Feller-Rate INFORME DE CLASIFICACIÓN Octubre 2006 Septiembre 2007 Septiembre 2008 Marzo 2009 Octubre 2009 Febrero 2010 Septiembre 2010 ... los claros indicios de recuperación, gracias

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Los informes de calificación elaborados por Feller Rate son publicados anualmente. La información presentada en estos análisis proviene de fuentes consideradas altamente confiables. Sin embargo, dada la posibilidad de error humano o mecánico, Feller Rate no garantiza la exactitud o integridad de la información y, por lo tanto, no se hace responsable de errores u omisiones, como tampoco de las consecuencias asociadas con el empleo de esa información. Es importante tener en consideración que las clasificaciones de riesgo de Feller Rate no son, en caso alguno, una recomendación para comprar, vender o mantener un determinado título, valor o póliza de seguro. Si son una apreciación de la solvencia de la empresa y de los títulos que ella emite, considerando la capacidad que esta tiene para cumplir con sus obligaciones en los términos y plazos pactados. Feller Rate mantiene una alianza estratégica con Standard & Poors Credit Market Services, que incluye un acuerdo de cooperación en aspectos técnicos, metodológicos, operativos y comerciales. Este acuerdo tiene como uno de sus objetivos básicos la aplicación en Chile de métodos y estándares internacionales de clasificación de riesgo. Con todo, Feller Rate es una clasificadora de riesgo autónoma, por lo que las clasificaciones, opiniones e informes que emite son de su responsabilidad. Prohibida la reproducción total o parcial sin la autorización escrita de Feller Rate. IN

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CLASIFICADORA DE RIESGO

INFORME DE CLASIFICACIÓN

Invertec Pesquera Mar de

Chiloé S.A.

Septiembre 2010

INFORME DE CLASIFICACIÓN

Feller-Rate CLASIFICADORA DE RIESGO

Analista: Catalina Pieber Fono: (562) 7570454

CORPORACIONES INVERTEC PESQUERA MAR DE CHILOÉ S.A. – SEPTIEMBRE 2010 1

SOLVENCIA B

PERSPECTIVAS Positivas INVERTEC PESQUERA MAR DE CHILOÉ S.A.

Clasificaciones Octubre 2006 Septiembre 2007 Septiembre 2008 Marzo 2009 Octubre 2009 Febrero 2010 Septiembre 2010 Solvencia BBB BBB BBB- B+ C B- B Perspectivas Estables Negativas Negativas CW Negativo CW en Desarrollo En Desarrollo Positivas Acciones 1ª Clase Nivel 4 1ª Clase Nivel 4 1ª Clase Nivel 4 2ª Clase 2ª Clase 2ª Clase 2ª Clase FUNDAMENTACION

El aumento en la clasificación de solvencia de Inver-mar, obedece a una mejora en su posición de liquidez, dada la reciente inyección de capital por US$ 36 millo-nes, que le otorga recursos que contribuyen a financiar el ciclo productivo 2010-2011. La clasificación considera también la calidad de sus procesos y tecnologías, que le han permitido desarrollar productos de valor agregado y fortalecer relaciones con sus clientes. Asimismo, destaca la integración vertical de su producción y el potencial de crecimiento de la industria salmonera, dadas las aún bajas tasas de consumo a nivel mundial.

En contrapartida, la clasificación refleja su aún debili-tada posición financiera producto, principalmente, de los efectos que ha tenido el virus ISA en su operación, en conjunto con los elevados requerimientos de capital de trabajo necesarios para financiar el largo ciclo productivo de los salmones, la alta variabilidad que exhiben los precios y costos de éstos y los riesgos exógenos a los que está expuesta la producción de salmónidos de cultivo.

La manifestación con mayor agresividad del virus ISA en la industria, a partir del tercer trimestre de 2008, en conjunto con un bloom de algas ocurrido en marzo de 2009, derivaron en fuertes incrementos de las tasas de mortalidad de peces lo que implicó realizar cosechas anticipadas a pesos sub-óptimos y eliminaciones signifi-cativas de biomasa existente, derivando en importantes pérdidas contables y flujos operacionales negativos. Lo anterior, ocurrió en un contexto de considerables aumen-tos de deuda destinada a financiar el agresivo plan de expansión de la compañía, que venía desarrollándose desde 2005.

A diciembre de 2008, producto de la situación antes descrita, la capacidad de Invermar para generar flujos en el corto plazo se encontraba considerablemente debilita-da lo que, unido al agudo deterioro de sus indicadores financieros, produjo el incumplimiento de covenants en contratos de deudas contraídas con la banca. A contar de esa fecha, la compañía, al igual que muchas empresas del sector, entró en un proceso de renegociación de sus pasi-vos con bancos acreedores, el cual se extendió durante un largo periodo hasta finalizar de manera exitosa a fines de diciembre de 2009.

Dicho acuerdo, que incluyó la reestructuración de un monto cercano a US$ 166 millones, le ha otorgado una apropiada flexibilidad financiera para comenzar a recu-perar los niveles de producción y rentabilidades, hacien-do posible la recuperación paulatina de su generación de caja.

Cabe destacar que, desde fines de 2008, la compañía ha implementado numerosas medidas concretas en térmi-nos de bioseguridad sanitaria y planificación interna para mantener controlada la exposición a riesgos por virus ISA en sus centros de cultivo. A la fecha, no cuenta con ningún centro en calidad de “sospechoso” o con brotes de virus confirmado. Lo anterior, se enmarca en la reciente aprobación de la nueva Ley General de Pesca y Acuicultura, la cual contempla la implantación de medi-das sanitarias más estrictas en conjunto con una mayor fiscalización y multas por incumplimientos. Dichos as-pectos favorecerían la mantención de las condiciones necesarias para operar en forma más estable, dentro del mediano y largo plazo.

Al cierre del primer semestre de 2010, si bien la com-pañía registró ingresos 47% menores a los alcanzados a igual periodo de 2009 (lo que responde a que el grueso de la producción se concentrará en la última parte del año), Invermar presenta niveles de Ebitda positivos a partir de marzo de este año, logrando un margen Ebitda de 15,0% a junio de 2010, en comparación a -1,4%, regis-trado a igual periodo de 2009. Lo anterior, refleja tam-bién los mayores precios promedio obtenidos en los mercados internacionales, con incrementos, respecto a junio de 2009, de 21% y 65% para Salar y Coho, respecti-vamente.

La deuda financiera alcanzó a US$160,7 millones a ju-nio de 2010, de la cual US$ 3,3 millones se encontraban en el corto plazo.

PERSPECTIVAS Las perspectivas “Positivas” asignadas a las clasifica-

ción de solvencia de la compañía se fundamentan en que, aún cuando Invermar sigue mostrando un perfil financiero y operacional debilitado, los claros indicios de recuperación, gracias a todas las medidas que ha imple-mentado, en conjunto con el positivo término de su pro-ceso de renegociación de pasivos bancarios y su reciente aumento de capital por US$ 36 millones, serían elemen-tos favorables para comenzar a retornar paulatinamente a mejores niveles de producción y rentabilidades.

No obstante, los indicadores financieros seguirán mos-trándose frágiles durante 2010, dada la baja generación de flujos esperada y la mantención de un elevado nivel de endeudamiento. Se prevé que las acciones se manten-drán en el mediano plazo en “segunda clase”. Un alza para esta clasificación requiere una mejora significativa en la calidad crediticia de la empresa, no contemplada en las actuales expectativas de Feller Rate.


INVERTEC PESQUERA MAR DE CHILOÉ S.A.


• Aumento de capital en agosto de 2010. El abril de 2010, en junta extraordinaria de accionistas, se aprobó un aumento de capital mediante la emisión de 56 millones de nuevas acciones que podrían ser colocadas en un plazo de tres años. Al cierre de septiembre, se habían colocado 53,8 millones de acciones, equivalentes al 18,8% de la propiedad, recaudando cerca de US$ 36 millones. Los fondos serán utilizados en el financiamiento del capital de trabajo, específicamente para la siembra y alimentación de peces entre 2010 y 2011.

• Modificaciones a Estados Financieros al 31 de marzo de 2010. A solicitud de la SVS, la empresa realizó ciertas modificaciones a sus estados financieros del primer tri-mestre de 2010, las que consistieron básicamente en reclasificar las concesiones acuícolas desde la cuenta “Propiedad, Planta y Equipos” a la cuenta “Activos In-tangibles”, además se revalorizarlas a costo histórico y no a valor de mercado, como se encontraban inicialmente. Lo anterior, provocó una fuerte disminución de la cuenta de activo fijo y un leve aumento de la cuenta de activos intangibles, lo que derivó en una disminución patrimonial de US$ 30.525 millones, dejando el patrimonio en niveles negativos. Sin embargo, gracias al reciente aumento de ca-pital y a las utilidades que ha comenzado a obtener la compañía, el patrimonio mostraría un nivel positivo en los estados financieros a septiembre de 2010.

• Aprobación de las modificaciones a la Ley General de Pesca y Acuicultura de Chile en marzo de 2010. Esta nueva ley se caracteriza por tener un marco regulatorio más enfocado en las condiciones ambientales y de bioseguridad de la producción de cultivos acuícolas. Las principales modificaciones que incluye son cambios en el otorgamiento, duración y usos alternativos (como garantías financieras) de las concesiones acuícolas, la implantación de medidas sanitarias más estrictas y una mayor fiscalización y multas por incumplimientos sanitarios y ambientales. Una de las medidas sanitarias más importantes, es la creación de áreas de manejo sa-nitario o “barrios” productivos, donde los operadores de un mismo sector deben establecer procesos comunes de cultivo y cosecha, así como periodos de descanso y límites de densidad de peces por m3, además de otros aspectos logísticos. Si bien, esta ley hará que las empresas acuícolas deban invertir mayores montos pa-ra poder cumplir con los nuevos reglamentos, se espera que en el mediano plazo éstos tiendan a mejorar las condiciones sanitarias y de bioseguridad de la indus-tria, optimizando la prevención de enfermedades y asegurando la confiabilidad y presencia del producto chileno en el mercado internacional.

• Suscripción de contrato de reestructuración de pasivos financieros con bancos. Final-mente, en diciembre de 2009, la compañía cerró el contrato de reestructuración de su deuda financiera con el conjunto de bancos acreedores. El monto total re-programado alcanzó los US$166 millones, de los cuales US$153 millones corres-pondieron a créditos existentes y US$13 millones fueron destinados a capitalizar parte de los intereses devengados de ciertos créditos. El monto total quedó es-tructurado en 7 tramos, 70% de ellos a 8 años y 30% a 5 años, cada tramo con pe-riodos de gracia para la amortización de capital de entre 3 y 4 años, además de una línea tipo revolving, e intereses pagaderos semestralmente. El acuerdo incluyó también el otorgamiento de garantías a favor de los acreedo-res sobre activos de la compañía (concesiones, terrenos, plantas y equipos y parte de la biomasa), prenda sobre acciones de la empresa, obligaciones de hacer y no hacer, establecimiento de ciertos covenants financieros y productivos, además de

HECHOS RELVANTES




un aumento de capital por US$ 15 millones que la compañía debía realizar a más tardar a junio de 2012. Feller Rate considera este acuerdo como positivo para la compañía, debido a que le otorga una apropiada flexibilidad financiera para retornar a los niveles de pro-ducción y rentabilidades previos a la crisis del sector, haciendo posible la recupe-ración paulatina de su generación de caja.

Fortalezas • Tecnología. Producto de las inversiones realizadas por Invermar durante los úl-

timos años, la empresa cuenta actualmente con instalaciones industriales y de crianza equipadas con avanzada tecnología, lo que le permite implementar su plan de crecimiento orientado a productos de alto valor agregado y con destinos internacionales más diversos. Su actual capacidad de producción (40.000 tonela-das anuales) equivale a 1,8 y 3,2 veces la producción alcanzada en 2008 y 2009, respectivamente.

• Integración vertical en el proceso productivo. El manejo del proceso productivo com-pleto del cultivo del salmón en forma directa y a través de sus inversiones en empresas relacionadas, reduce los grados de incertidumbre en la cadena produc-tiva, logrando mayor dominio sobre las variables tales como costo, calidad y abastecimiento oportuno.

• Diversificación de mercados y relación con clientes. Con respecto a la industria, cuyas exportaciones de destinan principalmente a Japón y Estados Unidos, Invermar presenta una mayor diversificación, con exportaciones destinadas a Estados Uni-dos, Europa y Japón. En estos mercados, la compañía mantiene una relación cer-cana con sus clientes, siendo el principal proveedor de porciones congeladas de importantes retailers a nivel mundial. En el año 2009, producto de los menores niveles cosechados, la compañía decidió focalizar sus esfuerzos de venta en sus principales y más estratégicos mercados y, a través del desarrollo de nuevos pro-ductos, como porciones de trucha y coho, logró mantener las relaciones con éstos, además de abrir nuevos mercados como Rusia y Brasil.

• Ventajas competitivas de la industria chilena. La producción chilena, en compara-ción con otras industrias, se ve favorecida en su estructura de costos por las con-diciones naturales y climáticas del país. En efecto, la calidad de las aguas de ríos y mares sureños permiten cosechar especies durante todo el año. Asimismo, la luminosidad y temperatura de las aguas inciden en una mayor velocidad en el crecimiento del salmón. Además, Chile cuenta con la cercanía de la industria de harina de pescado utilizada para la fabricación de alimentos para salmones (Chi-le es el 2º país productor luego de Perú) lo que también permite operar con costos más competitivos. Por último, cuenta con un menor costo de mano de obra dire-cta en compa-ración a países industrializados como Noruega.

• Potencial de desarrollo de la industria. En los últimos diez años, se ha observado un desplazamiento gradual del consumo de carnes rojas hacia carnes blancas, fenó-meno asociado a la orientación de la población hacia una alimentación más salu-dable. Esto, junto con los aún bajos niveles de consumo observados a nivel mun-dial, otorgan un gran potencial de crecimiento a la industria.

FORTALEZAS Y RIESGOS




Riesgos • Exposición a las variaciones en los precios internacionales. Los precios del salmón

están influenciados por la oferta a nivel mundial, la que a su vez depende de los niveles de captura de salmón silvestre, condiciones geo-climáticas, desarrollo de patologías y mortalidad de los planteles de peces. Lo anterior, deriva en una alta variabilidad del precio, que afecta a todos los partícipes de la industria. Por otra parte, el principal insumo del alimento de los salmónidos es la harina de pesca-do, cuyo precio presenta la ciclicidad característica de los commodities, aportan-do volatilidad adicional a los márgenes operativos.

• Exposición al riesgo de tipo de cambio. Casi el 100% de los ingresos de la compañía están denominados en dólares, mientras que sólo cerca del 60% del costo total es-tá expresado en dicha moneda, lo que expone sus flujos a las variaciones cambia-rias, en circunstancias que sus obligaciones financieras están en su totalidad de-nominadas o indexadas a la divisa norteamericana.

• Exposición a condiciones climáticas y aparición de patologías en peces. Las variables exógenas que afectan a la producción como aparición de algas, parásitos como el caligus y brotes de virus ISA, han provocado alteraciones en el rendimiento de la misma y en los resultados. Este riesgo es atenuado por la compañía, al contar con una amplia dispersión geográfica de sus centros de cultivo, además de mantener pólizas de seguros catastróficos. Además, la empresa ha centrado sus esfuerzos en mejorar las condiciones de bioseguridad y adoptar prácticas productivas ade-cuadas para reducir este riesgo, lo que también ha ocurrido a nivel industria, gra-cias a la nueva Ley de Pesca y Acuicultura promulgada en marzo del presente año.

• Potenciales restricciones al comercio internacional y restricciones medioambientales. La industria chilena está sujeta a eventuales iniciativas de mercados que busquen proteger a sus productores; como, en el pasado, se observó una acusación de dumping por parte de Estados Unidos y salvaguardias decretadas por la Unión Europea. Asimismo, la nueva Ley de Pesca, decretada en marzo de 2010, ha sig-nificado para las empresas del sector, destinar una mayor cantidad de recursos para inversiones con el fin de cumplir con los nuevos reglamentos sanitarios y de bio-seguridad, lo que, sin embargo, se traduciría en una producción más segura y atenuación de riesgos exógenos comentados en el punto anterior.

• Concentración de la industria. El proceso de concentración que afecta a la industria chilena, surgiendo empresas de gran tamaño y altos volúmenes de producción, aumenta el nivel de competitividad de las empresas participantes. En contrapar-tida, la concentración de la industria permite un mayor control de la oferta, favo-reciendo una mayor estabilidad de los precios de venta.

• Elevados requerimientos de capital de trabajo. El largo ciclo productivo que caracte-riza a la salmonicultura, que normalmente oscila entre 2 y 2,5 años, deriva en la necesidad de financiar elevados montos de capital de trabajo, pudiendo afectar la flexibilidad financiera de las empresas.

Invermar inició sus operaciones el año 1988, integrándose paulatinamente en toda la cadena de producción y comercialización del salmón. De esta manera, en 1993 ad-quirió Invertec Seafood, empresa que cuenta con una planta procesadora de salmó-

ESTRUCTURA CORPORATIVA Y PROPIEDAD




nidos. Posteriormente y, a través de Invertec Seafood, adquirió el 50% de Salmo-food, única compañía chilena de su tipo dedicada a la elaboración de alimentos para la industria del salmón, que además mantiene el 96% de participación en Cetecsal, centro tecnológico que desarrolla investigaciones en salmonicultura. Adicionalmente, la compañía controla la sociedad Acuicultura Lago Verde y posee un 50% de participación en Smoltecnics S.A., empresas que participan en la fase inicial del proceso de producción de los salmónidos, esto es, su reproducción y cre-cimiento en agua dulce. Por último, el año 2000, la empresa ingresó al negocio de cultivo de ostiones en la IV Región, a través de Invertec Ostimar y sus filiales, sin embargo este negocio aún no representa un nivel relevante dentro de las actividades de la empresa. Al cierre de septiembre de 2010, la propiedad de Invermar es controlada en un 54,47% por la sociedad holding, Inversiones y Tecnología Ltda., la que a su vez es controlada por la familia Montanari, la cual mantiene, en forma directa e indirecta, el 100% en la propiedad de dicha empresa. El holding Inversiones y Tecnología Ltda. también participa en el negocio agroindus-trial, a través de la filial Invertec Foods S.A., y en el área de servicios, como consul-tora e inmobiliaria. La principal actividad de la compañía es la producción y comercialización de sal-mónidos de cultivo, participando directamente, y a través de sus filiales, en las dis-tintas etapas del proceso de producción del salmón, esto es, la crianza en agua dulce, engorda en agua salada, procesamiento y exportación. Adicionalmente, a través de su coligada, Salmofood, obtiene el abastecimiento de gran parte del alimento utili-zado en las distintas etapas de desarrollo de los salmones. La compañía desarrolla un amplio mix de productos, orientados en su mayoría a aquellos de mayor valor agregado, lo que, gracias a los esfuerzos comerciales reali-zados en sus principales mercados de destino, le ha permitido aumentar su base de clientes y afianzar su relación con éstos, convirtiéndose en un proveedor relevante de porciones exactas congeladas de salmón Salar para varios de los grandes retailers a nivel mundial como Sam’s Club, Tesco, Metro, y Rewe, entre otros. El año 2009, el 71% de las ventas de salmón Salar se hicieron a cadenas minoristas (en especial grandes supermercados), el 10% se centraron en food service (cadenas de hoteles y restaurants), y el 19% restante fueron hechas a reprocesadores. En tanto, sus principales mercados de destino (EEUU; 43%, Alemania; 23% y Francia; 16%) concentraron el 82% de las ventas de este tipo de salmón, en comparación al 71% registrado en 2008. Lo anterior, responde a la estrategia de la compañía de concen-trar las menores cosechas obtenidas, producto de los efectos provocados por el virus ISA, en sus principales y más estratégicos mercados, de manera de atenuar el posi-ble debilitamiento en la relación con éstos. Invermar produce tres variedades de salmones - Salar, Coho y Trucha Arcoiris - siendo el de mayor relevancia el primero, el cual puede ser cosechado durante todo el año, al igual que la trucha. A partir del año 2005 y hasta 2008, la empresa desarrolló un agresivo plan de expan-sión, que contemplaba, inicialmente, duplicar la capacidad productiva hasta las 40.000 toneladas para el año 2010. Lo anterior, implicó una inversión en activos fijos

PERFIL DE NEGOCIOS




cercana a los US$65 millones en el periodo 2005-2008 y un fuerte incremento en las necesidades de capital de trabajo. Las inversiones se realizaron a lo largo de todo el proceso productivo, considerando tanto la adquisición de biomasa, como la expansión de la capacidad en las fases de agua dulce y engorda de salmones, además de la planta de procesamiento.

Evolución Producción de Mar (toneladas) y Estimaciones Futuras

8.327 10.52214.248 12.721

16.069

7.765 5.50010.500

5.5356.370

6.6744.654

6.578

4.873

780

2.5004.500

10.800

6.689

2.580

2.205

2004 2005 2006 2007 2008 2009 Jun-09 Jun-10 2010E 2011E

Salar Coho Trucha Sin embargo, tras registrar un aumento en los volúmenes de producción y en exis-tencias, acorde al desarrollo del plan de inversión (a excepción de 2007 donde se registraron menores cosechas debido a una inusual disminución de la temperatura de las aguas la cual retrasó el crecimiento de los peces), el drástico deterioro del escenario sanitario a contar de junio de 2008, implicó para Invermar, al igual que para el resto de la industria, la necesidad de realizar cosechas anticipadas a pesos sub-óptimos, la eliminación de peces en los centros de cultivo afectados y la elimi-nación de una parte no menor de biomasa en fase inicial de producción, lo que redu-jo fuertemente su capacidad productiva. La situación se agravó aun más en marzo de 2009, debido a una proliferación de algas que provocó aumentos de mortalidad de los peces en varios centros de cultivo de la XI Región, además de una mayor presencia de caligus (o “piojo de mar”) que afecta a los peces haciéndolos más susceptibles a contraer enfermedades como el ISA u otras. Desde entonces a la fecha, la compañía ha implementado numerosas medidas con-cretas en términos de bioseguridad sanitaria y planificación interna para erradicar completamente la presencia de virus ISA en sus centros de cultivo y otras enferme-dades provocadas por las defectuosas condiciones sanitarias en las que se encontra-ba la industria. A la fecha, no cuenta con ningún centro en calidad de “sospechoso” o con brotes del virus confirmado. Además de lo anterior, durante 2009, Invermar reinició la siembra de Trucha Arcoi-ris, especie que había dejado de producir en 2002 y que presenta ciertas ventajas sobre el salmón Salar, al ser una especie no afectada por virus ISA y poseer un pro-ceso productivo menor; se puede cosechar durante todo el año, al igual que el Salar, y tiene como destino principal a Estados Unidos. Cabe destacar los esfuerzos comerciales que ha realizado la compañía para atenuar el posible debilitamiento de la relación con sus clientes, producto de la menor oferta; específicamente, crearon y lanzaron nuevos productos -porciones exactas de Coho y

13.382 16.892

20.922

17.375

22.647

12.638

3.509

9.269 10.780

23.800




Trucha- además de nuevos envases y con mayores especificaciones, lo que le ha permitido lograr avances en términos de precios y relaciones comerciales. Hoy, Invermar se encuentra con el desafío de reconstruir volúmenes de producción y recuperar sus niveles de rentabilidad, para lo cual cuenta con las instalaciones productivas necesarias, gracias a las inversiones realizadas durante los últimos años. No obstante, esta recuperación dependerá, en último término, de la evolución del escenario sanitario que, aunque muestra claras señales de estar en franca recupera-ción, no existe seguridad en cuanto a otras variables exógenas que pudieran afectar la operación. Sin embargo, la experiencia en otros países productores de salmónidos apunta a que las medidas sanitarias en implementación –creación de barrios produc-tivos y mayor regulación y fiscalización- se traducirían en el mediano y largo plazo en el restablecimiento de condiciones que permitan a la industria operar en forma normal. La producción salmonera en el mundo se desarrolla a través de la captura de salmón silvestre y la crianza de salmón de cultivo. Éste último, ha mostrado un fuerte cre-cimiento dadas las favorables condiciones geo-climáticas presentes en algunos luga-res del mundo para su desarrollo, convirtiéndose en el tipo de salmón más consu-mido a nivel mundial desde 1997; el año 2009, cerca del 64% de la cosecha total de salmones correspondió a salmones de cultivo. El significativo desarrollo que ha exhibido la industria salmonera a nivel mundial responde también a la creciente demanda por carnes blancas, en especial pescados, fenómeno asociado a una mayor orientación de la población hacia una alimentación más saludable. A nivel mundial, Noruega y Chile lideran la producción de salmón de cultivo con participaciones el año 2009 de 51% y 27%, respectivamente. Durante los últimos 3 años, Chile ha visto descender su participación debido a la abrupta pérdida de capa-cidad de producción derivada de los efectos de virus ISA y otras patologías, lo que se tradujo en un incremento substancial de las tasas de mortalidad de los peces. Producto de esto, las empresas han debido paralizar varios de sus centros de cultivo, realizando cosechas anticipadas, y procediendo a la eliminación de parte importante de su biomasa existente. Las exportaciones chilenas del sector acuícola acumuladas a julio de 2010, alcanza-ron US$ 1.268 millones, un 13% y un 21% menor a igual período de 2009 y 2008, respectivamente.

Exportaciones Chilenas (Julio 2010, Fuente: Subsecretaría de Pesca)

Exportaciones (US$ Millones)

368 474

702 404

225222

157169

Jul.09 Jul.10

Trucha Salar Coho Otros

Exportaciones (M Ton)

65 69

12353

51

45

58

50

Jul.09 Jul.10

Trucha Salar Coho Otros

Precio Promedio (US$/Kg)

5,03,4

6,9

5,6

7,7

5,7

4,42,7

Jul.09 Jul.10

Trucha SalarCoho Otros

CARATERÍSTICAS DE LA INDUSTRIA




Además, se observa una mayor participación de la Trucha Arcoiris dentro del total de especies exportadas, lo que podría estar explicado debido a que ésta no se conta-gia por virus ISA. Por último, en términos de precios promedio, éstos mostraron un incremento de 22%, en respuesta a una oferta mundial más ajustada, afectada principalmente por menores cosechas en Chile, en contraposición a una demanda que continúa en cre-cimiento.

Resultados y Flujos de Caja Durante 2009, los ingresos retrocedieron un 26% y el Ebitda registró pérdidas cerca-nas a los $26 mil millones. Esto es reflejo del debilitamiento del desempeño opera-cional de Invermar ante el drástico empeoramiento de la condición sanitaria de la industria, a partir del segundo semestre de 2008, momento en el cual el virus ISA comenzó a manifestarse con mayor agresividad. Éste implicó para Invermar, al igual que para el resto de las empresas del sector, realizar cosechas anticipadas a pesos sub-óptimos, además de la eliminación de peces en los centros de cultivo afectados, derivando en importantes pérdidas contables y flujos operacionales negativos. Adi-cionalmente, la eliminación de parte importante de su biomasa restringió en forma significativa su capacidad de producción, reduciendo, en consecuencia, la capacidad de generar Ebitda y excedentes de caja en dicho periodo. Al cierre del primer semestre de 2010, si bien la compañía registró ingresos 47% menores a los alcanzados a igual periodo de 2009, respondiendo a que el grueso de la producción se concentrará en la última parte del año, Invermar presenta niveles de Ebitda positivos a partir de marzo de este año, logrando un margen Ebitda de 15,0% a junio de 2010, en comparación a -1,4%, registrado a igual periodo de 2009. Dicha recuperación de flujos es reflejo de los esfuerzos realizados por Invermar, al igual que otras empresas del sector, respecto de prácticas productivas y mejores condiciones de bioseguridad de los peces, que han contribuido a disminuir en forma importante las tasas de mortalidad, produciendo un efecto positivo directo en los costos. Otro efecto que ha compensado las menores cosechas, han sido los mayores precios promedio obtenidos en los mercados internacionales, registrando aumentos con respecto a junio de 2009 de 21% y 65% para salmón Salar y salmón Coho, respecti-vamente.

Endeudamiento y Flexibilidad Financiera Las mayores necesidades de capital de trabajo orientadas a financiar el crecimiento de biomasa y el financiamiento de inversiones contempladas en la etapa final del plan de expansión que la compañía estaba ejecutando, se tradujeron en un fuerte incremento en el stock de deuda financiera desde el primer semestre del 2008. Sin embargo, el fuerte deterioro de la base patrimonial, ante el reconocimiento de las importantes pérdidas incurridas producto del virus ISA, se tradujo en un incremen-to en el nivel de endeudamiento de la compañía y un empeoramiento de todos sus indicadores financieros. Adicionalmente, y a solicitud de la Superintendencia de Valores y Seguros, Inver-mar debió efectuar ajustes contables a sus estados financieros a marzo de 2010, res-pecto a la contabilización de sus concesiones acuícolas, revalorizando éstas a su costo histórico lo que derivó en el reconocimiento de un patrimonio negativo. No

POSICIÓN FINANCIERA




obstante, gracias al reciente aumento de capital por US$ 36 millones y a las utilida-des que ha comenzado a obtener la compañía, el patrimonio mostraría un nivel posi-tivo en los estados financieros a septiembre de 2010.

Indices de Endeudamiento (Junio 2010)

-5

25

55

85

115

145

2004 2005 2006 2007 2008 2008* 2009* Jun-10*

US$

Mill

ones

0

2

4

6

8

10

Vece

s

Patrimonio Deuda FinancieraLeverage Leverage Financiero

A diciembre de 2008, producto del deterioro de los indicadores financieros, se pro-dujo el incumplimiento de covenants financieros impuestos en contratos de deudas bancarias contraídas por la compañía. Lo anterior derivó en que, al igual que la gran mayoría de los miembros de la industria chilena, Invermar entrara en un proceso de renegociación de pasivos con los bancos acreedores, el cual se extendió por un largo periodo hasta finalizar de manera exitosa a finales de diciembre de 2009. Dicho acuerdo, consistió en la reestructuración de US$ 166 millones, de los cuales cerca del 92% corresponde a créditos existentes y el restante fue destinado a capitalizar parte de los intereses devengados de dichos créditos. El monto total quedó estructurado en 7 tramos, 70% de ellos a 8 años y 30% a 5 años, cada tramo con periodos de gracia para la amortización de capital de entre 3 y 4 años, además de una línea tipo revol-ving, e intereses pagaderos semestralmente. A junio de 2010, la deuda financiera (incluidas operaciones de leasing) alcanzó a US$160,7 millones, registrando un aumento de 109% desde 2007 y de 26% desde 2008 (cabe considerar que las cifras de 2007 se presentan bajo norma contable chile-na, por lo que las cifras no son totalmente comparables). Al mismo periodo, presen-taba un saldo de caja por US$ 6,2 millones y un saldo de deuda de corto plazo por US$ 3,3 millones, lo que la deja con un nivel adecuado de liquidez para cumplir con sus obligaciones financieras. Asimismo, el índice de cobertura de gastos financieros, el cual había presentado niveles negativos desde el tercer trimestre de 2008, revirtió esta tendencia en marzo de 2010 y, al cierre del primer semestre de este año alcanzó un nivel positivo de 0,8x. La crisis del virus ISA provocó problemas de gran magnitud en la industria, no obs-tante, aun cuando la recuperación tanto de los volúmenes como de los niveles de rentabilidad va a ser moderada en el corto plazo, se espera que ésta sea continua y acompañada del mejoramiento paulatino de los índices financieros de la compañía. A su vez, la empresa deberá asignar recursos para cumplir con los requerimientos de las nuevas normas sanitarias, lo que podría afectar el ritmo de la recuperación, aunque con el fin de aumentar la estabilidad y disminuir la aparición de nuevos riesgos exógenos en el mediano a largo plazo.




Feller Rate espera que el año 2010 la compañía continúe presentando un perfil ope-racional y financiero debilitado, aunque con importantes signos de recuperación, lo que debiera reflejarse mayormente en 2011 y 2012. No obstante, y aun cuando el riesgo inherente de esta industria, consistente en cambios climáticos y/o aparición de nuevas enfermedades siempre estará presente, éste debiera comenzar a diminuir su importancia, dado el nuevo marco regulatorio existente.

Resumen Financiero Consolidado (Cifras en miles de dólares)

Bajo PCGA Bajo IFRS 2004 2005 2006 2007 2008 2008 2009 Jun-09 Jun-10 Ventas 45.099 55.767 80.891 69.995 80.531 80.531 59.379 35.847 19.014 Ebitda (1) (2) 8.846 14.043 22.811 16.882 -25.057 -11.841 -26.283 -485 2.845 Resultado Operacional (1) 5.690 10.293 18.079 9.755 -32.631 -18.735 -33.302 -6.440 -1.778 Gastos financieros -2.099 -2.761 -2.945 -4.451 -7.923 -7.949 -7.332 -3.549 -3.419 Resultado no operacional (3) -1.505 -787 -342 -3.044 -7.830 -74.239 -19.838 -18.231 10.150 Utilidad 3.218 7.562 15.371 6.080 -33.856 -73.894 -45.255 -20.566 7.001 Activos Totales 82.860 105.562 127.939 188.6833 218.239 258.347 211.736 - 200.945 Caja y Equivalentes 626 1.815 1.735 371 5.369 5.370 2.942 - 6.207 Existencias 29.839 38.498 48.211 80.558 83.040 61.291 25.439 - 5.572 Pasivo Exigible 48.551 46.757 56.098 114.533 182.311 191.665 190.076 - 203.023 Deuda Fin. y Leasing 34.627 27.799 42.339 76.937 131.436 127.287 157.437 - 160.686 Patrimonio 33.366 57.765 70.657 73.116 34.956 64.535 19.898 - -3.014 Flujo de Fondos Op. (FFO) 7.259 11.855 19.881 9.666 -32.997 - - - - Var. en Capital de Trabajo -5.337 -12.836 -11.850 -17.164 4.518 - - - - Flujo de Caja Neto Operacional 1.922 -981 8.031 -7.498 -28.479 -23.520 -26.210 7.589 4.267 Inversiones en Act. Fijo (Netas) -3.995 -7.032 -8.073 -28.701 -21.187 -21.187 -1.187 -330 -759 Dividendos Pagados -133 -114 -2.324 -5.380 -1.706 -1.706 0 0 0 Margen operacional (1) 12,6% 18,5% 22,3% 13,9% -40,5% -23,3% -56,1% -18,0% -9,4% Margen Ebitda (1) 19,6% 25,2% 28,2% 24,1% -31,1% -14,7% -44,3% -1,4% 15,0% Rentabilidad Op. / Activos (1) (4) 6,9% 9,8% 14,1% 5,2% -14,9% -7,3% -15,7% - -14,3% Rentabilidad Patrimonial (4) 10,3% 13,1% 21,8% 8,3% -96,9% -114,5% -227,4% - 586,9% Endeudamiento (vc) 1,42 0,80 0,78 1,54 5,07 2,87 8,78 - -97,70 Endeudamiento Fin. (vc) 1,09 0,58 0,59 1,04 3,66 1,91 7,27 - -77,33 Ebitda/ Gtos. Fin. (1) 4,2 5,1 7,7 3,8 -3,2 -1,5 -3,6 -0,1 0,8 Deuda Fin. / Ebitda (1) (4) 4,2 2,4 1,9 4,6 -5,2 -10,7 -6,0 - -7,0 FFO / Deuda Fin. 19% 35% 47% 13% -25% - - - - (1) Cifras bajo IFRS no incluyen ajustes al valor justo de biomasa existente. (2) Ebitda: Resultado Operacional más depreciación y amortización. (3) Cifras bajo IFRS incluyen ajustes al valor justo de biomasa existente. (4) Índices a junio medidos en 12 meses.




Acciones Presencia ajustada (1) 93,63% Rotación (1) 89,92% Concentración de propiedad (2) 54,47% Mercados en que transa Chile Precio Bursátil de la acción (3) 343,48 Precio / Utilidad (3) 0,00 Valor libro ajustado (3) 40,42 (1) Al 31 de agosto de 2010. (2) Al 30 de septiembre de 2010. (3) Al 6 de octubre de 2010.

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Feller-Rate INFORME DE CLASIFICACIÓN Octubre 2006 Septiembre 2007 Septiembre 2008 Marzo 2009 Octubre 2009 Febrero 2010 Septiembre 2010 ... los claros indicios de recuperación, gracias