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Multifondos: lecciones y desafíos de la experiencia internacional
Waldo Tapia, Waldo Tapia, Unidad de Mercados Laborales y Seguridad SocialBanco Interamericano de DesarrolloCartagena, Colombia 5 de Mayo, 2011
Multifondos: lecciones y desafíos de la experiencia internacional
• El 2008 el BID comenzó la preparación de un estudiosobre la experiencia internacional de multifondos.
• El estudio contempla la publicación de un libro: 2011.• Experiencia internacional: Australia, Reino Unido,
Suecia, Hong Kong, Estados Unidos, Chile, Colombia,Suecia, Hong Kong, Estados Unidos, Chile, Colombia,México, Perú, Eslovaquia, Letonia, Hungría y Estonia .
• Temas: experiencias, implementación, lecciones de laeconomía del comportamiento, crisis financiera.
• Reguladores, OCDE, BBVA, expertos internacionales.
Agenda
• Introducción• Implementación de multifondos• Aspectos asociados a expandir la elección• Diseño del sistema• Diseño del sistema• Importancia de la opción por defecto• Experiencia internacional• Conclusiones
Introducción
• Un número importante de países ha implementados sistema
de contribución definida
• El riesgo de inversión y el premio los toma cada individuo
• Los beneficios dependen de la tasa de retorno, del periodo
de acumulación y de las comisiones
• Una pregunta clave en este sistema es que tanta capacidad• Una pregunta clave en este sistema es que tanta capacidad
de decisión debían tener los trabajadores:
• Estas decisiones pueden determinar el estándar de vida
durante la vejez.
Fondo Administradora Beneficios
La racionalidad de los multifondos
• Objetivo: aumentar el valor de las pensiones.
• Posibilidad de invertir en activos financieros cuyo riesgo está
asociado al horizonte de inversión del afiliado.
• Permite disponer de un mayor grado de libertad para
gestionar el ahorro previsional.
• Supone una cierta racionalidad de los participantes:• Supone una cierta racionalidad de los participantes:
capacidad cognitiva, acopio de información adecuada y
decisiones racionales en materia de inversión.
• Un reducido número de participantes tienen la capacidad y
conocimiento financiero adecuado.
• Existe evidencia que los participantes puedan cometer
errores sistemáticos respecto a sus ahorros.
Costo de elecciones sub-optimas
• Elecciones de inversión sub-optimas puede causar
efectos importantes en los niveles de pensión.
Chile: 100%
120%
Fondo A Fondo B Fondo C Fondo D Fondo E
A
Chile: rentabilidad
real acumulada
0%
20%
40%
60%
80%
100%
E
Sep
-02
Mar
-03
Sep
-03
Mar
-04
Sep
-04
Mar
-05
Sep
-05
Mar
-06
Sep
-06
Mar
-07
Sep
-07
Mar
-08
Sep
-08
Mar
-09
Sep
-09
Mar
-10
Diseño de los sistemas de multifondos
• Una decisión central en el diseño de un sistema de
multifondos apunta a conseguir el adecuado balance entre:
– Multifondos con un alto grado de flexibilidad
– La simplicidad de un restringido número de opciones
• Los países pueden ser clasificados en dos grandes grupos de
acuerdo al grado de elección que ellos permiten:acuerdo al grado de elección que ellos permiten:
– Países en Australia, Estados Unidos y Suecia permiten una
amplia variedad de opciones
– Países de América Latina y de Europa del Este un rango más
limitado de opciones
Implementación de esquemas de Multifondos
211
75
0 2 4 6 8 10 12
Chile (2000)Sweden (2000)
Hong Kong (2000)Chile (2002)
- 83
Número de alternativas de inversión ofrecidos por Administradoras
2000
533
23
33
53
Chile (2002)Estonia (2002)
Latvia (2003)Mexico (2004)
Peru (2005)Australia (2005)Slovakia (2005)Hungary (2007)
Mexico (2008)Colombia (2010)
10 - 90
2010
AL y países de Europa Central y del Este ofrecen un limitado número de opciones
Fondo A B C D E
Chile 80% 60% 40% 20% 5%
México 35% 35% 25% 20% 0%
Más riesgoso
Más conservador
Límites de inversión en acciones por tipo de fondo en sistemas obligatorios de CD
México 35% 35% 25% 20% 0%
Colombia 70% - 45% 20% -
Perú 80% - 45% 10% -
Estonia - 50% - 25% 0%
Hungría 100% - 40% 10% -
Latvia - - 30% 15% 0%
Eslovaquia 80% 50% - - 0%
Australia, Hong
Kong, Suecia Sin regulación
Suecia ofrecen un amplio número de opciones
• Desde la implementación del sistema, el numero de fondos ha
aumentado en más de 300.
• Cada administradora puede registrar un máx. de 50 fondos.
• Promedio de 9 fondos por administradora, con un máx. de 83.
Suecia: número de opciones de inversión ofrecidas
465558
625 648 663 711 776 755 770 777
0
200
400
600
800
1000
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
Suecia: número de opciones de inversión ofrecidas
Exceso de opciones
• 7% disminuye tasa participación de 5 a 40 fondos
Participación en los planes de pensiones 401k en EU
de 5 a 40 fondos• Participación
disminuye 2% cada 10 opciones adicionales
Source: Iyengar, Jian and Huberman (2003)
Suecia: exceso de opciones y participación activa
67%
48%40%
60%
80%67%
60%57% 56%
50%
60%
70%
Nuevos participantes que hacen una elección activa (% )
Participantes activos del total de participantes (% )
14% 8% 9% 8% 7%2% 2% 1%
0%
20%48%
40%
50%
• La estrategia de comunicación, edad y número de fondos son factores que han tenido un impacto en la participación activa.
…impacto sobre la diversificación
Estados Unidos: Fondos Ofrecidos vs. Fondos Utilizados
20,122,5
24 25,125
30
• La cantidad promedio de fondos que una persona en promedio utiliza permanece relativamente constante.
14,6 15,6 16,4 17,7 18,620,1
3,1 3,2 3,3 3,4 3,6 3,6 3,6 3,4 3,4
0
5
10
15
20
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
Opciones Ofrecidas Opciones UtilizadasFuente: Vanguard 2010
Evidencia de elección en Chile
35% 37% 39% 40%40%
50%Afiliados que han hecho una elección activa (% total de cuentas)
• En Chile 3,9 millones de afiliados (40%) han optado por uno o hasta dos fondos para la administración de su ahorro.
16%20%
24%29%
34% 35% 37% 39%
0%
10%
20%
30%
40%
Año 1 Año 2 Año 3 Año 4 Año 5 Año 6 Año 7 Año 8 Año 9
20022002 20032004
2005
20082009
2010
20062007
Postergación e Inercia
• Cuando los individuos se enfrentan a decisiones complejas y difíciles, ellos, usualmente, emplean dos tipos de emplean dos tipos de comportamiento:– Inercia – “mantener
las cosas como están”– Postergación –
“posponer la decisión hasta mañana”
El rol de “status quo” o inercia
1% 7% 7% 6% 6%100%
• La mayoría de afiliados permanece en la estrategia deinversión inicial.
• Los participantes tienen dificultad en tomar decisionescuando existen costos de corto plazo que están asociados.
Perú: Distribución de afilados según tipo de fondo
95% 91% 90% 91% 90%
1% 7% 7% 6% 6%
0%
20%
40%
60%
80%
100%
2006 2007 2008 2009 2010
Fondo 3Fondo 2Fondo 1
Nivel de Educación
Cual es el fondo más riesgos?
Cuales son los fondos que existen?
En que fondo están sus ahorros?
Básica 23% 11% 14%
Universitaria 60% 62% 60%
TOTAL 37% 32% 31%
Bajo nivel de conocimiento de los participantes
Chile: Grado de conocimiento por nivel de educación (EPS, 2006)
TOTAL 37% 32% 31%
35%27% 24%
10%
42%36% 38%
23%
0%10%20%30%40%50%
30 45 55 65
En que fondo están sus ahorros? Cuál es el fondo más riesgoso?
Chile: Grado de conocimiento por edad (EPS, 2006)
..similar para Suecia y Australia
47%
43%
53%
57%
0% 20% 40% 60% 80% 100%
2005
2009
Muy / de acuerdo Muy / desacuerdo
Suecia: “tengo el conocimiento suficiente para manejar mi fondo” (2010)
Muy / de acuerdo Muy / desacuerdo
48%
12%
28%
12%15%23%
38%24%
0%
20%
40%
60%
Nunca / casi nunca Una vez al año Algunas veces Mensual/semanal
25-29 50-59
Australia: “cuan regularmente monitoreo mi fondo” (2010)
Opción por defecto
• En los últimos años se ha aprendido que el diseño de laopción por defecto juego un rol muy importante .
• Un importante número de participantes no elige.• Afecta las pensiones que van a obtener los
participantes.• La evidencia señala que la opción por defecto está
dirigida principalmente a dos grupos:– Participantes que no tienen el conocimiento y tampoco el
compromiso para administrar su fondo.– Participantes que sienten que tienen el compromiso para
manejar su fondo, pero no tienen el suficientecompromiso.
Un importante % de participantes no elige.
65%
99% 99% 91% 93%
52%60%80%
100%
• El diseño de la opción por defecto juega un rol importante en el número de participantes que permanece en esta opción
47% 52% 45%
7% 4%
27%
0%20%40%60%
Diseño de la opción por defecto
Chile
México
60%40%
20%
35%35%
25%20%
0%
0% 50% 100%
>3535-55
< 55
>2727-2637-4546-55
>56
• América Latina– varía de acuerdo a la edad
del participante• Europa del Este (excepto
Hungría)– la estrategia más
conservadora• Suecia
Perú
Hungría
45%10%
0%0%0%
100%40%
10%
100%85%
50%
52%
<45>45
EstoniaLetonia
Esovaquia
<4747-57
>57
<5555-6065-70
Australia
Suecia
• Suecia – Inicialmente, promedio de
mercado– Desde 2010, sigue el modelo
AL • Australia
– no existe regulación específica
Razones de la opción por defecto: lecciones de Australia (2010)
Mujeres Hombres Total
Es la mejor elección para mí 23% 32% 28%
No estaba seguro que otro fondo elegir 47% 38% 42%
No tengo tiempo para elegir 19% 17% 18%
Otros 19% 17% 18%
“Por que estas en la opción por defecto”
“Quisiera tener una participación más activa en el manejo de mis fondos”
Mujeres Hombres Total
Totalmente en desacuerdo 6% 9% 8%
Desacuerdo 36% 33% 34%
Acuerdo 48% 48% 48%
Totalmente de acuerdo 10% 10% 10%
Bajo número de traspasos de fondos
5% 6% 8% 11% 14% 12% 15%10%
20% Suecia
• La mayoría de afiliados mantiene su estrategia de inversión
por largo tiempo.
4% 4% 5% 6% 8% 11% 12%
0%
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
14% 15% 14%20% 19% 14% 15% 16% 13%
0%
10%
20%
30%
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
Estados Unidos
37%40%
40%
50%
97
122100
120
140
(6%)(6%)
(1%)
% Número de traspasos(2000-2009)
Número de traspasos por ingreso promedio en miles de SEK (2000-
2009)
Suecia: cuanto y quienes
23%
0%
10%
20%
30%
1 2-10 + de 11
73 7887
97
0
20
40
60
80
0-1 2-10 11-20 20-50 + de 50
(64%)(23%)
(6%)
Chile: traspasos de fondos y crisis financiera
• El traspaso de fondos es bastante minimo.
• Los participantes sí reaccionan en períodos de crisis
financieras.
Chile: Número de traspasos hacia más y
menos riesgo
Perú: estrategias de elección• Estudio del comportamiento de afiliados en cuanto a elección de
fondo y estrategias implícitas:
– 88% se mantuvo en el mismo fondo.
– Fondo conservador (2007): el 7% se cambio de fondo
– Fondo agresivo (2007): el 21% se cambio de fondo
– El valor promedio del fondo de quienes permanecieron creció 41%vs el 35% de quienes se cambiaron de fondo.
Fondo final
Fondo inicial
Fondo en el que se encontraron a Abril
2010 Total
Fondo 1 Fondo 2 Fondo 3
Fondo elegido
a Marzo 2007
Fondo 1 93.2% 6.8% 0.0% 100.0%
Fondo 2 2.4% 90.3% 7.3% 100.0%
Fondo 3 2.8% 19.0% 78.2% 100.0%
Matriz de estrategias de elección de fondo (marzo 2007-abril 2009)
Chile: asimetrías en el comportamiento
Longitud de los cambios entre fondos(2004-2010)
• Alzas sostenidas en el índice accionario generan una
gradual toma de riesgos.
• Caídas importantes, especialmente en periodos de crisis,
generan flujos más significativos
Longitud de los cambios entre fondos(2004-2010)
Hacia fondos más riesgososHacia fondos menos riesgosos
…similar experiencia en Estados Unidos
• Los traspasos netos como % del total de activos permanece
relativamente bajo
• A partir del 2002 se aprecia una relación negativa entre el %
de traspasos y el índice accionario.
1.800.09%
Hewitt Index S&P 500
Financial crisis
Traspasos netos como % del total de activos en
planes 401 k(promedio mensual)
0.60
0.80
1.00
1.20
1.40
1.60
1.80
0.03%
0.04%
0.05%
0.06%
0.07%
0.08%
0.09%
1/1
99
8
8/1
99
8
3/1
99
9
10
/19
99
5/2
00
0
12
/20
00
7/2
00
1
2/2
00
2
9/2
00
2
4/2
00
3
11
/20
03
6/2
00
4
1/2
00
5
8/2
00
5
3/2
00
6
10
/20
06
5/2
00
7
12
/20
07
7/2
00
8
2/2
00
9
9/2
00
9
4/2
01
0
Introduction
life-cycle funds
Financial crisis
begins
Quienes son los que eligen?
Participantes activos por nivel de ingreso (% )
• El nivel de ingreso y la educación son factores importantes que favorecen la participación activa.
Participantes activos por nivel de educación (% )
54%61%
66%
60%
70%
51% 54% 55%60%
70%
13%18%
36%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
1-8 8-17 17-35 35-50 50-60 +60
Ingreso anual ($1,000´s USD)
36%
51%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
Primaria Secundaria Universidad Post-grado
Chile: elección activa por edad e ingreso
Fondo <35 35-55 >55 Total
A (80%) 24% 11% 2% 15%
B (60%) 72% 20% 8% 38%
C (40%) 3% 62% 29% 37%
D (20%) 0% 6% 58% 9%
E (5%) 1% 1% 3% 1%
“El 96% de afiliados más jóvenes están en fondos agresivos”
Por edad
E (5%) 1% 1% 3% 1%
Fondo 0-300 300-1,000 1,000-2,000 2,000-2,800 Total
A (80%) 13% 15% 31% 44% 22%
B (60%) 49% 41% 35% 25% 39%
C (40%) 32% 36% 28% 23% 33%
D (20%) 5% 5% 23% 5% 5%
E (5%) 1% 1% 33% 3% 2%
Por ingreso mensual (US$)
“El 70% de cotizantes con más ingresos están en fondos agresivos”
…Estados Unidos muestra una evidencia similar
70%
80%Inversión en fondos accionarios (como % del total)
• El nivel de ingreso y la edad son factores claves que influencian las decisiones de inversión.
61%68%
77%71%
59%
47%
67% 64%
40%
50%
60%
Bajo (<30K)
Alto (100K+)
<44 45-54 55-64 65+ Hombres Mujeres
Ingreso anual Edad Género
Fuente: Vanguard, 2010
Chile: elección activa y decisiones de CP
33%
40%35%36%37%40%
50%
Elección activa por fondo(% )
30%
50%
Retorno real anual por fondo(% )
• Una mayor preferencia por fondos riesgosos también puede ser producto de capturar las ganancias de mercado.
16%19%
28%33%
7% 5% 3% 2% 2%5% 3% 3%
0%
10%
20%
30%
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Fondo A (80%) Fondo E (5%)
-50%
-30%
-10%
10%
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Fondo A (80%) Fondo E (5%)
Conclusiones
• La implementación de multifondos puede traer
consecuencias no anticipadas para los afiliados (costos)
• La experiencia internacional muestra un “trade-off” entre
flexibilidad y simplicidad.
• Un reducido número de participantes tienen la capacidad y
conocimiento financiero adecuado.
• Un reducido número de participantes tienen la capacidad y
conocimiento financiero adecuado.
• Elecciones de inversión sub-optimas puede causar efectos
importantes en los niveles de pensión
• La mayoría de afiliados permanece en la estrategia de
inversión inicial.
Conclusiones (2)
• La estrategia de comunicación, edad y número de fondos
son factores que tiene un impacto en la participación.
• En los últimos años se ha aprendido que el diseño de la
opción por defecto juego un rol muy importante .
• Los participantes reaccionan en períodos de auge-crisis
financieras de manera asimétrica.
• Los participantes reaccionan en períodos de auge-crisis
financieras de manera asimétrica.
• El nivel de ingreso y la educación son factores importantes
que favorecen la participación activa.
• El nivel de ingreso y la edad son factores claves que
influencian las decisiones de inversión.