ESTIMACIÓN DEL COSTO DE A A N M ACAPITAL EN MERCADOS

EMERGENTES

INGA SCHEUVENSJIMMY ALEXIS RODRIGUEZWILMAR IVÁN CÁRDENAS

Maestría en Administración – Finanzas Corporativas -2010

CARACTERÍSTICAS DE UN MERCADO EMERGENTEMERCADO EMERGENTE

Alto riesgo y obstáculos para los negocios

Incertidumbre macroeconómica

Baja liquidez en el mercado capitales

Control del flujo de capital que ingresa y sale del país

Estándares contables menos rigurosos

Al i l d i lí iAltos niveles de riesgo político

Poca integración con el mercado global

Resume: Los mercados de capitales no están desarrolladosResume: Los mercados de capitales no están desarrollados

Consecuencia: Estructura inestable para la estimación del costo

de capital y la dificultad para aplicar los métodos de valuaciónp y p p

del costo de capital.

CAPM

El modelo de fijación de precios de los activos de capitalEl modelo de fijación de precios de los activos de capital(CAPM asset pricing model).Determina la relación entre riesgo y el retorno de activosindividuales con los retornos del mercado.busca la medición del riesgo y la forma como este secomporta de manera diferente cuando se consideran lascomporta de manera diferente cuando se consideran lasacciones formando parte de un portafolio de diferentescompañías (Gómez Arturo, 2000).Es un modelo de expectativas, por lo que no se puedegarantizar que vuelva a ocurrir (Cruz & Villareal, 2005).

CONSIDERACIONES DE LA VALORACIÓN DEL COSTO DE CAPITAL EN UN PAÍS EMERGENTECOSTO DE CAPITAL EN UN PAÍS EMERGENTE

El CAPM ll l j lt ti d i El CAPM llegara a ser la mejor alternativa para predecir los retornos a una inversión a medida que los países estén más integrados.

Es una justa respuesta: Es simplemente un mecanismo.

Son consistentes y seguros sus supuesto monetarios: Siempre y cuando se incluya la inflación local en el flujo de caja.

Los cambios en el costo de capital: Este puede cambiar en mercados emergentes entre otros por la inflación (hiperinflación o estanflación)(hiperinflación o estanflación)

ESTIMACIÓN DEL COSTO PROPIO

Tasa Libre de Riesgo: En países en desarrollo es difícil estimarg ptítulos del gobierno libres de riesgo.

Existen tres problemas:1) Los títulos del gobierno no son libres de riesgo, están por

debajo o por encima del grado de inversión.2) La imposibilidad de hallar títulos del gobierno de largo

plazo que estén vigentes para negociar y con suficienteplazo que estén vigentes para negociar y con suficienteliquidez.

3) Las deudas son negociadas en dólares.

ESTIMACIÓN DEL COEFICIENTE BETA

3. El coeficiente 3. El coeficiente

1. Se toma como base el coeficiente 1. Se toma como

base el coeficiente

2. Se requiere que el beta se transforme

de acuerdo al diferente grado de

2. Se requiere que el beta se transforme

de acuerdo al diferente grado de

3. El coeficiente beta de las empresas

internacionales

3. El coeficiente beta de las empresas

internacionales estimado para

empresas similares en el mercado

internacional

estimado para empresas similares en

el mercado internacional

diferente grado de apalancamiento

financiero que puede tener la empresa con

diferente grado de apalancamiento

financiero que puede tener la empresa con

responde a un nivel de apalancamiento y debe calcularse

l b t i

responde a un nivel de apalancamiento y debe calcularse

l b t i internacional.internacional. prespecto al promedio

internacional.

prespecto al promedio

internacional.el beta sin

apalancamiento de esas empresas.

el beta sin apalancamiento de

esas empresas.

ESTIMACIÓN DEL COEFICIENTE BETABETA

Con los datos del promedio internacional (beta (ca), razón

deuda/patrimonio, tasa de impuesto) deuda/patrimonio, tasa de impuesto) se calcula el beta sin

apalancamiento.

Luego utilizando el beta (sa) como Luego, utilizando el beta (sa) como dato, e incorporando la información

de la empresa a analizar (razón deuda/patrimonio tasa de deuda/patrimonio, tasa de

impuesto), se estima el beta (ca) de esa empresa, que será el indicado para estimar sus costos de capital para estimar sus costos de capital

(Vera, 2010).

ESTIMACIÓN DEL COEFICIENTE BETA (V 2010)BETA (Vera, 2010)

EJEMPLO: Para calcular elcoeficiente beta de una empresa Colombiana que opera en el sector de bebidas, se conoce el b d l dbeta de este sector en el mercado internacional de 0,78. En promedio, las empresas del sector (internacional)tienensector (internacional)tienen una razón D/P de 0,35 y una tasa de impuesto del 25%.

Por su parte, la empresa Colombiana tiene una razón D/P de 0,6 y una tasa de impuesto de , y p22%.

PRIMA DEL RIESGO DE MERCADO

En los mercados emergentes hay un problema de os e cados e e ge es ay u p ob e a deinformación insuficiente con respecto al capital propio ylos regresos de los bonosg

- > no se puede aproximar la prima del riesgo a la del mercado

Más bien se usa la estimación global de 4.5 a 5.5 %Se analiza por: - Datos de ganancias históricos

- Análisis de regresión de variables del mercado- DCF valuación

PRIMA DEL RIESGO DE MERCADO

2004 2005

2006 2007 2008 2009 1014 10195

Estados Unidos

Inflación (%) 2.0 2.0 2.0 2.0 2.0 2.0 2.0 2.0( ) 2.0 2.0 2.0 2.0 2.0 2.0 2.0 2.0

Risk-freeinterest rate (%)

4.6 4.6 4.6 4.6 4.6 4.6 4.6 4.6

Brazil

Inflación (IPCA, %)

7.1 5.6 4.9 4.6 4.4 4.4 4.4 4.4

Risk-free 9 8 8 2 7 5 7 2 7 0 7 0 7 0 7 0Risk freeinterest rate (%)

9.8 8.2 7.5 7.2 7.0 7.0 7.0 7.0

Relevered beta 0.8 0.8 0.8 0.8 0.8 0.8 0.8 0.8

Market riskPremium (%)

5.0 5.0 5.0 5.0 5.0 5.0 5.0 5.0

ESTIMACIÓN DE LOS COSTOS DE DEUDA DESPUÉS DE INTERÉSDEUDA DESPUÉS DE INTERÉS

• En las economías emergentes no hay mercadeos de as eco o as e e ge es o ay e cadeos de liquidez para bonos corporativos - > no hay información para estimar la deuda

• Desde una perspectiva global la deuda es la suma de:Tasa Libre de Riesgo (US$)Diferencial de la inflación entre moneda local y el US$ Dollar

N d d d l• No se necesita una prima de riego seperada del país -> La mayoría de los países diversifican en un porfolio de bonos global. de bonos global.

Estimación WACCEstimación WACC

Estimación del Riesgo País

Características de Mercados Emergentes WACCEmergentes -WACC-

La estructura de Capital es inusual en los mercados emergentes emergentes.

F t Cl l i í Factor Clave es el riesgo país.

Desarrollo del mercado de Valores.

INTERPRETACIÓN DE LOS RESULTADOS Ri P íRESULTADOS - Riesgo País-

Riesgo Soberano: es la diferencia entre en rendimiento de un bono de US a largo plazo y el rendimiento de un bono de US a largo plazo y el rendimiento de bono local denominado en USD, con la misma maduración de los títulos.

Estimación del Riesgo depende de los métodos utilizados por lo tanto las proyecciones son bastante p p ypesimistas en algunos casos

Implicaciones Económicas de la estimación del riesgo p g…país

INTERPRETACIÓN DE LOS RESULTADOS Ri P íRESULTADOS - Riesgo País-

Flujo de CajaFlujo de Caja LibreFlujo de Caja LibrePronósticos del mercado de valores (Liquidez, tamaño)l d l d lFluctuación de los precios de las acciones

BIBLIOGRAFIA

Koller & Otros (2005). "Valuation. Measuring and managing( ) g g gthe value of companies" 4th edition. New Jersey: McKinsey &Company, John Wiley & Sons. Capítulo 22 (págs. 605 - 636).G ió Fi i El P d l P d C i lGestión Financiera. El Proceso del Presupuesto de Capital.Capitulo 11. Costo de Capital. Pp. 304-349.VERA, M. Finanzas Corporativas. (versión Preliminar enVERA, M. Finanzas Corporativas. (versión Preliminar enRevisión). 2010.Cruz, J & Villegas, J. (2005) Finanzas Corporativas.Valoración, Política de Financiamiento y Riesgo. Págs 636.

GRACIAS

TALLER ESTIMACIÓN DEL COSTO DE CAPITAL EN MERCADOS EMERGENTES

EJERCICIO: para calcular el coeficiente beta de una empresa colombiana que opera en el sector de cementos, se conoce el beta de este sector en el mercado internacional es de 0.88 en promedio, las empresas del sector tienen una razón D/P (apalancamiento) de 0,30 y una tasa de impuesto del 33%. Por su parte, la empresa de cementos Argos tiene una razón D/P (Deuda sobre estructura de capital) de 0,312 y una tasa de impuesto de 0,4%. (Ver Anexo 1)

Pregunta: Estime el Beta sin apalancamiento para el sector (internacional) y luego estime el beta para la empresa (nacional) Beta con apalancamiento.