INFORME
Costo de Capital
Alumnos: Camila Aedo R.
Carlos Toro S.
Profesor: Jaime Astete A.
21 de abril de 2014
Introducción
El costo de capital es uno de los conceptos más fuertes e importantes de las finanzas
corporativas, ya que permite conocer la rentabilidad esperada de cualquier proyecto de
inversión de la empresa y el rendimiento requerido sobre los distintos tipos de
financiamiento que una empresa tiene a su disposición.
Por todo lo anteriormente nombrado es que daremos a conocer en este trabajo la
forma en que opera el costo de capital en una empresa, su importancia, sus factores, etc.
Y todo ello sin olvidar tampoco que es importante llevar a cabo un exhaustivo estudio de
mercado por parte del área de finanzas de cualquier compañía, eso supone además que
se deben tener en cuenta diversos factores dentro de su cálculo. En este informe daremos
a conocer los principales métodos para calcular tan importante costo.
Costo de capital de una empresa
El costo de capital de la empresa es la tasa de rendimiento que debe obtener
ésta sobre sus inversiones para que su valor en el mercado permanezca inalterado,
teniendo en cuenta que este costo es también la tasa de descuento de las utilidades
empresariales futuras. Se define también por ser la rentabilidad esperada en una cartera
formada por todos los títulos emitidos por la empresa, es el costo de oportunidad por
invertir en los activos de la empresa, y por tanto, es el tanto de actualización apropiado
para los proyectos con el riesgo medio de la empresa.El costo de capital de la empresa
está en función de la estructura o esquema de financiamiento utilizado para la ejecución
de las inversiones y del costo de las fuentes de financiamiento.
En la medida que el costo neto de la deuda sea mayor que el costo de oportunidad del
inversionista, la empresa debe trabajar con una relación deuda/capital reducida, es decir,
endeudarse lo menos posible. Esta reflexión es posible en la medida que los
inversionistas dispongan de suficiente capital propio.
El costo de capital también se define como lo que le cuesta a la empresa cada peso que
tiene invertido en activos; afirmación que supone dos cosas:
a. Todos los activos tienen el mismo costo
b. Todos los activos son financiados con la misma proporción de pasivos y patrimonio.
El costo de capital es uno de los factores principales de la determinación del valor de
la empresa al ser utilizado como la tasa de descuento que actualiza la corriente de flujos
de caja que la compañía promete generar. Por tanto, un riesgo alto implica un costo de
capital alto, es decir, una mayor tasa de descuento y, por ende, una baja valoración de los
títulos de la empresa, lo contrario ocurriría si el riesgo es bajo. Y dado que la emisión de
estos títulos es la encargada de proporcionar la financiación necesaria para acometer la
inversión, el costo de dichos recursos financieros aumentará cuando el valor de dichos
títulos sea bajo, y descenderá cuando el valor de estos aumente. Existen factores
implícitos fundamentales para el costo de capital tales como; el grado de riesgo comercial
y financiero, las imposiciones tributarias e impuestos y la oferta y demanda por recursos
de financiamiento.
Es por todo esto que el administrador de las finanzas empresariales debe proveerse
de las herramientas necesarias para tomar las decisiones sobre las inversiones a realizar
y por ende las que más le convengan a la organización.
Importancia del costo de capital
El coste de capital tiene una gran importancia en la toma de decisiones financieras ya
que:
1. Sirve como referencia de la rentabilidad mínima que debe obtener la empresa con sus
inversiones, ya que la citada rentabilidad debe superar el coste de los recursos
empleados para financiar la misma. Por este motivo, es una de las tasas utilizada como
tipo de descuento en los métodos de valoración de inversiones.
2. Permite relacionar las decisiones de inversión y financiación.
3. Es un elemento clave para determinar la estructura financiera de la empresa, o
combinación entre las diferentes fuentes financieras.
4. Otros tipos de decisiones, incluidas las relacionadas con el leasing, la refinación de la
deuda, y la gestión del fondo de rotación de la empresa, también requieren conocer el
valor del costo de capital.
Un gran número de factores se combinan para que el costo de capital sea tal vez la
decisión más importante de la administración financiera. Además todos los departamentos
de la empresa son vitalmente afectados por las decisiones de costeo de capital; por lo
tanto todos los ejecutivos, independientemente de su responsabilidad específica, deben
reconocer la forma en que se toman las decisiones sobre presupuestos de capital y la
mejor manera de interactuar eficazmente en dicho proceso.
Principales objetivos del costo de capital
1. Maximizar utilidades.
2. Maximización del patrimonio propio.
3. Maximización del valor de mercado de la empresa.
4. Maximizar el valor económico agregado.
5. Minimizar el costo social.
Los factores que determinan el coste de Capital
A continuación vamos a ver los principales factores que inciden en el tamaño del coste
del capital de una empresa.
• Las condiciones económicas: Este factor determina la demanda y la oferta de
capital, así como el nivel esperado de inflación. Esta variable económica viene reflejada
en el tipo de interés sin riesgo (como el rendimiento de las emisiones a corto plazo
realizadas por el Estado) dado que éste se compone del tipo de interés real pagado por el
Estado y de la tasa de inflación esperada. Cuando varía la demanda de dinero con
relación a la oferta, los inversores alteran su tasa de rendimiento requerida. Así, si se
produce un aumento de la demanda sin que la oferta reaccione proporcionalmente, los
inversores aumentarán su rendimiento requerido. El mismo efecto se producirá si se
espera un aumento de la inflación. Por el contrario, si aumenta la oferta monetaria o se
espera un descenso del nivel general de precios, se producirá un descenso del
rendimiento requerido en cada proyecto de inversión.
• Las condiciones del mercado: Cuando el riesgo del proyecto aumenta, el
inversor exigirá una mayor tasa de rendimiento, en el caso contrario que el riesgo del
proyecto es menor, el inversor exigirá una menor tasa. Por lo que la diferencia entre el
rendimiento requerido de un proyecto de inversión con riesgo y al de otro idéntico, pero
carente de éste se le denomina prima de riesgo, por ello cuanto mayor sea el riesgo
mayor será dicha prima y viceversa.
• Las condiciones financieras y operativas de la empresa: El riesgo, también
procede de las decisiones realizadas en la empresa. El riesgo se divide en dos clases.
Por un lado, el riesgo económico, que hace referencia a la variación del rendimiento del
activo de la empresa y que depende de las decisiones de inversión de la empresa. Por
otro lado, el riesgo financiero, que se refiere a la variación en el rendimiento obtenido por
los accionistas ordinarios de la compañía como resultado de las decisiones de
financiación (en cuanto al uso de la deuda y de las acciones preferentes). Cada vez que
estos riesgos aumentan el rendimiento requerido también lo hace y, por ende, el coste del
capital.
• La cantidad de financiamiento: Cuando las necesidades de financiación de la
empresa aumentan, el coste del capital dela empresa varía debido a una serie de
razones. Por ejemplo, cada vez que se emiten títulos hay que hacer frente a los
denominado costes de emisión (o flotación), estos costes son menor cuando mayor es el
volumen de la emisión. También, si la empresa solicita un volumen de financiación
realmente grande en comparación con el tamaño de la misma, los inversores dudarán de
la capacidad de la directiva de absorber eficientemente esa gran cantidad de dinero lo que
hará que aumente su rendimiento requerido y, por tanto, el coste del capital. Además,
cuanto mayor volumen de acciones se emita mayor será el descenso del precio de las
mismas en el mercado lo que redundará en un aumento del coste del capital.
Riesgo y costo de capital
Como hemos visto, el concepto de riesgo es central en el análisis del costo del
capital, pues cuanto más riesgoso es el rendimiento esperado por un inversor, mayor será
el rendimiento requerido para compensar esa incertidumbre. Existe un riesgo sistemático
y un no sistemático, el primero no se puede eliminar diversificando el producto o servicio y
el segundo si se puede eliminar diversificando e innovando. Debido a que el riesgo no
sistemático se puede eliminar, el mercado no pagará un premio por dicho riesgo.
El riesgo es definido por tanto, por la volatilidad o variabilidad de los flujos de caja
reales respecto a los flujos estimados, mientras mayor sea la viabilidad de estos flujos,
mayor será el riesgo a que se encontrará sometida la empresa.
Existen formas precisas para medir el riesgo y sus dispersiones mediante los
siguientes métodos:
1. Desviación estándar.
2. Ajuste a la tasa de descuento.
3. Equivalencia a certidumbre y el tradicional árbol de decisión.
4. Dependencia e independencia de los flujos de caja en el tiempo.
Por consiguiente, la manera más usual de estimar el costo de capital propio es
mediante modelos de riesgo-rendimiento y, dentro de estos, el modelo media-varianza.
El modelo media-varianza representa la elección en condiciones de incertidumbre,
describiendo sólo dos parámetros de las distribuciones de probabilidad de los
rendimientos.
En este marco, el riesgo de una cartera bien diversificada de activos viene dado por la
beta, y el retorno requerido de un activo se calcula mediante el CAPM.
Fuentes específicas del costo de capital
En el estudio del costo de capital se tiene como base las fuentes específicas de capital
para buscar los insumos fundamentales para determinar el costo total de capital de la
empresa, estas fuentes deben ser de largo plazo, ya que estas son las que otorgan un
financiamiento permanente.
a.Costo de financiamiento con deuda a largo plazo
Esta fuente de fondos tiene dos componentes primordiales, el interés anual y la
amortización de los descuentos y primas que se recibieron cuando se contrajo la deuda.
El costo de endeudamiento puede encontrarse determinando la tasa interna de
rendimiento de los flujos de caja relacionados con la deuda. Este costo representa para la
empresa el costo porcentual anual de la deuda antes de impuestos.
El costo del financiamiento con obligaciones está asociado, desde luego, con el
rendimiento que piden los inversionistas para adquirir estos instrumentos. A su vez, este
rendimiento está relacionado con las tasas de interés que prevalecen en el mercado. El
costo del financiamiento con obligaciones parte del cálculo del rendimiento al vencimiento
o del rendimiento a la primera fecha de reembolso, si la obligación tiene esta
característica. El rendimiento al vencimiento de una obligación se obtiene encontrando la
tasa de descuento que hace que los flujos de efectivo generados por dicha obligación
(intereses y valor a la par) son iguales al precio de la misma
Donde:
V0 = Valor de mercado de la obligación.
F = Costos de intermediación (o flotación) por cada obligación colocada.
I = Interés anual pagado a los inversionistas.
n = Número de años al vencimiento.
m = Número de pagos de intereses por año (por lo regular cuatro, al ser pagos
trimestrales).
M = Valor a la par de la obligación.
Kd = Costo porcentual de las obligaciones para el emisor.
Caso práctico n°1
Suponga que Transportes Valdivia, S.A. va a emitir obligaciones con valor a la par de
$100 cada una, con una tasa cupón del 16% anual, con pagos trimestrales y con un
vencimiento de 7 años. Además suponga que el intermediario le cobrará a la empresa un
4% sobre el valor a la par de la obligación por realizar la colocación en el mercado de la
emisión, es decir, le cobrará a la empresa $3 ($100 × 0.03) por cada obligación colocada.
De este modo el costo antes de impuestos de la deuda para el emisor será del 17% anual,
el cual se encontraría resolviendo por kd en la siguiente expresión:
b.Costo de financiamiento con capital preferente
Representan un tipo especial de interés patrimonial en la empresa, estos proporcionan
a los accionistas preferentes el derecho de recibir sus dividendos establecidos antes de
que se distribuya cualquier ganancia a los accionistas comunes.
El costo de las acciones preferentes se encuentra dividiendo el dividendo anual de la
acción preferente, entre el producto neto de la venta de la acción preferente. C.A.P.=
Dividendo anual por acción/Producto neto en venta de A.P.
La emisión de acciones preferentes, por lo regular, requiere la intervención de un
intermediario financiero que se encarga de todo el procedimiento de registro y emisión.
El costo del capital preferente sería:
Donde:
Dp = Dividendo preferente por acción.
Kp = Rendimiento requerido para la acción preferente.
P0 = Precio actual de la acción preferente.
F = Costos de intermediación (o flotación) por cada acción preferente colocada.
Caso práctico n°2
Por ejemplo, suponga que Transportes Valdivia, S.A. desea colocar una emisión de
acciones preferentes que se venderán a un precio de $10 y que pagarán un dividendo
preferente de $1.80 cada una. El intermediario le cobrará a la empresa un costo de $1 por
cada acción colocada.
Considerando estos datos, el costo del capital preferente para la empresa sería de:
Remplazando en la fórmula anterior;
c.Costo del capital común
El valor del costo de las acciones comunes es un poco complicado de calcular, ya que
el valor de estas acciones se basan en el valor presente de todos los dividendos futuros
que se vayan a pagar sobre cada acción. La tasa a la cual los dividendos futuros se
descuentan para convertirlos a valor presente representa el costo de las acciones
comunes. El capital común puede provenir de dos fuentes; una interna y otra externa. El
capital común interno es el que se obtiene de la misma empresa a través de las utilidades
que se retienen para reinvertirlas dentro de la empresa. El capital común externo se
consigue en los mercados financieros por medio de la emisión de nuevas acciones
comunes.
El costo de capital de las acciones comunes usualmente es calculado por el “modelo
Gordon”.
Donde:
Ks= retorno requerido de acciones comunes
D1= Dividendo por acción esperado año 1
P0= valor de acciones comunes
G= tasa de crecimiento constante de dividendos
La otra forma es mediante el CAPM, el cual es la relación entre el retorno requerido Ks, y
el riesgo no diversificable de la empresa medido por el coeficiente betab.
CAPM básico:
c.Costo de las utilidades retenidas
El costo de las utilidades retenidas está muy ligado con el costo de las acciones
comunes, ya que si no se retuvieran utilidades estas serían pagadas a los accionistas
comunes en forma de dividendos, se tiene entonces, que el costo de las utilidades
retenidas se considera como el costo de oportunidad de los dividendos cedidos a los
accionistas comunes existentes.
Por lo general se usan tres métodos para calcular el costo de las utilidades retenidas:
1. El enfoque CAPM.
2. El enfoque de rendimiento de los bonos más prima de riesgo.
3. El enfoque del rendimiento en dividendos.
Caso Práctico nº3
Suponga que usted decide analizar una determinada inversión que existe en el mercado.
Después de evaluarla se pronostica para esta inversión, una rentabilidad del 17.31%.
Imagine que usted también tiene algunas inversiones en el mercado de valores
representadas en acciones. Al final de aquel año, la junta de accionistas en la cual usted
participa, tiene pronosticado no pagar dividendos, o sea, retendrá utilidades. ¿Cuál sería
el costo asumido por usted como inversionista? el costo asumido por usted,
primeramente, sería del 17.31%, ya que es el porcentaje de rentabilidad dejado de
percibir en otra inversión. También es importante tener en cuenta que, al retener
utilidades, la empresa se estaría financiando a través de un capital que es de propiedad
de los accionistas, por lo tanto, podría parecerse a una emisión de acciones con la
diferencia que ésta no tienes costos de emisión y que no alteraría la estructura accionaria
de ese momento.
Donde:
CUR = Costo de utilidades retenidas
D1 = dividendo (ej = 200)
Po = Precio actual de la acción (ej = 1.500) (no se descuentan costos de emisión)
CUR = 0.133 = 13,3%
Modelo CAPM
El modelo CAPM tiene como principal objetivo estimar la rentabilidad de cada activo
en función de su riesgo, así como determinar un indicador adecuado que nos permita
obtener un estimador eficiente del riesgo. Es importante destacar que en el Modelo CAPM
el riesgo específico o no sistemático no se tiene en cuenta puesto que éste puede
reducirse mediante la diversificación. Por tanto, existe una relación creciente (positiva)
entre el nivel de riesgo, la beta y el nivel de rendimiento esperado de los activos. Es decir,
a mayor riesgo, mayor rendimiento.
Gráficamente el modelo CAPM puede plantearse gráficamente de la siguiente
forma:
Procedimiento matemático del modelo CAPM
La línea del mercado de valores (LMV) representada en el gráfico anterior se obtiene a
partir de la siguiente ecuación:
Donde podemos comprobar que la rentabilidad esperada del activo está en función de
la tasa libre de riesgo la cual representa el valor del dinero en el tiempo.
Por otra parte, se observa que existe una relación positiva entre y la covarianza del
activo con la cartera de mercado , lo que implica que la rentabilidad esperada de
equilibrio de cualquier activo es directamente proporcional al nivel del riesgo sistemático.
Al igual que en CML, la cartera de mercado está representada por el punto de
intersección M. Por tanto, los activos que se encuentren a la derecha de este punto
poseen un mayor riesgo que la cartera de mercado y por tanto, mayor rentabilidad. En el
caso opuesto estarán los activos que se sitúen a la izquierda.
Coeficiente Beta
Un concepto nuevo que introduce el Modelo CAPM es el coeficiente beta que nace
cuando relacionamos el riesgo sistemático ( ) con el riesgo del mercado ( ). Así,
tenemos que:
El coeficiente beta se define como la volatilidad de la rentabilidad de un activo ante
movimientos de la rentabilidad del mercado. Es decir, mide el riesgo sistemático de un
activo en comparación con el riesgo de mercado.
Si = 0, la rentabilidad esperada del activo i será igual al rendimiento de
equilibrio de un activo libre de riesgo.
Si = 1a rentabilidad esperada del activo i será igual al rendimiento de equilibrio
de un activo libre de riesgo.
Si > 1, indica que la rentabilidad del activo tendrá un riesgo superior a la
rentabilidad del mercado (activos agresivos).
Si < 1, indica que la rentabilidad del activo tendrá un riesgo inferior a la
rentabilidad del mercado (activos defensivos).
A partir de la LMV también se puede calcular el rendimiento esperado de las carteras.
Para ello es necesario estimar la beta de la cartera a través de la media de las Betas de
cada título, ponderadas por la parte del presupuesto invertido en las mismas, por tanto:
Por tanto, la ecuación de la LMV para cualquier cartera se estima de la siguiente forma:
Covarianza de la rentabilidad del activo con la de mercado: riesgo sistemático.
Varianza de la rentabilidad del mercado: riesgo de mercado.
Costo promedio ponderado (WACC – weighted average capital cost)
La mayoría de las veces las empresas recurren a diferentes fuentes de financiamiento
en lugar de una sola; es decir, pueden financiarse emitiendo tanto acciones como bonos.
Cuando una empresa recurre a diversas fuentes de financiamiento, se debe hallar el costo
de capital de la empresa de forma tal que tenga en cuenta las proporciones de las fuentes
de financiamiento. Si la empresa financia sus inversiones con un 50% de bonos y un 50%
de acciones comunes, estas proporciones deben verse reflejadas en el costo de capital; a
esto se le conoce como Costo Promedio Ponderado de Capital (WACC).
La estimación del Costo Promedio Ponderado es una tarea sencilla una vez que las
tasas de rendimiento de mercado requeridas sobre las deudas y sobre el capital contable
de una empresa han sido estimadas. Las tasas de rendimiento requeridas estimadas, son
tasas antes de impuestos, por lo tanto el WACC debe escribirse de una manera tal que
refleje el de que los pagos de deuda son deducibles para propósitos fiscales.
La fórmula incluye la proporción de estructuras de capital y costo de los componentes
del capital:
Donde:
Ke: Tasa de costo de oportunidad de los accionistas. Generalmente se utiliza para
obtenerla el método del CAPM
CAA: Capital aportado por los accionistas
D: Deuda financiera contraída
Kd: Costo de la deuda financiera -
T: Tasa de Impuestos
La diferencia 1-T se conoce como escudo fiscal o, en inglés, tax shield.
Factores que afectan al WACC
Niveles de las tasas de interés: Cuando la inflación es bastante elevada, el Banco Central
suele elevar la tasa de referencia, la cual a su vez ocasiona un aumento en las demás
tasas. Este aumento general de las tasas de interés provoca un aumento en el costo de
todos los componentes del capital y, por consiguiente, en el WACC.
Tasas tributarias: El principal efecto de las tasas tributarias se puede apreciar en el costo
de la deuda. Cuando el impuesto a la renta aumenta, el costo de la deuda después de
impuestos disminuye, por lo que resulta conveniente financiarse con deuda. El efecto de
las tasas tributarias también se da también a través del impuesto a los ingresos y el
impuesto a las ganancias de capital; por ejemplo si ocurre una disminución en el impuesto
a las ganancias de capital, los inversionistas se van a mostrar más dispuestos a adquirir
acciones y, por consiguiente, va a haber una disminución en el costo de las acciones
comunes.
Política de la estructura de capital de la empresa: Se refiere a la forma cómo se financia la
empresa. De todos los componentes del capital, la deuda es la fuente de financiamiento
más barata, sin embargo, un excesivo nivel de deuda acrecienta las probabilidades de
que quiebre una empresa y con ello el costo de la quiebra; por lo tanto, el WACC
aumenta. Una empresa puede adoptar su estructura óptima de capital y con ello minimizar
el WACC; sin embargo, ello no significa que todas las empresas se financien de acuerdo
a su estructura óptima de capital.
Política de inversión de la empresa: Por lo general, las empresas invierten en proyectos
que presentan un riesgo similar al giro del negocio; sin embargo, puede darse el caso de
que algunas empresas decidan invertir en proyectos de bajo o alto riesgo en relación al
riesgo de la empresa y cuando eso ocurre, hay un impacto en el WACC.
Política de dividendos de la empresa: Anteriormente se señaló que, al obtener utilidades,
una empresa puede repartirlas totalmente entre los accionistas mediante dividendos o
retener una parte de ellas y repartir la parte restante entre los accionistas: esto se conoce
como política de dividendos. La política de dividendos, como señalan Brigham E. y
Houston J. (2008, p. 523), se orienta a la maximización del precio de la acción mediante el
equilibrio entre los dividendos que paga la empresa actualmente y la tasa de crecimiento
de los dividendos en el futuro, la cual es posible reteniendo las utilidades. Por tal motivo,
la política de dividendos incide en el WACC.
Caso práctico nº4
Supongamos que deseamos hallar el Costo de Promedio Ponderado de Capital de una
empresa cuya estructura de capital y costos de los componentes de capital se detalla a
continuación:
Estructura de Capital
Componente y proporción
Deuda: 30%
Acciones preferentes: 10%
Acciones comunes: 60%
Costo de los componentes del capital
Componente y costo
Deuda antes de impuesto: 8%
Acciones preferentes: 10%
Acciones comunes: 15%
Fórmula WACC a utilizar según el caso:
Donde:
Wd = porcentaje de deuda.
Kd = costo de la deuda antes de impuesto.
T = impuesto.
Wp = porcentaje de acciones preferentes.
Kp = costo de acciones preferentes.
Wa = porcentaje de acciones comunes.
Ka = costo de acciones comunes.
Reemplazando:
La razón fundamental de esta operación de “descontar”. El valor del dinero no es el
mismo hoy que en el futuro.
Conclusión
De los modelos y enfoques expuestos en este informe para establecer el coste de
capital de la empresa, son 2 los más importantes y utilizados, que son el enfoque CAPM y
el WAAC. Esto debido a la cantidad de variables que utilizan, que los hace ser muy
completos, debido a que se incorporan factores de mercado y factores internos de la
empresa, por parte de cada uno, por tanto entrega una aproximación más confiable de la
realidad.
Por tanto para determinar el coste de capital y decidir cuál de los enfoques es el más
importante y completo, es una tarea que el usuario según su conveniencia, requerimientos
y necesidades debe decidir.