Latin American Equity Research Reporte de Compañía · ventas de 15% y un incremento de 47% en EBITDA debido a la recuperación de los márgenes arriba mencionada. Durante los primeros

Publicación Elaborada por el Departamento de Análisis en México.

Latin American Equity Research Reporte de Compañía

Ciudad de México, Diciembre 17, 2007 México – Infraestructura

CICSA COMPRALa Compañía de Infraestructura de Carlos Slim – Iniciamos Cobertura con Recomendación de Compra Gonzalo Fernández* Vivian Salomón*México: Banco Santander S.A México: Banco Santander [email protected]/(5255) 5269-1931 [email protected]/(5255) 5257-8172

(12/11/07) PRECIO ACTUAL: US$0.89/P$9.64 PRECIO OBJETIVO: US$1.10/P$12.30 Iniciando Cobertura Recomendación: Iniciando con Compra Precio Objetivo (US$): Intro. 1.10 por acción EBITDAs Est. (US$): ’07 114 millones ’08 168 millones ’09 212 millones

Estadísticas de la Compañía Bloomberg CICSAB1 MM Rango 52 Semanas (US$) 0.73-1.26 2007E P/U Rel al IPC (x) 1.58 2007E P/U Rel al Sector Infra. (x) 1.15 Índice (US$) 2,809.8 TCAC 3 Años (06-09E) 14% Capitalización de Mdo. (US$ Mn) 2,326.9 Float (%) 25 Vol Diario Prom 3 Mes (US$000) 9.2 Acciones en Circulación - Mn 2,605 Deuda Neta/Cap. Accionario (x) (0.07) Valor en Libros por Acción (US$) 0.31

Estimaciones y Razones de Valuación 2006 2007E 2008E 2009E Ut. Neta(P$ Mn) 944 620 1,086 1,485 UPA Actual 0.40 0.24 0.42 0.57 Ut. Neta(US$ Mn) 87 57 97 130 UPA Actual 0.04 0.02 0.04 0.05 P/U (x) 24.4 40.6 24.0 17.9 P/Ventas (x) 2.14 2.06 1.80 1.52 P/USPV (x) 17.4 31.0 17.9 14.3 FV/EBITDA (x) 14.8 20.1 14.2 11.3 FV/Ventas (x) 2.0 2.0 1.8 1.6 Rend. del FEL (%) 5.8 3.2 5.6 7.0 Div. por Acción (US$) ND ND ND ND Rend por Div(Yield)(%) ND ND ND ND

ND No disponible. Fuentes: Bloomberg, reportes de la compañía, y estimaciones de Santander Investment.

Tesis de Inversión: Estamos iniciando cobertura de Carso Infraestructura y Construcción (CICSA) con una recomendación de Compra y un precio objetivo para el cierre de 2008 de US$1.10 (P$12.30) por acción. CICSA, una subsidiaria de Grupo Carso, es una de las compañías de construcción de infraestructura más grandes de México. Participa en: (1) la construcción de ductos para petróleo, gas y agua; (2) infraestructura de telecomunicaciones para Telmex y América Móvil; (3) el diseño y construcción de plataformas petroleras y plantas petroquímicas para PEMEX; (4) proyectos de infraestructura; y (5) construcción civil. Nuestra recomendación de Compra en CICSA está basada en nuestra positiva visión para el sector infraestructura en México, el fuerte apoyo financiero por parte de IDEAL para participar en las subastas de proyectos de infraestructura, el continuado flujo de proyectos por parte de América Móvil y Telmex, y la esperada consolidación de Urvitec (una compañía de vivienda) a partir de 2008, la cual deberá contribuir a una significativa mejoría en los resultados operativos durante 2008. • En lo que va del año, CICSA solamente ha añadido P$8.2 mil millones

a su backlog, comparado con los P$30.8 mil millones obtenidos por su competidor ICA. Al 3T07, ICA tenía 22 meses de backlog comparado con los 14 meses de CICSA. En nuestra opinión, los próximos proyectos de plataformas petroleras y carreteras para PEMEX deberán contribuir a incrementar el backlog de CICSA en 2008.

• Los márgenes de CICSA decrecieron significativamente en 2007, reflejando la creciente competencia de nuevos proyectos. No obstante, creemos que los márgenes en la división de infraestructura podrían mejorar en 2008 y, con la consolidación de Urvitec, esperamos una expansión de 285 puntos base en el margen EBITDA de CICSA el cual deberá traducirse en un incremento de 47% en EBITDA en el año completo 2008.

• Desde su oferta pública inicial en octubre de 2005, la acción de CICSA se ha apreciado solamente 21%, en comparación con el retorno de 103% ofrecido por el IPC de México y el 201% de ICA. Por ello, en nuestra opinión, el débil desempeño durante 2007 ya está reflejado en el precio de la acción, y vemos un panorama más brillante para CICSA en 2008.

Valuación y Riesgos a Nuestra Tesis de Inversión: Nuestro precio objetivo está basado en una valuación de FED, con una tasa de descuento de 10.8% y una tasa de crecimiento terminal de 2.5%, implicando un FV/EBITDA 2008E objetivo de 17.4 veces, ofreciendo un potencial de subida de 22.6% desde el nivel actual. Los riesgos incluyen: Retrasos o cancelación de subastas de proyectos de infraestructura por parte del gobierno de México; incrementos inesperados en los costos de los proyectos que tuvieran que ser absorbidos por CICSA; presión a la baja en los márgenes debido a una mayor competencia por los proyectos; y márgenes menores a los esperados en la división de vivienda, Urvitec.

La Compañía de Infraestructura de Carlos Slim

Publicación Elaborada por el Departamento de Análisis en México. 2

Carso Infraestructura y Construcción, S.A. de C.V. CICSA es una subsidiaria de Grupo Carso con operaciones dentro de cinco diferentes segmentos de la construcción e ingeniería de infraestructura: (1) Swecomex, en las industrias petrolera y petroquímica; (2) Grupo PC Constructores se dedica a la construcción civil; (3) Constructora de Infraestructura Latinoamericana (CILSA), una división dedicada a la construcción de infraestructura; (4) el segmento de CICSA dedicado a la instalación de ductos, ofreciendo servicios de ingeniería y construcción a la industria de telecomunicaciones, particularmente para Telmex y América Móvil; y (5) el constructor de viviendas Urvitec, fusionado el 23 de octubre, 2007, cuyas operaciones comenzarán a consolidarse en el 4T07. La estructura de los accionistas de la compañía es la siguiente: GCarso es dueño directa e indirectamente de 72%, 3% de los anteriores accionistas de Urvitec, y el 25% restante se considera “float” libre.

TESIS DE INVERSIÓN Estamos iniciando cobertura de Carso Infraestructura y Construcción (CICSA) con una recomendación de Compra y un precio objetivo para el cierre de 2008 de US$1.10 (P$12.30) por acción. Nuestra recomendación de Compra en CICSA esta basada en una nuestra positiva visión para el sector infraestructura en México, el fuerte apoyo financiero por parte de IDEAL para participar en las subastas de proyectos de infraestructura, el continuado flujo de proyectos por parte de América Móvil y Telmex, y la consolidación de Urvitec (una compañía de vivienda) a partir de 2008, la cual deberá contribuir a una significativa mejoría en los márgenes. En nuestra opinión, después de su OPI (Oferta Pública Inicial) en octubre 2005 el premio en la valuación de CICSA era justificada por su margen superior al del promedio y el fuerte backlog que tenía en ese momento. Sin embargo, después de haber ganado proyectos con ofertas que estaban muy por encima de las de sus competidores, la compañía se volvió más conservadora en las subastas durante 2007, por lo tanto perdió la mayoría de los contratos importantes frente a ICA. CICSA únicamente añadió P$8.2 billones a su backlog durante 2007, comparado con los P$30.8 billones que añadió ICA. Al 3T07, ICA tenía 22 meses de backlog comparado con los 14 meses de CICSA. Para 2008, anticipamos un mejor escenario para CICSA, estimando contratos adicionales por un total de P$13.7 billones y cerrando un backlog total de P$13.2 billones, equivalente a 11 meses de ventas. Pronosticamos buenas oportunidades para CICSA particularmente en el sector de plataformas petroleras debido a la esperada inversión agresiva por parte de PEMEX en este sector. Junto con esto, estimamos que la consolidación del negocio de vivienda, Urvitec, adquirido en el 4T07, representará 13% de ventas adicionales y 21% del EBITDA total. Urvitec presenta márgenes muy superiores a los del segmento infraestructura de CICSA, por lo que deberá contribuir a mejorar los márgenes consolidados. Para 2008, estimamos un crecimiento en ventas de 15% y un incremento de 47% en EBITDA debido a la recuperación de los márgenes arriba mencionada. Durante los primeros nueve meses de 2007, las ventas de CICSA fueron planas comparadas con el mismo periodo en 2006, y el margen EBITDA decreció de 13.4% en enero-septiembre 2006 a 9.8% en el mismo periodo en 2007, dando como resultado una contracción del EBITDA de 27% AaA. Estos pobres resultados han llevado a CICSA a tener un desempeño inferior al mercado mexicano y al de su principal competidor ICA. Esto, en nuestra opinión ha llevado a niveles atractivos de valuación. Creemos que el pobre desempeño durante 2007 ya esta reflejado en el precio y pronosticamos un mejor panorama para 2008. Como resultado del desempeño inferior a ICA, CICSA actualmente cotiza con un descuento de 20% en términos de FV/EBITDA para 2008E y con un descuento de 11% en términos de P/U (comparado con ICA). Por lo tanto, en nuestra opinión, los resultados negativos observados durante 2007 ya están incorporados en el precio.


Figura 1. CICSA. Backlog Histórico

99 9

1214 1414

1213

0

2,0004,000

6,000

8,000

10,00012,000

14,000

16,000

Sep-05 Dec-05 Mar-06 Jun-06 Sep-06 Dec-06 Mar-07 Jun-07 Sep-070

24

6

8

1012

14

16

Backlog M$ Months

Fuentes: Reportes de Compañía y estimaciones de Santander Investment.

Figura 2. Comparación de Margen de Operación y Margen EBITDA- CICSA vs. ICA

0.0%

2.0%

4.0%

6.0%

8.0%

10.0%

12.0%

14.0%

16.0%

4Q04

2Q05

4Q05

2Q06

4Q06

2Q07

4Q07

E

2Q08

E

4Q08

E

2Q09

E

4Q09

E

Op. Margin ICA Op. Margin CICSA

4.0%

6.0%

8.0%

10.0%

12.0%

14.0%

16.0%

18.0%

4Q04

2Q05

4Q05

2Q06

4Q06

2Q07

4Q07

E

2Q08

E

4Q08

E

2Q09

E

4Q09

E

EBITDA Margin ICA EBITDA Margin CICSA

Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander Investment.

Figura 3. CICSA. Precio Relativo Frente al IPC y a ICA.

CICSA +21%

IPC +103%

ICA +201%

7595

115135155175195215235255275295315335

Oct

-05

Nov

-05

Dec

-05

Jan-

06

Feb-

06M

ar-0

6

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06

May

-06

Jun-

06

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6

Aug-

06

Sep-

06

Oct

-06

Nov

-06

Dec

-06

Jan-

07

Feb-

07M

ar-0

7

Apr-

07

May

-07

Jun-

07

Jul-0

7

Aug-

07

Sep-

07

Oct

-07

Nov

-07

CICSA IPC ICA

Fuente: Santander Investment.



Figura 4. CICSA – ICA FV/EBITDA Estimado 12 Meses

9.4

11.6

13.8

16.0

18.2

20.4

22.6

Oct

-05

Nov

-05

Dec

-05

Jan-

06

Feb-

06M

ar-0

6

Apr-

06

May

-06

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06

Jul-0

6

Aug-

06

Sep-

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-06

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-06

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Jan-

07

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07M

ar-0

7

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07

May

-07

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07

Jul-0

7

Aug-

07

Sep-

07

Oct

-07

Nov

-07

ICA CICSA

Fuente: Estimaciones de Santander Investment

Figura 5. CICSA – ICA P/U Estimado 12 Meses

15

20

25

30

35

40

45

Oct

-05

Nov

-05

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-05

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06

Feb-

06M

ar-0

6

Apr-

06

May

-06

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6

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06

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Feb-

07

Mar

-07

Apr-

07

May

-07

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07

Jul-0

7

Aug-

07

Sep-

07

Oct

-07

Nov

-07

ICA CICSA Fuente: Estimaciones de Santander Investment.

Fortalezas Debilidades

• Agresivo plan de infraestructura 2007-2012, con enfoque del gobierno a infraestructura.

• CICSA deberá beneficiarse del agresivo plan de inversión de Pemex en 2008 y de la potencial reforma de energía.

• CICSA es el contratista elegido de Telmex y América Móvil para su inversión agresiva en infraestructura de telecomunicaciones

• Tardanzas o cancelaciones en subastas para proyectos de infraestructura por el Gobierno Mexicano.

• Incrementos inesperados en los costos de los proyectos que tendrían que ser absorbidos por CICSA; costos de ejecución de proyectos que requieren financiamiento de la compañía.

• Una tendencia a la baja en los márgenes de infraestructura debido a la intensificación de la competencia.


VALUACIÓN Nuestro precio objetivo para 2008 esta basado en una valuación de FED, con una tasa de descuento de 10.8% y una tasa de crecimiento terminal a perpetuidad de 2.5% por año e implica un múltiplo FV/EBITDA objetivo de 17.4 veces para 2008E. Nuestro precio objetivo implica un potencial de subida de 22.6% desde el nivel actual, en línea con el costo de capital en México durante el mismo periodo. Por lo tanto, estamos iniciando cobertura con una recomendación de Compra sobre la acción. En nuestra opinión, CICSA es una acción impulsada por eventos con un énfasis particular en el desarrollo del backlog en sus cuatro segmentos. Para el cálculo del CCPP, consideramos una tasa libre de riesgo de 4.8%, un premio por riesgo país de 158 puntos base para México, y un premio por riesgo accionario de 5.5%. También consideramos un costo de la deuda después de impuestos de 6.7%, una razón deuda neta a capital accionario de 0.07 veces y una beta de 0.97 versus el IPC.

Figura 6. CICSA – Flujo de Efectivo Libre, 2009E-2018E (en Millones de Dólares) 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E Residual

Ventas 1,533 1,740 2,002 2,242 2,354 2,648 2,979 3,351 3,687 4,055 EBIT 183 216 253 291 306 344 387 452 498 552 Imp. en Efectivo 54 54 60 67 67 69 74 81 90 94 Depreciación 29 40 46 52 54 61 69 77 85 93 Inv de Cap 60 55 55 55 55 55 55 55 55 55 Cambios en el CT. 119 117 115 106 88 73 52 59 65 71 Flujo de Efectivo Libre (20) 30 69 115 150 208 275 334 373 425 5,139

CT: Capital de Trabajo. Fuente: Estimaciones de Santander Investment.

Figura 7. CICSA – FEL Descontado, 2009E-2018E (en Millones de Dólares*) 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E ResidualValor Presente (18) 25 50 76 88 111 132 145 146 150 2,008 VPN 2,912 Subs. No Consolidadas - Firm Value 2,912 Deuda Neta 2008E 58 Participación Minoritaria 1 Valor Accionario 2,853 Cap. Mdo. Actual 2,327 Descuento -18% # de ADRs (Mn) 2,605 Precio Objetivo ADR 1.10 Precio ADR Actual 0.89 Potencial de Subida 22.6% Precio Objetivo P$ 12.30

Fuente: Estimaciones de Santander Investment



TABLA COMPARATIVA DE VALUACIONES Figura 8. CICSA –Tabla Comparativa de Valuaciones

Precio US$/ADR Precio Potenc. P/U P/U P/U

FV/ EBITDA

FV/EBITDA

FV/EBITDA

Cap. Mdo.

Compañía Ticker Rec. 11-Dic Obj. Subida 2007E 2008E 2009E 2007E 2008E 2008E US$ Mn

CICSA CICSAB1 MM Mant. 0.89 1.10 23.2% 40.6 24.0 17.9 20.1 14.2 11.3 2,327ICA (México) ICA Compra 25.77 30.00 16.4% 52.9 27.3 20.8 22.8 17.8 14.2 3,207

OHL Brasil OHLB3 Compra 14.68 22.00 49.9% 22.5 16.6 11.7 6.4 5.6 4.9 1,011

CCR (Brasil) CCRO3 Compra 18.12 22.60 24.7% 20.0 17.3 14.7 9.3 8.0 7.0 7,110

Promedio 31.4 20.8 16.5 14.1 11.2 9.2CICSA/ Promedio 29% 16% 9% 43% 27% 22%

Cifras en US$. Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander Investment

Figura 9. México – Proyecciones Económicas, 2006-2009F 2006 2007E 2008F 2009FPIB Real (%) 4.8 3.2 3.4 3.6Inflación CPI (%) 4.1 3.8 3.7 3.6Tipo de Cambio US$ (Fin de Año) 10.81 10.80 11.20 11.44Tipo de Cambio US$ (Promedio) 10.90 10.93 11.04 11.34Tasa de Interés (Fin de Año) 7.0% 7.5% 7.5% 7.3%Tasa de Interés (Promedio) 7.2% 7.2% 7.5% 7.3%Balance Fiscal (% del PIB) 0.2 0.0 0.0 0.0Balance Cuenta Corriente (% del PIB) -0.2 -1.2 -1.5 -1.6Reservas Internacionales (US$ mil Mn) 67.7 76.5 78.0 82.9Deuda Externa Total (% del PIB) 13.4 12.8 12.1 11.5Fuente: Santander Investment datos históricos y estimaciones.

PANORAMA DEL NEGOCIO CICSA es una compañía dedicada a la construcción de infraestructura e ingeniería, fue creada en 1999 bajo el nombre de Grupo Industrial Carso. CICSA participa en la ingeniería y construcción de proyectos de infraestructura que incluyen construcción civil, despliegue de redes para la industria de telecomunicaciones, y proyectos para las industrias petroleras y petroquímicas. Actualmente CICSA está organizada en cinco divisiones: Instalación de Ductos para la industria de telecomunicaciones, la cual representó 26.5% de las ventas en los primeros nueve meses de 2007, Construcción de Infraestructura (CILSA, 28.5% de las ventas); Construcción Civil (Grupo PC Constructores, 14.1%); productos y servicios para las industrias petroquímica y petrolera (Swecomex, 37.7%), y la división vivienda, Urvitec, la cual será consolidada en 2008.


Figura 10. CICSA – Ventas por Segmento. Enero – Septiembre, 2007.

Telecom Installation,

26.5%

Civil Construction ,

14.1%Infrastructure,

28.5%

Intercompany Eliminations

-6.8%

Products & Services, 37.7%

Fuente: Reportes de la compañía.

Figura 11. CICSA – Backlog a Septiembre 2007

Infrastructure, M$3,094 , 22%

Civil Construction, M$2,439 , 17%

Duct Installation, M$3,374 , 24%

Products & Services

(Sw ecomex), M$5,133 , 37%

Fuente: Reportes de la compañía.

Figura 12. CICSA – Principales Clientes Sector ClientesFabricación y servicios para las industrias química y petrolera. PEMEX

Instalación de ductos Telmex, Telnor, América Móvil

Proyectos de Infraestructura IDEAL, CFC Concesiones, CONCAUTO, Autopista Arco Norte

Construcción Civil Telcel, Telmex, Centro Histórico de la Ciudad de México, Grupo Sanborns,

Sport City, CILSA y Administradora Mexicana de HipódromoFuente: Reportes de la compañía.



Figura 13. CICSA – Competencia Sector Competencia

ICA Flúor

Grupo RConstructora Subacuática Diavaz

Consorcio Industria

Fabricación y servicios para las industrias química y petrolera

DragadosIMTSA

InfracomexSoluciona, S. A. de C. V. (Unión FENOSA)

Instalación de ductos

AlcatelICA

La PeninsularOHL

Proyectos de infraestructura

Sacyr Vallehermoso ICAConstrucción civil

GutsaFuente: Reportes de la compañía. Originalmente, CICSA se creó como un proveedor de servicios para las otras compañías del grupo controlado por el Sr. Carlos Slim, principalmente para Telmex y América Móvil. En 2006, las ventas de la división proyectos de infraestructura para el segmento de telecomunicaciones representó 34.6% de las ventas de CICSA y 27.0% durante los primeros meses de 2007. Una de las principales ventajas de la compañía es la expansión agresiva de América Móvil y Telmex en Latinoamérica y su continuada inversión en México, siendo CICSA el proveedor principal. El propósito de CICSA es aprovechar las oportunidades dentro del sector infraestructura en México y Latinoamérica en los próximos años, reduciendo así su exposición al sector telecomunicaciones. La construcción de infraestructura representó 23.1% de las ventas de CICSA en 2006. En esta división CICSA tiene el apoyo financiero de la compañía financiera Impulsora del Desarrollo y el Empleo en América Latina (IDEAL) de Carlos Slim, la cual se creó para concursar por proyectos de infraestructura en América Latina. IDEAL participa en las subastas de proyectos de infraestructura tanto privados como públicos, en las que puede obtener concesiones para construir y operar autopistas de cuota, puertos marítimos, túneles, y proyectos que requieren financiamiento a corto o largo plazo. En estos proyectos CICSA participa como contratista de IDEAL a través de su división infraestructura: CILSA. El apoyo financiero de IDEAL es clave debido a que una gran parte de los proyectos en México y Latinoamérica requieren de financiamiento. En 2007, Grupo Carso vendió su compañía de recubrimientos cerámicos (Porcelanite) y su participación accionaria en Cigatam (productor de cigarros) por US$1.8 mil millones. La dirección de Grupo Carso ha dejado claro que debido a que la infraestructura es una de las prioridades del grupo, parte de estos recursos podrían ser usados para capitalizar a CICSA si los próximos proyectos necesitaran inversiones fuertes en capital de trabajo. En nuestra opinión, con el actual nivel de backlog, dicha capitalización no es necesaria y no estamos incluyendo estos recursos en nuestras estimaciones actuales para CICSA. Durante la primera mitad de 2007 hubo un retraso en las subastas de proyectos de infraestructura en México debido al cambio de administración. Sin embargo, durante la segunda mitad del año, con el anuncio del Plan de Infraestructura 2007-2012 y la aprobación de la reforma fiscal, el


sector infraestructura se reactivó significativamente. Desafortunadamente, la mayoría de los grandes proyectos como la planta hidroeléctrica “La Yesca”; las autopistas Nuevo Necaxa-Tihuatlán, Río Verde- CD. Valles; la concesión del Acueducto II; y el primer paquete de autopistas de FARAC (Fideicomiso de Apoyo al Rescate de Autopistas Concesionadas), entre otros, fueron ganados por ICA, el principal competidor de CICSA. Esto dio como resultado una modesta adición al backlog de CICSA de únicamente P$8.2 billones en 2007 comparado con las adiciones de ICA de P$30.8 billones. Dentro de los proyectos ganados por CICSA durante 2007 se encuentran:

• La expansión de una planta de óxido de etileno en el complejo petroquímico Morelos en Coatzacoalcos, Veracruz: construcción de la estructura de una plataforma petrolera; y la fabricación de equipo de baja presión, de alta presión e intercambiadores de calor para la Central Nucleoeléctrica Laguna Verde (valor de los proyectos P$750)

• Proyecto de la planta Hidroeléctrica “Bajo de Mina, con una capacidad instalada de 54 Mw y el proyecto de la planta hidroeléctrica “Baitun” con una capacidad instalada de 70 Mw, ambos proyectos en Panamá (valor de los proyectos US$250 millones).

• La construcción del centro comercial “Altabrisa” en Mérida, Yucatán; y trabajos de construcción adicionales en las instalaciones del Banco del Bajío en León, Guanajuato (un total de P$135 millones para ambos proyectos).

• Construcción de la primera etapa del Corporativo Polanco en la Ciudad de México; y la construcción del paradero Ciudad Azteca (un total aproximado de P$1.5 billones por ambos proyectos).

• Instalación de redes de fibra óptica y cable coaxial en Centro y Sudamérica; la construcción de radiobases en Colombia y Brasil; y la construcción de una red de telecomunicaciones en Perú (valor de los contratos: casi US$4.06 millones)

• Contratos para construir redes de fibra óptica en Nicaragua, Ecuador, Perú y Chile (valor de los contratos: aproximadamente US$135 millones)

• Construcción y operación por un periodo de 10 años del Acueducto “Conejos Medanos” (valor del contrato: aproximadamente P$950 millones)

Próximos Proyectos: • CICSA planea participar de manera más agresiva en las subastas para construir plataformas

petroleras para PEMEX, perforadoras, refinerías, plantas de etileno, y proyectos para limpiar el gas, junto con la producción de tuberías de petróleo para exportar.

• CICSA planea participar junto con IDEAL en la subasta de la planta hidroeléctrica “La

Parota” (estimada en US$1.0 millón) y varios proyectos de carreteras, como el libramiento de Irapuato (estimada en US$57.4 millones), y el segundo paquete de carreteras de FARAC (estimado en US$259.3 millones). La subasta de “La Parota” depende del acuerdo con los ejidatarios, ya que dichas tierras requieren ser expropiadas por el gobierno para poder construir la planta.

• La construcción civil estará fuertemente ligada al plan de expansión de Grupo Sanborn´s y

a la construcción del edificio de oficinas “Corporativo Polanco” para Grupo Carso en la Ciudad de México, así como a la construcción de la terminal de autobuses Ciudad Azteca (se estiman P$1.5 billones para ambos proyectos).

Uno de los proyectos más importantes que será lanzado en 2008, es el puerto de Punta Colonet, un enorme muelle en la Costa del Pacífico. Este es uno de los proyectos de infraestructura más grandes a realizarse durante el gobierno del Presidente Felipe Calderón. El objetivo de este puerto es la absorción de los negocios relacionados con Asia, ya que el puerto de Long Beach, California se encuentra saturado. El proyecto del puerto Punta Colonet incluye planes para una vía



ferroviaria directa a EU, aduana, un aeropuerto, carreteras, parques industriales, desarrollos de vivienda y hoteles.

PRODUCCIÓN Y SERVICIOS PARA LA INDUSTRIA PETROLERA Esta división, a través de su subsidiaria Swecomex y Precitubo, está enfocada al diseño, ingeniería, y construcción de proyectos para las industrias petrolera, química y petroquímica. Swecomex se enfoca a los sectores petrolero, químico y petroquímico; y Precitubo produce tubería de acero. Los proyectos incluyen plataformas petroleras, intercambiadores de calor, enfriadores presurizados y recipientes para las industrias química y petroquímica, y torres tubulares para telecomunicaciones. En nuestra opinión, a través de esta división, CICSA participará de manera importante en el agresivo plan de inversión de PEMEX.

Dentro de los proyectos en los cuales CICSA ha participado, dos de los más importantes son la construcción de las plataformas (PB-KU-M y PB-KU-S) en el campo petrolero de Sonda de Campeche en el Golfo de México (junio 2004-diciembre 2006) por un total de P$966.4 millones más US$266.7 millones. En julio de 2005, PEMEX otorgó un contrato a Swecomex para la construcción de un sistema de vacío y estabilización de condensados en la terminal marítima de Dos Bocas, con un valor total de P$198.3 millones. En agosto 2005, Swecomex ganó el contrato de PEMEX para la construcción de una plataforma de telecomunicaciones en la Sonda de Campeche, con un valor de US$8.8 millones. Esta construcción se terminó en 2006. En diciembre 2006, CICSA, a través de sus subsidiarias Swecomex y servicios Integrales GSM, junto con la compañía mexicana BJ Servicios como consultor técnico, obtuvieron un contrato para perforar y completar la construcción de pozos petroleros en el sur de México por P$1.432 billones más US$280 millones. Este proyecto comenzó en enero 2007 y se espera que se termine en diciembre 2009. Los últimos proyectos que la compañía obtuvo fueron en el 3T07, con un valor de aproximadamente P$750 millones e incluyeron una planta de óxido de etileno en el complejo petroquímico Morelos en el estado de Veracruz, y la construcción de equipo de alta y baja presión para una plataforma petrolera, e intercambiadores de calor para la planta Nucleoeléctrica de Laguna Verde, también en el estado de Veracruz. A septiembre de 2007, esta división tenía un backlog de P$5.2 billones, y estimamos que en 2008, las ventas provenientes de la industria petrolera incrementarán 5.4% en 2008 y el EBITDA tendrá un ligero incremento de 0.7%. El 13 de Diciembre de 2007, el Director Ejecutivo de PEMEX anunció que la compañía invertirá P$200 billones (aproximadamente US$18.2 billones) durante todo 2008 en proyectos de infraestructura petroquímica y petrolera. En este anuncio, el Director pidió a las compañías privadas participar en las subastas públicas y promover la creación de alianzas estratégicas para que las compañías mexicanas tengan una mayor presencia en los proyectos de PEMEX. Durante la semana, oficiales de PEMEX reiteraron a los medios de comunicación la necesidad urgente de incrementar la inversión privada en el petróleo para terminar con la tendencia a la baja en reservas y producción. En nuestra opinión, una forma de acelerar la discusión para modificar la legislación de PEMEX (reforma de energía) durante 2009, sería la implementación de un programa agresivo de inversión por parte de PEMEX, lo cual sería particularmente positivo para CICSA.

PROYECTOS DE INFRAESTRUCTURA: CILSA La división infraestructura de CICSA incluye, entre otros, la construcción, operación y mantenimiento de carreteras, puentes, plantas de tratamiento de aguas residuales, y proyectos de distribución de agua. Los principales proyectos de infraestructura de CICSA son la


construcción del libramiento nororiente de Toluca y la autopista Tepic-Villa Unión, así como la construcción de dos plantas de tratamiento de aguas residuales en la ciudad de Saltillo, Coahuila. En enero 2006, CICSA, a través de su subsidiaria CILSA, obtuvo un contrato de IDEAL para construir el libramiento norte de la Ciudad de México, 142 kilómetros de autopista del entronque Tula, Hidalgo a San Martín Texmelucan, Puebla. Este proyecto tiene un valor de aproximadamente P$2.7 billones con un tiempo de ejecución de 24 meses. En enero 2002, CFC una subsidiaria de IDEAL, contrató a CILSA para la construcción del libramiento Nororiente de la Ciudad de Toluca, una autopista de 29.4 kilómetros en los municipios de Lerma, Toluca, Otzolotepec, Xonacatlán, Temoaya y Almoloya de Juárez en el estado de México. El valor de este proyecto fue P$845.5 millones. También en abril 2005, Concesionaria, una subsidiaria de IDEAL, otorgó a CILSA la construcción de la autopista Tepic-Villa Unión, 237.8 kilómetros de Yago, Nayarit a Escuinapan, Sinaloa. El valor del proyecto es de P$2.4 billones. En el segmento de plantas de tratamiento de aguas residuales, durante octubre 2004, la ciudad de Saltillo, otorgó a CICSA un contrato de una planta de saneamiento y distribución de agua. Este incluye la recolección y disposición final de residuos sólidos y lodos generados en las plantas, así como el proyecto ejecutivo y la construcción de dos plantas de tratamiento. Se estima que el proyecto se termine en un periodo de 24 meses y con un valor total de P$385.7 millones. En junio 2007, CICSA, a través de su subsidiaria CILSA PANAMA junto con IDEAL, obtuvo proyectos por US$250 millones incluyendo el proyecto de la planta hidroeléctrica “Bajo Mina” en Panamá, el cual implica la construcción de una planta eléctrica con una capacidad de 54Mw, y el proyecto de la planta hidroeléctrica de “Baitún” también en Panamá con una capacidad instalada de 70Mw. A septiembre 2007 esta división tenía un backlog de P$3.1 millones, y estimamos que las ventas permanecerán planas en esta división y el margen EBITDA se incrementará de 6.7% a 12.0% en 2008E. El 14 de diciembre, 2007, el Secretario de Comunicaciones y Transportes, Luís Téllez, anunció que el gobierno está listo para aceptar ofertas para la construcción y operación de autopistas en México por un total de P$12.0 billones (US$1.1 mil millones) en “los primeros días de enero”. Esto representaría 30% de los P$40 billones estimados para todo el año 2008 en proyectos de carreteras. Dentro de los proyectos a subastar durante enero están: la construcción del libramiento de Chihuahua; las autopistas Compostela-Puerto Vallarta y Oaxaca-Huatulco. Dentro de las carreteras a modernizar están las secciones entre Cancún-Tulum; Zacatecas-Saltillo y Atlacomulco-Palmillas. El anunció de los ganadores de las subastas se dará a conocer antes del fin de enero. Además, durante 2008., la SCT abrirá subastas para la concesión de tres autopistas que pertenecen a FARAC. Esperamos una participación activa de CICSA en estas subastas.

CONSTRUCCIÓN CIVIL – GRUPO PC CONSTRUCTORES Las principales actividades de CICSA dentro del sector construcción civil incluyen el diseño, ingeniería, dirección y construcción de edificios corporativos y comerciales, instalaciones industriales y centros comerciales, así como trabajos de infraestructura como autopistas y puentes. Grupo PC Constructores es la subsidiaria a cargo de las actividades de construcción civil. Actualmente, los principales contratos en la división construcción civil son proyectos para la división comercial de Grupo Carso (tiendas y restaurantes Sanborns, Sears, Dorian´s, Mixup, panaderías El Globo, Saks Fifth Avenue en México y los clubes deportivos Sport City). Grupo PC también participa en la industria de la minería y ha participado en la



construcción de hangares y terminales en los aeropuertos de Toluca y de Ciudad de México, así como en la construcción de casas de descanso, hospitales, y sucursales bancarias. Uno de los proyectos más importantes de la compañía en este sector fue el edificio de 90,000 m2 para la Secretaría de Relaciones Exteriores en la Ciudad de México. Además, Grupo PC Constructores (GP) estuvo involucrado en la remodelación de 11 inmuebles en el centro de México (oficinas, residencias y espacios comerciales y culturales). Durante 2006, uno de los proyectos más importantes fue la construcción de un edificio de 21,500 m2 en el Centro Histórico de la Ciudad de México, el cual incluyó un museo, oficinas, y un estacionamiento para 337 automóviles. Actualmente, GP esta realizando un proyecto en el municipio de Nezahualcoyotl, en el estado de México que implica la construcción de un centro comercial, un centro educativo y cultural, un hospital, y la clausura y reparación de un relleno sanitario para la construcción de un centro deportivo. GP también se encuentra en proceso de construir un desarrollo de 445 hectáreas en Veracruz, el proyecto incluye viviendas, servicios comerciales, instalaciones educativas, oficinas y centros recreativos. Durante el 3T07, grupo PC Constructores firmó contratos por aproximadamente P$1.5 billones, estos incluyen dos proyectos: (1) la construcción de la primera etapa de las nuevas oficinas corporativas para Grupo Carso en la Ciudad de México, incluyendo la demolición, excavación y construcción de un estacionamiento. Este proyecto tendrá fechas límite preestablecidas y deberá estar terminado en la 1M09; (2) la construcción del Paradero Ciudad Azteca, cuya fecha de terminación es en el 2T09. A septiembre 2007, esta división tenía un backlog de P$2.4 mil millones y estimamos que las ventas y el EBITDA incrementarán 18.8% y 67%, respectivamente, en el 2008.

INSTALACIÓN DE DUCTOS El negocio de instalación de ductos de la compañía está enfocado a la construcción, abastecimiento, ingeniería, diseño e instalación de ductos, particularmente para el sector telecomunicaciones pero también para energía eléctrica, conducción de agua, gas y petróleo. CICSA ha comenzado ha operar en diferentes países de Latinoamérica siguiendo la expansión de las compañías de telecomunicaciones de Carlos Slim en esta región. CICSA tiene contratos con Telmex y Telnos para construcción civil e instalación de fibra óptica y plantas externas; también ofrece servicios profesionales para la ejecución de proyectos de construcción y modernización redes de cobre y fibra óptica. Esta división también participa en la construcción de radiobases para la comunicación móvil de Telcel (América Móvil) Durante el 3T07, CICSA formalizó contratos por aproximadamente US$135 millones para redes de fibra óptica y cable coaxial en Nicaragua, Ecuador, Perú y Chile. Además, ganó la subasta del proyecto a 10 años para construir y operar el Acueducto “Conejos Medanos” en el estado de Chihuahua, México con una inversión estimada de P$950 millones, incluyendo la construcción y operación de la planta. A septiembre 2007, esta división tenía un backlog de P$3.4 billones, y estimamos que las ventas decrecerán en 2008 (16% AaA) y el EBITDA se incrementará 13.7%. URVITEC

Al cierre de 2007, CICSA fortaleció su presencia en el mercado de vivienda con la fusión de Casas Urvitec. El 23 de octubre, CICSA anunció que su consejo directivo aprobó durante una asamblea extraordinaria de accionistas, la fusión de Casas Urvitec (Urvitec) con CICSA. La


transacción fue estructurada en acciones no en efectivo. Considerando el precio de cierre de CICSA de P$11.94 por acción el día de la transacción, Casas Urvitec fue valuada en aproximadamente US$244 millones. A cambio, CICSA emitió a los accionistas de Urvitec 221,445,827 series de acciones B1.

Urvitec, inició operaciones en 1994 y desarrolla viviendas de interés social y tipo medio, con muy poca participación en el segmento residencial en cinco ciudades: Reynosa, Río Bravo, Ciudad Juárez, Matamoros, y en el estado de México. Sinca Inbursa (la sociedad de inversiones de capital de Grupo Inbursa) es dueña de 27.55% de la compañía. Con la adquisición aprobada, los accionistas de Urvitec serán dueños de 8.5% de CICSA. Durante 2006, Urvitec construyó 2,300 casas y planea construir 4,000 en 2007 y 6,000 en 2008. Después de completada su consolidación en noviembre 2007, estimamos ventas en Urvitec de P$1,855 millones y un EBITDA de P$388 millones durante todo el año 2008, representando 13% y 21% de las ventas consolidadas y EBITDA, respectivamente. Con un margen EBITDA estimado de 20.9%, muy por arriba del 12.0% para la división infraestructura, Urvitec contribuirá a que el margen EBITDA de CICSA se recupere e impulsará un fuerte incremento en EBITDA en 2008.

PANORAMA DE UTILIDADES Es importante señalar la histórica dependencia de CICSA a proyectos relacionados con América Móvil y Telmex en el sector telecomunicaciones, tanto en México como en Latinoamérica. Estas compañías ofrecían a CICSA un consistente flujo de proyectos y ganancias. Sin embargo, desde su OPI en 2005, el objetivo de la compañía ha sido disminuir esta dependencia y hacer de los proyectos de infraestructura para terceros una mayor proporción de su mezcla de ventas. Con la reciente fusión con Casas Urvitec, los márgenes deberán mejorar en el futuro. Basados en el programa de infraestructura del gobierno y el presupuesto de egresos recientemente aprobado por el Congreso, estimamos que proyectos de infraestructura con valor de US$20 millones se subastarán en los próximos 18 meses. Estimamos que CICSA podría ganar aproximadamente 9% de estos potenciales proyectos, o US$1.7 mil millones. Para 2008, esperamos un incremento en el backlog total de CICSA de 1.9% en términos reales versus 2007E, por un total de P$13.1 mil millones. Como resultado de la reactivación de las subastas de proyectos tanto en México como en Latinoamérica, estimamos un incremento en ventas de 15% en 2008 y 17% en 2009 en términos de pesos reales. Con respecto al EBITDA, estimamos un incremento de 47% en 2008 y 25% en 2009 y pronosticamos que los márgenes se recuperarán del pobre margen de 10.1% estimado para 2007, a 12.9% en 2008E y 13.8% en 2009E. Finalmente, esperamos que la utilidad neta se incremente 69% en 2008 y 32% en 2009.



Figura 14. CICSA – Resumen de Operaciones por División, 2006-2009E (Pesos) Ventas 2006 06/05 2007E 07/06 2008E 08/07 2009E 09/08

Fabricación y servicios para la industrias petrolera y química 3,652.4 13.5% 4,519.7 19.2% 4,939.4 5.4% 5,197.8 1.6%Instalación de ductos 4,057 -34% 3,397.9 -19.3% 2,953.4 -16.2% 3,034.7 -0.8%Infraestructura 2,715 264% 3,333.1 18.3% 3,478.8 0.6% 5,549.7 54.0%Construcción Civil 1,457 16.5% 1,751.4 15.8% 2,157.5 18.8% 2,586.5 15.7%Urvitec - 1,854.5 2,080.7 8.3%Eliminaciones (123) NS (810) (879) (910) Total 11,758 5.5% 12,192 -0.1% 14,505 14.7% 17,539 16.7%Utilidad de Operación 2006 2007E 2008E 2009E

Fabricación y servicios para la industrias petrolera y química 540.1 2.8% 490.9 -12.4% 506.5 -0.5% 643.6 22.7%Instalación de ductos 289 -57.7% 135.0 -55.0% 103.1 -26.4% 135.9 27.3%Infraestructura 324.2 566% 219.9 -34.7% 412.3 80.8% 695.8 62.9%Construcción Civil 69.4 -5.1% 65.6 -8.9% 113.9 67.5% 141.8 20.1%Urvitec - 367.8 430.4 13.0%Eliminaciones 127.1 41 42 44 Total 1,349.8 -3.3% 952.4 -32.0% 1,545.7 56.5% 2,091.1 30.6%Margen de Operación 2006 2007E 2008E 2009E

Fabricación y servicios para la industrias petrolera y química 14.8% 10.9% 10.3% 12.4% Instalación de ductos 7.1% 4.0% 3.5% 4.5% Infraestructura 11.9% 6.6% 11.9% 12.5% Construcción Civil 4.8% 3.7% 5.3% 5.5% Urvitec 19.8% 20.7% Total 11.5% 7.8% 10.7% 11.9% EBITDA 2006 2007E 2008E 2009E

Fabricación y servicios para la industrias petrolera y química 575.9 3.8% 533.6 -10.7% 557.1 0.7% 694.3 20.3%Instalación de ductos 352.3 -54.8% 201.2 -45.0% 180.1 -13.7% 212.8 14.1%Infraestructura 327.4 564.1% 224.6 -33.9% 417.9 79.4% 701.4 62.0%Construcción Civil 69.8 -5.0% 66.0 -8.9% 114.4 67.2% 142.3 20.0%Urvitec - 387.6 453.2 12.9%Eliminaciones 236 205 221 220 -3.7%Total 1,561 -0.2% 1,231 -24.1% 1,878 47.1% 2,424 24.6%Margen EBITDA 2006 2007E 2008E 2009E

Fabricación y servicios para la industrias petrolera y química 15.8% 11.8% 11.3% 13.4% Instalación de ductos 8.7% 5.9% 6.1% 7.0% Infraestructura 12.1% 6.7% 12.0% 12.6% Construcción Civil 4.8% 3.8% 5.3% 5.5% Urvitec 20.9% 21.8% Total 13.3% 10.1% 12.9% 13.8%

NS no significativo. Fuentes: Reportes de la compañía y Estimaciones de Santander Investment.

Figura 15. CICSA – Backlog, 2006-2009E (Pesos) 2006 2007E 2008E 2009E

Backlog Total 12,823 12,284 12,530 10,318Meses 13 12 11 8 Contratados 11,900 7,236 13,080 12,770 Ejecutados 11,869 12,988 12,804 14,979 % ejecutados durante el periodo 140.6 101.3 104.5 119.6% Contratados / Ejecutados 96.6 55.7 102.2 85.3

Fuentes: Reportes de la compañía y Estimaciones de Santander Investment.


SECTOR INFRA ESTRUCTURA EN MÉXICO En el Reporte de Competitividad Global 2006-2007 realizado por el Foro Económico Mundial (World Economic Forum), México se encuentra en el número 58 de 125 países. Dentro del subíndice de infraestructura esta en el lugar 64 comparado con España (22), Brasil (71), y Argentina (72). Esto implica que todavía existen importantes oportunidades para inversiones en infraestructura en el país. Además, de acuerdo con un estudio hecho por el Foro Económico Mundial, “Análisis comparativo del atractivo nacional para inversiones privadas en infraestructura en América Latina”, México se encuentra en el número 10 de los 12 países latinoamericanos que se encuentran dentro Índice de la brecha en la calidad de infraestructura. Este índice muestra la diferencia entre la calidad actual de la infraestructura de un determinado país frente a un líder en desempeño como Alemania. Chile presenta la menor diferencia en infraestructura frente a la infraestructura mejor desarrollada y con mayor calidad de la muestra. En el Índice de Atracción de Inversiones, México se encuentra en el 5to lugar, detrás de El Salvador y Chile. Con respecto a la calidad de la infraestructura, México se encuentra en el 10mo lugar ya que la diferencia en la infraestructura eléctrica y de transporte aéreo es amplia. Por su parte la diferencia en la infraestructura portuaria es menor, y la menor diferencia se observa en la infraestructura de carreteras. Figura 16. México - Índice de la Brecha en la Calidad de Infraestructura e Índice de Atracción de Inversiones IBCI Lugar IAI Lugar Bolivia 1 Chile 1 Perú 2 Brasil 2 Colombia 3 Colombia 3 Venezuela 4 Perú 4 Brasil 5 México 5 Guatemala 6 Uruguay 6 Uruguay 7 El Salvador 7 República Dominicana 8 Guatemala 8 Argentina 9 Argentina 9 México 10 Venezuela 10 El Salvador 11 Bolivia 11 Chile 12 República Dominicana 12 Fuente: World Economic Forum.

De acuerdo a nuestra economista Delia Paredes, la infraestructura se convertirá en uno de los principales propulsores de la economía mexicana con una inversión agresiva enfocada a neutralizar una potencial reducción en las exportaciones a EU. El 18 de julio 2007 se presentó el Plan de Infraestructura 2007-2012, con una inversión estimada de US$230 mil millones durante el periodo 2007-2012 (US$38 mil millones anuales), la cual es en promedio 50% mayor a la inversión hecha en el periodo anterior. El paquete de infraestructura privada-publica presenta inversiones de P$287 billones (US$26 mil millones) en carreteras, P$49 billones (US$4.6 mil millones) en vías férreas, y P$71 billones (US$6.6 mil millones) en puertos, durante los próximos cinco anos. El Plan Nacional de Infraestructura 2007-2012 incluye los objetivos, metas, y acciones que serán promovidas por el gobierno federal en los próximos seis años.

Este programa presenta tres diferentes escenarios. I) el escenario inercial asume que no habrá ninguna reforma estructural y que los recursos asignados serán menores a los de los dos últimos



años debido a una disminución en las ventas del petróleo. La inversión total debería ser de 2.0% -3.0% del PIB. (Ahora que la reforma fiscal propuesta ha sido aprobada, este escenario será eliminado); II) el escenario base asume que la reforma fiscal propuesta al Congreso será aceptada y que la mitad de los recursos obtenidos a través de los impuestos serán designados a la infraestructura. Esto resultará en una inversión del 3.0%-4.5% del PIB. El Plan de Infraestructura esta basado en este escenario. III) el escenario sobresaliente implica que todas las reformas estructurales que el país requiere que se realicen. La inversión sería en este caso el 4.5%-6.0% anual. Figura 17. México – Inversión Estimada Total, Escenarios 2007-2012 (Billones de Pesos) Sector Inercial Base SobresalienteCarreteras 157 287 411Ferrocarriles 32 49 92Puertos 45 71 109Aeropuertos 17 59 78Telecomunicaciones 276 283 293Agua Potable y saneamiento 105 154 183Hidroagrícola y Control de Inundaciones 30 48 65Electricidad 231 380 512Producción de Hidrocarburos 605 822 1071Refinación , Gas y Petroquímica 184 379 558

TOTAL 1,682 2,532 3,372 Fuentes: Plan Nacional de Infraestructura 2007-2012.

Figura 18. México – Inversión Estimada Total por Sector 2007-2012 (Billones de Pesos) Sector Total Promedio Anual Carreteras 287 48Ferrocarriles 49 8Puertos 71 12Aeropuertos 59 10Telecomunicaciones 283 47Agua potable y saneamiento 154 26Hidroagrícola y control de Inundaciones 48 8Electricidad 380 63Producción de Hidrocarburos 822 137Refinación , Gas y Petroquímica 379 63

TOTAL 2,532 422 Fuentes: Plan Nacional de Infraestructura 2007-2012.

Figura 19. México – Inversión Estimada por Fuente de Financiamiento 2007-2012 (Miles de Millones de Pesos) Sector Recursos Públicos Recursos Privados TotalCarreteras 159 128 287Ferrocarriles 27 22 49Puertos 16 55 71Aeropuertos 32 27 59Telecomunicaciones 19 264 283Agua potable y saneamiento 108 46 154Hidroagrícola y control de Inundaciones 36 12 48TOTAL 397 554 951

Fuentes: Plan Nacional de Infraestructura 2007-2012.

COMUNICACIONES Y TRANSPORTES El sistema mexicano de carreteras consiste en mas de 342,000 kilómetros de autopistas, las cuales requieren ser modernizadas y ampliadas. Estimamos que el gobierno mexicano necesita invertir


alrededor de US$5 mil millones anuales en construcción de carreteras y mantenimiento de las mismas. El presupuesto total para la Secretaria de Comunicaciones y Transportes para 2008 se incremento en 44% a P$58.3 billones, representando 2.3% del presupuesto anual de México.

Actualmente la SCT tiene ofertas abiertas en el esquema nacional de concesiones de carreteras, así como bajo el modelo de asociaciones público-privado. Bajo estos esquemas la inversión es realizada con recursos privados en el esquema de concesiones. Después de casi 10 años del programa de nacionalización de carreteras, el cual cayó en bancarrota debido a la crisis de 1995, el modelo ha mejorado y se ha reabierto la posibilidad de invertir recursos privados en el desarrollo de carreteras en México. Dentro de los proyectos incluidos en el programa de concesiones están los siguientes: Figura 20. SCT: Programa de Concesión de Carreteras, 2008 Proyecto Longitud (Km.) Monto (US$) Concesiones Obtenidas Libramiento Matehuala 14.2 39.6 Libramiento Mexicali 41.0 73.3 Amozoc Perote 103.0 171.6 Tepic - Villaunión 152.0 281.1 Morelia - Salamanca 83.0 161.9 Libramiento Norte de la Ciudad de México 222.0 543.5 Libramiento Tecpan 4.0 16.3 Libramiento Monterrey - Saltillo 92.0 256.1 Puente Internacional Reynosa - Anzaldúas 10.0 60.1 Arriaga - Ocozocoautla 93.0 199.0 TOTAL 814.2 1,802.5 Concursos en Proceso Libramiento Perote-Xalapa y Xalapa 60.0 247.3 Puente Internacional San Luís Río Colorado 0.4 7.4Libramiento Irapuato 30 57.4Libramiento La Piedad y Acceso a la autopista México - Guadalajara 50.0 68TOTAL 140.4 380.1Concursos en Preparación Compostela - Las Varas - Puerto Vallarta 104 329.4Libramiento Chihuahua 41.0 64.4TOTAL 145.0 393.8Proyectos bajo estudio Unión Guadalajara - Ixtlahuacán del Río 30 115.2 Libramiento Playa del Carmen 20 46.1 Libramiento Ciudad Juárez 15 46.1Salamanca - León 85.0 184.3Libramiento Puerto Vallarta 20.0 46.1Cuapiaxtla - Cuacnopalpan 74.0 133.6Libramiento Puebla 45.0 92.2La Venta - Colegio Militar 22.0 368.7Colegio Militar - Chalco 40.0 322.6Indios Verdes - Santa Clara 12.0 138.2 Puente Río Bravo - Donna 0.2 18.4TOTAL 363.2 1511.5Fuente: Secretaría de Comunicaciones y Transportes, Noviembre 2007.

Las asociaciones públicas-privadas son la clave para incrementar la inversión en infraestructura de carreteras en México. Este modelo ha sido usado en tres principales sectores: salud (hospitales), educación (universidades técnicas), y trasporte (caminos). Las condiciones actuales para el desarrollo de estas asociaciones son favorables, debido principalmente al estable ambiente macroeconómico, que hacen a los modelos y proyectos



atractivos para el mercado. Hasta noviembre de 2007, 442 Km. habían sido otorgados, correspondientes a una inversión total de US$2.6 billones. De acuerdo a los datos proporcionados por la SCT existe una subasta en proceso y otra más en las últimas etapas de preparación bajo este esquema: se esta planeado que el proceso de subasta comience en 2008. Este programa considera la modernización y mejoramiento de las siguientes autopistas federales (sin cuota): Figura 21. México – Proyectos Públicos-Privados de Autopistas Inversión Privada Proyectos Longitud (Km.) Mejoramiento US$ Mantenimiento US$Contratos obtenidos Nuevo Necaxa - Tihuatlán 85 737.3 558.4Querétaro - Irapuato 93 139.6 117.8Rioverde - Ciudad Valles 112 315.9 171.3Irapuato - La Piedad 75 58.3 105.4Tapachula - Talismán con lateral a Cd. Hidalgo 45 80 140.7Nueva Italia - Apatzingan 32 70.1 117TOTAL 442 1,401 1,211 Concursos en Proceso Unión Mitla - Tehuantepec 163 369.7 118.8TOTAL 163 369.7 118.8Próximos concursos Zacatecas - Saltillo 213 110.9 392.8TOTAL 213 110.9 392.8TOTAL PPP 818.0 1,881.8 1,722.2 Fuente: Secretaría de Comunicaciones y Transportes, Noviembre 2007.

Actualmente el gobierno mexicano opera autopistas que fueron nacionalizadas durante la crisis de finales de 1990s a través de un fideicomiso llamado FARAC. En este momento, la SCT esta creando paquetes de caminos para ser privatizados. Los recursos serán reinvertidos en nuevos proyectos de infraestructura, particularmente carreteras. Después del proceso de privatización, la concesionaria es responsable de la operación y mantenimiento de los caminos de cuota, así como de la construcción y operación de nuevas autopistas en la concesión. La SCT ha preparado 11 paquetes de este tipo de concesión. El primer paquete fue otorgado a un consorcio en el cual ICA participó. El primer paquete fue una concesión de 30 años para construir, operar, y mantener las autopistas de cuota de: Maravatío-Zapotlanejo, Guadalajara-Zapotlanejo, Zapotlanejo-Lagos de Moreno, y León-Lagos-Aguascalientes, con un total de 548 km. El consorcio pagó P$44,051 millones. La siguiente subasta para el segundo paquete incluye la autopista Reynosa-Matamoros, El puente Internacional Pharr en Reynosa (en existencia), el libramiento Reynosa y el puente Internacional Río Bravo Donna. Tanto CICSA como ICA han expresado su intención de participar en el concurso.


Figura 22. CICSA – SCT: Utilización de Activos de Carreteras

Proyecto

Tipo de Trabajo

(construcción) Long. (Km.) Inversión(millones

US$) Autopistas Existentes Contratos obtenidos 548 4,060

Encarnación de Díaz - San Juan de los Lagos Guadalajara-Zapotlanejo Autopista Guadalajara-Zapotlanejo ampliación a 6 carriles Maravatío - Zapotlanejo Modernizar el acceso a Zacapu, Autopista Michoacán a Maravatío-Zapotlanejo

León - Lagos de Moreno - Aguascalientes

1

El Desperdicio - Lagos de Moreno rehabilitación del pavimento

2 y 4 carriles 548 4,060

Zapotlanejo -Lagos de Moreno En Preparación 2,033.0 3,913.7

Atizapán - Atlacomulco Chamapa - Lechería 2 Chamapa - Lechería

ampliación 4 carriles 107.3 462.9 Atlacomulco - Maravatío

3 Libramiento Mazatlán, libramiento Culiacán, Corredor turístico Los Cabos 2 carriles 88.0 287.0

Mazatlán - Culiacán San José del Cabo -Cabo San Lucas

Libramiento Reynosa Reynosa - Matamoros

Allende -Juárez Puente Internacional Pharr Reynosa

Sabinas - Colombia Monterrey - Nuevo Laredo 4

2 carriles 219.0 259.3 Cadereyta Reynosa Xotla - Tlaxcala 5 Libramiento Tlaxcala 4 carriles 27 87.9

San Martín Texmelucan - Tlaxcala

Libramiento Champotón Unión Champotón - ampliación de la autopista Champotón- Campeche Libramiento Villahermosa

6

Unión Reforma –Libramiento Villahermosa 2 carriles 77.0 134.2 Agua Dulce - Cárdenas

Libramiento Morelia Pátzcuaro - Uruapan Palmillas - Apaseo Uruapan - Nueva Italia Libramiento Uruapan Nueva Italia - Lázaro Cárdenas 7

Pátzcuaro - Uruapan ampliación 2 carriles 209.5 500.0 Libramiento Querétaro Libramiento Guadalajara Libramiento Tepic 8 Compostela - Puerto Vallarta 2 carriles 240.0 534.3 Guadalajara - Tepic



Figura 22 (Continúa). CICSA – SCT: Utilización de Activos de Autopistas

Proyecto

Tipo de trabajo

(construcción) Long. (Km.)

Inversión (millones

US$) Autopistas Existentes

Libramiento Tuxpam - Tampico y Tampico Gutiérrez Zamora- Tihuatlán

Laguna Verde - Gutiérrez Zamora Córdoba - Veracruz

9

Libramiento Veracruz 2 carriles 359.0 629.6 Córdoba - Veracruz

Libramiento Cuernavaca , libramiento Acapulco y libramiento Chilpancingo

Cuernavaca - Acapulco

Cuautla - Alpuyeca

10

La Pera - Cuautla ampliación 2 carriles 165.2 648.1

La Pera - Cuautla

Libramiento Hermosillo Libramiento Ciudad Obregón 11 Estación Don - Nogales ampliación 2 carriles 541.0 370.4 Estación Don - Nogales

Fuente: Secretaría de Comunicaciones y Transportes, Noviembre 2007.

PETRÓLEOS MEXICANOS (PEMEX) PEMEX estima que deberá invertir un mínimo de US$8.2 mil millones por año únicamente para mantener el nivel actual de producción de tres millones de barriles diarios. De acuerdo con PEMEX las inversiones potenciales para incrementar las reservas y la producción están en el rango de US$13.8 mil millones a US$22 mil millones por año. Los principales proyectos en los cuales PEMEX se enfocará será el manejo del yacimiento Cantarel (actualmente en declive) para poder extraer el mayor volumen posible de petróleo y gas dentro de los próximos cinco años e incrementar la producción de Koo Maloob para compensar el declive de Cantarel.

Continúa la discusión en relación a permitir inversión privada en PEMEX, la compañía nacional de petróleo y gas. El Presidente Calderón ha insistido que urge incrementar la inversión en PEMEX debido al decremento en la producción de petróleo crudo, refinería y reservas. Cambios en algunas leyes permitirían la inversión privada sin necesidad de hacer cambios constitucionales. El presupuesto federal otorgó a PEMEX P$29.2 billones de recursos adicionales totalizando así P$209.2 billones, esto representa 8.1% del presupuesto total. El nuevo régimen fiscal para PEMEX, proveerá a la compañía con recursos adicionales para inversiones de infraestructura de aproximadamente P$45.8 billones. El Senador Francisco Labastida del PRI y representante de la comisión de energía en el Senado, está presionando la reforma de energía, la cual permitiría inversión privada en PEMEX.

En nuestra opinión, existe un enorme potencial para inversión privada en varias líneas de negocio operadas por PEMEX. Existe un potencial en exploración: de acuerdo con PEMEX, 55% de los probables recursos de hidrocarburos se encontrarán en las aguas profundas del Golfo de México, y cerca de 34% de los posibles recursos en el sureste de México, en donde actualmente PEMEX tiene la mayoría de sus operaciones. Con la modernización del sistema de refinación, los principales objetivos son: (1) incrementar la capacidad del crudo; (2) incrementar la producción de productos refinados de alto-valor agregado; (3) cumplir los estándares internacionales de calidad para gasolina y diesel; y (4) implementar un monitoreo en tiempo real del sistema de tuberías. Los principales proyectos para procesar el crudo son:


• Reconfiguración de la refinería de Minatitlán (Otorgado a ICA) • Reducción de sulfuro en la gasolina y diesel en todo el sistema de refinación. • Reconfiguración de la refinería de Salina Cruz. • Conversión residual en las refinerías de Tula y Salamanca.

En el segmento del gas natural, PEMEX planea mejorar toda la capacidad de procesamiento, promover la flexibilidad de transportación, e incrementar la capacidad de importar-exportar (actualmente existen diez interconexiones con EU). Dentro de los proyectos del gas natural, está la expansión de la capacidad en el sistema de procesamiento para capturar líquido de gas natural en el norte de México, y nuevas estaciones de compresión para incrementar la capacidad de trasporte en las regiones central y suroeste de México. En la industria petroquímica, hay una necesidad real de invertir en crear procesos petroquímicos rentables, los principales proyectos son incrementos en el etileno y estireno; así como la creación de alianzas estratégicas con el sector privado en un rol minoritario con estas compañías para integrar cadenas de valor.

En septiembre 2007, PEMEX, anunció seis licitaciones públicas internacionales para contratos con un valor total de aproximadamente P$12 billones:

• Rehabilitación de plataformas y centros de proceso en las instalaciones marítimas en Sonda de Campeche, con el apoyo de una plataforma sumergible. La fecha de inicio del proyecto es el 12 de diciembre 2007, con duración de 1,827 días.

• Adaptación de las instalaciones y proyectos complementarios en los centros de proceso y plataformas costa afuera en el Golfo de México., con el apoyo de una plataforma semisumergible. Fecha de inicio: 7 de enero, 2008, y un plazo de ejecución de 730 días.

• Instalación, mejoramiento, adaptación y mantenimiento de estructuras, equipos, procesos en línea y servicios de apoyo en las operaciones de las instalaciones en el Golfo de México. Fecha de inicio el proyecto: 8 de diciembre, 2007, y un plazo de ejecución de 1,096 días.

• Una licitación para ofrecer servicios de hospedaje y alimentos con el apoyo de plataformas de vivienda (flotels) paquetes B y E en Sonda de Campeche y el Golfo de México.

• Provisión de servicios de contenedores refrigerados para la transportación de productos perecederos a las instalaciones costa afuera en la Sonda de Campeche y el Golfo de México, con una embarcación de abastecimiento. Este proyecto tiene un periodo de entrega de 1,137 días calendario en la consignación uno, y 1,041 días en las consignaciones dos y tres.

En nuestra opinión, debido a la experiencia de CICSA en la construcción de plataformas petroleras y en la industria petroquímica, la compañía podría beneficiarse de los proyectos arriba mencionados y de la potencial reforma que impulsaría la inversión en proyectos de petróleo y electricidad permitiendo inversión privada. Como resultado de la baja inversión histórica en PEMEX, la compañía nacional de petróleo y gas, los niveles de reservas y producción han comenzado a disminuir, y el gobierno tiene como prioridad incrementar la inversión en infraestructura en PEMEX.



Figura 23. CICSA – PEMEX: Inv de Cap 1995-2012 (Mil millones de dólares)

2 3.1 4.2 5.1 5.57.5 6.9 7.8

10.1 10.9 10.813.8

18-22

14-15

0

5

10

15

20

25

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

E

2008

-201

2E

El presupuesto de inversiones de capital para el periodo 2007-2010 está sujeto a ajustes. Fuente: PEMEX.


RIESGOS A NUESTRA TESIS DE INVERSIÓN • CICSA, como otras compañía dedicadas a la infraestructura en México, depende fuertemente

de los programas de inversión de infraestructura del gobierno, PEMEX o de la Comisión Federal de Electricidad (CFE). Cambios o retrasos en los programas de infraestructura del gobierno podrían afectar el flujo de ingresos de CICSA.

• Algunos de los próximos proyectos de la compañía se encuentran bajo contratos con precio fijo y multas en el caso de una entrega tardía. Por lo tanto, CICSA está sujeta a un riesgo de ejecución en la mayoría de los proyectos en que participa. Incrementos inesperados en los costos que no se puedan transferir al precio de venta, o retrasos en la ejecución de los proyectos, implicarían pérdidas importantes para CICSA.

• Estimamos que para todo el año 2007, el 34% de los ingresos de CICSA provendrán de contratos con la industria petrolera y petroquímica, y en el segmento de instalación de ductos. Cambios en las políticas de inversión de PEMEX podrían afectar negativamente los ingresos de CICSA.

• Por razones legales, la mayoría de los grandes proyectos de infraestructura en México deben ser asignados mediante procesos de subasta internacionales, los cuales han intensificado la competencia y reducido los márgenes de CICSA.

• La participación de CICSA en proyectos en Latinoamérica podría implicar un mayor riesgo debido a las diferentes políticas y leyes de autoridades extranjeras. Problemas económicos, sociales y políticos que pudieran ocurrir en otros países afectarían de manera negativa la participación de la compañía en ese mercado, como también afectaría la posibilidad de expansión.

• Aunque los contratos con América Móvil y Telmex ofrecen un consistente flujo de ingresos para CICSA, el hecho de que estas compañías sean todas propiedades de Carlos Slim, no asegura niveles adecuados de rentabilidad para CICSA. Creemos que CICSA podría realizar estos trabajos con márgenes por debajo del nivel promedio de la industria. CICSA también está expuesto a planes de inversión menos agresivos de estas compañías.

• La asociación entre CICSA y las compañías de telecomunicaciones que pertenecen a Carlos Slim pueden obstruir la habilidad de CICSA para ganar contratos a sus rivales en el sector de rápido crecimiento de las telecomunicaciones en México.

• También podría haber un riesgo en la relación que existe entre la compañía IDEAL y CICSA. Si IDEAL se vuelve menos competitivo en las subastas para proyectos de infraestructura, esto disminuiría las posibilidades de CICSA de incrementar el backlog en su división infraestructura, CILSA. Por otro lado, IDEAL, podría presionar los márgenes de construcción de CICSA para poder competir más agresivamente en las próximas subastas.

• Nuestra estimación de mejores márgenes para CICSA se explica principalmente por la consolidación de de la compañía de vivienda Urvitec, adquirida a finales de 2007, la cual tiene márgenes muy por arriba del negocio de infraestructura de CICSA. Menores márgenes en Urvitec podría dar como resultado márgenes y EBITDA menores a los esperados.

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ESTADOS FINANCIEROS Figura 24. CICSA – Estado de Resultados, Balance General, y Estado de FE, 2006-2009E (en Millones de Dólares) Estado de Resultados 2006 % 2007E % 2008E % 2009E %Ventas 1,087 100 % 1,129 100% 1,295 100% 1,533 100 %Costo de Ventas 918 84.4% 988 87.5% 1,097 84.7% 1,281 83.6%Utilidad Bruta 169 15.6% 141 12.5% 198 15.3% 252 16.4%Gastos de Op. y Adm. 44 4.1% 53 4.7% 60 4.6% 69 4.5%Utilidad de Operación 125 11.5% 88 7.8% 138 10.7% 183 11.9%Depreciación 20 1.8% 26 2.3% 30 2.3% 29 1.9%EBITDA 144 13.3% 114 10.1% 168 12.9% 212 13.8%Costo Integral de Financiamiento 33 3.0% 1 0.1% 4 0.3% 2 0.1% Intereses Pagados -6 -0.5% -6 -0.6% -7 -0.5% -8 -0.5% Intereses Ganados 23 2.1% 15 1.4% 8 0.6% 7 0.4% Ganancia/Pérd Monetaria 17 1.5% (10) -0.9% ) 0.3% 4 0.3% Ganancia/Pérd Cambiaria (1) -0.1% 2 0.2% 1 0.1% 1 0.1%Otras Operaciones Financieras 1 0.1% (4) -0.4% (3) -0.3% (3) -0.2%Utilidad Antes de Impuestos 125 11.5% 81 7.2% 138 10.6% 184 12.0%Provisión de Impuestos 38 3.5% 23 2.0% 41 3.2% 55 3.6%Utilidad Después de Impuestos 87 8.0% 58 5.1% 97 7.5% 130 8.5%Subsidiarias - 0.0% - 0.0% - 0.0% - 0.0%Partidas Extraordinarias - 0.0% - 0.0% - 0.0% - 0.0%Participación Minoritaria - 0.0% 1 0.0% (0) 0.0% (0) 0.0%Utilidad Neta 87 8.0% 57 5.1% 97 7.5% 130 8.5%Balance General 2006 % 2007E % 2008E % 2009E %Activo 1,044 100% 1,175 100% 1,286 100% 1,441 100% Activo Circulante 883 85% 960 82% 1,049 82% 1,173 81% Efectivo y Equivalentes 278 27% 125 11% 55 4% 70 5% Cuentas por Cobrar 435 42% 649 55% 798 62% 882 61% Inventario 170 16% 186 16% 195 15% 221 15% Otros Activos Circulantes 0 0% - 0% - 0% - 0% Activo Largo Plazo (0) 0% (0) 0% 0 0% (0) 0% Activo Fijo 157 15% 210 18% 234 18% 266 18% Activo Diferido 4 0% 5 0% 3 0% 3 0% Otros Activos 0 0% 0 0% 0 0% 0 0%Pasivo 359 34% 388 33% 418 33% 451 31% Pasivo Corto Plazo 270 26% 268 23% 265 21% 264 18% Proveedores 42 4% 56 5% 60 5% 63 4% Préstamos a Corto Plazo 2 0% 7 1% 7 1% 7 0% Otros Pasivos Corto Plazo 226 22% 205 17% 198 15% 194 13% Préstamos a Largo Plazo 80 8% 80 7% 107 8% 132 9% Pasivo Diferido 0 0% 0 0% 0 0% 0 0% Otros Pasivos 18 2% 40 3% 46 4% 55 4%Participación Mayoritaria 685 66% 786 67% 867 67% 990 69%Capital Contable 685 66% 787 67% 868 67% 990 69%Participación Minoritaria - 0% 1 0% 1 0% 1 0%Flujo de Efectivo 2006 % 2007E % 2008E % 2009E %Utilidad Neta Mayoritaria 87 58 97 130 Partidas No Monetarias 16 40 33 32 Cambios en Capital de Trabajo (33) (224) (176) (119)Incrementos de Capital/Dividendos (4) 38 - -Inversiones de Capital (50) (81) (54) (60)Flujo de Efectivo Neto 16 (164) (70) 14 Efectivo al Inicio del Periodo 262 289 125 56 Efectivo al Cierre del Periodo 278 125 55 70 Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander Investment.


Figura 25. CICSA – Estado de Resultados, Balance General, y Estado de FE, 2006-2009E (Millones de Pesos) Estado de Resultados 2006 2007E 2008E 2009EVentas 11,758 100.0% 12,192 100.0% 14,505 100.0% 17,539 100.0%Costo de Ventas 9,929 84.4% 10,667 87.5% 12,291 84.7% 14,659 83.6%Utilidad Bruta 1,829 15.6% 1,525 12.5% 2,213 15.3% 2,880 16.4%Gastos de Op. y Adm. 479 4.1% 573 4.7% 668 4.6% 789 4.5%Utilidad de Operación 1,350 11.5% 952 7.8% 1,546 10.7% 2,091 11.9%Depreciación 211 1.8% 278 2.3% 332 2.3% 333 1.9%EBITDA 1,561 13.3% 1,231 10.1% 1,878 12.9% 2,424 13.8%Costo Integral de Financ. 357 3.0% 10 0.1% 42 0.3% 18 0.1% Intereses Pagados -64 -0.5% -69 -0.6% -80 -0.5% -96 -0.5% Intereses Ganados 250 2.1% 166 1.4% 86 0.6% 77 0.4% Ganancia/Pérd Monetaria 181 1.5% ( 108) -0.9% 43 0.3% 49 0.3% Ganancia/Pérd Cambiaria (10) -0.1% 20 0.2% 7 0.1% 11 0.1%Otras Operaciones Financieras 14 0.1% (46) -0.4% (37) -0.3% (36) -0.2%Utilidad Antes de Impuestos 1,351 11.5% 875 7.2% 1,541 10.6% 2,109 12.0%Provisión de Impuestos 407 3.5% 250 2.0% 457 3.2% 627 3.6%Utilidad Después de Impuestos 944 8.0% 625 5.1% 1,084 7.5% 1,483 8.5%Subsidiarias - 0.0% - 0.0% - 0.0% - 0.0%Partidas Extraordinarias - 0.0% - 0.0% - 0.0% - 0.0%Participación Minoritaria - 0.0% 5 0.0% (2) 0.0% (3) 0.0%Utilidad Neta 944 8.0% 620 5.1% 1,086 7.5% 1,485 8.5%Balance General 2006 2007E 2008E 2009EActivo 11,288 100% 12,688 100% 14,404 100% 16,486 100% Activo Circulante 9,544 85% 10,370 82% 11,746 82% 13,416 81% Efectivo y Equivalentes 3,002 27% 1,349 11% 616 4% 795 5% Cuentas por Cobrar 4,704 42% 7,014 55% 8,941 62% 10,091 61% Inventario 1,833 16% 2,006 16% 2,189 15% 2,530 15% Otros Activos Circulantes 5 0% - 0% - 0% - 0% Activo Largo Plazo (0) 0% (0) 0% 0 0% (0) 0% Activo Fijo 1,701 15% 2,266 18% 2,620 18% 3,040 18% Activo Diferido 42 0% 52 0% 39 0% 30 0% Otros Activos 0 0% 0 0% 0 0% 0 0%Pasivo 3,883 34% 4,191 33% 4,682 33% 5,157 31% Pasivo Corto Plazo 2,916 26% 2,893 23% 2,969 21% 3,017 18% Proveedores 450 4% 601 5% 676 5% 721 4% Préstamos a Corto Plazo 20 0% 75 1% 75 1% 75 0% Otros Pasivos Corto Plazo 2,447 22% 2,216 17% 2,219 15% 2,221 13% Préstamos a Largo Plazo 870 8% 863 7% 1,195 8% 1,514 9% Pasivo Diferido 0 0% 0 0% 0 0% 0 0% Otros Pasivos 193 2% 435 3% 518 4% 626 4%Participación Mayoritaria 7,405 66% 8,490 67% 9,715 67% 11,320 69%Capital Contable 7,405 66% 8,497 67% 9,722 67% 11,329 69%Participación Minoritaria - 0% 6 0% 7 0% 9 0%Flujo de Efectivo 2006 2007E 2008E 2009EUtilidad Neta Mayoritaria 944 625 1,084 1,483 Partidas No Monetarias 177 428 367 370 Cambios en Capital de Trabajo (354) (2,416) (1,972) (1,359)Incrementos de Capital/Dividendos

(47) 410 - -

Inversiones de Capital (544) (876) (602) (681)Flujo de Efectivo Neto 174 (1,771) (783) 157 Efectivo al Inicio del Periodo 2,829 3,120 1,399 638 Efectivo al Cierre del Periodo 3,002 1,349 616 795 Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander Investment.



EVOLUCIÓN DEL PRECIO DE LA ACCIÓN CICSA – Desempeño con Relación al IPC 12 Meses (en Dólares)

95100105110115120125130135140145150155160165

Dec

-06

Jan-

07

Feb-

07

Mar

-07

Apr-

07

May

-07

Jun-

07

Jul-0

7

Aug-

07

Sep-

07

Oct

-07

Nov

-07

Dec

-07

CICSA

IPC

Fuentes: Bloomberg y Santander Investment.

2007

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Latin American Equity Research Reporte de Compañía · ventas de 15% y un incremento de 47% en EBITDA debido a la recuperación de los márgenes arriba mencionada. Durante los primeros