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7/25/2019 0Indice2202141ValoEmpresas455yS3marz2015.pdf

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Pablo Fernndez Valoracin de empresas y sensatez.ndice 4 edicin

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Esta edicin (4) est compuesta por 55 captulos. Cada uno de ellos puede descargarse gratuitamenteenel linkque aparece a continuacin.

Captulo Descargable en:ndice, introduccin y glosario http://ssrn.com/abstract=2202141

C1 Mtodos de valoracin de empresas http://ssrn.com/abstract=1267987

C2 Descuento de flujos: lo fundamental y las complicaciones innecesarias http://ssrn.com/abstract=2089397C3 Valoracin de empresas por descuento de flujos: 10 mtodos y 7 teoras http://ssrn.com/abstract=1266623C4 WACC: definicin, interpretaciones equivocadas y errores http://ssrn.com/abstract=1633408C5 La prima de riesgo del mercado: histrica, esperada, exigida e implcita http://ssrn.com/abstract=897676C6 Prima de riesgo del mercado utilizada para Espaa: encuesta 2011 http://ssrn.com/abstract=1822422C7 La Prima de Riesgo del Mercado segn 100 Libros http://ssrn.com/abstract=1166703C8 El peligro de utilizar betas calculadas http://ssrn.com/abstract=897700C9 Betas utilizadas por directivos y profesores europeos http://ssrn.com/abstract=1419919C10 53 problemas sencillos de finanzas resueltos y 1040 respuestas errneas http://ssrn.com/abstract=2021345C11 205 preguntas y respuestas sobre finanzas http://ssrn.com/abstract=1617323C12 144 errores en valoraciones de empresas http://ssrn.com/abstract=962921

C13 Endesa: valoraciones y OPA a41/accin en 2007 http://ssrn.com/abstract=900333C14 Valoracin de las acciones de ELECTRABUN. Un caso real http://ssrn.com/abstract=2001450C15 Una respuesta al casoValoracin de las acciones de ELECTRABUN http://ssrn.com/abstract=2008276C16 Tres sentencias judiciales con varios errores sobre valoracin http://ssrn.com/abstract=1538922C17 Valoracin de una expropiacin: YPF y Repsol en Argentina http://ssrn.com/abstract=2183603C18 1.959 valoraciones de la expropiacin del 51% de YPF http://ssrn.com/abstract=2205050C19 El valor de las acciones sin voto: un caso real http://ssrn.com/abstract=1871827C20 Valoracin de marcas e intangibles http://ssrn.com/abstract=975471C21 Valoracin de opciones reales: dificultades, problemas y errores http://ssrn.com/abstract=1159045C22 Valoraciones de Amazon, Terra y empresas de internet http://ssrn.com/abstract=934324C23 Ejemplos de burbujas: Telepizza y otras 6 empresas http://ssrn.com/abstract=951174C24 Valoracin de empresas estacionales por descuento de flujos http://ssrn.com/abstract=1392146

C25 Valoracin y compra de RJR Nabisco http://ssrn.com/abstract=1121715C26 Utilidad y limitaciones de las valoraciones por mltiplos http://ssrn.com/abstract=918469C27 Anlisis del trabajo de los analistas y de los gestores de fondos http://ssrn.com/abstract=568144C28 La inflacin disminuye el valor de las empresas http://ssrn.com/abstract=1125625C29 Estructura ptima de capital y estructura de varias empresas http://ssrn.com/abstract=1767898C30 Beneficio y flujo: una decisin discutible y un hecho http://ssrn.com/abstract=1182255C31 Balance y cuenta de resultados de Madera Inc: significado de las cuentas http://ssrn.com/abstract=2441875C32 Beneficio, flujos, balance reducido y RNC. Madera Inc http://ssrn.com/abstract=895267C33 Significado de Fondos Propios y Beneficio. Madera Inc http://ssrn.com/abstract=2252485C34 Preguntas para consejeros sobre el dinero de la empresa http://ssrn.com/abstract=1898186C35 10 errores frecuentes de algunos abogados sobre finanzas y contabilidad http://ssrn.com/abstract=2420478

C36 Anlisis de una inversin: Iron West http://ssrn.com/abstract=2439944C37 El PER, la rentabilidad exigida y el crecimiento esperado http://ssrn.com/abstract=2430662C38 Valoracin de empresas por descuento de flujos: Ejemplos sencillos http://ssrn.com/abstract=2430335C39 Bancos espaoles en 1991-2013: Rentabilidad para los accionistas: http://ssrn.com/abstract=2397314C40 Liberbank y las preferentes de Caja Cantabria: derecho y sensatez http://ssrn.com/abstract=2430346C41 Bankia: 30 preguntas http://ssrn.com/abstract=959197C42 Lehman: sobre la previsibilidad de su insolvencia http://ssrn.com/abstract=2022212C43 Swaps de tipos de inters http://ssrn.com/abstract=2191702C44 Valoracin de bonos del Estado: valor actual y TIR http://ssrn.com/abstract=2430342C45 Anlisis de bonos: duracin y convexidad http://ssrn.com/abstract=2439946C46 Bonos singulares: perpetuos, bella durmiente, matusaln, basura http://ssrn.com/abstract=2439953

C47 21 bonos estructurados y 9 participaciones preferentes http://ssrn.com/abstract=2027062C48 Cinco reestructuraciones:Thorn EMI, UAL, Sealed Air, Florida P&L, Banesto. http://ssrn.com/abstract=2430658C49 Liberbank: expropiacin ilegal de484 millones. http://ssrn.com/abstract=2458901C50 Conceptos bsicos sobre derivados: opciones, forwardsy futuros http://ssrn.com/abstract=2464077


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C51 CAPM (capital asset pricing model): un modelo absurdo http://ssrn.com/abstract=2499455C52 Informacin adicional para saber algo de un banco http://ssrn.com/abstract=2569067C53 Informacin adicional deseable de las empresasC54 IBEX 35: 1991-2014. Rentabilidad y creacin de valor http://ssrn.com/abstract=2569112C55 Rentabilidad injustificable de los fondos de Pensiones http://ssrn.com/abstract=2571287

Dedico este libro a mis padres y a Luca, mi mujer, por estar siempre ah y por su ejemplo constante devirtudes: esperanza, fortaleza, sensatez Agradezco a mis hijos Isabel, Pablo, Paula, Juan, Luca, Javier yAntonio el ser, adems de muchas otras cosas, fuente de alegra, de vida y de sensatez.

El libro proporciona al lector a) los conocimientos necesarios para comprender y utilizar los distintosmtodos de valoracin; b) las herramientas necesarias para analizar y valorar cualquier empresa por complejaque sea; y c) criterios para enjuiciar cualquier valoracin de una empresa. Para ayudar al lector en laasimilacin de los conceptos, el libro contiene 374 figuras, 560 tablas, ms de 100 ejemplos, ms de 650comentarios de lectores a los distintos captulos y varios casos reales.

La valoracin de las acciones de una empresa requiere oficio, esto es, sensatez, experiencia y algunosconocimientos tcnicos. La mayora de los errores en valoraciones se deben a falta de oficio.

Mediante casos reales, errores en valoraciones reales, ejemplos y comentarios de lectores, este libropretende proporcionar al lector oficio para valorar empresas.

Este libro contiene material de los cursos que imparto a directivos de empresas y a los alumnos del Masteren el IESE. Tambin incluye material que he presentado en cursos y congresos especializados de valoracinrealizados en Alemania, Argentina, Austria, Blgica, Brasil, Colombia, Espaa, Estados Unidos, Francia,Grecia, Inglaterra, Irlanda, Italia, Mjico, Per, Suecia, Suiza y Uruguay.

Los captulos se han reformado varias veces como consecuencia de las sugerencias de los alumnos que hetenido desde 1988, de mi trabajo docente y de mi experiencia como consultor especializado en valoracin,compra-venta y procesos judiciales de empresas.

Agradezco a mis sucesivos asistentes de investigacin Jos Ramn Contreras, Teresa Modroo, GabrielRabasa, Laura Reinoso, Jose M Carabias, Vicente Bermejo, Javier del Campo, Luis Corres, Pablo Linares yAlberto Ortiz su valiossima ayuda para corregir y completar diversas versiones de este libro.

Tambin agradezco a todos mis compaeros del IESE toda la ayuda que me han prestado a lo largo deestos ms de 25 aos. A Carlos Cavall por haberme contratado y a Jordi Canals por no haberme despedido.Javier Aguirreamalloa, Jos Manuel Campa, Javier Estrada, Luis Palencia y M Jess Grandes realizaronvaliosas aportaciones que contribuyeron a mejorar este trabajo. Hago mencin especial de Vicente Font y dedon Josep Mara Pujol por haber sido mis maestros de sensatez y por su ayuda en muchos otros mbitos.

xiPppmLm510IESE. Universidad de Navarra. Camino del Cerro del guila 3. 28023 Madrid.

Tel. 91-211 3000. Fax 91-357 29 13.

Cambio en el ttulo del libro

En las dos primeras ediciones, el ttulo del libro fue Valoracin de empresas y sentido comn. A partirde la tercera se titula Valoracin de empresas y sensatez. El motivo del cambio:

La RAE cambila definicin de sentido comn (por qu?) en 2001:- Hasta la 21 edicin (1992). Sentido comn: facultad que la generalidad de las personas tiene dejuzgar razonablemente de las cosas. Razonablemente. Conforme a la razn- Segn la 22 edicin (2001). Sentido comn: Modo de pensar y proceder tal como lo hara lageneralidad de las personas.

sensatez. 1.f. Cualidad de sensato.sensato, ta. (Del lat. senstus). 1.adj. Prudente, cuerdo, de buen juicio.prudencia. (Del lat.prudenta). 1. f. Templanza, cautela, moderacin. 2. f. Sensatez, buen juicio.3. f. Rel. Una de las cuatro virtudes cardinales, que consiste en discernir y distinguir lo que es buenoo malo, para seguirlo o huir de ello.

Fuente:Diccionario de la RAE


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C1 Mtodos de valoracin de empresas1. Valor y precio. Para qu sirve una valoracin?2. Mtodos basados en el balance (valor patrimonial)

2.1. Valor contable. 2.2. Valor contable ajustado o valor del activo neto real. 2.3. Valor de liquidacin.2.4. Valor substancial. 2.5. Valor contable y valor de mercado3. Mtodos basados en la cuenta de resultados

3.1. Valor de los beneficios (PER). 3.2. Valor de los dividendos. 3.3. Mltiplo de las ventas.3.4. Otros mltiplos. 3.5. Mltiplos utilizados para valorar empresas de Internet.

4. Mtodos mixtos, basados en el fondo de comercio o goodwill5. Mtodos basados en el descuento de flujos de fondos (cash flows)

5.1. Mtodo general para el descuento de flujos5.2. Determinacin del cash flow adecuado para descontar y balance financiero de la empresa

5.2.1. Free cash flow. 5.2.2. Cash flowpara las acciones. 5.2.3. Capital cash flow5.3. Valor de la empresa a travs del free cash flow5.4. Valor sin apalancamiento ms valor de los ahorros fiscales debidos a la deuda5.5. Valor de las acciones a partir del cash flow para las acciones

5.6. Valor de la empresa a partir del capital cash flow5.7. Etapas bsicas de una valoracin por descuento de flujos

6. Qu mtodo emplear?7. La empresa como suma de valores de distintas divisiones. Break-up value8. Las opiniones de los especialistas en valoracin: los analistas9. Factores clave que afectan al valor: crecimiento, rentabilidad, riesgo y tipos de inters.10. Burbujas especulativas en la bolsa11. El efecto del 11 de septiembre de 2001 en la bolsa fue pasajero12. Comentarios sobre valoracinAnexo 1. Ley 44/2002 y Ley de Sociedades Annimas modificada (1564/1989)Anexo 2. Norma tcnica del Instituto de Contabilidad y Auditora de Cuentas (ICAC) de 23 de octubre de 1991Anexo 3. Errores ms habituales en valoracin de empresas

C2 Valoracin de empresas por descuento de flujos: lo fundamental y las complicacionesinnecesarias

1. Valoracin de bonos del Estado2. Aplicacin de la valoracin de los bonos del Estado a la valoracin de empresas

2.1 Valoracin de la deuda. 2.2 Valoracin de las acciones3. Ejemplo numrico4. Primera complicacin: la beta () y la prima de riesgo del mercado5. Segunda complicacin: el free cash flow y el WACC6. Tercera complicacin: el capital cash flow y el WACC antes de impuestos7. Cuarta complicacin: el valor actual del ahorro de impuestos por el pago de intereses (VTS)8. Quinta complicacin: la empresa desapalancada, Ku y Vu

9. Sexta complicacin: distintas teoras sobre el VTS10. Varias relaciones entre la beta desapalancada (U) y la beta apalancada (L)11. Ms relaciones entre la beta desapalancada y la beta apalancada12. Mezclando datos contables con la valoracin: el beneficio econmico13. Otra mezcla de datos contables con la valoracin: el EVA (economic value added)14. Afirmar que la beta puede calcularse mediante una regresin de datos histricos15. Afirmar que el mercado tiene una PRM y que puede calcularseAnexo 1. Conceptos y ecuaciones principales. Anexo 2. Resultados principales del ejemplo numrico

C3 Valoracin de empresas por descuento de flujos: 10 mtodos y 7 teoras1. Diez mtodos de valoracin de empresas por descuento de flujos

1. Cash flowpara las acciones (CFac) y rentabilidad exigida a las acciones (Ke).2. Free cash flow(FCF) y WACC (coste ponderado de los recursos). Definicin de WACC.

3. Capital cash flow(CCF) y WACCBT(coste ponderado de los recursos, antes de impuestos).4. Valor actual ajustado (APV)5. Free cash flowajustado al riesgo del negocioy Ku (rentabilidad exigida a los activos).6. Cash flowpara las acciones ajustado al riesgo del negocioy Ku (rentabilidad exigida a los activos).


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7. Beneficio econmico y de Ke (rentabilidad exigida a las acciones).8. EVA(economic value added) y del WACC (coste ponderado de los recursos).9. Free cash flow ajustado a la tasa sin riesgo y de la tasa libre de riesgo10. Cash flow para las accionesajustado a la tasa sin riesgo y de la tasa libre de riesgo

2. Teoras sobre el valor del ahorro de impuestos debido a los intereses (VTS)Modigliani y Miller (1963), Myers (1974), Miles y Ezzell (1980), Harris y Pringle (1985), Ruback (1995),

Damodaran (1994), el mtodo de los prcticos y Fernndez (2007).3. Un ejemplo. Valoracin de la empresa Delta Inc.

Previsiones de balances, cuentas de resultados y flujos. Valoracin segn los 10 mtodos y las 7 teoras 4. Diferencias en la valoracin segn las 7 teorasAnexo 1. Frmulas de valoracin segn las principales teoras. Valor de la deuda (D) = Nominal (N)Anexo 2. Frmulas de valoracin cuando el valor de la deuda (D) no coincide con el nominal o valor contable (N)Anexo 3. Algunas referencias. Anexo 4. Comentarios de lectores

C4 WACC: defini cin, interpretaciones equivocadas y errores1. Definicin de WACC2. Algunos errores debidos a no recordar la definicin del WACC3. Un ejemplo de una valoracin con un WACC mal calculado

4. Otra valoracin con un WACC mal calculado5. El WACC y el ahorro de impuestos debido al pago de intereses o value of tax shields(VTS)6. ConclusionesAnexo 1. Clculo del WACC

C5 La prima de riesgo del mercado: his tri ca, esperada, exigida e impl cita0. Introduccin1. Mtodos propuestos para calcular la prima de riesgo del mercado

1.1. Diferencia entre las rentabilidades histricas de la bolsa y de la renta fija1.2. A partir de la ecuacin de Gordon y Shapiro. 1.3. Encuesta a los analistas y a los inversores1.4. A partir de la TIR de los dividendos esperados. 1.5. A partir del inverso del PER1.6. Como la diferencia de las volatilidades de la bolsa y de los bonos a largo1.7. Estudios ms recientes

2. Evolucin de la bolsa y de la inflacin en Espaa3. Rentabilidad de la bolsa sobre la renta fija en Espaa4. Rentabilidad de las acciones y de la renta fija en USA

4.1. Rentabilidad. 4.2. Volatilidad5. Rentabilidad de la bolsa sobre la renta fija en USA

5.1. Periodo 1926-2004 5.2. Periodo 1802 -19256. Comparacin de la bolsas espaola y norteamericana

6.1. Evolucin de los ndices burstiles. 6.2. Correlacin entre las bolsas ambos pases6.3. El efecto de la inflacin en ambos pases. 6.4. Volatilidad

7. Rentabilidad diferencial sobre la renta fija en distintos pases8. Prima de riesgo norteamericana y espaola a partir de la ecuacin de Gordon y Shapiro9. Comparacin reciente de la evolucin de la bolsa en Espaa, Alemania, Japn y USA10. Conclusin: Existe la prima de riesgo del mercado?

C6 Prima de riesgo del mercado ut ilizada para Espaa: encuesta 20111. Resultados ms relevantes de la encuesta2. Comentarios de las contestaciones

2.1. 24 comentarios de personas que utilizan la prima de riesgo2.2. 15 comentarios de personas que no utilizan la prima de riesgo

3. Diferencias con otras encuestas4. Lo que dicen la CNE y la CMT sobre la prima de riesgo5. Prima de Riesgo del Mercado: Histrica, Esperada, Exigida e Implcita

C7 La Prima de Riesgo del Mercado segn 100 Libros1. Introduccin2. La prima de riesgo del mercado en los 100 libros3. Cuatro conceptos diferentes: Prima de Riesgo Histrica, Esperada, Exigida e Implcita


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4. ConclusinAnexo 1. Prima de Riesgo del Mercado recomendada y utilizada en 100 librosComentarios de lectores a ediciones anteriores

C8 El peligro de util izar betas calculadas1. Las betas calculadas con datos histricos cambian mucho de un da para otro

2. Las betas calculadas dependen de qu ndice burstil se tome como referencia3. Las betas calculadas dependen de qu periodo histrico se utilice.4. Las betas calculadas dependen de qu rentabilidades (mensuales, anuales,) se utilicen.5. Es difcil poder afirmar que la beta de una empresa es superior o inferior a la beta de otra6. Las betas calculadas tienen muy poca relacin con la rentabilidad de las acciones7. Clculo cualitativo (con sensatez) de la beta8. Betas de Telefnica en diciembre de 20069. Regalo de cumpleaos del profesor Termes.Anexo 1. Betas histricas de 106 empresas del mercado continuo en diciembre de 2001.Anexo 2. Otros datos sobre las betas calculadas en el mes de diciembre de 2001 de 106 empresas espaolasAnexo 3. Betas histricas de sectores en USA en diciembre de 2001.Anexo 4. Betas de Telefnica calculadas en diciembre de 2006 respecto al IBEX 35; Anexo 5. respecto al Euro

Stoxx 50. Anexo 6. respecto al S&P 500.

C9 Betas utilizadas por directivos y profesores europeos en 20091. Diferencias entre directivos y profesores2. Dispersin de las betas proporcionadas por webs y bases de datos3. Esquizofrenia en valoracin de empresas4. Sirven para algo las betas calculadas?5. Clculo de la rentabilidad exigida sin hacer regresiones6. ConclusinAnexo 1. Resultados de la encuesta a profesores por pasesAnexo 2. 85 comentarios de directivos que s utilizan betasAnexo 3. 117 comentarios de directivos que NO utilizan betas Anexo 4. 33 comentarios de profesores espaoles

Comentarios de lectores a versiones anteriores

C10 53 problemas sencillos de Finanzas resueltos y 1040 respuestas errneas

C11 205 preguntas y respuestas sobre finanzas1. Contabilidad y finanzas2. Flujos3. Endeudamiento4. Tasas de descuento

5. Valoracin6. Transacciones7. Divisas8. Bolsa e inversin

9. Intangibles10. Creacin de valor11. Noticias de prensa12. Crisis de 2007-

Anexos. 1 ndice de trminos. 2 Preguntas de autoevaluacin. 3 Comentarios de lectores.

C12 144 errores en valoraciones de empresas1. Errores acerca de la tasa de descuento y del riesgo de la empresa

A. Errores en la tasa sin riesgo utilizada en la valoracin. B. Errores en la beta utilizada en la valoracin. C.Errores en la prima de riesgo del mercado utilizada en la valoracin. D. Errores en el clculo del WACC. E.Errores en el clculo del valor actual del ahorro de impuestos debido a la utilizacin de deuda (VTS). F. Erroresen el tratamiento del riesgo pas. G. Incluir premiums cuando no se debe. H. Calcular la rentabilidad exigida alas acciones mediante frmulas sorprendentes.

2. Errores al calcular o prever los flujos esperados.A. Definicin errnea de los flujos. .B. Errores al valorar empresas estacionales. .C. Errores debidos a nohacer una previsin del balance de la empresa. .D. Exagerado optimismo en la previsin de flujos.

3. Errores al calcular el valor terminal4. Inconsistencias y errores conceptuales

.A. Errores sobre el free cash flow y el cash flow para las acciones. .B. Errores al utilizar mltiplos. .C.

Inconsistencias temporales. .D. Errores al valorar opciones reales. .E. Otros errores conceptuales5. Errores al interpretar la valoracinA. Confundir Valor con Precio. B. Afirmar que "la valoracin es un resultado cientfico, no una opinin. C.Afirmar que una valoracin es vlida para todo el mundo. .D. Afirmar que una empresa tiene igual valor paratodos los compradores. E. Confundir valor estratgico con valor razonable (fair market value). .F. Considerar


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que el fondo de comercio (goodwill) incluye el valor de la marca y el capital intelectual. G. Olvidar que unavaloracin depende de un conjunto de hiptesis sobre la generacin futura de flujos y sobre su riesgo. H.Afirmar que "la valoracin es el punto de partida de la negociacin". I. Afirmar que "la valoracin es arte yciencia a partes iguales". J. Afirmar que el valor de las acciones de una empresa en funcionamiento esnegativo.

6. Errores al interpretar la contabilidad

7. Errores de organizacinA. Valoracin sin ninguna revisin de las hiptesis del cliente. B. Encargar una valoracin a un investmentbank y no involucrarse en ella en absoluto. C. Asignar la valoracin de una empresa objetivo slo aldepartamento de finanzas y contabilidad. D. Asignar la valoracin de una empresa a un auditor.

Anexo 1. Lista de erroresAnexo 2. Valor contable ajustado de las acciones de El Corte Ingls segn un catedrtico de contabilidad.Anexo 3. Documento n 7 de una asociacin de expertos contablesAnexo 4. Valoracin de Contec, S.A. Anexo 5. Valoracin de Dogi realizada por una prestigiosa Sociedad de BolsaAnexo 6. Valoracin de una empresa realizada por una prestigiosa firma de auditoraAnexo 7. Sobre el valor razonableAnexo 8. Metodologa para el clculo del WACC de los operadores segn una Comisin Nacional

C13 Endesa: valoraciones y OPA a41/accin en 20071. Cronologa de la adquisicin de Endesa2. Evolucin burstil de Endesa3. Estados contables de Endesa tras la adquisicin4. Endesa y sus accionistas5. Una valoracin de Endesa6. Las OPAs sobre Endesa7. Informaciones adicionales sobre EndesaAnexo 1. Resultados histricos de Endesa. 1987-2005. Anexo 2. Proyeccin de balance y cuenta de resultadosAnexo 3. Proyeccin de flujos. Anexo 4. Valoracin por descuento de flujos por 8 mtodos distintosAnexo 5. Anlisis de sensibilidadAnexo 6. Comparacin de los mltiplos resultantes de la valoracin a 28,5/accinAnexo 7. Sensibilidad de la valoracin a la rentabilidad exigida y al crecimiento residual

Anexo 8. Otros parmetros de Endesa y empresas de su sector

C14 Valoracin de las acciones de Electricidad ELECTRABUN. Un caso real

C15 Una respuesta al caso Valoracin de las acciones de ELECTRABUN1. Anlisis preliminar (lgico) de la Valoracin Veraval

1.1. Comparacin de la valoracin con los dividendos de ELECTRABUN1.2. Comparacin de la Valoracin Veravalcon los beneficios esperados por la propia Valoracin Veraval1.3. Comparacin de la Valoracin Veravalcon mltiplos de otras empresas de sectores similares

2. Valoracin utilizando todos los datos que contiene la Valoracin Veraval2.1. Datos principales de la Valoracin Veraval2.2. Valoracin utilizando el mtodo Adjusted Present Value (APV)

2.3. Valoracin utilizando el WACC2.4. Valoracin teniendo en cuenta que las proyecciones se han realizado en dlares constantes de 20102.5. Comparacin de la valoracin con mltiplos de empresas similares

3. Valoracin con todos los datos que contiene la Valoracin Veravalexcepto la prima de riesgo pas4. Errores conceptuales de la Valoracin Veraval

4.1. El valor actual de los flujos est mal calculado. 4.2. Ke est mal calculada4.3. El WACC est mal calculado4.4. No tiene en cuenta que las previsiones las ha realizado en dlares constantes de 20104.5. El riesgo pas utilizado es demasiado grande. 4.6. El valor contable de las acciones est mal calculado4.7. La beta de las acciones est mal calculada

5. Resumen

C16 Tres sentencias judic iales con varios errores sobre valoracin

1. IntroduccinPreguntas al lector2. Sucesivas valoraciones de las acciones de la empresa y 3 sentencias3. La sorprendente sentencia del Magistrado G del 14 de julio de 2008


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4. Algunas publicaciones de los catedrticos y auditores de cuentas A y D5. Clculo del valor de las acciones (activo neto real) por el catedrtico D6. Algunos prrafos de los informes de los dos profesores de finanzas B y C7. Valoracin por descuento de flujos de los profesores de finanzas B y C8. Crticas del catedrtico D a la valoracin por descuento de flujos de los profesores B y C9. Sentencia de la Magistrada E de 14 de marzo de 200710. Sentencia de la Audiencia Provincial de 29 de julio de 2008.11. Sentencia de la Audiencia Provincial de 23 de diciembre de 2009.Anexo 1. Norma tcnica del Instituto de Contabilidad y Auditora de Cuentas (ICAC) de 23 de octubre de 1991Anexo 2. Ley 44/2002 y Ley de Sociedades Annimas modificada (1564/1989)Anexo 3. Sentencia de la seccin 6 de la sala de lo Contencioso-Administrativo de la Audiencia NacionalAnexo 4. Listado de algunos errores contenidos en las sentencias y en los informes pericialesAnexo 5. Valor de las mayores inversionesAnexo 6. 74 comentarios de lectores a versiones previas de este documentoAnexo 7. Balance y cuenta de resultados de la empresa (El Corte Ingls) 2004-2012

C17 Valoracin de una expropiacin: YPF y Repsol en Argentina1. Breve historia de Repsol en YPF

2. Los meses anteriores a la expropiacin3. Transacciones anteriores de acciones de YPF4. Informes de analistas sobre YPF5. Vaca Muerta: una enorme cantidad de recursos no convencionales de petrleo y gas6.Valoracin segn los estatutos de YPF7. Cash Flows de Repsol debidos a su inversin en YPFAnexo 1. Las mayores empresas de Argentina. Anexo 2. Argentina: algunos indicadoresAnexo 3. Algunas reacciones a la expropiacin. Anexo 4. Balances y cuentas de resultados de YPF. 1999-2011Anexo 5. Informacin adicional sobre YPFAnexo 6. 85 informes de analistas sobre YPF en el periodo Abril 2011- Abril 2012 con precio objetivoAnexo 7. Expectativas sobre YPF de los analistas. Anexo 8. Sobre RepsolAnexo 9. Vaca Muerta: recursos no-convencionales

C18 1.959 valoraciones de la expropiacin del 51% de YPF1. 2.043 respuestas hasta el 23 de Febrero de 20132. Distribucin de las respuestas 3. Respuestas por pases4. Respuestas por tipo de ocupacin 5. Comentarios de algunas respuestas

C19 El valor de las acciones sin voto : un caso realCuatro preguntas al lector1. Antecedentes2. Valoracin de Investbank 1 de octubre de 20063. Valoracin de Investbank 2 de octubre de 20064. Valoracin de Consultx realizada en marzo de 2011

4.1. Revisin de la literatura financiera sobre el valor del votoAnexo 1. Volumen de negociacin de acciones. Anexo 2. Prrafos relevantes de los estatutos de la empresaComentarios

C20 Valoracin de marcas e intangibles1. Mtodosutilizados para valorar marcas2. Valoracin de la marca para quin y para qu 3. Valoracin de la marca a partir de la diferencia en los ratios capitalizacin sobre ventas4. Valoraciones de las marcas Kellogg y Coca-Colarealizadas por Damodaran5. Anlisis de las valoraciones de Damodaran 6. Mtodo de valoracin de Interbrand 7. Comentario al mtodo de Interbrand 8. Mtodo de valoracin deFinancial World9. Mtodo deHoulihan Valuation Adviso rs 10. Otros mtodos propuestos por consultoras11.Brand value drivers. Parmetros que influyen en el valor de la marca12. Para qu sirvevalorar las marcas?13. El valor de la marca como un conjunto de opciones reales14. Contabilizacin de las marcas15. Valoracin del Capital Intelectual


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Anexo 1. Valor de las marcas segn Interbrand en 1999, 2000, 2002, 2003 y 2006Anexo 2. Tomado de Interbrand. Frequently Asked Questions. Worlds Most Valuable Brands 2002Anexo 3. Citas de libros y artculos sobre el valor de las marcas y el valor de los clientes

C21 Valoracin de opciones reales: dificultades, problemas y errores1. Opciones reales

2. Explotacin de reservas petrolferasa) Con obligacin de extraer. b) Con la opcin de extraer

3. La frmula de Black y Scholes para valorar opciones financieras4. Factores que determinan el valor de una opcin financiera5. Replicacin de la call6. Las expectativas de revalorizacin del precio de la accin no influyen en el valor de una call que se

puede replicar7. Valor de una call si no se puede replicar8. Diferencias entre una opcin financiera y una opcin real9. Cmo aplicar la teora de opciones en una empresa10. Uso del mtodo binomial para valorar las opciones reales

10.1 Valoracin de un proyecto. 10.2 Valoracin de la opcin de ampliar el proyecto. 10.3. Valoracin de la

opcin de aplazar la inversin. 10.4. Valoracin de la opcin de utilizar la inversin para usos alternativos11. Errores frecuentes al valorar opciones reales12. Mtodos de valoracin de opciones realesAnexo 1. Una derivacin de la frmula de Black y Scholes. Valoracin de una opcin de compra

C22 Valoraciones de Amazon, Terra y empresas de internet1. Algunos ejemplos de burbujas2. Valoracin de empresas de internet y descuento de flujos3. Doce valoraciones de Terra. Distintas expectativas

3.1. Algunas comparaciones entre las proyecciones y las valoraciones3.2. Valoracin realizada por un banco euroamericano en abril de 2000: 104 euros3.3. Valoracin realizada por un banco espaol en mayo de 2000: 84,4 euros

3.4. Cmo valorar Terra?4. Amazon

4.1. Crecimiento espectacular de ventas y prdidas. 4.2. Barnes & Noble vs. Amazon5. Valoraciones de Amazon

5.1. Valoracin de un analista por descuento de flujos: 87,3$/accin5.2. Valoracin de Damodaran por descuento de flujos: 35$/accin5.3. Valoracin de Copeland por escenarios y descuento de flujos: 66$/accin5.4. Nuestra valoracin de 2000 por simulacin y descuento de flujos: 21$/accin5.5. Diferencias entre nuestra valoracin y las de Copeland y Damodaran

6. America Online7. Brokers Online: ConSors, Ameritrade, E*Trade, Charles Schwab y Merrill Lynch8. Yahoo

9. Microsoft10. Una ancdota sobre la nueva economaConceptos clave

C23 Ejemplos de burbujas: Telepizza y otras 6 empresas1. Levitz Furniture Corporation. Crecimiento y gran rentabilidad. Descenso de la cotizacin. 20 aos despus2. Home Shopping Network. Gran crecimiento. Descenso de la cotizacin. Competencia.3. O.M. Scott & Sons. Gran crecimiento. Descenso vertiginoso de la cotizacin a partir de 1961.4. MCI. Gran crecimiento. Cada de la cotizacin en 1986.5. Long Term Capital Management (LTCM)6. Boston Chicken. Crecimiento espectacular. Historia. Suspensin de pagos. Volatilidad de la accin7. TelePizza. Crecimiento espectacular. Historia y estrategia. Similitudes con Boston Chicken. Venta de las

acciones del fundador. Comportamiento del precio de la accin.Anexo 1. Cuenta de Resultados de Boston Chicken. Anexo 2. Balances de Boston ChickenAnexo 3. Cuentas de resultados, balances y evolucin de la cotizacin de Einstein/NoahAnexo 4. Cuentas de resultados de TelePizza. Anexo 5. Balances de TelePizza


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C24 Valoracin de empresas estacionales por descuento de flujos1. Descripcin de Maroil, una empresa estacional2. Valoracin de Maroil utilizando datos mensuales3. Valoracin de la empresa usando datos anuales

3.1. Ajustes necesarios para valorar la empresa utilizando datos anuales3.2. Clculo del valor del ahorro de impuestos utilizando datos anuales4. Error al valorar con datos anuales, deuda media y NOF medias (en lugar de con datos mensuales)5. Valoracin cuando los inventarios son una materia prima con liquidez6. ConclusinAnexo 1. Flujos mensuales vs. un flujo anual. Anexo 2. Flujo en un mes vs. flujo a fin de ao

C25 Valoracin y compra de RJR Nabisco1. Evolucin de la empresa 2. Estrategia anterior a la oferta3. La oferta del grupo de direccin 4. Valoracin de la estrategia del grupo de direccin5. La oferta de KKR 6. Valoracin de la estrategia de KKR7. Comparacin de los FCF y CCF de las tres alternativas

8. Valor de las dos alternativas 9. Ofertas finales y desenlace10. Valoracin segn Fernndez 11. Valoracin segn Damodaran12. Valoracin a partir del CCF segn Ruback 13. Valoracin a partir del APV segn Myers14. Diferencias en las valoraciones. Resumen

C26 Utilidad y limitaciones de las valoraciones por mltiplos1. Mltiplos ms utilizados

1.1. Mltiplos basados en la capitalizacin1. Price Earnings Ratio(PER). 2. Capitalizacin / cash flow contable. 3. Capitalizacin / ventas. 4.Capitalizacin / cash flow para las acciones recurrente. 5. Capitalizacin /valor contable de lasacciones. 6. Capitalizacin / cliente. Price to Customer. 7. Capitalizacin / ventas en unidades fsicas.8. Capitalizacin / capacidad productiva. 9. Capitalizacin / habitante.

1.2. Mltiplos basados en el valor de la empresa1. Valor de la empresa/Ebitda. 2. Valor de la empresa/Ventas. 3. Valor de la empresa/Free Cash Flow.1.3. Mltiplos relativos al crecimiento

1. PER / crecimiento del BPA (PER/g o PEG). 2. [Valor de la empresa/EBITDA] / crecimiento delEBITDA en los prximos aos. En ingls EV/EG.

2. Mltiplos relativos1. Con respecto a la historia de la empresa. 2. Con respecto al mercado. 3. Con respecto al sector

3. El problema de los mltiplos: su gran dispersin.3.1. Es un error usar mltiplos de distintos aos y con una alta dispersin3.2. Dispersin de los mltiplos de utilities, constructoras, bancos, empresas de transportes, detelecomunicaciones, de Internet

4. Mltiplos que producen menos errores

C27 Anlisis del trabajo de los analistas y de los gestores de fondos1. Mtodos de valoracin utilizados por los analistas2. Recomendaciones de los analistas: casi nunca vender3. Sesgos y errores en las previsiones de beneficios por accin de los analistas4. Rentabilidad de las recomendaciones de los analistas5. Influyen los analistas en el precio de las acciones?6. Comparacin de la rentabilidad conseguida por expertos y por una nia de tres aos7. Rentabilidad exigida a las acciones implcita en las previsiones de los analistas8. Rentabilidad de los Fondos de Inversin Espaoles: 1992-20019. Rentabilidad de los Fondos de Pensiones Espaoles: 2002-201110. Rentabilidad de los Fondos de Inversin Espaoles: 2002-2011

11. Investigaciones sobre fondos de inversin: resultados decepcionantes12. Algunos gestores de fondos s baten al mercado13. Fiabilidad de las bases de datos14. Hedge funds


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15. Muchos partcipes de los fondos no son muy racionalesAnexo 1. Frases de la publicidad de algunos fondosAnexo 2. 92 comentarios de lectores

C28 La inflacin disminuye el valor de las empresas1. Empresas Estrada

2. Anlisis de las diferencias entre Estrada Espaa y Estrada Argentina3. Ajustes para corregir los efectos de la inflacin4. Diferencias entre Estrada Espaa y Estrada Argentina segn la inflacin5. Inflacin 1970-2012: Espaa, Argentina, Per, Chile y Mjico

Anexo 1. Historia de la calificacin de la deuda del Estado de Argentina y Espaa

C29 Estructura ptima de capital y estructura de varias empresas1. Estructura ptima segn nota tcnica de Harvard Business School2. Anlisis crtico de la nota tcnica de Harvard Business School

2.1. Los costes del apalancamiento. 2.2. Coste de la deuda por tramos2.3. Rentabilidad exigida a los flujos incrementales de las acciones. 2.4. Diferencia entre Ke y Kd2.5. Precio de la accin para cada nivel de endeudamiento

2.6. Incorporando la posibilidad de quiebra en el modelo. 2.7. Ke y Kd si no hay costes del apalancamiento2.8. Ke y Kd con costes del apalancamiento. 2.9. Influencia del crecimiento en la estructura ptima

3. Estructura ptima de capital de Boeing segn Damodaran4. Estructura de capital de varias empresasAnexo 1. Tratamiento analtico de la estructura ptima de capital

C30 Beneficio y flujo: una decisin discutible y un hecho1. El beneficio es slo una opinin, pero el cash flow es un hecho2. Cash flow contable, cash flow para las acciones, free cash flowycapital cash flow3. Clculo de los cash flows4. Una empresa con beneficio positivo y cash flows negativos5. Cundo el beneficio es un cash flow?

6. Cundo el cash flow contable es un cash flow?7. Cash flow para las acciones y dividendos8. Cash flows recurrentes9. Atencin a la contabilidad: mtodos de consolidacin y cargos directos a reservas10. Mtodos ms habituales para alterar los beneficios11. Los auditores son los controladores de la contabilidad12. El caso de EnronAnexo 1. Principales salvedades que aparecen en los informes de auditora de los clubes de ftbol espaoles

C31 Balance y cuenta de resultados de Madera Inc: signifi cado de las cuentas1. Cuenta de resultados y Balances de Madera Inc.2. Significado de los nmeros de la cuenta de resultados

3. Significado de los nmeros del Balance4. Analoga con las cuentas anuales de una familia5. Evolucin de la cuenta fondos propios

C32 Beneficio, flujos, balance reducido y RNC. Madera Inc1. Estados contables de Madera Inc2. Cash flow contable, cash flow para las acciones, para la deuda, free cash flow y capital cash flow3. Transformacin de la contabilidad en cobros y pagos4. Anlisis de cobros, de pagos a proveedores y de stocks

4.1. Plazo medio de cobro. 4.2. Plazo medio de pago a proveedores. 4.3. Das de stock4.4. Margen bruto de la empresa. 4.5. Relacionando cobros, pagos, stocks y margen bruto

5. Balance reducido. La RNC (Resta Negociada de Cuadre)Anexo 1. Balance reducido de 12 empresas USAAnexo 2. Sinnimos y confusin de trminos

C33 Signif icado de Fondos Propios y Benefic io. Madera Inc.


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1. Historia de Madera Inc.2. Balances reducidos de Madera Inc.3. Impacto del cambio accionarial en Madera Inc.4. Algunos temas que pueden afectar al beneficio de 20125. Distintas cifras de beneficio y de fondos propios que podra haber reportado Madera Inc en 20126. Estos cambios contables NO cambian NI la caja NI la deuda financiera NI los flujos7. Preguntas para el lectorAnexo 1. Evolucin del balance reducido de Madera Inc

C34 Preguntas para consejeros sobre el dinero de la empresa1. Qu debe saber de los nmeros de la empresa, como mnimo, un consejero? 24 preguntas2. Qu informacin debo pedir para sentirme razonablemente informado?3. Conviene no olvidarAnexo 1. Algunas definiciones de la RAEAnexo 2. Estados contables y sus correspondientes cobros y pagos

C35 10 errores frecuentes de algunos abogados sobre fi nanzas y contabilidad1. El beneficio de un ao es el dinero que la empresa ha ganado en ese ao.2. El dividendo es la parte del beneficio que la empresa reparte a los accionistas.3. Los fondos propios son el dinero que proviene de: a) el ahorro que la empresa ha acumulado a lo largo de los

aos (los beneficios no distribuidos) y b) las aportaciones de los accionistas.4. La amortizacin es la prdida de valor de los activos inmovilizados.5. Las provisiones son dinero que la empresa aparta para atender posibles pagos (contingencias) futuras.6. El fondo de comercio es la suma del valor de la marca y de otros intangibles de la empresa.7. Los swaps de tipos de inters son muy difciles de entender.8. Los bancos tienen departamentos que prevn con bastante fiabilidad la evolucin futura de los tipos de inters,

de los tipos de cambio, de las cotizacines,9. El valor de una empresa es la suma del valor de su activo y de las previsiones de sus beneficios.10. Argumentar que el valor contable o el valor nominal de las acciones afectan a su valor razonable o valor de

mercado cuando no es el caso11. Resumen12. Otras originalidades sobre contabilidad y finanzas13. Comentarios de lectores

C36 Anlisis de una inversin: Iron West

C37 El PER, la rentabil idad exigida y el crecimiento esperado1. Evolucin del PER en la bolsa espaola y en las bolsas internacionales.2. Factores que afectan al PER

2.1. Influencia del crecimiento (g) en el PER2.2. Influencia del ROE de las nuevas inversiones en el PER2.3. Influencia de la rentabilidad exigida a las acciones en el PER2.4. Influencia de los tipos de inters en el PER

3. Valor del crecimiento y PER debido al crecimiento

C38 Valoracin de empresas por descuento de flujos: Ejemplos sencill os1. Cuatro ejemplos sencillos de valoracin de empresas sin crecimiento

1.1. Empresa sin deuda y sin crecimiento1.2. Empresa con deuda y sin crecimiento1.3. Empresa con deuda con coste superior al de mercado1.4. Empresa con mayor endeudamiento

2. Ejemplos sencillos de valoracin de empresas con crecimiento3. Valoracin de la empresa Font, S.A.

C39 Bancos espaoles en 1991-2013: Rentabilidad para los accionis tas:1. Algunas diferencias cuantitativas entre los bancos2. Evolucin de las cotizaciones ajustadas3. Evolucin de la capitalizacin


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4. Evolucin del beneficio reportado5. Rentabilidad simple y rentabilidad ponderada en 253 periodos

Anexo 1. Concepto de rentabilidad ponderada para los accionistas o TIR de los accionistasAnexo 2. Bancos espaoles. Dic. 1991-Dic. 2013. Principales magnitudesAnexo 3. Rentabilidades ponderadas en 253 periodos.Anexo 4. Rentabilidades simples en 253 periodos.

Anexo 5. Rentabilidad ponderada - rentabilidades simples.Anexo 6. Bancos con rentabilidad ponderada mxima y mnima en cada periodoAnexo 7. Bancos con rentabilidad simple mxima y mnima en cada periodoAnexo 8. Principales fusiones, compras y ventas de bancos en EspaaAnexo 9. Bancos espaoles cotizados en 1986Anexo 10. Evolucin del IBEX 35 y de los tipos de inters. 1991-2013

C40 Liberbank y las preferentes de Caja Cantabria: derecho y sensatez1. Evolucin en 2000-2010 de las 3 cajas y de Liberbank en 2011-20132. Emisiones de participaciones preferentes de Caja Cantabria3. Razonabilidad de la fusin4. Ms preguntas

5. Sentencias contra Liberbank por las preferentes6. Para cuantificar la expropiacinAnexo 1. Caja Cantabria. Cuenta de resultados y Balance. 2001-2010Anexo 2. Cuenta de resultados y Balance de Liberbank. 2011-13Anexo 3. Breve historia de Caja Cantabria y LiberbankAnexo 4. Resumen de la Resolucin de 5 de abril de 2013 del FROBAnexo 5. Obligaciones convertibles obligatorias emitidas en 2013 para minoristas de Liberbank con elbeneplcito de la CNMVAnexo 6. Resumen de las valoraciones del FROB, de AFI y de IMValoraAnexos 7 a 15. Correspondencia con Liberbank, CNMV, FROB y Banco de Espaa

C41 Bankia y Caja Madrid : 30 preguntas1. Algunos datos de Caja Madrid y Bankia2. La salida a Bolsa de Bankia3. La evolucin del precio de la accin de Bankia4. Posibles explicaciones del enorme descenso del precio de la accin de Bankia5. Otros hechos de Bankia hasta la dimisin de Rodrigo Rato (mayo 2012)6. Algunos hechos de Bankia bajo la presidencia de Jos Ignacio Goirigolzarri (mayo 2012- )7. 30 preguntasAnexo 1. Directivos y consejeros de Caja Madrid en 2003-2010Anexo 2. Algunas informaciones de la prensa sobre Caja MadridAnexo 3. Fechas clave en Caja Madrid, Bankia y BFAAnexo 4. Balance consolidado del Grupo BFA y del Grupo Bankia a 1/enero/2011Anexo 5. Dos versiones de las cuentas de Bankia de 2011: feb-2012 y may-2012: slo coincide una cifra entre 50!Anexo 6. Balances al 31 de diciembre de 2012 y 2011. Anexo 7. Cuenta de resultados de 2012 y 2011.

Anexo 8. Bankia. Cambios en el Patrimonio Neto: 2010, 2011 y 2012Anexo 9. Algunas informaciones de prensa e Internet sobre BankiaAnexo 10. Informacin sobre retribuciones de consejeros y directivos de Bankia y BFA

C42 Lehman: sobre la previsibilidad de su insolvencia1. Introduccin y resumen2. Los informes de analistas sobre Lehman Brothers en 20083. Los CDS de Lehman Brothers hasta septiembre de 20084. Algunas afirmaciones de profetas a posteriorisobre Lehman

Anexo 1. Recomendaciones contenidas en 106 Informes de analistas financieros sobre la accin de LehmanAnexo 2. Evolucin de la cotizacin de Lehman y de otros bancosAnexo 3. Ratings de la deuda de los bancos de inversin y otros bancos

Anexo 4. Evolucin de los CDS de varios bancosAnexo 5. Noticias y documentos que hablan sobre la IMPREVISIBLE quiebra de LehmanAnexo 6. Balance y cuenta de resultados de Lehman en 2002-2007Anexo 7. Beneficios y ratios burstiles de Lehman y de otros bancosAnexo 8. Crisis Bancaria Mundial. Algunos datos de los mayores bancos


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C43 Algunos swaps de tipos de inters1. Introduccin2. El swap de Empresa A con Banco B3. Son razonables los trminos del swap de la Empresa A?4. Evolucin de los tipos de inters con posterioridad a la firma del swap5. 30 Afirmaciones de algunas personas sobre estas operaciones [crdito + swap]6. Conclusiones

Anexo 1. Dos ejemplos de Swaps ms difciles de entender que el de Empresa A.Anexo 2. Evolucin del Euribor entre enero de 2005 y octubre de 2008Anexo 3. Evolucin del Euribor entre enero de 2005 y junio de 2010Anexo 4. Euribor y rentabilidad exigida al bono espaol a 10 aos entre diciembre de 2004 y el 28-febrero-2008Anexo 5. Otros datos de la crisis financiera de 2008 y aos sucesivosAnexo 6. Normas aplicables a instalaciones de energa solar fotovoltaicaAnexo 7. Frmulas de la Energa Solar FotovoltaicaAnexo 8. Comentarios de lectores de este documento a las afirmaciones del apartado 5

C44 Valoracin de bonos del Estado: valor actual y TIR

0. Qu es un bono? 1. Valoracin de un bono.2. TIR de un bono (yield to maturity). 3. Precio de un punto bsico.4. La estructura temporal de los tipos de inters y el precio de los bonos.5. Riesgo de tipo de inters de un bono6. Ejercicios sobre el valor actual neto (VAN) y la tasa interna de rentabilidad (TIR): Cuatro bonos con distintas

caractersticas.Anexo 1. Clculo de la estructura temporal del tipo de inters

C45 Anlisis de bonos: duracin y convexidad1. Duracin

1.1. Duracin de Macaulay 1.2. Duracin modificada1.3. Duracin monetaria 1.4. Factores que afectan a la duracin1.5. Cambio en las unidades de medida de la duracin 1.6. Inmunizacin

2. Convexidad2.1. Convexidad monetaria 2.2. Convexidad2.3. Precio de un bono en funcin de la duracin y la convexidad2.4. Factores que afectan a la convexidad

3. Duracin de una accin4. Correlacin entre la renta variable y los tipos de inters: cambio de signo

C46 Bonos singulares: perpetuos, bella durmiente , matusaln , basura1. Bonos a 100 aos. Bonos la bella durmiente de Walt Disney Co. emitidos en 19932. Antecedentes de bonos a muy largo plazo: bonos Matusaln, perpetuos3. Anlisis de los bonos4. Los bonos basura

C47 21 bonos estructurados y 9 participaciones preferentes1. Introduccin2. 21 ejemplos de bonos estructurados. 2.1. B. 60-60. 2.2. B. Semestre x 5. 2.3. B. 50-50. 2.4. B. Climber. 2.5.

B. IBEX suma absoluta. 2.6. B. escalera. 2.7. B. autocancelable 1. 2.8. B. autocancelable 2. 2.9. B.autocancelable 3. 2.10. B. autocancelable 4. 2.11. B.s 7,25%. 2.12. B.s Digital Tarn 12%. 2.13. VariableCoupon Notes due 2009 linked to an inflation index and an equity index in Spain. 2.14. B.s 100% Participacinsobre Eurostoxx-50. 2.15. B. autocancelable acciones (BBVA y Telefnica) a 3 aos (cupn 7%) capitalgarantizado. 2.16. B. autocancelable Renovables (Iberdrola, Solarworld y Veolia) 22%. 2.17. B. autocancelable(Ferrovial y Telefnica) 10%. 2.18. B. autocancelable acciones (Santander, Telefnica y Gamesa) 14% min 6%.2.19. B. autocancelable acciones (BBVA y Popular) 9,25%. 2.20. B. autocancelable Sector Financiero Europeo(Societe Generale, Credit Agicole y BNP). 2.21. Bono autocancelable FTEL, BNP cupn 20%.

3. Participaciones preferentes. 3.1. P.p. 5,125%. 3.2. P.p. 5,75%. 3.3. P.p. de Endesa en 2003. 3.4. P.p. deRepsol en 2001. 3.5. P.p. BNP Paribas 4,875%. 3.6. P.p. RBS (Royal Bank of Scotland) 5,5%. 3.7. P.p. MainCapital Funding 5,5%. 3.8. P.p. Lehman 5,125%. 3.9. P.p. Furstenberg 5,625%.

4. Bonos estructurados: muchos precedentes en Espaa, vendidos habitualmente a clientes minoristas


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5. Los bonos estructurados del apartado 2 y las preferentes del ap. 3 tienen menos riesgo que unaaccin

6. Algunos catedrticos sobre los bonos estructurados del apartado 2Anexo 1. Algunas emisiones de bonos estructurados en Espaa

1. Bonos bolsa BBV de 1993. 2. Bonos bolsa de Argentaria de 1994. 3. Bonos bolsa emitidos por la Caixa deCatalua en 1995. 4. Emisiones anteriores de bonos bolsa. 5. Otros: Bankinter, Banif, Socit Genrale, BBVA

Anexo 2. Emisiones de bonos convertibles en EspaaAnexo 3. Propiedad de las acciones de las empresas cotizadas en EspaaAnexo 4. Fondos de inversin y fondos de pensiones espaoles en 2008.Anexo 5. Calificaciones de riesgo crediticio de emisin segn Standard & PoorsAnexo 6. Participaciones preferentes emitidas en Espaa y con cotizacin oficial

C48 Cinco reestructu raciones: Thorn EMI, UAL, Sealed Air Corp., Flor ida Power & L. y Banesto0. Resumen1. Thorn EMI. Reestructuracin de los negocios

1.1. Antecedentes histricos; 1.2. Valor de mercado y evolucin de la empresa; 1.3. Proceso dereestructuracin; 1.4. Costes y beneficios asociados a una reestructuracin gradual; 1.5. Escisin y valor demercado; 1.6. Thorn PLC y EMI Group

2. United Air Lines. Reestructuracin accionarial con los empleados2.1. Antecedentes histricos; 2.2. El acuerdo; 2.3. Reaccin de la bolsa; 2.4. Respuesta de la direccin;2.5. Innovacin contable; 2.6. Impacto de las iniciativas de la direccin en el valor de mercado de UAL.

3. Sealed Air Corporation. Reestructuracin de la estructura financiera3.1. La empresa; 3.2. Cambios de prioridades e incentivos; 3.3. Respuesta de los inversores; 3.4. Otrasoperaciones similares

4. Recorte de dividendos y recompra de acciones: el caso de Florida Power & Light4.1. Reaccin de los inversores; 4.2. Poltica de dividendos.; 4.3 Evolucin de la empresa.

5. BANESTO5.1.Comportamiento del precio de la accin; 5.2. Banesto en Agosto de 1993 ; 5.3. Recomendaciones de losanalistas en 1993; 5.4.Intervencin del Banco de Espaa; 5.5.Nueva etapa de Banesto; 5.6. Evolucin delperiodo 1994-1998; 5.7.Conclusin

C49 Liberbank: expropiacin ilegal de484 millones0. La expropiacin de Liberbank en marzo de 20131. Historia breve de la expropiacin2. Errores de las valoraciones con que se fundament el canje3. Cmo se repara el dao causado en la expropiacin de484 millones?4. Qu dice el FROB?5. Un caso particular6. Correspondencia con Liberbank, CNMV, Banco de Espaa, FROB, Ministerio de Economa7. ConclusinAnexo 1. Liberbank. Gestin de instrumentos hbridos de capital y de deuda subordinada, canje,Anexo 2. Evolucin comparada de la cotizacin de Liberbank con la de otros bancosAnexo 3. Un resumen de Liberbank, las cajas y la expropiacinAnexo 4. Comentarios de lectores

C50 Conceptos bsicos sobre derivados: opciones, forwards y futuros1. Opcin de compra (call) 2. Opcin de venta (put)3. Contrato forward (contrato a plazo) 4. Arbitraje5. Contrato de futuros 6. Mercados de opciones y futuros7. Productos derivados y redistribucin del riesgo 8. Instrumentos financieros derivados

C51 CAPM (capital asset pricing model): un modelo absurdo1 Hiptesis fundamentales del CAPM. 2 Consecuencias fundamentales del CAPM.3 Por qu es absurdo el CAPM? Por qu muchas personas siguen utilizndolo?4 Esquizofrenia en valoracin 5 Consecuencias de utilizar el CAPM6 Derivacin del CAPM. a) Un inversor forma una cartera ptima. b) Cartera ptima del mercado si todos

los inversores tienen expectativas homogneas.7 Frmulas para el clculo de la beta. 8 Relacin entre beta y volatilidad.


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9 Relaciones a partir del CAPM. 10 Tests del CAPM.11 Volatilidad () y diversificacin. 12 Diferencia entre beta y volatilidad.13 Cmo utilizar betas y no ser un insensato 14 ConclusinAnexo 1. Ejemplo de poca sensatez: la CNE sobre la beta y el WACC (dic 2007)Comentarios de lectores

C52 Informacin adicional para saber algo de un banco0. Motivacin1. Informacin adicional propuesta

1.1. Activo1.2. Cuenta de resultados. Desglose de los intereses cobrados1.3. Flujo de caja (cobros y pagos) en el periodo por productos del activo1.4. Flujo de caja (cobros y pagos) en el periodo por productos del pasivo1.5. Flujo de caja (cobros y pagos) en el periodo por clientes1.6. Compra-venta de acciones del propio banco1.7. Flujo para los accionistas1.8. Transformaciones de deudas a cobrar en acciones u otros instrumentos financieros

1.9. Compras de activos no financieros a clientes con crditos2. Conclusin3. Comentarios de lectores

C53 Informacin adicional deseable de las empresas

C54 IBEX 35: 1991-2014. Rentabili dad y creacin de valor1. El IBEX 35. Evolucin, composicin y volumen2. El IBEX 35. Rentabilidad y creacin de valor para los accionistas3. Influencia de los tipos de inters en el IBEX 354. Volatilidad del IBEX 355. Comparacin del IBEX 35 con el IGBM

6. Nivel del IBEX 35 necesario para obtener la rentabilidad exigida por los accionistas7. Impacto de la entrada y salida del IBEX en la rentabilidad de las empresas8. Crisis burstiles histricas y plazos de recuperacinAnexo 1. Cambios en el IBEX 35 entre diciembre de 1991 y febrero de 2015Anexo 2. Empresas que entraron y salieron en las 85 revisiones del IBEX 35 con cambios. 1991-2014Anexo 3. Rentabilidad para los accionistas del IBEX 35 en distintos periodos. 1991-2014Anexo 4. Creacin de valor para los accionistas del IBEX 35. 1991-2014

C55 Rentabilidad de los Fondos de Pensiones en Espaa. 1999-20141. Rentabilidad de los fondos de pensiones en los ltimos 15 aos2. Fondos con mayor y menor rentabilidad 3. Rentabilidad de los mayores fondos4. Anlisis de la rentabilidad por categoras de fondos (Sistema individual)

5. Comisiones explcitas de los fondos de pensiones6. Comparacin de la rentabilidad obtenida por escolares y la rentabilidad de los fondos de pensiones7. Otros estudios sobre fondos8. Discriminacin fiscal a favor de los fondos y en contra del inversor particular9. ConclusionesReferenciasAnexo 1. Categoras de fondos de pensiones y glosarioAnexo 2. Frases de la publicidad de algunos fondos de pensionesAnexo 3. Informacin adicional sobre los fondos de pensiones. 10 aos de historia.Anexo 4. Comentarios de lectores

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