INFORME ANUAL 2006 · 2007-04-23 · 4 CUENTAS ANUALES DEL BCE 207 Informe de gestión del ejercicio 2006 208 Balance a 31 de diciembre de 2006 210 Cuenta de pérdidas y ganancias

ISSN 1561452-2

9 7 7 1 5 6 1 4 5 2 0 0 3

I N FORME ANUAL2006

200620062006200620062006200620062006200620062006

ESBA

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20

06

IN FORME ANUAL 2006

En el año 2007, todas las

publicaciones del BCE reproducirán un motivo tomado

del billete de 20 euros.

© Banco Central Europeo, 2007

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Fotografías:Martin JoppenStefan LaubMarcus Thelen

La recepción de datos para elaborar esteInforme se ha cerrado el 2 de Marzo de 2007.

ISSN 1561-4522 (edición impresa)ISSN 1725-2873 (edición electrónica)

PRÓLOGO 10

CAPÍTULO 1EVOLUCIÓN ECONÓMICA Y POLÍTICA MONETARIA

1 DECISIONES DE POLÍTICA MONETARIA 18

2 EVOLUCIÓN MONETARIA, FINANCIERA YECONÓMICA 252.1 Entorno macroeconómico mundial 252.2 Evolución monetaria y f inanciera 292.3 Evolución de los precios 562.4 Producto, demanda y mercado

de trabajo 652.5 Evolución de las f inanzas públicas 742.6 Evolución de los tipos de cambio

y de la balanza de pagos 80

3 EVOLUCIÓN ECONÓMICA Y MONETARIA EN LOS ESTADOS MIEMBROS DE LA UE NOPERTENECIENTES A LA ZONA DEL EURO 89

CAPÍTULO 2OPERACIONES Y ACTIVIDADES COMO BANCOCENTRAL

1 OPERACIONES DE POLÍTICA MONETARIA,OPERACIONES EN DIVISAS Y ACTIVIDADES DE INVERSIÓN 1021.1 Operaciones de política monetaria 1021.2 Operaciones de divisas 1081.3 Actividades de inversión 108

2 SISTEMAS DE PAGO Y DE LIQUIDACIÓN DE VALORES 1112.1 El sistema TARGET 1112.2 TARGET2 1132.3 TARGET2-Valores 1142.4 Procedimientos de liquidación

de los activos de garantía 116

3 BILLETES Y MONEDAS 1183.1 Circulación de billetes y monedas

en euros y manejo del efectivo 1183.2 Falsif icación de billetes y

actividades para su disuasión 1193.3 Emisión y producción de billetes 120

4 ESTADÍSTICAS 1234.1 Estadísticas de la zona del euro

nuevas o mejoradas 1234.2 Otras innovaciones estadísticas 1244.3 Preparativos para la ampliación

de la zona del euro 125

5 INVESTIGACIÓN ECONÓMICA 1265.1 Prioridades de investigación 1265.2 Publicaciones y conferencias 128

6 OTRAS TAREAS Y ACTIVIDADES 1306.1 Cumplimiento de las

prohibiciones relativas a laf inanciación monetaria y al acceso privilegiado 130

6.2 Funciones consultivas 1306.3 Gestión de las operaciones de

endeudamiento y de préstamo de la Comunidad Europea 133

6.4 Servicios de gestión de reservas del Eurosistema 133

CAPÍTULO 3 INCORPORACIÓN DE ESLOVENIA A LA ZONA DEL EURO

1 EVOLUCIÓN ECONÓMICA Y FINANCIERA EN ESLOVENIA 136

2 ASPECTOS LEGALES DE LA INTEGRACIÓN DEL BANKA SLOVENIJE EN EL EUROSISTEMA 140

3 ASPECTOS OPERATIVOS DE LA INTEGRACIÓN DEL BANKA SLOVENIJE EN EL EUROSISTEMA 1423.1 Operaciones de política monetaria 1423.2 Contribución al capital, a las

reservas y a los activos exteriores de reserva del BCE 142

4 INTRODUCCIÓN DEL EFECTIVO EN EUROS EN ESLOVENIA 144

3BCE

Informe Anual 2006

ÍNDICE

CAPÍTULO 4ESTABILIDAD E INTEGRACIÓN FINANCIERAS

1 ESTABILIDAD FINANCIERA 1481.1 Seguimiento de la estabilidad

financiera 1481.2 Cooperación en situaciones

de crisis f inanciera 151

2 REGULACIÓN Y SUPERVISIÓN FINANCIERAS 1522.1 Cuestiones generales 1522.2 Sector bancario 1532.3 Valores 1532.4 Contabilidad 154

3 INTEGRACIÓN FINANCIERA 155

4 VIGILANCIA DE LAS INFRAESTRUCTURAS DE MERCADO 1604.1 Vigilancia de las infraestructuras

y de los sistemas de grandes pagos en euros 160

4.2 Servicios de pequeños pagos 1624.3 Compensación y liquidación

de valores 162

CAPÍTULO 5ASUNTOS EUROPEOS Y RELACIONESINTERNACIONALES

1 ASUNTOS EUROPEOS 1681.1 Cuestiones de política económica 1681.2 Aspectos institucionales 1701.3 Evolución y relaciones con los

países adherentes y candidatos a la UE 171

2 ASUNTOS INTERNACIONALES 1732.1 Aspectos más destacados de la

evolución del sistema monetario y f inanciero internacional 173

2.2 Cooperación con los países no pertenecientes a la UE 175

CAPÍTULO 6RENDICIÓN DE CUENTAS

1 RENDICIÓN DE CUENTAS ANTE LA OPINIÓN PÚBLICA Y ANTE EL PARLAMENTO EUROPEO 180

2 ALGUNAS CUESTIONES PLANTEADAS EN LAS REUNIONES CON EL PARLAMENTOEUROPEO 181

CAPÍTULO 7COMUNICACIÓN EXTERNA

1 POLÍTICA DE COMUNICACIÓN 186

2 ACTIVIDADES DE COMUNICACIÓN 187

CAPÍTULO 8 MARCO INSTITUCIONAL, ORGANIZACIÓN Y CUENTAS ANUALES

1 ÓRGANOS RECTORES Y GOBIERNOCORPORATIVO DEL BCE 1931.1 Eurosistema y Sistema Europeo

de Bancos Centrales 1931.2 Consejo de Gobierno 1941.3 Comité Ejecutivo 1961.4 Consejo General 1981.5 Comités del Eurosistema/SEBC,

Comité de Presupuestos y Conferencia de Recursos Humanos 199

1.6 Gobierno corporativo 199

2 ASPECTOS DE LA ORGANIZACIÓN DEL BCE 2022.1 Recursos humanos 2022.2 Nueva sede del BCE 204

3 DIÁLOGO SOCIAL DEL SEBC 206

4 CUENTAS ANUALES DEL BCE 207Informe de gestión del ejercicio 2006 208Balance a 31 de diciembre de 2006 210Cuenta de pérdidas y ganancias del ejercicio 2006 212

4BCEInforme Anual2006

Normativa contable 213Notas al balance 218Notas a la cuenta de pérdidas y ganancias 227Nota sobre distribución de beneficios 231Informe de Auditoría 233

5 BALANCE CONSOLIDADO DEL EUROSISTEMA 2006 234

ANEXOS

INSTRUMENTOS JURÍDICOS ADOPTADOS POR EL BCE 238

DICTÁMENES ADOPTADOS POR EL BCE 242

CRONOLOGÍA DE MEDIDAS DE POLÍTICAMONETARIA 249

DOCUMENTOS PUBLICADOS POR EL BCE 251

GLOSARIO 257

LISTA DE RECUADROS1 El papel del sector de otros

intermediarios f inancieros en la evolución monetaria 33Gráfico A Depósitos a corto plazo

de las IFM y cesiones temporales de otrosintermediarios f inancieros no monetarios 35

Gráfico B Detalle por sectores de los depósitos a largo plazo de las IFM 35

Gráfico C Préstamos de las IFM a otros intermediariosfinancieros no monetarios 36

2 Dispersión de los tipos de interés en los mercados bancarios minoristas de los países de la zona del euro 49Cuadro Variaciones entre países

en los tipos de interés aplicados por las IFM a las nuevas operaciones 50

Gráfico A Tipos de interés aplicados por las IFM a los depósitos de los hogares 51

Gráfico B Tipos de interés aplicados por las IFM a los préstamos a los hogares 52

Gráfico C Tipos de interés aplicados por las IFM a los préstamos a las sociedades no financieras 53

3 Expectativas de inflación a largo plazo en la zona del euro 59Gráfico A Indicadores de expectativas

de inflación a largo plazo de la zona del euro 60

Gráfico B Distribución de frecuencia de las expectativas de inflación a cinco años vista entre los encuestados de la EPE (2001-2006) 61

Gráfico C Relación entre las revisiones de las expectativas de inflación a corto plazo y a largo plazo de la EPE (2001-2006) 61

Gráfico D Probabilidad de que la inflación dentro de cinco años sea igual o superior al 2% 62

4 Diferenciales de crecimiento del producto entre los países de la zona del euro 68Gráfico Dispersión del crecimiento

del PIB real de los países de la zona del euro 68

5 Evolución de la productividad en la zona del euro y necesidad de reformasestructurales 71Gráfico A Crecimiento de la

productividad del trabajo por hora trabajada 71

Gráfico B Crecimiento de la productividad del trabajo por persona ocupada 71

Cuadro A Algunos indicadores estructurales 72

5BCE

Informe Anual 2006

Cuadro B Crecimiento de la productividad del trabajo por hora trabajada, por sectores 73

6 Evolución de la emisión de deuda pública y de los diferenciales de rendimiento de los bonos en la zona del euro 76Cuadro A Emisiones de deuda pública

en la zona del euro 76Cuadro B Estructura de los saldos

vivos de la deuda pública en la zona del euro 77

Gráfico Variación acumulada enalgunos diferenciales de rendimiento de la deudapública frente a Alemania 77

Cuadro C Calif icación crediticia de la deuda soberana de los países de la zona del euro 78

7 Globalización y competitividad de la zona del euro 83Cuadro Ventaja comparativa

revelada por intensidad de factores 83

Gráfico A Evolución de la ventaja comparativa revelada 841 Predominantemente

exportaciones intensivasen investigación 84

2 Predominantementeexportaciones intensivasen trabajo 84

Gráfico B Variación de las cuotas de importación en el sectormanufacturero de la zona del euro por países de origen 86

8 Implicaciones estadísticas de la ampliación de la zona del euro para incorporar a Eslovenia 138

LISTA DE CUADROS1 Evolución de los precios 572 Indicadores de costes laborales 643 Composición del crecimiento

del PIB real 664 Evolución del mercado de trabajo 695 Situación presupuestaria de la

zona del euro 746 Crecimiento del PIB real 897 Inflación medida por el IAPC 908 Situación presupuestaria 929 Algunas partidas de la balanza

de pagos 9310 Evolución en el MTC II 9511 Estrategias oficiales de política

monetaria de los Estados miembros no pertenecientes a la zona del euro en el 2006 98

12 Flujos de pagos en TARGET 11213 Distribución de billetes falsos

por denominación 11914 Asignación de la producción de

billetes en euros en el 2006 12215 Principales indicadores

económicos de Eslovenia 137

LISTA DE GRÁFICOS1 Tipos de interés del BCE y tipos

de interés del mercado monetario 182 Principales indicadores de las

economías más industrializadas 253 Principales indicadores de los

mercados de materias primas 284 M3 y préstamos al sector privado 305 Principales componentes de M3 316 Tipos de interés aplicados por las

IFM a los depósitos a corto plazo y a los instrumentos negociables 31

7 Depósitos a corto plazo de las IFM y cesiones temporales del sector privado 32

8 Contrapartidas de M3 389 Estimaciones de la brecha

monetaria 3910 Tipos de interés del mercado

monetario de la zona del euro ypendiente de la curva de rendimientos de este mercado 40


11 Tipos de interés de los futuros del EURIBOR a tres meses y volatilidad implícita derivada de las opciones sobre futuros del EURIBOR a tres meses 41

12 Rendimiento de la deuda pública a largo plazo 42

13 Tasas de inflación implícitas de la zona del euro 43

14 Principales índices bursátiles 4415 Volatilidad implícita de los

mercados de renta variable 4516 Préstamos de las IFM a los

hogares 4617 Tipos de interés aplicados a los

préstamos a hogares y a sociedades no f inancieras 46

18 Endeudamiento y carga f inanciera de los hogares 47

19 Coste real de la f inanciación externa de las sociedades no f inancieras de la zona del euro 48

20 Ratios de beneficios de las sociedades no f inancieras cotizadas de la zona del euro 55

21 Detalle de la tasa de crecimiento interanual real de la f inanciaciónexterna de las sociedades no f inancieras 55

22 Endeudamiento y pagos netos por intereses del sector de sociedades no f inancieras 56

23 Principales componentes del IAPC 5824 Contribuciones al IAPC, por

componentes 5825 Detalle de los precios industriales 6326 Remuneración por asalariado,

por sectores 6427 Evolución de los precios de los

inmuebles residenciales en la zona del euro 65

28 Contribuciones al crecimiento trimestral del PIB real 65

29 Indicadores de confianza 6730 Desempleo 7031 Productividad del trabajo 7032 Tipos de cambio efectivos

nominal y real del euro 81

33 Balanza por cuenta corriente y sus componentes 81

34 Importaciones de bienes de la zona del euro y precios del Brent 82

35 Inversiones directas y de cartera de la zona del euro 87

36 Flujos de salida de recursos f inancieros de la zona del euro hacia los nuevos Estados miembros de la UE 87

37 Posición de inversión internacional neta 88

38 Variaciones del tipo de cambio del euro frente a las monedas de la UE no pertenecientes al MTC II 95

39 Crédito al sector privado en el 2006 96

40 Factores de liquidez en la zona del euro en el 2006 102

41 Activos de garantía negociables 10542 Utilización de activos de garantía

negociables 10543 Diferencia entre la proporción

de activos de garantía negociables y la de activos de garantía presentados en el 2006 106

44 Número total de billetes en euros en circulación entre los años 2002 y 2006 118

45 Importe total de billetes en euros en circulación entre los años 2002 y 2006 118

46 Número de billetes en euros en circulación entre los años 2002 y 2006 119

47 Número de billetes falsos en euros retirados de la circulación entre los años 2002 y 2006 120

7BCE

Informe Anual 2006

PAÍSES

BE BélgicaBG BulgariaCZ República ChecaDK DinamarcaDE AlemaniaEE EstoniaIE IrlandaGR GreciaES EspañaFR FranciaIT ItaliaCY ChipreLV LetoniaLT LituaniaLU LuxemburgoHU HungríaMT MaltaNL Países BajosAT AustriaPL PoloniaPT PortugalRO RumaníaSI EsloveniaSK EslovaquiaFI FinlandiaSE SueciaUK Reino UnidoJP JapónUS Estados Unidos


ABREVIATURASOTRAS

AAAPP Administraciones PúblicasBCE Banco Central EuropeoBCN Bancos Centrales NacionalesBPI Banco de Pagos Internacionalesc.i.f. Coste, seguro y fletes en la

frontera del importadorCLUM Costes Laborales Unitarios de las

ManufacturasEEE Espacio Económico EuropeoEUR EuroFMI Fondo Monetario Internacionalf.o.b. Franco a bordo en la frontera del

exportadorIAPC Índice Armonizado de Precios de

ConsumoIFM Instituciones Financieras

MonetariasIME Instituto Monetario EuropeoIPC Índice de Precios de ConsumoIPRI Índice de Precios IndustrialesMBP5 Quinta edición del Manual de

Balanza de Pagosmm Miles de millonesOCDE Organización para la

Cooperación y el Desarrollo Económicos

OIT Organización Internacional delTrabajo

PIB Producto Interior BrutoSEBC Sistema Europeo de Bancos

CentralesSEC 95 Sistema Europeo de Cuentas

Nacionales 1995TCE Tipo de Cambio EfectivoUE Unión EuropeaUEM Unión Económica y Monetaria

De acuerdo con la práctica de la Comunidad,los Estados miembros de la UE se enumeranen este Informe en el orden alfabético corres-pondiente a las respectivas lenguas nacionales.

PRÓLOGO


El 1 de enero de 2007, Eslovenia se convirtió en el decimotercer Estado miembro en adoptarel euro y el Banka Slovenije en el decimotercerBCN en incorporarse al Eurosistema. Me gusta-ría dar la más cálida bienvenida a los ciudada-nos eslovenos y felicitar a Eslovenia por los bue-nos resultados económicos obtenidos con laadopción de políticas macroeconómicas orienta-das a la estabilidad en los últimos años. El cam-bio de moneda, en virtud del cual el euro susti-tuyó al tólar esloveno, se realizó de forma fluiday ef iciente: se pusieron en circulación 94,5millones de billetes, comenzando con una fasede distribución anticipada a finales de noviem-bre del 2006 y un período de dos semanas deduración en el que circularon a la vez ambasmonedas; concluido este período, la monedaúnica había reemplazado totalmente a la monedaeslovena. En este contexto, el euro fue recibidocon gran entusiasmo por la población eslovena.

***

La política monetaria del BCE continuóanclando las expectativas de inflación a medioy largo plazo en niveles básicamente compati-

bles con la estabilidad de precios. Este compor-tamiento refleja, en particular, la credibilidaddel BCE al ejecutar su política monetaria respe-tando escrupulosamente el objetivo primordialde mantener la estabilidad de precios a medioplazo. El f irme anclaje de las expectativas deinflación a más largo plazo es una condiciónsine qua non para que la política monetaria con-tribuya, de forma continuada, al mantenimientode un crecimiento económico sostenible y a lacreación de empleo en la zona del euro. En el2006, la tasa media de inflación interanualmedida por el IAPC fue del 2,2%, la misma queel año anterior. Esta tasa es superior al objetivode estabilidad de precios del BCE, que la sitúaen un nivel inferior, pero próximo, al 2%, y aun-que es atribuible a las perturbaciones de los pre-cios del petróleo y de las materias primas, nohay margen para la complacencia.

Durante todo el año 2006, los riesgos para laestabilidad de precios siguieron siendo clara-mente alcistas. Entre esos riesgos destacan laposibilidad de que la transmisión de anterioressubidas de los precios del petróleo a precios seamayor de la prevista, de unos incrementos noanticipados de los precios administrados y de losimpuestos indirectos y de nuevos aumentos delos precios del petróleo. Y lo que es más impor-tante, las perspectivas de que la evolución de lossalarios desborde las previsiones siguen siendouna fuente sustancial de riesgos al alza para laestabilidad de precios, dado el favorable entornoeconómico existente en el 2006, en el que seobservó una reducción sostenida del desempleoy mejoras en la situación del mercado de trabajo.En estas circunstancias, y considerando en par-ticular las inminentes rondas de negociacionessalariales en el 2007, el Consejo de Gobiernosubrayó la necesidad de que, en los convenioscolectivos se tengan en cuenta el nivel inacepta-blemente alto que todavía registra el paro envarios países, así como las diferencias de com-petitividad en términos de precios y la evolucióninteranual de la productividad del trabajo.

La valoración del Consejo de Gobierno de lapersistencia de riesgos para la estabilidad de

precios quedó confirmada por el análisis mone-tario. El acusado dinamismo del crecimientomonetario y crediticio en el 2006 es atribuibleal mantenimiento de la constante tendenciaalcista de la tasa subyacente de expansión mone-taria en la zona del euro observada desde media-dos del 2004, y contribuye a la acumulación deliquidez. Después de varios años de sólido cre-cimiento monetario, la liquidez de la zona deleuro siguió siendo holgada según todos los indi-cadores f iables. En un contexto de fuerte creci-miento sostenido tanto del dinero como del cré-dito, esta evolución apuntaba a la existencia deriesgos al alza para la estabilidad de precios amedio y largo plazo.

A fin de hacer frente a los riesgos alcistas parala estabilidad de precios identif icados en losanálisis económico y monetario que realiza elBCE a lo largo del año, el Consejo de Gobiernoajustó la orientación de la política monetaria enel 2006, elevando los tipos de interés oficialesdel BCE en cinco ocasiones en un total de 125puntos básicos. Como resultado, el tipo mínimode puja de las operaciones principales de f inan-ciación del Eurosistema se elevó desde el 2,25%en enero hasta el 3,5% en diciembre del 2006.

En el 2006, la economía de la zona del euroregistró una vigorosa expansión. A pesar delimpacto de los elevados y volátiles precios delpetróleo, el PIB real creció un 2,8%, frente al1,5% del 2005. La recuperación económica sefue generalizando gradualmente a lo largo delaño y la expansión económica se hizo cada vezmás autosostenida, siendo la demanda internala principal fuerza impulsora. En el 2006, el cre-cimiento medio del PIB real se situó claramentepor encima de crecimiento potencial. La zonadel euro siguió benef iciándose de la sólidaexpansión de la economía mundial; además, los signif icativos aumentos de los benef iciosempresariales y un prolongado período de con-diciones de financiación muy favorables respal-daron el crecimiento de la inversión y el empleo.

En este contexto, el Consejo de Gobierno con-sideró que, incluso tras los ajustes de los tipos

de interés realizados en el 2006, la políticamonetaria del BCE mantenía una orientaciónacomodaticia y que estaba justif icado seguiradoptando medidas f irmes y oportunas paragarantizar la estabilidad de precios a medioplazo.

***

La evolución de las f inanzas públicas en la zonadel euro fue relativamente favorable en el 2006.Según se indica en los programas de estabilidadactualizados, el déf icit público de la zona sesituó, en promedio, en torno al 2% del PIB,frente al 2,4% registrado en el 2005. No obs-tante, esta mejora presupuestaria fue resultado,en gran medida, del vigoroso crecimiento de laactividad económica y de los ingresos extraor-dinarios, y sólo, en una mínima parte, se debióa la ef icacia de las medidas de saneamientopresupuestario. Considerando el período debonanza económica que atraviesa actualmentela zona del euro, sigue siendo esencial mante-ner el ritmo de mejora de las f inanzas públicasy acelerar el saneamiento presupuestario paraque todos los países de la zona alcancen el obje-tivo a medio plazo de lograr una situación pre-supuestaria saneada lo antes posible. En estesentido, es crucial establecer medidas adiciona-les de ajuste f iscal, concretas y creíbles, ygarantizar su rápida puesta en práctica. Esasmedidas tendrán más posibilidades de éxito sise basan en una estrategia a medio plazo que seacreíble y exhaustiva, y que preste más atencióna la reducción del gasto que al incremento delos ingresos. Con ello se contribuye a reforzarla confianza en una política f iscal que sea sos-tenible y que, a la vez, fomente el crecimientoeconómico y el empleo.

***

En cuanto a las reformas estructurales, en losúltimos años los países de la zona del euro hantomado cada vez más conciencia de la necesi-dad de adaptarse a los retos que se derivan de lacreciente competencia mundial, del envejeci-miento de la población y de los rápidos cambios

11BCE

Informe Anual 2006

tecnológicos. El crecimiento relativamentereducido de la productividad del trabajo obser-vado en la zona del euro, en comparación con elregistrado en Estados Unidos, pone de relieve laimportancia de hacer frente a estos retos: entrelos años 1999 y 2006 la tasa media de creci-miento interanual de la productividad laboral dela zona del euro se situó en el 1,1%, mientrasque, en Estados Unidos, alcanzó el 2,2%. Estasituación exige aplicar con determinación unprograma de reformas estructurales en el ámbitode la investigación y desarrollo, la educación yformación, y la del mercado único. Asimismo,cabe destacar que las reformas laboralesemprendidas en algunos Estados miembros hanempezado a fomentar la creación de empleo.Como consecuencia de estas reformas y de lamoderación salarial, en el período de ocho añostranscurrido desde el inicio de la tercera fase dela UEM, la zona del euro ha experimentado uncrecimiento signif icativo del empleo, que se hatraducido en un aumento de más de doce millo-nes de puestos de trabajo. Ello ha supuesto unnotable avance en relación con el incremento depoco más de dos millones de empleos registradoen el mismo grupo de países en los ocho añosanteriores a 1999. El mayor crecimiento delempleo ha contribuido también a reducir el paroen los últimos años. Aunque sigue siendo alta,ya que se mantiene en el 7,5%, hacia f inales del2006 la tasa de desempleo normalizada alcanzósu cota más baja desde el inicio de la serie en1993. Sin embargo, persisten en la zona del euroobstáculos estructurales que explican, en parte,por qué las tasas de paro siguen siendo tan altasy la participación en el mercado de trabajo baja,en comparación con los niveles internacionales.Por lo tanto, es fundamental que cada uno de lospaíses de la zona del euro reduzca al mínimo lasdistorsiones originadas en los mercados por sulegislación nacional y que la zona del euro, ensu conjunto, elimine las barreras que aún dif i-cultan la integración de dichos mercados. Paraello, habrá que lograr, en particular, una claradiferenciación de los salarios, así como unamayor movilidad laboral y unos mercados deproductos, de trabajo y f inancieros más flexi-bles. La puesta en práctica de reformas adicio-

nales potenciará la capacidad de ajuste de lazona del euro, fomentará el crecimiento econó-mico y creará nuevas oportunidades de empleo.

***

Junto con la disciplina f iscal y las reformasestructurales, el buen funcionamiento de laUEM depende también de la integración f inan-ciera europea. En la medida en que contribuyea promover el desarrollo de los sistemas f inan-cieros europeos, la integración financiera incre-menta el potencial de crecimiento económico,propicia la transmisión fluida y efectiva de lapolítica monetaria, facilita el correcto funcio-namiento de los sistemas de compensación y depago, y favorece la estabilidad f inanciera. Porúltimo, pero no menos importante, un sistemafinanciero integrado desempeña un papel deci-sivo como amortiguador de las perturbacionesasimétricas que puedan producirse dentro de lazona del euro. El informe del BCE sobre losindicadores de integración financiera publicadoen septiembre del 2006 ofrece un análisis com-pleto y detallado de los avances realizados enlos distintos segmentos del sistema financiero.El BCE y el Euro sistema actúan también comocatalizadores de las iniciativas del sector pri-vado que fomentan la integración f inanciera.Por ejemplo, el BCE y nueve BCN contribuiránal establecimiento de la etiqueta STEP (ShortTerm European Paper) para los valores a cortoplazo europeos en el marco de la iniciativaSTEP, y el BCE publicará periódicamente esta-dísticas de importes y de tipos de interés delmercado STEP. El Eurosistema también res-palda plenamente el proyecto de zona única depagos para el euro (SEPA), y anima a todas laspartes interesadas a poner en marcha este pro-yecto a comienzos del 2008 y a alcanzar unamasa crítica de operaciones SEPA antes de fina-les del 2010. El Eurosistema presta asistencia alsector bancario en lo relativo al diseño y la pre-paración de los nuevos instrumentos y del marcode la SEPA, e insta al mercado a que siga adap-tando sin demora los sistemas de pequeñospagos para procesar los instrumentos SEPA.


El Euro sistema contribuye también a la integra-ción f inanciera, facilitando infraestructuras depago y liquidación. El proyecto TARGET2 estámuy avanzado y entrará en funcionamientoantes de f inales del 2007, conforme a lo pre-visto. Los preparativos técnicos comenzaron enel 2006, y el BCE proporcionó una informacióndetallada sobre la estructura de precios y sobrelas distintas modalidades de participación enTARGET2. En julio del 2006, el Eurosistemadecidió evaluar la posibilidad de prestar servi-cios de liquidación para operaciones con valo-res. El objetivo de este proyecto, denominadoTARGET2-Valores, para el cual se tratará delograr sinergias con TARGET2, es permitir laliquidación armonizada de valores denominadosen euros en dinero de banco central.

El Eurosistema siguió contribuyendo a la esta-bilidad del sistema f inanciero de la zona deleuro y de la UE mediante el seguimiento y laevaluación de las principales fuentes de riesgoy vulnerabilidad, participando en los debatesque se desarrollan en los foros europeos e inter-nacionales sobre las cuestiones más importan-tes en materia de regulación y supervisión, ymejorando su marco de gestión de las posiblescrisis f inancieras.

***

El total de puestos de trabajo presupuestadospara el 2006 fue de 1.343 empleos equivalentesa tiempo completo, frente a 1.369 en el 2005.En septiembre del 2006, se incorporaron alBCE, con contratos de dos años no renovables,los seis primeros participantes en el programade postgrado del BCE, destinado a recién licen-ciados con amplia formación académica.

En el 2006, el BCE introdujo unos principiosgenerales sobre movilidad, que animan a susempleados a cambiar de puesto de trabajo trascinco años de servicio en el mismo destino. Paralos empleados, la movilidad interna constituyeuna oportunidad para ampliar su experiencia yun cauce para incrementar las sinergias entre lasdistintas unidades de gestión. En el 2006, más

de 80 empleados cambiaron de puesto de trabajodentro de la institución. Dado que su personalse compone de empleados procedentes de los 27Estados miembros de la UE, el BCE ha inte-grado la gestión de la diversidad en sus prácti-cas en materia de recursos humanos. Esta polí-tica comenzó a aplicarse en el 2006.

Además de promover la movilidad interna, laestrategia de recursos humanos continúa orien-tándose al desarrollo del equipo directivo delBCE, cuya capacidad de dirección y de lide-razgo se ha seguido potenciando mediante cur-sos de formación y tutorías individualizadas.Tras la puesta en marcha de la estrategia de ladiversidad del BCE en el 2006, se realizó uncurso específ ico para directivos sobre la «dig-nidad en el trabajo».

En el marco del Eurosistema, la Conferencia deRecursos Humanos, que se estableció en el 2005para intensif icar la cooperación y el espíritu deequipo entre los bancos centrales del Euro sis-tema/SEBC en el ámbito de la gestión de losrecursos humanos, amplió sus cometidos en el2006 a diversos aspectos de la formación y eldesarrollo del personal.

***

Asimismo, se siguió avanzando en la planifica-ción de la nueva sede del BCE y, en el 2006, trasla optimización del diseño por parte de los arqui-tectos, el proyecto entró en la fase de planifica-ción. La Ciudad de Francfort, en colaboración conel BCE, ha seguido preparando un plan, legal-mente vinculante, de uso del terreno en el que seconstruirá la futura sede. Se prevé, tal y comoestaba programado, que el proceso de solicitud dela licencia de obras esté concluido a finales deoctubre del 2007. Se espera que la construcciónse inicie a principios del 2008 y que las obrasestén terminadas a finales del 2011. También seerigirá un monumento y un espacio informativopara conmemorar el papel del Grossmarkthalle enla deportación de ciudadanos judíos.

***

13BCE

Informe Anual 2006

En el 2006, el BCE registró un superávit de 1.379 millones de euros, frente al superávitde 992 millones de euros contabilizado en el2005. Al igual que en el 2005, se estableció unaprovisión frente a los riesgos de tipo de cambio,de tipo de interés y de precio del oro, por unimporte equivalente al superávit registrado,reduciendo a cero el beneficio neto. Esta provi-sión se utilizará para compensar las pérdidasderivadas de la exposición a estos riesgos, enparticular, las pérdidas no realizadas y nocubiertas por las cuentas de revalorización, y suimporte se revisará anualmente.

Francfort del Meno, marzo del 2007

Jean-Claude Trichet


CAP ÍTULO 1

EVOLUCIÓN ECONÓMICA Y

POLÍTICA MONETARIA

LOS TIPOS DE INTERÉS OFICIALES SIGUIERONELEVÁNDOSE EN EL 2006

En el 2006, el Consejo de Gobierno elevó lostipos de interés oficiales del BCE a fin de hacerfrente a los riesgos al alza para la estabilidad deprecios identificados al efectuar los análisis eco-nómico y monetario. Este ajuste del tono aco-modaticio de la política monetaria se produjo enun entorno de crecimiento económico sostenido,de fuerte expansión monetaria y crediticia y deabundante liquidez en la zona del euro. En unaserie de incrementos de 25 puntos básicos, elConsejo de Gobierno aumentó el tipo mínimode puja de las operaciones principales de finan-ciación del Eurosistema en un total de 125 pun-tos básicos, desde el 2,25% de enero del 2006hasta el 3,5% de finales de año (véase gráfico 1).

En cuanto a la evolución de los precios, la infla-ción media interanual medida por el IAPC fuedel 2,2% en el 2006, sin cambios con respectoal 2005. La tasa de inflación general fluctuó alo largo del año, influyendo mucho en ella lasvariaciones de los precios del petróleo. Hasta

agosto, esta tasa siguió una tendencia al alza,permaneciendo sustancialmente por encima dela definición de estabilidad de precios estable-cida por el BCE, que consiste en mantener latasa de inflación por debajo del 2%, pero pró-xima a ese nivel. Ello se debió, principalmente,al considerable aumento de los precios de laenergía, pero, en parte, también a las subidas delos precios administrados y de los impuestosindirectos. Por el contrario, en los meses del2006 restantes, la tasa de inflación interanualcayó por debajo del 2%, como consecuencia, enbuena medida, del signif icativo descenso de losprecios del petróleo y de los efectos de base.Pese a la favorable dinámica del crecimiento delPIB real y a las positivas señales de los merca-dos de trabajo, la evolución de los costes labo-rales en la zona del euro siguió siendo mode-rada a lo largo de todo el 2006, reflejando enparte una intensa competencia internacional,sobre todo en el sector manufacturero, lo quecontribuyó a atenuar las presiones inflacionis-tas. Las expectativas de inflación a largo plazose mantuvieron f irmemente ancladas en nivelescompatibles con la estabilidad de precios. Sin


1 DECISIONES DE POLÍTICA MONETARIA

Grá f i c o 1 T i po s de i n t e r é s de l BCE y t i po s de i n t e r é s de l mercado moneta r i o

(en porcentaje; datos diarios)

Tipo marginal de créditoTipo de depósitoTipo mínimo de puja de las operaciones principales de financiaciónEURIBOR a tres meses

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 20060,0

1,0

2,0

3,0

4,0

5,0

6,0

0,0

1,0

2,0

3,0

4,0

5,0

6,0

Fuente: BCE.Nota: El tipo de interés de las operaciones principales de f inanciación, para las operaciones liquidadas antes del 28 de junio de 2000,es el tipo de interés de las subastas a tipo f ijo. Para las operaciones liquidadas a partir de esa fecha, el tipo de interés es el tipo mínimode puja de las subastas a tipo de interés variable.

embargo, los riesgos para la estabilidad de pre-cios, en concreto de una transmisión másintensa de lo previsto de anteriores incrementosde precios, de nuevos aumentos de los preciosadministrados y de los impuestos indirectossuperiores a los anunciados y de posibles subi-das adicionales de los precios del petróleosiguieron siendo claramente al alza. Lo que esmás importante, la evolución de los salarios másvigorosa de lo esperado y los posibles efectosde segunda vuelta en la f ijación de precios ysalarios a raíz de anteriores subidas de los pre-cios del petróleo continuaron representando sus-tanciales riesgos al alza para la estabilidad deprecios, especialmente a causa del favorableentorno económico y de la mejora de los mer-cados de trabajo.

En lo que se refiere a la actividad económica,la economía de la zona del euro registró unasólida expansión durante el 2006. Tras una recu-peración económica gradual, aún moderada, enel segundo semestre del 2005, la expansión dela actividad económica en la zona del euro cobróimpulso en el primer semestre del 2006. El cre-cimiento económico se fue generalizando pro-gresivamente y haciéndose cada vez más auto-sostenido, siendo el principal factor impulsor lademanda interna –en particular, la inversión encapital f ijo–. En el 2006, el crecimiento del PIBreal se situó, en promedio, por encima delpotencial. A lo largo del año, el entorno exte-rior respaldó una expansión económica soste-nida. Las exportaciones de la zona del euro sebeneficiaron de la intensa y continuada expan-sión de la economía mundial, especialmente delas economías de los principales socios comer-ciales de la zona. El crecimiento de la inversiónfue cada vez mayor a lo largo del año, aprove-chando el prolongado período de muy favora-bles condiciones de f inanciación, de reestructu-ración de los balances de las empresas y deaumento de los beneficios. El crecimiento delconsumo en la zona del euro también se forta-leció durante el 2006, en línea con la evoluciónde la renta real disponible, al recuperarse el cre-cimiento del empleo y descender la tasa de paro.Con todo, a pesar del impacto de los elevados yvolátiles precios del petróleo, el PIB real se

elevó un 2,8% en el 2006, frente al 1,5% del2005 y al 1,8% del 2004. Los riesgos a cortoplazo para las perspectivas de crecimiento eco-nómico se mantuvieron prácticamente equili-brados durante la mayor parte del año, mientrasque los riesgos a medio y largo plazo continua-ron siendo a la baja a lo largo del todo el 2006,debido principalmente a las posibles subidas delos precios del petróleo, a los desequilibrios mun-diales y a eventuales presiones proteccionistas.

El crecimiento monetario y crediticio continuósiendo muy intenso en el 2006, como conse-cuencia, fundamentalmente, del efecto de estí-mulo del bajo nivel de los tipos de interés de lazona del euro y de la fortaleza de la actividadeconómica. Si se considera desde una perspec-tiva de medio plazo, el marcado dinamismomonetario y crediticio en el 2006 es atribuibleal mantenimiento de la tendencia al alza de latasa de expansión monetaria subyacente obser-vada desde mediados del 2004, y contribuyó auna mayor acumulación de liquidez. Efectiva-mente, tras varios años de sólido crecimientomonetario, la liquidez de la zona del euro siguiósiendo holgada según todos los indicadores f ia-bles, lo que en un entorno de sostenido y fuertecrecimiento del dinero y del crédito apuntaba ariesgos al alza para la estabilidad de precios amedio y a largo plazo.

Con el f in de contener los riesgos al alza parala estabilidad de precios identif icados a partirde los análisis económico y monetario efectua-dos por el BCE, el Consejo de Gobierno ajustóla orientación de la política monetaria en el2006 elevando los tipos de interés oficiales delBCE en cinco ocasiones. El Consejo deGobierno destacó que, incluso tras esos incre-mentos de tipos, la política proseguía con sutono acomodaticio, ya que los tipos de interéscontinuaban situados en niveles bajos, el creci-miento monetario y crediticio mantenía su dina-mismo y la liquidez seguía siendo holgadasegún todos los indicadores f iables. El Consejotambién consideró que era esencial actuar confirmeza y en el momento oportuno para garan-tizar la estabilidad de precios a medio plazo. Elanclaje de las expectativas de inflación a medio

19BCE

Informe Anual 2006

y largo plazo, como consecuencia de dicho com-promiso, constituye una condición sine qua nonpara que la política monetaria pueda contribuira la consecución de un crecimiento económicosostenible y a la creación de empleo.

A lo largo del 2006, la comunicación de lasdecisiones adoptadas por el Consejo deGobierno y de la amplia valoración realizada dela situación económica influyó en las expecta-tivas del mercado relativas a la evolución futurade los tipos de interés a corto plazo. El Consejode Gobierno informó claramente durante todoel año de que las medidas de política que tomaraseguirían estando condicionadas a su evaluaciónregular de los riesgos para la estabilidad de pre-cios y a la confirmación de su principal escena-rio. Los mercados f inancieros parecen haberentendido plenamente este mensaje. Por ello, enconsonancia con los datos macroeconómicospublicados, que, en general, conf irmaron elescenario del Consejo de Gobierno, las expec-tativas del mercado en relación con los tipos deinterés a corto plazo se ajustaron gradualmenteal alza a lo largo del año, al quedar patente paralos agentes del mercado que la primera subidade tipos decidida en diciembre del 2005 iríaseguida de un ajuste gradual del tono acomoda-ticio de la política monetaria. La incertidumbredel mercado se redujo de nuevo en el 2006, y lavolatilidad descendió a niveles bastante bajos,a pesar del aumento transitorio observadodurante el verano en el contexto de una revalo-ración del riesgo a escala internacional. Engeneral, si se compara con las medias históricasa largo plazo, la incertidumbre del mercado enrelación con las decisiones de política moneta-ria futuras se situó en un nivel relativamentereducido.

DECISIONES DE POLÍTICA MONETARIA EN MAYORDETALLE

A comienzos del 2006, las condiciones econó-micas eran relativamente favorables. El creci-miento del PIB real había comenzado a fortale-cerse y a generalizarse en el segundo semestredel 2005. Aunque el crecimiento intertrimestraldel PIB real en el cuarto trimestre del 2005 fue

considerablemente inferior al registrado en eltercer trimestre, los indicadores del clima eco-nómico sugerían que la tendencia subyacentedel crecimiento económico era relativamentesólida. De hecho, los datos disponibles acomienzos del 2006, en concreto los proceden-tes de las encuestas, confirmaron la valoracióndel Consejo de Gobierno de que la expansión dela actividad económica se estaba fortaleciendoy generalizando progresivamente y que seguiríahaciéndolo en los primeros meses del 2006,respaldada, en particular, por una mayordemanda interna.

Las perspectivas de crecimiento económico con-tinuaron siendo relativamente favorables,debido, principalmente, a la muy fuerte recupe-ración del crecimiento de la inversión y a la gra-dual mejora de la situación de los mercados detrabajo. Por consiguiente, en marzo del 2006 lasproyecciones macroeconómicas sobre el creci-miento económico elaboradas por los expertosdel BCE se revisaron al alza, con respecto a lasproyecciones de los expertos del Eurosistema dediciembre del 2005, como consecuencia, sobretodo, de unas perspectivas algo mejores para lainversión privada. Se estimó que el crecimientomedio anual del PIB real se situaría en un inter-valo comprendido entre el 1,7% y el 2,5% en el2006 y entre el 1,5% y el 2,5% en el 2007. Lasprevisiones de los organismos internacionales yde instituciones del sector privado presentabanun panorama similar.

Por lo que se refiere a la evolución de los pre-cios, la inflación interanual medida por el IAPCse situaba por encima del 2% al inicio del 2006y se esperaba que, a corto plazo, se mantuvieraasí, aunque los niveles exactos dependerían engran medida de la trayectoria de los precios dela energía. Más allá del corto plazo se preveíaque las modif icaciones anunciadas en losimpuestos indirectos y los efectos indirectos deanteriores subidas de los precios del petróleotendrían un signif icativo impacto al alza sobrela inflación, a pesar del supuesto de que conti-nuaría la moderación de los salarios. En marzodel 2006, las proyecciones macroeconómicaselaboradas por los expertos del BCE para la


inflación se revisaron ligeramente al alza conrespecto a las proyecciones de los expertos delEurosistema de diciembre del 2005. Se estimóque la inflación media anual medida por elIAPC se situaría entre el 1,9% y el 2,5% en el2006 y entre el 1,6% y el 2,8% en el 2007. Losriesgos para estas perspectivas de evolución delos precios se mantuvieron al alza, relacionados,en concreto, con los posibles efectos de segundavuelta de anteriores subidas de los precios delpetróleo.

Dada la fortaleza del crecimiento monetario enun entorno de abundante liquidez en la zona deleuro, el análisis monetario confirmó las señalesprocedentes del análisis económico de que exis-tían riesgos al alza para la estabilidad de pre-cios. Pese a los indicios de reanudación de lareversión de anteriores desplazamientos de car-tera hacia activos monetarios, la tasa de creci-miento interanual del agregado monetario M3mantuvo su vigor y, si se tienen en cuenta losefectos a corto plazo generados por tal compor-tamiento en la asignación de carteras, se observaque la tendencia subyacente de expansión mone-taria siguió siendo sólida, como consecuenciadel efecto de estímulo del bajo nivel de los tiposde interés. Por otra parte, en cuanto a las con-trapartidas de M3, la expansión del crédito sefortaleció más aún, con un alto ritmo de endeu-damiento de los hogares –especialmente enforma de préstamos para adquisición devivienda– y de las sociedades no f inancieras.

En un entorno de riesgos al alza para la estabi-lidad de precios a medio plazo, como indicantanto el análisis económico como el análisismonetario del BCE, el Consejo de Gobiernoajustó la orientación acomodaticia de la políticamonetaria elevando los tipos de interés oficia-les del BCE en 25 puntos básicos el 2 de marzode 2006. El Consejo de Gobierno consideró que, al actuar en el momento oportuno, estabaayudando a mantener las expectativas de infla-ción a medio y largo plazo firmemente ancladasen niveles compatibles con la estabilidad de pre-cios y, por lo tanto, contribuyendo al creci-miento económico sostenible y a la creación deempleo. El Consejo de Gobierno destacó, en

particular, que los tipos de interés seguían enniveles muy bajos en todos los plazos, tanto entérminos nominales como reales, y que la polí-tica monetaria del BCE continuaba siendo aco-modaticia.

En los meses siguientes, pese al aumento tran-sitorio de la volatilidad en el mercado, que seregistró en mayo en el contexto de una revalo-ración de los riesgos a escala mundial, la informa-ción disponible corroboró la opinión del Con-sejo de Gobierno de que había sido necesarioefectuar en marzo un ajuste de la orientaciónacomodaticia del BCE para hacer frente a losriesgos al alza para la estabilidad de precios.Con un crecimiento intertrimestral del PIB realdel 0,6% en el primer trimestre (posteriormenterevisado al alza hasta el 0,8%), los datos dispo-nibles confirmaron que el crecimiento se estabageneralizando y haciéndose más sostenido. Almismo tiempo, la inflación medida por el IAPCse elevó hasta el 2,5% en mayo, como resultado,principalmente, de la evolución de los preciosde la energía. Se estimó que las tasas de infla-ción permanecerían por encima del 2% en el2006 y en el 2007. En las proyecciones macro-económicas de los expertos del Eurosistema dejunio del 2006 el intervalo de la inflaciónmedida por el IAPC se revisó ligeramente alalza con respecto a las proyecciones macroeco-nómicas de los expertos del BCE de marzo,pasando del 1,9%-2,5% al 2,1%-2,5%, y semantuvieron los riesgos al alza para las perspec-tivas de evolución de los precios.

El análisis monetario también siguió apuntandoa riesgos al alza para la estabilidad de precios amedio y largo plazo. En un contexto de acelera-ción del crecimiento económico y monetario, latasa de crecimiento interanual de los préstamosal sector privado alcanzó niveles de dos dígitos.En concreto, el endeudamiento de los hogares–especialmente en forma de préstamos hipote-carios– y de las sociedades no f inancieras con-tinuó creciendo con mucha intensidad. Ello con-firmó nuevamente que el efecto de estímulo delos bajos tipos de interés seguía siendo el fac-tor principal de la elevada tasa de expansiónmonetaria subyacente.

21BCE

Informe Anual 2006

La contrastación de los resultados del análisiseconómico con los del análisis monetario corro-boró la persistencia de riesgos al alza para laestabilidad de precios a medio plazo. Por ello,el 8 de junio el Consejo de Gobierno decidióelevar los tipos de interés of iciales del BCE en otros 25 puntos básicos. El Consejo deGobierno subrayó que seguiría siendo necesa-rio un nuevo ajuste del tono acomodaticio de lapolítica monetaria si se conf irmaban sussupuestos y el escenario de referencia.

En junio y julio del 2006, los datos disponiblesconfirmaron de nuevo la valoración del Consejode Gobierno de que, en el primer semestre delaño, el crecimiento económico había vuelto acobrar impulso y se había generalizado. Losindicadores de conf ianza permanecieron enniveles altos y el empleo creció a fuerte ritmo.Además, siguieron dándose las condiciones paraque el PIB real de la zona del euro creciera entorno a su tasa potencial. Al mismo tiempo, lastasas de inflación se mantuvieron signif icativa-mente por encima del 2% en junio y en julio, y se estimó que, en promedio, permaneceríanpor encima de ese nivel tanto en el 2006 comoen el 2007, continuando al alza los riesgos paraestas perspectivas. Dado el fuerte y sostenidodinamismo del crecimiento monetario en lazona del euro en un entorno de liquidez ya abun-dante, las señales procedentes del análisismonetario corroboraron el resultado del análi-sis económico de que persistían los riesgos alalza para la estabilidad de precios a medioplazo. Con el f in de contener dichos riesgos y de mantener f irmemente ancladas las expec-tativas de inflación a largo plazo, el 3 de agostode 2006 el Consejo de Gobierno decidió aumen-tar los tipos de interés oficiales del BCE otros25 puntos básicos. Asimismo, subrayó la nece-sidad de continuar realizando un seguimientomuy atento de todos los factores, a f in de evitarque los riesgos para la estabilidad de precios amedio plazo llegaran a materializarse.

Durante el tercer trimestre, los datos disponi-bles acerca de la actividad económica de la zonadel euro corroboraron que en los trimestresanteriores se había registrado una signif icativa

aceleración de la expansión económica. Sobrela base de los datos revisados, se observó que laactividad económica había crecido, en prome-dio, a una tasa intertrimestral del 0,7%, desdeel tercer trimestre del 2005 hasta el segundo tri-mestre del 2006, muy por encima de la mayoríade las estimaciones de la tasa potencial. Ade-más, la tasa de paro había seguido una tenden-cia descendente, el crecimiento del empleo sehabía fortalecido y las expectativas de creaciónde empleo procedentes de las encuestas de opi-nión habían continuado siendo favorables. Losindicadores disponibles para el tercer trimestredel 2006 siguieron avalando la valoración deque la actividad económica seguiría expandién-dose a un ritmo sostenido, aunque posiblementese moderaría con respecto a las tasas tan eleva-das observadas en el primer semestre del año.En general, se mantuvieron las condiciones paraque la economía de la zona del euro creciera atasas sólidas, cercanas a su potencial. Por con-siguiente, en las proyecciones macroeconómi-cas de los expertos del BCE de septiembre del2006, los intervalos estimados para el creci-miento del PIB real en los años 2006 y 2007 serevisaron de nuevo al alza con respecto a lasanteriores proyecciones de los expertos delEurosistema, hasta situarse entre el 2,2% y el2,8% para el 2006 y entre el 1,6% y el 2,6% parael 2007, como resultado, principalmente, delcrecimiento registrado en el primer semestre delaño, que fue mayor de lo previsto.

Las tasas de inflación medidas por el IAPC semantuvieron en niveles superiores al 2% en losmeses de julio y de agosto, y en las proyeccio-nes macroeconómicas de los expertos del BCEde septiembre se estimó que la inflación mediaanual se situaría entre el 2,3% y el 2,5% en el2006 y entre el 1,9% y el 2,9% en el 2007. Estasproyecciones supusieron revisiones al alza,moviéndose el intervalo para el 2006 hacia laparte superior del publicado en las proyeccio-nes de los expertos del Eurosistema de junio, yel intervalo para el 2007 también se desplazóligeramente al alza, como consecuencia, sobretodo, de la corrección al alza del supuesto rela-tivo a los precios del petróleo. Este panoramavarió ligeramente a f inales de septiembre,


debido al signif icativo descenso registrado enlos precios del petróleo en los meses de agostoy septiembre, así como a los favorables efectosde base, lo que se tradujo en una marcada reduc-ción de las tasas de inflación a partir de septiem-bre, hasta niveles inferiores al 2%. No obstante,siguió prevaleciendo la opinión de que era pro-bable que la inflación aumentara de nuevo hastaniveles situados por encima del 2% hacia f ina-les del 2006 y principios del 2007, a causa, prin-cipalmente, del impacto del incremento de losimpuestos indirectos y, en menor medida, de losdesfavorables efectos de base. Por ello, el Con-sejo de Gobierno consideró que era probable ungrado sustancial de volatilidad a corto plazo enla tasa de inflación interanual medida por elIAPC, pero que, en promedio, la inflación semantendría en niveles por encima del 2% tantoen el 2006 como en el 2007. Se valoró que losriesgos para la estabilidad de precios eran cla-ramente al alza, opinión que quedó corroboradaal contrastarla con los resultados del análisismonetario.

Todo lo anterior llevó al Consejo de Gobierno adecidir el 5 de octubre de 2006 un nuevoaumento de los tipos de interés of iciales delBCE de 25 puntos básicos. El Consejo deGobierno subrayó que, de volver a confirmarseel escenario de referencia, seguiría siendo nece-sario efectuar un nuevo ajuste del tono acomo-daticio de la política monetaria.

La información posterior, en particular la pro-veniente de las encuestas de opinión para elcuarto trimestre del 2006, avaló el razonamientoque llevó al Consejo de Gobierno a tomar ladecisión de aumentar los tipos de interés enoctubre. También confirmó la valoración de quela actividad económica continuaba expandién-dose de forma sostenida, siendo de nuevo lademanda interna el principal factor impulsordurante el tercer trimestre. Esto corroboró lageneralización prevista de la recuperación eco-nómica y señaló el carácter más autosostenidode la expansión económica de la zona del euro.Con la vista puesta en el 2007, seguían dándoselas condiciones para que la economía creciera atasas elevadas, en torno a su potencial. Si bien

parecía probable que surgiera cierta volatilidaden las tasas de crecimiento intertrimestral entorno a f inales de año, asociada al impacto delas variaciones de los impuestos indirectos, lasperspectivas a medio plazo para la actividadeconómica siguieron siendo favorables. Estasperspectivas también quedaron reflejadas en lasproyecciones macroeconómicas de los expertosdel Eurosistema de diciembre del 2006, queincluían revisiones al alza con respecto a lasproyecciones de los expertos del BCE de sep-tiembre, como resultado, principalmente, delsupuesto relativo al descenso de los precios dela energía y a su impacto en la renta real dispo-nible. Se estimó que el crecimiento medio anualdel PIB real se situaría entre el 1,7% y el 2,7%en el 2007 y entre el 1,8% y el 2,8% en el 2008.

En lo que se refiere a la evolución de los pre-cios, la inflación interanual medida por el IAPCse mantuvo por debajo del 2% en el últimotrimestre del 2006. Dada la revisión a la baja delsupuesto relativo a los precios de la energía, losintervalos estimados para la inflación medidapor el IAPC fueron algo más bajos en las pro-yecciones macroeconómicas de los expertos delEurosistema de diciembre que en las proyeccio-nes de los expertos del BCE de septiembre. Seestimó que la inflación media anual medida porel IAPC se situaría entre el 1,5% y el 2,5% enel 2007 y entre el 1,3% y el 2,5% en el 2008.Las perspectivas para la evolución de los pre-cios siguieron estando sometidas a riesgos alalza. Además, la contrastación de los resultadosdel análisis económico con los del análisismonetario siguió avalando la valoración de quepersistían los riegos al alza para la estabilidadde precios a medio y a largo plazo.

En este contexto, el 7 de diciembre del 2006 elConsejo de Gobierno decidió aumentar los tiposde interés oficiales del BCE en otros 25 puntosbásicos. El Consejo afirmó que, incluso tras elincremento de los tipos, la orientación de lapolítica monetaria del BCE seguía siendoacomodaticia, considerando que los tipos deinterés del BCE continuaban en niveles bajos,que el crecimiento monetario y crediticio eraelevado y que la liquidez de la zona del euro era

23BCE

Informe Anual 2006

holgada según todos los indicadores fiables. Porlo tanto, el Consejo de Gobierno consideró quesería esencial actuar con f irmeza y en elmomento oportuno para garantizar la estabili-dad de precios a medio plazo. También afirmóque realizaría un seguimiento muy atento detodos los factores a f in de evitar que los riesgospara la estabilidad de precios a medio plazo lle-garan a materializarse.


2.1 ENTORNO MACROECONÓMICO MUNDIAL

EL CRECIMIENTO MUNDIAL SE MODERÓ PEROSIGUIÓ SIENDO SÓLIDOA lo largo del 2006, la economía mundial pro-siguió su expansión a un ritmo vigoroso, a pesarde cierta moderación gradual de las tasas de cre-cimiento. Al sólido crecimiento observado enlas principales áreas geográficas durante el pri-mer semestre del año siguió una ligera desace-leración en el segundo semestre, especialmenteen Estados Unidos (véase gráfico 2). Con todo,el crecimiento mundial se mantuvo, en general,en niveles muy próximos a los registrados en el2004 y en el 2005, gracias sobre todo a la per-sistencia de unas condiciones de f inanciaciónfavorables, a la saneada situación de los bene-ficios empresariales y a la signif icativa mejorade la situación patrimonial de las empresas enla mayoría de las economías. Además, el fuertecrecimiento en algunas de las grandes econo-mías emergentes, unido al dinamismo delcomercio exterior, contribuyó a la sólida expan-sión de la economía mundial. Aunque el creci-miento económico se equilibró en mayor medidaentre las principales economías industrializadas,los desequilibrios externos a escala internacio-nal tendieron a aumentar aún más, principal-mente como resultado de los superávit obteni-dos por los países exportadores de petróleo enel comercio de productos energéticos.

Los precios del petróleo se mantuvieron en nive-les elevados durante el 2006. Tras registrar unmáximo histórico de 78 dólares estadouniden-ses el barril a principios de agosto, el precio delBrent retrocedió en diciembre a unos 60 dóla-res, el nivel observado a f inales del 2005. Engran parte como resultado de la evolución de losprecios de la energía, la inflación generalmedida por los precios de consumo registró unmáximo en el verano del 2006 y descendió pos-teriormente. Las presiones inflacionistas siguie-ron siendo, en general, relativamente modera-das en la mayoría de los países. En general, lastasas de inflación mundiales se mantuvieron enniveles muy cercanos a los observados en el2004 y en el 2005. Por lo que se ref iere a lospaíses de la OCDE, la inflación general medida

por el IPC registró una tasa interanual del 2,6%para el conjunto del año, mientras que, exclui-dos los alimentos y la energía, la tasa fue del2%.

25BCE

Informe Anual 2006

2 EVOLUCIÓN MONETARIA, FINANCIERA Y ECONÓMICA

Grá f i c o 2 P r i n c i pa l e s i nd i c ado re s de l a s e conomía s más i ndus t r i a l i z ada s

Fuentes: Datos nacionales, BPI, Eurostat y cálculos del BCE.1) Para la zona del euro y para el Reino Unido se utilizan datosde Eurostat; para Estados Unidos y Japón, datos nacionales. Losdatos del PIB se han desestacionalizado.2) IAPC para la zona del euro y el Reino Unido; IPC para Esta-dos Unidos y Japón.

2002 2003 2004 2005 2006-1,5

-1,0

-0,5

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

-1,5

-1,0

-0,5

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

Zona del euroEstados Unidos

Crecimiento del producto 1)

(tasas de variación intertrimestral; datos trimestrales)

JapónReino Unido

2002 2003 2004 2005 2006-2

-1

0

1

2

3

4

5

-2

-1

0

1

2

3

4

5

Tasas de inflación 2)

(precios de consumo; tasas de variación interanual; datos mensuales)

En Estados Unidos, la tasa de crecimiento inte-ranual del PIB real para el conjunto del 2006 sesituó en el 3,3%. Sin embargo, en el transcursodel año, la actividad económica experimentóuna desaceleración y el crecimiento del PIB seredujo por debajo de la tasa potencial. Estadesaceleración tuvo, en gran medida, su origenen el descenso de la inversión residencial, mien-tras que el crecimiento del gasto en consumoprivado se mostró resistente. Aunque la desace-leración del mercado de la vivienda y los eleva-dos precios de la energía afectaron negativa-mente al gasto de los hogares, éste se viorespaldado por el sólido crecimiento de las ren-tas del trabajo y por las favorables condicionesde f inanciación. La inversión empresarial noresidencial registró un fuerte crecimiento,apoyada por la favorable situación f inanciera yla elevada rentabilidad de las empresas. La con-tribución de la demanda exterior neta al creci-miento fue nula en el 2006.

La balanza de pagos sufrió un deterioro en el2006 en comparación con el año anterior. Elaumento del déf icit de la balanza de bienes,como consecuencia del sólido crecimiento delconsumo de los hogares, fue el principal factordeterminante de ese deterioro. No obstante, lasexportaciones dieron algunas señales de mejora,como resultado del dinámico crecimiento eco-nómico en el resto del mundo y de la deprecia-ción del tipo de cambio efectivo real del dólarestadounidense.

En Estados Unidos, la tasa de variación intera-nual del IPC para el conjunto del año 2006 fuedel 3,2%. La inflación medida por los preciosde consumo aumentó en el primer semestre delaño como consecuencia del elevado grado deutilización de la capacidad productiva, de losfuertes incrementos de los precios de la energíay de una aceleración de los alquileres imputa-dos a los propietarios de vivienda. Tras registrarun máximo en el verano, las presiones inflacio-nistas se atenuaron posteriormente y la inflacióninteranual medida por el IPC se situó en el 2,5%en diciembre. La tasa de inflación interanualexcluidos la energía y los alimentos siguió unatrayectoria bastante similar, alcanzando un

máximo del 2,9% en septiembre, la tasa más altade los diez últimos años, para registrar luegouna gradual moderación. El descenso de lastasas de inflación hacia f inales del año podríareflejar la moderación de las presiones subya-centes sobre los precios como resultado delmenor crecimiento de la demanda agregada y dela caída de los precios de la energía.

En el primer semestre del 2006, el Comité deOperaciones de Mercado Abierto de la ReservaFederal elevó el tipo de interés de referencia delos fondos federales en un total de 100 puntosbásicos en cuatro subidas consecutivas de 25puntos cada una. Con este aumento, el tipo deinterés de referencia de los fondos federales sesituó en el 5,25% el 29 de junio. Si bien, elComité mantuvo constante este tipo de referen-cia durante el resto del año, señaló repetidasveces en sus comunicados de prensa que persis-tían algunos riesgos inflacionistas, aunque laposibilidad de imprimir una orientación másrestrictiva a la política monetaria dependería dela evolución de las perspectivas macroeconómi-cas. Por lo que respecta a la política f iscal enEstados Unidos, el déficit del presupuesto fede-ral se redujo en el ejercicio 2006 en compara-ción con el 2005, debido fundamentalmente alaumento de los ingresos provenientes de losimpuestos de sociedades y de la renta de las per-sonas físicas. Según estimaciones de la Oficinade Presupuestos del Congreso, el déficit del pre-supuesto federal se situó en el 1,9% del PIB enel ejercicio 2006.

En Japón, la recuperación económica prosiguióen el 2006, con un crecimiento del PIB real del2,2%, frente al 1,9% del 2005. El PIB continuócreciendo por encima de la tasa potencial portercer año consecutivo. La rápida expansión dela inversión privada no residencial y el dina-mismo sostenido de las exportaciones respalda-ron la actividad económica. La solidez de lainversión no residencial fue consecuencia, prin-cipalmente, de la favorable situación financiera,el aumento de los beneficios empresariales y laf irmeza de la conf ianza empresarial. En con-junto, la recuperación de la demanda interna diomuestras de resistencia, a pesar de la desacele-


ración del crecimiento del consumo privado enel transcurso del año. Por otro lado, el efectoestimulador de la depreciación del yen y lamayor demanda de maquinaria y equipo favore-cieron las exportaciones. Como resultado de lamejora de la situación patrimonial de los ban-cos japoneses y del restablecimiento de su capa-cidad para asumir riesgos, así como de los efec-tos de la recuperación en curso, el créditobancario aumentó el 2006 por primera vez endiez años.

La preocupación por una posible deflación seatenuó adicionalmente a lo largo del 2006. Latasa de variación interanual de los precios deconsumo volvió a registrar cifras positivas en eltranscurso del año. No obstante, la inflaciónsiguió siendo moderada, debido a las persisten-tes presiones a la baja, especialmente sobre lossalarios. Para el conjunto del año, la tasa devariación interanual de los precios de consumofue del 0,3%, frente al -0,3% registrado en el2005. En marzo del 2006, el Banco de Japónpuso fin a su política monetaria ultra-expansiva,que se había venido aplicando desde marzo del2001, y en julio elevó su objetivo para el tipo deinterés a un día sin garantías de cero a 0,25%.En el 2006, el Banco de Japón drenó el excesode liquidez del sector bancario y los saldos encuenta corriente que las entidades de créditoprivadas mantenían en el Banco de Japón seredujeron notablemente, de 31 billones de yenesen marzo a unos 10 billones de yenes a f inalesdel año.

En las economías emergentes de Asia, el creci-miento siguió siendo sólido en el 2006, debidoa la resistencia de la demanda interna, especial-mente en las economías más grandes de laregión, a pesar de la desaceleración de lademanda exterior en el segundo semestre delaño. Las presiones sobre los precios se modera-ron con la aplicación de políticas monetariasmás restrictivas en toda la región y, después delverano, con la caída de los precios del petróleo.La evolución de los tipos de cambio fue diver-gente: en términos efectivos reales, las mone-das de de Corea, Tailandia e Indonesia se apre-ciaron durante el 2006, mientras que las

monedas de otras economías emergentes de Asiase depreciaron (por ejemplo, la R.A.E. de HongKong y la provincia china de Taiwán) o se man-tuvieron prácticamente estables (China, India yMalasia). Al mismo tiempo, las reservas de divi-sas continuaron aumentando en varias econo-mías de la región.

En el caso de China, la economía siguió cre-ciendo vigorosamente en el 2006. La actividadeconómica experimentó una aceleración en elprimer semestre del año gracias a un repunte dela inversión en los sectores manufacturero einmobiliario y en la inversión promovida por lasadministraciones locales, al que hay que sumarla solidez de las exportaciones. La inversión fijaen bienes de equipo y el crecimiento del valorañadido en la industria se moderaron ligera-mente en el segundo semestre del 2006 comoresultado de la política monetaria más restric-tiva, incluidas las medidas administrativas, peroel crecimiento total del PIB apenas se vio afec-tado. Las presiones inflacionistas siguieronsiendo débiles, pero se intensif icaron haciafinales del año. Tras la adopción de un régimencambiario más flexible en el 2005, el renminbichino continuó apreciándose gradual pero f ir-memente frente al dólar estadounidense en el2006, al tiempo que se depreció frente al euro.El superávit por cuenta corriente sobrepasó elmáximo anterior alcanzado en el 2005, lo quecontribuyó al aumento de las reservas oficiales,que ascendieron a un total acumulado de más deun billón de dólares estadounidenses.

En América Latina, el crecimiento económicosiguió siendo dinámico, respaldado por la per-sistencia de un favorable entorno exterior(incluidos los elevados precios de las materiasprimas que exporta la región) y la solidez de lademanda interna. Entre las principales econo-mías latinoamericanas, Argentina continuóregistrando elevadas tasas de crecimiento eco-nómico real, aunque la inflación persistente-mente alta constituyó un problema para las auto-ridades. El ritmo de expansión económica en lasdos grandes economías de la región –Brasil yMéxico– fue moderado, aunque siguió siendovigoroso, especialmente en el caso de México,

27BCE

Informe Anual 2006

y la inflación se mantuvo contenida. Muchaseconomías de la región continuaron aprove-chando la todavía favorable situación financierainternacional para participar activamente enoperaciones de gestión de la deuda, a través derecompras o bien de canjes, en un intento porreducir los costes de servicio de la misma ymejorar la estructura de vencimientos. Ello,unido a la mejora de las variables económicasfundamentales, contribuyó a reducir aún más lavulnerabilidad f inanciera en la región.

EVOLUCIÓN DE LOS MERCADOS DE MATERIASPRIMAS EN EL 2006Los precios del petróleo registraron acusadassubidas durante casi todo el 2006 (véase gráf ico 3), alcanzando el precio del barril deBrent un nuevo máximo histórico de 78 dólaresestadounidenses a principios de agosto (aproxi-madamente, un 35% más que a comienzos delaño). Sin embargo, posteriormente los preciosexperimentaron una notable caída y, en unentorno de considerable volatilidad, bajaronhasta en un nivel de 61 dólares a f inales del año.El precio medio del barril de Brent fue de 65dólares en el 2006, es decir, aproximadamenteun 20% más que la media del año anterior.

El crecimiento de la demanda mundial de petró-leo, que había dado lugar a limitaciones decapacidad en todo el proceso de producción depetróleo desde mediados del 2003, se redujoligeramente en el 2006 en comparación con añosanteriores. Ello se debió, principalmente, a lamenor demanda de petróleo por parte de los paí-ses de la OCDE, que compensó, en parte, elaumento de la demanda de otros países, espe-cialmente China. Sin embargo, otros factoresque hicieron su aparición por el lado de la ofertaimpulsaron los precios al alza. En particular, elfuerte incremento de los precios del petróleodurante los siete primeros meses del año fueresultado, principalmente, de restricciones en laoferta y de una mayor inquietud respecto a laseguridad del abastecimiento en el futuro en unmomento en que ya había tensión en las varia-bles fundamentales del mercado de petróleo.Esta inquietud se agravó con la permanente ten-sión geopolítica en Oriente Medio, especial-

mente con los planes nucleares de Irán y con elestallido de las hostilidades entre Israel yLíbano.

No obstante, tras el máximo alcanzado a prin-cipios de agosto, los precios del petróleo expe-rimentaron un notable retroceso en la medida enque el menor peligro de huracanes en el Golfode México, la apreciable moderación de las ten-siones geopolíticas y la relajación de las tensio-nes en el mercado petrolero liberaron cierta pre-sión de los mercados del petróleo. La caída delos precios llevó a la Organización de PaísesProductores de Petróleo (OPEP) a anunciar enoctubre un recorte de la producción de 1,2millones de barriles diarios a partir de noviem-bre, anuncio al que siguió, en diciembre, la deci-sión de recortar adicionalmente la oferta en 0,5millones de barriles diarios a partir de febrerodel 2007. Sin embargo, las temperaturas inu-sualmente cálidas con que se inició el inviernoen la mayor parte del hemisferio norte –quetuvieron un efecto de moderación sobre lademanda de combustibles para calefacción– yel limitado cumplimiento por parte de la OPEPdel recorte anunciado, ejercieron cierta presióna la baja sobre los precios hacia finales del 2006y, especialmente, a principios de enero del 2007.


Grá f i c o 3 P r i n c i pa l e s i nd i c ado re s de l o s mercados de mate r i a s p r imas

Fuentes: Bloomberg y Hamburg Institute of InternationalEconomics.

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Brent (dólares por barril; escala izquierda)Materias primas no energéticas (dólares; índice 2000 = 100; escala derecha)

2002 2003 2004 2005 2006

Los precios repuntaron en la segunda quincenade enero, como consecuencia de las temperatu-ras más bajas que se registraron en el hemisfe-rio norte y del consiguiente aumento de lademanda, del recorte de la oferta de petróleo dela OPEP y del aumento de las tensiones geopo-líticas.

Los precios de las materias primas no energéti-cas aumentaron notablemente en el 2006, en unentorno de cierta volatilidad. Medidos por elíndice agregado del Hamburg Institute of Inter-nacional Economics (véase gráfico 3) los pre-cios de estas materias primas se dispararon enel primer semestre del año, debido principal-mente al incremento de los precios de los meta-les. La fuerte demanda de las economías emer-gentes de Asia, especialmente de China, loselevados precios de la energía, el limitado cre-cimiento de la producción y los bajos niveles deexistencias hicieron subir los precios de losmetales industriales. Tras alcanzar un máximoen mayo, los precios de las materias primas noenergéticas bajaron ligeramente, si bien desdeentonces se mantuvieron en niveles histórica-mente altos. La subida de los precios de los pro-ductos agrícolas también contribuyó al incre-mento de los precios de las materias primas noenergéticas hacia f inales del año. En términosagregados, dichos precios (denominados endólares) se incrementaron en promedio aproxi-madamente un 26% en el 2006 en comparacióncon el año anterior. A comienzos del 2007, losprecios de las materias primas no energéticassiguieron aumentando, alcanzando el índice deprecios agregado un nuevo máximo nominalhacia f inales de febrero.

2.2 EVOLUCIÓN MONETARIA Y FINANCIERA

EL CRECIMIENTO DE M3 CONTINUÓAUMENTANDO, IMPULSADO PRINCIPALMENTE PORLOS REDUCIDOS TIPOS DE INTERÉS Y ELFORTALECIMIENTO DE LA ACTIVIDAD ECONÓMICA En el 2006, el crecimiento monetario continuóaumentando y, a f inales de año, alcanzó la tasade crecimiento interanual más elevada regis-trada desde el comienzo de la tercera fase de laUEM. El intenso crecimiento de M3 estuvoprincipalmente impulsado por los reducidostipos de interés y por la fortaleza de la activi-dad económica en la zona del euro, respaldadospor la vigorosa expansión del crédito al sectorprivado. Al mismo tiempo, las subidas de lostipos de interés empezaron a influir en la evo-lución monetaria durante el año, aunque esteefecto consistió más en una sustitución entrecomponentes de M3, que en una limitación delcrecimiento del agregado. En general, el persis-tente fortalecimiento del crecimiento monetariosiguió contribuyendo a una situación de liqui-dez ya de por sí abundante y, conjuntamente conla sólida expansión del crédito, apuntó a riesgosal alza para la estabilidad de precios en el medioy en el largo plazo.

Tras disminuir en el cuarto trimestre del 2005,el crecimiento de M3 se aceleró en los primerosmeses del 2006, con una tasa interanual de cre-cimiento que alcanzó el 8,6% en el segundo tri-mestre. El crecimiento interanual de este agre-gado monetario se moderó transitoriamente enel tercer trimestre, antes de registrar un nuevofortalecimiento en el cuarto, hasta el 9%. Latasa de crecimiento interanual de diciembre, del9,8%, fue la más alta desde el comienzo de latercera fase de la UEM. En general, la evolucióndel crecimiento interanual de M3 se caracterizópor una volatilidad bastante elevada en el 2006.Esta pronunciada variación también se observóen la dinámica a corto plazo de M3 (esto es, lastasas de crecimiento anualizadas de un mes, detres meses y de seis meses), lo que implica quela variabilidad de la tasa interanual no obedecióen su mayor parte a efectos de base.

29BCE

Informe Anual 2006

En cuanto a la evolución de los componentes deM3, en el primer semestre del 2006 la mayorcontribución al crecimiento interanual de esteagregado monetario procedió de la expansión delos depósitos a la vista incluidos en el agregadomonetario estrecho M1, al igual que en el año2005. En cambio, en el segundo semestre delaño, los depósitos a plazo (que están incluidosen el agregado monetario más amplio M2, perono en M1), representaron la principal contribu-ción. En lo que respecta a las contrapartidas deM3, la fortaleza de la expansión monetaria enel 2006 se vio favorecida por el intenso creci-miento del crédito de las IFM al sector privadoque, no obstante, empezó a moderarse leve-mente a f inales de año. Al mismo tiempo, lospronunciados descensos de la posición acree-dora neta frente al exterior de las IFM observa-dos hasta f inales del 2005 se interrumpieron enlos primeros meses del 2006. Hacia f inales delaño se registraron considerables incrementos delos flujos de los activos exteriores netos, lo queparece haber contribuido al nuevo aumento delcrecimiento interanual de M3.

En general, la evolución del 2006 sugiere que elvigoroso crecimiento monetario observadoestuvo impulsado principalmente por los redu-cidos tipos de interés y por la fortaleza de laactividad económica de la zona del euro. Estaintensa dinámica monetaria puede considerarseuna continuación de la registrada desde media-dos del 2004, que fue consecuencia del incre-mento ininterrumpido de la tasa de crecimientointeranual de los préstamos al sector privado(véase gráfico 4). Esto apunta a que los facto-res determinantes del intenso crecimiento deM3 en los últimos años, incluido el 2006, sondistintos de los que intervinieron en el períodoanterior de fuerte crecimiento de M3 entre el2001 y principios del 2003, en el que los des-plazamientos de cartera hacia activos moneta-rios resultantes de la elevada incertidumbre geo-política, económica y f inanciera predominanteen esa época, fueron los principales factoresimpulsores de la expansión monetaria, mientrasque el crecimiento de los préstamos al sectorprivado fue contenido. Desde esta perspectiva,la actual fortaleza del crecimiento de M3 puede

ser motivo de mayor preocupación en cuanto ala valoración de los riesgos para la estabilidadde precios que la observada entre el 2001 ycomienzos del 2003.

EVOLUCIÓN DIVERGENTE DE LOS PRINCIPALESCOMPONENTES DE M3 Por lo que se refiere a los componentes, a pesardel ligero aumento registrado a f inales de año,la tasa de crecimiento interanual de M1 descen-dió considerablemente en el 2006, desde el10,3% de enero hasta el 7,5% de diciembre(véase gráf ico 5). Aunque su contribución alcrecimiento interanual de M3 cayó hasta 3,5puntos porcentuales a f inales del 2006, conti-nuó siendo significativa. Entre los activos líqui-dos incluidos en M1, la tasa de crecimiento inte-ranual del efectivo en circulación se situó en el11,1% en diciembre, frente al 13,5% de enero,una trayectoria acorde con las expectativas decontinuación del prolongado proceso de ajustede las tenencias de billetes y monedas tras laintroducción del euro en enero del 2002. Noobstante, el principal factor determinante delpronunciado descenso del crecimiento de M1,especialmente en el segundo semestre del año,


Grá f i c o 4 M3 y p r é s t amos a l s e c to r p r i vado

(tasas de variación interanual; datos ajustados de efectosestacionales y de calendario)

Fuente: BCE.

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2001 2002 2003 2004 2005 20060

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M3Préstamos al sector privado

fue el crecimiento interanual sustancialmenteinferior de los depósitos a la vista, que se situóen el 6,9% en diciembre del 2006, desde el 9,7%de enero.

En cambio, la tasa de crecimiento interanual delos depósitos a corto plazo distintos de los depó-sitos a la vista (M2-M1), registró un pronun-ciado aumento en el 2006, desde el 6,4% deenero hasta el 11,8% de diciembre. La contri-bución de estos depósitos al crecimiento intera-nual de M3 fue la más destacada y ascendióhasta 4,3 puntos porcentuales a finales del 2006.Esta mayor contribución compensó con crecesla menor aportación de M1, y se debió a un sus-tancial incremento de la tasa de crecimientointeranual de los depósitos a corto plazo (estoes, depósitos a plazo hasta dos años), cifrado enel 27,3% en los meses del año transcurridoshasta diciembre, lo que representa la tasa de cre-cimiento más elevada de este componente deM3 desde el comienzo de la serie en 1998. Porel contrario, la tasa de crecimiento interanual delos depósitos de ahorro a corto plazo (es decir,depósitos disponibles con preaviso hasta tresmeses) experimentó un pronunciado descensodurante el año.

La evolución divergente de la dinámica de losdepósitos a corto plazo incluidos en M3 en el2006 tuvo su origen, en gran medida, en laampliación de los diferenciales entre la remu-neración de los depósitos a plazo (que haaumentado de manera acorde, en general, conlos tipos de interés del mercado monetario desdefinales del 2005) y la de los depósitos a la vista(que, en consonancia con patrones históricos,reaccionó de forma más lenta y contenida a lassubidas de los tipos de mercado) (véase gráfico6). Esto dio lugar a un desplazamiento desde losdepósitos a la vista hacia los depósitos a plazo,lo que redujo el crecimiento de M1, sin apenasafectar al crecimiento de M3 en su conjunto.Estos comportamientos tuvieron como resultadoque los incrementos de los tipos de interés ofi-ciales del BCE desde diciembre del 2005 cau-saran un efecto reseñable sobre la evoluciónmonetaria en el 2006, que se reflejó principal-mente en la sustitución entre componentes deM3 más que en una limitación de su creci-miento.

La tasa de crecimiento interanual de los instru-mentos negociables (M3-M2) también aumentócon fuerza en el 2006, situándose en el 12,4%en diciembre, desde el 3,2% de enero (véase

31BCE

Informe Anual 2006

Grá f i co 5 Pr inc ipa l e s componente s de M3

(tasas de variación interanual; datos ajustados de efectosestacionales y de calendario)

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2002 2003 2004 2005 20060

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M1Otros depósitos a corto plazo (M2-M1)Instrumentos negociables (M3-M2)

Fuente: BCE.

Grá f i c o 6 T i po s de i n t e r é s ap l i c ado s po r l a s I FM a l o s depós i t o s a co r to p l a zo y a l o s i n s t r umento s negoc i ab l e s(en porcentaje)

Fuente: BCE.

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2003 2004 2005 20060,0

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Depósitos a la vista Depósitos a plazo hasta un añoDepósitos disponibles con preaviso hasta tres meses Depósitos a plazo entre uno y dos añosEURIBOR a tres meses

gráfico 5). En consecuencia, la contribución deestos instrumentos a la tasa de crecimiento inte-ranual de M3 se incrementó notablemente, hasta1,7 puntos porcentuales a f inales del 2006, sibien ocultaba una evolución bastante divergentede sus componentes. La tasa de crecimientointeranual de las participaciones en fondos delmercado monetario fue ligeramente negativa enel primer semestre del 2006, antes de tornarsepositiva en el segundo semestre. El fortaleci-miento del crecimiento de estas participacionesdurante el año podría ser el resultado de unanormalización parcial de la demanda de estosinstrumentos, tras un prolongado período decrecimiento excepcionalmente reducido que sedebió a la reversión de los desplazamientos decartera hacia estos activos en el período de ele-vada incertidumbre económica y f inancieracomprendido entre 2001 y principios de 2003.

La demanda de valores distintos de accioneshasta dos años se incrementó considerablementeen el 2006, y representó la mayor parte de la cre-ciente contribución de los instrumentos nego-ciables al crecimiento interanual de M3. Laselevadas tasas de crecimiento de estos instru-mentos a corto plazo estuvieron relacionadas,en cierta medida, con las subidas de los tipos deinterés a corto plazo durante el año. Los valo-res distintos de acciones a corto plazo suelenemitirse a tipo de interés variable, una caracte-rística que permite a los inversores beneficiarsede los incrementos de los tipos antes del venci-miento del valor1. La tasa de crecimiento inte-ranual de las cesiones temporales también regis-tró un moderado ascenso entre el primer y elsegundo semestre del 2006, en un entorno deconsiderable volatilidad a corto plazo.

El detalle por sectores de los depósitos a cortoplazo y de las cesiones temporales (esto es, lamayor agregación de componentes de M3 paralos que se dispone de información f iable porsector tenedor) revela que los hogares continua-ron siendo el sector que más contribuyó alintenso crecimiento monetario del 2006. Ello esresultado de la elevada participación de loshogares en el total de estos depósitos a cortoplazo. La tasa de crecimiento interanual de los

saldos monetarios de los hogares ha seguido unapersistente tendencia al alza desde principiosdel 2004 (véase gráfico 7), a pesar de la elevadaremuneración de activos competidores (comolos valores de renta variable y la vivienda) enlos últimos años, pero ha seguido siendo consi-derablemente inferior a las tasas de crecimientode otros sectores privados tenedores de dinero.

En el 2006, el crecimiento interanual de los sal-dos monetarios de las sociedades no f inancie-ras se situaba próximo al 10%, la cuarta parte,aproximadamente, del vigoroso crecimiento delos depósitos a corto plazo y de las cesionestemporales. La elevada rentabilidad, la fuerteinversión empresarial y las numerosas operacio-nes de fusión y adquisición fueron los principa-les factores determinantes de la intensademanda de activos líquidos por parte de estesector2.

El relativamente elevado nivel de volatilidad delcrecimiento de M3 en el 2006 fue atribuible, ensu mayor parte, a la evolución de las tenencias


1 Para más información, véase el recuadro titulado «Evolución delos valores distintos de acciones a corto plazo incluidos en M3»,en el Boletín Mensual del BCE de enero del 2007.

2 Véase también el artículo titulado «Saldos monetarios por sec-tores: factores determinantes y evolución reciente», en el Bole-tín Mensual del BCE de agosto del 2006.

Grá f i c o 7 Depós i t o s a co r to de l a s I FMy ce s i one s t empora l e s de l s e c to r p r i vado

(tasas de variación interanual; datos sin ajustar de efectosestacionales o de calendario)

Fuente: BCE.Nota: El sector informador comprende las IFM, excluido elEurosistema y la Administración Central.

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2002 2003 2004 2005 20060

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Sociedades no financierasHogaresOtros intermediarios financieros

de depósitos de los intermediarios f inancierosno monetarios distintos de las empresas de segu-ros y los fondos de pensiones (esto es, el sectorde «otros intermediarios f inancieros» u OIF).La importancia de los OIF como tenedores deactivos monetarios ha aumentado notablementeen la última década, lo que guarda relación conla desregulación y liberación f inancieras, y elconsiguiente desarrollo de unos mercados de

valores más profundos y líquidos. La crecienteimportancia de este sector ha sido especial-mente evidente desde mediados del 2004 (paramás información, véase el recuadro 1, en el quese presenta un análisis del creciente papel de losOIF en la determinación de la evolución mone-taria).

33BCE

Informe Anual 2006

Recuadro 1

EL PAPEL DEL SECTOR DE OTROS INTERMEDIARIOS FINANCIEROS EN LA EVOLUCIÓN MONETARIA

La importancia del dinero que mantienen los intermediarios f inancieros no monetarios en elanálisis de la evolución monetaria ha aumentado considerablemente en la pasada década1. Estees el caso, en particular, del sector de «otros intermediarios f inancieros (OIF)», esto es, de losintermediarios f inancieros no monetarios distintos de las empresas de seguros y los fondos depensiones. En cierta medida, la mayor relevancia de este sector para el análisis monetario sedebe a la liberalización y la innovación f inancieras, así como al consiguiente incremento de laprofundidad y la liquidez de los mercados de valores. La creciente importancia de los OIF hasido especialmente evidente desde mediados del 2004, como quedó reflejado en sus contribu-ciones a la tasa de crecimiento interanual de los depósitos a corto plazo, incluidas las cesionestemporales (denominados depósitos de M3 en este recuadro), la mayor agregación de compo-nentes de M3 para los que se dispone de un detalle por sectores. En el año 2006 la contribu-ción de este sector a la tasa de crecimiento anual media, del 8,1%, ascendió a 1,8 puntos por-centuales. En este contexto, este recuadro analiza el papel de los OIF en la evolución monetariade los últimos años.

Características del sector de los OIF y su demanda de efectivo

Habitualmente, los OIF prestan servicios f inancieros a los hogares y a las sociedades no f inan-cieras y/o realizan operaciones por cuenta propia en los mercados f inancieros. Este sectorincluye también las instituciones creadas por las IFM para facilitar la titulización de préstamosen el balance de las IFM. Por tanto, es un sector heterogéneo, integrado por entidades muy dife-rentes como los fondos de inversión, las sociedades que realizan actividades de intermediación(financiación, arrendamiento f inanciero y factoring2), los fondos de titulización (también lla-madas entidades especiales de f inanciación), y las sociedades y agencias de valores y deriva-dos f inancieros. Esta heterogeneidad repercute en la relación financiera entre los OIF y las IFMy, por consiguiente, en el patrón de los saldos monetarios que obran en poder de estos interme-diarios. Aunque es más probable que las sociedades de arrendamiento f inanciero sean presta-tarios netos de las IFM, los fondos de inversión y las sociedades de factoring suelen ser depo-sitarios netos. En lo que se refiere a otras instituciones pertenecientes al sector de los OIF, comolos fondos de titulización, la posición neta con respecto a las IFM es menos evidente.

1 Véase el artículo titulado «Saldos monetarios por sectores: factores determinantes y evolución reciente», en el Boletín Mensual delBCE de agosto del 2006.

2 N. del T.: No obstante, en España, las entidades de f inanciación, leasing y factoring son establecimientos f inancieros de crédito y,por tanto, IFM.


La demanda de efectivo de los OIF parece tener su origen en motivos de cartera y, en conse-cuencia, está determinada por el rendimiento relativo del dinero, de los valores de renta f ija,de los valores de renta variable y de los activos reales (como inmuebles, materias primas ysuelo). Además, es probable que la demanda de dinero de los OIF por motivo transacción estéestrechamente relacionada con la necesidad de liquidar operaciones f inancieras, más que conla adquisición de bienes y servicios.

Tenencias de depósitos y préstamos de las IFM por parte de los OIF

Con el fin de valorar de qué forma quedan reflejadas las características de los OIF y sus motivospara mantener dinero en la dinámica monetaria, resulta instructivo considerar su contribución a laevolución de los componentes de M3 (depósitos a corto plazo y cesiones temporales) y de las con-trapartidas de este agregado monetario (depósitos a largo plazo y préstamos de las IFM).

Si en primer lugar se consideran los componentes de M3, el estrecho vínculo existente entrelas tenencias de depósitos de los OIF y la evolución de los mercados de capitales queda refle-jado en la considerable proporción de cesiones temporales (repos) en las tenencias totales dedepósitos de M3 de este sector, aproximadamente la cuarta parte, una cuota muy superior a laobservada para el sector privado no f inanciero. Las cesiones temporales se llevan a cabo conel f in de tomar prestados valores y/u obtener liquidez. Muchas de las estrategias de la ingenie-ría f inanciera moderna utilizadas por los inversores institucionales resultarían difíciles de poneren práctica sin recurrir a estas operaciones.

Sin embargo, la destacada contribución de las cesiones temporales a la tasa de crecimiento inte-ranual de los depósitos de los OIF incluidos en M3 en el año 2005 (véase gráfico A) tambiénse debe, en parte, a la migración de las actividades de las entidades de crédito en el mercadomonetario, en el que la negociación directa en el mercado interbancario se ha sustituido porplataformas electrónicas de negociación. Varias de estas plataformas están gestionadas porcámaras de compensación de valores y, por lo tanto, forman parte del sector de los OIF3. Desdeuna perspectiva económica, las operaciones que anteriormente se realizaban de manera no orga-nizada entre las IFM y actualmente se llevan a cabo a través de una plataforma propiedad deuna entidad del sector de los OIF siguen siendo operaciones interbancarias. No obstante, desdeuna perspectiva estadística, ahora generan posiciones acreedoras y deudoras frente a estos inter-mediarios en el balance consolidado de las IFM, e incluyen partidas que contribuyen a la expan-sión de M3. Cuando se trata de valorar las implicaciones del crecimiento monetario para la evo-lución macroeconómica, estas distorsiones deben corregirse.

Más recientemente, las tenencias de los OIF de depósitos de M3 se han visto impulsadas enmayor medida por los depósitos a corto plazo (depósitos a plazo hasta dos años). Esta evolu-ción también es patente en las tenencias de depósitos del sector privado no f inanciero y es pro-bable que se deba a un desplazamiento de fondos, desde los depósitos a la vista, de bajo ren-dimiento, hacia los depósitos a corto plazo, con una remuneración en aumento y un plazo devencimiento sólo ligeramente mayor. En el caso de los OIF, se dispone de evidencia de que elincremento registrado en las tenencias de estos depósitos puede estar relacionado con la anti-cipación del marco de «Basilea II» por parte de las IFM, en el sentido de que han estado rea-lizando titulizaciones sintéticas adicionales utilizando entidades especiales de f inanciación quehan aparcado fondos como depósitos a plazo durante las operaciones.

3 Véase el Boletín Mensual del Deutsche Bundesbank de noviembre del 2005.

35BCE

Informe Anual 2006

Si se consideran las contrapartidas de M3, el crecimiento interanual de los depósitos a máslargo plazo de las IFM es atribuible, en su mayor parte, al incremento de las tenencias de losOIF (en torno al 90% en el 2006; véase gráfico B) y, por tanto, explica una parte importantede la evolución de los pasivos f inancieros a más largo plazo de las IFM (excluidos capital yreservas), que están formados por valores distintos de acciones a más de dos años y depósitosa plazo a más de dos años o disponibles con preaviso hasta tres meses de las IFM. El intensocrecimiento de los depósitos a más largo plazo se debe a factores relacionados con cambios enlas características de la intermediación f inanciera.

El creciente uso de la titulización, un proceso en el que la intervención las entidades especia-les de f inanciación es crucial, constituye un ejemplo de estos factores. Cuando un préstamotitulizado se elimina del balance de la IFM y se transfiere al balance de una entidad especialde f inanciación (esto es, se produce una titulización «fuera de balance») no suele producirseun impacto inmediato sobre la evolución de los pasivos f inancieros a más largo plazo de lasIFM. No obstante, cuando el préstamo titulizado permanece en el balance de la IFM (tituliza-ción sintética), el riesgo se transfiere a la entidad especial de f inanciación, que emite bonos detitulización de activos y suele invertir los beneficios en activos seguros, entre los que muy pro-bablemente se incluyan depósitos a largo plazo o valores distintos de acciones a largo plazo de

Grá f i co A Depós i tos a cor to p lazo de l a s I FM y ces iones tempora le s de otrosintermed iar io s f inanc i e ros no monetar io s(tasa de variación interanual; contribuciones en puntos porcen-tuales; datos sin ajustar de efectos estacionales o de calendario)

Fuente: BCE.Notas: El sector informador comprende las IFM, excluido elEurosistema. Pueden producirse discrepancias en las contribu-ciones, debido al redondeo.

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Cesiones temporalesDepósitos disponibles con preaviso hasta tres mesesDepósitos a plazo hasta dos añosDepósitos a la vistaDepósitos a corto plazo y cesiones temporales

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Grá f i c o B De ta l l e po r s e c to re s de l o s depós i t o s a l a rgo p l a zo de l a s I FM

(tasa de variación interanual; contribuciones en puntos porcen-tuales; datos sin ajustar de efectos estacionales o de calendario)

Fuente: BCE.Notas: El sector informador comprende las IFM, excluido elEurosistema. Pueden producirse discrepancias en las contribu-ciones, debido al redondeo.

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Sociedades no financierasHogaresEmpresas de seguros y fondos de pensionesOtros intermediarios financierosOtras Administraciones PúblicasDepósitos a largo plazo

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4 La cuestión de si esto causa un impacto neto sobre los agregados monetarios depende de quién es el comprador del bono de tituli-zación y de cómo se f inancia la compra. Por ejemplo, si el bono de titulización es adquirido por un no residente, esto dará lugar, enprimer lugar, a un aumento de los depósitos del sector de los OIF y a una mejora de la posición acreedora neta frente al exterior delas IFM. No obstante, si, por ejemplo, el bono de titulización es adquirido por una empresa de seguros que f inancia la operación condepósitos a corto plazo, y la entidad especial de f inanciación mantiene los fondos en forma de activos seguros y muy líquidos, elimpacto sobre la evolución de los agregados monetarios sería neutral.


la IFM (para los que no se dispone de infor-mación por sector tenedor)4. Los cambios en laregulación relacionados, por ejemplo, con laintroducción de las Normas Internacionales deContabilidad, y las modificaciones f iscales enpaíses de la zona del euro han llevado a lasIFM a aumentar sus actividades de titulizaciónsintética en los últimos años y, en consecuen-cia, han provocado un incremento de los pasi-vos f inancieros a más largo plazo de las IFMque obran en poder de los OIF.

En cuanto a las contrapartidas, los OIF tam-bién influyen en la evolución monetaria a tra-vés de su demanda de préstamos. La contribu-ción de este sector al crecimiento interanual delos préstamos al sector privado ha aumentadode 0,5 puntos porcentuales, a mediados del2004, a 1,25 puntos porcentuales en el segundosemestre del 2006. La demanda de préstamospor parte de los OIF se ha centrado, principal-mente, en aquellos con vencimientos inferio-res a un año y, en menor medida, de más de cinco años (véase gráfico C). El hecho de que elendeudamiento de los OIF sea a corto plazo sugiere que, en parte, los préstamos se han tomadocon el f in de cubrir una brecha f inanciera. En el proceso de titulización sintética, por ejemplo,estos préstamos a corto plazo pueden utilizarse para ajustar flujos f inancieros en el períodotranscurrido entre la adquisición de los activos y la f inalización de la f inanciación a más largoplazo. Una segunda causa de la elevada demanda de préstamos a corto plazo por parte de losOIF ha sido la migración de la negociación directa en el mercado interbancario a plataformaselectrónicas de negociación. La interposición de una plataforma electrónica conlleva la divi-sión de una operación de cesión temporal en dos transacciones independientes: el pacto derecompra original y una operación de compensación (una «adquisición temporal»), que real-mente representa un préstamo a corto plazo de una IFM a la plataforma de negociación.

Es probable que la demanda de préstamos a más largo plazo por parte de los OIF sea conse-cuencia de las actividades de las instituciones f inancieras destinadas a f inanciar al sector desociedades no f inancieras, aunque es posible que, en algunos casos, los fondos de titulizaciónque han participado en operaciones de titulización también hayan tomado prestados fondos amás de cinco años.

Repercusiones de los saldos monetarios de los OIF sobre los riesgos para la estabilidadde precios

Los saldos monetarios de los OIF tienden a ser de naturaleza ligeramente diferente a los quemantienen los hogares o las sociedades no f inancieras. Por lo tanto, el impacto de estos saldosde los OIF sobre la actividad económica puede ser menos evidente. No obstante, este sector nopuede ser totalmente ignorado en el análisis de los riesgos inflacionistas derivados de la diná-mica monetaria, ya que influye en la evolución de la economía a través de sus vínculos f inan-

Grá f i c o C P r é s t amos de l a s I FM a o t ro s i n t e rmed i a r i o s f i n anc i e ro s no moneta r i o s(tasa de variación interanual; contribuciones en puntos porcen-tuales; datos sin ajustar de efectos estacionales o de calendario)

Fuente: BCE.Notas: Pueden producirse discrepancias en las contribuciones,debido al redondeo.

Préstamos a OIF a más de cinco añosPréstamos a OIF a más de un año y hasta cinco añosPréstamos a OIF hasta un añoTotal préstamos a OIF

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EL CRECIMIENTO DEL CRÉDITO DE LAS IFM ALSECTOR PRIVADO CONTINUÓ FORTALECIÉNDOSE En cuanto a las contrapartidas, la evoluciónmonetaria del año 2006 reflejó principalmenteel fuerte crecimiento del crédito de las IFM alsector privado (véase gráfico 8). En concreto,la tasa de crecimiento interanual de esta contra-partida se incrementó considerablemente a prin-

cipios del 2006, y posteriormente, durante lamayor parte del año, se mantuvo en torno a unatasa ligeramente superior al 11%. Hacia f inalesde año, el crecimiento de los préstamos al sec-tor privado empezó a mostrar algunas señales demoderación, aunque con unas tasas todavía ele-vadas. La persistente e intensa demanda de prés-tamos estuvo respaldada por unos tipos de inte-

37BCE

Informe Anual 2006

cieros con otros sectores, en la medida en que pueden permitir que las empresas o los hogaresmodif iquen sus patrones de gasto y ahorro. A ese respecto, es muy probable que los saldosmonetarios de los OIF contengan información relevante en el medio y en el largo plazo que sepasaría por alto si el sector tenedor de dinero se analizara sin incluir a este grupo.

El contenido informativo de los agregados monetarios se sustenta en el hecho de que incorpo-ran los complejos procesos de sustitución que se producen entre una amplia variedad de acti-vos y el impacto sobre las primas de liquidez y de riesgo no observables. Estas primas influ-yen en la capacidad de los hogares y de las empresas para endeudarse o prestar fondos, es decir,para adelantar o aplazar el gasto. Debido a su gestión profesional del riesgo, los OIF puedenrealizar operaciones con las que, por ejemplo, proporcionan liquidez mediante la adquisiciónde carteras de préstamos hipotecarios y de empresas o a través del factoring, que los inverso-res no especializados consideran demasiado arriesgadas. En cierta medida, el reciente creci-miento de los depósitos y préstamos de los OIF puede deberse a un ajuste estructural de carác-ter transitorio en el sistema financiero. No obstante, los efectos cíclicos relacionados con elreducido nivel de los tipos de interés –que provocan una búsqueda de rendimientos– puedenestar potenciando el atractivo de determinadas inversiones que proporcionan liquidez por partede este sector.

La evidencia empírica sugiere que la evolución de las tenencias de depósitos de los OIF aumentala volatilidad a corto plazo del crecimiento monetario y, por consiguiente, puede dif icultar lavaloración de la dinámica monetaria subyacente. Además, la mayor cobertura sectorial del agre-gado monetario reduce el grado de proximidad de los comovimientos entre el crecimiento mone-tario tendencial y la inflación. No obstante, esta evidencia también indica que la evolución sub-yacente de un agregado monetario más amplio que incluya los depósitos de los OIF permiteidentif icar con antelación puntos de inflexión en la inflación5. Este resultado apunta a que lastenencias de depósitos de los OIF pueden contener información no facilitada por otros secto-res, que puede ser relevante para la valoración de los riesgos para la estabilidad de precios.

Durante la pasada década, la importancia de los OIF para la evolución monetaria ha aumentadoconsiderablemente. La profundización de los mercados f inancieros internacionales, junto conlos actuales procesos de integración e innovación f inancieras en la zona del euro, sugieren quesu relevancia seguirá incrementándose. Por consiguiente, es necesario analizar y valorar dete-nidamente la demanda de dinero de este sector, con el f in de extraer en tiempo real las señalesde la evolución monetaria que son relevantes para evaluar los riesgos para la estabilidad de pre-cios, algo que no es posible realizar íntegramente tomando como base los datos proporciona-dos por las IFM. Para ello se están recopilando datos más detallados.

5 Véase también el recuadro titulado «Saldos monetarios por sectores y contenido informativo del dinero con respecto a la inflación»,en el Boletín Mensual del BCE de septiembre del 2006.

rés reducidos, unas condiciones favorables deoferta del crédito –según se indicó en laencuesta sobre préstamos bancarios del Euro-sistema–, por la mayor fortaleza de la actividadeconómica y por la sólida evolución del mer-cado de la vivienda en muchas partes de la zonadel euro. La leve desaceleración del crecimientode los préstamos a f inales de año sugiere quelas subidas de los tipos de interés oficiales delBCE pueden haber empezado a influir gradual-mente en el proceso de endeudamiento.

El fuerte dinamismo de los préstamos de lasIFM al sector privado fue prácticamente gene-ralizado en los principales sectores tenedores dedinero, aunque la evolución sectorial presentópatrones ligeramente diferentes durante el año.En el primer semestre del 2006, la demanda delos hogares constituyó la mayor contribución alcrecimiento de los préstamos al sector privado.Sin embargo, el crecimiento de los préstamospara adquisición de vivienda se moderó a partirde mayo del 2006, a medida que se incrementa-

ron los tipos de interés hipotecarios y los merca-dos de la vivienda se enfriaron en algunos paí-ses de la zona del euro, mientras que los présta-mos a las sociedades no financieras registraronun nuevo ascenso, debido, posiblemente, a lapersistente fortaleza de la inversión empresarialy a las operaciones de fusión y adquisición (paramás detalles, véase más adelante la sección rela-tiva a la demanda de financiación externa de lassociedades no financieras). En consecuencia, enel segundo semestre del año, la mayor contribu-ción al crecimiento de los préstamos procediódel sector de sociedades no financieras.

Entre las demás contrapartidas de M3, el creci-miento interanual de los pasivos f inancieros amás largo plazo de las IFM (excluidos capital yreservas) continuó siendo intenso en el 2006, eincluso se fortaleció hacia f inales de año.

Los flujos interanuales de la posición acreedoraneta frente al exterior de las IFM fluctuarondentro de una banda relativamente estrecha entorno a cero en los tres primeros trimestres del2006, lo que conllevó la desaparición gradualdel efecto moderador sobre la evolución intera-nual de M3 en el segundo semestre de 2005 cau-sado por las pronunciadas caídas registradas enla citada posición. Los datos de balanza depagos sugieren que la evolución prácticamentesin variaciones de la posición acreedora netafrente al exterior de las IFM en los tres prime-ros trimestres del 2006 ocultaba un fortaleci-miento gradual de las inversiones de cartera yde la inversión directa extranjera en la zona deleuro. Ello fue resultado, en gran medida, de lasmejores perspectivas económicas de la zona deleuro desde principios del año, de la apreciacióndel tipo de cambio del euro frente al dólar esta-dounidense y del estrechamiento del diferencialde tipos de interés entre Estados Unidos y lazona del euro en los plazos más cortos de lacurva de rendimientos a lo largo del año.

Hacia f inales del 2006, los flujos interanualesde la posición acreedora neta frente al exteriorde las IFM pasaron a ser muy positivos y pare-cen haber ejercido un efecto alcista sobre el cre-cimiento interanual de M3 en los dos últimos


Grá f i c o 8 Cont rapa r t i da s de M3

(flujos anuales; mm de euros; datos ajustados de efectosestacionales y de calendario)

Fuente: BCE.Nota: M3 figura sólo como referencia (M3 = 1 + 2 + 3 – 4 + 5).Los pasivos f inancieros a más largo plazo (excluidos capital yreservas) figuran con signo invertido porque son pasivos del sec-tor IFM.

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Crédito al sector privado (1)Crédito a las Administraciones Públicas (2)Activos exteriores netos (3)Pasivos financieros a más largo plazo (excluidos capital y reservas) (4)Otras contrapartidas (incluidos capital y reservas) (5)M3

meses del año. El fuerte incremento de las entra-das de capital en la zona del euro hacia f inalesdel 2006 pudo haber sido consecuencia de lasexpectativas de fortalecimiento del tipo de cam-bio del euro.

PERSISTENCIA DE UNA SITUACIÓN DE LIQUIDEZHOLGADA El persistente e intenso crecimiento de M3 en el2006 vino a sumarse a la ya de por sí abundanteliquidez de la zona del euro. Los indicadoresdisponibles de la situación de liquidez continua-ron aumentando (véase gráfico 9). Tanto la bre-cha monetaria nominal, que se define como ladiferencia entre el nivel efectivo de M3 y elnivel de M3 que correspondería a un creci-miento constante de este agregado igual a suvalor de referencia (4,5%) desde diciembre de1998, como la brecha monetaria real, quecorrige la brecha nominal por el exceso de liqui-dez absorbido por la trayectoria anterior de losprecios (esto es, la desviación acumulada de lastasas de inflación con respecto a la definiciónde estabilidad de precios del BCE), volvieron aincrementarse considerablemente en el 2006. Afinales de año, ambas medidas alcanzaron losniveles más elevados observados desde elcomienzo de la tercera fase de la UEM y nomostraron señales claras de estabilización.

El BCE también ha publicado periódicamentemedidas de las brechas monetarias elaboradas apartir de una serie de M3 ajustada, que trata decorregir el impacto estimado de los desplaza-mientos de cartera hacia activos monetariosinducidos por la elevada incertidumbre econó-mica y f inanciera registrada entre el 2001 y el20033. Dado que no se observaron señales deuna nueva reversión de los anteriores desplaza-mientos de cartera tras la reanudación temporalen el último trimestre del 2005, estas medidasajustadas siguieron una evolución paralela a lade las brechas monetarias correspondientesbasadas en la serie de M3 oficial también en el2006. Sin embargo, las medidas derivadas de laserie corregida continuaron situándose en nive-les considerablemente inferiores a los de lasmedidas de la brecha basadas en M3 oficial. Alrealizar una valoración de los indicadores de la

situación de liquidez, se ha de tener presenteque sólo son estimaciones y, por tanto, imper-fectos, por lo que deben considerarse con cau-tela.

No obstante, a pesar de la incertidumbre entorno a las estimaciones individuales, la visióngeneral que se obtiene de estos indicadoresapunta a una nueva acumulación de liquidez enel 2006, lo que tiende a confirmar la opinión deque la liquidez es abundante.

39BCE

Informe Anual 2006

Grá f i c o 9 E s t imac i one s de l a b re cha moneta r i a 1)

(en porcentaje de la medida correspondiente del saldo de M3;datos ajustados de efectos estacionales y de calendario; diciembre 1998 = 0)

Fuente: BCE.1) La brecha monetaria nominal se def ine como la diferenciaexistente entre el nivel efectivo de M3 y el nivel que habría resul-tado de un crecimiento constante de este agregado monetarioigual a su valor de referencia (4,5%) desde diciembre de 1998.La brecha monetaria real se define como la diferencia entre elnivel efectivo de M3, deflactado por el IAPC, y el nivel de M3en términos reales que habría resultado de un crecimiento nomi-nal constante de este agregado igual a su valor de referencia(4,5%) y de una tasa de inflación medida por el IAPC compati-ble con la definición de estabilidad de precios del BCE, tomandodiciembre de 1998 como período base. 2) Las estimaciones de la magnitud de los desplazamientos decartera hacia M3 se construyen utilizando el enfoque analizadoen el artículo titulado «Análisis monetario en tiempo real»,publicado en el Boletín Mensual del BCE de octubre del 2004.

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Brecha monetaria nominal basada en M3 oficialBrecha monetaria real basada en M3 oficialBrecha monetaria nominal basada en M3 corregido del impacto estimado de los desplazamientos de cartera 2)

Brecha monetaria real basada en M3 corregido del impacto estimado de los desplazamientos de cartera 2)

3 Para más información, véase el artículo titulado «Análisis mone-tario en tiempo real», en el Boletín Mensual del BCE de octu-bre del 2004.

AUMENTO DE LOS TIPOS DE INTERÉS DEMERCADO TRAS LAS SUBIDAS DE LOS TIPOS DEINTERÉS OFICIALES DEL BCE En el 2006, los tipos de interés del mercadomonetario aumentaron en todos los plazos, enconsonancia con las subidas de los tipos de inte-rés oficiales del BCE aplicadas durante el año.La fluida evolución de los tipos de interés delmercado monetario, junto con una volatilidad,en general, reducida, sugieren que las medidasde política monetaria fueron ampliamente anti-cipadas por los participantes en el mercado,reflejando la transparencia y la previsibilidad delas decisiones de política monetaria del BCE.

Después de dos años y medio en los que lostipos de interés oficiales del BCE se mantuvie-ron en niveles históricamente reducidos, endiciembre del 2005, el Consejo de Gobiernoaumentó en 25 puntos básicos los tipos de inte-rés of iciales, y en el 2006 los incrementó en25 puntos básicos en otras cinco ocasiones. Enconsonancia con estas subidas, los tipos de inte-rés del mercado monetario se elevaron de formapaulatina durante el año en todos los plazos. El2 de marzo de 2007, los tipos de interés a unmes y a doce meses se situaban en el 3,79% y el 4,05%, respectivamente, esto es 139 y 119 puntos básicos por encima de los nivelesde principios de enero del 2006.

Si se considera más detenidamente la evolucióndurante el 2006, los tipos de interés del mercadomonetario a más largo plazo se incrementaronhasta comienzos de noviembre (véase gráf ico10), mes en el que experimentaron un leve des-censo, como reflejo de las expectativas de losagentes de una cierta ralentización en el procesode endurecimiento de la política monetaria porparte del Consejo de Gobierno. Sin embargo, lostipos de interés del mercado monetario experi-mentaron un nuevo ascenso en diciembre, enparticular tras la última reunión del Consejo deGobierno del 2006, y se estabilizaron a princi-pios de año. En contraste con esta trayectoria,los tipos de interés a más corto plazo aumenta-ron continuamente durante el año, sin que seobservara ninguna corrección temporal de estatendencia alcista.

Entre enero y mediados de mayo del 2006, lapendiente de la curva de rendimientos del mer-cado monetario, medida por la diferencia entreel EURIBOR a doce meses y a un mes, aumentósu inclinación, y el 12 de mayo se situó en 71 puntos básicos. Posteriormente, la pendientede la curva se aplanó y se estabilizó en torno a50 puntos básicos en el período comprendidoentre julio y octubre del 2006. También seobservó un nuevo y pronunciado aplanamientode la curva desde la primera semana de noviem-bre hasta los días previos a la reunión del Con-sejo de Gobierno del 7 de diciembre de 2006,período en el que el tipo de interés a doce mesesdescendió transitoriamente. Tras esta reunión,la pendiente de la curva de rendimientos delmercado monetario aumentó gradualmente suinclinación y se estabilizó en niveles cercanosa los 45 puntos básicos a principios de año, paraluego caer hasta situarse en torno a los 30 pun-tos básicos a comienzos de marzo del 2007.


Gráfico 10 Tipos de interés del mercadomonetario de la zona del euro y pendiente de la curva de rendimientos de este mercado(en porcentaje; en puntos porcentuales; datos diarios)

Fuente: Reuters.

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EURIBOR a un mes (escala izquierda)EURIBOR a doce meses (escala izquierda)Diferencial entre el EURIBOR a doce meses y a un mes (escala derecha)

Los tipos de interés implícitos en los futuros delEURIBOR a tres meses proporcionan una visiónbastante similar. Estos tipos se incrementaronininterrumpidamente entre enero y noviembredel 2006, con la excepción del período com-prendido entre mediados de mayo y f inales dejunio (véase gráfico 11). En noviembre descen-dieron, pero volvieron a registrar un pronun-ciado incremento en diciembre. El 2 de marzode 2007, los tipos de interés de los futuros a tresmeses de los contratos con vencimiento en juniodel 2007 se situaban en el 3,97%, esto es,81 puntos básicos por encima de los niveles deprincipios de enero del 2006.

En el 2006, la volatilidad implícita derivada delas opciones sobre futuros del EURIBOR a tresmeses fue, en general, moderada, y disminuyógradualmente entre enero y diciembre, hechosque sugieren un grado elevado de previsibilidadde las decisiones de política monetaria del BCEentre los participantes en el mercado monetario.Las únicas dos excepciones fueron el leve

aumento de la volatilidad observado en mayo yuna amplia estabilización entre f inales de octu-bre y principios de diciembre, asociada estaúltima a la anteriormente citada incertidumbreen torno a la evolución futura de los tipos deinterés oficiales antes de la reunión del Consejode Gobierno del BCE de diciembre. Después dela reunión, la volatilidad implícita descendióininterrumpidamente, siguiendo una tendencianegativa que no revertió hasta unos días antesde la reunión del Consejo de Gobierno de marzodel 2007.

RECUPERACIÓN DEL RENDIMIENTO DE LA DEUDAPÚBLICA A LARGO PLAZO DE LA ZONA DEL EUROEN EL 2006En el 2006, el rendimiento de la deuda públicaa largo plazo de la zona del euro continuó recu-perándose desde los históricamente reducidosniveles observados a f inales del 2005. En gene-ral, el rendimiento de la deuda pública a diezaños de la zona registró un aumento de 70 pun-tos básicos en el 2006, aproximándose al 4% afinales de año (véase gráfico 12). Esta recupe-ración de los tipos de interés a largo plazo pare-ció deberse, principalmente, al creciente opti-mismo de los inversores en cuanto a lasperspectivas de crecimiento de la economía dela zona del euro. Como conf irmación de estaopinión, el rendimiento de la deuda públicaindiciada con la inflación con vencimiento en elaño 2015 –una medida de los tipos de interésreales a largo plazo– se incrementó en 60 pun-tos básicos entre f inales del 2005 y f inales deldiciembre del 2006. En cambio, las tasas deinflación implícitas a diez años, que miden lasexpectativas de inflación de los participantes enel mercado y las primas de riesgo relacionadas,apenas se modificaron, en líneas generales, enese período.

En el primer semestre del 2006, el rendimientode la deuda pública a largo plazo registró unacusado incremento a ambos lados del Atlán-tico. Tanto en la zona del euro como en EstadosUnidos, el rendimiento de la deuda pública adiez años aumentó unos 80 puntos básicos entrefinales de diciembre del 2005 y f inales de juniodel 2006. Dejando de lado los habitualmente

41BCE

Informe Anual 2006

Gráfico 11 Tipos de interés de los futuros del EURIBORa tres meses y volatilidad implícita derivada de lasopciones sobre futuros del EURIBOR a tres meses(en porcentaje; en puntos básicos; datos diarios)

Fuentes: Reuters y Bloomberg.

Futuros del EURIBOR a tres meses con vencimiento en junio del 2007 (escala izquierda)Volatilidad implícita derivada de las opciones sobre futuros del EURIBOR a tres meses con vencimiento en junio del 2007 (escala derecha)

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2006 2007

estrechos vínculos internacionales entre lostipos de interés, el repunte de los tipos a largoplazo de la zona del euro fue también reflejo dela reacción del mercado a las publicaciones dedatos sobre la actividad económica y el climaempresarial que, en general, fueron interpreta-dos por los inversores como que apuntaban auna mejora de las perspectivas de crecimientode la zona. En consonancia con esta interpreta-ción, el relativamente pronunciado repunte delrendimiento nominal de la deuda pública en elprimer semestre del 2006 se vio impulsado,principalmente, por el aumento de su compo-nente de tipo de interés real. No obstante, haciafinales de junio, la tendencia general al alza delrendimiento de la deuda pública de la zona deleuro y de Estados Unidos llegó a su f in.

La consiguiente caída del rendimiento de ladeuda pública a largo plazo en el tercer trimes-tre, que una vez más se produjo de manera muysincronizada a ambos lados del Atlántico,estuvo relacionada, en parte, con las turbulen-cias en los mercados internacionales de valoresa partir de mayo, que llevaron a los inversoresa decantarse temporalmente por la seguridadrelativa de instrumentos de renta f ija líquidos.

Además, la fuerte subida de los precios delpetróleo como consecuencia de las tensionesgeopolíticas en Oriente Medio podría haberinfluido en las perspectivas mundiales de creci-miento. Al mismo tiempo, es probable que laaparición de señales de desaceleración de laeconomía estadounidense, que generaron con-siderables presiones a la baja sobre los tipos deinterés de este país a todos los plazos, tambiénafectó en cierta medida al rendimiento de ladeuda pública a largo plazo de la zona del euro,en parte a través de la generalmente intensatransmisión internacional de las perturbacionesen los mercados de renta f ija. Hacia f inales del2006, el rendimiento de la deuda pública a largoplazo de la zona del euro se recuperó, en unentorno de publicación de datos positivos sobrela actividad económica de la zona.

A pesar del incremento general del rendimientode la deuda pública a largo plazo de la zona deleuro, la curva de rendimientos de la zona seaplanó en el 2006. Esto quedó reflejado en laconsiguiente caída del «diferencial de tipos deinterés por plazo de vencimiento», medido porla diferencia entre el rendimiento de un bono delEstado a diez años y el EURIBOR a tres meses.El diferencial de tipo de interés por plazo devencimiento de la zona del euro registró un des-censo de unos 50 puntos básicos en el 2006 yllegó a un nivel de aproximadamente 30 puntosbásicos a f inales de año. El aplanamiento de lacurva de rendimientos de la zona del euro en el2006 fue gradual, paralelo a las cinco subidasconsecutivas de los tipos de interés oficiales delBCE. Históricamente, un diferencial de tipo deinterés por plazo de vencimiento reducido –y,particularmente, negativo– (una «curva de ren-dimientos invertida») ha sido con frecuencia unanuncio de desaceleración de la actividad eco-nómica, e incluso de recesión. No obstante, elaplanamiento de la curva de rendimientos de lazona en el 2006 debe interpretarse teniendo encuenta las primas de riesgo incluidas en el ren-dimiento de la deuda pública a largo plazo, queparecen haber alcanzado niveles extraordinaria-mente bajos en los dos últimos años. Cuando setoman en consideración las reducidas primas deriesgo de los mercados de renta f ija, el diferen-


Grá f i c o 12 Rend im i en to de l a deuda púb l i c a a l a rgo p l a zo 1)


Fuentes: Reuters, Bloomberg y Thomson Financial Datastream.1) Bonos a diez años o con el vencimiento más próximo a esteplazo.

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2002 2003 2004 2005 2006 20073

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Zona del euro Estados Unidos

cial de tipo de interés por plazo de vencimientoa f inales del 2006 ya no parece ser muy bajo4.

En el 2006, las expectativas de inflación a largoplazo de los participantes en el mercado y lascorrespondientes primas de riesgo, reflejadas enlas tasas de inflación implícitas, no parecieronmodificarse, en general, y permanecieron esta-bles en todos los horizontes temporales, en nive-les ligeramente superiores al 2% anual. Lainformación sobre estas expectativas y las pri-mas de riesgo relacionadas en horizontes espe-cíf icos puede obtenerse de la descomposiciónde las tasas de inflación implícitas a diez añosen tasas implícitas a cinco años y tasas implíci-tas a cinco años, dentro de cinco años, extraídasde estimaciones de las estructuras por plazos delas tasas de inflación implícitas (véase gráfico13)5. La descomposición muestra que las relati-vamente estables a medio y largo plazo expec-tativas de inflación derivadas de la fluctuaciónde las tasas de inflación implícitas a cinco años,dentro de cinco años, se asociaban a una evolu-ción más volátil de las expectativas de inflacióna corto y medio plazo. Ciertamente, en el pri-mer semestre del 2006, las expectativas de infla-ción a corto y medio plazo, medidas por la tasade inflación implícita a cinco años, se incremen-taron unos 30 puntos básicos, lo que, en unentorno de subida de los precios del petróleoquedó casi compensado por el descenso obser-vado en el segundo semestre del 2006. En con-secuencia, en el segundo semestre, la pendientede la curva de inflación implícita de la zona del euro se aplanó considerablemente (véasegráfico 13).

La volatilidad implícita de los mercados derenta f ija de la zona del euro se elevó ligera-mente en mayo y junio del 2006, y en el segundosemestre del año disminuyó ininterrumpida-mente. El incremento transitorio de la volatili-dad implícita de estos mercados en mayo y juniopareció tener su origen en el aumento de laincertidumbre de los participantes en el mer-cado acerca de la dinámica de los tipos de inte-rés futuros, a la vista de las turbulencias en losmercados de renta variable en ese período. Enel último trimestre del 2006, la volatilidad

implícita de los mercados de renta f ija de lazona del euro descendió hasta niveles histórica-mente bajos, lo que indicaba que la incertidum-bre de los participantes en el mercado en cuantoa la evolución a corto plazo del rendimiento dela deuda pública a largo plazo era más bienreducida.

En los dos primeros meses del 2007, el rendi-miento de la deuda pública a largo plazo de lazona del euro prácticamente no registró varia-ciones, y el 2 de marzo se situaba en el 4%.Durante ese período, al principio, el citado ren-dimiento aumentó de nuevo, hasta alcanzar el4,2% a mediados de febrero, y posteriormentedescendió. El rendimiento de la deuda públicaa largo plazo de Estados Unidos también seredujo en la segunda mitad de febrero. Esta evo-lución pareció ser resultado, en gran medida, de

43BCE

Informe Anual 2006

4 Véase el recuadro titulado «¿Qué influencia han tenido las pri-mas de riesgo en el reciente aplanamiento de la curva de rendi-mientos de la zona del euro?», en el Boletín Mensual del BCEde diciembre del 2006.

5 Para más información sobre la estimación, véase el recuadro titu-lado «Estimación del rendimiento de los bonos indiciados conla inflación y de las tasas de inflación implícitas de la zona deleuro con vencimiento constante», en el Boletín Mensual del BCEde julio del 2006.

Grá f i c o 13 Ta sa s de i n f l a c i ón imp l í c i t a s de l a zona de l eu ro

(en porcentaje; medias móviles de cinco días de datos diarios)

Fuentes: Reuters, Thomson Financial Datastream y cálculos delBCE.

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2004 2005 2006 2007

Tasa de inflación implícita a cinco años, dentro de cinco añosTasa de inflación implícita a cinco añosTasa de inflación implícita a diez años

desplazamientos de cartera hacia activos segu-ros como la deuda pública a largo plazo, comoconsecuencia de las perturbaciones observadasen los mercados bursátiles internacionales afinales de febrero.

FUERTE SUBIDA DE LAS COTIZACIONESBURSÁTILES DE LA ZONA DEL EURO EN EL 2006A pesar de ciertas fluctuaciones, las cotizacio-nes bursátiles de la zona del euro registraron unafuerte subida en el 2006, continuando con ellocon la tendencia al alza iniciada a principios del2003 (véase gráf ico 14). El índice Dow JonesEURO STOXX acabó el año con un alza del20% con respecto a f inales del 2005, superandoa los índices Standard & Poor’s 500 y Nikkei225. Los buenos resultados de los mercados derenta variable de la zona del euro, en compara-ción con los de Estados Unidos y Japón, han deconsiderarse en el contexto de una apreciaciónrelativamente fuerte del euro frente al dólarestadounidense y el yen japonés en el 2006. Alparecer, el efecto moderador de la apreciaciónde la moneda única sobre las perspectivas debeneficios de las empresas de la zona del europertenecientes a sectores sensibles a las expor-taciones quedó compensado con creces por lasolidez del crecimiento efectivo y esperado delos beneficios de las empresas de la zona, en unentorno de pronunciada mejora de las perspec-tivas para la economía de la zona. El recienteperíodo de rápido crecimiento de las cotizacio-nes bursátiles presenta diferencias con respectoal registrado en la segunda mitad de la décadade los noventa ya que, en esta ocasión, la rela-ción entre el precio y el benef icio por acción(PER) se ha mantenido más próxima a sus valo-res medios a largo plazo.

Los buenos resultados registrados, en general,en el mercado de renta variable de la zona deleuro en el 2006 ocultan una caída transitoriapero acusada de las cotizaciones bursátiles enel segundo trimestre. Tras un crecimiento de dosdígitos de las cotizaciones de la zona en los cua-tro primeros meses del año, a principios demayo empezaron a caer, y el mes siguiente sedepreciaron un 13%, aproximadamente, comoconsecuencia de las perturbaciones registradas

en los mercados internacionales de renta varia-ble. La volatilidad implícita de los mercadosbursátiles de Estados Unidos y de la zona deleuro aumentó considerablemente en mayo yjunio, hasta alcanzar niveles no observadosdesde el 2003 y el 2004, respectivamente, lo queapuntaba a una situación de turbulencia en losmercados (véase gráfico 15). Además de la per-cepción de mayor incertidumbre en estos mer-cados, según indicaba la volatilidad implícita,los participantes en el mercado también pare-cieron haber reducido su tolerancia al riesgodurante el período de turbulencias en los mer-cados. Dado que no se ha observado un dete-rioro signif icativo de las variables fundamenta-les de la economía, los cambios en cuanto a lainclinación por el riesgo y su percepción porparte de los inversores parecen ser la explica-ción más probable a la caída temporal de lascotizaciones bursátiles de la zona del euro en elsegundo trimestre del 2006. Esta opinión esacorde con el hecho de que la fuerte correcciónde las cotizaciones de la zona se produjera apesar de las revisiones al alza de las expectati-vas de beneficios de los analistas en el citado


Grá f i c o 14 P r i n c i pa l e s í nd i c e s bu r s á t i l e s 1)

(índice: 30 de diciembre de 2005 = 100; datos diarios)

Fuentes: Reuters, Thomson Financial Datastream y cálculos delBCE.1) Índice Dow Jones EURO STOXX amplio para la zona deleuro, Standard & Poor’s 500 para Estados Unidos, y Nikkei 225para Japón.

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trimestre. En el segundo semestre del año, lavolatilidad implícita de los mercados de rentavariable cayó hasta niveles históricamentebajos, y la tolerancia al riesgo de los inversorespareció recuperarse. La consiguiente reducciónde las primas de riesgo de las acciones, juntocon la persistencia de perspectivas de sólido cre-cimiento de los beneficios empresariales, pare-ció respaldar el pronunciado repunte de las coti-zaciones de la zona del euro en el segundosemestre del 2006.

Por sectores, el de agua, gas y electricidad fueel que mejores resultados obtuvo en el 2006, conuna subida de las cotizaciones de más del 30%.Es probable que estos buenos resultados sedeban a las numerosas operaciones de fusión yadquisición realizadas como consecuencia de laintegración de este sector. La industria tambiénsuperó considerablemente el índice general, res-paldada por el mejor clima económico de lazona del euro. En contraposición a la evolucióndel 2005, la rentabilidad del sector de petróleoy gas fue inferior a la del índice general en el

2006. La evolución general de los precios delpetróleo podría haber contribuido al rendi-miento relativamente reducido de este sector. Elsector sanitario, en el que los beneficios suelendepender menos de la situación del ciclo econó-mico, también obtuvo resultados por debajo delo esperado en el 2006.

A principios del 2007, las cotizaciones bursáti-les internacionales siguieron incrementándosea un ritmo similar al del segundo semestre del2006. Esta tendencia al alza se interrumpió el27 de febrero de 2007, fecha en que las cotiza-ciones registraron un acusado descenso en todoel mundo como consecuencia de una bruscacaída de los precios de las acciones en el mer-cado chino. Los índices Dow Jones EUROSTOXX y el Standard & Poor’s 500 retrocedie-ron aproximadamente un 5% en unos días. Elfuerte retroceso de las cotizaciones bursátilesanuló las pronunciadas subidas de las ocho pri-meras semanas del año y, el 2 de marzo de 2007,ambos índices bursátiles se situaban en nivelesligeramente inferiores a los de f inales del 2006.Además, a principios de marzo, la volatilidadimplícita aumentó en los principales mercadosde valores, probablemente en señal de una sig-nif icativa reevaluación de los riesgos de losmercados de renta variable.

PERSISTENCIA DE LA INTENSA DEMANDA DEFINANCIACIÓN DE LOS HOGARES El endeudamiento de los hogares continuósiendo elevado en el 2006, sustentado en lasfavorables condiciones de f inanciación, en laintensa evolución del mercado de la vivienda yen la mejora de la confianza de los consumido-res. La demanda de préstamos de las IFM porparte de este sector aumentó en los primerosmeses del año, alcanzando un máximo en pri-mavera a una tasa interanual del 9,8%, y poste-riormente se moderó hasta situarse en una tasainteranual del 8,2% en diciembre. Los datos másrecientes de las cuentas f inancieras trimestralesde la zona del euro, disponibles hasta el tercertrimestre del 2006, indican que la tasa de creci-miento interanual de la deuda de los hogares conlas instituciones f inancieras no monetarias (quecomprenden los OIF y las empresas de seguros

45BCE

Informe Anual 2006

Grá f i c o 15 Vo l a t i l i d ad imp l í c i t a de l o s mercados de ren ta va r i ab l e 1)


Fuentes: Thomson Financial Datastream. 1) La volatilidad implícita de la zona del euro se mide por elíndice VSTOXX, que se ref iere al índice Dow Jones EUROSTOXX 50, y la de Estados Unidos por el índice VIX, que serefiere al índice Standard & Poor’s 500. Ambos índices repre-sentan la desviación típica esperada de las tasas de variación delos índices bursátiles correspondientes durante un período de 30 días.

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2002 2003 2004 2005 2006 2007

Zona del euroEstados Unidos

y los fondos de pensiones), permaneció bastanteestable en el 2006, en torno al 8%.

Si se considera el detalle por sectores de lospréstamos de las IFM a los hogares por f inali-dades, la fortaleza del endeudamiento de estesector siguió siendo atribuible, principalmente,a la elevada demanda de préstamos para adqui-sición de vivienda (véase gráfico 16), que se viofacilitado por los reducidos tipos de interés entoda la zona del euro y la vigorosa evolución delmercado de la vivienda en muchas regiones, loque generó elevadas necesidades de f inancia-ción (véase la sección 2.3 de este capítulo).Además, los resultados de la encuesta sobrepréstamos bancarios del Eurosistema indicanque el persistente y acusado crecimiento de lospréstamos para adquisición de vivienda tambiénestuvo relacionado con la relajación de los cri-terios de aprobación del crédito aplicados porlas entidades de crédito. Las entidades partici-pantes en la encuesta señalaron que la compe-tencia de otras entidades y de entidades no ban-carias, así como la percepción de menoresriesgos en cuanto a las expectativas relativas ala actividad económica en general, fueron losprincipales factores determinantes de la relaja-ción de los citados criterios. Las variaciones enlos criterios de concesión consistieron, en sumayor parte, en la reducción de los márgenes de

los préstamos ordinarios y en la prórroga de losplazos de vencimiento.

En la primavera del 2006, la tasa de crecimientointeranual de los préstamos de las IFM a loshogares para adquisición de vivienda empezó amoderarse ligeramente, desde unas tasas supe-riores al 12% hasta el 9,5% de diciembre. Estaevolución fue acorde con el incremento de lostipos de interés de los préstamos hipotecariosdurante el año, desde los muy reducidos nivelesregistrados en años anteriores (véase gráf ico17), en el contexto de las subidas de los tipos deinterés oficiales del BCE y de los tipos de mer-cado. En diciembre del 2006, los tipos de inte-rés de los nuevos préstamos a hogares se situa-ban entre 50 y 120 puntos básicos por encimade los niveles de f inales de noviembre del 2005,antes de que el BCE empezara a elevar los tiposde interés oficiales en diciembre de ese año. Los


Grá f i c o 16 P ré s t amos de l a s I FM a l o s hoga re s

(tasas de variación interanual)

Fuente: BCE.

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Total préstamosPréstamos para adquisición de viviendaCrédito al consumoOtros préstamos

Grá f i c o 17 T i po s de i n t e r é s ap l i c ado s a lo s pré s tamos a hogare s y a soc i edadesno f i n anc i e r a s(en porcentaje, excluidas las comisiones; tipos de interésponderados de las nuevas operaciones)

Fuente: BCE.Notas: Para el período posterior a diciembre del 2003, los tiposde interés ponderados aplicados por las IFM se calculan utili-zando las ponderaciones por países obtenidas a partir de la mediamóvil de doce meses de las nuevas operaciones. Para el períodoanterior, comprendido entre enero y noviembre del 2003, lostipos de interés ponderados aplicados por las IFM se calculanutilizando las ponderaciones por países obtenidas a partir de lamedia de las nuevas operaciones en el 2003. Para más informa-ción, véase el recuadro 3 del Boletín Mensual del BCE de agostodel 2004.

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Tipos de interés a corto plazo aplicados a los préstamos a sociedades no financierasTipos de interés a largo plazo aplicados a los préstamos a sociedades no financierasTipos de interés aplicados a los préstamos a hogares para adquisición de viviendaTipos de interés aplicados a los préstamos a hogares para crédito al consumo

tipos de interés de los préstamos con períodoinicial de f ijación del tipo más corto registraronun ascenso mayor que los de los préstamos conperíodo inicial de f ijación más largo. Los resul-tados de la encuesta sobre préstamos bancariosdel Eurosistema también indican que lademanda de préstamos para adquisición devivienda se frenó, debido a unas perspectivasmenos optimistas sobre el mercado de lavivienda en el segundo semestre del 2006, comoquedó también reflejado en una leve reduccióndel crecimiento del precio de la vivienda y de laactividad en este mercado en algunos países dela zona del euro en las que previamente habíasido intensa.

De forma similar a los préstamos para adquisi-ción de vivienda, aunque a un nivel algo másreducido, la tasa de crecimiento interanual delcrédito al consumo se fortaleció de nuevo entorno a mediados de año, antes de desacelerarseligeramente en el segundo semestre, y endiciembre se situó en el 7,8%. Según los resul-tados de la encuesta sobre préstamos bancariosdel Eurosistema, la demanda de crédito al con-sumo resultó favorecida principalmente por lamejora de la confianza de los consumidores yel aumento del gasto en bienes de consumoduradero, aunque la importancia de este últimofactor disminuyó hacia f inales de año. Por otraparte, los criterios de aprobación de los présta-mos a hogares para consumo también se relaja-ron considerablemente en el 2006, lo que supusoque las condiciones de oferta del crédito mejo-raron durante el año.

NUEVO AUMENTO DEL ENDEUDAMIENTO DE LOSHOGARES Como consecuencia de la persistente e intensaevolución del crédito, el endeudamiento de loshogares en relación con la renta disponibleaumentó de nuevo en el 2006 (véase gráfico 18).No obstante, el nivel de endeudamiento de estesector en la zona del euro siguió estando pordebajo del de otros países industrializadosimportantes, en particular Estados Unidos,Reino Unido y Japón. La carga financiera de loshogares (pagos de intereses más devolucionesdel principal en relación con la renta disponi-

ble) se incrementó levemente en el 2006, comoconsecuencia del todavía vigoroso crecimientodel crédito y de la moderada subida de los tiposde interés aplicados por las entidades a los prés-tamos.

El persistente incremento del endeudamiento delos hogares ha aumentado su exposición a varia-ciones en los tipos de interés, en la renta y en elprecio de los activos. Al valorar estas cifrasagregadas, se ha de señalar que representanmedias del sector hogares consolidado y quedifieren notablemente en los distintos países dela zona del euro, así como entre los hogares. Aeste respecto, el nivel de endeudamiento y lacarga financiera son, por ejemplo, más elevadossi el análisis se limita a aquellos hogares querealmente tienen una hipoteca pendiente depago, y además pueden variar con diferentesniveles de renta: aunque, en términos absolutos,la mayor parte de la deuda corresponde a hoga-res con altos niveles de renta, que pueden tenermayor capacidad de resistencia a un deteriorode la situación macroeconómica y/o a unos tiposde interés más elevados, la carga f inanciera esclaramente superior para los hogares con rentasbajas. Por último, parte de la incertidumbre estárelacionada con el hecho de que el porcentajede la deuda hipotecaria que está expuesto a cam-

47BCE

Informe Anual 2006

Grá f i c o 18 Endeudamien to y c a rga f i n anc i e r a de l o s hoga re s

(en porcentaje de la renta disponible)

Fuente: BCE.Nota: Los datos correspondientes al 2006 son estimaciones.

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Pagos de intereses (escala derecha)Devoluciones del principal (escala derecha)Endeudamiento en relación con la renta (escala izquierda)

bios en las condiciones vigentes de los tipos deinterés depende de aspectos específ icos de loscontratos hipotecarios subyacentes, que dif ie-ren sustancialmente en los distintos países de lazona del euro.

PERSISTENCIA DEL REDUCIDO COSTE REAL DE LAFINANCIACIÓN EXTERNA DE LAS SOCIEDADES NOFINANCIERAS Las condiciones de f inanciación de las socieda-des no f inancieras de la zona del euro continua-ron siendo favorables en el 2006, respaldandocon ello el crecimiento económico. Esto quedóreflejado tanto en el coste reducido de la f inan-ciación como en la facilidad de acceso a lasfuentes de financiación. En particular, las socie-dades no financieras incrementaron su financia-ción bancaria, mientras que la emisión de ins-trumentos de renta f ija fue más moderada. Apesar de la reciente recuperación de las ratiosde deuda y de los pagos netos por intereses, lasituación financiera de este sector siguió siendopositiva en el 2006, principalmente como con-secuencia de una elevada rentabilidad, junto conun coste de f inanciación todavía bajo.

Tras la subida de los tipos de interés oficialesdel BCE en el 2006, el coste real total de laf inanciación externa para las sociedades nof inancieras aumentó, aunque se mantuvo enniveles bajos en términos históricos (véase grá-f ico 19)6.

En cuanto a los componentes del coste de lafinanciación, los tipos de interés aplicados porlas IFM a los préstamos concedidos a las socie-dades no f inancieras aumentaron en el 2006,tanto en términos reales como nominales (véasegráfico 17). La subida de los tipos de interés delmercado monetario –que fue de 155 puntos bási-cos entre septiembre del 2005 y diciembre del2006 en el caso del EURIBOR a tres meses–, seha transmitido, en general, a los préstamos de lasIFM. Los tipos de interés aplicados por estas ins-tituciones a los préstamos sin fijación del tipo yun período inicial de f ijación hasta un año seincrementaron de 125 a 155 puntos básicos, apro-ximadamente, en ese mismo período, aunque seha de tener presente que persiste cierta disper-

sión entre países (véase recuadro 2). La mayorparte de los tipos de interés a largo plazo aplica-dos por las IFM ha seguido también la trayecto-ria al alza de los tipos de interés de mercado aplazos similares. Estas subidas, de 60 a 135 pun-tos básicos, aproximadamente, han seguido laevolución de los tipos de interés a largo plazo demercado, por lo que los diferenciales bancariosse han mantenido en niveles reducidos.

Aunque el coste real de los valores de renta f ijapara las sociedades no f inancieras se incre-mentó más que el coste de la f inanciación ban-caria en el 2006, también se ha mantenido rela-tivamente bajo. Los diferenciales de los valores


6 El coste real de la f inanciación externa de las sociedades nofinancieras se calcula ponderando las distintas fuentes de f inan-ciación externa a partir de sus saldos vivos (corregidos por losefectos de valoración). Para una descripción detallada de estamedida, véase el recuadro titulado «Medida del coste real de laf inanciación externa de las sociedades no f inancieras de la zonadel euro», en el Boletín Mensual del BCE de marzo del 2005.

Grá f i c o 19 Co s t e rea l de l a f i n anc i a c i ón ex t e r na de l a s so c i edade s no f i n anc i e r a s de l a zona de l eu ro(en porcentaje)

Fuentes: BCE, Thomson Financial Datastream, Merrill Lynch y Consensus Economics Forecast.Notas: El coste real de la f inanciación externa de las sociedadesno f inancieras de la zona del euro se calcula como la mediaponderada del coste de los préstamos bancarios, el coste de losvalores distintos de acciones y el coste del capital, basados ensus respectivos saldos vivos y deflactados por las expectativasde inflación (véase el recuadro 4 del Boletín Mensual del BCEde marzo del 2005). La introducción de los tipos de interés armo-nizados aplicados por las IFM a comienzos de 2003 supuso unaruptura estadística de las series.

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Coste total de la financiaciónTipos de interés reales a corto plazo aplicados por las IFM a los préstamosTipos de interés reales a largo plazo aplicados por las IFM a los préstamosCoste real de los valores de renta fijaCoste real de las acciones cotizadas

de renta f ija privada con calif icación BBB fluc-tuaron en torno a una media de aproximada-mente 75 puntos básicos en el 2006. Es proba-ble que el bajo nivel de los diferenciales seaconsecuencia del reducido riesgo de crédito,respaldado por la escasa volatilidad del preciode los activos y la fortaleza de los benef iciosempresariales7. A pesar de unos resultados rela-tivamente positivos en el 2006, es posible que,de cara al futuro, sea necesaria cierta cautela,dado que se han observado algunas señales deempeoramiento en el entorno empresarial gene-ral y en el mercado de crédito. Ciertamente, hayindicaciones de que la f inanciación mediantedeuda del creciente número de operaciones defusión y adquisición y de recompra con apalan-camiento f inanciero, así como de recompra deacciones y de pagos de dividendos especiales,pueden causar un impacto adverso sobre la sos-tenibilidad de los niveles de endeudamiento delas empresas8.

El coste real de las acciones cotizadas de lassociedades no f inancieras registró algunas fluc-tuaciones en el 2006 pero, en general, se situóen niveles similares a los del 2005, a pesar dela recuperación de las cotizaciones bursátiles.El coste de la f inanciación mediante accionessigue estando considerablemente por encima delde otras modalidades de financiación, aunque eldiferencial de costes se ha estrechado ligera-mente, también como consecuencia del aumentodel coste de la f inanciación mediante deuda enel 2006.

49BCE

Informe Anual 2006

7 Véase el recuadro titulado «Perspectivas de los diferenciales decrédito de las empresas en la zona del euro», en el Boletín Men-sual del BCE de noviembre del 2006.

8 Véase el recuadro titulado «Tendencias recientes en las opera-ciones de recompra de empresas con apalancamiento f inancieroen la zona del euro», en el Boletín Mensual del BCE de diciem-bre del 2006.

Recuadro 2

DISPERSIÓN DE LOS TIPOS DE INTERÉS EN LOS MERCADOS BANCARIOS MINORISTAS DE LOS PAÍSESDE LA ZONA DEL EURO

A pesar de la notable convergencia de los tipos de interés en el período previo a la consecuciónde la UEM, los tipos de interés aplicados por las IFM a los depósitos de los hogares y de lassociedades no f inancieras y a los préstamos concedidos a estos sectores todavía dif ieren en lospaíses de la zona del euro. Los mercados bancarios minoristas se encuentran entre los merca-dos más fragmentados del sistema financiero de la zona1. Este recuadro tiene por objeto expli-car las diferencias entre países y presentar algunas de sus causas. La comprensión de estas dife-rencias proporciona información adicional para interpretar la evolución de la zona del euro yvalorar el posible impacto de las decisiones de política monetaria sobre las diversas economíasde la zona. Las entidades de crédito desempeñan un papel fundamental en el sistema financieroy, por consiguiente, influyen en las decisiones de ahorro, f inanciación y gasto de los hogaresy de las sociedades no f inancieras.

Gran parte del análisis realizado se basa en un informe elaborado por el Comité de PolíticaMonetaria y el Comité de Estadísticas del Eurosistema y que se publicó en septiembre del 20062.Desde entonces se publica conjuntamente una selección de los tipos de interés aplicados porlas IFM por países que puede consultarse en las direcciones en Internet del BCE y de los BCNde la zona del euro. Tomando como base esta selección, la comparación que se realiza en este

1 Véase, por ejemplo, el informe titulado «Indicators of f inancial integration in the euro area», BCE, 29 de septiembre de 2006.2 Véase el informe titulado «Differences in MFI interest rates across euro area countries», BCE, 20 de septiembre de 2006.


recuadro se refiere principalmente a los diez tipos de interés relativos a las nuevas operacio-nes, ya que se recopilan para el mismo período de referencia en los distintos países.

En el cuadro anterior se muestra la dispersión relativa del nivel de los tipos de interés aplica-dos por las IFM en los distintos países, medida por el coeficiente de variación. El mayor gradode dispersión corresponde a los tipos de interés de los depósitos a la vista, y es considerable-mente inferior para los depósitos a plazo hasta un año. En cuanto a los préstamos, los descu-biertos en cuenta y los préstamos a hogares para consumo presentan las mayores diferenciasentre países, mientras que la dispersión de los tipos de interés de los préstamos a las socieda-des no f inancieras y de los préstamos para adquisición de vivienda es menor. Además, en lamayoría de las categorías, la dispersión de los nuevos préstamos sin f ijación del tipo de inte-rés y un período inicial de f ijación del tipo inferior o igual a un año tiende a ser algo superiora la de los nuevos préstamos con períodos iniciales de f ijación más largos.

Existen muchas explicaciones posibles a las diferencias de los tipos de interés aplicados porlas IFM en los distintos países, entre las que se encuentran la competencia de mercado, diver-sas primas de riesgo (por ejemplo, el riesgo de crédito o el riesgo de prepago), las caracterís-ticas de las entidades de crédito y determinantes de carácter cíclico como el ciclo económico,la evolución de la oferta de depósitos y de la demanda de crédito, o la dinámica de los precios

Var i a c i one s en t re pa í s e s en l o s t i po s de i n t e r é s ap l i c ado s po r l a s I FM a l a s nueva s ope ra c i one s 1) , 2 )

(coeficiente de variación entre países; media enero 2003-diciembre 2006)

Depósitos de los hogaresDepósitos a la vistaDepósitos a plazo hasta un año

Depósitos de las sociedades no financierasDepósitos a la vistaDepósitos a plazo hasta un año

Préstamos a hogaresDescubiertos en cuenta Préstamos para consumo Sin f ijación del tipo y período inicial de f ijación del tipo inferior

o igual a un año Con período inicial de f ijación del tipo de más de un año y hasta cinco añosCon período inicial de f ijación del tipo de más de cinco años

Préstamos para adquisición de vivienda Sin f ijación del tipo y período inicial de f ijación del tipo inferior o igual a un añoCon período inicial de f ijación del tipo de más de un año y hasta cinco añosCon período inicial de f ijación del tipo de más de cinco años y hasta diez añosCon período inicial de f ijación del tipo de más de diez años

Préstamos a sociedades no financierasDescubiertos en cuentaPréstamos hasta un millón de euros Sin f ijación del tipo y período inicial de f ijación del tipo inferior

o igual a un año Con período inicial de f ijación del tipo de más de un año y hasta cinco añosCon período inicial de f ijación del tipo de más de cinco años

Préstamos por importe superior Sin f ijación del tipo y período inicial de f ijación del tipo inferior a un millón de euros o igual a un año

Con período inicial de f ijación del tipo de más de un año y hasta cinco añosCon período inicial de f ijación del tipo de más de cinco años

Fuente: BCE.1) El coeficiente de variación se calcula como la desviación típica dividida por el tipo de interés de la zona del euro. La desviacióntípica se calcula como la raíz cuadrada de la varianza ponderada de los tipos de interés nacionales aplicados por las IFM con respectoal tipo de interés de la zona del euro. La varianza ponderada es el cuadrado de la desviación entre los tipos de interés aplicados por lasIFM a escala nacional y de la zona del euro, calculada en función de la participación nacional en el volumen de operaciones de la zonadel euro para una categoría determinada de instrumentos.2) En este cuadro se presenta un subconjunto de los coeficientes de variación de los tipos de interés aplicados por las IFM de la zonadel euro a las nuevas operaciones, que pueden consultarse en la dirección del BCE en Internet.

0.510,08

0,430,03

0,17

0,260,150,12

0,100,090,070,07

0,20

0,110,070,07

0,080,110,09

51BCE

Informe Anual 2006

de la vivienda. Un estudio reciente sugiere que las divergencias en los tipos de interés se debena que los productos bancarios nacionales son distintos o a que se diferencian por factores nacio-nales3. Las diferencias en la media de los períodos de f ijación inicial del tipo pueden consti-tuir una explicación de la dispersión de los tipos de interés aplicados por las IFM observada endiversas categorías de préstamos. Además, al comparar individualmente los tipos de interésnacionales aplicados por estas instituciones se ha de tener presente que el volumen de opera-ciones varía considerablemente en los distintos países y que, en algunos, determinados merca-dos son muy pequeños o prácticamente inexistentes4. En estos casos, los volúmenes subyacen-tes de las nuevas operaciones pueden ser muy volátiles y los tipos de interés pueden reflejaroperaciones ocasionales autorizadas en condiciones atípicas.

En el resto de este recuadro se consideran con más detalle los diversos segmentos de mercado,centrando especialmente la atención en la influencia de la heterogeneidad de productos, en lasdiferencias institucionales derivadas de los marcos reguladores y f iscales, y cuestiones relacio-nadas con la medición.

Tipos de interés aplicados por las IFM a los depósitos de los hogares

Con frecuencia, las diferencias entre países observadas en los tipos de interés aplicados por lasIFM a los depósitos de los hogares pueden estar asociadas a divergencias en las característicasde los productos, como el grado de liquidez y la estructura de rendimientos de los depósitos,la regulación del mercado y las prácticascomerciales. Otros factores importantes tienensu origen en las diferencias en el marco f iscal(como cuentas con bonificaciones f iscales enalgunos países) aunque resulta difícil estable-cer un vínculo causal directo.

Las divergencias en los tipos de interés de losdepósitos a la vista son especialmente pronun-ciadas. En algunos países, las IFM práctica-mente no remuneran estos depósitos, mientrasque, en otros, los depositantes pueden percibir,en promedio, más del 1,30% de sus saldos(véase gráfico A). Esta considerable dispersiónpuede deberse al hecho de que las entidades decrédito aplican estrategias diferentes para deter-minar el precio de las cuentas corrientes y deservicios relacionados. Por ejemplo, algunasentidades pueden ofrecer un tipo de interés másalto para los depósitos a la vista, pero cobrancomisiones elevadas por los servicios de cuen-tas corrientes o, por el contrario, pueden ofre-

Grá f i co A T ipos de interés ap l i cados porlas I FM a los depós i tos de los hogares 1) 2)

(en porcentaje; media enero 2003-diciembre 2006)

Fuente: BCE.1) La abreviatura «ZE» se ref iere al tipo de interés medioponderado de la zona del euro. 2) Las barras en blanco indican los países en los que la catego-ría de tipo de interés tiene poca importancia en el contexto de lazona del euro. Para más información sobre los criterios quedeterminan esta importancia para la zona del euro, véase lapublicación del BCE citada en la nota 2 de este recuadro.

A un díaA plazo hasta un año

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

BE DE GR ES FRIE IT LU NL AT PT FI ZE

3 Las diferencias nacionales pueden explicarse, en parte, por las variables que reflejan las características de los depositantes y pres-tatarios de cada país y por las características de los sistemas bancarios (véase M. Afinito y F. Farabullini, «An empirical analysis ofnational differences in the retail bank interest rates of the euro area», Temi di Discussione n.º 589, Banca d’Italia, mayo del 2006).En el Apéndice II del Informe Provisional II sobre «Current accounts and related services», Comisión Europea, 17 de julio de 2006,f igura una detallada comparación entre países de los tipos de interés aplicados por las IFM.

4 Por ejemplo, el informe del BCE citado en la nota 2 documenta las diferencias entre países en el predominio de préstamos sin f ija-ción del tipo o préstamos con distintos períodos de f ijación del tipo.


cer intereses más bajos y cobrar menos comisiones. Los datos recopilados por la Comisión Euro-pea en su investigación sectorial sobre la banca minorista muestran que este podría ser el caso endeterminados países de la zona del euro, aunque, en algunos, unos tipos de interés reducidos delos depósitos se asocian a comisiones elevadas5.

Además, la creciente popularidad de las cuentas electrónicas y de otros depósitos de alta ren-tabilidad en algunos países –que permiten la retirada de fondos en un día pero no pueden uti-lizarse para efectuar pagos– puede originar una tendencia a subir los tipos de interés de losdepósitos a la vista6.

Una excepción reseñable a las pronunciadas diferencias entre países en los tipos de interés apli-cados a los depósitos de los hogares la constituyen los depósitos a plazo hasta un año, que sonmás homogéneos.

Tipos de interés aplicados por las IFM a los préstamos a hogares para consumo

En cuanto a los tipos de interés de los présta-mos, los aplicados a los préstamos a hogarespara consumo muestran el mayor nivel de dis-persión. En particular, los tipos de interés delos descubiertos en cuenta varían notable-mente, desde menos del 7% hasta el 13,5% omás (véase gráf ico B). Las diferencias entrepaíses en lo que respecta a otras modalidadesde préstamos para consumo son menos pronun-ciadas, pero siguen siendo considerables.

Existen importantes diferencias no sólo en eltamaño del mercado del crédito al consumo,sino también en la variedad de productos quese ofertan (incluidas las prácticas relativas aluso de garantías), en la concesión de créditosmediante tarjetas de crédito, en el entorno delmercado, particularmente en términos deinfluencia de prestamistas especializados, asícomo en los períodos iniciales de f ijación deltipo de interés7. En general, estos factores tam-bién pueden quedar reflejados, al menos en parte, en las divergencias entre países en los tiposde interés aplicados por las IFM. Por ejemplo, las diferencias en el tratamiento estadístico delcrédito concedido mediante tarjeta de crédito en los datos actuales puede causar un efecto por-que los tipos de interés de dichos créditos suelen ser sustancialmente más elevados que los deotros préstamos al consumo. Además, las características de los descubiertos en cuenta y de lospréstamos concedidos mediante líneas de crédito dif ieren entre países.

Grá f i c o B T i po s de i n t e r é s ap l i c ado s po r l a s I FM a l o s p r é s t amos a l o s hoga re s 1)


Fuente: BCE.1) Véanse las notas del gráfico A.

Descubiertos en cuentaPréstamos para consumo con período inicial de fijación del tipo de más de un año y hasta cinco añosPréstamos para adquisición de vivienda sin fijación del tipo y período inicial de fijación inferior o igual a un año

0

2

4

6

8

10

12

14

16

0

2

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6

8

10

12

14

16


5 Véase «Report on the retail banking sector inquiry», Comisión Europea, Staff Working Document, SEC(2007) 106, 31 de enero de2007.

6 Véase, por ejemplo, el recuadro titulado «Factores que explican el intenso crecimiento de M1», en el Boletín Mensual del BCE deabril del 2006.

7 Véase, por ejemplo, K. Lannoo, R. Ayadi y C. Selosse, «Consumer credit in Europe: riding the wave», Mercer Oliver Wyman e Euro-pean Credit Research Institute, noviembre del 2005.

53BCE

Informe Anual 2006

Tipos de interés aplicados por las IFM a los préstamos a hogares para adquisición devivienda

Aunque los tipos de interés aplicados por las IFM a los préstamos a hogares para adquisiciónde vivienda muestran algunos de los niveles más bajos de dispersión por países (véase gráficoB), la comparación con Estados Unidos sugiere que la dispersión de los tipos de interés de lospréstamos hipotecarios entre las regiones de ese país es menor que entre los países de la zonadel euro8. Estudios recientes de los mercados hipotecarios europeos subrayan las grandes dife-rencias en las gamas de productos y en los marcos f iscales y reguladores, factores que proba-blemente expliquen muchas de las divergencias observadas en los tipos de interés aplicados porlas IFM a los préstamos a hogares para adquisición de vivienda9.

Un destacado factor está relacionado con las diferencias en el período inicial de fijación del tipode interés, que hace que los tipos observados aplicados a los préstamos sean sensibles a la incli-nación de la pendiente de la curva de rendimientos. En algunos países, también puede ser impor-tante el predominio de planes de financiación de la vivienda específicos. Es probable que los marcosfiscal y regulador de un país afecten más a los préstamos hipotecarios (que a otras modalidadesde préstamo), debido a la importancia que generalmente se concede a la vivienda en propiedad10.

Además, dado que la mayor parte de los préstamos a hogares para adquisición de vivienda estángarantizados con bienes inmuebles, las divergencias en los tipos de interés pueden estar rela-cionadas, en cierta medida, con las diferencias en la evolución esperada del mercado inmobi-liario. Las diferencias en la dinámica de los precios de los inmuebles residenciales tambiénpueden haber influido en el valor de la garantía de los préstamos.

Por último, las prácticas de f inanciación en la zona del euro también siguen estando bastantefragmentadas, y varían desde la f inanciación mediante depósitos hasta la f inanciación a travésde instrumentos de renta f ija tipo Pfandbrief y bonos de titulización hipotecaria, frente al mer-cado hipotecario estadounidense, centrado en torno a las entidades de crédito hipotecario.

Tipos de interés aplicados por las IFM a los préstamos a las sociedades no financieras

El nivel de dispersión de los tipos de interés aplicados a los descubiertos en cuenta de las socie-dades no f inancieras es uno de los más altos (y superior al de los descubiertos en cuenta de loshogares), como se muestra en el gráfico C. La dispersión de los tipos de interés de otras moda-lidades de crédito a este sector es considerablemente inferior y ciertamente se encuentra entrelas más bajas de todas las categorías de préstamos, aunque en algunos casos es algo más ele-vada que la de los préstamos para adquisición de vivienda. Los principales motivos de estasdivergencias entre países incluyen diversos aspectos de la heterogeneidad de los productos ylos entornos empresariales específ icos en los que operan las sociedades no f inancieras (estoes, que dependen del tamaño de la empresa).

Subsisten diferencias en las prácticas relativas a las garantías, no sólo en lo que respecta a lospréstamos, sino también a los descubiertos en cuenta. En algunos países, los descubiertos en

8 Véase el recuadro titulado «Comparación interregional de los tipos hipotecarios en la zona del euro y en Estados Unidos», en elInforme Anual 2005 del BCE.

9 Por ejemplo, «The costs and benefits of integration of EU mortgage markets», informe de London Economics para la Comisión Euro-pea, agosto del 2005.

10 Los mercados bancarios minoristas son una de las prioridades de la política de servicios f inancieros de la Comisión Europea hastael 2010, como se señala en el Libro Blanco sobre la política de servicios f inancieros 2005-2010.

NUEVO AUMENTO DE LA DEMANDA DEFINANCIACIÓN EXTERNA POR PARTE DE LASSOCIEDADES NO FINANCIERAS Las sociedades no f inancieras aumentaron denuevo su demanda de f inanciación externa en el2006.

La demanda de f inanciación externa se incre-mentó a pesar de la abundancia de autofinancia-ción. La rentabilidad de las sociedades no finan-cieras cotizadas de la zona del euro continuósiendo elevada en el 2006, como indica, porejemplo, los ingresos netos en relación con lasventas (véase gráfico 20)9. Las ratios de bene-ficios aumentaron, especialmente en los trans-portes y en las comunicaciones, mientras que el

alza de los beneficios de los sectores mayoristay minorista continuó siendo inferior al incre-mento medio de todas las sociedades no f inan-cieras cotizadas. Esta evolución puede deberseal moderado crecimiento del consumo privadoen la zona del euro.

A finales del 2006, la tasa de crecimiento inte-ranual real de la f inanciación de las sociedadesno f inancieras se elevó hasta el 4,5%, desde el1,2% de f inales del 2004. Esta evolución se vioimpulsada, principalmente, por un fuerte


cuenta normalmente carecen de garantíasmientras que, en otros, con frecuencia estángarantizados (por ejemplo, con facturas o conparte de la cartera de la empresa). Además, untipo de interés elevado aplicado a los descu-biertos en cuenta puede deberse a que éstos noestán autorizados y a la inclusión de una pena-lización en el tipo de interés. Las entidades decrédito también pueden considerar que elrecurso a este tipo de crédito es una señal deuna gestión inadecuada del efectivo por partede la empresa y, por consiguiente, cobran untipo de interés más alto con el f in de compen-sar el mayor riesgo percibido.

Además, en el caso de los préstamos (distintosde los descubiertos en cuenta) existen diferen-cias en el período medio de f ijación inicial deltipo de interés en una categoría de instrumen-tos. Dado que la inclinación de la pendiente dela curva de rendimientos suele ser ascendente,es probable que los tipos de interés sean más elevados en los países en los que el período mediode f ijación inicial del tipo esté más próximo al límite superior de una categoría de instrumen-tos determinada. Una cuestión relacionada es el posible impacto del método de agregación sobrelos tipos de interés de las nuevas operaciones, ya que los préstamos a corto plazo tienden a con-cederse con más frecuencia que los préstamos a largo plazo.

Por último, es probable que otros factores importantes incluyan algunas características especí-f icas del entorno de mercado de los préstamos a las sociedades no f inancieras, en particular,el tamaño de la empresa, el acceso a la f inanciación no bancaria, los tipos de prestamistas y labanca personalizada.

Grá f i c o C T i po s de i n t e r é s ap l i c ado s po r l a s I FM a l o s p r é s t amos a l a s s o c i edade s no f i n anc i e r a s 1)


Fuente: BCE.1) Véanse las notas del gráfico A.

Descubiertos en cuentaPréstamos hasta un millón de euros sin fijación del tipo y período inicial de fijación inferior o igual a un año Préstamos por importe superior a un millón de euros sin fijación del tipo y período inicial de fijación inferior o igual a un año

0

1

2

3

4

5

6

7

8

0

1

2

3

4

5

6

7

8


9 Véase también el recuadro titulado «Rentabilidad y evolucióndel apalancamiento de las sociedades no f inancieras cotizadasde la zona del euro», en el Boletín Mensual del BCE de juniodel 2006.

aumento de la contribución de los préstamosconcedidos por las IFM, mientras que el incre-mento de la contribución de los valores de rentafija y de las acciones cotizadas fue más mode-rado (véase gráfico 21).

El sólido crecimiento de los préstamos de lasIFM a todos los plazos de vencimiento continuóen el 2006 y, en diciembre, los préstamos de estesector a las sociedades no f inancieras crecierona una tasa interanual del 13% en términos nomi-nales. Aunque estos niveles de la tasa de creci-miento interanual no se habían registrado desdela introducción del euro, en 1999, se ha de tenerpresente que la evolución de los préstamos ban-carios a las sociedades no f inancieras tambiénha sido sólida en otras economías importantes,particularmente en Estados Unidos, donde elcrecimiento del crédito bancario ha sido aúnmás elevado en los últimos años. Según la valo-ración de las entidades de crédito en la encuestasobre préstamos bancarios del Eurosistema, larelevancia de las necesidades de f inanciación

relacionadas con la actividad económica real–concretamente para existencias, activo circu-lante y activo f ijo– como factor determinantedel persistente fortalecimiento de la demandade préstamos en la zona del euro en el 2006 haaumentado gradualmente. No obstante, otrosaspectos de carácter más f inanciero, como lasnecesidades de f inanciación de las operacionesde fusión y adquisición, también han seguidocontribuyendo a la demanda neta de préstamos.La relajación de las condiciones de oferta de lospréstamos bancarios en los últimos años puedehaber actuado como factor impulsor adicionalde la actual trayectoria del crédito empresarial.

En contraposición a la fortaleza de la f inancia-ción bancaria, la financiación de mercado, a tra-vés de valores tanto de renta f ija como variable,se mantuvo relativamente reducida. La tasa decrecimiento interanual de los valores distintosde acciones emitidos por las sociedades nofinancieras que, en promedio, se situó en tornoal 4% en el 2006, continuó siendo comparativa-

55BCE

Informe Anual 2006

Grá f i c o 20 Rat i o s de bene f i c i o s de l a s so c i edade s no f i n anc i e r a s co t i z ada s de l a zona de l eu ro(en porcentaje)

Fuentes: Thomson Financial Datastream y cálculos del BCE.Notas: El cálculo se basa en los estados financieros trimestralesagregados de las sociedades no financieras cotizadas de la zonadel euro. Los valores atípicos se han eliminado de la muestra. Elresultado de explotación se define como las ventas menos los gas-tos de explotación; el resultado neto es el resultado de explota-ción más otros ingresos y gastos, entre los que se incluyen impues-tos y resultados extraordinarios.

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

12

84

86

88

90

92

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96

98

100

Resultado neto en relación con las ventas (escala izquierda)Resultado de explotación en relación con las ventas (escala izquierda)Gastos de explotación en relación con las ventas (escala derecha)

2002 2003 2004 2005 2006

Gráfico 21 Detalle de la tasa de crecimiento interanual real de la financiación externa de las sociedades no financieras 1)


Fuente: BCE.1) La tasa de crecimiento interanual real se define como la dife-rencia entre la tasa de crecimiento interanual registrada y la tasade crecimiento del deflactor del PIB.

Acciones cotizadas Valores de renta fijaPréstamos de las IFM

2001 2002 2003 2004 2005 2006-1,0

0,0

1,0

2,0

3,0

4,0

5,0

6,0

-1,0

0,0

1,0

2,0

3,0

4,0

5,0

6,0

mente moderada, al igual que en años anterio-res. Es probable que esta evolución se deba almayor incremento del coste de la f inanciaciónmediante valores de renta f ija en comparacióncon la f inanciación bancaria en el 2006, asícomo a la sustitución de los valores distintos deacciones por préstamos para f inanciar las ope-raciones de fusión y adquisición. Se dispone deevidencia de que el aumento de estas operacio-nes se está f inanciando principalmente conpréstamos bancarios sindicados en lugar devalores distintos de acciones, a los que se recu-rrió con más frecuencia en períodos anteriorespara f inanciar estas operaciones.

La tasa de crecimiento interanual de las accio-nes cotizadas emitidas por las sociedades nofinancieras mostró cierta tendencia a aumentaren el 2006 pero, en general, se mantuvo conte-nida. Es probable que la moderada contribuciónde la emisión neta de acciones cotizadas a lafinanciación neta del sector empresas de la zonadel euro esté relacionada con un coste real delas acciones considerablemente superior al de lafinanciación mediante deuda. Este reducido cre-cimiento también puede deberse a la persistentepopularidad de los programas de recompra deacciones. Al mismo tiempo, la emisión bruta haexperimentado un ligero incremento última-mente, respaldada por la evolución de las ofer-tas públicas iniciales y secundarias. En general,el repunte de la emisión bruta de acciones porparte de las sociedades no financieras probable-mente esté asociado a la recuperación del cre-cimiento económico en la zona del euro10.

AUMENTO DEL ENDEUDAMIENTO DE LASEMPRESAS En cuanto a la evolución de la situación patri-monial de las sociedades no f inancieras de lazona del euro, el pronunciado aumento de lafinanciación mediante deuda de este sector hasupuesto la continuación del incremento delendeudamiento en relación con el PIB en el2006. Tras un período de consolidación, la ratiode endeudamiento de las sociedades no f inan-cieras es actualmente más elevada que las regis-tradas durante el anterior período de valoresmáximos, en el 2003, que siguió a un acusado

incremento del endeudamiento en la segundamitad de la década de los noventa.

Los pagos netos por intereses de los préstamosconcedidos por las IFM a las sociedades nof inancieras y los percibidos por los depósitosmantenidos en estas instituciones en porcentajedel PIB descendieron considerablemente en laprimera mitad de la década de los noventa, y sesituaron en un nivel relativamente reducido enel 2005. La evolución reciente del endeuda-miento, junto con la de los tipos de interés, die-ron lugar a un pronunciado incremento de lacarga de intereses de las sociedades no f inan-cieras en el 2006.

2.3 EVOLUCIÓN DE LOS PRECIOS Y COSTES

En el 2006, la tasa media de inflación medidapor el IAPC general de la zona del euro se man-tuvo en el 2,2%, sin cambios en relación con el2005. Pese a esta estabilidad general, las tasasde inflación interanual mostraron a lo largo delaño una considerable variabilidad, relacionada,


10 Véase el artículo titulado «Emisión de acciones en la zona deleuro», en el Boletín Mensual del BCE de mayo del 2006.

Grá f i c o 22 Rat i o s de endeudamien to y pago s ne to s po r i n t e re s e s de l s e c to r de so c i edade s no f i n anc i e r a s(en porcentaje del PIB)

Fuente: BCE y Eurostat.Notas: Los datos para 2006 son estimaciones.

1,0

1,2

1,4

1,6

1,8

2,0

1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 200650

52

54

56

58

60

62

64

66

68

Pagos netos por intereses (escala izquierda)Endeudamiento (escala derecha)

en gran medida, con la evolución de los preciosde la energía. Persistieron algunas presioneslatentes adicionales, derivadas, en particular,del fuerte aumento observado en los precios delas materias primas no energéticas en los mer-cados internacionales. En consecuencia, lainflación de los precios de los bienes interme-dios se elevó de forma signif icativa en el 2006.Más adelante en la cadena de producción, ciertatendencia al alza de los precios industriales delos bienes de consumo podría señalar la apari-ción de posibles efectos indirectos de anterio-res subidas de los precios de las materias pri-mas, aunque estos efectos todavía permanecenmoderados. Por último, la contención de los cos-tes laborales en el 2006 siguió influyendo favo-rablemente en la moderación general de las pre-siones inflacionistas, a la que contribuyótambién la apreciación del euro.

LA EVOLUCIÓN DE LOS PRECIOS DE LA ENERGÍAINFLUYÓ ACUSADAMENTE EN LA INFLACIÓNLas fluctuaciones a corto plazo de los precios delpetróleo y los efectos de base derivados de la evolu-ción anterior de los precios de la energía contribu-yeron notablemente al perfil de la inflación medidapor el IAPC general en el 2006 (véase gráfico 23).

El precio medio en euros de un barril de Brentaumentó alrededor de un 20% en el 2006, frente

al incremento de aproximadamente un 45%observado en el 2005 (véase cuadro 1). En el2006, también mostraron una considerable vola-tilidad los precios del petróleo, que subieron enel primer semestre del año, hasta alcanzar máxi-mos históricos en agosto, para luego bajar deforma acusada. El descenso de los precios delpetróleo estuvo acompañado por una rápidacaída de los precios de consumo de los produc-tos energéticos derivados del petróleo. Por otrolado, las repercusiones sobre los precios pare-cen haber sido potenciadas por una sensiblereducción del margen del ref ino de gasolina11.La contribución de la subida de los precios dela energía a la tasa de inflación medida por elIAPC general, particularmente importante en elprimer semestre del 2006, disminuyó sustancial-mente en el segundo semestre del año (véasegráfico 24). Los pronunciados aumentos de losprecios de la energía registrados en el 2005 pro-dujeron efectos de base favorables durante lamayor parte del 200612.

57BCE

Informe Anual 2006

11 Véase el recuadro titulado «Evolución reciente de los preciosdel petróleo y de la gasolina», en el Boletín Mensual del BCEde noviembre del 2006.

12 Véase el recuadro titulado «Incidencia de los efectos de base enla evolución reciente y futura de la inflación medida por elIAPC», en el Boletín Mensual del BCE de enero del 2007.

Cuadro 1 Evo lu c i ón de l o s p re c i o s

(tasas de variación interanual, salvo indicación en contrario)

2004 2005 2006 2005 2006 2006 2006 2006 2007 2007IV I II III IV Ene. Feb.

IAPC y sus componentesÍndice general 1)

Energía Alimentos elaborados Alimentos no elaborados Bienes industriales no energéticos Servicios

Otros indicadores de precios y costesPrecios industriales 2)

Precios del petróleo (euro/barril) 3)

Precios de las materias primas 4)

Fuentes: Eurostat, Thomson Financial Datastream, Hamburg Institute of International Economics y cálculos del BCE.1) La inflación medida por el IAPC de febrero del 2007 corresponde a la estimación preliminar de Eurostat.2) Excluida la construcción.3) Brent (para entrega en un mes).4) Excluida la energía; en euros.

2,1 2,2 2,2 2,3 2,3 2,5 2,1 1,8 1,8 1,84,5 10,1 7,7 11,1 12,2 11,6 6,3 1,5 0,9 .3,4 2,0 2,1 2,2 2,0 2,2 2,1 2,2 2,2 .0,6 0,8 2,8 1,4 1,4 1,6 3,9 4,1 3,7 .0,8 0,3 0,6 0,4 0,3 0,7 0,7 0,8 0,9 .2,6 2,3 2,0 2,1 1,9 2,0 2,0 2,1 2,3 .

2,3 4,1 5,1 4,4 5,2 5,8 5,4 4,1 2,9 .30,5 44,6 52,9 48,6 52,3 56,2 55,7 47,3 42,2 44,910,8 9,4 24,8 23,2 23,6 26,2 26,6 23,0 15,6 .

La contribución de los precios de los alimentosno elaborados a la tasa de inflación, medida porel índice general, fue mucho mayor en el 2006que en años anteriores, debido a la fuerte ten-dencia alcista observada en el tercer y cuarto tri-mestres, como consecuencia de las condicionesatmosféricas que padecieron la mayor parte delos países de Europa en el verano y que afecta-ron al suministro de frutas y hortalizas. Además,también aumentó la contribución de los preciosde la carne a lo largo del año.

En el 2006, la tasa de crecimiento interanual del IAPC, excluidos la energía y los alimentosno elaborados, se situó, en promedio, en el 1,5%, prácticamente el mismo nivel que en el

2005, aunque registró una ligera subida en eltranscurso del año, desde un 1,4% en el primertrimestre hasta un 1,6% en el cuarto. Esta ten-dencia al alza fue resultado, principalmente, delincremento de la tasa de crecimiento interanualde los precios de los bienes industriales no ener-géticos, desde el 0,3% del primer trimestre hastael 0,8% del cuarto, probable reflejo de la trans-misión gradual de anteriores aumentos de loscostes de las materias primas energéticas y noenergéticas a los precios de consumo. La infla-ción de los precios de los servicios se mantuvo,en general, estable en torno al 2% en el 2006,pese a observarse cierta volatilidad a corto plazoderivada de algunos componentes del índice,como los precios de las vacaciones organizadas,


Grá f i c o 24 Cont r i buc i one s a l I APC ,po r componente s

(contribuciones anuales en puntos porcentuales; datos men-suales)

Fuentes: Eurostat y cálculos del BCENota: Debido al redondeo, la suma de las contribuciones puedeno coincidir con el índice general.

I II III IV2006

-0,5

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

-0,5

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

ServiciosBienes industriales no energéticosAlimentos elaboradosAlimentos no elaboradosEnergía Índice general

Grá f i c o 23 P r i n c i pa l e s componente s de l I APC

(tasas de variación interanual; datos mensuales)

Fuente: Eurostat.

2002 2003 2004 2005 2006-2

0

2

4

6

-6

-3

0

3

6

9

12

15

18

IAPC general (escala izquierda)Alimentos no elaborados (escala derecha)Energía (escala derecha)

2002 2003 2004 2005 2006-2

0

2

4

6

-2

0

2

4

6

IAPC general, excl. energía y alimentos no elaboradosAlimentos elaboradosBienes industriales no energéticosServicios

que se vieron afectados por las fechas de lasvacaciones de primavera en ese año. En gene-ral, en el 2006 las presiones sobre los preciosinternos fueron moderadas y la transmisión deanteriores subidas de los precios del petróleo yde otras materias primas a los precios de con-sumo fue limitada.

Pese a que se produjeran en el 2006 importan-tes perturbaciones inflacionistas, provocadas, en

particular, por los precios de la energía, y quela inflación se mantuviera de forma constantepor encima del 2% en los tres primeros trimes-tres, las expectativas de inflación a largo plazopermanecieron ancladas en niveles compatiblescon la estabilidad de precios (véase recuadro 3).

59BCE

Informe Anual 2006

Recuadro 3

EXPECTATIVAS DE INFLACIÓN A LARGO PLAZO EN LA ZONA DEL EURO

El objetivo primordial de la política monetaria del BCE es el mantenimiento de la estabilidadde precios. A estos efectos, el Consejo de Gobierno del BCE trata de mantener a medio plazola tasa de crecimiento interanual del IAPC de la zona del euro en un nivel inferior, pero próximo,al 2%. Para instrumentar una política monetaria eficiente, es preceptivo lograr la estabilizaciónde las expectativas de inflación a largo plazo de los agentes económicos de la zona del euro enniveles compatibles con la estabilidad de precios. Aunque perturbaciones fuera del control dela política monetaria, como aumentos de los precios del petróleo, pueden influir a corto plazoen la inflación, y, por ende, en las expectativas de inflación a corto plazo, las expectativas deinflación a largo plazo deberían reflejar la medida en que los agentes creen que el BCE alcan-zará su objetivo de estabilidad de precios. La credibilidad de la política monetaria contribuyea anclar las expectativas de inflación a largo plazo al objetivo. En este recuadro se describenlos distintos indicadores de expectativas de inflación a largo plazo que se pueden utilizar paracalibrar la credibilidad de la política monetaria de la zona del euro, y se analiza su evolucióndesde el 2001.

Distintos indicadores de expectativas de inflación a largo plazo

Dos tipos de indicadores proporcionan información sobre las expectativas de inflación a largoplazo de los agentes económicos de la zona del euro, los indicadores de las encuestas y los delmercado f inanciero, que dif ieren en cuanto a las medidas (directas o indirectas), los agentesconsiderados y el horizonte temporal utilizado1. La información sobre las expectativas de infla-ción a largo plazo de la zona del euro procedente de las encuestas se obtiene actualmente detres fuentes. En primer lugar, la encuesta a expertos en previsión económica (EPE), que el BCEviene realizando con periodicidad trimestral desde el 2001, recoge las expectativas de inflacióna cinco años vista de los expertos de instituciones f inancieras y no f inancieras radicadas en laUE2. En segundo lugar, Consensus Economics publica dos veces al año las previsiones a largoplazo (de seis a diez años vista) de los expertos de entidades de crédito y otras institucionesfinancieras respecto a los precios de consumo de la zona del euro. Por último, el Barómetro dela Zona del Euro ofrece previsiones trimestrales de inflación para un horizonte temporal dehasta cuatro años.

1 Para más detalles, véase el artículo titulado «Indicadores de expectativas de inflación de la zona del euro », en el Boletín Mensualdel BCE de julio del 2006.

2 Para los años 1999 y 2000, sólo se dispone de cifras anuales de las expectativas de inflación a largo plazo.


Las expectativas de inflación a largo plazo pueden obtenerse también de instrumentos de losmercados f inancieros. Las expectativas medias de inflación de los participantes en los merca-dos f inancieros para el plazo residual de un bono se pueden calcular como el diferencial entreel rendimiento de un bono estándar y el de un bono indiciado con la inflación con el mismovencimiento. Esta medida se conoce como la tasa de inflación implícita. Otra medida de lasexpectativas de inflación a largo plazo procedente de los mercados f inancieros puede obtenersede los swaps indiciados con la inflación con vencimientos comparables. Todos estos indicado-res de los mercados f inancieros presentan la ventaja de estar disponibles en tiempo real parauna amplia gama de posibles horizontes temporales de las expectativas. Sin embargo, no son,por lo general, medidas directas de las expectativas de inflación y pueden incorporar primas deriesgo no observables (en particular, primas de riesgo de inflación y de liquidez), además deque pueden, a veces, quedar distorsionados por factores técnicos de mercado. No obstante, encomparación con los indicadores de las encuestas, los indicadores de los mercados están rela-cionados más estrechamente con el comportamiento económico observado. En general, dadoque sólo se dispone de indicadores imperfectos de las expectativas de inflación a largo plazo,es preferible basar el análisis en una combinación de estas medidas y contrastar los datos pro-cedentes de distintas fuentes.

Evolución de las expectativas de inflación a largo plazo desde el 2001

El gráfico A presenta los indicadores de expectativas de inflación a largo plazo mencionados ante-riormente. Pese a que se refieren a horizontes temporales diferentes, los indicadores ofrecen resul-tados similares. En particular, los indicadores de las encuestas muestran, en general, una notableestabilidad, manteniéndose en niveles inferiores pero cercanos al 2%. Las tasas de inflación implí-citas evidencian una mayor volatilidad, alcan-zando niveles superiores al 2%, aunque ellopodría deberse al hecho de que no sólo reflejanlas expectativas de inflación, sino que incluyentambién una prima de riesgo de inflación posi-tiva, pero que varía con el tiempo.

La estabilidad de los indicadores de expecta-tivas medias de inflación de las encuestas esllamativa. Sin embargo, oculta revisionesperiódicas de las previsiones individuales, quese compensan mutuamente. Por ejemplo, tal ycomo se aprecia en el gráfico B, los resultadosde la EPE han experimentado un desplaza-miento gradual en la distribución de frecuen-cia de las expectativas desde el 2001, lo que hadado lugar a una menor desviación típica entrelas respuestas individuales y a una mayor pro-porción de encuestados que sitúan sus expec-tativas de inflación a largo plazo en el 1,9% yel 2%. Al mismo tiempo, el porcentaje deencuestados que sitúan la inflación en nivelesiguales o inferiores al 1,6% ha disminuidodesde el 2001.

Grá f i c o A I nd i c ado re s de expec tat i va s de i n f l a c i ón a l a rgo p l a zo de l a zona de l eu ro(tasas medias de variación interanual)

Fuentes: Consensus Economics, Barómetro de la Zona del Euro,BCE, Reuters y cálculos del BCE.Nota: Hasta marzo del 2005, la tasa de inflación implícita a diezaños se obtiene a partir de los bonos con vencimiento en el 2012,y después de marzo del 2005, de los bonos con vencimiento enel 2015.Los últimos datos de Consensus Economics correspon-den al período 2012-2016, y los de la EPE y del Barómetro dela Zona del Euro, al año 2011.

1,4

1,6

1,8

2,0

2,2

2,4

2,6

2,8

2001 2002 2003 2004 2005 2006 20071,4

1,6

1,8

2,0

2,2

2,4

2,6

2,8

Consensus Economics – de seis a diez años vistaEPE del BCE – a cinco años vistaBarómetro de la Zona del Euro – a cuatro años vistaTasa de inflación implícita a cinco años, dentro de cinco añosTasa de inflación implícita a diez años

61BCE

Informe Anual 2006

La capacidad de un banco central para anclar las expectativas de inflación puede evaluarseobservando la medida en que las expectativas de inflación a largo plazo responden a cambiosen las expectativas de inflación a muy corto plazo. El gráfico C recoge las revisiones indivi-duales de las expectativas de inflación a corto plazo (a un año vista) y a largo plazo (a cincoaños vista) realizadas por los participantes en la EPE entre dos encuestas. El gráfico sugiereque existe una escasa correlación entre cambios en las previsiones de inflación a corto plazo ymodificaciones de las expectativas de inflación a largo plazo. Pese a la existencia de varias per-turbaciones alcistas de los precios a corto plazo (por ejemplo, subidas de los precios del petró-leo, perturbaciones relacionadas con las condiciones atmosféricas y los alimentos, aumentosimprevistos de los precios administrados y de los impuestos indirectos) y al persistente sesgobajista de las expectativas de inflación a corto plazo de los expertos en previsión económica,no se observa ninguna repercusión en las expectativas de inflación a largo plazo. La resisten-cia de las expectativas de inflación a largo plazo sugiere que los agentes económicos confíanen que el BCE evitará que estas perturbaciones a corto plazo afecten a la evolución de los pre-cios a corto y medio plazo.

Evolución de la distribución de probabilidad como indicador de la percepción de losriesgos para la estabilidad de precios

El cuestionario de la EPE solicita también que se asigne una distribución de probabilidad a supredicción. Esta distribución, expresada en porcentaje, facilita información sobre la probabi-lidad de que los resultados futuros se sitúen dentro de un intervalo específ ico. La distribuciónde probabilidad resultante de la agregación de las respuestas ayuda a valorar cómo calibran, enpromedio, los encuestados el riesgo de que el resultado futuro se sitúe por encima o por debajodel intervalo más probable. Dada la definición cuantitativa del objetivo de estabilidad de pre-cios del BCE, la probabilidad de que la inflación a largo plazo se sitúe en un nivel igual o supe-rior al 2% recogida en la EPE podría utilizarse como otro indicador para evaluar los riesgospara la estabilidad de precios percibidos por los encuestados. La probabilidad de que la infla-ción a largo plazo (a cinco años vista) se sitúe, en opinión de los encuestados, en un nivel igualo superior al 2% ha aumentado gradualmente, desde un 35% en el 2001 hasta un 40% en el

Gráf i co C Re lac ión entre las rev i s iones delas expectat ivas de in f lac ión a cor to plazoy a largo plazo de la EPE (2001-2006)(en puntos porcentuales)

Fuente: BCE.

1,5

1,0

0,5

0,0

-0,5

-1,0

-1,5

1,5

1,0

0,5

0,0

-0,5

-1,0

-1,5

Eje de abcisas: Variación de las expectativas de inflación a corto plazo (a un año vista)Eje de ordenadas: Variación de las expectativas de inflación a largo plazo

-1,5 -1,0 -0,5 0,0 0,5 1,0 1,5

Gráfico B Distribución de frecuencia de lasexpectativas de inflación a cinco años vistaentre los encuestados de la EPE (2001-2006)

Fuente: BCE.

0

5

10

15

20

25

30

35

40

0

5

10

15

20

25

30

35

40

200120022003

<1,5 1,6 1,7 1,8 1,9 2,0 2,1 2,2 >2,3

200420052006

Eje de abcisas: Tasa de la inflación a largo plazo, tasas de variación interanualEje de ordenadas: Porcentaje de encuestados

EFECTOS INDIRECTOS LIMITADOS EN LAS FASESFINALES DE LA CADENA DE PRODUCCIÓNLa tasa de crecimiento interanual de los preciosindustriales de la zona del euro, excluida laconstrucción, se elevó, en promedio, desde el4,1% registrado en el 2005 hasta el 5,1% en el2006 (véase gráf ico 25). Aunque este incre-mento estuvo determinado, en gran medida, porlos precios de la energía, la tasa de crecimientointeranual de los precios industriales, excluidala energía, mostró también una tendencia alcistaen el 2006, reflejo de fuertes presiones de losprecios de las materias primas no energéticas yde efectos indirectos del alza de los precios delpetróleo.

La tasa de crecimiento interanual de los preciosde los bienes intermedios aumentó de forma sig-nif icativa en el primer semestre del 2006, desdeel 1,9% de diciembre del 2005, hasta el 6,4% deagosto del 2006. Esta tasa, la más alta observadaen más de una década, fue consecuencia, engran parte, de un repunte de los precios de lasmaterias primas industriales, en particular de losprecios de los metales. Además, el efecto indi-recto de la subida de los precios del petróleocontribuyó también, aunque en menor medida,a las presiones alcistas sobre los precios de losbienes intermedios. En el segundo semestre del2006, la inflación de los precios de los bienesintermedios siguió siendo elevada, aunque suevolución a corto plazo experimentó una desa-


2003, y se ha estabilizado, en cierta medida,en los últimos años, en los que ha venido fluc-tuando entre el 40% y el 45%. Ya que la mediade las expectativas de inflación a largo plazode la EPE se ha mantenido sin cambios en el1,9% desde comienzos del 2002, las variacio-nes en la probabilidad parecen reflejar cam-bios en la evaluación del riesgo por parte delos encuestados. Así lo confirma el gráfico D,que sugiere cierta correlación entre la proba-bilidad de que la inflación a cinco años vistase sitúe en un nivel igual o superior al 2% y unindicador de la tasa de inflación implícita adiez años, que incorpora una prima de riesgode inflación.

Conclusiones

En resumen, el análisis efectuado tras contras-tar los distintos indicadores de expectativas deinflación a largo plazo sugiere que, pese alaumento de la inflación observada y de las expectativas de inflación a corto plazo, debido a lasperturbaciones registradas recientemente, las expectativas de inflación a largo plazo han dadoprueba de una resistencia considerable y se han mantenido, en general, f irmemente ancladasen niveles compatibles con el objetivo del BCE de mantener la inflación en un nivel inferior,pero próximo, al 2%. Al mismo tiempo, no hay margen para la complacencia, dado que ha idoacentuándose la percepción de que el riesgo de inflación se sitúa a largo plazo en un nivel igualo superior al 2%. Aunque este hecho exige una vigilancia constante, en conjunto la evidenciarespecto a las expectativas de inflación a largo plazo respalda la opinión de que la política mone-taria del BCE goza de credibilidad entre los agentes económicos de la zona del euro.

Gráfico D Probabil idad de que la inflacióndentro de cinco años sea igual o superioral 2% rcentaje)

(tasa de variación interanual; en porcentaje)

Fuentes: BCE, Reuters y cálculos del BCE.Nota: Hasta marzo del 2005, la tasa de inflación implícita a diezaños se obtiene a partir de los bonos con vencimiento en el 2012,y después de marzo del 2005, de los bonos con vencimiento enel 2015.

Tasa de inflación implícita a diez años (escala izquierda)Probabilidad de que la inflación dentro de cinco años sea igual o superior al 2%, en la EPE (escala derecha)

1,3

1,5

1,7

1,9

2,1

2,3

2,5

32

35

38

41

44

47

50

2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007

celeración al f inal del año, como resultado, pro-bablemente, de un crecimiento algo menor delos precios de las materias primas no energéti-cas, así como del descenso de los precios delpetróleo y de la apreciación del euro frente aldólar estadounidense.

Más adelante en la cadena de producción, lainflación de los precios industriales fue másmoderada, aunque se mantuvo la tendencia alalza que venía mostrando el crecimiento intera-nual de los precios de los bienes de equipo y delos bienes de consumo desde mediados del2005. Esta evolución fue reflejo, en granmedida, del impacts alcista asociado a los efec-tos indirectos de anteriores subidas de los pre-cios de las materias primas. En el caso de losbienes de consumo, se observó cierta desacele-ración después de agosto, debido al efecto con-junto de dos factores específ icos (relacionadoscon los precios del tabaco y con la sanidad). Sise excluye el efecto de estos factores, el perf ilresultante indica que las empresas pudierontrasladar, en parte, el aumento de los costes delos bienes intermedios a los consumidores.

En general, al f inal del 2006 la transmisión deanteriores incrementos de los precios de lasmaterias primas a los precios industriales fuelimitada, posiblemente en razón del descenso delos precios del petróleo registrado después deagosto y de la apreciación del euro en el cuartotrimestre. Las reducidas presiones sobre los cos-tes laborales también pueden haber contribuidoa atenuar el efecto de las presiones externassobre los precios. No obstante, existe un riesgoinflacionista, derivado de la posible transmisiónde un aumento de los costes laborales no sala-riales en algunos sectores a los consumidores,si se refuerza la capacidad de f ijación de pre-cios de las empresas ante las mejores perspec-tivas económicas.

EVOLUCIÓN MODERADA DE LOS COSTESLABORALESMostrando una moderada tendencia al alza enel transcurso del 2005 y 2006, la tasa de creci-miento interanual de la remuneración por asa-lariado aumentó, en promedio, hasta el 2,1% enlos tres primeros trimestres del 2006, desde elnivel mucho más bajo observado en el 2005, añoen el que se situó en el 1,6% (véase cuadro 2).

Dado que los costes laborales totales por horaregistraron un crecimiento relativamente esta-ble durante el mismo período, el aumento de latasa de crecimiento de la remuneración por asa-lariado fue, probablemente, reflejo de un ajusteal alza de las horas trabajadas por persona ocu-pada, en línea con la recuperación gradual de laactividad económica13. En el 2006 se observó lamisma evolución por sectores, aunque el creci-miento de la remuneración por asalariado fueligeramente más dinámico y volátil en los sec-tores industriales que en el sector servicios(véase gráf ico 26). Estas variaciones en elnúmero de horas trabajadas por persona ocu-pada tienen también un efecto alcista sobre laproductividad del trabajo por persona ocupada,por lo que no influyen en la evolución de loscostes laborales unitarios.

63BCE

Informe Anual 2006

Grá f i c o 25 De ta l l e de l o s p re c i o s i ndus t r i a l e s

(tasas de variación interanual; datos mensuales)

Fuente: Eurostat.

2002 2003 2004 2005 2006-12

-8

-4

0

4

8

12

16

20

24

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

12

Energía (escala izquierda)Industria, excluida construcción (escala derecha)Bienes intermedios (escala derecha)Bienes de equipo (escala derecha)Bienes de consumo (escala derecha)

13 Véase el recuadro titulado «Evolución reciente de las horas tota-les trabajadas en la zona del euro», en el Boletín Mensual delBCE de septiembre del 2006.

En general, los indicadores de costes laboralesconfirmaron la persistente moderación salarialobservada en el 2006, aunque la situación pre-sentó una gran diversidad entre los distintos paí-ses. El aumento de la tasa de crecimiento deestos indicadores registrado en el segundo tri-mestre parece haber sido transitorio, debido alimpacto de los pagos extraordinarios realizadosen algunos países. Pese a mostrar cierta volati-lidad en el transcurso del año, el crecimiento delos salarios negociados se mantuvo en una sendamoderada en el 2006, situándose, en promedio,en el 2,2%, frente al 2,1% del 2005.

La tasa de crecimiento interanual de los costeslaborales unitarios permaneció estable en el

0,8% en los tres primeros trimestres del 2006,por debajo de los niveles alcanzados en el 2005y en años anteriores. En general, los costes labo-rales han seguido contribuyendo a la modera-ción de las presiones inflacionistas internas enla zona del euro. Así pues, la mejora de la acti-vidad económica y de las condiciones del mer-cado de trabajo observada en el 2006 no parecehaber originado una acumulación signif icativade las presiones salariales en el transcurso delaño. Ello se debió, probablemente, al efecto quetuvieron sobre las negociaciones salarialesdeterminados factores, como la amenaza de des-localización en un contexto de fuerte presión dela competencia mundial, especialmente en elsector manufacturero, y a una mayor sensibili-zación respecto a la necesidad de preservar lacompetitividad en términos de costes. Tambiénpueden haber contribuido otros elementos,como los efectos favorables de la credibilidadde la política monetaria sobre las expectativasde inflación, la menor presencia sindical y lamayor proporción de contratos a tiempo parcialy de corta duración. En este sentido, las refor-mas del mercado de trabajo pueden haberinfluido también en la contención de los costeslaborales.

En el 2006, la moderación salarial y la mayoractividad económica favorecieron el creci-miento de los beneficios en la zona del euro. Elindicador de márgenes, medido por la diferen-cia entre el deflactor del PIB y los costes labo-rales unitarios, apuntó a un vigoroso creci-miento de los beneficios hasta el tercer trimestredel 2006.


Cuadro 2 I nd i c ado re s de co s t e s l abo ra l e s


2004 2005 2006 2005 2006 2006 2006 2006IV I II III IV

Salarios negociadosCostes laborales totales por horaRemuneración por asalariadoPro memoria

Productividad del trabajoCostes laborales unitarios

Fuentes: Eurostat, datos nacionales y cálculos del BCE.Nota: Los datos de salarios negociados no incluyen Eslovenia.

2,1 2,1 2,2 2,0 2,1 2,4 2,0 2,42,4 2,4 . 2,4 2,3 2,4 2,0 .2,1 1,6 . 1,9 2,1 2,3 2,0 .

1,0 0,7 . 1,0 1,2 1,5 1,2 .1,1 0,9 . 0,9 0,8 0,8 0,8 .

Grá f i c o 26 Remunera c i ón po r a s a l a r i ado, po r s e c to re s

(tasas de variación interanual; datos trimestrales)

0

1

2

3

4

5

0

1

2

3

4

5

Industria, excluida construcciónConstrucciónServicios

2002 2003 2004 2005 2006

Fuentes: Eurostat y cálculos del BCE.

SEÑALES DE MODERACIÓN DE LOS PRECIOS DELOS INMUEBLES RESIDENCIALES Los precios de los inmuebles residenciales de lazona del euro, que no se incluyen en el IAPC,volvieron a mostrar señales de desaceleracióngradual en el 2006 (véase gráfico 27). Según lainformación disponible, se estima que la tasa decrecimiento interanual de esos precios descen-dió hasta el 6,8% en el primer semestre del2006, desde el 7,3% del segundo semestre del2005 y el 8% del primer semestre de ese año.Por países, en comparación con el segundosemestre del 2005 se observó cierta moderaciónen la evolución de los precios de los inmueblesresidenciales en Bélgica, España, Francia e Ita-lia. En los demás países de la zona del euro, lastasas de crecimiento se mantuvieron práctica-mente estables, a excepción de Irlanda, dondese elevaron de forma signif icativa. La informa-ción disponible sugiere que, en el 2006, la evo-

lución de los precios de los inmuebles residen-ciales se caracterizó nuevamente por una grandisparidad entre los distintos países de la zonadel euro. En particular, la prolongada debilidaddel mercado de la vivienda alemán contrasta conla evolución observada en la mayor parte de lasdemás economías de la zona.

2.4 PRODUCTO, DEMANDA Y MERCADO DETRABAJO

RECUPERACIÓN DEL CRECIMIENTO ECONÓMICOEN EL 2006El económico del PIB real de la zona del euro(ajustado por el número de días laborables)aumentó considerablemente en el 2006, hasta el2,8%, frente al 1,5% en el 2005, un nivel quesuperó las estimaciones disponibles relativas alcrecimiento potencial del producto y que supuso

65BCE

Informe Anual 2006

Grá f i c o 27 Evo lu c i ón de l o s p re c i o s de l o s i nmueb l e s re s i denc i a l e s en l a zona de l eu ro(tasas de variación interanual, datos anuales)

Fuente: Cálculos del BCE basados en datos nacionales noarmonizados.Nota: Los datos relativos al 2006 se refieren al primer semestredel año.

1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 20060

2

4

6

8

10

0

2

4

6

8

10

Precios de los inmuebles residenciales

Grá f i c o 28 Cont r i buc i one s a l c re c im i en to t r imes t r a l de l P IB rea l

(contribuciones trimestrales en puntos porcentuales, datosdesestacionalizados)

Fuentes: Eurostat y cálculos del BCE.1) Tasas de variación respecto al trimestre anterior.

-1,0

-0,5

0,0

0,5

1,0

1,5

-1,0

-0,5

0,0

0,5

1,0

1,5

PIB real 1)

Demanda interna, excl. variación de existenciasDemanda exterior neta

2002 2003 2004 2005 2006

el mayor crecimiento observado desde el año2000. La actividad económica, que había comen-zado a mejorar en el segundo semestre del 2005,cobró nuevo impulso en el primer semestre del2006, desacelerándose después, pero sólo mar-ginalmente. Este buen comportamiento de laactividad fue, en cierta medida, inesperado, y esatribuible, en particular, a un significativo forta-lecimiento de la confianza empresarial y de losconsumidores y a una sustancial mejora de lasituación del mercado de trabajo, mientras que,en el segundo semestre del año, se registró unasensible reducción del efecto de anteriores per-turbaciones de carácter adverso, sobre todo de lassubidas de los precios del petróleo.

Ciertamente, la economía de la zona del euro serecuperó en el 2006 tras un prolongado períodode crecimiento moderado iniciado en el 2001. Apesar de la fuerte expansión de la economíamundial, el decepcionante ritmo de actividadanterior al 2006 estuvo relacionado con diver-

sos factores, sobre todo con la escasa capacidadde reacción frente a diversas perturbaciones,como la importantísima subida de los preciosdel petróleo. La atonía de la demanda internadurante ese período podría haber reflejado, asi-mismo, la incertidumbre de los agentes priva-dos en relación con su renta futura. La recesióncíclica que se inició en el 2001 también estuvoasociada a un acentuado ajuste a la baja del pre-cio de los activos f inancieros y a la acuciantenecesidad de las empresas de reestructurar susbalances, lo que limitó la inversión y la creaciónde empleo. Al avanzar de forma signif icativa elproceso de reestructuración de los balances delas empresas y mejorar la confianza empresa-rial, en un contexto de persistencia de las favo-rables condiciones f inancieras, la inversión y,en menor medida, la demanda de empleo serecuperaron, dando lugar a una intensa demandainterna en el 2006. Mientras tanto, el vigorosocrecimiento mundial respaldó las exportaciones.Sin embargo, la contribución del sector exterior


Cuadro 3 Compos i c i ón de l c re c im i en to de l P IB rea l en l a zona de l eu ro

(tasas de variación, salvo indicación en contrario; datos desestacionalizados)

Tasas interanuales 1) Tasas intertrimestrales 2)

2004 2005 2006 2005 2006 2006 2006 2006 2005 2006 2006 2006 2006IV I II III IV IV I II III IV

Producto interior bruto realdel cual:Demanda interna3)

Consumo privadoConsumo público Formación bruta de capital f ijo Variación de existencias 4)

Demanda exterior neta 3)

Exportaciones 5)

Importaciones 5)

Valor añadido bruto realdel cual:

Industria, excl. construcción Construcción Servicios de mercado 6)

Fuentes: Eurostat y cálculos del BCE.Nota: Los datos están desestacionalizados y parcialmente ajustados pro días laborables, dado que no todos los países de la zona deleuro proporcionan series trimestrales de contabilidad nacional ajustados por días laborables.1) Tasas de variación respecto al mismo período del año anterior.2) Tasas de variación respecto al trimestre anterior.3) Contribución al crecimiento del PIB real; en puntos porcentuales.4) Incluye las adquisiciones menos la cesiones de objetos valiosos.5) Las exportaciones e importaciones corresponden al comercio de bienes y servicios e incluyen también las que se realizan entre lospaíses de la zona del euro. En la medida en que el comercio entre estos países no queda eliminado en estas cifras de exportaciones eimportaciones de la contabilidad nacional, estos datos no son directamente comparables con las cifras de la balanza de pagos.6) Incluye comercio, transporte, reparaciones, hostelería, comunicaciones, f inanzas, actividades empresariales, servicios inmobiliariosy de alquiler.

1,8 1,5 2,8 1,8 2,2 2,8 2,7 3,3 0,3 0,8 1,0 0,6 0,9

1,6 1,8 2,5 2,0 2,2 2,5 2,8 2,3 0,6 0,5 0,9 0,7 0,11,4 1,5 1,8 1,2 1,8 1,7 1,7 2,1 0,1 0,6 0,3 0,7 0,51,4 1,4 2,3 1,6 2,5 2,0 2,1 2,5 0,1 1,4 0,0 0,6 0,51,7 2,7 4,3 3,2 3,6 4,7 4,0 4,8 0,4 0,8 2,1 0,6 1,20,2 0,0 0,0 0,3 -0,1 0,2 0,5 -0,5 0,5 -0,3 0,3 0,0 -0,50,2 -0,2 0,3 -0,1 0,0 0,3 0,0 1,1 -0,3 0,3 0,0 -0,1 0,86,4 4,5 8,1 4,8 8,4 7,5 6,7 9,8 0,7 3,1 0,9 1,8 3,76,3 5,4 7,5 5,4 8,8 6,9 7,0 7,3 1,5 2,3 0,8 2,2 1,9

1,5 1,7 4,0 2,9 3,5 4,1 4,3 4,2 0,5 1,3 1,4 1,0 0,41,5 1,1 3,7 2,1 2,4 3,5 4,1 4,8 0,9 -0,3 2,4 1,1 1,51,9 2,0 2,9 2,0 2,2 3,0 2,9 3,4 0,3 1,0 1,2 0,5 0,8

al crecimiento económico fue neutral (véasegráfico 28), lo que es atribuible, en particular,a que la fuerte dinámica económica interna dioun gran impulso a las importaciones proceden-tes del resto del mundo.

En cuanto a los componentes internos del cre-cimiento, la inversión se aceleró en el 2006,pasando del 2,7% observado en el 2005 al 4,3%,el nivel más elevado observado desde el 2000(véase cuadro 3). Esta aceleración fue especial-mente evidente en la construcción, pero tambiénse apreció en sectores distintos de la construc-ción. Debido al favorable entorno exterior, elcrecimiento de la inversión se vio respaldadopor unas tasas de beneficios elevadas y crecien-tes, unas perspectivas para la demanda positivasy unos costes de la f inanciación externa bajos.Además, la inversión en construcción fueintensa, tanto en vivienda como, especialmente,en la categoría «otra construcción».

El crecimiento del consumo privado pasó del1,5% observado en el 2005 al 1,8% en el 2006.En el contexto de una pronunciada mejora de laconfianza de los consumidores, es probable queel mayor incremento de la renta real disponibleincidiera positivamente en la moderada acelera-ción del gasto de los hogares. Las ganancias derenta, en términos reales, en el 2006 se logra-ron principalmente gracias al importante incre-mento del empleo y al aumento de las rentas dis-tintas de las del trabajo, pese al impactonegativo que tuvieron los elevados costes de laenergía sobre el poder adquisitivo de los hoga-res. En comparación, la remuneración por asa-lariado, en términos reales, sólo creció margi-nalmente. El mayor ahorro de los hogares nocontrarrestó estos efectos. La preferencia de losconsumidores por mantener un patrón suave degasto y su incidencia sobre la ratio de ahorro–en un contexto de mayor crecimiento de larenta y de tipos de interés más elevados en todoslos plazos– fue compensado con creces por unadisminución del ahorro por motivo de precau-ción derivada de la evolución del mercado detrabajo y, posiblemente, de la vigorosa dinámicadel patrimonio neto de los hogares.

Desde una perspectiva por sectores, la acelera-ción de la actividad económica en el 2006 fuemás pronunciada en la industria (excluida laconstrucción), mientras que el crecimiento delvalor añadido en el sector de servicios de mer-cado avanzó de forma más moderada. Esta evo-lución es compatible con las signif icativasmejoras experimentadas en la confianza indus-trial desde el segundo semestre del 2005, mien-tras que las mejoras registradas en la confianzade los servicios han sido menos marcadas (véasegráfico 29).

Varias medidas de dispersión indican que elgrado de divergencia de las tasas de crecimientodel PIB entre los países de la zona del euro seredujo ligeramente en el 2006 (véase recuadro4). Si se compara con el año anterior, el creci-miento medio anual del PIB real se incrementóen la mayoría de los países de la zona del euroen el 2006 y se mantuvo estable en el resto delos países.

67BCE

Informe Anual 2006

Grá f i c o 29 I nd i c adore s de con f i anza

(saldos netos datos desestacionalizados)

Fuente: Encuestas de opinión de la Comisión Europea.Nota: Todos los datos están ajustados por la media.

2002 2003 2004 2005 2006-25

-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

-25

-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

Confianza de los consumidoresConfianza industrialConfianza de los servicios


Recuadro 4

DIFERENCIALES DE CRECIMIENTO DEL PRODUCTO ENTRE LOS PAÍSES DE LA ZONA DEL EURO

En una unión monetaria, existen diferencias en la evolución económica registrada por sus miem-bros. En este recuadro se presenta una breve panorámica de la magnitud de los diferenciales decrecimiento del producto entre los países de la zona del euro y de cómo han evolucionado a lolargo del tiempo. Asimismo, se mencionan algunos factores que determinan esas diferencias yse examinan sus repercusiones en la política económica.

La dispersión de las tasas de crecimiento delPIB real de los países de la zona del euro,medida por la desviación típica sin ponderar, ha fluctuado en torno a un nivel de2 puntos porcentuales y no ha mostrado, engeneral, tendencias al alza o a la baja en los 35últimos años (véase gráfico). En la dispersiónponderada del crecimiento del producto seobserva el mismo patrón, aunque en este casola desviación típica ha fluctuado en torno a 1 punto porcentual. No obstante, desde elinicio de la tercera fase de la UEM en 1999, la dispersión sin ponderar de los países de la zona del euro se ha reducido, mientrasque la dispersión ponderada se ha mantenidoprácticamente estable. La diferencia entreestas dos medidas refleja el hecho de que, enalgunas economías más pequeñas de la zona, el crecimiento del PIB real se ha situado en niveles cercanos a la media de la zona del euro desde 1999.

En algunos países de la zona del euro, el PIB real ha crecido en los últimos años sistemática-mente por encima o por debajo de la media de la zona. Concretamente, el crecimiento del pro-ducto en Grecia, España, Irlanda, Luxemburgo y Finlandia ha superado la media de la zonatodos los años desde mediados de la década de los noventa. En cambio, en Alemania e Italia elPIB real creció menos que la media de la zona todos los años desde mediados de los noventahasta el año 2005. La persistencia de estos diferenciales parece indicar que la dispersión de lastasas de crecimiento del PIB real de los países de la zona del euro refleja, en gran medida, dife-rencias estructurales de crecimiento y, en menor medida, diferencias cíclicas1.

Es lógico y deseable que existan algunas diferencias en la evolución del crecimiento del pro-ducto en los países de la zona del euro, como sucede, por ejemplo, cuando tales diferencias sedeben a los efectos de procesos de convergencia en países con menor renta o a tendencias demo-gráficas dispares. Además, pueden producirse diferencias transitorias entre las tasas de creci-miento del producto de los países, debido, por ejemplo, a un proceso de ajuste encaminado alograr el equilibrio en la unión monetaria tras una perturbación. Sin embargo, la persistencia

1 Para más detalles, véase el recuadro titulado «Diferenciales de crecimiento del producto en la zona del euro: ¿son cíclicos o estándeterminados por la tendencia?», en el Boletín Mensual del BCE de octubre del 2005.

D i spe r s i ón de l c re c im i en to de l P IB rea l de l o s pa í s e s de l a zona de l eu ro

(en puntos porcentuales)

Fuente: Comisión Europea.Notas: Las cifras para Alemania anteriores a 1991 correspondena Alemania Occidental. Las cifras para el 2006 son estimacionesde la Comisión Europea. La zona del euro no incluye Eslovenia.

Desviación típica sin ponderar Desviación típica ponderada

0,0

1,0

2,0

3,0

4,0

5,0

0,0

1,0

2,0

3,0

4,0

5,0

1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005

MEJORAS EN CURSO EN EL MERCADO DETRABAJO La situación del mercado de trabajo de la zonadel euro mejoró signif icativamente en el 2006,pues el empleo creció a una tasa intertrimestralcomprendida entre el 0,3% y el 0,5% (véasecuadro 4), lo que supuso un incremento de másde dos millones de puestos de trabajo. Este com-portamiento parece ser acorde con el patrón decrecimiento económico, con la contención delos costes laborales reales y con el posibleimpacto de recientes medidas de política labo-ral que han posibilitado la expansión del trabajoa tiempo parcial y el empleo por cuenta propia.Además, como, durante la última recesión, unaparte del ajuste en el mercado laboral se pro-

dujo a través del descenso de las horas trabaja-das por asalariado (tanto a tiempo parcial comoa tiempo completo), el crecimiento del empleotambién se ha visto respaldado por un repuntede las horas trabajadas en el pasado reciente.Desde una perspectiva por sectores, el empleose incrementó sustancialmente en los serviciosy en la construcción, y terminó el prolongadodescenso observado en la industria (excluida laconstrucción).

La tasa de paro, que empezó a descender amediados del 2004, siguió disminuyendo en el2006 y se situó en un nivel del 7,5% en el cuartotrimestre del año (véase gráfico 30). Cabe des-tacar que ésta es la primera vez que se han

69BCE

Informe Anual 2006

de estas diferencias también podría ser consecuencia de políticas económicas nacionales ina-propiadas, de ineficiencias y rigideces estructurales o de mecanismos de ajuste, en los paíseso entre algunos países, que no funcionan bien y que se traducen en crecientes desequilibriosinternos y en una evolución divergente de la competitividad.

La política monetaria única no puede influir en los diferenciales de crecimiento del productoentre los países de la zona del euro. La débil evolución del crecimiento del producto tenden-cial ha de afrontarse con políticas nacionales diseñadas adecuadamente que aborden cuestio-nes f iscales y estructurales. Estas políticas han de centrarse, sobre todo, en mejorar la capaci-dad de las economías nacionales para ajustarse a las perturbaciones y, en los países con unmenor crecimiento, en fomentar elevados niveles de productividad y de utilización del factortrabajo, así como en seguir desarrollando el mercado único, manteniendo al mismo tiempo unasituación macroeconómica estable.

Cuadro 4 Evo lu c i ón de l mercado de t r aba j o

(tasas de variación con respecto al período anterior; en porcentaje)

2004 2005 2006 2004 2004 2005 2005 2005 2005 2006 2006 2006 2006III IV I II III IV I II III IV

Población activa

EmpleoAgricultura 1)

Industria 2)

– excl. construcción – construcción Servicios 3)

Tasas de desempleo 4)

TotalMenores de 25 años De 25 años o mayores

Fuentes: Eurostat y cálculos del BCE.1) También incluye pesca, caza y silvicultura.2) Incluye industria manufacturera, construcción, industrias extractivas, y producción y distribución de energía eléctrica, gas y agua. 3) Excluye organismos extraterritoriales.4) Porcentaje de la población activa, de conformidad con las recomendaciones de la OIT.

1,0 0,5 . 0,3 0,2 0,1 -0,0 -0,1 0,2 0,3 0,1 0,1 .

0,8 0,8 . 0,3 0,3 0,1 0,1 0,2 0,3 0,5 0,5 0,3 .-1,2 -1,4 . 1,5 -1,1 -1,3 0,0 0,1 0,1 0,2 0,7 -1,8 .-0,5 -0,1 . -0,0 0,1 -0,2 0,0 -0,2 0,3 0,1 0,3 0,2 .-1,3 -1,3 . -0,4 0,1 -0,7 -0,4 -0,1 -0,0 -0,1 0,1 -0,0 .1,5 2,7 . 1,1 0,2 1,0 0,9 -0,3 0,9 0,6 0,7 0,9 .1,4 1,2 . 0,4 0,5 0,3 0,1 0,3 0,3 0,7 0,5 0,4 .

8,8 8,6 7,8 8,8 8,8 8,8 8,7 8,4 8,4 8,2 7,8 7,7 7,518,2 17,7 16,5 18,2 18,1 18,2 17,7 17,3 17,4 17,2 16,4 16,5 16,1

7,5 7,4 6,7 7,5 7,5 7,5 7,4 7,2 7,2 7,0 6,7 6,6 6,4

alcanzado tales niveles desde el comienzo de laserie en 1993. Aunque este hecho indica clara-mente una recuperación cíclica de la situacióndel mercado de trabajo en el 2006, puede con-siderarse que parte del descenso de la tasa deparo es de carácter estructural, como consecuen-cia del impacto de las reformas del mercado detrabajo en algunos países de la zona del euro. Sibien es cierto que varios países han efectuadoavances signif icativos en la consecución demercados de trabajo más flexibles, en muchosaún es necesario emprender reformas de mayorenvergadura.

El crecimiento de la productividad del trabajopara el total de la economía siguió acelerándosedurante el 2006. Esta aceleración se vio impul-sada, fundamentalmente, por la industria, mien-tras que el crecimiento de la productividad en losservicios se mantuvo estable, en un nivel signi-ficativamente por debajo del crecimiento de laproductividad en la industria (véase gráfico 31).

La recuperación de la productividad del trabajoes atribuible, en parte, al repunte de caráctercíclico de la economía de la zona del euro regis-trado en el 2006. Sin embargo, el crecimientode la productividad sigue siendo decepcionantey los factores estructurales también explicaneste débil comportamiento. La desaceleracióndel crecimiento de la productividad observadadesde mediados de la década de los noventapuede haber sido consecuencia, en ciertamedida, de los efectos transitorios del incre-mento estructural en la utilización de mano deobra relativamente poco cualif icada en el con-texto de la aplicación de reformas en el mercadode trabajo. No obstante, el menor crecimientode la productividad en la zona del euro tambiénse debe a la insuficiente utilización de nuevastecnologías que fomenten la productividad, asícomo a la falta de competencia y al estrictoentorno regulador de los mercados de produc-tos (véase recuadro 5).


Grá f i c o 31 P roduc t i v i dad de l t r aba j o


Fuente: Eurostat.

-1,0

0,0

1,0

2,0

3,0

4,0

5,0

6,0

-1,0

0,0

1,0

2,0

3,0

4,0

5,0

6,0

ServiciosIndustria, excl. construcción

2002 2003 2004 2005 2006

Grá f i c o 30 De semp l eo

(datos mensuales desestacionalizados)

Fuente: Eurostat.1) Las variaciones interanuales no están desestacionalizadas.

2002 2003 2004 2005 2006-2,0

-1,5

-1,0

-0,5

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

7,2

7,4

7,6

7,8

8,0

8,2

8,4

8,6

8,8

9,0

Variación interanual en millones (escala izquierda) 1)

Porcentaje de la población activa (escala derecha)

71BCE

Informe Anual 2006

Recuadro 5

EVOLUCIÓN DE LA PRODUCTIVIDAD EN LA ZONA DEL EURO Y NECESIDAD DE REFORMASESTRUCTURALES

Las mejoras en la productividad son un determinante clave del crecimiento económico y de losincrementos de la renta per cápita medio y largo plazo. En vista de ello, en este recuadro seexamina la evolución de la productividad del trabajo en la zona del euro durante los quince últi-mos años y se discute la necesidad de emprender políticas que contribuyan al avance del cre-cimiento de la productividad en el futuro. La productividad se mide en términos de la produc-tividad del trabajo, que se define como el producto real por unidad de factor trabajo. El factortrabajo, a su vez, se mide de dos maneras, bien en términos del total de horas trabajadas o bienpor el número de personas ocupadas1.

En los diez últimos años, la evolución de la productividad de la zona del euro ha sido decep-cionante. Se puede observar una reducción en el crecimiento de la productividad de la zona deleuro frente a Estados Unidos, independientemente de si el factor trabajo se mide por hora tra-bajada o por persona ocupada2. El crecimiento medio interanual de la productividad del trabajopor hora trabajada se redujo desde un 2,1% en el período 1990-1995 hasta el 1,3% en el perío-do 1996-20053. Este crecimiento contrasta con un incremento del 1,1% al 2,4% registrado enel crecimiento de la productividad del trabajo por hora trabajada en Estados Unidos durante elmismo período (véase gráfico A). Si se mide en términos de personas ocupadas, el crecimientode la productividad del trabajo en la zona del euro disminuyó desde el 1,7% en el período

Grá f i c o A C re c im i en to de l a p roduc t i v i dad de l t r aba j o po r ho ra t r aba j ada(tasas de variación media interanual)

Fuentes: Groningen Growth and Development Centre y cálculosdel BCE.

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

Estados Unidos

1990-19951996-2005

Zona del euro

Grá f i c o B C re c im i en to de l a p roduc t i v i dad de l t r aba j o po r pe r sona o cupada (tasas de variación media interanual)

Fuentes: Groningen Growth and Development Centre y cálculosdel BCE.

1990-19951996-2005

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

Estados UnidosZona del euro

1 Cabe mencionar que, si bien desde el punto de vista económico se prefiere utilizar el total de horas trabajadas, las estimaciones delas horas trabajadas están expuestas a errores de medición. Si bien los datos contienen información pertinente para comparar las ten-dencias a lo largo del tiempo, no son adecuados para efectuar comparaciones entre países relativas al nivel de horas trabajadas enun año dado.

2 Como consecuencia de la reducción tendencial de la media de horas trabajadas, el crecimiento de la productividad del trabajo en lazona del euro tiende a ser más bajo si se mide por persona ocupada.

3 Véase también el artículo titulado «Evolución de la productividad del trabajo en la zona del euro: tendencias agregadas y compor-tamientos sectoriales», en el Boletín Mensual de julio del 2004, y el recuadro titulado «Evolución de la calidad del trabajo en la zonadel euro y sus efectos en el crecimiento de la productividad del trabajo», en el Boletín Mensual del BCE de octubre del 2005.


1990-1995 hasta el 0,8% en el período 1996-2005, mientras que el indicador estadounidensecorrespondiente pasó del 1,3% al 2,1% (véase gráfico B)4. Así pues se ha producido un cam-bio de sentido en el crecimiento de la productividad del trabajo (tanto por hora trabajada comopor persona ocupada) entre los dos períodos, y la zona del euro ha sido superada por EstadosUnidos en los diez últimos años. Si bien los factores cíclicos han podido influir parcialmenteen esta evolución, no puede ignorarse el papel desempeñado por las tendencias estructurales.

La desaceleración observada en el crecimiento de la productividad del trabajo en la zona deleuro es atribuible, en parte, a la mayor utilización del factor trabajo. Algunas reformas concre-tas del mercado de trabajo emprendidas en algunos países de la zona del euro, como la reduc-ción de la brecha f iscal y el impuesto implícito por la jubilación anticipada5, así como la rela-jación de la legislación relativa a la protección del empleo (especialmente en la década de losnoventa) y el fomento del trabajo a tiempo parcial, podrían haber sido uno de los factores deter-minantes de esta evolución. Estas medidas, cuyo objetivo era ampliar las oportunidades deempleo, en particular de los trabajadores poco cualif icados, de las mujeres, de los jóvenes y delos mayores, han tenido un evidente efecto positivo en las tasas de empleo (véase cuadro A).

Sin embargo, los impuestos y las prestaciones, así como la protección del empleo, siguen siendosignif icativamente inferiores en Estados Unidos. Como consecuencia, la tasa de empleo totalde la zona del euro está claramente por debajo de la registrada en Estados Unidos (véase cua-dro A). La necesidad de elevar los niveles de empleo en la zona del euro continuará, hasta ciertopunto, ejerciendo presión sobre el crecimiento de la productividad del trabajo en la zona deleuro. No obstante, es probable que esta aparente disyuntiva entre el empleo y la productividadsea transitoria. Aún así, pone de manifiesto la crucial importancia de establecer el marco ins-titucional adecuado para que mejore la inno-vación, y su difusión, en la zona del euro, conel f in de potenciar el crecimiento de la produc-tividad del trabajo.

Otro importante factor que determina la evo-lución divergente del crecimiento de la produc-tividad del trabajo en la zona del euro y enEstados Unidos es el mayor aumento de laintensidad del capital (servicios de capital porhora trabajada) en este último país, que reflejauna inversión más elevada en equipo relacio-nado con las tecnologías de la información ylas comunicaciones (TIC), en particular en elsector servicios (véase cuadro A). Si seobserva la evolución por sectores, parece quela productividad de la zona del euro no sigueel mismo ritmo que la de Estados Unidos,sobre todo en el campo de los servicios queutilizan TIC, que incluyen los sectores de

4 En este análisis se utilizan datos de la base de datos denominada Total Economy Database del Groningen Growth and DevelopmentCentre (GGDC). Los datos del GGDC, que están disponibles en www.ggdc.net, se basan en fuentes de la OCDE, pero también inclu-yen cálculos adicionales (que tienen en cuenta, sobre todo, las diferencias en los ajustes por calidad).

5 El impuesto implícito se define como la pensión «perdida» por retrasar la jubilación (en términos de valor actual) en relación conlas rentas del trabajo.

Cuadro A A l gunos i nd i c ado re s e s t r u c tu ra l e s

Zona del euro 1) Estados Unidos1995 2005 1995 2005

Mercado de trabajo (en porcntaje)Tasa de empleo totalTasa de empleo femeninoTasa de empleo de mayoresParticipación del trabajo a tiempo parcial

InnovaciónInversión en TIC (en porcentaje del PIB) 2)

Inversión en I+D (en porcentaje del PIB) 3)

Fuente: Eurostat y OCDE.1) Las cifras que corresponden a la zona del euro son mediasponderadas.2) Los datos corresponden al 2003.3) Los datos corresponden al 2004.

58 64 73 72

47 55 66 66

33 40 55 61

12,7 17,0 14,2 12,8

1,9 2,2 3,4 3,7

1,8 1,9 2,5 2,7

73BCE

Informe Anual 2006

comercio al por mayor, de comercio al pormenor y de intermediación f inanciera (véasecuadro B). Además, el papel del sector produc-tor de TIC de la zona del euro ha sido limitado,debido a su participación relativamente redu-cida en el PIB. En la zona del euro, la produc-tividad del trabajo sólo ha sido más elevadaque en Estados Unidos en los sectores tradi-cionales no TIC, pero esta primacía se ha vistoclaramente amenazada en los diez últimosaños. Las características estructurales de laeconomía estadounidense –un mercado de tra-bajo más flexible, un grado mayor de compe-tencia en los mercados de productos y meno-res barreras a la entrada de nuevas empresas,así como un mercado de capitales más ef i-ciente– han sido, aparentemente, más propi-cias para aprovechar las oportunidades brinda-das por las nuevas tecnologías6.

En los quince últimos años, la zona del euro ha realizado avances continuos y signif icativos enla relajación de la regulación sobre los mercados de productos y en la creación de un entornoeconómico más favorable a las empresas. Además, la adopción de la Directiva de Servicios porel Parlamento Europeo en diciembre del 2006 contribuirá, sin duda, a mejorar la situación eneste área. No obstante, la ampliación y profundización del mercado interior sigue siendo unatarea prioritaria, ya que el entorno regulador existente en la zona del euro continúa siendo dema-siado complejo, sobre todo si se compara con Estados Unidos, y, por consiguiente, supone unobstáculo para la innovación y para las ganancias en la productividad del trabajo. Esto podríaexplicar, en parte, por qué los niveles de inversión en I+D y en capital riesgo –dos motores fun-damentales de la innovación– aún se sitúan signif icativamente por debajo de los observados enEstados Unidos.

No obstante, para aprovechar todas las ventajas de un entorno regulador más eficiente, estasmedidas han de ir acompañadas de actuaciones para mejorar el nivel de educación y de cono-cimientos técnicos de la población activa. El avance tecnológico se traduce en que los empleospasan de los trabajadores poco cualif icados a los trabajadores muy cualif icados a través de unproceso de «destrucción creativa». Por ello, las medidas que fomentan la mejora de las cuali-f icaciones y la formación permanente contribuyen a la innovación y facilitan la utilización detecnologías avanzadas. Hasta ahora, la inversión en capital humano en Europa ha sido inade-cuada para una economía «intensiva en conocimiento». En el 2004, por ejemplo, en la zona deleuro sólo el 23% de la población con edades comprendidas entre 25 y 64 años tenían un nivelde educación terciario, frente al 39% de Estados Unidos.

En resumen, el entorno regulador desempeña un papel fundamental a la hora de explicar la evo-lución de la productividad del trabajo. En general, pese a los signif icativos avances logrados

6 Grupo de Trabajo del Comité de Política Monetaria del SEBC, «Competition, productivity and prices in the euro area services sec-tor», Occasional Paper n.º 44 del BCE, abril del 2006; y R. Gómez-Salvador, A. Musso, M. Stocker y J. Turunen, «Labour produc-tivity developments in the euro area», Occasional Paper n.º 53 del BCE, octubre del 2006.

Cuadro B Crec imiento de la product iv idaddel trabajo por hora trabajada, por sectores1)

(media anual de las contribuciones, en puntos porcentuales)

Zona del euro 1) Estados Unidos1990-1995 1996-2003 1990-1995 1996-2003

Todos los sectores

Sector productor de TICIndustriaServicios

Sector utilizador de TICIndustriaServicios

Sector no TICIndustriaServiciosOtros

Fuentes: Groningen Growth and Development Centre y cálculosdel BCE.1) Pueden producirse discrepancias en las cifras, debido alredondeo.

2,3 1,5 1,0 2,5

0,3 0,4 0,7 0,90,2 0,2 0,5 0,60,1 0,2 0,2 0,3

0,5 0,4 0,3 1,30,2 0,1 0,0 0,10,3 0,3 0,3 1,1

1,5 0,7 0,1 0,30,5 0,3 0,2 0,20,6 0,2 -0,2 0,10,5 0,3 0,0 0,0

2.5 EVOLUCIÓN DE LAS FINANZAS PÚBLICAS

MEJORA PRESUPUESTARIA EN EL 2006La evolución de las finanzas públicas en la zonadel euro fue relativamente favorable en el 2006,en un contexto de sólido crecimiento del pro-ducto y de ingresos extraordinarios. Según seindica en las actualizaciones de los programas deestabilidad de los países de la zona del euro, la

ratio media de déficit de las AdministracionesPúblicas se situó en torno al 2% del PIB, frenteal 2,4% registrado en el 2005 (véase cuadro 5).En lo que respecta a los cinco países sujetos aprocedimiento de déficit excesivo en el 2006, seestima que Alemania, Grecia y Francia han redu-cido o mantenido su déficit público por debajodel valor de referencia del 3% del PIB, aunqueello se deba a las importantes medidas tempora-


en algunas áreas, las reformas estructurales en la zona del euro no han sido lo suficientementeprofundas y su aplicación ha sido demasiado lenta como para promover una «economía basadaen el conocimiento», cuyo objetivo es impulsar el crecimiento de la productividad del trabajoy fomentar la creación de empleo. Ambos retos y sus soluciones se encuentran claramente iden-tif icados, sobre todo en el contexto de la renovada estrategia de Lisboa. En estos momentos, eldesafío radica en acelerar el ritmo general de las reformas.

Cuadro 5 S i t ua c i ón p re supue s t a r i a de l a zona de l eu ro

(en porcentaje del PIB)

Superávit (+) o déficit (-) de las Administraciones Públicas

2004 2005 2006

Zona del euroBélgicaAlemaniaIrlanda Grecia EspañaFrancia ItaliaLuxemburgoPaíses BajosAustriaPortugal Finlandia

Deuda bruta de las Administraciones Públicas

2004 2005 2006

Zona del euroBélgicaAlemaniaIrlanda Grecia EspañaFrancia ItaliaLuxemburgoPaíses BajosAustriaPortugal Finlandia

Fuentes: Comisión Europea (para los años 2004-2005), programas de estabilidad actualizados (para el 2006) y cálculos del BCE. Nota: Los datos se basan en la definición del procedimiento de déficit excesivo. Los saldos presupuestarios excluyen los ingresos pro-cedentes de la venta de licencias UMTS.

-2,8 -2,4 -2,1 0,0 -2,3 0,0

-3,7 -3,2 -2,1 1,5 1,1 2,3

-7,8 -5,2 -2,6 -0,2 1,1 1,4 -3,7 -2,9 -2,7 -3,4 -4,1 -5,7 -1,1 -1,0 -1,5 -1,8 -0,3 0,1 -1,2 -1,5 . -3,2 -6,0 -4,6 2,3 2,7 2,9

69,8 70,8 69,6 94,3 93,2 87,7 65,7 67,9 68,0 29,7 27,4 25,1

108,5 107,5 104,1 46,2 43,1 39,7 64,4 66,6 64,6

103,9 106,6 107,6 6,6 6,0 7,5

52,6 52,7 50,2 63,8 63,4 . 58,6 64,0 67,4 44,3 41,3 39,1

les de reducción del déficit en el caso de Greciay Francia. Dos países, Italia y Portugal, continúanregistrando déficit muy superiores al 3% del PIB.Según las estimaciones más recientes, en el casode Italia el déficit ascendió al 4,4% del PIB (muypor debajo de la cifra declarada en el programade estabilidad actualizado); si se excluyen losefectos de las medidas transitorias que han hechoaumentar el déficit, éste habría ascendido al 2,4%del PIB. También persistieron importantes dese-quilibrios presupuestarios, aunque inferiores allímite de déficit del 3% del PIB, en Luxemburgoy Austria, mientras que se estima que en Bélgica,Irlanda, España, Países Bajos y Finlandia lasituación presupuestaria estará equilibrada oregistrará superávit.

Al comparar los objetivos presupuestarios parael 2006 que f iguran en las últimas actualizacio-nes de los programas de estabilidad con laspublicadas a f inales del 2005 y en el primersemestre del 2006, se observa que el déficit dela zona del euro era inferior, en promedio, enunos 0,2 puntos porcentuales del PIB. Esta cifrarefleja el hecho de que se han obtenido resulta-dos notablemente mejores de lo previsto en Ale-mania (en donde se estima que el déf icit seredujo por debajo del valor de referencia del 3%del PIB un año antes de lo planif icado) y quevarios otros países de la zona del euro ya regis-traban una situación presupuestaria saneada.

En este contexto, la ratio de deuda de la zonadel euro se redujo en el 2006, por primera vezdesde el 2002, ligeramente por debajo del 70%del PIB. Esta reducción refleja, a su vez, des-censos de las ratios de deuda en la mayoría delos países, con las excepciones más notables deItalia –que se ha convertido en el país con laratio de deuda más alta– y Portugal.

Esta evolución presupuestaria fue resultado,principalmente, del sólido crecimiento del pro-ducto y de los ingresos extraordinarios y, sóloen cierta medida, de un saneamiento de lasfinanzas públicas efectivo. La mejora del saldopresupuestario estructural (saldo ajustado deciclo, excluidas las medidas singulares y aisla-das y otras medidas de carácter transitorio), esti-

mada en torno al 0,4% para el 2006, podríareflejar, en parte, los ingresos extraordinariosantes mencionados y, por consiguiente, magni-f icar el ritmo al que efectivamente se ha produ-cido el saneamiento. La pujanza de los ingresospúblicos podría tener su origen en diversos fac-tores, entre ellos un incremento de los benefi-cios empresariales, el sólido comportamiento delos mercados bursátiles y, en algunos países, elaumento de los precios de la vivienda o unamayor eficacia de la administración tributaria.Estos factores han impulsado al alza los ingre-sos tributarios derivados de los impuestos sobrela renta y el patrimonio, pero la contribuciónexacta de cada uno de ellos no resulta fácil dedeterminar. La evolución agregada de la zonadel euro oculta diferencias sustanciales entreunos países y otros, especialmente, entre los queregistran déficit excesivos o importantes dese-quilibrios presupuestarios. Grecia y Portugaldeclararon notables mejoras del saldo estructu-ral; también se prevé que se hayan producidoprogresos en Alemania y, en menor medida enFrancia. Por el contrario, en Luxemburgo, elsaldo estructural experimentó un considerabledeterioro. La evolución presupuestaria se reflejótambién en el volumen de deuda publica emi-tida (véase recuadro 6).

75BCE

Informe Anual 2006


Recuadro 6

EVOLUCIÓN DE LA EMISIÓN DE DEUDA PÚBLICA Y DE LOS DIFERENCIALES DE RENDIMIENTO DELOS BONOS EN LA ZONA DEL EURO

En el 2006 se redujo la emisión de deuda pública, al igual que las ratios de déficit y de deuda enrelación con el PIB, en la mayoría de los países de la zona del euro, en un contexto de fortaleci-miento de la actividad económica. De hecho, las actualizaciones del 2006 de los programas deestabilidad indicaban, para ese año, el primer descenso de la ratio de deuda pública de la zona deleuro desde el año 2002, hasta algo menos del 70% del PIB. En términos netos, el endeudamientopublico de la zona creció un 2,1% en el 2006, frente al 4,1% del 2005 (véase cuadro A)1.

Al analizar la estructura de los saldos vivos de deuda pública se observa que, en el 2006, lamayor parte de la emisión de valores públicos correspondió a las Administraciones Centrales,con el 93,5% del saldo vivo, mientras que el 6,5% restante fue emitido por otras Administra-ciones Públicas. No obstante, este último sector se ha tornado más activo. Entre 1999 y el 2006,el porcentaje de deuda pública emitida por las Administraciones Centrales se redujo de formaconstante, al tiempo que prácticamente se duplicó el porcentaje de emisiones realizadas porotras Administraciones Públicas.

Un factor importante por el que la emisión de deuda pública a largo plazo resultó más atrac-tiva que la deuda a corto plazo en el 2006 fue la reducción del diferencial entre los tipos deinterés a largo y a corto plazo. Por consiguiente, aunque la tasa de crecimiento anual de la deudapública a largo plazo descendió del 4,9% en el 2005 al 3,1% en el 2006, en el caso de la deudaa corto plazo, dicha tasa registró una caída más acusada y, de hecho, se tornó negativa en el2006, como resultado de las amortizaciones netas de este tipo de valores.

Así pues, los países de la zona del euro siguieron mostrando una orientación a largo plazo enla gestión de su deuda. De hecho, la deuda a largo plazo representaba alrededor del 92,9% delsaldo vivo de la deuda pública en el 2006, es decir, ligeramente por encima de la cifra del 2005,mientras que el porcentaje de este tipo de valores a corto plazo fue sólo del 7,1% (véase cua-dro B). El cuadro B indica la mayor parte de la deuda pública a largo plazo emitida por lasAdministraciones Públicas fue a tipo de interés f ijo. A pesar del ligero incremento observadoen el 2006, el porcentaje de emisiones a tipo de interés variable se ha reducido con el tiempo,desde el 10,6% en 1999 hasta el 8% en el 2006. En general, las tendencias recientes en la estruc-

1 Las tasas de crecimiento se calculan a partir de las operaciones f inancieras y, por lo tanto, excluyen las reclasif icaciones, las reva-lorizaciones, las variaciones del tipo de cambio y otros cambios que no se deriven de operaciones. Para más detalles, véanse las notasmetodológicas relativas a los cuadro 4.3 y 4.4 de la sección «Estadísticas de la zona del euro» del Boletín Mensual del BCE.

Cuadro A Em i s i one s de deuda púb l i c a en l a zona de l eu ro

(tasas de variación interanual; f in de período)

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006

Total Administraciones PúblicasA largo plazo

A tipo de interés f ijoA tipo interés variable

A corto plazo

Fuente: BCE.

3,5 2,6 2,6 4,1 4,7 5,3 4,1 2,15,7 3,3 2,2 2,9 3,9 5,7 4,9 3,1

5,1 5,2 3,9 5,1 6,0 4,6 3,1-4,0 -16,1 -9,4 -6,2 5,0 9,6 2,8

-17,2 -6,5 8,1 19,3 13,8 2,1 4,9 -8,3

77BCE

Informe Anual 2006

tura de f inanciación del sector público reflejan los notables beneficios que ha traído consigola adopción de políticas económicas más orientadas a la estabilidad en la última década, que,a su vez, han contribuido a los bajos niveles registrados por los tipos de interés a largo plazoen los últimos años. El beneficio más visible es la proporción signif icativamente menor delpresupuesto público dedicada al pago de intereses.

En lo que respecta a las diferencias entre países, los rendimientos de la deuda pública a diezaños de Alemania han sido hasta ahora los más bajos registrados, en promedio, en los paísesde la zona del euro, básicamente porque su liquidez es mayor y, por tanto, son bonos de refe-rencia. El gráfico muestra las variaciones acumuladas en los diferenciales de rendimiento dela deuda pública de los países que estabansometidos a un procedimiento de déficit exce-sivo a f inales del 2006 frente a los bonos ale-manes.

Las diferencias entre los rendimientos de ladeuda pública en los distintos países de la zonadel euro reflejan discrepancias en la situaciónde liquidez y en el riesgo de crédito. En lospaíses que no eran objeto de un procedimientode déf icit excesivo, los diferenciales de ladeuda pública continuaron siendo bajos, y nose registraron movimientos significativos en eltranscurso del 2006. Por el contrario, duranteel primer semestre del año se incrementaronlos diferenciales de Italia y Grecia. Además,en el caso de Italia, el incremento fue muy acu-sado tras las elecciones celebradas en la pri-mavera, en un entorno de incertidumbre porsus resultados. En el segundo semestre del2006, los diferenciales se redujeron en ambospaíses, aunque no volvieron a situarse en losniveles observados a comienzos del año.

Cuadro B E s t r u c tu ra de l o s s a l do s v i vo s de l a deuda púb l i c a en l a zona de l eu ro

(en porcentaje del total de deuda emitida por las Administraciones Públicas; f in de período)

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006

Administración CentralDeuda a largo plazo Deuda a corto plazo

Otras Administraciones PúblicasDeuda a largo plazo Deuda a corto plazo

Total Administraciones Públicas A largo plazo

A tipo interés f ijoA tipo interés variable

A corto plazoTotal Administraciones Públicas En mm de euros

Fuente: BCE.

96,9 96,7 96,3 95,4 94,7 94,3 93,9 93,589,3 89,8 89,0 87,2 85,8 85,7 86,0 86,5

7,6 6,9 7,2 8,2 8,9 8,6 7,9 7,03,1 3,3 3,7 4,6 5,3 5,7 6,1 6,53,0 3,2 3,6 4,5 5,2 5,6 6,0 6,40,2 0,1 0,1 0,1 0,1 0,1 0,1 0,1

92,3 93,0 92,6 91,7 91,0 91,3 92,0 92,979,2 81,1 82,4 82,0 82,1 82,6 83,1 84,910,6 10,0 8,8 8,1 7,6 7,6 7,9 8,0

7,7 7,0 7,4 8,3 9,0 8,7 8,0 7,1

3.451,5 3.549,4 3.771,3 3.946,2 4.149,0 4.388,0 4.602,0 4.705,3

Var i a c i ón a cumu lada en a l gunos d i f e renc i a l e s de rend im i en to de l adeuda púb l i c a f ren te a A l eman i a(en puntos básicos, datos diarios)

Fuentes: Reuters y cáculos del BCE.Nota: Se trata de variaciones acumuladas en los diferenciales,excluidos los días en los que se produjeron variaciones en elbono de referencia subyacente, ya que estas últimas suelen darlugar a cambios bruscos en los diferenciales medidos. Datosdisponibles desde mayo del 2004.

-10

-5

0

5

10

15

20

-10

-5

0

5

10

15

20

May. Sep. Ene. May. Sep. Ene. May. Sep. Ene.2004 2005 2006 2007

GreciaItaliaFranciaPortugal

PERSPECTIVAS PARA LAS FINANZAS PÚBLICAS ENEL 2007Las actualizaciones de los programas de estabi-lidad correspondientes a f inales del 2006 apun-tan a un nuevo descenso del déficit medio de lazona del euro para el 2007, hasta el 1,4% delPIB, reflejando una mejora estructural de alre-dedor de 0,4 puntos porcentuales. Para el con-junto de la zona del euro, el saneamiento presu-puestario previsto se basa tanto en medidas deestímulo de los ingresos como en medidas decontención del gasto. No obstante, las proyec-ciones tanto de los ingresos como de los gastosson más altas que en la ronda anterior de actua-lizaciones de los programas de estabilidad, delo que se deduce que se prevé, al menos enparte, que los ingresos extraordinarios serán decarácter permanente y se destinarán a f inanciarpartidas adicionales de gasto. Se espera que laratio media de deuda de la zona del euro des-cienda hasta el 68% del PIB, principalmentecomo consecuencia del aumento del superávitprimario.

Se espera que el saneamiento de las f inanzaspúblicas en la zona del euro en el 2007 sea, engran medida, resultado de las medidas de ajusteadoptadas en Alemania e Italia. En Alemania, lacontención sostenida del gasto y los aumentosde los impuestos indirectos están contribuyendoal ajuste f iscal. Las proyecciones indican que eldéficit público de Italia se reducirá hasta algomenos del 3% del PIB, en consonancia con elplazo impuesto en la correspondiente recomen-dación del Consejo; ello podría explicarse, engran medida, por la batería de medidas deajuste, basadas principalmente en los impues-tos, que contempla el presupuesto para el 2007y por la desaparición de los factores transitoriosde incremento del déficit. Portugal, el otro paísque registró un déf icit superior al 3% en el2006, que tiene de plazo para corregir su défi-cit excesivo hasta el 2008, prevé continuar consus medidas de saneamiento, aunque, no obs-tante, incluye como objetivo un déficit notable-mente superior al valor de referencia del 3% del PIB para el 2007. En la mayoría de los países


En el 2006 no se modificaron las calif icaciones crediticias de la deuda soberana en la zona deleuro, salvo en el caso de Italia. En efecto, en octubre Standard & Poor’s rebajó la calif icaciónde la deuda soberana de Italia, de AA- a A+, mientras que Fitch la rebajó de AA a AA- (véasecuadro C)2. El anuncio de la rebaja de la calif icación de la deuda italiana tuvo un efecto redu-cido sobre el diferencial de rendimientos frente a Alemania. Los diferenciales de Portugal yFrancia frente Alemania se mantuvieron más o menos estables durante todo el período.

2 La evidencia disponible apunta a la importancia de las variables f iscales como factores determinantes de las calif icaciones crediti-cias de la deuda soberana. Véase «What ‘Hides’ Behind Sovereign Debt Ratings?» de A. Afonso, P. Gomes y P. Rother, 2007, Working Paper n.º 711 del BCE, enero del 2007.

Cuadro C Ca l i f i c a c i ón c red i t i c i a de l a deuda sobe rana de l o s pa í s e s de l a zona de l eu ro (a f inales del 2006)

Características de la Calificaciones

deuda y del emisor S&P Países Moody’s Países Fitch Países

Máxima calidad AAA DE, FR, IE, Aaa DE, FR, IE, AAA DE, FR, IE, ES, LU, NL, ES, LU, NL, ES, LU, NL,

AT, FI AT, FI AT, FIAlta calidad AA+ BE Aa1 BE AA+ BE

AA Aa2 IT, PT AA PTAA- PT Aa3 AA- IT

Sólida capacidad A + IT A1 GR A+de pago A GR A2 A GR

A- A3 A-

Fuentes: Standard and Poor’s (S&P), Moody’s y Fitch.

que registran desequilibrios f iscales, las medi-das de saneamiento previstas para alcanzar losobjetivos presupuestarios a medio plazo sonlimitadas.

ES NECESARIO CENTRAR LAS ESTRATEGIASFISCALES EN EL FORTALECIMIENTO DE LASMEDIDAS DE SANEAMIENTO DE LAS FINANZASPÚBLICAS Si bien las actualizaciones de los programas deestabilidad correspondientes al 2006 indican, engeneral, que las autoridades tienen previstomantener el rumbo para alcanzar una situaciónpresupuestaria saneada, también se observa quelos objetivos presupuestarios no siempre conlle-van un ajuste suficiente o que no se han especi-f icado con detalle medidas concretas y creíblesa adoptar. Ello supone un riesgo para el futuro.Con el favorable impulso del crecimiento eco-nómico y el auge de los ingresos que caracteri-zan la situación f iscal en la mayoría de los paí-ses, es necesario evitar la complacencia ycentrar la atención en las medidas de sanea-miento de las f inanzas públicas. Es precisoaprovechar al máximo la perspectiva de que, acorto plazo, continúen «los buenos tiempos»para alcanzar situaciones presupuestarias sanea-das y lograr que la ratio de deuda pública sereduzca lo más rápidamente posible, habidacuenta, también, de los retos que plantea lademografía para la sostenibilidad f iscal. Esimportante que en todos los países se cumplanescrupulosamente los compromisos adquiridosen el marco del Pacto para la Estabilidad y elCrecimiento, a f in de dar más credibilidad almarco f iscal de la UE.

La experiencia de otros tiempos confirma quela complacencia es el principal riesgo para laspolíticas f iscales en una fase de recuperación.Como ocurrió en los primeros años de la UEM,los ingresos extraordinarios obtenidos en lasfases de recuperación del ciclo pueden hacerque las autoridades se sientan tentadas a aplicarrecortes tributarios sin la f inanciación necesa-ria y/o a flexibilizar las medidas de contencióndel gasto. Para evitar que se repitan los errorescometidos en el pasado y que se produzcandesequilibrios macroeconómicos, es esencial

que todos los países se abstengan de adoptarpolíticas f iscales procíclicas menos restrictivasy traten de sanear las f inanzas públicas en laactual fase de recuperación. De lo contrario,quedará muy poco margen para el funciona-miento de los estabilizadores automáticos en lasiguiente desaceleración, lo que obligará a apli-car de nuevo políticas f iscales procíclicas másrestrictivas. De no lograrse un saneamiento sufi-ciente de las f inanzas públicas, podrían intensi-f icarse las tensiones en la aplicación del Pactode Estabilidad y Crecimiento en la siguientedesaceleración.

Los países miembros con desequilibrios f isca-les que no se encuentren en situación de déficitexcesivo deberían acelerar el saneamiento de lasfinanzas públicas con ayuda de medidas creíblesy alcanzar sus objetivos a medio plazo antes delo previsto en las actualizaciones de los progra-mas de estabilidad. De hecho, como se postulaen el Pacto de Estabilidad y Crecimiento revi-sado, el entorno económico actual exige sobre-pasar el valor de referencia del 0,5% en mate-ria de ajuste.

Los países cuyo déf icit sobrepase el valor dereferencia del 3% del PIB habrán de adoptartodas las medidas necesarias para corregir lasituación lo antes posible, aplicando de formarigurosa las recomendaciones del Consejo. Lamejora de las perspectivas f iscales plantea laposibilidad de derogar, en un futuro próximo,las decisiones relativas al déf icit excesivo envarios países. A este respecto, es esencial quedicho déf icit se corrija de forma sostenible,aplicando medidas de ajuste permanentes y cre-íbles. Después, será necesario seguir avanzandocon rapidez hacia la consecución de los objeti-vos a medio plazo, de forma que haya margende maniobra suficiente para evitar que vuelva asuperarse el límite permitido en materia de défi-cit. En los países en los que las previsionesapuntan a un riesgo de incumplimiento de losobjetivos, habrá que redoblar los esfuerzos paraalcanzar las metas propuestas y evitar que hayaque adoptar medidas adicionales con respecto alos procedimientos de déficit excesivo.

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Informe Anual 2006

Los países miembros que ya han logrado unasituación presupuestaria saneada deberánmantenerla o consolidarla. En unos pocos casos,en los que el saldo f iscal ya registra superávity, al mismo tiempo, la demanda económica estáen auge, una política f iscal más restrictivapodría ayudar a reducir los riesgos de recalen-tamiento.

Unos datos estadísticos de alta calidad y unasprácticas óptimas de presentación de estadísti-cas siguen siendo elementos esenciales paraevaluar correctamente la situación presupuesta-ria y la necesidad de adoptar medidas de ajuste.

Por último, cabe recordar que el saneamiento delas f inanzas públicas debe ser parte integrantede unos programas de reforma estructuralexhaustivos y basados en la contención delgasto, coherentes con la estrategia de Lisboa.Con ello no sólo se ayudaría a atenuar los efec-tos negativos del ajuste sobre la demandamediante un aumento de la confianza, sino quetambién se contribuiría a la sostenibilidad f is-cal y al crecimiento del producto y del empleoen la zona del euro.

2.6 EVOLUCIÓN DE LOS TIPOS DE CAMBIO Y DELA BALANZA DE PAGOS

EL EURO SE APRECIÓ EN EL 2006 EN TÉRMINOSEFECTIVOSLa tendencia alcista del tipo de cambio efectivonominal del euro comenzó en el cuarto trimes-tre del 2005 y se intensif icó a lo largo del 2006.La apreciación del euro fue bastante generali-zada en el primer semestre del 2006, reflejandofundamentalmente su apreciación frente al dólarestadounidense, el yen japonés, el renminbichino y varias monedas asiáticas vinculadas for-malmente o de facto a la moneda estadouni-dense. En el segundo semestre del año, el euroregistró inicialmente un episodio de estabiliza-ción generalizada, fluctuando en torno a losaltos niveles alcanzados a f inales del primersemestre y, posteriormente, reanudó su escaladaa f inales de octubre. Al f inal del año, el eurocotizaba –en términos efectivos nominales– casi

un 5% por encima del nivel de comienzos deenero y un 2,5% por encima de la media del2005.

La fortaleza del euro durante la mayor parte del2006 parece haber tenido su origen, entre otrosfactores, en la percepción de los mercados res-pecto a una mejora de la evolución económicageneral en la zona del euro. Si bien la eviden-cia más clara de un aumento del déf icit porcuenta corriente de Estados Unidos podría haberimpulsado la apreciación del euro frente al dólarestadounidense a principios de año, la atenciónde los mercados fue centrándose gradualmenteen las diferencias en el ciclo económico y en laorientación futura de la política monetaria en lasdos áreas económicas. Este cambio tuvo su ori-gen, principalmente, en una mejora de las pers-pectivas económicas de la zona del euro, quecontrastaba con la inquietud de los mercadosante la posibilidad de que la actividad econó-mica en Estados Unidos experimentase unanotable desaceleración. Hacia f inales del año,ante la nueva evidencia de una desaceleracióndel ciclo económico en Estados Unidos, en unentorno de incrementos más moderados de losprecios de consumo y de debilitamiento delmercado de la vivienda, volvieron a reducirselos diferenciales de tipos de interés frente a acti-vos denominados en euros. y el euro se apreciónuevamente frente al dólar.

El yen japonés se depreció progresivamentefrente al euro en el transcurso del 2006, a pesardel crecimiento económico sostenido que regis-tró Japón durante el mismo período. Un factorque seguramente ha influido en la debilidad dela moneda japonesa ha sido el amplio diferen-cial de tipos de interés entre los activos deno-minados en yenes y los activos de otras grandeseconomías, que al parecer estimuló el desarro-llo de un notable volumen de operaciones de«carry trade» en un entorno de baja volatilidadimplícita de los tipos de cambio14.

El 29 de diciembre de 2006, el euro cotizaba a1,32 dólares estadounidenses y a 156,93 yenes,es decir, un 11,4% y un 12,4%, respectivamente,por encima de los niveles registrados a princi-


pios del año. El euro también se apreció consi-derablemente frente al dólar canadiense(11,2%), el dólar de Hong Kong (11,7%) y elrenminbi chino (en torno a un 8%) y, en menormedida, alrededor de un 3% en promedio, frenteal dólar australiano, el franco suizo, la coronanoruega y la mayoría de las otras monedas asiá-ticas. Esas apreciaciones se compensaron, enparte, con las depreciaciones frente a la libraesterlina (2,2%) y a varias de las monedas de losnuevos Estados miembros de la UE, especial-mente, la corona eslovaca (casi un 9%) y lacorona checa (un 5,3%).

En los primeros dos meses del 2007, el tipo decambio del euro permaneciò prácticamente sincambios en términos efectivos nominales.

Los tipos de cambio efectivos reales del euro–basados en diferentes indicadores de costes yprecios– también se apreciaron en el 2006, apro-ximadamente en la misma magnitud que el tipode cambio efectivo nominal (véase gráfico 32).En el último trimestre del 2006, el tipo de cam-bio efectivo real del euro, basado en los precios

de consumo, se situó casi un 3,5% por encimade los niveles observados un año antes.

LIGERO AUMENTO DEL DÉFICIT POR CUENTACORRIENTE EN EL 2006 En el 2006, la balanza por cuenta corriente dela zona del euro registró un déficit de 16,2 mmde euros (un 0,2% del PIB), frente al déficit de6,8 mm de euros (0,1% del PIB) contabilizadoen el 2005. Este ligero incremento del déf icittuvo su origen, principalmente, en un descensodel superávit de la balanza de bienes (de 20,3mm de euros), ya que, en términos nominales,las importaciones de bienes crecieron más rápi-damente que las exportaciones (16,1% y 13,8%,respectivamente, en el 2006). El descenso del

81BCE

Informe Anual 2006

14 El término «carry trade» se ref iere a una estrategia comercialencaminada a aprovechar las ventajas del diferencial de tipos deinterés entre dos áreas monetarias contrayendo préstamos en unamoneda con tipo de interés más bajo e invirtiendo en una monedacon tipo de interés más alto, lo que les permite ganar «carry».Estas estrategias resultan rentables mientras la moneda con untipo de interés más alto no se deprecie frente a la moneda contipo de interés más bajo hasta un punto tal que anule la ventajaque reporta la diferencia entre los tipos de interés.

Grá f i c o 32 T i po s de c amb io e f e c t i vo s nomina l y rea l de l eu ro 1)

(índice: I 1999 = 100; datos mensuales/trimestrales)

Fuente: BCE.1) Un desplazamiento hacia arriba del índice TCE-24 representauna apreciación del euro. Los últimos datos mensuales disponi-bles corresponden a febrero del 2007 en el caso de los tipos decambio efectivos nominales, y a enero del 2007 en el de los tiposde cambio efectivos reales. Por lo que respecta al TEC-24 realbasado en los CLUM, las últimas observaciones correspondenal tercer trimestre del 2006 y se basan, en parte, en estima-ciones.

2002 2003 2004 2005 200680

85

90

95

100

105

110

80

85

90

95

100

105

110

nominalreal, IPCreal, IPRIreal, CLUM

Grá f i c o 33 Ba l anza po r cuen ta co r r i en t e y su s componente s

(mm de euros; datos anuales; datos desestacionalizados)

Fuente: BCE.

-120

-80

-40

40

0

80

120

160

-120

-80

-40

40

0

80

120

160

20022003200420052006

Transferencias corrientes

Cuenta corriente

Bienes Servicios Rentas

superávit de la balanza de bienes sólo se com-pensó en parte con menores déficit en las bala-zas de rentas y transferencias corrientes, mien-tras que el superávit de la balanza de serviciosse mantuvo prácticamente estable (véase grá-f ico 33).

El comercio de bienes con países no pertenecien-tes a la zona del euro experimentó una notableexpansión en el 2006. Por lo que respecta a lasimportaciones, aumentaron en términos reales enel transcurso del año como resultado del repuntede la actividad económica en la zona del euro yde la apreciación del euro. No obstante, las alzasde los precios de importación del petróleo y deotras materias primas distintas del petróleo fue-ron los principales factores determinantes delincremento de las importaciones nominales y, porlo tanto, de la reducción del superávit de labalanza de bienes (véase gráfico 34).

Aunque el efecto de la subida de los precios delpetróleo en la balanza comercial de la zona deleuro se compensó, en parte, con la apreciacióndel euro frente al dólar estadounidense, el déf i-cit del comercio de petróleo siguió aumentandoy se situó en 181 mm de euros (más del 2% delPIB) en el período de doce meses transcurridohasta octubre del 2006, es decir, 39 mm deeuros por encima del nivel registrado un añoantes. Un aspecto más positivo que cabe desta-car es que a la zona del euro parece haberlebeneficiado el reciclaje de los ingresos prove-nientes del petróleo –a través de una mayordemanda de los países exportadores de petró-leo–, que habría compensado, en parte, la trans-ferencia de riqueza que suponen los elevadosprecios de importación.

Por lo que se ref iere a las exportaciones, losaumentos tanto de los precios de exportacióncomo de las exportaciones reales contribuyeronal crecimiento de las exportaciones nominalesen el 2006. Las exportaciones reales de bienesde la zona del euro se incrementaron vigorosa-mente a lo largo del año, debido fundamental-mente a la fortaleza de la demanda exterior.Destacan por su dinamismo las exportaciones aAsia (especialmente a China) y a los nuevos

Estados miembros de la UE, en un entorno deintensa actividad económica en esas regiones.Los precios de exportación se incrementaronmenos que en el año anterior, debido, sobretodo, a que los incrementos de los precios de losbienes de equipo y la energía fueron menores.Al mismo tiempo, la apreciación del tipo decambio efectivo del euro en el 2006 entrañó unacaída de la competitividad en términos de pre-cios y costes y parece haber contribuido a unapérdida adicional de cuota de mercado para lasexportaciones de la zona del euro.

La tendencia decreciente de las cuotas de mer-cado de exportación de la zona del euro tambiéntiene relación con factores estructurales de laeconomía mundial, como la creciente importan-cia de los nuevos interlocutores en los merca-dos de exportación mundiales. En el recuadro 7se describe con más detalle cómo se está adap-tando la zona del euro a un entorno económicocada vez más internacional y competitivo.


Grá f i c o 34 Impor ta c i one s de b i ene s de l a zona de l eu ro y p re c i o s de l B ren t

(datos mensuales)

Fuentes: Eurostat y Bloomberg.

40

55

70

85

100

115

130

0

15

30

45

60

75

90

Importaciones totales de bienes (escala izquierda)Precios del Brent en dólares por barril (escala derecha)Precios del Brent en euros por barril (escala derecha)

2002 2003 2004 2005 2006

83BCE

Informe Anual 2006

Recuadro 7

GLOBALIZACIÓN Y COMPETITIVIDAD DE LA ZONA DEL EURO1

Si bien la globalización no es un fenómeno nuevo, existe un consenso cada vez mayor en quesu impacto está transformando radicalmente la estructura de la producción y del comercio aescala mundial.

En el presente recuadro se evalúan los cambios recientes en la estructura de exportaciones dela zona del euro y de otras grandes economías en el contexto de la globalización2. Utilizandoel índice de Balassa de ventajas comparativas reveladas (véase cuadro), que muestra valoressuperiores a la unidad si las exportaciones de un país correspondientes a un sector dado sonmayores que la media mundial, se observa que, durante el período comprendido entre los años1993 y 2004, la zona del euro tenía una estructura de exportaciones relativamente diversif i-cada, especializándose principalmente en exportaciones de bienes de equipo y de bienes inten-sivos en investigación, así como de bienes intensivos en trabajo. La especialización parcial dela zona del euro en la producción intensiva en trabajo es sorprendente a primera vista, ya quela ratio capital-trabajo de la zona del euro es alta en relación con muchas economías en desa-rrollo. Por consiguiente, los resultados del cuadro siguiente podrían estar sujetos a algunas limi-taciones. En primer lugar, el índice de Balassa, que no está ajustado por los bienes intermediosimportados del exterior, resulta un tanto engañoso, ya que las ventajas comparativas están rela-cionadas, probablemente, con los procesos y las actividades que se realizan en cada sector. Ensegundo lugar, la clasif icación en los cuatro grupos que aparecen en el cuadro se basa en cate-gorías de exportaciones relativamente amplias.3

Por el contrario, las tres grandes economías industrializadas que compiten con la zona del euro–Japón, Reino Unido y Estados Unidos– no tienen ventaja comparativa revelada en las expor-taciones intensivas en trabajo; en cambio su especialización es mucho mayor en productos

Venta j a comparat i va reve l ada po r i n t en s i dad de f a c to re s 1)

(Índice 2); media 1993-2004)

EconomíasLas exportaciones Zona del Estados Reino dinámicasson predominantemente euro 3) Unidos Unido Japón China de Asia PECO

Intensivas en materias primasIntensivas en trabajoIntensivas en capitalIntensivas en investigación

Fuente: Base de datos CHELEM del Centre d’Études Prospectives et d’Information Internationales (CEPII) y cálculos del BCE.1) Véase en el anexo A (cuadro A3), del Occasional Paper n.º 55 del BCE, una lista de los sectores que se incluyen en cada una de lascategorías de intensidad de factores. 2) Índice de ventaja comparativa revelada de Balassa, que calcula la especialización relativa de las exportaciones de cada país basán-dose en cuatro grupos de productos (sectores intensivos en materias primas, sectores intensivos en trabajo, sectores intensivos en capital y sectores intensivos en investigación) con respecto a las medias mundiales utilizando la fórmula siguiente:RCAk,j=(Xk,j/ΣXk,j)/(Xw,j/ΣXw,j). El numerador representa la participación del sector j en las exportaciones totales del país k, y eldenominador corresponde a la participación porcentual del sector j en las exportaciones mundiales totales.3) Sólo se consideran las exportaciones a países no pertenecientes a la zona del euro.

0,5 0,7 0,6 0,1 0,6 0,7 1,6 1,1 0,7 0,9 0,5 2,2 1,2 1,2 1,2 0,9 1,0 1,5 0,4 0,5 1,2 1,1 1,4 1,2 1,4 0,9 1,3 0,5

1 El presente recuadro se basa en U. Baumann y F. di Mauro, «Globalisation and euro area trade: interactions and challenges», Ocasional Paper n.º 55 del BCE.

2 Las cifras agregadas ocultan importantes diferencias en la estructura y en el comportamiento del comercio exterior entre los distin-tos países que integran la zona del euro.

3 Véase una medida alternativa de la especialización relativa de las exportaciones en «Relative export structures and vertical specia-lisation, a simple cross-country index», Documento de trabajo del Banco de Portugal, enero del 2007.


intensivos en investigación. Además, Japón también se especializa en bienes predominante-mente intensivos en capital, lo que refleja su elevado stock de capital. No es sorprendente queChina, otras economías asiáticas, a las que en este recuadro se denominará economías dinámi-cas de Asia (EDA)4, y los países de Europa Central y Oriental (PECO)5 se especialicen en bie-nes intensivos en trabajo, lo que refleja su intensidad relativa en factores. Las EDA, a pesar desu ventaja comparativa en las actividades intensivas en trabajo, también se especializan en pro-ductos intensivos en investigación en mayor medida que la zona del euro. Los PECO, cuya faltade ventaja comparativa revelada en bienes intensivos en investigación refleja claramente losbajos niveles de inversión en I+D6, presentan un nivel relativamente alto de especialización enbienes intensivos en materias primas.

La especialización de las exportaciones de la zona del euro y de otros países desarrollados ensectores intensivos en investigación ha variado muy poco con el tiempo en comparación conalgunas de las principales economías emergentes, como China, que están avanzando rápida-mente en esos sectores (véase gráfico A1)7. Tampoco se han producido grandes cambios en laespecialización de las economías más industrializadas en bienes intensivos en trabajo, que, enel caso de la zona del euro, sigue siendo relativamente alta (véase gráfico A2).

Grá f i c o A Evo lu c i ón de l a ven ta j a comparat i va reve l ada

(índice1): datos anuales)

Fuentes: CHELEM y cálculos del BCE.Nota: Índice de ventaja comparativa revelada de Balassa (para más detalles sobre la construcción del índice, véase nota 2 del cuadroanterior).

0,0

0,2

0,4

0,6

0,8

1,0

1,2

1,4

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1,8

0,0

0,2

0,4

0,6

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1,2

1,4

1,6

1,8

1993 1995 1997 1999 2001 2003

Zona del euroEstados UnidosEDAJapón

Reino UnidoChinaPECO

1 Predominantemente exportaciones intensivas en investigación

1993 1995 1997 1999 2001 20030,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

Zona del euroEstados UnidosEDAJapón

Reino UnidoChinaPECO

1 Predominantemente exportaciones intensivas en trabajo

4 India, Indonesia, RAE de Hong Kong, Singapur, Corea del Sur, Taiwán, Malasia, Filipinas y Tailandia. 5 Comunidad de Estados Independientes (Armenia, Azerbaiyán, Belarús, Georgia, Kazajstán, Kirguistán, República de Moldova, Fede-

ración de Rusia, Tayikistán, Turkmenistán, Ucrania, Uzbekistán), Estonia, Lituania, Letonia, antigua Yugoslavia, (posteriormenteBosnia y Herzegovina, Croacia, Macedonia, Serbia, Montenegro y Eslovenia), Albania, Bulgaria, antigua Checoslovaquia, (poste-riormente República Checa y Eslovaquia), Hungría, Polonia, Rumanía, Turquía.

6 El gasto internior bruto medio en I+D en los PECO es, en promedio, inferior al 1% del PIB, en comparación con el 1,9% de la zonadel euro, el 2,6% de Estados Unidos y el 3,2% de Japón (fuente: OECD Science, Technology and Industry. Scoreboard 2005 y Euros-tat, Structural Indicators Database).

7 Si bien en este cambio podría haber influido el peso específ ico relativamente grande de las economías industrializadas en compara-ción con las economías emergentes, también podría reflejar un proceso de convergencia tecnológica en estas últimas.

85BCE

Informe Anual 2006

Si bien la atención de la zona del euro se centra principalmente en los productos de tecnologíamedia, como la maquinaria y el equipo, los vehículos de motor, los productos químicos y losproductos eléctricos, también se especializa en algunos de los sectores de la demanda mundialen rápido crecimiento, como los productos farmacéuticos, los instrumentos médicos, ópticos yde precisión, así como las aeronaves y la industria aeroespacial. No obstante, su especializaciónen sectores de crecimiento más lento, como los productos minerales no metálicos es tambiénmuy intensa. En general, la zona del euro no está muy especializada en un sector concreto, sinoque su estructura de exportaciones está relativamente diversif icada si se compara con otras eco-nomías industrializadas, lo que, posiblemente, protege la producción agregada de la zona deleuro en períodos de escasa demanda mundial en cualquier sector. Pese al hecho de que, en gene-ral, la especialización de las exportaciones de la zona del euro en sectores intensivos en inves-tigación apenas ha variado con el tiempo, los datos más desagregados indican que los exporta-dores de la zona han intensif icado, sin embargo, su especialización en algunos sectores de altatecnología (como los productos farmacéuticos y los instrumentos médicos, ópticos y de preci-sión, así como en las tecnologías de la información y las comunicaciones), en los que la demandamundial ha registrado un sólido crecimiento. Por el contrario, en otros países desarrollados,como Japón o Estados Unidos, se ha observado un descenso de la especialización en este campo,posiblemente debido a la intensa competencia de las economías emergentes de Asia y al esta-llido de la burbuja tecnológica en el año 2000.

Otros factores podrían haber influido también positivamente en la competitividad de las expor-taciones de la zona del euro. Encuestas recientes, estudios empíricos y modelos teóricos sugie-ren que a las empresas les beneficia invertir en el exterior. Por lo tanto, la intensa actividad delas empresas de la zona del euro en materia de inversión directa extranjera podría contribuir aincrementar la productividad total de la zona8.

De cara al futuro, si bien las economías se han especializado hasta ahora en sectores de tecno-logía baja y media baja y en algunos sectores de alta tecnología, parece probable que, en elfuturo, intensif iquen su especialización en sectores de tecnología media alta, lo que expondríaalgunos de los baluartes tradicionales de la zona del euro, como los vehículos de motor, lamaquinaria y el equipo, a una mayor competencia y a la necesidad de ajustes futuros posible-mente grandes. De hecho, según los indicios, esto ya está sucediendo con la especialización delas exportaciones de los PECO, China y las EDA, que ha comenzado a aumentar en la últimadécada en los sectores de tecnología media, incluidos los vehículos de motor y el material detransporte, así como otra maquinaria y equipo.

Esta evaluación inicial del comportamiento de las exportaciones de la zona del euro deberíacomplementarse con una consideración explícita de la vertiente de las exportaciones, ya que laglobalización ha tenido un fuerte impacto en la penetración de las importaciones y en su com-posición en los distintos países. La liberalización del comercio y la expansión de las redes deproducción internacionales han contribuido a un fuerte incremento de esa penetración en lasprincipales economías industrializadas durante la última década. Entre los años 1991 y 2005,las importaciones reales de bienes y servicios en relación con el PIB se triplicaron con crecesen Estados Unidos y casi se duplicaron en Japón, mientras que la evolución en la zona del euro

8 Véase el artículo titulado «Germany in the globalisation process», en el Monthly Report del Deutsche Bundesbank de diciembre del2006; A. Bernard, J. Jenson y P. Schott (2005): «Importers, exporters, and multinationals: a portrait of f irms in the US that tradegoodss», NBER Working Paper 11404; y E. Helpman, M. Melitz y S. Yeepie (2004): «Exports versus FDI», American EconomicReview, 94, pp. 300-316.


y en el Reino Unido se situó, aproximada-mente, entre estos dos valores. Además, elaumento general de la penetración de lasimportaciones ha ido acompañado de un fuerteincremento de las importaciones procedentesde países en desarrollo. Para la zona del euro,ello ha signif icado un cambio relativo, en elsentido de que ha disminuido la importanciade los intercambios con socios comerciales dela zona y otras economías industrializadas y haaumentado el peso específico de las economíasemergentes, de costes más bajos, como prove-edores de bienes (véase gráfico B). Tal cam-bio ha sido especialmente notorio en el casode los bienes intermedios y de capital. De todoello se desprende claramente que las econo-mías emergentes están cobrando importanciacomo proveedores de consumos intermediospara los procesos de producción. Esta tenden-cia se asocia a otra más generalizada a que lasexportaciones de la zona del euro tengan unmayor contenido en productos importados.

En resumen, si bien la zona del euro ya estáenfrentándose a una creciente competencia delas economías emergentes, todavía habrá querealizar otros ajustes. En comparación con Estados Unidos, que parece estar avanzando con másdecisión hacia los productos intensivos en investigación, la zona del euro sigue especializán-dose, en parte, en bienes intensivos en trabajo. Además, las economías emergentes estáncobrando importancia como competidores en la exportación no sólo en los sectores más inten-sivos en trabajo –como cabría pensar considerando su dotación relativa de factores–, sino tam-bién, cada vez más, en tecnología y bienes intensivos en capital. Al mismo tiempo, la zona deleuro está perdiendo terreno en algunos sectores que han sido sus baluartes tradicionales, comola maquinaria y el equipo, como lo corrobora la evidencia de un fuerte aumento de las impor-taciones de bienes de equipo de los nuevos Estados miembros de la UE, que parecen estar des-plazando parcialmente a las importaciones provenientes de otros países de la zona del euro.

Para que los nuevos ajustes frente al cambio estructural culminen con éxito es necesario evitarel proteccionismo, ya que con ello sólo se conseguiría prolongar aún más los períodos de ajuste.Por el contrario, es más probable alcanzar los objetivos asegurándose de que dicho cambioestructural se produzca en un entorno que permita reducir al mínimo las pérdidas transitoriasde bienestar (como los aumentos transitorios del desempleo) y facilite una transferencia flexi-ble de recursos hacia sectores nuevos y en expansión. Esta es la mejor forma en que puede hacerfrente una economía a los retos que plantea la globalización. Para ello es necesario, una vezmás, emprender reformas estructurales en la zona del euro, así como incrementar el gasto enI+D, a f in de facilitar la innovación necesaria para desarrollar nuevos y prometedores camposde especialización.

Grá f i c o B Va r i a c i ón de l a s cuo ta s deimpor ta c i ón en e l s e c to r manu f a c tu re rode l a zona de l eu ro por pa í s e s de o r i g en(variaciones en puntos porcentuales, 1995-2005)

Fuente: Eurostat y cálculos del BCE.Nota: Basado en el comercio en términos nominales. Proporciónque representan las importaciones de la zona del euro provenien-tes de un país o región divididas por las importaciones totales(de dentro y de fuera) de la zona.1) Paises que se incorporaron a la UE en el 2004.

-4 -3 -2 -1 0 1 2 3 4 5

ChinaNuevos Estados

miembros 1)

Bulgaria, Rumaníay Turquía

OPEP

ASEANAmérica Central

y del Sur

CEI

Canadá

Dinamarca

Noruega

Suecia

Suiza

Estados Unidos

Japón

Reino UnidoPaíses de la zona

del euro

ENTRADAS NETAS TOTALES DE INVERSIONESDIRECTAS Y DE CARTERA EN EL 2006 En la cuenta f inanciera, el agregado de inver-siones directas y de cartera de la zona del euroregistró entradas netas por importe de 109,2 mmde euros en el 2006, frente a las salidas netas de45,4 mm de euros contabilizadas en el 2005.Este cambio de signo fue resultado, principal-mente, de una notable caída de las entradasnetas de inversiones directas y de un aumentomayor de las entradas netas de inversiones decartera en forma tanto de acciones y participa-ciones como de valores distintos de acciones(véase gráfico 35).

Excluidos los efectos de una sola transacción degran magnitud asociada a la reestructuración deuna gran empresa de la zona del euro en el 2005,el aumento del déficit de la cuenta de inversio-nes directas en el 2006 es atribuible a un incre-mento de las inversiones directas en el exteriorrealizadas por residentes en la zona del euro enforma de acciones y otras participaciones en losnuevos Estados miembros de la UE, así como enel Reino Unido y en Estados Unidos. Al mismotiempo, los flujos de inversiones directas en lazona del euro se duplicaron con creces en com-

paración con los bajos niveles registrados en el2004 y en el 2005, posiblemente como conse-cuencia, en parte, de las expectativas de los mer-cados respecto a una mejora de las perspectivaseconómicas de la zona del euro.

Si, una vez más, se excluyen los efectos de lareestructuración antes mencionada, el aumentode las entradas netas de inversiones de carteraen el 2006 tuvo su origen en un incremento delas compras netas de valores de renta variablede la zona del euro por no residentes, al que con-tribuyeron los favorables resultados obtenidospor las empresas de la zona, que vieron aumen-tar sus beneficios, y el hecho de que los rendi-mientos de ese tipo de valores fueran más ele-vados en la zona del euro que en EstadosUnidos. La evidencia cada vez más clara de unamejora de las perspectivas económicas de lazona del euro a lo largo del año podría habersido uno de los principales factores determinan-tes de esta evolución.

Por lo que se refiere a la renta f ija, las entradasnetas de valores distintos de acciones ascendie-ron a 79,2 mm de euros (frente a lo 8,7 mm deeuros registrados en el 2005), debido a un acu-

87BCE

Informe Anual 2006

Grá f i c o 35 I nve r s i one s d i re c t a s y de c a r t e r a de l a zona de l eu ro

(mm de euros; datos anuales)

Fuente: BCE.

20022003200420052006

-220-180

-140-100

-60-20

2060

100140

180

-220-180

-140-100

-60-20

2060

100140

180

Inversiones directas netas

Inversiones de cartera netas

en acciones y partici-paciones

Inversiones de cartera

netas en valores distintos de

acciones

Total de inversiones

directas y de cartera netas

Grá f i c o 36 F l u j o s de s a l i da de re cu r so s f i n anc i e ro s de l a zona de l eu ro ha c i a l o s nuevo s E s t ados m i embros de l a UE(en porcentaje del PIB de los nuevos Estados miembros)

Fuente: BCE.Nota: Los datos correspondientes al 2006 se basan en los tresprimeros trimestres.

2003200420052006

-0,050,000,05

0,100,150,200,250,30

0,350,400,45

-0,050,000,05

0,100,150,200,250,30

0,350,400,45

Inversión directa

Acciones y partici-paciones

Valores distintos

de acciones

Otras inversiones

sado incremento de las compras de bonos y obli-gaciones de la zona del euro por parte de noresidentes.

En cuanto a la distribución geográf ica de lasinversiones de cartera, tomando como base losflujos acumulados en los tres primeros trimes-tres del 2006, se observa que Estados Unidos,los centros f inancieros extraterritoriales y lospaíses de Asia, excluido Japón, fueron los prin-cipales receptores de las inversiones de carterade la zona del euro en valores de renta variable.Los inversores de la zona realizaron, asimismo,grandes adquisiciones netas de valores de rentaf ija emitidos en estas regiones y en el ReinoUnido. Es posible que las empresas manufactu-reras de la zona del euro hayan seguido reubi-cando parte de su producción, especialmente enlos nuevos Estados miembros de la UE, dadoque los flujos de inversión directa extranjerahacia estos países (medidos como porcentaje desu PIB) han venido aumentando en los cuatroúltimos años.

NUEVO DETERIORO DE LA POSICIÓN DEINVERSIÓN INTERNACIONAL EN EL 2006 Los datos sobre la posición de inversión inter-nacional de la zona del euro frente al resto delmundo, disponibles hasta el tercer trimestre del2006, indican que la zona registró pasivos netospor importe de 965 mm de euros (que represen-tan el 11,5% del PIB de la zona), frente a los

pasivos netos de 811 mm de euros (10,1% delPIB) contabilizados a f inales del 2005 (véasegráfico 37). El aumento de los pasivos netos enel 2006 tuvo en gran parte su origen en un incre-mento de las posiciones deudoras netas en inver-siones de cartera (de 145 mm de euros) y otrasinversiones (de 83 mm de euros), que sólo secompensaron parcialmente con un incrementode la posición acreedora neta en inversionesdirectas (de 70 mm de euros) y en activos dereserva (de 5 mm de euros).

Dado que el déficit por cuenta corriente de lazona del euro ascendió a sólo 20 mm de eurosen el 2006, el incremento de la posición deudoraneta internacional se debió en gran medida a losefectos de revalorización derivados de variacio-nes en el precio de los activos y de fluctuacio-nes en los tipos de cambio.


Grá f i c o 37 Po s i c i ón de i nve r s i ón i n t e r nac i ona l ne ta


Fuente: BCE.Nota: Los datos corresponden a los saldos vivos a fin de período.Para el 2006, los datos se refieren al f inal del tercer trimestre.

-14

-12

-10

-8

-6

-4

-2

0

-14

-12

-10

-8

-6

-4

-2

0

2002 2003 2004 2005 2006

ACTIVIDAD ECONÓMICAEl crecimiento del PIB real en los Estadosmiembros de la UE no pertenecientes a la zonadel euro se aceleró de forma notable en el 2006(véase cuadro 6)15. Si bien esta pauta de activi-dad económica más intensa se observó, en gene-ral, en todos los países, las tasas de crecimientointeranual variaron considerablemente de unosa otros. En los países que se incorporaron a laUnión Europea en mayo del 2004, el mayor cre-cimiento del producto se registró en Estonia yen Letonia, con cifras superiores al 11,4%. LaRepública Checa, Lituania y Eslovaquia tam-bién registraron elevadas tasas de crecimientodel PIB real, entre el 6,1% y el 8,3%, mientrasque Malta registró las tasas más bajas. En losotros países, Dinamarca, Suecia y el ReinoUnido, el crecimiento se aceleró en compara-ción con el 2005 y se situó en un nivel próximoal de la zona del euro en el 2006.

En la mayoría de los Estados miembros de la UEno pertenecientes a la zona del euro, la demandainterna fue el motor de la actividad económica.El consumo privado se vio estimulado por uncreciente aumento de la renta real disponible,como consecuencia del vigoroso crecimiento de

los salarios y del descenso del desempleo, y porel auge de los precios de la vivienda. El creci-miento de la formación bruta de capital f ijomostró una aceleración, favorecido, entre otrosfactores, por un periodo prolongado de favora-bles condiciones f inancieras, la mejora delclima económico y, en algunos países, la nota-ble afluencia de flujos de inversión directaextranjera (IDE). En la mayoría de los países, larápida expansión del crédito, consecuencia enparte de la favorable situación f inanciera, tam-bién contribuyó al sólido crecimiento de lademanda interna.

El crecimiento de las exportaciones se aceleróen muchos países, sustentado en la solidez de lademanda de los principales socios comercialesy las cuantiosas entradas de IDE registradas enlos últimos años. No obstante, en la mayoría delos países, el crecimiento de las importacionescontinuó a ritmo acelerado, debido al dina-

89BCE

Informe Anual 2006

3 EVOLUCIÓN ECONÓMICA Y MONETARIA EN LOSESTADOS MIEMBROS DE LA UE NOPERTENECIENTES A LA ZONA DEL EURO

15 Los Estados miembros de la UE no pertenecientes a la zona deleuro, a los que se hace referencia en esta sección son los 13 paí-ses de la UE que no formaban parte de la zona a f inales dediciembre del 2006 (es decir, la República Checa, Dinamarca,Estonia, Chipre, Letonia, Lituania, Hungría, Malta, Polonia,Eslovenia, Eslovaquia, Suecia y Reino Unido).

Cuadro 6 C re c im i en to de l P IB rea l


2003 2004 2005 2006 2006 2006 2006 2006I II III IV

República ChecaDinamarcaEstoniaChipreLetoniaLituaniaHungríaMaltaPolonia EsloveniaEslovaquiaSueciaReino UnidoUE-10 1)

UE-13 2)

Zona del euro

Fuente: Eurostat.1) El agregado UE-10 incluye los datos correspondientes a los diez países que se incorporaron a la UE el 1 de mayo de 2004.2) El agregado UE-13 incluye los datos correspondientes a los 13 Estados miembros de la Unión Europea no pertenecientes a la zonadel euro durante el período transcurrido hasta f inales de diciembre del 2006.

3,6 4,2 6,1 6,1 6,4 6,2 5,9 5,8 0,4 2,1 3,1 3,2 3,5 3,0 3,0 3,1 7,1 8,1 10,5 11,4 11,6 11,8 11,0 11,2 1,8 4,2 3,9 3,8 3,5 4,2 3,8 3,6 7,2 8,7 10,6 11,9 13,1 11,1 11,9 11,7

10,3 7,3 7,6 7,5 7,9 8,3 6,9 7,0 4,1 4,9 4,2 3,9 4,4 4,0 3,9 3,4

-2,3 1,1 3,0 2,9 3,0 2,6 2,7 3,1 3,8 5,3 3,5 5,8 4,8 5,6 5,9 6,6 2,7 4,4 4,0 5,2 4,9 5,2 5,9 5,8 4,2 5,4 6,0 8,3 6,7 6,7 9,8 9,6 1,8 3,6 2,9 4,7 4,4 5,0 4,5 4,9 2,7 3,3 1,9 2,7 2,4 2,7 2,9 3,0 4,1 5,2 4,8 5,9 5,5 5,8 6,1 6,2 2,7 3,6 2,7 3,6 3,3 3,6 3,7 3,8 0,8 1,8 1,5 2,8 2,2 2,8 2,7 3,3

mismo de la demanda interna y al contenidorelativamente alto de productos importados enlas exportaciones de muchos de ellos. Comoresultado, la contribución de la demanda exte-rior neta al crecimiento del PIB real en el 2006fue, en general, neutra para el conjunto de losEstados miembros de la UE no pertenecientes ala zona del euro y sólo en Hungría, Malta, Eslo-vaquia y Suecia fue notablemente positiva. Laselevadas tasas de crecimiento de las importacio-nes y las exportaciones observadas en muchospaíses sugieren que, si bien se ha recorrido yaun largo camino, la integración comercial de lospaíses que se incorporaron a la UE en mayo del2004 es todavía un proceso en marcha.

Junto al mayor vigor de la actividad económica,la situación del mercado de trabajo continuómejorando en el 2006 en muchos de esos Esta-dos miembros, si bien se observan notables dife-rencias entre unos países y otros. Mientras queel desempleo siguió siendo muy elevado enPolonia y Eslovaquia, en otros países comoDinamarca, los Estados Bálticos y el ReinoUnido, la situación del mercado de trabajo seendureció. En la mayoría de los países que per-tenecen a la UE desde mayo del 2004, el creci-

miento del empleo siguió siendo más moderadode lo que cabría pensar a juzgar por el rápidocrecimiento del producto. Ello se debió a que elcrecimiento del PIB real se apoyó principal-mente en la adopción de nuevas tecnologías y elfuerte crecimiento de la productividad comoresultado, entre otros factores, de la notableafluencia de flujos de IDE en los últimos años.Los obstáculos de carácter estructural, como losdesajustes geográficos y el grado de cualif ica-ción entre la oferta y la demanda de trabajo per-sisten en muchos de los países que se incorpo-raron a la Unión Europea en mayo del 2004.Dichos obstáculos, a los que hay que sumar losflujos migratorios, que contribuyeron a las ten-siones observadas en los mercados de trabajo,amenazan con convertirse en un lastre para elcrecimiento en los países en los que ha comen-zado a registrarse escasez de mano de obra.

EVOLUCIÓN DE LOS PRECIOSLa inflación medida por el IAPC aumentó sig-nif icativamente en el 2006 en casi todos lospaíses miembros de la UE que no pertenecen ala zona del euro (véase cuadro 7). Las tasasmás elevadas siguieron registrándose en losEstados Bálticos que más crecieron, Hungría y


Cuadro 7 I n f l a c i ón med ida po r e l I APC


2003 2004 2005 2006 2006 2006 2006 2006I II III IV

República ChecaDinamarcaEstoniaChipreLetoniaLituaniaHungríaMaltaPolonia EsloveniaEslovaquiaSueciaReino UnidoUE-10 1)

UE-13 2)

Zona del euro

Fuente: Eurostat.1) El agregado UE-10 incluye los datos de los diez países que se incorporaron a la UE el 1 de mayo de 2004.2) El agregado UE-13 incluye los datos de los trece Estados miembros de la Unión Europea no pertenecientes a la zona del euro duranteel período transcurrido hasta f inales de diciembre del 2006.

-0,1 2,6 1,6 2,1 2,4 2,5 2,4 1,1 2,0 0,9 1,7 1,9 2,0 2,0 1,8 1,6 1,4 3,0 4,1 4,4 4,4 4,5 4,4 4,5 4,0 1,9 2,0 2,2 2,3 2,6 2,6 1,5 2,9 6,2 6,9 6,6 7,0 6,5 6,6 6,2

-1,1 1,2 2,7 3,8 3,3 3,6 4,0 4,2 4,7 6,8 3,5 4,0 2,4 2,7 4,6 6,4 1,9 2,7 2,5 2,6 2,6 3,4 3,2 1,1 0,7 3,6 2,2 1,3 0,9 1,4 1,5 1,3 5,7 3,7 2,5 2,5 2,3 3,1 2,5 2,3 8,4 7,5 2,8 4,3 4,2 4,6 4,8 3,5 2,3 1,0 0,8 1,5 1,2 1,9 1,5 1,4 1,4 1,3 2,0 2,3 2,0 2,2 2,4 2,7 1,9 4,1 2,5 2,4 2,0 2,4 2,7 2,5 1,6 2,2 2,1 2,3 1,9 2,2 2,4 2,5 2,1 2,1 2,2 2,2 2,3 2,5 2,2 1,8

Eslovaquia, y se situaron en niveles próximoso ligeramente superiores a la media de la zonadel euro en los otros Estados miembros delgrupo. La inflación media fue inferior al 2%en Dinamarca, Polonia y Suecia, mientras que,en la República Checa, no pasó del 2,1% en el2006.

La tendencia alcista de la inflación observadaen el 2006 en los Estados miembros de la UE nopertenecientes a la zona del euro fue atribuible,en parte, a los cambios en los precios adminis-trados y en los impuestos indirectos que tuvie-ron lugar en varios países como la RepúblicaCheca, Letonia, Lituania, Hungría, Malta yEslovaquia. Además, el notable repunte de losprecios de la energía fue, en gran medida, lacausa del aumento de la inflación en el veranodel 2006. En varios países, también influyó enla tendencia de la inflación los incrementos delos precios de los alimentos, que comenzaron acrecer a una tasa más rápida en el 2006, tras losaumentos muy moderados o descensos experi-mentados en el 2005. No obstante, en la mayo-ría de los países, el rápido crecimiento de lademanda interna también contribuyó a las pre-siones inflacionistas subyacentes.

En los países en los que existe un grado signi-f icativo de flexibilidad cambiaria, la aprecia-ción de la moneda tuvo un impacto moderadorgeneralizado sobre los precios de importacióny, dado el relativamente elevado grado de aper-tura de estos países, también influyó, en últimainstancia, en la inflación general. Dada lapujante actividad económica en la mayoría delos Estados miembros de la Unión Europea nopertenecientes a la zona del euro, la evoluciónde los salarios en el 2006 fue, en promedio,dinámica. El crecimiento de los salarios nomi-nales fue especialmente pronunciado en los paí-ses que registraron las mayores tasas de creci-miento del PIB (es decir, los Estados Bálticos),donde excedió las ganancias de productividad ycontribuyó a intensif icar las presiones inflacio-nistas.

POLÍTICAS FISCALESLas políticas f iscales aplicadas en los Estadosmiembros de la UE no pertenecientes a la zonadel euro siguieron siendo heterogéneas en el2006. Tres países (Dinamarca, Estonia y Sue-cia) registraron un superávit presupuestario,mientras que los diez restantes registraron défi-cit (véase cuadro 8). Con la excepción de Hun-gría, los saldos presupuestarios del 2006 sesituaron, en general, en los niveles previstos oincluso fueron mejores que los objetivos esta-blecidos en los programas de convergenciaactualizados enviados a f inales del 2005. Sinembargo, en muchos casos, ello se debió a lamejor situación de partida a f inales del 2005 ya un aumento de los ingresos tributarios, que asu vez podría explicarse, en parte, porque el cre-cimiento del PIB fue mayor de lo esperado. Losavances en materia de saneamiento estructuralde las f inanzas públicas parecen haberse estan-cado en la mayoría de los países. Se estima quesólo Malta ha logrado un cambio positivo en elsaldo presupuestario ajustado por el ciclo de almenos un 0,5% del PIB (excluidas las medidasexcepcionales y otras de carácter temporal). Porel contrario, en varios países incluso se relajó eltono de la política f iscal, de forma procíclica, apesar del fuerte crecimiento del producto.

A f inales del 2006, la República Checa, Hun-gría, Malta, Polonia, Eslovaquia y el ReinoUnido estaban sometidos a procedimientos dedéficit excesivo. Según se indica en sus respec-tivos programas de convergencia actualizadospara 2006-2007, la ratio de déf icit público seredujo en todos estos países, salvo en Hungríay Eslovaquia, situándose en el 2006 por debajodel 3% del PIB en Malta y en el Reino Unido.En Polonia, al igual que en el 2005, se registróuna ratio de déficit inferior al valor de referen-cia. Sin embargo, si se excluye la exención esta-dística de no considerar los sistemas obligato-rios de pensiones de capitalización públicosdentro del sector de Administraciones Públicas(que expira en el 2007), la ratio de déficit habríasobrepasado el umbral del 3%.

Por lo que se refiere a las principales decisio-nes del Consejo ECOFIN con respecto al pro-

91BCE

Informe Anual 2006

cedimiento de déficit excesivo adoptadas en el2006, cabe señalar la exención otorgada a Chi-pre en julio, después de que el país declaraseuna ratio de déficit público inferior al valor dereferencia del 3% del PIB en el 2005. Por el con-trario, el Consejo inició un procedimiento dedéficit excesivo en el caso del Reino Unido enenero del 2006, y exhortó al país a corregir estasituación, a más tardar, antes de que concluyera

el ejercicio f inanciero 2006/2007. En septiem-bre del 2006, Hungría presentó un programa deconvergencia revisado –que el Consejo le habíasolicitado en enero– en el que se proyectaba undéficit del 10,1% del PIB en 2006, cifra nota-blemente superior al objetivo inicial. En la reco-mendación del Consejo de octubre del 2006, seprorrogó en un año, hasta el 2009, el plazo con-cedido a Hungría para que corrigiese su déficit


Cuadro 8 S i t ua c i ón p re supue s t a r i a


Superávit (+) / déficit (-) de las Administraciones Públicas Datos de los programasde convergencia

2003 2004 2005 para el 2006

República ChecaDinamarca Estonia ChipreLetoniaLituaniaHungríaMaltaPoloniaEsloveniaEslovaquiaSuecia Reino Unido UE-101)

UE-132)

Zona del euro

Deuda bruta de las Administraciones Públicas Datos de los programasde convergencia

2003 2004 2005 para el 2006

República ChecaDinamarca Estonia ChipreLetoniaLituaniaHungríaMaltaPoloniaEsloveniaEslovaquiaSuecia Reino Unido UE-101)

UE-132)

Zona del euro

Fuentes: Comisión Europea (para el período 2004-2006), programas de convergencia actualizados 2006-2007 (para el 2006) y cálculosdel BCE.Notas: Los datos se basan en la definición de procedimiento de déficit excesivo. Los saldos presupuestarios (datos de la Comisión)excluyen los ingresos procedentes de la venta de licencias UMTS. En el caso de Dinamarca, Polonia y Suecia, los datos incluyen losfondos de pensiones del segundo pilar. El efecto de mejora estimado de estos fondos es el siguiente: Dinamarca 1% del PIB, Polonia2% del PIB y Suecia 1,1% del PIB. Al igual que en la actualización de los programas de convergencia y que en las previsiones de laComisión del otoño del 2006, las cifras de Hungría han dejado de incluir los fondos de pensiones del segundo pilar.1) El agregado UE-10 incluye los datos correspondientes a los diez países que se incorporaron a la Unión Europea el 1 de mayo de 2004.2) El agregado UE-13 incluye los datos correspondientes a los 13 Estados miembros de la UE no pertenecientes a la zona del eurodurante el período transcurrido hasta f inales de diciembre del 2006.

-6,6 -2,9 -3,7 -3,5 1,1 2,7 4,9 4,1 1,9 2,3 2,3 2,6

-6,3 -4,4 -2,3 -1,9 -1,2 -1,0 0,0 -0,4 -1,3 -1,5 -0,5 -1,2 -7,2 -6,7 -7,8 -10,1

-10,0 -5,0 -3,4 -2,6 -4,7 -3,9 -2,5 -1,9 -2,8 -2,3 -1,4 -1,6 -3,7 -3,0 -3,1 -3,7 0,1 1,8 3,0 3,0

-3,3 -3,2 -3,3 -2,8 -5,1 -3,8 -3,4 -3,4 -3,0 -2,3 -2,0 -1,9 -3,1 -2,8 -2,4 -1,9

30,1 30,7 30,4 30,6 44,4 42,6 35,9 28,6

5,7 5,2 4,5 3,7 69,1 70,3 69,2 64,7 14,4 14,5 12,1 10,7 21,2 19,4 18,7 18,4 58,0 59,4 61,7 67,5 70,2 74,9 74,2 68,3 43,9 41,8 42,0 42,0 28,5 28,7 28,0 28,5 42,7 41,6 34,5 33,1 51,8 50,5 50,4 46,5 38,9 40,4 42,4 43,7 41,6 41,0 40,7 41,2 41,1 41,8 42,4 42,7 69,3 69,8 70,8 69,6

excesivo. En relación con Polonia, el Consejoadoptó una decisión en noviembre del 2006, enla que se af irmaba que las medidas adoptadaspor las autoridades polacas estaban siendo insu-ficientes para corregir el déficit excesivo antesdel f inal del plazo del 2007.

La ratio de deuda pública siguió situándose muypor debajo del 60% del PIB en 2006 en la mayo-ría de los Estados miembros de la UE no perte-necientes a la zona del euro. En Chipre y Malta,dicha ratio se mantuvo por encima del valor dereferencia del 60%, pese a que se redujo en el2006, mientras que en Hungría, se incrementóde forma acusada, situándose por encima del67% del PIB. En el resto de países la ratio dedeuda se redujo o se mantuvo prácticamenteestable en la mayoría de los casos.

EVOLUCIÓN DE LA BALANZA DE PAGOS La balanza por cuenta corriente y de capital delos Estados miembros de la UE que no pertene-cen a la zona del euro varió considerablementeentre unos países y otros en el 2006 (véase cua-

dro 9), aunque en general se observó un dete-rioro en comparación con el 2005. Mientras queDinamarca y Suecia registraron abultados supe-rávit, el Reino Unido y los países que se incor-poraron a la Unión Europea en mayo del 2004contabilizaron déficit. En comparación con lascifras del 2005, estos déficit aumentaron en lamayoría de los países, especialmente en Leto-nia, cuyo déf icit se situó en torno al 20% delPIB en el 2006. Estonia y Lituania contabiliza-ron déf icit superiores al 10% del PIB. En laRepública Checa, Chipre, Hungría, Malta yEslovenia, el déficit se situó entre el 4% y el 8%del PIB, y en el resto de los países se registra-ron déficit más moderados.

En muchos de los países que se incorporaron ala Unión Europea en mayo del 2004, estos défi-cit pueden justif icarse, en parte, como un coro-lario del proceso de convergencia, en la medidaen que reflejan inversiones en la capacidad pro-ductiva, que no hubiera sido posible llevar acabo exclusivamente con ahorro interno. Noobstante, los abultados déf icit por cuenta

93BCE

Informe Anual 2006

Cuadro 9 A l guna s pa r t i da s de l a ba l anza de pago s


Cuenta corriente + cuentade capital Flujos netos de IDE Inversiones de cartera netas

2003 2004 2005 2006 1) 2003 2004 2005 2006 1) 2003 2004 2005 2006 1)

República ChecaDinamarca Estonia ChipreLetoniaLituaniaHungríaMalta2)

PoloniaEsloveniaEslovaquiaSuecia Reino Unido UE-103)

UE-134)

Zona del euro

Fuente: BCE.1) Las cifras de Estonia, Malta, Suecia y Reino Unido correspondientes al 2006 representan la suma de cuatro trimestres, hasta el ter-cer trimestre del 2006, ya que no se dispone de datos más recientes.2) En el caso de Malta, las abultadas salidas netas de inversiones de cartera reflejan las actividades f inancieras de los bancos interna-cionales que operan desde este país. Dichas salidas se compensan casi totalmente con las entradas de otras inversiones.3) El agregado UE10 incluye los datos correspondientes a los diez países que se incorporaron a la Unión Europea el 1 de mayo de 2004;suma acumulada de cuatro trimestres hasta el tercer trimestre del 2006.4) El agregado UE13 incluye los datos correspondientes a los 13 Estados miembros de la UE no pertenecientes a la zona del euro duranteel período transcurrido hasta f inales de diciembre del 2006; suma acumulada de cuatro trimestres hasta el tercer trimestre del 2006.

-6,2 -6,5 -1,9 -4,5 2,1 3,7 8,2 3,8 -1,4 2,1 -2,4 -2,2 3,3 2,4 3,9 2,4 0,1 0,4 -0,7 -0,6 -7,0 -6,0 -4,3 -5,9

-11,1 -11,7 -9,5 -10,2 8,1 6,0 16,8 1,5 1,8 6,2 -15,8 -7,8 -2,0 -4,1 -5,1 -5,1 2,4 2,5 4,3 3,8 1,9 7,2 -0,8 -3,2 -7,5 -11,9 -11,2 -19,7 2,3 3,9 3,7 5,8 -2,0 1,7 -0,7 0,0 -6,4 -6,4 -5,9 -10,4 0,8 2,3 2,7 4,8 1,5 0,9 -1,0 -0,9 -8,0 -8,1 -5,9 -5,6 0,6 3,3 4,7 6,2 3,5 6,7 4,0 2,9 -3,7 -6,4 -6,3 -7,6 8,3 7,6 11,4 25,9 -32,3 -38,2 -46,0 -62,9 -2,1 -3,8 -1,4 -1,4 2,0 4,7 2,1 3,1 1,1 3,7 4,1 -0,8 -1,4 -3,1 -2,4 -3,4 -0,6 0,9 -0,2 -0,2 -0,9 -2,4 -5,9 -4,6 -0,5 -3,3 -8,6 -7,9 2,2 3,3 3,7 6,7 -1,7 2,1 -2,1 2,9 7,3 6,9 6,3 6,1 -5,3 -2,6 -3,0 0,5 -2,2 -6,5 1,1 -11,8

-1,2 -1,5 -2,2 -3,0 -2,2 -1,0 4,7 2,3 5,3 -4,6 -3,4 0,6 -4,6 -5,6 -4,3 -5,3 2,2 4,6 4,8 4,7 0,5 2,8 0,9 -1,0 -0,6 -1,2 -1,4 -1,8 -1,5 0,0 3,6 1,8 2,7 -3,4 -2,1 -2,7 0,6 0,9 0,0 -0,3 -0,2 -0,8 -2,5 -1,5 1,0 0,9 2,0 1,2

corriente y de capital registrados en algunos delos Estados miembros de la UE no pertenecien-tes a la zona del euro podrían ser indicativos deriesgos para la sostenibilidad de las posicionesexteriores, especialmente, si tienen su origen enun auge del consumo público o privado, en unafuerte expansión del crédito o en la inversiónresidencial.

En comparación con el 2005, las entradas netasde IDE en 2006 aumentaron en la mayoría de losEstados miembros de la UE no pertenecientes ala zona del euro. En conjunto, aunque las entra-das netas de IDE siguieron constituyendo unaimportante fuente de f inanciación en varios deesos Estados, especialmente en los Estados Bál-ticos, con frecuencia no bastaron para cubrir eldéf icit por cuenta corriente y de capital. Almismo tiempo, las entradas netas de inversionesde cartera continuaron siendo negativas o prác-ticamente neutras en todos los Estados miem-bros de la UE no pertenecientes a la zona deleuro, salvo en Hungría y Eslovaquia. En estosdos países, las entradas netas de inversiones decartera tuvieron principalmente su origen en unaumento de las entradas netas de valores distin-tos de acciones –en algunos casos, asociadas enparte a los diferenciales de rendimiento– si bienlas entradas netas de acciones y participacionestambién fueron relevantes. Otros flujos de inver-siones fueron, en gran medida, positivos en lamayoría de los países que se incorporaron a laUE en mayo del 2004, fundamentalmente comoconsecuencia de los préstamos de los bancosmatriz a sus f iliales en la región.

EVOLUCIÓN DE LOS TIPOS DE CAMBIOEn el 2006, la evolución de los tipos de cambioen los Estados miembros de la UE no pertene-cientes a la zona del euro tendió a reflejar, engran medida, la naturaleza de los regímenescambiarios vigentes en cada país. Las monedasde Dinamarca, Estonia, Chipre, Letonia, Litua-nia, Malta, Eslovenia y Eslovaquia participaronen el MTC II con una banda de fluctuaciónestándar de ±15% en torno a sus paridades cen-trales frente al euro, salvo en el caso de lacorona danesa, en que se aplica una banda másestrecha de ±2.25%. Los acuerdos sobre la par-

ticipación en el MTC II de los países que seincorporaron al mecanismo en los años 2004 y2005 (es decir, todos los mencionados anterior-mente, salvo Dinamarca) se basaron en diversoscompromisos en materia de política suscritospor las respectivas autoridades, que contempla-ban, entre otras medidas, la aplicación de polí-ticas f iscales prudentes, el fomento de la mode-ración salarial y la evolución de los salarios enlínea con el crecimiento de la productividad, lacontención del crecimiento del crédito y lapuesta en marcha de nuevas reformas estructu-rales. La incorporación al MTC II también sevinculó, en algunos casos, a compromisos uni-laterales por parte de los países afectados demantener bandas de fluctuación más estrechas,que no suponían ninguna obligación adicionalpara el BCE. Concretamente, se acordó que lacorona estonia y el litas lituano podrían incor-porarse al MTC II con sus sistemas de currencyboard actualmente en vigor. Las autoridadesmaltesas manifestaron su intención de mantenerel tipo de cambio de la lira en su paridad cen-tral frente al euro, mientras que las autoridadesletonas indicaron que mantendrían el tipo decambio del lats en la paridad central frente aleuro con una banda de fluctuación de ±1%.

La participación en el MTC II ha sido relativa-mente estable en la mayoría de los casos. Lacorona danesa, la corona estonia, la libra chi-priota, el lats letón, el litas lituano, la lira mal-tesa y el tólar esloveno se mantuvieron muyestables frente al euro en el 2006. A comienzosdel 2007 y, hasta el 2 de marzo de 2007, estasmonedas –excluido el tólar esloveno, cuyo tipode cambio frente al euro quedó f ijado irrevoca-blemente tras la ampliación de la zona del euroel 1 de enero de 2007– cotizaron continuamenteen su paridad central o en niveles muy próximosa ella. Sólo la corona eslovaca experimentó ungrado de volatilidad relativamente elevado(véase cuadro 10). Tras las elecciones parlamen-tarias celebradas en Eslovaquia y un período deturbulencia en los mercados internacionales decapital, la corona sufrió presiones a la bajadurante el mes de julio y, por primera vez, cotizótemporalmente por debajo de su paridad centralen el MTC II. Sin embargo, gracias a las inter-


venciones del Národná banka Slovenska, a larenovada confianza de los mercados en la polí-tica económica del nuevo gobierno, a la favora-ble evolución macroeconómica y a un aumentode la tolerancia al riesgo a escala mundial, lacorona eslovaca se apreció a partir de mediadosde julio. El 28 de diciembre de 2006, el Národnábanka Slovenska intervino en el mercado dedivisas para aliviar las presiones que impulsa-ban la apreciación. Sin embargo, a comienzosdel 2007, la corona eslovaca continuó aprecián-dose y, el 2 de marzo de 2007, cotizaba un10,7% por encima de su paridad central en elMTC II.

Las monedas de los Estados miembros de la UEno pertenecientes a la zona del euro que no par-ticipan en el MTC II evolucionaron de formadiferenciada en cada país (véase gráfico 38). Enel 2006, la corona checa y la corona sueca seapreciaron gradualmente frente al euro, peroperdieron terreno a comienzos del 2007, situán-dose el 2 de marzo del 2007 un 3% y un 1,1%,respectivamente, por encima de los nivelesobservados a comienzos del 2006. A pesar dealgunas fluctuaciones en el segundo semestredel 2006, la libra se apreció a partir de los pri-meros días de julio de ese año, respaldada porla positiva evolución económica en el ReinoUnido y por las expectativas de una subida delos tipos de interés. El 2 de marzo del 2007, lalibra esterlina se situaba un 1,4% por encima delnivel observado en enero del 2006. Durante elmismo período, el forint húngaro y el zloty

polaco se depreciaron ligeramente y experimen-taron cierta volatilidad en sus tipos de cambio.En el primer semestre del 2006, ambas mone-das sufrieron una acusada depreciación frente aleuro ante el aumento, a escala mundial, de laaversión al riesgo en los mercados emergentes.En Hungría, la tendencia depreciatoria del forintpodría también haberse debido a la situaciónpresupuestaria y a la inquietud de los mercadospor los desequilibrios externos que registraba elpaís. Sin embargo, a partir de los primeros díasde julio del 2006, tanto el forint como el zlotycomenzaron a apreciarse frente al euro, respal-dados por el aumento de la tolerancia al riesgoa nivel mundial y, en el caso de Hungría, por la

95BCE

Informe Anual 2006

Cuadro 10 Evo lu c i ón de l MTC I I

Fecha de Desviación máxima (%)

Moneda incorporación Tipo más alto Tipo central Tipo más bajo Al alza A la baja

DKK 1.1.1999 7,62824 7,46038 7,29252 0,09 0,15 EEK 28.6.2004 17,9936 15,6466 13,2996 0,00 0,00 CYP 2.5.2005 0,673065 0,585274 0,497483 0,00 2,01 LVL 2.5.2005 0,808225 0,702804 0,597383 0,74 0,98 LTL 28.6.2004 3,97072 3,45280 2,93488 0,00 0,00 MTL 2.5.2005 0,493695 0,429300 0,364905 0,00 0,00 SIT 28.6.2004 275,586 239,640 203,694 0,02 0,08 SKK 28.11.2005 44,2233 38,4550 32,6868 0,68 10,93

Fuente: BCE.Nota: Una desviación a la baja (al alza) corresponde a un movimiento hacia el tipo más bajo (más alto) y representa una apreciación(depreciación) de la moneda frente al euro. Para las desviaciones máximas declaradas con respecto a cada uno de los tipos centrales,el período de referencia abarca desde el 2 de enero de 2006 hasta el 2 de marzo de 2007.

Grá f i c o 38 Va r i a c i one s de l t i po de c amb io de l eu ro f ren te a l a s moneda s de l a UE no pe r t enec i en te s a l MTC I I(en porcentaje)

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1

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CZK HUF PLN SEK GBP

Fuente: BCE.Nota: Un valor positivo (negativo) representa una depreciación(apreciación) de la moneda frente al euro. Las variacionescorresponden al período comprendido entre el 2 de enero de2006 y el 2 de marzo de 2007.

subida de los tipos de interés of iciales y lapuesta en práctica de un plan de saneamiento delas f inanzas públicas. El 2 de marzo del 2007,el forint húngaro y el zloty polaco se habíanestabilizado prácticamente frente al euro encomparación con los niveles observados a prin-cipios del 2006.

EVOLUCIÓN FINANCIERAEntre enero del 2006 y febrero del 2007, la evo-lución de los rendimientos de la deuda públicaa largo plazo en la mayoría de los Estadosmiembros de la UE no pertenecientes a la zonadel euro fue similar a la de la zona del euro,observándose un incremento en la primera partedel año, al que siguió un ligero descenso a par-tir de junio del 2006. En febrero del 2007, lostipos de interés a largo plazo de dichos Estadosmiembros eran, en promedio, 60 puntos básicosmás altos que a comienzos del 2006. El mayorincremento se produjo en Letonia (unos 150puntos básicos), como consecuencia, en granmedida, del deterioro de las perspectivas deinflación. En los otros Estados miembros de laUE que no pertenecen a la zona del euro, lostipos de interés a largo plazo aumentaron menosque en la zona del euro. En comparación con lostipos vigentes en la zona del euro, los diferen-ciales de rendimiento de la deuda pública endichos Estados miembros eran, en promedio,más bajos en febrero del 2007 que a comienzosdel 2006. El diferencial de tipos de interés alargo plazo siguió siendo comparativamenteamplio en Hungría, situándose en febrero del2007 en torno a 285 puntos básicos. En estepaís, la evolución de las f inanzas públicas y losdesequilibrios externos tendieron a mantener losdiferenciales de los bonos a largo plazo en nive-les elevados.

El comportamiento de los mercados bursátilesen los Estados miembros de la UE no pertene-cientes a la zona del euro fue favorable entreenero del 2006 y febrero del 2007. Las subidasmás acusadas de las cotizaciones bursátiles seprodujeron en Estonia, Chipre y Polonia, paísesen los que se obtuvieron resultados claramentesuperiores a los registrados, en promedio, en lazona del euro, medidos por el índice Dow Jones

EURO STOXX. Sin embargo, los mercados bur-sátiles de todos los Estados miembros de la UEno pertenecientes a la zona del euro reacciona-ron negativamente frente a las turbulencias queexperimentaron los mercados mundiales a f ina-les de febrero.

En el 2006, el crecimiento del crédito al sectorprivado siguió siendo elevado en todos los Esta-dos miembros de la UE no pertenecientes a lazona del euro (situándose en una media del24%, en tasa interanual, para el grupo en su con-junto). Hacia f inales del 2006, el crecimientointeranual del crédito pareció reducirse o esta-bilizarse en muchos países, aunque, con fre-cuencia, se mantuvo en niveles relativamentealtos. Un factor que podría explicar esta evolu-ción serían los aumentos de los tipos de interésaplicados por el BCE y por la mayoría de losbancos centrales nacionales de los países nopertenecientes a la zona del euro en el 2006(véase más adelante) y el resultante endureci-miento del tono de la política monetaria. La


Grá f i c o 39 C r éd i to a l s e c to r p r i vado en e l 2006

(tasas de variación interanual; en porcentaje del PIB)

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Tasa de crecimiento del crédito (escala izquierda)Crédito en porcentaje del PIB (escala derecha)

1 Polonia2 Eslovaquia3 República Checa4 Lituania5 Hungría

6 Eslovenia 7 Estonia 8 Letonia 9 Malta10 Suecia

11 Zona del euro12 Chipre13 Reino Unido14 Dinamarca

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14

Fuentes: BCE, Eurostat, Banco Central de Chipre y Bank ofEngland.Nota: No se dispone de datos sobre el crédito en porcentaje delPIB para el Reino Unido. Los datos correspondientes a la tasade crecimiento interanual del crédito se refieren a medias men-suales.

expansión crediticia más dinámica se registróen los Estados Bálticos, cuyas economías cre-cen a un ritmo muy rápido (casi un 60% a f ina-les del 2006 en Letonia) (véase gráfico 39). Enla República Checa, Hungría, Polonia, Eslove-nia y Eslovaquia, el crecimiento del crédito alsector privado aumentó a tasas interanuales cer-canas o superiores al 20% a finales del 2006. Larápida expansión del crédito registrada en estaseconomías en proceso de convergencia ha deconsiderarse necesariamente en el contexto dela profundización f inanciera. De hecho, el cré-dito al sector privado en relación con el PIB semantiene en niveles muy inferiores a la mediade la zona del euro en todos los países que seincorporaron a la Unión Europea en mayo del2004, con la excepción de Chipre y Malta. Noobstante, la rápida expansión del crédito tam-bién entraña riesgos en forma de recalenta-miento y excesivos desequilibrios externos einternos. Resulta especialmente preocupante lagran proporción, cada vez mayor, de préstamosdenominados en moneda extranjera. En Dina-marca, Suecia y el Reino Unido, la tasa de cre-cimiento del crédito al sector privado tambiénaumentó en el 2006 en comparación con el2005, situándose entre el 12% y el 15% a f ina-les del 2006.

POLÍTICA MONETARIAEl objetivo principal de la política monetaria entodos los Estados miembros de la UE no perte-necientes a la zona del euro es la estabilidad deprecios. No obstante, las estrategias de políticamonetaria varían considerablemente de un paísa otro (véase cuadro 11).

En el 2006, la política monetaria y los regíme-nes cambiarios de estos Estados se mantuvieronprácticamente invariables, aunque, en algunospaíses, se hicieron determinados ajustes en losmarcos de política monetaria con miras a lafutura integración monetaria.

Por lo que respecta a las decisiones de políticamonetaria entre enero del 2006 y febrero del2007, la mayoría de los bancos centrales queparticipan en el MTC II adoptaron medidas queendurecieron las condiciones monetarias. Estas

medidas fueron, con frecuencia, reflejo de lasaplicadas por el BCE que, en el 2006, elevó eltipo mínimo de puja de las operaciones princi-pales de f inanciación del Euro sistema en untotal de 125 puntos básicos, hasta el 3,5%. Amediados de febrero del 2006, el DanmarksNationalbank incrementó el tipo de interés ofi-cial en 10 puntos básicos, hasta el 2,5%, comoconsecuencia de las salidas de capital registra-das en los primeros días del mes, que tuvieronsu origen, entre otros factores, en las comprasde acciones extranjeras y otros valores realiza-das por los inversores institucionales daneses.Posteriormente, el banco central de Dinamarcasiguió los movimientos de los principales tiposof iciales del BCE y elevó su tipo of icial del2,5% al 3,75%. El Eesti Pank y el Lietuvos ban-kas, que no tienen tipos de interés of iciales,dado sus sistemas de currency board en vigor,adoptaron automáticamente los cambios deorientación de la política monetaria del BCE.Además, el Eesti Pank adoptó varias medidas depolítica preventivas para el sector f inanciero,incluido un aumento del coeficiente de reservasobligatorias del 13% al 15% para hacer frente alos posibles riegos para la estabilidad financieraderivados del fuerte y sostenido crecimiento delcrédito, especialmente, en forma de hipotecas.El Banco Central de Chipre elevó su tipo deinterés of icial en 25 puntos básicos, hasta el4,5%, en el contexto de un endurecimiento dela política monetaria por parte del BCE y de unaumento de las presiones inflacionistas. En unnuevo intento por restringir la liquidez de laeconomía, el Latvijas Banka incrementó su tipode interés oficial en dos etapas, del 4% al 5%,y amplió la base de reservas mínimas paraincluir a los pasivos de las entidades de créditocon plazo superior a dos años. El Banco Centralde Malta elevó su tipo central de intervencióntres veces, por un total de 75 puntos básicos,hasta el 4%, en un contexto de reducción deldiferencial de tipos de interés a corto plazofrente al euro, que favoreció a la lira maltesa. ElNárodná banka Slovenska incrementó su tipo deinterés of icial en cuatro etapas, del 3% al4,75%, principalmente como consecuencia delas revisiones al alza de sus previsiones de infla-ción, debido al aumento de los precios de la

97BCE

Informe Anual 2006


Cuadro 11 E s t r at eg i a s o f i c i a l e s de po l í t i c a moneta r i a de l o s E s t ados m i embros de l a UE no pe r t enec i en te s a l a zona de l eu ro en e l 2006

Estrategia de política monetaria Moneda Características

República Checa Objetivo de inflación Corona checa Objetivo: 3%, sin permitir que la inflación se desvíe deeste objetivo en más de un punto porcentual en cualquierdirección. Tipo de cambio de flotación controlada.

Dinamarca Objetivo de tipo de cambio Corona danesa Participa en el MTC II con una banda de fluctuación de±2,25% en torno a una paridad central de 7,46038 coro-nas danesas por euro.

Estonia Objetivo de tipo de cambio Corona estonia Participa en el MTC II con una banda de fluctuación de±15% en torno a una paridad central de 15,6466 coronasestonias por euro. Estonia mantiene su sistema decurrency board como compromiso unilateral.

Chipre Objetivo de tipo de cambio Libra chipriota Participa en el MTC II con una banda de fluctuación de±15% en torno a una paridad central de 0,585274 libraschipriotas por euro.

Letonia Objetivo de tipo de cambio Lats letón Participa en el MTC II con una banda de fluctuación de±15% en torno a una paridad central de 0,702804 latsletones por euro. Letonia mantiene una banda de fluctua-ción de ±1% como compromiso unilateral.

Lituania Objetivo de tipo de cambio Litas lituana Participa en el MTC II con una banda de fluctuación de±15% en torno a una paridad central de 3,45280 litaslituanas por euro. Lituania mantiene su sistema decurrency board como compromiso unilateral.

Hungría Combinación de objetivos Forint húngaro Objetivo de tipo de cambio: vinculación al euro con una de tipo de cambio y paridad central de 282,36 forint por euro y una banda de de inflación fluctuación de ±15%. Objetivo de inflación: 3,5%

(±1 punto porcentual) al f inal del 2006 y 3% (±1 puntoporcentual) objetivo a medio plazo a partir del 2007.

Malta Objetivo de tipo de cambio Lira maltesa Participa en el MTC II con una banda de fluctuación de±15% en torno a una paridad central de 0,429300 lirasmaltesas por euro. Malta mantiene el tipo de cambiofrente al euro sin variación respecto a la paridad centralcomo compromiso unilateral.

Polonia Objetivo de inflación Zloty polaco Objetivo de inflación: 2,5%, ±1 punto porcentual (tasade variación interanual del IPC) a partir del 2004. Régi-men cambiario de flotación libre.

Eslovenia Estrategia, basada en dos Tólar esloveno Participó en el MTC II con una banda de fluctuación de pilares, con seguimiento ±15% en torno a una paridad central de 239,640 tólares de indicadores monetarios, por euro. El 1 de enero de 2007 se incorporó a la zona reales, externos y del euro.f inancieros de la situación macroeconómica.

Eslovaquia Objetivo de inflación en Corona eslovaca Participa en el MTC II con una banda de fluctuación de las condiciones del MTC II ±15% en torno a una paridad central de 38,4550 coronas

eslovacas por euro. Para el período 2006-2008 el obje-tivo de inflación se ha f ijado en los siguientes valores:por debajo del 2,5% para f inales del 2006 y por debajodel 2% para f inales del 2007 y f inales del 2008.

Suecia Objetivo de inflación Corona sueca Objetivo de inflación: incremento del IPC del 2% con unmargen de tolerancia de ±1 punto porcentual. Régimencambiario de flotación libre.

Reino Unido Objetivo de inflación Libra esterlina Objetivo de inflación: 2% medido por el incrementointeranual del IPC1). En caso de desviación de más de unpunto porcentual, el Comité de Política Monetaria delBanco de Inglaterra debe dirigir una carta abierta alMinistro de Hacienda. Régimen cambiario de flotaciónlibre.

Fuente: SEBC.1) El IPC es idéntico al IAPC.

energía. Finalmente, el Banka Slovenije, quehabía tenido que armonizar su tipo de interés dereferencia (el tipo de interés de las Letras a 60días en tólares) con los niveles vigentes en lazona del euro antes de adoptar la moneda únicael 1 de enero de 2007, lo redujo gradualmenteen el primer semestre del 2006, manteniéndoloestable en el 3,5% a partir de agosto (véase tam-bién capítulo 3).

Por lo que respecta a las monedas que no parti-cipan en el MTC II, la mayoría de los bancoscentrales de la UE no pertenecientes a la zonadel euro elevaron sus tipos de interés oficiales,debido principalmente a su preocupación por lainflación. El Česká národní banka aumentó sutipo principal de ref inanciación en 50 puntosbásicos, hasta el 2,5%, básicamente en respuestaa las perspectivas de inflación. El Magyar Nem-zeti Bank incrementó su tipo de interés oficialen cinco etapas diferentes, por un total de 200puntos básicos hasta situarlo en el 8%, princi-palmente por el deterioro de las perspectivas deinflación. El Banco de Inglaterra también elevóel tipo de interés oficial en un total de 75 pun-tos básicos, hasta el 5,25%. En este caso, lasubida obedeció, fundamentalmente, a la evolu-ción de las tasas de crecimiento y al elevadonivel de la inflación que, probablemente, semantuvo durante algún tiempo por encima delobjetivo f ijado por el banco central. El SverigesRiksbank incrementó su tipo de interés de refe-rencia del 1,5% al 3,25%, a fin de garantizar quela tasa de inflación se mantuviera en valorespróximos al nivel f ijado como objetivo.

El Narodowy Bank Polski fue el único bancocentral de la UE no perteneciente a la zona deleuro ni participante en el MTC II que redujo eltipo de interés oficial –en dos etapas, del 4,5%al 4%– como consecuencia de un descenso dela inflación mayor de lo previsto y de unas pers-pectivas de inflación más favorables.

99BCE

Informe Anual 2006

CAP ÍTULO 2

OPERACIONES YACTIVIDADES COMO

BANCO CENTRAL

1.1 OPERACIONES DE POLÍTICA MONETARIA

En el 2006, el marco operativo para la aplica-ción de la política monetaria única1 continuófuncionando satisfactoriamente, conf irmandolos buenos resultados obtenidos con las nuevascaracterísticas introducidas en el mismo enmarzo del 2004. El EONIA siguió mostrandoniveles muy bajos de volatilidad: la desviacióntípica del diferencial entre el EONIA y el tipomínimo de puja se situó en 5 puntos básicos enel 2006, el mismo nivel que en el 2005 y 4 pun-tos básicos por debajo del nivel registrado en el2004. La reducida volatilidad de los tipos deinterés a corto plazo del mercado monetariocontribuyó a señalar claramente la orientaciónde la política monetaria. Pese a la estabilidadgeneral del mercado monetario, el diferencialentre el EONIA y el tipo mínimo de puja volvióa ampliarse en el 2006. A fin de contener estaampliación, el BCE elevó la adjudicación dereferencia2 en determinadas operaciones princi-pales de f inanciación (OPF).

La evolución observada en el 2006 brindó laoportunidad de comprobar nuevamente la capa-cidad del marco operativo para neutralizar, enun período de mantenimiento de reservas, elimpacto de cambios en las expectativas respectoa los tipos de interés of iciales del BCE3. Entodos los períodos de mantenimiento que prece-dieron a un aumento de los tipos de interés enel 2006, el diferencial medio entre el EONIA yel tipo mínimo de puja se situó entre 7 y 8 pun-tos básicos, a excepción del período de mante-nimiento que f inalizó el 8 de agosto, durante elcual se mantuvo en 5 puntos básicos. Estos dife-renciales fueron comparables a los observadosen períodos de mantenimiento que no fueronseguidos de un incremento de los tipos deinterés oficiales del BCE y en los cuales el dife-rencial medio se situó en 8 puntos básicos. Encomparación con la situación anterior a la modi-ficación del marco operativo en marzo del 2004,en la que el diferencial medio durante los perío-dos de mantenimiento en los que se producía unaumento de los tipos de interés se situaba en17 puntos básicos, muy por encima del nivelhabitual, la experiencia del 2006 sugiere que la

modif icación del marco operativo ha contri-buido de forma signif icativa a proteger a lostipos de interés a corto plazo del mercado mone-tario del impacto de cambios en las expectati-vas de tipos de interés.

EVALUACIÓN Y GESTIÓN DE LA LIQUIDEZLa gestión de la liquidez del Eurosistema sebasa en la evaluación diaria de la situación deliquidez del sistema bancario de la zona deleuro, con el f in de determinar las necesidadesde liquidez del sistema y, por lo tanto, el volu-men de liquidez que ha de adjudicarse en lasOPF semanales y, potencialmente, en otras ope-raciones de mercado abierto, como las opera-ciones de ajuste. Las necesidades de liquidez delsistema bancario se definen como la suma de lasreservas exigidas a las entidades de crédito, elexceso de reservas (saldos mantenidos por lasentidades en sus cuentas corrientes en los BCNque están por encima de las exigencias de reser-


1 OPERACIONES DE POLÍTICA MONETARIA,OPERACIONES EN DIVISAS Y ACTIVIDADES DE INVERSIÓN

Grá f i co 40 Fa c to re s de l i qu idez en l a zona de l eu ro en e l 2006

(mm de euros)

120140160180200220240260280300320

Ene. Feb.Mar.Abr.May.Jun. Jul. Ago.Sep. Oct. Nov. Dic.120140160180200220240260280300320

Cuentas corrientesFactores autónomosExigencias de reservas

Fuente: BCE.

1 Puede encontrarse una descripción detallada del marco opera-tivo en la publicación del BCE titulada «La aplicación de la polí-tica monetaria en la zona del euro. Documentación general sobrelos instrumentos y los procedimientos de la política monetariadel Eurosistema», septiembre del 2006.

2 La adjudicación de referencia es el importe de adjudicación quese precisa normalmente para establecer una situación de equili-brio en el mercado monetario a corto plazo, teniendo en cuentalas previsiones completas de liquidez del Eurosistema. La adju-dicación de referencia publicada se redondea al múltiplo de 500millones de euros más cercano.

3 Según el marco operativo modif icado en marzo del 2004, loscambios en los tipos de interés oficiales del BCE sólo se apli-can al inicio del siguiente período de mantenimiento.

vas) y los factores autónomos. Estos últimos sonun conjunto de partidas del balance del Eurosis-tema que influyen en las necesidades de liqui-dez de las entidades de crédito, pero que nor-malmente no están bajo el control directo de lagestión de liquidez del Eurosistema, como sonlos billetes en circulación, los depósitos de lasAdministraciones Públicas y los activos exterio-res netos.

En el 2006, las necesidades diarias de liquidezdel sistema bancario de la zona del euro ascen-dieron, en promedio, a 422,4 mm de euros, loque representa un incremento del 12% con res-pecto al 2005. En promedio, las exigencias dereservas se situaron en 163,7 mm de euros, elexceso de reservas en 0,7 mm de euros y los fac-tores autónomos en 257,9 mm de euros. Deentre los factores autónomos, los billetes en cir-culación registraron una tasa de crecimientointeranual del 12% en el 2006, frente a un 15%en el 2005. El 28 de diciembre de 2006, losbilletes alcanzaron un máximo histórico de629,2 mm de euros.

OPERACIONES PRINCIPALES DE FINANCIACIÓNLas OPF son operaciones semanales de inyec-ción de liquidez con vencimiento a una semana,ejecutadas mediante subastas a tipo de interésvariable con un tipo mínimo de puja y con adju-dicación a tipo de interés múltiple. Las OPF sonlas operaciones de mercado abierto más impor-tantes del Eurosistema, puesto que desempeñanun papel fundamental para controlar los tipos deinterés, gestionar la liquidez del mercado yseñalar la orientación de la política monetariacon el nivel del tipo mínimo de puja.

En el 2006, a f in de ayudar a las entidades decrédito a preparar sus pujas en las OPF semana-les, el BCE siguió publicando con periodicidadsemanal una previsión del importe medio diariode los factores autónomos y de la adjudicaciónde referencia. El objeto de esta política decomunicación es evitar que se produzcan en elmercado percepciones erróneas respecto a si lasdecisiones de adjudicación en las OPF estándestinadas o no a conseguir una situación deliquidez equilibrada.

Los importes adjudicados en las OPF en el 2006oscilaron entre 280 mm de euros y 338 mm deeuros. El promedio de entidades participantesen una OPF fue de 377, lo que muestra un ligeroaumento del nivel de participación desde laimplantación del nuevo marco en marzo del2004. La liquidez inyectada mediante las OPFrepresentó, en promedio, un 73% de la liquidezneta total suministrada por el Eurosistemamediante operaciones de política monetaria. Eldiferencial medio entre el tipo marginal y el tipomínimo de puja fue de 5,5 puntos básicos, frentea 5,3 puntos básicos en el 2005 y 1,6 puntosbásicos en el 2004.

Habiendo observado una ampliación del diferen-cial entre el tipo marginal y el tipo mínimo depuja, en octubre del 2005 el BCE inició una polí-tica consistente en adjudicar en todas las OPF,salvo en la última de un período de referencia,una cantidad superior en 1 mm de euros a la adju-dicación de referencia. Posteriormente, entreoctubre del 2005 y marzo del 2006, el diferencialse estabilizó, en promedio, en 5 puntos básicos,aunque volvió a ampliarse en abril del 2006,alcanzando los 9 puntos básicos al final del mes.Al igual que en octubre del 2005, el BCE volvióa comunicar su preocupación respecto a dichaampliación y decidió adjudicar una cantidadsuperior en 2 mm de euros a la adjudicación dereferencia. El BCE extendió esta medida a laúltima OPF del período de mantenimiento, sinrenunciar a establecer una situación equilibradaal final del período de mantenimiento de reser-vas. Con esta política se estrechó el diferencial yel BCE pudo volver progresivamente a la adjudi-cación de referencia en septiembre del 2006.Cuando el diferencial volvió a ampliarse en octu-bre, el BCE adjudicó una cantidad superior en1 mm de euros a la adjudicación de referencia, ymantuvo esta política hasta diciembre del 2006,mes en el que incrementó gradualmente la canti-dad adjudicada por encima del valor de referen-cia, a fin de facilitar el funcionamiento del mer-cado monetario a corto plazo a finales del año.

OPERACIONES DE AJUSTEComo consecuencia de las modificaciones delmarco operativo efectuadas en marzo del 2004,

103BCE

Informe Anual 2006

se ha elevado el número de días entre la últimaOPF y el último día de un período de manteni-miento de reservas, lo que ha incrementado elriesgo de que se produzcan errores en las previ-siones de los factores autónomos de liquidezrealizadas por el Eurosistema y, por ende, mayo-res desequilibrios de liquidez. En el 2006, ladiferencia absoluta entre la previsión a ochodías y el dato f inalmente observado fue, en pro-medio, de 7,21 mm de euros. A fin de impedirque estos errores provocasen un elevado recursoa las facilidades permanentes, y para evitar quese produjesen amplios diferenciales entre el tipode interés a un día y el tipo mínimo de puja, elEurosistema llevó a cabo operaciones de ajusteel último día del período de mantenimiento dereservas, en los casos en los que se esperabanimportantes desequilibrios de liquidez. En total,se efectuaron once operaciones de ajuste en el2006, cinco para inyectar liquidez (17 de enero,7 de febrero, 11 de abril, 10 de octubre y 12 dediciembre) y seis para absorber liquidez (7 demarzo, 9 de mayo, 14 de junio, 11 de julio, 8 deagosto y 5 de septiembre).

OPERACIONES DE FINANCIACIÓN A PLAZO MÁSLARGOLas operaciones de f inanciación a plazo máslargo (OFPML) son operaciones de inyección deliquidez, de periodicidad mensual, que se adju-dican normalmente el último miércoles del mes.Estas operaciones tienen un vencimiento habi-tual de tres meses, lo que permite a las entida-des de crédito cubrir sus necesidades de liqui-dez durante un período de tiempo más largo. Alcontrario que las OPF, las OFPML no se utili-zan para señalar la orientación de la políticamonetaria del Eurosistema, y se instrumentanmediante subastas a tipo de interés variable ensentido estricto, con un importe de adjudicaciónanunciado previamente, por lo que el Eurosis-tema actúa como aceptante de tipos de interés.

En el 2006, las OFPML representaron, en pro-medio, el 27% de la liquidez neta total propor-cionada por medio de operaciones de mercadoabierto. El BCE adjudicó el importe previsto entodas las OFPML del 2006. El importe de adju-dicación de cada operación se incrementó desde

30 mm de euros a 40 mm de euros en enero del2006 y a 50 mm de euros en enero del 2007.

FACILIDADES PERMANENTESLas dos facilidades permanentes que ofrece elEurosistema, es decir, la facilidad marginal decrédito y la facilidad de depósito, tienen porobjeto proporcionar o absorber liquidez a un díaa tipos de interés que constituyen una banda defluctuación para el tipo de interés interbancarioa un día. En el 2006, la amplitud de esta bandase mantuvo sin cambios en 200 puntos básicos,centrada en el tipo mínimo de puja de las OPF.En el transcurso del año, los tipos de la facili-dad marginal de crédito y de la facilidad dedepósito se elevaron, en ambos casos, en untotal de 125 puntos básicos, situándose al f inaldel año en el 4,5% y el 2,5%, respectivamente.

En el 2006, el recurso medio diario a la facili-dad marginal de crédito ascendió a 126 millo-nes de euros, mientras que la utilización mediadiaria de la facilidad de depósito fue de 171millones de euros. El reducido recurso a lasfacilidades permanentes en el 2006 fue similaral de años anteriores y es reflejo del alto gradode ef iciencia del mercado interbancario, asícomo de la disminución de los desequilibrios deliquidez observados en el último día de cadaperíodo de mantenimiento de reservas. Dichadisminución es congruente con el recurso a lasoperaciones de ajuste, en los casos de notableserrores en las previsiones de liquidez.

SISTEMA DE RESERVAS MÍNIMASLas entidades de crédito de la zona del euro hande mantener unas reservas mínimas en cuentascorrientes en los BCN. El importe de las reser-vas mínimas asciende al 2% de la base de reser-vas de la entidad, que se determina en funciónde las partidas de su balance. La exigencia demantener unas reservas mínimas ha de cum-plirse como promedio durante un período demantenimiento. El sistema tiene dos funciones:en primer lugar, estabilizar los tipos de interésa corto plazo del mercado monetario a través delmecanismo de promedios y, en segundo lugar,ampliar el déf icit de liquidez, es decir, lademanda de f inanciación al Eurosistema por


parte de las entidades de crédito. El importe delas reservas mínimas exigidas se incrementógradualmente en el 2006, hasta alcanzar la cifrade 174,3 mm de euros durante el último períodode mantenimiento de reservas del año, frente a153,3 mm de euros en el correspondiente perío-do del año anterior.

ACTIVOS DE GARANTÍA ADMITIDOS EN LASOPERACIONES DE POLÍTICA MONETARIA El Eurosistema ha de realizar sus operacionesde crédito con garantías adecuadas, con el f inde evitar pérdidas en dichas operaciones ygarantizar la existencia de suficientes activos degarantía para las entidades de contrapartida.Asimismo, las operaciones de crédito han deefectuarse con eficacia y transparencia y debenasegurar la igualdad de acceso a todas las enti-dades de contrapartida del Eurosistema. Porestas razones, el Eurosistema admite comogarantía una amplia gama de activos.

En el 2006, el importe medio de los activosnegociables admitidos como garantía alcanzó untotal de 8,8 billones de euros, lo que representaun 6% más que en el 2005 (véase gráfico 41).La deuda pública, cifrada en 4,5 billones deeuros, constituyó un 52% del total, y el restofueron instrumentos de renta f ija tipo Pfand-

brief o bonos simples, emitidos ambos por enti-dades de crédito (2,6 billones de euros, o un29%), renta f ija privada (0,8 billones de euros,o un 9%), bonos de titulización (0,5 billones deeuros, o un 6%), y otros tipos de bonos, comolos emitidos por organizaciones supranaciona-les, (0,3 billones de euros, o un 4%). El importemedio de los activos negociables presentadoscomo garantía por las entidades de contrapar-tida en las operaciones de crédito del Eurosis-tema se situó en 930 mm de euros en el 2006,frente a 866 mm de euros en el 2005 (véase grá-f ico 42).

El gráfico 43 muestra, para cada tipo de activo,la diferencia entre los activos admitidos comogarantía (pero no necesariamente su peso en elbalance de las entidades de contrapartida) yaquéllos efectivamente presentados comogarantía en las operaciones de crédito del Euro-sistema. La deuda pública representó el 52% delos activos negociables admitidos, aunque tansólo el 28% de los presentados. Sin embargo,los bonos simples de entidades de crédito cons-tituyeron el 16% de los activos de garantíaadmitidos y el 32% de los presentados. Losbonos de titulización representaron el 6% de losactivos de garantía admitidos y el 12% de losutilizados.

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Informe Anual 2006

Grá f i c o 41 A c t i vo s de ga ran t í a negoc i ab l e s

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OtrosBonos de titulización EmpresasInstrumentos tipo «Pfandbrief» (desde 2004)Bonos simples (desde 2004)Bonos de entidades de crédito (hasta 2003)Administraciones Públicas

Fuente: BCE.

Grá f i c o 42 U t i l i z a c i ón de a c t i vo s de ga ran t í a negoc i ab l e s

(mm de euros)

Fuente: BCE.

OtrosBonos de titulización EmpresasInstrumentos tipo «Pfandbrief» (desde 2004)Bonos simples (desde 2004)Bonos de entidades de crédito (hasta 2003)Administraciones Públicas

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2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006

El Eurosistema siguió perfeccionando su sis-tema de activos de garantía en el 2006. En par-ticular, los trabajos preparatorios para la intro-ducción gradual de un sistema de activos degarantía único común a todas las operaciones decrédito del Eurosistema (también denominado«lista única») f inalizaron según el calendarioprevisto por el Consejo de Gobierno en febrerodel 2005.

El primer paso, relativo a los activos negocia-bles, concluyó en el 2005. Los trabajos prepa-ratorios para el segundo paso terminaron en el2006 y, el 1 de enero de 2007, se incluyó unanueva clase de activos, los activos no negocia-bles, que comprende especialmente los créditos(también denominados préstamos bancarios)4.El 31 de mayo de 2007, la lista única sustituirácompletamente al sistema de dos listas de acti-vos de garantía, que ha estado vigente desde elinicio de la Unión Monetaria.

El sistema de lista única de activos de garantía,establecido para sortear los inconvenientes quepresentaba el sistema de dos listas ante el cre-ciente grado de integración de los mercadosfinancieros de la zona del euro, tiene por f ina-lidad potenciar la igualdad de condiciones en lazona del euro, asegurar el trato equitativo para

las entidades de contrapartida y los emisores, ypropiciar una mayor transparencia del sistemade activos de garantía. Asimismo, la lista únicaresponde al aumento de la demanda de activosde garantía en los mercados privados al pormayor y al uso creciente de activos de garantíapor el Eurosistema. De una forma más general,al dotar de mayor liquidez a una categoría enterade activos, como los préstamos bancarios, lalista única promueve el buen funcionamientodel sistema f inanciero de la zona del euro yrefleja mejor el activo del balance de las enti-dades de contrapartida.

El Eurosistema ha definido unos criterios espe-cíf icos de selección y un sistema de evaluacióndel crédito, que se aplicarán a los activos nonegociables de la zona del euro y que garanti-zarán que estos activos cumplan criterios decalif icación similares a los exigidos para losactivos negociables. Para los préstamos banca-rios está previsto un período transitorio hasta el31 de diciembre de 2011, en el que un númerolimitado de criterios operativos y de selecciónseguirán siendo diferentes en los distintos paí-ses de la zona del euro. En particular, duranteese período transitorio, los BCN podrán estable-cer el importe mínimo de los préstamos banca-rios admitidos en las operaciones nacionales, ypodrán decidir si debe aplicarse una comisiónpor su gestión. Los activos de la lista «dos» queno cumplan los criterios de selección del sis-tema de activos de garantía único se eliminarángradualmente antes del 31 de mayo de 2007.

Con arreglo a los nuevos criterios de selecciónde los bonos de titulización, que se vienen apli-cando desde mayo del 2006, sólo se admiten losinstrumentos basados en una «auténtica com-praventa», con lo que se pretende excluir lasestructuras, f inanciadas o no, a las que se les hatransferido sintéticamente el riesgo crediticiopor medio de derivados de crédito. Además, seadmiten únicamente los tramos que no están


Gráf ico 43 Diferencia entre la proporciónde act ivos de garantía negociables y la deact ivos de garantía presentados en el 2006(en porcentaje)

Fuente: BCE.

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-30-25-20-15-10-505101520

Administraciones PúblicasEmpresas Bonos simplesInstrumentos tipo PfandbriefBonos de titulización Otros

4 Puede encontrarse información detallada en la publicación titu-lada «La aplicación de la política monetaria en la zona del euro.Documentación general sobre los instrumentos y los procedi-mientos de la política monetaria del Eurosistema», septiembredel 2006.

subordinados a otros tramos5. Los bonos de titu-lización, que eran admitidos anteriormente peroque no cumplían los nuevos criterios de selec-ción, se siguieron admitiendo hasta el 15 deoctubre de 2006. Las participaciones de losfonds communs de créances franceses continua-rán admitiéndose durante un período transitoriohasta el f inal del 2008.

En septiembre del 2006, el Eurosistema decidióaceptar al mercado de valores a corto plazoeuropeo, o mercado STEP (Short-Term Euro-pean Paper), como mercado no regulado en el sistema de activos de garantía de lasoperaciones de crédito del Eurosistema, encuanto se publicasen las estadísticas de tipos deinterés de STEP en la dirección del BCE enInternet. Los valores emitidos dentro de los pro-gramas de emisión que se ajusten a los requisi-tos del mercado STEP deberán cumplir los cri-terios generales de selección de los activosnegociables.

Por otra parte, a partir del 1 de enero de 2007,los valores de renta f ija internacionales repre-sentados mediante un certif icado global al por-tador deberán emitirse bajo el mecanismo deno-minado «New Global Note» y depositarse en unCustodio Común (Common Safekeeper) parapoder ser admitidos. Los valores de renta f ijainternacionales representados mediante uncertif icado global al portador que se emitieronbajo el mecanismo denominado «ClassicalGlobal Note» con anterioridad al 1 de enero de 2007 seguirán admitiéndose hasta su venci-miento.

GESTIÓN DE RIESGOSEl sistema de activos de garantía del Eurosis-tema tiene por objeto, entre otras cosas, tradu-cir el requerimiento estatutario de utilizargarantías adecuadas en instrumentos y procedi-mientos concretos que permitan reducir los ries-gos f inancieros de las operaciones temporales.Para lograr este objetivo, los activos de garan-tía aceptados en cada operación deben ser ade-cuados, en términos de calidad y cantidad, paraasegurar que, en caso de incumplimiento de unaentidad de contrapartida, con la consiguiente

realización de la garantía en el mercado, elEurosistema tenga elevadas posibilidades derecuperar el importe total de la f inanciaciónotorgada a la entidad.

La reducción del riesgo en el marco de las ope-raciones temporales de inyección de liquidez delEurosistema se basa en tres elementos:

– El Eurosistema utiliza activos de garantía deelevada calidad crediticia para sus operacio-nes. El sistema de evaluación del crédito delEurosistema (ECAF) def ine los procedi-mientos, normas y técnicas que garantizanel cumplimiento del requisito de elevadacalidad crediticia impuesto por el Eurosis-tema para todos los activos de garantía de lalista única. Para los activos de garantíaadmitidos en las operaciones de crédito delEurosistema, el umbral de calidad crediticiase define en términos de una evaluación delcrédito de «A»6. El ECAF garantiza la cohe-

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Informe Anual 2006

5 Se considera que un tramo (o subtramo) no está subordinado aotros tramos (o subtramos) de la misma emisión si dicho tramo(o subtramo) recibe el pago (del principal y de los intereses) conprioridad (después de la ejecución) con respecto a otros tramoso subtramos o es el último en sufrir pérdidas en relación con losactivos de garantía.

6 Se entiende por «A» una calif icación mínima a largo plazo de«A-», de Fitch o Standard & Poor’s, o de «A3», de Moody’s.

rencia, la precisión y la comparabilidad delas cuatro fuentes de evaluación del crédito7

que utiliza. Con vistas a la implantación dela lista única de activos de garantía el 1 deenero de 2007, el Eurosistema concluyó elECAF en el 2006, incluyendo los activosnegociables y no negociables.

– Los activos de garantía deben valorarse conprecisión y diariamente. Si no existe un pre-cio de mercado válido para un determinadoactivo en el día hábil anterior a la fecha devaloración, el Eurosistema define un precioteórico. En abril del 2006 empezaron a fun-cionar dos centros de valoración del Euro-sistema que han de proporcionar valoracio-nes teóricas: uno de ellos, gestionado por elDeutsche Bundesbank, para instrumentos derenta f ija complejos, y otro, gestionado porla Banque de France, para bonos de tituliza-ción.

– Para hacer frente a los riesgos de mercado yde liquidez, a los activos de garantía, una vezvalorados, se les aplican medidas de controlde riesgos. Al tiempo que protegen al Euro-sistema de los riesgos f inancieros derivadosde sus operaciones, estas medidas evitanpenalizar a las entidades de contrapartida yles permiten utilizar los activos de garantíade manera ef iciente. En el 2006, tambiéncon vistas a la implantación de la lista únicael 1 de enero de 2007, el Eurosistema esta-bleció un marco metodológico unif icadopara la definición de los esquemas de recor-tes de valoración aplicables a los activos degarantía negociables y no negociables.

1.2 OPERACIONES EN DIVISAS

En el 2006, el BCE no efectuó ninguna inter-vención en el mercado de divisas. Sus operacio-nes en divisas estuvieron exclusivamente rela-cionadas con las actividades de inversión. Porotra parte, el BCE no llevó a cabo operacionesen divisas con las monedas no pertenecientes ala zona del euro que participan en el MTC II.

El acuerdo existente entre el BCE y el FMI, porel que el FMI puede iniciar, por cuenta del BCE,operaciones de derechos especiales de giro(DEG) con otros tenedores de DEG, se activóen tres ocasiones en el 2006.

1.3 ACTIVIDADES DE INVERSIÓN

Las actividades de inversión del BCE estánorganizadas a f in de garantizar que ningún datode carácter confidencial relativo a las políticasdel banco central pueda utilizarse a la hora deadoptar decisiones de inversión. Un conjunto dereglas y procedimientos, conocido como mura-lla china, separa las unidades de gestión delBCE que participan en las decisiones de inver-sión de otras unidades de gestión del BCE.

GESTIÓN DE LOS ACTIVOS EXTERIORES DE RESERVALa cartera de reservas exteriores del BCE reflejalas transferencias de reservas exteriores de losBCN de la zona del euro al BCE, y las opera-ciones en divisas y en oro realizadas por el BCE.La f inalidad principal de las reservas exterioresdel BCE es garantizar que, cuando lo necesite,el Eurosistema pueda disponer de liquidez sufi-ciente para sus operaciones en divisas conmonedas distintas de las de la UE. Los objeti-vos de la gestión de las reservas exteriores delBCE son, por orden de importancia, liquidez,seguridad y rentabilidad.

La cartera de reservas exteriores del BCE estácompuesta por dólares estadounidenses, yenesjaponeses, oro y DEG. Los activos en oro y losDEG no fueron gestionados activamente en el2006. El BCE vendió en total en torno a 80 tone-ladas de oro en el transcurso del año. Estas ven-tas se efectuaron de conformidad con elAcuerdo sobre el Oro de los Bancos Centrales,publicado el 8 de marzo de 2004 y suscrito por


7 Las cuatro fuentes son las siguientes: agencias externas de eva-luación del crédito (o agencias de calif icación crediticia), siste-mas internos de evaluación del crédito de los BCN, sistemasbasados en las calif icaciones internas de las entidades de con-trapartida y herramientas externas de calif icación desarrolladaspor terceros. Cada fuente comprende distintos sistemas de eva-luación de la calidad crediticia.

el BCE. Los ingresos totales procedentes de lasventas de oro se añadieron a la cartera de yenesjaponeses.

El valor de los activos exteriores de reservanetos del BCE8 a los tipos de cambio y preciosde mercado actuales disminuyó desde 43,5 mmde euros9 al f inal del 2005 hasta 42,3 mm deeuros al f inal del 2006, de los que 32 mm deeuros eran en divisas (yenes japoneses y dóla-res estadounidenses), y 10,3 mm de euros, enoro y DEG. Con los tipos de cambio vigentes alf inal del 2006, los activos en dólares estadou-nidenses representaban el 83% de las reservasde divisas, mientras que los activos en yenesjaponeses constituían el 17%. La variación delvalor de la cartera durante el 2006 se debió,básicamente, a la depreciación del dólar esta-dounidense y del yen japonés frente al euro, quesólo se compensó, en parte, con la apreciacióndel oro y con el rendimiento neto (incluidosingresos por plusvalías e intereses) generadopor la gestión de la cartera.

El nuevo marco operativo para la gestión de lasreservas exteriores del BCE se puso en prácticasin contratiempos en enero del 2006. Ahora,cada BCN puede, por regla general, gestionaruna única cartera denominada bien en dólaresestadounidenses bien en yenes japoneses, aun-que, en la actualidad, dos BCN gestionan cadauno dos carteras10. Esta modificación tenía porobjeto lograr una mayor eficiencia en la ejecu-ción descentralizada de las operaciones deinversión en el ámbito del Eurosistema.

En el 2006 prosiguieron los trabajos paraampliar la lista de los instrumentos en los quepueden invertirse las reservas exteriores. Seañadieron a la lista los swaps de divisas y losSTRIPS11 de Estados Unidos. También se avanzóen los trabajos para incluir los swaps de tiposde interés, habiéndose casi completado las prue-bas internas de los sistemas. Se ha diseñado unproyecto piloto para establecer un programaautomático de préstamo de valores (AutomaticSecurities Lending Programme – ASLP), y elBCE contratará el suministro de un ASLP parala cartera en dólares estadounidenses.

GESTIÓN DE LOS RECURSOS PROPIOS La cartera de recursos propios del BCE com-prende la parte desembolsada del capital sus-crito de la institución, así como las cantidadesmantenidas en cada caso en su fondo de reservageneral y su provisión para los riesgos de tipode cambio, de tipo de interés y de precio del oro.Esta cartera tiene por objeto proporcionar alBCE los ingresos necesarios para hacer frente asus gastos de explotación. El objetivo de ges-tión de esta cartera es generar a largo plazo unrendimiento superior al tipo de interés medio delas operaciones principales de f inanciación delBCE, y sus fondos se invierten en activos deno-minados en euros.

La cartera de recursos propios del BCE a losprecios de mercado actuales se incrementódesde los 6,4 mm de euros registrados al f inaldel 2005 hasta los 7,5 mm de euros alcanzadosal f inal del 2006. La mayor parte de esteaumento fue resultado de la inversión en la car-tera de recursos propios de la provisión para losriesgos de tipo de cambio, de tipo de interés yde precio del oro constituida por el BCE en el2005. El rendimiento de las inversiones contri-buyó también al incremento del valor de mer-cado de la cartera.

En el transcurso del año, los bonos de cupóncero y los pagarés de empresa de calidad ele-vada emitidos por entidades ya admitidas parala inversión de los recursos propios fueron aña-didos a la lista de las opciones de inversión parala gestión de esta cartera. Por otra parte, se

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Informe Anual 2006

8 Los activos exteriores de reserva netos se calculan como los acti-vos exteriores de reserva, más los depósitos en moneda extran-jera frente a residentes, menos las reducciones netas previstas,debidas a cesiones temporales y a operaciones a plazo, en las tenencias en moneda extranjera. Para una información deta-llada, véase www.ecb.int/stats/external/reserves/templates/html/index.en.html

9 La cantidad que f iguraba en el Informe Anual del 2005 (41 mmde euros) sólo reflejaba los activos exteriores de reserva. En elpresente Informe se utiliza la definición de activos exteriores dereserva netos que se detalla en la nota 8.

10 Para más detalles, véase el artículo titulado «Gestión de carte-ras del BCE», en el Boletín Mensual de abril del 2006.

11 STRIPS, acrónimo de «Separate Trading of Registered Interestand Principal of Securities», son valores creados por la separa-ción del principal del bono de los pagos de los intereses en unbono del gobierno estadounidense.

amplió la lista de instrumentos de renta f ija tipoPfandbrief y de obligaciones sin garantía.

GESTIÓN DE RIESGOSEn sus actividades de inversión, el BCE estáexpuesto a riesgos f inancieros, como los ries-gos de mercado, de crédito y de liquidez, que segestionan mediante la aplicación de políticas yprocedimientos estrictos y de un detallado sis-tema de límites, cuyo cumplimiento se vigila ycomprueba diariamente12. En el 2006 se perfec-cionó el marco de gestión de riesgos del BCEpara las operaciones de inversión. Por lo que serefiere a la gestión del riesgo de tipo de interés,los límites a la duración fueron sustituidos porlímites vinculantes al valor en riesgo (VaR) rela-tivo13 en relación con las referencias.

El principal riesgo al que está expuesto el BCEes el riesgo de mercado. El detalle del VaR delas carteras de inversión del BCE revela que,para cualquier nivel de confianza, más del 90%del riesgo de mercado se deriva de los riesgosde tipo de cambio y de precio del oro, y el resto,del riesgo de tipo de interés. El VaR estimadodel riesgo de crédito del BCE es todavía másreducido que el del riesgo de tipo de interés,dado que el riesgo de crédito es mitigado porcriterios de selección estrictos y por la aplica-ción de límites a los riesgos por país, por emi-sor y por entidad de contrapartida.

Los riesgos financieros vienen determinados, engran medida, por el tamaño y la composiciónpor monedas de las reservas exteriores del BCEy, en menor medida, por la asignación de acti-vos dentro de las distintas carteras en divisas.Sin embargo, el reducido riesgo de tipo de inte-rés es también reflejo de la duración modificadarelativamente baja de las carteras de inversióndel BCE.


12 Véase nota 10.13 El VaR para un nivel de confianza α y un horizonte temporal T

se define como el importe de la pérdida que se excederá al f inaldel horizonte temporal T con una probabilidad de 1-α·. El cál-culo del VaR para el riesgo de mercado.

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Informe Anual 2006

El Eurosistema tiene la función estatutaria depromover el buen funcionamiento de los siste-mas de pago. El principal instrumento para lle-varla a cabo lo constituye, junto con la vigilan-cia (véase sección 4 del capítulo 4), laprestación de servicios para garantizar la ef i-ciencia y la solidez de los sistemas de pago y decompensación. Con esta f inalidad, el Eurosis-tema creó TARGET, el sistema automatizadotranseuropeo para la transferencia urgente degrandes pagos en euros con liquidación bruta entiempo real. Los trabajos para desarrollar unasegunda generación del sistema, que se denomi-nará TARGET2, ya están muy avanzados. Estáprevisto que el primer grupo de países realice lamigración a TARGET2 el 19 de noviembre de2007.

En cuanto a la liquidación de valores, el Euro-sistema y el mercado ofrecen distintos canalesque facilitan la utilización de activos de garan-tía de forma transfronteriza. Además, el Euro-sistema está valorando la posibilidad de propor-cionar servicios de liquidación de valores endinero de banco central a las Centrales Depo-sitarias de Valores (CDV) en la plataforma com-partida única de TARGET2, con procedimientosarmonizados que se utilizarán para los serviciosde pago (véase TARGET2-Valores).

2.1 EL SISTEMA TARGET

El sistema TARGET actual es un «sistema desistemas». Está integrado por los sistemas deliquidación bruta en tiempo real (SLBTR) de 17Estados miembros de la UE, el mecanismo depagos del BCE y un mecanismo de intercone-xión que permite procesar pagos entre ellos.

En el 2006, TARGET siguió contribuyendo alfuncionamiento fluido del mercado monetario dela zona del euro y, al ser el sistema a través delcual se procesan las operaciones de crédito delEurosistema, continuó desempeñando un papelimportante en la ejecución de la política mone-taria única. Asimismo, gracias a su extensacobertura del mercado y a que ofrece un servi-cio de liquidación en tiempo real en dinero del

banco central, TARGET atrajo también otrotipo de pagos. En el 2006, el funcionamiento deTARGET fue fluido y satisfactorio, y se man-tuvo la tendencia de procesar un número cre-ciente de grandes pagos en euros, lo que está enconsonancia con el objetivo del Eurosistema depromover la liquidación en dinero de banco cen-tral, al tratarse de un medio de pago especial-mente seguro. En dicho año, el 89% del total degrandes pagos en euros se procesó a través deTARGET. Este sistema puede utilizarse paratodas las transferencias en euros que se realicenentre entidades de crédito que estén conectadas,sin límite máximo ni mínimo de importe. Estastransferencias pueden efectuarse entre entida-des de un mismo Estado miembro (pagos intra-Estado miembro), así como entre entidades dedistintos Estados miembros (pagos entre Esta-dos miembros).

Una encuesta efectuada en el año 2006 puso demanif iesto que, a 31 de diciembre de 2005,TARGET contaba con 10.564 participantes. Entotal, a través de TARGET puede accederse aunas 53.000 entidades, especialmente sucursa-les de participantes, utilizando para ello uncódigo de identif icación bancaria (BIC).

A raíz de su decisión de no integrarse en TAR-GET2, durante el 2006 el Sveriges Riksbank sepreparó para la desconexión de su componentedel sistema TARGET, E-RIX, a partir del 2 deenero de 2007.

OPERACIONES PROCESADAS POR TARGETEn el 2006, la media diaria de pagos procesadospor TARGET aumentó un 10%, tanto en cuantoal número de operaciones como en cuanto a suimporte. En el cuadro 12 se presentan los flujosde pago en TARGET en el 2006, comparándo-los con los del año anterior. En el 2006, la dis-ponibilidad total de TARGET, es decir, la posi-bilidad de los participantes de utilizar TARGETsin incidentes durante el horario de funciona-miento del sistema, alcanzó el 99,87%. El96,75% de los pagos entre Estados miembrosfue procesado en menos de cinco minutos.

2 SISTEMAS DE PAGO Y DE LIQUIDACIÓN DEVALORES


MEDIDAS DE CONTINGENCIA PARA PAGOSSISTÉMICAMENTE IMPORTANTES EN TARGETDebido al papel crucial que desempeña el sis-tema TARGET en el mercado y a la ampliacobertura que ofrece, es fundamental que cuentecon un nivel de protección adecuado frente a unamplio abanico de riesgos, a f in de garantizarque su funcionamiento sea fluido y seguro. Esde vital importancia que los pagos sistémica-mente importantes –es decir, aquellos quepodrían causar un riesgo sistémico si no se pro-cesaran a su debido tiempo– se efectúen sindemora, aún en circunstancias anómalas. ElEurosistema ha establecido mecanismos de con-tingencia para que dichos pagos se procesen deforma adecuada, incluso en el caso de queTARGET no esté funcionando correctamente.En el 2006, los bancos centrales, a menudo conla participación de entidades de crédito, conti-nuaron realizando diversas pruebas, que demos-traron la eficacia de las medidas de contingen-cia de TARGET y que conf irmaron que el

Eurosistema se encuentra en condiciones degarantizar que los sistemas de pago y los mer-cados f inancieros pueden seguir funcionandocorrectamente en una situación de crisis.

CONEXIÓN A TARGET DE LOS BCN DE LOSESTADOS MIEMBROS QUE SE INCORPORARON A LA UE EN EL 2004En octubre del 2002, el Consejo de Gobiernodecidió que, tras la ampliación de la UE en elaño 2004, se permitiría –pero no se obligaría–a los BCN de los nuevos Estados miembrosconectarse al sistema TARGET. Dado el escasotiempo de vida que le queda al actual sistemaTARGET, y con el f in de ahorrar costes, elEurosistema ha desarrollado alternativas a laplena integración que permiten a los BCN de losEstados miembros que se incorporaron a la UEen el 2004 conectar sus sistemas al sistemaTARGET actual.

Siguiendo al Narodowy Bank Polski, que operaen TARGET desde el 2005 a través del SLBTRde la Banca d’Italia, el 20 de noviembre de 2006el Eesti Pank se conectó a TARGET utilizandoese mismo SLBTR. Por otra parte, los bancoseslovenos han estado utilizando TARGET desdejulio del 2005 por medio de un acceso remotoal componente alemán. Con motivo de la incor-poración de Eslovenia a la zona del euro enenero del 2007, el Banka Slovenije decidió nodesarrollar su propio SLBTR en euros por moti-vos de eficiencia y utilizar el del Deutsche Bun-desbank para conectarse a TARGET. El BankaSlovenije comenzó sus operaciones como miem-bro del Eurosistema el 2 de enero de 2007.

RELACIONES CON LOS USUARIOS DE TARGET YCON LOS GESTORES DE SLBTR DE OTRAS ÁREASMONETARIASEl SEBC mantiene una estrecha relación con losusuarios de TARGET, con el f in de prestar ladebida atención a sus necesidades y de darles larespuesta adecuada. Al igual que en años ante-riores, en el 2006 se celebraron reuniones perió-dicas entre los BCN conectados a TARGET ylos grupos de usuarios nacionales. Asimismo,tuvieron lugar reuniones conjuntas del Grupo deTrabajo de TARGET2, del SEBC, y del Grupo

Cuadro 12 F lu jo s de pagos en TARGET 1)

Número de Variaciónoperaciones 2005 2006 (%)

Pagos totales Total 76.150.602 83.179.996 9Media diaria 296.306 326.196 10Pagos intra-Estado miembro 2)

Total 58.467.492 64.162.211 10Media diaria 227.500 251.617 11Pagos entre Estados miembros Total 17.683.110 19.017.785 8Media diaria 68.806 74.580 8

Importe Variación(mm de euros) 2005 2006 (%)

Pagos totales Total 488.900 533.541 9Media diaria 1.902 2.092 10Pagos intra-Estado miembro 2)

Total 324.089 348.764 8Media diaria 1.261 1.368 8Pagos entre Estados miembros Total 164.812 184.777 12Media diaria 641 725 13

Fuente: BCE.1) Los días operativos fueron 257 en el 2005, y 255 en el 2006.2) Incluye los pagos de participantes remotos.

de Trabajo de TARGET, del sector bancarioeuropeo, en las que se debatieron cuestionesrelacionadas con la operativa del sistema. Losaspectos estratégicos se abordaron en el Grupode Contacto sobre la Estrategia de Pagos enEuros, un foro en el que se encuentran represen-tados los directivos de las entidades de créditoy de los bancos centrales. En su calidad de ges-tor del mayor SLBTR del mundo en términosdel importe de las operaciones procesadas, elEurosistema mantuvo en el 2006 estrechas rela-ciones con los gestores de SLBTR de otras áreasmonetarias. La intensif icación de estas interre-laciones, debido, por ejemplo, a las operacionesdel sistema Continuous Linked Settlement(CLS), hace necesario un debate conjunto sobrecuestiones operativas.

2.2 TARGET 2

El 21 de julio de 2006, el Consejo de Gobiernopublicó un «Comunicado sobre TARGET2», enel que se explicaban las ligeras modificacionesintroducidas en la estructura de precios de losservicios básicos de TARGET2, se describíanlos componentes esenciales de la estructura detarifas de los servicios prestados a los sistemasvinculados y se facilitaba información sobre lasdistintas formas de participación en TARGET2.En el comunicado también se especif icaban elnuevo esquema de precios del servicio optativode agrupación de liquidez y otros nuevos con-ceptos tarifables. De este modo, se garantiza quela estructura de precios de TARGET2 abarquetodas las modalidades de acceso al sistema.

Por otra parte, el 22 de noviembre de 2006 elConsejo de Gobierno publicó su tercer informede situación sobre TARGET2, en el que propor-cionaba información actualizada a los partici-pantes en el mercado acerca de las decisionesdel Eurosistema relativas a la estructura de pre-cios y a los aspectos jurídicos, así como de losprocedimientos de contingencia y de las prue-bas y actividades necesarias para la migraciónque han de llevarse a cabo próximamente. Elinforme también señalaba que las labores pre-paratorias estaban progresando según lo pre-

visto y confirmaba el 19 de noviembre de 2007como fecha de entrada en funcionamiento deeste sistema. Asimismo, se conf irmaban lasfechas de la segunda y tercera etapa de la migra-ción (18 de febrero y 19 de mayo de 2008), des-pués de las cuales habrá concluido la migracióna TARGET2 de todos los bancos centrales yusuarios de TARGET.

Con respecto a la estructura de precios decre-ciente de los servicios básicos, el Consejo deGobierno acordó añadir otro tramo de 12,5 cén-timos de euro correspondiente a todos los pagosque excedan las 100.000 operaciones al mes.Esta modificación de la estructura de precios delos servicios básicos fue resultado de una revi-sión al alza del número de pagos estimado, des-pués de que un análisis de la tendencia obser-vada en años anteriores en el número deoperaciones procesadas por el sistema TARGETsugiriera un crecimiento sostenible más elevadoque el previsto inicialmente.

El Consejo de Gobierno también adoptó unadecisión sobre los tres componentes de laestructura de precios para los sistemas vincula-dos. En primer lugar, se cobrará una tarifa f ijade 12.000 euros anuales a cada sistema vincu-lado que efectúe la liquidación en dinero debanco central, con independencia de que liquidela operación en el SLBTR o en la aplicación decuentas locales del banco central. Asimismo, seles aplicará una segunda tarifa f ija, compren-dida entre 5.000 euros y 50.000 euros anuales,en función de los importes brutos liquidados.En tercer lugar, los sistemas vinculados debe-rán abonar una tarifa por operación, a elegirentre una tarifa plana y una tarifa decreciente(que también tendrán un componente f ijo).

También se acordó rebajar el precio del serviciode agrupación de liquidez, con el f in de queresulte más atractivo para las entidades de cré-dito14. Este servicio se considera de utilidad por-que permite solventar la fragmentación de laliquidez inherente al sistema descentralizado de

14 Para más información, véase el «Comunicado sobre TARGET2»del BCE, publicado el 21 de julio de 2006 (http://www.bde.es/prensa/notasinf/bce/2006/presbce69b.pdf).

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Informe Anual 2006


cuentas con el Eurosistema. Asimismo, dentro deun grupo de cuentas se aplicará el precio porgrupo, lo que significa que se aplicará la tarifadecreciente a todas las órdenes de pago del grupo,como si fuesen enviadas desde una misma cuenta.

En términos de participación, TARGET2 ofrecelas opciones «clásicas» de participación directae indirecta. La participación también puede orga-nizarse a través del denominado multi-addresseeaccess, en el que un participante directo puedeautorizar a sus sucursales y filiales, siempre queestén radicadas en el EEE y que pertenezcan algrupo, a que canalicen pagos a través de la cuentaprincipal del participante directo en el SLBTR,sin que éste intervenga. Además, cualquiercliente de un participante directo en TARGET2que disponga de un BIC podrá enviar órdenes orecibir pagos a través de dicho participante(acceso mediante el denominado addressableBIC access). Desde el punto de vista técnico yoperativo, este acceso es similar a la participa-ción indirecta, con la diferencia de que, en eseúltimo caso, el sistema reconoce al participanteindirecto y, en consecuencia, se beneficia de lasmedidas de protección previstas en la legislaciónnacional pertinente por la que se aplica la Direc-tiva sobre la firmeza de la liquidación, siempreque el ámbito de dicha legislación se extienda alos participantes indirectos.

En el 2006, los trabajos se centraron, además deen el desarrollo técnico de la plataforma com-partida única, en el marco jurídico de TAR-GET2, en la elaboración de procedimientos ope-rativos internos y en la definición de las pruebasque han de realizar los usuarios. Está previstoque estas pruebas comiencen en mayo del 2007,y que el primer grupo de países realice la migra-ción a TARGET2 el 19 de noviembre de 2007.El 11 de julio de 2006 se puso a disposición dela comunidad bancaria un plan de acción cen-trado en los usuarios para informarles de losprincipales hitos del proyecto TARGET2.

En los sitios web del BCE y de los BCN sepublica periódicamente información actualizaday relevante sobre TARGET2, por ejemplo:

– El 17 de febrero de 2006, el Eurosistemafacilitó información sobre el solapamientode la migración a TARGET2 con la migra-ción a SWIFTNet Phase 2, y se recomendóque, aunque no hay dependencia técnicaentre ambas, se f inalizara la migración aSWIFTNet Phase 2 antes de comenzar lamigración a TARGET2.

– Los perf iles nacionales de migración seactualizaron periódicamente entre abril ynoviembre del 2006. Estos perf iles mues-tran, para cada banco central, qué modulo dela plataforma compartida única se utilizaráy cómo realizarán la liquidación los sistemasvinculados desde el primer día posterior a lamigración a TARGET2. Como complementode estos perfiles, el 30 de octubre de 2006se publicó una descripción general del usode la aplicación nacional de cuentas localespor parte de los bancos centrales.

– El 7 de diciembre de 2006 se publicó la ver-sión f inal del manual de usuario sobre elmódulo de información y control de la pla-taforma compartida única, y, a lo largo detodo el año, se publicaron actualizacionesintermedias del libro 4 de las especif icacio-nes funcionales detalladas para los usuariossobre mensajes XML y sus correspondien-tes archivos de esquema XML.

– El 7 de noviembre de 2006 se publicó unaversión preliminar del manual de pruebaspara los usuarios de TARGET2, en el que sedescriben los procedimientos de prueba y losescenarios de certificación de los participan-tes. Por otra parte, el 31 de enero de 2007 sepublicó en Internet una aplicación web paraproporcionar información a los futuros par-ticipantes en TARGET2 acerca de las prue-bas que se han de realizar.

2.3 TARGET2-VALORES

El 7 de julio de 2006, el BCE anunció que elEurosistema estaba evaluando la posibilidad deprestar servicios de liquidación para las opera-

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Informe Anual 2006

ciones con valores denominados en euros que seliquidan en dinero del banco central.

Actualmente, las CDV liquidan la parte endinero de banco central de las operaciones convalores denominados en euros a través delSLBTR nacional conectado al sistema TARGET.Para que esto sea posible, los participantes enla CDV también deben participar en el SLBTRnacional del país en el que esté radicada la CDV,es decir, las instituciones que participan comomiembro liquidador en más de una CDV debenmantener una cuenta de liquidación en cadacomponente de TARGET que corresponda.

Con la introducción de TARGET2 será técnica-mente posible que cada participante en este sis-tema liquide, a través de una cuenta única, ope-raciones realizadas a través de cualquier CDVque ofrezca servicios de liquidación en dinerode banco central en euros. Es probable que laposibilidad que ofrece TARGET2 de centralizarla liquidación de efectivo en una cuenta únicaincremente la demanda del mercado para quetambién se centralice la liquidación de valoresa través de una cuenta única de valores. Estopermitiría a los participantes en TARGET2 opti-mizar su gestión de la liquidez en las operacio-nes del mercado monetario garantizadas y nogarantizadas y, por consiguiente, aprovecharplenamente las ventajas de TARGET2. La posi-bilidad de que los participantes en TARGET2gestionen de manera integrada su cartera devalores y su cuenta de efectivo en TARGET2 sematerializará si se implanta un servicio comúndel Eurosistema para la liquidación de valores.Esta plataforma sólo prestaría servicios de liqui-dación a las CDV, y éstas seguirían encargán-dose de otras funciones (como la gestión de losderechos corporativos, funciones de custodia,depósito y administración). Se tratará de lograrsinergias para el mercado con otros sistemasgestionados por el Eurosistema, en particularcon TARGET2.

El Eurosistema anunció la posibilidad deimplantar un nuevo servicio denominadoTARGET2-Valores, y posteriormente se reali-zaron consultas con las CDV y otros participan-

tes en el mercado, tanto a escala nacional comoeuropea. El 28 de septiembre se publicó undocumento de carácter preliminar con las opi-niones del mercado sobre TARGET2-Valores enel sitio web del BCE. Aunque todo el sector soli-citó al Eurosistema más detalles sobre esta ini-ciativa, las entidades de crédito que considera-ron que, en general, había más benef iciospotenciales, superaron a las CDV. El proyectoobtuvo el f irme apoyo de la Comisión Europea.

El 20 de octubre de 2006, el BCE anunció queel Consejo de Gobierno había invitado a suComité de Sistemas de Pago y de Liquidación aredactar un estudio detallado para analizar laviabilidad operativa, económica, jurídica y téc-nica de TARGET2-Valores. Como parte de lospreparativos previos a la decisión del Consejode Gobierno relativa a la puesta en marcha delproyecto TARGET2-Valores, el BCE se puso encontacto con los participantes y las infraestruc-turas de mercado para presentarles las principa-les alternativas técnicas de este proyecto. A par-tir de diciembre del 2006 se celebraron variasreuniones con diversas partes interesadas paradebatir una amplia variedad de temas relaciona-dos con esta iniciativa.

Potencialmente, la implantación de TARGET2-Valores, que será propiedad exclusiva del Euro-sistema y que también lo gestionará, permitiríalograr un considerable ahorro en los costes,como consecuencia del elevado nivel de eficien-cia y de armonización técnica que alcanzaríantodos los participantes en el mercado, especial-mente en el ámbito de la gestión transfronterizade activos de garantía, y representaría un pasoimportantísimo hacia la consecución de unaúnica interfaz del Eurosistema con el mercado.Además, podría convertirse en la interfaz delsistema de gestión de activos de garantía delEurosistema, facilitando, con ello, la gestión dela liquidez a escala paneuropea. Cabría esperarsinergias con otros sistemas administrados porel Eurosistema, en particular con TARGET2 ycon soluciones para el uso transfronterizo de losactivos de garantía.


2.4 PROCEDIMIENTOS DE LIQUIDACIÓN DE LOSACTIVOS DE GARANTÍA

Los activos de garantía pueden utilizarse deforma transfronteriza para garantizar todas lasoperaciones de crédito del Eurosistemamediante el modelo de corresponsalía entre ban-cos centrales (MCBC) o a través de enlacesadmitidos entre los sistemas de liquidación devalores (SLV) de la zona del euro. El MCBC esun servicio prestado por el Eurosistema, mien-tras que los enlaces admitidos son una soluciónde mercado.

El importe de los activos de garantía transfron-terizos mantenidos por el Eurosistema aumentóde 444 mm de euros en diciembre del 2005 a514 mm de euros en diciembre del 2006. Enconjunto, a f inales del 2006 los activos degarantía transfronterizos representaban el52,3% de los activos de garantía totales entre-gados al Eurosistema. En el 2006, el uso de acti-vos de garantía transfronterizos superó por pri-mera vez el de activos de garantía nacionales.Estas cifras confirman la tendencia observadaen años anteriores de creciente integración delos mercados f inancieros de la zona del euro yde una mayor predisposición de las entidades decontrapartida a mantener en sus carteras activosemitidos en otro país de la zona del euro.

MODELO DE CORRESPONSALÍA ENTRE BANCOSCENTRALES El MCBC sigue siendo el principal mecanismopara el movimiento transfronterizo de los acti-vos de garantía que se utilizan en las operacio-nes de política monetaria y de crédito intradíaque realiza el Eurosistema, representando en el2006 el 39,7% de los activos de garantía totalesentregados al Eurosistema. Los activos mante-nidos en custodia a través del MCBC pasaronde 353 mm de euros a f inales del 2005 a 414 mm de euros a f inales del 2006.

Las labores de revisión de los procedimientostécnicos y operativos del MCBC, en las que setuvo en cuenta el nuevo marco de activos degarantía aprobado por el Consejo de Gobiernoen julio del 2005, f inalizaron en el 2006. Este

marco también se ha revisado con el f in de per-mitir la integración de nuevos países de la zonadel euro. En este contexto, el 21 de diciembrede 2006 se f irmó el Acuerdo del MCBC con elBanka Slovenije.

Al no existir en el mercado una alternativa ade-cuada al MCBC, que fue concebido como unmecanismo transitorio a falta de otras solucio-nes de mercado en la zona del euro, el 3 deagosto de 2006 el Consejo de Gobierno acordócontinuar ofreciendo este servicio con posterio-ridad al año 2007. El BCE también está estu-diando posibles maneras de armonizar el marcooperativo para la gestión de los activos de garan-tía del Eurosistema.

ENLACES ADMITIDOS ENTRE LOS SISTEMAS DELIQUIDACIÓN DE VALORES Los SLV nacionales pueden interconectarsemediante acuerdos contractuales y mecanismosoperativos que permitan el movimiento trans-fronterizo entre sistemas de los valores admiti-dos. Una vez transferidos a otros SLV medianteestos enlaces, los valores se pueden utilizar dela misma manera que cualquier activo nacional,haciendo uso de los procedimientos locales. Enla actualidad, las entidades de contrapartida dis-ponen de 59 enlaces, pero sólo se utiliza activa-mente un número limitado de ellos. Además,estos enlaces abarcan sólo una parte de la zonadel euro. Los enlaces pueden ser admitidos paralas operaciones de crédito del Eurosistema sicumplen con los nueve estándares del Eurosis-tema como usuario15. El Eurosistema evalúa losnuevos enlaces o los cambios en los enlacesadmitidos en relación con estos estándares. Enel 2006 se evaluaron positivamente las mejorasintroducidas en tres enlaces admitidos ya exis-tentes. Por otra parte, se está evaluando el posi-ble uso de algunos enlaces indirectos en los queuna central depositaria actúa como intermedia-rio, esto es, cuando participan más de dos CDV.

Los activos de garantía mantenidos a través deestos enlaces aumentaron de 91 mm de euros en

15 «Standards for the use of EU securities settlement systems inESCB credit operations», enero de 1998.

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diciembre del 2005 a 99 mm de euros en diciem-bre del 2006, pero sólo representaban el 10,5%de los activos de garantía totales (transfronteri-zos y nacionales) mantenidos por el Euro-sistema en el 2006.


3.1 CIRCULACIÓN DE BILLETES Y MONEDAS ENEUROS Y MANEJO DEL EFECTIVO

DEMANDA DE BILLETES Y MONEDAS EN EUROSA f inales del 2006 el número de billetes eneuros en circulación era de 11.300 millones, porun importe de 628,2 mm de euros, lo que supusoun incremento del 9,5% en cuanto al número ydel 11,2% en cuanto al importe, con respecto alos niveles de f inales del 2005 (10.400 millonesde billetes por un valor de 565,2 mm de euros).El importe de los billetes en circulación haseguido creciendo desde la introducción deleuro en el 2002, aunque a una tasa interanual endescenso (véanse gráficos 44 y 45). Se estimaque entre el 10% y el 20% del importe total delos billetes en euros en circulación está enmanos de no residentes en la zona, que conti-núan demandando billetes en euros principal-mente como depósito de valor o como monedaparalela.

El fuerte crecimiento del número de billetes de50, 100 y 500 euros en circulación se mantuvoen el 2006, con tasas del 12,5%, 9,6% y 13,2%,respectivamente. El número de billetes de lasdemás denominaciones creció a tasas compren-didas entre el 2,7% y el 8,2% (véase gráfico 46).

En el 2006, el número total de monedas en eurosen circulación (es decir, la circulación neta,excluidas las reservas de los BCN) creció un

10,4%, hasta alcanzar los 69.500 millones,mientras que su importe se elevó un 7,4%, hastalos 17,9 mm de euros. El crecimiento relativa-mente intenso registrado en el número de mone-das en circulación se debió principalmente a lafuerte y sostenida demanda de monedas de bajadenominación, consecuencia de los niveles rela-tivamente altos de extravío de piezas y de la acu-mulación.

MANEJO DEL EFECTIVO POR EL EUROSISTEMALos pagos y los ingresos realizados con billetesen euros mantuvieron la ligera tendencia al alzaobservada en años anteriores. Durante el 2006,los BCN de la zona del euro pusieron en circu-lación 32.500 millones de billetes y retiraron31.500 millones. La frecuencia de retirada16 delos billetes en circulación cayó ligeramente,desde 3,17 en el 2005 hasta 3,03 en el 2006. Laautenticidad de todos los billetes en euros queretornan a los BCN de la zona del euro y su apti-tud para volver a circular son debidamente com-probadas mediante máquinas de tratamiento debilletes totalmente automatizadas, a f in de man-tener la calidad de los billetes en circulación.En este proceso, los BCN sustituyeron 5.200millones de billetes (un incremento del 26,2%,con respecto al año anterior) por considerarseque no eran aptos para la circulación.

3 BILLETES Y MONEDAS

Grá f i c o 45 Impor t e to ta l de l o s b i l l e t e sen c i rcu l a c i ón en t re l o s año s 2002 y2006(mm de euros, escala izquierda; en porcentaje, escala derecha)

Fuente: BCE.

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2002 2003 2004 2005 20060102030405060708090100

Tasa de crecimiento interanualBilletes en euros

Grá f i c o 44 Número to ta l de b i l l e t e s en eu ro s en c i rcu l a c i ón en t re l o s año s2002 y 2006(miles de millones)

Fuente: BCE.

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2002 2003 2004 2005 20066

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16 Definida como el número total de billetes retirados por los BCNen un período dado, dividido por el número medio de billetes encirculación durante ese período.

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Informe Anual 2006

3.2 FALSIFICACIÓN DE BILLETES Y ACTIVIDADESPARA SU DISUASIÓN

FALSIFICACIÓN DE BILLETES EN EUROS En el 2006 se produjo un ligero descenso en elnúmero de falsif icaciones de billetes en eurosretirados de la circulación, tras dos años en elque se mantuvo estable. El gráfico 47 muestrala tendencia de los billetes falsos retirados de lacirculación, con datos tomados a intervalossemestrales desde la introducción de los bille-tes en euros. El número total de billetes falsosrecibidos por los Centros Nacionales de Análi-sis17 fue, aproximadamente, de 565.00018. Unhecho signif icativo que se produjo en el 2006fue el cambio en la distribución por denomina-ciones de los billetes falsos detectados. Antesdel 2006, el billete de 50 euros era el más falsi-f icado. Sin embargo, la proporción de billetesfalsos de 50 euros detectados ha caído de formapronunciada, y se ha observado un aumentoequivalente en los billetes falsos de 20 euros y,

en menor medida, en los de 100 euros (véasecuadro 13). En consecuencia, el valor facialtotal de los billetes falsos retirados de la circu-lación, y, por lo tanto, el posible perjuicio finan-ciero causado por las falsif icaciones, se redujoen el 2006.

El público puede conf iar en la seguridad deleuro, pues es una moneda bien protegida, tantopor la sofisticación de sus elementos de seguri-dad como por la eficacia de los cuerpos y fuer-zas de seguridad europeos y nacionales. No obs-tante, esta confianza no debe convertirse nuncaen complacencia y el BCE aconseja al públicoque permanezca atento y que no deje de aplicarel método «toque-mire-gire»19.

DISUASIÓN DE LAS ACTIVIDADES DEFALSIFICACIÓNEn el 2006, el Eurosistema siguió colaborandoestrechamente con Europol y la Comisión Euro-pea (en particular, con la Oficina Europea deLucha contra el Fraude, OLAF) en la lucha con-tra la falsif icación del euro. El Eurosistemaimparte cursos de formación sobre el reconoci-miento y el tratamiento de billetes falsos a los pro-

Grá f i c o 46 Número de b i l l e t e s en eu ro s en c i rcu l a c i ón en t re l o s año s 2002 y 2006

(millones)

Fuente: BCE.

2002 2003 2004 2005 2006

500 euros200 euros100 euros

0100200300400500600700800900

1.0001.1001.200

01002003004005006007008009001.0001.1001.200

0500

1.0001.5002.0002.5003.0003.5004.0004.500

2002 2003 2004 2005 200605001.0001.5002.0002.5003.0003.5004.0004.500

50 euros20 euros10 euros5 euros

Cuadro 13 D i s t r i buc i ón de b i l l e t e s f a l s o spo r denominac i ón

€5 €10 €20 €50

Porcentaje 1 4 40 34

€100 €200 €500 Total

Porcentaje 18 2 1 100

Fuente: Eurosistema.

17 Centros establecidos en cada Estado miembro de la UE para elanálisis inicial de los billetes falsos en euros a nivel nacional.

18 Esta cifra está sujeta a una corrección muy ligera debido a lasúltimas informaciones procedentes, sobre todo, de fuera de laUE.

19 Para más detalles, véase http://www.ecb.int/bc/banknotes/secu-rity/html/index.es.html


fesionales en el manejo del efectivo. Estos cursosse realizan tanto en la UE como en otros países.

El Centro Internacional para la Disuasión deFalsif icaciones sigue prestando su apoyo alGrupo de Bancos Centrales para la Disuasión deFalsif icaciones (un grupo de 27 bancos centra-les que colaboran bajo los auspicios del G-10)y ejerce de centro técnico para todos los miem-bros. Su principal función es prestar asistenciatécnica y gestionar un sistema de comunicacióncentralizado que da servicio a todas las partesque trabajan en el ámbito de los sistemas dedisuasión de falsif icaciones.

3.3 EMISIÓN Y PRODUCCIÓN DE BILLETES

MARCO PARA LA DETECCIÓN DE BILLETESFALSOS Y LA SELECCIÓN DE BILLETES APTOSPARA LA CIRCULACIÓN El marco para el reciclaje de billetes trata de ladetección de billetes falsos y de la selección debilletes aptos para la circulación por parte de lasentidades de crédito y otras entidades que par-ticipan a título profesional en el manejo de efec-tivo. El marco establece una política común parael reciclaje de los billetes en euros por el sectorcrediticio y define normas uniformes y están-dares mínimos para procesar los billetes, quehan de seguir las entidades de crédito y las enti-dades que participan a título profesional en elmanejo de efectivo. Tras la decisión adoptadapor el Consejo de Gobierno en diciembre del

2004, todos los BCN de la zona del euro, salvodos, han efectuado ya la transposición nacionalde este marco.

Las entidades de crédito y otras entidades queparticipan a título profesional en el manejo deefectivo dispondrán de un período de transición,que durará hasta f inales del 2007, para adaptarsus maquinas de tratamiento de billetes a lasnuevas exigencias. En vista de las significativasdiferencias en las infraestructuras para el trata-miento de efectivo, en diciembre del 2006 elConsejo de Gobierno decidió ampliar el períodotransitorio de un año en algunos países de lazona del euro. El período transitorio se ampliaráa dos años en el caso de Francia, por lo que expi-rará a f inales del 2009, y a tres años en el deGrecia, España, Irlanda, Italia y Portugal, dondeconcluirá f inales del 2010.

Un aspecto fundamental de este marco es laobligación de comprobar la autenticidad y laaptitud para volver a circular de los billetes quese dispensarán en los cajeros automáticos conmáquinas utilizadas por el personal de las enti-dades que cumplan los estándares del Eurosis-tema. Los dispositivos utilizados por los clien-tes para depositar efectivo y las maquinasrecicladoras de billetes también deben cumplirdeterminados estándares técnicos relativos a laverif icación y posterior manejo de los billetes.La mayoría de los BCN de la zona del euro hanfacilitado a los fabricantes de máquinas la rea-lización de pruebas para que comprueben susequipos. Además, el BCE ha creado una páginaweb en la que f iguran todas las máquinas quehan superado las pruebas comunes establecidaspor el Eurosistema y que, por lo tanto, son ade-cuadas para reciclar los billetes.

En julio del 2006, el Consejo de Gobierno deci-dió establecer un régimen transitorio para laaplicación futura de este marco en los nuevospaíses de la zona del euro, que exige a los BCNde los Estados miembros que adopten el euroantes del 2010 la aplicación del marco en los doce meses siguientes a su incorporación a lazona del euro. Se iniciará entonces un períodotransitorio de un año para las entidades de

Grá f i c o 47 Número de b i l l e t e s f a l s o s eneu ro s re t i r ado s de l a c i rcu l a c i ón en t rel o s año s 2002 y 2006(miles)

Fuente: Eurosistema.

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2002/1 2002/2 2003/1 2003/2 2004/1 2004/2 2005/1 2005/2 2006/1 2006/20

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Informe Anual 2006

crédito y otras entidades que participan a títuloprofesional en el manejo de efectivo. Los BCNde los Estados miembros que pasen a formarparte de la zona del euro a partir del 2010 ten-drán que aplicar este marco antes de su incor-poración, pero las entidades de crédito y lasotras entidades que participan a título profesio-nal en el manejo de efectivo dispondrán todavíade un año para la adaptación de sus equipos.

Al adaptar sus procedimientos a lo que estableceel marco, las entidades de crédito y otras enti-dades que participan a título profesional en elmanejo de efectivo mejorarán su capacidad paradetectar posibles falsif icaciones de billetes eneuros. Ello contribuirá de modo efectivo a quecumplan con la obligación legal de retirar inme-diatamente de la circulación posibles billetesfalsos y de entregarlos a las autoridades compe-tentes para que lleven a cabo una investigaciónmás detenida. Además, facilitará a las entidadesde crédito el suministro a sus clientes de bille-tes que estén en buenas condiciones, ayudándo-les a distinguir entre billetes auténticos y bille-tes falsos.

ESTABLECIMIENTO DE UN PROGRAMA PILOTO DECUSTODIA EXTERNAEl Consejo de Gobierno decidió en el 2006 ini-ciar en Asia un programa piloto de custodiaexterna. Se denomina custodia externa la f igurade un depósito de billetes mantenido en unbanco privado, que se encarga de su custodia.El BCE espera que el programa mencionadofacilite la distribución internacional de billetesen euros y mejore el control de su circulaciónfuera de la zona el euro. Puesto que se estimaque entre el 10% y el 20% del valor total de losbilletes en euros en circulación está fuera de lazona del euro, el Eurosistema considera que esconveniente contar con información más precisasobre estos billetes. Tras una licitación pública,se han seleccionado dos grandes bancos comer-ciales que participan en el mercado de billetesal por mayor, uno en Hong Kong y otro en Sin-gapur, para que cada uno de ellos gestione eldepósito correspondiente. El Deutsche Bundes-bank será la contrapartida logística y adminis-trativa de los bancos privados, que comenzarán

a operar con el programa piloto en el primersemestre del 2007. La custodia externa servirápara evaluar el funcionamiento de los bancosprivados, su contribución a la información sobrelos billetes en euros en circulación fuera de lazona del euro y su impacto en el mercado debilletes al por mayor. Sobre la base de este pro-grama piloto, el Consejo de Gobierno decidiráen el 2008 sobre la continuidad de este tipo deprogramas.

DIÁLOGO CON EL CONSEJO EUROPEO DE PAGOS Y OTRAS PARTES INTERESADAS EN EL CICLO DELEFECTIVOEs importante disponer de información sobre lasnecesidades de las distintas partes interesadas–siendo el sector bancario la principal contra-partida de los BCN– para el buen funciona-miento del ciclo del efectivo en euros y la pres-tación de los servicios de efectivo adecuadospor parte del Eurosistema. Los temas de actua-lidad relacionados con el efectivo, como lareducción integral de costes, se debaten con losparticipantes europeos en distintos foros comoel Grupo de Usuarios de Efectivo en Euros y elGrupo de Trabajo sobre Efectivo del ConsejoEuropeo de Pagos.

La organización de la cadena de suministro delefectivo dif iere de un país a otro dependiendode las distintas circunstancias nacionales (v.g.,la estructura del banco central y de los sistemasbancarios, el régimen jurídico, las pautas quesigue el público en materia de pagos, la infraes-tructura para el transporte de fondos y conside-raciones geográficas). Como consecuencia, noes deseable la adopción de un modelo único parael suministro de efectivo en la zona del euro. Sinembargo, el Consejo de Gobierno decidió enseptiembre del 2006 que debería establecerse uncalendario y un plan de trabajo para lograr en elmedio plazo una mayor convergencia en los ser-vicios de efectivo que prestan los BCN.

ACUERDOS DE PRODUCCIÓN En el 2006 se fabricaron 7.000 millones debilletes, en comparación con los 3.630 millonesdel 2005. El menor volumen de producción enel 2005 se debió, en gran medida, al empleo del


exceso de billetes acumulados desde el 2002,pues la incertidumbre en torno a la introduccióndel euro justif icó un volumen de producciónmás elevado para hacer frente al suministro ini-cial.

El crecimiento de la producción en el 2006 fueconsecuencia de los siguientes factores: i) unincremento de los billetes en circulación, ii) unaumento del número de billetes no aptos para lacirculación, iii) la reducción del nivel de reser-vas de los BCN, y iv) la decisión de producir enel 2006 una parte de las necesidades futuras debilletes.

En el 2006, la asignación de la producción debilletes en euros continuó realizándose demanera descentralizada, con el procedimientomancomunado adoptado en el 2002. Según esteprocedimiento, cada BCN de la zona del euro esresponsable de producir, para determinadasdenominaciones, la parte que le es asignada deltotal de billetes necesarios (véase cuadro 14).

LA SEGUNDA SERIE DE BILLETES EN EUROSTras la fase preparatoria en la que se establecie-ron los requerimientos de la nueva serie de bille-tes y en la que se elaboró un inventario de lasposibles mejoras técnicas, el Consejo deGobierno aprobó en el 2006 el plan general parael desarrollo de la nueva serie y el comienzo dela fase de validación industrial. Esta fase tienepor objeto someter a pruebas los distintos ele-mentos de seguridad para evaluar su comporta-miento e identif icar sus posibles problemas enun entorno de producción a gran escala. La

mayor parte de las actividades de validaciónindustrial se están efectuando en las fábricas depapel y de billetes acreditadas por el BCE parala producción de la serie actual. A partir de losresultados de la fase de validación industrial, seestablecerán las especificaciones generales parala nueva serie de billetes y se iniciarán los tra-bajos relativos a su diseño.

El diseño de los nuevos billetes se basará en eltema «edades y estilos» de la primera serie y enél se utilizarán diversos elementos tomados dedicha serie. Se ha seleccionado ya un diseñadorpara que rediseñe la serie actual.

Se espera que el primer billete de la nueva seriese emita dentro de unos años. El calendarioexacto y la secuencia de emisión dependerán,sin embargo, de los progresos efectuados en eldesarrollo de los nuevos elementos de seguri-dad y de la situación de las falsif icaciones. Lasdistintas denominaciones de la nueva serie sepondrán en circulación a lo largo de varios años.

Cuadro 14 A s i gnac i ón de l a p roduc c i ónde b i l l e t e s en eu ro s en e l 2006

Denominación Cantidad (millones BCN responsable de la de billetes) producción

€5 1.080,0 ES, FR, IE, AT, FI€10 1.780,0 DE, GR, FR, NL€20 1.940,0 DE, ES, FR, IT, PT€50 1.920,0 BE, DE, ES, IT, NL€100 280,0 IT, LU, AT€200 - -€500 - -Total 7.000,00

Fuente: BCE.

123BCE

Informe Anual 2006

El BCE, en colaboración con los BCN, desarro-lla, recoge, compila, y publica una amplia gamade estadísticas que sirven de apoyo a la políticamonetaria de la zona del euro y a otras tareasdel SEBC, además de ser utilizada por los mer-cados f inancieros y por el público en general.Al igual que en años anteriores, en el 2006 elproceso de elaboración de estadísticas –inclui-das las relativas a los preparativos para laampliación de la zona del euro y de la UE en el2007– se desarrolló sin problemas. Un hitoimportante en la estrategia a medio plazo delBCE en materia de estadísticas se alcanzó af inales de mayo, cuando el BCE y Eurostatpublicaron conjuntamente, por vez primera, lascuentas integradas, f inancieras y no f inancie-ras, de los sectores institucionales de la zona del euro, de periodicidad anual. También semejoró sustancialmente la difusión de las esta-dísticas de la zona del euro, tras la puesta enfuncionamiento del nuevo servicio online dedivulgación de datos del BCE, denominado Sta-tistical Data Warehouse. Además, el SEBC, enestrecha colaboración con el Comité de Estadís-ticas, siguió contribuyendo a la armonizaciónde los conceptos estadísticos en Europa y a larevisión de las normas estadísticas internacio-nales.

4.1 ESTADÍSTICAS DE LA ZONA DEL EURONUEVAS O MEJORADAS

A finales de mayo del 2006, el BCE y Eurostatpublicaron conjuntamente, por vez primera, unconjunto de cuentas integradas, f inancieras y nofinancieras, de los sectores institucionales de lazona del euro, de periodicidad anual, correspon-dientes a los años 1999-2004. Estas cuentaspueden considerarse «cuentas nacionales» de lazona del euro. Entre otras cosas, permiten unanálisis completo de las relaciones que existenentre la evolución f inanciera y no f inanciera dela economía y de las interrelaciones entre losdiferentes sectores (hogares, sociedades nofinancieras, instituciones f inancieras y Admi-nistraciones Públicas), y entre esos sectores y elresto del mundo. Con la publicación de estascuentas anuales se ha allanado el camino para

publicar un sistema completo de cuentas tri-mestrales integradas de los sectores institucio-nales de la zona del euro a mediados del 2007.El Eurosistema está preparando estas estadísti-cas junto con Eurostat y los respectivos institu-tos nacionales de estadística.

En septiembre del 2006, se publicaron en ladirección del BCE en Internet las primeras esta-dísticas mensuales de saldos vivos de valoreseuropeos a corto plazo (STEP), que, a lo largodel 2007, se complementarán con estadísticasdiarias sobre importes y tipos de interés (véasesección 3 del capítulo 4).

El marco jurídico para la recogida de estadísti-cas monetarias se amplió con un nuevo Regla-mento dirigido a las instituciones de giro postalque reciben depósitos y forman parte del sectorde sociedades no f inancieras. El Consejo deGobierno también introdujo algunos cambios enlas Orientaciones del BCE sobre cuentas f inan-cieras trimestrales y estadísticas de las f inanzaspúblicas. Conforme a la práctica establecida decomplementar los actos jurídicos del BCE conguías prácticas de compilación, el BCE publicóasimismo el documento titulado «GovernmentFinance Statistics Guide».

Se está trabajando en varios ámbitos paraampliar aún más las estadísticas de la zona deleuro en los próximos años. En particular, elEurosistema siguió desarrollando en el 2006 unmarco para la recopilación de estadísticas armo-nizadas sobre las instituciones distintas de IFM,que desempeñan un importante papel en losmercados f inancieros, como los fondos deinversión y las entidades especiales de financia-ción. Se han alcanzado notables progresos a esterespecto y, actualmente, se está preparando unreglamento del BCE sobre los requerimientosde información estadística para los fondos deinversión. Además, el Eurosistema está consi-derando la necesidad y la viabilidad de mejorarlos datos estadísticos de las empresas de segu-ros y los fondos de pensiones. El marco regula-torio de las estadísticas de los balances de lasIFM y de las estadísticas de tipos de interés delas IFM también está siendo revisado, con el f in

4 ESTADÍSTICAS


de dar cabida a las demandas de los usuarios ya las nuevas realidades f inancieras y económi-cas. Las estadísticas de balanza de pagos y deposición de inversión internacional de la zonadel euro se han integrado en un marco único,que permite descomponer la evolución de lasposiciones entre dos periodos en las debidas aoperaciones, a los cambios de valoración resul-tantes de las variaciones de los precios y de lostipos de cambio, y a otros ajustes.

Al compilar las estadísticas de la zona del euroque requieren los usuarios de dentro y de fuerade la zona, el SEBC presta especial atención ala necesidad de mantener al mínimo las obliga-ciones de información. En este contexto, el BCEsiguió trabajando en el 2006 en el desarrollo deuna base de datos centralizada de valores(CSDB, en sus siglas en inglés), cuyos efectosdeberían poder apreciarse en los próximos años.La CSDB, un proyecto estadístico que afecta alSEBC en su integridad, y en el que participantanto el BCE como los BCN, es una base dedatos única con información de referencia sobretodos y cada uno de los valores de la zona deleuro que son relevantes para los f ines estadísti-cos del SEBC. Está previsto que se utilice comoinstrumento para compilar y mejorar la calidadde una amplia gama de estadísticas f inancierasdel SEBC.

En enero del 2007, el BCE publicó por vez pri-mera indicadores de competitividad armoniza-dos para los países de la zona del euro, basadosen índices de precios de consumo. Estos indica-dores se construyeron siguiendo la misma meto-dología y a partir de las mismas fuentes de datosque se utilizan para calcular el tipo de cambioefectivo real del euro.

Por último, en el Boletín Mensual del BCE sehan incluido estimaciones del stock de capital yde la riqueza inmobiliaria de los hogares de lazona del euro.

4.2 OTRAS INNOVACIONES ESTADÍSTICAS

En septiembre del 2006, el BCE puso en funcio-namiento en su sitio web un servicio online dedifusión de datos más completo y fácil de usarpara las estadísticas del SEBC, denominado Sta-tistical Data Warehouse20. El servicio se carac-teriza por la presencia de interfaces fáciles deutilizar, que permiten a los usuarios buscar, very descargar rápidamente datos de la zona deleuro, en algunos casos con un detalle por paí-ses. Además, ahora se puede acceder, a travésde los sitios web del BCE y de los respectivosBCN, a un mayor número de cuadros estadísti-cos de la zona del euro y a los correspondientesdatos nacionales, por ejemplo, a los cuadros detipos de interés armonizados que aplican lasIFM a los depósitos de los hogares y de lassociedades no f inancieras y a los préstamosotorgados a estos dos sectores.

Desde noviembre del 2006, los usuarios de lasestadísticas de la zona del euro han tenidoacceso también a una descripción exhaustiva dedatos y metadatos en la Cartelera Electrónica deDivulgación de Datos del FMI21. Las descripcio-nes de las estadísticas de la zona del euro fue-ron elaboradas por el BCE y Eurostat, con laasistencia del FMI. La página de la zona deleuro que aparece en la Cartelera también per-mite acceder a un calendario anticipado dedivulgación de datos y a las estadísticas de lazona del euro correspondientes a diversas cate-gorías de datos.

Al igual que en años anteriores, el BCE presentóvarias publicaciones estadísticas, como la titu-lada «Estadísticas del BCE: Panorámica gene-ral», las actas de la tercera conferencia del BCEsobre estadísticas («Financial statistics for aglobal economy», 4-5 de mayo de 2006), y «Dif-ferences in MFI interest rates across euro areacountries». En el documento ocasional del BCE,titulado «Revision analysis for general eco-nomic statistics», se ofreció una valoración deta-

20 http://sdw.ecb.int/21 http://dsbb.imf.org/Applications/web/euronote/

125BCEInforme Anual

llada de la f iabilidad de las principales estadís-ticas macroeconómicas de la zona del euro.

Otras publicaciones del BCE se han ampliadopara incluir información estadística más com-pleta, como el apéndice estadístico del denomi-nado «Blue Book» («Payment and securities set-tlement systems in the European Union and inthe acceding countries»). Tras una revisiónexhaustiva de los datos recopilados, se introdu-jeron mejoras en la definición y la recogida dedatos sobre pagos y valores, que se tradujeronen un adelanto de varios meses en la publica-ción. También se ha ampliado la gama de indi-cadores sobre integración f inanciera incluidosen el informe semestral del BCE titulado «Indi-cators of f inancial integration in the euro area»(véase sección 3 del capítulo 4).

En febrero del 2007, el BCE publicó su tercerinforme anual de calidad sobre las estadísticasde balanza de pagos y posición de inversióninternacional de la zona del euro, que incluyeevaluaciones cualitativas e indicadores cuanti-tativos que pueden ayudar a los usuarios cuandoanalizan esas estadísticas22.

El BCE continuó colaborando estrechamentecon Eurostat y con otros organismos internacio-nales y participó activamente en la actualizaciónen curso de las normas estadísticas internacio-nales, como el Sistema de Cuentas Nacionales(SNA 93, en sus siglas en inglés) y el Manualde Balanza de Pagos del FMI, así como en lasrevisiones de la Benchmark Def inition ofForeign Direct Investment, de la OCDE, y de lanomenclatura de la CIIU23. También respalda yutiliza varias normas técnicas internacionalespara el intercambio de datos24.

4.3 PREPARATIVOS PARA LA AMPLIACIÓN DE LA ZONA DEL EURO

Las estadísticas desempeñan un papel impor-tante en el seguimiento de la convergencia delos Estados miembros de la UE que no pertene-cen todavía a la zona del euro y, por consi-

guiente, en la elaboración de los informes deconvergencia (véase sección 1.2 del capítulo 5).

Los datos estadísticos necesarios para evaluarlos progresos realizados por los Estados miem-bros en el cumplimiento de los criterios de con-vergencia en materia de estabilidad de precios,de evolución de las f inanzas públicas, de tiposde cambio y de tipos de interés a largo plazo losfacilita Eurostat. El BCE, junto con los BCN delos Estados miembros en cuestión, colabora conEurostat proporcionando estadísticas de tipos deinterés a largo plazo y recoge y compila datosestadísticos adicionales que complementan loscuatro indicadores básicos de convergencia.

Dado que la evaluación del proceso de conver-gencia depende, en gran medida, de la calidady la integridad de las estadísticas en que se fundamenta, el BCE realiza un estrecho segui-miento de la compilación y la presentación dedichas estadísticas, especialmente de las esta-dísticas de las f inanzas públicas. El BCE con-sidera muy positivas las iniciativas de la Comi-sión Europea en relación con la adopción de uncódigo de buenas prácticas para Eurostat y losinstitutos nacionales de estadistica. Se prevéque el cumplimiento de dicho código fomentela independencia, la integridad y la responsabi-lidad de estas instituciones, factores crucialespara la producción de estadísticas f iables y dealta calidad en la UE.

22 http://www.ecb.int/pub/pdf/other/bop_intinvpos-2007en.pdf23 Clasificación internacional industrial uniforme de todas las acti-

vidades económicas.24 Por ejemplo, el Statistical Data and Metadata Exchange es una

iniciativa respaldada por el BPI, el BCE, Eurostat, el FMI, laOCDE, las Naciones Unidas y el Banco Mundial, que tiene porobjeto promover normas internacionales para el intercambio deinformación estadística.


El objetivo de la investigación económica quese realiza en el BCE, así como en el Eurosis-tema en su conjunto, es aportar una base empí-rica y conceptual sólida a la formulación de lapolítica monetaria. La investigación económicallevada a cabo en el Eurosistema pretende, portanto, ampliar el conocimiento acerca del fun-cionamiento de la economía de la zona del euroy proporcionar análisis, modelos y otras herra-mientas apropiadas para la ejecución de la polí-tica monetaria en la zona y el cumplimiento deotras funciones del Eurosistema.

5.1 PRIORIDADES DE INVESTIGACIÓN

En el BCE, la investigación económica se efec-túa fundamentalmente en la Dirección Generalde Investigación, pero también en otras unida-des de gestión, en concreto en la DirecciónGeneral de Economía. Un Comité de Coordina-ción de la Investigación coordina la inves-tigación, establece las prioridades y reúne atodas las unidades que participan en la investi-gación económica, ya sea por el lado de lademanda o de la oferta. El Comité, cuyo nuevomandato fue acordado en el 2006, elabora anual-mente un informe de prioridades de la investi-gación futura y un resumen de las actividadesdesarrolladas en el BCE en su conjunto, que hande ser aprobados por el Consejo Ejecutivo. Elinforme de prioridades pone de relieve las defi-ciencias actuales en cuanto al conocimiento encada área que se considera prioritaria, define losresultados y establece la división del trabajoentre las distintas unidades. El resumen analizalos resultados de la investigación en términostanto de calidad académica como de relevanciadesde el punto de vista de la política monetaria,comparando los resultados con los def inidoscon el anterior informe de prioridades.

En el 2006, el programa de investigaciónincluyó las seis áreas siguientes: predicción ydesarrollo de modelos; análisis de la políticamonetaria; mecanismo de transmisión de lapolítica monetaria; estabilidad f inanciera; ef i-ciencia del sistema financiero europeo; y asun-tos internacionales. A continuación se examina

brevemente una selección de estas áreas priori-tarias.

Por lo que respecta a la predicción y al desarro-llo de modelos, en el 2006 se siguieron doslíneas de investigación de especial interés. Enprimer lugar, se continuó con el desarrollo delnuevo modelo para toda la zona del euro (area-wide model), un modelo de equilibrio generaldinámico y estocástico de última generación,cuya capacidad de predicción será pronto puestaa prueba. En segundo lugar, se comenzaron autilizar con éxito modelos factoriales dinámi-cos para predecir el PIB a corto plazo (el PIBactual y el del siguiente trimestre). Una evalua-ción casi en tiempo real de su capacidad de pre-dicción demostró que estos modelos se compor-tan muy bien en comparación con enfoques mástradicionales.

Dado el destacado papel del análisis monetarioen la estrategia de política monetaria del BCE,se realizó un examen exhaustivo del desarrollode modelos y herramientas utilizados paraextraer información de los agregados moneta-rios. Los resultados de este ejercicio y de otrossimilares se debatieron en noviembre del 2006en la cuarta conferencia del BCE sobre bancacentral, cuyo tema fue «El papel del dinero:dinero y politica monetaria en el siglo XXI». Enel verano del 2007 se publicará un volumen conlos artículos presentados y un resumen de losdebates que tuvieron lugar durante la conferen-cia.

A solicitud de los directores de investigación delos bancos centrales del Eurosistema, el Con-sejo de Gobierno aprobó en febrero del 2006 lacreación de una red de investigación sobre ladinámica de los salarios. En esta red, cuya dura-ción será de dos años, participan investigadoresde 20 BCN de la Unión Europea y el BCE. Eltrabajo de la red se organiza conforme a cuatrolíneas de investigación. La primera línea exa-mina la caracterización empírica de la dinámicaagregada, por países y sectorial de los salariosy de otros costes laborales no salariales en lazona del euro, así como el análisis estructuralde sus determinantes y su interacción con la

5 INVESTIGACIÓN ECONÓMICA

127BCE

Informe Anual 2006

dinámica de la inflación. La segunda línea deinvestigación supone el empleo de datos micro-económicos sobre salarios y pretende determi-nar la naturaleza y la magnitud de posibles rigi-deces en los salarios y en otras variables delmercado de trabajo en los países y sectores dela zona del euro, así como la relación entre sala-rios y f ijación de precios a nivel de empresa. Latercera línea de investigación explora la posibi-lidad de realizar una encuesta ad hoc sobre sala-rios, otros costes laborales y el comportamientode las empresas en lo que se refiere a la f ijaciónde precios. La cuarta área de estudio se centraen la realización de un análisis general que com-bine los resultados de la demás áreas de trabajode la red, con la intención de extraer consecuen-cias para la política monetaria de la zona deleuro. Se espera que los resultados de todas laslíneas de investigación se comuniquen a losórganos rectores del BCE a mediados del 2008.

A petición de la presidencia f inlandesa de laUE, el BCE presentó en un debate de la reunióninformal del ECOFIN, celebrada en Helsinki losdías 28 y 29 de septiembre de 2006, el docu-mento titulado «The role of f inancial marketsand innovation for productivity and growth inEurope». En él se reconocían los considerablesavances logrados en la integración f inancieraeuropea y sus favorables efectos sobre la pro-ductividad y el crecimiento económico. Sinembargo, también sugería que las políticas quepersiguen la integración f inanciera podríancomplementarse con políticas que promovieranla modernización del sistema f inanciero, esdecir, que mejoraran las condiciones generalesde los mercados f inancieros. Tal modernizaciónsupondría fomentar las innovaciones f inancie-ras, así como las mejoras institucionales y orga-nizativas, para aumentar la eficiencia de los sis-temas f inancieros, por ejemplo, mediante lareasignación de capital a lo sectores con mejo-res perspectivas de crecimiento. En el docu-mento se llega a la conclusión de que las condi-ciones en Europa pueden ser mejoradas, porejemplo, en lo que se refiere a aspectos concre-tos del gobierno corporativo, a la eficiencia dealgunos sistemas jurídicos para resolver conflic-tos f inancieros y a las características estructu-

rales de algunos sectores bancarios europeos,incluidas las tendencias a la concentración quese observan en los mercados locales al pormenor y la importancia de la titularidad públicade los bancos. El documento del BCE tambiénapoya que se continúe trabajando en la f inan-ciación mediante el capital riesgo y en las ten-dencias hacia la titulización.

Como parte de la segunda etapa de la red deinvestigación sobre mercados de capitales eintegración financiera en Europa (Research Net-work on Capital Markets and Financial Integra-tion in Europe), de cuyo funcionamiento se ocu-pan el BCE y el Center for Financial Studies, secelebraron dos conferencias en el 2006. La sép-tima conferencia sobre modernización del sis-tema f inanciero y crecimiento económico enEuropa, organizada por el Deutsche Bundes-bank, tuvo lugar en septiembre en Berlín. Unode los resultados de la conferencia fue que laseconomías con mercados de capitales de mayortamaño reaccionaban de forma más activa y seadaptaban con más rapidez a las innovacionestecnológicas. Este efecto relacionado con eltamaño de los mercados de capitales seguíasiendo signif icativo incluso teniendo en cuentala proporción de bancos de titularidad pública yla eficiencia de los sistemas jurídicos. Por otraparte, una legislación sobre valores inadecuadaafecta al desarrollo y a la liquidez de los mer-cados bursátiles. La octava conferencia de lared, que se celebró a f inales de noviembre enMadrid, organizada por el Banco de España,abordó la integración y la estabilidad f inancie-ras en Europa. Una conclusión que cabe desta-car de esta conferencia es que la correlaciónentre los riesgos de los bancos individuales enEuropa parece haberse acentuado reciente-mente, en particular en lo que se ref iere a losbancos de mayor tamaño. Además, en el caso delos países industrializados, se encontraron cier-tos indicios de que las fusiones bancarias trans-


fronterizas, en contraposición con las fusionesde carácter nacional, pueden acrecentar el nivelde riesgo de los bancos compradores. Al mismotiempo, sin embargo, las estimaciones disponi-bles sugerían que una mayor competencia ban-caria podría realmente aumentar la estabilidadfinanciera.

En febrero del 2006, el Consejo de Gobierno, apropuesta de los directores de investigación delos bancos centrales del Eurosistema, autorizóla creación de un grupo de trabajo para estudiarla necesidad y la viabilidad de realizar unaencuesta sobre la situación f inanciera y el con-sumo de las familias. En diciembre, este grupode trabajo presentó un informe ante el Consejode Gobierno en el que se defendía la utilidad detal encuesta para el análisis y la formulación depolíticas relativas a las principales funciones delEurosistema, sobre todo la política monetaria,la estabilidad f inanciera y los sistemas de pago.La encuesta aportaría una nueva perspectiva,entre otros aspectos, de la vulnerabilidad de loshogares en relación con el precio de los activos;la propensión a consumir por encima de suriqueza; los efectos de la integración y la inno-vación f inancieras; y el impacto del envejeci-miento y de las reformas de los sistemas de pen-siones en los patrones de ahorro y consumo delos hogares. En algunos países de la zona deleuro ya se llevan a cabo encuestas sobre la situa-ción f inanciera de las familias, pero en estosmomentos no existen datos comparables paratoda la zona del euro. El Consejo de Gobiernodecidió establecer una red para preparar unapropuesta de encuesta totalmente terminada,que incluyera una especif icación completa delcuestionario, así como las distintas formas derealizarla. Esta propuesta constituirá la base deun análisis coste-beneficio definitivo, que per-mitirá al Consejo de Gobierno determinar si laencuesta se llevará a cabo f inalmente.

5.2 PUBLICACIONES Y CONFERENCIAS

La mayor parte de los resultados de las activi-dades de investigación realizadas en el BCE oen colaboración con los economistas de esta ins-

titución se presenta en la serie de documentosde trabajo del BCE y, en menor medida, en laserie de documentos ocasionales, así como endiversas conferencias y seminarios. En el 2006,el BCE publicó 137 documentos de trabajo. Deellos, 87 fueron escritos con la participación deexpertos del BCE, mientras que 50 fueron escri-tos por personas no adscritas al BCE en el con-texto del programa de investigadores visitantes,de redes de investigación del Eurosistema o deconferencias organizadas por el BCE. Las ver-siones impresas de los documentos de trabajo sedistribuyen fundamentalmente a bibliotecas einstituciones, pero el principal canal de difusiónde las series es el sitio web del BCE, donde seregistraron casi 280.000 descargas de documen-tos de trabajo al mes durante el año 2006.

Además de esta manera de determinar lademanda de documentos de trabajo, la calidadde las series también puede evaluarse de otrasformas. Los documentos de trabajo pretendenestimular el debate sobre los resultados de lainvestigación antes de su publicación f inal enrevistas académicas y libros. El lugar último enque se publican los artículos es, con todo, unindicador importante de su calidad académica.De los documentos de trabajo publicados en elperíodo 1999-2002, un 50% lo fueron en revis-tas académicas con evaluación previa y un 13%en libros. El impacto de la serie de documentosde trabajo también puede determinarse a partirdel número de veces que aparecen citados enotros trabajos. Según las estadísticas de la basede datos Research Papers in Economics, cadadocumento de trabajo del BCE se cita un pro-medio de 3,4 veces en publicaciones académi-cas.

Desde noviembre del 2004, la Dirección Gene-ral de Estudios ha elaborado un Boletín deInvestigación, que es público desde su quintonúmero en diciembre del 2006. El f in de esteBoletín de 12 páginas es informar a un grannúmero de personas, tanto expertos como noexpertos, de la investigación que lleva a cabo elpersonal del BCE, o que se realiza en coopera-ción con ellos, sobre temas de importancia paralos bancos centrales. Mientras que la serie de

129BCE

Informe Anual 2006

documentos de trabajo se dirige fundamental-mente a los especialistas, los artículos del Bole-tín de Investigación, que reflejan la opinión delos distintos autores, pretenden comunicar losresultados de la investigación más puntera demodo conciso y accesible.

Además de las publicaciones y de las activida-des mencionadas más arriba, el BCE mantuvocontactos durante todo el año con la comunidadacadémica mediante la celebración en su sedede distintas conferencias y seminarios, como elcoloquio celebrado en marzo en honor delentonces miembro del Consejo Ejecutivo OtmarIssing. sobre «Monetary policy: a journey fromtheory to practice»; una conferencia sobre«Issues related to central counterpary clearing»,en abril; un seminario sobre «Corporate f inanceand monetary policy», en mayo; una conferen-cia sobre «Financial globalisation and integra-tion», en julio; el séptimo seminario de la redde estudio del ciclo económico de la zona del euro (Euro Area Business-Cycle Network)sobre «Estimation and empirical validation ofstructural models for business cycle análisis»,en agosto; una conferencia sobre «Monetarypolicy, asset markets and learning», en noviem-bre; la cuarta conferencia del foro de investiga-ción internacional sobre política monetaria, endiciembre; y el seminario conjunto con el Cen-tre for Economic Policy Research sobre merca-dos de trabajo acerca de «Wage and labour costdynamics», también en diciembre.


6.1 CUMPLIMIENTO DE LAS PROHIBICIONESRELATIVAS A LA FINANCIACIÓN MONETARIAY AL ACCESO PRIVILEGIADO

De conformidad con lo dispuesto en la letra ddel artículo 237 del Tratado, el BCE tiene enco-mendada la tarea de supervisar el cumplimientode las prohibiciones que se derivan de los artícu-los 101 y 102 del Tratado y de los Reglamentos(CE) nº 3603/93 y 3604/93 del Consejo porparte de los 25 BCN de la Unión Europea y delBCE. Con arreglo al artículo 101, queda prohi-bida la autorización de descubiertos o la conce-sión de cualquier otro tipo de créditos por elBCE y por los BCN en favor del sector públicode los Estados miembros y de las institucionesu organismos comunitarios, así como la adqui-sición directa de instrumentos de deuda por elBCE o los BCN. En virtud del artículo 102,queda prohibida cualquier medida, que no sebase en consideraciones prudenciales, que esta-blezca un acceso privilegiado del sector públicode los Estados miembros y de las institucionesu organismos de la Comunidad a las entidadesf inancieras. En paralelo con el Consejo deGobierno, la Comisión Europea supervisa elcumplimiento de estas disposiciones por partede los Estados miembros.

El BCE supervisa, asimismo, las adquisiciones deinstrumentos de deuda del sector público nacio-nal y del sector público de otros Estados miem-bros realizadas por los BCN de la UE en el mer-cado secundario. De conformidad con losconsiderandos del Reglamento (CE) nº 3603/93del Consejo, las adquisiciones de instrumentos dedeuda del sector público en el mercado secunda-rio no deben servir para eludir el objetivo del artí-culo 101 del Tratado. Es decir, tales adquisicio-nes no deben constituir una forma de financiaciónmonetaria indirecta del sector público.

En el 2006, el Consejo de Gobierno identif icódos casos de incumplimiento de las menciona-das disposiciones del Tratado y de los reglamen-tos del Consejo correspondientes. La Banca d’Italia y el Deutsche Bundesbank informaronde la adquisición en el mercado primario de ins-trumentos de deuda emitidos por el Banco Euro-

peo de Inversiones (BEI). El 10 de enero de2006, la Banca d’Italia compró valores denomi-nados en dólares estadounidenses emitidos porel BEI, por un importe de 50 millones de dólares,con f ines de gestión de las reservas exteriores.Como parte de las operaciones de prueba enca-minadas a adquirir experiencia operativa con losinstrumentos de deuda emitidos por institucio-nes supranacionales, el Deutsche Bundesbankrealizó tres operaciones en el mercado primario(el 9 de enero de 2006, por un importe de 50 millo-nes de dólares; el 20 de abril, por 15 millonesde dólares, y el 16 de mayo, por 10 millones dedólares), en las que compró valores denomina-dos en dólares emitidos por el BEI por unimporte total de 75 millones de dólares. Dadoque el Banco Europeo de Inversiones es un orga-nismo comunitario, tales compras suponen unincumplimiento de la prohibición de f inancia-ción monetaria estipulada en el artículo 101 delTratado y en el Reglamento nº 3603/93 del Con-sejo. En el caso de la Banca d’Italia, los instru-mentos de deuda emitidos por el BEI y adquiri-dos en el mercado primario se vendieron el 8 demarzo del 2006. El Deutsche Bundesbank ven-dió los instrumentos de deuda del BEI adquiri-dos en el mercado primario el 6 de septiembrede 2006. Además, ambos BCN adoptaron deforma inmediata medidas para evitar que hechosde este tipo volvieran a producirse en el futuro.

6.2 FUNCIONES CONSULTIVAS

El apartado 4 del artículo 105 del Tratado dis-pone que el BCE sea consultado acerca de cual-quier propuesta de acto jurídico comunitario ode proyecto de disposición legal nacional queentre en su ámbito de competencia25. Todos losdictámenes emitidos por el BCE se publican ensu sitio web.

En el 2006, el BCE emitió 62 dictámenes: 10 enrespuesta a consultas formuladas por el Consejo

6 OTRAS TAREAS Y ACTIVIDADES

25 De conformidad con el Protocolo sobre determinadas disposi-ciones relativas al Reino Unido de Gran Bretaña e Irlanda delNorte, que f igura como anejo al Tratado, la obligación de con-sultar el BCE no se aplica al Reino Unido (DO C 191, de29.7.1992, p. 18).

131BCE

Informe Anual 2006

de la UE y 52 en respuesta a consultas formu-ladas por las autoridades nacionales. En el 2005se efectuaron 61 consultas. En uno de los ane-xos de este Informe Anual f igura una lista delos dictámenes adoptados en el 2006.

A raíz de una decisión tomada por los órganosrectores del BCE en el 2005, el formato y laestructura de los dictámenes del BCE relativosa propuestas de actos jurídicos comunitarios se han simplif icado para facilitar su consulta y aumentar su efectividad.

Cabe destacar, en particular, los cinco dictáme-nes siguientes sobre propuestas de actos jurídi-cos comunitarios.

Tras la supresión de la excepción de Eslovenia,de conformidad con el procedimiento estable-cido en el apartado 2 del artículo 122 del Tra-tado, el BCE fue consultado acerca de una pro-puesta de reglamento del Consejo por el que semodif ica el Reglamento (CE) nº 974/98 sobrela introducción del euro y una propuesta dereglamento del Consejo por el que se modificael Reglamento (CE) nº 2866/98 sobre los tiposde conversión entre el euro y las monedas de losEstados miembros que adoptan el euro26.

En su dictamen sobre una propuesta de directivadel Parlamento Europeo y del Consejo sobre ser-vicios de pago en el mercado interior y por la quese modifican las Directivas 97/7/CE, 2000/12/CEy 2002/65/CE27, el BCE acogió positivamenteesta iniciativa para establecer un marco legalintegral para los servicios de pago en la UE, faci-litar la implantación de la zona única de pagospara el euro y lograr la armonización de las reglasde acceso para el mercado de servicios de pago.Al mismo tiempo, el BCE subrayó determinadosaspectos que requieren una consideración adicio-nal, como la recepción y el mantenimiento defondos con características económicas y jurídi-cas similares a los depósitos o al dinero electró-nico por parte de instituciones de pago, determi-nadas deficiencias en el régimen regulador ysupervisor contemplado, la necesidad de mejo-rar la protección de los fondos de los usuarios delos servicios de pago, la carencia de requerimien-

tos de capital y ciertas ambigüedades existentesen la lista de actividades permitidas.

El BCE también fue consultado y emitió un dic-tamen28 acerca de una propuesta de directiva delParlamento Europeo y del Consejo por la que semodifica la Directiva 92/49/CEE29 del Consejoy las Directivas 2002/83/CE30, 2004/39/CE31,2005/68/CE32 y 2006/48/CE33 en lo que atañe alas normas procedimentales y los criterios deevaluación aplicables en relación con la evalua-ción cautelar de las adquisiciones y los incre-mentos de participaciones en el sector f inan-ciero34 (véase sección 2.2. del capítulo 4).

El BCE emitió un dictamen, elaborado a inicia-tiva propia35, sobre un proyecto de directiva dela Comisión por la que se aplica la Directiva85/611/CEE del Consejo por la que se coordi-nan las disposiciones legales, reglamentarias y

26 CON/2006/36. El BCE también fue consultado por las autorida-des eslovenas, estonias, chipriotas y maltesas en relación con lalegislación nacional que facilita la futura introducción del euroen los citados Estados miembros (véanse CON/2006/4,CON/2006/10, CON/2006/17, CON/2006/23, CON/2006/28,CON/2006/29, CON/2006/33 y CON/2006/43).

27 CON/2006/21. 28 CON/2006/60, de 18 de diciembre de 2006 (DO C 27, de

7.2.2007, p. 1).29 Directiva 92/49/CEE del Consejo, de 18 de junio de 1992, sobre

coordinación de las disposiciones legales, reglamentarias yadministrativas relativas al seguro directo distinto del seguro devida y por la que se modif ican las Directivas 73/239/CEE y88/357/CEE (tercera Directiva de seguros distintos del segurode vida) (DO L 228, de 11.8.1992, p.1). Directiva modificadapor la Directiva 2005/68/CE (DO L 323, de 9.12.2005, p. 1).

30 Directiva 2002/83/CE del Parlamento Europeo y del Consejo, de5 de noviembre de 2002, sobre el seguro de vida (DO L 345, de 19.12.2002, p. 1). Directiva modif icada por la Directiva2005/68/CE (DO L 323, de 9.12.2005, p. 1).

31 Directiva 2004/39/CE del Parlamento Europeo y del Consejo, de21 de abril de 2004, relativa a los mercados de instrumentos finan-cieros, por la que se modifican las Directivas 85/611/CEE y93/6/CEE del Consejo y la Directiva 2000/12/CE del ParlamentoEuropeo y del Consejo y se deroga la Directiva 93/22/CEE delConsejo (DO L 145, de 30.4.2004, p. 1). Directiva modificada porla Directiva 2006/31/CE (DO L 114, de 27.4.2006, p. 60).

32 Directiva 2005/68/CE del Parlamento Europeo y del Consejo, de16 de noviembre de 2005, sobre el reaseguro y por la que se modi-fican las Directivas 73/239/CEE y 92/49/CEE del Consejo y lasDirectivas 98/78/CE y 2002/83/CE (DO L 323, de 9.12.2005, p. 1)

33 Directiva 2006/48/CE del Parlamento Europeo y del Consejo, de14 de junio de 2006, relativa al acceso a la actividad de las enti-dades de crédito y a su ejercicio (refundida) (DO L 177, de30.6.2006, p. 1)

34 COM (2006) 507 f inal.35 CON/2006/57, de 12 de diciembre de 2007 (DO C 31, de

13.2.2007, p.1).


administrativas sobre determinados organismosde inversión colectiva en valores mobiliarios(OICVM)36 en lo que respecta a la aclaración dedeterminadas definiciones37. Este fue el primerdictamen emitido por el BCE sobre una pro-puesta de aplicación de medidas adoptadas deconformidad con el procedimiento de comitolo-gía. El BCE aconsejó sobre las disposicionesrelativas a la admisión de instrumentos del mer-cado monetario por parte de las OICVM confines de inversión, sugiriendo, en particular, quese aplicaran los mismos requerimientos detransparencia y de información a las institucio-nes f inancieras reguladas y a las empresas emi-soras de instrumentos del mercado monetario afin de fomentar la transparencia y la armoniza-ción en el mercado europeo de instrumentos delmercado monetario.

Por último, el 15 de febrero de 2007 el BCEadoptó un dictamen38 sobre la propuesta demodif icar ocho directivas relativas al sectorfinanciero, a f in de introducir un nuevo «proce-dimiento de regulación con control» en los pro-cedimientos de comitología de dichas directivasy derogar las disposiciones que establecen unplazo a la delegación de los poderes de ejecu-ción a la Comisión. En su dictamen, el BCE des-tacó que las medidas de ejecución de nivel 2 delmarco Lamfalussy constituyen «propuestas deactos comunitarios» conforme al apartado 4 delartículo 105 del Tratado sobre las que el BCEdebe ser consultado39.

El BCE continuó recibiendo consultas de lasautoridades nacionales sobre cuestiones relacio-nadas con los BCN, en concreto sobre las modi-ficaciones de los estatutos de los bancos centra-les de Bélgica, República Checa, Francia, Italia,Chipre, Letonia, Luxemburgo, Hungría, Malta,Países Bajos, Polonia y Eslovenia40, así comosobre propuestas de disposiciones legales nacio-nales para facilitar la futura introducción deleuro41. El BCE fue consultado por Letonia sobreun proyecto de ley por el que se modif ica laConstitución letona para conf irmar el estatusjurídico del Latvijas Banka en la Constitución.Al tiempo que se congratuló por el proyecto deley, el BCE subrayó la importancia de asegurar

que las modificaciones propuestas no entraña-ran cambios en el estatus jurídico y en las fun-ciones del Latvijas Banka, sino que sólo confir-maran a nivel constitucional su posición en lajerarquía de las diversas instituciones. El BCEtambién fue consultado por Finlandia sobre unareforma de la Ley sobre poderes de excepción42.Como en su dictamen anterior sobre asuntosrelacionados con poderes de excepción43, elBCE recomendó la modif icación del proyectode ley, de modo que los poderes que entren enel ámbito de competencia exclusiva del SEBCno puedan ser ejercidos por las autoridadesnacionales si no se da una de las situaciones deemergencia contempladas en el artículo 297 delTratado.

En el ámbito de la política monetaria, el BCEfue consultado por Estonia, Letonia y Esloveniasobre el régimen de reservas mínimas44. En susdictámenes, el BCE destacó los beneficios quese derivan de lograr gradualmente la armoniza-ción con el sistema de reservas mínimas delBCE. En este contexto, el BCE observó que, trasla introducción del euro, las cooperativas de cré-dito de Letonia estarían sujetas a las exigenciasde reservas del BCE. El BCE también fue con-sultado por las autoridades nacionales sobrecuestiones relativas a la introducción de unalista única de activos de garantía, en particularsobre las modif icaciones de los estatutos del

36 Directiva 85/611/CEE del Consejo, de 20 de diciembre de 1985,por la que se coordinan las disposiciones legales, reglamenta-rias y administrativas sobre determinados organismos de inver-sión colectiva en valores mobiliarios (OICVM) (DO L 375, de 31.12.1985, p. 3). Directiva modif icada por la Directiva2005/1/CE del Parlamento Europeo y del Consejo (DO L 79, de24.3.2005, p. 9)

37 Documento de trabajo de la Comisión ESC/43/2006.38 CON/2007/4, DO C 39, de 23.2.2007, p. 1.39 CON/2007/4, DO C 39, de 23.2.2007, p. 1.40 CON/2006/4, CON/2006/17, CON/2006/19, CON/2006/23,

CON/2006/32, CON/2006/33, CON/2006/39, CON/2006/40,CON/2006/44, CON/2006/47, CON/2006/50, CON/2006/54,CON/2006/55, CON/2006/56 y CON/2006/58.

41 En particular, el BCE fue consultado por las autoridadeseslovenas, estonias, chipriotas y maltesas en relación con lalegislación nacional que facilita la futura introducción del euroen los citados Estados miembros (véanse CON/2006/4,CON/2006/10, CON/2006/17, CON/2006/28, CON/2006/29,CON/2006/33 y CON/2006/43).

42 CON/2006/6.43 CON/2002/27.44 CON/2006/3, CON/2006/11 y CON/2006/41.

133BCE

Informe Anual 2006

Nationale Bank van België/Banque Nationale deBelgique45.

En cuanto a la supervisión f inanciera, el BCEemitió su primer dictamen elaborado a inicia-tiva propia sobre un proyecto de ley nacional enrelación con el hecho de que el ministro holan-dés de Hacienda no consultara al BCE sobre lasegunda parte de un proyecto de ley por el quese introduce un modelo de supervisión funcio-nal46. El BCE emitió, asimismo, un dictamensobre un proyecto de ley polaco por el que seestablece un nuevo marco institucional para lasupervisión del sector bancario, los mercadosde capitales, los seguros y los fondos de pensio-nes en Polonia47. En la misma línea que anterio-res dictámenes del BCE sobre reformas enmateria de supervisión bancaria y f inanciera, eldictamen era favorable a la participación de losbancos centrales en la supervisión prudencial,evaluaba positivamente el modelo de supervi-sión existente y subrayaba la necesidad de man-tener la experiencia de los sectores bancario yfinanciero en el nuevo marco de supervisión. Enun dictamen posterior, el BCE recomendó quese asignara expresamente al Narodowy BankPolski la función de vigilancia de los sistemasde compensación y liquidación de valores, adu-ciendo que dicha tarea es inherente a la funciónde los bancos centrales de promover una infra-estructura de mercado sólida, con el f in de pro-teger la ef icacia de la política monetaria y laestabilidad general del sistema financiero48.

6.3 GESTIÓN DE LAS OPERACIONES DEENDEUDAMIENTO Y DE PRÉSTAMO DE LACOMUNIDAD EUROPEA

De conformidad con lo dispuesto en el apartado2 del artículo 123 del Tratado y en el artículo 9del Reglamento (CE) nº 332/2002 del Consejo,de 18 de febrero de 2002, el BCE continúasiendo responsable de la gestión de las opera-ciones de endeudamiento y de préstamo reali-zadas por la Comunidad Europea en el contextodel mecanismo de ayuda f inanciera a medioplazo. En el año 2006, el BCE no llevó a caboninguna tarea de gestión, puesto que a f inales

del 2005 no quedaban saldos pendientes y no seiniciaron nuevas operaciones durante el 2006.

6.4 SERVICIOS DE GESTIÓN DE RESERVAS DELEUROSISTEMA

En el 2006 se siguió prestando una amplia gamade servicios en el marco establecido en enerodel 2005 para la gestión de activos de reservadenominados en euros de los clientes del Euro-sistema. El conjunto completo de servicios –adisposición de los bancos centrales, de las auto-ridades monetarias y de los organismos públi-cos, situados fuera de la zona del euro, así comode las organizaciones internacionales– es ofre-cido, en condiciones armonizadas y conforme alos estándares generales del mercado, por BCN(proveedores de servicios del Eurosistema). ElBCE desempeña una función de coordinación ygarantiza el buen funcionamiento del marco. Eneste ámbito, el número de clientes del Eurosis-tema en el 2006 fue estable, en comparación conel 2005. Con respecto a los servicios prestados,el total de saldos en efectivo y/o de tenencias devalores experimentó un ligero incremento.

45 CON/2006/4046 CON/2006/20.47 CON/2006/15.48 CON/2006/53.

CAP ÍTULO 3

INCORPORACIÓN DEESLOVENIA

A LA ZONA DEL EURO

El 11 de julio de 2006, el Consejo ECOFINadoptó una Decisión en la que se conf irmabaque Eslovenia cumplía las condiciones necesa-rias para incorporarse a la zona del euro y adop-tar la moneda única el 1 de enero de 2007. LaDecisión del Consejo se basaba en los informesde convergencia publicados por el BCE y laComisión Europea en mayo del 2006, un Dicta-men del Parlamento Europeo y una propuesta dela Comisión Europea. El mismo día, el ConsejoECOFIN adoptó un Reglamento en el que sefijaba el tipo de conversión irrevocable entre eltólar esloveno y el euro en 239,640 tólares poreuro, la paridad central establecida el 28 dejunio de 2004, fecha en que la moneda eslovenaentró a formar parte del MTC II. El tólar sehabía mantenido próximo a la paridad centralfrente al euro durante todo el período en el queparticipó en el MTC II, siendo esa su cotizaciónel día en que se f ijó el tipo de conversión.

Si se consideran los diez últimos años, seobserva que Eslovenia ha realizado notablesavances en la reducción de las tasas de inflación.Desde el 8,3%, el nivel máximo alcanzado en1997, la inflación medida por los precios deconsumo descendió gradualmente, hastasituarse en el 6,1% en 1999. Tras una interrup-ción transitoria determinada, entre otros facto-res, por la introducción de un impuesto sobre elvalor añadido, el crecimiento de la demandainterna, fuertes incrementos salariales y elaumento de los precios de importación, la infla-ción volvió a disminuir a partir del 2000, hastael 2,5% registrado en el 2005. En el 2006, lainflación medida por el IAPC se mantuvo, enpromedio, en el 2,5%, pese a la volatilidad rela-tivamente elevada derivada de los precios delpetróleo. En conjunto, el componente de bienesindustriales no energéticos ha atemperado lasrecientes presiones inflacionistas, mientras queel componente de energía y los servicios hantenido una fuerte incidencia alcista.

El descenso de la inflación debe contemplarseen un entorno de fuerte crecimiento económico.En la última década, la tasa de crecimiento delPIB real ha sido, en promedio, del 4,1%, nivelsuperior a la media de la zona del euro, y aun-

que fue algo más moderada entre los años 2001y 2003, se recuperó a partir del 2004, situándoseen un 4% en el 2005 y un 5,2% en el 2006 (véasecuadro 15). Ello supuso un gran avance en laconvergencia real. En efecto, el PIB per cápitade Eslovenia (en términos de paridad del poderadquisitivo) se elevó, desde el 65% de la mediade la zona del euro registrado en el año 1997, elnivel más alto alcanzado entre los países de laEuropa Central y Oriental que se incorporarona la UE en mayo del 2004, hasta el 78% obser-vado en el 2006. Por lo que se refiere al sectorexterior, en los diez últimos años la balanza porcuenta corriente y de capital de Esloveniaarrojó, en promedio, un déf icit del 1,6% delPIB, que creció hasta el 3,4% en el 2006, desdeel 2,4% registrado en el 2005.

Las condiciones del mercado de trabajo han per-manecido bastante estables en la última década,con una tasa de paro que ha fluctuado en tornoal 6%-7%. En línea con la recuperación de laactividad económica observada en el 2006, elcrecimiento del empleo aumentó también, hastael 0,6% desde el 0,3% del 2005. Al mismotiempo, la tasa de paro disminuyó, hasta el 6%desde el 6,5% del 2005. Como resultado de losajustes estructurales llevados a cabo en el mer-cado de trabajo en los últimos años, el empleoha crecido en el sector servicios, mientras queha descendido en el sector manufacturero.Existe un creciente desequilibrio en el mercadode trabajo entre la demanda de trabajadores alta-mente cualif icados y la oferta de trabajadorespoco cualif icados.

El proceso de convergencia fue respaldado porla política presupuestaria. En el período com-prendido entre el 2000 (el primer año para elque se dispone de datos de déficit público com-parables) y el 2005, la ratio de déf icit dismi-nuyó, desde el 3,8% hasta el 1,4%. En el 2006,la ratio de déficit se situó en el 1,6%, en líneacon el objetivo de déficit establecido en el pro-grama de convergencia actualizado del 2005,pese a un crecimiento más alto de lo previsto yal déficit más favorable registrado en el 2005.Se estima que la ratio de deuda se ha elevadoligeramente en el 2006, hasta el 28,5% desde el


1 EVOLUCIÓN ECONÓMICA Y MONETARIA ENESLOVENIA

28% del 2005. De acuerdo con el programa deestabilidad actualizado, en el 2006 la ratio degasto público total siguió descendiendo, en másdel 0,5% del PIB. El gasto en pensiones, situadoen el 10,9% del PIB en el 2005, es bastante ele-vado en comparación con el de otros países dela UE. Se espera que aumente de forma signif i-cativa hasta el 2050 y que su repercusión a largoplazo sobre el presupuesto sea de las más gra-vosas de la UE.

La política monetaria también contribuyó afomentar la convergencia. En el 2001, Eslove-nia adoptó un nuevo marco de política moneta-ria, cuyo objetivo primordial de lograr la esta-bilidad de precios quedó recogido en la nuevaLey del Banka Slovenije. Se renunció al ante-rior objetivo intermedio de crecimiento mone-tario y se introdujo un nuevo marco de políticamonetaria basado en dos pilares, que abarcabatanto la evolución monetaria como la de la eco-nomía real. Al mismo tiempo, la política mone-taria se complementó con una política cambia-ria centrada en la paridad descubierta de tiposde interés. Ello dio lugar a una depreciación gra-

dual del tólar frente al euro, lo que permitió queel Banka Slovenije mantuviese los tipos de inte-rés lo suficientemente elevados como para res-paldar el proceso de desinflación. Después del28 de junio de 2004, fecha en que Eslovenia seincorporó al MTC II, la política monetaria seorientó hacia el mantenimiento de la estabilidaddel tipo de cambio frente al euro.

En el 2006, la política monetaria del Banka Slo-venije siguió orientándose hacia el logro de laestabilidad de precios en el marco del MTC IIy al mantenimiento de la estabilidad del tipo decambio frente al euro. Al mismo tiempo, elBanka Slovenije redujo gradualmente los tiposde interés para facilitar la transición al euro. Enenero del 2006, el tipo de interés de las letrasen tólares a 60 días se situaba en el 4%. En julio,cuando el Consejo ECOFIN confirmó que Eslo-venia cumplía las condiciones necesarias parala adopción de la moneda única, el Banka Slo-venije había reducido dicho tipo de interés hastael 3,25%. En agosto, el banco central de Eslo-venia elevó sus tipos de interés en 25 puntosbásicos, en línea con el aumento de los tipos de

137BCE

Informe Anual 2006

Cuadro 15 P r i n c i pa l e s i nd i c ado re s e conómi co s de E s l oven i a

(tasas de variación interanual, salvo indicación en contrario)

1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006

Crecimiento del PIB realContribución al crecimiento del PIB real:Demanda interna, incluidas existenciasDemanda exterior neta

Inflación medida por el IAPCRemuneración por asalariadoCostes laborales unitarios nominales, total economíaDeflactor de las importaciones de bienes y servicios

Cuenta corriente + cuenta de capital (% del PIB)

Empleo totalTasa de paro (% de la población activa)1)

Superávit (+)/déficit (-) de las Administraciones Públicas(% del PIB)Deuda bruta de las Administraciones Públicas (% del PIB)

Tipo de interés a tres meses (%)2)

Rendimiento de la deuda pública a diez años (%)2)

Tipo de cambio frente al euro2), 3)

Fuentes: BCE y Eurostat.Nota: Debido a cambios en la metodología y en las fuentes, los datos de la deuda anteriores a 1999 no son comparables con los datosa partir de ese año, y los datos del déficit anteriores al 2000 no son comparables con los datos a partir de ese año.1) Desestacionalizada.2) Media anual.3) Hasta el f inal de 1998, los datos se refieren al tólar esloveno por ECU.

4,8 3,9 5,4 4,1 2,7 3,5 2,7 4,4 4,0 5,2

5,0 5,2 9,0 1,4 0,8 2,4 4,9 5,3 1,9 5,5-0,2 -1,3 -3,6 2,7 1,8 1,1 -2,2 -0,9 2,1 -0,3

8,3 7,9 6,1 8,9 8,6 7,5 5,7 3,7 2,5 2,512,6 8,9 7,7 12,4 11,6 8,5 6,6 7,6 5,4 ..

5,3 4,6 3,6 8,9 9,2 6,5 3,5 3,6 1,6 ..5,0 1,9 1,9 13,9 6,3 2,5 2,0 4,1 5,0 4,7

0,3 -0,6 -3,3 -2,7 0,2 0,4 -1,4 -3,1 -2,4 -3,4

-1,9 -0,2 1,4 0,8 0,5 1,5 -0,4 0,5 0,3 0,66,9 7,4 7,3 6,7 6,2 6,3 6,7 6,3 6,5 6,0

.. .. -3,1 -3,8 -4,1 -2,5 -2,8 -2,3 -1,4 -1,621,4 22,1 24,6 27,6 27,6 29,1 28,5 28,7 28,0 28,5

.. .. .. .. .. 8,0 6,8 4,7 4,0 3,6

.. .. .. .. .. 8,7 6,4 4,7 3,8 3,9181,0 185,9 194,4 206,6 218,0 226,0 233,8 239,1 239,6 239,6

interés of iciales del BCE llevado a cabo esemismo mes. El tipo de interés de las letras entólares a 60 días no se modificó en el resto delaño, y se alineó, al f inal del 2006, con el tipomínimo de puja de las operaciones principalesde f inanciación del Eurosistema, tras la eleva-ción de los tipos de interés of iciales del BCErealizada en octubre y diciembre.

En el 2006, el tipo de interés a tres meses delmercado monetario esloveno evolucionó enlínea con los tipos de interés oficiales. El pro-ceso de convergencia gradual de los tipos deinterés a corto plazo de Eslovenia hacia el nivelde la zona del euro se completó, básicamente,en octubre. Por el contrario, los tipos de interésa largo plazo ya se situaban en niveles próximosa los de la zona del euro desde mediados del2004, como resultado de la confianza del mer-cado en la evolución económica y presupuesta-ria general de Eslovenia y de la credibilidad dela política monetaria y cambiaria del país.

Tras la adopción del euro, el principal reto paraEslovenia es la ejecución de políticas naciona-les encaminadas a sostener un vigoroso creci-

miento económico y a alcanzar un alto grado deconvergencia sostenible. Dado que Eslovenia yano puede instrumentar políticas monetarias ycambiarias independientes para lograr sus obje-tivos económicos, es más importante todavíaponer en práctica políticas estructurales y pre-supuestarias adecuadas. En este contexto, esfundamental corregir las rigideces estructuralesque presenta todavía el mercado de trabajo yconseguir una mayor flexibilidad de los merca-dos de productos. En aras de la competitividad,es deseable que la moderación salarial acom-pañe al crecimiento de la productividad del tra-bajo, y han de eliminarse la indiciación salarialy determinadas prestaciones sociales. Para evi-tar la aparición, en los próximos años, de posi-bles presiones inflacionistas inducidas por lademanda, una medida esencial será la puesta enmarcha de un ambicioso proceso de sanea-miento de las f inanzas públicas. Por otra parte,los mercados f inancieros de Eslovenia se estánvolviendo más profundos, como consecuencia,entre otros factores, del rápido crecimiento delcrédito, por lo que será necesario establecer unasupervisión f inanciera eficaz.


Recuadro 8

IMPLICACIONES ESTADÍSTICAS DE LA AMPLIACIÓN DE LA ZONA DEL EURO PARA INCORPORAR AESLOVENIA

La ampliación de la zona del euro para incorporar a Eslovenia el 1 de enero de 2007 es lasegunda ocasión en la que las series estadísticas de la zona han debido modificarse para incluira un nuevo país miembro. La elaboración de las estadísticas de la zona del euro ampliada se hallevado a cabo, en su caso, en coordinación con la Comisión Europea.

La incorporación de Eslovenia implica que los residentes de ese país son ahora residentes de lazona del euro. Ello afecta a las estadísticas para las que los agregados de la zona del euro no sonuna simple suma de los datos nacionales (como las estadísticas monetarias, de balanza de pagos yde posición de inversión internacional), así como a las cuentas financieras, debido a la necesidadde consolidar las operaciones entre residentes de Eslovenia y de otros países de la zona del euro.

A partir de enero del 2007, Eslovenia tuvo pues que cumplir todos los requerimientos estadís-ticos del BCE, es decir, proporcionar datos nacionales totalmente armonizados y comparables1.Dado que la elaboración de nuevas estadísticas requiere mucho tiempo, el Banka Slovenije y

1 Los requerimientos estadísticos del BCE están recogidos en el documento titulado «Estadísticas del BCE: Panorámica general», abrildel 2006.

139BCE

Informe Anual 2006

el BCE comenzaron a prepararlas bastante antes de la adhesión de Eslovenia a la UE. El BankaSlovenije redobló los esfuerzos por cumplir los requerimientos del BCE tras incorporarse alSEBC, por lo que al entrar en la zona del euro estaba ya en condiciones de cumplir las obliga-ciones relativas a las estadísticas monetarias, bancarias, de balanza de pagos y otras estadísti-cas f inancieras. Además, el Banka Slovenije tuvo que realizar los preparativos necesarios parala integración de las entidades de créditos eslovenas en el sistema de reservas mínimas del BCEy para el cumplimiento de los correspondientes requerimientos estadísticos.

Para los informantes y los BCN de los demás países de la zona del euro, la ampliación de lazona supuso, a partir de enero del 2007, la obligación de incluir las operaciones (o flujos) y lasposiciones con residentes de Eslovenia en los datos de la zona del euro, en lugar de declarar-las como operaciones y posiciones con no residentes en la zona.

Por otra parte, Eslovenia y los demás países de la zona del euro tuvieron que proporcionar serieshistóricas con el suficiente grado de detalle geográfico y sectorial, al menos desde el 2004, añode la incorporación de Eslovenia a la UE.

En lo que respecta a la publicación de las estadísticas de la zona del euro, el BCE ha conce-dido a los usuarios el acceso en línea a dos conjuntos de series temporales, uno que recoge losdatos históricos disponibles de la zona del euro actual (incluida Eslovenia) y otro que vinculalas distintas composiciones de la zona, empezando con los 11 países de 1999.

De conformidad con el apartado 2 del artículo122 del Tratado, el BCE examinó la compatibi-lidad de los estatutos del Banka Slovenije y deotras disposiciones legales eslovenas relevantescon el artículo 109 del Tratado. La evaluacióndel BCE determinó que la legislación eslovenaes compatible con el Tratado y con los Estatu-tos del SEBC, tal y como se recoge en elInforme de Convergencia sobre Lituania y Eslo-venia publicado en mayo del 2006.

El BCE y el Banka Slovenije adoptaron unaserie de instrumentos jurídicos relativos a laintegración del Banka Slovenije en el Eurosis-tema el 1 de enero de 2007. En virtud de la deci-sión de suprimir la excepción a favor de Eslo-venia adoptada por el Consejo ECOFIN el 11 dejulio de 20061, hubo de adaptarse el marco jurí-dico del Eurosistema. Asimismo, la introduc-ción del euro en Eslovenia y la integración delBanka Slovenije en el Eurosistema requirieronla modificación de algunos instrumentos jurídi-cos eslovenos. El 30 de marzo de 2006, el BankaSlovenije adaptó sus estatutos conforme a lasrecomendaciones formuladas en el Informe deConvergencia del BCE del 2004. El 13 de marzode 2006, Eslovenia había consultado al BCEacerca de los proyectos de modificaciones de losestatutos del Banka Slovenije. El BCE emitió unDictamen en el que proponía modif icacionesadicionales, que quedaron recogidas en la ver-sión f inal de los estatutos del Banka Slovenije2.En el transcurso del 2006, se consultó tambiénal BCE sobre la modificación de otras disposi-ciones legales de Eslovenia relativas a distintostemas, como el sector bancario3, las reservasmínimas4 y los activos de garantía5.

Como resultado de la Decisión del ConsejoECOFIN, de 11 de julio de 2006, se modificó elReglamento (CE) nº 974/98 del Consejo parapermitir la adopción del euro por Eslovenia6, yse adoptó el Reglamento (CE) nº 1086/2006 delConsejo, por el que se modifica el Reglamento(CE) nº 2866/98, en el que se fijó el tipo de cam-bio irrevocable del tólar esloveno frente al euro7.El Consejo consultó al BCE respecto a las pro-puestas relativas a estos dos reglamentos, sobrelos que el BCE emitió un Dictamen8.

Para facilitar la adopción del euro por Eslove-nia, el BCE formuló dos Orientaciones. LaOrientación BCE/2006/10 estableció que losbilletes en tólares pudiesen ser cambiados porbilletes y monedas en euros en todos los paísesde la zona del euro9. La OrientaciónBCE/2006/9 permitió la distribución de billetesy monedas en euros antes de la introducción delefectivo en euros10. También se consultó al BCEacerca de la legislación nacional relativa a laintroducción del efectivo en euros11.

Por lo que se refiere a los aspectos legales de laintegración del Banka Slovenije en el Eurosis-tema, el BCE adoptó los instrumentos jurídicosrelativos al desembolso por el Banka Slovenijedel importe restante de su contribución al capi-tal suscrito del BCE, y a la transferencia de acti-vos exteriores de reserva al BCE. Con arregloal artículo 27.1 de los Estatutos del SEBC, elConsejo de Gobierno adoptó una Recomenda-ción relativa al auditor externo de las cuentasfinancieras del Banka Slovenije a partir del ejer-cicio del 200712. El BCE revisó también sumarco jurídico e introdujo las eventuales modi-


2 ASPECTOS LEGALES DE LA INTEGRACIÓN DEL BANKA SLOVENIJE EN EL EUROSISTEMA

1 Decisión del Consejo, de 11 julio de 2006, de conformidad conel artículo 122, apartado 2, del Tratado sobre la adopción porEslovenia de la moneda única el 1 de enero de 2007(2006/495/CE), DO L 195, de 15.7.2006, p. 25.

2 CON/2006/17.3 CON/2006/48.4 CON/2006/41.5 CON/2006/24.6 Reglamento (CE) nº 1647/2006 del Consejo, de 7 de noviembre

de 2006, por el que se modifica el Reglamento (CE) nº 974/98sobre la introducción del euro, DO L 309, de 9.11.2006, p. 2.

7 Reglamento (CE) nº 1086/2006 del Consejo, de 11 de julio de2006, por el que se modif ica el Reglamento (CE) nº 2866/98sobre los tipos de conversión entre el euro y las monedas de losEstados miembros que adoptan el euro, DO L 195, de 15.7.2006,p. 1.

8 CON/2006/36, DO C 163, de 4.7.2006, p.109 Orientación del Banco Central Europeo, de 24 de julio de 2006,

sobre el cambio de billetes de banco tras la f ijación irrevocablede los tipos de cambio con miras a la introducción del euro(BCE/2006/10), DO L 215, de 5.8.2006, p. 44.

10 Orientación del Banco Central Europeo, de 14 de julio de 2006,sobre ciertos preparativos para la introducción del efectivo eneuros y sobre la distribución y subdistribución anticipadas debilletes y monedas en euros fuera de la zona del euro(BCE/2006/9), DO L 207, de 28.7.2006, p. 39.

11 CON/2006/29. 12 Recomendación del Banco Central Europeo, de 9 de octubre de

2006, al Consejo de la Unión Europea sobre el auditor externodel Banka Slovenije (BCE/2006/14), DO C 257, de 25.10.2006,p. 19.

f icaciones requeridas por la integración delBanka Slovenije en el Eurosistema a partir del1 de enero de 2007, entre las que cabe destacarla adaptación del régimen de asignación de losingresos monetarios de los BCN de la zona deleuro13. Además, el BCE revisó las disposicioneseslovenas de aplicación del marco jurídico delEurosistema para la política monetaria y TAR-GET. Así pues, las entidades de contrapartidaeslovenas pudieron participar en las operacio-nes principales de f inanciación del Eurosistemaa partir del 3 de enero de 2007. El BCE adoptótambién un Reglamento relativo a las disposi-ciones transitorias para la aplicación de lasreservas mínimas por el BCE después de laintroducción del euro en Eslovenia14. Por último,el Banka Slovenije dejó de ser parte en elAcuerdo sobre el MTC II15.

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Informe Anual 2006

13 Decisión del Banco Central Europeo, de 19 de mayo de 2006,por la que se modifica la Decisión BCE/2001/16 sobre la asig-nación de los ingresos monetarios de los bancos centrales nacio-nales de los Estados miembros participantes a partir del ejerci-cio de 2002 (BCE/2006/7), DO L 148, de 2.6.2006, p. 56.

14 Reglamento del Banco Central Europeo, de 2 de noviembre de2006, relativo a las disposiciones transitorias para la aplicaciónde las reservas mínimas por el Banco Central Europeo despuésde la introducción del euro en Eslovenia (BCE/2006/15), DO L306, de 7.11.2006, p. 15.

15 Acuerdo, de 21 de diciembre de 2006, entre el Banco CentralEuropeo y los bancos centrales nacionales de los Estados miem-bros que no forman parte de la zona del euro por el que se modi-f ica el Acuerdo de 16 de marzo de 2006 entre el Banco CentralEuropeo y los bancos centrales nacionales de los Estados miem-bros que no forman parte de la zona del euro por el que se esta-blecen los procedimientos de funcionamiento del mecanismo detipos de cambio de la tercera fase de la Unión Económica yMonetaria, DO C 14, de 20.1.2007, p. 6.

Tras la Decisión del Consejo ECOFIN, de 11 dejulio de 2006, sobre la adopción por Esloveniade la moneda única el 1 de enero de 2007, elBCE llevó a cabo los preparativos técnicosnecesarios para la plena integración del BankaSlovenije en el Eurosistema. De conformidadcon lo dispuesto en el Tratado, el Banka Slove-nije se incorporó al Eurosistema con exacta-mente los mismo derechos y obligaciones quelos BCN de los Estados miembros de la UE queya habían adoptado el euro.

Los preparativos técnicos para la integración delBanka Slovenije en el Eurosistema, que se rea-lizaron en estrecha colaboración con el BankaSlovenije y, en su caso, de forma multilateralcon los doce BCN de la zona del euro, abarca-ron un amplio abanico de funciones, desde lainformación f inanciera y la contabilidad, a lasoperaciones de política monetaria, la gestión delos activos exteriores de reserva y las operacio-nes en divisas, los sistemas de pago, las estadís-ticas y la producción de billetes. Por lo querespecta a las operaciones, se comprobaronextensamente los instrumentos y procedimien-tos de política monetaria y las operaciones endivisas.

3.1 OPERACIONES DE POLÍTICA MONETARIA

Tras la adopción del euro por Eslovenia el 1 deenero de 2007, las entidades de crédito radica-das en Eslovenia quedaron sujetas, a partir deesa fecha, a las exigencias de reservas mínimasdel Eurosistema. Sin embargo, dado que el 1 deenero de 2007 cayó prácticamente en la mitaddel período de mantenimiento de reservas delEurosistema comprendido entre el 13 de diciem-bre de 2006 y el 16 de enero de 2007, la aplica-ción del sistema de reservas mínimas en Eslo-venia hubo de regularse por medio dedisposiciones transitorias durante ese períodode mantenimiento. También fueron necesariasdisposiciones transitorias para el cálculo de labase de reservas de las entidades de contrapar-tida eslovenas. La lista de las 27 entidades decrédito eslovenas sujetas a las exigencias dereservas del Eurosistema se publicó por primera

vez en la dirección del BCE en Internet el 29 dediciembre de 2006.

Como consecuencia de la adhesión de Esloveniaa la zona del euro, las reservas agregadas exigi-das a las entidades de crédito de la zona aumen-taron en 0,3 mm de euros. Los factores autóno-mos del balance del Banka Slovenije supusieron,en promedio, una provisión de liquidez de3,5 mm de euros en el período comprendido entreel 1 y el 16 de enero de 2007. Para calibrar en sutotalidad los efectos de la incorporación de Eslo-venia sobre la liquidez, fue preciso tener encuenta que algunas de las operaciones de políticamonetaria realizadas por el Banka Slovenije enel 2006 no vencían hasta el 2007. Se trataba dealgunos depósitos a plazo f ijo de entidades decontrapartida y de certificados de deuda emiti-dos por el Banka Slovenije, cuyo importe sesituó, en promedio, en 2,3 mm de euros en elperíodo comprendido entre el 1 y el 16 de enerode 2007. Así, la contribución neta de Esloveniaa la liquidez de la zona del euro durante ese perí-odo se cifró, en promedio, en 0,9 mm de euros.

Para responder a la nueva situación de liquidezde la zona del euro, el BCE empezó a ajustar elimporte adjudicado en sus operaciones princi-pales de f inanciación ya desde el inicio del2007.

El 1 de enero de 2007, el Banka Slovenijeadoptó también el sistema de lista única de acti-vos de garantía del Eurosistema y dio a conocerlos activos aceptados como garantía en Eslove-nia, cuyo valor ascendía a 6,3 mm de euros.Estos activos se habían añadido a la lista de acti-vos admitidos publicada en la dirección del BCEen Internet el 29 de diciembre de 2006, y que-daron aceptados para las operaciones de créditodel Eurosistema a partir del 1 de enero de 2007.

3.2 CONTRIBUCIÓN AL CAPITAL, A LASRESERVAS Y A LOS ACTIVOS EXTERIORES DERESERVA DEL BCE

Al incorporarse al SEBC el 1 de mayo de 2004,el Banka Slovenije desembolsó el 7% de su par-


3 ASPECTOS OPERATIVOS DE LA INTEGRACIÓN DEL BANKA SLOVENIJE EN EL EUROSISTEMA

ticipación en el capital suscrito del BCE, comocontribución a los costes operativos de esta ins-titución. De conformidad con el artículo 49 delos Estatutos del SEBC, el Banka Slovenijedesembolsó el importe restante de su contribu-ción al capital el 1 de enero de 2007. La parti-cipación total del Banka Slovenije se cifra en18,4 millones de euros, equivalente al 0,3194%del capital suscrito del BCE, que ascendía a5,761 mm de euros el 1 de enero de 2007.

A principios del 2007, con arreglo a los artícu-los 30 y 49.1 de los Estatutos del SEBC, elBanka Slovenije transfirió activos exteriores dereserva por valor de 191,6 millones de euros alBCE, en proporción, según su participación enel capital suscrito del BCE, a los activos exte-riores de reserva transferidos por los demásBCN de la zona del euro. De la contribucióntotal, el 15% se realizó en oro y el 85% en acti-vos denominados en dólares estadounidenses.El Banka Slovenije y la Banque centrale duLuxembourg gestionan la cartera en dólaresestadounidenses, como agentes del BCE, cons-tituyéndose así la primera cartera común deactivos exteriores de reservas del BCE. En rela-ción con la transferencia de activos exterioresde reserva al BCE, el Banka Slovenije fue acre-ditado por el BCE con un activo denominado eneuros.

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Informe Anual 2006

El 1 de enero de 2007, los billetes y monedas eneuros entraron en circulación en Eslovenia. Trasun período de doble circulación de dos semanas,sustituyeron totalmente a los billetes y monedasen tólares eslovenos.

Con vistas a este acontecimiento, el Consejo deGobierno adoptó, el 14 de julio de 2006, unaOrientación sobre ciertos preparativos para laintroducción del efectivo en euros y sobre la dis-tribución y redistribución anticipadas de bille-tes y monedas en euros fuera de la zona deleuro16. Esta Orientación, que recoge en granparte el marco jurídico adoptado para la puestaen circulación del euro en el 2002, sirvió alBanka Slovenije como base para def inir elmarco en el que se llevaría a cabo la introduc-ción del efectivo en euros en Eslovenia.

El Banka Slovenije estableció el marco jurídicopara la distribución y redistribución anticipadasde billetes y monedas en euros en Eslovenia porparte de los agentes que habían de intervenir enestas operaciones. Asimismo, se definieron losprocedimientos y métodos de canje de billetesy monedas en tólares por billetes y monedas eneuros, y las condiciones de transporte, almace-namiento, seguridad, entrega de activos degarantía y seguimiento estadístico.

Como parte de los preparativos para la introduc-ción de la nueva moneda y a f in de satisfacer lademanda nacional estimada para el conjunto delaño 2007, el Banka Slovenije recibió de lasreservas del Eurosistema un total de 94,5 millo-nes de billetes en euros, por importe de 2.175millones de euros. Por razones geográf icas ylogísticas, el Oesterreichische Nationalbankrealizó la entrega material de los billetes porcuenta del Eurosistema. Tras un proceso desubasta pública, la producción de las monedasen euros se adjudicó a la Fábrica de Moneda deFinlandia, que acuño un total de 296,3 millonesde monedas en euros, por importe de 104 millo-nes de euros.

El Banka Slovenije comenzó a distribuir antici-padamente a las entidades de crédito monedasen euros el 25 de septiembre de 2006 y billetes

en euros el 29 de noviembre de 2006. La redis-tribución anticipada, es decir, la entrega debilletes y monedas en euros a otros agentes pro-fesionales (como los distribuidores minoristasy el sector de máquinas expendedoras) por lasentidades de crédito se inició durante el mes dediciembre. Al mismo tiempo, la preparación de150.000 euromonederos para los minoristas, porvalor de 201 euros cada uno, y de 450.000 paralos particulares, valorados cada uno de ellos en12,52 euros, permitió una amplia distribuciónde monedas antes de la puesta en circulación.Al f inal del 2006, el Banka Slovenije había dis-tribuido a las entidades de crédito el 100% delos billetes y monedas en euros requeridos parala puesta en circulación, lo que allanó el caminopara una transición rápida y sin problemas.

Otro factor que ha contribuido a facilitar la tran-sición al euro ha sido la rápida conversión delos cajeros automáticos y de los terminales depuntos de venta. Todos los cajeros automáticosaccesibles al público y todos los terminales depuntos de venta estuvieron adaptados a la nuevamoneda el primer día de canje del efectivo. Laconversión de las máquinas expendedoras sellevó a cabo en 15 días.

El artículo 52 de los Estatutos del SEBC dis-pone que el Consejo de Gobierno adopte lasmedidas necesarias para garantizar que los bille-tes denominados en monedas con tipo de cam-bio fijo irrevocable sean canjeados por los BCNde la zona del euro a sus respectivos valores deparidad. En cumplimiento de esta exigencia ytras la adopción, el 24 de julio de 2006, de laOrientación sobre el canje de billetes de bancotras la f ijación irrevocable de los tipos de cam-bio con miras a la introducción del euro(BCE/2006/10)17, los BCN de la zona del eurovelaron por que, en los dos primeros meses del2007, los billetes denominados en tólares, porvalor de hasta 1.000 euros en una operacióndeterminada en un día determinado, pudieranser cambiados por billetes y monedas en eurosal valor de paridad correspondiente, al menos


4 INTRODUCCIÓN DEL EFECTIVO EN EUROS EN ESLOVENIA

16 DO L 207, 28.7.2006, p. 39.17 DO L 215, 5.8.2006, p. 44.

en un lugar de sus respectivos países. El BankaSlovenije canjeará los billetes en tólares sinlímite de tiempo y las monedas en tólaresdurante un período de diez años.

CAMPAÑA DE INFORMACIÓN SOBRE LAINTRODUCCIÓN DEL EUROEn el 2006, el BCE llevó a cabo, en colabora-ción con el Banka Slovenije, una campaña deinformación destinada a preparar la introduc-ción del euro en Eslovenia el 1 de enero de2007. El objetivo de la campaña informativa erafamiliarizar a los profesionales en el manejo deefectivo, y al público en general, con determi-nadas características de los billetes y monedasen euros, como su apariencia y sus elementos deseguridad, y con los procedimientos de canje demoneda. Como parte de la campaña, se envia-ron a los hogares eslovenos más de 700.000folletos de divulgación del BCE con informa-ción sobre los billetes y monedas en euros, juntocon una calculadora ofrecida por el Banka Slo-venije. Se distribuyeron carteles y folletos deltamaño de una tarjeta de crédito con la descrip-ción de los elementos de seguridad de los bille-tes en euros, así como guías para las personasque manejan efectivo en su trabajo. Por otrolado, se proporcionó a las empresas eslovenasinformación detallada sobre la apariencia y loselementos de seguridad de los billetes y mone-das en euros, a f in de que pudieran incluirla ensu propio material informativo. El BCE orga-nizó para los medios de comunicación de Eslo-venia un seminario de dos días, en el que seofreció información sobre la organización, lasfunciones y las actividades del BCE y del Euro-sistema. Posteriormente, en colaboración con elBCE, el Banka Slovenije organizó una confe-rencia sobre el euro, concebida como un foropara intercambiar experiencias y fomentar eldiálogo sobre el impacto económico de la intro-ducción del euro y del cambio de moneda. A laconferencia, que se celebró el 15 de enero de2007, asistieron representantes de las empresas,las autoridades y los medios de comunicación.

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Informe Anual 2006

CAP ÍTULO 4

ESTABILIDAD E INTEGRACIÓN

FINANCIERAS

El Eurosistema contribuye al buen funciona-miento de las políticas adoptadas por las auto-ridades nacionales competentes en relación conla supervisión prudencial de las entidades decrédito y con la estabilidad del sistema f inan-ciero. Asimismo, el Eurosistema asesora a estasautoridades y a la Comisión Europea sobre elalcance y la aplicación de la legislación comu-nitaria en estos ámbitos.

1.1 SEGUIMIENTO DE LA ESTABILIDADFINANCIERA

En colaboración con el Comité de SupervisiónBancaria (BSC) del SEBC, el BCE analiza losriesgos para la estabilidad financiera, con objetode evaluar la capacidad de resistencia del sis-tema financiero1. Este seguimiento se centra enlas entidades de crédito, puesto que continúansiendo los principales intermediarios a través delos cuales se canalizan los fondos, por lo quepueden difundir los riesgos en el sistema finan-ciero. Al mismo tiempo, la importancia cre-ciente de otras instituciones f inancieras y deotros mercados, y su vinculación con las enti-dades bancarias, hacen necesario que el SEBChaga un seguimiento de la vulnerabilidad dedichos intermediarios.

EVOLUCIÓN CÍCLICAEn el 2006 prosiguió la mejora observada desdeel 2003 en la situación de las institucionesfinancieras de la zona del euro, que se benefi-ciaron de un entorno macroeconómico y f inan-ciero favorable, pese a la incipiente restricciónmundial de liquidez. Por su parte, las empresasde seguros se benef iciaron de la ausencia degrandes desastres naturales. La vulnerabilidadde las instituciones f inancieras de la zona deleuro a circunstancias adversas disminuyó con-siderablemente. En efecto, estas institucioneshan venido registrando buenos resultados deforma continuada y presentan perspectivas alen-tadoras. Sin embargo, persisten algunos riesgos.Pese a cierto reajuste de los patrones internacio-nales de crecimiento y a los recientes descensosde los precios del petróleo, los importantesdesequilibrios f inancieros mundiales siguen

representando un riesgo a medio plazo. Además,pueden haber aumentado las posibilidades deuna evolución negativa del ciclo del crédito y deuna reversión brusca de posiciones apalancadasespeculativas. Al mismo tiempo, la exposiciónde las entidades de crédito de la zona del euroal riesgo de crédito ha crecido, como conse-cuencia de la expansión de los préstamos ban-carios, aunque las entidades han utilizado pro-ductos de transferencia del riesgo para paliarlo.Algunas entidades bancarias están también par-ticipando en financiaciones apalancadas a cortoplazo, especialmente en relación con las opera-ciones de capital riesgo, en las que la compe-tencia por conseguir transacciones cada vez másimportantes ha ejercido presiones sobre los cri-terios de aprobación del crédito. Por último, elhecho de que la volatilidad de los mercadosf inancieros permanezca en niveles reducidospuede haber alentado también a los bancos aampliar sus posiciones en distintas clases deactivos, acrecentando así su exposición al riesgode mercado. En este contexto, el creciente usopor parte de las entidades bancarias de nuevosy complejos instrumentos financieros en el mer-cado mayorista ha hecho surgir nuevos riesgosde contraparte asociados a temas legales y repu-tacionales.

La rentabilidad de los grandes bancos de la zonadel euro ha vuelto a crecer en el 2006. Aunquela transición desigual a las Normas Internacio-nales de Información Financiera (NIIF) en losdistintos países de la zona del euro dificulta unaevaluación global, los principales indicadoressiguen siendo comparables y las cifras de ren-tabilidad señalan una mejora generalizada. Laelevada rentabilidad fue determinada, en granmedida, por el fuerte crecimiento de los présta-mos a los hogares y a las sociedades no f inan-cieras, aunque el margen f inanciero no creció


1 ESTABILIDAD FINANCIERA

1 Desde f inales del 2004, el BCE viene publicando un informesemestral sobre la estabilidad del sistema financiero de la zonadel euro titulado «Financial stability review». En el 2006,publicó también la quinta edición de los informes titulados «EUbanking sector stability» y «EU banking structures». Estas publi-caciones, que presentan las principales conclusiones obtenidaspor el BSC en su labor de seguimiento de la estructura y de laestabilidad del sector bancario, se pueden consultar en la direc-ción del BCE en Internet.

de forma signif icativa, debido a la reiteradacontracción de los difenciales de intereses y alaplanamiento de la curva de rendimientos. Losingresos por comisiones y por actividades denegociación contribuyeron también a las mayo-res ganancias. Además, los beneficios aumen-taron, como resultado de la contención de loscostes y de las provisiones para cubrir pérdidaspor deterioro de activos, que alcanzaron nuevosmínimos históricos, debido a una mejor gestiónde los riesgos por parte de los bancos y a unentorno muy favorable para el crédito. De caraal futuro, aunque varias entidades de créditoesperan que se produzca a corto plazo un dete-rioro del ciclo del crédito, la mayoría de losgrandes bancos de la zona del euro están en con-diciones de absorber la resultante elevación gra-dual de las citadas provisiones.

Aunque el coeficiente de solvencia de las enti-dades de crédito de la zona del euro descendióligeramente en el 2006, como consecuencia delfuerte incremento de los activos ponderados porel riesgo, sus niveles de solvencia siguieronsiendo altos y superaron con creces los coefi-cientes regulatorios. Esta evolución fue resul-tado del crecimiento sostenido de los rendi-mientos, observado en los tres años anteriores,que ha propiciado una mayor generación decapital y acumulación de beneficios.

Según la última evaluación realizada por lossupervisores europeos de seguros, la rentabili-dad del sector de seguros de la zona del eurosiguió creciendo en el 2006, conf irmando lamejora experimentada desde el 2004. El recienteincremento de las primas ha sido mayor para lasempresas de seguros de vida que para las otrasempresas de seguros. Los buenos resultados delas primeras fueron determinados, por un lado,por las elevadas ventas de productos vinculadosa fondos de inversión de renta variable ante elalza del precio de las acciones y, por otro, porlas crecientes ventas de otros productos más tra-dicionales. La profunda transformación estruc-tural del mercado de seguros de vida de la zonadel euro, principalmente impulsada por lasreformas f iscales en curso y la tendencia delargo plazo al aumento de la tasa de penetración

de los seguros en la economía, ha contribuidotambién a la elevación de la prima. En el sectorde seguros distintos del seguro de vida, las subi-das de las primas registradas en años anterioreshan experimentado recientemente una desacele-ración, resultado, en buena medida, de la intensacompetencia presente en el sector. Aunque lasituación f inanciera de los fondos de pensionesmejoró con respecto a la de años anteriores,siguió acusando los efectos del bajo rendi-miento de la deuda pública observado en el2006.

El sector internacional de hedge funds y de capi-tal riesgo continuó creciendo en el 2006. Traslos flujos netos de salida del sector de hedgefunds contabilizados en el último trimestre del2005, volvieron a registrarse flujos netos agre-gados de entrada en el primer semestre del 2006,hasta niveles próximos al máximo alcanzado enel 2004. Algunos hedge funds, especialmente losque aplican estrategias direccionales (es decir,estrategias basadas en la dirección esperada delas variaciones del mercado), sufrieron pérdidasfinancieras, como consecuencia, fundamental-mente, de las turbulencias que afectaron a losmercados f inancieros en mayo y junio del 2006y de la evolución adversa del mercado del gasnatural observada en agosto y septiembre. No

149BCE

Informe Anual 2006

obstante, el sector en su conjunto siguió obte-niendo buenos resultados.

EVOLUCIÓN ESTRUCTURAL La evolución estructural del sector bancariopuede influir en la naturaleza y la estabilidaddel sistema f inanciero. A lo largo del 2006 semantuvieron las tendencias de largo plazo haciala concentración, integración e internacionali-zación del sector bancario de la UE. Esta evo-lución puede beneficiar a los clientes, al fomen-tar la competencia, la innovación y la mejora delos servicios, pero conlleva el riesgo de favore-cer la propagación transfronteriza de las pertur-baciones f inancieras. Aunque estas tendenciasson comunes a la mayoría de los Estados miem-bros, existen diferencias significativas entre losdistintos países, especialmente en lo que res-pecta a la concentración, que se observa, enmayor medida, en las economías más maduras.

El proceso de concentración registrado en elsector bancario de la UE en el 2005 y el primersemestre del 2006 se tradujo en una disminu-ción del número de entidades de crédito, con-juntamente con un repunte de las fusiones yadquisiciones transfronterizas. El mayor volu-men de fusiones y adquisiciones, de las cualesalgunas fueron operaciones muy importantes,puede señalar el f in de la tendencia descendenteobservada desde el 2000. Asimismo, cabe des-tacar que un número creciente de intermediariosdel mercado minorista ha participado en lasfusiones y adquisiciones transfronterizas reali-zadas recientemente.

El crecimiento sostenido de los activos banca-rios ha estado acompañado de un proceso dedesintermediación, dado que los activos de losintermediarios f inancieros no bancarios (comolas empresas de seguros y los fondos de inver-sión y de pensiones) han crecido tambiénconsiderablemente. Las entidades de créditoparecen estar adaptándose a esta tendencia,potenciando las actividades que generan comi-siones, como la banca de inversión y la gestiónde activos. La diversif icación de las fuentes deingresos puede contribuir a reducir los riesgosde las entidades de crédito y a estabilizar sus

beneficios. Sin embargo, el trasladar los riesgosdesde las entidades bancarias a otros interme-diarios f inancieros, cuyas actividades están fre-cuentemente menos reguladas, puede incremen-tar también el nivel general de riesgo.

En la UE se están produciendo importantescambios demográficos, que pueden tener tam-bién repercusiones en el sector bancario. Loscambios en la esperanza de vida, las tasas defecundidad y la inmigración pueden ejercer pre-siones a la baja sobre las ratios de intermedia-ción de las entidades bancarias y sobre lademanda de crédito al consumo y de hipotecas,reduciendo el margen de intermediación. Lasentidades de crédito pueden responder a estoscambios ofreciendo nuevos productos a lamedida de sus clientes de más edad, así comoservicios de asesoría y gestión de activos, lo quese traducirá en un aumento de los otros produc-tos ordinarios. También pueden diversif icar susactividades a escala internacional, incremen-tando su presencia en las economías emergen-tes, que presentan estructuras demográf icasdiferentes.

Los depósitos de clientes siguen constituyendola mayor parte de la base de f inanciación de lasentidades de crédito de la UE, aunque estánexperimentando una diversif icación sectorial ygeográfica. Ante la creciente comercializaciónde instrumentos de depósito más complejosentre una gran diversidad de inversores, las enti-dades bancarias pueden verse expuestas a ries-gos de reputación. Se ha producido un ligerodesplazamiento hacia la financiación mayorista,principalmente a corto plazo, mientras que lasentidades de crédito recurren, cada vez más, ainstrumentos como los bonos hipotecarios y latitulización, que ofrecen ventajas de escala, peroson más onerosos que la f inanciación a travésde los depósitos. Asimismo, se ha observadouna creciente centralización de la gestión de laliquidez intragrupo, lo que presenta ventajasevidentes en términos de eficiencia de los flu-jos internos de capital, pero puede también darlugar a un aumento de los riesgos de contagiodentro del grupo y a escala transfronteriza.


1.2 COOPERACIÓN EN SITUACIONES DE CRISISFINANCIERA

En el transcurso del 2006 siguieron siendoobjeto de mejoras los mecanismos de coopera-ción que las autoridades responsables de salva-guardar la estabilidad f inanciera de la UE hande poner en marcha para hacer frente a situacio-nes de crisis financieras. La Directiva de Reque-rimientos de Capital, adoptada en junio del2006, transpone a la legislación comunitaria losrequerimientos de capital revisados, que han decumplir las entidades de crédito y las empresasde inversión, y establece una serie de disposi-ciones directamente relacionadas con las situa-ciones de crisis. En particular, la Directiva espe-cif ica los flujos de información que han deintercambiar las autoridades que pueden tenerque intervenir en crisis transfronterizas, inclui-dos los supervisores y los bancos centrales.

El BSC y el Comité de Supervisores BancariosEuropeos (CEBS) realizaron grandes avances enla def inición de las prácticas en materia deintercambio de información y de cooperación,que han de seguir los bancos centrales y lossupervisores ante una crisis f inanciera trans-fronteriza. El objeto de este trabajo era incre-mentar la eficacia operativa de los mecanismosexistentes y determinar las áreas susceptibles demejoras.

A fin de adquirir un conocimiento práctico delos mecanismos previstos en la UE, se realiza-ron varios ejercicios de simulación de crisisfinancieras. En abril del 2006 se llevó a cabo unejercicio de simulación a escala comunitaria,con objeto de contrastar el Convenio de Coope-ración (Memorandum of Understanding – MoU,en sus siglas en inglés) suscrito en el 20052. ElSEBC contribuyó a la preparación y al desarro-llo de este ejercicio, que se realizó bajo los aus-picios del Comité Económico y Financiero.

Los bancos centrales de la zona del euro efec-tuaron también ejercicios orientados a compro-bar la capacidad del Eurosistema para hacerfrente eficazmente a crisis f inancieras con posi-bles implicaciones sistémicas transfronterizas.

El ejercicio más reciente tuvo lugar en mayo del2006 e incluyó la ejecución de operaciones depolítica monetaria, la vigilancia y el funciona-miento de las infraestructuras de mercado, y lasalvaguardia de la estabilidad f inanciera. Dadoel alto grado de integración f inanciera de lazona del euro, el ejercicio se centró especial-mente en las interconexiones entre las institu-ciones f inancieras, los mercados y las infraes-tructuras de mercado, a escala nacional ytransfronteriza. El ejercicio conf irmó que elEurosistema está preparado para hacer frente aposibles riesgos sistémicos que pudiesen afec-tar al sistema financiero de la zona del euro.

151BCE

Informe Anual 2006

2 Para más detalles sobre este Convenio de Cooperación, véase elInforme Anual del BCE 2005, p. 133.

2.1 CUESTIONES GENERALES

El 5 de diciembre de 2005, la Comisión Euro-pea publicó el Libro Blanco sobre la políticapara los servicios f inancieros 2005-2010. Eldocumento, que configurará la política a medioplazo de la Comisión en relación con los servi-cios f inancieros, tiene por objeto fomentar unamayor integración del sector f inanciero de laUE, consolidando el marco regulador estable-cido en el Plan de Acción para los ServiciosFinancieros. El Eurosistema respaldó el obje-tivo general del Libro Blanco en su contribucióna la consulta pública realizada por la Comisiónsobre este documento3. En la actualidad se hapasado a la fase de aplicación del Libro Blanco,proceso en el que el BCE continuará colabo-rando con la Comisión, además de asegurarsede la oportuna participación del Eurosistema enel ámbito de sus competencias. El BCE propor-cionará también asistencia técnica a la Comi-sión en las actuaciones que puedan influir en laestabilidad f inanciera y en la integración de losmercados f inancieros europeos.

Por lo que se ref iere al marco Lamfalussy4, laComisión y el Parlamento Europeo acordaronrevisar los procedimientos de comitología (elsistema de comités a través de los cuales se pro-duce el proceso de adopción de la legislacióncomunitaria), que atribuyen al Parlamento lascompetencias de control de las medidas de eje-cución de la legislación de Nivel 1 adoptadaspor la Comisión. Esta revisión permitirá que loscomités Lamfalussy sigan contribuyendo ef i-cazmente al proceso legislativo sobre serviciosfinancieros5 en la Unión Europea. La adopciónpor el Consejo ECOFIN de las recomendacio-nes formuladas por el Comité de ServiciosFinancieros6 favorecerá el desarrollo de algunosde los instrumentos de supervisión existentes,con objeto de aprovechar al máximo el marcoLamfalussy. En este contexto, el CEBS siguiótrabajando en la aplicación de la Directiva deRequerimientos de Capital, con objeto de alcan-zar la convergencia en la supervisión. El Comitéde Reguladores Europeos de Valores (CREV)centró también su labor en lograr un nivel efec-

tivo de convergencia en la supervisión del sec-tor de valores (Nivel 3).

El 23 de octubre de 2006, el BCE publicó uninforme sobre los cambios registrados reciente-mente en las estructuras de supervisión de los25 Estados entonces miembros de la UE, y endos Estados adherentes7. El informe destacabalas tendencias siguientes. En primer lugar, seobserva una evolución hacia la integración delas autoridades supervisoras a escala nacional,en aras de la eficiencia. Entre otras razones, launif icación de las responsabilidades de super-visión puede obedecer a la desaparición gradualde las líneas de demarcación entre los sectoresf inancieros o a la existencia de un mercadofinanciero relativamente pequeño. Sin embargo,no todos los Estados miembros utilizan elmismo modelo de supervisión, dado que laestructura institucional elegida depende delmarco nacional. En segundo lugar, los bancoscentrales intervienen en casi todos los sistemasde supervisión nacionales. En ciertos casos, tie-nen responsabilidades de supervisión directas,o algunas funciones de supervisión que les vie-nen conferidas por acuerdos de cooperacióncelebrados con los supervisores nacionales. Enalgunos países, para lograr una mayor eficien-cia, los bancos centrales y los supervisores com-parten determinados recursos. Por último, prác-


2 REGULACIÓN Y SUPERVISIÓN FINANCIERAS

3 Véase el Informe Anual del BCE 2005, p. 134.4 «Final Report of the Committee of Wise Men on the Regulation

of European Securities Markets», 15 de febrero de 2001. Esteinforme se puede consultar en la dirección de la Comisión Euro-pea en Internet. Véase también el Informe Anual del BCE 2003,p. 124. El enfoque Lamfalussy es un proceso de cuatro nivelesde aprobación de la legislación relativa a los valores, el sectorbancario y los seguros. El Nivel 1 comprende los principiosmarco, recogidos en Directivas o Reglamentos, que se han deadoptar mediante los procedimientos legislativos normales de laUE. El Nivel 2 dispone la aplicación de medidas detalladas conarreglo a los principios marco del Nivel 1. El Nivel 3 propiciala cooperación y las redes de contacto entre los supervisores dela UE para garantizar la transposición uniforme y equivalente dela legislación de los Niveles 1 y 2. El Nivel 4 refuerza la ejecu-ción de la legislación, especialmente de la comunitaria por partede la Comisión Europea, mediante la cooperación entre los Esta-dos miembros, sus reguladores y el sector privado.

5 Véase la Decisión del Consejo, de 17 de julio de 2006, que modi-f ica la Decisión 1999/468/CE, DO L 200 de 22.7.2006, p. 11.

6 «Report on f inancial supervision», Comité de Servicios Finan-cieros, febrero del 2006.

7 Se realizó un análisis similar en el 2003. Ambos informes se pue-den consultar en la dirección del BCE en Internet.

ticamente todos los Estados miembros estánorientándose hacia acuerdos formales de coope-ración y de intercambio de información entrelos bancos centrales y los supervisores banca-rios. En los acuerdos que incluyen cuestiones depolítica económica o de gestión de crisis, confrecuencia participan también los ministerios deFinanzas.

2.2 SECTOR BANCARIO

En el 2006, el BCE siguió contribuyendo al tra-bajo del CEBS y del Comité de SupervisiónBancaria de Basilea (Comité de Basilea) a tra-vés de su participación en los principales comi-tés y en algunas de sus subestructuras. Tras ladef inición de los elementos conceptuales delmarco revisado del acuerdo titulado «Interna-tional Convergence of Capital Measurement andCapital Standards» («Basilea II»), en mayo del2006 el Comité de Basilea decidió no modificarlos parámetros cuantitativos, concluyendo así elmarco revisado. Esta decisión fue corroboradapor los resultados del quinto estudio cuantita-tivo de impacto (Quantitative Impact Study),conocido como «QIS 5», un ejercicio de reco-gida de datos organizado por el Comité de Basi-lea para evaluar el impacto de las nuevas nor-mas de capital sobre las entidades de crédito. ElCEBS desempeñó un papel importante en la rea-lización del QIS 5 a escala comunitaria. Engeneral, el QIS 5 proporcionó unos resultadosacordes con los incentivos incluidos en el marcopara alentar a las entidades de crédito a adoptarenfoques más avanzados en el cálculo de susrequerimientos de capital.

En junio del 2006 se adoptó la Directiva deRequerimientos de Capital, que transpone lasnuevas normas de capital a la legislación comu-nitaria. Por lo tanto, el proceso legislativocomunitario referente a Basilea II ha finalizado,y el marco de capital revisado, incluida la utili-zación de los enfoques más avanzados, serátotalmente operativo en la UE a partir de enerodel 2008. A partir de enero del 2007, las entida-des de crédito ya podrán adoptar los enfoquesmenos avanzados para calcular los requerimien-

tos de capital para el riesgo de crédito y elriesgo operacional. Los acuerdos transitoriospara la aplicación del marco en Estados Unidosdifieren de los de la UE. En Estados Unidos, lasentidades de crédito sólo dispondrán de losenfoques más avanzados, y con un año deretraso. El BCE estará al tanto de todos estoscambios, a f in de evaluar su posible impacto enel sector bancario de la UE.

El 18 de diciembre de 2006, el BCE emitió unDictamen sobre la propuesta de la Comisión demodificar el marco existente de evaluación pru-dencial de la adquisición y del incremento departicipaciones en las instituciones financieras8.La propuesta tiene por objeto aclarar el proce-dimiento aplicable y los criterios de evaluación.El BCE acogió favorablemente la propuesta, alconsiderar que se trata de una medida impor-tante para garantizar que las evaluaciones seajusten a criterios de supervisión prudencial, detransparencia frente a los participantes en elmercado y de aplicación uniforme en todos lospaíses. Al mismo tiempo, el BCE expresó supreocupación por ciertos aspectos de la pro-puesta. En particular, el BCE propugnó que loscriterios de evaluación se aproximaran más a losdel proceso de autorización y que se expresaracon claridad que la institución evaluada ha decumplir todos los requerimientos prudencialesaplicables. Además, el BCE sugirió que laComisión reconsiderase, en estrecha colabora-ción con las autoridades supervisoras, los pla-zos propuestos para garantizar la adopción dedecisiones válidas y fundamentadas.

2.3 VALORES

En el 2006 se completó el nuevo marco regula-dor para el sector de valores previsto en el Plande Acción para los Servicios Financieros, con laadopción de las medidas de aplicación de Nivel 2, todavía pendientes, de la Directiva rela-tiva a los mercados de instrumentos f inancierosy de la Directiva sobre transparencia. Por otrolado, a comienzos del 2007 la Comisión adoptó

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Informe Anual 2006

8 CON/2006/60.

una Directiva de Nivel 2 destinada a aclarar cier-tas disposiciones de la Directiva 85/611/CEEdel Consejo relativas a los activos admitidospara inversión por parte de los organismos deinversión colectiva en valores mobiliarios(OICVM), lo que garantizará una aplicación einterpretación uniformes de la legislación sobreOICVM en toda la UE. Dada la importancia deestas medidas para la integración de los merca-dos f inancieros europeos y el fomento de laestabilidad f inanciera, el BCE ha seguido conatención la labor desarrollada en este ámbito, ala que ha contribuido mediante su participaciónen el Comité Europeo de Valores.

El Eurosistema valoró con regularidad si lasmedidas de aplicación de Nivel 2 que han de seradoptadas por la Comisión estaban en el ámbitode las competencias consultivas del BCE. Encaso afirmativo, el BCE podría emitir un Dic-tamen formal. Dado que el proyecto de Direc-tiva incluía disposiciones que podrían afectar alfuncionamiento de los mercados monetarioseuropeos y, por ende, a la ejecución de la polí-tica monetaria de la zona del euro, el BCE emi-tió un Dictamen sobre la citada Directiva enrelación con los activos admitidos para losOICVM.

Por último, tras la consulta pública del 2005sobre el Libro Verde de la Comisión Europea, ala que contribuyó el Eurosistema, y los trabajosde los grupos de expertos del mercado, en losque el BCE participó asimismo, la Comisiónpublicó en noviembre del 2006 un Libro Blancosobre la mejora del marco de la UE para los fon-dos de inversión. El Libro Blanco define un con-junto de medidas encaminadas a simplif icar elentorno operativo de los fondos de inversión.Entre estas medidas, cabe destacar la modifica-ción de determinadas normas incluidas en laDirectiva sobre los OICVM, con objeto de faci-litar el funcionamiento transfronterizo de losfondos de inversión. Otras medidas prevén unamayor libertad de actuación para los fondos delos OICVM y sus gestores, y una mayor coope-ración en materia de supervisión. El BCE res-palda los objetivos y las medidas contempladosen el Libro Blanco de la Comisión.

2.4 CONTABILIDAD

A lo largo del año, el BCE siguió contribuyendoa los trabajos en curso sobre temas de contabi-lidad a través de su participación en los subgru-pos de contabilidad del Comité de Basilea y enel CEBS, así como en el Consejo Consultivosobre Normas del Comité de Normas Interna-cionales de Contabilidad.

En cumplimiento de su mandato de evaluar losavances en materia de regulación y supervisióndesde la perspectiva de la estabilidad financiera,el BSC elaboró un informe sobre la evaluaciónde las normas contables9. El informe analiza lareciente implantación en Europa de un nuevomarco contable basado en las NIIF, calibrandosus posibles consecuencias para el sector ban-cario y otras instituciones f inancieras, y su ido-neidad desde el punto de vista de la estabilidadfinanciera general del sistema. Partiendo de lapremisa de que la contabilidad desempeña unpapel importante para la estabilidad f inancieray que debería contribuir a reforzarla siempreque sea posible, el informe presenta diez crite-rios de referencia para evaluar las normas con-tables. Tras analizar la medida en que las NIIFcumplen estos criterios, el informe destaca losaspectos positivos de algunas de las caracterís-ticas de estas normas, y señala los posibles pro-blemas para la estabilidad f inanciera y las áreassusceptibles de mejoras. Estas propuestas secentran en tres áreas principales: la f iabilidaddel valor «razonable», la base económica de lascoberturas contables y las provisiones por riesgode crédito.


9 Se puede acceder a este informe en la dirección del BCE enInternet.

El Eurosistema tiene un elevado interés enfomentar la integración f inanciera en Europa,dado que un sistema financiero integrado pro-picia la transmisión fluida y efectiva de la polí-tica monetaria en la zona del euro y facilita latarea de mantener la estabilidad f inancieraencomendada al Eurosistema. La integraciónfinanciera, uno de los objetivos prioritarios dela Comunidad, favorece también el buen funcio-namiento de los sistemas de compensación y depago, y puede contribuir a promover el desarro-llo del sistema financiero y a impulsar el creci-miento económico.

El Eurosistema distingue cuatro tipos de activi-dades a través de las cuales contribuye a fomen-tar la integración financiera europea: i) propug-nar una mayor concienciación de la importanciade la integración f inanciera y realizar un segui-miento de los avances logrados en este sentido,ii) actuar como catalizador de una acción colec-tiva del sector privado, iii) brindar asesora-miento sobre el marco legislativo y reguladordel sistema f inanciero y sobre la adopcióndirecta de disposiciones legales, y (iv) prestarservicios de banco central encaminados tambiéna fomentar la integración f inanciera. El BCEprosiguió sus actividades en estos cuatro ámbi-tos a lo largo del 2006.

IMPORTANCIA Y SEGUIMIENTO DE LAINTEGRACIÓN FINANCIERA En septiembre del 2006, el BCE publicó uninforme sobre los indicadores de integraciónfinanciera relativos a los principales segmentosdel sistema financiero de la zona del euro10. Eneste informe se amplió el alcance del análisisrealizado en el 2005, incluyendo indicadoresadicionales relativos a las entidades de créditoy a las infraestructuras f inancieras. Se ha mejo-rado el análisis de los mercados bancarios conla utilización de nuevos indicadores sobre lapresencia transfronteriza de entidades de cré-dito de la zona del euro y sobre banca corpora-tiva. Los indicadores relativos a las infraestruc-turas f inancieras corresponden al principalmercado f inanciero en el que funciona la res-pectiva infraestructura, reconociendo así elimportante papel que desempeñan estas infra-

estructuras en la integración de los mercadosf inancieros. Por otra parte, los indicadorescuantitativos de integración f inanciera se hancalculado sistemáticamente para los principalessegmentos de mercado. A medida que se logrennuevos avances en la investigación y el análisiseconómico y que se disponga de más estadísti-cas, se prevé ampliar la gama de indicadores,añadiendo los relativos a la integración de losmercados de seguros. De una forma más gene-ral, el BCE utilizará los indicadores cuantitati-vos para efectuar un seguimiento de los progre-sos realizados en la integración f inanciera, paradeterminar las áreas en las que no se hanlogrado avances y para corroborar el análisis delos aspectos de la integración f inanciera quesean relevantes para la política monetaria.

En el 2006, el BCE continuó participando en laRed de Investigación sobre los Mercados deCapital y la Integración Financiera en Europa,que gestiona conjuntamente con el Center forFinancial Studies. La red prosiguió su programade conferencias con representantes de la comu-nidad académica, participantes en los mercadosy responsables de la política económica, con laparticipación activa de los BCN. La séptimaconferencia, titulada «Financial system moder-nisation and economic growth», fue organizadapor el Deutsche Bundesbank y tuvo lugar losdías 28 y 29 de septiembre de 2006. La octavaconferencia, titulada «Financial integration andstability in Europe», fue organizada por elBanco de España y se celebró del 30 noviembreal 1 de diciembre de 2006.

En este contexto, el BCE concede cada añocinco «Lamfalussy Fellowships» a jóvenesinvestigadores. Uno de los motivos del interésdel BCE por promover la investigación en esteámbito es que la integración f inanciera puedetener implicaciones para el desarrollo del sis-tema f inanciero y para el crecimiento econó-mico. Por lo tanto, los trabajos del BCE sobrela integración f inanciera están estrechamente

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Informe Anual 2006

3 INTEGRACIÓN FINANCIERA

10 «Indicators of f inancial integration in the euro area», septiem-bre del 2006. Puede consultarse la actualización semestral de losindicadores en la dirección del BCE en Internet http://www.ecb.int/stats/f inint/html/index.en.html.

relacionados con el análisis más general de losfactores determinantes del buen funcionamientode los sistemas f inancieros. Los trabajos, queprosiguieron en el 2006, tuvieron por objetoestablecer un marco conceptual que avaluara elfuncionamiento del sistema financiero.

El 20 de septiembre de 2006, el BCE publicó uninforme sobre las diferencias de tipos de inte-rés de las IFM entre los países de la zona deleuro, elaborado por el Comité de Política Mone-taria y el Comité de Estadísticas. Como comple-mento de este informe, el Eurosistema publicaahora unos cuadros en los que ofrece una pano-rámica de quince clases de tipos de interésmedios de los depósitos y de los préstamos ycréditos aplicados en cada país de la zona deleuro. El propósito del Eurosistema es que lapublicación de esta información detallada yexhaustiva sobre los tipos de interés medios delas IFM permita realizar comparaciones f iablesentre los distintos países. El 25 de octubre de2006, el BCE publicó su informe anual sobre lasestructuras bancarias de la UE (véase tambiénsección 1.1 del presente capítulo).

Por último, además de las estadísticas de lasIFM, el SEBC publica también informaciónestadística sobre instituciones distintas de lasIFM, como inversores institucionales (por ejem-plo, los fondos de inversión). Estas estadísticasson relevantes para la política monetaria y úti-les para el seguimiento del proceso de integra-ción financiera. Está en curso de elaboración unReglamento del BCE sobre obligaciones deinformación estadística para los fondos deinversión. También se está estudiando la nece-sidad y posibilidad de mejorar la informaciónestadística sobre las empresas de seguros y losfondos de pensiones, sobre todo en lo que serefiere a la disponibilidad de datos f inancieroscon una mayor frecuencia que la anual, inten-tando lograr que se publiquen con una periodi-cidad trimestral.

CATALIZADOR DE LAS ACTIVIDADES DEL SECTORPRIVADO Los avances en la integración f inanciera euro-pea dependen, en gran medida, de las iniciati-

vas del sector privado encaminadas a aprovecharlas oportunidades existentes para el negociotransfronterizo. Las autoridades apoyan estosesfuerzos en pos de una actuación coordinadaen el sector privado. En el 2006, el Eurosistemaactuó como catalizador de dos iniciativas: losvalores a corto plazo europeos (Short-TermEuropean Paper – STEP) y la zona única depagos para el euro (Single Euro Payments Area– SEPA).

El BCE ha respaldado la iniciativa STEP desdesus comienzos en el 2001. Esta iniciativa tienepor objeto fomentar la integración de los mer-cados europeos de instrumentos a corto plazomediante la convergencia de los estándares yprácticas de mercado. El 11 de julio de 2006, elBCE celebró, conjuntamente con la Asociaciónde Mercados Financieros (ACI) y la FederaciónBancaria Europea, una conferencia de prensa enla que se anunció oficialmente la puesta en mar-cha del mercado STEP. La contribución delEurosistema al mercado STEP se centra en dosactividades. En primer lugar, hasta junio del2008, el BCE y nueve BCN de la zona del europroporcionarán, en relación con la etiquetaSTEP, asistencia técnica a la Secretaría de STEP,que será responsable de la concesión y retiradade estas etiquetas. En segundo lugar, el BCEelaborará regularmente estadísticas sobreimportes y tipos de interés del mercado STEP,que publicará en su dirección en Internet.

Se espera que las estadísticas del mercado STEPcontribuyan notablemente a fomentar la integra-ción de este mercado, al aumentar su grado detransparencia. Tras decidir que los datos sepublicarían de forma gradual, el BCE empezópor publicar las estadísticas mensuales de sal-dos vivos de STEP, con cobertura total, a partirde septiembre del 2006. Posteriormente, se pre-paró la publicación de las estadísticas diarias deimportes y tipos de interés de STEP proceden-tes de determinados proveedores de datos. Estáprevisto que las estadísticas diarias procedentesde todos los proveedores de datos se publiquena partir del 2008. El 14 de septiembre de 2006,el Consejo de Gobierno decidió que el mercadoSTEP se admitiría como mercado no regulado


en el sistema de activos de garantía de las ope-raciones de crédito del Eurosistema, en cuantolas estadísticas de tipos de interés de STEP sepublicasen en la dirección del BCE en Internet.

En el 2002, el Consejo Europeo de Pagos (EPC)puso en marcha el proyecto SEPA, con el fin dealcanzar la plena integración del mercado de ser-vicios de pequeños pagos en la zona del euro y,desde el principio, el Eurosistema actuó comocatalizador del proyecto. En el 2006, el BCEinformó sobre los últimos avances realizados enel establecimiento de la SEPA, y dio a conocersus expectativas para el futuro11. El 4 de mayo de2006, el BCE y la Comisión Europea publicaronuna declaración conjunta, en la que exponían suvisión de la SEPA y su intención de colaborarestrechamente en su realización. En particular,ambas instituciones animaron al sector bancarioeuropeo y a otras partes interesadas a crear lascondiciones necesarias para la consecución de laSEPA a comienzos del 2008, y a alcanzar unamasa crítica de operaciones en la SEPA antes definales del 2010. En el 2006, el Eurosistemaorganizó reuniones de alto nivel con el sectorbancario, así como encuentros con los usuariosfinales y con los proveedores de infraestructurasy de tarjetas. Asimismo, el BCE patrocinó el con-greso sobre la SEPA, con ocasión de la EuroFinance Week que se celebró en noviembre del2006. Por otro lado, el BCE participó en calidadde observador en las reuniones plenarias y losgrupos de trabajo del EPC. A lo largo del 2006,el Eurosistema siguió prestando asistencia al sec-tor bancario en relación con el diseño y la prepa-

ración de los nuevos instrumentos y marcos de laSEPA. Esta asistencia se materializó en un con-junto de normas comunes para las transferenciasy los adeudos directos de la SEPA. También seofreció una orientación pormenorizada sobre lospagos con tarjeta12 y se establecieron estándarestécnicos y directrices de aplicación destinados agarantizar el funcionamiento fluido y seguro delos distintos sistemas. Por lo que se refiere a lasinfraestructuras, el Eurosistema ha instado almercado a que no se demore en el desarrollo desistemas de pequeños pagos que puedan proce-sar los instrumentos de la SEPA y que ofrezcanuna interoperatividad total. Asimismo, ha reco-mendado que las infraestructuras de mercadoaprovechen las economías de escala y que utili-cen la tecnología más avanzada para reducir loscostes. Finalmente, el Eurosistema ha contri-buido también a los preparativos para la puestaen práctica y migración a la SEPA y ha seguidobrindando su apoyo al proyecto a través de dis-tintos medios de comunicación, como notas deprensa, informes y discursos, a los que se ha aña-dido recientemente la publicación de un folletosobre la SEPA.

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Informe Anual 2006

11 «Hacia una zona única e pagos para el euro – Objetivos y plazos(Cuarto Informe)», febrero del 2006.

12 Para más detalles, véase «La opinión del Eurosistema sobre una‘SEPA para las tarjetas’», 20 de noviembre de 2006.

ASESORAMIENTO SOBRE EL MARCO LEGISLATIVOY REGULADOR DEL SISTEMA FINANCIERO YSOBRE LA ADOPCIÓN DIRECTA DE DISPOSICIONESLEGALESEl BCE y el Eurosistema contribuyen regular-mente al desarrollo del marco legislativo y regu-lador de la UE, brindando asesoramiento sobrela política monetaria y las iniciativas en curso.

En relación con el marco de supervisión f inan-ciera de la UE, en el 2006 la actividad se cen-tró en asegurar la aplicación efectiva del marcoinstitucional revisado (véase también sección 2del presente capítulo). El Libro Blanco de laComisión Europea sobre la política para los ser-vicios financieros 2005-2010, al que contribuyóel Eurosistema, y el informe del Comité de Ser-vicios Financieros sobre la supervisión f inan-ciera, al que contribuyó el BCE, señalan lasmedidas apropiadas que han de adoptarse aestos efectos. De conformidad con las funcio-nes consultivas que le son atribuidas en el apar-tado 4 del artículo 105 del Tratado, el BCE esconsultado regularmente sobre las propuestas dela Comisión relativas a la legislación de Nivel 2(véase sección 2).

Después de que el Eurosistema contribuyera, af inales del 2005, al Libro Verde de la Comisiónsobre el crédito hipotecario13, el BCE prosiguiósus trabajos sobre la integración de los merca-dos hipotecarios europeos. El fomento de laintegración y el desarrollo de los mercadoshipotecarios (y de otros mercados de bancaminorista) tiene relevancia para la transmisiónde la política monetaria en la zona del euro.Además, la integración f inanciera puede tenerimplicaciones importantes para la estabilidadf inanciera. Tras la consulta sobre el LibroVerde, la Comisión tiene previsto publicar unLibro Blanco en mayo del 2007. El BCE contri-buye a la integración de esos mercados a través,entre otras cosas, de su participación en el grupode expertos de la Comisión sobre f inanciaciónhipotecaria, y de su colaboración con el Grupode Letrados de los Mercados Financieros Euro-peos (European Financial Markets LawyersGroup – EFMLG) en los aspectos relativos a las

trabas legales que dif icultan la titulizacióntransfronteriza en la UE.

Por último, en lo que respecta a la infraestruc-tura f inanciera, el BCE intervino en los temasrelacionados con la integración de los sistemasde liquidación de valores y de los sistemas depago. La actual fragmentación de la infraestruc-tura de compensación y liquidación de valoresde la UE representa un obstáculo considerablepara la integración de los mercados europeos derenta f ija y de renta variable. En julio del 2006,la Comisión Europea destacó la importancia delas iniciativas impulsadas por el mercado en esteámbito y sugirió que el sector de sistemas decompensación y liquidación debería elaborar uncódigo de conducta y de buenas prácticas demercado. Este código europeo de conducta parala compensación y la liquidación, que se f irmóel 7 de noviembre de 2006, tiene por objetofomentar la competencia e incrementar la ef i-ciencia, garantizando, por ejemplo, la transpa-rencia de los precios y servicios. Al mismotiempo, prosiguieron los esfuerzos de las auto-ridades por reducir las barreras legales y f isca-les. El BCE interviene activamente en este tra-bajo a través de su participación en el Grupo deExpertos sobre Compensación y Liquidación yen el Grupo sobre Seguridad Jurídica. El BCErealiza también un seguimiento de los trabajosdel Grupo de Expertos sobre Aspectos Fiscalesde la Compensación y Liquidación, que asesoraa la Comisión sobre posibles maneras de supe-rar las barreras f iscales a la compensación yliquidación transfronterizas en la UE. En cuantoa la integración en los servicios de pago, comose indica más arriba, el tema de las barreras téc-nicas y comerciales se aborda en el contexto dela SEPA. Por otra parte, el BCE emitió un Dic-tamen sobre una propuesta de Directiva de laComisión sobre servicios de pago en el mercadointerior14. Esta propuesta de Directiva, encami-nada a eliminar las barreras legales, fue acogidafavorablemente por el BCE, en la medida en queestablecería un marco jurídico integral para los


13 «The European Commission’s Green Paper on mortgage creditin the EU – Eurosystem contribution to the public consultation»,1 de diciembre de 2005.

14 COM(2005)603 f inal.

servicios de pago en la UE. El BCE consideróque la armonización de la normativa aplicablea los servicios de pago proporcionaría seguri-dad jurídica a la prestación transfronteriza deestos servicios, y que la rápida adopción y trans-posición de la Directiva respaldaría los esfuer-zos del sector bancario por implantar la SEPA.El BCE señaló que los proveedores de serviciosde pago no bancarios deberían estar sujetos aregulación en función del ámbito de sus activi-dades. La adopción de la propuesta de Directivano debería retrasarse, dado que ello podríaponer en riesgo la implantación de sistemasnacionales conformes a la SEPA, el 1 de febrerode 2008, y la migración total a estos sistemas,antes del 2010. A este respecto, los Títulos IIIy IV de la propuesta de Directiva son fundamen-tales, toda vez que establecen un conjunto denormas armonizadas que regularán las operacio-nes de pago en lo relativo a obligaciones deinformación, autorización, tiempo de ejecucióny responsabilidad.

PRESTACIÓN DE SERVICIOS DE BANCO CENTRALENCAMINADOS A FOMENTAR LA INTEGRACIÓNFINANCIERAEl 21 de octubre de 2005, el Eurosistema con-f irmó que TARGET2 empezaría a funcionar el 19 de noviembre de 2007. Mientras tanto,prosiguió sus trabajos sobre este nuevo sistemaa lo largo del 2006 (véase sección 2.2 delcapítulo 2).

A fin de aprovechar al máximo las ventajas dela implantación del sistema TARGET2, el Euro-sistema comenzó a evaluar la posibilidad deprestar servicios de liquidación en dinero debanco central a las centrales depositarias devalores para las operaciones con valores eneuros. La posibilidad que ofrece TARGET2 decentralizar la liquidación del efectivo en unacuenta única llevará probablemente a que elmercado demande que se centralice también laliquidación de valores en una cuenta única devalores. El objetivo de este nuevo servicio,denominado TARGET2-Valores, será propor-cionar a las centrales depositarias de valores unainfraestructura técnica común para la liquida-ción en dinero de banco central de las operacio-

nes con valores en euros, y procesar la liquida-ción de los valores y del efectivo en una plata-forma técnica única (véase sección 2.3 del capí-tulo 2).

El 20 de octubre de 2006, el BCE anunció queel Consejo de Gobierno había analizado la res-puesta del mercado a la consulta informal sobrela propuesta de ofrecer este servicio y habíasolicitado al Comité de Sistemas de Pago y deLiquidación que elaborase un estudio detalladode viabilidad del proyecto.

Por lo que se ref iere al sistema de activos degarantía, el Eurosistema especif icó en el 2006los criterios de selección que los activos nonegociables han de cumplir para que se inclu-yan en la lista única de activos de garantía. Estoscriterios se def inen en el documento titulado«La aplicación de la política monetaria en lazona del euro: Documentación general sobre losinstrumentos y los procedimientos de la políticamonetaria del Eurosistema», publicado el 15 deseptiembre de 2006. La inclusión de activos nonegociables en la lista única a partir del 1 deenero de 2007 constituye la etapa f inal del pro-ceso de sustitución gradual del sistema de doslistas de activos de garantía del Eurosistema.

Finalmente, el 3 de agosto de 2006 el Consejode Gobierno decidió ampliar más allá del 2007el modelo de corresponsalía entre bancos cen-trales para la transferencia transfronteriza deactivos de garantía dentro del Eurosistema(véase también sección 2.4 del capítulo 2).

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Informe Anual 2006

Una de las principales funciones encomendadasal Eurosistema es la vigilancia de los sistemasde pago. Con la vigilancia de estos sistemas,especialmente de los que son sistémicamenteimportantes15, el Eurosistema contribuye agarantizar la seguridad y la ef iciencia de lasinfraestructuras f inancieras y, por ende, la delos flujos de pagos de bienes, servicios y acti-vos f inancieros de la economía. La estrecharelación existente entre los sistemas de pago ylos sistemas de compensación y liquidación devalores hace que estos últimos sistemas seantambién de especial interés para los bancos cen-trales, en general, y el Eurosistema, en particu-lar. El objetivo general del Eurosistema es mini-mizar el riesgo sistémico.

4.1 VIGILANCIA DE LAS INFRAESTRUCTURAS Y DE LOS SISTEMAS DE GRANDES PAGOS EN EUROS

El Eurosistema desempeña sus tareas de vigi-lancia sobre todas las infraestructuras y los sis-temas de pago que procesan y/o liquidan opera-ciones en euros, incluidos aquellos en los queactúa como gestor. El Eurosistema aplica losmismos criterios de vigilancia a sus propios sis-temas y a los sistemas privados. Estos criteriosson los Principios Básicos para los Sistemas dePago Sistémicamente Importantes, def inidospor el Comité de Sistemas de Pago y Liquida-ción (CPSS) del G-10, y adoptados por el Con-sejo de Gobierno en el 2001. En el 2006, el Con-sejo de Gobierno adoptó los criterios devigilancia para la continuidad operativa de lossistemas de pago de importancia sistémica, queson ya parte integrante del marco de vigilanciadel Eurosistema y contribuyen a garantizar unnivel de resistencia suf iciente y uniforme entodos los sistemas de pago sistémicamenteimportantes que están situados en la zona deleuro y que operan en euros.

TARGET De conformidad con el marco y los objetivos devigilancia comunes de TARGET, el BCE y losBCN evalúan, de forma periódica y cuando seproducen cambios, los sistemas de liquidación

bruta en tiempo real (SLBTR) nacionales queparticipan en TARGET o están conectados a estesistema, y el mecanismo de pagos del BCE.Cuando se llevan a cabo cambios importantesen el sistema TARGET, los aspectos relevantesson objeto de evaluación antes de pasar a seroperativos. En consonancia con su políticacomún de vigilancia, en el 2006 el Eurosistemaevaluó en profundidad el impacto que pudieratener la conexión del SLBTR en euros del EestiPank al sistema TARGET actual a través delSLBTR de la Banca d’Italia, llegando a la con-clusión de que dicha conexión no alteraría elbuen funcionamiento de TARGET. De cara a laincorporación de Eslovenia a la zona del euro,el Banka Slovenije decidió no desarrollar supropio SLBTR en euros, sino utilizar el delDeutsche Bundesbank. En consecuencia, no seconsideró necesario realizar una evaluación, alno introducirse una nueva infraestructura enTARGET.

Al igual que otros sistemas de pago en euros sis-témicamente importantes de la zona del euro, elfuturo sistema TARGET2 habrá de cumplir loscriterios de vigilancia que aplica el Eurosis-tema, por lo que será objeto de evaluación. Unavez implantado el marco general para la organi-zación de la vigilancia de TARGET2, el BCE haestado dirigiendo y coordinando las actividadesde vigilancia de este sistema. Los BCN son res-ponsables de ejercer la vigilancia de los elemen-tos locales del sistema, en la medida en quedichos elementos sean únicamente relevantespara el entorno nacional, y participan tambiénen las tareas de vigilancia de los elementos cen-trales de TARGET2. Dado que TARGET2 sehalla todavía en fase de diseño, en el 2006 sellevó a cabo una evaluación preliminar delmismo. El desarrollo de TARGET2 sigue siendoobjeto de vigilancia y se realizará una evalua-ción exhaustiva del sistema antes de que entreen funcionamiento.


4 VIGILANCIA DE LAS INFRAESTRUCTURAS DE MERCADO

15 Un sistema de pago se considera sistémicamente importante siun fallo en el mismo podría provocar o transmitir nuevos fallosentre los participantes y, en última instancia, en todo el sistemafinanciero.

EURO1 EURO1 es el mayor sistema privado de liquida-ción de pagos en euros que opera en la zona deleuro. El sistema está gestionado por EBA CLE-ARING, la sociedad de compensación de laAsociación Bancaria del Euro. EURO1 es unsistema multilateral de liquidación neta y lasposiciones de f in de día de sus participantes seliquidan, en última instancia, a través del sis-tema TARGET. En el 2006, las actividades devigilancia del BCE se centraron en la evalua-ción, antes de su implantación, de un nuevo ele-mento de gestión de la liquidez. Se trata de un«puente de liquidez» (liquidity bridge), a travésdel cual las entidades de crédito participantespueden transferir liquidez intradía a y desdeEURO1, lo que les permite adaptar su capaci-dad de procesamiento en el sistema a sus nece-sidades individuales. La evaluación del puentede liquidez no puso de manif iesto ningúnimpacto adverso en el cumplimiento de los Prin-cipios Básicos por parte de EURO1. El BCEseguirá observando el funcionamiento de esteelemento y cualquier otro cambio que se pro-duzca en el sistema.

SISTEMA CLS El sistema CLS (Continuous Linked Settlement)ofrece servicios de liquidación de operacionesen quince de las principales divisas del mundo.Gestionado por CLS Bank, este sistema eliminauna parte importante del riesgo de liquidaciónde las operaciones en divisas, al realizar simul-táneamente la liquidación de las dos partes delas operaciones, mediante la modalidad de pagocontra pago, y sólo si se dispone de fondos sufi-cientes. Para el Eurosistema es fundamental queCLS mantenga en todo momento un nivel ade-cuado de seguridad y ef iciencia, dado que, entérminos de importe de las operaciones, se tratadel mayor sistema de liquidación de pagos eneuros fuera de la zona del euro. En la vigilanciacooperativa del sistema CLS, liderado por laReserva Federal, el BCE es el supervisor prin-cipal para la liquidación de las operaciones eneuros.

En diciembre del 2006, el sistema CLS procesóuna media diaria de 290.000 operaciones en

divisas, por un importe medio diario equivalentea 2,6 billones de euros16. Con una cuota del 19%de todas las operaciones liquidadas a través delsistema CLS, el euro ha seguido siendo la divisamás liquidada después del dólar estadounidense(46%). El importe medio de las operaciones eneuros liquidadas diariamente por el sistema CLSfue de 489 mm de euros.

En el 2006, el Eurosistema participó en un estu-dio realizado por el BPI entre algunos de losprincipales participantes en los mercados dedivisas con el f in de identif icar los métodos queaplican para reducir el riesgo de liquidación deeste tipo de operaciones. Los resultados de esteestudio, que estarán disponibles en el 2007, ser-virán de base a los bancos centrales para eva-luar la estrategia diseñada por el G-10 parareducir este tipo de riesgo, que viene recogidaen el informe de 1996 del BPI titulado «Settle-ment risk in foreign exchange transactions».

CONTINUIDAD OPERATIVAEn mayo del 2006, el Consejo de Gobiernoaprobó el informe titulado «Business continuityoversight expectations for systemically impor-tant payment systems (SIPS)». El informe tienepor objeto establecer un marco armonizado devigilancia de la continuidad operativa en la zonadel euro, promoviendo así la igualdad de condi-ciones. En él se ofrece orientación a los opera-dores de sistemas de pago sistémicamenteimportantes (SIPS) sobre cómo lograr unosniveles de resistencia suficientes y uniformes,respaldando al mercado en sus esfuerzos pormejorar la capacidad de recuperación y reanu-dación del servicio. En el informe se especif i-can los criterios respecto de la existencia de uncentro alterno totalmente operativo y se insisteen la necesidad de proporcionar formación per-manente al personal encargado de funciones crí-ticas, y de someterlo a pruebas periódicas. Estaspruebas deberán basarse en varios escenariosplausibles, y sus resultados deberán compartirsecon otras partes interesadas. Por último, el

161BCE

Informe Anual 2006

16 Cada operación supone dos transacciones, una en cada una delas monedas que participan en la operación. Así pues, en diciem-bre del 2006, el sistema CLS liquidó operaciones por un importemedio diario equivalente a 1,3 billones de euros.

informe señala que los SIPS deberán i) estable-cer procedimientos precisos de gestión y comu-nicación de crisis, ii) disponer de medios decomunicación alternativos para intercambiarinformación en situaciones de crisis, y iii) dis-poner de canales adecuados de comunicacióncon las autoridades competentes. Algunos de loscriterios afectan a los participantes críticos y alos proveedores de servicios críticos de losSIPS. Estos sistemas deberán implantar y ponera prueba los criterios de vigilancia antes dejunio del 2009, y sus participantes críticos yproveedores de servicios críticos, antes de juniodel 2010. El Eurosistema llevará a cabo evalua-ciones periódicas hasta junio del 2009, a f in decalibrar los avances realizados por los SIPS enla puesta en práctica de los criterios, y de valo-rar el riesgo de posibles retrasos.

En septiembre del 2006, el BCE organizó unaconferencia que tenía por objeto intercambiarinformación y experiencia en este ámbito, yanalizar distintos aspectos relativos a la conti-nuidad operativa en una zona del euro integrada.A la conferencia asistieron representantes debancos centrales, instituciones f inancieras ygestores de infraestructuras de pagos y valoresde países pertenecientes y no pertenecientes ala UE.

SWIFT SWIFT no es un sistema de pago o de liquida-ción, por lo que esta sociedad no está regulada.Sin embargo, debido a su importancia sistémicapara el mercado f inanciero mundial, los bancoscentrales del G-10 consideraron que debíansometer a SWIFT a un sistema de vigilanciacooperativa, en el que el Nationale Bank vanBelgië/Banque Nationale de Belgique sería elsupervisor principal. La vigilancia de SWIFT secentra en los objetivos de seguridad, f iabilidadoperativa, continuidad de las operaciones ycapacidad de resistencia de la infraestructura dela sociedad. Para asegurarse de que SWIFTcumple estos objetivos, los supervisores evalúanregularmente si la sociedad ha establecido losmecanismos de gobierno, las estructuras, losprocesos, los procedimientos de gestión de ries-gos y los controles adecuados para gestionar de

manera efectiva los riesgos potenciales quepueda plantear para la estabilidad f inanciera yla solidez de las infraestructuras financieras. Enla actualidad, la vigilancia de SWIFT se basa enprincipios ampliamente aceptados y en prácti-cas usuales de mercado, en los que se funda-menta una metodología de vigilancia dirigida alcontrol de riesgos que se aplica a las activida-des de SWIFT con implicaciones para la estabi-lidad f inanciera. En el contexto de su participa-ción en la vigilancia cooperativa de SWIFT, enel 2006 el BCE colaboró con los bancos centra-les del G-10 para establecer un conjunto de cri-terios de vigilancia de alto nivel que se utiliza-rían para la evaluación de la sociedad, teniendoen cuenta su presente estructura, así como losprocesos, controles y procedimientos que aplicaen la actualidad. Se espera que los criterios devigilancia estén definidos en el 2007 y que sepuedan integrar en el transcurso del año en lametodología de vigilancia dirigida al control deriesgos adoptada por el grupo responsable de suvigilancia (véase también la sección 2 del capí-tulo 6).

4.2 SERVICIOS DE PEQUEÑOS PAGOS

El Eurosistema extiende también su vigilanciaa los sistemas de pequeños pagos. Como en añosanteriores, en el 2006 el BCE realizó un segui-miento del funcionamiento de la primera cámarade compensación automatizada paneuropea parapagos en masa en euros, STEP2, gestionada yoperada por EBA CLEARING. Dado que lasevaluaciones de los sistemas de pequeños pagoscuya vigilancia corresponde al Eurosistema secompletaron en el 2005, no fue consideradonecesario efectuar nuevas evaluaciones coordi-nadas en el 2006.

4.3 COMPENSACIÓN Y LIQUIDACIÓN DE VALORES

El Eurosistema tiene especial interés en el buenfuncionamiento de los sistemas de compensa-ción y liquidación de valores, debido a que laejecución de la política monetaria, el buen fun-cionamiento de los sistemas de pago y el man-


tenimiento de la estabilidad f inanciera podríanverse comprometidos por fallos en la compen-sación, liquidación y custodia de los activos degarantía.

El Eurosistema evalúa los sistemas de liquida-ción de valores (SLV) de la zona del euro, asícomo los enlaces entre esos SLV, para determi-nar su nivel de cumplimiento de los «Estánda-res para el uso de los sistemas de liquidación devalores de la UE en las operaciones de créditodel SEBC» (conocidos como los «Estándaresdel Eurosistema como usuario»).

En el 2006, el BCE colaboró con la ComisiónEuropea y el Consejo de la UE en la revisión dela Directiva sobre la f irmeza de la liquidacióny el debate sobre si la Comunidad debería f ir-mar el Convenio de La Haya relativo a los valo-res. El BCE participó también en la elaboracióndel informe sobre los sistemas de compensacióny liquidación para las operaciones de derivadosen mercados no organizados, en el que el CPSSestá trabajando17. En abril del 2006, se celebróen Fráncfort una conferencia sobre las entida-des de contrapartida central, organizada conjun-tamente por el BCE y el Federal Reserve Bankof Chicago.

EVALUACIÓN DE LOS SISTEMAS DE LIQUIDACIÓNDE VALORES EN RELACIÓN CON LOS ESTÁNDARESCOMO USUARIOEn el 2006, se implantó un nuevo mecanismopara la emisión, custodia y liquidación de valo-res de renta f ija internacionales. Estos valores,emitidos conjuntamente en las dos CentralesDepositarias de Valores Internacionales (CDVinternacionales), Euroclear Bank (Bélgica) yClearstream Banking Luxembourg, constituyenuna proporción considerable de los valoresadmitidos en las operaciones de crédito delEurosistema. En la nueva estructura, que ha sidoevaluada por el Eurosistema, un nuevo certif i-cado global al portador, el «New Global Note»(NGN), representa los valores emitidos. Losvalores de renta f ija internacionales en formade certif icado global al portador, emitidos a tra-vés de las CDV internacionales después del 31 de diciembre de 2006, sólo serán admitidos

como activos de garantía para las operacionesdel Eurosistema si se utiliza el certificado NGN.Los valores emitidos en esa fecha o anterior-mente seguirán siendo admitidos como activosde garantía a lo largo de su vida.

La evaluación anual de los SLV de la zona deleuro y una evaluación ad hoc de los enlacesentre estos sistemas han conf irmado que losSLV presentan un alto nivel de cumplimiento delos estándares y que siguen esforzándose porelevarlo todavía más.

Con vistas a la incorporación de Eslovenia a lazona del euro el 1 de enero de 2007, el Consejode Gobierno evaluó el SLV esloveno (KDD). Elanálisis detallado del sistema mostró que cum-plía las condiciones para su uso en el marco dela política monetaria y de las operaciones decrédito intradía del Eurosistema.

DESARROLLO DE LOS ESTÁNDARES PARA LOSSISTEMAS DE COMPENSACIÓN Y LIQUIDACIÓN DEVALORES EN LA UNIÓN EUROPEA En el 200l, el Consejo de Gobierno aprobó unmarco para la colaboración en el ámbito de lossistemas de compensación y liquidación devalores entre el SEBC y el Comité de Regula-dores Europeos de Valores (CREV). En el 2004,un grupo de trabajo compuesto por representan-tes del SEBC y del CREV elaboró un borradorde informe titulado «Standards for securitiesclearing and settlement in the European Union»,con el f in de adaptar las recomendacionesCPSS-IOSCO para los SLV al entorno de la UE.En los dos años siguientes, el grupo de trabajoSEBC-CREV prosiguió su labor en este ámbito,con objeto de desarrollar una «metodología deevaluación», que ofrecería orientación sobre laaplicación de los estándares. En estrecha cola-boración con los participantes en el mercado ylos supervisores bancarios, se analizaron variascuestiones abiertas, como los requerimientosespecíf icos para las centrales depositarias devalores con licencia bancaria y la cooperaciónentre las autoridades competentes. Sin embargo,

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Informe Anual 2006

17 http://www.bis.org/press/p060213b.htm.

se realizaron escasos avances en este sentido enel 2006.

El 11 de julio de 2006, la Comisión Europeainvitó al sector a reducir el coste de la compen-sación y liquidación en la UE. A estos efectos,el 7 de noviembre de 2006 los representantes dela Federación Europea de Mercados de Valores,la Asociación Europea de Entidades de Contra-partida Central y la Asociación Europea de Cen-trales Depositarias de Valores, así como los dis-tintos miembros de estos grupos, f irmaron uncódigo de conducta, que tiene por objeto fomen-tar la competencia e incrementar la ef icienciade la compensación y liquidación en la UE, algarantizar la transparencia de los precios, elderecho de acceso y la interoperatividad entrelas infraestructuras, la desagregación de los ser-vicios y la separación contable. Sin embargo, nose centra en la estabilidad f inanciera y en laarmonización de la normativa, por lo que losestándares SEBC-CREV siguen siendo necesa-rios.


CAP ÍTULO 5

ASUNTOS EUROPEOS Y RELACIONES

INTERNACIONALES

En el 2006, el BCE siguió manteniendo contac-tos regulares con las instituciones y los foroseuropeos, en particular, con el Parlamento Euro-peo, el Consejo ECOFIN, el Eurogrupo y laComisión Europea (véase capítulo 6). El presi-dente del BCE participó en las reuniones delConsejo ECOFIN en las que se debatían temasrelacionados con los objetivos y las tareas delSEBC, así como en las reuniones del Euro-grupo. El presidente del Eurogrupo y el Comi-sario de Asuntos Económicos y Monetarios asis-tieron a las reuniones del Consejo de Gobiernocuando lo consideraron oportuno.

1.1 CUESTIONES DE POLÍTICA ECONÓMICA

EL PACTO DE ESTABILIDAD Y CRECIMIENTO En el 2006, cinco Estados miembros de la zonadel euro (Alemania, Grecia, Francia, Italia yPortugal) y siete Estados miembros no pertene-cientes a la zona (República Checa, Chipre,Hungría, Malta, Polonia, Eslovaquia y ReinoUnido) estuvieron sujetos a procedimientos dedéficit excesivo. El Consejo ECOFIN confirmóla existencia de déf icit excesivo en el ReinoUnido en enero de ese año. Por el contrario, losprocedimientos relativos a Chipre y Franciaconcluyeron en junio del 2006 y enero del 2007,respectivamente, tras confirmarse que estos paí-ses habían reducido sus déficit, hasta situarlospor debajo del valor de referencia del 3% delPIB de forma creíble y duradera.

En marzo del 2006, el Consejo ECOFIN for-muló una advertencia a Alemania, de conformi-dad con lo previsto en el apartado 9 del artículo104 del Tratado, a f in de que adoptara medidaspara reducir el déficit, siendo ésta solamente lasegunda vez que el Consejo daba un paso de esanaturaleza y la primera desde la revisión delPacto de Estabilidad y Crecimiento en marzo del2005. En este contexto, el Consejo decidió pro-rrogar hasta el 2007 el plazo para que Alemaniacorrigiera su déf icit excesivo. En octubre del2006, el Consejo ECOFIN formuló una reco-mendación revisada a Hungría, en virtud de lacual, y en vista del deterioro de la situación pre-supuestaria observado en ese país, se prorrogaba

en un año, hasta el 2009, el plazo para que Hun-gría corrigiera su déficit excesivo. En noviem-bre del 2006, el Consejo aprobó una decisión,de conformidad con el apartado 8 del artículo104 del Tratado, indicando que las medidasadoptadas por Polonia estaban resultando ina-decuadas para corregir su déficit excesivo en elaño 2007.

En todos los demás casos, las evaluaciones delas medidas adoptadas por los Estados Miem-bros en respuesta a las recomendaciones y a losavisos recibidos no dieron lugar a iniciativasadicionales en el marco del procedimiento dedéficit excesivo. No obstante, en algunos países(especialmente en Italia y Portugal) se identif i-caron def iciencias en el cumplimiento de losobjetivos intermedios de saneamiento de lasfinanzas públicas y/o riesgos para las sendas deconsolidación previstas, exigiéndose un segui-miento permanente y estrecho. En febrero del2007, el instituto de estadística alemán con-firmó que el déficit se situaba muy por debajodel 3% del PIB en el 2006, y las informacionesmás recientes sugieren que Grecia, Malta yReino Unido también registrarán probablementedéficit inferiores al 3% del PIB en el 2006. Sinembargo, esos resultados todavía están pendien-tes de confirmación y habrá que evaluar sus sos-tenibilidad antes de que puedan darse por con-cluidos los respectivos procedimientos dedéficit excesivo.

En el 2006 se lograron nuevos avances en la eva-luación de la sostenibilidad a largo plazo de lasfinanzas públicas en los Estados Miembros dela UE. En febrero, el Comité de Política Econó-mica de la UE y la Comisión Europea publica-ron un informe en el que se analiza el impactodel envejecimiento de la población sobre lasfinanzas públicas1. El informe, que supone unaactualización de los estudios del Comité y de laComisión sobre el envejecimiento, publicadosen el 2001 y en el 2003, presenta estimaciones


1 ASUNTOS EUROPEOS

1 «The impact of ageing on public expenditure: projections for theEU25 Member States on pensions, health care, long-term care,education and unemployment transfers (2004-2050)», EuropeanEconomy Special Report n.º 1/2006, Comité de Política Econó-mica y Comisión Europea.

de la carga f iscal derivada de dicho envejeci-miento para los Estados miembros de la UE,basándose en los supuestos acordados de formacomún relativos al comportamiento de las prin-cipales variables demográficas y macroeconó-micas. Para la zona del euro, y para la UE en suconjunto, el estudio indica que, para alcanzaruna situación sostenible, sería necesaria unamejora del saldo presupuestario estructural dealrededor del 3,5% del PIB en comparación conel nivel del 2005. No obstante, los cálculosactualizados dependen considerablemente de lossupuestos utilizados, lo que pone de relieve laimportancia de perfeccionar en mayor medidalas metodologías actuales. Las estimacionespresentadas en el informe sirvieron de base paraposteriores análisis de la sostenibilidad f iscal alargo plazo en los Estados miembros de la UE,tanto en el contexto de los exámenes de los pro-gramas de estabilidad y convergencia como enel primer «informe sobre la sostenibilidad»publicado por la Comisión en noviembre del20062. En este contexto, prosiguen las laborespara desarrollar una metodología apropiada quetenga en cuenta los pasivos implícitos al calcu-lar los objetivos presupuestarios a medio plazode los Estados miembros.

LA ESTRATEGIA DE LISBOA En el otoño del 2006, los Estados miembrosremitieron informes de situación sobre los avan-ces registrados en sus programas nacionales dereforma para los años 2005-2008, de conformi-dad con las conclusiones alcanzadas en el Con-sejo Europeo de marzo del 2005 relativas a larevisión de la estrategia de Lisboa, al amplioprograma de reformas económicas, sociales ymedioambientales de la UE y a su nuevo marcode gobernanza3. En los programas se describenlas estrategias de reforma estructural de losEstados miembros y se analizan los progresosrealizados hasta la fecha en lo que al cumpli-miento de los compromisos se refiere, entre losque cabe señalar el logro de la sostenibilidad delas f inanzas públicas (en particular, mediante lareforma de los sistemas de pensiones y atenciónsanitaria), la reforma de los mercados de trabajoy de productos y de los sistemas de seguridadsocial, la inversión en investigación y desarro-

llo y en innovación, y la mejora del marco regu-lador de las empresas (véase también capítulo1).

Los informes de situación sobre los programasnacionales de reforma fueron evaluados por elConsejo ECOFIN, con la asistencia del Comitéde Política Económica, y por la Comisión Euro-pea, que publicó su segundo «Informe Anualsobre el Crecimiento y el Empleo» en diciem-bre del 2006. El BCE atribuye gran importan-cia a la puesta en práctica de las reformasestructurales y considera muy positiva la deter-minación con que la Comisión y los Estadosmiembros están aplicando la estrategia de Lis-boa a nivel comunitario y nacional. Es especial-mente importante que los países de la zona deleuro apliquen medidas de reforma de carácterintegral, ya que todos ellos comparten la res-ponsabilidad de velar por el buen funciona-miento de la UEM.

LA DIRECTIVA DE SERVICIOS EN EL MERCADOINTERIORComo parte del objetivo de completar el mer-cado interior, la Comisión Europea presentó unapropuesta de directiva en enero del 2004, en vir-tud de la cual se eliminarían las barreras lega-les y administrativas para la prestación de ser-vicios transfronterizos. Tras algunas revisionesimportantes durante el proceso legislativo, elParlamento Europeo y el Consejo de la UEalcanzaron un acuerdo sobre esta directiva el 15 de noviembre de 2006. La directiva fue adop-tada el 12 de diciembre de 2006.

Si se aplica como es debido, la directiva bene-f iciará claramente tanto a los proveedores deservicios como a los usuarios. La directivaprohibirá ciertas restricciones a la prestación deservicios transfronterizos y establecerá criteriosclaros en cuanto a los requisitos que los Esta-dos miembros podrán imponer a los proveedo-res de servicios de otros países de la UE. Ladirectiva favorecerá también la «libertad deestablecimiento» en la medida en que facilita a

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Informe Anual 2006

2 «The long-term sustainability of public finances in the EuropeanUnion», European Economy n.º 4/2006, Comisión Europea.

3 Véase Informe Anual 2005, del BCE, pp. 152-154.

los proveedores de servicios la creación deempresas en otros Estados miembros.

La directiva debería permitir a la UE aprovecharel potencial no utilizado de crecimiento econó-mico y expansión del empleo en el sector servi-cios, en particular a través del fomento de lacompetencia entre países y de la reducción decostes. Como resultado, se espera que la direc-tiva estimule la productividad del trabajo y elcrecimiento del producto y del empleo en unhorizonte de medio a largo plazo y que contri-buya a reducir los precios en el sector servicios,beneficiando así a los consumidores. Tambiénse beneficiarían otros sectores de la economíaque utilizan los servicios como consumo inter-medio en sus procesos de producción4.

1.2 ASPECTOS INSTITUCIONALES

INFORMES DE CONVERGENCIA A solicitud de Lituania y Eslovenia, el BCE y laComisión Europea, de conformidad con el artícu-lo 122 del Tratado, prepararon sendos informesde convergencia sobre los avances realizadospor estos dos países en el cumplimiento de lascondiciones para incorporarse a la zona deleuro. Basándose en estos informes de conver-gencia, que se publicaron el 16 de mayo de2006, y en una propuesta de la Comisión, elConsejo ECOFIN adoptó una decisión el 11 dejulio de 2006, por la que se permitió a Eslove-nia que introdujera el euro como moneda decurso legal a partir del 1 de enero de 2007(véase capítulo 3). El 5 de diciembre de 2006,el BCE y la Comisión Europea publicaron susinformes de convergencia habituales, que se ela-boran cada dos años, en los que se analizó lasituación de la República Checa, Estonia, Chi-pre, Letonia, Hungría, Malta, Polonia, Eslova-quia y Suecia. Ninguno de estos países cumplíalas condiciones necesarias para adoptar el euro.

Tras un debate en el Consejo ECOFIN, la Comi-sión Europea y el BCE aclararon la interpreta-ción y la aplicación del criterio de estabilidadde precios en relación con la ampliación de lazona del euro. El 10 de octubre de 2006, el Con-

sejo ECOFIN reafirmó que el valor de referen-cia para la estabilidad de precios se ha de cal-cular como la tasa media de inflación de los tresEstados miembros de la UE con mejor compor-tamiento en esta materia, a la que se han de aña-dir 1,5 puntos porcentuales.

EL TRATADO CONSTITUCIONALEn el año 2006, el BCE continuó realizando unseguimiento del proceso de ratificación del Tra-tado por el que se establece una Constitución paraEuropa (el Tratado Constitucional), dado quevarias de sus disposiciones tienen relevancia parael SEBC. El BCE tomó nota de que el proceso deratificación sigue adelante, a pesar del rechazoque sufrió el Tratado Constitucional en Franciay en los Países Bajos en el 2005. Hasta ahora hanratificado el Tratado o están a punto de concluirformalmente el proceso de ratif icación 18 paí-ses: Bélgica, Bulgaria, Alemania, Estonia, Gre-cia, España, Italia, Chipre, Letonia, Lituania,Luxemburgo, Hungría, Malta, Austria, Rumanía,Eslovenia, Eslovaquia y Finlandia.

El BCE respalda los objetivos del Tratado Cons-titucional, que tiene por objeto aclarar el marcojurídico e institucional de la UE y aumentar lacapacidad de la Unión para actuar tanto en elámbito europeo como en el internacional, asícomo confirmar el marco vigente para la polí-tica monetaria. En el 2007 continuarán los deba-tes sobre los nuevos avances en la reforma ins-titucional de la UE bajo las presidenciasalemana y portuguesa.

REPRESENTACIÓN EXTERIORDesde el inicio de la Unión Monetaria, el BCEse ha constituido en un interlocutor clave aescala internacional y está representado en lasinstituciones internacionales pertinentes.

En el terreno de los asuntos económicos, losmecanismos de representación exterior de laUEM reflejan el hecho de que las políticas eco-nómicas han seguido siendo, en gran medida,competencia de los Estados miembros. No obs-


4 Para más información, véase «Competition, productivity and pri-ces in the euro area services sector», Occasional Paper del BCEn.º 44, abril del 2006.

tante, en los últimos años se han realizado cier-tos avances en la consecución de una represen-tación más unif icada.

El Eurogrupo y el Consejo ECOFIN han consi-derado recientemente algunas propuestas parareforzar la representación en cuestiones queafecten a la UEM a nivel internacional y paramejorar la coordinación interna a este respecto.En particular, respaldaron una participaciónmás amplia del Presidente del Eurogrupo en lasreuniones del G-7 y la participación de la Comi-sión Europea en grupos de carácter internacio-nal, como el G-20.

REFORMA DE LOS PROCEDIMIENTOS DECOMITOLOGÍA DE LA UEEn julio del 2006, el Consejo de la UE, el Par-lamento Europeo y la Comisión Europea acor-daron una reforma de los denominados procedi-mientos de comitología, esto es, el sistema decomités por el que se adopta la legislación comu-nitaria. El principal aspecto de la reforma es laintroducción de un «procedimiento de reglamen-tación con control» que refuerza sustancialmentelas competencias del Parlamento Europeo en loque se refiere a medidas relativas a la ejecuciónde las disposiciones adoptadas.

La reforma reviste particular importancia en lorelativo al marco Lamfalussy para el sectorfinanciero, una de cuyas principales caracterís-ticas es la delegación de los poderes de ejecu-ción en la Comisión. Esta reforma permitirá queel proceso Lamfalussy siga desempeñando unimportante papel para facilitar y acelerar la inte-gración f inanciera en la UE (véase tambiéncapítulo 4).

1.3 EVOLUCIÓN Y RELACIONES CON LOS PAÍSESADHERENTES Y CANDITATOS A LA UE

El BCE intensif icó su cooperación con los ban-cos centrales de los países adherentes y candi-datos con el propósito de facilitarles el procesode integración monetaria en la UE. Esta coope-ración se desarrolló paralelamente al diálogoinstitucional general entre la UE y estos países.

Tras la f irma del Tratado de Adhesión por partede Bulgaria y Rumanía el 25 de abril de 2005,los gobernadores de la Banca Nat‚ionala aRomâniei y del Българска народна банка(Banco Nacional de Bulgaria) han participadocomo observadores en las reuniones del Con-sejo General del BCE desde el 16 de junio de2005; al mismo tiempo, expertos de ambos ban-cos centrales han participado, también comoobservadores, en las reuniones de todos loscomités del SEBC. Además, se celebraron reu-niones anuales de alto nivel con la BancaNat‚ionala a României y con el Българсканародна банка (Banco Nacional de Bulgaria)en Fráncfort los días 15 de noviembre y 6 dediciembre de 2006, respectivamente. En octu-bre del 2006, tres BCN de la zona del euro (laBanque de France, la Banca d’Italia y De Neder-landsche Bank) concluyeron su cooperación téc-nica con la Banca Nat‚ionala a României enforma de un programa de hermanamiento finan-ciado por la UE que se inició a principios del2005. Un proyecto similar se instrumentó con elБългарска народна банка (Banco Nacionalde Bulgaria) en octubre del 2006.

El 26 de septiembre de 2006, la Comisión Euro-pea llegó a la conclusión de que tanto Bulgariacomo Rumanía habían logrado avanzar notable-mente en sus preparativos para la adhesión a laUE. La Comisión propuso algunas medidas adi-cionales para verif icar el cumplimiento de losrequisitos de la UE en un número limitado dematerias, ninguna de las cuales afectaba, sinembargo, al ámbito monetario. Bulgaria yRumanía se incorporaron a la UE el 1 de enerode 2007 y sus bancos centrales se convirtieronen miembros de pleno derecho del SEBC.

Tras iniciarse las negociaciones de adhesión conTurquía el 3 de octubre de 2005, la Comisióncomenzó a negociar los capítulos individualesdel acervo comunitario el 12 de junio de 2006.

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Informe Anual 2006

El 29 de noviembre de 2006, la Comisión pre-sentó sus recomendaciones respecto a la conti-nuación de las negociaciones de adhesión conTurquía, entre ellas, que se mantuvieran abier-tos aquellos capítulos en los que se hubieranconcluido los preparativos técnicos y que se sus-pendiera la apertura de negociaciones sobreotros ocho capítulos hasta que Turquía cumplasus compromisos. El Consejo Europeo, en lareunión celebrada los días 14 y 15 de diciembrede 2006, decidió seguir las recomendaciones dela Comisión. El BCE prosiguió el diálogo dealto nivel en materia de política económica quedesde hace tiempo mantiene con el Banco Cen-tral de la República de Turquía, en cuyo con-texto se enmarca la visita que miembros delConsejo Ejecutivo realizaron al BCE el 28 dejunio del 2006. Las conversaciones se centraronen la evolución macroeconómica y f inancierareciente en Turquía, en la transición de la polí-tica monetaria del Banco Central de la Repú-blica de Turquía a un régimen pleno de f ijaciónde objetivos de inflación y en la situación eco-nómica y monetaria de la zona del euro.

Tras la decisión del Consejo de la UE de iniciarnegociaciones de adhesión con Croacia el 3 deoctubre de 2005, la primera fase comenzó enjunio del 2006. El BCE intensif icó sus relacio-nes bilaterales con el Banco Nacional de Croa-cia, invitando al gobernador de esta institucióna participar en el primer diálogo de alto nivel,previo a la adhesión, que se celebró en Fránc-fort en octubre del 2006.

En diciembre del 2005 se concedió a la AntiguaRepública Yugoslava de Macedonia la condiciónde país candidato. No obstante, el ConsejoEuropeo decidió que no se iniciarían las nego-ciaciones hasta que se cumplieran varios requi-sitos, entre ellos, la correcta aplicación delAcuerdo de Estabilización y Asociación suscritocon la UE. En el año 2006 se intensif icaron loscontactos entre el BCE y el Banco Nacional dela República de Macedonia, lo que se reflejó,entre otros aspectos, en la prestación de asisten-cia técnica por parte del propio BCE y de losBCN de la zona del euro.


2.1 ASPECTOS MÁS DESTACADOS DE LAEVOLUCIÓN DEL SISTEMA MONETARIO Y FINANCIERO INTERNACIONAL

SUPERVISIÓN DE LAS POLÍTICASMACROECONÓMICAS EN LA ECONOMÍA MUNDIAL El Eurosistema desempeña un papel importanteen el proceso de supervisión multilateral inter-nacional de las políticas macroeconómicas, quese realiza, principalmente, en las reuniones deorganismos internacionales como el FMI, laOCDE y el BPI, así como en otros foros comolas reuniones de ministros de Economía yHacienda y de gobernadores de bancos centra-les del G-7 y del G-20. En todos los foros e ins-tituciones relevantes, se ha otorgado al BCE lacondición de miembro (por ejemplo, en el G-20)o de observador (por ejemplo, en el FMI). ElBCE evalúa la evolución de la política econó-mica internacional a f in de contribuir a la esta-bilidad del entorno macroeconómico y a la apli-cación de políticas macroeconómicas yfinancieras sólidas.

En el 2006, el entorno económico internacionalsiguió caracterizándose por la persistencia deabultados desequilibrios mundiales de las balan-zas por cuenta corriente5. En Estados Unidos, eldéficit por cuenta corriente ascendió a casi el6,6% del PIB, frente al 6,4% registrado el añoanterior; Estados Unidos absorbe actualmentealrededor del 75% del ahorro neto mundial. Lasprincipales contrapartidas del déf icit estado-unidense se encuentran en Asia y en los paísesexportadores de petróleo. En Asia, los superá-vit por cuenta corriente siguieron siendo sustan-ciales, situándose en promedio en torno al 4,3%del PIB, aproximadamente el mismo nivel queen el 2005. Concretamente, dichos superávitfueron de más del 7,2% en China, de alrededordel 3,7% en Japón y del 2,7% en el grupo de«otras economías emergentes de Asia». Los paí-ses exportadores de petróleo registraron, en pro-medio, un superávit por cuenta corriente nota-blemente más alto en el 2006 (18,2% del PIB)que en el 2005 (15,1%)6. Algunas economíasasiáticas y algunos países exportadores depetróleo también siguieron acumulando activosde reserva en volúmenes considerables. La acu-

mulación fue especialmente intensa en China,cuyas reservas de divisas se situaron en torno a1 billón de dólares estadounidenses.

El Eurosistema continuó insistiendo, en diver-sas ocasiones, en los riesgos y en la incertidum-bre que entraña la persistencia de esos desequi-librios y siguió respaldando plenamente laadopción de un enfoque de colaboración en estamateria, como se mencionó en los comunicadosde prensa del G-7 de 21 de abril y de 16 de sep-tiembre de 2006. Las principales economíasdeberían esforzarse en contribuir a un ajustegradual y ordenado de los desequilibrios, a f inde preservar y reforzar las perspectivas de cre-cimiento y estabilidad a escala mundial. Esteplan incluye políticas encaminadas a: i) incre-mentar el ahorro privado y público en los paí-ses deficitarios, ii) adoptar reformas estructu-rales en las economías industrializadas con uncrecimiento potencial relativamente bajo, asícomo en las economías emergentes que necesi-ten aumentar la absorción interna y mejorar laasignación de capital y iii) fomentar la flexibi-lidad cambiaria en los principales países yregiones que carecen de esa flexibilidad. Aun-que la evolución de las economías fue positivay algunas de las medidas de política adoptadasfueron en la dirección apropiada en el 2006,incluido el hecho de que se permitió al renminbichino una mayor volatilidad intradía desdecomienzos del año, es necesario realizar ajustesadicionales para reducir signif icativamente losdesequilibrios mundiales.

Finalmente, la propia zona del euro está sujetaa la supervisión internacional de sus políticas.Tanto el FMI como la OCDE llevaron a caboexámenes periódicos de la evolución de la zonacomo complemento a los que realizan para cadauno de los países que la integran. En ese con-

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Informe Anual 2006

2 ASUNTOS INTERNACIONALES

5 Las estimaciones para el año 2006 que aparecen en esta secciónse basan en las proyecciones de la edición de septiembre del2006 de «Perspectivas de la Economía Mundial», del FMI.

6 Expresadas en porcentaje del PIB mundial, las cifras correspon-dientes al 2006, según datos del FMI, fueron las siguientes: undéficit de alrededor del 1,8% para Estados Unidos, y de supe-rávit de alrededor del 0,4% para China, 0,35% para Japón, 0,2%para el grupo de «otras economías emergentes de Asia» y 1,2%para los países exportadores de petróleo.

texto, se analizaron las políticas monetaria,f inanciera y económica la zona del euro. Lasconsultas del Artículo IV con el FMI y el exa-men realizado por el Comité de Análisis de laEconomía y del Desarrollo de la OCDE brinda-ron la oportunidad de entablar un fructíferodebate entre estos organismos internacionales yel BCE, la presidencia del Eurogrupo y la Comi-sión Europea. Concluido este debate, tanto elFMI como la OCDE elaboraron un informe enel que se evaluaban las políticas de la zona deleuro7.

ARQUITECTURA FINANCIERA INTERNACIONALLos trabajos del FMI en relación con un informeestratégico, que tiene por objeto establecer prio-ridades a medio plazo y redefinir los instrumen-tos de este organismo, han progresado. El SEBClleva a cabo un seguimiento de los debates queestán teniendo lugar no sólo en el seno del pro-pio FMI, sino también en varios foros interna-cionales como el G-7 y el G-20, y contribuye asu desarrollo. Entre otros asuntos de importan-cia, el informe abarca las tareas de supervisióndel FMI, el papel del FMI en las economíasemergentes y cuestiones de gobierno como lasrelativas a la voz y a la representación en la ins-titución.

La reforma del marco de la supervisión del FMIva tomando forma. Existe un amplio consensoentre los miembros de la institución en que lasupervisión debe incluir con más detalle aspec-tos relativos al mercado f inanciero y de capita-les. Además, como paso importante de cara alfuturo, se debe hacer más hincapié en las cues-tiones multilaterales y en los riesgos de conta-gio a escala internacional derivados de medidasde política nacionales. En junio del 2006, elFMI puso en funcionamiento un nuevo instru-mento, las consultas multilaterales, al objeto debrindar un foro de debate entre las partes inte-resadas en un tema económico común, que secaracterice por los vínculos entre esas partes yotras economías. Como complemento de lasupervisión bilateral que desarrolla el FMI, laprimera consulta multilateral se centró en laaplicación de políticas encaminadas a corregirlos desequilibrios internacionales de forma

ordenada, manteniendo al mismo tiempo el cre-cimiento mundial. Los cinco partícipes en laconsulta fueron Estados Unidos, Japón, China,Arabia Saudí y la zona del euro, representadapor la presidencia del Eurogrupo, la ComisiónEuropea y el BCE. Además, para mejorar la efi-cacia de la supervisión, los miembros del FMIsiguen reflexionando sobre la posibilidad demodif icar los fundamentos jurídicos de lasupervisión que ejerce el Fondo. Por último,prosiguen los debates respecto a la forma de tra-tar las cuestiones cambiarias en el contexto delas actividades de supervisión del FMI.

Por lo que respecta al papel del FMI en las eco-nomías emergentes, los miembros del Fondoestán considerando la creación de un nuevo ins-trumento de liquidez, y el diseño de sus carac-terísticas, para los países que tienen acceso a losmercados internacionales de capitales y aplicanpolíticas económicas sólidas.

También se ha avanzado en la mejora de laestructura de gobierno del FMI, tema que se dis-cutió ampliamente durante el pasado año. Elobjetivo que se persigue es garantizar una repre-sentación equitativa y adecuada de todos lospaíses miembros de la institución. Más concre-tamente, la distribución de las cuotas debe serproporcional al peso y al papel que desempeñanlos países en la economía mundial, y es necesa-rio dar más voz a los países en desarrollo y entransición. En sus Reuniones Anuales celebra-das en septiembre del 2006, los miembros delFMI acordaron un incremento ad hoc de las cuo-tas de cuatro países (China, Corea, México yTurquía). Está previsto que continúen los traba-jos relativos a la voz y la representación, queincluyen una nueva fórmula de cálculo de lascuotas, una segunda ronda de incrementos adhoc de las cuotas –que habrán de basarse en lanueva fórmula– para un grupo más amplio depaíses, y un aumento del número de votos bási-cos, a f in de dar más voz y participación en el


7 «Euro area policies: staff report for the 2006 Article IV consul-tation», IFM, junio del 2006 y «Economic Survey of the EuroArea», OCDE. En ambos informes se hace hincapié en la nece-sidad de acelerar el ritmo de las reformas estructurales en la zonadel euro.

FMI a los países de bajos ingresos y en transi-ción. Todas estas reformas deberán estar con-cluidas, a más tardar, para las Reuniones Anua-les del 2008. Con respecto a las f inanzas delFMI, en mayo del 2006 el Director Gerentenombró un comité encargado de formular reco-mendaciones concretas para la financiación sos-tenible a largo plazo de los gastos corrientes delFMI en vista del acusado descenso de los ingre-sos provenientes de los préstamos y de las defi-ciencias estructurales del actual modelo definanciación. El comité presentó sus conclusio-nes en el primer trimestre del 2007.

Por último, la promoción de la prevención y laresolución ordenada de las crisis ha sido durantevarios años uno de los temas sometidos a con-sideración por parte de la comunidad interna-cional. Los principios para la estabilidad de losflujos de capitales y la reestructuración equita-tiva de la deuda en las economías emergentes,respaldados por el G-20 en el 2004, están reci-biendo cada vez más apoyo internacional y lalabor se está centrando ahora en los aspectosrelativos a su aplicación. El objetivo de estosprincipios voluntarios y basados en el mercadoes ofrecer unas directrices de comportamientopara los emisores soberanos y sus acreedoresprivados respecto a la forma de compartir lainformación, al diálogo y a la cooperación estre-cha. Hasta la fecha, más de 30 países emisoreshan expresado su apoyo a esos principios y hanmanifestado un interés particular en que seavance en su aplicación. Por parte de los inver-sores, son cada vez más las instituciones f inan-cieras que respaldan los principios. En la reu-nión celebrada en Melbourne el 19 de noviembrede 2006, los ministros de Economía y Hacienday los gobernadores de los bancos centrales delG-20 expresaron su satisfacción por estos avan-ces. El proceso de aplicación de los principiosse basa en el trabajo del Grupo Consultivossobre los Principios, integrado por altos funcio-narios de los ministerios de Economía yHacienda y de los bancos centrales de las eco-nomías emergentes y por altos representantes dela comunidad f inanciera privada. Para orientarla puesta en práctica y la evolución de los prin-cipios se creó un Grupo de Fideicomisarios que,

en su primera reunión, celebrada en Singapur enseptiembre del 2006, centró sus deliberacionesen un análisis de los principios y en su aplica-ción dentro del marco de la arquitectura f inan-ciera internacional.

2.2 COOPERACIÓN CON LOS PAÍSES NOPERTENECIENTES A LA UE

En el marco de sus actividades internacionales,el Eurosistema continuó desarrollando sus con-tactos con los bancos centrales de países no per-tenecientes a la UE, principalmente mediante laorganización de seminarios y cursillos. El obje-tivo de ello es recabar información e intercam-biar opiniones sobre la evolución económica ymonetaria de las distintas regiones del mundoque puedan influir en el entorno económicomundial y en la zona del euro. En este contexto,la asistencia técnica se ha convertido en un ins-trumento importante para respaldar la consoli-dación de las instituciones, reforzar la capaci-dad y potenciar el cumplimiento ef icaz de lasnormas europeas e internacionales. El Eurosis-tema ha profundizado la cooperación con losbancos centrales de las regiones vecinas, y elBCE mantiene una pequeña unidad de asisten-cia técnica permanente con el principal objetivo

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Informe Anual 2006

de coordinar la asistencia técnica del Eurosis-tema.

El Eurosistema celebró su tercer seminario bila-teral de alto nivel con el Banco Central de laFederación Rusa (Banco de Rusia) en octubredel 2006 en Dresde, que fue organizado conjun-tamente por el Deutsche Bundesbank y el BCE.El objetivo del seminario era impulsar el diá-logo y mejorar las relaciones entre el Banco deRusia y el Eurosistema, que se han intensificadoen los últimos años. Los participantes intercam-biaron opiniones sobre los retos que afrontaactualmente la política monetaria y cambiariaen Rusia, así como sobre el papel de las reglasfiscales en la zona del euro y en Rusia, y anali-zaron las perspectivas de crecimiento a largoplazo de la economía rusa. Este tipo de activi-dades seguirá organizándose regularmente. Elpróximo seminario se celebrará en Moscú en elotoño del 2007.

El tercer seminario de alto nivel con los gober-nadores de los bancos centrales de los paísessocios de la UE de la cuenca mediterránea secelebró en Nafplion el 25 de enero del 2006 y elcuarto tendrá lugar en Valencia el 28 de marzodel 2007. En Nafplion los debates se centraron,entre otros asuntos, en el proceso de liberaliza-ción de la cuenta de capital y en los avances rea-lizados en la modernización de los marcos ope-rativos de la política monetaria. El tercerseminario de alto nivel con los bancos centralesde América Latina se celebró en Madrid el 4 dediciembre de 2006. Los principales temas ana-lizados fueron las repercusiones monetarias yfinancieras de la globalización, la gestión de lapolítica monetaria y la acumulación de reservasde divisas. Por último, el 21 de noviembre del2006 se celebró en Sidney el tercer seminariode alto nivel con los bancos centrales de los paí-ses del este de Asia y del Pacíf ico, en el que seexaminaron, entre otros asuntos, los desequili-brios mundiales y la estabilidad f inanciera, asícomo la integración f inanciera dentro de laregión.

El 1 de febrero de 2007, el Eurosistema celebróen París un seminario de alto nivel con los ban-

cos centrales del África occidental y central8,organizado conjuntamente por la Banque deFrance y el BCE. El seminario sirvió con éxitode plataforma para analizar las experiencias enmateria de integración regional y monetaria, elimpacto de la evolución de los precios de lasmaterias primas en las políticas monetarias yfiscales de la región y temas relacionados conel buen gobierno de los bancos centrales.

El BCE, junto con cuatro BCN (Deutsche Bun-desbank, Banco de Grecia, Banque de France yBanca d’Italia), siguió cooperando con el BancoCentral de Egipto a través de un programa deasistencia técnica f inanciado por la UE en elmarco del programa de ayuda a los países delMediterráneo (MEDA). El programa de asisten-cia técnica, que se inició el 1 de diciembre del2005 con un horizonte temporal de dos años,tiene por objeto apoyar la reforma global de laestructura de supervisión bancaria del BancoCentral de Egipto, y se ha centrado en la intro-ducción de nuevos procedimientos e instrumen-tos para la supervisión bancaria, que estánsiendo desarrollados y puestos en práctica con-juntamente por el Eurosistema y el Banco Cen-tral de Egipto. Otro de los objetivos del pro-grama es desarrollar las capacidades del BancoCentral de Egipto en materia de supervisiónmacroprudencial, regulación y formación delpersonal. Además, el BCE envió en comisión deservicios a un experto al Banco Central deEgipto que, bajo los auspicios del FMI, lesayudó a reformar el marco operativo de la polí-tica monetaria.

El BCE siguió profundizando sus relaciones conlos países de la región occidental de los Balca-nes. Los días 10 y 11 de abril del 2006 se cele-bró en Fráncfort una conferencia sobre política


8 Al seminario asistieron representantes de los bancos centralesde Cabo Verde, la República Democrática del Congo, Gambia,Guinea, Liberia, Mauritania, Santo Tomé y Príncipe, SierraLeona, el Banco Central de los Estados del África Occidental(el banco central de la unión monetaria integrada por Benín, Bur-kina Fasso, Côte d’Ivoire, Guinea Bissau, Malí, Níger, Senegaly Togo) y el Banco Central de los Estados del África Central (elbanco central de la unión monetaria integrada por Camerún, laRepública Centroafricana, Chad, Congo, Guinea Ecuatorial yGabón).

monetaria y estabilidad f inanciera en Europasudoriental, a la que asistieron expertos de altonivel de los bancos centrales de todos los paí-ses de la región, así como representantes de laComisión Europea, de organismos internacio-nales y del mundo académico.

El 16 de febrero de 2007, el BCE en nombrepropio y en el de ocho BCN (Deutsche Bundes-bank, Eesti Pank, Banco de Grecia, Banco deEspaña, Banque de France, Banca d’Italia, Oes-terreichische Nationalbank y Banka Slovenije),suscribieron un protocolo tripartito con elBanco Central de Bosnia-Herzegovina y laDelegación de la Comisión Europea en Bosnia-Herzegovina, allanando así el camino para unacooperación más estrecha entre las partes.Durante un período de seis meses a partir demarzo del 2007, el BCE y los ocho BCN reali-zarán una evaluación de las necesidades paradeterminar en qué ámbitos deberá avanzar elBanco Central de Bosnia-Herzegovina en lospróximos años para progresar en las actividadesoperativas previas a la aplicación de normascompatibles con las adoptadas por el SEBC. Laevaluación está f inanciada por la ComisiónEuropea a través del programa de AsistenciaComunitaria para la Reconstrucción, el Desa-rrollo y la Estabilización (CARDS) y la coor-dina el BCE.

Albania f irmó un Acuerdo de Estabilización yAsociación con la UE en junio del 2006, tras laconclusión de las negociaciones que se inicia-ron en el 2003. El BCE participó, junto conotras instituciones internacionales y bancos cen-trales, en un diálogo con el Banco de Albaniasobre la mejor forma de introducir una estrate-gia de f ijación de objetivos de inflación para lapolítica monetaria.

En febrero del 2006, el Consejo de Cooperaciónde los Estados Árabes del Golfo, integrado porBahréin, Kuwait, Omán, Qatar, Arabia Saudí ylos Emiratos Árabes Unidos, presentó ante elBCE una solicitud de asistencia para la creaciónde una unión monetaria entre los Estados miem-bros del Consejo, con un marco institucionalapropiado. El BCE aceptó esta solicitud y ela-

boró un documento en el que se identif ican lasprincipales características legales y operativasque las autoridades relevantes del Consejo ten-drán que considerar al desarrollar un marco ins-titucional para una unión monetaria.

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Informe Anual 2006

CAP ÍTULO 6

RENDICIÓN DECUENTAS

Para un banco central independiente, la rendi-ción de cuentas se entiende como la obligaciónde explicar y justif icar sus decisiones ante losciudadanos y sus representantes elegidos demo-cráticamente, de modo que éstos pueden exigirresponsabilidad a aquel en relación con la con-secución de sus objetivos. Como tal, es una con-trapartida importante de la independencia delbanco central.

El BCE ha reconocido siempre la vital impor-tancia de rendir cuentas por sus decisiones enmateria de política monetaria, por lo que man-tiene un contacto regular con los ciudadanos dela UE y con el Parlamento Europeo. El BCEcumple con creces las exigencias de informa-ción que se recogen en el Tratado, al publicar,por ejemplo, un Boletín Mensual en lugar delinforme trimestral requerido. También celebrauna conferencia de prensa tras la primera reu-nión del mes del Consejo de Gobierno. El com-promiso del BCE con este principio de rendi-ción de cuentas queda reflejado, asimismo, enlos numerosos documentos publicados y en losmuchos discursos pronunciados por los miem-bros del Consejo de Gobierno durante el 2006,en los que se explican las decisiones de políticamonetaria del BCE.

En el ámbito institucional, el Parlamento Euro-peo –como el órgano que adquiere su legitimi-dad directamente de los ciudadanos de la UE–desempeña un papel fundamental en la exigen-cia de rendición de cuentas al BCE. De confor-midad con lo dispuesto en el artículo 113 delTratado, en el 2006 el presidente presentó elInforme Anual 2005 ante la sesión plenaria delParlamento Europeo. Además, el presidentecontinuó informando regularmente sobre lapolítica monetaria y las demás funciones delBCE en sus comparecencias trimestrales ante la Comisión de Asuntos Económicos y Moneta-rios. El presidente también fue invitado a com-parecer ante el Parlamento Europeo para expli-car el papel del BCE en la vigilancia de SWIFT(véase sección 2 de este capítulo).

Otros miembros del Comité Ejecutivo fueronasimismo invitados a comparecer ante el Parla-

mento Europeo en diversas ocasiones. El vice-presidente presentó el Informe Anual 2005 delBCE ante la Comisión de Asuntos Económicosy Monetarios. Gertrude Tumpel-Gugerell com-pareció en dos ocasiones ante la Comisión paraexplicar las opiniones del BCE sobre los siste-mas de pago y sobre los últimos avances en elámbito de la compensación y liquidación devalores.

Como en años anteriores, una delegación de laComisión de Asuntos Económicos y Monetariosrealizó una visita al BCE con el f in de mante-ner un intercambio de opiniones sobre diversostemas con los miembros del Comité Ejecutivo.El BCE continuó con la práctica de respondervoluntariamente a las preguntas formuladas porescrito por miembros del Parlamento Europeosobre cuestiones relacionadas con su ámbito decompetencia.

El artículo 112 del Tratado establece que el Par-lamento Europeo debe dar su opinión sobre loscandidatos propuestos para formar parte delComité Ejecutivo antes de que sean nombrados.A este f in, el Parlamento invitó a Jürgen Starka comparecer ante la Comisión de Asuntos Eco-nómicos y Monetarios para exponer sus opinio-nes y responder a las preguntas formuladas porlos miembros de la Comisión. Tras la compare-cencia, el Parlamento ratificó su nombramiento.


1 RENDICIÓN DE CUENTAS ANTE LA OPINIÓNPÚBLICA Y ANTE EL PARLAMENTO EUROPEO

En las diversas tomas de contacto entre el Par-lamento Europeo y el BCE se trató una ampliavariedad de temas Las cuestiones principalesplanteadas por el Parlamento Europeo duranteese intercambio de opiniones se presentan másadelante.

LA CONTRIBUCIÓN DE LA POLÍTICA MONETARIA A LAS POLÍTICAS ECONÓMICAS GENERALES DE LACOMUNIDADLa contribución de la política monetaria a laspolíticas económicas generales de la Comuni-dad fue una de las cuestiones planteadas durantelas comparecencias del presidente ante el Par-lamento Europeo. El presidente señaló que laestabilidad de precios constituía tanto una con-dición previa como un medio para aumentar elcrecimiento económico sostenible y el bienes-tar. Al buscar de forma creíble la estabilidad deprecios y anclar f irmemente las expectativas deinflación, el BCE está contribuyendo de lamejora manera posible a crear un entorno favo-rable al crecimiento económico y al empleo. Ensu Resolución sobre el Informe Anual 2005 delBCE, el Parlamento Europeo elogió al BCE porcentrarse en el mantenimiento de la estabilidadde precios y le instó a continuar su política deanclar f irmemente sus expectativas de inflaciónen niveles compatibles con la estabilidad de pre-cios.

DIFERENCIALES DE INFLACIÓN Y DECRECIMIENTO DEL PRODUCTO ENTRE LOS PAÍSESDE LA ZONA DEL EUROLos miembros del Parlamento Europeo trataronde los diferenciales de inflación y de creci-miento del producto entre los países de la zonadel euro. En su Resolución sobre el InformeAnual 2005 del BCE, el Parlamento Europeoconsideró que estos diferenciales «constituyenun importante amenaza para la UEM en el largoplazo».

El presidente explicó que los diferenciales deinflación y de crecimiento del producto existen-tes entre los países de la zona del euro seguíansiendo moderados y no eran inusuales si se com-paraban con los de otras grandes áreas moneta-rias. Los diferenciales pueden haber sido el

resultado de los procesos de convergencia, dediferencias en las tendencias demográficas o deajustes en pos de una asignación más eficientede recursos Sin embargo, la persistencia de losdiferenciales de inflación y de crecimientodurante largos períodos, en caso de haber sidoprovocados por rigideces estructurales o porpolíticas inadecuadas, puede ser, efectivamente,preocupante. En este contexto, el presidentesubrayó la necesidad de llevar a cabo las refor-mas estructurales apropiadas y expresó su apoyoa los Gobiernos que han emprendido dichasreformas (véase recuadro 5).

INTEGRACIÓN Y REGULACIÓN FINANCIERAS El Parlamento Europeo y el BCE continuarontambién su estrecho diálogo en materias relati-vas a la integración y la estabilidad f inancieras.El Parlamento atribuyó especial importancia alfuerte crecimiento del sector de los fondos deinversión libre (hedge funds). En su Resoluciónsobre el Informe Anual 2005 del BCE, el Parla-mento Europeo expresó su preocupación a esterespecto y solicitó del BCE que intensif icara suanálisis en este área.

El presidente recordó el benef icioso papel delos fondos de inversión libre en el aumento dela liquidez del mercado y en el fomento de lainnovación f inanciera. Al mismo tiempo, des-tacó los posibles riesgos para la estabilidadfinanciera derivados de su creciente presenciaen el sistema f inanciero (véase sección 1 delcapítulo 4) y la intención consiguiente de lasautoridades públicas, incluido el BCE, de seguirvigilando estrechamente su desarrollo. Asi-mismo explicó que cualquier mejora del marcoregulador vigente necesitaría ser acordado anivel internacional.

El BCE informó también al Parlamento Euro-peo de las actividades realizadas en el ámbitode los sistemas de pago y de los sistemas decompensación y liquidación de valores, inclui-dos los avances efectuados en el desarrollo deTARGET2. Gertrude Tumpel-Gugerell compa-reció ante la Comisión de Asuntos Económicosy Monetarios para explicar las opiniones delBCE acerca de la propuesta de directiva sobre

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Informe Anual 2006

2 ALGUNAS CUESTIONES PLANTEADAS EN LASREUNIONES CON EL PARLAMENTO EUROPEO

servicios de pago en el mercado interior, la crea-ción de una Zona Única de Pagos para el Euro(SEPA) y los estándares para la compensacióny liquidación de valores desarrollados conjun-tamente por el SEBC y el Comité de Regulado-res Europeos de Valores. Informó, además, alParlamento de la posible creación de una infra-estructura del Eurosistema para la prestación deservicios de liquidación de valores en dinero debanco central, denominado TARGET2-Valores.El Parlamento Europeo expresó su apoyo a laimplantación de TARGET 2 y de la SEPA. Tam-bién se dio por enterado de la posible creacióndel sistema TARGET2-Valores y solicitó delBCE el establecimiento de un marco degobierno adecuado antes de la introducción dedicho sistema.

EL PAPEL DEL BCE EN LA VIGILANCIA DE SWIFTEl 6 de julio de 2006, el Parlamento Europeoaprobó una «Resolución sobre la interceptaciónde datos de transferencias bancarias del sistemaSWIFT por los servicios secretos estadouniden-ses», en la que pidió al Consejo de la UE y alBCE que explicaran hasta qué punto estabanenterados del acuerdo entre SWIFT y elGobierno de los Estados Unidos. El 4 de octu-bre de 2006, el presidente del BCE fue invitadoa asistir a una audiencia pública organizada porel Parlamento sobre este tema. El presidenteexplicó que SWIFT no era ni una entidad de cré-dito ni un sistema de pagos. No obstante, envista de la importancia sistémica de SWIFTcomo sistema de mensajería para la transferen-cia de fondos a escala mundial, los bancos cen-trales del G-10 y el BCE habían decidido –conel acuerdo de SWIFT– crear un Grupo de Vigi-lancia (véase sección 4.1 del capítulo 4). El

mandato de este Grupo de Vigilancia es garan-tizar que SWIFT cuente con un marco degobierno adecuado para evitar riesgos sistémi-cos. El Grupo realizó un seguimiento de las acti-vidades de SWIFT sólo en la medida en queafectaban al buen funcionamiento de los siste-mas de pago y a la estabilidad f inanciera. EsteGrupo no tiene competencias para supervisarSWIFT en lo que se refiere al cumplimiento dela legislación sobre protección de datos, pueséstas recaen en las autoridades responsables dela protección de datos. El Grupo de Vigilanciatomó conocimiento del Programa de Segui-miento de Financiación del Terrorismo (Terro-rist Finance Tracking Program), establecido porla Administración estadounidense en relacióncon SWIFT. También se le informó de queSWIFT había realizado las apropiadas consul-tas legales tanto en Estados Unidos como en laUnión Europea. El Grupo consideró que el cum-plimiento por parte de SWIFT de las citacionesremitidas por las autoridades estadounidensesno tendría consecuencias sobre la estabilidadfinanciera y que, por lo tanto, no entraba en elámbito de competencias de su función de vigi-lancia. Además, como el BCE se encuentrasujeto a un estricto régimen de confidenciali-dad, no está autorizado a utilizar para otros finesla información recibida en el contexto del marcode supervisión ni a compartir dicha informacióncon las autoridades responsables de la protec-ción de datos o del cumplimiento de las leyes.


CAP ÍTULO 7

COMUNICACIÓNEXTERNA

El objetivo de la política de comunicación delBCE es mejorar la comprensión de sus decisio-nes por parte del público. La comunicación esparte integrante de la política monetaria delBCE y del desempeño de sus otras funciones.Dos elementos clave –la apertura y la transpa-rencia– orientan las actividades de comunica-ción del BCE. Ambas contribuyen a la eficacia,la ef iciencia y la credibilidad de su políticamonetaria. Además, dichos elementos sirven deapoyo al BCE para cumplir con su obligación derendición de cuentas, como se explica con másdetalle en el capítulo 6.

El principio consistente en explicar de formaperiódica, detallada y en tiempo real las deci-siones y las valoraciones del BCE en materia depolítica monetaria, que se adoptó en 1999, cons-tituye una aproximación singularmente abiertay transparente a la labor de comunicación de unbanco central. Las decisiones de política mone-taria se explican en una conferencia de prensaque se celebra inmediatamente después de queel Consejo de Gobierno las haya adoptado. Elpresidente realiza un detallado comunicadopreliminar en el que explica las decisiones delConsejo de Gobierno, y después, junto con elvicepresidente, se pone a disposición de losmedios de comunicación para responder a suspreguntas. Desde diciembre del 2004, las deci-siones del Consejo de Gobierno distintas de lasreferidas a los tipos de interés también se publi-can todos los meses en los sitios web de los ban-cos centrales del Eurosistema.

Los instrumentos jurídicos del BCE y los esta-dos f inancieros consolidados del Eurosistemase publican en todas las lenguas oficiales de laUE1. Las demás publicaciones estatutarias delBCE –el Informe Anual, la versión trimestraldel Boletín Mensual y el Informe de Convergen-cia2– también se publican en las lenguas oficia-les de la UE3. Para cumplir sus obligaciones derendición de cuentas y transparencia ante la opi-nión pública, el BCE publica también otrosdocumentos en todas las lenguas of iciales,como las notas de prensa sobre las decisionesde política monetaria, las proyecciones macro-económicas de los expertos y las declaraciones

de interés para el público en general en materiade política monetaria. La elaboración, publica-ción y distribución de las versiones de las prin-cipales publicaciones del BCE en las distintaslenguas nacionales se realiza en estrecha cola-boración con los BCN.


1 POLÍTICA DE COMUNICACIÓN

1 Se aplica una excepción al gaélico.2 En el caso del Informe de Convergencia, únicamente la intro-

ducción y el resumen están disponibles en todos los idiomas.3 La excepción temporal vigente para el maltés se suprimirá en

mayo del 2007.

El BCE ha de dirigirse a grupos de destinatariosmuy diversos, como expertos en cuestionesfinancieras, medios de comunicación, Adminis-traciones Públicas, Parlamentos y público engeneral, que poseen distintos niveles de cono-cimiento de economía y f inanzas. Por ello, laexplicación de sus funciones y sus decisiones selleva a cabo a través de un conjunto de instru-mentos y actividades que constantemente tratande mejorarse, de modo que resulten lo más efec-tivos posible.

El BCE publica distintos estudios a informes,como el Informe Anual, que presenta una pano-rámica general de las actividades desarrolladaspor la institución durante el año anterior y, deeste modo, contribuye a que se pueda exigir alBCE responsabilidad por sus actuaciones. ElBoletín Mensual ofrece una evaluación continuay actualizada de la valoración que realiza elBCE de la evolución económica y monetaria, asícomo información detallada en la que se basansus decisiones, y el Financial Stability Reviewanaliza la estabilidad del sistema financiero dela zona del euro en lo que respecta a su capaci-dad para absorber perturbaciones de carácteradverso.

Con el fin de reforzar la identidad del Eurosis-tema y su percepción por parte del público, en el2006 el Consejo de Gobierno aprobó la implan-tación de una firma común para el Eurosistemaacorde con la declaración sobre su misión4. Enenero del 2007, el BCE y todos los BCN de lazona del euro habían incorporado ya la palabra«Eurosistema» a su logotipo corporativo.

Todos los miembros del Consejo de Gobiernoparticipan directamente en los esfuerzos enca-minados a lograr que el público tenga un cono-cimiento y una comprensión más precisos de lasfunciones y políticas del Eurosistema, mediantecomparecencias ante el Parlamento Europeo ylos Parlamentos nacionales, discursos públicosy entrevistas con los medios de comunicación.En el 2006, el presidente del BCE comparecióen seis ocasiones ante el Parlamento Europeo.Ese año, los seis miembros del Comité Ejecu-tivo pronunciaron alrededor de 200 discursos y

concedieron numerosas entrevistas, además deotras contribuciones en forma de artículos endiarios, revistas y periódicos.

Los BCN de la zona del euro desempeñan unpapel importante, a nivel nacional, en la difu-sión de la información y los mensajes del Euro-sistema tanto al público en general como a laspartes interesadas. Los BCN distribuyen esainformación a un público muy diverso, a escalaregional y nacional, en sus propios idiomas yentornos.

El BCE contribuye a la difusión de los resulta-dos de los trabajos de investigación económicamediante la publicación de documentos de tra-bajo y de documentos ocasionales y la organi-zación de conferencias, seminarios y cursos. Enel 2006 se celebró la cuarta conferencia del BCEsobre banca central. La conferencia reunió arepresentantes de bancos centrales, investigado-res del mundo académico, participantes en elmercado y medios de comunicación de todo elmundo para debatir sobre «El papel del dinero:dinero y política monetaria en el siglo XXI»(véase sección 5.2 del capítulo 2).

En el 2006, el BCE, en colaboración con elBanka Slovenije, organizó una campaña deinformación como parte de los preparativos parala introducción del euro en Eslovenia el 1 deenero del 2007. El objetivo de la campaña, queera similar a la campaña organizada para laintroducción del euro en el 2002, era que lasentidades que participan a título profesional enel manejo de efectivo y el público en general sefamiliarizaran con el aspecto visual y los ele-mentos de seguridad de los billetes y monedasen euros, así como con los distintos procedi-mientos de canje del efectivo (véase capítulo 3).

187BCE

Informe Anual 2006

2 ACTIVIDADES DECOMUNICACIÓN

4 La declaración sobre la misión del Eurosistema se publicó el 5de enero de 2005.

En el 2006, el BCE recibió a unos 10.000 visi-tantes en su sede de Fráncfort, que obtuvieroninformación de primera mano en conferencias ypresentaciones impartidas por personal de lainstitución. La mayoría de los visitantes fueronestudiantes universitarios y profesionales delsector f inanciero.

Todos los documentos que publica el BCE, asícomo sus diversas actividades, se difunden a tra-vés del sitio web del BCE. En el año 2006 serecibieron y atendieron alrededor de 90.000consultas sobre distintos aspectos de sus activi-dades.

El BCE organiza anualmente un programa deDías Culturales, cuyo objetivo es acercar ladiversidad y la actividad cultural de los Estadosmiembros de la UE al público y a los propiosempleados del BCE y del Eurosistema. Cadaaño esta iniciativa pone de manifiesto la riquezade la cultura de un país, favoreciendo con elloel entendimiento de los países que conformanla UE. En el 2006, el programa de Días Cultu-rales se centró en Austria, tras dedicarse a Hun-gría en el año 2006 y a Polonia en el 2004. Elprograma de actividades, que se desarrolló entreel 18 de octubre y el 14 de noviembre, se orga-nizó en estrecha colaboración con el Oesterrei-chische Nationalbank.


CAP ÍTULO 8

MARCO INSTITUCIONAL,ORGANIZACIÓN

Y CUENTAS ANUALES

193BCE

Informe Anual2006

1 ÓRGANOS RECTORES Y GOBIERNO CORPORATIVODEL BCE

El Eurosistema es el sistema de bancos centra-les de la zona del euro y está compuesto por elBCE y los BCN de los Estados miembros de laUE cuya moneda es el euro (13 desde el 1 deenero de 2007). El Consejo de Gobierno adoptóel término «Eurosistema» para facilitar el enten-dimiento de la estructura de la banca central dela zona del euro. El término subraya la identi-dad compartida, el trabajo en equipo y la coo-peración de todos sus miembros.

El Sistema Europeo de Bancos Centrales(SEBC) está compuesto por el BCE y los BCNde todos los Estados miembros de la UE (27 desde el 1 de enero de 2007 ), es decir,incluye los BCN de los Estados miembros queaún no han adoptado el euro.

El BCE es el eje del Eurosistema y del SEBC ygarantiza que se cumplan sus funciones respec-tivas, ya sea por medio de sus propias activida-des o a través de los BCN. El BCE tienepersonalidad jurídica propia de acuerdo con elderecho público internacional.

Cada uno de los BCN tiene personalidad jurí-dica propia según la legislación nacional de susrespectivos países. Los BCN de la zona deleuro, que forman parte integrante delEurosistema, desempeñan las funciones que lehan sido encomendadas al Eurosistema conarreglo a las normas establecidas por los órga-nos rectores del BCE. Los BCN colaboran tam-bién en las tareas del Eurosistema y del SEBCmediante la participación de sus expertos en los

1.1 EUROSISTEMA Y SISTEMA EUROPEO DE BANCOS CENTRALES

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CE

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Nationale Bank van België/Banque Nationale de Belgique

Deutsche Bundesbank

Central Bank and FinancialServices Authority of Ireland

Banco de Grecia

Banco de España

Banque de France

Banca d’Italia

Banque centrale duLuxembourg

De Nederlandsche Bank

Oesterreichische Nationalbank

Banco de Portugal

Banka Slovenije

Suomen Pankki – Finlands Bank

ComitéEjecutivo

Consejo deGobierno

Banco Central Europeo (BCE)

Consejo deGobierno

ComitéEjecutivo

Banco Nacional de Bulgaria

Česká národní banka

Danmarks Nationalbank

Eesti Pank

Banco Central de Chipre

Banco Central Europeo (BCE)

EU

RO

SIS

TE

MA

Latvijas Banka

Lietuvos bankas

Magyar Nemzeti Bank

Central Bank of Malta

Narodowy Bank Polski

Banca Naţională a României

Národná banka Slovenska

Sveriges Riksbank

Bank of England


comités del Eurosistema/SEBC (véase sección1.5 de este capítulo). Los BCN pueden ejercerfunciones ajenas al Eurosistema bajo su propiaresponsabilidad, a menos que el Consejo deGobierno considere que tales funciones inter-f ieren en los objetivos y tareas del Eurosistema.

El Eurosistema y el SEBC están regidos por losórganos rectores del BCE: el Consejo deGobierno y el Comité Ejecutivo. El ConsejoGeneral es el tercer órgano rector del BCE, entanto existan Estados miembros que aún nohayan adoptado el euro. El funcionamiento de los órganos rectores viene determinado por el Tratado, los Estatutos del SEBC y elReglamento interno correspondiente1. Las deci-siones se toman de manera centralizada tanto enel Eurosistema como en el SEBC. Sin embargo,el BCE y los BCN de la zona del euro contribu-yen conjuntamente, tanto de forma estratégicacomo operativa, a la consecución de los objeti-vos comunes del Eurosistema, respetando debi-damente el principio de descentralización deconformidad con los Estatutos del SEBC.

1.2 CONSEJO DE GOBIERNO

El Consejo de Gobierno está compuesto portodos los miembros del Comité Ejecutivo y porlos gobernadores de los BCN de los Estadosmiembros que han adoptado el euro. De acuerdocon el Tratado, sus principales responsabilida-des son:

– adoptar las orientaciones y las decisionesnecesarias para garantizar el cumplimientode las funciones asignadas al Eurosistema;

– formular la política monetaria de la zona deleuro, incluidas, en su caso, las decisionesrelativas a los objetivos monetarios interme-dios, los tipos de interés básicos y el sumi-nistro de liquidez en el Eurosistema, asícomo establecer las orientaciones necesariaspara su cumplimiento.

El Consejo de Gobierno se reúne, normalmente,cada dos semanas en la sede del BCE en

Fráncfort del Meno, Alemania. En la primerareunión del mes, entre otros asuntos, efectúauna valoración exhaustiva de la evolución eco-nómica y monetaria y adopta decisiones en estamateria. En la segunda reunión, la atenciónsuele centrarse en temas relacionados con otrastareas y responsabilidades del BCE y delEurosistema. En el 2006, se celebraron dos reu-niones fuera de Fráncfort: en Madrid, en elBanco de España, y en París, en la Banque deFrance.

Al adoptar decisiones sobre política monetariay otras funciones asignadas al BCE yEurosistema, los miembros del Consejo deGobierno no actúan como representantes de suspaíses, sino a título personal y de forma com-pletamente independiente, como refleja el prin-cipio de «un voto por miembro», que se empleaen el Consejo de Gobierno.

1 Para los Reglamentos internos del BCE, véanse la DecisiónBCE/2004/2 de 19 de febrero de 2004 por la que se adopta elReglamento interno del Banco Central Europeo, DO L 80, de18.3.2004, p. 33; la Decisión BCE /2004/12 de 17 de junio de2004 por la que se adopta el Reglamento interno del ConsejoGeneral del BCE, DO L 230, de 30.6.2004, p. 61; y la DecisiónBCE/1999/7 de 12 de octubre de 1999 relativa al Reglamentointerno del Comité Ejecutivo, DO L 314, de 8.12.1999, p. 34.Estos reglamentos también pueden consultarse en la direccióndel BCE en Internet.

195BCE

Informe Anual2006

CONSEJO DE GOBIERNO

2 El Gobernador del Banka Slovenije asistió a las reuniones delConsejo de Gobierno celebradas en el 2006 en calidad de «invitado especial», tras la decisión adoptada por el ConsejoECOFIN el 11 de julio de 2006 de suprimir la excepción deEslovenia con efectos a partir del 1 de enero de 2007.

Jean-Claude Trichet Presidente del BCELucas D. PapademosVicepresidente del BCELorenzo Bini SmaghiMiembro del Comité Ejecutivo Jaime Caruana (hasta el 11 de julio de 2006)Gobernador del Banco de EspañaVítor ConstâncioGobernador del Banco de PortugalVincenzo Desario (hasta el 15 de enero de 2006)Gobernador en funciones de la Banca d’ItaliaMario Draghi (desde el 16 de enero de 2006)Gobernador de la Banca d’ItaliaMiguel Fernández Ordóñez (desde el 12 de julio de 2006)Gobernador del Banco de EspañaNicholas C. GarganasGobernador del Banco de GreciaMitja Gaspari2 (desde el 1 de enero de 2007)Gobernador del Banka SlovenijeJosé Manuel González-PáramoMiembro del Comité Ejecutivo del BCEJohn HurleyGobernador del Central Bank and FinancialServices Authority of IrelandOtmar Issing (hasta el 31 de mayo de 2006)Miembro del Comité Ejecutivo del BCE

Klaus LiebscherGobernador del Oesterreichische NationalbankErkki Liikanen Gobernador del Suomen Pankki – FinlandsBankYves MerschGobernador de la Banque centrale duLuxembourgChristian Noyer Gobernador de la Banque de FranceGuy QuadenGobernador del Nationale Bank van België/Banque Nationale de BelgiqueJürgen Stark (desde el 1 de junio de 2006)Miembro del Comité Ejecutivo del BCEGertrude Tumpel-Gugerell Miembro del Comité Ejecutivo del BCEAxel A. WeberPresidente del Deutsche BundesbankNout WellinkPresidente del De Nederlandsche Bank

Fila posterior (de izquierda de derecha):Erkki Liikanen, Nicholas C.Garganas, Guy Quaden,Mario Draghi, Jürgen Stark

Fila intermedia (de izquierda a derecha):Axel A. Weber, Christian Noyer, Klaus Liebscher, Vítor Constâncio,John Hurley, Nout Wellink

Fila anterior (de izquierda a derecha):José Manuel González-Páramo, Miguel Fernández Ordóñez, Lucas D. Papademos, Jean-Claude Trichet, Gertrude Tumpel-Gugerell, Yves Mersch, Lorenzo Bini Smaghi

1.3 COMITÉ EJECUTIVO

El Comité Ejecutivo está compuesto por el pre-sidente y el vicepresidente del BCE y otros cua-tro miembros nombrados de común acuerdo porlos Jefes de Estado o de Gobierno de los Estadosmiembros que han adoptado el euro. Las prin-cipales responsabilidades del Comité Ejecutivo,que se reúne normalmente una vez a la semana,son:

– preparar las reuniones del Consejo deGobierno;

– poner en práctica la política monetaria deconformidad con las orientaciones y decisio-

nes adoptadas por el Consejo de Gobierno eimpartir las instrucciones necesarias a losBCN de la zona del euro;

– ser responsable de la gestión diaria del BCE;y

– asumir determinados poderes que delegue enél el Consejo de Gobierno, incluidos algu-nos de carácter normativo.

Un Comité de Gestión, formado por un miem-bro del Consejo Ejecutivo, que lo preside, y porvarios altos directivos, asesora al ComitéEjecutivo en asuntos relativos a la gestión, laplanif icación de actividades y el presupuestoanual del BCE.


Fila posterior (de izquierda de derecha):

Jürgen Stark,José Manuel González-Páramo,

Lorenzo Bini Smaghi

Fila anterior (de izquierda a derecha):

Gertrude Tumpel-Gugerell,Jean-Claude Trichet, Lucas D. Papademos

Jean-Claude TrichetPresidente del BCELucas D. PapademosVicepresidente del BCELorenzo Bini SmaghiMiembro del Comité Ejecutivo del BCEJosé Manuel González-PáramoMiembro del Comité Ejecutivo del BCE

Otmar Issing (hasta el 31 de mayo de 2006)Miembro del Comité Ejecutivo del BCEJürgen Stark (desde el 1 de junio de 2006)Miembro del Comité Ejecutivo del BCE Gertrude Tumpel-Gugerell Miembro del Comité Ejecutivo del BCE

Dirección de AuditoríaInterna

Klaus Gressenbauer

Dirección General de Economía

Wolfgang SchillSubdirector General: Philippe Moutot

Dirección de Comunicación

Elisabeth Ardaillon-Poirier

Dirección General de Relaciones

Internacionales y Europeas Frank Moss

Subdirector General:Georges Pineau

Dirección General de Sistemas de Pago

e Infraestructura de Mercado Jean-Michel Godeffroy

Subdirectora General: Daniela Russo

Dirección General de Estudios

Lucrezia ReichlinSubdirector General:

Frank Smets

Dirección General de Estadística

Steven KeuningSubdirector General:

Werner Bier

Dirección General de Administración

Gerald Grisse Dirección de Billetes

Antti HeinonenDirección General

de Secretaría y Servicios Lingüísticos Pierre van der HaegenSubdirector General:

Klaus Riemke

Dirección General de Operaciones de Mercado

Francesco PapadiaSubdirectores Generales: Paul Mercier,

Werner Studener

Dirección Generalde Servicios Jurídicos

Antonio Sáinz de VicuñaDirección deEstabilidad y

Supervisión FinancierasMauro Grande

Asesoría del Comité Ejecutivo

Gilles Noblet

Representación permanente del BCE en Washington, D.C.

Johannes Onno de Beaufort Wijnholds

Dirección General deSistemas de Información

Hans-Gert PenzelSubdirector General:

François Laurent

Dirección General de Recursos Humanos,

Presupuesto y OrganizaciónKoenraad De Geest

Subdirector General:Berend van Baak

Divisiones: Secretaría Servicios Lingüísticos

Traducción

Divisiones: Cuentas de la Zona del Euro y Estadísticas Económicas

Desarrollo y Coordinación Estadística Estadísticas Exteriores

Estadísticas Monetarias y de Instituciones y Mercados Financieros

Gestión de la Información Estadística y de Servicios al Usuario

Divisiones: Emisión de Billetes Impresión de Billetes

Divisiones: Prensa e Información Protocolo y Conferencias

Publicaciones Oficiales y Biblioteca

Divisiones: Estudios de Política Monetaria Estudios Financieros

Modelización Econométrica

Divisiones: Infraestructura de Mercado TARGET Vigilancia

Divisiones: Asesoría Jurídica 1

Juristas-Lingüistas

Divisiones: Análisis de Política Internacional y de Economías Emergentes Instituciones y Foros de la UE

Regiones Vecinas de la UE

Divisiones: Control de Operaciones de Mercado Inversiones

Sala de Operaciones Sala de Procesamiento Sistemas de Operaciones de Mercado

Divisiones: Actividades de Auditoría Servicios de Coordinación

de Auditoría

Divisiones: Estabilidad Financiera Supervisión Financiera

Divisiones: Contratación y Remuneraciones Planificación Organizativa Políticas de Recursos Humanos

y Relaciones con el Personal Presupuestos y Proyectos

Gestión de Riesgos2

Divisiones: Equipamiento y Mantenimiento Seguridad Servicios Administrativos Dirección de Contabilidad y Estados Financieros: Ian IngramDivisiones: Contabilidad

Estados Financieros y Normativa Contable

Divisiones: Función Gerencial de Tecnologías de la Información

Soporte y Operaciones de Tecnologías de la InformaciónDirección de Proyectos de Tecnologías de la Información: Magí Clavé

División: Políticas FiscalesDirección de Evolución EconómicaHans-Joachim KlöckersDivisiones: Evolución Económica Exterior Evolución Macroeconómica de la Zona del Euro

Países de la UE

Dirección de Política MonetariaPhilippe MoutotDivisiones: Estrategia de la Política Monetaria Mercados de Capitales y Estructura Financiera

Orientación de la Política Monetaria

Comité EjecutivoFila posterior (de izquierda a derecha): Jürgen Stark, José Manuel González-Páramo, Lorenzo Bini SmaghiFila anterior (de izquierda a derecha): Gertrude Tumpel-Gugerell, Jean-Claude Trichet (Presidente), Lucas D. Papademos (Vicepresidente)

Comité Ejecutivo

1 Incluye la función de protección de datos.2 Informa directamente al Comité Ejecutivo.


1.4 CONSEJO GENERAL

El Consejo General, compuesto por el presidentey el vicepresidente del BCE y por los goberna-dores de los BCN de todos los Estados miem-bros de la UE, es responsable de aquellas tareasdesempeñadas previamente por el InstitutoMonetario Europeo y que ahora realiza el BCE,debido a que no todos los Estados miembros han

adoptado el euro. En el 2006, el Consejo Generalse reunió seis veces. Desde enero del 2007, losgobernadores del Българска народна банка(Banco Nacional de Bulgaria) y de la BancaNat‚ionala a României son miembros de plenoderecho del Consejo General. Tras la firma delTratado de Adhesión en abril del 2005, han asis-tido a las reuniones del Consejo General encalidad de observadores.

Jean-Claude Trichet Presidente del BCELucas D. Papademos Vicepresidente del BCELeszek Balcerowicz (hasta el 10 de enero de 2007)Presidente del Narodowy Bank Polski Nils Bernstein Gobernador del Danmarks NationalbankMichael C. Bonello Gobernador del Central Bank of MaltaJaime Caruana (hasta el 11 de julio de 2006)Gobernador del Banco de EspañaChristodoulos ChristodoulouGobernador del Banco Central de Chipre Vítor Constâncio Gobernador del Banco de PortugalVincenzo Desario (hasta el 15 de enero de 2006)Gobernador en funciones de la Banca d’ItaliaMario Draghi (desde el 16 de enero de 2006)Gobernador de la Banca d’ItaliaMiguel Fernández Ordóñez(desde el 12 de julio de 2006)Gobernador del Banco de EspañaNicholas C. Garganas Gobernador del Banco de GreciaMitja Gaspari Gobernador del Banka SlovenijeJohn Hurley Gobernador del Central Bank andFinancial Services Authority of IrelandStefan Ingves Gobernador del Sveriges RiksbankMugur Constantin Isarescu (desde el 1 de enero de 2007)Gobernador de la Banca Nat‚ionala a României

Ivan Iskrov (desde el 1 de enero de 2007)Gobernador del Българска народна банка (Banco Nacional de Bulgaria)Zsigmond Járai (hasta el 2 de marzo de 2007)Gobernador del Magyar Nemzeti Bank Mervyn King Gobernador del Bank of EnglandKlaus Liebscher Gobernador del Oesterreichische NationalbankErkki Liikanen Gobernador del Suomen Pankki – Finlands BankAndres Lipstok Gobernador del Eesti PankYves MerschGobernador de la Banque centrale du LuxembourgChristian Noyer Gobernador de la Banque de FranceGuy Quaden Gobernador del Nationale Bank vanBelgië/Banque Nationale de BelgiqueIlmārs Rimšēvičs Gobernador del Latvijas Banka Reinoldijus Šarkinas Presidente del Consejo del Lietuvos bankas Sławomir Skrzypek (desde el 11 de enero de 2007)Presidente del Narodowy Bank PolskiAndrás Simor (desde el 3 de marzo del 2007)Gobernador del Magyar Nemzeti bankIvan Šramko Gobernador del Národná banka SlovenskaZdenek Tůma Gobernador del Česká národní bankaAxel A. Weber Presidente del Deutsche BundesbankNout Wellink Presidente del De Nederlandsche Bank

Fila posterior (de izquierda de derecha):

Zsigmond Járai, Ivan Šramko, Nils Bernstein, Zdenek Tůma,

Nicholas C. Garganas, Guy Quaden,Stefan Ingves, Mario Draghi,

Reinoldijus Šarkinas,Leszek Balcerowicz, Mitja Gaspari

Fila intermedia (de izquierda a derecha):

Erkki Liikanen, Axel A. Weber,Christian Noyer, Klaus Liebscher,

Vítor Constâncio, John Hurley,Nout Wellink

Fila anterior (de izquierda a derecha):

Ilmārs Rimšēvičs, Michael C. Bonello, Miguel Fernández Ordóñez,

Lucas D. Papademos, Jean-Claude Trichet,

Christodoulos Christodoulou,Yves Mersch, Andres Lipstok

Nota: Mervyn King

no asistió a la reunión celebrada

el día en que se hizo la fotografía.

Los comités del Eurosistema/SEBC han conti-nuado desempeñando un papel destacado, apo-yando a los órganos rectores en el desarrollo desus funciones. A petición tanto del Consejo deGobierno como del Comité Ejecutivo, han brin-dado asesoramiento en sus respectivos ámbitosde competencia y han facilitado el proceso detoma de decisiones. La participación en loscomités suele estar restringida a empleados delos bancos centrales del Eurosistema. Sinembargo, los BCN de los Estados miembros queaún no han adoptado el euro asisten a las reu-niones de los comités cuando se tratan cuestio-nes que entran en el ámbito de las competenciasdel Consejo General. También puede invitarse,cuando proceda, a otros organismos competen-tes en las materias respectivas, como es el casode los supervisores nacionales en el Comité deSupervisión Bancaria. En la actualidad, existen12 comités del Eurosistema/SEBC, todos ellos

establecidos de conformidad con el artículo 9del Reglamento interno del BCE.

El Comité de Presupuestos, establecido en virtuddel artículo 15 del Reglamento interno, colaboracon el Consejo de Gobierno en asuntos rela-cionados con el presupuesto del BCE. LaConferencia de Recursos Humanos fue estable-cida en el 2005 en virtud del artículo 9a delReglamento interno como foro de intercambio deexperiencias, conocimientos e información de losbancos centrales del Eurosistema/SEBC en elámbito de la gestión de los recursos humanos.

1.6 GOBIERNO CORPORATIVO

Además de los órganos rectores, el gobiernocorporativo del BCE comprende también distin-tos procedimientos de control externos e inter-

1.5 COMITÉS DEL EUROSISTEMA/SEBC, COMITÉ DE PRESUPUESTOS Y CONFERENCIA DE RECURSOS HUMANOS

Comité de Sistemas de Pago y de Liquidación (PSSC)Jean-Michel Godeffroy

Comité de Estadísticas (STC)Steven Keuning

COMITÉS DEL EUROSISTEMA/SEBC , COMITÉ DE PRESUPUESTOS, CONFERENCIA DE RECURSOS HUMANOS Y SUS PRESIDENTES

Comité de Contabilidad y Renta Monetaria (AMICO)Ian Ingram

Comité de Relaciones Internacionales (IRC)Henk Brouwer

Comité de Supervisión Bancaria (BSC)Edgar Meister

Comité de Asuntos Jurídicos (LEGCO)Antonio Sáinz de Vicuña

Comité de Billetes (BANCO)Antti Heinonen

Comité de Operaciones de Mercado (MOC)Francesco Papadia

Comité de Comunicación del Eurosistema/SEBC (ECCO)Elisabeth Ardaillon-Poirier

Comité de Política Monetaria (MPC)Wolfgang Schill

Comité de Tecnología Informática (ITC)Hans-Gert Penzel

Comité de Auditores Internos (IAC)Klaus Gressenbauer

Comité de Presupuestos (BUCOM)Liam Barron

199BCE

Informe Anual2006

Conferencia de Recursos Humanos (HRC)Koenraad De Geest


nos, tres códigos de conducta y normas relati-vas al acceso público a los documentos del BCE.

PROCEDIMIENTOS DE CONTROL EXTERNOLos Estatutos del SEBC prevén dos procedi-mientos de control externo, un auditor externo,que audita las cuentas anuales del BCE (artículo27.1 de los Estatutos del SEBC), y el Tribunalde Cuentas Europeo, que examina la eficienciaoperativa de la gestión del BCE (artículo 27.2).El informe anual del Tribunal de CuentasEuropeo, junto con la respuesta del BCE, sepublican en la dirección del BCE en Internet yen el Diario Oficial de la Unión Europea. Parareforzar las garantías públicas sobre la indepen-dencia del auditor externo del BCE, se aplica elprincipio de rotación de las empresas de audi-toría3.

PROCEDIMIENTO DE CONTROL INTERNOLa estructura de control interno del BCE tieneun enfoque funcional, en virtud del cual cadaunidad organizativa (Sección, División,Dirección o Dirección General) es responsablede su propia eficiencia y control interno. Paraello, las citadas unidades utilizan un conjuntode procedimientos de control operativo dentrode sus áreas de responsabilidad y determinan elnivel aceptable de riesgo. Por ejemplo, aplicanuna serie de normas y procedimientos –conoci-dos como muralla china– para impedir queinformación privilegiada, procedente, por ejem-plo, de las áreas a las que corresponde la puestaen práctica de la política monetaria, alcance lasáreas cuya responsabilidad es la gestión de lasreservas exteriores y de la cartera de recursospropios del BCE. Además de estos controles,distintas divisiones de la Dirección General de Recursos Humanos, Presupuesto yOrganización realizan un seguimiento del pro-ceso de control y presentan propuestas paramejorar la eficiencia en la identif icación, valo-ración y reducción de riesgos en el BCE en suconjunto.

Con independencia de la estructura de control yde los procesos de seguimiento de riesgos delBCE, la Dirección de Auditoría Interna, quedepende del Comité Ejecutivo, realiza trabajos

de auditoría. De conformidad con el mandatorecogido en la Ordenanza de Auditoría delBCE4, los auditores internos evalúan, caso porcaso, la adecuación y la eficacia del sistema decontrol interno del BCE, así como la calidad desu actuación en el desempeño de las competen-cias que le han sido atribuidas. Los auditoresinternos observan las Normas Internacionalespara la Práctica Profesional de la AuditoríaInterna establecidas por el Instituto deAuditores Internos.

Un comité del Eurosistema/SEBC, el Comité deAuditores Internos, compuesto por los directoresde auditoría interna del BCE y de los BCN, esresponsable de la coordinación relativa a laauditoría de los proyectos y sistemas operativosconjuntos del Eurosistema/SEBC.

Para fortalecer el marco de gobierno del BCE ydel Eurosistema, el Consejo de Gobierno deci-dió establecer un Comité de Auditoría del BCEa partir de abril del 2007, compuesto por tresmiembros del Consejo.

CÓDIGOS DE CONDUCTAEn el BCE se aplican tres Códigos de Conducta.El primero, al que han de atenerse los miembrosdel Consejo de Gobierno, pone de manifiesto suresponsabilidad en la salvaguardia de la integri-dad y la reputación del Eurosistema y en el man-tenimiento de la eficacia de sus operaciones5. ElCódigo sirve de orientación y establece normaséticas para los miembros del Consejo deGobierno y para sus alternos cuando actúancomo miembros del Consejo. El Consejo deGobierno ha nombrado también un asesor quepresta asesoramiento a sus miembros sobredeterminados aspectos de la conducta profesio-

3 Tras ganar un concurso público en el 2002, KPMG DeutscheTreuhand-Gesellschaft AG Wirtschaftsprüfungsgesellschaft fuedesignado nuevo auditor externo del BCE para el período decinco años comprendido entre el 2003 y el 2007

4 Esta Ordenanza se encuentra publicada en la dirección del BCEen Internet para fomentar la transparencia de los procedimien-tos de auditoría existentes en el BCE.

5 Véase el Código de Conducta para los miembros del Consejo deGobierno, DO C 123, de 24.5.2002, p. 9, y su modificación enel DO C 10, de 16.1.2007, p. 6, y la dirección del BCE enInternet.

201BCE

Informe Anual2006

nal. El segundo código es el Código deConducta del BCE, que sirve de guía y referen-cia para el personal del BCE y para los miem-bros del Comité Ejecutivo, de quienes se esperaque mantengan unos altos niveles de ética pro-fesional en el desempeño de sus funciones6. Deconformidad con las normas sobre informaciónprivilegiada del Código de Conducta, el perso-nal del BCE y los miembros del ComitéEjecutivo tienen prohibido utilizar en provechopropio información confidencial cuando llevana cabo actividades f inancieras privadas porcuenta y riesgo propios o por cuenta y riesgo deterceros7. El tercer código es un Código com-plementario de criterios éticos para los miem-bros del Comité Ejecutivo8, que complementalos otros dos códigos describiendo detallada-mente las normas éticas aplicables a los miem-bros de ese comité. Un asesor nombrado por elComité Ejecutivo garantiza una interpretacióncoherente de estas normas.

MEDIDAS DE LUCHA CONTRA EL FRAUDEEn 1999, el Parlamento Europeo y el Consejode la UE adaptaron un Reglamento9 para inten-sif icar la lucha contra el fraude, la corrupcióny cualquier otra actividad ilegal que vaya endetrimento de los intereses f inancieros de laComunidad. Este Reglamento prevé, entre otrasmedidas, la investigación interna por parte de laOficina Europea de Lucha contra el Fraude(OLAF) de posibles fraudes en las instituciones,organismos y agencias comunitarias.

El Reglamento OLAF prevé que cada una de lasinstituciones, organismos y agencias comunita-rias adopte decisiones en virtud de las cualesOLAF pueda llevar a cabo investigaciones decarácter interno. En junio del 2004, el Consejode Gobierno adoptó una Decisión10 relativa a lascondiciones que rigen las investigaciones queOLAF efectúe en el BCE, que entró en vigor el1 de julio de 2004.

ACCESO PÚBLICO A LOS DOCUMENTOS DEL BCELa Decisión del BCE relativa al acceso públicoa los documentos del BCE11, adoptada en marzodel 2004, es acorde con los objetivos y normasaplicados por otras instituciones y organismos

comunitarios respecto al acceso público a susdocumentos. Simultáneamente se mejora latransparencia y se respeta la independencia delBCE y de los BCN, al garantizarse la confiden-cialidad de ciertas cuestiones vinculadas alcumplimiento de las tareas del BCE12. En el2006, el número de solicitudes de accesopúblico a documentos del BCE continuó siendoreducido.

6 Véase el Código de Conducta del Banco Central Europeo, ela-borado de conformidad con el apartado 3 del artículo 11 delReglamento interno del Banco Central Europeo, DO C 76, de8.3.2001, p. 12, y la dirección del BCE en Internet.

7 Véase el apartado 1.2 del artículo del Reglamento del Personaldel BCE relativo a la conducta y el secreto profesionales, DO C92, de 16.4.2004, p. 31, y la dirección del BCE en Internet.

8 Véase el Código suplementario de criterios éticos aplicables alos miembros del Comité Ejecutivo, DO C 230, de 23.9.2006,p. 46, y la dirección del BCE en Internet.

9 Reglamento (CE) nº 1073/1999 del Parlamento Europeo y delConsejo, de 25 de mayo de 1999, relativo a las investigacionesrealizadas por la Oficina Europea de Lucha contra el Fraude(OLAF), DO L 136, de 31.5.1999, p. 1.

10 Decisión BCE/2004/11 relativa a las condiciones que rigen lasinvestigaciones que la Oficina Europea de Lucha contra elFraude efectúe en el BCE en materia de lucha contra el fraude,la corrupción y toda actividad ilegal que vaya en detrimento delos intereses f inancieros de las Comunidades Europeas y por laque se modifican las condiciones de contratación del personaldel Banco Central Europeo, DO L 230, de 30.6.2004, p. 56. EstaDecisión se adoptó en respuesta al fallo del Tribunal Europeo de10 de julio de 2003 en el Caso 11/00 de la Comisión contra elBanco Central Europeo, Rec., I-7147

11 DO L 80, de 18.3.2004, p. 42.12 De conformidad con el compromiso de apertura y transparencia

del BCE, en el 2006 se añadió en la dirección del BCE enInternet una nueva sección denominada «Archives».


2.1 EMPLEADOS

El total de puestos de trabajo presupuestadospara el año 2006 fue de 1.343 empleos equiva-lentes a tiempo completo13, frente a 1.369,5 enel 2005, una reducción de 26,5 puestos de tra-bajo, como resultado de la evaluación realizadaen el 2005 en el marco del presupuesto en basecero.

Las contrataciones de nuevo personal paracubrir puestos permanentes se llevaron a cabomediante contratos de cinco años para los pues-tos de dirección, y de tres años para los demáspuestos de trabajo. Los contratos temporalesofrecidos en el caso de los puestos permanentespueden convertirse en contratos indefinidos trasun proceso de evaluación que tiene en cuentaconsideraciones de orden organizativo, así comoel desempeño del empleado.

En el 2006, el BCE ofreció 99 contratos de dura-ción inferior a un año (frente a los 106 del2005), para reemplazar temporalmente a emplea-dos de baja por maternidad, paternidad y conpermisos sin sueldo.

El BCE ofreció también 93 contratos de cortaduración a expertos procedentes de los BCN–incluido el Българска народна банка (BancoNacional de Bulgaria) y la Banca Nat‚ionala aRomâniei–, de otras instituciones comunitarias y de organismos internacionales, frente a los 80contratos de este tipo en el año 2005. Estas bre-ves estancias de trabajo brindan la oportunidadde intercambiar experiencias entre el personaldel BCE y de los BCN, fomentando con ello elespíritu de equipo en el SEBC. Asimismo,siguieron contribuyendo a la integración delБългарска народна банка (Banco Nacionalde Bulgaria) y de la Banca Nat‚ionala a României en el SEBC.

En septiembre del 2006, se incorporaron alBanco, con contratos de dos años no renovables,los seis primeros participantes en el programade postgrado del BCE, destinado a recién licen-ciados con amplia formación académica.

El BCE ofreció también contratos en prácticasa estudiantes y licenciados con formación eneconomía, estadística, administración de empre-sas, derecho y traducción, f irmándose 173 en el2006.

El BCE ofreció asimismo dos becas de investi-gación como parte del Programa WimDuisenberg Research Fellowship, que estáabierto a economistas de prestigio, y cincobecas de investigación para jóvenes investiga-dores en el contexto de su programa LamfalussyFellowship

MOVILIDAD INTERNAPara los empleados del BCE, la movilidadinterna constituye una oportunidad para ampliarsu experiencia y un cauce para incrementar lassinergias entre las distintas unidades de gestión.En este sentido, la política de selección interna,que concede especial importancia a la diversi-ficación de las competencias profesionales, pre-tende facilitar en mayor medida la movilidadinterna del personal. Otras iniciativas, como losintercambios de personal y los traslados tempo-rales a otros puestos para suplir a compañerosausentes, fomentan también la movilidadinterna. En el 2006, más de 80 empleados, entrelos que se incluían 15 directivos y asesores,cambiaron de puesto de trabajo, bien a corto olargo plazo.

En el 2006, el BCE introdujo unos principiosgenerales para la movilidad, que animan a susempleados a cambiar de puesto de trabajo trascinco años de servicio en el mismo puesto.

MOVILIDAD EXTERNAEl programa de experiencia laboral externa delBCE facilita el traslado temporal de sus emplea-dos a los 27 BCN o a organismos f inancierosinternacionales relevantes (v.g., el FMI y el BPI)

2 ASPECTOS DE LA ORGANIZACIÓN DEL BCE

13 El número real de empleos equivalentes a tiempo completo el 31de diciembre de 2006 era de 1.367. La discrepancia se debió,principalmente, al hecho de que se f irmaron contratos tempora-les para sustituir a empleados con permisos superiores a docemeses y a la existencia, a f inales de año, de un pequeño superá-vit de la reestructuración resultante del ejercicio de presupuestoen base cero.

203BCE

Informe Anual2006

por períodos comprendidos entre los dos y losdoce meses. En el 2006, 24 empleados se aco-gieron a este programa. Además, el BCE conce-dió permisos sin sueldo, de hasta un máximo detres años, a 29 empleados que fueron contrata-dos por BCN, instituciones comunitarias u orga-nismos internacionales.

ESTRATEGIA DE LA DIVERSIDADDado que su personal se compone de emplea-dos de los 27 Estados miembros de la UE, elBCE ha integrado la gestión de la diversidad ensus prácticas en materia de recursos humanospara garantizar el reconocimiento de las com-petencias individuales del personal y su plenautilización en el logro de los objetivos del BCE.La política de gestión de la diversidad iniciadapor el BCE en el 2005, que comenzó of icial-mente en el 2006, se propone conseguir quetodos los empleados sean tratados con respetoy según sus propios méritos.

DESARROLLO DE LOS RECURSOS HUMANOS La estrategia de Recursos Humanos continúaorientándose al desarrollo del equipo directivodel BCE, además de incluir la rotación de estecolectivo en el marco de la promoción de lamovilidad. La formación de directivos haseguido incidiendo en las habilidades directivasy de liderazgo, mediante formación y tutoríasindividualizadas, concentrándose en el desarro-llo del liderazgo, la gestión del desempeño y elcambio organizativo. Tras la puesta en marchade la estrategia de la diversidad del BCE en el2006, se realizó un curso específ ico para direc-tivos sobre la «dignidad en el trabajo».

Además, los directivos participaron en un ejer-cicio anual obligatorio de evaluación multilate-ral en virtud del cual se identif ican las áreas dedesarrollo personal a través de informes direc-tos y de contactos con sus iguales y con perso-nas ajenas al BCE. Esta información quedareflejada en el informe anual de evaluación deldesempeño de cada directivo. Las tutorías indi-viduales se basan en los resultados del ejerciciode evaluación multilateral.

En el 2006, el BCE introdujo el «AdvisoryPositions Framework», que proporciona unaestructura de desarrollo de la carrera profesio-nal paralela a la estructura de dirección tradi-cional. El papel del asesor consiste en ofrecerasistencia de alto nivel en cuestiones técnicas ode estrategia, coordinación a nivel organizativoy asesoramiento sobre una amplia gama detemas desde el punto de vista de la dirección.

Los seis valores compartidos del BCE (compe-tencia, eficacia y eficiencia, integridad, espíritude equipo, transparencia y rendición de cuentas,y compromiso con Europa) se incorporaron enmayor medida en las políticas de recursos huma-nos, con el f in de trasladarlos a las actividadesy al comportamiento diario del personal. Lasherramientas y procedimientos en materia derecursos humanos (v.g., la gestión del desem-peño, la selección y contratación, la formacióny el desarrollo) se seguirán desarrollando deconformidad con estos valores.

La adquisición y el desarrollo continuos decapacidades y competencias profesionales siguesiendo uno de los aspectos principales de laestrategia de recursos humanos del BCE. La for-mación y el desarrollo, en cuanto que constitu-yen uno de sus principios fundamentales,suponen una responsabilidad compartida entrelos empleados y la institución. El BCE facilitalos recursos presupuestarios y el programa for-mativo, los directivos determinan las necesida-des de formación que se precisan para que losempleados mantengan el alto grado de conoci-miento y capacitación profesionales requeridosen el desempeño de su puesto de trabajo, y esresponsabilidad de los empleados aprender yampliar su formación. Además de seguir diver-sos cursos organizados internamente, los em-pleados participaron en cursos externos queabordaban necesidades de formación específ i-cas de carácter más «técnico». También asistie-ron a cursos organizados como programas deformación comunes para el SEBC o a los ofre-cidos por los BCN.

El BCE concedió permisos sin sueldo, por moti-vos de estudio, a diez de sus empleados y, en el


marco de la «Secondary Training Policy», pro-porcionó ayuda f inanciera a otros 14 para queadquiriesen una titulación que incrementara sucompetencia profesional por encima de losrequisitos exigidos para el desempeño de supuesto de trabajo actual.

LA CONFERENCIA DE RECURSOS HUMANOS Y EL SEGUIMIENTO DE LA DECLARACIÓN DE LAMISIÓN DEL EUROSISTEMACon el f in de intensif icar la cooperación y elespíritu de equipo entre los bancos centrales delEurosistema/SEBC en el ámbito de la gestiónde los recursos humanos, el Consejo deGobierno estableció una Conferencia deRecursos Humanos (HRC, en su siglas eninglés) en el 2005, formalizando con ello laarraigada cooperación entre los jefes de perso-nal de los bancos centrales de la UE.

Las actividades de esta Conferencia en el 2006abarcaron diversos aspectos de la formación yel desarrollo del personal, entre los que se inclu-yeron ofertas de actividades de formación com-partidas, políticas relativas a la carreraprofesional, sistemas de evaluación del desem-

peño, políticas de movilidad internacional yprocesos de selección. El trabajo de la HRC en este ámbito se ampliará a la elaboración de medidas para fomentar el intercambio depersonal.

La HRC también intercambió información sobrecostes de personal y, junto con el ECCO, pro-puso la creación de un marco integral para abor-dar las principales cuestiones incluidas en laDeclaración sobre la Misión del Eurosistema,las intenciones estratégicas y los principiosorganizativos en programas compartidos deacogida dirigidos al personal del Euro-sistema/SEBC.

2.2 NUEVA SEDE DEL BCE

A lo largo del año se siguió avanzando en laplanif icación de la nueva sede del BCE. Tras la optimización del proyecto ganador de COOPHIMMELB(L)AU en base a la revisión de losrequisitos funcionales, espaciales y técnicos, yde un presupuesto más bajo para los costes deconstrucción, en el 2006 el proyecto entró en la

fase de planif icación. Esta fase consta de lospasos siguientes:

– Preparación y puesta en práctica de los pro-cedimientos de licitación necesarios paraadjudicar los contratos de servicios a losurbanistas, expertos, arquitectos, ingenierosy empresas constructoras que participaránen el diseño y la construcción de la futurasede.

– Presentación de los planos a las autoridadesde la Ciudad de Fráncfort, a f in de obtenerlas licencias de obra necesarias, y estudio detodos ellos para verif icar que cumplen conlas normas de edif icación aplicables, porejemplo, el código de construcción, las nor-mas de protección contra incendios y deseguridad e higiene.

– Preparación de una estimación de costesactualizada para conf irmar que los costestotales se mantienen dentro de los límitesprevistos (500 millones de euros para loscostes de construcción y 850 millones deeuros en concepto de inversión total,tomando como base los precios del 2005).

– Preparación de planes de diseño detallados,basados en las especif icaciones de edif ica-ción y en una ingeniería del valor continua.

Por consiguiente, los arquitectos presentaron unproyecto preliminar en octubre del 2006, queincluía varias adaptaciones en relación con eldiseño optimizado. En primer lugar, el rascacie-los y el edif icio de entrada que conectará elGrossmarkthalle con el rascacielos se desplaza-ron ligeramente hacia el oeste, conforme a lasespecif icaciones de las autoridades responsa-bles de la conservación de lugares históricos. Ensegundo lugar, se reorganizaron las funcionesprevistas para el Grossmarkthalle de conformi-dad con los requisitos de espacio y de conser-vación de lugares históricos. En tercer lugar, seha aumentado la ef iciencia energética del ras-cacielos mejorando la protección solar.Asimismo, se ha redef inido el paisajismo delsolar y se han incorporado medidas de seguri-

dad. Por último, se ha modificado la forma dela última planta del rascacielos con la construc-ción de un nuevo tejado inclinado que mejora laconfiguración general del edif icio y le da másclaridad dentro del entorno urbano.

La Ciudad de Fráncfort, en colaboración con elBCE, ha seguido preparando un plan vinculantede uso del terreno en el que se construirá lafutura sede. En este contexto, a lo largo del añose celebraron varias reuniones con las autorida-des competentes. Se prevé que, tal y comoestaba programado, el proceso de solicitar lalicencia de obras esté concluido a f inales deoctubre del 2007. Se espera que la construcciónse inicie a principios del año 2008 y que lasobras estén terminadas a f inales del 2011.

También se erigirá un monumento en memoriade la comunidad judía y un espacio informativopara conmemorar el papel del Grossmarkthalleen la deportación de ciudadanos judíos. Ungrupo de trabajo integrado por representantesde la Ciudad de Fráncfort, de la comunidadjudía de Fráncfort y del BCE está preparandoactualmente un concurso internacional para lapresentación de proyectos, que se espera queconvoque en el 2007.

205BCE

Informe Anual2006

El diálogo social del SEBC es un foro de con-sulta en el que participan el BCE y representan-tes de los empleados de casi todos los bancoscentrales del SEBC y de federaciones europeasde sindicatos14. Su objetivo es proporcionarinformación e intercambiar puntos de vistasobre cuestiones que podrían tener importantesrepercusiones sobre la situación laboral en losbancos centrales del SEBC.

Se celebraron dos reuniones del Diálogo Socialdel SEBC en los meses de junio y septiembredel 2006. Además de asuntos relativos a la fabri-cación y la circulación de billetes, los sistemasde pago (TARGET2) y la supervisión f inan-ciera, que el Diálogo Social aborda regular-mente, entre los puntos tratados se incluyeronla implantación de medidas relacionadas con laDeclaración sobre la Misión del Eurosistema,las intenciones estratégicas y los principiosorganizativos, así como sus repercusiones en eltrabajo diario del personal del Eurosistema.También se informó a los representantes de losempleados de los trabajos desarrollados por laConferencia de Recursos Humanos.

El BCE continuó publicando un boletín semes-tral para informar a los representantes de losempleados de los últimos acontecimientos rela-tivos a los temas mencionados.

En la reunión de diciembre, el BCE y las fede-raciones europeas de sindicatos consideraron lamanera de hacer avanzar el Diálogo Social, yllegaron a un acuerdo. Se estableció un meca-nismo con el fin de poder informar, en una etapainicial, a los representantes de los empleados delos asuntos tratados en el Consejo de Gobiernode importancia para el Diálogo Social.

El BCE también participó, a invitación de lasfederaciones de sindicatos, en dos seminariossobre relaciones laborales y cultura empresarial,dirigidos principalmente a los representantes delos empleados de los BCN de los Estados miem-bros que se incorporaron a la UE en enero del2007.


3 DIÁLOGO SOCIAL DEL SEBC

14 El Standing Committee of European Central Bank Unions(SCECBU), UNI-Finance y la European Federation of PublicService Unions (EPSU).

207BCE

Informe Anual 2006

4 CUENTAS ANUALES DEL BCE

1 NATURALEZA DE LA ACTIVIDAD

Las actividades llevadas a cabo por el BCE enel 2006 se describen de forma detallada en loscorrespondientes capítulos del Informe Anual.

2 OBJETIVOS Y FUNCIONES

Los objetivos y las funciones del BCE se des-criben en los Estatutos del SEBC (artículos 2 y 3).Además, el prólogo del Presidente al InformeAnual incluye un resumen de dichos objetivos.

3 PRINCIPALES RECURSOS, RIESGOS Y PROCESOS

GOBIERNO DEL BCE

La información relacionada con el gobierno delBCE puede consultarse en el capítulo 8.

MIEMBROS DEL COMITÉ EJECUTIVO

Los miembros del Comité Ejecutivo son nom-brados de común acuerdo por los Gobiernos delos Estados miembros representados por susJefes de Estado o de Gobierno, de entre perso-nalidades de reconocido prestigio y experienciaprofesional en asuntos monetarios o bancarios,sobre la base de una recomendación del Consejode la UE y previa consulta al Parlamento Euro-peo y al Consejo de Gobierno.

El Consejo de Gobierno determina las condicio-nes de empleo de los miembros del Comité Eje-cutivo a propuesta de un comité compuesto portres miembros designados por el Consejo deGobierno y otros tres designados por el Consejode la UE.

EMPLEADOS

La cifra media de empleados del BCE (el equi-valente a tiempo completo) con contratos inde-f inidos o temporales aumentó de 1.331 en el2005 a 1.360 en el 2006. Al final del 2006, había1.367 empleados. Se puede encontrar informa-

ción más detallada al respecto en las «Notas a lacuenta de pérdidas y ganancias» y en la sección2 del capítulo 8, donde se describe asimismo laestrategia de recursos humanos del BCE.

INVERSIONES Y GESTIÓN DEL RIESGO

La cartera de activos exteriores de reserva delBCE está compuesta por activos exteriores dereserva transferidos por los BCN de la zona deleuro, de conformidad con las disposiciones delartículo 30 de los Estatutos del Sistema Europeode Bancos Centrales y del Banco Central Euro-peo, y por los rendimientos de los mismos. Estosactivos están destinados a financiar las operacio-nes del BCE en los mercados de divisas realiza-das con los fines establecidos en el Tratado.

La cartera de recursos propios del BCE reflejala inversión del capital desembolsado, la con-trapartida de la provisión frente a los riesgos detipo de cambio, de tipo de interés y de preciodel oro, el fondo general de reserva y losingresos acumulados en la cartera en el pasado.Su objetivo es proporcionar al BCE ingresos quecontribuyan a cubrir sus gastos de explotación.

Las inversiones del BCE y la gestión del riesgoasociado a las mismas se analizan de forma másdetallada en el capítulo 2.

PROCEDIMIENTO PRESUPUESTARIO

La función del Comité de Presupuestos (BUCOM),compuesto por expertos del BCE y de los BCN dela zona del euro, es esencial en el proceso degobierno financiero del BCE. De conformidad conlo dispuesto en el artículo 15 del Reglamentointerno, el BUCOM asiste al Consejo de Gobiernoelaborando una evaluación detallada de las pro-puestas de presupuesto anual del BCE y de lassolicitudes de financiación presupuestaria suple-mentaria del Comité Ejecutivo previamente a supresentación al Consejo de Gobierno para su apro-bación. Todo gasto previsto en los presupuestosacordados es supervisado por el Comité Ejecutivo,con el asesoramiento de la función de controlinterno del BCE, y por el Consejo de Gobierno,asistido por el BUCOM.


INFORME DE GESTIÓN DEL EJERCICIO 2006

4 RESULTADOS FINANCIEROS

CUENTAS FINANCIERAS

De conformidad con el artículo 26.2 de losEstatutos del SEBC, el Comité Ejecutivo pre-para las cuentas anuales del BCE de acuerdo conlos principios establecidos por el Consejo deGobierno. Dichas cuentas son aprobadas poste-riormente por el Consejo de Gobierno y despuéspublicadas.

PROVISIÓN PARA LA COBERTURA DEL RIESGO DE TIPO DE CAMBIO, DE TIPO DE INTERÉS Y DE VARIACIÓN DEL PRECIO DEL ORO

Dado que la mayor parte de los activos y pasi-vos del BCE se valoran periódicamente a lostipos de cambio y precios de mercado vigentes,la rentabilidad del BCE se ve altamente afec-tada por la exposición al riesgo de tipo de cam-bio y, en menor medida, por la exposición alriesgo de tipo de interés. Este grado de exposi-ción al riesgo procede, principalmente, de lastenencias de activos de reserva en monedaextranjera denominados en dólares estadouni-denses, yenes japoneses y oro, que se inviertenen instrumentos que generan intereses.

En el 2005, teniendo en cuenta la elevada expo-sición del BCE a estos riesgos y el volumen desus cuentas de revalorización, el Consejo deGobierno decidió constituir una provisión frentea los riesgos de tipo de cambio, de tipo de inte-rés y de precio del oro. En consecuencia, a 31 dediciembre de 2005 se dotó esta provisión por unimporte de 992 millones de euros. A 31 dediciembre de 2006, se añadió un importe de1.379 millones de euros, incrementándose dichaprovisión hasta 2.371 millones de euros, lo que,al igual que en el 2005, tuvo como efecto lareducción a cero del beneficio neto del ejercicio.

Esta provisión será utilizada para compensarpérdidas realizadas y no realizadas, en particu-lar las pérdidas no cubiertas por las cuentas derevalorización. La dotación y la permanencia deesta provisión estarán sujetas a revisión anual.

RESULTADOS FINANCIEROS DEL 2006

De no haberse incrementado en el 2006 la pro-visión frente a los riesgos de tipo de cambio, detipo de interés y de precio del oro, el beneficioneto del BCE habría ascendido a 1.379 millo-nes de euros.

En el 2006, la apreciación del euro frente al yenjaponés se tradujo en una disminución del valoren euros de las tenencias del BCE en activosdenominados en yenes de, aproximadamente,0,6 mm de euros, registrada en la cuenta de pér-didas y ganancias.

Los ingresos netos se incrementaron desde 1.270 millones de euros en el 2005 hasta 1.972 millones de euros en el 2006 debido,fundamentalmente, a los factores siguientes: a) el aumento de los billetes en euros en circula-ción y del tipo marginal aplicable a las operacio-nes principales de financiación del Eurosistema,que determina la remuneración que recibe elBCE por su participación en los billetes en eurosdentro del Eurosistema, y b) el incremento de lostipos de interés del dólar estadounidense.

Las ganancias netas procedentes de operacionesfinancieras pasaron de 149 millones de euros enel 2005 a 475 millones de euros en el 2006. Ladepreciación del euro frente al oro, conjunta-mente con el incremento del volumen de ventasde oro en el 2006, se tradujo en un aumento delas ganancias. Estas ventas se efectuaron deconformidad con el Acuerdo sobre el Oro de losBancos Centrales, de 27 de septiembre de 2004,suscrito por el BCE.

Los gastos administrativos del BCE, incluida laamortización, aumentaron de 348 millones deeuros en el 2005 hasta 361 millones en el 2006.

Los gastos de personal aumentaron principal-mente debido al incremento de la cifra media deempleados durante el año y de las cargas dejubilación en el 2006. Los emolumentos delComité Ejecutivo ascendieron a un total de 2,2 millones de euros (2,1 millones de euros enel 2005).

209BCE

Informe Anual 2006

BALANCE A 31 DE DICIEMBRE DE 2006


ACTIVO NOTA 2006 2005NÚMERO € €

Oro y derechos en oro 1 9.929.865.976 10.064.527.857

Activos en moneda extranjera frente a no residentes en la zona del euro 2

Activos frente al FMI 414.768.308 170.162.349Depósitos en bancos, inversiones en valores, préstamos al exteriory otros activos exteriores 29.313.377.277 31.062.557.242

29.728.145.585 31.232.719.591

Activos en moneda extranjera frente a residentes en la zona del euro 2 2.773.828.417 2.908.815.389

Activos en euros frente a no residentes en la zona del euro 3

Depósitos en bancos, inversiones en valores y préstamos 4.193.677 13.416.711

Otros activos en euros frente a entidades de crédito de la zona del euro 4 33.914 25.000

Cuentas intra-Eurosistema 5Activos relacionados con la asignación de billetes en euros dentro del Eurosistema 50.259.459.435 45.216.783.810Otros activos intra-Eurosistema (neto) 3.545.868.495 5.147.038.409

53.805.327.930 50.363.822.219

Otros activos 6Inmovilizado material 175.180.989 175.237.902Otros activos f inancieros 8.220.270.389 6.888.490.580Diferencias por valoración de partidas de fuera del balance 29.518.315 0Cuentas de periodif icación del activo y gastos anticipados 1.094.509.354 679.603.366Diversos 5.580.697 4.397.807

9.525.059.744 7.747.729.655

Total activo 105.766.455.243 102.331.056.422

211BCE

Informe Anual 2006

PASIVO NOTA 2006 2005NÚMERO € €

Billetes en circulación 7 50.259.459.435 45.216.783.810

Depósitos en euros de otros residentes en la zona del euro 8 1.065.000.000 1.050.000.000

Pasivos en euros con no residentes en la zona del euro 9 105.121.522 649.304.896

Pasivos en moneda extranjera con no residentes en la zona del euro 10

Depósitos y otros pasivos 330.955.249 855.933.000

Cuentas intra-Eurosistema 11Pasivos equivalentes a la transferencia de reservas en moneda extranjera 39.782.265.622 39.782.265.622

Otros pasivos 12Cuentas de periodif icación del pasivo e ingresos anticipados 1.262.820.884 919.344.079Diversos 899.170.800 632.012.224

2.161.991.684 1.551.356.303

Provisiones 13 2.393.938.510 1.027.507.143

Cuentas de revalorización 14 5.578.445.671 8.108.628.098

Capital y reservas 15Capital 4.089.277.550 4.089.277.550

Beneficio/(Pérdida) del ejercicio 0 0

Total pasivo 105.766.455.243 102.331.056.422


CUENTA DE PÉRDIDAS Y GANANCIAS DEL EJERCICIO 2006

NOTA 2006 2005NÚMERO € €

Ingresos por intereses de activos exteriores de reserva 1.318.243.236 889.408.789Ingresos por intereses derivados de la asignación de los billetes en euros dentro del Eurosistema 1.318.852.000 868.451.848Otros ingresos por intereses 2.761.697.060 1.794.267.421Ingresos por intereses 5.398.792.296 3.552.128.058Remuneración de activos de los BCN en relación con las reservas exteriores transferidas (965.331.593) (710.160.404)Otros gastos por intereses (2.461.625.254) (1.572.338.709) Gastos por intereses (3.426.956.847) (2.282.499.113)

Ingresos netos por intereses 20 1.971.835.449 1.269.628.945

Ganancias/Pérdidas realizadas procedentes de operaciones f inancieras 21 475.380.708 149.369.135 Minusvalías no realizadas en activos y posiciones f inancieras 22 (718.467.508) (97.494.081)Dotaciones y excesos de provisión por riesgo de tipo de cambio y precio (1.379.351.719) (992.043.443)

Resultado neto de las operaciones financieras,operaciones de saneamiento y dotaciones para riesgos (1.622.438.519) (940.168.389)

Gastos netos por honorarios y comisiones 23 (546.480) (182.373)

Dividendos y otros ingresos de acciones y participaciones 24 911.866 853.403

Otros ingresos 25 11.407.583 17.428.558

Total ingresos netos 361.169.899 347.560.144

Gastos de personal 26 (160.847.043) (153.048.314)

Gastos de administración 27 (166.426.595) (158.457.219)

Amortización del inmovilizado material (29.162.141) (31.888.637)

Gastos de producción de billetes 28 (4.734.120) (4.165.974)

Beneficio/(Pérdida) del ejercicio 0 0

Fráncfort del Meno, 27 de febrero de 2007

BANCO CENTRAL EUROPEO

Jean-Claude TrichetPresidente

FORMA Y PRESENTACIÓN DE LOS ESTADOSFINANCIEROS

Los estados f inancieros del Banco CentralEuropeo (BCE) se han diseñado para presentarla imagen f iel de su situación f inanciera y delos resultados de sus operaciones y se han ela-borado de acuerdo con los principios contablesque se detallan a continuación2, y que el Con-sejo de Gobierno considera adecuados a la natu-raleza de un banco central.

PRINCIPIOS CONTABLES

Se han aplicado los siguientes principios conta-bles: realidad económica y transparencia, pru-dencia, registro de acontecimientos posterioresal cierre del balance, importancia relativa,devengo, empresa en funcionamiento, consis-tencia y comparabilidad.

RECONOCIMIENTO DE ACTIVOS Y PASIVOS

Los activos o pasivos sólo se reflejan en elbalance cuando sea probable que se produzca unresultado económico futuro derivados de losmismos para o por el BCE y la casi totalidad delos riesgos o beneficios asociados se haya trans-ferido al BCE y el coste o valor del activo o elimporte de la obligación pueda determinarse deforma fidedigna.

CRITERIOS DE CONTABILIZACIÓN

Las cuentas se han elaborado siguiendo el cri-terio del coste histórico, con las modificacionesnecesarias para reflejar el precio de mercado delos valores negociables, del oro y del resto deactivos, pasivos y posiciones de dentro y fuerade balance denominados en moneda extranjera.Las operaciones con activos y pasivos f inancie-ros se contabilizan el día en que se liquidan.

Con efecto a partir del 1 de enero de 2007, hacambiado el criterio empleado para registrar lasoperaciones en divisas, los instrumentos f inan-cieros denominados en moneda extranjera y loscorrespondientes intereses devengados por lascuentas de los bancos centrales del Eurosistema.

Al ser posible su aplicación inmediata, el BCEintrodujo esta modificación a partir de octubredel 2006, con los efectos que se indican a con-tinuación. A excepción de los valores, las ope-raciones se registran en la fecha de contrataciónen cuentas fuera de balance. En la fecha deliquidación, los asientos en la cuentas fuera debalance se cancelan y se registran en el balance.Las compras y ventas de divisas afectan a laposición en moneda extranjera en la fecha decontratación y no, como ha ocurrido hastaahora, en la fecha de liquidación, y los resulta-dos realizados derivados de las ventas se calcu-lan asimismo en la fecha de contratación. Losintereses devengados, las primas y los descuen-tos relacionados con instrumentos f inancierosdenominados en moneda extranjera se calculany registran diariamente y, por tanto, incidensobre la posición en moneda extranjera tambiénde forma diaria y no, como ocurría con anterio-ridad, cuando se producía efectivamente el flujode caja. No es posible la aplicación retroactivade esta modificación de los criterios contablesa períodos anteriores.

ORO Y ACTIVOS Y PASIVOS EN MONEDAEXTRANJERA

Los activos y pasivos denominados en monedaextranjera se convierten a euros al tipo de cam-bio existente en la fecha del balance. Los ingre-sos y gastos se convierten al tipo de cambiovigente en la fecha en que se registran. La reva-luación de los activos y pasivos denominados enmoneda extranjera, incluyendo tanto las parti-das del balance como las posiciones registradasen partidas fuera de balance se realiza divisaa divisa.

La revaluación derivada de la variación del pre-cio de mercado de los activos y pasivos en

213BCE

Informe Anual 2006

NORMATIVA CONTABLE1

1 La normativa detallada que regula la contabilidad del BCE seencuentra recogida en la Decisión BCE/2002/11, DO L 58 de3.3.2003, p. 38, según texto modificado. Con efectos a partir del1 de enero de 2007, esta Decisión ha sido derogada y sustituidapor la Decisión BCE/2006/17, DO 348, de 11.12.2006, p. 38.

2 Estos principios son coherentes con lo previsto en el artículo26.4 de los Estatutos del SEBC, que requiere un enfoque armo-nizado de las prácticas de contabilización y suministro de infor-mación f inanciera de las operaciones del Eurosistema.

moneda extranjera se calcula y registra de formaseparada a la correspondiente al tipo de cambio.

El oro se valora al precio de mercado vigente alfinal del ejercicio, y no se hace distinción entre lasdiferencias por precio y por tipo de cambio, regis-trándose en una sola cuenta la diferencia de valo-ración, basada en el precio en euros de la onza deoro que se deriva del cambio del euro frente al dólarestadounidense vigente a 29 de diciembre de 2006.

VALORES

Los valores negociables y activos similares sevaloran de forma individualizada al precio mediode mercado vigente en la fecha del balance. Parael ejercicio financiero finalizado el 31 de diciem-bre de 2006, se utilizaron los precios medios del29 de diciembre de 2006. Los valores no negocia-bles se valoran por el precio de adquisición.

RECONOCIMIENTO DE INGRESOS

Los ingresos y gastos se registran en el períodoen el que se devengan o en el que se incurren. Lasganancias y las pérdidas realizadas procedentesde la venta de divisas, oro y valores se registranen la Cuenta de pérdidas y ganancias. Estas pér-didas y ganancias realizadas se calculan a partirdel coste medio del activo correspondiente.

Las ganancias no realizadas no se registrancomo ingreso, sino que se traspasan directa-mente a una cuenta de revalorización.

Las pérdidas no realizadas se llevan a la Cuentade pérdidas y ganancias si exceden a las ganan-cias previas por revalorizaciones registradas enlas correspondientes cuentas de revalorización.Las pérdidas no realizadas en cualquier valor,moneda u oro no se compensan con gananciasno realizadas en otro valor, moneda u oro. En elcaso de pérdidas no realizadas en algún ele-mento a f inal de año, su coste medio se reducepara ajustarlo al precio de mercado y al tipo decambio de f in de año.

Las primas o descuentos de las tenencias devalores adquiridos se calculan y presentan como

parte de los ingresos por intereses y se amorti-zan a lo largo de la vida residual de los activos.

OPERACIONES TEMPORALES

Son operaciones por las cuales el BCE comprao vende activos mediante una cesión temporal orealiza operaciones de crédito con activos degarantía.

Mediante las cesiones temporales se lleva a cabouna venta de valores al contado con el compro-miso simultáneo de recomprar a la entidad decontrapartida dichos valores a un precio f ijadoy en una fecha futura predeterminada. Lascesiones temporales se registran como depósi-tos con garantía de valores en el pasivo delbalance y conllevan además unos gastos porintereses en la Cuenta de pérdidas y ganancias.Los valores cedidos bajo este tipo de acuerdopermanecen en el balance del BCE.

Mediante las adquisiciones temporales se com-pran valores al contado y con el compromisosimultáneo de revender dichos valores a la enti-dad de contrapartida a un precio f ijado y en unafecha futura predeterminada. Las adquisicionestemporales de valores se registran como présta-mos con garantía en el activo del balance, perono se incluyen entre las tenencias de valores delBCE y generan ingresos por intereses en laCuenta de pérdidas y ganancias.

Las operaciones temporales (incluidas las ope-raciones de préstamo de valores) realizadas deacuerdo con un programa de préstamos automá-ticos de valores sólo se registran en el balancecuando la garantía es proporcionada al BCE enforma de efectivo hasta el vencimiento de laoperación. En el 2006, el BCE no recibió nin-guna garantía en forma de efectivo durante lavigencia de tales operaciones.

POSICIONES REGISTRADAS FUERA DEL BALANCE

La posición a plazo en moneda extranjera, esdecir, operaciones a plazo en divisas, la parte aplazo de las operaciones swap de divisas y otrosinstrumentos que conllevan operaciones de


cambio de una moneda por otra en una fechafutura, se incluyen en la posición neta enmoneda extranjera para calcular las pérdidas yganancias por tipo de cambio.

La valoración de los instrumentos sobre tipos deinterés se revisa elemento por elemento. Lasmodificaciones diarias del margen de variaciónde los contratos de futuros sobre tipos de interésvivos quedan registradas en la Cuenta de pérdi-das y ganancias. La valoración de las operacio-nes a plazo con valores se realiza de acuerdo conun método de valoración generalmente aceptadoque utiliza precios de mercado observables y losfactores de descuento desde la fecha de liquida-ción hasta la fecha de valoración.

ACONTECIMIENTOS POSTERIORES AL CIERRE DELBALANCE

Los activos y pasivos se ajustan para reflejar losacontecimientos que tengan lugar entre la fechadel balance anual y la fecha en la que el Con-sejo de Gobierno aprueba los estados f inancie-ros, si tales acontecimientos afectan de manerarelevante a la situación de los activos y pasivosa la fecha del balance.

SALDOS INTRA-SEBC/INTRA-EUROSISTEMA

Las operaciones intra-SEBC son transaccionestransfronterizas entre dos bancos centrales dela Unión Europea. Dichas transacciones se rea-lizan principalmente a través de TARGET, elsistema automatizado transeuropeo de transfe-rencia urgente para la liquidación bruta entiempo real (véase el capítulo 2), y dan lugar asaldos bilaterales en las cuentas de cada uno delos bancos centrales conectados a TARGET.Estos saldos bilaterales se asignan diariamenteal BCE, manteniendo cada banco central unúnico saldo neto frente al BCE. En la contabi-lidad del BCE, este saldo representa la posiciónneta de cada banco central frente al resto delSEBC.

Los saldos intra-SEBC de los BCN de la zonadel euro frente al BCE, a excepción del capitaldel BCE y del pasivo de contrapartida de la

transferencia de activos exteriores de reserva alBCE, son reflejados como activos o pasivosintra-Eurosistema y se presentan en el balancedel BCE por su posición neta.

Los saldos intra-Eurosistema relativos a la asig-nación de billetes en euros dentro del Eurosis-tema se registran como un activo neto en larúbrica «Activos relacionados con la asignaciónde billetes en euros dentro del Eurosistema»(véase «Billetes en circulación» en el apartadosobre normativa contable).

Los saldos intra-SEBC de los BCN no pertene-cientes a la zona del euro (Danmarks National-bank y Bank of England) con el BCE, derivadosde su participación en TARGET, se presentan en«Pasivos en euros con no residentes en la zonadel euro». El 31 de diciembre de 2006, el Sve-riges Riksbank dejó de participar en TARGET.

TRATAMIENTO DE LOS ACTIVOS FIJOS

Los activos f ijos, excepto terrenos, se valoranal precio de adquisición menos su amortización.Los terrenos se valoran por su precio de adqui-sición. La amortización se calcula de formalineal, comenzando en el trimestre posterior asu adquisición y continuando a lo largo de lavida útil esperada del activo. En concreto:

El período de amortización para edificios y gas-tos de renovación activados relacionados con lasoficinas que actualmente ocupa el BCE, se hareducido a f in de garantizar que estos activos sehayan amortizado enteramente antes de que elBCE se haya trasladado a su nueva sede.

215BCE

Informe Anual 2006

Equipos informáticos, aplicaciones informáticas y vehículos a motor cuatro años

Equipamiento, mobiliario e instalaciones diez años

Edificios y gastos de renovación activados veinticinco años

Activos fijos cuyo coste es inferior a 10.000 euros no se capitalizan

PLAN DE PENSIONES DEL BCE Y OTRASPRESTACIONES POST-EMPLEO

El BCE mantiene para su personal un sistemade prestación def inida, f inanciado medianteactivos mantenidos en un fondo de prestacionesa largo plazo para los empleados.

BALANCE

El pasivo que se refleja en el balance respectoa los planes de prestación def inida es elsiguiente: el valor actual de las obligaciones porprestaciones def inidas a la fecha del balance,menos el valor razonable de los activos afectosal Plan destinados a f inanciar la obligación,ajustados por las pérdidas o ganancias actuaria-les no reconocidas.

Las obligaciones por prestaciones definidas secalculan con carácter anual por actuarios inde-pendientes mediante el método de la unidad decrédito proyectada. El valor actual de la obliga-ción por prestación definida se determina des-contando los flujos de caja futuros esperados,utilizando los tipos de interés de valores derenta f ija de elevada calidad denominados eneuros con un vencimiento similar al plazo delpasivo por pensión del que se trate.

Las pérdidas y ganancias actuariales pueden serel resultado de ajustes por experiencia, cuandoel resultado real es distinto de los supuestosactuariales adoptados previamente, y de modifi-caciones de los supuestos actuariales adoptados.

CUENTA DE PÉRDIDAS Y GANANCIAS

El importe neto registrado en la Cuenta de pér-didas y ganancias comprende:

a) el coste actual de servicio de las prestacio-nes originado en el ejercicio;

b) el interés al tipo de descuento de la obliga-ción por prestaciones definidas;

c) el rendimiento esperado de los activos afec-tos al Plan; y

d) cualquier pérdida o ganancia actuarial refle-jada en la Cuenta de pérdidas y gananciasutilizando un sistema de «banda de fluctua-ción del 10%».

SISTEMA DE «BANDA DE FLUCTUACIÓN DEL 10%»

Las pérdidas y ganancias actuariales netas noreconocidas que excedan lo que sea más elevadode a) el 10% del valor actual de las obligacio-nes por prestaciones definidas y b) el 10% delvalor razonable de los activos afectos al plan,deben amortizarse durante la vida media activarestante esperada de los trabajadores partícipesen ese plan.

PENSIONES DE LOS MIEMBROS DEL COMITÉEJECUTIVO Y OTRAS OBLIGACIONES DEJUBILACIÓN

Existen planes de pensiones para los miembrosdel Comité Ejecutivo no f inanciados a través deun fondo y provisiones para la cobertura deprestaciones por incapacidad de los empleados.Los costes estimados de estas prestaciones sedevengan de acuerdo con las condiciones deempleo de los miembros del Comité Ejecutivoy de los empleados utilizando un método con-table similar al de los planes de pensiones deprestaciones def inidas. Las pérdidas y ganan-cias actuariales se reflejarán de la forma des-crita anteriormente.

Estas obligaciones se valoran con carácter anualpor actuarios independientes, a f in de estable-cer el pasivo adecuado en los estados f inancie-ros.

BILLETES EN CIRCULACIÓN

El BCE y los doce BCN de los Estados miem-bros pertenecientes a la zona del euro, que con-juntamente componen el Eurosistema, emitenbilletes en euros3. El valor total de los billetesen euros en circulación se asigna el último día


3 Decisión BCE/2001/15 de 6 de diciembre de 2001 sobre la emi-sión de billetes de banco denominados en euro), DO L 337 de20.12.2001, p. 52, según el texto modificado.

hábil de cada mes de acuerdo con la clave deasignación de billetes4.

Al BCE le ha correspondido una cuota del 8%del valor total de los billetes en euros en circu-lación, que se presenta en el balance en la par-tida del pasivo «Billetes en circulación». La par-ticipación del BCE en el total de la emisión debilletes en euros tiene como contrapartida acti-vos frente a los BCN. Estos activos, que deven-gan intereses5, se presentan en la subpartida«Cuentas intra-Eurosistema: activos relaciona-dos con la asignación de billetes en euros den-tro del Eurosistema» (véase «Saldos intra-SEBC/intra-Eurosistema» en el apartado sobrenormativa contable). Los ingresos por interesesdevengados por estos activos se incluyen en lapartida «Ingresos netos por intereses». Hasta el2005, estos ingresos se distribuyeron por sepa-rado a los BCN de forma provisional al f inal decada trimestre6. El Consejo de Gobierno ha deci-dido que, a partir del 2006, estos ingresos seasignen a los BCN en el ejercicio en el que sedevengan y se distribuyan el segundo día hábildel ejercicio siguiente7. Asimismo, estos ingre-sos se distribuyen en su totalidad a menos queel benef icio neto del BCE en el ejercicio seainferior al importe de sus ingresos por billetesen euros en circulación, o que el Consejo deGobierno decida dotar una provisión por ries-gos de tipo de cambio, de tipo de interés y deprecio del oro, o reducir estos ingresos en razónde los gastos en que ha incurrido el BCE al emi-tir y manipular billetes en euros.

OTRAS CUESTIONES

Teniendo en cuenta la posición del BCE comobanco central, el Comité Ejecutivo consideraque la publicación de un estado de flujos detesorería no proporcionaría información adicio-nal relevante a los destinatarios de los estadosfinancieros.

De acuerdo con el Artículo 27 de los Estatutosdel SEBC, y teniendo en cuenta la Recomenda-ción del Consejo de Gobierno del BCE, elConsejo de la Unión Europea aprobó el nombra-miento de KPMG Deutsche Treuhand-Gesell-

schaft Aktiengesellschaft Wirtschaftsprüfungs-gesellschaft como auditor externo del BCE porun período de cinco años que terminará con elejercicio f inanciero del 2007.

217BCE

Informe Anual 2006

4 «Clave de asignación de billetes» son los porcentajes que resul-tan de tener en cuenta la participación del BCE en la emisióntotal de billetes en euros y aplicar la clave del capital suscrito ala participación de los BCN en esa emisión total.

5 Decisión (BCE/2001/16) de 6 de diciembre de 2001 sobre laasignación de los ingresos monetarios de los bancos centralesnacionales de los Estados miembros participantes a partir delejercicio de 2002, DO L 337 de 20.12.2001, p. 55, según textomodificado.

6 Decisión (BCE/2002/9) de 21 de noviembre de 2002 sobre ladistribución entre los bancos centrales nacionales de los Esta-dos miembros participantes de los ingresos del Banco CentralEuropeo por billetes en euros en circulación, DO L 323, de28.11.2002, p. 49.

7 Decisión BCE/2005/11 de 17 de noviembre de 2005 sobre la dis-tribución entre los bancos centrales nacionales de los Estadosmiembros participantes de los ingresos del Banco Central Euro-peo por billetes en euros en circulación, DO L 311, de26.11.2005, p. 41. Esta Decisión deroga la Decisión BCE/2002/9.

1 ORO Y DERECHOS EN ORO

Las tenencias del BCE ascendían a 20,6 millo-nes de onzas de oro f ino a 31 de diciembre de2006, frente a 23,1 millones de onzas en el2005. Esta reducción se debió a ventas de oroefectuadas conforme al «Central Bank GoldAgreement» de 27 de septiembre de 2004, sus-crito por el BCE. Como consecuencia de dichasventas, el valor en euros de estas tenenciasregistró un descenso, parcialmente compensadopor el considerable aumento del precio del oroen el 2006 (véase «Oro y activos y pasivos enmoneda extranjera» en el apartado sobre norma-tiva contable).

2 ACTIVOS EN MONEDA EXTRANJERA FRENTE ANO RESIDENTES Y RESIDENTES EN LA ZONADEL EURO

ACTIVOS FRENTE AL FMI

Esta rúbrica representa las tenencias del BCEen Derechos Especiales de Giro (DEG) a 31 dediciembre de 2006. Éstas se derivan de unacuerdo con el Fondo Monetario Internacional(FMI) para la compra o venta de DEG contraeuros, por el que el FMI está autorizado a nego-ciar compraventas por cuenta del BCE, con unnivel de tenencias máximo y mínimo. El DEGse define en términos de una cesta de divisas, ysu valor es determinado como la suma ponde-rada de los tipos de cambio de las cuatro divi-sas principales (dólar estadounidense, euro,libra esterlina y yen). En lo que respecta a lacontabilización, los DEG son tratados comomoneda extranjera (véase «Oro y activos y pasi-vos en moneda extranjera» en el apartado sobrenormativa contable).

DEPÓSITOS EN BANCOS, INVERSIONES ENVALORES, PRÉSTAMOS AL EXTERIOR Y OTROSACTIVOS EXTERIORESACTIVOS EN MONEDA EXTRANJERA FRENTE ARESIDENTES EN LA ZONA DEL EURO

Estos activos incluyen los depósitos en bancosy los préstamos denominados en moneda extran-

jera, así como las inversiones en valores deno-minados en dólares estadounidenses y yenes,según el siguiente detalle:

El descenso de estas posiciones durante el 2006se debe, fundamentalmente, a la depreciacióndel dólar estadounidense y, en menor medida,del yen frente al euro (véase «Oro y activos ypasivos en moneda extranjera» en el apartadosobre normativa contable).

La posición neta del BCE en moneda extranjera8

(dólares estadounidenses y yenes) a 31 dediciembre de 2006 era la siguiente:


NOTAS AL BALANCE

Activos frente a no residentes en 2006 2005 Diferenciala zona del euro € € €

Cuentas corrientes 1.388.630.590 5.149.756.962 (3.761.126.372)

Depósitos 1.352.326.756 1.182.580.317 169.746.439

Adquisiciones temporales 330.983.321 1.306.216.228 (975.232.907)

Inversiones en valores 26.241.436.610 23.424.003.735 2.817.432.875

Total 29.313.377.277 31.062.557.242 (1.749.179.965)

Activos frente aresidentes en la 2006 2005 Diferenciazona del euro € € €

Cuentas corrientes 18.535 25.019 (6.484)

Depósitos 2.621.949.594 2.908.790.370 (286.840.776)

Adquisiciones temporales 151.860.288 0 151.860.288

Total 2.773.828.417 2.908.815.389 (134.986.972)

(millones de unidades de moneda extranjera)

Dólares estadounidenses 35.000

Yenes 856.308

8 Los activos netos, denominados en la respectiva moneda extran-jera, sujetos a revalorización por tipo de cambio, f iguran en las partidas «Activos en moneda extranjera frente a no residen-tes en la zona del euro», «Activos en moneda extranjera frentea residentes en la zona del euro», «Cuentas de periodif icacióndel activo y gastos anticipados», «Pasivos en moneda extranjeracon no residentes en la zona del euro» y «Cuentas de periodif i-cación del pasivo e ingresos anticipados», teniendo además encuenta las operaciones a plazo en divisas y los swaps de divisasregistrados en partidas fuera de balance. No se incluyen los efec-tos de la revalorización de los precios de los valores denomina-dos en moneda extranjera.

3 ACTIVOS EN EUROS FRENTE A NORESIDENTES EN LA ZONA DEL EURO

A 31 de diciembre de 2006, este activo estabaformado por depósitos bancarios frente a noresidentes en la zona del euro.

4 OTROS ACTIVOS EN EUROS FRENTE AENTIDADES DE CRÉDITO DE LA ZONA DEL EURO

A 31 de diciembre de 2006, este activo estabaformado por depósitos bancarios frente a resi-dentes en la zona del euro.

5 ACTIVOS INTRA-EUROSISTEMA

ACTIVOS RELACIONADOS CON LA ASIGNACIÓN DEBILLETES EN EUROS DENTRO DEL EUROSISTEMA

Esta partida incluye los activos del BCE frentea los BCN de la zona del euro relativos a la asig-nación de billetes en euros dentro del Eurosis-tema (véase «Billetes en circulación» en el apar-tado sobre normativa contable).

OTROS ACTIVOS INTRA-EUROSISTEMA (NETO)

Esta rúbrica se compone de los saldos TARGETde los BCN de la zona del euro frente al BCE yde los importes debidos relativos a la distribu-ción provisional de los ingresos del BCE deri-vados de los billetes. A 31 de diciembre de2005, los BCN de la zona del euro adeudaban634 millones de euros en relación con las dis-tribuciones provisionales de los ingresos delBCE procedentes de los billetes. Se trataba delas distribuciones provisionales de tales ingre-sos a los BCN de la zona del euro correspon-dientes a los tres primeros trimestres del año,que fueron posteriormente revocadas. Estas dis-tribuciones provisionales han cesado desde el2006 (véase «Billetes en circulación» en elapartado sobre normativa contable y la nota 20,«Ingresos netos por intereses»).

6 OTROS ACTIVOS

INMOVILIZADO MATERIAL

Estos activos, a 31 de diciembre de 2006, inclu-yen principalmente los siguientes elementos:

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Informe Anual 2006

2006 2005€ €

Debido por los BCN de la zona del euro en relación con TARGET 83.764.470.700 75.906.443.905

Debido a los BCN de la zona del euro en relación con TARGET (80.218.602.205) (71.393.877.603)

Posición neta de TARGET 3.545.868.495 4.512.566.302

Debido por/(a) los BCN de la zona del euro en relación con la distribución provisional de los ingresos del BCE derivados de los billetes 0 634.472.107

Otros activos intra-Eurosistema (neto) 3.545.868.495 5.147.038.409

2006 de 2005 Diferencia€ € €

Coste

Terrenos y construcciones 160.272.602 158.681.104 1.591.498

Equipamiento y aplicaciones informáticos 157.573.338 147.880.213 9.693.125

Equipamiento, mobiliario, instalaciones y vehículos a motor 26.670.476 26.238.407 432.069

Inmovilizado en curso 28.790.200 11.576.491 17.213.709

Otros activos fijos 1.232.143 1.126.210 105.933

Coste total 374.538.759 345.502.425 29.036.334

Depreciacónacumulada

Terrenos y construcciones (39.696.727) (29.694.172) (10.002.555)

Equipamiento y aplicaciones informáticos (135.057.096) (117.129.048) (17.928.048)

Equipamiento, mobiliario, instalaciones y vehículos a motor (24.471.251) (23.308.719) (1.162.532)

El incremento en «Terrenos y construcciones»a precio de coste se debe principalmente a laadquisición de una nueva residencia oficial paralos presidentes del BCE en diciembre del 2006.La residencia original, adquirida en el 2001, fuevendida en enero del 2007.

El incremento de la partida «Inmovilizado encurso» está relacionado principalmente con elinicio de los trabajos de construcción de lanueva sede del BCE. Las transferencias desdedicha partida a las rúbricas de activos f ijoscorrespondientes se efectuarán una vez dichosactivos hayan sido puestos en funcionamiento.

OTROS ACTIVOS FINANCIEROS

Los principales componentes de esta rúbrica delbalance son:

a) Los valores emitidos en euros y las adquisi-ciones temporales en euros constituyen lainversión de los fondos propios del BCE(véase también la nota 12, «Otros pasivos»).El incremento en la tenencia de valores sedebió principalmente a la inversión en la car-tera de recursos propios de la contrapartidade la provisión del BCE frente a los riesgosde tipo de cambio, de tipo de interés y de pre-cio del oro, creada por el BCE en el 2005.

b) El BCE posee 3.211 acciones del Banco dePagos Internacionales (BPI), contabilizadasa su precio de adquisición, 41,8 millones deeuros.

DIFERENCIAS POR VALORACIÓN DE PARTIDASFUERA DE BALANCE

Esta partida se compone de las diferencias devaloración de los swaps de divisas y de las ope-raciones a plazo en divisas pendientes a 31 dediciembre de 2006 (véase la nota 19, «Swaps dedivisas y operaciones a plazo en divisas»). Lasvariaciones derivan de la conversión de estasoperaciones a su equivalente en euros al tipo decambio vigente en la fecha del balance, compa-rada con el valor en euros con el que las opera-ciones figuran en las cuentas (véase «Oro y acti-vos y pasivos en moneda extranjera» en elapartado sobre normativa contable).

CUENTAS DE PERIODIFICACIÓN DEL ACTIVO Y GASTOS ANTICIPADOS

En el 2005, los intereses a cobrar correspon-dientes a los activos del BCE relacionados conla asignación de billetes en euros en el Eurosis-tema (véase «Billetes en circulación» en el apar-tado sobre normativa contable) se presentaronen cifras brutas en los apartados «Cuentas deperiodificación del activo y gastos anticipados»y «Cuentas de periodif icación del pasivo eingresos anticipados». Dichos intereses sepublican actualmente en cifras netas en el apar-tado «Cuentas de periodif icación del activo ygastos anticipados» con el f in de reflejar mejorla realidad económica. A efectos de compara-ción, 412.341.791 euros consignados en elbalance correspondiente al 2005 «Cuentas deperiodif icación del pasivo e ingresos anticipa-dos» se han trasladado a «Cuentas de periodif i-cación del activo y gastos anticipados», con loque se ha reducido el saldo de estas partidas.

Se incluyen también en esta partida los intere-ses devengados, incluida la amortización dedescuentos, por valores y otros activos financie-ros.


2006 2005 Diferencia€ € €

Valores emitidos en euros 7.303.413.758 5.710.256.343 1.593.157.415

Adquisiciones temporales en euros 874.669.464 1.136.043.600 (261.374.136)

Otros activos financieros 42.187.167 42.190.637 (3.470)

Total 8.220.270.389 6.888.490.580 1.331.779.809

Otros activos fijos (132.696) (132.584) (112)

Total depreciacónacumulada (199.357.770) (170.264.523) (29.093.247)

Valor neto contable 175.180.989 175.237.902 (56.913)

DIVERSOS

Esta partida incluye un derecho frente al Minis-terio de Hacienda alemán, en relación con elimpuesto sobre el valor añadido recuperable ycon otros impuestos indirectos pagados. Estosimpuestos son reintegrables según los términosdel artículo 3 del Protocolo relativo a los privi-legios e inmunidades de las Comunidades Euro-peas, que se aplica al BCE en virtud del artículo40 de los Estatutos del SEBC.

7 BILLETES EN CIRCULACIÓN

Esta partida recoge la participación del BCE(8%) en el total de billetes en euros en circula-ción (véase «Billetes en circulación» en el apar-tado sobre normativa contable).

8 DEPÓSITOS EN EUROS DE OTROS RESIDENTESEN LA ZONA DEL EURO

Esta partida incluye los depósitos de los miem-bros de la Asociación Bancaria del Euro (EBA),que se utilizan con el f in de proporcionar alBCE garantías para respaldar los pagos de laEBA a través del sistema TARGET.

9 PASIVOS EN EUROS CON NO RESIDENTES ENLA ZONA DEL EURO

Estos pasivos incluyen principalmente los saldosmantenidos en el BCE por los BCN no pertene-cientes a la zona del euro, como resultado de lasoperaciones procesadas por el sistema TARGET(véase «Saldos intra-SEBC/intra-Eurosistema»en el apartado sobre normativa contable).

10 PASIVOS EN MONEDA EXTRANJERA CON NO RESIDENTES EN LA ZONA DEL EURO

Esta partida recoge los pasivos que se derivande los acuerdos de cesión temporal con no resi-dentes en la zona del euro relacionados con lagestión de las reservas de divisas del BCE.

11 PASIVOS INTRA-EUROSISTEMA

Representan los pasivos frente a los BCN per-tenecientes a la zona del euro, que surgieron alinicio de su participación en el Eurosistema porla transferencia de activos exteriores de reservaal BCE. No se efectuaron ajustes en el 2006.

Estos pasivos se remuneran al tipo de interésmarginal más reciente de las operaciones prin-cipales de f inanciación del Eurosistema, ajus-tado para reflejar la remuneración nula del com-ponente de oro (véase la nota 20 de «Notas a lacuenta de pérdidas y ganancias»).

12 OTROS PASIVOS

Esta partida está compuesta principalmente porlos intereses debidos a los BCN en relación conlos activos de contrapartida de las reservastransferidas (véase la nota 11, «Pasivos intra-Eurosistema»). También se incluyen: a) otrasperiodif icaciones, incluida la amortización delas primas de los bonos con cupón, y operacionesde cesión vivas por un importe de 772 millonesde euros, realizadas en relación con la gestiónde los recursos propios del BCE (véase la nota6, «Otros activos»); y b) el pasivo neto corres-pondiente a las obligaciones del BCE relativasal fondo de pensiones.

221BCE

Informe Anual 2006

Clave de capital

% €

Nationale Bank van België/ Banque Nationale de Belgique 2,5502 1.419.101.951

Deutsche Bundesbank 21,1364 11.761.707.508

Central Bank and Financial Services Authority of Ireland 0,9219 513.006.858

Bank of Greece 1,8974 1.055.840.343

Banco de España 7,7758 4.326.975.513

Banque de France 14,8712 8.275.330.931

Banca d’Italia 13,0516 7.262.783.715

Banque centrale du Luxembourg 0,1568 87.254.014

De Nederlandsche Bank 3,9955 2.223.363.598

Oesterreichische Nationalbank 2,0800 1.157.451.203

Banco de Portugal 1,7653 982.331.062

Suomen Pankki – Finlands Bank 1,2887 717.118.926

Total 71,4908 39.782.265.622

PLAN DE PENSIONES DEL BCE Y OTRASPRESTACIONES POST-EMPLEO

Las cantidades que se reflejan en el balance res-pecto a las obligaciones de pensiones del BCE(véase «Plan de jubilación del BCE y otras pres-taciones post-empleo» en las notas sobre nor-mativa contable) son las siguientes:

El valor actual de estas obligaciones incluyeobligaciones no f inanciadas a través de fondosrelacionadas con las pensiones de los miembrosdel Comité Ejecutivo y con las provisiones paraincapacidad de los empleados por valor de 32,6millones (30,4 millones de euros en el 2005).

Las cantidades reflejadas en la Cuenta de pér-didas y ganancias del ejercicio del 2006 y del2005 en relación con el «Coste actual del servi-cio», el «Interés sobre las obligaciones» y el«Rendimiento previsto de los activos afectos alPlan» son las siguientes:

En el 2006, de acuerdo con el sistema de labanda del 10% (véase «Plan de jubilación delBCE y otras prestaciones post-empleo» en el

apartado sobre normativa contable), las ganan-cias actuariales no se reflejaron en la Cuenta depérdidas y ganancias.

Las variaciones del valor actual de las obliga-ciones por prestaciones def inidas son lassiguientes:

Las variaciones del valor razonable de los acti-vos afectos al plan son las siguientes:

Para realizar las valoraciones a las que se hacereferencia en esta nota, los actuarios se hanbasado en supuestos que han sido aceptados porel Comité Ejecutivo a efectos contables e infor-mativos.


2006 2005en millones en millones

de euros de euros

Valor actual de las obligaciones 258,5 223,5

Valor razonable de los activos afectos al Plan (195,3) (161,2)

Ganancias/(Pérdidas) actuariales no reconocidas 17,3 6,5

Pasivo reconocido en el balance 80,5 68,8


de euros de euros

Coste actual del servicio 27,3 24,6

Interés sobre las obligaciones 6,8 6,2

Rendimiento previsto de los activos afectos al Plan (6,7) (5,2)

(Ganancias)/Pérdidas actuariales netas reconocidasen el ejercicio 0 0

Total incluido en los «gastos de personal» 27,4 25,6


de euros de euros

Obligaciones por prestación definida: situación inicial 223,5 178,5

Coste de los servicios 27,3 24,6

Coste por intereses 6,8 6,2

Aportaciones de los participantes en el Plan 10,4 9,3

Otras variaciones netas de los pasivos que representan aportaciones de los participantes en el plan 3,7 6,1

Beneficios pagados (2,6) (2,2)

(Ganancias)/Pérdidas actuariales (10,6) 1,0

Obligaciones por prestación definida: situación final 258,5 223,5


de euros de euros

Valor razonable inicial de los activos afectos al Plan 161,2 120,2

Rendimiento previsto 6,7 5,2

Pérdidas/(Ganancias) actuariales 0,2 7,5

Aportaciones del empleador 15,4 14,7

Aportaciones de los participantes en el plan 10,3 9,3

Beneficios pagados (2,2) (1,8)

Otras variaciones netas de los activos que representan aportaciones de los participantes en el plan 3,7 6,1

Valor razonable final de los activos afectos al Plan 195,3 161,2

Se señalan a continuación los supuestos princi-pales utilizados para el cálculo de las obligacio-nes del personal. El tipo de rendimiento espe-rado para los activos afectos al plan se utilizapara calcular el cargo anual a la Cuenta de pér-didas y ganancias.

13 PROVISIONES

Teniendo en cuenta la importante exposición delBCE a los riesgos de tipo de cambio, de tipo deinterés y de precio del oro, y el volumen de suscuentas de revalorización, el Consejo deGobierno consideró apropiada la constituciónde una provisión frente a dichos riesgos. En con-secuencia, a 31 de diciembre de 2005 se dotóesta provisión por un importe de 922 millonesde euros, lo que redujo el beneficio neto a cero.A 31 de diciembre de 2006, se asignó a esta pro-visión un importe adicional de 1.379 millonesde euros, incrementándose hasta 2.371 millonesde euros y, al igual que en 2005, se redujo elbeneficio neto a cero.

Esta provisión será utilizada para compensarfuturas pérdidas realizadas y no realizadas, enparticular las pérdidas no realizadas no cubier-tas por las cuentas de revalorización. El volu-men y la necesidad de continuar con esta provi-sión se revisan con carácter anual, de acuerdocon la valoración del BCE de su futura exposi-ción a los riesgos de tipo de cambio, de tipo deinterés y de precio del oro. Esta evaluación sebasa en métodos de estimación del riesgo finan-ciero generalmente aceptados.

Esta partida incluye, asimismo, la provisiónadecuada para cubrir la obligación contractualdel BCE de restaurar sus oficinas actuales para

devolverlas a su estado original cuando el BCEse traslade a su sede definitiva, y otras provisio-nes.

14 CUENTAS DE REVALORIZACIÓN

Esta partida recoge las cuentas de revaloriza-ción procedentes de ganancias no realizadas enactivos y pasivos.

Los tipos de cambio aplicados a la revaluacióna f inal de año fueron:

15 CAPITAL Y RESERVAS

CAPITAL

El capital suscrito del BCE asciende a 5,565 mm de euros. El capital desembolsadoasciende a 4,089 mm de euros. Los BCN per-tenecientes a la zona del euro han desembolsadola totalidad de su participación en el capital, quese cifra en 3,978 mm de euros (no se han pro-ducido cambios en el 2006) y se desglosa comosigue9:

223BCE

Informe Anual 2006

2006 2005% %

Tipo de descuento 4,60 4,10

Rendimiento previsto de los activos afectos al plan 6,00 6,00

Incrementos salariales futuros 2,00 2,00

Incrementos de la pensión futuros 2,00 2,00


Oro 4.861.575.989 4.362.459.301 499.116.688

Divisas 701.959.896 3.737.934.137 (3.035.974.241)

Valores 14.909.786 8.234.660 6.675.126

Total 5.578.445.671 8.108.628.098 (2.530.182.427)

Tipos de cambio 2006 2005

Dólares estadounidenses por euro 1,3170 1,1797

Yenes japoneses por euro 156,93 138,90

Euros por DEG 1,1416 1,2099

Euros por onza de oro fino 482,688 434,856

9 Cada cantidad se redondea a la unidad de euro más próxima.Debido al redondeo, los totales indicados en los cuadros de estasección pueden no coincidir.

Los trece bancos centrales nacionales no perte-necientes a la zona del euro deben desembolsarun 7% del capital que hayan suscrito, como con-tribución a los costes operativos del BCE.Incluidas las aportaciones de los diez nuevosBCN no pertenecientes a la zona del euro, losdesembolsos por este concepto ascendieron a111.050.988 euros al f in del ejercicio 2006, sinvariación respecto al 2005. Los BCN no perte-necientes a la zona no tienen derecho a partici-par en los benef icios distribuibles del BCE,incluidos los derivados de la asignación de bille-tes en euros dentro del Eurosistema, ni tampocoson responsables de cubrir sus pérdidas.

Los BCN no pertenecientes a la zona del eurohan desembolsado los siguientes importes:

16 ACONTECIMIENTOS POSTERIORES AL CIERREDEL BALANCE

CAMBIOS EN LA CLAVE DE CAPITAL DEL BCE

ANTECEDENTES

De conformidad con el artículo 29 de los Esta-tutos del SEBC, las participaciones de los BCNen la clave de capital del BCE se obtienen pon-derando, con igual peso, los datos relativos a laparticipación de los respectivos Estados miem-bros en la población y en el producto interiorbruto de la UE, tal como la Comisión Europeale notif ica al BCE. Dichas ponderaciones seajustan cada cinco años o cuando nuevos Esta-dos miembros se incorporan a la UE. Deacuerdo con la Decisión del Consejo2003/517/CE de 15 de julio de 2003 sobre losdatos estadísticos que deben utilizarse para elajuste de la clave para la suscripción de capitaldel BCE, las claves de los BCN se ajustaron el1 de enero de 2007, tras la incorporación deBulgaria y Rumanía, de la siguiente forma:


Clave de capital

% €

Česká národní banka 1,4584 5.680.860

Danmarks Nationalbank 1,5663 6.101.159

Eesti Pank 0,1784 694.916

Central Bank of Cyprus 0,1300 506.385

Latvijas Banka 0,2978 1.160.011

Lietuvos bankas 0,4425 1.723.656

Magyar Nemzeti Bank 1,3884 5.408.191

Central Bank of Malta 0,0647 252.024

Narodowy Bank Polski 5,1380 20.013.889

Banka Slovenije 0,3345 1.302.967

Národná banka Slovenska 0,7147 2.783.948

Sveriges Riksbank 2,4133 9.400.451

Bank of England 14,3822 56.022.530

Total 28,5092 111.050.988

Del 1 de mayo A partir del de 2004 al 1 de enero

31 de diciembre de 2007de 2006

% %

Nationale Bank van België/ Banque Nationale de Belgique 2,5502 2,4708

Deutsche Bundesbank 21,1364 20,5211

Central Bank and Financial Services Authority of Ireland 0,9219 0,8885

Bank of Greece 1,8974 1,8168

Banco de España 7,7758 7,5498

Banque de France 14,8712 14,3875

Banca d’Italia 13,0516 12,5297

Banque centrale du Luxembourg 0,1568 0,1575

De Nederlandsche Bank 3,9955 3,8937

Oesterreichische Nationalbank 2,0800 2,0159

Banco de Portugal 1,7653 1,7137

Banka Slovenije - 0,3194

Clave de capital

% €

Nationale Bank van België/ Banque Nationale de Belgique 2,5502 141.910.195

Deutsche Bundesbank 21,1364 1.176.170.751

Central Bank and Financial Services Authority of Ireland 0,9219 51.300.686

Bank of Greece 1,8974 105.584.034

Banco de España 7,7758 432.697.551

Banque de France 14,8712 827.533.093

Banca d’Italia 13,0516 726.278.371

Banque centrale du Luxembourg 0,1568 8.725.401

De Nederlandsche Bank 3,9955 222.336.360

Oesterreichische Nationalbank 2,0800 115.745.120

Banco de Portugal 1,7653 98.233.106

Suomen Pankki – Finlands Bank 1,2887 71.711.893

Total 71,4908 3.978.226.562

ENTRADA DE ESLOVENIA EN LA ZONA DEL EURO

De conformidad con lo dispuesto en la Decisión2006/495/CE del Consejo, de 11 de julio de2006, adoptada de acuerdo con lo establecido en el apartado 2 del artículo 122 del Tratado,Eslovenia adoptó la moneda única el 1 de enerode 2007. A tenor de artículo 49.1 de losEstatutos del SEBC y de lo dispuesto en losactos jurídicos adoptados por el Consejo deGobierno el 30 de diciembre de 200610, el 1 deenero de 2007, Banka Slovenije desembolsó unacantidad de 17.096.556 de euros, que represen-taba el resto de su capital suscrito del BCE. El2 y el 3 de enero de 2007, de acuerdo con el artí-culo 30.1 de los Estatutos del SEBC, Banca Slo-venije trasf irió al BCE activos exteriores dereserva por un importe equivalente a191.641.809 euros. El importe total transferidose determinó multiplicando el valor en euros, alos tipos de cambio vigentes a 29 de diciembrede 2006, de los activos exteriores transferidosal BCE, por la ratio entre el número de accio-nes suscritas por Banka Slovenije y el númerode acciones desembolsadas por el resto de BCN

no acogidos a la cláusula de excepción. Estosactivos comprenden cantidades en dólares esta-dounidenses en efectivo y oro, en proporcionesde 85 y 15, respectivamente.

Se reconoció al Banka Slovenije un activo frenteal BCE como contrapartida del capital pagadoy de los activos exteriores de reserva transferi-dos. Estos activos serán tratados de la mismamanera que los actuales activos del resto de losBCN participantes (véase la nota 11, «Pasivosintra-Eurosistema»).

EFECTO DE LAS MODIFICACIONES

CAPITAL DEL BCE

La ampliación de la Unión Europea, con laadhesión de Bulgaria y Rumanía, y la corres-pondiente modificación del capital suscrito y dela clave de capital del BCE, junto con la entradade Eslovenia en la zona del euro, se ha tradu-cido en un aumento en el capital del BCEdesembolsado de 37.858.680 euros.

ACTIVOS DE LOS BCN EQUIVALENTES A LOSACTIVOS EXTERIORES DE RESERVATRANSFERIDOS AL BCE

La modif icación de las ponderaciones de losBCN en la clave de capital del BCE y la trans-ferencia de activos exteriores de reserva porparte del Banka Slovenije incrementaron losactivos de los BCN en 259.568.376 euros.

225BCE

Informe Anual 2006

Suomen Pankki – Finlands Bank 1,2887 1,2448

Subtotal de los BCN pertene-cientes a la zona del euro 71,4908 69,5092

Българска народна банка (Banco Nacional de Bulgaria) - 0,8833

Česká národní banka 1,4584 1,3880

Danmarks Nationalbank 1,5663 1,5138

Eesti Pank 0,1784 0,1703

Central Bank of Cyprus 0,1300 0,1249

Latvijas Banka 0,2978 0,2813

Lietuvos bankas 0,4425 0,4178

Magyar Nemzeti Bank 1,3884 1,3141

Central Bank of Malta 0,0647 0,0622

Narodowy Bank Polski 5,1380 4,8748

Banca Nat‚ionala a României - 2,5188

Banka Slovenije 0,3345 -

Národná banka Slovenska 0,7147 0,6765

Sveriges Riksbank 2,4133 2,3313

Bank of England 14,3822 13,9337

Subtotal de los BCN no per-tenecientes a la zona del euro 28,5092 30,4908

Total 100,0000 100,0000

10 Decisión BCB/2006/30 de 30 de diciembre de 2006, relativa aldesembolso de capital, la transferencia de activos exteriores dereserva y la contribución a las reservas y provisiones del BancoCentral Europeo por el Banka Slovenije, DO L 24, de 31.1.2007,p. 17; Acuerdo, de 30 de diciembre de 2006, entre el Banco Cen-tral Europeo y el Banka Slovenije relativo al activo acreditadoal Banka Slovenije por el Banco Central Europeo conforme alartículo 30.3 de los Estatutos del Sistema Europeo de BancosCentrales y del Banco Central Europeo, DO J C 17, de25.1.2007, p. 26.

POSICIONES REGISTRADAS FUERA DEL BALANCE

17 PROGRAMA DE PRÉSTAMO AUTOMÁTICO DEVALORES

Como parte de la gestión de sus fondos propios,el BCE ha llegado a un acuerdo relativo a unprograma de préstamo automático de valores,por el que un agente seleccionado realiza tran-sacciones de préstamo de valores por cuenta delBCE con determinadas contrapartes designadaspor el BCE como contrapartes autorizadas. Enel marco de este acuerdo, a 31 de diciembre de2006, estaban vivas operaciones temporales porun valor de 2,2 mm de euros, frente a 0,9 mmde euros en el 2005 (véase «Operaciones tem-porales» en el apartado sobre normativa conta-ble).

18 FUTUROS SOBRE TIPOS DE INTERÉS

En el 2006, se utilizaron futuros sobre tipos deinterés en la gestión de las reservas exteriores ylos fondos propios del BCE. A 31 de diciembrede 2006, estaban vivas las siguientes transaccio-nes:

19 SWAPS DE DIVISAS Y OPERACIONES A PLAZOEN DIVISAS

A 31 de diciembre de 2006, existía un saldo vivo de 207 millones de euros en el activo y 204 millones de euros en el pasivo correspon-dientes a swaps de divisas y a operaciones aplazo en divisas, realizadas en el marco de lagestión de las reservas exteriores del BCE.


Futuros sobre tipos de interés Valor contractualen moneda extranjera €

Compras 9.192.862.566

Ventas 367.444.345

Futuros sobre tipos de interés Valor contractualen euros €

Compras 40.000.000

Ventas 147.500.000

20 INGRESOS NETOS POR INTERESES

INGRESOS POR INTERESES PROCEDENTES DE LOSACTIVOS EXTERIORES DE RESERVA EN MONEDAEXTRANJERA

Este apartado recoge los ingresos por intereses,netos de gastos, procedentes de los activos ypasivos denominados en moneda extranjera, dela siguiente forma:

Los ingresos por intereses se incrementaron deforma signif icativa durante el 2006 debido alaumento de los tipos de interés de los activosdenominados en dólares estadounidenses.

INGRESOS POR INTERESES DERIVADOS DE LAASIGNACIÓN DE BILLETES EN EUROS DENTRODEL EUROSISTEMA

Este apartado recoge los intereses devengadospor la cuota que corresponde al BCE del totalde billetes emitidos en euros. Los interesessobre estos activos del BCE relativos a su cuotade participación en los billetes se calculan apli-cando el tipo marginal más reciente de las ope-raciones principales de f inanciación del Euro-sistema. El aumento de los ingresos en el 2006refleja tanto el incremento general de billetes eneuros en circulación como el aumento de lostipos de las operaciones principales de financia-ción. Estos ingresos se distribuyen a los BCNtal como se señala en «Billetes en circulación»,en el apartado de normativa contable.

Sobre la base de la estimación del resultadof inanciero del BCE para el ejercicio 2006, elConsejo de Gobierno decidió retener la distri-bución de la totalidad de estos ingresos.

REMUNERACIÓN DE LOS ACTIVOS DECONTRAPARTIDA DE LAS RESERVASTRANSFERIDAS POR LOS BCN

La remuneración abonada a los BCN de la zonadel euro por sus activos de contrapartida de lasreservas en moneda extranjera transferidas alBCE de conformidad con el artículo 30.1 de losEstatutos del SEBC figura en este apartado.

OTROS INGRESOS POR INTERESES Y OTROSGASTOS POR INTERESES

Estas rúbricas comprenden ingresos por valorde 2,5 mm de euros (1,6 mm de euros en el2005) y gastos por valor de 2,4 mm de euros(1,5 mm de euros en el 2005) por interesesderivados de saldos procedentes de operacionesTARGET. Asimismo, se consignan en estas par-tidas ingresos y gastos por intereses derivados

227BCE

Informe Anual 2006

NOTAS A LA CUENTA DE PÉRDIDAS Y GANANCIAS


Intereses de cuentas corrientes 15.399.229 7.519.063 7.880.166

Ingresos de los depósitos 195.694.549 124.214.410 71.480.139

Adquisiciones temporales 201.042.718 153.568.329 47.474.389

Ingresos netos de valores 934.077.489 641.956.243 292.121.246

Ingresos netos por intereses de los swaps y de las operaciones a plazo en moneda extranjera 3.853.216 0 3.853.216

Ingresos totales por intereses de los activos de reserva en moneda extranjera 1.350.067.201 927.258.045 422.809.156

Gastos por intereses de cuentas corrientes (225.549) (221.697) (3.852)

Cesiones temporales (31.598.416) (37.562.595) (5.964.179)

Gastos netos por intereses de los swaps y de las operaciones a plazo en moneda extranjera 0 (64.964) 64.964

Ingresos por intereses de los activos de reserva en moneda extranjera(neto) 1.318.243.236 889.408.789 428.834.447

de otros activos y pasivos denominados eneuros.

21 GANANCIAS/PÉRDIDAS REALIZADASPROCEDENTES DE OPERACIONESFINANCIERAS

Las ganancias netas procedentes de operacionesfinancieras en el 2006 fueron las siguientes:

22 MINUSVALÍAS NO REALIZADAS EN ACTIVOS Y POSICIONES FINANCIERAS

Las pérdidas por tipo de cambio se deben prin-cipalmente a las minusvalías experimentadaspor las tenencias del BCE de yenes, equivalen-tes a la diferencia entre el coste medio de adqui-sición y su tipo de cambio al final del año, comoresultado de la depreciación de esta divisa frenteal euro a lo largo del ejercicio.

23 GASTOS NETOS POR HONORARIOS Y COMISIONES

Los ingresos de este apartado incluyen las san-ciones impuestas a las entidades de crédito porel incumplimiento de las reservas mínimasrequeridas. Los gastos se deben a las comisio-nes abonadas por cuentas corrientes y por laliquidación de futuros sobre tipos de interés enmoneda extranjera (véase la nota 17, «Futurossobre tipos de interés»).

24 DIVIDENDOS Y OTROS INGRESOS DEACCIONES Y PARTICIPACIONES

Los dividendos recibidos por las acciones delBanco de Pagos Internacionales (véase la nota6, «Otros activos»), que se incluían anterior-mente en el apartado «Otros ingresos» (853.403euros en 2005), f iguran ahora en este apartado.

25 OTROS INGRESOS

Otros ingresos diversos obtenidos durante elejercicio proceden principalmente de la trans-ferencia a la cuenta de pérdidas y ganancias deprovisiones administrativas no utilizadas.

26 GASTOS DE PERSONAL

Esta partida incluye salarios, otros gastos socia-les, primas de seguros y gastos diversos para losempleados por importe de 133,4 millones deeuros (127,4 millones en el 2005). Los gastosde personal por un importe de 1 millón de euros,



Ganancias/(Pérdidas) netas realizadas por precio de los valores y futuros sobre tipos de interés (103.679.801) 14.854.774 (118.534.575)

Ganancias netas realizadas por tipo de cambio y precio del oro 579.060.509 134.514.361 444.546.148

Ganancias realizadas procedentes de operaciones financieras 475.380.708 149.369.135 326.011.573


Pérdidas no realizadas por precio de los valores (73.609.623) (97.487.772) 23.878.149

Pérdidas no realizadas por tipo de cambio (644.857.885) (6.309) (644.851.576)

Total (718.467.508) (97.494.081) (620.973.427)


Ingresos por honorarios y comisiones 338.198 473.432 (135.234)

Gastos por honorarios y comisiones (884.678) (655.805) (228.873)

Gastos netos por honorarios y comisiones (546.480) (182.373) (364.107)

relacionados con la construcción de la nuevasede del BCE, se han activado y excluido de estapartida. En el 2005 no se activó gasto de perso-nal alguno.

Los emolumentos del Comité Ejecutivo ascen-dieron a un total de 2,2 millones de euros (2,1millones de euros en el 2005). Los pagos tran-sitorios se realizan a antiguos miembros delComité Ejecutivo cuando cesan en sus cargos.En el 2006, estos pagos ascendieron a un totalde 0,3 millones de euros (0,4 millones de eurosen el 2005). Las pensiones abonadas a antiguosmiembros del Comité Ejecutivo o a sus benefi-ciarios ascendieron a 0,1 millones de euros enel 2006 (0,1 millones de euros en el 2005).

La estructura de salarios y otros gastos socia-les, incluidos los emolumentos de los altos car-gos, se ha diseñado en términos generalestomando como referencia el esquema retributivode las Comunidades Europeas, y es comparablecon este último.

En esta partida se incluye asimismo el importede 27,4 millones de euros (25,6 millones deeuros en el 2005) correspondiente al plan depensiones del BCE y otras prestaciones post-empleo (véase la nota 12, «Otros pasivos»).

A finales del 2006, el BCE tenía el equivalentea 1.367 empleados a tiempo completo con con-tratos permanentes o temporales, de los que 138ocupaban puestos directivos. La variación a lolargo del 2006 fue como sigue:

A 31 de diciembre de 2006, la cifra de emplea-dos del BCE incluye el personal en situación deexcedencia o de baja por maternidad, equiva-lente a 63 empleados a tiempo completo (59 enel 2005). Además, hasta el 31 de diciembre de2006, el BCE tenía contratados temporalmenteel equivalente a 70 empleados a tiempo com-pleto para sustituir al personal que se encon-traba en excedencia o de baja maternal.

Asimismo, el BCE ofrece al personal de otrosbancos centrales del SEBC la posibilidad deacogerse a un programa para trabajar temporal-mente en el BCE. A 31 de diciembre de 2006,participaban en este programa 61 personas (46 en el 2005), y su coste se recoge en esta par-tida.

27 GASTOS DE ADMINISTRACIÓN

Este epígrafe incluye todos los gastos corrien-tes relativos al arrendamiento y mantenimientode edif icios, bienes y equipos de naturaleza nocapitalizable, honorarios profesionales y otrosservicios y suministros, además de gastos rela-cionados con el personal, tales como contrata-ción, mudanza, instalación, formación y aque-llos relacionados con la terminación delcontrato.

28 GASTOS DE PRODUCCIÓN DE BILLETES

Estos gastos se deben a los costes de transportetransfronterizo de billetes en euros entre losBCN para hacer frente a las fluctuaciones ines-peradas de la demanda de billetes. Estos costescorren a cargo del BCE de forma centralizada.

229BCE

Informe Anual 2006

2006 2005

A 1 de enero 1.351 1.309

Nuevos empleados1) 55 82

Bajas/Finalización de contrato12) 39 40

A 31 de diciembre 1.367 1.351

Cifra media de empleados 1.360 1.331

1) Esta partida también incluye los efectos del cambio de la contra-tación de tiempo parcial a tiempo completo.2) Esta partida también incluye los efectos del cambio de la contra-tación de tiempo completo a tiempo parcial.

Esta nota no forma parte de los estados finan-cieros del BCE del ejercicio 2006.

INGRESOS RELACIONADOS CON LAPARTICIPACIÓN DEL BCE EN EL TOTAL DE BILLETES EN CIRCULACIÓN

En el 2005, con arreglo a lo establecido en unadecisión del Consejo de Gobierno, se retuvo lacantidad de 868 millones de euros, generadospor la cuota de los billetes en circulación que lecorresponde al BCE, para garantizar que elvolumen total de benef icios distribuidos nosuperara el beneficio neto del BCE en el ejerci-cio. En el 2006, se retuvieron, análogamente,1.319 millones de euros. Estas cantidades repre-sentaron el total de los ingresos procedentes dela participación del BCE en el total de billetesen euros en circulación en los respectivos años.

DISTRIBUCIÓN DE BENEFICIOS/COBERTURA DEPÉRDIDAS

De conformidad con el artículo 33 de los Esta-tutos del SEBC, el beneficio neto del BCE seaplicará de la siguiente manera:

(a) un importe que será determinado por elConsejo de Gobierno, y que no podrá exce-der del 20% de los benef icios netos, setransferirá al fondo de reserva general, conun límite equivalente al 100% del capital; y

(b) los beneficios netos restantes se distribui-rán entre los accionistas del BCE propor-cionalmente a sus acciones desembolsadas.

Cuando el BCE sufra pérdidas, el déficit podrácompensarse mediante el fondo de reserva gene-ral del BCE y, si fuese necesario y previa deci-sión del Consejo de Gobierno, mediante losingresos monetarios del ejercicio económicocorrespondiente en proporción a y hasta losimportes asignados a los bancos centrales nacio-nales con arreglo a lo establecido en el artículo32.51.

En el año 2006, la f inanciación de la provisiónpara cubrir los riesgos de tipo de cambio, de tipode interés y de la variación del precio del oro,por un importe de 1.379 millones de euros,redujo el beneficio neto a cero. En consecuen-cia, al igual que en el 2005, no se realizarontransferencias al fondo general de reserva ni sedistribuyeron benef icios a los accionistas delBCE. Tampoco fue necesario compensar pérdi-das.

231BCE

Informe Anual 2006

NOTA SOBRE LA DISTRIBUCIÓN DE BENEFICIOS/ASIGNACIÓN DE PÉRDIDAS

1 El artículo 32.5 de los Estatutos del SEBC establece que la sumade los ingresos monetarios de los bancos centrales nacionales seasignará a estos últimos proporcionalmente a sus accionesdesembolsadas del BCE.

Este documento, facilitado por el BCE, es una traducción no oficial del informe de auditoría del BCE.En caso de discrepancia, prevalece la versión en lengua inglesa firmada por KPMG.

Informe del auditor externo

Presidente y Consejo de Gobiernodel Banco Central EuropeoFráncfort del Meno

Hemos auditado las cuentas anuales adjuntas del Banco Central Europeo, que constan del balance a 31 de diciembre de2006, la cuenta de pérdidas y ganancias correspondiente al período comprendido entre el 1 de enero y el 31 de diciem-bre de 2006 y un resumen de la normativa contable relevante y de otras notas explicativas.

La responsabilidad del Comité Ejecutivo del Banco Central Europeo respecto a las cuentas anualesEl Comité Ejecutivo es responsable de la preparación y la presentación imparcial de estas cuentas anuales con arregloa los principios establecidos por el Consejo de Gobierno, y recogidos en las Decisiones sobre las cuentas anuales delBanco Central Europeo. Dicha responsabilidad incluye: la creación, la aplicación y el mantenimiento del control internorelativo a la preparación y la presentación imparcial de cuentas anuales que no contengan errores sustanciales, debidosa fraude o error; la selección y la aplicación de normas contables apropiadas; y la elaboración de estimaciones conta-bles adecuadas a las circunstancias.

La responsabilidad del auditorNuestra responsabilidad es expresar una opinión sobre estas cuentas anuales basada en nuestra auditoría, que hemos rea-lizado de acuerdo con normas internacionales de auditoría. Conforme a dichas normas, hemos de aplicar criterios éti-cos y planif icar y realizar la auditoría para obtener un grado razonable de certeza sobre la inexistencia de errores sus-tanciales en las cuentas anuales.

Una auditoría incluye la aplicación de procedimientos con el f in de obtener datos relativos a los importes e informacióncontenidos en las cuentas. Los procedimientos elegidos, entre ellos, la valoración de los riesgos de existencia de erro-res sustanciales en las cuentas, debidos a fraude o error, dependen del criterio del auditor. Para dicha evaluación, el audi-tor toma en consideración el control interno de la preparación y la presentación imparcial de las cuentas anuales, a f inde determinar procedimientos de auditoría adecuados a las circunstancias, y no con el objetivo de expresar una opiniónsobre la eficacia del control interno. Asimismo, una auditoría incluye la evaluación de la idoneidad de las normas con-tables utilizadas y la aceptabilidad de las estimaciones contables realizadas por la dirección, además de la evaluaciónde la presentación general de las cuentas anuales.

Consideramos que los datos que hemos obtenido son suficientes y apropiados para constituir el fundamento de nuestraopinión.

OpiniónA nuestro parecer, las cuentas anuales ofrecen una imagen f iel de la situación f inanciera del Banco Central Europeo a31 de diciembre de 2006 y del resultado de sus operaciones durante el período comprendido entre el 1 de enero de 2006y el 31 de diciembre de 2006, con arreglo a los principios establecidos por el Consejo de Gobierno, recogidos en lasDecisiones sobre las cuentas anuales del Banco Central Europeo.

Fráncfort del Meno, 27 de febrero de 2007

KPMG Deutsche Treuhand-GesellschaftAktiengesellschaftWirtschaftsprüfungsgesellschaft

(Wohlmannstetter) (Dr. Lemnitzer)Wirtschaftsprüfer Wirtschaftsprüfer


ACTIVO 31 DE DICIEMBRE 31 DE DICIEMBREDE 2006 DE 2005

1 Oro y derechos en oro 176.768 163.881

2 Activos en moneda extranjera frente a no residentes en la zona del euro 142.288 154.1402.1 Activos frente al FMI 10.658 16.3912.2 Depósitos en bancos, inversiones en valores,

préstamos al exterior y otros activos exteriores 131.630 137.749

3 Activos en moneda extranjera frente a residentes en la zona del euro 23.404 23.693

4 Activos en euros frente a no residentes en la zona del euro 12.292 9.1854.1 Depósitos en bancos, inversiones en valores y préstamos 12.292 9.1854.2 Activos procedentes de la facilidad de crédito

prevista en el MTC II 0 0

5 Préstamos en euros concedidos a entidades de crédito de la zona del euro en relación con operaciones de política monetaria 450.541 405.9665.1 Operaciones principales de financiación 330.453 315.0005.2 Operaciones de financiación a plazo más largo 120.000 90.0175.3 Operaciones temporales de ajuste 0 05.4 Operaciones temporales estructurales 0 05.5 Facilidad marginal de crédito 88 9495.6 Préstamos relacionados con el ajuste de los

márgenes de garantía 0 0

6 Otros activos en euros frente a entidades de crédito de la zona del euro 11.036 3.636

7 Valores emitidos en euros por residentes en la zona del euro 77.614 92.367

8 Créditos en euros a las Administraciones Públicas 39.359 40.113

9 Otros activos 216.728 145.635

Total activo 1.150.030 1.038.616

5 BALANCE CONSOLIDADO DEL EUROSISTEMA A 31 DE DICIEMBRE DE 2006

(MILLONES DE EUROS)

Debido al redondeo, los totales y subtotales pueden no cuadrar.

235BCE

Informe Anual 2006

PASIVO 31 DE DICIEMBRE 31 DE DICIEMBREDE 2006 DE 2005

1 Billetes en circulación 628.238 565.216

2 Depósitos en euros mantenidos por entidades de crédito de la zona del euro en relación con operaciones de política monetaria 174.051 155.5352.1 Cuentas corrientes (incluidas las reservas mínimas) 173.482 155.2832.2 Facilidad de depósito 567 2522.3 Depósitos a plazo 0 02.4 Operaciones temporales de ajuste 0 02.5 Depósitos relacionados con el ajuste

de los márgenes de garantía 2 0

3 Otros pasivos en euros con entidades de crédito de la zona del euro 65 207

4 Certificados de deuda emitidos 0 0

5 Depósitos en euros de otros residentes en la zona del euro 53.374 41.7625.1 Administraciones Públicas 45.166 34.1895.2 Otros pasivos 8.208 7.573

6 Pasivos en euros con no residentes en la zona del euro 16.614 13.224

7 Pasivos en moneda extranjera con residentes en la zona del euro 89 366

8 Pasivos en moneda extranjera con no residentes en la zona del euro 12.621 8.4058.1 Depósitos y otros pasivos 12.621 8.4058.2 Pasivos derivados de la facilidad de crédito

prevista en el MTC II 0 0

9 Contrapartida de los derechos especialesde giro asignados por el FMI 5.582 5.920

10 Otros pasivos 71.352 67.325

11 Cuentas de revalorización 121.887 119.094

12 Capital y reservas 66.157 61.562

Total pasivo 1.150.030 1.038.616

ANEXOS

En el cuadro siguiente f iguran los instrumentosjurídicos adoptados por el BCE en el año 2006y principios del 2007, y publicados en el DiarioOficial de la Unión Europea. En la Oficina dePublicaciones de las Comunidades Europeaspueden obtenerse ejemplares del Diario Oficial.

En la sección «marco jurídico» de la direccióndel BCE en Internet pueden consultarse todoslos instrumentos jurídicos adoptados por el BCEdesde su creación y publicados en el DiarioOficial de la Unión Europea.


INSTRUMENTOS JURÍDICOS ADOPTADOS POR EL BCE

Número Título Publicación

Recomendación del Banco Central Europeo, de 1 de febrero de2006, al Consejo de la Unión Europea sobre los auditores exter-nos del Oesterreichische Nationalbank

Orientación del Banco Central Europeo, de 3 de febrero de 2006,por la que se modifica la Orientación BCE/2005/5, de 17 de febrerode 2005, sobre las exigencias de información estadística del BancoCentral Europeo y los procedimientos de intercambio de informa-ción estadística en el Sistema Europeo de Bancos Centrales, enmateria de estadísticas de las finanzas públicas

Decisión del Banco Central Europeo, de 13 de marzo de 2006,por la que se modifica la Decisión BCE/2002/11 sobre las cuen-tas anuales del Banco Central Europeo

Orientación del BCE, de 7 de abril de 2006, sobre la prestaciónpor el Eurosistema de servicios de gestión de reservas en eurosa bancos centrales y países no pertenecientes a la zona del euroy a organizaciones internacionales

Recomendación del Banco Central Europeo, de 13 de abril de2006, al Consejo de la Unión Europea sobre los auditoresexternos de la Banque de France

Orientación del Banco Central Europeo, de 20 de abril de 2006,por la que se modifica la Orientación BCE/2002/7 sobre las exi-gencias de información estadística del Banco Central Europeoen materia de cuentas f inancieras trimestrales

Decisión del Banco Central Europeo, de 19 de mayo de 2006,por la que se modifica la Decisión BCE/2001/16 sobre la asig-nación de los ingresos monetarios de los bancos centralesnacionales de los Estados miembros participantes a partir delejercicio de 2002

Código suplementario de criterios éticos aplicables a los miem-bros del Comité Ejecutivo del Banco Central Europeo

BCE/2006/1

BCE/2006/2

BCE/2006/3

BCE/2006/4

BCE/2006/5

BCE/2006/6

BCE/2006/7

DO C 34,10.2.2006, p. 30

DO L 40,11.2.2006, p. 32

DO L 89,28.3.2006, p. 56

DO L 107,20.4.2006, p. 54

DO C 98,26.4.2006, p. 25

DO L 115,28.4.2006, p. 46

DO L 148,2.6.2006, p. 56

DO C 230,23.9.2006, p. 46

239BCE

Informe Anual 2006

Reglamento del Banco Central Europeo, de 14 de junio de 2006,sobre las obligaciones de información estadística de las insti-tuciones de giro postal que reciben depósitos de residentes enla zona del euro distintos de las instituciones financieras mone-tarias

Orientación del Banco Central Europeo, de 14 de julio de 2006,sobre ciertos preparativos para la introducción del efectivo eneuros y sobre la distribución y subdistribución anticipadas debilletes y monedas en euros fuera de la zona del euro

Orientación del Banco Central Europeo, de 24 de julio de 2006,sobre el cambio de billetes de banco tras la f ijación irrevoca-ble de los tipos de cambio con miras a la introducción del euro

Orientación del Banco Central Europeo, de 3 de agosto de 2006,por la que se modifica la Orientación BCE/2005/16, de 30 dediciembre de 2005, sobre el sistema automatizado transeuro-peo de transferencia urgente para la liquidación bruta en tiemporeal (TARGET)

Orientación del Banco Central Europeo, de 31 de agosto de2006, por la que se modifica la Orientación BCE/2000/7 sobrelos instrumentos y procedimientos de la política monetaria delEurosistema

Recomendación del Banco Central Europeo, de 6 de octubre de2006, sobre la adopción de ciertas medidas para proteger máseficazmente los billetes en euros contra la falsif icación

Recomendación del Banco Central Europeo, de 9 de octubre de2006, al Consejo de la Unión Europea sobre el auditor externodel Banka Slovenije

Reglamento del Banco Central Europeo, de 2 de noviembre de2006, relativo a las disposiciones transitorias para la aplicaciónde las reservas mínimas por el Banco Central Europeo despuésde la introducción del euro en Eslovenia

Orientación del Banco Central Europeo, de 10 de noviembre de2006, sobre el régimen jurídico de la contabilidad y la infor-mación f inanciera en el Sistema Europeo de Bancos Centrales

Decisión del Banco Central Europeo, de 10 de noviembre de2006, sobre las cuentas anuales del Banco Central Europeo


BCE/2006/8

BCE/2006/9

BCE/2006/10

BCE/2006/11

BCE/2006/12

BCE/2006/13

BCE/2006/14

BCE/2006/15

BCE/2006/16

BCE/2006/17

DO L 184,6.7.2006, p. 12

DO L 207,28.7.2006, p. 39

DO L 215,5.8.2006, p. 44

DO L 221,12.8.2006, p. 17

DO L 352,13.12.2006, p. 1

DO C 257,25.10.2006, p. 16

DO C 257,25.10.2006, p. 19

DO L 306,7.11.2006, p. 15

DO L 348,11.12.2006, p. 1

DO L 348,11.12.2006, p. 38


Recomendación del Banco Central Europeo, de 13 de noviem-bre de 2006, al Consejo de la Unión Europea sobre el auditorexterno del Banco de España

Decisión del Banco Central Europeo, de 24 de noviembre de2006, sobre la aprobación del volumen de emisión de monedametálica en 2007

Reglamento del Banco Central Europeo, de 14 de diciembre de2006, por el que se modif ica el Reglamento (BCE/2001/13)relativo al balance consolidado del sector de las institucionesfinancieras monetarias

Decisión del Banco Central Europeo, de 15 de diciembre de2006, sobre la participación de los bancos centrales nacionalesen la clave para la suscripción del capital del Banco CentralEuropeo

Decisión del Banco Central Europeo, de 15 de diciembre de2006, por la que se adoptan las medidas necesarias para eldesembolso del capital del Banco Central Europeo por los ban-cos centrales nacionales participantes

Decisión del Banco Central Europeo, de 15 de diciembre de2006, por la que se establecen las condiciones de las transfe-rencias de las participaciones del capital del Banco CentralEuropeo entre los bancos centrales nacionales y del ajuste deldesembolso del capital

Decisión del Banco Central Europeo, de 15 de diciembre de2006, por la que se adoptan las medidas necesarias para la con-tribución al valor acumulado de los recursos propios del BancoCentral Europeo y para el ajuste de los activos de los bancoscentrales nacionales equivalentes a las reservas exteriores trans-feridas

Decisión del Banco Central Europeo, de 15 de diciembre de2006, por la que se modifica la Decisión BCE/2001/15 sobrela emisión de billetes de banco denominados en euros

Decisión del Banco Central Europeo, de 18 de diciembre de2006, por la que se adoptan las medidas necesarias para eldesembolso del capital del Banco Central Europeo por los ban-cos centrales nacionales no participantes


BCE/2006/18

BCE/2006/19

BCE/2006/20

BCE/2006/21

BCE/2006/22

BCE/2006/23

BCE/2006/24

BCE/2006/25

BCE/2006/26

DO C 283,21.11.2006, p. 16

DO L 348,11.12.2006, p. 52

DO L 2,5.1.2007, p. 3

DO L 24,31.1.2007,p. 1

DO L 24,31.1.2007, p. 3

DO L 24,31.1.2007, p. 5

DO L 24,31.1.2007, p. 9

DO L 24,31.1.2007, p. 13

DO L 24,31.1.2007, p. 15

241BCE

Informe Anual 2006

Orientación del Banco Central Europeo, de 18 de diciembre de2006, por la que se modifica la Orientación BCE/2005/5 sobrelas exigencias de información estadística del Banco CentralEuropeo y los procedimientos de intercambio de informaciónestadística en el Sistema Europeo de Bancos Centrales, en mate-ria de estadísticas de las f inanzas públicas

Orientación del Banco Central Europeo, de 21 de diciembre de2006, sobre la gestión de los activos exteriores de reserva delBanco Central Europeo por los bancos centrales nacionales yla documentación jurídica requerida para las operaciones endichos activos

Memorándum de Entendimiento por el que se modif ica elMemorándum de Entendimiento sobre un Código de Conductade los miembros del Consejo de Gobierno

Recomendación del Banco Central Europeo, de 21 de diciem-bre de 2006, al Consejo de la Unión Europea sobre los audito-res externos del Oesterreichische Nationalbank

Decisión del Banco Central Europeo, de 30 de diciembre de2006, relativa al desembolso de capital, la transferencia de acti-vos exteriores de reserva y la contribución a las reservas y pro-visiones del Banco Central Europeo por el Banka Slovenije


BCE/2006/27

BCE/2006/28

BCE/2006/29

BCE/2006/30

DO C 17,25.1.2007, p. 1

DO C 17,25.1.2007, p. 5

DO C 10,16.1.2007, p. 6

DO C 5,10.1.2007, p. 1

DO L 24,31.1.2007, p. 17

En el cuadro siguiente f iguran los dictámenesemitidos por el BCE en el año 2006 y principiosdel 2007 de conformidad con el apartado 4 delartículo 105 del Tratado, el artículo 4 de losEstatutos del SEBC, la letra b del apartado 2 del

artículo 112 del Tratado y el artículo 11.2 de losEstatutos del SEBC. En la dirección del BCE enInternet pueden consultarse todos los dictáme-nes emitidos por el BCE desde su creación.


DICTÁMENES ADOPTADOS POR EL BCE

(a) Dictámenes emitidos por el BCE tras consultas de los Estados miembros1

Número2 Origen Materia

CON/2006/1 Hungría Condiciones generales y normas de funcionamiento de lasentidades que realizan actividades de cámara de compensa-ción

CON/2006/2 Hungría Protección del forint y los billetes y monedas en euros contrareproducciones ilegales o irregulares

CON/2006/3 Estonia Reservas mínimas

CON/2006/4 Chipre Modificación de los estatutos del Central Bank of Cyprus enpreparación de la adopción del euro

CON/2006/5 Lituania Extensión del ámbito de aplicación de la legislación sobre laf irmeza de la liquidación en los sistemas de pago y liquida-ción de valores

CON/2006/6 Finlandia Poderes de excepción y competencias del SEBC

CON/2006/7 Hungría Condiciones generales y reglamentos internos de las cámarasde compensación para entidades de crédito

CON/2006/9 Chipre Modificación del marco regulador de la central depositaria devalores

CON/2006/10 Malta Marco jurídico de la adopción del euro

CON/2006/11 Letonia Ampliación de la base de reservas e introducción de coefi-cientes de reservas diferenciados a efectos de calcular las exi-gencias de reservas

CON/2006/15 Polonia Integración de la supervisión de la banca, los mercados decapitales, los seguros y los fondos de pensiones

1 En diciembre del 2004, el Consejo de Gobierno decidió que los dictámenes del BCE emitidos a solicitud de las autoridades nacio-nales se publiquen, por norma, inmediatamente después de su adopción y posterior transmisión a la administración que efectuó laconsulta.

2 Las consultas se enumeran en el orden en que el Consejo de Gobierno del BCE adoptó el dictamen correspondiente.

243BCE

Informe Anual 2006


CON/2006/16 Lituania Adopción del fundamento jurídico necesario para que el Lie-tuvos bankas se una al modelo de corresponsalía entre bancoscentrales

CON/2006/17 Eslovenia Modificación de los estatutos del Banka Slovenije en prepa-ración de la adopción del euro

CON/2006/19 Letonia Modificación de los estatutos del Latvijas Banka

CON/2006/20 Países Bajos Supervisión del sector f inanciero

CON/2006/22 Portugal Codificación de diversas leyes sobre la emisión, acuñación,puesta en circulación y comercialización de monedas

CON/2006/23 Malta Modificación de los estatutos del Central Bank of Malta enpreparación para la adopción del euro

CON/2006/24 Eslovenia Modificación de la ley de garantías f inancieras

CON/2006/25 Bélgica Introducción de un sistema de declaración directa en materiade estadísticas de balanza de pagos y de posición de inversióninternacional

CON/2006/26 Letonia Modificación de las exigencias mínimas de liquidez

CON/2006/27 Letonia Enmienda de la Constitución letona en relación con el estatusdel Latvijas Banka

CON/2006/28 Estonia Redenominación del capital y de las acciones de sociedadese introducción de acciones sin valor nominal con miras a laintroducción del euro

CON/2006/29 Eslovenia Introducción del euro

CON/2006/30 Suecia Reglamento del Sveriges Riksbank sobre adquisición y devo-lución de efectivo

CON/2006/31 Polonia Disposiciones que permiten a los bancos que operan comosociedades anónimas escindirse conforme a lo establecido enla Ley de Sociedades

CON/2006/32 Francia Modificación de los estatutos de la Banque de France




CON/2006/34 Bélgica Ampliación de la lista de participantes directos en los siste-mas de liquidación de valores

CON/2006/37 Chipre Modificación del marco regulador de la central depositaria devalores

CON/2006/38 Grecia Creación de un régimen de protección de los consumidoresdentro del ámbito del papel de supervisión prudencial delBanco de Grecia, y otras disposiciones relacionadas

CON/2006/39 Polonia Cambio en la composición de la Comisión de SupervisiónBancaria

CON/2006/40 Bélgica Modif icación de los estatutos del Nationale Bank vanBelgië/Banque Nationale de Belgique en lo que respecta a lapignoración de créditos a su favor como garantía de susoperaciones de crédito

CON/2006/41 Eslovenia Reservas mínimas

CON/2006/42 Chipre Condiciones de afiliación de las cooperativas de crédito a unorganismo central

CON/2006/43 Eslovenia Fundamento jurídico de la introducción del efectivo en eurosy su distribución y subdistribución anticipadas

CON/2006/44 Italia Reforma general de los estatutos de la Banca d’Italia

CON/2006/45 República Reproducción de billetes, monedas y otros símbolos moneta-Checa rios en la República Checa

CON/2006/46 Hungría Proyectos de disposiciones legales de Hungría sobre opera-ciones y servicios de pago e instrumentos de pago electrónico

CON/2006/47 República Determinadas funciones del Česká národní banka en materia Checa de protección de los consumidores

CON/2006/48 Eslovenia Reforma general de la ley bancaria

CON/2006/49 Letonia Instrumentos de política monetaria


CON/2006/51 Italia Reparto de competencias entre las autoridades supervisoras

245BCE

Informe Anual 2006


CON/2006/52 Letonia Sistema de liquidación de valores del Latvijas Banka

CON/2006/53 Polonia Supervisión de los gestores de sistemas de compensación yliquidación

CON/2006/54 Países Bajos Incorporación de nuevos principios de gobierno corporativoa los estatutos del De Nederlandsche Bank

CON/2006/55 Hungría Adaptación de los estatutos del Magyar Nemzeti Bank alDerecho comunitario

CON/2006/56 Luxemburgo Mercados de instrumentos f inancieros

CON/2006/58 Malta Reforma de los estatutos del Central Bank of Malta con mirasa la adopción del euro

CON/2006/59 Estonia Exigencias de reservas mínimas

CON/2006/61 Portugal Autenticación de las monedas en euros y tratamiento de lasque no sean aptas para el reciclado

CON/2006/62 Portugal Creación de un marco para la detección de falsif icaciones yselección de billetes aptos para la circulación

CON/2007/01 Chipre Marco jurídico destinado a adoptar el euro y facilitar la intro-ducción del efectivo en euros

CON/2007/02 Hungría Establecimiento de un sistema de información directa para lasestadísticas de balanza de pagos

CON/2007/03 Irlanda Valores con garantía de activos


(b) Dictámenes emitidos por el BCE tras consultas de las instituciones europeas3

Número4 Origen Materia Publicación

CON/2006/8

CON/2006/12

CON/2006/13

CON/2006/14

CON/2006/18

CON/2006/21

CON/2006/35

CON/2006/36

CON/2006/57

Consejo de la UE

Consejo de la UE

Consejo de la UE

Consejo de la UE

Consejo de la UE

Consejo de la UE

Consejo de la UE

Consejo de la UE

Consejo de la UE

Derogación de normas desfasadas relativas alsistema monetario europeo

Modificación del programa de transmisión delas cuentas nacionales del SEC 95

Cobertura temporal de la recogida de preciospara el IPCA

Nombramiento de un miembro del Comité Eje-cutivo del BCE

Modif icación sustancial de la nomenclaturaestadística común de actividades económicasen la Comunidad (NACE)

Servicios de pago en el mercado interior

Modif icación y ampliación del programa deacción en materia de intercambios, asistenciay formación para la protección del euro con-tra la falsif icación de moneda (programa«Pericles»)

Tipo de conversión entre el euro y el tólar eslo-veno y demás medidas necesarias para la intro-ducción del euro en Eslovenia

Proyecto de Directiva por la que se aplica laDirectiva 85/611/CEE por la que se coordinanlas disposiciones legales, reglamentarias yadministrativas relativas a los organismos deinversión colectiva en valores mobiliarios(OICVM) en lo que respecta a la aclaración dedeterminadas

DO C 49,28.2.2006, p. 35

DO C 55,7.3.2006, p. 61

DO C 55,7.3.2006, p. 63

DO C 58,10.3.2006, p. 12

DO C 79,1.4.2006, p. 31

DO C 109,9.5.2006, p. 10

DO C 163,14.7.2006, p. 7

DO C 163,14.7.2006, p. 10

DO C 163,13.2.2007, p.1

3 Publicadas también en la dirección del BCE en Internet.4 Las consultas se enumeran en el orden en que el Consejo de Gobierno del BCE adoptó el dictamen correspondiente.

247BCE

Informe Anual 2006

Número4 Origen Materia Publicación

CON/2006/60

CON/2007/4

Consejo de la UE

Consejo de la UE

Propuesta de Directiva por la que se modif i-can determinadas directivas comunitarias en loque atañe a las normas procedimentales y loscriterios de evaluación aplicables en relacióncon la evaluación cautelar de las adquisicionesy los incrementos de participaciones en el sec-tor f inanciero

Introducción de un nuevo procedimiento decomitología en ocho directivas del Plan deacción para los servicios f inancieros

DO C 27,7.2.2007, p.1

DO C 39,23.2.207, p.1

12 DE ENERO Y 2 DE FEBRERO DE 2006

El Consejo de Gobierno del BCE decide que eltipo mínimo de puja de las operaciones princi-pales de f inanciación y los tipos de interés de lafacilidad marginal de crédito y de la facilidadde depósito se mantengan en el 2,25%, 3,25% y1,25%, respectivamente.

2 DE MARZO DE 2006

El Consejo de Gobierno del BCE decide elevarel tipo mínimo de puja de las operaciones prin-cipales de f inanciación en 25 puntos básicos,hasta situarlo en el 2,5%, con efectos a partir dela operación que se liquidará el 8 de marzo de2006. Asimismo, decide aumentar los tipos deinterés de la facilidad marginal de crédito y dela facilidad de depósito en 25 puntos básicos,hasta el 3,5% y el 1,5%, respectivamente, conefectos, en ambos casos, a partir del 8 de marzode 2006.

6 DE ABRIL Y 4 DE MAYO DE 2006


8 DE JUNIO DE 2006

El Consejo de Gobierno del BCE decide elevarel tipo mínimo de puja de las operaciones prin-cipales de f inanciación en 25 puntos básicos,hasta situarlo en el 2,75%, con efectos a partirde la operación que se liquidará el 15 de juniode 2006. Asimismo, decide aumentar los tiposde interés de la facilidad marginal de crédito yde la facilidad de depósito en 25 puntos bási-cos, hasta el 3,75% y el 1,75%, respectivamente,con efectos, en ambos casos, a partir del 15 dejunio de 2006.

6 DE JULIO DE 2006


3 DE AGOSTO DE 2006

El Consejo de Gobierno del BCE decide elevarel tipo mínimo de puja de las operaciones prin-cipales de f inanciación en 25 puntos básicos,hasta situarlo en el 3%, con efectos a partir dela operación que se liquidará el 9 de agosto de2006. Asimismo, decide aumentar los tipos deinterés de la facilidad marginal de crédito y dela facilidad de depósito en 25 puntos básicos,hasta el 4% y el 2%, respectivamente, con efec-tos, en ambos casos, a partir del 9 de agosto de2006.

31 DE AGOSTO DE 2006

El Consejo de Gobierno del BCE decide que eltipo mínimo de puja de las operaciones princi-pales de f inanciación y los tipos de interés de lafacilidad marginal de crédito y de la facilidadde depósito se mantengan en el 3%, 4% y 2%,respectivamente.

5 DE OCTUBRE DE 2006

El Consejo de Gobierno del BCE decide elevarel tipo mínimo de puja de las operaciones prin-cipales de f inanciación en 25 puntos básicos,hasta situarlo en el 3,25%, con efectos a partir

249BCE

Informe Anual 2006

CRONOLOGÍA DE MEDIDAS DE POLÍTICAMONETARIA DEL EUROSISTEMA1

1 La cronología de las medidas de política monetaria adoptadaspor el Eurosistema entre los años 1999 y 2005 puede consultarseen las páginas 182 a 186 del Informe Anual del BCE de 1999,en las pàginas 228 a 231 del Informe Anual del BCE del 2000,en las páginas 238 y 239 del Informe Anual del BCE del 2001,en la página 254 del Informe Anual del BCE del 2002, en las páginas 235 y 236 del Informe Anual del BCE del 2003,en la página 239 del Informe Anual del BCE del 2004 y en la página 231 del Informe Anual del BCE del 2005.

de la operación que se liquidará el 11 de octu-bre de 2006. Asimismo, decide aumentar lostipos de interés de la facilidad marginal de cré-dito y de la facilidad de depósito en 25 puntosbásicos, hasta el 4,25% y el 2,25%, respectiva-mente, con efectos, en ambos casos, a partir del11 de octubre de 2006.

2 DE NOVIEMBRE DE 2006


7 DE DICIEMBRE DE 2006

El Consejo de Gobierno del BCE decide elevarel tipo mínimo de puja de las operaciones prin-cipales de f inanciación en 25 puntos básicos,hasta situarlo en el 3,50%, con efectos a partirde la operación que se liquidará el 13 de diciem-bre de 2006. Asimismo, decide aumentar lostipos de interés de la facilidad marginal de cré-dito y de la facilidad de depósito en 25 puntosbásicos, hasta el 4,50% y el 2,50%, respectiva-mente, con efectos, en ambos casos, a partir del13 de diciembre de 2006.

21 DE DICIEMBRE DE 2006

El Consejo de Gobierno del BCE decide aumen-tar de 40 mm de euros a 50 mm de euros elimporte que adjudicará en cada una de las ope-raciones de f inanciación a plazo más largo quese llevarán a cabo en el año 2007. Al f ijar esteimporte se han tomado en consideración lossiguientes factores: las necesidades de liquidezdel sistema bancario de la zona del euro se hanincrementado considerablemente en los últimosaños, y se espera que vuelvan a aumentar en elaño 2007. Por lo tanto, el Eurosistema ha deci-dido elevar ligeramente el porcentaje de nece-sidades de liquidez cubiertas con las operacio-

nes de f inanciación a plazo más largo, aunquecontinuará proporcionando la mayor parte de laliquidez mediante sus operaciones principalesde f inanciación. El Consejo de Gobierno podráajustar de nuevo el importe de adjudicación aprincipios del 2008.

1I DE ENERO Y 8 DE FEBRERO DE 2007


8 DE MARZO DE 2007

El Consejo de Gobierno del BCE decide elevarel tipo mínimo de puja de las operaciones prin-cipales de f inanciación en 25 puntos básicos,hasta situarlo en el 3,75%, con efectos a partirde la operación que se liquidará el 14 de marzode 2007. Asimismo, decide aumentar los tiposde interés de la facilidad marginal de crédito yde la facilidad de depósito en 25 puntos bási-cos, hasta el 4,75% y el 2,75%, respectivamente,con efectos, en ambos casos, a partir del 14 demarzo de 2007.


Esta lista facilita información a los lectores sobre una selección de documentos publicados por elBanco Central Europeo a partir de enero del 2006. La lista de documentos de trabajo incluye úni-camente los publicados entre diciembre del 2006 y febrero del 2007. Salvo que se indique otracosa, las publicaciones pueden obtenerse gratuitamente, siempre que haya existencias, enviandouna petición por correo a [email protected].

La lista completa de los documentos publicados por el Banco Central Europeo y por el InstitutoMonetario Europeo se encuentra en la dirección del BCE en Internet (http://www.ecb.int).

INFORME ANUAL«Informe Anual 2005», abril 2006.

INFORME DE CONVERGENCIA«Informe de Convergencia», mayo 2006.«Informe de Convergencia: Información y resumen», diciembre 2006.«Convergence Report», diciembre 2006.

ARTÍCULOS DEL BOLETÍN MENSUAL «Previsibilidad de la política monetaria del BCE», enero 2006.«Hedge funds: evolución e implicaciones», enero 2006.«Análisis de la evolución de los precios de la vivienda en la zona del euro», febrero 2006.«Políticas presupuestarias y mercados f inancieros», febrero 2006.«La importancia de la reforma del gasto público para la estabilidad y el crecimientoeconómicos», abril 2006.«Gestión de carteras del BCE», abril 2006.«Acuerdos monetarios y cambiarios de la zona del euro con algunos terceros países y territorios», abril 2006.«Contribución del BCE y del Eurosistema a la integración f inanciera europea», mayo 2006.«La lista única del sistema de activos de garantía del Eurosistema», mayo 2006.«Emisión de acciones en la zona del euro», mayo 2006.«Indicadores de expectativas de inflación de la zona del euro», julio 2006.«Competitividad y comportamiento de las exportaciones de la zona del euro», julio 2006.«Saldos monetarios por sectores: factores determinantes y evolución reciente», agosto 2006.«Evolución de los sistemas de grandes pagos en la zona del euro», agosto 2006.«El cambio demográfico en la zona del euro: Proyecciones y consecuencias», octubre 2006.«Cuentas f inancieras y no f inancieras integradas de los sectores institucionales de la zona deleuro», octubre 2006.«“Activismo” de la política monetaria», noviembre 2006.«La experiencia del Eurosistema con las operaciones de ajuste al f inal del período demantenimiento de reservas», noviembre 2006.«Desarrollo del sector f inanciero en Europa central, oriental y sudoriental», noviembre 2006.«La UE ampliada y las economías de la zona del euro», enero 2007.«Evolución de las características estructurales de los mercados de trabajo de la zona del euro enla última década», enero 2007.«La expansión de la economía China en perspectiva», enero 2007.

251BCE

Informe Anual 2006

DOCUMENTOS PUBLICADOS POR EL BANCO CENTRAL EUROPEO A PARTIR DEL 2006

«Desafíos para la sostenibilidad f iscal en la zona del euro», febrero 2007.«Mecanismos de la UE para la gestión de crisis f inancieras», febrero 2007.«Remesas de emigrantes a las regiones vecinas de la UE», febrero 2007.

STATISTICS POCKET BOOKDisponible mensualmente desde agosto del 2003.

DOCUMENTOS DE TRABAJO JURÍDICOS1 «The developing EU legal framework for clearing and settlement of f inancial instruments»,

por K. M. Löber, febrero 2006.2 «The application of multilingualism in the European Union context», por P. Athanassiou,

marzo 2006.3 «National central banks and Community public sector procurement legislation: a critical

overview», por J. García-Andrade y P. Athanassiou, octubre 2006.

DOCUMENTOS OCASIONALES43 «The accumulation of foreign reserves», por un Grupo de Trabajo del Comité de

Relaciones Internacionales, febrero 2006.44 «Competition, productivity and prices in the euro area services sector», por un Grupo

de Trabajo del Comité de Política Monetaria del Sistema Europeo de Bancos Centrales,abril 2006.

45 «Output growth differentials across the euro area countries: some stylised facts», por N. Benalal, J. L. Díaz del Hoyo, B. Pierluigi y N. Vidalis, mayo 2006.

46 «Inflation persistence and price-setting behaviour in the euro area – a summary of the IPNevidence», por F. Altissimo, M. Ehrmann y F. Smets, junio 2006.

47 «The reform and implementation of the Stability and Growth Pact», por R. Morris, H. Ongena y L. Schuknecht, junio 2006.

48 «Macroeconomic and f inancial stability challenges for acceding and candidate countries»,por el Grupo de Trabajo sobre la Ampliación del Comité de Relaciones Internacionales,julio 2006.

49 «Credit risk mitigation in central bank operations and its effects on f inancial markets: the case of the Eurosystem», por U. Bindseil y F. Papadia, agosto 2006.

50 «Implications for liquidity from innovation and transparency in the European corporatebond market», por M. Laganá, M. Pearbeidskosten per eenheid product in de verwerkendeindustrie Peřina, I. von Köppen-Mertes y A. Persaud, agosto 2006.

51 «Macroeconomic implications of demographic developments in the euro area», por A. Maddaloni, A. Musso, P. Rother, M. Ward-Warmedinger y T. Westermann, agosto 2006.

52 «Cross-border labour mobility within an enlarged EU», por F. F. Heinz y M. Ward-Warmedinger, octubre 2006.

53 «Labour productivity developments in the euro area», por R. Gómez-Salvador, A. Musso,M. Stocker y J. Turunen, octubre 2006.

54 «Quantitative quality indicators for statistics – an application to euro area balance ofpayment statistics», por V. Damia y C. Picón Aguilar, noviembre 2006.


55 «Globalisation and euro area trade: interactions and challenges», por U. Baumann y F. di Mauro, febrero 2007.

DOCUMENTOS DE TRABAJO699 «The behaviour of producer prices: some evidence from the French PPI micro-data»,

por E. Gautier, diciembre 2006.700 «Forecasting using a large number of predictors: is Bayesian regression a valid alternative

to principal components?», por C. De Mol, D. Giannone y L. Reichlin, diciembre 2006.701 «Is there a single frontier in a single European banking market?», por J. W. B. Bos

y H. Schmiedel, diciembre 2006.702 «Comparing f inancial systems: a structural analysis», por S. Champonnois,

diciembre 2006.703 «Co-movements in volatility in the euro money market», por N. Cassola y C. Morana,

diciembre 2006.704 «Are money and consumption additively separable in the euro area? A non-parametric

approach», por B. E. Jones y L. Stracca, diciembre 2006.705 «What does a technology shock do? A VaR analysis with model-based sign restrictions»,

por L. Dedola y S. Neri, diciembre 2006.706 «What drives investors’ behaviour in different FX market segments? A VaR-based return

decomposition analysis», por O. Castrén, C. Osbat y M. Sydow, diciembre 2006.707 «Ramsey monetary policy with labour market frictions», por E. Faia, enero 2007.708 «Regional housing market spillovers in the United States: lessons from regional

divergences in a common monetary policy setting», por I. Vansteenkiste, enero 2007.709 «Quantifying and sustaining welfare gains from monetary commitment», por P. Levine,

P. McAdam y J. Pearlman, enero 2007.710 «Pricing of settlement link services and mergers of central securities depositories»,

por J. Tapking, enero 2007.711 «What “hides” behind sovereign debt ratings?», por A. Afonso, P. Gomes y P. Rother, enero

2007.712 «Opening the black box: structural factor models with large cross-sections», por M. Forni,

D. Giannone, M. Lippi y L. Reichlin, enero 2007.713 «Balance of payments crises in emerging markets: how early were the “early” warning

signals?», por M. Bussière, enero 2007.714 «The dynamics of bank spreads and f inancial structure», por R. Gropp, C. Kok Sørensen

y J.-D. Lichtenberger, enero 2007.715 «Emerging Asia’s growth and integration: how autonomous are business cycles?»,

por R. Rüffer, M. Sánchez y J.-G. Shen, enero 2007.716 «Adjusting to the euro», por G. Fagan y V. Gaspar, enero 2007. 717 «Discretion rather than rules? When is discretionary policy-making better than the timeless

perspective?», por S. Sauer, enero 2007.718 «Drift and breaks in labour productivity», por L. Benati, enero 2007.719 «US imbalances: the role of technology and policy», por R. Bems, L. Dedola y F. Smets,

enero 2007.720 «Real price wage rigidities in a model with matching frictions», por K. Kuester, febrero

2007.721 «Are survey-based inflation expectations in the euro area informative?», por R. Mestre,

febrero 2007.

253BCE

Informe Anual 2006

722 «Shocks and frictions in US business cycles: a Bayesian DSGE approach», por F. Smets y R. Wouters, febrero 2007.

723 «Asset allocation by penalised least squares», por S. Manganelli, febrero 2007.724 «The transmission of emerging market shocks to global equity markets»,

por L. Cuadro Sáez, M. Fratzscher y C. Thimann, febrero 2007.725 «Inflation forecasts, monetary policy and unemployment dynamics: evidence from the

United States and the euro area», por C. Altavilla y M. Ciccarelli, febrero 2007.726 «Using intraday data to gauge f inancial market responses to Fed and ECB monetary policy

decisions», por M. Andersson, febrero 2007.727 «Price-setting in the euro area: some stylised facts from individual producer price data»,

por P. Vermeulen, D. Dias, M. Dossche, E. Gautier, I. Hernando, R. Sabbatini y H. Stahl,febrero 2007.

728 «Price changes in Finland: some evidence from micro CPI data», por S. Kurri, febrero 2007.

729 «Fast micro and slow macro: can aggregation explain the persistence of inflation?», por F. Altissimo, B. Mojon y P. Zaffaroni, febrero 2007.

730 «What drives business cycles and international trade in emerging market economies?», por M. Sánchez, febrero 2007.

731 «International trade, technological shocks and spillovers in the labour market: A GVAR analysis of the US manufacturing sector», por P. Hiebert y I. Vansteenkiste,febrero 2007.

732 «Liquidity shocks and asset price boom/bust cycles», por R. Adalid y C. Detken, febrero 2007.

733 «Mortgage interest rate dispersion in the euro area», por C. Kok Sørensen y J.-D. Lichtenberger, febrero 2007.

734 «Inflation risk premia in the term structure of interest rates», por P. Hördahl y O. Tristani,febrero 2007.

OTRAS PUBLICACIONES«Bond markets and long-term interest rates in non-euro area Member States of the EuropeanUnion and in acceding countries – Statistical tables», enero 2006 (sólo en Internet).«Requerimientos de recopilación de datos de las entidades de crédito y otras entidades queparticipan a título profesional en el manejo de efectivo de conformidad con el marco para elreciclaje de billetes», enero 2006 (sólo en Internet).«Euro money market survey 2005», enero 2006.«Euro area balance of payments and international investment position statistics – Annualquality report», febrero 2006.«Hacia una zona única de pagos para el euro – objetivos y plazos (cuarto informe)», febrero 2006 (sólo en Internet, excepto la versión inglesa).«Handbook for the compilation of flows statistics on the MFI balance sheet», febrero 2006(sólo en Internet).«Methodological notes for the compilation of the revaluation adjustment», febrero 2006 (solo en Internet).«National implementation of Regulation ECB/2001/13», febrero 2006 (sólo en Internet).«Payment and securities settlement systems in the European Union and in the accedingcountries – Addendum incorporating 2004 data» (Blue Book), marzo 2006.«Estadísticas del BCE: Panorámica general», abril 2006.«TARGET Annual Report 2005», mayo 2006.


«Financial Stability Review», junio 2006.«Business continuity oversight expectations for systemically important payment systems(SIPS)», junio 2006 (sólo en Internet).«Communication on TARGET2», julio 2006 (sólo en Internet).«Government Finance Statistics Guide», agosto 2006.«Régimen transitorio para la aplicación del marco para el reciclaje de billetes», agosto 2006.«La aplicación de la política monetaria en la zona del euro: documentación general sobre losinstrumentos y los procedimientos de la política monetaria del Eurosistema», septiembre 2006.«Differences in MFI interest rates across euro area countries», septiembre 2006.«Indicators of f inancial integration in the euro area», septiembre 2006.«Recent developments in supervisory structures in EU and acceding countries», octubre 2006(sólo en Internet).«EU banking structures», octubre 2006.«EU banking sector stability», noviembre 2006.«The ESCB's governance structure as applied to ESCB statistics», noviembre 2006.«Third progress report on TARGET2», noviembre 2006 (sólo en Internet).«La opinión del Eurosistema sobre una “SEPA para las tarjetas”», noviembre 2006 (sólo en Internet).«Financial Stability Review», diciembre 2006.«The European Central Bank – History, role and functions», segunda edición revisada,diciembre 2006.«Assessment of accounting standards from a f inancial stability perspective», diciembre 2006(sólo en Internet).«Research Bulletin No 5», diciembre 2006.«Ampliación del período de transición establecido en el marco para el reciclaje de billetes delBCE en seis países de la zona del euro», diciembre 2006.«Payment and securities settlement systems in the European Union and in the accedingcountries – Addendum incorporating 2005 data (Blue Book)», diciembre 2006.«Acceptance criteria for third-party rating tools within the Eurosystem credit assessmentframework», diciembre 2006 (sólo en Internet).«Correspondent central banking model (CCBM) – procedure for Eurosystem counterparties»,diciembre 2006 (sólo en Internet).«Government f inance statistics guide», enero 2007.«Letter from the ECB President to Ms Pervenche Berès, Chairwoman of the Committee onEconomic and Monetary Affairs, European Parliament», enero 2007.«Letter from the ECB President to Mr Jean-Marie Cavada, Chairman of the Committee on CivilLiberties, Justice and Home Affairs, European Parliament», enero 2007.«Euro area balance of payments and international investment position statistics – Annualquality report», febrero 2007.«List of monetary f inancial institutions and institutions subject to minimum reserves», febrero 2007 (sólo en Internet).«Financial statistics for a global economy – proceedings of the 3rd ECB conference onstatistics», febrero 2007.«Euro Money Market Study 2006», febrero 2007 (sólo en Internet).«Letter from the ECB President to Ms Pervenche Berès, Chairwoman of the Committee onEconomic and Monetary Affairs, European Parliament», febrero 2007.

255BCE

Informe Anual 2006

FOLLETOS INFORMATIVOS«El Banco Central Europeo, el Eurosistema, el Sistema Europeo de Bancos Centrales», mayo 2006.«TARGET2 – Securities brochure», septiembre 2006.«La zona única de pagos para el euro (SEPA): un mercado de pequeños pagos integrado»,noviembre 2006.


En este glosario se recogen algunos términos utilizados en el Informe Anual. En la dirección delBCE en Internet puede consultarse un glosario más completo y detallado.

Activos exteriores netos de las IFM: activos exteriores de las IFM de la zona del euro (como oro,billetes y monedas en moneda extranjera, valores emitidos por no residentes en la zona del euroy préstamos concedidos a no residentes en la zona) menos pasivos exteriores del sector de las IFMde la zona del euro (como depósitos, cesiones temporales, participaciones en fondos del mercadomonetario y valores distintos de acciones emitidos por las IFM con vencimiento hasta dos añosde no residentes en la zona del euro).

Activos de garantía: activos pignorados o transferidos (v.g., por las entidades de crédito a losbancos centrales) como garantía de devolución de los préstamos, así como activos vendidos (v.g., por las entidades de crédito a los bancos centrales) como parte de las cesiones temporales.

Administración Central: la administración según se def ine en el Sistema Europeo de Cuentas1995, pero excluyendo las Comunidades Autónomas y las Corporaciones Locales (véase tambiénAdministraciones Públicas).

Administraciones Públicas: sector que, según la definición del Sistema Europeo de Cuentas 1995,incluye las unidades residentes que se dedican principalmente a la producción de bienes y servi-cios que no son de mercado y que se destinan al consumo individual y colectivo y/o a efectuaroperaciones de redistribución de la renta y de la riqueza nacional. Incluye las administracionescentral, regional y local, así como las administraciones de Seguridad Social, quedando excluidaslas entidades de titularidad pública que lleven a cabo operaciones comerciales, como las empresaspúblicas.

Análisis económico: uno de los pilares del marco del Banco Central Europeo para el análisisexhaustivo de los riesgos para la estabilidad de precios, que constituye la base de las decisionesde política monetaria del Consejo de Gobierno. El análisis económico se centra, fundamental-mente, en la valoración de la situación económica y f inanciera existente y en los riesgos implíci-tos de corto a medio plazo para la estabilidad de precios desde la perspectiva de la interacción dela oferta y la demanda en los mercados de bienes, servicios y factores en los citados horizontestemporales. Se presta la debida atención a la necesidad de identif icar la naturaleza de las pertur-baciones que afectan a la economía, sus efectos sobre el comportamiento de los costes y de losprecios y las perspectivas de corto a medio plazo referidas a su propagación en la economía (véase,también, análisis monetario).

Análisis monetario: uno de los pilares del marco del Banco Central Europeo para el análisisexhaustivo de los riesgos para la estabilidad de precios, que constituye la base de las decisionesde política monetaria del Consejo de Gobierno. El análisis monetario ayuda a evaluar las tenden-cias de medio a largo plazo de la inflación, dada la estrecha relación existente entre dinero y pre-cios en horizontes temporales amplios. El análisis monetario toma en consideración el comporta-miento de una amplia gama de indicadores monetarios, incluido M3, sus componentes ycontrapartidas, en particular el crédito, así como diversas medidas del exceso de liquidez (véase,también, análisis económico).

Balance consolidado del sector IFM: obtenido mediante la exclusión de las posiciones entre IFMque f iguran en el balance agregado del sector (como, por ejemplo, los préstamos y depósitos entre

257BCE

Informe Anual 2006

GLOSARIO


IFM). Ofrece información estadística sobre los activos y pasivos del sector de las IFM frente a losresidentes en la zona del euro que no pertenecen a este sector (es decir, las AdministracionesPúblicas y otros residentes) y frente a los no residentes. El balance consolidado constituye la prin-cipal fuente de información estadística para el cálculo de los agregados monetarios y es la basedel análisis periódico de las contrapartidas de M3.

Balanza de pagos: información estadística que resume las transacciones económicas de unaeconomía con el resto del mundo en un período determinado. Las transacciones consideradas sonlas relativas a bienes, servicios y rentas, las relacionadas con activos f inancieros y pasivos frenteal resto del mundo, y las que están clasif icadas como transferencias (como las condonaciones dedeuda).

Banco Central Europeo (BCE): el BCE es el núcleo del Eurosistema y del Sistema Europeo deBancos Centrales (SEBC) y tiene personalidad jurídica propia con arreglo al Tratado (apartado 2del artículo 107). Su cometido es garantizar que se cumplan las funciones encomendadas al Euro-sistema y al SEBC, ya sea por medio de sus propias actividades o por medio de los bancos cen-trales nacionales, de conformidad con los Estatutos del SEBC. Los órganos rectores del BCE sonel Consejo de Gobierno y el Comité Ejecutivo, así como el Consejo General, que constituye eltercer órgano rector.

Base de reservas: suma de los elementos computables del balance (en particular, los pasivos) queconstituyen la base para calcular las exigencias de reservas de una entidad de crédito.

Cartera de referencia: en relación con las inversiones, es una cartera o índice de referencia cons-truido en función de los objetivos de liquidez, riesgo y rentabilidad de las inversiones. La carterade referencia sirve como base para comparar el comportamiento de la cartera mantenida.

Central Depositaria de Valores (CDV): entidad que mantiene y registra valores y permite que lasoperaciones con valores se procesen mediante anotaciones en cuenta. En una CDV pueden existir títulos físicos (inmovilizados) o valores desmaterializados (es decir, en anotaciones encuenta). Además de mantener y registrar valores, una CDV puede realizar funciones de compen-sación y liquidación.

Cesión temporal: acuerdo por el que, cuando se vende un activo, el vendedor obtiene simultánea-mente el derecho y la obligación de recomprarlo a un precio determinado en una fecha futura o a solicitud de la otra parte. Este acuerdo es similar a la toma de préstamos con garantía, con ladiferencia de que el vendedor no conserva la propiedad de los valores.

Coeficiente de reservas: porcentaje definido por el banco central para cada categoría de pasivoscomputables incluida en la base de reservas. Este coeficiente se utiliza para calcular las exigenciasde reservas.

Comité Económico y Financiero (CEF): órgano consultivo de la Comunidad que contribuye a pre-parar las tareas del Consejo ECOFIN y de la Comisión Europea. Entre sus funciones se incluyeel seguimiento de la situación económica y financiera de los Estados miembros y de la Comunidady la vigilancia presupuestaria.

Comité Ejecutivo: uno de los órganos rectores del Banco Central Europeo, compuesto por el pre-sidente y el vicepresidente del BCE y otros cuatro miembros nombrados de común acuerdo por los

259BCE

Informe Anual 2006

Jefes de Estado o de Gobierno de los países miembros que han adoptado el euro.

Consejo ECOFIN: el Consejo de la UE reunido en su composición de ministros de Economía yHacienda.

Consejo General: uno de los órganos rectores del Banco Central Europeo (BCE), compuesto porel presidente y el vicepresidente del BCE y por los gobernadores de todos los bancos centralesnacionales del Sistema Europeo de Bancos Centrales.

Consejo de Gobierno: el órgano rector supremo del Banco Central Europeo, compuesto por todoslos miembros del Comité Ejecutivo del BCE y por los gobernadores de los bancos centrales nacio-nales de los países miembros que han adoptado el euro.

Coste de la financiación externa de las sociedades no financieras (real): coste en que incurren lassociedades no f inancieras cuando obtienen nuevos recursos externos. En el caso de las socieda-des no f inancieras de la zona del euro, se calcula como una media ponderada del coste de obtenerpréstamos bancarios, del coste de los valores de renta f ija y del coste de los valores de rentavariable, basada en los saldos vivos (corregidos por los efectos de valoración) y deflactada por lasexpectativas de inflación.

Crédito de las IFM a residentes en la zona del euro: préstamos de las IFM a residentes en la zonadel euro distintos de IFM (incluidos las Administraciones Públicas y el sector privado) y valoresemitidos por residentes en la zona distintos de IFM mantenidos por IFM (acciones, otras partici-paciones y valores distintos de acciones).

Derivado de crédito: instrumento f inanciero que separa el riesgo de crédito de la operación f inan-ciera subyacente, permitiendo que este riesgo se valore y se transfiera por separado.

Entidad de contrapartida: la parte contraria en una transacción f inanciera (por ejemplo, en unaoperación con un banco central).

Entidad de contrapartida central: entidad que, en las operaciones, se interpone entre las contra-partes, actuando de comprador frente a los vendedores, y de vendedor frente a los compradores.

Entidad de crédito: i) una empresa cuya actividad consiste en recibir del público depósitos u otrosfondos reembolsables y en conceder créditos por cuenta propia o ii) una entidad, o cualquier otrapersona jurídica, que no esté recogida en i) y que emita medios de pago en forma de dineroelectrónico.

EONIA (índice medio del tipo del euro a un día): medida del tipo de interés efectivo vigente enel mercado interbancario del euro a un día, que se calcula como una media ponderada de los tiposde interés de las operaciones de préstamo a un día sin garantías, denominadas en euros, de acuerdocon la información facilitada por un panel de bancos.

Estabilidad financiera: situación en la que el sistema financiero –que se compone de intermedia-rios f inancieros, mercados e infraestructuras de mercado– es capaz de resistir perturbaciones yresolver desequilibrios f inancieros, reduciendo con ello la posibilidad de que se produzcan tras-tornos en el proceso de intermediación financiera lo suficientemente graves como para que la asig-nación del ahorro a oportunidades de inversión se vea signif icativamente afectada.


Estabilidad de precios: el mantenimiento de la estabilidad de precios es el objetivo principal delEurosistema. El Consejo de Gobierno define la estabilidad de precios como un incremento inte-ranual del Índice Armonizado de Precios de Consumo para la zona del euro inferior al 2%. El Con-sejo de Gobierno también ha puesto de manifiesto que, con el f in de conseguir la estabilidad deprecios, pretende mantener las tasas de inflación por debajo del 2%, pero próximas a este valor,en el medio plazo.

Estrategia de Lisboa: programa detallado de reformas estructurales encaminado a transformar laUE en «la económica basada en el conocimiento más dinámica y competitiva del mundo», que sepuso en marcha en el año 2000 en el Consejo Europeo de Lisboa.

EURIBOR (tipo de interés de oferta en el mercado interbancario del euro): tipo de interés deoferta, facilitado por un panel de bancos, al que una entidad de crédito importante está dispuestaa prestar fondos en euros a otra y que se calcula diariamente para los depósitos interbancarios condistintos vencimientos hasta doce meses.

Eurosistema: sistema de bancos centrales de la zona del euro. Comprende el Banco Central Europeoy los banco centrales nacionales de los Estados miembros que han adoptado el euro en la tercerafase de la Unión Económica y Monetaria.

Excedente bruto de explotación: el excedente (o déficit) resultante de deducir del valor de las acti-vidades de producción los empleos en concepto de consumos intermedios, remuneración de losasalariados e impuestos menos subvenciones a la producción, y antes de considerar tanto los ingre-sos y pagos por rentas originadas por operaciones de préstamo y alquileres como las generadaspor la propiedad de activos f inancieros y de activos no producidos.

Exigencia de reservas: reservas mínimas que una entidad de crédito ha de mantener en el Euro-sistema. Las exigencias se calculan sobre la base de la media de los saldos diarios durante un período de mantenimiento.

Facilidad de depósito: facilidad permanente del Eurosistema que las entidades de contrapartidapueden utilizar para realizar depósitos a un día en un banco central nacional, remunerados a untipo de interés especif icado previamente (véase, también, tipos de interés oficiales del BCE).

Facilidad marginal de crédito: facilidad permanente del Eurosistema que las entidades de contrapartida pueden utilizar para recibir créditos a un día de un banco central nacional a un tipode interés especif icado previamente, a cambio de activos de garantía (véase, también, tipos deinterés oficiales del BCE).

Facilidad permanente: instrumento del banco central que está a disposición de las entidades decontrapartida a petición propia. El Eurosistema ofrece dos facilidades permanentes: la facilidadmarginal de crédito y la facilidad de depósito.

Gobierno corporativo: normas, procedimientos y procesos con arreglo a los cuales se dirige y con-trola una organización. La estructura de gobierno corporativo especif ica la distribución de dere-chos y responsabilidades entre las distintas personas que forman parte de la organización –comoel consejo de administración, los directivos, los accionistas y otras partes interesadas– y establecelas normas y procedimientos para la toma de decisiones.

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Índice Armonizado de Precios de Consumo (IAPC): medida de los precios de consumo elaboradapor Eurostat y armonizada para todos los Estados miembros de la UE.

Ingresos monetarios: ingresos obtenidos por los bancos centrales nacionales en el ejercicio de lafunción de política monetaria del Eurosistema, procedentes de activos identif icables de confor-midad con las orientaciones establecidas por el Consejo de Gobierno y mantenidos frente a bille-tes en circulación y depósitos de las entidades de crédito.

Instituciones financieras monetarias (IFM): instituciones f inancieras que constituyen el sectoremisor de dinero de la zona del euro. Incluyen el Eurosistema, las entidades de crédito residen-tes en la zona (definidas con arreglo al derecho comunitario) y todas las instituciones f inancierasresidentes cuya actividad consiste en recibir depósitos y/o sustitutos próximos de los depósitos deentidades distintas de IFM y en conceder créditos y/o invertir en valores por cuenta propia (almenos en términos económicos). Este último grupo está compuesto, fundamentalmente, por fon-dos del mercado monetario.

Instituto Monetario Europeo (IME): institución de carácter temporal creada el 1 de enero de 1994,al inicio de la segunda fase de la Unión Económica y Monetaria. Su liquidación comenzó el 1 dejunio de 1998, tras el establecimiento del Banco Central Europeo.

Inversiones de cartera: operaciones y/o posiciones netas de residentes en valores emitidos por noresidentes en la zona del euro («activos») y operaciones y/o posiciones netas de no residentes envalores emitidos por residentes («pasivos»). Comprende acciones y participaciones y valoresdistintos de acciones (bonos y obligaciones, e instrumentos del mercado monetario), excluidos losimportes registrados en las inversiones directas o en los activos de reserva.

Inversiones directas: inversión transfronteriza realizada con objeto de obtener una participaciónpermanente en una empresa residente en otra economía (se supone, en la práctica, que para lapropiedad esta participación debe ser igual, al menos, al 10% de las acciones ordinarias o conderecho de voto).

M1: agregado monetario estrecho que comprende el efectivo en circulación y los depósitos a lavista mantenidos en IFM y la Administración Central (por ejemplo, en Correos o en el Tesoro).

M2: agregado monetario intermedio que comprende M1 y los depósitos disponibles con preavisohasta tres meses (es decir, depósitos de ahorro a corto plazo) y los depósitos a plazo hasta dosaños (es decir, depósitos a plazo a corto plazo) mantenidos en IFM y la Administración Central.

M3: agregado monetario amplio que comprende M2 y los instrumentos negociables, en particu-lar, cesiones temporales, participaciones en fondos del mercado monetario y valores distintos deacciones hasta dos años emitidos por las IFM.

Mercado monetario: mercado en el que se obtienen, se invierten y se negocian fondos a cortoplazo, utilizando instrumentos con un plazo a la emisión habitualmente igual o inferior a un año.

Mercado de renta fija: mercado en el que se emiten y negocian valores de renta f ija a largo plazo.

Mercado de renta variable: mercado en el que se emiten y negocian valores de renta variable.


MTC II (mecanismo de tipos de cambio II): mecanismo de tipos de cambio que proporciona elmarco para la cooperación en materia de política cambiaria entre los países de la zona del euro ylos Estados miembros de la UE que no participan en la tercera fase de la Unión Económica yMonetaria.

Opción: instrumento f inanciero por el que su tenedor adquiere el derecho, pero no la obligación,de comprar o vender un activo específ ico (v.g., un bono o una acción) a un precio especif icadopreviamente (el precio de ejercicio) en una fecha determinada (fecha de ejercicio) o hasta esa fecha(fecha de vencimiento).

Operación de ajuste: operación de mercado abierto realizada por el Eurosistema principalmentepara hacer frente a fluctuaciones imprevistas de la liquidez en el mercado. La periodicidad y elvencimiento de estas operaciones no están normalizados.

Operación de financiación a plazo más largo: operación de mercado abierto regular realizada porel Eurosistema en forma de operación temporal. Estas operaciones se llevan a cabo mediante subas-tas estándar de periodicidad mensual y tiene, normalmente, un vencimiento a tres meses.

Operación de mercado abierto: operación ejecutada en los mercados f inancieros a iniciativa delbanco central. Teniendo en cuenta sus objetivos, periodicidad y procedimientos, las operacionesde mercado abierto pueden dividirse en cuatro categorías: operaciones principales de financia-ción, operaciones de financiación a plazo más largo, operaciones de ajuste y operaciones estruc-turales. En cuanto a los instrumentos utilizados, las operaciones temporales constituyen el primerinstrumento de mercado abierto del Eurosistema y puede emplearse en las cuatro categorías men-cionadas. Además, para las operaciones estructurales pueden utilizarse la emisión de certif icadosde deuda y las operaciones simples, mientras que para la ejecución de las operaciones de ajustepueden emplearse operaciones simples, swaps de divisas y la captación de depósitos a plazo f ijo.

Operación principal de financiación: operación de mercado abierto regular realizada por el Euro-sistema en forma de operación temporal. Estas operaciones se llevan a cabo mediante subastasestándar de periodicidad semanal y tienen, normalmente, un vencimiento a una semana.

Operación temporal: operación por la cual el banco central compra o vende activos mediante unacesión temporal o realiza operaciones de crédito con garantía de activos.

Otros intermediarios financieros: sociedades y cuasisociedades, a excepción de las empresas de seguros y fondos de pensiones, que se dedican principalmente a la intermediación f inanciera,incurriendo en pasivos distintos del efectivo, los depósitos y/o los sustitutos próximos de los depó-sitos, procedentes de unidades institucionales que no son IFM. En concreto, son sociedades queejercen primordialmente actividades de f inanciación a largo plazo, como las sociedades de arren-damiento f inanciero, los fondos de titulización, las sociedades holding, las sociedades y agenciasde valores y derivados f inancieros (cuando negocian por cuenta propia) y las sociedades de capi-tal riesgo.

Pacto de Estabilidad y Crecimiento: el Pacto de Estabilidad y Crecimiento pretende ser un mediopara mantener las f inanzas públicas saneadas en la tercera fase de la Unión Económica y Monetaria, con el f in de fortalecer las condiciones para conseguir la estabilidad de precios y uncrecimiento fuerte y sostenido que conduzca a la creación de empleo. A este f in, el Pacto recomienda unos objetivos presupuestarios a medio plazo para los Estados miembros y contiene

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especif icaciones concretas relativas al procedimiento de déficit excesivo. El Pacto consta de laResolución del Consejo Europeo de Ámsterdam de 17 de junio de 1997 sobre el Pacto de Estabi-lidad y Crecimiento y dos Reglamentos del Consejo –el Reglamento (CE) nº 1466/97, de 7 de juliode 1997, relativo al reforzamiento de la supervisión de las situaciones presupuestarias y a la super-visión y coordinación de las políticas económicas, modif icado por el Reglamento (CE)nº 1055/2005 de 27 de junio de 2005, y el Reglamento (CE) nº 1467/97, de 7 de julio de 1997,relativo a la aceleración y clarif icación de la aplicación del procedimiento de déficit excesivo,modificado por el Reglamento (CE) nº 1056/2005 de 27 de junio de 2005–. El Pacto de Estabili-dad y Crecimiento se complementa con el informe del Consejo ECOFIN, titulado «Improving theImplementation of the Stability and Growth Pact», que se adoptó en el Consejo Europeo deBruselas celebrado el 22 y 23 de marzo del 2005. También lo complementa el nuevo código deconducta, titulado «Specif ications on the implementation of the Stability and Growth Pact andGuidelines on the format and content of Stability and Convergence Programmes», aprobado porel Consejo ECOFIN el 11 de octubre de 2005.

Países candidatos: países para los que la UE ha aceptado la solicitud de adhesión. Las negocia-ciones de adhesión con Croacia y con Turquía comenzaron el 3 de octubre de 2005, mientras quelas negociaciones con la Antigua República Yugoslava de Macedonia aún no se han iniciado.

Pasivos financieros a más largo plazo de las IFM: depósitos a plazo a más de dos años, depósitosdisponibles con preaviso a más de tres meses, valores distintos de acciones emitidos por las IFMde la zona del euro con plazo a la emisión superior a dos años y capital y reservas del sector delas IFM de la zona del euro.

Período de mantenimiento: período para el cual se calcula el importe de las exigencias de reservasque las entidades de crédito han de satisfacer. El período de mantenimiento comienza el día enque se liquida la primera operación principal de financiación posterior a la reunión del Consejode Gobierno en la que se efectúa la evaluación mensual de la orientación de la política moneta-ria. El Banco Central Europeo publica un calendario de los períodos de mantenimiento de reser-vas al menos tres meses antes del inicio de cada año.

Posición de inversión internacional: valor y composición del saldo de los activos o pasivos f inan-cieros de una economía frente al resto del mundo.

Procedimiento aplicable en caso de déficit excesivo: la disposición del Tratado recogida en el artícu-lo 104 y desarrollada en el Protocolo nº 20 relativo al procedimiento aplicable en caso de déficitexcesivo exige que los Estados miembros de la UE observen la disciplina presupuestaria, definelos criterios que hay que atender para considerar que existe déficit excesivo y especif ica las medi-das que han de adoptarse si no se cumplen estos criterios. El artículo 14 se complementa con elReglamento (CE) nº 1467/97 del Consejo, de 7 de julio de 1997, relativo a la aceleración y clari-f icación de la aplicación del procedimiento de déficit excesivo (modificada por el Reglamento(CE) nº 1056/2005 del Consejo de 27 de junio de 2005), que es un elemento del Pacto deEstabilidad y Crecimiento.

Proyecciones: resultados de los ejercicios realizados cuatro veces al año para predecir la evolu-ción macroeconómica futura de la zona del euro. Las proyecciones elaboradas por los expertos delEurosistema se publican en junio y diciembre, mientras que las proyecciones elaboradas por losexpertos del Banco Central Europeo (BCE) se publican en marzo y septiembre. Forman parte delanálisis económico de la estrategia de política monetaria del BCE y constituyen, por tanto, uno de


los distintos elementos que intervienen en la evaluación de los riesgos para la estabilidad deprecios efectuada por el Consejo de Gobierno.

Rentabilidad empresarial: medida de los benef icios de las sociedades, fundamentalmente enrelación con sus ventas, activos o recursos propios. Hay distintas ratios de rentabilidad empresa-rial basadas en los estados f inancieros de las empresas, como la ratio de resultado de explotación(ventas menos gastos de explotación) en relación con las ventas, la ratio de resultado neto (resul-tado de explotación más otros ingresos y gastos, incluido impuestos, amortizaciones y resultadosextraordinarios) en relación con las ventas, la rentabilidad del activo (que relaciona el resultadoneto con los activos totales) y la rentabilidad de los recursos propios (que relaciona el resultadoneto con los fondos aportados por los accionistas). A nivel macroeconómico, el excedente brutode explotación, basado en las cuentas nacionales, por ejemplo, en relación con el PIB o con elvalor añadido, suele utilizarse como medida de rentabilidad.

Riesgo de crédito: riesgo de que una entidad de contrapartida no atienda una obligación de pagoen su totalidad, ya sea al vencimiento o en cualquier momento posterior. El riesgo de crédito incluyeel riesgo de costes de reposición, el riesgo de principal y el riesgo de liquidación.

Riesgo de liquidación: término genérico utilizado para designar el riesgo de que una liquidaciónrealizada a través de un sistema de transferencia no se lleve a cabo como se esperaba. Puede sertanto riesgo de crédito como riesgo de liquidez.

Riesgo de liquidez: riesgo de que una entidad de contrapartida no atienda una obligación de pagoen su totalidad, ya sea al vencimiento o en una fecha posterior no especif icada.

Riesgo de mercado: riesgo de que el valor de una inversión se reduzca debido a movimientos enlas variables del mercado. Se suele considerar, en general, que existen cuatro tipos de riesgo demercado: riesgo de precio de acciones, riesgo de tipos de interés, riesgo de tipo de cambio y riesgode materias primas.

Riesgo sistémico: riesgo de que la imposibilidad de que una institución cumpla sus obligacio-nes de pago dé lugar a que otras instituciones tampoco las puedan atender. Tal incumplimientopuede causar considerables problemas de liquidez o de crédito, y, en consecuencia, podría poneren peligro la estabilidad de los mercados o la confianza en ellos.

Saldo primario: necesidad o capacidad neta de f inanciación de las Administraciones Públicas,excluidos los pagos por intereses de los pasivos públicos consolidados.

Sistema de evaluación del crédito del Eurosistema (ECAF): marco que define los procedimientos,normas y técnicas que garantizan que todos los activos de garantía cumplen el requerimiento deelevada calidad crediticia establecido por el Eurosistema.

Sistema Europeo de Bancos Centrales (SEBC): está compuesto por el Banco Central Europeo(SEBC) y los bancos centrales nacionales (BCN) de los 27 Estados miembros de la UE, es decir,incluye, además de los miembros del Eurosistema, los BCN de los Estados miembros que aún nohan adoptado el euro. Los órganos rectores del SEBC son el Consejo de Gobierno y el ComitéEjecutivo del BCE, así como el Consejo General, que constituye el tercer órgano rector del BCE.

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Sistema Europeo de Cuentas 1995 (SEC 95): sistema detallado e integrado de cuentas macroeco-nómicas basado en un conjunto de conceptos estadísticos, definiciones, clasif icaciones y reglascontables acordados internacionalmente, que tiene por objeto realizar una descripción cuantita-tiva armonizada de las economías de los Estados miembros de la UE. El SEC 95 es la versión dela Comunidad del Sistema de Cuentas Nacionales de Naciones Unidas 1993 (SCN 93).

Sistema de liquidación bruta en tiempo real (SLBTR): sistema de liquidación en el que las órde-nes de pago se procesan y liquidan una por una (sin compensación) en tiempo real (de forma con-tinua) (véase, también, TARGET).

Sistema de liquidación de valores (SLV): sistema que permite la tenencia y la transferencia de valo-res, bien libres de pago, bien contra pago (sistema de entrega contra pago) o bien contra otro activo(sistema de entrega contra entrega). Comprende todos los procedimientos institucionales y técni-cos necesarios para la liquidación de operaciones con valores, así como para su custodia. El sis-tema puede operar mediante liquidación bruta en tiempo real, liquidación bruta o liquidación neta.Un sistema de liquidación permite el cálculo (compensación) de las obligaciones de pago de losparticipantes.

Swap de divisas: dos operaciones realizadas simultáneamente, al contado y a plazo, de compra-venta de una divisa por otra.

TARGET (Sistema automatizado transeuropeo de transferencia urgente para la liquidación brutaen tiempo real): sistema de liquidación bruta en tiempo real (SLBTR) descentralizado para el euro,compuesto por 17 SLBTR nacionales, el mecanismo de pagos del BCE y el mecanismo deinterlinking.

TARGET2: una nueva generación del sistema TARGET en la que la actual estructura técnica des-centralizada será sustituida por una plataforma compartida única que ofrecerá un servicio armo-nizado con una estructura de precios uniforme.

Tipo mínimo de puja: tipo de interés más bajo al que las entidades de contrapartida pueden pujaren las subastas a tipo de interés variable correspondientes a las operaciones principales definanciación. Es uno de los tipos de interés oficiales del BCE que refleja la orientación de la políticamonetaria.

Tipo de cambio efectivo del euro (TCE, nominal/real): media ponderadas de los tipos de cambio bila-terales del euro en relación con las monedas de los principales socios comerciales de la zona deleuro. El Banco Central Europeo publica los índices de tipos de cambio efectivos nominales del eurofrente a dos grupos de socios comerciales: el TCE-24, integrado por los 14 Estados miembros de laUE no pertenecientes a la zona del euro y los 10 principales socios comerciales extracomunitarios,y el TCE-44, compuesto por el TCE-24 y otros 20 países. Las ponderaciones utilizadas reflejan laparticipación de cada socio en el comercio de la zona del euro, así como la competencia en tercerosmercados. Los tipos de cambio efectivos reales son tipos de cambio efectivos nominales deflacta-dos por una media ponderada de precios o costes externos en relación con los precios o costes de lazona del euro. Por lo tanto, son medidas de competitividad en términos de precios y costes.

Tipos de interés de las IFM: tipos de interés aplicados por entidades de crédito y otras IFM resi-dentes, excluidos los bancos centrales y los fondos del mercado monetario, a los depósitos y


préstamos denominados en euros frente a los hogares y las sociedades no f inancieras residentesen la zona del euro.

Tipos de interés oficiales del BCE: tipos de interés, f ijados por el Consejo de Gobierno, que refle-jan la orientación de la política monetaria del Banco Central Europeo. Son el tipo mínimo de pujade las operaciones principales de financiación, el tipo de interés de la facilidad marginal decrédito y el tipo de interés de la facilidad de depósito.

Tratado: se ref iere al Tratado constitutivo de la Comunidad Europea («Tratado de Roma»). ElTratado se ha modificado en varias ocasiones, en particular por el Tratado de la Unión Europea(«Tratado de Maastricht»), que estableció la base para la Unión Económica y Monetaria y con-tiene los Estatutos del SEBC.

Tratamiento automatizado de principio a fin: tratamiento de las operaciones y transferencias depagos, incluida la tramitación automatizada de la generación, confirmación, compensación y liqui-dación de las órdenes de pago.

Unión Económica y Monetaria (UEM): proceso que condujo a la moneda única, el euro y a la polí-tica monetaria única de la zona del euro, así como a la coordinación de las políticas económicas delos Estados miembros de la UE. Este proceso, conforme a lo establecido en el Tratado, se llevó acabo en tres fases. La tercera y última fase se inició el 1 de enero de 1999 con la transferencia delas competencias monetarias al Banco Central Europeo y con la introducción del euro. El canje demonedas y billetes realizado el 1 de enero de 2002 completó el proceso de constitución de la UEM.

Valor de referencia para el crecimiento de M3: la tasa de crecimiento interanual de M3 a medioplazo que es compatible con el mantenimiento de la estabilidad de precios. Actualmente, el valorde referencia para el crecimiento anual de M3 es 4,5%.

Valores distintos de acciones: representan la promesa del emisor (es decir, del prestatario) de efec-tuar uno o más pagos al tenedor (el prestamista) en una fecha o fechas futuras. Estos valores incor-poran normalmente un tipo de interés nominal específ ico (el cupón) y/o se venden a descuentorespecto al importe que se reembolsará al vencimiento. Los valores distintos de acciones a másde un año se clasif ican como valores a largo plazo.

Valores de renta variable: representan una participación en la propiedad de una empresa. Compren-den las acciones cotizadas en Bolsa (acciones cotizadas), acciones no cotizadas y otras formas departicipación. Los valores de renta variable suelen generar ingresos en forma de dividendos.

Volatilidad implícita: la volatilidad esperada (es decir, la desviación típica) de las tasas de varia-ción del precio de un activo (v.g., una acción o un bono). Puede obtenerse a partir del precio delos activos, de la fecha de vencimiento y del precio de ejercicio de sus opciones, así como a par-tir de una tasa de rendimiento sin riesgo, utilizando un modelo de valoración de opciones comoel modelo Black-Scholes.

Zona del euro: zona que incluye aquellos Estados miembros que, de conformidad con el Tratado,han adoptado el euro como moneda única y en la cual se aplica una política monetaria única bajola responsabilidad del Consejo de Gobierno del Banco Central Europeo. La zona del euro estacompuesta actualmente por Bélgica, Irlanda, Alemania, Grecia, España, Francia, Italia, Luxem-burgo, Países Bajos, Austria, Portugal, Eslovenia y Finlandia.

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INFORME ANUAL 2006 · 2007-04-23 · 4 CUENTAS ANUALES DEL BCE 207 Informe de gestión del ejercicio 2006 208 Balance a 31 de diciembre de 2006 210 Cuenta de pérdidas y ganancias