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ANÁLISE DE RADL3 – 07/05/2020 DANIEL NIGRI E PATRICIA ROSSARI
Raia Drogasil
RADL3
A empresa é líder no mercado brasileiro de drogarias, conta com mais de 2.107
lojas (34% delas em estágio de maturação), presente em 22 estados brasileiros,
sendo criada em novembro de 2011 a partir da fusão entre Raia S.A. e Drogasil
S.A. O portfólio da companhia é composto da seguinte maneira:
• RD Farmácias (Droga Raia, Drogasil e Farmasil);
• RD Serviços (4Bio Medicamentos Especiais e Univers, plataforma de
gestão de saúde);
• RD Marcas (Needs, B-Well, Triss, Caretech, Nutrigood e Le Pop - marcas
exclusivas da rede).
A companhia possui um projeto de expansão orgânica acelerada, tanto que nos
últimos anos a rede cresceu não só em quantidade de lojas abertas
(faturamento), mas também conseguiu expansão da margem. Acompanhe o
gráfico da receita nos últimos anos:
Retirado do site fundamentus
ANÁLISE DE RADL3 – 07/05/2020 DANIEL NIGRI E PATRICIA ROSSARI
O foco da empresa é concentrar a abertura de um grande número de lojas em
mercados que sejam maduros, com isso ela diminui substancialmente o risco de
execução do projeto e o retorno previsto tende a se concretizar. A companhia
planejou a expansão ao longo dos anos em localidades que possuem potencial
de demanda pela baixa participação de mercado. Veja a simulação referente ao
envelhecimento da população, que consta no material de apresentação da
empresa. Esse é um dos fatores que torna o setor interessante para alguns
investidores:
A companhia possui profissionais experts na área de varejo para analisar as
aquisições, avaliar se existe potencial de retorno, ou seja, se o projeto possui
retorno estimado em sintonia com a estratégia financeira da companhia (para
que a mesma continue saudável é preciso que os fluxos sejam eficientes em
relação à aquisição/retorno). Como eu disse algumas semanas atrás: insumos e
capital são escassos, a alocação correta define o sucesso ou fracasso das
companhias.
Obviamente que com essa expansão acelerada a empresa precisou também
investir na logística de distribuição – hoje ela conta com estrutura logística
descentralizada e escalável. São onze centros de distribuição distribuídos pelo
país, sendo que dois foram inaugurados no final de 2019 e um deles é o mais
automatizado da rede, lembrando também que esse planejamento logístico é
essencial para qualquer negócio, afinal, estamos falando de diminuir custos
com estoques, movimentação/armazenagem e de transportes, ou seja, interfere
diretamente na margem.
A participação de mercado da companhia é de 13,8% no Brasil, sendo o Sudeste
a região onde ela mais domina a participação, com cerca de 26%, seguido do
Centro-Oeste com 15,5%.
ANÁLISE DE RADL3 – 07/05/2020 DANIEL NIGRI E PATRICIA ROSSARI
Acompanhe uma imagem que demonstra em números a evolução do número
de lojas e da geração de valor:
Fonte: apresentação dos resultados da companhia 4T2019
Se a expansão ocorre sem a reestruturação da malha logística, o projeto não terá
o retorno adequado, visto que como estamos falando de reposição de estoques
em uma rede grande de lojas, um mercado cada vez mais dinâmico para suprir
demandas em prazos menores e em canais diferentes integrados, o
Omnichannel. Além, obviamente, do fator importantíssimo nesse negócio:
satisfação do consumidor, que amplia o SSS por consequência e, com
concorrência grande, o prazo e a qualidade são definidores juntamente com o
preço, sendo que os três itens dependem diretamente da logística para serem
atrativos e para a companhia conseguir concorrer em pé de igualdade ou
apresentarem um desempenho melhor que os pares.
No primeiro trimestre de 2020, o crescimento médio de mesmas lojas aumentou
para 15,5% e, nas lojas maduras, 11,5%, um crescimento real de 8,2%.
Outro fator que deve ser levado em consideração nos negócios é a forma como a
gestão percebe os diferentes mercados que atende. Já citei por diversas vezes o
case da Renner como exemplo de estratégia bem sucedida nesse quesito, e a
Raia não fica atrás. Explicando melhor: a companhia trabalha o mix de
produtos/sortimento e a precificação de cada loja/região levando em
consideração os clientes que frequentam e consomem naquela loja, além de
considerar a concorrência do local para ser mais eficiente na precificação e em
quais produtos disponibilizar.
Parece uma coisa simples, mas é importantíssimo para redes que atendem
regiões tão distintas, que possuem necessidades e apelos completamente
diferentes. Lembre-se de MDIA3, que no ano passado também percebeu que
precisava de dois setores de precificação, um para a Região Norte e outro para a
Região Sul do País, afinal, mercados diferentes possuem consumos diferentes,
ANÁLISE DE RADL3 – 07/05/2020 DANIEL NIGRI E PATRICIA ROSSARI
pode ser a mesma bolacha ou creme para o cabelo, mas ainda assim cada um
vai custar na gôndola não somente o custo de produção, e sim todas as
variáveis da cadeia mais a influência do lugar onde estás comprando.
Covid-19
Segundo a empresa, já são perceptíveis os resultados pelo maior engajamento
dos clientes que consomem através das plataformas, sendo que o gasto médio
no ano de 2019 foi 40% maior, com 26% de aumento na frequência de compra e
12% de elevação no ticket médio. Caso você queira ouvir os resultados do
4T2019, o podcast está disponível aqui na área Dica Beginner. A propósito, se
você gosta de ativos relacionados à saúde, temos o podcast referente à Hypera
HYPE3 disponível, referente ao 1T2020.
Em relação aos impactos da COVID-19 nos resultados do primeiro trimestre, a
empresa cita que houve aumento da demanda digital e o volume de
atendimentos quase triplicou. Informa ainda que o modelo Compre & Retire
está disponível em 100% das lojas, e o número de lojas com entregas totalizou
191 em 46 cidades no final de março, com planos de 340 lojas em 174 cidades até
o final de junho de 2020. Isso é importante, pois vai aumentar as entregas
rápidas na rede.
Para contextualizar: com a crise/pandemia as vendas digitais cresceram 213%,
mas ainda representam apenas 2,7% das vendas totais, com pico em março,
onde as vendas digitais bateram 3,5% das vendas do mês. Os aplicativos da
companhia bateram 2 milhões de downloads, com 71% dos pedidos digitais
atendidos por lojas.
Ainda na esfera de combate aos impactos econômicos da COVID-19, a empresa
implantou o programa de entrega de bairro dentro de um raio de 300 metros
das lojas para quem faz pedidos diretamente às lojas por telefone ou rede
social, com entrega imediata e gratuita, além da retirada de pedidos na calçada
e por drive-thru desde o início da pandemia. A empresa informa no release que
as vendas aumentaram bastante no início de março (antes das restrições de
circulação), referente a produtos como álcool em gel e itens de inverno OTC
(+46%), além de genéricos (+30%), caindo quando as restrições de circulação
iniciaram.
Do total da rede, 95% permanecem abertas, com exceção das lojas em
shoppings, inclusive as 5 lojas fechadas no trimestre eram de shopping (foram
abertas 39 lojas no período).
ANÁLISE DE RADL3 – 07/05/2020 DANIEL NIGRI E PATRICIA ROSSARI
Sobre o ciclo de caixa, a companhia informa no release que foi 1,5 dia menor na
comparação com o 1T2019, com estoques aumentando em 3,9 dias (aqui o
principal impacto foi dos dois novos CDs que iniciaram o funcionamento no
final de 2019); as contas a pagar aumentaram em 6,4 dias e as contas a receber
aumentaram em 1,0 dia, todos na base comparativa com o 1T2019.
Em relação ao fornecimento de produtos, a empresa cita que devido à alta
capacidade de armazenagem, projeções de demanda acertadas devido a
experiências passadas com pandemias (2009), ela manteve seu estoque em
condições de operação eficiente no cenário demandado, ou seja, projetou de
acordo com modelos passados, adquiriu estoque e não houve problemas de
suprimento da rede.
A empresa informa ainda que mantém o Guidance de 240 aberturas brutas para
2020 e apenas adiou as aberturas de março e abril em decorrência do cenário.
1T 2020
Principais Indicadores
Indicador 1T2020 1T2020x1T2019
Receita Bruta R$ 5,2 bilhões +25,3%
Margem Bruta 27,7% -0,3 p.p.
Despesa com vendas R$ 940,5 milhões -1 p.p.
Ebitda R$ 369,4 milhões +36,8%
Margem Ebitda 7,1% +0,6 p.p.
Lucro Líquido R$ 152,8 milhões +44,8%
Margem Líquida 2,9%
Fluxo de caixa Caixa livre negativo de R$
48,1 milhões
Consumo total de R$ 40,8
milhões
Os recursos das operações foram de R$ 306,7 milhões (5,9% da receita bruta) e o consumo de capital de giro foi de R$ 215,4 milhões.
Posição de Caixa R$ 533,7 milhões +56%
Dívida Líquida / EBITDA 0,7x -0,1
ANÁLISE DE RADL3 – 07/05/2020 DANIEL NIGRI E PATRICIA ROSSARI
A companhia destaca também que fez provisionamento de R$ 47 milhões em
juros sobre capital próprio no 1T20, contra 57,0 milhões no 1T19, payout de
32,2% sobre o Lucro Líquido.
Dívida:
Dívida bruta de R$ 1.413,2 milhões, contra R$ 1.126,5 ao final de 2019, sendo,
deste valor, 73,3% referentes às debêntures emitidas em 2017, 2018 e 2019 e ao
CRI, além de 5,5% em linhas de crédito do BNDES e 21,2% em outras dívidas.
Deste total, 62,3% de longo prazo e 37,7% de curto prazo (que aumentaram
42%). Dívida líquida de R$ 964,2 milhões, contra R$ 923,4 milhões ao final de
2019.
Concluindo:
A empresa informa ainda que devido ao cenário incerto das consequências
referentes à pandemia, resolveu se precaver e captou R$ 700 milhões entre
março e abril com custos aproximados de CDI + 3,5%, sem garantias e com
prazos entre 1 e 2 anos. Deste total captado, R$ 400 milhões são em linhas de
crédito junto a bancos e o restante, R$ 300 milhões, através da primeira emissão
de Notas Promissórias.
A companhia cita ainda que possui R$ 1,2 bilhão em recebíveis de cartões de
crédito que podem ser utilizados, caso a situação se complique.
E sobre o futuro, a empresa tem um piloto relacionado ao Saúde em Dia. Aqui o
foco será a telemedicina, teleatendimento de psicólogos, além de um verificador
de sintomas, estilo chatbot. E veremos algumas mudanças na maioria dos
negócios de serviços após essa pandemia, principalmente nos serviços voltados
à saúde e bem-estar das pessoas, além de uma valorização pela
sustentabilidade, mas isso já destaquei em outros materiais.
A empresa está bem posicionada, tem expertise no negócio de aquisições,
ampliou a rede de forma eficiente nos últimos anos e isso sem deixar os fluxos
comprometidos. Entendeu a necessidade do Omnichannel, a importância de
desenhar a malha logística para atender com eficiência a rede inteira e investiu
em tecnologia para melhorar os processos, o que é essencial para manter o SSS
nas lojas maduras e o crescimento das que estão em maturação.
Tecnologia da informação, giro de estoque eficiente, precificação adequada ao
perfil do cliente e produtos certos nos lugares certos. Parece simples na teoria,
mas em uma grande cadeia, exige eficiência e eficácia na integração, e por
enquanto ela prova que tem tudo isso, pelo menos em relação à execução do
negócio.
ANÁLISE DE RADL3 – 07/05/2020 DANIEL NIGRI E PATRICIA ROSSARI
Em relação ao preço?
Isso é de competência do nosso analista chefe.
Até a próxima semana.
Patrícia Rossari
Negócios/Logística
Eu sempre acho bom quando falamos de uma empresa boa e de uma empresa
que as variáveis funcionam. A RD sempre foi negociada com múltiplos
elevados porque sempre teve um crescimento muito forte de seus lucros, como
podemos ver na imagem abaixo.
Fonte GuiainvestPro
Mesmo excluindo o não recorrente de R$ 357 milhões em Outras Receitas não
Operacionais do 3T2019, teríamos um lucro líquido nos últimos 12 meses
superior a R$ 500 milhões. Este mesmo lucro era de menos de R$ 100 milhões
em 2010.
Excluindo o não recorrente, significa um crescimento do lucro líquido de 17%
ao ano nos últimos 10 anos.
ANÁLISE DE RADL3 – 07/05/2020 DANIEL NIGRI E PATRICIA ROSSARI
A relação Preço/Lucro de RADL3 nos últimos 10 anos está demonstrada no
gráfico abaixo. Seu P/L atual de 42x é um dos menores da série histórica.
Elaborado Por Dica de Hoje Fonte – GuiainvestPro
Algumas observações sobre o gráfico acima são importantes:
1. O Lucro atual está cerca de R$ 300 milhões acima do que o habitual, por
um efeito não recorrente. Ajustando essa diferença, o Preço/Lucro seria
de 67x atualmente, no preço de R$ 104,78.
2. Mercado sempre esperou muito crescimento de RADL3 e ela sempre
entregou esse crescimento. Até por isso, suas ações estão entre as 10
maiores valorizações da Bolsa nos últimos 10 anos.
A grande pergunta é:
A RADL3 ainda tem potencial de crescimento no futuro para que continuemos
pagando um ágio tão exagerado?
E o que eu posso dizer é que, se ela aproveitar bem o mercado, ela tem essa
capacidade sim, porque:
ANÁLISE DE RADL3 – 07/05/2020 DANIEL NIGRI E PATRICIA ROSSARI
• A companhia tem apenas 13,8% de participação de mercado nacional,
sendo 25% no Sudeste. Ou seja, tem possibilidade de abocanhar mais
mercado.
• A empresa segue crescendo o número de lojas e mantém o Guidance de
abertura de lojas de 240 neste ano.
• A companhia tem mantido cerca de 30%, atualmente 34%, das lojas em
maturação. Vou explicar abaixo.
• Todo o racional de integração entre canais, precificação, logística e
outros, tem garantido um crescimento de vendas em mesmas lojas de
mais de 10% ano após ano.
• Envelhecimento da população. Uma pessoa com mais de 65 anos gasta
10x mais em uma farmácia que uma criança de 10 a 18 anos.
O que é a maturação da loja?
Quando uma marca abre uma loja, e isso serve para qualquer setor do comércio,
a venda no primeiro ano não é a venda projetada para a loja na perpetuidade. A
venda costuma ser menor. Isso ocorre porque as pessoas ainda não se
acostumaram com aquela nova marca. Nos primeiros anos existe uma clientela
que ainda não é fiel àquela marca e é fiel a outras marcas próximas. Ou seja,
demoram 5 anos para a empresa se consolidar.
Segundo a própria Raia, em 3 anos uma loja, em média, atinge 90% da sua
venda projetada e em 5 anos atinge 100% da venda projetada. No entanto, em
momentos de crise, podemos ter curvas de maturação mais prolongadas, logo,
parte das lojas que abriram ainda durante a crise de 2016 e 2017 ainda podem
estar em um estágio anterior de maturação.
As lojas que abriram em 2019 e que abrirem em 2020 terão provavelmente uma
curva de maturação mais demorada também.
Se por um lado isso é ruim, visto que o retorno vai demorar mais tempo, por
outro lado podemos ter crescimentos de vendas em mesmas lojas altos por mais
tempo.
ANÁLISE DE RADL3 – 07/05/2020 DANIEL NIGRI E PATRICIA ROSSARI
Vamos então calcular o preço justo da RADL3 para ver se compensa pagar o
ágio atual da companhia. Apenas lembro que o lucro será ajustado para excluir
o não recorrente do 3T2019.
Se a empresa atingir essas premissas abaixo, ela deve trazer um retorno de 10%
ao ano.
• Crescimento de 17% ao ano, por 7 anos.
• Crescimento de 13% ao ano, do ano 8 ao ano 14.
• Crescimento de 7% ao ano na perpetuidade.
Dessa forma como vemos abaixo, a companhia estaria sendo negociada no valor
correto.
Elaborado por Dica de Hoje Research
A imagem acima mostra que se a empresa continuar entregando o resultado
atual por mais uma década, o preço atual é justo, embora a probabilidade de
retorno seja baixa. Taxa de desconto de apenas 10%.
O meu preço justo para RADL3 dependeria de a ação cair cerca de 40% do valor
atual, o que será muito difícil. Veja a imagem abaixo com as minhas projeções
de crescimento, um pouco menores que as anteriores e acrescendo 1% a taxa de
retorno esperada.
ANÁLISE DE RADL3 – 07/05/2020 DANIEL NIGRI E PATRICIA ROSSARI
Elaborado por Dica de Hoje Research
Vemos acima que o preço justo na minha visão para RADL3 é de R$ 60,00.
Para facilitar, segue abaixo um quadro com os preços justos dependendo da
taxa de retorno esperado por você, sempre com as mesmas premissas que eu
usei no meu preço justo de 60,00.
Taxa de desconto Preço Justo Upside Equivale a
12% R$ 45,68 -56,33% IPCA + 7,95%
11% R$ 60,94 -41,74% IPCA + 6,99%
10,5% R$ 72,05 -31,12% IPCA + 6,51%
10% R$ 87,00 -16,82% IPCA + 6,02%
9,5% R$ 108,02 3,27% IPCA + 5,54%
9% R$ 138,73 32,63% IPCA + 5,06%
A coluna “Equivale a” estima o IPCA médio para os próximos anos em 3,75%
ao ano.
Um título público IPCA 2035 está pagando cerca de IPCA + 4,7%, o que
corresponde, com juros compostos, a 8,6% ao ano. Portanto, não faz sentido
calcular taxas de desconto menores que 9% ao ano.
ANÁLISE DE RADL3 – 07/05/2020 DANIEL NIGRI E PATRICIA ROSSARI
Para ganhar menos que a Renda Fixa, não faz sentido investir na Renda
Variável.
Na minha visão, a partir do Preço Justo de R$ 87,00 já seria aceitável a compra,
embora a recomendação seja apenas aos R$ 60,00.
Em casos de quedas fortes do título IPCA 2035 para abaixo de IPCA + 3,5%, a
companhia passa a ter possibilidade de subir e superar os R$ 130,00. Então,
comprar RADL3 no preço atual significa estar torcendo por uma queda brusca
dos juros futuros.
Abraços e Bons Investimentos
Daniel Nigri
Disclosure
Elaborado pelo analista independente Daniel Isaac Nigri, CNPI 1810, este relatório é de uso exclusivo de seu destinatário. Este estudo é baseado em informações disponíveis ao público nos próprios sites de RI das empresas analisadas ou comparadas, consideradas confiáveis na data de publicação. As opiniões, aqui expressas, estão sujeitas a mudanças, por se tratarem de estimativas baseadas em fundamentos e projeções de futuro, que podem ou não ocorrer. Este relatório não representa oferta de negociação de valores mobiliários ou outros instrumentos financeiros. As análises, informações e estratégias de investimento têm como único propósito fomentar o debate entre o analista responsável e os destinatários. Os destinatários devem, portanto, desenvolver as próprias análises e estratégias (ou seja, “caminhar com as próprias pernas” e ter bom senso).
ANÁLISE DE RADL3 – 07/05/2020 DANIEL NIGRI E PATRICIA ROSSARI
Informações adicionais sobre quaisquer sociedades, valores mobiliários ou outros instrumentos financeiros aqui abordados podem ser obtidas mediante solicitação e serão arquivadas por 5 anos, conforme determinação da CVM. O analista responsável pela elaboração deste relatório declara, nos termos da Instrução CVM nº 598/18, que as recomendações do relatório de análise refletem única e exclusivamente a sua opinião pessoal e foram elaboradas de forma independente. O analista Daniel Isaac Nigri CNPI é o responsável principal pelo conteúdo do relatório e pelo cumprimento da Instrução ICVM 598.
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