Sostenibilidad de la cuenta corriente

Sostenibilidad de la Cuenta Corriente1

Lenin Torres Acosta

Universidad Nacional de Ingenierıa

Octubre 2013

1Analisis del trabajo original realizado por: Luis Carranza.Lenin Torres Acosta (UNI) Polıtica Economica Octubre 2013 1 / 29

Indice

1 La cuenta corriente: Consideraciones basicasLa cuenta corriente y la brecha entre el ahorro y la inversionLa cuenta corriente y los flujos de capitalLos factores determinantes del saldo en cuenta corriente

2 Evaluacion de la sostenibilidad de la cuenta corrienteSolvencia intertemporalLa sostenibilidad de la orientacion actual de la polıtica economica

3 Factores que afectan a la sostenibilidad de la cuenta corrienteFactores estructuralesPolıtica macroeconomicaEl sındrome del sobreendeudamiento

4 Respuestas de polıtica frente a los desequilibrios externos

5 Experiencia acumulada por los paıses

6 Conclusion

Lenin Torres Acosta (UNI) Polıtica Economica Octubre 2013 2 / 29

Introduccion

La cuenta corriente de la balanza de pagos es una variable importantepara los encargados de formular la polıtica economica.

Los deficit en cuenta corriente son consecuencia de la acumulacionneta de tıtulos extranjeros frente a los residentes.

En el trabajo se analiza la sostenibilidad de la cuenta corriente,tambien se hace una revision a los modelos econometricos recientes yse analizan las diversas medidas de polıtica (fiscal, monetaria ycambiaria).

Asimismo se presentan los casos de:

CanadaArgentinaChileMexicoTailandia


La cuenta corriente: Consideraciones basicas

La cuenta corriente: Consideraciones basicas

La balanza en cuenta corriente es el valor monetario de los flujosinternacionales longitudinales correspondientes a mercancıas,servicios, ingresos atribuibles a factores y a las transferenciascorrientes unilaterales.

CAt = Xt −Mt + TRt + NFIt (1)

donde:

CAt : Saldo en cuenta corriente.Xt : Exportaciones.Mt : Importaciones.TRt : Transferencias unilaterales corrientes en valores netos.NFIt : Ingreso neto atribuible a los factores procedentes del extranjero.


La cuenta corriente: Consideraciones basicas La cuenta corriente y la brecha entre el ahorro y la inversion

La cuenta corriente y la brecha entre el ahorro y lainversion I

Partiendo de la identidad del PBI :

Yt = Ct + It + Gt + Xt −Mt (2)

Luego tenemos el ingreso disponible bruto (GDI ):

GDIt = Yt + TRt + NFIt (3)

El ingreso nacional (S):

St = GDIt − Ct (4)

Combinando las ecuaciones (4), (3) y (1) se llega a:

CAt = St − It (5)


La cuenta corriente: Consideraciones basicas La cuenta corriente y la brecha entre el ahorro y la inversion

La cuenta corriente y la brecha entre el ahorro y lainversion II

De la ecuacion (5) tenemos que:

CAt = (St − It)p + (St − It)g (6)

La ecuacion (6) es una identidad. Por ejemplo, si se tiene un deficit fiscal(S − I )g < 0 puede financiarse con el ahorro interno privado que exceda ala inversion privada (S − I )p > 0 o con el ahorro externo CA < 0.


La cuenta corriente: Consideraciones basicas La cuenta corriente y los flujos de capital

La cuenta corriente y los flujos de capital I

Desde el punto de vista del conjunto del paıs, el ingreso disponible total(GDI) puede gastarse en bienes de consumo (C), bienes de capital (I),nuevos activos monetarios (Rt − Rt−1) y nuevos activos financieros netos(Bt − Bt−1). Por lo tanto:

GDIt = Ct + It + (Bt − Bt−1) + (Rt − Rt−1) (7)

La expresion Bt − Bt−1 es tambien un indicador de la cuenta de capitalexpresado en moneda nacional. Asimismo Rt − Rt−1 mide la variacion delsaldo de divisas (expresado en moneda nacional) que las autoridadesmonetarias del paıs mantienen como reservas en forma de oro o tenenciasen dolares de EE.UU.De las ecuaciones (4), (5) y (8) obtenemos:

CAt = (Bt − Bt−1) + (Rt − Rt−1) (8)


La cuenta corriente: Consideraciones basicas La cuenta corriente y los flujos de capital

La cuenta corriente y los flujos de capital II

Los activos financieros netos y los activos monetarios se definen en sentidoamplio como los activos externos netos (NFA), ası la ecuacion (8) puedeexpresarse como:

CAt = NFAt + NFAt−1 (9)

Ası el deficit en cuenta corriente debe financiarse por medio de unareduccion de activos externos. Mas especıficamente el financiamientopuede proceder de las reservas internacionales, de otros activos financieroso de un aumento de los pasivos externos.


La cuenta corriente: Consideraciones basicas Los factores determinantes del saldo en cuenta corriente

Los factores determinantes del saldo en cuenta corriente I

Un deficit en cuenta corriente puede ser resultado de una reduccion delahorro o de un aumento de la inversion.

1 Disminucion del ahorro nacional

Una perturbacion negativa transitoria puede dar lugar a unadisminucion temporal del producto, como las personal siguenconsumiendo aproximadamente al mismo nivel, se reduce el ahorroprivado, lo que da lugar a un deficit en cuenta corriente. Ese deficit seconsidera sostenible debido a su caracter temporal.Una disminucion permanente del ahorro nacional, genera un deficitpermanente en cuenta corriente, lo cual podrıa ser un indicio de laacumulacion no sostenible de la deuda externa.La consideracion central no es la disminucion del ahorro, sino el hechode que esta reduccion se considera permanente.


La cuenta corriente: Consideraciones basicas Los factores determinantes del saldo en cuenta corriente

Los factores determinantes del saldo en cuenta corriente II

2 Aumento de inversion

Supongamos que aumente la inversion y que el ahorro interno no seasuficiente para financiar la inversion interna. En esas circunstancias,surgira un considerable deficit en cuenta corriente. Si la inversion sedestina a proyectos redituables se puede decir que no hay problema dedeficit, sin embargo, si los proyectos son no redituables, el deficit encuenta corriente se hara insostenible.


Evaluacion de la sostenibilidad de la cuenta corriente

Evaluacion de la sostenibilidad de la cuenta corriente

En el analisis debe tenerse en cuenta las diferencias entre el sectorfiscal y el sector externo.

Los desequilibrios fiscales dependen en gran medida de las decisionesque adoptan las autoridades con respecto a los impuestos y al gastopublico, mientras que el saldo en cuenta corriente depende de lainteraccion entre las decisiones privadas (internas y externas) y lapolıtica macroeconomica.


Evaluacion de la sostenibilidad de la cuenta corriente Solvencia intertemporal

Solvencia intertemporal I

Sea la ecuacion de deuda:

Dt =N∑

k=1

(1

1 + i

)k

Tt+k

+

(1

1 + i

)N

Dt+N

(10)

Dividiendo la ecuacion (10) por el PBI y realizando manipulacionesalgebraicas para un perıodo N finito, la ecuacion serıa:

dt =N∑

k=1

(1 + g

1 + r

)k

tbt+k

+

(1 + g

1 + r

)N

dt+N

(11)

De la ecuacion (11) se desprende que:


Evaluacion de la sostenibilidad de la cuenta corriente Solvencia intertemporal

Solvencia intertemporal II

Si se impone una condicion de solvencia rigurosa de modo quedt−N

= 0, cuanto mayor sea la tasa de crecimiento con respecto a latasa de interes, menor sera el superavit primario para reembolsar ladeuda.

Si se impone una condicion de solvencia menos rigurosa, por ejemplo,se mantiene constante la relacion deuda/PBI y suponiendo que g > r ,el paıs podra satisfacer la condicion de solvencia incluso si la sumadescontada de los saldos primarios futuros son negativos.

El uso de la solvencia intertemporal como concepto de sostenibilidad hasido objeto de dos crıticas:

Primero, aunque la ecuacion (11) es indicativa de capacidad de pago,no revela en que medida el paıs este dispuesto a pagar.

Segundo, la ecuacion (11) no capta en forma explıcita la orientacionde la polıtica macroeconomica.


Evaluacion de la sostenibilidad de la cuenta corriente La sostenibilidad de la orientacion actual de la polıtica economica

La sostenibilidad de la orientacion actual de la polıticaeconomica

El enfoque es formulado por Milesi-Ferretti y Razin (1996).

La solvencia intertemporal esta sujeta a la restriccion ¿puede elgobierno seguir aplicando en forma indefinida el conjunto actual demedidas que configuran su polıtica economica?

Si mantener la orientacion actual de la polıtica economica no permitecumplir la condicion de solvencia intertemporal, las autoridades notienen mas remedio que modificar radicalmente la polıtica economica.

Una perturbacion negativa interna o extranjera puede provocar uncambio de signo en la orientacion de la polıtica macroeconomica.

En suma, la sostenibilidad de la orientacion de la polıtica economicadepende del entorno macroeconomico.


Factores que afectan a la sostenibilidad de la cuenta corriente

Factores que afectan a la sostenibilidad de la cuentacorriente

Los deficit en cuenta corriente se consideran insostenibles si mantenerla orientacion actual de la polıtica economica da lugar a unamodificacion radial del regimen economico o provoca una crisis.

Los cambios de signo en la orientacion de la polıtica economicapueden manifestarse por medio de una repentina devaluacion de lamoneda y la aplicacion de una polıtica monetaria o fiscal masrestrictiva que ocasiona una pronunciada contraccion de la capacidadde absorcion interna y un deterioro repentino de la situacion encuenta corriente.


Factores que afectan a la sostenibilidad de la cuenta corriente Factores estructurales

Factores estructurales I

1 Crecimiento economico

Si la tasa de crecimiento del PBI es muy superior a la tasa de interesinternacional puede en cierta medida acumular un deficit persistente encuenta corriente, sin que se deteriore la relacion deuda/PBI, si elcrecimiento presenta composicion temporal.Si el crecimiento del PBI se debe al sector de bienes no comerciables, elresultado puede ser de dos tipos:

La capacidad del paıs para atender el servicio de la deuda externaaumentara si surge un superavit en el saldo comercial comoconsecuencia del efecto sustitucion.Si la tasa de crecimiento del producto del sector de los bienes nocomerciables guarda estrecha relacion con los deficit del saldocomercial, aumentara la vulnerabilidad externa del paıs.

2 La brecha entre la inversion y el ahorro

El deficit en cuenta corriente es la diferencia entre el ahorro interno yla inversion interna.



Factores estructurales II

Si el deficit externo es el resultado de un aumento de la tasa deinversion se contribuye a la solvencia del paıs.Si el deficit es el resultado de una disminucion permanente de la tasade ahorro, se deteriorara la solvencia del paıs.

3 Apertura de la economıa y composicion del comercio

La magnitud del sector de exportacion en relacion con el PBI es unindicador de la apertura de la economıa y un factor determinante desostenibilidad.El paıs estara en mejores condiciones de resistir perturbaciones externassi la economıa tiene una orientacion externa.Un sector de exportacion diversificado reduce la vulnerabilidad de larelacion de intercambio frente a perturbaciones externas.

4 Magnitud y composicion de los pasivos externos

La magnitud de los pasivos externos netos en relacion con el PBI es unindicador comun de la sostenibilidad externa.



Factores estructurales III

Un elevado volumen de pasivos externos inciden en la solvenciaintertemporal del paıs. Sin embargo, los desequilibrios en cuentacorriente pueden ser insostenibles si el paıs es objeto de presiones deliquidez.Los flujos de IED son preferibles a otros tipos de flujos porque traenconsigo externalidades positivas.

5 Estructura financiera

Si en el paıs no existe un buen control o normas adecuadas y deprudencia en el sector financiero, una perturbacion negativa demagnitud relativamente reducida puede facilmente engendrar una gravecrisis financiera que, a su vez, puede provocar crisis externa.Asimismo una crisis externa puede crear conmociones financieras.

6 Otros factores Entre estos factores tenemos:

Inestabilidad polıtica.Falta de credibilidad.Elevado grado de incertidumbre en torno a la polıtica economica.


Factores que afectan a la sostenibilidad de la cuenta corriente Polıtica macroeconomica

Polıtica macroeconomica I

1 La polıtica monetaria y cambiaria

Un regimen cambiario de tipo de cambio fijo que no se complementacon una polıtica monetaria y fiscal coherente, la consiguienteapreciacion real de la moneda amplia el deficit en cuenta corriente.Una continua apreciacion real por la polıtica economica poco coherentetambien puede ser indicativa de una crisis externa. Sin embargo, unafuerte apreciacion real debido a la elevada productividad en el sector debienes comerciables, no implica un deterioro de la cuenta externa.El crecimiento del credito interno tambien juega un rol importante encuanto al desequilibrio de la cuenta corriente.

2 Polıtica fiscal

En el contexto de la hipotesis de neutralidad de la deuda propuesta porBarro (1997), la cuenta corriente no depende de las caracterısticastemporales de los impuestos ni del deficit del sector publico si sesupone una determinada trayectoria para el gasto publico.


Factores que afectan a la sostenibilidad de la cuenta corriente Polıtica macroeconomica

Polıtica macroeconomica II

Cuando cambian las caracterısticas del gasto publico, el deficit fiscalgenera un deficit en cuenta corriente de la misma magnitud.La hipotesis de que los desequilibrios del presupuesto publico no ejerceninfluencia en la asignacion de los recursos se denomina el principio deequivalencia ricardiana. Aunque ciertas imperfecciones del mercadopueden invalidar este principio.La coordinacion entre la polıtica fiscal, monetaria y cambiaria esincluso mas importante cuando la economıa registra una gran afluenciade capitales.

3 Los controles de capital

Los controles de capital para alcanzar objetivos macroeconomicos sonefectivos en paıses con tipo de cambio fijo o cuasifijo y polıtica fiscalinflexible.Los controles de capital son una forma eficaz de bloquear entradas decapital que pueden dar lugar a un elevado deficit en cuenta corriente, almenos a corto plazo, ya que tienden a ser ineficaces a mediano plazo.


Factores que afectan a la sostenibilidad de la cuenta corriente El sındrome del sobreendeudamiento

El sındrome del sobreendeudamiento

La incertidumbre, las distorsiones y la presencia de la informacionimperfecta pueden ocasionar un sobreendeudamiento y poner enpeligro la sostenibilidad de la cuenta corriente.

McKinnon y Phill, explican el sındrome del sobreendeudamientocentrando su analisis en la incertidumbre, riesgo moral y presencia deinformacion imperfecta.

Segun estos autores las caracterısticas comunes de los episodios desobreendeudamiento son:

Rapido crecimiento del credito interno.Aumento del deficit en cuenta corriente.Perdida del control monetario interno y una mayor inflacion.Apreciacion real de la moneda.


Respuestas de polıtica frente a los desequilibrios externos

Respuestas de polıtica frente a los desequilibrios externos

Si el deficit en cuenta corriente es consecuencia de un deficit fiscal, larespuesta de polıtica optima sera una combinacion de medidas fiscalesy monetarias de tipo keynesiano y medidas cambiarias.

Si el deficit en cuenta corriente es debido al incremento del gasto delsector privado, la respuesta de la polıtica dependera de la composiciony del uso al que se destinen los flujos de capital.

El segundo paso consiste en determinar si el regimen cambiario fijo esviable.

El tercer paso de la respuesta de polıtica es determinar el momentomas oportuno para actuar. La austeridad fiscal suele ser mas eficaz alprincipio de un ajuste externo en que el cuenta en deficit corriente esrelativamente reducido.

El ultimo paso consiste en llevar un control de la expansion delcredito privado. Una rapida expansion del credito del sistemafinanciero puede generar una crisis financiera.


Experiencia acumulada por los paıses

Experiencia acumulada por los paıses I

1 Canada, 1976-96: Solvencia intertemporal

Presento un deficit en cuenta corriente entre 1976 - 1996.Principales caracterısticas de la economıa canadiense:

Persistencia con que las autoridades aplicaron el modelo economico.Sostenibilidad del deficit fiscal.Solidos resultados del sector real.

El regimen cambiario de Canada ha sido uno de los mas flexibles desdeque se desmantelo el sistema de Bretton Woods.La polıtica cambiaria, combinada con una polıtica fiscal y monetariaprudente, determino, especialmente en los anos noventa, los solidossuperavit del comercio de mercancıas.El deficit en cuenta corriente fue primordialmente atribuible al sectorpublico, la solvencia intertemporal que lograron las autoridades resultaclave para comprender la sostenibilidad externa del paıs.



Experiencia acumulada por los paıses II

La solvencia de Canada tambien puede apreciarse comparando elsostenido crecimiento economico que registro el paıs con el aumento delos pagos netos del servicio de la deuda.Cuando los paıses cumplen con la condicion de solvencia, lo unico quepuede establecerse es que cuentan con suficiente capacidad paraatender sus pagos.

2 Argentina, 1976-81: Deficit fiscal insostenible

La polıtica fiscal expansionista y la adopcion de un regimen cambiariocuasifijo provocaron grandes desequilibrios externos que a largo plazose volvieron insostenibles.En 1976 la tasa anual de inflacion alcanzo mas de 300 % y el deficitfiscal global se situaba en 17 % del PBI. Estas tasas elevaron el deficiten cuenta corriente a niveles insostenibles.Se establecieron medidas de polıtica:

Eliminacion progresiva de los controles de capital y tasas de interes.Desmantelamiento de las barreras comerciales.Polıtica monetaria restrictiva y ajuste fiscal.



Experiencia acumulada por los paıses III

Pero no se logro reducir el deficit fiscal, el cual se financiaba por mediodel credito externo y la expansion del credito interno, la inflacion seacelero y se amplio el deficit en cuenta corriente.En 1981 se abandona el regimen cambiario y se devalua el peso.

3 Chile, 1979-82: La crisis cambiaria y la estructura financiera

Los principales factores que dieron lugar a la crisis, la cual fuedesencadenada por perturbaciones externas, fueron la sobrevaloracionde la moneda en terminos reales y las deficiencias del sistemafinanciero.Se adopto un nuevo regimen en 1973 que incluyo medidas ortodoxas deestabilizacion conjugadas con reformas estructurales de gran alcance,ası como programas de privatizacion y liberalizacion comercial yfinanciera.En 1978 la inflacion se situaba cerca de 40 % y la tasa de desempleooscilaba en torno a un 14 %. Es por ello que ese ano se establecio untipo de cambio movil, el que en 1979 se remplazo por un tipo decambio fijo.



Experiencia acumulada por los paıses IV

A fines de 1981, la economıa habıa sido objeto, ademas, de gravesperturbaciones externas: una fuerte reduccion de la relacion deintercambio, un gran aumento de las tasas de interes internacionales, lasubita contraccion de las entradas de capital a lo que se sumo unaincipiente crisis financiera.

4 Mexico, 1987-95: El deficit en cuenta corriente y las decisiones delsector privado

La crisis de Mexico 1994-95 fue consecuencia de una reaccion depolıtica incoherente frente a perturbaciones exogenas negativas y aldesajuste del tipo de cambio.Los programas de estabilizacion basados en el tipo de cambio dio lugara una disminucion de la tasa de interes real y a una expansion de lademanda agregada que determino una considerable apreciacion real delpeso. En consecuencia, el persistente deficit en cuenta corrientealcanzo niveles insostenibles a largo plazo.



Experiencia acumulada por los paıses V

El sector privado preveıa un aumento del ingreso, se incrementaron elconsumo y la inversion, lo cual dio lugar a una rapida expansion de lasimportaciones que contribuyo a ampliar el deficit en cuenta corriente.

5 Tailandia, 1991-97: Una crisis cambiaria recienteEntre 1991-97 el deficit en cuenta corriente de Tailandia que fueatribuible a las decisiones del sector privado, se volvio insostenible. Ellose debio a que:

Inversion excesiva en la economıa.Inadecuada regulacion o supervision del sistema financiero.Composicion incoherente de los pasivos externos.Situacion externa deteriorada.

En 1997 tras varios intentos de defender la moneda, las autoridadesdecidieron que el baht se devaluara.Los factores que incidieron en esta crisis fueron:

Deficiencias estructurales y financieras habıen generado una inversionexcesiva de baja calidad.



Experiencia acumulada por los paıses VI

Las inversiones de baja calidad se financiaron por medio de un augecrediticio impulsado por una gran afluencia neta de capitales privados.

La composicion de la afluencia de capital no era la mas indicada. Lasentradas de capitales de corto plazo representaban un mayor porcentajedel PBI que los flujos de IED.

Cuando se hizo evidente que el exceso de inversion no era redituable, elsistema financiero presenta deficiencias y la economıa se habıa vistoperjudicada por perturbaciones externas, las autoridades finalmentecomprendieron que el baht estaba sobrevalorado y que el deficit encuenta corriente era insostenible.


Conclusion

Conclusion

El trabajo se basa en dos enfoques:

En el primero, la atencion se centra en la solvencia del paıs, es decir,si en un determinado momento el valor actualizado neto de losfuturos superavit de la balanza externa de bienes y servicios essuficiente como para reembolsar o reducir el endeudamiento externo.

El segundo enfoque impone mayor rigor al analisis de solvencia. Esteenfoque tiene en cuenta:

El grado de dificultad para obtener credito externo.La orientacion actual de la polıtica monetaria al cual se condiciona elconcepto de solvencia.


Career

Sostenibilidad de la cuenta corriente