ECONOMÍA INTERNi\CI'ONAL Teoría y política

SÉPTIMA EDICIÓN

PAUL R. KRUGMAN

Pnnceton Umversíty

MAURICE ÜBSTFELD

Umversíty of Califorma. Berkeley

Traducción:

Yago i\-loreno

yagomoreno@blueyonder.co. uk

Revisión técnica:

Rafael Martínez Cortíña Universidad Complutense ele i'vladnd

Madnd • Nlex1co • Santafé de Bogota • Buenos ..\1res • C.1.racas • Lima • Montevideo San Juan • San José! • Santiago• Sao Paulo • Reacling. Mnssachusetts • Hnrlow. England

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-·-01 n los dos capítulos anteriores vimos cómo puede un país utilizar políticas monetarias, fisca-f 1

1 les y del tipo de cambio para modificar los niveles de empleo y producción dentro de sus

-~_j fronteras. Aunque el análisis suponia que las condiciones macroeconóm1cas en el resto del mundo no se veían alteradas por las acciones del país que estudiábamos, este supuesto no es, por lo general, válido: cualquier variación del tipo de cambio real de un país implica, automáticamente, una variación en sentido opuesto de los tipos de cambio reales d·e los otros paises, y cualquier cambio del gasto interno total de un pais es probable que altere su demanda de productos del extranjero. A menos que el país sea insignificantemente pequeño, los acontec1m1entos dentro de sus fronteras afectan a las condiciones macroeconómicas en el exterior y, por ello, complican la tarea de los que toman las dec1s1ones de política económica en los ciernas paises.

La interdependencia inherente a las economías abiertas ha hecho más difícil, en ocasiones, que los paises consigan objetivos como el pleno empleo y la estabilidad de precios. Las relaciones de 1nterdependenc1a dependen a su vez de los sistemas monetarios y de tipos de cambio adoptados (un conjunto de 1nstituc1ones denominadas sistema monetano mternacwna~. Este capitulo analiza cómo influyó el sistema monetario internacional en la política macroeconom1ca y en los resultados de tres periodos: !R época del patrón oro (desde 1870 a 1914), el penado de entreguerras (de 1918 a 1939) y el penado tras la Segunda Guerra Mundial durante el que se fijaron los tipos de cambio según el sistema de Bretton Woods (de 1946 a 1973).

En una economía abierta, la política macroeconóm1ca tiene dos objetivos béisicos, el equilibrio interno (pleno empleo y estabilidad de precios) y el equilibrio externo (evitar excesivos desequili­brios en los pagos 1nternac1onales). Puesto que un pais no puede alterar su situación de pagos internacionales sin provocar automáticamente un cambio de igual magnitud y sentido contrario en la situación de los pagos del resto del mundo, la persecución de los ob1etivos macroeconóm1cos por parte de un país influye, inevitablemente, en cómo alcanzan los suyos los demás países. El ob­jetivo del equilibrio externo ofrece, por tanto, una clara ilustración de cómo pueden las medidas de política económica tomadas en el exterior cambiar la situación de un país respecto de la deseada por su Gobierno.

A lo largo del periodo que va desde 1870 a 1973, con sus diversos sistemas monetarios 1nter­nac1onales, 0cómo intentaron los paises conseguir su equilibrio interno y externo y qué grado de

-",,:; - :: '-, >;;::

éxito tuvieron? ¿Se preocuparon los que toman las decisiones de política económica de cus1ones de sus medidas en el extenor, o adoptaron medidas de tipo nacionalista f las reper­t1vas para la economía mundial en su con¡ unto? Las respuestas a estas re unt~~e ueron nega. sistema monetario internacional en vigor en aquel momento. P g dependen de¡

Q;JjetJ;/OS d3 apr3nd~zoje

Tras leer este capitulo sera capaz de:

Explicar como motivan los ob1etivos de equilibrio interno y externo a los responsables d 1

.. ca econom1ca en las economias abiertas al exterior. e a poht1-

/ Describir la estructura del patrón oro 1nternac1onal que vmculó los tipos de cambio 1

•.

de_ los paises antes de la Primera Guerra Mundial Y el papel de la Gr O .. Y as pol1t1cas

~~'~;~_para acabar con los esfuerzos de restauradión del orden monet~~10 ~~~~,~~0~: 1 1~~1:~,~~

' :oa~i~:rt~a~~~ ~.:g~i~~:6G~1e:::1~~~d~:1 ~~~: ~;m1~~:r ~: ~:t~~il~d!~ª~~slog~ot~;~~e;:ec~~:retton una autonom1a limitada de las políticas macroeconóm1cas nacionales. 'º con

;ln~1~t~~~ Yd~a~or~~~~swopcd1ones políticas disponibles para lograr el equilibrio mterno Y externo con 00 s.

Explica1r los factores que provocaron el colapso final del sistema de Bretton Woods en

1973 1 paso a actual sistema de tipos de cambios flexibles. Y 8 ¡ o·~=.J

1 O-:-> DDJ' o·Lj_-- ~ } ] ., , '., _LJ -.:::i : ...... ~ Y 00 e~ · 2_~01:n1ca mac:ro.económica en 11nB e e o::n o:rrn 8 a.b1 s:rt2

En las economías abiertas. los que toman las decisíon l · · · . . por _los objetivos de equilibrio interno y externo. Definí~~~~:~~~~: s:cn~~~~1~~ e~t<;~b°:?u;~dos no i_e~u1~re el pleno empleo de los recursos de un país y la estabilidad inte , . . m 1 1_10m er­eqmhbno externo se alcanza cuando la bal . ~ rna de los p1 ec1os. El un déficit tan elevado que el país no sea ca :~ poi ... uenta comente de un país no presenta ni un superáv1t tan abultado que coloL:¡ue a l ~ _e ha~er frente a sus deudas exteriores futuras, ni

E 1. .· . . _ os extranJetos en esa misma situación. n a p1 acnca. nmguna de estas defm1c10nes reíle a t d· l· o-

potenc1almente afectar a las políticas económ clJ' .º da '1 ,,ama de cuesuones que pueden . . . . ' . 1cns. a emas el pleno empleo con estabilidad de

b=~~~~i~~~oeJ:;1~l'o~1~~~e~~:se~~s~1rpun dObJ~t1vob interno adicional sobre la dist1ibución de la renta. 1 os e cam 10s. las autondades eco · .. , d

cupaclas por alteraciones en otras cuent::is de la b l d . . no micas pue en estar preo-mente. Para complic-ir aún n

1a·s -1., . ' , .

1 1. ª anza e pagos distmtas de las de la cuenta co-

' ' us cosas, a mea d1v1sona ent l b. nos puede ser borrosa. , Cómo deb .- l· "f . · . ' r.e os o ~et1vos mternos y exter-exportación, por eJempl~. cuando e~ 1~~e~i::e'.~t~se u~ .ºbJetivo de empleo para las mdustnas de. alob·il de la e · de las exportaciones mtluye sobre la capacidad "' ' . cono1111a para pagar su deucla externa?

Las senclllas defin1c1ones de equilibno mterno y ex te ·no d ¡. . . . · embargo, los objetivos ue com ·irten 1. , .- · 1 . ac ,1s antenorrnente resumen, s!ll , . d ~, . _q p, ª m,iyoi ia de las autondades económicas con mdependen-c1a e su ento1110 econo1111co concreto Por ll . .. . • · y analizaremos posibles ·isp t .. ¡· · .

1 e_ 0

: centuiemos nuestro anahs1s en esas clefimciones . ' ec os ac 1c10na es solo cuando sean relevantes.

Cuando los recursos productivos de un país están plenamente empleados y su nivel ele precios está estabilizado. el p::iís se encuentra en equilibno mterno. Es ev1llente que se despilfarran y de­saprovechan recursos cuando no están plenamente utilizados. Sin embargo. si la economía de un país está «recalentada» y los recursos están so/Jri'empleaclos, también tiene lugar una mala utili­zación pero ele diferente tipo (aunque probablemente menos nociva). Los trabapdores que hacen horas extraordinanas. por ejemplo. podrían prefenr trabapr menos y tener mayor nempo para disfrutar del oc10. pero sus contratos les exigen trabapr mús durante las épocas de demanc!a ele­vada. Las máqmnas que están trabapndo más mtensamente tenderán a sufnr averías frecuentes y a depreciarse más rápidamente.

El desempleo y el sobreempleo también provocan mov1m1entos ele! 111vel de prec10s, que re­ducen la efic1enc1a de la economía al hacer que el valor real de la moneda sea menos seguro y. por ello. menos útil como guía para tornar dec1s10nes económicas. Dado que los precios y sala­rios clel país aumentan cuando las demancl::is ele trabajo y de bienes superan los 111veles de pleno empleo. y dismrnuyen en caso contrano. el país debe evitar alteraciones sustanciales de la de­manda agregalla respecto a la ele pleno empleo. para mantener un 111 vel ele prec10s estable y pre­decible.

Puede haber 111tlac1ón o deflación. mcluso en condiciones de pleno empleo. s1 las expectati­vas ele los trabapdores y ele las empresas sobre la política monetaria futura provocan una espiral de precios y salanos ascenclente o descendente. No obstante. esta espiral sólo puede contmuar m­defi111elamente s1 el banco central confirina las expectativas a través de contmuas 111yecc1ones o detracciones ele dinero (Capítulo 14).

Una consecuencia particularmente negativa de un 111vel de precios mestable es que altera el valor real de los préstamos. Como los préstamos suelen definirse en ténrnnos nommales. los in­crementos mesperaclos del 111vel ele prec10s ocasionan una redistribución de la renta entre acree­dores y deudores. Por e3emplo. un repentmo 111cremento clel nivel de precios de Estados Umclos beneficia a los deudores ele dólares. puesto que sus deudas a los prestamistas. expresadas en can­tidades de bienes y serv1c1os. tienen ahora menos valor. Al mismo tiempo. el incremento del 111-vel ele prec10s empeora la s1tuac1ón de los acreedores. Dado que esta redistribución accidental ele la renta puede ocas10nar considerable perJuic10 a los afectaclos. los países tienen una razón acli­c10nai para mantener la estabilidad de los precios'

Teóricamente. una tendencia perfectamente predecible al alza o a la ba3a de los precios no resultaría demasiado per3udicial. dacio que todo el mundo poclría calcular fácilmente el valor real del dinero en cualqmer momento del futuro. Pero. en el munclo reaL no parecen ex1sm situac10-nes con rasas de mflación predecibles. En efecto. la expenenc1a demuestra que en penados ele rápidos cambios del 111vel de precios aumenta extraordinanamente la dificultad de predecirlos. Los costes ele la mflación han siclo muy visibles durante el penado de posguerra en países como Argentina. Brasil y Serbia. donde los astronómicos mcrernentos de precios dieron lugar a que las monedas cle3aran pG1cticamente de utilizarse corno u111clacl de cuenta o reserva de valor.

Para evitar la mestabilidad de los precios. por tanto. el Gobierno debe frenar las graneles fluc­tuaciones ele la producción, que también son mcleseables en sí mismas. Ademús. debe evitar la

1 La situación 1.!S algo diference cuando e! propio Gnbterno es e! deudor pnnc1pal en mone<la nac1onal. En e~tos casos. una mt1ación repentma que reduce d valor real de la deuda pública puede ser llll<l manera Lle hacer pagar impuesto:-. a Jn~ cntda<lunus. Este mcto<lu 1mpo:m1vo lrn s1dl) bastante comun en los paises en v1as Je Jes~uTollo ( vease el CapJtulo 22 ). pero en ütr;is partes lrn su.lo aplic;idu generalmente con reticencias y en s1tuac1ones extremas \por e_1emp!o. durame las guerras J. Una política ecom)m1c:.1 que trate de sorprender a sus ciudadanos con rnt1ac1ón socava la credibilidad de! Gobierno y, a trave~ Jel decto Fisher. empeora las condiciones en \as que este puede endeudarse en et futuro.

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111tlac1ón o detlacíón sostenidas. vigilando que la oferta monetaria no crezca demasiado rápida 0 lentamente.

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La noción de equilibrio externo es más uifícil de definir que la del 111terno. porque no hay ele­memos de referencia como el «pleno empko" o la "estabilidad de los precios» para aplicar a las transacciones externas de una economía. Que el comercio de una economía con el extenor cree problemas macroeconóm1cos depende de vanos factores. entre los que se incluyen las circunstan­cias propias de esa economía. las del resto del mundo. y los acuerdos 1nst1tucionales que gobier­nan las relac1one.s con lo_s demás países. Un país que se haya comprometido a mantener fijo su tipo de cambio trente a las monedas extranjeras. por ejemplo. puede adoptar una defimción de equilibrio externo diferente de la de aquéllos que tengan tipos de cambio flexibles.

Los libros ele texto de economía 1nternac1onal identifican a menudo el equilibrio externo con el equilibno ele la balanza por cuenta comente. Aunque est;:i defimción es adecuada en ciertas circunst;mc1as, no es útil corno regla general. Recuerde. del Capítulo !'.?.. que un país con déficit en la balanza por cuenta comente está tornando recursos prestados del resto del mundo que ten­drá que devolver en el futuro. Esta s1tuac1ón no es necesariamente indeseable. Por ejemplo, las oportunidades de mversión dentro del país para los préswmos tornados del exterior pueden resul­tar mas atrnct1vas que las existentes en el resto del mundo. En este caso, la devolución de los préstamos al exterior no presenta nrngún problema. porque una 111vers1ón rentable puede generar los recursos suficientes corno para cubnr el pago de los 111tereses y del principal. Análog;mente, un superivit en la balanza por cuenta corriente puede no suponer nrngún probiema. s1 el a.horro rnterno se puede mvemr de modo mas rentable en el extenor que en el propio país.

De modo mús general. podernos pensar en el desequilibno de la balanza por cuenta comente corno otro ejemplo de cómo obtienen ganancias los países con el comercio extenor. El comerc10 a que nos refenrnos es el que hemos denomrnado comercw 111rerre111poral. es decir. el 111tercam­b10 de bienes ele consumo a lo largo del tiempo (Capítulo 7). Al igual que los pMses que tienen diferentes capac1e!ades de producción en un cierro momento obtienen ventaps al especiaiizarse en lo que saben hacer mejor e 111tercarnbian estos producros por otros. los países. en su conjunto, pueden salir ganando s1 concentran id. mvers1ón mundial en aquellas economías que sean mis ca­paces de transformar producción actual por producción futura. Los países con pocas oportumda­cles de inversión deberían mvertir poco en el mtenor y canalizar sus ahoITos hacia rnversiones mis productivas fuera del país. Dicho de otra manera. los países donde la ínversíón es relativa­mente menos productiva debeiían ser exportadores netos de producción actual (temendo así su­perávit por cuenta comente), mientras que los países donde la 111vers1ón es relativamente más productiva deberían ser 1mportac!ores netos ele proclucción actual ly tener déficit por cuenta co­ITiente). Para saldar sus deudas con el exterior. cuanclo venzan las 111versiones, estos países ex­portarán producción a los pnmeros completando de este modo el mtercarnbio de producción ac­tual por producción futura.

Puede haber otras consíderac1ones que justifiquen también un desequilibrio por rnenta co­mente. Un país donde Id. producción caiga temporalmente (por ejernpio a causa de una cosecha especialmente mala) puede desear tornar prestado ele! extranjero para evitar el fuerte descenso del consumo. que se produciría s1 no lo h1c1era. En ausencia de ese préstamo. el precw de la pro­ducción actual en térmmos de producción futura sería mayor en el país con bap producción que en el extenor: de modo que el comercio 111tertempor;il que elimma estas diferencias de precio ge­nera ganancias mutuas.

:::i .:;1s¡1~rna :ricndano 1nternac1011a!. -¡ 870-1 :Jl'J

La 111s1stenc1a de que toclos los países deberían tener equilibrada su balanza por cuenta co­mente. no penrnte que haya esas importantes ganancias de comercio en el tiempo. Por tanto. nrngún político realista desea adoptar corno objetivo válido en todas las circunstancias una balan­za por cuenta corriente equilibrada.

Llegado un cierto momento. sin embargo, los responsables de la política económica estable­cen. po~· lo general. algún objetivo deterñ1111ado para la cuenta comente. y su consecución se convierte en su objetivo ele equilibrio externo. A pesar de que este objetivo para la balanza por cuenta corriente no es generalmente cero. los paises tratan por lo general de evitar fuertes supe­rávJts o déficits. a men~s que tengan claro que esos grandes desequilibrios están JUStificados por potenciales ganancias en el comercio 111terte111poral. (Por ejemplo. los países búlncos qt~e se han mcorporado a la Unión Europea en mayo de 2004 están mcurnendo en elevados déficits por cuenta corriente que reflepn. al menos en parte. su creciente atractivo corno lugares ele mver­s1ón.) Los Gobiernos son prudentes en esta cuestión porque es difícil estimar. s1 no imposible, el saldo exacto ele la cuenta corriente. que max11111za las ganancias. del comercio 111tertemporal. Además. este saldo óptimo por cuenta coffiente puede cambiar con el tiempo de moclo imprede­cible. debido a los cambios ele las condiciones ele la economía. No obstante, íos saldos que difie­ren de forma importante del óptimo pueden causar graves problemas.

Problemas de Jos déficits excesivos por cuenta corriente. cPor qué prefieren los Gobíernos evitar déficits demasiado elevados en la baianz;:i por cuenta comente'l Corno ya se ha señalado. un déficit por cuenta corriente ¡que significa que la economía está tornando prestado del exterior) puede no suponer mngún problema s1 esos fondos se canalizan hacia proyectos de 111vers1ón na­cwnales capaces de pagar los préstamos gracias a su rendimiento futuro. Sin embargo. a veces. grandes eléficJts por cuenta comente representan un elevado consumo presente tr;ins1tono. como ;esultado de una desacertada políuca gubernamental o ele un mal funcionamiento de la economía. Otras veces. íos proyectos ele 111vers1ón que utilizan recursos exteriores pueden estar mal plantea­dos al basarse en expectativas sobre la rentabilidad futura excesivamente opt1rn1stas. En estos ca­sos. el Gobierno pod1ía desear reducir ele modo 111mediato el déficH por cuenta corriente. en lugar de hacer frente mis tarde a las dificultades para ia devolución de los prést;irnos. En particular. un elevado déficit por cuenta comente causado por una política fiscal expansiva que no haga a la vez mis rentables las oportumdades de 111vers1ón en el país puede poner de manifiesto b necesi­dad de restaurar el equilibno externo mediante un c;imb10 ele rumbo de la economía.

En ocasiones. el objetivo externo es más una 1mposic1ón desde el exterior que una elección del prop10 país. Cuando los países empiezan a tener dificultades para hacer trente a los prést;i­mos exteríores obt:nidos en el pasado. los acreedores extranjeros se vuelven reacios a conceder nuevos préstamos. y pueden incluso solicitm· la devolución mrnediata ele los préstamos ant~r10-res. En estos casos. los Gobiernos de esos países pueden verse obligados a tomar graves medidas para reclucir el volumen de préstamos deseados a mveies mis factibles. Un déficit por cuenta co­rriente elevado puede rnmar la confianza de los inversores extranjeros y contnbuir a una cns1s ele

deuda.

Problemas co!l Jos superávits excesivos por cuenta corríwte. Los problemas denv;iclos de los superiv1ts excesivos de la cuenta corriente son dist111tos de los ocas1on;idos_ por _los déficits. Un superávit por cuenta comente implica que un país está acumulando activos loc;ihzados en el ex­terior. ~Por qué una creciente acumulación de derechos frente ai _exterior puede plantear proble­rnas·J Una razón potencial se denva del hecho de que. para un 111vel deterrn111ado de aho1To na­cwnal. un mayor superávit por cuenta comente implica una menor inversión en 111stalac1ones Y equipo en el propio país. (Esto es consecuencia de la identidad S = CC + !, que señala que el ahorro nacional total. S. se reparte entre mversión en activos extranjeros, CC. e 111vers1on nac10-

na!. /.) Diversos factores podrían llevar a los responsables de la política económica a preferir u el ahorro nacional se dedicara más a rnversíones en el país y menos a 111vers1ones en el exter~ e En primer lugar. los rendimientos del capital rnvertrdo en el país pueden ser más füciles de nr:~ var con impuestos que los obtemclos fuera. En segundo lugar. un rncremento ele la rnvers1ón e~ el pa1s puede reducir el desempleo mterno y llevar a la economía a un nivel de renta mayor que un rncreme~to igual ele activos ele fuera del país. Finalmente. la rnversíón realizada por una empresa en el p<:is puede tener repercusiones tecnológicas favorables sobre otros productores nacionales mas alla de la propia empresa 1nversura. '

Si un elevado superávlt por cuenta comente ret1ep un préstamo excesivo a los extranjeros ¡ . . . , e pais podna encontrarse en el futuro ante la 1mposíbiliclad ele recuperar estos préstamos. Dicho de otra manera. el país puede perder parte de su riqueza en el exterior si los deudores extranjeros se endeudaron por encuna de lo que podían devolver. En contraste con esto. la falta de pago entre los residentes de un país provoca una redistribución de la nqueza nac10nal dentro del país. pero no altera el mvel de la riqueza nac10nal.

Los super:.ívits excesivos de la cuenta comente también pueden ser 111convementes porrazo­nes políticas. Los países con grandes superúvlts pueden convertirse en el objetivo de las medidas proteccionistas cl1scnmrnatonas de sus socios comerciales que tengan déficits exteriores. Japón, por ejemplo. se ha encontrado a veces en esta s1tuac1ón. Para evitar estas restricciones peiJudicia­les. los países pueden intentar evitar que sus super:.ívíts se hagan demasiado grandes.

Resumiendo. el objetivo ele equilibrio externo consiste en mantener un mvel ele la cuenta co­mente que permita conseguir las mayores ganancias del comercio en el tiempo. sin el riesgo de­n vado ele los problemas que hemos visto antes. Puesto que los Gobiernos no saben exacta~ente cuál es el n1 ve! óptimo que debe tener la balanza por cuenta coITiente. 111tentan generalmente evi­tar los graneles déficits o superáv1ts. a no ser que tengan una ciara ev1denc1a ele las grandes na-nancias del comercio mtertemporal. ~ "

El penodo del patrón oro. entre 1870 y 1914, se basó en ideas muy diferentes sobre la política macroeconóm1ca rnternac10nal que aquéllas que han formado la base ele los sistemas monetanos internac10nales en la segunda mitad del siglo XX. Con tocio, el penodo merece estudiarse porque las tentativas subs1gu1entes ele reformar el sistema monetario 111ternacional. con tipos ele camb10 fijos. pueden considerarse como el intento ele construir sobre la fortaleza del patrón oro evitando sus debiliclacles. (Algunas de estas ventaps e rnconvementes se han analizado en el Capítulo 17.) Este apartado analiza cómo funcionó en la práctica el patrón oro antes ele la Pnmera Guerra Mundial. y cómo permitía a los países conseguir sus objetivos de equilibrio interno y externo con este sistema.

El patrón oro tuvo su ongen en el uso ele las monedas ele oro como medio de cambio. umclad de cuenta y depósito ele valor. A pesar ele que el oro había siclo utilizado para estos propóSitos desde tiempos antiguos. el patrón oro. como mst1tuc1ón legal. tiene su origen en 1819. cuando el Parla­mento bntámco abolió las restncc10nes que se habían mantemclo durante largo tiempo sobre la exportación ele monedas y lingotes de oro desde Gran Bretaña.

M:.ís entrado el siglo XIX. Alemama. Japón y otros países también adoptaron el patrón oro. En ese momento. Gran Bretaña era el líder económico en el mundo. y los otros países tenían la es-

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peranza de cunseguir un ¿xito económico similar imitando las instituciones británicas. Estados Umdos adoptó efectivamente el patrón oro en 1879. cuanclo fijó al oro los «billetes verdes" ( «greenbacks») em1t1clos durante la guerra civil. Dacia ia supremacía bntámca en el comercio 111ternac1onal. y al avanzado desarrollo ele sus rnst1tuc10nes financieras. Londres se convirtió. na­turalmente. en el centro del sistema financiero rnternac1onal ele! patrón oro.

Con el patrón oro. la pnnc1pal responsabilidad de un banco central era preservar la paridad ofi­cial entre su moneda y el oro: para mantener esta pandad. el banco central necesitaba unas res.:r­vas adecuadas de oro. Por tanto. los que tomaban las dec1s10nes de política económica veian el equilibrio externo. no como un cleterrnrnaclo objet1 vo de su cuenta cornente. srno como una s1tua­c1ón en la que el banco central no ganara ni (lo que es mús importante¡ perdiera oro a una tasa

clemas1aclo rápida. En la terminología moderna del Capítulo 12. los bancos centrales 111tentaban evitar las bruscas

fluctuaciones en la~ba/an:a de pagos (O en la balanza de operaciones oficiales). la :mma ele la balanza por cuenta comente. la cuenta de capital m:ís los componentes de la cuenta financiera que no son reservas. Puesto que las reservas mternac1onales en este períod_o tomaban la forma ele oro. íos superúvits o los déficits ele las balanzas de pagos tenían que ser t111anciaclos mediante el envío ele oro entre los bancos centrales2 Así que. para evitar graneles mov1m1entos ele oro. los bancos centrales adoptaban políticas que aumentaran los componentes del superávit (o ele! cltfi­cit) ele la cuenta financiera que no fueran reservas en línea con el cltficit (o superávit) de la cuen­ta comente. Un país se encuentra en una situación de equilibrio en su balanza de pagos, cuan­do la suma del salclo de su cuenta comente. ele su cuenta de capitúi y de su cuenta financiera que no sean reservas es igual a cero. de manera que la balanza por cuenta co1Tíente más la cuenta ele capitai se financie e1;tera111ente mediante pr¿stamos 111ternac1onales s111 mov11111ento de reservas.

Muchos Gobiernos tomaron una actitud de lmsse: f(ure respecto a la cuenta corriente. Los superávits de la cuenta comente de Gran Bretaña entre l 370 y la pnmera Guerra Mundial fue­ron. en promedio. de un 5.2% de su PNB. cifra considerablemente alta para lo .q:1e se cons1clera normal desde l 945. Algunos paises prestatarios. s111 embargo. expenmentaron cl!ticultades en un momento u otro para pagar sus deudas 111ternac10nales. Quizás. puesto que Gran Bretaña era el líder mundíai en la exportación ele la teoría econó1mca convencional. además de la exportación ele capitales durante estos años. la literatura económica del penado del patrón oro puso menos tnfas1s en los problemas del ajuste ele la cuenta corriente.

;;'·

El patrón oro posee algunos poderosos mecamsmos automáticos que c,ontribuyen a conseguir ele manera simultánea el equilibrio ele ia balanza de pagos en tocios los paises. El mas importante de éstos. el rnecamsmo ele a¡uste prec10-ílujo ele especie. fue descubierto en el siglo xvm (cuando a los metales prec10sos se les llamaba «especie»). Dav1cl Hume. el filósofo escocés. describió en

1752 este mecamsmo como sigue:

Suponga que las cuatro qurntas partes ele tocio el dinero de Gran Bretaña se, destruyeran de la noche a la mañana. y que la nación tuviera la cant1dacl ele especie que tema en los rei­nos de los Harry y los Edward. ¿Cuál sería la consecuencia·? 0 N o deberían clismrnuir propor-

En ~caliUaJ. !os bancos cenlrales hab1an empezado a mantener moneúas extran_¡t:!ras .;omu resl!rvas mduso antes de 19 !-1-.

(La libra csti:rlina fue la moneda Je reserva líder.)

E i ::

cionalmente los precws del trabajo y las materias pnmas. y que todo se vendiera tan barato como en aquellos tiempos" ¿Qué nación podría competir con nosotros en los mercados exrr . .mjeros. o pretender vender manufacturas al mismo precio que nosotros. lo que nos per­minría obtener suficientes benefic10s'7 ¿En cuán poco tiempo. no obstante. rernperaríamos el dinero percliclo y subiríamos a los mveles ele todas las naciones vec111as·1 Una vez que hubié­ramos llegado_ perderíamos 111mecliatamente las ventajas de mano de obra y materiales más baratos. y el flujo de entrada de dinero cesaría a causa ele nuestra abundancia y saciedad.

De nuevo. suponga que todo el dinero ele Gran Bretaiia se quintuplicara en una noche, .;no debería ocumr el efecto contrario·) ,,Nu deberían subir los precios del trabajo y ele las materías a altura tan exorbitante que rnngún otro país vec1110 pudiera pennitirse comprarnos; mientras que sus mercancías. por otro lado. resultarían comparativamente tan baratas. que. a pesar ele tocias ías leyes que pudieran hacerse. nos aJTollarían y nuestro dinero se iría al exte­rior. hasta que cayéramos al rnvel ele los países extranjeros y perdiéramos la gran supenon­dad ele ricos que nos había concluc1do a tales clesventaps'73

Es fácil traducir la descnpc1ón ele Hume del mecamsmo ele ajuste precio-flujo ele especie a una tem1inología más actual. Suponga que el superávit por cuenta corriente de Gran Bretaña es mayor que el déficit ele su cuenta ele capital, exclu1elas las reservas. Ya que las 1mportacíones ne­tas ele los extranjeros. procedentes de Gran Bretaiia. no se financian enteramente con préstamos bntánicos. el equilibrio se alcanza gracias a en tracias de reservas 1mernac10nales (es decir, de oro) hacía Gran Bretaiia. Estos flujos ele oro reducen automáticamente las ofertas monetanas en el exterior y aumentan la de Gran Bretaiia. pres1onanclo a la bélJa los precios exteriores y al alza los nacionales. (Observe que Hume comprendió perfectamente la lección ele! Capítulo 14, que afirma que los prec10s y las ofertas monetarias varían proporcionalmente a largo plazo.)

El incremento de los precws en Gran Bretaiia, junto con la caída simultánea de los prec10s en el resto del mundo. tuna apreciación real de la libra dacio el tipo de cambio fijo) reduce la de­manda extranjera de bienes y serv1c1os bntámcos y, al mismo tiempo. eleva la demanda bntáníca de bienes y servicios extranjeros. Estos camb10s de la demanda reducen tanto el superávit por cuenta corriente britárnco como el déficit por cuenta comente ele los países extranjeros. Por tan­to. llegará un momento en que cesarán los mov1míentos de reservas. equilibrándose las balanzas ele pagos. El mismo proceso opera en sentido contrano, elimrnando una situación 1rnc1al ele supe­rávit extrnnjero y déficit britámco.

El mecanismo ele ::lJUSte precio-flujo ele especie podía operar automáucamente bajo el patrón oro para equilibrar las cuentas co1Tientes y de capital. y eliminar los movimientos 111ternac1onales de oro. Pero las reacciones ele los bancos centrales a los flujos ele oro a través ele sus fronteras pro­porc10naron otro mecanismo potencial para ayudar a restaurar el equilibrio ele las balanzas de pa­gos. Los bancos centrales que perdían oro contrnuamente co1Tían el peligro ele no poder hacer frente a sus obligac10nes de cambiar papel moneda por oro. Por tanto, tenían mot1vac10nes para vender sus tenencias de activos nac10nales a medida que perdían oro, empupndo los tipos de mterés al alza y atrayendo capitales de otros países. Los bancos centrales que ganaban oro tenían muchos menos !llcent1vos para elimrnar sus propias 1rnponaciones de ese metal. El más impor­tante de estos 111cent1vos era la mayor rentabíliclacl ele los activos nac10nales. que producían lllterés en comparación con ia del oro «en barras» Un banco central que estuviera acumulando

Hume: ,,Qf 1he Balance of Tf:.H.te» reunpreso (abrevrndame!HeJ en Ban-y Eid1eng:reen '! Marc FlanUreau. teUs.). Th!! Gold Stu11dard m T!U'OI\' uwl His10n· 1 Lon<lon: Routledg.e. 1997). pags . .33-...J.3.

oro podía verse tentado a aclqumr activos nacionales elevando así los tlUJOS ele salida de capital Y

sacando oro al exterior. . Estas rnecliclas ele crédito interno. s1 se llevaban a cabo por los bancos centrales. retorzaban el

mecanismo de ajuste precw-llujO ele especie. al empupr a to?os los países hacia el equ1hbno ele sus balanzas de pagos. Después de la Pn~nera Guerra MunCl!al. las practicas ele vender activos incionales cuando había déficit y de comprarías cuando había superávit eran conocidas corno las ' 1 ¡ l 1 ¡ p·iti·o· n oi·o t'1·.,se que al parecer fue acuñacla por Kevnes. Puest.o aue esas •.<reg as e e JLiego» e e '" _ , u • _ • . ~ ....

medidas aceleraron el mov 11rnento ele tocios los paises hacia su objetivo ele equd1b110 externo. aumentaron ia eficiencia efe los procesos ele ajuste automático inherentes al patron oro._ .

ínvesticraciones posteriores han demostrado que las supuestas «reglas ele! juego» ele! patron oro eran f::Ccuentemente violadas antes de 1914. Como ya se h~ .. seiialado. los 1~cent'.vos ,para cumplir las reglas acnwron con mayor fuerza en los países con clehcll que en aquellos con supe­rávit: así que. -en la práctica. fueron tos países cleficnanos los que soportaron _la ~:rga .de_lle~ar ª'. equilibno las balanzas de pagos de todos los países. Al no s1_empre tomar rn~diclas pa1a henar l~s entradas de oro, los países con superávit empeoraron el problema ele la po!Jt1ca de coOiclmacmn mternacwnal mherente al sistema: los países con déficit. que competían por una oferta de oro h­m1tada. podían adoptar políticas monetarias excesivamente contracnvas que peiJucl1caban al em­

pleo s111 consegu1r mejorar s1gnificanvamente sus reservas.. . . . _ De hecho. muchos países !llYirtieron las reglas y esrenh;.aron los flujos de 010. es decu. ven

dían activos nacwnales cuando tas reservas extranjeras estaban creciendo Y compraban activos nacionales cuando descendían. La intervención pública de las exportacmnes. privadas ele oro t::im: bién mmó el sistema. La imagen de a¡uste suave y autom:il!co hacia .el eqmhbno de las ba!anz.as ele pagos antes de la Primera Guerra Mundial no responde a la realidad. Los Gobiernos 1,,nOI~­ron e~ ocasiones tanto las «reglas del juego» como los efectos de· sus mecl1das sobre los ciernas

países"'

El sistema ele! patrón oro pretendía, mediante la fijación de los prec10s de las. monedas en fun­ción del oro. limitar el crernrnento monetano de la economía mundial y estab1hzar. ele este m~­do. los precios mundiales. A pesar de que los prec10s de los países dentro del sistema. del patron oro no subieron tanto en el penado efe 1870 a 1914 como en el penado posterior a la S~gunda Guerra Mundial. los rnveles efe precios nac10nales se movieron a corto plazo de muelo 1m~1eclec1-ble. al sucederse ¡e,, penados de mflac1ón y deflación. El éxito rela:1vo ele! patron oro pa1 a man­tener la estabilidad efe precios refleja un problema analizado en el ultimo capitulo. el cambio del

precio relativo ele! oro y las demás mercancías. . . . . Además. el patrón oro no parece haber hecho mucho para asegura~ el pleno empleo. La tasa

ele desempleo ele Estados Unidos, por ejemplo, ~uvo una mecha del 6.8 .o ent1e l 890 y 1913, pero

estuvo por debajo del 5,6% entre l 946 y 2003º

-1. Un mfluvente estuJ.io nm<lernu Je las prácticas Je Jos bancos cenlrales ba30 d patron uro se encuentra en ~rthfu~L Bl~on~~ fteld: lv/oneuu:v Po/ir_:,. umla rite J11rt!mww1wl Gofd Standard: 1380-191..J !Nueva York: Fedi:ral Reserve BanK o ! ew or .

195~).L . J· w- Je precios son Je Cooper (Citado en la pagina 5!0 del capl!u!o antl:!"norJ y los datos Je! desempl_eo en Estados os ª :.. 1 <l ¡ ¡ peno<lo Je! p·1tron oro v el postenor a la

U ido. 'st·tn ·i<lapta<los <le la misma tuentt!. Las comparac1ont!s entre e esernp eo en e ' / 1: _

S~~un~~-Gue;,.a Munjial Jebt!n hact!rse cun precaución. puesto que los mdoúos utilizados pa1.·a ~bt.e_ner !_os _p'.·1~1e~~s ~1t!1on_ n~u~ ·J ~ i ienos recisos. Un estudio crítico sobrt! los datos Je! Jest!mpleo en Estados Unidos en !os. ano~ ,~nte11~1es .l ~ 9/,º s~ t!rn;_u1:~ e 10 1 P R .. S . . Vo!at'!itv in Histonc·d Unemplovment Data)>. Joumol uf Polmut! Ei..0110/J/\, )4 ttebrern de tra en Chn:mna D. on1e1. " pu110us 1 . · • .

1986}. pags. 1-37.

<::1:_.

La poderosa descripción de David Hume del mecarns­

mo de a3uste prec10-flu30 de especie es otro e3emplo del hábil uso de ía teoría econónuca para moldear la

políuca económica. (En el Capitulo l lucimos reteren­cta al an,ílisis clásico de Hume.) Una 111l1uyente escue­

la de pensadores económicos. llamados 111e1-n11l!i/isws. sostenía que. srn fuertes restncc1ones dd cornerc10 y los pagos rniernac1onalcs. Gran Bretafia podía verse empobrecida y sin una adecuada oferta de dinero en oro en circulación. debido a los déficits de su balanza de pagos. Hume refutó sus argun1entos. demostrando que la balanza de pagos se regularía automáticamente. para asegurar una adecuada oferta monetana en cada

país. El mercantilismo. que surgió en el siglo XVII. sos­

tenía que el oro y la plata eran los principales pilares de la nqueza nac1onaí. esenciales para un comercio vi­

goroso. Los mercantilistas veían con alarma los movi­

mientos de salida de monedas. y tenían como pnncipal ob3et1vo dé su política el manten11111ento contrnuo de un superCivit de la balanza de pagos (es decir. una en­

trada continua de metales preciosos). Como dijo el es­cntor mercantilista Thomas Mun hacia 1630: •<La ma­nera normal de aumentar nuestra riqueza y tesoro es

por medio cid comercio exterior. en el que debemos

mantener siempre la siguiente regla: vender anual­mente mas a los extran3eros que el valor que nosotros consumirnos de sus bienes»

El razonamiento de Hume demostró que es imposi­ble tener un superávit contrnuo: puesto que las entra-

das de monedas empujan al alza los precios del país y restauran el equilibno de la balanza de pagos. cual­quier superávit se elim111a línalmente a si mismo. Anü­

logamente. una escasez de dinero provoca el descenso de los precios en el pais y un superávit de los pagos

c:xteriorcs que. tarde o temprano. trae al pais tanto di­nero como se precisa. La 111tervenc1ón Jel Gobierno en

ias transacciones tnternac1onales. argumentaba Hume. pe1Jw.licarfa a la economía srn conseguir el rncremento ele "nqueza y tesoro» que los mercantilistas precom­zaban.

Hume señaló que los mercantilistas ponían un ex­cesivo énfasis en los metales preciosos. que no eran más que un simple y relatt vamente poco un portante componente de la nqueza nacional. mientras que igno­

raban la principal fuente de ésta. la capacidad produc­tl va. Al hacer esta observación. Hume estaba c1deian­

tando un punto de vista muy moderno. Sin embargo. bien entrado el siglo XX. íos que toman las decisiones

de política econónuca que se preocupan por el equili­brio externo a menudo se centran en los flu3os interna­c10nales de oro en vez de en íos mdicadores más am­

plios de cambios en la nqueza nacional. Desde c¡ue los mercantilistas fueron desacreditados por los ataques de

Hume y otros pensadores de la misma línea. esa relati­va desestimac1on de la cuenta corriente y ele su rela­cion con la inversión rnterna y la producuviclad resulta desconcertante. Quizás el rnsnnto mercantilista sobre­vivió en los corazones de los responsables de los ban­cos centrales.

Una causa fundamental de la mestabilidad ínterna a corto plazo bt1JO el patrón oro antes de l 91..J. fue la subordinación de la política económica a los objetivos externos. Antes de la Primera Guena Mundial. los países no habían asumido la responsabilidad de mantener el equilíbno ínter-110 r,m plenamente como después de la Segunda Gue1n Mundial. La importancia de los objetivos ele pullllca interna aumentó después de la Pnmera GueITa Mundial. como consecuencia de la 111estabílídad ., ,1órn1ca del penado de entregue1ns. 1918-1939. Adem:ís. las amargas conse­cuencias rnternas de los 111tentos de restaurar el patrón oro después de 1918 contribuyeron a mol­dear el pensamiento de aquéllos que formularon el sistema de tipos de carnb10 fijos. adoptado a partir ele l 9..J.5. Para entender cómo mtentó el sistema monetario rnternac10nal del penoclo poste­nor a la Segunda Guerra Mundial reconciliar los objetivos de equilibno 111terno y externo. debe­mos estudiar pues los acontecurnentos políticos del penado comprendido entre las dos guerras mundiales.

La e-conomfo :política de los Tegíme:nes de ti:pos de cambio: el con:t1icto sübTe el :patrón monet.aTio ameTic:a:no en la cléc:fu:h de 18:90

Corno vimos en el Capítulo 17, Estados Urndos tuvo un patrón monetano b1met:ílico Insta la Guerra Civil. con monedas en circulación acuñadas tanto con oro corno con plata. Cu.mdo se clesencadenó la guena el país pasó a un sistema de dinero ficlucwno con papel moneda (]Ja-

- mados Jos «billetes verdes») y un npo de cambio flexible. pero en 1879 se adoptó un patrón oro puro (con un tipo de cambio fijo frente a otras divisas que seguían el patrón oro. como la libra esterlina bn­

t:ínica). La oferta mundial de oro había aumentado drásticamente tras los

descubrimientos en 18..J.9 en California, pero el regreso de 1879 del dólar ai oro a la pandad antenor a la Guena Civil exigía que se pro­dujera en Estados Umdos un proceso de deflación. Además. la cares­tía mundial de oro generó una contrnua presión a la ba¡a sobre los niveles de prec10s ~ucho después ele la restauración amencana del patrón oro. En 1896 el rnvel de precios estadourndense estaba un 40% por debajo ele su rnvel de 1869. Lqs problemas económicos eran generales y empezaron a ser part1cularn1ente graves tras el pá­rnco bancano de 1893. Los agncultores, que vieron como se eles plo­maban los precios ele los productos agrícolas m:ís deprisa incluso que ei mvel general de prec10s. se vieron parncul:.umente pe1Juclicados.

En l; década de 1890 una amplia coalición populista ele agncul­tores. mmeros y otros crndadanos estaclou111denses presionaron para que se re_cuperase el siste­ma bnnetálico del oro y la plata que había prevalecido antes de la Guein Civ1LQuenan vol­ver a la v1ep pandad de acuñación relativa ele! oro y la plata de 16 a 1 pero. a pnnc1p10s _de la década de 1890. el precio de mercado del oro en ténmnos ele plata babia aumentado ilasta aproximadamente 30. Los Populistas predijeron que la monetización de_ la·plata a una pand~cl de 16 a l provocaru un incremento del stock de dinero en plata y. posiblemente. se revernr:a la deflación. ya que la gente empezaría a utilizar los dólares en oro para comprar plata mas barata en el mercado y después la llevarían a fundir para acuñar moneda. Estos acontec1m1en­tos tendrían vanas ventaps desde el punto de vista ele los agncultores y sus aliados, como la elimmac1ón de las admersas tendencias de la relación de mtercambio de las décadas antenores y la reducción del valor real de las deudas hipotecarias ele los agn~ultores. Los proptetanos de las mmas occidentales de plata. en concreto. eran los rnúx1mos defensores de la propuesta. Por otra parte. los financieros de la Costa Este consideraban que_ el «dinero sólido» (;es clecir. el oro. y tan sólo el oro) era esencial para lograr una 111tegrac10n estadoumdense mas completa

en los mercados mundiales. . El movtmiento a favor de la plata alcanzó su máximo vigor en 1896 cuando se nombro a

William Jenrnngs Bryan candidato demócrata a ía Presidencia tras un controvertido discurso en la convenció-n en el que proclamó: «No crucificarás a la humanidad en. una cruz de oro» Pero. en 1896. los clescubnm1entos de nuevos yac1m1entos de oro en Sudáfnca. Alaska Y otros

lugares empezaron a reveltlr las antenores tendencias cletlac1omstas en todo el mundo · ·¡

l . · ¡ t" , . . • 1 ec uc1en-

c o clSi a aceta pol1tica de la plata. Brvan perdió las elecciones de 1896 y d~ 190!). 1 . - - -- . - . ~ cinte e repu-bli~;mo _ Md<...1_nley Y. en m~o de_ 1900, el Congreso aprobó la Ley del Patrón Oro ( Gold Stan­dw d Act). poi la que se clehma definitivamente el valor del dólar en función, únicamente. del or

_Los _lectores actuales del clásico ínfantil de L. Frank Baum de 1900. El maoo de o- º· s.uele~ ciarse, cc~~nta _de que la hístona ele_ Dorothy, To to y sus amigos es un relato" alegón;~ ~~ 1,'.1 l.~ch~ politica est'.1dounidense sobre el oro. La ~;\ITeter:.i ele ladrillos am:.irillos representa la L1lsc1 p1omesa del OJO. el nombre ele «ÜZ» hace referencia a una onza (oz.) ele oro. y tas zapa­tillas el~ _?lata ele Dorothy. cambi:.icl:.is a zapat1ll:.is ele rubíes en la bien conoc1cla versión ci _ matograhca de Hollywood a tocio color, ofrecían el auténtico camino a casa en el muv end ne_ ciado Estado agrícola ele Kansas 6 . , eu

Aunque el endeudamiento agrícola se suele menc10nar como el principal factor del reclº­mo de la pl_ata en la clécada ele 1890, el científico político ele Harvarcl Jeffry Fneden demue;_ tr:.i que un factor mas relevante era el deseo ele los intereses agrícolas y mmeros ele elevar los ~recios ele sus produc;tos respecto a los bíenes no comerc1alizables 7 . Los fabricantes de manu­facturas. q_ue compet,ian con las importac10nes. habían logrado una protección arancelara para compensar la 111flac10_n. Como grup.o, tenían pues poco interés en cambiar el patrón monetario. ~:1es:o que Estados Unidos era ca~1 ex~lus1vamente un exportador ele productos pnmaríos, los arnnceles a las importac10nes no liabnan sido. eficaces para ayudar a Jos agncultores y a ¡ mrn~ros., U~a depreciación del dóiar estadounidense. sm embargo. prometí; aumentar d pr~~ c10 en dolares ele los productos pnmanos respecto a los precws de los bienes no comercial" _ bles. Mediante un cletemdo análisis estadístico ele las votac10nes en el Congreso ele leves r~~:­c10nadas c~n el sistema monetano, Fneden. demuestra que el respaldo legislativo cleJ la plata no estaba relac10nado con el mvel ele endeudamiento pero sí estaba muy co1Telac10nado con el mvel de empleo en la agncuitura y la mrnería.

Los anos de ent:regl.1e:r:ras, 1EJ18=1B3B ~os p~íses abandonaron_ el patrón oro duran~e la Pnmera Gue1n Mundial y financiaron parte de sus _m'.1s1~0:,gastos 1:1il1ta~e~ imprimiendo dmero. Además. la fuerza ele trabajo y la capacidad ~rodu~t1va se redu1e1on b1_uscamente a causa ele la guen-a. Como resultado de esto. los precios sub1e1 on en todas partes al concluir la gue1Ta en 1918.

Vanos países experimentaron una i~tlac1ón desbocada cuando sus Gobiernos mtentaron ayu­dar al proceso de reconstrucción a través del gasto público. Estos Gobiernos financiaron sus compras simplemente 1mprim1enclo el dinero que necesitaban, tal y corno habían l1echo anterior­mente durante los penados ele gueITa. El resultado fue un fuerte mcremento ele las ofertas mone­tarias y ele Jos prec10s.

lJ J

Estados Un1clos volvió al patrón oro en 1919. En 1922. en una conferencia en Génova. Italia, un grupo de países. que incluía a Gran Bretafia. Francia, Italia y Japón. acordó la vuelta al patrón

:· Unu Jescnpc1ó~1 mformauva y di\'ernJu es la Je Hugh RockoJT: «The ·Wizar<l of Oz' as a Monewrv A!lenorv". Joumal of Pofl[lco/ Ecm101111· 98 tagosl\J 1990). pa!!S. 739-760. ~ ::: ·

- v¿ase .,Monecary Populism 111 Nir;eteenth-Century Amenca: :.\ to1T 57 {JUtllo Je 1997¡, pags. 367-395. : n Open Economy fnterpre1at1on" ./011nw/ o( Ecmwnuc His-

oro y a ta cooperación entre bancos centrales para :.ilcanzar los objetivos internos y externos. Dúnclose cuenta de que la oferta de oro podía resultar 111aclecuada para sausfacer las ~eces1dades de reservas mternac1onales (un problema del patrón oro ya citado en el Capítulo 1 Ti. la Confe­rencia de Génova propuso un patrón de cwnbws uro parcial. en el que los paises más peque1'\os pudieran mantener como reservas las monedas ele los países graneles cuyas reservas 1nternac10na­

les consistirían úmcarnente en oro. En 1925. Gran Bretaña volvió al patrón oro. establec1enclo una equivalencia igual a la de cm-

tes de la guerra. Su Mirnstro ele Hacienda. Winston ChurchilL un adalid ele la vuelta a la antigua pandad. defendía que cualquier desviación respecto al precio del periodo antenor a la gueITa po­dría socavar la confianza mundial en la estabiliclad ele las 1nstttuc1ones financieras !Jntárncas. que habían clesempeñaclo el liderazgo en las finanzas 111ternac1onales durante la época ele! patrón oro. Aunque el mvel de precios de Gran Bretaña había estado cayendo desde la gueffa. en 1925 se­guía siendo superior al de la época del patrón oro antenor a la gueITa. Para que el precio de la libra en oro volviera a su nivel anterior. el Banco de Inglate1Ta se vio obligado a aplicar políticas rnonet:mas restrictivas. que contribuyeron a crear un fuerte desempleo.

El estancamiento de Gran Bretaña en los años vemte aceleró la clecaclenc1a ele Londres como centro financiero líder en el mundo. El clebilitam1ento económico ele Gran Bretafia resultó un problema para la estabilidad del restaurado patrón oro. En línea con las recomendac10nes de la Conferencia ele Génova. muchos países mantenían reservas en forma de depósitos nominados en libras en Londres. Sin embargo. las reservas bntá111cas de oro eran iimnaclas y el persistente es­tancamiento económico del país no contribuía a mspirar confianza en su capacielad ele hacer fren­te a sus obligac10nes extenores. El comienzo ele la Gran Depresión en 1929 fue acompañado de quiebras bancarias en todo el mundo. Gran Bretafia se vio obligada a abanclonar el oro en 193 l. cuando los tenedores mternac10nales de libras (incluyendo vanos bancos centrales J perdieron la confianza en el compromiso de mantener el valor de la moneda y comenzaron a convertir sus

depósitos ele libras en oro.

j¡',

Durante la depresión. muchos países renunciaron a sus compromisos del patrón oro y permitieron que sus monedas fluctuaran en los mercados de divisas. Estados Umdos abandonó el patrón oro en 1933 pero volvió a él en 1934. después de elevar el precio del oro en dólares de 20.67 dólares a 35 dólares la onza. Los países que se afe1nron al patrón oro sm devaluar sus monedas fueron los rn:ís pe1Juclicados durante la Gran Depresión. En efecto. las 111vestigac1ones recientes íclentifi­can al prop10 patro11 oro como el pnnc1pal responsable de la propagación ele la depresión a lo largo del mundo (corno puede observarse en el Caso de Estudio que se acompaña).

Un importante pefjll!CIO económico fue ocasionado por las restncc10nes al comerc10 y a los pagos 111ternac10nales. que proliferaban a medida que los países desanimaban las 11nportac10nes y se esforzaban por mantener la demanda agregada ele su propio país. El arancel Smoot-Hawley impuesto por Estados Umdos en 1930 tuvo un efecto muy perjudicial sobre el empleo ele los de­más países. La respuesta de éstos al arancel estaclournclense mcluyó represalias con rest11cc10nes comerciales y acuerdos preferentes entre grupos de países. Una medida que eleva la riqueza na­c10nal se denomma polínca efe e111po/Jrec1m1ento del vecmu cuando beneficia al país que la prac­tica únicamente porque empeora las condiciones económicas en el extenor (Capítulo 1 l i.

La 111cert1dumbre sobre las políticas gubernamentales provocó fuertes mov1rmentos ele reser­vas en Jos países que mantenían tipos ele camb10 fijos. y fuertes variac10nes ele los t!pos de cam­bio en aquellos otros que tenían tipos ele cambio flexibles. Muchos países se valieron de prohib1-c10nes a las transacciones pnvaclas de capital para reducir los efectos ele la evolución ele los mercados de divisas. Las barreras arancelarias y la deflación en las economías mdusmalizadas de

A111érica y Europa provocaron repuúias generalizadas de las deudas internacionales. parncular-111ente en los países lat1noamencanos. cuyos mercados de exportación estaban desapareciendo E1: resumen. a comienzos ele los años tremta la economía mundial se fue cles1ntegrando cada ve~ mas en u111clacles nacionales autárquicas (es decir. autosufic1entes). . . Ante la realidad de la Gran Depresión muchos países h:.ibían resuelto su elección entre equili­brio mterno _Y externo mediante el recorte ele sus vínculos comerciales con el resto del mundo y la el11111nac1on. por elecreto. ele la pos1bil1dacl de cualquier tipo de elesequilibrio externo significa­tivo. Al reeluc1r las_ ganancias_ del cornercm e.xtenor. este planteamiento supuso un alto coste para la econom1a mundial y contribuyó a ralentizar la recuperación. que todavía no se había produci­do en 111uchos países en 1939. Todos los países hubieran estado en una situación económica me­JOr en un mundo con comercio tnternacíonal 111ús libre. supomenelo que la cooperación intema­c10nal lmb1era permitido que cada país preservara su equilibrio externo y su estabilidad financiera stn sacrificar los objetivos tnternos ele su política. Fue la comprensión ele este fenóme­no lo que tnsp1ró el diseiio del sistema monetario internacional de la posguerra. el acuerdo de Bretton Woods.

El patrón orü internacional y la G:r:an Dep:resión Una de las características más llamativas ele la década ele la Gran Depresión que se lllició en l 929 fue su naturaleza global. En lugar ele ceiiirse a Estados Umclos y a sus pnncipales socios comerciales. la recesión se extendió con rapidez y vigor por Europa. Aménca Latina y otras

partes. ¿Qué explica el alcance casi umversal de la Gran Depresión? Estudios recientes muestran que el sistema del patrón oro 1ugó un pa­pel central en el iníc10, el desan-ollo y la propagación ele la mayor cn­sis económica ele! siglo ~'C 8 .

En 1929. la mayor parte de las economías de mercado habían vuelto de nuevo al patrón oro. En ese momento, sín embarno. Estados Unidos. que intentaba ralentizar su economía sobrecalentada a través de una contracción monetana. y Francia. que JUSto antes de volver al patrón oro salía ele un periodo mflac1omsta. afrontaron grandes entra­elas de capital. De ese modo, a través ele los coiTespondientes superá­víts en la balanza de pagos, ambos países estaban absorbiendo las re­servas mundiales de oro a un ntmo acelerado (¡en 1932, los dos países poseían conjuntamente más del 70% de esas reservas!) Los de­más países que formaban parte del patrón oro no tuvieron otra elec-

ción que l!ltervenir mediante ventas de activos nacionales si pretendían conservar sus men-

'' Entre las i.:untribuc1ones mas 1mportames .i esta mvesuga<:1ón :-;e mcluyen los trabajos Jt: Ehsan U. Choudhn y Lev1s A. Kt1t.:h111: "Thc Exdwnge Rate anJ the lmernauunal Transm1ss1on nf Bussmes Cyde Diswrban<.:es: Some Evidence fronl the Great Depn.!:-.s1on,._ Jounw! t~( Moner. Crcdit ami Bunking. ! 2 ¡ ! 980). pags. 565-57..+: Pi;ter T emrn: L:sso11s j/·0111 1/ic Crear Depress1on j c~imbndge. iVIA: MIT Press. J 9:-19 ): y Barry Eit:hengreen: Goldl'JI Fr.:ffi:rs: TJ1e Go/d Suuulanl w1d 1/11: Greca Dt:fllTSSWfl, 1919~ 1439 rNueva York: Oxford UniversJly Prcss. 1992). Un resumen t.:laro y i.:unciso se encuemra c:n Ben S. Bernankc:: .. The World un a Cross uf Go!ú: A Review ol ·Gulden Fettt::rs: The Gukl S1an<lar<l un<l the Great Depress1on. J919-193l)',, Jo11nutl vfMone­llllT Eco11111111cs, 3! !abril Je !99.1). pag:s. 251-267.

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guantes existencias de oro. El resultado fue una contracción monetana a mvel mundial que. combmada con las oleadas de crisis clerívaclas del hundimiento del mercado ele valores de Wall Street en octubre ele 1929. llevaron a la economía mundial a una profunda depresión.

Las oleadas ele qmebras bancarias en todo el mundo tan sólo aceleraron la espiral reces1va ele la economía mundial. De nuevo, ei pat.rón oro fue un responsable directo. Muchos paíse:; deseaban proteger sus reservas de oro con el objetivo ele poeler permanecer en el patrón oro. En muchas ocas10nes. ese objetivo impidió proveer al sistema bancano la líqll1dez que poelrüt haber permitido a los bancos permanecer en func10namiento. Al fin y al cabo, ctw.lqll1er lllyección ele liquidez ele los Gobiernos nacionales al sistema bancano posiblemente habría in­crementado las demandas del sector privado de las valiosas reservas ele oro ele los bancos cen­trales9.

Taí vez la evidencia más clara ele! papel del patrón oro es la comparación ele! comporta­miento de la proelucción y del nivel e.le precios entre los países que abandonaron el patrón oro relativamente pronto. como el Reino Unido. y aquellos otros países que tercamente permane­cieron en él. Los países que abandonaron el patrón oro se vieron libres de aeloptar políticas monetarias más expansionistas que limitaron (o evítaron) tamo la deflación mterna como la caída ele la producción. Entre los países con las mayores cleflac10nes y contracciones de la producción entre 1929 y 1935 se encuentran Francia. SLllza. Bé!gJCa. Holanda y Poloma. que pe1manecieron todos en el patrón oro hasta 1936.

E, ' ' J TI · --.1 J l s1.~n;en1a ne .J..)T'fftton \¡y O·ons el fondo :m.onetaTio

int e::rnacional En JUiio ele 1944. los representantes de cuarenta y cuatro países se reunieron en Bretton Woods. New Hampslure, para redactar y filmar el Convemo Constitutivo del Fondo Monetario Interna­cional (FMI). A pesar de que continuaba ia guerra. los estadistas de los países aliados estaban preocupados por las necesidades económicas del mundo de la posguerra. Recordando los desas­trosos acontecimientos económicos del periodo de entreguen-as. querían diseiiar un sistema mo­netano internacional que pudiera llegar a promover el pleno empleo y la estabilidad de prec10s. a la vez que pe1mínera a cada país conseguir el equilibrio externo sin imponer restncc10nes al co­mercio 111ternac10nal 1 0

.

El sistema creado en Bretton Woods definía unos tipos ele cambio fijos en relación con el dó­lar y un precio rnvanable del oro en dólares. 35 dólares la onza. Los países miembros mantenían sus reservas principalmente en forma de oro o dólares. y tenían el derecho de vender sus dólares a la Reserva Federal a camb10 de oro al prec10 oficial. El sistema era. pues. un patrón de cam­bios oro. en el que el dólar era la pnnc1pal moneda ele reserva. En la termrnología del Capítulo

-i Chang-T:..u Hs1eh y Chnstrna D. Romer afirman que el temor <le verse obligados a abandonar d patron oro no puede expli­car !as rcticencrns Je la Rest:rva Feúeral a ampliar la ut'erra moncwna a pnnt.:1p1os <le los :.iiins irenua. Vé~1se "\Vas the Feder~ll

Reserve FetrerccJ'? Devalurmon Expectations 111 rile 1932 Monetary Expans1on" \Vorkrng Paper 8113. Nattonal Bureau or Econo­m1c Resean,;h. febrero Je 200 J.

1 u La misma confcrent.:ta creó una segunda institución. d Banco Mundial. cu.vo:; objetivos eran ayudar a lo:-. países beli!.!e-ran-1es a reconstrulí sus mailred1as econom1as. y a ayu<l<1r a los anuguos terrilonos coloniales a Jesu!Tollar v rnoúermzar bs :uvas. Sólo en 1947 se rnaug:uro el .-\cuerdo General sobre An.1111.:eks y Comercio ¡GATTl como un toro para!; n:dl!l.:c1ón muhilat~ral Je las barreras aranr.:elanas. El GA TI pre-Lene.lía ser un pre!u<lio a ILI i.:reac1ón Je una Orga111zaóón !ntt!rnai.:tonal del Ct)merc10 (OlCl. cuyos ubjetJvos en d area r.:omerc1al ¡rf¡in en paralelo r.:on los Je! FMI en e! arca financiera. Por des!.!rac1a. !a OIC nunr.:a se puso c:n marcha al no ser ratific:.u.la por d Congreso y e! Parlamento Je EstaJos Umdos. Sólo mucho mas ~tarde. ya en la déca­Ja Je los años novenrn. el GATT' se r.:onv1ruó en la at.:lllal Organ1zac1ün Munúial Jd Come1T10 10MCl.

=·•·""' -- - - .,-.. _.

l 7. el dólar era la «enésima moneda». en función de la que se definían los tipos de cambio de las restantes N - l monedas. Los propios Estaelos Unidos raramente 1ntervrn1eron en el mercado de cambios. Generalmente. los otros N i bancos centrales rntervenían cuando era necesario reali­near los tipos de cambio entre sus monedas. mientras que Estados Unidos era responsable. en teoría. ele mantener fijo el valor del dólar frente al oro.

; j ,, .J

El Convemo Constitutivo ele! Flvll intentaba evitar una repet1c1ón ele la turbulenta experiencia del penado ele entreguerras mediante una mezcla ele disciplina y tlexibiliclacl.

La disciplina m:.ís 1mporrante en temas monetarios fue la obligación ele que los tipos ele cam­bio fueran fijos respecto al dólar. que. a su vez. lo sería respecto al oro. Si un banco centrnl, dis­trnto ele la Reserva Feeleral. llevaba a cabo una excesiva expansión monetaria. perdería sus reser­vas 111ternac10nales y. al final. sería rncapaz ele mantener la p::uíclacl ele su moneda frente al dólar. Puesto que un gran crecmuento monetario en Estados Umelos provocaría la acumulación ele dóla­res por parte de los bancos centrales ele los otros países, la misma Reserva Feeleral restringiría su expansión monetaria a causa de la obligación ele respaldar los nuevos dólares por oro. El precio oficial ele la onza ele oro en 35 dólares servía como último freno ;:i l;:i política monetaria estadou­nidense. elado que ese precio aumentaría s1 se crearan demasiados dólares.

Los tipos de cambw fijos se consideraban algo más que un disposltlvo para imponer la disci­plina monern.na en el sistema. De manera acertaela o no, la experiencia ele emregueffas había convencido a los artífices del Flv!I ele que los tipos de cambio t1exibles eran una causa de mesta­biliclacl especulatíva y que perjudicaban al comerc10 111ternac10nal.

La ex.periencía ele entregue1Tas también había clemostraelo que los países no esta1ían dispues­tos a mantener el libre comerc10 y los tipos ele cambio fijos a costa ele padecer un desempleo nacional ;:i largo plazo. Tras la experiencia ele la Gran Depresión, los Gobiernos eran considera­dos los responsables del mantemm1ento del pleno empleo. Así que el acuerdo ele! Flv!I mcorporó la t1exibilidad suficiente como para permitir que los países cons1gu1eran su equilibrio externo de una manera ordenada. sm sacrificar los objetivos internos o el tipo de camb10 fijo.

Dos características importantes del Convemo Constitutivo clel Flv!I fomentaron est;:i flexibili­dad para el ajuste externo: Pnmero. los miembros del Flv!I aportaban su divisa y oro para formar un conjunto de recursos financieros que podía utilizar el FMI para prestarlos a los países que los necesitaran. Segundo, aunque los tipos ele cambio frente al dólar eran fijos. se podían ajustar es­tas pandacles con el previo acuerelo del FMI. Se suponía que estas clevaluacwnes y revaluac10nes no serían frecuentes y sólo se proelucirían en los casos en los que una economía padeciera un desequilibno jimdamenral. Aunque el Conven10 del FMI no definía el térmmo desequilibrio fun­elamental, se quería decir que se apoyaría a los países que sufrieran cambios 111ternac1onales per­manentemente que afectaran adversamente a la demanda ele sus productos ele fonna que, sm una clevaluac1ón. el país expenmentaiía un largo penoclo ele desempleo y déficit externo. Li tlexibili­elad ele un tipo de cambio L!JUStable no existía. no obstante, para la «enésima moneda» del siste­ma de Bretton Woocls, el elólar estacloumelense.

Igual que la aceptabilid;:icl general ele la moneda nacional elimina los costes del trueque dentro de una economía. el uso ele las monedas nacionales en el comercw mternac10nal hace que la econo­mía mundial funcione con m:is eficiencia. Para promover el comercio multilateral eficiente, el

Convenio Constllut1vo del Flvll instaba a sus miembros a hacer convertibles sus moned·¡ · .. 1 · • .. . ,s n.1c10-na es lo mas pronto posible. Una moneda convertible es aquella que puede intercambiarse libre-men!e por otras .d1v1sas. El dólar estadounidense y el canadiense se h1c1eron convertibles en 19:). Esto s1g111'.1caba: por ejemplo. que un residente canadiense que adqumese dólares de Esta­elos Umclos. pod1a uti11:;;arlos para rnmr:,rar en Estaelos U111clos. podía venderlos en el 111ercado de d1 visas a cambio ele elolares canadienses. o podía venderlos al Banco de Canadá. el cual. a su vez. tema el derecho de venderlos a la Reserva Federal a cambio ele oro (al upo de cambio r¡·0 elol~ll"/oro). La no convert1bd1dacl gener~1\ haría extremadamente difícil el comercio 111ternacion~~1. Poi ejemplo. un t:ll!daelano trances pod1a ser reac10 a vender productos a un ciudadano aleman a cambio ele marcos no convertibles, porque estos marcos sólo podrían ser usados de acuerdo con las restncc1ones impuestas por el Gobierno alemán. Sin un mercado de francos no convenibl al cllldaclano alemán le sería imposible obtener moneda francesa p;:ira pagar los productos fran~;: ses. La umca manera de comerciar sería. en este caso. a través del trueque. es decir. del mter­camb10 _d1recto ele proelu:10s por productos. La mayoría de los países ele Europa no restauraron i;i convert1b1hclacl hasta 19)8. y Japón no convirtió el yen hasta 1964.

. La temprana co1wertibilielacl del dólar estadoumclense. junto con su posición especial clentro del s1stem,a ele Bretton Woods. hizo que fuese la moneda clave de la posgueITa mundial. Puesto qt;e los dolares eran libremente convertibles. gr;:in parte del comercio 111ternac1onal se hacía con elolare~ y exportaelores e 1mportaclores mantenían dólares en sus cuentas para transacciones. En etecto. e! dólar se convirtió en moneda mternac10nal (medio ele cambio umversal. u111dad de cuenta y elepóslto ele valor). Los. bancos centrales. naturalmente. encontraron ventajoso mantener sus reservas 1nternac1onales en forma ele activos en dólares remuneraelos con mtereses.

El restablec1mien_to. ele la convertibilielad en Europa en l 958 comenzó a cambiar paulatma­mente la naturaleza ele las restncc10nes externas a las que debían enfrentarse los que tomaban las elec1s1ones ele política económica. A medida que crecía el mtercamb10 ele monedas extranjeras. los mercados finan.c1_eros ele los diferentes países se mtegraban cada vez más (un paso importante l1ac1a la cr~ac1ón Clel actual merc~clo de divisas mundial). Con las crecientes oportuimbcles para mover los tonelos a traves ele las tronteras. los tipos de mterés nacionales se relacionaron entre sí más estrech;:imente. y la velociclacl con la que los cambios ele política económica podían ciar lu~ar a que un país ganara o perdiera reservas 111temac1onaks aumentó. A partir de 1958. y durante~ l 5 años ele forma cada vez más importante. los bancos centrales tuvieron que presta;· una rnavor atención a las conclic1ones financieras del exterior. o se arriesgaban a tener pérdidas ele reser~'as 1mprev1stas. que podían deprlos s111 los recursos necesaríos para mantener fijos los tipos ele cam­bio. Enfrenta~o ~ un rncremento súbito ele los tipos de interés extranjeros. por ejemplo. un banco central se vena ~-irzaclo a veneler activos nacionales y a aumentar el upo Je 1ntc1'<~s nacional para mantener estables sus reservas 111ternac10nales.

El restabiec11111ento de la con_vertibiliclacl no tuvo como consecuencia una 111mecliata y com­pleta 111tegrac1ón financiera internac1onaí. como se suponía en el modelo del tipo de cambio fijo que explicamos en el Capitulo 17. Por el contrano. la mayoría ele los paíse~ continuaron mante-111enclo restncc1ones sobre las transacc10nes financieras. una práctica perirnuda explícitamente por el Flvll. Por ejemplo. los importadores de un país podían comprar activos 111ternac10nales aelelantanelo los pagos a los proveedores extranjeros. antes de recibir el envío de los proeluctos. y

podían pedir prestado de los proveedores extranjeras retrasando los pagos. Estas prácticas come1:­c1ales conocidas. respecnvamente. comó '<Lrnt1c1pos» y «retrasos» (/eads and fagsJ. fueron clos ele las muchas maneras para superar las ba1Teras oficiales a los mov1m1entos pnvaclos ele capitales. A. pesar ele que la condición ele la igualclael de los tipos de 111terés 111temac1onales. que supusimos en el capítulo antenor. no se cumplió de una manera exacta. la v111culac1ón entre los tipos ele interés ele los países fue cada vez nús importante ;:i medida que se consolidaba el sistema ele Bretton Woocls.

:_,.J~i=;T,.:i, ?-.:.RT::. La polroc:a macrosconor~11c2 rnternacrona!

Con las nuevas condicíones de movilidad creciente ele los c1p1tales p1·1v·1L·t-os ·ios d ·¡ .. . _ , , -. . . " _ ' ' ' · ' · · e ic1ts y SU _ 1av1ts de !~1-b.ilanza poi cuenta corriente se hicieron mas importantes. Un país con un zran pe sist':nte det1c1t por cuenta corriente podíél estar en una situación de «desequilibno fui~d y Per­segun el Convenio Constitutivo del FMI y así. estar maduro para devaluar su moneda ~menta¡,, cha de una devaluación 111m111ente podía. a su vez. causar una cnsts en su balanza ele ~·¡a,1 sos~e­se el Capítulo 17 ¡. ',,os (vea ..

_ C.ué:l.q~;1era .que, mantuviese elépós1tos en libras durante una clevaluac1ón de la libra. por e em .. plo. suf1111a un,1 ~~1d~da, dacio que el valor de !.os activos en libras dismmuiría ele repente ~ne montante ele L1 v,u1ac1on ele! llpo ele cambio. S1 Gran Bret·1ña tuviese un déficit po · 1 Te t ¡ · · el . d ¡·b - . ' _ 1 cuenta co-1 t ne. os posee 01es e 1 ras se pondrian nerviosos y cambiarían su riqueza a otras

111 d

Para mé'..n'.ener el t1p·º· ele camb10 el: la libra frente al dólar, el Banco de Inglaterra clebeti~n~o~~ p1a1 ltbus y surrnrnst1a1 los activos extranjeros que los participantes en el mercado d ·e . E ·t "d'd· .1 . . _ .. . esearan po­s .e1 .. s a pe1. 1_ d Le. 1 e:servas exteriores, si era suticie?_temente grande, podía forzar a una deva-luac10n_ al c!ep1 al Banco ele Inglaterra sm reservas sur1c1emes para mantener el tipo ele camb'

Analogamente. países con graneles supenívJts por cuenta comente enn vistos poi· el dio. -. r d . - · , . ' · merca 0 como c,rne i al.os a la revaluac10n. En este caso. sus bancos centrales se veiían clesbordacl las reservas of1c1ales, resultado de vender la monecl'J nacwnal en el mercado de d. os por . . . . , . _ , . ' i visas para ev1 .. ta1 su c!prcc1,1c1on. Un pais en esta pos1cion. se enfrentaría al problema de tener un cree · t

mcontrolabl 1 · f · 1m1en o e .e.e su o erra monetana. s1tuac1on que podría empujar al alza el l11Vel ele recw alterar el equihbno mterno. P s Y

Las cns1s de balanza ele pagos se h1c1eron más frecuentes y más fuertes durante los años se­senta _Y comienzos de los setent_a. Un récord del déficit ele Ja balanza comercial bntúrnca a princi­~1os ele l 9~-l p1 ovoco_ un perioclo ele especulación mtermJtente contra la libra que complicó la

0_

!toca econom1ca br'.tan1ca has_ta noviembre de 1967. cuando la libra fue finalmente devalua~a Francia clevaluo el tranco y Alemama revaluó el marco en 1969. tras unos ataques especulativo~ similares. Estas cnsis se conv1rtJeron en tan importantes al pnnc1p1o ele los setenta que. ele hecho colapsaron la estructura ele tipos de camb10 fijos de Bretton Woocls. Los acontecimientos qu; concluje1on al colapso_ del sis.tema se abarcan más adelante en este misrno capítulo.

Por tanto. la pos1bilidé~cl ele una cns1s ele balanza ele pagos concedió una importancia crecien­te al Obj_et1vo externo ele tlpr un deterirnnaclo l1lvel para Ja balanza por cuenta coJTiente. Incluso clesequ1hbnos ele la cuenta comente. jUstificaclos por diferentes oportumdacles de mversión mter­~ac1onal. o provocados por factores puramente temporales. podían alimentar sospechas de un carnbt~ mm111ente ele la panclacl de la moneda. En este contexto. los que tomaban las clecis1ones ele pohtica econom1ca tenían mcent1vos aclic10nales para evitar cambws bruscos de la balanza por cuenta corriente.

.Eillálisi,s ele las onciones de P.-1ol· 1':.t1~··c.·a e.no , · .r , .,_, nom1ca en el s1stema de Eretton 'V'Yoods

Para describir el problema que nene un país (clistínto ele Estados Umclos) cuando quiere mantener el equtl1bno mterno y externo ba¡o el sistema ele tipos ele cambio fijos ele Bretton Woods, volva­mos al .'.11arco utd1zaclo en el Capítulo 17 Suponga que el tipo ele interés nacional ( R) y el extran-jero ( R -.·) son siempre iguales. -

R = R*

-=APITULO -¡ 8 E! sistema monetario 1mernac1onal. 1370-1913

Como señalamos antenormente. esta ígualclaJ no se élJUsta exactamente a la realidad ele Bretton Woocls (en particular inmediatamente después ele l 958). pero nos ofrece una imagen bastante precisa ele las restncc1ones externas con las que los responsables de la política económica tenían que enfrentarse ai utilizar sus instrumentos macroeconóm1cos. El rnodelo nos mostrar:í cómo de­pende la posición de un país. respecto a SJJS objetivos mternos y externos. de su tipo de cambio fijo, E, y ele su política fiscal. En tocia la exposición E es siempre el precio en moneda nac10nal ele! dólar. El análisis se hace a corto plazo, porque t:mto el mvel de precios nac10nal como el extranjero (P y P*, respectivamente) son fijos 11

El rmrn1snimisnto del squillbrlo inl:m10 Consideremos pnmero el equilibrio ínterno. Si tanto P* corno E son siempre fijos. la mtlac1ón nacional depende, en pnmer lugar. ele la presión de la demanda agregada sobre la economía. no de las expectativas de intlacíón futura. El equilibno mterno tan sólo exige el pleno empleo. es decir. que la demanda agregada sea ígual a la producción ele pleno empleo. YP' 2

Recuerde que la demanda agregada nac10nal es la suma del consumo. C. la mvers1ó11. l. el gasto público, G, y el saldo ele la cuenta comente, CC. El consumo es una fracción creciente ele ía renta disponible. Y - T, donde T son los impuestos netos. El super:ívtt por cuenta comente es una función decreciente ele la renta disponible y creciente del ttpo ele cambio real. EP*.! P 1 Capí­tulo í6J. Finalmente. la mversión se consíclera constante. Así pues. la condición ele equilibrio mterno es:

YP = C( YP - n + l + G + CC(EP*/P. YP - T) 1 IS-11

La Ecuación (18-l) muestra los instrumentos de polínca econó1111ca que afectan a la demanda agregada y. ele esta manera. también afectan a la producción a corto plazo. Una expansión fiscal e íncrementos de G o dismmuciones ele n estmrnla la demanda agregada y produce un incremen­to ele la producción. Análogamente. una devaluación de la moneda (incremento de El hace que los bienes y servicios nacionales sean más baratos comparados con íos que se venden en el extranjero, y tambíén aumenta la demanda y la producción. Los que toman las clec1s1ones de po­lítica económica pueden mantener estable la producción a su nivel de pleno empleo. Y1'. a tr:wés ele la política fiscal o vananclo el típo de cambio.

Observe que ía política monetana no es un 111strumento de política econó1111ca con tlpos ele cambio fijos. No lo es porque, como se muestra en el Capítulo 17. cualquier mtento por parte del banco central ele alteraría oferta monetana. comprando o vendiendo activos nacionales. provoca­tía un movimiento compensador en las reservas mternac1011ales. depndo la oferta monetana na­C!Onal ínalterada. Las transaccíones ele activos nacionales por parte del banco central pueden al­terar el mvel ele reservas mternac10nales, pero no pueden alterar el empleo n1 la producción.

La función II de la Figura 18-1 muestra comb111ac1ones del tipo de cambio y la política fiscal que mantienen la procluc~1ón constante en YP y, por tanto. preservan el equilibno 111terno. Esta función tiene una pendiente negativa, porque una clevaluac1ó11 ele la moneda (incremento de El y

una política fiscal expansiva (incremento de G o clisminuc1ó11 de n tienden a aumentar la pro­ducción. Para mantener la producción constante. una revaluac1ón de la moneda (que reduce la

11 Por h1púles1s. no hay una cns1s conunua de la balanza <le pagos. t!S <lc:ctr. nu h~iy expeclauvas ú.e 4ue varú:: d llpo <le cam­bio. La razón Je este supuesto t:s resaltar la tlificuha<l de las opciones a que se enfrentan las <.1urondaJes economicas. incluso en co11Jic1011e:s fovor:.1b!es.

1.:: Si p,¡, es mestablt! <lebu.lo a la 1t1flar.:1ón en d extr~tnJero. por CJt!mplo, el pleno empleo no garantizara !a estabílidad dt.: precios con tipos de cambio fijos. Este problema tan complejo se cons1derara mas adelaílle cuan<lo exmrnnemos la s1mac1ón de una inflación munúial con l1pos Je cambio fijos.

-:'.J'.L'J ,_

Equilibrio interno (//), equilihrío externo (XX) y las "cuatro zonas de desequilihr10 económ1co),

El gráfico muestra los diferentes niveles de tipos de cambio y expansión fiscal y sus repercusiones sobre el nivel de empleo y la cuenta comente. A lo largo de 11. la producción está en su nivel de pleno empleo Y" A lo largo de XX, la cuenta comente se ' encuentra en su obíetivo fiiado. X.

Tipo cambio. E

Zona 4: Desempleo, superávit excesivo por cuenta comente

Zona 1: Sobre empleo, superávit excesivo por cuenta comente

XX(CA=X)

Zona 2: Sobre empleo. déficit excesivo por cuenta comente

Zona3: desempleo, déficit excesivo por cuenta corriente

Expansión fiscal {G°I o TJ)

demanda a~regada) debe 1r acompañada de una expansión fiscal (que aumenta la demanda ae:re­gada). La tuncwn fl nos muestra precisamente cómo debe cambiar la situación fiscal a medida que lo hace E par~ mantener el pleno empleo. A la dereclla de //. Ja polínca fiscal es más expan­siva de lo que sern; necesario para mantener el pleno empleo. por lo que los factores productivos de la econo1111a estan sobreempleados. A la izquierda de !l. la política fiscal es demasiado resmc­tlva y existe desempleo.

- (', ',J'

Hemos visto cómo puecl~ utilizarse la política fiscal o los rnov1m1entos del tipo de carnbw para 111fluir sobre la pr?cluccwn y. de esta manera. ayudar al país a conseguir su objetivo 111temo de pleno empleo. ¿Como atectan al equilibrio externo de Ja economía estos 111strurnentos de polítíca ecrn1ómica·1 Para respond:r a esta pregunta. vamos a suponer que el país tiene un objenvo deter­mrna;to. X. para su s~pera"..It por cuenta coITiente. El Objenvo del equilibrio externo requiere que el pa1s tenga una poht1ca tiscal y un tipo de cambio que satisfagan Ja ecuación

CCIEP*/P Y - T) =X 118-2)

Dados P Y P'''. un 111cre111ento de E hace que los bienes nacwnales sean más bar:.itos y mejore ia balanza por cuenta corriente. Una expansión fiscal. sin embargo, tiene un efecto contrario sobre la cuenta corriente. Una caída de T aumenta la proclucc1ón Y: ;, mcremento resultante ele la renta disponible aumenta el gasto ele las familias en bienes extranjeros y empeora el saldo de Ja balan­za por cuenta corriente. Análogamente. un 111cremento de G provoca Ja dismrnución de CC por el 111crernento ele Y.

Para mantener el saldo ele la cuerna cornente al 111 vel prefijado X mientras se devalúa (es decir. mientras aumenta E). el Gobierno debe aumentar su gasto o dis1111nu1r los impuestos. La Figura 18-1 muestra. por tanto. que la función X.)C. a ío largo de la que se mantiene el equilibno externo tiene una pendiente positiva. Dicha función nos muestra cuúnta expansión fiscal es nece­sana para mantener el superúv1t de la cuenta cori1ente al mvel prefijado X. mientras la moneda se ele valúa en una cleterimnada cuantía 13 Puesto que un 111cremento ele E hace crecer las exporta­ciones netas. la cuenta corriente tiene un superávit respecto ele su mvel objetivo prefijado X. por encima ele XX. Análogamente. por debajo de X.X .. la cuenta comente expenmenta un ddiclt com­parado con su mvel objetivo prefijado ' 4

lJ

Las funciones !! y XX dividen la figura en cuatro zonas. llamadas a menudo las «cuatro zonas de desequilibno económico». Cada una representa los efectos de políticas económ1c:.is diferentes. En la zon:.i uno. el mvel ele empleo es demasiado alto y el superávit por cuenta comente dem:.isiado grande: en la zona dos. el mvel de empleo es demasiado alto y el déficit por cuenta comente demasiado grande; en la zona tres, hay desempleo y un déficit excesivo: y en la zona cuatro el desempleo está acompañado de un superávu por cuenta comente por encima ele! objetivo prefija­do. Utilizadas conjuntamente. las políticas fiscal y del tipo de cambio pueden llevar :.i la econo­mía a la inrersección de I! y XX (punto 1). donde se consigue tanto el equilibno rnterno como el externo. El punto l muestra aquel conjunto de políticas que llevan a la economía a la posición deseada por los responsables de Ja política económica.

Si la economía se encuentra imcialmente fuera del punto l. serán necesarios a1ustes de la po­lítica fiscal y del tipo ele cambio para conseguir el equilibno 111terno y externo. El cambIO ele la política fiscal que lleva a la economía al punto l se llama política de variacíón del gasto. por­que altera el 111uel de la demanda total de bienes y servicios de la economía. El ajuste cleí tipo de cambio que lo acompaña se llama política de desviación del gasto. porque cambia la direcczón de la demanda entre producción nacwnal e importacíones. En general. ambas políticas. la de va­riación y la de desvíación del gasto. son necesarias para consegmr el equilibno mterno y externo.

BaJO las reglas ele Bretton Woods. las vanacíones del tipo de camb10 (política ele desviación del gasto) debían. supuestamente. ser poco frecuentes. Esto depba a Ja polític:.i fiscal como rns­trumento más importante para llevar a la economía al equilibrIO mterno y externo. Pero. como muestra la Figura 18-1. un úmco mstrumento, la política fiscal. es generalmeme msuficiente para consegmr dos objPtivos. el equilibno 111terno y el externo. Sólo si Ja economí::t estuviese despla­zada horizontalmente del punto l. podría la política fiscal conseguir el equilibno por sí sola. Además. la polítíca fiscal es un mstrumento difícil de manepr. dado que con frecuen.:rn no se

iJ ¡,Puec.le Jeduc1r la curva XX Je la Figura 18-l de la curva XX. distmta pero rdac10nat.1a. mostrada en la Figura 16-17°

(Sug:erem.:1a: utilice este último g:r<ifico para analizar los declos Je la expans1011 fiscal.) 1

..1. Dado 4ue d banco central no afet:ta a la economia cuando aumenta sus reservas extenores medi:mte una venta de activos nacionales en d mercado abierto. no exi.ste: nmguna restncc1ón de reservas en la Figura 18-1. En efrcto, d banco puede pedir prestaJas reservas libremenre al extranjero. vendiendo acr1vos nacionales al público. IDuranre una devaluación esta cacttca no tunc1onana. porque nallit! queITia venller al banco aCU\~os extranjeros a cambio de moneda nacional.) Nuestro ;in:..ilis1s. sm t:mbar­go. :-;upone una perfecta sustlluibililla<l entre los Jeposnos Je :.:ictivos nacionales y ios extranjeros ! vease el Capitulo 17). Con una sustlluibili<la<l 1mperfccra de acuvos. la vema de activos nac1unales por parre del banco cemral. para atraer reserv;is extranjeras. pres1onana :.il alza al upo de mreres nacional respecto al e:nranJero. As1. imentras que la unperfecta susutuibilidaJ de acuvos otor!!a al banco cenrrai un instrumento :.idic1onal de polítJc:.i ct:onom1c:.i {la política moner:::maJ. también lo hace responsable de un nue;o objetivo Je política econonuca (el opo Je mtert!s nac1ona!). Si el Gobierno esta preocupado por el upo de rnteres nac1onal pnrque ¿ste arecta a la 111vers1ón. por ejemplo. esre nuevo mstrumemo Je política econom1ca no aumenta. necesanamenre. el con­JUnfO Je opciones políticas factibles. La Lmperr'ecw susmuibiliúad ful! utilizada por los bancos centrales bajo el sistema de Brel­ton \Vomis. pero no permitió que los paises superasen los Llílemas Je política econrnmca ilustrados en d texto.

puede aplicar sin una aprobación legislativa. Otra desventaja es que una expansión fiscal e3emplo. puede tener que cambíar de sentido al cabo de un tiempo s1 conduce a un déficit c~·por co del presupuesto público. 0 n1-

Deb1do a la ngídez del tipo de cambio. los responsables de la política económica se ene

trab'.rn a ªrn~nu~o.., en. un di.lema. Con l~ .. ~olítíca fiscal y el tipo de cambio mdicaclo en el punt~~ de la F1,,1'.ia 18-_ hay desempleo y clencit excesivo por cuenta comente. Sólo combinando . clevaluac1on Y una política fiscal expansiva. como se índica en el gráfico. conseguirnos queu~: e~onorn1a se mueva al. punto l de equd1bno interno y externo. Con sólo una política fiscal ex­p,rns~vapodernos ehmmar el dese;1~pleo moviendo la economía al punto 3. pero el coste ele esta 1eclucc1on del desempleo es un clehcH externo mayor. Mientras que con sólo una política fi contractiva podernos llegar al equilibrio externo (punto .:J.) con una proclucción menoi· v l·l sea!

· · ¡ · ¡ d l T · . ' econo-rn1a mas a epc a e eqm 1bno mterno. No es de extrañar que los dilemas de política económica como el q.ue se produce en_ el punto 2. aumentaran la sospecha de que la moneda iba a sufnr un~ ~evaluac1on. La devaluacwn mejora la cuenta comente y la demanda agregada mediante el in­c1emento del tipo .ele cambio real. EP*/P. de un solo crolpe· la ·1lternat1va e< un J·¡¡·cro y d " b" , :::::- ' .. .. ,..., " - esacrra-da le ~enodo de_ desempleo que ocasiona un mcremento igual en el tipo de cambi~ a travé; d una caida ele P'' e

.. En .la pr::íct1ca_. l~s países utilizaron algunas veces las vai·iaciones de los tipos de cambio para ~ce1ca1se al equilib110 mterno y e.'\terno. a pesar de que d1cl1as vanacwnes siempre iban acompa­naclas de cns1s ele las balanzas de pagos. Muchos países controlaban también las transaccwnes de capital. para ron~per los víncuios_entre los tipos de interés nacionales y los del resto del mundo, y hace1 que la polit1ca mondana fuera más eficaz. En esto sólo se consiguió un éxito parciaL co­mo demostraron los acontecimientos que condujeron al colapso del sistema.

Figura 13-2

Políticas que llevan al equilibrio interno y externo

A menos que la moneda sea devaluada y el grado de expansión fiscal aumente, el equilibno mterno v externo (punto 1) no puede alcanzarse. Si actúa , sola, la política fiscal puede consegrnr o bíen el equilibrio rnterno (punto 3) o bren el equilibrío externo (punto 4), pero srempre a costa de ale¡arse del obíetivo que se sacrifica.

Tipo de cambio. E

Devolución { que da lugar a un equilibrio interno y externa·

XX

1

4 --~ 3

--·~· 21 1

1 1

1 1

1 1

1 1 1

Expa¡o¡sión fiscal que da lugar a un equilibrio

interno y externo

11

Expansión fiscal (G í o Tt)

1;. .Como t!Jt!n:1c10 -para comprobar que se em1enJe. Llemuestn! que una calrJa Je p manteniénllosi::: tot..lo lo Jem:.is consiance,

h:.H:e disminuir tanto I! i:omo XX. mnv1enJo d punto ! vcn1calmente hacia abajo.

El pTo-blen1a del ecrrdlib:r:io exteYno en E.Ttados 1Jnic1os-

El problema del equilibrio externo ele Estados Unidos era distmto del que afrontaban los demás países del sistema Bretton Woocls. En clianto emisor ele la «enésima moneda» .. Estados Umcios no era responsable ele la fijación de los tipos ele cambio del dólar. Su responsabilidad principal era mantener el precio del oro en dólares a 35 dólares la onza y. en parucular. garantizar que lo' bancos centrales pudieran convertir sus dólares en oro a ese precio. Para ello tenía que mantener suficientes reservas de oro.

Puesto que Estados U111dos estaba obligado a intercambiar oro por dólares con los bancos centrales extranjeros. la posibilidad ele que los clemús países pudieran convenir .sus reservas de dólares en oro era una restnccíón externa potencial a la política macroeconóm1ca estadoumclense. En la práctíca. sín embargo, los bancos centrales estaban dispuestos a mantener los dólares acu­mulados. porque éstos devengaban mtereses y representaban la moneda 111ternac10nal por exce­lencia. La lógica del patrón cambios oro hacía que los bancos centraíes extranjeros cont111uaran acumuiando dólares. La oferta mundiai de oro no crecía lo suficiente como para mantener el cre­cimiento de la economía mundial; así es que la única manera en que los bancos centrales podían mantener niveles adecuados de reservas 111ternac10nales ls1 no querían caer en una deflación). era acumulamlo activos en dólares. En ocasiones se producían conversiones oficiales al oro que mer­maban el stock ele oro estadoumdense además ele causar otros problemas. Pero en la medida en que íos bancos centrales estaban dispuestos a mantener dólares como reservas y no hacían efecti­vo su derecho ele convertirlos en oro. la restncc1ón externa ele Estados U111dos pareció relajarse comparada con la que tenían los demás países del sistema.

En un rnfluyente libro publicado en 1960. el economista Roben Triffin. ele la Umversidad de Y ale. llamó la atención acerca ele un problema fundamental a largo plazo clel sistema de Bretton Woods. el problema de la confianza 16 En el periodo en que Triffin escribió su libro. el stock ele oro de Estados Umclos sobrepasaba sus pas1 vos en dólares frente a los bancos centrales extranjeros. Pero Triffin se dio cuenta que. a medicla que las necesidades de reservas 1nternac10-nales de los bancos centrales crecieran con el tiempo. sus tenencias ele dólares deberían necesa­namente crecer hasta sobrepasar el stock ele oro estadounidense. Puesto que Estados Unidos ha­bía prometido cambiar esos dólares a 35 dólares la onza. no pod1ía seguir mantemendo por más tiempo la capacidad ele hacer frente a sus obligacwnes s1 tocios los tenedores de dólares trataban de convertir. al mismo tíempo, sus dólares en oro. Esto generaría un probíema ele confianza: los bancos centrales .. ;ab1endo que sus dólares ya no eran «tan buenos como tener oro". podían em­pezar a no estar dispuestos a acumular más dólares e mcluso podían hacer fracasar el sistema medümte el mtento de convertir los dólares q¡1e poseyeran.

Una posible solución en aquel momento consistía en aumentar el precio oficial en dólares y las otras monedas del oro. Pero un mcremento de este tipo seria 111t1ac10n1sta y habría tenído co­mo consecuencia política permciosa el ennquecim1ento de íos principales países productores ele oro. Además. un 111cremento del precio del oro habría procluc1clo en los bancos centrales una ex­pectativa de mayores clism111uc10nes del valor c:n oro ele sus tenencias de dólares en el futuro y eso. probablemente. ¡empeormfa más que mejoraría. el problema ele confianza creado!

A finales de los sesenta el sistema ele tipos de cambios fijos ele Bretton Woods empezaba a mostrar señales ele tensiones que pronto provocarían su colapso. Estas tens10nes estaban estrecha­mente relacwnaclas con la pos1c1ón especial ele Estados U111clos.

tn V~ase Trirtin: Cole/ ami rhi: Do/lar Cns1s tNew !-laven: Yak U111verslly Press. 1960l.

El c1ecli'Te ~r 12. cuícfa del sbterns B:retton Woods

El sistema de pandacles fijas hacía difícil a los países alcanzar. simultáneamente, el equilibrio mterno y externo sm ciertos a_iustes en el upo Je cambio. Sin embargo. a medida que era más fücil transfenr fondos a través de las fronteras. la propia posibilidad de que los tipos de cam­b10 pudieran variar desató movimientos especulativos de capital. que hicieron la tarea de las autonclades económicas todavía más difícil. La h1stona del colapso Liel sistema Bretton Woods es la h1stona de los fracasados mtentos por parte de los países para reconciliar el equi­libno mterno y externo con las reglas del sistema.

Muchos economistas opman que el paquete de medidas macroeconómicas estaclouniclenses de 1965-1968 fue un gran error. y que ayudó a colapsar el sistema de tipos de cambio fijos. En 1965, a medida que el presidente Lyndon B. Johnson implicaba cada vez más a Estados Unielos en el conflicto de Vietnam. las compras de matenal militar por parte del Gobierno empezaron a crecer. Al mismo tiempo, otros tipos de gastos públicos también aumentaron co­mo consecuencia de la expansión de los programas pres1elenc1ales de la «Gran Sociedad» (que incluían fondos para la educación pública y el desairnllo urbano). La Figura 18-3a muestra cómo empezó a subir la tasa de crec1m1ento del gasto público, lentamente en 1965 y bastante más rápielamente al año s1gmente. Estos mcrementos dei gasto público no se acompañaron de sus correspondientes mcrernentos de impuestos: 1966 era un año electoral y el presidente Johnson no era partidano de someterse a un examen cuidadoso de los gastos pidiendo un in­cremento de impuestos al Congreso.

El resultaelo fue una importante expansión fiscal que provocó un mcremento de los prec10s y un brusco deterioro ele! superávit por cuenta comente de Estados Umdos (Figuras 18-3b y l8-3c). A pesar de que ia política monetana (medida por la tasa de crecimiento de la ofena monetana) inicialmente se volvió contractiva a medida que la producción crecía, el efecto nega­tivo sobre la melustna de la construcción de los altos tipos ele mterés resultantes llevó a la Re­serva Feeleral a escoger una trayectona monetaria mucho más expans1omsta en 1967 y 1968 (Fi­gura 18-3d). Como muestra la Figura 18-3b. esta nueva presión alcista sobre los precios mtenores llevó a Estados Urudos a una tasa de ml1ación cercana al 6% anuai al final ele la década.

Las pnmeras señales de los foturos problemas vimeron del mercado ele] oro en Londres. A finales de 1967 y princip10s de 1968 los especuladores privados empezaron a comprar oro anticipándose a los incrementos de su precio en dólares. Tras una venta masiva ele oro por parte de la Reserva Federal y de los bancos centrales europeos, los bancos centrales anuncia­ron la creación de un mercado de oro con dos bandas, una pnvada y otra oficiaL Los comer­ciantes pnvados de oro continuarían sus mtercamb10s en el mercado del oro de Londres, pero el prec10 fijado en ese mercado podría fluctuar. Por el contrano, los bancos centrales conti­nuarían sus transacciones en el mvel oficial al precio oficrnl del oro ele 35 dólares la onza.

La creación de este mercado con dos bandas fue un punto de inflexión en el sistema de Bretton Woods. El objetivo básico del patrón ele cambios oro creado en Bretton Woods era prevemr la inflación vmculanelo el prec10 del dólar al oro. Al romper los vínculos entre la oferta de elólares y el prec10 ele! oro fijaelo por el mercado, los bancos centrales habían tirado por la borda la salvaguardia del sistema contra la mflación. Las nuevas medidas no elirnmaron por completo la restricción externa ele Estados Umdos, porque los bancos centrales extran1eros mantuvieron el elerecho de comprar oro a cambio de dólares a la Reserva Federal. Pero el pre-

15

13

11

9

7

5 1

3

(a) Tasa de crecimiento de las compras del sector público (porcenta¡e anual)

11

9L64_1_9_6_5_1_9-66-19_6_7-:1-9::6:-8-:1:-96::9:--1:-;9::7;;:0-:1-;::9::;-71;-:-:19:;:;::72

(c) Superávit de la balanza por cuenta corríente (en miles de millones S)

'.11----~ -1'1 -3

-5L_~~~~~~~~~:-:-::::---:-=: 1964 196519661967196819691910 19711972

Datos macroeconórnícos de Estados Unidos, 1964-1972

15

13

11

9

7

5

(b) Tasa de inflación (porcenta1e anual)

1L-~~~~~~~-:-~:-:::::-:-::::::: 1~1ws100510071~1~1~1rn1m

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7

5

3

(d) Tasa de crecimiento de la oferta monetaria

. E R ort of the President, 1985. La tasa de crecimiento de la oterta monetaria viene expresada ~n ~ncrementos porcentuales de la M1,

~~e~~~~m~~;~";;~ie~bre. La tasa de mflación viene expresada como el Incremento porcentual de !a media del indice de prec10s al consumo anual respecto a la media del indice de precios al consumo del año anterior.

~~~~~~~~~~~~~~~~~

cío oficíal del oro se vio reducido a un artilugio ficticio, que sólo ~ervía par,a cuadrar las cuentas entre bancos centrales y no supuso, en adelante, una hm1tac10n automatica al crec1-m1ento monetano mundial. . 1 ·

La economía estadounidense entró en recesíón en 1970 y. a medi_da que aumentaba e de­sempleo. los mercados se fueron convenciendo de que el dolar tendria que ser devaluado res­pecto a todas las grandes divisas europeas. Para reinstaurar el pleno empleo Y el equrllbno de la cuenta corrient~. Estados Umdos tenía que provocar ele alguna manera la depreci~c10n real del dólar. Esa deprecíación podía llevarse a cabo de dos maneras. La pnmera, mediante una caída del nivel ele prec10s de Estados Unídos en respuesta a su desempleo mterno, JUnto con un incremento del nível de precios en el extranjero en respuesta a _las contmuas comp~as de dólares por parte de Jos bancos centrales europeos. La segunda, mediante una disrnmuc10n del valor nommal del dólar en térmmos ele las monedas extran1eras. El pnrner cammo (desempleo

,,::- ,.:;

en Estados Unidos e inflación en el extranjero) parecía demasiado doloroso a los responsables de la política económica como para que se tuviera en cuenta. Los mercados supusieron de for­ma coITecta que era inevitable un cambio del valor del dólar. Esta concienciación provocó reno­vadas ventas de dólares en el mercado de divisas. alcan.zando un máximo en agosto de 1971.

Sin embargo. la devaluación no era un asunto fácil para Estados Umdos. Cualquier otro país podía vanar su tipo de cambio frente a todas las demás monedas. simplemente fijando su upo de cambio con el dólar a un nuevo nivel. Pero. en tanto que «enésima moneda» .. el dólar sólo podía ser devaluado s1 los denüs países se ponían de acuerdo en fijar sus respectivas mo­nedas con el dólar a un nuevo tipo de cambio. En efecto. todos los países tenían que acordar revaluar s1multúneamente sus monedas respecto al dólar. Por tanto. la devaluación del dólar sólo se podía conseguir por medio de intensas negociac10nes multilater:lles, y algunos países no tenfan mucho mterés en la revaluación, porque ésta haría que sus productos fueran más ros comparado con los estadoumdenses y. de esta manera, per1udicaban a sus 111dustrias ele ex­portación y a las que competían con las importaciones.

El presidente Richard M. Nixon forzó la dec1s1ón el 15 ele agosto ele 197 l. Pnmero, acabó · con las pérdidas de oro de Estados Unidos al anunciar que su país no seguiría vendiendo de . forma automática oro a los bancos centrales extranjeros por más tiempo. Esta clecís1ón tenni- :· nó de cortar los lazos que existían entre el dólar y el oro. Segundo. el Presidente ímpuso un·•· impuesto del 10% sob~ todas las ímportac1ones a Estados Umdos. que se mantendría en pie • hasta que los soc10s comercíales ele los estadoumclenses se pusieran de acuerdo en revaluar sus monedas respecto al dólar.

En diciembre de 1971 se alcanzó un acuerdo 111ternac10nal para realinear los tí pos de cam­bío en la Sm1thsonia11 Inst1tut1on de Washington D.C. En promedio. el dólar fue devaluado al­rededor ele un 8% frente a las demás monedas y fue supnm1do el 10% ele recargo sobre las 1mportac10nes que Estados Umdos había ímpuesto para forzar el acuerdo. El prec10 oficial del oro subió a 38 dólares ia onza. pero este cambio no tuvo consecuencias económicas porque Estados Umdos no reanudó la venta de oro a los bancos centrales extran1eros. El acuerdo Sm1thsomano hizo evidente que se había abandonado el último remanente del patrón oro.

El acuerdo Smithsonlano. a pesar de que fue calificado en su momento por el presidente Nixon como «el acuerdo monetano más importante en la historia del mundo». estaba en rui­nas menos ele l5 meses después. A principios de febrero de 1973 empezó otro ataque especu­lativo a gran escala contra el dólar y se ce1Tó eí mercado de divisas. mientras Estados Unidos y sus princ1 pales socios comerciales negociaban medidas de apoyo al dólar. El 12 de febrero se anunció una nueva devaluación del dólar de un 10%. pero la especulación contra la estadounidense se reanudó tan pronto como los países permitieron la reapertura del 111e,rc:1do1··é·q ele camb10s. El 1 de marzo. después de la compra de 3.600 millones de dólares por parte los bancos centrales europeos para evitar la apreciación ele sus monedas, el mercado de divi­sas fue cerrado nuevamente.

Cuando se volvíó a abnr el 19 de marzo, las monedas de Japón y ele la mayoría de los ses europeos fluctuaban respecto al dólar' 7 . La fluctuación de los tipos de cambio de los mclustnalizaclos respecto al dólar se veía, en ese momento, como una respuesta trans1tona a movimientos especulativos de capital incontrolables. Pero los acuerdos prov!Slonales que adoptaron en marzo ele 1973 resultaron ser pem1:mentes. y marcaron el final ele los tipos ele bro fijos y el pnncipio de un turbulento periodo en las relac10nes monetanas mternacionales.

1 - Muchus pa1st!s en Jesanulio continuaron vrncu\a<los al Jó!ur. y algunos paises europeos cont1nm1ron lijando sus t.Ipos _de

cambio como parte Je un acuerdo rnfonnal <lenomm:.u.lu la -•serpiente" Como veremos en el Capitulo 20. esk acuerdo evolucto­

nú para converurse en el Sistema Monecano Europeo y. en ültuna rnstant:ia. con<lu.10 a la moneda ünH.:a europea. el euro.

'µa infiac:ió:n munc1is:t :y la tra:n3J.ción a los tipos de ca::.mbio J-1e~~clb:les

La aceleración de la ínflac16n estadounidense al final de los años sesenta. que se muestra en la Figura l 8-3b. fue un fenómeno rnundial.-La Tabla l 8-1 muestra que. ya a princ1p1os ele los aiios seZenta. la 1nflac1ón también se había acelerado en las economías europeas. La teoría del Capitu­lo 17 predice que. cuando el país ele la moneda ele reserva acelera su crec11111ento monetanL·. co­mo hizo Estados Unidos en la segunda mitad de los sesenta. uno de los efectos es un mcrementLl autornátrco de las tasas de crec11111ento monetario y ele la 1nflac1ón en el extranjero. a medida que los bancos centrales compran la moneda reserva para mantener su tipo ele cambio y expanden. en este proceso. su oferta monetaria. Una 111terpretac1ón del colapso del sistema de Bretton Woods es que los países extran1eros se vieron forzados a 1111po1wr la inflación de Estados Ull!clos a tra­vés del mecanismo descrito en el Capítulo 17 Para estabilizar su nivel de precios y recobrar el

equíiibrio interno. tuvieron que abandonar Jos típos de cambio fijos y perrnmr la fluctuación ele sus monedas. ¿Qué culpa tuvo la política macroeconó mica de Estados U llldos en el clerrurnba­m1ento del sistema?

Para emender cómo puede importarse la 111flac1ón del extenor. a menos que se a1usten los ti­

pos ele camb10. analicemos otra vez el gráfico del equilibrio 111terno y externo mostrado en la Fi­gura 18-l. Suponga que nuestro país se enfrenta a una 111flac1ón en el extran1ero. Antes se supo­nía dado el ll!vel ele prec10s en el extran1ero. P*i ahora. sm embargo. P* aumenta como resultaclo de la mflac1ón extran1era. La Figura 18--+ muestra los efectos sobre la economía nac10nal.

Puede verse cómo se desplazan las dos funciones s1 nos preguntamos qué ocumría sr el tipo ele camb10 nommal dism111uyera en proporción al 111cremento de P* En este caso. el tipo de cam­bío real EP*! P no se vería afectado (dado P). y la economía se mantendría en su equilibrio 111ter­no o en su equilíbno externo s1 se cumpliera alguna de estas condiciones. La Figura 18-4 mues­tra. por tanto. que. para un tipo ele camb10 1mc1al dacio. un mcremento de P* desplaza tanto lf 1

como XX 1 hacia aba10 y a la misma distancia (igual al mcremento proporcional de P* multiplica­do por el upo de camb10 1mc1a!J. La 111tersecc1ón de las nuevas funciones If y XX2 (punto 2) estú directamente debajo del punto l.

Si la economía se encuentra en el punto l. un rncremento ele P* dados el tipo de cambio fijo y el mvel de prec10s nacional. mantiene a la economía en la zona uno. con sobreempleo y un gran superávit por cuenta comente no deseado. El factor causante ele este resultado es la depre­c1ac1ón real de la moneda que desvía la demanda mundial hacia nuestro pais ( EP*i P aumenta porque aumenta P*).

1TABLA18-1 Tasas de inflación en los países europeos, 1966-1972 (porcentaje anual)

País 1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972

Gran Bretaña 3,6 2.6 4,6 5.2 6.5 9.7 6.9 2,8 2,8 -+.4 6.5 ),j ;::;: ' 6.2 Francia -'•-'

Alemama 3,4 1.4 2,9 1,9 3,4 5.3 5.5 Italia 2.1 2.1 1,2 2.8 5,1 5.2 "".? -'•-'

Fuente: Onwmzac1ón para la Cooperación y el Desa1To!lo Econom1co. /vlam Econonuc lndicarvrs: Hisroncal Srans­ncs. I 96-1--1983. París, OCDE. 198-k Las cifras son rncremenms porcentuales del indice de precios al consumo medio anual sobre el Je! CJ.ño antenor.

1

1

Efecto sobre el equilibrio interno y externo de un rncremento del nivel de precios extranjeros, p•

Despues del incremento de p· el punto 1 se encuentra en la zona uno (sobreempleo y superavit excesivo). La revaluación (una caída de E) re1nstaura el equilibrio inmediatamente moviéndose al punto 2.

Tipo de cambio, E

Distancia = f E::;P•t p· l

xx2

¡¡2

Expansión iiscal (GT o Tl)

Si el Gobierno no hace nada. el sobreempleo pres10na hacia arriba el nivel ele precios nac10-nal y esta presión. poco a poco. devuelve las dos funciones a sus pos1c10nes imciaks. Las funcío­nes depn de moverse cuando P ha aumentado en proporción a P* En esta situación. el upo de cambio real. el empleo y la balanza por cuenta comente se encuentran en sus mveies 1111ciales; así que el punto l es nuevamente una posición de equilíbno 111temo y externo.

La manera de evitar la 111flac1ón importada es revaluar la moneda (es decir. reclucir El y des­plazarse al punto '.2. Una revaluación rernstaura ínmediatamente el equilibrio 111temo y externo, s111 producir 111flac1ón en el país. al utilizar el tipo de cambio nominal para compensar el efecto del crec1m1ento ele P* sobre el tipo de cambio real. Sólo se necesita una política de desvmción del gasto para responder a un crecimiento de los precws en el extranjero.

El mcremento de los precios del país cuando no se lleva a cabo una revaluac1ón. requiere el crec1m1ento de la oferta monetaria nac10nal. dacio que tanto los precws como dicha oferta se mueven proporcwnalmente a largo plazo. El mecamsmo que ocasiona este crecimiento es la 111tervenc1ón elel banco central del país en los mercados ele di visas. A medida que la producción y íos precios deí país aumentan después cieí crec1m1ento de P*. la oferta monetaria real se con­trae y la demanda de tenencias reales de dinero aumenta. Para evitar la presión alcista de una cleprec1ac1ón ele la moneda sobre el tipo de rnterés nacional. el banco central debe comprar reser­vas 111ternac10nales y expandir la oferta monetaria del país. De esta manera, el seguimiento de políticas 111tlac1onistas por parte del banco emisor de reservas se traslada a las ofert:;s monetarias de los países extrnnjeros.

La estrecha relación entre l::i inflación estadoumclense y la extranjera que se muestra en la Fi­gura 18-3 y en la Tabla 18-l sugiere que parte de la 111flac1ón europea fue importada de Estados Umdos. Sin embargo. la secuenc¡:.¡ temporal de la ola 111flac10111sta en los diferentes países hace pensar que también desempeñaron un papel importante algunos factores peculiares ele cada una

ele las economías. En Gran Bretaña. por ejemplo. la 1nflac1cin se aceleró de manera importante en 1968. el año s1gu1énte ele la devaluación de la libra. Dado gue la devaluación es neutral a largo plazo (como v1711os en el capímlo anterior). tiene finalmente que aumentar proporc1onalménte el mvel de precios en el país. La devaluación es. probablemente. parte de la explicación de la 111tla­c1ón británica. Las huelgas de 1968 en Fi:anc1a provocaron grandes incrernernos salariales. una crisis monetaria franco-~ermana y una devaluación del franco en 1969. Estos acontec11rnentos explican parcialmente el-brusco 111cremento de la 1nflac1ón francesa de 1968-1969. El papel de la 111flac1ón 1mportacia fue probablemente mayor en Alemania. donde la dolorosa experiencia de la hipennflac1on anterior había hecho que los responsables de la política económica se res1st1eran al 111cremento del mvel ele precios.

Los datos de las ofertas monetarias confirman que el crecurnento monetario de los paises europeos y de Japón se aceleró a finales de l::i década de íos sesenta. tal como predice nuestra teoría. La Tabla l S-2 muestra la evolución ele las reservas 111ternac1onales y de la ote1ta moneta­ria de Alemania Occ1clental durante los aíios 1968-197'.2. La tabla muestra cómo aumentó drásti­camente el crec11111ento monetario después ele l969. al 1111smo tiempo que aumentaban las reser­vas 111ternac1onales elel Bundesbank 18 Esta ev1clencía es compatible con el punto de vista de que la mflación estaciournclense fue 1mportacla a Alemama a través de la cornpra de dólares del Bun­desbank en el mercado de divisas.

Sin embargo. la aceleración del crec11111ento monetario en Alemania no puede explicarse to­talmente com; una consecuencia directa ele la aceleración del crec1m1ento monetario en Estados Umdos. Una comparación de la Figura 18-3 y la Tabla 18-'.2 muestra que el crec1m1ento rnonera­no en Alemama se aceleró mucho mis que en Estados Umdos después ele 1969. Esta diferencia sugiere que la mayor parte del crec11111ento de las reservas 111ternac1onales de Alemarna fue un reflejo de la especulación sobre una posible devaluación del dólar a princ1p1os de los años seten­ta. y ele la huida resultante de los activos en dólares hacia los activos en rnarcos por parte de los agentes del mercado. - La política monetaria de Estados Umdos contribuyó. s111 eluda. a la infl~c1ón en el ex~ranjero.

por su efecto directo sobre los precios y sobre la oferta monetana. Ayudo a hacer nautragar el s1sterna de tipos fijos al colocar a los responsables de la política económica extranjeros ante la ciisvunt1va de tener que escoger entre tipos de cambio fijos o 111flac1ón 1mpo11ada. Ademas. lapo­lítI~a fiscal estadoumdense que hizo necesaria la devaluación del dólar también ayudó a la mtla-

1TABLA18-2 Can.bias de la oferta monetaria y de las reservas internacionales 1 de Alemania, 1968-1972 (porcentaje anual)

Tasa de crecimiento de 1968 1969 1970 1971 1972

Oferta monetana 6,4 -6,3 8.9 12.3 14.7

1 Reservas 111temac1onales oficiales 37.8 -43.6 '.215,7 36,l 35.8

1

Fuente: Or~arnzac1ón para la Cooperac1ón y el Descu,-ollo Econom1co. ;\/m11 Eco~101111c !ndicawrs: Hisu:.ncal Swns-11 cs. 1964-1983. Pans: OCDE. 198-L Las cifras soi1 1ncremenws porcentuales de ta oferm monet:.i.na al final de caJa año. 0 reservas 111rernac1onales sobre el nivel de finales de[ año anrenor. Las reservas ofic1<1ies :)e miden netas de !ns

tenencias de oro.

-~~- ~-~~1~ortam1ento de las reservas en 1968 y 1969 (un gran rncremenlO seguido úe un gran úesc::nso¡ 1~clleJa la especula­

ción sobre !u revalu~1c1ón úe! marco trente al franco úuranLe la LT1s1s nmnetana lranco-gernrnna lk aquello~ ano~.

533

c1ón en el extranJ_ero. al proporcionar mayores mcentivos a los flujos de capital especulativos que abandonaban el dólar. La política fiscal de Estados U111dos de los últunos años sesenta debe con­siderarse como una causa adicional del colapso del sistema de Bretton Woods.

Así pues, el colapso del sistema de Bretton Woods se debió. en parte, al desequilibrado poder económico de Estados U111dos. Pero también se debió al hecho de que la herramienta clave de la política de desviación del gasto necesarJO para el equilibrio interno y externo (es decir. ajustes discrecwnaks del tipo de cambio) mspiraba ataques especulativos. que hacían que tanto d equi­librio 111terno como el externo fueran progn:s1vamente más difíciles de conseguir. Los artífices del sistema de Bretton Woods habían te111do la esperanza de que su miembro más poderoso vena más allú de sus objetivos puramente nacionales y adoptaría políticas dirigidas al bienestar de la economía mundial en su conjunto. Cuando a mediados de los años sesenta Estados U111dos de­mostró ser 111capaz de asumir esta responsabilidad, el sistema de tipos de cambio fijos se dem11nbó.

RESlJIYIBN

L En una economía abierta. las autoridades económicas tratan de mantener el equilibno mtemo <pleno empleo y estabilidad de precJOs) y el equilibno externo tun mvel de su balanza por cuenta corriente que no sea 111 tan negativo que un país no pueda pagar sus deudas extenores ní tan positivo que sean los demás los que se encuentren en esa situación). La defi111c1ón del equilibrio externo depende de un conjunto de factores que mcluyen el régimen cid tipo de cambio y las condiciones económicas mundiales. Puesto que las políticas macroeconóm1cas de los países tienen repercus10nes en el extranjero, la capacidad de un país para conse!w1r el equilibrio 111terno y externo depende de las polítícas que adopten los demás países. -

2. El sistema del patrón oro tenía un poderoso mecamsmo automático para asegurar el equilibrio externo. el mecanismo de ajuste precw-f11110 de especie. Los flUJOS de oro que acompañaban a los défic1rs y superáv1ts daban lugar a cambios en los precios que reducían los desequilibnos por cuenta comente y, de esta manera. tendían a devolver al equilibrio externo a todos los países. Sin embargo, el éxito del sistema para mantener el equilibrío mterno fue ambiguo. Con el estallido de la Prímera GueJTa Mundial en 1914 se suspendió el patrón oro.

3. Los intentos de volver al patrón oro antenor a la guerra después de 1918 fracasaron. A medi­da que la economía mundial se dirigía hacia la recesión general de 1929. el patrón oro restau­rado se deshizo y la integración económica mternac10nal se debilitó. En las turbulentas condi­cíones económicas de! periodo. los Gobiernos h1cíeron de! equilibrio 111terno su pnncipal preocupación e intentaron evitar el problema del equilibno externo aislando parcialmente a sus economías de las del resto del mundo. El resultado fue una economía mundial en la que todos los países podían haber mejorado a través de la cooperación internacwnaL

4. Los artífices del Fondo Monetano l11ternacio11aí (FlV![) confiaban en diseñar un sistema de ti­pos de cambio fijos que incentivase el crecím1ento del comercio mternac1onal, al mísmo tíem­po que hacía suficientemente flexibles los requisitos del equilibno externo para que éste se pudiera conseguir sm sacríficar el equilibrio 111terno. Para ello, el ConvenJO Constitutivo del FMI ofrecía facilidades financieras a los países con déficit. y permitía aiustes del tipo de cam­bw en condiciones de «desequilibrio fundamental». Todos los países vincularon sus monedas al dólar y Estados Umdos v111culó el dólar al oro. aceptando cambiar oro por dólares con los bancos centrales extranjeros al precio de 35 dólares la onza.

;:,. Después ele que en 1958 se remstaurara la convertibilidad de las 111011edas europeas. los mer­cados financieros de los países se mtegraron más. la política monetaria fue menos eficaz (ex­cepto para Estados Umdos) y los movurnentos ele las reservas internacionales se hicieron mús volátiles. Estos cambios revelaban una cierta debilidad del sistema. Para consegull' el equili-

C,-1,P!TUL:J -1 8 El sisrtma moneiano 1nternac1onaL 1370-1973

brio interno y externo al 1111smo tiempo se necesitaban tanto pulíncas de desuioc1ú11 del gosro como políncos de vwwc11fo del gusto. Pero las políticas de desviación del gasto (vanac1ones del tipo ele cambio) poelí::m dar lugar a un mcremento de los flujos especulativos de capital que socavaran los tipos de cambio fijos. Como el país de la pnnc1pai moneda reserva. E~tad_os Umdos se enfrentaba a un úmco problema de equd1bno externo: el pro/Jlenw de /u co11¡w11:·ª· que podía surgir si las tenencias oficiales de dólares por parte de los países extranjeros crec1an hasta exceder las reservas de oro de Estados Umdos.

6. Las políticas macroeconóm1cas de Estados U111dos a finales de los años se~enta ayt'.claron_ a rovocar el derrumbamiento del sistema Bretton Woods a comienzos de 197 _o. La pulit1ca tis­

~al extremadamente expansiva ele Estados Unidos contribuyo a la necesidacl de devaluar el dólar a pnncipios ele los setenta. y los temores de que esto ocurnese desencadenaron unos flu­

. , e 'Lllativos de capitales huyenclo del dólar. lo que mflo las ofertas monetanas ele los JOS esp e ' · · · tl · · t · e ·os El nnyor crecimiento monetano de Estados Umdos alimento la 111 ac1on paises ex ianJ 1 . , . . . . . . , , . , ..

mtenor y la extranjera. haciendo que los paises fueran cada vez mas __ 1_e,1C10; .ª ~o'.1tmua1, _1m~ portando la mflac1ón esradou111dense a través de los tipos de cambio flJOS. Una 'e11e de cns1s internacionales. que empezó en la pnmavera de l 971. __ provocó. por etap.as'. al abamlon~ clel vínculo del dólar con el oro y de íos tipos de cambio t!JOS respecto al clola1 poi p,11 te ele los países 111dustrializados.

CONCEPTOS CLAVE equilibno de la balanza de pagos equilibno externo equilibno interno Fondo Monerano Internacional ( FMI 1

rnecamsmo de :lJUSte prec10-tlUJO de especie

PROBLJEIVIAS

moneda convertible polínca de desv1ac1on del gasIO polínca de vanac1ón del gas10 problema de confianza sistema de Bretton Woods

l. Si usted fuera responsable de Ja política macroeconóm1ca de una pequeña economía abierta. ¿qué efecto cualitativo tendría cada uno de los s1gu1entes hechos sobre su objetivo de equil1-

bno externo? a) Se descubren grandes minas de uramo en su país. . b) El precio m,mdial de su producto de exportación más importante. el cobre. crece de tor-

ma permanente. . e) El prec10 mundial dei cobre crece temporalmente. , d) Hay un íncremento transitono del precio mundial del petroleo. . _. ..

2. Con un patrón oro dei tipo analizado por Hume, descnba como se rest_ablece11a el eqm!Jbno de la balanza de pagos entre dos países. A y B, después de una transferencia de renta de B

3. ~ ·~~sar de los defectos del patrón oro antenor a 1914, las vanac1ones del tipo ele c~mb10 fueron muy poco frecuentes. Por el contrario, estas vanac1ones se convuneron ~n bast,mte frecuentes en el pe nodo de entreguerras. ¿Cuáles son las razones de este cam~10 · .. , . _

4. Con el patrón oro, los países podían adoptar políticas m~netanas excesivamente co_n'.1act1vas: en la medida en que todos se disputaban una part1c1pac1on mayor ele la limitada ofe1 ta ele las reservas de oro mundiales. 6 Puede este mismo problema aparecer baJO un sistema_ ele mone­da reserva cuando Jos bonos denommados en diferentes monedas son todos pertectamente

SUStltUtlVOS07

5. Un banco central que adopta un tipo de cambio fijo puede sacrificar su autonomía de fijar la polínca monetaria nacional. Se argumenta. algunas veces. que cuando estamos en este caso. el banco cenrrai también puede renunciar a la facultad de utilizar la política monetaria par~ combatir la espiral precios-salarios. El argumento es el siguiente: «Suponga que los trabaja­dores demandan mayores salanos y que los empresarios se los conceden: de esta manera, los empresarios aumentan ei precio ele los productos para cubrir sus mayores costes. Ahora. el nivel ele precios es mayor y los saldos reales son momentáneamente menores. así que. para evitar un mcremento del tlpo ele rnterés que apreciaría la moneúa. el banco central debe comprar divisas y expandir la oferta monetana. Esta actuación acomoda la demanda iniciaí de sal~mos por medio del crec1m1ento monetario. y la economía se mueve a un nivel mayor de sal~mos y precws. Con tipos ele cambio fijos. no hay manera de mantener los saianos y los precws baJOS». ¿Qué hay de mcorrecto en esta argumentación?

6. Los economistas han debatido durante largo tiempo s1 el crecimiento de las reservas de dóla­res mantemdas en !os años de Bretton \Voods estaba «detemünado por la demanda» (es decir. determrnado por los deseos de los bancos centrales de añadir más reservas internacio­nales) o «determrnado por la oferta» (es decir, determrnado por ei crecimiento monetano de Estados Umdosl. ¿Cuál sería su respuesta? ¿Cuáles son las consecuencias para analizar !a re­lación enrre el crecimiento del stock mundial de reservas rnternac1onales y !a rntlación mun­diaP

7. Suponga que el banco central de un pequeño país se enfrenta a un mcremento del tipo de mterés mundial. R'''· ¿Cuál es el efecto sobre sus lenencias de reservas extranjeras" ;,Y sobre su oferta monetana·) ¿Puede compensar alguno de estos efectos por medio de operaciones en el mercado ::tbierto nacional?

8. ~Cómo pueden ::tlter:ir las restnccíones sobre las transacciones privadas de capital el proble­ma de la consecución del equiiibno mterno y externo con tipos de cambio fijos'º ¿Qué costes pueden tener estas restricciones·¡

9. «Los Gobiernos de economías en déficit suelen afrontar pres10nes más mtensas para restau­rar el equilibrio externo que las preswnes que padecen !os países con superávit. Por ello, el problema del equilibrio externo de un país con cléficn es más grave que el ele un país con superávit» ¿Está usted de acuerdo con esta afirmación"

10. En 196 l Alemama tenía el dilema de tener un superávJt externo y una economía en expan­sión. Por ello. los flujos de capitales especulan vos se dingieron hacw Alemania. y los ale­manes se vieron obligados a revaluar su moneda (en vez de devaluarla). ¿Puede describlf có­mo esta «Crisis de revaluacíón» o «ataque de entradas de capitales» puede proctuclfse cuando el Gobierno (como el de Alemania en aquel momento) teme a !a mflac1ón') El razonamiento es distmto del de una cnsis ele devaluación analizada en el Capítulo 17 porque los Upos de mterés se ven pres10nados a la baja por los especuladores y no se co!l'e el nesgo de quedarse srn reservas externas. (Estos ataques de entradas de reservas no han quedado totalmente des­fasados: Hungría tuvo que sufnr uno en enero de 2003.)

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Capítulos l a 1-+ analizan las relaciones monetanas mternacwnales ·entre la _segu'.1da Gue'.n w:undial ~ ios pnmeros años setenta. El autor fue Jete de la d1v1s1on de trnanzas imetnclC!Onales de !º:_Reserva Fe deral durante el penado en el que se produjo el derrumbamiento ele los t!pos de cambio hJOS.