Trabajo Finanl - Hurtado Sánchez Consultores

Propuestas para el manejo de la posicin financiera de la

Compaa Azucarera Salvadorea CASSA

Asesor:

Dr. Jaime Loring

Consultores Financieros:

Jos Francisco Hurtado Hernndez

Yolanda Guadalupe Snchez Zepeda

Antiguo Cuscatln, 1 de mayo de 2015


Compaa Azucarera Salvadorea CASSA

CONTENIDO

Presentacin 1

Antecedentes 1

Descripcin general de la propuesta 2

Objetivos 2

Caso 1 Compra de equipo de produccin (Forward sobre divisas) 3

Planteamiento del caso 3

Solucin propuesta 3

Trminos utilizados 4

Datos y Resolucin cuantitativa 5

Caso 2 Cada de los precios para la produccin de octubre 2015 (Supuesto de cobertura perfecta) 6


Solucin propuesta 6

Cobertura perfecta 6



Caso 3 Ingresos por Arbitraje (Cash-and-Carry Directo) 9


Solucin propuesta 9

Estrategia de Arbitraje 9



Caso 4 Inversin de liquidez temporal (Cobertura con opciones) 12


Solucin propuesta 12

Cobertura con opciones Long CALL sinttica 13



Bibliografa y fuentes consultadas 15


Compaa Azucarera Salvadorea CASSA | 1

Presentacin

Antecedentes

Compaa Azucarera Salvadorea, S.A. de C.V. (CASSA) es una empresa

agroindustrial con 50 aos de

experiencia en la produccin y comercializacin de azcar y

subproductos derivados de la caa.

CASSA cuenta con dos Plantas Procesadoras de Caa de Azcar:

Central Izalco, ubicada en la zona occidental de El Salvador,

tiene una capacidad de molida diaria de 13 mil TM.

Ingenio Chaparrastique, ubicado en la zona oriental del pas, tiene capacidad de molida de ms

de 7 mil TM.

Los productos elaborados en Central Izalco e Ingenio Chaparrastique, han logrado posicionarse en el mercado global por su calidad y por el cumplimiento de prcticas responsables a lo largo

de su cadena productiva.

Es as que ahora los productos de CASSA tienen presencia en:

Azcar crudo: Canad, EE. UU., Taiwn, Portugal y Chile.

Azcar refino y azcar blanco: Chile, Puerto Rico, Taiwn,

Repblica Dominicana, Polonia, Jamaica, Tnez, Italia, Aruba,

Lbano y Trinidad.

Melaza: EE. UU., Holanda, Inglaterra, Puerto Rico e Islas

Vrgenes de los EE. UU.



Descripcin general de la propuesta

El presente documento pretende servir de herramienta a la Compaa Azucarera Salvadorea CASSA para la toma de decisiones financieras en los mercados de activos derivados: futuros y

opciones.

Se presentarn 4 casos identificados en conjunto con el Gerente Financiero de CASSA, para los cuales nosotros, Hurtado & Snchez Consultores Financieros, hemos desarrollado los modelos

matemticos, que se podrn ver en detalle en el documento, con el objeto de minimizar el riesgo de las operaciones financieras.

Se analizarn las estrategias de cobertura, especulacin y

arbitraje con futuros sobre mercancas, divisas e intereses.

As mismo las estrategias de

cobertura con opciones, los

modelos de valoracin de opciones CALL y PUT, y los parmetros de

medida de la sensibilidad del

precio de las opciones a los cambios de las variables del

mercado.

Objetivos

Proporcionar a la Gerencia Financiera de CASSA herramientas para la toma de decisiones ante situaciones de riesgo por la volatilidad de los precios de las mercancas, de las tasas de cambio de las divisas y de los intereses.

Fundamentar las decisiones financieras en horizonte de riesgo desde el punto de vista de la lgica conceptual, y de la modelizacin matemtica.



Caso 1 Compra de equipo de produccin (Forward sobre divisas)

Planteamiento del caso

El da 20 de marzo del presente ao, la gerencia

de produccin ha solicitado la adquisicin de un

Centrifuga Continua BMA K3300 para ser utilizada en el proceso industrial del azcar; la cul ser

adquirida y pagada el da 20 de octubre del ao

2015 al fabricante alemn BMA Braunschweigische Maschinenbauanstalt AG; el precio de dicha

mquina es de 50,000.00.

Dado que la

moneda de curso Legal en El

Salvador es el

Dlar, existe el

riesgo que los costos por la adquisicin de la mquina se vean incrementados por una posible

cada del precio del Dlar en relacin al Euro.

Solucin propuesta

Para evitar el riesgo que representa para la empresa la posible variacin en los precios de

las divisas, se propone la contratacin de un forward sobre divisas, el da 20 de abril del 2015; el cual consiste en suscribir un contrato por el cual dos agentes econmicos, en este

caso CASSA y el Banco DAVIVIENDA (Se pueden consultar condiciones en

https://productos.davivienda.com/Corporativo/Tesorer%C3%ADaeInternacional/Importadores/Divisas/OperacionesForward.aspx), se obligan a intercambiar, en una fecha futura

establecida, un monto determinado de una moneda (Dlares) a cambio de otra (Euros), a un

tipo de cambio futuro acordado previamente.

Esta operacin no implica ningn desembolso hasta el vencimiento del contrato, momento

en el cual se exigir el intercambio de las monedas al tipo de cambio pactado.

El propsito del forward sobre divisas es administrar el riesgo en el que se incurre por los

posibles efectos negativos de la volatilidad del tipo de cambio en el flujo esperado de la

empresa (en este caso, protegerse contra un posible incremento en el costo de adquisicin de la maquinaria por una posible prdida de valor del Dlar frente al Euro).



En tal sentido, el contrato propuesto permitir a CASSA cubrir el riesgo cambiario, dando

mayor certeza al desembolso que se realizar para la adquisicin de la Centrifuga Continua BMA K3300.

Trminos utilizados

Activo subyacente (En este

Caso Euros):

Es el objeto del contrato, al cual se est obligando la

posicin corta (el Banco XYZ) a entregar a la posicin larga

(Nuestra Empresa) en la fecha de vencimiento del contrato, a un precio pactado hoy.

Comprador. Posicin larga: La parte en el contrato que compra el activo subyacente

para recibirlo en una fecha futura y se obliga al pago del precio en la fecha de vencimiento

Vendedor. Posicin corta: La parte del contrato que vende el activo subyacente, se

obliga a entregarlo al comprador en la fecha de

vencimiento

Precio pactado en contrato: El precio que pagar la posicin corta, a la posicin larga,

en la fecha del vencimiento, por la entrega del activo

subyacente. Dicho precio es pactado el da que se suscribe el contrato.

Precio Spot: Es el precio actual del activo subyacente.

Tipo de cambio: Cotizacin relativa de una moneda respecto de otra. Se

expresa como el precio de la moneda de un pas expresado en trminos de la moneda de otro pas.

Fecha de vencimiento: Es la fecha (20 de octubre del ao 2015) en que se realizar la transaccin comercial pactada en el contrato de forward.

Es decir, el da en que se pagar al Banco XYZ por compra

de los Euros, y la fecha en que este ltimo entregar los

50,000. Euros que utilizaremos en la compra de la centrifugadora.



Datos y Resolucin cuantitativa

Moneda Nacional N US Dlar $

Moneda Extranjera E Euro

Tipo de cambio S (0) 1.0763

Importe solicitado en Euros E (k) 50,000.00

Fecha de contrato 20/04/2015

Fecha de vencimiento 20/10/2015

Das al vencimiento 180

Ao base 360

Ao al vencimiento 0.5

1.0763 1 cuesta $1.0763

r (N) 0.40540%

r (E) 0.06143%

F(0,K)= 1.078148

E(k) 50,000.00

E(0) 49,984.65

N(0) 53,798.48$

N(0) 53,798.48$

N(k) 53,907.42$

Nacional (US Dolar) Extranjero (Euro)

53,798.48$

(53,798.48)$

49,984.65

(49,984.65)

Nacional (US Dolar) Extranjero (Euro)

50,000.00

(50,000.00)

53,907.42$

(53,907.42)$

Cambio al cliente segn operaciones =

Pago del cliente en US dlar/Recibido por el cliente en Euro 1.078148

ORDEN CRONOLGICO

Banco paga inters y principal en US dlar

Banco toma prestado en Euro a 0.40540%

Banco compra en moneda extranjera a 0.06143%

Banco coloca la moneda extranjera

Banco Paga en moneda extranjera

Banco cobra intereses y principal de moneda Euro

Banco entrega al cliente Euro

Banco recibe del cliente en US Dlar

20-oct-15

20-abr-15

F(0,k) S(0)*(exp^((ln(1+r(N))-ln(1+r( E))*n)

Libor a 6 meses sobre US Dlar

Libor a 6 meses sobre Euro

Cambio spot(US Dlar/Euro)

El Banco tendr que pagar US Dlar al vencimiento

ORDEN LGICO

Necesitamos el 20-octubre-2015

El Banco Invierte en Euros hoy 20-abril-15

El Banco compra hoy Euros pagando en US Dlar

El Banco se endeuda hoy en US Dlar



Caso 2 Cada de los precios para la produccin de octubre 2015 (Supuesto de cobertura perfecta)


CASSA proyecta que la produccin de sus dos

plantas procesadoras para todo el mes de

octubre ser de 784,000 libras de azcar de

caa con 96 grados de polarizacin y debido a la tendencia a la baja de los precios spot,

la Junta Directiva de la sociedad ha

manifestado que est preocupada por el precio que se obtendr por dicha

produccin. El Gerente Financiero solicita

una alternativa para cubrirse ante la cada

previsible del precio.

Solucin propuesta

Se recomienda una estrategia de cobertura corta tomando una posicin corta en el mercado de futuros del azcar en el Inter Continental Exchange (ICE) de Nueva York. En la

fecha actual, 30 de abril de 2015 la cotizacin de los futuros sobre Azcar N11 con vencimiento en octubre 2015 y un nominal de 112,000 libras, es de 13.57 centavos de $USA

por libra. El precio spot al 21 de abril es de 12.41 centavos de $USA por libra y se estima un

riesgo de la base de medio centavo (UUS$0.005) de Dlar por libra.

Cobertura perfecta

Una estrategia de cobertura consiste en tomar una doble posicin en el mercado: una

posicin corta en el mercado spot y una posicin larga en el mercado de futuros, o viceversa.

El operador en cobertura utiliza el contrato de futuros para eliminar o al menos reducir el

riesgo asociado a una posicin tomada previamente en el mercado de entrega inmediata (spot market).

La estrategia de cobertura se considera perfecta cuando el riesgo de la operacin spot queda

totalmente eliminado. Cualquiera que sea el precio spot futuro del activo a cubrir, el

resultado para el agente queda definitivamente anclado.

11.00

12.00

13.00

14.00

15.00

16.00

17.00

18.00

Crudo New York N 11 US$cents/lb

(Ago/2014 - Abr/2015)



Trminos utilizados

Contrato de Futuros: Es un acuerdo que se lleva a cabo en un mercado organizado

(NYSE), mediante el cual se pacta la venta de un activo (azcar) que ser entregado en una fecha posterior, a un precio

pactado ahora.

Posicin Corta: En el contrato de futuros es la parte que se obliga a entregar

el activo en la fecha de vencimiento.

Posicin Larga: En el contrato de futuros es la parte que se obliga a pagar el

precio pactado hoy a cambio del activo, en la fecha de

vencimiento.

Activo subyacente (En

este azcar):

Es el objeto del contrato de futuros.

Precio: Valor monetario al cul se estn tranzando los activos en el

mercado. Puede ser Spot o Futuro.

Precio spot: Es el precio al cual se negocia un activo, para nuestro caso

azcar, cuando este ltimo se entrega de forma inmediata.

Precio Futuro: El precio al cual se estn negociando los contratos de futuros a

un vencimiento determinado.

Valor: Es la apreciacin que se realiza del activo en relacin al precio,

determina si el activo se est negociando a un precio caro, o

por el contrario, barato.

Vencimiento: Es el mes en el cual deber entregarse el activo que se vendi

en el contrato de futuros.




0 21/04/2015

k 30/10/2015

U(S) 784,000.00

S(0) 0.1241

F(0,k) 0.1357

h 1

U(F) 784,000.00

N 112,000.00

e 0.005

q=U(F)/N 7.00

Baja No cambia Sube

-10% 0% 15%

0.11169 0.1241 0.142715

En $USA por libra de caf

Baja No cambia Sube

97,294.40 97,294.40 97,294.40

87,564.96 97,294.40 111,888.56

(9,729.44) - 14,594.16

Prdida Nulo Ganancia

Baja No cambia Sube

Precio estimado en el futuro K 0.1067 0.1191 0.1377

F(k,k) = S(k) 0.1117 0.1241 0.1427

0.1167 0.1291 0.1477

En $USA por libra de caf

Baja No cambia Sube

Importe estimado de la 22,743.84 13,014.40 (1,579.76)

liquidacin en futuros 18,823.84 9,094.40 (5,499.76)

14,903.84 5,174.40 (9,419.76)

En $USA por el total de unidades a cubrir

3. Resultado combinado de la cobertura: resultado en spot + resultado en futuros

Baja No cambia Sube

13,014.40 13,014.40 13,014.40

9,094.40 9,094.40 9,094.40

5,174.40 5,174.40 5,174.40

En $USA por el total de unidades a cubrir

Riesgo de la base

-0.005

0

0.005

Escenarios de precios futuros en mercado spot

Posibles precios spot futuros S(k) = F(k,k)

Importe de la venta a precio actual S(0)

Importe de la venta a precio futuro S(k)

0

0.005

Riesgo de la base

-0.005

0

0.005

2. Operacin en futuros

Riesgo de la base

-0.005

Resultado de la operacin spot

1. Operacin en spot

Unidades de activo subyacente

Nominal del futuro

Riesgo de la base

Nmero de contratos

Fecha actual

Fecha vencimiento

Unidades spot a cubrir

Precio spot actual

Precio actual del futuro con vencimiento en k

Coeficiente de cobertura



Caso 3 Ingresos por Arbitraje (Cash-and-Carry Directo)


El da 30 de abril del presente ao, el precio

de los futuros sobre Azcar con vencimiento

a marzo del 2016, en la New York Stock Exchange (NYSE) fue de 14.71 centavos de

dlar por libra.

Segn el desarrollo que se detallar a

continuacin, se ha determinado que el valor del futuro es menor que su precio real; por lo

cual, se propone al gerente financiero para

realizar una operacin de arbitraje por 10 contratos de azcar N11, adquiriendo el

azcar con una empresa hermana situada en

el Extranjero, y vendiendo un futuro sobre

azcar en la NYSE; con los cuales se espera tener una ganancia de $17,600.

Solucin propuesta

Con fecha 30 de abril del presente ao se adquiere crdito para la adquisicin de 10

contratos de Azcar N11 a una compaa hermana en el extranjero, posteriormente, el da 28 de febrero de 2016, se entregarn las 10 toneladas mtricas que se pactaron mediante

el contrato de futuros, al precio pactado, y se pagara el crdito solicitado el 24 de Marzo

con lo cual se estara obteniendo la ganancia antes dicha.

Estrategia de Arbitraje

Se estima que un activo tiene diferentes precios en mercados diferentes; para nuestro caso existe el precio en el mercado de futuros y el precio en el mercado spot; segn nuestras

estimaciones, este ltimo tendr un precio menor que el del futuro, en la fecha del

vencimiento, lo cual genera una oportunidad de obtener ganancias a travs de la

intermediacin (comprar en spot y vender en futuros).

Trminos utilizados



Contrato de Futuros: Es un acuerdo que se lleva a cabo en un mercado organizado (NYSE),

mediante el cual se pacta la venta de un activo (azcar) que ser

entregado en una fecha posterior, a un precio pactado ahora.

Posicin Corta: En el contrato de futuros es la parte que se obliga a entregar el

activo en la fecha de vencimiento.

Posicin Larga: En el contrato de futuros es la parte que se obliga a pagar el precio

pactado hoy a cambio del activo, en la fecha de vencimiento.

Activo subyacente

(En este azcar):

Es el objeto del contrato de futuros.

Precio: Valor monetario al cul se estn tranzando los activos en el

mercado. Puede ser Spot o Futuro.

Precio spot: Es el precio al cual se negocia un activo, para nuestro caso azcar,

cuando este ltimo se entrega de forma inmediata.

Precio Futuro: El precio al cual se estn negociando los contratos de futuros a un

vencimiento determinado.

Valor: Es la apreciacin que se realiza del activo en relacin al precio,

determina si el activo se est negociando a un precio caro, o por el

contrario, barato.

Vencimiento: Es el mes en el cual deber entregarse el activo que se vendi en

el contrato de futuros.




30/04/2015

28/02/2016

298

Precio Valor

S(0) 0.1309 0.146555927

F(0,k) 0.1471 0.131385952

0.3987%

Tasa de Inters a Cliente: Libor + 0.05% 0.4487%

N 112,000

q 10

n 0.827777778

146,608.00$

(146,608.00)$

-$

164,752.00$

(147,152.27)$

17,599.73$

Precio Spot Por Libra

Precio futuro por libra

Tasa libor a 6 meses

Fecha de Hoy

Fecha vencimiento del futuro

Das

Cash and Carry Directo

30/04/2015

Nominal del contrato

Nmero de contratos

Plazo en aos

28/02/2016

4. Entrega del activo subyacente, se cobra el precio pactado.

5. Pago del crdito.

Flujo de Efectivo

1. Crdito C(0)

2. Compra Spot

3. Venta de futuro (corto)

Flujo de efectivo



Caso 4 Inversin de liquidez temporal (Cobertura con opciones)


CASSA acaba de cancelar un depsito a plazo fijo ya que a finales de septiembre debe pagar

uno de sus proveedores de maquinaria en la Zona Euro, ya que se est trabajando en

ampliacin de la capacidad productiva que implica compra de ms equipos; por tanto busca invertir en una alternativa donde pueda adems de obtener rentabilidad, tener ya el importe

en la divisa a cancelar a su proveedor en la fecha en la que se deben realizar el pago.

Solucin propuesta

La propuesta planteada es

invertir en 1,000 acciones de la empresa INDITEX, ya que

dicho activo ha trado una

tendencia alcista desde octubre de 2014 y a la fecha

se est negociando en la

Bolsa de Madrid al precio de 28.6750 Euros.

La inversin en Euros

garantiza adems para contar con la divisa para pago al proveedor de la Zona Euro, y asegura

el tipo de cambio vigente a esta fecha, ya que la compra de euros sera la primer transaccin a realizar antes de comprar las acciones.

Tambin se tiene la

informacin de las Opciones

sobre la misma accin y se

propone una cobertura tipo Long CALL sinttica, para

vender las acciones el 18 de

septiembre 2015, para contar con el disponible

para el pago.

Para esto se deber pagar

una prima de una opcin PUT.



Cobertura con opciones Long CALL sinttica

Se puede definir la cobertura como la tcnica que pretende reducir, transferir o eliminar el

riesgo de prdida motivada por movimientos desfavorables de los precios en el mercado spot, referentes a activos en los que se tiene tomada una posicin previa.

Una cobertura Long CALL sinttica consiste en la compra de una accin en el mercado spot (posicin larga) y una long PUT. El resultado de ambas posiciones da como resultado

una long CALL sinttica o artificial, puesto que no se ha comprado ninguna CALL, sino que la suma de la operacin de compra arriesgada en el mercado spot ms su cobertura por la

compra PUT, dan un resultado semejante al de la suma long CALL.

Trminos utilizados

Opcin PUT: Contrato que reconoce a su comprador el derecho y no la

obligacin de vender un activo, en este caso las acciones de INDITEX, sujeto a un precio de ejercicio y dentro de un perodo

especificado.

Precio spot: Es el precio al cual se negocia un activo, para este caso la accin

de INDITEX.

Precio de Ejercicio o

Strike price:

Precio del activo subyacente pactado en el contrato de opcin.

Se expresa en unidades del activo subyacente, en este caso una

accin.

Prima Importe que el comprador (long) para para el vendedor (short).

Es el precio del derecho.

Vencimiento: Es el mes en el cual deber entregarse el activo que se vendi

en el contrato de futuros.




Spot al 30/abr/2015 28.675

PUT precio de ejercicio al 18/sep/2015 24.83

PUT prima 0.64

Spot Long Put AccinLong CALL

sinttica

18.00 6.19 (10.675) (4.49)

19.00 5.19 (9.675) (4.49)

20.00 4.19 (8.675) (4.49)

21.00 3.19 (7.675) (4.49)

22.00 2.19 (6.675) (4.49)

23.00 1.19 (5.675) (4.49)

24.00 0.19 (4.675) (4.49)

25.00 (0.64) (3.675) (4.32)

26.00 (0.64) (2.675) (3.32)

27.00 (0.64) (1.675) (2.32)

28.00 (0.64) (0.675) (1.32)

29.00 (0.64) 0.325 (0.32)

30.00 (0.64) 1.325 0.68

31.00 (0.64) 2.325 1.69

32.00 (0.64) 3.325 2.69

33.00 (0.64) 4.325 3.69

34.00 (0.64) 5.325 4.69

35.00 (0.64) 6.325 5.69

36.00 (0.64) 7.325 6.69

37.00 (0.64) 8.325 7.69

38.00 (0.64) 9.325 8.69

INDITEX

(15.00)

(10.00)

(5.00)

-

5.00

10.00

15.00

18.00 23.00 28.00 33.00 38.00

Long Put Accin Long CALL sinttica



Bibliografa y fuentes consultadas

Loring, Jaime, Opciones y Futuros, Descle de Brouwer, 2000.

Fuentes consultadas:

Dato obtenido Direccin URL

Rentabilidad US Dlar https://research.stlouisfed.org/fred2/series/USD6MTD156N/downloaddata

Rentabilidad EURO https://research.stlouisfed.org/fred2/series/EUR

6MTD156N/downloaddata

Tasa de cambio Dlar-Euro https://research.stlouisfed.org/fred2/series/DEX

USEU/downloaddata

Especificaciones del contrato Sugar N 11

https://www.theice.com/products/23/Sugar-No-

11-Futures/specs

Futuro Sugar N 11 (Datos del precio) https://www.theice.com/products/23/Sugar-No-11-Futures/data

Opciones INDITEX - MEFF http://www.meff.es/aspx/Financiero/Ficha.aspx?

ticker=ITX&id=esp

Spot INDITEX - Bolsa de Madrid http://www.bolsamadrid.es/esp/aspx/Empresas/

FichaValor.aspx?ISIN=ES0148396007

Spot Sugar N 11 (Datos del precio) -

Asociacin de Cultivadores de Caa de

Azcar de Colombia

http://www.asocana.org/publico/precios.aspx

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