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Trabajo final Maestría en Finanzas

Universidad del CEMA

Tesis ProDiBur

Tutor: Mariano Kruskevich

Alumno: Agustín Carlos Cundari

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Abstract

El objetivo de este trabajo es mostrar el proceso de aprendizaje, con sus aciertos y

errores, que resultan de la simulación de la administración de una cartera de un inversor,

quien planteó (como en la vida real) un objetivo de retorno y aversión al riesgo. Se ve

cuáles son los análisis realizados, la cartera armada y las subsecuentes modificaciones que

se realizaron para alcanzar el objetivo propuesto.

Al final, en las conclusiones se presentan las apreciaciones personales, mostrando

que el proceso de invertir en los mercados de capitales (principalmente el argentino) no es

tarea sencilla, ya que los resultados obtenidos a veces no se condicen con los objetivos

planteados. Allí es donde se deben observar cuáles fueron los errores cometidos para poder

corregirlos a tiempo.

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Sección I: Introducción

A lo largo de este documento de tesis, se describe mi experiencia de inversión en el

sistema de simulación bursátil creado por el Instituto Argentino de Mercado de Capitales

(IAMC). Esta simulación es parte de la competencia anual que se realiza en el marco del

Programa de Difusión Bursátil (Pro.Di.Bur).

La competencia consiste en la colocación de una suma virtual inicial de 100.000

pesos en diferentes instrumentos de inversión ofrecidos por la plataforma virtual (los cuales

no incluye a todos los existentes en el mercado porque es una simplificación de la realidad).

En esta tesis se representa un caso de inversión como si fuera real, y las diferentes

situaciones que se presentaron a lo largo de la competencia, en las que se debieron

administrar los fondos a un cliente, luego de definir su perfil inicial y su portafolio

estratégico.

En la sección II se presenta el caso de inversión, describiendo al cliente, su objetivo

de retorno y aversión al riesgo, horizonte de inversión y restricción de liquidez, entre otros

temas desarrollados.

En la sección III se presenta el portafolio estratégico asignado, con las

justificaciones correspondientes, explicado en el marco del contexto general y análisis

particular de cada activo.

En la sección IV, se presenta la bitácora de operaciones con desarrollo quincenal, a

lo largo de las 7 semanas que dura la simulación. En cada reporte se muestra el estado de la

cartera, los cambios realizados durante cada quincena y la cartera final. En dichos informes,

además, se va detallando la evolución de la cartera, comparándola con los índices que

consideramos pertinentes.

Finalmente, en la última parte (sección V) se exponen las conclusiones. Aquí se

detallan los análisis correspondientes a los aciertos y el aprendizaje de los errores que

resultaron de esta experiencia.

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Sección II: Investment Policy Statement

El inversor, cuyo nombre referenciaremos como Carlos C., es un hombre de 58 años,

quien vive con su esposa y sus 2 hijos. Hace unos años se retiró de su empleo como gerente

y propietario de su propia empresa metalúrgica, la cual debió cerrar por diversos motivos

personales y financieros que decidió no especificar.

A pesar de encontrarse sin empleo, tiene una posición económica sólida, la cual le

permite vivir administrando sus ahorros eficientemente, a través de distintas inversiones

que realiza en sectores de la economía real, puntualmente en el sector agropecuario e

inmobiliario.

Recientemente, vendió una pequeña propiedad que tenía, y cobró por ella $100.000.

Mientras tanto, está buscando opciones para usar ese dinero para dentro de un par de meses

(ya sea para una nueva inversión en la economía real o eventualmente para consumir). Por

eso, mientras decide qué hacer con el dinero, me ha solicitado asesoramiento para invertir

esta suma en el sector financiero, dado que él no se encuentra familiarizado con el mismo.

Durante las conversaciones que mantuvimos, me comentó que aproximadamente hace

20 años intentó incursionar en el mercado accionario por recomendaciones que le han

hecho llegar. Sin embargo, dado su desconocimiento al respecto, sumado al mal

asesoramiento que recibió, su portafolio terminó con grandes pérdidas. No obstante,

prosiguiendo la entrevista, comentó que hoy en día no le molestaría volver a colocar una

parte de sus fondos en acciones, siempre y cuando no fueran una cantidad ni calidad de

activos que pusieran en riesgo la estabilidad de su portafolio.

Cuando se le consultó por el retorno que exigía tras la finalización de este período de

inversiones, manifestó que mínimamente requería ganarle a la inflación, para que pudiera

decidir qué hacer con los pesos sin miedo a perder su poder adquisitivo. Después, consideró

que tratándose de un período de tiempo tan corto y que, en paralelo, existiendo opciones

conservadoras que espera puedan proporcionarle el mismo retorno o más que la inflación

sin altos costos de transacción ni riesgos (como las Letras del Banco Central o Lebacs), no

está dispuesto a asumir riesgos significativos. Por ende, me comentó que no desea perder

más del 5% del capital inicial.

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En relación a la liquidez, explicó que no tenía necesidad de retirar renta o intereses

durante el tiempo de la inversión, ya que no precisaba de los fondos o la renta para

subsistir. Es decir, puede esperar a la finalización para retirar el monto final, ya que esto le

da tiempo para evaluar qué hacer después con el dinero.

El horizonte temporal de la inversión que acordamos para llevar adelante este

proyecto fue de 42 días, y se extiende desde el 16 de mayo al 27 de junio del corriente año.

Durante el mismo, en forma quincenal le proveeré un reporte del estado y performance de

su portafolio, junto con las recomendaciones que considere oportunas para mantenerlo o

modificarlo (según la necesidad), y así lograr el objetivo planteado en la IPS.

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Sección III: Cartera propuesta

Considerando el contexto general (el cual será detallado a continuación), la cartera

recomendada que se definirá para el cliente será la siguiente:

50% de títulos públicos (dolarizados y en pesos)

15% de acciones

35% de caución

Contexto general (overview)

Tomando como referencia del cálculo de rentabilidad exigida por el cliente al índice

de inflación de la Canasta del Profesional Ejecutivo (CPE) de la UCEMA, encontramos que

en los últimos meses la inflación ha experimentado una aceleración significativa, ya que en

noviembre 2015 la variación interanual fue de 26,5%, mientras que en marzo de este año

fue 32,5% (UCEMA, 2016). No obstante, las proyecciones de inflación realizadas en el

mismo informe no son positivas, ya que con la inercia inflacionaria generada por la

eliminación de las restricciones cambiarias que conllevaron a la devaluación del peso frente

al dólar, sumada a los aumentos en las tarifas de servicios públicos llevado adelante en abril

pasado (Cronista.com, 2016), se espera que para el 2° trimestre del año la inflación se

acelere.

Esto ha llevado a la autoridad monetaria a aplicar políticas de tipo contractivas sobre

la base monetaria, fundamentalmente licitando Lebacs con tasas que rondaron el 38% y

34% a 35 y 63 días respectivamente, desde principios de marzo. Esto resintió a dos

variables muy importantes para los mercados: a los títulos de renta fija (bonos) dolarizados

por la caída del dólar, a los nominados en moneda local, y a los de renta variable

(acciones), éstos últimos por la menor disponibilidad de pesos y al aumento implícito de la

tasa de descuento.

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Evolución del índice Merval (eje izquierdo) y el dólar estadounidense frente al peso (eje derecho). Fuente: Puente Hnos

Este fenómeno se observa claramente cuando, a principios de marzo, el crecimiento

tendencial de las acciones del Merval y del dólar, que se observaba desde comienzo de año

por las expectativas generadas por el recambio de gobierno, se frenó por las altas tasas de

interés de los depósitos a plazo fijo y las Lebacs. Cabe aclarar que el índice Merval se

recuperó a mediados de abril por el acuerdo alcanzado con los holdouts para salir del

default, lo que generó una disociación entre ambos indicadores.

Sin embargo, según el consenso del mercado (Infobae.com, 2016), las altas tasas de

interés están empezando a ser recesivas. Por ende, existe la posibilidad de que en el

transcurso del mes de mayo 2016, el Banco Central empiece a contemplar, además de la

inflación, el efecto nocivo sobre el nivel de actividad económica y comience a reducir

paulatinamente las tasas de interés. Si llega a ocurrir, los activos en general pueden tener un

aumento en el corto plazo que intentaremos aprovechar en esta inversión.

En paralelo, el antes mencionado arreglo alcanzado con los holdouts tendrá un efecto

positivo sobre la macroeconomía argentina, gracias a la mejora de la imagen del país a

nivel global y que conlleva a la reducción del riesgo. Sin embargo, esto se percibirá en el

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largo plazo, cuando se consolide la tendencia y mejoren los indicadores coyunturales del

país (por ejemplo, la inflación en baja y la actividad económica en alza). Aquí es donde las

expectativas podrían jugar un papel fundamental, y los activos financieros serán los

primeros en reflejarlas. Entonces, también se intentará aprovechar la mejora que los precios

puedan seguir experimentando en el corto plazo por estos motivos.

Selección de activos (portafolio estratégico)

1) Tal como se mencionó anteriormente, se decidió colocar un 35% de la cartera en

una caución a 15 días, con una tasa de 35,77%. Dado que las cauciones pagan una tasa de

interés directamente correlacionada con la del mercado (en este caso, tomaremos la tasa de

las Lebacs como referencia), se aprovecharán estos niveles altos de tasa de interés para

aumentar el valor de la cartera, hasta que eventualmente bajen.

2) En relación a las posiciones de títulos públicos, el criterio de elección se basó en

aquellos que pagan cupones durante el período de inversión y tienen la menor “modified

duration” (MD) posible para minimizar la volatilidad ante cambios en la TIR:

1. En primer lugar, se eligió el Bonar 2016 (AD16) por $13.000 (13% del

portafolio total) porque el mismo es un bono nominado en dólares que, en caso de una baja

de las tasas de interés de las Lebacs, puede esperarse una suba de su precio. Sin embargo,

su duration de 0,35 años garantiza poca volatilidad, lo cual no pone en peligro a la

estabilidad del portafolio una alta exposición del mismo. Además, el mismo se espera que

amortice y pague renta en total por $3.700 aproximadamente el 29/05/2016 y 29/06/2016.

2. En segundo lugar, se eligió el Bogar 2018 (NF18) por $14.000 (14% del

portafolio total) porque considerando un contexto de alta inflación en Argentina, este bono

que ajusta por CER es una buena forma de cubrirse ante ella. Se percibirán $700 de renta y

amortización el 04/06/2016, y su duration de 0,87 años le reporta poca volatilidad.

3. En tercer lugar, se eligió el Bonar 2018 Ley Arg. (AN18) por $10.000 (10%

del portafolio total, la menor proporción de todos los bonos) porque también está nominado

en dólares. Pero es un bono con una MD de 2,17 años, lo cual hace que ante cambios en las

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tasas de interés, su precio sea muy sensible (se calcula que el precio sube 2,15% por cada

punto de TIR que pierde). Sin embargo, su TIR actual es 5%, y se espera que se mantenga,

por lo que no reportará una caída del capital por depreciación. Finalmente, se devengarán

28 USD de intereses al 29/05/2016.

4. Por último, se eligió el Bonar 2016 (AS16) por $13.000 (13% del portafolio

total) porque está nominado en pesos, y ajusta por BADLAR + 200pbs. Actualmente, tiene

una duration de 0,32 años, siendo éste el bono más estable de la cartera. Finalmente, el

29/06/2016 pagará una renta de $1.000.

Todos los cálculos de flujos de fondos fueron obtenidos con la Calculadora de

bonos de Puente Hnos.

3) En lo referido a los títulos privados (acciones), los especialistas consideran que

mayo es un mes en el que históricamente se suelen registrar importantes tomas de

ganancias, tanto en Wall Street como en Buenos Aires (Cronista.com, 2016). Sumado a eso,

el mismo artículo menciona la posibilidad de que Anses empiece a desprenderse de sus

posiciones accionarias para pagar sus deudas jubilatorias, lo cual potenciaría las bajas

habituales de los precios de los activos para esta época del año. Esto supone la posibilidad

de que invertir en este momento una gran proporción de la cartera en acciones implicaría

correr muchos riesgos que pondrían en peligro la estabilidad del portafolio.

Por este motivo, considerando además el perfil conservador del cliente, se optó por

colocar una porción del 15% del portafolio en acciones y, que a su vez, fuera lo más

diversificada posible. Para ello se eligieron 4 acciones que han mostrado ser sólidas y

estables, constituyéndolas en base al cálculo de optimización del ratio de utilidad del

inversor (explicado como la esperanza del retorno del portafolio neto de la volatilidad del

mismo) de la siguiente manera:

( )

1. En primer lugar, se eligió Tenaris (TS) que constituirá un 5% del portafolio total

($5.000) dado que al observar la matriz de covarianzas de las acciones del Merval (que

mide cómo se mueve el precio de la acción contra otras del mismo índice) durante el mismo

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período del año pasado, se observa que Tenaris tiene una muy baja covarianza frente a las

volatilidades de algunos de sus pares:

ALUA FRAN BMA GGAL ERAR TS YPFD

Cov TS 27,6% 26,0% 25,1% 25,0% 22,6% 33,0% 30,3%

Desvíos 41,0% 43,0% 50,5% 38,3% 36,4% 33,0% 38,1%

Esto significa que estadísticamente los movimientos del mercado no han afectado a

Tenaris de forma significativa, lo cual permite suponer que se puede diversificar bien al

portafolio de esta manera. Además, es una empresa metalúrgica, relacionada

fundamentalmente con el rubro petrolero. Considerando que es una empresa en la que parte

de sus ventas se exportan, necesita de un dólar más alto para mejorar su rentabilidad. Se

puede esperar que durante este período la empresa pueda reflejar una mejora en su

competitividad dado que el mercado percibe que hoy en día el valor de la moneda

extranjera se encuentra atrasado en relación a la inflación (Infobae.com, 2016). Otro factor

a tener en cuenta es su relación con el rubro petrolero, y como se espera una recuperación

del precio internacional del crudo, puede experimentar una mejora en sus exportaciones en

el mediano plazo (pudiendo no darse esa mejora durante el período de inversión).

2. En segundo lugar, se eligió YPF que también constituirá un 5% del portafolio

($5.000) porque la misma mostró ser muy estable durante los últimos tiempos, observando

que entre mayo y julio 2015 tuvo un retorno de 60% con una volatilidad de 38%, y durante

febrero y mayo 2016 mostró 55% de retorno con 41% de volatilidad (Yahoo Finance,

2016).

Este sólido comportamiento se debe a que el gobierno nacional decidió marcar una

clara política de “protección” a la empresa al permitirle fijar los precios de los combustibles

a valores que hoy superan a los de los países de la región, solo superado por Uruguay,

considerando que el precio del crudo oscila actualmente en torno a los USD 45

(Infobae.com, 2016). De esta manera, un posible aumento del dólar generaría, de

mantenerse la actual política, un nuevo aumento del precio de los combustibles, lo que a su

vez aumentaría las ventas nominales de la empresa (medido en pesos) y mejoraría su precio

en la bolsa.

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3. En tercer lugar, se eligió Ternium Siderar (ERAR) por el 3% de la cartera ($3.000)

ya que la misma, considerando la tabla de covarianzas antes expuesta, muestra una baja

correlación con Tenaris (22,6%) lo cual reduce considerablemente los riesgos del portafolio

al combinar ambos activos en el portafolio. Esta idea va en línea con el beta de la compañía

(su covarianza con el resto del mercado) que es 0,75, con lo cual no debería mostrar

oscilaciones extraordinarias contra el índice general del mercado local (Invertir Online).

Además, es una empresa exportadora del rubro siderúrgico. En caso de que el tipo de

cambio mejore por una significativa caída de las tasas de interés, sus exportaciones se

verían beneficiadas y redundaría en un aumento de su precio.

4. En cuarto lugar, se eligió la acción de Grupo Financiero Galicia (GGAL) por el 2%

de la cartera ($2.000) ya que en todos los procesos de optimización realizados, la acción

reportó mayor estabilidad que sus pares del rubro, con un desvío estándar de 38% anual

contra cifras superiores a 45%. Después, siendo una entidad bancaria, su principal actividad

radica en los préstamos a clientes particulares y corporativos. Actualmente, la empresa está

subvaluada porque se ve perjudicada a causa de las altas tasas de interés de las Lebacs. Las

mismas provocaron que una gran parte del dinero prestable que el banco solía recibir por

depósitos a plazo fijo, hoy se encuentren en manos del Banco Central. Por ende, se espera

que si la entidad monetaria reduce los actuales niveles de 38%, puedan volcarse más pesos

a la economía real y financiera para que el banco pueda empezar a prestar otra vez a tasas

más convenientes.

En resumidas cuentas, el portafolio quedó distribuido en su totalidad de la siguiente

manera:

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A su vez, quedó definida internamente de la siguiente manera:

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Sección IV: Bitácora de operaciones

Bitácora de operaciones al 30/05/2016

El día del comienzo de las operaciones, el portafolio inicial efectivamente

constituido coincidió con el portafolio estratégico. Las diferencias fueron mínimas,

explicadas por los costos de las comisiones y el redondeo de precios durante la compra de

los activos.

Desde el principio, el portafolio se comportó de manera muy estable, conforme a lo

esperado. Por ende, no hubo necesidad de vender de forma inesperada ninguno de los

activos.

Sin embargo, este buen comportamiento no implicó que el portafolio se mantuviera

inerte, ya que el 24/05, tras el pago de $2.450 por la amortización del AD16 y el pago de

rentas del AD16 y AN18, se decidieron ejecutar las siguientes órdenes:

Vender toda la posición de AN18 por $9.572 ya que pagó toda la renta que se esperaba

durante el período, por lo que se consideró que mantener el título tendría un costo de

oportunidad muy elevado.

Comprar RNG21 (Bogar 2 Río Negro) por $14.875 ya que paga renta y amortización el

04/06 próximo por $742 aproximadamente. Se tuvo en cuenta la baja duration de este

título (0,82 años) para tener baja volatilidad y así tener una alta exposición a éste para

maximizar el monto de la renta a percibir.

Comprar mayor cantidad de NF18 por $7.900 ya que se busca aprovechar la renta y

amortización que el mismo pagará por $1.100 el 04/06. Para ello, se vendieron

parcialmente las posiciones de AS16 y AD16, las cuales serán recompradas

posteriormente para intentar cobrar la renta que ambos abonarán a fin de junio.

Por el lado de las acciones, no fue necesario realizar ninguna modificación ya que

no registraron pérdidas, y además le ganaron al mercado, ya que en el último mes el índice

Merval perdió más de 7,6%. A su vez, se amplió la posición de cauciones por $1.120

producto del pago de las rentas de los bonos antes mencionadas.

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Por ende, la posición actual del portafolio es la siguiente:

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Viendo el gráfico del valor diario del portafolio contra la inflación se observa un

buen desempeño del mismo, ya que, al final, superó la meta trazada gracias al pago de los

cupones y la recuperación de las acciones. Por ende, al día de hoy se está cumpliendo con

las expectativas del cliente de mantener el poder adquisitivo. Cabe destacar que el índice

diario de inflación se calculó devengando diariamente un nivel de 38% anual, cifra

estimada en el informe de abril del Centro de Economía Aplicada (UCEMA, 2016).

Se espera para los próximos 15 días el vencimiento de la caución por $36.525, la

cual se renovará por 30 días más para maximizar el valor del portafolio, y el pago de la

renta de dos bonos: NF18 y RNG21. Tras el cobro de los mismos, se venderán ambos

títulos para la compra de otros nuevos que pagarían hacia fin de mes, entre ellos los AS16 y

AD16, para los cuales no se descarta que se recompren las posiciones parcialmente

vendidas.

Finalmente, el BCRA optó por seguir bajando las tasas de las Lebacs, las cuales

cerraron en 34,25% a 30 días esta semana, con lo que puede esperarse una reacción positiva

de las acciones, especialmente aquellas que componen este portafolio. Por ende, se decidió

que no se alterará la posición de títulos privados para los próximos días.

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Bitácora de operaciones al 13/06/2016

Durante la primera quincena del mes de junio, el portafolio mostró un

comportamiento estable. Por un lado, la volatilidad de la cartera fue baja, ya que no se

reportaron pérdidas o ganancias anormales; y por otro lado, no hubo necesidad de alterar la

composición de la misma con respecto a la estrategia trazada el 30/05 pasado.

Durante la primera semana del mes, mantuve conversaciones con el cliente y le

comenté lo siguiente:

Por el lado de las acciones invertidas, las mismas reportaron un incremento de 2,6%,

similar al nivel que alcanzó el Merval, el cual aumentó un 3,3% (Yahoo Finance, 2016).

Por eso, el cliente se mostró satisfecho con el desempeño de las acciones y ambos no

consideramos que fuera necesario hacer modificaciones allí. Sin embargo, me manifestó

que en caso de que las acciones empezaran a mostrar signos de riesgos (alta volatilidad)

debía venderlas, a lo cual le expliqué que no iba a ser necesario a menos que ocurriera

algún fenómeno extraordinario que ameritara hacerlo. Al día de hoy, por lo tanto, el

portafolio de títulos privados se comportó de acuerdo a lo estipulado en el portafolio

estratégico.

Sumado a esto, con la paulatina caída de las tasas de interés (el BCRA decidió

licitar Lebacs a 32,5% a 35 días) se espera que en el transcurso del mes los papeles

aumenten aún más sus precios. Así, manteniendo la posición en TS, GGAL, YPFD y

ERAR se espera aprovechar este ajuste a la alza.

Por el lado de las cauciones, el 31/05 se hizo una nueva renovación de la posición

que venció por $36.642 y le dará al portafolio $37.574 al 27/06. En ese caso, el cliente

también estuvo de acuerdo con la operación, ya que la caución no representa riesgo alguno

y le reportará una buena rentabilidad, con una tasa de interés de 34,48%.

Sin embargo, se mostró desconforme con la posición de bonos. Por un lado, no le

gustó que tanto el NF18 como el RNG21 hayan pagado un interés poco significativo (2%

en pesos cada uno) y que no hayan ajustado por la inflación como se esperaba. El problema

se dio porque al haber sido comprados unos pocos días antes del pago, los mismos

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cotizaban a un precio muy alto, descontando esa renta. Analizando con más detalle, la

operación apenas sirvió para cubrir los costos de comisión de entrada y salida, por lo que el

cliente y yo coincidimos en que esta estrategia no fue óptima. En consecuencia, hubo un

período de un par de días (4 y 5 de junio) en el que el valor del portafolio se mantuvo por

debajo de la meta de rentabilidad del cliente.

Lamentablemente, cuando se decidió ejecutar una nueva estrategia en la que se

venderían el NF18 y RNG21, y se comprarían nuevos bonos con varias semanas de

adelanto para que devenguen intereses, la misma quedó trunca, ya que el RNG21 no se

pudo vender al día de hoy producto de su iliquidez. Por eso, esta estrategia no pudo

ejecutarse en su totalidad.

Entonces, la estrategia que se ejecutó parcialmente durante la quincena fue la

siguiente:

Recomprar $6.500 de AS16 (Bonar 2016) que pagará renta el 29/06 y tiene un

cupón variable de 33% en pesos, el cual si se espera que “madure” generará una ganancia

que supere al costo de la inversión. Además, la duration de 0,25 años permite que el título

no muestre fuertes volatilidades ante cambios en la tasa Badlar que rige al bono.

Recomprar $6.500 de AD16 (Bonar 2016 U$S Ley Argentina) que pagará renta y

amortización el 29/06 con un cupón de 6% en dólares, considerando que con la caída de las

tasas en pesos, el dólar puede aumentar y, con ello, el valor de la renta en pesos. En ese

sentido, se aprovechará la correlación inversa de este papel con el AS16 y otros bonos en

moneda nacional para maximizar beneficios y minimizar riesgos. Sumado a esto, su

duration es 0,28 años, que garantiza baja volatilidad ante cambios en la TIR.

Se intentó comprar $12.500 de A2S6 (Bonac 2016) que pagará renta el 30/06 con un

cupón variable de 33% en pesos y una duration de 0,25 años, con lo que se seguirá una

estrategia similar al del AS16. Por la imposibilidad de vender el RNG21, se compraron

únicamente $10.300. Por ende, la diferencia se comprará en tanto se pueda vender el activo

de Río Negro.

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Se intentó comprar $12.500 de AM17 (Bonar 2017) que pagará renta el 28/06 con

cupón variable de 33% en pesos y una duration de 0,67 años. En este caso, no pudo

ejecutarse la operación por el motivo planteado anteriormente. Por ende, este activo tiene

“prioridad de compra” ante la venta del RNG21. Mientras tanto, este retraso supone un alto

costo de oportunidad para que el bono devengue intereses con un plazo de tiempo

significativo.

Finalmente, la composición total del portafolio al día de hoy es la siguiente:

Viendo el portafolio por clase de activos, está conformado de la siguiente manera:

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Finalmente, la evolución del portafolio (desde el principio) fue la siguiente:

Cabe destacar que según el informe de inflación de junio del CEA (UCEMA), la

inflación anual fue de 40%, con lo cual la línea roja de este gráfico devenga el aumento

diario de precios por la nueva cifra antes mencionada.

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Cartera final al 27/06/2016

Durante esta última quincena, el portafolio mostró un comportamiento estable al

principio, mientras que se obtuvieron ganancias al final que, parte de ellas se obtuvieron

por eventos esperados y otras por grandes fenómenos inesperados.

Cronológicamente, el 15/6 se pudo vender el RNG21 luego de 2 semanas de retraso

y se pudo comprar el saldo del bono A2S6 y en forma total el AM17 previsto en el reporte

anterior. Sin embargo, este último bono fue comprado a un precio muy alto, ya que tan solo

10 días después pagó la renta, por lo que no se pudo aprovechar como se esperaba este

rendimiento en particular.

Posteriormente, los otros bonos en cartera (AD16, A2S6 y AS16) también

liquidaron renta y amortización esperadas, y fueron claves para alcanzar el objetivo de

inflación exigido por el cliente. No obstante, un fenómeno mundial que era despreciado por

los mercados determinó que se generara una ganancia extraordinaria en el portafolio. Se

trata del referéndum de salida del Reino Unido (RU) de la Unión Europea (UE).

En un principio, a nivel mundial se esperaba que no ocurriera esa salida y provocó

un aumento de las acciones en el mundo. Sumando esto al hecho de que a nivel local, las

tasas de Lebacs se ubicaron por debajo de 32% hicieron reaccionar a las acciones, las

cuales reportaron ganancias de casi 8% en una semana (Yahoo Finance, 2016). Sin

embargo, el cliente se comunicó conmigo porque veía que los mercados se comportaban de

manera muy inestable y pidió que se vendieran las acciones. Al principio no estuve de

acuerdo con esa decisión, pero cuando el 23/6 las acciones habían aumentado más de 5% en

un día y el portafolio había alcanzado un valor que cubría los requerimientos de

rentabilidad del cliente, decidí vender las acciones y eliminar el componente de riesgo de la

cartera.

Luego del referéndum, se confirmó la salida del RU y se reportaron pérdidas en las

bolsas mundiales en torno al 4 y hasta el 13% (Ambito.com, 2016), con lo cual se confirmó

la percepción del cliente del altísimo riesgo que ameritó liquidar posiciones antes del fin del

proceso. En pocas palabras, la volatilidad de las acciones al día de hoy había aumentado

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sustancialmente en relación a la calculada en el portafolio estratégico, la cual había sido

considerada como “admisible”.

Además, producto de la aversión al riesgo de los inversores argentinos, el dólar

había aumentado más de 7% en 4 días, y gracias a la posición del bono dolarizado AD16 en

el portafolio (12% de la cartera) aumentaron aún más las ganancias finales.

Por ende, la composición final del portafolio es la siguiente:

Viendo el portafolio por clase de activos, está conformado de la siguiente manera:

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Finalmente, la evolución del portafolio (punta contra punta) contra el índice de

inflación de 40% anual (devengado diariamente) fue la siguiente:

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Sección V: Conclusión

Al final de esta simulación he logrado el objetivo planteado de ganarle a la

inflación, pero lo alcancé gracias a factores que esperaba y otros que no. Sobre esta última

idea radica la base de lo que aprendí: es importante considerar todos los factores que

puedan ocurrir durante un proceso de inversión y que a veces, por desconocimiento o

subestimación, no se tienen en cuenta.

Un ejemplo de esto fue haber comprado y vendido tantos bonos en el transcurso de

este proyecto, lo cual no les permitió capitalizar a cada uno de ellos los intereses que

devengaban. Considero que esa estrategia no debí seguirla, ya que el resultado neto

obtenido en el proceso fue cero, tendiendo a negativo. Creo que subestimé, en este caso, el

concepto del “valor tiempo” del dinero junto con la idea de que en los mercados de

capitales se requieren dos cosas para calcular ingresos: tasa de interés y plazo de tiempo.

Otro error que no tuve en cuenta fue la liquidez, o no, que pueden tener los activos,

y eso lo experimenté con el RNG21. Tal como comenté en el último reporte de la bitácora,

esto afectó mi estrategia de comprar bonos con anticipación (para darles más tiempo a que

capitalicen los intereses que esperaban), y no pude comprar uno de los que pagaba durante

la simulación (el AM17). Esta iliquidez no planeada podría haberse extendido por un plazo

de tiempo mayor y afectar aún más el objetivo de rentabilidad planteado.

Sin embargo, la estrategia de comprar bonos que pagaban altos cupones durante la

simulación fue una buena estrategia que pienso que en el futuro la repetiría para una

situación real, tanto con cualquier cliente conservador como con mi propia cartera.

Además, pienso que definí bien el perfil de riesgo de la cartera, alocando únicamente el

15% de la misma en acciones, en función de las preferencias de mi cliente.

Según la opinión de Germán Fermo (MacroFinance, 2016), un buen administrador

de cartera sabe cómo administrar los riesgos, más que los retornos. En mi caso, considero

que la volatilidad la administré correctamente, pero al final se observó que el riesgo al que

estaba expuesto el portafolio había aumentado, y al no cubrir las acciones, debí venderlas

antes del referéndum de la salida del RU de la UE. Por eso, considero que la estrategia que

ejecuté, en ese sentido, fue sub-óptima.

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De todos modos, el plan de inversión cumplió de más con los objetivos planteados.

En resumidas cuentas, si se hubiera dado todo tal como lo pensaba, hubiera reportado un

rendimiento nominal equivalente a la inflación (4% aprox.) pero resultó por encima de ella

(más de 5%).

Por eso, me queda como lección de aprendizaje que el factor suerte juega un papel

importante que no hay que despreciar. Es más, un buen administrador debe saber que la

clave es “minimizar la suerte” ya que la misma en realidad es un “error engañoso”. Estos

son los desvíos o anormalidades que deben evitarse para que tanto un cliente como un

administrador no se lleven sorpresas (ni positivas ni negativas). Esto es más importante que

buscar una ganancia máxima, porque esto también puede conllevar a una pérdida máxima.

Entonces, en pocas palabras, la estrategia fue positiva gracias a la maximización de

retornos y la minimización de riesgos que realicé, pero me da la sensación que dejé cabos

sueltos en el camino, que algunos pude subsanar, mientras que otros no. Pero lo importante

es que uno aprende de estas experiencias y no dejará de aprender, ya que en el futuro, aún

con muchos años de carrera, aparecerán otros cabos sueltos (tal vez difíciles de percibir)

que dejarán enseñanzas valiosas. Y un poco así es la vida también, nunca dejamos de

aprender y siempre buscamos auto-superarnos.

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