bbva situacion españa t3 2013

Situacin EspaaTercer Trimestre 2013Anlisis Econmico

El Servicio de Estudiosdel Grupo BBVA

El crecimiento mundial se acelerar como resultado de la recuperacin en las economas desarrolladas.

La economa espaola est tocando fondo en 2013 gracias a una menor contribucin negativa de la demanda interna y al crecimiento de las exportaciones.

Losobjetivosdedficitasimtricosreducirnlosdiferencialesde crecimiento entre comunidades autnomas en 2013.

Llegadoelpuntodeinflexin,lasinstitucioneseuropeasyespaolas deben asegurar que la recuperacin sea lo ms robusta posible.

Laaceleracindelajusteestructuralenlacuentacorriente,clave para la reduccin del endeudamiento externo neto.

Situacin EspaaTercer Trimestre 2013

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Fecha de cierre: 2 de agosto de 2013

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ndice

1. Editorial .............................................................................................................................3

2. Crecimiento global: sin mejoras hasta 2014, conriesgosdiversificados .....................................................................................5

3. Perspectivas de crecimiento de la economa espaola ......................10 Recuadro 1. Un anlisis de la evolucin y los determinantes del saldo por cuenta corriente en Espaa .....................................................................................................21

Recuadro 2. Los costes de una regulacin anticompetitiva: Espaa en comparativa internacional .......................................................................................28

4.Elajustefiscalcontina,aunquedeforma menosintensaqueenlostrimestresprecedentes ...............................31

5.Dficitsasimtricosydemandaexternacondicionan las perspectivas de crecimiento regional ...................................................36

6. Cuadros ..........................................................................................................................40


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1. EditorialElcrecimientomundial sehamantenidoalrededordel3%en laprimeramitadde2013,cercadelnivelde2012,aunqueconunamoderacindelaactividadmayorquelaesperadahace tres meses.Estoltimoseexplicapordiversosfactores.Primero,poruntensionamientodelascondicionesdefinanciacincomoconsecuenciadelanunciodelaReservaFederalsobrela estrategia de salida de la expansin de su balance. Segundo, por la desaceleracin de la actividaden laseconomasemergentesqueacentuaron lassalidasdecapitaly las tensionesregistradasenelmercadointerbancariodeChina.Tercero,porlafaltadeavancessignificativosen la construccin de una unin bancaria en Europa capaces de disminuir a corto plazo la fragmentacin financiera, y por la incertidumbre poltica en algunas economas perifricas,especialmente en Portugal.

Elcrecimientomundialseacelerarapartirdeltercertrimestredelaoencursoyrondarel 4% en 2014, aunque la mayor parte de los riesgos continan siendo a la baja. Las economasdesarrolladasseguirnapoyadasporsusbancoscentrales,quehanmantenidoohecho ms expansiva su poltica monetaria. En el caso de la zona del euro, los pases se vern beneficiadosporunesfuerzodeconsolidacinfiscalmenosintensoqueelregistradoen2012.En las economas emergentes, la desaceleracin en curso se interrumpir ayudada por la mejora de las condiciones en las economas desarrolladas, as como por la utilizacin prudente de los mrgenesdemaniobraquetienentodavalaspolticasmonetariayfiscalenalgunospases.Esteescenariocentraltienetodavaunosrangosdeincertidumbrealgomssesgadosalabajaquealalza,perosinquesevislumbrenconprobabilidadrelevanteeventosdisruptivos

EnEspaa,seobservaunmenordeterioroenlademandainterna,quejuntoconelsustentodelasexportaciones,hanllevadoalprcticoestancamientodelPIBenel2T13(-0,1%t/t). Las razones detrs de esta mejora son varias. En primer lugar, la consolidacin de la reduccin de las tensiones observadas hace un ao en los mercados de capital ha promovido un ambiente demayorconfianzadeconsumidoresyempresasparalatomadedecisiones.Ensegundolugar,antelarecesinenlaUEM,lasempresasespaolashandiversificadodestinosdeexportacin,sacando ventaja del todava elevado crecimiento de la demanda interna en economas emergentesydiferencindosepositivamenterespectoaotrospaseseuropeos.Entercerlugar,laconcentracindelesfuerzopara reducireldficitpblicoen laltimapartedel2012yelcrecienteconsensosobrelanecesidaddetolerarmetasfiscalesmsholgadasenEuropa,hanpermitidounajustemenosambiciosodurantelaprimerapartede2013.Finalmente,ycomoyasehapuestodemanifiestoenanterioresedicionesdeestapublicacin,algunasreformasestn comenzando a tener un impacto positivo sobre la capacidad de crecimiento y creacin de empleo en la economa espaola.

Comoseprevea,laeconomaespaolaesttocandofondoen2013(-1,4%)einiciarunprocesodemoderada recuperacin en2014 (+0,9%). As, es de esperar que durante losprximostrimestres,Espaarepliqueelprocesoderecuperacinquenormalmentehapresentadoen anteriores ciclos econmicos. Primero, la tendencia de mejora en los indicadores de actividad pareceestarconsolidndose.Enparticular, losdatosdisponiblesdel3T13apuntanaque laeconoma podra estar presentando ya un dbil crecimiento (+0,1% t/t). Segundo, la devaluacin interna,ladiversificacindedestinos,elcrecimientodelaeconomamundialylosfactoresdecompetitividadno ligadosapreciospermitirnque lasexportacionescontinenaumentandodurante los prximos trimestres. Tercero, este dinamismo de las ventas al exterior comienza ya a impulsar a ciertos segmentos de la demanda interna, especialmente de la inversin en maquinariayequipo,queenel2T13habracrecidoporsegundotrimestreconsecutivo.Cuarto,losajusteshechosduranteelperododecrisisylamayorflexibilidadinternaqueparecenestarobteniendolasempresasestpermitiendoqueelexcedentebrutodeexplotacincrezcayseencuentre en niveles histricamente elevados respecto al PIB. Esto debera actuar como soporte paralainversindurantelosprximostrimestres,enlamedidaenqueaumentelacertidumbresobre el estadode la economa. Finalmente, el incrementode la inversin resultar enunarecuperacinsostenidadelempleoquedeberacomenzaranotarseduranteelprimersemestrede 2014.


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Los objetivos de dficit asimtricos reducirn los diferenciales de crecimiento entrecomunidades autnomas en 2013, pero suponen slo el retraso de ajustes queinevitablemente tienen que darse. Nuevamente, la exposicin al sector externo y la situacin fiscaldecadaGobiernoregionaldeterminarnenmayormedida lacadade laeconomaen2013. En particular, la orientacin al mercado europeo de las empresas exportadoras de cada reginoeltipodeproductoenelqueseespecializanhansidoclavesparaexplicarladinmicadeventasalexterior.Asimismo,aquellascomunidadesautnomasdondeel turismoexternoes relevante, seestnbeneficiandodeunamejor coyuntura, ayudadaspor la incertidumbrepolticaenalgunosdesusprincipalespasescompetidores.Finalmente,ladecisindeotorgardiferentesobjetivosdedficitimplicarclarossesgostantoen2013,comoen2014,afectandonegativamente en el corto plazo a aquellas regiones que tengan que adelantar el ajuste, yretrasandoelimpactonegativosobrelasquelopuedanposponer.

Llegado el punto de inflexin, las instituciones europeas y las AA.PP. espaolas debenasegurar que la recuperacin sea lo ms robusta posible. Europa debe avanzar rpidamente hacia una Unin Econmica yMonetariams genuina, que rompa el bucle entre el riesgosoberano y bancario. Adems de las mejoras en el diseo de las instituciones europeas, es crucialaprovecharlaactualventanadeoportunidadexistenteenlosmercadosfinancierosparaacelerarelcrecimientoconpolticasadecuadas,noslodeofertasinotambindedemanda,particularmente la poltica monetaria, dentro de los mrgenes existentes a nivel agregado en la eurozona.

Por su parte, es necesario que Espaa cumpla con los compromisos ya adquiridos conpolticasquepermitan solucionardefinitivamente losproblemasde la economa. Aunquelamayor flexibilidadotorgadapara realizar la consolidacinfiscal esbienvenida, staesunaoportunidad para sustituir medidas temporales por permanentes y redistribuir la carga del ajuste, tantoentrminosdecalendariocomoutilizandopolticasqueminimicenel impactonegativosobreelcrecimientoeconmico.Conlainformacindisponible,elajustedelgastoparecenoestarsiendosuficienteparacompensarelincrementoenlosintereses,eldeteriorocclicoylapotencialdesaparicindealgunasmedidastomadasafinalesdelaoanterior.Estoincrementaelriesgodeobservarunanuevaintensificacindelajustefiscalduranteelcuartotrimestredelaoencurso,loqueafectaranegativamentealarecuperacin.Porotrolado,elincumplimientodelobjetivodedficitpodrasignificarunaprdidadeconfianzasobrelacapacidaddelaeconomaespaolaparahacerfrenteasuscompromisos,incrementandolaincertidumbre,interrumpiendoel regresode los flujosdecapital yelevandoel costedefinanciacinde laeconomaen suconjunto.

Asimismo,elGobiernohaacordadoconlaComisinEuropeauncalendarioestrictoyambiciosode reformas.Conuna tasadeparo tan elevada como la que existe enEspaa, la situacindelmercadolaboralrequieremedidascomplementariasadicionales,queayudenadisminuirladualidadexistenteentretrabajadoresfijosytemporalesymejorenlaeficienciadelaspolticasactivasypasivasdeempleo.Porotrolado,esindispensableavanzarenlafinalizacindelprocesodereestructuracindelsectorfinanciero,sindejarlugaradudassobrelasolvenciadealgunasentidadesyreduciendosensiblementelaincertidumbreregulatoria.Estaeslamaneramsfcildegarantizarelflujodecrditohacialademandasolvente.Finalmente,esimperativoavanzarenelprocesodedesregulacindealgunossectoresclavesparafomentarlacompetitividaddelaeconomaespaola,quepermitaelmantenimientodelimpulsoexportador.Todoloanterior,abordado con la ambicin adecuada, puede ayudar a lograr tasas de crecimiento como las observadas en el perodo anterior a la crisis.


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2.Crecimiento global: sin mejoras hasta 2014,conriesgosdiversificadosLaeconomaglobalmuestraundebilitamientocclico,sobretodoen emergentes, y afronta unas condiciones financieras menoslaxasElescenarioeconmicoglobalesmenosfavorablequeelvigentehacetresmeses,loquehasupuesto la revisin a la baja en dos dcimas de las perspectivas de crecimiento del PIB mundial hasta el 3,1% en 2013 y el 3,8% en 2014. Detrs de este deterioro subyacen, al menos, dos motivos. Por una parte, laseconomasemergentesestnexperimentandounadesaceleracinms intensa de lo esperado(veseelGrfico1),yentreellascabedestacarlamoderacindelcrecimiento en China. En segundo lugar, se ha producido un inesperado endurecimiento de las condicionesfinancierasanivelglobal.Este tensionamiento ha sido el resultado de la reaccin delmercadoalacomunicacindelaReservaFederalsobrelosplanesdepaulatinadisminucinde su programa de expansin cuantitativa.

Grfico1

Economasemergentes,crecimientodelPIB (%t/t,CVEC)

Grfico2

CrecimientodelPIBmundialsegnmodeloBBVA-GAIN(%t/t)

-0,5

0,0

0,5

1,0

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2,0

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jun-11

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mar-12

jun-12

sep-12

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jun-13

Mxico Brasil India China

0,0

0,1

0,2

0,3

0,4

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0,6

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0,8

2T12

3T12

4T12

1T13

(15-Abr)

(15-May)

(15-Jun)

(15-Jul)

(15-Ago

)

Dato Estimacin 2T13

Fuente:BBVAResearchapartirdeHaver Fuente:BBVAResearch

El crecimiento no termina de convencer en las economas avanzadasysedeterioraenlasemergentesDurantelosdosltimostrimestres,elflujodenuevosdatoshaidoreduciendolasestimacionesde crecimiento del PIB trimestral global (vese el Grafico 2). Por una parte, las economasavanzadas han mostrado un comportamiento dispar. El crecimiento en EE.UU., sin serexcesivamente elevado en comparacin histrica con otras recuperaciones (la economa no crece por encima del 2% desde el 3T12), ha evolucionado en lnea con lo previsto. Aun as, esastasasdecrecimientosondestacablesdadoellastrequesobreelPIBsuponenlasmedidasdeconsolidacinfiscalimplementadascomoconsecuenciadelaentradaparcialenvigordelllamadosequesterdelgastopblicoydelassubidasdeimpuestosacordadasacomienzosdeao.

EnEuropa,el iniciodeaofuedecepcionante,con una acumulacin de seis trimestres de contraccin. Noobstante,losdatosrecientesestnsiendomsfavorablesyesprobablequedurante el segundo trimestre la zona euro haya evitado una nueva cada del PIB. Japn, por su parte, experiment en el primer trimestre un rebote de su PIB y los datos ms recientes apuntan


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aqueestaramanteniendosudinamismoapoyadoenlasmedidasdeimpulsomonetarioyfiscaladoptadas por el nuevo gobierno. En su conjunto, las economas avanzadas habran mejorado sucomportamientocclicodurantelosltimosmeses,peronolosuficientecomoparamodificarla percepcin sobre su situacin y sus perspectivas en el escenario ms probable.

La situacin macroeconmica de las economas emergentes se ha debilitado significativamente.En China, la tendencia de suave desaceleracin se mantiene, arrastrando tanto a pases dependientes de la demanda de materias primas como a economas exportadoras de bienes de inversin. La desaceleracin en China es fruto de la combinacin de medidas de poltica econmica dirigidas a limitar el crecimiento del crdito y de un tono cclico global ms dbil.Adems,losdatosmsrecientessiguenarrojandodudassobrelafortalezadelconsumoy,endefinitiva,sobrelaconsolidacindelpretendidocambiodemodelodecrecimiento.

Acostumbrando al mercado a una menor liquidezElsegundofactorquecontribuyealmenoroptimismosobreelescenarioeconmicoglobal,eselendurecimientodelascondicionesfinancierasvigentesanivelglobal.Aunqueseapormltiplescausas, lamayorpartedelrepunteseoriginaamediadosdemayoconelanunciodelosplanesde laFedpara limitarprimero,yponerfindespus,asuprogramadeexpansinmonetaria.ElmercadohainterpretadoquelaFedcomenzarenseptiembreadisminuirelritmodesuscomprasdeactivos(desdelos85milmillonesdedlaresalmes)yquecuandolatasadedesempleoalcanceel7%(algoqueseesperaparaelsegundotrimestrede2014),dejardecomprar activos. Adems, el banco central de EE.UU. mantiene inalteradas las condiciones que podran justificar las subidas de tipos que, segn BBVA Research, comenzarn bienavanzadalasegundamitadde2015,mientrasquelanormalizacinreduccin-delbalancedelaFednoempezarhasta2016.

Grfico3

TiposdeinterssobreladudapblicadeEE.UU.a10aos(%)

Grfico4

FuturossobrelostiposdelaFed(%)

1,0

1,2

1,4

1,6

1,8

2,0

2,2

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ene-12

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ene-13

mar-13

may-13

jul-1

3

0,000,250,500,751,001,251,501,75

jul-1

3

nov-13

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jul-1

4

nov-14

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jul-1

5

nov-15

mar-16

Recientes

25dejunio(antesdelareunindelFOMC)

PrevisionesBBVAResearch

21demayo(undaantesdelacomparecenciadeBernankeenCongreso)

Fuente:Bloomberg Fuente:BBVAResearchapartirdeBloomberg

Lareaccindelmercadoaesteplan(inclusodespusdehabersidodetallado)haresultadoms intensa de lo (probablemente) deseado por la Fed. Como se puede observar en los Grficos3y4,lostiposdeintersalargoplazollegaronaaumentarenmsde100puntosbsicos,mientrasquelosfuturosdescuentanahoralaprimerasubidadetiposparacomienzosde 2015, prcticamente un ao antes de lo esperado hace dos meses. Es probable que lo observado en losmercados financieros sea en parte sobrerreaccin, como muestran las recientes disminuciones de las tasas, tanto de las largas como de las expectativas de las ms cortas. Aun as, la puesta en marcha del mecanismo ha generado un proceso de recomposicin


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decarterasanteelfindelaabundanteliquidezy,portanto,delademandaextradebonosquemantena los tipos de inters en niveles excepcionalmente bajos. Por lo tanto, es muy probable queseestanteeliniciodeunciclodenormalizacindelascondicionesfinancieras,contiposdeintersmsaltosyunamenordemandadeactivosderiesgo.

Desaceleracin en China: entorno cclico global ymedidas quebuscanacotarelendeudamientoyelalcancede labancaen lasombraEl reciente tensionamientoquesehaproducidoenelmercado interbancariochino (vaseelGrfico5),noessinounaspectoaccesoriodelproceso que las autoridades chinas han adoptado para poner coto a dos fuentes de riesgo de su economa. Por una parte, el desmesurado crecimientodelcrdito(veseelGrfico6).Porotro,elalcanceyestadodelsectorfinancieroenlasombraysusconexionesconelsectoroficialoregulado.Estastensioneshansealizadoladeterminacin de las autoridades chinas con la contencin de estos riesgos, pero tambin han evidenciadoalgunospotencialesfocosdepreocupacinenelsistemafinanciero.Porejemplo,lafinanciacindeproyectosderentabilidaddudosa(infraestructuralocal)resultadodelosplanesde estmulo implementados a finales de 2008 y 2009, o la evolucin de los precios de laviviendaysuplenacorrespondenciaconlosfundamentalesdelaeconoma,enunprocesoquereplica los experimentados en algunas economas occidentales. El resultado de todo ello ha sido el aumento de las dudas sobre la capacidad de la economa china para continuar creciendo a los ritmos precedentes en un entorno global complejo.

Grfico5

China:mercadointerbancario(tiposREPOa7dasyShiborovernight,%)

Grfico6

China:crecimientodelcrditoydelaeconoma(%a/a)

0

2

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3

TipointerbancariodeShanghiRepo7-d

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PIBnominalPrstamos,institucionesfinancieras

Fuente:BBVAResearchapartirdeBloomberg Fuente:BBVAResearchapartirdeHaver

Elescenariobase,secaracterizaporunadesaceleracinmoderadadelaeconomachina. Las medidas para limitar el crecimiento del crdito supondrn un cierto lastre sobre el crecimiento. Aun as, las autoridades parecen cmodas con las actuales tasas de variacin del PIB mientras seanelresultadodecambiosquehaganmssostenible(ysaludable)elcrecimientoenelmedioylargoplazo.Apesardelasdudasquepuedagenerarqueelcrditocontinecreciendoenelentornodel15%duranteelltimoao,ylafaltadeavancedelconsumo,elGobiernochinocontinateniendomargendeactuacinencasodequelaevolucineconmicacomprometasus objetivos de crecimiento.Estosuponequenocabedescartarnuevasmedidasdeestmuloeconmicoy,porsupuesto,quelasautoridadesposeenlosinstrumentosparaevitarcualquieraccidenteenelsistemafinanciero,almenosenelcortoplazo.


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Europa: las perspectivas de recuperacin se mantienen a pesar de la revisin a la baja del crecimiento de 2013EnEuropalastensionesfinancierashanvueltoaaumentarenlosltimosmeses,deshaciendolas mejoras logradas en la primera parte del segundo trimestre.Aunquenosehamaterializadoningnevento importantederiesgocomoen trimestresanteriores, las tensionesfinancierasenalgunos momentos han alcanzado los niveles registrados durante la crisis del rescate chipriota (vaseelGrfico7),peseaqueeltonocoyunturaldelaactividadeconmicahamejoradoalaluzdelosindicadorespublicados.Variasrazonesestndetrsdeestasituacin.Porunaparte,esprobablequeEuropatambinsehayavistoafectadaporelprocesoderecomposicindecarterastraselanunciodelaFed.Ensegundolugar,algunospasesdelsurdeEuropahanregistradoproblemasde estabilidad poltica. Especialmente destacable es el caso de Portugal. El episodio de inestabilidad yaparececerrado,peroexisteelriesgodequelastensionespolticasdificultenlosplanesderetornoalmercadodedeudapblica,loqueaumentaralaprobabilidaddequesenecesiteayudaadicionalapartirdemediadosde2014.El incrementodelastensionesfinancierasreflejalostemoresdequesepuedaproduciralgntipodereestructuracindeladeudaenel futuro.Entercer lugar,pudieron haber surgido dudas sobre la capacidad del programa OMT del BCE para contener las tensionesfinancierascomoconsecuenciadelescrutiniojudicialalqueestsiendosometidoesteinstrumentoenAlemania.Porltimo,elprocesodeconstruccindeunauninbancariacontinamuylentamente,sometidoalasnecesidadesquedictalaeconomapolticaaniveldomstico.

Grfico7

Tiposdeinters10aosdeladeudapblica yCDS5aos

Grfico8

CrecimientodelPIBporregiones

150

200

250

300

350

3,5

4,0

4,5

5,0

5,5

ene-13

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3

Espaa bonos 10aItaliabonos10aCDSbancariosEspaa5a(dcha.)

3,3 3,13,8

2,81,8

2,3

-0,5-0,4

1,0

5,1 5,25,6

-2

0

2

4

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8

-2

0

2

4

6

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12 13 14 12 13 14 12 13 14 12 13 14

Mundo EEUU Eurozona BBVAEAGLEs

Agosto 13 Mayo13

Fuente:BBVAResearchapartirdeBloomberg Fuente:BBVAResearchapartirdeHaver

Contodo,lasperspectivasparaelescenarioeconmicodelazonadeleurosemantienenbsicamente inalteradas (veseelGrfico8).Esprobablequelasreformasparalamejoradelagobernanza en la zona euro tomen impulso una vez transcurridas las elecciones en Alemania. Noobstante,elentornoexterior,msdbilquehastaahora,nosupondrunsoportemayoral esperado previamente, ms bien al contrario. La poltica econmica parece haber tomado unsesgomsflexible.Porunlado,sehaconfirmadolarelajacindelosobjetivosfiscalesporpartedelaUninEuropeaparavariospasesdelazona(noslodelaperiferia), loqueharquelapolticafiscalseamenosrestrictivaen2013y2014.ElBCE,porsuparte,hadadopasosadicionales para el apoyo a la actividad: por una parte, en mayo baj tipos de inters; por otra, y en un paso inusitado, se ha mostrado comprometido con el mantenimiento de sus tipos de intersdereferenciaennivelescomolosactualesoinferioresduranteunperiodoprolongadodetiempo,loquesuponeunasuertedeversindbildelapolticadeconduccindeexpectativas(forward guidance).EsesteunmovimientoqueprobablementetratadediferenciarelciclodelapolticamonetariaenEuropadelcicloqueacabadecomenzarenEE.UU.Entodocaso, la situacinmacroeconmicaen la zonapermanece sujeta a riesgosbajistas,por loqueelmomento de restringir la poltica monetaria parece lejano.


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Eventos de riesgo global ms diversificados pero de menor impactoEncuantoa los factoresderiesgo,cabesealar la posibilidad de que el proceso de salida de laspolticasmonetariasexpansivasde laFedserealicedeformadesordenada.A este respecto,seesperaquenoseregistrentensionesadicionalesalasyaobservadas.Sinembargo,silastasasdelosactivoslibresderiesgosubiesenmsalldelodeseadoporlaFedyseentraseenunprocesodeelevadavolatilidadfinanciera,elimpactoenelcrecimientoglobalatravsdeldeteriorodelaconfianzaydelefectoriquezanegativonoseradespreciable.

Unsegundofactorderiesgo,quiztampocoinminenteperosatenerencuentaenelmedioplazo,serefiereaposibleseventosnoesperadosenel largoprocesodereformasenChina,quehade combinardiferentesobjetivos: reducir las fragilidades evidenciadas en su sistemafinanciero,favorecerelcambiodemodelodecrecimientonotanintensivoencrditoymsapoyadoenelconsumoytodoellosinqueelritmodeexpansinsereduzcaintensamente.Las medidas ya adoptadas para limitar el crecimiento del crdito de por s supondrn un cierto lmitea laexpansin,enunpasdondepartedelcrecimientode losltimosaoshaestadosoportado por el alto endeudamiento. Las autoridades tienen un amplio margen para tratar con esos eventos de riesgo pero, en todo caso, esa situacin podra generar un ajuste ms brusco en elflujodecrditoalaeconomayforzarunadesaceleracinintensaenelcrecimientochino.LasrepercusionesiranmsalldeChinayprobablementeafectaranalaseconomasdependientesdelademandachina,nosloreal,sinotambindeactivosfinancierosdelaseconomasmsdesarrolladas.

Por ltimo, el evento de riesgoms probable, entre los previsibles, contina siendo unrecrudecimiento de la crisis de la zona del euro. La situacin mejora paulatinamente, pero sigue siendo vulnerable. La reciente inestabilidad poltica en algunos pases del sur de Europa y la lentituddelprocesodeconstruccinde launinbancaria siguensiendoelementosquepodranllegaragenerartensionesfinancierasy,porlotanto,enlaactividadreal.


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3. Perspectivas de crecimiento de la economa espaolaDurantelosltimostresmeses, la incertidumbre sobre la duracin de la expansin monetaria enEstadosUnidos,laestabilidadpolticaenlospasesperifricosyelavancedelauninbancariaen Europa hapuestoaprueba la relajacinde las tensionesfinancieras.Sinembargo lasdecisiones de poltica econmica emprendidas en la parte central de 20121, junto con las accionesmsrecientesdelBCEparaavalarlaestabilidadfinancierayapuntalarlarecuperacineconmica2 han acotado el incremento de la volatilidad. EnEspaa,estasituacincontinavindoseacompaadaporlaentradadeflujosdecapitalylaresistenciaalalzadelasprimasderiesgo,aunqueconmenorintensidadqueenlosprimerosmesesdelao.Encualquiercaso,latransmisindelapolticamonetariahaciaempresasyfamiliascontinaobstaculizadaporelprocesodefragmentacindelsectorfinancieroeuropeoquedificultaladinamizacindelcrditoen pases como Espaa y supone un riesgo para la recuperacin.

Enloquerespectaalaeconomareal,laevolucindelaactividadenlosprincipalessociosdelpasduranteelprimersemestredelao fuepeorque laesperadaafinalesde2012, loquehamotivadounarevisin,aunquemoderada,delasexpectativasdecrecimientodelosflujoscomerciales. Sin embargo, el escenario econmico global sigue siendo compatible con una recuperacingradualde laactividadenEuropa,crecimiento slido en el resto del mundo, tipos de inters libres de riesgo histricamente bajos y una depreciacin moderada del euro. En consecuencia,esteescenarioimplicauncrecimientotodavarobustodelasventasespaolasalexterior, queseguirnperfilndosecomosoportepermanentedelarecuperacin,graciasalacrecientediversificacindelosmercadosdeexportacin.

Asimismo, algunos factores domsticos estn comenzando a reducir su contribucinnegativa a la actividad. Por ejemplo, durante la primera mitad del ao se ha observado una menor debilidad del mercado laboral y de la demanda interna (principalmente, de la inversin productivaprivada).Loanterioreselresultadodelefectoarrastrede lasexportaciones,perotambin de expectativas de menor contraccin del gasto pblico y privado despus de laaceleracindelprocesodeconsolidacinfiscalafinalesdelaoanteriorydelaconfirmacindelosnuevosobjetivosdedficitparalosprximosaos.Ensuconjunto,estosfactoreshabrancontribuidoaquelaeconomaespaolasesituaseentornoaunpuntodeinflexinenel2T13,dejando atrs el perodo ms intenso de destruccin de empleo.

Por lo tanto, se espera que la economa espaola emprenda una moderada recuperacin durantelosprximostrimestresaunque,enelescenariomsprobable,estanosersuficientepara evitar una cada del PIB en el conjunto del ao similar a la registrada en 2012. Hacia delante,varios factorescontinan justificandoqueel crecimiento seconsolidea lo largode 2014. En el panorama econmico internacional, se espera una aceleracin leve del ritmo deexpansindelaeconomaglobal,queenelcasodelreadeleurosupondrelretornodelcrecimiento.Aniveldomstico,seasistiralaprcticafinalizacindealgunosprocesosdeajusteinternos,acompaadaporuntonodelapolticafiscalalgomenoscontractivoqueelobservadoen 2012 y 2013. As, aunque las previsiones incluidas en esta publicacin incorporan unaligera revisin a la baja de la demanda externa y al alza de la demanda interna, se mantiene el diagnsticosobrelaevolucinsubyacentedelaeconomaespaola:seesttocandofondoen2013, y 2014 ser el ao de la recuperacin.

1: Donde cabe destacar el programa Transacciones Monetarias Directas (OMT por sus siglas en ingls) del BCE; el acuerdo de ayuda financierarubricadoporEuropayEspaaenelMemorandodeEntendimiento(MdE)parareforzar lasolvenciadelsistemafinancieroespaoly,porltimo,elpaquetedemedidasfiscalesanunciadoporelGobiernoespaolpararealinearlasendadeajustedelascuentaspblicasconlosobjetivosacordadosconlaUninEuropea.2:Enprimerlugar,conlareduccindeltipodeintersdereferenciahastael0,5%enmayo.Msrecientemente,conunimportantecambioenlaorientacindelapolticamonetariaalasegurarquelostiposdeinterssemantendrnbajos-enlosnivelesactualesoinclusopordebajo-,duranteuntiempoprolongado.Finalmente,traslareunindejulio,conlarelajacindelosrequisitosdecolateralexigibles,enunnuevointentodegarantizarlaliquidez-sobretodo,enlospasesdelaperiferia-antelacontinuidaddelafragmentacindelosmercadosfinancierosyellentoprocesodecreacindelauninbancaria.Enestamismalnea,enelConsejoEuropeodejulioselanzelPlandeInversinparaEuropaconelobjetivodepromoverlafinanciacinalaspequeasymedianasempresas.


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Esteescenarionoestexentoderiesgos.Apesardequeelefectodelasmedidaspuestasenmarchaduranteelltimoaohaprevalecidosobreelaumentodelaincertidumbre,larelajacindelastensionesfinancierasylaresolucindelafragmentacindelsistemafinancieroeuropeoestnsupeditadasalosprocesosdereformasestructurales,tantoenEspaacomoenEuropa,siendo de vital importancia un avance ms decidido hacia la unin bancaria. Por otro lado, de agotarseelritmodeexpansindelaseconomasemergentesparticularmente,deChinasinunrelevo apropiado de su demanda interna como soporte al crecimiento o de un impulso mayor al esperado de EE.UU., la recuperacin de la economa europea y, por extensin, de la espaola podra verse truncada.

Laeconomaespaolarozelpuntodeinflexinenel2T13A falta de conocer los resultados detallados, la estimacin avance del PIB publicada por elInstitutoNacionaldeEstadstica(INE) indicque laeconomaespaolasecontrajoun0,1%t/tenel2T133.Deconfirmarseestaestimacin,eldescenso de la actividad entre abril y junio habra sido menorqueelesperadoaprincipiosdeltrimestre(BBVAResearch:-0,3%t/t)yqueelregistradoenloscompasesinicialesdel2013(-0,5%t/t).Enloquerespectaalacomposicindelcrecimiento,losindicadoresparcialesdecoyunturaconocidosalafechadecierredeesteinformesealanunamenorcontraccindelademandadomstica(contribucinalacadadelPIBde-0,6pp).Asimismo,enelsegundotrimestredelaoseasistialarecuperacindelasventasalexterior,queconfirmalaconsolidacindelademandaexternanetacomosoportedelarecuperacin,conunacontribucinalcrecimientotrimestralde0,5pp(vaseelGrfico9).

Decaraaltercertrimestrede2013,lainformacindisponibleadvierteeliniciodelafaseexpansiva del ciclo que, en todo caso, vendr caracterizada por un ritmo de recuperacingradual(MICA-BBVAResearch:entreel0,0%yel0,1%t/t)(vaseelGrfico10)4.

Grfico9

Espaa: contribuciones alcrecimientotrimestraldelPIB(%)

Grfico10

Espaa:crecimientoobservadodelPIByprevisionesdelmodeloMICA-BBVA(%t/t)

-4

-3

-2

-1

0

1

2

mar-08

jun-08

sep-08

dic-08

mar-09

jun-09

sep-09

dic-09

mar-10

jun-10

sep-10

dic-10

mar-11

jun-11

sep-11

dic-11

mar-12

jun-12

sep-12

dic-12

mar-13

jun-13

(e)

DemandaexternanetaDemanda internaPIB(%t/t)

-1,5

-1,0

-0,5

0,0

0,5

1,0

1,5

-1,5

-1,0

-0,5

0,0

0,5

1,0

1,5

2T09

3T09

4T09

1T10

2T10

3T10

4T10

1T11

2T11

3T11

4T11

1T12

2T12

3T12

4T12

1T13

2T13

3T13

ICal20% ICal40%

ICal60% Estimacin puntual

Observado

(e): estimacin. Fuente:BBVAResearchapartirdeINE

Previsin actual: 2 de agosto de 2013. Fuente:BBVAResearchapartirdeINE

3:TodoslosdatosrelativosalaContabilidadNacionalTrimestral(CNTR)comentadosenesteinformeestncorregidosdevariacionesestacionalesyefectocalendario(CVEC).4:ParamsdetallessobreelmodeloMICA-BBVA,vaseCamacho,M.yR.Domnech(2010):MICA-BBVA:AFactorModelofEconomicandFinancialIndicatorsforShort-termGDPForecasting,BBVAWP10/21,disponibleen:http://www.bbvaresearch.com/KETD/fbin/mult/WP_1021_tcm348-231736.pdf?ts=2542012


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Menor cada de la demanda domstica privadaLos indicadores parciales de demanda -principalmente, de bienes duraderos5 y en menor medida,deservicios-sugierenqueel gasto en consumo de los hogares continu ralentizando su deterioro durante el segundo trimestre del 2013. La menor reduccin esperada de la renta disponiblerealdelasfamilias,lamejoradesuriquezafinancieraneta,eldescensoprevistodesutasadeahorroylavigenciadelProgramadeIncentivosalVehculoEficiente(PIVE-2)6 habran contribuidoasostenerelconsumoprivadoentreabrilyjunio(vaseelGrfico11).As,tantoelindicadorsintticodeconsumoBBVA(ISC-BBVA)comoelmodelodeindicadorescoincidentesdeconsumoBBVA(MICC-BBVA)sealanqueel gasto de los hogares se habra contrado en tornoal0,2%t/t(-3,0%a/a)enel2T13, frentea lareduccindel0,3%t/tregistradaeneltrimestreprecedente(vaseelGrfico12).

Grfico11

Espaa:RBDytasadeahorrodeloshogares

Grfico12

Espaa:datosobservadosyprevisionesentiempo real del consumo de los hogares

0

3

6912

151821

-9-6-30

3

69

12

mar-08

jun-08

sep-08

dic-08

mar-09

jun-09

sep-09

dic-09

mar-10

jun-10

sep-10

dic-10

mar-11

jun-11

sep-11

dic-11

mar-12

jun-12

sep-12

dic-12

mar-13

jun-13

(e)

RBDnominal(%a/a)RBDreal(%a/a)Tasadeahorro(SM4,%,dcha.)

-6

-4

-2

0

2

4

-3

-2

-1

0

1

2

mar-08

jun-08

sep-08

dic-08

mar-09

jun-09

sep-09

dic-09

mar-10

jun-10

sep-10

dic-10

mar-11

jun-11

sep-11

dic-11

mar-12

jun-12

sep-12

dic-12

mar-13

jun-13

(e)

Consumo(%t/t,izqda.)Consumo(%a/a,dcha.)MICC-BBVA(%a/a,dcha.)ISC-BBVA(%a/a,dcha.)



Lainversinenmaquinariayequipomostruncambiodetendenciaenelprimertrimestredelao,queparecehaberseconsolidadoenelsegundocomoconsecuenciadelafortalezade la demanda externa y una menor debilidad de la demanda domstica. As, buena parte de los indicadores parciales asociados a esta partida de la demanda, y recogidos en el indicador sintticodeinversin(ISI-BBVA),avanzanuncrecimientoen2T13entornoal0,9%t/t(-4,1%a/a)(vaseelGrfico13).Destacalarecuperacindelaconfianzadelosproductoresdebienesdeequipoylamejoradelasimportacionesdebienesdecapital.TambinseapreciaunnotableincrementodelasventasdevehculoscomercialeseindustrialesquepodraestaralentadaporlapuestaenmarchadelPlanPIMAAireelpasadomesdefebrero.

Lainversinresidencialcontinainmersaensuprocesodeajuste, arrastrada por la debilidad de la actividad constructora, que ralentiza su correccin. Con todo, los datos de ventas deviviendareflejanuncomportamientoalgomejorqueeneltrimestreanteriorcomoconsecuenciadelefectobaseprovocadoporelcambioenlafiscalidaddelaviviendaacomienzosdelaoencurso. A pesar de la mejora de la demanda7,losflujosdeinversinenelsectorsiguenmostrandounamarcadadebilidad.As,talycomomuestraelISCV-BBVA, la estimacin para 2T13 apunta aunacontraccindelainversinenviviendadel2,2%t/t(-8,4%a/a)(vaseelGrfico14).

5:Vaselaseccin3delarevistaSituacinConsumocorrespondientealprimersemestrede2013paraunanlisisdetalladodelaevolu-cin del gasto en consumo por tipo de bien o servicio. http://www.bbvaresearch.com/KETD/fbin/mult/1306_Situacionconsumo_tcm346-391486.pdf?ts=18720136:ElPIVE-2tenacomoobjetivolasustitucindeturismosyvehculoscomercialesligerosconmsde10aosy7aosdeantigedad,respectivamente,pormodelosenergticamentemseficientes.Dotadocon150millonesdeeuros,seprolonghastamediadosdejulio,momentoenelquetuvolugarelagotamientodelosfondos.ElGobiernohapuestoenmarchaelPIVE-3,vigentedesdeel28dejulio,con un presupuesto menor (70 millones de euros).7:Losdatosdetransaccionesdelosdosprimerosmesesdel2T13,publicadosporelConsejoGeneraldelNotariado,muestranuncre-cimiento promedio mensual del 2% cvec.


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Grfico13

Espaa:datosobservadosyprevisionesentiemporealdelainversinenequipoymaquinaria

Grfico14

Espaa:datosobservadosyprevisionesentiempo real de la inversin en vivienda

-32

-24

-16

-8

0

8

16

-16

-12

-8

-4

0

4

8

jun-08

sep-08

dic-08

mar-09

jun-09

sep-09

dic-09

mar-10

jun-10

sep-10

dic-10

mar-11

jun-11

sep-11

dic-11

mar-12

jun-12

sep-12

dic-12

mar-13

jun-13

(e)

Inversinenequipoymaquinaria%t/t(izqda.)Inversinenequipoymaquinaria%a/a(dcha.)ISI-BBVA%a/a(dcha.)

-27

-21

-15

-9

-3

-9-8-7-6-5-4-3-2-10

jun-08

sep-08

dic-08

mar-09

jun-09

sep-09

dic-09

mar-10

jun-10

sep-10

dic-10

mar-11

jun-11

sep-11

dic-11

mar-12

jun-12

sep-12

dic-12

mar-13

jun-13

(e)

Inversinenvivienda%t/t(izda.)Inversinenvivienda%a/a(dcha.)ISCV-BBVA%a/a(dcha.)



ElconsumopblicoretomalasendadeajusteLa informacin disponible de ejecucin presupuestaria permite anticipar que, en trminosreales, lademandapblicahaseguidodrenandocrecimientoalolargodel2T13.Aunquelosltimosdatosconocidoscontinanmostrandoquegranpartedelesfuerzodeconsolidacinseestconcentrandoenelrecortedelainversin,tambinseconstataqueduranteelsegundotrimestreelconsumofinaldelEstadoentrminosnominalesretomsusendadeajuste(vaseelGrfico15).Igualmente,elempleopblicohabracontinuadodeteriorndoseduranteel2T13,aunqueaunritmomenorqueenlospasadostrimestres(vaseelGrfico16).

Con estos datos, seesperaqueel consumopblicohayaseguidocayendoa lo largodelsegundotrimestredelao,peroaunatasamenorquelasobservadasenelsegundosemestrede 2012. Por su parte, la inversin en construccin no residencial habra disminuido a un ritmo similar al de los trimestres anteriores.

Grfico15

Espaa:consumopbliconominal (%t/t,datosCVEC)

Grfico16

Espaa:asalariadosdelsectorpblico(%t/t)

-8-6-4-20

2

4

68

10

mar-08

jun-08

sep-08

dic-08

mar-09

jun-09

sep-09

dic-09

mar-10

jun-10

sep-10

dic-10

mar-11

jun-11

sep-11

dic-11

mar-12

jun-12

sep-12

dic-12

mar-13

jun-13

(e)

AA.PP Estado*

-4

-3

-2

-1

0

1

2

3

4

mar-08

jun-08

sep-08

dic-08

mar-09

jun-09

sep-09

dic-09

mar-10

jun-10

sep-10

dic-10

mar-11

jun-11

sep-11

dic-11

mar-12

jun-12

sep-12

dic-12

mar-13

jun-13

Datos brutos DatosCVEC

(e): estimacin. (*):noincluyeconsumodecapitalfijo. Fuente:BBVAResearchapartirdeMINHAP

Fuente:BBVAResearchapartirdeINE(EPA)


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Lasexportacionesserecuperaronenel2T13Durante el primer trimestre del ao, las exportaciones espaolas se desenvolvieron enuncontextoadversomarcado por la contraccin de la actividad en la UEM. A pesar de esta coyuntura, laexpansinde lasexportacionesdebienes fuesaludable (+1,2%t/t), sibiennolosuficientecomoparacompensareldescensodelasdeservicios(-6,6%t/t), loquesitulavariacindelasexportacionestotalesen1T13enclaroterrenonegativo(-1,3%t/t).Elelementosorpresivodeltrimestrefue,sinduda,laintensidaddelacadadelasexportacionesdeserviciosno tursticos (-10,7% t/t). Con todo, la economa espaola continu exportando a un ritmointeranualelevadosisecomparaconlaseconomasdesuentorno(vaseelGrfico17).

Los indicadoresde coyunturadisponibles para el 2T13 adelantan la recuperacinde losflujos comerciales. Las exportaciones reales de balanza comercial avanzaron en el mes de mayo y corrigieron parte del descenso registrado a comienzos del trimestre. Asimismo, las exportaciones de bienes y servicios de grandes empresas crecieron a una tasa elevada hasta junio, en especial a destinos extracomunitarios. Igualmente, el balance de la cartera de pedidos de exportacin de la industria mostr una mejora al cierre de 2T13. Estas seales anticipan la expansindelasventasdebienesalexterioren2T13quepodrancreceratasasdel0,6%t/t(5,4%a/a).

Aunquelarevisinalabajadelcrecimientoenlasprincipaleseconomaseuropeashacapreveruna contraccin de la demanda turstica, las tensiones polticas en los pases competidores delestedelMediterrneo (EgiptoyTurqua)estndando lugaranuevos incrementosdelos flujosde turistas extranjeros enEspaa. Junio, con un nuevo rcord en la entrada de visitantesenfrontera(6,3millonesdevisitantes)cierrauntrimestrepositivoenelquenoslolademanda de los pases del este de Europa muestra buenos resultados. En conjunto, las entradas de turistas extranjeros se han incrementado un 4,2% a/a en el semestre, con un aumento del 33,0%de losprocedentesdeRusiaydel15,9%losde lospasesnrdicos.Sinembargo, lademandadelncleoeuropeotambinmuestraunabuenaevolucin(6,1%Francia,4,5%ReinoUnido y 3,1% Alemania). As,lainformacinsobreel2T13apuntaaunacorreccinalalzadelconsumodenoresidentesenelterritorionacionalentornoal2,1%t/t(vaseelGrfico18).

Porlotanto,lainformacincoyunturaldisponibleacierredeesteinformeadelantalarecuperacindelasexportacionesdeserviciosyunnuevoavancedelasdebienes,loquesetraduciraenun incrementodel1,3%t/t(4,0%a/a)delasexportacionestotalesduranteel2T13.

Grfico17

EspaayEuropa:exportacionesdebienesyservicios(variacin%1T12-1T13,volumenCVEC)

Grfico18

Espaa:indicadoresdeexportacionesdeserviciostursticos(%t/t,CVEC)

-6% -4% -2% 0% 2% 4% 6%

NoruegaFinlandiaIrlanda

DinamarcaBlgicaSuecia

Reino UnidoFrancia

ItaliaAlemaniaPortugal

Zona EuroUnin Europea

AustriaSuiza

PasesBajosEspaa

-8-6-4-20

2

4

6

mar-08

jun-08

sep-08

dic-08

mar-09

jun-09

sep-09

dic-09

mar-10

jun-10

sep-10

dic-10

mar-11

jun-11

sep-11

dic-11

mar-12

jun-12

sep-12

dic-12

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jun-13

(e)

Entradadeturistasextranjeros

Consumo final de no residentes en el territorionacional

Fuente:BBVAResearchapartirdeEurostat (e): estimacin. Fuente:BBVAResearchapartirdeINE


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El ritmo de contraccin de las importaciones en 1T13 sigui moderndose debido al empuje de las exportaciones de bienes y al menor deterioro de la demanda interna. En el 2T13, estadinmicasehabraconsolidadovindose,ademsreforzadapor la recuperacinde lasexportacionesdeservicios-dandolugaraunaligeracontraccindelasimportaciones(-0,2%t/t,-4,0%a/a).

En su conjunto, los indicadores parciales de coyuntura adelantan una contribucin positiva delademandaexternanetaalcrecimientodeunamagnitudsuperioralaobservadaeneltrimestreprecedente(0,5ppfrentea0,1pp).La dinmica virtuosa de las variables del sector exteriorapoyunanuevacorreccindelsaldode labalanzaporcuentacorrienteque,enelacumulado a doce meses, se situara en terreno positivo.

Reaparecen las constantes vitales del mercado de trabajoLos registros del mercado laboral muestran que el ritmo de destruccin de empleo entre abrilyjuniofuelamitadqueelobservadoenel1T13.As,laafiliacinmediaalaSeguridadSocialcayel0,4%t/tCVECenel1T13(-0,5%t/tsise incluyelaprdidadecuidadoresnoprofesionales8),tresdcimasmenosqueeneltrimestreprecedente.Porsuparte,eldesempleoregistrado apenas creci en trminos desestacionalizados en el 2T13, lo que unido a ladisminucin de los demandantes de empleo no ocupados (DENOS)9 sugera una nueva mengua delapoblacineconmicamenteactiva(vaseelGrfico19)10.

En lneas generales,laEncuestadePoblacinActiva(EPA)correspondienteal2T13confirmla evolucin apuntada por los registros de afiliacin y paro. El aumento estacional de la ocupacin(+149.100personas,-39.100CVEC)sevioacompaadoporunadisminucinnotabledelapoblacinactiva(-76.100personas,-124.900CVEC), loqueprovocunareduccindelatasadeparohastael26,3%(26,4%CVEC),0,9ppmenosquelaregistradaenel1T13.Elcrecimiento inesperado del empleo agrario (+37.500 personas) y el buen comportamiento de los servicios (+154.800 personas), compensaron la cada de la ocupacin en la industria y la construccin.Mientrasquelacontratacinindefinidaseredujoen50.400asalariados,latemporalcrecien162.200debido,engranmedida,alaestacionalidadfavorable.Enconsecuencia,latasadetemporalidadaument1pphastael23,1%(vaseelGrfico20).

8:ElRealDecreto-Ley20/2012,de13dejulio,demedidasparagarantizarlaestabilidadpresupuestariaydefomentodelacompetitividadmodificlosconveniosespecialesexistentesenelSistemadelaSeguridadSocialdeloscuidadoresnoprofesionalesdelaspersonasensituacindedependencia.Enconcreto,lossuscriptoresdelconvenioquepasaatenercarctervoluntario-estarnobligadosaabonarlacotizacin a la Seguridad Social desde el 31 de agosto (el 85% hasta el 31 de diciembre y el 100% en adelante). Este hecho ha provocado unaprdidademsde150.000afiliadosdesdeelmesdenoviembre.9:Ademsdelosparadosregistrados,losDENOSincluyenotroscolectivos(demandantesdeempleocoyuntural,deunajornadainferiora 20 horas, estudiantes, demandantes de servicios previos al empleo y trabajadores eventuales agrarios subsidiados) susceptibles de ser clasificadoscomodesempleadosenlaEncuestadePoblacinActiva.10:Losregistrosdejulioindicanqueeldesempleocay,perolaafiliacinalaSeguridadSocialnoconsolidlassorpresaspositivasdelosmesesprecedentesdebidoalaevolucindesfavorabledelsectorservicios.Cuandosecorrigenlascifrasdeestacionalidadycalendario,seestimaunadisminucindelaafiliacinde37.500personas(descontadalaprdidadecuidadoresnoprofesionales)yundescensodelparoregistradoentornoa1.300.Vase:http://www.bbvaresearch.com/KETD/fbin/mult/130802_Flash_Espana-Paro_jul13_tcm346-398454.pdf?ts=282013.


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Grfico19

Espaa:afiliacinmediaala SeguridadSocialydesempleoregistrado (Var.mensualenmilesdepersonas,datosCVEC)

Grfico20

Espaa: indicadores del mercado laboral

-160

-110

-60

-10

40

90

140

190

ene-08

abr-08

jul-0

8oct-08

ene-09

abr-09

jul-0

9oct-09

ene-10

abr-10

jul-1

0oct-10

ene-11

abr-11

jul-1

1oct-11

ene-12

abr-12

jul-1

2oct-12

ene-13

abr-13

jul-1

3Afiliacin media

Afiliacinmedia(excluidoscuidadoresnoprofesionales)

Desempleo registrado

81114172023262932

-1000

-750

-500

-250

0

250

500

mar-08

jun-08

sep-08

dic-08

mar-09

jun-09

sep-09

dic-09

mar-10

jun-10

sep-10

dic-10

mar-11

jun-11

sep-11

dic-11

mar-12

jun-12

sep-12

dic-12

mar-13

jun-13

Poblacinactiva(t/tenmiles,izqda.)Empleo(t/tenmiles,izqda.)Tasadedesempleo(%,dcha.)Tasadetemporalidad(%,dcha.)

Fuente:BBVAResearchapartirdeMEySS Fuente:BBVAResearchapartirdeINE

Lospreciosalconsumosedesacelerany facilitan lacontencinsalarial Duranteelsegundotrimestredelaolainflacingeneralseredujoenmedia0,9pphastaalcanzarel1,7%a/a11. Dicha evolucin se correspondi, principalmente, con una desaceleracin de los precios de la energa, que incluso pasaron a contribuir negativamente a la variacininteranualdelospreciosalconsumodurantelosmesesdeabrilymayo(vaseelGrfico21).Sinembargo, lainflacinsubyacentetambinsemoderel pasado trimestre (0,3 pp en promedio hastael1,9%a/a)ycontribuyen0,2ppalaevolucinapuntada.

Porsuparte, losregistrosdel ndicedePreciosdeConsumoArmonizado(IPCA)sealanquedurante el 2T13 eldiferencialdeinflacinrespectoalazonaeurosemantuvoenterrenopositivo: entrminosdelainflacingeneral,eldiferencialsehabrasituado,enmedia,entornoa los0,4pp,mientrasqueentrminosdelcomponentesubyacente,enlos0,8pp(frenteaunamediahistricade+0,8ppenamboscasos).Entodocaso,estediferencialnosuponeunaprdidadirectadecompetitividaddelasexportacionesespaolasdadoque,engranparte,estcausado por el aumento de los impuestos indirectos en el 2S12.

Dada la debilidad del mercado de trabajo y el proceso de moderacin salarial iniciado en 2012 como consecuencia, principalmente, del II Acuerdo para el Empleo y la Negociacin Colectiva (AENC) y de la reforma laboral12, no se esperan efectos de segunda ronda significativoscausados por la subida de los impuestos indirectos. Al respecto, el crecimiento salarial medio pactado en convenio colectivo se mantuvo acotado durante el segundo trimestre como se puedeobservarenelGrfico2213. De hecho, los salarios pactados han aumentado entorno al 0,7%a/a,tanslounadcimaporencimadelacifraestablecidacomolmitemximoenelIIAENC para el conjunto del 2013.

11:El indicadoradelantadodel IPCdejuliosealaunadesaceleracindela inflacinanualhastael1,8%quesecorrespondeconelagotamientodelefectobasederivadodelincrementodelcopagofarmacuticoyelrepuntedelaenergaenjuliode2012.Vasehttp://www.bbvaresearch.com/KETD/fbin/mult/130730_Flash_Espana_IPCA_tcm346-397995.pdf?ts=307201312: En el Recuadro 2 de la revista Situacin Espaa correspondiente al segundo trimestre de 2013 se muestra como la moderacin salarialobservadaalolargodelpasadoaocontribuyaatenuarlacadadelaocupacin.Vase:http://www.bbvaresearch.com/KETD/fbin/mult/1305_Situacionespana_tcm346-385826.pdf?ts=197201313:Ntesequetantoelnmerodeconveniosfirmadosduranteelprimersemestredel2013comoelnmerodetrabajadoresafectadoshadisminuidoenrelacinconlosregistrosdelosaosprecedentes.As,seregistraron744convenioshastajunio,queafectabana2,1millonesdetrabajadores,frentealos1113firmadosenel1S12,quevinculabana2,9millonesdetrabajadores.


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Grfico21

Espaa: contribuciones al crecimiento interanual delIPC

Grfico22

Espaa: crecimiento salarial medio pactado en conveniocolectivo(%a/a)(*)

-1

0

1

2

3

4

jun-10

sep-10

dic-10

mar-11

jun-11

sep-11

dic-11

mar-12

jun-12

sep-12

dic-12

mar-13

jun-13

EnergaAlimentos no elaboradosAlimentos elaboradosB.IndustrialesnoenergticosServiciosInflacingeneral(%a/a)

0

1

2

3

4

2008

2009

2010

2011

2012

ene-12

feb-12

mar-12

abr-12

may-12

jun-12

jul-1

2ag

o-12

sep-12

oct-12

nov-12

dic-12

ene-13

feb-13

mar-13

abr-13

may-13

jun-13

Total

Revisados plurianuales

Nuevafirma

Fuente:BBVAResearchapartirINE Los datos anuales incluyen los convenios registrados despus de diciembre de cada ao e incorporan la revisin por clusula de garanta salarial. (*) Datos provisionales a partir de 2011. Fuente:BBVAResearchapartirdeINE

Escenario2013-2014:cambiodecicloComo se adelantaba en la introduccin de esta seccin, los fundamentos de la economaespaola permiten adelantar elretornodelcrecimientodurantelosprximostrimestresque,en todo caso, serinsuficienteparaevitarque2013sesaldeconunadisminucindelPIBentornoal-1,4%.En2014laactividadcrecerun0,9% (vase el Cuadro 1), habida cuenta delamejoragradualdelentornointernacional,elmenortonocontractivoqueseprevtengalapolticafiscalylaprcticaconclusindealgunosdelosprocesosdeajusteinternos.Sibienestasprevisionesnosuponencambiosrespectoalascifrasdecrecimientoadelantadashacetresmeses,cabedestacarquesincorporanunaligerarevisinalabajadelademandaexternaneta(frutodelmenorcrecimientoglobalprevisto),yalalzadelademandadomsticaydelempleo(comoconsecuenciadelamenordebilidadquemostraronsuscomponentesduranteelprimersemestre del ao). Con todo, se mantiene el diagnstico sobre la evolucin subyacente de la economaespaola:trasprcticamentecincoaosdecrisisseesttocandofondoen2013,dando paso en 2014 a la recuperacin sostenida de la actividad.

Nuevamente, la heterogeneidad regional englobada en estas perspectivas econmicassemantendrelevada, siendo la exposicin a la demanda externa de bienes y servicios, la correccinde losdesequilibrios estructurales y la consolidacin fiscal losdeterminantesmsrelevantesdelasdiferencias(vaselaSeccin5).

Entodocaso,apesardequelasdecisionesdepolticaeconmicatomadasduranteelltimoaocontinanacotandolatensinenlosmercadosfinancieros, la recuperacin prevista en este escenariosigueestandocondicionadaalavanceenelprocesodereformasestructurales,tanto en Europa como en Espaa, yal ritmodeexpansinde las economasemergentes particularmente, deChina queprogresivamente vienen relevando a los socios comercialestradicionales.Denoconfluirconlosanterioresfactores,larecuperacindelaeconomaeuropeay, por extensin de la espaola, podra verse truncada.


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Cuadro 1

Espaa: previsiones macroeconmicas

(% a/a salvo indicacin contraria) 1T12 2T12 3T12 4T12 1T13 2T13 (e) 2012 2013 (p) 2014 (p)

GastoenConsumoFinalNacional -2,0 -2,3 -2,6 -3,3 -4,0 -3,6 -2,5 -3,2 -0,7

G.C.FPrivado -1,3 -2,2 -2,1 -3,0 -3,9 -3,0 -2,1 -2,6 -0,3

G.C.FHogares -1,3 -2,2 -2,1 -3,0 -3,9 -3,0 -2,2 -2,6 -0,3

G.C.FAA.PP -3,8 -2,8 -4,0 -4,1 -4,3 -5,4 -3,7 -4,7 -1,8

FormacinBrutadeCapital -7,1 -8,8 -9,2 -9,7 -9,0 -7,1 -8,7 -6,4 1,1

FormacinBrutadeCapitalFijo -7,4 -9,2 -9,7 -10,3 -9,0 -7,1 -9,1 -6,5 1,1

Activos Fijos Materiales -8,1 -10,0 -10,7 -11,0 -9,8 -7,8 -10,0 -7,2 0,8

Equipo,MaquinariayActivosCultivados -5,1 -6,4 -7,0 -7,9 -6,5 -4,0 -6,6 -2,7 5,1

EquipoyMaquinaria -5,2 -6,5 -7,0 -7,9 -6,7 -4,1 -6,7 -2,8 5,0

Construccin -9,5 -11,6 -12,4 -12,3 -11,3 -9,7 -11,5 -9,4 -1,4

Vivienda -6,8 -7,9 -8,7 -8,7 -9,1 -8,4 -8,0 -8,4 0,0

OtrosedificiosyOtrasConstrucciones -11,9 -14,9 -15,8 -15,7 -13,3 -10,9 -14,6 -10,2 -2,7

Variacindeexistencias(*) 0,0 0,0 0,1 0,1 0,0 0,0 0,1 0,0 0,0

Demandanacional(*) -3,1 -3,8 -4,0 -4,7 -4,9 -4,3 -3,9 -3,8 -0,3

Exportaciones 2,1 2,7 4,2 3,2 4,5 4,0 3,1 3,6 6,8

Importaciones -5,9 -5,2 -3,4 -5,4 -5,1 -4,0 -5,0 -3,8 3,6

Saldoexterior(*) 2,4 2,4 2,4 2,8 2,9 2,5 2,5 2,3 1,2

PIBpm -0,7 -1,4 -1,6 -1,9 -2,0 -1,7 -1,4 -1,4 0,9

Pro-memoria

PIBsininversinenvivienda -0,3 -0,9 -1,2 -1,5 -1,6 -1,4 -1,0 -1,0 0,9

PIBsinconstruccin 0,7 0,3 0,0 -0,4 -0,7 -0,7 0,2 -0,4 1,2

Empleototal(EPA) -4,0 -4,8 -4,6 -4,8 -4,6 -3,6 -4,5 -3,0 0,2

TasadeParo(%Pob.Activa) 24,4 24,6 25,0 26,0 27,2 26,3 25,0 26,2 25,4

Empleototal(e.t.c.) -3,7 -4,7 -4,6 -4,7 -4,5 -4,0 -4,4 -3,4 0,1

IPC(mediaperiodo) 2,0 2,0 2,8 3,1 2,6 1,7 2,4 1,7 1,1

(*) Contribuciones al crecimiento. (e): estimacin; (p): previsin. Fuente:BBVAResearchapartirdeINE

Lacorreccindelosdesequilibriosinternostocaasufin,mientrasquelacontribucinpositivadelademandaexternaperduraEn primer lugar, se espera que la consolidacin fiscal contine drenando crecimiento en2013y,enmenormedida,en2014.A pesar de la reciente extensin del plazo para reducir el dficitpblicohastael3%delPIB,elimpactodelaposicincclicasobrelascuentaspblicasyelelevadocostedefinanciacindeladeudahacenqueelesfuerzofiscalseatodavasignificativo(vase la Seccin 4). A la luz de la ejecucin presupuestaria observada durante el primer semestredelaoydelasmedidasaprobadasporelGobierno,seprevqueelconsumopblicorealcaigaun4,7%en2013,mientrasquelainversinenconstruccinnoresidenciallohagaenun10,2%.Dichotonocontractivodelademandapblicasemoderaralolargode2014,situndoselacadadelconsumopblicorealylainversinenconstruccinnoresidencialentornoal-1,8%y-2,7%,respectivamente.

Enloquerespectaalconsumoprivado, el aumento de la imposicin indirecta en 2012 y la debilidad de algunos de sus determinantes anticipan una cada del gasto durante el ao actual


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entornoal-2,6%(frenteal-3,0%esperadohacetresmeses)y,enmenormedida,duranteelprximo (-0,3%frenteal -0,5%previstoenmayo).As,eldeteriorodelempleoprovocaruna nueva disminucin del componente salarial de la renta bruta disponible de los hogares, queretrocederen2013yseestabilizaren2014.Adicionalmente,elincrementodelIVAenseptiembredelpasadoaotieneunefectocontractivopermanentesobreelniveldeconsumo.Adems, la riqueza inmobiliaria realcontinuardecreciendodurante losprximos trimestres.Porelcontrario,larecuperacinprevistadelariquezafinancieraneta,elmantenimientodelatasa de ahorro de los hogares en niveles histricamente reducidos14, la ausencia de presiones inflacionistasdedemanday laexpectativadeque los tiposde intersoficialespermanezcaninalterados, suavizarn la contraccin esperada del consumo privado.

A pesar de que el coste de financiacin seguir siendo relativamente elevado, el 2013 se contemplacomounaodetransicinparalainversinenmaquinariayequipo. De hecho, la menor debilidad de la demanda interna y la solidez de las exportaciones, permiten mejorar la previsin de esta partida de la demanda para el conjunto del ao respecto al escenario contemplado hace tres meses. A pesar de todo, se espera una nueva contraccin en el ao encurso(-2,8%).Seren2014cuandoestapartidadelainversinretornealasendadecrecimiento sostenido gracias, sobre todo, a la recuperacin de la demanda domstica y al mantenimiento del buen tono de la demanda externa, cerrando el ao con un incremento en tornoal5,1%.

La recuperacin de la inversin en vivienda tardar algo ms en llegar. Durante el presente ao,laactividadconstructoracontinuarajustndose,aunqueaunritmomenor:dadoelnmerodeviviendasqueseinician,elrecorridodelajusteparecelimitado15.Asuvez,seprevqueen2013 las ventas muestren una cada relevante tras el crecimiento experimentado en 2012, aunque inferiora laesperada inicialmentedebido,enparte,al sostenimientode lademandaextranjerayalatractivoquepuedenpresentaryaalgunasoperacionesparalosinversores.Enconsecuencia, se prev un recorte de este componente de la inversin entornoal8,5%para2013. Sin embargo, larecuperacinde laactividadconstructoray lamejoraesperadadelos fundamentos de la demanda evitaran nuevas cadas de la inversin residencial en el conjunto de 2014.

Las perspectivas del sector exterior vienen influenciadas por la ligera desaceleracin dela economa global en el 2013. Aunas, el crecimientomundial semantendra elevadoyanticipara una expansin de las exportaciones del 5,2% en promedio del bienio 2013-2014,cercadeunpuntoinferioralcrecimientoesperadohacetresmeses.Cabedestacar,sinembargo,quelapersistenciadelastensionespolticasenlospasescompetidoresdelestedelMediterrneo(v.g.,EgiptoyTurqua)sepresentacomounsesgoalalzaenlasexportacionesdeservicios tursticos respecto a lo previsto a comienzos del ao16.

Asistidas por una mejor demanda interna y por la expansin todava elevada de las exportaciones, lasimportacionesconseguiranfrenarsucadaycomenzaracrecerenelhorizontedeprevisin,dejandoel promedio2013-2014enuna leve contraccindel -0,1%.As,el sectorexteriorcontinuara ejerciendo de motor del crecimiento y aportara, en promedio, 1,8 pp alcrecimientodelPIBhasta2014,facilitandolaconsecucindesupervitsporcuentacorrientetanto en 2013 como en 2014 (vase el Recuadro 1).

14:VaseelRecuadro2delarevistaSituacinConsumocorrespondientealprimersemestredel2013paraunanlisisdetalladodelosdeterminantesdelatasadeahorrodeloshogaresenEspaadurantelasltimascuatrodcadas.15:Durante2012elnmerodeviviendasiniciadasapenassuperel7,5%delasiniciadasentre2004y2008,yen2013seesperaquerepresentenentornoal4,5%delasiniciadasdurantelafaseexpansivaprecedente.16:Laseguridadqueofreceelmercadotursticoespaolcontinamantenindosecomounpuntofuerterespectoaalgunosdesuscom-petidoresdelarcodelmediterrneo,loquepodraestarfavoreciendonuevamentelaabsorcindelademandahuidadeestosdestinos.De hecho, durante las revueltas de 2011 en los mercados magrebes, el consumo de no residentes en el territorio espaol aument un 6,4%mientasqueenestosmercadoscaycercadeun30%(-33%y-30%enTnezyEgipto,respectivamente).Unaodespus,estosdestinosslorecuperaronunapartedesudemanda(+29,4%y+17%en2012,respectivamente)mientrasqueenEspaaseobservuna correccin a la baja en torno al 1,0%.


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La reforma laboral y el inicio de la recuperacin atenan ladestruccindeempleoen2013yanticipanun2014esperanzadorEl menor deterioro de la actividad econmica moder la prdida de empleo en el segundo trimestre, lo que introduce un sesgopositivo en las previsiones para2013, a pesar de la disminucinesperadadelnmerodeocupadosdelsectorpblicocomoconsecuenciadelprocesodeconsolidacinfiscal.Inclusotomandoencuentalacadaprevistadelapoblacinactiva, la tasadedesempleorepuntarhastael26,2%enelconjuntodel2013. La recuperacin del crecimiento en2014,ylamejoradelaeficienciadelmercadodetrabajoinducidaporlareformalaboral17, provocarn un aumentodelaocupacindelsectorprivadoyunaligerareduccindelatasadeparo,sobre todo durante la segunda mitad del ejercicio18.

Lasexpectativasde inflacinsemantienenancladaspordebajodel2,0%A pesar del reciente aumento de los impuestos especiales (tabaco y bebidas alcohlicas) y de lospreciosregulados(energaelctrica),seesperaquelainflacincontinemoderndose-porlomenos,duranteloquerestade2013yelprimersemestrede2014-traselagotamientodelefectobaseprovocadoporloscambiostributariosenel2S12.Contodo,aunquelaincertidumbresobrelainflacinimportada(preciosdelasmateriasprimas)eselevada,siguensinapreciarsepresionesinflacionistasdedemanda.As,lainflacinmediadeesteaosesituarentornoal1,7%,mientrasquelaprevistapara2014esdel1,1%.

17: En el Recuadro 4 de la revista Situacin Espaa correspondiente al segundo trimestre de 2012 se realizaba una evaluacin de la reformadelmercadodetrabajo,aprobadaenfebrerode2012.18:Lareforma laboral facilitaelnecesario reequilibrioentreelajustedelmargenextensivo (empleo)yel intensivo (horasde trabajoyremuneracin)ycontribuyea incrementar laproductividad.Estasconsecuencias,unidasalcambiodemodeloproductivoqueestexperimentando la economa espaola, deberan posibilitar una mayor creacin de empleo y una reduccin ms intensa de la tasa de paroporcadapuntodePIB.Msdetalleen:Andrs.J.,J.E.Bosc,R.DomnechyJ.Ferri:JobCreationinSpain:ProductivityGrowth,LabourMarketReformsor both, BBVAWorkingPaper10/13,Madrid.Disponible en:http://www.bbvaresearch.com/KETD/fbin/mult/WP_1013_tcm348-221513.pdf?ts=15112011.


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Recuadro1.UnanlisisdelaevolucinylosdeterminantesdelsaldoporcuentacorrienteenEspaa

En el perodo 1950-2012, la economa espaolaregistrunsaldodeficitariopromediodel1,9%delPIBen sus cuentas anuales con el resto del mundo. Desde 1950 hasta mediados de los aos 80, Espaa alternbreves episodios de supervits por cuenta corriente con episodios de dficits ms pronunciados y duraderos(vaseelGrfico23).Apartirdelingresoenlacomunidadeconmica europea (CEE) en 1986 y hasta 2012, laeconomaespaolaencaden26aosdesaldodeficitarioen la balanza por cuenta corriente, de los cuales destaca eldeterioroquecomienzaen1995yculminaen2007conelmayordficitdesuhistoriareciente(10%delPIB).

En principio, el saldo deficitario histrico de laeconoma espaola se podra achacar a un proceso de convergencia en renta per cpita con Europa. A medida que una economa se abre al exterior y semoderniza,acumula factores de produccin (capital y trabajo) yadopta la tecnologa y las prcticas organizativas ms eficientes con la expectativa de que las rentas futurasderivadas de la mayor competitividad pagarn la deuda externa acumulada en el perodo de convergencia. Sin

embargo,anenpresenciadefactoresdeconvergencia,eldficitporcuentacorrientesepuedevolverproblemticocuando supera el denominado nivel de sostenibilidad, en particular,cuandosecuestionasielahorrofuturodeunpas podr hacer frente al endeudamiento acumuladoen los aos previos. La magnitud concreta del umbral de sostenibilidad est abierta a debate: desde el 5% del PIBhastaelvalorenelqueseestabiliza laratioentrelaposicin de inversin internacional neta19 (PIIN) y el PIB (vase,porejemplo,Summers (1996)yMilesi-FerrettiyRazin(1996))20. De acuerdo a ambos criterios, durante la etapa previa a la crisis, la economa espaola super con crecesloquesepuedeconsiderarelniveldesostenibilidad.El dficit externo excedi el 5% del PIB durante cincoaos consecutivos y la economa acumul una PIIN en los aledaosdel90%delPIB,ambasmagnitudesdifcilmentesosteniblesenelmedioplazo (vanse losGrficos23y24).Enaquellosaos,lapercepcindelainsostenibilidaddeldficitexternosedisipporlaaparentedisponibilidadsin lmite de ahorro extranjero dispuesto a invertir en activos privados espaoles21.

Grfico23

Espaa: saldo de la balanza por cuenta corriente en % del PIB,1950-2012

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

1950

1955

1960

1965

1970

1975

1980

1985

1990

1995

2000

2005

2010

Nota:Lalneaverticalsesitaen1986,aodeentradadeEspaaenlaCEE. Fuente:Correa-LpezydeBlas(2012)

Grfico24

Espaa:deudaexternabrutayPIINen%delPIB

-150

-100

-50

0

50

100

150

200

sep-02

mar-03

sep-03

mar-04

sep-04

mar-05

sep-05

mar-06

sep-06

mar-07

sep-07

mar-08

sep-08

mar-09

sep-09

mar-10

sep-10

mar-11

sep-11

mar-12

sep-12

mar-13

Deudaexternabruta

PosicindeInversinInternacionalNeta

Fuente:BBVAResearchapartirdeBancodeEspaa

19:LaPIINdescuentadelendeudamientoexteriorbrutodelaeconomaespaolalosactivosextranjerospropiedadderesidentesenEspaa. 20:Elumbraldedficitporcuentacorrientequelaliteraturahaidentificadotradicionalmentecomoproblemticoy,porlotanto,precursordeepisodiosdecrisisenlabalanzadepagosesdel5%,enespecial,sieldficitsegeneraarazdeunconsumoelevado,financiadomediantedeudaacortoplazoyreservas.Porotrolado,laestabilizacindelaratiodelaPIINsobreelPIBreflejara,entreotrosaspectos,tantoladisponibilidaddecapitalextranjeroparafinanciareldficitcorrientecomolapredisposicin del pas deudor de amortizar su deuda externa. 21: Para un anlisis detallado de los movimientos de capital de la economa espaola desde la entrada en el euro, vase el Recuadro 3 de la revista Situacin Espaa correspondiente al tercer trimestre de 2012, disponible en http://www.bbvaresearch.com/KETD/fbin/mult/1208_Situacionespana_tcm346-351334.pdf?ts=3072013.


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Los episodios de deterioro significativo del dficitpor cuenta corriente suelen preceder a perodos denominados de reversin o correccin brusca del saldo deficitario. Para una muestra de 25 pases industrializados analizada en el perodo 1980-1997,Freund(2005)argumentaquelareversintpicacomienzacuandoeldficitporcuentacorrientealcanzael5%delPIByqueel80%deldficitdesapareceentresaos,sibien existe disparidad entre las experiencias de distintos pases.Laeconomaespaolacomenzsultimaetapade reversin por cuenta corriente en 2008, y en cinco aoselajusteacumuladohaalcanzadoel89%,siendolosaos2009y2012 losque registraronmayorvariacinabsoluta (4,8 pp y 2,7 pp del PIB, respectivamente). En lneaconelpatrndecorreccinidentificadoenFreund(2005), el ajuste de la cuenta corriente en Espaa ha venido acompaado de cadas de la inversin privada (un 34%) y de las importaciones (un 15%), una depreciacin real de los costes laborales unitarios por encima del 5% y unaexpansindelasexportacionesdel11%,estaltimaen ausencia de la devaluacin cambiaria como mecanismo deajuste.Msan,losdatosdisponiblesdelabalanzadepagosde2013indicanquelaeconomaespaolalograr,previsiblemente, cerrar 2013 con un moderado supervit. LacuestinclaveesdiscernirenqumedidaelajustedarpasoaunasituacinenlaqueEspaageneresupervitspor cuenta corriente en su componente estructural o de largo plazo.

A continuacin, se resumen los resultados de unestudio reciente sobre la dinmica del saldo por cuenta corrienteenEspaaparaelperodo1980-2012(vase BBVA Research, 2013). El estudio adopta un marcoanaltico que explora la variacin del saldo corriente ensus componentes cclico (de corto plazo) y estructural (de medio y largo plazo). El anlisis tiene como punto de partida la identidad macroeconmica entre el ahorro nacionalnetoprivadoypblicoyelahorroexternoneto,queincluyelosrendimientospositivosonegativosdelaPIIN22. Entre otras variables, se explora el papel del saldo fiscal,larentapercpitarelativa,laPIINinicial,lainversin,la tasa de dependencia demogrfica o la liberalizacincomercial, como determinantes del saldo corriente. Adems, se descompone cada variable explicativa en sus tresfrecuenciasdeoscilacinysepermitequecadaunodeloscomponentespuedatenerunefectodistintosobrela cuenta corriente23. El Cuadro 2 resume el conjunto de factoresquepuedeninfluenciarladinmicadelsaldoporcuenta corriente y especifica el signo de la correlacinesperada de acuerdo a la literatura econmica.

Losresultadosanalticosmuestranque,enelcasodeEspaa,lasvariablesquetienenunacorrelacinmayorcon la cuenta corriente son la inversin y la balanzacomercial de petrleo24. Dentro del componente de medioplazotambinsonsignificativaselcrditoalsectorprivado y la ratio de dependencia de la tercera edad, con signo negativo, y el grado de apertura comercial, el saldo fiscalyelPIBpercpita,consignopositivo.Desdeelpuntodevistacclico,tambinsonsignificativoslosefectosdelgasto sanitario, la brecha de producto, el crdito al sector privadoylavariacindeltipodecambioefectivoreal.

22: Para una revisin de la metodologa, vase, por ejemplo, Ca Zorzi et al. (2012).23: En el caso de determinadas variables, tal y como es la brecha de produccin, slo se incluye el componente de corto plazo o componente cclico (vase, para ms detalle,BBVAResearch(2012,2013)). 24:Elmodeloseestimaconunpaneldedatosde72pasesenelperodo1980-2012.LabasededatossehaconstruidoapartirdeFMI-WEO,BancoMundial,NacionesUnidas,OCDE,Darvas(2012),yBBVAResearch.Lasvariablesseexpresanendesviacindelpromediomundial,exceptolavariabledependiente,laPIINinicial,labalanzacomercialdelpetrleoylavariacindelarelacindeintercambio,debidoaqueenestoscasoselpromediomundialseracero.Laprimeraestimacinserealizautilizandomnimoscuadradosgeneralizadosfactibles(FGLS)y,enunasegundaetapa,seadaptalaestimacindeloscoeficientesdecortoymedioplazoqueresultandelaestimacindelpanelalcasoespaol.Enconcreto,sereestimandichoscoeficientesenunmodelobayesianodeseriestemporalesespecficodeEspaa,dondeseutilizanloscoeficientesdecortoymedioplazodelmodelodepanel,ascomosudistribucin,comoinformacinpreviaenlaestimacinbayesiana.Laesti-macindeloscoeficientesdelargoplazodelmodelodepanelsemantieneintacta.


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Cuadro 2

Determinantes del saldo de la balanza por cuenta corriente

VariableCorrelacin esperada Mecanismo terico

Ratio de dependencia de la tercera edad(%delapoblacintotal)

(-) Una mayor proporcin de dependientes econmicamente inactivos se asocia a un menor ahorro nacional

Ratio de dependencia de la poblacinjoven(%poblacintotal)

(-)

Crecimientodelapoblacin(%) (-) Variablequeaproximalapoblacinactivafutura

Gastosanitariopblico(%PIB) (-) Variablequeaproximabrechasestructuralesdepolticaeconmica

Inversin(%PIB) (-) Eldficitporcuentacorrientesecorrelacionacon lasganancias futurasdeproductividadderivadas de una mayor inversin presente como consecuencia de, por ejemplo, un proceso deconvergenciaocatching-up(-).Silatasadeinversinalargoplazoeselevada,elretornodedichainversin-vagananciasdeproductividad-acabaraporgenerarmejorasenelsaldocorriente(+).Lacorrelacin(-)tiendeadominarenlaliteratura

PIBpercpita(ajustadoPPA,dlaresEE.UU,enlogs)

(+) Pases con una menor renta y, por lo tanto, menor grado de desarrollo suelen producir dficitscorrienteselevadosdebidoalconjuntodeinversionesqueserealizandecaraafavorecerlaconvergenciaeconmica

Saldofiscal(%PIB) (+) Losdficitspresupuestariosseasocianaunpeorcomportamientodelsaldoporcuentacorrientealredistribuirrentadelasgeneracionesfuturasalageneracinactual

Crditoalsectorprivado(%PIB) (+)/(-) Un sistema financieroms desarrollado puede dar lugar a unmayor ahorro (+), encontraposicin,tambinpodrasealizarunaexcesivafacilidaddeendeudamientoloquedaralugaraunmenorahorro(-)

PIIN(%PIB) (+) Una mejor PIIN inicial suele asociarse a un mejor comportamiento del saldo corriente debido al mejor comportamiento del saldo de la balanza de rentas (+). Por otro lado, la mejor PIIN inicialpodrafacilitarlaacumulacindedficitsenlabalanzacomercialduranteunperodolargodetiempo(-).Lacorrelacin(+)tiendeadominarenlaliteratura

Aperturacomercial(%PIB) (+) Variablequeaproximalaexistenciadebarrerasalcomerciointernacional-o,ensentidomsamplio, los costes del comercio internacional. Esta variable puede captar otros atributos, tal y como el grado de atractivo de la inversin extranjera directa

Balanzacomercialpetrleo(%PIB) (+) El elevado precio del petrleo empeora el saldo de la balanza energtica de los pases importadoresloqueseasociaaunempeoramientodeldficitporcuentacorriente

Brechadeproduccin(%PIB) (-) Variablequeaproximashocksdedemanda

Relacindeintercambio(variacinen%)

(+) Un aumento en la relacin de intercambio se asocia a un aumento de la renta real disponible y, por lo tanto, del ahorro

Tipo de cambio efectivo real (+) Lasgananciasdecompetitividad-preciodelasexportacionesmejoranelsaldocorriente

Tipo de inters a corto plazo en EE.UU.(%)

(-) Movimientos adversos en los mercados de capital se asocian a un empeoramiento del saldo por cuenta corriente

VIX(variacinen%) (+) Un aumento en la aversin al riesgo se asocia a un mayor ahorro

Fuente:BBVAResearchapartirdeChinnyPrasad(2003),ChinnyIto(2007),Cheunget al. (2010) y Ca Zorzi et al. (2012)

ElGrfico25muestra lasendade lacuentacorrienteobservada y su previsin para el horizonte temporal2013-2020. Las previsiones de la cuenta corriente se toman delWorld Economic Outlook (WEO, Abril 2013)publicado por el Fondo Monetario Internacional (FMI).Asimismo, el grfico muestra la senda de la cuentacorriente ajustada por el modelo y su previsin tomando, ensumayora,lasprevisionesprovenientesdelWEOpara

cada una de las variables explicativas25.Enelgrficoseobserva el buen ajuste del modelo durante el horizonte muestral. La senda de previsin derivada del modelo es muysimilaralaconsideradaporelFMIyambasreflejanun saldo corriente en claro supervit hasta 2020. De confirmarse,estepatrnsupondraunavanceimportanteen el proceso de desapalancamiento de la economa espaolafrentealrestodelmundo.

25:Sehaprimadolautilizacindeunanicafuenteparalasprevisionesdetodaslasvariables.


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ElGrfico26presentalosresultadosdeladescomposicincclica y estructural del modelo. La cuenta corriente en Espaahapresentadodficitsestructuralesdurantetodoel perodo muestral. A modo ilustrativo, durante la dcada previa al desencadenamiento de la crisis de 2008, el peso promediodelcomponenteestructuralfuedel68%,sibiense observa una mayor relevancia del componente cclico enlosltimoscuatroaosdecrecimientoeconmico.Enslo tres ocasiones el comportamiento del componente

cclico ha contribuido a reducir la magnitud del dficitcorriente: a mediados de los aos 80, en la primera mitad de losaos90yenelprocesode reversinactual.Eneste ltimo, los supervits cclicos, unidos al ajusteestructuralenmarcha,handadoespecialtraccinalacorreccindel dficit26. A 2020, la senda de previsin ajustada por el modelo situara la PIIN de la economa espaola en torno al 70% del PIB.

Grfico25

Espaa: sendasdelabalanzaporcuentacorriente(en%delPIB)

-12-10-8-6-4-20

2

4

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CuentacorrienteobservadayprevisinCuenta corriente ajustada por el modelo

(p)previsin.LasprevisionesdelasvariablesprocedendelFMI-WEO.Vaseeltexto para ms detalle. Fuente:BBVAResearch

Grfico26

Espaa:componentescclicoyestructuraldelabalanzaporcuentacorriente(en%delPIB)

-12-10-8-6-4-20

2

4

1982

1984

1986

1988

1990

1992

1994

1996

1998

2000

2002

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2010

2012

2014

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2016

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2018

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2020

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Componente cclicoComponente estructuralCuenta corriente ajustada por el modeloCuentacorrienteobservadayprevisin

(p)previsin.LasprevisionesdelasvariablesprocedendelFMI-WEO.Vaseeltexto para ms detalle. Fuente:BBVAResearch

Con respecto a los principales determinantes del saldo corriente estructural destaca, por un lado, la contribucin negativa y persistente de la PIIN inicial27(vaseelGrfico27). Asimismo, la evolucin del componente estructural de la inversin ha ejercido un papel significativo en ladinmica del saldo corriente estructural. En concreto, se encuentra detrs de los ajustes estructurales de mediados delos80yprincipiosdelos90,ascomodeldeteriorocorrientequegantraccinconelcambiodesiglo.Las

variables demogrficas contribuyen de forma crecienteal saldo estructural negativo, si bien su contribucin es ligeramente menor a la que se deduce del Grfico 27dado que esta variable incorpora el efecto fijo negativode Espaa, considerado aqu como parte estructural.Por su parte, el saldo fiscal estructural, as como elresto de variables, contribuyen de formamarginal a ladeterminacindeldficitcorrienteestructural.

26:Elpesodelcomponentecclicoenlavariacindelacuentracorrienteentre2007y2012essuperioralpesodelcomponenteestructural(76%frentea24%),sibienestasituacinsereviertecuandosetomalavariacindelosdosltimosaos,momentoapartirdelcualelpesodelcomponenteestructuralenelajusteadquieremayorrelevancia(85%).ElFMI(2013)encuentraunmayorpesodelcomponentecclicoenelprocesodeajustedevariasdelaseconomasperifricasdelreaeuro,entreellas,Espaa.Entodocaso,nosedescartaqueotrasestimacionespuedandarlugaraunrepartomsequitativodeloscomponentescclicoyestructural(vase,por ejemplo, La Caixa (2013) y Banco de Espaa (2013)). 27:LaPIINinicialhacereferenciaalaPIINretardadadosperodos.


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Grfico27

Espaa:descomposicindelacuentacorrienteestructuralensusfactoresdeterminantes(en%delPIB)

-12-10-8-6-4-202468

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1982

1983

1984

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1988

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Demografayefectofijopas SaldofiscalCrdito privado InversinFactores comerciales PIBpercpitaPIINinicial Componente estructuralCuentacorrienteobservadayprevisin Cuenta corriente ajustada por el modelo

(p)previsin.Lasprevisionesdelasvariablesproceden,ensumayora,delFMI-WEO.Vaseeltextoparamsdetalle. Fuente:BBVAResearch

Dadoelelevadopesoquetienelainversinestructuralenla senda de previsin de la cuenta corriente estructural, se presentan los resultados de un ejercicio de simulacin en el que se incorporan tres escenarios alternativos sobre la evolucinde la ratiode inversin sobrePIB.Ntese que, de acuerdo a las previsiones del FMI, laratio de inversin sobre PIB continuar en una senda de correccin hasta niveles cercanos al 16% en 2018. Esta sendaimplicaquelaeconomaespaolatransitaradesdeuna ratio 7 puntos por encima del promedio mundial en 2007 a un ratio casi 10 puntos por debajo del promedio mundial en 2018.

En el escenario denominado base se utilizan lasprevisionesdeinversindelFMIdescritasanteriormente.Como primer escenario alternativo (escenario 2) se utilizan lasprevisionesdeBBVAResearchdelaratiodeinversinsobre PIB (24% hacia 2020) y, como segundo escenario alternativo (escenario 3), se incorporan las previsones de la OCDE (22% en 2020). Como se puede observar en el Grfico28,bajounescenariodemayorrecuperacindelos niveles de inversin, la evolucin de la cuenta corriente sera, ceteris paribus, menos optimista. No obstante, es importante sealar que bajo cualquiera de los tres escenarios alternativos Espaa alcanzara el supervit estructuraldelacuentacorrientehacia2016yquestese mantendra durante todo el horizonte de previsin.

Grfico28

Espaa:evolucindelacuentacorrienteestimadaydesucomponenteestructuralen%delPIB(escenariosalternativosdeinversin)

-10-9-8-7-6-5-4-3-2-1012345

2000

2001

2002

2003

2004

2005

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2007

2008

2009

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2011

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2014

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2015

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2016

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2017

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2018

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2019

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2020

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EstructuralBase Estructural Esc. 2 Estructural Esc. 3 Esc.Base Esc. 2 Esc. 3

(p)previsin.EscenarioBase:previsionesutilizandolaratioInversin/PIBdelFMI;Escenario2:previsionesutilizandolaratioInversin/PIBdeBBVAResearch;Escenario3: previsiones utilizando la ratio Inversin/PIB de OCDE. Fuente:BBVAResearch


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En sntesis, desde una perspectiva metodolgica enfocadaen la identidadmacroeconmicadel ahorro ylainversin,esterecuadromuestraqueel deterioro del saldodeficitariodelabalanzaporcuentacorrientedelaeconomaespaoladesdemediadosdelosaos90tuvo un componente estructural elevado. Asimismo, el proceso de reversin observado desde 2008 se ha apoyado,enunaprimerafase,enladisminucingradualdel dficit estructural y la generacin de supervitscclicos y, en una segunda fase, en la disminuacinpronunciadadel componente estructural del dficit. Lascontribuciones ms relevantes al dficit estructural seencuentran en la evolucin de la inversin, la PIIN inicial ylademografa.Amedioplazo,lasprevisionesindican

que la economa espaola podra generar supervits estructurales,aliviandolapresinfinancieraqueejerceelelevadoendeudamientoexterno sobre las decisiones de los agentes econmicos. La generacin de supervits estructuralesenlabalanzaporcuentacorrientesignificaraun cambio en el patrn de crecimiento de la economa que habra de apoyarse en la reorientacin de losrecursos productivos hacia los sectores exportadores y la consecucin del ahorro energtico. La reasignacin rpida yeficazdeestosfactoresfacilitaraeldesendeudamientodeEspaafrentealexteriorylacorreccindeunodelosgrandesdesequilibriosacumuladosenelperodoanteriora 2008.

Grfico29

Espaa:evolucindelacontribucinestructuraldelainversin(en%delPIB;escenariosalternativosdeinversin)

-4-3-2-1012345678

2000

2001

2002

2003

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2014

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2017

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2018

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2020

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InversinEsc.Base InversinEsc.2 InversinEsc.3

(p)previsin.EscenarioBase:previsionesutilizandolaratioInversin/PIBdelFMI;Escenario2:previsionesutilizandolaratioInversin/PIBdeBBVAResearch;Escenario3: previsiones utilizando la ratio Inversin/PIB de OCDE. Fuente:BBVAResearch

Por ltimo, el Grfico 29 presenta la evolucin de lacontribucin del componente estructural de la ratio de inversin sobre PIB a la cuenta corriente estructural. Bajo los tres escenarios se espera que la contribucinestructuraldelainversinpasedecercadel-3%delPIB

en2007al+5-6%delPIBen2016.Apartirde2016,lasprevisionesdifierenenmayormedida.As,lacontribucinestructural de la inversin se situara en la horquilla del3,5% al 7% bajo los escenarios alternativos a 2020.


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Referencias

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El proceso de cambio de modelo productivo por el que est transitando la economa espaola para corregir los desequilibrios estructurales y elevar la tasa decrecimiento potencial necesita del desarrollo de un marco institucional adecuado y estable. Un elemento importantedeestaconfiguracininstitucionalloconformael contexto regulador en el que se desenvuelve laactividadeconmicayquehadefacilitarygarantizarelfuncionamientocompetitivodelosmercados.Laliteraturaeconmicahaestudiadolosefectospositivosqueejercelacompetenciasobreelempleo,laproductividad,lainflacino el crecimiento (vase, por ejemplo, Arnold et al. (2011), BaroneyCingano(2011),Fiori et al.(2012)),sibienquedanporcuantificarmuchasdelasexternalidadesasociadasaldesarrollo de un marco regulatorio procompetitivo.

A partir de la dcada de los 90, y en un esfuerzocoordinado de fomento de la competencia a nivel europeo, la economa espaola liberaliz una parterelevante del sector servicios e increment la competencia de forma paulatina en lo que antes eran monopolios estatales. Las repercusiones econmicas del procesode liberalizacin,quetomtraccinamitaddeladcadade los90, sedesconocen,enbuenamedida

debido a la dificultad asociada a su cuantificacin. El Indica

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bbva situacion españa t3 2013