Informe Copec 2018 - Feller Rate · INFORME DE CLASIFICACION - Febrero 2018 Prohibida la reproducción total o parcial sin la autorización escrita de Feller Rate. Solvencia AA- Perspectivas

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EMPRESAS COPEC S.A. INFORME DE CLASIFICACION

Febrero 2018

Prohibida la reproducción total o parcial sin la autorización escrita de Feller Rate. www.feller-rate.com

Fundamentos La clasificación “AA-” asignada a la solvencia y líneas de bonos de Empresas Copec S.A. (Copec) refleja un perfil de negocio “Fuerte” y una posición financiera “Satisfactoria”.

Empresas Copec está estructurado como un holding de inversiones industriales. Sus principales filiales operativas son Celulosa Arauco y Constitución S.A. (Arauco), clasificada en “AA-/Estables”, que concentra sus operaciones en el área forestal; y Copec Combustibles (Copec-C), en el negocio de distribución de combustibles líquidos y lubricantes. A la vez, en el área de combustibles, participa en la distribución de gas licuado a través de Abastible, y en transporte terrestre y marítimo de combustibles a través de Sonacol (“AA/Estables”). Adicionalmente, el holding mantiene inversiones en otros segmentos, como pesca y minería.

A septiembre de 2017, Empresas Copec registró ingresos por US$15.029 millones, con un crecimiento del 23,7% en comparación a igual periodo de 2016. Ello gracias a alzas en los precios y mayores volúmenes comercializados en el sector forestal, en conjunto con una mayor actividad en el segmento de combustibles y la consolidación de nueve meses de las inversiones realizadas. Además, se observó un aumento en los precios internacionales del petróleo, lo que incrementó los ingresos de la compañía.

A igual fecha, el ebitda consolidado alcanzó US$1.691 millones, con un alza del 26,9% respecto de septiembre de 2016. El incremento observado en el ebitda respecto de los ingresos, se debe a un alza en la actividad y márgenes provenientes del sector forestal, que se traduce en un aumento en su participación en la composición del ebitda (60,6%).

Con todo, el margen ebitda de Empresas Copec alcanzó un 11,3% a septiembre de 2017, cifra relativamente estable en comparación a igual periodo de 2016 (11,0%). Esto, debido a que el incremento en el margen del sector forestal (de 21,7% a 26,2%)

fue compensado con una caída en el del sector combustibles (de 6,5% a 6,0%), negocio que presenta una mayor participación en los ingresos (73,2%).

A septiembre de 2017, el stock de deuda financiera alcanzó US$6.408 millones, con una disminución del 3,6% respecto de diciembre de 2016. A igual fecha, Empresas Copec a nivel individual mantenía un bajo endeudamiento (9,6% de la deuda consolidada).

La mayor generación de ebitda implicó una mejoría en los indicadores de cobertura. Así, a septiembre de 2017, el ratio de deuda financiera neta sobre ebitda alcanzó 2,5 veces, reduciéndose en comparación a fines de 2016 (3,1 veces). A su vez, la cobertura de ebitda sobre gastos financieros aumentó hasta 6,2 veces, cifra por sobre lo observado entre 2012 a 2016.

Perspectivas: Estables ESCENARIO DE BASE: Responde a la mantención de políticas financieras conservadoras e incorpora la rentabilización de las nuevas adquisiciones, lo que permitirá balancear la mayor deuda ligada a éstas.

ESCENARIO DE ALZA: Se podría generar ante la rentabilización de las inversiones en conjunto con la mantención de indicadores crediticios holgados. En particular se espera que el indicador de deuda financiera neta sobre ebitda se mantenga en 2,5 veces.

ESCENARIO DE BAJA: Se considera poco probable en el corto plazo. Sin embargo, se podría dar en caso de políticas financieras más agresivas o un cambio adverso en las condiciones de mercado por sobre nuestras expectativas, que deriven en índices crediticios fuera del rango esperado.

Ene. 2017 Ene. 2018

Solvencia AA- AA-

Perspectivas Estables Estables * Detalle de clasificaciones en Anexo

Indicadores Relevantes

(Cifras en millones de US$)

2015 2016 Sep. 17

Ingresos Ordinarios 18.160 16.699 15.029

Ebitda (1) 1.989 1.738 1.691

Deuda financiera (2) 6.156 6.649 6.408

Margen operacional 6,0% 4,7% 6,2%

Margen Bruto 16,9% 16,5% 17,1%

Margen Ebitda 10,9% 10,4% 11,3%

Endeudamiento total 1,0 1,0 1,0

Endeudamiento financiero 0,6 0,6 0,6

Ebitda* / Gastos Financieros 5,7 4,8 6,2

Deuda Financiera / Ebitda* 3,1 3,8 3,1

Deuda Financiera neta / Ebitda* 2,3 3,1 2,5

FCNOA*/ Deuda Financiera 28% 25% 28%(1) Ebitda: Resultado Operacional + Amortizaciones y Depreciaciones + Valor justo madera cosechada + Pagos seguros por paralización. (2) Deuda financiera: incluye otros pasivos financieros corrientes y no corrientes. *Indicadores a septiembre se presentan anualizados

Perfil de Negocios: Fuerte

Principales Aspectos

Evaluados

Déb

il

Vu

lner

able

Ad

ecu

ado

Sat

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cto

rio

Fu

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Posición competitiva

Industria cíclica y competitiva Perfil de negocio de sus principales inversiones

Diversificación de áreas de negocios

Posición Financiera: Satisfactoria

Principales Aspectos

Evaluados

Déb

il

Aju

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a

Inte

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ia

Sat

isfa

cto

ria

Só

lida

Rentabilidad

Generación de flujos

Endeudamiento y coberturas

Liquidez

PERFIL DE NEGOCIOS: FUERTE POSICIÓN FINANCIERA: SATISFACTORIA

Factores Clave Factores Clave � Posición de liderazgo en sus dos principales

negocios, forestal y combustibles.

� Productor de celulosa de bajo costo a nivel mundial con integración vertical y horizontal de las operaciones, que le permiten alcanzar ventajas competitivas.

� Amplia red de distribución de combustibles, eficiente logística y ubicaciones estratégicas.

� Exposición a la volatilidad del precio de los productos forestales a través de su filial, Arauco.

� Bajo nivel de endeudamiento a nivel individual.

� Robusta posición de liquidez.

Analista: Felipe Pantoja [email protected] (562) 2757-0470 Claudio Salin G. [email protected] (562) 2757-0463

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EMPRESAS COPEC S.A. INFORME DE CLASIFICACION - Febrero 2018


Solvencia AA-

Perspectivas Estables

� Empresas Copec S.A. (Copec) es el grupo de empresas industriales más grande de Chile, con una dotación de personal, a nivel consolidado, cercano a las 31.700 personas.

� La compañía, a través de sus filiales y coligadas, participa en una amplia gama de actividades económicas, siendo sus principales operaciones los productos forestales y el área de combustibles.

� Empresas Copec participa en el negocio forestal a través de Celulosa Arauco y Constitución S.A. (Arauco), clasificada en “AA-/Estables” por Feller Rate.

� Por otro lado, en el negocio de distribución de combustibles líquidos y lubricantes, participa por medio de su filial Copec Combustibles S.A. (Copec-C).

Adicionalmente, en el área de combustibles, la entidad participa en la distribución de gas licuado por medio de Abastible (99,20% de la propiedad); en el negocio de gas natural por medio de su coligada Metrogas (39,83% de la propiedad), clasificada en “AA-/Estables”; y en el transporte terrestre y marítimo de combustibles, a través de Sonacol (52,8% de la propiedad), clasificada en “AA/Estables”.

� En el sector pesquero, Empresas Copec participa a través de Igemar (81,93% de la propiedad) y en la minería, por medio de Alxar Minería (99,87%) y Mina Invierno (50%).

� Empresas Copec, presenta una concentración de su generación de ingresos y Ebitda en el sector forestal y combustibles, registrando, a septiembre de 2017, una participación en conjunta del 99,2% y 99,8%, respectivamente, del total consolidado. A su vez estos segmentos son los de mayor generación de dividendos recibidos por el corporativo.

Sostenido crecimiento en principales áreas de negocio, con foco en el exterior

� La compañía ha desarrollado un fuerte plan de expansión mediante adquisiciones y crecimiento orgánico, principalmente, en sus áreas forestal y combustibles.

� En el caso de Arauco, en los últimos años ha focalizado su crecimiento en ampliar su capacidad productiva, diversificar los mercados en que participa, tanto en términos comerciales como productivos, y aumentar la eficiencia de las plantas. Esto, ha permitido posicionar a Arauco como uno de los más grandes grupos forestales en el mundo.

� Por su parte, en el negocio de distribución de combustibles se dio inicio a partir de 2010 a una etapa de internacionalización tras adquirir una participación, directa e indirecta, del 58,51% de la propiedad de Terpel y, posteriormente, en 2016 con la adquisición de Mapco en EE.UU.

A su vez, por parte de Abastible, se materializó en 2016 la compra de Solgas y Duragas en Perú y Ecuador, respectivamente.

— RENTABILIZACIÓN DE LAS INVERSIONES TANTO INORGANICAS COMO ORGANICAS REALIZADAS EN LOS ÚLTIMOS PERIODOS

� Durante 2017, Empresas Copec se mantuvo tanto en el sector forestal como de combustibles rentabilizando las inversiones realizadas en periodos anteriores y sus respectivas sinergias. Además, en el sector forestal en 2017 se realizaron nuevas inversiones y adquisiciones potenciando aún más su negocio.

� En el caso de Arauco dentro de las inversiones realizadas en 2016 se destacan el joint venture entre la entidad y Sonae, en partes iguales, para el control de Tafisa, que cuenta con 10 plantas de paneles y madera aserrada en España, Portugal, Alemania y Sudáfrica.

Asimismo, la compañía decidió la construcción de una planta de paneles en Grayling, Michigan, la cual estaría operativa durante el 2018 con una inversión estimada en US$ 400 millones.

� En diciembre de 2017, Arauco materializó la compra de Masisa do Brasil por cerca de US$ 102,8 millones (US$ 58,1 millones luego de deducciones), que contempló dos complejos

PERFIL DE NEGOCIOS FUERTE

Estructura de propiedad

AntarChile, empresa ligada al grupo Angelini, es el controlador de Empresas Copec, con un 60,82% de la propiedad a septiembre de 2017. El restante porcentaje se encuentra en manos de un atomizado grupo de accionistas.

Evolución de la generación de ingresos: Continúa importancia relativa del negocio de

combustibles

Ingresos en millones de US$

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5.000

10.000

15.000

20.000

25.000

30.000

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 Sep.2016

Sep.2017Otras Inversiones Sector Pesca

Sector Combustibles Sector Forestal Evolución de la generación de Ebitda:

Mayor participación del segmento forestal

Ebtida en millones de US$

-500

0

500

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1.500

2.000

2.500

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 Sep.2016

Sep.2017

Otras Inversiones Sector PescaSector Combustibles Sector Forestal

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Solvencia AA-


industriales con una línea de tableros MDF (capacidad de 300 mil m3 anuales) y otra línea de tableros MDP (capacidad anual de 500 mil m3).

� Adicionalmente, a igual fecha, la compañía celebró un contrato de compraventa con Masisa por sus filiales mexicanas por un valor cercano a los US$ 245 millones. Esta transacción quedó sujeta a la aprobación de la autoridad de libre competencia de México (COFECE).

La adquisición considera 3 líneas de aglomerados PB (519 mil m3 anuales), una línea de tableros MDF (220 mil m3 por año), 3 líneas de recubrimiento (426 mil m3 cúbicos anuales), entre otros.

� En el caso del sector de combustibles, a contar de los últimos meses de 2016 comenzó la consolidación y operación de los activos adquiridos en EE.UU., Mapco. Estos corresponden a la operación de 348 estaciones de servicios propias, la mayoría con tienda de conveniencias, y 142 estaciones operadas por terceros, en las cuales se expenden combustibles y cuentan con tiendas de conveniencias.

� Por otro lado, a diciembre de 2017, el acuerdo firmado entre Copec-C y Mobil Petroleum Overseas Company Limited y ExxonMobil Ecuador Holding B.V. se encuentra a la espera de definiciones por parte de las autoridades de libre competencia de Colombia. Mercado en el cual Copec-C, mediante su filial Terpel, mantiene una relevante participación en el segmento de combustible.

Este acuerdo regional tiene el objetivo de que Copec-c pueda realizar la elaboración y distribución de lubricantes Mobil en Colombia, Ecuador, Perú y la renovación de los contratos que se mantienen en Chile.

� Adicionalmente, el acuerdo contempla, el traspaso del negocio de combustibles, que actualmente opera ExxonMobil, en Ecuador y Colombia. Los activos, correspondientes al negocio de combustible en Colombia, serán vendidos por medio de su filial Terpel en un plazo por establecer, debido a su participación relevante en dicho negocio.

� La inversión contempla los activos asociados a dichas operaciones, tales como plantas e instalaciones industriales. Al respecto, el monto total a financiar asciende a US$747 millones, los cuales están repartidos en US$512 millones como valor patrimonial y US$235 millones que corresponden a la caja mantenida por las entidades al momento del cierre de la operación.

Liderazgo de mercado en los segmentos de negocio en que participa

� Empresas Copec, mediante sus filiales, en los últimos años ha realizado una estrategia enfocada en potenciar y consolidar su liderazgo en diversos mercados, lo cual se ha traducido en un crecimiento relevante en sus respectivas actividades.

— SECTOR FORESTAL:

� Arauco, está posicionada como una de las mayores empresas de productos forestales a nivel mundial. Las líneas de negocios de Celulosa Arauco son: Celulosa, Paneles, Madera Aserrada y Productos Forestales.

� La empresa se ha posicionado como el 2º mayor productor de celulosa en el mundo, con una capacidad instalada de 3,9 millones de toneladas al año. Además, es el 1er productor de madera en Latinoamérica (2.770.000 m3) y el 2º productor de paneles en el mundo (9,4 millones de m3).

— SECTOR COMBUSTIBLES:

� Por su parte, Copec-C a nivel nacional cuenta con la red de estaciones de servicio más extensa del país, con ubicaciones estratégicas, lo que sumado a un fuerte posicionamiento y una eficiente logística, le ha permitido mantener el liderazgo en el segmento retail e industrial.

� Al respecto, si bien se ha observado una fuerte competencia en la industria de distribución de combustibles, la compañía tanto en Chile como en Colombia es líder en el mercado, con una participación relativamente estable y cercana al 58% y 44%, respectivamente.

Por otro lado, Copec-C es líder en Chile en el mercado de lubricantes con una participación cercana al 46,3%. La compañía participa en este mercado mediante una alianza con ExxonMobil, que permite a la compañía producir y comercializar dentro del país los lubricantes Mobil.

Margen Ebitda: A septiembre de 2017, se observó una mejora en el margen del segmento

forestal

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Sector Forestal Sector

Combustibles

Sector Pesca

2011 2012 20132014 2015 2016

Sep. 2016 Sep. 2017 Internalización de las operaciones de Empresas

Copec

Participación internacional y nacional en los activos no corrientes de la compañía

0%

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2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

Chile Otros Países

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Solvencia AA-


� En el segmento de gas licuado a través de Abastible es el primer mayor distribuidor de Chile con cerca del 38% del mercado y el principal en el mercado en colombiano, por medio de su filial Inversiones del Nordeste (35% de participación).

Adicionalmente, las recientes adquisiciones de la compañía contemplan volúmenes anuales cercanos a las 470 mil toneladas en Perú y 405 mil en Ecuador, con una participación de mercado del 23% y un 37%, respectivamente.

Creciente diversificación geográfica de operaciones

� Arauco, actualmente, comercializa sus productos en los 5 continentes, atendiendo a más de 4.300 clientes, a través de oficinas comerciales en 11 países y representantes de ventas en otros 26.

� En el mercado de paneles, la empresa vende sus productos en 54 países, siendo su principal destino Norteamérica con un 57% de las ventas (a junio de 2017), luego de la adquisición de plantas productivas en Estados Unidos.

� En el negocio de madera aserrada, Arauco vende a través de sus propias oficinas y agentes de venta a 41 países, donde los que se encuentran en Asia y Oceanía, representaban, al primer semestre de 2017, un 32% de las ventas.

� Por último, los productos de celulosa son comercializados en 45 países, siendo China su principal mercado con un 56% de las ventas, seguido por Europa con un 14%.

� Copec-C por su parte, contribuye a la diversificación geográfica, a través de su filial Terpel, que, además de Colombia, mantiene operaciones en Ecuador, Panamá, República Dominicana y Perú.

Adicionalmente, la actividad de Mapco se encuentra en 7 estados de EE.UU., concentrando el 91% de sus operaciones en Tennessee, Alabama y Georgia. Además, su participación en el mercado es cercana al 2%, según cifras entregadas por la compañía.

Estructura de bajo costo a nivel mundial e integración vertical y horizontal de sus operaciones permiten obtener ventajas competitivas en negocio forestal

� Arauco posee una estructura de bajos costos a nivel mundial, factor que constituye su principal ventaja competitiva y le permite mantener resultados operacionales positivos incluso en la parte baja del ciclo de la industria.

Los bajos costos de producción se sustentan en el rápido crecimiento de los bosques en Sudamérica, ventaja que Arauco ha potenciado, mediante la aplicación de selección genética y de estudios de suelos, y que incide en un menor costo de la madera.

� Su estructura de costos se ve también beneficiada por la eficiencia de sus plantas productivas y cercanía de sus instalaciones a los puertos de embarque, donde en algunos casos también participa en su propiedad, como Coronel y Lirquén en Chile y Montes del Plata en Uruguay.

� Arauco opera con un alto grado de integración hacia el recurso forestal y la energía. La empresa cuenta con el mayor patrimonio forestal de Sudamérica, con cerca de 1 millón de hectáreas productivas, con reservas forestales que le permiten asegurar el suministro y la calidad de la materia prima.

� Por otra parte, la compañía cuenta con 13 plantas generadoras de electricidad mediante el uso de biomasa (subproducto forestal) que le permiten satisfacer el 100% de sus requerimientos energéticos, garantizando la continuidad del suministro y menores costos, además de un ingreso extra mediante la venta de los excedentes de energía a los sistemas locales.

� Su condición de productor integrado le permite, además, aprovechar importantes sinergias en la producción, comercialización y distribución de sus diferentes productos.

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Solvencia AA-


Industria de distribución de combustibles altamente competitiva y dinámica, con márgenes relativamente estables. Adicionalmente, cuenta con la capacidad de traspasar las variaciones en el precio internacional del petróleo al cliente

� La industria de distribución de combustibles tanto en Chile como en Colombia se caracteriza por una baja diferenciación de productos, alta competitividad, grandes necesidades de capital de trabajo y ser tomadores de precios del combustible (por su característica de commodity), como consecuencia se ve reflejado en bajos márgenes operativos.

� Este último factor se ve en gran parte mitigado por las características propias del mercado, que permiten a la empresa mantener una relativa estabilidad en los márgenes al contar con la capacidad de traspasar al cliente final las variaciones en el precio del petróleo.

Sin embargo, ante un escenario de una alta volatilidad en el precio del combustible éstos se verían afectados producto de la valorización de los inventarios de combustibles mediante el método de costeo FIFO (“first in first out”). Por lo tanto, en un escenario de fuertes bajas en el precio del petróleo, los márgenes se verían afectados negativamente y viceversa en el caso de fuertes alzas, no obstante este efecto sería temporal.

� Por otra parte, debido a su condición como distribuidor no integrado implica la necesidad de satisfacer los requerimientos de capital de trabajo asociados a la adquisición del combustible que será distribuido.

Industria de gas licuado altamente competitiva e intensiva en inversiones

� La comercialización y distribución de combustibles, como el GLP, se encuentra en una industria altamente competitiva, caracterizada por la presencia de participantes de gran tamaño y productos con una baja diferenciación y alta gama de sustitutos.

� En Chile, la comercialización y distribución de GLP es un mercado maduro, donde Abastible enfrenta la competencia de grandes compañías como Gasco y Lipigas.

� El GLP como combustible posee una gran cantidad de productos sustitutos, como el gas natural (GN y GNL), la energía eléctrica, el petróleo diésel, el kerosene, la leña, etc. Sin embargo, el GLP tiene la ventaja de poder almacenarse y transportarse en fase líquida a temperatura ambiente y presión moderada, lo que se traduce, en envasar gran cantidad de energía en poco espacio, con una capacidad de llegar a puntos de difícil acceso.

� La evolución de los precios del GLP tiene relación con la evolución de los precios de los otros combustibles (líquidos y gaseosos), que tienen un comportamiento propio de productos commodities que son transados en mercados internacionales y presentan una relativamente alta correlación en el largo plazo.

� Los precios del GLP en Chile son libres. Su determinación está relacionada a los precios de importación, contando con múltiples opciones de origen, transportándolo luego por vía marítima hasta la bahía de Quintero.

� Otra característica de la industria de comercialización y distribución de combustibles es la existencia de barreras de entrada relevantes producto del volumen de inversiones necesario para participar con los estándares adecuados y exigidos por las normativas de cada país.

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Solvencia AA-


Resultados y márgenes:

A septiembre de 2017, ingresos crecientes debido al alza en los precios de ventas en las principales áreas de negocio de la compañía

� Históricamente, el sector forestal mantiene una mayor participación en el ebitda consolidado de Empresas Copec que el sector de combustibles, debido a mayores márgenes, promediando cerca de un 62,8% de la generación entre 2010 a 2016.

Lo anterior, se traduce en que los resultados de Empresas Copec reflejan el carácter cíclico del negocio de la celulosa, el cual está sujeto a fuertes fluctuaciones de los precios en sus diversos tipos de productos.

� Empresas Copec, a septiembre de 2017, registró ingresos por US$15.029 millones, observándose un crecimiento del 23,7% en comparación a igual periodo de 2016.

Esto, producto de alzas en los precios y mayores volúmenes comercializados en el sector forestal, en conjunto a un segmento de combustible que exhibió una mayor actividad, sumado a la consolidación de nueve meses de las inversiones realizadas. Además se observó un alza en los precios internacionales del petróleo, incrementando los ingresos de la compañía.

� Asimismo, a igual fecha, el ebitda consolidado alcanzó US$1.691 millones, con un incremento del 26,9% respecto de septiembre de 2016. El incremento observado en el ebitda respecto de los ingresos, se debe a un alza en la actividad y márgenes provenientes del sector forestal, que se traduce en un aumento en su participación en la composición del ebitda (60,6%).

� Al respecto, en el sector forestal, se observó durante el tercer trimestre 2017 un aumento en el resultado operacional, producto de mayores precios y volúmenes en el segmento de la celulosa, seguido por los negocios de paneles y madera aserrada.

Lo anterior, además se debe a menores costos de producción unitarios tanto de fibra larga blanqueada como cruda (disminución del 4,4% y 10,6%), que compensaron el incremento en la fibra corta blanqueada (5,5%). Asimismo, los segmentos de celulosa, paneles y madera aserrada registraron crecimiento en sus precios del 7%, 3,8% y 6,9%, respectivamente.

� A su vez, en el sector de combustibles, Copec-C registró un incremento en su desempeño operacional, debido a un alza en los márgenes en Chile, sumado a mayores volúmenes de venta en Terpel (mejorando su ebitda en un 9,6%), y la consolidación de nueve meses de Mapco.

Lo anterior, compensó la disminución de los volúmenes comercializados en Chile, producto de la baja en el canal industrial (6,6%) y la caída del 7,4% de los volúmenes del negocio de GNV en Colombia.

� Por otro lado, Abastible, exhibió un alza de ebitda del 12,2% asociado, principalmente, a las operaciones en Colombia y la consolidación de las operaciones en Solgas y Duragas, que compensaron el menor resultado obtenido en Chile.

� Con todo lo anterior, el margen ebitda de Empresas Copec alcanzó, a septiembre de 2017, un 11,3%, cifra relativamente estable en comparación a igual periodo de 2016 (11,0%). Esto, debido a que el incremento en el margen en el sector forestal de un 21,7% a un 26,2%, fue compensado con una caída en el sector combustibles desde el 6,5% hasta el 6,0%, producto de que este sector presenta una mayor participación en los ingresos (73,2%).

A lo anterior, se debe considerar, que las nuevas inversiones son compensadas, en parte, con la rentabilización de las principales inversiones realizadas por la compañía en los últimos años, sumado a la diversificación tanto geográfica como de segmento, que permiten una mayor estabilidad en los márgenes.

POSICION FINANCIERA SATISFACTORIA

Evolución de ingresos y margen ebitda

Ingresos en Millones de dólares

0%

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0

5.000

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2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 Sep.2016

Sep.2017

Ingresos Margen Ebitda

Evolución endeudamiento e indicadores de solvencia

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2

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6

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2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 Sep.2016

Sep.2017

Leverage Financiero (Eje izq.)Deuda Financiera / EbitdaEbitda / Gastos Financieros

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Solvencia AA-


Endeudamiento y cobertura:

Indicadores financieros acordes a la clasificación de riesgo, no obstante, tras el acuerdo con Exonmobil y las inversiones en Arauco se prevé observar, de forma transitoria, un deterioro en dichos indicadores durante los próximos periodos

� La implementación de políticas financieras más agresivas por parte de la entidad, en contraste con el perfil financiero conservador que caracterizó al grupo, generó que la deuda financiera alcanzara un máximo de US$7.414 millones en diciembre de 2012. Esto, respondiendo a los mayores niveles de inversiones tanto en el sector forestal como en el sector de combustibles.

Si bien en los años siguientes la entidad ha mantenido un crecimiento, tanto orgánico como inorgánico, en sus principales segmentos, la rentabilización de las inversiones realizadas han permitido mantener un nivel de deuda financiera con una tendencia a la baja.

� Así, a septiembre de 2017, el stock de deuda financiera alcanzó los US$ 6.408 millones, exhibiendo una disminución del 3,6% respecto de diciembre de 2016.

� A igual fecha, la estructura de la deuda se encuentra compuesta, principalmente, por bonos (65%) y créditos bancarios (31%). A su vez, esta distribuida mayoritariamente en la filial Arauco (65,5%) y en dólares (59%).

� A nivel individual, Empresas Copec mantiene un bajo endeudamiento (9,6% de la deuda consolidada). A septiembre de 2017, registró deuda por US$ 615 millones, compuesta por bonos emitidos en el mercado local, cuyos recursos fueron traspasados a sus filiales, mediante préstamos inter-compañías con el mismo vencimiento y tasa de interés.

� Respecto de la deuda individual de la compañía, los fondos recaudados fueron utilizados para las adquisiciones y refinanciamientos en las filiales del sector de combustibles, destacándose las compras de Terpel y Mapco en Copec-C y de Solgas y Duragas por parte de Abastible.

Así, se emitió el bono serie C en 2009 por UF 7 millones, con una amortización al vencimiento en 2030. En 2011, se colocó el bono serie E por UF 1,3 millones y en 2014 el bono serie G por UF 2,5 millones con una cuota en el año 2024.

Además, en 2016 la compañía realizó la emisión del bono serie H, por $67.000 millones a 7 años con vencimientos semestrales a partir de marzo 2021, y la serie I por UF 1,4 millones a 10 años con una amortización en septiembre de 2026.

� A septiembre de 2017, la mayor generación de ebitda implicó una mejoría en los indicadores de cobertura. Así el ratio de deuda financiera neta sobre ebitda alcanzó las 2,5 veces, exhibiendo una disminución en comparación de fines de 2016 (3,1 veces). A su vez, la cobertura de ebitda sobre gastos financieros, registró un aumento hasta las 6,2 veces, cifra por sobre lo observado entre 2012 a 2016.

� Feller Rate, espera que Empresas Copec continúe con políticas financieras conservadoras, financiando sus grandes proyectos de inversión mediante una estructura de financiamiento mixta incorporando el uso de deuda financiera, generación interna de fondos y aportes de capital.

En particular, se proyecta que el indicador de deuda financiera neta sobre ebitda se encuentre acorde a los rangos históricos, con incrementos transitorios en la medida que se concreten los proyectos más relevantes.

Liquidez: Robusta

� La empresa cuenta con una liquidez “Robusta”. Esto considera, a septiembre de 2017, una generación de fondos (FCNOA) anualizada por US$ 1.797 millones y un nivel de caja y equivalente por US$1.177 millones, en comparación a vencimientos de corto plazo de la deuda financiera por US$977 millones.

Adicionalmente, posterior a los estados financieros, la filial Arauco realizó un refinanciamiento de pasivos, el cual permitió extender el plazo de la deuda y una menor carga financiera.

� Además, la compañía cuenta con un perfil de deuda estructurado en el largo plazo y un nivel de capex para el 2018, por aproximadamente US$1.700 millones. Ésta cifra responde a un

Indicadores de Cobertura

FCNOA / Deuda Financiera Neta (%)

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15%

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2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 Sep.2016

Sep.2017

*Cifras a septiembre se presentan anualizadas

Perfil de vencimientos de obligaciones financieras a nivel consolidado

A septiembre de 2017; cifras en millones US$

0

250

500

750

1.000

1.250

1.500

1.750

2.000

2.250

2.500

2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023+

Principales Fuentes de Liquidez

� Caja y equivalentes, a septiembre de 2017, por US$1.177 millones.

� Flujo de fondos operativos consistentes con un margen ebitda en el rango considerado en nuestro escenario base.

Principales Usos de Liquidez

� Amortización de obligaciones financieras acordes al calendario de vencimientos.

� CAPEX de mantenimiento y de crecimiento según el plan de crecimiento comprometido.

� Dividendos según política de reparto.

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Solvencia AA-


enfoque estratégico de la compañía en rentabilizar las inversiones ya realizadas durante los períodos anteriores y algunas expansiones.

� Adicionalmente, Empresas Copec cuenta con un amplio acceso a los mercados financieros nacional e internacional que le permiten contar con una adicional flexibilidad financiera. A su vez, la entidad cuenta con US$2.303 millones en líneas de créditos aprobadas.

Clasificación de títulos accionarios: Primera Clase Nivel 1

� La clasificación de las acciones de la compañía en “Primera Clase Nivel 1” refleja la combinación entre su posición de solvencia y factores como la liquidez de los títulos, aspectos de gobiernos corporativos, de transparencia y de disponibilidad de información del emisor.

� La empresa es controlada por AntarChile -compañía ligada al grupo Angelini- con un 60,82% de la propiedad y se posiciona como la segunda compañía con mayor capitalización bursátil de Chile, representando cerca de un 9,0% del mercado en total y del IPSA.

� No obstante, al relativamente alto free float que presenta la compañía, cuenta con otros accionistas de carácter de largo plazo, lo que deriva en una moderada liquidez, con una rotación del 9,52%, a diciembre de 2017, la que se ve compensada por una alta presencia ajustada (100%).

� El Directorio de la compañía está conformado por nueve miembros, entre ellos uno de ellos es independiente. De conformidad con el artículo 50 bis de la Ley N°18.046 y la circular N°1.526 de la Superintendencia de Valores y Seguros, la empresa cuenta con un Comité de Directores donde participa actualmente el director independiente. El Directorio y el Comité de Directores son parte de las estructuras formales del gobierno corporativo de la compañía.

� Respecto de la disponibilidad de información, la compañía posee un área de Relación con los inversionistas, y publica una cantidad importante de información en su página Web.

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ANEXOS EMPRESAS COPEC S.A.

INFORME DE CLASIFICACION – Febrero 2018


Resumen Financiero Consolidado

(Cifras en millones de US$)

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 Sep. 2016 Sep. 2017

Ingresos Ordinarios 12.150 21.125 22.780 24.339 23.855 18.160 16.699 12.150 15.029

Ebitda(1) 1.853 2.032 1.475 1.979 2.043 1.989 1.738 1.332 1.691

Resultado Operacional 1.146 1.103 658 1.116 1.115 1.083 788 627 937

Ingresos Financieros 34 49 47 48 57 76 65 56 36

Gastos Financieros -242 -304 -382 -363 -350 -351 -362 -278 -257

Ganancia (Pérdida) Operaciones Discontinuas 4 3 26

Ganancia (Pérdida) del Ejercicio 1.035 995 441 835 901 571 597 455 579

Flujo Caja Neto de la Operación (FCNO) 1.466 1.297 1.149 1.613 1.425 1.526 1.512 1.000 1.091

Flujo Caja Neto de la Operación Ajustado (FCNO Aj.) (2) 1.673 1.498 1.373 1.838 1.575 1.719 1.673 1.134 1.258

FCNO Libre de Intereses Netos y Dividendos Pagados (3) 1.460 1.250 1.082 1.550 1.384 1.473 1.445 948 1.043

Inversiones en Activos fijos Netas -813 -1.180 -1.585 -1.085 -822 -761 -822 -549 -721

Inversiones en Acciones -340 -688 -504 235 368 -32 -989 -462 -25

Flujo de Caja Libre Operacional 307 -618 -1.006 700 930 679 -366 -63 296

Dividendos pagados -268 -484 -348 -314 -351 -297 -251 -161 -174

Flujo de Caja Disponible 39 -1.102 -1.354 385 579 383 -617 -224 122

Movimiento en Empresas Relacionadas 11 -87 -21 -67 -219 -78 -19 -19 0

Otros movimientos de inversiones 146 33 34 117 73 35 7 8 33

Flujo de Caja Antes de Financiamiento 196 -1.156 -1.341 436 434 339 -628 -235 155

Variación de capital patrimonial 5 16 21 -1 1

Variación de deudas financieras 274 443 3.608 -107 163 -679 291 -10 -324

Otros movimientos de financiamiento -3 88 -2 -67 -86 -90 44 32 39

Financiamiento con EERR 0 -2.192 0 -5 0 3 19

Flujo de Caja Neto del Ejercicio 472 -608 94 261 506 -429 -295 -209 -112

Caja Inicial 1.268 1.740 1.152 1.246 1.508 2.013 1.584 1.584 1.289

Caja Final 1.740 1.132 1.246 1.508 2.013 1.584 1.289 1.375 1.177

Caja y equivalentes (4) 1.740 1.132 1.247 1.508 2.013 1.585 1.289 1.375 1.177

Cuentas por Cobrar Clientes 1.738 1.768 2.074 1.902 1.726 1.391 1.391 1.261 1.651

Inventario 1.188 1.494 1.577 1.593 1.446 1.386 1.375 1.494 1.442

Deuda Financiera(5) 4.972 5.407 7.414 7.112 7.142 6.156 6.649 6.445 6.408

Activos Clasificados Para La Venta 371 358 423 15 12 7 8 7 7

Activos Totales 19.450 20.209 22.717 22.408 21.891 19.926 21.447 20.907 21.835

Pasivos Clasificados Para La Venta 139 143 128

Pasivos Totales 8.661 9.410 11.954 11.588 11.555 10.070 10.961 10.492 10.935

Patrimonio + Interés Minoritario 10.789 10.799 10.762 10.820 10.336 9.856 10.486 10.415 10.900

(1) Ebitda: Resultado Operacional + Depreciación y Amortización del ejercicio.

(2) Cifras estimadas por Feller Rate sobre la base de reportes de flujo de caja neto operacional presentado por la compañía antes de los dividendos pagados.

(3) Flujo de Caja operacional, neto de variaciones en el capital de trabajo y ajustado descontando intereses pagados.

(4) Caja y Equivalentes: incorpora la cuenta efectivo y equivalentes al efectivo y parte de los otros activos financieros corrientes, como los títulos de deuda y otros.

(5) Deuda financiera: incluye otros pasivos financieros corrientes y no corrientes.

31 Enero 2013 31 Enero 2014 30 Enero 2015 29 Enero 2016 31 Agosto 2016 18 Nov. 2016 31 Enero 2017 31 Enero 2018

Solvencia AA- AA- AA- AA- AA- AA- AA- AA-

Perspectivas Estables Estables Estables Estables Estables Estables Estables Estables

Líneas de Bonos AA- AA- AA- AA- AA- AA- AA- AA-

Acciones Serie Única 1ª Clase Nivel 1 1ª Clase Nivel 1 1ª Clase Nivel 1 1ª Clase Nivel 1 1ª Clase Nivel 1 1ª Clase Nivel 1 1ª Clase Nivel 1 1ª Clase Nivel 1

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Principales Indicadores Financieros

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 Sep. 2016 Sep. 2017

Margen Bruto 19,3% 13,4% 11,2% 13,2% 13,6% 16,9% 16,5% 16,7% 17,1%

Margen Operacional (%) 9,4% 5,2% 2,9% 4,6% 4,7% 6,0% 4,7% 5,2% 6,2%

Margen Ebitda (%) 15,3% 9,6% 6,5% 8,1% 8,6% 10,9% 10,4% 11,0% 11,3%

Rentabilidad Patrimonial (%) 9,6% 9,2% 4,1% 7,7% 8,7% 5,8% 5,7% 4,9% 6,6%

Costo/Ventas 80,7% 86,6% 88,8% 86,8% 86,4% 83,1% 83,5% 83,3% 82,9%

Gav/Ventas 9,9% 8,2% 8,4% 8,6% 8,9% 10,9% 11,8% 11,6% 10,9%

Días de Cobro(2) 43,3 25,3 27,5 23,6 21,9 23,2 25,2 23,6 25,5

Días de Pago(2) 33,3 21,6 26,5 25,6 21,1 26,1 30,8 27,8 27,1

Días de Inventario(2) 43,6 29,4 28,1 27,1 25,2 33,0 35,5 39,9 31,9

Endeudamiento total 0,8 0,9 1,1 1,1 1,1 1,0 1,0 1,0 1,0

Endeudamiento financiero 0,5 0,5 0,7 0,7 0,7 0,6 0,6 0,6 0,6

Endeudamiento Financiero Neto 0,3 0,4 0,6 0,5 0,5 0,5 0,5 0,5 0,5

Deuda Financiera / Ebitda(1) (2) (vc) 2,7 2,7 5,0 3,6 3,5 3,1 3,8 3,7 3,1

Deuda Financiera Neta / Ebitda(1) (2) (vc) 1,7 2,1 4,2 2,8 2,5 2,3 3,1 2,9 2,5

Ebitda (1) / Gastos Financieros(vc) 7,6 6,7 3,9 5,4 5,8 5,7 4,8 4,7 6,2

FCNOA(2) / Deuda Financiera (%) 33,6% 27,7% 18,5% 25,8% 22,1% 27,9% 25,2% 23,5% 28,0%

FCNOA(2)/ Deuda Financiera Neta (%) 51,7% 35,1% 22,3% 32,8% 30,7% 37,6% 31,2% 29,9% 34,4%

Liquidez Corriente (vc) 2,3 2,1 1,8 1,7 2,1 2,7 1,9 2,0 1,8

(1) Ebitda: Resultado Operacional + Amortizaciones y Depreciaciones + Valor justo madera cosechada + Pagos seguros por paralización.

(2) Indicadores a septiembre se presentan anualizados.

Características de los instrumentos

ACCIONES

Presencia Ajustada (1) 100%

Rotación (1) 9,52%

Free Float(2) 39,2%

Política de dividendos efectiva 40% de las utilidades líquidas del ejercicio

Participación Institucionales(2)(3) Menor al 10%

Directores Independientes Uno de un total de nueve

(1) Al 31 de diciembre de 2017.

(2) Al 31 de diciembre de 2017.

(3) Considera solamente a los fondos de pensiones de Chile.

LINEAS DE BONOS 623 624 791 792

Fecha de inscripción 11-12-2009 11-12-2009 17-11-2014 17-11-2014

Monto de la línea (*) UF 10 millones (1) UF 10 millones (1) UF 10 millones (2) UF 10 millones (2)

Plazo de la línea 10 años 30 años 10 años 30 años

Series inscritas al amparo de la línea A y B C, D, E y F G I y J

Rescate anticipado Total o parcial, en los términos que se indique en las respectivas

escrituras complementarias de cada serie de bonos Total o parcial, en los términos que se indique en las respectivas

escrituras complementarias de cada serie de bonos Covenants Endeudamiento Financiero Neto < = 1,2 veces Endeudamiento Financiero Neto < = 1,2 veces

Conversión No contempla No contempla No contempla No contempla

Resguardos Suficientes Suficientes Suficientes Suficientes

Garantías No tiene No tiene No tiene No tiene

(1) El monto máximo colocado vigente entre ambas líneas no puede superar UF10 millones.

(2) El monto máximo colocado vigente entre ambas líneas no puede superar UF10 millones.

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EMISIONES DE BONOS Serie C Serie E Serie G

Fecha de inscripción 11-12-2009 01-09-2011 20-11-2014

Al amparo de Línea de Bonos 624 624 791

Monto inscrito UF 10.000.000 UF 1.500.000 UF 2.500.000

Monto de la colocación UF 7.000.000 UF 1.300.000 UF 2.500.000

Plazo de amortización 1 cuota 1 cuota 1 cuota

Fecha de colocación 22-12-2009 15-09-2011 04-12-2014

Fecha de inicio de amortización 30-11-2030 31-07-2021 15-10-2024

Fecha de vencimiento de amortización 30-11-2030 31-07-2021 15-10-2024

Tasa de Interés 4,25% anual 3,25% anual 2,7% anual

Rescate Anticipado 30-11-2014 31-07-2014 15-10-2016

Conversión No contempla No contempla No contempla

Resguardos Suficientes Suficientes Suficientes

Garantías No tiene No tiene No tiene

EMISIONES DE BONOS Serie H Serie I Serie J

Fecha de inscripción 15-09-2016 15-09-2016 15-09-2016

Al amparo de Línea de Bonos 791 792 792

Monto inscrito $130.000.000.000 U.F. 5.000.000 U.F. 5.000.000

Monto de la colocación $67.000.000.000 U.F. 1.400.000

Plazo de amortización 6 cuotas semestrales 1 cuota 22 cuotas semestrales

Fecha de colocación 20/12/2016 20/12/2016

Fecha de inicio de amortización 15/03/2021 15/09/2026 15/03/2027

Fecha de vencimiento de amortización 15/09/2023 15/09/2026 15/09/2037

Tasa de Interés 4,75% anual 2,3% anual 3% anual

Rescate Anticipado 15/09/2018 15/09/2018 15/09/2019

Conversión No contempla No contempla No contempla

Resguardos Suficientes Suficientes Suficientes

Garantías No tiene No tiene No tiene

Nomenclatura de Clasificación

Clasificación de Solvencia y Títulos de Deuda de Largo Plazo

� Categoría AAA: Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con la más alta capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, la cual no se vería afectada en forma significativa ante posibles cambios en el emisor, en la industria a que pertenece o en la economía.

� Categoría AA: Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con una muy alta capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, la cual no se vería afectada en forma significativa ante posibles cambios en el emisor, en la industria a que pertenece o en la economía.

� Categoría A: Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con una buena capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, pero ésta es susceptible de deteriorarse levemente ante posibles cambios en el emisor, en la industria a que pertenece o en la economía.

� Categoría BBB: Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con una suficiente capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, pero ésta es susceptible de debilitarse ante posibles cambios en el emisor, en la industria a que pertenece o en la economía.

� Categoría BB: Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con capacidad para el pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, pero ésta es variable y susceptible de deteriorarse ante posibles cambios en el emisor, en la industria a que pertenece o en la economía, pudiendo incurrirse en retraso en el pago de intereses y el capital.

� Categoría B: Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con el mínimo de capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, pero ésta es muy variable y susceptible de deteriorarse ante posibles cambios en el emisor, en la industria a que pertenece o en la economía, pudiendo incurrirse en pérdida de intereses y capital.

� Categoría C: Corresponde a aquellos instrumentos que no cuentan con capacidad suficiente para el pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, existiendo alto riesgo de pérdida de pérdida capital y de intereses.

� Categoría D: Corresponde a aquellos instrumentos que no cuentan con capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, y que presentan incumplimiento efectivo de pago de intereses y capital, o requerimiento de quiebra en curso.

� Categoría E: Corresponde a aquellos instrumentos cuyo emisor no posee información suficiente o representativa para el período mínimo exigido y además no existen garantías suficientes.

Adicionalmente, para las categorías de riesgo entre AA y B, la Clasificadora utiliza la nomenclatura (+) y (-), para otorgar una mayor graduación de riesgo relativo.

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Títulos de Deuda de Corto Plazo

� Nivel 1 (N-1): Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con la más alta capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados.

� Nivel 2 (N-2): Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con una buena capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados.

� Nivel 3 (N-3): Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con una suficiente capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados.

� Nivel 4 (N-4): Corresponde a aquellos instrumentos cuya capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, no reúne los requisitos para clasificar en los niveles N-1, N-2 o N-3.

� Nivel 5 (N-5): Corresponde a aquellos instrumentos cuyo emisor no posee información representativa para el período mínimo exigido para la clasificación, y además no existen garantías suficientes.

Adicionalmente, para aquellos títulos con clasificaciones en Nivel 1, Feller Rate puede agregar el distintivo (+).

Los títulos con clasificación desde Nivel 1 hasta Nivel 3 se consideran de “grado inversión”, al tiempo que los clasificados en Nivel 4 como de “no grado inversión” o “grado especulativo”.

Acciones � Primera Clase Nivel 1: Títulos con la mejor combinación de solvencia y otros factores relacionados al título accionario o su emisor.

� Primera Clase Nivel 2: Títulos con una muy buena combinación de solvencia y otros factores relacionados al título accionario o su emisor.

� Primera Clase Nivel 3: Títulos con una buena combinación de solvencia y otros factores relacionados al título accionario o su emisor.

� Primera Clase Nivel 4: Títulos accionarios con una razonable combinación de solvencia, y otros factores relacionados al título accionario o su emisor.

� Segunda Clase (ó Nivel 5): Títulos accionarios con una inadecuada combinación de solvencia y otros factores relacionados al título accionario o su emisor.

� Sin Información Suficiente: Títulos accionarios cuyo emisor no presenta información representativa y válida para realizar un adecuado análisis.

Descriptores de Liquidez

� Robusta: La empresa cuenta con una posición de liquidez que le permite incluso ante un escenario de stress severo que afecte las condiciones económicas, de mercado u operativas cumplir con el pago de sus obligaciones financieras durante los próximos 12 meses.

� Satisfactoria: La empresa cuenta con una posición de liquidez que le permite cumplir con holgura el pago de sus obligaciones financieras durante los próximos 12 meses. Sin embargo, ésta es susceptible de debilitarse ante un escenario de stress severo que afecte las condiciones económicas, de mercado u operativas.

� Suficiente: La empresa cuenta con una posición de liquidez que le permite cumplir con el pago de sus obligaciones financieras durante los próximos 12 meses. Sin embargo, ésta es susceptible de debilitarse ante un escenario de stress moderado que afecte las condiciones económicas, de mercado u operativas.

� Ajustada: La empresa cuenta con una posición de liquidez que le permite mínimamente cumplir con el pago de sus obligaciones financieras durante los próximos 12 meses. Sin embargo, ésta es susceptible de debilitarse ante un pequeño cambio adverso en las condiciones económicas, de mercado u operativas.

� Insuficiente: La empresa no cuenta con una posición de liquidez que le permita cumplir con el pago de sus obligaciones financieras durante los próximos 12 meses.

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Matriz de Riesgo Crediticio Individual y Clasificación Final

La matriz presentada en el diagrama entrega las categorías de riesgo indicativas para diferentes combinaciones de perfiles de negocio y financieros. Cabe destacar que éstas se presentan sólo a modo ilustrativo, sin que la matriz constituya una regla estricta a aplicar.

La opinión de las entidades clasificadoras no constituye en ningún caso una recomendación para comprar, vender o mantener un determinado instrumento. El análisis no es el resultado de una auditoría practicada al emisor, sino que se basa en información pública remitida a la Comisión para el Mercado Financiero, a las bolsas de valores y en aquella que voluntariamente aportó el emisor, no siendo responsabilidad de la clasificadora la verificación de la autenticidad de la misma.

La información presentada en estos análisis proviene de fuentes consideradas altamente confiables. Sin embargo, dada la posibilidad de error humano o mecánico, Feller Rate no garantiza la exactitud o integridad de la información y, por lo tanto, no se hace responsable de errores u omisiones, como tampoco de las consecuencias asociadas con el empleo de esa información. Las clasificaciones de Feller Rate son una apreciación de la solvencia de la empresa y de los títulos que ella emite, considerando la capacidad que ésta tiene para cumplir con sus obligaciones en los términos y plazos pactados.

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Informe Copec 2018 - Feller Rate · INFORME DE CLASIFICACION - Febrero 2018 Prohibida la reproducción total o parcial sin la autorización escrita de Feller Rate. Solvencia AA- Perspectivas