Certificados Bursátiles Fiduciarios 11 de septiembre de 2014 HR …20de... · 2014. 9. 22. · Certificados Bursátiles Fiduciarios (CEBURS Fiduciarios) con clave de pizarra IFCOTCB

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Certificados Bursátiles Fiduciarios IFCOTCB 13

HR AAA (E)

11 de septiembre de 2014 Finanzas Estructuradas

Contactos Claudio Bustamante Analista E-mail: [email protected] Fernando Sandoval Asociado E-mail: [email protected] Pedro Latapí, CFA Director Adjunto de Operaciones E-mail: [email protected] Felix Boni Director de Análisis E-mail: [email protected]

Calificaciones IFCOTCB 13 HR AAA (E) Perspectiva Estable La calificación que determina HR Ratings para la presente emisión de Certificados Bursátiles Fiduciarios es HR AAA (E), lo cual significa que el emisor o la emisión con esta calificación se considera de la más alta calidad crediticia, ofreciendo gran seguridad para el pago oportuno de las obligaciones de deuda. Mantienen mínimo riesgo crediticio.

HR Ratings ratificó la calificación de HR AAA (E) con Perspectiva Estable para la Emisión de Certificados Bursátiles Fiduciarios (CEBURS Fiduciarios) con clave de pizarra IFCOTCB 13 (la Emisión), por un monto de P$4,000.0 millones (m), con un plazo legal de 1,826 días, lo que corresponde aproximadamente a 5.0 años contados a partir del 3 de octubre de 2013. Actualmente la Emisión cuenta con un plazo remanente de 1,502 días, equivalentes a 4.1 años. Los CEBURS Fiduciarios están respaldados por contratos de crédito al consumo originados y administrados por el Instituto del Fondo Nacional para el Consumo de los Trabajadores (el INFONACOT y/o el Instituto). Esta Emisión fue la primera en realizarse bajo el amparo de un Programa de hasta P$6,000.0m o su equivalente en Unidades de Inversión (UDIS). Los CEBURS Fiduciarios fueron emitidos por el Fideicomiso emisor F/1632 (el Fideicomiso) constituido por el Instituto en su carácter de originador, administrador y Fideicomitente de los contratos, Actinver Casa de Bolsa, S.A. de C.V. (Actinver) en su calidad de fideicomitente y Banco INVEX, S.A., Institución de Banca Múltiple, INVEX Grupo Financiero, en su calidad de fiduciario del fideicomiso emisor. La calificación se basa en la mora máxima que soporta la Emisión bajo un escenario de estrés de 37.7%, comparado con el vintage ponderado de la cartera tomando recuperaciones originada por el INFONACOT de 7.8%. Asimismo la Emisión ha mostrado un adecuado comportamiento en el periodo de revolvencia, presentando niveles de prueba de aforo positivo en todo momento, y cumpliendo con la cascada de pagos establecida en la documentación legal. Entre los factores que fundamentan la calificación se encuentran:

Fortaleza de la Emisión a través de la cartera cedida, que trae como resultado que el comportamiento de la Emisión a través del modelo de flujo de efectivo muestre una mora máxima de 37.7% a julio 2014 (vs. 40.5% en las proyecciones iniciales) bajo el escenario de mayor estrés, que ocurre con recompras realizadas a 24 meses, lo que equivale a 2,312,265.9 clientes (vs. 1,542,702.2 clientes en las proyecciones iniciales), de acuerdo al saldo insoluto promedio por cliente de la cartera cedida. Lo anterior comparado con un nivel de incumplimiento (vintage), para la cartera del Instituto otorgada a dicho plazo de 7.8% incluyendo recuperaciones de cartera (vs. 6.8% en las proyecciones iniciales) y un índice de morosidad actual de 8.2%.

Saldo Insoluto de la cartera a julio 2014 de P$4,449.1m (vs. P$5,164.4m en la cesión inicial), misma que cuenta con una tasa activa promedio ponderada de 30.5% (vs. de 32.5% en la cesión inicial), lo que le otorga a la Emisión un spread de tasas adecuado.

Comportamiento adecuado de la cartera cedida, cumpliendo en todo momento con los criterios de elegibilidad descritos en la documentación legal.

Incremento importante en el porcentaje de créditos con experiencia de pago, representando el 95.5% del saldo insoluto a julio 2014 (vs. 75.1% en la cesión inicial), lo que reduce el riesgo crediticio del activo cedido.

Facultad de descuento vía nómina establecido en la Ley Federal de Trabajo para el INFONACOT, mediante el cual se limita el riesgo de voluntad de pago por parte de los acreditados.

Periodo de Revolvencia restante de 26 meses, en el cual se realizarán recompras de cartera y se liberarán remanentes al Instituto, en el cual al periodo 10 de la Emisión se ha mantenido en niveles positivos en todo momento la prueba de Aforo (Aforo=1-(Valor Nominal CEBURS Fiduciarios / (Saldo Vigente de Principal Descontado + Fondos Disponibles)).

Contraprestación de la cartera cedida calculada como el saldo insoluto multiplicado por el factor de descuento correspondiente, de acuerdo al plazo de los créditos y de la experiencia de pago de los acreditados de 70.0%.

Concentración por centro de trabajo y por ubicación geográfica, representando niveles saludables, en donde los principales 10 representan el 6.7% y 60.6% respectivamente a julio 2014 (vs. 3.8% y el 60.1% respectivamente del saldo insoluto cedido inicialmente).

Contratación de un instrumento de cobertura, con Banco Nacional de México, S.A Integrante de Grupo Financiero Banamex (Banamex) con calificación contraparte equivalente a HR AAA, que limita la tasa máxima de la TIIE 28 días para la Emisión en 8.0%.

Mejora crediticia otorgada por la reserva de intereses equivalente a dos periodos de pago de intereses, calculado conforme al saldo insoluto de la Emisión en cada periodo y a la tasa de interés máxima que se podría pagar de acuerdo a la cobertura contratada.

Conocimiento por parte del Instituto, mediante su consejo de administración y sus principales directivos, con amplio conocimiento del sector y de los productos ofrecidos por medio del Instituto.

Calificación crediticia del INFONACOT de HR AAA para largo plazo y de HR+1 para corto plazo, así como calificación de administrador de activos financieros equivalente a HR AP2-, lo que le da soporte a la administración de los créditos.

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Desempeño de la Transacción

La Emisión con clave de pizarra IFCTOCB 13 se llevó a cabo el 3 de octubre de 2013, por lo que han transcurrido 10 periodos. A continuación se realiza un análisis sobre el desempeño de la Emisión desde que fue emitida. Asimismo, se realiza un comparativo entre el desempeño observado por la Emisión y lo proyectado inicialmente por HR Ratings en el reporte publicado el 12 de septiembre de 2013. Dichas proyecciones mostraban el desempeño esperado de la Emisión bajo condiciones adversas y condiciones estables.

Evolución del Aforo de la Emisión Al analizar la prueba de aforo de la Emisión (Aforo=1-(Valor Nominal CEBURS Fiduciarios / (Saldo Vigente de Principal Descontado + Fondos Disponibles)), podemos observar que este ha mantenido cierta volatilidad en todos los periodos analizados, principalmente por las variaciones en la generación de efectivo del Fideicomiso. No obstante, la prueba de aforo se ha mantenido en todo momento en niveles adecuados de acuerdo a la estructura original del Fideicomiso, cerrando a julio del 2014 en niveles de 0.0496x. Lo anterior se encuentra alineado con el buen comportamiento de la estructura, dado que la prueba de aforo tiene que mantenerse en niveles por arriba de 0.0x en todo momento para evitar un evento de amortización anticipada. Actualmente, la Emisión cuenta con un saldo insoluto de P$4,499.1m, nivel significativo menor al inicial de P$5,164.4m, debido a que la estructura cuenta actualmente con P$1,249.9m para recompra de cartera y liberación de remanentes (vs. un efectivo inicial de P$869.2m).

Comportamiento de la Cartera La cartera de crédito cedida al Fideicomiso ha mostrado un comportamiento volátil en todos los periodos analizados, principalmente debido a la naturaleza de la cartera cedida al Fideicomiso y la naturaleza de la Emisión. La

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variaciones observadas en los diversos periodos analizados, se deben principalmente a las nuevas cesiones de cartera por el periodo de revolvencia, y a las recuperaciones de cartera vencida realizadas por el Instituto desde que se llevó a cabo la Emisión de los CEBURS Fiduciarios. En ese sentido, el índice de morosidad (Cartera de Crédito Vencida en el Periodo / Saldo Insoluto Inicial de la Cartera Cedida) se ubicó en niveles de 8.2% a julio de 2014, mostrando una mejora debido a las recuperaciones de cartera realizadas por el Instituto, y al incremento de la cartera total cedida en el mismo. Cabe mencionar que la cartera morosa alcanzó niveles máximos en el periodo 8 de la Emisión, al situarse en niveles de 9.9%. A pesar de los niveles de mora observados, estos se encuentran en línea con el tipo de activo cedido. Es importante comentar, que la baja en los niveles de cartera en los periodos 3, 4 y 5, se debieron a la amortización de créditos cedidos originalmente al Fideicomiso, e incrementaron por las recompras de cartera en el periodo de revolvencia.

Cobranza Observada vs. Proyectada Con respecto a la generación de ingresos del Fideicomiso, la cobranza ha mantenido variaciones importantes. Lo anterior, principalmente por la amortización de los créditos originales cedidos al Fideicomiso, y por la cesión de créditos adicionales en el periodo de revolvencia. Asimismo, es conveniente mencionar que, la cobranza observada, ascendió a un total de P$4,626.4m en los periodos analizados, (vs. P$4,523.3m en el escenario estrés y P$5,320.0m en el escenario base). No obstante, se esperaría que para los próximos periodos, esta incremente debido a la cesión adicional de cartera en el periodo de revolvencia. Es importante comentar, que el decremento en la cobranza de la cartera de los periodos 3 y 4, se debe al incremento de la cartera morosidad en dichos periodos, sin embargo, conforme se fue recuperando dicha cartera, y se incrementó la recompra al Fideicomiso, se observa un mejor desempeño de los ingresos al Fideicomiso.

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Intereses Observados contra Proyectados Con respecto a los egresos del Fideicomiso, el pago de intereses se ha mantenido sustancialmente menor en comparación a lo proyectado por HR Ratings. Lo anterior, debido a que la sobretasa de colocación resultó en niveles de 0.27%, y dentro del escenario base y estrés se proyectó con una tasa de 8.0% y 9.0%, lo que genera un beneficio importante para el mismo. En ese sentido, el pago de intereses en los periodos analizados, asciende a un total de P$144.5m a julio 2014 (vs. P$300.0m en un escenario estrés y P$266.7m bajo un escenario base). HR Ratings considera que la baja en el pago de intereses en comparación a los escenarios base y estrés fortalece la generación de flujos de la Emisión.

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Descripción Actual del Colateral La cartera cedida al Fideicomiso está compuesta por 1,187,895 contratos de crédito, originados y administrados por el INFONACOT, mismos que se encuentran distribuidos en 18,817 diferentes centros de trabajo. Dichos contratos cuentan con un plazo original promedio ponderado de 18.2 meses, mientras que el plazo remanente promedio ponderado es de 11.0 meses. Por otro lado la cartera se encuentra distribuida dentro de los 32 estados de la República y cuenta con una tasa activa promedio ponderada de 30.4%.

Lo anterior está en línea con lo establecido dentro de los documentos legales, así como con las características de la cartera total del INFONACOT, por lo que HR Ratings considera dichas características como adecuadas. Distribución por Saldo Original y Remanente Los documentos legales de la Emisión cuentan con un criterio de elegibilidad en donde se delimita el plazo máximo original de los créditos a ser cedidos a 24.0 meses. Por lo anterior ningún crédito con un plazo original mayor a 24.0 meses puede ser cedido al Fideicomiso. El plazo original de los contratos a ser cedidos cuenta con un promedio ponderado de 18.2 meses, en donde el crédito con el mayor plazo contaba con un plazo original de 24.0 meses, mientras que el crédito con el menor plazo original contaba con un plazo de 12.0 meses. Actualmente el colateral mostró variaciones en la distribución por plazo debido a que el mayor volumen de cartera se mantiene en el plazo de 12 a 18 meses con el 43.4%, posteriormente se encuentra el plazo de 18 a 24 días con 32.7% y por último el plazo de 6 a 12 meses con el 23.9% (vs. 60.3%, 21.9% y 17.7% del saldo insoluto de la cartera cedida original).

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Por otro lado, dentro de los criterios de elegibilidad también se establece que ningún crédito podrá contar con un plazo remanente mayor al plazo remanente de la Emisión y en caso de que esto suceda, únicamente se considerarán para la contraprestación los flujos que sean exigibles dentro del plazo remanente de la Emisión. Conforme a lo anterior, el plazo remanente promedio ponderado de la cartera a ser cedida es de 11.0 meses (14.6 meses en la cartera cedida original), en donde el crédito con el mayor plazo remanente cuenta con un plazo de 24.0 meses, mientras que el crédito con el menor plazo cuenta con un plazo remanente de 1.0 mes. Actualmente el colateral mostró variaciones en la distribución por plazo debido a que el mayor volumen de cartera se mantiene en el plazo remanente de 7 a 12 meses representa el 38.2%, de 13 a 18 meses el 32.9%, de 19 a 24 meses el 18.4% y el plazo remanente de 1 a 6 meses el 10.6% (vs. 47.2%, 34.3% y 14.9% y 3.5% del saldo insoluto de la cartera cedida original). El incremento del plazo remanente de la cartera cedida en un plazo de 19 a 24 meses, beneficia a los flujos esperados de la Emisión, sin embargo, el decremento de los plazos remanentes de 6 a 12 meses y de 13 a 18 meses, trae como consecuencia una menor generación de ingresos futuros al Fideicomiso.

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Los plazos de la cartera a ser cedida están en línea con las características generales de la Emisión, en donde se cuenta con un Periodo de Revolvencia de 36.0 meses y un periodo de amortización de 24.0 meses. Distribución de la Cartera Cedida por Tasa La cartera a ser cedida cuenta con un rango de tasas manejadas que van desde 8.5% a 33.0%, lo que le da a la cartera una tasa de interés promedio ponderada de 30.5% (vs. 32.5% en la cartera inicial). Es importante mencionar que a mayor plazo original, la tasa de interés otorgada tiende a ser mayor, debido al mayor riesgo que presentan los créditos con plazos mayores, mientras que a menores plazos originales, los créditos tienden a mostrar tasas de interés menores.

Las tasas de interés presentadas, están en línea con las políticas de originación del Instituto, por lo que HR Ratings no considera que las mismas presenten un riesgo. Sin embargo si las políticas de originación llegaran a cambiar y las tasas de interés disminuyeran, esto tendría un efecto negativo para la Emisión, ya que los documentos legales permiten que el promedio ponderado de la tasa activa disminuya hasta 27.0%.

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Distribución del Saldo Insoluto por Estado El portafolio cedido tiene presencia dentro de los 32 estados de la Republica, en donde los principales 10.0 estados representan el 60.6% a julio de 2014 (vs. 60.1% del portafolio cedido inicialmente) del saldo insoluto total, mientras que los 5.0 principales estados representan el 39.9% (vs. 39.2% del portafolio cedido inicialmente), siendo el principal de ellos el Área Metropolitana de la Ciudad de México, con el 10.2% (vs. 13.6% del portafolio cedido inicialmente), seguido por Sonora y Baja California con el 9.1% y 7.3% respectivamente a julio del 2014 (vs. 7.5% y 7.4% en la cesión inicial). Es importante mencionar que lo anterior cumple en todo momento con lo establecido en los documentos legales, en donde se limita la concentración por estado a un máximo de 20.0%, con excepción del D.F. y el Área Metropolitana, que puede representar hasta el 35.0% del saldo insoluto total.

Distribución por Experiencia de Pago Los créditos que no cuentan con experiencia de pago tienden a mostrar un comportamiento más riesgoso que aquellos con experiencia de pago, ya que esto quiere decir que no se ha realizado ninguna retención de pago por parte de su respectivo centro de trabajo desde la fecha de originación del crédito. Derivado de lo anterior, la Emisión cuenta con una limitante para los créditos sin experiencia de pago de un máximo del 30.0% del saldo insoluto total. En cumplimiento con ello, a julio de 2014 se observa un incremento importante en los créditos con experiencia de pago, representando el 95.5% del saldo insoluto (vs. 75.1% del portafolio cedido inicialmente). Lo anterior, beneficia la calidad de los activos de la Emisión, reduciendo el riesgo de crédito del portafolio. Por su parte, el portafolio a julio de 2014 sin experiencia de pago, representa el 4.5% (vs. 24.9% del portafolio cedido inicialmente). HR Ratings considera que la distribución de la cartera, de acuerdo a créditos con experiencia de pago y sin experiencia de pago, se ha fortalecido de forma

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importante. Asimismo, esta distribución cumple con los criterios de elegibilidad establecidos en los documentos legales de la Emisión.

Distribución por Centro de Trabajo Los créditos cedidos al Fideicomiso se encuentran distribuidos en 18,817 diferentes centros de trabajo a julio de 2014, dentro de los cuales se puede encontrar empresas privadas y de orden público. Es importante mencionar que la concentración por centro de trabajo es baja, derivado del alto número de centros de trabajo cedidos. Los principales 10 centros de trabajo representan el 6.7% del saldo insoluto total, en donde el centro de trabajo con mayor concentración representa el 0.9% del saldo insoluto total, nivel muy inferior al máximo permitido dentro de los criterios de elegibilidad de 3.0%.

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Análisis de Cosechas En la siguiente sección, analizaremos las cosechas del INFONACOT, por año de originación y por plazo original de la cartera. Lo anterior, debido a que el factor de descuento con el cual se realiza la prueba del aforo cambia de acuerdo al plazo original de la cartera cedida y a su experiencia de pago. HR Ratings utilizó para sus modelos, para cada plazo original, el análisis de cosechas correspondiente, basándose únicamente en los años 2010 y 2011 ya que son los años que incorporan el nuevo proceso de originación del INFONACOT, proceso que ha mejorado el comportamiento de la cartera significativamente. A continuación se observa el análisis de las cosechas en los últimos periodos, a diversos plazos de colocación del Instituto a julio de 2014. En ese sentido, la cartera que presenta un mayor deterioro es la que mantiene plazos de hasta 24 meses, principalmente por el modelo de negocio del Instituto. Por su parte, el nivel de morosidad se observa a la baja en línea con los plazos de los créditos originados. No obstante, el promedio global del análisis de cosechas de la cartera originada con recuperaciones, se colocó en niveles de 7.8% a julio de 2014, el cual será el utilizado por HR Ratings para el análisis de morosidad total que soporta la Emisión.

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Análisis de Flujo de Efectivo

Con la finalidad de conocer el comportamiento esperado de la Emisión bajo un escenario base y un escenario de estrés, HR Ratings realizó dos escenarios. El primero de ellos y el de mayor relevancia para HR Ratings es el escenario de estrés, en el cual se busca conocer la mora máxima que soportaría la Emisión y que permita a la Emisión cumplir con sus obligaciones en tiempo y forma. Por otra parte, el escenario base se realiza con la finalidad de analizar el funcionamiento de la Emisión ante condiciones similares a las observadas recientemente sobre la calidad de la cartera, llevando a utilizar supuestos que involucren condiciones más favorables.

Escenario de Estrés Para determinar la capacidad de pago de los CEBURS Fiduciarios, HR Ratings llevó a cabo el análisis y la elaboración de un escenario de estrés con el fin de determinar el máximo nivel de incumplimiento que la cartera y la estructura de la Emisión soportaría y aun así cumplir con sus obligaciones en tiempo y forma. Las premisas consideradas en nuestro análisis son las siguientes:

A. Monto emitido igual a P$4,000.0m. B. Tasa de la Emisión de 8.4%, lo que equivale a 8.0% de tasa máxima

debido a la cobertura que se contrate, más una sobretasa de 0.4% C. Prueba del Aforo en 0.0x durante el Periodo de Revolvencia, con el fin

de poder liberar recursos para adquirir nueva cartera y al Instituto en el caso de que existan remanentes.

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D. Recursos utilizados para adquisición de cartera durante los 26 meses restantes de revolvencia por P$9,518.7m liberación de remanentes durante el mismo periodo por P$836.6m (vs. P$12,366.5m y P$1,430.6m en las proyecciones iniciales de HR Ratings).

E. Plazo original de los créditos adquiridos durante el Periodo de

Revolvencia de 24 meses. F. Contraprestación de la cartera adquirida durante el Periodo de

Revolvencia, calculada como el Saldo Insoluto de los contratos, multiplicado por el factor de descuento de 70.0%.

G. Tasa activa de los créditos recomprados durante el Periodo de

Revolvencia de 30.5% debido a las características del colateral observada actualmente (vs. 32.5% en las proyecciones iniciales de HR Ratings).

H. Gastos mensuales de Mantenimiento y de Administración de la Emisión en P$0.3m, proporcionados por el Agente Estructurador.

I. Reserva de intereses de dos meses, misma que se utiliza al 100.0% durante la vigencia de la Emisión.

Considerando todos los supuestos antes mencionados, esperaríamos que la Emisión bajo las condiciones planteadas por HR Ratings, muestre los siguientes resultados:

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A lo largo del análisis de estrés realizado por HR Ratings, se observa como la cobranza muestra movimientos al alza y a la baja durante los primeros 36.0 meses de vigencia debido al Periodo de Revolvencia. A partir del periodo 11, la cobranza de cartera empieza a disminuir, derivado de la amortización natural de los créditos cedidos originalmente y a que la cartera adquirida durante el Periodo de Revolvencia es a un plazo de 24.0 meses, lo que ocasiona que la cobranza mensual proyectada para la cartera adquirida sea menor a la de los créditos cedidos originalmente, que en su mayoría contaban con plazos menores. Posteriormente una vez que se amortizan al 100.0% los créditos cedidos originalmente en el periodo 27.0, y únicamente permanecen los créditos adquiridos durante el Periodo de Revolvencia, la cobranza vuelve a aumentar mes a mes durante los siguientes 12.0 periodos, ya que el Periodo de Revolvencia consta de un plazo total de 36.0 periodos. Así mismo el Saldo Insoluto de los CEBURS Fiduciarios, se mantiene sin cambios durante dicho periodo, ya que el 100.0% de los remanentes se utilizan para la adquisición de nueva cartera, así como para la liberación de remanentes hacia el Fideicomisario en Segundo Lugar (el INFONACOT). Es importante mencionar que durante el Periodo de Revolvencia, siempre se cumple con la prueba del aforo bajo el escenario de estrés planteado, ya que a consideración de HR Ratings, el mayor estrés de la Emisión se da si se mantiene abierta la Revolvencia durante todo el periodo de la misma. Por otro lado se observa como posterior al Periodo de Revolvencia, el saldo insoluto de los CEBURS Fiduciarios empieza a disminuir periodo tras periodo. A partir del periodo 37 los remanentes de los ingresos después del pago de gastos de mantenimiento y de intereses se utilizan para amortizar anticipadamente los CEBURS Fiduciarios. De igual forma se observa cómo a partir de dicho periodo, la cobranza de la cartera empieza a disminuir de forma considerable periodo tras periodo, ya que a partir de dicho periodo se deja de adquirir nueva cartera, y los contratos cedidos en el periodo de revolvencia empiezan a amortizar gradualmente.

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Para el escenario de estrés realizado por HR Ratings se analizó la mora máxima que soportaría la Emisión a lo largo de su vigencia, considerando los recursos provenientes de la cobranza de cartera, de reservas y de ingresos por intereses de las inversiones en efectivo, manteniendo la prueba de aforo durante el Periodo de Revolvencia en 0.0x. Lo anterior arrojó como resultado que la Emisión soporte una mora mensual (Cobranza no Realizada de Principal del mes / Cobranza Esperada de Principal del mes) de 3.2% (vs. 3.3% en las proyecciones iniciales) durante el Periodo de Revolvencia y de 3.0% (vs. 3.0% en las proyecciones iniciales) durante el periodo de amortización o Pass-Through, lo que da como resultado una mora acumulada total (Cobranza no Realizada de Principal Total / Cobranza Esperada de Principal Total) al final de la vida de la Emisión de 37.7% (vs. 40.5% en las proyecciones iniciales). Esta mora equivale a 2,312,265.9 clientes (vs. 1,542,702.2 clientes en las proyecciones iniciales), de acuerdo al saldo insoluto promedio por cliente de la cartera inicial a ceder. Es importante mencionar que, debido a la disminución de la tasa activa promedio ponderada, la mora total acumulada que soporta la Emisión ha disminuido en comparación con las proyecciones iniciales. Es importante mencionar que, bajo el escenario de estrés de HR Ratings, se asume una tasa de recuperación de cero por ciento de la cartera morosa, dado que consideramos que bajo condiciones económicas desfavorables, la capacidad de recuperación de los flujos por parte del Administrador sería limitada. Conforme transcurre el tiempo se observa como la brecha entre la cobranza real de principal y la cobranza esperada de principal aumenta de forma considerable. Lo anterior se debe a que la mora establecida por HR Ratings crece de forma mensual en la misma proporción periodo tras periodo, lo que

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genera que en cada periodo se cobre un porcentaje menor de principal, en comparación con el periodo anterior. Esto trae como resultado que al final de la vida de la Emisión, el Fideicomiso haya acumulado cartera vencida por P$6,683.6m, lo que equivale al 37.7% del principal total esperado de la cobranza, el cual asciende a P$17,719.8m.

Como se mencionó anteriormente, el destino de los ingresos del Fideicomiso varía de acuerdo al periodo en el que se encuentre la Emisión, ya que esta consta de dos periodos, el Periodo de Revolvencia, mismo que dura 36.0 meses y cuenta con 26 meses remanentes, y el periodo de amortización, el cual dura 24.0 meses. Durante el Periodo de Revolvencia, se observa como la mayor parte de la cobranza proviene de la cobranza de cartera originada. Sin embargo durante dicho periodo se observa como parte importante de la cobranza también proviene de la cartera cedida inicialmente. En conjunto la cobranza real de ambas carteras acumula un total de P$14,796.3m (P$19,060.9m la cobranza esperada en las proyecciones iniciales). Adicionalmente a esta cobranza se observa como la Emisión recibe ingresos durante dicho periodo de las inversiones de las cantidades en efectivo remanentes en el fideicomiso. En cuanto a los egresos durante dicho periodo, se observa como los dos principales rubros corresponden en primer lugar al efectivo utilizado para adquisición de nueva cartera, seguido por la liberación de remanentes hacia el Fideicomisario en Segundo Lugar (el INFONACOT) en línea con la cascada de pagos determinada en los documentos legales de la Emisión. El plazo remanente más extenso de la cartera cedida es de 24.0 meses por lo que dicha cartera amortiza totalmente durante el Periodo de Revolvencia. De

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igual forma durante el periodo de revolvencia, el Fideicomiso recibe ingresos por fuentes alternas, como son la liberación de reservas y los intereses provenientes de las inversiones del efectivo. En cuanto a los egresos durante el periodo de amortización, se observa como los principales rubros corresponden a recursos utilizados destinados a la amortización de la Emisión, seguido por recursos utilizados para el pago de intereses.

A pesar de que la Emisión únicamente cuenta con dos periodos diferentes para la dispersión de los recursos obtenidos, se observa como cada año la composición de los ingresos y de los egresos varía. En cuanto a los primeros tres años, se observa como el efectivo utilizado para la revolvencia aumenta año tras año, debido al incremento en la cobranza del año 2, principalmente por una mayor maduración de los créditos cedidos al fideicomiso en el periodo de revolvencia. No obstante, la cobranza subsecuente, comienza a disminuir, debido al incremento en los niveles de morosidad planteados por HR Ratings. Por otro lado durante los dos últimos años de la Emisión, se observa una disminución constante en la cobranza, así como en los ingresos por intereses y la liberación de reservas. Lo anterior se debe a la amortización natural de los créditos originados durante el Periodo de Revolvencia, aunado a la mora creciente establecida por HR Ratings. Derivado de lo anterior, se observa

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como todos los rubros de egresos disminuyen de un año a otro, siendo el principal egreso para ambos años la amortización de los CEBURS Fiduciarios.

Como complemento a las tablas anteriores, a continuación se muestra la distribución de los ingresos del Fideicomiso de forma mensual, en donde se puede apreciar de forma clara, el cambio en la composición durante el Periodo de Revolvencia y el Periodo de Amortización. De manera más clara, se observa la variación en la liberación de remanentes, debido a la estacionalidad de la cartera cedida originalmente, y a las recompras realizadas por el Fideicomiso.

En cuanto a la prueba de aforo (Aforo=1-(Valor Nominal CEBURS Fiduciarios / (Saldo Vigente de Principal Descontado + Fondos Disponibles)), HR Ratings

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consideró que ésta se mantuviera en los niveles requeridos durante el Periodo de Revolvencia, con el fin de que la Emisión se mantuviera abierta durante el mayor tiempo posible. Lo anterior con el fin de que la Emisión no caiga en un evento de amortización anticipada que impediría la adquisición de nueva cartera. HR Ratings considera que el escenario de mayor estrés se da cuando el efectivo de la Emisión se utiliza para adquirir cartera o liberar remanentes, ya que de no darse esto se amortizaría la Emisión, lo que generaría un aumento en el aforo en cada periodo. No obstante lo anterior, se observa que durante el periodo de amortización la prueba del aforo empieza a disminuir, hasta tocar su nivel más bajo en el último mes de vigencia de la Emisión. Lo anterior se debe, a que durante dicho periodo la mora aplicada por HR Ratings se sigue incrementando periodo tras periodo, sin que existan recursos disponibles para adquirir nueva cartera que ayude a compensar el monto de la cartera que cae en incumplimiento. Esto que genera que durante el periodo de amortización todos los recursos disponibles se utilicen para amortizar de forma anticipada los CEBURS Fiduciarios y que no exista liberación de ningún tipo hacia el Fideicomisario en Segundo Lugar (el INFONACOT).

Es importante mencionar que aún bajo el escenario de estrés establecido por HR Ratings, en el cual se establece una mora mensual de 3.2% durante el periodo de revolvencia y de 3.0% durante el periodo de amortización, lo que equivale a una mora acumulada de 37.7%, la Emisión cumple en tiempo y en forma con todas sus obligaciones, logrando amortizar al 100.0% los CEBURS Fiduciarios en la fecha de vencimiento legal.

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Escenario Base En adición a lo anterior, HR Ratings también consideró dentro del análisis un escenario base, donde se contemplan condiciones económicas más favorables y se proyecta una mora acumulada para el final de la Emisión de 7.8% (vs. 6.8% en las proyecciones iniciales), lo que equivale a una mora mensual de 0.7% durante el Periodo de Revolvencia y de amortización. Es importante suponer que los supuestos considerados para este escenario son los mismos que para el escenario de estrés, con la única diferencia de la mora mensual establecida por HR Ratings. Dentro de este escenario, la Emisión amortiza en el mismo periodo que bajo el escenario de estrés, a pesar de que el diferencial entre la cobranza real y la esperada es menor que dentro del escenario de estrés, derivado de los menores niveles de morosidad establecidos por HR Ratings. La amortización total sucede en el mismo periodo que bajo el escenario de estrés, ya que bajo este escenario la liberación de remanentes hacia el Fideicomisario en Segundo Lugar (el INFONACOT) aumenta de forma significativa, tanto en el Periodo de Revolvencia en forma de efectivo, como el periodo de amortización en forma de cartera vigente. Lo anterior trae como resultado que las amortizaciones realizadas en cada periodo sean similares a las realizadas bajo el escenario de estrés.

Como se comentó anteriormente, se puede apreciar como la principal diferencia entre el escenario base y el de estrés, adicionalmente a la mora establecida por HR Ratings, es la liberación de remanentes durante el periodo de amortización. Bajo el escenario base existe liberación de remanentes en todos los periodos, misma que en total asciende a P$6,516.7m, que se divide

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en P$4,591.5m durante el Periodo de Revolvencia y P$1,925.2m durante el Periodo de Amortización. A pesar de esta diferencia, se puede apreciar como los demás rubros mantienen el mismo comportamiento, en donde el pago de intereses cada vez representan un porcentaje menor de los ingresos totales, derivado de la amortización anticipada de los CEBURS Fiduciarios periodo tras periodo.

Al igual que bajo el escenario de estrés, es importante mencionar como a pesar de las premisas impuestas por HR Ratings, la Emisión logra cumplir con todas sus obligaciones en tiempo y forma.

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Características de la Emisión Los Certificados Bursátiles Fiduciarios tienen como fuente de pago los recursos que se encuentren dentro del patrimonio del Fideicomiso. En la transacción, el INFONACOT participará como Administrador y originador, mientras que Actinver fungirá como Fideicomitente. Asimismo, Invex fungirá como Fiduciario y Deutsche Bank como Representante Común. A continuación se muestra una tabla con las principales características de la Emisión.

Patrimonio del Fideicomiso El Patrimonio del Fideicomiso estará integrado de la siguiente manera:

A. La Aportación Inicial.

B. Los Recursos Derivados de la Emisión. C. Los Créditos Cedidos. D. La Cobranza. E. La Cuenta del Fideicomiso y el efectivo depositado en la misma. F. Los derechos derivados del Instrumento Derivado. G. Los Recursos por Liquidación.

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H. Las cantidades que por cualquier concepto transfiera INFONACOT al Fiduciario, incluyendo sin limitación aquellas necesarias para llevar a cabo una Readquisición.

I. Todos los derechos del Fiduciario de conformidad con cualquier otro

Documento de la Operación. J. Cualquier otra cantidad y/o derecho del Fiduciario en su carácter de

Fiduciario del Fideicomiso. K. Todos los valores y otras inversiones, así como las devoluciones que

se deriven de esos valores e inversiones, conforme a las Inversiones Permitidas que realice el Fiduciario.

L. Las demás cantidades, activos, fondos y/o derechos que, en su caso,

aporte INFONACOT conforme a lo señalado en el Fideicomiso.

Criterios de Elegibilidad de los Créditos

En la fecha respectiva de cada Contrato de Cesión, cada crédito que se pretenda ceder y transmitir al Fideicomiso deberá cumplir con la totalidad de los siguientes requisitos:

A. Al momento de la cesión del Crédito Cedido por el Cedente al

Fiduciario de conformidad con el Contrato de Cesión correspondiente, el Cedente era el único y legítimo titular de dicho Crédito Cedido, el cual se encontraba libre de cualesquier Gravámenes, condiciones, limitaciones o restricciones de dominio o cualesquier otras opciones o derechos de tanto o de preferencia de cualquier naturaleza;

B. Una vez que cada Crédito Cedido sea cedido por el Cedente al

Fiduciario de conformidad con el Contrato de Cesión respectivo, dicho Crédito Cedido será y formará parte del Patrimonio del Fideicomiso para los Fines del Fideicomiso y dicha cesión surtirá efectos frente a terceros;

C. La Notificación de Cesión Adicional relacionado a dicho Crédito Cedido

contiene el saldo correcto del principal insoluto de dicho Crédito Cedido a la Fecha de Corte, y no se ha renunciado a, alterado o modificado en forma alguna, disposición alguna de dicho Crédito Cedido a partir de la Fecha de Corte;

D. No se ha ejercido ni existe amenaza de que vaya a ejercerse algún

derecho de rescisión, compensación, reclamación o defensa con respecto a dicho Crédito Cedido;

E. Ningún Crédito Cedido contemplado en el Contrato de Cesión se

originó en, o se encuentra sujeto a las leyes de cualquier jurisdicción que considere ilegal la venta, transmisión o cesión de dicho Crédito Cedido conforme al Contrato de Cesión o el Contrato de Fideicomiso;

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HR AAA (E)


F. Cada uno de los Créditos Cedidos es un Crédito Vigente;

G. Los Créditos Cedidos se encuentran (i) debidamente documentados a través de sus respectivos Pagarés del Trabajador o Contratos de Crédito de la Tarjeta Fonacot, mismos que reúnen los requisitos de legitimidad y autenticidad, y (ii) cuentan con expediente completo, de acuerdo con las políticas internas previstas en el Manual de Operación;

H. Los Créditos Cedidos provienen de operaciones de financiamiento que

el Cedente celebró con los Trabajadores de conformidad con las políticas internas previstas en el Manual de Operación;

I. Los Créditos Cedidos son susceptibles de cobrarse a través del

descuento en nómina que el Cedente está autorizado a efectuar en términos de los artículos 97 y 110 de la LFT y que los patrones de los Centros de Trabajo están obligados a efectuar a los Trabajadores en términos del artículo 132 fracción XXVI de la LFT;

J. Los Créditos Cedidos devengan intereses ordinarios a una tasa de

interés fija; K. Por lo menos el 75.0% (setenta por ciento) de los Créditos Cedidos

son Créditos respecto de los cuales su respectivo Centro de Trabajo ha efectuado cuando menos una retención de pago mensual el mes previo a la fecha de cesión, por lo que no más del restante 25% (treinta por ciento) son Créditos en los cuales no se haya efectuado ninguna retención de pago por parte de su respectivo Centro de Trabajo;

L. Los Créditos Cedidos no presentan más de 2 (dos) atrasos (días

transcurridos desde la fecha del último pago completo hasta la fecha de calificación) en su historial de pagos;

M. Los Trabajadores no reportan incidencias por bajas definitivas del

Centro de Trabajo, ni incidencias justificadas en el último reporte de incidencias;

N. El plazo original de vigencia máximo de los Créditos Cedidos es de 24

(veinticuatro) meses, sin embargo, los Créditos deberán vencer al menos con un mes de anterioridad a la fecha de vencimiento de la Emisión. No obstante lo anterior, se podrán ceder al Fideicomiso Créditos que tengan un vencimiento que exceda la fecha de vencimiento de los Certificados Bursátiles, en cuyo caso, se tomará para la valuación únicamente las cantidades que se paguen por concepto de principal programado del Crédito respectivo con anterioridad a la Fecha de Vencimiento de la Emisión.

O. Los Créditos Cedidos no han sido objeto de reestructura alguna,

incluyendo tasas de interés, fechas de pago de intereses y cualquier modificación o novación a sus términos y condiciones esenciales con anterioridad a la fecha de su cesión al Patrimonio del Fideicomiso,

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salvo por reestructuras generales realizadas conforme a las políticas internas previstas en el Manual de Operación.

P. Al momento de ser transmitidos, los Créditos Cedidos no son objeto de

procedimiento judicial alguno. Q. Los Créditos Cedidos no son objeto de compensación ni garantizan el

cumplimiento de alguna obligación a cargo del Cedente. R. En relación con los Créditos Adicionales, la tasa de interés que

devengan los Créditos Cedidos para: (a) el producto conocido por INFONACOT como “Crédito Tradicional” con plazo original de: (i) 12 (doce) meses, no es menor de 17% (diecisiete por ciento) anual; (ii) de 18 (dieciocho) meses, no es menor de 22% (veintidós por ciento) anual; y (iii) de 24 (veinticuatro) meses, no es menor de 27% (veintisiete por ciento) anual; y (b) para el producto conocido por INFONACOT como “Crédito en Efectivo” con plazo original de: (i) 12 (doce) meses, no será menor de 25% (veinticinco por ciento) anual; (ii) de 18 (dieciocho) meses, no será menor de 27% (veintisiete por ciento) anual; y (iii) de 24 (veinticuatro) meses, no será menor de 29% (veintinueve por ciento) anual.

Criterios de elegibilidad de los Centros de Trabajo

Cada centro de trabajo relacionado con cada crédito cedido deberá cumplir con los siguientes criterios de elegibilidad en la fecha de emisión o fecha de cesión adicional:

A. Los Centros de Trabajo son empresas legalmente establecidas en

México, o bien entidades públicas legalmente existentes bajo la Ley Aplicable.

B. Los Centros de Trabajo cuentan con una buena trayectoria e historial

crediticio en su relación de negocios con INFONACOT. C. Los Centros de Trabajo nunca han sido sometidos a requerimiento de

pago en su proceso de entero de las cantidades deducidas a los Trabajadores.

D. Ningún Centro de Trabajo representa más del 3.0% (tres por ciento) del

total de los Créditos Cedidos. E. Los Centros de Trabajo ubicados en una misma entidad federativa no

representan más del 20.0% (veinte por ciento) de los Créditos Cedidos, salvo por los Créditos Cedidos correspondientes a Centros de Trabajo ubicados en el Distrito Federal y su zona metropolitana, los cuales podrán representar hasta el 35.0% (treinta y cinco por ciento) del total de los Créditos Cedidos.

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Prelación de Pagos De conformidad con el reporte de distribuciones, en cada fecha de pago el Fiduciario aplicará las cantidades depositadas en la cuenta del Fideicomiso, en el siguiente orden de prelación, en el entendido que ningún pago descrito a continuación se realizará hasta en tanto se hayan satisfecho íntegramente los pagos anteriores:

Periodo de Revolvencia:

1. Pagará los Gastos de Mantenimiento. 2. En su caso, pagará las cantidades que correspondan a Intereses

devengados y no pagados en cualquier Fecha de Pago anterior. 3. Pagará los Intereses correspondientes a la Fecha de Pago respectiva 4. Retendrá las cantidades necesarias hasta alcanzar el Saldo Objetivo de

la Reserva para Gastos.

5. Siempre y cuando no exista un evento de amortización anticipada y/o un evento de incumplimiento retendrá las cantidades necesarias hasta alcanzar el saldo objetivo de la reservas de intereses.

6. Siempre y cuando no exista un Evento de Amortización Anticipada y/o

un Evento de Incumplimiento, utilizará el Efectivo Disponible de la siguiente manera:

a. en caso que la Prueba del Aforo sea cumplida, podrá:

i. distribuir el Efectivo Disponible al Fideicomisario en Segundo Lugar (INFONACOT) hasta por el Monto Máximo Retirable; o

ii. revertir Créditos Vigentes al INFONACOT hasta por

el Monto Máximo Retirable, en caso de haber recibido una Notificación de Readquisición.

b. en caso que la Prueba del Aforo no sea cumplida, deberá

conservar el Efectivo Disponible en la Cuenta del Fideicomiso y deberá invertirlo de acuerdo a las inversiones permitidas que establece el Contrato de Fideicomiso de la Emisión.

Periodo de Amortización:

1. Realizará los pagos conforme a los numerales Primero a Quinto del Periodo de Revolvencia.

2. Utilizará los recursos disponibles de la siguiente forma:

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a. aplicará la totalidad del Efectivo Disponible, para realizar amortizaciones anticipadas de principal, hasta que se cumpla con la prueba del aforo.

b. en caso que la Prueba del Aforo sea cumplida y siempre y

cuando no exista un Evento de Amortización Anticipada y/o un Evento de Incumplimiento, se podrán revertir créditos vigentes hasta por el Monto Máximo Retirable, en caso de haber recibido una Notificación de Readquisición:

Monto Máximo Retirable Consiste en el cálculo del monto máximo de créditos que el Instituto podrá revertir en cada fecha, durante el Periodo de Amortización, siempre y cuando la Prueba del Aforo este por encima de los niveles mínimos establecidos.

SCVAMMR *

En donde: MMR = Monto Máximo Retirable en la fecha de Pago A = Resultado de la Prueba de Aforo conforme al último reporte de Distribución. SCV = Saldo insoluto de los Créditos Vigentes que integran el Patrimonio del Fideicomiso.

Prueba del Aforo La prueba del aforo consistirá en la aplicación de una fórmula matemática, que determinará si la Emisión cumple con el aforo mínimo requerido en cada periodo. Dicho aforo irá variando de un periodo a otro, debido a que el cálculo del mismo involucra el plazo de los créditos y su experiencia de pago, mismos que pueden variar en cada periodo, ya sea porque se adquieren nuevos créditos, o porque los ya existentes emigran de créditos sin experiencia de pago a créditos con experiencia de pago. Se consideran créditos sin experiencia de pago a aquéllos que no hayan realizado cuando menos un pago, mientras que los créditos que hayan realizado cuando menos un pago, son considerados créditos con experiencia de pago. La prueba del Aforo será cumplida, si el resultado de aplicar la siguiente formula es igual o mayor a cero:

FDSPDCV

VNA 1

En donde: A = Aforo VN = Valor Nominal Ajustado de los CEBURS Fiduciarios.

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HR AAA (E)


SPDCV = Saldo de Principal Descontado de los Créditos Vigentes al cierre del último día del Periodo Mensual correspondiente. FD = Fondos Disponibles remanentes, después de realizar los pagos establecidos en la prelación de pagos. El “Saldo de Principal Descontado” significará, el saldo de principal insoluto, multiplicado por los siguientes múltiplos, dependiendo del plazo original de cada crédito y de su experiencia de pago.

La prueba del aforo, se realizará cada periodo durante toda la vigencia de la Emisión, para cerciorarse que la Emisión esté cumpliendo con el aforo mínimo establecido durante todos los periodos. Como funcionará el cálculo del saldo principal descontado será; i) el saldo insoluto de todos los créditos vigentes de la Emisión, multiplicado por ii) el factor de descuento de acuerdo al plazo original y a la experiencia de pago de cada crédito. Es importante mencionar que, para el cálculo de la Prueba de Aforo, sólo computarán los créditos cuyo acreditado mantenga un empleo con un centro de trabajo afiliado al INFONACOT.

Eventos de Amortización Anticipada La actualización de cualquiera de los siguientes eventos durante el Periodo de Revolvencia constituirá un evento de amortización anticipada:

A. que exista un Evento de Incumplimiento; o B. que el Proveedor del Instrumento Derivado incumpla con cualesquiera

cantidades a pagarse bajo el Instrumento Derivado; en el entendido que el Fiduciario e INFONACOT contarán con un periodo de 30 (treinta) Días Hábiles a partir de dicho incumplimiento para sustituir al Proveedor Instrumento Derivado; sin perjuicio de los mecanismos y facultades que deberá ejercitar el Fiduciario, previa instrucción al respecto de INFONACOT, para requerir el cumplimiento de las obligaciones de pago bajo el Instrumento Derivado; o

C. que exista un Incumplimiento del Administrador; o D. que no se cumpla el Saldo Objetivo de la Reserva para Intereses

durante 2 (dos) Periodos de Cobranza consecutivos; en el entendido

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que dicho evento no se considerará como un Evento de Amortización Anticipada si el Valor Nominal o Valor Nominal Ajustado de la totalidad de los Certificados Bursátiles Fiduciarios es igual o menor que el saldo de la Reserva para Intereses; o

E. que los CBF’s cuenten con una calificación crediticia menor a “AA-” en

la escala nacional por alguna de las Agencias Calificadoras; o F. que una vez que se lleven a cabo las Distribuciones correspondientes en

cada Fecha de Pago, no se cumpla con la Prueba del Aforo durante 2 (dos) Periodos de Cobranza consecutivos; o

G. que la tasa promedio ponderada de los Créditos Vigentes que integren el

Patrimonio del Fideicomiso, prevista en el Reporte Mensual del Valuador y publicada en el Reporte de Distribuciones, sea menor a 27.0% (veintisiete por ciento) durante 2 (dos) Periodos de Cobranza consecutivos; o

H. que el Administrador cuente con una calificación de riesgo como

administrador de activos menor a “AAFC2-(mex)” en la escala nacional, o su equivalente, por alguna de las Agencias Calificadoras.

Eventos de Incumplimiento La actualización de cualquiera de los siguientes eventos constituirá un evento de incumplimiento:

A. que no se haya pagado en su totalidad cualquier monto de pago de

Intereses vencido y pagadero bajo los Certificados Bursátiles Fiduciarios en cualquier Fecha de Pago; o

B. que INFONACOT no realice cualquier otro pago de conformidad con el

Fideicomiso o con el Contrato de Administración, y que dicho incumplimiento continúe por 3 (tres) Días Hábiles; o

C. que INFONACOT incumpla con cualquier obligación, convenio o

declaración establecido en el Fideicomiso, cuyo incumplimiento pueda representar un Efecto Material Adverso sobre los derechos de los Tenedores a juicio del Representante Común, y que dicho incumplimiento continúe o no haya sido subsanado dentro de un plazo de 30 (treinta) días contados a partir de la fecha en la cual se le haya dado aviso a INFONACOT de la existencia de dicho incumplimiento; o

D. si INFONACOT manifiesta por escrito su incapacidad para hacer frente a

sus obligaciones de pago, o realiza una cesión general de sus bienes en beneficio de sus acreedores; o

E. si en cualquier momento INFONACOT deja de ser un organismo

descentralizado de la Administración Pública Federal y no es transformado en una empresa de participación estatal mayoritaria conforme a la Ley Federal de las Entidades Paraestatales; o

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F. si en cualquier momento INFONACOT rechaza, reclama o impugna la validez o exigibilidad de los Certificados Bursátiles Fiduciarios o cualquier Documento de la Operación.

Mejoras Crediticias La Emisión cuenta con las siguientes mejoras crediticias:

A. Contrato de algún instrumento de cobertura que límite de alguna manera

en máximo 8.0% la TIIE 28 días contratado con Banamex. B. La Emisión cuenta con una reserva para el pago de Intereses por un

importe equivalente al resultado de aplicar la tasa del contrato de cobertura a los CEBURS Fiduciarios, considerando los próximos (2) periodos de pago de intereses.

C. El excedente de tasa provisto por la diferencia entre la tasa activa y la

tasa pasiva, donde la tasa de interés activa, promedio ponderado del portafolio seleccionado es de 30.5% y la tasa de interés que paga la emisión será de TIIE 28 días más un spread, donde la tasa TIIE 28 días tiene una cobertura por lo cual la tasa máxima que pagaría la emisión sería la del instrumento derivado (no mayor a 8.0%) más el margen financiero contratado por Banamex.

D. El aforo de la Emisión. Para la Emisión no se establece un aforo fijo, ya

que el colateral se ajustará de tiempo en tiempo de conformidad a la integración de la cartera de créditos cedidos. Sin embargo, se cuenta con una Prueba de Aforo, la cual se debe cumplir durante la vigencia de la Emisión. Dicha prueba se mide como se explica en la sección de aforo.

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Descripción del Emisor El Instituto del Fondo Nacional para el Consumo de los Trabajadores (INFONACOT) es un organismo público descentralizado que fomenta el desarrollo integral de los trabajadores y el crecimiento de su patrimonio familiar, promoviendo el acceso al mejor crédito del mercado y otros servicios financieros, para la obtención de bienes y servicios de alta calidad a precios competitivos. En el año 1974, se constituyó el contrato fiduciario que dio principio a las labores del Fondo de Fomento y Garantía para el Consumo de los Trabajadores como respuesta del Gobierno Federal a las demandas de los trabajadores a través del Congreso del Trabajo, en el sentido de apoyar a la clase trabajadora con financiamiento para la adquisición de bienes y servicios. Posteriormente, el 24 de abril de 2006 se transformó la figura de fideicomiso al expedirse la Ley del Instituto del Fondo Nacional para el Consumo de los Trabajadores. De conformidad con el artículo 1° de dicha ley, el Instituto INFONACOT, es un organismo público descentralizado de interés social sectorizado en la Secretaría del Trabajo y Previsión Social, con personalidad jurídica y patrimonio propio y autosuficiencia presupuestal.

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HR AAA (E)


Opinión Legal

La opinión legal sobre la estructura IFCOTCB 13 fue realizada por el despacho Ritch Mueller, S.C. Los abogados revisaron los documentos proporcionados por HR Ratings y por el despacho legal utilizado por el Instituto, mismos que se listan a continuación:

a. borrador de fecha 14 de agosto de 2013 del Contrato de Fideicomiso

Irrevocable de Administración, Emisión y Pago número F/1632, a ser celebrado entre el Fideicomitente, INFONACOT, en su carácter de fideicomisario en segundo lugar y el Fiduciario, con la comparecencia de Deutsche Bank México, S.A., Institución de Banca Múltiple, División Fiduciaria en su carácter de representante común de los tenedores de los certificados bursátiles fiduciarios (el “Representante Común”) (el “Fideicomiso”),

b. borrador de fecha 14 de agosto de 2013 del Contrato de Cesión de

Derechos (el “Contrato de Cesión”), a ser celebrado entre el INFONACOT como cedente y el Fiduciario como cesionario;

c. borrador de fecha 14 de agosto de 2013 del Contrato de

Administración, Cobranza de Cartera y Depósito de Expedientes de Crédito, a ser celebrado entre el INFONACOT, en su carácter de administrador, el Fiduciario, y el Representante Común (el “Contrato de Administración”);

d. la Ley del Instituto del Fondo Nacional para el Consumo de los

Trabajadores publicada en el Diario Oficial de la Federación el 24 de abril de 2006 (la “Ley del INFONACOT”);

e. el Reglamento de la Ley del Instituto del Fondo Nacional para el

Consumo de los Trabajadores publicada en el Diario Oficial de la Federación el 30 de noviembre de 2006 (el “Reglamento INFONACOT”);

f. el estatuto orgánico del Instituto del Fondo Nacional para el Consumo

de los Trabajadores, el cual se publicó en el Diario Oficial de la Federación el 16 de julio de 2012 (el “Estatuto Orgánico”),

g. la Ley Federal de Entidades Paraestatales publicada en el Diario

Oficial de la Federación el 14 de mayo de 1986 (la “Ley Federal de Entidades Paraestatales”) y

h. la Ley General de Títulos y Operaciones de Crédito publicada en el

Diario Oficial de la Federación el 27 de agosto

Para emitir la opinión, nuestros abogados supusieron (sin hacer investigación independiente alguna):

1. que los Documentos serán celebrados por todas las partes de los

mismos, en los mismos términos que los proyectos que nos fueron

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HR AAA (E)


proporcionados para nuestra revisión, con las formalidades y en cumplimiento de los demás requisitos legales correspondientes,

2. la capacidad y facultades de las partes para celebrar cada uno de los

Documentos conforme a sus respectivos documentos constitutivos y a las leyes que les son aplicables,

3. la capacidad y facultades de los representantes de cada una de las

partes para suscribir cada uno de los Documentos y para obligar a sus representadas conforme a sus respectivos términos,

4. la solvencia del INFONACOT en la fecha de celebración de cada uno

de los Documentos y en términos de lo señalado por el artículo 12 de la Ley del INFONACOT,

5. que el programa de emisión de certificados bursátiles y la primera

emisión al amparo del mismo fueron debidamente autorizados por el Consejo Directivo del INFONACOT de conformidad con la legislación aplicable,

6. que todos los Créditos y los Pagarés han sido (o serán) documentados

mediante contratos de crédito y pagarés, en términos sustancialmente iguales a los del modelo de contrato de crédito identificado como FO74.03 y el modelo de pagaré identificado con el folio 14427990 que nos fueron proporcionados y que las partes de dichos Créditos y Pagarés (o, en su caso, sus representantes) contaban (o contarán), en la fecha de suscripción o celebración de los mismos, con la capacidad y facultades suficientes para obligarse (o, en su caso, para obligar a sus representadas) de conformidad con sus términos, y

7. que ninguno de los Documentos constituirá, en la fecha de su firma, un

acto en fraude de acreedores.

Al respecto y conforme a la solicitud de HR Ratings, los abogados confirmaron que: a) De conformidad con lo previsto en la fracción V del Artículo 9 de la Ley del INFONACOT y la fracción IV del Artículo 16 del Reglamento INFONACOT, con efectos a partir de la fecha de firma del Contrato de Cesión, los Derechos derivados de los Créditos hayan sido válidamente celebrados por las partes de los mismos y que sean identificados en el Anexo “A” del Contrato de Cesión, serán válidamente cedidos al Fiduciario en los términos de dicho contrato. b) La cesión de los Derechos surtirá efectos frente a terceros una vez que los representantes del INFONACOT y del Fiduciario hayan ratificado ante fedatario público sus respectivas firmas al Contrato de Cesión, en los términos previstos en dicho contrato. Adicionalmente los abogados pidieron que se tome en cuenta que en virtud de que la cesión de los Pagares será realizada mediante cesión ordinaria y no mediante el endoso y entrega de los mismos al Fiduciario, los Acreditados, podrán oponer al Fiduciario todas las excepciones personales que hubieran podido oponer al INFONACOT antes de que se llevara a cabo la correspondiente cesión en términos de lo señalado por el artículo 27 de la LGTOC

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HR AAA (E)


Conclusión De acuerdo al análisis realizado, HR Ratings ratificó la calificación de HR AAA (E) con Perspectiva Estable para la Emisión CEBURS Fiduciarios con clave de pizarra IFCOTCB 13. Lo anterior, debido al adecuado comportamiento de la estructura a julio 2014, respetando en todo momento la prelación de pagos, y manteniendo la prueba de aforo en niveles positivos. Asimismo, a pesar de la baja en la mora total soportada por la estructura, esta se mantiene en línea con la calificación asignada a la Emisión. Para parte, el adecuado comportamiento del colateral, permiten que la estructura se mantenga en niveles adecuados, incrementando el porcentaje de activos cedidos con experiencia de pago, y respetando en todo momento los criterios de elegibilidad determinados en la documentación legal. Todo esto lleva a que la estructura presenta la más alta calidad crediticia, ofreciendo gran seguridad para el pago oportuno de sus obligaciones de deuda.

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HR AAA (E)


HR Ratings Alta Dirección

Dirección General

Presidente y Director General Director General Adjunto

Alberto I. Ramos +52 55 1500 3130 Aníbal Habeica +52 55 1500 3130

[email protected] [email protected]

Análisis

Dirección General de Análisis Dirección General de Operaciones

Felix Boni +52 55 1500 3133 Fernando Montes de Oca +52 55 1500 3145


Pedro Latapí +52 55 1253 6532

[email protected]

Finanzas Públicas / Infraestructura U.S. Public Finance

Ricardo Gallegos +52 55 1500 3139 Julie García Seebach +52 55 1500 3130


Roberto Ballinez +52 55 1500 3143

[email protected]

Deuda Corporativa/ ABS

Instituciones Financieras / ABS

Luis Quintero +52 55 1500 3146 Fernando Sandoval (Asociado)

+52 55 1253 6546


José Luis Cano +52 55 1500 0763

[email protected]

Regulación

Dirección General de Riesgo Dirección General de Cumplimiento

Rogelio Argüelles +52 181 8187 9309 Claudia Ramírez +52 55 1500 0761


Negocios

Dirección de Desarrollo de Negocios Dirección de Atención a Inversionistas

Carlos Frías +52 55 1500 3134 Jorge B. González +52 55 1253 6547


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HR AAA (E)


Avenida Prolongación Paseo de la Reforma #1015 torre A, piso 3, Col. Santa Fe, CP 01210, México, D.F. Tel 52 (55) 1500 3130

Información complementaria en cumplimiento con la fracción V, inciso A), del Anexo 1 de las Disposiciones de carácter general aplicables a las instituciones calificadoras de valores.

Calificación anterior HR AAA (E) / Perspectiva Estable

Fecha de última acción de calificación 12 de septiembre de 2013

Periodo que abarca la información financiera utilizada por HR Ratings para el otorgamiento de la presente calificación.

Septiembre 2013 a Julio 2014

Relación de fuentes de información utilizadas, incluyendo las proporcionadas por terceras personas

Información proporcionada por el Agente Estructurador y/o Fideicomitente

Calificaciones otorgadas por otras instituciones calificadoras que fueron utilizadas por HR Ratings (en su caso).

Calificación a Banamex de mxAAA otorgada por S&P y Calificación al Instituto como Administrador de Activos Financieros de AAFC2-(mex) por Fitch Ratings.

HR Ratings consideró al otorgar la calificación o darle seguimiento, la existencia de mecanismos para alinear los incentivos entre el originador, administrador y garante y los posibles adquirentes de dichos Valores. (en su caso)

La calificación ya incorpora dicho factor de riesgo

HR Ratings de México, S.A. de C.V. (HR Ratings), es una institución calificadora de valores autorizada por la Comisión Nacional Bancaria y de Valores

La calificación antes señalada fue solicitada por la entidad o emisor, o en su nombre, y por lo tanto, HR Ratings ha recibido los honorarios correspondientes por la prestación de sus servicios de calificación.

En nuestra página de internet www.hrratings.com se puede consultar la siguiente información: (i) El procedimiento interno para el seguimiento a nuestras calificaciones y la periodicidad de las revisiones; (ii) los criterios de esta institución calificadora para el retiro o suspensión del mantenimiento de una calificación, y (iii) la estructura y proceso de votación de nuestro Comité de Análisis.

Las calificaciones y/u opiniones de HR Ratings de México S.A. de C.V. (HR Ratings) son opiniones con respecto a la calidad crediticia y/o a la capacidad de administración de activos, o relativas al desempeño de las labores encaminadas al cumplimiento del objeto social, por parte de sociedades emisoras y demás entidades o sectores, y se basan exclusivamente en las características de la entidad, emisión y/u operación, con independencia de cualquier actividad de negocio entre HR Ratings y la entidad o emisora.

Las calificaciones y/u opiniones otorgadas o emitidas no constituyen recomendaciones para comprar, vender o mantener algún instrumento, ni para llevar a cabo algún tipo de negocio, inversión u operación, y pueden estar sujetas a actualizaciones en cualquier momento, de conformidad con las metodologías de calificación de HR Ratings, en términos de lo dispuesto en el artículo 7, fracción II y/o III, según corresponda, de las “Disposiciones de carácter general aplicables a las emisoras de valores y a otros participantes del mercado de valores”.

HR Ratings basa sus calificaciones y/u opiniones en información obtenida de fuentes que son consideradas como precisas y confiables, sin embargo, no valida, garantiza, ni certifica la precisión, exactitud o totalidad de cualquier información y no es responsable de cualquier error u omisión o por los resultados obtenidos por el uso de esa información. La mayoría de las| de instrumentos de deuda calificadas por HR Ratings han pagado una cuota de calificación crediticia basada en el monto y tipo de emisión. La bondad del instrumento o solvencia de la emisora y, en su caso, la opinión sobre la capacidad de una entidad con respecto a la administración de activos y desempeño de su objeto social podrán verse modificadas, lo cual afectará, en su caso, a la alza o a la baja la calificación, sin que ello implique responsabilidad alguna a cargo de HR Ratings. HR Ratings emite sus calificaciones y/u opiniones de manera ética y con apego a las sanas prácticas de mercado y a la normativa aplicable que se encuentra contenida en la página de la propia calificadora www.hrratings.com, donde se pueden consultar documentos como el Código de Conducta, las metodologías o criterios de calificación y las calificaciones vigentes.

Las calificaciones y/u opiniones que emite HR Ratings consideran un análisis de la calidad crediticia relativa de una entidad, emisora y/o emisión, por lo que no necesariamente reflejan una probabilidad estadística de incumplimiento de pago, entendiéndose como tal, la imposibilidad o falta de voluntad de una entidad o emisora para cumplir con sus obligaciones contractuales de pago, con lo cual los acreedores y/o tenedores se ven forzados a tomar medidas para recuperar su inversión, incluso, a reestructurar la deuda debido a una situación de estrés enfrentada por el deudor. No obstante lo anterior, para darle mayor validez a nuestras opiniones de calidad crediticia, nuestra metodología considera escenarios de estrés como complemento del análisis elaborado sobre un escenario base. Los honorarios que HR Ratings recibe por parte de los emisores generalmente varían desde USD1,000 a USD1,000,000 (o el equivalente en otra moneda) por emisión. En algunos casos, HR Ratings calificará todas o algunas de las emisiones de un emisor en particular por una cuota anual. Se estima que las cuotas anuales varíen entre USD5,000 y USD2,000,000 (o el equivalente en otra moneda).

La calificación otorgada por HR Ratings de México, S.A. de C.V. a esa entidad, emisora y/o emisión está sustentada en el análisis practicado en escenarios base y de estrés, de conformidad con la(s) siguiente(s) metodología(s) establecida(s) por la propia institución calificadora: Metodología de Calificación para la Emisión de Deuda Respaldada por los Flujos Futuros Generados de un Conjunto de Cuentas por Cobrar (México), Mayo de 2009 Para mayor información con respecto a esta(s) metodología(s), favor de consultar

www.hrratings.com/es/metodologia.aspx

http://www.hrratings.com/

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