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COMENTARIO AL LIBRO

“MONETARY POLICY RULES”

por John B. Taylor University of Chicago Press, 1999

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Policy Rules

Ediicd by John B. Taylor

n este volumen John Taylor nos ofrece un conjunto de artículos de lectura imprescindible para investigadores y practicantes de política monetaria. El libro está formado por trabajos encomendados por J. Taylor, y presentados en una conferencia ad hoc en el National Bureau of Economic Research, en Boston. Massachusetts. Entre los autores del libro, tanto principales como comentaristas, se encuentran las autoridades académicas máximas en el campo de política monetaria. Para crédito del volumen, baste decir que la calidad de sus artículos es un buen reflejo del prestigio de los autores.

Aunque los contribuyentes abordan distintos temas de política monetaria desde ángulos diversos, hay un propósito común que liga los trabajos y le da coherencia al libro. Todos presentan una regla de política monetaria recomendada por su modelo de la economía y, a continuación, estudian la performance de un conjunto común de reglas de reacción. A partir de estos ejercicios se hace posible el análisis de la robustez de diversas reglas de política monetaria frente a distintas conceptualizaciones de la economía. En efecto, el libro podría también llamarse “La robustez

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de reglas de política monetaria cuando el modelo de la economía es incierto.” Es justo y apropiado que .sea J. Taylor el director de este esfuerzo de análisis, dado que fue él quien con su artículo “Discretion versus policy rules in practice” ' sintetizó magistralmente la acción de los bancos centrales en lo que ahora se conoce como “Taylor Rules”, es decir, funciones en las que la tasa de interés de política reacciona frente a brechas de inflación y producto. (No debe sorprender, entonces, que “Taylor Rules” sea el término más citado en todo el libro.)

En los artículos de esta colección están representadas diversas tradiciones metodológicas. Los modelos desarrollados por McCallum y Nelson. Rotemberg y Woodford y King y Wolman están construidos sobre fundamentos microeconómicos en el contexto de un agente representativo que optim iza una función de utilidad intertemporal. Esto les permite modelar directamente las respuestas de los agentes económicos frente a cambios de política, y también evaluar sus efectos sobre el bienestar de los mismos. Sin embargo, la precisión con la que estos modelos replican la economía real es baja, debido a que son altamente estilizados para poder ser resueltos. Los modelos desarrollados por Batini y Haldane. Levin y Wieland y Williams son, como los anteriores, modelos de expectativas racionales. A diferencia de los primeros, sin embargo, no están construidos desde “prim eros principios” , sino que asumen funciones de com portam iento separadas para distintos sectores de la economía. El beneficio de estas funciones de comportamiento ad hoc es que el mayor detalle sectorial de los modelos les permite una aproximación más estrecha a la economía real.

Banco Central de Chile.

' C am egie-Rochester Conference Series on Public Policy ( 1993). 39: 195-214.

E C O N O M ÍA CH Il.E .N A

Por Otra parte, los modelos presentados por Rudebusch y Svensson, Estrella y Mishkin y Ball no son modelos de expectativas racionales en el sentido de que los agentes económicos no toman en cuenta las acciones futuras de la autoridad de política. En estos modelos, los parámetros no cambian frente a modificaciones de política, por lo tanto, están sujetos a la crítica de Lucas. La correspondiente ganancia en simplicidad les permite a estos últimos autores estudiar temas complejos como el rol del tipo de cambio y los sesgos de estimación causados por errores de medición. Por último, Taylor toma un enfoque distinto para el análisis de robustez de reglas de política monetaria en su contribución al volumen. En vez de basarse en un modelo, Taylor adopta una metodología histórica para evaluar reglas de política. Considerando más de un siglo de historia económica, su propósito es examinar si diferentes reglas de política monetaiia han originado distintos resultados en la variabilidad de precios y producto en Estados Unidos.

Además del objetivo común de examinar la robustez de diversas reglas de política monetaria, los artículos del volumen comparten aspectos metodológicos fu n d am en ta les . P rim ero , todos los m odelos expuestos perten ecen a la c lase de m odelos dinámicos, estocásticos y de equilibrio general. Segundo, en todos se incluye alguna forma de rigidez nominal que da lugar a una curva de Phillips, es decir, a un trade-ojf entre mayor inflación y menor desem pleo, sólo en el corto plazo. Más precisamente, dado que los modelos son estocásticos, el trade-ojf •is. da entre la variabilidad de la inflación y el empleo. Naturalmente, sin estas rigideces, la política monetaria no tendría ningún rol que cumplir. Y tercero, en cada modelo la variabilidad alrededor de los objetivos de po lítica se puede calcular directamente o mediante simulaciones estocásticas, lo cual permite evaluar la performance del modelo con relación a sus metas. Estos aspectos metodológicos comunes revelan el inteligente diseño de J. Taylor para el conjunto de estudios.

Algunos artículos del volumen merecen ser leídos por su virtuosismo técnico. En particular, éste es el caso de los trabajos de Rotemberg y Woodford y King y Wolman, los que por analizar endógenamente las rigideces nominales abren espacio en el área de investigación macroeconómica. Sin embargo.

sea sofisticado o no el modelo utilizado, todos los trabajos incluidos en el libro aportan lecciones para el diseño y la conducción científica de la política monetaria. He aquí algunas de esas lecciones. La prim era es que las reglas sim ples de política monetaria, es decir, aquellas basadas en la reacción del instrumento de política a las brechas actuales de producto e inflación, son más robustas que reglas complejas para una gama amplia de modelos. Este resultado es de esperar, dado que las reglas complejas se derivan como soluciones óptimas de un modelo en particular. Cambiadas las condiciones del modelo, las propiedades de la regla com pleja tienden a perderse, mientras que las simples conservan las estabilidad de sus resultados (véase el artículo de Levin, Wieland y Williams). La segunda lección es que, en general, las reglas que asignan una respuesta más fuerte {i.e., un parám etro de reacción más elevado en valor absoluto) a brechas de inflación son mejores para lograr la estabilidad de precios, y de manera análoga en el caso de brechas de producto. Este resultado podría parecer de perogrullo, pero no lo es si se consideran los aspectos dinámicos de la relación entre producto e inflación, particularmente en modelos donde los agentes toman en cuenta los desarrollos futuros.

Una tercera lección es que reglas basadas en observaciones rezagadas de los argumentos de la regla monetaria (McCallum y Nelson), o en proyecciones de los mismos (Rudebusch y Svensson), producen un deterioro en el primer caso, o una mejora en el segundo, que son sólo marginales con respecto a \a.perfonnance de reglas basadas en observaciones contemporáneas de brechas de inflación y producto. Estos resultados, que confirman la robustez de reglas simples, se deben a la propiedad de inercia que exhiben la inflación y el producto en la mayoría de los modelos considerados. En el caso de reglas en base a observaciones rezagadas, la pequeñez del efecto diferencial se debe tam bién a que los rezagos considerados en las calibraciones son de apenas un trimestre, período que corresponde a los atrasos típicos en la recolección de información económica. En el caso de reglas con base a proyecciones, el reducido tamaño del efecto diferencial se debe también a que las proyecciones se generan principalm ente a través de modelos autorregresivos, los que obviamente descansan sobre información actual y pasada. La cuarta lección del libro

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se basa en una extensión de la incertidumbre según la cual, además de la incertidumbre sobre el modelo apropiado, existen dudas sobre los niveles de equilibrio de los argumentos de la regla monetaria, en particular la tasa natural de desempleo o el producto potencial. Esta lección dice que aunque la perfonnance de la regla de reacción cae notablemente ante errores en la estimación de niveles de largo plazo (McCallum y Nelson), la correspondiente incertidumbre es aditiva y, por lo tanto, no afecta la forma funcional de la regla de política monetaria (Estrella y Mishkin).

Para concluir, es preciso señalar que, sin perjuicio de su cúmulo de méritos, el libro tiene algunas lim itaciones. La prim era de éstas se refiere al m étodo de análisis de robustez em pleado. El supuesto de trabajo es que una regla es más robusta que otra si su posición relativa (ranking) de acuerdo con un criterio de performance es en promedio superio r para una gam a am plia de m odelos. Posiblemente un mejor supuesto de trabajo sería el análisis de robustez dentro de una clase definida de m odelos, por e jem plo , aquellos que asum en expectativas racionales. El siguiente ejem plo derivado de los resultados del libro puede ilustrar este punto. Cuando se com paran las reglas de reacción que incluyen como argumento la tasa de política rezagada con aquellas que la excluyen, la conclusión es que las primeras son inferiores, porque causan una gran volatilidad en un grupo de modelos.

Antes de derivar una implicancia de política, uno se debiera preguntar, ¿en qué grupo de modelos? E stos son p rec isam ente los m odelos que no permiten que los agentes económicos consideren el futuro (non-forward-looking beliaviour), ya que en ellos los cambios en el instrumento de política m onetaria no contienen inform ación sobre el accionar fu turo del banco cen tral. Se podría entonces argüir que en el análisis de robustez se le está dando un valor inmerecido a algunos modelos.

Finalmente, J. Taylor le advierte al lector que el libro se dedica primordialmente a la conducción de política monetaria en los Estados Unidos. Como ilustración, el hecho de que sólo un artículo en el volumen estudie explícitam ente el rol del tipo de cambio como argumento de reacción monetaria (Ball) manifiesta una cierta limitación del libro para su aplicación en economías pequeñas, abiertas y/o en desarrollo. Pero es bueno que no todo esté dicho en el magnífico libro de J. Taylor, porque así tenemos en qué contribuir los investigadores de países en desarrollo: Ése fue el propósito de la conferencia de 1999 del Banco Central de Chile (Política Monetaria: Reglas de Reacción y M ecanismos de Transmisión) y, sin mermar la ambición, es el objetivo de la conferencia de este año (10 Años de Metas de Inflación: Diseño, Desempeño, Desafíos).

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