EE UU
Desde la macro americana, consumo que sigue al alza en las ventas al por menor de abril (ojo al protagonismo de materiales de
construcción).
30/04/2010 31/03/2010 31/12/2009 31/12/2008 pesoAutoparts 15,1% 14,4% 7,8% -25,5% 17%Auto dealers 16,9% 16,2% 9,6% -28,1% 15%
Muebles 4,6% 5,4% -2,3% -14,5% 2%
Electronics 3,8% 3,2% -2,1% -10,6% 2%Buliding material 12,1% 4,1% -4,7% -9,9% 6%Food & Beverage 2,4% 3,2% 2,7% 0,3% 14%grocery Stores 2,3% 3,1% 2,4% 0,1% 12%
health Stores 3,5% 2,2% 3,3% 3,5% 6%gas Stations 30,1% 29,2% 31,2% -34,8% 10%Clothing 5,7% 8,4% 3,0% -9,3% 5%Sporting goods 2,8% 7,4% 5,3% -5,2% 2%
General Merchand. 3,9% 4,3% 1,6% -0,7% 14%Dept. Stores 0,9% 2,7% -1,9% -7,1% 4%Miscellaneous 2,7% 3,9% 5,5% -8,0% 3%Non store 12,9% 13,8% 11,6% -4,1% 8%Food & Drink 2,8% 2,9% 0,1% -0,4% 11%
Ventas retail en EE UU(serie filtrada; datos absolutos)
150
200
250
300
350
400
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10
Similar patrón de vuelta que en 2003-2005, ¿es sostenible?
2010, recuperación industrial del corte de 2001
-15
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Pro
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cció
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Yo
Y)
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70
75
80
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Capaci
dad
de u
tiliz
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ón
(en
%)
Producción industrial (YoY)
Capacidad de utilización
EUROPA
Europa vuelve a concentrar la atención de los mercados, con medidas ingentes desde los distintos frentes (UE, BCE, FMI, otros bancos centrales, Gobiernos,...)
o Comenzamos la semana con un fuerte paquete de medidas. La primera crear un fondo de emergencia, un Fondo de estabilización financiero europeo por importe de 750.000 mill. de € (2/3 desde la UE y 1/3 desde el FMI). La sensación es que “habrá red” y potente (3
veces las necesidades de financiación de los dos próximos años de España+Portugal+Grecia, >6 veces el plan de rescate griego…).
o Desde el BCE “donde dije digo diego” anunciando que frenaría tensiones severas en determinados mercados mediante la compra de deuda pública y privada, cuando en la reunión del BCE del jueves previo Trichet declaraba “no haber tratado este tema”. Dicho y hecho:
fuertes compras a primeros de semana desde los bancos centrales alemán, italiano y francés de las referencias periféricas. Al margen de las
dudas de esta nueva “aproximación” (importes, plazos, forma,…), del impacto en precios (“menor” creemos: Zona Euro con más riesgos de
precios bajos que altos y las compras serán “esterilizadas”), y de que algunos cuestionen el tradicional papel del BCE, creemos que el paso dado es positivo. Cambio de rol del BCE que pasa a actuar de forma más similar a otros bancos centrales (FED, BoE).
o Otras autoridades monetarias se suman: FED, SNB, BoE, Canadá reanudan las lineas swap. Coordinación y vuelta a medidas vistas en la crisis.
o Y desde los periféricos, detalles de los planes de ajuste fiscal: España, con un 1,5% (15.000 mill. de €) de recorte adicional para 010-
011, y en Portugal subidas de impuestos (IVA, Sociedades, salarios,…). A la “consolidación fiscal” se suma también Francia que congela
determinadas partidas de gasto para los próximos años. Aunque con coste social y en términos de crecimiento, impulso y detalles positivos.
RECORTES EN ESPAÑA
Eliminación ayuda 2.500 €/nacimiento
PensionesReducción
Infraestructuras
Menor gasto CCAA y
entidades locales
Sueldo funcionarios
Reducción en 010 de ayuda al
desarrolloFuente: datos oficiales y estimaciones
EUROPA
o Junto a lo anterior, dudas aún patentes y recogidas en los comentarios desde distintos frentes: Volcker (ex FED: “la desintegración del euro es
una consecuencia potencial de la crisis de deuda”), Ackermann
(DEUTSCHE BANK: duda de que Grecia esté en posición de repagar la
totalidad de su deuda),…
o Y dentro de la crisis, mensaje sobre una Europa que ha de dar unsalto adelante en la integración. Tanto desde Merkel: “no tenemos una
unión política y económica y eso es precisamente lo que debemos
cambiar”. Como desde Trichet, abogando por políticas de reducción del
déficit coordinadas.
o En Reino Unido, rápido gobierno de coalición y reunión del BoE. ¿Qué
dijo el Banco Central? Que no tiene intención de subir tipos, que está
abierta la posibilidad de ampliación del QE y que ve más riesgos en el
crecimiento a c/p frente a la visión mantenida en febrero. Desde la inflación
(alta en UK vs. el resto de grandes economías), espera que el IPC se sitúe
en el 1,4% por debajo del 2% objetivo. Por lo demás la economía con
tracción, fuerte aumento de la producción industrial (2% MoM vs. 0,6%
est.), subida continuada de los precios inmobiliarios, confianza del
consumidor al alza.
o En el mundo de los datos, PIB de la Zona Euro en positivo en agregado y
en el dato de los grandes países, con sorpresa en este sentido en Alemania
y un Portugal que crece más. En España, IPC subyacente en negativo (-
0,1% YoY) que refleja la patente debilidad del consumo.
IPC subyacente en España: ¿deflación duradera?
-0,5
0
0,5
1
1,5
2
2,5
3
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4
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2
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-02
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0
ALEMANIA comienza a dar señales de "normalización" exterior
0
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0
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2
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6
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e-0
9
en
e-1
0Imp
ort
acio
nes
y exp
ort
acio
nes
ale
man
as
(miles
de
mill. d
e €
)
Importaciones AlemaniaExportaciones Alemania
JAPÓN Y EMERGENTES
En Japón, positivos datos del sector exterior, consistentes con la recuperación exterior y con los datos vistos esta semana en EE UU y
Alemania.
IMPORTACIONES - EXPORTACIONES JAPÓN(valor absoluto)
0
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3000
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6000
7000
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6
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7
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8
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e-9
9
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0
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e-0
1
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e-0
2
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e-0
3
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e-0
4
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e-0
5
en
e-0
6
en
e-0
7
en
e-0
8
en
e-0
9
en
e-1
0
Exportaciones
Importaciones
JAPÓN: exportaciones-importaciones (valor absoluto)
-800
-600
-400
-200
0
200
400
600
800
1000
1200
1400
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96
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09
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10
Dentro de emergentes, semana centrada en China, con datos mejor de lo esperado en el frente exterior, precios ligeramente por encima de lo
esperado (IPC: 2,8% YoY vs. 2,7% est. Y 2,4% ant.) y crecimientos de la producción industrial y de las ventas al por menor en la fuerte línea
conocida (entornos del 18%). Desde el crédito, crecimiento aún fuerte, más de lo previsto, sin que por esta vía se perciba aún la desaceleración
buscada.China: IPC alimentos vs IPC resto
-7-5-3-113579
1113151719212325
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-99
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-00
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-03
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-05
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-07
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IPC alimentaciónIPC resto de bienes / serviciosIPC general
Evolución del crédito en China
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45000
50000
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-10
RENTA FIJA
Fuertes correcciones en la renta fija periférica y mantenimiento de los cortos plazos alemán y americano cerca de máximos
o Lunes de corrección del riesgo periférico, con caídas de más de 300 p.b. en
el 2 años portugués y diferenciales españoles frente a la deuda alemana
volviendo a los entornos de 100 p.b. frente a los más de 200 de la semana
anterior.
o ¿Ha desaparecido el riesgo sistémico en la renta fija? No, creemos que las
medidas tomadas (VER EUROPA) determinan un colchón para la deuda
gubernamental de los países europeos, pero no la vuelta a los diferenciales
vividos a principios de año. La crisis de deuda periférica deja tras de sí
diferenciales más altos que los históricos.
DIVISAS
Semana en la que el euro ha seguido siendo el principal indicador de riesgo, cotizando a la baja
o
o Cambio estratégico en el euro/dólar de positivo a neutral. A niveles del
€/USD próximos a 1,25 decidimos cubrir las carteras, apoyándonos en los
siguientes argumentos: 1) nivel estratégico alcanzado; 2) nivel técnico clave
(máximos de la crisis: punto de vuelta en 08 y 09); 3) flujos: última subida
con volúmenes a menos en el dólar y ventas masivas en el euro; 4)
prudencia: somos inversores euro y la gran “jugada” podría estar hecha (de
1,50 a 1,25). Es cierto que técnicamente podríamos ver niveles inferiores
(1,20) pero la oportunidad desaprovechada nos parece menor frente a la ya
acumulada en carteras.
EURO y flujos
-150000
-100000
-50000
0
50000
100000
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1,6
1,7
Net EUR non commercial position
Cotiz. $/€Fuente: CFTC (Commodity Futures Trading Commission)
Fotísima venta. Niveles de posiciones cortas nunca vistos
DÓLAR y flujos
-40000
-30000
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-10000
0
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30000
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90
Net USD non commercial position
Cotiz. DXY Fuente: CFTC (Commodity Futures Trading Commission)
Último rally con menor apoyo desde los flujos: ¿agotándose el impulso?
MATERIAS PRIMAS
Nuevos máximos del oro junto a un crudo con volatilidad pero sin cambios en la semana
o En relación con el oro, argumentos a favor de una posible compra: 1) flujos
(acompañan a la subida); 2) rupturas de máximos; 3) estimaciones de
mercado (1.500 $). Por estas razones, sin modificar la visión estratégica (neutral), decidimos tácticamente tomar posiciones en oro. Pese a que la
correlación plata /platino con el oro es alta, limitamos la apuesta táctica al oro
en el que pesan más factores de “consumo” (joyería) frente a los industriales
en plata y especialmente en platino. Además, los mayores volúmenes de
entrada en ETFs los vemos en el oro y no en la plata, metal en el que por otra
parte la oferta supera la demanda.o
PLATA y PLATINO vs. ORO
0,5
0,7
0,9
1,1
1,3
1,5
1,7
1,9
2,1
2,3
2,5
dic
-87
dic
-88
dic
-89
dic
-90
dic
-91
dic
-92
dic
-93
dic
-94
dic
-95
dic
-96
dic
-97
dic
-98
dic
-99
dic
-00
dic
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dic
-02
dic
-03
dic
-04
dic
-05
dic
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dic
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-09
PLATA vs. OROPLATINO vs. ORO
Fuerte caída relativa por parón industrial, especialmente importante en platino
ORO y FLUJOS
0
50.000
100.000
150.000
200.000
250.000
300.000
350.000
400.000
450.000
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OLD
TR
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500
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1.000
1.100
1.200
1.300
Pre
cio o
ro (
$/o
nza
)
Acciones GOLDTRUST
Precio ORO($/onza)
Última subida acompañada de volumen
PLATA y FLUJOS
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100.000
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200.000
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300.000
350.000
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8
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0
Acc
ion
es
SIL
VER
TR
US
T
7
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13
15
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19
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23
Pre
cio p
lata
($
/on
za)
Acciones SILVER TRUST
Precio PLATA ($/onza)
En el periodo de subida del oro 08-09, fuerte incremento de flujos no acompañado por mayores precios
Marca mínimos junto al oro, pero volumen no viene
ASSET ALLOCATION
ACTIVO RECOMENDACIÓN
actual abril marzo febrero enero diciembre noviembre octubre septiembre agosto julio junio mayo abril marzo
INMUEBLES = = = = = = = = = ���� ���� ���� ���� ���� ����
RENTA FIJA CORTO EE UU �������� �������� �������� �������� ���� ���� ���� ���� ���� = = = = = =
CORTO EUROPA �������� �������� ���� �������� ���� ���� ���� ���� ���� = = = = = =
LARGO EE UU ���� ���� ���� ���� �������� ���� ���� ���� ���� = = ���� ���� ���� ����
LARGO EUROPA ���� ���� = ���� �������� ���� ���� ���� ���� = = ���� ���� ���� ����
Corporativo Grado de Inversión
= = = = = = = = = = = = ���� ���� ����
HIGH YIELD (corporativo) = = = = = = = = = = = = ���� ���� ����
Convertibles ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����
GESTIÓN ALTERNATIVA �������� �������� �������� �������� �������� �������� �������� �������� �������� �������� �������� �������� ���� ���� ����
RENTA VARIABLE IBEX = = ���� = = ���� ���� = = = = = = = =EUROPA ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� = = = = = = = =
EE UU �������� �������� �������� �������� �������� �������� ���� = = = = = = = =JAPÓN ���� ���� ���� ���� = = ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����
BRIC = = = = = = = ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����Europa del Este = = = = = ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����
Small caps ���� ���� ���� ���� ����
MATERIAS PRIMAS Petróleo = = ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����
Oro = = = = = = ���� ���� ���� = = = = = ����
Metales básicos ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����
DIVISAS DÓLAR/euro = ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� = = = = ���� ����
YEN/euro = = = = = = = = = = = = = = =
���� posit ivos ���� negat ivos = neutrales
EMERGENTES
Esta semana rebajamos la visión estratégica sobre el dólar de positiva a neutral (VER DIVISAS).
LA SEMANA EN RENTA VARIABLE
o Parece curioso decir que la semana ha sido de marcado signo
positivo, tras la importante caída que se vuelve a producir en lo
que llevamos de sesión del viernes. Y es que el repunte del lunes
ha dejado colchón para el resto de la semana.
o Sin embargo, no deja de quedarnos un extraño sabor por el hecho
de que el mercado español haya perdido con tanta facilidad el
soporte de los 9.850 puntos, de la mano de Santander, BBVA y
TEF (que ha anunciado una oferta por VIVO y sus resultados
menos convincentes de los últimos tiempos). Esto no ha estado
acompañado por los índices europeos y Alemania en particular,
que ha terminado la semana como el mejor mercado.
o Y es que el castigo vuelve a centrarse de plano en bancos en la
jornada del viernes. Tras las medidas del fin de semana, las
palabras de Akerman de Deutsche Bank y Volker, vuelven a
tensionar a los índices, más aún con la futura regulación bancaria
por medio (Credit Suisse ha cuantificado las posibles pérdidas y
ampliaciones de capital por este hecho en 244bn euros).
o Seguimos pensando que hay que estar en Estado Unidos y Japón, así como en la Europa No bancaria (Stoxx 600) con sesgo hacia empresas que se beneficiaran de la fortaleza del dólar acumulada. No obstante, mejoramos dentro del negativismo nuestra visión para el sector bancario por su valoración. Entres las empresas a remarcar: Schneider, Ericsson, Infineon, Tiffany, Philips o UPS por poner algunos ejemplos.
SECTORES EUROPEOS
SECTORES ESTADOS UNIDOS
Datos a 16 de Abril de 2010 a las 17:30
PRIMA DE RIESGO DEL MERCADO AMERICANO
mar-09 12,9 -31% 61,7 1% 55,1 -33% 12,9 7,7% 5,1% 2,67 798jun-09 15,1 -20% 68,5 24% 51,3 -33% 13,4 7,4% 3,9% 3,50 919sep-09 16,9 -4,7% 71,2 39% 50,5 -30% 14,8 6,7% 3,4% 3,31 1.057dic-09 16,8 203% 74,9 48% 61,7 1% 14,9 6,7% 2,9% 3,84 1.115
mar-10 19,7 52% 78,3 27% 68,5 24% 14,9 6,7% 2,9% 3,83 1.169jun-10 17,8 18% 82,2 20% 71,2 39% 14,1 7,1% 3,6% 3,47 1.160sep-10 20,6 22% 86,6 22% 74,9 48% 13,5 7,4% 2,5% 4 1.333dic-10 20,2 20% 91,8 23% 78,3 27% 12,7 7,9% 2,5% 4,2 1.370
mar-11 23,6 20% 96,9 24% 82,2 20% 12,1 8,3% 2,5% 4,25 1.435jun-11 22,2 25% 86,6 22%sep-11 25,8 25% 91,8 23%dic-11 25,3 25% 96,9 24%
PRIMA DE RIESGO S&P 500 (RV vs RF)
-4,0%
-3,0%
-2,0%
-1,0%
0,0%
1,0%
2,0%
3,0%
4,0%
5,0%
6,0%
dic-92
dic-93
dic-94
dic-95
dic-96
dic-97
dic-98
dic-99
dic-00
dic-01
dic-02
dic-03
dic-04
dic-05
dic-06
dic-07
dic-08
dic-09
dic-10
PROMEDIO ULTIMOS 10 AÑOS: +0,2
MEDIA + 1 DESVIACIÓN TÍPICA
MEDIA + 2 DESVIACIÓN TÍPICA
MEDIA - 1 DESVIACIÓN TÍPICA
MEDIA - 2 DESVIACIÓN TÍPICA
EVOLUCIÓN PER (x) Bpa +12m est.
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
21
22
23
24
25
26
27
28
29
30
mar-92
nov-92
jul-93
mar-94
nov-94
jul-95
mar-96
nov-96
jul-97
mar-98
nov-98
jul-99
mar-00
nov-00
jul-01
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PROMEDIO PER est. 92-98 (17,5x)
PROMEDIO PER est. 92-02 (20,0x)
La valoración del mercado sigue siendo interesante. Parece difícil poner en tela de juicio los resultados de las empresas
PIB-BENEFICIOS
8000
9000
10000
11000
12000
13000
14000
15000
0 5 10 15 20 25 30
junio 2000
junio 2004
Q4 2008
Prev 4 Q 010 (en
verde)
RELACIÓN PIB - BpAs.2010-11 REPRESENTA LA VUELTA A LA NORMALIDADCRECIMIENTOS DEL 20%-25%, INCLUSO EN ESTE ENTORNO DE CRECIMIENTOS BAJOS ES UN RESULTADO MUY PROBABLE
Prev 4Q 011(en
rosa)
Como vemos, incluso con crecimientos bajos volver en dos año a la recta de regresión parece factible
PRECIO Y PER
PER vs S&P 500:la corrección de mercado ha abaratado el mismo
0,0
5,0
10,0
15,0
20,0
25,0
30,0
35,0
mar-
92
sep
-93
mar-
95
sep
-96
mar-
98
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-99
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01
sep
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04
sep
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-08
mar-
10
0
200
400
600
800
1.000
1.200
1.400
1.600
1.800
PER +12meses
Índice S&P 500
Eso hace que el PER de mantenga bajo
PRIMA DE RIESGO VERSIÓN TENDENCIAL
-3,0%
-2,0%
-1,0%
0,0%
1,0%
2,0%
3,0%
4,0%
5,0%
6,0%m
ar-9
2
mar
-93
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-94
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-10
PRIMA DE RIESGO VERSIÓN TÁCTICA
EVOLUCIÓN DE LA PRIMA DE RIESGO vs TENDENCIA(modelos táctico de compra venta)
-2,5%
-2,0%
-1,5%
-1,0%
-0,5%
0,0%
0,5%
1,0%
1,5%
2,0%
2,5%
3,0%m
ar-
92
mar-
93
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94
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95
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96
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SEÑAL DE VENTA
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