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Documento destinado al público en general
Boletín Semanal Análisis Económico
En México, esta semana la inflación de la primera quincena de julio resultó de
0.27% 2s/2s, suficiente para consolidar la tasa anual dentro del intervalo objetivo
de Banxico. El miércoles la atención estará en el reporte del PIB del 2T19, el cual
esperamos retroceda 0.5% anual, mientras que con cifras ajustadas por
estacionalidad la contracción sería de 0.2% a tasa trimestral. En el entorno
internacional, la atención estará en la reunión de política monetaria del FOMC, en
la que esperamos un recorte de 25pb en la tasa de referencia y en el reporte del
mercado laboral de julio en EE.UU. el que estimamos mostrará una creación de
175 mil empleos.
Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio
El mercado de renta fija local finalizó la semana con una toma de utilidades de 5pb
en promedio para la curva de Bonos M con la referencia de 10 años ubicándose en
7.53% ajustando +4pb respecto al viernes previo. Similarmente, la curva de
derivados de TIIE-28 promedió pérdidas de 2pb y los Udibonos se presionaron 5pb
con la parte larga más defensiva. En términos de estrategia, recomendamos
aprovechar el carry en instrumentos de corto plazo a la espera de mejores
valuaciones. En el mercado cambiario, el peso mexicano observó pocos cambios
cerrando en 19.05 por dólar (-0.1%), con un rango semanal de operación entre
18.96 y 19.20. Mayor volatilidad en el mercado amplio de divisas puede abrir
puntos atractivos para largos en USD la siguiente semana.
Análisis y Estrategia Bursátil
En la semana continuó el apetito por activos de riesgo llevando a los índices
estadounidenses, salvo el Dow Jones, a nuevos máximos históricos. Los
inversionistas recibieron con optimismo el acuerdo para suspender el techo de
endeudamiento y sobre las negociaciones comerciales entre China y EE.UU.
Adicionalmente, los reportes corporativos en EE.UU. influyeron en el desempeño
de las bolsas al ser en su mayoría mejores a lo esperado. En México, concluyó la
temporada de reportes al 2T19. En línea con lo estimado, las empresas que tenemos
bajo cobertura reflejan en sus ingresos la desaceleración económica tanto local
como internacional, mientras que a nivel operativo, el efecto del cambio contable
compensó las presiones en costos y gastos.
Análisis de Deuda Corporativa
Esta semana no se llevaron a cabo subastas en el mercado de deuda de largo plazo,
manteniendo el monto emitido del mes en $500mdp. Esta desaceleración en el
ritmo de colocaciones observada en el mes de julio puede explicarse
principalmente por el periodo vacacional dado que el pipeline vuelve a formarse
para la segunda quincena de agosto. Para la siguiente semana se espera una
colocación por parte de NR Finance México por un monto de $1,500mdp (máximo
$2,500mdp). Por parte del mercado bancario, esta semana se subastaron
$12,500mdp a través de la colocación de dos bonos de Nacional Financiera, y la
reapertura de dos bonos de Scotiabank.
Banorte Análisis y Estrategia
26 de Julio 2019
Índice El FMI redujo sus estimados de crecimiento global 3
Estrategia de Mercados 9
Nota Especial: Perspectiva Económica Mundial del FMI – La economía global se sigue desacelerando
15
México 19
Estados Unidos 21
Eurozona y Reino Unido 23
Nota Especial: Expectativas de tasas, divisas y commodities para el 3T19
25
Nota Especial: Panorama de los Fondos de Pensiones a junio 2019
29
Notas y reportes de la semana
Resultados 2T19 36
Anexos 131
Gabriel Casillas Director General Adjunto Análisis Económico y Bursátil [email protected]
Delia Paredes Director Ejecutivo Análisis Económico [email protected]
Alejandro Padilla Director Estrategia Renta Fija y FX [email protected]
Manuel Jiménez Director Análisis Bursátil [email protected]
Tania Abdul Massih Director Análisis Deuda Corporativa [email protected]
www.banorte.com
Calendario Información Económica Global Semana del 29 de julio al 2 de agosto 2019
Hora
Evento Periodo Unidad Banorte Consenso Previo
Lun
29 06:00 MEX Tasa de desempleo* jun % 3.51 -- 3.48
JAP Decisión de política monetaria del Banco de Japón (BoJ) 29 jul % -- -0.10 -0.10
JAP Reporte de Perspectivas del BoJ
Mar
30
04:00 EUR Confianza en la economía jul índice -- 102.7 103.3
04:00 EUR Confianza del consumidor jul (F) índice -- -6.6 -6.6
07:30 EUA Ingreso personal jun % m/m 0.4 0.4 0.5
07:30 EUA Gasto de consumo jun % m/m 0.3 0.3 0.4
07:30 EUA Gasto de consumo real jun % t/t 0.2 0.2 0.2
07:30 EUA Deflactor del PCE jun % a/a 1.7 1.7 1.6
09:00 EUA Confianza del consumidor jul índice 126.0 125.0 121.5
09:00 MEX Reservas internacionales 26 jul mmd -- -- 179.0
11:30 MEX Subasta de valores gubernamentales - Cetes 1, 3 y 6m, Bonos M May'29(10a) y Bondes D(5a)
20:00 CHI PMI manufacturero jul índice -- 49.6 49.4
20:00 CHI PMI no manufacturero jul índice -- 54.0 54.2
14:30 MEX Finanzas públicas (acumulado del año; RFSP) jun mdp -- -- 73.2
Mié
31
04:00 EUR Tasa de desempleo jun % -- -- 3.5
04:00 EUR Producto interno bruto* 2T19 (P) % t/t 0.2 0.2 0.4
04:00 EUR Producto interno bruto 2T19 (P) % a/a 1.0 1.0 1.2
04:00 EUR Precios al consumidor jul (P) % a/a 1.0 1.1 1.2
04:00 EUR Subyacente jul (P) % a/a 0.9 1.0 1.1
06:00 MEX Producto interno bruto 2T19 % a/a -0.5 -0.4 1.2
06:00 MEX Producto interno bruto* 2T19 % t/t -0.2 -0.2 -0.2
07:00 BRA Tasa de desempleo jun % -- 12.1 12.3
07:15 EUA Empleo ADP jul miles 149 150 102
09:00 MEX Crédito bancario jun % a/a 4.9 -- 4.8
12:00 EUA Subasta de Notas del Tesoro (3a)
12:00 EUA Subasta de Notas del Tesoro (10a)
12:00 EUA Subasta de Notas del Tesoro (30a)
13:00 EUA Decisión de política monetaria (FOMC) -rango superior 31 jul % 2.25 2.25 2.50
13:00 EUA Decisión de política monetaria (FOMC) -rango inferior 31 jul % 2.00 2.00 2.25
13:00 EUA Tasa sobre exceso de reservas (IOER) 31 jul % 2.10 2.10 2.35
20:45 CHI PMI manufacturero (Caixin) jul índice -- 49.6 49.4
BRA Decisión de política monetaria (COPOM) 31 jul % 6.25 6.25 6.50
Jue
1
02:55 ALE PMI manufacturero (Markit) jul (F) índice -- 43.1 43.1
03:00 EUR PMI manufacturero (Markit) jul (F) índice -- 46.4 46.4
06:00 GRB Decisión de política monetaria (BoE) 1 ago % 0.75 0.75 0.75
06:00 GRB Reporte trimestral de inflación
07:00 BRA Producción industrial* jun % m/m -- -- -0.2
07:00 BRA Producción industrial jun % a/a -- -- 7.1
07:30 EUA Solicitudes de seguro por desempleo 27 jul miles 215 213 206
08:00 BRA PMI manufacturero jul índice -- -- 51.0
08:45 EUA PMI manufacturero (Markit) jul (F) índice 50.0 -- 50.0
09:00 EUA ISM Manufacturero jul índice 52.0 52.0 51.7
09:00 MEX Remesas familiares jun mdd 3,021.1 3,150.0 3,203.1
09:00 MEX Encuesta de expectativas (Banxico)
12:00 MEX PMI manufacturero (IMEF) jul índice 48.6 -- 49.0
12:00 MEX PMI no manufacturero (IMEF) jul índice 47.5 -- 47.7
18:50 JAP Minutas de la reunión del BoJ
EUA Venta de vehículos jul miles -- 16.9 17.3
Vie
2
07:30 EUA Nómina no agrícola jul miles 175 170 224
07:30 EUA Tasa de desempleo jul % 3.6 3.7 3.7
07:30 EUA Balanza comercial jun mmd -- -54.5 -55.5
09:00 EUA Ordenes de bienes duraderos jun (F) % m/m -- 0.7 2.0
09:00 EUA Ex transporte jun (F) % m/m -- 0.2 1.2
09:00 EUA Ordenes de fábrica jun % m/m -- 0.7 -0.7
09:00 EUA Confianza de la U. de Michigan jul (F) índice 98.4 98.5 98.4
Fuente: Bloomberg y Banorte. (P) dato preliminar; (R) dato revisado; (F) dato final; * Cifras ajustadas por estacionalidad.
El FMI redujo sus estimados de crecimiento
global
El FMI publicó la actualización de los estimados de crecimiento a nivel
global durante la semana
Destaca la reducción del estimado para México de 1.6% a 0.9% en 2019,
en un ambiente de alta incertidumbre
La atención de la semana que entra estará en la decisión del FOMC, que
muy probablemente recortará la tasa de los Fed funds
El ECB abrió la puerta al estímulo monetario en septiembre
Boris Johnson toma las riendas del Brexit
En España, el PSOE fracasa en su intento por formar gobierno
La atención de la semana estuvo en las revisiones que hizo el Fondo Monetario
International (FMI) a sus estimados para el crecimiento global. El FMI ve ahora
el crecimiento global en 3.2% (de 3.3% en abril) y en 3.5% en 2020. La
institución financiera internacional reconoce que los datos más recientes de
actividad económica e inflación apuntan a un crecimiento más débil de lo
anticipado como resultado de un menor dinamismo de la inversión, así como en
el consumo de bienes duraderos, afectados por la incertidumbre que existe
alrededor del comercio global. La recuperación que se espera para 2020 refleja
la expectativa de que los conflictos comerciales se resuelvan durante el presente
año. No obstante, el FMI reconoce que los riesgos al escenario siguen estando
sesgados a la baja, incluyendo la persistencia de las tensiones comerciales y en
el sector de tecnología; un prolongado incremento en los niveles de aversión al
riesgo que expone las vulnerabilidades financieras que se siguen acumulando
tras años de tasas de interés bajas, así como presiones inflacionarias a la baja
que incrementan las dificultades para el servicio de la deuda, limitan el espacio
de la política monetaria para actuar en caso de una desaceleración y hacen más
persistentes los choques adversos.
Destacamos la revisión a la baja en el estimado de crecimiento para México, de
1.6% a 0.9% en 2019, ante la debilidad observada en los niveles de inversión,
así como por una desaceleración del consumo, en un entorno de incertidumbre
sobre las políticas y caída en la confianza. Esta revisión coincide con nuestras
revisiones a los estimados de crecimiento en 2019 y 2020, de 1.5% a 0.8% y de
2.1% a 1.4% para 2020, respectivamente (ver nota: “México – Actividad
económica se desacelera más de lo anticipado” <aquí>). Los estimados para
2019 incorporan el efecto adverso de dos choques adversos para la actividad
económica: (1) La suspensión de las obras en la CDMX y (2) la lenta
reactivación de los proyectos en el sector privado, impactados por la falta de
generación de confianza, con efectos adicionales en la demanda agregada y el
consumo. En este contexto, los datos de actividad económica publicados durante
la semana argumentan a favor de una perspectiva de crecimiento retadora. La
actividad económica en mayo -medida a través del Índice Global de Actividad
Económica (IGAE)-, mostrando una contracción de 0.4% anual, mientras que la
balanza comercial de junio resultó en un superávit de 2,561mmd, derivado de
una expansión de 2.8% de las exportaciones no petroleras y una contracción de
7.8% anual de las importaciones.
Gabriel Casillas Director General Adjunto Análisis Económico y Bursátil [email protected]
Delia Paredes Director Ejecutivo Análisis Económico [email protected]
3
Gabriel Casillas (55) 4433 4695 [email protected] Delia Paredes (55) 5268 1694 [email protected]
La atención de la semana que entra estará en la
decisión del FOMC, que muy probablemente
recortará la tasa de los Fed funds
El próximo miércoles (31 de julio) el Fed dará a
conocer su decisión de política monetaria. Como
hemos venido comentando desde hace un par de
semanas, el consenso de analistas, así como las
probabilidades implícitas en los futuros de los Fed
funds dan como un hecho este movimiento,
quedando la duda la magnitud del reporte. Al cierre
de esta edición, los futuros de tasas descuentan con
un 86.5% un recorte de 25pb mientras que la
probabilidad de una reducción de 50pb es de 13.5%.
En nuestra opinión, el Fed recortará la tasa en 25pb
en julio y otros 25pb en 4T19. Los datos del PIB en
2T19 publicados durante la semana apuntan a una
moderación en el ritmo de la actividad económica
hacia delante (2.1% vs. 3.1% en 1T19). Si bien la
actividad en el segundo trimestre del año se explicó
por un repunte del consumo privado (4.3% vs. 1.1%
en 1T19), así como por una expansión de 5% en el
gasto público, la inversión privada doméstica se
contrajo 5.5% a tasa trimestral anualizada mientras
que las exportaciones netas restaron 0.6%-pts al
crecimiento (vs. la contribución positiva de 0.7%-pts
el trimestre anterior). Hacia adelante, esperamos que
el complejo entorno global siga presionando a la
baja la actividad económica, lo que ya se percibe en
el sector manufacturero, a lo que hay que añadir que
el consumo privado es muy probable que también se
modere, a pesar de fundamentales fuertes, como
resultado de la reducción del estímulo fiscal. En este
contexto, esperamos que el PIB avance a una tasa
por debajo de 2% en los próximos trimestres con lo
que estimamos una tasa de crecimiento para 2019 en
2.3%. No obstante, las expectativas de inflación se
mantienen por debajo del objetivo mientras que es
muy posible que la tasa real de los Fed funds esté
ligeramente por encima de su nivel neutral, por lo
que hace sentido una acción preventiva que podría
ayudar a retrasar la desaceleración y empujar hacia
arriba las expectativas de inflación.
El ECB abrió la puerta al estímulo monetario en
septiembre
Como era ampliamente esperado, el ECB puso sobre
la mesa todas las posibles opciones para
implementar un mayor estímulo monetario.
En su comunicado, la autoridad monetaria europea:
(1) Hizo cambios en el forward guidance
considerando que el consejo ahora espera que “…las
tasas se mantengan en los niveles actuales o en
niveles inferiores al menos hasta el primer semestre
de 2020…”; (2) se dijo listo para actuar si la
perspectiva de inflación de mediano continúa por
debajo del objetivo; (3) enfatizó que está preparado
para ajustar todos sus instrumentos de política
monetaria, i.e. reforzar el forward guidance;
cambios en la composición y el tamaño de su
balance (programa de compra de activos), otras
medidas de mitigación como el diseño de un sistema
de tramos para la remuneración de reservas.
Boris Johnson toma las riendas del Brexit
Con 66% de los votos, Boris Johnson ganó el
liderazgo del Partido Conservador y es el nuevo
primer ministro del Reino Unido. Tras la renuncia de
varios ministros que dijeron que no podrían trabajar
con él y que han amenazado con unirse a la
oposición con el fin de evitar un Brexit sin acuerdo,
Johnson hizo varios nombramientos con un sesgo
euroescéptico. Adicionalmente, en su primer
discurso como primer ministro reafirmó que habrá
Brexit el 31 de octubre sin pretextos, pero también
parece haber dejado la puerta abierta para un proceso
de elecciones generales.
En España, el PSOE fracasa en su intento por
formar gobierno
Las elecciones del pasado 28 de abril dieron la
victoria del Partido Socialista Obrero Español
(PSOE), aunque requieren de una coalición con otros
partidos para formar gobierno. Esta semana, Pedro
Sánchez no consiguió la mayoría necesaria para ello
en dos votaciones en el Parlamento, lo que abre
ahora un período de dos meses de negociaciones o la
oportunidad de volver a llamar a elecciones
generales, lo que tiene altas posibilidades dada la
popularidad que tiene el PSOE. En nuestra opinión,
esta situación tendrá un impacto limitado en la
actividad económica y el sentimiento en general
dado que el presupuesto fiscal sigue siendo
consistente con lo aprobado por Bruselas y la
expectativa de estímulo monetario que se espera por
parte del ECB.
Gabriel Casillas
Delia Paredes
4
Pronósticos Crecimiento Global
2018 2019 2020
%, var. anual 2018 2019p 2020p
3T 4T
1Tp 2Tp 3Tp 4Tp
1Tp 2Tp
Global 3.8 3.2 3.3
3.7 3.4
3.3 3.1 3.3 3.3
3.3 3.3
EU 2.9 2.3 1.8
3.1 2.5
2.7 2.3 2.0 2.1
1.8 1.8
Eurozona 1.9 1.3 1.3
1.7 1.2
1.2 1.1 1.3 1.5
1.4 1.4
Reino Unido 1.4 1.4 1.4
1.6 1.4
1.8 1.4 1.1 1.2
1.1 1.3
China 6.6 6.3 6.1
6.5 6.4
6.4 6.2 6.2 6.2
6.1 6.1
Japón 0.8 0.8 0.5
0.1 0.3
0.9 0.3 1.4 0.4
0.2 0.5
India 7.4 6.6 7.3
7.0 6.6
5.8 6.4 6.9 7.2
7.4 7.3
Rusia 2.3 1.1 2.1
2.2 2.7
0.5 0.8 1.4 1.6
2.1 2.1
Brasil 1.1 1.0 2.2
1.3 1.1
0.5 0.8 1.0 1.7
2.1 2.3
México 2.0 0.8 1.5 2.5 1.7 1.3 -0.3 0.8 1.3 1.9 2.3
Fuente: Banorte
Pronósticos Economía de Estados Unidos
2018 2019 2020
% trimestral anualizado 2018 2019p 2020p 3T 4T
1T 2Tp 3Tp 4Tp 1Tp 2Tp
PIB Real 2.9 2.3 1.8
2.9 1.1
3.1 2.1 1.7 1.6
1.6 2.2
Consumo Privado 3.0 2.4 1.8
3.5 1.4
1.1 4.3 2.0 1.7
1.6 1.6
Inversión Fija 4.6 2.2 3.4
0.7 2.7
3.2 -0.8 4.2 1.9
4.2 4.1
Inversión no Residencial (IC**) 6.4 3.2 3.8
2.1 4.8
4.4 -0.6 3.9 2.3
4.8 4.5
Inversión Residencial -1.5 -2.1 1.1
-4.0 -4.7
-1.0 -1.5 0.2 0.4
1.8 1.8
Gasto de Gobierno 1.7 2.3 1.3
2.1 -0.4
2.9 5.0 1.4 1.6
0.8 0.8
Exportaciones de Bienes y Servicios 3.0 0.0 1.5
-6.2 1.5
4.1 -5.2 0.4 1.4
2.4 2.4
Importaciones de Bienes y Servicios 4.4 1.5 1.7
8.6 3.5
-1.5 0.1 0.6 2.0
2.0 2.0
Precios al Consumidor (% anual) 1.9 1.5 1.3
2.3 1.9
1.9 1.6 1.6 1.5
1.3 1.4
Subyacente (% anual) 2.2 1.8 1.7
2.2 2.2
2.0 2.1 2.0 1.8
1.7 1.7
Tasa de Desempleo (%, fin de período) 3.9 3.7 3.9 3.7 3.9
3.8 3.7 3.7 3.7
3.7 3.8
NNA (cambio promedio mensual en miles)*** 223 143 113 189 233 174 171 116 113 112 113
*Las cifras subrayadas son pronósticos
** IC=Estructuras, equipo y software y prop intelectual
***NNA Nómina no agrícola
Estimaciones Política Monetaria Nivel Ultimo
Cambio en puntos base
en los últimos: Próxima
Próximo cambio
estimado Estimado para fines de:
País Instrumento Actual Cambio 3m 6m 12m junta Fecha Puntos
base 1T19 2T19 3T19 4T19
América
Brasil Tasa de referencia 6.50 -25pb (Mar 18) 0 0 0 31-Jul-19 -- -25 6.50 6.50 6.25 6.00
Estados Unidos Fondeo FED 2.375 +25pb (Dic 18) 0 25 75 31-Jul-19 31-Jul -25 2.375 2.375 2.125 2.125
México Tasa de referencia 8.25 +25pb (Dic 18) 0 25 75 15-Ago-19 14-Nov -25 8.25 8.25 8.25 8.00
Europa
Inglaterra Tasa Repo 0.75 +25pb (Ago 18) 0 0 25 01-Ago-19 -- -- 0.75 0.75 0.75 0.75
Eurozona Tasa Refi 0.00 -5pb (Mar 16) 0 0 0 12-Sep-19 -- -- 0.00 0.00 0.00 0.00
Asia
China Tasa de Préstamos 4.35 -25pb (Oct 15) 0 0 0
-- -- 4.35 4.35 4.35 4.35
Japón Tasa Repo -0.10 -20pb (Ene 16) 0 0 0 29-Jul-19 -- -- -0.1 -0.1 -0.1 -0.1
Fuente: Bancos Centrales, Banorte
5
Pronósticos Economía de México
2018
2019
2020
2018 2019 2020
3T 4T
1T 2Tp 3Tp 4Tp
1Tp 2Tp
Crecimiento económico (% anual)
PIB real
2.5 1.7
1.2 -0.3 0.8 1.3
1.9 2.3
2.0 0.8 1.4
Consumo privado
2.2 1.4
1.1 0.7 1.5 2.1
1.9 2.5
2.2 1.4 1.9
Gasto de gobierno
1 0.3
-0.8 -1.3 -0.3 0.2
0.4 1.1
1.4 -0.5 0.5
Inversión fija bruta
0.5 -2.2
-0.9 -6.1 -2.4 -1
0.3 1.6
0.6 -2.6 0.4
Exportaciones
8.5 3.9
2 4.2 5.4 6.4
4.8 3.7
5.7 4.6 3.2
Importaciones
6.3 5.6
1.7 0.7 1 1.2
2.1 2.9
6.2 1.1 2.5
Producción industrial
1.1 -0.9
-0.7 -1.6 -0.2 0.7
0.2 -0.4 0.8
Servicios
3.1 2.7
1.9 1.9 2.1 2.6
2.8 2.2 2.6
Mercado laboral
Tasa de desempleo (%, ajustada por estacionalidad)
3.3 3.4
3.5 3.5 3.6 3.7
3.3 3.6 3.7
Tasa de subocupación (%, ajustada por estacionalidad)
7.0 7.0
6.9 7.0 7.0 7.1
7 7 7.2
Creación de empleos formales (miles)
298 -114
269 20 281 -120
661 590 610
Precios al consumidor (% anual)
General (fin de periodo)
5 4.8
4.0 3.9 3.6 3.5
4.8 3.5 3.5
Subyacente (fin de periodo)
3.7 3.7
3.6 3.8 3.7 3.5
3.7 3.5 3.6
Balanza de pagos (mmd)
Balanza comercial
-5.8 -3.4
-1.8
-13.7 -11.8 -13.6
Exportaciones de mercancías
114 117.5
108.1
450.7 420.9 431.3
Importaciones de mercancías
119.7 120.9
109.9
464.3 432.7 445
Ingresos por servicios
6.5 7.7
8.5
28.8 26.2 27.5
Egresos por servicios
9.5 9.3
8.7
37.8 36.8 37.7
Ingresos primarios
3.5 2.9
3.7
12.5 10.3 10.3
Egresos primarios
8.8 9
14.7
44 39.1 39.5
Remesas
8.5 8.8
7.7
33.5 41.8 42.3
Cuenta corriente
-5.9 -2.9
-5.6
-21.6 -22.3 -22.4
% del PIB
-0.5 -0.2
-0.5
-1.8 -1.8 -1.8
Inversión extranjera directa
2.7 5.8
8.3
31.1 31 30.2
Finanzas públicas (mmp, acumulado en el año)
Balance público
-311 -495
-24.5
-495 494.6 522.7
% del PIB
-1.3 -2.1
-0.1
-2.1 -2 -2
Balance primario
108.3 143.7
98
143.7 247.3 261.4
% del PIB
0.5 0.6
0.4
0.6 1 1
Perfil de deuda
Reservas internacionales (mmd)
173.6 174.6
176.6 178.9
174.6 173 173.5
Deuda bruta del sector público federal
10,750.2 11,019.2
11,098.5
11,019.20 11,624.10 12,283.60
Interna (mmp)
6,936.2 7,036.3
7,112.8
7,036.30 7,419.70 7,840.60
Externa (mmd)
201.8 202.4
206.3
202.4 197.4 197.5
Deuda bruta del sector público federal
45.9 46.8
44.6
46.8 47 47
Interna (% del PIB)
29.6 29.9
28.6
29.9 30 30
Externa (% del PIB)
16.3 16.9
16
16.9 17 17
*mmd = miles de millones de dólares
*mmp = miles de millones de dólares
6
Pronósticos Variables Financieras
Pronósticos de tasas
%
Instrumento 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
1T 2T 3T p 4T p 1T p 2T p 3T p 4T p
Tasa de referencia de Banxico
Promedio 3.21 3.02 4.29 6.75 7.64 8.25 8.25 8.25 8.08 7.92 7.67 7.42 7.17
Fin de periodo 3.00 3.25 5.75 7.25 8.25
8.25 8.25 8.25 8.00 7.75 7.50 7.25 7.00
Cetes 28 días
Promedio 3.02 2.98 4.17 6.70 7.64 8.01 8.08 8.15 8.00 7.87 7.62 7.42 7.17
Fin de periodo 2.70 3.00 5.78 7.26 8.06
8.02 8.19 8.15 7.95 7.70 7.45 7.25 7.00
TIIE 28 días
Promedio 3.51 3.32 4.48 7.05 8.00 8.56 8.50 8.45 8.30 8.17 7.92 7.72 7.42
Fin de periodo 3.32 3.56 6.11 7.62 8.59 8.52 8.49 8.45 8.25 8.00 7.75 7.55 7.20
Bono México 10 años
Promedio 6.01 5.96 6.21 7.15 7.93 8.37 7.99 7.57 7.70 7.83 7.90 7.96 8.10
Fin de periodo 5.82 6.25 7.44 7.64 8.63 8.09 7.54 7.60 7.80 7.90 7.90 8.00 8.20
Bono EE.UU. 10 años
Promedio 2.53 2.13 1.84 2.33 2.91 2.65 2.34 1.91 1.88 1.98 2.03 2.08 2.15
Fin de periodo 2.17 2.27 2.44 2.41 2.71 2.41 2.01 1.80 1.95 2.00 2.05 2.10 2.20
Diferencial 10 años México vs. EE.UU.
Promedio 348 383 437 482 502 572 565 566 582 585 587 588 595
Fin de periodo 365 398 500 523 592 568 553 580 585 590 585 590 600
Fuente: Bloomberg y Valmer para cifras observadas, Banorte para pronósticos
P = Pronósticos
Pronósticos del tipo de cambio
Instrumento 2017 2018 1T19 2T19 3T19 p 4T19 p 1T20 p 2T20 p 3T20 p 4T20 p
USD/MXN
Promedio 18.91 19.23 19.20 19.11 19.44 20.07 20.39 19.83 19.86 21.00
Fin de periodo 19.66 19.65 19.43 19.22 19.68 20.30 20.38 19.51 20.22 21.30
Fuente: Bloomberg para cifras observadas, Banorte-Ixe para pronósticos
P= Pronósticos
7
Mercados Financieros Internacionales
MERCADO DE CAPITALES Índice Cambio % acumulado* Últimos*
En la semana En el mes En el año 30 días 12 meses
NACIONALES
IPC 40,674 -2.2 -5.8 -2.3 -7.1 -17.7
INTERNACIONAL
IBOVESPA 102,819 -0.6 1.8 17.0 2.1 29.5
IPSA (Chile) 4,981 -1.4 -1.8 -2.4 -2.0 -8.5
Dow Jones (EE.UU.) 27,192 0.1 2.2 16.6 2.5 6.5
NASDAQ (EE.UU) 8,330 2.3 4.0 25.5 5.3 6.1
S&P 500 (EE.UU) 3,026 1.7 2.9 20.7 3.8 6.6
TSE 300 (Canada) 16,531 0.3 0.9 15.4 1.3 0.5
EuroStoxxx50 (Europa) 3,524 1.3 1.5 17.4 2.4 0.4
CAC 40 (Francia) 5,610 1.0 1.3 18.6 2.0 2.4
DAX (Alemania) 12,420 1.3 0.2 17.6 1.4 -3.0
FT-100 (Londres) 7,549 0.5 1.7 12.2 1.8 -1.5
Hang Seng (Hong Kong) 28,398 -1.3 -0.5 9.9 -0.5 -1.4
Shenzhen (China) 3,859 1.3 0.9 28.2 0.9 9.6
Nikkei225 (Japón) 21,658 0.9 1.8 8.2 1.8 -4.6
MERCADO DE DIVISAS (divisa por dólar, excepto en el caso de la libra y el euro)
Peso mexicano 19.05 -0.1 0.9 3.1 0.4 -2.2
Dólar canadiense 1.32 -0.8 -0.5 3.6 -0.3 -0.7
Libra esterlina 1.24 -0.9 -2.5 -2.9 -2.4 -5.5
Euro 1.11 -0.8 -2.2 -3.0 -2.1 -4.4
Yen japonés 108.68 -0.9 -0.8 0.9 -0.8 2.3
Real brasileño 3.78 -0.7 1.9 2.6 1.8 -0.8
MERCADO DE METALES (dólares por onza)
Oro-Londres 1,426.35 0.4 0.9 11.3 -5.4 -19.3
Plata-Londres 1,653.50 3.2 8.6 6.9 -5.4 -19.3
Petróleo (dólares por barril)
Barril de Brent 63.31 1.3 -4.9 17.7 2.9 -35.4
Barril de WTI 56.20 1.0 -3.9 23.8 -2.4 -3.5
MERCADO DE DINERO Nivel Cambio en pbs Últimos
(%) En la semana En el mes En el año 30 días 12 meses
LIBOR 3 meses 2.26 -1 -3 -20 -2 -3
Treasury 2 años 1.85 2 6 -26 5 -31
Treasury 5 años 1.85 2 5 -26 3 -35
Treasury 10 años 2.07 1 3 -23 1 -30
NACIONAL
Cetes 28d 8.14 -2 -5 8 -3 39
Bono M Jun 21 7.35 -2 -9 -114 -25 -38
Bono M Sep 24 7.33 3 -2 -119 -22 -35
Bono M Nov 47 7.95 9 12 -94 0 12
MERCADO DE DEUDA Índice Cambio % acumulado* Últimos
En la semana En el mes En el año 30 días 12 meses
NACIONALES
S&P/VLMR Corporativo 475.28 0.3% 0.8% 8.8% 0.4% 10.6%
S&P/VLMR Corporativo 'AAA' Variable 350.36 0.1% 0.6% 5.5% 0.5% 6.7%
S&P/VLMR Corporativo 'AAA' Fija 607.48 0.3% 0.8% 10.7% 0.4% 13.0%
S&P/VLMR Corporativo 'AAA' Fija Real 558.52 0.0% 0.3% 7.6% 0.0% 14.6%
INTERNACIONALES
US Corporate Bond Index 3,113.79 0.2% 0.2% 10.1% 0.3% 11.4%
US Corporate High Yield Bond Index 2,108.26 0.4% 0.2% 10.4% 0.2% 8.2%
EM Investment Grade 498.69 0.3% 0.5% 9.7% 0.4% 11.5%
EM High Yield 1,389.40 0.4% 0.5% 11.2% 0.4% 11.6%
8
Estrategia de Mercados
La atención la próxima semana estará centrada en decisiones de
política monetaria de bancos centrales, principalmente la Reserva
Federal, la nómina no agrícola y reportes corporativos
En renta fija, recomendamos aprovechar el carry en instrumentos de
corto plazo a la espera de mejores valuaciones. En el cambiario, la
reciente volatilidad puede abrir puntos atractivos para largos en USD
Las bolsas en EE.UU. registraron nuevos máximos. En México finalizó
la temporada de resultados trimestrales, las empresas reflejan en sus
cifras la desaceleración económica y cambios contables NIIF16
El mercado de deuda corporativa se espera una colocación por parte
de NR Finance México para la última semana de julio
En la semana, los mercados digirieron el acuerdo entre demócratas y
republicanos para suspender el techo de endeudamiento; la designación de Boris
Johnson como Primer Ministro del Reino Unido; la decisión del ECB de
mantener las tasas de referencia estables pero haciendo un cambio en el forward
guidance; los comentarios de Mario Draghi sobre un panorama que “empeora”;
el dato del PIB 2T19 en EE.UU. y reportes corporativos. La revisión a la baja en
estimado de crecimiento para México provocó que los bonos soberanos se
presionaran 5pb con mayores pérdidas en la parte larga de la curva, el peso se
depreció 0.3% a $19.08 por dólar y la bolsa bajó 2.2%.
La siguiente semana la atención estará centrada en la decisión del FOMC, en la
que esperamos un recorte de 25pb en la tasa de Fed funds y un comunicado
dovish que deje abierta la puerta a un nuevo recorte en los próximos meses. Los
otros bancos centrales que tendrán reunión de política monetaria son Japón,
Reino Unido y Brasil. Además, la agenda económica en EE.UU. incluye datos
del mercado laboral y de actividad manufacturera así como confianza de los
consumidores. En México, estaremos atentos al reporte del PIB preliminar al
2T19, finanzas públicas y encuesta de expectativas de Banxico.
Próximas Colocaciones de Deuda Privada Variación semanal en precios y estructura del portafolio
Emisión Monto $mdp
Fecha Emisión
Est. Tasa Ref. Calif.
NRF 19U 1,500 31-jul-19 No TIIE 28 AAA
DAIMLER 19-3 1,500 14-ago-19 No TIIE 28 AAA
FNCOT 19 2,000 21-ago-19 No TIIE 28 Nd
VASCONI 19 350 22-ago-19 No TIIE 28 A-
TOTAL 5,350 Fuente: Banorte / VALMER, BMV. Al 26 de julio de 2019. Monto en millones de pesos. *Reaperturas
Emisora Variación Estructura Estructura Cambio Estructura
Semanal 17-Jun 24-Jul Propuesto Propuesta
AC* -1.89% 4.22% 4.24% 4.24%
ALPEKA -7.65% 5.22% 4.93% 4.93%
AMXL -5.92% 17.84% 17.19% 17.19%
FEMSAUBD -3.73% 13.52% 13.33% 13.33%
GAPB -5.10% 8.16% 7.93% 7.93%
GCC* 1.74% 4.35% 4.53% 4.53%
GENTERA* -4.24% 6.05% 4.95% 4.95%
GMEXICOB 0.55% 8.26% 8.51% 8.51%
IENOVA* -6.58% 1.22% 1.17% 1.17%
LACOMUBC -0.72% 2.68% 2.73% 2.73%
MEGACPO 2.17% 6.13% 6.41% 6.41%
MEXCHEM* -8.06% 1.16% 1.09% 1.09%
OMAB -2.26% 3.04% 4.04% 4.04%
VOLARA 2.86% 2.57% 2.71% 2.71%
WALMEX* 1.82% 15.58% 16.24% 16.24%
100.0% 100.0% 100.0%
Fuente: Banorte.
Renta Fija y Tipo de Cambio Alejandro Padilla Director de Estrategia [email protected]
Santiago Leal Subdirector de Estrategia [email protected]
Análisis Bursátil Manuel Jiménez Director Análisis Bursátil [email protected]
Marissa Garza Subdirector Análisis Bursátil [email protected]
Víctor Hugo Cortés Subdirector Análisis Técnico [email protected]
Deuda Corporativa Tania Abdul Massih Director Deuda Corporativa [email protected]
Hugo Gómez Subdirector Deuda Corporativa [email protected]
9
TASAS Y DIVISAS: Todas las miradas sobre el
Fed, con cifras locales destacando PIB preliminar
La dirección del mercado siguió orientada por
políticas dovish en el mundo, con la atención esta
semana centrada en la decisión del ECB que, aunque
mantuvo su postura sin cambios, puso sobre la mesa
todas las opciones para un inminente estímulo en el
corto plazo. Entre otros comentarios, Draghi elaboró
sobre un panorama que “empeora y empeora”. En
tanto, los bancos centrales de Turquía y Rusia
recortaron sus tasas mientras el FMI revisó sus
perspectivas de crecimiento global a la baja en
donde el estimado para México pasó de 1.6% a 0.9%
para 2019. La temporada de reportes corporativos
siguió una nutrida agenda incluyendo a Pemex y en
Reino Unido Boris Johnson fue nombrado Primer
Ministro. En EE.UU. el PIB del 2T19 vino
ligeramente por arriba del consenso y en México el
dato de inflación se mantuvo dentro del rango de
variabilidad de Banxico.
La atención estará centrada la siguiente semana en la
decisión de la Reserva Federal, en la que esperamos
una baja de 25pb para el rango de los Fed funds. Con
un mercado que especula sobre recortes adicionales
hacia delante en el año, el tono del comunicado y la
conferencia de Powell serán de suma relevancia. En
la semana también estarán presentando decisión el
BoE, BoJ y Copom. La temporada de reportes
continuará en EE.UU. La agenda en EE.UU. incluye
una plétora de datos destacando el reporte de
empleo, confianza y gasto e ingreso. Por su parte,
México publicará el PIB del 2T19, desempleo y
PMIs. La Eurozona también reporta PIB, desempleo,
confianzas, inflación y consumo.
Importante decisión de política monetaria en
Estados Unidos
Este 31 de julio la Reserva Federal dará a conocer su
quinta decisión de política monetaria de este año, en
donde se espera un recorte en la tasa de los Fed
funds. El mercado descuenta 34pb de recortes
implícitos para el 3T19, lo cual muestra que el
debate entre inversionistas es sobre la magnitud del
recorte (25pb o 50pb). Como puede verse en la
siguiente gráfica, en un horizonte de 12 meses la
curva de rendimientos considera que el Fed podría
bajar 92pb su tasa de referencia.
Movimientos implícitos acumulados en las tasas de referencia Puntos base, utilizando futuros de tasas
Fuente: Banorte con información de Bloomberg
Esta situación abonaría al actual panorama de
acciones coordinadas de estímulo monetario por
parte de varios bancos centrales, dejando en una
situación de política monetaria relativa mucho más
restrictiva a Banxico, tal como se observa en la
siguiente gráfica con las tasas de interés reales ex
ante entre México y EE.UU. con un diferencial que
muestra un premio de al menos 135pb respecto a los
niveles de equilibrio.
Tasas reales de interés de 1 día (ex ante) de EE.UU. y México % p.a., diferencial geométrico entre tasas repo e inflación prox. 12 meses
Fuente: Banorte con información de Banxico y Bloomberg
Banxico también considerará la dinámica de
inflación y crecimiento
Durante la semana INEGI publicó el reporte de
inflación de la primera mitad de julio, con una figura
quincenal que confirmó un escenario más benigno
para el nivel de precios. Las métricas anuales, tanto
general como subyacente, mostraron una ligera
tendencia a la baja en comparación con meses
anteriores, recuperándose de los picos observados en
los meses de abril y mayo, y confirmando una
-34
-59
-74 -84
-92 -97
-16
-52
-89
-120
-143
-158 -185
-160
-135
-110
-85
-60
-35
-10
15
3T19 4T19 1T20 2T20 3T20 4T20
Fed Banxico
-0.22
4.06
-10.0
-5.0
0.0
5.0
10.0
15.0
20.0
ene-99 nov-05 sep-12 jul-19
México
EE.UU.
10
posible convergencia hacia niveles más cercanos a la
meta de Banxico para finales de año. Este panorama
más benigno sobre el nivel de precios podría
impulsar una postura más dovish por parte de
Banxico.
Adicionalmente, México publicará la próxima
semana el PIB preliminar del 2T19, con
inversionistas atentos al desempeño secuencial de
los últimos trimestres para poder determinar si la
economía local se encuentra o no en una fase de
recesión técnica. Los más recientes datos reflejan
una moderación en la actividad de diversas
industrias, situación que podría ayudar a condiciones
monetarias más laxas por parte de Banxico en esta
segunda mitad del año.
En términos de estrategia consideramos que el
ambiente global (bajas tasas de interés) podría
ayudarle a la curva de rendimientos mexicana, por lo
que pasamos hacia una visión ligeramente más
positiva, favoreciendo instrumentos de corto plazo
con un carry muy atractivo en un contexto de una
curva invertida, esperando mejores condiciones y
una valuación más atractiva para posiciones largas
en activos de mayor duración.
Agenda de bancos centrales resultando en mayor
volatilidad para el mercado cambiario, abriendo
posibles puntos interesantes para largos en USD
El mercado de divisas observó esta semana un
primer ensayo para la operación en medio de un
horizonte de corto plazo que destaca cruciales
decisiones de bancos centrales desarrollados
acomodando políticas expansivas. Como era
esperado, el ECB dio una clara luz sobre su
intención de proveer mayor estímulo, aunque la falta
de sorpresas en la conferencia de Draghi provocó
mayor volatilidad en la acción de precios en cruces
como EUR y JPY, así como en el mercado de tasas
global. Con la Reserva Federal ahora capturando
todos los reflectores con su decisión el siguiente
miércoles, esperamos que la cautela en el
posicionamiento y volatilidad continúe. Previo al
ECB, otros frentes no desestimables también dieron
guía para la operación en divisas, como fueron las
revisiones del FMI a su WEO o la investidura de
Johnson como primer ministro de Reino Unido y su
posición respecto a una “salida dura” del bloque
europeo. El balance del desempeño resultó en una
dinámica negativa tanto en monedas del G10 como
en aquellas de economías emergentes marcando un
avance semanal de 0.8% para el BBDXY y de 0.9%
para el DXY. Vale la pena agregar que el viernes
surgieron algunos titulares del principal asesor
económico de la Casa Blanca, Larry Kudlow,
rechazando la idea de un debilitamiento del USD lo
cual dio respaldo adicional a las ganancias
acumuladas con lo cual el DXY ha regresado a
máximos de junio. Sobre el MXN, a pesar de cerrar
con variaciones modestas respecto al viernes previo
en 19.05 (-0.1%), los rangos de operación fueron
ligeramente mes elevados al comparar con operación
reciente, siguiendo la dinámica más volátil descrita
previamente. En particular, la divisa osciló entre
18.96 y 19.20, con soportes en los PM 50 y 100. Su
desempeño también fue relativamente defensivo al
considerar ajustes más relevantes en la gran mayoría
de monedas emergentes con ZAR y ARS
encabezando pérdidas.
USD/MXN: Niveles intradía Últimos treinta días
Fuente: Bloomberg, Banorte
Dada la mayor volatilidad considerando la agenda de
bancos centrales, es probable encontrar la siguiente
semana interesantes puntos de entrada para construir
posiciones tácticas de corto plazo largas en USD.
Estimamos un rango entre 18.85 y 19.25 por dólar,
aunque con suma resistencia en la región de 19.00.
Hacia delante, vemos una segunda mitad de 2019
para el USD/MXN definida por el equilibrio entre la
tasa de Banxico y la prima de riesgo local. Hemos
afinado nuestra trayectoria para la divisa mexicana,
aunque reafirmamos 20.30 para fin de 2019 y 21.30
para 2020. Para más detalles consultar “Expectativas
de tasas, divisas y commodities para el 3T19”,
incluido en este boletín.
18.7
18.8
18.9
19.0
19.1
19.2
19.3
19.4
19.5
16-jun 19-jun 24-jun 27-jun 1-jul 4-jul 9-jul 12-jul 16-jul 21-jul 24-jul
Máx 30D = 19.36
Psicológico = 19.00
Min 30D = 18.86
Soporte= 19.20
Soporte y PM 100D = 19.11
Fibonacci = 19.27
PM 200 semanas = 18.81
PM 200D = 19.38
PM 150D / PM 50D = 19.14 / 19.16
11
ANALISIS BURSÁTIL: Atención en la reunión
del FOMC, datos económicos y reportes
corporativos.
Los mercados bursátiles finalizaron la semana con
variaciones mixtas predominando el sesgo positivo.
Las bolsas estadounidenses alcanzaron nuevos
máximos históricos impulsadas por la resolución
favorable sobre el techo de endeudamiento en
EE.UU., reportes corporativos positivos, optimismo
sobre las negociaciones comerciales con China, la
decisión de política monetaria del ECB y el dato del
PIB en EE.UU. mejor a lo esperado.
En EE.UU. sigue avanzando la temporada de
reportes corporativos. Al cierre de esta edición,
contamos con las cifras de 218 emisoras
pertenecientes al S&P500. Estas empresas, en
conjunto, acumulan un crecimiento anual de 4.0% en
las utilidades con una tasa de sorpresas positivas de
76%. Aunque todavía faltan muchas empresas por
reportar, los resultados que hasta ahora se han
publicado sugieren que el trimestre podría ser mejor
que el pronóstico de -2.9% del consenso elaborado
por Bloomberg. En nuestra opinión, estos resultados
brindan un soporte a los índices estadounidenses.
En México finalizó la temporada de resultados del
2T19. En este periodo, tal como lo esperábamos, los
ingresos de las empresas cayeron 1.7% A/A siendo
un reflejo de la desaceleración en el crecimiento
económico local e internacional en combinación con
la volatilidad en los precios de materias primas y un
efecto de conversión cambiario menos favorable. A
nivel operativo, las empresas registraron un
incremento anual de 2.3% como consecuencia del
cambio contable (NIIF 16) que compensó las
presiones en costos y gastos. Por último, a nivel neto
las compañías lograron un avance de 2.7% derivado
de una fácil base de comparación por pérdidas
cambiarias registradas en el mismo periodo del año
previo. Esta semana, las empresas que sorprendieron
del lado positivo en sus reportes fueron Alsea,
GMXT y Volar, mientras que del lado negativo
estuvieron Azteca, Cemex y Mexchem, ésta última
aunque reportó en línea revisó a la baja su guía 2019.
La próxima semana, la decisión de política
monetaria de la Reserva Federal podría determinar la
tendencia de los mercados.
Variables en el Mercado de Valores
Nivel Actual 40,673.78 Nivel Referencia 47,000 Rend. potencial 15.6% Máximo 12m (28/08/2018) 50,603.39 Mínimo 12m (26/11/2018) 39,271.56
IPC – Evolución 12m IPC nominal, volumen en millones de pesos
IPC – Comparativo Internacional Variación Semanal IPC S&P500 Dow Nasdaq Eurostoxx Bovespa Índice 40,673.78 3,025.86 27,192.45 8,330.21 3,524.47 102,818.9
Nominal -2.24% 1.65% 0.14% 2.26% 1.27% -0.61%
US$ -2.26% 1.65% 0.14% 2.26% 0.31% -1.35%
IPC – Los últimos cinco días Evolución Semanal, datos ajustados base US$
Acciones en Movimiento (semanal) Ganadoras Perdedoras Operatividad 1/ Var. % Var. % Valor (m) DANHOS13 7.4 TMMA (11.0) WALMEX* 905.5 UNIFINA 6.9 BIMBOA (8.8) GFNORTEO 713.9 Q* 6.9 GCARSOA1 (8.8) AMXL 468.1 GMEXICOB 6.8 GFINBURO (7.7) GMEXICOB 466.1 GCC* 4.8 GAPB (7.4) FEMSAUBD 370.7 KIMBERA 4.7 MAXCOMA (7.2) BIMBOA 282.3 PAPPEL* 3.6 SPORTS (6.8) CEMEXCPO 212.6 BACHOCOB 3.0 MEXCHEM* (6.1) GRUMAB 165.8 FSHOP13 2.8 FINDEP* (5.8) KIMBERA 161.0 WALMEX* 2.7 IDEALB1 (5.4) ASURB 155.8 1/ Promedio diario de 5 días
0
2,000
4,000
6,000
8,000
10,000
12,000
14,000
16,000
38,000
40,000
42,000
44,000
46,000
48,000
50,000
52,000
jul ago sep oct nov dic ene feb mar abr may jun jul
-3%
-2%
-1%
0%
1%
2%
3%
jul 19 jul 22 jul 23 jul 24 jul 25 jul 26
IPC
S&P500
BOVESPA
12
ANÁLISIS TÉCNICO: Nuevos máximos
históricos en el S&P 500 y Nasdaq
El S&P/BMV IPC por tercera semana consecutiva
cerró con sentimiento negativo. Alcanzó un
importante apoyo que identificamos en los 40,700
puntos. Creemos que si logra respetar este terreno
podría generar un rebote técnico de corto plazo. En
este sentido la resistencia que buscaría la ubicamos
en los 42,000 enteros, para generar confianza a la
apreciación deberá vencer esta zona, aunque vemos
limitado un cambio de tendencia. Por otra parte, si
vulnera los 40,700 puntos, generaría una nueva señal
negativa y tomaría rumbo hacia el mínimo del año
pasado (39,240 enteros). Si bien la tendencia se
conserva a la baja no descartamos compras de
oportunidad de manera especulativa.
El S&P 500 generó una apreciación semanal. En esta
ocasión cerró en máximos históricos. La línea de
precios conserva la expectativa favorable para
buscar la zona objetivo que proyectamos hacia los
2,050 y 2,080 enteros. En nuestra opinión el apoyo
que deberá respetar para no perder esta posibilidad la
ubicamos en los 2,915 puntos (PM50). Para
conservar la tendencia ascendente de corto plazo
tiene que seguir cotizando sobre este promedio
móvil, aunque veríamos sano una pausa. Sugerimos
mantener.
El Dow Jones cerró la semana con una recuperación.
Tiene la expectativa de buscar la zona objetivo que
se ubica en los 27,500 y 27,850 puntos. Veríamos
sano una pausa antes de presionar este terreno. En
este sentido la zona de apoyo que deberá respetar
son los 26,370 enteros (PM50). En nuestra opinión
mientras conserve su cotización sobre este terreno
las expectativas y la tendencia de corto plazo se
mantienen favorables. Recomendamos mantener. La
línea de precios cotiza sobre los promedios móviles
de corto, mediano y largo plazo.
El Nasdaq generó una recuperación semanal y cerró
con un nuevo máximo histórico. La línea de precios
pondrá a prueba la resistencia que trazamos en los
8,400 enteros. Si logra vencer este terreno ampliaría
la apreciación, en este sentido el siguiente objetivo
que buscaría está entre los 8,800 y 9,000 puntos. En
nuestra opinión sería sana una pausa antes de buscar
este terreno.
En este sentido el soporte que deberá respetar son los
7,930 puntos (PM50). Mientras cotice sobre este
terreno las expectativas siguen siendo positivas.
Sugerimos mantener.
IPC nominal Puntos
Fuente: Thomson Reuters, Banorte
S&P 500 Puntos
Fuente: Thomson Reuters, Banorte
DOW JONES Puntos
Fuente: Thomson Reuters, Banorte
39,000
41,000
43,000
45,000
47,000
49,000
51,000
abr-16 oct-16 abr-17 oct-17 abr-18 oct-18 abr-19
PM200
PM50
2,300
2,400
2,500
2,600
2,700
2,800
2,900
3,000
3,100
oct-17 feb-18 jun-18 oct-18 feb-19 jun-19
PM50 PM200
21,500
22,500
23,500
24,500
25,500
26,500
27,500
28,500
oct-17 feb-18 jun-18 oct-18 feb-19 jun-19
PM50
PM200
13
DEUDA CORPORATIVA: Se vuelve a formar el
pipeline en agosto tras sequía por periodo
vacacional
Noticias Corporativas, de Calificación y de
Asamblea. (i) Moody's subió las calificaciones de
HSBC México a ‘A3/Aaa.mx’ desde ‘Baa1/Aa1.mx
y cambió la perspectiva a Negativa; (ii) Televisa
acordó vender su participación accionaria en Ocesa a
Live Nation Entertainment, quien adquirió el 51%
de las acciones del negocio de entretenimiento en
vivo de CIE; (iii) HR Ratings ratificó la calificación
de ‘HR AAA’ con Perspectiva Estable y ‘HR+1’
para Banorte; (iv) S&P Global Ratings confirmó las
calificaciones de LP en ‘mxA’ y de CP en ‘mxA-1’
de Operadora de Servicios Mega; la perspectiva se
mantiene Negativa.
Resumen de mercado LP. Esta semana no se
llevaron a cabo subastas en el mercado de deuda de
largo plazo, manteniendo el monto emitido del mes
en $500mdp. Esta desaceleración en el ritmo de
colocaciones observada en el mes de julio puede
explicarse principalmente por el periodo vacacional
dado que el pipeline vuelve a formarse para la
segunda quincena de agosto. Para la siguiente
semana se espera una colocación por parte de NR
Finance México por un monto de $1,500mdp
(máximo $2,500mdp). Por parte del mercado
bancario, esta semana se subastaron $12,500mdp a
través de la colocación de dos bonos de Nacional
Financiera, y la reapertura de dos bonos de
Scotiabank.
Resumen de mercado CP. El monto en circulación
del mercado de deuda corporativa de corto plazo al
cierre de la semana ascendió a $47,301mdp,
incluyendo las colocaciones de la semana por
$5,485mdp. Los participantes con mayor
contribución fueron Volkswagen Leasing con
$1,100mdp, GM Financial de México con $600mdp
y Daimler México con $500mdp.
Para la semana del 29 de julio al 2 de agosto de 2019
esperamos vencimientos por $4,563mdp en el
mercado de deuda de corto plazo.
Monto emitido mensual, CP $mdp
Fuente: Banorte con información de la BMV y Valmer.
Emisión: NRF 19. Es la tercera emisión al amparo
del programa de CBs autorizado por la CNBV por
hasta $13,000mdp, la cual se emitirá por un monto
objetivo de $1,500mdp y máximo de $2,500mdp. El
bono contará con un plazo de 1,092 días
(aproximadamente 3 años), pagando una tasa
flotante referenciada a la TIIE 28 más una sobretasa.
NRF 19 amortizará en un solo pago al vencimiento y
cuenta con la garantía incondicional e irrevocable
otorgada por su casa matriz (NMAC). La emisión
cuenta con las más altas calificaciones en escala
nacional (‘AAA’) por parte de S&P y Moody´s.
NRF 19 (TIIE 28) - Relative Value AxV vs. Spread (%)
Fuente: Banorte con información de la BMV y Valmer. La Calidad Crediticia se refiere al cualitativo otorgado por las agencias calificadoras correspondiente al nivel de calificación del instrumento. Viñetas Grises: ‘Quirografarios AAA’; Viñetas Negras: NRF
8,54
8
15,5
20
17,8
77
14,0
41 20
,276
14,3
03
14,5
08
19,6
68
13,9
38
14,1
02
15,0
24
9,59
1 14,2
66
18,2
66
16,7
91
11,4
56
22,9
48
19,3
50
20,0
65
0
10,000
20,000
30,000
ene
feb
mar
abr
may jun jul
ago
sep
oct
no
v
dic
2018 2019
NRF 19 91NRF17
91NRF18
0.0
0.2
0.4
0.6
0.8
1.0
- 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0
14
Nota Especial: Perspectiva Económica
Mundial del FMI – La economía global se
sigue desacelerando
El Fondo Monetario Internacional (FMI) actualizó su documento
Perspectiva Económica Mundial
El FMI revisó a la baja el crecimiento global de 3.3% a 3.2% para 2019
mientras que ajustó también a la baja su estimado para el 2020 de 3.6%
a 3.5%
A su interior, destaca la revisión al alza del crecimiento de EE.UU para
el 2019, mientras que el avance esperado en Alemania se ajustó a la
baja este año
Para economías emergentes, la previsión se revisó de 4.4% a 4.1% en
2019. Destaca un ajuste a la baja en el crecimiento esperado en la
economía de China y fuertes recortes en el estimado de crecimiento
para este año en el caso de México y Brasil
El FMI considera que los riesgos siguen siendo a la baja
El Fondo Monetario Internacional (FMI) publicó esta semana su reporte sobre la
Perspectiva Económica Mundial. En él, la institución financiera internacional
espera un crecimiento mundial de 3.2% para este año, por debajo del estimado
publicado en abril de 3.3%. El FMI destacó que el crecimiento global fue débil
en la primera mitad del año, en un entorno de tensiones comerciales y
tecnológicas entre Estados Unidos y China e incertidumbre en torno al Brexit.
Explicaron que si bien hubo sorpresas positivas en las economías avanzadas, el
crecimiento económico en los mercados emergentes fue más débil de lo
esperado. Sin embargo, a pesar de las sorpresas positivas en algunos países,
consideran que los datos muestran un escenario de debilidad principalmente en
la inversión global. Destacaron que en línea con la fragilidad de la demanda, la
inflación subyacente en las economías avanzadas se ha ubicado por abajo del
objetivo.
El FMI explicó que las políticas que se han llevado a cabo han tenido un
impacto muy importante en el sentimiento de los mercados y en la confianza de
los negocios. Dijeron que si bien la extensión del Brexit hasta fínales de octubre
tuvo inicialmente un impacto positivo, el escalamiento de las tensiones
comerciales en mayo, el temor de la interrupción de las cadenas productivas en
el sector tecnológico y las tensiones geopolíticas afectaron la confianza de los
mercados. No obstante, piensan que el sentimiento ha mejorado en cierta
medida, ante las recientes comunicaciones de los bancos centrales que apuntan a
mayor estímulo monetario.
Katia Goya Economista Senior, Global [email protected]
15
Katia Goya (55) 1670 1821 [email protected]
Para el 2020 esperan un mayor avance de la
economía global respecto al estimado para este
año…
El estimado de crecimiento de la economía global
para el próximo año también se revisó a la baja
respecto a la proyección que se tenía en abril de
3.6% a 3.5%. Sin embargo, su expectativa implica
una modesta aceleración respecto al avance que
estiman para este año. El FMI explicó que esta
expectativa se basa en cuatro supuestos: (1) El
sentimiento en los mercados financieros apoya el
crecimiento; (2) se siguen desvaneciendo los frenos
temporales, especialmente en la Eurozona; (3) se
estabilizan las economías de mercados emergentes
que están en crisis; (4) no se dan colapsos en otras
economías.
Los riesgos a la baja se han intensificado desde la
actualización a su reporte sobre la Perspectiva
Económica Mundial en abril...
Explicaron que los riesgos principales son:
(1) Un escalamiento de las tensiones comerciales y
tecnológicas. El FMI dijo que a pesar de la
tranquilidad que generó la tregua comercial entre
EE.UU. y China tras la reunión de los
mandatarios de ambos países en la Cumbre del
G-20, los riesgos se mantienen ante la
posibilidad de arduas negociaciones. Hablaron
de los riesgos de nuevos aranceles entre China y
Estados Unidos, aranceles por parte de EE.UU.
en el sector automotriz y un Brexit sin acuerdo.
(2) Posibilidad de un episodio de aversión al riesgo.
Destacaron que algunos eventos podrían cambiar
el sentimiento sobre el riesgo, mencionando un
escalamiento de las tensiones comerciales,
incertidumbre con respecto a las políticas
fiscales; deterioro del perfil de deuda en algunos
países con altos niveles de deuda; un
escalamiento de las crisis en algunos países y
una desaceleración más pronunciada de la
economía de China.
(3) Presiones a la baja en la inflación. Explicaron
que el menor crecimiento global y la baja en la
inflación subyacente en las economías avanzadas
y emergentes ha revivido el riesgo de escenarios
deflacionarios.
(4) Cambios climáticos y riesgos políticos.
Destacaron las tensiones en el Golfo Pérsico.
La prioridad es llevar a cabo políticas
macroeconómicas adecuadamente calibradas…
Explicaron que lo más importante es reducir las
tensiones comerciales y tecnológicas y resolver la
incertidumbre sobre los cambios de largo plazo a los
acuerdos comerciales existentes, lo que incluye
aquellos entre el Reino Unido y la Unión Europea, y
entre Canadá, Estados Unidos y México. Asimismo,
hablaron específicamente de no poner aranceles para
tratar de corregir desbalances en la balanza
comercial entre dos países.
Ligera revisión al alza en el estimado de
crecimiento de las economías avanzadas en el
2019…
El FMI espera ahora un crecimiento de 1.9% para
este tipo de economías en 2019 desde 1.8% previo,
mientras que el estimado para el año que entra se
mantuvo en 1.7%. Para EE.UU., el pronóstico para
este año se revisó al alza de manera importante de
2.3% a 2.6%, mientras que para 2020 se mantuvo en
1.9% anual. La revisión este año se debió
principalmente a que el crecimiento en 1T19 fue
mayor a lo esperado, pero esperan menor dinamismo
en lo que resta del año. Para la Eurozona, la
proyección de crecimiento de este año se mantuvo
en 1.3%, a pesar de una ligera revisión a la baja en el
caso de Alemania, debido a que la expectativa para
otros países como es el caso de España se revisó al
alza. Por su parte el estimado de crecimiento para la
Eurozona en el 2020 se ajustó ligeramente a la baja
de 1.7% a 1.6%.
Ajustes a la baja en los estimados de crecimiento
de economías emergentes…
La proyección de crecimiento para los próximos dos
años en economías emergentes se revisó fuertemente
a la baja (de 4.4% a 4.1% para 2019 y de 4.8% a
4.7% para 2020). A su interior, se observan
revisiones marginales a la baja para el crecimiento
en China de 6.3% a 6.2% para este año y de 6.1% a
6.0% para el 2020. Por su parte, destaca el fuerte
ajuste a la baja en el pronóstico de crecimiento de
Brasil para este año de 2.1% a 0.8%.
16
Katia Goya (55) 1670 1821 [email protected]
El FMI destacó el deterioro en el sentimiento debido
a que se mantiene la incertidumbre sobre la
aprobación de la reforma de pensiones y otras
reformas estructurales. Mientras tanto, la proyección
de crecimiento de México para este año también se
ajustó a la baja de 1.6% a 0.9%, dada la debilidad de
la inversión y la desaceleración del consumo, en un
entorno de incertidumbre sobre las políticas y caída
en la confianza.
Estimados de crecimiento de la economía global del FMI % anual
2018
Proyecciones jul. 19 Proyecciones abr. 19 Diferencia
2019 2020 2019 2020 2019 2020
Global 3.6 3.2 3.5 3.3 3.6 -0.1 -0.1
Economías Avanzadas 2.2 1.9 1.7 1.8 1.7 0.1 0.0
Estados Unidos 2.9 2.6 1.9 2.3 1.9 0.3 0.0
Eurozona 1.8 1.3 1.6 1.3 1.5 0.0 0.1
Alemania 1.5 0.7 1.7 0.8 1.4 -0.1 0.3
Francia 1.5 1.3 1.4 1.3 1.4 0.0 0.0
Italia 0.9 0.1 0.8 0.1 0.9 0.0 -0.1
Reino Unido 1.4 1.3 1.4 1.2 1.4 0.1 0.0
Japón 0.8 0.9 0.4 1.0 0.5 -0.1 -0.1
Mercados Emergentes 4.5 4.1 4.7 4.4 4.8 -0.3 -0.1
China 6.6 6.2 6.0 6.3 6.1 -0.1 -0.1
Brasil 1.1 0.8 2.4 2.1 2.5 -1.3 -0.1
México 2.0 0.9 1.9 1.6 1.9 -0.7 0.0
Fuente: FMI
17
Esta página fue dejada en blanco intencionalmente
18
México
Esperamos el PIB del 2T19 con una contracción de 0.5% anual y de
–0.2% respecto al trimestre anterior
Consideramos que la inflación de la 1ª quincena de julio sugiere la
posibilidad de converger más rápido al objetivo de Banxico
La balanza comercial de junio mostró una debilidad generalizada, con
nuestra mayor preocupación en el panorama para la inversión
El próximo miércoles el INEGI publicará la primera estimación del PIB del
2T19, para el cual anticipamos una baja de 0.5% anual, significativamente
menor al avance de 1.2% del primer trimestre. Cabe señalar que lo anterior
estaría explicado en buena parte por un efecto de base negativo debido al
periodo vacacional de Semana Santa. No obstante, implicaría una expansión de
0.4% anual en la primera mitad del año (1S18: 1.9%), lo que ayuda a corregir
por dicha distorsión. Con cifras ajustadas, el trimestre presentaría una caída de
0.2% t/t, hilando dos trimestres consecutivos en contracción.
Como mencionamos en nuestra revisión para el PIB del 2019 (para detalles ver:
“México – Actividad económica se desacelera más de lo anticipado” <aquí>), la
actividad industrial ha sido impactada por varios choques externos, pasando
desde bloqueos en vías férreas hasta la suspensión de varias obras de
construcción en la Ciudad de México. Sobre esto, la primera señal significativa
se observó en mayo, cuando este último componente cayó 9.8%, tendencia que
esperamos que continúe en los próximos meses, aunque a una tasa ligeramente
menos negativa. Adicionalmente, la minería continuará restando dinamismo,
recordando que la extracción de petróleo y gas cayó 9.7% en abril y mayo, con
este desempeño probablemente continuando hasta el cierre del año. En cuanto a
las manufacturas, las cifras hasta ahora todavía muestran algo de fortaleza
aunque se han desacelerado, con una expansión acumulada en lo que va del
trimestre de 0.1% (recordando el efecto de base, el cual tiene un impacto
adicional en este rubro). Indicadores más oportunos, tales como las
exportaciones manufactureras y producción de autos, muestran una perspectiva
negativa para junio, consistente con el PMI del IMEF que sugiere que el sector
se contrajo aún más en el mes. Considerando todo esto, esperamos que la
actividad industrial retroceda 2.9% en el 2T19 (-0.5% t/t).
En servicios, las señales han sido mixtas. Las ventas al menudeo han mostrado
fortaleza, creciendo 3.0% en lo que va del trimestre. Sin embargo, la balanza
comercial de junio fue débil, con las importaciones de bienes de consumo no
petroleras cayendo 5.7%, su peor nivel en el año. Mientras tanto, los datos de la
ANTAD y AMIA también se debilitaron. En cuanto al subsector de transporte
esperamos un comportamiento más moderado, en línea con la desaceleración
manufacturera. Finalmente, las actividades gubernamentales continuarían
restando dinamismo dado que el gasto se contrajo nuevamente en el trimestre,
además de estar afectado por otras medidas de austeridad. En el agregado los
servicios avanzarían de 0.4% (+0.2% t/t).
Considerando que el IGAE retrocedió 0.9% en promedio en abril y mayo, este
pronóstico del PIB implicaría un avance nulo en junio. Esto estaría apoyado por
una aceleración en los servicios (1.1% en el mes) pero una disminución de 2.9%
en la industria. Finalmente, las actividades primarias crecerían 3.2% en el mes.
Juan Carlos Alderete, CFA Economista Senior, México [email protected]
Francisco Flores Economista, México [email protected]
19
Juan Carlos Alderete, CFA [email protected] Francisco Flores (55) 1670 2957 [email protected]
Inflación de la 1ª quincena de julio sugiere una
posible convergencia más rápido de lo anticipado
al objetivo de Banxico
El miércoles pasado la inflación de la 1ª quincena de
julio se ubicó en 0.27% 2s/2s, en línea con el
consenso, con la subyacente en 0.17%. En términos
anuales, la general bajó a 3.84% desde 3.95%, su
nivel más bajo desde diciembre de 2016, justo antes
de la liberalización de los precios de la gasolina y el
tercer dato al hilo dentro del rango de variabilidad de
Banxico. La inflación subyacente cayó 4pb a 3.81%.
Considerando la dinámica reciente, mantenemos
nuestro estimado para el cierre del año en 3.5%,
aunque reconocemos mayores riesgos a la baja,
mismos que se han incrementado en las últimas
quincenas. En particular, creemos que la inflación
subyacente está comenzando a mostrar señales de
moderación ante una menor actividad económica. Es
en este contexto en que mantenemos nuestro
estimado de que Banxico recortará la tasa de
referencia en 25pb a 8.00% en noviembre. No
obstante, creemos que las condiciones, tanto externas
como internas, apoyan con más fuerza la posibilidad
de que una baja antes de lo que estimamos.
En el frente global, lo más relevante es el sesgo más
acomodaticio de los bancos centrales tanto en
avanzados como emergentes, destacando al Fed.
Esperamos que este último reduzca la tasa de
referencia 25pb la próxima semana, con una mayor
probabilidad de un tono aún más dovish conforme se
debilita la economía global. A nivel local vemos dos
catalizadores. Primero, la actividad se ha debilitado
más de lo esperado, llevándonos a reducir nuestra
expectativa de crecimiento para 2019 de 1.5% a
0.8%. En segundo, creemos que la dinámica reciente
de inflación ha resultado mejor a lo esperado por el
banco central, convergiendo de manera más rápida a
la anticipada, recordando que esperan que suceda en
el 2T20 –de acuerdo al último Informe Trimestral–.
En este contexto, creemos que el único obstáculo
para el inicio del ciclo de bajas son los riesgos
latentes para la estabilidad financiera, en particular
los expresados por la Junta de Gobierno en torno a la
calificación crediticia del soberano así como de
Pemex, en conjunto con tensiones comerciales con
EE.UU. –especialmente la ratificación del T-MEC–.
Debilidad generalizada en la balanza comercial
de junio, en particular para la inversión
El viernes se publicó la balanza comercial de junio,
misma que mostró un superávit de 2,561mdd, mayor
a nuestro pronóstico y el consenso. Este fue el quinto
mes consecutivo con un superávit y un nuevo
máximo histórico. Como resultado, el saldo de la
balanza comercial en lo que va del año es de
US$3,145.3 millones, significativamente mayor al
déficit de US$4,468.8 millones el mismo periodo del
año pasado. Las exportaciones crecieron 1.2% anual
mientras que las importaciones se contrajeron 7.8%
tras haber avanzado solo 0.1% en mayo. En este
sentido, el sector externo probablemente otorgó
mayor soporte al PIB en el 2T19 relativo al trimestre
previo. Con cifras ajustadas por estacionalidad, la
debilidad fue generalizada. En específico, las
exportaciones cayeron 3.8% m/m, contrayéndose por
primera vez en dos meses y con las petroleras
(-14.4%) y no petroleras (-3.1%) a la baja. A pesar
de esto, la debilidad en las importaciones fue mayor
al caer 4.8%,
En nuestra opinión, el reporte sugiere un débil cierre
de trimestre para la actividad económica. Las
manufacturas continúan creciendo a tasa anual en un
difícil entorno global. Sin embargo, respecto al mes
previo si aluden a una desaceleración de la demanda
externa. Cabe resaltar que el índice PMI
manufacturero de EE.UU. cayó nuevamente en julio
y se encuentra en mínimos post-crisis. Creemos que
de persistir esta debilidad en nuestro vecino del
norte, la relativa fortaleza del sector manufacturero
en México podría estar comprometida.
Adicionalmente, el desempeño de las importaciones
de bienes de consumo no petrolero y de bienes de
capital sigue aludiendo a mayor debilidad de la
demanda interna. En este sentido, la confianza
empresarial se mantiene contenida de acuerdo con
las cifras de junio, cayendo en todos los sectores
respecto al mes anterior. En nuestra opinión, lo más
preocupante es el panorama para la inversión a la luz
de la contracción en importaciones de bienes de
capital, en un contexto en el que recientemente
revisamos nuevamente a la baja nuestra perspectiva
para todo el año de este componente de la demanda
agregada al esperar una contracción de 2.6% anual.
20
Estados Unidos
Esperamos un recorte de 25pb en la tasa de Fed funds en la
reunión del FOMC del 31 de julio
El PIB creció 2.1% en 2T19, impulsado por el consumo y el gasto
del gobierno
La Cámara de Representantes aprobó la suspensión del techo de
endeudamiento y el presupuesto para los próximos dos años
La atención de la semana estará centrada en la decisión del FOMC el 31 de
julio. Si bien las cifras económicas muestran un escenario de crecimiento
relativamente sólido, la inflación se ha moderado y las expectativas de inflación
han bajado a lo que se suman los recientes comentarios de miembros del Fed
con un tono claramente dovish, lo que consideramos apunta a que es
prácticamente un hecho que habrá un recorte en la tasa de referencia. La
pregunta ahora es la magnitud de dicho recorte. En nuestra opinión, se trata de
un recorte preventivo, por lo que esperamos una baja de 25pb, que ubicará el
rango de la tasa de Fed funds en 2.00-2.25%. Sin embargo, los mercados ven
probabilidad de un recorte más agresivo y la curva de rendimientos sigue
invertida con el diferencial entre la tasa de 10 años y la de 3 meses en -4pb,
después de haber tocado niveles de -25pb hace unas semanas.
En nuestra opinión, el recorte será preventivo ante los bajos niveles de inflación,
en un entorno global complejo, donde predomina la incertidumbre
especialmente en lo relacionado con las tensiones comerciales. En este
escenario, cabe destacar que si bien el PIB de EE.UU. creció a un ritmo de 3.1%
trimestral anualizado en 1T19, el impulso provino de una acumulación de
inventarios y de las exportaciones netas, mientras que el consumo y la inversión
se desaceleraron. Si bien el consumo, mostró un fuerte repunte en 2T19 la
inversión se contrajo, en tanto la acumulación de inventarios y las exportaciones
netas se dieron la vuelta y contribuyeron de manera negativa al crecimiento del
PIB en el segundo trimestre.
El recorte en la tasa en la reunión de julio dejará en claro que todas las
reuniones del FOMC son “vivas”, a diferencia de años previos donde los
movimientos en tasas se llevaron a cabo en aquellas reuniones que venían
acompañadas de actualización del marco macroeconómico y del dot plot. En
esta ocasión, no habrá actualización ni del marco macroeconómico ni del dot
plot. Sin embargo, cabe recordar que desde principios de este año, todas las
conferencias vienen acompañadas de conferencia de prensa por parte del
presidente del Fed, lo que se explicó daría mayor flexibilidad al FOMC.
Esperamos un comunicado dovish que deje abierta la puerta a un nuevo recorte
en la tasa en los próximos meses y consideramos que para las próximas acciones
del Fed, será importante si la decisión de bajar la tasa este 31 de julio es o no
unánime.
Katia Goya Economista Senior, Global [email protected]
21
Katia Goya (55) 1670 1821 [email protected]
El PIB creció 2.1% en 2T19, impulsado por el
consumo y el gasto público…
La cifra resultó ligeramente por arriba de lo estimado,
pero por abajo del avance de 3.1% reportado en 1T19.
Cabe mencionar que la serie del PIB se revisó desde
el 2014 hasta el primer trimestre del 2019. En el caso
del PIB de 1T19, la tasa de crecimiento trimestral
anualizada se mantuvo sin cambios en 3.1%, sin
embargo si hubo modificaciones en la composición
del avance. Por su parte, el PIB en el segundo
trimestre del año estuvo principalmente impulsado
por un fuerte repunte del consumo que pasó de un
crecimiento trimestral anualizado de 1.1% en 1T19 a
4.3% y por el gasto del gobierno que creció a una tasa
de 5.0% en 2T19 desde 2.9% el trimestre previo. En
tanto, la inversión fija mostró debilidad reportando
una caída de 0.8%, destacando la fuerte contracción
de la inversión en estructuras, en tanto la inversión
residencial cumplió seis trimestres consecutivos de
contracción. Por su parte, las exportaciones netas y la
acumulación de inventarios que en 1T19
contribuyeron con 1.26pp al avance del PIB, ahora
restaron 1.51pp.
A pesar del repunte en el consumo, destacamos que al
igual que en 1T19, el análisis del reporte del PIB
muestra señales de debilidad. En el caso del
crecimiento en el primer trimestre del año, el avance
del PIB se debió principalmente a la acumulación de
inventarios y a las exportaciones netas que en 2T19 se
dieron la vuelta y restaron al crecimiento más de lo
que sumaron en el primer trimestre del año. Por su
parte, si bien el repunte en el consumo es muy
positivo, destacamos la contracción de la inversión
fija por primera vez desde 4T15. Hacia adelante,
esperamos que el complejo entorno global siga
presionando a la baja la contribución de las
exportaciones netas, en tanto, estimamos que la
inversión también permanecerá débil. En este
contexto, esperamos que el PIB avance a una tasa por
debajo de 2% en los próximos trimestres. Por su
parte, en lo que se refiere a la inflación, el deflactor
subyacente del gasto en consumo (Core PCE), mostró
una variación de 1.8% trimestral desde 1.1%, el
trimestre previo. A pesar del repunte, seguimos
viendo un escenario sin presiones en precios.
La Cámara de Representantes aprobó la
suspensión del techo de endeudamiento y el
presupuesto para los próximos dos años…
La Cámara de Representantes llegó a un acuerdo
para suspender el techo de endeudamiento y
acordaron también un presupuesto para los
próximos dos años que eleva los límites al gasto por
320 mil millones de dólares. El acuerdo ahora tiene
que ser aprobado por el Senado, quien lo votará
muy probablemente la próxima semana, para luego
pasar por la firma del presidente Trump. Cabe
recordar que la suspensión del techo de
endeudamiento evita caer en un escenario de
default, mientras que la aprobación del presupuesto
evita un shutdown de las operaciones del gobierno.
El presupuesto que se propone permitirá no sólo
mayor gasto en el tema militar, sino también en
programas que no están relacionados con defensa.
Sin embargo, una parte polémica del acuerdo es que
permitirá desviar fondos de programas militares
para la construcción del muro en la frontera con
México. En el acuerdo se propone incrementar el
gasto discrecional a 1.37 billones de dólares en el
año fiscal que inicia el 1 de octubre, por arriba de
los 1.32 billones de este año. De este monto, el
gasto militar podrá alcanzar niveles máximos de
738 mil millones de dólares desde 716 mil millones
este año. Por su parte, el máximo para el gasto en
temas no relacionados con defensa será de 632 mil
millones.
A pesar de que el acuerdo fue bien recibido, hay
voces de preocupación debido al crecimiento de la
deuda que alcanza niveles de 22.4 billones de
dólares, desde 19 billones cuando el presidente
Trump asumió el cargo. Mientras que el déficit
fiscal podría superar el billón de dólares este año
desde niveles de 587 mil millones en el 2016. Al
aprobar aumentos en el gasto se deja de lado el
acuerdo del 2011 que se diseñó para restringir el
gasto por los siguientes 10 años. De aprobarse el
acuerdo, el tema del techo de endeudamiento y del
presupuesto, se estarían brincando el proceso
electoral del próximo noviembre del 2020, dejando
de ser un tema de distracción en el proceso.
22
Eurozona y Reino Unido
El ECB prepara al mercado para un paquete de estímulo monetario
Boris Johnson es el nuevo primer ministro del Reino Unido
En su reunión de política monetaria, el ECB puso sobre la mesa todas las
posibles opciones para implementar un mayor estímulo monetario. (1) Por un
lado hizo un cambio en el forward guidance y hablaron de reforzar el forward
guidance; (2) dijeron que estarán examinando el tamaño y la composición de
potenciales nuevas compras de activos (QE); y (3) mantuvieron el programa de
reinversiones sin cambios.
El ECB mantuvo sin cambios las tasas de referencia en esta reunión. Esto
implica que la tasa de refinanciamiento, la tasa marginal de crédito y la de
depósitos se mantienen en 0%, 0.25% y -0.4%, respectivamente. Sin embargo,
la autoridad monetaria hizo un cambio al forward guidance y dijeron que
esperan que las tasas se mantengan en los niveles actuales o por abajo al menos
hasta la primera mitad del 2020. El cambio respecto al comunicado previo es
que se incluyeron las palabras “o por abajo”. Consideramos que esto es la
antesala de un recorte en tasas en la próxima reunión de política monetaria el 12
de septiembre, donde esperamos que lleven la tasa de depósitos de -0.4% actual
a -0.5%. El ECB habló también de evaluar un tiered rate system, en un entorno
de tasas de interés negativas y con el fin de mitigar su impacto. En la
conferencia de prensa, Draghi destacó que hasta ahora no ha habido un impacto
significativo de las tasas de interés negativas sobre los bancos, pero que
cualquier recorte en tasas vendrá acompañado de medidas para mitigar un
posible impacto.
Por su parte, el ECB también destacó que estarán examinando el tamaño y
composición de potenciales nuevas compras de activos, es decir, la reinstalación
del QE. Cabe recordar que dicho programa finalizó en diciembre del 2018. En
este tema, destacamos que se ha hablado mucho de que ya no hay activos que el
ECB pueda comprar, por lo que uno de los primeros pasos parece ser el
relajamiento de algunas de las restricciones de este programa. Adicionalmente,
el programa de reinversiones se mantuvo sin cambios.
Draghi explicó que esperan una desaceleración de la actividad económica en
2T19 y 3T19, destacando la fragilidad del sector manufacturero y dijo que las
cosas se están poniendo peor. Habló del impacto negativo de las tensiones
comerciales y de las mayores probabilidades de un Brexit sin acuerdo. En este
contexto consideramos que es un hecho que se implementarán medidas de
estímulo, la pregunta es si se anunciará un paquete de medidas en la próxima
reunión de política monetaria del ECB el 12 de septiembre o si se irá haciendo
de forma paulatina. Nosotros esperamos que en dicha reunión, donde se
actualizará el marco macroeconómico del banco central, se anuncie un recorte
en la tasa de depósitos y vemos altas probabilidades de que también se anuncie
la reinstalación del QE, con compras mensuales de alrededor de 50 mil millones
de euros.
Katia Goya Economista Senior, Global [email protected]
23
Katia Goya (55) 1670 1821 [email protected]
30-jul
4:00 AM Eurozona: Confianza económica, jul
4:00 AM Eurozona: Confianza del consumidor, jul (F)
6:00 AM Reino Unido: GfK confianza del consumidor, jul
7:00 AM Alemania: Precios al consumidor, jul (P)
31-jul
4:00 AM Eurozona: Tasa de desempleo, jun
4:00 AM Eurozona: Producto Interno Bruto, 2T19 (P)
4:00 AM Eurozona: Precios al consumidor, jul
1-ago
2:55 AM Alemania: PMI manufacturero, jul (F)
3:00 AM Eurozona: PMI manufacturero, jul (F)
3:30 AM Reino Unido: PMI manufacturero, jul
6:00 AM Reino Unido: Decisión de política monetaria (BoE)
6:00 AM Reino Unido: Informe trimestral de inflación (BoE)
2-ago 4:00 AM Eurozona: Ventas al menudeo, jun
Boris Johnson es el nuevo primer ministro del
Reino Unido…
Con 66% de los votos, Boris Johnson ganó el
liderazgo del Partido Conservador y es el nuevo
primer ministro del Reino Unido. Tras la renuncia de
varios ministros que dijeron que no podrían trabajar
con él y que han amenazado con unirse a la
oposición con el fin de evitar un Brexit sin acuerdo,
Johnson hizo el nombramiento de los principales
miembros de su gabinete. Dominic Raab, un
euroescéptico, ha sido nombrado ministro de
Relaciones Exteriores, Sajid Javid será el ministro
del Tesoro y Priti Patel estará encargada de la
Secretaria de Asuntos Internos. En su primer
discurso como primer ministro reafirmó que habrá
Brexit el 31 de octubre sin pretextos, pero también
parece haber dejado la puerta abierta para un proceso
de elecciones generales.
Johnson ha defendido la salida del Reino Unido del
bloque el 31 de octubre, aunque tenga que ser sin un
acuerdo con la Unión Europea. El nuevo primer
ministro había hablado de la posibilidad de llevar a
cabo el proceso cuando el Parlamento no estuviera
en sesiones. En un intento por evitar que eso ocurra,
hace unos días, tanto la Cámara de los Lores como la
Cámara de los Comunes, votaron sobre una
enmienda para garantizar que el Parlamento estará
en funciones en las semanas previas al 31 de
octubre.
Ahora Johnson tiene los próximos meses para poder
llegar a un acuerdo con la Unión Europea y el tema
de controversia sigue siendo el mismo que no ha
permitido llegar a un acuerdo desde hace muchos
meses y que tiene que ver con la frontera con Irlanda
del Norte. La salvaguarda que contempla el acuerdo
pretende actuar como un seguro para evitar una
frontera dura y daría a Irlanda del Norte acceso
continuo al mercado único. Boris Johnson busca
eliminar esta salvaguarda, mientras que la UE se ha
negado rotundamente a eliminarla. Tras el triunfo de
Johnson, Michel Barnier, el negociador del Brexit
por parte de la Unión Europea, ha dicho que la
petición del nuevo primer ministro de eliminar la
salvaguarda es inaceptable.
Cabe recordar que desde hace ya varios meses, el
Banco de Inglaterra advirtió que bajo un Brexit sin
acuerdo, la economía caería 8% en un año en el peor
escenario, la libra esterlina se depreciaría 25% frente
al dólar, la tasa de desempleo subiría a 7.5%, la
inflación se aceleraría a 6.5% y la tasa de referencia
del BoE subiría a 5.5%. La próxima reunión de
política monetaria del BoE es el 1 de agosto, donde
se actualizará el marco macroeconómico. Esperamos
que en dicha reunión no haya cambio en tasas, pero
si podríamos ver una postura un poco más clara por
parte del banco central en cuanto a lo que esperan
del proceso del Brexit hacia adelante.
Además del tema del Brexit, Boris Johnson enfrenta
un complejo entorno político en su país. Por un lado,
dentro de su partido hay fuerzas que no apoyan la
salida del Brexit con o sin acuerdo. Asimismo, los
Conservadores tienen tan sólo una ligera mayoría en
el Parlamento, lo que dificultará pasar sus
propuestas. Asimismo, está el tema de las tensiones
con Irán, después de que este país capturara un
buque británico en represalia por una acción similar
por parte del Reino Unido.
El escenario hacia adelante es muy incierto y no se
puede descartar un proceso de elecciones generales o
un segundo referéndum. Sin embargo, por ahora, el
proceso del Brexit está en manos de Boris Johnson,
lo que dada su postura, incrementa las
probabilidades de una salida del bloque sin acuerdo.
En este contexto, esperamos incertidumbre hacia
adelante.
24
Nota Especial: Expectativas de tasas, divisas y
commodities para el 3T19
Coyuntura
Los mercados financieros internacionales observaron ganancias importantes en
el 1S19 a pesar de vientos en contra para la economía global. No obstante
índices accionarios en máximos y tasas de interés disminuyendo a niveles no
observados desde 2016, los inversionistas se han tornado cautelosos de las
valuaciones actuales así como de los riesgos asociados a desaceleración y
dinámica geopolítica. El mundo enfrenta una moderación mayor a la prevista
por organismos multilaterales, bancos centrales, instituciones financieras y
básicamente cualquier inversionista. Bajo esta nueva realidad, los bancos
centrales liderados por el Fed se han tornado más dovish y apuestan por una
respuesta de política oportuna. Como resultado, los participantes del mercado
esperan lasitud monetaria hacia delante para compensar las actuales
condiciones económicas. Bancos centrales de Australia, India, Rusia y Chile
han recortado tasas, y esperamos que el Fed siga 31 de julio. Los riesgos
geopolíticos han comenzado a ceder, pero todavía permanecen temores sobre
la agenda proteccionista de Trump. México enfrentará un escenario retador,
ante choques adversos del panorama global, combinado con una significativa
desaceleración y advertencia de calificadoras sobre Pemex y su efecto en
cuentas fiscales
Renta Fija
México experimentó ganancias y un aplanamiento de la curva en el 2T19. Los
bonos locales continuarán beneficiándose de un carry atractivo respecto al
resto de emergentes combinado con un panorama de bancos centrales más
dovish
Sin embargo, también permanecemos cautelosos de la valuación de la prima
de riesgo idiosincrático. Esto sugiere una postura larga pero con estrategias
más activas en diversos nodos de la curva
Tipo de cambio
Vemos una segunda mitad de 2019 para el USD/MXN definida por el
equilibrio la tasa de Banxico y la prima de riesgo local. Ajustamos ligeramente
nuestra trayectoria reafirmando 20.30 para fin de 2019 y 21.30 para 2020
Favorecemos tácticos de corto plazo largos en USD al validarse nuestra tesis
sobre poco espacio de apreciación adicional al operar debajo de 19.00 pesos
Commodities
El 1S19 finalizó con un balance positivo para materias primas (GSCI +13.6%
y BCOM +3.8%) impulsadas por el buen desempeño en el petróleo a inicios de
año, compensando una dinámica menos favorable en industriales y ganadería
Esperamos precios del Brent ~65 US$/bbl para finales de año. Vemos espacio
para que el oro extienda su fortalecimiento hacia 1,470 US$/oz t, mientras que
una perspectiva comercial más positiva pudiera limitar pérdidas en básicos
Gabriel Casillas Director General Adjunto Análisis Económico y Bursátil [email protected]
Alejandro Padilla Director de Estrategia Renta Fija y Tipo de Cambio [email protected]
Santiago Leal Subdirector de Estrategia Tipo de Cambio [email protected]
Leslie Orozco Gerente de Estrategia Renta Fija y Tipo de Cambio [email protected]
25
Gabriel Casillas (55) 4433 4695 [email protected] Alejandro Padilla [email protected]
Santiago Leal [email protected] Leslie Orozco [email protected]
Renta Fija
México experimentó fuertes ganancias y un
aplanamiento de la curva en 2T19 ante: (1) Un Fed
más dovish acompañado de expectativas de mayor
estímulo monetario en el mundo lo cual ha
comenzado a influir en algunos miembros de la
Junta de Gobierno de Banxico (e.g. Gerardo
Esquivel), (2) mayor tolerancia al riesgo de los
inversionistas ante riesgos geopolíticos que han
comenzado a ceder especialmente aquellos sobre
proteccionismo después de la reunión del G20 (más
detalles en nuestra nota “G20 al rescate de la
globalización” <pdf> publicada el 10 de junio de
2019), (3) el estado de la economía global y
mexicana (“México – Actividad económica se
desacelera más de lo anticipado”, <pdf>, publicada
ayer), y (4) contracción en primas inflacionarias ante
una perspectiva más favorable sobre el nivel de
precios para lo que resta del año. Como resultado,
los Bonos M se apreciaron 46pb, los derivados de
TIIE-28 48pb y los Udibonos 53pb. Los
diferenciales de tasa contra EE.UU. se ampliaron
4pb en activos de corto plazo, pero se redujeron
16pb en aquellos de mayor duración.
Los participantes del mercado incrementaron sus
apuestas sobre condiciones monetarias más laxas por
parte de Banxico, con una curva que descontó 49pb
de recortes implícitos este año y 161pb hasta finales
de 2020. A nuestro parecer los bonos mexicanos
continuarán beneficiándose de un carry atractivo
respecto al resto de emergentes combinado con un
panorama de bancos centrales más dovish (i.e. bajas
tasas de interés). Sin embargo, también estamos
cautelosos de la valuación de la prima de riesgo
idiosincrático. Esto sugiere una postura larga pero
con estrategias más activas en diversos nodos de la
curva.
Los Treasuries norteamericanos ganaron 44pb en el
trimestre, con la nota de 10 años pasando de 2.41% a
2.01%, operando en ocasiones debajo del
psicológico del 2.00%. La pendiente de 3 meses vs
10 años se ha invertido desde mediados de mayo,
señalizando una posible recesión técnica en 2021. La
desaceleración económica, un Fed más dovish y
bajas tasas en el G10 ha incrementado la demanda
por Treasuries. Nuestro modelo econométrico
muestra un valor justo actual en 1.95% para la nota
de 10 años, con elevada probabilidad de alcanzar
1.80% este trimestre ante el panorama global.
Pronósticos de tasas
%
Instrumento 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
1T 2T 3T p 4T p 1T p 2T p 3T p 4T p
Tasa de referencia de Banxico
Promedio 3.21 3.02 4.29 6.75 7.64 8.25 8.25 8.25 8.08 7.92 7.67 7.42 7.17
Fin de periodo 3.00 3.25 5.75 7.25 8.25
8.25 8.25 8.25 8.00 7.75 7.50 7.25 7.00
Cetes 28 días
Promedio 3.02 2.98 4.17 6.70 7.64 8.01 8.08 8.15 8.00 7.87 7.62 7.42 7.17
Fin de periodo 2.70 3.00 5.78 7.26 8.06
8.02 8.19 8.15 7.95 7.70 7.45 7.25 7.00
TIIE 28 días
Promedio 3.51 3.32 4.48 7.05 8.00 8.56 8.50 8.45 8.30 8.17 7.92 7.72 7.42
Fin de periodo 3.32 3.56 6.11 7.62 8.59 8.52 8.49 8.45 8.25 8.00 7.75 7.55 7.20
Bono México 10 años
Promedio 6.01 5.96 6.21 7.15 7.93 8.37 7.99 7.57 7.70 7.83 7.90 7.96 8.10
Fin de periodo 5.82 6.25 7.44 7.64 8.63 8.09 7.54 7.60 7.80 7.90 7.90 8.00 8.20
Bono EE.UU. 10 años
Promedio 2.53 2.13 1.84 2.33 2.91 2.65 2.34 1.91 1.88 1.98 2.03 2.08 2.15
Fin de periodo 2.17 2.27 2.44 2.41 2.71 2.41 2.01 1.80 1.95 2.00 2.05 2.10 2.20
Diferencial 10 años México vs. EE.UU.
Promedio 348 383 437 482 502 572 565 566 582 585 587 588 595
Fin de periodo 365 398 500 523 592 568 553 580 585 590 585 590 600
Fuente: Bloomberg y Valmer para cifras observadas, Banorte para pronósticos
P = Pronósticos
26
Gabriel Casillas (55) 4433 4695 [email protected] Alejandro Padilla [email protected]
Santiago Leal [email protected] Leslie Orozco [email protected]
Tipo de Cambio
El USD/MXN finalizó el 1S19 en 19.22 (+2.2% s/s),
básicamente sobre nuestro estimado de 19.25,
acumulando dos trimestres modestamente positivos
y ubicándose como la quinta divisa más fuerte en el
año. Los rangos de operación se han mantenido
marcadamente estrechos, aunque los choques
capturados en mayor volatilidad realizada e implícita
parecieran ser más frecuentes. A pesar de un DXY
aún fuerte respecto al cierre del 2018, el tono del Fed
se ha reflejado en un USD más débil que, pensamos,
mantendrá una tendencia similar en el corto plazo.
Vemos una segunda mitad de 2019 para el MXN
definida por el equilibrio de dos fuerzas opuestas: la
alta tasa de Banxico y la prima de riesgo local. Por
un lado, la posición del banco central ha resultado en
el peso como una de las divisas con mayor atractivo
por carry, incluso al ajustar por volatilidad e incluir
historias distantes como TRY y ARS. Este factor
pudiera diluirse menos de lo que esperábamos a
inicios de año, tomando en cuenta posturas de otros
bancos centrarles en el mundo tornándose más
dovish y maniobras de Banxico que difícilmente
comprimirán significativamente la postura relativa
con el Fed, a pesar del panorama de crecimiento.
Por otro lado, vemos inconsistente el nivel de la
prima de riesgo actualmente embebida en activos
mexicanos respecto a condiciones generales o
idiosincráticas, locales y exteriores, con potencial
desfavorable. Entre ellos destacamos los enfatizados
por calificadoras: finanzas de Pemex, restricciones
fiscales, incertidumbre sobre política interna,
crecimiento y relación con EE.UU.
En paralelo, es relevante el impulso que ha otorgado
al mercado la percepción de respaldo por estímulo
del Fed, la cual pudiera evolucionar hacia mayores
dudas sobre crecimiento y aversión al riesgo. Esta
coyuntura coincide con una prima comercial
relativamente reducida junto a otras amenazas
geopolíticas por lo pronto contenidas que pudieran
encontrar nuevos periodos de estrés al acercarse la
ruta electoral en EE.UU. A pesar de que la
administración norteamericana encuentra al USD
sobrevaluado, su ciclo también jugará una parte
relevante: sin mayores presiones en el corto plazo
pero con tendencia a fortalecerse en fases de mayor
debilidad económica. Realizamos ligeros ajustes a
nuestra trayectoria del USD/MXN aunque
reafirmamos 20.30 para fin de 2019 y 21.30 para
2020. Favorecemos tácticos de corto plazo largos en
USD al validarse nuestra tesis sobre poco espacio de
apreciación adicional al operar debajo de 19.00
pesos.
USD/MXN Pesos por dólar
Pronósticos USD/MXN
Periodo Banorte Previo1 Banorte Nuevo 1 Bloomberg2 Banxico2
1T19 19.20
2T19 19.25
3T19 19.68 19.68 19.38 19.43
4T19 20.30 20.30 19.40 19.78
1T20 20.38 20.38 19.28 19.81
2T20 19.51 19.78 19.20 19.78
3T20 20.22 20.39 -- --
4T20 21.30 21.30 -- -- Fuente: Bloomberg, Banxico, Banorte 1Fin de periodo 2Mediana de la encuesta (último mes del trimestre para encuesta Banxico)
Fuente: Bloomberg, Banorte
19.25
17.50
18.00
18.50
19.00
19.50
20.00
20.50
21.00
21.50
22.00
ene-18 jun-18 dic-18 jun-19 dic-19 jun-20 dic-20
Anterior Actual
19.68
20.30 20.38
19.78
20.39
21.30
19.51
20.22
19.20
27
Gabriel Casillas (55) 4433 4695 [email protected] Alejandro Padilla [email protected]
Santiago Leal [email protected] Leslie Orozco [email protected]
Commodities
Las materias primas concluyeron el 1S19 con una
dinámica positiva. Las pérdidas en industriales y
ganadería del 2T19 fueron compensadas por un rally
en energía a inicios de año. El trimestre cerró con
una pérdida de 2.0% para GSCI1 y de 1.8% para
BCOM2, aunque al 1S19 ganaron 13.6% y 3.8%,
respectivamente.
Tras una fuerte caída en mayo con mercados
afectados por inventarios al alza y nerviosismo sobre
el crecimiento global, el petróleo logró recuperase a
finales de junio ante la expectativa de una extensión
al recorte de producción de la OPEP+ y optimismo
en las relaciones entre China y EE.UU. Similar a
índices de commodities, el crudo mostró una ligera
caída en el 2T (Brent: -2.7% y WTI: -2.8%) aunque
en el año mantiene un desempeño positivo (Brent:
+18.8% y WTI: +25.2%). A inicios de mes, la
OPEP+ acordó extender el recorte colectivo hasta
marzo 2020. Esta estrategia ha sido consecuencia de
dos principales factores: (1) Demanda física y
expectativas futuras afectadas por la incertidumbre
sobre crecimiento económico; y (2) mayor oferta
norteamericana. Vale la pena resaltar que el acuerdo
fue logrado tras reuniones entre Rusia y Arabia
Saudita en el G20 (previo a la OPEP+), revelando el
creciente músculo ruso en la política petrolera
actual. Destacó un nuevo objetivo en la reducción de
inventarios globales, apuntando al promedio 2010-
2014 de la OCDE, lo cual dificultará el margen de
maniobra para deshacer el pacto. Así, esperamos un
cierre de 2019 para el Brent cercano a 65 US$/bbl,
con precios promediando 60 US$/bbl en 2020. Para
más detalles ver: “OPEP(+): 9 meses de extensión a
recorte” <pdf>, publicado el 3 de julio. Para
gasolinas, la mayor estabilidad en precios del crudo
pudiera canalizarse en precios al alza extendiéndose
en el año. La EIA estima 2.29 US$/gal en diciembre
para el PADD 3 (+12.9% vs diciembre 2018), de
cara al inicio de actividades electorales en EE.UU.
En metales, los preciosos marcaron una fuerte
apreciación en el 2T19 y los industriales se
contrajeron sin diluir las ganancias del 1T19. En el
primer grupo, el oro acumuló una apreciación de
9.9% en 1S19, alcanzando máximos de 2013. Aún
vemos espacio para mayores ganancias, con un
primer objetivo en 1,470 US$/oz t considerando el
tono dovish del Fed, cierto debilitamiento del USD y
aversión al riesgo latente en el mercado. En cuanto a
los metales industriales, el cobre cayó 7.6% t/t
después de haber alcanzado máximos de 9 meses.
Conservamos una visión optimista para este metal y
su sector dado un panorama relativamente más
positivo para el comercio entre EE.UU. y China. En
granos, el componente se recuperó
significativamente en el 2T19 cerrando el 1S19
positivo. En este rubro es posible ver ganancias
extendiéndose ante una alta probabilidad del evento
El Niño.
Desempeño de precios y estimados del consenso de mercado para commodities
Producto Unidad Spot*
2018 2019 3T19 4T19 1T20 2T20 2020
WTI US$/bbl 56.84 -24.8 25.2 61.00 62.00 60.50 61.00 54.82
Brent US$/bbl 63.91 -19.5 18.8 68.75 70.00 66.00 68.00 60.79
Gas Natural (H. Hub) US$/MMBtu 2.30 -0.4 -21.8 2.75 3.00 3.10 2.73 2.53
Gasolina (RBOB) US$/gal 1.86 -26.4 40.7 1.99 1.90 1.74 1.97 1.90
Oro US$/onza troy 1,419 -1.6 10.6 1,363 1,378 1,401 1,410 1,385
Plata US$/onza troy 16.41 -8.5 5.9 15.50 15.75 16.00 16.25 16.30
Cobre US$/tm 5,968 -17.7 0.1 6,000 6,050 6,125 6,200 6,363
Maíz US¢/bu 432 -1.7 8.6 420 415 403 403 405
Trigo US¢/bu 487 2.2 -7.8 500 500 498 484 475
Fuente: Bloomberg *al 23/jul/19 ; Por su siglas en inglés RBOB (Reformulated gasoline blendstock for oxygenate blending)
1. The Goldman Sachs Commodity Index (GSCI)
2. The Bloomberg Commodity Index (BCOM)
28
Nota Especial: Panorama de los Fondos
de Pensiones a junio 2019
Recursos administrados (AUM) hilan siete meses al alza. Los AUM de las
Siefores se ubicaron en $3,700 miles de millones en junio, desde $3,608
miles de millones previos, equivalente a un incremento de 2.6% m/m
(+11.3% a/a). El cambio obedeció a fuertes ganancias por $89,240 millones
y entradas netas por $3,231 millones (el ritmo más bajo desde febrero)
Modesta variación en distribución de las inversiones de las Afores, con
ligeras alzas en renta variable. La participación en Deuda Gubernamental
se ubicó en 53.8% (+1pb), manteniéndose en su nivel más alto desde
septiembre de 2016. Este cambio fue producto de un alza importante en
Cetes (+114pb a 5.7%), compensando bajas generalizadas en Udibonos
(-106pb a 25.7%), Bonos M (-34pb a 12.1%) y Otra Deuda (que incluye
reportos y revisables) (-28pb a 10.3%). Deuda Privada Nacional observó una
baja modesta (-4pb a 18.3%), similar al rubro de Estructurados (incluyendo
FIBRAS) (-8pb a 8.43%). El alza en renta variable marcó 11pb a 18.0%
aunque no alanzó niveles de abril en 19.1%. El movimiento reflejó una baja
de 10pb a 5.92% para acciones nacionales pero un incremento para
internacionales de 21pb a 12.1%
El rendimiento móvil de 36 meses sumó dos meses al alza ubicando su
nivel más alto desde septiembre de 2016. En junio la lectura ponderada
pasó a 5.86% desde 5.12% en mayo, con algunos rendimientos por Afore al
interior de la SB4 rebasando 8%. El desempeño del sistema ha mostrado una
amplia recuperación desde mínimos de noviembre del año pasado en 3.01%.
Asimismo, la lectura para junio supera ampliamente el promedio móvil de 12
meses en 4.63% y los niveles observados para enero (3.67%). En el mes se
observó un sólido dinamismo en bolsas globales incluida la mexicana
ganando 3% en USD. El peso se apreció 2% y los Bonos M ganaron ~51pb
Duración disminuye por segundo mes consecutivo. La duración disminuyó
a 3,130 días (8.58 años) desde 3,156 días en abril (8.65 años). El VaR
también continuó con su tendencia descendente a 0.40% desde 0.41%
En renta fija gubernamental, las Afores mantuvieron un buen apetito por
este tipo de activos ante un bancos centrales más dovish y una dinámica de
crecimiento económico menos favorable en México y el mundo
En renta variable, a pesar de la mayor aversión al riesgo entre los
inversores, las Siefores incrementaron sus posiciones en acciones, apoyadas
por un aumento en los títulos internacionales, principalmente
En deuda corporativa (excluyendo bancarios), la participación de las
Afores en estos bonos se mantiene en los niveles observados en los últimos
meses (16.0%) al observarse poca deuda nueva
Alejandro Padilla Director Estrategia Renta Fija y FX [email protected]
Manuel Jiménez Director Análisis Bursátil [email protected]
Tania Abdul Massih Directora Deuda Corporativa [email protected]
Santiago Leal Subdirector Estrategia Renta Fija y FX [email protected]
Valentín III Mendoza Subdirector Análisis Bursátil [email protected]
Gerardo Valle Gerente Deuda Corporativa [email protected]
29
Análisis por tipo de Activo
1) Posición en Renta Fija
Las Afores mantuvieron sin cambios la proporción de
sus inversiones en deuda gubernamental en junio
respecto al mes previo en 53.8%. Este número es
mayor al promedio de los últimos 12 meses de 51.4%
y el más elevado desde septiembre de 2016, cuando
también existió un fuerte apetito por instrumentos de
renta fija en el mundo ante temores por crecimiento
económico. Por componente se observaron aumentos
en activos defensivos con carry más atractivo como
el caso de Bondes D y Cetes, mientras que hubo una
ligera disminución en aquellos de mayor duración
como Bonos M y Udibonos, probablemente explicado
por una curva más invertida. Probablemente esta
estrategia la continuarán a lo largo del trimestre ante
el sesgo dovish de los bancos centrales.
Catalizadores del mercado durante junio
Entorno Global
Durante junio la atención de los inversionistas se
mantuvo en el frente comercial culminando en la
cumbre del G20 en Japón, destacando las pláticas
entre autoridades de EE.UU. y China, marcando una
tregua en las tensiones entre ambos países. También
el mercado asimiló una sincronía dovish en el mundo
con diversos bancos centrales recortando sus tasas de
referencia aunado a comentarios más acomodaticios
por parte del Fed y el ECB, como una reacción a la
debilidad en la actividad económica.
En EE.UU., la decisión de política monetaria del
FOMC mostró un agresivo tono dovish por lo que
esperamos un recorte de 25pb en la tasa de Fed funds
tan pronto como a finales de este mes (31 de julio).
En cuanto a datos económicos, la inflación de junio
se ubicó en 1.6% a/a desde 1.8% a/a en mayo, con el
componente subyacente aumentando a 2.1% a/a de
2.0% a/a. El mercado laboral se recuperó agregando
224 mil nuevas plazas después del bajo dato de 72
mil el mes previo. La tasa de desempleo pasó de 3.6%
a 3.7% con la dinámica salarial manteniéndose en
3.4% a/a. La actividad económica se debilitó al igual
que las condiciones de negocio manufactureras. El
consumo mejoró respecto al mes previo pero la
confianza del consumidor se debilitó.
Tenencia de Bonos y Udibonos de las Afores Por ciento de los AUM
Fuente: CONSAR
Activos Netos en Bonos y Udibonos Miles de millones de pesos
Fuente: CONSAR
El Foro Anual sobre Banca Central del ECB tuvo
lugar del 17 al 19 de junio, destacó el tono dovish de
los miembros del ECB confirmando que tienen las
herramientas para actuar si es necesario mediante: (1)
Modificaciones al forward guidance; (2) un recorte
en las tasas de referencia o; (3) la reinstalación del
QE. El ECB mantuvo sin cambios las tasas de
referencia y descartó alzas en los próximos 12 meses.
Sin embargo, la autoridad monetaria hizo cambios al
forward guidance y anunció los detalles de la nueva
serie de TLTROs (TLTRO-III), con condiciones
menos favorables de lo que se esperaba.
Theresa May anunció su renuncia como líder del
Partido Conservador, dicha salida fue efectiva a partir
del 7 de junio, aunque continuó en sus funciones
hasta el nombramiento de Boris Johnson como Primer
Ministro el 23 de julio.
En relación a mercados emergentes, resaltó una
situación en la cual los datos de China siguen
apuntando hacia una desaceleración.
10
14
18
22
26
30
jun-17 sep-17 dic-17 mar-18 jun-18 sep-18 dic-18 mar-19 jun-19
Udibonos Bonos M Udibonos
350
450
550
650
750
850
950
1,050
jun-17 sep-17 dic-17 mar-18 jun-18 sep-18 dic-18 mar-19 jun-19
Bonos M
Udibonos
30
El PIB creció 6.2% a/a en 2T19, el menor avance que
se observa desde que se tiene historia de la serie
trimestral. Por su parte, la inversión y producción
industrial mostraron debilidad, mientras que las
ventas al menudeo y las exportaciones revelaron un
mejor comportamiento del esperado. En Brasil, el
COPOM mostró un tono menos dovish a lo esperado
señalando que no es la antesala de un recorte en la
tasa Selic en la próxima reunión del 31 de julio.
México
Destacó el acuerdo entre México y EE.UU. en
materia migratoria para evitar la entrada en vigor de
un arancel de 5% (que podía incrementarse
gradualmente hasta 25%) a todas las importaciones
desde México. Se acordó disminuir el flujo de
migrantes hacia la frontera norte a lo que el gobierno
tomó medidas en dos frentes: (1) Desplegar a la
Guardia Nacional en la frontera sur; y (2) establecer
diálogos con Centroamérica. También se estableció
un periodo de 45 días (que vencerían el 22 de julio)
para evaluar el desempeño.
Las calificadoras Fitch Ratings y Moody’s anunciaron
acciones con respecto a la calificación soberana de
México. En el primer caso, Fitch redujo la
calificación de ‘BBB+’ a ‘BBB’ con perspectiva
‘estable’, citando mayores riesgos para las finanzas
públicas ante el deterioro del perfil crediticio de
Pemex, así como debilidad de la perspectiva
macroeconómica. Por su parte, Moody’s cambió la
perspectiva de ‘estable’ a ‘negativa’, al tiempo que
confirmó la calificación crediticia de ‘A3’.
En línea con las acciones crediticias sobre la deuda
soberana, Fitch redujo la calificación crediticia de
Pemex de ‘BBB-’ a ‘BB+’, con lo que la empresa
perdió su status de grado de inversión.
Adicionalmente, la puso en perspectiva ‘negativa’,
reflejando un deterioro potencial en su perfil
crediticio individual. Similarmente, redujo la
calificación de CFE de ‘BBB+’ a ‘BBB’ con
perspectiva de ‘negativa’ a ‘estable’. Por su parte,
consistente con el cambio hecho a la calificación
soberana, Moody’s confirmó las calificaciones de
Pemex y de CFE, pero cambió la perspectiva de
ambas de ‘estable’ a ‘negativa’.
La Junta de Gobierno del Banco de México decidió
mantener la tasa de referencia sin cambios en 8.25%,
como era ampliamente esperado. Cabe mencionar que
la decisión no fue unánime, con un miembro votando
a favor de un recorte de 25pb. Las minutas de esta
decisión revelaron como voto disidente al
Subgobernador Esquivel y un tono más dovish del
banco central.
La SHCP publicó el programa trimestral de subastas
para el 3T19 destacando ajustes al alza en todas las
emisiones de Bonos M y Udibonos, manteniendo la
posibilidad de algunas emisiones sindicadas y un
manejo activo de la liquidez y pasivos. Por otra,
parte, el 19 de junio con 114 votos a favor, 4 en
contra y 3 abstenciones se aprobó el T-MEC en
México. A pesar de dicha aprobación, la atención del
mercado continuará centrada en los movimientos de
EE.UU. y Canadá.
Desempeño del mercado local
El mercado local observó ganancias en junio, en
medio de una gran volatilidad, así como un
aplanamiento de la curva de rendimientos. Esto tuvo
lugar ante un Fed más dovish con una fuerte apuesta
del mercado sobre un recorte de tasas el 31 de julio,
así como una combinación de menor inflación y débil
crecimiento que ha modificado la aseveración de
riesgos por parte de Banxico. Como resultado, los
Bonos M se apreciaron 51pb, los derivados de TIIE-
28 53pb y los Udibonos 37pb. A nuestro parecer, las
afores tratarán de aprovechar el carry atractivo en las
tasas de interés en México, como una estrategia
defensiva ante un panorama de bajo crecimiento y
menores tasas en el mundo.
Al 28 de junio, la tenencia de extranjeros en Bonos M
se ubicó en $1,858,137 millones (58.5% del total de
la emisión), disminuyendo 1.0% respecto al mes
previo, pero incrementando 3.0% a lo largo de 2019.
La tenencia de estos inversionistas en Cetes se ubicó
en $228,403 millones (24.0% del total), con un
decremento mensual de 9.0% y disminuyendo 16.1%
en lo que va del 2019. En tanto, la posición de Afores
en Bonos M se ubicó en $461,506 millones (14.5%
del total de la emisión), equivalente a un alza de
0.02% en junio. En cuanto a Cetes, la tenencia de este
sector observó un nivel de $237,870 millones (25.0%
del total emitido), incrementando 29.2% en el mes.
31
2) Posición en Renta Variable
Durante el mes de junio, los mercados accionarios en
el mundo tuvieron ganancias generalizadas al
presentarse un notable apetito por activos de riesgo
entre los inversionistas. Los principales factores que
influyeron de forma positiva en los mercados fueron
los siguientes: (1) La expectativa de una política
monetaria más laxa hacia adelante, después de que el
FOMC abriera la posibilidad de bajar tasas antes de lo
previsto, incentivando el apetito por activos de riesgo
y la entrada de flujos hacia los mercados accionarios;
y (2) el acuerdo alcanzado entre México y EE.UU.
que impidió que se implementaran aranceles a todas
las importaciones procedentes de México, lo cual
generó cierto optimismo ante la posibilidad que se
pudieran reducir las tensiones entre China y EE.UU.
Por otro lado, algunos factores negativos que no
tuvieron suficiente impacto en el ánimo de los
inversionistas fueron: (a) declaraciones del Presidente
Trump al respecto de que sería difícil alcanzar un
acuerdo comercial en la reunión del G-20, lo cual
generó mayor volatilidad; (b) temores de que la
utilización de la fuerza en las protestas de Hong
Kong, en contra de la iniciativa de ley que permitiría
la extradición a China, pudiera poner en peligro las
negociaciones comerciales; y (c) tensiones
geopolíticas entre EE.UU. e Irán derivado de ataques
a dos tanques cargueros y el derribamiento de un dron
estadounidense en el Golfo de Omán.
Tomando en cuenta lo anterior, la muestra de 30
índices que seguimos regularmente promedió un alza
en dólares de 7.1%. En esta ocasión, el índice de
Argentina fue el que tuvo el mayor incremento
(+30.1%), seguido de la bolsa de Colombia
(+10.0%), la de Suecia (+9.7%), la de Italia (+9.1%)
y el referente de Francia (+8.2%). Por el contrario, los
que mostraron los peores rendimientos fueron el
índice de China (+3.3%), el de México (+3.4%) y el
de Japón (+3.8%). Es importante mencionar que la
BMV no siguió a sus pares internacionales ya que la
amenaza de nuevos aranceles del Presidente Trump,
la incertidumbre local y una menor confianza entre
los inversionistas generaron un alza en la prima de
riesgo de acciones mexicanas.
Inversión de Afores en Renta Variable
Miles de millones de pesos May-19 % Jun-19 % Jun/May Jun/Jun
RV Nacional 216.8 6.0% 218.1 5.9% 0.6% -2.1%
SB0 0.0 0.0% 0.0 0.0% N.A. N.A.
SB1 2.5 0.1% 2.6 0.1% 2.3% 6.8%
SB2 71.6 2.0% 71.5 1.9% -0.1% -1.8%
SB3 64.9 1.8% 65.7 1.8% 1.2% -4.1%
SB4 73.8 2.0% 74.3 2.0% 0.6% -0.8%
Adicionales 4.0 0.1% 4.1 0.1% 1.6% -4.8%
RV Internacional 429.1 11.9% 446.2 12.1% 4.0% -14.5%
SB0 0.0 0.0% 0.0 0.0% N.A. N.A.
SB1 4.2 0.1% 4.3 0.1% 2.6% -18.6%
SB2 145.7 4.0% 150.6 4.1% 3.3% -13.3%
SB3 133.2 3.7% 137.9 3.7% 3.6% -17.8%
SB4 134.0 3.7% 141.3 3.8% 5.5% -13.3%
Adicionales 12.0 0.3% 12.1 0.3% 0.8% -0.2%
RV Total 645.8 17.9% 664.3 18.0% 2.9% -10.8%
AUM Total Afores 3,612.4 100.0% 3,692.7 100.0% 2.2% 11.1%
Fuente: Consar, Banorte
Tras los aumentos presentados en mayo, las Siefores
siguieron incrementando durante junio el valor total
de sus posiciones en acciones. En esta ocasión por
$18,445 millones, equivalente a una variación
mensual positiva de 2.9%. Con ello, el total de las
inversiones en renta variable al cierre del mes
ascendió a $664,300 millones vs $645,800 millones
en mayo, con lo que las posiciones de las Afores en
renta variable han crecido a una tasa anual compuesta
(TCAC) del 3.5% de junio de 2014 a la fecha. Es
importante destacar que, aunque el valor de la renta
variable internacional incrementó 4.0% m/m, la
ponderación de las inversiones en acciones de las
Afores presentó un aumento marginal a 18.0%
(17.9% en mayo) vs. el total de sus activos. La
siguiente grafica ilustra el comportamiento descrito
previamente.
Inversión en Renta Variable Miles de millones de pesos
Fuente: CONSAR, Banorte
0
100
200
300
400
500
600
700
800
jun-17 oct-17 feb-18 jun-18 oct-18 feb-19 jun-19
Internacional Nacional
32
Así, al asumir una estrategia indizada al S&P500 y al
S&P BMV IPC, respectivamente, estimamos que los
manejadores de las afores decidieron disminuir su
ponderación hacia activos nacionales en 0.4%, lo
anterior derivado de la incertidumbre local y menor
confianza de los inversionistas. Por otro lado, las
posiciones en títulos de empresas internacionales
disminuyeron en 0.8%, ante una posible toma de
utilidades después del rally presentado en los
mercados globales. Durante el periodo, el IPC ganó
1.0% nominal, mientras que el valor de los títulos
mexicanos de las Siefores incrementó 0.6% m/m a
$218,100 millones. Por su parte, el S&P500 en pesos
subió 4.7%, mientras que las inversiones en acciones
internacionales subieron 4.0% en junio a $446,200
millones. Así, la ponderación de estas últimas
aumentó en 0.7pp a 67.2% y la de la renta variable
nacional disminuyó a 32.8% vs. el total invertido en
acciones.
Ponderación de renta variable nacional e internacional % del total de inversión en renta variable
Fuente: CONSAR, Banorte
En el mes de junio, todas las Siefores tuvieron
crecimientos en sus posiciones en renta variable. Las
que mostraron los mayores incrementos fueron las
SB4 (+3.8%), seguidas por la SB3 (+2.8%), la SB1
(+2.5%), la SB2 (+2.2%), y por último, las Siefores
Adicionales (+1.0%).
Inversiones en renta variable por tipo de Siefore Miles de millones de pesos
Fuente: CONSAR, Banorte
Con una fuerte inversión en las emisoras que cotizan
en la BMV y que conforman el IPC, las afores se
mantienen como el principal inversionista
institucional del país. La inversión de las afores en
acciones de empresas mexicanas, al cierre de junio,
representaba el 4.1% del valor de capitalización de la
BMV, siendo ligeramente superior al 3.8% que
representaba en junio de 2014.
Relación Renta Variable Nacional vs Mercado de valores Evolución mensual, RV Nacional vs Capitalización de mercado BMV
Fuente: CONSAR, Banorte
Cabe mencionar que en el agregado, las Siefores aún
podrían incrementar su exposición en renta variable
en $598,000 millones y ubicarse todavía dentro del
límite permitido por la regulación vigente.
Específicamente, las Siefores Adicionales son las que
podrían incrementar sus inversiones en acciones hasta
en un 158%, aunque nominalmente tienen mayor
espacio para invertir las SB2 ($192,419 millones).
Inversión potencial en Renta Variable Miles de millones de pesos
Límite Actual
Potencial Actual Por
Ejercer Var. %
Siefore Básica 0 0% 0.0 0.0 0.0 0%
Siefore Básica 1 10% 11.8 6.8 5.0 73%
Siefore Básica 2 30% 414.5 222.1 192.4 87%
Siefore Básica 3 35% 386.2 203.6 182.6 90%
Siefore Básica 4 45% 407.9 215.5 192.4 89%
Adicionales 45% 41.8 16.2 25.6 158%
Total 34.2% 1,262.3 664.3 598.0 90.0% Fuente: CONSAR, Banorte
Si bien existe la posibilidad de incrementar las
inversiones en acciones para que éstas tengan una
mayor participación, consideramos que en el corto
plazo un entorno incierto y de menor confianza entre
los inversionistas, derivado de las tensiones
comerciales y geopolíticas, así como temores respecto
al crecimiento global, podrían limitar el apetito por
activos de riesgo entre los administradores de las
Siefores.
31.4% 32.8%
68.6% 67.2%
25%
35%
45%
55%
65%
75%
85%
jun-14 jun-15 jun-16 jun-17 jun-18 jun-19
RV Nacional
RV Internacional
0.0 6.7
217.3 198.1 207.7
16.1 0.0 6.8
222.1 203.6 215.5
16.2
0
50
100
150
200
250
S
iefo
reB
ásic
a 0
S
iefo
reB
ásic
a 1
S
iefo
reB
ásic
a 2
S
iefo
reB
ásic
a 3
S
iefo
reB
ásic
a 4
S
iefo
res
Ad
icio
nal
es
May-19
Jun-19
3.8%
4.1%
3%
4%
5%
jun-14 jun-15 jun-16 jun-17 jun-18 jun-19
33
3) Posición en Deuda Corporativa
En el mes de junio de 2019, se mantuvo el dinamismo
en colocaciones observado en la segunda mitad de
mayo, alcanzando un monto de $28,918 millones a
través de catorce emisiones. Destaca que como
habíamos anticipado, se observó un mejor balance
entre las emisiones a tasa revisable y a tasa fija y fija
real, principalmente impulsado por las colocaciones
de infraestructura (Red de Carreteras de Occidente y
Fonadin). Hacia delante, esperamos cautela en
colocaciones en los meses siguientes mientras se
mantengan los diversos temas de incertidumbre
macroeconómica (Pemex, baja de tasas, guerra
comercial, ratificación del T-MEC, etc), al tiempo
que transcurre el periodo vacacional. En este sentido,
al momento de publicación, únicamente se ha
colocado una emisión de LP en el mes por parte de
Montepío Luz Saviñón, y esperamos la participación
del Fovissste y NR Finance.
Monto Mensual Emitido LP $millones
Fuente: Banorte con información de la BMV. No incluye emisiones bancarias.
Por parte del mercado de deuda bancaria, en el mes
de junio se mostró la mayor actividad desde que
tenemos registro en el mercado bancario al colocarse
de manera conjunta $44,724 millones con la
participación de HSBC, Banobras, Santander, BBVA
y SHF. Con las colocaciones en abril, mayo y junio se
contrarresta la sequía de cuatro meses sin
colocaciones bancarias que hubo de diciembre a
marzo. El mes de julio se espera con un monto menor
debido al número de colocaciones en los meses
anteriores. Únicamente se tiene en el pipeline cuatro
bonos por parte de Nacional Financiera y Scotiabank.
Inversión en Deuda Corporativa
En junio de 2019, las Afores disminuyeron
marginalmente su participación en bonos corporativos
en 20pb, ubicándose en 16.0%, oscilando entre los
niveles observados en meses anteriores. Aunque el
monto colocado fue mayor, esta disminución continúa
obedeciendo a la proporción observada de
refinanciamientos y vencimientos anticipados
observados en las emisiones de largo plazo. Hacia
delante con el pipeline de colocaciones vigente
esperamos que la participación se mantenga sin
movimientos considerables. Los sectores con mayor
participación son Infraestructura (24.6%), EPEs
(15.7%), Europesos (15.6%), Vivienda (7.5%) y
Telecom (6.4%).
Afores - Distribución de Deuda Privada por Sector %
Fuente: Banorte con información de la Consar.
Estructura de Deuda Corporativa
Para la clasificación por estructura, se considera una fuente de
información distinta, por lo que el total difiere de nuestras cifras.
*Información disponible a junio de 2019.
En junio se observó un balance entre las colocaciones
quirografarias y estructuradas con 7 cada una. Sin
embargo, el monto de las estructuradas fue
predominante con el 72.1%, impulsada por las
emisiones de infraestructura. La distribución por
riesgo que presentan las Afores mantiene una
preferencia por las quirografarias con el 59.4% del
total invertido en ellas. En el caso de la participación
en bonos estructurados por parte de las Afores
(40.6%) destaca la inversión en los Future Flow de
Infraestructura con el 15.8%, seguido de los MBS
(Mortgage Back Securities) con el 8.7%, segmento en
el que se clasifican los BRHs del Infonavit, Fovissste,
FHIPO, entre otros.
240 6,
140
51,0
66
26,8
50
26,4
47
25,5
00
0
13,3
16
19,5
28
7,87
5
4,51
5
8,80
5
0
6,60
0 14,3
56
9,88
0 16,2
00 28
,918
500
0
10,000
20,000
30,000
40,000
50,000
60,000
ene
feb
mar
abr
may jun jul
ago
sep
oct
no
v
dic
2018 2019
Quirografario 60%
Future Flow 23%
ABS: MBS 9%
ABS: Otros y Puentes
4%
Otros 3%
Garantías 1%
34
4) Desempeño por Siefore Básica
Junio marcó un mes positivo para el sistema
combinando altos rendimientos y ganancias
capturadas por nuevos aumentos en los AUM. El
contexto en mercados favoreció el impulso con un
buen desempeño generalizado en distintas clases de
activos. Con un rendimiento ponderado marcando
5.86% desde 5.12% el mes previo, la lectura registró
su alza más fuerte desde enero y se compara
favorablemente con el promedio de 12 meses en
4.63%. A nivel individual, la SB3 y la SB4 empataron
en un rendimiento de 5.90%. Sin embargo, esta
última observó un avance más fuerte en 96pb vs 76pb
en la primera. Respecto al detalle de la SB4, también
destacaron rendimientos por Afore superando 8%,
aunque de la SB1 a la SB3 hubo un número de Afores
por arriba de 7%. En tanto, el rendimiento de la SB1
y la SB2 incrementó en 17pb y 64pb,
respectivamente, a niveles ponderados de 5.72% y
5.81%, en el mismo orden.
Extendiendo la dinámica reciente, el VaR del sistema
continuó marcando nuevos mínimos al reducirse 1pb
a 0.40%. En este sentido, el espacio respecto al límite
regulatorio se mantiene holgado.
La dinámica al interior de los portafolios de las
Siefores Básicas observó como la principal
característica compartida una baja en la posición en
Bonos M y Udibonos. Para el primer grupo, de la SB1
a la SB4 se observó una baja promedio de -43pb
alcanzando hasta -62pb en la SB1, mientras para el
segundo grupo la reducción promedió -92pb pero
alcanzando hasta -175pb en la SB2. También se
observó una baja homogénea aunque más discreta en
Estructurados, a un promedio de 9pb con mayor
incidencia en la SB3 (-14pb). En contraste, todas las
Siefores marcaron alzas para Cetes promediando
+98pb. En este caso el movimiento alcanzó hasta
+172pb y +127pb para la SB2 y la SB3,
respectivamente. Otra Deuda Gubernamental
promedió un incremento de 38pb de la SB1 a la SB3,
aunque en SB4 se registró una disminución de 48pb.
En Deuda Privada, los cambios fueron dispares: SB1
y SB4 con alzas de +26pb en promedio, mientras en
SB2 y SB3 se registró una reducción promedio de -
16pb. Finalmente, para capitales, las acciones
nacionales bajaron ~12pb en todas las SBs excepto en
SB1 (+5pb), mientras renta fija internacional subió a
un promedio de +19pb.
Rendimiento del sistema % anual, promedio de los últimos 36 meses
Fuente: CONSAR
Rendimiento por tipo de Siefore Básica % bruto de los últimos 36 meses
Fuente: CONSAR
Distribución de activos por Siefore Básica Miles de millones de pesos
Fuente: CONSAR
VaR por Siefore Básica % de los recursos administrados
Fuente: CONSAR
5.86
2.8
3.3
3.8
4.3
4.8
5.3
5.8
6.3
dic-17 mar-18 jun-18 sep-18 dic-18 mar-19 jun-19
2.5
3.0
3.5
4.0
4.5
5.0
5.5
6.0
jun-18 sep-18 dic-18 mar-19 jun-19
SB1 SB2 SB3 SB4
0
250
500
750
1,000
1,250
1,500
SB0 SB1 SB2 SB3 SB4 Adicionales
may-19 jun-19
0.0
0.3
0.6
0.9
1.2
1.5
1.8
2.1
2.4
SB0 SB1 SB2 SB3 SB4 Adicionales
may-19 jun-19 Limite regulatorio
35
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2017 2018 2019E 2020E 2017 2018 2019E 2020E
Ingresos 42,529 46,157 57,809 62,316 FV/EBITDA 6.7x 8.5x 6.6x 6.2x
Utilidad Operativ a 3,715 3,294 4,120 5,740 P/U 26.0x 29.8x 38.3x 18.7x
EBITDA 6,466 6,408 11,761 12,453 P/VL 3.0x 2.4x 2.3x 2.0x
Margen EBITDA 15.2% 13.9% 20.3% 20.0%
Utilidad Neta 1,089 953 739 1,509 ROE 10.6% 7.9% 5.2% 9.3%
Margen Neto 2.6% 2.1% 1.3% 2.4% ROA 2.7% 1.8% 0.9% 1.8%
EBITDA/ intereses 6.9x 6.9x 6.9x 6.9x
Activ o Total 39,659 53,750 80,406 85,034 Deuda Neta/EBITDA 2.1x 3.7x 4.0x 3.7x
Disponible 1,540 1,988 2,188 2,184 Deuda/Capital 1.4x 1.9x 3.3x 2.8x
Pasiv o Total 29,056 40,101 65,583 67,540
Deuda 15,063 25,901 49,105 48,283
Capital 10,603 13,649 14,823 17,494
Fuente: Banorte
ALSEA Reporte Trimestral
Un trimestre de sorpresas positivas
Calificamos el reporte de Alsea como positivo, destacándose un mejor
dinamismo del esperado en los ingresos, así como menores presiones
en rentabilidad y la disminución del apalancamiento
Las VT aumentaron 30.2% A/A a P$14,581m, impulsadas por las
adquisiciones (VMT +8.0%), mientras que el EBITDA prácticamente
se duplicó a P$3,062m (+94.9%) por el efecto de la NIIF 16
Tras asumir una posición más conservadora en la valuación, ante la
incertidumbre local, recortamos nuestro PO2019 a P$47.00, pero
subimos nuestra recomendación a COMPRA
Buen desempeño en las operaciones de México. Alsea reportó cifras del 2T19
que superaron nuestras expectativas, resultado de una mejor dinámica de
crecimiento en los ingresos y menores presiones en rentabilidad de las
anticipadas. Las ventas se incrementaron interanualmente 30.2% A/A a
P$14,581m (+4.2% vs BNTe), impulsadas por las adquisiciones de Grupo Vips
en España y Portugal, y de las operaciones de Starbucks en Francia y Benelux,
aunque también destacó positivamente el sólido aumento de 8.0% que
registraron las VMT. Mientras tanto, el margen bruto sorpresivamente se
expandió 100pb a 70.5%, impulsando la utilidad bruta 32.1%. Los gastos, por
su parte, crecieron 30.4% A/A por el efecto de las adquisiciones y ciertas
presiones por aumentos salariales y en las tarifas eléctricas, los cuales fueron
parcialmente contrarrestados por eficiencias operativas y, sobre todo, por la
NIIF 16. De esta manera, el EBITDA prácticamente se duplicó al crecer 94.9%
A/A para ubicarse en P$3,062m (+8.5% vs BNTe), con lo que el margen
respectivo aumentó 700pb a 21%. Vale la pena notar que, en una base ajustada
por los cambios contables, el crecimiento fue del 16.7%. Finalmente, la utilidad
neta cayó 36.4% a P$173m, impactada por un RIF 142.9% mayor.
www.banorte.com @analisis_fundam
Valentín Mendoza Subdirector Autopartes / Bienes Raíces / Comerciales / Consumo Discrecional [email protected]
COMPRA Precio Actual P$34.03 PO 2019 P$47.00 Dividendo
Dividendo (%) Rendimiento Potencial 38.1%
Máx – Mín 12m (P$) 69.88 – 33.50 Valor de Mercado (US$m) 1,481.2 Acciones circulación (m) 835.6 Flotante 48.52% Operatividad Diaria (P$ m) 78.0 Múltiplos 12M
FV/EBITDA 8.7x P/U 37.8x
Rendimiento relativo al IPC 12 meses
-60%
-50%
-40%
-30%
-20%
-10%
0%
10%
jul-18 oct-18 ene-19 abr-19 jul-19
MEXBOL ALSEA*
25 de julio 2019
36
Valentin Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
ALSEA – Resultados 2T19 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones
Concepto 2T18 2T19 Var % 2T19e Var % vs
Estim.
Ventas 11,194 14,581 30.2% 13,992 4.2%
Utilidad de Operación 829 1,130 36.4% 841 34.4%
Ebitda 1,571 3,062 94.9% 2,821 8.5%
Utilidad Neta 272 173 -36.4% 118 46.5%
Márgenes
Margen Operativo 7.4% 7.8% 0.3pp 6.0% 1.7pp
Margen Ebitda 14.0% 21.0% 7.0pp 20.2% 0.8pp
Margen Neto 2.4% 1.2% -1.2pp 0.8% 0.3pp
UPA $0.32 $0.21 -35.8% $0.14 47.3%
Fuente: Banorte
Estado de Resultados (Millones)
Año 2018 2019 2019 Variación Variación
Trimestre 2 1 2 % A/A % T/T
Ventas Netas 11,194 13,691 14,581 30.2% 6.5%
Costo de Ventas 3,414 4,105 4,300 26.0% 4.8%
Utilidad Bruta 7,780 9,586 10,280 32.1% 7.2%
Gastos Generales 6,961 8,752 9,078 30.4% 3.7%
Utilidad de Operación 829 829 1,130 36.4% 36.3%
Margen Operativo 7.4% 6.1% 7.8% 0.3pp 1.7pp
Depreciación Operativa 742 1,919 1,931 160.4% 0.7%
EBITDA 1,571 2,748 3,062 94.9% 11.4%
Margen EBITDA 14.0% 20.1% 21.0% 7.0pp 0.9pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (322) (622) (783) 142.9% 25.8%
Intereses Pagados 376 499 502 33.3% 0.6%
Intereses Ganados 13 8 21 57.6% 145.4%
Otros Productos (Gastos) Financieros (83) (167) (289) 249.8% 73.7%
Utilidad (Pérdida) en Cambios 124 35 (12) N.A. N.A.
Part. Subsidiarias no Consolidadas (2) N.A. N.A.
Utilidad antes de Impuestos 507 207 346 -31.8% 67.1%
Provisión para Impuestos 193 73 132 -31.7% 80.5%
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 314 134 214 -31.8% 59.8%
Participación Minoritaria 41 28 41 -1.4% 48.2%
Utilidad Neta Mayoritaria 272 106 173 -36.4% 62.8%
Margen Neto 2.4% 0.8% 1.2% (1.2pp) 0.4pp
UPA 0.325 0.127 0.208 -35.8% 63.6%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 6,553 5,907 6,512 -0.6% 10.3%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 2,308 1,723 1,853 -19.7% 7.5%
Activos No Circulantes 33,612 71,646 69,913 108.0% -2.4%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 15,703 18,568 18,623 18.6% 0.3%
Activos Intangibles (Neto) 8,264 25,934 25,909 213.5% -0.1%
Activo Total 40,166 77,553 76,426 90.3% -1.5%
Pasivo Circulante 12,400 21,400 15,762 27.1% -26.3%
Deuda de Corto Plazo 1,546 10,442 4,553 194.6% -56.4%
Proveedores 4,832 5,577 5,301 9.7% -5.0%
Pasivo a Largo Plazo 17,279 44,907 49,693 187.6% 10.7%
Deuda de Largo Plazo 15,008 42,729 47,259 214.9% 10.6%
Pasivo Total 29,679 66,306 65,455 120.5% -1.3%
Capital Contable 10,487 11,246 10,970 4.6% -2.5%
Participación Minoritaria 1,147 1,885 1,920 67.3% 1.8%
Capital Contable Mayoritario 9,339 9,361 9,051 -3.1% -3.3%
Pasivo y Capital 40,166 77,553 76,426 90.3% -1.5%
Deuda Neta 14,246 51,448 49,959 250.7% -2.9%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos 1,564.7 1,601.1 2,429.3 Flujos generado en la Operación (964.1) (1,912.9) (266.1) Flujo Neto de Actividades de Inversión (180.4) 53.6 (1,991.4) Flujo neto de Actividades de
Financiamiento (176.9) (6.8) (41.9) Incremento (disminución) efectivo 243.4 (264.9) 129.8
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Cifras en millones
Fuente: Banorte, BMV
14.0% 13.7% 14.7%
20.1% 21.0%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
0
2,000
4,000
6,000
8,000
10,000
12,000
14,000
16,000
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Ventas Netas Margen EBITDA
14.4% 15.3%
8.1% 9.1%
8.3%
0.0%
2.0%
4.0%
6.0%
8.0%
10.0%
12.0%
14.0%
16.0%
18.0%
0
50
100
150
200
250
300
350
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
2.1x 2.1x
3.7x
6.7x
5.4x
0.0x
1.0x
2.0x
3.0x
4.0x
5.0x
6.0x
7.0x
0
10,000
20,000
30,000
40,000
50,000
60,000
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
37
Valentin Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
Los ingresos crecieron más de lo esperado. Las
ventas de Alsea alcanzaron P$14,589m en el 2T19,
incrementándose interanualmente 30.2% A/A, por
arriaba de nuestra expectativa (+4.2% vs BNTe).
Dicho desempeño se explica, principalmente, por la
incorporación de 622 unidades corporativas en los
U12M, 367 corresponden a las adquiridas de Grupo
Vips en España y Portugal, 83 a las operaciones de
Staburcks en Francia y Benelux, a lo que habría que
sumar la apertura orgánica de 172 restaurantes y
cafeterías en distintos territorios. Adicionalmente, en
esta ocasión destacó positivamente el sólido
incremento de 8.0% en las VMT, también
contribuyendo al resultado, aunque éstos fueron
parcialmente contrarrestados por un efecto de
conversión cambiaria adverso en las operaciones de
Latam (por la fuerte depreciación del peso argentino)
y de Europa (por el mismo efecto en el EUR/MXN).
Por región, las ventas a UT en México se
incrementaron 10.5% A/A a P$6,899m (+6.3% vs
BNTe) y 6.3% a UI (vs +1.2%e), como resultado de
la apertura de 76 unidades, un desempeño positivo
en Burger King, una mejora en el desempeño de
otras marcas importantes de portafolio como
Starbucks y Vips y el efecto positivo de Semana
Santa, los cuales compensaron un menor dinamismo
en Domino’s Pizza ante el entorno competitivo en el
segmento de entrega a domicilio. Por su parte, en
Europa, los ingresos aumentaron interanualmente
122.3% a P$5,242m (129.4% en moneda local y
+2.2% vs BNTe), explicado por el efecto de las
adquisiciones y un repunte de 5.3% en las VMT.
Finalmente, en Sudamérica, las ventas cayeron
10.7% A/A a P$2,316m (vs P$2,314Me) impactadas
por la fuerte depreciación del ARS y la
hiperinflación en Argentina, incluso pese al
crecimiento de 16.4% en VMT.
Sorprendente expansión de 100pb en el margen
bruto. En el trimestre, la rentabilidad bruta de la
empresa aumentó 100pb A/A a 70.5% con lo que la
utilidad creció 32.1% A/A a P$10,280m (+1.9pp vs
el ritmo de crecimiento de los ingresos). Dicho
resultado es destacable considerando la presión que
supusieron, sobre los resultados de sus respectivas
regiones, los aranceles aplicados a algunos insumos
importados desde EE.UU., el efecto negativo de la
depreciación de la divisa argentina y la
hiperinflación en dicho país.
El EBITDA prácticamente se duplicó en el 2T19,
por efecto de la NIIF 16, y en una base ajustada
creció 16.7%. Los gastos de operación de Alsea
aumentaron 30.4% A/A, debido al efecto de la
incorporación de las recientes adquisiciones -que
operan con una estructura de gastos más elevada-,
así como por el aumento del salario mínimo y del
precio de la electricidad en México, los cuales
contrarrestaron el efecto positivo de eficiencias
operativas en nuestro país y Latinoamérica. Así, el
EBITDA prácticamente se duplicó a P$3,062m
(+8.5% vs BNTE), incrementándose interanualmente
94.9%, con lo que el margen respectivo aumentó
7.0pp a 21.0%, siendo 80pb mejor a nuestro
estimado de 20.2%, gracias a que una rentabilidad
estable en México -vs nuestra expectativas de
erosión- compensó las presiones registradas en
Europa (-250pb) y Latinoamérica (-40pb). En una
base ajustada por los cambios contables, el
crecimiento fue del 16.7%, reflejando presiones en
Europa por el efecto de la consolidación de los
negocios menos rentables ya descritos, así como en
Sudamérica por la complicada situación
macroeconómica en Argentina.
La utilidad neta cayó 36.4% El beneficio neto de
ALSEA disminuyó interanualmente 36.4% a
P$173m, siendo más débil que el desempeño de la
utilidad operativa pero mejor a nuestros estimados,
debido a que un RIF 142.9% mayor (por el efecto de
los cambios contables y el aumento del
apalancamiento) presionó el resultado de la
compañía.
Bajó el apalancamiento. En línea con el enfoque
corporativo de reducir aceleradamente el
apalancamiento, la razón de DN/EBITDA de la
compañía bajó a 5.4x desde 6.7x en el 1T19. Ello se
explica por una mayor generación de EBITDA
U12M, una disminución T/T de P$1,369m en la
deuda con costo (de corto plazo) y un aumento
secuencial en la caja de P$130m.
Los parámetros de valuación disminuyeron tras
el reporte. Al incorporar las cifras del trimestre,
los múltiplos de ALSEA se abarataron. Por una
parte, el FV/EBITDA disminuyó a 8.7x desde
10.6x previo, tanto por el crecimiento del EBITDA
como por la disminución en el apalancamiento, en
tanto que el P/U se elevó a 37.8x desde 33.5x. 38
Valentin Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
Revisamos nuestros estimados. Hemos ajustado
nuestro modelo de proyecciones reflejando los
efectos de la NIIF 16. Asimismo hemos incorporado
los nuevos estimados de crecimiento económico de
nuestra área de Análisis Económico, así como las
trayectorias más recientes para el tipo de cambio y
tasas de nuestra área de Estrategia.
Estimados
2019
(actual) 2019
(anterior) Δ%
2020 (actual)
2020 (anterior)
Δ%
VMT* 2.0% 0.6% +1.4% 0.8% 1.5% -0.7%
Ventas+ 57,809 58,165 -0.6% 62,316 64,742 -3.7%
EBITDA+ 11,761 7,790 +51.0% 12,453 8,788 +41.7%
Margen* 20.3% 13.4% +6.9% 20.0% 13.6% +6.4%
Utilidad neta+ 739 829 -10.9% 1,509 1,570 -3.9%
Bajamos PO2019, pero subimos a COMPRA.
Asumimos una postura más conservadora en nuestro
modelo de valuación para las acciones de Alsea. A la
luz de un entorno de incertidumbre local y una
menor confianza por parte de los inversionistas hacia
el mercado accionario mexicano en general, y tras
incluir el efecto de la NIIF 16, mediante un modelo
de valuación relativa, recortamos nuestro PO2019 a
P$47.00 desde P$60.00. Éste implica un múltiplo
objetivo FV/EBITDA 2019E de 7.5x, por debajo del
actual de 8.7x, y equivalente a un descuento cercano
al 30% frente al promedio de 3 años del múltiplo
forward (10.7x) al considerar el mayor
apalancamiento. No obstante lo anterior, creemos
que el castigo en el precio de la acción ha sido
excesivo, volviendo la valuación sumamente
atractiva, incluso en nuestro objetivo que brinda un
rendimiento potencial de 38%, por lo que subimos
nuestra recomendación a COMPRA desde
MANTENER.
39
ASUR Reporte Trimestral
Reporte en línea excluyendo ingreso extraordinario
En el 2T19, Asur reportó avances en ingresos operativos y en
EBITDA y un mayor margen EBITDA, sin cambios contables. Los
números fueron en línea, excluyendo un ingreso no recurrente
El crecimiento en los ingresos operativos (+7.3%) fue resultado del
aumento de los pasajeros (+6.9% A/A) y un ligero incremento en el
ingreso por pasajero en el agregado (+0.3%)
Reiteramos nuestro PO 2019E de P$345 y cambiamos nuestra
recomendación a Mantener de Compra. Continúa la incertidumbre
en relación a la evolución de pasajeros en México
Resultados del 2T19 impulsados por ingreso no recurrente. El tráfico total
de pasajeros total de Asur subió 6.9% A/A, lo que llevó a un alza en ingresos
totales de 4.7%. Por otro lado, el EBITDA de la compañía creció 16.3%,
apoyado por un ingreso extraordinario por la recuperación de un seguro
relacionado con el Huracán María (P$162.6m). Así, la rentabilidad del grupo
-excluyendo ingresos y costos por construcción- tuvo un sólido avance en el
trimestre. Excluyendo esta partida, el EBITDA fue en línea con lo estimado.
Reiteramos nuestro PO 2019E de P$345 y recomendamos Mantener. Al
incluir los números del 2T19 en nuestro modelo, nuestros estimados no tuvieron
variaciones significativas. Por lo anterior, reiteramos nuestro PO que representa
un múltiplo FV/EBITDA 2019E de 11.3x, ligeramente por arriba del actual,
pero por debajo del promedio de 1 año (13.9x). El rendimiento potencial del PO
es de 13.0%, por lo que recomendamos Mantener. Mencionamos la
incertidumbre del desempeño de los pasajeros en México por la desaceleración
de llegadas de turistas internacionales (principalmente de EE.UU.) a Cancún,
donde se encuentra el principal aeropuerto del grupo.
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2017 2018 2019E 2020E 2017 2018 2019E 2020E
Ingresos 12,590 15,410 17,173 22,377 FV/EBITDA 15.0x 11.7x 10.2x 9.6x
Utilidad Operativ a 1,477 7,779 8,636 9,267 P/U 15.7x 18.4x 16.6x 15.7x
EBITDA 7,414 9,339 10,510 11,285 P/VL 2.7x 2.5x 2.3x 2.2x
Margen EBITDA 58.9% 60.6% 61.2% 50.4%
Utilidad Neta 5,834 4,988 5,515 5,839 ROE 21.6% 17.1% 17.9% 17.4%
Margen Neto 46.3% 32.4% 32.1% 26.1% ROA 10.5% 8.9% 9.5% 9.4%
EBITDA/Intereses 19.7x 9.8x 14.4x 15.2x
Activ o Total 55,566 56,182 58,100 61,951 Deuda Neta/EBITDA 1.9x 1.1x 0.7x 0.7x
Disponible 4,461 4,585 6,889 6,800 Deuda/Capital 0.5x 0.4x 0.4x 0.3x
Pasiv o Total 22,031 19,500 19,048 19,475
Deuda 17,371 14,500 14,197 14,236
Capital 33,535 36,681 39,052 42,476
Fuente: Banorte
www.banorte.com @analisis_fundam
José Espitia Subdirector Aerolíneas/Aeropuertos/Cemento/ Fibras/Infraestructura [email protected]
MANTENER Precio Actual $305.39 PO 2019 $345.00 Dividendo P$10.0 Dividendo (%) 3.3% Rendimiento Potencial 13.0% Precio ADS US$163.02 PO2019 ADS US$169.95 Acciones por ADS 10 Máx – Mín 12m (P$) 397.1– 261.2 Valor de Mercado (US$m) 4,806.8 Acciones circulación (m) 300 Flotante 56.5% Operatividad Diaria (P$ m) 144.1 Múltiplos 12m FV/EBITDA 10.9x P/U 17.2x
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-30%
-25%
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
jul-18 oct-18 ene-19 abr-19
MEXBOL ASURB
22 de julio 2019
40
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Asur – Resultados 2T19 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones
Concepto 2T18 2T19 Var % 2T19e Var % vs
Estim.
Ventas 3,887 4,069 4.7% 4,425 -8.0%
Utilidad de Operación 1,797 2,248 25.1% 2,127 5.7%
Ebitda 2,360 2,745 16.3% 2,567 6.9%
Utilidad Neta 1,086 1,427 31.3% 1,394 2.4%
Márgenes
Margen Operativo 46.2% 55.2% 9.0pp 48.1% 7.2pp
Margen Ebitda 60.7% 67.5% 6.8pp 58.0% 9.4pp
Margen Neto 27.9% 35.1% 7.1pp 31.5% 3.6pp
UPA $3.62 $4.76 31.3% $4.65 2.4%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2018 2019 2019 Variación Variación
Trimestre 2 1 2 % A/A % T/T
Ventas Netas 3,887.4 4,101.4 4,069.4 4.7% -0.8%
Costo de Ventas 79.1 85.3 84.5 6.8% -1.0%
Utilidad Bruta 3,808.3 4,016.0 2,693.6 -29.3% -32.9%
Gastos Generales 842.0 1,799.2 445.7 -47.1% -75.2%
Utilidad de Operación 1,797.3 2,216.8 2,247.9 25.1% 1.4%
Margen Operativo 46.2% 54.1% 55.2% 9.0pp 1.2pp
Depreciación Operativa 562.5 446.1 497.2 -11.6% 11.4%
EBITDA 2,359.8 2,662.9 2,745.0 16.3% 3.1%
Margen EBITDA 60.7% 64.9% 67.5% 6.8pp 2.5pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (196.1) (191.3) (177.6) -9.5% -7.2%
Intereses Pagados 304.4 284.4 273.7 -10.1% -3.8%
Intereses Ganados 80.6 111.2 87.9 9.0% -20.9%
Otros Productos (Gastos) Financieros 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad (Pérdida) en Cambios 0.0 (18.1) 0.0 N.A. N.A.
Part. Subsidiarias no Consolidadas 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad antes de Impuestos 1,601.2 2,025.5 2,070.3 29.3% 2.2%
Provisión para Impuestos 502.8 506.3 546.8 8.8% 8.0%
Operaciones Discontinuadas 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 1,098.4 1,519.2 1,523.5 38.7% 0.3%
Participación Minoritaria 12.1 50.7 96.8 >500% 90.9%
Utilidad Neta Mayoritaria 1,086.3 1,468.4 1,426.7 31.3% -2.8%
Margen Neto 27.9% 35.8% 35.1% 7.1pp (0.7pp)
UPA 3.621 4.895 4.756 31.3% -2.8%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 5,020.1 7,721.7 6,659.4 32.7% -13.8%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 3,688.9 5,853.7 4,851.3 31.5% -17.1%
Activos No Circulantes 51,063.5 49,566.2 48,924.3 -4.2% -1.3%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 487.3 501.8 505.2 3.7% 0.7%
Activos Intangibles (Neto) 50,576.2 49,031.5 48,389.3 -4.3% -1.3%
Activo Total 56,083.5 57,287.9 55,583.7 -0.9% -3.0%
Pasivo Circulante 2,377.6 2,389.2 2,386.4 0.4% -0.1%
Deuda de Corto Plazo 573.7 375.6 441.0 -23.1% 17.4%
Proveedores 302.1 360.5 264.3 -12.5% -26.7%
Pasivo a Largo Plazo 19,283.9 16,849.6 16,765.0 -13.1% -0.5%
Deuda de Largo Plazo 8,945.1 13,812.2 13,705.6 53.2% -0.8%
Pasivo Total 21,661.4 19,238.8 19,151.3 -11.6% -0.5%
Capital Contable 34,422.1 38,049.1 36,432.4 5.8% -4.2%
Participación Minoritaria 7,476.2 7,570.4 7,624.4 2.0% 0.7%
Capital Contable Mayoritario 26,946.0 30,478.6 28,808.0 6.9% -5.5%
Pasivo y Capital 56,083.5 57,287.9 55,583.7 -0.9% -3.0%
Deuda Neta 12,907.5 8,334.1 9,295.3 -28.0% 11.5%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujos de efectivo netos procedentes (utilizados en) operaciones
2,005.3 1,901.7 2,525.2
Flujos de actividades de inversión (552.4) (187.1) (299.3) Flujos de actividades de financiamiento (3,489.4) (445.5) (3,228.3) Efectos de la variación con la tasa de cambio
0.0 0.0 0.0
Incremento (disminución) efectivo (2,036.4) 1,269.2 (1,002.4)
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Cifras en millones
Fuente: Banorte, BMV.
60.7%
61.9% 62.7%
64.9%
67.5%
56.0%
58.0%
60.0%
62.0%
64.0%
66.0%
68.0%
3,400
3,500
3,600
3,700
3,800
3,900
4,000
4,100
4,200
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Ventas Netas Margen EBITDA
21.9% 21.1%
17.1% 16.4% 18.5%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
0
200
400
600
800
1,000
1,200
1,400
1,600
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
1.5x
1.2x 1.1x
0.9x 0.9x
0.0x
0.2x
0.4x
0.6x
0.8x
1.0x
1.2x
1.4x
1.6x
0
2,000
4,000
6,000
8,000
10,000
12,000
14,000
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
41
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Pasajeros totales presentaron un crecimiento de
6.9% A/A, lo que se reflejó en el incremento en
los ingresos operativos de 7.3%. En el 2T19, Asur
tuvo un aumento en el tráfico total de pasajeros de
6.9% (vs 2T18). El tráfico total de pasajeros de los 9
aeropuertos que opera en México mostró un
incremento de 4.7%, conformado por un alza de
9.3% en los pasajeros nacionales y una ligera
variación de +0.7% en los internacionales. Cabe
mencionar que hubo un efecto calendario favorable
ya que Semana Santa este año fue en abril, mientras
que en 2018 fue en marzo; sin embargo, continuó un
crecimiento moderado por la desaceleración de
llegadas de turistas internacionales al destino donde
se encuentra su principal aeropuerto, Cancún, que
presentó un aumento en pasajeros de 2.5% vs 2T18.
El Aeropuerto LMM tuvo un incremento de 6.1%
A/A en su tráfico de pasajeros y, finalmente, los
aeropuertos en Colombia (operaciones de Airplan)
mostraron un sólido crecimiento de 14.9% en sus
pasajeros.
El crecimiento en los ingresos aeronáuticos fue de
7.3% y en los no aeronáuticos de 7.2% (incremento
de 6.9% en los ingresos comerciales), mientras que
en los de servicios de construcción se presentó una
baja de 41.4%. La suma de los ingresos aeronáuticos
y no aeronáuticos tuvo un aumento de 7.3%,
ubicándose en P$3,948m (-0.3% vs nuestro
estimado). Por otro lado, para los aeropuertos que
opera en México, la suma de los ingresos
aeronáuticos y no aeronáuticos tuvo un crecimiento
de 7.0%, ubicándose en P$2,738m.
Aumenta el margen EBITDA, sin tomar en
cuenta ingresos y costos por construcción. El
margen operativo se colocó en 55.2% (+9.0pp vs
2T18). Por otro lado, el margen EBITDA se
incrementó en 6.8pp, ubicándose en 67.5%. Lo
anterior derivado de que los costos y gastos
operativos totales disminuyeron 5.1% A/A, mientras
que los ingresos totales subieron 4.7%. Cabe
mencionar que hubo un ingreso no recurrente por la
recuperación de seguro por el reclamo de la pérdida
resultante de Huracán María en 2017 por P$162.6m.
De esta forma, excluyendo esta partida
extraordinaria, el EBITDA de la compañía sería de
P$2,582m (+0.6% vs nuestro estimado).
Es importante hacer notar que comparando los
márgenes del 2T19 vs 2T18, sin tomar en cuenta los
ingresos y costos por construcción –que en realidad
son registros contables, los resultados indican que la
rentabilidad en el EBITDA del grupo tuvo un avance
de 5.4pp, para colocarse en 69.5%, así como de
1.3pp excluyendo el ingreso extraordinario,
ubicándose en 65.4%.
En relación a los aeropuertos que opera en México,
el EBITDA aumentó 6.9% vs 2T18, ubicándose en
P$1,955m. El margen EBITDA del 2T19, sin tomar
en cuenta los ingresos y costos por construcción,
tuvo una baja marginal de 5pb, siendo de 71.4%.
Por su parte, en Puerto Rico se mostró un fuerte
crecimiento en el margen EBITDA (sin considerar
los servicios de construcción) de 25.1pp,
colocándose en 73.7% derivado principalmente del
ingreso extraordinario ya mencionado. Excluyendo
la partida anterior, el margen EBITDA hubiera
aumentado 3.1pp ante la disminución en el costo de
servicios de 3.3%.
Finalmente, las operaciones en Colombia registraron
un buen avance en EBITDA de 29.3% y un mayor
margen EBITDA, sin considerar los servicios de
construcción, que se ubicó en 52.8% (+6.7pp vs
2T18). Esto debido principalmente al crecimiento en
los ingresos de 6.6% aunado a un menor monto en el
total de costos y gastos de 18.5%, por el decremento
en el costo de servicios de 10.1%, ante la reducción
de P$18.5m de la provisión en gastos por litigio
laboral de los empleados de un contratista creada en
ejercicios anteriores, parcialmente compensados con
el incremento en la provisión de mantenimiento por
reemplazo de activos futuros conforme a la IFRIC12
por P$6.3m.
La utilidad neta mayoritaria tuvo un aumento de
31.3% vs 2T18, ubicándose en P$1,427m. Lo
anterior debido al avance en la utilidad operativa y
un menor costo integral de financiamiento (-9.5%
A/A), parcialmente contrarrestados por mayores
impuestos a la utilidad (+8.8% A/A), así como un
monto más alto de participación no controladora
(P$97m vs P$12m en el 2T18).
42
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Cabe señalar que al 2T19 la razón Deuda
Neta/EBITDA 12m es de 0.9x (vs 0.9x en el 1T19),
lo que sigue reflejando la solidez financiera del
grupo.
Estimados 2019
Para 2019 estimamos un aumento en el tráfico total
de pasajeros de Asur de 5.8%. En relación a los
ingresos totales, esperamos un incremento de 11.4%,
un aumento en los ingresos operativos de 8.0% y en
EBITDA de 12.5%, así como un margen EBITDA,
sin considerar los ingresos y costos de servicios de
construcción, de 67.2%. Estimamos un ligero avance
en los márgenes de las operaciones en México, un
avance de un dígito bajo en la rentabilidad de Puerto
Rico y un crecimiento mayor en el margen de
Colombia.
43
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2017 2018 2019E 2020E 2017 2018 2019E 2020E
Ingresos 13,829 14,534 12,715 13,090 FV/EBITDA 3.8x 6.0x 6.8x 6.7x
Utilidad Operativ a 2,554 1,579 1,289 1,624 P/U -3.9x -7.1x -58.9x 12.8x
EBITDA 4,090 2,746 2,345 2,592 P/VL 1.1x 1.3x 2.3x 4.9x
Margen EBITDA 29.6% 18.9% 18.4% 19.8%
Utilidad Neta -1,163 -647 -78 358 ROE -27.4% -19.1% -3.9% 38.7%
Margen Neto -8.4% -4.5% -0.6% 2.7% ROA -4.2% -2.3% -0.3% 1.2%
EBITDA/ intereses 2.9x 2.1x 1.8x 1.8x
Activ o Total 28,033 28,408 28,978 28,643 Deuda Neta/EBITDA 2.7x 4.3x 4.9x 4.9x
Disponible 2,783 1,752 2,884 2,310 Deuda/Capital 3.2x 4.0x 7.2x 16.0x
Pasiv o Total 23,794 25,013 26,979 27,719
Deuda 13,740 13,663 14,308 14,750
Capital 4,238 3,395 1,999 924
Fuente: Banorte
AZTECA Reporte Trimestral
Otra fuerte caída en ingresos de publicidad
Los resultados del 2T19 estuvieron por debajo de nuestros estimados
debido a la desaceleración económica, el recorte en el gasto de
publicidad del gobierno federal y una difícil base de comparación
Incorporamos los resultados en nuestro modelo de proyecciones y
revisamos a la baja los estimados. Consideramos que la empresa
enfrenta retos importantes durante la segunda mitad del año
TV Azteca enfrenta un escenario económico complejo y mantiene un
elevado nivel de deuda, en nuestra opinión, esto es una severa
limitante para el valor de la acción. Ajustamos PO 2019 a P$1.25
Recortamos nuestras expectativas para 2019. Los resultados de TV Azteca
los calificamos como débiles siendo muy por debajo de nuestras expectativas a
nivel operativo. En el 2T19, la nueva administración en el gobierno decidió
disminuir significativamente el gasto en publicidad lo que en combinación con
una desaceleración de la economía y una actitud de cautela por parte de los
anunciantes provocó una fuerte caída en las ventas de publicidad. Aunado a
esto, es importante recordar que en el 2T18 la empresa registró ingresos y
costos adicionales por la transmisión de la Copa Mundial de Fútbol,
distorsionando la base de comparación. Así, la empresa reportó una caída en
ingresos de 28.6% a P$2,767m y un incremento en EBITDA del 17.9% a
P$353m. Mientras tanto, los gastos financieros disminuyeron 71% al registrar
una ganancia cambiaria de P$55m. Además, la empresa reconoció un beneficio
fiscal de P$288m al liberar reservas de impuestos diferidos. Incorporando estos
resultados, siendo más conservadores en la segunda mitad del año, recortamos
13% nuestro estimado de EBITDA 2019 y estimamos una DN/EBITDA de
4.9x. Con estas cifras y un múltiplo objetivo de 6.5x FV/EBITDA, estimamos
un valor teórico para la acción de P$1.25.
www.banorte.com @analisis_fundam
Manuel Jiménez Director Análisis Bursátil [email protected]
VENTA Precio Actual $1.53 PO 2019 $1.25 Dividendo 2019 0.01 Dividendo (%) 0% Rendimiento Potencial -17.8% Máx – Mín 12m (P$) 3.01 – 1.52 Valor de Mercado (US$m) 173 Acciones circulación (m) 2,987 Flotante 35% Operatividad Diaria (P$ m) 1 Múltiplos 12M FV/EBITDA 6.1x P/U 85.0x
Rendimiento relativo al IPC 12 meses
-50%
-40%
-30%
-20%
-10%
0%
10%
jul-18 oct-18 ene-19 abr-19 jul-19
MEXBOL AZTECACP
23 de julio 2019
44
Manuel Jiménez (55) 5268 1671 [email protected]
AZTECA – Resultados 2T19 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones
Concepto 2T18 2T19 Var % 2T19e Var % vs
Estim.
Ventas 3,876 2,767 -28.6% 3,324 -16.8%
Utilidad de Operación 70 85 22.1% 333 -74.4%
Ebitda 299 353 17.9% 575 -38.7%
Utilidad Neta -1,150 111 N.A. 58 91.3%
Márgenes
Margen Operativo 1.8% 3.1% 1.3pp 10.0% -6.9pp
Margen Ebitda 7.7% 12.7% 5.0pp 17.3% -4.6pp
Margen Neto -29.7% 4.0% 33.7pp 1.8% 2.3pp
UPA -$0.38 $0.04 N.A. $0.02 91.3%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2018 2019 2019 Variación Variación
Trimestre 2 1 2 % A/A % T/T
Ventas Netas 3,876 3,248 2,767 -28.6% -14.8%
Costo de Ventas 3,401 2,705 2,233 -34.4% -17.5%
Utilidad Bruta 475 542 535 12.7% -1.4%
Gastos Generales 358 357 374 4.5% 5.0%
Utilidad de Operación 70 111 85 22.1% -23.1%
Margen Operativo 1.8% 3.4% 3.1% 1.3pp (0.3pp)
Depreciación Operativa 183 195 192 5.1% -1.4%
EBITDA 299 381 353 17.9% -7.5%
Margen EBITDA 7.7% 11.7% 12.7% 5.0pp 1.0pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (940) (274) (269) -71.4% -1.9%
Intereses Pagados 337 336 341 1.1% 1.3%
Intereses Ganados 34 28 30 -11.8% 5.2%
Otros Productos (Gastos) Financieros (22) (57) (13) -40.4% -77.1%
Utilidad (Pérdida) en Cambios (615) 91 55 N.A. -39.2%
Part. Subsidiarias no Consolidadas (42) 3 (3) -92.5% N.A.
Utilidad antes de Impuestos (912) (160) (187) -79.5% 16.5%
Provisión para Impuestos 238 226 (298) N.A. N.A.
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada (1,150) (387) 112 N.A. N.A.
Participación Minoritaria (0) 0 0 N.A. 275.0%
Utilidad Neta Mayoritaria (1,150) (387) 111 N.A. N.A.
Margen Neto -29.7% -11.9% 4.0% 33.7pp 15.9pp
UPA (0.385) (0.129) 0.037 N.A. N.A.
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 17,952 10,248 10,233 -43.0% -0.1%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 3,858 2,117 2,040 -47.1% -3.6%
Activos No Circulantes 16,130 18,394 18,718 16.0% 1.8%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 3,631 3,934 3,845 5.9% -2.3%
Activos Intangibles (Neto) 5,678 2,523 2,758 -51.4% 9.3%
Activo Total 34,082 28,642 28,951 -15.1% 1.1%
Pasivo Circulante 14,054 10,584 11,742 -16.4% 10.9%
Deuda de Corto Plazo 56 1,865 1,824 >500% -2.2%
Proveedores 9,435 5,416 6,443 -31.7% 19.0%
Pasivo a Largo Plazo 16,959 15,157 14,478 -14.6% -4.5%
Deuda de Largo Plazo 14,406 12,023 12,007 -16.7% -0.1%
Pasivo Total 31,012 25,741 26,220 -15.5% 1.9%
Capital Contable 3,070 2,901 2,732 -11.0% -5.8%
Participación Minoritaria 5 (7) (7) N.A. -0.6%
Capital Contable Mayoritario 3,065 2,908 2,739 -10.6% -5.8%
Pasivo y Capital 34,082 28,642 28,951 -15.1% 1.1%
Deuda Neta 10,563 11,771 11,791 11.6% 0.2%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujos de las operaciones 539.0 1,117.4 110.1 Flujos de actividades de inversión (111.5) (174.5) (41.2) Flujos de actividades de financiamiento 607.7 (528.1) (146.0) Efecto cambiario sobre el efectivo Incremento (disminución) efectivo 1,035.2 414.8 (77.0)
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Millones
Fuente: Banorte, BMV
7.7%
26.8% 26.5%
11.7% 12.7%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
3,000
3,500
4,000
4,500
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Ventas Netas Margen EBITDA
-84.9%
-56.6%
-19.0%
-41.5%
2.0%
-100%
-80%
-60%
-40%
-20%
0%
20%
(1,400)
(1,200)
(1,000)
(800)
(600)
(400)
(200)
0
200
400
600
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
4.2x
3.2x
4.3x 4.5x 4.4x
1.0x
1.5x
2.0x
2.5x
3.0x
3.5x
4.0x
4.5x
5.0x
0
2,000
4,000
6,000
8,000
10,000
12,000
14,000
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
45
Manuel Jiménez (55) 5268 1671 [email protected]
Fuerte caída en ventas ante la ausencia de gasto
en publicidad del gobierno. En el 2T19, TV Azteca
reportó ingresos consolidados de P$2,767m lo que
representó una caída anual de 28.6% y 14% menor a
nuestro estimado. De acuerdo a la compañía, esta
caída en ingresos se debe principalmente a una
reducción del gasto en publicidad del gobierno
federal, una menor actividad económica y una base
comparable elevada por la transmisión de la Copa
Mundial de Fútbol. Adicionalmente, es importante
recordar que en el 2T18 hubo un mayor gasto en
publicidad por parte del gobierno al acercarse la
elección presidencial, lo que también influyó en la
generación de ingresos. Por otro lado, la empresa
registró caídas anuales de 64% y 29% en las ventas
por exportación de programación y en la venta de
publicidad en Guatemala y Honduras,
respectivamente.
Por el contrario, a nivel del EBITDA la base de
comparación era relativamente fácil. Para TV
Azteca, el 2T18 fue uno de los peores trimestres en
cuanto a rentabilidad se refiere, por lo que la base de
comparación era relativamente fácil. En este
periodo, la empresa reportó un EBITDA de P$353m
un avance anual del 17.9%, pero 38.7% menor a
nuestro estimado, y equivalente a un margen de
12.7%. Excluyendo los costos de operación de Perú
Comunicaciones, la empresa registró una
disminución de 35.9% en el costo de venta,s ante la
ausencia de los derechos de exhibición de la Copa
Mundial de Fútbol y cambios en los esquemas de
producción de programación.
Renovación de las concesiones de los canales de
televisión influyó en menores niveles de efectivo.
Vale la pena mencionar que en el 4T18, el Instituto
Federal de Telecomunicaciones (IFT) renovó las
concesiones de los canales de televisión de la
compañía por 20 años, a partir del 1 de enero de
2022. Por este concepto, TV Azteca realizó un pago
de P$3,940m disminuyendo significativamente los
recursos en caja. Al cierre del 2T19, la empresa
reportó una deuda con costo de P$13,831m y una
deuda neta de P$11,791m, lo que equivale a una
razón de DN/EBITDA de 4.4x. Ante un entorno
incierto, consideramos que la decisión de reducir y
sustituir pasivos en moneda extranjera fue acertada.
Estimados 2019. Conscientes de los cambios en la
industria y en las preferencias de la población, la
empresa está modificando su oferta de contenidos
para generar niveles de audiencia atractivos para los
anunciantes. No obstante, creemos que estas
iniciativas podrían tener poco impacto si no se
reactiva el gasto de gobierno en publicidad durante
la segunda mitad del año. En este aspecto preferimos
ser conservadores. Con base en lo anterior,
estimamos para 2019 ingresos de P$12,715m siendo
una reducción de 12.5% A/A. A nivel del EBITDA
estimamos P$2,345m, es decir, una caída de 14.6%
y un margen de 18.4% (-50pb vs 2018).
Mantenemos un CAPEX de US$30m pero con un
mejor manejo de efectivo. Por último, calculamos
una deuda neta de P$11,423m, con lo que la razón
de DN/EBITDA podría incrementare a 4.9x.
46
CEMEX Reporte Trimestral
Débil reporte, por debajo de lo esperado. Baja guía
Cemex reportó débiles resultados en el 2T19. El EBITDA fue por
debajo de lo estimado. Adicionalmente, la compañía volvió a
modificar la guía 2019 a la baja en cuanto a volúmenes estimados
El EBITDA cayó 15.4% y el margen EBITDA se redujo en 2.3pp a
18.3%. El flujo de efectivo libre disminuyó 20% A/A y el indicador de
apalancamiento presentó un alza T/T
Bajamos nuestro PO 2019E a P$8.0 de P$11.0 con recomendación de
Mantener. Lo anterior debido a la débil perspectiva en el desempeño
de los volúmenes y la falta de catalizadores en el corto plazo
Reporte débil del 2T19, por debajo de lo estimado. Cemex reportó sus
resultados al 2T19 con una disminución en ventas de 4.8% A/A y una caída en
EBITDA de 15.4%, ubicándose en US$3,523m y US$644m, respectivamente.
El EBITDA fue por debajo de lo esperado. El margen EBITDA presentó una
disminución de 2.3pp y se tuvo una caída en el flujo de efectivo libre de 20% vs
2T18. Por otro lado, aunque hubo una ligera reducción en la deuda, el indicador
de apalancamiento mostró un alza T/T.
Recortamos nuestro PO 2019E a P$8.0 de P$11.0 con recomendación de
Mantener. Incluimos los resultados del 2T19 en nuestro modelo y ajustamos a
la baja nuestras estimaciones para 2019. El método de valuación DCF nos
arrojó un valor teórico de P$9.3 por acción; sin embargo, de forma
conservadora fijamos nuestro PO 2019E en P$8.0, que representa un múltiplo
FV/EBITDA 2019E de 7.0x, similar al actual y por debajo del promedio de 1
año (7.4x). Consideramos que la incertidumbre del entorno económico global y
la falta de catalizadores en el corto plazo podría mantener los niveles actuales
de valuación.
Estados Financieros Múltiplos y razones financierasMillones de dólares 2017 2018 2019E 2020E 2017 2018 2019E 2020E
Ingresos 13,635 14,375 13,870 14,450 FV/EBITDA 6.6x 6.6x 6.6x 6.2x
Utilidad Operativ a 1,525 1,420 1,299 1,457 P/U 6.8x 10.2x 10.8x 8.4x
EBITDA 2,574 2,558 2,572 2,723 P/VL 0.6x 0.6x 0.6x 0.5x
Margen EBITDA 18.9% 17.8% 18.5% 18.8%
Utilidad Neta 806 543 504 650 ROE 8.9% 5.6% 5.3% 6.5%
Margen Neto 5.9% 3.8% 3.6% 4.5% ROA 2.8% 1.8% 1.7% 2.2%
EBITDA/ intereses 3.2x 3.9x 3.7x 3.9x
Activ o Total 28,890 28,124 29,356 30,183 Deuda Neta/EBITDA 4.0x 4.1x 4.0x 3.7x
Disponible 699 309 304 323 Deuda/Capital 1.0x 1.0x 0.9x 0.9x
Pasiv o Total 18,182 16,951 18,008 18,229
Deuda 10,901 11,142 10,717 10,484
Capital 10,708 11,172 11,348 11,954
Fuente: Banorte / 2017 y 2018 excluyen la NIIF 16.
www.banorte.com @analisis_fundam
José Espitia Subdirector Aerolíneas/Aeropuertos/Cemento/ Fibras/Infraestructura [email protected]
MANTENER Precio Actual $6.93 PO 2019 $8.00 Dividendo (%e) 1.4% Rendimiento Potencial 15.4% Precio ADR US$3.65 PO2019 ADR US$3.94 Acciones por ADR 10 Máx – Mín 12m (P$) 14.1 – 6.83 Valor de Mercado (US$m) 5,463 Acciones circulación (m) 15,008 Flotante 90% Operatividad Diaria (P$ m) 254.5 Múltiplos 12m FV/EBITDA 6.9x P/U 16.5x
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-60%
-50%
-40%
-30%
-20%
-10%
0%
10%
jul-18 oct-18 ene-19 abr-19 jul-19
MEXBOL CEMEXCPO
25 de julio 2019
47
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Cemex – Resultados 2T19 Cifras nominales en millones de dólares
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones
Concepto 2T18 2T19 Var % 2T19e Var % vs
Estim.
Ventas 3,701 3,523 -4.8% 3,598 -2.1%
Utilidad de Operación 469 343 -26.9% 414 -17.3%
Ebitda 762 644 -15.4% 699 -7.9%
Utilidad Neta 376 155 -58.9% 155 -0.4%
Márgenes
Margen Operativo 12.7% 9.7% -2.9pp 11.5% -1.8pp
Margen Ebitda 20.6% 18.3% -2.3pp 19.4% -1.1pp
Margen Neto 10.2% 4.4% -5.8pp 4.3% 0.1pp
UPA $0.02 $0.01 -58.6% $0.01 -0.5%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2018 2019 2019 Variación Variación
Trimestre 2 1 2 % A/A % T/T
Ventas Netas 3,701.2 3,238.1 3,523.1 -4.8% 8.8%
Costo de Ventas 2,394.6 2,238.8 2,352.3 -1.8% 5.1%
Utilidad Bruta 1,306.6 999.3 1,170.7 -10.4% 17.2%
Gastos Generales 838.1 757.9 828.2 -1.2% 9.3%
Utilidad de Operación 468.5 241.4 342.6 -26.9% 41.9%
Margen Operativo 12.7% 7.5% 9.7% (2.9pp) 2.3pp
Depreciación Operativa 257.2 267.9 267.6 4.1% -0.1%
EBITDA 761.7 561.8 644.5 -15.4% 14.7%
Margen EBITDA 20.6% 17.4% 18.3% (2.3pp) 0.9pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (56.8) (187.9) (197.5) 247.7% 5.1%
Intereses Pagados 176.5 189.2 170.0 -3.7% -10.1%
Intereses Ganados 4.7 4.3 5.5 17.9% 30.0%
Otros Productos (Gastos) Financieros 13.2 (7.3) (16.5) N.A. 127.4%
Utilidad (Pérdida) en Cambios 101.8 4.3 (16.5) N.A. N.A.
Part. Subsidiarias no Consolidadas 10.1 1.2 10.0 -1.1% >500%
Utilidad antes de Impuestos 421.9 54.7 155.1 -63.2% 183.7%
Provisión para Impuestos 48.9 61.9 53.2 8.9% -14.0%
Operaciones Discontinuadas 10.5 61.4 62.1 493.4% 1.1%
Utilidad Neta Consolidada 383.5 54.1 163.9 -57.3% 202.8%
Participación Minoritaria 7.7 15.3 9.4 22.0% -38.8%
Utilidad Neta Mayoritaria 375.8 38.8 154.6 -58.9% 298.0%
Margen Neto 10.2% 1.2% 4.4% (5.8pp) 3.2pp
UPA 0.025 0.003 0.010 -58.6% 297.4%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 3,688.2 3,832.5 3,836.6 4.0% 0.1%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 308.3 300.9 304.2 -1.3% 1.1%
Activos No Circulantes 25,950.3 25,067.8 25,133.6 -3.1% 0.3%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 12,517.5 12,019.8 11,958.1 -4.5% -0.5%
Activos Intangibles (Neto) 11,990.9 11,892.9 11,889.9 -0.8% 0.0%
Activo Total 29,638.5 28,900.3 28,970.2 -2.3% 0.2%
Pasivo Circulante 5,055.4 5,773.5 5,201.2 2.9% -9.9%
Deuda de Corto Plazo 580.9 1,347.7 1,325.8 128.2% -1.6%
Proveedores 2,440.2 2,346.5 2,359.2 -3.3% 0.5%
Pasivo a Largo Plazo 13,634.4 12,312.5 12,715.4 -6.7% 3.3%
Deuda de Largo Plazo 11,036.2 9,883.3 9,722.2 -11.9% -1.6%
Pasivo Total 18,689.8 18,086.0 17,916.6 -4.1% -0.9%
Capital Contable 10,948.8 10,814.3 11,053.6 1.0% 2.2%
Participación Minoritaria 1,546.0 1,568.5 1,542.7 -0.2% -1.6%
Capital Contable Mayoritario 9,402.8 9,245.8 9,510.9 1.1% 2.9%
Pasivo y Capital 29,638.5 28,900.3 28,970.2 -2.3% 0.2%
Deuda Neta 11,308.7 10,930.1 10,743.8 -5.0% -1.7%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujos de efectivo netos procedentes (utilizados en) operaciones
549.9 (8.2) 522.0
Flujos de actividades de inversión (180.2) 158.3 (96.5) Flujos de actividades de financiamiento (348.7) 355.5 111.8 Efectos de la variación con la tasa de cambio
0.0 0.0 0.0
Incremento (disminución) efectivo 21.1 (7.8) 3.3
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta / Razón de apalancamiento financiero consolidado Cifras en millones
Fuente: Banorte, BMV
20.6%
18.8%
17.5%
17.4%
18.3%
15.0%
16.0%
17.0%
18.0%
19.0%
20.0%
21.0%
2,900
3,000
3,100
3,200
3,300
3,400
3,500
3,600
3,700
3,800
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Ventas Netas Margen EBITDA
6.2%
4.7%
5.6% 6.0%
3.5%
0.0%
1.0%
2.0%
3.0%
4.0%
5.0%
6.0%
7.0%
(100)
0
100
200
300
400
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
4.0x
4.0x
3.9x
4.0x
4.1x
3.8x
3.9x
3.9x
4.0x
4.0x
4.1x
4.1x
4.2x
10,400
10,500
10,600
10,700
10,800
10,900
11,000
11,100
11,200
11,300
11,400
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
48
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Consideramos que Cemex continuará dirigiendo sus
esfuerzos en recuperar el grado de inversión a través
del plan Un Cemex Más Fuerte, que implementó a
mediados de 2018; sin embargo, continúa la
preocupación en torno al crecimiento de la economía
global. Creemos que la compañía seguirá con su
estrategia de creación de valor antes que volumen
(enfoque en precios), con eficiencias operativas
(control y reducción de costos), así como con
iniciativas para una mayor generación de flujo de
efectivo y reducción de deuda. No obstante, existe
incertidumbre en cuanto a la evolución de los
volúmenes ante los datos menores a lo esperado en
el trimestre y las reducciones en los crecimientos
estimados por la compañía en este rubro. Señalamos
que las principales regiones que estarán impulsando
los resultados de la compañía en 2019 serían Europa
y EE.UU. Por otro lado, el desempeño de las
operaciones en México será un factor que
evaluaremos recurrentemente derivado de un
escenario con menor crecimiento económico y otros
elementos de incertidumbre local, lo cual creemos
que seguirá generando volatilidad en el CPO.
En promedio, los volúmenes de la empresa
mostraron disminución, destacando la caída en
cemento. Se presentaron mejores precios de los
productos en todas las regiones en moneda local;
y en dólares, la mayoría de las regiones mostró
avances. Cemex registró un volumen de cemento
total de 16.339m de toneladas, -11% vs el 2T18; el
volumen de concreto disminuyó 5% y se ubicó en
13.007m m3, y en agregados hubo un retroceso de
1%, colocándose en 36.947m de toneladas. Todas las
regiones registraron caídas en sus volúmenes. En
México, los volúmenes se vieron afectados por el
inicio más lento de lo esperado de los nuevos
programas de vivienda, además, la actividad en el
sector de infraestructura se ha visto impactada
negativamente por la culminación de importantes
proyectos el año pasado y el lento inicio en el
ejercicio del presupuesto de este año. En EE.UU., las
operaciones continuaron afectadas por clima adverso
en gran parte de la huella de Cemex. En Europa se
presentaron menos días hábiles en el 2T19 vs 2T18,
condiciones climáticas adversas, en Alemania, Reino
Unido y Polonia, y demanda adelantada al primer
trimestre dado el invierno inusualmente templado.
Variaciones de volumen por producto en el 2T19 Porcentaje – Variación A/A Región Cemento Concreto Agregados
México (17%) (17%) (17%) EE.UU. (3%) 3% 9% Sudamérica y Caribe (4%) (5%) (11%) Europa (9%) (4%) (1%) Asia, Medio Oriente y África (14%) (3%) (3%) Consolidado (11%) (5%) (1%) Fuente: Cemex, Banorte.
La estrategia de precios que Cemex ha
implementado ha tenido éxito en la mayoría de sus
regiones, en México se logra una mejora (A/A) en
promedio de 2.7% respecto al 2T18, EE.UU. de
3.3%, Latam. de 2.7%, Europa de 4.7%, y Asia,
Medio Oriente y África de 4.0%, (en moneda local).
Ajustados en dólares, las variaciones en los precios
son: +3.7% en promedio en México; +3.3% en
EE.UU.; -5.3% en Sudamérica; -0.3% en Europa; y
+5.0% en Asia, Medio Oriente y África. De forma
comparable para las operaciones existentes y
ajustadas por las fluctuaciones cambiarias, las ventas
retrocedieron 3%.
El EBITDA tuvo una caída de doble dígito en el
2T19 y el margen EBITDA se contrajo. La
mayoría de las regiones presentaron una baja en
su rentabilidad, excepto Europa cuyo margen
subió. El EBITDA mostró decremento de 15.4% vs
2T18, colocándose en US$644m. Con lo anterior el
margen EBITDA fue de 18.3%, con una variación
negativa de 2.3pp vs 2T18. De forma comparable
para las operaciones existentes y ajustadas por las
fluctuaciones cambiarias, el EBITDA se redujo
14.0%. Lo anterior fue resultado de menores
volúmenes y un efecto desfavorable de mezcla de
productos. El costo de ventas como porcentaje de
ventas netas aumentó en 2.1pp vs 2T18, ubicándose
en 66.8% (principalmente por mayores volúmenes
comprados de cemento y por mayores costos de
mantenimiento), y los gastos de operación como
porcentaje de ventas subieron 0.8pp A/A,
colocándose en 22.5% (mayores gastos de venta y
distribución). En cuanto al desglose del resultado
operativo, México (ventas -13% y EBITDA -24%)
mostró una menor rentabilidad (32.5% en el 2T19 vs
37.0% en el 2T18); EE.UU. presentó resultados
mixtos (ventas +4% y EBITDA -12%) aunque con
un menor margen EBITDA (se ubicó en 17.9% vs
21.3% en el 2T18); Latam. tuvo números débiles
(-8% y -18%) con reducción en el margen (-2.4pp);
Europa presentó números mixtos (-7% y +10%) con
mayor rentabilidad (2.6xpp); y Asia, Medio Oriente
y África registró retrocesos (-4% y -5%) y una
disminución en el margen EBITDA (-0.2pp).
49
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Participación de EBITDA U12m por región Porcentaje
Fuente: Cemex, Banorte. *Ebitda U12m antes de considerar el rubro Otras y eliminaciones intercompañía.
Cemex presentó una utilidad neta mayoritaria de
US$155m en el 2T19 (-58.9% vs el 2T18). La
menor utilidad se debe principalmente a un menor
resultado de operación, una pérdida por instrumentos
financieros, una variación negativa en el resultado
por fluctuación cambiaria y mayores impuestos a la
utilidad, parcialmente mitigados por menores gastos
financieros, además de una variación positiva en
operaciones discontinuas.
La compañía informó que su flujo de efectivo
libre fue positivo, pero por debajo en 20% vs
2T18. En relación al capital de trabajo, la compañía
estima que la mayor parte de la inversión en dicho
rubro se revierta durante el 2S19. Los días de capital
de trabajo promedio que se ubicaron en -10 (vs -10
en el 1T19). La compañía señaló que la conversión
de EBITDA a flujo de efectivo libre fue de 34%
durante el 2T19.
La deuda neta se redujo en 1.6% vs 1T19, pero
hubo un alza en el indicador de apalancamiento.
La deuda total más notas perpetuas se ubicó en
US$11,492m en el 2T19 (-1.6% vs 1T19). Por otro
lado, reportó una Deuda Neta, incluyendo
instrumentos perpetuos, de US$11,187m al 2T19
(-1.6% vs 1T19). La relación de deuda fondeada a
EBITDA se colocó en 4.00x (vs 3.88x en el 1T19),
en tanto que la cobertura de intereses fue de 4.11x
(vs 4.28x en el 1T19). Cabe señalar que la vida
promedio de la deuda de la compañía es de 4.4 años
y el primer vencimiento significativo es hasta el
2022.
Cemex modificó su guía de estimados para 2019
(sesgo negativo). La compañía realizó algunas
modificaciones, en general a la baja, para su guía de
2019. Redujo sus estimaciones de volúmenes: en
cemento con variaciones esperadas de -4% a -1% (vs
-1% a 1% previo), en concreto de -1% a 1% (vs 2%
a 4% previo) y en agregados de -1% a 1% (vs 2% a
4% previo). Asimismo, aumentó el monto estimado
de inversión en capital de trabajo a US$100m de
US$50m. Por otro lado, espera que el costo de
energía, por tonelada de cemento producida, muestre
una variación de -1% a 0% (vs 0% a 3% previo).
Cemex mencionó que en relación a su programa
“Un CEMEX Más Fuerte”, tuvieron los avances
que se muestran en el siguiente cuadro:
Iniciativas Objetivos Avance al 2T19
Venta de activos US$1,500m –
US$2,000m al 2020
US$822m
Iniciativas operativas/reducci
ón de costos
US$230m al 2020 (de los cuales
US$170m serán captados en 2019)
US$75m
Reducción de deuda total más notas perpetuas
US$3,500m al 2020 US$571m
Programa de dividendos en
efectivo US$150m en 2019
US$75m en dividendos en efectivo pagados en junio 2019; se espera pagar los US$75m restantes en diciembre 2019
Fuente: Cemex
Estimados 2019
Al incorporar los resultados del 2T19 en nuestro
modelo y conociendo la nueva guía de la compañía,
actualizamos a la baja nuestras estimaciones para
Cemex.
Para 2019, esperamos que Cemex registre una
reducción en ventas netas de 1.0% A/A proforma (vs
-0.7% previo) y en EBITDA de 7.2% proforma (vs
-4.0% previo), así como un margen EBITDA de
18.5% (-1.2pp vs margen 2018 proforma). En cuanto
a volúmenes, a nivel consolidado consideramos las
siguientes variaciones: -5.0% cemento, -1.6% en
concreto y -0.9% en agregados. Prevemos que la
empresa continuará con su estrategia de enfoque en
precios.
Destacamos las operaciones de Europa, que sería la
región con mayor crecimiento, de doble dígito en
EBITDA y con mayor rentabilidad.
39.0%
24.1%
15.6%
14.1%
7.3%
México
EE.UU.
Europa
Sudamérica y elCaribe
Asia, MedioOriente y África
50
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Adicionalmente, EE.UU. también apoyará los
resultados de la compañía con un crecimiento
estimado en el EBITDA de un dígito medio a bajo,
con un margen estable. Por otro lado, pronosticamos
retrocesos para México (de doble dígito), Latam. y
Asia, Medio Oriente y África en EBITDA, afectando
la rentabilidad en dichas regiones.
En relación a la deuda, pronosticamos reducciones
en dicho rubro que llevarían a una ligera mejora en
los indicadores de apalancamiento. Para 2019,
estimamos que la razón DN / EBITDA 12m. se
ubique en 3.9x en dlls. Hay que mencionar que dicho
indicador pudiera ser menor a medida que Cemex
lleve a cabo la venta de activos para reducir deuda.
Valuación y PO 2019E de P$8.0
El método de valuación DCF nos arrojó un valor
teórico de P$9.3 por acción. En nuestros supuestos
consideramos un WACC de 7.6%; costo de la deuda
de 7%; Beta de 1.2; tasa libre de riesgo de 2.7% más
el riesgo país ponderado de las regiones de 3.5%, un
premio por riesgo mercado de 5.5% y un múltiplo
FV/EBITDA terminal de 6.8x para el valor de la
perpetuidad. No obstante lo anterior, de forma
conservadora fijamos nuestro PO 2019E en P$8.0
por acción, que representa un múltiplo FV/EBITDA
2019E de 7.0x, similar al actual y por debajo del
promedio de 1 año (7.4x). Consideramos que la
incertidumbre del entorno económico global y la
falta de catalizadores en el corto plazo podría
mantener los niveles actuales de valuación. Dicho
PO representa un rendimiento potencial de 15.3% vs
su precio actual (pesos).
CEMEX-DCF Millones de dólares
Concepto 2020e 2021e 2022e 2023e 2024e Perpetuidad
Flujo Libre de Efectivo
1,103 1,132 1,169 1,203 1,231 14,586
CPOs estimado (millones) 15,008
P$
PO DCF 9.3
Valor DCF 6,861 Precio Actual 6.9
Market Cap. Actual 5,463 Rendimiento Potencial 33.9%
Fuente: Banorte
51
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2017 2018 2019E 2020E 2017 2018 2019E 2020E
Ingresos 94,583 116,031 132,007 141,614 FV/EBITDA 5.3x 5.6x 6.8x 6.1x
Utilidad Operativ a 4,418 4,547 5,312 5,463 P/U 13.3x 13.4x 18.0x 15.5x
EBITDA 6,039 6,541 8,959 9,792 P/VL 1.0x 0.9x 1.0x 1.0x
Margen EBITDA 6.4% 5.6% 6.8% 6.9%
Utilidad Neta 2,079 2,064 1,534 1,777 ROE 7.5% 7.1% 5.5% 6.6%
Margen Neto 2.2% 1.8% 1.2% 1.3% ROA 3.8% 3.0% 1.7% 2.0%
EBITDA/ intereses 6.9x 6.9x 6.9x 6.9x
Activ o Total 55,006 68,244 89,050 90,656 Deuda Neta/EBITDA 0.7x 1.4x 3.7x 3.3x
Disponible 1,522 1,252 1,237 1,725 Deuda/Capital 0.2x 0.3x 1.3x 1.3x
Pasiv o Total 26,574 38,680 62,553 63,419
Deuda 5,660 10,297 34,743 34,113
Capital 28,432 29,564 26,497 27,237
Fuente: Banorte
CHDRAUI Reporte Trimestral
EE.UU. ligeramente mejor de lo esperado
Calificamos el reporte de Chedraui como positivo, siendo ligeramente
superior a nuestros estimados, ante una mayor expansión a la
anticipada en la rentabilidad de Bodega Latina
Los ingresos crecieron 13.0% A/A a P$31,586m, mientras que el
EBITDA lo hizo 49.5% A/A a P$2,299m, principalmente por el efecto
de la NIIF 16. No obstante, en una base ajustada aumentó 18.1%
Tras incorporar los nuevos estimados de crecimiento económico y
asumir una posición más conservadora en la valuación, ante la
incertidumbre local, recortamos nuestro PO2019 a P$39.00
Sólida expansión en los márgenes de El Súper y Fiesta Mart. Chedraui
reportó cifras positivas al cierre del 2T19, superando ligeramente nuestras
proyecciones, ante una sólida expansión en la rentabilidad de las operaciones en
EE.UU. -incluso al excluir el efecto de la NIIF 16-. Prácticamente igual a
nuestro estimado, las ventas alcanzaron P$31,586m, incrementándose 13.0%
A/A, gracias a un repunte de 3.5% en las VMT consolidadas y el impulso que
dio un incremento de 7.1% en el piso de venta, tras la incorporación de 33
tiendas. Mientras tanto, el margen bruto mejoró interanualmente 70pb a 22.3%,
gracias a que una mejora en la rentabilidad de Bodega Latina más que
compensó la mayor agresividad comercial en México, con motivo del inicio de
la temporada de verano. Así, la utilidad creció 15.4%. Por su parte, los gastos se
incrementaron 11.5%, beneficiados por el efecto de los cambios contables con
la NIIF 16 (pues en una base ajustada lo hicieron +12.9%). De esta manera, el
EBITDA creció 49.5% a P$2,299m (+5.2% vs BNTe) y 18.1% al excluir dicho
efecto, principalmente debido al sólido incremento del indicador en EE.UU.
Finalmente, a nivel neto, la utilidad cayó 15.3%, presionada por un aumento de
140.8% en el RIF.
www.banorte.com @analisis_fundam
Valentín Mendoza Subdirector Autopartes / Bienes Raíces / Comerciales / Consumo Discrecional [email protected]
COMPRA Precio Actual $28.64 PO 2019 $39.00 Dividendo
Dividendo (%) Rendimiento Potencial 36.2%
Máx – Mín 12m (P$) 49.38 – 28.64 Valor de Mercado (US$m) 1,435.8 Acciones circulación (m) 963.9 Flotante 15.8% Operatividad Diaria (P$ m) 15.6 Múltiplos U12M FV/EBITDA 7.8x P/U 14.9x
Rendimiento relativo al IPC 12 meses
-45%
-40%
-35%
-30%
-25%
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
jul-18 oct-18 ene-19 abr-19 jul-19
MEXBOL CHDRAUIB
24 de julio 2019
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Valentin Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
CHDRAUI – Resultados 2T19 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones
Concepto 2T18 2T19 Var % 2T19e Var % vs
Estim.
Ventas 27,942 31,586 13.0% 31,594 0.0%
Utilidad de Operación 1,078 1,389 28.8% 1,311 5.9%
Ebitda 1,537 2,299 49.5% 2,186 5.2%
Utilidad Neta 500 423 -15.3% 358 18.2%
Márgenes
Margen Operativo 3.9% 4.4% 0.5pp 4.1% 0.2pp
Margen Ebitda 5.5% 7.3% 1.8pp 6.9% 0.4pp
Margen Neto 1.8% 1.3% -0.4pp 1.1% 0.2pp
UPA $0.52 $0.44 -15.3% $0.37 18.2%
Fuente: Banorte
Estado de Resultados (Millones)
Año 2018 2019 2019 Variación Variación
Trimestre 2 1 2 % A/A % T/T
Ventas Netas 27,942 31,125 31,586 13.0% 1.5%
Costo de Ventas 21,837 24,402 24,539 12.4% 0.6%
Utilidad Bruta 6,105 6,723 7,047 15.4% 4.8%
Gastos Generales 5,036 5,304 5,613 11.5% 5.8%
Utilidad de Operación 1,078 1,407 1,389 28.8% -1.3%
Margen Operativo 3.9% 4.5% 4.4% 0.5pp (0.1pp)
Depreciación Operativa 459 884 910 98.1% 3.0%
EBITDA 1,537 2,292 2,299 49.5% 0.3%
Margen EBITDA 5.5% 7.4% 7.3% 1.8pp (0.1pp)
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (313) (741) (753) 140.8% 1.6%
Intereses Pagados 69 473 488 >500% 3.2%
Intereses Ganados 9 10 5 -49.8% -53.2%
Otros Productos (Gastos) Financieros (280) (292) (282) 0.9% -3.4%
Utilidad (Pérdida) en Cambios 27 15 13 -52.5% -12.9%
Part. Subsidiarias no Consolidadas N.A. N.A.
Utilidad antes de Impuestos 765 667 636 -16.9% -4.6%
Provisión para Impuestos 260 230 213 -18.3% -7.4%
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 505 437 423 -16.2% -3.2%
Participación Minoritaria 5 3 0 -99.6% -99.3%
Utilidad Neta Mayoritaria 500 434 423 -15.3% -2.5%
Margen Neto 1.8% 1.4% 1.3% (0.4pp) (0.1pp)
UPA 0.519 0.450 0.439 -15.3% -2.5%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 17,356 17,914 18,354 5.8% 2.5%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 1,889 1,568 1,693 -10.4% 8.0%
Activos No Circulantes 46,153 69,773 69,842 51.3% 0.1%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 32,144 34,138 34,107 6.1% -0.1%
Activos Intangibles (Neto) 945 2,532 2,514 166.1% -0.7%
Activo Total 63,509 87,688 88,197 38.9% 0.6%
Pasivo Circulante 20,097 23,410 24,393 21.4% 4.2%
Deuda de Corto Plazo 355 3,687 5,326 >500% 44.4%
Proveedores 19,026 18,622 18,212 -4.3% -2.2%
Pasivo a Largo Plazo 14,196 36,708 36,397 156.4% -0.8%
Deuda de Largo Plazo 10,081 31,595 31,392 211.4% -0.6%
Pasivo Total 34,293 60,118 60,790 77.3% 1.1%
Capital Contable 29,216 27,570 27,407 -6.2% -0.6%
Participación Minoritaria 305 97 90 -70.4% -7.3%
Capital Contable Mayoritario 28,911 27,472 27,317 -5.5% -0.6%
Pasivo y Capital 63,509 87,688 88,197 38.9% 0.6%
Deuda Neta 8,547 33,715 35,025 309.8% 3.9%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos 381.4 (383.5) (29.3) Flujos generado en la Operación (5,235.3) (1,064.0) (641.4) Flujo Neto de Actividades de Inversión 4,783.7 1,781.7 593.3 Flujo neto de Actividades de
Financiamiento (288.8) (18.0) 202.4 Incremento (disminución) efectivo (358.9) 316.1 125.1
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Cifras en millones
Fuente: Banorte, BMV
5.5% 5.6% 5.0%
7.4% 7.3%
0%
1%
2%
3%
4%
5%
6%
7%
8%
0
5,000
10,000
15,000
20,000
25,000
30,000
35,000
40,000
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Ventas Netas Margen EBITDA
7.4% 7.3%
7.0% 7.0%
6.8%
6.4%
6.6%
6.8%
7.0%
7.2%
7.4%
7.6%
0
100
200
300
400
500
600
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
1.4x 1.3x 1.4x
4.7x 4.4x
0.0x
1.0x
2.0x
3.0x
4.0x
5.0x
0
5,000
10,000
15,000
20,000
25,000
30,000
35,000
40,000
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
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Los ingresos crecieron en línea con lo esperado.
Chedraui reportó ingresos por P$31,586m en el
2T19, siendo equivalente a un crecimiento interanual
de 13.0% -prácticamente igual a nuestro estimado de
P$31,594m-. Los factores que explican dicho
desempeño son: (1) un avance de 14.5% en los
ingresos de México (P$18,593m), ante un
crecimiento de 5.1% en VMT -por debajo de
Walmex-, a lo que habría que sumar 840pb
provenientes de un crecimiento de 6.2% en el piso
de ventas, tras la apertura de neta de 28 tiendas
nuevas en los U12M; (2) un crecimiento de 16.5%
en las ventas de EE.UU. (y de +18.0% en moneda
local) para alcanzar P$12,724m en el trimestre,
gracias a un repunte de 1.2% en las ventas a UI (en
dólares), así como por la contribución de 5 nuevas
unidades de El Super y el efecto de un mes más de
ventas de Fiesta Mart vs 2018. Finalmente, los
ingresos por rentas se incrementaron 17.5% A/A a
P$269m, gracias a mejores ingresos ligados a las
ventas de sus arrendatarios y un crecimiento de 4.7%
en el área rentable bruta (+17,149m2 A/A).
Sólido desempeño en el margen bruto de Bodega
Latina compensó presiones en la rentabilidad de
México. En el trimestre, la rentabilidad bruta de
Chedraui se expandió 70pb a 22.3%, como resultado
de mejoras en los márgenes de El Súper y Fiesta
Mart. Ello más que compensó la presión en el
indicador de México, debido a una mayor
agresividad comercial con motivo del inicio de la
temporada de verano ocasionando “una afectación
temporal en el margen bruto”, de acuerdo con la
compañía. De esta manera, la utilidad bruta de la
compañía creció 15.4%, por arriba del incremento de
los ingresos.
El EBITDA fue impulsado por el fuerte
crecimiento del flujo de EE.UU. El flujo de
operación de la empresa creció 49.5% A/A a
P$2,299m en el periodo (+5.2% vs BNTe). Así, el
margen EBITDA aumentó 180pb a 7.3%, debido a
que a la mayor rentabilidad bruta se unió un
incremento de 11.5% en los gastos de operación (por
debajo del ritmo de crecimiento de las ventas). Vale
la pena mencionar que este desempeño, en buena
medida, se explica por la adopción de la NIIF 16. No
obstante, incluso en una base ajustada por ello, la
rentabilidad aumentó interanualmente 30pb, gracias
a que una sólida recuperación en los resultados de
Bodega Latina compensó presiones en el indicador
de México.
Por región, el margen EBITDA en nuestro país
mejoró 20pb a 7.1% con lo que el indicador aumentó
19.1% A/A a P$1,329m (-30pb y +6.3%, sin
considerar el efecto de los cambios contables, toda
vez que además de las presiones en el margen bruto
Chedraui enfrentó presiones en los gastos por las
recientes aperturas). Mientras tanto, en EE.UU, la
rentabilidad observó una recuperación mayor a la
anticipada, al aumentar interanualmente 200pb,
llevando el margen respectivo a 6.1% y con lo que el
flujo de operación creció 190% (+140pb y +50.2%
en una base ajustada), gracias a mejoras tanto en El
Súper como en Fiesta Mart. Finalmente, vale la pena
destacar que el EBITDA de la división inmobiliaria
aumentó 27.5% a P$190m, equivalente a una
expansión de 230pb en el margen EBITDA.
La NIIF 16 incrementó fuertemente el RIF,
presionando la utilidad neta. A nivel neto
Chedraui reportó un beneficio de P$423m (-15.3%
A/A), siendo mejor a nuestra proyección de P$358m
(+18.2% vs BNTe). Dicha caída se explica
primordialmente por un incremento de 140.8% en el
RIF, ante mayores gastos por intereses con motivo
de los cambios contables.
Bajó el apalancamiento. El apalancamiento de la
compañía disminuyó a 4.4x DN/EBITDA desde 4.7x
en el 1T19. Vale la pena mencionar que dicho
cambio se explica por una mayor generación de
EBITDA U12M y un aumento de P$125m T/T en la
caja, los cuales compensaron un incremento
secuencial en la deuda con costo de P$1,435m
(principalmente de corto plazo).
Revisamos nuestros estimados. Hemos ajustado
nuestro modelo de proyecciones reflejando los
efectos de la NIIF 16. Asimismo hemos incorporado
los nuevos estimados de crecimiento económico de
nuestra área de Análisis Económico, así como las
trayectorias más recientes para el tipo de cambio y
tasas de nuestra área de Estrategia.
Estimados
2019
(actual) 2019
(anterior) Δ%
2020 (actual)
2020 (anterior)
Δ%
VMT* 4.4% 4.8% -0.4% 5.5% 5.7% -0.2%
Ventas+ 132,007 137,220 -3.8% 141,614 148,444 -4.6%
EBITDA+ 8,959 7,737 +15.8% 9,792 8,576 +14.2%
Margen* 6.8% 5.6% +1.2% 6.9% 5.8% +1.1%
Utilidad neta+ 1,534 2,399 -36.1% 1,777 2,733 -35.0%
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Recortamos nuestro PO2019. Asumimos una
postura más conservadora en nuestro modelo de
valuación por flujos descontados (DCF). De esta
manera, recortamos nuestro PO2019 a P$39.00
desde P$49.00, el cual implica un múltiplo
FV/EBITDA 2019E de 7.9x similar al actual (7.8x),
equivalente a un descuento cercano al 20% frente la
mediana de empresas comprables a nivel mundial
(9.9x 2019E), reflejo de la incertidumbre local y una
menor confianza por parte de los inversionistas hacia
el mercado accionario mexicano en general. Ante el
rendimiento potencial y la atractiva valuación
respecto de Walmex y La Comer, reiteramos nuestra
recomendación de COMPRA.
EMISORA PRECIOValor Mercado
(US$MM)
Valor Empresa
(US$MM)P/VL P/U P/U 2019E P/U 2020E FV/EBITDA
FV/EBITDA
2019E
FV/EBITDA
2020E
DIVIDEND
YIELD
WALMART DE MEXICO SAB DE CV P$55.82 51,076 52,450 6.5x 25.7x 25.1x 22.9x 15.0x 13.9x 12.4x 1.5%
ORGANIZACION SORIANA S.A.B-B P$20.68 1,950 3,346 0.6x 10.6x 11.3x 8.9x 6.6x 6.1x 5.3x
LA COMER SAB DE CV P$23.43 1,194 1,120 1.1x 20.8x 26.0x 24.1x 12.4x 12.2x 10.0x
WALMART INC $112.00 319,729 388,814 4.7x 22.8x 23.0x 22.2x 11.1x 12.0x 11.7x 1.9%
COSTCO WHOLESALE CORP $280.83 123,506 122,171 8.5x 34.5x 34.3x 32.8x 19.8x 19.2x 17.7x 0.9%
TARGET CORP $89.09 45,644 58,948 4.1x 15.9x 15.1x 14.1x 8.6x 8.7x 8.5x 3.0%
KONINKLIJKE AHOLD DELHAIZE N 20.38 € 26,862 29,959 1.6x 12.8x 12.4x 11.7x 5.4x 5.3x 5.2x 3.4%
AEON CO LTD ¥1,887.50 15,217 35,028 1.5x 124.8x 58.1x 48.6x 8.0x 8.0x 7.6x 1.8%
CARREFOUR SA 17.64 € 15,838 22,506 1.5x 15.2x 13.2x 8.9x 5.6x 5.2x 2.6%
JERONIMO MARTINS 14.84 € 10,395 13,249 5.1x 24.7x 21.6x 19.8x 11.4x 11.5x 10.7x 2.2%
SAINSBURY (J) PLC £203.20 5,606 6,786 0.6x 21.4x 9.9x 9.8x 4.9x 3.7x 3.7x 5.4%
CENCOSUD SA CLP 1,397.00 5,794 11,489 1.0x 13.7x 18.0x 20.5x 8.2x 10.9x 11.0x 1.4%
CIA BRASILEIRA DE DIS-PREF BRL 88.00 6,400 9,540 2.3x 17.8x 19.8x 17.3x 10.8x 10.9x 9.7x
LOTTE SHOPPING CO KRW 139,000.00 3,333 13,435 0.3x 12.3x 10.2x 9.9x 9.6x 3.7%
CASINO GUICHARD PERRACHON 33.12 € 3,999 17,289 0.7x 12.2x 9.8x 10.4x 8.0x 7.4x 4.7%
AXFOOD AB SEK 200.90 4,471 5,071 13.3x 26.9x 26.0x 25.3x 17.7x 10.8x 10.6x 3.5%
LENTA LTD-REG S RUB 3.44 1,678 3,153 0.3x 1.8x 9.1x 8.4x 5.5x 5.4x 5.2x
Promedio 37,806 46,727 3.2x 26.7x 21.1x 18.9x 10.3x 9.5x 8.9x 2.8%
Mediana 6,400 13,435 1.5x 21.1x 18.9x 17.3x 10.2x 9.9x 9.6x 2.6%
GRUPO COMERCIAL CHEDRAUI SA P$28.64 1,434 3,235 1.0x 14.9x 18.0x 15.5x 7.8x 6.8x 6.1x 1.4%
Premio/Descuento vs Mediana -33.8% -29.3% -4.9% -10.3% -23.8% -31.0% -36.4% -1.2%
Fuente: Banorte, Bloomberg -29.3% -4.9% -10.3% -23.8% -31.0% -36.4%
VALUACION RELATIVA
2019e 2020e 2021e 2022e 2023e 2024e
(+) EBITDA 8,959 9,792 10,446 11,461 12,599 12,908
(-) Capital de Trabajo (1,150) 965 (3,379) (2,865) (3,150) (3,227)
(-) Inversión en Activo Fijo (4,344) (3,354) (4,839) (5,451) (6,231) (6,542)
(-) Impuestos (766) (909) (1,048) (2,292) (2,520) (2,582)
(=) Flujo Efectivo 2,698 6,494 1,180 852 699 557
(+) Perpetuidad 0 0 0 0 0 103,261
(=) Flujo Total 2,698 6,494 1,180 852 699 103,818
YE19
Tasa Libre de riesgo (RF) 7.8% (+) Valor presente de los Flujos 8,303
Riesgo Mercado (RM) 5.5% (+) Valor presente Perpetuidad 63,177
Beta 0.9 = Valor empresa 71,480
CAPM 12.8% (-) Deuda Neta (33,506)
(-) Interés minoritario (87)
Costo de la Deuda 5.8% (+) Otras Inversiones
Tasa impuestos 30.0% (=) Valor del Capital 37,887
Costo Deuda Neto 4.0% Acciones en circulación 964
Deuda / Capitalización 27.8% Precio Objetivo P$ 39.30
WACC 10.3%
Múltiplo de salida FV/EBITDA 8.0x
Fuente: Banorte
MODELO DE FLUJOS DESCONTADOS
55
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2017 2018 2019E 2020E 2017 2018 2019E 2020E
Ingresos Financieros 8,463 10,288 12,627 13,969 P/U 4.8x 4.1x 3.5x 3.1x
Margen Financiero 5,773 7,080 8,853 10,003 P/VL 0.6x 0.5x 0.5x 0.4x
Estim Prev p/Ries Cred 1,343 1,801 2,046 2,286
Utiidad de Operación 2,166 2,509 2,866 3,342 ROE 11.2% 12.4% 12.7% 12.7%
Utilidad Neta 1,661 1,955 2,280 2,590 ROA 3.9% 3.9% 4.3% 4.5%
Margen Neto 19.6% 19.0% 18.1% 18.5% MIN 18.1% 17.9% 18.0% 18.1%
CV/CT 2.1% 1.9% 1.8% 1.8%
Activ o Total 42,238 49,562 53,326 57,399 Prov /CT 3.7% 2.9% 2.9% 2.9%
Cartera Vigente 28,410 35,702 42,447 46,691
Cartera Vencida 605 618 760 862
Pasiv o Total 27,469 33,754 35,354 36,954
Capital 14,768 15,809 17,972 20,445
Fuente: Banorte
CREAL Reporte Trimestral
Trimestre positivo, alineado a lo esperado
Creal reportó cifras positivas, alineadas a nuestras expectativas.
Destaca el avance en la cartera de créditos (+22.1% A/A), con todos los
segmentos de negocio contribuyendo de manera favorable
La utilidad neta avanzó 7.2% A/A a P$492m, en línea con estimados.
El índice de morosidad y el de eficiencia mejoraron a 1.5% y 41.9%,
respectivamente. El múltiplo P/U permanece en 3.6x
A pesar de un complejo entorno, la estrategia implementada ha
ayudado a potencializar el crecimiento en México y estabilizar los
resultados en Instacredit. Reiteramos COMPRA y PO2019 de P$24.50
Estrategia implementada se refleja en cifras positivas. Los resultados del
2T19 estuvieron alineados a nuestros estimados. La sana tendencia de
crecimiento en la cartera continuó, con todos los segmentos de negocio
mostrando avances. De esta forma, el portafolio alcanzó los P$41,084.9m
representando un incremento del 22.1% A/A, y destacando el favorable
desempeño en Pymes, Autos y Nómina. El aumento en cartera ayudó a que los
ingresos financieros avanzaran 15.6% A/A a P$2,841m, similar a nuestro
estimado. Por su parte, los gastos por intereses crecieron 50.3% A/A, ante un
mayor nivel de deuda y costo de fondeo. Con ello, el Margen Financiero avanzó
marginalmente en 1.3% A/A a P$1,760m, en línea con lo esperado. Por lo que
respecta al índice de morosidad, éste mejora a 1.5% vs 1.9% en el 2T18 y el
ROE aumenta a 14.7% vs 12.1% en el 2T18. Al incorporar los resultados, el
múltiplo P/U permanece estable en 3.6x. Nos parece positivo que a pesar de un
entorno complejo, la estrategia implementada ha ayudado a potencializar el
crecimiento en México, en PyMes gracias a las iniciativas del gobierno y al
negocio de arrendamiento, con crecimiento constante en Nómina y Autos, y con
mayor estabilidad en Centroamérica (Instacredit).
Marissa Garza Subdirector Financiero/Minería/Químico [email protected]
COMPRA Precio Actual P$30.90
PO2016 P$39.50
Dividendo (%) 0.0%
Rendimiento Potencial 27.8%
Máximo – Mínimo 12m 36.58-28.56
Valor de Mercado (US$m) 8,390.7
Acciones circulación (m) 5,142
Flotante 54.5%
Operatividad Diaria (P$m) 234.6
Múltiplos 12M
FV/EBITDA 7.6x
P/U 42.4x
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-25%
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
oct-15 ene-16 abr-16 jul-16
MEXBOL ALFAA
25 de julio 2019
www.banorte.com @analisis_fundam
Marissa Garza Subdirector Financiero/Minería/Químico [email protected]
COMPRA Precio Actual P$20.94
PO2019 P$24.50
Dividendo 2019 P$0.00
Dividendo Estimado (%) 0.0%
Rendimiento Potencial 17.0%
Máximo – Mínimo 12m 27.13-16.70
Valor de Mercado (US$m) 430.0
Acciones circulación (m) 379.7
Flotante 36.7%
Operatividad Diaria (P$m) 9.7
Múltiplos 12M
P/VL 0.5x
P/U 3.6x
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-40%
-35%
-30%
-25%
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
jul-18 oct-18 ene-19 abr-19 jul-19
MEXBOL CREAL*
56
Marissa Garza (55) 1670 1719 [email protected]
CREAL – Resultados 2T19 Cifras nominales en millones de pesos
Ingresos por Intereses y MIN Cifras en millones
Concepto 2T18 2T19 Var % 2T19e Var % vs
Estim.
Ingresos Financieros 2,457 2,841 15.6% 2,910 -2.4%
Margen Financiero 1,738 1,760 1.3% 1,849 -4.8%
Utilidad de Operación 592 703 18.7% 600 17.1%
Utilidad Neta 459 492 7.2% 479 2.8%
Márgenes
ROE 12.1% 14.7% 2.5pp 14.1% 0.6pp
MIN 14.5% 13.5% -1.1pp 14.1% -0.6pp
CV/CT 1.9% 1.5% -0.4pp 1.8% -0.3pp
Provisiones/CV 180.5% 205.2% 24.7pp 188.7% 16.5pp
Estado de Posición Financiera (Millones)
Año 2018 2019 2019 Variación Variación
Trimestre 2 1 2 % A/A % T/T
Activo Total 45,736.1 50,839.2 54,015.4 18.1% 6.2%
Disponibilidades e Instr Finan 2,267.3 1,614.2 1,842.2 -18.7% 14.1%
Cartera de Crédito Neta 33,660.1 38,277.4 41,084.9 22.1% 7.3%
Estim Preventiva p Riesgos Cred -1,138.5 -1,308.0 -1,272.0 11.7% -2.8%
Cartera de CréditoVigente 33,029.4 37,648.3 40,465.0 22.5% 7.5%
Cartera Vencida 630.7 629.1 619.9 -1.7% -1.5%
Otras Cuentas por Cobrar 4,998.9 5,412.9 5,808.6 16.2% 7.3%
Inmuebles, Mobiliario y Equipo 324.6 767.0 737.6 127.3% -3.8%
Inversiones Permanentes 1,040.5 1,166.0 1,186.7 0.1 1.8%
Impuestos y PTU Diferidos
N.A. N.A.
Otros Activos 4,583.3 4,891.5 4,618.7 0.8% -5.6%
Pasivo Total 30,717.9 34,795.2 38,079.1 24.0% 9.4%
Pasivos Bursátiles 17,328.0 22,591.2 23,074.1 33.2% 2.1%
Préstamos Bancarios 10,152.7 9,077.6 11,953.7 17.7% 31.7%
Otras cuentas por Pagar 1,714.5 1,379.2 706.3 -58.8% -48.8%
Capital Contable 15,018.3 16,044.0 15,936.3 6.1% -0.7%
Participación Minoritaria 828.4 935.8 1,014.1 22.4% 8.4%
Capital Contable Mayoritario 14,189.8 15,108.2 14,922.3 5.2% -1.2%
Estado de Resultados (Millones)
Ingresos Financieros 2,457.0 2,830.4 2,841.0 15.6% 0.4%
Gastos Financieros (719.2) (1,065.8) (1,080.6) 50.3% 1.4%
Margen Financiero 1,737.8 1,764.5 1,760.3 1.3% -0.2%
Estim Preventiva p Riesgos Cred (454.8) (385.7) (335.3) -26.3% -13.1%
Margen Fin Ajustado por Riesgos Cred 1,283.0 1,378.8 1,425.1 11.1% 3.4%
Comisiones Netas 139.6 47.6 46.4 -66.7% -2.4%
Resultado pr Intermediación (34.0) 257.4 (6.4) -81.2% N.A.
Otros Ingresos de la Operación 110.3 81.1 89.1 -19.2% 9.9%
Gastos Operativos (906.8) (854.1) (851.7) -6.1% -0.3%
Utilidad de Operación 592.0 910.9 702.5 18.7% -22.9%
Impuestos 151.9 265.1 167.1 10.0% -36.9%
Subsidiarias 38.1 2.0 (7.8) N.A. N.A.
Participación Minoritaria 19.1 (23.2) (35.3) N.A. 52.3%
Utilidad Neta Mayoritaria 459.2 624.6 492.3 7.2% -21.2%
Fuente: Banorte, BMV
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Índice de Cobertura y CV/CT
14.5% 14.2%
16.6%
14.0% 13.5%
0.0%
2.0%
4.0%
6.0%
8.0%
10.0%
12.0%
14.0%
16.0%
18.0%
2,200
2,300
2,400
2,500
2,600
2,700
2,800
2,900
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Ingresos por Intereses MIN
12.1% 12.7% 13.1% 14.3% 14.7%
0.0%
2.0%
4.0%
6.0%
8.0%
10.0%
12.0%
14.0%
16.0%
0
100
200
300
400
500
600
700
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
1.9% 2.1%
1.7% 1.6%
1.5%
0.0%
0.5%
1.0%
1.5%
2.0%
2.5%
0%
50%
100%
150%
200%
250%
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Indice de Cobertura CV/CT
57
Marissa Garza (55) 1670 1719 [email protected]
Continúa el crecimiento de doble dígito en
cartera impulsado por prácticamente todos los
segmentos de negocio. La cartera de créditos
alcanzó los P$41,084.9m, representando un
incremento del 22.1% A/A, en línea con nuestros
estimados. Este resultado se explica principalmente
por el favorable desempeño en Pymes, Autos y
Nómina, aunque todos los segmentos de negocio
registraron crecimientos. En Pymes que representa el
12.8% del portafolio, continúo el fuerte desempeño,
ahora con un avance del 82.4% A/A en la cartera,
resultado de las iniciativas del gobierno
implementadas en este rubro, y el avance en
arrendamiento. En Autos (8.9% del total) se registró
un incremento del 30.8% A/A impulsado
principalmente por el favorable desempeño de Autos
México (+57.5%), aunque Autos USA sorprendió de
manera positiva al avanzar 20.4% A/A. Nómina, que
representa el 64.9% del total, mostró un incremento
del 17.4% A/A, mientras la estrategia de la
compañía sigue enfocada en impulsar el segmento de
pensionados. Por lo que respecta a Instacredit
(11.4% del total) y Otros (1.7% del consolidado), se
registraron aumentos del 0.3% y 36.3% A/A,
respectivamente, contribuyendo de manera positiva
al resultado.
Margen Financiero alineado a lo esperado. Tal
como comentamos, el aumento en cartera ayudó a
que los ingresos financieros avanzaran 15.6% A/A a
P$2,841m, similar a nuestro estimado. Por su parte,
los gastos por intereses crecieron 50.3% A/A, ante
un mayor nivel de deuda y costo de fondeo, el cual
aumentó 180pb A/A a 13.2%. Con ello, el Margen
Financiero avanzó marginalmente en 1.3% A/A a
P$1,760m, en línea con lo esperado Por lo que
respecta a las provisiones, estas disminuyeron 26.3%
A/A a P$335.3m, lo cual es atribuible al mejor
desempeño en la cartera. Por su parte, la estimación
preventiva para riesgos crediticios en el balance
alcanzó P$1,272m, equivalente a 205.2% de la
cartera vencida. Derivado de todo lo anterior, el
MIN (Margen de Interés Neto) disminuyó a 13.5%
vs 14.5% en el 2T18.
Morosidad a la baja. El índice de cartera vencida a
cartera total se ubicó en 1.5% en el 2T19 vs 1.9% en
el 2T18. Lo anterior se explica principalmente por
las mejoras en el segmento de Pymes de 0.8% en el
2T18 a 0.5% en el 2T19, y en Instacredit desde 6.4%
a 4.8%, en los mismos periodos respectivos. Por lo
que respecta al segmento de Nómina, este
permaneció estable con un índice de morosidad de
1.2%, mejorando vs 1.3% del 1T19.
La razón de eficiencia sigue mejorando. Por lo que
respecta al índice de eficiencia, este mejoró desde
niveles de 44.6% en el 2T18 a 41.9% en el 2T19
(casi estable vs 42.0% del 1T19). La utilidad de
operación logró avanzar 18.7%, ante un menor nivel
de provisiones, y una disminución del 6.1% A/A en
el nivel de gastos operativos ante el mejor
desempeño en Centroamérica y las eficiencias tras la
reestructuración de Don Carro en EE.UU.
Utilidad neta en línea con lo esperado. Este
trimestre, Creal logró una utilidad neta por P$492m
representando un incremento del 7.2% A/A. Con los
resultados el ROE aumenta a 14.7% vs 12.1% en el
2T18.
Reiteramos nuestra recomendación de COMPRA
y PO 2019 de P$24.50. Los resultados confirman
que la estrategia implementada por la compañía ha
sido buena. Nos parece positivo que a pesar de un
entorno complejo, la compañía ha logrado
potencializar el crecimiento en México, en PyMes
gracias a las iniciativas del gobierno y al negocio de
arrendamiento, con crecimiento constante en
Nómina y Autos, y con mayor estabilidad en
Centroamérica (Instacredit). Al incorporar los
resultados, el múltiplo P/U permanece estable en
3.6x y el P/VL se ubica en 0.5x. Creemos que estos
niveles de valuación siguen sin reflejar del todo las
buenas perspectivas para la compañía, por lo que
reiteramos nuestra recomendación de COMPRA.
58
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras
2017 2018 2019E 2020E 2017 2018 2019E 2020E
Ingresos 451,808 483,513 520,738 571,429 FV/EBITDA 12.7x 12.7x 10.3x 9.5x
Utilidad Operativa 40,510 42,184 49,346 54,230 P/U 15.1x 25.0x 23.0x 18.7x
EBITDA 60,284 61,927 75,851 82,152 P/VL 2.5x 2.5x 2.3x 2.1x
Margen EBITDA 13.3% 12.8% 14.6% 14.4%
Utilidad Neta 42,226 25,557 26,907 32,511 ROE 12.5% 7.6% 7.8% 8.6%
Margen Neto 9.3% 5.3% 5.2% 5.7% ROA 7.2% 4.4% 4.1% 4.9%
EBITDA/ intereses 6.3x 8.9x 10.0x 12.4x
Activo Total 588,541 576,381 655,939 681,208 Deuda Neta/EBITDA 0.7x 1.1x 1.1x 0.9x
Disponible 96,944 62,047 90,822 98,017 Deuda/Capital 0.4x 0.4x 0.5x 0.4x
Pasivo Total 251,629 240,839 315,254 312,364
Deuda 138,107 131,300 177,128 170,663
Capital 250,291 257,053 260,869 282,430
Fuente: Banorte
FEMSA Reporte Trimestral
OXXO mantiene buen dinamismo en ventas
Los ingresos estuvieron en línea con nuestros estimados. No obstante, a
nivel operativo las cifras superaron nuestras expectativas debido a
ciertas eficiencias operativas y el efecto NIIF 16
El margen EBITDA tuvo una ligera contracción de 10pb situándose en
14.8%, esto debido a que el deterioro en la rentabilidad de salud y
KOF contrarrestó la expansión de 40pb en la división proximidad
La apreciación del peso mexicano frente al dólar generó pérdidas
cambiarias las cuales impactaron de manera negativa el resultado
neto, el cual se ubicó en P$5,636m (-0.6% vs 2T19e)
Proximidad mejora rentabilidad, KOF presenta efecto cambiario negativo.
FEMSA generó ingresos por P$128,213m (+9.45% A/A). Es importante
mencionar que las variaciones del documento hacen referencia a una base
comparable (efecto retroactivo de las NIIF 16 y exclusión de la operación de
Filipinas). Lo anterior se explica por el buen dinamismo en los ingresos de la
división proximidad (+11.3%), impulsados por un sólido incremento de 7.5% en
el ticket promedio. En salud, los ingresos aumentaron 13.9% debido a que se
consolidaron por primera vez las 620 farmacias adquiridas de Corporación GPF,
lo cual contrarrestó una disminución de 2.6% en VMT. En combustibles, los
ingresos aumentaron 7.8%, impulsados por un alza de 9.2% en el precio
promedio por litro. KOF reportó un alza en ingresos de 7.6 %, derivado del
sólido crecimiento en Brasil y la incorporación de nuevos territorios. A nivel del
EBITDA, éste presentó un aumento de 20.6% A/A. No obstante, en una base
comparable, incrementó 8.8%. Sin embargo, la rentabilidad consolidada se vio
presionada 10pb debido a la contracción en los márgenes de salud y KOF. Al
incorporar las cifras del 2T19, el múltiplo FV/EBITDA disminuyó a 12.1x
desde 12.9x, mientras que la razón DN/EBITDA se ubicó en 1.6x.
www.banorte.com @analisis_fundam
Manuel Jiménez Director Análisis Bursátil [email protected]
Jorge Izquierdo Analista [email protected]
MANTENER Precio Actual $173.47
PO 2019 $192.00
Dividendo 2019e 3.20
Dividendo (%) 2.0%
Rendimiento Potencial 10.7%
Máx – Mín 12m (P$) 191.42– 163.77
Valor de Mercado (US$m) 29,964.5
Unidades en circulación (m) 3,578
Flotante 59.3%
Operatividad Diaria (P$m) 456.2
Múltiplos 12M
FV/EBITDA 12.1x
P/U 21.8x
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-30%
-25%
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
07/18 10/18 01/19 04/19 07/19
MEXBOL FEMSAUBD
26 de julio 2019
59
Manuel Jiménez (55) 5268 1671 [email protected]
Jorge Izquierdo (55) 1670 1746
FEMSA – Resultados 2T19 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones
Concepto 2T18* 2T19 Var % 2T19e Var % vs
Estim.
Ventas 124,708 128,213 2.8% 130,564 -1.8%
Utilidad de Operación 10,732 11,936 11.2% 10,910 9.4%
Ebitda 15,743 18,982 20.6% 17,764 6.9%
Utilidad Neta 8,796 5,636 -35.9% 5,669 -0.6%
Márgenes
Margen Operativo 8.6% 9.3% 0.7pp 8.4% 1.0pp
Margen Ebitda 12.6% 14.8% 2.2pp 13.6% 1.2pp
Margen Neto 7.1% 4.4% -2.7pp 4.3% 0.1pp
UPA $2.46 $1.57 -35.9% $1.58 -0.6%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2018 2019 2019 Variación Variación
Trimestre 2 1 2 % A/A % T/T
Ventas Netas 124,708 115,938 128,213 2.8% 10.6%
Costo de Ventas 78,991 73,144 80,317 1.7% 9.8%
Utilidad Bruta 45,717 42,794 47,896 4.8% 11.9%
Gastos Generales 34,380 33,417 35,013 1.8% 4.8%
Utilidad de Operación 10,732 8,979 11,936 11.2% 32.9%
Margen Operativo 8.6% 7.7% 9.3% 0.7pp 1.6pp
Depreciación Operativa 5,011 6,632 7,046 40.6% 6.2%
EBITDA 15,743 15,611 18,982 20.6% 21.6%
Margen EBITDA 12.6% 13.5% 14.8% 2.2pp 1.3pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto 3,849 (3,889) (3,445) N.A. -11.4%
Intereses Pagados 2,292 3,470 3,493 52.4% 0.7%
Intereses Ganados 567 744 781 37.7% 5.0%
Otros Productos (Gastos) Financieros (70) 23 (38) -45.0% N.A.
Utilidad (Pérdida) en Cambios 5,644 (1,187) (695) N.A. -41.4%
Part. Subsidiarias no Consolidadas 1,124 922 1,369 21.8% 48.5%
Utilidad antes de Impuestos 15,358 4,835 8,478 -44.8% 75.3%
Provisión para Impuestos 4,581 1,930 2,174 -52.5% 12.6%
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 10,777 3,849 7,747 -28.1% 101.3%
Participación Minoritaria 1,981 1,616 2,111 6.6% 30.6%
Utilidad Neta Mayoritaria 8,796 2,233 5,636 -35.9% 152.4%
Margen Neto 7.1% 1.9% 4.4% (2.7pp) 2.5pp
UPA 2.458 0.624 1.575 -35.9% 152.4%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 158,617 172,967 177,356 11.8% 2.5%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 53,876 74,854 70,472 30.8% -5.9%
Activos No Circulantes 426,114 444,152 451,862 6.0% 1.7%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 116,471 107,385 110,750 -4.9% 3.1%
Activos Intangibles (Neto) 111,900 106,348 107,263 -4.1% 0.9%
Activo Total 584,732 617,119 629,218 7.6% 2.0%
Pasivo Circulante 106,347 124,390 126,834 19.3% 2.0%
Deuda de Corto Plazo 14,945 24,770 26,879 79.9% 8.5%
Proveedores 66,711 63,290 71,322 6.9% 12.7%
Pasivo a Largo Plazo 153,672 171,090 172,619 12.3% 0.9%
Deuda de Largo Plazo 129,465 149,970 151,123 16.7% 0.8%
Pasivo Total 260,019 295,480 299,453 15.2% 1.3%
Capital Contable 324,713 321,639 329,765 1.6% 2.5%
Participación Minoritaria 82,447 75,074 77,258 -6.3% 2.9%
Capital Contable Mayoritario 242,266 246,565 252,507 4.2% 2.4%
Pasivo y Capital 584,732 617,119 629,218 7.6% 2.0%
Deuda Neta 90,533 99,886 107,529 18.8% 7.7%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujos de las operaciones 10,014.0 15,160.7 18,253.0 Flujos de actividades de inversión (43,692.8) 8,777.6 (10,269.8) Flujos de actividades de financiamiento 1,216.7 (9,267.5) (10,992.3) Efectos cambiario sobre el efectivo 5,226.6 (1,863.7) (1,372.7) Incremento (disminución) efectivo (27,235.5) 12,807.1 (4,381.8)
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Millones
Fuente: Banorte, BMV. Cifras del 2T18 no reflejan los ajustes de comparabilidad.
12.6% 12.7%
14.5%
13.5%
14.8%
8%
10%
12%
14%
16%
18%
100,000
105,000
110,000
115,000
120,000
125,000
130,000
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Ventas Netas Margen EBITDA
17.8%
6.3%
9.4% 10.7%
9.2%
0%
5%
10%
15%
20%
0
2,000
4,000
6,000
8,000
10,000
12,000
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
1.5x
1.4x
1.1x
1.5x 1.6x
1.0x
1.5x
2.0x
0
20,000
40,000
60,000
80,000
100,000
120,000
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
60
Manuel Jiménez (55) 5268 1671 [email protected]
Jorge Izquierdo (55) 1670 1746
En una base comparable, los ingresos crecieron
9.4% A/A impulsados por buen dinamismo en
todas las divisiones. En el 2T19, FEMSA reportó
ingresos por P$128,213m equivalentes a un
crecimiento interanual de 9.4%. Lo anterior se
explica por el buen desempeño en ingresos que
tuvieron las diferentes divisiones de la compañía. En
cuanto a la división proximidad, ésta registró
ingresos por P$47,190m (+11.3%) impulsados por
un crecimiento de 6.2% en ventas mismas tiendas
(VMT), derivado de un incremento en el ticket
promedio de 7.5%, lo cual más que compensó la
caída de 1.1% en el tráfico. Aunado a lo anterior, la
apertura de 375 nuevas tiendas OXXO también
apoyó el crecimiento en la división. Así, al cierre del
trimestre, la compañía tiene 18,608 tiendas OXXO,
equivalente a un incremento anual de 7.6%. Es
importante mencionar que derivado de las aperturas
de tiendas OXXO en lo que va del año,
consideramos retador llegar a la meta de aperturas
establecida para el cierre del 2019. Respecto a la
división salud, ésta reportó ingresos por P$15,246m
(+13.9%) debido a la adición de 677 nuevas
farmacias (incluyendo la consolidación de las 620
farmacias de corporación GPF en Ecuador), las
cuales contrarrestaron la caída de 2.6% en las ventas
mismas unidades (VMT). Por otro lado, la división
combustibles registró ingresos por P$12,415m
(+7.8%) impulsados principalmente por un
incremento de 9.2% en el precio promedio por litro,
lo cual compensó la caída de 8.4% en el volumen.
Finalmente, los ingresos de KOF se ubicaron en
P$47,978m (+7.6%) impulsados principalmente por
incrementos en el precio promedio por caja de
unidad, en línea o por arriba de la inflación en la
mayoría de las regiones, por un destacable
incremento en el volumen de venta de Brasil
(+7.2%) y por la integración de nuevos territorios en
Guatemala y Uruguay.
Margen bruto se expande 10pb A/A. Durante este
trimestre, la compañía reportó una utilidad bruta de
P$47,896m equivalente a un crecimiento interanual
de 9.7% y un margen de 37.4%. Las divisiones que
presentaron una expansión a nivel bruto fueron
proximidad y combustibles, mientras que salud y
KOF tuvieron contracciones.
En el caso de la división proximidad, se registró una
utilidad bruta de P$18,782 con una expansión en el
margen de 180pb a 39.8%. Lo anterior se explica por
lo siguiente: (a) un crecimiento sostenido en la
categoría de servicios, incluyendo los servicios
financieros, (b) tendencias robustas en los ingresos
comerciales, (c) mejores campañas promocionales
con los principales proveedores. Por otro lado, la
división combustible generó una utilidad bruta de
P$1,219m (+33.1%) y una expansión en el margen
bruto de 1.8pp a 9.8%. No obstante lo anterior, la
división salud registró una utilidad bruta de
P$4,541m (+10.9%) y un retroceso de 80pb en su
margen bruto a 29.8%. Dicha contracción se debió a
una difícil base comparativa respecto al 2T18,
nuevas regulaciones de precios en Colombia y
mayor actividad promocional en Chile. Finalmente,
la utilidad bruta de KOF ascendió a P$22,102m
(+6.0%) con una contracción en el margen de 70pb a
46.1%. Lo anterior se explica por mayores costos de
concentrado en Brasil y México y un efecto
cambiario adverso sobre las materias primas
denominadas en dólares.
Ligera contracción en la rentabilidad. La
compañía reportó un EBITDA consolidado de
P$18,982m (+8.8%) y una ligera contracción en el
margen de 10pb a 14.8%, como resultado de la
contracción en el margen EBITDA de la división
KOF, derivado de mayores costos de concentrado en
México y Brasil y un tipo de cambio adverso sobre
las materias primas denominadas en moneda
extranjera. Así como por mayor presión en la
rentabilidad de la división salud. Lo anterior fue
parcialmente compensado por la expansión en los
márgenes de las divisiones proximidad y
combustibles. En cuanto al desglose por división,
proximidad generó un EBITDA por P$7,067m
(37% del flujo consolidado) presentando un alza
interanual de 14.5% y una expansión de 40pb en el
margen a 15.0%, esto a pesar de mayores gastos por
administración del efectivo y cambio en el esquema
de comisionistas a empleados de base en tiendas
OXXO.
61
Manuel Jiménez (55) 5268 1671 [email protected]
Jorge Izquierdo (55) 1670 1746
Lo anterior como resultado del mejor margen bruto
derivado de los factores positivos previamente
mencionados. Por otro lado, la división combustibles
reportó un EBITDA de P$547m (3% del flujo
consolidado) equivalente a un crecimiento de 34.3%
A/A y una expansión en el margen de 90pb a 4.4%.
En cuanto a la división salud, el EBITDA reportado
ascendió a P$1,379m (7% del flujo consolidado)
equivalente a un incremento de 0.9% y una
contracción de 120bp en el margen a 9.0%.
Finalmente, KOF generó un EBITDA de P$9,180m
(48% del flujo consolidado) presentando un
crecimiento de 3.2% y una contracción de 90pb en el
margen a 19.1%.
Pérdidas cambiarias afectan la utilidad neta. La
compañía reportó un resultado neto de P$5,636m,
equivalente a una disminución interanual de 33.6%.
Lo anterior se explica principalmente por una
pérdida cambiaria de P$695m relacionada con la
posición de efectivo denominada en dólares, la cual
fue impactada por la apreciación del peso mexicano
frente al dólar.
Niveles de apalancamiento estables. La razón
DN/EBITDA presentó un ligero incremento en el
trimestre situándose en 1.6x vs 1.5x en 1T19. Al
cierre de trimestre, la compañía reportó un monto de
efectivo de P$70,472m. Por otro lado, la deuda con
costo se ubicó en P$178,001m, de la cual
P$51,346m corresponden a pasivos por
arrendamiento, siendo en su mayoría de las
divisiones de Femsa Comercio.
Estimados 2019. En nuestro inicio de cobertura
asumimos que la distribución de cerveza Heineken
terminaría durante el 2T19. No obstante, al no haber
una resolución por el momento, incorporamos los
ingresos por distribución de cervezas en Brasil.
Asimismo, proyectamos mayores gastos por
depreciación derivado de la entrada en vigor de la
NIIF 16 al inicio del año en curso. En este sentido,
actualizamos nuestros estimados al alza en ventas y
EBITDA 2019 en 0.1% y 17.7%, respectivamente.
Sin embargo, este cambio en los estimados no altera
nuestro precio objetivo para la acción. Consideramos
que la incertidumbre local y el menor apetito por
activos de riesgo que prevalecen en el mercado
mexicano limitarían una revaluación.
Tablas de desempeños por división
División proximidad
2T18 Margen 2T19 Margen % A/A
Ticket $33.7
$36.3 7.5% Tráfico 22.9 22.7 (1.1%) VMT* $773.8 $822.2 6.2% Ingresos $42,387 100% $47,190 100% 11.3% EBITDA $6,172 14.6% $7,067 15.0% 14.5%
División Salud
2T18 Margen 2T19 Margen % A/A
VMT* $1,516.4 $1,476.6 (2.6%) Ingresos $13,380 100% $15,246 100% 13.9% EBITDA $1,366 10.2% $1,379 9.0% 0.9%
División combustibles
2T18 Margen 2T19 Margen % A/A
Precio por lt $16.3 $17.7 9.2% Volumen 480.9 440.5 (8.4%) VMT* $7,817.9 $7,817.7 (0.0%) Ingresos $11,511 100% $12,415 100% 7.8% EBITDA $407 3.5% $547 4.4% 34.3%
Coca – Cola Femsa
2T18 Margen 2T19 Margen % A/A
Volumen 822.9 840.9 2.2%
Ingresos $44,569 100% $47,978 100% 7.6% EBITDA $8,892 20.0% $9,180 19.1 % 3.2%
Consolidado
2T18 Margen 2T19 Margen % A/A
Ingresos $117,191 100% $128,213 100% 9.4%
EBITDA $17,453 14.9% $18,982 14.8% 8.8%
*VMT = Ventas mismas tiendas considerando aquellas unidades con más de 12 meses de operación
62
GAP Reporte Trimestral
Crecimiento de doble dígito en EBITDA, en línea
Gap mostró buenos crecimientos operativos en el 2T19, en línea con
los estimados. El margen EBITDA, excluyendo los ingresos y costos
por adiciones a bienes concesionados, se mantuvo sin cambios
El alza en ingresos operativos (+13.2% vs 2T18) fue mayor al
aumento en tráfico de pasajeros de 9.8% A/A en sus 13 aeropuertos,
que se vio apoyado por el efecto calendario positivo de Semana Santa
Tras incorporar el reporte del 2T19, ajustamos ligeramente nuestras
estimaciones al alza para 2019 pero mantenemos nuestro PO 2019E
de P$206.7. Cambiamos nuestra recomendación a Mantener
Sólido reporte del 2T19, en línea con lo estimado. Gap reportó sus resultados
al 2T19 con crecimientos en ingresos y EBITDA de 6.2% y 13.2%,
respectivamente. Los números estuvieron en línea con nuestros estimados. Los
ingresos se vieron apoyados por el avance en el tráfico de pasajeros y por un
mayor incremento en los ingresos no aeronáuticos. Por otro lado, el margen
EBITDA (sin cambios contables) se mantuvo prácticamente sin cambios,
ubicándose en 68.7%. La utilidad integral atribuible a participación
controladora tuvo una caída de 18.7%, siendo por debajo de lo esperado.
Consideramos como neutral el reporte del 2T19 de Gap; sin embargo,
ajustamos ligeramente nuestras estimaciones al alza para 2019 por el buen
desempeño del tráfico de pasajeros en el 1S19. Esperamos un aumento en el año
en pasajeros totales de 8.0%, en ingresos operativos de 15.0%, en EBITDA de
15.2% y un margen EBITDA (sin cambios contables) de 69.6%. Reiteramos
nuestro PO 2019E de P$206.7 y cambiamos nuestra recomendación a
Mantener de Compra. Dicho PO representa un múltiplo FV/EBITDA 2019E
de 12.1x, que es el nivel actual de valuación.
Estados Financieros Múltiplos y razones financierasMillones de pesos 2017 2018 2019E 2020E 2017 2018 2019E 2020E
Ingresos 12,366 14,123 15,572 17,705 FV/EBITDA 14.6x 13.0x 11.1x 10.4x
Utilidad Operativ a 6,282 7,245 8,417 9,106 P/U 23.8x 21.4x 21.6x 20.6x
EBITDA 7,725 8,814 10,154 10,962 P/VL 5.0x 5.1x 6.4x 6.5x
Margen EBITDA 62.5% 62.4% 65.2% 61.9%
Utilidad Neta 4,452 4,937 4,904 5,144 ROE 21.7% 24.5% 27.7% 32.8%
Margen Neto 36.0% 35.0% 31.5% 29.1% ROA 11.9% 12.4% 11.3% 11.8%
EBITDA/Intereses 33.1x 18.9x 16.3x 17.0x
Activ o Total 39,518 39,551 43,919 45,087 Deuda Neta/EBITDA 0.7x 0.8x 0.7x 0.7x
Disponible 7,730 6,151 10,236 10,092 Deuda/Capital 0.6x 0.6x 0.9x 1.0x
Pasiv o Total 17,441 17,778 26,278 27,571
Deuda 13,252 13,536 16,243 16,812
Capital 22,077 21,772 17,641 17,516
Fuente: Banorte
www.banorte.com @analisis_fundam
José Espitia Subdirector Aerolíneas/Aeropuertos/Cemento/ Fibras/Infraestructura [email protected]
Hugo Gómez Subdirector Deuda Corporativa [email protected] MANTENER Precio Actual $188.69 PO 2019 $206.70 Dividendo P$8.42 Dividendo (%)e 4.3% Rendimiento Potencial 13.8% Precio ADS US$99.18 PO2019 ADS US$101.83 Acciones por ADS 10 Máx – Mín 12m (P$) 209.5 – 130.6 Valor de Mercado (US$m) 5,562.5 Acciones circulación (m) 561 Flotante 85% Operatividad Diaria (P$ m) 144.4 Múltiplos 12m FV/EBITDA 12.1x P/U 21.9x
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-35%
-30%
-25%
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
jul-18 oct-18 ene-19 abr-19 jul-19
MEXBOL GAPB
25 de julio 2019
63
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected] Hugo Gómez (55) 1670 2247 [email protected]
Gap – Resultados 2T19 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones
Concepto 2T18 2T19 Var % 2T19e Var % vs
Estim.
Ventas 3,443 3,657 6.2% 3,831 -4.5%
Utilidad de Operación 1,758 2,002 13.9% 2,046 -2.1%
Ebitda 2,145 2,428 13.2% 2,472 -1.8%
Utilidad Neta 1,474 1,198 -18.7% 1,267 -5.5%
Márgenes
Margen Operativo 51.1% 54.7% 3.7pp 53.4% 1.3pp
Margen Ebitda 62.3% 66.4% 4.1pp 64.5% 1.9pp
Margen Neto 42.8% 32.8% -10.1pp 33.1% -0.3pp
UPA $2.63 $2.14 -18.7% $2.26 -5.5%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2018 2019 2019 Variación Variación
Trimestre 2 1 2 % A/A % T/T
Ventas Netas 3,442.8 3,679.1 3,657.4 6.2% -0.6%
Costo de Ventas 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad Bruta 3,442.8 3,679.1 3,657.4 6.2% -0.6%
Gastos Generales 1,684.4 1,600.7 1,655.0 -1.7% 3.4%
Utilidad de Operación 1,758.4 2,078.5 2,002.4 13.9% -3.7%
Margen Operativo 51.1% 56.5% 54.7% 3.7pp (1.7pp)
Depreciación Operativa 387.0 421.6 425.8 10.0% 1.0%
EBITDA 2,145.4 2,500.1 2,428.2 13.2% -2.9%
Margen EBITDA 62.3% 68.0% 66.4% 4.1pp (1.6pp)
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (31.2) (82.6) (235.7) >500% 185.4%
Intereses Pagados 238.7 243.3 301.8 26.4% 24.0%
Intereses Ganados 130.6 102.1 145.8 11.6% 42.8%
Otros Productos (Gastos) Financieros 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad (Pérdida) en Cambios 40.0 69.3 (11.1) N.A. N.A.
Part. Subsidiarias no Consolidadas (1.0) (0.0) (0.0) -99.7% -25.0%
Utilidad antes de Impuestos 1,726.2 1,995.9 1,766.7 2.3% -11.5%
Provisión para Impuestos 537.2 598.3 503.1 -6.3% -15.9%
Operaciones Discontinuadas 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad Neta e Integral 1,189.0 1,397.5 1,263.6 6.3% -9.6%
Participación Minoritaria 24.9 34.8 26.2 5.4% -24.6%
Utilidad Neta e Integral Mayoritaria 1,473.7 1,278.3 1,197.9 -18.7% -6.3%
Margen Neto 42.8% 34.7% 32.8% (10.1pp) (2.0pp)
UPA 2.627 2.279 2.135 -18.7% -6.3%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 9,562.3 12,235.9 11,692.6 22.3% -4.4%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 8,280.1 10,656.6 10,224.4 23.5% -4.1%
Activos No Circulantes 30,843.9 31,559.0 31,263.9 1.4% -0.9%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 1,655.0 1,889.3 1,834.0 10.8% -2.9%
Activos Intangibles (Neto) 23,329.0 23,743.7 23,615.3 1.2% -0.5%
Activo Total 40,406.2 43,794.9 42,956.5 6.3% -1.9%
Pasivo Circulante 5,683.5 2,148.8 8,262.4 45.4% 284.5%
Deuda de Corto Plazo 99.0 0.0 2,200.0 >500% N.A.
Proveedores 587.3 845.0 601.6 2.4% -28.8%
Pasivo a Largo Plazo 15,253.8 18,535.5 16,362.8 7.3% -11.7%
Deuda de Largo Plazo 13,162.7 16,465.9 14,313.2 8.7% -13.1%
Pasivo Total 20,937.3 20,674.6 24,639.4 17.7% 19.2%
Capital Contable 19,469.0 23,075.6 18,275.4 -6.1% -20.8%
Participación Minoritaria 1,108.5 1,088.3 1,108.1 0.0% 1.8%
Capital Contable Mayoritario 18,360.4 21,987.3 17,167.3 -6.5% -21.9%
Pasivo y Capital 40,406.2 43,750.2 42,914.8 6.2% -1.9%
Deuda Neta 4,981.6 5,809.3 6,288.8 26.2% 8.3%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujos de efectivo netos procedentes (utilizados en) operaciones
1,028.8 2,268.5 1,755.8
Flujos de actividades de inversión (493.7) (446.9) (413.0) Flujos de actividades de financiamiento (1,347.2) 2,696.5 (1,749.4) Efectos de la variación con la tasa de cambio
466.4 (12.9) (25.6)
Incremento (disminución) efectivo (345.7) 4,505.1 (432.2)
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Cifras en millones
Fuente: Banorte, BMV
62.3% 61.5% 60.6%
68.0%
66.4%
56.0%
58.0%
60.0%
62.0%
64.0%
66.0%
68.0%
70.0%
3,250
3,300
3,350
3,400
3,450
3,500
3,550
3,600
3,650
3,700
3,750
3,800
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Ventas Netas Margen EBITDA
27.0% 24.8% 23.8% 23.2%
28.1%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
30.0%
0
200
400
600
800
1,000
1,200
1,400
1,600
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
0.6x
0.7x
0.8x
0.6x 0.7x
0.0x
0.1x
0.2x
0.3x
0.4x
0.5x
0.6x
0.7x
0.8x
0.9x
0
1,000
2,000
3,000
4,000
5,000
6,000
7,000
8,000
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
64
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected] Hugo Gómez (55) 1670 2247 [email protected] Los ingresos operativos presentaron un
crecimiento de 13.2% vs 2T18, mayor al del
tráfico total de pasajeros de 9.8%. En el 1T19,
Gap tuvo un buen incremento de 9.8% en el tráfico
total de pasajeros de sus 13 aeropuertos. Los
pasajeros de los 12 aeropuertos que opera en México
mostraron un crecimiento de 10.3%, conformado por
un alza en los nacionales de 10.1% y en los
internacionales de 10.6%. Hay que mencionar que
hubo un efecto calendario positivo, ya que la
Semana Santa en 2018 fue en marzo, mientras que
en 2019 fue en abril. Consideramos que el buen
desempeño en pasajeros es resultado de las acciones
realizadas por diversas aerolíneas para abrir rutas,
aumentar frecuencias y expandir su flota. Por otro
lado, el Aeropuerto MBJ registró un aumento de
5.2% en sus pasajeros totales.
Tomando en cuenta lo anterior, los ingresos
operativos de Gap (ingresos aeronáuticos y no
aeronáuticos) tuvieron un crecimiento de 13.2%
(-2.6% vs nuestro estimado), con un incremento en
los aeronáuticos de 10.6% y, en mayor medida, en
los no aeronáuticos de 20.8%. Los ingresos
aeronáuticos se vieron impulsados por el mejor
tráfico de pasajeros y el aumento de las tarifas por
inflación. Para el caso del Aeropuerto MBJ lo
anterior fue parcialmente contrarrestado por la
apreciación del peso en un 1.3% en el tipo de cambio
promedio peso-dólar. Asimismo, los no aeronáuticos
tuvieron un fuerte incremento en donde los mayores
crecimientos se dieron en alimentos y bebidas, Salas
VIP, arrendadora de autos, tiendas duty-free y
tiendas de conveniencia.
En este periodo se presentó un decremento en los
ingresos por adiciones a bienes concesionados –que
se reconocen por cambios contables, pero que no
tienen impacto en el flujo de efectivo, ni en el
resultado de operación de la compañía– de 61.7%.
De esta forma, en el agregado, los ingresos totales de
Gap subieron 6.2% vs 2T18.
El margen EBITDA (sin cambios contables) se
mantuvo prácticamente sin cambios. El margen de
operación reportó una expansión de 3.7pp, con lo
cual dicho margen se encuentra en 54.7%. El margen
EBITDA tuvo un aumento de 4.1pp, con lo cual se
ubicó en 66.4%.
Cabe mencionar que se presentó un aumento en los
ingresos totales de 6.2%, mientras que en el total de
costos y gastos de operación se tuvo una
disminución de 1.7% (el rubro de depreciación y
amortización tuvo un alza de 10.0% A/A).
Excluyendo los servicios de construcción, el total de
costos y gastos mostró un incremento de 12.3% A/A.
Por su parte, el Aeropuerto MBJ tuvo un avance en
el margen EBITDA, ubicándose en 49.7% (vs 42.5%
en el 2T18). Sin cambios contables, el margen
EBITDA del Aeropuerto MBJ es de 51.3%,
presentando un incremento de 1.6pp vs el 2T18.
En el consolidado y sin tomar en cuenta los ingresos
y costos por adiciones a bienes concesionados, los
resultados indican una rentabilidad similar (56.6% el
margen operativo y 68.7% el de EBITDA) vs 2T18
(56.3% y 68.7%, respectivamente), mejor a nuestros
estimados que eran de 53.4% y 68.1%,
respectivamente.
Disminuye la utilidad neta e integral mayoritaria
en 18.7% vs 2T18. La utilidad integral atribuible a
participación controladora tuvo una caída de 18.7%,
debido a que los mejores resultados operativos se
vieron más que compensados por un mayor gasto
financiero (P$236m vs P$31m en el 2T18), ante un
monto más alto de gasto por intereses y pérdidas
cambiarias, así como por un número negativo en la
diferencia en cambio por conversión de moneda
extranjera de P$46m, en comparación con un monto
a favor de P$361m en el 2T18.
Continúa la solidez financiera. La razón Deuda
Neta/EBITDA 12m se colocó en 0.7x vs 0.6x en el
1T19, lo que sigue reflejando la solidez financiera
del grupo.
Eventos relevantes. El pasado 28 de junio Gap
presentó ante la Dirección General de Aeronáutica
Civil (DGAC) la propuesta del Plan Maestro de
Desarrollo (PMD) para el período 2020-2024, así
como la propuesta de las tarifas aplicables para el
mismo periodo. De acuerdo con el marco
regulatorio, la fecha límite para obtener la
aprobación por parte de la autoridad aeronáutica es
el 31 de diciembre de 2019.
65
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected] Hugo Gómez (55) 1670 2247 [email protected] Estimados 2019
Tras incorporar los resultados del 2T19 de Gap,
actualizamos nuestras proyecciones para 2019.
Esperamos un alza en el tráfico total de pasajeros de
8.0% (vs 7.6%e previo), un aumento de 10.3% en los
ingresos totales y un aumento de 15.0% (vs 14.4%e
previo) en los ingresos operativos (suma de ingresos
aeronáuticos y no aeronáuticos). Por otro lado,
proyectamos un incremento en el EBITDA de 15.2%
(vs 14.4%e previo), ubicándonos en el rango alto de
la guía del grupo aeroportuario, así como un margen
EBITDA sin considerar los ingresos por adiciones a
bienes concesionados de 69.6%.
Recomendación Deuda Corporativa
Opinión crediticia de GAP: Bien. Mantenemos
nuestra opinión crediticia en Bien con base en los
sólidos resultados al segundo trimestre de 2019, con
variaciones en Ingresos, Utilidad Operativa,
EBITDA y Utilidad Neta e Integral Mayoritaria de
+6.2%, +13.9%, +13.2% y -18.7% vs 2T18,
ubicándose en P$3,657.4m, P$2,002.4m,
P$2,428.2m y P$1,197.9m, respectivamente. GAP
no tiene vencimientos importantes en 2019, cuenta
con un sólido monto en caja (P$10,224.4m) y un
apropiado flujo de efectivo que nos hacen confirmar
que su capacidad de pago es sólida para hacer frente
a todas sus obligaciones.
Nuestra recomendación sobre las emisiones GAP
15, 15-2, 16, 17, 17-2 y 19. Con la opinión crediticia
por resultados al 2T19 de ‘Bien’ para las series 15 /
15-2 / 16 / 17 / 17-2 / 19, emitimos las siguientes
recomendaciones fundamentadas únicamente en un
análisis de valor relativo con respecto a emisiones de
similar calificación y tasa de referencia:
Reiteramos nuestra recomendación de GAP 15 / 16 /
17 de Disminuir1, derivado que sus rendimientos se
encuentran por debajo de la curva de la muestra
(quirografarias ‘AAA’, TIIE28). Por su parte nuestra
recomendación de las emisiones GAP 17-2 / 19 es
Mantener1, resultado de su posición similar al
promedio de la muestra. Finalmente, ratificamos la
recomendación de Mantener1 la participación en
GAP 15-2, ya que su rendimiento es parecido al de
la curva de la muestra (quirografarias ‘AAA’, Fija).
1 NOTA: las recomendaciones (Aumentar/Mantener/ Disminuir) son
independiente a la capacidad de pago del emisor la cual es de Bien.
Está fundamentada únicamente en una decisión de inversión, en busca
de un mayor rendimiento.
Emisiones Quirografarias de GAP – Información de Mercado $mdp
TV Emi si ón D xV Fecha M ont o Tasa de Est C pn V N A Precio Y ield Spread C alif icación R ecomend.
V enc Ci r c Int erés * ( %) Limpio ( %) ( %) 1 me s 1 Tr i m S &P / M oody ' s/ Fi t c h/ HR
91 GAP15* 204 14-feb-20 2,200 TIIE28 + 0.24% No 8.71% 100 100.06 8.62% 0.14% 0.00% 0.00% mx AAA / Aaa.mx / nd / nd D isminuir
91 GAP16 708 02-jul-21 1,500 TIIE28 + 0.49% No 8.96% 100 100.41 8.74% 0.26% -0.01% -0.01% mx AAA / Aaa.mx / nd / nd D isminuir
91 GAP17 980 31-mar-22 1,500 TIIE28 + 0.49% No 8.99% 100 100.52 8.75% 0.27% 0.00% 0.00% mx AAA / Aaa.mx / nd / nd D isminuir
91 GAP17-2 1,197 03-nov-22 2,300 TIIE28 + 0.44% No 8.91% 100 100.14 8.87% 0.39% 0.00% 0.00% mx AAA / Aaa.mx / nd / nd M ant ener
91 GAP19 1,702 22-mar-24 3,000 TIIE28 + 0.45% No 8.93% 100 100.23 8.87% 0.39% 0.00% 0.00% mx AAA / Aaa.mx / nd / nd M ant ener
91 GAP15-2 2,024 07-feb-25 1,500 FIJA : 7.08% No 7.08% 100 93.54 8.55% 1.32% -0.08% -0.13% mx AAA / Aaa.mx / nd / nd M ant ener
V ar. ( pb)
Fuente: Banorte, BMV, Calificadoras y VALMER, al 25 de julio de 2019. nd: No Disponible. * Incluye Reapertura
Análisis de Valor Relativo Variable %
Análisis de Valor Relativo Fija %
Fuente: VALMER, al 25 de julio de 2019. Fuente: VALMER, al 25 de julio de 2019.
GAP 15
GAP 16
GAP 17
GAP 17-2 GAP 19
0.00
0.10
0.20
0.30
0.40
0.50
0.60
0.70
0.80
0.90
0 1 2 3 4 5
Sob
reta
sa v
s T
IIE 2
8
Años por vencer
GAP 15-2
6.0
7.0
8.0
9.0
10.0
0 2 4 6 8 10
% Y
ield
Duración
66
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected] Hugo Gómez (55) 1670 2247 [email protected] Calificaciones
Standard & Poor’s (5 Nov 2018) confirmó sus
calificaciones crediticias de emisor y de sus
emisiones de deuda en escala nacional de largo plazo
de ‘mxAAA’ y de corto plazo de ‘mxA-1+’ de
Grupo Aeroportuario del Pacífico, S.A.B. de C.V.
(GAP). La perspectiva es estable. De acuerdo con la
agencia, la acción de calificación incorpora la
intención de GAP de incrementar en el corto plazo el
monto de su programa actual de emisiones de deuda
a P$15,000m para financiar su plan de inversiones.
Incluso, si con un incremento en los niveles de
apalancamiento de P6,000m en su escenario base, el
nivel de apalancamiento de GAP continuará en un
nivel conservador, evidenciado por un índice de
deuda a EBITDA ajustado menor a 2.0x (veces).
También espera que la generación interna de fondos
de la compañía se mantenga sólida en el trascurso de
los próximos dos años, dado el contexto de tráfico de
pasajeros creciente. Entre los factores que apoyan su
expectativa de crecimiento, la cual se encuentra en
alrededor de 9% para 2018 y de 7.5% para 2019,
destaca la apertura de nuevas rutas de vuelo; el
incremento en la flota de varias de las aerolíneas que
operan en los aeropuertos concesionados por GAP;
la mayor utilización de las vías aéreas frente a las
terrestres, motivado principalmente por temas de
seguridad en las carreteras; precios de los pasajes
accesibles y el continuo crecimiento de la economía
mexicana.
Moody’s (7 Jun 2019) afirmó las calificaciones de
emisor y de deuda de Grupo Aeroportuario del
Pacifico (GAP) en ‘A3’ (Escala Global) y ‘Aaa.mx’
(Escala Nacional de México). La perspectiva
permanece estable. De acuerdo con la agencia, las
calificaciones de GAP reflejan un desempeño
financiero muy fuerte, impulsado por sólidas
tendencias de pasajeros que se espera continúen. En
2018 el tráfico aumentó 10.4% en los aeropuertos de
GAP (incluyendo Montego Bay), y a mayo de 2019,
el tráfico está creciendo de manera sólida a una tasa
de 7.2%. El tráfico de GAP consta principalmente de
viajeros de origen y destino y con un perfil
diversificado con 42% son pasajeros internacionales
(2018).
GAP también registra un sólido desempeño
financiero, respaldado por las tendencias de tráfico.
Al cierre del primer trimestre de 2019 (últimos doce
meses), GAP registró una cobertura de intereses con
efectivo (Fondos operativos + Intereses / Intereses)
de 8.1x y un indicador de Fondos operativos / Deuda
de 37.4%. En el futuro, y considerando la deuda
adicional esperada de P$3,000m (GAP 19), la
agencia estima que las razones financieras se
deteriorarán, pero se mantendrán bien posicionadas
para las calificaciones asignadas. La fuerte
capacidad de generación de flujo de efectivo de GAP
parcialmente compensará el endeudamiento
adicional, generando en promedio cobertura de
intereses con efectivo de 5.5x y el indicador de
Fondos operativos/Deuda de 30.0%
(promedio 2018-2020).
Los datos presentados son por parte de las
agencias calificadoras al momento de su
publicación. Sin embargo, en el presente
documento (primera sección) se encuentran las
cifras al trimestre correspondiente.
Detonadores de cambio de calificación:
Standard & Poor’s podría tomar una acción de
calificación negativa si GAP presentara un
desempeño financiero por debajo de sus
expectativas, como consecuencia, por ejemplo, de
una caída significativa en los niveles de tráfico de
pasajeros o un incremento en el nivel de
endeudamiento esperado, que derive en indicadores
de deuda neta a EBITDA por encima de 3.0x y FFO
a deuda neta por debajo del 30%, y/o en un
debilitamiento significativo de la posición de
liquidez de la compañía. Por otro lado, la empresa
cuenta con las calificaciones más altas en la escala
nacional.
67
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected] Hugo Gómez (55) 1670 2247 [email protected] Moody’s resalta que podría generarse presión a la
baja en las calificaciones en escala global y escala
nacional si debido a una disminución sostenida del
tráfico de pasajeros, o a inversiones de capital y un
apalancamiento excesivo, se debilitan los
indicadores crediticios de GAP en forma sostenida,
generando un indicador de cobertura de intereses con
efectivo consistentemente por debajo de 5.0 veces, o
un indicador de Fondos operativos / Deuda
consistentemente por debajo de 30%. Por su parte,
las calificaciones podrían subir si GAP registra
cobertura de intereses en efectivo mayores a 8.0
veces y un indicador de Flujo operativo/Deuda
mayor a 40% en una base sostenida durante los
próximos 12 a 24 meses. Adicionalmente, una
mejora de calificaciones tendría que estar respaldada
por su evaluación de que los vínculos con el
Gobierno de México no tienen ningún impacto
material en el perfil crediticio de GAP.
Sin perspectivas de cambios. Derivado de los
buenos resultados en los últimos trimestres (sólidos
avances en Ingresos y EBITDA) y tomando en
cuenta que para ambas agencias un movimiento a la
baja en la calificación de GAP se sustentaría en el
incremento del apalancamiento (excesivo) o
reducciones en tráfico de pasajeros y Flujo de la
Operación, esperamos estabilidad en las
calificaciones nacionales de S&P y Moody’s de la
empresa en el mediano plazo.
Vencimientos de Deuda con Costo $mdp
Fuente: Banorte con información de Reporte BMV.
GAP 15, 2,200 GAP 15-2,
1,500 GAP 16,
1,500 GAP 17,
1,500
GAP 17-2, 2,300
GAP 19, 3,000
-
-
3,788
126.5
126.5
472.4
-
1,000
2,000
3,000
4,000
5,000
6,000
2019 2020 2021 2022 2023 2024+
68
GCC Reporte Trimestral
Alineado a lo esperado, aunque reduce guía 2019E
GCC reportó sus resultados del 2T19 con avances A/A en ventas y en
EBITDA de 3.5% y de 2.2%, respectivamente. EE.UU. se vio
afectado principalmente por un clima adverso (lluvias intensas)
Mayores costos de ventas y gastos operativos, aunado al bajo
crecimiento en ventas, se reflejaron en un menor margen EBITDA, el
cual tuvo un retroceso de 0.4%, colocándose en 29.5%
Aun cuando GCC redujo su guía para 2019, creemos que la
valuación actual no refleja la perspectiva favorable de la empresa en
el 2S19, por lo que reiteramos Compra y nuestro PO 2019E
Resultados del 2T19, en línea con lo estimado. GCC reduce su guía para
2019. La compañía reportó aumentos en ventas y en EBITDA de 3.5% y 2.2%,
ubicándose en US$240m y US$71m, respectivamente. Condiciones
climatológicas adversas (prolongada temporada de lluvias) y la escasez de mano
de obra afectaron las operaciones en EE.UU., limitando el crecimiento de los
volúmenes de cemento e impactando negativamente los de concreto. En
México, el desempeño fue positivo y en ambos países los precios fueron más
altos (moneda local). No obstante lo anterior, mayores costos y gastos
operativos resultaron en un menor margen EBITDA para la cementera (-0.4pp),
ubicándose en 29.5%. Así, GCC redujo sus estimaciones de volúmenes para
EE.UU. y el crecimiento esperado para 2019 en EBITDA. A pesar de lo
anterior, mantenemos nuestro PO 2019E de P$124.5, ya que consideramos
como atractiva la valuación actual que no refleja la expectativa de mejores
resultados esperados para el 2S19. Nuestro PO representa un múltiplo
FV/EBITDA 2019E de 8.7x, similar al actual y por debajo del promedio del
sector 2019E (9.1x). El rendimiento de nuestro PO es de 22.0%, por lo que
recomendamos Compra.
Estados Financieros Múltiplos y razones financierasMillones de dólares 2017 2018 2019E 2020E 2017 2018 2019E 2020E
Ingresos 824 883 932 953 FV/EBITDA 8.7x 8.3x 7.6x 7.1x
Utilidad Operativ a 145 161 167 181 P/U 20.7x 27.1x 15.1x 13.1x
EBITDA 240 256 282 299 P/VL 1.8x 1.7x 1.4x 1.2x
Margen EBITDA 29.1% 29.0% 30.3% 31.3%
Utilidad Neta 84 63 114 131 ROE 9.2% 6.7% 11.0% 11.1%
Margen Neto 10.1% 7.2% 12.3% 13.8% ROA 4.3% 3.4% 5.7% 6.0%
EBITDA/ intereses 4.6x 5.8x 6.4x 8.6x
Activ o Total 1,908 1,908 2,114 2,248 Deuda Neta/EBITDA 1.8x 1.6x 1.5x 1.3x
Disponible 233 252 282 306 Deuda/Capital 0.7x 0.7x 0.6x 0.6x
Pasiv o Total 979 921 985 1,013
Deuda 683 650 702 704
Capital 929 986 1,130 1,235
Fuente: Banorte
www.banorte.com @analisis_fundam
José Espitia Subdirector Aerolíneas/Aeropuertos/Cemento/ Fibras/Infraestructura [email protected]
COMPRA Precio Actual $102.09 PO 2019 $124.50 Dividendo estimado $0.82 Dividendo (%e) 0.8% Rendimiento Potencial 22.0% Máx – Mín 12m (P$) 132.22 – 95.2 Valor de Mercado (US$m) 1,714.5 Acciones circulación (m) 332.5 Flotante 48.4% Operatividad Diaria (P$ m) 34.6 Múltiplos U12M FV/EBITDA 8.9x P/U 18.5x
Rendimiento relativo al IPC 12 meses
-25%
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
jul-18 oct-18 ene-19 abr-19 jul-19
MEXBOL GCC*
24 de julio 2019
69
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
GCC – Resultados 2T19 Cifras nominales en millones de dólares
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones de dólares
Concepto 2T18 2T19 Var % 2T19e Var % vs
Estim.
Ventas 232 240 3.5% 242 -0.7%
Utilidad de Operación 43 42 -3.4% 42 -0.9%
Ebitda 69 71 2.2% 72 -0.9%
Utilidad Neta -12 25 N.A. 27 -8.2%
Márgenes
Margen Operativo 18.6% 17.4% -1.2pp 17.4% 0.0pp
Margen Ebitda 29.9% 29.5% -0.4pp 29.6% -0.1pp
Margen Neto -5.1% 10.4% 15.6pp 11.3% -0.8pp
UPA -$0.04 $0.08 N.A. $0.08 -8.2%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2018 2019 2019 Variación Variación
Trimestre 2 1 2 % A/A % T/T
Ventas Netas 232.3 163.4 240.5 3.5% 47.1%
Costo de Ventas 164.2 130.8 176.7 7.6% 35.1%
Utilidad Bruta 68.0 32.6 63.7 -6.3% 95.2%
Gastos Generales 24.8 21.4 21.9 -11.5% 2.2%
Utilidad de Operación 43.3 11.2 41.8 -3.4% 273.6%
Margen Operativo 18.6% 6.8% 17.4% (1.2pp) 10.5pp
Depreciación Operativa 19.0 27.2 28.5 50.0% 4.5%
EBITDA 69.4 38.3 70.9 2.2% 85.4%
Margen EBITDA 29.9% 23.4% 29.5% (0.4pp) 6.1pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (15.6) (8.6) (12.6) -19.3% 46.9%
Intereses Pagados 18.9 10.5 13.9 -26.5% 31.8%
Intereses Ganados 1.4 2.1 2.2 61.2% 5.8%
Otros Productos (Gastos) Financieros 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad (Pérdida) en Cambios 1.9 (0.1) (0.9) N.A. >500%
Part. Subsidiarias no Consolidadas 0.9 0.5 0.6 -38.2% 18.7%
Utilidad antes de Impuestos 28.6 3.1 29.8 4.1% >500%
Provisión para Impuestos 0.4 (0.8) 4.7 >500% N.A.
Operaciones Discontinuadas (40.2) 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada (12.0) 3.9 25.1 N.A. >500%
Participación Minoritaria 0.0 0.0 0.0 0.0% N.A.
Utilidad Neta Mayoritaria (12.0) 3.9 25.1 N.A. >500%
Margen Neto -5.1% 2.4% 10.4% 15.6pp 8.0pp
UPA (0.036) 0.012 0.075 N.A. >500%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 486.6 548.8 559.8 15.0% 2.0%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 173.9 223.3 204.6 17.7% -8.4%
Activos No Circulantes 1,337.8 1,405.5 1,404.0 4.9% -0.1%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 964.2 1,030.9 1,022.4 6.0% -0.8%
Activos Intangibles (Neto) 58.2 71.6 70.1 20.4% -2.1%
Activo Total 1,824.4 1,954.3 1,963.8 7.6% 0.5%
Pasivo Circulante 159.7 176.7 185.1 15.9% 4.8%
Deuda de Corto Plazo 0.4 26.8 30.1 >500% 12.3%
Proveedores 81.9 74.9 123.4 50.8% 64.8%
Pasivo a Largo Plazo 756.7 802.7 788.0 4.1% -1.8%
Deuda de Largo Plazo 648.0 677.5 670.2 3.4% -1.1%
Pasivo Total 916.5 979.3 973.1 6.2% -0.6%
Capital Contable 907.9 975.0 990.6 9.1% 1.6%
Participación Minoritaria 0.0 0.0 0.0 13.8% 6.5%
Capital Contable Mayoritario 907.9 975.0 990.6 9.1% 1.6%
Pasivo y Capital 1,824.4 1,954.3 1,963.8 7.6% 0.5%
Deuda Neta 474.5 481.0 495.7 4.5% 3.1%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujos de efectivo netos procedentes (utilizados en) operaciones
30.9 (0.3) 11.2
Flujos de actividades de inversión (15.2) (19.4) (13.0) Flujos de actividades de financiamiento (51.5) (9.7) (17.9) Efectos de la variación con la tasa de cambio
(3.4) (0.3) 1.0
Incremento (disminución) efectivo (39.3) (29.8) (18.7)
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones de dólares
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Cifras en millones de dólares
Fuente: Banorte, BMV
29.9% 30.0% 27.9%
23.4%
29.5%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
30.0%
35.0%
0
50
100
150
200
250
300
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Ventas Netas Margen EBITDA
6.5%
7.3%
6.4% 5.8%
9.4%
0.0%
2.0%
4.0%
6.0%
8.0%
10.0%
(20)
(10)
0
10
20
30
40
50
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
1.8x 1.6x 1.6x
1.9x 2.0x
0.0x
0.5x
1.0x
1.5x
2.0x
2.5x
0
100
200
300
400
500
600
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Deuda Neta Deuda Neta Ajustada a EBITDA
70
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Operaciones en EE.UU. limitan el crecimiento de
las ventas en el consolidado (+3.5% A/A). Se
presentaron mayores volúmenes de cemento y
concreto en México, mientras que en EE.UU. hubo
un avance en cemento y un decremento de doble
dígito en concreto. Por otro lado, cabe señalar que se
registraron mejores precios en moneda local en
ambos países. GCC señaló que, excluyendo la planta
de Trident, las ventas netas del 2T19 sin considerar
dicha operación adquirida disminuyeron 1.1%.
En EE.UU. las ventas tuvieron un aumento de 1.8%
(73% de las ventas consolidadas de GCC), debido
principalmente a un avance de 3.5% en los
volúmenes de cemento y una caída de 10.8% en los
de concreto. El alza en los precios de cemento fue de
1.8% y en los de concreto de 5.7%. Excluyendo las
operaciones adquiridas, las ventas en EE.UU.
cayeron 4.3%. La empresa indicó que los volúmenes
de cemento se vieron impactados por la prolongada
temporada de lluvias. De esta forma, el clima retrasó
el inicio de la temporada de construcción y afectó la
distribución de los productos de GCC. Asimismo, el
trimestre se vio afectado por una ejecución más lenta
de los proyectos debido a la escasez de mano de obra
en EE.UU. y por las demoras en el proceso de
prueba y aprobación del cemento petrolero
producido en la planta de Chihuahua.
En México, las ventas presentaron un alza de 8.4%
A/A (27% de las ventas consolidadas de GCC). Esto
fue resultado de un avance A/A en los volúmenes de
cemento de 4.9% y en los de concreto de 6.0%,
aunados a los aumentos, en moneda local, en los
precios en cemento de 4.0% y en concreto de 8.5%
vs 2T18. La compañía señaló que la demanda se vio
favorecida por la construcción de almacenes
industriales, proyectos mineros y la construcción de
vivienda media en las ciudades fronterizas.
El EBITDA mostró un crecimiento de un dígito
bajo en el 2T19, pero se presentó un menor
margen EBITDA. La utilidad de operación tuvo
una baja de 3.4% vs 2T18, ubicándose en US$42m,
pero el EBITDA mostró un aumento de 2.2% vs
2T18, colocándose en US$71m. De esta forma, el
margen operativo y el de EBITDA fueron de 17.4%
y 29.5%, con variaciones de -1.2pp y -0.4pp,
respectivamente.
GCC mencionó que el costo de ventas representó el
73.5% de las ventas, incrementando 2.8pp vs 2T18,
resultado de: mayores gastos operativos
principalmente por las más recientes adquisiciones y
relacionados con la mina de carbón de GCC;
incremento en depreciación relacionada con el
proyecto de expansión de la planta de Rapid City y
con los nuevos negocios; mayor volumen de
cemento petrolero vendido de la planta de Tijeras,
con menor margen, a los mercados del oeste de
Texas; incremento en los costos variables de
concreto y carbón; aumento en los costos de
producción de la planta de Rapid City debido al
proceso de estabilización; y el incremento en los
costos de electricidad y combustibles en México.
Por otro lado, los gastos de operación representaron
el 8.8% de las ventas, 1.2pp mayores A/A ante una
mayor depreciación relacionada con las recientes
adquisiciones en EE.UU., así como mayores gastos
administrativos relacionados principalmente con la
reactivación del Plan de Incentivos a Largo Plazo y
con la implementación de la Dirección Técnica y de
Operaciones (CTOO, por sus siglas en inglés). El
EBITDA de EE.UU. representó el 71% del total y el
29% restante fue generado en México. La compañía
mencionó que el EBITDA disminuyó 0.9%
excluyendo las operaciones adquiridas.
La utilidad neta mayoritaria de GCC se ubicó en
US$25m en el 2T19 (vs pérdida de US$12m en el
2T18). La diferencia principal de que en el trimestre
se haya presentado una utilidad y en el 2T18 una
pérdida neta, es que en el 2T18 hubo un monto de
-US$40m de operaciones discontinuas.
El flujo de efectivo libre fue de -US$15.2m
(vs -US$2m en el 2T18) derivado principalmente de
una disminución de EBITDA después de los efectos
de arrendamientos operativos (IFRS-16), así como
de un aumento en requerimientos de capital de
trabajo, debido a un mayor nivel de inventario como
resultado de menores ventas y en preparación para la
temporada de construcción, y mayores impuestos
pagados, lo cual fue parcialmente compensado por
menores intereses, una disminución en CAPEX de
mantenimiento y una reducción en otros gastos y
provisiones.
71
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
El apalancamiento de la compañía subió
ligeramente T/T. El apalancamiento neto al 2T19 se
colocó en 2.0x (vs 1.9x en el 1T19), considerando
US$48m de pasivos por derecho de uso a corto y
largo plazo (IFRS-16).
Mejores perspectivas en próximos trimestres
para GCC, aunque reduce guía para 2019. A
pesar de la desaceleración en las operaciones de
EE.UU., la empresa señaló que hay una gran
cantidad de cartera de pedidos que espera impulse la
demanda de sus productos. De hecho, comentó que
estos beneficios han comenzado a percibirse a
inicios del 3T19. No obstante lo anterior, GCC
actualizó a la baja su guía de estimados para 2019 en
los siguientes rubros: crecimiento en volúmenes de
cemento en EE.UU. en un rango de 3% a 5% (previo
de 4% a 6%), volúmenes de concreto en EE.UU. sin
cambios (previo de 6% a 8%), incremento en
EBITDA de 15% a 17% (previo de 20% a 23%), tasa
de conversión de flujo de efectivo libre >40%
(previo de >50%) e indicador de apalancamiento
DN/EBITDA al final de 2019 de alrededor de 1.1x
vs <1x previo.
Eventos relevantes. La compañía dio a conocer en
un comunicado que el 15 de agosto de 2019 se
pagará el dividendo autorizado por la Asamblea
General de Accionistas el día 25 de abril de 2019, a
razón de $0.8189 pesos mexicanos por cada una de
las acciones que se encuentren en circulación. Dicho
dividendo representa un rendimiento de 0.8% a
niveles de precio actuales.
Estimados 2019
Tras incluir los resultados del 2T19 en nuestro
modelo y considerando la nueva guía de la
compañía, esperamos un alza en los ingresos totales
en dólares de 5.5% A/A. Lo anterior sería resultado
de un aumento anual en los volúmenes de la
compañía de un dígito bajo en promedio, así como
avances en los precios de sus productos en moneda
local (para cada país). Para EE.UU. prevemos un
alza en ingresos de un dígito medio, al igual que para
México. Por otro lado, esperamos que la compañía
presente un aumento en EBITDA para 2019 de
10.2% (por debajo de la guía de GCC), colocándose
en US$282m. Con lo anterior, el margen EBITDA se
ubicaría en 30.3%.
Valuación y PO 2019E de P$124.5
Reiteramos nuestro PO 2019E de P$124.5 por
acción, ya que consideramos como atractiva la
valuación actual que no refleja la perspectiva
favorable de resultados para el 2S19 de GCC.
Nuestro PO representa un múltiplo FV/EBITDA
2019E de 8.7x, similar al actual y por debajo del
promedio del sector 2019E (ver Valuación Relativa)
de 9.1x. El rendimiento potencial del PO estimado es
de 22.0%, por lo que recomendamos Compra.
Valuación Relativa
Hemos elaborado una tabla de valuación relativa con
otras empresas del sector que cotizan en la Bolsa
Mexicana de Valores y en mercados internacionales.
De acuerdo a nuestras proyecciones, estimamos que
GCC cotiza a un múltiplo FV/EBITDA 2019E de
7.6x, que representa un descuento de 16.3% respecto
al promedio de la muestra. Es importante mencionar
que GCC cuenta con un mayor margen EBITDA
(28.2% U12m.), comparado con el promedio de la
muestra (22.2%), lo cual debería sustentar un nivel
de valuación mayor.
Cabe señalar que, dadas las ubicaciones geográficas
en donde GCC opera, consideramos que un mejor
comparativo excluiría a las compañías de Europa.
De esta forma, la empresa cotiza a un descuento en
su múltiplo FV/EBITDA 2019E de 28.2% en
relación al promedio de la muestra referida. Hay que
destacar que la rentabilidad de GCC está por arriba
del promedio las compañías que integran nuestra
muestra de México, EE.UU. y Latam (25.2%
U12m.).
72
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Fuente: Banorte, Bloomberg (23/07/19).
PRECIO
Valor
Mercado
(US$MM)
Valor
Empresa
(US$MM)
Margen
EBITDAP/VL P/U
P/U
2019E
P/U
2020EFV/EBITDA
FV/EBITDA
2019E
FV/EBITDA
2020E
MEXICO
CEMEX SAB-CPO MXN 7.05 5,511 17,241 18.3% 0.6x 10.2x 15.4x 10.4x 6.8x 6.0x 5.9x
CORP MOCTEZUMA-SER * MXN 59.00 2,723 2,537 45.0% 4.7x 12.4x - - 7.7x - -
EE.UU.
EAGLE MATERIALS INC USD 87.63 3,786 4,469 13.8% 3.3x 16.9x 15.9x 14.2x 23.3x 9.7x 9.2x
VULCAN MATERIALS CO USD 135.72 22,302 26,485 26.0% 3.4x 34.2x 28.0x 23.6x 17.5x 16.5x 14.6x
MARTIN MARIETTA MATERIALS USD 223.53 17,374 21,896 26.4% 2.8x 26.8x 24.3x 20.7x 14.5x 14.4x 13.0x
LATAM.
CEMENTOS ARGOS SA COP 7,830.00 3,275 5,852 17.5% 1.4x 64.8x 37.6x 29.8x 12.2x 10.4x 9.8x
UNION ANDINA DE CEMENTOS SAA PEN 2.39 1,319 2,617 29.6% 0.9x 12.8x 10.0x 8.5x 7.1x 6.5x 6.3x
EUROPA
LAFARGEHOLCIM LTD-REG CHF 49.79 31,651 48,503 17.6% 1.1x 19.8x 13.8x 12.5x 9.9x 7.4x 7.2x
VICAT EUR 43.60 2,183 3,201 16.4% 0.8x 13.0x 11.7x 10.4x 6.8x 5.9x 5.4x
HEIDELBERGCEMENT AG EUR 69.18 15,305 26,029 18.7% 0.9x 11.9x 10.9x 9.8x 7.7x 6.8x 6.5x
BUZZI UNICEM SPA EUR 19.17 4,149 5,061 20.2% 1.2x 10.2x 11.5x 10.5x 7.8x 7.1x 6.6x
TITAN CEMENT CO. S.A. EUR 19.64 1,848 2,924 16.9% 1.2x 33.4x 20.2x 15.6x 10.1x 9.1x 8.3x
Promedio 9,285 13,901 22.2% 1.9x 22.2x 18.1x 15.1x 11.0x 9.1x 8.4x
Mediana 3,968 5,456 18.5% 1.2x 14.9x 15.4x 12.5x 8.8x 7.4x 7.2x
GCC* (Precio actual) MXN 98.84 1,721 2,217 28.2% 1.7x 18.5x 15.1x 13.1x 8.9x 7.6x 7.1x
Premio (Descto) vs promedio -16.8% -13.0% -19.1% -16.3% -15.9%
Premio (Descto) vs promedio ex. Europa -31.0% -26.5% -30.4% -28.3% -27.6%
73
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2017 2018 2019E 2020E 2017 2018 2019E 2020E
Ingresos Financieros 20,889 20,987 23,499 27,274 P/U 8.5x 8.4x 7.9x 6.8x
Margen Financiero 19,372 19,276 21,457 24,652 P/VL 1.5x 1.4x 1.2x 1.1x
Estim Prev p/Ries Cred 3,640 2,712 3,156 3,691
Utiidad de Operación 4,012 3,992 4,427 4,752 ROE 17.5% 16.5% 15.3% 14.5%
Utilidad Neta 2,937 2,990 3,159 3,389 ROA 6.7% 5.8% 5.6% 5.5%
Margen Neto 14.1% 14.2% 13.4% 12.4% MIN 43.7% 44.1% 42.7% 41.9%
CV/CT 3.3% 2.7% 2.9% 2.8%
Activ o Total 43,677 51,588 56,390 61,810 Prov /CT 5.8% 6.2% 6.2% 6.0%
Cartera Vigente 31,028 34,750 39,056 43,596
Cartera Vencida 1,046 975 1,164 1,252
Pasiv o Total 26,872 33,505 35,760 38,391
Capital 16,805 18,083 20,630 23,419
Fuente: Banorte
GENTERA Reporte Trimestral
Resultados alineados a lo esperado
Los resultados del 2T19 de Gentera confirman que continúa la
recuperación, con un avance en la cartera de créditos del 14.2% A/A a
P$36,830m, alineado con lo esperado
A nivel neto, se registraron utilidades por P$720m, mostrando una
disminución del 12.2% A/A, como anticipábamos. En base comparable
(excluyendo no recurrentes del 2T18) la utilidad crece 13.5% A/A
El índice de morosidad permanece estable en 3.0%; el MIN se
deteriora 30pb T/T a 39.8% y el ROE se ubica en 15.6%. Con los
resultados el P/U se ubica en 8.4x. Reiteramos COMPRA
Gentera mantiene el crecimiento de doble dígito en la cartera. Los
resultados del 2T19 los calificamos como neutrales, al estar alineados con lo
esperado. Destaca favorablemente el crecimiento de doble dígito en la cartera de
créditos de 14.2% A/A al ubicarse en P$36,830m. Este resultado se explica por
el buen desempeño en Perú (+24.0% A/A) y México (+9.7% A/A), seguido de
Guatemala (+3.6% A/A). Es destacable la recuperación observada en Banco
Compartamos (México), haciendo evidente que la estrategia implementada está
teniendo resultados favorables. Con base en lo anterior, los ingresos financieros
aumentaron 8.8% A/A, en línea con nuestros estimados. Por su parte, los gastos
por intereses aumentaron 37.2% A/A por la mayor liquidez que tomó la
compañía para enfrentar la volatilidad desde noviembre de 2018 y mayores
pasivos en Perú para fondear el crecimiento. De esta forma, el Margen
Financiero se ubicó en P$5,034m mostrando un aumento del 6.5% A/A, y
similar a nuestros estimados. Por lo que respecta a las provisiones por riesgos
crediticios, éstas aumentaron 16.6% A/A, alineadas con el crecimiento en
cartera. Así, el Margen de Interés Neto (MIN) se ubicó en 39.8% vs 40.1% en
1T19 y 41.5% en 2T18.
Marissa Garza Subdirector Financiero/Minería/Químico [email protected]
COMPRA Precio Actual P$30.90
PO2016 P$39.50
Dividendo (%) 0.0%
Rendimiento Potencial 27.8%
Máximo – Mínimo 12m 36.58-28.56
Valor de Mercado (US$m) 8,390.7
Acciones circulación (m) 5,142
Flotante 54.5%
Operatividad Diaria (P$m) 234.6
Múltiplos 12M
FV/EBITDA 7.6x
P/U 42.4x
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-25%
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
oct-15 ene-16 abr-16 jul-16
MEXBOL ALFAA
25 de julio 2019
www.banorte.com @analisis_fundam
Marissa Garza Subdirector Financiero/Minería/Químico [email protected]
COMPRA Precio Actual P$15.70
PO2019 P$21.80
Dividendo 2019 P$0.75
Dividendo Estimado (%) 4.8%
Rendimiento Potencial 43.6%
Máximo – Mínimo 12m 21.20-12.78
Valor de Mercado (US$m) 1,336.4
Acciones circulación (m) 1,592.8
Flotante 61.3%
Operatividad Diaria (P$m) 49.9
Múltiplos 12M
P/VL 1.3x
P/U 8.4x
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-40%
-35%
-30%
-25%
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
jul-18 oct-18 ene-19 abr-19 jul-19
MEXBOL GENTERA*
74
Marissa Garza (55) 1670 1719 [email protected]
GENTERA – Resultados 2T19 Cifras nominales en millones de pesos
Ingresos por Intereses y MIN Cifras en millones
Concepto 2T18 2T19 Var % 2T19e Var % vs
Estim.
Ingresos Financieros 5,114 5,563 8.8% 5,451 2.1%
Margen Financiero 4,728 5,034 6.5% 4,916 2.4%
Utilidad de Operación 1,066 1,004 -5.8% 943 6.5%
Utilidad Neta 820 720 -12.2% 716 0.5%
Márgenes
ROE 15.5% 15.6% 0.1pp 16.2% -0.6pp
MIN 41.5% 39.8% -1.7pp 39.0% 0.8pp
CV/CT 2.9% 3.0% 0.1pp 3.1% -0.1pp
Provisiones/CV 215.4% 215.1% -0.3pp 208.8% 6.3pp
Estado de Posición Financiera (Millones)
Año 2018 2019 2019 Variación Variación
Trimestre 2 1 2 % A/A % T/T
Activo Total 48,555.6 52,528.4 52,784.3 8.7% 0.5%
Disponibilidades 7,874.6 8,492.9 7,173.3 -8.9% -15.5%
Cartera de Crédito Neta 30,240.1 33,243.3 34,447.3 13.9% 3.6%
Estim Preventiva p Riesgos Cred -2,018.1 -2,290.5 -2,382.9 18.1% 4.0%
Cartera de CréditoVigente 31,321.1 34,452.0 35,722.2 14.1% 3.7%
Cartera Vencida 937.1 1,081.8 1,108.1 18.2% 2.4%
Otras Cuentas por Cobrar 2,007.3 2,129.9 2,294.4 14.3% 7.7%
Inmuebles, Mobiliario y Equipo 1,203.6 1,095.3 1,042.2 -13.4% -4.8%
Inversiones Permanentes 2,193.7 2,346.4 2,322.9 0.1 -1.0%
Impuestos y PTU Diferidos 1,159.1 1,329.3 1,373.4 18.5% 3.3%
Otros Activos 3,231.3 2,985.0 2,977.4 -7.9% -0.3%
Pasivo Total 31,542.2 33,586.9 33,728.0 6.9% 0.4%
Captación Tradicional 16,169.4 18,462.6 19,841.5 22.7% 7.5%
Préstamos Interbancarios 11,861.9 11,769.4 9,536.3 -19.6% -19.0%
Otras cuentas por Pagar 3,507.1 3,351.2 4,345.2 23.9% 29.7%
Capital Contable 17,013.4 18,941.5 19,056.3 12.0% 0.6%
Participación Minoritaria 37.1 57.1 39.4 6.2% -31.0%
Capital Contable Mayoritario 16,976.3 18,884.4 19,016.9 12.0% 0.7%
Estado de Resultados (Millones)
Ingresos Financieros 5,113.5 5,474.8 5,562.8 8.8% 1.6%
Gastos Financieros 385.4 525.2 528.7 37.2% 0.7%
Margen Financiero 4,728.1 4,949.6 5,034.1 6.5% 1.7%
Estim Preventiva p Riesgos Cred 658.7 642.0 767.9 16.6% 19.6%
Margen Fin Ajustado por Riesgos Cred 4,069.4 4,307.6 4,266.2 4.8% -1.0%
Comisiones Netas 228.3 235.4 253.2 10.9% 7.6%
Resultado pr Intermediación 8.5 (5.5) (1.1) N.A. -80.0% Otros ingresos (egresos) de la operación (50.0) 189.0 27.0 N.A. -85.7%
Gastos Operativos 3,429.4 3,318.9 3,499.7 2.0% 5.4%
Utilidad de Operación 1,065.6 1,193.1 1,004.0 -5.8% -15.8%
Impuestos 243.0 392.0 332.0 36.6% -15.3%
Subs No Consolidadas (2.5) 37.1 47.8 N.A. 28.9%
Utilidad Neta Consolidada 820.2 838.2 719.8 -12.2% -14.1%
Participación Minoritaria 5.6 7.0 8.5 52.1% 20.7%
Utilidad Neta Mayoritaria 814.6 831.2 711.3 -12.7% -14.4%
Fuente: Banorte, BMV
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Índice de Cobertura y CV/CT
41.5%
44.6%
40.7% 40.1% 39.8%
37.0%
38.0%
39.0%
40.0%
41.0%
42.0%
43.0%
44.0%
45.0%
4,800
4,900
5,000
5,100
5,200
5,300
5,400
5,500
5,600
5,700
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Ingresos por Intereses MIN
15.5%
15.0%
16.4% 16.3%
15.6%
14.0%
14.5%
15.0%
15.5%
16.0%
16.5%
17.0%
600
650
700
750
800
850
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
2.9%
2.6%
2.7%
3.0% 3.0%
2.3%
2.4%
2.5%
2.6%
2.7%
2.8%
2.9%
3.0%
3.1%
200%
205%
210%
215%
220%
225%
230%
235%
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Indice de Cobertura CV/CT
75
Marissa Garza (55) 1670 1719 [email protected]
Índice de eficiencia continúa alto. A pesar de que
este trimestre, los gastos operativos aumentaron solo
2.0% A/A, la ausencia de un ingreso no recurrente
registrado en el 2T18 por P$165m, relacionado con
una provisión vinculada a disputas legales ocasionó
que la utilidad de operación se contrajera en 5.8%
A/A a P$1,004m. De esta forma, el margen de
eficiencia se deteriora a 77.7% vs 76.3% en el 2T18
y 73.6% en el 1T19.
Utilidad neta alineada a lo esperado. Tras el
desempeño operativo, Gentera obtuvo una utilidad
neta de P$720m, que representa una disminución del
12.2% A/A, similar a nuestro estimado. Si excluimos
los ingresos extraordinarios del 2T18, la utilidad
hubiese aumentado 13.5% A/A, en línea con el
crecimiento en cartera. Con los resultados reportados
el ROE se ubicó en 15.6%, prácticamente estable vs
15.5% del 2T18, aunque por debajo del 16.3% del
1T18.
Índice de morosidad se mantiene en 3.0%. Este
trimestre, el índice de cartera vencida a cartera total
se ubicó en 3.0% similar al registrado en el 1T19 y
ligeramente arriba del 2.9% del 2T18. Lo anterior se
ha dado gracias a la estrategia de mejora en los
procesos de originación implementada por la
compañía, mejores niveles de servicio y un adecuado
monitoreo del desempeño de los clientes. Por
metodología, el índice de morosidad de la
metodología grupal de Banco Compartamos pasó de
2.37% en el 2T18 a 2.61% en el 1T19 y 2.51% en el
2T19. Por lo que respecta a la metodología
individual esta bajó de 4.67% en el 2T18 a 4.61% en
el 1T19 y 4.38% en el 2T19.
Reiteramos COMPRA y PO 2019 de P$21.80. Con
los resultados del trimestre el múltiplo P/U se
encarece marginalmente desde 8.1x a 8.4x y el P/VL
permanece en 1.3x. A pesar de que las cifras del
2T19 muestran un comparativo complicado, en una
base comparable se observa que la tendencia de
recuperación continúa. En ese sentido consideramos
que en los siguientes trimestres la estrategia
implementada se verá reflejada nuevamente en
crecimientos en utilidades. Por lo anterior, pensamos
que las valuaciones actuales no reflejan del todo las
buenas perspectivas de la compañía, por lo cual
reiteramos nuestra recomendación de COMPRA y
PO 2019 de P$21.80.
76
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2017 2018 2019E 2020E 2017 2018 2019E 2020E
Ingresos 3,759 5,016 4,878 6,090 FV/EBITDA 12.1x 8.9x 11.6x 6.2x
NOI 2,963 2,939 3,413 4,263 P/U 67.8x 2.2x 4.7x 3.6x
EBITDA 3,019 4,012 3,310 5,749 P/VL 0.6x 0.5x 0.4x 0.4x
Margen EBITDA 80.3% 80.0% 67.9% 94.4%
Utilidad Neta 158 4,845 2,291 2,965 ROE 0.6% 18.6% 8.3% 9.4%
Margen Neto 4.2% 96.6% 47.0% 48.7% ROA 0.3% 8.0% 3.3% 4.0%
EBITDA/ intereses 2.2x 4.7x 2.7x 6.0x
Activ o Total 59,060 60,639 69,919 74,539 Deuda Neta/EBITDA 6.1x 5.4x 7.1x 3.5x
Disponible 4,224 3,767 3,047 6,574 Deuda/Capital 0.8x 1.0x 0.9x 0.8x
Pasiv o Total 32,173 35,296 40,273 41,007
Deuda 22,594 25,325 26,462 26,768
Capital 26,887 25,343 29,646 33,532
Fuente: Banorte
GICSA Reporte Trimestral
Débil, como se esperaba
En línea con nuestros estimados, GICSA reportó caídas de doble
dígito, tras enfrentar una elevada base de comparación con motivo
del ingreso extraordinario por P$1,128m registrado en el 2T18
No obstante lo anterior, en una base ajustada, el desempeño de la
compañía fue sólido, gracias a que las recientes aperturas
contribuyeron al crecimiento del NOI y EBITDA
Asumiendo una postura más conservadora en nuestro modelo de
valuación, ante la incertidumbre local, recortamos nuestro PO2019 a
P$7.00 reiterando COMPRA ante el rendimiento potencial
Un buen trimestre, en una base ajustada. GICSA reportó cifras que resultaron
en línea con nuestras expectativas en términos operativos y mejor a nivel neto.
Como anticipábamos, el ABR se mantuvo prácticamente estable al crecer 0.7%
A/A a 836,458m2, mientras que la tasa de ocupación aumentó 300pb a 91% y la
renta promedio se incrementó 2.8%. No obstante lo anterior, los ingresos
disminuyeron 44.7% a P$1,170m, debido a que un ingreso no recurrente por
P$1,128m supuso una elevada base de comparación. Al respecto, vale la pena
comentar que los ingresos de las propiedades aumentaron 14.1%. Mientras
tanto, como esperábamos, las aperturas llevadas a cabo en 2018 contribuyeron a
que el NOI creciera 17.0% a P$851m (+4.4% vs BNTe), mientras que el
EBITDA cayó 59.4% A/A a P$757m (vs -57.3%e), debido al efecto de base ya
descrito. Al ajustar el resultado por este motivo, el flujo de operación también se
habría incrementado en 17.0%. Finalmente, a nivel neto, la utilidad disminuyó
77% a P$481m (+148.3% vs BNTe), debido a que a la caída operativa, ya
explicada, se unió un ajuste en el valor razonable de las propiedades de
inversión 109% inferior, contrarrestando así el efecto de un RIF 41.5% menor y
una tasa impositiva más baja.
www.banorte.com @analisis_fundam
Valentín Mendoza Subdirector Autopartes / Bienes Raíces / Comerciales / Consumo Discrecional [email protected]
COMPRA Precio Actual P$4.83 PO 2019 P$7.00 Dividendo Dividendo (%) Rendimiento Potencial 44.9% Máx – Mín 12m (P$) 9.99– 4.60 Valor de Mercado (US$m) 376.7 Acciones circulación (m) 1,533.2 Flotante 30.62% Operatividad Diaria (P$ m) 1.7 Múltiplos 12M
FV/EBITDA 13.0x P/U 1.8x
Rendimiento relativo al IPC 12 meses
-60%
-50%
-40%
-30%
-20%
-10%
0%
10%
jul-18 oct-18 ene-19 abr-19 jul-19
MEXBOL GICSAB
23 de julio 2019
77
Valentin Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
GICSA– Resultados 2T19 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones
Concepto 2T18 2T19 Var % 2T19e Var % vs
Estim.
Ventas 2,115 1,170 -44.7% 1,198 -2.4%
NOI 727 851 17.0% 815 4.4%
Ebitda 1,863 757 -59.4% 795 -4.9%
Utilidad Neta 2,092 481 -77.0% 194 148.3%
Márgenes
Margen NOI 34.4% 72.7% 38.4pp 68.0% 4.7pp
Margen Ebitda 88.1% 64.7% -23.4pp 66.4% -1.7pp
Margen Neto 98.9% 41.2% -57.8pp 16.2% 25.0pp
UPA $1.36 $0.31 -77.0% $0.13 18.8pp
Fuente: Banorte
Estado de Resultados (Millones)
Año 2018 2019 2019 Variación Variación
Trimestre 2 1 2 % A/A % T/T
Ventas Netas 2,115.0 1,228.0 1,169.5 -44.7% -4.8%
Costo de Ventas 1,388.0 402.0 319.0 -77.0% -20.7%
Utilidad Bruta 727.0 826.0 850.6 17.0% 3.0%
Gastos Generales 1,136.0 (44.0) (93.9) N.A. 113.3%
NOI 727.0 826.0 850.6 17.0% 3.0%
Margen NOI 34.4% 67.3% 72.7% 38.4pp 5.5pp
Depreciacion Operativa 41.2 N.A. N.A.
EBITDA 1,863.0 782.0 756.7 -59.4% -3.2%
Margen EBITDA 88.1% 63.7% 64.7% (23.4pp) 1.0pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (358.3) (398.6) (209.7) -41.5% -47.4%
Intereses Pagados 208.4 377.4 293.6 40.9% -22.2%
Intereses Ganados 147.9 109.9 45.6 -69.2% -58.6%
Otros Productos (Gastos) Financieros 45.0 (206.6) (27.5) N.A. -86.7%
Utilidad (Pérdida) en Cambios (342.9) 75.5 65.9 N.A. -12.8%
Part. Subsidiarias no Consolidadas 6.7 5.6 6.9 3.4% 23.9%
Utilidad antes de Impuestos 5,209.7 1,894.9 842.1 -83.8% -55.6%
Provisión para Impuestos 2,083.9 464.6 274.4 -86.8% -40.9%
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 3,125.9 1,430.3 567.7 -81.8% -60.3%
Participación Minoritaria 1,033.9 140.0 86.4 -91.6% -38.3%
Utilidad Neta Mayoritaria 2,091.9 1,290.3 481.3 -77.0% -62.7%
Margen Neto 98.9% 105.1% 41.2% (57.8pp) (63.9pp)
UPA 1.364 0.842 0.314 -77.0% -62.7%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 15,593.5 9,413.0 9,159.2 -41.3% -2.7%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 2,126.1 2,017.4 1,816.8 -14.5% -9.9%
Activos No Circulantes 49,140.4 57,691.5 59,342.6 20.8% 2.9%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 208.6 761.5 753.1 261.0% -1.1%
Activos Intangibles (Neto) 309.0 316.9 346.8 12.2% 9.5%
Activo Total 64,733.9 67,104.5 68,501.7 5.8% 2.1%
Pasivo Circulante 1,387.7 2,745.9 2,152.0 55.1% -21.6%
Deuda de Corto Plazo 541.0 1,082.7 1,120.1 107.0% 3.4%
Proveedores 597.0 828.9 640.6 7.3% -22.7%
Pasivo a Largo Plazo 33,280.6 36,092.3 37,098.4 11.5% 2.8%
Deuda de Largo Plazo 23,340.6 24,467.3 25,011.6 7.2% 2.2%
Pasivo Total 34,668.3 38,838.2 39,250.5 13.2% 1.1%
Capital Contable 30,065.6 28,266.3 29,251.3 -2.7% 3.5%
Participación Minoritaria 1,033.9 140.0 86.4 -91.6% -38.3%
Capital Contable Mayoritario 21,759.0 24,515.5 25,064.0 15.2% 2.2%
Pasivo y Capital 64,733.9 67,104.5 68,501.7 5.8% 2.1%
Deuda Neta 20,705.2 23,532.7 22,560.3 9.0% -4.1%
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Cifras en millones
Fuente: Banorte, BMV
88.1%
76.9%
56.5% 63.7% 64.7%
0.0%
20.0%
40.0%
60.0%
80.0%
100.0%
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Ventas Netas Margen EBITDA
10.0%
3.2%
22.3% 23.4%
16.4%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
(2,000)
(1,000)
0
1,000
2,000
3,000
4,000
5,000
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
4.8x 5.0x 5.4x
6.1x
8.8x
0.0x
2.0x
4.0x
6.0x
8.0x
10.0x
18,000
19,000
20,000
21,000
22,000
23,000
24,000
25,000
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
78
Valentin Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
El ABR permaneció prácticamente estable. Al
cierre del 2T19 GICSA reportó un área bruta
rentable (ABR o GLA por sus siglas en inglés) de
836,458m2, siendo prácticamente estable vs lo
reportado hace un año (+0.7% A/A). En el periodo,
la tasa de ocupación total aumentó 300pb a 91% y la
del portafolio estabilizado se deterioró 2.0pp a 92%.
Finalmente, la tasa de renovación se incrementó
1.5% a 97.6%.
Los ingresos de las propiedades aumentaron
14.1%. La renta promedio de GICSA registró un
aumento de 2.8% A/A a P$384, siendo inferior a la
inflación anual en 120pb. Este desempeño obedece
al efecto de la incorporación de la Explanada Puebla
a las métricas, toda vez que la media de renta/m2 en
este inmueble se ubica 44% por debajo del promedio
consolidado, a lo que habría que sumar el efecto
negativo de la apreciación interanual del peso
mexicano sobre las rentas dolarizadas en Torre E3.
Mientras tanto, el lease-spread del trimestre se ubicó
en 10.2%, siendo mejor en 80pb al registrado hace
un año. Con ello en mente, y la contribución de los
inmuebles inaugurados en 2018, los ingresos de las
propiedades se incrementaron 14.1% A/A. No
obstante lo anterior, el indicador consolidado
registró una disminución de 44.7% a P$1,170m
(-2.4% vs BNTe), con motivo de una elevada base
de comparación. Vale la pena recordar que en el
2T18, la compañía reconoció un ingreso
extraordinario por P$1,128m, mismo que se
relacionó con el intercambio de activos celebrado
con E-group.
Como anticipábamos, los activos inaugurados en
2018 impulsaron el NOI. Grupo GICSA reportó un
NOI en línea con lo esperado. El indicador creció
17.0% de manera interanual para ubicarse en
P$826m en el 2T19 (+4.4% vs BNTe), gracias a que
las contribuciones de las aperturas llevadas a cabo en
2018 compensaron las presiones en los gastos de
operación de los activos, debido a los mayores
precios de la energía eléctrica.
El EBITDA cayó 59.4% A/A, aunque en una base
comparable también habría aumentado 17.0%.
Como anticipábamos, el EBITDA de GICSA
disminuyó 59.4% A/A a P$757m (-4.9% vs BNTe),
ante el efecto del beneficio no recurrente ya descrito.
Sin embargo, es importante destacar que en una base
ajustada por ello, el flujo de operación también
habría crecido interanualmente 17.0%.
La utilidad neta disminuyó 77.0%. Durante el
trimestre, la utilidad neta de GICSA cayó 77.0%
A/A a P$481m (+148.3% vs BNTe), debido a que a
la caída operativa, ya explicada, se sumó un
ajuste en el valor razonable de las propiedades
de inversión 109% inferior, contrarrestando así
el efecto positivo de un RIF 41.5% menor y una
tasa impositiva más baja (32.6% vs 40%
anterior).
Siguió subiendo el apalancamiento. Como
esperábamos, el apalancamiento de GICSA se
incrementó 20pb T/T para ubicar el LTV en 35.6%
al cierre del 2T19. Mientras tanto, la razón de deuda
neta a EBITDA subió a 8.8x desde 6.1x en 1T19,
debido a la menor generación de EBITDA U12M,
así como por una disminución de P$201m en la caja
T/T y un incremento de P$582m en la deuda con
costo.
Tras el reporte, los parámetros de valuación se
encarecieron. El múltiplo FV/EBITDA de GICSA
aumentó a 13.0x desde 9.0x previo al reporte,
principalmente debido al efecto del incremento en el
apalancamiento. En tanto, el P/U se encareció a 1.8x
desde 1.3x, debido a la menor generación de utilidad
neta U12M.
Recortamos nuestro PO2019 a P$7.00. A la luz de
un entorno de incertidumbre local y una menor
confianza por parte de los inversionistas hacia el
mercado accionario mexicano en general, y tras
incluir el efecto de la NIIF 16 sobre la deuda con
costo de la compañía, mediante un modelo de
valuación relativa, recortamos nuestro PO2019 a
P$7.00 desde P$9.00. El mismo representa un
múltiplo objetivo FV/EBITDA 2019E de 11.6x, por
debajo del actual en 13.0x. Sin embargo, ante el
atractivo rendimiento potencial, reiteramos nuestra
recomendación de COMPRA.
79
(US$ Millones) 2017 2018 2019E 2020E 2017 2018 2019E 2020E
Ingresos 9,786 10,495 10,985 12,538 FV/EBITDA 6.0x 5.6x 5.7x 4.9x
Utilidad Operativ a 3,435 3,601 3,453 4,296 P/U 15.5x 14.2x 10.4x 8.3x
EBITDA 4,545 4,892 4,775 5,657 P/VL 1.6x 1.6x 1.4x 1.5x
Margen EBITDA 46.4% 46.6% 43.5% 45.1%
Utilidad Neta 1,394 1,149 1,768 2,223 ROE 10.4% 11.3% 13.7% 18.0%
Margen Neto 14.2% 10.9% 16.1% 17.7% ROA 5.5% 4.5% 6.3% 7.4%
EBITDA/ intereses 26.3x 30.0x 16.0x 16.0x
Activ o Total 25,436 25,679 28,182 29,895 Deuda Neta/EBITDA 1.5x 1.4x 1.3x 1.2x
Disponible 1,714 1,674 2,245 2,154 Deuda/Capital 0.6x 0.6x 0.5x 0.5x
Pasiv o Total 11,992 12,071 12,512 13,798
Deuda 8,550 8,384 8,413 8,813
Capital 13,444 13,608 15,670 16,097
Fuente: Banorte
GMEXICO Reporte Trimestral
Un trimestre neutral, con crecimientos marginales
Los resultados del 2T19 estuvieron alineados a nuestros estimados en
términos de ventas, y superaron ligeramente nuestras expectativas en
rentabilidad, ante mejores cifras en GMXT
Las ventas subieron 2.0% A/A a US$2,720m, y el EBITDA permaneció
estable en US$1,316m. Se decretó un dividendo a razón de P$0.80 por
acción, un rendimiento del 1.8% sobre precios actuales
El múltiplo FV/EBITDA permanece estable en 5.6x. Seguimos
pensando que el impacto sobre el incidente en Guaymas no debiera
ser material y ya se encuentra descontado en las valuaciones actuales
Un trimestre de variaciones marginales, aunque destaca la mejor
rentabilidad en GMXT. Los resultados del 2T19 de Gmexico los consideramos
neutrales, al mostrar variaciones marginales. Las ventas aumentaron 2.0% A/A a
US$2,719m, similar a nuestro estimado, y el EBITDA permaneció estable A/A
en US$1,316m. Con ello el margen EBITDA se contrajo en 1.0pp a 48.4%. En
Minería, la debilidad en los precios de los metales se vio compensada con una
importante recuperación en volúmenes, mientras que en Transporte (Ver
resultados GMXT) destacaron notablemente las mejoras en rentabilidad. En
contrapeso, Infraestructura fue quien mostró los resultados más débiles. A nivel
neto se registró una disminución en la utilidad del 4.5% A/A a US$439m,
siendo más débil a nuestro estimado ante un efecto menor al esperado en la
plusvalía por tenencia de acciones. Con los resultados el múltiplo FV/EBITDA
permanece estable en 5.6x, nivel que consideramos atractivo. Si bien el
incidente en Guaymas, Sonora pudiera seguir generando volatilidad, pensamos
que el impacto no debiera ser material y ya se encuentra descontado en las
valuaciones actuales. Reiteramos PO 2019 de P$61.00 y recomendamos
COMPRA.
www.banorte.com @analisis_fundam
Marissa Garza Subdirector Financiero/Minería/Químico [email protected]
COMPRA Precio Actual P$45.25
PO2019 P$61.00
Dividendo 2019 P$1.60
Dividendo 2019 (%) 3.6%
Rendimiento Potencial 38.3%
Máximo – Mínimo 12m 59.20-36.75
Valor de Mercado (US$m) 18,477.8
Acciones circulación (m) 7,785
Flotante 49.0%
Operatividad Diaria (P$m) 311.6
Múltiplos 12M*
FV/EBITDA 5.6x
P/U 13.8x *Con datos del comunicado de prensa
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-35%
-30%
-25%
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
jul-18 oct-18 ene-19 abr-19 jul-19
MEXBOL GMEXICOB
24 de julio 2019
80
Marissa Garza (55) 1670 1719 [email protected]
GMEXICO – Resultados 2T19 cifras en millones de dólares
Ventas y Margen EBITDA cifras en millones de dólares
Concepto 2T18 2T19 Var % 2T19e Var % vs
Estim.
Ventas 2,666 2,720 2.0% 2,716 0.1%
Utilidad de Operación 978 920 -5.9% 897 2.6%
Ebitda 1,316 1,316 0.0% 1,227 7.3%
Utilidad Neta 459 439 -4.5% 556 -21.1%
Márgenes
Margen Operativo 36.7% 33.8% -2.9pp 33.0% 0.8pp
Margen Ebitda 49.4% 48.4% -1.0pp 45.2% 3.2pp
Margen Neto 17.2% 16.1% -1.1pp 20.5% -4.3pp
UPA $0.06 $0.06 -4.5% $0.07 -21.1%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2018 2019 2019 Variación Variación
Trimestre 2 1 2 % A/A % T/T
Ventas Netas 2,666.0 2,532.3 2,719.8 2.0% 7.4%
Costo de Ventas 1,338.5 1,282.4 1,383.1 3.3% 7.9%
Utilidad Bruta 1,327.5 1,249.9 1,336.7 0.7% 6.9%
Gastos Generales 68.0 64.8 69.2 1.7% 6.8%
Utilidad de Operación 978.2 857.4 920.3 -5.9% 7.3%
Margen Operativo 36.7% 33.9% 33.8% (2.9pp) (0.0pp)
Depreciación Operativa 281.2 328.5 347.2 23.5% 5.7%
EBITDA 1,316.3 1,220.0 1,316.0 0.0% 7.9%
Margen EBITDA 49.4% 48.2% 48.4% (1.0pp) 0.2pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (129.9) 78.7 (65.1) -49.9% N.A.
Intereses Pagados 121.2 129.8 136.4 12.6% 5.1%
Intereses Ganados 7.6 9.0 9.5 24.3% 5.9%
Otros Productos (Gastos) Financieros (16.4) 199.5 61.8 N.A. -69.0%
Utilidad (Pérdida) en Cambios N.A. N.A.
Part. Subsidiarias no Consolidadas 3.0 1.2 (4.8) N.A. N.A.
Utilidad antes de Impuestos 848.3 937.3 850.4 0.2% -9.3%
Provisión para Impuestos 286.0 304.7 300.3 5.0% -1.5%
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 565.3 632.5 550.1 -2.7% -13.0%
Participación Minoritaria 106.0 96.8 111.6 5.2% 15.3%
Utilidad Neta Mayoritaria 459.3 535.8 438.6 -4.5% -18.1%
Margen Neto 17.2% 21.2% 16.1% (1.1pp) (5.0pp)
UPA 0.059 0.069 0.056 -4.5% -18.1%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 4,895.6 4,741.4 4,749.2 -3.0% 0.2%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 1,742.4 1,463.1 1,365.8 -21.6% -6.7%
Activos No Circulantes 20,808.3 21,436.7 21,582.7 3.7% 0.7%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 16,798.4 16,986.0 16,989.3 1.1% 0.0%
Activos Intangibles (Neto) 4,009.9 4,450.7 4,593.4 14.6% 3.2%
Activo Total 25,703.9 26,178.2 26,331.9 2.4% 0.6%
Pasivo Circulante 1,664.5 1,768.6 2,105.4 26.5% 19.0%
Deuda de Corto Plazo 97.1 131.4 568.5 485.2% 332.6%
Proveedores
N.A. N.A.
Pasivo a Largo Plazo 10,119.4 10,609.5 10,236.6 1.2% -3.5%
Deuda de Largo Plazo 8,296.4 8,282.0 7,836.6 -5.5% -5.4%
Pasivo Total 11,783.9 12,378.1 12,342.1 4.7% -0.3%
Capital Contable 13,920.0 13,800.0 13,989.8 0.5% 1.4%
Participación Minoritaria 2,062.0 2,116.5 2,164.6 5.0% 2.3%
Capital Contable Mayoritario 11,858.1 11,683.5 11,825.2 -0.3% 1.2%
Pasivo y Capital 25,703.9 26,178.2 26,331.9 2.4% 0.6%
Deuda Neta 6,651.2 6,950.3 7,039.3 5.8% 1.3%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujos generado en la Operación 519.5 974.9 554.4 Flujo Neto de Actividades de Inversión (359.0) (783.1) (231.7) Flujo neto de actividades de
financiamiento (254.6) (560.3) (418.4) Incremento (disminución) efectivo (48.4) (230.1) (79.8)
Utilidad Neta y ROE cifras en millones de dólares
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA cifras en millones de dólares
Fuente: Banorte, BMV
49.4%
44.6% 45.2%
48.2% 48.4%
42.0%
43.0%
44.0%
45.0%
46.0%
47.0%
48.0%
49.0%
50.0%
2,400
2,450
2,500
2,550
2,600
2,650
2,700
2,750
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Ventas Netas Margen EBITDA
11.9%
10.2% 10.0%
11.3% 11.0%
8.5%
9.0%
9.5%
10.0%
10.5%
11.0%
11.5%
12.0%
12.5%
0
100
200
300
400
500
600
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
1.3x 1.3x
1.4x
1.4x 1.5x
1.2x
1.3x
1.3x
1.4x
1.4x
1.5x
1.5x
6,300
6,400
6,500
6,600
6,700
6,800
6,900
7,000
7,100
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
81
Marissa Garza (55) 1670 1719 [email protected]
Minería: Debilidad en precios compensada con
mayores volúmenes. El desempeño en la división
minera Americas Mining Corporation (AMC) estuvo
impactado por las caídas interanuales en los precios
de los metales (cobre -10.0%, plata -10.0%, zinc
-11.3% A/A), con excepción del molibdeno (+4.6%
A/A), aunque el crecimiento en volúmenes ayudó a
mitigar los menores precios. Destaca particularmente
el aumento del 16.3% A/A en la producción de cobre
apoyada por mejoras operativas en Buenavista y la
entrada en marcha de la operación de Toquepala en
Perú, además de mayores leyes minerales, que
ayudaron a compensar la debilidad en Asarco. Con
ello los ingresos en AMC subieron 2.0% y el
EBITDA aumentó marginalmente en 0.6% A/A
apoyado por mayores eficiencias y aún a pesar de los
mayores costos de los combustibles, mano de obra y
materiales de mantenimiento. De esta forma, el
margen EBITDA en AMC cayó 70pb a 47.3%, en
línea con lo esperado.
Transporte: Mejor a lo esperado, con avances en
rentabilidad. Los resultados de GMXT del 2T19
fueron positivos y superaron expectativas en
términos de rentabilidad. Las ventas aumentaron
5.8% A/A a US$636.4m apoyadas por mayores
precios y el aumento del 1.1% en el volumen
transportado en toneladas-kilómetro netas. Los
mayores crecimientos se registraron en los
segmentos Automotriz e Industriales. A nivel de
EBITDA se registró un aumento del 10.0% A/A a
US$292.9m, por arriba de nuestras expectativas, lo
cual en parte se explica porque continuaron
reflejándose los beneficios de la deducibilidad del
IEPS (contrario a lo que esperábamos), además de
mayores eficiencias alcanzadas ante la
implementación del Plan Maestro de Servicios. Con
ello el margen respectivo logró expandirse en 1.6pp
para ubicarse en 45.9%, un nivel récord para GMXT.
(Ver reporte: GMXT, Resultados 2T19: Mejor a lo
esperado, con avances en rentabilidad)
Infraestructura: más débil a lo esperado, aunque
mejora la rentabilidad. Por lo que respecta a
Infraestructura, esta tuvo un desempeño más débil al
esperado, con una caída en ingresos de 19.2% A/A y
del 5.2% en el EBITDA, con lo que el margen
respectivo aumenta 7.4pp a 50.0%. Lo anterior ante
un menor volumen de ventas de energía eléctrica al
mercado mayorista y un débil desempeño en México
Compañía Constructora ante la falta de liberación de
frentes de áreas de trabajo del sector ferroviario. Lo
anterior se vio mitigado con mejores resultados en la
división de petróleo (PEMSA) en las plataformas de
perforación marina y en la carretera
Salamanca-León. La compañía continúa invirtiendo
en proyectos de energía y terminales de
combustibles lo que deberá apoyar el crecimiento
hacia adelante. Actualmente se están construyendo
dos terminales de almacenamiento, una en
Guadalajara y otra en Monterrey, con una inversión
total de US$1,040m. Se cuenta también con la
aprobación para invertir US$410m en parques
eólicos con capacidad de hasta 270MW.
El balance se mantiene muy sólido. La deuda neta
al cierre del trimestre se ubica en US$7,039.3m,
mostrando un incremento de apenas el 1.3% vs
1T19. Así, la razón de deuda neta a EBITDA se
mantiene prácticamente estable T/T en 1.5x.
Dividendo trimestral en línea con lo esperado. La
compañía decretó el pago de un dividendo en
efectivo a razón de P$0.80 por acción, similar al
distribuido el trimestre anterior. Este dividendo
representa un rendimiento del 1.8% sobre precios
actuales y será distribuido a partir del 28 de agosto
próximo.
82
Marissa Garza (55) 1670 1719 [email protected]
Incidente en la Terminal Marítima de Guaymas.
Al respecto del incidente del pasado 9 de julio en
donde se libraron alrededor de 3 metros cúbicos de
ácido sulfúrico al mar de la zona portuaria industrial
de Guaymas, Sonora, equivalente a 1.2 tinacos de
uso doméstico, la dilución se dio de manera muy
rápida. En ese sentido, de acuerdo con el informe de
la Secretaría de Marina la liberación fue inofensiva y
se determinó que no hubo afectación a la flora ni a la
fauna de la zona portuaria. El 10 de julio la
Procuraduría Federal de Protección al Ambiente
(PROFEPA) realizó una primera visita de inspección
en la que concluyó que sí se ejecutaron las medidas
inmediatas para contener los materiales liberados y
no se hizo referencia alguna a la existencia de
impactos negativos al ambiente derivados del
incidente. El viernes 19 de julio, la PROFEPA
concluyó una segunda visita y ordenó una clausura
parcial y temporal únicamente respecto al proceso de
almacenamiento y conducción de ácido sulfúrico en
la terminal argumentando la falta de autorización de
impacto ambiental. De acuerdo con Gmexico, las
operaciones comenzaron previo a la implementación
de la Ley General del Equilibrio Ecológico y la
Protección al Ambiente de 1988, por lo cual, no
requiere la obtención de dicha autorización, aunque
se mantiene abierta a brindar la certeza respecto la
operación en estricto apego a la normatividad
ambiental. Se espera que la autoridad ambiental
levante la clausura parcial y temporal una vez
satisfecho este procedimiento, ante lo cual no se
espera mayor impacto en las operaciones debido a
que esta terminal tiene programado el próximo
embarque hasta finales de agosto.
Un reporte neutral. Consideramos que los
resultados debieran ser neutrales para el precio de la
acción al mostrar crecimientos marginales. El
castigo que hemos observado recientemente en el
precio de la emisora se encuentra relacionado con las
especulaciones en torno al impacto que el incidente
en Guaymas, Sonora pudiera tener sobre las
operaciones de la compañía. Aunque a nuestro
parecer, coincidimos en que éste no debiera ser
material, cualquier comentario relacionado con esta
situación pudiera seguir generando elevada
volatilidad.
83
Estados Financieros Múltiplos y razones financierasMillones de pesos 2017 2018 2019E 2020E 2017 2018 2019E 2020E
Ingresos 38,577 45,431 47,767 49,614 FV/EBITDA 7.2x 6.1x 5.8x 5.6x
Utilidad Operativ a 10,506 12,397 15,782 16,761 P/U 14.3x 12.2x 8.1x 7.8x
EBITDA Ajustado 16,526 19,485 21,048 22,170 P/VL 1.8x 1.7x 1.6x 1.5x
Margen EBITDA Aj 42.8% 42.9% 44.1% 44.7%
Utilidad Neta 5,967 7,008 10,468 10,972 ROE 12.5% 13.7% 19.7% 19.0%
Margen Neto 15.5% 15.4% 21.9% 22.1% ROA 5.8% 6.5% 9.3% 9.5%
EBITDA/ intereses 13.4x 7.6x 9.6x 9.8x
Activ o Total 102,115 107,396 112,186 114,965 Deuda Neta/EBITDA 1.5x 1.3x 1.3x 1.2x
Disponible 6,642 3,671 4,655 4,030 Deuda/Capital 0.6x 0.5x 0.5x 0.4x
Pasiv o Total 46,398 47,952 49,420 45,677
Deuda 31,476 28,300 32,724 30,724
Capital 55,717 59,445 62,766 69,288
Fuente: Banorte
GMXT Reporte Trimestral
Mejor a lo esperado, con avances en rentabilidad
Los resultados fueron positivos y arriba de nuestros estimados en
rentabilidad. El EBITDA continuó reflejando los beneficios de la
deducibilidad del IEPS, contrario a lo que esperábamos
Las ventas crecieron 4.5% A/A, alineadas a lo esperado, pero el
EBITDA logró subir 8.0% A/A, con lo que el margen aumentó 1.5pp.
Se decretó un dividendo de P$0.30 por acción (yield del 1.4%)
La implementación de NIIF 16 tiene un impacto poco relevante. La
razón DN/EBITDA se incrementa a 1.6x y el múltiplo FV/EBITDA
permanece estable en 6.2x. Reiteramos COMPRA y PO de P$31.70
Rentabilidad en niveles récord. Los resultados de GMXT del 2T19 fueron
positivos y superaron expectativas en términos de rentabilidad. Las ventas
aumentaron 4.5% A/A a P$12,173m apoyadas por mayores precios (+3.4% en
promedio) y el aumento del 1.1% en el volumen transportado en
toneladas-kilómetro netas. Los mayores crecimientos se registraron en los
segmentos Automotriz (+23.5%) e Industriales (+18.0%). A nivel de EBITDA
se registró un aumento del 8.0% A/A a P$4,592m, por arriba de nuestras
expectativas, lo cual en parte se explica porque continuaron reflejándose los
beneficios de la deducibilidad del IEPS (contrario a lo que esperábamos),
además de mayores eficiencias alcanzadas ante la implementación del Plan
Maestro de Servicios. Con ello el margen respectivo logró expandirse en 1.5pp
para ubicarse en 45.9%, un nivel récord para GMXT. Si excluimos el efecto del
IEPS, el EBITDA hubiese aumentado 11.5% A/A (casi 3.0% por arriba de
nuestro estimado en base comparable). A nivel neto la compañía obtuvo
utilidades por P$1,561m, mostrando una disminución del 14.4% A/A por debajo
de nuestras expectativas, ante un mayor nivel de impuestos y las pérdidas
reconocidas en la participación de asociadas de Ferrocarril Terminal del Valle
de México.
www.banorte.com @analisis_fundam
Marissa Garza Subdirector Financiero/Minería/Químico [email protected]
COMPRA Precio Actual P$20.80
PO2019 P$31.70
Dividendo 2019 P$0.60
Dividendo (%) 2.8%
Rendimiento Potencial 55.0%
Máximo – Mínimo 12m 34.65-19.61
Valor de Mercado (US$m) 4,457.6
Acciones circulación (m) 4,100.6
Flotante 30.0%
Operatividad Diaria (P$m) 23.8
Múltiplos 12M
FV/EBITDA Aj 6.2x
P/U 13.7x
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-30%
-25%
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
jul-18 oct-18 ene-19 abr-19 jul-19
MEXBOL GMXT*
23 de julio 2019
84
Marissa Garza (55) 1670 1719 [email protected]
GMXT – Resultados 2T19 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones de pesos
Concepto 2T18 2T19 Var % 2T19e Var % vs
Estim.
Ventas 11,651 12,173 4.5% 12,004 1.4%
Utilidad de Operación 3,356 3,680 9.6% 3,338 10.2%
Ebitda 5,177 5,592 8.0% 5,001 11.8%
Utilidad Neta 1,823 1,561 -14.4% 2,013 -22.5%
Márgenes
Margen Operativo 28.8% 30.2% 1.4pp 27.8% 2.4pp
Margen Ebitda 44.4% 45.9% 1.5pp 41.7% 4.3pp
Margen Neto 15.6% 12.8% -2.8pp 16.8% -3.9pp
UPA $0.44 $0.38 -14.4% $0.49 -22.5%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2018 2019 2019 Variación Variación
Trimestre 2 1 2 % A/A % T/T
Ventas Netas 11,651.3 10,899.5 12,172.9 4.5% 11.7%
Costo de Ventas 6,391.0 6,019.3 6,180.0 -3.3% 2.7%
Utilidad Bruta 5,260.0 4,880.2 5,992.9 13.9% 22.8%
Gastos Generales 1,904.0 2,304.8 2,313.0 21.5% 0.4%
Utilidad de Operación 3,356.3 2,575.4 3,679.9 9.6% 42.9%
Margen Operativo 28.8% 23.6% 30.2% 1.4pp 6.6pp
Depreciación Operativa 1,250.0 2,192.6 1,687.0 35.0% -23.1%
EBITDA 5,177.0 4,768.0 5,592.0 8.0% 17.3%
Margen EBITDA 44.4% 43.7% 45.9% 1.5pp 2.2pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (585.0) (614.9) (617.6) 5.6% 0.5%
Intereses Pagados 629.0 655.9 668.1 6.2% 1.9%
Intereses Ganados 36.0 37.2 35.0 -2.7% -5.8%
Otros Productos (Gastos) Financieros N.A. N.A.
Utilidad (Pérdida) en Cambios 8.0 3.8 15.4 93.1% 303.7%
Part. Subsidiarias no Consolidadas 27.5 (19.7) (63.4) N.A. 221.8%
Utilidad antes de Impuestos 2,755.3 1,940.8 2,998.9 8.8% 54.5%
Provisión para Impuestos 389.5 125.6 957.5 145.8% >500%
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 2,365.9 1,815.2 2,041.4 -13.7% 12.5%
Participación Minoritaria 570.0 457.9 480.5 -15.7% 4.9%
Utilidad Neta Mayoritaria 1,823.4 1,357.3 1,560.9 -14.4% 15.0%
Margen Neto 15.6% 12.5% 12.8% (2.8pp) 0.4pp
UPA 0.445 0.331 0.381 -14.4% 15.0%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 13,311.0 12,020.8 12,828.0 -3.6% 6.7%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 4,894.0 2,640.8 2,545.3 -48.0% -3.6%
Activos No Circulantes 92,540.0 97,767.6 97,396.8 5.2% -0.4%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 86,284.0 84,342.2 84,375.2 -2.2% 0.0%
Activos Intangibles (Neto) 4,714.0 1,529.1 1,503.0 -68.1% -1.7%
Activo Total 105,851.0 109,788.4 110,224.9 4.1% 0.4%
Pasivo Circulante 6,486.0 7,352.7 7,835.8 20.8% 6.6%
Deuda de Corto Plazo 110.0 1,564.7 1,850.8 >500% 18.3%
Proveedores
4,387.6 4,779.0 N.A. 8.9%
Pasivo a Largo Plazo 40,804.0 43,684.5 43,605.5 6.9% -0.2%
Deuda de Largo Plazo 28,329.0 31,159.0 33,251.5 17.4% 6.7%
Pasivo Total 47,290.0 51,037.1 51,441.3 8.8% 0.8%
Capital Contable 58,561.0 58,751.2 58,783.6 0.4% 0.1%
Participación Minoritaria 8,061.0 8,200.9 8,330.9 3.3% 1.6%
Capital Contable Mayoritario 50,500.0 50,550.3 50,452.6 -0.1% -0.2%
Pasivo y Capital 105,851.0 109,788.4 110,224.9 4.1% 0.4%
Deuda Neta 23,545.0 30,082.8 32,557.0 38.3% 8.2%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujos generado en la Operación 8,208.7 3,205.8 7,416.0 Flujo Neto de Actividades de Inversión (2,745.6) (1,424.4) (2,949.8) Flujo neto de actividades de
financiamiento (6,638.4) (2,492.2) (4,855.2) Incremento (disminución) efectivo (1,747.5) (1,030.7) (1,126.2)
Fuente: Banorte, BMV
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones de pesos
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Cifras en millones de pesos
44.4% 43.9%
41.8%
43.7%
45.9%
39.0%
40.0%
41.0%
42.0%
43.0%
44.0%
45.0%
46.0%
47.0%
10,000
10,500
11,000
11,500
12,000
12,500
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Ventas Netas Margen EBITDA
13.2%
14.1%
13.7%
12.9%
12.4%
11.5%
12.0%
12.5%
13.0%
13.5%
14.0%
14.5%
0
500
1,000
1,500
2,000
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
1.3x 1.3x 1.3x
1.5x 1.6x
0.0x
0.2x
0.4x
0.6x
0.8x
1.0x
1.2x
1.4x
1.6x
1.8x
0
5,000
10,000
15,000
20,000
25,000
30,000
35,000
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
85
Marissa Garza (55) 1670 1719 [email protected]
Información Operativa por Segmento de Negocio Millones de pesos
INGRESOS TONELADAS-KM NETAS
SEGMENTO 2T18 2T19 Var % 2T18 2T19 Var %
Agrícolas 3,153 3,225 2.3% 6,042 6,326 4.7%
Intermodal 1,637 1,675 2.3% 1,802 1,818 0.9%
Minerales 1,367 1,333 -2.5% 2,944 2,659 -9.7%
Automotriz 1,085 1,340 23.5% 624 684 9.6%
Energía 827 815 -1.5% 1,048 1,097 4.7%
Químicos 871 939 7.8% 1,346 1,346 0.0%
Industriales 851 1,004 18.0% 606 766 26.4%
Metales 534 575 7.7% 1,239 1,205 -2.7%
Cemento 537 534 -0.6% 1,015 948 -6.6%
Otros 789 733 -7.1%
TOTAL 11,649
12,173 4.5% 16,666 16,849 1.1% Fuente: GMXT
Automotriz e Industriales reflejan los mayores
crecimientos en ingresos. Por segmento de negocio,
la mayoría contribuyeron de manera favorable a los
ingresos. Destacan los aumentos en los segmentos de
Automotriz (+23.5% A/A) dada la mayor
exportación de vehículos nuevos ante la creciente
demanda en la costa Oeste de EE.UU. y una mayor
participación de mercado en las importaciones, y en
Industriales (+18.0% A/A) tras la mayor demanda de
bienes de consumo de Norteamérica y la creciente
importación de desperdicio de papel y otros
productos.
Trimestre récord en rentabilidad. Tal como
comentamos, el margen EBITDA consolidado logró
un avance de 1.5pp A/A al ubicarse en 45.9%,
siendo un máximo histórico para la compañía. Esto
se explica por la continua mejora en eficiencias,
gracias a las estrategias e inversiones
implementadas. La longitud promedio por tren
mejoró en 4.6% A/A, permitiendo correr la misma
carga con menos trenes, y la velocidad en trenes
aumentó 3.7% (38.49km/hr en 2T19 vs 37.26km/hr
en 2T18). La eficiencia en combustible permaneció
prácticamente estable y las toneladas brutas por tren
aumentaron 3.2% A/A a 6,064tons. Tras los
resultados, la expectativa de incrementar el margen
EBITDA este año entre 150-200pb se mantiene
asequible.
Utilidad neta por debajo de nuestro estimado. A
pesar del favorable desempeño operativo, a nivel
neto la compañía obtuvo utilidades por P$1,561m,
mostrando una disminución interanual del 14.4%,
situándose por debajo de nuestras expectativas. Este
resultado se explica por un mayor nivel de impuestos
(con una tasa efectiva en niveles normalizados de
31.9% en el 2T19 vs 14.1% en el 2T18) y las
pérdidas reconocidas en la participación de
asociadas de Ferrocarril Terminal del Valle de
México.
Dividendo en línea con lo esperado. Este trimestre,
la compañía decretó el pago de un dividendo en
efectivo a razón de P$0.30 por acción, similar al
anterior, y en línea con lo esperado. Este dividendo
representa un rendimiento del 1.4% sobre precios
actuales y será distribuido a partir del 26 de agosto
próximo.
El balance se mantiene muy sólido aún con los
efectos de la NIIF 16. Con la implementación de las
normas NIIF 16 sobre arrendamientos a partir del
1T19, observamos un aumento en la deuda neta del
8.2% T/T a P$32,557m. Con ello la razón de
DN/EBITDA aumenta ligeramente a 1.6x en el 2T19
vs 1.5x en el 1T19, reflejando que la compañía
continúa con una importante fortaleza financiera.
Se mantiene el agresivo plan de inversiones. La
compañía continúa con su plan de inversiones por
P$7,920m (una reducción de P$1,130m respecto de
los P$9,050m originalmente autorizados, gracias a la
favorable implementación de su Plan Maestro de
Servicios). Recordemos que la compañía ha
implementado un Plan Maestro de Servicios para
hacer más eficientes los procesos denominado PSR
(Precision Scheduled Railroad) enfocado en 5
pilares: 1) incrementar la longitud de los trenes, la
fluidez de la red y la velocidad, 2) reducir los
tiempos de espera de los trenes en las terminales; 3)
maximizar la utilización de los caballos de fuerza
esperando que las locomotoras trabajen al menos el
80% del día; 4) balancear los trenes en cada
dirección; y 5) hacer más claros y eficientes los
flujos de los procesos.
86
Marissa Garza (55) 1670 1719 [email protected]
Reiteramos nuestra recomendación de COMPRA
y PO2019 de P$31.70. Consideramos que los
resultados debieran ser bien recibidos por el mercado
y sustentan nuestra visión positiva para la compañía,
quien continuará realizando importantes inversiones
con el objetivo de seguir mejorando la rentabilidad
de las operaciones. Al incorporar las cifras del
trimestre, el múltiplo FV/EBITDA permanece
estable en 6.2x, muy atractivo a nuestro parecer. Por
lo anterior, reiteramos nuestra recomendación de
COMPRA para las acciones de la compañía, al
considerar que las valuaciones actuales no reflejan
del todo las perspectivas de mayor rentabilidad para
la compañía, y se han visto afectadas por la
incertidumbre local y el bajo apetito por activos de
riesgo en México.
87
HOTEL Reporte Trimestral
Sigue caída en margen EBITDA A/A
HOTEL presentó un alza en ingresos, pero el EBITDA se mantuvo
prácticamente sin cambios A/A. Las caídas en ocupación y sobre todo
en tarifa impactaron el RevPAR (-8.0% A/A) en hoteles propios
El margen EBITDA de HOTEL presentó una disminución de 3.4pp,
ubicándose en 24.8%, debido principalmente a un menor
apalancamiento operativo afectado por diversos factores
Reducimos nuestro EBITDA estimado para HOTEL y actualizamos
nuestro modelo de valuación DCF. Bajamos nuestro PO 2019E a
P$6.3 de P$7.9 pero reiteramos Compra por el rendimiento potencial
Continúa la disminución en el margen EBITDA. HOTEL presentó en
ingresos un alza de 14.8% A/A, pero la utilidad de operación mostró una caída
de 16.4% y el EBITDA tuvo una ligera variación de +0.8%. Dichos números
estuvieron en línea con lo estimado, salvo la utilidad operativa que fue por
debajo. Se registró una utilidad neta mayoritaria (vs pérdida en el 2T18), aunque
menor a la estimada. Se mantuvieron diversos factores que impactaron los datos
operativos de la empresa.
Bajamos nuestro PO 2019E a P$6.3 de P$7.9. Dicho precio representa un
múltiplo FV/EBITDA 2019E de 10.3x, ligeramente por arriba del múltiplo
actual. Creemos que la complicada primera mitad del año para el sector y la
incertidumbre en torno a la demanda hotelera, podría seguir siendo un factor de
presión en los indicadores operativos. De esta forma, mantenemos el
crecimiento estimado de ingresos para 2019 en 9.9% y reducimos el alza
esperada en EBITDA a 7.8%, con un margen EBITDA de 32.1%, por debajo de
la guía de HOTEL. No obstante lo anterior, tomando en cuenta el rendimiento
potencial de nuestro PO de 26.5%, recomendamos Compra.
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2017 2018 2019E 2020E 2017 2018 2019E 2020E
Ingresos 1,581 2,065 2,269 2,524 FV/EBITDA 10.6x 9.6x 9.4x 8.4x
Utilidad Operativ a 335 451 461 526 P/U 11.3x 9.2x 9.1x 13.1x
EBITDA 528 676 728 824 P/VL 0.5x 0.4x 0.4x 0.4x
Margen EBITDA 33.4% 32.7% 32.1% 32.7%
Utilidad Neta 216 266 269 186 ROE 4.0% 4.6% 4.4% 3.0%
Margen Neto 13.7% 12.9% 11.9% 7.4% ROA 2.4% 2.6% 2.5% 1.7%
EBITDA/Intereses 6.8x 4.9x 5.2x 5.4x
Activ o Total 9,026 10,175 10,703 11,163 Deuda Neta/EBITDA 4.0x 4.1x 4.2x 3.9x
Disponible 288 103 117 141 Deuda/Capital 0.5x 0.5x 0.5x 0.5x
Pasiv o Total 3,687 4,331 4,589 4,863
Deuda 2,511 2,995 3,204 3,324
Capital 5,339 5,844 6,113 6,300
Fuente: Banorte
www.banorte.com @analisis_fundam
José Espitia Subdirector Aerolíneas/Aeropuertos/Cemento/ Fibras/Infraestructura [email protected]
COMPRA Precio Actual $4.98 PO 2019E $6.30 Dividendo (e) - Dividendo (%) - Rendimiento Potencial 26.5% Máx – Mín 12m (P$) 11.0 – 4.87 Valor de Mercado (US$m) 128.5 Acciones circulación (m) 491.1 Flotante 46.1% Operatividad Diaria (P$ m) 4.3 Múltiplos 12m FV/EBITDA 10.0x P/U 9.4x
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-60%
-50%
-40%
-30%
-20%
-10%
0%
jul-18 oct-18 ene-19 abr-19 jul-19
MEXBOL HOTEL*
25 de julio 2019
88
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
HOTEL – Resultados 2T19 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones
Concepto 2T18 2T19 Var % 2T19e Var % vs
Estim.
Ventas 472 542 14.8% 542 0.0%
Utilidad de Operación 77 65 -16.4% 78 -16.7%
Ebitda 133 134 0.8% 135 -0.9%
Utilidad Neta -27 27 N.A. 31 -10.6%
Márgenes
Margen Operativo 16.4% 11.9% -4.5pp 14.3% -2.4pp
Margen Ebitda 28.2% 24.8% -3.4pp 25.0% -0.2pp
Margen Neto -5.7% 5.1% 10.7pp 5.7% -0.6pp
UPA -$0.05 $0.06 N.A. $0.06 -10.6%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2018 2019 2019 Variación Variación
Trimestre 2 1 2 % A/A % T/T
Ventas Netas 472.2 622.6 541.9 14.8% -13.0%
Costo de Ventas 161.5 202.6 197.1 22.1% -2.7%
Utilidad Bruta 310.7 420.0 344.8 11.0% -17.9%
Gastos Generales 233.3 268.6 280.0 20.0% 4.3%
Utilidad de Operación 77.4 151.4 64.8 -16.4% -57.2%
Margen Operativo 16.4% 24.3% 11.9% (4.5pp) (12.4pp)
Depreciación Operativa 50.6 52.1 63.1 24.7% 21.0%
EBITDA 133.1 211.2 134.2 0.8% -36.5%
Margen EBITDA 28.2% 33.9% 24.8% (3.4pp) (9.2pp)
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (179.4) (15.9) (40.1) -77.7% 151.7%
Intereses Pagados 34.8 49.6 51.6 48.3% 4.1%
Intereses Ganados 7.3 7.8 (3.8) N.A. N.A.
Otros Productos (Gastos) Financieros 0.1 (2.5) (1.5) N.A. -42.3%
Utilidad (Pérdida) en Cambios (151.9) 28.4 16.7 N.A. -41.0%
Part. Subsidiarias no Consolidadas 0.9 0.9 0.6 -29.5% -27.6%
Utilidad antes de Impuestos (101.1) 136.4 25.3 N.A. -81.4%
Provisión para Impuestos (23.2) 30.0 5.6 N.A. -81.4%
Operaciones Discontinuadas 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada (77.8) 106.4 19.7 N.A. -81.4%
Participación Minoritaria (51.1) 15.4 (7.7) -84.9% N.A.
Utilidad Neta Mayoritaria (26.8) 90.9 27.4 N.A. -69.8%
Margen Neto -5.7% 14.6% 5.1% 10.7pp (9.5pp)
UPA (0.054) 0.185 0.056 N.A. -69.8%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 789.4 886.4 795.3 0.8% -10.3%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 221.4 143.4 104.3 -52.9% -27.2%
Activos No Circulantes 8,319.3 9,487.5 9,506.4 14.3% 0.2%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 7,724.2 8,730.2 8,729.4 13.0% 0.0%
Activos Intangibles (Neto) 332.1 354.8 354.8 6.9% 0.0%
Activo Total 9,108.7 10,374.0 10,301.8 13.1% -0.7%
Pasivo Circulante 582.5 763.5 746.4 28.1% -2.2%
Deuda de Corto Plazo 202.9 272.6 264.1 30.1% -3.1%
Proveedores 102.0 162.6 146.2 43.3% -10.1%
Pasivo a Largo Plazo 3,067.2 3,653.8 3,568.9 16.4% -2.3%
Deuda de Largo Plazo 2,248.8 2,775.8 2,691.3 19.7% -3.0%
Pasivo Total 3,649.7 4,417.3 4,315.3 18.2% -2.3%
Capital Contable 5,459.0 5,956.7 5,986.5 9.7% 0.5%
Participación Minoritaria 1,028.1 1,316.3 1,315.0 27.9% -0.1%
Capital Contable Mayoritario 4,430.9 4,640.3 4,671.5 5.4% 0.7%
Pasivo y Capital 9,108.7 10,374.0 10,301.8 13.1% -0.7%
Deuda Neta 2,125.7 2,771.8 2,700.3 27.0% -2.6%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujos de efectivo netos procedentes (utilizados en) operaciones
117.4 110.6 145.1
Flujos de actividades de inversión (114.5) (105.2) (40.6) Flujos de actividades de financiamiento (79.6) 35.2 (143.5) Efectos de la variación con la tasa de cambio
18.8 0.0 0.0
Incremento (disminución) efectivo (58.0) 40.6 (39.0)
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Cifras en millones
Fuente: Banorte, BMV
28.2% 30.3% 31.9%
33.9%
24.8%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
30.0%
35.0%
40.0%
0
100
200
300
400
500
600
700
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Ventas Netas Margen EBITDA
2.8%
4.9%
5.8%
4.4%
5.6%
0.0%
1.0%
2.0%
3.0%
4.0%
5.0%
6.0%
7.0%
(40)
(20)
0
20
40
60
80
100
120
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
3.4x 3.5x
4.1x 4.2x 4.1x
0.0x
0.5x
1.0x
1.5x
2.0x
2.5x
3.0x
3.5x
4.0x
4.5x
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
3,000
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
89
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Mayor número de habitaciones en operación A/A.
HOTEL cerró el 2T19 con un total de 23 hoteles en
operación, de los cuales 13 son propios (9
estabilizados y 4 en etapa de maduración) y 10 son
hoteles en administración. Cabe señalar que la mayor
parte de los ingresos proviene de los hoteles propios,
mientras que los hoteles en administración generan
honorarios por su gestión. El número de habitaciones
totales en operación al 2T19 fue de 6,058, un
incremento de 5.3%, en comparación con las 5,756
que operaba al cierre del 2T18. De las 302
habitaciones agregadas netas, se adicionaron 426 y
124 fueron descontadas debido a que se retiró el
hotel Krystal Pachuca del portafolio. De las 426
habitaciones adicionadas, 140 provienen de la
apertura del hotel Clevia Grand León, 144 de la
apertura del hotel Hyatt Place Aguascalientes y 142
de la incorporación del Double Tree by Hilton
Toluca al portafolio. Adicionalmente, HOTEL cuenta
con 750 habitaciones en desarrollo, propias y de
terceros, incluyendo: 250 del Hyatt Regency
Insurgentes Mexico City, 168 del AC by Marriot
Distrito Armida, 32 del Curio Collection Zacatecas y
300 del hotel Breathless Tulum Resort & Spa, para
un portafolio total de 27 hoteles y 6,808 habitaciones.
Diversos factores impactaron los resultados del
2T19. Entre ellos se encuentra la desaceleración del
turismo internacional por menor percepción de
seguridad en ciertos destinos y la llegada masiva de
sargazo a las playas de Cancún y la Riviera Maya, así
como la menor actividad económica que afectó a los
hoteles en destinos urbanos. Lo anterior aunado a la
curva de maduración de las propiedades Reflect
Krystal Grand que se vio afectada negativamente por
los factores ya mencionados. Esto fue parcialmente
compensado por el efecto calendario positivo por la
celebración de Semana Santa en marzo de 2018, en
comparación con 2019 que fue en abril.
El incremento en ingresos se debe principalmente
al mayor número de habitaciones propias en
operación. Se presentó una disminución en el
RevPAR A/A, afectada por una caída en tarifa
promedio que más que compensó el avance en
ocupación. En el 2T19, el crecimiento en ingresos
totales de HOTEL fue de 14.8% vs 2T18, impulsado
por un aumento de 3.7% en ingresos por
habitaciones, de 25.6% en ingresos por alimentos y
bebidas, de 46.8% en otros ingresos de hoteles, y de
16.3% en honorarios por administración de hoteles
de terceros. Los datos operativos de hoteles propios
estabilizados (9) mostraron una baja en RevPAR de
8.9% vs 2T18, debido a la disminución de 10.3% en
la tarifa promedio, que más que compensó el alza de
0.9pp en ocupación. En la misma línea, el RevPAR
de los hoteles propios en maduración se contrajo en
4.9pp.
De esta forma, en el agregado se presentaron las
siguientes métricas de los hoteles propios (que son
13): número de habitaciones de 3,738 al 2T19
(+12.6% vs 2T18), ocupación de 60.7% (-0.3pp),
ADR de P$1,288 (-7.6%) y RevPAR de P$782
(-8.0%). Para el total de hoteles en operación (23) las
variaciones son las siguientes: número de
habitaciones de 5,795 (+11.1%), ocupación de 64.2%
(+2.0pp), ADR de P$1,361 (-3.8%) y RevPAR de
P$874 (-0.6%). Se toman en cuenta 5,795 de 6,058
habitaciones en el total de hoteles en operación para
estas métricas, ya que se excluyen 263 de Club
Vacacional y el efecto de 52 habitaciones menos en
el periodo.
90
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
El margen EBITDA continúa disminuyendo A/A.
El margen EBITDA tuvo una baja de 3.4pp,
ubicándose en 24.8%, afectado por la menor palanca
operativa ante los efectos negativos ya señalados.
Los costos y gastos operativos subieron 21.8% vs
2T18, debido principalmente a los mayores costos y
gastos incurridos en las propiedades Reflect Krystal
Grand. Por otro lado, los costos y gastos de
administración y ventas se incrementaron en 17.2%
A/A.
La compañía reportó una utilidad neta
mayoritaria de P$27m (vs pérdida de P$27m en el
2T18), debido a que la menor utilidad operativa se
vio más que compensada por un menor costo integral
de financiamiento (-77.7%), principalmente por
ganancias cambiarias vs pérdidas en el 2T18.
HOTEL cerró con una posición de efectivo de
P$104m y un indicador Deuda Neta/EBITDA de
4.1x (vs 4.2x al 1T19). El 91.8% de la deuda de la
empresa está contratada en dólares. La compañía
informó que durante el 2T19, aproximadamente el
32.6% de los ingresos y el 89.1% del flujo de
operación fue en dólares, lo cual generó suficientes
recursos para dar servicio a la deuda financiera tanto
en intereses como en capital a razón de 1.0x. Durante
el trimestre la empresa realizó el prepago de 2
préstamos bancarios denominados en pesos
mexicanos y obtuvo 2 nuevos préstamos
denominados en dólares por las mismas cantidades.
Por lo anterior, la razón de cobertura de servicio de
deuda se ubicó en 0.4x. Excluyendo este efecto, la
razón de cobertura de servicio de deuda es de 1.0x
Estimados 2019
Para 2019 mantenemos sin cambios nuestro estimado
de crecimiento en ingresos para 9.9%, pero
modificamos a la baja el incremento esperado en
EBITDA a 7.8% (vs 11.0% previo), con un margen
EBITDA de 32.1% (vs 33.5%e por la compañía).
Valuación y PO 2019E de P$6.3
A través del método de DCF, nuestro PO 2019E es
de P$6.3 por acción que representa un múltiplo
FV/EBITDA 2019E de 10.3x, ligeramente por arriba
del múltiplo actual. Creemos que HOTEL seguirá
incorporando nuevas habitaciones, y conforme los
hoteles de reciente incorporación sigan su proceso de
estabilización, prevemos un abaratamiento en sus
múltiplos (mayor tiempo de operación en el agregado
de su portafolio); sin embargo, también
mencionamos la debilidad de la demanda en el sector
y el menor apalancamiento operativo que está
impactando la rentabilidad de la compañía. En
nuestros supuestos consideramos un WACC de
9.9%; costo promedio de la deuda de 11.0%; Beta de
0.8; tasa libre de riesgo de 7.8%, un premio por
riesgo mercado de 5.5% y un múltiplo FV/EBITDA
Terminal de 10.9x (por debajo del promedio de 1 año
de 11.9x). Nuestros resultados nos muestran un
rendimiento potencial de 25.6% vs su precio actual.
HOTEL-DCF Millones de pesos
Concepto 2020e 2021e 2022e 2023e 2024e Perpetuidad
Flujo Libre de Efectivo 291 318 341 360 375 9,970
Acciones (millones) 491.1
PO DCF P$6.30
Valor DCF 3,117 Precio Actual P$4.98
Market Cap. Actual 2,446 Rendimiento Potencial 25.6%
Fuente: Banorte
91
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2017 2018 2019E 2020E 2017 2018 2019E 2020E
Ingresos 1,167 1,369 1,435 1,745 FV/EBITDA 11.1x 9.9x 9.7x 7.1x
Utilidad Operativ a 563 536 644 703 P/U 15.9x 13.3x 15.1x 12.0x
EBITDA 759 876 911 1,287 P/VL 1.2x 1.2x 1.1x 1.1x
Margen EBITDA 65.0% 64.0% 63.5% 73.7%
Utilidad Neta 354 431 373 470 ROE 7.8% 9.1% 7.6% 9.0%
Margen Neto 30.4% 31.5% 26.0% 26.9% ROA 4.3% 4.9% 4.0% 4.7%
EBITDA/ intereses 34.5x 9.1x 11.4x 9.4x
Activ o Total 8,164 8,769 9,233 9,894 Deuda Neta/EBITDA 3.6x 3.5x 3.5x 2.7x
Disponible 38 52 145 272 Deuda/Capital 0.6x 0.7x 0.7x 0.7x
Pasiv o Total 3,647 4,015 4,302 4,672
Deuda 2,790 3,092 3,356 3,756
Capital 4,517 4,740 4,931 5,222
Fuente: Banorte
IENOVA Reporte Trimestral
Crecimientos marginales, alineados a lo esperado
Los resultados del 2T19 de Ienova son neutrales, al estar alineados a
nuestros estimados y mostrar incrementos marginales, impulsados por
Termoeléctrica de Mexicali y el inicio de operaciones de Pima Solar
Las ventas crecieron 3.0% A/A a US$317m, y el EBITDA Ajustado
subió 2.6% A/A a US$225m. La utilidad neta aumentó 10.0% A/A a
US$113m ante el desempeño operativo y un efecto cambiario favorable
Con los resultados la razón DN/EBITDA permanece en 3.5x, y el
múltiplo FV/EBITDA se mantiene en 9.8x. Respecto de los arbitrajes
iniciados por la CFE, Ienova se mantiene abierta al dialogo
Resultados neutrales para la compañía. Los resultados del 2T19 de Ienova
estuvieron alineados con nuestros estimados, ante lo cual creemos que el reporte
debiera ser neutral para el precio de la acción. Las ventas aumentaron 3.0% A/A
a US$317m, mientras que el EBITDA Ajustado (Aj) creció 2.6% a US$225m
(vs nuestro estimado de US$222m). Con ello el margen EBITDA reflejó una
contracción de 30pb a 70.9%, menor a la anticipada, y mejorando
secuencialmente en 10.7pp. En general, los resultados estuvieron
principalmente impulsados por mejores resultados de operación en la planta
Termoeléctrica de Mexicali (TdM) y el inicio de operaciones de la planta de
generación de energía Pima Solar. A nivel neto la compañía obtuvo utilidades
por US$113m que representan un aumento del 10.0% A/A, ligeramente arriba
de nuestros estimados ante un efecto cambiario más favorable al esperado. Por
lo que respecta al balance, este muestra estabilidad con la razón de deuda
neta/EBITDA en niveles de 3.5x. Con los resultados del trimestre el múltiplo
FV/EBITDA se mantiene en 9.8x. Respecto de los arbitrajes iniciados por CFE
al respecto de los contratos relacionados el gasoducto marino Texas-Tuxpan y
el gasoducto Guaymas-El Oro, Ienova continúa abierta al diálogo.
www.banorte.com @analisis_fundam
Marissa Garza Subdirector Financiero/Minería/Químico [email protected]
COMPRA Precio Actual P$70.26
PO2019 P$92.80
Dividendo 2019 P$ 3.00
Dividendo (%) 4.3%
Rendimiento Potencial 36.3%
Máximo – Mínimo 12m 95.33-64.61
Valor de Mercado (US$m) 5,653.7
Acciones circulación (m) 1,534
Flotante 33.0%
Operatividad Diaria (P$m) 115.3
Múltiplos 12M
FV/EBITDA 9.8x
P/U 13.6x
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-30%
-25%
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
jul-18 oct-18 ene-19 abr-19 jul-19
MEXBOL IENOVA*
24 de julio 2019
92
Marissa Garza (55) 1670 1719 [email protected]
IENOVA – Resultados 2T19 Cifras nominales en millones de dólares
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones de dólares
Concepto 2T18 2T19 Var % 2T19e Var % vs
Estim.
Ventas 307 317 3.0% 344 -7.9%
Utilidad de Operación 157 159 1.2% 160 -0.8%
Ebitda Ajustado 219 225 2.6% 222 1.2%
Utilidad Neta 102 113 10.0% 105 7.2%
Márgenes
Margen Operativo 51.0% 50.1% -0.9pp 46.5% 3.6pp
Margen Ebitda Aj 71.2% 70.9% -0.3pp 64.5% 6.4pp
Margen Neto 33.3% 26.4% -6.9pp 30.5% -4.1pp
UPA $0.07 $0.07 10.0% $0.07 7.2%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2018 2019 2019 Variación Variación
Trimestre 2 1 2 % A/A % T/T
Ventas Netas 307.4 380.6 316.7 3.0% -16.8%
Costo de Ventas 68.0 127.6 68.7 1.1% -46.1%
Utilidad Bruta 239.4 253.1 247.9 3.6% -2.0%
Gastos Generales 82.5 92.1 89.1 8.0% -3.2%
Utilidad de Operación 156.8 161.0 158.8 1.2% -1.4%
Margen Operativo 51.0% 42.3% 50.1% (0.9pp) 7.8pp
Depreciación Operativa 33.8 37.6 38.8 14.9% 3.4%
EBITDA Ajustado 218.9 229.0 224.6 2.6% -1.9%
Margen EBITDA Aj 71.2% 60.2% 70.9% (0.3pp) 10.8pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (79.3) (15.8) (19.3) -75.7% 21.8%
Intereses Pagados 30.2 32.7 33.0 9.3% 0.8%
Intereses Ganados 7.2 8.0 7.8 8.4% -3.4%
Otros Productos (Gastos) Financieros (0.1) (0.1) (0.1)
Utilidad (Pérdida) en Cambios (56.2) 8.9 6.0 N.A. -32.8%
Part. Subsidiarias no Consolidadas 44.5 3.4 5.2 -88.2% 52.7%
Utilidad antes de Impuestos 122.1 148.6 144.7 18.6% -2.6%
Provisión para Impuestos 19.7 48.0 32.2 63.0% -33.0%
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 102.3 100.6 112.6 10.0% 11.9%
Participación Minoritaria (0.0) (0.0) N.A. -26.7%
Utilidad Neta Mayoritaria 102.3 100.6 112.6 10.0% 11.9%
Margen Neto 33.3% 26.4% 35.5% 2.3pp 9.1pp
UPA 0.067 0.066 0.073 10.0% 11.9%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 501.2 464.0 502.9 0.3% 8.4%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 72.3 56.5 100.9 39.4% 78.4%
Activos No Circulantes 8,050.1 8,517.9 8,685.2 7.9% 2.0%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 3,948.1 4,189.2 4,329.2 9.7% 3.3%
Activos Intangibles (Neto) 190.2 188.3 185.8 -2.3% -1.3%
Activo Total 8,551.3 8,981.9 9,188.1 7.4% 2.3%
Pasivo Circulante 1,223.6 1,482.8 1,588.3 29.8% 7.1%
Deuda de Corto Plazo 944.7 1,161.6 1,294.9 37.1% 11.5%
Proveedores 166.7 189.6 199.3 19.5% 5.1%
Pasivo a Largo Plazo 2,553.6 2,661.5 2,671.8 4.6% 0.4%
Deuda de Largo Plazo 1,918.1 1,994.0 1,988.9 3.7% -0.3%
Pasivo Total 3,777.3 4,144.3 4,260.1 12.8% 2.8%
Capital Contable 4,774.0 4,837.7 4,928.0 3.2% 1.9%
Participación Minoritaria 0.0 13.3 13.3 >500% -0.1%
Capital Contable Mayoritario 4,774.0 4,824.4 4,914.7 2.9% 1.9%
Pasivo y Capital 8,551.3 8,981.9 9,188.1 7.4% 2.3%
Deuda Neta 2,790.4 3,099.1 3,182.9 14.1% 2.7%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos Flujos generado en la Operación 281.8 170.1 424.1
Flujo Neto de Actividades de Inversión (280.6) (77.5) (269.0) Flujo neto de actividades de
financiamiento 32.5 (84.3) 3.6 Incremento (disminución) efectivo (4.4) (17.4) 84.2
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones de dólares
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Cifras en millones de dólares
Fuente: Banorte, BMV
71.2%
58.4% 60.1% 60.2%
70.9%
0.0%
10.0%
20.0%
30.0%
40.0%
50.0%
60.0%
70.0%
80.0%
0
50
100
150
200
250
300
350
400
450
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Ventas Netas Margen EBITDA Ajustado
8.2% 8.1%
9.1%
8.4% 8.4%
7.4%
7.6%
7.8%
8.0%
8.2%
8.4%
8.6%
8.8%
9.0%
9.2%
0
20
40
60
80
100
120
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
3.4x
3.5x
3.5x 3.5x
3.5x
3.3x
3.4x
3.5x
3.6x
2,500
2,600
2,700
2,800
2,900
3,000
3,100
3,200
3,300
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
93
Marissa Garza (55) 1670 1719 [email protected]
Información Operativa por Segmento de Negocio Millones de dólares
Ingresos EBITDA AJUSTADO Margen EBITDA AJUSTADO
2T18 2T19 Var 2T18 2T19 Var 2T18 2T19 Var
Gas 245.2 246.7 0.6% 158.0 153.6 -2.8% 64.4% 62.3% -2.2% Electricidad 61.6 69.5 12.8% 32.1 43.6 35.8% 52.1% 62.7% 10.6% Corporativo 0.6 0.5 -16.7% 0.2 -0.6 NA
TOTAL 307.4 316.7 3.0% 190.3 196.6 3.3% 61.9% 62.1% 0.2%
Ajuste JV's 28.6 28.0 -2.1% TOTAL AJUSTADO 218.9 224.6 2.6% Fuente: Ienova
Segmento Gas. Los ingresos de esta división
aumentaron 0.6% A/A a US$246.7m, a pesar de la
disminución del 6.1% A/A en el precio promedio del
gas natural que pasó de US$2.44 MMBtu en el 2T18
a US$2.29 MMBtu en el 2T19, gracias a los mayores
volúmenes de ventas. A pesar de ello, el EBITDA
cayó 2.8% a US$153.6m con lo que el margen de
este segmento se ajustó interanualmente en 2.2pp a
62.3% ante mayores gastos de mantenimiento y
otros gastos generales corporativos.
Segmento Electricidad. Se registró recuperación
importante, particularmente en rentabilidad. Los
ingresos aumentaron 12.8% A/A a US$69.5m y el
EBITDA subió 35.8% a US$43.6m con lo que el
margen respectivo aumento 10.6pp a 62.7%. Lo
anterior se explica por los mayores precios de venta
en la planta de energía Termoeléctrica de Mexicali, y
el inicio de operaciones de la planta de generación
de energía Pima Solar.
Ajuste JV’s. Recordemos que desde el trimestre
pasado del 25% adicional del gasoducto Los
Ramones Norte es completamente comparable, por
lo que las tasas de crecimiento observadas se
encuentran normalizadas. En ese sentido observamos
una caída marginal del 2.1% A/A en el EBITDA de
negocios conjuntos a US$28.0m, estable vs 1T19.
Utilidad neta apoyada por efectos cambiarios. A
nivel neto la compañía obtuvo utilidades por
US$113m que representan un aumento del 10.0%
A/A, ligeramente arriba de nuestros estimados. Esto
se explica por un efecto cambiario más favorable al
esperado. Se registraron ganancias cambiarias por
US$60m comparando muy favorablemente con las
pérdidas por US$56.2m registradas hace un año, ya
que en el trimestre el peso se depreció sólo 0.1%
(2T19/1T19) vs 9.5% hace un año (2T18/1T18).
Deuda neta a EBITDA permanece estable.
Respecto a la estructura financiera de Ienova, la
razón de deuda neta a EBITDA se ubicó en 3.5x en
el 2T19, estable vs el trimestre anterior.
Al cierre del trimestre la deuda neta ascendió a
US$3,182.9m, apenas 2.7% por arriba de la
registrada en el 1T19.
Continúa el pipeline de proyectos con una
inversión comprometida por alrededor de
US$1,000m en terminales de almacenamiento. La
compañía se mantiene abierta al diálogo respecto de
los arbitrajes iniciados por la CFE en relación a al
gasoducto marino Texas-Tuxpan y el segundo
segmento del gasoducto Sonora (Guaymas-El Oro),
esperando alcanzar algún acuerdo pronto. Mientras
tanto, en el trimestre Ienova firmó contratos de largo
plazo con Marathon Petroleum por el 30% de la
nueva capacidad de la terminal de almacenamiento
de productos refinados de Manzanillo.
Adicionalmente se firmaron nuevos contratos de
recepción y almacenamiento en Manzanillo y
Guadalajara con British Petroleum, por una
capacidad de más de 1m de barriles. En el trimestre
se integró la operación del parque Solar Rumorosa,
en línea con lo planeado y se anunció un plan de
expansión para la subsidiaria ECOGAS mediante el
cual se conectarán a cerca de 40 mil nuevos usuarios
en los próximos años. El resto de los proyectos que
deberán entrar en operación este año, no han sufrido
mayores cambios, Solar Tepezalá (3T19), Solar Don
Diego (4T19) y las terminales de almacenamiento en
Veracruz, Puebla y Cd. de México (4T19-1T20).
Reiteramos nuestra recomendación de COMPRA
y PO 2019 de P$92.80. A pesar de la incertidumbre
que se ha generado recientemente en relación a los
contratos de la compañía con la CFE, creemos que
Ienova continúa avanzando en su diversificación de
negocios, lo que deberá seguir apoyando el
crecimiento de la compañía en el mediano plazo.
Aunque creemos que seguirá habiendo volatilidad
mientras no se resuelvan los arbitrajes mencionados,
consideramos valuación atractiva. Con los resultados
el múltiplo FV/EBITDA permanece en 9.8x, por
debajo del múltiplo promedio de los últimos 3 años
de 12.8x. Por lo anterior, reiteramos nuestra
recomendación de COMPRA y PO 2019 de P$92.80.
94
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras
2017 2018 2019E 2020E 2017 2018 2019E 2020E
Ingresos 206,103 182,342 199,431 206,801 FV/EBITDA 8.4x 8.8x 7.2x 7.0x
Utilidad Operativa 25,652 24,673 28,967 28,187 P/U N.A. 17.8x 15.3x 17.1x
EBITDA 39,938 35,456 40,898 41,273 P/VL 2.1x 2.0x 1.9x 1.9x
Margen EBITDA 19.4% 19.4% 20.5% 20.0%
Utilidad Neta -12,977 13,910 15,783 14,122 ROE -9.2% 10.6% 11.9% 10.4%
Margen Neto -6.3% 7.6% 7.9% 6.8% ROA -4.5% 5.3% 5.8% 5.2%
EBITDA/ intereses 5.0x 5.4x 7.9x 10.9x
Activo Total 285,678 263,787 270,250 273,288 Deuda Neta/EBITDA 1.7x 1.6x 1.1x 0.9x
Disponible 18,767 23,727 26,365 30,518 Deuda/Capital 0.6x 0.6x 0.5x 0.5x
Pasivo Total 144,968 132,037 137,826 137,778
Deuda 88,935 83,418 73,905 70,734
Capital 140,710 131,750 132,424 135,510
Fuente: Banorte
KOF Reporte Trimestral
Sudamérica sigue presionando la rentabilidad
Los resultados de KOF estuvieron en línea con nuestros estimados y
con el consenso, ante incrementos de precios por encima o en línea con
la inflación y la consolidación de territorios recientemente adquiridos
El volumen aumentó 2.2% A/A ante un desempeño destacable en
Brasil (+7.2%) y un ligero crecimiento en Colombia (+0.6%), los cuales
compensaron caídas en México (-0.8%) y Argentina (-17%)
Mayores precios de concentrado en Brasil y un efecto cambiario
adverso en Sudamérica presionaron la rentabilidad de KOF,
contrarrestando la expansión en márgenes de México y Centroamérica
México y CA mejoran la rentabilidad, prevalece un entorno complejo en
Sudamérica. En 2T19, la compañía generó ingresos de P$47,978m,
presentando un incremento de 7.6% vs 2T18 en una base comparable
(excluyendo el efecto de Filipinas). El volumen de cajas de unidad se
incrementó 2.2% A/A como resultado de un avance de 0.5% en México y CA,
sumado a un incremento de 5.7% en Sudamérica. Mientras tanto, la estrategia de
precios implementada por la compañía se tradujo en un aumento de 9.4% en
México y CA, compensando un retroceso de 4.3% en Sudamérica por el efecto
cambiario adverso en dicha región. Aunque el EBITDA consolidado creció
5.2% A/A a P$9,180m, el margen presentó una contracción de 50pb para
ubicarse en 19.1%. Lo anterior derivado de mayores costos de concentrado y la
depreciación de la mayoría de las monedas afectando costos de materia prima
denominados en dólares. A nivel neto, la utilidad tuvo en crecimiento de 25.4%
A/A, derivado de una menor provisión de impuestos a la anticipada. Tras
incorporar las cifras del 2T19, el múltiplo FV/EBITDA disminuyó a 8.3x desde
8.5x. La incertidumbre local y una menor confianza de los inversionistas
limitarían una revaluación por el momento.
www.banorte.com @analisis_fundam
Manuel Jiménez Director Análisis Bursátil [email protected]
Jorge Izquierdo Analista [email protected]
MANTENER Precio Actual $115.07
PO 2019 $137.00
Dividendo 2019e 3.20
Dividendo (%) 2.8%
Rendimiento Potencial 18.9%
Máx – Mín 12m (P$) 130.07 – 112.2
Valor de Mercado (US$m) 12,609
Acciones circulación (m) 2,100
Flotante 25%
Operatividad Diaria (P$m) 79.4
Múltiplos 12M
FV/EBITDA 8.3x
P/U 16.2x
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-30%
-25%
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
07/18 10/18 01/19 04/19 07/19
MEXBOL KOFUBL
25 de julio 2019
95
Manuel Jiménez (55) 5268 1671 [email protected]
Jorge Izquierdo (55) 1670 1746 [email protected]
KOF – Resultados 2T19 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones
Concepto 2T18* 2T19 Var % 2T19e Var % vs
Estim.
Ventas 52,086 47,978 -7.9% 48,140 -0.3%
Utilidad de Operación 6,277 6,338 1.0% 6,299 0.6%
Ebitda 9,512 9,180 -3.5% 9,315 -1.5%
Utilidad Neta 2,781 3,487 25.4% 3,141 11.0%
Márgenes
Margen Operativo 12.1% 13.2% 1.2pp 13.1% 0.1pp
Margen Ebitda 18.3% 19.1% 0.9pp 19.4% -0.2pp
Margen Neto 5.3% 7.3% 1.9pp 6.5% 0.7pp
UPA $1.32 $1.66 25.4% $1.50 11.0%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2018 2019 2019 Variación Variación
Trimestre 2 1 2 % A/A % T/T
Ventas Netas 52,086 46,248 47,978 -7.9% 3.7%
Costo de Ventas 29,135 25,355 25,876 -11.2% 2.1%
Utilidad Bruta 22,951 20,892 22,102 -3.7% 5.8%
Gastos Generales 16,126 14,847 15,036 -6.8% 1.3%
Utilidad de Operación 6,277 5,714 6,338 1.0% 10.9%
Margen Operativo 12.1% 12.4% 13.2% 1.2pp 0.9pp
Depreciación Operativa 3,235 2,826 2,842 -12.1% 0.6%
EBITDA 9,512 8,540 9,180 -3.5% 7.5%
Margen EBITDA 18.3% 18.5% 19.1% 0.9pp 0.7pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (1,381) (1,593) (1,559) 12.9% -2.2%
Intereses Pagados 1,682 1,735 1,732 3.0% -0.1%
Intereses Ganados 93 249 300 223.6% 20.4%
Otros Productos (Gastos) Financieros (59) 5 (35) -40.5% N.A.
Utilidad (Pérdida) en Cambios 268 (112) (91) N.A. -19.3%
Part. Subsidiarias no Consolidadas (50) 12 (76) 52.7% N.A.
Utilidad antes de Impuestos 4,855 4,079 4,779 -1.6% 17.2%
Provisión para Impuestos 1,664 1,331 1,181 -29.0% -11.2%
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 3,191 2,749 3,598 12.8% 30.9%
Participación Minoritaria 410 158 111 -72.9% -29.7%
Utilidad Neta Mayoritaria 2,781 2,590 3,487 25.4% 34.6%
Margen Neto 5.3% 5.6% 7.3% 1.9pp 1.7pp
UPA 1.324 1.233 1.660 25.4% 34.6%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 56,951 53,789 53,936 -5.3% 0.3%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 23,469 23,615 23,486 0.1% -0.5%
Activos No Circulantes 224,515 205,307 205,792 -8.3% 0.2%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 72,523 60,411 60,481 -16.6% 0.1%
Activos Intangibles (Neto) 91,632 92,016 90,454 -1.3% -1.7%
Activo Total 281,466 259,096 259,728 -7.7% 0.2%
Pasivo Circulante 49,542 56,494 53,347 7.7% -5.6%
Deuda de Corto Plazo 12,003 17,360 17,213 43.4% -0.8%
Proveedores 31,086 31,481 28,356 -8.8% -9.9%
Pasivo a Largo Plazo 99,096 77,120 77,191 -22.1% 0.1%
Deuda de Largo Plazo 81,258 60,461 59,926 -26.3% -0.9%
Pasivo Total 148,637 133,613 130,538 -12.2% -2.3%
Capital Contable 132,829 125,483 129,190 -2.7% 3.0%
Participación Minoritaria 17,049 6,808 6,942 -59.3% 2.0%
Capital Contable Mayoritario 115,779 118,674 122,248 5.6% 3.0%
Pasivo y Capital 281,466 259,096 259,728 -7.7% 0.2%
Deuda Neta 69,792 54,206 53,654 -23.1% -1.0%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujos de las operaciones 8,405.1 7,322.4 8,783.1 Flujos de actividades de inversión (8,668.2) (1,295.6) (2,314.7) Flujos de actividades de financiamiento 3,571.7 (5,584.4) (6,520.4) Efectos cambiario sobre el efectivo 611.7 (553.8) (77.9) Incremento (disminución) efectivo 3,920.2 (111.4) (129.8)
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Millones
Fuente: Banorte, BMV. Cifras del 2T18 incluyen operaciones en Filipinas
18.3%
19.2%
20.4%
18.5% 19.1%
15%
17%
19%
21%
23%
25%
40,000
42,000
44,000
46,000
48,000
50,000
52,000
54,000
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Ventas Netas Margen EBITDA
-13.7% -13.7%
11.2% 11.9% 12.2%
-18%
-13%
-8%
-3%
2%
7%
12%
17%
0
1,000
2,000
3,000
4,000
5,000
6,000
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
1.8x
1.9x
1.6x
1.5x 1.5x
1.2x
1.3x
1.4x
1.5x
1.6x
1.7x
1.8x
1.9x
2.0x
10,000
20,000
30,000
40,000
50,000
60,000
70,000
80,000
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
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Manuel Jiménez (55) 5268 1671 [email protected]
Jorge Izquierdo (55) 1670 1746 [email protected]
En una base comparable el volumen creció 2.2%
A/A. En el 2T19, KOF desplazó 840.9 millones de
cajas unidad, equivalente a un crecimiento anual de
2.2%. La división de México y Centroamérica tuvo
un aumento en el volumen de venta de 0.5% A/A,
gracias a que el indicador en Centroamérica tuvo un
alza de 12.6%, la cual se explica por la integración
de nuevos territorios en Guatemala y un crecimiento
importante en Costa Rica, Panamá y Guatemala de
manera orgánica, mismos que compensaron una
caída de 0.8% en los volúmenes de México.
Respecto a la división de Sudamérica, ésta presentó
un incremento interanual de 5.7% en los volúmenes
de venta, gracias a un desempeño destacable en
Brasil (+7.2% A/A) y un modesto incremento en
Colombia (+0.6%), sumado a la incorporación de
nuevos territorios en Uruguay. Éstos contrarrestaron
el efecto de la caída en Argentina (-17%), la cual
estuvo en línea con nuestras expectativas. Es
importante destacar que los volúmenes en Argentina
presentaron menores caídas en comparación con las
reportadas en trimestres previos. Asimismo, el
volumen en Colombia logró crecer a pesar de la
reciente entrada en vigor del impuesto plurifásico.
Precios incrementaron por arriba de la inflación
en México y Centroamérica. En cuanto a los
precios promedio por caja de unidad, la división de
México y Centroamérica tuvo un incremento de
9.4% siendo por arriba de la inflación. Por otro lado,
en Sudamérica los precios en pesos mexicanos
disminuyeron 4.3% impactados por un efecto
cambiario negativo, toda vez que la compañía
realizó incrementos en el precio promedio por arriba
o en línea con la inflación en los territorios de esta
división.
En una base comparable, los ingresos
incrementaron 7.6%. KOF reportó ingresos por
P$47,978m, 0.3% por debajo de nuestro estimado.
En cuanto a los ingresos de la división México y
Centroamérica, éstos se ubicaron en P$29,008m
(+9.9%) contribuyendo con el 60% de los ingresos
consolidados. Por otro lado, la división de
Sudamérica generó ingresos por P$18,970m,
presentando un incremento anual de 4.4%.
A pesar de costos más estables en edulcorantes y
empaques, el margen bruto presentó una
contracción de 70pb. Durante este trimestre, la
utilidad bruta registró un incremento de 6.0% A/A,
situándose en P$22,102m, presentando una
contracción de 70pb en el margen bruto a 46.1%.
Los factores principales que influyeron en esta
reducción fueron: (1) mayores costos de concentrado
en México y Brasil, este último derivado de una
reducción del crédito fiscal sobre el concentrado
comprado en la zona franca de Manaus; (2) Una
posición de cobertura de divisas desfavorable en la
mayoría de las operaciones; y (3) la depreciación en
el tipo de cambio promedio de la mayoría de las
monedas aplicadas a costos de materia prima
denominados en dólares.
El margen EBITDA presento una contracción de
50pb. El flujo de operación consolidado se ubicó en
P$9,180m (+5.2% A/A), estando en línea con
nuestro estimado de P$9,315m. De esta manera, el
margen presentó una contracción de 50pb situándose
en 19.1% vs 19.6% en 2T18. Es importante destacar
que las cifras de KOF fueron modificadas durante el
inicio del presente año por la entrada en vigor de la
NIIF 16. Así, la aplicación de estos estándares
contables representa 20pb sobre ventas. En cuanto al
desglose por división, menores costos de
edulcorantes y resina PET, aunado a eficiencias en
gastos operativos en México y Centroamérica
impulsaron el margen EBITDA de la región en 40pb
a 21.7%. Con ello el flujo de operación creció 12.0%
a P$6,285m. Por otra parte, en Sudamérica menores
precios de edulcorantes y PET no lograron
compensar los efectos adversos relacionados a la
zona franca de Brasil y las fluctuaciones cambiarias,
de tal suerte que el EBITDA disminuyó 7.0% a
P$2,895m, equivalente a una contracción en el
margen de 180pb a 15.3%.
Menores provisiones de impuestos benefician el
resultado neto. La compañía reportó una
disminución interanual en pago de impuestos de
29.0%, lo cual representó una tasa efectiva de 24.7%
vs 34.3% en 2T18.
97
Manuel Jiménez (55) 5268 1671 [email protected]
Jorge Izquierdo (55) 1670 1746 [email protected]
La disminución en la tasa efectiva se explica por el
incremento en el peso relativo de las utilidades de
México en los resultados consolidados, los cuales
tienen una menor tasa de impuestos. Lo anterior
sumado a ciertas eficiencias fiscales y esfuerzos para
reducir las partidas no deducibles de todas las
operaciones. En ese sentido, la utilidad neta reportó
un incremento de 25.4% A/A para ubicarse en
P$3,487m. Estaremos atentos para analizar si esta
tasa efectiva es sostenible en el futuro.
Niveles de apalancamiento estables. La razón
DN/EBITDA se mantuvo estable en 1.5x vs 1T19.
Al cierre de trimestre, la compañía reportó un monto
de efectivo de P$23,486m. Por otro lado, la deuda
con costo se ubicó en P$77,139m, de la cual
P$1,563m corresponden a pasivos por
arrendamiento.
Estimados 2019. En nuestro inicio de cobertura
asumimos que la distribución de cerveza Heineken
terminaría durante el 2T19. No obstante, al no haber
una resolución por el momento, incorporamos los
ingresos por distribución de cervezas en Brasil. En
este sentido, actualizamos nuestras proyecciones al
alza en ventas y EBITDA 2019 en 4.3% y 8.2%,
respectivamente. Sin embargo, este cambio en los
estimados no altera nuestra valuación objetivo.
Consideramos que la incertidumbre local y el menor
apetito por activos de riesgo que prevalecen en el
mercado mexicano limitarían una revaluación.
Tablas de desempeños por región
México y Centroamérica
2T18 Margen 2T19 Margen % A/A
Volumen 552.2 554.7 0.5%
Precio* $ 47.78 $ 52.28 9.4%
Ingresos $ 26,392 100% $ 29,008 100% 9.9%
EBITDA $ 5,614 21.3% $ 6,285 21.7% 12.0%
Sudamérica
2T18 Margen 2T19 Margen % A/A
Volumen 270.8 286.2 5.7%
Precio* $ 56.29 $ 53.88 -4.3%
Ingresos $ 18,177 100% $ 18,970 100% 4.4%
EBITDA $ 3,112 17.1% $ 2,895 15.3% -7.0%
Consolidado ( 2T18 incluye Filipinas)
2T18 Margen 2T19 Margen % A/A
Volumen 977.1 840.9 -13.9%
Precio* $ 50.29 $ 52.82 5.0%
Ingresos $ 52,086 100% $ 47,978 100% -7.9%
EBITDA $ 9,511 18.3% $ 9,180 19.1% -3.5%
Consolidado (2T18 excluye Filipinas)
2T18 Margen 2T19 Margen % A/A
Volumen 823.0 840.9 2.2%
Precio* $ 50.58 $ 52.82 4.4%
Ingresos $ 44,569 100% $ 47,978 100% 7.6%
EBITDA $ 8,726 19.6% $ 9,180 19.1% 5.2%
*Precio promedio por caja de unidad
98
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2017 2018 2019E 2020E 2017 2018 2019E 2020E
Ingresos 12,078 12,282 12,813 13,765 FV/EBITDA 8.4x 8.9x 9.1x 8.7x
Utilidad Operativ a 2,531 2,442 2,429 2,776 P/U 14.0x 14.8x 17.1x 15.8x
EBITDA 2,600 2,513 2,556 2,919 P/VL 2.6x 2.4x 2.2x 2.1x
Margen EBITDA 21.5% 20.5% 19.9% 21.2%
Utilidad Neta 1,279 1,218 1,051 1,138 ROE 15.2% 16.8% 13.5% 13.7%
Margen Neto 10.6% 9.9% 8.2% 8.3% ROA 8.1% 6.7% 4.9% 4.5%
EBITDA/ intereses 6.9x 6.9x 6.9x 6.9x
Activ o Total 15,886 18,118 21,383 25,108 Deuda Neta/EBITDA 1.4x 1.8x 2.1x 2.5x
Disponible 1,093 1,415 1,858 1,400 Deuda/Capital 0.7x 0.8x 0.9x 1.0x
Pasiv o Total 8,837 10,675 13,308 16,614
Deuda 4,703 5,873 7,204 8,782
Capital 7,049 7,443 8,075 8,493
Fuente: Banorte
LAB Reporte Trimestral
Menor presión en márgenes de la esperada
LAB reportó cifras del 2T19 que superaron nuestros estimados en
términos de rentabilidad, gracias a que un mejor apalancamiento de
gastos compensó parcialmente presiones en el margen bruto
La nueva estrategia comercial siguió rindiendo frutos, impulsando las
ventas 5.7% A/A a P$3,277m (+12.1% al considerar el ajuste por
contabilidad hiperinflacionaria en Argentina)
Ante el próximo inicio de operaciones de la planta de OTC (4T19E),
asumimos una postura más optimista en nuestro modelo de
valuación, incrementando así nuestro PO2019 a P$19.00
México el principal motor de los resultados. LAB reportó cifras del 2T19 que
superaron nuestras expectativas a nivel operativo pero fueron más débiles en
términos de utilidad neta. Las ventas aumentaron 5.7% A/A a P$3,277m (+2.1%
vs BNTe), gracias a la implementación de nuevas iniciativas comerciales como
la de un sistema para la planeación de la demanda, la optimización del
portafolio de marcas y canales, así como el aumento en la visibilidad en punto
de venta. A nivel bruto, el margen se deterioró 190pb, debido a una mezcla de
ventas menos favorable -por el mayor crecimiento de CP-, efectos cambiarios
adversos y compras de inventarios de materia prima para la nueva planta.
Mientras tanto, los gastos crecieron 2.7% A/A, disminuyendo su proporción
respecto de los ingresos en 180pb, gracias a que un mejor apalancamiento
operativo en México compensó parcialmente el deterioro en la rentabilidad
bruta. Así, el EBITDA creció 4.5% A/A a P$667m (+8.8% vs BNTe y +13.0%
considerando el ajuste contable), con lo que el margen respectivo se presionó
menos de lo esperado (-30pb A/A) a 20.3%. A nivel neto, la utilidad cayó
18.7% A/A a P$243m (-11.1%vs BNTe), impactada por un RIF y tasa efectiva
de impuestos más elevados.
www.banorte.com @analisis_fundam
Valentín Mendoza Subdirector Autopartes / Bienes Raíces / Comerciales / Consumo Discrecional [email protected]
MANTENER Precio Actual P$17.13 PO 2019 P$19.00 Dividendo
Dividendo (%) Rendimiento Potencial 10.1%
Máx – Mín 12m (P$) 18.33– 11.10 Valor de Mercado (US$m) 941.69 Acciones circulación (m) 1,048.7 Flotante 60.4% Operatividad Diaria (P$ m) 31.5 Múltiplos 12M
FV/EBITDA 9.2x P/U 17.3x
Rendimiento relativo al IPC 12 meses
-30%
-25%
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
jul-18 sep-18 nov-18 ene-19 mar-19 may-19
MEXBOL LABB
24 de julio 2019
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Valentin Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
LAB – Resultados 2T19 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones
Concepto 2T18 2T19 Var % 2T19e Var % vs
Estim.
Ventas 3,099 3,277 5.7% 3,210 2.1%
Utilidad de Operación 620 633 2.1% 585 8.3%
Ebitda 638 667 4.5% 613 8.8%
Utilidad Neta 299 243 -18.7% 274 -11.1%
Márgenes
Margen Operativo 20.0% 19.3% -0.7pp 18.2% 1.1pp
Margen Ebitda 20.6% 20.3% -0.3pp 19.1% 1.3pp
Margen Neto 9.6% 7.4% -2.2pp 8.5% -1.1pp
UPA $0.29 $0.23 -18.6% $0.26 -11.1%
Fuente: Banorte
Estado de Resultados (Millones)
Año 2018 2019 2019 Variación Variación
Trimestre 2 1 2 % A/A % T/T
Ventas Netas 3,099 3,138 3,277 5.7% 4.4%
Costo de Ventas 1,068 1,116 1,190 11.4% 6.6%
Utilidad Bruta 2,032 2,022 2,088 2.8% 3.3%
Gastos Generales 1,421 1,436 1,459 2.7% 1.6%
Utilidad de Operación 620 597 633 2.1% 6.1%
Margen Operativo 20.0% 19.0% 19.3% (0.7pp) 0.3pp
Depreciación Operativa 18 27 33 88.4% 21.6%
EBITDA 638 624 667 4.5% 6.7%
Margen EBITDA 20.6% 19.9% 20.3% (0.2pp) 0.4pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (143) (237) (238) 66.0% 0.1%
Intereses Pagados 117 158 139 18.7% -12.1%
Intereses Ganados 11 6 4 -59.2% -23.4%
Otros Productos (Gastos) Financieros (8) (40) (62) >500% 54.9%
Utilidad (Pérdida) en Cambios (29) (46) (41) 40.9% -9.2%
Part. Subsidiarias no Consolidadas 5 10 20 270.4% 93.9%
Utilidad antes de Impuestos 483 370 415 -13.9% 12.3%
Provisión para Impuestos 183 118 172 -6.1% 46.5%
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 299 252 243 -18.7% -3.6%
Participación Minoritaria N.A. N.A.
Utilidad Neta Mayoritaria 299 252 243 -18.7% -3.6%
Margen Neto 9.6% 8.0% 7.4% (2.2pp) (0.6pp)
UPA 0.285 0.241 0.232 -18.6% -3.6%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 8,527 9,487 10,480 22.9% 10.5%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 1,187 1,402 1,214 2.3% -13.4%
Activos No Circulantes 8,216 9,398 8,933 8.7% -5.0%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 859 2,103 1,761 105.0% -16.3%
Activos Intangibles (Neto) 5,250 4,900 4,898 -6.7% 0.0%
Activo Total 16,742 18,886 19,412 15.9% 2.8%
Pasivo Circulante 3,652 6,283 6,304 72.6% 0.3%
Deuda de Corto Plazo 426 2,018 2,179 411.4% 8.0%
Proveedores 1,338 3,138 3,220 140.7% 2.6%
Pasivo a Largo Plazo 5,409 4,999 5,187 -4.1% 3.8%
Deuda de Largo Plazo 4,493 4,055 3,942 -12.3% -2.8%
Pasivo Total 9,061 11,282 11,491 26.8% 1.8%
Capital Contable 7,682 7,603 7,921 3.1% 4.2%
Participación Minoritaria
N.A. N.A.
Capital Contable Mayoritario 7,682 7,603 7,921 3.1% 4.2%
Pasivo y Capital 16,742 18,886 19,412 15.9% 2.8%
Deuda Neta 3,732 4,672 4,906 31.5% 5.0%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos 287.0 295.7 16.5 Flujos generado en la Operación (206.7) (231.4) (119.4) Flujo Neto de Actividades de Inversión (1,409.2) (62.9) (127.5) Flujo neto de Actividades de
Financiamiento 94.8 (14.6) 43.0 Incremento (disminución) efectivo (1,234.1) (13.1) (187.4)
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Cifras en millones
Fuente: Banorte, BMV
20.6% 20.6%
18.1%
19.9% 20.3%
17%
17%
18%
18%
19%
19%
20%
20%
21%
21%
2,850
2,900
2,950
3,000
3,050
3,100
3,150
3,200
3,250
3,300
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Ventas Netas Margen EBITDA
16.2% 16.2% 16.4%
14.4% 13.1%
0.0%
2.0%
4.0%
6.0%
8.0%
10.0%
12.0%
14.0%
16.0%
18.0%
0
50
100
150
200
250
300
350
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
1.4x 1.6x
1.8x 1.9x 2.0x
0.0x
0.5x
1.0x
1.5x
2.0x
2.5x
0
1,000
2,000
3,000
4,000
5,000
6,000
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
100
Valentin Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
La nueva estrategia de crecimiento impulsó los
ingresos. Genomma Lab registró un crecimiento
anual de 5.7% en sus ventas consolidadas para
ubicarlas en P$3,277m en el 2T19 (+2.1% vs BNTe),
gracias a que un sólido desempeño en México
compensó el modesto avance observado en
Latinoamérica, así como una contracción marginal
en EE.UU. Al respecto del primero, las ventas se
incrementaron 12.4% A/A a P$1,444m (vs +8.0%e),
resultado de la optimización del portafolio de
marcas, la mejora en la visibilidad en punto de venta
y el incremento en los puntos de venta, tras la
renovación de la relación comercial con una de las
cadenas de farmacias más grandes del país. Mientras
tanto, en América Latina, los ingresos crecieron
1.3% a P$1,510m (vs +0.4%e y +15.2% al ajustar la
base por la hiperinflación en Argentina), incluso
pese haber enfrentado un efecto de conversión
cambiaria muy adverso -relacionado con la fuerte
depreciación del peso argentino así como la que
tuvieron (en menor medida) las divisas de Colombia,
Brasil, Uruguay y Paraguay-. Lo anterior se explica
por un sólido crecimiento de 27.1% en moneda local
(ajustado por contabilidad hiperinflacionaria), ante el
buen desempeño de las ventas en Brasil,
Centroamérica y Chile, gracias a estrategias de
mercadotecnia y punto de venta, así como por el
lanzamiento de algunos productos nuevos. Por otra
parte, en EE.UU., los ingresos se contrajeron 0.4% a
P$324m (vs +0.9%e), aunque en moneda local se
incrementaron 1.6%, como resultado del progreso
inicial de las nuevas iniciativas comerciales y el
lanzamiento de nuevas extensiones de algunas líneas
de productos. Por línea de producto, esta ocasión,
destacó el desempeño de la división cuidado
personal (CP). En México, ésta creció 18.5% a
P$689m, mientras que en Latinoamérica lo hizo
8.5% a P$960m, aunque en EE.UU. bajó 3.5% a
P$150m, con lo que las ventas consolidadas de esta
línea de negocio aumentaron 10.9% a P$1,799m. Por
otro lado, los medicamentos de libre venta (OTC por
sus siglas en inglés) mantuvieron sus ingresos
prácticamente estables en P$1,479m (+0.1% A/A),
gracias a que un incremento de 7.4% en México a
P$755m y de 2.5% en EE.UU. a P$174m
compensaron un retroceso de 9.1% en Latam a
P$550m.
Mejor apalancamiento de gastos en México
compensó parcialmente la presión en el margen
bruto. En el trimestre, Genomma Lab registró una
mezcla de ventas menos favorable, debido a una
mayor venta de productos de menor margen (CP),
mientras que la adquisición de materia prima para la
producción futura en la nueva planta y efectos
cambiarios adversos coadyuvaron a que el margen
bruto disminuyera 1.9pp a 63.7%. De esta manera, la
utilidad bruta creció interanualmente 2.8% a
P$2,088m. Mientras tanto, los gastos se
incrementaron 2.7% A/A, disminuyendo su
proporción respecto de los ingresos en 180pb,
gracias a un mejor apalancamiento operativo en
México, con motivo del mayor dinamismo de los
ingresos -incluso a pesar de haber erogado gastos pre
operativos por P$81m-. Así, el margen EBITDA se
presionó menos de lo esperado (-0.3pp A/A a 20.3%,
siendo 120pb mejor a nuestro estimado de 19.1%,
mientras que el flujo de operación creció
interanualmente 4.5% a P$667m (+8.8% vs BNTe).
Regionalmente, el mejor desempeño se presentó en
México, donde se logró expandir el margen
EBITDA en 480pb a 18.7%, con lo que el indicador
creció 51.6% a P$270m, por el motivo ya explicado.
Por otro lado, en Latam y EE.UU., el margen
EBITDA se contrajo 3.0pp y 6.7pp a 23.5% y
13.5%, respectivamente. Así, el EBITDA cayó
interanualmente 10.2% y 33.3% a P$354m y P$44m,
respectivamente, afectados por la fuerte depreciación
del ARS, el impacto de la hiperinflación en
Argentina, gastos de lanzamiento de nuevos
productos en Brasil e inversiones en investigación de
mercado y publicidad, para el caso de
Latinoamérica, mientras que el incremento en costo
logístico con motivo de la continua huelga
transportista puso presión sobre el indicador de
Estados Unidos.
Incremento de 66% en el RIF impactó la utilidad
neta. El beneficio neto de LAB disminuyó
interanualmente 18.7%, presionado por un RIF
66.0% superior -explicado por un pago de intereses
18.7% mayor, ganancias por intereses 59.2%
inferiores, un incremento de 672.9% en otros gastos
financieros y pérdidas cambiarias 40.9% mayores-,
sumado al efecto negativo de una tasa efectiva de
impuestos más elevada (41.5% vs 38.0% anterior).
101
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De esta manera, la utilidad neta de la compañía
alcanzó P$243m en el 2T19 (-11.1% vs BNTe).
El apalancamiento se elevó marginalmente.
Durante el trimestre, la razón de deuda neta a
EBITDA de LAB se incrementó a 2.0x desde 1.9x
en el 1T19, debido a que un aumento secuencial de
P$47m en la deuda con costo y una disminución de
P$187m T/T en la caja contrarrestaron el efecto de
un mayor EBITDA U12M.
Revisamos nuestros estimados. Hemos ajustado
nuestros estimados, tras incorporar a nuestro modelo
de proyecciones los nuevos estimados de
crecimiento económico de nuestra área de Análisis
Económico, así como las trayectorias más recientes
para el tipo de cambio y tasas de nuestra área de
Estrategia.
Estimados
2019
(actual) 2019
(anterior) Δ%
2020 (actual)
2020 (anterior)
Δ%
Ventas+ 12,813 12,704 +0.9% 13,765 13,901 -1.0%
EBITDA+ 2,556 2,662 -4.0% 2,919 3,182 -8.3%
Margen* 19.9% 21.0% -1.1% 21.2% 22.9% -1.7%
Utilidad neta+ 1,051 1,429 -26.5% 1,138 1,876 -39.3%
Incrementamos nuestro PO2019. A la luz del
próximo inicio de operaciones de la nueva planta de
producción de OTC (4T19E) -tras finalmente haber
obtenido la licencia sanitaria por parte de Cofepris-,
y tomando en consideración los atractivos beneficios
potenciales que ya hemos descrito en otras
ocasiones, hemos asumido una postura más
optimista con respecto a la valuación de las acciones
de LAB. Mediante un modelo de valuación relativa,
aumentamos nuestro PO2019 a P$19.00 desde
P$15.50.
El mismo representa un múltiplo objetivo
FV/EBITDA 2019E de 10.0x, por arriba de la
valuación actual de 9.2x, aunque equivalente a un
descuento cercano al 20% frente a la mediana de
empresas comparables de los sectores de cuidado
personal y farmacéutico a nivel global (12.4x),
reflejando la incertidumbre local y una menor
confianza por parte de los inversionistas hacia el
mercado accionario mexicano en general.
Finalmente, ante el atractivo rendimiento potencial,
reiteramos nuestra recomendación de MANTENER.
Tablas de desempeño por región
México
2T18 Margen 1T19 Margen 2T19 Margen % A/A % T/T
Ventas OTC 703.3 54.8% 786.8 59.1% 755.4 52.3% 7.4% -4.0%
Ventas CP 581.1 45.2% 543.5 40.9% 688.8 47.7% 18.5% 26.7%
Ingresos Totales 1284.4 100.0% 1330.3 100.0% 1444.2 100.0% 12.4% 8.6%
EBITDA 177.8 13.8% 194.2 14.6% 269.6 18.7% 51.6% 38.8%
Latinoamérica
2T18 Margen 1T19 Margen 2T19 Margen % A/A % T/T
Ventas OTC 605.1 40.6% 556.9 38.6% 549.8 36.4% -9.1% -1.3%
Ventas CP 884.9 59.4% 887.4 61.4% 959.9 63.6% 8.5% 8.2%
Ingresos Totales 1490 100.0% 1444.3 100.0% 1509.7 100.0% 1.3% 4.5%
EBITDA 394.3 26.5% 394.2 27.3% 354.2 23.5% -10.2% -10.1%
Estados Unidos
2T18 Margen 1T19 Margen 2T19 Margen % A/A % T/T
Ventas OTC 169.6 52.2% 203.7 56.1% 173.8 53.7% 2.5% -14.7%
Ventas CP 155.3 47.8% 159.6 43.9% 149.8 46.3% -3.5% -6.1%
Ingresos Totales 324.9 100.0% 363.3 100.0% 323.6 100.0% -0.4% -10.9%
EBITDA 65.7 20.2% 35.7 9.8% 43.8 13.5% -33.3% 22.7%
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EMISORA P/VL P/U P/U 2018E P/U 2019E FV/EBITDA
FV/EBITDA
2018E
FV/EBITDA
2019E
DIVIDEND
YIELD
NATURA COSMETICOS SA 8.8x 42.8x 35.8x 27.6x 16.1x 15.2x 13.2x 0.5%
KIMBERLY-CLARK DE MEXICO-A 39.8x 26.8x 23.6x 20.8x 13.2x 12.2x 11.0x 4.1%
PROCTER & GAMBLE CO/THE 5.2x 26.8x 25.2x 23.7x 18.9x 17.9x 16.8x 2.6%
COLGATE-PALMOLIVE CO 24.5x 25.0x 23.4x 15.9x 16.0x 15.3x 2.4%
AVON PRODUCTS INC 34.9x 20.6x 10.0x 9.7x 8.8x
UNILEVER NV 12.2x 15.3x 21.5x 19.5x 11.9x 14.8x 13.7x 2.9%
HENKEL AG & CO KGAA VORZUG 2.3x 17.4x 16.4x 15.7x 11.1x 10.6x 10.1x 2.0%
BEIERSDORF AG 4.3x 33.0x 31.3x 29.3x 17.6x 17.2x 16.2x 0.7%
HENGAN INTL GROUP CO LTD 3.9x 17.0x 15.4x 14.3x 12.0x 10.7x 10.0x 4.1%
L'OREAL 5.1x 35.5x 31.7x 29.5x 23.0x 20.4x 19.1x 1.6%
L'OCCITANE INTERNATIONAL SA 2.7x 23.3x 20.2x 18.4x 15.2x 12.2x 11.0x 1.6%
SVENSKA CELLULOSA AB SCA-B 1.5x 14.5x 17.7x 16.3x 11.8x 11.5x 10.9x 2.2%
ESTEE LAUDER COMPANIES-CL A 14.9x 35.7x 36.1x 32.5x 23.7x 22.2x 20.3x 0.9%
JOHNSON & JOHNSON 5.8x 17.7x 15.1x 14.2x 13.7x 12.1x 11.1x 2.9%
RECKITT BENCKISER GROUP PLC 3.1x 21.1x 18.7x 17.7x 16.6x 14.7x 14.3x 2.6%
8.4x 25.1x 24.6x 21.6x 15.4x 14.5x 13.5x 2.2%
5.1x 23.9x 23.6x 20.6x 15.2x 14.7x 13.2x 2.3%
PFIZER INC 4.1x 24.5x 14.8x 14.0x 12.9x 11.5x 11.2x 3.4%
MERCK & CO. INC. 7.7x 17.9x 17.2x 15.3x 15.1x 12.5x 11.5x 2.7%
NOVARTIS AG-REG 4.1x 31.6x 18.5x 16.7x 18.7x 16.6x 15.4x 3.1%
GLAXOSMITHKLINE PLC 22.6x 18.4x 14.6x 14.1x 11.8x 11.0x 10.0x 4.8%
BAYER AG-REG 8.9x 7.8x 7.6x 7.0x 4.6%
NOVO NORDISK A/S-B 17.1x 20.8x 20.2x 17.7x 14.8x 14.0x 13.2x 2.5%
BRISTOL-MYERS SQUIBB CO 4.6x 10.4x 10.3x 9.8x 10.8x 8.9x 8.5x 3.8%
ABBVIE INC 9.0x 7.7x 7.0x 15.6x 7.9x 6.7x 6.3%
ASTRAZENECA PLC 9.6x 41.8x 22.4x 18.6x 16.1x 16.8x 14.5x 3.4%
ELI LILLY & CO 42.5x 21.0x 19.2x 16.1x 25.7x 15.7x 13.9x 2.4%
ASPEN PHARMACARE HOLDINGS LT 0.8x 105.6x 6.6x 6.1x 10.6x 8.6x 8.3x 3.4%
12.6x 30.1x 14.6x 13.0x 15.2x 11.9x 10.9x 3.7%
7.7x 20.9x 14.8x 14.1x 15.0x 11.5x 11.2x 3.4%
10.1x 27.2x 20.3x 18.0x 15.3x 13.4x 12.4x 2.9%
5.2x 22.2x 18.9x 17.2x 15.1x 12.4x 11.4x 2.7%
GENOMMA LAB INTERNACIONAL-B 2.4x 17.3x 17.1x 15.8x 9.2x 9.1x 8.7x
Premio/Descuento vs Mediana -54.4% -22.2% -9.7% -8.2% -39.2% -26.4% -23.4%
Fuente: Banorte, Bloomberg -17.3% 15.9% 12.0% -38.6% -21.2% -22.1%
VALUACION RELATIVA
Cuidado personal
Farmaceúticas
Global
103
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2017 2018 2019E 2020E 2017 2018 2019E 2020E
Ingresos 16,635 19,119 22,086 25,281 FV/EBITDA 16.7x 13.0x 12.2x 10.0x
Utilidad Operativ a 771 1,047 1,141 1,352 P/U 32.5x 23.4x 26.0x 24.1x
EBITDA 1,374 1,753 1,991 2,352 P/VL 1.2x 1.2x 1.1x 1.0x
Margen EBITDA 8.3% 9.2% 9.0% 9.3%
Utilidad Neta 782 1,089 979 1,056 ROE 3.8% 5.1% 4.3% 4.4%
Margen Neto 4.7% 5.7% 4.4% 4.2% ROA 3.2% 4.2% 3.3% 3.3%
EBITDA/ intereses 6.9x 6.9x 6.9x 6.9x
Activ o Total 24,585 26,036 29,739 31,877 Deuda Neta/EBITDA -1.9x -1.5x -0.6x -0.8x
Disponible 2,545 2,602 2,738 3,357 Deuda/Capital 0.0x 0.0x 0.1x 0.1x
Pasiv o Total 3,747 4,034 6,389 7,041
Deuda 0 0 1,515 1,515
Capital 20,837 22,003 23,350 24,837
Fuente: Banorte
LACOMER Reporte Trimestral
Otro buen trimestre, alineado a expectativas
Calificamos el reporte de La Comer como neutral, alineado a lo
esperado, al mantener el liderazgo de crecimiento en ingresos dentro
del sector y continuar expandiendo su rentabilidad
En línea con nuestra tesis de inversión, condiciones comerciales más
favorables y una mejor mezcla de ventas impulsaron el margen bruto
110pb a 26.9%, compensando el crecimiento de los gastos
A pesar de que nos mantenemos optimistas respecto de la perspectiva
de la emisora, ante el rendimiento potencial frente a nuestro PO2019
de P$25.00, cambiamos nuestra recomendación a MANTENER
Crecimientos de doble dígito en el 2T19. La Comer presentó un sólido reporte
del 2T19, mostrando crecimientos de doble dígito y una mayor rentabilidad, en
línea con nuestros estimados. Los ingresos mantuvieron la mejor dinámica de
crecimiento dentro del sector al aumentar 11.9% A/A a P$5,403m (-3.8% vs
BNTe), ante un incremento de 6.9% en VMT (vs 6.2%e) y un crecimiento de
13.6% en el piso de venta, tras la apertura de 6 unidades. Mientras tanto,
mejores condiciones comerciales con proveedores -producto de la mayor escala-
y una mezcla de ventas más favorable (con una mayor contribución de formatos
más rentables como Fresko y City Market) impulsaron el margen bruto en
110pb a 26.9%. Por su parte, los gastos aumentaron 14.9%, incluso a pesar del
efecto de la NIIF 16, debido a mayores pagos de salarios, inversiones en
publicidad por la “Temporada Naranja”, el incremento en la electricidad y
gastos pre-operativos. Con ello en mente, el EBITDA creció interanualmente
27.5% a P$501m (-4.1% vs BNTe) y el margen se expandió 120pb a 9.3%
(+30pb y +15.3% A/A sin el efecto de los cambios contables). Finalmente, la
utilidad neta creció 24.5% A/A a P$246m, impulsada por una menor tasa
efectiva de impuestos.
www.banorte.com @analisis_fundam
Valentín Mendoza Subdirector Autopartes / Bienes Raíces / Comerciales / Consumo Discrecional [email protected]
MANTENER Precio Actual $23.43 PO 2019 $25.00 Dividendo
Dividendo (%) Rendimiento Potencial 6.7%
Máx – Mín 12m (P$) 24.48 – 17.77 Valor de Mercado (US$m) 1,196.8 Acciones circulación (m) 1,086.00 Flotante 43.6% Operatividad Diaria (P$ m) 13.6 Múltiplos U12M FV/EBITDA 12.4x P/U 20.8x
Rendimiento relativo al IPC 12 meses
-25%
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
jul-18 oct-18 ene-19 abr-19 jul-19
MEXBOL LACOMUBC
24 de julio 2019
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Valentin Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
LACOMER– Resultados 2T19 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones
Concepto 2T18 2T19 Var % 2T19e Var % vs
Estim.
Ventas 4,830 5,403 11.9% 5,617 -3.8%
Utilidad de Operación 203 296 45.7% 287 3.2%
Ebitda 393 501 27.5% 523 -4.1%
Utilidad Neta 198 246 24.5% 218 12.8%
Márgenes
Margen Operativo 4.2% 5.5% 1.3pp 5.1% 0.4pp
Margen Ebitda 8.1% 9.3% 1.2pp 9.3% 0.0pp
Margen Neto 4.1% 4.6% 0.5pp 3.9% 0.7pp
UPA $0.18 $0.23 24.5% $0.20 12.8%
Fuente: Banorte
Estado de Resultados (Millones)
Año 2018 2019 2019 Variación Variación
Trimestre 2 1 2 % A/A % T/T
Ventas Netas 4,830 4,922 5,403 11.9% 9.8%
Costo de Ventas 3,582 3,557 3,949 10.3% 11.0%
Utilidad Bruta 1,248 1,365 1,454 16.5% 6.5%
Gastos Generales 1,041 1,072 1,197 14.9% 11.7%
Utilidad de Operación 203 300 296 45.7% -1.2%
Margen Operativo 4.2% 6.1% 5.5% 1.3pp (0.6pp)
Depreciación Operativa 190 207 205 8.0% -1.2%
EBITDA 393 507 501 27.5% -1.2%
Margen EBITDA 8.1% 10.3% 9.3% 1.1pp (1.0pp)
Ingresos (Gastos) Financieros Neto 68 14 (0) N.A. N.A.
Intereses Pagados 1 29 39 >500% 34.5%
Intereses Ganados 32 46 42 31.9% -7.8%
Otros Productos (Gastos) Financieros N.A. N.A.
Utilidad (Pérdida) en Cambios 37 (3) (3) N.A. 5.2%
Part. Subsidiarias no Consolidadas N.A. N.A.
Utilidad antes de Impuestos 271 313 296 9.1% -5.5%
Provisión para Impuestos 74 53 50 -32.5% -5.7%
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 198 261 246 24.5% -5.5%
Participación Minoritaria N.A. N.A.
Utilidad Neta Mayoritaria 198 261 246 24.5% -5.5%
Margen Neto 4.1% 5.3% 4.6% 0.5pp (0.7pp)
UPA 0.182 0.240 0.227 24.5% -5.5%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 6,793 6,428 7,007 3.2% 9.0%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 2,743 2,686 2,194 -20.0% -18.3%
Activos No Circulantes 19,370 21,245 22,065 13.9% 3.9%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 11,447 12,337 12,883 12.5% 4.4%
Activos Intangibles (Neto) 6,278 6,278 6,278
Activo Total 26,163 27,673 29,071 11.1% 5.1%
Pasivo Circulante 4,653 4,022 4,874 4.7% 21.2%
Deuda de Corto Plazo
66 87 N.A. 32.1%
Proveedores 4,374 3,648 4,478 2.4% 22.8%
Pasivo a Largo Plazo 273 1,388 1,706 >500% 23.0%
Deuda de Largo Plazo
1,194 1,428 N.A. 19.6%
Pasivo Total 4,926 5,410 6,580 33.6% 21.6%
Capital Contable 21,237 22,263 22,491 5.9% 1.0%
Participación Minoritaria
N.A. N.A.
Capital Contable Mayoritario 21,237 22,263 22,491 5.9% 1.0%
Pasivo y Capital 26,163 27,673 29,071 11.1% 5.1%
Deuda Neta (2,743) (1,426) (679) -75.2% -52.4%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos 875.4 444.0 187.4 Flujos generado en la Operación (462.5) (312.9) (626.3) Flujo Neto de Actividades de Inversión 28.9 (47.3) (52.7) Flujo neto de Actividades de Financiamiento
Incremento (disminución) efectivo 441.8 83.9 (491.6)
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Cifras en millones
Fuente: Banorte, BMV
8.1%
12.6%
7.3%
10.3% 9.3%
0%
2%
4%
6%
8%
10%
12%
14%
4,400
4,600
4,800
5,000
5,200
5,400
5,600
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Ventas Netas Margen EBITDA
4.2%
5.0% 5.0% 5.3% 5.5%
0.0%
1.0%
2.0%
3.0%
4.0%
5.0%
6.0%
0
50
100
150
200
250
300
350
400
450
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
-1.8x
-1.4x -1.5x
-0.8x
-0.3x
-2.0x
-1.5x
-1.0x
-0.5x
0.0x
(3,000)
(2,500)
(2,000)
(1,500)
(1,000)
(500)
0
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
105
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Las VMT siguieron liderando el crecimiento del
sector. En línea con nuestra proyección, las ventas
de La Comer aumentaron interanualmente 11.9%
A/A a P$5,403m (-3.8% vs BNTe), gracias a un
crecimiento de 6.9% en las VMT (vs 6.2%e),
mientras que los 580pb restantes provinieron de un
incremento de 13.6% en el piso de ventas tras la
apertura de 6 nuevas unidades durante los U12M.
Este resultado destaca no sólo porque representa el
décimo trimestre consecutivo en que la empresa
lidera el crecimiento del indicador en el sector
comercial mexicano, sino también porque en el
trimestre se tuvieron eventos que impactaron su
desempeño negativamente como el efecto calendario
por la celebración de Semana Santa en abril vs
marzo 2018, la celebración del mundial de fútbol y
cambio en la política de dispersión de vales sociales
del gobierno federal. No obstante, de acuerdo con la
empresa, el crecimiento fue generalizado entre todos
sus formatos y regiones, destacándose en esta
ocasión el formato de La Comer y el desempeño de
la región occidente, gracias a la buena aceptación de
sus formatos diferenciados.
El margen bruto se expandió 110pb. Mejores
condiciones comerciales con proveedores, con
motivo de la mayor escala que ha adquirido la
compañía por la apertura de nuevas unidades, una
mezcla de ventas más favorable (explicada por una
mayor contribución de los resultados consolidados
por parte de formatos con una mayor rentabilidad
como Fresko y City Market), impulsaron el margen
bruto en 110pb ubicándolo así en 26.9% en el 2T19.
De esta manera, la utilidad bruta de LACOMER se
incrementó interanualmente 16.5%, por arriba de la
tasa de crecimiento de los ingresos, a P$1,454m.
Los gastos se vieron presionados, pero la
expansión de la rentabilidad bruta compensó
dicho efecto. Incluso a pesar del efecto positivo de
la adopción de la NIIF 16, los gastos operativos
aumentaron 14.9% A/A. Lo anterior se explica por
mayores pagos de salarios, inversiones en publicidad
por la “Temporada Naranja”, presiones por
incremento en el precio de la energía eléctrica, y
mayores inversiones en el canal electrónico “La
Comer en tu casa”. Con ello en mente, el EBITDA
creció 27.5% A/A a P$501m (-4.1% vs BNTe), el
margen respectivo mejoró 120pb a 9.3%.
Vale la pena destacar que esta cifra considera el
efecto de los cambios contables, sin embargo, en una
base ajustada por ello, el flujo de operación habría
crecido 15.3%, todavía por arriba del ritmo de
crecimiento de las ventas, debido a que la expansión
en el margen bruto habría más que compensado las
presiones en gastos.
Menor tasa efectiva de impuestos impulsó la
utilidad neta 24.5%. A nivel neto, la compañía
superó nuestras expectativas al incrementar su
beneficio en 24.5% A/A (+12.8% vs nuestro
estimado) y ubicarlo en P$246m. Éste fue impulsado
no sólo por el crecimiento operativo, sino también
por el efecto positivo de una menor tasa efectiva de
impuestos (16.8% vs 27.1% anterior) por efecto de
los cambios contables, lo cual compensó un menor
beneficio en el RIF.
La estructura financiera permanece sólida. El
apalancamiento de la compañía se incrementó a -0.3
DN/EBITDA desde -0.8x en el 1T19, debido a una
disminución de P$492m T/T en la caja, así como por
un incremento de P$256m en la deuda con costo (por
los pasivos por arrendamiento de largo plazo). No
obstante lo anterior, la estructura financiera de la
compañía permanece muy sólida.
Revisamos nuestros estimados. Hemos ajustado
nuestro modelo de proyecciones reflejando los
efectos de la NIIF 16. Asimismo hemos incorporado
los nuevos estimados de crecimiento económico de
nuestra área de Análisis Económico, así como las
trayectorias más recientes para el tipo de cambio y
tasas de nuestra área de Estrategia.
Estimados
2019
(actual) 2019
(anterior) Δ%
2020 (actual)
2020 (anterior)
Δ%
VMT* 6.3% 6.7% -0.4% 7.2% 7.8% -0.6% Ventas+ 22,086 21,897 +0.8% 25,281 24,693 +2.7% EBITDA+ 1,991 1,777 +12.0% 2,352 2,128 +10.5%
Margen* 9.0% 8.1% +0.9% 9.3% 8.6% +0.7%
Utilidad neta+ 979 844 +16.0% 1,056 965 +9.4%
Reiteramos nuestro PO2019 de P$25.00, aunque
ante el rendimiento potencial cambiamos nuestra
recomendación a MANTENER. A pesar de que
nos mantenemos optimistas respecto de la
perspectiva de la compañía, ante el rendimiento
potencial frente a nuestro PO2019 de P$25.00,
cambiamos nuestra recomendación a MANTENER
desde COMPRA.
106
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2017 2018 2019E 2020E 2017 2018 2019E 2020E
Ingresos 122,168 135,535 146,355 156,282 FV/EBITDA 7.8x 7.0x 6.8x 6.2x
Utilidad Operativ a 15,232 16,925 18,773 19,853 P/U 12.5x 10.6x 10.0x 9.7x
EBITDA 18,350 20,258 23,759 25,752 P/VL 1.4x 1.2x 1.2x 1.0x
Margen EBITDA 15.0% 14.9% 16.2% 16.5%
Utilidad Neta 9,885 11,704 12,379 12,804 ROE 11.5% 12.2% 11.9% 11.4%
Margen Neto 8.1% 8.6% 8.5% 8.2% ROA 5.9% 6.7% 6.3% 5.9%
EBITDA/ intereses 6.9x 6.9x 6.9x 6.9x
Activ o Total 168,227 175,256 195,901 218,623 Deuda Neta/EBITDA 1.1x 0.9x 1.6x 1.4x
Disponible 16,635 13,535 7,592 9,086 Deuda/Capital 0.4x 0.3x 0.4x 0.4x
Pasiv o Total 78,144 74,052 88,799 100,628
Deuda 36,841 31,088 44,463 44,752
Capital 90,082 101,204 107,103 117,996
Fuente: Banorte
LIVEPOL Reporte Trimestral
Sin efectos de la NIIF 16 disminuyó la rentabilidad
Liverpool reportó cifras del 2T19 que resultaron en línea con
nuestras expectativas a nivel operativo y mejor a nivel neto. Como
anticipábamos, la NIIF 16 impulsó el margen EBITDA en 100pb
No obstante lo anterior, en una base ajustada, la rentabilidad del
flujo de operación habría disminuido 30pb, debido a mayores
provisiones para cartera vencida por las TdC Suburbia
Tras incorporar los nuevos estimados de crecimiento económico y
asumir una posición más conservadora en la valuación, ante la
incertidumbre local, recortamos nuestro PO2019 a P$120.00
Crecimiento de los gastos presionó el margen EBITDA. Los resultados al
2T19 de Liverpool fueron alineados a nuestros estimados. Los ingresos totales
aumentaron 9.3% A/A a P$35,663m (+1.7% vs BNTe), gracias a un incremento
de 9.1% en las VT de Liverpool (VMT +7.1%), sumado a avances de 12.2% en
Suburbia (5.0% a UI), de 19.9% en los de intereses y una contribución de
P$164m por servicios y otros, compensando una caída de 4.6% en los de
arrendamiento. El margen bruto permaneció estable en 40.1%, debido a que el
efecto de una mezcla de ventas más favorable -con una mayor contribución del
negocio financiero- fue contrarrestado por presiones en el margen comercial.
Mientras tanto, el EBITDA creció 16.5% a P$5,674m (+2.0% vs BNTe), con lo
que el margen respectivo aumentó 100pb a 15.9%, debido principalmente al
efecto de la NIIF 16. No obstante, en una base ajustada, mayores provisiones de
cartera vencida por la TdC Suburbia, así como incrementos en el precio de la
electricidad y salarios, y gastos de aperturas, habrían presionado la rentabilidad
30pb. A nivel neto, la utilidad creció 12.0% A/A a P$3,038m, gracias a que un
mayor beneficio en Unicomer y una menor tasa impositiva compensaron un RIF
54.5% superior.
www.banorte.com @analisis_fundam
Valentín Mendoza Subdirector Autopartes / Bienes Raíces / Comerciales / Consumo Discrecional [email protected]
MANTENER Precio Actual P$92.08 PO 2019 P$120.00 Dividendo P$0.40 Dividendo (%) 0.4% Rendimiento Potencial 30.7% Máx – Mín 12m (P$) 152.97 – 91.00 Valor de Mercado (US$m) 7,142.6 Acciones circulación (m) 1,342.2 Flotante 19.24% Operatividad Diaria (P$ m) 49.8 Múltiplos 12M
FV/EBITDA 7.2x P/U 10.3x
Rendimiento relativo al IPC 12 meses
-35%
-30%
-25%
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
jul-18 oct-18 ene-19 abr-19 jul-19
MEXBOL LIVEPOLC
23 de julio 2019
107
Valentin Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
LIVEPOL – Resultados 2T19 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones
Concepto 2T18 2T19 Var % 2T19e Var % vs
Estim.
Ventas 32,633 35,663 9.3% 35,079 1.7%
Utilidad de Operación 4,065 4,516 11.1% 4,319 4.6%
Ebitda 4,871 5,674 16.5% 5,564 2.0%
Utilidad Neta 2,712 3,038 12.0% 2,712 12.0%
Márgenes
Margen Operativo 12.5% 12.7% 0.2pp 12.3% 0.3pp
Margen Ebitda 14.9% 15.9% 1.0pp 15.9% 0.0pp
Margen Neto 8.3% 8.5% 0.2pp 7.7% 0.8pp
UPA $2.02 $2.26 12.0% $2.02 12.0%
Fuente: Banorte
Estado de Resultados (Millones)
Año 2018 2019 2019 Variación Variación
Trimestre 2 1 2 % A/A % T/T
Ventas Netas 32,633 27,469 35,663 9.3% 29.8%
Costo de Ventas 19,543 16,409 21,347 9.2% 30.1%
Utilidad Bruta 13,090 11,060 14,316 9.4% 29.4%
Gastos Generales 9,025 9,266 9,800 8.6% 5.8%
Utilidad de Operación 4,065 1,794 4,516 11.1% 151.8%
Margen Operativo 12.5% 6.5% 12.7% 0.2pp 6.1pp
Depreciacion Operativa 806 1,159 1,158 43.6% -0.2%
EBITDA 4,871 2,953 5,674 16.5% 92.1%
Margen EBITDA 14.9% 10.8% 15.9% 1.0pp 5.2pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (461) (675) (712) 54.5% 5.5%
Intereses Pagados 687 889 902 31.4% 1.4%
Intereses Ganados 223 224 204 -8.5% -8.9%
Otros Productos (Gastos) Financieros (2) (3) (9) 430.4% 227.5%
Utilidad (Pérdida) en Cambios 5 (7) (5) N.A. -26.2%
Part. Subsidiarias no Consolidadas 161 123 262 62.4% 112.9%
Utilidad antes de Impuestos 3,765 1,241 4,065 8.0% 227.5%
Provisión para Impuestos 1,045 279 1,026 -1.9% 267.4%
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 2,720 962 3,039 11.7% 216.0%
Participación Minoritaria 8 1 1 -87.8% -1.2%
Utilidad Neta Mayoritaria 2,712 961 3,038 12.0% 216.2%
Margen Neto 8.3% 3.5% 8.5% 0.2pp 5.0pp
UPA 2.020 0.716 2.264 12.0% 216.2%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 58,387 59,049 64,455 10.4% 9.2%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 9,162 9,532 10,953 19.6% 14.9%
Activos No Circulantes 104,357 120,086 121,218 16.2% 0.9%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 45,226 47,330 48,380 7.0% 2.2%
Activos Intangibles (Neto) 8,797 8,821 8,725 -0.8% -1.1%
Activo Total 162,744 179,135 185,673 14.1% 3.6%
Pasivo Circulante 31,286 30,959 37,677 20.4% 21.7%
Deuda de Corto Plazo 1,597 2,593 5,295 231.5% 104.2%
Proveedores 22,520 21,200 24,670 9.5% 16.4%
Pasivo a Largo Plazo 39,368 48,456 46,078 17.0% -4.9%
Deuda de Largo Plazo 30,626 39,965 36,892 20.5% -7.7%
Pasivo Total 70,653 79,415 83,755 18.5% 5.5%
Capital Contable 92,090 99,720 101,918 10.7% 2.2%
Participación Minoritaria 227 231 233 2.4% 0.4%
Capital Contable Mayoritario 91,863 99,489 101,686 10.7% 2.2%
Pasivo y Capital 162,744 179,135 185,673 14.1% 3.6%
Deuda Neta 23,062 33,025 31,233 35.4% -5.4%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos 5,930.8 (1,609.7) 5,711.7 Flujos generado en la Operación (2,358.7) (1,606.5) (1,788.8) Flujo Neto de Actividades de Inversión (5,059.7) (786.9) (2,502.2) Flujo neto de Actividades de
Financiamiento Incremento (disminución) efectivo (1,487.5) (4,003.1) 1,420.7
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Cifras en millones
Fuente: Banorte, BMV
14.9% 12.7%
19.2%
10.8%
15.9%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
0
10,000
20,000
30,000
40,000
50,000
60,000
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Ventas Netas Margen EBITDA
11.5%
12.1%
11.6% 11.7%
11.8%
11.2%
11.3%
11.4%
11.5%
11.6%
11.7%
11.8%
11.9%
12.0%
12.1%
12.2%
0
1,000
2,000
3,000
4,000
5,000
6,000
7,000
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
1.2x 1.3x
0.9x
1.6x 1.4x
0.0x
0.2x
0.4x
0.6x
0.8x
1.0x
1.2x
1.4x
1.6x
1.8x
0
5,000
10,000
15,000
20,000
25,000
30,000
35,000
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
108
Valentin Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
Sana dinámica de crecimiento en ingresos. Las
ventas totales de Liverpool crecieron 9.3% A/A a
P$35,663m (+1.7% vs BNTe), como resultado de:
(1) un incremento de 9.1% en los ingresos de los
formatos Liverpool y Fábricas de Francia, gracias a
que un avance de 7.1% en las VMT compensó la
disminución de 3.2% en el PV, con motivo de la
conversión de FdF; (2) un crecimiento de 12.2% en
las VT de Suburbia (a UI +5.0%e); (3) un
incremento de 19.9% en el cobro de intereses,
derivado de mayores tasas activas y un aumento de
6.9% en la cartera; y (4) la contribución de P$164m
por concepto de servicios y otros, los cuales
compensaron una disminución de 4.6% en los
ingresos por arrendamiento, ante el ingreso
extraordinario de P$141m que se registró en el 2T18
cuando la compañía recibió el pago de las coberturas
de los seguros, tras los sismos de 2017.
Margen bruto estable. Como anticipábamos, la
rentabilidad bruta de la empresa permaneció estable
A/A en 40.1%, con lo que la utilidad bruta aumentó
interanualmente 9.4% a P$14,136m. Vale la pena
destacar al respecto, que a pesar de que los ingresos
por intereses incrementaron su proporción en el
consolidado gracias a su sólido desempeño, una
erosión de 40pb en el margen comercial contrarrestó
dicho beneficio. Dicha disminución en el margen por
la venta de mercancías se atribuye a una mayor
agresividad comercial con motivo de las temporadas
llevadas a cabo durante el periodo (día de las
madres, día del padre, hot sale), así como por el
efecto de la Semana Santa.
El EBITDA creció 16.5%, impulsado por la NIIF
16. Alineado a nuestras expectativas, Liverpool
reportó un aumento en su flujo de operación de
16.5% A/A para ubicarlo en P$5,674m en el 2T19
(+2.0% vs BNTe). De esta manera, como
esperábamos, el margen respectivo se expandió
100pb a 15.9%. No obstante lo anterior, vale la pena
mencionar que ello se debió al efecto de la adopción
de la NIIF 16, toda vez que en una base comparable,
el margen EBITDA habría registrado un retroceso de
30pb A/A.
Dicha presión en la rentabilidad de la compañía se
explicaría por un aumento de 10.8% en los gastos,
ante mayores reservas de cartera vencida
-primordialmente para las tarjetas de crédito
Suburbia-, los aumentos en el precio de la energía
eléctrica, mayores pagos de salarios y las inversiones
en la apertura de nuevos almacenes.
Un mejor desempeño de lo estimado a nivel neto.
El beneficio neto de la compañía se incrementó
12.0% A/A a P$3,038m, superando así nuestra
proyección de observar un desempeño estable,
debido a que un mayor beneficio en Grupo
Unicomer (+62.4% A/A) y una menor tasa efectiva
de impuestos (25.2% vs 27.8% anterior),
compensaron el efecto de un aumento en el RIF de
54.5% A/A derivado de los cambios contables,
primordialmente.
Disminuyó el apalancamiento. La razón de Deuda
Neta a EBITDA de Liverpool bajó a 1.4x desde 1.6x
en el 1T19, gracias a que el flujo de operación
U12M se incrementó, mientras que la caja aumentó
secuencialmente P$1,421m, en tanto que la deuda
con costo permaneció prácticamente estable T/T
(-P$371m).
Revisamos nuestros estimados. Hemos ajustado
nuestro modelo de proyecciones reflejando los
efectos de la NIIF 16. Asimismo hemos incorporado
los nuevos estimados de crecimiento económico de
nuestra área de Análisis Económico, así como las
trayectorias más recientes para el tipo de cambio y
tasas de nuestra área de Estrategia.
Estimados
2019
(actual) 2019
(anterior) Δ%
2020 (actual)
2020 (anterior)
Δ%
VMT* 4.9% 5.7% -0.8% 5.5% 6.1% -0.6%
Ventas+ 146,335 148,824 -1.7% 156,282 161,133 -3.0%
EBITDA+ 23,762 22,846 +4.0% 25,733 25,052 +2.7%
Margen* 16.2% 15.4% +0.8% 16.5% 15.5% +1.0%
Utilidad neta+ 12,382 13,383 -7.4% 12,792 15,301 -16.4%
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Valentin Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
Recortamos nuestro PO2019. Asumimos una
postura más conservadora en nuestro modelo de
valuación por flujos descontados (DCF). De esta
manera, recortamos nuestro PO2019 a P$120.00
desde P$151.00, el cual implica un múltiplo
FV/EBITDA 2019E de 8.3x, equivalente a un
descuento cercano al 25% frente al promedio de 3
años del múltiplo forward (11.0x), reflejo de la
incertidumbre local y una menor confianza por parte
de los inversionistas hacia el mercado accionario
mexicano en general. Vale la pena mencionar que
aun cuando consideramos que la valuación actual
luce muy atractiva (6.8x FV/EBITDA 2019E), ante
la falta de catalizadores claros, por el momento
reiteramos nuestra recomendación de MANTENER.
2019e 2020e 2021e 2020e 2023e 2024e
(+) EBITDA 23,762 25,733 26,377 27,036 27,712 28,405
(-) Impuestos (4,202) (4,720) (5,275) (5,407) (5,542) (5,681)
(-) Capital de Trabajo (4,073) (4,793) (5,275) (5,407) (5,542) (5,681)
(-) Inversión en Activo Fijo (11,300) (11,865) (8,000) (8,400) (8,820) (9,261)
(=) Flujo Efectivo 4,188 4,355 7,826 7,822 7,807 7,782
(+) Perpetuidad 0 0 0 0 0 284,048
(=) Flujo Total 4,188 4,355 7,826 7,822 7,807 291,830
YE19
Tasa Libre de riesgo (RF) 7.8% (+) Valor presente de los Flujos 26,043
Riesgo Mercado (RM) 5.5% (+) Valor presente Perpetuidad 171,710
Beta 0.93 = Valor empresa 197,753
CAPM 12.92% (-) Deuda Neta (36,869)
(-) Interés minoritario (244)
Costo de la Deuda 5.2% (+) Otras Inversiones
Tasa impuestos 30.0% (=) Valor del Capital 160,640
Costo Deuda Neto 3.6% Acciones en circulación 1,342
Deuda / Capitalización 25.1% Precio Objetivo P$ 119.68
WACC 10.6%
Múltiplo de salida FV/EBITDA 10.0x
Fuente: Banorte
MODELO DE FLUJOS DESCONTADOS
110
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2017 2018 2019E 2020E 2017 2018 2019E 2020E
Ingresos 17,238 19,535 21,448 22,889 FV/EBITDA 9.3x 7.4x 7.0x 6.4x
Utilidad Operativ a 5,244 6,207 6,571 7,076 P/U 18.1x 14.9x 14.6x 14.0x
EBITDA 7,643 9,446 10,498 11,256 P/VL 2.8x 2.5x 2.2x 1.9x
Margen EBITDA 44.3% 48.4% 48.9% 49.2%
Utilidad Neta 3,806 4,601 4,694 4,904 ROE 15.5% 16.9% 15.3% 14.0%
Margen Neto 22.1% 23.6% 21.9% 21.4% ROA 10.6% 11.7% 10.3% 9.7%
EBITDA/ intereses 22.2x 23.1x 26.3x 28.3x
Activ o Total 35,978 39,408 45,776 50,735 Deuda Neta/EBITDA 0.1x 0.1x 0.3x 0.2x
Disponible 3,168 3,331 3,768 5,260 Deuda/Capital 0.2x 0.1x 0.2x 0.2x
Pasiv o Total 10,198 10,758 13,024 13,284
Deuda 4,059 3,903 7,148 7,187
Capital 25,781 28,650 32,752 37,450
Fuente: Banorte
MEGA Reporte Trimestral
Concentrándose en suscriptores de mayor valor
Resultados al 2T19 en línea con lo esperado. Megacable continua
aplicando estrategias de comercialización para fortalecer la base de
suscriptores y mitigar el impacto de la desaceleración económica
Megacable contrató un crédito puente para financiar la adquisición
de infraestructura y suscriptores del mercado masivo de Axtel. A
pesar del aumento en deuda, la estructura financiera es sólida
Ante la incertidumbre local y menor confianza de los inversionistas
hacia el mercado accionario mexicano en general, ajustamos nuestro
PO 2019 a P$94 equivalente a un múltiplo de 8.2x FV/EBITDA 2019e
Mayor ARPU al concentrar sus esfuerzos en segmentos más rentables. Los
resultados de Megacable al 2T19 estuvieron en línea con nuestras expectativas y
muestran una ligera desaceleración en el crecimiento de la base de suscriptores,
especialmente en el servicio de video. No obstante, un mayor ingreso promedio
por suscriptor único (ARPU) compensó este efecto. En el trimestre, Megacable
concretó la adquisición del negocio residencial de fibra óptica de Axtel en cinco
ciudades donde la compañía ya tenía operaciones lo que representó 50 mil
clientes adicionales. Por otro lado, el segmento empresarial aumentó su
contribución a los ingresos consolidados de 18.2% a 19.7%. En este trimestre,
Megacable reportó ingresos de P$5,424m y un EBITDA de P$2,691m siendo
incrementos anuales de 10% y 8.8%, respectivamente. La empresa reportó un
margen de EBITDA de 49.6% siendo una caída de 50pb debido a mayores
gastos de programación, personal técnico y publicidad. El cambio contable
(NIIF 16) en combinación con una pérdida cambiaria elevaron los gastos
financieros. El beneficio neto retrocedió 3.3% a P$1,275m debido a una mayor
depreciación y el cambio en estándares contables. La razón de DN/EBITDA se
elevó a 0.5x vs 0.1x en 2T18.
www.banorte.com @analisis_fundam
Manuel Jiménez Director Análisis Bursátil [email protected]
COMPRA Precio Actual $79.88 PO 2019 $94.00 Dividendo 2019e 0 Dividendo (%) 0% Rendimiento Potencial 17.7% Máx – Mín 12m (P$) 99.72 – 79.32 Valor de Mercado (US$m) 3,606 Acciones circulación (m) 860 Flotante 48% Operatividad Diaria (P$ m) 88 Múltiplos 12M FV/EBITDA 7.6x P/U 15.0x
Rendimiento relativo al IPC 12 meses
-30%
-25%
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
jul-18 oct-18 ene-19 abr-19
MEXBOL MEGACPO
22 de julio 2019
111
Manuel Jiménez (55) 5268 1671 [email protected]
MEGA – Resultados 2T19 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones
Concepto 2T18 2T19 Var % 2T19e Var % vs
Estim.
Ventas 4,932 5,424 10.0% 5,355 1.3%
Utilidad de Operación 1,684 1,720 2.1% 1,801 -4.5%
Ebitda 2,474 2,691 8.8% 2,656 1.3%
Utilidad Neta 1,319 1,275 -3.3% 1,313 -2.9%
Márgenes
Margen Operativo 34.1% 31.7% -2.4pp 33.6% -1.9pp
Margen Ebitda 50.2% 49.6% -0.5pp 49.6% 0.0pp
Margen Neto 26.7% 23.5% -3.2pp 24.5% -1.0pp
UPA $1.54 $1.48 -3.5% $1.53 -2.9%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2018 2019 2019 Variación Variación
Trimestre 2 1 2 % A/A % T/T
Ventas Netas 4,932 5,150 5,424 10.0% 5.3%
Costo de Ventas 1,226 1,334 1,414 15.4% 6.0%
Utilidad Bruta 3,706 3,816 4,010 8.2% 5.1%
Gastos Generales 2,024 2,221 2,293 13.3% 3.3%
Utilidad de Operación 1,684 1,597 1,720 2.1% 7.7%
Margen Operativo 34.1% 31.0% 31.7% (2.4pp) 0.7pp
Depreciacion Operativa 792 955 974 23.0% 2.0%
EBITDA 2,474 2,550 2,691 8.8% 5.5%
Margen EBITDA 50.2% 49.5% 49.6% (0.5pp) 0.1pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto 43 (26) (53) N.A. 102.3%
Intereses Pagados 112 103 172 54.0% 66.6%
Intereses Ganados 96 85 129 34.8% 51.2%
Otros Productos (Gastos) Financieros N.A. N.A.
Utilidad (Pérdida) en Cambios 59 (8) (10) N.A. 21.2%
Part. Subsidiarias no Consolidadas N.A. N.A.
Utilidad antes de Impuestos 1,727 1,571 1,667 -3.5% 6.1%
Provisión para Impuestos 374 346 367 -2.0% 6.1%
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 1,353 1,225 1,301 -3.9% 6.1%
Participación Minoritaria 34 45 26 -24.4% -41.9%
Utilidad Neta Mayoritaria 1,319 1,181 1,275 -3.3% 7.9%
Margen Neto 26.7% 22.9% 23.5% (3.2pp) 0.6pp
UPA 1.536 1.372 1.482 -3.5% 8.0%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 5,464 6,731 5,841 6.9% -13.2%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 2,986 3,850 2,568 -14.0% -33.3%
Activos No Circulantes 32,239 34,135 36,002 11.7% 5.5%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 25,528 27,531 28,993 13.6% 5.3%
Activos Intangibles (Neto) 336 616 856 154.5% 39.0%
Activo Total 37,704 40,866 41,843 11.0% 2.4%
Pasivo Circulante 3,947 7,912 9,844 149.4% 24.4%
Deuda de Corto Plazo 135 3,854 6,714 >500% 74.2%
Proveedores 3,812 4,058 3,131 -17.9% -22.9%
Pasivo a Largo Plazo 6,575 3,159 2,918 -55.6% -7.7%
Deuda de Largo Plazo 3,860 336 392 -89.8% 16.7%
Pasivo Total 10,523 11,072 12,762 21.3% 15.3%
Capital Contable 27,181 29,795 29,080 7.0% -2.4%
Participación Minoritaria 1,615 1,312 1,226 -24.1% -6.6%
Capital Contable Mayoritario 25,566 28,482 27,855 9.0% -2.2%
Pasivo y Capital 37,704 40,866 41,843 11.0% 2.4%
Deuda Neta 1,009 4,190 4,538 349.8% 8.3%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujos de las operaciones 1,869 2,041 29 Flujos de actividades de inversión (1,965) (1,330) (1,923) Flujos de actividades de financiamiento (1,236) (178) 637 Efecto cambiario sobre el efectivo 90 (13) (25) Incremento (disminución) efectivo (1,242) 519 (1,282)
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Millones
Fuente: Banorte, BMV
50.2%
47.8%
45.1%
49.5% 49.6%
42%
43%
44%
45%
46%
47%
48%
49%
50%
51%
4,400
4,600
4,800
5,000
5,200
5,400
5,600
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Ventas Netas Margen EBITDA
16.4% 16.2%
16.6%
16.2% 16.5%
14%
15%
16%
17%
18%
0
200
400
600
800
1,000
1,200
1,400
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
0.1x 0.1x 0.1x
0.4x 0.5x
0.0x
0.1x
0.2x
0.3x
0.4x
0.5x
0
1,000
2,000
3,000
4,000
5,000
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
112
Manuel Jiménez (55) 5268 1671 [email protected]
En el segmento masivo, la base de Unidades
Generadoras de Ingreso (UGI) avanzó 8.4% A/A.
La compañía finalizó el periodo con una base de
8.23 millones de UGI lo que equivale a 171.6 mil
adiciones netas por debajo de nuestro estimado de
224 mil. La empresa mencionó que, al continuar la
desaceleración económica del país, se enfocó en
lograr una base de suscriptores más sana mediante
políticas restrictivas y estrategias comerciales
dirigidas a mercados específicos para aumentar su
contribución al ARPU. Con estas estrategias, la tasa
de desconexión del servicio de video y de internet
disminuyó 10pb secuencialmente mientras que en el
servicio de telefonía esta tasa se mantuvo estable.
Desglosando las UGI por tipo de servicio, la
empresa reportó las siguientes variaciones anuales:
+2.0% en video, +7.4% en internet y +22.4% en
telefonía. En el servicio de video, la plataforma
interactiva Xview –que fue lanzada en 2T17- registró
poco más de 117 mil adiciones para alcanzar los 621
mil suscriptores, lo que representa una penetración
de 19.3% de los suscriptores de video (vs 18.2% en
1T19), contribuyendo positivamente al ARPU del
segmento. Actualmente, el 83% de la base de
suscriptores es digital por lo que todavía existe una
amplia base de clientes potenciales para la
plataforma de Xview.
En el trimestre, el ARPU por suscriptor único
aumentó 6% a P$396.5 siendo la cifra más alta al
continuar aumentando la relación de UGI por
suscriptor derivado de la venta de paquetes triple
play y la contribución de servicios adicionales –entre
ellos Xview.
En esta ocasión, Ho1a fue el negocio con la mayor
tasa de crecimiento en el segmento corporativo.
En este segmento, Megacable reportó ingresos por
P$1,070m representando un incremento del 19.4%
vs 2T18. Ho1a fue el negocio con mayor avance
anual en ingresos +34.4%, seguido por Metrocarrier
+19.8%, PCTV +19.4% y MCM +10%.
Rentabilidad operativa fue presionada por
mayores gastos de programación. Megacable
reportó un margen de EBITDA de 49.6% siendo una
disminución de 60pb vs 2T18. Por su parte, las
operaciones de Cable registraron un margen de
51.8% -60pb vs 2T18 debido a mayores gastos de
programación, personal técnico y publicidad.
La deuda con costo aumentó 78% A/A por la
adquisición en el mercado masivo. Durante el
trimestre, Megacable contrató créditos puente por
P$2,900m con vencimiento en julio 2019 para
financiar la compra de infraestructura y suscriptores
a Axtel, incluyendo pago de impuestos. Al cierre del
2T19, Megacable tenía una deuda con costo de
P$7,106m y una deuda neta de P$4,538m +349.8%
vs 2T18. La compañía se encuentra en un proceso de
refinanciamiento de su deuda a corto plazo
(P$6,653m), incluyendo estos créditos.
Consideramos que la empresa no enfrentará
dificultades para lograr un refinanciamiento a tasas
competitivas debido a su sólida estructura financiera.
Al cierre del trimestre, la razón de DN/EBITDA se
ubicó en 0.5x vs 0.4x del 1T19 y 0.1x en el mismo
periodo del año anterior. Con base en nuestros
estimados, esta razón podría disminuir a 0.3x a
finales del 2019.
Aunque Megacable mantiene buenas perspectivas
ajustamos PO 2019 por incertidumbre local.
Incorporando los resultados del 2T19, la acción de
Megacable cotiza con un múltiplo de 7.6x
FV/EBITDA U12m lo que representa un descuento
de 20.3% frente a su promedio de 3 años y de 24.8%
con respecto al de 5 años. El ajuste en la valuación
de la acción, la atribuimos principalmente a una
menor confianza de los inversionistas hacia el
mercado accionario mexicano, derivado a una mayor
incertidumbre local y un menor claridad sobre el
crecimiento económico. En este contexto, revisamos
a la baja nuestro PO 2019 a P$94 lo que
representaría un múltiplo de 8.2x FV/EBITDA
2019e. Reiteramos nuestra recomendación de
COMPRA.
113
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2017 2018 2019E 2020E 2017 2018 2019E 2020E
Ingresos 5,828 7,198 7,910 8,965 FV/EBITDA 6.7x 6.2x 6.2x 5.2x
Utilidad Operativ a 708 935 912 1,217 P/U 21.6x 6.4x 11.9x 5.6x
EBITDA 1,106 1,397 1,424 1,597 P/VL 1.5x 1.7x 1.5x 1.2x
Margen EBITDA 19.0% 19.4% 18.0% 17.8%
Utilidad Neta 194 355 352 750 ROE 5.3% 11.2% 9.7% 16.9%
Margen Neto 3.3% 4.9% 4.4% 8.4% ROA 2.0% 3.5% 3.3% 6.4%
EBITDA/ intereses 6.8x 8.1x 5.4x 9.8x
Activ o Total 9,759 10,061 10,623 11,639 Deuda Neta/EBITDA 2.1x 2.6x 2.6x 2.0x
Disponible 1,900 700 660 1,112 Deuda/Capital 1.1x 1.4x 1.2x 1.0x
Pasiv o Total 6,079 6,891 7,003 7,215
Deuda 4,210 4,352 4,414 4,268
Capital 3,681 3,170 3,620 4,424
Fuente: Banorte
MEXCHEM Reporte Trimestral
Un trimestre débil, alineado a lo esperado
Los resultados del 2T19 de Mexchem fueron débiles, alineados a lo
esperado, aunque con mejoras secuenciales en Vinyl y Fluent. Los
ingresos cayeron 6.6% A/A y el EBITDA se contrajo en 12.2% A/A
Vinyl siguió afectado por las condiciones adversas en el PVC y sosa
cáustica, pero es positivo observar mejoras secuenciales. En Fluent
destaca la mejor rentabilidad gracias al sólido desempeño en Datacom
Bajamos PO2019 a P$50.00 (FV/EBITDA 2019e de 7.1x vs 6.7x actual),
siendo más conservadores, dada la incertidumbre y el bajo apetito por
activos de riesgo a nivel local que prevalece. Reiteramos COMPRA
Débil trimestre, pero con mejoras secuenciales, en línea con nuestros
estimados. Los resultados de Mexchem del 2T19 fueron débiles, pero alineados
a lo esperado. Las ventas se redujeron en 6.6% A/A a US$1,839m, mientras que
el EBITDA cayó 12.2% A/A al alcanzar los US$372m. Es importante
mencionar que la implementación de las normas NIIF 16 sobre arrendamientos
tuvo un impacto positivo en el EBITDA por alrededor de US$19m, por lo que si
excluimos este efecto, en una base comparable, el EBITDA hubiese sido de
US$353m, representando una disminución del 17.0% A/A. Con los resultados,
el margen EBITDA disminuyó 1.3pp a 20.2%, presionado principalmente por la
menor rentabilidad en las operaciones de Vinyl y en Flúor. En Vinyl, a pesar de
que continúan las condiciones adversas en los mercados del PVC y sosa
cáustica, se observan mejoras secuenciales, esperando éstas continúen en lo que
resta del año. Fluent, por su parte, mantiene una tendencia de recuperación en
rentabilidad, apoyada por el buen desempeño en Datacom, ante una mejor
mezcla de productos y mayores ingresos en Netafim. En contraparte, Flúor se
vio afectado por las importaciones ilegales de gases refrigerantes hacia la UE.
Marissa Garza Subdirector Financiero/Minería/Químico [email protected]
COMPRA Precio Actual P$30.90
PO2016 P$39.50
Dividendo (%) 0.0%
Rendimiento Potencial 27.8%
Máximo – Mínimo 12m 36.58-28.56
Valor de Mercado (US$m) 8,390.7
Acciones circulación (m) 5,142
Flotante 54.5%
Operatividad Diaria (P$m) 234.6
Múltiplos 12M
FV/EBITDA 7.6x
P/U 42.4x
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-25%
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
oct-15 ene-16 abr-16 jul-16
MEXBOL ALFAA
24 de julio 2019
www.banorte.com @analisis_fundam
Marissa Garza Subdirector Financiero/Minería/Químico [email protected]
COMPRA Precio Actual P$38.19
PO2019 P$50.00
Dividendo 2019 P$0.40
Dividendo (%) 1.0%
Rendimiento Potencial 32.0%
Máximo – Mínimo 12m 67.79-37.52
Valor de Mercado (US$m) 4,206.7
Acciones circulación (m) 2,100
Flotante 58.5%
Operatividad Diaria (P$m) 128.9
Múltiplos 12M
FV/EBITDA 6.7x
P/U 17.0x
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-50%
-40%
-30%
-20%
-10%
0%
10%
jul-18 oct-18 ene-19 abr-19 jul-19
MEXBOL MEXCHEM*
114
Marissa Garza (55) 1670 1719 [email protected]
MEXCHEM – Resultados 2T19 Cifras nominales en millones de dólares
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones de dólares
Concepto 2T18 2T19 Var % 2T19e Var % vs
Estim.
Ventas 1,968 1,839 -6.6% 1,943 -5.4%
Utilidad de Operación 317 237 -25.3% 283 -16.4%
Ebitda 423 372 -12.2% 383 -2.9%
Utilidad Neta 162 84 -47.9% 80 5.3%
Márgenes
Margen Operativo 16.1% 12.9% -3.2pp 14.6% -1.7pp
Margen Ebitda 21.5% 20.2% -1.3pp 19.7% 0.5pp
Margen Neto 8.2% 2.7% -5.5pp 4.1% -1.4pp
UPA $0.077 $0.040 -47.9% $0.038 5.3%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2018 2019 2019 Variación Variación
Trimestre 2 1 2 % A/A % T/T
Ventas Netas 1,967.9 1,765.6 1,838.9 -6.6% 4.2%
Costo de Ventas 1,393.3 1,296.8 1,324.5 -4.9% 2.1%
Utilidad Bruta 574.7 468.8 514.5 -10.5% 9.7%
Gastos Generales 257.9 282.5 277.9 7.8% -1.6%
Utilidad de Operación 316.8 186.3 236.5 -25.3% 26.9%
Margen Operativo 16.1% 10.6% 12.9% (3.2pp) 2.3pp
Depreciación Operativa 106.5 131.8 135.3 27.1% 2.6%
EBITDA 423.3 318.1 371.8 -12.2% 16.9%
Margen EBITDA 21.5% 18.0% 20.2% (1.3pp) 2.2pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (55.6) (71.8) (78.6) 41.2% 9.3%
Intereses Pagados 52.1 60.6 64.3 23.5% 6.1%
Intereses Ganados 3.3 3.4 3.4 0.9% -0.5%
Otros Productos (Gastos) Financieros 8.8 (12.0) (14.0) N.A. 16.6%
Utilidad (Pérdida) en Cambios (15.7) (2.6) (3.7) -76.8% 38.1%
Part. Subsidiarias no Consolidadas 1.3 1.4 2.0 56.6% 41.6%
Utilidad antes de Impuestos 262.5 115.9 160.0 -39.0% 38.1%
Provisión para Impuestos 76.4 38.5 47.0 -38.5% 22.1%
Operaciones Discontinuadas 20.1 (0.2) (0.3) N.A. 11.3%
Utilidad Neta Consolidada 206.1 77.4 113.0 -45.2% 46.0%
Participación Minoritaria 44.3 29.3 28.8 -35.1% -1.8%
Utilidad Neta Mayoritaria 161.9 48.2 84.3 -47.9% 75.0%
Margen Neto 8.2% 2.7% 4.6% (3.6pp) 1.9pp
UPA 0.077 0.023 0.040 -47.9% 75.0%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 3,453.2 3,066.4 3,185.4 -7.8% 3.9%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 905.1 588.7 591.5 -34.6% 0.5%
Activos No Circulantes 6,952.7 7,289.4 7,220.0 3.8% -1.0%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 3,530.8 3,457.8 3,416.1 -3.3% -1.2%
Activos Intangibles (Neto) 1,193.7 1,819.5 1,800.8 50.9% -1.0%
Activo Total 10,405.8 10,355.8 10,405.4 0.0% 0.5%
Pasivo Circulante 2,675.6 2,744.0 2,762.4 3.2% 0.7%
Deuda de Corto Plazo 1,066.0 1,058.5 1,142.7 7.2% 8.0%
Proveedores 1,527.6 1,551.9 1,499.1 -1.9% -3.4%
Pasivo a Largo Plazo 4,110.3 4,384.2 4,332.5 5.4% -1.2%
Deuda de Largo Plazo 3,444.6 3,507.7 3,458.9 0.4% -1.4%
Pasivo Total 6,785.9 7,128.2 7,094.9 4.6% -0.5%
Capital Contable 3,619.9 3,227.6 3,310.5 -8.5% 2.6%
Participación Minoritaria 921.0 751.9 742.1 -19.4% -1.3%
Capital Contable Mayoritario 2,699.0 2,475.7 2,568.3 -4.8% 3.7%
Pasivo y Capital 10,405.8 10,355.8 10,405.4 0.0% 0.5%
Deuda Neta 3,605.5 3,977.5 4,010.2 11.2% 0.8%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos Flujos generado en la Operación 690.5 150.4 429.7
Flujo Neto de Actividades de Inversión (1,544.6) (50.2) (100.9) Flujo neto de actividades de
financiamiento (48.9) (174.7) (341.6) Incremento (disminución) efectivo (1,035.1) (128.7) (119.2)
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones de dólares
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Cifras en millones de dólares
Fuente: Banorte, BMV
21.5% 21.0%
15.9%
18.0% 20.2%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
1,500
1,550
1,600
1,650
1,700
1,750
1,800
1,850
1,900
1,950
2,000
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Ventas Netas Margen EBITDA
11.7% 12.9%
14.7%
13.1%
9.6%
0.0%
2.0%
4.0%
6.0%
8.0%
10.0%
12.0%
14.0%
16.0%
0
20
40
60
80
100
120
140
160
180
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
2.7x
2.5x 2.6x
2.9x 3.0x
2.2x
2.3x
2.4x
2.5x
2.6x
2.7x
2.8x
2.9x
3.0x
3.1x
3,300
3,400
3,500
3,600
3,700
3,800
3,900
4,000
4,100
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
115
Marissa Garza (55) 1670 1719 [email protected]
Detalles del Reporte por División
Cadena de Vinyl con mejoras secuenciales. Este
trimestre, los resultados de esta cadena de negocio
siguieron afectados por condiciones adversas en los
mercados del PVC y sosa cáustica, este último ante
el excedente en la oferta en Norteamérica, que ha
afectado los precios globales, y paros programados y
no programados en EE.UU. y Alemania,
respectivamente. Derivado de lo anterior, las ventas
cayeron 2.8% A/A y el EBITDA disminuyó 29.1%
A/A. Con ello el margen EBITDA se contrajo en
6.1pp a 16.5%. A pesar de lo anterior, se observa
una recuperación secuencial en rentabilidad de 70pb,
esperando que en la segunda mitad del año continúe
mejorando, aunque será difícil lograr que se
recuperen a los niveles observados en 2018 (22.6%).
Vinyl aportó este trimestre el 34.6% a los ingresos y
el 28.2% al EBITDA consolidado.
Cadena Vinyl (US$ millones)
2T18 Margen 1T19 Margen 2T19 Margen % A/A % T/T % T/T
Ingresos
654 100.0%
595 100.0%
636 100.0% -2.8% 6.9%
EBITDA
148 22.6%
94 15.8%
105 16.5% -29.1% 11.7%
EBITDA*
138 21.1%
87 14.6%
97 15.3% -29.7% 11.5%
Fuente: Mexchem
* excluye efectos de NIIF 16
Cadena de Flúor afectada por la importación y
venta ilegal de gases refrigerantes en la UE. Este
trimestre las ventas cayeron 11.3% A/A a US$204m,
mientras que el EBITDA se contrajo en mayor
proporción, un 27.0% A/A a US$73m, con lo que el
margen respectivo disminuyó 7.7pp a 35.8%. Lo
anterior se dio ante las crecientes importaciones y
venta ilegal de gases refrigerantes en la Unión
Europea (UE), infringiendo las regulaciones de
gas-F, y que afectaron sensiblemente los precios y
volúmenes en el negocio de downstream. Aunque
actualmente tanto la industria como el gobierno
están trabajando para mitigar y eliminar estos
productos ilegales, tomará algo de tiempo el que se
vean reflejados en mejores resultados hacia adelante.
Se espera que el desempeño en upstream logre
mitigar este impacto. Flúor aporta el 11.1% a los
ingresos y el 19.6% al EBITDA consolidado.
Cadena Flúor (US$ millones)
2T18 Margen 1T19 Margen 2T19 Margen % A/A % T/T
Ingresos 230 100.0% 205 100.0% 204 100.0% -11.3% -0.5%
EBITDA 100 43.5% 84 41.0% 73 35.8% -27.0% -13.1%
Fuente: Mexchem
* excluye efectos de NIIF 16
Cadena de Fluent impulsada por buen
desempeño en Datacom. Este trimestre los ingresos
de esta cadena cayeron 4.8% A/A a US$1,089m ante
el débil desempeño en Europa, Fluent AMEA y
Fluent Latam, mitigado parcialmente con un buen
desempeño en Netafim. A pesar de lo anterior, el
EBITDA logra aumentar 3.4% A/A a US$181m,
gracias a los sólidos resultados en Datacom, ante una
mejor mezcla de ventas y mejoras en los costos de
las materias primas, aunado a ingresos mayores a lo
esperado en Netafim. De esta forma, el margen
EBITDA crece 1.3pp A/A, pero sobretodo 3.9pp T/T
a 16.6%. Este segmento contribuyó este trimestre
con alrededor del 59.2% de los ingresos y 48.7% del
EBITDA consolidado.
Cadena Fluent (US$ millones)
2T18 Margen 1T19 Margen 2T19 Margen % A/A % T/T
Ingresos 1,144 100.0% 1,002 100.0% 1,089 100.0% -4.8% 8.7%
EBITDA 175 15.3% 127 12.7% 181 16.6% 3.4% 42.5%
EBITDA*
175 15.3%
118 11.8%
171 15.7% -2.3% 44.9%
Fuente: Mexchem
* excluye efectos de NIIF 16
Utilidad neta cae en línea con lo esperado. Por lo
que respecta a la utilidad neta, se registró una caída
del 47.9% A/A a US$84m, en línea con nuestro
estimado. Lo anterior se explica no solo por la
debilidad operativa, sino también ante mayores
gastos por intereses relacionados con los préstamos
para la adquisición de Netafim e intereses
financieros relacionados con la implementación de la
NIIF 16.
El balance se deteriora ligeramente. Por lo que
respecta a la estructura financiera de Mexchem, la
razón de deuda neta a EBITDA se deterioró
ligeramente desde 2.9x en el 1T19 a 3.0x en el 2T19.
La deuda neta de la compañía ascendió a
US$4,010.2m, marginalmente arriba de la registrada
el trimestre previo.
116
Marissa Garza (55) 1670 1719 [email protected]
Bajamos PO 2019 a P$50.00, pero reiteramos
nuestra recomendación de COMPRA. A pesar de
la debilidad del trimestre, consideramos que los
niveles de valuación actuales, ya descuentan este
resultado y esperamos que tiendan a mejorar en la
segunda mitad del año. Al incorporar las cifras, el
múltiplo FV/EBITDA se encarece desde 6.2x a 6.7x.
No obstante, este nivel se encuentra muy por debajo
del promedio de empresas comparables de acuerdo
con el consenso de Bloomberg de 8.2x. Si bien la
compañía aún enfrenta retos importantes
particularmente en el segmento de Vinyl y ahora en
Flúor, ante las condiciones adversas que prevalecen,
consideramos que las medidas implementadas
deberán ayudar a mitigar el impacto de las
condiciones que están enfrentando. La compañía
mencionó que se mantiene enfocada en una
estrategia de valor en el largo plazo y se encuentra
comprometida en detonar el valor para sus
accionistas. Incluso se mantienen estudiando
alternativas estratégicas para su negocio de Vinyl. De
cualquier forma, ante la incertidumbre local que
prevalece y la menor confianza de los inversionistas,
hemos decido asumir una posición más
conservadora, bajando nuestras perspectivas de
crecimiento en el largo plazo y ajustando el múltiplo
que utilizamos para el valor terminal en nuestro
modelo de flujos descontados a 6.0x (previo 6.5x).
Con ello, bajamos nuestro PO 2019 desde P$64.00 a
P$50.00, que representaría múltiplo FV/EBITDA
2019e de 7.1x, ligeramente arriba del múltiplo actual
de 6.7x. La incertidumbre local ha afectado las
valuaciones de las empresas en general, pero aún
ante un escenario que podría parecer conservador, el
potencial de apreciación es atractivo, por lo cual
reiteramos nuestra recomendación de COMPRA.
Valuación. Nuestro precio objetivo ha sido
calculado a través de una tasa de descuento para los
flujos (WACC) del 9.42%, la cual asume un costo de
capital del 13.3%, a través de una tasa libre de riesgo
del 2.0% (estimado del bono EE.UU. a 10 años) más
un diferencial 10 años México vs EE.UU. de 585pb,
una beta de 1.0 y una prima por riesgo de mercado
del 5.5%. El costo promedio de la deuda es del
8.0%, y la razón de deuda/capitalización es del
50.4%. Estamos asumiendo un múltiplo
FV/EBITDA de 6.0x para el valor de la perpetuidad,
por debajo de la mediana de empresas comparables a
nivel mundial de 6.5x de acuerdo con el consenso de
Bloomberg. Hemos preferido ser conservadores en
nuestra valuación ante la incertidumbre local que
prevalece y la menor confianza de los inversionistas.
Modelo de Flujos Descontados Millones de dólares
Fuente: Estimados Banorte
2019e 2020e 2021e 2022e 2023e 2024e 2025e Perpet.
(+) EBITDA 1,424 1,597 1,637 1,678 1,720 1,763 1,807
(-) Capital de Trabajo (202) (465) (409) (420) (430) (441) (452)
(-) Inv ersión en Activ o Fijo (250) (250) (263) (276) (289) (304) (319)
(-) Impuestos (237) (345) (327) (336) (344) (353) (361)
(=) Flujo Efectiv o 735 538 638 647 657 666 675
(+) Perpetuidad 0 0 0 0 0 0 0 11,115
(=) Flujo del Negocio 735 538 638 647 657 666 675 11,115
YE19
Tasa Libre de riesgo (RF) 2.0% (+) Valor presente de los Flujos 2,795
Diferencial 10 años Mex ico v s EE.UU. 5.9% (+) Valor presente Perpetuidad 5,918
Riesgo Mercado (RM) 5.5% = Valor empresa 8,713 495.06
Beta 1.00 (+) Otras inv ersiones
CAPM 13.30% (-) Deuda Neta (3,754)
(-) Interés minoritario
Costo de la Deuda 8.00% (=) Valor del Capital 4,960 281.79
Tasa impuestos 30% Acciones en circulación 2,100
Costo Deuda Neto 5.60%
Precio Objetiv o US$ 2.36
Deuda / Capitalización 50.4% Precio Objetiv o P$ 50.30 2.36
WACC 9.42%
Terminal Value 6.0x Rendimiento 30.7%
117
Marissa Garza (55) 1670 1719 [email protected]
Valuación Relativa
Fuente: Bloomberg
EMISORA PRECIO
Valor
Mercado
(US$MM)
Valor
Empresa
(US$MM)
P/VL P/UP/U
2019E
P/U
2020EFV/EBITDA
FV/EBITDA
2019E
FV/EBITDA
2020E
DIVIDEND
YIELD
AMERICA
LYONDELLBASELL INDU-CL A USD 86.36 28,952 39,787 4.3x 8.3x 8.3x 7.1x 6.2x 6.3x 5.7x 4.9%
EASTMAN CHEMICAL CO USD 81.74 11,344 17,896 10.6x 9.7x 8.8x 8.2x 8.0x 7.7x 3.0%
BRASKEM SA-PREF A BRL 34.99 7,573 14,768 5.2x 9.8x 16.9x 11.3x 4.8x 6.2x 5.8x
ALPEK SA DE CV P$ 21.74 2,415 4,842 4.2x 9.0x 9.7x 4.2x 6.1x 6.4x
Promedio 12,571 19,323 4.8x 8.2x 11.0x 9.2x 5.9x 6.7x 6.4x 3.9%
Mediana 9,459 16,332 4.8x 9.1x 9.4x 9.3x 5.5x 6.3x 6.1x 3.9%
EUROPA & ASIA
BASF SE € 64.03 65,515 89,766 2.9x 16.6x 15.4x 13.4x 9.1x 9.5x 8.4x 5.0%
FORMOSA PLASTICS CORP TWD 101.00 20,687 18,905 1.7x 16.5x 14.0x 12.6x 18.8x 18.7x 17.2x 5.7%
NAN YA PLASTICS CORP TWD 71.40 18,220 18,986 1.5x 16.9x 15.7x 14.9x 14.7x 16.4x 16.0x 7.0%
FORMOSA CHEMICALS & FIBRE TWD 96.20 18,142 18,863 1.4x 15.7x 13.9x 14.0x 10.8x 12.4x 12.8x 6.4%
PETRONAS CHEMICALS GROUP BHD MYR 7.50 14,575 12,561 2.0x 12.7x 14.8x 13.1x 7.7x 8.5x 7.6x 4.3%
SOLVAY SA € 95.54 11,269 17,958 13.2x 11.4x 10.7x 8.0x 7.0x 6.6x 3.9%
MITSUBISHI CHEMICAL HOLDINGS JPY 746.10 10,392 32,039 6.6x 6.3x 6.8x 6.4x 7.4x 6.7x 6.4x
SUMITOMO CHEMICAL CO LTD JPY 497.00 7,608 16,218 1.2x 8.4x 8.0x 6.8x 5.6x 5.3x 4.4%
INDORAMA VENTURES PCL THB 40.25 7,311 12,091 2.2x 9.6x 10.1x 8.9x 8.2x 8.2x 7.5x 0.9%
SINOPEC SHANGHAI PETROCHE-A CNY 4.78 6,359 4,766 1.7x 12.6x 12.8x 12.6x 5.7x 6.0x
LANXESS AG € 57.46 5,598 7,413 5.0x 31.1x 14.3x 12.9x 8.0x 6.5x 6.2x 1.6%
MITSUI CHEMICALS INC JPY 2,557.00 4,835 9,125 1.0x 6.6x 7.2x 6.7x 6.9x 6.7x 6.3x 3.9%
SUMITOMO SEIKA CHEMICALS CO JPY 3,380.00 437 507 0.7x 77.1x 3.0%
Promedio 14,688 19,938 2.3x 19.6x 12.1x 11.2x 9.7x 9.3x 8.9x 4.2%
Mediana 10,392 16,218 1.7x 14.4x 13.4x 12.6x 8.0x 7.6x 7.1x 4.3%
GLOBAL Promedio 14,190 19,794 2.7x 16.7x 11.8x 10.7x 8.7x 8.7x 8.2x 4.2%
Mediana 10,392 16,218 1.9x 12.6x 12.1x 11.0x 8.0x 6.8x 6.5x 4.3%
MEXICHEM SAB DE CV Ps 38.19 4,207 8,574 11.0x 11.4x 10.1x 6.2x 6.1x 5.5x 4.0%
118
OMA Reporte Trimestral
Continúan los sólidos resultados en el 2T19
El reporte del 2T19 de Oma fue positivo, mostrando un sólido
crecimiento en EBITDA, alineado a nuestras expectativas. El
margen EBITDA Ajustado tuvo un buen avance de 3.3pp y se
ubicó en 73.9%
Sólido incremento en pasajeros en el 2T19 de 10.7% A/A y
mayores ingresos no aeronáuticos, reflejaron una mayor alza en
los ingresos operativos de 16.9% vs 2T18
Ajustamos nuestros estimados al alza y actualizamos nuestro
DCF. Derivado de lo anterior, subimos nuestro PO 2019E a
P$135.5 de P$124.8, pero cambiamos nuestra recomendación a
Mantener
Oma volvió a reportar resultados positivos en el 2T19, alineados a nuestros
estimados. Los pasajeros totales de Oma tuvieron un buen crecimiento de
10.7% A/A, lo cual impulsó a los ingresos aeronáuticos que, junto con el avance
de los no aeronáuticos, reflejaron una mayor alza en los ingresos operativos de
16.9%. Asimismo, la utilidad de operación, el EBITDA Ajustada y la utilidad
neta mayoritaria aumentaron 22.9%, 22.4% y 20.5%, respectivamente.
Destacamos las eficiencias operativas que llevaron a un sólido incremento en su
rentabilidad -excluyendo los rubros de construcción y la provisión de
mantenimiento mayor.
Subimos nuestro PO 2019E a P$135.5 de P$128.4 tras ajustar al alza las
estimaciones para 2019 y al actualizar nuestro DCF. El PO representa un
múltiplo FV/EBITDA Ajustado 2019E de 10.0x, por arriba del actual, pero
similar al promedio de 2 años (10.1x). El rendimiento potencial es de 12.3%,
por lo que recomendamos Mantener. Estimamos para 2019 un crecimiento en
pasajeros de 6.7%, en ingresos operativos de 12.5% y en EBITDA Ajustada de
16.7%, con un margen de 72.6%.
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2017 2018 2019E 2020E 2017 2018 2019E 2020E
Ingresos 7,133 7,907 8,304 8,554 FV/EBITDA Aj. 13.0x 10.4x 8.9x 8.0x
Utilidad Operativ a 3,239 4,133 4,878 5,254 P/U 22.3x 16.6x 14.6x 13.5x
EBITDA Ajustado 3,829 4,733 5,524 5,959 P/VL 6.7x 5.7x 5.1x 4.2x
Mg. EBITDA Aj. 66.0% 70.0% 72.6% 72.3%
Utilidad Neta May . 2,128 2,852 3,249 3,512 ROE 32.2% 37.6% 36.6% 34.1%
Margen Neto 29.8% 36.1% 39.1% 41.1% ROA 15.6% 19.2% 19.8% 19.6%
EBITDA Aj. / Intereses 17.0x 36.0x 30.2x 30.1x
Activ o Total 14,201 15,568 16,726 18,599 Deuda Neta/ EBITDA Aj. 0.6x 0.3x 0.3x 0.0x
Disponible 2,333 2,959 3,264 4,573 Deuda/ Capital 0.6x 0.5x 0.5x 0.4x
Pasiv o Total 6,971 7,056 7,340 7,381
Deuda 4,633 4,585 4,562 4,562
Capital 7,229 8,512 9,385 11,219
Fuente: Banorte / EBITDA Ajustado no considera los ingresos y costos de construcción, ni la provisión de mantenimiento por no tener impacto en flujo.
M g. EBITDA Ajustado = EBITDA Ajustado / Suma de ingresos aeronáuticos y no aeronáuticos.
www.banorte.com @analisis_fundam
José Espitia Subdirector Aerolíneas/Aeropuertos/Cemento/ Fibras/Infraestructura [email protected]
MANTENER Precio Actual $120.61 PO 2019 $135.50 Dividendo 2019 P$4.1 Dividendo (%) 3.4% Rendimiento Potencial 12.3% Precio ADS US$50.74 PO2019 ADS US$56.66 Acciones por ADS 8 Máx – Mín 12m (P$) 135.99 – 84.86 Valor de Mercado (US$m) 2,489.50 Acciones circulación (m) 393.45 Flotante 85.5% Operatividad Diaria (P$ m) 106.1 Múltiplos 12m FV/EBITDA Ajustado 9.6x P/U 15.1x
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-30%
-20%
-10%
0%
10%
20%
30%
jul-18 oct-18 ene-19 abr-19 jul-19
MEXBOL OMAB
24 de julio 2019
119
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Oma – Resultados 2T19 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Ajustado Cifras en millones
Concepto 2T18 2T19 Var % 2T19e Var % vs
Estim.
Ventas 1,987 2,167 9.0% 2,146 1.0%
Utilidad de Operación 1,038 1,276 22.9% 1,227 4.0%
Ebitda 1,178 1,441 22.4% 1,407 2.4%
Utilidad Neta 705 849 20.5% 834 1.8%
Márgenes
Margen Operativo 52.2% 58.9% 6.7pp 57.2% 1.7pp
Margen Ebitda 70.5% 73.9% 3.3pp 72.0% 1.9pp
Margen Neto 35.5% 39.2% 3.7pp 38.9% 0.3pp
UPA $1.79 $2.16 20.5% $2.12 1.8%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2018 2019 2019 Variación Variación
Trimestre 2 1 2 % A/A % T/T
Ventas Netas 1,987.5 1,941.7 2,166.9 9.0% 11.6%
Costo de Ventas 829.5 687.2
Utilidad Bruta 1,158.0 1,254.5 2,166.9 87.1% 72.7%
Gastos Generales 119.7 126.6 890.5 >500% >500%
Utilidad de Operación 1,038.2 1,127.9 1,276.4 22.9% 13.2%
Margen Operativo 52.2% 58.1% 58.9% 6.7pp 0.8pp
Depreciación Operativa 86.0 100.1 104.3 21.3% 4.2%
EBITDA 1,124.3 1,228.0 1,380.7 22.8% 12.4%
Margen EBITDA 56.6% 63.2% 63.7% 7.2pp 0.5pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto 1,177.5 1,269.6 1,441.2 22.4% 13.5%
Intereses Pagados 70.5% 72.6% 73.9% 3.3pp 1.3pp
Intereses Ganados 2.3 (44.3) (57.4) N.A. 29.6%
Otros Productos (Gastos) Financieros 77.7 88.4 86.9 11.8% -1.7%
Utilidad (Pérdida) en Cambios 37.3 54.9 43.9 17.9% -19.9%
Part. Subsidiarias no Consolidadas 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad antes de Impuestos 42.7 (10.7) (14.4) N.A. 34.3%
Provisión para Impuestos 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Operaciones Discontinuadas 1,040.5 1,083.6 1,219.1 17.2% 12.5%
Utilidad Neta Consolidada 331.1 323.2 370.8 12.0% 14.7%
Participación Minoritaria 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad Neta Mayoritaria 709.4 760.5 848.2 19.6% 11.5%
Margen Neto 4.8 3.9 (0.6) N.A. N.A.
UPA 704.7 756.6 848.9 20.5% 12.2%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 2,760.0 4,748.4 3,757.2 36.1% -20.9%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 1,623.7 3,821.0 2,608.0 60.6% -31.7%
Activos No Circulantes 11,286.8 11,939.4 12,077.6 7.0% 1.2%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 2,683.9 2,665.3 2,642.7 -1.5% -0.8%
Activos Intangibles (Neto) 8,212.3 8,697.6 8,849.8 7.8% 1.7%
Activo Total 14,046.9 16,687.8 15,834.8 12.7% -5.1%
Pasivo Circulante 1,218.2 1,412.3 1,264.2 3.8% -10.5%
Deuda de Corto Plazo 46.5 37.8 35.9 -22.8% -5.1%
Proveedores 411.7 420.6 375.5 -8.8% -10.7%
Pasivo a Largo Plazo 5,878.6 6,003.0 6,048.6 2.9% 0.8%
Deuda de Largo Plazo 4,563.5 4,533.5 4,525.9 -0.8% -0.2%
Pasivo Total 7,096.7 7,415.4 7,312.8 3.0% -1.4%
Capital Contable 6,950.1 9,272.4 8,522.0 22.6% -8.1%
Participación Minoritaria 165.9 168.6 168.0 1.3% -0.4%
Capital Contable Mayoritario 6,784.2 9,103.8 8,354.0 23.1% -8.2%
Pasivo y Capital 14,046.9 16,687.8 15,834.8 12.7% -5.1%
Deuda Neta 2,986.2 750.3 1,953.9 -34.6% 160.4%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujos de efectivo netos procedentes (utilizados en) operaciones
831.3 1,097.0 615.7
Flujos de actividades de inversión (263.1) (130.2) (116.9) Flujos de actividades de financiamiento (1,664.6) (90.2) (1,702.0) Efectos de la variación con la tasa de cambio
54.5 (14.5) (9.7)
Incremento (disminución) efectivo (1,041.9) 862.1 (1,213.0)
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Ajustada Cifras en millones
Fuente: Banorte, BMV El EBITDA Ajustado no considera los ingresos y costos de construcción, así como la provisión de mantenimiento por no tener impacto en flujo. Mg. EBITDA Ajustado = EBITDA Ajustado / Suma de ingresos aeronáuticos y no aeronáuticos.
70.5%
71.4%
69.9%
72.6%
73.9%
67.0%
68.0%
69.0%
70.0%
71.0%
72.0%
73.0%
74.0%
75.0%
1,800
1,850
1,900
1,950
2,000
2,050
2,100
2,150
2,200
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Ventas Netas Margen EBITDA Ajustada
37.0%
35.4%
34.2%
33.0%
37.6%
30.0%
31.0%
32.0%
33.0%
34.0%
35.0%
36.0%
37.0%
38.0%
0
100
200
300
400
500
600
700
800
900
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
0.7x
0.5x
0.3x
0.2x
0.4x
0.0x
0.1x
0.2x
0.3x
0.4x
0.5x
0.6x
0.7x
0.8x
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
3,000
3,500
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA Ajustada
120
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
El sólido crecimiento en pasajeros totales de
10.7% A/A, junto con el avance en el ingreso
por pasajero (+6.2%) y el fortalecimiento de las
actividades de diversificación, resultaron en un
aumento en los ingresos operativos de 16.9%.
En el 2T19, Oma presentó un sólido crecimiento
en el tráfico total de pasajeros de 10.7% (vs.
2T18); los pasajeros nacionales (89.1% del total en
el trimestre) aumentaron 10.5% y los
internacionales subieron 11.7%. Dicho
comportamiento es resultado de las acciones
realizadas por diversas aerolíneas para abrir rutas,
aumentar frecuencias y expandir su flota
–aerolíneas de bajo costo buscan ganar un mercado
potencial al competir con líneas de autobuses de
primera clase, que podríamos esperar continúe
hacia adelante. En el neto se tuvieron 10 rutas más
en el trimestre y la oferta de asientos se incrementó
en 8.2%.
Los ingresos aeronáuticos presentaron un
crecimiento de 17.9% A/A y los no aeronáuticos de
13.7%, mientras que los de servicios de construcción
disminuyeron 32.2%. La suma de los ingresos
aeronáuticos y no aeronáuticos tuvo un incremento
de 16.9%, ubicándose en P$1,951m (-0.2% vs
nuestro estimado). De lo anterior, observamos que el
ingreso por pasajero, que es la suma de ingresos
aeronáuticos y no aeronáuticos (sin actividades de
diversificación)/tráfico total, fue de P$301, que
representa un crecimiento de 6.2% vs 2T18.
Operaciones no aeronáuticas y comerciales, y
hoteles. Se implementaron 16 iniciativas
comerciales de diferentes giros y el nivel de
ocupación en las áreas comerciales de la compañía
cerró en 99.2%. El Hotel NH T2 tuvo un alza en
ingresos de 8.9% vs 2T18, ubicándose en P$62.5m,
con una ocupación promedio de 83.4% (+5.1pp vs
2T18) y una tarifa promedio de P$2,239. Por otro
lado, el Hotel Hilton Garden Inn registró una
ocupación promedio de 77.9% (+0.6pp vs 2T18) y
una tarifa promedio de P$2,226, generando ingresos
por P$26m (+2.1% vs 2T18).
En relación a OMA VYNMSA Aero Industrial Park,
las naves industriales arrendadas generaron ingresos
por P$9.4m, que representa un incremento de 63.3%,
debido a la renta de 6 naves industriales en el
trimestre vs 3 naves en el 2T18.
El margen EBITDA Ajustado de Oma presentó
un sólido avance. En el consolidado, el margen de
operación aumentó 6.7pp, con lo cual dicho margen
se encuentra en 58.9%. En la misma línea, el margen
EBITDA tuvo un alza de 7.3pp, con lo cual se ubicó
en 66.5%. Lo anterior se debe a un aumento en los
ingresos totales de 9.0%, en comparación con el total
de costos y gastos que tuvo una disminución de
6.2% vs 2T18, derivado del control de gastos y las
eficiencias operativas, así como de un decremento
A/A en el costo de construcción. La compañía señaló
que la adopción de la NIIF 16 (“Arrendamientos”)
generó una reducción en el gasto por concepto de
rentas de P$2m, incluido en otros costos y gastos, así
como una disminución en el gasto de servicios de
hotelería por P$6.7m.
El EBITDA Ajustada (no considera los ingresos y
costos de construcción, así como la provisión de
mantenimiento por no tener impacto en flujo),
presentó un sólido incremento de 22.4% vs el 2T18,
ubicándose en P$1,441m (+2.4% vs nuestro
estimado). El margen EBITDA Ajustado tuvo un
buen aumento de 3.3pp, con lo cual se colocó en
73.9% (nuestra proyección era de 72.0%).
La utilidad neta mayoritaria subió 20.5% y se
ubicó en P$849m, debido a la mayor utilidad
operativa, parcialmente contrarrestada por un CIF de
P$57m, en comparación con un beneficio de P$2m
en el 2T18, así como un monto más alto en los
impuestos a la utilidad (+12.0% vs 2T18).
Cabe señalar que la razón Deuda Neta/EBITDA
Ajustada 12m se ubica en 0.4x vs 0.2x en el 1T19.
121
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Estimados 2019
Para 2019 prevemos un crecimiento en el tráfico
total de pasajeros de 6.7% (vs 5.5% previo), un alza
en los ingresos totales de 5.0% y un incremento en
los ingresos operativos de 12.5% (vs 10.8% previo).
Asimismo, esperamos que la compañía continúe con
su enfoque de control de costos y gastos y muestre
un alza en EBITDA Ajustada de 16.7% (vs 13.2%
previo) con un margen EBITDA Ajustado de 72.6%.
Valuación y PO 2019E de P$135.5
A través del método de DCF, nuestro PO 2019E es
de P$135.5, que representa un múltiplo FV/EBITDA
Ajustado 2019E de 10.0x, por arriba del actual
(9.6x), pero similar al promedio de 2 años (10.1x).
En nuestros supuestos consideramos un WACC de
12.5%; Costo promedio de la deuda de 6.8%; Beta
de 1.0; Tasa libre de riesgo de 7.8%, un premio por
riesgo mercado de 5.5% y un múltiplo FV/EBITDA
Ajustado terminal de 9.4x (por debajo del múltiplo
actual y promedio de 1 año de 9.7x) para el valor de
la perpetuidad. Nuestros resultados muestran un
rendimiento de 12.3%, por lo que recomendamos
Mantener.
OMA-DCF Millones de pesos
Concepto 2020e 2021e 2022e 2023e 2024e Perpetuidad
(2024e)
Ebitda 5,959 6,470 7,007 7,567 8,196
Cambio en capital de trabajo (-)
323 336 297 338 300
Capex (-) 607 1,476 1,426 1,376 1,376
Impuestos (-) 1,511 1,636 1,772 1,922 2,088
Flujo Libre de Efectivo 3,518 3,022 3,512 3,930 4,433 77,151
Acciones (millones) 393
P$
PO DCF 135.50
Valor DCF 53,984 Precio Actual 120.61
Market Cap. Actual 47,454 Rendimiento Potencial 12.3%
Fuente: Banorte.
122
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2017 2018 2019E 2020E 2017 2018 2019E 2020E
Ingresos 153,632 153,475 155,944 163,760 FV/EBITDA 4.5x 5.2x 5.6x 5.0x
Utilidad Operativ a 9,164 8,068 8,967 10,319 P/U 7.8x 10.0x 10.7x 9.7x
EBITDA 12,415 10,884 12,167 13,512 P/VL 0.6x 0.6x 0.6x 0.5x
Margen EBITDA 8.1% 7.1% 7.8% 8.3%
Utilidad Neta 4,588 3,605 3,375 3,708 ROE 8.1% 6.0% 5.3% 5.6%
Margen Neto 3.0% 2.3% 2.2% 2.3% ROA 3.5% 2.7% 2.3% 2.4%
EBITDA/ intereses 6.9x 6.9x 6.9x 6.9x
Activ o Total 129,317 132,967 148,467 153,563 Deuda Neta/EBITDA 1.6x 1.9x 2.6x 2.3x
Disponible 3,666 2,231 2,276 2,690 Deuda/Capital 0.4x 0.4x 0.5x 0.5x
Pasiv o Total 70,442 71,024 83,459 86,729
Deuda 22,940 22,663 34,283 34,326
Capital 58,875 61,944 65,008 66,834
Fuente: Banorte
SORIANA Reporte Trimestral
Mayor agresividad comercial presionó el margen
Soriana reportó cifras del 2T19 alineadas a nuestras expectativas a
nivel operativo. No obstante, la compañía tuvo que sacrificar
rentabilidad para mantenerse competitiva
Del lado positivo, como esperábamos, las VMT retomaron la senda
de crecimiento al aumentar 2.4%, apoyadas por una buena respuesta
de la campaña Julio Regalado, mientras que el apalancamiento bajó
Recortamos nuestro PO2019 a P$26.00 (FV/EBITDA 2019E de 6.5x
por debajo del promedio de 3 años de 7.0x). Ante la falta de claridad
respecto del punto de inflexión, reiteramos MANTENER
Un reporte en línea con lo esperado. Calificamos el reporte de Soriana como
neutral, al mostrar un desempeño alineado a lo esperado. Las ventas crecieron
2.0% A/A a P$39,096m (+1.7% vs BNTe), impulsadas principalmente por un
repunte de 2.4% en las VMT (vs +3.6%e), el cual compensó el impacto de una
disminución de 3.5% en el piso de ventas con motivo del cierre de 13 unidades
por el programa de eficiencia en la base de tiendas. Mientras tanto, mayores
inversiones en precios, con el objetivo de dinamizar las ventas a UI, así como el
efecto de la campaña de “Julio Regalado”, presionaron el margen bruto 30pb a
21.8% con lo que la utilidad bruta avanzó tan sólo 0.6%. Los gastos, por su
parte, disminuyeron 2.3%, debido a la NIIF 16 -aunque en una base ajustada se
incrementaron 1.6% (por debajo del ritmo de los ingresos), reflejando un
estricto control de gastos-. Así, el EBITDA creció 9.5% A/A a P$3,010m
(-1.2% vs BNTe) y el margen respectivo aumentó 50pb a 7.7%, aunque sin
considerar los cambios contables habría caído 3.3% y la rentabilidad disminuiría
40pb por las presiones a nivel bruto. Finalmente, la utilidad neta cayó 11.1% a
P$796m, afectada por un incremento de 57.1% en el RIF y mayores pérdidas en
Soriban y Sodimac (+61.4%).
www.banorte.com @analisis_fundam
Valentín Mendoza Subdirector Autopartes / Bienes Raíces / Comerciales / Consumo Discrecional [email protected]
MANTENER Precio Actual $20.00 PO 2019 $26.00 Dividendo Dividendo (%) Rendimiento Potencial 30.0% Máx – Mín 12m (P$) 37.00 – 19.90 Valor de Mercado (US$m) 1,886.5 Acciones circulación (m) 1,800 Flotante 13.8% Operatividad Diaria (P$ m) 1.3 Múltiplos 12M
FV/EBITDA 6.0x P/U 10.5x
Rendimiento relativo al IPC 12 meses
-50%
-40%
-30%
-20%
-10%
0%
10%
jul-18 oct-18 ene-19 abr-19 jul-19
MEXBOL SORIANAB
26 de julio 2019
123
Valentin Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
SORIANA – Resultados 2T19 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDA Cifras en millones
Concepto 2T18 2T19 Var % 2T19e Var % vs
Estim.
Ventas 38,346 39,096 2.0% 38,438 1.7%
Utilidad de Operación 1,990 2,199 10.5% 2,260 -2.7%
Ebitda 2,748 3,010 9.5% 3,045 -1.2%
Utilidad Neta 895 796 -11.1% 873 -8.9%
Márgenes
Margen Operativo 5.2% 5.6% 0.4pp 5.9% -0.3pp
Margen Ebitda 7.2% 7.7% 0.5pp 7.9% -0.2pp
Margen Neto 2.3% 2.0% -0.3pp 2.3% -0.2pp
UPA $0.50 $0.44 -11.1% $0.49 -8.9%
Fuente: Banorte
Estado de Resultados (Millones)
Año 2018 2019 2019 Variación Variación
Trimestre 2 1 2 % A/A % T/T
Ventas Netas 38,346 35,255 39,096 2.0% 10.9%
Costo de Ventas 29,884 27,081 30,588 2.4% 12.9%
Utilidad Bruta 8,461 8,174 8,508 0.6% 4.1%
Gastos Generales 6,491 6,266 6,340 -2.3% 1.2%
Utilidad de Operación 1,990 1,994 2,199 10.5% 10.3%
Margen Operativo 5.2% 5.7% 5.6% 0.4pp (0.0pp)
Depreciación Operativa 758 777 811 7.0% 4.3%
EBITDA 2,748 2,771 3,010 9.5% 8.6%
Margen EBITDA 7.2% 7.9% 7.7% 0.5pp (0.2pp)
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (548) (782) (862) 57.1% 10.1%
Intereses Pagados 599 845 933 55.8% 10.4%
Intereses Ganados 51 58 64 24.5% 9.6%
Otros Productos (Gastos) Financieros N.A. N.A.
Utilidad (Pérdida) en Cambios (1) 4 7 N.A. 73.5%
Part. Subsidiarias no Consolidadas (82) (105) (133) 61.4% 27.1%
Utilidad antes de Impuestos 1,359 1,107 1,204 -11.4% 8.8%
Provisión para Impuestos 457 359 399 -12.7% 11.3%
Operaciones Discontinuadas N.A. N.A.
Utilidad Neta Consolidada 902 748 805 -10.7% 7.6%
Participación Minoritaria 7 11 9 31.1% -11.3%
Utilidad Neta Mayoritaria 895 738 796 -11.1% 7.9%
Margen Neto 2.3% 2.1% 2.0% (0.3pp) (0.1pp)
UPA 0.497 0.410 0.442 -11.1% 7.9%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 41,679 42,987 48,589 16.6% 13.0%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 3,009 2,634 2,795 -7.1% 6.1%
Activos No Circulantes 91,010 98,918 99,374 9.2% 0.5%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 69,883 68,368 68,090 -2.6% -0.4%
Activos Intangibles (Neto) 20,013 20,340 20,338 1.6% 0.0%
Activo Total 132,689 141,905 147,963 11.5% 4.3%
Pasivo Circulante 39,143 42,435 44,045 12.5% 3.8%
Deuda de Corto Plazo 5,185 14,270 6,674 28.7% -53.2%
Proveedores 32,247 26,631 35,845 11.2% 34.6%
Pasivo a Largo Plazo 32,932 37,003 40,677 23.5% 9.9%
Deuda de Largo Plazo 18,056 24,693 28,363 57.1% 14.9%
Pasivo Total 72,075 79,439 84,722 17.5% 6.7%
Capital Contable 60,614 62,467 63,241 4.3% 1.2%
Participación Minoritaria 248 131 129 -48.0% -1.9%
Capital Contable Mayoritario 60,366 62,335 63,112 4.5% 1.2%
Pasivo y Capital 132,689 141,905 147,963 11.5% 4.3%
Deuda Neta 20,231 36,329 32,242 59.4% -11.2%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos 3,522.4 (4,444.3) 5,535.3 Flujos generado en la Operación (478.7) (674.9) (450.0) Flujo Neto de Actividades de Inversión (3,654.6) 5,524.2 (4,924.8) Flujo neto de Actividades de
Financiamiento Incremento (disminución) efectivo (611.0) 405.0 160.5
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA Cifras en millones
Fuente: Banorte, BMV
7.2%
6.1%
7.9% 7.9% 7.7%
0%
1%
2%
3%
4%
5%
6%
7%
8%
9%
32,000
34,000
36,000
38,000
40,000
42,000
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Ventas Netas Margen EBITDA
7.1% 6.5%
5.8% 5.7% 5.4%
0.0%
1.0%
2.0%
3.0%
4.0%
5.0%
6.0%
7.0%
8.0%
0
200
400
600
800
1,000
1,200
1,400
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
1.7x
2.2x 1.9x
3.3x
2.8x
0.0x
0.5x
1.0x
1.5x
2.0x
2.5x
3.0x
3.5x
0
5,000
10,000
15,000
20,000
25,000
30,000
35,000
40,000
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Deuda Neta Deuda Neta EBITDA
124
Valentin Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
Las VMT retomaron la senda de crecimiento. Los
ingresos de Soriana en el 2T19 crecieron
interanualmente 2.0% a P$39,096m (+1.7% vs
BNTe), gracias a que un repunte de 2.4% en las
VMT (vs +3.6%e) -ante una mayor agresividad
comercial- compensó una disminución de 3.5% en el
piso de ventas, tras el cierre de 13 unidades en los
U12M, con motivo del programa de eficiencias en la
base de unidades y algunas remodelaciones. Sin
lugar a dudas es muy positivo observar que las
ventas a UI hubiesen retornado a la senda de
crecimiento, y más aún que la campaña “Julio
Regalado” hubiese sumado a ello, compensando así
la debilidad registrada en las tiendas que
anteriormente eran de Comercial Mexicana.
Inversiones en precios erosionan el margen bruto.
En el 2T19 la compañía reportó una contracción de
30pb en el margen bruto para ubicarlo en 21.8% con
lo que la utilidad bruta creció tan sólo 0.6% A/A, por
debajo del desempeño de los ingresos. Dicho
afectación se atribuye a una mayor agresividad
comercial con el objetivo de dinamizar las ventas a
UI, así como por el efecto de la campaña de “Julio
Regalado”. Ello, si bien resultó contrario a nuestra
expectativa de que una mejora en la gestión de la
merma abriría espacio para invertir en precios y
también impulsar la rentabilidad bruta,
indudablemente contribuyó a motivar el regreso del
tráfico hacia sus tiendas y que las VMT retomasen el
crecimiento, lo cual a la postre debería rendir frutos
vía un mejor apalancamiento operativo.
El EBITDA creció 9.5% A/A, en línea con
nuestros estimados. El flujo de operación de la
compañía alcanzó P$3,010m en el 2T19,
incrementándose interanualmente 9.5%, en línea con
nuestras expectativas (-1.2% vs BNTe). Vale la pena
mencionar que dicho incremento se atribuye al
efecto de la NIIF 16, al reducir los gastos en 2.3%
A/A por ese motivo. No obstante lo anterior, en una
base ajustada por los cambios contables, éstos
aumentaron 1.6%, reflejando un estricto control de
gastos que fue contrarrestado por la menor
rentabilidad bruta.
De esta manera, sin cambios contables, el EBITDA
disminuyó 3.3% A/A, mientras que el margen
respectivo se deterioró 40pb, confirmando nuestra
tesis de que la compañía habría de requerir
sacrificios en márgenes para mantenerse
competitiva.
Incremento en el RIF y mayores pérdidas en
Soriban y Sodimac impactaron la utilidad neta.
El beneficio neto de Soriana disminuyó 11.1% a
P$796m, siendo 8.9% inferior a nuestra expectativa.
Dicho desempeño se explica por las presiones en el
RIF (+57.1% A/A), derivadas de la adopción de la
nueva norma contable, así como por pérdidas 61.4%
mayores en subsidiarias no consolidadas (Soriban y
Sodimac).
Disminuyó el apalancamiento. La razón de
DN/EBITDA de la empresa bajó a 2.8x desde 3.3x
en el 1T19, gracias a una disminución T/T de
P$3,926m en la deuda con costo (de corto plazo),
una mayor generación de EBITDA U12M y un
incremento secuencial en la caja de P$160m.
Los parámetros de valuación disminuyeron tras
el reporte. Al incorporar las cifras del trimestre,
los múltiplos de SORIANA se abarataron. Por una
parte, el FV/EBITDA disminuyó a 6.0x desde 6.5x
previo, tanto por el crecimiento del EBITDA como
por la disminución en el apalancamiento, mientras
que el P/U se elevó a 10.5x desde 10.2x.
Revisamos nuestros estimados. Hemos ajustado
nuestro modelo de proyecciones reflejando los
efectos de la NIIF 16. Asimismo hemos incorporado
los nuevos estimados de crecimiento económico de
nuestra área de Análisis Económico, así como las
trayectorias más recientes para el tipo de cambio y
tasas de nuestra área de Estrategia.
Estimados
2019
(actual) 2019
(anterior) Δ%
2020 (actual)
2020 (anterior)
Δ%
VMT* 2.9% 2.3% +0.6% 4.6% 5.3% -0.7%
Ventas+ 155,944 156,193 -0.2% 163,760 164,528 -0.5%
EBITDA+ 12,167 11,558 +5.3% 13,512 12,998 +4.0%
Margen* 7.8% 7.4% +0.4% 8.3% 7.9% +0.4%
Utilidad neta+ 3,375 3,625 -6.9% 3,708 5,187 -28.5%
125
Valentin Mendoza (55) 1670 2250 [email protected]
Bajamos PO2019. Asumimos una postura más
conservadora en nuestro modelo de valuación para
las acciones de Soriana. A la luz de un entorno de
incertidumbre local y una menor confianza por parte
de los inversionistas hacia el mercado accionario
mexicano en general, y tras incluir el efecto de la
NIIF 16, mediante un modelo de valuación relativa,
recortamos nuestro PO2019 a P$26.00 desde
P$33.00. Éste implica un múltiplo objetivo
FV/EBITDA 2019E de 6.5x, por debajo del
promedio de 3 años del múltiplo forward (7.0x),
pero mayor al actual de 6.0x, al considerar que la
perspectiva de crecimiento hacia adelante luce un
poco mejor respecto de la embebida en el promedio
histórico. No obstante el atractivo rendimiento
potencial y que la valuación actual de 6.0x refleja un
castigo excesivo en la emisora, siendo la más
atractiva dentro del sector comercial en México,
consideramos que la falta de claridad respecto del
punto de inflexión en los resultados y la magnitud de
las inversiones en precios que se podrían requerir
para motivar el crecimiento, reiteramos nuestra
recomendación de MANTENER.
126
Estados Financieros Múltiplos y razones financieras2017 2018 2019E 2020E 2017 2018 2019E 2020E
Ingresos 24,788 27,305 33,094 36,655 FV/EBITDA 8.9x 10.4x 7.2x 6.3x
Utilidad Operativ a -39 -881 2,238 3,210 P/U -30.5x -28.9x 18.2x 20.9x
EBITDA 6,584 5,937 8,849 10,278 P/VL 2.0x 2.2x 3.8x 2.5x
Margen EBITDA 26.6% 21.7% 26.7% 28.0%
Utilidad Neta -652 -687 1,090 952 ROE -7.0% -7.6% 24.5% 14.1%
Margen Neto -2.6% -2.5% 3.3% 2.6% ROA -3.1% -3.1% 1.8% 1.5%
EBITDA/Intereses -338.7x -184.0x 4.9x 5.7x
Activ o Total 22,666 22,321 62,304 65,780 Deuda Neta/EBITDA 5.9x 7.1x 4.9x 4.4x
Disponible 6,951 5,863 8,573 8,828 Deuda/Capital 0.3x 0.4x 8.3x 5.6x
Pasiv o Total 12,635 13,138 57,028 57,852
Deuda 3,483 3,646 9,076 9,523
Capital 10,031 9,182 5,276 7,927
Fuente: Banorte
VOLAR Reporte Trimestral
Reporte positivo. EBITDAR supera expectativas
En el 2T19, Volaris reportó resultados positivos con fuertes aumentos
en ingresos operativos, en línea con lo estimado, y en EBITDAR, por
arriba de nuestra estimación
El gran crecimiento de pasajeros (+25.9% A/A) y el alza en el total de
ingresos operativos por pasajero (+6.3%), impulsaron los ingresos
operativos de la aerolínea
El estricto control de costos y gastos se reflejó en un mayor margen
EBITDAR (+10.4pp). Calificamos el reporte como positivo y subimos
nuestro PO 2019E a P$23.5 de P$22.8 con recomendación de Compra
En el 2T19, Volaris mostró fuertes avances en ingresos operativos y en
EBITDAR, con un notable avance en el margen EBITDAR. La empresa
tuvo un aumento de 33.7% en ingresos vs 2T18 y un alza de 114.5% en
EBITDAR. El gran aumento en pasajeros y una mayor tarifa promedio A/A
impulsaron los ingresos de pasajeros por tarifa. Aunado a lo anterior, se
presentó un sólido crecimiento en los ingresos por servicios adicionales por
pasajero. Por otro lado, a pesar del mayor gasto de combustible, la apreciación
del peso respecto al dólar y el estricto control de costos y gastos se reflejó en un
notable incremento en el margen EBITDAR (+10.4pp a 27.7%).
Subimos nuestro PO 2019E a P$23.5 de P$22.8. Los sólidos resultados del
trimestre, se vieron acompañados por un mejor crecimiento esperado en la
capacidad para el año por parte de la aerolínea. Ajustamos nuestros estimados al
alza, principalmente en EBITDAR, al rebasar nuestras expectativas en el
trimestre y mejorar las perspectivas en rentabilidad para el año. Nuestro PO
equivale a un múltiplo FV/EBITDAR 2019E de 7.6x, similar al actual, y
representa un rendimiento de 19.8%, por lo que recomendamos Compra.
www.banorte.com @analisis_fundam
José Espitia Subdirector Aerolíneas/Aeropuertos/Cemento/ Fibras/Infraestructura [email protected]
COMPRA Precio Actual $16.92 PO 2019 $23.50 Dividendo 0.0 Dividendo (%) 0.0% Rendimiento Potencial 19.8% Precio ADS US$10.29 PO2019 ADS US$11.58 Acciones por ADS 10 Máx – Mín 12m (P$) 20.9 – 10.25 Valor de Mercado (US$m) 1,041.1 Acciones circulación (m) 1,011.9 Flotante 56% Operatividad Diaria (P$ m) 19.0 Múltiplos 12m FV/EBITDAR 7.6x P/U 16.8x
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
-30%
-20%
-10%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
jul-18 oct-18 ene-19 abr-19 jul-19
MEXBOL VOLARA
26 de julio 2019
127
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Volar – Resultados 2T19 Cifras nominales en millones de pesos
Ventas y Margen EBITDAR Cifras en millones
Concepto 2T18 2T19 Var % 2T19e Var % vs
Estim.
Ventas 6,230 8,329 33.7% 8,259 0.8%
Utilidad de Operación -163 659 N.A. 337 95.8%
Ebitdar 1,077 2,310 114.5% 2,051 12.6%
Utilidad Neta -1,766 119 N.A. 666 -82.1%
Márgenes
Margen Operativo -9.3% 7.9% 17.2pp 4.1% 3.8pp
Margen Ebitdar 17.3% 27.7% 10.5pp 24.8% 2.9pp
Margen Neto -28.3% 1.4% 29.8pp 8.1% -6.6pp
UPA -$1.75 $0.12 N.A. $0.66 -82.1%
Estado de Resultados (Millones)
Año 2018 2019 2019 Variación Variación
Trimestre 2 1 2 % A/A % T/T
Ventas Netas 6,230.0 7,192.4 8,329.2 33.7% 15.8%
Costo de Ventas 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad Bruta 6,230.0 7,192.4 8,329.2 33.7% 15.8%
Gastos Generales 6,393.0 7,166.5 7,669.9 20.0% 7.0%
Utilidad de Operación (163.0) 25.9 659.4 N.A. >500%
Margen Operativo -9.3% 0.4% 7.9% 17.2pp 7.6pp
Depreciación Operativa 1,135.0 1,292.0 1,335.0 17.6% 3.3%
EBITDA 972.0 1,317.9 1,994.4 105.2% 51.3%
Margen EBITDA 15.6% 18.3% 23.9% 8.3pp 5.6pp
EBITDAR 1,077.0 1,545.4 2,310.4 114.5% 49.5%
Margen EBITDAR 17.3% 21.5% 27.7% 10.5pp 6.3pp
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (2,332.0) 689.3 (462.2) -80.2% N.A.
Intereses Pagados 443.0 502.5 520.0 17.4% 3.5%
Intereses Ganados 37.0 37.8 54.4 47.0% 43.8%
Otros Productos (Gastos) Financieros 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad (Pérdida) en Cambios (1,926.0) 1,154.0 3.4 N.A. -99.7%
Part. Subsidiarias no Consolidadas 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad antes de Impuestos (2,495.0) 715.2 197.2 N.A. -72.4%
Provisión para Impuestos 728.0 196.0 77.8 -89.3% -60.3%
Operaciones Discontinuadas 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad Neta e Integral (1,766.0) 519.3 119.4 N.A. -77.0%
Participación Minoritaria 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Utilidad Neta e Integral Mayoritaria (1,766.0) 519.3 119.4 N.A. -77.0%
Margen Neto -28.3% 7.2% 1.4% 29.8pp (5.8pp)
UPA (1.745) 0.513 0.118 N.A. -77.0%
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante 11,298.7 10,390.4 12,313.5 9.0% 18.5%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 6,770.8 7,070.7 8,123.7 20.0% 14.9%
Activos No Circulantes 11,977.9 48,259.7 47,995.1 300.7% -0.5%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 5,046.4 6,052.4 5,840.4 15.7% -3.5%
Activos Intangibles (Neto) 167.7 169.7 170.2 1.5% 0.3%
Activo Total 23,276.6 58,650.2 60,308.6 159.1% 2.8%
Pasivo Circulante 11,505.9 16,905.0 17,390.6 51.1% 2.9%
Deuda de Corto Plazo 2,576.5 6,111.9 6,165.7 139.3% 0.9%
Proveedores 1,270.6 895.0 8,378.6 >500% >500%
Pasivo a Largo Plazo 2,626.1 38,121.1 38,823.1 >500% 1.8%
Deuda de Largo Plazo 907.6 36,328.6 35,571.1 >500% -2.1%
Pasivo Total 14,132.0 55,026.1 56,213.7 297.8% 2.2%
Capital Contable 9,144.6 3,624.0 4,094.9 -55.2% 13.0%
Participación Minoritaria 0.0 0.0 0.0 N.A. N.A.
Capital Contable Mayoritario 9,144.6 3,624.0 4,094.9 -55.2% 13.0%
Pasivo y Capital 23,276.6 58,650.2 60,308.6 159.1% 2.8%
Deuda Neta (3,286.7) 35,369.8 33,613.1 N.A. -5.0%
Estado de Flujo de Efectivo
Flujos de efectivo netos procedentes (utilizados en) operaciones
(493.5) 3,730.8 1,526.8
Flujos de actividades de inversión (348.1) (378.5) 170.8 Flujos de actividades de financiamiento (203.7) (2,062.8) (570.6) Efectos de la variación con la tasa de cambio
498.6 (81.7) (74.0)
Incremento (disminución) efectivo (546.6) 1,207.8 1,052.9
Utilidad Neta y ROE Cifras en millones
Deuda Neta Ajustada / EBITDAR Cifras en millones
Deuda Neta Ajustada = Deuda Neta + (renta de equipo de vuelo) * 7
Fuente: Banorte, BMV / EBITDAR = EBITDA + renta de equipo de vuelo.
17.3%
26.7% 26.6%
21.5%
27.7%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
30.0%
0
1,000
2,000
3,000
4,000
5,000
6,000
7,000
8,000
9,000
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Ventas Netas Margen EBITDAR
1.0%
-8.4% -7.5%
-23.6%
25.2%
-30.0%
-20.0%
-10.0%
0.0%
10.0%
20.0%
30.0%
(2,000)
(1,500)
(1,000)
(500)
0
500
1,000
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
6.8x
7.4x 7.1x
5.9x
4.4x
0.0x
1.0x
2.0x
3.0x
4.0x
5.0x
6.0x
7.0x
8.0x
(10,000)
(5,000)
0
5,000
10,000
15,000
20,000
25,000
30,000
35,000
40,000
2T18 3T18 4T18 1T19 2T19
Deuda Neta Deuda Neta Ajustada a EBITDAR
128
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Incorpora 2 aeronaves A320 NEO y devuelve 2
A320 CEO en el 2T19. Volaris incorporó 2 A320
neo a su flota y durante el trimestre se registraron
devoluciones de 2 A320 CEO a los arrendadores.
La empresa cerró el 2T19 con 78 aeronaves vs 70 en
el 2T18, con una edad promedio de 4.8 años. El
incremento en asientos-milla disponibles (ASMs por
sus siglas en inglés) fue de 21.6% vs 2T18.
Se presentó un fuerte crecimiento en pasajeros de
25.9% con un mayor factor de ocupación (+1.5pp
a 87.3%). Se tuvo un aumento en tarifa promedio
y los ingresos totales por servicios adicionales
mostraron un sólido incremento. En el 2T19,
Volaris reportó un gran incremento de 25.9% en
pasajeros totales, conformado por una gran alza de
26.1% en los nacionales y un aumento de 24.8% en
los internacionales. La demanda total, medida en
pasajeros-milla reservados (RPMs por sus siglas en
inglés), tuvo un sólido avance de 23.8% y el factor
de ocupación de la empresa se ubicó en 87.3%
(+1.5pp vs 2T18). La compañía inició operaciones
en 5 nuevas rutas nacionales desde Chihuahua,
Durango y Querétaro y 4 nuevas rutas
internacionales desde Chicago, Dallas y Phoenix.
Los ingresos de pasajeros por tarifa tuvieron un
avance de 31.3%. Esto debido al sólido incremento
en pasajeros aunado a una mayor tarifa promedio
(+4.1% A/A). Por otro lado, los ingresos totales por
servicios adicionales mostraron un fuerte incremento
de 38.9%. Los ingresos totales por servicios
adicionales por pasajero aumentaron 10.3% A/A.
Así, el total de ingresos operativos registró un
crecimiento de 33.7% vs 2T18. Es importante
señalar que los ingresos totales por ASM (TRASM,
por sus siglas en inglés) subieron 10.1% A/A
(P$135.5 centavos), los ingresos por pasajeros por
ASM (RASM) aumentaron 8%, y el rendimiento
tarifario –ingresos por pasajeros por RPM (yield), se
incrementó en 6%.
El margen EBITDAR tuvo un notable aumento a
pesar del aumento en combustible. Volaris reportó
una utilidad operativa de P$659m, en comparación
con una pérdida de P$163m en el 2T18.
El EBITDAR reportó un fuerte incremento de
114.5%, colocándose en P$2,310m. Así, el margen
EBITDAR tuvo un notable aumento de 10.4pp para
ubicarse en 27.7%. La apreciación del peso respecto
al dólar (gastos en dólares: arrendamiento de equipo
de vuelo, costos de servicios aeroportuarios
internacionales y gastos de mantenimiento) y el
estricto control de costos de la aerolínea,
compensaron un costo más alto del combustible
(costo promedio por galón subió 8.0% vs 2T18). El
total de gastos operativos subió 20%. De esta forma,
el gasto operativo por asiento milla disponible
(CASM, por sus siglas en inglés) registró una baja
de 1.2% y el CASM sin combustible una
disminución de 4.6% vs 2T18.
La compañía reportó una utilidad neta en el
periodo de P$119m, que compara favorablemente
con la pérdida de P$1,776m en el 2T18. Lo anterior
debido a la utilidad operativa (vs pérdida en el 2T18)
y un menor CIF (-80.2% vs el 2T18), principalmente
por una ligera utilidad cambiaria en el trimestre (vs
pérdidas cambiarias en el 2T18 de P$1,926m).
Disminuye el indicador de apalancamiento T/T.
Al 2T19, la empresa registró una deuda financiera de
P$4,074m y el efectivo e inversiones temporales
ascendían a P$8,124m. La razón Deuda Neta
Ajustada/EBITDAR es de 4.4x vs 5.9x en el 1T19.
Cabe mencionar que con la incorporación de la NIIF
16, la aerolínea registró un monto de pasivos por
arrendamiento por P$34,097m, los cuales incluimos
dentro del indicador de apalancamiento del trimestre
actual.
Valuación y PO 2019E de P$23.5
Para determinar el valor teórico de Volaris
utilizamos una metodología de valuación por
Múltiplos. Actualmente, Volar cotiza a un múltiplo
FV/EBITDAR 12m. de 7.6x. Aun cuando esperamos
una mejora para el 2019, de forma conservadora,
mantenemos el múltiplo FV/EBITDAR 2019E en el
nivel actual, obteniendo un PO 2019E de P$23.5, el
cual equivale a un rendimiento potencial de 19.8%
vs precio actual, por lo que recomendamos
Compra.
129
José Espitia (55) 1670 2249 [email protected]
Estimados 2019
En 2019, prevemos que Volaris finalice con 80
aeronaves. Esperamos que el tráfico de pasajeros
tenga un incremento de 16.5%, los asientos
disponibles por milla (ASMs, por sus siglas en
inglés) de 15.5% y los pasajeros por milla
reservados (RPMs) de 16.6%. El factor de ocupación
se ubicaría en un nivel elevado y por arriba en 0.8pp
vs 2018, a 85.3%. Pronosticamos un aumento en los
ingresos totales por ASM (TRASM) de un dígito
medio y en la parte de costos, estimamos
disminuciones en el gasto operativo por asiento
milla disponible (CASM) de un dígito medio y en
CASM sin combustible de un dígito alto. Lo anterior
llevaría a un alza de 21.2% en ingresos totales y de
49.0% en EBITDAR (vs 37.7%e previo), con un
margen EBITDAR de 26.7% (vs 24.9%e previo).
Para 2020, creemos que Volaris continuará con
aumentos de doble dígito en sus resultados
operativos y mostrará mayores márgenes, derivado
de eficiencias operativas.
130
Tenencia de Valores Gubernamentales
Tenencia de Valores Gubernamentales por parte de Fondos de Pensiones
Millones de pesos, información al 16/jul/19
Último Mes anterior Año anterior
Cambio mes
anterior
(%)
Cambio año
anterior
(%)
Valores Gubernamentales 1,748,514 1,544,634 1,443,718 13.2 21.1
Cetes 229,615 192,138 179,015 19.5 28.3
Bonos 447,981 423,724 384,622 5.7 16.5
Bondes 0 0 0 -- --
Bondes D 72,897 80,697 83,763 -9.7 -13.0
Udibonos 148,564 137,846 132,184 7.8 12.4
Valores IPAB 19,215 19,719 23,055 -2.6 -16.7
BPA's 0 0 0 -- --
BPA182 11,906 14,366 13,329 -17.1 -10.7
BPAT 0 0 0 -- --
BPAG28 3,484 3,650 6,168 -4.6 -43.5
BPAG91 3,825 1,703 6,168 124.6 -38.0
Fuente: Banxico
Tenencia de Valores Gubernamentales por parte de Inversionistas Extranjeros
Millones de pesos, información al 16/jul/19
Último Mes anterior Año anterior
Cambio mes
anterior
(%)
Cambio año
anterior
(%)
Valores Gubernamentales 2,111,843 2,112,670 2,144,273 0.0 -1.5
Cetes 203,378 284,055 291,532 -28.4 -30.2
Bonos 1,854,455 1,774,365 1,797,100 4.5 3.2
Bondes 0 0 0 -- --
Bondes D 309 244 363 26.6 -15.0
Udibonos 8,899 8,778 9,176 1.4 -3.0
Valores IPAB 1,289 2,854 176 -54.8 631.5
BPA's 0 0 0 -- --
BPA182 1,026 2,697 59 -62.0 1634.5
BPAT 0 0 0 -- --
BPAG28 57 10 9 471.7 543.2
BPAG91 207 147 108 40.5 90.9
Fuente: Banxico
Tenencia de Valores Gubernamentales por parte de Bancos
Millones de pesos, información al 16/jul/19
Último Mes anterior Año anterior
Cambio mes
anterior
(%)
Cambio año
anterior
(%)
Valores Gubernamentales 531,881 407,296 520,261 30.6 2.2
Cetes 104,975 78,094 88,578 34.4 18.5
Bonos 298,203 169,839 213,405 75.6 39.7
Bondes 0 0 0 -- --
Bondes D 101,343 117,366 180,854 -13.7 -44.0
Udibonos 1,056 6,826 6,212 -84.5 -83.0
Valores IPAB 88,811 80,529 111,839 10.3 -20.6
BPA's 0 0 0 -- --
BPA182 25,364 34,748 76,382 -27.0 -66.8
BPAT 0 0 0 -- --
BPAG28 25,138 20,740 10,211 21.2 146.2
BPAG91 38,309 25,041 25,246 53.0 51.7
Fuente: Banxico
131
Análisis de Correlación
Correlación de monedas seleccionadas con respecto al peso mexicano (USD/MXN)
Información al 26/7/2019, correlación en base a cambios diarios
1 mes 3 meses 6 meses 1 año
M ercados Emergentes
Brasil USD/BRL 0.34 0.10 0.41 0.41
Croacia USD/HRK 0.34 -0.02 0.25 0.31
Eslovaquia USD/SKK 0.33 -0.05 0.22 0.32
Hungría USD/HUF 0.41 0.08 0.28 0.38
Polonia USD/PLN 0.39 0.00 0.28 0.43
Rusia USD/RUB 0.33 0.32 0.48 0.33
Sudáfrica USD/ZAR 0.27 0.25 0.44 0.52
Chile USD/CLP 0.29 0.19 0.35 0.36
Malasia USD/MYR 0.12 0.00 0.00 0.05
M ercados Desarrollados
Canada USD/CAD 0.42 0.33 0.31 0.35
Zona Euro EUR/USD -0.32 0.06 -0.22 -0.32
Gran Bretaña GBP/USD -0.55 -0.21 -0.18 -0.21
Japón USD/JPY 0.28 -0.24 -0.11 0.03 Análisis de Correlación
Utilizando información de los últimos 6 meses al 26/Jul/2019
EMBI USD/MXN Precio
Fondeo 28 días 91 días 2 años 5 años 10 años 3 meses 1 año 5 años 10 años Global WTI
Fondeo Bancario -- -0.05 -0.06 -0.20 -0.25 -0.21 -0.21 -0.32 -0.14 -0.13 0.44 -0.06 0.09
Cetes 28 días -- 0.25 0.10 0.07 0.08 -0.03 -0.01 0.10 0.14 -0.08 0.04 -0.12
Cetes 91 días -- 0.14 0.26 0.26 0.09 -0.01 0.06 0.05 -0.15 0.16 -0.11
Bono M 2 años -- 0.77 0.72 -0.08 -0.09 0.01 0.04 -0.28 0.40 -0.17
Bono M 5 años -- 0.94 -0.02 0.03 0.06 0.08 -0.32 0.49 -0.03
Bono M 10 años -- -0.07 0.02 0.04 0.05 -0.32 0.56 -0.06
US T-bill 3 meses -- 0.47 0.25 0.23 -0.10 -0.15 0.08
US T-bill 1 año -- 0.69 0.59 -0.09 -0.28 0.28
US T-note 5 años -- 0.96 0.00 -0.33 0.32
US T-note 10 años -- -0.03 -0.35 0.26
EMBI Global -- -0.24 0.24
USD/MXN -- -0.23
Precio del petroleo (WTI) --
*Correlación en cambios diarios, en términos de proporciones.
Cetes Bono M Notas del Tesoro Americano
Posición Técnica en el Mercado Cambiario Posiciones globales de divisas frente el dólar en los mercados de futuros CME
Información al 24/Jul/19
P. Largas P. Cortas P. Neta 1 semana 1 mes 3 meses 6 meses 1 año
EUR 1.1152 EUR 125,000 24.18 29.62 -5.44 -1.04 2.56 9.36 0.39 -9.77
JPY 108.23 JPY 12,500,000 3.80 5.14 -1.34 0.22 0.02 10.03 3.58 7.32
GBP 1.244 GBP 62,500 2.29 8.53 -6.24 -0.19 -1.60 -5.84 -1.90 -2.41
CHF 0.9853 CHF 125,000 0.92 2.54 -1.62 -0.18 0.44 3.37 0.48 4.20
CAD 1.3136 CAD 100,000 5.31 2.87 2.44 0.75 3.48 5.99 6.68 5.95
AUD 0.7005 AUD 100,000 2.08 5.41 -3.33 0.34 1.24 0.80 -0.60 0.06
MXN 19.179 MXN 500,000 4.24 0.98 3.26 -0.10 0.26 -0.56 1.60 2.74
NZD 0.6704 NZD 100,000 1.07 1.89 -0.82 0.34 0.78 -0.05 -0.52 0.84
Total USD** 43.89 56.99 13.10 -0.15 -7.20 -23.09 -9.72 -8.92
* en unidades por dólar excepto EUR, GBP, AUD y NZD
** posición neta positiva significa un saldo neto largo en dólares
Fuente: CME y Banorte
Divisamiles de millones de USD Cambio en posiciones largas netas (mmd)
ContratoSpot*
132
Víctor Hugo Cortes (55) 1670 1800 [email protected]
Indicadores Técnicos (BMV)
Niveles de soporte y resistencia
El apoyo para el análisis de los instrumentos es con
gráficas de precios diarios y en algunos casos con datos
semanales. Para determinar la zona de soporte o
resistencia y confirmar un cambio de tendencia nos
basamos en los niveles de Fibonacci, líneas de
tendencia, promedios móviles simples y ponderados.
Las figuras y patrones técnicos ayudan a anticipar un
posible cambio de tendencia o movimiento del precio.
El intercambio de los promedios móviles confirma la
tendencia primaria y secundaria. Hacemos un sorteo en
base a la señal, la tendencia y el oscilador RSI.
( A ) ( B ) ( C ) ( D ) ( E) ( B ) vs ( A ) ( C ) vs ( A ) ( D ) vs ( A ) ( E) vs ( A ) R SI Tendencia Lect ura
Precio 14 d í as C ort o Ind icadores
2 6 - jul S1 S2 R 1 R 2 S1 S2 R 1 R 2 M es A ño >70 =SC Plazo Técnicos
<3 0 =SV
ALSEA * 36.89 34.68 31.86 39.16 40.82 -5.99 -13.64 6.15 10.65 -2.36 -27.88 26.71 Baja Neutral CE Genera un patrón de reversión semanal
ASUR B 293.86 284.23 274.96 309.09 324.68 -3.28 -6.43 5.18 10.49 -5.54 -0.80 36.62 Lateral Débil M /C Respesta la base de la consolidación
ALFA A 16.05 15.22 14.30 16.99 17.84 -5.19 -10.88 5.84 11.17 -14.90 -31.35 32.98 Baja Débil M /C Respeta la base del canal de baja
LAB B 17.46 16.96 16.41 18.12 18.73 -2.88 -5.99 3.76 7.29 0.23 49.61 49.20 Alza Neutral M /C Respeta la base del canal ascendente
OM A B 119.46 117.18 114.61 123.30 126.85 -1.91 -4.06 3.21 6.19 1.91 27.56 48.48 Alza Neutral M /C Respetea la base del canal ascendente
VOLAR A 19.43 18.09 16.87 20.67 22.03 -6.88 -13.19 6.40 13.36 7.94 85.40 67.73 Alza Neutral M /C Regresa a validar la zona de apoyo
GAP B 183.29 178.16 173.18 195.07 207.00 -2.80 -5.52 6.43 12.94 -8.30 16.52 33.92 Lateral Débil M Vulnera el soporte, SM A100d
GENTERA * 15.53 14.49 13.46 17.07 18.62 -6.72 -13.31 9.89 19.92 -6.39 7.25 40.83 Lateral Débil M Pondrá a prueba el mínimo de mayo
KOF UBL 114.69 113.01 111.20 117.52 120.22 -1.47 -3.04 2.46 4.82 -3.71 -3.74 32.03 Lateral Débil M Busca la base de la consolidación
PINFRA * 173.78 169.48 164.76 183.70 193.20 -2.47 -5.19 5.71 11.18 -8.89 -7.63 25.44 Lateral Débil M Busca la base de la consolidación
ALEATIC * 16.02 15.12 14.48 16.80 17.84 -5.62 -9.61 4.87 11.36 -10.45 -36.63 22.14 Baja Débil M Pondrá a prueba el soporte intermedio
ALPEK A 22.29 21.14 20.08 23.76 25.32 -5.14 -9.93 6.61 13.58 -7.55 -7.32 40.67 Baja Débil M Presiona el mínimo del año
AZTECA CPO 1.57 1.51 1.43 1.66 1.73 -4.03 -8.70 5.52 10.40 -6.55 -32.33 40.39 Baja Débil M Pondrá a prueba el soporte intermedio
BBAJIO O 35.09 33.58 31.98 37.38 39.58 -4.29 -8.87 6.54 12.79 -8.60 -8.55 22.65 Baja Débil M Pondrá a prueba el mínimo de marzo
BIM BO A 36.82 34.66 32.55 40.09 43.41 -5.86 -11.61 8.89 17.89 -8.02 -5.95 25.08 Baja Débil M Busca el mínimo del año
CHDRAUI B 29.23 27.52 25.76 31.42 33.56 -5.85 -11.87 7.49 14.81 -9.84 -25.81 26.57 Baja Débil M En proceso de reconocer el soporte
CREAL * 21.12 19.15 17.48 23.05 25.28 -9.31 -17.25 9.15 19.68 -10.28 19.52 37.70 Baja Débil M Recupera la resistencia, SM A200d
GCARSO A1 60.63 58.02 54.87 66.65 72.13 -4.30 -9.50 9.93 18.97 -15.27 -13.89 26.84 Baja Débil M Se aproxima al mínimo de 2018
IENOVA * 70.24 66.83 63.12 75.47 80.40 -4.85 -10.14 7.45 14.46 -6.83 -4.14 28.49 Baja Débil M Regresa a validar la zona de apoyo
LIVEPOL C-1 92.01 86.70 81.41 99.59 107.19 -5.77 -11.52 8.24 16.49 -13.90 -27.07 27.44 Baja Débil M Respeta la base del canal de baja de LP
M EXCHEM * 38.20 36.35 34.35 41.01 43.67 -4.84 -10.08 7.36 14.32 -5.19 -23.51 38.54 Baja Débil M Rompe LT inferior descendente de M P
PE&OLES * 205.93 200.36 196.24 218.24 232.00 -2.71 -4.70 5.98 12.66 -17.06 -14.17 31.23 Baja Débil M Pondrá a prueba el mínimo del año
R A 90.79 87.69 84.38 95.64 100.28 -3.41 -7.06 5.34 10.45 -8.23 0.33 36.41 Baja Débil M Pondrá a prueba el apoyo
TERRA 13 28.05 26.91 25.81 29.41 30.81 -4.05 -8.00 4.86 9.83 -6.59 20.08 42.56 Baja Débil M Pondrá a prueba el apoyo, SM A200d
ELEKTRA * 1,269.52 1224.39 1172.41 1323.11 1369.85 -3.56 -7.65 4.22 7.90 1.08 33.36 59.19 Alza Neutral M Genera una pausa de corto plazo
FIBRAM Q 12 21.99 21.11 20.36 22.49 23.12 -4.02 -7.40 2.26 5.15 0.92 28.00 54.50 Alza Neutral M Respeta el apoyo, SM A100d
KIM BER A 38.23 36.16 34.20 39.11 40.10 -5.41 -10.55 2.31 4.88 8.29 25.47 61.22 Alza Neutral M Consolida con sesgo ascendente
AM X L 13.49 13.15 12.82 14.25 15.02 -2.50 -4.99 5.66 11.32 -3.44 -3.44 38.10 Lateral Neutral M En proceso de reconocer el soporte
BACHOCO B 83.98 80.47 76.74 86.93 89.66 -4.18 -8.62 3.51 6.76 4.45 30.16 57.63 Lateral Neutral M Genera una pausa de corto plazo
BSM X B 28.50 27.76 27.04 29.22 29.96 -2.61 -5.11 2.51 5.13 -2.96 16.80 44.38 Lateral Neutral M Respeta la resistencia, SM A50d
FUNO 11 24.29 23.37 22.51 25.42 26.61 -3.79 -7.33 4.65 9.55 -4.45 12.88 41.16 Lateral Neutral M Genera una pausa de corto plazo
HERDEZ * 41.87 41.50 40.93 42.63 43.19 -0.89 -2.24 1.81 3.16 1.80 2.12 53.27 Lateral Neutral M Extiende la consolidación de CP
WALM EX * 56.23 55.12 53.88 56.78 57.20 -1.97 -4.18 0.98 1.73 7.31 12.53 58.41 Lateral Neutral M Rompe una LT superior de baja de CP
AC * 101.59 98.13 94.26 105.25 108.50 -3.40 -7.22 3.61 6.80 -2.18 -7.45 48.78 Baja Neutral M Genera un rompimiento en falso
GCC * 103.45 98.68 93.58 106.38 108.98 -4.61 -9.54 2.84 5.34 -2.23 3.00 52.05 Baja Neutral M Respeta el mínimo del año
M EGA CPO 80.00 78.96 77.58 82.05 83.76 -1.30 -3.02 2.56 4.70 -1.89 -9.24 46.40 Baja Neutral M Extiende la consolidación de CP
NEM AK A 8.41 8.02 7.64 8.69 8.98 -4.64 -9.16 3.33 6.78 -6.56 -42.59 48.25 Baja Neutral M En proceso de reconocer el soporte
TLEVISA CPO 35.22 34.13 33.02 36.14 37.04 -3.10 -6.24 2.60 5.18 8.54 -28.62 58.31 Baja Neutral M Desacelera la apreciación de CP
VESTA * 27.62 26.64 25.78 28.50 29.50 -3.55 -6.66 3.19 6.81 -2.51 2.94 46.29 Baja Neutral M Desacelera la corrección en apoyo
AXTEL CPO 2.46 2.31 2.15 2.63 2.79 -5.96 -12.74 7.05 13.28 7.42 -17.17 57.12 Alza Posit ivo M Busca la zona objet ivo, SM A200d
LACOM ER UBC 23.11 21.99 20.99 23.99 24.99 -4.86 -9.16 3.79 8.15 7.44 13.45 54.93 Alza Posit ivo M Consolida con sesgo ascendente
Q * 58.85 55.03 51.41 60.39 62.13 -6.49 -12.65 2.62 5.57 9.20 42.25 79.53 Alza Posit ivo M Anota un nuevo record histórico
GM EXICO B 46.52 43.66 40.78 48.26 49.98 -6.16 -12.33 3.73 7.44 -8.73 15.03 45.23 Baja Posit ivo M Pondrá a prueba la resistencia, SM A200d
GM XT * 22.02 20.10 18.26 23.29 24.64 -8.72 -17.08 5.77 11.90 -7.05 -14.09 51.32 Baja Posit ivo M Desacelera la depreciación
BOLSA A 31.88 30.52 29.10 33.83 35.72 -4.26 -8.73 6.13 12.03 -12.25 -4.81 31.27 Baja Débil P Rompe la zona de apoyo, SM A200w
CEM EX CPO 6.87 6.65 6.44 7.26 7.66 -3.15 -6.31 5.73 11.45 -15.08 -27.61 25.73 Baja Débil P M antiene la tendencia bajista
CUERVO * 27.00 26.11 25.22 28.41 29.82 -3.31 -6.58 5.21 10.46 -9.34 2.82 26.53 Baja Débil P Vulnera el soporte, SM A200d
ELEM ENT * 5.75 5.48 5.21 6.43 7.11 -4.75 -9.33 11.77 23.71 -33.29 -54.37 24.11 Baja Débil P Genera un movimiento libre a la baja
FEM SA UBD 174.31 170.33 166.36 180.31 186.32 -2.29 -4.56 3.44 6.89 -6.26 3.31 28.89 Baja Débil P Pondrá a prueba el apoyo, SM A200w
GFINBUR O 23.94 22.76 21.45 26.23 28.39 -4.94 -10.39 9.55 18.60 -13.76 -15.38 24.10 Baja Débil P Rompe mínimos de noviembre 2011
LALA B 20.62 19.55 18.52 23.14 25.70 -5.17 -10.20 12.24 24.62 -12.59 -2.23 26.45 Baja Débil P Rompe la zona de apoyo, SM A200d
NAFTRAC ISHRS 40.71 40.21 39.61 41.96 43.11 -1.24 -2.69 3.06 5.90 -5.59 -2.05 26.27 Baja Débil P Busca la base del canal de baja de CP
SORIANA B 20.00 19.60 19.21 20.87 21.75 -1.98 -3.97 4.37 8.73 -10.39 -27.93 26.74 Baja Débil P Presiona mínimos de 2009
Fuente: Thomson Reuters, Bloomberg, Banorte.
Señal
C: Compra / CE: Compra Especulat iva / M : M antener / P: Precaución / VCP: Venta Corto Plazo / SC: Sobre compra / SV: Sobre venta
Señales t écnicas relevant es
R end imient o
EmisoraR esist enciaSoport e V ariación %
VOLAR A
Desarrolla una pausa dentro de la tendencia principal de
alza. La zona que debe funcionar como apoyo son los
$17.80, cotizaciones sobre esta zona mantiene la
expectativa favorable en el corto plazo. La resistencia
que tiene que romper para reforzar la recuperación la
ubicamos en $20.00. Superando este terreno tomaría
rumbo hacia los $21.00.0Sugerimos la compra en
niveles de $18.80 y tomar de referencia los $17.80
como una zona de stop loss. La línea de precios cotiza
sobre los promedios móviles de corto, mediano y largo
plazo.
VOLAR A
Fuente: Thomson Reuters, Banorte
133
Víctor Hugo Cortes (55) 1670 1800 [email protected]
Indicadores Técnicos (ETF’s)
(A ) (B ) (C ) (D ) (E) (B ) vs (A )(C ) vs (A )(D ) vs (A )(E) vs (A ) R SI T endencia
P recio 14 dí as C o rto
26- jul S1 S2 R 1 R 2 S1 S2 R 1 R 2 >70=SC P lazo
$ usd <30=SV
Global X M SCI Colombia ETF GXG 9.42 9.32 9.22 9.67 9.92 -1.06 -2.12 2.65 5.31 49.81 A lza M /C Presiona la resistencia, SM A100w
iShares S&P M idCap 400 Growth Index IJK 230.76 227.38 223.99 232.67 234.57 -1.47 -2.93 0.83 1.65 56.92 A lza M /C Rompe una LT superior de baja de LP
M aterials Select Sector SPDR Fund XLB 59.06 58.04 57.02 59.80 60.55 -1.73 -3.46 1.26 2.52 58.70 A lza M /C M antiene el rompimiento ascendente
Financial Select Sector SPDR XLF 28.69 28.11 27.53 28.94 29.19 -2.02 -4.04 0.87 1.74 60.94 A lza M /C Rompe LT superior de baja de LP
iShares M SCI China ETF M CHI 59.92 59.18 58.44 60.44 60.96 -1.23 -2.47 0.87 1.74 56.86 Lateral M /C En proceso de generar apoyo ascendente
iShares M SCI All Peru Capped Index EPU 37.27 37.06 36.85 37.83 38.39 -0.56 -1.13 1.50 3.01 57.10 Lateral M /C Presiona la resistencia, SM A100d
SPDR S&P M etals & M ining ETF XM E 28.63 27.99 27.34 29.19 29.74 -2.25 -4.49 1.94 3.89 57.18 Lateral M /C Presiona la zona objetivo, SM A200d
iShares M SCI India ETF INDA 33.92 33.34 32.76 34.73 35.53 -1.71 -3.42 2.37 4.75 29.82 Lateral M /CE Respeta importante apoyo, SM A200d
Utilities Select Sector SPDR XLU 59.98 59.19 58.40 61.03 62.08 -1.32 -2.63 1.75 3.50 43.92 A lza M Desacelera la apreciación en resistencia
Vanguard FTSE Europe ETF VGK 54.57 54.28 54.00 54.90 55.24 -0.53 -1.05 0.61 1.22 45.94 A lza M Consolida sobre el apoyo, SM A50d
SPDR Euro Stoxx 50 ETF FEZ 38.09 37.81 37.52 38.39 38.68 -0.74 -1.49 0.78 1.56 46.81 A lza M Genera una pausa de corto plazo
iShares M SCI EAFE ETF EFA 65.50 65.10 64.71 65.97 66.45 -0.61 -1.21 0.72 1.45 46.93 A lza M Consolida sobre el soporte, SM A50d
iShares M SCI Russia Capped ETF ERUS 39.25 38.76 38.27 39.70 40.15 -1.25 -2.50 1.15 2.29 47.51 A lza M Desacelera la apreciación en resistencia
iShares M SCI Canada ETF EWC 28.70 28.52 28.35 28.93 29.17 -0.62 -1.23 0.81 1.63 47.63 A lza M Respeta máximos de agosto de 2018
Direxion Daily Emrg M kts Bull 3X Shares EDC 76.52 75.01 73.50 78.72 80.92 -1.97 -3.95 2.88 5.75 48.33 A lza M Desacelera la recuperación de CP
iShares Core M SCI Emerging M arkets ETF IEM G 51.24 50.90 50.55 51.74 52.24 -0.67 -1.35 0.98 1.95 48.76 A lza M Desarro lla una pausa de corto plazo
iShares M SCI Emerging M arkets Index EEM 42.70 42.41 42.13 43.10 43.51 -0.67 -1.34 0.94 1.89 49.03 A lza M Descansa sobre el apoyo, SM A100d
SPDR S&P Emerging Asia Pacific GM F 97.62 97.15 96.68 98.21 98.80 -0.48 -0.96 0.60 1.21 51.10 A lza M Descansa sobre el soporte débil, SM A100d
iShares M SCI Brazil Index EWZ 45.44 44.58 43.72 46.55 47.66 -1.89 -3.79 2.44 4.89 51.55 A lza M Genera una pausa de corto plazo
iShares M SCI Indonesia ETF EIDO 25.89 25.73 25.56 26.35 26.81 -0.63 -1.26 1.78 3.57 51.67 A lza M Respeta LT superior de baja de LP
iShares M SCI BRIC Index BKF 42.73 42.48 42.23 42.98 43.23 -0.59 -1.17 0.59 1.17 51.85 A lza M Consolida sobre el apoyo, SM A100d
ProShares Ultra Russell2000 UWM 70.07 67.83 65.60 71.33 72.60 -3.19 -6.38 1.80 3.61 52.30 A lza M Consolida sobre el apoyo, SM A200d
M arket Vectors Russia ETF RSX 23.64 23.47 23.31 23.85 24.07 -0.71 -1.41 0.90 1.80 52.43 A lza M Desacelera la apreciación en resistencia
iShares M SCI Pacific ex-Japan EPP 47.37 47.13 46.89 47.83 48.29 -0.51 -1.01 0.97 1.94 53.53 A lza M Presiona resistencia intermedia
iShares Core High Dividend ETF HDV 95.53 94.62 93.72 96.03 96.54 -0.95 -1.90 0.53 1.06 53.64 A lza M Presiona la zona de máximos históricos
iShares M SCI ACWI ETF ACWI 74.86 74.26 73.65 75.26 75.66 -0.81 -1.61 0.54 1.07 54.20 A lza M Presiona la resistencia clave, US$74.90
SPDR Gold Shares GLD 133.64 132.28 130.91 135.82 137.99 -1.02 -2.04 1.63 3.26 54.84 A lza M Preisona máximos de octubre de 2013
iShares Global 100 ETF IOO 49.86 49.38 48.90 50.08 50.30 -0.96 -1.93 0.44 0.88 54.98 A lza M Pondrá a prueba el máximo histórico
iShares Gold Trust IAU 13.55 13.41 13.28 13.77 14.00 -1.01 -2.02 1.65 3.30 55.02 A lza M Presiona máximos de agosto de 2013
Consumer Staples Select Sector SPDR XLP 60.37 59.63 58.90 60.83 61.30 -1.22 -2.44 0.77 1.53 55.45 A lza M Consolida en máximos históricos
iShares Select Dividend ETF DVY 101.27 100.21 99.15 101.89 102.52 -1.05 -2.10 0.62 1.23 58.08 A lza M Pondrá a prueba el máximo del año
ProShares Ultra Dow30 DDM 50.67 50.13 49.60 51.29 51.92 -1.06 -2.12 1.23 2.46 59.10 A lza M Presiona los máximos históricos
SPDR Dow Jones Industrial Average ETF TrustDIA 271.86 270.38 268.91 273.47 275.09 -0.54 -1.09 0.59 1.19 59.41 A lza M Consolida en máximos históricos
PowerShares QQQ Trust Series 1 QQQ 195.29 192.27 189.24 196.74 198.18 -1.55 -3.10 0.74 1.48 59.46 A lza M Consolida en máximos históricos
ProShares Ultra Financials UYG 48.06 46.49 44.92 48.76 49.46 -3.27 -6.53 1.46 2.91 59.53 A lza M Pondrá a prueba el máximo histórico
Direxion Daily Financial Bull 3X Shares FAS 82.22 78.74 75.25 83.59 84.95 -4.24 -8.48 1.66 3.33 59.58 A lza M Pondrá a prueba el máximo histórico
iShares Russell 1000 Growth ETF IWF 164.18 162.17 160.16 164.96 165.73 -1.22 -2.45 0.47 0.94 60.03 A lza M Genera una pausa en máximo históricos
Vanguard Total Stock M arket Index Fund;ETFVTI 154.41 152.62 150.82 155.18 155.94 -1.16 -2.32 0.50 0.99 60.12 A lza M Consolida en máximos históricos
SPDR S&P 500 ETF Trust SPY 302.01 298.66 295.31 303.40 304.79 -1.11 -2.22 0.46 0.92 60.21 A lza M Consolida en máximos históricos
iShares Core S&P 500 ETF IVV 303.77 300.40 297.04 305.15 306.54 -1.11 -2.22 0.46 0.91 60.23 A lza M Consolida en máximos históricos
Consumer Discret Select Sector SPDR XLY 123.55 122.31 121.07 124.24 124.93 -1.00 -2.01 0.56 1.12 60.30 A lza M Genera un movimieno libre al alza
iShares M SCI Taiwan ETF EWT 35.80 35.54 35.28 36.09 36.37 -0.72 -1.44 0.80 1.60 60.66 A lza M Presiona una LT superior de baja de LP
Industrial Select Sector SPDR Fund XLI 78.50 77.02 75.53 79.53 80.55 -1.89 -3.78 1.31 2.62 60.73 A lza M Presiona LT superior de baja de LP
M arket Vectors Gold M iners ETF GDX 27.28 26.56 25.85 28.20 29.13 -2.63 -5.25 3.38 6.77 63.16 A lza M Genera una pausa en resistencia
iShares US Technology ETF IYW 211.51 206.67 201.83 213.30 215.09 -2.29 -4.58 0.85 1.69 64.84 A lza M Anota un nuevo record histórico
Technology Select Sector SPDR XLK 82.59 80.93 79.28 83.51 84.44 -2.01 -4.01 1.12 2.24 67.71 A lza M Genera un movimiento libre al alza
iShares M SCI Chile Investable M kt Idx ECH 39.18 38.49 37.80 40.12 41.06 -1.76 -3.52 2.40 4.80 31.39 Lateral M Pondrá a prueba el soporte intermedio
iShares Nasdaq Biotechnology ETF IBB 105.32 104.05 102.79 106.65 107.99 -1.20 -2.41 1.27 2.53 41.57 Lateral M Pondrá a prueba el apoyo, SM A50d
iShares M SCI South Korea Capped ETF EWY 57.13 56.60 56.08 57.93 58.73 -0.92 -1.84 1.40 2.79 42.35 Lateral M Pondrá a prueba el apoyo intermedio
PowerShares DB Agriculture DBA 16.35 16.28 16.20 16.54 16.73 -0.45 -0.90 1.17 2.34 43.47 Lateral M Respeta la base de la consolidación
United States Oil ETF USO 11.65 11.36 11.08 11.94 12.24 -2.46 -4.92 2.52 5.04 43.70 Lateral M Desacelera la corrección en soporte débil
SPDR S&P Biotech ETF XBI 85.65 84.07 82.49 87.19 88.73 -1.84 -3.69 1.80 3.60 44.06 Lateral M Pondrá a prueba el apoyo, SM A200d
iShares M SCI Spain Capped ETF EWP 28.42 28.24 28.06 28.76 29.10 -0.63 -1.27 1.20 2.39 44.11 Lateral M Genera una pausa de corto plazo
iShares Europe ETF IEV 43.77 43.50 43.24 44.05 44.34 -0.61 -1.22 0.65 1.29 44.32 Lateral M Genera una pausa de corto plazo
iShares M SCI Germany Index EWG 27.54 27.23 26.91 27.86 28.17 -1.14 -2.28 1.15 2.30 44.37 Lateral M Genera una pausa en la apreciación
PowerShares DB Commodity Index Tracking DBC 15.50 15.30 15.10 15.72 15.93 -1.29 -2.58 1.39 2.77 44.46 Lateral M Desacelera la depreciación de CP
PowerShares DB Oil DBO 9.94 9.65 9.37 10.19 10.45 -2.88 -5.77 2.55 5.10 46.10 Lateral M Desacelera la apreciación en resistencia
iShares M SCI EM U Index EZU 39.42 39.10 38.79 39.74 40.07 -0.80 -1.61 0.82 1.64 48.71 Lateral M Descansa sobre el apoyo, SM A50d
iShares M SCI Japan Index EWJ 54.81 54.08 53.36 55.41 56.02 -1.33 -2.65 1.10 2.20 48.73 Lateral M Regresa a presionar la resistencia
PowerShares DB Base M etals DBB 15.36 15.23 15.10 15.59 15.82 -0.85 -1.71 1.50 3.00 49.26 Lateral M Respeta la parte alta de la consolidación
iShares FTSE China 25 Index Fund FXI 42.23 41.94 41.66 42.63 43.03 -0.68 -1.36 0.94 1.89 49.89 Lateral M Consolida sobre el soporte, SM A50d
iShares Russell 2000 Index IWM 157.20 154.58 151.97 158.63 160.07 -1.66 -3.33 0.91 1.82 52.98 Lateral M Pondrá a prueba el apoyo, SM A50d
iShares S&P SmallCap 600 Index IJR 79.14 77.69 76.23 79.94 80.74 -1.84 -3.68 1.01 2.02 55.27 Lateral M Presiona la resitencia clave, SM A50w
SPDR S&P China ETF GXC 96.13 94.98 93.84 97.12 98.11 -1.19 -2.39 1.03 2.06 55.53 Lateral M Desarro lla una pausa de corto plazo
iShares S&P M idCap 400 Index IJH 198.16 194.60 191.03 200.02 201.87 -1.80 -3.60 0.94 1.87 57.81 Lateral M Presiona LT superior de baja de LP
PowerShares DB US Dollar Index Bullish ETFUUP 26.55 26.30 26.05 26.66 26.78 -0.95 -1.90 0.43 0.85 63.89 Lateral M Pondrá a prueba el máximo del año
iShares M SCI M exico EWW 41.49 40.65 39.80 42.90 44.30 -2.03 -4.07 3.39 6.78 35.89 Baja M Busca la base del canal de baja
iShares M SCI United Kingdom ETF EWU 32.04 31.81 31.58 32.28 32.52 -0.72 -1.44 0.75 1.50 39.09 Baja M Pondrá a prueba el apoyo intermedio
iShares US Energy ETF IYE 33.52 33.05 32.57 34.17 34.82 -1.41 -2.82 1.94 3.89 46.09 Baja M Desacelera la corrección de CP
ProShares UltraShort Russell2000 TWM 14.47 14.20 13.93 14.96 15.45 -1.87 -3.73 3.39 6.77 46.42 Baja M Respetó la resistencia intermedia, SM A100d
Energy Select Sector SPDR Fund XLE 62.45 61.53 60.61 63.64 64.82 -1.47 -2.95 1.90 3.80 47.65 Baja M Respeta la resistencia, SM A200d
Direxion Daily Emrg M kts Bear 3X Shares EDZ 42.79 41.61 40.43 43.61 44.43 -2.76 -5.52 1.92 3.83 49.32 Baja M Desacelera la depreciación de CP
Vanguard Utilities Index Fund;ETF VPU 133.47 131.78 130.09 135.68 137.89 -1.27 -2.53 1.66 3.31 43.72 Lateral P Rompe el soporte, SM A50d
Direxion Daily Financial Bear 3X Shares FAZ 34.44 33.81 33.18 36.01 37.58 -1.83 -3.66 4.56 9.12 38.85 Baja P Consolida en mínimos históricos
ProShares UltraShort Dow30 DXD 25.52 25.21 24.90 25.80 26.07 -1.21 -2.42 1.08 2.17 39.35 Baja P Consolida en mínimos históricos
ProShares UltraShort Financials SKF 15.93 15.67 15.41 16.45 16.97 -1.63 -3.26 3.26 6.53 39.59 Baja P Consolida en mínimos históricos
ProShares Short Dow30 DOG 52.34 52.02 51.70 52.62 52.90 -0.61 -1.22 0.53 1.07 39.68 Baja P Consolida en mínimos históricos
iShares Silver Trust SLV 15.31 15.02 14.72 15.60 15.88 -1.92 -3.83 1.87 3.74 70.47 A lza VCP Sugerimos capitalizar utilidades de CP
Fuente: Thomson Reuters, Bloomberg, Banorte.
Emiso ra
C: Compra / CE: Compra Especulat iva / VCP: Venta Corto Plazo / M : M antener / P: Precaución / SC: Sobre compra / SV: Sobre venta
Variació n %Señal
So po rte R esistencia Variació n %Señales técnicas relevantesC lave
iShares MSCI India ETF
Desarrolla un movimiento secundario descendente. El
soporte que pondrá a prueba está en US$33.50
(PM200). En nuestra opinión si logra estabilizar su
cotización sobre este terreno tiene la expectativa de
generar un rebote técnico. En este contexto sugerimos
la compra especulativa con un stop loss en US$32.50.
Por su parte, la zona objetivo está en US$36.30.
INDA
Fuente: Thomson Reuters, Banorte
134
Víctor Hugo Cortes (55) 1670 1800 [email protected]
Indicadores Técnicos (SIC)
(A ) (B ) (C ) (D ) (E) (B ) vs (A )(C ) vs (A )(D ) vs (A )(E) vs (A ) R SIT eB ajadeB ajacia
P recio 14 dí as C o rto
26- jul S1 S2 R 1 R 2 S1 S2 R 1 R 2 >70=SC P lazo
$ usd <30=SV
Netflix Inc NFLX 335.78 317.78 299.77 341.82 347.85 -5.36 -10.72 1.80 3.60 37.04 Baja CE Respeta importante soporte, SM A100w
JD.com Inc JD 31.55 30.35 29.15 32.57 33.58 -3.80 -7.61 3.22 6.44 63.59 A lza M /C Rompe la resistencia clave, SM A200w
Booking Holding BKNG 1,966.85 1,909.62 1,852.38 1,976.30 1,985.74 -2.91 -5.82 0.48 0.96 65.19 A lza M /C Conserva el rompimiento ascendente
Southern Copper Corp. SCCO 37.36 36.42 35.48 38.30 39.24 -2.52 -5.03 2.52 5.03 49.70 Lateral M /C Confirma nuevo apoyo ascendente
Tencent Holdings LTD TCEHY 47.36 45.97 44.57 48.12 48.87 -2.94 -5.88 1.60 3.20 63.92 Lateral M /C Respeta la base del canal de alza de M P
FedEx Corp FDX 174.94 166.30 157.66 181.04 187.14 -4.94 -9.88 3.49 6.97 65.89 Lateral M /C Rompe la resistencia, SM A100d
International Paper Co IP 45.30 42.74 40.19 47.01 48.73 -5.64 -11.29 3.78 7.56 67.23 Lateral M /C Supera la resistencia, SM A100d
Alibaba Group Holding Ltd BABA 178.74 173.75 168.75 181.43 184.11 -2.79 -5.59 1.50 3.01 62.03 A lza M /CE Supera la resistencia, SM A100d
Wells Fargo & Company WFC 49.30 46.75 44.20 50.29 51.29 -5.18 -10.35 2.01 4.03 59.85 Lateral M /CE Presiona la resistencia clave, SM A200d
National Oilwell Varco, Inc. NOV 21.72 20.63 19.53 22.52 23.32 -5.03 -10.07 3.69 7.38 48.03 Baja M /CE Presiona la resistencia, SM A50d
Tesla M otors Inc TSLA 228.04 213.70 199.37 254.22 280.41 -6.29 -12.57 11.48 22.96 43.55 A lza M Pondrá a prueba el soporte, SM A50d
Pfizer Inc. PFE 43.09 42.56 42.04 43.42 43.76 -1.22 -2.44 0.77 1.55 45.93 A lza M Regresa a validar el apoyo, SM A100d
M ondelez International, Inc. M DLZ 54.81 54.01 53.20 55.56 56.30 -1.47 -2.93 1.36 2.72 47.84 A lza M Consolida en máximos históricos
Procter & Gamble Co. PG 114.73 112.06 109.38 116.73 118.72 -2.33 -4.66 1.74 3.48 50.01 A lza M Genera una pausa en máximos históricos
Corning Inc. GLW 33.79 33.09 32.39 34.18 34.57 -2.07 -4.14 1.15 2.31 51.25 A lza M Consolida sobre el apoyo, SM A200d
Las Vegas Sands Corp. LVS 63.16 61.43 59.70 65.15 67.14 -2.74 -5.48 3.15 6.30 51.84 A lza M En proceso de validar apoyo ascendente
Apple Inc. AAPL 207.74 203.65 199.57 210.53 213.33 -1.97 -3.93 1.34 2.69 51.85 A lza M M antiene expuesto el máximo del año
QUALCOM M Incorporated QCOM 75.22 73.48 71.75 76.78 78.35 -2.31 -4.62 2.08 4.16 52.75 A lza M Descansa sobre el apoyo, SM A50d
Alphabet Inc. GOOGL 1,245.22 1,195.56 1,145.90 1,297.00 1,300.00 -3.99 -7.98 4.16 4.40 52.88 A lza M Pondrá a prueba el máximo histórico
General Electric Company GE 10.51 10.08 9.65 10.82 11.13 -4.09 -8.18 2.95 5.90 53.52 A lza M Presiona la resistencia intermedia
First Solar Inc FSLR 65.02 63.86 62.69 66.83 68.63 -1.79 -3.58 2.78 5.56 53.88 A lza M Presiona máximos de mayo de 2018
American Airlines Group Inc AAL 31.24 30.22 29.19 33.63 36.01 -3.28 -6.55 7.64 15.28 54.20 A lza M Respeta importante resistencia de M P
Wal-M art Stores Inc. WM T 113.02 111.29 109.55 115.03 117.04 -1.53 -3.07 1.78 3.56 54.48 A lza M Desacelera la apreciación en resistencia
Amazon.com Inc AM ZN 1,943.05 1,929.51 1,915.98 1,978.94 2,014.84 -0.70 -1.39 1.85 3.69 54.82 A lza M Desacelera la apreciación en resistencia
Nike, Inc. NKE 87.54 86.29 85.03 88.34 89.13 -1.43 -2.86 0.91 1.82 55.31 A lza M Respeta el máximo histórico
Twitter Inc TWTR 41.52 39.09 36.66 41.59 41.66 -5.85 -11.71 0.17 0.34 56.41 A lza M Presiona el máximo del año
Facebook Inc FB 199.75 195.09 190.44 206.53 213.32 -2.33 -4.66 3.40 6.79 57.10 A lza M Desacelera la apreciación en resistencia
Walt Disney Co. DIS 144.65 141.85 139.05 145.34 146.03 -1.94 -3.87 0.48 0.95 57.90 A lza M Consolida en máximos históricos
Ak Steel Holding Corporation AKS 2.48 2.25 2.02 2.65 2.83 -9.34 -18.68 6.99 13.98 59.00 A lza M Rompe la resistencia, SM A100d
AT&T, Inc. T 34.15 32.45 30.74 34.92 35.69 -4.99 -9.98 2.26 4.52 59.10 A lza M Respeta LT inferior alcista de M P
M GM Resorts International M GM 30.47 29.14 27.82 30.77 31.08 -4.35 -8.71 1.00 1.99 59.14 A lza M Pondrá a prueba la resistencia clave
JPM organ Chase & Co. JPM 116.22 113.58 110.94 118.05 119.88 -2.27 -4.54 1.57 3.15 59.36 A lza M Presiona LT superior de baja de M P
The Coca-Cola Company KO 54.17 51.93 49.68 55.62 57.06 -4.14 -8.28 2.67 5.34 59.39 A lza M Anota nuevo record histórico
Comcast Corp CM CSA 44.63 43.75 42.87 45.40 46.17 -1.97 -3.94 1.73 3.45 59.52 A lza M Consolida en máximos históricos
Wynn Resorts Ltd. WYNN 139.43 134.28 129.12 142.94 146.44 -3.70 -7.39 2.52 5.03 61.16 A lza M Presiona LT superior de baja de LP
Home Depot Inc HD 216.91 212.78 208.66 218.63 220.36 -1.90 -3.80 0.79 1.59 61.47 A lza M Consolida en máximos históricos
eBay Inc. EBAY 41.23 39.51 37.78 42.48 43.72 -4.18 -8.36 3.02 6.05 61.80 A lza M Genera una pausa de corto plazo
M cDonald's Corp. M CD 215.58 213.15 210.71 217.14 218.69 -1.13 -2.26 0.72 1.44 62.11 A lza M Genera un movimiento libre al alza
Delta Air Lines Inc DAL 62.16 60.87 59.58 63.44 64.73 -2.08 -4.16 2.07 4.13 62.77 A lza M Anota un nuevo record histórico
Chipotle M exican Grill Inc CM G 779.86 742.11 704.37 803.55 827.25 -4.84 -9.68 3.04 6.08 64.67 A lza M Anota un nuevo record histórico
Bank of America Corporation BAC 30.77 29.67 28.57 31.38 31.99 -3.57 -7.15 1.98 3.96 65.03 A lza M Pondrá a prueba el máximo del año
M astercard Incorporated M A 282.07 277.57 273.08 283.73 285.40 -1.59 -3.19 0.59 1.18 65.43 A lza M Genera un movimiento libre al alza
Visa, Inc. V 183.69 180.18 176.68 185.59 187.50 -1.91 -3.82 1.04 2.07 65.50 A lza M Genera un movimiento libre al alza
Abbott Laboratories ABT 87.75 85.79 83.84 89.23 90.72 -2.23 -4.46 1.69 3.38 65.88 A lza M Consolida en máximos históricos
M icrosoft Corporation M SFT 141.34 137.09 132.85 143.16 144.99 -3.00 -6.01 1.29 2.58 65.97 A lza M Consolida en máximos históricos
The Goldman Sachs Group, Inc. GS 222.14 215.23 208.32 225.57 229.00 -3.11 -6.22 1.54 3.09 68.94 A lza M Extiende el rompimiento ascendente
Best Buy Co Inc BBY 77.75 74.60 71.46 79.71 81.68 -4.05 -8.09 2.53 5.05 69.72 A lza M Rompe el máximo del año
Starbucks Corporation SBUX 99.11 94.98 90.86 100.00 103.00 -4.16 -8.33 0.90 3.92 70.29 A lza M Genera un movimiento libre al alza
Costco Wholesale Corporation COST 281.37 278.84 276.30 284.09 286.80 -0.90 -1.80 0.97 1.93 70.61 A lza M Genera un movimiento libre al alza
M edtronic, Inc. M DT 102.55 101.18 99.81 103.33 104.11 -1.34 -2.67 0.76 1.52 71.21 A lza M Anota nuevo record histórico
General M otors Company GM 40.77 39.45 38.14 41.50 42.24 -3.23 -6.46 1.80 3.60 74.19 A lza M Presiona el máximo del año
M icron Technology Inc. M U 47.49 44.43 41.36 49.63 51.76 -6.45 -12.90 4.50 9.00 76.65 A lza M Supera el máximo del año
International Business M achines Corp.IBM 151.36 145.06 138.76 154.80 158.24 -4.16 -8.32 2.27 4.55 78.15 A lza M Pondrá a prueba el máximo de octubre
Illumina Inc ILM N 300.90 292.29 283.68 308.22 315.54 -2.86 -5.72 2.43 4.87 31.45 Lateral M En proceso de reconocer el soporte
Ford M otor Co. F 9.57 9.20 8.82 10.15 10.72 -3.90 -7.80 6.03 12.05 35.80 Lateral M Rompe la zona de apoyo, SM A100d
The Boeing Company BA 345.00 332.98 320.96 369.75 394.50 -3.48 -6.97 7.17 14.35 41.11 Lateral M Pondrá a prueba LT inferior alcista
Petro leo Brasileiro PBR 15.07 14.95 14.83 15.70 16.32 -0.78 -1.57 4.16 8.32 42.59 Lateral M En proceso de reconocer soporte ascendente
Verizon Communications Inc. VZ 57.08 55.27 53.47 58.17 59.27 -3.17 -6.33 1.92 3.83 45.05 Lateral M Pondrá a prueba la base de la consolidación
Gilead Sciences Inc GILD 66.92 65.20 63.48 68.12 69.32 -2.57 -5.14 1.79 3.59 47.48 Lateral M Regresa a validar el soporte, SM A100d
3D Systems Corp DDD 9.07 8.72 8.37 9.28 9.49 -3.86 -7.72 2.32 4.63 48.36 Lateral M Descansa sobre el apoyo, SM A50d
Caterpillar Inc. CAT 132.92 128.17 123.42 137.95 142.97 -3.57 -7.14 3.78 7.56 51.04 Lateral M Desacelera la apreciación en resistencia
Freeport-M cM oRan Copper & Gold Inc. FCX 11.56 10.98 10.41 12.10 12.65 -4.99 -9.98 4.70 9.40 53.87 Lateral M Presiona la resistencia, SM A100d
Schlumberger NV SLB 40.01 37.97 35.93 41.37 42.73 -5.10 -10.20 3.40 6.80 55.47 Lateral M Presiona la resistencia, SM A100d
United States Steel Corp. X 15.19 14.53 13.88 15.86 16.54 -4.32 -8.65 4.43 8.87 55.56 Lateral M M antiene expuesta la resistencia, SM A100d
M organ Stanley M S 45.74 44.26 42.79 46.46 47.19 -3.23 -6.46 1.58 3.16 56.62 Lateral M Presiona la resistencia intermedia
3M Co. M M M 173.98 168.17 162.35 183.76 193.53 -3.34 -6.68 5.62 11.24 59.88 Lateral M Respeta la resistencia, SM A50d
Chico 's FAS Inc CHS 3.16 3.08 3.01 3.32 3.49 -2.43 -4.85 5.17 10.34 42.10 Baja M Regresa a validar la zona de apoyo
Exxon M obil Corporation XOM 74.81 73.98 73.14 75.85 76.88 -1.11 -2.23 1.39 2.77 42.65 Baja M Regresa a validar la zona de apoyo
Baidu Inc BIDU 114.22 111.53 108.83 116.84 119.45 -2.36 -4.72 2.29 4.58 45.93 Baja M Respeta la resistencia, SM A50d
Altria Group Inc. M O 49.86 49.18 48.49 50.83 51.80 -1.37 -2.75 1.95 3.89 49.26 Baja M Presiona la resistencia, SM A50d
M arathon Oil Corp M RO 13.75 13.22 12.70 14.20 14.66 -3.83 -7.66 3.30 6.59 49.43 Baja M Respeta la resistencia, SM A50d
Bristo l-M yers Squibb Company BM Y 45.37 43.35 41.34 46.51 47.66 -4.44 -8.89 2.52 5.04 52.39 Baja M Presiona la resistencia intermedia, SM A50d
DowDuPont Inc DD 73.21 71.16 69.12 74.81 76.42 -2.80 -5.59 2.19 4.38 52.77 Baja M Respeta la resistencia, SM A100d
Chesapeake Energy Corp CHK 1.65 1.55 1.46 1.76 1.88 -5.86 -11.72 6.87 13.74 40.37 Baja P Vulnera el mínimo de 2018
FueBajate: ThomsoBaja Reuters, Bloomberg, BaBajaorte.
Emiso raVariació B aja %
C laveVariació B aja %
C: Compra / CE: Compra Especulat iva / VCP: VeBajata Corto Plazo / M : M aBajateBajaer / P: PrecaucióBaja / SC: Sobre compra / SV: Sobre veBajata
Señales técB ajaicas relevaB ajatesSeñalSo po rte R esisteB ajacia
International Paper Co
Superó una línea de tendencia de baja de largo plazo y
trabaja sobre el promedio móvil de 50 y 200 días. La
expectativa que tiene es positiva mientras cotice sobre
el soporte ubicado en US$43.35. En este sentido
recomendamos la compra con un stop loss en
US$43.00. Por su parte, la zona objetivo que podría
buscar la identificamos en US$48.00 y US$48.75. Está
cotizando fuera de una tendencia bajista de largo plazo.
IP
Fuente: Thomson Reuters, Banorte
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Flash de Emisoras
Fecha Emisora Implicación Noticia
Jul 24
TLEVISA
Compra
PO 2019
P$43.00
Positiva
Grupo Televisa anunció hoy que, con base en el proceso de desinversión de
activos no estratégicos, acordó la venta de su participación accionaria del 40% en
el capital de Ocesa Entretenimiento a Live Nation Entertainment. Ocesa es una
empresa de entretenimiento en vivo con operaciones en México, América Central
y Colombia. Televisa recibirá por la venta de su participación P$5,206 millones.
Adicionalmente, la empresa estima que recibirá al cierre o previo al cierre de la
transacción un dividendo de aproximadamente P$350 millones.
El proceso de desinversión inició en febrero de 2018 con la venta de la
participación accionaria del 19% en Imagina. Adicionalmente, la semana pasada,
la compañía anunció la venta de su participación del 50% en el capital de Sistema
Radiopolis por un monto de P$1,448 millones de los cuales $200 millones
corresponden a un dividendo.
Implicación. Positiva. La venta de activos no estratégicos permitirá a Grupo
Televisa concentrar sus esfuerzos y capital en las divisiones de Contenidos, Cable
y Sky. La venta de Radiopolis y de Ocesa representará, para Grupo Televisa,
recursos por un monto aproximado de P$7,004 millones. Si la administración
decide aplicar estos recursos en la amortización de deuda, la razón de
DN/EBITDA disminuiría a 2.7x desde 2.9x. Reiteramos nuestra recomendación de
COMPRA.
Manuel Jimenez
Fuente: Banorte, Empresas
136
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Múltiplos e Indicadores Financieros
Emisora Precio P/VL Mkt. Cap. FV Deuda Neta Deuda / Liquidez Cobertura Margen Margen
Día 1 Mes Año 12m 2019e 12m 2019e (US$ m) (US$ m) / EBITDA Capital Intereses EBITDA Neto
S&P/BMV IPC 40,673.78 -0.6% -7.1% -2.3% 1.9 15.0 13.5 7.0 8.0 268,665 210,379 2.4 119.5 1.1 #N/A N/A 26.1% 7.7%
Dow Jones 27,192.45 0.2% 2.5% 16.6% 4.1 18.0 17.4 12.3 13.4 7,547,061 4,891,475 1.9 219.0 1.1 #N/A N/A 20.2% 10.6%
S&P500 3,025.86 0.7% 3.8% 20.7% 3.5 19.8 18.2 13.6 12.4 25,942,677 #VALUE! 1.9 119.6 1.3 #N/A N/A 19.2% 10.2%
Nasdaq 8,330.21 1.1% 5.3% 25.5% 3.8 32.6 24.6 18.7 19.7 12,738,527 9,214 0.8 75.4 1.6 #N/A N/A 18.1% 8.9%
Bovespa 102,818.90 0.2% 2.1% 17.0% 2.2 18.6 12.9 9.6 7.4 811,876 141,364 2.7 180.7 1.3 #N/A N/A 22.1% 8.5%
Euro Stoxx 50 3,524.47 0.4% 2.4% 17.4% 1.6 18.0 14.5 9.9 9.3 3,477,433 5,274 5.7 193.9 1.1 #N/A N/A 16.5% 7.3%
FTSE 100 7,549.06 0.8% 1.8% 12.2% 1.8 17.8 13.0 8.7 7.5 2,506,064 11,337 1.3 121.8 1.0 #N/A N/A 17.2% 7.7%
CAC 40 5,610.05 0.6% 2.0% 18.6% 1.6 19.1 14.8 10.3 9.1 1,921,135 1,735,388 5.2 186.1 1.1 #N/A N/A 14.2% 6.4%
DAX 12,419.90 0.5% 1.4% 17.6% 1.6 18.9 14.1 8.5 8.5 1,281,914 19,372 2.3 124.9 1.1 #N/A N/A 14.3% 5.6%
IBEX 35 9,225.50 -0.7% 0.7% 8.0% 1.3 13.0 12.3 8.6 8.3 639,797 830,603 8.0 269.1 1.0 #N/A N/A 21.7% 9.5%
Aerolíneas
AEROMEX * 16.00 1.4% -13.0% -27.9% 1.0 #N/A N/A #N/A N/A 5.9 2.5 579 1,998 4.2 314.3 0.6 3.0 9.2% -2.7%
VOLAR A 19.43 -5.9% 4.1% 85.4% 4.8 19.1 18.0 10.2 7.1 1,032 2,874 7.8 1,055.4 0.7 3.7 25.7% 3.4%
Aeropuertos
ASUR B 293.86 -1.9% -9.0% 0.0% 3.1 16.5 16.0 10.6 9.9 4,627 6,339 0.9 38.8 2.8 8.5 62.9% 33.9%
GAP B 183.29 -2.9% -11.6% 16.5% 6.0 21.3 21.0 11.8 10.8 5,397 6,075 0.7 90.4 1.4 9.4 64.1% 33.0%
OMA B 119.46 -0.8% -3.2% 27.6% 5.6 14.9 14.5 10.0 9.2 2,467 2,631 0.4 56.3 3.0 16.3 61.0% 38.8%
Auto Partes y Equipo de Automóviles
NEMAK A 8.41 -1.1% -7.1% -42.6% 0.7 7.9 6.5 3.9 3.8 1,359 2,782 2.0 85.8 1.0 9.1 15.4% 3.7%
Alimentos
BACHOCO B 83.98 -1.2% 1.6% 30.2% 1.3 20.9 18.2 10.9 6.5 2,645 1,996 (3.6) 13.2 3.3 10.5 5.8% 5.5%
BIMBO A 36.82 1.5% -10.4% -6.0% 2.2 25.0 22.5 8.7 7.7 9,017 14,878 3.3 106.2 0.9 4.2 11.2% 2.0%
GRUMA B 174.60 -0.2% -3.6% -21.6% 2.9 15.4 14.6 8.0 7.3 3,825 5,040 1.9 80.6 1.6 8.9 15.8% 6.7%
HERDEZ * 41.87 -0.1% 1.0% 2.1% 2.1 15.5 15.9 9.1 8.3 949 1,723 1.3 37.2 2.6 6.0 16.7% 5.5%
Bebidas
AC * 101.59 -0.9% -2.4% -7.5% 1.6 19.4 17.6 9.0 7.6 9,409 13,000 1.5 40.0 1.6 7.0 17.5% 5.6%
CUERVO * 27.00 0.1% -9.5% 2.1 24.0 24.9 17.6 13.7 5,179 5,325 0.5 20.5 6.1 13.4 20% 14.3%
FEMSA UBD 174.31 0.5% -6.1% 3.3% 3.5 23.7 24.1 12.0 10.7 32,736 50,760 1.1 51.1 1.8 6.6 13.3% 5.4%
KOF L 114.69 -0.3% -4.2% -3.7% 2.1 N.A. 17.8 8.7 7.9 12,646 18,278 1.9 70.5 1.5 5.1 18.9% -7.8%
LALA B 20.62 -2.7% -14.0% -2.2% 2.1 23.3 18.8 9.7 7.6 2,680 4,148 3.4 103.6 1.2 3.1 10.8% 2.5%
Bienes Raíces
GICSA B 4.70 0.4% -16.8% -26.1% 0.3 1.5 7.4 8.1 9.3 378 1,573 5.4 99.9 2.1 4.7 80.0% 96.6%
Cemento / Materiales
CEMEX CPO 6.87 -1.2% -14.1% -27.6% 0.6 16.2 10.5 7.0 6.9 5,412 17,129 4.3 99.9 1.0 3.8 18.0% 2.4%
CMOCTEZ * 59.00 0.0% -2.4% -11.7% 4.7 13.7 #N/A N/A 7.7 #N/A N/A 2,741 2,554 (0.6) 0.3 3.6 2,207.9 45.0% 30.7%
ELEMENT * 5.75 -5.7% -35.0% -54.4% 0.3 24.3 12.1 6.0 4.9 366 1,237 3.8 68.8 1.9 2.6 14.7% -0.7%
GCC * 103.45 0.0% -1.8% 3.0% 1.8 19.2 15.5 9.1 7.8 1,806 2,306 2.0 70.7 3.0 5.6 28.2% 10.5%
Centros Recreativos y de Esparcimiento
SPORT S 17.04 0.0% -7.7% -17.5% 1.4 62.3 N.A. 9.7 5.6 71 232 6.7 328.2 0.3 3.0 23.1% 1.1%
Comerciales
ALSEA * 36.89 8.4% -6.6% -27.9% 3.3 36.3 54.2 10.9 6.9 1,618 4,644 6.7 472.8 0.3 4.3 15.8% 1.7%
CHDRAUI B 29.23 0.7% -9.3% -25.8% 1.0 14.6 20.9 8.6 7.2 1,479 3,254 4.7 128.0 0.8 8.8 5.8% 1.6%
ELEKTRA * 1,269.52 -0.7% 1.5% 33.4% 2.6 12.9 #N/A N/A 24.7 #N/A N/A 15,553 24,187 8.8 182.3 1.2 9.2 16.9% 14.2%
GSANBOR B1 19.50 0.0% 2.6% 10.2% 1.3 13.2 12.5 8.1 7.2 2,317 2,688 0.9 - 2.0 40.2 12.2% 6.8%
GFAMSA A 5.55 2.2% -6.3% -40.3% 0.5 #N/A N/A #N/A N/A 25.6 21.8 166 2,525 23.8 538.8 0.9 1.7 9.3% 0.3%
KIMBER A 38.23 0.6% 4.8% 25.5% 40.1 26.9 23.6 13.7 11.3 5,862 6,865 2.0 439.7 1.5 5.4 22.5% 10.3%
LAB B 17.46 1.6% 2.6% 49.6% 2.4 16.8 18.2 9.4 9.7 960 1,206 1.9 79.9 1.5 4.3 19.8% 8.8%
LACOMER 23.11 0.1% 6.5% 13.5% 1.1 21.3 30.5 12.5 11.7 1,317 1,242 (0.8) 5.7 1.6 58.3 9.6% 6.0%
LIVEPOL C-1 92.01 -2.5% -14.2% -27.1% 1.2 10.6 10.4 7.5 6.7 6,482 8,230 1.6 42.7 1.9 7.3 15.1% 8.5%
SORIANA B 20.00 -0.8% -11.7% -27.9% 0.6 10.2 11.0 6.5 6.0 1,889 3,800 3.3 62.4 1.0 4.3 7.3% 2.3%
WALMEX * 56.23 1.0% 5.0% 13.5% 7.1 26.5 26.3 15.7 14.1 51,533 52,704 0.3 37.3 0.8 10.2% 5.9%
Construcción
ALEATIC * 15.76 -2.0% -11.1% -37.7% 0.3 2.8 2.9 4.0 3.6 1,433 4,003 1.4 35.6 2.3 3.9 83.4% 40.6%
PINFRA * 173.78 -2.5% -10.6% -7.6% 1.9 14.7 14.0 8.4 7.4 3,918 3,303 (2.7) 13.2 5.5 20.3 61.8% 44.3%
Energía
IENOVA * 70.24 1.2% -8.5% -4.1% 0.9 9.8 19.5 8.4 9.4 4,254 7,401 3.5 65.0 0.3 7.1 65.0% 31.9%
Financieros
BBAJIO O 35.09 0.0% -9.3% -8.5% 1.4 7.5 7.5 #N/A N/A #N/A N/A 2,192 #N/A N/A 179.1 35.5%
BSMX B 28.50 -0.5% -2.6% 16.8% 1.5 9.4 9.2 #N/A N/A #N/A N/A 10,154 #N/A N/A 179.4 22.4%
CREAL * 21.12 0.9% -13.6% 19.5% 0.6 3.8 3.9 #N/A N/A #N/A N/A 435 #VALUE! #N/A N/A 193.9 #VALUE! #VALUE! #VALUE! 24.3%
GENTERA * 15.53 -1.1% -5.8% 7.3% 1.3 8.4 8.1 #N/A N/A #N/A N/A 1,324 #VALUE! #N/A N/A 113.5 #VALUE! #VALUE! #VALUE! 14.2%
GFINBUR O 23.94 -0.8% -14.7% -12.3% 1.1 11.2 9.1 3.8 5.4 8,327 7,949 (0.2) 68.7 #VALUE! 2.0 54.3% 22.3%
GFNORTE O 95.06 -3.0% -15.2% -0.8% 1.6 7.5 7.5 5.4 13.6 14,389 34,742 3.2 264.7 #VALUE! 2.0 56.4% 16.2%
R A 90.79 -0.7% -6.6% 0.3% 1.7 9.0 8.3 2.8 #N/A N/A 1,563 2,187 0.8 95.9 #VALUE! 2.0 82.9% 18.7%
Q * 58.85 0.8% 6.8% 42.3% 2.3 7.0 8.9 #N/A N/A #N/A N/A 1,344 1,206 #N/A N/A - #VALUE! #VALUE! #VALUE! 7.6%
Grupos Industriales
ALFA A 16.05 -0.7% -17.5% -31.4% 1.1 6.1 4.3 4.5 4,332 12,654 2.4 159.9 1.1 23.4 15.1% 3.6%
AGUA * 13.35 0.1% -13.9% -38.3% 0.9 24.7 #N/A N/A 6.7 4.9 341 439 1.4 42.5 3.0 4.4 15.7% 4.7%
GCARSO A1 60.63 -1.8% -17.4% -13.9% 1.3 16.5 14.0 12.1 10.6 7,261 8,452 1.1 14.2 2.3 23.5 13.5% 9.3%
GISSA A 19.45 -0.3% -5.8% -27.9% 0.6 46.0 8.1 6.0 4.8 354 708 2.8 61.1 1.9 4.0 12.0% 3.9%
KUO B 46.98 0.0% -1.2% -3.1% 1.6 15.1 #N/A N/A 8.9 5.5 1,148 2,071 4.0 113.3 1.0 9.5 16.2% 8.1%
VITRO A 42.59 -0.1% -13.2% -18.3% 0.7 7.3 #N/A N/A 4.4 3.3 1,081 85 1.5 48.6 2.6 9.5 16.4% 7.2%
Mineria
GMEXICO B 46.52 -0.3% -9.9% 15.0% 1.6 16.4 7.6 5.7 5.2 19,008 29,390 1.4 61.6 2.6 9.9 46.6% 10.9%
MFRISCO A-1 2.70 1.9% -10.3% -48.1% 0.7 #N/A N/A #N/A N/A 8.9 3.6 361 1,425 4.3 153.9 0.3 2.5 28.2% -13.7%
PE&OLES * 205.93 -3.4% -17.9% -14.2% 1.1 16.7 16.2 5.6 4.3 4,297 6,592 1.1 41.3 3.1 23.1 25.9% 7.1%
Químicas
ALPEK A A 22.29 -1.0% -8.0% -7.3% 1.2 5.9 4.3 4.9 2,478 4,763 1.8 96.1 1.3 42.3 15.3% 10.1%
CYDSASA A 24.58 -0.1% -7.6% -23.2% 1.5 17.2 #N/A N/A 7.3 #N/A N/A 774 1,182 2.4 92.2 2.1 7.8%
MEXCHEM * 38.20 -2.1% -6.2% -23.2% 1.6 12.5 9.0 6.1 5.1 4,210 9,140 2.5 126.7 1.3 25.9 20.1% 4.8%
Servicios
HOTEL * 4.80 -3.6% -17.2% -42.1% 0.5 9.1 8.8 9.8 9.1 124 308 4.3 49.4 1.1 3.5 30.4% 11.9%
Siderurgia
AUTLAN B 9.37 -1.4% -11.9% -34.1% 0.4 19.2 #N/A N/A 3.2 3.0 165 16 1.4 43.7 1.2 6.3 21.0% 8.2%
ICH B 62.02 0.0% 3.1% -27.0% 0.7 9.1 10.5 4.7 3.9 1,421 1,410 (1.4) 0.0 4.4 49.3 13.5% 8.9%
SIMEC B 54.40 2.4% 4.6% -11.1% 0.7 9.7 8.6 4.1 3.5 1,421 1,043 (1.4) 0.0 3.3 10.6%
Telecomunicación / Medios
AMX L 13.49 -0.8% -7.2% -3.4% 4.9 18.4 16.3 5.3 5.6 46,755 90,133 2.0 288.0 0.7 9.1 28.4% 4.8%
AXTEL CPO 2.46 0.4% 13.9% -17.2% 2.0 6.5 4.7 4.8 373 1,077 3.1 432.5 0.8 2.4 34.3% 8.6%
AZTECA CPO 1.57 -1.3% -10.3% -32.3% 1.4 N.A. 6.0 7.5 246 871 4.3 402.5 1.0 2.1 18.9% -4.5%
MEGA CPO 80.00 -0.5% -3.4% -9.2% 2.4 14.8 14.1 7.2 6.8 3,605 3,733 0.0 13.2 0.9 22.9 48.1% 23.1%
TLEVISA CPO 35.22 -1.7% 8.1% -28.6% 1.2 40.8 34.2 5.9 6.1 5,344 11,918 2.9 143.4 1.6 3.8 38.3% 2.5%
Transporte
GMXT * 22.02 -3.2% -8.1% -14.1% 1.8 12.9 12.8 7.0 6.4 4,740 6,886 1.4 47.6 2.0 6.7 38.3% 15.4%
TRAXION A 14.46 -0.3% 3.4% 20.4% 0.8 16.0 17.9 6.6 5.1 413 687 2.6 48.0 1.4 5.2 19.2% 4.6%
Fuente: Banorte, Bloomberg
Rendimiento Acumulado P/U FV/EBITDA
26 de julio de 2019
137
Análisis Bursátil (55) 1670 2251 [email protected]
Variaciones en precios de acciones
BMV - Variaciones recientes en precios de acciones
(Evolucion de emisoras U12m)
26-Jul a 26-Jul 28-Aug a 26-Jul 26-Nov a 26-Jul 31-Dec a 26-Jul 25-Jun a 26-Jul 19-Jul a 26-Jul
ELEKTRA* 98.7% VOLARA 40.8% VOLARA 54.0% VOLARA 85.4% AXTELCPO 16.6% DANHOS13 7.4%
VOLARA 46.1% ELEKTRA* 37.9% ELEKTRA* 47.6% LABB 49.6% TLEVICPO 8.2% UNIFINA 6.9%
LACOMUBC 13.1% PAPPEL* 18.7% LABB 43.5% C* 35.5% RASSICPO 8.1% GMEXICOB 6.8%
LABB 12.9% KIMBERA 11.5% GAPB 35.3% ELEKTRA* 33.4% LACOMUBC 7.7% GCC* 4.8%
RASSICPO 12.3% LACOMUBC 9.1% OMAB 35.2% BACHOCOB 30.2% DANHOS13 7.4% KIMBERA 4.7%
FIBRAMQ 10.8% FIBRAMQ 5.5% FHIPO 31.4% FIBRAPL 28.3% C* 7.2% PAPPEL* 3.6%
KIMBERA 10.7% LABB 4.9% KIMBERA 29.5% OMAB 27.6% WALMEX* 5.3% BACHOCOB 3.0%
FIBRAPL 7.5% POCHTECB 4.4% BACHOCOB 24.6% FHIPO 24.6% SIMECB 4.9% FSHOP13 2.8%
FHIPO 7.2% FIBRAPL 3.3% POCHTECB 24.4% FIBRAMQ 24.3% KIMBERA 4.1% VOLARA 2.7%
PAPPEL* 6.6% WALMEX* 3.1% GMEXICOB 23.2% KIMBERA 22.6% BACHOCOB 2.8% WALMEX* 2.7%
HERDEZ* 4.1% RASSICPO 2.9% FIBRAMQ 22.2% TERRA13 20.1% FIBRAMQ 2.8% ARA* 2.5%
WALMEX* 4.0% LALAB 0.6% LALAB 21.4% CREAL* 19.5% HERDEZ* 2.5% SIMECB 2.4%
LALAB 3.7% CUERVO* 0.0% TERRA13 20.3% BSMXB 16.8% LABB 2.5% POCHTECB 2.2%
C* 2.9% HERDEZ* -0.3% FIBRAPL 19.9% GMEXICOB 15.0% VOLARA 2.3% FIBRAMQ 2.2%
CUERVO* 2.5% C* -0.6% CUERVO* 19.1% GAPB 14.7% ELEKTRA* 2.2% NEMAKA 1.7%
OMAB 2.3% FHIPO -0.7% BSMXB 18.6% PAPPEL* 14.1% ICHB 1.8% C* 1.6%
TERRA13 -0.4% KOFL -1.0% CREAL* 16.9% LACOMUBC 13.5% FHIPO 0.6% ALSEA* 1.5%
POCHTECB -1.5% TERRA13 -1.4% FUNO11 16.7% WALMEX* 12.5% POCHTECB -0.7% MFRISCOA 1.5%
KOFL -1.6% VESTA* -3.3% LACOMUBC 16.1% FUNO11 11.2% MEGACPO -1.7% BSMXB 1.4%
CULTIBAB -3.3% OMAB -3.8% PAPPEL* 15.0% DANHOS13 11.0% BSMXB -2.1% TLEVICPO 1.2%
BIMBOA -3.6% SIMECB -4.3% VESTA* 14.6% GENTERA* 7.3% FINN13 -2.2% GMXT* 1.2%
FEMSAUBD -4.2% FEMSAUBD -5.7% WALMEX* 14.1% POCHTECB 4.3% FIBRAPL -2.3% LABB 1.0%
GAPB -4.7% GAPB -5.9% GFNORTEO 13.7% FEMSAUBD 3.3% GCC* -2.5% AC* 0.7%
VESTA* -5.7% BSMXB -6.8% GENTERA* 11.8% GCC* 3.0% FSHOP13 -2.5% GFAMSAA 0.5%
PINFRA* -8.2% BIMBOA -7.7% IPC (US$) 11.3% VESTA* 2.9% UNIFINA -2.7% GRUMAB 0.5%
BSMXB -8.3% FUNO11 -8.2% HERDEZ* 10.1% CUERVO* 2.8% OMAB -2.7% FIBRAPL 0.3%
MEGACPO -8.9% MEGACPO -8.3% ASURB 9.5% HERDEZ* 2.1% AC* -2.7% ALFAA 0.3%
BOLSAA -8.9% BACHOCOB -8.6% DANHOS13 8.6% IPC (US$) 0.7% PAPPEL* -3.4% FINN13 0.1%
FUNO11 -9.5% CULTIBAB -10.5% C* 8.1% RA 0.3% GRUMAB -3.7% MEGACPO 0.1%
BACHOCOB -11.2% CREAL* -10.8% AMXL 7.3% GFNORTEO -0.8% VESTA* -4.2% RASSICPO 0.0%
SIMECB -12.3% BOLSAA -14.3% RA 5.3% ASURB -0.8% GFAMSAA -4.3% VESTA* -0.1%
ASURB -14.6% PINFRA* -14.4% IPC (Nominal) 3.2% UNIFINA -0.8% ARA* -4.7% HERDEZ* -0.4%
GCC* -14.7% UNIFINA -15.3% FEMSAUBD 2.7% LALAB -2.2% KOFL -5.1% FIHO12 -0.7%
AMXL -14.9% GCARSOA1 -16.0% BOLSAA 2.4% IPC (Nominal) -2.3% FUNO11 -5.5% LACOMUBC -1.0%
DANHOS13 -15.2% AC* -16.2% BBAJIOO 2.0% SITESB1 -3.4% CULTIBAB -5.6% CREAL* -1.3%
GCARSOA1 -16.0% GCC* -16.5% PINFRA* 1.5% AMXL -3.4% IPC (US$) -6.4% ELEKTRA* -1.4%
IPC (Nominal) -17.7% GMEXICOB -16.6% UNIFINA 1.4% KOFL -3.7% ALSEA* -6.5% SORIANAB -1.9%
AC* -18.6% ASURB -17.6% BIMBOA 0.1% IENOVA* -4.1% RA -6.6% VITROA -1.9%
GMEXICOB -19.0% AMXL -17.6% IENOVA* -0.9% FSHOP13 -4.3% TERRA13 -6.7% ICHB -1.9%
CREAL* -19.6% DANHOS13 -18.6% GCARSOA1 -1.0% BOLSAA -4.8% NEMAKA -6.9% BOLSAA -1.9%
UNIFINA -19.6% IPC (Nominal) -18.7% GCC* -2.0% BIMBOA -6.0% GENTERA* -6.9% KOFL -2.1%
IPC (US$) -19.6% GENTERA* -18.9% AC* -2.7% ALPEKA -7.3% AMXL -7.0% IPC (Nominal) -2.2%
RA -20.5% IPC (US$) -19.3% FSHOP13 -5.0% AC* -7.5% FEMSAUBD -7.1% FUNO11 -2.3%
BBAJIOO -20.8% FSHOP13 -20.9% GMXT* -5.5% PINFRA* -7.6% IPC (Nominal) -7.1% OMAB -2.3%
GFINBURO -21.0% ALPEKA -21.0% PE&OLES* -5.9% BBAJIOO -8.5% MEXCHEM* -7.1% AZTECACP -2.5%
SITESB1 -21.3% BBAJIOO -21.4% KOFL -6.5% MEGACPO -9.2% GMXT* -7.2% IPC (US$) -2.7%
FSHOP13 -21.9% GFINBURO -21.6% GFINBURO -7.5% RASSICPO -10.5% SITESB1 -7.6% SITESB1 -2.7%
GENTERA* -22.1% IENOVA* -22.1% RASSICPO -7.8% SIMECB -11.1% ALPEKA -8.1% AXTELCPO -2.8%
IENOVA* -24.1% SITESB1 -23.2% SIMECB -8.0% GCARSOA1 -13.9% BBAJIOO -9.2% FEMSAUBD -2.8%
GFNORTEO -26.5% RA -23.4% MEXCHEM* -11.5% GMXT* -14.1% ASURB -9.7% CHDRAUIB -2.8%
GMXT* -27.4% ICHB -23.7% SITESB1 -13.0% PE&OLES* -14.2% GMEXICOB -10.0% AUTLANB -2.9%
VITROA -28.6% VITROA -25.6% CULTIBAB -14.0% GFINBURO -15.4% CHDRAUIB -10.1% CEMEXCPO -3.1%
GRUMAB -29.0% GRUMAB -27.0% ALPEKA -14.5% CULTIBAB -15.9% CUERVO* -10.2% TERRA13 -3.1%
ALPEKA -29.0% GFNORTEO -28.6% MEGACPO -14.7% AXTELCPO -17.2% BIMBOA -10.3% BBAJIOO -3.2%
ICHB -29.7% GMXT* -29.6% AXTELCPO -15.5% VITROA -19.5% PINFRA* -10.7% IENOVA* -3.4%
LIVEPOLC -31.4% AZTECACP -32.0% ARA* -16.2% ARA* -20.6% FIHO12 -11.0% ALPEKA -3.5%
AZTECACP -32.9% LIVEPOLC -32.2% LIVEPOLC -17.1% GRUMAB -21.6% BOLSAA -11.1% FHIPO -3.6%
ALFAA -33.7% CHDRAUIB -34.6% VITROA -17.4% MEXCHEM* -23.5% AUTLANB -11.1% PINFRA* -4.2%
PE&OLES* -35.2% ALFAA -36.0% ICHB -19.4% CHDRAUIB -25.8% AEROMEX* -11.3% GENTERA* -4.3%
AXTELCPO -36.8% AXTELCPO -36.3% ALFAA -20.0% GICSAB -26.1% GAPB -11.7% GICSAB -4.3%
CHDRAUIB -38.2% PE&OLES* -36.3% ALSEA* -20.9% ICHB -27.0% SORIANAB -12.2% LIVEPOLC -4.3%
MEXCHEM* -40.3% ARA* -39.5% CHDRAUIB -21.2% LIVEPOLC -27.1% AZTECACP -12.3% CULTIBAB -4.9%
ARA* -40.7% MEXCHEM* -39.9% GRUMAB -22.3% CEMEXCPO -27.6% VITROA -12.5% ASURB -5.0%
FIHO12 -41.1% FIHO12 -40.9% SORIANAB -23.7% ALSEA* -27.9% IENOVA* -12.7% PE&OLES* -5.2%
AUTLANB -43.8% AEROMEX* -42.4% AZTECACP -24.9% AEROMEX* -27.9% MFRISCOA -12.9% AMXL -5.2%
ALSEA* -43.8% SORIANAB -42.9% CEMEXCPO -26.2% SORIANAB -27.9% AGUA* -13.3% RA -5.2%
NEMAKA -44.2% FINN13 -43.1% FIHO12 -26.3% FIHO12 -28.6% CEMEXCPO -13.6% AEROMEX* -5.2%
AGUA* -44.7% AGUA* -44.1% AEROMEX* -27.3% TLEVICPO -28.6% LIVEPOLC -13.6% GFNORTEO -5.2%
SORIANAB -44.7% AUTLANB -44.7% AUTLANB -29.2% FINN13 -31.2% CREAL* -13.7% CUERVO* -5.8%
AEROMEX* -44.9% ALSEA* -46.6% FINN13 -30.4% ALFAA -31.4% LALAB -14.0% MEXCHEM* -6.1%
FINN13 -45.1% NEMAKA -46.7% GICSAB -34.8% AZTECACP -32.3% GFNORTEO -14.4% HOTEL* -7.3%
GICSAB -48.4% GICSAB -48.8% AGUA* -35.5% AUTLANB -34.1% GFINBURO -14.6% GAPB -7.4%
CEMEXCPO -50.3% TLEVICPO -49.1% TLEVICPO -37.6% AGUA* -39.6% ALFAA -15.6% ELEMENT* -7.6%
TLEVICPO -52.8% CEMEXCPO -49.3% HOTEL* -42.7% GFAMSAA -40.3% GICSAB -16.8% GFINBURO -7.7%
GFAMSAA -55.1% GFAMSAA -54.1% NEMAKA -42.8% HOTEL* -42.1% GCARSOA1 -16.9% GCARSOA1 -8.8%
HOTEL* -56.0% HOTEL* -56.0% MFRISCOA -46.2% NEMAKA -42.6% HOTEL* -17.2% BIMBOA -8.8%
ELEMENT* -58.4% ELEMENT* -58.6% GFAMSAA -47.4% MFRISCOA -48.1% PE&OLES* -19.2% AGUA* -9.2%
MFRISCOA -67.0% MFRISCOA -64.2% ELEMENT* -50.9% ELEMENT* -54.4% ELEMENT* -36.3% LALAB -10.7%
Fuente: BMV, Banorte.
Ultimos 12 m vs Máximo vs Mínimo En el año Ultimos 7 diasUltimos 31 dias
138
Análisis Bursátil (55) 1670 2251 [email protected]
Calendario de Asambleas
México – Reporte de Asambleas
GFINBUR 8/9/2019
MEXCHEM 8/26/2019
Fuente: BMV
Clave DescripciónFecha de
Asamblea
Asamblea Extraordinaria.-I. Propuesta, discusión y, en su caso, aprobación del cambio de denominación social de la Sociedad. Resoluciones al
respecto, incluyendo la reforma al Artículo Primero de los estatutos sociales. II. Designación de delegados que den cumplimiento y formalicen las
resoluciones tomadas por la Asamblea.
Asamblea Ordinaria.- I. Propuesta, discusión y, en su caso, aprobación para que Banco Inbursa, S.A., Institución de Banca Múltiple, Grupo Financiero
Inbursa, emita certificados bursátiles. Resoluciones al respecto. II. Designación de delegados para llevar a cabo y formalizar las resoluciones adoptadas
por la asamblea. Resoluciones al respecto.
Calendario de Dividendos
México – Derechos vigentes
Precio
26-Jul-19 Ex cupón Pago
GENTERA Dividendo en efectivo de $0.37 15.53 2.40% 7/29/2019 7/31/2019
LALA Dividendo en efectivo de $0.15 20.62 0.75% 8/19/2019 8/21/2019
*MEXCHEM Dividendo en efectivo de $0.15 38.20 0.39% 8/26/2019 8/28/2019
WALMEX Dividendo en efectivo de $0.58 56.23 1.03% 8/26/2019 8/28/2019
GAP Dividendo en efectivo de $4.21 183.29 2.30% PENDIENTE 8/31/2019
*ALFA Dividendo en efectivo de $0.38 16.05 2.38% 9/10/2019 9/12/2019
*NEMAK Dividendo en efectivo de $0.19 8.41 2.31% 9/27/2019 10/1/2019
KIMBER Reembolso $0.39 38.23 1.01% 10/1/2019 10/3/2019
HERDEZ Dividendo en efectivo de $0.55 41.87 1.31% 10/4/2019 10/8/2019
GRUMA Dividendo en efectivo de $1.16 174.60 0.67% 10/9/2019 10/11/2019
LIVEPOL Dividendo en efectivo de $0.44 92.01 0.48% 10/9/2018 10/11/2019
KOF Dividendo en efectivo de $1.77 114.69 1.54% 10/30/2019 11/1/2019
FEMSA UBD Dividendo en efectivo de $1.45 174.31 0.83% 11/1/2019 11/5/2019
AMX Dividendo en efectivo de $0.17 13.49 1.26% 11/7/2019 11/11/2019
LALA Dividendo en efectivo de $0.15 20.62 0.75% 11/18/2019 11/20/2019
*MEXCHEM Dividendo en efectivo de $0.15 38.20 0.39% 11/25/2019 11/27/2019
WALMEX Dividendo en efectivo de $0.54 56.23 0.96% 11/25/2019 11/27/2019
KIMBER Reembolso $0.39 38.23 1.01% 12/3/2019 12/5/2019
*CEMEX Dividendo en efectivo de $0.10 6.87 1.38% 12/13/2019 12/17/2019
GCARSO Dividendo en efectivo de $0.47 60.63 0.78% 12/18/2019 12/20/2019
*NEMAK Dividendo en efectivo de $0.19 8.41 2.31% 12/18/2019 12/20/2019
GAP Dividendo en efectivo de $4.21 183.29 2.30% PENDIENTE 12/31/2019
GRUMA Dividendo en efectivo de $1.16 174.60 0.67% 1/8/2020 1/10/2020
LALA Dividendo en efectivo de $0.15 20.62 0.75% 2/17/2020 2/19/2020
*MEXCHEM Dividendo en efectivo de $0.45 38.20 1.19% 2/24/2020 2/26/2020
GRUMA Dividendo en efectivo de $1.16 174.60 0.67% 4/8/2020 4/10/2020
Emisora Derecho RendimientoFecha
Fuente: BMV NOTA: *Dividendo se calcula con el TC FIX del 26 de julio de 2019.
**Dividendo Ordinario y Extraordinario
139
Análisis y Estrategia (55) 5268 1694
Calendarios Información Económica Global
29 Julio 30 Julio 31 Julio 1 Agosto 2 Agosto
Est
ado
s U
nid
os
Ingreso personal Jun
Gasto de consumo Jun
Gasto de consumo real Jun
Deflactor del PCE Jun
S&P CoreLogic May
Confianza del consumidor Jul
Venta de casas pendientes Jun
Empleo ADP Jul
Decisión de política monetaria del FOMC
Solicitudes de seguro por desempleo 27 Jun
PMI manufacturero (Markit) Jul (F)
ISM manufacturero Jul
Venta de vehículos Jul
Nomina no agrícola Jul
Tasa de desempleo Jul
Ordenes de fabrica Jun
Ordenes de bienes duraderos Jun (F)
Balanza comercial Jun (F)
Confianza de la U. de Michigan Jul (F)
Eu
rozo
na
Alemania Precios al consumidor Jul (P)
Eurozona Confianza del consumidor Jul (F) Confianza en la economía Jul
Eurozona PIB 2T19 (P) Tasa de desempleo Jun Precios al consumidor Jul (P)
Alemania PMI manufacturero Jul (F)
Eurozona PMI manufacturero Jul (F)
Eurozona Ventas al menudeo Jun
Rei
no
Un
ido
Confianza del consumidor Jul
PMI manufacturero Jul Decisión de política monetaria del Banco de Inglaterra (BoE)
Asi
a
Ch
ina
PMI manufacturero Jul PMI no manufacturero Jul PMI compuesto Jul
PMI manufacturero (Caixin) Jul
Jap
ón
Decisión de política monetaria del Banco de Japón (BoJ)
Minutas del BoJ
Bra
sil
Tasa de desempleo Jun Decisión de política monetaria del Banco Central de Brasil (BCB)
Producción industrial Jun PMI manufacturero Jul
Méx
ico
Tasa de desempleo Jun
Reservas Internacionales Jul 26
Finanzas públicas Jun
Producto Interno Bruto 2T19 (P)
Crédito Bancario Jun
Remesas familiares Jun
Encuesta de expectativas de Banxico
Indicadores IMEF (Jul) Manufacturero No manufacturero
140
Análisis y Estrategia (55) 5268 1694
México
Lunes Martes Miércoles Jueves Viernes
29 Jul Tasa de desempleo Jun
30 Jul Reservas Internacionales Jul 26 Finanzas públicas Jun
31 Jul Producto Interno Bruto 2T19 (P) Crédito Bancario Jun
1 Ago Remesas familiares Jun Encuesta de expectativas de Banxico Indicadores IMEF (Jul) Manufacturero No manufacturero
2 Ago
5 Ago Confianza del consumidor Jul
6 Ago Inversión fija bruta May Reservas Internacionales Ago 2 Encuesta de expectativas de Citibanamex
7 Ago 8 Ago INPC mensual (Jul) General Subyacente
9 Ago Producción industrial Jun Producción manufacturera Jun Negociaciones salariales Jul
12 Ago
13 Ago Reservas Internacionales Ago 9
14 Ago
15 Ago Decisión de política monetaria de Banxico
16 Ago
19 Ago
20 Ago Reservas internacionales Ago 16
Encuesta de expectativas de Citibanamex
21 Ago Ventas al menudeo Jun
22 Ago INPC quincenal (Ago) General Subyacente
23 Ago Producto Interno Bruto 2T19 (F) IGAE Jun
Cuenta corriente 2T19
141
Análisis y Estrategia (55) 5268 1694
Estados Unidos
Lunes Martes Miércoles Jueves Viernes
29 Jul
30 Jul Ingreso personal Jun Gasto de consumo Jun Gasto de consumo real Jun Deflactor del PCE Jun S&P CoreLogic May Confianza del consumidor Jul Venta de casas pendientes Jun
31 Jul Empleo ADP Jul Decisión de política monetaria del FOMC
1 Ago Solicitudes de seguro por desempleo 27 Jun PMI manufacturero (Markit) Jul (F) ISM manufacturero Jul Venta de vehículos Jul
2 Ago Nomina no agrícola Jul Tasa de desempleo Jul Ordenes de fabrica Jun Ordenes de bienes duraderos Jun (F) Balanza comercial Jun (F) Confianza de la U. de Michigan Jul (F)
5 Ago PMI servicios (Markit) Jul (F) PMI compuesto (Markit) Jul (F) ISM no manufacturero Jul
6 Ago
7 Ago Crédito al consumo Jun
8 Ago Solicitudes de seguro por desempleo 3 Ago
9 Ago Precios al productor Jul
12 Ago
13 Ago Precios al consumidor Jul
14 Ago
15 Ago Solicitudes de seguro por desempleo 10 Ago Empire Manufacturing Ago Ventas al menudeo Jul Producción industrial Jul Fed de Filadelfia Jul
16 Ago Permisos e inicios de construcción de casas Jul Confianza de la U. de Michigan Ago (P)
19 Ago 20 Ago 21 Ago Venta de casas existentes Jul Minutas del Fed
22 Ago Solicitudes de seguro por desempleo 17 Ago PMI manufacturero (Markit) Ago (P) PMI servicios (Markit) Ago (P) PMI compuesto (Markit) Ago (P)
23 Ago Venta de casas nuevas Jul
142
Análisis y Estrategia (55) 5268 1694
Europa y Japón
Lunes Martes Miércoles Jueves Viernes
29 Jul Japón Decisión de política monetaria del Banco de Japón (BoJ)
30 Jul Alemania Precios al consumidor Jul (P) Eurozona Confianza del consumidor Jul (F) Confianza en la economía Jul Reino Unido Confianza del consumidor Jul
31 Jul Eurozona PIB 2T19 (P) Tasa de desempleo Jun Precios al consumidor Jul (P)
1 Ago Alemania PMI manufacturero Jul (F) Eurozona PMI manufacturero Jul (F) Reino Unido PMI manufacturero Jul Decisión de política monetaria del Banco de Inglaterra (BoE) Japón Minutas del BoJ
2 Ago Eurozona Ventas al menudeo Jun
5 Ago Alemania PMI servicios (Markit) Jul (F) Eurozona PMI servicios (Markit) Jul (F) PMI compuesto (Markit) Jul (F) Reino Unido PMI servicios (Markit) Jul
6 Ago
7 Ago Alemania Producción industrial Jun
8 Ago Japón PIB 2T19 (P)
9 Ago Alemania Balanza comercial Jun Reino Unido PIB 2T19 (P) Balanza comercial Jun Producción industrial Jun
12 Ago
13 Ago Alemania Precios al consumidor Jul (F) Índice ZEW de expectativas Ago Reino Unido Tasa de desempleo Jun
14 Ago Alemania PIB 2T19-(P) Eurozona PIB 2T19 (P) Producción industrial Jun Reino Unido Precios al consumidor Jul
15 Ago Reino Unido Ventas al menudeo Jul
16 Ago Eurozona Balanza comercial Jun
19 Ago Eurozona Cuenta corriente Jun Precios al consumidor Jun (F)
20 Ago
21 Ago Japón PMI manufacturero Ago (P)
22 Ago Alemania PMI manufacturero Ago (P) PMI servicios Ago (P)
Eurozona PMI manufacturero Ago (P) PMI servicios Ago (P) PMI compuesto Ago (P) Confianza del consumidor Ago(P)
23 Ago
143
Análisis y Estrategia (55) 5268 1694
Brasil y China
Lunes Martes Miércoles Jueves Viernes
29 Jul
30 Jul China PMI manufacturero Jul PMI no manufacturero Jul PMI compuesto Jul
31 Jul Brasil Tasa de desempleo Jun Decisión de política monetaria del Banco Central de Brasil (BCB) China PMI manufacturero (Caixin) Jul
1 Ago Brasil Producción industrial Jun PMI manufacturero Jul
2 Ago
5 Ago Brasil PMI servicios (Markit) Jul China PMI servicios (Caixin) Jul PMI compuesto (Caixin) Jul
6 Ago Brasil Minutas del COPOM
7 Ago China Balanza comercial Jul Exportaciones Jul Importaciones Jul
8 Ago Brasil Inflación mensual Jul Ventas al menudeo Jun China Precios al consumidor Jul
9 Ago
12 Ago
13 Ago China Producción industrial Jul Ventas al menudeo Jul Inversión fija bruta Ene-Jul
14 Ago
15 Ago
16 Ago Brasil Actividad Económica Jun
19 Ago
20 Ago 21 Ago
22 Ago Brasil Inflación quincenal Ago
23 Ago
144
Registro de las últimas recomendaciones de renta fija
Ideas de inversión más recientes Registro histórico de recomendaciones direccionales de renta fija
Recomendación P/G Apertura Cierre Recomendación Entrada Objetivo Stop-loss Cierre P/G Apertura Cierre
Invertir en Bono M Nov'42 P 05/jul/2019 12/jul/2019 Invertir Udibono Dic'20 3.05% 2.90% 3.15% 3.15% P 09/ago/2017 06/oct/2017
Invertir en Bonos M Nov'36 y Nov'38 G 10/jun/2019 14/jun/2019 Steepener 5-10 años en TIIE-IRS 28pb 43pb 18pb 31pb G2
15/feb/2017 15/mar/2017
Invertir en Bonos M Jun'22 y Dic'23 G 09/ene/2019 12/feb/2019 Steepener 5-10 años en TIIE-IRS 35pb 50pb 25pb 47pb G 05/oct/2016 19/oct/2016
Invertir en Bondes D G 31/oct/2018 03/ene/2019 Invertir Mbono Jun'21 5.60% 5.35% 5.80% 5.43% G 13/jul/2016 16/ago/2016
Invertir en Udibono Jun'22 P 07/ago/2018 31/oct/2018 Invertir Udibono Jun'19 1.95% 1.65% 2.10% 2.10% P 13/jul/2016 16/ago/2016
Invertir en Bondes D G 30/abr/2018 03/ago/2018 Recibir TIIE-IRS 1 año (13x1) 3.92% 3.67% 4.10% 3.87%1
G 12/nov/2015 08/feb/2016
Invertir en Bonos M de 20 a 30 años G 25/jun/2018 09/jul/2018 Largo dif TIIE-28 vs US Libor de 10 años 436pb 410pb 456pb 410pb G 30/sep/2015 23/oct/2015
Cortos en Bonos M G 11/jun/2018 25/jun/2018 Recibir TIIE-IRS 9 meses (9x1) 3.85% 3.65% 4.00% 3.65% G 03/sep/2015 18/sep/2015
Invertir en Udibono Jun'19 G 07/may/2018 14/may/2018 Dif.TIIE-28 2/ 10 años (aplanamiento) 230pb 200pb 250pb 200pb G 25/jun/2015 29/jul/2015
Invertir en Bonos M de 7 a 10 años P 26/mar/2018 23/abr/2018 Invertir Mbono Dic'24 6.12% 5.89% 6.27% 5.83% G 13/mar/2015 19/mar/2015
Invertir en Udibono Jun'19 G 20/mar/2018 26/mar/2018 Recomendación de valor relativo - Bonos M 10 años (Dic'24) / aplanamiento curva G 22/dic/2014 06/feb/2015
Invertir en Bonos M de 5 a 10 años G 05/mar/2018 20/mar/2018 Pagar TIIE-IRS 3 meses (3x1) 3.24% 3.32% 3.20% 3.30% G 29/ene/2015 29/ene/2015
Invertir en Bondes D G 15/ene/2018 12/mar/2018 Pagar TIIE-IRS 9 meses (9x1) 3.28% 3.38% 3.20% 3.38% G 29/ene/2015 29/ene/2015
Invertir en UMS (USD) de 10 años Nov'28 P 15/ene/2018 02/feb/2018 Pagar TIIE-IRS 5 años (65x1) 5.25% 5.39% 5.14% 5.14% P 04/nov/2014 14/nov/2014
G = Ganancia, P = Pérdida Invertir Udibono Dic'17 0.66% 0.45% 0.82% 0.82% P 04/jul/2014 26/sep/2014
Recomendación de valor relativo - Bonos M de 5 a 10 años G 05/may/2014 26/sep/2014
Recibir TIIE-IRS 2 años (26x1) 3.75% 3.55% 3.90% 3.90% P 11/jul/2014 10/sep/2014
Recibir TIIE-IRS 1 año (13x1) 4.04% 3.85% 4.20% 3.85% G 06/feb/2014 10/abr/2014
Invertir Udibono Jun'16 0.70% 0.45% 0.90% 0.90% P 06/ene/2014 04/feb/2014
Invertir Mbono Jun'16 4.47% 3.90% 4.67% 4.06% G 07/jun/2013 21/nov/2013
Recibir TIIE-IRS 6 meses (6x1) 3.83% 3.65% 4.00% 3.81% G 10/oct/2013 25/oct/2013
Recibir TIIE-IRS 1 año (13x1) 3.85% 3.55% 4.00% 3.85% S/C 10/oct/2013 25/oct/2013
Invertir Udibono Dic'17 1.13% 0.95% 1.28% 1.35% P 09/ago/2013 10/sep/2013
Recibir TIIE-IRS 9 meses (9x1) 4.50% 4.32% 4.65% 4.31% G 21/jun/2013 12/jul/2013
Diferencial TIIE-Libor 10 años 390pb 365pb 410pb 412pb P 07/jun/2013 11/jun/2013
Recibir TIIE-IRS 1 año (13x1) 4.22% 4.00% 4.30% 4.30% P 19/abr/2013 31/may/2013
Invertir Udibono Jun'22 1.40% 1.20% 1.55% 0.97% G 15/mar/2013 03/may/2013
Recibir TIIE-IRS 1 año (13x1) 4.60% 4.45% 4.70% 4.45% G 01/feb/2013 07/mar/2013
Invertir Mbono Nov'42 6.22% 5.97% 6.40% 5.89% G 01/feb/2013 07/mar/2013
Invertir Udibono Dic'13 1.21% 0.80% 1.40% 1.40% P 01/feb/2013 15/abr/2013
Recibir TIIE-IRS 1 año (13x1) 4.87% 4.70% 5.00% 4.69% G 11/ene/2013 24/ene/2013
Recibir TIIE Pagar Mbono 10 años 46pb 35pb 54pb 54pb P 19/oct/2012 08/mar/2013
Diferencial TIIE-Libor 10 años 410pb 385pb 430pb 342pb G 21/sep/2013 08/mar/2013
Invertir Udibono Dic'12 +0.97% -1.50% +1.20% -6.50% G 01/may/2012 27/nov/2012
Invertir Udibono Dic'13 +1.06% 0.90% +1.35% 0.90% G 01/may/2012 14/dic/2012
1. Ganancias de carry y ro ll-down de 17pb
2. Cerrada en un nivel menor al objetivo y antes del plazo propuesto debido a condiciones de mercado que cambiaron relativo
a nuestra perspectiva. G = Ganancia, P = Pérdida
Registro de las últimas recomendaciones en el mercado cambiario
Ideas de inversión tácticas de corto plazo Registro histórico de recomendaciones direccionales en el mercado cambiario*
Recomendación P/G* Entrada Salida Apertura Cierre Recomendación Entrada Objetivo Stop-loss Cierre P/G* Fecha apertura Fecha Cierre
Largo USD/MXN G 18.89 19.35 20-mar-19 27-mar-19 Direccional: Largo USD/MXN 18.57 19.50 18.20 18.20 P 19-ene-18 02-abr-18
Largo USD/MXN G 18.99 19.28 15-ene-19 11-feb-19 Direccional: Largo USD/MXN 14.98 15.50 14.60 15.43 G 20-mar-15 20-abr-15
Largo USD/MXN G 18.70 19.63 16-oct-18 03-ene-19 Direccional: Corto EUR/MXN 17.70 n.a. n.a. 16.90 G 5-ene-15 15-ene-15
Corto USD/MXN G 20.00 18.85 02-jul-18 24-jul-18 Direccional: Corto USD/MXN 13.21 n.a. n.a. 13.64 P 10-sep-14 26-sep-14
Largo USD/MXN G 19.55 19.95 28-may-18 04-jun-18 USD/MXN call spread** 12.99 13.30 n.a. 13.02 P 6-may-14 13-jun-14
Largo USD/MXN G 18.70 19.40 23-abr--18 14-may-18 Corto direccional USD/MXN 13.00 12.70 13.25 13.28 P 31-oct-13 8-nov-13
Largo USD/MXN G 18.56 19.20 27-nov-17 13-dic-17 Corto límite USD/MXN 13.25 12.90 13.46 -- -- 11-oct-13 17-oct-13
Largo USD/MXN P 19.20 18.91 06-nov-17 17-nov-17 Corto EUR/MXN 16.05 15.70 16.40 15.69 G 29-abr-13 9-may-13
Largo USD/MXN G 18.58 19.00 09-oct-17 23-oct-17 Largo USD/MXN 12.60 12.90 12.40 12.40 P 11-mar-13 13-mar-13
Corto USD/MXN P 17.80 18.24 04-sep-17 25-sep-17 Largo USD/MXN 12.60 12.90 12.40 12.85 G 11-ene-13 27-feb-13
Largo USD/MXN G 14.40 14.85 15-dic-14 5-ene-15 Táctico corto límite en USD/MXN 12.90 12.75 13.05 -- -- 10-dic-12 17-dic-12
Largo USD/MXN G 13.62 14.11 21-nov-14 3-dic-14 Corto EUR/MXN 16.64 16.10 16.90 16.94 P 03-oct-12 30-oct-12
Corto EUR/MXN G 17.20 17.03 27-ago-14 4-sep-14 * Únicamente rendimiento de la posición en el spot (sin incluir carry)
Corto USD/MXN P 12.70 13.00 26-jul-13 21-ago-13 ** Strike bajo (long call) en 13.00, strike alto (short call) en 13.30. Costo de la prima de 0.718% del nocional
Fuente: Banorte
145
Certificación de los Analistas. Nosotros, Gabriel Casillas Olvera, Delia María Paredes Mier, Alejandro Padilla Santana, Manuel Jiménez Zaldívar, Tania Abdul Massih Jacobo, Katia Celina Goya Ostos, Juan Carlos Alderete Macal, Marissa Garza Ostos, Víctor Hugo Cortes Castro, José Itzamna Espitia Hernández, Hugo Armando Gómez Solís, Miguel Alejandro Calvo Domínguez, Valentín III Mendoza Balderas, Santiago Leal Singer, Francisco José Flores Serrano, Gerardo Daniel Valle Trujillo, Jorge Antonio Izquierdo Lobato y Leslie Thalía Orozco Vélez, certificamos que los puntos de vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo declaramos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compensación distinta a la de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. por la prestación de nuestros servicios.
Declaraciones relevantes. Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en acciones o valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte, sin embargo, los Analistas Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre otras cosas, la utilización de información privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir y de celebrar operaciones con valores o instrumentos derivados directa o a través de interpósita persona, con Valores objeto del Reporte de análisis, desde 30 días naturales anteriores a la fecha de emisión del Reporte de que se trate, y hasta 10 días naturales posteriores a su fecha de distribución.
Remuneración de los Analistas.
La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte y de sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general de la Casa de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño individual de los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción específica alguna en banca de inversión o en las demás áreas de negocio. Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los correspondientes a banca de inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado, estén prestando o en el futuro brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o sus filiales reciben una remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados.
En el transcurso de los últimos doce meses, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., no ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de la banca de inversión o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte.
Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses.
Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de inversión o de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte.
Tenencia de valores y otras revelaciones.
Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantiene inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o instrumentos financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 1% o más de su cartera de inversión de los valores en circulación o el 1% de la emisión o subyacente de los valores emitidos.
Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte, funge con algún cargo en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento.
Los Analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantienen inversiones directas o a través de interpósita persona, en los valores o instrumentos derivados objeto del reporte de análisis.
Guía para las recomendaciones de inversión.
Referencia
COMPRA Cuando el rendimiento esperado de la acción sea mayor al rendimiento estimado del IPC.
MANTENER Cuando el rendimiento esperado de la acción sea similar al rendimiento estimado del IPC.
VENTA Cuando el rendimiento esperado de la acción sea menor al rendimiento estimado del IPC.
Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores
Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición
financiera.
Determinación de precios objetivo
Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro método que pudiese ser aplicable en cada caso específico conforme a la regulación vigente. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los precios objetivo calculados para los valores por los analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V, ya que esto depende de una gran cantidad de diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es más, el inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del capital invertido.
La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna respecto de su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su emisión, pero están sujetas a modificaciones y cambios sin previo aviso; Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no se compromete a comunicar los cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no acepta responsabilidad alguna por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido. Este documento no podrá ser fotocopiado, citado, divulgado, utilizado, ni reproducido total o parcialmente sin previa autorización escrita por parte de, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V.
GRUPO FINANCIERO BANORTE S.A.B. de C.V.
Directorio de Análisis
Gabriel Casillas Olvera Director General Adjunto Análisis Económico y Bursátil
[email protected] (55) 4433 - 4695
Raquel Vázquez Godinez Asistente Dir. General Adjunta Análisis Económico y Bursátil
[email protected] (55) 1670 - 2967
Análisis Económico
Delia María Paredes Mier Directora Ejecutiva Análisis y Estrategia [email protected] (55) 5268 - 1694
Katia Celina Goya Ostos Subdirector Economía Internacional [email protected] (55) 1670 - 1821
Juan Carlos Alderete Macal, CFA Subdirector Economía Nacional [email protected] (55) 1103 - 4046
Miguel Alejandro Calvo Domínguez Gerente Economía Regional [email protected] (55) 1670 - 2220
Francisco José Flores Serrano Gerente Economía Nacional [email protected] (55) 1670 - 2957
Lourdes Calvo Fernández Analista (Edición) [email protected] (55) 1103 - 4000 x 2611
Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio
Alejandro Padilla Santana Director Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio
[email protected] (55) 1103 - 4043
Santiago Leal Singer Subdirector Estrategia de Tipo de Cambio [email protected] (55) 1670 - 2144
Leslie Thalía Orozco Vélez Gerente Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio
[email protected] (55) 5268 - 1698
Análisis Bursátil
Manuel Jiménez Zaldivar Director Análisis Bursátil [email protected] (55) 5268 - 1671
Víctor Hugo Cortes Castro Análisis Técnico [email protected] (55) 1670 - 1800
Marissa Garza Ostos Conglomerados / Financiero / Minería / Químico [email protected] (55) 1670 - 1719
José Itzamna Espitia Hernández Aerolíneas / Aeropuertos / Cemento / Fibras / Infraestructura
[email protected] (55) 1670 - 2249
Valentín III Mendoza Balderas Autopartes / Bienes Raíces / Comerciales / Consumo Discrecional
[email protected] (55) 1670 - 2250
Jorge Antonio Izquierdo Lobato Analista [email protected] (55) 1670 - 1746
Itzel Martínez Rojas Analista [email protected] (55) 1670 - 2251
Análisis Deuda Corporativa
Tania Abdul Massih Jacobo Directora Deuda Corporativa [email protected] (55) 5268 - 1672
Hugo Armando Gómez Solís Subdirector Deuda Corporativa [email protected] (55) 1670 - 2247
Gerardo Daniel Valle Trujillo Gerente Deuda Corporativa [email protected] (55) 1670 - 2248
Banca Mayorista
Armando Rodal Espinosa Director General Banca Mayorista [email protected] (81) 8319 - 6895
Alejandro Eric Faesi Puente Director General Adjunto de Mercados y Ventas Institucionales
[email protected] (55) 5268 - 1640
Alejandro Aguilar Ceballos Director General Adjunto de Administración de Activos
[email protected] (55) 5268 - 9996
Arturo Monroy Ballesteros Director General Adjunto Banca Inversión Financ. Estruc.
[email protected] (55) 5004 - 1002
Gerardo Zamora Nanez Director General Adjunto Banca Transaccional y Arrendadora y Factor
[email protected] (81) 8318 - 5071
Jorge de la Vega Grajales Director General Adjunto Gobierno Federal [email protected] (55) 5004 - 5121
Luis Pietrini Sheridan Director General Adjunto Banca Patrimonial y Privada
[email protected] (55) 5004 - 1453
René Gerardo Pimentel Ibarrola Director General Adjunto Banca Corporativa e Instituciones Financieras
[email protected] (55) 5268 - 9004
Ricardo Velázquez Rodríguez Director General Adjunto Banca Internacional [email protected] (55) 5004 - 5279
Víctor Antonio Roldan Ferrer Director General Adjunto Banca Empresarial [email protected] (55) 5004 - 1454
