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Compre un banco con un 39% de descuento
Por Ignacio Ros
El sistema financiero argentino ha sido uno de los grandes favorecidos en la “Década Ganada”. Y esta tendencia persistirá. Hoy te presento la mejor alternativa
para sacar provecho de la continuidad de este proceso.
Hace catorce años, el estallido de la peor crisis económica, política y social de la historia del país llevó a Argentina a lo más profundo del abismo.
Entre otras cosas, tuvimos 5 presidentes en 10 días, hubo una maxidevaluación, se impuso el Corrali-to, el Corralón y luego se pesificaron asimétricamente los depósitos dolarizados, la tasa de desempleo llegó a 21% y uno de cada dos argentinos estaba debajo de la línea de pobreza.
A partir de 2003, luego de semejante devastación, la economía comenzó a absorber positivamente los cambios e inició un proceso de recuperación. Este contexto fue el que encontró Néstor Kirchner cuando asumió la presidencia en diciembre de ese año.
Ese preludio es el que tuvo la hoy llamada “Década Ganada”, un concepto muy enarbolado por el Gobierno que lo considera uno de sus principales logros.
En la primera etapa kirchnerista, la economía argentina se embarcó en un proceso que duraría un lustro con ciertas características bien definidas. Las bases del “Modelo” fueron la existencia de superá-vits gemelos (resultado fiscal y de cuenta corriente positivos), tipo de cambio real competitivo y acumu-lación de reservas internacionales.
En estas condiciones, el crecimiento de la actividad tomó ritmo conforme se recuperaba la demanda agregada (compuesta por el consumo, la inversión, el gasto público y el resultado comercial).
En especial, el componente más dinámico fue el consumo. Fue el verdadero motor de la economía y se alimentó del mayor ingreso disponible de amplios sectores de la sociedad.
Entre 2003 y 2007, el salario medio medido en términos reales (descontando el efecto de la inflación) creció 57%. Esto quiere decir que los trabajadores, en promedio, aumentaron su poder adquisitivo, medido en bienes, de forma significativa.
1Enero 2015
Pero, como es ampliamente conocido en la economía, la expansión de la demanda si no es acompa-ñada por un aumento de la oferta genera una aceleración de la inflación más temprano que tarde.
Precisamente, la fuerte emisión que se había destinado a comprar dólares comerciales (para acumu-lar reservas) comenzó a impulsar el nivel de precios a fines de 2006.
La siguiente fase del modelo, mucho más radicalizada, se extendió desde 2008 y tiene vigencia en la actualidad. Con los superávits gemelos perdidos, un nivel muy bajo de competitividad (producto de que la inflación ha superado el ritmo devaluatorio), el Gobierno también sufrió la pérdida de reservas inter-nacionales.
En este marco, la dependencia del consumo se hizo mucho importante a partir de 2008, principal-mente por dos razones. Una, de carácter estrictamente económico. La otra, de un matiz político.
Por un lado, en 2008, para Argentina, el viento de cola se transformó en viento de frente. Ese año fue la explosión de la crisis hipotecaria en Estados Unidos. Los efectos colaterales golpearon a todos los países del globo. El impacto mayor fue en el corazón financiero del sistema, que luego haría metástasis en la economía real. En este contexto, el consumo jugaba un rol clave en la recuperación de la actividad.
Por otra parte, la relevancia del consumo también tenía una naturaleza política. Con un mundo adver-so y con el problema inflacionario que comenzaba a acechar, el capital político se debilitaba. Por ello, el rédito electoral que brinda el bienestar de la sociedad es un aspecto que no se puede obviar. Y ese bienestar se logra más rápidamente a través de la adquisición de bienes durables. En el caso de Argen-tina, ese canal se dio mediante autos, LCD, heladeras, computadoras, etc.
Esta variable es muy sensible al ingreso real (descontado el efecto de la inflación). Pero desde 2003 hasta 2013, las negociaciones paritarias de la amplia mayoría de los sindicatos siempre superaron la inflación.
De hecho, Cristina Kirchner ganó las elecciones de 2011 con un amplio margen (54% de los votos), a contramano de lo que vaticinaban los analistas. La clave es que su análisis, en parte, omitió el efecto de la fiesta de consumo que se había desatado en los años previos. Y la cual también continuaría…
Pero, ¿cómo fue posible sostener el festín de consumo durante tanto tiempo?
La respuesta tiene dos aristas que son parte de un mismo proceso: emisión monetaria y financiación bancaria.
En el presente reporte nos dedicaremos a este último factor.
LOS BANCOS FUERON LOS GRANDES GANADORES
Durante estos últimos años, las financiaciones bancarias mediante tarjetas de crédito y préstamos personales fueron combustible del consumo y de la demanda.
Entre 2005 y 2013, mientras que el PBI creció a una tasa promedio del 5%, el segmento de Interme-diación Financiera (bancos) registró un incremento anual promedio de 14%. Esto ya da indicios claros del gran dinamismo que tuvo la actividad bancaria.
ANALIZANDO POR DENTRO LAS GANANCIAS BANCARIAS
Los bancos capitalizaron las necesidades de consumo mediante dos tipos líneas de crédito: el aumento de la cantidad de tarjetas de crédito y la expansión de los préstamos personales.
En la vereda opuesta, las tasas activas son las que los bancos perciben de los créditos que otorgan. Si tomamos el costo de los préstamos para consumo, este superó ampliamente a las tasas pasivas. Este enorme diferencial de tasas fue la base de una rentabilidad pletórica.
Más aún, las tasas para líneas de consumo siempre estuvieron por encima de la inflación, por lo que siempre fue un segmento del negocio más que atractivo.
Es suma, las ganancias del sector provinieron conjuntamente de un crecimiento de los montos de préstamos al consumo y de las mayores tasas de interés cobradas a deudores (muy por encima de las pagadas en plazos fijos).
Por último, el siguiente gráfico es una expresión de la “Década Ganada”… por los bancos. El otro ratio es la Rentabilidad sobre el Activo (ReturnOnAssetso ROA). Muestra el resultado final anual respecto de los activos de los bancos. Es una forma de mirar cuánto pueden producir con sus bienes. A mayor ROA, más productivo es el sector o el banco.
En cualquier caso, la rentabilidad tuvo un salto extraordinario en los últimos 11 años. En 2005, el negocio bancario comenzó a ser viable en términos económicos y, desde ese momento, se mantuvo en una tendencia alcista, que podría no terminar acá.
Esta rentabilidad promete continuar y nuestra mejor alternativa para aprovecharla se la presentare-mos a continuación…
DE BOLSEROS A BANQUEROS…
La historia de Banco Patagonia (BCBA: BPAT) se remonta al año 1976, cuando los socios Stuart Milne y González Moreno comienzan sus actividades en el sistema financiero argentino con un fuerte sesgo hacia el mercado bursátil y el mercado cambiario.
Tres años más tarde, dan un marco jurídico a sus actividades creando Cambio Mildesa. Nueve años después, Mildesa se convierte en un banco tras adquirir Finagen Compañía Financiera a Volkswagen Argentina.
En 1996, Banco Mildesa adquiere el 85% del Banco de Río Negro, fusionándose ambas entidades. Hacia el año 2000, y después de otras adquisiciones adicionales, el banco de Río Negro adopta la deno-minación de Banco Patagonia, tal cual se lo conoce hasta el momento.
En los años posteriores, vinieron más adquisiciones, destacándose la del banco Sudameris y algunos activos de Lloyds Bank cuando anunció su retirada del país.
El primer contacto directo con el inversor minorista tuvo lugar en 2007, cuando la empresa anunció una Oferta Pública Inicial (OPI) para salir a cotizar sus acciones a la Bolsa de Comercio de Buenos Aires. En paralelo, la entidad también abrió su capital en la Bolsa de San Pablo, Bovespa, situación que pudo haber sido premonitoria por lo sucedido unos años más tarde…
En 2010, Stuart Milne y González Moreno acordaron vender el 51% del capital social de la entidad al Banco do Brasil. La firma brasileña hizo extensiva la Oferta Pública de Adquisición (OPA) al resto de los accionistas en el año 2011.
Tras esa operación, el capital social de Banco Patagonia se mantiene distribuido de la siguiente manera:
EL DESEMBARCO BRASILEÑO
Banco do Brasil es la principal opera-dora bancaria en ese país con más de 5.362 sucursales y con 19.144 puntos de atención en todo el territorio brasileño. En términos de escala, es la institución bancaria más grande de América Latina, empleando a más de 110.000 personas.
La llegada de este gigante brasileño a la Argentina tenía, entre otras cosas, un fin exclusivo: aprovechar el boom del financiamiento al consumo privado que estaba en auge en el país.
En este sentido, Banco Patagonia era una de las mejores opciones vigentes en el mercado. Sin ser uno de los bancos top five entre los más grandes del sistema, esta entidad tenía una gran exposición al consumo privado, no sólo en Capital Federal y GBA sino también en el Interior.
Según sus estados de resultados al 30 de septiembre de 2014, Banco Patagonia posee una red propia de 195 puntos de atención a nivel nacional, distribuidos en las capitales y principales ciudades de cada provincia del país.
Gracias a su excelente ubicación en las principales metrópolis, Banco Patagonia ha podido consoli-darse como uno de los bancos más pujantes en la financiación al consumo. De hecho, a pesar de que la economía argentina entró en un proceso de estancamiento, durante el tercer trimestre de 2014 los ingresos financieros provenientes de tarjetas de crédito subieron un 53,3% interanual, siendo la línea más dinámica del negocio de préstamos.
LO MÁS BARATO EN EL SISTEMA FINANCIERO LOCAL
Hasta el momento hemos analizado la historia del banco y su nivel de rentabilidad. Adicionalmente a esto podemos señalar que se trata de una entidad realmente solvente, con Activos totales por $ 36.989 millones, Préstamos por $ 21.767 millones, Depósitos por $ 26.589 millones y Patrimonio Neto por $ 5.866 millones.
Con estos datos patrimoniales, el Banco Patagonia rankea dentro de los 10 primeros bancos del sistema financiero argentino.
Asimismo, la cartera irregular sobre el total de financiamiento llega a 1,8% y la cobertura de la cartera irregular con previsiones es de 224%.
Todo bajo control.
Sin descalce de monedas entre préstamos y depósitos, mantiene un comportamiento característico de todo el sector financiero, lección aprendida tras la crisis de la Convertibilidad.
Pero entonces, ¿por qué elegir Patagonia y no cualquier otro banco para incorporar a la cartera? ¿Acaso no es más seguro tener acciones de Galicia, Francés o Banco Macro?
La respuesta viene a continuación…
Con el nivel de rentabilidad descripto anteriormente, la acción de Banco Patagonia presenta una relación de Precio / Ganancias de 4,7 veces.
¿Qué implica esto?
Que si el banco repartiera su ganancia anual en forma de dividendos en efectivo, el inversor necesita-ría menos de cinco años de esas ganancias para recuperar su inversión inicial. Como se observa, cuanto menor es el indicador, más barata está la acción en cuestión.
Cuando comparamos con sus pares, el Grupo Galicia tiene una relación Precio / Ganancias de 8,5 veces, Banco Francés de 7 veces y Banco Macro de 7,3 veces.
Por lo visto, el Banco Patagonia cotiza a un 39% de descuento de acuerdo al promedio de este indi-cador para los tres bancos mencionados.
Es cierto que al tratarse de una entidad más “pequeña” y con menos “floating” (acciones en circula-ción) puede cotizar con un descuento. Pero de ninguna manera de esa envergadura.
Si hacemos el mismo ejercicio comparativo con el indicador Precio / Valor Libro, que relaciona el precio de mercado de la acción con el valor contable, nuevamente Patagonia presenta unarebaja impor-tante.
Mientras que para esta entidad ese valor es de 1,7 veces, para Banco Macro es de 2,6x, para Banco Francés de 2,9x y para Galicia de 2,5 veces.
El descuento promedio aquí es de 38%.
Esto posiciona a Banco Patagonia en nuestro tope de la lista de preferencias dentro del sector banca-rio argentino.
Acción a Tomar: Comprar Banco Patagonia (BCBA: BPAT) con un stop loss de 25%.
En 2003, había cerca de 7,5 millones de plásticos en circulación. Según los últimos datos disponibles del Banco Central, en junio de 2014 el número ascendía a 31,1 millones. Esto significa que en 11 años y medio, las tarjetas de crédito más que se multiplicaron 4 veces.
Hoy en día la cantidad de titulares de tarjetas de crédito supera los 21 millones. En otras palabras, cada usuario tiene en promedio casi un plástico y medio.
Esta expansión también se consolidó en los montos financiados. Entre 2005 y 2014, el crédito a titula-res de tarjetas de crédito creció a un ritmo promedio de 42% anual. Esta tasa fue muy superior a la infla-ción media registrada en la última década.
Por otra parte, los préstamos personales tuvieron una escalada similar. En el mismo período, esta cartera de líneas de crédito se expandió en promedio un 41% todos los años.
Asimismo, las líneas de préstamos para consumo (tarjetas de crédito y personales) fueron ganando importancia dentro del total del crédito al sector privado. En 2004, representaban el 21% del total. A fines de 2007, eran el 33%. Según los últimos datos de diciembre, el 41% del crédito al sector privado se dirige al consumo.
Esta nueva redistribución del crédito fue en desmedro de los préstamos a empresas y de un segmen-to clave para el desarrollo de largo plazo: los hipotecarios.
Las consecuencias de este avance se tradujeron en ganancias sustanciales. En particular, porque los bancos manejan tasas de interés muy diferentes y sacan una diferencia notable entre lo que cobran y lo que pagan.
Las tasas pasivas son las que las entidades pagan a los ahorristas por los depósitos a plazo fijo. Cons-tituyen el costo de fondeo.
Pero como el sistema financiero estuvo muy líquido en los últimos años, el corolario fue que el precio del dinero tuvo una tendencia a estar bajo. Así, estas tasas siempre estuvieron deprimidas y por debajo de la inflación, situación que se conoce como “tasa de interés real negativa”.
Se muestran dos métricas de rentabilidad muy utilizadas. A saber, el ROE y el ROA. El primero es la Rentabilidad sobre el Patrimonio Neto (ReturnOnEquityo ROE). Indica las ganancias que obtuvieron los bancos privados expresadas como porcentaje de los recursos propios. Cuanto mayor es la cifra, más rentable es el sector o la empresa.
En términos de rentabilidad, como bien mencionamos anteriormente, el sistema financiero argentino ha sabido adaptarse a la nueva realidad de la economía y no sufrir una merma importante en los retor-nos de sus operaciones.
Allí Banco Patagonia se destaca…
Sus ganancias son realmente increíbles.
Durante el tercer trimestre de 2014, Patagonia registró una ganancia de $ 454,4 millones, equivalen-te a $ 0,6319 por acción. Esto significa un avance de 27,7% respecto el 3T13 y de 11,6% respecto el 2T14.
Y una noticia más impactante aún es que si consideramos los últimos cuatro trimestres, el Retorno sobre el Capital (ROE), que surge de dividir las ganancias totales sobre el patrimonio neto, llegó al 42,2%, una cifra altísima para un banco local.
Asimismo, el Retorno sobre los Activos (ROA) – que surge de la división entre las ganancias y los acti-vos totales del banco – llegó a un extraordinario 6,3%.
Un repaso de lo que dejó el 2014
Años de perro, esa es la unidad de medida en la Argentina, donde uno equivale a siete en otro país, dado el caudal de acontecimientos.
Es lógico terminar el año agotados y con un estrés que sobrepasa lo habitual. Es que lo habitual para nosotros, por paradójico que suene, es el cambio. Vivimos en un estado precario en el que no sabemos cuánto valdrá nuestra moneda mañana, cuáles serán los impuestos que regularán nuestro salario (recor-demos que se jugaban tiempos de descuento cuando la Presidente decidió que el aguinaldo no tributa-ba Ganancias), o cuál será el próximo giro de la macroeconomía local.
En los últimos tiempos reinó el pragmatismo y las decisiones de último minuto. Recordemos que lo que se presentó como un Gobierno progre, a principio de año llevó adelanta una devaluación superior al 20% en menos de un mes y recurrió a la suba de tasas, algo que bien podría haber salido del manual de supervivencia del Fondo Monetario Internacional.
Es así que 2014 dio inicio a una batalla épica en defensa de las reservas del Banco Central.
El denostado y satánico FMI pasó a ser una institución amiga (yo sigo pensando que gran parte de sus recetas son asfixiantes y anacrónicas). Claro, el pragmatismo decía que habiéndose acabado los recursos locales teníamos que salir a buscar dólares frescos al exterior.
Para eso necesitábamos el sello de calidad del Fondo. Por eso, no sólo llegaron los giros hacia la derecha, sino los acuerdos con los organismos acreedores.
Tanto Repsol como el Club de París hicieron el negocio de su vida con nosotros, pero lo positivo era que el país empezaba a acomodar su situación.
Claro, la idea era pasar de oveja negra a buen alumno y lograr el tan ansiado financiamiento.
Por supuesto que los buitres, frecuentes visitantes del despacho del juez neoyorquino Thomas Griesa, tenían otros planes.
El llamado “Juicio del siglo” pondría fin al optimismo criollo.
Es más, al cierre del 31 de diciembre cayó la cláusula RUFO –que obligaba a igualar la oferta para el resto de los bonistas, en caso de que se le ofreciera un acuerdo superador a los holdouts- y los acreedo-res ya estaban ejerciendo su presión.
Ahora bien, como me preguntó Claudio Zuchovicki (Gerente de Desarrollo de la Bolsa de Comercio) en la radio hace unas semanas: “Nacho, ¿vos estás seguro que si se acuerda con los buitres la Argentina consigue financiamiento barato?”.
Puede pasar, pero no lo sabremos hasta que lo contrastemos con la realidad, porque hasta ahora es una construcción nuestra…
EL CISNE NEGRO
La Bolsa cerró el año casi 60% arriba. No cabe duda de que fue un gran año para el mercado local, aunque claro, si recordamos que el primer semestre estaba en el orden del 120%, la caída se ve brusca.
Paradójicamente y con todo lo que le comenté, la mecha del cartucho de dinamita no se encendió dentro del territorio nacional.
La batalla por el crudo tuvo un gran impacto: por un lado le hizo ahorrar al Gobierno US$ 2.500 millo-nes en materia de cuenta energética; por otro le dio una paliza al Merval. Luego del cambio de compo-sición, el principal indicador de la Bolsa local está compuesto por 12 activos y un 50% de su capitaliza-ción está relacionada a empresas del sector petrolero.
Vaya si habrá dependencia…
¿Por qué hablo de Cisne Negro? Tal como lo describe el analista financiero NassimTaleb, es un evento muy difícil de pronosticar y que tiene un gran impacto en la economía.
Esta situación encaja perfectamente en la descripción.
¿QUIÉNES ESTÁN DETRÁS DE ESTE DESBARRANCO EN LOS PRECIOS?
Déjeme contárselo de manera resumida. Barack Obama manifestó su intención de que Estados Unidos fuera energéticamente independiente y autónomo. Para esto aumentó la producción de crudo convencional, así como también las inversiones para la exploración extracción de shaleoil y shale gas.
¿Sabe quién no vio con buenos ojos este espíritu emprendedor? Sí, a Arabia Saudita le pareció de mal gusto que el país del norte no necesite ayuda de nadie para abastecer tanto a sus ciudadanos como a su industria.
Así, el plan fue y es llevar el precio a un nivel tan pero tan bajo que Estados Unidos tenga que pre-guntarse si le conviene invertir en exploración y producción no convencional. Sobre todo teniendo en cuenta que la extracción del combustible no tradicional es más costosa.
¿Qué podemos aprender de esto? Primero, que Arabia Saudita tiene unas ventajas comparativas tan grandes que puede hundir el precio y seguir ganando sin arriesgar su industria. ¿Recuerda a los Beverly Ricos que habían descubierto petróleo luego de que al abuelo se le escapara un tiro y le diera a una duna, provocando la salida de crudo a borbotones? La exageración parece tener sentido.
Lo otro que aprendimos es que con el barril holgadamente por encima de los US$ 100 nos venían estafando de lo lindo. No me refiero a los inversores, sino a los que simplemente cargamos combustible cada semana.
“Arabia Saudita, en particular, parece consciente de la experiencia de la década de 1970, cuando un gran salto en el precio provocó enormes inversiones en nuevos campos, dando lugar a una década de exceso en la demanda. Los saudíes parecen ahora impulsar una táctica diferente: dejar que caigan los precios y sacar del negocio a productores con costos más altos”, agrega la revista británica TheEconomist.
Preste atención la evolución del crudo al día de hoy:
IMPACTO PROFUNDO
La ola no demoró en llegar a nuestra orilla. Petrobras Brasil (BCBA: APBR), una acción llena de buenos fundamentos y objetivos de mediano y largo plazo, acusó el golpe.
A ese corto al hígado habrá que sumarle la demora de Dilma Rousseff para designar un Gabinete pro mercado en su nuevo gobierno, así como también los hechos de corrupción en la petrolera.
Tales sucesos hacen que hoy un conocido fondo de capitales pida declarar a la firma en default técni-co.
En nuestra cartera cayó un 25% y gatilló el stop loss de seguridad que tenemos. La acción debió abandonar Revancha Argentina.
Algunas cosas las vi venir, otras sinceramente no. La duración de la pulseada entre Arabia Saudita y EE.UU., principal driver de las petroleras hoy, me resulta imposible de determinar con precisión.
También enfrentamos un Cisne Negro con Mirgor (BCBA: MIRG), pero ese era criollo. Esta firma especializada en equipos de aire acondicionados para autos se enfrentó al impuesto que impulsó el Gobierno para los coches de alta gama.
Un hecho difícil de predecir pero no ilógico en la Argentina que vivimos. El inversor local deberá contar con los reflejos de un piloto de combate y la tranquilidad de un negociador de rehenes.
Es importante tomar en cuenta estas caídas para el balance y analizarlos para mejorar nuestra perfor-mance a lo largo de este 2015. Ocultarlos no nos hace mejores inversores, sólo arrogantes e ignorantes.
¿Esto significa que a la cartera le fue mal?
Para nada.
San Miguel (BCBA: SAMI)(exportadora de cítricos) abandonó la cartera con un alza del 108%, en apenas cinco meses y medio. La vendimos para proteger esa ganancia, con la posibilidad de volver a entrar cuando esté más barata.
No fue un caso aislado: Siderar (BCBA: ERAR) subió más de 100 puntos en el año.
Ambas duplicaron el alza del Merval en los últimos 12 meses. Es decir, vencieron al mercado y por lejos.
Dicho de otra manera, mientras el WTI norteamericano se maneja en niveles cercanos a los US$ 48, el Brent del Reino Unido no lo hace mucho mejor: tocó su valor más bajo en los últimos nueve años al perforar el piso de los US$ 60.
En un mercado caracterizado por su pequeño tamaño, escudriñamos y buscamos alternativas que no están a la vista de todos.
Así, actualmente contamos con dos lanzamientos cubiertos, uno con una tasa anualizada del 60% y otro del 50%.
De esta manera, como se lo prometí al iniciar este camino en octubre de 2013, no le puedo prometer que no vaya a haber reveses, algunos profundos incluso.
La falibilidad es parte inherente de los mercados y más de uno tan volátil como el argentino.
Pero es esa misma volatilidad la que entrega oportunidades interesantes.
Con un manejo balanceado y equilibrado, podemos reducir el impacto de esos retrocesos, algo en lo que venimos trabajando desde la creación misma de Revancha.
Por eso la importancia de la diversificación que proponemos con bonos, acciones, Cedears, lanza-mientos cubiertos e incluso commodities.
Este año profundizaremos ese rumbo.
Espero que nos acompañe.
Saludos,
Ignacio.
Hace catorce años, el estallido de la peor crisis económica, política y social de la historia del país llevó a Argentina a lo más profundo del abismo.
Entre otras cosas, tuvimos 5 presidentes en 10 días, hubo una maxidevaluación, se impuso el Corrali-to, el Corralón y luego se pesificaron asimétricamente los depósitos dolarizados, la tasa de desempleo llegó a 21% y uno de cada dos argentinos estaba debajo de la línea de pobreza.
A partir de 2003, luego de semejante devastación, la economía comenzó a absorber positivamente los cambios e inició un proceso de recuperación. Este contexto fue el que encontró Néstor Kirchner cuando asumió la presidencia en diciembre de ese año.
Ese preludio es el que tuvo la hoy llamada “Década Ganada”, un concepto muy enarbolado por el Gobierno que lo considera uno de sus principales logros.
En la primera etapa kirchnerista, la economía argentina se embarcó en un proceso que duraría un lustro con ciertas características bien definidas. Las bases del “Modelo” fueron la existencia de superá-vits gemelos (resultado fiscal y de cuenta corriente positivos), tipo de cambio real competitivo y acumu-lación de reservas internacionales.
En estas condiciones, el crecimiento de la actividad tomó ritmo conforme se recuperaba la demanda agregada (compuesta por el consumo, la inversión, el gasto público y el resultado comercial).
En especial, el componente más dinámico fue el consumo. Fue el verdadero motor de la economía y se alimentó del mayor ingreso disponible de amplios sectores de la sociedad.
Entre 2003 y 2007, el salario medio medido en términos reales (descontando el efecto de la inflación) creció 57%. Esto quiere decir que los trabajadores, en promedio, aumentaron su poder adquisitivo, medido en bienes, de forma significativa.
2Enero 2015
Pero, como es ampliamente conocido en la economía, la expansión de la demanda si no es acompa-ñada por un aumento de la oferta genera una aceleración de la inflación más temprano que tarde.
Precisamente, la fuerte emisión que se había destinado a comprar dólares comerciales (para acumu-lar reservas) comenzó a impulsar el nivel de precios a fines de 2006.
La siguiente fase del modelo, mucho más radicalizada, se extendió desde 2008 y tiene vigencia en la actualidad. Con los superávits gemelos perdidos, un nivel muy bajo de competitividad (producto de que la inflación ha superado el ritmo devaluatorio), el Gobierno también sufrió la pérdida de reservas inter-nacionales.
En este marco, la dependencia del consumo se hizo mucho importante a partir de 2008, principal-mente por dos razones. Una, de carácter estrictamente económico. La otra, de un matiz político.
Por un lado, en 2008, para Argentina, el viento de cola se transformó en viento de frente. Ese año fue la explosión de la crisis hipotecaria en Estados Unidos. Los efectos colaterales golpearon a todos los países del globo. El impacto mayor fue en el corazón financiero del sistema, que luego haría metástasis en la economía real. En este contexto, el consumo jugaba un rol clave en la recuperación de la actividad.
Por otra parte, la relevancia del consumo también tenía una naturaleza política. Con un mundo adver-so y con el problema inflacionario que comenzaba a acechar, el capital político se debilitaba. Por ello, el rédito electoral que brinda el bienestar de la sociedad es un aspecto que no se puede obviar. Y ese bienestar se logra más rápidamente a través de la adquisición de bienes durables. En el caso de Argen-tina, ese canal se dio mediante autos, LCD, heladeras, computadoras, etc.
Esta variable es muy sensible al ingreso real (descontado el efecto de la inflación). Pero desde 2003 hasta 2013, las negociaciones paritarias de la amplia mayoría de los sindicatos siempre superaron la inflación.
De hecho, Cristina Kirchner ganó las elecciones de 2011 con un amplio margen (54% de los votos), a contramano de lo que vaticinaban los analistas. La clave es que su análisis, en parte, omitió el efecto de la fiesta de consumo que se había desatado en los años previos. Y la cual también continuaría…
Pero, ¿cómo fue posible sostener el festín de consumo durante tanto tiempo?
La respuesta tiene dos aristas que son parte de un mismo proceso: emisión monetaria y financiación bancaria.
En el presente reporte nos dedicaremos a este último factor.
LOS BANCOS FUERON LOS GRANDES GANADORES
Durante estos últimos años, las financiaciones bancarias mediante tarjetas de crédito y préstamos personales fueron combustible del consumo y de la demanda.
Entre 2005 y 2013, mientras que el PBI creció a una tasa promedio del 5%, el segmento de Interme-diación Financiera (bancos) registró un incremento anual promedio de 14%. Esto ya da indicios claros del gran dinamismo que tuvo la actividad bancaria.
ANALIZANDO POR DENTRO LAS GANANCIAS BANCARIAS
Los bancos capitalizaron las necesidades de consumo mediante dos tipos líneas de crédito: el aumento de la cantidad de tarjetas de crédito y la expansión de los préstamos personales.
En la vereda opuesta, las tasas activas son las que los bancos perciben de los créditos que otorgan. Si tomamos el costo de los préstamos para consumo, este superó ampliamente a las tasas pasivas. Este enorme diferencial de tasas fue la base de una rentabilidad pletórica.
Más aún, las tasas para líneas de consumo siempre estuvieron por encima de la inflación, por lo que siempre fue un segmento del negocio más que atractivo.
Es suma, las ganancias del sector provinieron conjuntamente de un crecimiento de los montos de préstamos al consumo y de las mayores tasas de interés cobradas a deudores (muy por encima de las pagadas en plazos fijos).
Por último, el siguiente gráfico es una expresión de la “Década Ganada”… por los bancos. El otro ratio es la Rentabilidad sobre el Activo (ReturnOnAssetso ROA). Muestra el resultado final anual respecto de los activos de los bancos. Es una forma de mirar cuánto pueden producir con sus bienes. A mayor ROA, más productivo es el sector o el banco.
En cualquier caso, la rentabilidad tuvo un salto extraordinario en los últimos 11 años. En 2005, el negocio bancario comenzó a ser viable en términos económicos y, desde ese momento, se mantuvo en una tendencia alcista, que podría no terminar acá.
Esta rentabilidad promete continuar y nuestra mejor alternativa para aprovecharla se la presentare-mos a continuación…
DE BOLSEROS A BANQUEROS…
La historia de Banco Patagonia (BCBA: BPAT) se remonta al año 1976, cuando los socios Stuart Milne y González Moreno comienzan sus actividades en el sistema financiero argentino con un fuerte sesgo hacia el mercado bursátil y el mercado cambiario.
Tres años más tarde, dan un marco jurídico a sus actividades creando Cambio Mildesa. Nueve años después, Mildesa se convierte en un banco tras adquirir Finagen Compañía Financiera a Volkswagen Argentina.
En 1996, Banco Mildesa adquiere el 85% del Banco de Río Negro, fusionándose ambas entidades. Hacia el año 2000, y después de otras adquisiciones adicionales, el banco de Río Negro adopta la deno-minación de Banco Patagonia, tal cual se lo conoce hasta el momento.
En los años posteriores, vinieron más adquisiciones, destacándose la del banco Sudameris y algunos activos de Lloyds Bank cuando anunció su retirada del país.
El primer contacto directo con el inversor minorista tuvo lugar en 2007, cuando la empresa anunció una Oferta Pública Inicial (OPI) para salir a cotizar sus acciones a la Bolsa de Comercio de Buenos Aires. En paralelo, la entidad también abrió su capital en la Bolsa de San Pablo, Bovespa, situación que pudo haber sido premonitoria por lo sucedido unos años más tarde…
En 2010, Stuart Milne y González Moreno acordaron vender el 51% del capital social de la entidad al Banco do Brasil. La firma brasileña hizo extensiva la Oferta Pública de Adquisición (OPA) al resto de los accionistas en el año 2011.
Tras esa operación, el capital social de Banco Patagonia se mantiene distribuido de la siguiente manera:
EL DESEMBARCO BRASILEÑO
Banco do Brasil es la principal opera-dora bancaria en ese país con más de 5.362 sucursales y con 19.144 puntos de atención en todo el territorio brasileño. En términos de escala, es la institución bancaria más grande de América Latina, empleando a más de 110.000 personas.
La llegada de este gigante brasileño a la Argentina tenía, entre otras cosas, un fin exclusivo: aprovechar el boom del financiamiento al consumo privado que estaba en auge en el país.
En este sentido, Banco Patagonia era una de las mejores opciones vigentes en el mercado. Sin ser uno de los bancos top five entre los más grandes del sistema, esta entidad tenía una gran exposición al consumo privado, no sólo en Capital Federal y GBA sino también en el Interior.
Según sus estados de resultados al 30 de septiembre de 2014, Banco Patagonia posee una red propia de 195 puntos de atención a nivel nacional, distribuidos en las capitales y principales ciudades de cada provincia del país.
Gracias a su excelente ubicación en las principales metrópolis, Banco Patagonia ha podido consoli-darse como uno de los bancos más pujantes en la financiación al consumo. De hecho, a pesar de que la economía argentina entró en un proceso de estancamiento, durante el tercer trimestre de 2014 los ingresos financieros provenientes de tarjetas de crédito subieron un 53,3% interanual, siendo la línea más dinámica del negocio de préstamos.
LO MÁS BARATO EN EL SISTEMA FINANCIERO LOCAL
Hasta el momento hemos analizado la historia del banco y su nivel de rentabilidad. Adicionalmente a esto podemos señalar que se trata de una entidad realmente solvente, con Activos totales por $ 36.989 millones, Préstamos por $ 21.767 millones, Depósitos por $ 26.589 millones y Patrimonio Neto por $ 5.866 millones.
Con estos datos patrimoniales, el Banco Patagonia rankea dentro de los 10 primeros bancos del sistema financiero argentino.
Asimismo, la cartera irregular sobre el total de financiamiento llega a 1,8% y la cobertura de la cartera irregular con previsiones es de 224%.
Todo bajo control.
Sin descalce de monedas entre préstamos y depósitos, mantiene un comportamiento característico de todo el sector financiero, lección aprendida tras la crisis de la Convertibilidad.
Pero entonces, ¿por qué elegir Patagonia y no cualquier otro banco para incorporar a la cartera? ¿Acaso no es más seguro tener acciones de Galicia, Francés o Banco Macro?
La respuesta viene a continuación…
Con el nivel de rentabilidad descripto anteriormente, la acción de Banco Patagonia presenta una relación de Precio / Ganancias de 4,7 veces.
¿Qué implica esto?
Que si el banco repartiera su ganancia anual en forma de dividendos en efectivo, el inversor necesita-ría menos de cinco años de esas ganancias para recuperar su inversión inicial. Como se observa, cuanto menor es el indicador, más barata está la acción en cuestión.
Cuando comparamos con sus pares, el Grupo Galicia tiene una relación Precio / Ganancias de 8,5 veces, Banco Francés de 7 veces y Banco Macro de 7,3 veces.
Por lo visto, el Banco Patagonia cotiza a un 39% de descuento de acuerdo al promedio de este indi-cador para los tres bancos mencionados.
Es cierto que al tratarse de una entidad más “pequeña” y con menos “floating” (acciones en circula-ción) puede cotizar con un descuento. Pero de ninguna manera de esa envergadura.
Si hacemos el mismo ejercicio comparativo con el indicador Precio / Valor Libro, que relaciona el precio de mercado de la acción con el valor contable, nuevamente Patagonia presenta unarebaja impor-tante.
Mientras que para esta entidad ese valor es de 1,7 veces, para Banco Macro es de 2,6x, para Banco Francés de 2,9x y para Galicia de 2,5 veces.
El descuento promedio aquí es de 38%.
Esto posiciona a Banco Patagonia en nuestro tope de la lista de preferencias dentro del sector banca-rio argentino.
Acción a Tomar: Comprar Banco Patagonia (BCBA: BPAT) con un stop loss de 25%.
En 2003, había cerca de 7,5 millones de plásticos en circulación. Según los últimos datos disponibles del Banco Central, en junio de 2014 el número ascendía a 31,1 millones. Esto significa que en 11 años y medio, las tarjetas de crédito más que se multiplicaron 4 veces.
Hoy en día la cantidad de titulares de tarjetas de crédito supera los 21 millones. En otras palabras, cada usuario tiene en promedio casi un plástico y medio.
Esta expansión también se consolidó en los montos financiados. Entre 2005 y 2014, el crédito a titula-res de tarjetas de crédito creció a un ritmo promedio de 42% anual. Esta tasa fue muy superior a la infla-ción media registrada en la última década.
Por otra parte, los préstamos personales tuvieron una escalada similar. En el mismo período, esta cartera de líneas de crédito se expandió en promedio un 41% todos los años.
Asimismo, las líneas de préstamos para consumo (tarjetas de crédito y personales) fueron ganando importancia dentro del total del crédito al sector privado. En 2004, representaban el 21% del total. A fines de 2007, eran el 33%. Según los últimos datos de diciembre, el 41% del crédito al sector privado se dirige al consumo.
Esta nueva redistribución del crédito fue en desmedro de los préstamos a empresas y de un segmen-to clave para el desarrollo de largo plazo: los hipotecarios.
Las consecuencias de este avance se tradujeron en ganancias sustanciales. En particular, porque los bancos manejan tasas de interés muy diferentes y sacan una diferencia notable entre lo que cobran y lo que pagan.
Las tasas pasivas son las que las entidades pagan a los ahorristas por los depósitos a plazo fijo. Cons-tituyen el costo de fondeo.
Pero como el sistema financiero estuvo muy líquido en los últimos años, el corolario fue que el precio del dinero tuvo una tendencia a estar bajo. Así, estas tasas siempre estuvieron deprimidas y por debajo de la inflación, situación que se conoce como “tasa de interés real negativa”.
Se muestran dos métricas de rentabilidad muy utilizadas. A saber, el ROE y el ROA. El primero es la Rentabilidad sobre el Patrimonio Neto (ReturnOnEquityo ROE). Indica las ganancias que obtuvieron los bancos privados expresadas como porcentaje de los recursos propios. Cuanto mayor es la cifra, más rentable es el sector o la empresa.
En términos de rentabilidad, como bien mencionamos anteriormente, el sistema financiero argentino ha sabido adaptarse a la nueva realidad de la economía y no sufrir una merma importante en los retor-nos de sus operaciones.
Allí Banco Patagonia se destaca…
Sus ganancias son realmente increíbles.
Durante el tercer trimestre de 2014, Patagonia registró una ganancia de $ 454,4 millones, equivalen-te a $ 0,6319 por acción. Esto significa un avance de 27,7% respecto el 3T13 y de 11,6% respecto el 2T14.
Y una noticia más impactante aún es que si consideramos los últimos cuatro trimestres, el Retorno sobre el Capital (ROE), que surge de dividir las ganancias totales sobre el patrimonio neto, llegó al 42,2%, una cifra altísima para un banco local.
Asimismo, el Retorno sobre los Activos (ROA) – que surge de la división entre las ganancias y los acti-vos totales del banco – llegó a un extraordinario 6,3%.
Un repaso de lo que dejó el 2014
Años de perro, esa es la unidad de medida en la Argentina, donde uno equivale a siete en otro país, dado el caudal de acontecimientos.
Es lógico terminar el año agotados y con un estrés que sobrepasa lo habitual. Es que lo habitual para nosotros, por paradójico que suene, es el cambio. Vivimos en un estado precario en el que no sabemos cuánto valdrá nuestra moneda mañana, cuáles serán los impuestos que regularán nuestro salario (recor-demos que se jugaban tiempos de descuento cuando la Presidente decidió que el aguinaldo no tributa-ba Ganancias), o cuál será el próximo giro de la macroeconomía local.
En los últimos tiempos reinó el pragmatismo y las decisiones de último minuto. Recordemos que lo que se presentó como un Gobierno progre, a principio de año llevó adelanta una devaluación superior al 20% en menos de un mes y recurrió a la suba de tasas, algo que bien podría haber salido del manual de supervivencia del Fondo Monetario Internacional.
Es así que 2014 dio inicio a una batalla épica en defensa de las reservas del Banco Central.
El denostado y satánico FMI pasó a ser una institución amiga (yo sigo pensando que gran parte de sus recetas son asfixiantes y anacrónicas). Claro, el pragmatismo decía que habiéndose acabado los recursos locales teníamos que salir a buscar dólares frescos al exterior.
Para eso necesitábamos el sello de calidad del Fondo. Por eso, no sólo llegaron los giros hacia la derecha, sino los acuerdos con los organismos acreedores.
Tanto Repsol como el Club de París hicieron el negocio de su vida con nosotros, pero lo positivo era que el país empezaba a acomodar su situación.
Claro, la idea era pasar de oveja negra a buen alumno y lograr el tan ansiado financiamiento.
Por supuesto que los buitres, frecuentes visitantes del despacho del juez neoyorquino Thomas Griesa, tenían otros planes.
El llamado “Juicio del siglo” pondría fin al optimismo criollo.
Es más, al cierre del 31 de diciembre cayó la cláusula RUFO –que obligaba a igualar la oferta para el resto de los bonistas, en caso de que se le ofreciera un acuerdo superador a los holdouts- y los acreedo-res ya estaban ejerciendo su presión.
Ahora bien, como me preguntó Claudio Zuchovicki (Gerente de Desarrollo de la Bolsa de Comercio) en la radio hace unas semanas: “Nacho, ¿vos estás seguro que si se acuerda con los buitres la Argentina consigue financiamiento barato?”.
Puede pasar, pero no lo sabremos hasta que lo contrastemos con la realidad, porque hasta ahora es una construcción nuestra…
EL CISNE NEGRO
La Bolsa cerró el año casi 60% arriba. No cabe duda de que fue un gran año para el mercado local, aunque claro, si recordamos que el primer semestre estaba en el orden del 120%, la caída se ve brusca.
Paradójicamente y con todo lo que le comenté, la mecha del cartucho de dinamita no se encendió dentro del territorio nacional.
La batalla por el crudo tuvo un gran impacto: por un lado le hizo ahorrar al Gobierno US$ 2.500 millo-nes en materia de cuenta energética; por otro le dio una paliza al Merval. Luego del cambio de compo-sición, el principal indicador de la Bolsa local está compuesto por 12 activos y un 50% de su capitaliza-ción está relacionada a empresas del sector petrolero.
Vaya si habrá dependencia…
¿Por qué hablo de Cisne Negro? Tal como lo describe el analista financiero NassimTaleb, es un evento muy difícil de pronosticar y que tiene un gran impacto en la economía.
Esta situación encaja perfectamente en la descripción.
¿QUIÉNES ESTÁN DETRÁS DE ESTE DESBARRANCO EN LOS PRECIOS?
Déjeme contárselo de manera resumida. Barack Obama manifestó su intención de que Estados Unidos fuera energéticamente independiente y autónomo. Para esto aumentó la producción de crudo convencional, así como también las inversiones para la exploración extracción de shaleoil y shale gas.
¿Sabe quién no vio con buenos ojos este espíritu emprendedor? Sí, a Arabia Saudita le pareció de mal gusto que el país del norte no necesite ayuda de nadie para abastecer tanto a sus ciudadanos como a su industria.
Así, el plan fue y es llevar el precio a un nivel tan pero tan bajo que Estados Unidos tenga que pre-guntarse si le conviene invertir en exploración y producción no convencional. Sobre todo teniendo en cuenta que la extracción del combustible no tradicional es más costosa.
¿Qué podemos aprender de esto? Primero, que Arabia Saudita tiene unas ventajas comparativas tan grandes que puede hundir el precio y seguir ganando sin arriesgar su industria. ¿Recuerda a los Beverly Ricos que habían descubierto petróleo luego de que al abuelo se le escapara un tiro y le diera a una duna, provocando la salida de crudo a borbotones? La exageración parece tener sentido.
Lo otro que aprendimos es que con el barril holgadamente por encima de los US$ 100 nos venían estafando de lo lindo. No me refiero a los inversores, sino a los que simplemente cargamos combustible cada semana.
“Arabia Saudita, en particular, parece consciente de la experiencia de la década de 1970, cuando un gran salto en el precio provocó enormes inversiones en nuevos campos, dando lugar a una década de exceso en la demanda. Los saudíes parecen ahora impulsar una táctica diferente: dejar que caigan los precios y sacar del negocio a productores con costos más altos”, agrega la revista británica TheEconomist.
Preste atención la evolución del crudo al día de hoy:
IMPACTO PROFUNDO
La ola no demoró en llegar a nuestra orilla. Petrobras Brasil (BCBA: APBR), una acción llena de buenos fundamentos y objetivos de mediano y largo plazo, acusó el golpe.
A ese corto al hígado habrá que sumarle la demora de Dilma Rousseff para designar un Gabinete pro mercado en su nuevo gobierno, así como también los hechos de corrupción en la petrolera.
Tales sucesos hacen que hoy un conocido fondo de capitales pida declarar a la firma en default técni-co.
En nuestra cartera cayó un 25% y gatilló el stop loss de seguridad que tenemos. La acción debió abandonar Revancha Argentina.
Algunas cosas las vi venir, otras sinceramente no. La duración de la pulseada entre Arabia Saudita y EE.UU., principal driver de las petroleras hoy, me resulta imposible de determinar con precisión.
También enfrentamos un Cisne Negro con Mirgor (BCBA: MIRG), pero ese era criollo. Esta firma especializada en equipos de aire acondicionados para autos se enfrentó al impuesto que impulsó el Gobierno para los coches de alta gama.
Un hecho difícil de predecir pero no ilógico en la Argentina que vivimos. El inversor local deberá contar con los reflejos de un piloto de combate y la tranquilidad de un negociador de rehenes.
Es importante tomar en cuenta estas caídas para el balance y analizarlos para mejorar nuestra perfor-mance a lo largo de este 2015. Ocultarlos no nos hace mejores inversores, sólo arrogantes e ignorantes.
¿Esto significa que a la cartera le fue mal?
Para nada.
San Miguel (BCBA: SAMI)(exportadora de cítricos) abandonó la cartera con un alza del 108%, en apenas cinco meses y medio. La vendimos para proteger esa ganancia, con la posibilidad de volver a entrar cuando esté más barata.
No fue un caso aislado: Siderar (BCBA: ERAR) subió más de 100 puntos en el año.
Ambas duplicaron el alza del Merval en los últimos 12 meses. Es decir, vencieron al mercado y por lejos.
Dicho de otra manera, mientras el WTI norteamericano se maneja en niveles cercanos a los US$ 48, el Brent del Reino Unido no lo hace mucho mejor: tocó su valor más bajo en los últimos nueve años al perforar el piso de los US$ 60.
En un mercado caracterizado por su pequeño tamaño, escudriñamos y buscamos alternativas que no están a la vista de todos.
Así, actualmente contamos con dos lanzamientos cubiertos, uno con una tasa anualizada del 60% y otro del 50%.
De esta manera, como se lo prometí al iniciar este camino en octubre de 2013, no le puedo prometer que no vaya a haber reveses, algunos profundos incluso.
La falibilidad es parte inherente de los mercados y más de uno tan volátil como el argentino.
Pero es esa misma volatilidad la que entrega oportunidades interesantes.
Con un manejo balanceado y equilibrado, podemos reducir el impacto de esos retrocesos, algo en lo que venimos trabajando desde la creación misma de Revancha.
Por eso la importancia de la diversificación que proponemos con bonos, acciones, Cedears, lanza-mientos cubiertos e incluso commodities.
Este año profundizaremos ese rumbo.
Espero que nos acompañe.
Saludos,
Ignacio.
Hace catorce años, el estallido de la peor crisis económica, política y social de la historia del país llevó a Argentina a lo más profundo del abismo.
Entre otras cosas, tuvimos 5 presidentes en 10 días, hubo una maxidevaluación, se impuso el Corrali-to, el Corralón y luego se pesificaron asimétricamente los depósitos dolarizados, la tasa de desempleo llegó a 21% y uno de cada dos argentinos estaba debajo de la línea de pobreza.
A partir de 2003, luego de semejante devastación, la economía comenzó a absorber positivamente los cambios e inició un proceso de recuperación. Este contexto fue el que encontró Néstor Kirchner cuando asumió la presidencia en diciembre de ese año.
Ese preludio es el que tuvo la hoy llamada “Década Ganada”, un concepto muy enarbolado por el Gobierno que lo considera uno de sus principales logros.
En la primera etapa kirchnerista, la economía argentina se embarcó en un proceso que duraría un lustro con ciertas características bien definidas. Las bases del “Modelo” fueron la existencia de superá-vits gemelos (resultado fiscal y de cuenta corriente positivos), tipo de cambio real competitivo y acumu-lación de reservas internacionales.
En estas condiciones, el crecimiento de la actividad tomó ritmo conforme se recuperaba la demanda agregada (compuesta por el consumo, la inversión, el gasto público y el resultado comercial).
En especial, el componente más dinámico fue el consumo. Fue el verdadero motor de la economía y se alimentó del mayor ingreso disponible de amplios sectores de la sociedad.
Entre 2003 y 2007, el salario medio medido en términos reales (descontando el efecto de la inflación) creció 57%. Esto quiere decir que los trabajadores, en promedio, aumentaron su poder adquisitivo, medido en bienes, de forma significativa.
3Enero 2015
Pero, como es ampliamente conocido en la economía, la expansión de la demanda si no es acompa-ñada por un aumento de la oferta genera una aceleración de la inflación más temprano que tarde.
Precisamente, la fuerte emisión que se había destinado a comprar dólares comerciales (para acumu-lar reservas) comenzó a impulsar el nivel de precios a fines de 2006.
La siguiente fase del modelo, mucho más radicalizada, se extendió desde 2008 y tiene vigencia en la actualidad. Con los superávits gemelos perdidos, un nivel muy bajo de competitividad (producto de que la inflación ha superado el ritmo devaluatorio), el Gobierno también sufrió la pérdida de reservas inter-nacionales.
En este marco, la dependencia del consumo se hizo mucho importante a partir de 2008, principal-mente por dos razones. Una, de carácter estrictamente económico. La otra, de un matiz político.
Por un lado, en 2008, para Argentina, el viento de cola se transformó en viento de frente. Ese año fue la explosión de la crisis hipotecaria en Estados Unidos. Los efectos colaterales golpearon a todos los países del globo. El impacto mayor fue en el corazón financiero del sistema, que luego haría metástasis en la economía real. En este contexto, el consumo jugaba un rol clave en la recuperación de la actividad.
Por otra parte, la relevancia del consumo también tenía una naturaleza política. Con un mundo adver-so y con el problema inflacionario que comenzaba a acechar, el capital político se debilitaba. Por ello, el rédito electoral que brinda el bienestar de la sociedad es un aspecto que no se puede obviar. Y ese bienestar se logra más rápidamente a través de la adquisición de bienes durables. En el caso de Argen-tina, ese canal se dio mediante autos, LCD, heladeras, computadoras, etc.
Esta variable es muy sensible al ingreso real (descontado el efecto de la inflación). Pero desde 2003 hasta 2013, las negociaciones paritarias de la amplia mayoría de los sindicatos siempre superaron la inflación.
De hecho, Cristina Kirchner ganó las elecciones de 2011 con un amplio margen (54% de los votos), a contramano de lo que vaticinaban los analistas. La clave es que su análisis, en parte, omitió el efecto de la fiesta de consumo que se había desatado en los años previos. Y la cual también continuaría…
Pero, ¿cómo fue posible sostener el festín de consumo durante tanto tiempo?
La respuesta tiene dos aristas que son parte de un mismo proceso: emisión monetaria y financiación bancaria.
En el presente reporte nos dedicaremos a este último factor.
LOS BANCOS FUERON LOS GRANDES GANADORES
Durante estos últimos años, las financiaciones bancarias mediante tarjetas de crédito y préstamos personales fueron combustible del consumo y de la demanda.
Entre 2005 y 2013, mientras que el PBI creció a una tasa promedio del 5%, el segmento de Interme-diación Financiera (bancos) registró un incremento anual promedio de 14%. Esto ya da indicios claros del gran dinamismo que tuvo la actividad bancaria.
ANALIZANDO POR DENTRO LAS GANANCIAS BANCARIAS
Los bancos capitalizaron las necesidades de consumo mediante dos tipos líneas de crédito: el aumento de la cantidad de tarjetas de crédito y la expansión de los préstamos personales.
En la vereda opuesta, las tasas activas son las que los bancos perciben de los créditos que otorgan. Si tomamos el costo de los préstamos para consumo, este superó ampliamente a las tasas pasivas. Este enorme diferencial de tasas fue la base de una rentabilidad pletórica.
Más aún, las tasas para líneas de consumo siempre estuvieron por encima de la inflación, por lo que siempre fue un segmento del negocio más que atractivo.
Es suma, las ganancias del sector provinieron conjuntamente de un crecimiento de los montos de préstamos al consumo y de las mayores tasas de interés cobradas a deudores (muy por encima de las pagadas en plazos fijos).
Por último, el siguiente gráfico es una expresión de la “Década Ganada”… por los bancos. El otro ratio es la Rentabilidad sobre el Activo (ReturnOnAssetso ROA). Muestra el resultado final anual respecto de los activos de los bancos. Es una forma de mirar cuánto pueden producir con sus bienes. A mayor ROA, más productivo es el sector o el banco.
En cualquier caso, la rentabilidad tuvo un salto extraordinario en los últimos 11 años. En 2005, el negocio bancario comenzó a ser viable en términos económicos y, desde ese momento, se mantuvo en una tendencia alcista, que podría no terminar acá.
Esta rentabilidad promete continuar y nuestra mejor alternativa para aprovecharla se la presentare-mos a continuación…
DE BOLSEROS A BANQUEROS…
La historia de Banco Patagonia (BCBA: BPAT) se remonta al año 1976, cuando los socios Stuart Milne y González Moreno comienzan sus actividades en el sistema financiero argentino con un fuerte sesgo hacia el mercado bursátil y el mercado cambiario.
Tres años más tarde, dan un marco jurídico a sus actividades creando Cambio Mildesa. Nueve años después, Mildesa se convierte en un banco tras adquirir Finagen Compañía Financiera a Volkswagen Argentina.
En 1996, Banco Mildesa adquiere el 85% del Banco de Río Negro, fusionándose ambas entidades. Hacia el año 2000, y después de otras adquisiciones adicionales, el banco de Río Negro adopta la deno-minación de Banco Patagonia, tal cual se lo conoce hasta el momento.
En los años posteriores, vinieron más adquisiciones, destacándose la del banco Sudameris y algunos activos de Lloyds Bank cuando anunció su retirada del país.
El primer contacto directo con el inversor minorista tuvo lugar en 2007, cuando la empresa anunció una Oferta Pública Inicial (OPI) para salir a cotizar sus acciones a la Bolsa de Comercio de Buenos Aires. En paralelo, la entidad también abrió su capital en la Bolsa de San Pablo, Bovespa, situación que pudo haber sido premonitoria por lo sucedido unos años más tarde…
En 2010, Stuart Milne y González Moreno acordaron vender el 51% del capital social de la entidad al Banco do Brasil. La firma brasileña hizo extensiva la Oferta Pública de Adquisición (OPA) al resto de los accionistas en el año 2011.
Tras esa operación, el capital social de Banco Patagonia se mantiene distribuido de la siguiente manera:
EL DESEMBARCO BRASILEÑO
Banco do Brasil es la principal opera-dora bancaria en ese país con más de 5.362 sucursales y con 19.144 puntos de atención en todo el territorio brasileño. En términos de escala, es la institución bancaria más grande de América Latina, empleando a más de 110.000 personas.
La llegada de este gigante brasileño a la Argentina tenía, entre otras cosas, un fin exclusivo: aprovechar el boom del financiamiento al consumo privado que estaba en auge en el país.
En este sentido, Banco Patagonia era una de las mejores opciones vigentes en el mercado. Sin ser uno de los bancos top five entre los más grandes del sistema, esta entidad tenía una gran exposición al consumo privado, no sólo en Capital Federal y GBA sino también en el Interior.
Según sus estados de resultados al 30 de septiembre de 2014, Banco Patagonia posee una red propia de 195 puntos de atención a nivel nacional, distribuidos en las capitales y principales ciudades de cada provincia del país.
Gracias a su excelente ubicación en las principales metrópolis, Banco Patagonia ha podido consoli-darse como uno de los bancos más pujantes en la financiación al consumo. De hecho, a pesar de que la economía argentina entró en un proceso de estancamiento, durante el tercer trimestre de 2014 los ingresos financieros provenientes de tarjetas de crédito subieron un 53,3% interanual, siendo la línea más dinámica del negocio de préstamos.
LO MÁS BARATO EN EL SISTEMA FINANCIERO LOCAL
Hasta el momento hemos analizado la historia del banco y su nivel de rentabilidad. Adicionalmente a esto podemos señalar que se trata de una entidad realmente solvente, con Activos totales por $ 36.989 millones, Préstamos por $ 21.767 millones, Depósitos por $ 26.589 millones y Patrimonio Neto por $ 5.866 millones.
Con estos datos patrimoniales, el Banco Patagonia rankea dentro de los 10 primeros bancos del sistema financiero argentino.
Asimismo, la cartera irregular sobre el total de financiamiento llega a 1,8% y la cobertura de la cartera irregular con previsiones es de 224%.
Todo bajo control.
Sin descalce de monedas entre préstamos y depósitos, mantiene un comportamiento característico de todo el sector financiero, lección aprendida tras la crisis de la Convertibilidad.
Pero entonces, ¿por qué elegir Patagonia y no cualquier otro banco para incorporar a la cartera? ¿Acaso no es más seguro tener acciones de Galicia, Francés o Banco Macro?
La respuesta viene a continuación…
Con el nivel de rentabilidad descripto anteriormente, la acción de Banco Patagonia presenta una relación de Precio / Ganancias de 4,7 veces.
¿Qué implica esto?
Que si el banco repartiera su ganancia anual en forma de dividendos en efectivo, el inversor necesita-ría menos de cinco años de esas ganancias para recuperar su inversión inicial. Como se observa, cuanto menor es el indicador, más barata está la acción en cuestión.
Cuando comparamos con sus pares, el Grupo Galicia tiene una relación Precio / Ganancias de 8,5 veces, Banco Francés de 7 veces y Banco Macro de 7,3 veces.
Por lo visto, el Banco Patagonia cotiza a un 39% de descuento de acuerdo al promedio de este indi-cador para los tres bancos mencionados.
Es cierto que al tratarse de una entidad más “pequeña” y con menos “floating” (acciones en circula-ción) puede cotizar con un descuento. Pero de ninguna manera de esa envergadura.
Si hacemos el mismo ejercicio comparativo con el indicador Precio / Valor Libro, que relaciona el precio de mercado de la acción con el valor contable, nuevamente Patagonia presenta unarebaja impor-tante.
Mientras que para esta entidad ese valor es de 1,7 veces, para Banco Macro es de 2,6x, para Banco Francés de 2,9x y para Galicia de 2,5 veces.
El descuento promedio aquí es de 38%.
Esto posiciona a Banco Patagonia en nuestro tope de la lista de preferencias dentro del sector banca-rio argentino.
Acción a Tomar: Comprar Banco Patagonia (BCBA: BPAT) con un stop loss de 25%.
5%
14%
0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16%
Explotacion de minas y canterasServicios de hogares privados…
Agricultura, ganaderia, caza y silviculturaServicios inmobiliarios
Electricidad, gas y aguaAdministracion pública…
EnseñanzaPRODUCTO BRUTO INTERNO
Industria manufactureraServicios sociales y de salud
ConstrucciónServicios de hotelería y restaurantes
Pesca y servicios conexosServicios comunitariosServicio de transporte
Comercio al por mayor y al por menorIntermediacion financiera
Crecimiento anual promedio entre 2005 y 2013
Fuente: Inversor Global en base a INDEC
En 2003, había cerca de 7,5 millones de plásticos en circulación. Según los últimos datos disponibles del Banco Central, en junio de 2014 el número ascendía a 31,1 millones. Esto significa que en 11 años y medio, las tarjetas de crédito más que se multiplicaron 4 veces.
Hoy en día la cantidad de titulares de tarjetas de crédito supera los 21 millones. En otras palabras, cada usuario tiene en promedio casi un plástico y medio.
Esta expansión también se consolidó en los montos financiados. Entre 2005 y 2014, el crédito a titula-res de tarjetas de crédito creció a un ritmo promedio de 42% anual. Esta tasa fue muy superior a la infla-ción media registrada en la última década.
Por otra parte, los préstamos personales tuvieron una escalada similar. En el mismo período, esta cartera de líneas de crédito se expandió en promedio un 41% todos los años.
Asimismo, las líneas de préstamos para consumo (tarjetas de crédito y personales) fueron ganando importancia dentro del total del crédito al sector privado. En 2004, representaban el 21% del total. A fines de 2007, eran el 33%. Según los últimos datos de diciembre, el 41% del crédito al sector privado se dirige al consumo.
Esta nueva redistribución del crédito fue en desmedro de los préstamos a empresas y de un segmen-to clave para el desarrollo de largo plazo: los hipotecarios.
Las consecuencias de este avance se tradujeron en ganancias sustanciales. En particular, porque los bancos manejan tasas de interés muy diferentes y sacan una diferencia notable entre lo que cobran y lo que pagan.
Las tasas pasivas son las que las entidades pagan a los ahorristas por los depósitos a plazo fijo. Cons-tituyen el costo de fondeo.
Pero como el sistema financiero estuvo muy líquido en los últimos años, el corolario fue que el precio del dinero tuvo una tendencia a estar bajo. Así, estas tasas siempre estuvieron deprimidas y por debajo de la inflación, situación que se conoce como “tasa de interés real negativa”.
Se muestran dos métricas de rentabilidad muy utilizadas. A saber, el ROE y el ROA. El primero es la Rentabilidad sobre el Patrimonio Neto (ReturnOnEquityo ROE). Indica las ganancias que obtuvieron los bancos privados expresadas como porcentaje de los recursos propios. Cuanto mayor es la cifra, más rentable es el sector o la empresa.
En términos de rentabilidad, como bien mencionamos anteriormente, el sistema financiero argentino ha sabido adaptarse a la nueva realidad de la economía y no sufrir una merma importante en los retor-nos de sus operaciones.
Allí Banco Patagonia se destaca…
Sus ganancias son realmente increíbles.
Durante el tercer trimestre de 2014, Patagonia registró una ganancia de $ 454,4 millones, equivalen-te a $ 0,6319 por acción. Esto significa un avance de 27,7% respecto el 3T13 y de 11,6% respecto el 2T14.
Y una noticia más impactante aún es que si consideramos los últimos cuatro trimestres, el Retorno sobre el Capital (ROE), que surge de dividir las ganancias totales sobre el patrimonio neto, llegó al 42,2%, una cifra altísima para un banco local.
Asimismo, el Retorno sobre los Activos (ROA) – que surge de la división entre las ganancias y los acti-vos totales del banco – llegó a un extraordinario 6,3%.
Un repaso de lo que dejó el 2014
Años de perro, esa es la unidad de medida en la Argentina, donde uno equivale a siete en otro país, dado el caudal de acontecimientos.
Es lógico terminar el año agotados y con un estrés que sobrepasa lo habitual. Es que lo habitual para nosotros, por paradójico que suene, es el cambio. Vivimos en un estado precario en el que no sabemos cuánto valdrá nuestra moneda mañana, cuáles serán los impuestos que regularán nuestro salario (recor-demos que se jugaban tiempos de descuento cuando la Presidente decidió que el aguinaldo no tributa-ba Ganancias), o cuál será el próximo giro de la macroeconomía local.
En los últimos tiempos reinó el pragmatismo y las decisiones de último minuto. Recordemos que lo que se presentó como un Gobierno progre, a principio de año llevó adelanta una devaluación superior al 20% en menos de un mes y recurrió a la suba de tasas, algo que bien podría haber salido del manual de supervivencia del Fondo Monetario Internacional.
Es así que 2014 dio inicio a una batalla épica en defensa de las reservas del Banco Central.
El denostado y satánico FMI pasó a ser una institución amiga (yo sigo pensando que gran parte de sus recetas son asfixiantes y anacrónicas). Claro, el pragmatismo decía que habiéndose acabado los recursos locales teníamos que salir a buscar dólares frescos al exterior.
Para eso necesitábamos el sello de calidad del Fondo. Por eso, no sólo llegaron los giros hacia la derecha, sino los acuerdos con los organismos acreedores.
Tanto Repsol como el Club de París hicieron el negocio de su vida con nosotros, pero lo positivo era que el país empezaba a acomodar su situación.
Claro, la idea era pasar de oveja negra a buen alumno y lograr el tan ansiado financiamiento.
Por supuesto que los buitres, frecuentes visitantes del despacho del juez neoyorquino Thomas Griesa, tenían otros planes.
El llamado “Juicio del siglo” pondría fin al optimismo criollo.
Es más, al cierre del 31 de diciembre cayó la cláusula RUFO –que obligaba a igualar la oferta para el resto de los bonistas, en caso de que se le ofreciera un acuerdo superador a los holdouts- y los acreedo-res ya estaban ejerciendo su presión.
Ahora bien, como me preguntó Claudio Zuchovicki (Gerente de Desarrollo de la Bolsa de Comercio) en la radio hace unas semanas: “Nacho, ¿vos estás seguro que si se acuerda con los buitres la Argentina consigue financiamiento barato?”.
Puede pasar, pero no lo sabremos hasta que lo contrastemos con la realidad, porque hasta ahora es una construcción nuestra…
EL CISNE NEGRO
La Bolsa cerró el año casi 60% arriba. No cabe duda de que fue un gran año para el mercado local, aunque claro, si recordamos que el primer semestre estaba en el orden del 120%, la caída se ve brusca.
Paradójicamente y con todo lo que le comenté, la mecha del cartucho de dinamita no se encendió dentro del territorio nacional.
La batalla por el crudo tuvo un gran impacto: por un lado le hizo ahorrar al Gobierno US$ 2.500 millo-nes en materia de cuenta energética; por otro le dio una paliza al Merval. Luego del cambio de compo-sición, el principal indicador de la Bolsa local está compuesto por 12 activos y un 50% de su capitaliza-ción está relacionada a empresas del sector petrolero.
Vaya si habrá dependencia…
¿Por qué hablo de Cisne Negro? Tal como lo describe el analista financiero NassimTaleb, es un evento muy difícil de pronosticar y que tiene un gran impacto en la economía.
Esta situación encaja perfectamente en la descripción.
¿QUIÉNES ESTÁN DETRÁS DE ESTE DESBARRANCO EN LOS PRECIOS?
Déjeme contárselo de manera resumida. Barack Obama manifestó su intención de que Estados Unidos fuera energéticamente independiente y autónomo. Para esto aumentó la producción de crudo convencional, así como también las inversiones para la exploración extracción de shaleoil y shale gas.
¿Sabe quién no vio con buenos ojos este espíritu emprendedor? Sí, a Arabia Saudita le pareció de mal gusto que el país del norte no necesite ayuda de nadie para abastecer tanto a sus ciudadanos como a su industria.
Así, el plan fue y es llevar el precio a un nivel tan pero tan bajo que Estados Unidos tenga que pre-guntarse si le conviene invertir en exploración y producción no convencional. Sobre todo teniendo en cuenta que la extracción del combustible no tradicional es más costosa.
¿Qué podemos aprender de esto? Primero, que Arabia Saudita tiene unas ventajas comparativas tan grandes que puede hundir el precio y seguir ganando sin arriesgar su industria. ¿Recuerda a los Beverly Ricos que habían descubierto petróleo luego de que al abuelo se le escapara un tiro y le diera a una duna, provocando la salida de crudo a borbotones? La exageración parece tener sentido.
Lo otro que aprendimos es que con el barril holgadamente por encima de los US$ 100 nos venían estafando de lo lindo. No me refiero a los inversores, sino a los que simplemente cargamos combustible cada semana.
“Arabia Saudita, en particular, parece consciente de la experiencia de la década de 1970, cuando un gran salto en el precio provocó enormes inversiones en nuevos campos, dando lugar a una década de exceso en la demanda. Los saudíes parecen ahora impulsar una táctica diferente: dejar que caigan los precios y sacar del negocio a productores con costos más altos”, agrega la revista británica TheEconomist.
Preste atención la evolución del crudo al día de hoy:
IMPACTO PROFUNDO
La ola no demoró en llegar a nuestra orilla. Petrobras Brasil (BCBA: APBR), una acción llena de buenos fundamentos y objetivos de mediano y largo plazo, acusó el golpe.
A ese corto al hígado habrá que sumarle la demora de Dilma Rousseff para designar un Gabinete pro mercado en su nuevo gobierno, así como también los hechos de corrupción en la petrolera.
Tales sucesos hacen que hoy un conocido fondo de capitales pida declarar a la firma en default técni-co.
En nuestra cartera cayó un 25% y gatilló el stop loss de seguridad que tenemos. La acción debió abandonar Revancha Argentina.
Algunas cosas las vi venir, otras sinceramente no. La duración de la pulseada entre Arabia Saudita y EE.UU., principal driver de las petroleras hoy, me resulta imposible de determinar con precisión.
También enfrentamos un Cisne Negro con Mirgor (BCBA: MIRG), pero ese era criollo. Esta firma especializada en equipos de aire acondicionados para autos se enfrentó al impuesto que impulsó el Gobierno para los coches de alta gama.
Un hecho difícil de predecir pero no ilógico en la Argentina que vivimos. El inversor local deberá contar con los reflejos de un piloto de combate y la tranquilidad de un negociador de rehenes.
Es importante tomar en cuenta estas caídas para el balance y analizarlos para mejorar nuestra perfor-mance a lo largo de este 2015. Ocultarlos no nos hace mejores inversores, sólo arrogantes e ignorantes.
¿Esto significa que a la cartera le fue mal?
Para nada.
San Miguel (BCBA: SAMI)(exportadora de cítricos) abandonó la cartera con un alza del 108%, en apenas cinco meses y medio. La vendimos para proteger esa ganancia, con la posibilidad de volver a entrar cuando esté más barata.
No fue un caso aislado: Siderar (BCBA: ERAR) subió más de 100 puntos en el año.
Ambas duplicaron el alza del Merval en los últimos 12 meses. Es decir, vencieron al mercado y por lejos.
Dicho de otra manera, mientras el WTI norteamericano se maneja en niveles cercanos a los US$ 48, el Brent del Reino Unido no lo hace mucho mejor: tocó su valor más bajo en los últimos nueve años al perforar el piso de los US$ 60.
En un mercado caracterizado por su pequeño tamaño, escudriñamos y buscamos alternativas que no están a la vista de todos.
Así, actualmente contamos con dos lanzamientos cubiertos, uno con una tasa anualizada del 60% y otro del 50%.
De esta manera, como se lo prometí al iniciar este camino en octubre de 2013, no le puedo prometer que no vaya a haber reveses, algunos profundos incluso.
La falibilidad es parte inherente de los mercados y más de uno tan volátil como el argentino.
Pero es esa misma volatilidad la que entrega oportunidades interesantes.
Con un manejo balanceado y equilibrado, podemos reducir el impacto de esos retrocesos, algo en lo que venimos trabajando desde la creación misma de Revancha.
Por eso la importancia de la diversificación que proponemos con bonos, acciones, Cedears, lanza-mientos cubiertos e incluso commodities.
Este año profundizaremos ese rumbo.
Espero que nos acompañe.
Saludos,
Ignacio.
Hace catorce años, el estallido de la peor crisis económica, política y social de la historia del país llevó a Argentina a lo más profundo del abismo.
Entre otras cosas, tuvimos 5 presidentes en 10 días, hubo una maxidevaluación, se impuso el Corrali-to, el Corralón y luego se pesificaron asimétricamente los depósitos dolarizados, la tasa de desempleo llegó a 21% y uno de cada dos argentinos estaba debajo de la línea de pobreza.
A partir de 2003, luego de semejante devastación, la economía comenzó a absorber positivamente los cambios e inició un proceso de recuperación. Este contexto fue el que encontró Néstor Kirchner cuando asumió la presidencia en diciembre de ese año.
Ese preludio es el que tuvo la hoy llamada “Década Ganada”, un concepto muy enarbolado por el Gobierno que lo considera uno de sus principales logros.
En la primera etapa kirchnerista, la economía argentina se embarcó en un proceso que duraría un lustro con ciertas características bien definidas. Las bases del “Modelo” fueron la existencia de superá-vits gemelos (resultado fiscal y de cuenta corriente positivos), tipo de cambio real competitivo y acumu-lación de reservas internacionales.
En estas condiciones, el crecimiento de la actividad tomó ritmo conforme se recuperaba la demanda agregada (compuesta por el consumo, la inversión, el gasto público y el resultado comercial).
En especial, el componente más dinámico fue el consumo. Fue el verdadero motor de la economía y se alimentó del mayor ingreso disponible de amplios sectores de la sociedad.
Entre 2003 y 2007, el salario medio medido en términos reales (descontando el efecto de la inflación) creció 57%. Esto quiere decir que los trabajadores, en promedio, aumentaron su poder adquisitivo, medido en bienes, de forma significativa.
4Enero 2015
Pero, como es ampliamente conocido en la economía, la expansión de la demanda si no es acompa-ñada por un aumento de la oferta genera una aceleración de la inflación más temprano que tarde.
Precisamente, la fuerte emisión que se había destinado a comprar dólares comerciales (para acumu-lar reservas) comenzó a impulsar el nivel de precios a fines de 2006.
La siguiente fase del modelo, mucho más radicalizada, se extendió desde 2008 y tiene vigencia en la actualidad. Con los superávits gemelos perdidos, un nivel muy bajo de competitividad (producto de que la inflación ha superado el ritmo devaluatorio), el Gobierno también sufrió la pérdida de reservas inter-nacionales.
En este marco, la dependencia del consumo se hizo mucho importante a partir de 2008, principal-mente por dos razones. Una, de carácter estrictamente económico. La otra, de un matiz político.
Por un lado, en 2008, para Argentina, el viento de cola se transformó en viento de frente. Ese año fue la explosión de la crisis hipotecaria en Estados Unidos. Los efectos colaterales golpearon a todos los países del globo. El impacto mayor fue en el corazón financiero del sistema, que luego haría metástasis en la economía real. En este contexto, el consumo jugaba un rol clave en la recuperación de la actividad.
Por otra parte, la relevancia del consumo también tenía una naturaleza política. Con un mundo adver-so y con el problema inflacionario que comenzaba a acechar, el capital político se debilitaba. Por ello, el rédito electoral que brinda el bienestar de la sociedad es un aspecto que no se puede obviar. Y ese bienestar se logra más rápidamente a través de la adquisición de bienes durables. En el caso de Argen-tina, ese canal se dio mediante autos, LCD, heladeras, computadoras, etc.
Esta variable es muy sensible al ingreso real (descontado el efecto de la inflación). Pero desde 2003 hasta 2013, las negociaciones paritarias de la amplia mayoría de los sindicatos siempre superaron la inflación.
De hecho, Cristina Kirchner ganó las elecciones de 2011 con un amplio margen (54% de los votos), a contramano de lo que vaticinaban los analistas. La clave es que su análisis, en parte, omitió el efecto de la fiesta de consumo que se había desatado en los años previos. Y la cual también continuaría…
Pero, ¿cómo fue posible sostener el festín de consumo durante tanto tiempo?
La respuesta tiene dos aristas que son parte de un mismo proceso: emisión monetaria y financiación bancaria.
En el presente reporte nos dedicaremos a este último factor.
LOS BANCOS FUERON LOS GRANDES GANADORES
Durante estos últimos años, las financiaciones bancarias mediante tarjetas de crédito y préstamos personales fueron combustible del consumo y de la demanda.
Entre 2005 y 2013, mientras que el PBI creció a una tasa promedio del 5%, el segmento de Interme-diación Financiera (bancos) registró un incremento anual promedio de 14%. Esto ya da indicios claros del gran dinamismo que tuvo la actividad bancaria.
ANALIZANDO POR DENTRO LAS GANANCIAS BANCARIAS
Los bancos capitalizaron las necesidades de consumo mediante dos tipos líneas de crédito: el aumento de la cantidad de tarjetas de crédito y la expansión de los préstamos personales.
En la vereda opuesta, las tasas activas son las que los bancos perciben de los créditos que otorgan. Si tomamos el costo de los préstamos para consumo, este superó ampliamente a las tasas pasivas. Este enorme diferencial de tasas fue la base de una rentabilidad pletórica.
Más aún, las tasas para líneas de consumo siempre estuvieron por encima de la inflación, por lo que siempre fue un segmento del negocio más que atractivo.
Es suma, las ganancias del sector provinieron conjuntamente de un crecimiento de los montos de préstamos al consumo y de las mayores tasas de interés cobradas a deudores (muy por encima de las pagadas en plazos fijos).
Por último, el siguiente gráfico es una expresión de la “Década Ganada”… por los bancos. El otro ratio es la Rentabilidad sobre el Activo (ReturnOnAssetso ROA). Muestra el resultado final anual respecto de los activos de los bancos. Es una forma de mirar cuánto pueden producir con sus bienes. A mayor ROA, más productivo es el sector o el banco.
En cualquier caso, la rentabilidad tuvo un salto extraordinario en los últimos 11 años. En 2005, el negocio bancario comenzó a ser viable en términos económicos y, desde ese momento, se mantuvo en una tendencia alcista, que podría no terminar acá.
Esta rentabilidad promete continuar y nuestra mejor alternativa para aprovecharla se la presentare-mos a continuación…
DE BOLSEROS A BANQUEROS…
La historia de Banco Patagonia (BCBA: BPAT) se remonta al año 1976, cuando los socios Stuart Milne y González Moreno comienzan sus actividades en el sistema financiero argentino con un fuerte sesgo hacia el mercado bursátil y el mercado cambiario.
Tres años más tarde, dan un marco jurídico a sus actividades creando Cambio Mildesa. Nueve años después, Mildesa se convierte en un banco tras adquirir Finagen Compañía Financiera a Volkswagen Argentina.
En 1996, Banco Mildesa adquiere el 85% del Banco de Río Negro, fusionándose ambas entidades. Hacia el año 2000, y después de otras adquisiciones adicionales, el banco de Río Negro adopta la deno-minación de Banco Patagonia, tal cual se lo conoce hasta el momento.
En los años posteriores, vinieron más adquisiciones, destacándose la del banco Sudameris y algunos activos de Lloyds Bank cuando anunció su retirada del país.
El primer contacto directo con el inversor minorista tuvo lugar en 2007, cuando la empresa anunció una Oferta Pública Inicial (OPI) para salir a cotizar sus acciones a la Bolsa de Comercio de Buenos Aires. En paralelo, la entidad también abrió su capital en la Bolsa de San Pablo, Bovespa, situación que pudo haber sido premonitoria por lo sucedido unos años más tarde…
En 2010, Stuart Milne y González Moreno acordaron vender el 51% del capital social de la entidad al Banco do Brasil. La firma brasileña hizo extensiva la Oferta Pública de Adquisición (OPA) al resto de los accionistas en el año 2011.
Tras esa operación, el capital social de Banco Patagonia se mantiene distribuido de la siguiente manera:
EL DESEMBARCO BRASILEÑO
Banco do Brasil es la principal opera-dora bancaria en ese país con más de 5.362 sucursales y con 19.144 puntos de atención en todo el territorio brasileño. En términos de escala, es la institución bancaria más grande de América Latina, empleando a más de 110.000 personas.
La llegada de este gigante brasileño a la Argentina tenía, entre otras cosas, un fin exclusivo: aprovechar el boom del financiamiento al consumo privado que estaba en auge en el país.
En este sentido, Banco Patagonia era una de las mejores opciones vigentes en el mercado. Sin ser uno de los bancos top five entre los más grandes del sistema, esta entidad tenía una gran exposición al consumo privado, no sólo en Capital Federal y GBA sino también en el Interior.
Según sus estados de resultados al 30 de septiembre de 2014, Banco Patagonia posee una red propia de 195 puntos de atención a nivel nacional, distribuidos en las capitales y principales ciudades de cada provincia del país.
Gracias a su excelente ubicación en las principales metrópolis, Banco Patagonia ha podido consoli-darse como uno de los bancos más pujantes en la financiación al consumo. De hecho, a pesar de que la economía argentina entró en un proceso de estancamiento, durante el tercer trimestre de 2014 los ingresos financieros provenientes de tarjetas de crédito subieron un 53,3% interanual, siendo la línea más dinámica del negocio de préstamos.
LO MÁS BARATO EN EL SISTEMA FINANCIERO LOCAL
Hasta el momento hemos analizado la historia del banco y su nivel de rentabilidad. Adicionalmente a esto podemos señalar que se trata de una entidad realmente solvente, con Activos totales por $ 36.989 millones, Préstamos por $ 21.767 millones, Depósitos por $ 26.589 millones y Patrimonio Neto por $ 5.866 millones.
Con estos datos patrimoniales, el Banco Patagonia rankea dentro de los 10 primeros bancos del sistema financiero argentino.
Asimismo, la cartera irregular sobre el total de financiamiento llega a 1,8% y la cobertura de la cartera irregular con previsiones es de 224%.
Todo bajo control.
Sin descalce de monedas entre préstamos y depósitos, mantiene un comportamiento característico de todo el sector financiero, lección aprendida tras la crisis de la Convertibilidad.
Pero entonces, ¿por qué elegir Patagonia y no cualquier otro banco para incorporar a la cartera? ¿Acaso no es más seguro tener acciones de Galicia, Francés o Banco Macro?
La respuesta viene a continuación…
Con el nivel de rentabilidad descripto anteriormente, la acción de Banco Patagonia presenta una relación de Precio / Ganancias de 4,7 veces.
¿Qué implica esto?
Que si el banco repartiera su ganancia anual en forma de dividendos en efectivo, el inversor necesita-ría menos de cinco años de esas ganancias para recuperar su inversión inicial. Como se observa, cuanto menor es el indicador, más barata está la acción en cuestión.
Cuando comparamos con sus pares, el Grupo Galicia tiene una relación Precio / Ganancias de 8,5 veces, Banco Francés de 7 veces y Banco Macro de 7,3 veces.
Por lo visto, el Banco Patagonia cotiza a un 39% de descuento de acuerdo al promedio de este indi-cador para los tres bancos mencionados.
Es cierto que al tratarse de una entidad más “pequeña” y con menos “floating” (acciones en circula-ción) puede cotizar con un descuento. Pero de ninguna manera de esa envergadura.
Si hacemos el mismo ejercicio comparativo con el indicador Precio / Valor Libro, que relaciona el precio de mercado de la acción con el valor contable, nuevamente Patagonia presenta unarebaja impor-tante.
Mientras que para esta entidad ese valor es de 1,7 veces, para Banco Macro es de 2,6x, para Banco Francés de 2,9x y para Galicia de 2,5 veces.
El descuento promedio aquí es de 38%.
Esto posiciona a Banco Patagonia en nuestro tope de la lista de preferencias dentro del sector banca-rio argentino.
Acción a Tomar: Comprar Banco Patagonia (BCBA: BPAT) con un stop loss de 25%.
Cantidad de tarjetas de crédito en Argentina
Fuente: Inversor Global en base a Banco Central de la República Argentina
En 2003, había cerca de 7,5 millones de plásticos en circulación. Según los últimos datos disponibles del Banco Central, en junio de 2014 el número ascendía a 31,1 millones. Esto significa que en 11 años y medio, las tarjetas de crédito más que se multiplicaron 4 veces.
Hoy en día la cantidad de titulares de tarjetas de crédito supera los 21 millones. En otras palabras, cada usuario tiene en promedio casi un plástico y medio.
Esta expansión también se consolidó en los montos financiados. Entre 2005 y 2014, el crédito a titula-res de tarjetas de crédito creció a un ritmo promedio de 42% anual. Esta tasa fue muy superior a la infla-ción media registrada en la última década.
Por otra parte, los préstamos personales tuvieron una escalada similar. En el mismo período, esta cartera de líneas de crédito se expandió en promedio un 41% todos los años.
Asimismo, las líneas de préstamos para consumo (tarjetas de crédito y personales) fueron ganando importancia dentro del total del crédito al sector privado. En 2004, representaban el 21% del total. A fines de 2007, eran el 33%. Según los últimos datos de diciembre, el 41% del crédito al sector privado se dirige al consumo.
Esta nueva redistribución del crédito fue en desmedro de los préstamos a empresas y de un segmen-to clave para el desarrollo de largo plazo: los hipotecarios.
Las consecuencias de este avance se tradujeron en ganancias sustanciales. En particular, porque los bancos manejan tasas de interés muy diferentes y sacan una diferencia notable entre lo que cobran y lo que pagan.
Las tasas pasivas son las que las entidades pagan a los ahorristas por los depósitos a plazo fijo. Cons-tituyen el costo de fondeo.
Pero como el sistema financiero estuvo muy líquido en los últimos años, el corolario fue que el precio del dinero tuvo una tendencia a estar bajo. Así, estas tasas siempre estuvieron deprimidas y por debajo de la inflación, situación que se conoce como “tasa de interés real negativa”.
Se muestran dos métricas de rentabilidad muy utilizadas. A saber, el ROE y el ROA. El primero es la Rentabilidad sobre el Patrimonio Neto (ReturnOnEquityo ROE). Indica las ganancias que obtuvieron los bancos privados expresadas como porcentaje de los recursos propios. Cuanto mayor es la cifra, más rentable es el sector o la empresa.
En términos de rentabilidad, como bien mencionamos anteriormente, el sistema financiero argentino ha sabido adaptarse a la nueva realidad de la economía y no sufrir una merma importante en los retor-nos de sus operaciones.
Allí Banco Patagonia se destaca…
Sus ganancias son realmente increíbles.
Durante el tercer trimestre de 2014, Patagonia registró una ganancia de $ 454,4 millones, equivalen-te a $ 0,6319 por acción. Esto significa un avance de 27,7% respecto el 3T13 y de 11,6% respecto el 2T14.
Y una noticia más impactante aún es que si consideramos los últimos cuatro trimestres, el Retorno sobre el Capital (ROE), que surge de dividir las ganancias totales sobre el patrimonio neto, llegó al 42,2%, una cifra altísima para un banco local.
Asimismo, el Retorno sobre los Activos (ROA) – que surge de la división entre las ganancias y los acti-vos totales del banco – llegó a un extraordinario 6,3%.
Un repaso de lo que dejó el 2014
Años de perro, esa es la unidad de medida en la Argentina, donde uno equivale a siete en otro país, dado el caudal de acontecimientos.
Es lógico terminar el año agotados y con un estrés que sobrepasa lo habitual. Es que lo habitual para nosotros, por paradójico que suene, es el cambio. Vivimos en un estado precario en el que no sabemos cuánto valdrá nuestra moneda mañana, cuáles serán los impuestos que regularán nuestro salario (recor-demos que se jugaban tiempos de descuento cuando la Presidente decidió que el aguinaldo no tributa-ba Ganancias), o cuál será el próximo giro de la macroeconomía local.
En los últimos tiempos reinó el pragmatismo y las decisiones de último minuto. Recordemos que lo que se presentó como un Gobierno progre, a principio de año llevó adelanta una devaluación superior al 20% en menos de un mes y recurrió a la suba de tasas, algo que bien podría haber salido del manual de supervivencia del Fondo Monetario Internacional.
Es así que 2014 dio inicio a una batalla épica en defensa de las reservas del Banco Central.
El denostado y satánico FMI pasó a ser una institución amiga (yo sigo pensando que gran parte de sus recetas son asfixiantes y anacrónicas). Claro, el pragmatismo decía que habiéndose acabado los recursos locales teníamos que salir a buscar dólares frescos al exterior.
Para eso necesitábamos el sello de calidad del Fondo. Por eso, no sólo llegaron los giros hacia la derecha, sino los acuerdos con los organismos acreedores.
Tanto Repsol como el Club de París hicieron el negocio de su vida con nosotros, pero lo positivo era que el país empezaba a acomodar su situación.
Claro, la idea era pasar de oveja negra a buen alumno y lograr el tan ansiado financiamiento.
Por supuesto que los buitres, frecuentes visitantes del despacho del juez neoyorquino Thomas Griesa, tenían otros planes.
El llamado “Juicio del siglo” pondría fin al optimismo criollo.
Es más, al cierre del 31 de diciembre cayó la cláusula RUFO –que obligaba a igualar la oferta para el resto de los bonistas, en caso de que se le ofreciera un acuerdo superador a los holdouts- y los acreedo-res ya estaban ejerciendo su presión.
Ahora bien, como me preguntó Claudio Zuchovicki (Gerente de Desarrollo de la Bolsa de Comercio) en la radio hace unas semanas: “Nacho, ¿vos estás seguro que si se acuerda con los buitres la Argentina consigue financiamiento barato?”.
Puede pasar, pero no lo sabremos hasta que lo contrastemos con la realidad, porque hasta ahora es una construcción nuestra…
EL CISNE NEGRO
La Bolsa cerró el año casi 60% arriba. No cabe duda de que fue un gran año para el mercado local, aunque claro, si recordamos que el primer semestre estaba en el orden del 120%, la caída se ve brusca.
Paradójicamente y con todo lo que le comenté, la mecha del cartucho de dinamita no se encendió dentro del territorio nacional.
La batalla por el crudo tuvo un gran impacto: por un lado le hizo ahorrar al Gobierno US$ 2.500 millo-nes en materia de cuenta energética; por otro le dio una paliza al Merval. Luego del cambio de compo-sición, el principal indicador de la Bolsa local está compuesto por 12 activos y un 50% de su capitaliza-ción está relacionada a empresas del sector petrolero.
Vaya si habrá dependencia…
¿Por qué hablo de Cisne Negro? Tal como lo describe el analista financiero NassimTaleb, es un evento muy difícil de pronosticar y que tiene un gran impacto en la economía.
Esta situación encaja perfectamente en la descripción.
¿QUIÉNES ESTÁN DETRÁS DE ESTE DESBARRANCO EN LOS PRECIOS?
Déjeme contárselo de manera resumida. Barack Obama manifestó su intención de que Estados Unidos fuera energéticamente independiente y autónomo. Para esto aumentó la producción de crudo convencional, así como también las inversiones para la exploración extracción de shaleoil y shale gas.
¿Sabe quién no vio con buenos ojos este espíritu emprendedor? Sí, a Arabia Saudita le pareció de mal gusto que el país del norte no necesite ayuda de nadie para abastecer tanto a sus ciudadanos como a su industria.
Así, el plan fue y es llevar el precio a un nivel tan pero tan bajo que Estados Unidos tenga que pre-guntarse si le conviene invertir en exploración y producción no convencional. Sobre todo teniendo en cuenta que la extracción del combustible no tradicional es más costosa.
¿Qué podemos aprender de esto? Primero, que Arabia Saudita tiene unas ventajas comparativas tan grandes que puede hundir el precio y seguir ganando sin arriesgar su industria. ¿Recuerda a los Beverly Ricos que habían descubierto petróleo luego de que al abuelo se le escapara un tiro y le diera a una duna, provocando la salida de crudo a borbotones? La exageración parece tener sentido.
Lo otro que aprendimos es que con el barril holgadamente por encima de los US$ 100 nos venían estafando de lo lindo. No me refiero a los inversores, sino a los que simplemente cargamos combustible cada semana.
“Arabia Saudita, en particular, parece consciente de la experiencia de la década de 1970, cuando un gran salto en el precio provocó enormes inversiones en nuevos campos, dando lugar a una década de exceso en la demanda. Los saudíes parecen ahora impulsar una táctica diferente: dejar que caigan los precios y sacar del negocio a productores con costos más altos”, agrega la revista británica TheEconomist.
Preste atención la evolución del crudo al día de hoy:
IMPACTO PROFUNDO
La ola no demoró en llegar a nuestra orilla. Petrobras Brasil (BCBA: APBR), una acción llena de buenos fundamentos y objetivos de mediano y largo plazo, acusó el golpe.
A ese corto al hígado habrá que sumarle la demora de Dilma Rousseff para designar un Gabinete pro mercado en su nuevo gobierno, así como también los hechos de corrupción en la petrolera.
Tales sucesos hacen que hoy un conocido fondo de capitales pida declarar a la firma en default técni-co.
En nuestra cartera cayó un 25% y gatilló el stop loss de seguridad que tenemos. La acción debió abandonar Revancha Argentina.
Algunas cosas las vi venir, otras sinceramente no. La duración de la pulseada entre Arabia Saudita y EE.UU., principal driver de las petroleras hoy, me resulta imposible de determinar con precisión.
También enfrentamos un Cisne Negro con Mirgor (BCBA: MIRG), pero ese era criollo. Esta firma especializada en equipos de aire acondicionados para autos se enfrentó al impuesto que impulsó el Gobierno para los coches de alta gama.
Un hecho difícil de predecir pero no ilógico en la Argentina que vivimos. El inversor local deberá contar con los reflejos de un piloto de combate y la tranquilidad de un negociador de rehenes.
Es importante tomar en cuenta estas caídas para el balance y analizarlos para mejorar nuestra perfor-mance a lo largo de este 2015. Ocultarlos no nos hace mejores inversores, sólo arrogantes e ignorantes.
¿Esto significa que a la cartera le fue mal?
Para nada.
San Miguel (BCBA: SAMI)(exportadora de cítricos) abandonó la cartera con un alza del 108%, en apenas cinco meses y medio. La vendimos para proteger esa ganancia, con la posibilidad de volver a entrar cuando esté más barata.
No fue un caso aislado: Siderar (BCBA: ERAR) subió más de 100 puntos en el año.
Ambas duplicaron el alza del Merval en los últimos 12 meses. Es decir, vencieron al mercado y por lejos.
Dicho de otra manera, mientras el WTI norteamericano se maneja en niveles cercanos a los US$ 48, el Brent del Reino Unido no lo hace mucho mejor: tocó su valor más bajo en los últimos nueve años al perforar el piso de los US$ 60.
En un mercado caracterizado por su pequeño tamaño, escudriñamos y buscamos alternativas que no están a la vista de todos.
Así, actualmente contamos con dos lanzamientos cubiertos, uno con una tasa anualizada del 60% y otro del 50%.
De esta manera, como se lo prometí al iniciar este camino en octubre de 2013, no le puedo prometer que no vaya a haber reveses, algunos profundos incluso.
La falibilidad es parte inherente de los mercados y más de uno tan volátil como el argentino.
Pero es esa misma volatilidad la que entrega oportunidades interesantes.
Con un manejo balanceado y equilibrado, podemos reducir el impacto de esos retrocesos, algo en lo que venimos trabajando desde la creación misma de Revancha.
Por eso la importancia de la diversificación que proponemos con bonos, acciones, Cedears, lanza-mientos cubiertos e incluso commodities.
Este año profundizaremos ese rumbo.
Espero que nos acompañe.
Saludos,
Ignacio.
Hace catorce años, el estallido de la peor crisis económica, política y social de la historia del país llevó a Argentina a lo más profundo del abismo.
Entre otras cosas, tuvimos 5 presidentes en 10 días, hubo una maxidevaluación, se impuso el Corrali-to, el Corralón y luego se pesificaron asimétricamente los depósitos dolarizados, la tasa de desempleo llegó a 21% y uno de cada dos argentinos estaba debajo de la línea de pobreza.
A partir de 2003, luego de semejante devastación, la economía comenzó a absorber positivamente los cambios e inició un proceso de recuperación. Este contexto fue el que encontró Néstor Kirchner cuando asumió la presidencia en diciembre de ese año.
Ese preludio es el que tuvo la hoy llamada “Década Ganada”, un concepto muy enarbolado por el Gobierno que lo considera uno de sus principales logros.
En la primera etapa kirchnerista, la economía argentina se embarcó en un proceso que duraría un lustro con ciertas características bien definidas. Las bases del “Modelo” fueron la existencia de superá-vits gemelos (resultado fiscal y de cuenta corriente positivos), tipo de cambio real competitivo y acumu-lación de reservas internacionales.
En estas condiciones, el crecimiento de la actividad tomó ritmo conforme se recuperaba la demanda agregada (compuesta por el consumo, la inversión, el gasto público y el resultado comercial).
En especial, el componente más dinámico fue el consumo. Fue el verdadero motor de la economía y se alimentó del mayor ingreso disponible de amplios sectores de la sociedad.
Entre 2003 y 2007, el salario medio medido en términos reales (descontando el efecto de la inflación) creció 57%. Esto quiere decir que los trabajadores, en promedio, aumentaron su poder adquisitivo, medido en bienes, de forma significativa.
5Enero 2015
Pero, como es ampliamente conocido en la economía, la expansión de la demanda si no es acompa-ñada por un aumento de la oferta genera una aceleración de la inflación más temprano que tarde.
Precisamente, la fuerte emisión que se había destinado a comprar dólares comerciales (para acumu-lar reservas) comenzó a impulsar el nivel de precios a fines de 2006.
La siguiente fase del modelo, mucho más radicalizada, se extendió desde 2008 y tiene vigencia en la actualidad. Con los superávits gemelos perdidos, un nivel muy bajo de competitividad (producto de que la inflación ha superado el ritmo devaluatorio), el Gobierno también sufrió la pérdida de reservas inter-nacionales.
En este marco, la dependencia del consumo se hizo mucho importante a partir de 2008, principal-mente por dos razones. Una, de carácter estrictamente económico. La otra, de un matiz político.
Por un lado, en 2008, para Argentina, el viento de cola se transformó en viento de frente. Ese año fue la explosión de la crisis hipotecaria en Estados Unidos. Los efectos colaterales golpearon a todos los países del globo. El impacto mayor fue en el corazón financiero del sistema, que luego haría metástasis en la economía real. En este contexto, el consumo jugaba un rol clave en la recuperación de la actividad.
Por otra parte, la relevancia del consumo también tenía una naturaleza política. Con un mundo adver-so y con el problema inflacionario que comenzaba a acechar, el capital político se debilitaba. Por ello, el rédito electoral que brinda el bienestar de la sociedad es un aspecto que no se puede obviar. Y ese bienestar se logra más rápidamente a través de la adquisición de bienes durables. En el caso de Argen-tina, ese canal se dio mediante autos, LCD, heladeras, computadoras, etc.
Esta variable es muy sensible al ingreso real (descontado el efecto de la inflación). Pero desde 2003 hasta 2013, las negociaciones paritarias de la amplia mayoría de los sindicatos siempre superaron la inflación.
De hecho, Cristina Kirchner ganó las elecciones de 2011 con un amplio margen (54% de los votos), a contramano de lo que vaticinaban los analistas. La clave es que su análisis, en parte, omitió el efecto de la fiesta de consumo que se había desatado en los años previos. Y la cual también continuaría…
Pero, ¿cómo fue posible sostener el festín de consumo durante tanto tiempo?
La respuesta tiene dos aristas que son parte de un mismo proceso: emisión monetaria y financiación bancaria.
En el presente reporte nos dedicaremos a este último factor.
LOS BANCOS FUERON LOS GRANDES GANADORES
Durante estos últimos años, las financiaciones bancarias mediante tarjetas de crédito y préstamos personales fueron combustible del consumo y de la demanda.
Entre 2005 y 2013, mientras que el PBI creció a una tasa promedio del 5%, el segmento de Interme-diación Financiera (bancos) registró un incremento anual promedio de 14%. Esto ya da indicios claros del gran dinamismo que tuvo la actividad bancaria.
ANALIZANDO POR DENTRO LAS GANANCIAS BANCARIAS
Los bancos capitalizaron las necesidades de consumo mediante dos tipos líneas de crédito: el aumento de la cantidad de tarjetas de crédito y la expansión de los préstamos personales.
En la vereda opuesta, las tasas activas son las que los bancos perciben de los créditos que otorgan. Si tomamos el costo de los préstamos para consumo, este superó ampliamente a las tasas pasivas. Este enorme diferencial de tasas fue la base de una rentabilidad pletórica.
Más aún, las tasas para líneas de consumo siempre estuvieron por encima de la inflación, por lo que siempre fue un segmento del negocio más que atractivo.
Es suma, las ganancias del sector provinieron conjuntamente de un crecimiento de los montos de préstamos al consumo y de las mayores tasas de interés cobradas a deudores (muy por encima de las pagadas en plazos fijos).
Por último, el siguiente gráfico es una expresión de la “Década Ganada”… por los bancos. El otro ratio es la Rentabilidad sobre el Activo (ReturnOnAssetso ROA). Muestra el resultado final anual respecto de los activos de los bancos. Es una forma de mirar cuánto pueden producir con sus bienes. A mayor ROA, más productivo es el sector o el banco.
En cualquier caso, la rentabilidad tuvo un salto extraordinario en los últimos 11 años. En 2005, el negocio bancario comenzó a ser viable en términos económicos y, desde ese momento, se mantuvo en una tendencia alcista, que podría no terminar acá.
Esta rentabilidad promete continuar y nuestra mejor alternativa para aprovecharla se la presentare-mos a continuación…
DE BOLSEROS A BANQUEROS…
La historia de Banco Patagonia (BCBA: BPAT) se remonta al año 1976, cuando los socios Stuart Milne y González Moreno comienzan sus actividades en el sistema financiero argentino con un fuerte sesgo hacia el mercado bursátil y el mercado cambiario.
Tres años más tarde, dan un marco jurídico a sus actividades creando Cambio Mildesa. Nueve años después, Mildesa se convierte en un banco tras adquirir Finagen Compañía Financiera a Volkswagen Argentina.
En 1996, Banco Mildesa adquiere el 85% del Banco de Río Negro, fusionándose ambas entidades. Hacia el año 2000, y después de otras adquisiciones adicionales, el banco de Río Negro adopta la deno-minación de Banco Patagonia, tal cual se lo conoce hasta el momento.
En los años posteriores, vinieron más adquisiciones, destacándose la del banco Sudameris y algunos activos de Lloyds Bank cuando anunció su retirada del país.
El primer contacto directo con el inversor minorista tuvo lugar en 2007, cuando la empresa anunció una Oferta Pública Inicial (OPI) para salir a cotizar sus acciones a la Bolsa de Comercio de Buenos Aires. En paralelo, la entidad también abrió su capital en la Bolsa de San Pablo, Bovespa, situación que pudo haber sido premonitoria por lo sucedido unos años más tarde…
En 2010, Stuart Milne y González Moreno acordaron vender el 51% del capital social de la entidad al Banco do Brasil. La firma brasileña hizo extensiva la Oferta Pública de Adquisición (OPA) al resto de los accionistas en el año 2011.
Tras esa operación, el capital social de Banco Patagonia se mantiene distribuido de la siguiente manera:
EL DESEMBARCO BRASILEÑO
Banco do Brasil es la principal opera-dora bancaria en ese país con más de 5.362 sucursales y con 19.144 puntos de atención en todo el territorio brasileño. En términos de escala, es la institución bancaria más grande de América Latina, empleando a más de 110.000 personas.
La llegada de este gigante brasileño a la Argentina tenía, entre otras cosas, un fin exclusivo: aprovechar el boom del financiamiento al consumo privado que estaba en auge en el país.
En este sentido, Banco Patagonia era una de las mejores opciones vigentes en el mercado. Sin ser uno de los bancos top five entre los más grandes del sistema, esta entidad tenía una gran exposición al consumo privado, no sólo en Capital Federal y GBA sino también en el Interior.
Según sus estados de resultados al 30 de septiembre de 2014, Banco Patagonia posee una red propia de 195 puntos de atención a nivel nacional, distribuidos en las capitales y principales ciudades de cada provincia del país.
Gracias a su excelente ubicación en las principales metrópolis, Banco Patagonia ha podido consoli-darse como uno de los bancos más pujantes en la financiación al consumo. De hecho, a pesar de que la economía argentina entró en un proceso de estancamiento, durante el tercer trimestre de 2014 los ingresos financieros provenientes de tarjetas de crédito subieron un 53,3% interanual, siendo la línea más dinámica del negocio de préstamos.
LO MÁS BARATO EN EL SISTEMA FINANCIERO LOCAL
Hasta el momento hemos analizado la historia del banco y su nivel de rentabilidad. Adicionalmente a esto podemos señalar que se trata de una entidad realmente solvente, con Activos totales por $ 36.989 millones, Préstamos por $ 21.767 millones, Depósitos por $ 26.589 millones y Patrimonio Neto por $ 5.866 millones.
Con estos datos patrimoniales, el Banco Patagonia rankea dentro de los 10 primeros bancos del sistema financiero argentino.
Asimismo, la cartera irregular sobre el total de financiamiento llega a 1,8% y la cobertura de la cartera irregular con previsiones es de 224%.
Todo bajo control.
Sin descalce de monedas entre préstamos y depósitos, mantiene un comportamiento característico de todo el sector financiero, lección aprendida tras la crisis de la Convertibilidad.
Pero entonces, ¿por qué elegir Patagonia y no cualquier otro banco para incorporar a la cartera? ¿Acaso no es más seguro tener acciones de Galicia, Francés o Banco Macro?
La respuesta viene a continuación…
Con el nivel de rentabilidad descripto anteriormente, la acción de Banco Patagonia presenta una relación de Precio / Ganancias de 4,7 veces.
¿Qué implica esto?
Que si el banco repartiera su ganancia anual en forma de dividendos en efectivo, el inversor necesita-ría menos de cinco años de esas ganancias para recuperar su inversión inicial. Como se observa, cuanto menor es el indicador, más barata está la acción en cuestión.
Cuando comparamos con sus pares, el Grupo Galicia tiene una relación Precio / Ganancias de 8,5 veces, Banco Francés de 7 veces y Banco Macro de 7,3 veces.
Por lo visto, el Banco Patagonia cotiza a un 39% de descuento de acuerdo al promedio de este indi-cador para los tres bancos mencionados.
Es cierto que al tratarse de una entidad más “pequeña” y con menos “floating” (acciones en circula-ción) puede cotizar con un descuento. Pero de ninguna manera de esa envergadura.
Si hacemos el mismo ejercicio comparativo con el indicador Precio / Valor Libro, que relaciona el precio de mercado de la acción con el valor contable, nuevamente Patagonia presenta unarebaja impor-tante.
Mientras que para esta entidad ese valor es de 1,7 veces, para Banco Macro es de 2,6x, para Banco Francés de 2,9x y para Galicia de 2,5 veces.
El descuento promedio aquí es de 38%.
Esto posiciona a Banco Patagonia en nuestro tope de la lista de preferencias dentro del sector banca-rio argentino.
Acción a Tomar: Comprar Banco Patagonia (BCBA: BPAT) con un stop loss de 25%.
En 2003, había cerca de 7,5 millones de plásticos en circulación. Según los últimos datos disponibles del Banco Central, en junio de 2014 el número ascendía a 31,1 millones. Esto significa que en 11 años y medio, las tarjetas de crédito más que se multiplicaron 4 veces.
Hoy en día la cantidad de titulares de tarjetas de crédito supera los 21 millones. En otras palabras, cada usuario tiene en promedio casi un plástico y medio.
Esta expansión también se consolidó en los montos financiados. Entre 2005 y 2014, el crédito a titula-res de tarjetas de crédito creció a un ritmo promedio de 42% anual. Esta tasa fue muy superior a la infla-ción media registrada en la última década.
Por otra parte, los préstamos personales tuvieron una escalada similar. En el mismo período, esta cartera de líneas de crédito se expandió en promedio un 41% todos los años.
Asimismo, las líneas de préstamos para consumo (tarjetas de crédito y personales) fueron ganando importancia dentro del total del crédito al sector privado. En 2004, representaban el 21% del total. A fines de 2007, eran el 33%. Según los últimos datos de diciembre, el 41% del crédito al sector privado se dirige al consumo.
Esta nueva redistribución del crédito fue en desmedro de los préstamos a empresas y de un segmen-to clave para el desarrollo de largo plazo: los hipotecarios.
Las consecuencias de este avance se tradujeron en ganancias sustanciales. En particular, porque los bancos manejan tasas de interés muy diferentes y sacan una diferencia notable entre lo que cobran y lo que pagan.
Las tasas pasivas son las que las entidades pagan a los ahorristas por los depósitos a plazo fijo. Cons-tituyen el costo de fondeo.
Pero como el sistema financiero estuvo muy líquido en los últimos años, el corolario fue que el precio del dinero tuvo una tendencia a estar bajo. Así, estas tasas siempre estuvieron deprimidas y por debajo de la inflación, situación que se conoce como “tasa de interés real negativa”.
Se muestran dos métricas de rentabilidad muy utilizadas. A saber, el ROE y el ROA. El primero es la Rentabilidad sobre el Patrimonio Neto (ReturnOnEquityo ROE). Indica las ganancias que obtuvieron los bancos privados expresadas como porcentaje de los recursos propios. Cuanto mayor es la cifra, más rentable es el sector o la empresa.
En términos de rentabilidad, como bien mencionamos anteriormente, el sistema financiero argentino ha sabido adaptarse a la nueva realidad de la economía y no sufrir una merma importante en los retor-nos de sus operaciones.
Allí Banco Patagonia se destaca…
Sus ganancias son realmente increíbles.
Durante el tercer trimestre de 2014, Patagonia registró una ganancia de $ 454,4 millones, equivalen-te a $ 0,6319 por acción. Esto significa un avance de 27,7% respecto el 3T13 y de 11,6% respecto el 2T14.
Y una noticia más impactante aún es que si consideramos los últimos cuatro trimestres, el Retorno sobre el Capital (ROE), que surge de dividir las ganancias totales sobre el patrimonio neto, llegó al 42,2%, una cifra altísima para un banco local.
Asimismo, el Retorno sobre los Activos (ROA) – que surge de la división entre las ganancias y los acti-vos totales del banco – llegó a un extraordinario 6,3%.
Un repaso de lo que dejó el 2014
Años de perro, esa es la unidad de medida en la Argentina, donde uno equivale a siete en otro país, dado el caudal de acontecimientos.
Es lógico terminar el año agotados y con un estrés que sobrepasa lo habitual. Es que lo habitual para nosotros, por paradójico que suene, es el cambio. Vivimos en un estado precario en el que no sabemos cuánto valdrá nuestra moneda mañana, cuáles serán los impuestos que regularán nuestro salario (recor-demos que se jugaban tiempos de descuento cuando la Presidente decidió que el aguinaldo no tributa-ba Ganancias), o cuál será el próximo giro de la macroeconomía local.
En los últimos tiempos reinó el pragmatismo y las decisiones de último minuto. Recordemos que lo que se presentó como un Gobierno progre, a principio de año llevó adelanta una devaluación superior al 20% en menos de un mes y recurrió a la suba de tasas, algo que bien podría haber salido del manual de supervivencia del Fondo Monetario Internacional.
Es así que 2014 dio inicio a una batalla épica en defensa de las reservas del Banco Central.
El denostado y satánico FMI pasó a ser una institución amiga (yo sigo pensando que gran parte de sus recetas son asfixiantes y anacrónicas). Claro, el pragmatismo decía que habiéndose acabado los recursos locales teníamos que salir a buscar dólares frescos al exterior.
Para eso necesitábamos el sello de calidad del Fondo. Por eso, no sólo llegaron los giros hacia la derecha, sino los acuerdos con los organismos acreedores.
Tanto Repsol como el Club de París hicieron el negocio de su vida con nosotros, pero lo positivo era que el país empezaba a acomodar su situación.
Claro, la idea era pasar de oveja negra a buen alumno y lograr el tan ansiado financiamiento.
Por supuesto que los buitres, frecuentes visitantes del despacho del juez neoyorquino Thomas Griesa, tenían otros planes.
El llamado “Juicio del siglo” pondría fin al optimismo criollo.
Es más, al cierre del 31 de diciembre cayó la cláusula RUFO –que obligaba a igualar la oferta para el resto de los bonistas, en caso de que se le ofreciera un acuerdo superador a los holdouts- y los acreedo-res ya estaban ejerciendo su presión.
Ahora bien, como me preguntó Claudio Zuchovicki (Gerente de Desarrollo de la Bolsa de Comercio) en la radio hace unas semanas: “Nacho, ¿vos estás seguro que si se acuerda con los buitres la Argentina consigue financiamiento barato?”.
Puede pasar, pero no lo sabremos hasta que lo contrastemos con la realidad, porque hasta ahora es una construcción nuestra…
EL CISNE NEGRO
La Bolsa cerró el año casi 60% arriba. No cabe duda de que fue un gran año para el mercado local, aunque claro, si recordamos que el primer semestre estaba en el orden del 120%, la caída se ve brusca.
Paradójicamente y con todo lo que le comenté, la mecha del cartucho de dinamita no se encendió dentro del territorio nacional.
La batalla por el crudo tuvo un gran impacto: por un lado le hizo ahorrar al Gobierno US$ 2.500 millo-nes en materia de cuenta energética; por otro le dio una paliza al Merval. Luego del cambio de compo-sición, el principal indicador de la Bolsa local está compuesto por 12 activos y un 50% de su capitaliza-ción está relacionada a empresas del sector petrolero.
Vaya si habrá dependencia…
¿Por qué hablo de Cisne Negro? Tal como lo describe el analista financiero NassimTaleb, es un evento muy difícil de pronosticar y que tiene un gran impacto en la economía.
Esta situación encaja perfectamente en la descripción.
¿QUIÉNES ESTÁN DETRÁS DE ESTE DESBARRANCO EN LOS PRECIOS?
Déjeme contárselo de manera resumida. Barack Obama manifestó su intención de que Estados Unidos fuera energéticamente independiente y autónomo. Para esto aumentó la producción de crudo convencional, así como también las inversiones para la exploración extracción de shaleoil y shale gas.
¿Sabe quién no vio con buenos ojos este espíritu emprendedor? Sí, a Arabia Saudita le pareció de mal gusto que el país del norte no necesite ayuda de nadie para abastecer tanto a sus ciudadanos como a su industria.
Así, el plan fue y es llevar el precio a un nivel tan pero tan bajo que Estados Unidos tenga que pre-guntarse si le conviene invertir en exploración y producción no convencional. Sobre todo teniendo en cuenta que la extracción del combustible no tradicional es más costosa.
¿Qué podemos aprender de esto? Primero, que Arabia Saudita tiene unas ventajas comparativas tan grandes que puede hundir el precio y seguir ganando sin arriesgar su industria. ¿Recuerda a los Beverly Ricos que habían descubierto petróleo luego de que al abuelo se le escapara un tiro y le diera a una duna, provocando la salida de crudo a borbotones? La exageración parece tener sentido.
Lo otro que aprendimos es que con el barril holgadamente por encima de los US$ 100 nos venían estafando de lo lindo. No me refiero a los inversores, sino a los que simplemente cargamos combustible cada semana.
“Arabia Saudita, en particular, parece consciente de la experiencia de la década de 1970, cuando un gran salto en el precio provocó enormes inversiones en nuevos campos, dando lugar a una década de exceso en la demanda. Los saudíes parecen ahora impulsar una táctica diferente: dejar que caigan los precios y sacar del negocio a productores con costos más altos”, agrega la revista británica TheEconomist.
Preste atención la evolución del crudo al día de hoy:
IMPACTO PROFUNDO
La ola no demoró en llegar a nuestra orilla. Petrobras Brasil (BCBA: APBR), una acción llena de buenos fundamentos y objetivos de mediano y largo plazo, acusó el golpe.
A ese corto al hígado habrá que sumarle la demora de Dilma Rousseff para designar un Gabinete pro mercado en su nuevo gobierno, así como también los hechos de corrupción en la petrolera.
Tales sucesos hacen que hoy un conocido fondo de capitales pida declarar a la firma en default técni-co.
En nuestra cartera cayó un 25% y gatilló el stop loss de seguridad que tenemos. La acción debió abandonar Revancha Argentina.
Algunas cosas las vi venir, otras sinceramente no. La duración de la pulseada entre Arabia Saudita y EE.UU., principal driver de las petroleras hoy, me resulta imposible de determinar con precisión.
También enfrentamos un Cisne Negro con Mirgor (BCBA: MIRG), pero ese era criollo. Esta firma especializada en equipos de aire acondicionados para autos se enfrentó al impuesto que impulsó el Gobierno para los coches de alta gama.
Un hecho difícil de predecir pero no ilógico en la Argentina que vivimos. El inversor local deberá contar con los reflejos de un piloto de combate y la tranquilidad de un negociador de rehenes.
Es importante tomar en cuenta estas caídas para el balance y analizarlos para mejorar nuestra perfor-mance a lo largo de este 2015. Ocultarlos no nos hace mejores inversores, sólo arrogantes e ignorantes.
¿Esto significa que a la cartera le fue mal?
Para nada.
San Miguel (BCBA: SAMI)(exportadora de cítricos) abandonó la cartera con un alza del 108%, en apenas cinco meses y medio. La vendimos para proteger esa ganancia, con la posibilidad de volver a entrar cuando esté más barata.
No fue un caso aislado: Siderar (BCBA: ERAR) subió más de 100 puntos en el año.
Ambas duplicaron el alza del Merval en los últimos 12 meses. Es decir, vencieron al mercado y por lejos.
Dicho de otra manera, mientras el WTI norteamericano se maneja en niveles cercanos a los US$ 48, el Brent del Reino Unido no lo hace mucho mejor: tocó su valor más bajo en los últimos nueve años al perforar el piso de los US$ 60.
En un mercado caracterizado por su pequeño tamaño, escudriñamos y buscamos alternativas que no están a la vista de todos.
Así, actualmente contamos con dos lanzamientos cubiertos, uno con una tasa anualizada del 60% y otro del 50%.
De esta manera, como se lo prometí al iniciar este camino en octubre de 2013, no le puedo prometer que no vaya a haber reveses, algunos profundos incluso.
La falibilidad es parte inherente de los mercados y más de uno tan volátil como el argentino.
Pero es esa misma volatilidad la que entrega oportunidades interesantes.
Con un manejo balanceado y equilibrado, podemos reducir el impacto de esos retrocesos, algo en lo que venimos trabajando desde la creación misma de Revancha.
Por eso la importancia de la diversificación que proponemos con bonos, acciones, Cedears, lanza-mientos cubiertos e incluso commodities.
Este año profundizaremos ese rumbo.
Espero que nos acompañe.
Saludos,
Ignacio.
Hace catorce años, el estallido de la peor crisis económica, política y social de la historia del país llevó a Argentina a lo más profundo del abismo.
Entre otras cosas, tuvimos 5 presidentes en 10 días, hubo una maxidevaluación, se impuso el Corrali-to, el Corralón y luego se pesificaron asimétricamente los depósitos dolarizados, la tasa de desempleo llegó a 21% y uno de cada dos argentinos estaba debajo de la línea de pobreza.
A partir de 2003, luego de semejante devastación, la economía comenzó a absorber positivamente los cambios e inició un proceso de recuperación. Este contexto fue el que encontró Néstor Kirchner cuando asumió la presidencia en diciembre de ese año.
Ese preludio es el que tuvo la hoy llamada “Década Ganada”, un concepto muy enarbolado por el Gobierno que lo considera uno de sus principales logros.
En la primera etapa kirchnerista, la economía argentina se embarcó en un proceso que duraría un lustro con ciertas características bien definidas. Las bases del “Modelo” fueron la existencia de superá-vits gemelos (resultado fiscal y de cuenta corriente positivos), tipo de cambio real competitivo y acumu-lación de reservas internacionales.
En estas condiciones, el crecimiento de la actividad tomó ritmo conforme se recuperaba la demanda agregada (compuesta por el consumo, la inversión, el gasto público y el resultado comercial).
En especial, el componente más dinámico fue el consumo. Fue el verdadero motor de la economía y se alimentó del mayor ingreso disponible de amplios sectores de la sociedad.
Entre 2003 y 2007, el salario medio medido en términos reales (descontando el efecto de la inflación) creció 57%. Esto quiere decir que los trabajadores, en promedio, aumentaron su poder adquisitivo, medido en bienes, de forma significativa.
6Enero 2015
Pero, como es ampliamente conocido en la economía, la expansión de la demanda si no es acompa-ñada por un aumento de la oferta genera una aceleración de la inflación más temprano que tarde.
Precisamente, la fuerte emisión que se había destinado a comprar dólares comerciales (para acumu-lar reservas) comenzó a impulsar el nivel de precios a fines de 2006.
La siguiente fase del modelo, mucho más radicalizada, se extendió desde 2008 y tiene vigencia en la actualidad. Con los superávits gemelos perdidos, un nivel muy bajo de competitividad (producto de que la inflación ha superado el ritmo devaluatorio), el Gobierno también sufrió la pérdida de reservas inter-nacionales.
En este marco, la dependencia del consumo se hizo mucho importante a partir de 2008, principal-mente por dos razones. Una, de carácter estrictamente económico. La otra, de un matiz político.
Por un lado, en 2008, para Argentina, el viento de cola se transformó en viento de frente. Ese año fue la explosión de la crisis hipotecaria en Estados Unidos. Los efectos colaterales golpearon a todos los países del globo. El impacto mayor fue en el corazón financiero del sistema, que luego haría metástasis en la economía real. En este contexto, el consumo jugaba un rol clave en la recuperación de la actividad.
Por otra parte, la relevancia del consumo también tenía una naturaleza política. Con un mundo adver-so y con el problema inflacionario que comenzaba a acechar, el capital político se debilitaba. Por ello, el rédito electoral que brinda el bienestar de la sociedad es un aspecto que no se puede obviar. Y ese bienestar se logra más rápidamente a través de la adquisición de bienes durables. En el caso de Argen-tina, ese canal se dio mediante autos, LCD, heladeras, computadoras, etc.
Esta variable es muy sensible al ingreso real (descontado el efecto de la inflación). Pero desde 2003 hasta 2013, las negociaciones paritarias de la amplia mayoría de los sindicatos siempre superaron la inflación.
De hecho, Cristina Kirchner ganó las elecciones de 2011 con un amplio margen (54% de los votos), a contramano de lo que vaticinaban los analistas. La clave es que su análisis, en parte, omitió el efecto de la fiesta de consumo que se había desatado en los años previos. Y la cual también continuaría…
Pero, ¿cómo fue posible sostener el festín de consumo durante tanto tiempo?
La respuesta tiene dos aristas que son parte de un mismo proceso: emisión monetaria y financiación bancaria.
En el presente reporte nos dedicaremos a este último factor.
LOS BANCOS FUERON LOS GRANDES GANADORES
Durante estos últimos años, las financiaciones bancarias mediante tarjetas de crédito y préstamos personales fueron combustible del consumo y de la demanda.
Entre 2005 y 2013, mientras que el PBI creció a una tasa promedio del 5%, el segmento de Interme-diación Financiera (bancos) registró un incremento anual promedio de 14%. Esto ya da indicios claros del gran dinamismo que tuvo la actividad bancaria.
ANALIZANDO POR DENTRO LAS GANANCIAS BANCARIAS
Los bancos capitalizaron las necesidades de consumo mediante dos tipos líneas de crédito: el aumento de la cantidad de tarjetas de crédito y la expansión de los préstamos personales.
En la vereda opuesta, las tasas activas son las que los bancos perciben de los créditos que otorgan. Si tomamos el costo de los préstamos para consumo, este superó ampliamente a las tasas pasivas. Este enorme diferencial de tasas fue la base de una rentabilidad pletórica.
Más aún, las tasas para líneas de consumo siempre estuvieron por encima de la inflación, por lo que siempre fue un segmento del negocio más que atractivo.
Es suma, las ganancias del sector provinieron conjuntamente de un crecimiento de los montos de préstamos al consumo y de las mayores tasas de interés cobradas a deudores (muy por encima de las pagadas en plazos fijos).
Por último, el siguiente gráfico es una expresión de la “Década Ganada”… por los bancos. El otro ratio es la Rentabilidad sobre el Activo (ReturnOnAssetso ROA). Muestra el resultado final anual respecto de los activos de los bancos. Es una forma de mirar cuánto pueden producir con sus bienes. A mayor ROA, más productivo es el sector o el banco.
En cualquier caso, la rentabilidad tuvo un salto extraordinario en los últimos 11 años. En 2005, el negocio bancario comenzó a ser viable en términos económicos y, desde ese momento, se mantuvo en una tendencia alcista, que podría no terminar acá.
Esta rentabilidad promete continuar y nuestra mejor alternativa para aprovecharla se la presentare-mos a continuación…
DE BOLSEROS A BANQUEROS…
La historia de Banco Patagonia (BCBA: BPAT) se remonta al año 1976, cuando los socios Stuart Milne y González Moreno comienzan sus actividades en el sistema financiero argentino con un fuerte sesgo hacia el mercado bursátil y el mercado cambiario.
Tres años más tarde, dan un marco jurídico a sus actividades creando Cambio Mildesa. Nueve años después, Mildesa se convierte en un banco tras adquirir Finagen Compañía Financiera a Volkswagen Argentina.
En 1996, Banco Mildesa adquiere el 85% del Banco de Río Negro, fusionándose ambas entidades. Hacia el año 2000, y después de otras adquisiciones adicionales, el banco de Río Negro adopta la deno-minación de Banco Patagonia, tal cual se lo conoce hasta el momento.
En los años posteriores, vinieron más adquisiciones, destacándose la del banco Sudameris y algunos activos de Lloyds Bank cuando anunció su retirada del país.
El primer contacto directo con el inversor minorista tuvo lugar en 2007, cuando la empresa anunció una Oferta Pública Inicial (OPI) para salir a cotizar sus acciones a la Bolsa de Comercio de Buenos Aires. En paralelo, la entidad también abrió su capital en la Bolsa de San Pablo, Bovespa, situación que pudo haber sido premonitoria por lo sucedido unos años más tarde…
En 2010, Stuart Milne y González Moreno acordaron vender el 51% del capital social de la entidad al Banco do Brasil. La firma brasileña hizo extensiva la Oferta Pública de Adquisición (OPA) al resto de los accionistas en el año 2011.
Tras esa operación, el capital social de Banco Patagonia se mantiene distribuido de la siguiente manera:
EL DESEMBARCO BRASILEÑO
Banco do Brasil es la principal opera-dora bancaria en ese país con más de 5.362 sucursales y con 19.144 puntos de atención en todo el territorio brasileño. En términos de escala, es la institución bancaria más grande de América Latina, empleando a más de 110.000 personas.
La llegada de este gigante brasileño a la Argentina tenía, entre otras cosas, un fin exclusivo: aprovechar el boom del financiamiento al consumo privado que estaba en auge en el país.
En este sentido, Banco Patagonia era una de las mejores opciones vigentes en el mercado. Sin ser uno de los bancos top five entre los más grandes del sistema, esta entidad tenía una gran exposición al consumo privado, no sólo en Capital Federal y GBA sino también en el Interior.
Según sus estados de resultados al 30 de septiembre de 2014, Banco Patagonia posee una red propia de 195 puntos de atención a nivel nacional, distribuidos en las capitales y principales ciudades de cada provincia del país.
Gracias a su excelente ubicación en las principales metrópolis, Banco Patagonia ha podido consoli-darse como uno de los bancos más pujantes en la financiación al consumo. De hecho, a pesar de que la economía argentina entró en un proceso de estancamiento, durante el tercer trimestre de 2014 los ingresos financieros provenientes de tarjetas de crédito subieron un 53,3% interanual, siendo la línea más dinámica del negocio de préstamos.
LO MÁS BARATO EN EL SISTEMA FINANCIERO LOCAL
Hasta el momento hemos analizado la historia del banco y su nivel de rentabilidad. Adicionalmente a esto podemos señalar que se trata de una entidad realmente solvente, con Activos totales por $ 36.989 millones, Préstamos por $ 21.767 millones, Depósitos por $ 26.589 millones y Patrimonio Neto por $ 5.866 millones.
Con estos datos patrimoniales, el Banco Patagonia rankea dentro de los 10 primeros bancos del sistema financiero argentino.
Asimismo, la cartera irregular sobre el total de financiamiento llega a 1,8% y la cobertura de la cartera irregular con previsiones es de 224%.
Todo bajo control.
Sin descalce de monedas entre préstamos y depósitos, mantiene un comportamiento característico de todo el sector financiero, lección aprendida tras la crisis de la Convertibilidad.
Pero entonces, ¿por qué elegir Patagonia y no cualquier otro banco para incorporar a la cartera? ¿Acaso no es más seguro tener acciones de Galicia, Francés o Banco Macro?
La respuesta viene a continuación…
Con el nivel de rentabilidad descripto anteriormente, la acción de Banco Patagonia presenta una relación de Precio / Ganancias de 4,7 veces.
¿Qué implica esto?
Que si el banco repartiera su ganancia anual en forma de dividendos en efectivo, el inversor necesita-ría menos de cinco años de esas ganancias para recuperar su inversión inicial. Como se observa, cuanto menor es el indicador, más barata está la acción en cuestión.
Cuando comparamos con sus pares, el Grupo Galicia tiene una relación Precio / Ganancias de 8,5 veces, Banco Francés de 7 veces y Banco Macro de 7,3 veces.
Por lo visto, el Banco Patagonia cotiza a un 39% de descuento de acuerdo al promedio de este indi-cador para los tres bancos mencionados.
Es cierto que al tratarse de una entidad más “pequeña” y con menos “floating” (acciones en circula-ción) puede cotizar con un descuento. Pero de ninguna manera de esa envergadura.
Si hacemos el mismo ejercicio comparativo con el indicador Precio / Valor Libro, que relaciona el precio de mercado de la acción con el valor contable, nuevamente Patagonia presenta unarebaja impor-tante.
Mientras que para esta entidad ese valor es de 1,7 veces, para Banco Macro es de 2,6x, para Banco Francés de 2,9x y para Galicia de 2,5 veces.
El descuento promedio aquí es de 38%.
Esto posiciona a Banco Patagonia en nuestro tope de la lista de preferencias dentro del sector banca-rio argentino.
Acción a Tomar: Comprar Banco Patagonia (BCBA: BPAT) con un stop loss de 25%.
En 2003, había cerca de 7,5 millones de plásticos en circulación. Según los últimos datos disponibles del Banco Central, en junio de 2014 el número ascendía a 31,1 millones. Esto significa que en 11 años y medio, las tarjetas de crédito más que se multiplicaron 4 veces.
Hoy en día la cantidad de titulares de tarjetas de crédito supera los 21 millones. En otras palabras, cada usuario tiene en promedio casi un plástico y medio.
Esta expansión también se consolidó en los montos financiados. Entre 2005 y 2014, el crédito a titula-res de tarjetas de crédito creció a un ritmo promedio de 42% anual. Esta tasa fue muy superior a la infla-ción media registrada en la última década.
Por otra parte, los préstamos personales tuvieron una escalada similar. En el mismo período, esta cartera de líneas de crédito se expandió en promedio un 41% todos los años.
Asimismo, las líneas de préstamos para consumo (tarjetas de crédito y personales) fueron ganando importancia dentro del total del crédito al sector privado. En 2004, representaban el 21% del total. A fines de 2007, eran el 33%. Según los últimos datos de diciembre, el 41% del crédito al sector privado se dirige al consumo.
Esta nueva redistribución del crédito fue en desmedro de los préstamos a empresas y de un segmen-to clave para el desarrollo de largo plazo: los hipotecarios.
Las consecuencias de este avance se tradujeron en ganancias sustanciales. En particular, porque los bancos manejan tasas de interés muy diferentes y sacan una diferencia notable entre lo que cobran y lo que pagan.
Las tasas pasivas son las que las entidades pagan a los ahorristas por los depósitos a plazo fijo. Cons-tituyen el costo de fondeo.
Pero como el sistema financiero estuvo muy líquido en los últimos años, el corolario fue que el precio del dinero tuvo una tendencia a estar bajo. Así, estas tasas siempre estuvieron deprimidas y por debajo de la inflación, situación que se conoce como “tasa de interés real negativa”.
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%
40%
45%
2010 2011 2012 2013 2014
Tasa pagada por plazos fijos
Tasa cobrada por préstamos al consumo
Tasa promedio anual
Diferencial entre tasas activas y pasivas de los bancos privados
Fuente: Inversor Global en base a Banco Central de la República Argentina
Se muestran dos métricas de rentabilidad muy utilizadas. A saber, el ROE y el ROA. El primero es la Rentabilidad sobre el Patrimonio Neto (ReturnOnEquityo ROE). Indica las ganancias que obtuvieron los bancos privados expresadas como porcentaje de los recursos propios. Cuanto mayor es la cifra, más rentable es el sector o la empresa.
En términos de rentabilidad, como bien mencionamos anteriormente, el sistema financiero argentino ha sabido adaptarse a la nueva realidad de la economía y no sufrir una merma importante en los retor-nos de sus operaciones.
Allí Banco Patagonia se destaca…
Sus ganancias son realmente increíbles.
Durante el tercer trimestre de 2014, Patagonia registró una ganancia de $ 454,4 millones, equivalen-te a $ 0,6319 por acción. Esto significa un avance de 27,7% respecto el 3T13 y de 11,6% respecto el 2T14.
Y una noticia más impactante aún es que si consideramos los últimos cuatro trimestres, el Retorno sobre el Capital (ROE), que surge de dividir las ganancias totales sobre el patrimonio neto, llegó al 42,2%, una cifra altísima para un banco local.
Asimismo, el Retorno sobre los Activos (ROA) – que surge de la división entre las ganancias y los acti-vos totales del banco – llegó a un extraordinario 6,3%.
Un repaso de lo que dejó el 2014
Años de perro, esa es la unidad de medida en la Argentina, donde uno equivale a siete en otro país, dado el caudal de acontecimientos.
Es lógico terminar el año agotados y con un estrés que sobrepasa lo habitual. Es que lo habitual para nosotros, por paradójico que suene, es el cambio. Vivimos en un estado precario en el que no sabemos cuánto valdrá nuestra moneda mañana, cuáles serán los impuestos que regularán nuestro salario (recor-demos que se jugaban tiempos de descuento cuando la Presidente decidió que el aguinaldo no tributa-ba Ganancias), o cuál será el próximo giro de la macroeconomía local.
En los últimos tiempos reinó el pragmatismo y las decisiones de último minuto. Recordemos que lo que se presentó como un Gobierno progre, a principio de año llevó adelanta una devaluación superior al 20% en menos de un mes y recurrió a la suba de tasas, algo que bien podría haber salido del manual de supervivencia del Fondo Monetario Internacional.
Es así que 2014 dio inicio a una batalla épica en defensa de las reservas del Banco Central.
El denostado y satánico FMI pasó a ser una institución amiga (yo sigo pensando que gran parte de sus recetas son asfixiantes y anacrónicas). Claro, el pragmatismo decía que habiéndose acabado los recursos locales teníamos que salir a buscar dólares frescos al exterior.
Para eso necesitábamos el sello de calidad del Fondo. Por eso, no sólo llegaron los giros hacia la derecha, sino los acuerdos con los organismos acreedores.
Tanto Repsol como el Club de París hicieron el negocio de su vida con nosotros, pero lo positivo era que el país empezaba a acomodar su situación.
Claro, la idea era pasar de oveja negra a buen alumno y lograr el tan ansiado financiamiento.
Por supuesto que los buitres, frecuentes visitantes del despacho del juez neoyorquino Thomas Griesa, tenían otros planes.
El llamado “Juicio del siglo” pondría fin al optimismo criollo.
Es más, al cierre del 31 de diciembre cayó la cláusula RUFO –que obligaba a igualar la oferta para el resto de los bonistas, en caso de que se le ofreciera un acuerdo superador a los holdouts- y los acreedo-res ya estaban ejerciendo su presión.
Ahora bien, como me preguntó Claudio Zuchovicki (Gerente de Desarrollo de la Bolsa de Comercio) en la radio hace unas semanas: “Nacho, ¿vos estás seguro que si se acuerda con los buitres la Argentina consigue financiamiento barato?”.
Puede pasar, pero no lo sabremos hasta que lo contrastemos con la realidad, porque hasta ahora es una construcción nuestra…
EL CISNE NEGRO
La Bolsa cerró el año casi 60% arriba. No cabe duda de que fue un gran año para el mercado local, aunque claro, si recordamos que el primer semestre estaba en el orden del 120%, la caída se ve brusca.
Paradójicamente y con todo lo que le comenté, la mecha del cartucho de dinamita no se encendió dentro del territorio nacional.
La batalla por el crudo tuvo un gran impacto: por un lado le hizo ahorrar al Gobierno US$ 2.500 millo-nes en materia de cuenta energética; por otro le dio una paliza al Merval. Luego del cambio de compo-sición, el principal indicador de la Bolsa local está compuesto por 12 activos y un 50% de su capitaliza-ción está relacionada a empresas del sector petrolero.
Vaya si habrá dependencia…
¿Por qué hablo de Cisne Negro? Tal como lo describe el analista financiero NassimTaleb, es un evento muy difícil de pronosticar y que tiene un gran impacto en la economía.
Esta situación encaja perfectamente en la descripción.
¿QUIÉNES ESTÁN DETRÁS DE ESTE DESBARRANCO EN LOS PRECIOS?
Déjeme contárselo de manera resumida. Barack Obama manifestó su intención de que Estados Unidos fuera energéticamente independiente y autónomo. Para esto aumentó la producción de crudo convencional, así como también las inversiones para la exploración extracción de shaleoil y shale gas.
¿Sabe quién no vio con buenos ojos este espíritu emprendedor? Sí, a Arabia Saudita le pareció de mal gusto que el país del norte no necesite ayuda de nadie para abastecer tanto a sus ciudadanos como a su industria.
Así, el plan fue y es llevar el precio a un nivel tan pero tan bajo que Estados Unidos tenga que pre-guntarse si le conviene invertir en exploración y producción no convencional. Sobre todo teniendo en cuenta que la extracción del combustible no tradicional es más costosa.
¿Qué podemos aprender de esto? Primero, que Arabia Saudita tiene unas ventajas comparativas tan grandes que puede hundir el precio y seguir ganando sin arriesgar su industria. ¿Recuerda a los Beverly Ricos que habían descubierto petróleo luego de que al abuelo se le escapara un tiro y le diera a una duna, provocando la salida de crudo a borbotones? La exageración parece tener sentido.
Lo otro que aprendimos es que con el barril holgadamente por encima de los US$ 100 nos venían estafando de lo lindo. No me refiero a los inversores, sino a los que simplemente cargamos combustible cada semana.
“Arabia Saudita, en particular, parece consciente de la experiencia de la década de 1970, cuando un gran salto en el precio provocó enormes inversiones en nuevos campos, dando lugar a una década de exceso en la demanda. Los saudíes parecen ahora impulsar una táctica diferente: dejar que caigan los precios y sacar del negocio a productores con costos más altos”, agrega la revista británica TheEconomist.
Preste atención la evolución del crudo al día de hoy:
IMPACTO PROFUNDO
La ola no demoró en llegar a nuestra orilla. Petrobras Brasil (BCBA: APBR), una acción llena de buenos fundamentos y objetivos de mediano y largo plazo, acusó el golpe.
A ese corto al hígado habrá que sumarle la demora de Dilma Rousseff para designar un Gabinete pro mercado en su nuevo gobierno, así como también los hechos de corrupción en la petrolera.
Tales sucesos hacen que hoy un conocido fondo de capitales pida declarar a la firma en default técni-co.
En nuestra cartera cayó un 25% y gatilló el stop loss de seguridad que tenemos. La acción debió abandonar Revancha Argentina.
Algunas cosas las vi venir, otras sinceramente no. La duración de la pulseada entre Arabia Saudita y EE.UU., principal driver de las petroleras hoy, me resulta imposible de determinar con precisión.
También enfrentamos un Cisne Negro con Mirgor (BCBA: MIRG), pero ese era criollo. Esta firma especializada en equipos de aire acondicionados para autos se enfrentó al impuesto que impulsó el Gobierno para los coches de alta gama.
Un hecho difícil de predecir pero no ilógico en la Argentina que vivimos. El inversor local deberá contar con los reflejos de un piloto de combate y la tranquilidad de un negociador de rehenes.
Es importante tomar en cuenta estas caídas para el balance y analizarlos para mejorar nuestra perfor-mance a lo largo de este 2015. Ocultarlos no nos hace mejores inversores, sólo arrogantes e ignorantes.
¿Esto significa que a la cartera le fue mal?
Para nada.
San Miguel (BCBA: SAMI)(exportadora de cítricos) abandonó la cartera con un alza del 108%, en apenas cinco meses y medio. La vendimos para proteger esa ganancia, con la posibilidad de volver a entrar cuando esté más barata.
No fue un caso aislado: Siderar (BCBA: ERAR) subió más de 100 puntos en el año.
Ambas duplicaron el alza del Merval en los últimos 12 meses. Es decir, vencieron al mercado y por lejos.
Dicho de otra manera, mientras el WTI norteamericano se maneja en niveles cercanos a los US$ 48, el Brent del Reino Unido no lo hace mucho mejor: tocó su valor más bajo en los últimos nueve años al perforar el piso de los US$ 60.
En un mercado caracterizado por su pequeño tamaño, escudriñamos y buscamos alternativas que no están a la vista de todos.
Así, actualmente contamos con dos lanzamientos cubiertos, uno con una tasa anualizada del 60% y otro del 50%.
De esta manera, como se lo prometí al iniciar este camino en octubre de 2013, no le puedo prometer que no vaya a haber reveses, algunos profundos incluso.
La falibilidad es parte inherente de los mercados y más de uno tan volátil como el argentino.
Pero es esa misma volatilidad la que entrega oportunidades interesantes.
Con un manejo balanceado y equilibrado, podemos reducir el impacto de esos retrocesos, algo en lo que venimos trabajando desde la creación misma de Revancha.
Por eso la importancia de la diversificación que proponemos con bonos, acciones, Cedears, lanza-mientos cubiertos e incluso commodities.
Este año profundizaremos ese rumbo.
Espero que nos acompañe.
Saludos,
Ignacio.
Hace catorce años, el estallido de la peor crisis económica, política y social de la historia del país llevó a Argentina a lo más profundo del abismo.
Entre otras cosas, tuvimos 5 presidentes en 10 días, hubo una maxidevaluación, se impuso el Corrali-to, el Corralón y luego se pesificaron asimétricamente los depósitos dolarizados, la tasa de desempleo llegó a 21% y uno de cada dos argentinos estaba debajo de la línea de pobreza.
A partir de 2003, luego de semejante devastación, la economía comenzó a absorber positivamente los cambios e inició un proceso de recuperación. Este contexto fue el que encontró Néstor Kirchner cuando asumió la presidencia en diciembre de ese año.
Ese preludio es el que tuvo la hoy llamada “Década Ganada”, un concepto muy enarbolado por el Gobierno que lo considera uno de sus principales logros.
En la primera etapa kirchnerista, la economía argentina se embarcó en un proceso que duraría un lustro con ciertas características bien definidas. Las bases del “Modelo” fueron la existencia de superá-vits gemelos (resultado fiscal y de cuenta corriente positivos), tipo de cambio real competitivo y acumu-lación de reservas internacionales.
En estas condiciones, el crecimiento de la actividad tomó ritmo conforme se recuperaba la demanda agregada (compuesta por el consumo, la inversión, el gasto público y el resultado comercial).
En especial, el componente más dinámico fue el consumo. Fue el verdadero motor de la economía y se alimentó del mayor ingreso disponible de amplios sectores de la sociedad.
Entre 2003 y 2007, el salario medio medido en términos reales (descontando el efecto de la inflación) creció 57%. Esto quiere decir que los trabajadores, en promedio, aumentaron su poder adquisitivo, medido en bienes, de forma significativa.
7Enero 2015
Pero, como es ampliamente conocido en la economía, la expansión de la demanda si no es acompa-ñada por un aumento de la oferta genera una aceleración de la inflación más temprano que tarde.
Precisamente, la fuerte emisión que se había destinado a comprar dólares comerciales (para acumu-lar reservas) comenzó a impulsar el nivel de precios a fines de 2006.
La siguiente fase del modelo, mucho más radicalizada, se extendió desde 2008 y tiene vigencia en la actualidad. Con los superávits gemelos perdidos, un nivel muy bajo de competitividad (producto de que la inflación ha superado el ritmo devaluatorio), el Gobierno también sufrió la pérdida de reservas inter-nacionales.
En este marco, la dependencia del consumo se hizo mucho importante a partir de 2008, principal-mente por dos razones. Una, de carácter estrictamente económico. La otra, de un matiz político.
Por un lado, en 2008, para Argentina, el viento de cola se transformó en viento de frente. Ese año fue la explosión de la crisis hipotecaria en Estados Unidos. Los efectos colaterales golpearon a todos los países del globo. El impacto mayor fue en el corazón financiero del sistema, que luego haría metástasis en la economía real. En este contexto, el consumo jugaba un rol clave en la recuperación de la actividad.
Por otra parte, la relevancia del consumo también tenía una naturaleza política. Con un mundo adver-so y con el problema inflacionario que comenzaba a acechar, el capital político se debilitaba. Por ello, el rédito electoral que brinda el bienestar de la sociedad es un aspecto que no se puede obviar. Y ese bienestar se logra más rápidamente a través de la adquisición de bienes durables. En el caso de Argen-tina, ese canal se dio mediante autos, LCD, heladeras, computadoras, etc.
Esta variable es muy sensible al ingreso real (descontado el efecto de la inflación). Pero desde 2003 hasta 2013, las negociaciones paritarias de la amplia mayoría de los sindicatos siempre superaron la inflación.
De hecho, Cristina Kirchner ganó las elecciones de 2011 con un amplio margen (54% de los votos), a contramano de lo que vaticinaban los analistas. La clave es que su análisis, en parte, omitió el efecto de la fiesta de consumo que se había desatado en los años previos. Y la cual también continuaría…
Pero, ¿cómo fue posible sostener el festín de consumo durante tanto tiempo?
La respuesta tiene dos aristas que son parte de un mismo proceso: emisión monetaria y financiación bancaria.
En el presente reporte nos dedicaremos a este último factor.
LOS BANCOS FUERON LOS GRANDES GANADORES
Durante estos últimos años, las financiaciones bancarias mediante tarjetas de crédito y préstamos personales fueron combustible del consumo y de la demanda.
Entre 2005 y 2013, mientras que el PBI creció a una tasa promedio del 5%, el segmento de Interme-diación Financiera (bancos) registró un incremento anual promedio de 14%. Esto ya da indicios claros del gran dinamismo que tuvo la actividad bancaria.
ANALIZANDO POR DENTRO LAS GANANCIAS BANCARIAS
Los bancos capitalizaron las necesidades de consumo mediante dos tipos líneas de crédito: el aumento de la cantidad de tarjetas de crédito y la expansión de los préstamos personales.
En la vereda opuesta, las tasas activas son las que los bancos perciben de los créditos que otorgan. Si tomamos el costo de los préstamos para consumo, este superó ampliamente a las tasas pasivas. Este enorme diferencial de tasas fue la base de una rentabilidad pletórica.
Más aún, las tasas para líneas de consumo siempre estuvieron por encima de la inflación, por lo que siempre fue un segmento del negocio más que atractivo.
Es suma, las ganancias del sector provinieron conjuntamente de un crecimiento de los montos de préstamos al consumo y de las mayores tasas de interés cobradas a deudores (muy por encima de las pagadas en plazos fijos).
Por último, el siguiente gráfico es una expresión de la “Década Ganada”… por los bancos. El otro ratio es la Rentabilidad sobre el Activo (ReturnOnAssetso ROA). Muestra el resultado final anual respecto de los activos de los bancos. Es una forma de mirar cuánto pueden producir con sus bienes. A mayor ROA, más productivo es el sector o el banco.
En cualquier caso, la rentabilidad tuvo un salto extraordinario en los últimos 11 años. En 2005, el negocio bancario comenzó a ser viable en términos económicos y, desde ese momento, se mantuvo en una tendencia alcista, que podría no terminar acá.
Esta rentabilidad promete continuar y nuestra mejor alternativa para aprovecharla se la presentare-mos a continuación…
DE BOLSEROS A BANQUEROS…
La historia de Banco Patagonia (BCBA: BPAT) se remonta al año 1976, cuando los socios Stuart Milne y González Moreno comienzan sus actividades en el sistema financiero argentino con un fuerte sesgo hacia el mercado bursátil y el mercado cambiario.
Tres años más tarde, dan un marco jurídico a sus actividades creando Cambio Mildesa. Nueve años después, Mildesa se convierte en un banco tras adquirir Finagen Compañía Financiera a Volkswagen Argentina.
En 1996, Banco Mildesa adquiere el 85% del Banco de Río Negro, fusionándose ambas entidades. Hacia el año 2000, y después de otras adquisiciones adicionales, el banco de Río Negro adopta la deno-minación de Banco Patagonia, tal cual se lo conoce hasta el momento.
En los años posteriores, vinieron más adquisiciones, destacándose la del banco Sudameris y algunos activos de Lloyds Bank cuando anunció su retirada del país.
El primer contacto directo con el inversor minorista tuvo lugar en 2007, cuando la empresa anunció una Oferta Pública Inicial (OPI) para salir a cotizar sus acciones a la Bolsa de Comercio de Buenos Aires. En paralelo, la entidad también abrió su capital en la Bolsa de San Pablo, Bovespa, situación que pudo haber sido premonitoria por lo sucedido unos años más tarde…
En 2010, Stuart Milne y González Moreno acordaron vender el 51% del capital social de la entidad al Banco do Brasil. La firma brasileña hizo extensiva la Oferta Pública de Adquisición (OPA) al resto de los accionistas en el año 2011.
Tras esa operación, el capital social de Banco Patagonia se mantiene distribuido de la siguiente manera:
EL DESEMBARCO BRASILEÑO
Banco do Brasil es la principal opera-dora bancaria en ese país con más de 5.362 sucursales y con 19.144 puntos de atención en todo el territorio brasileño. En términos de escala, es la institución bancaria más grande de América Latina, empleando a más de 110.000 personas.
La llegada de este gigante brasileño a la Argentina tenía, entre otras cosas, un fin exclusivo: aprovechar el boom del financiamiento al consumo privado que estaba en auge en el país.
En este sentido, Banco Patagonia era una de las mejores opciones vigentes en el mercado. Sin ser uno de los bancos top five entre los más grandes del sistema, esta entidad tenía una gran exposición al consumo privado, no sólo en Capital Federal y GBA sino también en el Interior.
Según sus estados de resultados al 30 de septiembre de 2014, Banco Patagonia posee una red propia de 195 puntos de atención a nivel nacional, distribuidos en las capitales y principales ciudades de cada provincia del país.
Gracias a su excelente ubicación en las principales metrópolis, Banco Patagonia ha podido consoli-darse como uno de los bancos más pujantes en la financiación al consumo. De hecho, a pesar de que la economía argentina entró en un proceso de estancamiento, durante el tercer trimestre de 2014 los ingresos financieros provenientes de tarjetas de crédito subieron un 53,3% interanual, siendo la línea más dinámica del negocio de préstamos.
LO MÁS BARATO EN EL SISTEMA FINANCIERO LOCAL
Hasta el momento hemos analizado la historia del banco y su nivel de rentabilidad. Adicionalmente a esto podemos señalar que se trata de una entidad realmente solvente, con Activos totales por $ 36.989 millones, Préstamos por $ 21.767 millones, Depósitos por $ 26.589 millones y Patrimonio Neto por $ 5.866 millones.
Con estos datos patrimoniales, el Banco Patagonia rankea dentro de los 10 primeros bancos del sistema financiero argentino.
Asimismo, la cartera irregular sobre el total de financiamiento llega a 1,8% y la cobertura de la cartera irregular con previsiones es de 224%.
Todo bajo control.
Sin descalce de monedas entre préstamos y depósitos, mantiene un comportamiento característico de todo el sector financiero, lección aprendida tras la crisis de la Convertibilidad.
Pero entonces, ¿por qué elegir Patagonia y no cualquier otro banco para incorporar a la cartera? ¿Acaso no es más seguro tener acciones de Galicia, Francés o Banco Macro?
La respuesta viene a continuación…
Con el nivel de rentabilidad descripto anteriormente, la acción de Banco Patagonia presenta una relación de Precio / Ganancias de 4,7 veces.
¿Qué implica esto?
Que si el banco repartiera su ganancia anual en forma de dividendos en efectivo, el inversor necesita-ría menos de cinco años de esas ganancias para recuperar su inversión inicial. Como se observa, cuanto menor es el indicador, más barata está la acción en cuestión.
Cuando comparamos con sus pares, el Grupo Galicia tiene una relación Precio / Ganancias de 8,5 veces, Banco Francés de 7 veces y Banco Macro de 7,3 veces.
Por lo visto, el Banco Patagonia cotiza a un 39% de descuento de acuerdo al promedio de este indi-cador para los tres bancos mencionados.
Es cierto que al tratarse de una entidad más “pequeña” y con menos “floating” (acciones en circula-ción) puede cotizar con un descuento. Pero de ninguna manera de esa envergadura.
Si hacemos el mismo ejercicio comparativo con el indicador Precio / Valor Libro, que relaciona el precio de mercado de la acción con el valor contable, nuevamente Patagonia presenta unarebaja impor-tante.
Mientras que para esta entidad ese valor es de 1,7 veces, para Banco Macro es de 2,6x, para Banco Francés de 2,9x y para Galicia de 2,5 veces.
El descuento promedio aquí es de 38%.
Esto posiciona a Banco Patagonia en nuestro tope de la lista de preferencias dentro del sector banca-rio argentino.
Acción a Tomar: Comprar Banco Patagonia (BCBA: BPAT) con un stop loss de 25%.
En 2003, había cerca de 7,5 millones de plásticos en circulación. Según los últimos datos disponibles del Banco Central, en junio de 2014 el número ascendía a 31,1 millones. Esto significa que en 11 años y medio, las tarjetas de crédito más que se multiplicaron 4 veces.
Hoy en día la cantidad de titulares de tarjetas de crédito supera los 21 millones. En otras palabras, cada usuario tiene en promedio casi un plástico y medio.
Esta expansión también se consolidó en los montos financiados. Entre 2005 y 2014, el crédito a titula-res de tarjetas de crédito creció a un ritmo promedio de 42% anual. Esta tasa fue muy superior a la infla-ción media registrada en la última década.
Por otra parte, los préstamos personales tuvieron una escalada similar. En el mismo período, esta cartera de líneas de crédito se expandió en promedio un 41% todos los años.
Asimismo, las líneas de préstamos para consumo (tarjetas de crédito y personales) fueron ganando importancia dentro del total del crédito al sector privado. En 2004, representaban el 21% del total. A fines de 2007, eran el 33%. Según los últimos datos de diciembre, el 41% del crédito al sector privado se dirige al consumo.
Esta nueva redistribución del crédito fue en desmedro de los préstamos a empresas y de un segmen-to clave para el desarrollo de largo plazo: los hipotecarios.
Las consecuencias de este avance se tradujeron en ganancias sustanciales. En particular, porque los bancos manejan tasas de interés muy diferentes y sacan una diferencia notable entre lo que cobran y lo que pagan.
Las tasas pasivas son las que las entidades pagan a los ahorristas por los depósitos a plazo fijo. Cons-tituyen el costo de fondeo.
Pero como el sistema financiero estuvo muy líquido en los últimos años, el corolario fue que el precio del dinero tuvo una tendencia a estar bajo. Así, estas tasas siempre estuvieron deprimidas y por debajo de la inflación, situación que se conoce como “tasa de interés real negativa”.
4,5%
33,6%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
ROE(Retorno sobre el Patrimonio Neto)
ROA(Retorno sobre el Activo)
Rentabilidad de los bancos privados
Fuente: Inversor Global en base a Banco Central de la República Argentina
Se muestran dos métricas de rentabilidad muy utilizadas. A saber, el ROE y el ROA. El primero es la Rentabilidad sobre el Patrimonio Neto (ReturnOnEquityo ROE). Indica las ganancias que obtuvieron los bancos privados expresadas como porcentaje de los recursos propios. Cuanto mayor es la cifra, más rentable es el sector o la empresa.
En términos de rentabilidad, como bien mencionamos anteriormente, el sistema financiero argentino ha sabido adaptarse a la nueva realidad de la economía y no sufrir una merma importante en los retor-nos de sus operaciones.
Allí Banco Patagonia se destaca…
Sus ganancias son realmente increíbles.
Durante el tercer trimestre de 2014, Patagonia registró una ganancia de $ 454,4 millones, equivalen-te a $ 0,6319 por acción. Esto significa un avance de 27,7% respecto el 3T13 y de 11,6% respecto el 2T14.
Y una noticia más impactante aún es que si consideramos los últimos cuatro trimestres, el Retorno sobre el Capital (ROE), que surge de dividir las ganancias totales sobre el patrimonio neto, llegó al 42,2%, una cifra altísima para un banco local.
Asimismo, el Retorno sobre los Activos (ROA) – que surge de la división entre las ganancias y los acti-vos totales del banco – llegó a un extraordinario 6,3%.
Un repaso de lo que dejó el 2014
Años de perro, esa es la unidad de medida en la Argentina, donde uno equivale a siete en otro país, dado el caudal de acontecimientos.
Es lógico terminar el año agotados y con un estrés que sobrepasa lo habitual. Es que lo habitual para nosotros, por paradójico que suene, es el cambio. Vivimos en un estado precario en el que no sabemos cuánto valdrá nuestra moneda mañana, cuáles serán los impuestos que regularán nuestro salario (recor-demos que se jugaban tiempos de descuento cuando la Presidente decidió que el aguinaldo no tributa-ba Ganancias), o cuál será el próximo giro de la macroeconomía local.
En los últimos tiempos reinó el pragmatismo y las decisiones de último minuto. Recordemos que lo que se presentó como un Gobierno progre, a principio de año llevó adelanta una devaluación superior al 20% en menos de un mes y recurrió a la suba de tasas, algo que bien podría haber salido del manual de supervivencia del Fondo Monetario Internacional.
Es así que 2014 dio inicio a una batalla épica en defensa de las reservas del Banco Central.
El denostado y satánico FMI pasó a ser una institución amiga (yo sigo pensando que gran parte de sus recetas son asfixiantes y anacrónicas). Claro, el pragmatismo decía que habiéndose acabado los recursos locales teníamos que salir a buscar dólares frescos al exterior.
Para eso necesitábamos el sello de calidad del Fondo. Por eso, no sólo llegaron los giros hacia la derecha, sino los acuerdos con los organismos acreedores.
Tanto Repsol como el Club de París hicieron el negocio de su vida con nosotros, pero lo positivo era que el país empezaba a acomodar su situación.
Claro, la idea era pasar de oveja negra a buen alumno y lograr el tan ansiado financiamiento.
Por supuesto que los buitres, frecuentes visitantes del despacho del juez neoyorquino Thomas Griesa, tenían otros planes.
El llamado “Juicio del siglo” pondría fin al optimismo criollo.
Es más, al cierre del 31 de diciembre cayó la cláusula RUFO –que obligaba a igualar la oferta para el resto de los bonistas, en caso de que se le ofreciera un acuerdo superador a los holdouts- y los acreedo-res ya estaban ejerciendo su presión.
Ahora bien, como me preguntó Claudio Zuchovicki (Gerente de Desarrollo de la Bolsa de Comercio) en la radio hace unas semanas: “Nacho, ¿vos estás seguro que si se acuerda con los buitres la Argentina consigue financiamiento barato?”.
Puede pasar, pero no lo sabremos hasta que lo contrastemos con la realidad, porque hasta ahora es una construcción nuestra…
EL CISNE NEGRO
La Bolsa cerró el año casi 60% arriba. No cabe duda de que fue un gran año para el mercado local, aunque claro, si recordamos que el primer semestre estaba en el orden del 120%, la caída se ve brusca.
Paradójicamente y con todo lo que le comenté, la mecha del cartucho de dinamita no se encendió dentro del territorio nacional.
La batalla por el crudo tuvo un gran impacto: por un lado le hizo ahorrar al Gobierno US$ 2.500 millo-nes en materia de cuenta energética; por otro le dio una paliza al Merval. Luego del cambio de compo-sición, el principal indicador de la Bolsa local está compuesto por 12 activos y un 50% de su capitaliza-ción está relacionada a empresas del sector petrolero.
Vaya si habrá dependencia…
¿Por qué hablo de Cisne Negro? Tal como lo describe el analista financiero NassimTaleb, es un evento muy difícil de pronosticar y que tiene un gran impacto en la economía.
Esta situación encaja perfectamente en la descripción.
¿QUIÉNES ESTÁN DETRÁS DE ESTE DESBARRANCO EN LOS PRECIOS?
Déjeme contárselo de manera resumida. Barack Obama manifestó su intención de que Estados Unidos fuera energéticamente independiente y autónomo. Para esto aumentó la producción de crudo convencional, así como también las inversiones para la exploración extracción de shaleoil y shale gas.
¿Sabe quién no vio con buenos ojos este espíritu emprendedor? Sí, a Arabia Saudita le pareció de mal gusto que el país del norte no necesite ayuda de nadie para abastecer tanto a sus ciudadanos como a su industria.
Así, el plan fue y es llevar el precio a un nivel tan pero tan bajo que Estados Unidos tenga que pre-guntarse si le conviene invertir en exploración y producción no convencional. Sobre todo teniendo en cuenta que la extracción del combustible no tradicional es más costosa.
¿Qué podemos aprender de esto? Primero, que Arabia Saudita tiene unas ventajas comparativas tan grandes que puede hundir el precio y seguir ganando sin arriesgar su industria. ¿Recuerda a los Beverly Ricos que habían descubierto petróleo luego de que al abuelo se le escapara un tiro y le diera a una duna, provocando la salida de crudo a borbotones? La exageración parece tener sentido.
Lo otro que aprendimos es que con el barril holgadamente por encima de los US$ 100 nos venían estafando de lo lindo. No me refiero a los inversores, sino a los que simplemente cargamos combustible cada semana.
“Arabia Saudita, en particular, parece consciente de la experiencia de la década de 1970, cuando un gran salto en el precio provocó enormes inversiones en nuevos campos, dando lugar a una década de exceso en la demanda. Los saudíes parecen ahora impulsar una táctica diferente: dejar que caigan los precios y sacar del negocio a productores con costos más altos”, agrega la revista británica TheEconomist.
Preste atención la evolución del crudo al día de hoy:
IMPACTO PROFUNDO
La ola no demoró en llegar a nuestra orilla. Petrobras Brasil (BCBA: APBR), una acción llena de buenos fundamentos y objetivos de mediano y largo plazo, acusó el golpe.
A ese corto al hígado habrá que sumarle la demora de Dilma Rousseff para designar un Gabinete pro mercado en su nuevo gobierno, así como también los hechos de corrupción en la petrolera.
Tales sucesos hacen que hoy un conocido fondo de capitales pida declarar a la firma en default técni-co.
En nuestra cartera cayó un 25% y gatilló el stop loss de seguridad que tenemos. La acción debió abandonar Revancha Argentina.
Algunas cosas las vi venir, otras sinceramente no. La duración de la pulseada entre Arabia Saudita y EE.UU., principal driver de las petroleras hoy, me resulta imposible de determinar con precisión.
También enfrentamos un Cisne Negro con Mirgor (BCBA: MIRG), pero ese era criollo. Esta firma especializada en equipos de aire acondicionados para autos se enfrentó al impuesto que impulsó el Gobierno para los coches de alta gama.
Un hecho difícil de predecir pero no ilógico en la Argentina que vivimos. El inversor local deberá contar con los reflejos de un piloto de combate y la tranquilidad de un negociador de rehenes.
Es importante tomar en cuenta estas caídas para el balance y analizarlos para mejorar nuestra perfor-mance a lo largo de este 2015. Ocultarlos no nos hace mejores inversores, sólo arrogantes e ignorantes.
¿Esto significa que a la cartera le fue mal?
Para nada.
San Miguel (BCBA: SAMI)(exportadora de cítricos) abandonó la cartera con un alza del 108%, en apenas cinco meses y medio. La vendimos para proteger esa ganancia, con la posibilidad de volver a entrar cuando esté más barata.
No fue un caso aislado: Siderar (BCBA: ERAR) subió más de 100 puntos en el año.
Ambas duplicaron el alza del Merval en los últimos 12 meses. Es decir, vencieron al mercado y por lejos.
Dicho de otra manera, mientras el WTI norteamericano se maneja en niveles cercanos a los US$ 48, el Brent del Reino Unido no lo hace mucho mejor: tocó su valor más bajo en los últimos nueve años al perforar el piso de los US$ 60.
En un mercado caracterizado por su pequeño tamaño, escudriñamos y buscamos alternativas que no están a la vista de todos.
Así, actualmente contamos con dos lanzamientos cubiertos, uno con una tasa anualizada del 60% y otro del 50%.
De esta manera, como se lo prometí al iniciar este camino en octubre de 2013, no le puedo prometer que no vaya a haber reveses, algunos profundos incluso.
La falibilidad es parte inherente de los mercados y más de uno tan volátil como el argentino.
Pero es esa misma volatilidad la que entrega oportunidades interesantes.
Con un manejo balanceado y equilibrado, podemos reducir el impacto de esos retrocesos, algo en lo que venimos trabajando desde la creación misma de Revancha.
Por eso la importancia de la diversificación que proponemos con bonos, acciones, Cedears, lanza-mientos cubiertos e incluso commodities.
Este año profundizaremos ese rumbo.
Espero que nos acompañe.
Saludos,
Ignacio.
Hace catorce años, el estallido de la peor crisis económica, política y social de la historia del país llevó a Argentina a lo más profundo del abismo.
Entre otras cosas, tuvimos 5 presidentes en 10 días, hubo una maxidevaluación, se impuso el Corrali-to, el Corralón y luego se pesificaron asimétricamente los depósitos dolarizados, la tasa de desempleo llegó a 21% y uno de cada dos argentinos estaba debajo de la línea de pobreza.
A partir de 2003, luego de semejante devastación, la economía comenzó a absorber positivamente los cambios e inició un proceso de recuperación. Este contexto fue el que encontró Néstor Kirchner cuando asumió la presidencia en diciembre de ese año.
Ese preludio es el que tuvo la hoy llamada “Década Ganada”, un concepto muy enarbolado por el Gobierno que lo considera uno de sus principales logros.
En la primera etapa kirchnerista, la economía argentina se embarcó en un proceso que duraría un lustro con ciertas características bien definidas. Las bases del “Modelo” fueron la existencia de superá-vits gemelos (resultado fiscal y de cuenta corriente positivos), tipo de cambio real competitivo y acumu-lación de reservas internacionales.
En estas condiciones, el crecimiento de la actividad tomó ritmo conforme se recuperaba la demanda agregada (compuesta por el consumo, la inversión, el gasto público y el resultado comercial).
En especial, el componente más dinámico fue el consumo. Fue el verdadero motor de la economía y se alimentó del mayor ingreso disponible de amplios sectores de la sociedad.
Entre 2003 y 2007, el salario medio medido en términos reales (descontando el efecto de la inflación) creció 57%. Esto quiere decir que los trabajadores, en promedio, aumentaron su poder adquisitivo, medido en bienes, de forma significativa.
8Enero 2015
Pero, como es ampliamente conocido en la economía, la expansión de la demanda si no es acompa-ñada por un aumento de la oferta genera una aceleración de la inflación más temprano que tarde.
Precisamente, la fuerte emisión que se había destinado a comprar dólares comerciales (para acumu-lar reservas) comenzó a impulsar el nivel de precios a fines de 2006.
La siguiente fase del modelo, mucho más radicalizada, se extendió desde 2008 y tiene vigencia en la actualidad. Con los superávits gemelos perdidos, un nivel muy bajo de competitividad (producto de que la inflación ha superado el ritmo devaluatorio), el Gobierno también sufrió la pérdida de reservas inter-nacionales.
En este marco, la dependencia del consumo se hizo mucho importante a partir de 2008, principal-mente por dos razones. Una, de carácter estrictamente económico. La otra, de un matiz político.
Por un lado, en 2008, para Argentina, el viento de cola se transformó en viento de frente. Ese año fue la explosión de la crisis hipotecaria en Estados Unidos. Los efectos colaterales golpearon a todos los países del globo. El impacto mayor fue en el corazón financiero del sistema, que luego haría metástasis en la economía real. En este contexto, el consumo jugaba un rol clave en la recuperación de la actividad.
Por otra parte, la relevancia del consumo también tenía una naturaleza política. Con un mundo adver-so y con el problema inflacionario que comenzaba a acechar, el capital político se debilitaba. Por ello, el rédito electoral que brinda el bienestar de la sociedad es un aspecto que no se puede obviar. Y ese bienestar se logra más rápidamente a través de la adquisición de bienes durables. En el caso de Argen-tina, ese canal se dio mediante autos, LCD, heladeras, computadoras, etc.
Esta variable es muy sensible al ingreso real (descontado el efecto de la inflación). Pero desde 2003 hasta 2013, las negociaciones paritarias de la amplia mayoría de los sindicatos siempre superaron la inflación.
De hecho, Cristina Kirchner ganó las elecciones de 2011 con un amplio margen (54% de los votos), a contramano de lo que vaticinaban los analistas. La clave es que su análisis, en parte, omitió el efecto de la fiesta de consumo que se había desatado en los años previos. Y la cual también continuaría…
Pero, ¿cómo fue posible sostener el festín de consumo durante tanto tiempo?
La respuesta tiene dos aristas que son parte de un mismo proceso: emisión monetaria y financiación bancaria.
En el presente reporte nos dedicaremos a este último factor.
LOS BANCOS FUERON LOS GRANDES GANADORES
Durante estos últimos años, las financiaciones bancarias mediante tarjetas de crédito y préstamos personales fueron combustible del consumo y de la demanda.
Entre 2005 y 2013, mientras que el PBI creció a una tasa promedio del 5%, el segmento de Interme-diación Financiera (bancos) registró un incremento anual promedio de 14%. Esto ya da indicios claros del gran dinamismo que tuvo la actividad bancaria.
ANALIZANDO POR DENTRO LAS GANANCIAS BANCARIAS
Los bancos capitalizaron las necesidades de consumo mediante dos tipos líneas de crédito: el aumento de la cantidad de tarjetas de crédito y la expansión de los préstamos personales.
En la vereda opuesta, las tasas activas son las que los bancos perciben de los créditos que otorgan. Si tomamos el costo de los préstamos para consumo, este superó ampliamente a las tasas pasivas. Este enorme diferencial de tasas fue la base de una rentabilidad pletórica.
Más aún, las tasas para líneas de consumo siempre estuvieron por encima de la inflación, por lo que siempre fue un segmento del negocio más que atractivo.
Es suma, las ganancias del sector provinieron conjuntamente de un crecimiento de los montos de préstamos al consumo y de las mayores tasas de interés cobradas a deudores (muy por encima de las pagadas en plazos fijos).
Por último, el siguiente gráfico es una expresión de la “Década Ganada”… por los bancos. El otro ratio es la Rentabilidad sobre el Activo (ReturnOnAssetso ROA). Muestra el resultado final anual respecto de los activos de los bancos. Es una forma de mirar cuánto pueden producir con sus bienes. A mayor ROA, más productivo es el sector o el banco.
En cualquier caso, la rentabilidad tuvo un salto extraordinario en los últimos 11 años. En 2005, el negocio bancario comenzó a ser viable en términos económicos y, desde ese momento, se mantuvo en una tendencia alcista, que podría no terminar acá.
Esta rentabilidad promete continuar y nuestra mejor alternativa para aprovecharla se la presentare-mos a continuación…
DE BOLSEROS A BANQUEROS…
La historia de Banco Patagonia (BCBA: BPAT) se remonta al año 1976, cuando los socios Stuart Milne y González Moreno comienzan sus actividades en el sistema financiero argentino con un fuerte sesgo hacia el mercado bursátil y el mercado cambiario.
Tres años más tarde, dan un marco jurídico a sus actividades creando Cambio Mildesa. Nueve años después, Mildesa se convierte en un banco tras adquirir Finagen Compañía Financiera a Volkswagen Argentina.
En 1996, Banco Mildesa adquiere el 85% del Banco de Río Negro, fusionándose ambas entidades. Hacia el año 2000, y después de otras adquisiciones adicionales, el banco de Río Negro adopta la deno-minación de Banco Patagonia, tal cual se lo conoce hasta el momento.
En los años posteriores, vinieron más adquisiciones, destacándose la del banco Sudameris y algunos activos de Lloyds Bank cuando anunció su retirada del país.
El primer contacto directo con el inversor minorista tuvo lugar en 2007, cuando la empresa anunció una Oferta Pública Inicial (OPI) para salir a cotizar sus acciones a la Bolsa de Comercio de Buenos Aires. En paralelo, la entidad también abrió su capital en la Bolsa de San Pablo, Bovespa, situación que pudo haber sido premonitoria por lo sucedido unos años más tarde…
En 2010, Stuart Milne y González Moreno acordaron vender el 51% del capital social de la entidad al Banco do Brasil. La firma brasileña hizo extensiva la Oferta Pública de Adquisición (OPA) al resto de los accionistas en el año 2011.
Tras esa operación, el capital social de Banco Patagonia se mantiene distribuido de la siguiente manera:
EL DESEMBARCO BRASILEÑO
Banco do Brasil es la principal opera-dora bancaria en ese país con más de 5.362 sucursales y con 19.144 puntos de atención en todo el territorio brasileño. En términos de escala, es la institución bancaria más grande de América Latina, empleando a más de 110.000 personas.
La llegada de este gigante brasileño a la Argentina tenía, entre otras cosas, un fin exclusivo: aprovechar el boom del financiamiento al consumo privado que estaba en auge en el país.
En este sentido, Banco Patagonia era una de las mejores opciones vigentes en el mercado. Sin ser uno de los bancos top five entre los más grandes del sistema, esta entidad tenía una gran exposición al consumo privado, no sólo en Capital Federal y GBA sino también en el Interior.
Según sus estados de resultados al 30 de septiembre de 2014, Banco Patagonia posee una red propia de 195 puntos de atención a nivel nacional, distribuidos en las capitales y principales ciudades de cada provincia del país.
Gracias a su excelente ubicación en las principales metrópolis, Banco Patagonia ha podido consoli-darse como uno de los bancos más pujantes en la financiación al consumo. De hecho, a pesar de que la economía argentina entró en un proceso de estancamiento, durante el tercer trimestre de 2014 los ingresos financieros provenientes de tarjetas de crédito subieron un 53,3% interanual, siendo la línea más dinámica del negocio de préstamos.
LO MÁS BARATO EN EL SISTEMA FINANCIERO LOCAL
Hasta el momento hemos analizado la historia del banco y su nivel de rentabilidad. Adicionalmente a esto podemos señalar que se trata de una entidad realmente solvente, con Activos totales por $ 36.989 millones, Préstamos por $ 21.767 millones, Depósitos por $ 26.589 millones y Patrimonio Neto por $ 5.866 millones.
Con estos datos patrimoniales, el Banco Patagonia rankea dentro de los 10 primeros bancos del sistema financiero argentino.
Asimismo, la cartera irregular sobre el total de financiamiento llega a 1,8% y la cobertura de la cartera irregular con previsiones es de 224%.
Todo bajo control.
Sin descalce de monedas entre préstamos y depósitos, mantiene un comportamiento característico de todo el sector financiero, lección aprendida tras la crisis de la Convertibilidad.
Pero entonces, ¿por qué elegir Patagonia y no cualquier otro banco para incorporar a la cartera? ¿Acaso no es más seguro tener acciones de Galicia, Francés o Banco Macro?
La respuesta viene a continuación…
Con el nivel de rentabilidad descripto anteriormente, la acción de Banco Patagonia presenta una relación de Precio / Ganancias de 4,7 veces.
¿Qué implica esto?
Que si el banco repartiera su ganancia anual en forma de dividendos en efectivo, el inversor necesita-ría menos de cinco años de esas ganancias para recuperar su inversión inicial. Como se observa, cuanto menor es el indicador, más barata está la acción en cuestión.
Cuando comparamos con sus pares, el Grupo Galicia tiene una relación Precio / Ganancias de 8,5 veces, Banco Francés de 7 veces y Banco Macro de 7,3 veces.
Por lo visto, el Banco Patagonia cotiza a un 39% de descuento de acuerdo al promedio de este indi-cador para los tres bancos mencionados.
Es cierto que al tratarse de una entidad más “pequeña” y con menos “floating” (acciones en circula-ción) puede cotizar con un descuento. Pero de ninguna manera de esa envergadura.
Si hacemos el mismo ejercicio comparativo con el indicador Precio / Valor Libro, que relaciona el precio de mercado de la acción con el valor contable, nuevamente Patagonia presenta unarebaja impor-tante.
Mientras que para esta entidad ese valor es de 1,7 veces, para Banco Macro es de 2,6x, para Banco Francés de 2,9x y para Galicia de 2,5 veces.
El descuento promedio aquí es de 38%.
Esto posiciona a Banco Patagonia en nuestro tope de la lista de preferencias dentro del sector banca-rio argentino.
Acción a Tomar: Comprar Banco Patagonia (BCBA: BPAT) con un stop loss de 25%.
En 2003, había cerca de 7,5 millones de plásticos en circulación. Según los últimos datos disponibles del Banco Central, en junio de 2014 el número ascendía a 31,1 millones. Esto significa que en 11 años y medio, las tarjetas de crédito más que se multiplicaron 4 veces.
Hoy en día la cantidad de titulares de tarjetas de crédito supera los 21 millones. En otras palabras, cada usuario tiene en promedio casi un plástico y medio.
Esta expansión también se consolidó en los montos financiados. Entre 2005 y 2014, el crédito a titula-res de tarjetas de crédito creció a un ritmo promedio de 42% anual. Esta tasa fue muy superior a la infla-ción media registrada en la última década.
Por otra parte, los préstamos personales tuvieron una escalada similar. En el mismo período, esta cartera de líneas de crédito se expandió en promedio un 41% todos los años.
Asimismo, las líneas de préstamos para consumo (tarjetas de crédito y personales) fueron ganando importancia dentro del total del crédito al sector privado. En 2004, representaban el 21% del total. A fines de 2007, eran el 33%. Según los últimos datos de diciembre, el 41% del crédito al sector privado se dirige al consumo.
Esta nueva redistribución del crédito fue en desmedro de los préstamos a empresas y de un segmen-to clave para el desarrollo de largo plazo: los hipotecarios.
Las consecuencias de este avance se tradujeron en ganancias sustanciales. En particular, porque los bancos manejan tasas de interés muy diferentes y sacan una diferencia notable entre lo que cobran y lo que pagan.
Las tasas pasivas son las que las entidades pagan a los ahorristas por los depósitos a plazo fijo. Cons-tituyen el costo de fondeo.
Pero como el sistema financiero estuvo muy líquido en los últimos años, el corolario fue que el precio del dinero tuvo una tendencia a estar bajo. Así, estas tasas siempre estuvieron deprimidas y por debajo de la inflación, situación que se conoce como “tasa de interés real negativa”.
Se muestran dos métricas de rentabilidad muy utilizadas. A saber, el ROE y el ROA. El primero es la Rentabilidad sobre el Patrimonio Neto (ReturnOnEquityo ROE). Indica las ganancias que obtuvieron los bancos privados expresadas como porcentaje de los recursos propios. Cuanto mayor es la cifra, más rentable es el sector o la empresa.
En términos de rentabilidad, como bien mencionamos anteriormente, el sistema financiero argentino ha sabido adaptarse a la nueva realidad de la economía y no sufrir una merma importante en los retor-nos de sus operaciones.
Allí Banco Patagonia se destaca…
Sus ganancias son realmente increíbles.
Durante el tercer trimestre de 2014, Patagonia registró una ganancia de $ 454,4 millones, equivalen-te a $ 0,6319 por acción. Esto significa un avance de 27,7% respecto el 3T13 y de 11,6% respecto el 2T14.
Y una noticia más impactante aún es que si consideramos los últimos cuatro trimestres, el Retorno sobre el Capital (ROE), que surge de dividir las ganancias totales sobre el patrimonio neto, llegó al 42,2%, una cifra altísima para un banco local.
Asimismo, el Retorno sobre los Activos (ROA) – que surge de la división entre las ganancias y los acti-vos totales del banco – llegó a un extraordinario 6,3%.
Un repaso de lo que dejó el 2014
Años de perro, esa es la unidad de medida en la Argentina, donde uno equivale a siete en otro país, dado el caudal de acontecimientos.
Es lógico terminar el año agotados y con un estrés que sobrepasa lo habitual. Es que lo habitual para nosotros, por paradójico que suene, es el cambio. Vivimos en un estado precario en el que no sabemos cuánto valdrá nuestra moneda mañana, cuáles serán los impuestos que regularán nuestro salario (recor-demos que se jugaban tiempos de descuento cuando la Presidente decidió que el aguinaldo no tributa-ba Ganancias), o cuál será el próximo giro de la macroeconomía local.
En los últimos tiempos reinó el pragmatismo y las decisiones de último minuto. Recordemos que lo que se presentó como un Gobierno progre, a principio de año llevó adelanta una devaluación superior al 20% en menos de un mes y recurrió a la suba de tasas, algo que bien podría haber salido del manual de supervivencia del Fondo Monetario Internacional.
Es así que 2014 dio inicio a una batalla épica en defensa de las reservas del Banco Central.
El denostado y satánico FMI pasó a ser una institución amiga (yo sigo pensando que gran parte de sus recetas son asfixiantes y anacrónicas). Claro, el pragmatismo decía que habiéndose acabado los recursos locales teníamos que salir a buscar dólares frescos al exterior.
Para eso necesitábamos el sello de calidad del Fondo. Por eso, no sólo llegaron los giros hacia la derecha, sino los acuerdos con los organismos acreedores.
Tanto Repsol como el Club de París hicieron el negocio de su vida con nosotros, pero lo positivo era que el país empezaba a acomodar su situación.
Claro, la idea era pasar de oveja negra a buen alumno y lograr el tan ansiado financiamiento.
Por supuesto que los buitres, frecuentes visitantes del despacho del juez neoyorquino Thomas Griesa, tenían otros planes.
El llamado “Juicio del siglo” pondría fin al optimismo criollo.
Es más, al cierre del 31 de diciembre cayó la cláusula RUFO –que obligaba a igualar la oferta para el resto de los bonistas, en caso de que se le ofreciera un acuerdo superador a los holdouts- y los acreedo-res ya estaban ejerciendo su presión.
Ahora bien, como me preguntó Claudio Zuchovicki (Gerente de Desarrollo de la Bolsa de Comercio) en la radio hace unas semanas: “Nacho, ¿vos estás seguro que si se acuerda con los buitres la Argentina consigue financiamiento barato?”.
Puede pasar, pero no lo sabremos hasta que lo contrastemos con la realidad, porque hasta ahora es una construcción nuestra…
EL CISNE NEGRO
La Bolsa cerró el año casi 60% arriba. No cabe duda de que fue un gran año para el mercado local, aunque claro, si recordamos que el primer semestre estaba en el orden del 120%, la caída se ve brusca.
Paradójicamente y con todo lo que le comenté, la mecha del cartucho de dinamita no se encendió dentro del territorio nacional.
La batalla por el crudo tuvo un gran impacto: por un lado le hizo ahorrar al Gobierno US$ 2.500 millo-nes en materia de cuenta energética; por otro le dio una paliza al Merval. Luego del cambio de compo-sición, el principal indicador de la Bolsa local está compuesto por 12 activos y un 50% de su capitaliza-ción está relacionada a empresas del sector petrolero.
Vaya si habrá dependencia…
¿Por qué hablo de Cisne Negro? Tal como lo describe el analista financiero NassimTaleb, es un evento muy difícil de pronosticar y que tiene un gran impacto en la economía.
Esta situación encaja perfectamente en la descripción.
¿QUIÉNES ESTÁN DETRÁS DE ESTE DESBARRANCO EN LOS PRECIOS?
Déjeme contárselo de manera resumida. Barack Obama manifestó su intención de que Estados Unidos fuera energéticamente independiente y autónomo. Para esto aumentó la producción de crudo convencional, así como también las inversiones para la exploración extracción de shaleoil y shale gas.
¿Sabe quién no vio con buenos ojos este espíritu emprendedor? Sí, a Arabia Saudita le pareció de mal gusto que el país del norte no necesite ayuda de nadie para abastecer tanto a sus ciudadanos como a su industria.
Así, el plan fue y es llevar el precio a un nivel tan pero tan bajo que Estados Unidos tenga que pre-guntarse si le conviene invertir en exploración y producción no convencional. Sobre todo teniendo en cuenta que la extracción del combustible no tradicional es más costosa.
¿Qué podemos aprender de esto? Primero, que Arabia Saudita tiene unas ventajas comparativas tan grandes que puede hundir el precio y seguir ganando sin arriesgar su industria. ¿Recuerda a los Beverly Ricos que habían descubierto petróleo luego de que al abuelo se le escapara un tiro y le diera a una duna, provocando la salida de crudo a borbotones? La exageración parece tener sentido.
Lo otro que aprendimos es que con el barril holgadamente por encima de los US$ 100 nos venían estafando de lo lindo. No me refiero a los inversores, sino a los que simplemente cargamos combustible cada semana.
“Arabia Saudita, en particular, parece consciente de la experiencia de la década de 1970, cuando un gran salto en el precio provocó enormes inversiones en nuevos campos, dando lugar a una década de exceso en la demanda. Los saudíes parecen ahora impulsar una táctica diferente: dejar que caigan los precios y sacar del negocio a productores con costos más altos”, agrega la revista británica TheEconomist.
Preste atención la evolución del crudo al día de hoy:
IMPACTO PROFUNDO
La ola no demoró en llegar a nuestra orilla. Petrobras Brasil (BCBA: APBR), una acción llena de buenos fundamentos y objetivos de mediano y largo plazo, acusó el golpe.
A ese corto al hígado habrá que sumarle la demora de Dilma Rousseff para designar un Gabinete pro mercado en su nuevo gobierno, así como también los hechos de corrupción en la petrolera.
Tales sucesos hacen que hoy un conocido fondo de capitales pida declarar a la firma en default técni-co.
En nuestra cartera cayó un 25% y gatilló el stop loss de seguridad que tenemos. La acción debió abandonar Revancha Argentina.
Algunas cosas las vi venir, otras sinceramente no. La duración de la pulseada entre Arabia Saudita y EE.UU., principal driver de las petroleras hoy, me resulta imposible de determinar con precisión.
También enfrentamos un Cisne Negro con Mirgor (BCBA: MIRG), pero ese era criollo. Esta firma especializada en equipos de aire acondicionados para autos se enfrentó al impuesto que impulsó el Gobierno para los coches de alta gama.
Un hecho difícil de predecir pero no ilógico en la Argentina que vivimos. El inversor local deberá contar con los reflejos de un piloto de combate y la tranquilidad de un negociador de rehenes.
Es importante tomar en cuenta estas caídas para el balance y analizarlos para mejorar nuestra perfor-mance a lo largo de este 2015. Ocultarlos no nos hace mejores inversores, sólo arrogantes e ignorantes.
¿Esto significa que a la cartera le fue mal?
Para nada.
San Miguel (BCBA: SAMI)(exportadora de cítricos) abandonó la cartera con un alza del 108%, en apenas cinco meses y medio. La vendimos para proteger esa ganancia, con la posibilidad de volver a entrar cuando esté más barata.
No fue un caso aislado: Siderar (BCBA: ERAR) subió más de 100 puntos en el año.
Ambas duplicaron el alza del Merval en los últimos 12 meses. Es decir, vencieron al mercado y por lejos.
Dicho de otra manera, mientras el WTI norteamericano se maneja en niveles cercanos a los US$ 48, el Brent del Reino Unido no lo hace mucho mejor: tocó su valor más bajo en los últimos nueve años al perforar el piso de los US$ 60.
En un mercado caracterizado por su pequeño tamaño, escudriñamos y buscamos alternativas que no están a la vista de todos.
Así, actualmente contamos con dos lanzamientos cubiertos, uno con una tasa anualizada del 60% y otro del 50%.
De esta manera, como se lo prometí al iniciar este camino en octubre de 2013, no le puedo prometer que no vaya a haber reveses, algunos profundos incluso.
La falibilidad es parte inherente de los mercados y más de uno tan volátil como el argentino.
Pero es esa misma volatilidad la que entrega oportunidades interesantes.
Con un manejo balanceado y equilibrado, podemos reducir el impacto de esos retrocesos, algo en lo que venimos trabajando desde la creación misma de Revancha.
Por eso la importancia de la diversificación que proponemos con bonos, acciones, Cedears, lanza-mientos cubiertos e incluso commodities.
Este año profundizaremos ese rumbo.
Espero que nos acompañe.
Saludos,
Ignacio.
Hace catorce años, el estallido de la peor crisis económica, política y social de la historia del país llevó a Argentina a lo más profundo del abismo.
Entre otras cosas, tuvimos 5 presidentes en 10 días, hubo una maxidevaluación, se impuso el Corrali-to, el Corralón y luego se pesificaron asimétricamente los depósitos dolarizados, la tasa de desempleo llegó a 21% y uno de cada dos argentinos estaba debajo de la línea de pobreza.
A partir de 2003, luego de semejante devastación, la economía comenzó a absorber positivamente los cambios e inició un proceso de recuperación. Este contexto fue el que encontró Néstor Kirchner cuando asumió la presidencia en diciembre de ese año.
Ese preludio es el que tuvo la hoy llamada “Década Ganada”, un concepto muy enarbolado por el Gobierno que lo considera uno de sus principales logros.
En la primera etapa kirchnerista, la economía argentina se embarcó en un proceso que duraría un lustro con ciertas características bien definidas. Las bases del “Modelo” fueron la existencia de superá-vits gemelos (resultado fiscal y de cuenta corriente positivos), tipo de cambio real competitivo y acumu-lación de reservas internacionales.
En estas condiciones, el crecimiento de la actividad tomó ritmo conforme se recuperaba la demanda agregada (compuesta por el consumo, la inversión, el gasto público y el resultado comercial).
En especial, el componente más dinámico fue el consumo. Fue el verdadero motor de la economía y se alimentó del mayor ingreso disponible de amplios sectores de la sociedad.
Entre 2003 y 2007, el salario medio medido en términos reales (descontando el efecto de la inflación) creció 57%. Esto quiere decir que los trabajadores, en promedio, aumentaron su poder adquisitivo, medido en bienes, de forma significativa.
9Enero 2015
Pero, como es ampliamente conocido en la economía, la expansión de la demanda si no es acompa-ñada por un aumento de la oferta genera una aceleración de la inflación más temprano que tarde.
Precisamente, la fuerte emisión que se había destinado a comprar dólares comerciales (para acumu-lar reservas) comenzó a impulsar el nivel de precios a fines de 2006.
La siguiente fase del modelo, mucho más radicalizada, se extendió desde 2008 y tiene vigencia en la actualidad. Con los superávits gemelos perdidos, un nivel muy bajo de competitividad (producto de que la inflación ha superado el ritmo devaluatorio), el Gobierno también sufrió la pérdida de reservas inter-nacionales.
En este marco, la dependencia del consumo se hizo mucho importante a partir de 2008, principal-mente por dos razones. Una, de carácter estrictamente económico. La otra, de un matiz político.
Por un lado, en 2008, para Argentina, el viento de cola se transformó en viento de frente. Ese año fue la explosión de la crisis hipotecaria en Estados Unidos. Los efectos colaterales golpearon a todos los países del globo. El impacto mayor fue en el corazón financiero del sistema, que luego haría metástasis en la economía real. En este contexto, el consumo jugaba un rol clave en la recuperación de la actividad.
Por otra parte, la relevancia del consumo también tenía una naturaleza política. Con un mundo adver-so y con el problema inflacionario que comenzaba a acechar, el capital político se debilitaba. Por ello, el rédito electoral que brinda el bienestar de la sociedad es un aspecto que no se puede obviar. Y ese bienestar se logra más rápidamente a través de la adquisición de bienes durables. En el caso de Argen-tina, ese canal se dio mediante autos, LCD, heladeras, computadoras, etc.
Esta variable es muy sensible al ingreso real (descontado el efecto de la inflación). Pero desde 2003 hasta 2013, las negociaciones paritarias de la amplia mayoría de los sindicatos siempre superaron la inflación.
De hecho, Cristina Kirchner ganó las elecciones de 2011 con un amplio margen (54% de los votos), a contramano de lo que vaticinaban los analistas. La clave es que su análisis, en parte, omitió el efecto de la fiesta de consumo que se había desatado en los años previos. Y la cual también continuaría…
Pero, ¿cómo fue posible sostener el festín de consumo durante tanto tiempo?
La respuesta tiene dos aristas que son parte de un mismo proceso: emisión monetaria y financiación bancaria.
En el presente reporte nos dedicaremos a este último factor.
LOS BANCOS FUERON LOS GRANDES GANADORES
Durante estos últimos años, las financiaciones bancarias mediante tarjetas de crédito y préstamos personales fueron combustible del consumo y de la demanda.
Entre 2005 y 2013, mientras que el PBI creció a una tasa promedio del 5%, el segmento de Interme-diación Financiera (bancos) registró un incremento anual promedio de 14%. Esto ya da indicios claros del gran dinamismo que tuvo la actividad bancaria.
ANALIZANDO POR DENTRO LAS GANANCIAS BANCARIAS
Los bancos capitalizaron las necesidades de consumo mediante dos tipos líneas de crédito: el aumento de la cantidad de tarjetas de crédito y la expansión de los préstamos personales.
En la vereda opuesta, las tasas activas son las que los bancos perciben de los créditos que otorgan. Si tomamos el costo de los préstamos para consumo, este superó ampliamente a las tasas pasivas. Este enorme diferencial de tasas fue la base de una rentabilidad pletórica.
Más aún, las tasas para líneas de consumo siempre estuvieron por encima de la inflación, por lo que siempre fue un segmento del negocio más que atractivo.
Es suma, las ganancias del sector provinieron conjuntamente de un crecimiento de los montos de préstamos al consumo y de las mayores tasas de interés cobradas a deudores (muy por encima de las pagadas en plazos fijos).
Por último, el siguiente gráfico es una expresión de la “Década Ganada”… por los bancos. El otro ratio es la Rentabilidad sobre el Activo (ReturnOnAssetso ROA). Muestra el resultado final anual respecto de los activos de los bancos. Es una forma de mirar cuánto pueden producir con sus bienes. A mayor ROA, más productivo es el sector o el banco.
En cualquier caso, la rentabilidad tuvo un salto extraordinario en los últimos 11 años. En 2005, el negocio bancario comenzó a ser viable en términos económicos y, desde ese momento, se mantuvo en una tendencia alcista, que podría no terminar acá.
Esta rentabilidad promete continuar y nuestra mejor alternativa para aprovecharla se la presentare-mos a continuación…
DE BOLSEROS A BANQUEROS…
La historia de Banco Patagonia (BCBA: BPAT) se remonta al año 1976, cuando los socios Stuart Milne y González Moreno comienzan sus actividades en el sistema financiero argentino con un fuerte sesgo hacia el mercado bursátil y el mercado cambiario.
Tres años más tarde, dan un marco jurídico a sus actividades creando Cambio Mildesa. Nueve años después, Mildesa se convierte en un banco tras adquirir Finagen Compañía Financiera a Volkswagen Argentina.
En 1996, Banco Mildesa adquiere el 85% del Banco de Río Negro, fusionándose ambas entidades. Hacia el año 2000, y después de otras adquisiciones adicionales, el banco de Río Negro adopta la deno-minación de Banco Patagonia, tal cual se lo conoce hasta el momento.
En los años posteriores, vinieron más adquisiciones, destacándose la del banco Sudameris y algunos activos de Lloyds Bank cuando anunció su retirada del país.
El primer contacto directo con el inversor minorista tuvo lugar en 2007, cuando la empresa anunció una Oferta Pública Inicial (OPI) para salir a cotizar sus acciones a la Bolsa de Comercio de Buenos Aires. En paralelo, la entidad también abrió su capital en la Bolsa de San Pablo, Bovespa, situación que pudo haber sido premonitoria por lo sucedido unos años más tarde…
En 2010, Stuart Milne y González Moreno acordaron vender el 51% del capital social de la entidad al Banco do Brasil. La firma brasileña hizo extensiva la Oferta Pública de Adquisición (OPA) al resto de los accionistas en el año 2011.
Tras esa operación, el capital social de Banco Patagonia se mantiene distribuido de la siguiente manera:
EL DESEMBARCO BRASILEÑO
Banco do Brasil es la principal opera-dora bancaria en ese país con más de 5.362 sucursales y con 19.144 puntos de atención en todo el territorio brasileño. En términos de escala, es la institución bancaria más grande de América Latina, empleando a más de 110.000 personas.
La llegada de este gigante brasileño a la Argentina tenía, entre otras cosas, un fin exclusivo: aprovechar el boom del financiamiento al consumo privado que estaba en auge en el país.
En este sentido, Banco Patagonia era una de las mejores opciones vigentes en el mercado. Sin ser uno de los bancos top five entre los más grandes del sistema, esta entidad tenía una gran exposición al consumo privado, no sólo en Capital Federal y GBA sino también en el Interior.
Según sus estados de resultados al 30 de septiembre de 2014, Banco Patagonia posee una red propia de 195 puntos de atención a nivel nacional, distribuidos en las capitales y principales ciudades de cada provincia del país.
Gracias a su excelente ubicación en las principales metrópolis, Banco Patagonia ha podido consoli-darse como uno de los bancos más pujantes en la financiación al consumo. De hecho, a pesar de que la economía argentina entró en un proceso de estancamiento, durante el tercer trimestre de 2014 los ingresos financieros provenientes de tarjetas de crédito subieron un 53,3% interanual, siendo la línea más dinámica del negocio de préstamos.
LO MÁS BARATO EN EL SISTEMA FINANCIERO LOCAL
Hasta el momento hemos analizado la historia del banco y su nivel de rentabilidad. Adicionalmente a esto podemos señalar que se trata de una entidad realmente solvente, con Activos totales por $ 36.989 millones, Préstamos por $ 21.767 millones, Depósitos por $ 26.589 millones y Patrimonio Neto por $ 5.866 millones.
Con estos datos patrimoniales, el Banco Patagonia rankea dentro de los 10 primeros bancos del sistema financiero argentino.
Asimismo, la cartera irregular sobre el total de financiamiento llega a 1,8% y la cobertura de la cartera irregular con previsiones es de 224%.
Todo bajo control.
Sin descalce de monedas entre préstamos y depósitos, mantiene un comportamiento característico de todo el sector financiero, lección aprendida tras la crisis de la Convertibilidad.
Pero entonces, ¿por qué elegir Patagonia y no cualquier otro banco para incorporar a la cartera? ¿Acaso no es más seguro tener acciones de Galicia, Francés o Banco Macro?
La respuesta viene a continuación…
Con el nivel de rentabilidad descripto anteriormente, la acción de Banco Patagonia presenta una relación de Precio / Ganancias de 4,7 veces.
¿Qué implica esto?
Que si el banco repartiera su ganancia anual en forma de dividendos en efectivo, el inversor necesita-ría menos de cinco años de esas ganancias para recuperar su inversión inicial. Como se observa, cuanto menor es el indicador, más barata está la acción en cuestión.
Cuando comparamos con sus pares, el Grupo Galicia tiene una relación Precio / Ganancias de 8,5 veces, Banco Francés de 7 veces y Banco Macro de 7,3 veces.
Por lo visto, el Banco Patagonia cotiza a un 39% de descuento de acuerdo al promedio de este indi-cador para los tres bancos mencionados.
Es cierto que al tratarse de una entidad más “pequeña” y con menos “floating” (acciones en circula-ción) puede cotizar con un descuento. Pero de ninguna manera de esa envergadura.
Si hacemos el mismo ejercicio comparativo con el indicador Precio / Valor Libro, que relaciona el precio de mercado de la acción con el valor contable, nuevamente Patagonia presenta unarebaja impor-tante.
Mientras que para esta entidad ese valor es de 1,7 veces, para Banco Macro es de 2,6x, para Banco Francés de 2,9x y para Galicia de 2,5 veces.
El descuento promedio aquí es de 38%.
Esto posiciona a Banco Patagonia en nuestro tope de la lista de preferencias dentro del sector banca-rio argentino.
Acción a Tomar: Comprar Banco Patagonia (BCBA: BPAT) con un stop loss de 25%.
En 2003, había cerca de 7,5 millones de plásticos en circulación. Según los últimos datos disponibles del Banco Central, en junio de 2014 el número ascendía a 31,1 millones. Esto significa que en 11 años y medio, las tarjetas de crédito más que se multiplicaron 4 veces.
Hoy en día la cantidad de titulares de tarjetas de crédito supera los 21 millones. En otras palabras, cada usuario tiene en promedio casi un plástico y medio.
Esta expansión también se consolidó en los montos financiados. Entre 2005 y 2014, el crédito a titula-res de tarjetas de crédito creció a un ritmo promedio de 42% anual. Esta tasa fue muy superior a la infla-ción media registrada en la última década.
Por otra parte, los préstamos personales tuvieron una escalada similar. En el mismo período, esta cartera de líneas de crédito se expandió en promedio un 41% todos los años.
Asimismo, las líneas de préstamos para consumo (tarjetas de crédito y personales) fueron ganando importancia dentro del total del crédito al sector privado. En 2004, representaban el 21% del total. A fines de 2007, eran el 33%. Según los últimos datos de diciembre, el 41% del crédito al sector privado se dirige al consumo.
Esta nueva redistribución del crédito fue en desmedro de los préstamos a empresas y de un segmen-to clave para el desarrollo de largo plazo: los hipotecarios.
Las consecuencias de este avance se tradujeron en ganancias sustanciales. En particular, porque los bancos manejan tasas de interés muy diferentes y sacan una diferencia notable entre lo que cobran y lo que pagan.
Las tasas pasivas son las que las entidades pagan a los ahorristas por los depósitos a plazo fijo. Cons-tituyen el costo de fondeo.
Pero como el sistema financiero estuvo muy líquido en los últimos años, el corolario fue que el precio del dinero tuvo una tendencia a estar bajo. Así, estas tasas siempre estuvieron deprimidas y por debajo de la inflación, situación que se conoce como “tasa de interés real negativa”.
Se muestran dos métricas de rentabilidad muy utilizadas. A saber, el ROE y el ROA. El primero es la Rentabilidad sobre el Patrimonio Neto (ReturnOnEquityo ROE). Indica las ganancias que obtuvieron los bancos privados expresadas como porcentaje de los recursos propios. Cuanto mayor es la cifra, más rentable es el sector o la empresa.
Banco Patagonia: Estructura de Capital
Fuente: Banco Patagonia
En términos de rentabilidad, como bien mencionamos anteriormente, el sistema financiero argentino ha sabido adaptarse a la nueva realidad de la economía y no sufrir una merma importante en los retor-nos de sus operaciones.
Allí Banco Patagonia se destaca…
Sus ganancias son realmente increíbles.
Durante el tercer trimestre de 2014, Patagonia registró una ganancia de $ 454,4 millones, equivalen-te a $ 0,6319 por acción. Esto significa un avance de 27,7% respecto el 3T13 y de 11,6% respecto el 2T14.
Y una noticia más impactante aún es que si consideramos los últimos cuatro trimestres, el Retorno sobre el Capital (ROE), que surge de dividir las ganancias totales sobre el patrimonio neto, llegó al 42,2%, una cifra altísima para un banco local.
Asimismo, el Retorno sobre los Activos (ROA) – que surge de la división entre las ganancias y los acti-vos totales del banco – llegó a un extraordinario 6,3%.
Un repaso de lo que dejó el 2014
Años de perro, esa es la unidad de medida en la Argentina, donde uno equivale a siete en otro país, dado el caudal de acontecimientos.
Es lógico terminar el año agotados y con un estrés que sobrepasa lo habitual. Es que lo habitual para nosotros, por paradójico que suene, es el cambio. Vivimos en un estado precario en el que no sabemos cuánto valdrá nuestra moneda mañana, cuáles serán los impuestos que regularán nuestro salario (recor-demos que se jugaban tiempos de descuento cuando la Presidente decidió que el aguinaldo no tributa-ba Ganancias), o cuál será el próximo giro de la macroeconomía local.
En los últimos tiempos reinó el pragmatismo y las decisiones de último minuto. Recordemos que lo que se presentó como un Gobierno progre, a principio de año llevó adelanta una devaluación superior al 20% en menos de un mes y recurrió a la suba de tasas, algo que bien podría haber salido del manual de supervivencia del Fondo Monetario Internacional.
Es así que 2014 dio inicio a una batalla épica en defensa de las reservas del Banco Central.
El denostado y satánico FMI pasó a ser una institución amiga (yo sigo pensando que gran parte de sus recetas son asfixiantes y anacrónicas). Claro, el pragmatismo decía que habiéndose acabado los recursos locales teníamos que salir a buscar dólares frescos al exterior.
Para eso necesitábamos el sello de calidad del Fondo. Por eso, no sólo llegaron los giros hacia la derecha, sino los acuerdos con los organismos acreedores.
Tanto Repsol como el Club de París hicieron el negocio de su vida con nosotros, pero lo positivo era que el país empezaba a acomodar su situación.
Claro, la idea era pasar de oveja negra a buen alumno y lograr el tan ansiado financiamiento.
Por supuesto que los buitres, frecuentes visitantes del despacho del juez neoyorquino Thomas Griesa, tenían otros planes.
El llamado “Juicio del siglo” pondría fin al optimismo criollo.
Es más, al cierre del 31 de diciembre cayó la cláusula RUFO –que obligaba a igualar la oferta para el resto de los bonistas, en caso de que se le ofreciera un acuerdo superador a los holdouts- y los acreedo-res ya estaban ejerciendo su presión.
Ahora bien, como me preguntó Claudio Zuchovicki (Gerente de Desarrollo de la Bolsa de Comercio) en la radio hace unas semanas: “Nacho, ¿vos estás seguro que si se acuerda con los buitres la Argentina consigue financiamiento barato?”.
Puede pasar, pero no lo sabremos hasta que lo contrastemos con la realidad, porque hasta ahora es una construcción nuestra…
EL CISNE NEGRO
La Bolsa cerró el año casi 60% arriba. No cabe duda de que fue un gran año para el mercado local, aunque claro, si recordamos que el primer semestre estaba en el orden del 120%, la caída se ve brusca.
Paradójicamente y con todo lo que le comenté, la mecha del cartucho de dinamita no se encendió dentro del territorio nacional.
La batalla por el crudo tuvo un gran impacto: por un lado le hizo ahorrar al Gobierno US$ 2.500 millo-nes en materia de cuenta energética; por otro le dio una paliza al Merval. Luego del cambio de compo-sición, el principal indicador de la Bolsa local está compuesto por 12 activos y un 50% de su capitaliza-ción está relacionada a empresas del sector petrolero.
Vaya si habrá dependencia…
¿Por qué hablo de Cisne Negro? Tal como lo describe el analista financiero NassimTaleb, es un evento muy difícil de pronosticar y que tiene un gran impacto en la economía.
Esta situación encaja perfectamente en la descripción.
¿QUIÉNES ESTÁN DETRÁS DE ESTE DESBARRANCO EN LOS PRECIOS?
Déjeme contárselo de manera resumida. Barack Obama manifestó su intención de que Estados Unidos fuera energéticamente independiente y autónomo. Para esto aumentó la producción de crudo convencional, así como también las inversiones para la exploración extracción de shaleoil y shale gas.
¿Sabe quién no vio con buenos ojos este espíritu emprendedor? Sí, a Arabia Saudita le pareció de mal gusto que el país del norte no necesite ayuda de nadie para abastecer tanto a sus ciudadanos como a su industria.
Así, el plan fue y es llevar el precio a un nivel tan pero tan bajo que Estados Unidos tenga que pre-guntarse si le conviene invertir en exploración y producción no convencional. Sobre todo teniendo en cuenta que la extracción del combustible no tradicional es más costosa.
¿Qué podemos aprender de esto? Primero, que Arabia Saudita tiene unas ventajas comparativas tan grandes que puede hundir el precio y seguir ganando sin arriesgar su industria. ¿Recuerda a los Beverly Ricos que habían descubierto petróleo luego de que al abuelo se le escapara un tiro y le diera a una duna, provocando la salida de crudo a borbotones? La exageración parece tener sentido.
Lo otro que aprendimos es que con el barril holgadamente por encima de los US$ 100 nos venían estafando de lo lindo. No me refiero a los inversores, sino a los que simplemente cargamos combustible cada semana.
“Arabia Saudita, en particular, parece consciente de la experiencia de la década de 1970, cuando un gran salto en el precio provocó enormes inversiones en nuevos campos, dando lugar a una década de exceso en la demanda. Los saudíes parecen ahora impulsar una táctica diferente: dejar que caigan los precios y sacar del negocio a productores con costos más altos”, agrega la revista británica TheEconomist.
Preste atención la evolución del crudo al día de hoy:
IMPACTO PROFUNDO
La ola no demoró en llegar a nuestra orilla. Petrobras Brasil (BCBA: APBR), una acción llena de buenos fundamentos y objetivos de mediano y largo plazo, acusó el golpe.
A ese corto al hígado habrá que sumarle la demora de Dilma Rousseff para designar un Gabinete pro mercado en su nuevo gobierno, así como también los hechos de corrupción en la petrolera.
Tales sucesos hacen que hoy un conocido fondo de capitales pida declarar a la firma en default técni-co.
En nuestra cartera cayó un 25% y gatilló el stop loss de seguridad que tenemos. La acción debió abandonar Revancha Argentina.
Algunas cosas las vi venir, otras sinceramente no. La duración de la pulseada entre Arabia Saudita y EE.UU., principal driver de las petroleras hoy, me resulta imposible de determinar con precisión.
También enfrentamos un Cisne Negro con Mirgor (BCBA: MIRG), pero ese era criollo. Esta firma especializada en equipos de aire acondicionados para autos se enfrentó al impuesto que impulsó el Gobierno para los coches de alta gama.
Un hecho difícil de predecir pero no ilógico en la Argentina que vivimos. El inversor local deberá contar con los reflejos de un piloto de combate y la tranquilidad de un negociador de rehenes.
Es importante tomar en cuenta estas caídas para el balance y analizarlos para mejorar nuestra perfor-mance a lo largo de este 2015. Ocultarlos no nos hace mejores inversores, sólo arrogantes e ignorantes.
¿Esto significa que a la cartera le fue mal?
Para nada.
San Miguel (BCBA: SAMI)(exportadora de cítricos) abandonó la cartera con un alza del 108%, en apenas cinco meses y medio. La vendimos para proteger esa ganancia, con la posibilidad de volver a entrar cuando esté más barata.
No fue un caso aislado: Siderar (BCBA: ERAR) subió más de 100 puntos en el año.
Ambas duplicaron el alza del Merval en los últimos 12 meses. Es decir, vencieron al mercado y por lejos.
Dicho de otra manera, mientras el WTI norteamericano se maneja en niveles cercanos a los US$ 48, el Brent del Reino Unido no lo hace mucho mejor: tocó su valor más bajo en los últimos nueve años al perforar el piso de los US$ 60.
En un mercado caracterizado por su pequeño tamaño, escudriñamos y buscamos alternativas que no están a la vista de todos.
Así, actualmente contamos con dos lanzamientos cubiertos, uno con una tasa anualizada del 60% y otro del 50%.
De esta manera, como se lo prometí al iniciar este camino en octubre de 2013, no le puedo prometer que no vaya a haber reveses, algunos profundos incluso.
La falibilidad es parte inherente de los mercados y más de uno tan volátil como el argentino.
Pero es esa misma volatilidad la que entrega oportunidades interesantes.
Con un manejo balanceado y equilibrado, podemos reducir el impacto de esos retrocesos, algo en lo que venimos trabajando desde la creación misma de Revancha.
Por eso la importancia de la diversificación que proponemos con bonos, acciones, Cedears, lanza-mientos cubiertos e incluso commodities.
Este año profundizaremos ese rumbo.
Espero que nos acompañe.
Saludos,
Ignacio.
Hace catorce años, el estallido de la peor crisis económica, política y social de la historia del país llevó a Argentina a lo más profundo del abismo.
Entre otras cosas, tuvimos 5 presidentes en 10 días, hubo una maxidevaluación, se impuso el Corrali-to, el Corralón y luego se pesificaron asimétricamente los depósitos dolarizados, la tasa de desempleo llegó a 21% y uno de cada dos argentinos estaba debajo de la línea de pobreza.
A partir de 2003, luego de semejante devastación, la economía comenzó a absorber positivamente los cambios e inició un proceso de recuperación. Este contexto fue el que encontró Néstor Kirchner cuando asumió la presidencia en diciembre de ese año.
Ese preludio es el que tuvo la hoy llamada “Década Ganada”, un concepto muy enarbolado por el Gobierno que lo considera uno de sus principales logros.
En la primera etapa kirchnerista, la economía argentina se embarcó en un proceso que duraría un lustro con ciertas características bien definidas. Las bases del “Modelo” fueron la existencia de superá-vits gemelos (resultado fiscal y de cuenta corriente positivos), tipo de cambio real competitivo y acumu-lación de reservas internacionales.
En estas condiciones, el crecimiento de la actividad tomó ritmo conforme se recuperaba la demanda agregada (compuesta por el consumo, la inversión, el gasto público y el resultado comercial).
En especial, el componente más dinámico fue el consumo. Fue el verdadero motor de la economía y se alimentó del mayor ingreso disponible de amplios sectores de la sociedad.
Entre 2003 y 2007, el salario medio medido en términos reales (descontando el efecto de la inflación) creció 57%. Esto quiere decir que los trabajadores, en promedio, aumentaron su poder adquisitivo, medido en bienes, de forma significativa.
10Enero 2015
Pero, como es ampliamente conocido en la economía, la expansión de la demanda si no es acompa-ñada por un aumento de la oferta genera una aceleración de la inflación más temprano que tarde.
Precisamente, la fuerte emisión que se había destinado a comprar dólares comerciales (para acumu-lar reservas) comenzó a impulsar el nivel de precios a fines de 2006.
La siguiente fase del modelo, mucho más radicalizada, se extendió desde 2008 y tiene vigencia en la actualidad. Con los superávits gemelos perdidos, un nivel muy bajo de competitividad (producto de que la inflación ha superado el ritmo devaluatorio), el Gobierno también sufrió la pérdida de reservas inter-nacionales.
En este marco, la dependencia del consumo se hizo mucho importante a partir de 2008, principal-mente por dos razones. Una, de carácter estrictamente económico. La otra, de un matiz político.
Por un lado, en 2008, para Argentina, el viento de cola se transformó en viento de frente. Ese año fue la explosión de la crisis hipotecaria en Estados Unidos. Los efectos colaterales golpearon a todos los países del globo. El impacto mayor fue en el corazón financiero del sistema, que luego haría metástasis en la economía real. En este contexto, el consumo jugaba un rol clave en la recuperación de la actividad.
Por otra parte, la relevancia del consumo también tenía una naturaleza política. Con un mundo adver-so y con el problema inflacionario que comenzaba a acechar, el capital político se debilitaba. Por ello, el rédito electoral que brinda el bienestar de la sociedad es un aspecto que no se puede obviar. Y ese bienestar se logra más rápidamente a través de la adquisición de bienes durables. En el caso de Argen-tina, ese canal se dio mediante autos, LCD, heladeras, computadoras, etc.
Esta variable es muy sensible al ingreso real (descontado el efecto de la inflación). Pero desde 2003 hasta 2013, las negociaciones paritarias de la amplia mayoría de los sindicatos siempre superaron la inflación.
De hecho, Cristina Kirchner ganó las elecciones de 2011 con un amplio margen (54% de los votos), a contramano de lo que vaticinaban los analistas. La clave es que su análisis, en parte, omitió el efecto de la fiesta de consumo que se había desatado en los años previos. Y la cual también continuaría…
Pero, ¿cómo fue posible sostener el festín de consumo durante tanto tiempo?
La respuesta tiene dos aristas que son parte de un mismo proceso: emisión monetaria y financiación bancaria.
En el presente reporte nos dedicaremos a este último factor.
LOS BANCOS FUERON LOS GRANDES GANADORES
Durante estos últimos años, las financiaciones bancarias mediante tarjetas de crédito y préstamos personales fueron combustible del consumo y de la demanda.
Entre 2005 y 2013, mientras que el PBI creció a una tasa promedio del 5%, el segmento de Interme-diación Financiera (bancos) registró un incremento anual promedio de 14%. Esto ya da indicios claros del gran dinamismo que tuvo la actividad bancaria.
ANALIZANDO POR DENTRO LAS GANANCIAS BANCARIAS
Los bancos capitalizaron las necesidades de consumo mediante dos tipos líneas de crédito: el aumento de la cantidad de tarjetas de crédito y la expansión de los préstamos personales.
En la vereda opuesta, las tasas activas son las que los bancos perciben de los créditos que otorgan. Si tomamos el costo de los préstamos para consumo, este superó ampliamente a las tasas pasivas. Este enorme diferencial de tasas fue la base de una rentabilidad pletórica.
Más aún, las tasas para líneas de consumo siempre estuvieron por encima de la inflación, por lo que siempre fue un segmento del negocio más que atractivo.
Es suma, las ganancias del sector provinieron conjuntamente de un crecimiento de los montos de préstamos al consumo y de las mayores tasas de interés cobradas a deudores (muy por encima de las pagadas en plazos fijos).
Por último, el siguiente gráfico es una expresión de la “Década Ganada”… por los bancos. El otro ratio es la Rentabilidad sobre el Activo (ReturnOnAssetso ROA). Muestra el resultado final anual respecto de los activos de los bancos. Es una forma de mirar cuánto pueden producir con sus bienes. A mayor ROA, más productivo es el sector o el banco.
En cualquier caso, la rentabilidad tuvo un salto extraordinario en los últimos 11 años. En 2005, el negocio bancario comenzó a ser viable en términos económicos y, desde ese momento, se mantuvo en una tendencia alcista, que podría no terminar acá.
Esta rentabilidad promete continuar y nuestra mejor alternativa para aprovecharla se la presentare-mos a continuación…
DE BOLSEROS A BANQUEROS…
La historia de Banco Patagonia (BCBA: BPAT) se remonta al año 1976, cuando los socios Stuart Milne y González Moreno comienzan sus actividades en el sistema financiero argentino con un fuerte sesgo hacia el mercado bursátil y el mercado cambiario.
Tres años más tarde, dan un marco jurídico a sus actividades creando Cambio Mildesa. Nueve años después, Mildesa se convierte en un banco tras adquirir Finagen Compañía Financiera a Volkswagen Argentina.
En 1996, Banco Mildesa adquiere el 85% del Banco de Río Negro, fusionándose ambas entidades. Hacia el año 2000, y después de otras adquisiciones adicionales, el banco de Río Negro adopta la deno-minación de Banco Patagonia, tal cual se lo conoce hasta el momento.
En los años posteriores, vinieron más adquisiciones, destacándose la del banco Sudameris y algunos activos de Lloyds Bank cuando anunció su retirada del país.
El primer contacto directo con el inversor minorista tuvo lugar en 2007, cuando la empresa anunció una Oferta Pública Inicial (OPI) para salir a cotizar sus acciones a la Bolsa de Comercio de Buenos Aires. En paralelo, la entidad también abrió su capital en la Bolsa de San Pablo, Bovespa, situación que pudo haber sido premonitoria por lo sucedido unos años más tarde…
En 2010, Stuart Milne y González Moreno acordaron vender el 51% del capital social de la entidad al Banco do Brasil. La firma brasileña hizo extensiva la Oferta Pública de Adquisición (OPA) al resto de los accionistas en el año 2011.
Tras esa operación, el capital social de Banco Patagonia se mantiene distribuido de la siguiente manera:
EL DESEMBARCO BRASILEÑO
Banco do Brasil es la principal opera-dora bancaria en ese país con más de 5.362 sucursales y con 19.144 puntos de atención en todo el territorio brasileño. En términos de escala, es la institución bancaria más grande de América Latina, empleando a más de 110.000 personas.
La llegada de este gigante brasileño a la Argentina tenía, entre otras cosas, un fin exclusivo: aprovechar el boom del financiamiento al consumo privado que estaba en auge en el país.
En este sentido, Banco Patagonia era una de las mejores opciones vigentes en el mercado. Sin ser uno de los bancos top five entre los más grandes del sistema, esta entidad tenía una gran exposición al consumo privado, no sólo en Capital Federal y GBA sino también en el Interior.
Según sus estados de resultados al 30 de septiembre de 2014, Banco Patagonia posee una red propia de 195 puntos de atención a nivel nacional, distribuidos en las capitales y principales ciudades de cada provincia del país.
Gracias a su excelente ubicación en las principales metrópolis, Banco Patagonia ha podido consoli-darse como uno de los bancos más pujantes en la financiación al consumo. De hecho, a pesar de que la economía argentina entró en un proceso de estancamiento, durante el tercer trimestre de 2014 los ingresos financieros provenientes de tarjetas de crédito subieron un 53,3% interanual, siendo la línea más dinámica del negocio de préstamos.
LO MÁS BARATO EN EL SISTEMA FINANCIERO LOCAL
Hasta el momento hemos analizado la historia del banco y su nivel de rentabilidad. Adicionalmente a esto podemos señalar que se trata de una entidad realmente solvente, con Activos totales por $ 36.989 millones, Préstamos por $ 21.767 millones, Depósitos por $ 26.589 millones y Patrimonio Neto por $ 5.866 millones.
Con estos datos patrimoniales, el Banco Patagonia rankea dentro de los 10 primeros bancos del sistema financiero argentino.
Asimismo, la cartera irregular sobre el total de financiamiento llega a 1,8% y la cobertura de la cartera irregular con previsiones es de 224%.
Todo bajo control.
Sin descalce de monedas entre préstamos y depósitos, mantiene un comportamiento característico de todo el sector financiero, lección aprendida tras la crisis de la Convertibilidad.
Pero entonces, ¿por qué elegir Patagonia y no cualquier otro banco para incorporar a la cartera? ¿Acaso no es más seguro tener acciones de Galicia, Francés o Banco Macro?
La respuesta viene a continuación…
Con el nivel de rentabilidad descripto anteriormente, la acción de Banco Patagonia presenta una relación de Precio / Ganancias de 4,7 veces.
¿Qué implica esto?
Que si el banco repartiera su ganancia anual en forma de dividendos en efectivo, el inversor necesita-ría menos de cinco años de esas ganancias para recuperar su inversión inicial. Como se observa, cuanto menor es el indicador, más barata está la acción en cuestión.
Cuando comparamos con sus pares, el Grupo Galicia tiene una relación Precio / Ganancias de 8,5 veces, Banco Francés de 7 veces y Banco Macro de 7,3 veces.
Por lo visto, el Banco Patagonia cotiza a un 39% de descuento de acuerdo al promedio de este indi-cador para los tres bancos mencionados.
Es cierto que al tratarse de una entidad más “pequeña” y con menos “floating” (acciones en circula-ción) puede cotizar con un descuento. Pero de ninguna manera de esa envergadura.
Si hacemos el mismo ejercicio comparativo con el indicador Precio / Valor Libro, que relaciona el precio de mercado de la acción con el valor contable, nuevamente Patagonia presenta unarebaja impor-tante.
Mientras que para esta entidad ese valor es de 1,7 veces, para Banco Macro es de 2,6x, para Banco Francés de 2,9x y para Galicia de 2,5 veces.
El descuento promedio aquí es de 38%.
Esto posiciona a Banco Patagonia en nuestro tope de la lista de preferencias dentro del sector banca-rio argentino.
Acción a Tomar: Comprar Banco Patagonia (BCBA: BPAT) con un stop loss de 25%.
En 2003, había cerca de 7,5 millones de plásticos en circulación. Según los últimos datos disponibles del Banco Central, en junio de 2014 el número ascendía a 31,1 millones. Esto significa que en 11 años y medio, las tarjetas de crédito más que se multiplicaron 4 veces.
Hoy en día la cantidad de titulares de tarjetas de crédito supera los 21 millones. En otras palabras, cada usuario tiene en promedio casi un plástico y medio.
Esta expansión también se consolidó en los montos financiados. Entre 2005 y 2014, el crédito a titula-res de tarjetas de crédito creció a un ritmo promedio de 42% anual. Esta tasa fue muy superior a la infla-ción media registrada en la última década.
Por otra parte, los préstamos personales tuvieron una escalada similar. En el mismo período, esta cartera de líneas de crédito se expandió en promedio un 41% todos los años.
Asimismo, las líneas de préstamos para consumo (tarjetas de crédito y personales) fueron ganando importancia dentro del total del crédito al sector privado. En 2004, representaban el 21% del total. A fines de 2007, eran el 33%. Según los últimos datos de diciembre, el 41% del crédito al sector privado se dirige al consumo.
Esta nueva redistribución del crédito fue en desmedro de los préstamos a empresas y de un segmen-to clave para el desarrollo de largo plazo: los hipotecarios.
Las consecuencias de este avance se tradujeron en ganancias sustanciales. En particular, porque los bancos manejan tasas de interés muy diferentes y sacan una diferencia notable entre lo que cobran y lo que pagan.
Las tasas pasivas son las que las entidades pagan a los ahorristas por los depósitos a plazo fijo. Cons-tituyen el costo de fondeo.
Pero como el sistema financiero estuvo muy líquido en los últimos años, el corolario fue que el precio del dinero tuvo una tendencia a estar bajo. Así, estas tasas siempre estuvieron deprimidas y por debajo de la inflación, situación que se conoce como “tasa de interés real negativa”.
Se muestran dos métricas de rentabilidad muy utilizadas. A saber, el ROE y el ROA. El primero es la Rentabilidad sobre el Patrimonio Neto (ReturnOnEquityo ROE). Indica las ganancias que obtuvieron los bancos privados expresadas como porcentaje de los recursos propios. Cuanto mayor es la cifra, más rentable es el sector o la empresa.
En términos de rentabilidad, como bien mencionamos anteriormente, el sistema financiero argentino ha sabido adaptarse a la nueva realidad de la economía y no sufrir una merma importante en los retor-nos de sus operaciones.
Allí Banco Patagonia se destaca…
Sus ganancias son realmente increíbles.
Durante el tercer trimestre de 2014, Patagonia registró una ganancia de $ 454,4 millones, equivalen-te a $ 0,6319 por acción. Esto significa un avance de 27,7% respecto el 3T13 y de 11,6% respecto el 2T14.
Y una noticia más impactante aún es que si consideramos los últimos cuatro trimestres, el Retorno sobre el Capital (ROE), que surge de dividir las ganancias totales sobre el patrimonio neto, llegó al 42,2%, una cifra altísima para un banco local.
Asimismo, el Retorno sobre los Activos (ROA) – que surge de la división entre las ganancias y los acti-vos totales del banco – llegó a un extraordinario 6,3%.
Fuente: Banco Patagonia
Un repaso de lo que dejó el 2014
Años de perro, esa es la unidad de medida en la Argentina, donde uno equivale a siete en otro país, dado el caudal de acontecimientos.
Es lógico terminar el año agotados y con un estrés que sobrepasa lo habitual. Es que lo habitual para nosotros, por paradójico que suene, es el cambio. Vivimos en un estado precario en el que no sabemos cuánto valdrá nuestra moneda mañana, cuáles serán los impuestos que regularán nuestro salario (recor-demos que se jugaban tiempos de descuento cuando la Presidente decidió que el aguinaldo no tributa-ba Ganancias), o cuál será el próximo giro de la macroeconomía local.
En los últimos tiempos reinó el pragmatismo y las decisiones de último minuto. Recordemos que lo que se presentó como un Gobierno progre, a principio de año llevó adelanta una devaluación superior al 20% en menos de un mes y recurrió a la suba de tasas, algo que bien podría haber salido del manual de supervivencia del Fondo Monetario Internacional.
Es así que 2014 dio inicio a una batalla épica en defensa de las reservas del Banco Central.
El denostado y satánico FMI pasó a ser una institución amiga (yo sigo pensando que gran parte de sus recetas son asfixiantes y anacrónicas). Claro, el pragmatismo decía que habiéndose acabado los recursos locales teníamos que salir a buscar dólares frescos al exterior.
Para eso necesitábamos el sello de calidad del Fondo. Por eso, no sólo llegaron los giros hacia la derecha, sino los acuerdos con los organismos acreedores.
Tanto Repsol como el Club de París hicieron el negocio de su vida con nosotros, pero lo positivo era que el país empezaba a acomodar su situación.
Claro, la idea era pasar de oveja negra a buen alumno y lograr el tan ansiado financiamiento.
Por supuesto que los buitres, frecuentes visitantes del despacho del juez neoyorquino Thomas Griesa, tenían otros planes.
El llamado “Juicio del siglo” pondría fin al optimismo criollo.
Es más, al cierre del 31 de diciembre cayó la cláusula RUFO –que obligaba a igualar la oferta para el resto de los bonistas, en caso de que se le ofreciera un acuerdo superador a los holdouts- y los acreedo-res ya estaban ejerciendo su presión.
Ahora bien, como me preguntó Claudio Zuchovicki (Gerente de Desarrollo de la Bolsa de Comercio) en la radio hace unas semanas: “Nacho, ¿vos estás seguro que si se acuerda con los buitres la Argentina consigue financiamiento barato?”.
Puede pasar, pero no lo sabremos hasta que lo contrastemos con la realidad, porque hasta ahora es una construcción nuestra…
EL CISNE NEGRO
La Bolsa cerró el año casi 60% arriba. No cabe duda de que fue un gran año para el mercado local, aunque claro, si recordamos que el primer semestre estaba en el orden del 120%, la caída se ve brusca.
Paradójicamente y con todo lo que le comenté, la mecha del cartucho de dinamita no se encendió dentro del territorio nacional.
La batalla por el crudo tuvo un gran impacto: por un lado le hizo ahorrar al Gobierno US$ 2.500 millo-nes en materia de cuenta energética; por otro le dio una paliza al Merval. Luego del cambio de compo-sición, el principal indicador de la Bolsa local está compuesto por 12 activos y un 50% de su capitaliza-ción está relacionada a empresas del sector petrolero.
Vaya si habrá dependencia…
¿Por qué hablo de Cisne Negro? Tal como lo describe el analista financiero NassimTaleb, es un evento muy difícil de pronosticar y que tiene un gran impacto en la economía.
Esta situación encaja perfectamente en la descripción.
¿QUIÉNES ESTÁN DETRÁS DE ESTE DESBARRANCO EN LOS PRECIOS?
Déjeme contárselo de manera resumida. Barack Obama manifestó su intención de que Estados Unidos fuera energéticamente independiente y autónomo. Para esto aumentó la producción de crudo convencional, así como también las inversiones para la exploración extracción de shaleoil y shale gas.
¿Sabe quién no vio con buenos ojos este espíritu emprendedor? Sí, a Arabia Saudita le pareció de mal gusto que el país del norte no necesite ayuda de nadie para abastecer tanto a sus ciudadanos como a su industria.
Así, el plan fue y es llevar el precio a un nivel tan pero tan bajo que Estados Unidos tenga que pre-guntarse si le conviene invertir en exploración y producción no convencional. Sobre todo teniendo en cuenta que la extracción del combustible no tradicional es más costosa.
¿Qué podemos aprender de esto? Primero, que Arabia Saudita tiene unas ventajas comparativas tan grandes que puede hundir el precio y seguir ganando sin arriesgar su industria. ¿Recuerda a los Beverly Ricos que habían descubierto petróleo luego de que al abuelo se le escapara un tiro y le diera a una duna, provocando la salida de crudo a borbotones? La exageración parece tener sentido.
Lo otro que aprendimos es que con el barril holgadamente por encima de los US$ 100 nos venían estafando de lo lindo. No me refiero a los inversores, sino a los que simplemente cargamos combustible cada semana.
“Arabia Saudita, en particular, parece consciente de la experiencia de la década de 1970, cuando un gran salto en el precio provocó enormes inversiones en nuevos campos, dando lugar a una década de exceso en la demanda. Los saudíes parecen ahora impulsar una táctica diferente: dejar que caigan los precios y sacar del negocio a productores con costos más altos”, agrega la revista británica TheEconomist.
Preste atención la evolución del crudo al día de hoy:
IMPACTO PROFUNDO
La ola no demoró en llegar a nuestra orilla. Petrobras Brasil (BCBA: APBR), una acción llena de buenos fundamentos y objetivos de mediano y largo plazo, acusó el golpe.
A ese corto al hígado habrá que sumarle la demora de Dilma Rousseff para designar un Gabinete pro mercado en su nuevo gobierno, así como también los hechos de corrupción en la petrolera.
Tales sucesos hacen que hoy un conocido fondo de capitales pida declarar a la firma en default técni-co.
En nuestra cartera cayó un 25% y gatilló el stop loss de seguridad que tenemos. La acción debió abandonar Revancha Argentina.
Algunas cosas las vi venir, otras sinceramente no. La duración de la pulseada entre Arabia Saudita y EE.UU., principal driver de las petroleras hoy, me resulta imposible de determinar con precisión.
También enfrentamos un Cisne Negro con Mirgor (BCBA: MIRG), pero ese era criollo. Esta firma especializada en equipos de aire acondicionados para autos se enfrentó al impuesto que impulsó el Gobierno para los coches de alta gama.
Un hecho difícil de predecir pero no ilógico en la Argentina que vivimos. El inversor local deberá contar con los reflejos de un piloto de combate y la tranquilidad de un negociador de rehenes.
Es importante tomar en cuenta estas caídas para el balance y analizarlos para mejorar nuestra perfor-mance a lo largo de este 2015. Ocultarlos no nos hace mejores inversores, sólo arrogantes e ignorantes.
¿Esto significa que a la cartera le fue mal?
Para nada.
San Miguel (BCBA: SAMI)(exportadora de cítricos) abandonó la cartera con un alza del 108%, en apenas cinco meses y medio. La vendimos para proteger esa ganancia, con la posibilidad de volver a entrar cuando esté más barata.
No fue un caso aislado: Siderar (BCBA: ERAR) subió más de 100 puntos en el año.
Ambas duplicaron el alza del Merval en los últimos 12 meses. Es decir, vencieron al mercado y por lejos.
Dicho de otra manera, mientras el WTI norteamericano se maneja en niveles cercanos a los US$ 48, el Brent del Reino Unido no lo hace mucho mejor: tocó su valor más bajo en los últimos nueve años al perforar el piso de los US$ 60.
En un mercado caracterizado por su pequeño tamaño, escudriñamos y buscamos alternativas que no están a la vista de todos.
Así, actualmente contamos con dos lanzamientos cubiertos, uno con una tasa anualizada del 60% y otro del 50%.
De esta manera, como se lo prometí al iniciar este camino en octubre de 2013, no le puedo prometer que no vaya a haber reveses, algunos profundos incluso.
La falibilidad es parte inherente de los mercados y más de uno tan volátil como el argentino.
Pero es esa misma volatilidad la que entrega oportunidades interesantes.
Con un manejo balanceado y equilibrado, podemos reducir el impacto de esos retrocesos, algo en lo que venimos trabajando desde la creación misma de Revancha.
Por eso la importancia de la diversificación que proponemos con bonos, acciones, Cedears, lanza-mientos cubiertos e incluso commodities.
Este año profundizaremos ese rumbo.
Espero que nos acompañe.
Saludos,
Ignacio.
Hace catorce años, el estallido de la peor crisis económica, política y social de la historia del país llevó a Argentina a lo más profundo del abismo.
Entre otras cosas, tuvimos 5 presidentes en 10 días, hubo una maxidevaluación, se impuso el Corrali-to, el Corralón y luego se pesificaron asimétricamente los depósitos dolarizados, la tasa de desempleo llegó a 21% y uno de cada dos argentinos estaba debajo de la línea de pobreza.
A partir de 2003, luego de semejante devastación, la economía comenzó a absorber positivamente los cambios e inició un proceso de recuperación. Este contexto fue el que encontró Néstor Kirchner cuando asumió la presidencia en diciembre de ese año.
Ese preludio es el que tuvo la hoy llamada “Década Ganada”, un concepto muy enarbolado por el Gobierno que lo considera uno de sus principales logros.
En la primera etapa kirchnerista, la economía argentina se embarcó en un proceso que duraría un lustro con ciertas características bien definidas. Las bases del “Modelo” fueron la existencia de superá-vits gemelos (resultado fiscal y de cuenta corriente positivos), tipo de cambio real competitivo y acumu-lación de reservas internacionales.
En estas condiciones, el crecimiento de la actividad tomó ritmo conforme se recuperaba la demanda agregada (compuesta por el consumo, la inversión, el gasto público y el resultado comercial).
En especial, el componente más dinámico fue el consumo. Fue el verdadero motor de la economía y se alimentó del mayor ingreso disponible de amplios sectores de la sociedad.
Entre 2003 y 2007, el salario medio medido en términos reales (descontando el efecto de la inflación) creció 57%. Esto quiere decir que los trabajadores, en promedio, aumentaron su poder adquisitivo, medido en bienes, de forma significativa.
11Enero 2015
Pero, como es ampliamente conocido en la economía, la expansión de la demanda si no es acompa-ñada por un aumento de la oferta genera una aceleración de la inflación más temprano que tarde.
Precisamente, la fuerte emisión que se había destinado a comprar dólares comerciales (para acumu-lar reservas) comenzó a impulsar el nivel de precios a fines de 2006.
La siguiente fase del modelo, mucho más radicalizada, se extendió desde 2008 y tiene vigencia en la actualidad. Con los superávits gemelos perdidos, un nivel muy bajo de competitividad (producto de que la inflación ha superado el ritmo devaluatorio), el Gobierno también sufrió la pérdida de reservas inter-nacionales.
En este marco, la dependencia del consumo se hizo mucho importante a partir de 2008, principal-mente por dos razones. Una, de carácter estrictamente económico. La otra, de un matiz político.
Por un lado, en 2008, para Argentina, el viento de cola se transformó en viento de frente. Ese año fue la explosión de la crisis hipotecaria en Estados Unidos. Los efectos colaterales golpearon a todos los países del globo. El impacto mayor fue en el corazón financiero del sistema, que luego haría metástasis en la economía real. En este contexto, el consumo jugaba un rol clave en la recuperación de la actividad.
Por otra parte, la relevancia del consumo también tenía una naturaleza política. Con un mundo adver-so y con el problema inflacionario que comenzaba a acechar, el capital político se debilitaba. Por ello, el rédito electoral que brinda el bienestar de la sociedad es un aspecto que no se puede obviar. Y ese bienestar se logra más rápidamente a través de la adquisición de bienes durables. En el caso de Argen-tina, ese canal se dio mediante autos, LCD, heladeras, computadoras, etc.
Esta variable es muy sensible al ingreso real (descontado el efecto de la inflación). Pero desde 2003 hasta 2013, las negociaciones paritarias de la amplia mayoría de los sindicatos siempre superaron la inflación.
De hecho, Cristina Kirchner ganó las elecciones de 2011 con un amplio margen (54% de los votos), a contramano de lo que vaticinaban los analistas. La clave es que su análisis, en parte, omitió el efecto de la fiesta de consumo que se había desatado en los años previos. Y la cual también continuaría…
Pero, ¿cómo fue posible sostener el festín de consumo durante tanto tiempo?
La respuesta tiene dos aristas que son parte de un mismo proceso: emisión monetaria y financiación bancaria.
En el presente reporte nos dedicaremos a este último factor.
LOS BANCOS FUERON LOS GRANDES GANADORES
Durante estos últimos años, las financiaciones bancarias mediante tarjetas de crédito y préstamos personales fueron combustible del consumo y de la demanda.
Entre 2005 y 2013, mientras que el PBI creció a una tasa promedio del 5%, el segmento de Interme-diación Financiera (bancos) registró un incremento anual promedio de 14%. Esto ya da indicios claros del gran dinamismo que tuvo la actividad bancaria.
ANALIZANDO POR DENTRO LAS GANANCIAS BANCARIAS
Los bancos capitalizaron las necesidades de consumo mediante dos tipos líneas de crédito: el aumento de la cantidad de tarjetas de crédito y la expansión de los préstamos personales.
En la vereda opuesta, las tasas activas son las que los bancos perciben de los créditos que otorgan. Si tomamos el costo de los préstamos para consumo, este superó ampliamente a las tasas pasivas. Este enorme diferencial de tasas fue la base de una rentabilidad pletórica.
Más aún, las tasas para líneas de consumo siempre estuvieron por encima de la inflación, por lo que siempre fue un segmento del negocio más que atractivo.
Es suma, las ganancias del sector provinieron conjuntamente de un crecimiento de los montos de préstamos al consumo y de las mayores tasas de interés cobradas a deudores (muy por encima de las pagadas en plazos fijos).
Por último, el siguiente gráfico es una expresión de la “Década Ganada”… por los bancos. El otro ratio es la Rentabilidad sobre el Activo (ReturnOnAssetso ROA). Muestra el resultado final anual respecto de los activos de los bancos. Es una forma de mirar cuánto pueden producir con sus bienes. A mayor ROA, más productivo es el sector o el banco.
En cualquier caso, la rentabilidad tuvo un salto extraordinario en los últimos 11 años. En 2005, el negocio bancario comenzó a ser viable en términos económicos y, desde ese momento, se mantuvo en una tendencia alcista, que podría no terminar acá.
Esta rentabilidad promete continuar y nuestra mejor alternativa para aprovecharla se la presentare-mos a continuación…
DE BOLSEROS A BANQUEROS…
La historia de Banco Patagonia (BCBA: BPAT) se remonta al año 1976, cuando los socios Stuart Milne y González Moreno comienzan sus actividades en el sistema financiero argentino con un fuerte sesgo hacia el mercado bursátil y el mercado cambiario.
Tres años más tarde, dan un marco jurídico a sus actividades creando Cambio Mildesa. Nueve años después, Mildesa se convierte en un banco tras adquirir Finagen Compañía Financiera a Volkswagen Argentina.
En 1996, Banco Mildesa adquiere el 85% del Banco de Río Negro, fusionándose ambas entidades. Hacia el año 2000, y después de otras adquisiciones adicionales, el banco de Río Negro adopta la deno-minación de Banco Patagonia, tal cual se lo conoce hasta el momento.
En los años posteriores, vinieron más adquisiciones, destacándose la del banco Sudameris y algunos activos de Lloyds Bank cuando anunció su retirada del país.
El primer contacto directo con el inversor minorista tuvo lugar en 2007, cuando la empresa anunció una Oferta Pública Inicial (OPI) para salir a cotizar sus acciones a la Bolsa de Comercio de Buenos Aires. En paralelo, la entidad también abrió su capital en la Bolsa de San Pablo, Bovespa, situación que pudo haber sido premonitoria por lo sucedido unos años más tarde…
En 2010, Stuart Milne y González Moreno acordaron vender el 51% del capital social de la entidad al Banco do Brasil. La firma brasileña hizo extensiva la Oferta Pública de Adquisición (OPA) al resto de los accionistas en el año 2011.
Tras esa operación, el capital social de Banco Patagonia se mantiene distribuido de la siguiente manera:
EL DESEMBARCO BRASILEÑO
Banco do Brasil es la principal opera-dora bancaria en ese país con más de 5.362 sucursales y con 19.144 puntos de atención en todo el territorio brasileño. En términos de escala, es la institución bancaria más grande de América Latina, empleando a más de 110.000 personas.
La llegada de este gigante brasileño a la Argentina tenía, entre otras cosas, un fin exclusivo: aprovechar el boom del financiamiento al consumo privado que estaba en auge en el país.
En este sentido, Banco Patagonia era una de las mejores opciones vigentes en el mercado. Sin ser uno de los bancos top five entre los más grandes del sistema, esta entidad tenía una gran exposición al consumo privado, no sólo en Capital Federal y GBA sino también en el Interior.
Según sus estados de resultados al 30 de septiembre de 2014, Banco Patagonia posee una red propia de 195 puntos de atención a nivel nacional, distribuidos en las capitales y principales ciudades de cada provincia del país.
Gracias a su excelente ubicación en las principales metrópolis, Banco Patagonia ha podido consoli-darse como uno de los bancos más pujantes en la financiación al consumo. De hecho, a pesar de que la economía argentina entró en un proceso de estancamiento, durante el tercer trimestre de 2014 los ingresos financieros provenientes de tarjetas de crédito subieron un 53,3% interanual, siendo la línea más dinámica del negocio de préstamos.
LO MÁS BARATO EN EL SISTEMA FINANCIERO LOCAL
Hasta el momento hemos analizado la historia del banco y su nivel de rentabilidad. Adicionalmente a esto podemos señalar que se trata de una entidad realmente solvente, con Activos totales por $ 36.989 millones, Préstamos por $ 21.767 millones, Depósitos por $ 26.589 millones y Patrimonio Neto por $ 5.866 millones.
Con estos datos patrimoniales, el Banco Patagonia rankea dentro de los 10 primeros bancos del sistema financiero argentino.
Asimismo, la cartera irregular sobre el total de financiamiento llega a 1,8% y la cobertura de la cartera irregular con previsiones es de 224%.
Todo bajo control.
Sin descalce de monedas entre préstamos y depósitos, mantiene un comportamiento característico de todo el sector financiero, lección aprendida tras la crisis de la Convertibilidad.
Pero entonces, ¿por qué elegir Patagonia y no cualquier otro banco para incorporar a la cartera? ¿Acaso no es más seguro tener acciones de Galicia, Francés o Banco Macro?
La respuesta viene a continuación…
Con el nivel de rentabilidad descripto anteriormente, la acción de Banco Patagonia presenta una relación de Precio / Ganancias de 4,7 veces.
¿Qué implica esto?
Que si el banco repartiera su ganancia anual en forma de dividendos en efectivo, el inversor necesita-ría menos de cinco años de esas ganancias para recuperar su inversión inicial. Como se observa, cuanto menor es el indicador, más barata está la acción en cuestión.
Cuando comparamos con sus pares, el Grupo Galicia tiene una relación Precio / Ganancias de 8,5 veces, Banco Francés de 7 veces y Banco Macro de 7,3 veces.
Por lo visto, el Banco Patagonia cotiza a un 39% de descuento de acuerdo al promedio de este indi-cador para los tres bancos mencionados.
Es cierto que al tratarse de una entidad más “pequeña” y con menos “floating” (acciones en circula-ción) puede cotizar con un descuento. Pero de ninguna manera de esa envergadura.
Si hacemos el mismo ejercicio comparativo con el indicador Precio / Valor Libro, que relaciona el precio de mercado de la acción con el valor contable, nuevamente Patagonia presenta unarebaja impor-tante.
Mientras que para esta entidad ese valor es de 1,7 veces, para Banco Macro es de 2,6x, para Banco Francés de 2,9x y para Galicia de 2,5 veces.
El descuento promedio aquí es de 38%.
Esto posiciona a Banco Patagonia en nuestro tope de la lista de preferencias dentro del sector banca-rio argentino.
Acción a Tomar: Comprar Banco Patagonia (BCBA: BPAT) con un stop loss de 25%.
En 2003, había cerca de 7,5 millones de plásticos en circulación. Según los últimos datos disponibles del Banco Central, en junio de 2014 el número ascendía a 31,1 millones. Esto significa que en 11 años y medio, las tarjetas de crédito más que se multiplicaron 4 veces.
Hoy en día la cantidad de titulares de tarjetas de crédito supera los 21 millones. En otras palabras, cada usuario tiene en promedio casi un plástico y medio.
Esta expansión también se consolidó en los montos financiados. Entre 2005 y 2014, el crédito a titula-res de tarjetas de crédito creció a un ritmo promedio de 42% anual. Esta tasa fue muy superior a la infla-ción media registrada en la última década.
Por otra parte, los préstamos personales tuvieron una escalada similar. En el mismo período, esta cartera de líneas de crédito se expandió en promedio un 41% todos los años.
Asimismo, las líneas de préstamos para consumo (tarjetas de crédito y personales) fueron ganando importancia dentro del total del crédito al sector privado. En 2004, representaban el 21% del total. A fines de 2007, eran el 33%. Según los últimos datos de diciembre, el 41% del crédito al sector privado se dirige al consumo.
Esta nueva redistribución del crédito fue en desmedro de los préstamos a empresas y de un segmen-to clave para el desarrollo de largo plazo: los hipotecarios.
Las consecuencias de este avance se tradujeron en ganancias sustanciales. En particular, porque los bancos manejan tasas de interés muy diferentes y sacan una diferencia notable entre lo que cobran y lo que pagan.
Las tasas pasivas son las que las entidades pagan a los ahorristas por los depósitos a plazo fijo. Cons-tituyen el costo de fondeo.
Pero como el sistema financiero estuvo muy líquido en los últimos años, el corolario fue que el precio del dinero tuvo una tendencia a estar bajo. Así, estas tasas siempre estuvieron deprimidas y por debajo de la inflación, situación que se conoce como “tasa de interés real negativa”.
Se muestran dos métricas de rentabilidad muy utilizadas. A saber, el ROE y el ROA. El primero es la Rentabilidad sobre el Patrimonio Neto (ReturnOnEquityo ROE). Indica las ganancias que obtuvieron los bancos privados expresadas como porcentaje de los recursos propios. Cuanto mayor es la cifra, más rentable es el sector o la empresa.
En términos de rentabilidad, como bien mencionamos anteriormente, el sistema financiero argentino ha sabido adaptarse a la nueva realidad de la economía y no sufrir una merma importante en los retor-nos de sus operaciones.
Allí Banco Patagonia se destaca…
Sus ganancias son realmente increíbles.
Durante el tercer trimestre de 2014, Patagonia registró una ganancia de $ 454,4 millones, equivalen-te a $ 0,6319 por acción. Esto significa un avance de 27,7% respecto el 3T13 y de 11,6% respecto el 2T14.
Y una noticia más impactante aún es que si consideramos los últimos cuatro trimestres, el Retorno sobre el Capital (ROE), que surge de dividir las ganancias totales sobre el patrimonio neto, llegó al 42,2%, una cifra altísima para un banco local.
Asimismo, el Retorno sobre los Activos (ROA) – que surge de la división entre las ganancias y los acti-vos totales del banco – llegó a un extraordinario 6,3%.
Un repaso de lo que dejó el 2014
Años de perro, esa es la unidad de medida en la Argentina, donde uno equivale a siete en otro país, dado el caudal de acontecimientos.
Es lógico terminar el año agotados y con un estrés que sobrepasa lo habitual. Es que lo habitual para nosotros, por paradójico que suene, es el cambio. Vivimos en un estado precario en el que no sabemos cuánto valdrá nuestra moneda mañana, cuáles serán los impuestos que regularán nuestro salario (recor-demos que se jugaban tiempos de descuento cuando la Presidente decidió que el aguinaldo no tributa-ba Ganancias), o cuál será el próximo giro de la macroeconomía local.
En los últimos tiempos reinó el pragmatismo y las decisiones de último minuto. Recordemos que lo que se presentó como un Gobierno progre, a principio de año llevó adelanta una devaluación superior al 20% en menos de un mes y recurrió a la suba de tasas, algo que bien podría haber salido del manual de supervivencia del Fondo Monetario Internacional.
Es así que 2014 dio inicio a una batalla épica en defensa de las reservas del Banco Central.
El denostado y satánico FMI pasó a ser una institución amiga (yo sigo pensando que gran parte de sus recetas son asfixiantes y anacrónicas). Claro, el pragmatismo decía que habiéndose acabado los recursos locales teníamos que salir a buscar dólares frescos al exterior.
Para eso necesitábamos el sello de calidad del Fondo. Por eso, no sólo llegaron los giros hacia la derecha, sino los acuerdos con los organismos acreedores.
Tanto Repsol como el Club de París hicieron el negocio de su vida con nosotros, pero lo positivo era que el país empezaba a acomodar su situación.
Claro, la idea era pasar de oveja negra a buen alumno y lograr el tan ansiado financiamiento.
Por supuesto que los buitres, frecuentes visitantes del despacho del juez neoyorquino Thomas Griesa, tenían otros planes.
El llamado “Juicio del siglo” pondría fin al optimismo criollo.
Es más, al cierre del 31 de diciembre cayó la cláusula RUFO –que obligaba a igualar la oferta para el resto de los bonistas, en caso de que se le ofreciera un acuerdo superador a los holdouts- y los acreedo-res ya estaban ejerciendo su presión.
Ahora bien, como me preguntó Claudio Zuchovicki (Gerente de Desarrollo de la Bolsa de Comercio) en la radio hace unas semanas: “Nacho, ¿vos estás seguro que si se acuerda con los buitres la Argentina consigue financiamiento barato?”.
Puede pasar, pero no lo sabremos hasta que lo contrastemos con la realidad, porque hasta ahora es una construcción nuestra…
EL CISNE NEGRO
La Bolsa cerró el año casi 60% arriba. No cabe duda de que fue un gran año para el mercado local, aunque claro, si recordamos que el primer semestre estaba en el orden del 120%, la caída se ve brusca.
Paradójicamente y con todo lo que le comenté, la mecha del cartucho de dinamita no se encendió dentro del territorio nacional.
La batalla por el crudo tuvo un gran impacto: por un lado le hizo ahorrar al Gobierno US$ 2.500 millo-nes en materia de cuenta energética; por otro le dio una paliza al Merval. Luego del cambio de compo-sición, el principal indicador de la Bolsa local está compuesto por 12 activos y un 50% de su capitaliza-ción está relacionada a empresas del sector petrolero.
Vaya si habrá dependencia…
¿Por qué hablo de Cisne Negro? Tal como lo describe el analista financiero NassimTaleb, es un evento muy difícil de pronosticar y que tiene un gran impacto en la economía.
Esta situación encaja perfectamente en la descripción.
¿QUIÉNES ESTÁN DETRÁS DE ESTE DESBARRANCO EN LOS PRECIOS?
Déjeme contárselo de manera resumida. Barack Obama manifestó su intención de que Estados Unidos fuera energéticamente independiente y autónomo. Para esto aumentó la producción de crudo convencional, así como también las inversiones para la exploración extracción de shaleoil y shale gas.
¿Sabe quién no vio con buenos ojos este espíritu emprendedor? Sí, a Arabia Saudita le pareció de mal gusto que el país del norte no necesite ayuda de nadie para abastecer tanto a sus ciudadanos como a su industria.
Así, el plan fue y es llevar el precio a un nivel tan pero tan bajo que Estados Unidos tenga que pre-guntarse si le conviene invertir en exploración y producción no convencional. Sobre todo teniendo en cuenta que la extracción del combustible no tradicional es más costosa.
¿Qué podemos aprender de esto? Primero, que Arabia Saudita tiene unas ventajas comparativas tan grandes que puede hundir el precio y seguir ganando sin arriesgar su industria. ¿Recuerda a los Beverly Ricos que habían descubierto petróleo luego de que al abuelo se le escapara un tiro y le diera a una duna, provocando la salida de crudo a borbotones? La exageración parece tener sentido.
Lo otro que aprendimos es que con el barril holgadamente por encima de los US$ 100 nos venían estafando de lo lindo. No me refiero a los inversores, sino a los que simplemente cargamos combustible cada semana.
“Arabia Saudita, en particular, parece consciente de la experiencia de la década de 1970, cuando un gran salto en el precio provocó enormes inversiones en nuevos campos, dando lugar a una década de exceso en la demanda. Los saudíes parecen ahora impulsar una táctica diferente: dejar que caigan los precios y sacar del negocio a productores con costos más altos”, agrega la revista británica TheEconomist.
Preste atención la evolución del crudo al día de hoy:
IMPACTO PROFUNDO
La ola no demoró en llegar a nuestra orilla. Petrobras Brasil (BCBA: APBR), una acción llena de buenos fundamentos y objetivos de mediano y largo plazo, acusó el golpe.
A ese corto al hígado habrá que sumarle la demora de Dilma Rousseff para designar un Gabinete pro mercado en su nuevo gobierno, así como también los hechos de corrupción en la petrolera.
Tales sucesos hacen que hoy un conocido fondo de capitales pida declarar a la firma en default técni-co.
En nuestra cartera cayó un 25% y gatilló el stop loss de seguridad que tenemos. La acción debió abandonar Revancha Argentina.
Algunas cosas las vi venir, otras sinceramente no. La duración de la pulseada entre Arabia Saudita y EE.UU., principal driver de las petroleras hoy, me resulta imposible de determinar con precisión.
También enfrentamos un Cisne Negro con Mirgor (BCBA: MIRG), pero ese era criollo. Esta firma especializada en equipos de aire acondicionados para autos se enfrentó al impuesto que impulsó el Gobierno para los coches de alta gama.
Un hecho difícil de predecir pero no ilógico en la Argentina que vivimos. El inversor local deberá contar con los reflejos de un piloto de combate y la tranquilidad de un negociador de rehenes.
Es importante tomar en cuenta estas caídas para el balance y analizarlos para mejorar nuestra perfor-mance a lo largo de este 2015. Ocultarlos no nos hace mejores inversores, sólo arrogantes e ignorantes.
¿Esto significa que a la cartera le fue mal?
Para nada.
San Miguel (BCBA: SAMI)(exportadora de cítricos) abandonó la cartera con un alza del 108%, en apenas cinco meses y medio. La vendimos para proteger esa ganancia, con la posibilidad de volver a entrar cuando esté más barata.
No fue un caso aislado: Siderar (BCBA: ERAR) subió más de 100 puntos en el año.
Ambas duplicaron el alza del Merval en los últimos 12 meses. Es decir, vencieron al mercado y por lejos.
Dicho de otra manera, mientras el WTI norteamericano se maneja en niveles cercanos a los US$ 48, el Brent del Reino Unido no lo hace mucho mejor: tocó su valor más bajo en los últimos nueve años al perforar el piso de los US$ 60.
En un mercado caracterizado por su pequeño tamaño, escudriñamos y buscamos alternativas que no están a la vista de todos.
Así, actualmente contamos con dos lanzamientos cubiertos, uno con una tasa anualizada del 60% y otro del 50%.
De esta manera, como se lo prometí al iniciar este camino en octubre de 2013, no le puedo prometer que no vaya a haber reveses, algunos profundos incluso.
La falibilidad es parte inherente de los mercados y más de uno tan volátil como el argentino.
Pero es esa misma volatilidad la que entrega oportunidades interesantes.
Con un manejo balanceado y equilibrado, podemos reducir el impacto de esos retrocesos, algo en lo que venimos trabajando desde la creación misma de Revancha.
Por eso la importancia de la diversificación que proponemos con bonos, acciones, Cedears, lanza-mientos cubiertos e incluso commodities.
Este año profundizaremos ese rumbo.
Espero que nos acompañe.
Saludos,
Ignacio.
Hace catorce años, el estallido de la peor crisis económica, política y social de la historia del país llevó a Argentina a lo más profundo del abismo.
Entre otras cosas, tuvimos 5 presidentes en 10 días, hubo una maxidevaluación, se impuso el Corrali-to, el Corralón y luego se pesificaron asimétricamente los depósitos dolarizados, la tasa de desempleo llegó a 21% y uno de cada dos argentinos estaba debajo de la línea de pobreza.
A partir de 2003, luego de semejante devastación, la economía comenzó a absorber positivamente los cambios e inició un proceso de recuperación. Este contexto fue el que encontró Néstor Kirchner cuando asumió la presidencia en diciembre de ese año.
Ese preludio es el que tuvo la hoy llamada “Década Ganada”, un concepto muy enarbolado por el Gobierno que lo considera uno de sus principales logros.
En la primera etapa kirchnerista, la economía argentina se embarcó en un proceso que duraría un lustro con ciertas características bien definidas. Las bases del “Modelo” fueron la existencia de superá-vits gemelos (resultado fiscal y de cuenta corriente positivos), tipo de cambio real competitivo y acumu-lación de reservas internacionales.
En estas condiciones, el crecimiento de la actividad tomó ritmo conforme se recuperaba la demanda agregada (compuesta por el consumo, la inversión, el gasto público y el resultado comercial).
En especial, el componente más dinámico fue el consumo. Fue el verdadero motor de la economía y se alimentó del mayor ingreso disponible de amplios sectores de la sociedad.
Entre 2003 y 2007, el salario medio medido en términos reales (descontando el efecto de la inflación) creció 57%. Esto quiere decir que los trabajadores, en promedio, aumentaron su poder adquisitivo, medido en bienes, de forma significativa.
12Enero 2015
Pero, como es ampliamente conocido en la economía, la expansión de la demanda si no es acompa-ñada por un aumento de la oferta genera una aceleración de la inflación más temprano que tarde.
Precisamente, la fuerte emisión que se había destinado a comprar dólares comerciales (para acumu-lar reservas) comenzó a impulsar el nivel de precios a fines de 2006.
La siguiente fase del modelo, mucho más radicalizada, se extendió desde 2008 y tiene vigencia en la actualidad. Con los superávits gemelos perdidos, un nivel muy bajo de competitividad (producto de que la inflación ha superado el ritmo devaluatorio), el Gobierno también sufrió la pérdida de reservas inter-nacionales.
En este marco, la dependencia del consumo se hizo mucho importante a partir de 2008, principal-mente por dos razones. Una, de carácter estrictamente económico. La otra, de un matiz político.
Por un lado, en 2008, para Argentina, el viento de cola se transformó en viento de frente. Ese año fue la explosión de la crisis hipotecaria en Estados Unidos. Los efectos colaterales golpearon a todos los países del globo. El impacto mayor fue en el corazón financiero del sistema, que luego haría metástasis en la economía real. En este contexto, el consumo jugaba un rol clave en la recuperación de la actividad.
Por otra parte, la relevancia del consumo también tenía una naturaleza política. Con un mundo adver-so y con el problema inflacionario que comenzaba a acechar, el capital político se debilitaba. Por ello, el rédito electoral que brinda el bienestar de la sociedad es un aspecto que no se puede obviar. Y ese bienestar se logra más rápidamente a través de la adquisición de bienes durables. En el caso de Argen-tina, ese canal se dio mediante autos, LCD, heladeras, computadoras, etc.
Esta variable es muy sensible al ingreso real (descontado el efecto de la inflación). Pero desde 2003 hasta 2013, las negociaciones paritarias de la amplia mayoría de los sindicatos siempre superaron la inflación.
De hecho, Cristina Kirchner ganó las elecciones de 2011 con un amplio margen (54% de los votos), a contramano de lo que vaticinaban los analistas. La clave es que su análisis, en parte, omitió el efecto de la fiesta de consumo que se había desatado en los años previos. Y la cual también continuaría…
Pero, ¿cómo fue posible sostener el festín de consumo durante tanto tiempo?
La respuesta tiene dos aristas que son parte de un mismo proceso: emisión monetaria y financiación bancaria.
En el presente reporte nos dedicaremos a este último factor.
LOS BANCOS FUERON LOS GRANDES GANADORES
Durante estos últimos años, las financiaciones bancarias mediante tarjetas de crédito y préstamos personales fueron combustible del consumo y de la demanda.
Entre 2005 y 2013, mientras que el PBI creció a una tasa promedio del 5%, el segmento de Interme-diación Financiera (bancos) registró un incremento anual promedio de 14%. Esto ya da indicios claros del gran dinamismo que tuvo la actividad bancaria.
ANALIZANDO POR DENTRO LAS GANANCIAS BANCARIAS
Los bancos capitalizaron las necesidades de consumo mediante dos tipos líneas de crédito: el aumento de la cantidad de tarjetas de crédito y la expansión de los préstamos personales.
En la vereda opuesta, las tasas activas son las que los bancos perciben de los créditos que otorgan. Si tomamos el costo de los préstamos para consumo, este superó ampliamente a las tasas pasivas. Este enorme diferencial de tasas fue la base de una rentabilidad pletórica.
Más aún, las tasas para líneas de consumo siempre estuvieron por encima de la inflación, por lo que siempre fue un segmento del negocio más que atractivo.
Es suma, las ganancias del sector provinieron conjuntamente de un crecimiento de los montos de préstamos al consumo y de las mayores tasas de interés cobradas a deudores (muy por encima de las pagadas en plazos fijos).
Por último, el siguiente gráfico es una expresión de la “Década Ganada”… por los bancos. El otro ratio es la Rentabilidad sobre el Activo (ReturnOnAssetso ROA). Muestra el resultado final anual respecto de los activos de los bancos. Es una forma de mirar cuánto pueden producir con sus bienes. A mayor ROA, más productivo es el sector o el banco.
En cualquier caso, la rentabilidad tuvo un salto extraordinario en los últimos 11 años. En 2005, el negocio bancario comenzó a ser viable en términos económicos y, desde ese momento, se mantuvo en una tendencia alcista, que podría no terminar acá.
Esta rentabilidad promete continuar y nuestra mejor alternativa para aprovecharla se la presentare-mos a continuación…
DE BOLSEROS A BANQUEROS…
La historia de Banco Patagonia (BCBA: BPAT) se remonta al año 1976, cuando los socios Stuart Milne y González Moreno comienzan sus actividades en el sistema financiero argentino con un fuerte sesgo hacia el mercado bursátil y el mercado cambiario.
Tres años más tarde, dan un marco jurídico a sus actividades creando Cambio Mildesa. Nueve años después, Mildesa se convierte en un banco tras adquirir Finagen Compañía Financiera a Volkswagen Argentina.
En 1996, Banco Mildesa adquiere el 85% del Banco de Río Negro, fusionándose ambas entidades. Hacia el año 2000, y después de otras adquisiciones adicionales, el banco de Río Negro adopta la deno-minación de Banco Patagonia, tal cual se lo conoce hasta el momento.
En los años posteriores, vinieron más adquisiciones, destacándose la del banco Sudameris y algunos activos de Lloyds Bank cuando anunció su retirada del país.
El primer contacto directo con el inversor minorista tuvo lugar en 2007, cuando la empresa anunció una Oferta Pública Inicial (OPI) para salir a cotizar sus acciones a la Bolsa de Comercio de Buenos Aires. En paralelo, la entidad también abrió su capital en la Bolsa de San Pablo, Bovespa, situación que pudo haber sido premonitoria por lo sucedido unos años más tarde…
En 2010, Stuart Milne y González Moreno acordaron vender el 51% del capital social de la entidad al Banco do Brasil. La firma brasileña hizo extensiva la Oferta Pública de Adquisición (OPA) al resto de los accionistas en el año 2011.
Tras esa operación, el capital social de Banco Patagonia se mantiene distribuido de la siguiente manera:
EL DESEMBARCO BRASILEÑO
Banco do Brasil es la principal opera-dora bancaria en ese país con más de 5.362 sucursales y con 19.144 puntos de atención en todo el territorio brasileño. En términos de escala, es la institución bancaria más grande de América Latina, empleando a más de 110.000 personas.
La llegada de este gigante brasileño a la Argentina tenía, entre otras cosas, un fin exclusivo: aprovechar el boom del financiamiento al consumo privado que estaba en auge en el país.
En este sentido, Banco Patagonia era una de las mejores opciones vigentes en el mercado. Sin ser uno de los bancos top five entre los más grandes del sistema, esta entidad tenía una gran exposición al consumo privado, no sólo en Capital Federal y GBA sino también en el Interior.
Según sus estados de resultados al 30 de septiembre de 2014, Banco Patagonia posee una red propia de 195 puntos de atención a nivel nacional, distribuidos en las capitales y principales ciudades de cada provincia del país.
Gracias a su excelente ubicación en las principales metrópolis, Banco Patagonia ha podido consoli-darse como uno de los bancos más pujantes en la financiación al consumo. De hecho, a pesar de que la economía argentina entró en un proceso de estancamiento, durante el tercer trimestre de 2014 los ingresos financieros provenientes de tarjetas de crédito subieron un 53,3% interanual, siendo la línea más dinámica del negocio de préstamos.
LO MÁS BARATO EN EL SISTEMA FINANCIERO LOCAL
Hasta el momento hemos analizado la historia del banco y su nivel de rentabilidad. Adicionalmente a esto podemos señalar que se trata de una entidad realmente solvente, con Activos totales por $ 36.989 millones, Préstamos por $ 21.767 millones, Depósitos por $ 26.589 millones y Patrimonio Neto por $ 5.866 millones.
Con estos datos patrimoniales, el Banco Patagonia rankea dentro de los 10 primeros bancos del sistema financiero argentino.
Asimismo, la cartera irregular sobre el total de financiamiento llega a 1,8% y la cobertura de la cartera irregular con previsiones es de 224%.
Todo bajo control.
Sin descalce de monedas entre préstamos y depósitos, mantiene un comportamiento característico de todo el sector financiero, lección aprendida tras la crisis de la Convertibilidad.
Pero entonces, ¿por qué elegir Patagonia y no cualquier otro banco para incorporar a la cartera? ¿Acaso no es más seguro tener acciones de Galicia, Francés o Banco Macro?
La respuesta viene a continuación…
Con el nivel de rentabilidad descripto anteriormente, la acción de Banco Patagonia presenta una relación de Precio / Ganancias de 4,7 veces.
¿Qué implica esto?
Que si el banco repartiera su ganancia anual en forma de dividendos en efectivo, el inversor necesita-ría menos de cinco años de esas ganancias para recuperar su inversión inicial. Como se observa, cuanto menor es el indicador, más barata está la acción en cuestión.
Cuando comparamos con sus pares, el Grupo Galicia tiene una relación Precio / Ganancias de 8,5 veces, Banco Francés de 7 veces y Banco Macro de 7,3 veces.
Por lo visto, el Banco Patagonia cotiza a un 39% de descuento de acuerdo al promedio de este indi-cador para los tres bancos mencionados.
Es cierto que al tratarse de una entidad más “pequeña” y con menos “floating” (acciones en circula-ción) puede cotizar con un descuento. Pero de ninguna manera de esa envergadura.
Si hacemos el mismo ejercicio comparativo con el indicador Precio / Valor Libro, que relaciona el precio de mercado de la acción con el valor contable, nuevamente Patagonia presenta unarebaja impor-tante.
Mientras que para esta entidad ese valor es de 1,7 veces, para Banco Macro es de 2,6x, para Banco Francés de 2,9x y para Galicia de 2,5 veces.
El descuento promedio aquí es de 38%.
Esto posiciona a Banco Patagonia en nuestro tope de la lista de preferencias dentro del sector banca-rio argentino.
Acción a Tomar: Comprar Banco Patagonia (BCBA: BPAT) con un stop loss de 25%.
En 2003, había cerca de 7,5 millones de plásticos en circulación. Según los últimos datos disponibles del Banco Central, en junio de 2014 el número ascendía a 31,1 millones. Esto significa que en 11 años y medio, las tarjetas de crédito más que se multiplicaron 4 veces.
Hoy en día la cantidad de titulares de tarjetas de crédito supera los 21 millones. En otras palabras, cada usuario tiene en promedio casi un plástico y medio.
Esta expansión también se consolidó en los montos financiados. Entre 2005 y 2014, el crédito a titula-res de tarjetas de crédito creció a un ritmo promedio de 42% anual. Esta tasa fue muy superior a la infla-ción media registrada en la última década.
Por otra parte, los préstamos personales tuvieron una escalada similar. En el mismo período, esta cartera de líneas de crédito se expandió en promedio un 41% todos los años.
Asimismo, las líneas de préstamos para consumo (tarjetas de crédito y personales) fueron ganando importancia dentro del total del crédito al sector privado. En 2004, representaban el 21% del total. A fines de 2007, eran el 33%. Según los últimos datos de diciembre, el 41% del crédito al sector privado se dirige al consumo.
Esta nueva redistribución del crédito fue en desmedro de los préstamos a empresas y de un segmen-to clave para el desarrollo de largo plazo: los hipotecarios.
Las consecuencias de este avance se tradujeron en ganancias sustanciales. En particular, porque los bancos manejan tasas de interés muy diferentes y sacan una diferencia notable entre lo que cobran y lo que pagan.
Las tasas pasivas son las que las entidades pagan a los ahorristas por los depósitos a plazo fijo. Cons-tituyen el costo de fondeo.
Pero como el sistema financiero estuvo muy líquido en los últimos años, el corolario fue que el precio del dinero tuvo una tendencia a estar bajo. Así, estas tasas siempre estuvieron deprimidas y por debajo de la inflación, situación que se conoce como “tasa de interés real negativa”.
Se muestran dos métricas de rentabilidad muy utilizadas. A saber, el ROE y el ROA. El primero es la Rentabilidad sobre el Patrimonio Neto (ReturnOnEquityo ROE). Indica las ganancias que obtuvieron los bancos privados expresadas como porcentaje de los recursos propios. Cuanto mayor es la cifra, más rentable es el sector o la empresa.
En términos de rentabilidad, como bien mencionamos anteriormente, el sistema financiero argentino ha sabido adaptarse a la nueva realidad de la economía y no sufrir una merma importante en los retor-nos de sus operaciones.
Allí Banco Patagonia se destaca…
Sus ganancias son realmente increíbles.
Durante el tercer trimestre de 2014, Patagonia registró una ganancia de $ 454,4 millones, equivalen-te a $ 0,6319 por acción. Esto significa un avance de 27,7% respecto el 3T13 y de 11,6% respecto el 2T14.
Y una noticia más impactante aún es que si consideramos los últimos cuatro trimestres, el Retorno sobre el Capital (ROE), que surge de dividir las ganancias totales sobre el patrimonio neto, llegó al 42,2%, una cifra altísima para un banco local.
Asimismo, el Retorno sobre los Activos (ROA) – que surge de la división entre las ganancias y los acti-vos totales del banco – llegó a un extraordinario 6,3%.
Un repaso de lo que dejó el 2014
Años de perro, esa es la unidad de medida en la Argentina, donde uno equivale a siete en otro país, dado el caudal de acontecimientos.
Es lógico terminar el año agotados y con un estrés que sobrepasa lo habitual. Es que lo habitual para nosotros, por paradójico que suene, es el cambio. Vivimos en un estado precario en el que no sabemos cuánto valdrá nuestra moneda mañana, cuáles serán los impuestos que regularán nuestro salario (recor-demos que se jugaban tiempos de descuento cuando la Presidente decidió que el aguinaldo no tributa-ba Ganancias), o cuál será el próximo giro de la macroeconomía local.
En los últimos tiempos reinó el pragmatismo y las decisiones de último minuto. Recordemos que lo que se presentó como un Gobierno progre, a principio de año llevó adelanta una devaluación superior al 20% en menos de un mes y recurrió a la suba de tasas, algo que bien podría haber salido del manual de supervivencia del Fondo Monetario Internacional.
Es así que 2014 dio inicio a una batalla épica en defensa de las reservas del Banco Central.
El denostado y satánico FMI pasó a ser una institución amiga (yo sigo pensando que gran parte de sus recetas son asfixiantes y anacrónicas). Claro, el pragmatismo decía que habiéndose acabado los recursos locales teníamos que salir a buscar dólares frescos al exterior.
Para eso necesitábamos el sello de calidad del Fondo. Por eso, no sólo llegaron los giros hacia la derecha, sino los acuerdos con los organismos acreedores.
Tanto Repsol como el Club de París hicieron el negocio de su vida con nosotros, pero lo positivo era que el país empezaba a acomodar su situación.
Claro, la idea era pasar de oveja negra a buen alumno y lograr el tan ansiado financiamiento.
Por supuesto que los buitres, frecuentes visitantes del despacho del juez neoyorquino Thomas Griesa, tenían otros planes.
El llamado “Juicio del siglo” pondría fin al optimismo criollo.
Es más, al cierre del 31 de diciembre cayó la cláusula RUFO –que obligaba a igualar la oferta para el resto de los bonistas, en caso de que se le ofreciera un acuerdo superador a los holdouts- y los acreedo-res ya estaban ejerciendo su presión.
Ahora bien, como me preguntó Claudio Zuchovicki (Gerente de Desarrollo de la Bolsa de Comercio) en la radio hace unas semanas: “Nacho, ¿vos estás seguro que si se acuerda con los buitres la Argentina consigue financiamiento barato?”.
Puede pasar, pero no lo sabremos hasta que lo contrastemos con la realidad, porque hasta ahora es una construcción nuestra…
EL CISNE NEGRO
La Bolsa cerró el año casi 60% arriba. No cabe duda de que fue un gran año para el mercado local, aunque claro, si recordamos que el primer semestre estaba en el orden del 120%, la caída se ve brusca.
Paradójicamente y con todo lo que le comenté, la mecha del cartucho de dinamita no se encendió dentro del territorio nacional.
La batalla por el crudo tuvo un gran impacto: por un lado le hizo ahorrar al Gobierno US$ 2.500 millo-nes en materia de cuenta energética; por otro le dio una paliza al Merval. Luego del cambio de compo-sición, el principal indicador de la Bolsa local está compuesto por 12 activos y un 50% de su capitaliza-ción está relacionada a empresas del sector petrolero.
Vaya si habrá dependencia…
¿Por qué hablo de Cisne Negro? Tal como lo describe el analista financiero NassimTaleb, es un evento muy difícil de pronosticar y que tiene un gran impacto en la economía.
Esta situación encaja perfectamente en la descripción.
¿QUIÉNES ESTÁN DETRÁS DE ESTE DESBARRANCO EN LOS PRECIOS?
Déjeme contárselo de manera resumida. Barack Obama manifestó su intención de que Estados Unidos fuera energéticamente independiente y autónomo. Para esto aumentó la producción de crudo convencional, así como también las inversiones para la exploración extracción de shaleoil y shale gas.
¿Sabe quién no vio con buenos ojos este espíritu emprendedor? Sí, a Arabia Saudita le pareció de mal gusto que el país del norte no necesite ayuda de nadie para abastecer tanto a sus ciudadanos como a su industria.
Así, el plan fue y es llevar el precio a un nivel tan pero tan bajo que Estados Unidos tenga que pre-guntarse si le conviene invertir en exploración y producción no convencional. Sobre todo teniendo en cuenta que la extracción del combustible no tradicional es más costosa.
¿Qué podemos aprender de esto? Primero, que Arabia Saudita tiene unas ventajas comparativas tan grandes que puede hundir el precio y seguir ganando sin arriesgar su industria. ¿Recuerda a los Beverly Ricos que habían descubierto petróleo luego de que al abuelo se le escapara un tiro y le diera a una duna, provocando la salida de crudo a borbotones? La exageración parece tener sentido.
Lo otro que aprendimos es que con el barril holgadamente por encima de los US$ 100 nos venían estafando de lo lindo. No me refiero a los inversores, sino a los que simplemente cargamos combustible cada semana.
“Arabia Saudita, en particular, parece consciente de la experiencia de la década de 1970, cuando un gran salto en el precio provocó enormes inversiones en nuevos campos, dando lugar a una década de exceso en la demanda. Los saudíes parecen ahora impulsar una táctica diferente: dejar que caigan los precios y sacar del negocio a productores con costos más altos”, agrega la revista británica TheEconomist.
Preste atención la evolución del crudo al día de hoy:
IMPACTO PROFUNDO
La ola no demoró en llegar a nuestra orilla. Petrobras Brasil (BCBA: APBR), una acción llena de buenos fundamentos y objetivos de mediano y largo plazo, acusó el golpe.
A ese corto al hígado habrá que sumarle la demora de Dilma Rousseff para designar un Gabinete pro mercado en su nuevo gobierno, así como también los hechos de corrupción en la petrolera.
Tales sucesos hacen que hoy un conocido fondo de capitales pida declarar a la firma en default técni-co.
En nuestra cartera cayó un 25% y gatilló el stop loss de seguridad que tenemos. La acción debió abandonar Revancha Argentina.
Algunas cosas las vi venir, otras sinceramente no. La duración de la pulseada entre Arabia Saudita y EE.UU., principal driver de las petroleras hoy, me resulta imposible de determinar con precisión.
También enfrentamos un Cisne Negro con Mirgor (BCBA: MIRG), pero ese era criollo. Esta firma especializada en equipos de aire acondicionados para autos se enfrentó al impuesto que impulsó el Gobierno para los coches de alta gama.
Un hecho difícil de predecir pero no ilógico en la Argentina que vivimos. El inversor local deberá contar con los reflejos de un piloto de combate y la tranquilidad de un negociador de rehenes.
Es importante tomar en cuenta estas caídas para el balance y analizarlos para mejorar nuestra perfor-mance a lo largo de este 2015. Ocultarlos no nos hace mejores inversores, sólo arrogantes e ignorantes.
¿Esto significa que a la cartera le fue mal?
Para nada.
San Miguel (BCBA: SAMI)(exportadora de cítricos) abandonó la cartera con un alza del 108%, en apenas cinco meses y medio. La vendimos para proteger esa ganancia, con la posibilidad de volver a entrar cuando esté más barata.
No fue un caso aislado: Siderar (BCBA: ERAR) subió más de 100 puntos en el año.
Ambas duplicaron el alza del Merval en los últimos 12 meses. Es decir, vencieron al mercado y por lejos.
Dicho de otra manera, mientras el WTI norteamericano se maneja en niveles cercanos a los US$ 48, el Brent del Reino Unido no lo hace mucho mejor: tocó su valor más bajo en los últimos nueve años al perforar el piso de los US$ 60.
En un mercado caracterizado por su pequeño tamaño, escudriñamos y buscamos alternativas que no están a la vista de todos.
Así, actualmente contamos con dos lanzamientos cubiertos, uno con una tasa anualizada del 60% y otro del 50%.
De esta manera, como se lo prometí al iniciar este camino en octubre de 2013, no le puedo prometer que no vaya a haber reveses, algunos profundos incluso.
La falibilidad es parte inherente de los mercados y más de uno tan volátil como el argentino.
Pero es esa misma volatilidad la que entrega oportunidades interesantes.
Con un manejo balanceado y equilibrado, podemos reducir el impacto de esos retrocesos, algo en lo que venimos trabajando desde la creación misma de Revancha.
Por eso la importancia de la diversificación que proponemos con bonos, acciones, Cedears, lanza-mientos cubiertos e incluso commodities.
Este año profundizaremos ese rumbo.
Espero que nos acompañe.
Saludos,
Ignacio.
Hace catorce años, el estallido de la peor crisis económica, política y social de la historia del país llevó a Argentina a lo más profundo del abismo.
Entre otras cosas, tuvimos 5 presidentes en 10 días, hubo una maxidevaluación, se impuso el Corrali-to, el Corralón y luego se pesificaron asimétricamente los depósitos dolarizados, la tasa de desempleo llegó a 21% y uno de cada dos argentinos estaba debajo de la línea de pobreza.
A partir de 2003, luego de semejante devastación, la economía comenzó a absorber positivamente los cambios e inició un proceso de recuperación. Este contexto fue el que encontró Néstor Kirchner cuando asumió la presidencia en diciembre de ese año.
Ese preludio es el que tuvo la hoy llamada “Década Ganada”, un concepto muy enarbolado por el Gobierno que lo considera uno de sus principales logros.
En la primera etapa kirchnerista, la economía argentina se embarcó en un proceso que duraría un lustro con ciertas características bien definidas. Las bases del “Modelo” fueron la existencia de superá-vits gemelos (resultado fiscal y de cuenta corriente positivos), tipo de cambio real competitivo y acumu-lación de reservas internacionales.
En estas condiciones, el crecimiento de la actividad tomó ritmo conforme se recuperaba la demanda agregada (compuesta por el consumo, la inversión, el gasto público y el resultado comercial).
En especial, el componente más dinámico fue el consumo. Fue el verdadero motor de la economía y se alimentó del mayor ingreso disponible de amplios sectores de la sociedad.
Entre 2003 y 2007, el salario medio medido en términos reales (descontando el efecto de la inflación) creció 57%. Esto quiere decir que los trabajadores, en promedio, aumentaron su poder adquisitivo, medido en bienes, de forma significativa.
13Enero 2015
Pero, como es ampliamente conocido en la economía, la expansión de la demanda si no es acompa-ñada por un aumento de la oferta genera una aceleración de la inflación más temprano que tarde.
Precisamente, la fuerte emisión que se había destinado a comprar dólares comerciales (para acumu-lar reservas) comenzó a impulsar el nivel de precios a fines de 2006.
La siguiente fase del modelo, mucho más radicalizada, se extendió desde 2008 y tiene vigencia en la actualidad. Con los superávits gemelos perdidos, un nivel muy bajo de competitividad (producto de que la inflación ha superado el ritmo devaluatorio), el Gobierno también sufrió la pérdida de reservas inter-nacionales.
En este marco, la dependencia del consumo se hizo mucho importante a partir de 2008, principal-mente por dos razones. Una, de carácter estrictamente económico. La otra, de un matiz político.
Por un lado, en 2008, para Argentina, el viento de cola se transformó en viento de frente. Ese año fue la explosión de la crisis hipotecaria en Estados Unidos. Los efectos colaterales golpearon a todos los países del globo. El impacto mayor fue en el corazón financiero del sistema, que luego haría metástasis en la economía real. En este contexto, el consumo jugaba un rol clave en la recuperación de la actividad.
Por otra parte, la relevancia del consumo también tenía una naturaleza política. Con un mundo adver-so y con el problema inflacionario que comenzaba a acechar, el capital político se debilitaba. Por ello, el rédito electoral que brinda el bienestar de la sociedad es un aspecto que no se puede obviar. Y ese bienestar se logra más rápidamente a través de la adquisición de bienes durables. En el caso de Argen-tina, ese canal se dio mediante autos, LCD, heladeras, computadoras, etc.
Esta variable es muy sensible al ingreso real (descontado el efecto de la inflación). Pero desde 2003 hasta 2013, las negociaciones paritarias de la amplia mayoría de los sindicatos siempre superaron la inflación.
De hecho, Cristina Kirchner ganó las elecciones de 2011 con un amplio margen (54% de los votos), a contramano de lo que vaticinaban los analistas. La clave es que su análisis, en parte, omitió el efecto de la fiesta de consumo que se había desatado en los años previos. Y la cual también continuaría…
Pero, ¿cómo fue posible sostener el festín de consumo durante tanto tiempo?
La respuesta tiene dos aristas que son parte de un mismo proceso: emisión monetaria y financiación bancaria.
En el presente reporte nos dedicaremos a este último factor.
LOS BANCOS FUERON LOS GRANDES GANADORES
Durante estos últimos años, las financiaciones bancarias mediante tarjetas de crédito y préstamos personales fueron combustible del consumo y de la demanda.
Entre 2005 y 2013, mientras que el PBI creció a una tasa promedio del 5%, el segmento de Interme-diación Financiera (bancos) registró un incremento anual promedio de 14%. Esto ya da indicios claros del gran dinamismo que tuvo la actividad bancaria.
ANALIZANDO POR DENTRO LAS GANANCIAS BANCARIAS
Los bancos capitalizaron las necesidades de consumo mediante dos tipos líneas de crédito: el aumento de la cantidad de tarjetas de crédito y la expansión de los préstamos personales.
En la vereda opuesta, las tasas activas son las que los bancos perciben de los créditos que otorgan. Si tomamos el costo de los préstamos para consumo, este superó ampliamente a las tasas pasivas. Este enorme diferencial de tasas fue la base de una rentabilidad pletórica.
Más aún, las tasas para líneas de consumo siempre estuvieron por encima de la inflación, por lo que siempre fue un segmento del negocio más que atractivo.
Es suma, las ganancias del sector provinieron conjuntamente de un crecimiento de los montos de préstamos al consumo y de las mayores tasas de interés cobradas a deudores (muy por encima de las pagadas en plazos fijos).
Por último, el siguiente gráfico es una expresión de la “Década Ganada”… por los bancos. El otro ratio es la Rentabilidad sobre el Activo (ReturnOnAssetso ROA). Muestra el resultado final anual respecto de los activos de los bancos. Es una forma de mirar cuánto pueden producir con sus bienes. A mayor ROA, más productivo es el sector o el banco.
En cualquier caso, la rentabilidad tuvo un salto extraordinario en los últimos 11 años. En 2005, el negocio bancario comenzó a ser viable en términos económicos y, desde ese momento, se mantuvo en una tendencia alcista, que podría no terminar acá.
Esta rentabilidad promete continuar y nuestra mejor alternativa para aprovecharla se la presentare-mos a continuación…
DE BOLSEROS A BANQUEROS…
La historia de Banco Patagonia (BCBA: BPAT) se remonta al año 1976, cuando los socios Stuart Milne y González Moreno comienzan sus actividades en el sistema financiero argentino con un fuerte sesgo hacia el mercado bursátil y el mercado cambiario.
Tres años más tarde, dan un marco jurídico a sus actividades creando Cambio Mildesa. Nueve años después, Mildesa se convierte en un banco tras adquirir Finagen Compañía Financiera a Volkswagen Argentina.
En 1996, Banco Mildesa adquiere el 85% del Banco de Río Negro, fusionándose ambas entidades. Hacia el año 2000, y después de otras adquisiciones adicionales, el banco de Río Negro adopta la deno-minación de Banco Patagonia, tal cual se lo conoce hasta el momento.
En los años posteriores, vinieron más adquisiciones, destacándose la del banco Sudameris y algunos activos de Lloyds Bank cuando anunció su retirada del país.
El primer contacto directo con el inversor minorista tuvo lugar en 2007, cuando la empresa anunció una Oferta Pública Inicial (OPI) para salir a cotizar sus acciones a la Bolsa de Comercio de Buenos Aires. En paralelo, la entidad también abrió su capital en la Bolsa de San Pablo, Bovespa, situación que pudo haber sido premonitoria por lo sucedido unos años más tarde…
En 2010, Stuart Milne y González Moreno acordaron vender el 51% del capital social de la entidad al Banco do Brasil. La firma brasileña hizo extensiva la Oferta Pública de Adquisición (OPA) al resto de los accionistas en el año 2011.
Tras esa operación, el capital social de Banco Patagonia se mantiene distribuido de la siguiente manera:
EL DESEMBARCO BRASILEÑO
Banco do Brasil es la principal opera-dora bancaria en ese país con más de 5.362 sucursales y con 19.144 puntos de atención en todo el territorio brasileño. En términos de escala, es la institución bancaria más grande de América Latina, empleando a más de 110.000 personas.
La llegada de este gigante brasileño a la Argentina tenía, entre otras cosas, un fin exclusivo: aprovechar el boom del financiamiento al consumo privado que estaba en auge en el país.
En este sentido, Banco Patagonia era una de las mejores opciones vigentes en el mercado. Sin ser uno de los bancos top five entre los más grandes del sistema, esta entidad tenía una gran exposición al consumo privado, no sólo en Capital Federal y GBA sino también en el Interior.
Según sus estados de resultados al 30 de septiembre de 2014, Banco Patagonia posee una red propia de 195 puntos de atención a nivel nacional, distribuidos en las capitales y principales ciudades de cada provincia del país.
Gracias a su excelente ubicación en las principales metrópolis, Banco Patagonia ha podido consoli-darse como uno de los bancos más pujantes en la financiación al consumo. De hecho, a pesar de que la economía argentina entró en un proceso de estancamiento, durante el tercer trimestre de 2014 los ingresos financieros provenientes de tarjetas de crédito subieron un 53,3% interanual, siendo la línea más dinámica del negocio de préstamos.
LO MÁS BARATO EN EL SISTEMA FINANCIERO LOCAL
Hasta el momento hemos analizado la historia del banco y su nivel de rentabilidad. Adicionalmente a esto podemos señalar que se trata de una entidad realmente solvente, con Activos totales por $ 36.989 millones, Préstamos por $ 21.767 millones, Depósitos por $ 26.589 millones y Patrimonio Neto por $ 5.866 millones.
Con estos datos patrimoniales, el Banco Patagonia rankea dentro de los 10 primeros bancos del sistema financiero argentino.
Asimismo, la cartera irregular sobre el total de financiamiento llega a 1,8% y la cobertura de la cartera irregular con previsiones es de 224%.
Todo bajo control.
Sin descalce de monedas entre préstamos y depósitos, mantiene un comportamiento característico de todo el sector financiero, lección aprendida tras la crisis de la Convertibilidad.
Pero entonces, ¿por qué elegir Patagonia y no cualquier otro banco para incorporar a la cartera? ¿Acaso no es más seguro tener acciones de Galicia, Francés o Banco Macro?
La respuesta viene a continuación…
Con el nivel de rentabilidad descripto anteriormente, la acción de Banco Patagonia presenta una relación de Precio / Ganancias de 4,7 veces.
¿Qué implica esto?
Que si el banco repartiera su ganancia anual en forma de dividendos en efectivo, el inversor necesita-ría menos de cinco años de esas ganancias para recuperar su inversión inicial. Como se observa, cuanto menor es el indicador, más barata está la acción en cuestión.
Cuando comparamos con sus pares, el Grupo Galicia tiene una relación Precio / Ganancias de 8,5 veces, Banco Francés de 7 veces y Banco Macro de 7,3 veces.
Por lo visto, el Banco Patagonia cotiza a un 39% de descuento de acuerdo al promedio de este indi-cador para los tres bancos mencionados.
Es cierto que al tratarse de una entidad más “pequeña” y con menos “floating” (acciones en circula-ción) puede cotizar con un descuento. Pero de ninguna manera de esa envergadura.
Si hacemos el mismo ejercicio comparativo con el indicador Precio / Valor Libro, que relaciona el precio de mercado de la acción con el valor contable, nuevamente Patagonia presenta unarebaja impor-tante.
Mientras que para esta entidad ese valor es de 1,7 veces, para Banco Macro es de 2,6x, para Banco Francés de 2,9x y para Galicia de 2,5 veces.
El descuento promedio aquí es de 38%.
Esto posiciona a Banco Patagonia en nuestro tope de la lista de preferencias dentro del sector banca-rio argentino.
Acción a Tomar: Comprar Banco Patagonia (BCBA: BPAT) con un stop loss de 25%.
En 2003, había cerca de 7,5 millones de plásticos en circulación. Según los últimos datos disponibles del Banco Central, en junio de 2014 el número ascendía a 31,1 millones. Esto significa que en 11 años y medio, las tarjetas de crédito más que se multiplicaron 4 veces.
Hoy en día la cantidad de titulares de tarjetas de crédito supera los 21 millones. En otras palabras, cada usuario tiene en promedio casi un plástico y medio.
Esta expansión también se consolidó en los montos financiados. Entre 2005 y 2014, el crédito a titula-res de tarjetas de crédito creció a un ritmo promedio de 42% anual. Esta tasa fue muy superior a la infla-ción media registrada en la última década.
Por otra parte, los préstamos personales tuvieron una escalada similar. En el mismo período, esta cartera de líneas de crédito se expandió en promedio un 41% todos los años.
Asimismo, las líneas de préstamos para consumo (tarjetas de crédito y personales) fueron ganando importancia dentro del total del crédito al sector privado. En 2004, representaban el 21% del total. A fines de 2007, eran el 33%. Según los últimos datos de diciembre, el 41% del crédito al sector privado se dirige al consumo.
Esta nueva redistribución del crédito fue en desmedro de los préstamos a empresas y de un segmen-to clave para el desarrollo de largo plazo: los hipotecarios.
Las consecuencias de este avance se tradujeron en ganancias sustanciales. En particular, porque los bancos manejan tasas de interés muy diferentes y sacan una diferencia notable entre lo que cobran y lo que pagan.
Las tasas pasivas son las que las entidades pagan a los ahorristas por los depósitos a plazo fijo. Cons-tituyen el costo de fondeo.
Pero como el sistema financiero estuvo muy líquido en los últimos años, el corolario fue que el precio del dinero tuvo una tendencia a estar bajo. Así, estas tasas siempre estuvieron deprimidas y por debajo de la inflación, situación que se conoce como “tasa de interés real negativa”.
Se muestran dos métricas de rentabilidad muy utilizadas. A saber, el ROE y el ROA. El primero es la Rentabilidad sobre el Patrimonio Neto (ReturnOnEquityo ROE). Indica las ganancias que obtuvieron los bancos privados expresadas como porcentaje de los recursos propios. Cuanto mayor es la cifra, más rentable es el sector o la empresa.
En términos de rentabilidad, como bien mencionamos anteriormente, el sistema financiero argentino ha sabido adaptarse a la nueva realidad de la economía y no sufrir una merma importante en los retor-nos de sus operaciones.
Allí Banco Patagonia se destaca…
Sus ganancias son realmente increíbles.
Durante el tercer trimestre de 2014, Patagonia registró una ganancia de $ 454,4 millones, equivalen-te a $ 0,6319 por acción. Esto significa un avance de 27,7% respecto el 3T13 y de 11,6% respecto el 2T14.
Y una noticia más impactante aún es que si consideramos los últimos cuatro trimestres, el Retorno sobre el Capital (ROE), que surge de dividir las ganancias totales sobre el patrimonio neto, llegó al 42,2%, una cifra altísima para un banco local.
Asimismo, el Retorno sobre los Activos (ROA) – que surge de la división entre las ganancias y los acti-vos totales del banco – llegó a un extraordinario 6,3%.
Un repaso de lo que dejó el 2014
Años de perro, esa es la unidad de medida en la Argentina, donde uno equivale a siete en otro país, dado el caudal de acontecimientos.
Es lógico terminar el año agotados y con un estrés que sobrepasa lo habitual. Es que lo habitual para nosotros, por paradójico que suene, es el cambio. Vivimos en un estado precario en el que no sabemos cuánto valdrá nuestra moneda mañana, cuáles serán los impuestos que regularán nuestro salario (recor-demos que se jugaban tiempos de descuento cuando la Presidente decidió que el aguinaldo no tributa-ba Ganancias), o cuál será el próximo giro de la macroeconomía local.
En los últimos tiempos reinó el pragmatismo y las decisiones de último minuto. Recordemos que lo que se presentó como un Gobierno progre, a principio de año llevó adelanta una devaluación superior al 20% en menos de un mes y recurrió a la suba de tasas, algo que bien podría haber salido del manual de supervivencia del Fondo Monetario Internacional.
Es así que 2014 dio inicio a una batalla épica en defensa de las reservas del Banco Central.
El denostado y satánico FMI pasó a ser una institución amiga (yo sigo pensando que gran parte de sus recetas son asfixiantes y anacrónicas). Claro, el pragmatismo decía que habiéndose acabado los recursos locales teníamos que salir a buscar dólares frescos al exterior.
Para eso necesitábamos el sello de calidad del Fondo. Por eso, no sólo llegaron los giros hacia la derecha, sino los acuerdos con los organismos acreedores.
Tanto Repsol como el Club de París hicieron el negocio de su vida con nosotros, pero lo positivo era que el país empezaba a acomodar su situación.
Claro, la idea era pasar de oveja negra a buen alumno y lograr el tan ansiado financiamiento.
Por supuesto que los buitres, frecuentes visitantes del despacho del juez neoyorquino Thomas Griesa, tenían otros planes.
El llamado “Juicio del siglo” pondría fin al optimismo criollo.
Es más, al cierre del 31 de diciembre cayó la cláusula RUFO –que obligaba a igualar la oferta para el resto de los bonistas, en caso de que se le ofreciera un acuerdo superador a los holdouts- y los acreedo-res ya estaban ejerciendo su presión.
Ahora bien, como me preguntó Claudio Zuchovicki (Gerente de Desarrollo de la Bolsa de Comercio) en la radio hace unas semanas: “Nacho, ¿vos estás seguro que si se acuerda con los buitres la Argentina consigue financiamiento barato?”.
Puede pasar, pero no lo sabremos hasta que lo contrastemos con la realidad, porque hasta ahora es una construcción nuestra…
EL CISNE NEGRO
La Bolsa cerró el año casi 60% arriba. No cabe duda de que fue un gran año para el mercado local, aunque claro, si recordamos que el primer semestre estaba en el orden del 120%, la caída se ve brusca.
Paradójicamente y con todo lo que le comenté, la mecha del cartucho de dinamita no se encendió dentro del territorio nacional.
La batalla por el crudo tuvo un gran impacto: por un lado le hizo ahorrar al Gobierno US$ 2.500 millo-nes en materia de cuenta energética; por otro le dio una paliza al Merval. Luego del cambio de compo-sición, el principal indicador de la Bolsa local está compuesto por 12 activos y un 50% de su capitaliza-ción está relacionada a empresas del sector petrolero.
Vaya si habrá dependencia…
¿Por qué hablo de Cisne Negro? Tal como lo describe el analista financiero NassimTaleb, es un evento muy difícil de pronosticar y que tiene un gran impacto en la economía.
Esta situación encaja perfectamente en la descripción.
¿QUIÉNES ESTÁN DETRÁS DE ESTE DESBARRANCO EN LOS PRECIOS?
Déjeme contárselo de manera resumida. Barack Obama manifestó su intención de que Estados Unidos fuera energéticamente independiente y autónomo. Para esto aumentó la producción de crudo convencional, así como también las inversiones para la exploración extracción de shaleoil y shale gas.
¿Sabe quién no vio con buenos ojos este espíritu emprendedor? Sí, a Arabia Saudita le pareció de mal gusto que el país del norte no necesite ayuda de nadie para abastecer tanto a sus ciudadanos como a su industria.
Así, el plan fue y es llevar el precio a un nivel tan pero tan bajo que Estados Unidos tenga que pre-guntarse si le conviene invertir en exploración y producción no convencional. Sobre todo teniendo en cuenta que la extracción del combustible no tradicional es más costosa.
¿Qué podemos aprender de esto? Primero, que Arabia Saudita tiene unas ventajas comparativas tan grandes que puede hundir el precio y seguir ganando sin arriesgar su industria. ¿Recuerda a los Beverly Ricos que habían descubierto petróleo luego de que al abuelo se le escapara un tiro y le diera a una duna, provocando la salida de crudo a borbotones? La exageración parece tener sentido.
Lo otro que aprendimos es que con el barril holgadamente por encima de los US$ 100 nos venían estafando de lo lindo. No me refiero a los inversores, sino a los que simplemente cargamos combustible cada semana.
“Arabia Saudita, en particular, parece consciente de la experiencia de la década de 1970, cuando un gran salto en el precio provocó enormes inversiones en nuevos campos, dando lugar a una década de exceso en la demanda. Los saudíes parecen ahora impulsar una táctica diferente: dejar que caigan los precios y sacar del negocio a productores con costos más altos”, agrega la revista británica TheEconomist.
Preste atención la evolución del crudo al día de hoy:
IMPACTO PROFUNDO
La ola no demoró en llegar a nuestra orilla. Petrobras Brasil (BCBA: APBR), una acción llena de buenos fundamentos y objetivos de mediano y largo plazo, acusó el golpe.
A ese corto al hígado habrá que sumarle la demora de Dilma Rousseff para designar un Gabinete pro mercado en su nuevo gobierno, así como también los hechos de corrupción en la petrolera.
Tales sucesos hacen que hoy un conocido fondo de capitales pida declarar a la firma en default técni-co.
En nuestra cartera cayó un 25% y gatilló el stop loss de seguridad que tenemos. La acción debió abandonar Revancha Argentina.
Algunas cosas las vi venir, otras sinceramente no. La duración de la pulseada entre Arabia Saudita y EE.UU., principal driver de las petroleras hoy, me resulta imposible de determinar con precisión.
También enfrentamos un Cisne Negro con Mirgor (BCBA: MIRG), pero ese era criollo. Esta firma especializada en equipos de aire acondicionados para autos se enfrentó al impuesto que impulsó el Gobierno para los coches de alta gama.
Un hecho difícil de predecir pero no ilógico en la Argentina que vivimos. El inversor local deberá contar con los reflejos de un piloto de combate y la tranquilidad de un negociador de rehenes.
Es importante tomar en cuenta estas caídas para el balance y analizarlos para mejorar nuestra perfor-mance a lo largo de este 2015. Ocultarlos no nos hace mejores inversores, sólo arrogantes e ignorantes.
¿Esto significa que a la cartera le fue mal?
Para nada.
San Miguel (BCBA: SAMI)(exportadora de cítricos) abandonó la cartera con un alza del 108%, en apenas cinco meses y medio. La vendimos para proteger esa ganancia, con la posibilidad de volver a entrar cuando esté más barata.
No fue un caso aislado: Siderar (BCBA: ERAR) subió más de 100 puntos en el año.
Ambas duplicaron el alza del Merval en los últimos 12 meses. Es decir, vencieron al mercado y por lejos.
Dicho de otra manera, mientras el WTI norteamericano se maneja en niveles cercanos a los US$ 48, el Brent del Reino Unido no lo hace mucho mejor: tocó su valor más bajo en los últimos nueve años al perforar el piso de los US$ 60.
En un mercado caracterizado por su pequeño tamaño, escudriñamos y buscamos alternativas que no están a la vista de todos.
Así, actualmente contamos con dos lanzamientos cubiertos, uno con una tasa anualizada del 60% y otro del 50%.
De esta manera, como se lo prometí al iniciar este camino en octubre de 2013, no le puedo prometer que no vaya a haber reveses, algunos profundos incluso.
La falibilidad es parte inherente de los mercados y más de uno tan volátil como el argentino.
Pero es esa misma volatilidad la que entrega oportunidades interesantes.
Con un manejo balanceado y equilibrado, podemos reducir el impacto de esos retrocesos, algo en lo que venimos trabajando desde la creación misma de Revancha.
Por eso la importancia de la diversificación que proponemos con bonos, acciones, Cedears, lanza-mientos cubiertos e incluso commodities.
Este año profundizaremos ese rumbo.
Espero que nos acompañe.
Saludos,
Ignacio.
Hace catorce años, el estallido de la peor crisis económica, política y social de la historia del país llevó a Argentina a lo más profundo del abismo.
Entre otras cosas, tuvimos 5 presidentes en 10 días, hubo una maxidevaluación, se impuso el Corrali-to, el Corralón y luego se pesificaron asimétricamente los depósitos dolarizados, la tasa de desempleo llegó a 21% y uno de cada dos argentinos estaba debajo de la línea de pobreza.
A partir de 2003, luego de semejante devastación, la economía comenzó a absorber positivamente los cambios e inició un proceso de recuperación. Este contexto fue el que encontró Néstor Kirchner cuando asumió la presidencia en diciembre de ese año.
Ese preludio es el que tuvo la hoy llamada “Década Ganada”, un concepto muy enarbolado por el Gobierno que lo considera uno de sus principales logros.
En la primera etapa kirchnerista, la economía argentina se embarcó en un proceso que duraría un lustro con ciertas características bien definidas. Las bases del “Modelo” fueron la existencia de superá-vits gemelos (resultado fiscal y de cuenta corriente positivos), tipo de cambio real competitivo y acumu-lación de reservas internacionales.
En estas condiciones, el crecimiento de la actividad tomó ritmo conforme se recuperaba la demanda agregada (compuesta por el consumo, la inversión, el gasto público y el resultado comercial).
En especial, el componente más dinámico fue el consumo. Fue el verdadero motor de la economía y se alimentó del mayor ingreso disponible de amplios sectores de la sociedad.
Entre 2003 y 2007, el salario medio medido en términos reales (descontando el efecto de la inflación) creció 57%. Esto quiere decir que los trabajadores, en promedio, aumentaron su poder adquisitivo, medido en bienes, de forma significativa.
14Enero 2015
Pero, como es ampliamente conocido en la economía, la expansión de la demanda si no es acompa-ñada por un aumento de la oferta genera una aceleración de la inflación más temprano que tarde.
Precisamente, la fuerte emisión que se había destinado a comprar dólares comerciales (para acumu-lar reservas) comenzó a impulsar el nivel de precios a fines de 2006.
La siguiente fase del modelo, mucho más radicalizada, se extendió desde 2008 y tiene vigencia en la actualidad. Con los superávits gemelos perdidos, un nivel muy bajo de competitividad (producto de que la inflación ha superado el ritmo devaluatorio), el Gobierno también sufrió la pérdida de reservas inter-nacionales.
En este marco, la dependencia del consumo se hizo mucho importante a partir de 2008, principal-mente por dos razones. Una, de carácter estrictamente económico. La otra, de un matiz político.
Por un lado, en 2008, para Argentina, el viento de cola se transformó en viento de frente. Ese año fue la explosión de la crisis hipotecaria en Estados Unidos. Los efectos colaterales golpearon a todos los países del globo. El impacto mayor fue en el corazón financiero del sistema, que luego haría metástasis en la economía real. En este contexto, el consumo jugaba un rol clave en la recuperación de la actividad.
Por otra parte, la relevancia del consumo también tenía una naturaleza política. Con un mundo adver-so y con el problema inflacionario que comenzaba a acechar, el capital político se debilitaba. Por ello, el rédito electoral que brinda el bienestar de la sociedad es un aspecto que no se puede obviar. Y ese bienestar se logra más rápidamente a través de la adquisición de bienes durables. En el caso de Argen-tina, ese canal se dio mediante autos, LCD, heladeras, computadoras, etc.
Esta variable es muy sensible al ingreso real (descontado el efecto de la inflación). Pero desde 2003 hasta 2013, las negociaciones paritarias de la amplia mayoría de los sindicatos siempre superaron la inflación.
De hecho, Cristina Kirchner ganó las elecciones de 2011 con un amplio margen (54% de los votos), a contramano de lo que vaticinaban los analistas. La clave es que su análisis, en parte, omitió el efecto de la fiesta de consumo que se había desatado en los años previos. Y la cual también continuaría…
Pero, ¿cómo fue posible sostener el festín de consumo durante tanto tiempo?
La respuesta tiene dos aristas que son parte de un mismo proceso: emisión monetaria y financiación bancaria.
En el presente reporte nos dedicaremos a este último factor.
LOS BANCOS FUERON LOS GRANDES GANADORES
Durante estos últimos años, las financiaciones bancarias mediante tarjetas de crédito y préstamos personales fueron combustible del consumo y de la demanda.
Entre 2005 y 2013, mientras que el PBI creció a una tasa promedio del 5%, el segmento de Interme-diación Financiera (bancos) registró un incremento anual promedio de 14%. Esto ya da indicios claros del gran dinamismo que tuvo la actividad bancaria.
ANALIZANDO POR DENTRO LAS GANANCIAS BANCARIAS
Los bancos capitalizaron las necesidades de consumo mediante dos tipos líneas de crédito: el aumento de la cantidad de tarjetas de crédito y la expansión de los préstamos personales.
En la vereda opuesta, las tasas activas son las que los bancos perciben de los créditos que otorgan. Si tomamos el costo de los préstamos para consumo, este superó ampliamente a las tasas pasivas. Este enorme diferencial de tasas fue la base de una rentabilidad pletórica.
Más aún, las tasas para líneas de consumo siempre estuvieron por encima de la inflación, por lo que siempre fue un segmento del negocio más que atractivo.
Es suma, las ganancias del sector provinieron conjuntamente de un crecimiento de los montos de préstamos al consumo y de las mayores tasas de interés cobradas a deudores (muy por encima de las pagadas en plazos fijos).
Por último, el siguiente gráfico es una expresión de la “Década Ganada”… por los bancos. El otro ratio es la Rentabilidad sobre el Activo (ReturnOnAssetso ROA). Muestra el resultado final anual respecto de los activos de los bancos. Es una forma de mirar cuánto pueden producir con sus bienes. A mayor ROA, más productivo es el sector o el banco.
En cualquier caso, la rentabilidad tuvo un salto extraordinario en los últimos 11 años. En 2005, el negocio bancario comenzó a ser viable en términos económicos y, desde ese momento, se mantuvo en una tendencia alcista, que podría no terminar acá.
Esta rentabilidad promete continuar y nuestra mejor alternativa para aprovecharla se la presentare-mos a continuación…
DE BOLSEROS A BANQUEROS…
La historia de Banco Patagonia (BCBA: BPAT) se remonta al año 1976, cuando los socios Stuart Milne y González Moreno comienzan sus actividades en el sistema financiero argentino con un fuerte sesgo hacia el mercado bursátil y el mercado cambiario.
Tres años más tarde, dan un marco jurídico a sus actividades creando Cambio Mildesa. Nueve años después, Mildesa se convierte en un banco tras adquirir Finagen Compañía Financiera a Volkswagen Argentina.
En 1996, Banco Mildesa adquiere el 85% del Banco de Río Negro, fusionándose ambas entidades. Hacia el año 2000, y después de otras adquisiciones adicionales, el banco de Río Negro adopta la deno-minación de Banco Patagonia, tal cual se lo conoce hasta el momento.
En los años posteriores, vinieron más adquisiciones, destacándose la del banco Sudameris y algunos activos de Lloyds Bank cuando anunció su retirada del país.
El primer contacto directo con el inversor minorista tuvo lugar en 2007, cuando la empresa anunció una Oferta Pública Inicial (OPI) para salir a cotizar sus acciones a la Bolsa de Comercio de Buenos Aires. En paralelo, la entidad también abrió su capital en la Bolsa de San Pablo, Bovespa, situación que pudo haber sido premonitoria por lo sucedido unos años más tarde…
En 2010, Stuart Milne y González Moreno acordaron vender el 51% del capital social de la entidad al Banco do Brasil. La firma brasileña hizo extensiva la Oferta Pública de Adquisición (OPA) al resto de los accionistas en el año 2011.
Tras esa operación, el capital social de Banco Patagonia se mantiene distribuido de la siguiente manera:
EL DESEMBARCO BRASILEÑO
Banco do Brasil es la principal opera-dora bancaria en ese país con más de 5.362 sucursales y con 19.144 puntos de atención en todo el territorio brasileño. En términos de escala, es la institución bancaria más grande de América Latina, empleando a más de 110.000 personas.
La llegada de este gigante brasileño a la Argentina tenía, entre otras cosas, un fin exclusivo: aprovechar el boom del financiamiento al consumo privado que estaba en auge en el país.
En este sentido, Banco Patagonia era una de las mejores opciones vigentes en el mercado. Sin ser uno de los bancos top five entre los más grandes del sistema, esta entidad tenía una gran exposición al consumo privado, no sólo en Capital Federal y GBA sino también en el Interior.
Según sus estados de resultados al 30 de septiembre de 2014, Banco Patagonia posee una red propia de 195 puntos de atención a nivel nacional, distribuidos en las capitales y principales ciudades de cada provincia del país.
Gracias a su excelente ubicación en las principales metrópolis, Banco Patagonia ha podido consoli-darse como uno de los bancos más pujantes en la financiación al consumo. De hecho, a pesar de que la economía argentina entró en un proceso de estancamiento, durante el tercer trimestre de 2014 los ingresos financieros provenientes de tarjetas de crédito subieron un 53,3% interanual, siendo la línea más dinámica del negocio de préstamos.
LO MÁS BARATO EN EL SISTEMA FINANCIERO LOCAL
Hasta el momento hemos analizado la historia del banco y su nivel de rentabilidad. Adicionalmente a esto podemos señalar que se trata de una entidad realmente solvente, con Activos totales por $ 36.989 millones, Préstamos por $ 21.767 millones, Depósitos por $ 26.589 millones y Patrimonio Neto por $ 5.866 millones.
Con estos datos patrimoniales, el Banco Patagonia rankea dentro de los 10 primeros bancos del sistema financiero argentino.
Asimismo, la cartera irregular sobre el total de financiamiento llega a 1,8% y la cobertura de la cartera irregular con previsiones es de 224%.
Todo bajo control.
Sin descalce de monedas entre préstamos y depósitos, mantiene un comportamiento característico de todo el sector financiero, lección aprendida tras la crisis de la Convertibilidad.
Pero entonces, ¿por qué elegir Patagonia y no cualquier otro banco para incorporar a la cartera? ¿Acaso no es más seguro tener acciones de Galicia, Francés o Banco Macro?
La respuesta viene a continuación…
Con el nivel de rentabilidad descripto anteriormente, la acción de Banco Patagonia presenta una relación de Precio / Ganancias de 4,7 veces.
¿Qué implica esto?
Que si el banco repartiera su ganancia anual en forma de dividendos en efectivo, el inversor necesita-ría menos de cinco años de esas ganancias para recuperar su inversión inicial. Como se observa, cuanto menor es el indicador, más barata está la acción en cuestión.
Cuando comparamos con sus pares, el Grupo Galicia tiene una relación Precio / Ganancias de 8,5 veces, Banco Francés de 7 veces y Banco Macro de 7,3 veces.
Por lo visto, el Banco Patagonia cotiza a un 39% de descuento de acuerdo al promedio de este indi-cador para los tres bancos mencionados.
Es cierto que al tratarse de una entidad más “pequeña” y con menos “floating” (acciones en circula-ción) puede cotizar con un descuento. Pero de ninguna manera de esa envergadura.
Si hacemos el mismo ejercicio comparativo con el indicador Precio / Valor Libro, que relaciona el precio de mercado de la acción con el valor contable, nuevamente Patagonia presenta unarebaja impor-tante.
Mientras que para esta entidad ese valor es de 1,7 veces, para Banco Macro es de 2,6x, para Banco Francés de 2,9x y para Galicia de 2,5 veces.
El descuento promedio aquí es de 38%.
Esto posiciona a Banco Patagonia en nuestro tope de la lista de preferencias dentro del sector banca-rio argentino.
Acción a Tomar: Comprar Banco Patagonia (BCBA: BPAT) con un stop loss de 25%.
En 2003, había cerca de 7,5 millones de plásticos en circulación. Según los últimos datos disponibles del Banco Central, en junio de 2014 el número ascendía a 31,1 millones. Esto significa que en 11 años y medio, las tarjetas de crédito más que se multiplicaron 4 veces.
Hoy en día la cantidad de titulares de tarjetas de crédito supera los 21 millones. En otras palabras, cada usuario tiene en promedio casi un plástico y medio.
Esta expansión también se consolidó en los montos financiados. Entre 2005 y 2014, el crédito a titula-res de tarjetas de crédito creció a un ritmo promedio de 42% anual. Esta tasa fue muy superior a la infla-ción media registrada en la última década.
Por otra parte, los préstamos personales tuvieron una escalada similar. En el mismo período, esta cartera de líneas de crédito se expandió en promedio un 41% todos los años.
Asimismo, las líneas de préstamos para consumo (tarjetas de crédito y personales) fueron ganando importancia dentro del total del crédito al sector privado. En 2004, representaban el 21% del total. A fines de 2007, eran el 33%. Según los últimos datos de diciembre, el 41% del crédito al sector privado se dirige al consumo.
Esta nueva redistribución del crédito fue en desmedro de los préstamos a empresas y de un segmen-to clave para el desarrollo de largo plazo: los hipotecarios.
Las consecuencias de este avance se tradujeron en ganancias sustanciales. En particular, porque los bancos manejan tasas de interés muy diferentes y sacan una diferencia notable entre lo que cobran y lo que pagan.
Las tasas pasivas son las que las entidades pagan a los ahorristas por los depósitos a plazo fijo. Cons-tituyen el costo de fondeo.
Pero como el sistema financiero estuvo muy líquido en los últimos años, el corolario fue que el precio del dinero tuvo una tendencia a estar bajo. Así, estas tasas siempre estuvieron deprimidas y por debajo de la inflación, situación que se conoce como “tasa de interés real negativa”.
Se muestran dos métricas de rentabilidad muy utilizadas. A saber, el ROE y el ROA. El primero es la Rentabilidad sobre el Patrimonio Neto (ReturnOnEquityo ROE). Indica las ganancias que obtuvieron los bancos privados expresadas como porcentaje de los recursos propios. Cuanto mayor es la cifra, más rentable es el sector o la empresa.
En términos de rentabilidad, como bien mencionamos anteriormente, el sistema financiero argentino ha sabido adaptarse a la nueva realidad de la economía y no sufrir una merma importante en los retor-nos de sus operaciones.
Allí Banco Patagonia se destaca…
Sus ganancias son realmente increíbles.
Durante el tercer trimestre de 2014, Patagonia registró una ganancia de $ 454,4 millones, equivalen-te a $ 0,6319 por acción. Esto significa un avance de 27,7% respecto el 3T13 y de 11,6% respecto el 2T14.
Y una noticia más impactante aún es que si consideramos los últimos cuatro trimestres, el Retorno sobre el Capital (ROE), que surge de dividir las ganancias totales sobre el patrimonio neto, llegó al 42,2%, una cifra altísima para un banco local.
Asimismo, el Retorno sobre los Activos (ROA) – que surge de la división entre las ganancias y los acti-vos totales del banco – llegó a un extraordinario 6,3%.
Un repaso de lo que dejó el 2014
Años de perro, esa es la unidad de medida en la Argentina, donde uno equivale a siete en otro país, dado el caudal de acontecimientos.
Es lógico terminar el año agotados y con un estrés que sobrepasa lo habitual. Es que lo habitual para nosotros, por paradójico que suene, es el cambio. Vivimos en un estado precario en el que no sabemos cuánto valdrá nuestra moneda mañana, cuáles serán los impuestos que regularán nuestro salario (recor-demos que se jugaban tiempos de descuento cuando la Presidente decidió que el aguinaldo no tributa-ba Ganancias), o cuál será el próximo giro de la macroeconomía local.
En los últimos tiempos reinó el pragmatismo y las decisiones de último minuto. Recordemos que lo que se presentó como un Gobierno progre, a principio de año llevó adelanta una devaluación superior al 20% en menos de un mes y recurrió a la suba de tasas, algo que bien podría haber salido del manual de supervivencia del Fondo Monetario Internacional.
Es así que 2014 dio inicio a una batalla épica en defensa de las reservas del Banco Central.
El denostado y satánico FMI pasó a ser una institución amiga (yo sigo pensando que gran parte de sus recetas son asfixiantes y anacrónicas). Claro, el pragmatismo decía que habiéndose acabado los recursos locales teníamos que salir a buscar dólares frescos al exterior.
Para eso necesitábamos el sello de calidad del Fondo. Por eso, no sólo llegaron los giros hacia la derecha, sino los acuerdos con los organismos acreedores.
Tanto Repsol como el Club de París hicieron el negocio de su vida con nosotros, pero lo positivo era que el país empezaba a acomodar su situación.
Claro, la idea era pasar de oveja negra a buen alumno y lograr el tan ansiado financiamiento.
Por supuesto que los buitres, frecuentes visitantes del despacho del juez neoyorquino Thomas Griesa, tenían otros planes.
El llamado “Juicio del siglo” pondría fin al optimismo criollo.
Es más, al cierre del 31 de diciembre cayó la cláusula RUFO –que obligaba a igualar la oferta para el resto de los bonistas, en caso de que se le ofreciera un acuerdo superador a los holdouts- y los acreedo-res ya estaban ejerciendo su presión.
Ahora bien, como me preguntó Claudio Zuchovicki (Gerente de Desarrollo de la Bolsa de Comercio) en la radio hace unas semanas: “Nacho, ¿vos estás seguro que si se acuerda con los buitres la Argentina consigue financiamiento barato?”.
Puede pasar, pero no lo sabremos hasta que lo contrastemos con la realidad, porque hasta ahora es una construcción nuestra…
EL CISNE NEGRO
La Bolsa cerró el año casi 60% arriba. No cabe duda de que fue un gran año para el mercado local, aunque claro, si recordamos que el primer semestre estaba en el orden del 120%, la caída se ve brusca.
Paradójicamente y con todo lo que le comenté, la mecha del cartucho de dinamita no se encendió dentro del territorio nacional.
La batalla por el crudo tuvo un gran impacto: por un lado le hizo ahorrar al Gobierno US$ 2.500 millo-nes en materia de cuenta energética; por otro le dio una paliza al Merval. Luego del cambio de compo-sición, el principal indicador de la Bolsa local está compuesto por 12 activos y un 50% de su capitaliza-ción está relacionada a empresas del sector petrolero.
Vaya si habrá dependencia…
¿Por qué hablo de Cisne Negro? Tal como lo describe el analista financiero NassimTaleb, es un evento muy difícil de pronosticar y que tiene un gran impacto en la economía.
Esta situación encaja perfectamente en la descripción.
¿QUIÉNES ESTÁN DETRÁS DE ESTE DESBARRANCO EN LOS PRECIOS?
Déjeme contárselo de manera resumida. Barack Obama manifestó su intención de que Estados Unidos fuera energéticamente independiente y autónomo. Para esto aumentó la producción de crudo convencional, así como también las inversiones para la exploración extracción de shaleoil y shale gas.
¿Sabe quién no vio con buenos ojos este espíritu emprendedor? Sí, a Arabia Saudita le pareció de mal gusto que el país del norte no necesite ayuda de nadie para abastecer tanto a sus ciudadanos como a su industria.
Así, el plan fue y es llevar el precio a un nivel tan pero tan bajo que Estados Unidos tenga que pre-guntarse si le conviene invertir en exploración y producción no convencional. Sobre todo teniendo en cuenta que la extracción del combustible no tradicional es más costosa.
¿Qué podemos aprender de esto? Primero, que Arabia Saudita tiene unas ventajas comparativas tan grandes que puede hundir el precio y seguir ganando sin arriesgar su industria. ¿Recuerda a los Beverly Ricos que habían descubierto petróleo luego de que al abuelo se le escapara un tiro y le diera a una duna, provocando la salida de crudo a borbotones? La exageración parece tener sentido.
Lo otro que aprendimos es que con el barril holgadamente por encima de los US$ 100 nos venían estafando de lo lindo. No me refiero a los inversores, sino a los que simplemente cargamos combustible cada semana.
“Arabia Saudita, en particular, parece consciente de la experiencia de la década de 1970, cuando un gran salto en el precio provocó enormes inversiones en nuevos campos, dando lugar a una década de exceso en la demanda. Los saudíes parecen ahora impulsar una táctica diferente: dejar que caigan los precios y sacar del negocio a productores con costos más altos”, agrega la revista británica TheEconomist.
Preste atención la evolución del crudo al día de hoy:
IMPACTO PROFUNDO
La ola no demoró en llegar a nuestra orilla. Petrobras Brasil (BCBA: APBR), una acción llena de buenos fundamentos y objetivos de mediano y largo plazo, acusó el golpe.
A ese corto al hígado habrá que sumarle la demora de Dilma Rousseff para designar un Gabinete pro mercado en su nuevo gobierno, así como también los hechos de corrupción en la petrolera.
Tales sucesos hacen que hoy un conocido fondo de capitales pida declarar a la firma en default técni-co.
En nuestra cartera cayó un 25% y gatilló el stop loss de seguridad que tenemos. La acción debió abandonar Revancha Argentina.
Algunas cosas las vi venir, otras sinceramente no. La duración de la pulseada entre Arabia Saudita y EE.UU., principal driver de las petroleras hoy, me resulta imposible de determinar con precisión.
También enfrentamos un Cisne Negro con Mirgor (BCBA: MIRG), pero ese era criollo. Esta firma especializada en equipos de aire acondicionados para autos se enfrentó al impuesto que impulsó el Gobierno para los coches de alta gama.
Un hecho difícil de predecir pero no ilógico en la Argentina que vivimos. El inversor local deberá contar con los reflejos de un piloto de combate y la tranquilidad de un negociador de rehenes.
Es importante tomar en cuenta estas caídas para el balance y analizarlos para mejorar nuestra perfor-mance a lo largo de este 2015. Ocultarlos no nos hace mejores inversores, sólo arrogantes e ignorantes.
¿Esto significa que a la cartera le fue mal?
Para nada.
San Miguel (BCBA: SAMI)(exportadora de cítricos) abandonó la cartera con un alza del 108%, en apenas cinco meses y medio. La vendimos para proteger esa ganancia, con la posibilidad de volver a entrar cuando esté más barata.
No fue un caso aislado: Siderar (BCBA: ERAR) subió más de 100 puntos en el año.
Ambas duplicaron el alza del Merval en los últimos 12 meses. Es decir, vencieron al mercado y por lejos.
Dicho de otra manera, mientras el WTI norteamericano se maneja en niveles cercanos a los US$ 48, el Brent del Reino Unido no lo hace mucho mejor: tocó su valor más bajo en los últimos nueve años al perforar el piso de los US$ 60.
En un mercado caracterizado por su pequeño tamaño, escudriñamos y buscamos alternativas que no están a la vista de todos.
Así, actualmente contamos con dos lanzamientos cubiertos, uno con una tasa anualizada del 60% y otro del 50%.
De esta manera, como se lo prometí al iniciar este camino en octubre de 2013, no le puedo prometer que no vaya a haber reveses, algunos profundos incluso.
La falibilidad es parte inherente de los mercados y más de uno tan volátil como el argentino.
Pero es esa misma volatilidad la que entrega oportunidades interesantes.
Con un manejo balanceado y equilibrado, podemos reducir el impacto de esos retrocesos, algo en lo que venimos trabajando desde la creación misma de Revancha.
Por eso la importancia de la diversificación que proponemos con bonos, acciones, Cedears, lanza-mientos cubiertos e incluso commodities.
Este año profundizaremos ese rumbo.
Espero que nos acompañe.
Saludos,
Ignacio.
Hace catorce años, el estallido de la peor crisis económica, política y social de la historia del país llevó a Argentina a lo más profundo del abismo.
Entre otras cosas, tuvimos 5 presidentes en 10 días, hubo una maxidevaluación, se impuso el Corrali-to, el Corralón y luego se pesificaron asimétricamente los depósitos dolarizados, la tasa de desempleo llegó a 21% y uno de cada dos argentinos estaba debajo de la línea de pobreza.
A partir de 2003, luego de semejante devastación, la economía comenzó a absorber positivamente los cambios e inició un proceso de recuperación. Este contexto fue el que encontró Néstor Kirchner cuando asumió la presidencia en diciembre de ese año.
Ese preludio es el que tuvo la hoy llamada “Década Ganada”, un concepto muy enarbolado por el Gobierno que lo considera uno de sus principales logros.
En la primera etapa kirchnerista, la economía argentina se embarcó en un proceso que duraría un lustro con ciertas características bien definidas. Las bases del “Modelo” fueron la existencia de superá-vits gemelos (resultado fiscal y de cuenta corriente positivos), tipo de cambio real competitivo y acumu-lación de reservas internacionales.
En estas condiciones, el crecimiento de la actividad tomó ritmo conforme se recuperaba la demanda agregada (compuesta por el consumo, la inversión, el gasto público y el resultado comercial).
En especial, el componente más dinámico fue el consumo. Fue el verdadero motor de la economía y se alimentó del mayor ingreso disponible de amplios sectores de la sociedad.
Entre 2003 y 2007, el salario medio medido en términos reales (descontando el efecto de la inflación) creció 57%. Esto quiere decir que los trabajadores, en promedio, aumentaron su poder adquisitivo, medido en bienes, de forma significativa.
15Enero 2015
Pero, como es ampliamente conocido en la economía, la expansión de la demanda si no es acompa-ñada por un aumento de la oferta genera una aceleración de la inflación más temprano que tarde.
Precisamente, la fuerte emisión que se había destinado a comprar dólares comerciales (para acumu-lar reservas) comenzó a impulsar el nivel de precios a fines de 2006.
La siguiente fase del modelo, mucho más radicalizada, se extendió desde 2008 y tiene vigencia en la actualidad. Con los superávits gemelos perdidos, un nivel muy bajo de competitividad (producto de que la inflación ha superado el ritmo devaluatorio), el Gobierno también sufrió la pérdida de reservas inter-nacionales.
En este marco, la dependencia del consumo se hizo mucho importante a partir de 2008, principal-mente por dos razones. Una, de carácter estrictamente económico. La otra, de un matiz político.
Por un lado, en 2008, para Argentina, el viento de cola se transformó en viento de frente. Ese año fue la explosión de la crisis hipotecaria en Estados Unidos. Los efectos colaterales golpearon a todos los países del globo. El impacto mayor fue en el corazón financiero del sistema, que luego haría metástasis en la economía real. En este contexto, el consumo jugaba un rol clave en la recuperación de la actividad.
Por otra parte, la relevancia del consumo también tenía una naturaleza política. Con un mundo adver-so y con el problema inflacionario que comenzaba a acechar, el capital político se debilitaba. Por ello, el rédito electoral que brinda el bienestar de la sociedad es un aspecto que no se puede obviar. Y ese bienestar se logra más rápidamente a través de la adquisición de bienes durables. En el caso de Argen-tina, ese canal se dio mediante autos, LCD, heladeras, computadoras, etc.
Esta variable es muy sensible al ingreso real (descontado el efecto de la inflación). Pero desde 2003 hasta 2013, las negociaciones paritarias de la amplia mayoría de los sindicatos siempre superaron la inflación.
De hecho, Cristina Kirchner ganó las elecciones de 2011 con un amplio margen (54% de los votos), a contramano de lo que vaticinaban los analistas. La clave es que su análisis, en parte, omitió el efecto de la fiesta de consumo que se había desatado en los años previos. Y la cual también continuaría…
Pero, ¿cómo fue posible sostener el festín de consumo durante tanto tiempo?
La respuesta tiene dos aristas que son parte de un mismo proceso: emisión monetaria y financiación bancaria.
En el presente reporte nos dedicaremos a este último factor.
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LOS BANCOS FUERON LOS GRANDES GANADORES
Durante estos últimos años, las financiaciones bancarias mediante tarjetas de crédito y préstamos personales fueron combustible del consumo y de la demanda.
Entre 2005 y 2013, mientras que el PBI creció a una tasa promedio del 5%, el segmento de Interme-diación Financiera (bancos) registró un incremento anual promedio de 14%. Esto ya da indicios claros del gran dinamismo que tuvo la actividad bancaria.
ANALIZANDO POR DENTRO LAS GANANCIAS BANCARIAS
Los bancos capitalizaron las necesidades de consumo mediante dos tipos líneas de crédito: el aumento de la cantidad de tarjetas de crédito y la expansión de los préstamos personales.
En la vereda opuesta, las tasas activas son las que los bancos perciben de los créditos que otorgan. Si tomamos el costo de los préstamos para consumo, este superó ampliamente a las tasas pasivas. Este enorme diferencial de tasas fue la base de una rentabilidad pletórica.
Más aún, las tasas para líneas de consumo siempre estuvieron por encima de la inflación, por lo que siempre fue un segmento del negocio más que atractivo.
Es suma, las ganancias del sector provinieron conjuntamente de un crecimiento de los montos de préstamos al consumo y de las mayores tasas de interés cobradas a deudores (muy por encima de las pagadas en plazos fijos).
Por último, el siguiente gráfico es una expresión de la “Década Ganada”… por los bancos. El otro ratio es la Rentabilidad sobre el Activo (ReturnOnAssetso ROA). Muestra el resultado final anual respecto de los activos de los bancos. Es una forma de mirar cuánto pueden producir con sus bienes. A mayor ROA, más productivo es el sector o el banco.
En cualquier caso, la rentabilidad tuvo un salto extraordinario en los últimos 11 años. En 2005, el negocio bancario comenzó a ser viable en términos económicos y, desde ese momento, se mantuvo en una tendencia alcista, que podría no terminar acá.
Esta rentabilidad promete continuar y nuestra mejor alternativa para aprovecharla se la presentare-mos a continuación…
DE BOLSEROS A BANQUEROS…
La historia de Banco Patagonia (BCBA: BPAT) se remonta al año 1976, cuando los socios Stuart Milne y González Moreno comienzan sus actividades en el sistema financiero argentino con un fuerte sesgo hacia el mercado bursátil y el mercado cambiario.
Tres años más tarde, dan un marco jurídico a sus actividades creando Cambio Mildesa. Nueve años después, Mildesa se convierte en un banco tras adquirir Finagen Compañía Financiera a Volkswagen Argentina.
En 1996, Banco Mildesa adquiere el 85% del Banco de Río Negro, fusionándose ambas entidades. Hacia el año 2000, y después de otras adquisiciones adicionales, el banco de Río Negro adopta la deno-minación de Banco Patagonia, tal cual se lo conoce hasta el momento.
En los años posteriores, vinieron más adquisiciones, destacándose la del banco Sudameris y algunos activos de Lloyds Bank cuando anunció su retirada del país.
El primer contacto directo con el inversor minorista tuvo lugar en 2007, cuando la empresa anunció una Oferta Pública Inicial (OPI) para salir a cotizar sus acciones a la Bolsa de Comercio de Buenos Aires. En paralelo, la entidad también abrió su capital en la Bolsa de San Pablo, Bovespa, situación que pudo haber sido premonitoria por lo sucedido unos años más tarde…
En 2010, Stuart Milne y González Moreno acordaron vender el 51% del capital social de la entidad al Banco do Brasil. La firma brasileña hizo extensiva la Oferta Pública de Adquisición (OPA) al resto de los accionistas en el año 2011.
Tras esa operación, el capital social de Banco Patagonia se mantiene distribuido de la siguiente manera:
EL DESEMBARCO BRASILEÑO
Banco do Brasil es la principal opera-dora bancaria en ese país con más de 5.362 sucursales y con 19.144 puntos de atención en todo el territorio brasileño. En términos de escala, es la institución bancaria más grande de América Latina, empleando a más de 110.000 personas.
La llegada de este gigante brasileño a la Argentina tenía, entre otras cosas, un fin exclusivo: aprovechar el boom del financiamiento al consumo privado que estaba en auge en el país.
En este sentido, Banco Patagonia era una de las mejores opciones vigentes en el mercado. Sin ser uno de los bancos top five entre los más grandes del sistema, esta entidad tenía una gran exposición al consumo privado, no sólo en Capital Federal y GBA sino también en el Interior.
Según sus estados de resultados al 30 de septiembre de 2014, Banco Patagonia posee una red propia de 195 puntos de atención a nivel nacional, distribuidos en las capitales y principales ciudades de cada provincia del país.
Gracias a su excelente ubicación en las principales metrópolis, Banco Patagonia ha podido consoli-darse como uno de los bancos más pujantes en la financiación al consumo. De hecho, a pesar de que la economía argentina entró en un proceso de estancamiento, durante el tercer trimestre de 2014 los ingresos financieros provenientes de tarjetas de crédito subieron un 53,3% interanual, siendo la línea más dinámica del negocio de préstamos.
LO MÁS BARATO EN EL SISTEMA FINANCIERO LOCAL
Hasta el momento hemos analizado la historia del banco y su nivel de rentabilidad. Adicionalmente a esto podemos señalar que se trata de una entidad realmente solvente, con Activos totales por $ 36.989 millones, Préstamos por $ 21.767 millones, Depósitos por $ 26.589 millones y Patrimonio Neto por $ 5.866 millones.
Con estos datos patrimoniales, el Banco Patagonia rankea dentro de los 10 primeros bancos del sistema financiero argentino.
Asimismo, la cartera irregular sobre el total de financiamiento llega a 1,8% y la cobertura de la cartera irregular con previsiones es de 224%.
Todo bajo control.
Sin descalce de monedas entre préstamos y depósitos, mantiene un comportamiento característico de todo el sector financiero, lección aprendida tras la crisis de la Convertibilidad.
Pero entonces, ¿por qué elegir Patagonia y no cualquier otro banco para incorporar a la cartera? ¿Acaso no es más seguro tener acciones de Galicia, Francés o Banco Macro?
La respuesta viene a continuación…
Con el nivel de rentabilidad descripto anteriormente, la acción de Banco Patagonia presenta una relación de Precio / Ganancias de 4,7 veces.
¿Qué implica esto?
Que si el banco repartiera su ganancia anual en forma de dividendos en efectivo, el inversor necesita-ría menos de cinco años de esas ganancias para recuperar su inversión inicial. Como se observa, cuanto menor es el indicador, más barata está la acción en cuestión.
Cuando comparamos con sus pares, el Grupo Galicia tiene una relación Precio / Ganancias de 8,5 veces, Banco Francés de 7 veces y Banco Macro de 7,3 veces.
Por lo visto, el Banco Patagonia cotiza a un 39% de descuento de acuerdo al promedio de este indi-cador para los tres bancos mencionados.
Es cierto que al tratarse de una entidad más “pequeña” y con menos “floating” (acciones en circula-ción) puede cotizar con un descuento. Pero de ninguna manera de esa envergadura.
Si hacemos el mismo ejercicio comparativo con el indicador Precio / Valor Libro, que relaciona el precio de mercado de la acción con el valor contable, nuevamente Patagonia presenta unarebaja impor-tante.
Mientras que para esta entidad ese valor es de 1,7 veces, para Banco Macro es de 2,6x, para Banco Francés de 2,9x y para Galicia de 2,5 veces.
El descuento promedio aquí es de 38%.
Esto posiciona a Banco Patagonia en nuestro tope de la lista de preferencias dentro del sector banca-rio argentino.
Acción a Tomar: Comprar Banco Patagonia (BCBA: BPAT) con un stop loss de 25%.
En 2003, había cerca de 7,5 millones de plásticos en circulación. Según los últimos datos disponibles del Banco Central, en junio de 2014 el número ascendía a 31,1 millones. Esto significa que en 11 años y medio, las tarjetas de crédito más que se multiplicaron 4 veces.
Hoy en día la cantidad de titulares de tarjetas de crédito supera los 21 millones. En otras palabras, cada usuario tiene en promedio casi un plástico y medio.
Esta expansión también se consolidó en los montos financiados. Entre 2005 y 2014, el crédito a titula-res de tarjetas de crédito creció a un ritmo promedio de 42% anual. Esta tasa fue muy superior a la infla-ción media registrada en la última década.
Por otra parte, los préstamos personales tuvieron una escalada similar. En el mismo período, esta cartera de líneas de crédito se expandió en promedio un 41% todos los años.
Asimismo, las líneas de préstamos para consumo (tarjetas de crédito y personales) fueron ganando importancia dentro del total del crédito al sector privado. En 2004, representaban el 21% del total. A fines de 2007, eran el 33%. Según los últimos datos de diciembre, el 41% del crédito al sector privado se dirige al consumo.
Esta nueva redistribución del crédito fue en desmedro de los préstamos a empresas y de un segmen-to clave para el desarrollo de largo plazo: los hipotecarios.
Las consecuencias de este avance se tradujeron en ganancias sustanciales. En particular, porque los bancos manejan tasas de interés muy diferentes y sacan una diferencia notable entre lo que cobran y lo que pagan.
Las tasas pasivas son las que las entidades pagan a los ahorristas por los depósitos a plazo fijo. Cons-tituyen el costo de fondeo.
Pero como el sistema financiero estuvo muy líquido en los últimos años, el corolario fue que el precio del dinero tuvo una tendencia a estar bajo. Así, estas tasas siempre estuvieron deprimidas y por debajo de la inflación, situación que se conoce como “tasa de interés real negativa”.
Se muestran dos métricas de rentabilidad muy utilizadas. A saber, el ROE y el ROA. El primero es la Rentabilidad sobre el Patrimonio Neto (ReturnOnEquityo ROE). Indica las ganancias que obtuvieron los bancos privados expresadas como porcentaje de los recursos propios. Cuanto mayor es la cifra, más rentable es el sector o la empresa.
En términos de rentabilidad, como bien mencionamos anteriormente, el sistema financiero argentino ha sabido adaptarse a la nueva realidad de la economía y no sufrir una merma importante en los retor-nos de sus operaciones.
Allí Banco Patagonia se destaca…
Sus ganancias son realmente increíbles.
Durante el tercer trimestre de 2014, Patagonia registró una ganancia de $ 454,4 millones, equivalen-te a $ 0,6319 por acción. Esto significa un avance de 27,7% respecto el 3T13 y de 11,6% respecto el 2T14.
Y una noticia más impactante aún es que si consideramos los últimos cuatro trimestres, el Retorno sobre el Capital (ROE), que surge de dividir las ganancias totales sobre el patrimonio neto, llegó al 42,2%, una cifra altísima para un banco local.
Asimismo, el Retorno sobre los Activos (ROA) – que surge de la división entre las ganancias y los acti-vos totales del banco – llegó a un extraordinario 6,3%.
Un repaso de lo que dejó el 2014
Años de perro, esa es la unidad de medida en la Argentina, donde uno equivale a siete en otro país, dado el caudal de acontecimientos.
Es lógico terminar el año agotados y con un estrés que sobrepasa lo habitual. Es que lo habitual para nosotros, por paradójico que suene, es el cambio. Vivimos en un estado precario en el que no sabemos cuánto valdrá nuestra moneda mañana, cuáles serán los impuestos que regularán nuestro salario (recor-demos que se jugaban tiempos de descuento cuando la Presidente decidió que el aguinaldo no tributa-ba Ganancias), o cuál será el próximo giro de la macroeconomía local.
En los últimos tiempos reinó el pragmatismo y las decisiones de último minuto. Recordemos que lo que se presentó como un Gobierno progre, a principio de año llevó adelanta una devaluación superior al 20% en menos de un mes y recurrió a la suba de tasas, algo que bien podría haber salido del manual de supervivencia del Fondo Monetario Internacional.
Es así que 2014 dio inicio a una batalla épica en defensa de las reservas del Banco Central.
El denostado y satánico FMI pasó a ser una institución amiga (yo sigo pensando que gran parte de sus recetas son asfixiantes y anacrónicas). Claro, el pragmatismo decía que habiéndose acabado los recursos locales teníamos que salir a buscar dólares frescos al exterior.
Para eso necesitábamos el sello de calidad del Fondo. Por eso, no sólo llegaron los giros hacia la derecha, sino los acuerdos con los organismos acreedores.
Tanto Repsol como el Club de París hicieron el negocio de su vida con nosotros, pero lo positivo era que el país empezaba a acomodar su situación.
Claro, la idea era pasar de oveja negra a buen alumno y lograr el tan ansiado financiamiento.
Por supuesto que los buitres, frecuentes visitantes del despacho del juez neoyorquino Thomas Griesa, tenían otros planes.
El llamado “Juicio del siglo” pondría fin al optimismo criollo.
Es más, al cierre del 31 de diciembre cayó la cláusula RUFO –que obligaba a igualar la oferta para el resto de los bonistas, en caso de que se le ofreciera un acuerdo superador a los holdouts- y los acreedo-res ya estaban ejerciendo su presión.
Ahora bien, como me preguntó Claudio Zuchovicki (Gerente de Desarrollo de la Bolsa de Comercio) en la radio hace unas semanas: “Nacho, ¿vos estás seguro que si se acuerda con los buitres la Argentina consigue financiamiento barato?”.
Puede pasar, pero no lo sabremos hasta que lo contrastemos con la realidad, porque hasta ahora es una construcción nuestra…
EL CISNE NEGRO
La Bolsa cerró el año casi 60% arriba. No cabe duda de que fue un gran año para el mercado local, aunque claro, si recordamos que el primer semestre estaba en el orden del 120%, la caída se ve brusca.
Paradójicamente y con todo lo que le comenté, la mecha del cartucho de dinamita no se encendió dentro del territorio nacional.
La batalla por el crudo tuvo un gran impacto: por un lado le hizo ahorrar al Gobierno US$ 2.500 millo-nes en materia de cuenta energética; por otro le dio una paliza al Merval. Luego del cambio de compo-sición, el principal indicador de la Bolsa local está compuesto por 12 activos y un 50% de su capitaliza-ción está relacionada a empresas del sector petrolero.
Vaya si habrá dependencia…
¿Por qué hablo de Cisne Negro? Tal como lo describe el analista financiero NassimTaleb, es un evento muy difícil de pronosticar y que tiene un gran impacto en la economía.
Esta situación encaja perfectamente en la descripción.
¿QUIÉNES ESTÁN DETRÁS DE ESTE DESBARRANCO EN LOS PRECIOS?
Déjeme contárselo de manera resumida. Barack Obama manifestó su intención de que Estados Unidos fuera energéticamente independiente y autónomo. Para esto aumentó la producción de crudo convencional, así como también las inversiones para la exploración extracción de shaleoil y shale gas.
¿Sabe quién no vio con buenos ojos este espíritu emprendedor? Sí, a Arabia Saudita le pareció de mal gusto que el país del norte no necesite ayuda de nadie para abastecer tanto a sus ciudadanos como a su industria.
Así, el plan fue y es llevar el precio a un nivel tan pero tan bajo que Estados Unidos tenga que pre-guntarse si le conviene invertir en exploración y producción no convencional. Sobre todo teniendo en cuenta que la extracción del combustible no tradicional es más costosa.
¿Qué podemos aprender de esto? Primero, que Arabia Saudita tiene unas ventajas comparativas tan grandes que puede hundir el precio y seguir ganando sin arriesgar su industria. ¿Recuerda a los Beverly Ricos que habían descubierto petróleo luego de que al abuelo se le escapara un tiro y le diera a una duna, provocando la salida de crudo a borbotones? La exageración parece tener sentido.
Lo otro que aprendimos es que con el barril holgadamente por encima de los US$ 100 nos venían estafando de lo lindo. No me refiero a los inversores, sino a los que simplemente cargamos combustible cada semana.
“Arabia Saudita, en particular, parece consciente de la experiencia de la década de 1970, cuando un gran salto en el precio provocó enormes inversiones en nuevos campos, dando lugar a una década de exceso en la demanda. Los saudíes parecen ahora impulsar una táctica diferente: dejar que caigan los precios y sacar del negocio a productores con costos más altos”, agrega la revista británica TheEconomist.
Preste atención la evolución del crudo al día de hoy:
IMPACTO PROFUNDO
La ola no demoró en llegar a nuestra orilla. Petrobras Brasil (BCBA: APBR), una acción llena de buenos fundamentos y objetivos de mediano y largo plazo, acusó el golpe.
A ese corto al hígado habrá que sumarle la demora de Dilma Rousseff para designar un Gabinete pro mercado en su nuevo gobierno, así como también los hechos de corrupción en la petrolera.
Tales sucesos hacen que hoy un conocido fondo de capitales pida declarar a la firma en default técni-co.
En nuestra cartera cayó un 25% y gatilló el stop loss de seguridad que tenemos. La acción debió abandonar Revancha Argentina.
Algunas cosas las vi venir, otras sinceramente no. La duración de la pulseada entre Arabia Saudita y EE.UU., principal driver de las petroleras hoy, me resulta imposible de determinar con precisión.
También enfrentamos un Cisne Negro con Mirgor (BCBA: MIRG), pero ese era criollo. Esta firma especializada en equipos de aire acondicionados para autos se enfrentó al impuesto que impulsó el Gobierno para los coches de alta gama.
Un hecho difícil de predecir pero no ilógico en la Argentina que vivimos. El inversor local deberá contar con los reflejos de un piloto de combate y la tranquilidad de un negociador de rehenes.
Es importante tomar en cuenta estas caídas para el balance y analizarlos para mejorar nuestra perfor-mance a lo largo de este 2015. Ocultarlos no nos hace mejores inversores, sólo arrogantes e ignorantes.
¿Esto significa que a la cartera le fue mal?
Para nada.
San Miguel (BCBA: SAMI)(exportadora de cítricos) abandonó la cartera con un alza del 108%, en apenas cinco meses y medio. La vendimos para proteger esa ganancia, con la posibilidad de volver a entrar cuando esté más barata.
No fue un caso aislado: Siderar (BCBA: ERAR) subió más de 100 puntos en el año.
Ambas duplicaron el alza del Merval en los últimos 12 meses. Es decir, vencieron al mercado y por lejos.
Feb Mar Abr May Jun Jul Ago Sep Oct Nov Dic 2015
Evolución Petróleo WTI
Dicho de otra manera, mientras el WTI norteamericano se maneja en niveles cercanos a los US$ 48, el Brent del Reino Unido no lo hace mucho mejor: tocó su valor más bajo en los últimos nueve años al perforar el piso de los US$ 60.
Fuente: Stockcharts.com
En un mercado caracterizado por su pequeño tamaño, escudriñamos y buscamos alternativas que no están a la vista de todos.
Así, actualmente contamos con dos lanzamientos cubiertos, uno con una tasa anualizada del 60% y otro del 50%.
De esta manera, como se lo prometí al iniciar este camino en octubre de 2013, no le puedo prometer que no vaya a haber reveses, algunos profundos incluso.
La falibilidad es parte inherente de los mercados y más de uno tan volátil como el argentino.
Pero es esa misma volatilidad la que entrega oportunidades interesantes.
Con un manejo balanceado y equilibrado, podemos reducir el impacto de esos retrocesos, algo en lo que venimos trabajando desde la creación misma de Revancha.
Por eso la importancia de la diversificación que proponemos con bonos, acciones, Cedears, lanza-mientos cubiertos e incluso commodities.
Este año profundizaremos ese rumbo.
Espero que nos acompañe.
Saludos,
Ignacio.
Hace catorce años, el estallido de la peor crisis económica, política y social de la historia del país llevó a Argentina a lo más profundo del abismo.
Entre otras cosas, tuvimos 5 presidentes en 10 días, hubo una maxidevaluación, se impuso el Corrali-to, el Corralón y luego se pesificaron asimétricamente los depósitos dolarizados, la tasa de desempleo llegó a 21% y uno de cada dos argentinos estaba debajo de la línea de pobreza.
A partir de 2003, luego de semejante devastación, la economía comenzó a absorber positivamente los cambios e inició un proceso de recuperación. Este contexto fue el que encontró Néstor Kirchner cuando asumió la presidencia en diciembre de ese año.
Ese preludio es el que tuvo la hoy llamada “Década Ganada”, un concepto muy enarbolado por el Gobierno que lo considera uno de sus principales logros.
En la primera etapa kirchnerista, la economía argentina se embarcó en un proceso que duraría un lustro con ciertas características bien definidas. Las bases del “Modelo” fueron la existencia de superá-vits gemelos (resultado fiscal y de cuenta corriente positivos), tipo de cambio real competitivo y acumu-lación de reservas internacionales.
En estas condiciones, el crecimiento de la actividad tomó ritmo conforme se recuperaba la demanda agregada (compuesta por el consumo, la inversión, el gasto público y el resultado comercial).
En especial, el componente más dinámico fue el consumo. Fue el verdadero motor de la economía y se alimentó del mayor ingreso disponible de amplios sectores de la sociedad.
Entre 2003 y 2007, el salario medio medido en términos reales (descontando el efecto de la inflación) creció 57%. Esto quiere decir que los trabajadores, en promedio, aumentaron su poder adquisitivo, medido en bienes, de forma significativa.
16Enero 2015
Pero, como es ampliamente conocido en la economía, la expansión de la demanda si no es acompa-ñada por un aumento de la oferta genera una aceleración de la inflación más temprano que tarde.
Precisamente, la fuerte emisión que se había destinado a comprar dólares comerciales (para acumu-lar reservas) comenzó a impulsar el nivel de precios a fines de 2006.
La siguiente fase del modelo, mucho más radicalizada, se extendió desde 2008 y tiene vigencia en la actualidad. Con los superávits gemelos perdidos, un nivel muy bajo de competitividad (producto de que la inflación ha superado el ritmo devaluatorio), el Gobierno también sufrió la pérdida de reservas inter-nacionales.
En este marco, la dependencia del consumo se hizo mucho importante a partir de 2008, principal-mente por dos razones. Una, de carácter estrictamente económico. La otra, de un matiz político.
Por un lado, en 2008, para Argentina, el viento de cola se transformó en viento de frente. Ese año fue la explosión de la crisis hipotecaria en Estados Unidos. Los efectos colaterales golpearon a todos los países del globo. El impacto mayor fue en el corazón financiero del sistema, que luego haría metástasis en la economía real. En este contexto, el consumo jugaba un rol clave en la recuperación de la actividad.
Por otra parte, la relevancia del consumo también tenía una naturaleza política. Con un mundo adver-so y con el problema inflacionario que comenzaba a acechar, el capital político se debilitaba. Por ello, el rédito electoral que brinda el bienestar de la sociedad es un aspecto que no se puede obviar. Y ese bienestar se logra más rápidamente a través de la adquisición de bienes durables. En el caso de Argen-tina, ese canal se dio mediante autos, LCD, heladeras, computadoras, etc.
Esta variable es muy sensible al ingreso real (descontado el efecto de la inflación). Pero desde 2003 hasta 2013, las negociaciones paritarias de la amplia mayoría de los sindicatos siempre superaron la inflación.
De hecho, Cristina Kirchner ganó las elecciones de 2011 con un amplio margen (54% de los votos), a contramano de lo que vaticinaban los analistas. La clave es que su análisis, en parte, omitió el efecto de la fiesta de consumo que se había desatado en los años previos. Y la cual también continuaría…
Pero, ¿cómo fue posible sostener el festín de consumo durante tanto tiempo?
La respuesta tiene dos aristas que son parte de un mismo proceso: emisión monetaria y financiación bancaria.
En el presente reporte nos dedicaremos a este último factor.
LOS BANCOS FUERON LOS GRANDES GANADORES
Durante estos últimos años, las financiaciones bancarias mediante tarjetas de crédito y préstamos personales fueron combustible del consumo y de la demanda.
Entre 2005 y 2013, mientras que el PBI creció a una tasa promedio del 5%, el segmento de Interme-diación Financiera (bancos) registró un incremento anual promedio de 14%. Esto ya da indicios claros del gran dinamismo que tuvo la actividad bancaria.
ANALIZANDO POR DENTRO LAS GANANCIAS BANCARIAS
Los bancos capitalizaron las necesidades de consumo mediante dos tipos líneas de crédito: el aumento de la cantidad de tarjetas de crédito y la expansión de los préstamos personales.
En la vereda opuesta, las tasas activas son las que los bancos perciben de los créditos que otorgan. Si tomamos el costo de los préstamos para consumo, este superó ampliamente a las tasas pasivas. Este enorme diferencial de tasas fue la base de una rentabilidad pletórica.
Más aún, las tasas para líneas de consumo siempre estuvieron por encima de la inflación, por lo que siempre fue un segmento del negocio más que atractivo.
Es suma, las ganancias del sector provinieron conjuntamente de un crecimiento de los montos de préstamos al consumo y de las mayores tasas de interés cobradas a deudores (muy por encima de las pagadas en plazos fijos).
Por último, el siguiente gráfico es una expresión de la “Década Ganada”… por los bancos. El otro ratio es la Rentabilidad sobre el Activo (ReturnOnAssetso ROA). Muestra el resultado final anual respecto de los activos de los bancos. Es una forma de mirar cuánto pueden producir con sus bienes. A mayor ROA, más productivo es el sector o el banco.
En cualquier caso, la rentabilidad tuvo un salto extraordinario en los últimos 11 años. En 2005, el negocio bancario comenzó a ser viable en términos económicos y, desde ese momento, se mantuvo en una tendencia alcista, que podría no terminar acá.
Esta rentabilidad promete continuar y nuestra mejor alternativa para aprovecharla se la presentare-mos a continuación…
DE BOLSEROS A BANQUEROS…
La historia de Banco Patagonia (BCBA: BPAT) se remonta al año 1976, cuando los socios Stuart Milne y González Moreno comienzan sus actividades en el sistema financiero argentino con un fuerte sesgo hacia el mercado bursátil y el mercado cambiario.
Tres años más tarde, dan un marco jurídico a sus actividades creando Cambio Mildesa. Nueve años después, Mildesa se convierte en un banco tras adquirir Finagen Compañía Financiera a Volkswagen Argentina.
En 1996, Banco Mildesa adquiere el 85% del Banco de Río Negro, fusionándose ambas entidades. Hacia el año 2000, y después de otras adquisiciones adicionales, el banco de Río Negro adopta la deno-minación de Banco Patagonia, tal cual se lo conoce hasta el momento.
En los años posteriores, vinieron más adquisiciones, destacándose la del banco Sudameris y algunos activos de Lloyds Bank cuando anunció su retirada del país.
El primer contacto directo con el inversor minorista tuvo lugar en 2007, cuando la empresa anunció una Oferta Pública Inicial (OPI) para salir a cotizar sus acciones a la Bolsa de Comercio de Buenos Aires. En paralelo, la entidad también abrió su capital en la Bolsa de San Pablo, Bovespa, situación que pudo haber sido premonitoria por lo sucedido unos años más tarde…
En 2010, Stuart Milne y González Moreno acordaron vender el 51% del capital social de la entidad al Banco do Brasil. La firma brasileña hizo extensiva la Oferta Pública de Adquisición (OPA) al resto de los accionistas en el año 2011.
Tras esa operación, el capital social de Banco Patagonia se mantiene distribuido de la siguiente manera:
EL DESEMBARCO BRASILEÑO
Banco do Brasil es la principal opera-dora bancaria en ese país con más de 5.362 sucursales y con 19.144 puntos de atención en todo el territorio brasileño. En términos de escala, es la institución bancaria más grande de América Latina, empleando a más de 110.000 personas.
La llegada de este gigante brasileño a la Argentina tenía, entre otras cosas, un fin exclusivo: aprovechar el boom del financiamiento al consumo privado que estaba en auge en el país.
En este sentido, Banco Patagonia era una de las mejores opciones vigentes en el mercado. Sin ser uno de los bancos top five entre los más grandes del sistema, esta entidad tenía una gran exposición al consumo privado, no sólo en Capital Federal y GBA sino también en el Interior.
Según sus estados de resultados al 30 de septiembre de 2014, Banco Patagonia posee una red propia de 195 puntos de atención a nivel nacional, distribuidos en las capitales y principales ciudades de cada provincia del país.
Gracias a su excelente ubicación en las principales metrópolis, Banco Patagonia ha podido consoli-darse como uno de los bancos más pujantes en la financiación al consumo. De hecho, a pesar de que la economía argentina entró en un proceso de estancamiento, durante el tercer trimestre de 2014 los ingresos financieros provenientes de tarjetas de crédito subieron un 53,3% interanual, siendo la línea más dinámica del negocio de préstamos.
LO MÁS BARATO EN EL SISTEMA FINANCIERO LOCAL
Hasta el momento hemos analizado la historia del banco y su nivel de rentabilidad. Adicionalmente a esto podemos señalar que se trata de una entidad realmente solvente, con Activos totales por $ 36.989 millones, Préstamos por $ 21.767 millones, Depósitos por $ 26.589 millones y Patrimonio Neto por $ 5.866 millones.
Con estos datos patrimoniales, el Banco Patagonia rankea dentro de los 10 primeros bancos del sistema financiero argentino.
Asimismo, la cartera irregular sobre el total de financiamiento llega a 1,8% y la cobertura de la cartera irregular con previsiones es de 224%.
Todo bajo control.
Sin descalce de monedas entre préstamos y depósitos, mantiene un comportamiento característico de todo el sector financiero, lección aprendida tras la crisis de la Convertibilidad.
Pero entonces, ¿por qué elegir Patagonia y no cualquier otro banco para incorporar a la cartera? ¿Acaso no es más seguro tener acciones de Galicia, Francés o Banco Macro?
La respuesta viene a continuación…
Con el nivel de rentabilidad descripto anteriormente, la acción de Banco Patagonia presenta una relación de Precio / Ganancias de 4,7 veces.
¿Qué implica esto?
Que si el banco repartiera su ganancia anual en forma de dividendos en efectivo, el inversor necesita-ría menos de cinco años de esas ganancias para recuperar su inversión inicial. Como se observa, cuanto menor es el indicador, más barata está la acción en cuestión.
Cuando comparamos con sus pares, el Grupo Galicia tiene una relación Precio / Ganancias de 8,5 veces, Banco Francés de 7 veces y Banco Macro de 7,3 veces.
Por lo visto, el Banco Patagonia cotiza a un 39% de descuento de acuerdo al promedio de este indi-cador para los tres bancos mencionados.
Es cierto que al tratarse de una entidad más “pequeña” y con menos “floating” (acciones en circula-ción) puede cotizar con un descuento. Pero de ninguna manera de esa envergadura.
Si hacemos el mismo ejercicio comparativo con el indicador Precio / Valor Libro, que relaciona el precio de mercado de la acción con el valor contable, nuevamente Patagonia presenta unarebaja impor-tante.
Mientras que para esta entidad ese valor es de 1,7 veces, para Banco Macro es de 2,6x, para Banco Francés de 2,9x y para Galicia de 2,5 veces.
El descuento promedio aquí es de 38%.
Esto posiciona a Banco Patagonia en nuestro tope de la lista de preferencias dentro del sector banca-rio argentino.
Acción a Tomar: Comprar Banco Patagonia (BCBA: BPAT) con un stop loss de 25%.
En 2003, había cerca de 7,5 millones de plásticos en circulación. Según los últimos datos disponibles del Banco Central, en junio de 2014 el número ascendía a 31,1 millones. Esto significa que en 11 años y medio, las tarjetas de crédito más que se multiplicaron 4 veces.
Hoy en día la cantidad de titulares de tarjetas de crédito supera los 21 millones. En otras palabras, cada usuario tiene en promedio casi un plástico y medio.
Esta expansión también se consolidó en los montos financiados. Entre 2005 y 2014, el crédito a titula-res de tarjetas de crédito creció a un ritmo promedio de 42% anual. Esta tasa fue muy superior a la infla-ción media registrada en la última década.
Por otra parte, los préstamos personales tuvieron una escalada similar. En el mismo período, esta cartera de líneas de crédito se expandió en promedio un 41% todos los años.
Asimismo, las líneas de préstamos para consumo (tarjetas de crédito y personales) fueron ganando importancia dentro del total del crédito al sector privado. En 2004, representaban el 21% del total. A fines de 2007, eran el 33%. Según los últimos datos de diciembre, el 41% del crédito al sector privado se dirige al consumo.
Esta nueva redistribución del crédito fue en desmedro de los préstamos a empresas y de un segmen-to clave para el desarrollo de largo plazo: los hipotecarios.
Las consecuencias de este avance se tradujeron en ganancias sustanciales. En particular, porque los bancos manejan tasas de interés muy diferentes y sacan una diferencia notable entre lo que cobran y lo que pagan.
Las tasas pasivas son las que las entidades pagan a los ahorristas por los depósitos a plazo fijo. Cons-tituyen el costo de fondeo.
Pero como el sistema financiero estuvo muy líquido en los últimos años, el corolario fue que el precio del dinero tuvo una tendencia a estar bajo. Así, estas tasas siempre estuvieron deprimidas y por debajo de la inflación, situación que se conoce como “tasa de interés real negativa”.
Se muestran dos métricas de rentabilidad muy utilizadas. A saber, el ROE y el ROA. El primero es la Rentabilidad sobre el Patrimonio Neto (ReturnOnEquityo ROE). Indica las ganancias que obtuvieron los bancos privados expresadas como porcentaje de los recursos propios. Cuanto mayor es la cifra, más rentable es el sector o la empresa.
En términos de rentabilidad, como bien mencionamos anteriormente, el sistema financiero argentino ha sabido adaptarse a la nueva realidad de la economía y no sufrir una merma importante en los retor-nos de sus operaciones.
Allí Banco Patagonia se destaca…
Sus ganancias son realmente increíbles.
Durante el tercer trimestre de 2014, Patagonia registró una ganancia de $ 454,4 millones, equivalen-te a $ 0,6319 por acción. Esto significa un avance de 27,7% respecto el 3T13 y de 11,6% respecto el 2T14.
Y una noticia más impactante aún es que si consideramos los últimos cuatro trimestres, el Retorno sobre el Capital (ROE), que surge de dividir las ganancias totales sobre el patrimonio neto, llegó al 42,2%, una cifra altísima para un banco local.
Asimismo, el Retorno sobre los Activos (ROA) – que surge de la división entre las ganancias y los acti-vos totales del banco – llegó a un extraordinario 6,3%.
Un repaso de lo que dejó el 2014
Años de perro, esa es la unidad de medida en la Argentina, donde uno equivale a siete en otro país, dado el caudal de acontecimientos.
Es lógico terminar el año agotados y con un estrés que sobrepasa lo habitual. Es que lo habitual para nosotros, por paradójico que suene, es el cambio. Vivimos en un estado precario en el que no sabemos cuánto valdrá nuestra moneda mañana, cuáles serán los impuestos que regularán nuestro salario (recor-demos que se jugaban tiempos de descuento cuando la Presidente decidió que el aguinaldo no tributa-ba Ganancias), o cuál será el próximo giro de la macroeconomía local.
En los últimos tiempos reinó el pragmatismo y las decisiones de último minuto. Recordemos que lo que se presentó como un Gobierno progre, a principio de año llevó adelanta una devaluación superior al 20% en menos de un mes y recurrió a la suba de tasas, algo que bien podría haber salido del manual de supervivencia del Fondo Monetario Internacional.
Es así que 2014 dio inicio a una batalla épica en defensa de las reservas del Banco Central.
El denostado y satánico FMI pasó a ser una institución amiga (yo sigo pensando que gran parte de sus recetas son asfixiantes y anacrónicas). Claro, el pragmatismo decía que habiéndose acabado los recursos locales teníamos que salir a buscar dólares frescos al exterior.
Para eso necesitábamos el sello de calidad del Fondo. Por eso, no sólo llegaron los giros hacia la derecha, sino los acuerdos con los organismos acreedores.
Tanto Repsol como el Club de París hicieron el negocio de su vida con nosotros, pero lo positivo era que el país empezaba a acomodar su situación.
Claro, la idea era pasar de oveja negra a buen alumno y lograr el tan ansiado financiamiento.
Por supuesto que los buitres, frecuentes visitantes del despacho del juez neoyorquino Thomas Griesa, tenían otros planes.
El llamado “Juicio del siglo” pondría fin al optimismo criollo.
Es más, al cierre del 31 de diciembre cayó la cláusula RUFO –que obligaba a igualar la oferta para el resto de los bonistas, en caso de que se le ofreciera un acuerdo superador a los holdouts- y los acreedo-res ya estaban ejerciendo su presión.
Ahora bien, como me preguntó Claudio Zuchovicki (Gerente de Desarrollo de la Bolsa de Comercio) en la radio hace unas semanas: “Nacho, ¿vos estás seguro que si se acuerda con los buitres la Argentina consigue financiamiento barato?”.
Puede pasar, pero no lo sabremos hasta que lo contrastemos con la realidad, porque hasta ahora es una construcción nuestra…
EL CISNE NEGRO
La Bolsa cerró el año casi 60% arriba. No cabe duda de que fue un gran año para el mercado local, aunque claro, si recordamos que el primer semestre estaba en el orden del 120%, la caída se ve brusca.
Paradójicamente y con todo lo que le comenté, la mecha del cartucho de dinamita no se encendió dentro del territorio nacional.
La batalla por el crudo tuvo un gran impacto: por un lado le hizo ahorrar al Gobierno US$ 2.500 millo-nes en materia de cuenta energética; por otro le dio una paliza al Merval. Luego del cambio de compo-sición, el principal indicador de la Bolsa local está compuesto por 12 activos y un 50% de su capitaliza-ción está relacionada a empresas del sector petrolero.
Vaya si habrá dependencia…
¿Por qué hablo de Cisne Negro? Tal como lo describe el analista financiero NassimTaleb, es un evento muy difícil de pronosticar y que tiene un gran impacto en la economía.
Esta situación encaja perfectamente en la descripción.
¿QUIÉNES ESTÁN DETRÁS DE ESTE DESBARRANCO EN LOS PRECIOS?
Déjeme contárselo de manera resumida. Barack Obama manifestó su intención de que Estados Unidos fuera energéticamente independiente y autónomo. Para esto aumentó la producción de crudo convencional, así como también las inversiones para la exploración extracción de shaleoil y shale gas.
¿Sabe quién no vio con buenos ojos este espíritu emprendedor? Sí, a Arabia Saudita le pareció de mal gusto que el país del norte no necesite ayuda de nadie para abastecer tanto a sus ciudadanos como a su industria.
Así, el plan fue y es llevar el precio a un nivel tan pero tan bajo que Estados Unidos tenga que pre-guntarse si le conviene invertir en exploración y producción no convencional. Sobre todo teniendo en cuenta que la extracción del combustible no tradicional es más costosa.
¿Qué podemos aprender de esto? Primero, que Arabia Saudita tiene unas ventajas comparativas tan grandes que puede hundir el precio y seguir ganando sin arriesgar su industria. ¿Recuerda a los Beverly Ricos que habían descubierto petróleo luego de que al abuelo se le escapara un tiro y le diera a una duna, provocando la salida de crudo a borbotones? La exageración parece tener sentido.
Lo otro que aprendimos es que con el barril holgadamente por encima de los US$ 100 nos venían estafando de lo lindo. No me refiero a los inversores, sino a los que simplemente cargamos combustible cada semana.
“Arabia Saudita, en particular, parece consciente de la experiencia de la década de 1970, cuando un gran salto en el precio provocó enormes inversiones en nuevos campos, dando lugar a una década de exceso en la demanda. Los saudíes parecen ahora impulsar una táctica diferente: dejar que caigan los precios y sacar del negocio a productores con costos más altos”, agrega la revista británica TheEconomist.
Preste atención la evolución del crudo al día de hoy:
IMPACTO PROFUNDO
La ola no demoró en llegar a nuestra orilla. Petrobras Brasil (BCBA: APBR), una acción llena de buenos fundamentos y objetivos de mediano y largo plazo, acusó el golpe.
A ese corto al hígado habrá que sumarle la demora de Dilma Rousseff para designar un Gabinete pro mercado en su nuevo gobierno, así como también los hechos de corrupción en la petrolera.
Tales sucesos hacen que hoy un conocido fondo de capitales pida declarar a la firma en default técni-co.
En nuestra cartera cayó un 25% y gatilló el stop loss de seguridad que tenemos. La acción debió abandonar Revancha Argentina.
Algunas cosas las vi venir, otras sinceramente no. La duración de la pulseada entre Arabia Saudita y EE.UU., principal driver de las petroleras hoy, me resulta imposible de determinar con precisión.
También enfrentamos un Cisne Negro con Mirgor (BCBA: MIRG), pero ese era criollo. Esta firma especializada en equipos de aire acondicionados para autos se enfrentó al impuesto que impulsó el Gobierno para los coches de alta gama.
Un hecho difícil de predecir pero no ilógico en la Argentina que vivimos. El inversor local deberá contar con los reflejos de un piloto de combate y la tranquilidad de un negociador de rehenes.
Es importante tomar en cuenta estas caídas para el balance y analizarlos para mejorar nuestra perfor-mance a lo largo de este 2015. Ocultarlos no nos hace mejores inversores, sólo arrogantes e ignorantes.
¿Esto significa que a la cartera le fue mal?
Para nada.
San Miguel (BCBA: SAMI)(exportadora de cítricos) abandonó la cartera con un alza del 108%, en apenas cinco meses y medio. La vendimos para proteger esa ganancia, con la posibilidad de volver a entrar cuando esté más barata.
No fue un caso aislado: Siderar (BCBA: ERAR) subió más de 100 puntos en el año.
Ambas duplicaron el alza del Merval en los últimos 12 meses. Es decir, vencieron al mercado y por lejos.
Dicho de otra manera, mientras el WTI norteamericano se maneja en niveles cercanos a los US$ 48, el Brent del Reino Unido no lo hace mucho mejor: tocó su valor más bajo en los últimos nueve años al perforar el piso de los US$ 60.
En un mercado caracterizado por su pequeño tamaño, escudriñamos y buscamos alternativas que no están a la vista de todos.
Así, actualmente contamos con dos lanzamientos cubiertos, uno con una tasa anualizada del 60% y otro del 50%.
De esta manera, como se lo prometí al iniciar este camino en octubre de 2013, no le puedo prometer que no vaya a haber reveses, algunos profundos incluso.
La falibilidad es parte inherente de los mercados y más de uno tan volátil como el argentino.
Pero es esa misma volatilidad la que entrega oportunidades interesantes.
Con un manejo balanceado y equilibrado, podemos reducir el impacto de esos retrocesos, algo en lo que venimos trabajando desde la creación misma de Revancha.
Por eso la importancia de la diversificación que proponemos con bonos, acciones, Cedears, lanza-mientos cubiertos e incluso commodities.
Este año profundizaremos ese rumbo.
Espero que nos acompañe.
Saludos,
Ignacio.
Hace catorce años, el estallido de la peor crisis económica, política y social de la historia del país llevó a Argentina a lo más profundo del abismo.
Entre otras cosas, tuvimos 5 presidentes en 10 días, hubo una maxidevaluación, se impuso el Corrali-to, el Corralón y luego se pesificaron asimétricamente los depósitos dolarizados, la tasa de desempleo llegó a 21% y uno de cada dos argentinos estaba debajo de la línea de pobreza.
A partir de 2003, luego de semejante devastación, la economía comenzó a absorber positivamente los cambios e inició un proceso de recuperación. Este contexto fue el que encontró Néstor Kirchner cuando asumió la presidencia en diciembre de ese año.
Ese preludio es el que tuvo la hoy llamada “Década Ganada”, un concepto muy enarbolado por el Gobierno que lo considera uno de sus principales logros.
En la primera etapa kirchnerista, la economía argentina se embarcó en un proceso que duraría un lustro con ciertas características bien definidas. Las bases del “Modelo” fueron la existencia de superá-vits gemelos (resultado fiscal y de cuenta corriente positivos), tipo de cambio real competitivo y acumu-lación de reservas internacionales.
En estas condiciones, el crecimiento de la actividad tomó ritmo conforme se recuperaba la demanda agregada (compuesta por el consumo, la inversión, el gasto público y el resultado comercial).
En especial, el componente más dinámico fue el consumo. Fue el verdadero motor de la economía y se alimentó del mayor ingreso disponible de amplios sectores de la sociedad.
Entre 2003 y 2007, el salario medio medido en términos reales (descontando el efecto de la inflación) creció 57%. Esto quiere decir que los trabajadores, en promedio, aumentaron su poder adquisitivo, medido en bienes, de forma significativa.
Pero, como es ampliamente conocido en la economía, la expansión de la demanda si no es acompa-ñada por un aumento de la oferta genera una aceleración de la inflación más temprano que tarde.
Precisamente, la fuerte emisión que se había destinado a comprar dólares comerciales (para acumu-lar reservas) comenzó a impulsar el nivel de precios a fines de 2006.
La siguiente fase del modelo, mucho más radicalizada, se extendió desde 2008 y tiene vigencia en la actualidad. Con los superávits gemelos perdidos, un nivel muy bajo de competitividad (producto de que la inflación ha superado el ritmo devaluatorio), el Gobierno también sufrió la pérdida de reservas inter-nacionales.
En este marco, la dependencia del consumo se hizo mucho importante a partir de 2008, principal-mente por dos razones. Una, de carácter estrictamente económico. La otra, de un matiz político.
Por un lado, en 2008, para Argentina, el viento de cola se transformó en viento de frente. Ese año fue la explosión de la crisis hipotecaria en Estados Unidos. Los efectos colaterales golpearon a todos los países del globo. El impacto mayor fue en el corazón financiero del sistema, que luego haría metástasis en la economía real. En este contexto, el consumo jugaba un rol clave en la recuperación de la actividad.
Por otra parte, la relevancia del consumo también tenía una naturaleza política. Con un mundo adver-so y con el problema inflacionario que comenzaba a acechar, el capital político se debilitaba. Por ello, el rédito electoral que brinda el bienestar de la sociedad es un aspecto que no se puede obviar. Y ese bienestar se logra más rápidamente a través de la adquisición de bienes durables. En el caso de Argen-tina, ese canal se dio mediante autos, LCD, heladeras, computadoras, etc.
Esta variable es muy sensible al ingreso real (descontado el efecto de la inflación). Pero desde 2003 hasta 2013, las negociaciones paritarias de la amplia mayoría de los sindicatos siempre superaron la inflación.
De hecho, Cristina Kirchner ganó las elecciones de 2011 con un amplio margen (54% de los votos), a contramano de lo que vaticinaban los analistas. La clave es que su análisis, en parte, omitió el efecto de la fiesta de consumo que se había desatado en los años previos. Y la cual también continuaría…
Pero, ¿cómo fue posible sostener el festín de consumo durante tanto tiempo?
La respuesta tiene dos aristas que son parte de un mismo proceso: emisión monetaria y financiación bancaria.
En el presente reporte nos dedicaremos a este último factor.
LOS BANCOS FUERON LOS GRANDES GANADORES
Durante estos últimos años, las financiaciones bancarias mediante tarjetas de crédito y préstamos personales fueron combustible del consumo y de la demanda.
Entre 2005 y 2013, mientras que el PBI creció a una tasa promedio del 5%, el segmento de Interme-diación Financiera (bancos) registró un incremento anual promedio de 14%. Esto ya da indicios claros del gran dinamismo que tuvo la actividad bancaria.
ANALIZANDO POR DENTRO LAS GANANCIAS BANCARIAS
Los bancos capitalizaron las necesidades de consumo mediante dos tipos líneas de crédito: el aumento de la cantidad de tarjetas de crédito y la expansión de los préstamos personales.
En la vereda opuesta, las tasas activas son las que los bancos perciben de los créditos que otorgan. Si tomamos el costo de los préstamos para consumo, este superó ampliamente a las tasas pasivas. Este enorme diferencial de tasas fue la base de una rentabilidad pletórica.
Más aún, las tasas para líneas de consumo siempre estuvieron por encima de la inflación, por lo que siempre fue un segmento del negocio más que atractivo.
Es suma, las ganancias del sector provinieron conjuntamente de un crecimiento de los montos de préstamos al consumo y de las mayores tasas de interés cobradas a deudores (muy por encima de las pagadas en plazos fijos).
Por último, el siguiente gráfico es una expresión de la “Década Ganada”… por los bancos. El otro ratio es la Rentabilidad sobre el Activo (ReturnOnAssetso ROA). Muestra el resultado final anual respecto de los activos de los bancos. Es una forma de mirar cuánto pueden producir con sus bienes. A mayor ROA, más productivo es el sector o el banco.
En cualquier caso, la rentabilidad tuvo un salto extraordinario en los últimos 11 años. En 2005, el negocio bancario comenzó a ser viable en términos económicos y, desde ese momento, se mantuvo en una tendencia alcista, que podría no terminar acá.
Esta rentabilidad promete continuar y nuestra mejor alternativa para aprovecharla se la presentare-mos a continuación…
DE BOLSEROS A BANQUEROS…
La historia de Banco Patagonia (BCBA: BPAT) se remonta al año 1976, cuando los socios Stuart Milne y González Moreno comienzan sus actividades en el sistema financiero argentino con un fuerte sesgo hacia el mercado bursátil y el mercado cambiario.
Tres años más tarde, dan un marco jurídico a sus actividades creando Cambio Mildesa. Nueve años después, Mildesa se convierte en un banco tras adquirir Finagen Compañía Financiera a Volkswagen Argentina.
En 1996, Banco Mildesa adquiere el 85% del Banco de Río Negro, fusionándose ambas entidades. Hacia el año 2000, y después de otras adquisiciones adicionales, el banco de Río Negro adopta la deno-minación de Banco Patagonia, tal cual se lo conoce hasta el momento.
En los años posteriores, vinieron más adquisiciones, destacándose la del banco Sudameris y algunos activos de Lloyds Bank cuando anunció su retirada del país.
El primer contacto directo con el inversor minorista tuvo lugar en 2007, cuando la empresa anunció una Oferta Pública Inicial (OPI) para salir a cotizar sus acciones a la Bolsa de Comercio de Buenos Aires. En paralelo, la entidad también abrió su capital en la Bolsa de San Pablo, Bovespa, situación que pudo haber sido premonitoria por lo sucedido unos años más tarde…
En 2010, Stuart Milne y González Moreno acordaron vender el 51% del capital social de la entidad al Banco do Brasil. La firma brasileña hizo extensiva la Oferta Pública de Adquisición (OPA) al resto de los accionistas en el año 2011.
Tras esa operación, el capital social de Banco Patagonia se mantiene distribuido de la siguiente manera:
EL DESEMBARCO BRASILEÑO
Banco do Brasil es la principal opera-dora bancaria en ese país con más de 5.362 sucursales y con 19.144 puntos de atención en todo el territorio brasileño. En términos de escala, es la institución bancaria más grande de América Latina, empleando a más de 110.000 personas.
La llegada de este gigante brasileño a la Argentina tenía, entre otras cosas, un fin exclusivo: aprovechar el boom del financiamiento al consumo privado que estaba en auge en el país.
En este sentido, Banco Patagonia era una de las mejores opciones vigentes en el mercado. Sin ser uno de los bancos top five entre los más grandes del sistema, esta entidad tenía una gran exposición al consumo privado, no sólo en Capital Federal y GBA sino también en el Interior.
Según sus estados de resultados al 30 de septiembre de 2014, Banco Patagonia posee una red propia de 195 puntos de atención a nivel nacional, distribuidos en las capitales y principales ciudades de cada provincia del país.
Gracias a su excelente ubicación en las principales metrópolis, Banco Patagonia ha podido consoli-darse como uno de los bancos más pujantes en la financiación al consumo. De hecho, a pesar de que la economía argentina entró en un proceso de estancamiento, durante el tercer trimestre de 2014 los ingresos financieros provenientes de tarjetas de crédito subieron un 53,3% interanual, siendo la línea más dinámica del negocio de préstamos.
LO MÁS BARATO EN EL SISTEMA FINANCIERO LOCAL
Hasta el momento hemos analizado la historia del banco y su nivel de rentabilidad. Adicionalmente a esto podemos señalar que se trata de una entidad realmente solvente, con Activos totales por $ 36.989 millones, Préstamos por $ 21.767 millones, Depósitos por $ 26.589 millones y Patrimonio Neto por $ 5.866 millones.
Con estos datos patrimoniales, el Banco Patagonia rankea dentro de los 10 primeros bancos del sistema financiero argentino.
Asimismo, la cartera irregular sobre el total de financiamiento llega a 1,8% y la cobertura de la cartera irregular con previsiones es de 224%.
Todo bajo control.
Sin descalce de monedas entre préstamos y depósitos, mantiene un comportamiento característico de todo el sector financiero, lección aprendida tras la crisis de la Convertibilidad.
Pero entonces, ¿por qué elegir Patagonia y no cualquier otro banco para incorporar a la cartera? ¿Acaso no es más seguro tener acciones de Galicia, Francés o Banco Macro?
La respuesta viene a continuación…
Con el nivel de rentabilidad descripto anteriormente, la acción de Banco Patagonia presenta una relación de Precio / Ganancias de 4,7 veces.
¿Qué implica esto?
Que si el banco repartiera su ganancia anual en forma de dividendos en efectivo, el inversor necesita-ría menos de cinco años de esas ganancias para recuperar su inversión inicial. Como se observa, cuanto menor es el indicador, más barata está la acción en cuestión.
Cuando comparamos con sus pares, el Grupo Galicia tiene una relación Precio / Ganancias de 8,5 veces, Banco Francés de 7 veces y Banco Macro de 7,3 veces.
Por lo visto, el Banco Patagonia cotiza a un 39% de descuento de acuerdo al promedio de este indi-cador para los tres bancos mencionados.
Es cierto que al tratarse de una entidad más “pequeña” y con menos “floating” (acciones en circula-ción) puede cotizar con un descuento. Pero de ninguna manera de esa envergadura.
Si hacemos el mismo ejercicio comparativo con el indicador Precio / Valor Libro, que relaciona el precio de mercado de la acción con el valor contable, nuevamente Patagonia presenta unarebaja impor-tante.
Mientras que para esta entidad ese valor es de 1,7 veces, para Banco Macro es de 2,6x, para Banco Francés de 2,9x y para Galicia de 2,5 veces.
El descuento promedio aquí es de 38%.
Esto posiciona a Banco Patagonia en nuestro tope de la lista de preferencias dentro del sector banca-rio argentino.
Acción a Tomar: Comprar Banco Patagonia (BCBA: BPAT) con un stop loss de 25%.
En 2003, había cerca de 7,5 millones de plásticos en circulación. Según los últimos datos disponibles del Banco Central, en junio de 2014 el número ascendía a 31,1 millones. Esto significa que en 11 años y medio, las tarjetas de crédito más que se multiplicaron 4 veces.
Hoy en día la cantidad de titulares de tarjetas de crédito supera los 21 millones. En otras palabras, cada usuario tiene en promedio casi un plástico y medio.
Esta expansión también se consolidó en los montos financiados. Entre 2005 y 2014, el crédito a titula-res de tarjetas de crédito creció a un ritmo promedio de 42% anual. Esta tasa fue muy superior a la infla-ción media registrada en la última década.
Por otra parte, los préstamos personales tuvieron una escalada similar. En el mismo período, esta cartera de líneas de crédito se expandió en promedio un 41% todos los años.
Asimismo, las líneas de préstamos para consumo (tarjetas de crédito y personales) fueron ganando importancia dentro del total del crédito al sector privado. En 2004, representaban el 21% del total. A fines de 2007, eran el 33%. Según los últimos datos de diciembre, el 41% del crédito al sector privado se dirige al consumo.
Esta nueva redistribución del crédito fue en desmedro de los préstamos a empresas y de un segmen-to clave para el desarrollo de largo plazo: los hipotecarios.
Las consecuencias de este avance se tradujeron en ganancias sustanciales. En particular, porque los bancos manejan tasas de interés muy diferentes y sacan una diferencia notable entre lo que cobran y lo que pagan.
Las tasas pasivas son las que las entidades pagan a los ahorristas por los depósitos a plazo fijo. Cons-tituyen el costo de fondeo.
Pero como el sistema financiero estuvo muy líquido en los últimos años, el corolario fue que el precio del dinero tuvo una tendencia a estar bajo. Así, estas tasas siempre estuvieron deprimidas y por debajo de la inflación, situación que se conoce como “tasa de interés real negativa”.
Se muestran dos métricas de rentabilidad muy utilizadas. A saber, el ROE y el ROA. El primero es la Rentabilidad sobre el Patrimonio Neto (ReturnOnEquityo ROE). Indica las ganancias que obtuvieron los bancos privados expresadas como porcentaje de los recursos propios. Cuanto mayor es la cifra, más rentable es el sector o la empresa.
En términos de rentabilidad, como bien mencionamos anteriormente, el sistema financiero argentino ha sabido adaptarse a la nueva realidad de la economía y no sufrir una merma importante en los retor-nos de sus operaciones.
Allí Banco Patagonia se destaca…
Sus ganancias son realmente increíbles.
Durante el tercer trimestre de 2014, Patagonia registró una ganancia de $ 454,4 millones, equivalen-te a $ 0,6319 por acción. Esto significa un avance de 27,7% respecto el 3T13 y de 11,6% respecto el 2T14.
Y una noticia más impactante aún es que si consideramos los últimos cuatro trimestres, el Retorno sobre el Capital (ROE), que surge de dividir las ganancias totales sobre el patrimonio neto, llegó al 42,2%, una cifra altísima para un banco local.
Asimismo, el Retorno sobre los Activos (ROA) – que surge de la división entre las ganancias y los acti-vos totales del banco – llegó a un extraordinario 6,3%.
Un repaso de lo que dejó el 2014
Años de perro, esa es la unidad de medida en la Argentina, donde uno equivale a siete en otro país, dado el caudal de acontecimientos.
Es lógico terminar el año agotados y con un estrés que sobrepasa lo habitual. Es que lo habitual para nosotros, por paradójico que suene, es el cambio. Vivimos en un estado precario en el que no sabemos cuánto valdrá nuestra moneda mañana, cuáles serán los impuestos que regularán nuestro salario (recor-demos que se jugaban tiempos de descuento cuando la Presidente decidió que el aguinaldo no tributa-ba Ganancias), o cuál será el próximo giro de la macroeconomía local.
En los últimos tiempos reinó el pragmatismo y las decisiones de último minuto. Recordemos que lo que se presentó como un Gobierno progre, a principio de año llevó adelanta una devaluación superior al 20% en menos de un mes y recurrió a la suba de tasas, algo que bien podría haber salido del manual de supervivencia del Fondo Monetario Internacional.
Es así que 2014 dio inicio a una batalla épica en defensa de las reservas del Banco Central.
El denostado y satánico FMI pasó a ser una institución amiga (yo sigo pensando que gran parte de sus recetas son asfixiantes y anacrónicas). Claro, el pragmatismo decía que habiéndose acabado los recursos locales teníamos que salir a buscar dólares frescos al exterior.
Para eso necesitábamos el sello de calidad del Fondo. Por eso, no sólo llegaron los giros hacia la derecha, sino los acuerdos con los organismos acreedores.
Tanto Repsol como el Club de París hicieron el negocio de su vida con nosotros, pero lo positivo era que el país empezaba a acomodar su situación.
Claro, la idea era pasar de oveja negra a buen alumno y lograr el tan ansiado financiamiento.
Por supuesto que los buitres, frecuentes visitantes del despacho del juez neoyorquino Thomas Griesa, tenían otros planes.
El llamado “Juicio del siglo” pondría fin al optimismo criollo.
Es más, al cierre del 31 de diciembre cayó la cláusula RUFO –que obligaba a igualar la oferta para el resto de los bonistas, en caso de que se le ofreciera un acuerdo superador a los holdouts- y los acreedo-res ya estaban ejerciendo su presión.
Ahora bien, como me preguntó Claudio Zuchovicki (Gerente de Desarrollo de la Bolsa de Comercio) en la radio hace unas semanas: “Nacho, ¿vos estás seguro que si se acuerda con los buitres la Argentina consigue financiamiento barato?”.
Puede pasar, pero no lo sabremos hasta que lo contrastemos con la realidad, porque hasta ahora es una construcción nuestra…
EL CISNE NEGRO
La Bolsa cerró el año casi 60% arriba. No cabe duda de que fue un gran año para el mercado local, aunque claro, si recordamos que el primer semestre estaba en el orden del 120%, la caída se ve brusca.
Paradójicamente y con todo lo que le comenté, la mecha del cartucho de dinamita no se encendió dentro del territorio nacional.
La batalla por el crudo tuvo un gran impacto: por un lado le hizo ahorrar al Gobierno US$ 2.500 millo-nes en materia de cuenta energética; por otro le dio una paliza al Merval. Luego del cambio de compo-sición, el principal indicador de la Bolsa local está compuesto por 12 activos y un 50% de su capitaliza-ción está relacionada a empresas del sector petrolero.
Vaya si habrá dependencia…
¿Por qué hablo de Cisne Negro? Tal como lo describe el analista financiero NassimTaleb, es un evento muy difícil de pronosticar y que tiene un gran impacto en la economía.
Esta situación encaja perfectamente en la descripción.
¿QUIÉNES ESTÁN DETRÁS DE ESTE DESBARRANCO EN LOS PRECIOS?
Déjeme contárselo de manera resumida. Barack Obama manifestó su intención de que Estados Unidos fuera energéticamente independiente y autónomo. Para esto aumentó la producción de crudo convencional, así como también las inversiones para la exploración extracción de shaleoil y shale gas.
¿Sabe quién no vio con buenos ojos este espíritu emprendedor? Sí, a Arabia Saudita le pareció de mal gusto que el país del norte no necesite ayuda de nadie para abastecer tanto a sus ciudadanos como a su industria.
Así, el plan fue y es llevar el precio a un nivel tan pero tan bajo que Estados Unidos tenga que pre-guntarse si le conviene invertir en exploración y producción no convencional. Sobre todo teniendo en cuenta que la extracción del combustible no tradicional es más costosa.
¿Qué podemos aprender de esto? Primero, que Arabia Saudita tiene unas ventajas comparativas tan grandes que puede hundir el precio y seguir ganando sin arriesgar su industria. ¿Recuerda a los Beverly Ricos que habían descubierto petróleo luego de que al abuelo se le escapara un tiro y le diera a una duna, provocando la salida de crudo a borbotones? La exageración parece tener sentido.
Lo otro que aprendimos es que con el barril holgadamente por encima de los US$ 100 nos venían estafando de lo lindo. No me refiero a los inversores, sino a los que simplemente cargamos combustible cada semana.
“Arabia Saudita, en particular, parece consciente de la experiencia de la década de 1970, cuando un gran salto en el precio provocó enormes inversiones en nuevos campos, dando lugar a una década de exceso en la demanda. Los saudíes parecen ahora impulsar una táctica diferente: dejar que caigan los precios y sacar del negocio a productores con costos más altos”, agrega la revista británica TheEconomist.
Preste atención la evolución del crudo al día de hoy:
IMPACTO PROFUNDO
La ola no demoró en llegar a nuestra orilla. Petrobras Brasil (BCBA: APBR), una acción llena de buenos fundamentos y objetivos de mediano y largo plazo, acusó el golpe.
A ese corto al hígado habrá que sumarle la demora de Dilma Rousseff para designar un Gabinete pro mercado en su nuevo gobierno, así como también los hechos de corrupción en la petrolera.
Tales sucesos hacen que hoy un conocido fondo de capitales pida declarar a la firma en default técni-co.
En nuestra cartera cayó un 25% y gatilló el stop loss de seguridad que tenemos. La acción debió abandonar Revancha Argentina.
Algunas cosas las vi venir, otras sinceramente no. La duración de la pulseada entre Arabia Saudita y EE.UU., principal driver de las petroleras hoy, me resulta imposible de determinar con precisión.
También enfrentamos un Cisne Negro con Mirgor (BCBA: MIRG), pero ese era criollo. Esta firma especializada en equipos de aire acondicionados para autos se enfrentó al impuesto que impulsó el Gobierno para los coches de alta gama.
Un hecho difícil de predecir pero no ilógico en la Argentina que vivimos. El inversor local deberá contar con los reflejos de un piloto de combate y la tranquilidad de un negociador de rehenes.
Es importante tomar en cuenta estas caídas para el balance y analizarlos para mejorar nuestra perfor-mance a lo largo de este 2015. Ocultarlos no nos hace mejores inversores, sólo arrogantes e ignorantes.
¿Esto significa que a la cartera le fue mal?
Para nada.
San Miguel (BCBA: SAMI)(exportadora de cítricos) abandonó la cartera con un alza del 108%, en apenas cinco meses y medio. La vendimos para proteger esa ganancia, con la posibilidad de volver a entrar cuando esté más barata.
No fue un caso aislado: Siderar (BCBA: ERAR) subió más de 100 puntos en el año.
Ambas duplicaron el alza del Merval en los últimos 12 meses. Es decir, vencieron al mercado y por lejos.
17Enero 2015
Dicho de otra manera, mientras el WTI norteamericano se maneja en niveles cercanos a los US$ 48, el Brent del Reino Unido no lo hace mucho mejor: tocó su valor más bajo en los últimos nueve años al perforar el piso de los US$ 60.
En un mercado caracterizado por su pequeño tamaño, escudriñamos y buscamos alternativas que no están a la vista de todos.
Así, actualmente contamos con dos lanzamientos cubiertos, uno con una tasa anualizada del 60% y otro del 50%.
De esta manera, como se lo prometí al iniciar este camino en octubre de 2013, no le puedo prometer que no vaya a haber reveses, algunos profundos incluso.
La falibilidad es parte inherente de los mercados y más de uno tan volátil como el argentino.
Pero es esa misma volatilidad la que entrega oportunidades interesantes.
Con un manejo balanceado y equilibrado, podemos reducir el impacto de esos retrocesos, algo en lo que venimos trabajando desde la creación misma de Revancha.
Por eso la importancia de la diversificación que proponemos con bonos, acciones, Cedears, lanza-mientos cubiertos e incluso commodities.
Este año profundizaremos ese rumbo.
Espero que nos acompañe.
Saludos,
Ignacio.
Hace catorce años, el estallido de la peor crisis económica, política y social de la historia del país llevó a Argentina a lo más profundo del abismo.
Entre otras cosas, tuvimos 5 presidentes en 10 días, hubo una maxidevaluación, se impuso el Corrali-to, el Corralón y luego se pesificaron asimétricamente los depósitos dolarizados, la tasa de desempleo llegó a 21% y uno de cada dos argentinos estaba debajo de la línea de pobreza.
A partir de 2003, luego de semejante devastación, la economía comenzó a absorber positivamente los cambios e inició un proceso de recuperación. Este contexto fue el que encontró Néstor Kirchner cuando asumió la presidencia en diciembre de ese año.
Ese preludio es el que tuvo la hoy llamada “Década Ganada”, un concepto muy enarbolado por el Gobierno que lo considera uno de sus principales logros.
En la primera etapa kirchnerista, la economía argentina se embarcó en un proceso que duraría un lustro con ciertas características bien definidas. Las bases del “Modelo” fueron la existencia de superá-vits gemelos (resultado fiscal y de cuenta corriente positivos), tipo de cambio real competitivo y acumu-lación de reservas internacionales.
En estas condiciones, el crecimiento de la actividad tomó ritmo conforme se recuperaba la demanda agregada (compuesta por el consumo, la inversión, el gasto público y el resultado comercial).
En especial, el componente más dinámico fue el consumo. Fue el verdadero motor de la economía y se alimentó del mayor ingreso disponible de amplios sectores de la sociedad.
Entre 2003 y 2007, el salario medio medido en términos reales (descontando el efecto de la inflación) creció 57%. Esto quiere decir que los trabajadores, en promedio, aumentaron su poder adquisitivo, medido en bienes, de forma significativa.
Pero, como es ampliamente conocido en la economía, la expansión de la demanda si no es acompa-ñada por un aumento de la oferta genera una aceleración de la inflación más temprano que tarde.
Precisamente, la fuerte emisión que se había destinado a comprar dólares comerciales (para acumu-lar reservas) comenzó a impulsar el nivel de precios a fines de 2006.
La siguiente fase del modelo, mucho más radicalizada, se extendió desde 2008 y tiene vigencia en la actualidad. Con los superávits gemelos perdidos, un nivel muy bajo de competitividad (producto de que la inflación ha superado el ritmo devaluatorio), el Gobierno también sufrió la pérdida de reservas inter-nacionales.
En este marco, la dependencia del consumo se hizo mucho importante a partir de 2008, principal-mente por dos razones. Una, de carácter estrictamente económico. La otra, de un matiz político.
Por un lado, en 2008, para Argentina, el viento de cola se transformó en viento de frente. Ese año fue la explosión de la crisis hipotecaria en Estados Unidos. Los efectos colaterales golpearon a todos los países del globo. El impacto mayor fue en el corazón financiero del sistema, que luego haría metástasis en la economía real. En este contexto, el consumo jugaba un rol clave en la recuperación de la actividad.
Por otra parte, la relevancia del consumo también tenía una naturaleza política. Con un mundo adver-so y con el problema inflacionario que comenzaba a acechar, el capital político se debilitaba. Por ello, el rédito electoral que brinda el bienestar de la sociedad es un aspecto que no se puede obviar. Y ese bienestar se logra más rápidamente a través de la adquisición de bienes durables. En el caso de Argen-tina, ese canal se dio mediante autos, LCD, heladeras, computadoras, etc.
Esta variable es muy sensible al ingreso real (descontado el efecto de la inflación). Pero desde 2003 hasta 2013, las negociaciones paritarias de la amplia mayoría de los sindicatos siempre superaron la inflación.
De hecho, Cristina Kirchner ganó las elecciones de 2011 con un amplio margen (54% de los votos), a contramano de lo que vaticinaban los analistas. La clave es que su análisis, en parte, omitió el efecto de la fiesta de consumo que se había desatado en los años previos. Y la cual también continuaría…
Pero, ¿cómo fue posible sostener el festín de consumo durante tanto tiempo?
La respuesta tiene dos aristas que son parte de un mismo proceso: emisión monetaria y financiación bancaria.
En el presente reporte nos dedicaremos a este último factor.
LOS BANCOS FUERON LOS GRANDES GANADORES
Durante estos últimos años, las financiaciones bancarias mediante tarjetas de crédito y préstamos personales fueron combustible del consumo y de la demanda.
Entre 2005 y 2013, mientras que el PBI creció a una tasa promedio del 5%, el segmento de Interme-diación Financiera (bancos) registró un incremento anual promedio de 14%. Esto ya da indicios claros del gran dinamismo que tuvo la actividad bancaria.
ANALIZANDO POR DENTRO LAS GANANCIAS BANCARIAS
Los bancos capitalizaron las necesidades de consumo mediante dos tipos líneas de crédito: el aumento de la cantidad de tarjetas de crédito y la expansión de los préstamos personales.
En la vereda opuesta, las tasas activas son las que los bancos perciben de los créditos que otorgan. Si tomamos el costo de los préstamos para consumo, este superó ampliamente a las tasas pasivas. Este enorme diferencial de tasas fue la base de una rentabilidad pletórica.
Más aún, las tasas para líneas de consumo siempre estuvieron por encima de la inflación, por lo que siempre fue un segmento del negocio más que atractivo.
Es suma, las ganancias del sector provinieron conjuntamente de un crecimiento de los montos de préstamos al consumo y de las mayores tasas de interés cobradas a deudores (muy por encima de las pagadas en plazos fijos).
Por último, el siguiente gráfico es una expresión de la “Década Ganada”… por los bancos. El otro ratio es la Rentabilidad sobre el Activo (ReturnOnAssetso ROA). Muestra el resultado final anual respecto de los activos de los bancos. Es una forma de mirar cuánto pueden producir con sus bienes. A mayor ROA, más productivo es el sector o el banco.
En cualquier caso, la rentabilidad tuvo un salto extraordinario en los últimos 11 años. En 2005, el negocio bancario comenzó a ser viable en términos económicos y, desde ese momento, se mantuvo en una tendencia alcista, que podría no terminar acá.
Esta rentabilidad promete continuar y nuestra mejor alternativa para aprovecharla se la presentare-mos a continuación…
DE BOLSEROS A BANQUEROS…
La historia de Banco Patagonia (BCBA: BPAT) se remonta al año 1976, cuando los socios Stuart Milne y González Moreno comienzan sus actividades en el sistema financiero argentino con un fuerte sesgo hacia el mercado bursátil y el mercado cambiario.
Tres años más tarde, dan un marco jurídico a sus actividades creando Cambio Mildesa. Nueve años después, Mildesa se convierte en un banco tras adquirir Finagen Compañía Financiera a Volkswagen Argentina.
En 1996, Banco Mildesa adquiere el 85% del Banco de Río Negro, fusionándose ambas entidades. Hacia el año 2000, y después de otras adquisiciones adicionales, el banco de Río Negro adopta la deno-minación de Banco Patagonia, tal cual se lo conoce hasta el momento.
En los años posteriores, vinieron más adquisiciones, destacándose la del banco Sudameris y algunos activos de Lloyds Bank cuando anunció su retirada del país.
El primer contacto directo con el inversor minorista tuvo lugar en 2007, cuando la empresa anunció una Oferta Pública Inicial (OPI) para salir a cotizar sus acciones a la Bolsa de Comercio de Buenos Aires. En paralelo, la entidad también abrió su capital en la Bolsa de San Pablo, Bovespa, situación que pudo haber sido premonitoria por lo sucedido unos años más tarde…
En 2010, Stuart Milne y González Moreno acordaron vender el 51% del capital social de la entidad al Banco do Brasil. La firma brasileña hizo extensiva la Oferta Pública de Adquisición (OPA) al resto de los accionistas en el año 2011.
Tras esa operación, el capital social de Banco Patagonia se mantiene distribuido de la siguiente manera:
EL DESEMBARCO BRASILEÑO
Banco do Brasil es la principal opera-dora bancaria en ese país con más de 5.362 sucursales y con 19.144 puntos de atención en todo el territorio brasileño. En términos de escala, es la institución bancaria más grande de América Latina, empleando a más de 110.000 personas.
La llegada de este gigante brasileño a la Argentina tenía, entre otras cosas, un fin exclusivo: aprovechar el boom del financiamiento al consumo privado que estaba en auge en el país.
En este sentido, Banco Patagonia era una de las mejores opciones vigentes en el mercado. Sin ser uno de los bancos top five entre los más grandes del sistema, esta entidad tenía una gran exposición al consumo privado, no sólo en Capital Federal y GBA sino también en el Interior.
Según sus estados de resultados al 30 de septiembre de 2014, Banco Patagonia posee una red propia de 195 puntos de atención a nivel nacional, distribuidos en las capitales y principales ciudades de cada provincia del país.
Gracias a su excelente ubicación en las principales metrópolis, Banco Patagonia ha podido consoli-darse como uno de los bancos más pujantes en la financiación al consumo. De hecho, a pesar de que la economía argentina entró en un proceso de estancamiento, durante el tercer trimestre de 2014 los ingresos financieros provenientes de tarjetas de crédito subieron un 53,3% interanual, siendo la línea más dinámica del negocio de préstamos.
LO MÁS BARATO EN EL SISTEMA FINANCIERO LOCAL
Hasta el momento hemos analizado la historia del banco y su nivel de rentabilidad. Adicionalmente a esto podemos señalar que se trata de una entidad realmente solvente, con Activos totales por $ 36.989 millones, Préstamos por $ 21.767 millones, Depósitos por $ 26.589 millones y Patrimonio Neto por $ 5.866 millones.
Con estos datos patrimoniales, el Banco Patagonia rankea dentro de los 10 primeros bancos del sistema financiero argentino.
Asimismo, la cartera irregular sobre el total de financiamiento llega a 1,8% y la cobertura de la cartera irregular con previsiones es de 224%.
Todo bajo control.
Sin descalce de monedas entre préstamos y depósitos, mantiene un comportamiento característico de todo el sector financiero, lección aprendida tras la crisis de la Convertibilidad.
Pero entonces, ¿por qué elegir Patagonia y no cualquier otro banco para incorporar a la cartera? ¿Acaso no es más seguro tener acciones de Galicia, Francés o Banco Macro?
La respuesta viene a continuación…
Con el nivel de rentabilidad descripto anteriormente, la acción de Banco Patagonia presenta una relación de Precio / Ganancias de 4,7 veces.
¿Qué implica esto?
Que si el banco repartiera su ganancia anual en forma de dividendos en efectivo, el inversor necesita-ría menos de cinco años de esas ganancias para recuperar su inversión inicial. Como se observa, cuanto menor es el indicador, más barata está la acción en cuestión.
Cuando comparamos con sus pares, el Grupo Galicia tiene una relación Precio / Ganancias de 8,5 veces, Banco Francés de 7 veces y Banco Macro de 7,3 veces.
Por lo visto, el Banco Patagonia cotiza a un 39% de descuento de acuerdo al promedio de este indi-cador para los tres bancos mencionados.
Es cierto que al tratarse de una entidad más “pequeña” y con menos “floating” (acciones en circula-ción) puede cotizar con un descuento. Pero de ninguna manera de esa envergadura.
Si hacemos el mismo ejercicio comparativo con el indicador Precio / Valor Libro, que relaciona el precio de mercado de la acción con el valor contable, nuevamente Patagonia presenta unarebaja impor-tante.
Mientras que para esta entidad ese valor es de 1,7 veces, para Banco Macro es de 2,6x, para Banco Francés de 2,9x y para Galicia de 2,5 veces.
El descuento promedio aquí es de 38%.
Esto posiciona a Banco Patagonia en nuestro tope de la lista de preferencias dentro del sector banca-rio argentino.
Acción a Tomar: Comprar Banco Patagonia (BCBA: BPAT) con un stop loss de 25%.
En 2003, había cerca de 7,5 millones de plásticos en circulación. Según los últimos datos disponibles del Banco Central, en junio de 2014 el número ascendía a 31,1 millones. Esto significa que en 11 años y medio, las tarjetas de crédito más que se multiplicaron 4 veces.
Hoy en día la cantidad de titulares de tarjetas de crédito supera los 21 millones. En otras palabras, cada usuario tiene en promedio casi un plástico y medio.
Esta expansión también se consolidó en los montos financiados. Entre 2005 y 2014, el crédito a titula-res de tarjetas de crédito creció a un ritmo promedio de 42% anual. Esta tasa fue muy superior a la infla-ción media registrada en la última década.
Por otra parte, los préstamos personales tuvieron una escalada similar. En el mismo período, esta cartera de líneas de crédito se expandió en promedio un 41% todos los años.
Asimismo, las líneas de préstamos para consumo (tarjetas de crédito y personales) fueron ganando importancia dentro del total del crédito al sector privado. En 2004, representaban el 21% del total. A fines de 2007, eran el 33%. Según los últimos datos de diciembre, el 41% del crédito al sector privado se dirige al consumo.
Esta nueva redistribución del crédito fue en desmedro de los préstamos a empresas y de un segmen-to clave para el desarrollo de largo plazo: los hipotecarios.
Las consecuencias de este avance se tradujeron en ganancias sustanciales. En particular, porque los bancos manejan tasas de interés muy diferentes y sacan una diferencia notable entre lo que cobran y lo que pagan.
Las tasas pasivas son las que las entidades pagan a los ahorristas por los depósitos a plazo fijo. Cons-tituyen el costo de fondeo.
Pero como el sistema financiero estuvo muy líquido en los últimos años, el corolario fue que el precio del dinero tuvo una tendencia a estar bajo. Así, estas tasas siempre estuvieron deprimidas y por debajo de la inflación, situación que se conoce como “tasa de interés real negativa”.
Se muestran dos métricas de rentabilidad muy utilizadas. A saber, el ROE y el ROA. El primero es la Rentabilidad sobre el Patrimonio Neto (ReturnOnEquityo ROE). Indica las ganancias que obtuvieron los bancos privados expresadas como porcentaje de los recursos propios. Cuanto mayor es la cifra, más rentable es el sector o la empresa.
En términos de rentabilidad, como bien mencionamos anteriormente, el sistema financiero argentino ha sabido adaptarse a la nueva realidad de la economía y no sufrir una merma importante en los retor-nos de sus operaciones.
Allí Banco Patagonia se destaca…
Sus ganancias son realmente increíbles.
Durante el tercer trimestre de 2014, Patagonia registró una ganancia de $ 454,4 millones, equivalen-te a $ 0,6319 por acción. Esto significa un avance de 27,7% respecto el 3T13 y de 11,6% respecto el 2T14.
Y una noticia más impactante aún es que si consideramos los últimos cuatro trimestres, el Retorno sobre el Capital (ROE), que surge de dividir las ganancias totales sobre el patrimonio neto, llegó al 42,2%, una cifra altísima para un banco local.
Asimismo, el Retorno sobre los Activos (ROA) – que surge de la división entre las ganancias y los acti-vos totales del banco – llegó a un extraordinario 6,3%.
Un repaso de lo que dejó el 2014
Años de perro, esa es la unidad de medida en la Argentina, donde uno equivale a siete en otro país, dado el caudal de acontecimientos.
Es lógico terminar el año agotados y con un estrés que sobrepasa lo habitual. Es que lo habitual para nosotros, por paradójico que suene, es el cambio. Vivimos en un estado precario en el que no sabemos cuánto valdrá nuestra moneda mañana, cuáles serán los impuestos que regularán nuestro salario (recor-demos que se jugaban tiempos de descuento cuando la Presidente decidió que el aguinaldo no tributa-ba Ganancias), o cuál será el próximo giro de la macroeconomía local.
En los últimos tiempos reinó el pragmatismo y las decisiones de último minuto. Recordemos que lo que se presentó como un Gobierno progre, a principio de año llevó adelanta una devaluación superior al 20% en menos de un mes y recurrió a la suba de tasas, algo que bien podría haber salido del manual de supervivencia del Fondo Monetario Internacional.
Es así que 2014 dio inicio a una batalla épica en defensa de las reservas del Banco Central.
El denostado y satánico FMI pasó a ser una institución amiga (yo sigo pensando que gran parte de sus recetas son asfixiantes y anacrónicas). Claro, el pragmatismo decía que habiéndose acabado los recursos locales teníamos que salir a buscar dólares frescos al exterior.
Para eso necesitábamos el sello de calidad del Fondo. Por eso, no sólo llegaron los giros hacia la derecha, sino los acuerdos con los organismos acreedores.
Tanto Repsol como el Club de París hicieron el negocio de su vida con nosotros, pero lo positivo era que el país empezaba a acomodar su situación.
Claro, la idea era pasar de oveja negra a buen alumno y lograr el tan ansiado financiamiento.
Por supuesto que los buitres, frecuentes visitantes del despacho del juez neoyorquino Thomas Griesa, tenían otros planes.
El llamado “Juicio del siglo” pondría fin al optimismo criollo.
Es más, al cierre del 31 de diciembre cayó la cláusula RUFO –que obligaba a igualar la oferta para el resto de los bonistas, en caso de que se le ofreciera un acuerdo superador a los holdouts- y los acreedo-res ya estaban ejerciendo su presión.
Ahora bien, como me preguntó Claudio Zuchovicki (Gerente de Desarrollo de la Bolsa de Comercio) en la radio hace unas semanas: “Nacho, ¿vos estás seguro que si se acuerda con los buitres la Argentina consigue financiamiento barato?”.
Puede pasar, pero no lo sabremos hasta que lo contrastemos con la realidad, porque hasta ahora es una construcción nuestra…
EL CISNE NEGRO
La Bolsa cerró el año casi 60% arriba. No cabe duda de que fue un gran año para el mercado local, aunque claro, si recordamos que el primer semestre estaba en el orden del 120%, la caída se ve brusca.
Paradójicamente y con todo lo que le comenté, la mecha del cartucho de dinamita no se encendió dentro del territorio nacional.
La batalla por el crudo tuvo un gran impacto: por un lado le hizo ahorrar al Gobierno US$ 2.500 millo-nes en materia de cuenta energética; por otro le dio una paliza al Merval. Luego del cambio de compo-sición, el principal indicador de la Bolsa local está compuesto por 12 activos y un 50% de su capitaliza-ción está relacionada a empresas del sector petrolero.
Vaya si habrá dependencia…
¿Por qué hablo de Cisne Negro? Tal como lo describe el analista financiero NassimTaleb, es un evento muy difícil de pronosticar y que tiene un gran impacto en la economía.
Esta situación encaja perfectamente en la descripción.
¿QUIÉNES ESTÁN DETRÁS DE ESTE DESBARRANCO EN LOS PRECIOS?
Déjeme contárselo de manera resumida. Barack Obama manifestó su intención de que Estados Unidos fuera energéticamente independiente y autónomo. Para esto aumentó la producción de crudo convencional, así como también las inversiones para la exploración extracción de shaleoil y shale gas.
¿Sabe quién no vio con buenos ojos este espíritu emprendedor? Sí, a Arabia Saudita le pareció de mal gusto que el país del norte no necesite ayuda de nadie para abastecer tanto a sus ciudadanos como a su industria.
Así, el plan fue y es llevar el precio a un nivel tan pero tan bajo que Estados Unidos tenga que pre-guntarse si le conviene invertir en exploración y producción no convencional. Sobre todo teniendo en cuenta que la extracción del combustible no tradicional es más costosa.
¿Qué podemos aprender de esto? Primero, que Arabia Saudita tiene unas ventajas comparativas tan grandes que puede hundir el precio y seguir ganando sin arriesgar su industria. ¿Recuerda a los Beverly Ricos que habían descubierto petróleo luego de que al abuelo se le escapara un tiro y le diera a una duna, provocando la salida de crudo a borbotones? La exageración parece tener sentido.
Lo otro que aprendimos es que con el barril holgadamente por encima de los US$ 100 nos venían estafando de lo lindo. No me refiero a los inversores, sino a los que simplemente cargamos combustible cada semana.
“Arabia Saudita, en particular, parece consciente de la experiencia de la década de 1970, cuando un gran salto en el precio provocó enormes inversiones en nuevos campos, dando lugar a una década de exceso en la demanda. Los saudíes parecen ahora impulsar una táctica diferente: dejar que caigan los precios y sacar del negocio a productores con costos más altos”, agrega la revista británica TheEconomist.
Preste atención la evolución del crudo al día de hoy:
IMPACTO PROFUNDO
La ola no demoró en llegar a nuestra orilla. Petrobras Brasil (BCBA: APBR), una acción llena de buenos fundamentos y objetivos de mediano y largo plazo, acusó el golpe.
A ese corto al hígado habrá que sumarle la demora de Dilma Rousseff para designar un Gabinete pro mercado en su nuevo gobierno, así como también los hechos de corrupción en la petrolera.
Tales sucesos hacen que hoy un conocido fondo de capitales pida declarar a la firma en default técni-co.
En nuestra cartera cayó un 25% y gatilló el stop loss de seguridad que tenemos. La acción debió abandonar Revancha Argentina.
Algunas cosas las vi venir, otras sinceramente no. La duración de la pulseada entre Arabia Saudita y EE.UU., principal driver de las petroleras hoy, me resulta imposible de determinar con precisión.
También enfrentamos un Cisne Negro con Mirgor (BCBA: MIRG), pero ese era criollo. Esta firma especializada en equipos de aire acondicionados para autos se enfrentó al impuesto que impulsó el Gobierno para los coches de alta gama.
Un hecho difícil de predecir pero no ilógico en la Argentina que vivimos. El inversor local deberá contar con los reflejos de un piloto de combate y la tranquilidad de un negociador de rehenes.
Es importante tomar en cuenta estas caídas para el balance y analizarlos para mejorar nuestra perfor-mance a lo largo de este 2015. Ocultarlos no nos hace mejores inversores, sólo arrogantes e ignorantes.
¿Esto significa que a la cartera le fue mal?
Para nada.
San Miguel (BCBA: SAMI)(exportadora de cítricos) abandonó la cartera con un alza del 108%, en apenas cinco meses y medio. La vendimos para proteger esa ganancia, con la posibilidad de volver a entrar cuando esté más barata.
No fue un caso aislado: Siderar (BCBA: ERAR) subió más de 100 puntos en el año.
Ambas duplicaron el alza del Merval en los últimos 12 meses. Es decir, vencieron al mercado y por lejos.
Acciones
Petrobras Argentina
Tenaris
Cedears
Citigroup
Alcoa
Lanzamiento Cubierto
Aluar
Venta Call ALUA 7.00 Vto.FE
Bonos
Boden 2015
Bonar X
Bonar 24
Fondos Comunes de Inversión
Gainvest Renta Fija Protección Plus
Metales Preciosos
Oro Banco Ciudad 5 gramos
PESA
TS
C
AA
ALUA
ALUC7.00FE
RO15
AA17
AY24
-
-
04/08/14
29/10/14
23/04/14
26/11/14
17/12/14
17/12/14
25/10/13
25/02/14
23/09/14
26/11/13
29/01/13
6,75
254,00
15,3
35,0
7,55
-1,3
900
891,75
1314
1,317666
2.428,70
-
2,04
-
-
91
91
60,375
-
-
5,24
169,50
20,1
31,0
1.175
1.125
1.169,00
1,658345
2.484,50
-22,37%
-32,46%
31,37%
-11,43%
40,61%
36,36%
-6,44%
25,85%
2,30%
-
1,2%
-
-
-
-
-
-
-
Comprar
Comprar
Mantener
Comprar
Operar
Lanzamiento
Comprar
Comprar
Comprar
Comprar
Comprar
ACTIVO SÍMBOLO FECHA DE COMPRA PRECIO DE COMPRA DIVIDENDOS PRECIO ACTUAL (*) RETORNO % TASA DE DIVIDENDO RECOMENDACIÓN
(*) Precios de cierre al 06/01/2015
18Enero 2015
Dicho de otra manera, mientras el WTI norteamericano se maneja en niveles cercanos a los US$ 48, el Brent del Reino Unido no lo hace mucho mejor: tocó su valor más bajo en los últimos nueve años al perforar el piso de los US$ 60.
En un mercado caracterizado por su pequeño tamaño, escudriñamos y buscamos alternativas que no están a la vista de todos.
Así, actualmente contamos con dos lanzamientos cubiertos, uno con una tasa anualizada del 60% y otro del 50%.
De esta manera, como se lo prometí al iniciar este camino en octubre de 2013, no le puedo prometer que no vaya a haber reveses, algunos profundos incluso.
La falibilidad es parte inherente de los mercados y más de uno tan volátil como el argentino.
Pero es esa misma volatilidad la que entrega oportunidades interesantes.
Con un manejo balanceado y equilibrado, podemos reducir el impacto de esos retrocesos, algo en lo que venimos trabajando desde la creación misma de Revancha.
Por eso la importancia de la diversificación que proponemos con bonos, acciones, Cedears, lanza-mientos cubiertos e incluso commodities.
Este año profundizaremos ese rumbo.
Espero que nos acompañe.
Saludos,
Ignacio.
