PANORAMA ECONÓMICO MENSUAL · lo que podría traducirse en una cifra de crecimiento para la actividad de este mes, aunque es prematuro señalar que estos registros recientes indicarán

VISIÓN DE MERCADO

Junio 2019

PANORAMA ECONÓMICO MENSUAL JUNIO DE 2019

Puntos destacados

• Se acentúa la incertidumbre global. Las tensiones entre EE.UU. y sus socios comerciales alcanzaron nuevos ribetes durante las últimas semanas, con sanciones a empresas tecnológicas y el anuncio de aranceles a México. Lo anterior hizo retroceder el valor de los activos más riesgosos y generó renovadas aprensiones respecto al crecimiento global. En este contexto, la Reserva Federal ha dado señales de estar dispuesta a un mayor estímulo monetario, lo que ya está descontado en los precios financieros.

• Fuerte ajuste a la baja en precios de materias primas. Los temores respecto de la actividad global y un debilitamiento global del dólar llevaron a fuertes caídas en los precios del cobre y del petróleo. Estimamos que parte de estos movimientos obedecen a una sobrerreacción de los mercados, por lo que vemos una paulatina recuperación en ambos precios de aquí a fin de año

• Crecimiento en Chile se ubicará entre 2,5% y 3%. Si bien el mercado laboral presenta algunas señales de mejoría y las perspectivas de inversión en grandes proyectos se mantienen favorables, el peor escenario externo y la caída en la confianza harán más difícil que se materialice la aceleración de la economía requerida para cerrar el año en torno al 3% de nuestra proyección previa.

• A pesar de la alta inflación en mayo, las presiones subyacentes se mantienen acotadas. El registro del mes (0,6%) estuvo altamente influido por ítems volátiles, por lo que es probable que se revierta en los próximos meses. Así, mantenemos nuestra visión de que la inflación cerrará el año en 2,6%, bajo la meta del Banco Central por cuarto año consecutivo.

• Banco Central podría recortar la TPM durante el último trimestre. El próximo IPoM de junio dará cuenta de nuevos parámetros estructurales que mostrarán mayores holguras en la economía y un menor impulso monetario. Esto, sumado a una posible revisión a la baja para el crecimiento de este año –a un rango de 2,75% - 3,5%– dará sustento a reducciones en la TPM a partir del cuarto trimestre.

• Menor crecimiento y retroceso del precio del cobre harán que el déficit fiscal aumente. El déficit fiscal cerraría en torno a 2,2% del PIB, mayor a lo contemplado por el último Informe de las Finanzas Públicas y del cierre del 2018. Esto, sin embargo, no conllevará un cambio en el balance estructural --el que depende de los parámetros de largo plazo—por lo que se cumpliría la meta del ejecutivo.

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PANORAMA ECONÓMICO MENSUAL

Junio 2019

Se acentúa la incertidumbre global

El conflicto entre EE.UU.y sus socios comerciales alcanzó nuevos ribetes durante las últimas semanas, lo que impactó negativamente a los precios de los activos más riesgosos y ha vuelto a generar temores respecto de la dinámica de crecimiento global. Los flujos hacia activos más seguros hicieron retroceder las tasas largas en EE.UU. hasta valores no vistos en más de un año, y la pendiente de la curva de retornos tuvo una inversión relevante.

Al alza de aranceles hasta 25% de bienes chinos por US$ 200.000 millones se agregaron una serie de medidas tendientes a limitar la participación de la empresa china Huawei en el mercado norteamericano, en una estrategia que va más allá de la relación comercial entre las dos superpotencias. Por otro lado, el presidente Trump abrió un nuevo foco al anunciar que en junio impondrá aranceles a todos los bienes provenientes desde México, si el país latinoamericano no frena el flujo de inmigrantes ilegales hacia su país. De no lograrse un acuerdo, durante este mes los aranceles alcanzarían un 5%, y se aumentarían gradualmente hasta llegar a 25% en octubre.

La cumbre del G20 a fines de junio podría significar algún punto de encuentro entre China y EE.UU.; sin embargo, un acuerdo entre ambos países es poco probable en el corto plazo. El gobierno norteamericano se muestra cada vez más favorable a utilizar la política comercial como herramienta para alcanzar sus objetivos geopolíticos de mediano plazo, en tanto que Beijin ha expandido su abanico de represalias -- listas negras de empresas extranjeras y restricciones a las exportaciones de “tierras raras”, un producto muy necesario para la economía norteamericana— lo que le serviría para mejorar su posición negociadora.

Gráfico 1: Bolsas internacionales (Índice 100 = sep.18) Gráfico 2: Pendiente curva de tasas en EE.UU.

Fuente: Bloomberg y Santander Fuente: Bloomberg y Santander

A las tensiones comerciales se han sumado datos de actividad débiles en EE.UU. La producción industrial de abril tuvo una caída de 0,9%, niveles que no se observaban desde febrero 2017. En tanto, los PMI de manufacturas y servicios de mayo disminuyeron sustantivamente, más allá de lo esperado, ubicándose solo ligeramente por sobre los pivotes de expansión. Asimismo, la creación de empleos privados mostró un fuerte descenso en el último mes, despúes de las sólidas cifras de la primera parte del año. Por su parte, las presiones inflacionarias se han mantenido acotadas con una inflación subyacente (medida por el deflactor de consumo), en torno a 1,6%.

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En este contexto, las expectativas para la política monetaria se siguieron ajustando a la baja. Al cierre de este informe, los futuros de la Fed Fund Rate incorporaban hasta dos recortes de tasa durante este año, y uno adicional el próximo. Además, un miembro del FOMC reconoció explícitamente que la tasa se podría recortar pronto si los riesgos de la desaceleración global y las menores presiones inflacionarias se acentuaban, mientras que su presidente, Jerome Powell, se mostró abierto a la opción de disminuir la tasa si las tensiones comerciales y otros riesgos lo ameritaban.

Al cierre de este informe, la probabilidad de un mayor estímulo monetario por parte de la Fed debilitó el dólar a nivel global –lo que restó presión a las monedas emergentes– y generó cierta calma en los mercados financieros, con una parcial recuperación de la principales bolsas.

Gráfico 3: Indicadores de actividad en EE.UU. (%, t/t anualizada)

Gráfico 4: Expectativas Fed Fund Rate (%)


Tal como se esperaba, las elecciones parlamentarias en Europa mostraron un retroceso de los partidos tradicionales de centroizquierda y centroderecha, que solían ocupar más del 50% de los escaños. En contraposición, los liberales y el partido verde tuvieron avances sustantivos, lo mismo que los partidos de extrema derecha que triunfaron en Francia e Italia. Con todo, la representación de los grupos euroescépticos solo aumentó de 20% a 23%, menos de lo que se anticipaba. En el Reino Unido, el recientemente conformado partido Brexit tuvo una votación significativa (30%) lo que pondrá presión para una salida dura de la Unión Europea, que porbablemente se concrete en octubre.

Por su parte, los indicadores de actividad de la región se tendieron a estabilizar dando cuenta de una moderación en su deterioro. El PMI manufacturero de mayo se mantuvo estable, pero en zona contractiva, mientras que el de servicios retrocedió marginalmente en abril. A las repercusiones por el conflicto, en el caso de Europa se suman problemas políticos internos, que continúan generando incertidumbre y afectando la confianza. Por su parte, la inflación subyacente de mayo se ubicó en 0,8% a/a, muy por debajo de la meta de 2% del Banco Central Europeo (BCE).

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En su última reunión (junio), el BCE aumentó sus expectativas de crecimiento e inflación para este año a 1,2% y 1,3% respectivamente —ambas estimaciones son 10pb mayor que lo proyectado en marzo—, aunque los riesgos están sesgados a la baja. Para 2020 y 2021 se disminuyó la proyección de crecimiento hasta 1,4% en ambos periodos. Respecto de la tasa de referencia, señalaron que esta se mantendría en el nivel actual por lo menos hasta el primer semestre de 2020.

Gráfico 5: PIB Zona euro e indicadores de actividad (índice, var. anual %)

Gráfico 6: Inflación Zona Euro (%)


En China, la actividad ha continuado deteriorándose. El PMI manufacturero de mayo volvió a ubicarse en terreno negativo, en tanto que la producción industrial y las ventas minoristas mostraron un bajo dinamismo. Lo anterior sugiere que los efectos del conflicto comercial se están sintiendo ya en la economía. En este contexto, ha surgido la posibilidad de que el gobierno implemente nuevas medidas de estímulo. Al cierre de este informe, el Fondo Monetario Internacional (FMI) revisó marginalmente a la baja sus proyecciones de crecimiento del gigante asiático para este año, desde 6,3% hasta 6,2%.

En Latinoamérica, la actividad también ha mostrado signos de desaceleración. Los datos del primer trimestre de Brasil mostraron una sorpresiva contracción (-0,2% t/t), la primera desde 2016. Detrás de este fenómeno estuvo la menor inversión y un descenso en las exportaciones. En Argentina, la producción industrial creció 2,3% en abril lo que podría traducirse en una cifra de crecimiento para la actividad de este mes, aunque es prematuro señalar que estos registros recientes indicarán un cambio de tendencia en la economía trasandina. Por su parte, las compañías globales de calificación de rating disminuyeron la perspectiva de México de estable a negativa producto de las amenzas de aranceles por parte de EE.UU.

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Gráfico 7: Indicadores de actividad China (neutral = 50, %)

Gráfico 8: Indicadores de actividad Latinoamérica (var. a/a trim. móvil, %)


Fuerte ajuste a la baja en precios de materias primas

La nueva escalada de la guerra comercial entre China y EE.UU. y las perspectivas de un menor dinamismo global ha afectado fuertemente el precio de las materias primas. En el caso del petróleo, a pesar de la estrechez de oferta del mercado su precio se ha desplomado 20% desde sus máximos previos a fines de abril.

Gráfico 9: Precio petróleo WTI y bencinas costa golfo EE.UU. (cUS$/galón y US$/bbl)

Gráfico 10: Producción de petróleo (var. anual, %)


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De acuerdo a cifras recientes, tanto la producción de Irán como la de Venezuela han seguido disminuyendo, lo que sumado al recorte de la OPEP y otros productores, sobrepasa holgadamente el aumento de producción de EE.UU. y otros países.Así, la oferta mundial está creciendo a un ritmo de solo 0,6 millones bpd en los últimos 12 meses, insuficiente para satisfacer a una demanda que, a pesar de la posible desaceleracón, crecerá a tasas más elevadas. Por lo mismo, prevemos que hacia delante debiese haber un paulatino incremento en el precio del crudo WTI, que cerraría el año en torno a US$ 61 el barril.

Al igual que el crudo, el precio del cobre sufrió una fuerte caída durante el mes, ubicándose en torno a US$ 2,64 la libra. Hacia delante vemos una paulatina recuperación de este precio, conforme algunos de los efectos de corto plazo que llevaron a una sobre reacción se van disipando. Sin embargo, preveemos que el metal cerrará el año en torno a US$ 2,7 la libra, sustancialmente por debajo de lo que estimabamos en nuestro último informe. Para 2020 veríamos una aumento moderado, con un precio promedio de US$ 2,8 la libra. Esto, debido a que seguimos estimando que la oferta se rezagará respecto de la demanda por el metal, lo que presionaría a la baja los inventarios y estimularía el precio.

Gráfico 11: Inventarios de cobre (miles toneladas) Gráfico 12: Precio cobre (US$/lb e índice)


Crecimiento de Chile en 2019 se ubicará entre 2,5% y 3%

Las cifras de Cuentas Nacionales del primer trimestre del año —conocidas durante mayo— mostraron una débil expansión anual del PIB de solo 1,6%, por debajo del 1,8% implícito en los Imacec. Más allá de efectos puntuales en la minería, la cifra de actividad mostró una desaceleración en varios sectores y un crecimiento menos robusto del que se esperaba en la inversión. Por su parte, si bien el consumo mantuvo un cierto dinamismo, se observó un cambio importante en su composición, con una fuerte moderación del consumo de bienes y un repunte del de servicios.

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Cobre Forward Santander central

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Los antecedentes disponibles para el segundo trimestre muestran que la actividad sigue rezagada. El Imacec de abril se expandió 2,1%, con una recuperación parcial de la actividad minera luego de la merma en los primeros meses del año, y un ritmo moderado de los sectores no mineros (2,1% a/a; 0,3% m/m) cuya velocidad de expansión anualizada se ubicó en 2,3% t/t en el trimestre terminado en abril, por debajo del crecimiento tendencial de la economía. Esto implica que en la primera parte del año las holguras de capacidad han vuelto a abrirse.

Gráfico 13: Imacec total y componentes (var. anual, %) Gráfico 14: Imacec no minero desestacionalizado (%)

Fuente: BCCh y Santander Fuente: BCCh y Santander

Detrás del magro dinamismo de los sectores no mineros está el lento crecimiento de la industria manufacturera y el comercio, incididos por el debilitamiento del ciclo global, un mercado laboral débil y un deterioro de las expectativas a nivel local. La producción manufacturera de abril tuvo una caída de 1,4%, en tanto que las ventas minoristas retrocedieron 0,8%, la cifra más baja desde diciembre de 2014. Las ventas de bienes durables continúan lastrando el desempeño del comercio minoristas, fuertemente influenciadas por las caídas en las ventas vehículos nuevos (-6,8% a/a).

Gráfico 15: Indicadores de consumo (var. anual, % - trim. móvil)

Gráfico 16: Masa salarial y confianza de los consumidores (var. real anual %, neutral = 50)

Fuente: ANAC, BCCh y Santander Fuente: GfK, INE y Santander

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Junio 2019

El lento crecimiento de las ventas minoristas refleja la moderación que viene exhibiendo el consumo de bienes desde hace ya varios meses. Detrás de este fenómeno está el rezago que se observa en el mercado laboral, el que no solo ha impactado en el ingreso de los hogares, sino que también ha incidio en la confianza, la que se encuentra en zona pesimista hace casi un año, marcando un mínimo de casi dos años en mayo. Con todo, en los último meses se ha observado un cierto repunte en los salarios que podría revertir esta situación e impulsar el consumo hacia delante.

Por el lado de la inversión, los últimos antecedentes son mixtos. Las importaciones de bienes de capital siguen estancadas y las expectativas empresariales volvieron a retroceder en mayo, y se ubican en terreno negativo al excluir al sector minero. Por el contrario, las cifras del catastro de la Corporación de Bienes de Capital del primer trimestre mostró una alza en los proyectos de inversión con cronograma definido, tanto para este año como para los siguientes cuatro (ver recuadro). La concreción de este gasto de capital será uno de los factores que debiesen dinamizar la actividad en la segunda parte del año.

Gráfico 17: Confianza empresarial por sectores de actividad (neutral = 50)

Gráfico 18: Importaciones de bienes de capital (var. anual, % - trim. móvil)

Fuente: Icare y Santander Fuente: BCCh y Santander

Los indicadores adelantados de mayo apuntan a un crecimiento que se mantendrá acotado. Más allá de la caída del IMCE, los datos de comercio exterior fueron bastante débiles (exportaciones: -2,3% a/a e importaciones: -1,7% a/a), y la generación eléctrica crece a un ritmo bajo (1,2% en las macro zonas centro y sur; 0,7% a/a en el norte grande vs. -0,4 y 4% a/a, respectivamente en abril). Así, estimamos que el Imacec de mayo se habría ubicado algo por debajo de 2,5%.

Si bien hay indicios de una cierta mejoría en el mercado laboral y perspectivas aún favorables para la inversión, está por verse cuánto impactará a nivel local la mayor incertidumbre del escenario externo y la caída reciente de los términos de intercambio. Lo anterior, sumado al lento inicio del año, nos llevan a estimar que el crecimiento de 2019 se ubicará entre 2,5% y 3%.

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Recuadro: Leve mejora en indicadores de inversión de mediano plazo

El Catastro de la Corporación de Bienes de Capital (CBC) del primer trimestre indica que la inversión proyectada para el quinquenio 2019-2023 asciende a US$ 53 mil millones. Respecto de la publicación anterior, el volumen de inversión proyectado aumentó 4,7% para el período comparable (2019-2022).

Destaca en la cartera de proyectos el sector de Obras Públicas, que da cuenta de más de 30% del total, incluyendo grandes obras de infraestructura como las nuevas líneas de metro, el túnel de Agua Negra, la Autopista Vespucio Oriente y los hospitales Barros Luco y Sótero del Río. Lo sigue de cerca la Minería con un 27% de la cartera. De acuerdo con el Catastro, en 2019 se ejecutarían US$ 18 mil millones, cifra levemente mayor a la computada en el catastro previo.

Gráfico 19: Inversión anual proyectada según versiones de Catastro CBC(US$ miles de millones)

Gráfico 20: Inversión con aprobación ambiental a mayo de cada año (US$ miles de millones)

Fuente: Corporación de Bienes de Capital y Santander Fuente: Servicio de Evaluación Ambiental y Santander

Por orta parte, el volumen de proyectos que han recibido aprobación ambiental durante 2019 aumentó hasta US$ 8.840 millones. El indicador viene mostrando un desempeño débil durante los primeros meses del año, a pesar de que en mayo se vio impulsado por la aprobación del Tren Alameda Melipilla (US$ 1.000 millones) y de un gran proyecto inmobiliario en Puchuncaví (US$ 2.000 millones). No obstante, este último podría demorar su ejecución dado que no cuenta con la aprobación de las comunidades y vecinos de la zona.

Aunque estas cifras dan cuenta de que el proceso de recuperación de la inversión estaría comenzando a tomar tracción, las tensiones derivadas de la guerra comercial podrían comenzar a tener impacto en la evolución próxima de estos indicadores. En efecto, el menor precio del cobre podría afectar la inversión en la minería, mientras que el deterioro reciente de las perspectivas de crecimiento podría atenuar la velocidad de desarrollo de nuevos proyectos en distintos sectores.

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Signos de mejoría en el mercado laboral

Los datos del mercado laboral del trimestre móvil terminado en abril mostraron una cierta mejoría. El empleo total aumentó 1,4% a/a, con una expansión de 0,9% a/a de los empleos asalariados. Estos, sin embargo, estuvieron fuertemente influidos por el crecimiento de 4,9% del empleo público. El empleo asalariado privado registró un avance anual de solo 0,1%. Los datos administrativos reflejan un dinamismo mayor del empleo asalariado, con cifras de crecimiento sobre 3% hasta febrero. La fuerza de trabajo continuó con su dinamismo y se expandió 1,5% a/a, con lo que la tasa de desocupación se ubicó en 6,9%.

En el mes destacó la expansión de 1,8% a/a del empleo manufacturero, que se contrapone a las débiles cifras de actividad del sector. También se observó una fuerte creación de empleos en construcción y servicios de educación (3,8% y 3,2% a/a, respectivamente). En contrapartida, se siguen destruyendo empleos en el sector comercio (-1,6% a/a), mientras que el empleo en el sector agrícola mostró una importante contracción (-3,5% a/a).

La mejora marginal en los datos de empleo en los últimos meses debe ser leída con cierta cautela. Durante 2019, el INE está llevando a cabo el proceso de actualización del diseño muestral, incorporando el nuevo marco de viviendas basado en el Censo 2017. El nuevo marco podría implicar capturar de mejor manera una serie de fenómenos demográficos que han incidido en las mediciones recientes del mercado laboral. Dado lo anterior, es posible que en la transición se observen dinámicas más robustas solo por fenómenos estadísticos, las que se irían disipando.

Por su parte, los salarios han tendido a mostrar una recuperación en los últimos tres meses, con una expansión nominal de 5,1% –el mejor resultado en un año–, equivalente a un incremento real de 2,6%. Por sector económico, comercio, industria manufacturera, construcción y servicios administrativos lideraron las mayores incidencias.

Gráfico 21: Empleo por categoría y tasa de desempleo (var. anual; %)

Gráfico 22: Cotizantes INE y registros administrativos (var. anual, %)

Fuente: INE y Santander Fuente: INE, SPendiones y Santander

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Precios de los activos locales pierden valor

Los menores datos de crecimiento del primer trimestre junto con un deterioro en las perspectivas para la actividad del año, la fuerte caída en el precio del cobre y la mayor incertidumbre externa llevaron a una importante depreciación del peso, que se ubicó transitoriamente en torno a $710 por dólar. La depreciación del peso estuvo también influenciada por un aumento en los flujos compradores de dólares forward por parte de no residentes, que superaron los US$ 6.000 millones en mayo. En las últimas jornadas, la moneda tendió a recuperarse parcialmente en línea con un debilitamiento global del dólar, ante la perspectiva de un mayor estímulo por parte de la Fed, cerrando por sobre $690 por dólar. Con esto, el tipo de cambio real se ubicaría algo por sobre sus promedios históricos, consistente con el deterioro que han sufrido los términos de intercambio.

Estimamos que conforme el precio del cobre se recupere de sus niveles actuales, el tipo de cambio debiese exhibir una cierta apreciación, para cerrar en niveles entre $680 y $690 por dólar. Sin embargo, en caso de escalar el conflicto comercial o ante nuevas sorpresas en la actividad local, el tipo de cambio volvería a situarse por sobre los $700 por dólar. En contraposición, vemos poco probable que la moneda se aprecie de manera sustantiva.

Gráfico 23: Evolución tipo de cambio y flujos forward no residentes ($/US$, miles de millones de US$)

Gráfico 24: Evolución tipo de cambio real (Índice 100 = promedio 1986)

Fuente: BCCh y Santander Nota: Puntos corresponden a la estimación para mayo y proyección para junio Fuente: Bloomberg y Santander

El IPSA presentó un rendimiento negativo durante mayo de más de 4%, en línea con otros mercados de la región. Al igual que en los mercados internacionales, las tasas de los bonos de gobierno mostraron descensos significativos, ante las perspectivas de una relajación de la política monetaria y la mayor demanda por activos seguros.

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Junio 2019

Gráfico 25: IPSA y bolsas Latinoamérica (Índice 100 = ene.19)

Gráfico 26: Tasas de bonos benchmark (%)


A pesar de alta inflación en mayo, presiones subyacentes se mantienen acotadas

La inflación de mayo se ubicó levemente por encima de lo proyectado (0,6% versus 0,5% esperado). La variación anual respecto de la serie de referencia aumentó hasta 2,3%, todavía en la parte baja del rango de tolerancia del Banco Central. En tanto, el IPC sin alimentos y energía (IPC SAE) tuvo una variación mensual de 0,4%, con lo que su registro anual quedó en 2%, similar a lo observado durante los primeros meses del año.

Si bien estas cifras están dentro de lo que se esperaba, estuvo fuertemente influida por ítems volátiles y hubo sorpresas relevantes que podrían condicionar la trayectoria futura de los precios. En particular, el paquete turístico tuvo una expansión de 23,4% m/m, muy por encima de lo proyectado. De no haberse producido esta alza, la variación del IPC SAE habría sido de sólo 0,2%. Por ser un precio volátil, es altamente probable que se revierta en los próximos meses.

Así, a pesar de la sorpresa del mes, las presiones inflacionarias se mantienen acotada. De hecho, el índice de difusión inflacionaria se mantuvo por debajo de su patrón histórico (48,5% de los bienes y servicios subieron en el mes). En este contexto, las expectativas de inflación en base a precios a financieros se ubican en niveles cercanos a 2,8%.

Estimamos que las holguras de capacidad de la economía son más amplias, por lo que la inflación subyacente se mantendrá acotada. Además, en los últimos días se ha observado una importante corrección a la baja en el precio del petróleo y el tipo de cambio, que después de depreciarse con fuerza, ha tendido a retroceder. Por esto, mantenemos nuestra visión de que la inflación cerrará el año en 2,6%, bajo la meta del Banco Central por cuarto año consecutivo.

90

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Chile Brasil México

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1

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ene-19 mar-19 may-19

$ 5y $ 10y UF 5y (der.) UF 10y (der.)

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Gráfico 27: Compensaciones inflacionarias forward en base a las tasas swap (%)

Gráfico 28: Inflación y componentes (var. mensual, %)

Fuente: BCCh y Santander Fuente: INE y Santander

Gráfico 29: Difusión inflacionaria (% de canasta que aumenta)

Gráfico 30: IPC Bienes SAE y tipo de cambio (var. anual, %)

Fuente: INE y Santander (*): Corresponde a series con la base 2013 = 100.

Fuente: INE y Santander Nota: Punto corresponde a la depreciación acumulada en junio

2,4

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abr-18 jul-18 oct-18 ene-19 abr-19

CI 1 y 1 CI 3 y 2 CI 5 y 5

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may jun jul

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feb

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r

may

IPC SAE Alimentos Energía IPC General

54,8 51,2

59,1

53,5 48,5

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35

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ene feb mar abr may jun jul ago sep oct nov dic

2016 2017 2018 (*)2018 2019

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2015 2016 2017 2018 2019

Bienes SAE Tipo de cambio (der.)

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Banco Central podría recortar la TPM durante el último trimestre

El cambio en el escenario macroeconómico, con perspectivas de menor crecimiento, una mayor incertidumbre, y una inflación –que incluso con la sorpresa positiva de mayo– se mantendrá debajo la meta por varios meses abren la opción de que el instituto emisor inicie un proceso de relajamiento monetario. Esto, además, en un contexto donde varios de los principales bancos centrales del mundo han comenzado a comunicar una postura más expansiva para sus políticas monetarias.

En las últimas semanas, el empeoramiento del contexto externo sumado al propio reconocimiento del Banco Central que un recorte de la TPM era una opción plausible llevó a una fuerte corrección en las tasas swap, las que disminuyeron más de 40 pb en promedio. Al cierre de este informe la swap a un año se ubicaba bajo 2,8% y la de dos años en torno a 2,7%. Por su parte, la swap a 10 años se transaba en torno a 3,5%, su menor nivel histórico. Con ello, los precios financieros apuntan a dos recortes de TPM de aquí a comienzos del 2020.

Estimamos que en su reunión de política monetaria de hoy, el Banco Central mantendrá la TPM en 3% y en el Informe de Política Monetaria (IPoM) de junio –que se publica el lunes– dará mayores indicios respecto de su estrategia monetaria.

Gráfico 31: Tasas Swap nominales (%) Gráfico 32: Expectativas de TPM (%)

Fuente: INE y Santander Fuente: BCCh, Bloomberg y Santander

Tal como se ha informado, este IPoM actualizará las estimaciones de los parámetros estructurales relevantes para la política monetaria. Estimamos que el nivel del PIB tendencial (pero no su tasa de crecimiento) se revisará al alza debido a la contribución de los migrantes a la fuerza de trabajo. Con ello, se reconocerá que las holguras de capacidad de la economía son más amplias. Por otra parte, estimamos que la TPM neutral se revisará a la baja, hasta valores en torno a 4%, lo que implica que el impulso monetario actual es menor.

Ambos elementos, sumados a una posible revisión a la baja para el rango de crecimiento hasta 2,75% - 3,5%, y riesgos para la actividad inclinados a la baja, podrían dar espacio para que el Banco Central inicie un proceso de reducción en la TPM en los próximos meses.

2,50

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mar-17 ene-18 nov-18 sep-19 jul-20 may-21TPM Forwards HoyForwards 1m atrás EOF pre RPM jun.19EEE may-19 SantanderIPoM 1T19

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Estimamos que el instituto emisor será cauto a la hora de modificar su estrategia, sobre todo después del repunte que tuvo la inflación en mayo. Si bien en el próximo IPoM de junio ya pueda entregar señales de un mayor relajamiento monetario, es probable que espere hasta septiembre para evaluar cuan transitoria fue la sopresa inflacionaria y el impacto concreto del mayor ruido externo en la actividad local. Así, estimamos que podría iniciar de manera efectiva el proceso de recortes a partir de la RPM de septiembre.

Menor crecimiento y retroceso en el precio del cobre llevarán el déficit fiscal hasta 2,2% del PIB

En su último Informe de Finanzas Públicas (IFP), el Ministerio de Hacienda indicó que al cierre de 2019 el déficit fiscal alcanzaría 1,8% del PIB, mayor al contemplado en el presupuesto. Dicha cifra tenía como supuestos un crecimiento del PIB de 3,5% y un precio del cobre promedio de US$ 3. Estimamos que las perspectivas de un crecimiento más lento de la actividad y el menor precio del cobre redundarán en un dinamismo acotado de la recaudación del fisco, con una expansión de los ingresos tributarios de entre 1% y 1,5%. Así, de ejecutarse el gasto de gobierno contemplado en la ley de presupuestos, el déficit fiscal cerraría en torno a 2,2% de PIB, cinco puntos porcentuales sobre el cierre de 2018.

Si bien el déficit efectivo será mayor al contemplado en el último IFP y en la ley de presupuestos, el balance estructural no debiese modificarse por cuanto éste depende de parámetros estructurales que se mantienen fijos. Así, el objetivo de reducción del déficit estructural en 0,2% del PIB no estaría en juego, a no ser que el gasto se desvíe de lo contemplado en el presupuesto.

Al cierre de este informe, los ministros de Hacienda y de Obras Públicas anunciaron conjuntamente que el Gobierno impulsará la ejecución expedita de una cartera de proyectos de inversión, que ascendería a US$ 1.400 millones. El foco de las medidas sería la creación de un “fast track” para el conjunto de proyectos identificado, de modo de acelerar los trámites necesarios para su desarrollo. La medida apunta a estimular la economía mediante un mayor gasto de capital.

Aunque el anuncio no especifica qué parte de los recursos se espera ejecutar en 2019, la Dirección de Presupuestos indicó que el presupuesto total del año no se alteraría, y sólo habría reasignaciones desde áreas donde exista subejecución presupuestaria. Por lo mismo, estimamos que el impacto de estas medidas en la actividad del año será acotado.

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PROYECCIONES MACROECONÓMICAS Cuentas Nacionales 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 P 2020 P

PIB (var. real % a/a) 4,0 1,8 2,3 1,7 1,3 4,0 2,5-3,0 3,2 Demanda interna (var. real % a/a) 3,6 -0,5 2,5 1,8 2,9 4,7 3,3 3,4 Consumo total (var. real % a/a) 4,3 2,9 2,6 3,4 3,2 3,7 3,2 3,2 Consumo privado (var. real % a/a) 4,6 2,7 2,1 2,6 3,0 4,0 3,4 3,4 Consumo público (var. real % a/a) 2,8 3,8 4,8 7,2 4,4 2,2 2,4 2,5 Formación bruta capital fijo (var. real % a/a) 3,3 -4,8 -0,3 -1,3 -2,7 4,7 5,4 4,8 Gasto público (var. real % a/a) 4,6 6,3 8,4 3,8 4,7 3,4 3,6 3,8 Producción manufacturera (var. real % a/a) 2,0 -0,7 0,3 -2,4 1,6 3,3 2,2 1,7 Exportaciones (var. real % a/a) 3,3 0,3 -1,7 0,5 -1,1 5,0 2,0 2,0 Importaciones (var. real % a/a) 2,0 -6,5 -1,1 0,9 4.7 7.6 3,3 2,6 PIB (US$ miles de millones) 278,5 260,6 244,3 250,6 277,9 298,8 304,5 323,2 PIB per cápita (US$ miles) 15,8 14,6 13,6 13,8 15,1 15,9 15,9 16,6 Población (millones) 17,6 17,8 18,0 18,2 18,4 18,8 19,1 19,5

Balanza de Pagos 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 P 2020 P

Balanza comercial (US$ miles de millones) 2,0 6,5 3,4 4,9 7,4 4,7 3,0 2,4 Exportaciones (US$ miles de millones) 76,8 75,1 62,0 60,7 68,9 75,5 77,0 80,9 Importaciones (US$ miles de millones) 74,8 68,6 58,6 55,9 61,5 70,8 74,0 78,5 Cuenta Corriente (US$ miles de millones) -11,2 -4,3 -5,6 -4,0 -6,0 -9,2 -8,5 -9,3 Cuenta Corriente (% PIB) -4,1 -1,7 -2,3 -1,6 -2,1 -3,1 -3,5 -3,4 Índice de Términos de intercambio (var. % a/a) -2,7 -2,4 -2,9 3,1 9,0 -1,8 0,9 1,5 Precio del cobre (promedio anual, US$/lb) 3,32 3,11 2,50 2,21 2,80 2,96 2,74 2,80 Precio del petróleo WTI (prom. anual, US$/bbl) 97,9 93,1 48,7 43,2 51,0 64,8 61,0 61,0 Fuente: BCCh, INE y Santander.

Nota: Año de referencia para las CC.NN. = 2013

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PROYECCIONES MACROECONÓMICAS

Tipo de Cambio y Mercado Monetario 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 P 2020 P

Inflación del IPC (var. a/a, % a diciembre) 3,0 4,6 4,4 2,7 2,3 2,6 2,6 2,9 Inflación del IPC (var. a/a, % promedio) 1,8 4,7 4,3 3,8 2,2 2,4 2,2 2,9 Inflación del IPCSAE (var. a/a, % a diciembre) 2,1 4,3 4,7 2,8 1,9 2,3 2,6 2,7 Tipo de cambio CLP/US$ (cierre año) 524 607 707 667 615 696 685 692 Tipo de cambio CLP/US$ (promedio año) 495 570 654 677 649 640 682 688 Tasa de política monetaria (%, cierre año) 4,5 3 3,5 3,5 2,5 2,75 2,75 2,50 Tasa de política monetaria (%, promedio año) 4,92 3,75 3,06 3,5 2,7 2,52 2,94 2,52 BCU-10 (%, cierre año) 2,2 1,5 1,6 1,5 1,8 1,5 1,2 1,3 BCP-10 (%, cierre año) 5,2 4,3 4,7 4,4 4,5 4,2 4,0 4,1

Mercado Laboral 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 P 2020 P Índice de remuneraciones (var. real % a/a) 3,9 1,8 1,8 1,4 2,4 1,9 2,3 2,4 Tasa de desempleo (promedio anual) 6,0 6,4 6,2 6,5 6,7 7,0 6,8 6,7 Tasa de creación de empleo (var. prom. % a/a) 2,1 1,6 1,4 1,3 1,8 1,6 1,9 2,1 Masa salarial promedio (var. real % a/a) 6,0 3,4 3,2 2,8 4,2 3,5 4,2 4,5

Indicadores Política Fiscal 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 P 2020 P

Balance del Gobierno Central (% PIB) -0,6 -1,6 -2,2 -2,7 -2,8 -1,7 -2,0 -1,7

Deuda bruta Gob. Central (US$ miles de mill.) 33,5 36,6 39,0 53,3 69,0 70,2 78,1 86,5

Fuente: BCCh, INE y Santander.

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VISIÓN DE MERCADOS

Junio 2019


Estudios

DIVISIÓN FINANCIERA

CLAUDIO SOTO / Economista Jefe [email protected] GABRIEL CESTAU / Economista [email protected] SINDY OLEA / Economista [email protected] MIGUEL SANTANA / Economista [email protected] FABIÁN SEPÚLVEDA / Economista [email protected]

CONTACTO

(56 2) 2320 1021 Accede a nuestros informes en: http://saladecomunicacion.santander.cl/estudios

Este informe ha sido preparado solo con el objetivo de brindar información a los clientes de Banco Santander Chile. No es una solicitud ni una oferta para comprar o vender ninguna de las acciones o activos financieros que en él se mencionan, cuyas cotizaciones son esencialmente variables, por lo que no es posible garantizar que la rentabilidad presente o pasada se repita en el futuro. Esta información y aquella en la que está basada, han sido obtenidas de fuentes que estimamos confiables. Sin embargo, esto no garantiza que ella sea exacta ni completa. Las proyecciones y estimaciones que aquí se presentan han sido elaboradas por nuestro equipo de trabajo, apoyado en las mejores herramientas disponibles; lo que no implica que éstas efectivamente se cumplan. Todas las opiniones y expresiones contenidas en este informe no serán necesariamente actualizadas y pueden ser modificadas sin previo aviso. El resultado de cualquier operación financiera, realizada con apoyo de la información que aquí se presenta, requerirá de un análisis propio del cliente y será de exclusiva responsabilidad de la persona que la realiza.

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PANORAMA ECONÓMICO MENSUAL · lo que podría traducirse en una cifra de crecimiento para la actividad de este mes, aunque es prematuro señalar que estos registros recientes indicarán