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Viernes 13 de Julio de 2011

INVERSIONES LA CONSTRUCCIÓN INFORMATIVO

Construyendo estabilidad y mayor crecimiento

Precio Objetivo Inversiones La Construcción (ILC), sociedad participada en un 99,2% por la Cámara Chilena de la Construcción, se encuentra ad portas de su debut en la bolsa local, en donde ofrecerá un 32,2% de la propiedad de la compañía para el ingreso de nuevos accionistas. ILC es una compañía con 32 años de historia, fundada por la CChC y que en la actualidad participa en una serie de negocios, entre los que se cuenta servicios previsionales a través de su participación en AFP Habitat, cobertura de seguros mediante la firma Vida Cámara y prestaciones privadas de salud, sector en el que opera gracias a sus filiales Isapre Consalud y Red Salud. Adicionalmente participa en otros sectores como son el de educación y tecnologías de información. Producto de los sectores en los cuales se encuentra presente, los resultados de ILC son bastante estables en el tiempo y no se han visto mayormente afectados por los ciclos económicos dado que se trata de sectores mayormente defensivos, sin mayor relación con la etapa de la economía. No obstante lo anterior, no es una compañía que no otorgue expectativas de crecimiento que puedan resultar interesantes para los inversionistas. Al respecto cabe destacar en el sector salud la reciente inauguración de Clínica Bicentenario, actualmente con una capacidad de 230 camas y que sería expandida hasta 493 camas. Por otra parte, en lo que a la administración de fondos de pensiones se refiere, AFP Habitat registra uno de los mejores comportamientos en cuanto a eficiencia y rentabilidad de la industria en Chile, lo cual sumado a una sociedad que se encuentra en pleno desarrollo en nuestro país, entrega favorables expectativas en cuenta al comportamiento del ahorro a futuro. Producto de lo anterior, y dado el carácter mayormente defensivo de la compañía, sumado a un dividend yield que podría encontrarse dentro de un rango del 6%-7%, nos parece que podría tratarse de un papel especialmente interesante para clientes institucionales, o aquellos clientes que busquen ingresos recurrentes y mayor estabilidad en sus inversiones. Por otra parte, aun cuando los negocios en los que participa la compañía pertenecen a sectores diferentes, existen claras sinergias entre ellos, lo que sumado a la estabilidad que los une, podría reflejarse en un descuento por holding más bajo que en el caso de otros actores de la bolsa.

ILC tiene participaciones en AFP Habitat (67,5%), Vida Cámara (99,9%), Consalud (99,9%), Red Salud (89,9%), Desarrollos Educacionales (99,9%) e iConstruye (32,9%). Sus ingresos provienen en un 41% del sector previsional y asegurador, un 57% del sector salud y un 2% de otros negocios.

ILC se abrirá a la bolsa este 20 de julio, proceso en el cual espera recolectar un monto cercano a los US$500 millones.

La compañía ha señalado que el destino de los fondos será (1) aproximadamente un 50% a capitalización de filiales principalmente ligadas al sector Salud en los próximos 24 meses y (2) el remanente a fortalecer el plan de desarrollo y crecimiento de la compañía.

Paulina Barahona Navarrete T. 461 88 36 pbarahona@cruzdelsur.cl

Jorge Herrera Álvarez T. 461 88 37 jherrera@cruzdelsur.cl

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Julio I INFORMATIVO APERTURA cruzdelsur@cruzdelsur.cl www.cruzdelsur.cl I 2

INVERSIONES LA CONSTRUCCIÓN Viernes 13 de Julio 2012 Estrategias de Inversión

Descripción de la Compañía

Inversiones La Construcción S.A. (ILC), es una compañía con 32 años de historia y que fue fundada por la Cámara Chilena de la Construcción (CChC), siendo al día de hoy su principal accionista con un 99,2% de la propiedad, y que en la actualidad participa en una serie de negocios, entre los que se cuenta servicios previsionales, cobertura de seguros y prestaciones privadas de salud. Adicionalmente, la compañía participa en otros sectores como son el de educación y tecnologías de información.

Los inicios de la compañía se remontan al año 1980, cuando la CChC constituye a ILC con el objetivo de desarrollar y promover los sectores previsional, asegurador, de salud y educación en Chile. Es así como en 1981 funda Habitat, que al día de hoy representa la segunda mayor administradora de fondos de pensiones del país en cuanto a cantidad de cotizantes, afiliados y activos administrados de acuerdo a las cifras de la industria de marzo del presente año. A Habitat se sumaría en 1984 el ingreso de la compañía a un nuevo sector, el de salud, a través de la creación, por parte de la propia ILC, de Isapre Consalud, compañía que con el transcurso del tiempo ha ido incorporando los servicios de seguros de salud y servicios de salud a través de clínicas y centros médicos. Posteriormente, en 1985 formaría Seguros de Vida la Construcción, negocio que posteriormente vendería, sin embargo, años después reingresaría a este segmento a través de la compañía Vida Cámara. Hacia fines de la década de los 90 expandiría su presencia en el sector de la educación creando Desarrollos Educacionales, mientras que en 2001 iniciaría un negocio de externalización de tecnología informática al fundar iConstruye.

Respecto del sector salud, negocio que ha mostrado un importante nivel de desarrollo en los últimos años, ILC dividiría en el año 2000 las áreas, quedando finalmente Consalud con los seguros de salud y creando la firma Megasalud S.A., la cual maneja los servicios de salud privada y de pacientes ambulatorios. En la actualidad, el negocio de la salud es administrado y gestionado por Red Salud, que opera como holding para sus empresas en este sector.

Los resultados de ILC correspondientes al año 2011 mostraron ingresos de las actividades ordinarias por $666.539 millones (+22,12% anual), un resultado operacional que alcanzó los $126.690 millones (+28,36% anual) y una ganancia neta por $81.041 millones (-48,36% anual). Respecto del resultado de la última línea, se debe tener en consideración la existencia de algunos elementos contables que dificultan la comparación, toda vez que producto de la implementación de IFRS, en el año 2010 se reconoció una utilidad de $67.647 millones por una sola vez por la consolidación a valor justo del 67,5% de la participación que tiene la compañía en AFP Habitat.

Tal como se señalara anteriormente, en cuanto a la propiedad de la compañía, en la actualidad, es decir previo a la apertura a bolsa de la compañía, Inversiones La Construcción se encuentra participada en un 99,2% por la Cámara Chilena de la Construcción, quedando el 0,8% restante en manos de terceros. Posterior a la apertura, y asumiendo la colocación del total de acciones ofrecidas, la CChC debiese quedar con una participación del 67,0%. Al respecto cabe destacar que del máximo de acciones ofrecidas correspondiente a 32.193.892 acciones, 3.687.991 corresponden a una oferta primaria, siendo los 28.505.901 restantes títulos referentes a una oferta secundaria.

Fuente: Página web Inversiones La Construcción.

Fuente: CDS Est. de Inversión y reportes ILC.

Negocios de la compañía

Resultados compañía

-

100.000,00

200.000,00

300.000,00

400.000,00

500.000,00

600.000,00

700.000,00

800.000,00

900.000,00

1.000.000,00

Ingresos Resultado operacional

Utilidad

Año 2010 Año 2011 1T 2011 1T 2012

+22%

+16%+28%

+20%

-48%

+34%

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Áreas de Negocio

Como se comentara anteriormente, Inversiones La Construcción se encuentra presente fundamentalmente en tres sectores, el Previsional y Asegurador, el de la Salud y Otros. Una breve descripción de ellos se realiza a continuación: Sector Previsional y Asegurador: Agrupa los negocios de AFP Habitat y la compañía de seguros Vida Cámara. Este sector en su conjunto aportó con un 41% del total de ingresos del año 2011 de la compañía. AFP Habitat: ILC es propietaria en un 67,5% de AFP Habitat, compañía que de acuerdo a las cifras de la Superintendencia de Pensiones, al cierre del primer trimestre del presente año se encontraba en el segundo lugar dentro del sistema de administradoras de fondos de pensiones de Chile en términos de número de afiliados (1.266.231 cotizantes), cuentas de cotización y activos administrados ($18.939.211 millones). Habitat cuenta en la actualidad con 61 sucursales y 1.089 empleados y de acuerdo a cifras de ILC, es la AFP líder en el sistema en lo que a margen Ebitda se refiere con un 68% a marzo de 2012, bastante por encima del 62,7% de AFP Provida que se ubica en el segundo lugar. El negocio de las AFP mantendría aún un atractivo interesante, pensando en que el ingreso nominal imponible promedio de los cotizantes del sistema ha venido creciendo en los últimos 10 años a una tasa compuesta anual del 5,2%. Por su parte, de acuerdo a cifras del U.S. Census Bureau y del Fondo Monetario Internacional el crecimiento real del ingreso imponible esperado para los años 2011 a 2015 ascendería a un 5,6% compuesto anual. En el ejercicio 2011, AFP Habitat obtuvo ingresos por $114.486 millones y una ganancia de $61.654 millones. Vida Cámara: Vida Cámara es participada en un 99,9% por Inversiones La Construcción, y a marzo del presente año contaba con activos totales por $146.351 millones y reservas técnicas totales por $97.526 millones. Por otra parte, el patrimonio de la compañía al 1T12 ascendía a los $44.497 millones. Vida Cámara contaba hasta junio del presente año con un 36% de participación de mercado en las primas por los Seguros de Invalidez y Sobrevivencia (SIS), producto de habérselo adjudicado en licitación realizada en mayo de 2010. Sin embargo, en la última licitación realizada en abril de 2012 para el período julio 2012 a junio 2014, Vida Cámara no se adjudicó ningún seguro, de modo que este negocio ya no formará parte de la compañía. No obstante lo anterior, en el presente año la compañía amplió su oferta de productos y servicios como consecuencia de la adquisición que realizó de Asermed S.A., la que contaba a diciembre de 2011 con 261.972 beneficiarios y $26.134 millones en primas. Los beneficiarios tienen la opción de renovar sus seguros con Vida Cámara y ésta última tiene el derecho pero no la obligación de renovarlos. Al 31 de marzo del presente año Vida Cámara había renovado 37.453 pólizas de las 95.970 que habían solicitado renovación. En el ejercicio 2011, Vida Cámara obtuvo ingresos por $156.907 millones y una ganancia de $34.095 millones.

Fuente: CDS Est. de Inversión y reportes ILC.

Fuente: CDS Est. de Inversión en base a cifras SAFP.

Fuente: CDS Est. de Inversión y Prospecto ILC.

Composición ingresos año 2011

Consalud37%

Vida Cámara

24%

Red Salud

20%

AFP Habitat

17%

Otros2%

Activos administrados AFP’s (jun-2012)

0

5.000.000

10.000.000

15.000.000

20.000.000

25.000.000

Provida Habitat Capital Cuprum Planvital Modelo

Ingresos Vida Cámara (MM$)

-

20.000,00

40.000,00

60.000,00

80.000,00

100.000,00

120.000,00

140.000,00

+10,1%

Julio I INFORMATIVO APERTURA cruzdelsur@cruzdelsur.cl www.cruzdelsur.cl I 4

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Sector Salud: Agrupa los negocios de Isapre Consalud y Red Salud. Este sector en su conjunto aportó con un 57% del total de ingresos del año 2011 de la compañía. Consalud: Participada en un 99,9% por ILC, Consalud era, de acuerdo a las cifras de la Superintendencia de Salud al mes de marzo, el principal prestador de seguros de salud privado del país tanto en número de afiliados como de beneficiarios. Es así como al cierre del primer trimestre de 2012, Consalud contaba con 334.509 afiliados y 645.051 beneficiarios. La cifra de afiliados de la compañía se traduce en una participación de mercado del 22,4%, por encima de Banmédica que con un 21,2% se ubica en el segundo lugar. En los últimos cinco años, la tasa de crecimiento anual de la cantidad de afiliados de Consalud ha ascendido a un 2,2%, cifra que se ubica por encima del 1,7% de alza que muestra la industria. Adicionalmente, Consalud es el mayor prestador de beneficios dentales del país, los cuales acumulan 242.062 beneficios al cierre del primer trimestre del presente año.

Un aspecto interesante a tener en cuenta respecto del negocio hace referencia con el segmento que ataca Consalud. En términos del monto de la cotización promedio, Consalud, con $65.074, se ubica por debajo de Masvida, Banmédica, Cruz Blanca, Colmena y Vida Tres, de modo que podría constituirse en la primera opción de cambio al sistema de salud privado para aquellas personas que permanecen en Fonasa. De este modo, de producirse mejoras en el nivel de ingresos de las personas, lo cual puede asociarse al crecimiento del país, Consalud podría ser la puerta de entrada al sistema privado de salud.

En el ejercicio 2011, Consalud obtuvo ingresos por $244.615 millones y una ganancia de $8.576 millones. Red Salud: ILC posee un 89,9% de la propiedad de esta compañía, la cual desarrolla los negocios de servicios privados de salud a través de clínicas privadas que proveen de servicios de hospitalización y atención ambulatoria, y centros médicos enfocados en las prestaciones de carácter ambulatorio.

Al cierre del primer trimestre del presente año, Red Salud operaba 4 clínicas (Tabancura, Avansalud y Bicentenario en Santiago y la Clínica Iquique en la ciudad de Iquique) y 32 centros médicos a través de Megasalud. Adicionalmente, Red Salud cuenta con una participación minoritaria en 13 clínicas regionales a lo largo del país, lo que le entrega presencia a nivel nacional.

Al cierre de 2011, Red Salud contaba con la mayor red de clínicas en Chile respecto de la cantidad de días cama y la segunda red de centros médicos del país por unidades de consultas de atenciones ambulatorias médicas y dentales.

Respecto de las clínicas en donde ILC tiene una participación mayoritaria, se puede destacar a Clínica Bicentenario, el establecimiento más nuevo y con mayores avances tecnológicos. Ubicada en el barrio de Estación Central, al 31 de marzo del presente año contaba con 230 camas (que sería extendida hasta 493 camas dentro de los próximos 18 meses), 1.118 empleados y una tasa de ocupación del 65,6%.

En el ejercicio 2011, Red Salud obtuvo ingresos por $133.939 millones y una ganancia de $1.025 millones. Respecto de la utilidad, ésta se encuentra afectada negativamente por la puesta en marcha de la nombrada Clínica Bicentenario, de modo que despejando ese efecto el resultado hubiese ascendido a $7.338 millones.

Fuente: CDS Est. de Inversión y Prospecto ILC.

Fuente: CDS Est. de Inversión y Prospecto ILC.

Fuente: CDS Est. de Inversión y Presentación ILC.

Cotizantes de Isapres (mar-2012)

0

100.000

200.000

300.000

400.000

Cotización promedio Isapres ($ 2011)

0

20.000

40.000

60.000

80.000

100.000

120.000

140.000

Número de camas en Clínicas Privadas de Chile ( 2011)

553

230

350

347

302

253

240

128

263

80

0 100 200 300 400 500 600

Dávila

Bicentenario

Indisa

Alemana

Santa María

Las Condes

Sanatorio Alemán

Tabancura

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Otros: Este segmento incorpora los negocios de Desarrollos Educacionales, iConstruye y Activos en propiedades, los cuales sólo representaron el 2% de los ingresos del ejercicio 2011. Desarrollos educacionales: Bajo esta sociedad, ILC opera 9 colegios particulares a lo largo del país y adicionalmente un colegio particular subvencionado, establecimientos que apuntan esencialmente a los segmentos de ingresos medio y bajo de la población. Al cierre del primer trimestre del presente año, Desarrollos Educacionales contaba con 9.105 alumnos, los cuales se encuentran repartidos en los 70.750 metros cuadrados de superficie que en total poseen sus establecimientos. Desarrollos Educacionales es participada en un 99,9% por ILC.

En el ejercicio 2011, Desarrollos Educacionales obtuvo ingresos por $12.867 millones y una ganancia de $765 millones. iConstruye: Esta es una empresa dedicada a la prestación de servicios informáticos externalizados para empresas del rubro de la construcción tanto en nuestro país como en Colombia, de la cual ILC es propietaria en un 32,9%.

En el ejercicio 2011, iConstruye obtuvo ingresos por $2.780 millones y una ganancia de $512 millones. Activos en propiedades: Corresponden a una serie de bienes raíces que Inversiones La Construcción mantiene en propiedad, tales como su edificio corporativo, cinco pisos en el edificio corporativo de la Mutual de Seguridad y ocho pisos en el edificio corporativo de la CChC, entre otros. Al cierre del año 2010, fecha en que se realizó el último avalúo de las propiedades por una entidad independiente, éstas totalizaban $18.168 millones.

En el primer trimestre de 2012, ILC recibió ingresos por sus propiedades en arriendo de $226,7 millones. Los ingresos correspondientes al ejercicio 2011 ascendieron a los $288,8 millones, y en cada año cerca de un 50% de los arriendos corresponden a terceros.

Apertura a Bolsa

El proceso de apertura a bolsa que lleva a cabo la compañía consistirá en el ofrecimiento, a través de una subasta de libro de órdenes, de hasta un máximo de 32.199.673 acciones, de las cuales 3.687.891 corresponden a acciones primarias y hasta un máximo de 28.511.782 acciones son secundarias. Las acciones secundarias serán vendidas por Cámara Chilena de la Construcción A.G. y el Fondo de Inversión Privado ILC, cuya totalidad de cuotas pertenecen a la CChC. De este modo, el porcentaje de dilución de los actuales accionistas ascenderá hasta un 32,23%.

La compañía ha señalado que el destino de los fondos será (1) aproximadamente un 50% a capitalización de filiales principalmente ligadas al sector Salud en los próximos 24 meses y (2) el remanente a fortalecer el plan de desarrollo y crecimiento de la compañía.

La colocación será realizada el día 20 de julio, y de acuerdo a versiones de prensa, la compañía espera recaudar en el proceso US$500 millones.

Fuente: CDS Est. de Inversión y Presentación ILC.

Fuente: CDS Est. de Inversión / Prospecto y Presentación ILC.

Fuente: CDS Est. de Inversión y Presentación ILC.

Actividad ambulatoria en Centros Médicos (ex – Hospitales / dic-2011)

3.090

2.740

1.235

0

500

1.000

1.500

2.000

2.500

3.000

3.500

Red Salud Cruz Blanca Banmédica

Ingresos segmento otros (MM$)

-

4.000,00

8.000,00

12.000,00

16.000,00

20.000,00

Desarrollos Educacionales iConstruye

Estructura propiedad posterior a IPO

Otros

33%

CChC

67%

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INFORMACIÓN IMPORTANTE a) Recomendaciones sobre acciones: Se establecen de acuerdo al retorno relativo respecto del IPSA en un horizonte de 12 meses. Se recomienda Comprar cuando se espera que la acción tenga un retorno total superior en un 5% o más al proyectado para el IPSA; Mantener, cuando el retorno esperado para la acción se encuentra entre +5% y -5% respecto del retorno esperado para el IPSA; y Vender, cuando el retorno esperado para la acción es inferior en 5% o más en relación al retorno esperado para el IPSA. b) El Análisis de empresas y valorización de acciones en Cruz del Sur es realizado por la Gerencia de Estrategias de Inversión. Todos los empleados pertenecientes a esta área se entienden como Departamento de Estudios de Cruz del Sur Corredora de Bolsa para todos los efectos. c) El Departamento de Estudios de Cruz del Sur Corredores de Bolsa es independiente de cualquier unidad de negocios del grupo económico a que pertenece. Por lo tanto el área de estudios mantiene completa independencia de Cruz del Sur Administradora General de Fondos y de la Compañía de Seguros de Vida Cruz del Sur, así como también de cualquier área de inversiones ajena a la Corredora de Bolsa. d) El Gerente y los analistas del Departamento de Estudios de Cruz del Sur Corredora de Bolsa no pueden realizar operaciones de compra o venta de ningún tipo de instrumento que se encuentre bajo la cobertura del Departamento de Estudios. e) Este informe ha sido elaborado como un aporte al proceso de evaluación de las diferentes alternativas de inversión de cada inversionista. En este sentido, son los mismos inversionistas los responsables de ajustar sus propias carteras de inversión al riesgo adecuado a su propio perfil, plazos, objetivos de inversión, consideraciones impositivas, etc. Por lo tanto, se exime completamente de responsabilidades al Departamento de Estudios de Cruz del Sur Corredora de Bolsa sobre los resultados que cualquier operación financiera pueda tener sobre el patrimonio de cualquier inversionista en particular. f) Las estimaciones contenidas en este informe responden a un análisis de los fundamentos y el entorno en que se desenvuelven las diferentes compañías que considera diversos supuestos. A pesar de esto, no podemos garantizar que estos se cumplan. g) El presente informe no representa, de manera alguna, una oferta de compra o venta de los instrumentos analizados. h) Los datos entregados en este informe se han obtenido de fuentes que consideramos confiables. De todas maneras, no podemos garantizar que sean exactos o completos, así como tampoco con los antecedentes expuestos. i) El análisis contenido en este informe, junto con todas las opiniones, expresiones, estimaciones o recomendaciones, pueden cambiar sin previo aviso, por constituir una visión o juicio a su fecha de publicación. j) La frecuencia de la actualización del análisis, así como también de la generación de los documentos correspondientes, queda a discreción del Departamento de Estudios de Cruz del Sur Corredora de Bolsa. k) Directores del grupo o de empresas ligadas al grupo al que pertenece Cruz del Sur Corredora de Bolsa, podrían eventualmente ser directores de algunas de las empresas sobre las que mantenemos cobertura. De todas maneras, estos directores no tienen ninguna relación con el área y no representan fuente de información para los análisis que emanen del Departamento de Estudios de Cruz del Sur Corredora de Bolsa. l) Se prohíbe la reproducción total o parcial de este informe sin la autorización expresa previa por parte de Cruz del Sur Corredora de Bolsa.

EQUIPO DE ESTRATEGIAS DE INVERSIÓN

Área Local Estrategias de Inversión

Paulina Barahona Navarrete Hugo Osorio Lillo

Analista Senior Acciones Locales Analista de Estrategias de Inversión

pbarahona@cruzdelsur.cl hosorio@cruzdelsur.cl

(56-2) 461 88 36 (56-2) 461 88 35

Jorge Herrera Álvarez Carmen García Ainardi

Analista Acciones Locales Analista de Estrategias de Inversión

jherrera@cruzdelsur.cl cgarcia@cruzdelsur.cl

(56-2) 461 88 37 (56-2) 461 88 67