Qué son los Swaps

5/7/2018 Qué son los Swaps - slidepdf.com

http://slidepdf.com/reader/full/que-son-los-swaps 1/24

¿Qué son los Swaps?

Se denomina swap a un contrato entre dos partes para intercambiarflujos de caja en el futuro.

Un swap es un contrato financiero entre dos partes que acuerdanintercambiar flujos de caja futuros de acuerdo a una fórmulapreestablecida. Se trata de contratos hechos "a medida" es decir, conel objetivo de satisfacer necesidades específicas de quienes firmandicho contrato. Debido a esto último, se trata de instrumentossimilares a los forward, en el sentido de que no se transan en bolsasorganizadas.

Respecto de su configuración, los contratos de swap contienenespecificaciones sobre las monedas en que se harán los intercambiosde flujos, las tasas de interés aplicables, así como una definición delas fechas en las que se hará cada intercambio y la fórmula que seutilizará para ese efecto.

El tipo de swap más común es el de tasas de interés, mediante el cualse intercambian flujos de intereses en una misma moneda en ciertasfechas previamente convenidas: Una parte paga flujos de interesesaplicando una tasa de interés fija sobre un cierto monto nocional yrecibe flujos de intereses aplicando una tasa fluctuante sobre esemismo monto nocional. La contraparte recibe los intereses calculadosde acuerdo a la tasa fija y paga los intereses a la tasa fluctuante,

sobre el mismo monto y en las mismas fechas. Típicamente, este tipode swap se utiliza para transformar flujos de caja a tasa fija en flujosde caja a tasa fluctuante o viceversa.

Un swap de moneda extranjera opera de manera similar, sólo que elintercambio de flujos se hace en función del tipo de cambio de dosmonedas y, en la estructura básica, la tasa de interés que entra en lafórmula de cálculo es fija para ambas partes. Se utilizan paratransformar flujos de caja en moneda extranjera en flujos de caja enpesos chilenos (o en otra moneda) o viceversa.

¿Cómo opera el swap?

Supongamos que la "Empresa A" tiene una deuda de $100 millones a5 años con pagos de intereses a una tasa fluctuante (por ejemplo,LIBOR anual más un margen de 1%). Ante esa situación, se corre elriesgo de que dicha tasa suba y, por lo tanto, deba gastar más dinero en intereses.

Para evitar ese riesgo, la "Empresa A" acude a un banco paracontratar un swap, mediante el cual se obliga a pagar intereses a tasafija al banco (por ejemplo, de 8% anual) por $100 millones a 5 años

http://www.bancafacil.cl/bancafacil/servlet/Contenido?indice=1.2&idPublicacion=4000000000000110&idCategoria=9#self%23self


























plazo; vale decir, sobre un nocional del mismo monto y por el mismoperíodo de la deuda que ella tiene a la tasa fluctuante ya señalada. Elswap además obliga al banco a pagarle a la empresa al monto deintereses que corresponda a la tasa fluctuante, en forma anual.

De ese modo, en términos netos, la empresa quedará pagandointereses a la tasa fija del swap más el margen de 1%; es decir, en lapráctica habrá cambiado una deuda a tasa fluctuante por una deudaa tasa fija.

Para entender mejor ese resultado, es conveniente examinar quésucede con los flujos asociados a la operación:

Como se observa en el esquema, la "Empresa A":

1. Paga un 8% anual sobre $ 100 millones, durante 5 años, albanco con el cual contrató el swap.

2. Recibe del banco con el cual contrató el swap intereses sobre elmismo monto de acuerdo a la LIBOR. .

3. Paga LIBOR + 1% a su acreedor

Como se ve en este ejemplo, la "Empresa A" está comprometida apagar LIBOR más un margen de 1% por la deuda de $ 100 millones.Debido a que gracias al swap contratado recibe el valor equivalente aLIBOR de parte del banco, en términos netos, queda pagando elmargen de 1% que se suma al 8% que paga al swap, por lo que laEmpresa A termina pagando una tasa de interés fija de 9% y eliminael riesgo de que aumente la tasa fluctuante.

Un swap es una permuta financiera, es decir es un acuerdo privadoentre dos partes para el intercambio de flujos futuros conforme areglas preestablecidas. El swap más comúnmente extendido es elswap sobre tasas de interés, en el que una parte se financia a tipode interés fijo y la otra parte a tipo de interés variable con un mismo

principal, y acuerdan intercambiarse los pagos de intereses; ya queuno de los agentes está financiado a tipo fijo y el otro a tipo variable.









En este swap cada agente lo que realmente quiere es financiarse conel tipo de interés que no eligió; es decir: el que se financia a fijoquiere tasa variable y viceversa, y es por ello, que hacen la permutafinanciera acordando pagar uno los flujos del otro.Ahora surge la pregunta que por qué los agentes realizan el swap y

no se financian cada uno con la clase de tasa que desea. El corazónde cualquier swap radica en que cada agente tiene ventaja en lafinanciación que no desea. Puede tratarse de una ventajaabsoluta (que un agente tenga una mejor financiación que el otro entasa fija, y el otro agente tenga mejor financiación en tasa variable) oventaja comparativa (que uno tenga mejor financiación en tasa fijay en tasa variable, pero que sea mayor la ventaja en una de las dosfinanciaciones).El swap que hoy nos ocupa es el swap de divisas. Este tipo de swapnació en la década de los cincuenta. En este swap hay dos agentesque quieren financiarse en diferentes monedas. Este swap permite elintercambio de principales y pagos de intereses, fundado en quecada agente tiene ventaja de costo si se financia en la moneda queno desea. El siguiente ejemplo ilustra muy bien el funcionamiento deun swap en divisas:Hay dos profesores (agentes) dispuestos a realizar intercambio deprogramas entre sus universidades. Es decir hay un profesor de Perúque va a ir a España durante cinco años a impartir clases y unprofesor Español que va a venir a una universidad de Perú a hacerinvestigación durante el mismo periodo.Ambas personas una vez que se establecen quieren comprar un

automóvil, pero se dan cuenta que por ser extranjeros los bancos lesdan una financiación mayor que a residentes y a personas que sonantiguos clientes. Como ambos son antiguos clientes en el banco desus respectivos países natales, se ponen en contacto para poderhacer este swap. El profesor español puede conseguir un crédito en elPerú al 25% en soles a dos años sobre US$10.000 que es la cantidadque necesita para comprar el automóvil, pero el profesor peruano quees antiguo cliente de ese mismo banco puede conseguir el mismopréstamo a la atractiva tasa de 15%. En España, el profesor peruanopuede conseguir esepréstamo en euros al 10% mientras su colega español puede

conseguirlo al 6%. El swap que realizarán será un contrato en el quese acuerda que cada uno se financie en su país de origen y quedespués intercambien el principal en el momento inicial y despuésvayan intercambiándose los pagos de los intereses y la amortizacióndel principal; de esa forma ambos consiguen una financiación másbarata.Hoy en día, en tiempos de una economía globalizada, es posiblerealizar este tipo de operaciones de una forma rápida y eficaz,pudiendo ser los agentes, empresas y bancos que operan endiferentes países, y un banco o institución financiera como

intermediario para formalizar el contrato swap y losdiferentes pagos.



Características del Mercado y Negociación de los Swaps

En gran medida, el mercado de swap ha emergido comoconsecuencia de las grandes limitaciones que presentan los contratosde futuros y opciones negociados dentro de mercados formales. Loscontratos swap son elaborados en función de las necesidades de las

partes negociadoras y por tanto intercambiados en mercados noorganizados.

Sin embargo, este tipo de contrato tiene sus propias limitaciones. Losswaps pueden ser realizados de manera tal de cubrir todas lasnecesidades de las contrapartes. Esta “flexibilidad” al momento derealizar el contrato permite a las contrapartes realizar acuerdos porhorizontes de tiempo mucho más largos que trabajando coninstrumentos negociados en mercados organizados, como lo es laBolsa en particular.

En el mercado de swap las negociaciones se realizan de maneraprivada. Por tal motivo, sólo las contrapartes saben el acuerdo quehan pactado, a diferencia del mercado de opciones y futuros que esdel dominio público, por lo que las normas que regulan los mercadosde éstos instrumentos financieros derivados, no son las mismas quelas que se aplican para el mercado de swap, cuya participación estálimitada a firmas, instituciones o participantes individuales de grannotoriedad y reconocimiento.

A pesar de que el desarrollo de swap se justifica en las limitaciones

encontradas dentro del mercado de futuros y opciones, este mercadotambién presenta limitaciones propias. Por ejemplo, debido a que esun acuerdo privado determinado por dos particulares, el mismo nopuede alterarse o cancelarse de manera anticipada sin el acuerdo detodos los involucrados. Adicionalmente, los participantes del swapdeben asegurarse de la calidad crediticia de su contrapartecorrespondiente. Asimismo, debido a que el mercado de swap nocuenta con elementos tales como la cámara de compensaciónpresente en los contratos de opciones y futuros, no hay mecanismospara garantizar el cumplimiento de los contratos, mediante garantíasinstitucionales. Sin embargo, las cláusulas generales relativas a

garantías, pagos, determinación de importes, causas de resolución ycompensaciones por impuestos aparecidos después del acuerdo queperjudiquen a una de las partes, se encuentran estandarizadas. Aeste respecto, se puede decir que la banca internacional y losintermediarios han elaborado cláusulas estandarizadas como son losSwap Code ISDA, en sus distintas ediciones, o los master Swapagreement o contratos marco. También existen recopilaciones denormas y cláusulas de general aceptación por ejemplo las elaboradaspor la asociaciones de banca: BBAIRS terms y AFB en Inglaterra yFrancia respectivamente

En cuanto a la logística usada para realizar las transacciones swap,las mismas se transan normalmente por teléfono o internet y se



cierra el trato cuando se llega a un acuerdo sobre la tasa de cupón, labase para la tasa flotante, la base de días, fecha de inicio, fecha devencimiento, fechas de rotación, ley aplicable y documentación.

La transacción se confirma inmediatamente mediante telex o fax

seguido de una confirmación escrita. La documentación utilizada enlos principales centros monetarios es, por lo general, de una de lasdos formas standard, la que ofrece la asociación de banquerosbritánicos (BBAIRS) o la asociación internacional de agentes de swaps

Participantes en el Contrato de Swap

En todo swap deben participar como mínimo tres tipos de agentes:

Originador: Es quien necesita cubrir un riesgo especifico y utiliza lafigura de sustitución de títulos -swap-. Deberá tomar una posición devendedor inicial de un primer titulo valor originador del riesgo y de

comprador final de un segundo titulo valor que cumpla con lascaracterísticas para cubrir el riesgo de portafolio que dio origen a laoperación. Estos tramos de las operaciones swap no se sujetarán aprecios de mercado, sin embargo, es necesario que las sociedadescomisionistas de bolsa obtengan comunicación escrita por parte deéste cliente en la que clara y expresamente manifieste que conocelas condiciones de mercado actuales y está dispuesto a realizardichas operaciones.

Agente Volteador: Es el encargado de dar vuelta a los títulosvalores del originador, actuando como intermediario. Su posicióndeberá ser neutral y su utilidad estará dada básicamente por ladiferencia en los precios, y ésta no podrá ser en ningún caso negativani podrá subsanarse con utilidades de otras operacionesindependientes al swap en cuestión. El volteador solo podrá comprarlos títulos en posición definitiva cuando sea previamente autorizadopor el originador mediante autorización escrita.

Tercero: Puede ser uno o varios los terceros que intervengan en estacategoría. Es quien vende el (los) título (s) que sustituirá el títulooriginador del swap y quien compra el título que dio origen a la

operación swap. Cuando se presenten dos terceros independientes,estas operaciones se realizarán con el agente volteador y se regiránpor precios reales del mercado

Entidades que Intervienen en la Comercialización de Swaps

Dos son los intermediarios que pueden participar en la negociación deun swap y la principal diferencia entre ellos, se deriva del grado decompromiso que los mismos adquieren respecto a la operación, estosson:

Brokers: el broker es el intermediario, su función es unir las

necesidades de dos empresas y, además, brindarles asesoramiento



sobre el tema. Por este trabajo cobra un porcentaje o comisión, y ahí termina su participación en la transacción.

Como la existencia de empresas con necesidades complementariasidénticas (que una empresa necesite exactamente lo que otra puede

ofrecerle, y además ofrecerle a ésta última exactamente lo mismoque busca), era escasa, los brokers empezaron a involucrarse más enla operatoria de swap y así es como pasan a transformarse endealers.

Dealers: Este intermediario (por lo general se trata de bancoscomerciales), toma un rol más activo en la operatoria de swap debidoa que se transforma en la contraparte de cada una de las empresasque concurren al mercado en búsqueda de un swap. Es decir, todaempresa se relacionará en primera instancia con el swap dealer y nocon otra empresa, de manera tal que este intermediario es el que

asume el riesgo de incumplimiento de alguna de las partes. Además,brinda la posibilidad de que el término “a medida” se utilice en todaexpresión: de esta manera las empresas tienen la posibilidad dearmar un derivado que responda sólo a sus intereses particulares.

Riesgos Asociados a los Contratos de Swap

Riesgo de base: Este tipo de riesgo es muy común debido a quemuchas de las empresas que realizan estas operaciones puede queno obtengan un swap de divisas en la moneda en que está expuesta,y en cambio utiliza una divisa relacionada. Por ejemplo, puede

pensarse en una empresa norteamericana con ingresos en efectivoen libras esterlinas, que no puede encontrar una contraparte paraefectuar un swap en libras. La compañía puede participar en un swapen euros, porque los movimientos de esta moneda y la libra frente aldólar están muy relacionados. Para ser específicos, la empresaparticipará en un swap de divisas para cambiar euros por dólares. Amedida que recibe libras, las convertirá en euros y luego cambiará loseuros por dólares, según se especifica en el contrato de swaps. Sinembargo, el tipo de cambio entre la libra y los euros no es constante,de modo que existe el riesgo base.

Riesgo de crédito: Es tipo de riesgo se refiere a que la contraparteno cumpla con sus obligaciones. Este riesgo siempre tiende aincrementarse cuando las obligaciones de interés son intercambiadasen diferentes monedas.

Riesgo de reinversión: Es derivado del riesgo de crédito, cuandohay cambios en las fechas de pago, es necesario reinvertir en cadafecha de rotación.

Riesgo de tipo de cambio o cambiario: Este tipo de riesgo sepresenta con frecuencia, especialmente en los swap de divisas, al

tener que pagar más de la propia moneda o de cualquier otra para



adquirir la misma cantidad de divisa que se acordó en el contrato, locuál al final afecta el costo de la transacción.

Riesgo soberano: Refleja la posibilidad de que un país puedarestringir la convertibilidad de una moneda específica. En este caso,

una de las partes que interviene en un contrato swap puede verseimposibilitada de cumplir sus obligaciones porque el gobierno prohíbeque la moneda local se convierta en otra moneda. Este escenario esmenos probable para países donde se estimule el libre comercio debienes y valores a través de las fronteras.

Riesgo de no coincidencia de necesidades: Se presenta cuandoun dealer firma un acuerdo con una contraparte pero no puedeencontrar a otra con necesidades exactamente opuestas al primero,ya sea por diferencia en los nocionales, en las tasas aplicables, en lafrecuencia de los pagos, en la duración del acuerdo, etc.

Clasificación de los Swap

Para el caso de los contratos swap, al igual que para la mayoría deinstrumentos OTC, nos podemos encontrar contratos diversos tipos deswapacorde a la cobertura de varios tipos de riesgo, entre los quepodemos mencionar:

Swaps sobre materias primas: A través de este tipo de swapmuchas empresas en especial del sector manufacturero han podidogenerar mayor liquidez para sus organizaciones, en este tipo detransacciones la primera contraparte realiza un pago a precio unitariofijo, por cierta cantidad de alguna materia prima, luego la segundacontra parte le paga a la primera un precio variable por una cantidaddeterminada de materia prima, las materias primas involucradas en laoperación pueden ser iguales o diferentes.

Para las empresas es mucho más favorable realizar estastransacciones pues de esta manera evitan el riesgo de crédito,asumiendo solo riesgos de mercado especialmente de la parte querealiza los pagos variables, la ventaja es que esta ultima puede entrara negociar precios, calidad etc., de las materias primas, teniendo en

cuenta que es la parte que asume mayores riesgos.Swaps de índices bursátiles: El mercado de los swaps sobreíndices bursátiles permite intercambiar el rendimiento del mercadode dinero por el rendimiento de un mercado bursátil, esterendimiento se refiere a la suma de dividendos recibidos, gananciasy/o pérdidas de capital.

Swap macroeconómicos: son aquellas formas de permutafinanciera que suponen el intercambio de fijos por fijos variablescalculados en función de un índice macroeconómico tomado como

referencia como por ejemplo el producto nacional bruto o la tasa deinflación. Estas operaciones permitirían suavizar el impacto de las



recesiones económicas sobre los resultados de ciertos sectoresproductivos o de las administraciones públicas.

Para que sean efectivas es necesario que el índice macroeconómicotomado como referencia esté altamente correlacionado con la

variable cuyas variaciones se desea cubrir, que exista una forma decálculo determinada del índice y que éste no pueda ser manipulado.La viabilidad de estas operaciones aún está en estudio dada su cortaexistencia, sin embargo, el interés que han despertado haceprevisible un importante desarrollo de los mismos en los próximosaños.

Swaps de crédito:consiste enel canje de pagos recibidos de dosdiferentes corrientes de ingresorelacionadas con diferentes riesgos decrédito. Un “swapde incumplimientode crédito” es un derivado decrédito en el que lascontrapartes intercambian la prima de riesgo

inherente en una tasa de interés de un bono o préstamo (sobre unabase continua), por un pago en efectivo en caso de incumplimientodel deudor. Un swapde retorno total es un derivado de crédito segúnel cual los flujos de efectivo y las ganancias/pérdidas de capitalrelacionadas con el pasivo de una entidad calificada en una categoríamenor son intercambiados (swapped) por flujos de efectivorelacionados con una tasa de interés garantizada, por ejemplo unatasa interbancaria más un margen.

Swaps sobre materias primas: A través de este tipo de swapmuchas empresas en especial del sector manufacturero han podidogenerar mayor liquidez para sus organizaciones, en este tipo detransacciones la primera contraparte realiza un pago a precio unitariofijo, por cierta cantidad de alguna materia prima, luego la segundacontra parte le paga a la primera un precio variable por una cantidaddeterminada de materia prima, las materias primas involucradas en laoperación pueden ser iguales o diferentes. Para las empresas esmucho más favorable realizar estas transacciones pues de estamanera evitan el riesgo de crédito, asumiendo solo riesgos demercado especialmente de la parte que realiza los pagos variables, laventaja es que esta ultima puede entrar a negociar precios, calidad

etc., de las materias primas, teniendo en cuenta que es la parte queasume mayores riesgos.

Swap de Tipos de Interés: Este tipo de swap es el más común ybusca generarle mayor liquidez, especialmente a una de las partesinvolucradas en la operación, y a las otras ganancias sobre lasadquisiciones aunque a un plazo mayor, en este se juega con losintereses pero las partes tienen en cuenta también los valores y losplazos, por lo general se intercambian intereses de tipo fijo a variableo viceversa, involucrando entonces un riesgo como lo tiene cualquieroperación financiera



Swap de divisas: Este tipo de operaciones permiten intercambiar elprincipal de las partes en diferentes monedas al tipo de cambio fijadoen el mercado, lo cual permite romper las barreras de entrada en losmercados internacionales y negociar en ellos sin mayor dificultad sinnecesidad de tener que ir directamente a estos mercados de capital.,

y es el instrumento derivado que desarrollaremos a continuación enel resto del trabajo.

Hace una década los swaps de tasas de intereses y los swaps dedivisas eran productos poco conocidos y que utilizaban en rarasocasiones algunos participantes selectos. Sin embargo, con los añosel mercado ha experimentado un crecimiento fenomenal yactualmente las instituciones financieras, así como grandes usuarioscorporativos finales utilizan estos swaps en todo el mundo.

Swap de Divisas o de Tipos de Cambio

El swap de divisas, es una variante del swap de tipo de interés, enque el nominal sobre el que se paga el tipo de interés fijo y el nominalsobre el que se paga el tipo de interés variable son de dos monedasdistintas. La forma tradicional del swap de divisas, generalmentedenota una combinación de una compra (venta) en el mercado alcontado “spot” y una venta (compra) compensatoria para la mismaparte en el mercado a plazo “forward”, pero este puede a vecesreferirse a transacciones compensatorias a diferentes vencimientos ocombinaciones de ambos.

Un swap de divisas: es un acuerdo entre dos agentes económicospara intercambiar, durante un período de tiempo acordado, dos flujosde intereses nominados en diferente moneda y generalmente, alvencimiento del acuerdo, el principal de la operación, a un tipo decambio determinado al inicio de la misma, normalmente el decontado para dicho día. Dicho intercambio de principales es el que,precisamente, permite la cobertura ante una posible evolucióndesfavorable de los tipos de cambio.

Es importante señalar que el tipo de cambio utilizado en todomomento durante la vida del acuerdo swap es el que existía al

comienzo del mismo. Este tipo de swap, en el que se transfiere elprincipal aprovechando las ventajas relativas de que dispone cadaprestatario en el mercado primario en el que emite, consta de lassiguientes características:

1. No hay nacimiento de fondos2. Rompe las barreras de entrada en los mercados internacionales3. Involucra apartes cuyo principal es de la misma cuantía.4. El coste de servicio resulta menor que sin la operación swap.5. Tiene forma contractual, que obliga al pago de los intereses

recíprocos.6. Retiene la liquidez de la obligación.7. Se suele realizar a través de intermediarios.



La estructura básica de un swap sobre divisas implica tres conjuntosdistintos de flujos de efectivo.

1.- El intercambio inicial de principales

2.- Los pagos de interés realizados en forma recíproca entre cadacontraparte, y

3.- El intercambio final, o reintercambio, de principales.

Tanto el intercambio inicial de principales como cualquierreintercambio de ellos se realizan al tipo de cambio spotprevaleciente en el momento de la contratación. Dado que estopuede resultar extraño al principio, resulta lógico una vez que caemosen la cuenta de que la diferencia entre los tipos de cambio spot yadelantados ya se ha tomado en consideración en las tasas de interés

del swap.Los swap de divisas pueden ser de tres tipos:

1.- Swap de divisas fijo-flotante: supone el intercambio de préstamosen distintas monedas, uno de ellos a tipo fijo y el otro a tipo variable

2.- Swap de divisas fijo-fijo: supone el intercambio de préstamos endistintas monedas, donde las corrientes de intereses se calculan enfunción de tipos fijos.

3.- Swap de divisas flotante-flotante: es un swap de divisas de tipogeneral en el que las corrientes de intereses correspondientes a lasdivisas respectivas intercambiadas son calculadas según tipovariables.

A continuación se desarrollarán tres ejemplos de swap de divisas,correspondientes a cada clasificación, de manera de comprendermejor el desarrollo y los posibles beneficios que ofrecen cada uno deellos en las transacciones de las empresas a nivel del mercadointernacional de capitales:

1.- Swap de divisas fijo-flotante ó variable: es el tipo de swapmás extendido y cotizado.

Supongamos que una empresa norteamericana pide prestado en sumoneda local dólares americanos -US$- 100 millones, por cinco añosal 6% de interés pagadero por anualidades vencidas. Por otro lado,una compañía germana pide prestados en su moneda actual, euros -€ - 50 millones (que a un tipo de cambio de 2 $/ € es el equivalente alos US$ 100 millones) por cinco años al Libor4 + 50 pb, pagaderos porsemestres vencidos. La empresa norteamericana entregará losdólares a la empresa europea a cambio de los euros obtenidos por

ésta, como se muestra en el siguiente esquema:

http://www.econlink.com.ar/inversiones/swap#_ftn1%23_ftn1




Además, la empresa norteamericana estaría dispuesta a hacer frenteal servicio de la deuda de su contraparte, lo mismo que haría laempresa germana con la deuda de la empresa norteamericana. De

este modo, la empresa germana pagará los intereses del préstamo dela empresa norteamericana (6%), mientras que la compañíanorteamericana sólo pagará el Libor-6 meses, ya que en las permutasde tasas de interés fijo-flotante, la contraparte que debe pagar laparte flotante ó variable, sólo paga el Libor, sin la parte adicional delcosto de los préstamos, tal como se muestra en el siguienteesquema:

Al término del periodo establecido, es decir, los cinco años acordadosen la negociación, ambas empresas volverán a intercambiarse elcapital inicial de sus deudas en las monedas originales, teniendo unesquema inverso al de la figura de arriba.

En la siguiente figura se muestra un esquema gráfico de los flujos decaja habidos a lo largo de cinco años en los que se extiende elacuerdo swap, desde el punto de vista de la empresanorteamericana:



De esta manera, a los inversionistas norteamericanos hay quepagarles el 6% de interés sobre US$ 100 millones anualmente, es

decir, US$ 6 millones, mientras que a los inversionistas germanos hayque pagarles el Libor-6 meses más un margen de 50 puntos básicosal final de cada semestre, es decir:

(Libor + 0,50) * 50.000.000 € * t/ 360,

donde t: número de días.

La compañía germana deberá pagar el 6% de interés sobre elprincipal en dólares (US$ 6millones) más los 50 puntos básicos delmargen de su préstamo en euros (€ 250.000). La empresa

norteamericana sólo pagará el tipo Libor-6 meses.2.- Swap de divisas fijo- fijo: La compañía norteamericana AMWAYestá por iniciar operaciones en Alemania. Debido a que dichaempresa no es tan conocida en los mercados alemanes como en elsuyo propio, tiene facilidad para conseguir financiamiento en US$pero no en €, es decir, su financiamiento en la moneda alemana(europea) será más costosa que en la moneda norteamericana.

Si la empresa AMWAY o su banco que le sirva como dealer, ubican auna empresa alemana que se encuentre en una posición

exactamente opuesta a la suya, pueden llegar a un acuerdo de swapde divisas. Para esto es necesario que supongamos, la empresaalemana MERCK se encuentre interesada en por ejemplo, financiaruna filial en el mercado norteamericano, por lo cual se encuentrenecesitada de conseguir moneda norteamericana (US$) a precios másconvenientes que si ella lo hiciera directamente. El swap de divisaspermitirá a ambas empresas de los 2 países acceder al mercado demoneda a un coste inferior, ya que se aprovechan mutuamente de laventaja comparativa de la contraparte en el mercado de la monedanecesaria para realizar operaciones fuera de sus respectivos países.

Para ello, es necesario que se realicen los siguientes pasos:



1. La empresa AMWAY puede emitir US$ 100 millones en bonos, al7,5% y con una madurez de 10 años, en su mercado natal, opodría emitir € 200 millones en el mercado de eurobonos5 al4,25%.

1. La empresa MERCK puede emitir € 200 millones en bonos en eleuromercado a 10 años también, al 3,75% ( 1% por debajo delo que le resulta a AMWAY debido a que lo está haciendo en supropio mercado, esto es, la ventaja comparativa de MERCK enel mercado de euros), y por otro lado, pudiera emitir bonos porUS$ 100 millones al 8,20% ( 0,7% por encima de lo que leresulta a AMWAY, ya que ésta logra mejores tasas porencontrarse en su propio mercado de monedas, esto es, laventaja comparativa de AMWAY en el mercado de dólares)

1. AMWAY, decidirá entonces realizar la emisión de bonos en elmercado americano, mientras que MERCK, realizará la suya enAlemania. Las dos partes pactarán una permuta de los ingresosde estas emisiones y la realización de pagos periódicos quereflejen la obligación de pago de los intereses en divisas de lacontraparte a los poseedores de los bonos de tales emisiones.Al llegar a la fecha de vencimiento de los bonos, luego deamortizados, las empresas AMWAY y MERCK volverán aintercambiarse la suma principal de cada emisión, tal como lodemuestra el siguiente esquema:

El ahorro obtenido por la empresa norteamericana AMWAY, es ladiferencia entre los intereses pagados en marcos a través del

establecimiento del swap y lo que debería haber pagado si hubiesehecho por su cuenta una emisión en los mercados alemanes.





Ahorro ANWAY: 4,25% - 3,75% = 0,5% efectivo anual.

El ahorro obtenido por la empresa alemana MERCK, es la diferenciaentre los intereses pagados en dólares a través del establecimientodel swap, y aquellos que hubiera tenido que enfrentar si hubiera

tenido que ir directamente al mercado norteamericano.Ahorro MERCK: 8,20% - 7,50% = 0,70% efectivo anual.

En la siguiente figura, se muestra el flujo de caja de este swap, desdeel punto de vista de la empresa alemana MERCK:

3.- Swap de divisas flotante-flotante: Este tipo de permuta es muyparecido al swap fijo-flotante, con la única diferencia de que todos los

pagos por intereses son flotantes y suelen estar referidos al mismoíndice (Libor, por lo general) ya las mismas fechas de intercambio delos pagos.

En pura teoría, este tipo de permuta no debería existir puesto que noes más que una serie de contratos de cambio a un plazo de seismeses que tienen la característica de ser renovables. Sin embargo, enla práctica resultan ser una alternativa superior a un contrato decambio aplazo, debido a que evita el diferencial comprador/vendedoren cada fecha de renovación y el efecto en los flujos de caja de ladiferencia entre el tipo a plazo contratado y el tipo al contado de lafecha de renovación. También evita el agotamiento de las líneas decambio en divisas con un banco.

Como ejemplo, se usará el mismo ejemplo anterior, con la únicadiferencia, de que tanto la empresa norteamericana AMWAY, como laalemana MERCK se han endeudado en sus monedas locales (US$ y €respectivamente) al tipo flotante Libor 6-meses, con lo quetendríamos un esquema del tipo como se ilustra, desde el punto devista de la empresa alemana:



Una de las cosas más obvias acerca de este tipo de swap es que losintercambios de los principales, tanto en el momento inicial como enel final, tendrán lugar al mismo tipo de cambio. A esto se le conocecomo un intercambio de principales del tipo par-foward. Los tipos decambio implicados en los flujos de caja flotantes a lo largo de la vidadel swap son una función del tipo de contado original y del nivelrelativo del Libor para ambas monedas, pero inicialmente sondesconocidos. Debido a que estos acuerdos pueden ser de formasbastante distintas, según las divisas y los tipos de referencia, noexiste una norma de cotización, aunque suele hacerse indicando undiferencial sobre una de las dos partes. Por ejemplo, Libor contraMibor + 25 pb.6

Papel de la Banca Comercial y Corredores en el Contrato deSwap

Es importante ahora introducir el papel que los intermediariosfinancieros, en particular la banca comercial, pueden cumplir comomediador entre las dos contrapartes, y el beneficio que estos cobranpor ayudar a realizar las transacciones involucradas en este tipo deoperaciones con instrumentos derivados. El papel de la banca,

consiste en actuar básicamente como broker, papel ya explicado, ypor ende, cobrar una comisión a una o ambas partes. El esquema deeste pago de comisión se corresponde con el ejemplo de tipo de swapfijo-fijo, y sería como el que sigue, suprimiendo los flujos del principalde las deudas, para sólo recalcar el cobro de comisión delintermediario financiero:





El papel de la banca en el contrato swap resuelve uno de losprincipales problemas que se presentan en los mismos, que es ladificultad de encontrar la contraparte con necesidades exactamentecontrarias a las de un inversor, con el cual realizar la transaccióndeseada de intercambio. Este problema se resuelve por los agentesde swaps, que trabajan en los bancos de inversión, bancoscomerciales y bancos mercantiles; ellos mismos asumen un lado de latransacción – esto se le conoce como posicionamiento de swap -. Consus servicios como agente, gana un margen de pago-recibo. Estoresulta de la diferencia entre el cupón swap que el agente paga y queel agente recibe.

El problema de encontrar una parte adecuada también se puederesolver mediante el empleo de un corredor de swaps. Los corredoresadecuan contrapartes sin que ellos mismos se conviertan encontrapartes de los swaps. Hacen esto a cambio de comisiones. Tantolos corredores de swaps. como los agentes de swaps facilitan laactividad de swaps haciendo verdaderamente fácil la adecuación oconcordancia de las necesidades de los usuarios finales.

Para dejar más claro lo anterior, tenemos entonces que: el corredorde swaps desempeña la labor de búsqueda y localización de partescon necesidades no armonizadas, y después negocia con cada una deellas en beneficio de ambas. Durante el proceso de búsqueda y en lasetapas iniciales de la negociación, el corredor de swaps asegura elanonimato de las otras partes potenciales.

Cuando actúan como corredores, las instituciones financieras queproporcionan el servicio no asumen algún riesgo, dado que no estántomando posición alguna en el swap. Mientras que el agente está

listo para adecuar cualquier tipo de cambio o de tasa de interés que



el cliente requiera, ofreciéndose él mismo con la contraparte delswap.

La Valoración de un Swap de Divisas

El swap de divisas implica la conversión de una deuda contraída en

una determinada moneda, en otra deuda valorada y equivalente enotra moneda distinta. En tal transacción, ambas partes llegan alacuerdo de intercambiar sus correspondientes deudas, contraídas endos monedas diferentes, de tal manera que la primera contraparte seencarga del servicio de la deuda de la segunda contraparte, y ésta dela de aquella.

Los swap de divisas son realizados por los intermediarios financieros,en especial la banca de inversión, según los requerimientos de ambascontrapartes cuyas características de estructuras y condiciones dedeuda probablemente no sean idénticas, provocando desajustes enlos pagos a realizar la banca a ambas partes que lo usaron comointermediario de la operación.

Supongamos que se desea hacer un swap de divisas fijo-fijo entre laempresa francesa EBEL que necesita financiarse 5 años en su propiamoneda, el euro - € - , y debido a que dicha empresa ha emitidofrecuentemente bonos en el euromercado, se le exigirá una prima encaso de un nuevo endeudamiento. Entonces, la empresa buscaráfinanciamiento en otro mercado para evitar este pago de prima, y seenfoca en el mercado norteamericano, en el cual podría obtener

mejor rendimiento, pero en el cual nunca ha realizado unendeudamiento. Entonces, la empresa EBEL puede conseguir 15,5%si realiza la emisión en €, pero apenas 12,25% si realiza la emisión enUS$.

Por otro lado, supongamos que la empresa norteamericana ANWAY,atraviesa una crisis de imagen en USA, por lo que ha vendidoenfrentando problemas en su propio mercado financiero, y necesitaconseguir financiamiento al mismo margen de tiempo de 5 años.Entonces el coste de endeudarse en US$ sería de 12,5%, mientrasque si la emite en el euromercado podría obtener un 14,75%.

Finalmente, ambas compañías llegarán al siguiente acuerdo: EBELrealizará la emisión de deuda en el mercado norteamericano auncoste de 12%, mientras que AMWAY realizará la emisión de deuda enel euromercado a un tipo del 14,75%, para luego permutar susprincipales y los pagos por intereses. Debe tomarse en cuenta que elintercambio del principal que tendrá lugar tanto al inicio como al finaldel swap SE REALIZARÁ AL TIPO DE CAMBIO DE CONTADO EXISTENTEEN EL INICIO DEL MISMO.

De esta manera, la diferencia de este arbitraje se muestra en la

siguiente tabla, notándose que la diferencia entre los arbitrajes es de100 puntos básicos –p.b -, que es justamente el ahorro que van a



realizar ambas empresas, con la excepción de 12,5 p.b, que es elpago al intermediario financiero por sus servicios. De tal manera queEBEL pagará un tipo de interés de 15,125%, ahorrándose 37,5 p.b,mientras que AMWAY pagará el 12,00%, ahorrándose 50 p.b.7

EUROS DÓLARES

EBEL15,50%

12,25%

AMWAY14,75%

12,50%

Arbitraje

0,75% 0,25%

Este ejemplo representa una de la muchas estructuras de swap dedivisas que pueden realizarse, ya que el intermediario financieropuede adaptar otra estructura, según los deseos del cliente, por loque existe un esquema particular de valoración, según cadaestructura acomodaticia a las necesidades de los clientes. Tomandoen cuenta este ejemplo, que representa un caso común denecesidades entre los que usan este tipo de operaciones, se debetomar que las variables a tomar en cuenta para su valoración vienendadas por:

1. El diferencial de intereses entre las divisas para una madurezdeterminada

2. El comportamiento de los diferentes mercados y la posibilidadde financiarse en los mismos

3. Los requerimientos de las compañías en cuanto a flujos de cajay a las normas contables y fiscales, lo que les proporciona unacierta flexibilidad que se refleja en su decisión de pagar unacierta prima sobre los tipos de mercado.

El esquema correspondiente a esta operación sería como sigue:





Los corrientes de flujos de caja pueden compararse sobre la base delas tasas de rendimiento interno. Una estructura puede ser preferidaa otra debido a su mayor rendimiento, o por la forma de la corrientede pagos para la que se está diseñando un determinadofinanciamiento.

Por ejemplo, si se desea valorar una operación de swap de divisas deltipo fijo-flotante, se debería tomar principalmente en cuenta a la

diferencia entre los tipos comprador/vendedor en dicho mercado,aunque en la práctica dicho tipo de permuta no es recomendabledebido al tiempo necesario para su inversión.

Por otro lado, respecto al intermediario financiero que actúa comonexo entre las partes involucradas, recibe una compensación por sulabor, que depende de los siguientes factores:

1. El rendimiento requerido. Es la compensación requerida por elriesgo que se corre, similar a cualquier rendimiento necesario

para realizar transacciones financieras que llevan aparejadas unriesgo determinado.2. Factores de mercado: Lo más importante cuando se valora un

swap es el coste después de impuestos del financiamientoalternativo. Es decir, el coste del financiamiento a través delswap deberá ser mejor que el conseguido a través de otrostipos de financiamiento. Adicionalmente, debe tomarse encuenta que la cobertura a través del swap son operacionesfuera del balance de las empresas, lo que no ocurre con otrostipos de financiamiento.



Legislación dentro de la Cual se Enmarcan las Operaciones deSwap

La denominación derecho financiero se emplea para distinguir eltradicionalmente denominado derecho bancario, locución queactualmente es considerada insuficiente. Una definición de derecho

bancario es el que ve en esta rama del derecho a un conjunto depersonas, de las cosas y de los negocios, por medio de los que seefectúan los negocios de banca, y que es denominada en su conjunto"materia bancaria".

Desde esta perspectiva son tres los puntos sobre los que se levanta elderecho bancario: Las instituciones bancarias, como sujetos dederecho bancario; las operaciones típicas del derecho bancario,constituidas por los contratos bancarios y las cosas que como eldinero y los títulos valores constituyen el objeto de aquellasrelaciones jurídicas. Según otros autores, es menester incluir tambiéna los entes reguladores estatales, que vendrían a conformar underecho público bancario.

Sin embargo esta concepción de derecho bancario fue superada porla realidad, que obliga a una concepción más amplia que involucre elmarco jurídico de la captación, manejo, aprovechamiento e inversiónde recursos provenientes del ahorro del público, cuando no de laprestación de servicios financieros especializados, para facilitar latarea de aquellos, a título de auxiliares de crédito o auxiliaresfinancieros o para orientar y conducir los procesos de financiamiento

director en el mercado de capitales por parte de las empresas delsector real de la economía.

Se ha podido comprobar que ya no es el nombre "bancario" lo quedefine este sector de la ciencia jurídica, sino más bien la funciónfinanciera. Todos estos agentes económicos, bien sean bancos defomento, bancos de inversión, bancos de capitalización, fiduciarios,almacenes generales de depósito, arrendadoras financieras,administradoras de fondos de inversión, operadoras de opciones yfuturos, operadoras en Swapzaciones, son instituciones financieras;por ello resulta que el derecho financiero es el conjunto de principios

y normas que gobiernan la formación, el funcionamiento, la actividady la liquidación ordenada de las instituciones que tienen por objeto lacaptación, el manejo, el aprovechamiento y la inversión de fondosprovenientes del ahorro del público, así como el ofrecimiento deservicios auxiliares de crédito, comprendidos entre ellos el swap entodas sus modalidades, como ser el de capitales, swaps cambiarios ode divisas, swaps de intereses, que por la definición corresponderíaconsiderarlos dentro del ámbito del derecho financiero.

La naturaleza jurídica del swap ha quedado establecida como uncontrato atípico, sinalagmático, integrante de los instrumentosfinancieros de cobertura de riesgo, de aplicaciones diversas,consensual, escrito, y en la mayoría de los casos de adhesión, donde



las partes concurren disponiendo de los bienes que son objeto delcontrato con las peculiaridades del swap. Más importante que laclasificación del contrato, consideramos la compresión jurídica que elderecho comercial y financiero evoluciona de acuerdo a sus propiasnecesidades y que no es la voluntad del jurista quien crea y define la

norma, sino la necesidad económica.

Una de las virtudes de este instrumento financiero, es que el swapconsiente la utilización de flujos financieros, y no requiere el traspasofísico de capitales. Esto permite realizar operaciones que aún no songravadas impositivamente, lo que las hace de gran uso de parte delos comerciantes.

Precisando, las particularidades legales de este tipo de operacionesson:

-El swap es un contrato sui generis, desarrollado en suscaracterísticas fundamentales por la práctica mercantil y sancionadospor las normas nacionales actuales.

- Los swap no son jurídicamente contratos de compraventa de futuros(de bolsa) o a término (de balcón)

-El swap tiene un origen jurídico negocial especialísimo, en que lapermuta mercantil provee antecedentes comparativos, que noalcanzan para su comprensión o asimilación a plenitud.

-La naturaleza abstracta de los flujos de resultados financieros es laforma técnica intermediaria por la cual se intercambian intereseseconómicos reales similares en derechos y obligaciones en el mundo jurídico

-No es de la naturaleza de los swap que las dos partes tenganintereses económicos de categoría coincidente. Ambas partes tienenun interés económico legítimo, de acuerdo con su tipo de negocio,con su actividad o con las circunstancias.

Debe tomarse igualmente en cuenta, que en la actualidad el mercado

venezolano se encuentra extremadamente limitado para poderrealizar las operaciones de swap, debido a la alta regulacióngubernamental que existe sobre el mecanismo de intermediaciónbancaria, principalmente respecto al establecimiento obligatorio deniveles de tasas de interés tanto pasivas como activas, que dificultanen extremo la realización de permutas financieras de interés, ademásde que elimina una de sus principales motivaciones como lo es laexpectativa ante las variaciones de los tipos de interés.

Respecto a las oportunidades de desarrollo del mercado del swap dedivisas, igualmente debe destacarse que en Venezuela actualmenteopera un régimen de tipo de cambio fijo oficial, donde no hayposibilidad de participación del mercado en el establecimiento de



precio de nuestra moneda nacional, el bolívar (Bs), respecto a laprincipal divisa transada en los mercados internacionales, el dólarnorteamericano ($), por lo que este tipo de instrumento financiero notiene cabida dentro del actual contexto de la realidad económicavenezolana, ya que la imposibilidad de convertibilidad de la moneda

local respecto a cualquier otra divisa, hace que el riesgo soberano seimponga ante cualquier intento de realizar cualquier transacciónrespecto a una moneda foránea.

Al respecto, encontramos dentro de la legislación venezolana la másreciente modificación de la Ley del Banco Central de Venezuela,publicado en G.O N° 38.232 del 20 de julio de 2005, en el cual seindica en varios de sus artículos la regulación que dicho ente debeejercer sobre el mercado de divisas.

A tal fin, encontramos en numeral 7, del artículo 7 de la referida Ley:

“ Para el adecuado cumplimiento de su objetivo, el Banco Central deVenezuela tendrá a su cargo las siguientes funciones….. Participar enel mercado de divisas y ejercer la vigilancia y regulación del mismo,en los términos en que convenga con el Ejecutivo Nacional…”.

Respecto al precio que deberá tener la divisa, se hace referencia ennumeral 17, del artículo 21 a lo siguiente: “Corresponde al Directorioejercer la suprema dirección del Banco Central de Venezuela. Enparticular, tendrá las siguientes atribuciones.... Fijar, por acuerdo conel Ejecutivo Nacional, los precios en bolívares que habrán de regir lacompraventa de divisas…”

Por otra parte, en los artículo 110 y 112, se hace reseña directa alcontrol de cambios que actualmente rige a Venezuela en materiacambiaria, cuando se señala respectivamente; Art. 110: “El BancoCentral de Venezuela regulará, en los términos que convenga con elEjecutivo Nacional, la negociación y el comercio de divisas en el país;las transferencias o traslados de fondos, tanto en moneda nacionalcomo en divisas, del país hacia el exterior o desde el exterior hacia elpaís, así como los convenios internacionales de pago.

En la regulación que dicte al efecto, el Banco Central de Venezuelapodrá establecer requisitos, condiciones y procedimientos en relacióncon las materias a que se refiere el presente artículo.

El Banco Central de Venezuela deberá estar representado en lascomisiones especiales que el Ejecutivo Nacional creare para conocery decidir aquellos asuntos que determinen los convenios cambiarios.”(Subrayado propio)

Art. 112: “Los convenios cambiarios que celebren el EjecutivoNacional y el Banco Central de Venezuela regularán todo lo

correspondiente al sistema cambiario del país. Éstos podránestablecer limitaciones o restricciones a la libre convertibilidad de lamoneda nacional cuando se considere necesario para su estabilidad,



así como para la continuidad de los pagos internacionales del país opara contrarrestar movimientos inconvenientes de capital”(Subrayado propio)

Por otro lado, para no dejar duda de la alta regulación que en materia

cambiaria actualmente tiene nuestro país, razón por la cual sedificulta, haciéndose prácticamente imposible el desarrollo de unmercado de instrumentos de swap de divisas o tipo de cambio,tenemos que la referida Ley del BCV en su artículo 126 establece lassanciones que se aplicarán a todas las personas naturales ó jurídicasque violen de alguna manera tal regulación, al indicar: “Seránsancionados hasta con el monto del valor correspondiente a cadaoperación, quienes realicen operaciones de negociación y comerciode divisas en el país, de transferencia o traslado de fondos, o deimportación, exportación, compraventa y gravamen de oro y susaleaciones, tanto amonedado como en barras, fundido,

manufacturado o en cualquier otra forma, sin haber cumplido con lasregulaciones establecidas por el Banco Central de Venezuela”.

Conclusiones y Recomendaciones

Durante los últimos años el mercado de swaps ha crecidoconsiderablemente, debido principalmente a la crecienteglobalización de los mercados, en los que la diversidad en estructurase instituciones hacían necesario el uso de un instrumento queunificara las ventajas y desventajas de aquellos. Además, lapromoción y el uso que le dieron los bancos centrales, principalmente

el Banco Mundial, ayudó a implementarlo de forma relativamenterápida entre las diferentes figuras participantes en los mercadosfinancieros.

Gracias al aporte del mercado, en permitir realizar estas operaciones,muchas empresas han logrado una ventaja competitiva que permiteuna reestructuración efectiva en sus portafolios y mejorar sucapacitad económica en forma exponencial y duradera.

La eficiencia de la utilización de un swap cualquiera que sea su uso,dependerá de conocimiento del mercado global de capitales y la

eficiencia del mercado en la que estamos participando. El elegir unbuen agente o corredor también es de suma importancia, ya que seráel responsable de que el rendimiento de nuestro capital sea positivo.

El swap es un instrumento que puede ser de gran ayuda dentro deplanes contingentes en la empresa, para proteger de sucesosinesperados, solo si sabemos emplear éstos instrumentos, sacaremosprovecho de ellos, ya que así como estas operaciones ofrecengrandes oportunidades para los empresarios, también se puedengeneral grandes complicaciones si no se conocen con claridad lasreglas de estas, pues bajo esta modalidad sola las pueden expedir

entidades autorizadas.



A diferencia de los forwards, que son contratos que terminan en unafecha en particular, los swaps podrán emplearse para coberturasprogramadas en el tiempo, que pueden proteger a un negocio deciertos fenómenos cíclicos de la misma macroeconomía

Por tal razón los swap son un instrumento financiero utilizado con elobjeto de reducir los costos de financiamiento, así como sus riesgos,lo cual genera mayor liquidez y solidez en sus activos. Gracias a estasoperaciones se disminuyen los cambios en las divisas o tasas deinterés a los que están expuestos, pues una transacción de estamagnitud, logra fijar una tasa para la moneda de tal forma que nosufra las mal trasformaciones del mercado y su constante deterioro.

Las operaciones no solo permiten que dos o más partes intercambienlas ventajas que pueden obtener en sus respectivos mercados. Sinoque también tienen como finalidad la reestructuración directa o

indirecta de sus deudas, y, además, reducir el costo financiero detodas las partes. En la actualidad los dos tipos de operaciones swapque representan más del 90% de las operaciones realizadas en elmundo son las relacionadas al intercambio de tasas de interés y dedivisas, las cuales son las más usadas por su nivel de utilidad ybeneficio.

Con lo anterior se recomienda que las empresas que se encuentrafacultadas para ser este tipo de operaciones, conozcan lasdebilidades y beneficios de las operaciones, ya que en muchasocasiones por desconocimiento se pueden oportunidades que puedenafectar el portafolio de servicios

Documents

Qué son los Swaps