Finanzas Internacionales (Resumen de José Saba)

7/21/2019 Finanzas Internacionales (Resumen de José Saba)

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- Finanzas Internacionales -

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1. UNA MONEDA MUNDIAL. PRÉSTAMO Y ENDEUDAMIENTO INTERNACIONAL.

AHORRO E INVERSIÓN EN UNA ECONOMÍA ABIERTA. LA BALANZA POR CUENTA

CORRIENTE CON INVERSIÓN Y GASTO PÚBLICO.

Para explicar una Moneda Mundial es necesario considerar el caso de una economía mundial

compuesta por varios países, el autor pone como ejemplo a la Unión Europea. A su vez, se

añade la posibilidad de que cada país compre y venda bienes a otros países con el fin de

incluir a las importaciones y exportaciones.

Se considerarán los siguientes supuestos:

- los bienes que produce cada país son físicamente idénticos,

- los costos de transporte y barreras comerciales son lo suficientemente pequeños como

para prescindir de ellos.

- Los países, en lugar de utilizar su propia moneda, utilizan una moneda común, como eldólar americano. Por lo tanto, los residentes de cada uno de los países tienen dólares y

fijan los precios en unidades de esa moneda.

Dados estos supuestos, los bienes de todos los países deben venderse al mismo precio en

dólares, P . De lo contrario, las economías domésticas y las empresas querrán comprar los

bienes al precio más bajo posible y vender todos los bienes al precio más alto posible. Por lo

tanto el nivel de precios en dólares es el mismo e igual a P en todos los países. Esto es lo que

se conoce como la Ley del Precio Único .

Ahora bien, supongamos que cada país tiene un Banco Central y que este banco tiene una

cantidad determinada de Moneda Internacio nal (esta moneda puede consistir en billetes de

papel como dólares americanos, yenes; o podría ser un bien como el oro). La forma precisa

que adopte la moneda internacional no es importante para el análisis siempre que supongamos

que el tipo de interés nominal de esta moneda es cero.

La tasa de interés es el precio del dinero que sacrifico por consumir en el presente, la tasa de

interés nominal está expresada en unidades monetarias, la real se está expresada en unidades

de bienes. Para deducir el signo de la tasa de interés real debo comparar la tasa de interés

nominal con la inflación, si

“ N > Π + ” de esta manera, la tasa de interés real no se conoce, porque la inflación es

esperada. La inflación es la pérdida del poder adquisitivo y se calcula de la siguiente manera:

Π t = P t - 1 el menos uno sirve para explicar la variación.

P t-1

H t es la cantidad de moneda internacional existente en el período t y denominada en dólares

(la barra superior significa que se refiere al mundo en su conjunto). Para mayor sencillez se

supone que H t no varía con el paso del tiempo, es decir, H t es una constante. De esta manera




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el banco central nacional demanda la cantidad real H t / P de esta moneda internacional para

facilitar las transacciones entre los residentes nacionales y los extranjeros.

Ahora supongamos que en el mundo existe un solo mercado de crédito. Si prescindimos de las

diferencias entre los prestatarios respecto a su solvencia, el tipo de interés real, R , de este

mercado mundial de crédito, es el mismo para los prestamistas y prestatarios de todos y cada

uno de los países.

Ahora consideremos la situación desde el punto de vista de los residentes de un país

determinado (España). Nos referiremos a él con la expresión “nuestro país” y a los demás con

la expresión “resto del mundo”. A su vez, se considera que Y t es la cantidad total de bienes y

servicios producidos en nuestro país, es decir, el Producto Interior Bruto Real (PIB). Por

consiguiente la renta Monetaria procedente de esta fuente es PY t .

Para los residentes de un país individualmente considerado, la cantidad de fondos prestados,

no tiene por qué ser igual a la de los fondos tomados a préstamo, sino que la cantidad total

prestada (en términos netos) por los residentes en nuestro país se corresponderá con la

cantidad total tomada a préstamo (en términos netos) de nuestro país por los extranjeros en su

conjunto. Bf t es la tenencia neta de bonos extranjeros que poseen los residentes en nuestro

país al final del período t. que es Bf t = B

x t - B

M t , donde B

x t son las tenencias de títulos

extranjeros poseídos por los residentes y BM

t , son las tenencias de títulos nacionales en manos

de extranjeros. Si Bf t > 0, nuestro país es un prestamista neto al resto de mundo, mientras que

si Bf t < 0, nuestro país prestatario neto. Por lo tanto, la cantidad RB

f t-1 es la renta neta

procedente de intereses (positiva o negativa) procedente del extranjero que perciben losresidentes de nuestro país en el período t.

Si consideramos al mundo en su conjunto, la cantidad total de préstamos solicitados debe ser

igual a la cantidad de préstamos concedidos. Por lo tanto, la cantidad agregada mundial neta

de bonos extranjeros, Bf t , es cero. Por consiguiente la renta agregada mundial neta de

intereses procedente del extranjero, RBf t-1 también será cero.

Supongamos que la renta neta de intereses procedente del extranjero es la única fuente de

renta procedente del resto del mundo. En este caso, la renta monetaria total que obtienen los

residentes de nuestro país en el período t, es el producto nacional bruto, que es igual al

producto interior bruto, PY t, más la renta neta de intereses procedente del extranjero, RBf t-1.

Esta renta puede gastarse de la siguiente manera:

- Gastos de consumo personal, PCt , en bienes y servicios producidos en nuestro país,

PDgt, o en el extranjero PMg

t

- Inversión exterior n eta, que es la expresión con la que se denomina la adquisición

neta de derechos portadores de intereses, Bf t , - RB

f t-1, más cualquier posible

acumulación de moneda internacional, H t - H t-1. Normalmente, la variación de moneda

internacional es una pequeña fracción del PNB.




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De esta manera, la restricción presupuestaria de nuestro país, es decir, de una economía

abierta sería la siguiente:

PY t . + RBf t-1, = PCt + (B

f t , - B

f t-1 ) + (H t - H t-1)

El término Bf

t , - B

f

t-1se denomina

Balanza por Cuenta Capital de nuestro país. Si, B

f

t , - B

f

t-1

es positivo, hay una salida de capital (si es negativo, hay una entrada de capital ). Una salida

de capital quiere decir que nuestro país adquiere derechos portadores de intereses sobre el

extranjero, por lo tanto, proporciona fondos a los extranjeros para comprar bienes y servicios.

Los residentes de nuestro país tienen una renta total de PY t . + RBf t-1 (igual al PNB) y su gasto

total de bienes y servicios de PCt . La diferencia entre la renta y el gasto es el ahorro de los

residentes en nuestro país en forma de activos adicionales adquiridos al resto del mundo, y se

denomina, Balanza por Cuenta Corriente

= PY t . + RBf t-1 - PCt

= inversión exterior neta

= (Bf t , - B

f t-1 ) + (H t - H t-1)

Esta expresión es la identidad básica de la Balanza de Pagos.

Si la Balanza por cuenta corriente es positiva (o negativa), el país tiene un superávit (o défi c it )

por cuent a corr i ente. Como identidad contable, un superávit por cuenta corriente debe tener

una transacción financiera compensatoria en forma de un aumento de los derechos portadores

de intereses, Bf o de moneda internacional, H.

Existe otra manera de examinar la posición de un país con el resto del mundo. En unaeconomía abierta, los residentes pueden intercambiar bienes y servicios con el resto del

mundo. Las exportaciones, PXgt , son los bienes y servicios producidos por nuestro país que se

venden a los extranjeros. Las importaciones, PMgt, son los bienes y servicios producidos por los

extranjeros que son comprados por los residentes en nuestro país. La diferencia entre las

exportaciones y las importaciones de los bienes y servicios, se denomina Balanza Comercial .

Además, en una economía abierta, se verifica que PY t = PDg

t + PX g t , ya que la producción

doméstica de bienes y servicios, PY t, tiene que ser vendida a los residentes, PDg

t , o a los no

residentes, PX g

t. Análogamente, PCt = PDg t + PMg

t,. El gasto total de los residentes, PC t , se

traduce en productos domésticos, PDg t , o bien en productos extranjeros, PMgt.

Si sustituímos términos, la Balanza por Cuenta Corriente


= PDg t + PX

g t + R(B

x t-1 - B

M t-1) - PD

g t - PM

gt,.

= Exportaciones Netas

= PX g t + RB

x t-1 - PMg

t,. + RBM

t-1

Es decir, las exportaciones de bienes y servicios más la renta procedente del exterior, se

denominan exportaciones tota les PX t , La suma de las importaciones de bienes y servicios

más la renta de intereses pagada a los extranjeros, se denomina importaciones tota les , PM t.




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Las exportaciones n etas de un país son la diferencia entre sus exportaciones totales e

importaciones totales, P ( Xt – Mt ). Se distingue de la Balanza Comercial porque ésta es “la

diferencia entre las exportaciones e importaciones de bienes y servicios”, mientas que las

exportaciones netas son “la diferencia entre las exportaciones totales y las importaciones

totales” Reordenando la ecuación se obtiene la definición habitual del producto nacional bruto:

PNB = PY t . + RBf t-1 = PCt + P ( Xt – Mt ).

Las formas en que una economía abierta tiene para ahorran son: un superávit por cuenta

corriente, inversión interior y variaciones en la cantidad agregada de saldos monetarios reales.

Para una economía abierta, la restricción presupuestaria es:

PY t . + RBf t-1 = P (Ct + It ) + (Bf

t , - Bf t-1 ) + (H t - H t-1)

Para una economía aislada o cerrada, el producto interior bruto PY t . debe ser igual al gasto

total de los residentes interiores en bienes y servicios P (C t + It ). Pero en una economía abierta,

un aumento del ahorro interno no necesariamente debe ser igualado por aumento de la

inversión interior, puesto que el ahorro interior se puede invertir en el exterior. Igualmente, un

aumento en la inversión puede financiarse mediante capital extranjero, además del ahorro

interior.

Siguiendo la ecuación anterior, se puede obtener la Balanza por Cuenta Corriente:

PY t . + RBf t-1 - P (Ct + It ) = St - PIt

Por lo tanto, un país incurre en un superávit (y por lo tanto presta fondos al exterior) cuando su

ahorro excede a su inversión interior. La ecuación muestra que el ahorro nacional S t (PY t . +RB

f t-1 - PCt ) puede utilizarse para la inversión interior, PI t , o bien a la inversión exterior neta,

que es el saldo de la Balanza por Cuenta Corriente.

Ahora bien, podríamos generalizar la ecuación que expresa la Balanza por Cuenta Corriente,

introduciendo como parte del gasto interior, además de la inversión, el gasto público.

Por lo tanto, la Balanza por Cuenta Corriente será ahora:


= PY t . + RBf t-1 - P (Ct + It + Gt )

= inversion exterior neta

= (Bf t , - B

f t-1 ) + (H t - H t-1)

Tal como se mencionó anteriormente, a la diferencia entre exportaciones e importaciones

totales, o exportaciones netas, se denomina Balanza Comercial. Ahora será el valor total de los

bienes y servicios producidos en el interior, PY t ., menos el valor total de los gastos interiores

P (Ct + It + Gt ).

Esto implica que la Balanza por cuenta corriente

= PY t . - P (C

t+ I

t+ G

t ) + RB

f

t-1

= Balanza comercial + renta neta de factores nacionales en el extranjero.




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Ahora el ahorro nacional, es decir, la parte del PNB que no se gasta en consumo privado ni en

gasto público será:

= PY t . + RBf t-1 - P (Ct + Gt )

La Balanza por cuenta corrientes seguirá siendo la diferencia entre ahorro nacional e inversión

interior.




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2. EL PAPEL DEL MERCADO INTERNACIONAL DE CRÉDITO

En una economía cerrada, el mercado de crédito no puede amortiguar el gasto cuando se

produce una perturbación que afecte a toda la economía, incluso aunque sea transitoria.

Suponiendo que nuestro país tiene inicialmente un saldo nulo en la balanza por cuentacorriente, y que se produce un shock de oferta de carácter transitorio (una mala cosecha, un

desastre natural, etc.), que hace que todos los residentes en nuestro país deseen endeudarse

más al tipo de cambio real inicial.

Si la economía de nuestro país es pequeña, entonces el mercado mundial de crédito puede

acomodar el aumento en las cantidades tomadas a préstamo sin variaciones significativas en el

tipo de interés real mundial.

La figura muestra el caso de un shock de oferta transitorio cuando nuestro país es pequeño. El

eje de ordenadas muestra el tipo de interés, R, vigente en el mercado internacional de crédito.

Como la economía es pequeña, apenas influye en el mercado mundial de crédito, por tanto, es

correcto considerar al tipo de interés como dado.

La curva con pendiente negativa muestra la demanda agregada de bienes de los residentes de

nuestro país, Ydt = Cd

t. Al igual que en una economía cerrada, una reducción del tipo de interés

real estimula esta demanda.

La curva de pendiente positiva muestra la oferta agregada de bienes de los residentes de

nuestro país PY t . + RBf t-1 / P. El concepto corresponde con el PNB real (la cantidad total de

bienes producidos por los residentes de nuestro país, más la renta real de intereses

provenientes del extranjero). La oferta se define de esta manera para que la igualdad entre

oferta y demanda se corresponda con el equilibrio de la balanza por cuenta corriente. Al igual

que en el análisis anterior, una subida del tipo de interés real, elevará la cantidad ofrecida.

Como el gasto interior real en bienes y servicios inicialmente es igual al PNB real, la cuenta

corriente está equilibrada.




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Si la cantidad de moneda internacional que tiene nuestro país es constante (H t = H t-1), la

cuenta capital se encuentra, inicialmente, en equilibrio (Bf t , = B

f t-1 ). Es importante aclarar que

un equilibrio en la cuenta corriente, no implica un equilibrio en la balanza comercial. Si por

ejemplo, Bt f /P > 0, es decir, nuestro país es un prestamista neto respecto al extranjero. Nuestro

país puede utilizar la renta neta recibida en concepto de intereses para importar bienes y

servicios. En otras palabras, un país acreedor puede tener al mismo tiempo, un equilibrio en la

balanza por cuenta corriente y un déficit en la balanza comercial. Por otro lado, un país deudor,

necesita un superávit en la balanza comercial para poder mantener un saldo nulo en su

balanza por cuenta corriente.

Supongamos que un shock de oferta de carácter transitorio reduce la oferta de bienes de

nuestro país, pero apenas afecta a la demanda. La curva de oferta se desplazará hacia la

izquierda. Al tipo de interés real mundial vigente, R, la cantidad de bienes demandada por los

residentes en nuestro país es ahora superior a la ofrecida. En la economía mundial, este

desequilibrio puede conciliarse mediante el endeudamiento de nuestro país con el exterior. La

diferencia entre la cantidad ofrecida de bienes y la cantidad demandada, es el déficit real por

cuenta corriente. Si no varía la cantidad de moneda internacional poseída por nuestro país, la

siguiente ecuación PY t . + RBf t-1 - PCt nos dice que el déficit por cuenta corriente se

corresponde con una entrada de capital del extranjero, es decir, un valor negativo en la

variación de activos portadores de intereses Bf t , - B

f t-1 .

Por lo tanto, un shock de oferta de carácter transitorio, induce a nuestro país a endeudarse con

el exterior con el fin de evitar una reducción del gasto actual.

Consideremos ahora el caso en que el país no es pequeño con especto al mercado mundial decrédito. La principal diferencia es que el tipo de interés real mundial se verá afectado por los

cambios de demanda y oferta de ese país. Para simplificar el análisis, el autor considera a la

UE y a EEUU como dos países de igual tamaño.

La figura describe el equilibrio mundial inicial. El ejemplo está construido de tal forma, que la

balanza por cuenta corriente de ambos países sea igual a cero. Se supone que Bf

t-1= 0 (lo que

no afecta a los resultados).




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Suponiendo que la UE experimenta un shock de oferta negativo como muestra la figura

Para el tipo de interés inicial, existe un exceso de demanda a nivel mundial. Para establecer el

equilibrio, el tipo de interés debe aumentar. El aumento del tipo de interés, reduce la demanda

y estimula la oferta de ambos países. El equilibrio se logra con R’ donde el exceso de oferta de

bienes de EEUU se iguala al exceso de demanda de bienes de la UE. La UE se endeuda con

EEUU incurriendo así en un déficit por cuenta corriente. Si comparamos con el caso de un país

pequeño, vemos que el tipo de interés mundial es mayor y el déficit por cuenta corriente y el

consumo de la UE son menores. De manera general, cuanto mayor es el país que experimenta

el shock transitorio, mayor es la tasa de interés mundial y menor es la capacidad para absorberla reducción del consumo mediante el endeudamiento o el préstamo en el mercado mundial de

crédito.

Si el shock de oferta afecta a la economía mundial, el deseo general de endeudamiento no

puede satisfacerse. La suavización del consumo no es posible y el único efecto que se

produce es sobre el tipo de interés, que debe aumentar a nivel mundial. La cuenta corriente

sigue en equilibrio.




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Por último, si el shock de oferta es de carácter permanente en la UE (país no pequeño), el

efecto riqueza sobre el consumo es mayor y la curva de demanda se desplaza

aproximadamente en la misma cuantía que la curva de oferta. Estos desplazamientos dejan

inalterados los desplazamientos del tipo de interés y equilibrada la cuenta corriente. Si el shock

es no permanente, pero persiste durante unos pocos períodos, el efecto riqueza sobre elconsumo se reduce. El desplazamiento de la curva de demanda sería menor que el de la curva

de oferta y, por tanto, el tipo de interés aumentaría y la UE incurriría en un déficit por cuenta

corriente. Comparados con el caso de un shock transitorio, los efectos sobre la cuenta corriente

y el tipo de interés, sn menores. De manera general, cuanto mayor es el grado de persistencia

de un shock, menores son los efectos sobre el tipo de interés y la cuenta corriente.

La siguiente figura muestra el shock permanente en la UE:

Es necesario aclarar que el análisis supone un mercado mundial de crédito “perfecto”, en el

que el tipo de interés real es el mismo en todos los países. sin embargo, cuando los residentes

de un país aumentan su endeudamiento, existe un creciente riesgo de insolvencia. En

particular, cuando el Estado se endeuda con el exterior, hay que considerar que la “soberanía”

(son soberanos en el sentido de que están por encima de cualquier ley internacional, lo que por

ejemplo, hace difícil para el acreedor embargar bienes de propiedad estatal), hace difícil a losacreedores extranjeros exigir el cumplimiento de créditos. El creciente riesgo de insolvencia

implica que el tipo de interés real que paga un país, tiende a subir a medida que aumenta la

cantidad prestada. Por consiguiente, un país tiene dificultades para recurrir al mercado de

crédito y suavizar su gasto en consumo, cuando su renta experimenta grandes fluctuaciones.

¿Por qué existe una relación positiva entre r y la producción del país (y)?

Porque $1 disponible en el presente es más valorado que $1 disponible en el futuro. Si a una

persona se le da a elegir entre $1 en el presente y $1 en el futuro, elegirá $1 en el presente. La

tasa de interés lo mueve a sustituir $1 disponible en el presente por más de $1 disponibles en




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el futuro ($1 + R). Mientras mayor sea la tasa de interés, mayores serán los incentivos que

tendrá para sustituir $1 disponible en el presente por ($1 + R) disponibles en el futuro.

Entonces, al aumentar la tasa de interés los trabajadores deciden aumentar su oferta de trabajo

en el presente (a cambio de menor oferta de trabajo en el futuro), porque es más valorada la

remuneración que se obtiene en el presente que la que se obtendrá en el futuro. La producciónaumenta en el corto plazo, cuando se incrementa la tasa de interés, debido a un mayor empleo

del factor trabajo.

Cuando es un shock transitorio tanto en un país grande como pequeño: ¿no se mueve la

demanda?

Que la demanda varíe depende de si es transitorio o permanente. En el primer caso, apenas la

afecta; y el autor simplifica diciendo que no la afecta.

La tasa de interés se ajusta para vaciar el mercado. Esto es así. Pero depende de si estás

planteando una economía abierta o cerrada.

En una economía cerrada, cuando haya un shock transitorio negativo y los consumidores no

deseen consumir menos, no encontrarán quién les financie ese consumo cuando la producción

haya caído; es decir, desearán ahorrar menos y entonces la tasa de interés subirá.

En una economía abierta, cuando haya un shock transitorio negativo en una economía NO

pequeña y sus consumidores no deseen consumir menos, tendrán dificultades en encontrar

quién les financie ese consumo. Su menor ahorro no es irrelevante a nivel internacional;

disminuirá el ahorro mundial y por lo tanto subirá la tasa de interés. Subirá lo suficiente para

que en el resto del mundo se incentiven a ahorrar más y financiar la caída del ahorro en esta

economía NO pequeña que sufrió un shock transitorio negativo.

En el caso de una economía pequeña que tenga creciente riesgo de insolvencia, ante un shock

transitorio negativo, tendrá dificultades en encontrar quién financie parte del consumo. Se lo

querrán financiar pero a tasas muy superiores a las vigentes internacionalmente. Entonces,

aunque sea pequeña, en este caso subirá la tasa de interés de acuerdo el riesgo de

insolvencia.

En una economía pequeña no tendrán dificultades en encontrar quién les financie el consumo,

y es por esto, que el consumo no caerá ante un shock transitorio negativo; pero sí en una

economía pequeña con creciente riesgo de insolvencia y en una NO pequeña.

Cuando un shock es persistente en el tiempo son menores los efectos sobre la tasa de interés

y la cuenta corriente, ¿pero hay alguno de estos efectos que sea mayor que el otro?




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El efecto de un shock de oferta «persistente en el tiempo» sobre la tasa de interés y su efecto

sobre la balanza por cuenta corriente son menores a los efectos provocados por un shock de

oferta «transitorio». Se compara el tamaño del efecto de un shock de oferta «transitorio» sobre

la tasa de interés con el tamaño del efecto de un shock de oferta «persistente en el tiempo»

sobre la tasa de interés. Se compara el tamaño del efecto de un shock de oferta «transitorio»sobre la balanza por cuenta corriente con el tamaño del efecto de un shock de oferta

«persistente en el tiempo» sobre la balanza por cuenta corriente. Pero NO se compara el

tamaño del efecto de un shock de oferta «persistente en el tiempo» sobre la tasa de interés con

el tamaño de su efecto sobre la balanza por cuenta corriente.




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3. LA RELACIÓN REAL DE INTERCAMBIO

Una de las principales lecciones del Comercio Internacional es que los países no producen

exactamente los mismos bienes, sino que tienden a especializarse en la producción de

aquellos bienes y servicios en los que tienen una ventaja comparativa, ya sea por su tecnología

o por las proporciones concretas de factores productivos. En un caso extremo, un país podría

no producir ninguno de los bienes que desea consumir, y en su lugar, los exportaría y utilizaría

los pagos que recibe para importar bienes extranjeros para su consumo. De esta manera, pude

que el saldo de la balanza comercial sea nulo y las exportaciones e importaciones sean

positivas. Por lo tanto, una importante fuente de perturbación para una economía abierta es la

variación en el precio de los bienes que exporta en relación al precio de los bienes que importa.

Para analizar este tema vamos a considerar el caso de una economía pequeña que produce y

exporta un único bien (o una cesta de bienes) que vende al precio P (en unidades monetarias)

e importa otro bien (o cesta de bienes) del resto del mundo al precio P . La relación entre losprecios de los bienes interiores y los precios de los bienes extranjeros, P / P, se denomina

relación real de intercam bio. Si ésta aumenta, mejora la relación real de intercambio de

nuestro país. Es decir, por cada unidad de bienes que nuestro país produce y vende al exterior

(exportaciones), ahora puede comprar más unidades de bienes extranjeros (importaciones).

Para simplificar el análisis, supongamos que todo el producto interior bruto Yst, se vende al

precio P y se exporta, mientras que todo el gasto interior en consumo se hace en bienes

producidos en el exterior (importaciones) y comprados al precio P. De esta manera, el saldo de

la Balanza por Cuenta Corriente es:

P Y st , + RBf t-1 - PC d

t

Como se observa en la ecuación, el ahorro nacional depende ahora de dos precios P y P .

Supongamos que la balanza por cuenta corriente está equilibrada para los valores iniciales de

P y P, y que RBf t-1 es igual a cero. Además, es conveniente expresar la balanza por cuenta

corriente en términos reales, es decir, en términos de uno de los bienes, por ejemplo del bien

extranjero.

Así, la balanza real por cuenta corriente sería:

(P / P) Y st - C

d t

Esta ecuación muestra que lo importante es el precio relativo de las importaciones y

exportaciones, y no los dos precios nominales.

Consideremos ahora el caso de una mejora en la relación real de intercambio provocada por

una perturbación ocurrida en el resto del mundo y que esta variación es transitoria. Como la

perturbación ocurre en el resto del mundo, nuestro país no altera su oferta de bienes Y st o su

demandad de bienes C d t En este caso, la mejora en la relación real de intercambio origina un

superávit en la cuenta corriente. Al aumentar (P / P, el volumen inalterado de exportaciones

(que se corresponde con la producción interior total Y st ) da lugar a un aumento de los ingresos

reales por exportaciones, (P / P) Y st . Dado que el gasto real en importaciones C

d t , no varía, la




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cuenta corriente presenta un superávit. Este resultado también se obtiene si no se exporta toda

la producción y parte del gasto se destina a bienes interiores al precio P , en lugar de

importaciones al precio P.

Dado que la perturbación es transitoria, los efectos riqueza son pequeños, es por esto que el

principal análisis se realiza sobre el efecto sustitución.

En el cuadrante superior derecho se representa la oferta de bienes interiores como una función

del precio relativo entre los bienes interiores y extranjeros, es decir, la relación real de

intercambio. La curva de oferta tiene pendiente positiva. Si aumenta (P / P), la economía

doméstica obtiene una mayor cantidad de consumo (de bienes extranjeros) por cada unidad de

trabajo de producción. Por lo tanto, el efecto sustitución de un aumento en (P / P), da lugar a un

incremento del esfuerzo laboral y al aumento de oferta de bienes interiores Y st .

El cuadrante superior izquierdo representa la demanda interior de bienes extranjeros, también

como una función positiva de la relación real de intercambio. A medida que los bienes

extranjeros se abaratan respecto a los bienes producidos en el interior, su demanda, por parte

de los residentes de nuestro país, aumenta.

En el cuadrante inferior derecho se utiliza la relación real de intercambio con el fin de evaluar

los bienes interiores en términos de bienes extranjeros. La pendiente de la línea que parte del

origen es (P / P), por lo tanto, esta línea convierte la cantidad de bienes interiores del eje de

abscisas en cantidades de bienes extranjeros en el eje de ordenadas.

En el cuadrante inferior izquierdo no ocurre nada realmente. Los valores del consumo interior

de bienes extranjeros del eje de abscisas del cuadrante superior izquierdo simplemente se

copian en el eje de ordenadas del cuadrante inferior derecho.

Bajo el supuesto inicial de que el saldo de la balanza por cuenta corriente es nulo, el equilibrio

inicial viene dado por los puntos E de los tres cuadrantes. Para (P / P)0

, el consumo interior de

bienes extranjeros (Y d t )

0, es igual a la producción interior y exportaciones de bienes interiores.




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Consideremos ahora una mejora transitoria en la relación real de intercambio, es decir, un

aumento de (P / P). Esta variación implica un desplazamiento vertical de la línea de la relación

real de intercambio en los cuadrantes superiores y un giro en el sentido de las agujas del reloj

de la línea de la relación real de intercambio en el cuadrante inferior derecho. Las

exportaciones e importaciones aumentan. Sin embargo, el efecto sobre las exportaciones esmayor. Primero porque se produce un aumento en el valor de las exportaciones debido al

aumento de la relación real de intercambio. Este efecto se representa a través del movimiento

desde E hasta E’ en el cuadrante inferior derecho, el efecto neto es un superávit por cuenta

corriente (el país acumula activos financieros exteriores, las economías domésticas reparten el

aumento transitorio de su renta corriente entre los consumos de muchos períodos).

Supongamos ahora que la relación real de intercambio es permanente.

Como el aumento en la relación real de intercambio es permanente, el efecto riqueza es fuerte.

Por lo tanto, la curva de demanda de importaciones, se desplaza hacia la izquierda. El nuevo

equilibrio es tal que la oferta y la demanda aumentan en la misma cuantía. En el nuevo punto

de equilibrio, E’, el saldo de la balanza por cuenta corriente es cero.

Del análisis anterior, se destaca que una mejora transitoria de la relación real de intercambio

debería llevar a un aumento del superávit por cuenta corriente o a una reducción del déficit;

mientras que un deterioro transitorio debería llevar a un aumento del déficit por cuenta

corriente o a una disminución del superávit por cuenta corriente.

Pero en la realidad, para evaluar el impacto de una variación en la relación real de intercambio,

se debe establecer cuan persistente es el shock en el tiempo, cosa complicada de establecer.




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En segundo lugar, la cuenta corriente se puede ver afectada por shocks de oferta y de

demanda que no se manifiestan, al menos en el corto plazo, en variaciones de la relación real

de intercambio.

Bienes no comercializables

Veamos como afecta la presencia de bienes no comercializables (servicios, bienes inmuebles)

al análisis de una variación en la relación real de intercambio.

Una mejora en la relación real de intercambio eleva el precio de los bienes comercializables de

nuestro país en relación a los no comercializables. Esta variación induce a nuestro país a

desplazar la producción, el empleo y la inversión desde el sector de los bienes no

comercializables hasta el de bienes comercializables.

Por lo tanto, la existencia de bienes no comercializables, refuerza el efecto positivo queproduce la relación real de intercambio sobre los bienes no comercializables. Sin embargo, la

expansión de bienes comercializables, puede ir acompañada de una contracción de la

producción y del empleo en el sector de bienes no comercializables. A pesar de la existencia

de bienes no comercializables, los efectos de la relación real de intercambio no afectan a las

principales predicciones sobre la balanza por cuenta corriente.

De manera contraria, una caída en la relación real de intercambio reduce el precio de los

bienes comercializables en relación a los bienes no comercializables. Esta variación induce a

nuestro país a desplazar la producción, el empleo y la inversión desde el sector de bienes

comercializables hasta el sector de bienes no comercializables.




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4. DIFERENTES MONEDAS Y TIPOS DE CAMBIOS. EL ARBITRAJE DE BIENES Y

SERVICIOS: LA PARIDAD DEL PODER ADQUISITIVO

Supongamos que la oferta mundial de moneda internacional es una cantidad constante, H, quese denomina en alguna moneda nominal como el dólar y que la tasa de interés nominal de la

moneda internacional es cero.

En el mundo real cada país emite y utiliza su propia moneda, en lugar de utilizar una moneda

común. De esta manera, suponemos que M i es la cantidad de moneda nacional del país i. y

que este dinero se mide en unidades monetarias nacionales (pesetas).

Normalmente, se supone que el banco central del país i tiene una cierta cantidad de moneda

internacional H y que emite moneda nacional en una cuantía M i. Por lo tanto, el balance

simplificado del banco central sería:

Activo Pasivo

Moneda Internacional

Activos exteriores rentables

Activos interiores rentables

(incluye los bonos emitidos por

el Estado de ese país,denominado crédito interior o

interno)

Moneda Interior

El nivel interior de precio, P i, expresa el número de unidades de moneda local que se

intercambian por una unidad de bienes.

Analicemos la situación en la que los bienes producidos en todos los países son físicamente

idénticos, en cuyo caso el mismo producto se vende a P i unidades de moneda en el país i y a

P j unidades de moneda del país j.

Para que los individuos puedan intercambiar la moneda de un país por la de otro, introducimos

el mercado de div isas . El mercado de divisas establece los tipos de cambio entre las

diferentes monedas.

Existen dos grandes mercados de divisas: un m ercado al contado (o spot) y un mercado a

plazo (o forward) . En un mercado al contado, el intercambio de monedas tiene lugar en el

mismo día en el que se acuerdan los precios y las cantidades de la transacción. En el mercado

a plazo, el tipo de cambio y la cantidad de fondos que van a intercambiarse se determinan

algún tiempo antes de la trasferencia de fondos. La entrega de fondos se realiza tras un

período de tiempo especificado: 30 días, 90 días, seis meses e incluso años después.




- 17 -

i t y j t son los tipos de cambio de las monedas de dos países, i y j. Estos determinan el

número de unidades de cada moneda nacional que se intercambian por un dólar en el

momento t. A su vez, podemos definir al tipo de cambio entre dos monedas cualesquiera, i y j,

ijt como el número de unidades de la moneda i necesarias para comprar una unidad de la

moneda j.

El tipo de cambio a plazo se representa como f i

t, t+1de la moneda del país i. En el momento t,

se establece que f i

t, t+1unidades de la moneda del país i se intercambiarán por un dólar en el

período t+1. Del mismo modo, podemos definir el tipo de cambio a plazo entre dos monedas, i

y j, mediante el cociente de sus respectivos tipos de cambio a plazo respecto al dólar.

El descuento a plazo, en términos formales, viene dado por:

fdi

t, t+1= (f

i

t, t+1 - ε

i

t )

Si el descuento a plazo da un valor positivo, quiere decir que la moneda local tiene un

descu ento a plazo (se vende más barata a plazo) y la moneda extranjera tiene prim a a plazo

(se vende más cara a plazo).

De la misma manera, si el descuento a plazo da un valor negativo, la moneda local tiene prima

a plazo y la extranjera tiene descuento a plazo.

La fuerza fundamental que relaciona dos monedas y que, por lo tanto, determina el tipo de

cambio, es el arbitraje internacio nal .

Para explicar el arbitraje de bienes vamos a suponer que todos los bienes son comercializables

y físicamente idénticos. En ese caso, el residente del país i puede elegir la moneda local para

comprar bienes en el interior al precio P i t o intercambiar dinero por la moneda del país j, para

comprar bienes al precio P j t. Por cada unidad de la moneda i obtiene 1 / P

i t unidades de bienes

en su país. En el mercado de divisas obtiene jit = jt / it unidades de la moneda j por cada

unidad de la moneda i. Por lo tanto, comprando al precio P j t obtiene jit * ( 1 / P

j t ) o lo que es lo

mismo 1 / ( ijt * P

j t ).

Si las dos opciones no dan como resultado la misma cantidad de bienes, dará lugar al arbitraje.

Es decir, se comprarán bienes en el país más barato y se venderán bienes en el caro. Por

ejemplo si, ( P i t /

it ) > (P

j t /

jt ) se comprarán bienes en j y se venderán en el país i.

Si las dos opciones dan como resultado la misma cantidad de bienes se verificará que:

1 / P i t = 1 / ( ij

t * P j t ) o reordenando los términos ij

t = P i t / P

j t

Esta idea es la versión de la ley del precio único. La ecuación dice que el tipo de cambio entre

dos monedas, ijt , es igual al cociente entre los precios de los bienes de los dos países, P

i t / P

j t.

Esta condición se denomina Par idad del Pod er Adqu is i t ivo. La misma garantiza que,

independientemente de dónde utilicemos la moneda para comprar los bienes, el poder

adquisitivo en términos de bienes es el mismo.

La siguiente figura muestra esta relación.




- 18 -

El eje de ordenadas mide el tipo de cambio entre las monedas i y j. El eje de abscisas mide el

cociente entre el precio de los bienes del país i y el precio de los bienes en el país j. La línea de

45 grados es la línea de la PPA, es decir, que el cociente de los dos precios es igual al tipo de

cambio.

Si el cociente de precios aumenta (los precios del país i aumentan con relación a los precios

del país j), el tipo de cambio aumenta, es decir, el valor de la moneda del país i disminuye.

Si consideramos que i es la variación del tipo de cambio respecto al dólar de la moneda del

país i, es decir, it+1 -

it . Un valor positivo de

i, significa que la moneda del país i se vuelve

menos valiosa a lo largo del tiempo en relación al dólar, porque para comprar un dólar se

necesita una mayor cantidad de moneda del país i. En otras palabras, la moneda del país i se

deprecia con respecto al dólar a lo largo del tiempo. En cambio, si i es negativo, la moneda

del país i se aprecia con respecto al dólar a lo largo del tiempo.

A partir de la versión absoluta de la Paridad del Poder Adquisitivo:

ijt = P i

t / P jt

se deduce la versión relat iva de la Paridad del Poder Adquisitivo (PPA):

1 + ij /

ijt = (1 +

i)/(1 +

j)

La versión absoluta de la PPA se refiere a los niveles de precios y de tipos de cambio, mientras

que la versión relativa de la PPA se refiere a las tasas de variación de los niveles de precios y

de los tipos de cambio.

¿Cuál es la tasa de variación del nivel de precios del país i ?

i = (P it+1 – P i

t) / P it = P i

t+1/P it – 1




- 19 -

¿Cuál es la tasa de variación del nivel de precios del país j ?

j = (P

jt+1 – P

jt) / P

jt =P

jt+1/P

jt – 1

¿Cuál es la tasa de variación del tipo de cambio?

ij / ijt = (

ijt+1 -

ijt)/

ijt =

ijt+1 /

ijt - 1

Para obtener la versión relativa de la PPA debemos relacionar los niveles de precios y de tipo

de cambio del período t+1 con los niveles de precios y de tipo de cambio del período t .

Observemos que en la versión relativa de la PPA aparece un uno sumándose a cada una de

las tasas de variación: (1 + ij /

ijt), (1 +

i) y (1 +

j).

Si ij / ijt = ijt+1 / ijt – 1, entonces 1 + ij / ijt = ijt+1 / ijt .

Si i = P

it+1/P

it – 1, entonces 1 +

i = P

it+1/P

it .

Si j = P jt+1/P

jt – 1, entonces 1 +

j = P jt+1/P

jt .

Retornemos al punto de partida, a la versión absoluta de la PPA.

Si t es un período cualquiera y si:

ijt = P it / P jt

entonces también podemos plantear la versión absoluta de la PPA para el período t+1:

ijt+1 = P i

t+1 / P jt+1

Si en una igualdad dividimos ambos miembros por el mismo número, la igualdad se mantiene.

Entonces, en la última ecuación, podemos dividir ijt+1 por

ijt, y (P

it+1 / P

jt+1) por (P

it / P

jt),

manteniendo la igualdad (ijt es el mismo número que (P

it / P

jt)).

ijt+1 /

ijt = (P i

t+1 / P jt+1)/(P

it / P

jt)

Del lado de la izquierda ya tenemos la tasa de variación del tipo del cambio. Recordemos que 1

+ ij /

ijt =

ijt+1 /

ijt . Entonces:

1 + ij /

ijt = (P i

t+1 / P jt+1)/(P

it / P

jt)




- 20 -

¿Qué hacemos con el lado derecho?

Si multiplicamos el numerador y el denominador del lado derecho por el mismo número, la

igualdad se mantendrá. Entonces, multiplicaremos el numerador y el denominador por (P jt+1 / P

it). De este modo deduciremos las respectivas tasas de variación de los niveles de precios.

1 + ij /

ijt = [(P i

t+1 / P jt+1)*(P

jt+1 / P

it)] / [(P

it / P

jt)*(P

jt+1 / P

it)]

En el numerador del lado derecho simplificaremos P jt+1 porque está multiplicando y

dividiendo. Y en el denominador del lado derecho simplificaremos P it porque está

multiplicando y dividiendo.

1 + ij /

ijt = [(P i

t+1 / P jt+1)*(P

jt+1 / P

it)] / [(P

it / P

jt)*(P

jt+1 / P

it)]

Entonces:

1 + ij /

ijt = (P

it+1 / P

it) / (P

jt+1 / P

jt)

Y ahora sí ya tenemos en el numerador del lado derecho la tasa de variación del nivel de

precios del país i y, en el denominador, la tasa de variación del nivel de precios del país j .

1 + ij /

ijt = (1 +

i) / (1 + j)

Así es como hemos deducido la versión relativa de la PPA de la versión absoluta de la PPA.

Toda vez que nos encontremos con la siguiente forma matemática:

1 + a = (1 + b) / (1 + c)

si el producto entre a y c se aproxima a cero (a*c ≈ 0), se puede expresar una aproximación de

aquella:

a ≈ b - c

¿Por qué?

Si

1 + a = (1 + b) / (1 + c)

entonces,

(1 + a)*(1 + c) = 1 + b




- 21 -

Aplicamos propiedad distributiva en el lado izquierdo:

1 + c + a + ac = 1 + b

Simplificamos el uno sumando del lado izquierdo con el uno sumando del lado derecho:

1 + c + a + ac = 1 + b

c + a + ac = b

Si a*c ≈ 0, entonces:

c + a ≈ b

y

a ≈ b - c

Entonces, ¿cómo deducimos la aproximación de la versión relativa de la Paridad del Poder Adquisitivo?

Versión relativa de la Paridad del Poder Adquisitivo:

1 + ij /

ijt = (1 +

i) / (1 + j)

Si (ij /

ijt) es a,

i es b y

j es c , y si

(ij /

ijt)*

j ≈ 0

Entonces:

ij / ijt ≈

i - j

Esta es la aproximación de la versión relativa de la Paridad del Poder Adquisitivo cuando

(ij /

ijt)*

j ≈ 0.

Una razón por la que la PPA no se cumple, es que los países se especializan en la producción

de diferentes bienes comercializables, cuyos precios relativos pueden cambiar. Las variaciones

en la relación real de intercambio pueden ser importantes y pueden explicar en parte el

incumplimiento de la PPA.

Otro motivo por la que la PPA no se cumple son los costos de la búsqueda de información y los

costos de transporte. Cuando todos estos costos se suman, es posible que las diferencias de

precios entre países no proporcionen la rentabilidad suficiente como para realizar la operación.




- 22 -

5. ARBITRAJE DE ACTIVOS: LA PARIDAD DE LOS TIPOS DE INTERÉS

Supongamos que en cada país hay un tipo de interés nominal determinado por el mercado de

cada país. El tipo de interés nominal del país i, Ri se expresa en unidades de su propia

moneda. Por ejemplo, en pesetas pagadas al año por cada peseta prestada hoy.Consideremos ahora un inversor que está evaluando si prestar en el país i, al tipo de interés R

i

o en el país j, al tipo de interés R j . En el momento t un individuo puede invertir una peseta en

Madrid y recibir ( 1 + R i ) pesetas en el período t+1. Alternativamente, en el período t, puede

intercambiar una peseta por 1 / ijt unidades de moneda japonesa, por ejemplo. Prestando a

Tokio al tipo de interés R j

recibirá (1 + R j

) / ijt yenes en el período t+1. Si este inversor

convierte estas unidades en pesetas al tipo de cambio del período t+1, ijt+1, la cantidad de

pesetas recibidas será: ijt+1 (1 + R j ) /

ijt (si el tipo de cambio alcanzase un mayor valor, es

decir, si la peseta se depreciara respecto al yen, el valor en pesetas de los yenes mantenidos

hasta el próximo período aumentaría para un valor dado del tipo de interés nominal de Japón,

R j.

Si los flujos de activos entre países no están sujetos a restricciones, es decir, no hay controles

de capital, los individuos pueden mantener activos en cualquier país. Si el rendimiento de los

activos no fuera el mismo en todos los países, los agentes desearían prestar donde este fuera

máximo y endeudarse donde este fuera mínimo. Si seguimos la ley del precio único, el

rendimiento de los activos deberían ser iguales en el país i y j. Esta condición se denomina

parid ad de los tipo s d e in terés.

( 1 + Ri

) = (1 + R j

) * (ij

t+1 / ij

t )

O reordenando:

ijt+1 /

ijt = ( 1 + R

i ) / (1 + R

j)

Si utilizamos la definición de la variación del tipo de cambio, ij = ijt+1 - ij

t . la cantidad de

pesetas recibidas sería (1 + R j) * [1 + (

i j / ij )], donde

i j / ij es la tasa de variación del tipo

de cambio de la moneda del país i con respecto a la moneda del país j.

Se puede llegar a una aproximación de la paridad de los tipos de interés cuando:(ij

/ ijt)* R

j ≈ 0.

1 + ij /

ijt = (1 + R

i) / (1 + R

j)

Si (ij /

ijt) es a, R

i es b y R

j es c , y si

(ij / ijt)* R

j ≈ 0

Entonces:

ij /

ij ≈ R

i - R

j




- 23 -

Las ecuaciones indican que cuanto mayor sea la tasa de variación del tipo de cambio, ij /

ij

es decir, cuanto más rápido se deprecie la moneda, mayor deberá ser el tipo de interés nominal

de ese país, R i . La paridad de los tipos de interés establece que la tasa de variación del tipo de

cambio entre dos países es igual al diferencial del tipo de interés entre ambos.

Puesto que ijt+1 no es conocido en el momento t, las variaciones en los tipos de cambio no

pueden ser en la práctica, conocidas de antemano. Por lo tanto, podríamos sustituir la variable

ijt+1 por su expectativa: (

i jt+1 )e / i j

t = ( 1 + Ri ) / (1 + R j ) ó

(ij ) e /

ij≈ R

i - R

j

Donde, (ij ) e = (

ijt+1 )e - ij

t

Cuanto mayor sea la tasa de variación del tipo de cambio, ij / ij, mayor será el tipo de

interés nominal, R i

La paridad del tipo de interés también puede expresarse en términos del tipo de cambio actual:ij

t = ( ij

t+1 )e * ( 1 + R j ) / (1 + Ri )

La siguiente figura describe esta relación.

El eje de ordenadas mide el tipo de cambio entre la moneda i y j, ij, y el eje de abscisas mide

el cociente entre (uno más) el tipo de interés nominal en el país j y en el país i, ( 1 + R j ) / (1 +

R

i

). La línea de trazo mas grueso que parte del origen es la línea de la paridad de los tipos deinterés. Su pendiente es igual al tipo de cambio futuro esperado, (

ijt+1 )e

Supongamos que el país i es España y que el país j es Alemania y que R i = R j . El equilibrio se

establece en al punto A, donde el cociente de tipos de interés es igual a 1 y el tipo de cambio

actual de la peseta respecto al marco es igual a ij

0 Supongamos ahora que el tipo de interés

en Alemania aumenta, de forma que el cociente de tipos de interés pasa a ser ( 1 + R j ) / (1 + R

i

) > 1. Supongamos además, que las expectativas de los agentes sobre el nivel futuro del tipo

de cambio no varían, es decir, ( ij )e sigue siendo igual que antes. En este caso, los individuos

venderán bonos denominados en pesetas y comprarán bonos denominados en marcos, puesto




- 24 -

que su rentabilidad ha aumentado. Esta respuesta tiende a reducir el valor de la peseta con

respecto al marco.

La peseta también podría depreciarse aún cuando no varíe el tipo de interés. Supongamos que

los individuos revisan sus expectativas sobre el tipo de cambio y ahora creen que la peseta se

depreciará en el futuro, es decir, ( ij

t+1 )e

aumenta. Esta variación implica un incremento de la

pendiente. El nuevo equilibrio es el punto C, donde el tipo de cambio se ha depreciado. Por lo

tanto, a pesar de que las variables relevantes se han mantenido constantes, el tipo de cambio

ha variado por un cambio en las expectativas.

Este resultado ilustra una propiedad de los tipos de cambio: los tipos de cambio son variables

que miran hacia el futuro. Los cambios en las expectativas de los agentes se consideran,

frecuentemente, como la principal fuente de las variaciones de los tipos de cambio.




- 25 -

6. PARIDAD DEL PODER ADQUISITIVO, PARIDAD DE LOS TIPOS DE INTERÉS Y TIPOS

DE INTERÉS REALES. PARIDAD CUBIERTA Y NO CUBIERTA DE LOS TIPOS DE

INTERÉS

Si la paridad del poder adquisitivo se cumple en su versión relativa, 1 + ij /

ijt = (1 +

i)/(1 +

j), implica que la tasa de crecimiento del tipo de cambio,

ij / ijt, será igual al diferencial de

inflación, i -

j. En términos de expectativas, la PPA en su versión relativa será:

ij ) e / ijt ≈ (i ) e – ( j ) e

Si combinamos esta ecuación con la Paridad de los tipos de interés, (ij ) e /

ij≈ R

i - R

j,

obtenemos que los tipos de interés reales esperados deberán ser iguales:

R i – (

i) e

≈ R j - (

j) e

Sin embargo, los estudios empíricos muestran divergencias en los tipos de interés reales

esperados entre países. Para explicar estas diferencias se deben permitir ciertas desviaciones

en la PPA en su versión relativa.

Supongamos que la tasa de inflación esperada en el país i es baja en comparación con la tasa

de variación esperada de su tipo de cambio, expresado todo en relación al país j.

(i ) e – ( j) e

< ij ) e / ijt

Por lo tanto, al contrario de lo que indica la versión relativa de la PPA, se espera que el costo

de obtener bienes en el país i se reduzca en relación al del país j. Utilizando esta ecuación y la

paridad de los tipos de interés, obtenemos:

R i – (

i) e

> R j - (

j) e

Por lo tanto, el tipo de interés real esperado es relativamente alto en el país para el que los

individuos esperan una inflación relativamente baja.

Es posible que los bienes en el país i se hagan relativamente más baratos a lo largo del tiempo

si el costo relativo de los bienes en el país es actualmente alto, es decir, si

Pi / P j > ij

Esta condición representa una violación a la PPA en su versión absoluta. La condición Pi / P j >

ijtiende a la condición (i ) e – ( j

) e <

ij ) e / ij

t. como consecuencia de que la PPA

absoluta tiende a regir en el largo plazo: si los países son relativamente caros hoy, tenderán a

hacerlo a lo largo del tiempo.

De la ecuación Pi / P j > ijse puede interpretar que la moneda del país i está altamente

valorada, es decir, que i

es bajo en relación a su valor de PPA, Pi / P

jPor lo tanto, se

concluye que, una moneda sobrevalorada estará asociada a tipos de interés reales esperados

relativamente altos.




- 26 -

La razón más importante que impide que la paridad de los tipos de interés se cumpla, es la

incertidumbre sobre el rendimiento de los activos y sobre los movimientos del tipo de cambio.

La ecuación de la paridad de los tipos de interés, ( i j

t+1 )e / i jt = ( 1 + Ri ) / (1 + R j ), deja claro

que, en presencia de incertidumbre, existe un riesgo asociado con el tipo de operaciones de

arbitraje. Esta última condición se denomina parid ad no cu biert a de los tip os de int erés ya

que no considera los elementos de riesgo del tipo de cambio. Sin embargo, los agentes podrían

eliminar este riesgo de sus operaciones de arbitraje. El momento t los agentes no conocen cual

será el tipo de cambio spot en el período t+1. sin embargo, el mercado de divisas a plazo,

permite a un individuo fijar en el momento t, el tipo de cambio que será utilizando en el período

t+1. Esto es lo que se denomina parid ad cub ierta d e los tip os de in terés , ya que el riego del

tipo de cambio, ha sido “cubierto” utilizando el mercado de divisas a plazo.

Si comparamos la ecuación (

i j

t+1 )

e

/

i j

t = ( 1 + R

i

) / (1 + R

j

) con la ecuación (1 + R

i

) = (1

+ R j

) * [1 + (fdij

t,t+1/ε

ij

t)] vemos que el tipo de cambio esperado y el tipo de cambio a plazo,

están estrechamente relacionados. En un mundo sin incertidumbre, los dos deberían ser

exactamente iguales. Pero, en presencia de incertidumbre, pueden diferir. La diferencia entre

ambos se denomina pr ima de r iesgo .

f ij

t,t+1= (ε

ij

t+1)e

+ ρij

t

La prima de riesgo puede ser positiva o negativa. Por ejemplo, si la moneda i tiene una prima

de riesgo positiva respecto a la moneda j. Una prima de riesgo positiva, compensa a los

inversores por las tenencias de moneda relativamente arriesgadas.

Se define el descuento a plazo de una moneda con respecto al dólar del siguiente modo:

fdit, t+ Δ ≡ f it, t+Δ - εit

• Si fdit, t+Δ > 0, entonces la moneda doméstica está menos valorada si se vende a plazo que

si se vende al contado porque:

f it, t+ Δ - εit > 0

f it, t+ Δ > εitSi la moneda doméstica está menos valorada si se vende a plazo que si se vende al contado,

entonces la moneda doméstica se vende a descuento con respecto al dólar en el mercado a

plazo.

Si la moneda doméstica está menos valorada si se vende a plazo que si se vende al contado,

entonces el dólar está más valorado si se vende a plazo que si se vende al contado; entonces

el dólar se vende a prima con respecto a la moneda doméstica en el mercado a plazo.

• Si fdit, t+Δ < 0, entonces la moneda doméstica está más valorada si se vende a plazo que

si se vende al contado porque:

f it, t+ Δ - εit < 0




- 27 -

f it, t+ Δ < εit

Si la moneda doméstica está más valorada si se vende a plazo que si se vende al contado,

entonces la moneda doméstica se vende a prima con respecto al dólar en el mercado a plazo.

Si la moneda doméstica está más valorada si se vende a plazo que si se vende al contado,

entonces el dólar está menos valorado si se vende a plazo que si se vende al contado;entonces el dólar se vende a descuento con respecto a la moneda doméstica en el mercado a

plazo.

Si fdijt, t+ Δ ≡ f ijt, t+Δ - εijt

y si f ijt, t+Δ = (εijt+Δ)e + ρ ijt

si sustituimos la segunda ecuación en la primera:

fdijt, t+Δ = (εijt+Δ)e + ρ ijt - εijt

y reordenando los términos: fdijt, t+Δ = [(εijt+Δ)e - εijt+1] + ρ ijt

• Si fdijt, t+Δ > 0, puede ser que:

[(εijt+Δ)e - εijt+1] > 0

y/o

ρ ijt > 0

Cuando fdijt, t+Δ > 0, la moneda doméstica se vende a descuento con respecto a la divisa en el

mercado a plazo. Quien venda moneda doméstica a descuento respecto de la divisa en el

mercado plazo (f ijt, t+Δ > εi jt) podría estar esperando que la moneda doméstica se deprecie

con relación a la divisa [(εijt+Δ)e > εijt+1] y/o podría estar percibiendo que su tenencia es

relativamente más riesgosa que la de la divisa (ρ ijt > 0).

• Si fdijt, t+Δ < 0, puede ser que:

[(εijt+Δ)e - εijt+1] < 0

y/o

ρ ijt < 0

Cuando fdijt, t+Δ < 0, la moneda doméstica se vende a prima con respecto a la divisa en el

mercado a plazo. Quien compre moneda doméstica a prima respecto de la divisa en el

mercado plazo (f ijt, t+Δ < εijt) podría estar esperando que la moneda doméstica se aprecie con

relación a la divisa [(εijt+Δ)e < εijt+1] y/o podría estar percibiendo que su tenencia es

relativamente menos riesgosa que la de la divisa (ρ ijt < 0).




- 28 -

7. LOS TIPOS DE CAMBIO FLEXIBLES

Hasta principios de los setenta, y excepto durante las grandes guerras, la mayoría de los

países mantuvieron tipos de cambio fijos entre sus monedas. Sin embargo, desde principios de

los años setenta, muchos países han permitido que sus tipos de cambio varíen o floten, más o

menos libremente, para vaciar los mercados de divisas.

Existen dos relaciones esenciales que explican el comportamiento del tipo de cambio: la

paridad del poder adquisitivo y la paridad de los tipos de interés. La siguiente figura describe

estas dos condiciones:

Supongamos que tanto el arbitraje de bienes como el de activos no conllevan costos y se

realizan instantáneamente. El equilibrio inicial está en los puntos A y A’ donde el tipo de cambio

es εij0 y se cumple tanto la PPA como la paridad de los tipos de interés. Supongamos además

que las expectativas vienen dadas por ( ij

t+1 )e .Consideremos un aumento en Rj (derivado de

un aumento en el tipo de interés real en el país j asociado a un shock negativo transitorio sobre

la productividad de dicho país), esto implica que el cociente de los tipos de interés aumente

hasta [( 1 + Ri ) / (1 + R j )]1. Para un tipo de cambio esperado, la paridad de los tipos de

interés requiere una depreciación de la moneda i, es decir el tipo de cambio ij aumenta. Para

un nivel de precios constantes, en el punto C’, los bienes del país i son más baratos que los

bienes del país j. Los individuos comprarán bienes en el país i y los venderán en el país j, lo

que elevará el nivel de precios en el país i y los reducirá en el país j, hasta que se restablezca

la Paridad del poder adquisitivo. El nuevo equilibrio se sitúa en los puntos B y B’.

Si el arbitraje en el mercado de bienes es imperfecto debido a los costos de transacción e

información, es posible observar desviaciones respecto a la paridad del poder adquisitivo.

Debido a las imperfecciones del arbitraje en el mercado de bienes y servicios, el cociente de

precios puede que no aumente lo suficiente. En este caso, el equilibrio estaría, por un lado, en




- 29 -

el punto B y por el otro, en el punto situado entre B’ y C’, por ejemplo, D’. La distancia entre B’

D’ proporcionan una medida de la desviación respecto de la PPA. Los economistas miden esta

desviación a través del cociente entre ij y Pi / P j, es decir, ij * P j / P i el tipo de cambio real.

El tipo de cambio real indica la cantidad de bienes producidos en el país i que se intercambian

por una unidad de bienes producidos en el país j.

Un aumento del tipo de cambio real significa que los bienes producidos en el país i se han

vuelto más baratos en relación a los bienes producidos en el país j. Dicho de otro modo, los

bienes del país j se han hecho relativamente más caros.

Vamos a considerar ahora el vínculo que existe entre el tipo de cambio y el equilibrio del

mercado de dinero. Suponemos que se ignora cualquier desviación de la paridad del poder

adquisitivo y que la autoridad monetaria del país i determina su oferta monetaria interior Mi, a

través de operaciones de mercado abierto o de otros medios. Dada la cantidad de dinero

interior, el nivel de precios interior (Pi), se determina de tal forma que garantice que el dinero se

mantiene voluntariamente. Una relación similar ocurre en el caso del país j.

La condición de la PPA, Pi = Eij * Pj, implica que el tipo de cambio entre los países i y j viene

dado por:

Eij = Pi = Mi = ( Q (Yj, Rj, …)

Pj Mj ( Q (Yi, Ri, …)

El tipo de cambio se determina por la elección de las autoridades monetarias respecto a Mi y

Mj y por los valores de Yi, Yj, Ri y Rj.Considerando un aumento monetario de una vez para siempre en el país i, el nivel de precios

del país i aumentará y, de acuerdo con la ecuación, su moneda se depreciará. En el cuadrante

izquierdo de la figura nos moveremos a lo largo de la línea de la PPA, desde el punto A’ hasta

el punto B’.

No hay razón alguna para que los tipos de interés varíen. Como se supone un aumento de una

vez para siempre de Mi, la inflación esperada no varía y, por tanto, tampoco varía Ri. Sin

embargo, puesto que el nivel de precios del país i es permanentemente más elevado, los

agentes saben, según la PPA, que el tipo de cambio futuro también será mayor y, de acuerdo

con esto, revisarán sus expectativas. El aumento será en (E ijt+1 )e. Este aumento implica un

aumento en la pendiente de la línea de la paridad de los tipos de interés. El nuevo equilibrio se

alcanza en los puntos C y B’.

En un sistema de tipos de cambios flexibles, los países pueden hacer elecciones

independientes de sus políticas monetarias. Cada Banco Central puede decidir

autónomamente la cantidad de dinero o el tipo de redescuento de su propio país.

La paridad del poder adquisitivo y la paridad de los tipos de interés, fuerzan al tipo de cambio a

moverse para equilibrar las diferencias en los niveles de precios y en los tipos de interés

causadas por las políticas monetarias nacionales.




- 30 -

¿Qué pasará si en el país i el gobierno NO interviene fijando el tipo de cambio con relación a la

moneda del país j, pero sí lo hace para fijar una tasa de interés máxima, y en el país j, que NO

es pequeño en el mercado mundial de crédito, sube la tasa de interés nominal?

Inicialmente surgen incentivos para vender activos con retorno nominal positivo en el país i ycomprarlos en el país j. La tasa de interés nominal en el país i tenderá a subir porque los

ahorristas: i) retirarán sus depósitos a plazo fijo de los intermediarios financieros y estos

contarían con menos fondos para prestar; ii) venderán bonos emitidos en el país i. Entonces el

Banco Central del país i intervendrá para evitar la suba de la tasa de interés nominal. ¿De qué

modo? Lo hará comprando títulos públicos a los intermediarios financieros y aumentando la

base monetaria. Los intermediarios financieros repondrán los fondos, que estén siendo

retirados por los ahorristas para comprar activos en el país j, con los fondos que les suministre

el banco central a partir de la compra de títulos públicos. Entonces, los intermediarios

financieros ya no contarían con menos fondos para prestar y la tasa de interés activa no

subiría. Aumentará, por la creación secundaria de dinero, la oferta monetaria. Los títulos

públicos no se abaratarán porque el Banco Central los comprará. Habrá aumentado la base

monetaria, habrá aumentado la oferta monetaria y NO habrá aumentado la tasa de interés

nominal.

A medida que se retiren los depósitos a plazo fijo y se cambie la moneda local por la extranjera

de j, a medida que se vendan los bonos emitidos en el país i y se cambie la moneda local por la

extranjera de j, la moneda local se depreciará con relación a la de j y esta se apreciará con

relación a aquella. Subirá el tipo de cambio. ¿Cuánto subirá? Subirá hasta que se encarezca lo

suficiente una unidad monetaria del país j con relación a la moneda local para que ya no

convenga arbitrar, para que ya no convenga vender activos en el país i y comprarlos en el país

j a pesar de su mayor retorno nominal.

¿Aquí concluye el análisis? No, porque la intervención del Banco Central del país i para evitar

que la tasa de interés nominal suba produce un efecto adicional. ¿Cuál es? Al aumentar la

oferta monetaria, la moneda local perderá poder de compra. Suben los precios en el país i.

Primeras conclusiones:

I. La tasa de interés nominal NO subirá en el país i porque el Banco Central del país i

intervendrá comprando títulos públicos y aumentando la base monetaria.

II. El tipo de cambio subirá.

III. La moneda local perderá poder de compra debido al aumento de la oferta monetaria.

Un shock negativo de carácter transitorio sobre la productividad del país j NO modificaría las

expectativas sobre el tipo de cambio futuro, (ε I jt+1)e, ni sobre los respectivos niveles de




- 31 -

precios futuros, (P it+1)e y (P jt+1)e; NO variarían las expectativas por el carácter «transitorio»

del shock. Entonces, con tipo de cambio flexible,

• un aumento en el tipo de cambio «actual» entre la moneda del país i y la del país j, εijt,

implicará una menor tasa de variación esperada del tipo de cambio entre la moneda delpaís i y la del país j [(dε I jt+1)e = (ε I jt+1)e/ε I jt – 1];

• un aumento en el nivel de precios «actual» en el país i, P it, implicará una menor tasa de

inflación esperada [(Πit+1)e = (P it+1)e/P it - 1];

• una disminución en el nivel de precios «actual» en el país j, P jt, implicará una mayor tasa

de inflación esperada [(Π jt+1)e = (P jt+1)e/P jt - 1].

Segundas conclusiones: Un shock negativo de carácter transitorio sobre la productividad del

país j provocaría, si el gobierno del país i NO interviene fijando el tipo de cambio con relación a

la moneda del país j, pero sí lo hace para fijar una tasa de interés máxima,

I. una menor tasa de variación esperada del tipo de cambio entre la moneda del país i y la

del país j,

II. una menor tasa de inflación esperada en el país i, y

III. una mayor tasa de inflación esperada en el país j.

↓(dε I jt+1)e ≈ ↓(Πit+1)e - ↑(Π jt+1)e

A continuación revisaremos la relación entre la Paridad del Poder Adquisitivo en su versión

relativa y la Paridad de las Tasas de Interés.

(dε I jt+1)e ≈ (Πi t+1)e - (Π j t+1)e

(dε I jt+1)e ≈ R i – R j

En consecuencia:

(Πi t+1)e - (Πj t+1)e ≈ R i – R j

R j - (Πj t+1)e ≈ R i – (Πi t+1)e

(r j t+1)e ≈ (r i t+1)e

Si el gobierno del país i NO interviene fijando el tipo de cambio con relación a la moneda del

país j, pero sí lo hace para fijar una tasa de interés máxima, ante un shock negativo de carácter

transitorio sobre la productividad del país j, esperaremos que la tasa de inflación esperada en

este país se incremente pero menos que la tasa de interés nominal. De modo tal que:

↑R j - ↑(Πj t+1)e ≈ R i – ↓(Πi t+1)e

↑(r j t+1)e ≈ ↑(r i t+1)e




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Tercera conclusión: Si el gobierno del país i NO interviene fijando el tipo de cambio con

relación a la moneda del país j, pero sí lo hace para fijar una tasa de interés máxima, un shock

negativo de carácter transitorio sobre la productividad del país j, que NO es pequeño en el

mercado mundial de crédito, provocaría un incremento en la tasa de interés real en ambos

países.

Pag 251: no entendemos como esta deducida la condición de equilibrio del mercado de dinero

expresada en la fórmula 12.13. No sabemos q influencia tiene la letra griega.

En la ecuación anterior a la (12.13) se plantea la condición de equilibrio del mercado de dinero.

Luego se reordenan los términos. En esa ecuación anterior se plantea el equilibrio entre la

oferta monetaria interior, M i, y en el miembro derecho, la demanda nominal de moneda

interior. La letra griega Φ se llama phi y es mayúscula. Representa la demanda real de moneda

interior que es función del PIB real y de la tasa de interés nominal. La demanda real de moneda

interior multiplicada por el nivel general de precios, P i, es la demanda nominal de moneda

interior: P i Φ. Entonces: M i = P i Φ es la condición de equilibrio del mercado de dinero, oferta

monetaria interior igual a demanda nominal de moneda interior.

¿Qué pasa con el tipo de cambio real cuando el gobierno del país i aumenta la oferta

monetaria?

Con tipo de cambio flexible, la pérdida de poder de compra de la moneda interior provocará

una depreciación de la moneda interior. El tipo de cambio nominal subirá por el arbitraje de

bienes. Al aumentar el precio de los productos nacionales, los importadores aumentarían su

rentabilidad aumentando sus compras en el exterior y vendiendo en el mercado doméstico. El

aumento de las importaciones llevaría a un aumento de la demanda de divisas, y este a una

suba del tipo de cambio nominal. Es decir, el tipo de cambio nominal subiría por el arbitraje de

bienes.

¿Hasta cuándo subiría el tipo de cambio nominal? ¿Cuánto subiría el tipo de cambio nominal?

Subiría hasta que ya no sea más rentable el arbitraje. El tipo de cambio nominal subiría hasta

que el tipo de cambio real recupere su valor inicial.

«El tipo de cambio real indica la cantidad de bienes producidos en el país i que se intercambia

por una unidad de bienes producidos en el país j». La moneda interior pierde poder de compra

cuando aumenta el precio de los bienes producidos en el país i. Entonces cae el tipo de cambio

real: una menor cantidad de bienes producidos en el país i se intercambiará por una unidad de

bienes producidos en el país j. Pero como la pérdida de poder de compra de la moneda interior

moverá al arbitraje de bienes y este provocará una depreciación de la moneda interior,

entonces el tipo de cambio real, finalmente, recuperará su valor inicial. Recuperará su valor

inicial porque por un lado aumenta el precio de los bienes producidos en el país i y por otro

lado, aumenta el precio, expresado en moneda interior, de los bienes producidos en el país j.




- 33 -

El tipo de cambio real puede demorar más o menos tiempo en recuperar su valor inicial. Este

plazo dependerá de las intervenciones del gobierno para evitarlo.

Conclusión: Cuando aumente el precio de los bienes producidos en el país i se habrán creado

las condiciones para el arbitraje de bienes: se comprarán bienes producidos en el país j que

serán vendidos en el país i. Para esto se demandará moneda extranjera. Con tipo de cambioflexible, subirá el tipo de cambio nominal, y finalmente, NO caerá el tipo de cambio real.




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8. LOS TIPOS DE CAMBIO FIJOS. LA CANTIDAD DE DINERO BAJO UN SISTEMA DE

TIPOS DE CAMBIO FIJOS. PRECIOS MUNDIALES BAJO UN SISTEMA DE TIPOS DE

CAMBIO FIJOS. LA DEVALUACIÓN

Hasta principios de los años setenta, y salvo durante las grandes guerras, la mayoría de lospaíses tenían tipos de cambio fijos entre sus monedas. El sistema de tipo de cambio fijo

vigente en los principales países industrializados desde la Segunda Guerra Mundial hasta

principios de los años setenta, se denomina Sistema de Bretton Woods. En este sistema los

países participantes establecían estrechas bandas en las que fijaban el tipo de cambio, Ei,

entre sus monedas y el dólar americano. El banco central del país i estaba dispuesto a comprar

o vender su moneda al tipo de Ei unidades por dólar.

Para hacer frente a estos intercambios, cada banco central mantenía una determinada cantidad

de activos en moneda americana o, lo que es más probable, de activos rentables, como las

Letras del Tesoro de Estados Unidos, que pudieran convertirse fácilmente en moneda

americana. Por otra parte, Estados Unidos estaba dispuesto a intercambiar dólares por oro a

un precio fijo, que era 35 dólares la onza. Así, manteniendo un tipo de cambio fijo con el dólar

americano, cada país fijaba indirectamente su moneda con respecto al oro.

Otro ejemplo de sistema de tipos de cambios fijos es el patrón oro clásico. En un patrón oro,

cada país vincula su moneda directamente al oro y no a una moneda central, como el dólar

americano.

En un sistema de tipo de cambio fijo como el de Bretton Woods, P representa el pecio en

dólares de los bienes en Estados Unidos. Entonces, si se cumple la versión absoluta de la PPA

el nivel de precios del país i es.

Pi = i * P

Si el tipo de cambio del país i con respecto al dólar, i, es fijo, deberá existir una relación

constante entre el nivel de precios del país i, Pi y el nivel de precios de Estados Unidos, P.

Este resultado puede generalizarse permitiendo que no se cumpla la versión absoluta de la

paridad del poder adquisitivo. Entre las razones por las que se producen estas desviaciones se

encuentran las variaciones de la relación real de intercambio y otras muchas posibles

perturbaciones reales. Pero el resultado básico, es decir, que un país no puede elegir

independientemente su tipo de cambio, i, y su nivel general de precios Pi, se mantendría. Si la

PPA en su versión absoluta tiende a cumplirse a largo plazo, un tipo de cambio fijo significa

que el nivel de precios de un país debe mantener una relación dada con el nivel de precios de

Estados Unidos.

Todo país que mantenga un tipo de cambio fijo con respecto al dólar americano experimenta,

aproximadamente, la misma tasa de inflación, i, que Estados Unidos .

Dado los tipos de cambio fijos, la condición de la paridad de los tipos de interés implica que el

tipo de interés nominal del país i, R i, es igual al tipo de interés de Estados Unidos, R. por tanto,




- 35 -

bajo un sistema de tipo de cambios fijos, hay un único tipo de interés nominal en el mundo. Si

hay diferencias con respecto a los impuestos y al grado de riesgo de los rendimientos, este

resultado no se cumple con total exactitud.

¿Qué pasará si en el país i el gobierno fija el tipo de cambio con relación a la moneda del país

j, y en el país j sube la tasa de interés nominal?

Inicialmente surgen incentivos para vender activos con retorno nominal positivo en el país i y

comprarlos en el país j. Habrá una fuerte presión alcista sobre el tipo de cambio porque los

ahorristas desean desprenderse de la moneda del país i y adquirir la del país j. Pero el Banco

Central del país i intervendrá para evitarlo. ¿Cómo? Saldrá a comprar moneda doméstica y

venderá moneda extranjera del país j. Es decir, reducirá la base monetaria hasta que los

ahorristas ya no tengan incentivos a vender activos en el país i y comprarlos en el j; reducirá la

base monetaria hasta que suba la tasa de interés nominal en el país i tanto como en el j.

Disminuirá la base monetaria, y en consecuencia, la oferta monetaria.

¿Cómo subirá la tasa de interés nominal en el país i?

A. La tasa de interés nominal en el país i subirá porque los ahorristas retirarán sus depósitos a

plazo fijo de los intermediarios financieros y estos contarán con menos fondos para prestar. Los

ahorristas depositarán sus ahorros en los intermediarios financieros del país i solo si estos

están dispuestos a pagar el retorno nominal que se paga en el país j. Pedirán prestado

aquellos prestatarios que estén dispuestos a pagar una mayor tasa de interés nominal, la

vigente en el país j.

B. La tasa de interés nominal en el país i subirá porque los ahorristas venderán bonos. Quienes

compren esos bonos más baratos cobrarán el interés estipulado en estos. Pero ese interés que

cobrarán representará un mayor porcentaje sobre el valor que los compradores pagaron que

sobre el valor inicial. Por ejemplo, un bono que inicialmente se vendió a $100 y paga $4 de

interés anualmente, tiene un retorno del 4%. Cuando aumenta el retorno nominal de los activos

en el país j a 6%, nadie estará dispuesto a pagar por este bono más de $66.67 porque cobrará

$4 anualmente sobre un ahorro de $66.67 ($4/$66.67=0.06).

Conclusiones:

I. La tasa de interés nominal en el país i subirá a medida que los ahorristas retiren sus

depósitos a plazo fijo de los intermediarios financieros y vendan los bonos emitidos en el país i.

II. El tipo de cambio NO subirá porque el Banco Central del país i intervendrá vendiendo

moneda extranjera y quitando de circulación moneda doméstica.




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La cantidad de dinero interior no puede considerarse un elemento de libre elección por parte

del banco central del país i. Si este fija el tipo de cambio en el valor i, hay una cantidad

específica de dinero, Mi, que es consistente con este tipo de cambio.

En ese caso, la cantidad de dinero interior, Mi, es igual a la cantidad demandada.

Suponiendo ahora que la autoridad monetaria eleva la cantidad de dinero interior, Mi (compra

títulos del Estado).

Dado que el banco central fija el tipo de cambio, i, estará dispuesto a reducir sus tenencias de

moneda internacional. Pero en lugar de esto, el banco central podría vender otros activos para

obtener la moneda internacional que demanda el público. Por tanto, la conclusión general es

que la devolución por parte del público de la moneda interior al banco central hace que el

banco pierda algún tipo de activo.

Para completar el análisis, se analizará la reacción del banco central ante tal pérdida de

moneda internacional o de otros activos. Una de las posibilidades consiste en permitir quedisminuya la cantidad interior de dinero, Mi. En ese caso, a medida que el público devuelva el

dinero al banco, la cantidad interior de dinero disminuye y retorna al nivel que es consistente

con la PPA.

Por otra parte, cuando el mecanismo automático tiende a reducir la cantidad de dinero interior,

Mi, el banco central puede contrarrestar esta tendencia (comprando de nuevo títulos). Cuando

el banco actúa de esta forma, los economistas dicen que intenta esterilizar el flujo de moneda

internacional. Por esterilización, los economistas entienden el intento del banco central de

aislar la cantidad de dinero interior, Mi, de las variaciones de sus tenencias de moneda

internacional o de otros activos. Este tipo de política puede acabar provocando un drenaje

suficiente de activos como para que el banco central no pueda ni quiera mantener el tipo de

cambio. Es decir, el banco central puede no seguir cambiando dólares al tipo fijo de i

unidades de moneda nacional por dólar, en cuyo caso puede haber una devaluación, que

significa que el tipo de cambio sube por encima de i unidades de moneda nacional por dólar.

Por tanto, la tendencia de los bancos centrales a esterilizar los flujos de moneda internacional

pone en peligro la viabilidad de los tipos de cambio fijos.

Otra posible reacción de las autoridades económicas ante la pérdida de activos del banco

central es imponer restricciones comerciales que eleven artificialmente el costo de los bienes

extranjeros para los residentes del país, ya que una creación excesiva de dinero por parte del

banco central tiende a encarecer los bienes interiores en relación a los extranjeros. El gobierno

también puede subvencionar las exportaciones también puede subvencionar las exportaciones

para abaratar estos bienes a los extranjeros. La conclusión importante es que el gobierno

puede intervenir en el libre comercio internacional para impedir que se cumpla la PPA.

Por lo tanto, en un sistema de tipos de cambio fijos, una expansión monetaria excesiva produce

dos efectos negativos potenciales:

- La pérdida de moneda internacional, lo que acaba conduciendo a una devaluación.

- Interferir en el libre comercio.




- 37 -

En la pág 254 habla de la cantidad de dinero bajo un sistema de tipos de cambio fijo. le

transcribo partes del primer párrafo de la pág 254 y le marco las preguntas.

" Nuestro análisis anterior [...]. para un tipo de cambio dado, los bienes comprados en el país i

se encarecerían en relación a los bienes comprados en otros países. En respuesta a ello, las

economías domesticas y las empresas dejarían de comprar bienes en el país i y se inclinarían por los bienes de otros países (...). Esta reacción tiende tiende a impedir que suba el nivel

interior de precios, Pi. Es decir, el nivel interior de precios se mantiene acorde con los precios

vigentes en el resto del mundo. ¿Por Qué? Pero, a este nivel de precios, los residentes

nacionales no estarían dispuestos a mantener los 100 millones adicionales de dinero interior,

Mi. Por qué?

Primer porqué:

Por el arbitraje de bienes. Si los productores locales aumentaran los precios, a quién le

venderían. Los consumidores tienen la posibilidad de comprar productos importados y habrá

gente dispuesta a aprovechar el negocio de traer productos de afuera si los productores locales

aumentan sus precios. El arbitraje de bienes les impediría que los productores aumenten sus

precios por encima de los vigentes en el resto del mundo.

El exceso de oferta de moneda interior provoca pérdida de poder de compra de la moneda. Así

como el exceso de oferta de tomate provoca una baja en el precio del tomate; así como el

exceso de oferta de frutillas provoca una baja en el precio de las frutillas; de igual modo el

exceso de oferta de moneda interior provoca una baja en su precio. ¿Cuál es el precio de la

moneda? El precio de un kilo de tomate es lo que debés entregar a cambio del kilo de tomate.

El precio de un kilo de frutillas es lo que debés entregar a cambio del kilo de frutillas. Y el precio

de $1 es lo que debés entregar a cambio del peso; es la cantidad de bienes que un productor

debe entregar a cambio del peso. Es el poder de compra del peso. Cuando hay exceso de

oferta de moneda interior el productor entregará la misma cantidad de bienes por mayor

cantidad de moneda. La moneda perderá poder de compra. Se necesitará mayor cantidad de

moneda para comprar igual cantidad de bienes. Los precios de los bienes y servicios habrán

aumentado.

Con tipo de cambio fijo, ante un exceso de oferta de moneda interior, los productores

nacionales NO intercambiarán la misma cantidad de bienes por mayor cantidad de moneda

local. El arbitraje de bienes se lo impedirá.

Segundo porqué:

Con tipo de cambio fijo, ante un exceso de oferta de moneda interior, los productores

nacionales NO intercambiarán la misma cantidad de bienes por mayor cantidad de moneda

local. Pero el exceso de oferta de moneda interior ahí estará. Los tenedores de moneda, el

público, tendrán más moneda local que la que desean tener; tendrán más moneda local que la

demandada. Y por esto intercambiarán la moneda local no demandada por moneda

internacional para comprar productos importados. El banco central, para evitar la suba del tipo




- 38 -

de cambio, intervendrá vendiendo moneda internacional y reduciendo la cantidad de moneda

interior.

Un sistema de tipos de cambio fijos, centrado en el dólar americano, determina el nivel deprecios de cada país, Pi, en proporción al nivel de precios de Estados Unidos, P.

Supongamos que todos los países mantienen moneda internacional en forma de dólares

americanos (como sucedía en el sistema de Bretton Woods). En ese caso, la demanda real

total de moneda americana incluye la tenencia de los residentes de Estados Unidos, más la

tenencia de los extranjeros en forma de moneda internacional. Dada la cantidad de moneda de

Estados Unidos, M, podemos determinar el nivel de precios de Estados Unidos, P.

Concretamente, cuanto mayor es la cantidad de dinero, M, más elevado es el nivel de precios

de Estados Unidos, P, y por tanto, también el nivel de precios, Pi, de los demás países. Por el

contrario, un aumento de la demanda real de moneda de Estados Unidos, ya sea por parte de

los residentes o por los extranjeros, reduce el nivel de precios de Estados Unidos, P, y por

tanto también, el nivel de precios, Pi, de los otros países.

Existen algunos factores que limitan la elección de la cantidad de dinero, M, por parte de la

Reserva Federal de Estados Unidos. En primer lugar, si la Reserva Federal adoptaba una

política monetaria incompatible con la estabilización del nivel de precios de Estados Unidos, P,

la moneda americana resultará menos atractiva como medio internacional de cambio. Por

consiguiente es posible que a estos países ya no les resultara atractivo vincular su tipo de

cambio al dólar americano.

Un país que fija su tipo de cambio, i, se siente presionado, en algunas circunstancias, para

modificarlo. Por ejemplo, una perturbación que tiende a elevar el nivel interior de precios, P i, en

relación a los precios de Estados Unidos, P. Esta perturbación podría ser una rápida expansión

en la cantidad de moneda nacional, Mi o una disminución de la demanda real de dinero del país

i, Mi/P

i. En estas circunstancias el banco central tiende a perder moneda internacional u otros

activos. Como respuesta, el banco central puede elevar el tipo de cambio, i, es decir, devaluar

la moneda nacional con respecto al dólar.

En cambio, las presiones que tiendan a reducir el nivel interior de precios, P i, en relación a

Estados Unidos, P, elevarán los activos del banco central. Probablemente, el banco central

reaccionará reduciendo el tipo de cambio, i es decir, revaluando la moneda nacional en

relación al dólar.

Normalmente, las devaluaciones y revaluaciones se deben a que la expectativa de variación

del tipo de cambio da lugar a la especulación, lo que tiende a acelerar las medidas del banco

central. Si los individuos prevén una devaluación, tendrán incentivos para adelantarse y acudir

al banco central a cambiar su dinero por moneda internacional. Los individuos reaccionan de

esta forma porque esperan que la moneda nacional pierda valor en relación a otras monedas.




- 39 -

Pero, dado que la especulación reduce la demanda de dinero interior y lleva a mayores

pérdidas de moneda internacional por parte del banco central, la devaluación tenderá a

producirse antes.

Efectos de la devaluación

El aumento en el tipo de cambio, i, puede ser un síntoma de la existencia de presiones

inflacionistas, posiblemente causadas por una expansión excesiva de la moneda nacional, Mi.

Pero ahora se considerarán los efectos de una devaluación autónoma, es decir, de una

devaluación que no es respuesta a las variaciones de la oferta o demanda de dinero.

Si el nivel interior de precios, Pi, no variara, un aumento en el tipo de cambio, i, haría que los

bienes del país i fueran más baratos en términos de dólares. Por tanto, dado el nivel de precios

de Estados Unidos, P, aumentaría la demanda de bienes vendidos por el país i. Este aumento

de la demanda induce a pensar que se elevaría el nivel de precios, Pi. Esta respuesta es

acorde con la condición de la PPA, que muestra que una devaluación eleva el nivel interior de

precios, Pi.

Pi = i, * P

Existe una relación de doble sentido entre la devaluación y el comportamiento de los precios y

el dinero interiores. En primer lugar, una política monetaria expansiva presiona a favor de la

devaluación. En este sentido, la inflación interior provoca una devaluación. En segundo lugar,

una devaluación tiende a elevar los precios y el dinero interiores. En este sentido, la

devaluación es inflacionaria en sí misma.

Este análisis supone que las variaciones del tipo de cambio, i, y del nivel interior de precios,

Pi, son acontecimientos que sólo suceden una vez. Pero, en la práctica, los países que

devalúan una vez, tienden a devaluar de nuevo.

Se dice que el banco central esteriliza cuando intenta aislar la cantidad de dinero interior, M i,

de las variaciones de sus tenencias de moneda internacional o de otros activos. Si los

residentes nacionales desean devolver «su exceso de moneda nacional al banco central para

obtener dólares americanos u otras monedas»; y si el banco central, por un lado, vende dólares

americanos u otras monedas absorbiendo el exceso de moneda nacional, pero por otro lado,

compra títulos públicos poniendo nuevamente en circulación el dinero nacional absorbido, se

dice que el banco central está esterilizando el flujo de moneda internacional. El banco central

está esterilizando el flujo de moneda internacional porque no permite que la cantidad de

moneda interior se reduzca a medida que vende moneda internacional, porque aísla la cantidad

de moneda interior de las variaciones de sus tenencias de moneda internacional o de otros

activos.




- 40 -

Esterilizar significa «hacer infecundo y estéril lo que antes no lo era». Con la compra de títulos

públicos el banco central «hace infecunda y estéril» la venta de moneda internacional. Si los

residentes nacionales desean devolver «su exceso de moneda nacional al banco central para

obtener dólares americanos u otras monedas», y si el banco central por una ventanilla vende

moneda internacional pero por otra ventanilla compra títulos públicos, el banco central está«haciendo infecunda y estéril», con las operaciones de esta segunda ventanilla, las

operaciones de la primera ventanilla. La venta de moneda internacional por parte del banco

central es infecunda y es estéril (no reduce el exceso de moneda nacional) porque el banco

central está simultáneamente comprando títulos públicos y poniendo en circulación moneda

nacional.

Cuando el banco central esteriliza el flujo de moneda internacional, no le permite a los

residentes nacionales que devuelvan «su exceso de moneda nacional al banco central».

Entonces los residentes continuarán comprando moneda internacional y el banco central

vendiéndola para evitar que el tipo de cambio suba. Es por esto que el banco central sufre un

«drenaje de activos» (moneda internacional). Cuando este drenaje de activos haga que el

banco central no pueda mantener el tipo de cambio fijo, el banco central puede devaluar o

abandonar el tipo de cambio fijo. «Por tanto, la tendencia de los bancos centrales a esterilizar

los flujos de moneda internacional pone en peligro la viabilidad de los tipos de cambio fijos». A

esto ya lo había planteado David Hume en el siglo XVIII (nota 12).

«Otra posible reacción de las autoridades economicas ante la pérdida de activos del banco

central» puede ser la interferencia en el libre comercio internacional. El gobierno puede

«imponer restricciones comerciales» a las importaciones y/o «subvencionar las exportaciones».

Estas medidas pueden prolongar la agonía, pueden postergar la muerte anunciada pero no

evitarla. Aunque el gobierno reaccione interfiriendo en el libre comercio internacional y le

esquive a la devaluación, se comenzará a cronicar la muerte anunciada.

En la página 256, segunda columna, hacia el final del último párrafo, antes de que comience el

próximo título, el texto menciona que una devaluación en i, no generaría ya un aumento de las

tenencias de moneda internacional de ese país. No entiendo bien esto, porque antes menciona

el aumento de Ri, lo que reduciría la demanda de dinero de moneda del país i. Hace referencia

a que al disminuir la demanda de moneda interna no habría dinero con que comprar divisa en

ese momento? o se refiere a las reservas que el BC debe tener para que al devaluar se

establezca un nuevo tipo de cambio?

En los dos párrafos previos suponen «que tanto la devaluación como la subida del nivel interior

de precios son hechos que se producen solo una vez». En cambio, en el último párrafo al cual

vos te referís analizan «los países que [devaluando] una vez tienden a devaluar de nuevo».

En el primer caso, «una devaluación que se produzca una sola vez, puede provocar un

aumento de la moneda internacional del banco central, junto a un aumento de la cantidad dedinero interior, Mi». Observá que dicen «puede», «puede provocar». ¿Por qué? «El aumento




- 41 -

de la cantidad nominal de dinero, Mi, puede producirse de dos formas. En primer lugar, el

banco central puede crear más dinero realizando operaciones de mercado abierto o adoptando

otras medidas. En segundo lugar, si el banco central no actúa, los individuos llevarán moneda

internacional al banco central para obtener más moneda nacional. A medida que el banco

cambia moneda internacional por moneda nacional, aumenta la cantidad de dinero interior, Mi».¿Por qué, «si el banco central no actúa, los individuos llevarán moneda internacional al banco

central para obtener más moneda nacional»? «Si el nivel interior de precios Pi no variara,

[una devaluación] haría que los bienes del país i fueran más baratos en términos de dólares.

Por tanto, dado el nivel de precios de Estados Unidos, P, aumentaría la demanda de bienes

vendidos por el país i. Este aumento de la demanda induce a pensar que se elevaría el nivel de

precios, Pi». Y «una subida del nivel interior de precios implica un aumento de la demanda de

dinero interior en términos nominales». Es por esto que después de una devaluación que se

produzca una sola vez, «si el banco central no actúa (realizando operaciones de mercado

abierto o adoptando otras medidas), los individuos llevarán moneda internacional al banco

central para obtener más moneda nacional». Es por esto que «una devaluación que se

produzca una sola vez, puede provocar un aumento de la moneda internacional del banco

central, junto a un aumento de la cantidad de dinero interior, Mi».

En cambio, si consideramos que «los países que devalúan una vez tienden a devaluar de

nuevo, una devaluación puede llevar a creer que el tipo de cambio, εi, subirá de nuevo en el

futuro». Si se espera una suba del tipo de cambio, (εit+1)e, se espera una mayor tasa de

variación del tipo de cambio, (Δεit+1)e/ εit. Esta suba de la tasa de variación esperada del tipo

de cambio hace más rentables los activos en Estados Unidos (porque quien compre estos

activos denominados en dólares obtendrá en el futuro el interés nominal en dólares y cada

dólar será más caro en pesetas). Arbitrando activos entre el país i y Estados Unidos se puede

obtener alguna diferencia. Se venderán activos en el país i y se comprarán en Estados Unidos.

La venta de activos en el país i provocará la caída de su precio debido a su mayor oferta. Se

venderán activos en el país i hasta que la suba de la tasa de interés nominal interior, Ri, no

justifique arbitrar. «Pero esta variación reduce la demanda real de dinero del país i, Mi/Pi».

Comparemos entonces los efectos de «una devaluación que se produzca una sola vez» con los

efectos de una devaluación considerando que «los países que devalúan una vez tienden a

devaluar de nuevo». «Una devaluación elevaría el nivel de precios, Pi».Y si esa devaluación es

por única vez «una subida del nivel interior de precios implica un aumento de la demanda de

dinero interior en términos nominales». En cambio, si una devaluación lleva «a creer que el tipo

de cambio, εi, subirá de nuevo en el futuro», subirá la tasa de interés nominal interior y

disminuirá la demanda real de dinero del país i, Mi/Pi. Después de una devaluación que se

produzca una sola vez, «si el banco central no actúa (realizando operaciones de mercado

abierto o adoptando otras medidas), los individuos llevarán moneda internacional al banco

central para obtener más moneda nacional». En cambio, si una devaluación lleva «a creer que

el tipo de cambio, εi, subirá de nuevo en el futuro, puede no generar ya un aumento de las

tenencias de moneda internacional de ese país».




- 42 -

Diferencia entre devaluación autónoma y una provocada en respuesta a las variaciones de la

oferta o la demanda interior de dinero.

El banco central puede decidir una devaluación (de la moneda interior) por una decisiónautónoma, por ejemplo porque argumenta que de este modo se promoverá la producción de

bienes y servicios. O la devaluación podría ser

«una muerte anunciada» que se «cronicaría» en el momento en que el banco central con tipo

de cambio fijo no adopta una política pasiva (acomodaticia) ante las variaciones de la demanda

de dinero. Con tipo de cambio fijo, un exceso de oferta de moneda interior provocará un exceso

de demanda de moneda extranjera; los individuos desearán cambiar la moneda interior que no

demandan por moneda extranjera que no sufra la pérdida de poder de compra. Entonces, la

mayor demanda de moneda extranjera provocará una suba del tipo de cambio. ¿Qué opciones

tiene el banco central para evitar la suba del tipo de cambio? Contrarrestar la mayor demanda

de moneda extranjera con una mayor oferta de esta. Venderá divisas y retirará base monetaria.

¿Cuánto? Reducirá la base monetaria hasta que desaparezca el exceso de oferta de moneda

interior. Pero la cantidad de divisas con que cuenta el banco central es limitada. Y, en

consecuencia, la capacidad del banco central para evitar que suba el tipo de cambio también

es limitada. Si el banco central compra títulos públicos y emite moneda interior provocando

exceso de oferta de moneda interior, se «cronicará la muerte anunciada», la devaluación. Es

incompatible una política monetaria expansiva con tipo de cambio fijo.

Cuando el banco central decide devaluar, por ejemplo respondiendo a un lobby de los

productores, cuando podría no devaluar, el productor preferirá exportar en vez de vender en el

mercado interno y los consumidores preferirán comprar productos nacionales en vez de

importados. Aumentarán las exportaciones y disminuirán las importaciones. Aumentará la

oferta de divisas y disminuirá su demanda. El tipo de cambio bajará. Pero fue el banco central

el que provocó la suba del tipo de cambio, y entonces, no lo dejará caer. ¿De qué modo no lo

dejará caer? Comprando divisas. Pero al comprar divisas pondrá en circulación moneda

interior. Aumentará la base monetaria, y por la intermediación financiera, la oferta monetaria. Y

esta mayor cantidad de moneda interior se traducirá en una pérdida de poder de compra de la

moneda interior. Es por esto que «una devaluación tiende a elevar los precios y el dinero

interiores». Y es por esto que «la devaluación es inflacionista en sí misma». ¿Qué

devaluación? Aquella que el banco central decide argumentando que de este modo se

promoverá la producción de bienes y servicios; aquella que el banco central decide cuando

podría NO hacerlo.




- 43 -

9. LA PARIDAD DEL PODER ADQUISITIVO BAJO SISTEMAS DE TIPOS DE CAMBIO

FLEXIBLES Y FIJOS. LOS TIPOS DE CAMBIO Y LA BALANZA POR CUENTA CORRIENTE.

Muchos economistas han señalado que la PPA parece que se ha cumplido menos en elsistema de tipos de cambio flexibles que en el de tipos fijos.

Los economistas frecuentemente miden las desviaciones del PPA mediante el tipo de cambio

real:

ij* P

j

Pi

Conclusiones sobre la evolución de los tipos de cambio real en el período posterior a la Segunda Guerra

Mundial:

- Los tipos de cambio reales no han permanecido constantes. Las desviaciones con respecto a la PPA

han sido significativas cuando los tipos de cambio fueron flexibles. Sin amargo, los tipos de cambio fijo no

garantizan la estabilidad de los tipos de cambio reales.

- No es posible utilizar la evolución pasada de los tipos de cambio reales para predecir con mucha

precisión la evolución futura de éstos.

- No existe una clara relación entre el comportamiento de los tipos de cambio reales y la evolución de la

inflación o el crecimiento monetario de un país.

- Las fluctuaciones de los tipos de cambio reales se deben a fuerzas del mercado que ningún economista

comprende muy bien. En el sistema de tipos de cambio flexibles, estas fuerzas se manifiestan en forma

de variaciones de los tipos de cambio nominales. En el sistema de cambios fijos, las fuerzas ejercen

presiones para que varíen el nivel de precios y la cantidad de dinero interiores. Las autoridades

económicas pueden hacer frente a estas tendencias adoptando políticas monetarias compensatorias.

Puesto que estas acciones de política monetaria pueden no tener efectos a largo plazo, puede que la

reacción última sea establecer restricciones sobre el comercio de bienes y activos. Como consecuencia

de estas restricciones, los tipos de cambio reales pueden ser menos volátiles en el sistema de tipos de

cambio fijo que en el de tipos flexibles.

Pág. 267 primer párrafo: ¿por que en el LP el comportamiento divergente de los niveles

interiores de precios explica una gran parte de las fluctuaciones de los tipos de cambios

nominales?

Por el arbitraje de bienes. Cuando se encarecen los productos nacionales con relación a los

importados surgen incentivos para arbitrar bienes. Aumentará la demanda de importados y de

divisas. A su vez los productores preferirán vender en el mercado interno. Disminuirán las

exportaciones y la oferta de divisas. Subirá el tipo de cambio como consecuencia del aumento

de la demanda de divisas y de la disminución de su oferta. La moneda doméstica se depreciará

con relación a las divisas.

Conclusión: la suba de los productos nacionales con relación a los importados explica la suba

del tipo de cambio.




- 44 -

Es posible analizar los tipos de cambio reales conjuntamente con la balanza por cuenta

corriente.

Para realizar este análisis vamos a suponer que la moneda local experimenta una depreciación

real provocada por una variación negativa de la relación real de intercambio. Es decir, los

bienes comercializables producidos en el país se vuelven menos valiosos en relación a losproducidos en otros países.

Si la variación de la relación real de intercambio es transitoria, el ahorro nacional tiende a

disminuir, por lo que la cuenta corriente incurre en un déficit. Si la variación es permanente, el

ahorro nacional apenas varía, por lo que la balanza por cuenta corriente no se ve afectada.

Otra de las razones por la que la moneda local pudiera experimentar una depreciación real, es

la variación del precio de los bienes no comercializables, en relación a los comercializables.

Otra vez, la balanza por cuenta corriente podrá mostrar un déficit, superávit o no variar. La

conclusión general es que una depreciación real de la moneda local puede ir acompañada de

una variación de la balanza por cuenta corriente en cualquiera de los dos sentidos: el resultado

depende de los detalles de las perturbaciones que haya provocado la disminución de la

moneda.

Empíricamente es difícil encontrar pautas claras en la relación entre la balanza por cuenta

corriente y los tipos de cambio reales. Se podrían encontrar casos en los que la balanza por

cuenta corriente y el tipo de cambio se mueven en el mismo sentido, otros en los que varían

sen sentido contrario y otros donde no hay relación alguna entre ambos.

En general, las variaciones de los tipos de cambio reales suministran poca o ninguna

información sobre la situación de la cuenta corriente. Además, el tipo de cambio real es una

variable en la que apenas pueden influir las autoridades económicas. Los gobiernos pueden

influir sobre el tipo de cambio real restringiendo el comercio internacional de bienes y activos o

recurriendo a la política impositiva (aranceles y subvenciones).

¿Cuál es la relación entre el tipo de cambio real y la relación real de intercambio?

El tipo de cambio real indica la cantidad de bienes producidos en el país i que se intercambia

por una unidad de bienes producidos en el país j. Los bienes extranjeros son bienes producidos

en el país j, y los bienes interiores son bienes producidos en el país i. Una suba de la relación

real de intercambio implica una baja del tipo de cambio real, mientras que una baja de la

relación real de intercambio implica una suba del tipo de cambio real.

¿Por qué, ante un escenario de un incremento de precios en la Argentina más que en el resto

del mundo, el productor va disminuir su rentabilidad?

Porque de los precios en Argentina dependen los costos del productor exportador. Los

sindicatos reclamarán aumentos salariales para que se compense a los trabajadores por la

pérdida de poder de compra que provoca la inflación. Los salarios forman parte de los costos.

Los bienes y servicios no comercializables, que contrate el productor exportador, también




- 45 -

subirán más o menos de acuerdo con la tasa de inflación en Argentina. En cambio si en el resto

del mundo aumentan los precios, el productor exportador tendrá posibilidades de vender el

producto más caro. Y de esto dependen sus ingresos. Si los costos aumentaran más que los

ingresos, entonces se reducirá el beneficio del productor exportador.

En la pag 269 columna primera, dice que si la variacion de relacion real de intercambio es

transitoria y negativa, el ahorro tiende a disminuir ¿esto es por el aumento de las

importaciones?, y la balanza por cuenta corriente disminuye, luego en el permanente dice que

apenas varía, pero lo mas curioso es que abajo dice que en el permanente hay un superavit y

en ninguna momento lo hay.

Variación de la relación real de intercambio negativa y de carácter transitorio

Una variación de la relación real de intercambio negativa significa un encarecimiento de los

bienes extranjeros con relación a los interiores. Para consumir la misma cantidad de bienes

extranjeros los residentes necesitan producir mayor cantidad de bienes interiores. Para

importar la misma cantidad de bienes extranjeros los residentes necesitan

producir mayor cantidad de bienes interiores. Podría haber una sustitución de bienes

extranjeros por bienes interiores debido a la suba de aquellos con relación a estos.

Asimismo, una variación de la relación real de intercambio negativa desincentiva la producción

de bienes interiores. La capacidad de consumo caerá. La capacidad de consumo caerá por dos

razones: i) porque produciendo la misma cantidad de bienes interiores, los residentes podrán

comprar menor cantidad de bienes extranjeros; ii) porque habrá menor producción de bienes

interiores.

Si la variación de la relación real de intercambio es de carácter transitorio el efecto ingreso será

débil. Entonces, los residentes no reducirán el valor de su consumo en la magnitud en que se

reduzca el valor de su ingreso. Cuando la variación de la relación real de intercambio es de

carácter transitorio, los consumidores apenas varían el valor de su consumo. Entonces,

financian parte de su consumo pidiendo prestado a los no residentes. Y gastarán lo que pidan

prestado en importaciones.

Variación de la relación real de intercambio negativa y de carácter permanente

NO es relevante plantearnos el signo de la balanza por cuenta corriente después de una

variación de la relación real de intercambio. En cambio, es válido que nos planteemos la

variación del saldo de la balanza por cuenta corriente: si aumenta, si disminuye o si no varía.

En el caso de una variación de la relación real de intercambio de carácter permanente el saldo

de la balanza por cuenta corriente NO varía.




- 46 -

10. EL COMPORTAMIENTO CÍCLICO DE LA CUENTA CORRIENTE. LA POLÍTICA FISCAL

EN LA ECONOMÍA MUNDIAL. EL GASTO PÚBLICO. LOS TIPOS IMPOSITIVOS. LOS

DÉFICITS PRESUPUESTARIOS

Para explicar el comportamiento cíclico de la balanza por cuenta corriente en una economíaabierta, vamos a considerar las implicaciones que se derivan de un shock que afecta a la

función de producción. Este tipo de shock es consistente con los siguientes hechos: la

inversión y el consumo son procíclicos, pero la inversión es responsable de la mayor parte de

las fluctuaciones de la producción, el empleo, las horas por trabajador, la productividad del

trabajo y el salario real son variables procíclicas; el tipo de interés real es débilmente procíclico.

Un comportamiento procíclico de los tipos de interés surge si el aumento de la demanda de

inversión (para el caso de un shock favorable) excede al aumento del ahorro real deseado

provocado por el aumento transitorio de la renta. Puestos que los efectos relativos sobre la

demanda de inversión y el ahorro real deseado pueden depender de las particularidades de la

perturbación, no se espera encontrar un comportamiento marcadamente procíclico en la tasa

de interés real. Es por esto que, la tasa de interés real es débilmente procíclica si el shock

afecta con más fuerza a la demanda de inversión que al ahorro real deseado.

Supongamos que el shock ocurre en nuestro país pero no en el resto del mundo y que el tipo

de interés real mundial no varía.

Si un shock favorable afecta más a la demanda de inversión que al ahorro real deseado, el

impacto será, en parte, un déficit por cuenta corriente y, en parte, un mayor tipo de interés. Por

tanto, predecimos que el» déficit de cuenta corriente será débilmente procíclico». El déficit de

balanza por cuenta corriente será débilmente procíclico porque ante un shock positivo

(favorable) de la función de producción, el déficit de balanza por cuenta corriente aumenta. Si

ante un shock positivo (favorable) de la función de producción, el saldo de la balanza por

cuenta corriente disminuye, entonces el saldo de balanza por cuenta corriente es contracíclico.

NO hay contradicción entre estas dos últimas afirmaciones. Si una economía tiene superávit de

balanza por cuenta corriente y ocurre un shock positivo (favorable) de la función de producción

que afecta a la demanda de inversión más que al ahorro real deseado, entonces el superávit de

balanza por cuenta corriente disminuirá. Luego el superávit de balanza por cuenta corriente

será contracíclico. TAMPOCO hay contradicción entre esta afirmación y las dos anteriores.

Conclusión: se puede decir, indistintamente, «déficit de balanza por cuenta corriente procíclico»

o «superávit de balanza por cuenta corriente contracíclico».

En este libro recién en el Capítulo 9 se plantea la diferencia entre tasa de interés real y tasa de

interés nominal. Dice en el cuarto párrafo de la página 172: «Si el nivel de precios es constante,

como en los capítulos anteriores, el valor real de estos activos también aumentará a la tasa Rt .

Por tanto, en un mundo con precios constantes, el tipo de interés nominal, Rt , también es el

tipo de interés real». Por eso en el capítulo 8 no hay diferencia entre la tasa de interés real y la

tasa de interés nominal.




- 47 -

Con respecto a la pag 434, no entiendo por qué el tipo de interés real es procíclico.

La tasa de interés real es levemente procíclica en una economía cerrada, o en una economíaabierta y que NO es pequeña con respecto al mercado mundial de crédito.

Los shocks que afectan a la función de producción «podrían» generar comportamientos cíclicos

que se corresponden en muchos aspectos con las regularidades empíricas observadas. Un

shock, que afecte el nivel de producción y las productividades marginales del trabajo y del

capital, es una de las hipótesis que se han planteado para explicar las regularidades empíricas

observadas.

Un shock positivo de oferta de carácter transitorio, que ocurre en un país pero no en el resto

del mundo, moverá a los consumidores de ese país a aumentar

su consumo presente y a aumentar su consumo futuro. Para aumentar su consumo futuro los

consumidores aumentarán su ahorro. Se incrementará el ahorro privado, y en consecuencia, el

ahorro agregado (el ahorro real deseado). El shock positivo afectaría las productividades

marginales del trabajo y del capital. La mayor productividad marginal del capital moverá a los

productores de ese país a incrementar la inversión. El shock medio afectaría más la demanda

de inversión que el ahorro real deseado. Si la economía NO es pequeña con respecto al

mercado mundial de crédito, subiría la tasa de interés real.

Un shock negativo de oferta de carácter transitorio, que ocurre en un país pero no en el resto

del mundo, moverá a los consumidores de ese país a disminuir su consumo presente y a

disminuir su consumo futuro. Los consumidores disminuirán su ahorro porque esperan

disminuir su consumo futuro. Se reducirá el ahorro privado, y en consecuencia, el ahorro

agregado (el ahorro real deseado). El shock negativo afectaría las productividades marginales

del trabajo y del capital. La menor productividad marginal del capital moverá a los productores

de ese país a reducir la inversión. El shock medio afectaría más la demanda de inversión que

el ahorro real deseado. Si la economía NO es pequeña con respecto al mercado mundial de

crédito, bajaría la tasa de interés real.

Es por esto que un shock, que afecte el nivel de producción y las productividades marginales

del trabajo y del capital, «explicaría» el comportamiento levemente procíclico de la tasa de

interés real.

En mi consulta me respondio que un shock de caracter transitorio negativo en la oferta implica

que aumente la tasa de interes y en otra consulta destaco que la tasa de interes es levemente

prociclica es decir que con un shock en la produccion positivo aumenta la tasa de interes. no

entiendo




- 48 -

En el libro se introduce la inversión en el capítulo 13. El análisis de un shock transitorio de

oferta en los capítulos 8 y 12 no toma en consideración el posible efecto de un cambio en la

productividad marginal del capital sobre la inversión.

Que el shock de oferta de caracter transitorio venga acompañado de cambios en las

productividades marginales del trabajo y del capital es una hipótesis. Es una hipótesis que seplantea para tratar de explicar el comportamiento levemente procíclico de la tasa de interés en

una economía cerrada y en una economía abierta que NO es pequeña con respecto al

mercado mundial de crédito.

«Sin embargo, como ya hemos mencionado antes, los efectos relativos sobre la demanda de

inversión y sobre el ahorro real deseado dependen de los detalles de la perturbación de la

función de producción. Por tanto, no esperaríamos encontrar un fuerte comportamiento

contracíclico del superávit por cuenta corriente» (quinto párrafo de la pág. 434).

Una importante fuente de aumento en la demanda es el incremento transitorio del gasto

público, provocado por ejemplo por una guerra. Dado que este incremento sólo es transitorio,

produce un pequeño efecto negativo sobre la riqueza, y en consecuencia, un pequeño efecto

sobre la demanda de consumo. Dado el pequeño efecto en la demanda de consumo, la

demanda agregada de bienes aumentará en relación a la oferta. El efecto del aumento en el

gasto público se ve reflejado en la siguiente figura:

Se supone que el país es pequeño y que por lo tanto, no afecta la tasa de interés. Nuestro país

se endeuda con el exterior para financiar el aumento transitorio de las compras del Estado. A

través del endeudamiento, el país suaviza, parcialmente, la reducción del gasto privado




- 49 -

necesario para pagar el gasto público adicional. Una parte de la reducción se produce

mientras el gasto público es elevado. El resto de la reducción se produce en el futuro, y

corresponde al pago de los intereses y del principal sobre la deuda exterior acumulada.

Las guerras también imponen otras limitaciones al uso del mercado mundial de crédito. La

posibilidad de que un país sufra una derrota en una guerra aumenta la probabilidad de que nopueda devolver el crédito y, por tanto, presiona al alza de los tipos de interés real de los

préstamos.

En el caso de una guerra mundial no es posible pedir un préstamo a ningún país. Los

incentivos mundiales para pedir préstamos presionan al alza de los tipos de interés reales, pero

el país representativo se mantiene con una balanza por cuenta corriente nula.

La capacidad de un país para endeudarse en el mercado internacional con el objetivo de

reducir el impacto de los shocks transitorios, depende del tamaño del país. A diferencia de los

países pequeños, los países grandes no pueden endeudarse fuertemente sin presionar al alza

de los tipos de interés a nivel mundial.

Un aumento permanente provoca una reducción más o menos equivalente de la demanda de

consumo, y por tanto, apenas influye sobre la demanda agregada de bienes. Por consiguiente,

las variaciones permanentes no provocan cambios significativos en la balanza por cuenta

corriente. Los países tienden a financiar los aumentos permanentes del gasto público

reduciendo el gasto privado en lugar de endeudándose respecto a otros países.

Si el país se endeudara para financiar una expansión permanente del gasto público, entonces

se encontraría en una situación más difícil en el futuro, dado que se debe devolver los intereses

y el principal, el gasto privado tendría que disminuir en el futuro, incluso en una cuantía mayor

que el aumento del gasto público.

La balanza por cuenta corriente es la diferencia entre el ahorro nacional y la inversión interna.

Las variaciones de los tipos impositivos sin importantes para la balanza por cuenta corriente si

influyen sobre el ahorro nacional deseado en relación a la demanda de inversión interior.

La demanda de inversión resulta afectada si el gobierno modifica el tipo impositivo sobre las

rentas de capital. Por tanto, una reforma impositiva que reduzca el tipo impositivo sobre las

rentas del capital, elevará la demanda de inversión (dado el comportamiento del ahorro

nacional) y llevará a un déficit por cuenta corriente.

Por el contrario, las reducciones permanentes de los tipos impositivos marginales sobre la

rentas del trabajo tienen una escasa influencia sobre el ahorro real deseado y la cuenta

corriente.

El ahorro deseado responde principalmente a las variaciones que afectan al presente en

relación al futuro. Por ejemplo, una reducción transitoria del tipo impositivo marginal sobre las

rentas del trabajo, elevaría el ahorro deseado. Es decir, aumentarán la oferta de trabajo y la

oferta de bienes actuales, pero la demanda actual de consumo sólo experimentará un pequeño

incremento. Por lo tanto, este cambio en los tipos impositivos, creará un superávit por cuenta

corriente.




- 50 -

Pág 437 segunda columna, párrafo 4: es posible que nos explique cual es el efecto de una

reducción transitoria del tipo impositivo marginal sobre las rentas del trabajo?

Allí se usa el término tipo con el significado que nosotros usualmente le asignamos a la palabra

tasa. Uno de los significados de la palabra tasa es «relación entre dos magnitudes». Por

ejemplo: tasa de inflación, tasa de desempleo, tasa de natalidad. Si decimos que la tasa de

inflación es 5% queremos decir que una canasta que antes costaba $100 subió en $5. Si

decimos que la tasa de desempleo es 10% queremos decir que por cada 100 personas

económicamente activas 10 están desempleadas. Nosotros decimos tasa de interés mientras

que ellos dicen tipo de interés. Nosotros decimos tasa impositiva mientras que ellos dicen tipo

impositivo.

En ese párrafo se plantea una reducción de la tasa impositiva que grava un peso adicional en

la renta del trabajo, en el sueldo. Suponé que la tasa impositiva que grava un peso adicional en

el sueldo es 15%. Ganás $100 adicionales pero después de pagar el impuesto a la renta te

quedan solo $85 adicionales. Si el gobierno reduce la tasa impositiva que grava un peso

adicional en el sueldo a 10%, entonces ganarás $100 adicionales y te quedarán después de

pagar el impuesto a la renta $90 adicionales. Aumenta el valor para el trabajador de la hora

extra, aunque no para el empleador. El trabajador tendrá más incentivos para trabajar.

Si la reducción de la tasa impositiva que grava un peso adicional en el sueldo es transitoria,

este incentivo a trabajar también lo es. Es por esto que aumentará el ingreso presente del

trabajador y solo el presente. Y es por esto que aumentará su consumo pero no en igual

magnitud que el aumento de su ingreso. Parte de este lo ahorrará para consumirlo en el futuro.

Se plantea la posibilidad de una reducción de los impuestos de suma fija financiada por medio

de un déficit.

Según la teoría ricardiana, en la medida en que el valor actual del gasto público no varíe, las

economías domésticas no se consideran más ricas si disminuyen los impuestos actuales. Por

tanto, la demanda de consumo no varía y el ahorro privado deseado aumenta en la misma

cuantía que el déficit presupuestario. En otras palabras, el aumento del ahorro privado

compensa exactamente la disminución del ahorro público, por lo que el ahorro nacionaldeseado, S, no varía. Al no variar el ahorro nacional y no resultar afectada a demanda de

inversión, la balanza por cuenta corriente, S – I, no varía.

La teoría ricardiana implica que las economías domésticas de nuestro país absorbe toda la

deuda pública adicional. Por lo tanto, un déficit presupuestario no induce a los residentes de

nuestro país a pedir más préstamos a otros países, y la balanza por cuenta corriente no varía.

La teoría convencional sobre los déficits presupuestarios, parte del supuesto que una reducción

de los impuestos financiada por medio de un déficit provoca un aumento de la demanda de

consumo. Es decir, el ahorro privado aumenta en una cuantía menor que el déficit

presupuestario, por lo que disminuye el ahorro nacional deseado, S. una razón por la que

aumenta la demanda de consumo es que los individuos, cuya vida es finita, se sienten más




- 51 -

ricos cuando el gobierno utiliza su déficit presupuestario para transferir las obligaciones

tributarias a las futuras generaciones.

En una economía cerrada el aumento de la demanda agregada de bienes provoca un

incremento del tipo de interés real y una reducción de la inversión interior. Pero una economía

abierta puede pedir préstamos a otros países para pagar su mayor demanda de bienes. Alvalor dado del tipo de interés real mundial, el gasto interior real aumenta como consecuencia

del incremento de la demanda de consumo. Por lo que se refiere a la producción, el PNB no

varía. La diferencia entre el gasto y el PNB, es el déficit por cuenta corriente.

El análisis convencional predice que un déficit presupuestario, provoca un déficit en cuenta

corriente.




- 52 -

11. POLÍTICAS FISCALES Y TIPOS DE CAMBIO

Existen al menos dos posibles canales de transmisión entre las políticas fiscales y los tipos de

cambio. En primer lugar, si la PPA no se cumple, la tasa de depreciación del tipo de cambio y

el diferencial de inflación no tienen por qué variar conjuntamente.Para simplificar el análisis, se considera que las tasas de inflación son iguales (e igual a cero)

en ambos países y en el que las expectativas sobre el nivel futuro del tipo de cambio son fijas a

corto plazo.

Se considera además, que un aumento transitorio del gasto público extranjero, lleva a un

aumento del tipo de interés extranjero. Para que la paridad del tipo de interés se cumpla, el

aumento del tipo de interés extranjero requiere que el tipo de interés interior aumente o que se

genere una expectativa de apreciación de la moneda interior o bien una combinación de ambos

elementos.

Es decir, debido a los efectos sobre los tipos de interés, las variaciones del gasto público

pueden generar ajustes del tipo de cambio nominal.

La segunda vía a través de la cual la política fiscal puede afectar a los tipos de cambios es su

efecto sobre los precios relativos. Si las economías interior y externa producen diferentes

bienes, el cociente de sus precios no permanecerá constante, como implicaría la paridad del

poder adquisitivo, sino que cambiará dependiendo de sus demandas y ofertas relativas. Si el

gasto público se dirige en su mayoría a bienes interiores, un aumento del gasto público elevaría

la demanda de los bienes interiores en relación a los bienes extranjeros y, por tanto,

aumentaría su precio relativo. Es decir, si el gasto público esta sesgado hacia los bienes

interiores, serán necesarios ajustes del tipo de cambio real, y éstos pueden lograrse a través

de variaciones en los tipos de cambio nominales.

Supuestos:

a. el país j NO es pequeño;

b. los países i y j producen diferentes bienes;

c. el gasto público se dirige en su mayoría a bienes interiores;

d. el aumento del gasto público en el país j es transitorio.

Consideremos un aumento transitorio del gasto público en el país j.

Primeros efectos:

1. Aumenta la demanda de bienes producidos en el país j (porque el gasto público se dirige en

su mayoría a bienes interiores y porque el aumento del gasto público en el país j es transitorio).

2. Eleva la tasa de interés real a nivel mundial (porque el país j NO es pequeño y porque el

aumento del gasto público en el país j es transitorio).

Segundos efectos: Aumenta la oferta y disminuye la demanda, tanto en el país j como en el

país i (debido a la suba de la tasa de interés real a nivel mundial).

Finalmente:




- 53 -

1. Aumenta la demanda de bienes producidos en el país j (porque el efecto de la suba de la

tasa de interés real sobre la demanda NO es importante).

2. Sube el tipo de cambio real (porque el efecto de la suba de la tasa de interés real sobre la

oferta en el país j NO es importante).

Interpretación:

1. Una suba del tipo de cambio real implica un encarecimiento de los bienes producidos en el

país j con relación a los bienes producidos en el país i.

2. Este encarecimiento de los bienes producidos en el país j con relación a los bienes

producidos en el país i se debe a un aumento de su demanda.

3. Este encarecimiento de los bienes producidos en el país j con relación a los bienes

producidos en el país i no dará lugar al arbitraje porque son diferentes bienes.




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12. LA POLÍTICA MONETARIA EN UNA UNIÓN MONETARIA: EL CONFLICTO ENTRE LOS

OBJETIVOS DE ESTABILIZACIÓN. ASPECTOS INTERNACIONALES DE LA POLÍTICA

ECONÓMICAS: LOS BENEFICIOS DE LA COORDINACIÓN INTERNACIONAL. POLÍTICAS

NO COOPERATIVAS. POLÍTICAS COOPERATIVAS.

Sabemos que una forma de restricción internacional sobre la política monetaria interior es la

que se deriva de pertenecer a un sistema de tipos de cambio fijos o a una unión monetaria. Los

problemas que plantean ambos sistemas son similares, pero nos enfocaremos en el segundo

con el planteamiento de la Unión Europea en la creación de una Unión Monetaria. La creación

de una unión monetaria entre los estados miembros de la UE, supone no sólo la creación de

una única moneda, sino también una única autoridad monetaria.

Los partidarios de una unión monetaria europea, se refieren a tres tipos de beneficios. En

primer lugar, el sistema elimina los costos de transacción derivados del intercambio de

monedas en el mercado de divisas cuando en las transacciones participan individuos de varios

países. en segundo lugar, la unión reduce la incertidumbre asociada a las fluctuaciones

impredecibles de los tipos de cambio. En tercer lugar, el acuerdo refuerza la credibilidad de la

política monetaria de la UE.

Ahora bien, el manejo de la política monetaria de la UE recaerá en el Banco Central Europeo

(BCE). Como se observa en la figura, los bancos centrales de algunos países de la UE no son

muy independientes de sus gobiernos respectivos, por lo que carece de credibilidad.

Una unión monetaria no está exenta de costos. La opinión general es que, el principal

problema de una unión monetaria es la pérdida de la independencia monetaria, es decir, la

incapacidad para perseguir objetivos de fijación de la renta nacional y estabilización a nivel

nacional. La imposibilidad de perseguir un objetivo de fijación de la producción es una ventaja,

puesto que elevaría la credibilidad de las políticas monetarias. Por otro lado, la pérdida de la

capacidad de estabilización de la renta nacional sería costosa si la política monetaria fuera

efectiva a la hora de compensar los shocks reales. Puesto que la política monetaria de la UME

se establecerá a nivel europeo, la capacidad para compensar los shocks reales específicos de

un país, se reducirá. Esta consideración es más importante cuanto mayor sea la diferencia

entre los shocks reales que afectan a los distintos países. Si estas diferencias son grandes (y si

las políticas monetarias realmente ayudan a estabilizar la producción), los costos de unirse a

una unión monetaria podrían ser considerables.

Siguiendo este argumento, se puede evaluar los costos de formar parte de una unión

monetaria a través de un índice de “distancia cíclica” entre la UE y cada uno de los estados

miembros. Esta medida utiliza la desviación típica del componente cíclico del PBI de cada país

y su coeficiente de correlación con el componente cíclico del PBI total de la UE.




- 55 -

Es interesante destacar que los países que más pierden desde el punto de vista de

estabilización son también aquellos que podrían obtener mayores ganancias del reforzamiento

de la credibilidad de sus políticas monetarias (Portugal, Grecia, España, mayor distancia con la

UE). Estos son los países o han sido los países con bancos centrales menos independientes y

con mayores tasas de inflación.

Según el análisis del autor, la política monetaria común no es una buena idea, puesto que no

permite a los gobiernos perseguir sus objetivos de estabilización. El análisis suponía que los

efectos de las políticas económicas se limitaban al país en el que tales políticas se llevaban a

cabo. En algunos casos, esto puede ser engañoso.

El problema es que en un mundo económicamente integrado, los efectos de las políticas rara

vez quedan limitados por las fronteras nacionales. Diversos economistas han sugerido que,

cuando los efectos de las políticas nacionales “se desbordan” a otro s países, es adecuado

analizar y coordinar estas políticas a nivel internacional.

Para desarrollar este argumento, consideremos un objetivo de política X (chi) y un instrumento

de política O (sigma), que puede utilizarse para afectar a ese objetivo. Consideremos además,

dos autoridades económicas, una nacional y otra extranjera. Cada autoridad económica trata

de controlar su objetivo con un instrumento concreto. Además, vamos a permitir que las

acciones de las políticas extranjeras generen efectos sobre los objetivos nacionales y viceversa

(el nivel nacional de producción se vea afectado por el gasto público extranjero).

Supongamos que las variables objetivos vienen determinadas por:

X = X (O, α O* ) +

X* = (O*, α O) +

X depende positivamente del instrumento de cada política (O), y el instrumento de cada país

entra en la función del otro país multiplicado por el parámetro α. Este parámetro mide la

dirección y la intensidad del efecto desbordamiento de la política.

Este es el efecto que una política de un gobierno extranjero produce en una economía

doméstica.

La dirección del efecto desbordamiento depende del signo de α: puede asumir signo positivo o

negativo. Si asume signo positivo, la política aplicada por el gobierno extranjero afecta

positivamente el cumplimiento del objetivo de política doméstica χ. Si asume signo negativo, la

política aplicada por el gobierno extranjero afecta negativamente el cumplimiento del objetivo

de política doméstica χ.

La intensidad del efecto desbordamiento depende del valor absoluto que asuma α: mientras

mayor sea, con más intensidad afectará la política aplicada por el gobierno extranjero el

cumplimiento del objetivo de política doméstica χ.

es el shock real y suponemos que los objetivos (X, X*) están afectados por el mismo shock

real. Suponemos que las autoridades conocen la forma de las dos ecuaciones y cada autoridad




- 56 -

se preocupa únicamente por la estabilización de su propio objetivo de política monetaria. En

este contexto, la fijación de acciones de política depende del grado de cooperación entre las

dos autoridades económicas.

Ahora consideremos dos posibles alternativas: una en la que la cooperación es nula y otra en

la que la cooperación es total.

En primer lugar, me referiré a las políticas no cooperativas.

Las dos autoridades establecen sus políticas de forma independiente (esto no significa que

cada autoridad ignore las actuaciones de la otra a la hora de determinar su política).

Supongamos que el objetivo del gobierno es estabilizar el empleo en el sector de la industria.

Para lograr este objetivo, puede decidir que parte de su presupuesto asigna al gasto en bienes

manufacturados, para de este modo, sostener la demanda de estos productos. Supongamos

que el costo directo de esta política es que debe recortarse el gasto público en otras partidas,

por ejemplo en el medio ambiente. En términos de ecuaciones, son X y X* el empleo del sector

industrial nacional y extranjero; y O y O* son los gastos de los gobiernos en dichos sectores. El

costo de utilizar O y O* es el gasto en medio ambiente que deberá recortarse. También

suponemos que α es positivo, puesto que una parte del aumento del gasto en bienes

manufacturados por parte del gobierno corresponderá a productos extranjeros.

Consideremos la decisión de la autoridad nacional cuando es negativo, es decir, cuando se

produce un shock negativo sobre el empleo del sector industrial.

Si analizamos a figura, el eje de abscisas mide el gasto en bienes manufacturados por partedel gobierno extranjero y el eje de ordenadas mide dicho gasto por parte de las autoridades

nacionales. Si las políticas extranjeras establecieran su política en un nivel cero, no se

produciría ningún efecto desbordamiento sobre el empleo nacional. Por lo tato, las autoridades

nacionales tendrían que establecer un valor de O lo suficientemente alto como para compensar

completamente el shock por ellas mismas. Este resultado viene dada por el punto A. En el otro

extremo sería la situación en que las autoridades extranjeras establecen un valor de O* tan

elevado como para que el empleo nacional se haya estabilizado lo suficiente sin necesidad de

ningún otro tipo de actuación por parte del gobierno nacional. Este resultado viene dado por el

punto B.

La línea que une al punto A y B es la función de política de la autoridad nacional o su función

de reacción. Esta función nos muestra la mejor respuesta nacional a cualquier acción de

política extranjera. Desde el punto de vista de las autoridades nacionales, el punto B es mucho

más atractivo que el punto A.

La segunda línea representa la función de reacción de las autoridades económicas extranjeras.

El equilibrio de este modelo se produce en el punto N, donde las dos líneas se cruzan.

Solamente, en este punto, la decisión de política de cada país es la mejor respuesta a la acción




del otro país. En otras palabras, N es el único punto que forma parte de las dos funciones de

reacción.

El nivel de gasto de equilibrio depende de un modo esencial del tamaño del parámetro que

mide el efecto desbordamiento de α. Un aumento en α lleva a una reducción en el nivel de

gasto de equilibrio. Dado que un mayor valor de α significa que el gasto extranjero tiene un

mayor efecto sobre el empleo nacional, las autoridades nacionales establecerán un menor nivel

de O para cada O*. Por lo tanto, la función de reacción nacional se desplazará hacia abajo. Por

la misma razón la función de reacción extranjera se desplazará hacia la izquierda. Por lo tanto

el equilibrio será N’. (ver figura).

La figura compara el equilibrio no cooperativo (punto N) con el equilibrio que se obtendría si las

autoridades económicas cooperasen (punto C). Un modo sencillo de derivar el equilibrio

cooperativo sería construir la hipotética función de política que cada autoridad tendría si

valorase la estabilización del empleo extranjero tanto como valora la estabilización del empleo

nacional. Puesto que se considera el impacto que el gasto nacional tiene sobre la economía

extranjera del gasto nacional, las autoridades económicas son más propensas a adoptar

niveles de gastos más elevados, es decir, las funciones de política se sitúan por encima de las

del caso no cooperativo. En consecuencia, en el equilibrio, la parte del gasto público dedicado

a la industria es mayor en ambos países. (si hubiéramos supuesto que el α es negativo,

habríamos obtenido el resultado opuesto).

El equilibrio cooperativo puede no ser factible sin un compromiso creíble por parte de las dos

autoridades. De otro modo, cada autoridad podría incumplir engañosamente el acuerdo (hacertrampas) y establecer su nivel de gasto por debajo de la cantidad mostrada en el punto C de la

figura.

Para algunos autores, la cooperación no es siempre beneficiosa. Estos autores mostraron que

cuando hay muchos efectos desbordamiento y las autoridades son capaces de coordinar sus

acciones únicamente para alguno de ellos, la coordinación podría resultar perjudicial. Al

considerar sólo alguno de estos efectos, puede intensificarse el impacto de los otros, de tal

forma que la situación, considerada en su conjunto, podría ser realmente peor.

Muchos economistas se han manifestado en contra de la cooperación internacional de las

políticas económicas y a favor de una mayor competencia entre los gobiernos sobre los

terrenos más generales. Si los efectos desbordamiento no se producen o son difíciles de

cuantificar, la coordinación de las políticas podría dar lugar a un cartel de naturaleza política,

con todas las implicaciones perjudiciales que habitualmente se aplican a los carteles entre

empresas privadas. La competencia podría imponer disciplina sobre los gobiernos y reducir su

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Finanzas Internacionales (Resumen de José Saba)