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Coppel, S.A. de C.V.
30 de noviembre de 2012 Calificación Corporativa
HR AA-
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Contactos Luis R. Quintero Director de Deuda Corporativa E-mail: [email protected] Felix Boni Director General de Análisis E-mail: [email protected] Calificaciones Coppel CP HR1 Coppel LP HR AA- Programa de CEBURS de CP HR1 Perspectiva Positiva La calificación corporativa de largo plazo que determina HR Ratings para Coppel S.A. de C.V. es de “HR AA-”. El emisor con esta calificación se considera con alta calidad crediticia y ofrece gran seguridad para el pago oportuno de obligaciones de deuda. Mantiene muy bajo riesgo crediticio bajo escenarios económicos adversos. El signo “-” representa una posición de debilidad relativa dentro de la misma escala de calificación. La calificación corporativa de corto plazo que determina HR Ratings para Coppel S.A. de C.V. es de “HR1”. El emisor con esta calificación ofrece alta capacidad para el pago oportuno de obligaciones de deuda de corto plazo y mantienen el más bajo riesgo crediticio. Dentro de esta categoría, a los instrumentos con relativa superioridad en las características crediticias se les asignará la calificación HR+1.
HR Ratings ratificó la calificación corporativa de largo plazo y corto plazo de Coppel, S.A. de C.V. (Coppel y/o la Empresa) en “HR AA-” y en “HR1”, así como la calificación del Programa de CEBURS de CP por P$2,000.0 millones (m). El análisis realizado por HR Ratings incluye la evaluación de factores cualitativos y cuantitativos, así como la proyección de estados financieros bajo un escenario base y uno de estrés. La perspectiva cambia a Positiva de Estable.
Entre los factores positivos que fundamentan la calificación de la Empresa están:
• Años de pago de la deuda (Deuda Neta / EBITDA 12m) en 0.94 años al 3T12 (vs. 0.87 años al 3T11).
• Sólido nivel de Ventas a Activo Fijo de 5.28x al 3T12 (vs. 5.28x al 3T11), considerando la apertura de las nuevas unidades.
• Mejoras en el desempeño del margen EBITDA y margen de operación, durante los últimos 9 meses cerrando en niveles de 19.6% y 17.5% al 3T12 (vs. 18.2% y 15.8% al 3T11), respectivamente.
• Mejor distribución de la deuda, venciendo el 38.1% en el corto plazo (vs. 51.8% al 3T11) y el 61.9% en el largo plazo (vs. 48.2% al 3T11).
• Sanos niveles de rentabilidad presentando un ROE de 26.6% al 3T12 (vs. 28.4% al 3T11).
• Prueba de ácido en niveles de 2.31x al 3T12 (vs. 1.97x al 3T11). • Sanos niveles de inventario, presentando una razón de días
inventario al 3T12 de 94 días (vs. 97 días al 3T11). Los factores negativos que influyeron en la calificación del Emisor son:
• Crecimiento anual del 20.5% sobre el nivel de deuda neta al 3T12, cerrando en P$11,696.2m (vs. P$9,709.5m al 3T11).
• Perfil de cliente al que está enfocado la Empresa, presentando un mayor riesgo, motivo por el que se debe generar un nivel considerable de estimaciones preventivas para cuentas de cobro dudoso.
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Descripción del Emisor Coppel, S.A. de C.V., se dedica principalmente a la compra-venta de muebles, artículos para el hogar y ropa, así como el otorgamiento de microcréditos. Las ventas son al contado o a crédito, incluyendo las cuentas por cobrar de los microcréditos con intereses a tasas determinadas para cada crédito. La Empresa es subsidiaria de Grupo Coppel, S.A. de C.V. Para mayor detalle sobre la Empresa, se recomienda leer los reportes previos de Coppel que se encuentran disponibles en nuestra página: www.hrratings.com. Eventos Relevantes Red de Distribución Durante los últimos 12 meses (UDM) Coppel ha continuado con la ampliación de su red de distribución, inaugurando 63 nuevas tiendas bajo sus diferentes formatos: 42 Coppel Tradicional, 18 Coppel Canadá y 3 de Variedad Limitada. Con la apertura de dichas tiendas, la red total de distribución cerró en niveles de 942 tiendas totales. Esta situación representó un incremento de 7.9% en m2 de piso de ventas, cerrando con 1.52 millones (m) de m2 (vs. 1.41mm2 al 3T11). Estas acciones le permitieron a la Empresa aumentar su presencia a nivel nacional, cerrando con presencia en 343 ciudades. Para los siguientes años (2013 y 2014) se espera mantener un ritmo de apertura de nuevas tiendas por encima de 60 unidades por año. Esta situación favoreció el nivel de ventas durante los primeros 9 meses del año, cerrando con ingresos totales por P$45,608.7m (vs. P$39,211.7m al 3T11), representando un crecimiento anual de 16.3%. Al comparar los ingresos totales con relación al mismo número de tiendas, observamos un aumento de 10.4%. Esta situación se explica a través de un aumento anual en el número de transacciones de la división muebles y ropa de 12.6% y 18.4%, respectivamente. Perfil de Deuda y Calendario de Pagos Al cierre del 3T12 la Empresa presenta una deuda total por P$13,727.4m (vs. P$11,234.4m al 3T11), representando un crecimiento anual del 22.2%. Con relación a la composición de la deuda total, el 38.1% corresponde a deuda de corto plazo al 3T12 (vs. 51.8% al 3T11), mientras el 61.9% es de largo plazo (vs. 48.2% al 3T11). Esta situación nos presenta una mejora sobre la composición de la deuda en el corto plazo.
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Incorporando el nivel de efectivo e inversiones temporales al cierre del 3T12, el nivel de deuda neta es de P$11,696.2m (vs. P$9,709.5m al 3T11), representando un incremento anual de 32.6%. Esta cifra ya incorpora el pago de dividendos del pasado 11 de abril de 2012 por P$3,700.0m (P$1,004.0m en efectivo + P$2,696.0m en cuentas por cobrar).
Nota: El pasado 28 de septiembre de 2012 Nacional Financiera (NAFIN) autorizó al Fideicomiso Coppel un aumento en su línea de crédito revolvente, pasando de P$2,500.0m a P$3,500.0m.
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Programa de Certificados de Bursátiles de Corto Plazo El pasado 14 de septiembre de 2012 la Comisión Nacional Bancaria y de Valores (CNBV) autorizó la emisión de un nuevo Programa de Certificados Bursátiles de Corto Plazo con Carácter Revolvente por P$2,000.0m (el Programa) en sustitución por el que venció el pasado 28 de julio de 2012. A la fecha de publicación del actual reporte calificación no existen emisiones al amparo del mismo, brindándole flexibilidad para hacer frente a sus obligaciones de corto plazo. Riesgo de la Industria De acuerdo con el tipo de actividad comercial que realiza Coppel, el índice de confianza del consumidor, así como las condiciones macroeconómicas del país resultan ser primordial para el nivel de ventas alcanzado por parte de la Empresa. Esta situación se puede ver reflejada en el volumen de ventas reportado en la Asociación Nacional de Tiendas de Autoservicio y Departamentales, A.C. (ANTAD). A continuación se incluye una actualización referente al desempeño que han presentado estos indicadores durante los UDM. Crecimiento en Ventas de la ANTAD En los primeros nueves meses de 2012 el crecimiento promedio en ventas mismas tiendas (ventas correspondientes a tiendas que tienen más de un año de operación) a septiembre 2012 ha sido de 5.3% (vs. 4.1% a septiembre 2011). Esta situación nos habla de un mejor entorno para operar para las distintas empresas que operan dentro de este sector. De manera paralela, Coppel ha presentado un crecimiento anual en ventas mismas tiendas de 10.4% al 3T12, representando un desempeño superior al mercado.
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Índice de Confianza del Consumidor De manera paralela con el crecimiento que se ha mostrado en las cifras de la ANTAD, observamos que el Índice de Confianza del Consumidor (ICC) ha presentado un crecimiento sostenido desde su punto más bajo en julio de 2009. Uno de los factores que se integran en el ICC es la probabilidad de compra de bienes duraderos (muebles, televisores, lavadoras y otros aparatos electrodomésticos), el cual resulta ser clave para el caso de Coppel.
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Como podemos observar, este factor ha presentado un desempeño similar al ICC, sin embargo la tendencia de la probabilidad de compra de bienes duraderos es decreciente, además de que en agosto y septiembre de 2012 se presentaron caídas con relación al 2011. Habrá que observar si este cambio en tendencia no tiene un impacto sobre los niveles de ventas de la Empresa durante el 4T12, debido a que el 59.0% de las ventas totales de 2011 correspondían a la división de muebles. Cambio en políticas contables hacia IFRS A partir del 1 de enero de 2012, la Empresa cambió sus políticas contables conforme a Normas Internacionales de Información Financiera (NIIF) o International Financial Reporting Standards (IFRS por sus siglas en inglés). Esta situación tuvo como principal afectación el rubro de activo fijo, dentro de los estados financieros de Coppel. Esta situación se debe a una valuación a valor razonable del activo fijo (Inmuebles y Terrenos), en vez de utilizar el costo inicial del valor en libros. Esta situación tuvo un efecto incremental sobre el rubro de Inmuebles y Terrenos por P$2,625.4m y un aumento en Impuestos Diferidos por P$381.7m, así como una caída en Otros Pasivos Circulantes por P$32.9m al 3T12. Actualmente los estados financieros presentados en 2012 ya fueron actualizados bajo el formato de IFRS, sin embargo los de 2011 se están actualizando de manera paulatina, razón por la que no se están incluyendo comparativos sobre los indicadores anuales al cierre del 3T12 en comparación con el 3T11.
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Análisis Cuantitativo De acuerdo con la metodología de HR Ratings, se realizaron proyecciones financieras de la Empresa en donde se evaluaron las métricas financieras y efectivo disponible, bajo un escenario base y uno de estrés. Las proyecciones abarcan desde el 3T12 al 4T14. A continuación se presentan los resultados obtenidos para cada uno de los escenarios mencionados. Escenario Base El escenario base de Coppel contempla un crecimiento anual promedio de 10.5% en ventas totales para el periodo 2012 – 2014, debido al plan de expansión contemplado para los siguientes años. Este plan de expansión contempla una erogación anual promedio de P$2,322.5m por concepto de CAPEX durante el mismo periodo. A la par, se contempla un debilitamiento en el margen de operación y EBITDA, debido a un entorno de mayor competencia a nivel nacional, así como un periodo de ajuste de las nuevas tiendas. Al cierre del 3T12 la Empresa presenta ventas acumuladas durante los últimos 9 meses por P$45,608.7m (vs. P$39,211.7m al 3T11) representando un crecimiento acumulado anual de 16.3%. Este aumento se explica en parte por la apertura de 63 nuevas unidades durante los UDM, así como un mejor desempeño en sus tiendas existentes. Para los siguientes años, debido al plan de expansión actual y futuro de Coppel, se espera que las ventas totales sean por P$66,622.9m en 2012, P$72,494.0m en 2013 y P$78,960.4m en 2014.
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Es importante señalar que a la par del crecimiento en ventas histórico de la Empresa su margen bruto se ha mantenido estable en niveles de 46.9% al 3T12 (vs. 47.1% al 3T11). Esta situación obedece a una mayor participación dentro de su volumen de ventas correspondientes a marcas propias, favoreciendo dicho indicador. Para los siguiente años se espera que dicha tendencia se mantenga cerrando con un margen bruto de 46.2% al 4T12, 46.4% al 4T13 y 46.5% al 4T14.
A raíz de la apertura de las nuevas ubicaciones, es importante observar si el margen de operación y margen EBITDA se mantuvieron en niveles similares, para así determinar si estas nuevas tiendas están presionando las eficiencias operativas que había alcanzado anteriormente Coppel. Al cierre del 3T12 el EBITDA cerró en niveles de P$8,936.9m (vs. P$7,131.8m al 3T11), representando un crecimiento anual de 25.3%, mientras que el margen EBITDA fue de 19.6% (vs. 18.2% al 3T11). De manera paralela, el margen de operación cerró en niveles de 17.5% al 3T12 (vs. 15.8% al 3T11).
Como podemos observar en la gráfica anterior, tanto el margen de operación como el margen EBITDA han presentado mejoras, aun considerando la expansión que ha mostrado la red de distribución de Coppel. Para los siguientes años se espera que el EBITDA siga creciendo presentando un crecimiento anual promedio para el periodo 2012 – 2014 de 8.0%, sin embargo se espera que el proceso de apertura de nuevas tiendas no sea tan eficiente como en el pasado cerrando con un margen EBITDA de 18.3% al 4T12, 17.3% al 4T13 y 16.9% al 4T14, así como un margen de operación de 17.6%, 16.5% y 16.1%, respectivamente. A la par, la Empresa ha logrado mantener estable el indicador de ventas a activo fijo (Ventas 12m / Activo Fijo Promedio 12m) durante los UDM, cerrando en niveles de 5.28x al 3T12 (vs. 5.28x al 3T11). Esta situación
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representa un nivel de ventas estable entre la red total de unidades de Coppel durante los UDM. Para los siguientes trimestres se esperaría que este indicador se vea presionado por mayor competencia en plazas existentes, presentando niveles de 5.17x al 4T12, 4.79x al 4T13 y 4.65x al 4T14.
En términos de días inventarios, la Empresa ha logrado mantener una proporción saludable en sintonía con su política de inventarios de aproximadamente 3 meses ventas. El nivel de días inventarios cerró en niveles de 94 días al 3T12 (vs. 97 días al 3T11). En los siguientes periodos se esperaría que los niveles se mantengan relativamente estables, debido a una estabilización en el margen bruto presentando 93 días inventario al 4T12, 94 días inventario al 4T13 y 96 días inventario al 4T14. La deuda total de Coppel cerró en niveles de P$13,727.3m al 3T12 (vs. P$11,234.3m al 3T11), representando un crecimiento anual de 22.2%. Al comparar esta situación con el nivel de efectivo e inversiones en valores, obtenemos una deuda de neta de P$11,696.2m al 3T12 (vs. P$9,709.5m al 3T11), representando un crecimiento anual de 20.5%. Este crecimiento se explica en gran parte por el plan de expansión del total de unidades.
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Al comparar el nivel de deuda neta al cierre con el nivel de EBITDA 12m, obtenemos una razón de años de pago de la deuda de 0.94 años al 3T12 (vs. 0.87 años al 3T11). Para los siguientes años, debido a los crecimientos esperados sobre el nivel EBITDA, esperaríamos que esta razón mejore cerrando en 0.48 años al 4T12, 0.29 años al 4T13 y 0.06 años al 4T14.
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Escenario de Estrés El escenario de estrés contempla el mismo número de aperturas de nuevas tiendas que el escenario base, sin embargo el nivel de ventas es menor que en el escenario base, presentando un crecimiento promedio anual durante 2012 – 2014 de 5.6%, además de que los costos de ventas y gastos de operación se presionan a raíz de un entorno con mayor nivel de competencia. De manera paralela el nivel promedio ejercido de CAPEX durante el periodo 2012 – 2014 es de P$2,242.6m. De acuerdo con el escenario de estrés el nivel de ventas se ve presionado por un mayor nivel de competencia, así como un entorno de poco crecimiento, de manera que al cierre del 2012 presentan ventas por P$65,660.0m, en 2013 de P$67,600.3m y en 2014 de P$68,936.5m (vs. P$66,622.9m, P$72,494.0m y P$78,960.4m en el escenario base).
Con relación al margen bruto, durante los subsecuentes años se espera que este se vea presionado por una menor participación de ventas en términos de marcas propias, presionando el margen bruto. Debido a lo anterior se esperaría que el margen bruto fuera de 46.3% al 4T12, 45.7% al 4T13 y 44.9% al 4T14 (vs. 46.2%, 46.4% y 46.5% en el escenario base). De manera paralela con las mayores presiones sobre margen bruto y el nivel de ventas, se estima que el margen de operación y el margen EBITDA se vean impactados por un mayor nivel de cartera vencida impactando el nivel de estimaciones, así como una operación menos eficiente de las nuevas unidades. Debido a lo anterior se contempla que el EBITDA en 2012 cierre en P$11,661.4m, en 2013 en P$9,963.3m y en 2014 en P$9,363.9m (vs. P$12,225.0m, P$12,540.6m y P$13,336.4m en el escenario base).
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Con base en lo anterior, se espera que el margen de operación cierre en niveles de 16.7% al 4T12, 13.9% al 4T13 y 12.7% al 4T14 (vs. 17.6%, 16.5% y 16.1% en el escenario base). Asimismo se estima que el margen EBITDA presente niveles de 17.5% al 4T12, 14.7% al 4T13 y 13.6% al 4T14 (vs. 18.3%, 17.3% y 16.9% en el escenario base). Debido a un menor nivel esperado de ventas durante los siguientes años, así como el mismo ritmo de aperturas de nuevas unidades, se esperaría que el nivel de ventas a activo fijo se presione. Por esa razón la razón de ventas a activo fijo cerró en niveles de 5.17x al 4T12, 4.47x al 4T13 y 4.09x al 4T14 (vs. 5.17x, 4.79x y 4.65x en el escenario base).
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De manera paralela se espera que el nivel de días inventario aumente por el menor ritmo de crecimiento en las ventas de Coppel. Esta situación habría de presionar el número de días inventario, en lo que la Empresa logra corregir el nivel de ventas y adecuar su nivel de inventarios. Se espera que en el 4T12 presente 93 días, al 4T13 con 97 días y al 4T14 con 101 días (vs. 93 días, 94 días y 96 días en el escenario base). Bajo el escenario de estrés se espera que los niveles de deuda neta se mantengan en niveles similares, debido a una situación de mayor presión sobre los márgenes de la Empresa, así como por un mayor deterioro en la calidad de la cartera, ante un ritmo similar de apertura de nuevas tiendas como en el escenario base. Para el 4T12 se estima un nivel de deuda neta por P$6,223.8m, al 4T13 por P$6,650.1m y al 4T14 por P$7,147.6m (vs. P$5,851.2m, P$3,651.5m y P$805.1m en el escenario base).
Debido a lo anterior, en conjunto con un menor EBITDA en el escenario de estrés, el número de años de pago de la deuda se ve presionado cerrando en niveles de 0.53 años al 4T12, 0.67 años al 4T13 y 0.76 años al 4T14 (vs. 0.48 años, 0.29 años y 0.06 años en el escenario base). De manera paralela, se estima que el flujo libre de efectivo al cierre del 2012 sea por P$2,901.4m, en 2013 de P$1,880.2m y en 2014 de P$1,184.7m (vs. P$3,273.9m, P$4,856.1m y P$5,321.9m en el escenario base).
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Conclusiones De acuerdo al análisis de riesgos efectuado por HR Ratings se ratificó la calificación crediticia de largo plazo y corto plazo en “HR AA-” y “HR1” para Coppel, S.A. de C.V., respectivamente. Entre los factores positivos destacan la baja razón de años de pago de deuda, así como una mejor composición de la misma, concentrándose la mayor proporción en el largo plazo. De manera paralela, la Empresa ha venido mejorando sus márgenes de operación y EBITDA, a la par del proceso de expansión que han seguido realizando de su red de distribuición. Esta expansión ha logrado mantener los indicadores de rentabilidad de la Empresa. Por último, hay que destacar el sano nivel de ventas a activo fijo, así como el nivel de días inventario. La perspectiva cambia a Positiva de Estable. Entre los principales factores de riesgo se encuentra el nivel de deuda total de la Empresa que ha crecido por encima de los ingresos, debido a la necesidad de continuar con el plan de expansión de la red de distribución. Además, del perfil del cliente al que está enfocado la Empresa, presentando un mayor nivel de riesgo que se ve reflejado vía el nivel de estimaciones preventivas generadas para cuentas de cobro dudoso.
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HR Ratings de México, S.A. de C.V. (HR Ratings), es una institución calificadora de valores autorizada por la Comisión Nacional Bancaria y de Valores, que cuenta con una experiencia integral de más de 100 años en el análisis y calificación de la calidad crediticia de empresas y entidades de gobierno en México, así como de la capacidad de administración de activos, o desempeño de las labores encaminadas al cumplimiento del objeto social por parte de alguna entidad. Los valores de HR Ratings son la Validez, Calidad y Servicio. Paseo de los Tamarindos 400-A, Piso 26, Col. Bosque de Las Lomas, CP 05120, México, D.F. Tel 52 (55) 1500 3130 En nuestra página de internet www.hrratings.com se puede consultar la siguiente información: (i) El procedimiento interno para el seguimiento a nuestras calificaciones y la periodicidad de las revisiones; (ii) los criterios de esta institución calificadora para el retiro o suspensión del mantenimiento de una calificación, y (iii) la estructura y proceso de votación de nuestro Comité de Análisis. Las calificaciones y/u opiniones de HR Ratings de México S.A. de C.V. (HR Ratings) son opiniones con respecto a la calidad crediticia y/o a la capacidad de administración de activos, o relativas al desempeño de las labores encaminadas al cumplimiento del objeto social, por parte de sociedades emisoras y demás entidades o sectores, y se basan exclusivamente en las características de la entidad, emisión y/u operación, con independencia de cualquier actividad de negocio entre HR Ratings y la entidad o emisora. Las calificaciones y/u opiniones otorgadas o emitidas no constituyen recomendaciones para comprar, vender o mantener algún instrumento, ni para llevar a cabo algún tipo de negocio, inversión u operación, y pueden estar sujetas a actualizaciones en cualquier momento, de conformidad con las metodologías de calificación de HR Ratings, en términos de lo dispuesto en el artículo 7, fracción II y/o III, según corresponda, de las “Disposiciones de carácter general aplicables a las emisoras de valores y a otros participantes del mercado de valores”. HR Ratings basa sus calificaciones y/u opiniones en información obtenida de fuentes que son consideradas como precisas y confiables, sin embargo, no valida, garantiza, ni certifica la precisión, exactitud o totalidad de cualquier información y no es responsable de cualquier error u omisión o por los resultados obtenidos por el uso de esa información. La mayoría de las emisoras de instrumentos de deuda calificadas por HR Ratings de México han pagado una cuota de calificación crediticia basada en el monto y tipo de emisión. La bondad del instrumento o solvencia de la emisora y, en su caso, la opinión sobre la capacidad de una entidad con respecto a la administración de activos y desempeño de su objeto social podrán verse modificadas, lo cual afectará, en su caso, a la alza o a la baja la calificación, sin que ello implique responsabilidad alguna a cargo de HR Ratings. HR Ratings emite sus calificaciones y/u opiniones de manera ética y con apego a las sanas prácticas de mercado y a la normativa aplicable que se encuentra contenida en la página de la propia calificadora www.hrratings.com, donde se pueden consultar documentos como el Código de Conducta, las metodologías o criterios de calificación y las calificaciones vigentes. Las calificaciones y/u opiniones que emite HR Ratings consideran un análisis de la calidad crediticia relativa de una entidad, emisora y/o emisión, por lo que no necesariamente reflejan una probabilidad estadística de incumplimiento de pago, entendiéndose como tal, la imposibilidad o falta de voluntad de una entidad o emisora para cumplir con sus obligaciones contractuales de pago, con lo cual los acreedores y/o tenedores se ven forzados a tomar medidas para recuperar su inversión, incluso, a reestructurar la deuda debido a una situación de estrés enfrentada por el deudor. No obstante lo anterior, para darle mayor validez a nuestras opiniones de calidad crediticia, nuestra metodología considera escenarios de estrés como complemento del análisis elaborado sobre un escenario base.
La calificación otorgada por HR Ratings de México, S.A. de C.V. a esa entidad, emisora y/o emisión está sustentada en el análisis practicado en escenarios base y de estrés, de conformidad con la(s) siguiente(s) metodología(s) establecida(s) por la propia institución calificadora: Metodología de Calificación Crediticia para Empresas Industriales, de Comercio y Servicio, abril de 2008. Para mayor información con respecto a esta(s) metodología(s), favor de consultar www.hrratings.com/es/metodologia.aspx
