El sector financiero de la economía de un país o de una región

FINANZAS Y CRECIMIENTO ECONÓMICO

PARTE I: RELACIÓN ENTRE DESARROLLO DE LASFINANZAS Y CRECIMIENTO ECONÓMICO.

PARTE II: MEDICIÓN DEL GRADO DE DESARROLLOFINANCIERO REGIONAL Y VÍAS PARAINCREMENTARLO

Luis E. Rivero M.Facultad de Economía

Universidad de Los Andes

0 Introducción

El sector financiero de la economía de un país o de unaregión particular del mismo puede ser, a la vez, causa yconsecuencia del grado de crecimiento económico de ese paíso región. Mientras mas pobre sea el área en consideración,probablemente su sector financiero se caracterice así mismopor su atraso relativo. De aquí que una de las posiblesestrategias de crecimiento económico se base en el desarrollode las variables financieras, para tratar de facilitar de esemodo el crecimiento de las variables reales1.

Las acciones conscientes que se emprenden paraacelerar la tasa de crecimiento económico de un área debentener su justificación. En la primera parte de este trabajo se 1 Ta l como lo sugiere Hugh T. Pa t r ick es su : “Financia l Development

Economic Growth in Underdeveloped Countr ies” , EconomicDevelopment and Cul tura l Change, Vol . 14 , Nº 1-4 , January 1966.Pat r ick l lama a es te enfoque “fenómeno de l iderazgo de la ofer ta”queriendo decir con el lo que una de las maneras de romper el círculovic ioso de a t raso cons is te en crear los serv ic ios f inancieros (ofer ta )para que e l crec imiento económico ( rea l ) incremente luego la demandade los primeros.

Rivero, Luis: Revista Economía No. 1, 1987. 143 – 192.

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expone la relación entre desarrollo financiero y crecimientoeconómico. Con tal explicación por delante, en la segundaparte se pasa a considerar la problemática del crecimientoeconómico regional desde la óptica del mercado financiero.

Parte IRelación entre desarrollo de las finanzas y crecimiento

económico

El crecimiento económico se concibe generalmente entérminos de variables reales: producción, empleo, ingreso,acumulación de riqueza. Pocas veces se le asocia con laampliación y mejoramiento de los servicios financieros, de lasinstituciones que se dedican a intermediar entre los ahorristasy las unidades económicas que efectúan gastos, del volumende instrumentos financieros, de la institucionalización de losflujos financieros. Y sin embargo es evidente que los países,y las regiones dentro de ellos, que exhiben las tasas mas altasde crecimiento económico, también son los que secaracterizan por el mayor grado de especialización de suactividad financiera. En pocas palabras, crecimientoeconómico es sinónimo de desarrollo de las finanzas y decrecimiento de las variables reales. Para evitar que estaúltima aseveración no pase de ser un obiter dictum, larelación mencionada requiere ser explicada. Esto se intentarámediante dos pasos. En primer lugar, se expondrán lascaracterísticas del desarrollo del mercado financiero. Luego,la forma como el desarrollo de ese mercado puede contribuiral proceso de crecimiento económico.

A. Características del desarrollo financiero

El intercambio de bienes y servicios entre distintasunidades económicas se puede llevar a cabo por lo menos

Rivero, Luis: Finanzas y Crecimiento Económico…

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mediante tres modalidades: comprando y vendiendo alcontado, regalando, y financiándolo a través de la utilizaciónde instrumentos financieros 2. Esta división tripartita es, porsupuesto, convencional y con fines analíticos, ya que en lapractica las modalidades mencionadas se pueden combinar, almenos la primera y la tercera de ellas. Igualmente es deutilidad a efectos de incidir sobre la naturaleza del proceso decompensación por el traslado de bienes y servicios entreunidades económicas.

Por compra (y venta) al contado se hace referencia almecanismo de adquirir (y traspasar) bienes y serviciosmediante la entrega (y recepción) de dinero3. El regalo ,institucionalizado o no, consiste en el intercambio de bienes yservicios sin compensación monetaria. A esta categoría se lellama en economía “donaciones y transferencias". Y porfinanciamiento del proceso de canje se entiende la cesión (yrecibo) de tales bienes y servicios a través de la aceptación(y emisión) de instrumentos financieros. Por tanto, dichosinstrumentos financieros no son otra cosa que documentos (dediferente naturaleza física y jurídica) que evidencian derechosde acreedores frente a deudores, y que nacen de lasoperaciones de crédito4. Como se vera mas adelante, los 2 El t rueque directo de bienes y servic ios es una forma de comprar y vender

s in u t i l izar d inero . No se toca aquí por la impor tancia cada vez menorque t iene hoy en día , a l menos dentro de las economías nacionales .

3 A veces en economía monetar ia es conveniente v isua l izar e l mismoproceso en sen t ido con t ra r io : l a “compra” (y “ven ta” ) de d ine romediante la ent rega de bienes (y la recepción de los ú l t imos) .

4 El d inero es uno más entre los ins t rumentos de crédi to . Es un pas ivo delas ins t i tuciones que lo emiten, y un act ivo ( f inanciero) de quienes loposeen. en es te sent ido la compra de b ienes y serv ic ios mediantedinero también es una forma de in tercambio a t ravés delf inanciamiento , y fue por es ta razón que en e l t ex to se a f i rmó que last res modal idades de intercambio señaladas se combinan en la práct ica .Al f in y al cabo la entrega de bienes y servicios se hace esperandorecibir a cambio otros bienes y servic ios . La recepción de dinero sóloaplaza es te ú l t imo f lu jo .


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instrumentos de crédito no nacen siempre como consecuenciadirecta de un determinado canje de bienes y servicios, porqueexiste el financiamiento indirecto de tales operaciones,financiamiento este último que lleva a cabo las unidadeseconómicas que intermedian en el crédito. Sin embargo, aundentro de la modalidad de financiamiento indirecto, lafinalidad ultima del crédito es el intercambio de bienes yservicios sin el pago simultáneo correspondiente.

A los instrumentos financieros también se les conoce conel nombre genérico de activos financieros, aunque taldenominación supone que así como son activos de alguien,necesariamente tienen que ser pasivos de alguien mas que esla contrapartida. En términos mas populares, las tres formasde intercambio señaladas son conocidas como vender(comprar) al contado, regalar y fiar (prestar, vender sincobrar al contado, mediando por eso el tiempo en latransacción). De estas tres modalidades de intercambio la quepermite el desarrollo del mercado financiero es la tercera5.

Los instrumentos financieros nacen del acto de lacreación de crédito, como se señaló antes, o en el acto detomar prestado, y disminuyen o desaparecen en el acto decancelación del crédito, o del pago de la deuda.Efectivamente, lo que esto significa es que cuando una unidadeconómica (familia, empresa o gobierno) presta fondos(ofrece crédito), lo que hace es comprar activos financieroscreados por otra unidad. Cuando esta última unidad cancelatal préstamo, lo que ha hecho es retirar del mercado tal activofinanciero. Dichos activos financieros por otra parte

5 Es posible e l funcionamiento de un s is tema de intercambio s in ningún

desarrol lo del mercado f inanciero y donde las unidades monetarias quese u t i l izan en é l provengan de mercados monetar ios a jenos . De es tamanera se fac i l i ta e l comprar y vender , s in rea l izar operaciones decrédito. Lo que interesa describir aquí es el mercado credi t icio, s inembargo.


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representan derechos sobre activos reales, porque al fin y alcabo, la transacción que su creación y circulación facilita esla de bienes y servicios. Esto último no significa que' elcrecimiento del número y valor de los activos financieros seasiempre paralelo al de los activos reales, ya que muchascircunstancias que intervienen tanto en el mercado financierocomo en el mercado real condicionan la relación mencionada.En las siguientes paginas se ira ofreciendo explicación de talrelación y de los factores que la hacen crecer, que son losque después de todo permiten el desarrollo del mercadofinanciero, dada la relación de causa y efecto mutuo que unea las finanzas y al crecimiento económico real. Tampocosignifica que textualmente, con determinados activos sepuedan reclamar determinados activos reales (a menos que sehayan emitido los primeros directamente con tal intenciónespecifica). Se hace referencia mas que todo a la naturalezade contrapartida financiera de los activos reales, que ellosrepresentan.

Mientras más alto sea el nivel de ingresos de unárea especifica ( o de un país), ceteris paribus, mayorserá la importancia cuantitativa de las operacionesfinancieras por unidad de producto. En otras palabras, amayor crecimiento del sector real de la economía, mayor seráel crecimiento de su sector financiero, lo cual, entre otrasrazones, se debe a lo siguiente:

1. Cuanto más alto sea el ingreso por habitante, mas altoserá el valor de los activos reales por habitante y, porconsiguiente, las posibilidades de mayores operaciones decrédito en base a la riqueza de que se dispone. Al mismotiempo, tal circunstancia abre la oportunidad de que lasfunciones especializadas de las finanzas por parte de losoferentes de fondos sean mas atractivas por ser menosriesgosas. En pocas palabras, tienden a crecer tanto ladisponibilidad como la demanda de fondos, con la cual se


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incrementa el ahorro y la inversión, tal como se explicarámás adelante.

2. Cuanto mayor sea el nivel de ingresos por habitante, esmás probable que haya unidades económicas receptorasde ingresos que tengan superávit o déficit que necesitenmovilizarse. La importancia de este hecho dentro deldesarrollo del mercado financiero es grande, y merece lapena una explicación adicional de cierta extensión6.

Las unidades que efectúan gastos en consumo, inversióno en bienes y servicios gubernamentales por un monto igual asu ingreso, mantiene presupuestos balanceados. Si ahorran,invierten también una cantidad igual, de tal forma que noaumentan ni disminuyen sus activos financieros. Por elcontrario, las unidades supervitarias se caracterizan por tenerun exceso de ingresos sobre su gasto en bienes y servicios,de tal manera que al ahorrar, tal ahorro excede su propiainversión. Se constituyen de esta forma en oferentes netosde fondos. Su tenencia de activos financieros crece masrápidamente que su emisión de pasivos financieros, o decrecemas lentamente que su disminución de pasivos. Lo contrariosucede con las unidades deficitarias las cuales, al tener másgastos que ingresos por supuesto, en el período en cuestión,demandan fondos.

La igualdad contable de los flujos hace que el total defondos ofrecido al mercado (por las unidades supervisarais)iguale la demanda de fondos (requerida por las unidadesdeficitarias). Y dentro de esos flujos el crecimiento neto de 6 El concepto de unidades def ic i tar ias y superavi tar ias y su papel en e l

mercado f inanc ie ro fue propues to por SALANT, Wal te r E . , Studies inIcome and Weal t (Nueva York : Na t iona l Bureau o f EconomicResearch , 1939) . Vol . I I I . Págs . 305-311 . Luego lo popular izaronGUERLEY, Jhon y SHAW, Edward S . , en Money in a Theory ofFinance (Wash in tong , D .C . : The Brook ings Ins t i tu t ion , 1960)


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los activos financieros de las unidades superavitarias debeigualar el crecimiento de los pasivos financieros que emitenlas unidades deficitarias. Así, a medida que una economía vacreciendo -es decir, que se incrementa su ingreso- tambiéncrece el flujo de activos y pasivos financieros y, por tanto,aumenta su estructura financiera. Es decir, la mayor nivel decreación de deudas y acreencias, mayor será el tamaño de sumercado financiero. Por supuesto, tal hecho se basa en laconsideración de que la propensión marginal a consumir esmenor que la unidad, esto es, que a medida que crece elingreso, se tiende a no gastar en la misma proporción queaumenta dicho ingreso.

El crecimiento cualitativo de esa estructura financieradepende a su vez de varios factores, uno de los cuales es elmismo nivel de creación de déficit y superávit de lasunidades económicas. Los otros dos son la separación entreunidades superavitarias y deficitarias, y la prolongación enel tiempo de tal separación.Veamos.

Los déficit y superávit, como se asentó antes, son losque permiten el crecimiento del mercado financiero. Sin laexistencia de déficit y superávit no se crearan activosfinancieros, y sin estos últimos no podrían operar lasinstituciones financieras. Esto se puede entender mejorprestándole atención a las modalidades de financiamiento queexisten. Si las unidades económicas trabajan mediantepresupuestos balanceados, su consumo lo financia su ingreso,y su inversión su propio ahorro. Esta modalidad definanciamiento se denomina autofinanciamiento, y es mascomún a medida que el grado de atraso económico de unaárea es mas conspicuo, aunque no desaparece totalmente conel crecimiento económico (buen ejemplo de ello es lareinversión de utilidades de las grandes empresas).


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Una economía de trueque ser; a el ejemplo clásico de lavigencia del autofinanciamiento7. Obviamente elautofinanciamiento aunque posibilita la inversión y laproducción, impone serios limitantes, al crecimiento, sobretodo de las empresas, en términos de su propia posibilidad decrear ingresos. Al mismo tiempo impide la entrada de savianueva a la unidad económica que lo practica (como serían losnuevos adquirientes de acciones con ideas, costumbres yformación diferentes a las tradicionales). Elautofinanciamiento también impide la simple necesidad deimprimirle un ritmo distinto al proceso productivo comoconsecuencia de las exigencias que hagan los oferentes defondos externos a la empresa8.

El financiamiento externo a la unidad económica encuestión (familia, empresa o gobierno) tiene dos facetas que,en términos del desarrollo del mercado financiero, constituyendos etapas: El financiamiento directo y el indirecto. Eldirecto consiste en el préstamo que hace la unidadsuperavitaria a la deficitaria, sin que medie una terceraunidad en la transacción. La unidad deficitaria emite uninstrumento financiero que adquiere la superavitaria. Dichoinstrumento evidencia el compromiso adquirido por la unidadque gasta más de lo que ingresa: su deuda o déficit. Cuandolo que se está financiando es la formación de capital, en lamisma dirección en que crece la riqueza de la comunidad 7 En cuanto a que no se acude a o t ra (s ) unidad (es) para of recer ahorros o

demandar fondos, pero ya se aclaró también que e l t rueque impl icagenera lmente la no ex is tenc ia de f inanc iamiento .

8 El autor de es te t rabajo ha tenido bajo su responsabi l idad la e laboraciónde los capí tu los correspondientes a l sector f inanciero de los anál is isque de la Región de Los Andes, Venezuela, ha elaborado el Inst i tuto deInvest igaciones Económicas y Sociales durante una ser ie de años (bajolos nombres de Informe Económico de la Región de Los Andes , yDiagnóst ico Económico de la Región de Los Andes) . Buena par te delas aseverac iones hechas en e l tex to han s ido comprobadas por e l au toren la región refer ida .


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crece la existencia de deuda, o de activos financieros. Enotras palabras, crece el mercado de fondos prestables.Aunque el financiamiento, directo constituye una evolucióncon respecto al autofinanciamiento, su existencia en unmercado crediticio se convierte de todas formas en unarémora al crecimiento del mismo. El mecanismo, por mediodel cual se lleva a cabo la operación de crédito, bajo estamodalidad se podría equipar un “trueque” de activosfinancieros, con todos los inconvenientes intrínsecos almismo: pérdida de tiempo en la localización de la unidad quedesee corresponder en la operación, enfrentamientos dedeseos entre deudor y acreedor, dificultad para limitar elmonto de la operación a los requerimientos de oferente ydemandante, etc. Estos problemas retardan el crecimientoeconómico del área en cuestión y el desarrollo de su mercadofinanciero.

La etapa más refinada en la evolución del mercadocrediticio la constituye el financiamiento indirecto. En elmismo, la unidad acreedora no se enfrenta a la unidaddeudora sino que se establece el vínculo a través de untercero: el intermediario financiero. Por su puesto que laexistencia de intermediarios financieros en forma extendidaen un mercado dado no es garantía en sí de una alta tasa dedesarrollo del mismo. Se requiere además la calidad en eltipo de operación que lleva a cabo, sobre lo cual se insistirámás adelante. Pero sin duda el intermediario financieroconstituye una señal de avance del mercado. Cuando elproceso de intermediación financiero se lleva a cabo medianteinstituciones (bancos, entidades de ahorro y préstamo,sociedades financieras, de capitalización, compañías deseguros, cajas de ahorros, institutos financieros del Estado,etc.), se hace referencia a la “institucionalización del proceso


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de financiamiento”, con lo cual se adelanta el intercambiofinanciero y el crecimiento económico9

Los intermediarios financieros solicitan fondos de lasunidades superavitarias. Para esto emiten sus propiosinstrumentos financieros (indirectos) y luego colocan dichosfondos entre las unidades deficitarias, absorbiendo losinstrumentos financieros (directos) que estas ultimas unidadesemiten. En el proceso el flujo de activos financieros queacumulan las unidades superavitarias tiende a ser igual alflujo de deuda de las deficitarias. Pero así como en elfinanciamiento directo cada operación de crédito da origen aun instrumento financiero (el activo financiero directo emitidopor el deudor y aceptado por el acreedor), en elfinanciamiento indirecto interviene una unidad adicional (elintermediario) y se crea un instrumento financiero nuevoademás del anterior: el indirecto del intermediario hacia elacreedor (a nivel agregado el total de activos financieroscrece al doble de velocidad), y se tienden a solucionar losproblemas del "trueque de instrumentos financieros 10. Es fácil 9 GURLEY, John G. y Shaw, E.S. , “Financial Aspects of Economic

Deve lopment” , The Amer ican Economic Review. Vol. XLV.Sept iembre , 1955, pág 519 .

10 Es conveniente tener presente que las cons iderac iones hechas conrespecto a la re lac ión acreedor - in termediar io f inanciero- deudor ,descr iben una s i tuación de emis ión pr imaria de ins t rumentosf inanc ie ros . Por t a l se en t iende e l o torgamiento y ob tenc ión decrédi tos entre las unidades superavi tar ias y def ic i tar ias or iginales . Losins t rumentos nac idos de ta l re lac ión se denominan ins t rumentos (oac t ivos) f inanc ieros pr imar ios . Una vez en e l mercado, ta lesins t rumentos pueden ser obje to de u l te r iores t ransacciones . Talest ransacc iones de reventa (y recompra) se rea l izan en e l mercadosecundario (el cual puede ser el mismo en su aspecto f ís ico que elpr imar io) . E jemplos de uno y o t ro son la compra de bonos públ icospor par te de un banco (mercado pr imar io) , y l a pos te r io r co locac iónde ta les bonos por par te de ese banco en la bolsa de valores (mercadosecundar io) . Un mercado secundar io es par te importante del mercadof inanciero porque le impr ime t ransparencia a l ú l t imo (ayuda acomple tar e l conocimiento que de é l se t iene espec ia lmente de losprecios de los ins t rumentos f inancieros) , y porque le añade l iquidez a


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ver por esto ultimo que crece el mercado financiero (masunidades, mas instrumentos, mas facilidades para el ahorro yla inversión), y también por las mismas razones puede crecerel ingreso (mercado real). Entre las mismas institucionesfinancieras existe un mercado de fondos que transforma lascaracterísticas originales de la oferta inicial y le imprimemayor flexibilidad al sistema.

Pues bien, toda esta explicación sobre las distintasmodalidades y etapas de los procesos de financiamiento teníapor objeto aclarar como el crecimiento de la estructura delmercado financiero depende de la existencia de superávit ydéficit de las unidades económicas. Se sostuvo páginas atrásque los superávit y déficit no solo hacen creercuantitativamente ese mercado, sino que la calidad de lastransacciones financieras también se mejora con el aumentode deudas y acreencias. La descripción de las etapas delproceso de financiamiento, desde el autofinanciamiento hastael financiamiento indirecto, puso en evidencia tanto uno comolo otro, es decir, como a través del aumento de la complejidaddelos mecanismos de traslado del ahorro al gasto (deconsumo, de inversión o de bienes y serviciosgubernamentales) crece el tamaño de la estructura financiera,pero también crecen las facilidades para que se ahorre mas yse gaste mas. Falta insistir sobre los otros dos elementosimportantes que tienen que ver con el mejoramiento de laestructura de las actividades crediticias que se logra con el

los ac t ivos . La l iquidez de los ins t rumentos f inancieros incrementa suatract ivo, ya que una vez adquir idos se pueden colocar en el mercados in esperar has ta su vencimiento . De es ta forma también secontr ibuye a desarrol lar e l mercado f inanciero . En opor tunidades sedesdeña el papel a jugar por el mercado secundario señalándose quesólo permite e l cambio en la propiedad de los ac t ivos negociados en é l .Tal conclus ión obvia los impor tantes aspectos señalados de aumentarla t ransparencia del mercado y la l iquidez de los ins t rumentosf inancieros .


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aumento de los déficit y superávit de las unidadeseconómicas, y que fueron mencionadas antes: la separaciónde las unidades superavitarias y deficitarias, y la prolongaciónen el tiempo de tal separación11.

Una vez creados los superávit y déficit -es decir, una vezque algunas unidades económicas adquieren mas activosfinancieros que los que venden, mientras que otras vendenmas de dichos activos que los que demandan- el que laespecialización alcanzada por ese mercado crediticio semantenga depende de que cada unidad que interviene en él secambie lo menos posible de deudor a acreedor o viceversa. Sila unidad económica (o grupo de unidades) tiene un superáviten un período, y luego tiene un déficit en el período siguiente,la cantidad de instrumentos financieros pendientes tienden adesaparecer o será menor que si mantuviera superávitpermanentemente (o déficit, ya que a los efectos de estadiscusión es lo mismo). En el primer caso es muy factible queel superávit del primer periodo mencionado lo utilice (total oparcialmente para cubrir el déficit del siguiente período. Encambio en el segundo caso, la no alternabilidad del estadoacreedor y deudor hace que la situación deficitaria osuperavitaria de las unidades se mantenga, que tengan mayorvalor los superávit y déficit y, por tanto, que la estructurafinanciera conserve su complejidad. Por esto fue que seafirmó que la separación de las unidades superavitarias ydeficitarias es importante para el desarrollo del mercadocrediticio.

A su vez el que la separación sea mas completa dependede las características de los activos financieros en si, es decir

11 Es tos dos fac tores : l a separac ión y la p ro longac ión , fueron t ra tados

in ic ia lmente por GOLDSMITH, Raymond en Financial Structure andEconomic Growth in Advanced Countr ies . Conference in Capi ta lFormat ion and Economic Growth (Nueva York: NBER, 1953) .


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de que se puedan rescatar fácilmente o no, lo cual por suparte es función de la estructura legal de dichos instrumentos.También depende de la medida en que las unidadessuperavitarias deseen simplemente continuar como tales, ocorrer riesgos contrayendo deudas, y de que las deficitariasen un periodo decidan dedicar los fondos que han conseguidoen otros periodos a cancelar sus obligaciones en vez demantenerlas con el animo de emprender nuevos gastos . A suvez estas actitudes reflejan la aversión o inclinación que setenga hacia el riesgo (que es prácticamente lo mismo que laaversión o inclinación hacia el aumento de ingresos en elfuturo, versus la tranquilidad de unos ingresos mas bajos peromas seguros en el presente). El proceso de desarrollo delmercado financiero parece estar relacionado positivamentecon una mayor inclinación al riesgo.

Entonces, además de la separación de las unidadesdeficitarias y superavitarias, el otro elemento, que determinala estructura del mercado crediticio, es la prolongación enel tiempo de tal separación. Como se explicó antes, lossuperávit y déficit financieros son flujos, al igual que elahorro, la inversión, el ingreso, las exportaciones eimportaciones, etc. Aparecen en determinado momento,durante un periodo dado, como resultado de la diferenciaentre los ingresos y los gastos. Tales flujos desaparecentambién en el período en que se han formado, pero puedendejar y es corriente que lo hagan- instrumentos financieroscon vigencia durante varios periodos mis. Esos instrumentosfinancieros constituyen entonces el stock con que cuenta elmercado crediticio. Un ejemplo de ello es el dinero.También lo son las acciones, las cédulas hipotecarias, etc.

Estos instrumentos financieros tienen una vida quedepende originariamente de la madurez que se les imprima alnacer. Por ejemplo, un deposito de ahorro en un bancogeneralmente tiene la vigencia que establece el contrato de


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compra -venta del mismo- tres o seis meses, un año, etc.Una cédula hipotecaria tiene una madurez mayor. Unaacción de una empresa tiene una madurez generalmenteindefinida, dependiendo de la vida de la empresa cuyapropiedad representa. La variedad de instrumentosfinancieros -y su madurez original- depende de la inventivade sus oferentes.

Pues bien, mientras más duren estos instrumentos, máscomplejo tiende a ser el mercado y mayor su grado dedesarrollo. En esa misma medida se mantienen los fondosprovenientes de las unidades superavitarias financiandogastos en la economía. Y a mayor nivel de gastos se suponeque el crecimiento tiene más posibilidades de mantenerse.

La duración de la separación entre unidades deficitariasy superavitarias, la nitidez de tal separación en sí, y el nivelde creación de déficit y superávit en la economía sonentonces los elementos que fundamentalmente determinan eldesarrollo del mercado. Un cuarto factor, sin embargo, tienetambién importancia, y no se menciono sino solotangencialmente unas líneas atrás. Es la variedad deinstrumentos en los que se materializa la duración de laseparación entre unidades superavitarias y deficitarias. Larazón por lo que no se incluyó con los tres inicialmentecitados estriba en que esos tres tenían que ver directamentecon los déficit y superávit del mercado: nivel, separación delas unidades, y prolongación en el tiempo de tal separación.La variedad de instrumentos es parte (y muy importante) delresiduo , o sea, del hecho de la existencia de déficit ysuperávit .

Se señaló que la diversidad de instrumentos financierosdepende de la inventiva de los oferentes originales. Lospotenciales demandantes de activos financiero (unidadessuperavitarias) tienen inclinaciones distintas hacia el riesgo y


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el ingreso. Algunos preferirán más riesgo buscando másingresos; otros se contentarán con menos ingresos al evitar elriesgo; otros simplemente no pueden escoger entre los activosfinancieros de alto valor porque el remanente de su ingreso(ahorro) es poco . En la medida en que la disponibilidad deactivos financieros sea amplia no solo se tiende a resolver elproblema de los gustos y posibilidades de los oferentes defondos. También se satisfacen las exigencias de losdemandantes. Sobre este punto se insistirá en la siguientesección de esta primera parte del trabajo.

Cuando se toco el aspecto de la separación de lasunidades superavitarias y deficitarias se señaló quefundamentalmente dicha separación depende de la estructuralegal de los activos financieros, de que se puedan rescatarcon facilidad o no12, y de la aversión o inclinación hacia elriesgo, el cual se refleja en buena parte en el ánimo que setenga para entrar y permanecer en la condición de deudor ode acreedor. En este sentido, tanto la estructura legal de losactivos financieros como la actitud hacia el riesgo sondeterminantes mediatos de la complejidad y desarrollo delmercado financiero en lo relativo a la separación de lasunidades que lo conforman .

Otros determinantes mediatos, relacionados tanto con laseparación, como con la duración de los déficit y superávit ysu nivel, serian: la madurez con que se emitan originalmente(el mismo monto de déficit y superávit durara mas si en vezde estar conformado fundamentalmente por activos de cortavida -depósitos de ahorro, créditos comerciales, etc.

12 El aspecto de la es t ructura legal de los ins t rumentos en s í es a su vez

muy ampl io . Se ref iere no sólo a la fac i l idad de rescatar los ac t ivosantes de su vencimiento . Toca también toda la gama de requis i tossuplementar ios para su compra y venta (comis iones , cas t igos , ent rabamientos burocrát ico , d i f icul tades para e l per i ta je de su valor ,e t c . ) .


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contienen una gama mas amplia de instrumentos de plazomayor-acciones de empresas, cédulas hipotecarias, bonosgubernamentales, etc.)13; la frugalidad de la población (amayor propensión al ahorro, tanto de unidades familiares,como de empresas y gobierno, mayor posibilidad de demandaractivos financieros); las modalidades de financiamiento delgasto publico (por ejemplo, la recurrencia al endeudamientoexterno, o a la emisión de moneda con poco respaldo enoperaciones reales de la economía, alimentan menos elmercado financiero nacional y regional que la colocación dedeuda publica en dicho mercado14); la importancia del sectormonetario de la economía (factor que puede ser de cierto

13 La madurez de los ins t rumentos f inancieros ha permi t ido separar e l

mercado f inanciero en dos grandes componentes : e l mercadomonetar io y e l mercado de capi ta les . E l pr imero , en su acepción másgeneral (se usa la denominación para casos muy específ icos , como elde las Casas Londinenses de Descuento) hace referencia a l conjunto deins t rumentos , ins t i tuc iones y leyes que permi tan e l in tercambio defondos a cor to p lazo . E jemplo de ins t rumentos de ta l mercado son e ld inero (por exce lenc ia) , los prés tamos bancar ios , e tc . Ins t i tuc ionest ípicas de dicho mercado son los bancos comerciales . Las leyes quelo regulan en Venezuela t ienen un buen ejemplo en la Ley del BancoCentra l . Por e l cont rar io , en e l Mercado de Capi ta les . l asins t i tuc iones , ins t rumentos y leyes es tán or ien tados hac ia e l p lazo máslargo. Ejemplo de los t res e lementos mencionados son: los bancoshipotecar ios , las acciones y , en Venezuela , la Ley de Mercado deCapi ta les . Aunque conceptualmente se hace la separación de ambosmercados, en el mundo real aveces es dif íc i l del imitar los . Tal es e lcaso de la bolsa de valores, que de por s í se clasif ica como unains t i tución del mercado de capi ta les , pero que permite last ransacciones de ac t ivos f inancieros a la v is ta como las d iv isas . Parauna ampliación de es tos conceptos puede consul tarse a ROBINSON,Rolnald Y. y Wr igh t sman , Dwayne, Financial Marke t s , T h eAccumulat ion and Al loca t ion o f Weal t (Nueva York : Mc Graw-HillBook Company , 1974 )

14 Un anál is is de ta les modal idades de gasto públ ico, y su interrelación conla pol í t ica monetar ia puede encontrarse en RIVERO M., Luis E. , ElFinanciamiento del Gasto Públ ico. Modal idades , Interre laciones yEfec tos (de próxima publ icac ión por e l Ins t i tu to de Inves t igac ionesEconómicas y Sociales de la Facultad de Economía de la Universidad deLos Andes, Mérida, Venezuela) .


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peso en economías menos desarrolladas, en las cuales unaparte de las unidades económicas dependen delautoconsumo); la distribución del ingreso (aunque la direcciónde la relación no es clara, pues una distribución regresiva delmismo puede promover la acumulación de ahorros); el tamañomedio de las empresas (factor que presenta el mismoproblema de identificación de la dirección de su relación conel desarrollo del mercado financiero), la apertura de laeconomía (un sector externo dinámico tiende a aumentar losflujos de ahorro e inversión), la tendencia de los precios (conel mismo problema de los dos factores mencionados antesaunque ciertamente una fuerte inflación puede reducirdrásticamente los ahorros de algunos sectores, con lo quedisminuye la materia prima de los superávit financieros); eltamaño del sector público (especialmente en países menosdesarrollados, en los cuales buena parte de la responsabilidadde crecimiento económico se carga sobre los hombros delestado, obligándolo a mantener un alto nivel de gastos), etc.

Resumiendo lo concerniente a las características deldesarrollo financiero, se puede señalar que el mismo sefundamenta en el intercambio mediante operaciones decrédito (para contrastarlo con la compra-venta al contado, ycon el regalo). El desarrollo del mercado financiero esconcomitante al crecimiento del ingreso, probablemente comocausa y como efecto. Esto es así por cuanto el aumento delingreso hace crecer los activos reales y, por tanto, lasposibilidades de obtener y conceder crédito. El crédito marcael avance del mercado financiero, a través de los déficit ysuperávit de las unidades económicas, desde elautofinanciamiento hasta el financiamiento indirecto, pasandopor el directo. A mayor nivel de déficit y superávit, al igualque a mayor separación de las unidades superavitarias ydeficitarias, y más prolongación en el tiempo de sus estadosacreedores y deudores, el desarrollo del mercado financiero


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es mas profundo. Ese desarrollo se asiente además con lavariedad de instrumentos financieros con que se cuente.

A su vez, los factores mediatos que permiten eldesarrollo del mercado crediticio hay que buscarlos en laestructura legal de los instrumentos financieros disponibles,en la aversión al riesgo, en la madurez original de los activos,en la propensión al ahorro de la población, en el tamaño delsector público y en las modalidades de financiamiento de sugasto, en la extensión del autoconsumo, en la distribución delingreso, en el tamaño medio de las empresas, en la aperturade la economía, en la tendencia de los precios.

B. Contribución del Mercado Financiero alCrecimiento Económico

En varios factores se origina esa contribución. Enpaginas precedentes se explico como entre las modalidadesde llevar a cabo el intercambio, la del crédito es la quepermite el desarrollo de las finanzas. Por tanto, dejando delado la variedad de intercambio mediante el regalo, ysuponiendo dadas las funciones de demanda de las unidadeseconómicas (sus gustos, los precios de los bienes que desea,así como los de los bienes alternativos etc.), la intervenciónde esas unidades en el mercado para canjear bienes yservicios será función de sus ingresos, de los ahorros con quecuenten, y de su capacidad para obtener recursos enpréstamo15. Estas tres variables conforman su restricciónpresupuestaria.

Tal como antes se aclaro al relacionar el ingreso y lasfinanzas, el crecimiento del ingreso permite que se

15 Como se sabe , e l ahor ro puede mantenerse en e fec t ivo o conver t i r se en

ete úl t imo mediante la l iquidación de act ivos en los cuales se hamater ia l izado.


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incremente el valor de los activos reales por habitante con loque se posibilita la realización de operaciones de crédito, enbase al capital del cual se dispone. Esto da base paraexpresar la restricción presupuestaria en otra forma: lademanda se lleva a cabo por un lado, de acuerdo a lacapacidad de generación de ingresos, y por otro, en base a laposición de activo, pasivo y capital de las unidadeseconómicas. El capital es la diferencia entre el activo y elpasivo, y se modifica de acuerdo al juego de dos factores:mediante el ahorro o desahorro que se haga del flujo deingreso corriente generado, o a través de las ganancias operdidas de capital en el valor de mercado de los activos ypasivos con que cuentan dichas unidades (este último factorpodría considerarse como la modificación que experimente elingreso no percibido para contrastarlo con el primero).

Pues bien, cuando se tienen en cuenta las transaccionesfinancieras, el total y la composición de los activos y pasivostambién puede modificarse. Esto fue lo que se aseveró unaslíneas atrás al mencionar el crédito como variable que influyeen la restricción presupuestaria. Esa modificación puedelograrse independientemente del ahorro o desahorro que sehaga del ingreso corriente y también, independientemente, delas ganancias o perdidas de capital.

Dichas modificaciones en el valor del capitalpromovidas por los activos financieros (y modificacionespor tanto en el total y en la composición de gastos querealizan las unidades económicas) se explican por lossiguientes hechos:


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1. El intercambio mediante activos financieros en unproceso que tiende a ser eficiente, dadas las propiedadesde tales activos 16.

Se pueden crear o destruir rápidamente, al solicitarse uncrédito o cancelarse el mismo. Los activos reales secaracterizan por su producción mas lenta en términosgenerales (que dependen de la organización económico-político-social-institucional dentro de la cual se conjugueel uso de los factores de producción tierra, trabajo,capital y oferta empresarial).

- Tienden a ser mas líquidos, entendiendo por talpropiedad la característica de ser fácil y rápidamenteconvertibles en dinero, sin perder valor. Los activosreales se alejan mas de tal propiedad bipartita. Laliquidez hace mas flexible la utilización de los activosfinancieros, y por tanto, más práctica.

- Permiten enfrentar la alternativa del trueque. Aunqueel dinero -activo financiero como el resto de ellos, peroademás liquido por excelencia- es el protagonista quesiempre se menciona en la solución al intercambiodirecto de bienes y servicios, los demás activosfinancieros también pueden intervenir una vez que quedesentada la función de unidad de cuenta que realiza elnumerario. Al hacerlo, se descompone el intercambio endos actos donde media el tiempo: la venta actual y lacompra futura, facilitándose de esta manera laacumulación de activos, la espera para mejores

16 Algunas de las ideas concernientes a las propiedades de los act ivos

f inancieros expues tas en e l tex to se basan en MOORE, Basil , AnIn t roduc t ion t o t h e t h e o r y o f F inance . Asset Holder Behavior underUnce r t a in ty (Nueva York : The Free Press , 1968) . Cap. I . Moore a suvez se inspiró en la lectura de un ensayo inédi to de James Tob in .


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oportunidades y la prudencia ante la incertidumbre17. Yase explicaron antes, al mencionar el proceso definanciamiento directo, algunos de los inconvenientes deltrueque: perdida de tiempo en la localización de lacontrapartida en la operación de canjes, enfrentamientode deseos de ambas unidades ínter cambiantes, dificultadpara delimitar el monto de la operación a losrequerimientos de oferente y demandante. Habría queañadirle otros más: problemas para organizar sistemas decontabilidad con sentido practico, para firmar contratosque requieran pagos futuros, etc. Todas estaslimitaciones al intercambio se solucionaran con el uso deldinero y, detrás de él, con los demás activos financierosen mayor o menor grado. Si se piensa que la división deltrabajo, que se da aun en los estadios mas rudimentariosde la vida humana, una vez que traspasa el ámbitofamiliar, conlleva al intercambio, y que ese intercambiose agiliza, se abarata, se perfecciona mediante losinstrumentos financieros, se puede concluir que dichosinstrumentos financieros prácticamente son productivosen sí hacen posible el grado óptimo de especialización, yde esta manera el crecimiento de la producción y delingreso.

- Los servicios que prestan son mas generales que losde los activos tangibles. Los servicios que provienen deestos últimos se materializan en especie, la cual hay quevender para convertirla en cualquier otra modalidad tantopara consumo como para inversión. En cambio losactivos financieros rinden servicios a elección del emisory/o del propietario, además de habitualmente generar

17 Tal incer t idumbre hacia e l futuro es , según Keynes , la condic ión necesar ia

para que exis ta una preferencia por e l d inero , como puede cons ta tarseen KEYNES, Jhon M. , Teor ía Genera l de la Ocupación, e l In terés y e lDinero (México : Fondo de Cul tura Económica , 1956) , p . 166 .


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ingresos . La reserva de poder adquisitivo que constituyepuede ser ejercida discrecionalmente y en un amplísimorango contra la producción corriente o la riquezaexistente .

- Tales servicios prestados por los activos financierosson generalmente independientes de los servicios queprestan otros elementos, mientras que esa dependenciase manifiesta en alto grado dentro de los activos reales.Los bienes de consumo, aun cuando comúnmente sebuscan para satisfacer deseos directos, requieren delconcurso de otros bienes para su producción. Estadependencia es mas intensa en el uso de los bienes decapital. Los activos financieros, en cambio, necesitanmenos de otros bienes para llevar a cabo el trabajo quepueden realizar.

- Los mercados dentro de los cuales se canjean activosfinancieros tienden a ser mas transparentes y fluidos, encontraste con lo que sucede en gran parte de losmercados reales. La bolsa de valores es un buenejemplo, que incluso ha llegado a ser citado como uno delos casos raros en los cuales se aproxima el ideal decompetencia perfecta 18. A medida que los mercados sonmas transparentes, los ajustes que necesariamente hayque efectuar en la economía ante las condicionescambiantes en la oferta y en la demanda, son masrápidos. Y eso se refleja en costos mas bajos, preciosmas bajos, menos desperdicio de recursos, mayorproductividad, etc.

- Como consecuencia de la mayor tendencia a laperfección en el funcionamiento de los mercados

18 LEFTWITCH, Richard , The Pr i ce Sis tem and Resource Al locat ion (Nueva

York : Ho l t , R ineha r t and Wins ton , 1966) , p . 24 .


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financieros, los rendimientos de los distintos activosfinancieros conjugan mejor los elementos de escogencia -riesgo e ingreso- ofreciendo posibilidades mas amplias ymejor adaptadas a los gustos y condiciones de losemisores y adquirientes potenciales.

Por todas las propiedades descritas de los activosfinancieros, su utilización generalizada tiende a permitirun mejor uso de los recursos con los cuales cuenta unadeterminada economía. La riqueza representada enactivos financieros (posesión indirecta de riqueza real)tiende a satisfacer mejor los deseos de las unidadeseconómicas que la misma tenencia de activos reales.

2. Cuando en paginas anteriores se toco lo referente a ladiversidad de instrumentos en el mercado crediticio comoseñal de su desarrollo, se menciono el hecho de quemediante tales instrumentos se tiende a satisfacer deseosde oferentes y demandantes de fondos. Masespecíficamente, con eso se quería decir que losoferentes de fondos normalmente desean colocar susahorros bajo las modalidades que les brindan los másaltos rendimientos al mismo tiempo que les ofrezcan lamayor liquidez posible. Los demandantes de fondos, porel contrario, desean pagar lo menos que se pueda portales ahorro, y utilizarlos por el período de tiempo masamplio que sea posible conseguir. Ya se aclaró que si elproceso de financiamiento es el directo, los deseos deambas partes del mercado chocan. La solución en granparte proviene entonces del mercado financiero, donde elintermediario crea su propio instrumento financiero quele presenta al oferente de fondos, brindándole a esteultimo, un rendimiento y una liquidez apropiada. Luegorecibe otro instrumento diferente del demandante defondos, al cual también le brinda una escogencia demadurez y de cargo de crédito que se supone son más


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atractivos que los que obtendría del ahorrista original.Esta actividad intermediadora, por tanto, incentiva elahorro al proporcionar canales y rendimientosadecuados. Y lo mismo hace con el gasto, con lo queambos flujos tienden a crecer y, asimismo, la economía.Esas unidades intermediadoras generalmente no tienenimportantes montos de superávit o déficit propio, almenos comparados con los flujos que reciben de losahorristas y que colocan entre quienes realizan gastos .La importancia de su actividad reside fundamentalmenteen hacer coincidir oferta y demanda de fondos, y enconciliar los deseos y requerimientos de ambos tipos departicipantes en el mercado . Y para llevar a cabo talfunción tienden a concentrarse en determinadas clasesde instrumentos -tanto en sus operaciones activas comoen las pasivas- y a especializarse en algunas actividades(por eso existen bancos comerciales, bancoshipotecarios, bancos industriales, compañías de seguros,etc.)19. Pero además, las instituciones juegan de hechoun papel importante en cuanto a la dirección en queorientan la inversión.

3. En general, y mas aun en piases (y regiones dentro deellos) que exhiben cierto grado de subdesarrollo, elahorro de la comunidad se produce por parte de muchasunidades económicas en montos relativamente pequeños,mientras que la inversión, típicamente, requiere montosmas grandes en cada operación. El mercado financieropermite que los intermediarios reúnan los limitadosfondos de cada uno de los ahorristas y los consoliden en

19 Cier tamente e l pres tamis ta no ins t i tuc ional rea l iza en esencia la misma

función aunque su act ividad , en general , t iende a hacer surgir c ier tosproblemas de cont ro l , de cos tos en los fondos , de menor t ransparenciadel mercado, de dif icul tades para el logro de objet ivos concretos que seplantean las autor idades f inancieras , e tc .


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cantidades mayores para cada proyecto de inversión.Esta actividad constituye una contribución significativa alproceso de crecimiento económico, de tanta importanciacomo la coincidencia que logra entre ahorristas yunidades deficitarias, y como la conciliación que procurade los deseos de ambos. El que el mercado financieroofrezca distintos instrumentos para canalizar ahorros ygastos -es decir, el que posibilite variedades de carterasen términos de riesgo, ingreso, divisibilidad, madurez,atención a actividades particulares (construcción,comercio, industria, agro, turismo, sector externo,servicios en general, etc.), y otras características delnegocio financiero en sí, permite a las unidadeseconómicas alcanzar curvas de indiferencia mas altas, ya la economía como un todo, le facilita expandir susfronteras de posibilidades de producción.

4. El mercado financiero posibilita la separación entre lapropiedad y la administración de la riqueza. Los procesosde obtención de riqueza (ahorro, herencia, azar y hastadeshonestidad) no garantizan que sus poseedores seanlos mas capaces o los mas deseosos de administrarla yponerla al servicio de la sociedad. El mercado financierohace factible el que ciertas unidades económicas siganposeyendo activos que no controlan, aunque si lesproduzcan rendimientos, mientras que otras unidadesutilicen, administren y hagan crecer activos que no sonde su propiedad. Este proceso hace aumentar la razóningresos corrientes respecto del capital o la riqueza, esdecir, promueve el incremento de la renta.

Por todas las razones mencionadas: propiedades de losactivos financieros que hacen mas eficiente el proceso deintercambio, posibilidad aumentada de crecimiento del ahorroy del gasto mediante la satisfacción de los deseos yrequerimientos de oferentes y demandantes de fondos,


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facilidades para que las unidades económicas alcancen curvasde indiferencia mas altas y la economía expanda sus fronterasde producción mediante la existencia de variedad de carterasen términos de riesgo, ingreso, divisibilidad, madurez, atencióna actividades particulares, consolidación de fondos para elgasto, etc., y vialidad de que la propiedad y el uso de lariqueza se separen, con lo que se elimina la necesidad de quecada unidad económica demande bienes y servicios por unmonto igual a la suma de su ingreso real corriente y sudesahorro, es por lo que el mercado financiero contribuye alcrecimiento económico .

El que el mercado financiero crezca en términos decantidad y calidad implica entonces que promueva el aumentodel monto del ahorro (porque se facilita la expansión delingreso, la transferencia de recursos de sectores menoseficientes a los mas eficientes el grado de monetización de laeconomía, el cambio en la composición y diversificación delas carteras de las unidades económicas al prestársele menosatención a modalidades no financieras de ahorro -y confrecuencia menos productivas, tales como los inventarios debienes tangibles de producción y consumo por encima de susposibilidades de utilización al menos en el corto plazo20), etc.y el de la inversión (porque se facilita al haber mayordisponibilidad de ahorros al aumentarse las perspectivas denegocios rentables, al ampliarse el contacto con empresariosque trabajan en otras áreas).

Asimismo el desarrollo del mercado financiero implicamayor interacción de los flujos de fondos con los proyectosreales que utilicen mas productivamente los recursos conque se cuente, por ejemplo, mediante el logro de economíasde escala , lo cual tiende a ser directamente el resultado de 20 a es te punto re la t ivo a la rees t ruc turac ión de la car te ra le da mucha

impor t anc ia John W. Lowe en su “Financial Marke t s in Deve lop ingCountr ies” , F inance and Deve lopment , Vol . 11 , Nº 4 , December 1974 .


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una mayor competencia . Cuando las distintas partes delmercado financiero están poco relacionadas, al igual quecuando hay poco intercambio de los flujos pertinentes entre elmercado financiero y el real, se habla de la fragmentaciónde esos mercados 21. Tal hecho no propende al uso optimo delos recursos porque se limita la movilidad de los mismos, conlo cual tiende a ser permanente la abundancia de esosrecursos en algunos sectores, y su deficiencia en otros. Deesta manera aumentan los costos y los precios, con lo quedisminuye el bienestar general. Cuando por el contrario, sedesarrolla el mercado, es decir se profundiza (se acumulanrápidamente los activos financieros), aumenta la eficienciageneral del funcionamiento de la economía, y viceversa, elcrecimiento real retroalimenta el desarrollo de los serviciosfinancieros.

Entre los especialistas en el estudio de la interrelación delos sectores financieros y reales, prácticamente existe elacuerdo que la represión financiera (que es la contrapartidade la fragmentación en ese mercado), solo se corrigemediante su acción antónima, es decir, mediante laliberación (de precios en general, entre los cuales secuentan las tasas de interés, las tasas de cambio, los de losotros bienes y servicios, al igual quede los flujos entresectores, áreas geográficas, y en el tiempo) 22. En esteaspecto de la liberación, la de la tasa de interés es deimportancia fundamental, y al contrario de lo que se piensa,su determinación, mas en concordancia con las fuerzas delmercado, tiende a provocar su caída (aun en términos reales)para el promedio de la economía, porque al estar reprimida, la

21 Shaw, Edward, Financia l Deepening in Economic Development (New

York : Oxford Univers i ty Press , 1973) .22 Ent re o t ros además de Gurley y Shaw, sobresale Ronald Y. Mck innon .

P o r e jemplo su Financia l Repress ion and the Libera l iza t ion Problemwith in less Development Count r ies , Center for Research in EconomicGrowth , S tanford Univers i ty , Cal i forn ia , 1978.


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asignación de fondos escasos para la inversión (ahorros) queprovoca obliga a que se haga por medios distintos a su precio.En tales circunstancias prolifera el mercado informal (ilegal ono) donde las tasas tienden a ser muy altas. Por el contrario,la liberalización le imprime transparencia al mercado, y unmejor conocimiento de la ubicación de los fondos disponiblespara el crédito y su monto, crean presiones para que suba laoferta y demanda (como se explico en paginas anteriores) ypara que disminuya, en promedio, su precio (la tasa deinterés)23. Resultados como este, que pueden aparecersorprendentes a primera vista (liberación de tasas de interésy disminución en promedio de las mismas), son comunes en elestudio integral de muchas variables económicas, porque esetipo de estudio suele considerar tanto costos comobeneficios . Y no se conforma con la contemplación solo delos objetivos de la manipulación de las variables económicas(olvidando generalmente los costos), acción esta ultima que(común en piases menos desarrollados) adquiere entoncesnada mas que una connotación política.

Para concluir esta parte, se puede recurrir a Patrick,quien resume el contenido de la estrategia financiera para elcrecimiento económico:"... los objetivos básicos de la políticafinanciera para el crecimiento económico son el incentivopara los ahorristas (tenedores de activos) mantengan susahorros (activos) en forma de activos financieros en vez deactivos tangibles improductivos; asegurar que la inversión(existencia de capital) sea asignada eficientemente a los usossocialmente mas productivos; y proveer incentivos parainducir ahorros, inversión y producción incrementados"24. 23 Al e fec to , e l au tor ha preparado un t raba jo sobre e l tóp ico , en t re o t ros ,

de la manipulación de las tasas de interés y sus consecuencias: Unaes t ra tegia contra La Recurrencia Simul tánea de Inf lac ión yEstancamiento , será publ icado por e l Ins t i tu to de Inves t igac ionesEconómicas y Sociales . U.L.A. , Mérida, Venezuela .

24 Pa t r i ck , Hugh , op . c i t . , p . 185 .


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Parte I IMedición del grado de desarrollo financiero regional y

vías para incrementarlo

Si se acepta que existe una relación entre el desarrollofinanciero y el crecimiento económico, por un lado, y teniendoen cuenta que a un país lo conforman sus diferentes regiones,por el otro, es lógico pensar en una estrategia de crecimientoeconómico regional basada en el desarrollo del mercadofinanciero. Para hacer esto, sin embargo, es convenienteconocer primero la situación del mercado financiero.

A. La Medición del Desarrollo Financiero Regional

Para servirle de marco comparativo, el sector financieroregional puede empezar a ser descrito dentro de las cifras depoblación, extensión geográfica y producto generado en laregión que se analiza. Tales cifras, al ser comparadas con lasde otras regiones y/o con las correspondientes a las de latotalidad del país, dan paso a las estrictamente financieras.Entre estas destacan, fundamentalmente por su disponibilidaden casi cualquier país, las que se enumeran a continuación:

1. Banco Comercial: El aporte al crecimiento regional deeste tipo de institución financiera dependerá, entre otrascosas, del:

- Numero de casas matrices, sucursales y agencias. En lamedida de la existencia de estos distintos niveles deimportancia de las oficinas bancarias, será asimismodiferente el poder de decisión de sus directivos. Unaregión privilegiada en su desarrollo financiero, contara


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con más casas matrices que otras . Es típico de unaregión pobre el mayor peso de las agencias .Especialmente en cuanto a la discrecionalidad en laescogencia de las unidades económicas receptoras decréditos, y en cuanto al monto de las colocaciones, elrango operativo de los gerentes de agencias de bancoscomerciales tiende a ser limitado . Esto a su vez, oretarda y entraba los procesos productivos que senutren con los fondos bancarios, o simplemente leslimita cuantitativamente su acceso al crédito .

-Número de habitantes servidos por oficina bancariaregional. Tal indicador afina un poco mas el anterior, ypermite adelantar algún juicio sobre la calidad delservicio bancario prestado en la medida del porcentajede exceso de población servida en relación al nivel deotra(s) región(es), se tienden a presentar con masfrecuencia problemas de aglomeración de publico en lasoficinas de los bancos y, por tanto, de peor servicio porparte de estos. Una afinación aun mayor del indicadorse obtendría, si se pudiera comparar la distribuciónfísica de las oficinas bancarias por área poblada en lasregiones a contrastar.

-Porcentaje de captación de depósitos a la vista conrespecto al total de depósitos en el marco de lasregiones a comparar. Una baja cifra regional implicapoca disponibilidad de dinero para su economía y unatendencia al encarecimiento de los créditos que senutren de otras fuentes de captación de fondos porparte de los bancos, y refleja al mismo tiempo unmovimiento mas lento y limitado de la actividadeconómica regional en general. Esto es así dado elhecho de que por su naturaleza estos depósitosconstituyen un lubricante importante de esa actividad, al


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mismo tiempo que dicha actividad económica es la quetiende a generarlos 25.

- Peso relativo de los depósitos de ahorro dentro del totalde depósitos. Un peso relativo mayor de este tipo dedepósitos constituye un indicador de que el habitante dela región puede ser considerado pequeño ahorrista. Detodas formas, teniendo en cuenta que a mayor atrasoeconómico del área le corresponde un menor ingreso, elvolumen de ahorros generados tiende también a serbajo, por lo que no puede esperarse que, por ejemplo, elporcentaje del nivel de depósito de ahorro regional, conrespecto a su homologo nacional sea muy alto.

- Peso relativo de los depósitos a plazo dentro del totalde depósitos a nivel del área de comparación. Elcomportamiento de esta clase de instrumento financierosirve también para calificar al ahorrista medio de unaregión, solo que encontraste con los depósitos de ahorro,su mayor importancia relativa se presenta en las regionesmás favorecidas económicamente. El deposito a plazo,por las exigencias que trae consigo en cuanto al valormínimo elevado e liquidez relativa (al menos si se lecompara con los depósitos a la vista o con los de ahorro)generalmente es demandado por los medianos y fuertesahorristas. Por tanto, debe esperarse que constituya uno

25 La demanda de crédi tos a la banca comercia l , as í como la voluntad (y

posibi l idad) que tenga esta úl t ima para concederlos, es lo que da or ígenal proceso , denominado “creac ión múl t ip le de d inero bancar io” , por e lcual la exis tencia de base monetar ia (pas ivos monetar ios del bancocent ra l ) permi te la mul t ip l icac ión de d inero en forma de depós i to a lav is ta . Ta l proceso se encuent ra descr i to en la mayor ía de tex tos deMacroeconomía , y en todos los de in t roducc ión a l a Teor ía Moneta r ia .Puede verse , por e jemplo, a SAMUELSON, Pau l : Economía (México :Mc Greaw-Hil l , 1983) , Cap. 16.


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de los porcentajes mas bajos de los indicadores que seexaminen en las regiones atrasadas.

- Porcentaje de captación de depósitos oficiales.Usualmente este tipo de deposito esta directamenterelacionado con la importancia del gasto publicoregional. Como la naturaleza generalmente exógena delgasto publico hace difícil relacionar su monto con elgrado de rezago económico de las distintas regiones deun país -por ejemplo, el balancear desequilibriosregionales puede inducir un mayor nivel de gastopúblico hacia las regiones mas pobres- no se puedeindicar a priori la dirección de este indicador. Sinembargo, al menos en Venezuela es común que lasregiones menos favorecidas desde el punto de vista desu desarrollo regional también sean las que reciban unaproporción mas baja del gasto publico total. Siendo esteel caso, la proporción de depósitos oficiales tambiénserá limitada.

-Nivel de las colocaciones e inversiones. Dada lanaturaleza de la banca comercial -más orientada haciala intermediación financiera a corto plazo- susinversiones tienden a representar un peso menor quesus prestamos en el total de las operaciones activas quelleva a cabo. No obstante, tal relación será aún másconspicua a medida que el atraso regional sea másevidente. Un menor conocimiento del mercadofinanciero nacional y una mayor aversión al riesgo,características parciales del subdesarrollo financiero,contribuyen a explicar la dirección de este indicador.

- Volumen de las Filtraciones del Ahorro Regional. Larelación "Colocaciones e Inversiones a Depósitos" mideen buena parte la proporción de los depósitos de labanca captados a nivel regional, que no son inyectados


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a la misma región; en otras palabras, constituye unestimador del ahorro que la banca comercial transvasaa otras regiones probablemente mas dinámicas desde elpunto de vista económico26. Una baja cifra de larelación para una región determinada puedeinterpretarse entonces como un entrabamiento a sucrecimiento, pues probablemente al bajo nivel de suahorro se le suma el no ejercicio pleno de lascolocaciones e inversiones regionales.

2. Otras Instituciones Financieras: Un análisis similar alque se ha descrito para la banca comercial puedellevarse a cabo con la banca hipotecaria, las entidades deahorro y préstamo, las sociedades financieras, lassociedades de capitalización, las bolsas de valores, lasinstituciones financieras de carácter publico, etc., y conlas empresas no financieras, (por ejemplo, las compañíasanónimas y compañías de responsabilidad limitada) en laparte de sus operaciones concernientes a lo financiero.

Por supuesto, el tipo de institución demarcara elalcance y variedad de análisis que se puede realizar, yaque diferirán los instrumentos financieros que utilicen encuanto a clase, monto, plazo, rendimiento, unidades yactividades económicas a las que van dirigidas, etc. Porejemplo, en las entidades de ahorro y préstamo sepueden estudiar la distribución geográfica de lospréstamos hipotecarios protocolizados (en número y

26 La re lac ión “Colocaciones e Invers iones a Depósi tos” no mide

exac tamente la f i l t rac ión de l ahorro captado por los bancos porquees tas ins t i tuc iones mant ienen un encaje ( legal o super ior a é l ) , yporque además hay que l levar a cabo compensaciones de los depósi tosent re es tas ins t i tuc iones . En épocas normales , s in embargo , es tosmontos no son muy grandes , por lo que la re lac ión cons t i tuye unindicador que revela bastante la act i tud tanto de banqueros como depres ta ta r ios f ren te a l a s i tuac ión económica cor r ien te .


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monto), las cuentas de ahorro (por tipo, volumenacumulado, cancelaciones, etc.), la discriminación entrecolocaciones para compra, construcción y otros fines(también en número y monto), numero y monto desolicitudes de crédito en tramitación, etc. Con respecto alas empresas no financieras (compañías anónimas ysociedades de responsabilidad limitada, etc.) los rubrospertinentes a analizar, nuevamente comparándolos en surelación porcentual con los de otras regiones y/o con losde la totalidad del país, pueden ser: numero de nuevasempresas creadas por período de análisis; monto decapitales suscritos; relación "capital pagado a capitalsuscrito la cual sirve para tener una idea del grado deriesgo que se corre o de la medida en que se aventuranfondos en las nuevas empresas, y que probablementetendera a ser mas baja mientras mayor sea el grado deespecialización de los mercados financieros y real; y, engeneral, indicadores de la tendencia a democratizar elcapital, tales como porcentaje del número de suscriptoresde títulos (cantidad de empresas que tengan por ejemploentre 1 y 2 suscriptores, entre 3 y 5, entre 6 y 10, entre11 y 20, entre 21 y 50, y mas de 50), valores nominalesde los títulos (también discriminados en intervalos), etc.En el caso de estos dos últimos indicadores, un altonumero de empresas que estén en manos de pocossuscriptores de títulos es señal inequívoca de una altaconcentración de la propiedad y en la misma direcciónpueden interpretarse los altos valores nominales de lostítulos, ya que de ser así, se dificulta su adquisición porparte de un mayor número de pequeños y medianosahorristas.

3. Gasto Público Regional: Las unidadesgubernamentales, al igual que las empresas y lasfamilias, obtienen ingresos y efectúan gastos. En general,los ingresos no gastados los mantienen en instituciones


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financieras privadas y publicas. Al llevar a cabo elanálisis de las operaciones pasivas de las institucionesfinancieras regionales, se consideran los rubroscorrespondientes a fondos propiedad del Estado ( se hizomención a ello en paginas anteriores). Sin embargo, ladisponibilidad en sí de esos fondos en el ámbito regionaldebe ser estudiada, pues es la única manera de tener unaidea precisa de la importancia de esta variable en eldesempeño económico del área. En el caso de países congobiernos que perciben un volumen considerable deingresos, como Venezuela, y bajo la sombra de marcosteóricos que enfaticen la importancia de la manipulaciónde la demanda agregada, como la economía Keynesiana,las inyecciones de fondos públicos a una áreadeterminada adquieren una vasta relevancia.

Específicamente, se puede llevar a cabo lacontrastación entre el gasto público regional y el nacional(o entre el de la región que interesa y el de otrasregiones) a nivel consolidado, la cual incluiría los nivelesadministrativos central, regional, municipal, entidadesadministrativas y empresas del Estado. Asimismo, sepueden hacer comparaciones de su nivel por habitante,en su dimensión temporal, discriminado de acuerdo a losniveles administrativos mencionados, al tipo de gasto(corriente, de capital, pago de deuda, otros), poractividades (agricultura y cría industria manufacturera,construcción, servicios, etc.), al igual que combinacionesentre esas categorías de análisis (por ejemplo, la relacióngastos corrientes a gastos de capital). Lo que interesadestacar es que además del impacto que pueda tener elgasto publico sobre el nivel del ingreso y su tasa decrecimiento, sobre el nivel del empleo, sobre el nivel deprecios, y sobre el comportamiento de la balanza depagos regional, también es importante su influencia sobrelas instituciones, instrumentos y flujos financieros.


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4. Tasas Promedio de Interés. Aún en el caso en que lastasas de interés estén controladas institucionalmente,pueden existir diferencias regionales de sus promediosque reflejan hasta cierto grado la disponibilidad decrédito, su demanda, y la influencia que tengan losmovimientos de los índices de precios regionales sobredichas tasas. Cuando la autoridad monetaria imponelimites mínimos y máximos a las fluctuaciones de lastasas de interés, en vez de regularlas estrictamente ensus niveles únicos, se posibilita mas el análisis de lasdiferencias regionales de esta variable -en el caso en queexista libertad completa para fluctuar, el análisis puedearrojar aún mas luz sobre las condiciones del mercadocrediticio, pero esta última condición es difícil deencontrar en los países menos desarrollados,

Si las tasas promedio de interés -para distintasinstituciones, instrumentos, finalidades, y plazos- son masaltas para la región bajo análisis, se puede deber a menoroferta relativa de crédito -con respecto a la(s) región(es)con la(s) que se compara(n)- o a mayor demanda relativade crédito (con respecto a la demanda de otras regionesy/o con relación a la oferta de la región en cuestión), o aun aumento mas violento del índice de precios regional.Menor oferta de crédito, y más alto crecimiento delíndice de precios pueden estar asociados a un menordesarrollo del mercado financiero. Aún cuando seadifícil relacionar niveles de las tasas de interés condesarrollo del mercado financiero, dado que la tasa deinterés no solo refleja la estructura del mercadofinanciero sino que también es producto deldesenvolvimiento del mercado real, la asociación referidapuede ser corregida o reforzada por los resultados delanálisis de los instrumentos de captacion de fondos y de


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colocación de esos fondos, de las distintas institucionesfinancieras regionales .

5. Indicadores Financieros Globales . En esta parte sehará referencia a la construcción de índices que ofrecenuna idea sobre el grado de desarrollo general de lasestructura financiera de un área (país o región), y de suimportancia cuantitativa -esto es ya no se incidirá sobreinstituciones e instrumentos particulares, como porejemplo, la banca comercial y los depósitos a la vista.

5.1. Coeficiente Incremental Financiero-Real.Obviamente una comparación del tamaño de laestructura financiera en relación a la producción debienes y servicios es conveniente desde todo puntode vista no solo para tener una idea del peso relativode cada sector, sino también de su evolución -de lamedida en que crecimiento de uno esta siendoacompañado del crecimiento del otro. Esto últimosirve para ir aclarando la relación causa-efectoentre ambos. Al fin y al cabo la estructurafinanciera se levanta sobre la parte real de laeconomía: tanto sobre la producción de bienes yservicios como sobre el stock de capital, mano deobra, y recursos naturales.

Para medir el peso relativo de ambos sectores, sepuede estimar el valor de los activos financieros ydividirlo por el valor de la riqueza regional. Esteindicador, sin embargo, además de los problemas devaloración de los rubros que componen tanto elnumerador como el denominador, presenta elinconveniente de que el valor(corriente) deldenominador es difícil de obtener no solo a nivelnacional sino mucho mas a nivel regional.


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Para resolver ese problema se puede pensar en la"relación incremental financiero-real" que seencontraría dividiendo el aumento entre dos períodosdel valor total de los activos financieros, por elincremento del producto regional para el mismotiempo. El numerador de la fracción siguepresentando los mismos problemas de valoraciónseñalados antes, y su solución y su solución tieneque venir de la manipulación de los distintos preciosque se pueden utilizar: a valor de los libros para losque no presentan fluctuaciones (como depósitosbancarios), a valor de mercado para los que senegocian en el mismo (como bonos de empresasprivadas y valores gubernamentales, al igual que alprecio determinado en la bolsa de valores paraacciones de empresas privadas). Por supuesto, enla medida en que mayor cantidad de rubros integrenel numerador de la fracción más completo es elresultado. De encontrar dificultades insalvablespara calcular el valor de ciertos rubros (como el yamencionado de las acciones de empresas privadas),se puede construir el numerador adicionando elcambio en el valor de los instrumentos financierosde las instituciones financieras y no financierasque operan a nivel de la región, para luego dividirlopor el incremento del producto y compararlo con elmismo índice a nivel de otras regiones o con el delpaís en su totalidad. Claro que el cálculo deldenominador no es fácil, pero los problemas quesurgen en su medición han sido ampliamenteestudiados por los expertos en cuentas agregadas(nacionales y regionales), y de todas formas ya noes infrecuente encontrar cifras del producto regionalaún en países con escasa disponibilidad deestadísticas económicas. En pocas palabras pues, elúltimo índice propuesto, además de poder ser


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construido con relativa facilidad, ya que en sunumerador simplemente se puede incluir la suma delos valores de los instrumentos financierospublicados (a efectos de comparación de la regióncon otras áreas para las cuales se efectúan elmismo cálculo), presenta la ventaja conceptual deque tanto el numerador como el denominadormensura cantidades increméntales: del acervo deinstrumentos financieros al flujo de la producción debienes y servicios.

Este coeficiente tendría un valor mínimo teóricoigual a cero, en el caso de la inexistencia deinstrumentos financieros (completoautofinanciamiento de todas las unidades dentro deun marco de intercambio mediante trueque). Encuanto a su valor superior, no tendría límite ydependería del monto de los superávit y déficit, de laseparación de las unidades que los generan y de laduración de los mismos. Entonces, a mayordesarrollo financiero, mayor será el valor delcoeficiente. Siendo el coeficiente el resultado delos superávit y déficit que se generan, y de la“calidad” de los mismos (separación de las unidadesy duración de su posición deudora o acreedora),constituye en sí una medida aceptable de la densidaddel sector financiero.

5.2 Coeficiente de Intervención: Puede serimportante conocer el grado en que determinado tipode institución , financiera o no, interviene en elmercado financiero. Esto no sólo desde el punto devista de la institución en sí, sino también desde laóptica de la evolución del total de participantes en elmercado, ya que la teoría de las institucionesfinancieras reconoce que en el proceso de desarrollo


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del mercado, algunas ganan importancia mientrasque otras la pierden. Por ejemplo, es posible que enuna primera etapa del desarrollo del mercadofinanciero, la intervención de los bancoscomerciales sea muy fuerte. Con la evolución delmercado, la importancia de estas instituciones puedeir dando paso al papel creciente de las institucionesde ahorro (entidades de ahorro y préstamo, bancos oasociaciones cooperativas de ahorro, etc.). Luegose incorporan otras instituciones que persiguen finesespecíficos (bancos hipotecarios, organizaciones queproporcionan ingresos a las personas durante suretiro, bancos oficiales con propósitos de financiarla agricultura, la industria, etc.). En algunasregiones se pueden desarrollar instituciones queintermedien en la compra-venta de determinadosinstrumentos financieros (bolsas de valores, porejemplo, o fondos mutuales). Las instituciones nofinancieras pueden empezar a adquirir importancia,asimismo en el mercado financiero de ciertasregiones ( lo cual a su vez sea tal vez producto depolíticas oficiales dirigidas a desconcentrarindustrias mediante una serie de instrumentos, comola manipulación de exenciones impositivas, depermisos de operación, del crédito selectivo, etc.), através de la cantidad de acciones que manejan, delmonto de los créditos con que trabajan, etc.

De todo esto se deduce que un indicador de laimportancia relativa de las instituciones (y lo mismo se aplicaa los instrumentos financieros en sí) es importante para medirla evolución del mercado financiero. Tal indicador puede serconstruido dividiendo la suma del valor de los activosfinancieros, las obligaciones y las acciones y bonos queemiten cada institución o grupo de instituciones, entre el totaldel valor de los mismos instrumentos financieros de la región.


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La comparación en el tiempo de este indicador permite irseformando una idea de las distintas etapas del desarrollo delmercado, y de la forma como se va institucionalizando elproceso de ahorro y la formación de capital (no debeolvidarse que una parte importante del mercado financiero semaneja mediante canales no institucionales en las regionesatrasadas económicamente).

Pues bien, una vez mensurado el grado de desarrollo delmercado financiero de una región dad mediante losindicadores descritos en esta parte del trabajo, se puedearribar a conclusiones acerca de su atraso relativo conrespecto a otros sectores económicos de la misma región, ycon relación al desarrollo del sector financiero de otrasregiones o del país. Se facilita asimismo detectar fallasespecíficas de instituciones, de instrumentos, de leyes, decostumbres y objetivos de las unidades oferentes ydemandantes de fondos, etc. Como consecuencia, también seposibilita diseñar una estrategia de desarrollo de ese mercadofinanciero, que incida en el refuerzo de las áreas quepresentan ventajas y en la búsqueda de soluciones a las queexhiben problemas. A continuación se proponen algunas víasgenerales para procurar el desarrollo del mercado financierode una región.

B. Sugerencias para Desarrollar el sistemaFinanciero Regional.

En esta parte se indican algunas direcciones por dondese puede enfocar el crecimiento del mercado financiero decualquier región de un país.

1. Para hacer un seguimiento del crecimiento delmercado financiero y de su contribución aldesarrollo regional es necesario contar con másinformación financiera regional. Se debe insistir con


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las autoridades que controlan y supervisan elfuncionamiento de las instituciones financieras (enVenezuela, el Banco Central, la Superintendencia deBancos, etc.), que publiquen desagregadamente -por estado y/o por regiones- parte de la informaciónque sólo se consigue a nivel nacional agregado. Porejemplo: distribución de los depósitos del públicospor escala, distribución de los préstamos, descuentosy créditos por actividad económica, volumen depréstamos y descuentos según vencimiento,distribución de las colocaciones por garantía,inversiones según tipo, etc.

2. Facilidades definitivas para la apertura de nuevosbancos regionales. La desconcentración industrialdel país debe estar acompañada de ladesconcentración financiera. El aval decorporaciones regionales de desarrollo puede serimportante en esta dirección. Estos nuevos bancosdeberán a su vez nacer con una óptica distinta a latradicional, de tal manera de convertirse en lo queen la especialización bancaria comercial sedenomina “bancos de servicios”.

3. Las políticas de encaje legal, redescuento yanticipos más flexibles por parte del Banco Centralhacia los bancos que operan en la Región deben,asimismo, promover una política de operacionesactivas, más flexibles por parte de los últimos hacialos demandantes de fondos regionales. En estadirección el Banco Central debe ser enfático. Si asíse hiciera, los prestamistas no institucionalestendrían menos campo de acción y esto redundaríaen beneficio no sólo de los demandantes de fondosregionales, sino también del mismo Banco Central, elcual podría coordinar mejor la política monetaria.


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La flexibilidad de operaciones de los bancoscomerciales regionales puede ampliarse aún en otrosaspectos, tales como la introducción de cuentascorrientes que paguen un modesto interés. Peroasimismo, un mayor control debe ejercerse enaquellos aspectos que puedan ser nocivos para elcrecimiento regional, tales como: prestar apoyofinanciero para el acaparamiento de existencias,prestar en exceso al comercio en detrimento delfinanciamiento a los sectores primario y secundario,apoyar la compra de importaciones de bienes deconsumo, financiar aunque sólo sea parcialmente laconstrucción de residencias lujosas y de oficinas,etc. En pocas palabras, se debe propiciar lalubricación financiera de actividades que produzcanniveles mayores de valor agregado.

4. Para hacer más operativo la implementación de losenunciado en los puntos 1, 2 y 3, se puede pensaren el establecimiento de una oficina del BancoCentral en la región. Esta oficina recogeríainformación más directa y, asimismo, la ofrecería ycoordinaría in situ la política monetaria. El gradode especialización que vaya adquiriendo el mercadofinanciero obliga a considerar la regionalización dela política monetaria.

5. Para fines de desarrollo e inversión reproductiva, losgobiernos locales y regionales pueden considerar elsistema de la lotería. La lotería tiene las siguientesventajas: a) aumentar la tasa de ahorro netodisponible para la inversión pública (que sería ladiferencia entre la cantidad percibida por elorganismo que organice los sorteos menos los gastospor concepto de premios y costos de operación. b)Reduce el consumo sin el efecto negativo que sobre


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la propensión al trabajo tienen los impuestos. c)Penetra a todas las clases sociales de formasinsensibles y hasta agradable e induce a privarse deotros gastos en bienes y servicios los cuales, de otramanera, probablemente nunca serían rebajables aefectos de mantener la propensión al ahorro. Lacompra de loterías es considerada por el individuocomo un acto de consumo, y realmente puede servisto como un impuesto voluntario.

El hecho de que jueguen tanto las personas quepertenecen a los grupos de altos ingresos como lasque se clasificarían dentro de las de más bajosingresos tiene su explicación económica27. Comose sabe, la utilidad marginal de un bien -es decir, lasatisfacción adicional que se consigue de la últimaunidad del bien consumida- disminuye a medida quese consume más de ese bien. Jugando, laspersonas consiguen utilidad (esto es satisfacción) dela posibilidad de ganar, así como de la pura emocióndel juego. Claro que tal utilidad tiene que serpesada contra las posibilidades de perder, que songrandes. Lo que se puede perder, a su vez, es laparte de la riqueza del jugador que se entrega parapoder participar en el juego, más el desagrado de noganar. Si se juega es simplemente porque seexperimenta una utilidad marginal mayor o igual quela utilidad marginal de los bienes o servicios que sepueden adquirir con los fondos destinados al juego.

Considerando entonces que mientras más cantidadde un bien se detente la última unidad tiene menosvalor para su poseedor, las personas que obtienenaltos ingresos valoran menos el último bolívar que

27 Como en cualquier anál is is económico puro, las consideraciones é t icas no

en t ran en e l mismo.


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poseen que las personas que reciben ingresos bajos.Por eso, quienes perciben ingresos altos jueganporque la utilidad marginal de los fondos destinadosal juego es más baja que la utilidad marginal dejugar. Y quienes obtienen bajos ingresos tambiénlo hacen porque aunque valoran más el dinero quejuegan -ya que tienen menos de él- la utilidadmarginal que experimentan jugando (la posibilidadque ven de mejorar su situación si ganan) es másalta que la de los fondos que gastan en el juego.

d) Si se concibe sistemas de sorteo en cuentasque se lleven en instituciones financieras, se tiendea incentivar hábitos de ahorro que pueden subsistiraún en caso de desaparecer el incentivo especial delsorteo.

e) Si se dirige hacia la formación de cooperativaspara el logro de ciertos fines, estimula la práctica decombinar recursos mutuos, lo que constituye la basede la acción común.

6. Si se piensa en la inversión industrial como fuentede desarrollo, es necesario incentivarla fuertemente.A tal efecto, pueden estudiarse medidas tales como:

a) Crear condiciones especiales dentro de lasinstituciones regionales que puedan financiar lainversión industrial; por ejemplo, obligar a lasque presentan a mediano plazo a exigir a losprestatarios porcentajes mínimos de su activoen equipo y otros rubros similares, o permitir alas que operan en el corto plazo que realicenoperaciones en el mediano plazo.


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b) Incentivar la creación de nuevos instrumentosfinancieros, y hacer más atractivos losexistentes; por ejemplo, mediante convenios derecompra para garantizarles liquidez, segurosde depósitos, venta por debajo del valor a lapar, pronto redescuento, etc. Esto no sóloatraería fondos hacia el área industrial, sino queademás podría evitarse, al menos en parte, quea causa de la inflación el ahorrista desdeñe losinstrumentos financieros y realice “inversionesde cobertura” -compra de terrenos, de bienesde lujo, de inmuebles para alquilar, de divisas,inversiones en el exterior, etc.

c) Atraer hacia la región instituciones financierasausentes en ella, tales como sociedades deinversión, mediante incentivos adecuados(disminución de impuestos, etc.). Elestablecimiento de nuevas institucionesfinancieras de la región, que venden accionesen vez de bonos o de otros instrumentos derenta fija, se va haciendo necesario en lamedida que algunas de las institucionestradicionales, que hayan crecido en base a laoferta de fondos de la clase media y baja, veanlimitado su futuro. La inflación, en este últimocaso, al castigar directamente a dichas clasessociales irá limitando los ahorros que puedenaportar si quieren mantener sus condiciones devida y, por tanto, el mismo disminuirá enrelación a sus propios ingresos y al ingresonacional.

7. Implantar una política fiscal decidida que ayude amovilizar empresas hacia esta zona medianteincentivos tributarios sobre utilidades, sobre


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insumos, sobre otros gastos, sobre la producción, ysobre rubros varios como la subvención de alquileresde complejos industriales, tarifas de servicios, etc.

8. Creación de oficinas regionales de las institucionesencargadas a nivel nacional de controlar, supervisary ordenar el mercado de capitales. Tales oficinasestarían en condiciones de adjudicarse la iniciativa,de desarrollar la experiencia y promover lacaptación de cambios en las prácticas financierasregionales. Tales cambios tenderían a suplir losincentivos necesarios para estimular el ahorro y lainversión en formas y montos adecuados a lasnecesidades regionales. Por ejemplo, si lasinstituciones bancarias tienen estructuras que lesdificultan el financiamiento a mediano y largo plazopara el sector productivo, debe ser el mercado decapitales el que asuma este papel. Los índices altosde endeudamiento de las empresas regionales sonbuena señal de que conviene la capitalización dedichas deudas, mediante la venta de acciones en elmercado de capitales.

Tal como se afirmó al principio de esta parte, la mismatenía como finalidad ofrecer una lista de ideas para promoverel desarrollo financiero regional. Como se podrá observar,las vías escritas tienen un carácter general, dado el hecho deque una estrategia específica para una región particular debepartir del diagnóstico previo que se realice. En otraspalabras, las ideas tratadas no parten de una organización deobjetivos precisos ni de su complementariedad. Esto últimosólo podrá hacerse en situaciones concretas. Pero al menosse ha esbozado direcciones iniciales por donde puedeenfocarse el esfuerzo consciente para desarrollar el mercadofinanciero.


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Documents

El sector financiero de la economía de un país o de una región