Upload
others
View
9
Download
0
Embed Size (px)
Citation preview
Política de InversiónJunio 2019
Resumen de mercados – Junio 2019
• En los últimos meses hemos sido testigos de un deterioro en los principales indicadores adelantados. Estopuede atribuirse en parte al deterioro de la confianza de empresas e inversores como resultado del estancamientoen las negociaciones acerca de un acuerdo comercial, pero también refleja la paulatina retirada de losestímulos fiscales y monetarios en las principales economías desarrolladas, así como lo que parece un esfuerzofallido de las autoridades chinas para reactivar su economía
• Actualmente, varios indicadores muestran una creciente probabilidad de que la economía entre en recesión enlos próximos 12 meses. Sin embargo, ya hemos tenido "señales falsas" en el pasado, y es demasiado pronto paraafirmar que una recesión es inevitable
• El resultado ha sido una caída significativa en los rendimientos de los bonos así como un cambio acentuadoen las expectativas del mercado acerca de los tipos de interés futuros, en parte motivadas por la aparentedisposición de la Reserva Federal a bajar tipos si la economía continúa desacelerándose
• Pero como hemos visto en otras dos ocasiones dentro del ciclo actual, las tendencias no tienen necesariamente quecontinuar, y aún es demasiado pronto para asegurar que se aproxima una recesión, particularmente cuandose analizan los datos reales de actividad. En este sentido, la posible flexibilización monetaria proporcionará unimpulso adicional que puede ayudar a revertir la tendencia actual
• Además, los activos de riesgo (tanto acciones como crédito) no están poniendo en precio una recesión, sinomás bien un retorno a los "Goldilocks", con bajo crecimiento, baja inflación y bajos tipos de interés. Ante esteescenario, las acciones parecen más atractivas que los bonos desde una perspectiva de valor relativo
• En el entorno actual, la gestión del riesgo en las carteras se complica, ya que los bonos de alta calidad y convencimientos largos (el instrumento de cobertura tradicional de las carteras ante una recesión) ofrecen pocasventajas. Por este motivo, recomendamos buscar protección mediante la implementación de coberturas dederivados, una inclinación hacia acciones de calidad y bonos de alta calidad con vencimientos cortos
2
−
=
=
Política de inversión MWM
3
Desde una perspectiva de valoración relativa, nos gustan las acciones europeas, ya que cotizan con múltiplos más bajos, y esperamos que los beneficios empresariales repunten a medida que la actividad económica se acelere
Los fondos de cobertura multi-estrategia/ multi-gestor con liquidez diaria están teniendo un desempeño decepcionante, particularmente si se comparan con otras alternativas de bajo riesgo como la deuda corporativa a cortoEn el entorno actual de ciclo tardío, en el que las presiones inflacionistas se mantienen moderadas, vemos un alza limitada para las materias primasInvertir en las ultimas fases de Private Equity proporciona acceso a la clase de activos, aportando cierta liquidez
Tanto deuda corporativa como High Yield actualmente ofrecen la mejor combinación de riesgo y rentabilidad. Preferimoslos vencimientos a medio plazo ya que la curva de rendimiento se ha aplanado considerablemente y hay un incrementode la prima temporal para compensar el riesgo de tasa de interés
La deuda de alta calidad crediticia en euros presenta una combinación muy poco atractiva de riesgo/ rentabilidad, dado que los rendimientos actuales ofrecen muy poco colchón para amortiguar un posible aumento de los tipos de interés
En el crédito europeo sólo vemos valor en deuda subordinada, valores respaldados por activos y High Yield de corta duración
Los bonos del Tesoro ofrecen protección contra una desaceleración del crecimiento, pero consideramos que losrendimientos actuales en los plazos largos no son atractivos, por lo que preferimos vencimientos más cortos
Los mercados emergentes se han adaptado significativamente a un dólar más fuerte y las incertidumbres en torno alcrecimiento mundial
Entre otros, favorecemos biotecnología y el farmacéutico
Las acciones japonesas son las más baratas de entre los mercados desarrollados, pero han sufrido recientemente debido al lento crecimiento y las preocupaciones sobre el comercio mundialCreemos que la corrección sufrida por los mercados emergentes ha sido excesiva y seguimos favoreciendo India, Frontier Markets y Brasil
Tras las recientes correcciones experimentadas, y el aumento de los beneficios, las valoraciones de renta variable americana han mejorado. Hemos incrementado por tanto nuestra exposición al mercado de EE. UU. a través de empresas de crecimiento de calidad
Renta Variable
Hedge Funds
Materias Primas
Private Equity
InversionesAlternativas
Renta Fija
Crédito US
Soberanos EU
Tesoros US
Europa
Emergentes
Crédito EU
Sectores/ Temáticos
Japón
Emergentes
US
Clase de activo JustificaciónPosicionamiento
Sobreponderar+ Infraponderar− Neutral=
=
=
+
+
−
++
=
+
−
Vuelve el temor a una recesión
4
• Después de lo que parecían ser los primeros síntomas de estabilización en los datos macro a principios de año, losprincipales indicadores de actividad económica han reiniciado su tendencia a la baja, lo que ha generado nuevostemores acerca de una recesión entrante
• Si bien la economía se ha recuperado de niveles similares en el pasado, la tendencia está generando inquietud entrelos inversores
Source: Bloomberg
0.0%
2.5%
5.0%
7.5%
10.0%
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 201945
50
55
60
65
ISM Manufacturing (lhs) Conference Board US Leading Index Ten Economic Indicators YoY (rhs)
Y esta vez no es solo la forma de la curva de tipos
5
• Al contrario que en otras ocasiones, en que las señales de recesión provenían de indicadores vinculados a la forma de lacurva de tipos, esta vez vemos que también se suman otros indicadores de recesión más amplios
• A pesar de lo anterior, hemos tenido "señales falsas" en el pasado, y es demasiado pronto para concluir que unarecesión es inevitable
Source: Bloomberg
0%
25%
50%
75%
100%
2007 2009 2011 2013 2015 2017 20190%
25%
50%
75%
100%
NY Fed Prob. of Recession Bloomberg Prob. of Recesion
Fin de la normalización monetaria
6
• Al igual que sucedió en episodios de incertidumbre anteriores, la Reserva Federal ha acudido al rescate, indicando sudisposición a bajar los tipos de interés
• Esto ha provocado un cambio drástico en las expectativas, ya que el mercado actualmente descuenta de 2 a 3 bajadasen los tipos de interés para finales de año
Source: Bloomberg
0%
25%
50%
75%
100%
May 18 Aug 18 Nov 18 Mar 19 Jun 190%
25%
50%
75%
100%
Prob. of 3 Cuts Prob. of 2 Cuts Prob. of 1 Cut Probability of Cut
Qué está descontando el mercado de bonos?
7
• El giro radical de política monetaria por parte de la Fed puede observarse en el movimiento de la curva de tiposdurante el último año, que ha pasado de descontar nuevos aumentos, a invertirse en ciertos plazos
• La curva se ha invertido en algunos vencimientos, y se desplazó hacia abajo en el tramo largo, pero se encuentra enniveles consistentes con un escenario de "Goldilocks"
Source: Bloomberg
0.0%
1.0%
2.0%
3.0%
0.0%
1.0%
2.0%
3.0%
UST Yield Curve (13/06/19) UST Yield Curve (1 Year ago) UST Yield Curve (01/07/16)
1Y2Y
5Y
7Y
10Y
30Y
3Y
Los tipos caen de forma generalizada
8
• La fuerte disminución en los tipos de interés a largo plazo no es solo un fenómeno de los EE.UU., sino que se ha vistotambién reflejado en las principales divisas
• Particularmente pronunciado ha sido el caso de Europa, donde estamos en mínimos históricos. El rendimiento delBund alemán a 10 años alcanzó un mínimo de -0.25%; un movimiento que también se ha sentido en la periferia, con elBono del Gobierno español a 10 años con un mínimo de rendimiento histórico de + 0.57%
Source: Bloomberg
-1%
1%
3%
5%
2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018-1%
1%
3%
5%
US Tresury 10-Year Yield German Bund 10-Year Yield
Qué dicen los indicadores atrasados?
9
• La economía está funcionando a plena capacidad y con su propio impulso. Esto no implica necesariamente que debadesacelerarse, pero se encuentra más vulnerable a las fluctuaciones de la oferta y la demanda
• Los grandes impulsos fiscales y monetarios son cosa del pasado (hasta la próxima recesión), pero la flexibilizaciónmonetaria, o al menos el fin de las subidas, proporcionará confianza a los consumidores e inversores
Source: Bloomberg
2%
4%
6%
8%
10%
2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018-7%
-5%
-3%
-1%
1%
US Nominal Output Gap %GDP (lhs) US Unemployment Rate (rhs)
Qué significa esto para los activos de riesgo?
10
• La bajada de los tipos de interés y la evolución relativamente buena de los beneficios empresariales han provocado quela prima de riesgo aumente a cerca del 4%, mucho más allá de su valor promedio en los últimos 20 años (~2%)
• Esto proporciona un buen colchón contra la desaceleración de las ganancias y nos incita a mantener nuestraasignación a la renta variable, que nos parece barata desde una perspectiva de valor relativo
Source: Bloomberg
1.0%
2.5%
4.0%
5.5%
10
14
18
22
2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018
P/E (S&P 500) (lhs) Risk Premia (rhs)
Calma en los mercados de crédito
11
• Los diferenciales de High Yield, nuestro indicador de recesión preferido, continúan en luz verde a pesar delempeoramiento de los indicadores adelantados
• De hecho, las condiciones financieras siguen siendo relativamente acomodaticias (ayudadas por la ReservaFederal), lo que es consistente con un escenario de “Goldilocks"
Source: Bloomberg
200
400
600
800
1,000
2015 2016 2017 2018 201998
99
100
101
102
GS US Financial Conditions Index (lhs) HY Spread vs US Treasuries in bps (rhs)
¿Qué tiene más riesgo?
12
• Desde una perspectiva de cartera, la disminución en los rendimientos de los bonos, aunque aporta rentabilidad en elcorto plazo, no es una buena noticia. Los bajos rendimientos reducen el rendimiento de las carteras en el futuro, ylimitan los beneficios de la diversificación
• Por el contrario, con un rendimiento de los bonos más bajo, el costo de oportunidad de las acciones disminuye,incentivándonos a seguir asumiendo riesgos. En esta coyuntura, seguimos recomendando acciones de calidad, queen un escenario de recesión tengan menos probabilidades de sufrir un repentino deterioro de los beneficios corporativos
Source: Bloomberg
2.0%
2.4%
2.8%
3.2%
Jun 18 Aug 18 Oct 18 Dec 18 Feb 19 Apr 19 Jun 192,300
2,500
2,700
2,900
S&P 500 (lhs) 10-Year US Treasury Yield (rhs)
Evolución de la cartera modelo
13Fuente: Bloomberg a 6 de junio de 2019* Fondo publica NAV con un mes de retraso
-10% -5% 0% 5% 10% 15% 20%
Partners Group Global Value*Franklin K2 Alternative Strategies Fund
Amura Absolute ReturniShares MSCI Brazil
T.Row Price Frontier Markets Equity FundiShares S&P 500 Health Care Sector ETF
Polar Capital Biotechnology FundPictet Indian Equities
BNP Paribas TIER US x2 IndexBonus Certificate Euros Stoxx 50
Bonus Certificate SMIBonus Certificate S&P 500
Wellington Global Quality Growth PortfolioiShares Edge MSCI USA Quality Factor
Neuberger Berman Short Duration EM DebtGAM Star Credit Opportunities
Neuberger Berman Corporate HybridOddo Compass Euro Credit Short Duration USDh
AB Mortgage Income Portfolio - A2M&G Global Floating Rate High Yield Fund
Muzinich Short-Duration High YieldiShares USD Short Duration Corporate Bond
iShares Ultrashort Bond UCITS ETFiShares $ Treasury Bond 3-7yr UCITS ETF
Ytd Last Month
Escenarios de inversión
14
Cau
sas
Impa
cto
de m
erca
doPr
obab
ilida
d
• Una desaceleración económica mundial causada por accidentes políticos o errores de política monetaria
• Escenario deflacionista debido a una combinación de bajo crecimiento y factores estructurales
• La Fed tendrá que revertir el rumbo, lo que sería complicado si la inflación aumenta
Escenario 1Recesión por accidente
• Corrección en el crédito debido a un aumento en los impagos y una ampliación de los diferenciales corporativos
• Corrección en acciones debido a menores ganancias, aunque las tasas bajas ofrecerán apoyo
• Bonos de alta calidad beneficiados debido a la fuga hacia la calidad y la continuación de una política monetaria ultra-laxa
• Dólar neutral a débil, ya que la fuga hacia la calidad se compensa con bajas tasas de interés. Caída en las materias primas
35%
• El estímulo fiscal en EE.UU. proporciona un impulso a corto plazo a la economía mundial, pero no lo suficiente como para lograr una trayectoria de mayor crecimiento
• La inflación se recupera, pero continua moderada a nivel mundial debido a factores estructurales (demografía, endeudamiento)
• La Fed mantiene los tipos de interés, o los incrementa sólo marginalmente
Escenario 2Goldilocks
• Las acciones se aprecian moderadamente, con un mejor comportamiento de las acciones de crecimiento frente a las de valor
• Los diferenciales de crédito se mantienen estables a medida que el ciclo de crédito se alarga
• Los bonos soberanos y de alta calidad ofrecen un buen retorno con riesgo limitado
• El dólar se mantiene fuerte debido a un diferencial de tipos positivo, pero el alza es limitada
• Los precios de las materias aumentan moderadamente
40%
• Las preocupaciones sobre el crecimiento se disipan y la actividad económica se acelera en EE. UU., Europa y Japón
• La inflación en EE. UU. aumenta, como consecuencia del estímulo fiscal del presidente Trump
• La Fed tendrá que acelerar el ritmo de los aumentos de tasas y/o reducción del balance
Escenario 3Nuevo régimen
• El impacto en la renta variable dependerá de cuánto se mantenga el crecimiento económico real y cuán acomodaticia se mantenga la Fed
• Los bonos de calidad sufrirán fuertes pérdidas debido al alza de tipos
• El crédito corporativo corregirá moderadamente si la inflación se combina con un mayor crecimiento
• El USD se apreciará, en particular frente a las monedas frente a la deflación. Las materias primas se beneficiarán de una mayor inflación
25%
Otros riesgosGuerra comercial, proliferación de partidos populistas, desaceleración en China, terrorismo
Catalizadores a corto plazoEstímulo fiscal en EE.UU., mejoría en datos macro a escala global, disminución de las tensiones geopolíticas
Portafolio Modelo Moderado MWM (USD)
15
USD
Asignación activos Asignación divisas
Cash Fixed Income Equity Alternative Inv.Commodities
2%
49%41%
8%
Cash2% Sub. Debt
8%HY Europe
3%HY US
3%
HY Floating3%
MBS4%EM3%
S-T IG16%
UST9%
India2%
Brazil2%
Str. Products20%
Healthcare3%
Quality9%
Frontier2%
Biotech3%
PE3%
Multi-Strat.5%
USD100%
Perfiles de Inversión MWM
Strategic Asset Allocation
16
Conservador Moderado Crecimiento
AlternativeInvestments
Commodities
Equities
FixedIncome
Cash 3%5%
64%64%
24%
29%
0%2%
4%5%
2%5%
49%43%
38%
41%
0%4%
8%10%
1%5%
33%22%
56%52%
0%6%
10%15%
Portafolio Modelo MWM – Asignación de activos
17
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
2015 2016 2017 2018 2019
Cash Fixed Income Equities Alternatives Commodities
Portafolio Modelo MWM – Evolución VaR y volatilidad
18181 A 6 de junio de 2019Fuente: Bloomberg
0%
1%
2%
3%
4%
5%
6%
7%
0%
2%
4%
6%
8%
10%
12%
14%
2015 2016 2017 2018 2019
1Y VaR 99% MWM Balanced (lhs) 1Y Std. Dev MWM Balanced (rhs) 1Y Std. Dev Benchmark (rhs)
Portafolio Modelo MWM – Comparativa
19
• Rentabilidad absoluta (en el año1): 8o de 15• Desviación estándar (1 año1): 1o de 15• Riesgo a la baja (1 año1): 2o de 15• Sharp Ratio (1 año1): n/a
1 A 4 de junio de 2019Fuente: Bloomberg
-14%
-10%
-6%
-2%
2%
6%
10%
-14%
-10%
-6%
-2%
2%
6%
10%
Dec 17 Mar 18 May 18 Jul 18 Sep 18 Nov 18 Jan 19 Mar 19 May 19Janus Balanced Fund Invesco Balanced Risk Allocation Fund Investec Global Strategic Managed FundTempleton Global Income Fund UBS Global Allocation PIMCO Global Multi-Asset FundUBAM Multifunds Allocation 50 Julius Baer Strategy Balanced BlackRock Global Allocation FundNordea Stable Return Fund Schroder Global Multi-Asset Flexible BNY Mellon Global Real Return FundJPMorgan Global Balanced Fund Carmignac Patrimoine MWM Balanced USD
Portafolio Modelo MWM – Rentabilidad en el año
20
• Rentabilidad absoluta (en el año1): 7.26% vs. 7.75% Benchmark2
• Desviación estándar (en el año1): 3.74% vs. 4.24% Benchmark2
• Riesgo a la baja (en el año1): 2.70% vs. 2.87% Benchmark2
• Sharp Ratio (en el año1): 4.08 vs. 3.90 Benchmark2
1 A 6 de junio de 20192 Benchmark = 5% Fed Funds + 43% JPM Global Aggregate Bond Index + 38% MSCI World + 4% S&P GSCI + 10% HFRI FoHF
-2%
0%
2%
4%
6%
8%
10%
-2%
0%
2%
4%
6%
8%
10%
Dec 18 Jan 19 Mar 19 Apr 19 May 19 Jun 19
MWM Balanced USD Benchmark
-2%
0%
2%
4%
6%
8%
10%
-2%
0%
2%
4%
6%
8%
10%
Dec 18 Jan 19 Mar 19 Apr 19 May 19 Jun 19
MWM Balanced USD Benchmark
Portafolio Modelo MWM – Rentabilidad histórica (1)
21
• Rentabilidad absoluta (1 año1): 1.78% vs. 2.28% Benchmark2
• Rentabilidad absoluta (3 años1): 10.20% vs. 16.40% Benchmark2
• Rentabilidad absoluta (Desde enero 20121): 21.51% vs. 33.05% Benchmark2
1 A 6 de junio de 20192 Benchmark = 5% Fed Funds + 43% JPM Global Aggregate Bond Index + 38% MSCI World + 4% S&P GSCI + 10% HFRI FoHF
-20%
-10%
0%
10%
20%
30%
40%
-20%
-10%
0%
10%
20%
30%
40%
2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
MWM Balanced USD Benchmark Difference
Portafolio Modelo MWM – Rentabilidad histórica (2)
22
• Desviación estándar (1 año1): 4.05% vs. 4.96% Benchmark2
• Riesgo a la baja (1 año1): 2.98% vs. 3.54% Benchmark2
• Sharp Ratio (1 año1): -0.10 vs. 0.03 Benchmark2
• Var 95% - 1day (1 año1): -0.44% vs. -0.50% Benchmark2
1 A 6 de junio de 20192 Benchmark = 5% Fed Funds + 43% JPM Global Aggregate Bond Index + 38% MSCI World + 4% S&P GSCI + 10% HFRI FoHF
-5%
-3%
-1%
1%
3%
5%
2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
MWM Balanced USD Benchmark
c/ de l’Aigüeta, 3AD500 Andorra la VellaPrincipat d’Andorrawww.morabanc.ad
23www.morawealth.com
This document is for information purposes only and does not constitute, and may not be construed as, a recommendation, offer or solicitation to buy or sell any securities and/or assets mentioned herein. Nor may the information contained herein be considered as definitive, because it is subject to unforeseeable changes and amendments.
Past performance does not guarantee future performance, and none of the information is intended to suggest that any of the returns set forth herein will be obtained in the future.
The fact that MWM can provide information regarding the status, development, evaluation, etc. in relation to markets or specific assets cannot be construed as a commitment or guarantee of performance; and MWM does not assume any liability for the performance of these assets or markets.
Data on investment stocks, their yields and other characteristics are based on or derived from information from reliable sources, which are generally available to the general public, and do not represent a commitment, warranty or liability of MWM.