Pescando acciones en China€¦ · bien no compartimos la creencia en la inevitabilidad de la hipótesis catastrofista, en caso de que las autoridades cometan grandes errores, China

RENTA VARIABLE ACTIVA FUNDAMENTAL | EQUIPO GLOBAL OPPORTUNITY PERSPECTIVA DE INVERSIÓN | 2017

Bajo estas líneas, abordamos cómo estamos encontrando ideas bursátiles bottom-up en China impulsadas por el crecimiento del consumo y destacamos cuatro áreas específicas donde vemos una gran oportunidad: consumo, Internet, atención sanitaria y educación.

El mercado bursátil de China no se comprende bienNuestra ubicación en Hong Kong, el amplio trabajo de análisis de compañías de todo Asia y las importantes inversiones en China durante más de una década a través de las estrategias “Opportunity” nos brindan una perspectiva única sobre los riesgos y las oportunidades de invertir en China. En los últimos años, la transición económica de China, el aumento de la deuda y el riesgo político han suscitado preocupación en los mercados. De hecho, es complicado que pase una semana sin que aparezca un artículo negativo destacado en una publicación periódica o canal de televisión financiero de prestigio. Si bien no compartimos la creencia en la inevitabilidad de la hipótesis catastrofista, en caso de que las autoridades cometan grandes errores, China podría convertirse en una de las fuentes más probables de contagio financiero debido a su ingente tamaño y su peso desproporcionado en el crecimiento económico mundial. Sin embargo, nos alienta que el crecimiento del consumo haya sido y sea cada vez más un motor de la expansión económica de China. Eso nos parece más sostenible. Además, seguimos encontrando atractivas ideas a nivel individual de compañías en China, un mercado que sorprendentemente representa el 39% de

Pescando acciones en China

KRISTIAN HEUGH Managing Director Equipo Global Opportunity

KRACE ZHOU Executive Director Equipo Global Opportunity

MARC FOX Executive Director Equipo Global Opportunity

AUTORES

“La primera regla de la pesca es pescar donde están los peces... Un buen pescador puede encontrar más peces en China si nos referimos al mercado bursátil... Es una zona de pesca más gratificante”. – Charlie Munger, Vicepresidente

de Berkshire Hathaway, en la junta general de 2017, 7 de mayo de 2017

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PERSPECTIVA DE INVERSIÓN

MORGAN STANLEY INVESTMENT MANAGEMENT | RENTA VARIABLE ACTIVA FUNDAMENTAL

las compañías que superan nuestro filtro de alta calidad en todo el mundo, ¡una cifra impactante! (Figura1).1

Esto significa que los inversores no deben dar la espalda a China, independientemente de su opinión macro. Examinemos juntos la transformación a la que estamos asistiendo de primera mano en China para presentar una parte diferente de la historia. Darle la espalda China, puede suponer un gran riesgo de perder lo que creemos que son algunas de las mejores ideas a nivel individual de compañías para la próxima década.

Creemos que China es un mercado repleto de oportunidades para la selección de acciones bottom-up. Si bien históricamente el mercado bursátil de China estaba compuesto principalmente de compañías estatales, las compañías no estatales representan ahora casi la mitad de la capitalización bursátil del índice MSCI China: un 47% en 2016, frente a solo el 5% en 2005.2 Un número creciente de compañías privadas concentradas en los sectores de consumo, atención sanitaria y tecnológico son ahora accesibles para los inversores internacionales a través del sistema Hong Kong Stock Connect para las acciones A de China cotizadas en Shanghái y Shenzhen.

China está subrepresentada en los índices de renta variableChina ofrece una gran oportunidad a los inversores dispuestos a ampliar su horizonte temporal y adoptar una visión a largo plazo. Independientemente de la opinión del consenso, de que el crecimiento del producto interior bruto (PIB) real a corto plazo está desacelerándose, China representa casi una quinta parte de la población mundial y una sexta parte de la economía mundial; no obstante, está subrepresentada en los índices de renta variable global, con tan solo el 2,3% del índice MSCI All Country World (Figura 1). En los próximos años,

1 Fuente: Morgan Stanley Investment Management/FactSet. Datos a 6 de enero de 2017. Los filtros de alta calidad se definen por: a) una tasa compuesta de crecimiento anual (CAGR) de los ingresos durante los tres años anteriores superior al 15%; y b) una rentabilidad sobre el capital invertido (ROIC) superior al 15%. Consultar la Figura 6. 2 Fuente: MSCI, Morgan Stanley Research.

esperamos que la brecha se reduzca a medida que la economía china evolucione y las compañías innovadoras aborden la creciente demanda de consumo y servicios de China, lo que requiere un aumento de las ponderaciones de China en los índices. Tal vez la economía china no crezca al 7% por más tiempo, lo cual es perfectamente asumible. Pongamos por caso que China solo crece al 4% durante la próxima década. ¿Acaso este dato no sigue siendo mejor que las tasas entre el 0% y el 2% a las que la mayor parte del mundo desarrollado ha estado creciendo durante la última década y crecerá probablemente en el futuro?

La deuda neta de China es inferior en comparación con las economías desarrolladasLos expertos han señalado el rápido aumento del apalancamiento en China, hasta casi el 300% del PIB, durante la última década, así como la disminución de la rentabilidad empresarial y el exceso de capacidad de inversión. Aunque los acontecimientos políticos imprevistos y el proteccionismo comercial también presentan riesgos, un indicador adelantado clave a observar en el futuro, en nuestra opinión, sería el incremento de los préstamos improductivos en sectores de consumo fuera de las industrias pesadas.

FIGURA 1China está subrepresentada en los índices de renta variable

18,7% dela población

15,5%del PIB

2,3% del índiceMSCI ALL

Country World

39% de las compañíasde alta calidad

Fuente: Morgan Stanley Investment Management/FactSet, División de Población de las Naciones Unidas, FMI y MSCI. Datos a 31 de marzo de 2017.

FIGURA 2Deuda neta como porcentaje del PIB, 2015

Japó

n

0

300

Indi

a

100

50

250

200

Cana

dá

Core

a

Alem

ania

150

Rein

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nido

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taje

del

PIB

, 20

15

Mal

asia

Taila

ndia

Chin

a

258

130

71 65 56

214190

162 159

64

218

Fuente: BIS, Haver, Bloomberg, análisis de Bernstein. Datos a 31 de marzo de 2017.

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PESCANDO ACCIONES EN CHINA

RENTA VARIABLE ACTIVA FUNDAMENTAL | MORGAN STANLEY INVESTMENT MANAGEMENT

No obstante, creemos que el riesgo de un estallido financiero durante los próximos tres años, aunque sigue siendo posible, quizás esté siendo exagerado en este momento por los medios de comunicación. Casi la mitad del apalancamiento de China está contenido dentro del sistema financiero y de la deuda pública, la cual es controlable en una economía planificada. Además, teniendo en cuenta la alta tasa de ahorro en China, la ratio de deuda neta en China es solo del 56% del PIB, muy inferior a la de Japón, Francia, Canadá o Estados Unidos (Figura 2).

El crecimiento del consumo está impulsando la economía de ChinaLa economía de China está experimentando una enorme transición desde la inversión en activos fijos en la industria pesada y las manufacturas hacia el crecimiento del consumo y los servicios. La contribución al PIB del sector de consumo ha promediado un 4,7% en la última década, y en los últimos cinco años se ha acelerado del 3,6% al 5,3%, a fecha del primer trimestre de 2017 (Figura 3). El crecimiento del consumo en China proporciona a los inversores una referencia sobre la posible evolución futura de la economía: incluso sin el beneficio del crecimiento de la inversión o de las exportaciones, es probable que el segundo mayor consumidor del mundo continúe creciendo más rápido que el mundo desarrollado en los próximos años, atendiendo solamente al crecimiento del consumo.3

Mil millones de consumidores que quieren lo mismo que nosotrosMás de 800 millones de personas han salido de la pobreza en China desde que se dieron los primeros pasos hacia una economía de mercado en 1978.4 Esta clase media emergente quiere lo mismo que los países desarrollados han disfrutado durante mucho tiempo y que tal vez dan por sentado: productos de consumo de más alta calidad, como alimentos y bebidas, servicios de

Internet para compartir experiencias con familiares y amigos, acceso a la atención sanitaria y mejores oportunidades de educación para sus hijos.

La demanda de mejores productos de consumo en los sectores de alimentación, bebidas, productos para el hogar y cuidado personal continúa siendo superior a la registrada en las economías desarrolladas. Nos sentimos atraídos por las características defensivas de los sectores de consumo básico del país y

específicamente de las compañías con ventajas competitivas demostradas y perdurables en el tiempo, a través de estrategias de diferenciación de marca y liderazgo en costes. Dos áreas que nos parecen particularmente atractivas son bebidas, en las que el mercado interno parece estar consolidándose a medida que los líderes captan cuota de mercado en los mercados de cerveza y licores como el baijiu aprovechando unas marcas fuertes a través de una distribución y una ejecución superiores; y alimentación, donde

3 Fuente: CEIC. Datos a 31 de marzo de 2017.4 Fuente: Banco Mundial, China Overview, a 28 de marzo de 2017.

FIGURA 3Contribución al crecimiento del PIB de China, 2006-2016

2007-5

15

2016

5

0

2009 2011 2013

10

20122008 2010

Crec

imie

nto

del P

IB e

n %

20152014

■ Consumo ■ Inversión ■ Exportaciones netas

2006 1T 2017

1,9

5,5

5,3

1,5

5,3

8,1

-1,3

4,3 3,6 4,1 4,3

6,3

4,3

-4,0

4,8 5,9

3,4 4,3 2,9 2,8

6,4

5,1

5,3

7,1 4,4 41

3,4

3,6

1,3

0,3

0,3

-0,5-0,8

0,2

-0,1

0,3

-0,1

Fuente: CEIC. Datos a 31 de marzo de 2017.

FIGURA 4Penetración de Internet en China, 2000-2016

2000 20162009 2011 201320122008 2010 20152014

Penetración de Internet Penetración de Internet móvil % del comercio electrónico dentro de las ventas minoristas

2001 2007200620052004200320020%

100%

25%

75%

50%

Fuente: CNNIC, eMarketer. Datos a 31 de marzo de 2017.

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algunas compañías ágiles en categorías nicho, como la salsa de soja, están logrando un crecimiento estable a través de la consolidación del mercado y unos productos de mayor valor añadido. A largo plazo, se espera que el consumo de los hogares en China pase de las necesidades básicas a un mayor gasto discrecional a medida que emerge una clase media en expansión.

InternetLos usuarios chinos de Internet ascienden ya a 731 millones, más del 53% de la población total, y el 95% accede a través de dispositivos móviles.5 Pero aún quedan más de 650 millones de personas sin acceso a Internet en China. (Figura 4). Los consiguientes cambios en el comportamiento del consumidor benefician a las redes sociales, al comercio electrónico, al sector de juegos y apuestas y a las plataformas de viajes por Internet del país. El mercado de la publicidad en Internet, valorado en 40.000 millones de dólares, se ha expandido a una tasa compuesta de crecimiento anual del 38% durante los últimos cinco años.6 La publicidad en redes sociales está obteniendo una parte cada vez mayor del pastel impulsada por el aumento de la monetización. Mientras tanto, el comercio electrónico como porcentaje de las ventas minoristas es superior al 13% en China, más alto que en Estados Unidos, ya que el comercio online está creciendo más rápido que el comercio físico en China, un país donde la gran distribución moderna no se ha desarrollado apropiadamente.7 Creemos que el continuo crecimiento continuado en el número de personas que disfrutan de Internet en China y en la cantidad de tiempo que dedican a actividades online (en la actualidad superior a cinco horas diarias en medios digitales)8 seguirá beneficiando a las compañías que aprovechan Internet como plataforma de distribución.

Atención sanitariaEl gasto sanitario de China asciende al 5,6% del PIB, frente a más del 10% en Europa y Japón, y más del 17% en Estados Unidos (Figura 5). A medida que la población de China envejece y aumenta

su patrimonio, esperamos que el gasto sanitario se incremente.Dos áreas que encontramos especialmente atractivas son equipamiento y servicios de atención sanitaria y productos farmacéuticos, donde la aparición

FIGURA 5Inversión en atención sanitaria como porcentaje del PIB

India0

20

5

15

10

China Estados UnidosEuropaJapón

4,0

10,3

5,6

10,6

17,1

Fuente: Indicadores del Desarrollo Mundial. Datos a 31 de marzo de 2017.

FIGURA 6Filtro de alta calidad: Porcentaje de compañías no financieras con crecimientos del 15% en ventas y rentabilidad sobre el capital invertido (ROIC)

0%

30%

10%

20%

China Global

22,9%

13,7%

Fuente: Morgan Stanley Investment Management/FactSet. Datos a 29 de mayo de 2017. El conjunto de datos está formado por 6.482 compañías no financieras con una capitalización bursátil superior a 1.000 millones de dólares. 1. Los filtros de alta calidad se definen por: a) una tasa compuesta de crecimiento anual (CAGR) de los ingresos durante los tres años anteriores superior al 15%; y b) una rentabilidad sobre el capital invertido (ROIC) superior al 15%. 2. Aunque es un dato representativo, la región donde se encuentra el domicilio no es igual que la exposición económica en términos de ingresos. 3. Las compañías de alta calidad suelen tener un mayor porcentaje de ventas fuera de su país de origen que el índice.

5 Fuente: China Internet Network Information Center (CNNIC).6 Fuente: iResearch, “China’s Online Advertising Witnessed Innovative Development in 2016”, (6 de febrero de 2017).7 Fuente: CNNIC, eMarketer. Datos a 31 de marzo de 2017.8 Fuente: Bernstein Research, CNNIC, eMarketer. Datos a 31 de marzo de 2017.

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ACERCA DE LAS ESTRATEGIAS OPPORTUNITYEl equipo Global Opportunity de Morgan Stanley Investment Management gestiona carteras altamente diferenciadas y concentradas que invierten en diferentes regiones, sectores y capitalizaciones bursátiles. Nuestras estrategias Opportunity, gestionadas por Kristian Heugh y disponibles con enfoque global, internacional y asiático (excl. Japón), tratan de lograr la revalorización del capital a largo plazo invirtiendo en compañías de alta calidad que el equipo de inversión considera infravaloradas en el momento de la compra.

Nuestro proceso de inversión integra el análisis de la sostenibilidad desde el punto de vista del cambio disruptivo, la fortaleza financiera, los factores externos de índole medioambiental y social y el buen gobierno (ESG, por sus siglas en inglés), además del análisis fundamental de las ventajas competitivas que potencialmente pueden monetizarse a través del crecimiento.

Nuestras carteras se concentran en nuestras ideas de más alta convicción. Tratamos de mantener entre 30 y 45 posiciones, y nuestras 10 principales posiciones representan generalmente el 50% de nuestras carteras. El resultado es un conjunto de carteras que parecen muy diferentes frente al índice de referencia, con una participación activa generalmente del 90% o superior y un tracking error que oscila entre el 5% y el 10%.

de actores nacionales con avanzadas capacidades de investigación y desarrollo en oncología, enfermedades infecciosas y medicamentos genéricos está ampliando la industria de la atención sanitaria china.

EducaciónLa educación es una gran prioridad para las familias chinas, especialmente en lenguas extranjeras, matemáticas y ciencias, que son claves para aprobar el gaokao (慮考), el examen nacional de acceso a la universidad. Las mejores universidades chinas aceptan a la mitad de estudiantes en comparación con las instituciones líderes estadounidenses, lo que intensifica la competencia para acceder a la universidad y provoca un aumento en la demanda de servicios

educativos privados de alta calidad. Por tanto, nos atrae el mercado educativo privado. Ha experimentado un fuerte crecimiento en las matriculaciones y debería beneficiarse aún más del crecimiento de la renta disponible y de la favorable situación demográfica, caracterizada por un número mayor de niños después del final de la política del “hijo único” en 2015.

Acciones de alta calidad en China Después de tres décadas de rápido crecimiento del PIB real impulsado por la inversión en activos fijos en la industria pesada, China está adaptándose a un ritmo más moderado impulsado por el consumo y los servicios. Este ajuste de

la segunda economía mundial no está exento de desafíos bien conocidos, pero, como inversores con enfoque bottom-up, no nos dejamos influir por el ruido macro a corto plazo y hemos encontrado numerosas acciones de alta calidad en China. Por tanto, creemos que si desean encontrar algunas de las mejores ideas bursátiles de la próxima década, dirijamos entonces la mirada hacia China porque, como afirmó Charlie Munger, socio de Warren Buffett durante mucho tiempo, sobre China, “es una zona de pesca más gratificante”.9

9 Fuente:

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INFORMACIÓN IMPORTANTE

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