UE

UNIVERSIDAD AUTONOMA METROPOLITANA

UNIDAD IZTAPALAPA

D I V I S I ~ N DE CIENCIAS SOCIALES Y HUMANIDADES

DEPARTAMENTO DE ECONOMÍA

TITULO

LA POLÍTICA MONETARIA EN MÉXICO 1988-2000:

ELABORACIóN DE UN MODELO ECONOMETRIC0

DE BASE MONETARIA

T E S I N A

QUE PARA OBTENER EL TITULO DE:

LICENCIADA EN ECONOMIA

P R E S E N T A N

MORENO LÓPEZ V E R ~ N I C A

MATRICULA 95219439

PULIDO ALVA LAURA SOFÍA

MATRICULA 95220274

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ABRIL, 2001

INDICE

Páginas

Introducción

Breve introducción teórica a la política monetaria

Consideraciones históricas sobre los mecanismos de control de la oferta monetaria en México

I. Análisis de política monetaria en México: 1988-1994

11. Análisis de política monetaria en México: 1994-2000

111. Modelo econométrico

Conclusiones

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Bibliografía 41

El objetivo de la política monetaria es procurar la estabilidad de precios, las funciones de ésta hacen posible diseñar programas que ayuden a las autoridades monetarias a combinar sus políticas eficientemente para atender sus necesidades de manera oportuna y justa. De este modo, la política monetaria es la acción de las autoridades monetarias dirigida a controlar las variaciones en la cantidad total de dinero, en los tipos de interés e incluso en el tipo de cambio, con el fin de colaborar con los demás instrumentos de la política económica al control de la inflación, a la reducción del desempleo, a una mayor tasa de crecimiento de la renta o producción real.

* AI analizar la política monetaria durante 1988-2000, fue necesario estudiar su mecanismo de transmisión y en un sentido más amplio la determinación de la demanda de dinero como elemento fundamental de la instrumentación de la política monetaria, dicho mecanismo se refiere al proceso mediante el cual las acciones de política del Banco Central afectan a la demanda agregada y a la inflación. Los canales del mecanismo tienen un efecto sobre las tasas de interés de corto plazo, tipo de cambio, precio de los activos y disponibilidad de crédito. Sin embargo, la estructura financiera y la situación macroecon6mica de cada país determina la importancia de los canales de transmisión de su política monetaria.

.. ,

Como principal instrumento de la política monetaria en los últimos aAos el Banco Central se ha dirigido -.,. hacía una mayor utilización de las operaciones de mercado abierto. Así, la combinación de operaciones

discrecionales en conjunción con las ventanillas le permite a las autoridades monetarias instrumentar su L política eficazmente, combinando la intervención en el mercado de dinero con el envío de señales,

ayudando a orientar las expectativas de inflación y dejando definido los niveles de tasas de interés a los cuales interviene en el mercado de dinero para modificar las condiciones a las que la autoridad monetaria suministra o retira liquidez; dicho de otra manera, el principal obstdculo que enfrentan las autoridades monetarias consiste en regular la oferta de base monetaria y en establecer reglas y lineamientos de operación que afecten a la demanda por base, de modo que la instrumentaci6n de la política monetaria garantice el cumplimiento de su objetivo final que es la estabilidad de precios.

A s í , el Banco Central controla el problema de la inflación causado por el alza acelerada de los precios, elevando la demanda de la base monetaria que el Banco Central tiene que satisfacer, mediante la regla que establece que su operación diaria este orientada a igualar la oferta con la demanda de dinero. Ya que el fenómeno de la inflación incide en forma nociva en tres aspectos del desempet’io de la economía; crecimiento econdmico, salarios reales y distribución del ingreso.

Estos indicadores están relacionados a traves del ciclo económico, &te, es el patrón más o menos regular de recuperación y recesión de la actividad económica. Con respecto a la inflación y al desempleo, una evidencia empírica ha corroborado que frente a una inflación alta, los precios se elevan con mayor rapidez que los salarios, es decir, se genera una espiral inflacionaria que redunda en mayores tasas de interés, menor inversión y más débil demanda de trabajo. Este ultimo fenómeno repercute desfavorablemente en los salarios reales y en la creación de empleos, también reduce el uso de la moneda nacional .Es por todo esto que el diseño de un programa monetario orientado a reducir la inflación, es importante para lograr la estabilidad de precios y crear un entorno monetario y financiero que propicie el desarrollo económico.

De tal manera, el propósito de la política monetaria es sin duda alcanzar la estabilidad de precios y para lograrlo debe mantener el poder adquisitivo de su moneda. Así, para poder analizar la política monetaria es necesario que éSta utilice variables instrumentales para poder lograr su objetivo final. Entonces, al ser la inflación un fen6meno monetario debido al crecimiento de la cantidad de dinero, es fundamental controlar la cantidad nominal de dinero a trav4s de la influencia que et propio Banco Central ejerce sobre las tasas de inter&.

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Los cambios que se den en la tasa de interés también van a influir en el tipo de cambio, al incrementar o reducir el atractivo de las inversiones en activos financieros, y las variaciones en el tipo de cambio van a tener un impacto directo en la tasa de inflación a través de los precios de los bienes comerciables, y directamente también impactan sobre la demanda agregada. Una política monetaria expansiva, implica un aumento de la oferta de base monetaria, y en la medida en que este aumento no estuviera correspondido por un incremento de la demanda de dicha base, el público buscaría deshacerse de ese exceso lo cual provocaría una disminución de las tasas de interés; ello, a su vez resultaría tanto en un aumento de la demanda agregada como en una disminución de las entradas de capital.

La disminución en las entradas de capital reduciría el exceso de base monetaria, por lo que al final equivaldría a una sustitución de los recursos externos por el crédito del Banco de México. En cuanto al aumento de la demanda agregada, se traduce en un mayor déficit de la cuenta corriente de la balanza de pagos, de esta manera el incremento en el déficit es causado por una política monetaria expansiva. Es evidente que todo lo anterior tiene limitaciones como medio efectivo para estimular la actividad económica, ya que la instrumentación de esa política haría entrar en funcionamiento mecanismos tendientes a contrarrestar los estímulos intentados, y a la vez generaría influencias muy indeseables en otras variables económicas, así también enfrentaría una oferta temporalmente inelástica, por lo que no respondería con rapidez al estímulo de la demanda y sí generaría un aumento significativo de los precios. Por lo tanto, el desarrollo de este documento esta comprendido por un análisis de política monetaria a lo largo del período de 1988-2000, para ello se estudian sus mecanismos de transmisión y sus efectos sobre la tasa de interés, nivel de precios, generalizando como la demanda de dinero es un medio elemental para la instrumentación de la política monetaria También cuenta con un modelo econométrico que comprede el período señalado, en donde, se plantea como las variables PIB, CETES, y precios influyen sobre la base monetaria.

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BREVE INTRODUCCI~N TEÓRICA A LA POLÍTICA MONETARIA

Los determinantes para poder llevar una política monetaria eficaz va a depender de la sensibilidad de la demanda de dinero a la tasa de interés, y la sensibilidad de la demanda de inversión a la tasa de interés. Así, la polhica monetaria determina la demanda de dinero como elemento fundamental de su instrumentación por lo que un aumento en la cantidad de dinero afecta a la economía alterando el tipo de interés e influyendo en el nivel de precios. Entonces, en Mbxico el Banco Central controla la oferta de reservas bancarias, determinando así el nivel de las tasas de inter& de corto plazo. Sus objetivos son conseguir un crecimiento ininterrumpido de la produccih nacional y un bajo desempleo, pero sobre todo abatir la inflación.

El proceso que la política monetaria tiene que atravesar para afectar a la demanda agregada, consta de dos pasos; el primero se refiere que, ante un aumento de la demanda de dinero provoca un desequilibrio en las carteras, ya que al tipo de interés y nivel de renta existente, las personas tiene mds dinero del que desea, trayendo como consecuencia que los tenedores de cartera intenten reducir sus tenencias de dinero comprando otros activos y alterando así los precios y rendimiento de los activos; el segundo paso consta cuando la variación de los tipos de interés afecta a la demanda agregada, Para poder entender el funcionamiento de la política monetaria en conjunto con la política fiscal nos ayudaremos mediante el modelo IS-LM (mercado de activos y mercado de bienes) para que la economía crezca a una tasa razonable con una baja de inflación.

La curva IS muestra las combinaciones de los tipos de interés y de los niveles de renta con los que el mercado de bienes se encuentra en equilibrio, así si sube los tipos de interés el nivel de renta es más bajo, por lo que la IS tiene pendiente negativa. La curva LM, representa las combinaciones de los tipos de interés y los niveles de: renta con los que el mercado de dinero se encuentra en equilibrio, esta curva tiene pendiente positiva, esto debido a que un aumento en el nivei de renta hace que se eleve la cantidad demandada de dinero, acompafiado de una alza en el tipo de interés. La curva LM se desplaza a la derecha cuando varía la oferta monetaria; así entonces, los puntos que se encuentran a la derecha representan un exceso de demanda de dinero y en los puntos de la izquierda representan un exceso de oferta de dinero.’

Así entonces, la función de la política monetaria analiza dos casos, el primero se refiere al caso clásico; éste supone que el incremento en el gasto de gobierno incrementa la tasa de interés y provoca la reducción de la inversibn en la misma cuantía que el gasto público y su resultado final es un efecto nulo en el ingreso. El segundo caso es el keynesiano o trampa de liquidez en donde la política monetaria no puede influir en la tasa de interés; esta trampa supone que la curva LM es horizontal y que las variaciones de la cantidad de dinero no la desplazan; cuando el tipo de interés es cero existe una trampa de liquidez, por lo que el público no desea tener bonos ya que el dinero no rinde intereses, entonces, un aumento en la oferta monetaria no influiría en el tipo de interés ni en la renta.2 Por lo tanto, el caso keynesiano supone que la demanda de dinero debe ser horizontal (LM) y la demanda de inversi6n debe ser vertical (W).

Los tres principales elementos de la política monetaria para el manejo de la oferta monetaria son; las operaciones de mercado abierto, la tasa de descuento y el encaje legal, sin embargo, durante los últimos años la política monetaria ha evolucionando hacía una mayor utilización de los mecanismos de mercados, en forma más específica hacia las operaciones de mercado abierto, en donde la tesorería del Banco de M6xico compra bonos a cambio de dinero, aumentando así la cantidad de dinero, o vende bonos a cambio de dinero pagado por los compradores de bonos, reduciendo así la cantidad de dinero. La compra de bonos lo podemos entender mediante la curva LM, es decir, un aumento de la cantidad real dinero desplaza la curva LM hacia la derecha, de esta forma los mercados de activos se ajustan

2 Ibid, Cap. 14 Rudigw DOmbusch, Stanley Fscher. Macroeconomía, Cap. 13 Sexta e&&n

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inmediatamente y los tipos de interés descienden, esta baja en los tipos de interés estimula la inversión, y el gasto y la renta aumentan hasta que se alcance un nuevo equilibrio; al realizar todos los ajustes, un aumento de la cantidad real de dinero eleva la renta de equilibrio y reduce los tipos de interés de equilibrio. Lo anterior nos muestra una política monetaria expansiva ante un incremento de la oferta monetaria, pero la reducción en la tasa de interés será mayor si la demanda de dinero es poco sensible a la tasa de interés. Esto lo podemos ver en la gráfica, ya que como se menciona al principio los determinantes de la política monetaria es la demanda de dinero y la demanda de inversión con respecto a la tasa de interés, es decir, que tan sensibles son cada una de ellas para que se pueda dar una política monetaria eficaz.

IS

10 11 Inversión

Entonces ante una oferta monetaria excesiva la tasa de interés disminuye, esto hace que la inversión aumente, sin embargo, para determinar en cuanto aumenta la inversión, se tiene que determinar la eficacia, es decir, la contribución al producto, por lo tanto tenemos que ver la sensibilidad tanto de la demanda de dinero como de la demanda de inversión. En general, para que la política monetaria sea eficaz, la demanda de dinero tiene que ser poco sensible a la tasa de interés, (tiende a ser vertical) y la demanda de inversión tiene que ser muy sensible a la tasa de interés (tiende a ser horizontal) así, sí esto se da la contribución al producto será mayor. Por otra parte, la siguiente gráfica nos muestra el proceso de los cambios de la política monetaria y como afectan dichos cambios a la demanda agregada, al presentarse problemas inflacionarios.

inversión

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Como observamos si el Banco Central contrae la oferta monetaria la tasa de interés va a subir por lo que la demanda de inversión va a bajar generando a la vez que el consumo suba al igual que las exportaciones, donde consecutivamente la demanda agregada bajara y esta a la vez generara que baje la inflación.

Con respecto a una política fiscal expansiva, eleva el tipo de interés así como la producción y el nivel de inversión, así, la política fiscal es más eficaz cuanto menores sean las variaciones inducidas en los tipos de interés y menor sea la respuesta de la inversión a estas variaciones.

CONSIDERACIONES HIST~RICAS SOBRE LOS MECANISMOS DE CONTROL DE LA OFERTA MONETARIA EN MÉXICO

El objetivo del Banco Central es procurar la estabilidad del poder adquisitivo de la moneda nacional, elaborando políticas, en donde, el comportamiento del crédito externo del Banco Central sujete la evolución de los precios. Por esto el Banco de México fue creado en 1917, en donde, el encargado para que funcione es la junta de gobierno compuesta por un gobernador que dura seis años y cuatro subgobernadores nombrados por el presidente y confirmado por el senado.

Los tres principales instrumentos para el control de la oferta monetaria en México son: las operaciones de mercado abierto, la tasa de descuento y requerimentos de reserva.

Así, las operaciones de mercado abierto son el instrumento más importante del Banco de México, ya que a través de comprar o vender títulos en el mercado abierto, el Banco de México puede subir o bajar las reservas de los bancos. En México estas operaciones las realiza la tesorería del Banco de México; para ocasionar una baja o alza en las tasas de interés se compran o venden bonos del gobierno u otros instrumentos ofrecidos en el mercado de dinero, estás operaciones se pueden realizar en mercados primarios y10 secundarios. En el mercado primario se subastan los valores gubernamentales a los operadores autorizados, y en el mercado secundario también participa el Banco Central directamente. También las casas de bolsas y las sociedades de inversión, así como las aseguradoras, empresas paraestatales y los bancos comerciales pueden operar los instrumentos de mercado de dinero, incluyendo los valores g~bernamentales.~

El segundo instrumento de control de la oferta monetaria es la tasa de descuento en donde los bancos obtienen fondeo mediante un sobregiro en la cuenta que mantienen con el Banco de México, es decir, cuando un banco se sobregira en esta cuenta, Banxico le da crédito por ese sobregiro y le carga un costo, una tasa de interés. El costo es una fracci6n del monto y una frecuencia de los sobre giro^.^

El tercer instrumento son los requerimentos de reserva y fueron el instrumento más utilizado durante el período de 1988-1 994 estos debían de regular la liquidez en el mercado de dinero, por medio de que las instituciones de crédito mantuvieran cierto porcentaje de su captación en la forma de depósitos en el Banco Central. Entonces el mecanismo de encaje legal se implemento en México en 1924, así, desde esa fecha hasta 1936 el porcentaje de los depósitos en tos bancos que tenían como reservas debía mantenerse como depósitos en el Banco de México, a partir de 1947 estas reservas podían cubrirse con depósitos en el Banco de México o con la compra de valores de inversión, en 1989 se sustituyó el sistema de encaje legal por el de un coeficiente de liquidez de 30 porciento, el cual los bancos podían

3 Samuekon, Paul Anthony, 191 5-1 998 ""Macroeconornía con aDlicaciones a M¿?x¡co", pp. 251

lbid pp. 256

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satisfacer con efectivo en caja o con depósitos en el Banco de México, o con valores gubernamentales. Las reservas mantenidas en el Banco de México recibían 75% del interés de los CETES. A partir de 1991, el coeficiente de liquidez se eliminó y desde esta fecha se ha dejado a criterio de las instituciones financieras determinar el porcentaje de reservas que éstas consideren apropiado mantener para asegurar la liquidez de sus pasivos.

En marzo de 1995, el Banco de Mdxico adopto un sistema de “encaje legal promedio cero” como parte de un paquete de medidas para estabilizar los precios después de la crisis de diciembre de 1994. Bajo este sistema, cada banco comercial debe mantener un promedio de cero en el balance mensual (28 días) que tiene en su cuenta corriente con el Banco de México. En cada uno de esos 28 días, un banco puede tener saldos negativos o positivos, pero el promedio de tales saldos durante los 28 días, debe ser de cero. Si este saldo promedio fuese negativo, el Banco de México carga un interés de dos veces la tasa de CETES-28 días. Si el saldo promedio es positivo, no se paga interés, esta medida se implemento con el fin de tener un control de crédito intern^.^

lbid pp. 258

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ANALISIS DE P O L ~ ~ I C A MONETARZA

El anhlisis de los condicionantes Y de los resultados de la

EN MÉXICO: 1988-1994

política monetaria en México, nos permite establecer que parte fundamental de la dirección de dicha política tiene que ver con el nivel de expansión o contracci6n de la base monetaria, ya que si las autoridades monetarias cuentan con la información de las variaciones en la oferta como en la demanda por liquidez, va a poder determinar el monto de su intervención en el mercado de dinero, Entonces la conjunción de medidas del Banco Central estdn orientadas a compensar de manera oportuna movimientos errático$ de las curvas de demanda y de oferta de base monetaria en el mercado de dinero.

Dentro del balance del Banco Central se encuentra los usos y fuentes de la base monetaria, donde el primero se compone de los billetes y monedas y reservas bancarias y el segundo esta formado por las reservas internacionales y del cr6dito interno neto. Por lo tanto, el manejo eficaz de la liquidez consiste en determinar el monto de su crédito interno neto para que su intervención en el mercado de dinero garantice las acciones realizadas por los bancos y obtengan la liquidez deseada. En este período, el Banco de México anticipaba la demanda de base monetaria a través de una trayectoria de la demanda.

Ante esto el objetivo principal de la política monetaria debe ser la estabilidad de precios, ya que la inflación es uno de los problemas económicos m& grandes, dedido que incrementa la volatilidad de los precios relativos, reduciendo la eficiencia del sistema de precios como asignación de recursos; la variabilidad de los precios y de los ingresos relativos dificulta la toma de decisiones de inversión, así también como de ahorro, entonces, para contribuir al control de la inflación el Banco de México debe buscar un crecimiento equilibrado entre la oferta y la demanda de base monetaria.

De tal forma, los principales determinantes que son utilizados por el Banco Central para el manejo de la oferta monetaria son: la tasa de encaje legal, las operaciones de mercado abierto y la tasa de redescuento. Hay que señalar que el encaje legal en Mbxico, en un principio se utiliz6 como protección de los depósitos del público en los bancos, después comenz6 a utilizarse como instrumento de política monetaria, limitando la expansión crediticia de las instituciones bancarias, asi tambib como vehículo de financiamiento para el gobierno y de sectores considerados como prioritarios para el desarrollo económico, sin embargo, éste,fue suprimido en 1 9 8 4 al iniciarse la desregulación del siste bancario. Los requerimentos de reserva fueron el instrumento más utilizado durante este período con el objeto de regular la liquidez en el mercado de dinero, y éstos consistían en que las instituciones de medito mantuvieran cierto porcentaje de su captación en la forma de depósitos en el Banco Central, sin embargo, este instrumento fue disminuyendo ya que las operaciones de mercado abierto fueron evolucionando.

También hay que mencionar el papel que juega la política cambiaria y crediticia en conjunto con la politica monetaria para coadyuvar al esfuerzo antiinflacionario, apoyar en la recuperación económica y mantener la estabiiidad cambiaria, en un contexto de mayor apertura de la economía y desregulación de la actividad bancaria. De tal forma la política cambiaria mantenía un tipo de cambio que funcionaba como ancla nominal de la rnflaci6n, esta medida se dio porque en 1987 el tipo de cambio libre6 se depreciaba en un 35 % en un contexto de incertidumbre cambiaria originada por el desplome del mercado de acciones y el considerable crecimiento de la tasa de inflación, es por eso que el principal objetivo fue el combate a la infla~ión.~

Es entonces, que las autoridades mexicanas decidieron adoptar un programa de estabilizacidn conocido como el Pacto de Solidaridad Econbmica para reducir la inflacibn; comenzaron por la congelación de algunos precios claves de la economía, en donde el tipo de cambio como ya se menciono sería utilizado como ancla nominal. En la primera etapa del pacto se fijo et tipo de cambio del peso frente al dólar, posteriormente se reanudo el llamado deslizamiento, es decir, la depreciaci6n diaria, pero esto se hizo en

' En ese tiempo exixtla un sistema de tipo de cambio dual con un tipo de cambio controlado y otro semilibre. ' CEMLA julio-agoeto 1997 pp.196

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forma moderada y decrecienfe, ya que el deslizamiento del peso fue inicialmente de un peso diario, equivalente a una depreciaci6n del 16 porciento, a mediados de 1990 se redujo a 80 centavos, luego a 40 centavos a fines de ese misma aAo y por último a 20 centavos a fines de 1991.

Así, el propósito central de la política monetaria en 1988 fue reducir Con rapidez la inflación sin frenar en lo posible el ritmo de la actividad productiva, sin embargo, durante este aAo se present6 una nula disponibilidad de recursos externos adicionales, por lo que el Banco de México propuso una serie de medidas tendientes a adecuar la disponibilidad de recursos internos a las necesidades crediticias, y un tipo de cambio congruente con los objetivos del Pacto de Solidaridad Económica.8

Entonces, como parte del programa antinflaccionario introdicido a finales de 1987 y para reducir las presiones sobre la demanda agregada, se estableció una política que limitaba el financiamiento de la banca al sector privado, por lo que la escasez de crMitos, aunada al proceso inflacionario y al mantenimiento de tasas de inter& aparentemente bajas causó la expansión de los mercados informales de crMito, en donde,al no tener que sujetarse a las regulaciones de la banca tradicional fueron ganando terreno en el otorgamiento de los créditos, ante este panorama, se tomaron medidas para crear un marco institucional que permitiera a la banca recuperar su posición en el mercado financiero y al Banco Central regular las operaciones del sistema eliminando al mercado informal, por eso en diciembre del ail0 en curso, se autorizó a los bancos para que pudieran invertir libremente los recursos captados a través de las aceptaciones bancarias, pero con la condición de mantener un coeficiente de tiquidez del 30 porciento, constituido por dep6sitos en el Banco Central y/o en valores gubernamentale~.~ Sin embargo, en 1989 la condición del coeficiente de liquidez se extendió a los recursos captados mediante los instrumentos bancarios tradicionales, permitiendo así, la eliminación de las disposiciones de encaje obligatorio y de las normas de cr&ito selectivo a la vez que se liberaron las tasas de interés pasivas".

Así entonces, ante la incertidumbre provocada por factores externos e internos, la tasa de los CETES iniciaron una trayectoria al alza desde principios de julio, en el último trimestre del aAo se agudizó el alza de las tasas nominales de interés sobre instrumentos no bancarios, propiciada por los incrementos en las tasas de los CETES. Por lo tanto, el alza en las tasas de interés tuvo el objeto de sostener la demanda interna de activos financieros, esta alza en los CETES redujd la captación bancaria tradicional, como la reaparecieron de las aceptaciones bancarias y la regulación de los avales bancarios, permitiendo así que la banca pudiera competir en el mercado con tasas de inter& libremente determinadas.

Entonces, tos ajustes al alta de las tasas de inter& nominales se hizieron para compensar a fa inflación que produjo la reatineación de los principales precios de la economía contemplada en la primera fase del Pacto d6 Solidaridad Económica"; esta alza en las tasas de inter& hace por un lado, que disminuya la riqueza y tiende a reducir el gasto sensible a las tasas de interés, en especial a la inversión, por otra parte en una economía abierta al comercio internacional, el alza en la tasas de inter& puede elevar el tipo de cambio de la moneda y reduce el gasto en los componentes de la demanda agregada que son sensibles a las tasas de interés, es decir, al reducir la demanda agregada reduce el ingreso, la producción, el empleo y la inflación.

Con respecto al comportamiento de la base monetaria en 1988 se determinó por la evolución de las reservas internacionales, las necesidades crediticias del sector público y las medidas adoptadas a finates del aiio para hacer frente al problema generado por el desarrollo del mercado financiero informal. De enero a abril la expansión nominal de la base monetaria, por sus fuentes estuvo determinada por el aumento de los activos internacionales, que no fue compensado por el flujo negativo de financiamiento neto al sector público. La acumulación de activos internacionales fue resultado de la demanda crediticia

a Banco de Mbdco %forme Anual 1988" pp. 159

'O Banco de MMco 'Informe Anual de 1989" pp. 160-161 MOMS J. Sdmartz "Consideraciones sobre la instrurnentacicln practica de la pdrtica monetaria" pp. 13

Banco de M&ico "informe Anual 1988' pp. 169 11

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baja, el nivel de las tasas de interés traducidas a ddlares fue elevado,'2 esta situación requería un período de ajuste por parte del Banco Central para dar un cambio en la demanda de dinero, ya que el tipo de cambio era fijo.

Con el tipo de cambio fijo un Banco Central no pude inducir contracciones inmediatas o de corto plazo en la oferta de dinero, sin embargo,no se ignora la posibilidad de que la oferta de dinero aumente y de que el Banco Central atienda inmediatamente el aumento diario de la demanda de efectivo la cual puede provenir dependiendo de las circunstancias de su propio crédito o de incrementos en las reservas internacionales. Entonces con un tipo de cambio fijo, el campo de accidn de la politica monetaria esta sujeta a ciertos acondicionamientos, es decir, que el Banco Central pierde capacidad para afectar en plazos mediano y largo el monto de la base monetaria y sdlo influye por el lado de los activos (crédito primario y reservas internacionales) también se busca la forma de sustituir definitivamente la existencia de reservas internacionales por el credit0 interno del Banco Central, y en medida que este arreglo cambiario sea sostenible el Nivel General de Precios tended a comportarse ordenadamente siempre y cuando la divisa en referencia sea relativamente estable.

Así, a partir de mayo de 1988 l o s activos internacionales comenzaron a reducirse, y fue compensado con un aumento del financiamiento neto del Banco de Mtlxico, por lo que, el efecto combinado de la caída de los activos internacionales y del financiamiento neto del Banco de México y la variacibn neta de otros activos y pasivos del instituto central, logró un crecimiento de 0.4 billones de pesos en la base monetaria (billetes y monedas, reservas bancarias) entre el cierre de abril y el fin de mes de julio, así, durante septiembre y hasta diciembre la caída de los activos internacionales fue un factor de contracción de la base monetaria, por otra parte, el aumento del financiamiento del Banco de México compensci este efecto, ya que a partir de octubre la base monetaria aumentb en términos reales; y su saldo al final del ano fue mayor que el cierre de septiembre en 17.1 %, pero menor en 6.1% al de diciembre de 1987.'3

La base en 1989, se determinó por las medidas de desregulacibn bancaria adoptada a fines de 1988, y tuvo como consecuencia un sustancial decremento del encaje legal e inversión obligatoria. La participaci6n de los dep6sitos de la banca dentro del total de la base monetaria en diciembre de 1989 represent6 21 5 % disminuyendo en 15.1 % en comparación con 1988, est$ disminucibn, determinb que el coeficiente del saído promedio de la base monetaria a PIS fuera el más b a j o , observado en los años ochenta. AI cierre del año el incremento de la base monetaria fue de 2.2 billones de pesos, lo que significó una caída deí saldo real de 7.6% respecto a diciembre de 1988; en las fuentes, las reservas internacionales se incrementaron 3.1 biltones de pesos, En los usos, los billetes y monedas inwementaron 4.9 billones de pesos (14.4% en ttlrminos reales) y los demitos bancarios bajaron 2.7 billones de pesos, también en términos reaIes.l4

AI año siguiente el panorama general de la política económica tomo medidas adoptadas en el marco del Pacto para la Estabilidad y el Crecimiento Económico (PECE) dando continuidad a los esfuerzos de etstabilizaci6n, pero con una nueva fase, asi, el comportamiento econdmico present6 una inflación con tendencia a la baja, menores transferencias de recursos al exterior y un déficit fiscal moderado financiabls COR recursos no inflacionarios. Así, la evolucidn de la infiacibn y de la actividad econ6mica fue más favorable, ya que en 1988 fue de 51.7 porciento y en 1989 de 19.7 porciento, y fue gracias a la manera en que contribuyó la política cambiaria, manteniendo a lo largo del afio un desliz de un peso diario en promedio, en el tipo de cambio controlado, equivalente a una depreciacibn de 16% en el zafio. 15

En lo que se refiere a la actividad financiera, se determinó por: la expansidn del gasto privedo, la liberacibn del r4gimen de intermediacibn bancaria y una política cambiaria de deslizamiento moderado, esta tjltima estuvo apoyada por una política macroeconómica congruente con el mantenimiento de la

1 2 1 b i d pp.173 l3lbid pp. 174 l4 lbid pp. 169-170

Banco de Mbdco "informe A m a t 1989" pp.20-21

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competitividad internacional. Sin embargo, la presencia de fuertes presiones alcistas sobre las tasas de inter& se dio debido a la inmensa demanda de cr6dito del sector privado y la reducida posibilidad de incrementar el cr&ito primario. Esta evolucih de las tasas de interés tuvo dos etapas divididas por el anuncio en julio de 1989 del acuerdo con la banca extranjera para reestructurar la deuda pública externa, por una lado, la considerable incertidumbre en cuanto a la renegociacidn de la deuda externa pudo haber dado lugar a expectativas de un fuerte incremento de la inflacibn, por otro lado, algunos ahonadores probablemente consideraron que los niveles programados del superdvit primario no iban a poder alcanzarse, dadas las necesidades de gasto que se derivarían de la propia recuperación de la economía y dado el posible desarrollo de un rezago en los precios y tarifas del sector público.‘6

El balance positivo obtenido en 1989 en materia de abatimiento de la inflación, saneamiento de las finanzas públicas, renepiaci6n de la deuda externa y reactivación econbmica, permitió plantear en 1990 objetivos de política econ6mica más ambiciosas, delineados por el Plan Nacional de Desarrollo 1989-1994, en el que proponía; la estabilización continua de la emomia, la ampliación de los recursos disponibles para la invcPrsión,así, como consolidar l o s avances en la estabilitaudn de precios.

A d , la evolución de las tasas de inter& en 1990, fue consolidándose en la medida en que se fueron debilitando las expectativas inflacionarias a mediano y largo plazo. El crédito neto” del Banco de México se utilizó para suavizar las fluctuaciones temporales en la oferta y la demanda de fondo6 prestabtes, sin dejar de hacer lo posible de limitarlo al máximo. Primero se expandió en la primera parte del ano para acomodar la demanda del secfor público de recursos internos, para la compra de garantías de la deuda externa y el pago anticipado de intereses devengados por la misma; posteriormente se redujo con el fin de esterilizar las mayores entradas de recursos del exterior, tanto del seetor público como del sector privado.”

Después que durante los ochentas el acceso al capital internacional había sido escaso, estas grandes entradas de capital“ en los noventas pusieron en conflicto a las autoridades para decidir reducir la inflacibn ante el riesgo de una expansibn excesiva de la demanda agregada, bajo este panorama se decidió recurrir a operaciones de esterilización, sin embargo, su efectividad es limitada ya que en una situacibn de mercados financieros internacionales perfectamente integrados y con un tipo de cambio fijo, las autoridades monetarias no pueden utilizar la política monetaria para propositos de estabilizacibn.

Así, si se da una esterilización completa de la base monetaria, originada por las entradas de capttal, cada compra de divisas por parte del Banco Central es compensada por una venta de bonos internos, manteniendo así inalterada la oferta monetaria. Esta situación hace que las tenencias de bollos internos por parte del público aumentan con relación a sus tenencias de moneda nacional, por la que para restablecer el equilibrio, el público intentará vender su exceso de bonos al exterior a cambio de divisas, compensandose así la operacidn de

El proceso de cambio estructural de la economía tuvo importantes avances, en su transcurso, la inflación experiment6 un repunte de carácter temporal de 29.9 porciento; este repunte de la inflacih, se debió al energico ajuste adicional que se hizo en las finanzas públicas obteniendo como resultado la reducck5n del desliz cambterio, asimismo se aplicó una política monetaria prudente y se corrigieron los rezagos de algunos precios relativos; además, la inflación externa y l a s movimientos del tipo de cambio del dólar contra &ras monedas de gran importancia tambibn contribuyeron al repunte.

Ante tal situación la economía estuvo determinada por los siguientes factores: la continuidad del proceso de saneamiento financiero y cambio estructural del sector público, el cual tuvo importantes avances, destacando las modificaciones legales necesarias para la reprivatización de bancos múltiples y la

lbid pp, 32 17 base monetaria menos activos intemacionaks

Banco de Mbxico %forme Anual 1990” pp. 22 l9 Resultan de un aumento de las reservas internacionales y ComeamWrnente en la oferta monetaria. m c ~ ~ j u l i o - a g o s t o p p . ~ ~ 2 2 7 5 8 0

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desincorporación de grandes empresas paraestataíes; la ejecución del acuerdo de renegociación de la deuda externa. Estos factores produjeron un efecto muy positivo en la confianza del público, reflejdndose en cuantiosas entradas de capital externo como ya se ha mencionado, crecimiento de la inversi6n, aumento en los activos financieros y disminución en las tasas de inter&.

Entonces, la evolución del sistema financiero estuvo influida corno ya se mencion6 por el clima de confianza que prevaleci6 en la economía, propiciando a la vez cuantiosas entradas de capital, aumentos en los activos financieros y disminuciones de las tasas de interés nominales y reales pero estas disminuciones no fueron continuas; el aumento en los activos financieros fue consecuencia de un8 mayor demanda del público, tanto de los activos monetarios como m monetarios. De tal forma al contraerse el saldo del credit0 neto d e l Banco de México en 1990, la demanda real de activos financieros por parte del púbtico fue satisfecha a través de la importación de capital, y que a la vez, contribuyó a la acumulación de reservas internacionales y por ende, a la expansidn de l o s agregados monetarios.” Así, el Banco de M6xico efectuaba ventas cuantiosas de valores públicos en el mercado abierto a fin de esterilizar la monetizacih de las entradas de capital.

Las presiones alcistas de las tasas de interés fue un reflejo de una mayor inflación en el primer trimestre de 1990, por lo que esta inflación alta y la incertidumbre respecto de la disponibilidad de recursos para satisfacer las necesidades de la economía, impidieron que el nivel de las tasas de inter& disminuyeran como era de esperarse. Sin embawen el segundo trimestre hubo cambios financieros, en el cierre de marzo a junio el nivel de la tasa de inter& nominal de los CETES de 28 dias bajó alrededor de 14 puntos y el del real se contrajo en una magnitud mayor. La disminución de estas tasas de inter& fue realizado, por las expectativas favorables que generó el anuncio de la desestatización de la banca múltiple, entonces, el Banco de México permitíó que creciera su crédito interno para bajar la pres¡& al alza de las tasas de inter&.”

En lo que concierne a la demanda de dinero, esta dependió entre otros factores, del nivel de la actividad económica, de la tasa de interés nominal o de las expectativas de inflacibn, pero hay que selialar que las fluctuaciones en la demanda real por activos financieros es la variación de la tasa de inflación; ya que, cuando hay altas inflaciones la Hrdida de poder adquisitivo se incrementa de tal manera que el público procura reducir sus tenencias monetarias reales; y cuando baja considerablemente el ritmo de aumento de los precios inevitablemente se produce un fenómeno de remonetizacidn de la economía.n Sin embargo, los ajustes en la demanda de dinero tambi6n pueden ser inducidos por perturbaciones no monetarias ya sea por desordenes políticos o como resultado de un incremento general de precios generado por la devaluación del tipo de cambio.

Así, el aumento en MI (billetes y monedas en poder d e l público, cuenta de cheques) en 1990 fue provocado por las cuentas de cheques y en una medida menor por los billetes y monedas en poder del público. La evolución de la base monetaria reflejó una política crediticia moderada por parte del Banco Central y la ocurrencia de cambios importantes en las expectativas del público. El resultado fue una disminución en las reservas internacionales en la primera parte del ar7o y una importante recuperación a partir del segundo trimestre. En el último trimestre, la base monetaria creció en términos reales a una tasa de 4.4 porciento, reflejado por el gran esfuerzo de esterilización realizado por las autoridades monetarias; aunque la reserva internacional aumentó en el aiio por el equivalente a 12,144.6 miles de millones de pesos.24

Pasando a la política monetaria en 1991, se orient6 a evitar que las grandes entradas de capital generaran presiones indeseables sobre el sistema financiero y el nivel general de precios. Así, para poder absorber la liquidez de las entradas de capital, el 8anco Central apliw en el transcurso del alio una activa política de esterilización mediante operaciones de mercado abierto, ocasionando que el

lbid pp. 37-38 hid pp. 35,s; 135-136

23 lbid pp. 27 ’* lbid pp. 143

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crédito interno neto del Banco de México experimentara una importante reducción. A s í , durante los años más recientes la política monetaria en México se ha venido ejecutando por medio de las intervenciones del Banco Central en el mercado de dinero, las compraventas y los reportos de valores, así como las subastas de créditos o depósitos, según sea el caso permiten al Banco Central influir en un sentido u otro sobre la situación del mercado de dinero, además, al alterarse mediante esas operaciones la liquidez general de la economía, la acción del Banco Central alcanza a todo el mercado de crédito y no sólo al financiamiento bancario; todas estas ventajas no las tiene el encaje obligatorio como instrumento de política monetaria.=

Ante esta situación se estableció que las operaciones de reporto sobre valores deberían documentarse mediante modelos de contrato por escrito libremente elaborados por las instituciones. El plazo de los reportos pactado libremente por las partes, no podría exceder de 180 días, aunque las operaciones de reporto podrían prorrogarse, (sin que cada prórroga excediera de 180 días) más allá de la correspondiente fecha de vencimiento de los valores objeto del reporto. En septiembre, se eliminó el coeficiente de liquidez obligatorio aplicable a los pasivos bancarios denominados en pesos, sin dejar de mencionar que la remoción de este coeficiente fue continuación del proceso de desregulación de ciertos aspectos de la intermediación crediticia que se vinieron dando en los últimos años; así, en 1989 al consumarse la liberación de las tasas de interés bancarias y al comenzar a dar frutos los esfuerzos de estabilización de la economía se pudieron eliminar las disposiciones de encaje obligatorio y las pocas normas de crédito selectivo todavía vigentes. Sin embargo, la remoción del coeficiente de liquidez obligatorio no significó en lo absoluto una relajación de la política monetaria, este coeficiente no restaba capacidad de crédito a la banca.

Esta eliminación del coeficiente obligatorio de liquidez en pesos, no significa que los bancos no deban procurar mantener voluntariamente una cartera apropiada de valores que sea negociable con facilidad; y el Banco de México, en su papel de prestamista de última instancia, continuara admitiendo sobregiros en las cuentas de instituciones de crédito en el instituto central.

Sin embargo, se planteó la necesidad de reconstruir el coeficiente de liquidez en pesos hacia fines de agosto, esto originó una intensa demanda de CETES y BONDES, así como, fondos para adquirirlos; el resultado fue paradójico, por un lado se registraron disminuciones en las tasas de interés en la colocación primaria de los valores gubernamentales, a la vez que las tasas de interés de la captación a muy corto plazo de la banca comercial en el mercado de dinero al mayoreo presentaba un alza importante; estas señales dieron pie para que se modificaran las disposiciones sobre el coeficiente de liquidezx Es entonces, que se decidió que para septiembre los bancos mantuvieran un coeficiente de liquidez voluntario a criterio de cada institución, para evitar que la posible enajenación de los valores con los que estaba constituido el coeficiente de liquidez causara desequilibrios en el mercado financiero.

Todo 1991 continuó beneficiándose del clima de confianza, como de la firmeza de las acciones de política económica encaminadas al cambio estructural, así, como del mantenimiento de un manejo macroeconómico apropiado, sustentado en la prudencia fiscal y monetaria. El control de la inflación fue posible gracias a la consolidación del saneamiento de las finanzas públicas y a una política monetaria prudente, en los dos últimos meses del año, los precios incorporaron los ajustes a la baja, derivados de la tasa general del IVA del 15 al 1 O porciento. La disminución de la inflación (1 8.8 %), el incremento en la actividad económica, el menor nivel de las tasas de interés, y, en general el aumento en la confianza fueron factores importantes de una mayor demanda de activos monetarios por parte del público.

De esta manera la evolución de M1 en 1991, se debió fundamentalmente a las tasas de aumento en las cuentas de cheques, durante el año, el incremento del saldo real de billetes y monedas en poder del público fue superior en 6 puntos porcentuales al del año previo, (1 1.3%) el mismo revela de cualquier manera un avance relativamente modesto en la reconstitución de los saldos monetarios. En relación con el PIB, el nivel de su saldo nominal fue de 3.8 % apenas 0.2 puntos porcentuales por arriba de 1990; en

25 Banco de Mbxico "informe Anual 1991 " pp. 20-25 lbid pp. 42

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el caw de las cuentas de cheques, el incremento real del saldo fue 151.7 % que dista mucho de poder ser justificado en su totalidad por el fenómeno de remonetizaci6n.n La evolución de la base monetaria reflejó la liquidez creada por la acumulaci6n de reservas internacionales, y que fue absorbida parcialmente vía la colocacidn en el público de valores gubernamentales de la tenencia del Banco de M4xico.

En cuanto a la balanza de pagos, la cuenta de capital registró un superávit é$te no sdlo financid el deficit de la cuenta corriente, sino que ademhs permitió una importante acumulzlci6n de reservas. En lo que se refiere al desliz cambiario, se redujo a 20 centavos diarios en promedio y se eliminb el control de cambios, este menor deslizamiento cambiario fue propiciado por el amplio super4vit en la balanza de pagos acumulado en al eAo.

Como ya se ha mencionado el clima de confianza fue favorable para la actividad econ6mica y entre las acciones emprendidas en 1991 y que ayudaron a crear un entorno de optimismo fue: el avanw en el proceso de desincorporación de la banca comercial y el progreso en las negociaciones para el tratado trilateral de libre Comercio; esta evolución en los mercados financieros se vio particularmente reforzado al concretarse la venta de los primeros bancos y, en general, por los resultados obtenidos en materia de finanzas públicas. Los factores anteriores indujeron entradas muy importantes de capital privado, aumentos significativos en la demanda real por activos financieros internos, disminuciones en las tasas de inter& real, crecimientos muy elevados del financiamiento al sector privado y una considerable acumulación de las reservas internacionales.28

Cabe sefialar que una parte de las entradas de recursos financieros del exterior fue esterilizada por el Banco Central, sustrayendola de la demanda agregada mediante la venta de valores de su cartera, propiciando así, la acumulacidn de reservas, representando éstas el 37.6 porciento de las entradas de capital privado. $in embargo, esta situación planteaba, por un lado, esterilizar completamente la expansibn monetaria originada por las entradas de capital y, por ende, su impacto en la demanda agregada de bienes y servicios; y por otro lado, dejar que se expandiera dicha demanda, ante este dilema, las autoridades monetarias optaron prudentemente por un camino intermedio.

Esto último porque si se daba una esterilización integra de la expansi6n monetaria y d e l gasto resultante de la entrada de capital, hubiera significado la reexportación total de dicho capital vía el aumento de las reservas del Banco Central, y esta politica acarrearía que el capital proveniente del exterior no se aprovechara para la inversih del país. Pero en el caso de no esterilizar las entradas de capital, la base monetaria se expandirá por un monto equivalente a las entradas, aumentando el poder de compra de los agentes económicos, y un aumento en la demanda agregada usuahnente no serd acornpar'hdo de inmediato por una aumento similar en la oferta, por lo que una manetizaci6rr total de les entradas de capital puede afectar desfavorablemente el nivel general de precios.29

La evolución de las tasas de interés en 1991, se dio por la mayor confianza en las perspectivas de la economía, por la reducción de l a s tasas de inter& externas, por la disminución del ritmo del desliz cambiario y por los favorables resultados obtenidos en materia de finanzas públicas. La mejorie en las finanzas públicas no sólo contribuyd a la baja de las tasas nominales y reales liberando recursos para el gasto de inversidn privada, sino que, ademds tuvo la consecuencia favorable de inmtivar el flujo de recursos financieros del exterior hacia el país. 3d

Pasando a la actividad econbmica en 1992 se debio a: un crecimiento moderado de la actividad econhica, asimismo, la aplicación congruente de las políticas macroeconómicas, fiscal, monetaria y cambiaria, reafirmaron como ya se ha señalado en los aihs anteriores, el reducir la inflación como medio para lograr un crecimiento sófido a largo plazo. La privatizacih de los bancos y la desinwrporacidn de

27 lbid pp. 26-27 $ ibid pp.22-23

CEMLA julio-agosto pp. 198 i b i d pp. 36

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otras empresas, hicieron posible avanzar significativamente en la importante tarea de reducir la deuda pública interna y externa, asimismo esas disminuciones permitieron ampliar la disponibilidad de recursos para la inversión en infraestructura.

El desempeño de la política cambiaria continuó con el proceso de estabilización, proporcionando certidumbre respecto a la evolución futura del tipo de cambio nominal, es por eso que se procuró combinar en la fórmula cambiaria adoptada tanto el objetivo de la estabilidad del tipo de cambio, como el de permitir una mayor flexibilidad para que éI mismo pudiera acomodarse a las condiciones prevalecientes en el mercado. Así, durante la segunda quincena de octubre, se decidió acelerar el desliz del techo de la banda de 20 a 40 centavos diarios, en tanto que el piso se conservaba constante; gracias a esta ampliación, el tipo de cambio tuvo más latitud para ajustarse a las condiciones de mercado expresadas en las fuerzas de la oferta y demanda de divisas, ante esta nueva fórmula cambiaria la intervención del Banco de México en el mercado se efectuó s610 ocasionalmente.

El índice de la inflación en 1992 fue al más bajo de los últimos diecisiete años (1 1.9%), esto se debió a la persistencia en los esfuerzos de saneamiento fiscal y a la aplicación de una política monetaria prudente, por lo que se siguió conservando la confianza en la política económica y en las perspectivas del país. Ante la situación que prevalecia en la actividad económica, la política monetaria se aplicó con gran flexibilidad y no impidió el ajuste de las tasas de interés a la citada contracción de oferta de fondos prestables, por otra parte las autoridades monetarias continuaron actuando en el ámbito de la prevención de los riesgos bancarios limitando la capacidad de la banca para admitir pasivos en moneda extranjera.

Así, ante la liberación de las tasas de interés, la eliminación del encaje y el coeficiente de liquidez, la banca comercial se encontraba con un aparato insuficientemente desarrollado de otorgamiento y evaluación de crédito, a causa del saneamiento de las finanzas públicas y de la posibilidad de que el sector público pudiera acceder a financiamientos voluntarios a través de la colocación de títulos de deuda en el mercado abierto, por lo que se fue recurriendo cada vez en menor medida al crédito bancario. Esta situación hizo que los bancos salieran al mercado a competir para poder colocar sus recursos entre los usuarios privados. Todo esto trajo como resultado que se fuera perdiendo importancia en el total de la cartera de la banca comercial en los activos con nulo o poco riesgo, por lo que el coeficiente de cartera vencida sufrió un deteri~ro.~'

En lo que se refiere a las tasas de interés, se observó que los inversionistas se mostraron más interesados por los CETES, presionando entonces a una alza en los precios de este instrumento, especialmente en el de 28 dias, y por tanto una reducción en su rendimiento. Las razones por las que las tasa de interés disminuyeran, se derivaron de un patrón estacional observado a lo largo de muchos años, según el cual la demanda de crédito por parte del sedor privado es relativamente débil en los primeros meses del año, porque en ese tiempo las empresas pueden disponer de la liquidez resultante de sus ventas de fin de año, de esta manera muchas de ellas no requieren crédito adicional; otra razón es que el gasto que se efectuó en los primeros meses del año es relativamente modesto, posteriormente aumenta por los aguinaldos y liquidación de otros conceptos, terminando en diciembre con cierta intensidad. Por último el flujo de capitales del exterior registrado en el primer trimestre del año se intensificó, aunado a la ya mencionada disponibilidad estacional de liquidez por parte de las empresas, traduciéndose así, en una mayor oferta de fondos pre~tables.~~

Sobre el incremento de la base monetaria, hay que señalar que la disminución de la tasa de inflación reduce el costo de oportunidad de mantener billetes y monedas, toda vez que el valor real de éstos sufre una erosión menos rápida, es por eso, que con estabilidad el público está dispuesta a conservar una mayor cantidad de efectivo para disfrutar la conveniencia que esto le proporciona; y en un contexto de inflación en descenso el aumento de la cantidad de dinero en manos del público no conduce necesariamente a mayor gasto y, en tal caso, no ejerce presión sobre los precios.

31 Banco de M&xico Snforme Anual 1992" pp. 35-36 32 lbid pp. 38

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Entonces, la evolución de M I tuvo una drástica reducción de su tasa de crecimiento nominal, entre enero y septiembre el medio circulante mostró una tasa de incremento de 97.7 % en promedio, esto se debió, por que hay que recordar que quedaron suprimidos los encajes y los coeficientes de liquidez obligatorios a que estaban sujetos los bancos y los intermediarios financieros recibieron autorización para pagar intereses a tasa libres sobre los saldos de las cuentas de cheques33.

Cabe señalar que en ausencia de la intervención que el Banco de México realizó oportunamente en el mercado de dinero, y gracias a la venta de valores públicos que obraban en su cartera, el Banco de México pudo contraer su crédito interno neto en 9,514 millones de pesos. Por lo tanto, entre junio y septiembre las tasas de interés aumentaron, así entonces, el crédito interno neto en el último trimestre de 1992 tuvo un crecimiento, debido a que en octubre, el Gobierno Federal prácticamente no obtuvo ingresos extraordinarios, y también porque las tasas de interés iban a la alza debido al surgimiento de alguna inquietud en la opinión pública derivada de la renegociación del PECE. Sin embargo, la intervención del Banco de México vía la expansión del crédito interno neto logró moderar la alza en las tasas de interés.

Como se ha observado el combate a la inflación ha sido el principal objetivo de la política monetaria, ya que los dolorosos efectos de las inflaciones agudas y prolongadas experimetadas en las década de los ochenta, han estado vinculadas con déficit fiscales y han sido financiados mediante el crédito del Banco Central; es por eso que para mantener una política de lucha permanente contra la inflación es conveniente separar la función de crear dinero de otras tareas del Estado, es decir, el Estado debe procurar la consecución de sus fines financiándose sobre bases sanas, pues el abuso del crédito proveniente del Banco Central, si bien a corto plazo puede producir efectos positivos, a la larga siempre dará resultados negativos. En este sentido se proponía dotar de autonomía al Banco de México para poder precisar la estabilidad de la moneda, de esta manera un banco autónomo puede ser un muy eficaz contrapeso a políticas económicas desestabilizadoras.

Por lo tanto, un Banco Central autónomo ha de manejar adecuadamente su crédito interno y la tasa de interés a la cual proporciona reservas a los bancos comerciales, así, el volumen de crédito interno que proporcione, y el precio al que libere dinero de alto poder, determinarán el crecimiento de los medios de pagos, las tasas de interés de mercado, incluida la tasa del activo sin riesgo y el saldo de la balanza de pagos.

Es por todo lo anterior que el manejo de la política monetaria en 1993 buscó suavizar los movimientos erráticos de las tasas de interés, evitando a la vez interferir con las tendencias fundamentales del mercado. La política cambiaria continuó contribuyendo a la estabilidad de precios al propiciar la estabilidad del tipo de cambio nominal, sin detrimento de la conveniente flexibilidad que el mismo debe tener para adecuarse a los desfasamientos temporales entre la oferta y la demanda de divisas; esta flexibilidad se garantizó gracias a la gradualmente creciente banda de flotación que existe como parte de la estrategia cambiaria.

Dedido a la perseverancia en la aplicación de una política monetaria prudente, una estricta disciplina en el manejo de las finanzas públicas, apertura en la economía y un manejo congruente con la estabilización de precios de las políticas cambiaria y salarial se obtuvo una inflación en 1993 del 8 porciento, otra cuestión importante fue la desaceleración de la demanda agregada que ayudo a la disminución del ritmo de aumento de los precios. Así entonces, La política monetaria se desarrolló en un ambiente caracterizado por la desaceleración de la actividad económica, la inflación decreciente, grandes entradas netas de capital del exterior, tasas de interés reales más altas, pero declinantes a partir de un muy elevado nivel a principios del año y el clima de incertidumbre y nerviosismo del Tratado de Libre Comercio.34

33 lbid pp.29 34 Banco de México "informe Anual 1993" pp.16, 33-34

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Estas entradas entradas de capital del exterior, argumentó que los avances logrados por la politica económica en materia de estabilización de precios y de fomento de la eficiencia económica, estimularon un importante influjo de capital y un aumento de la inversión. Sin embargo, estos efectos se acompailaron por una disminución del ahorro interno, traduciéndose en déficit de la cuenta corriente de la balanza de pagos, ante esta situación, el Banco de México decidió seguir mitigando en 1993 el efecto potencial de dicho influjo sobre la liquidez de la economia, lográndose a través de operaciones de esterilización, por lo que esta política propició una nueva acumulación de reservas internacionales en diciembre de ese año.

Para lograr la estabilidad de precios el Banco de México actúa sobre alguna variable intermedia que guarde una relación razonablemente estable con el nivel de los precios, ésta en la actualidad es la base monetaria. Por otra parte al darse la desregulación de las tasas de interés y el desarrollo del sistema financiero el Banco Central instrumento su política monetaria casi mediante operaciones de mercado abierto, estableciendo que sus operaciones no modificaran la base monetaria a fin de determinar su intervención diaria. El Banco Central interviene en el mercado de cambios, en una economía abierta donde la oferta de base monetaria tiene dos fuentes: la monetización de la reserva internacional neta y/o la variación del crédito interno neto del Banco Central. Entonces, en la medida que se da la acumulación de reservas internacionales implica una oferta excesiva de la demanda de base monetaria, el Banco de México deberá proceder a disminuir su crédito interno neto; así, en 1993 el saldo del crédito interno neto mostró una contracción de 19,169 millones de pesos. Por lo tanto, el Banco de México esterilizó, mediante la disminución de su crédito interno neto parte del importante aumento en la oferta de base monetaria que hubiese resultado, suponiendo todo lo demás igual, del incremento de la reserva internacional asociado con las cuantiosas entradas de capital del exterior.35

Los niveles en las tasas de interés reales fueron resultado de tres factores que afectaron la demanda de fondos prestables: primero, la discrepancia entre la inflación esperada y la observada; segundo, que el Banco de México con el fin de mantener la oferta de base monetaria en la trayectoria deseada y en previsión de posibles efectos indeseables sobre el mercado cambiario conforme a la aceptación o rechazó del TLC, decidió compensar en forma parcial el impacto monetario del influjo de capital, por lo que la politica de esterilización tuvo como consecuencia que las tasas de interés nominales permanecieran más elevadas de lo que hubieran sido; y en tercero, ante la respuesta al deterioro de la calidad de su cartera de activos, la banca comercial comenzó a aplicar una política de crédito más cautelosa.3B Así, con el fin de reducir la volatilidad de las tasas de interés y ampliar las posibilidades de control monetario, en 1993 entró en operación el mercado interbancario valor día anterior, en donde los bancos disponen hasta las nueve y media de la mañana del día hábil bancario inmediato siguiente, para cerrar sus operaciones faltantes o sobrantes derivados de los resultados de la Cámara de Compensación.

A finales de la última semana de octubre de 1993, los principales indicadores de los mercados bursátiles y de dinero empezaron a reflejar can más intensidad el nerviosismo de los inversionistas respecto al proceso de ratificación del TLC. Las tasas de interés de corto plazo se elevaron considerablemente, el peso se depreció con respecto al dólar en el mercado interbancario, alcanzando por varios días el límite superior de la banda interna de intervención fijada por el Banco de México. Al cierre de las operaciones del 9 de noviembre de 1993, el tipo de cambio interbancario sufrió una depreciación de 4.1 porciento, en cuanto a las tasas de interés en el mercado de dinero registraron niveles entre 19 y 28 % en ese mismo día.

Durante todo el periodo analizado la economía continuó avanzando en el proceso de estabilización de los precios, sin embargo, durante 1994 todo el esfuerzo que las autoridades hicieron por mejorar las perspectivas de progreso individual y colectivo, se vieron afectado por hechos aislados, y muy graves,

35 lbid pp. 38 38 lbid pp. 36

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que tuvieron un impacto sobre los mercados financieros, generando una devaluación y una sustancial reducción de los flujos de ahorro externo hacía nuestro país. Hay que mencionar que los acontecimientos que provocaron incertidumbre acerca de la evolución futura de la economia mexicana, no sólo afectaron el precio al que se cotizan las obligaciones colocadas en los mercados financieros internacionales en nuestro país, sino también incidieron en los flujos de endeudamiento externo observado a lo largo de 1994; es decir, a partir del asesinato del Lic. Luis Donaldo Colosio, los recursos obtenidos a través de financiamientos del exterior se redujeron significativamente.

Estos hechos desfavorables incidieron en el ámbito nacional y en eventos políticos y delictivos que generaron ambiente de incertidumbre e influyeron adversamente en las expectativas de los agentes económicos del país y del exterior y que afectaron negativamente en la evolución de los mercados financiero y cambiario.

Pero esta situación no influyó en la inflación de 1994 ya que fue la más baja en los últimos 22 años, como lo muestra la gráfica; según se muestra en el informe del Banco de México del año en curso; el crecimiento del indice Nacional de Precios al Consumidor de diciembre de 1993 a diciembre de 1994, fue de 7.1 %, este resultado fue gracias a la consolidación de la apertura comercial de la economía, que dio mayor flexibilidad a la oferta de bienes y servicios para responder con rapidez los aumentos de la demanda interna, sin provocar variaciones de precios; también se debió a la reducción de los márgenes de comercialización de las mercancías importadas y, en consecuencia, de las producidas internamente; y por último a la aplicación de una política monetaria orientada a disminuir la inflación.

I N F L A C I ó N 1 9 7 3 - 1 9 9 4 I ( B A S E 1 9 9 4 = 1 0 0 ) 180.0 160.0

' 1 4 0 . 0

1 0 0 . 0 8 0 . O ' 60.0 4 0 .O

o . o

j 1 2 0 . 0

1 2 0 . 0

Fuente: Banco de méxico, Indicadores econ6micos, varios afíos.

En cuanto a la evolución de la política monetaria, el país contó con un Banco Central Autónomo a partir del 1' de abril de 1994, determinando así, la evolución de su propio crédito, así, el Banco de México actuó durante todo el año en la estabilidad del poder adquisitivo de la moneda nacional, es decir, aplicó dadas las circunstancias, una política monetaria restrictiva. Sin embargo, los acontecimientos políticos y delictivos rebasaron las posibilidades de la política monetaria, por lo que las medidas adoptadas no fueron suficientes para impedir la abrupta devaluación del nuevo peso.

Se planteo la posibilidad que las políticas monetarias y cambiaria contaran con flexibilidad suficiente para responder con oportunidad a las fluctuaciones que se presenten en los mercados financieros; este propósito se perseguía desde noviembre de 1991 al ir aumentando gradualmente la amplitud de la banda de flotación del tipo de cambio.

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A partir de la segunda mitad de febrero, las tasas de interés externas no sólo comenzaron a aumentar, sino que además, los acontecimientos politicos y delictivos causaron gran inquietud respecto a la estabilidad del país, ante esta situación, la moneda nacional se depreció dentro de la banda de flotación. Durante todo el año el tipo de cambio se mantuvo cercano al techo de la banda y en ciertos lapsos la alcanzó, al darse esto, consecuentemente se perdieron reservas internacionales esto último, hizo que el Banco de México interviniera en el mercado, con el fin de que el tipo de cambio no saliera de los límites de su banda de flotación. Es entonces que el Instituto Emisor se vio obligado a efectuar ventas cuantiosas de moneda extranjera para defender el techo de la banda, la liquidez perdida fue respuesta en el mercado de dinero, para lo cual se amplió el crédito interno neto. Pero esta expansión del crédito se limitó atender solamente la demanda de billetes y monedas y a reponer las pérdidas de base monetaria causadas por las disminuciones de las reservas interna~iona1e.s.~~

Lo anterior nos plantea que la evolución del crédito interno neto entre marzo de 1990 y marzo de 1994, disminuyó enormemente a consecuencia de la política de esterilización adoptada por el Banco de México a fin de mitigar el efecto inflacionario de los grandes flujos de capital hacia el país como lo muestra la siguiente gráfica. También a lo largo de ese período y hasta mediados de noviembre de 1994 las reservas internacionales cubrieron con exceso a la base monetaria.

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Por lo tanto, el incremento en el crédito interno neto en 1994 ocurrió como consecuencia de que cayeron las reservas y no que éstas cayeron porque el crédito interno neto se expandió. Por lo tanto, el Banco central incrementó las tasas de interés para contraer los créditos y así desacelerar la demanda agregada y disminuir la presión de los precios.

Sin embargo, a mediados de noviembre y a partir de la segunda decena de diciembre, se produjeron nuevos acontecimientos desfavorables a consecuencia del agotamiento del margen para que el tipo de cambio pudiese ajustarse al alza dentro de la banda de flotación, a la sustancial reducción de las reservas internacionales, y a tasas de interés reales a niveles que implicaban graves dificultades tanto para los intermediarios financieros como para los deudores; a todo esto hay que añadirle, una renovada volatilidad en los mercados financieros internacionales, todos estos factores provocaron un ataque especulativo de gran magnitud en contra de la moneda nacional que ya no pudo ser detenido.

37 Banco de Mexico "Informe Anual 1994" pp. 51

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Como consecuencia, la Comisión de Cambios acordó abandonar el régimen cambiario, comunicando en el seno del Pacto la decisión de pasar a un régimen de flotación por lo que se acepto el 22 de diciembre de 1994. En cuanto a las tasas de interés representativas en el mercado de dinero, reflejaron una política monetaria restrictiva que el Banco central aplicó en los períodos de pérdidas de activos internacionales. Sin embargo, para evitar problemas mayores a deudores y a intermediarios financieros, y a la vez defender el régimen cambiario, la SHCP y el Banco de México hicieron posible la sustitución de valores gubernamentales denominados en pesos (CETES, BONDES, y AJUSTABONOS) por Tesobonos, en donde éste no sé ve afectado por las variaciones del tipo de cambio, ya que tiene un valor en dólares.

Esta sustitución fue para disminuir las presiones sobre el mercado cambiario, debido a la creciente percepción que se fue difundiendo entre los inversionistas sobre la existencia de mayores riesgos cambiarios, así la demanda de Tesobonos aumentó en sustitución de los instrumentos denominados en moneda nacional.38 Por lo tanto, durante todo el año la política monetaria estuvo condicionada por el comportamiento d e l mercado cambiario. Por otro lado, las tasa de interés, tanto internas mmo externas, experimentaron alzas, el sector público no financiero erogó en el año por concepto de pago de intereses una participación en el producto de 2.6 porciento, suma menor en 0.4 puntos porcentuales del PI6 a la de 1993, esto debido al incremento de los Tesobonos en el total de la deuda pública interna.

Por lo que se refiere la demanda de billetes y monedas fue virtualmente igual a la demanda de base monetaria, debido a que las instituciones de crédito no estaban obligadas a mantener saldos positivos en su cuenta corriente con el Banco de México. Así, el ritmo de crecimiento a tasa anual de los billetes y monedas en circulación experimentó una aceleración a partir de septiembre de 1993 tendiendo a estabilizarse en 1994, las razones del crecimiento de la circulación de los billetes y monedas se debió: a la sustitución de cheques por billetes y monedas, desde el segundo trimestre de 1994, debido a que los bancos aumentaron considerablemente los cargos que aplican por manejo de las cuentas de cheques, incluso en algunos casos, se redujo el número de cheques sin cargo que se podían librar y aumentaron las comisiones por aniversario, también, las tasas pagadas por los bancos empezaron a ser sustancialmente menores que otras tasas pasivas.=

Para concluir, este período señalamos que existen diversas acciones de política monetaria que evitan una expansión excesiva de la base monetaria, en donde, la inflación que es fenómeno monetario va a depender del crecimiento de la cantidad de dinero y de otros medios de pago en la economía. En suma, a lo largo de esté período existía un tipo de cambio fijo que era utilizado como ancla nominal, la política monetaria del Banco de México mantenía el control del tipo de cambio por medio de intervenciones en el mercado de cambios, inyectando o retirando liquidez, también el Banco de México anticipaba la demanda de base monetaria a través de una trayectoria de la demanda. Otro aspecto importante en este período, fue la desregulación del sistema bancario que se inicio con la supresión del encaje legal y la liberación total de la tasas de interés en 1988, así, como la eliminación del coeficiente de liquidez y posteriormente por la reprivatización de las instituciones de crédito en 1990; también se argumentó porque era necesario que se dotara de autonomía al Banco de México para poder precisar la estabilidad de la moneda, expandiendo la base monetaria sólo en concordancia con sus objetivos de estabilidad de precios. Por lo tanto, a lo largo del período observamos que el principal problema es la inflación, por lo que se decidió combatirla por medio de programas de estabilización y de las políticas cambiarias y crediticias, así, observamos que la inflación de 1988 fue de 51.7 porciento, en 1989 de 19.7 porciento, posteriormente se dio un repunte en 1990 de 29.9 porciento y a partir del año siguiente fueron de 1 1.9 porciento, en 1993 de 8 porciento y finalmente de 7.1 porciento en 1994, todo esto se logró gracias a la conjunción de las políticas antes mencionadas, así, también a la consolidación de la apertura comercial de la economía y a la aplicación de una política monetaria orientada a disminuir la inflación. También el Banco de México redujó las presiones excesivas sobre el crecimiento de la oferta de base monetaria, por medio de las operaciones de esterilización monetaria para compensar la expansión de liquidez, debido a las cuantiosas entradas de capital, todo esto como ya se ha dicho para contribuir al control de la inflación.

ibid pp. 53-56 39 ibid pp. 58-59

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ANALISIS DE POLÍTICA MONETARIA

La política monetaria en México se ha adecuado en los

DE M h C O : 1994-2000

últimos años a un diverso número de necesidades, surgidas como consecuencia de ajustes necesarios en la aplicación de políticas no adecuadas, al menos en los dos últimos sexenios, de tal manera que la politica que precedió a la devaluación de Diciembre de 1994 hace destacar la participación del Banco Central como la única institución encargada de regular la actividad económica y financiera del país. Su participación permite regular las funciones del dinero y lograr una actividad económica más estable, para ello es necesario la adopción de una serie de medidas enfocada a influir sobre las condiciones monetarias en el mercado de dinero, así como una adecuada instrumentación de la política monetaria cuya prioridad es reducir el nivel de inflación.

"Desde la devaluación de 1994 y la resultante crisis financiera hasta el presente, el Banco de México ha seguido la práctica de fijar diariamente su objetivo de liquidez para acomodar la demanda de dinero. Sin embargo, en el transcurso también ha modificado radicalmente su modo de intervención. Antes de la crisis, con frecuencia se convocaba a subastas de dinero a tasas de interés determinadas por el propio instituto central.1z40

Disminuir el nivel de inflación es el objetivo final de toda política monetaria, esto se logra con el uso de un mecanismo de transmisión, el cual es el proceso mediante el cual las acciones de política del Banco Central afectan a la demanda agregada y a la inflación, dicho proceso se da a partir de que el Banco Central actua en el mercado de dinero afectando a las tasas de interés de corto plazo, como lo muestra el siguiente diagrama:

INSTRUMENTOS OBJETIVOS INTERMEDIOS OBJETIVO FINAL r

Operaciones de Mercado Abierto

Oferta monetaria Encaje promedio cero Estabilidad de Precios -+ Agregados Monetarios -+ Tasa de descuento

Tasas de interés precios

Expectativas de inflación

Fuente: Sarnuelson, Paul "Macroeconornia con aplicaciones a México" PP. 248

En el último sexenio los instrumentos del mecanismo de transmición de poítica monetaria se han utilizado para alcanzar la meta establecida de inflación para cada año, estos son: Operaciones de mercado abierto, tasa de descuento y el encaje promedio cero, los cuales asu vez pasan por un objetivo intermedio, hasta llegar a su objetivo final. Los objetivos intermedios son precisamente los que están en situación intermedia durante el proceso del mecanismo de transmisión, se encuentran entre los instrumentos y los objetivos del Banco Central, el cual cuando desea influir en sus últimos objetivos, primero modifica uno de sus instrumentos, lo cual a la vez afecta una variable intermedia que puede ser la tasa de interés, el crédito interno y la oferta monetaria.

La utilización de todos estos instrumentos es lo que ha permitido disminuir los niveles de inflación desde 1995 de 52% a 12.3% en 1999, es precisamente en todo este proceso donde se nota la amplia participación del Banco de México que tomo una serie de medidas muy severas para controlar la devaluación y la flotación del peso incurridos por la crisis de finales de 1994 y principios de 1995, una de estas medidas fue una política que restringia la base monetaria y de crédito, este Último se dio como resultado de la política monetaria y crisis bancaria que se presentÓ desde años atrás y que desembocó con la devaluación y el incremento de las tasas de interés. La siguiente grafica muestra el comportamiento del nivel de inflación durante al periodo de 1995 a 1999.

40 Gil, Díaz Francisco. "La política monetaria y sus canales de transrnisi6n en México" PP. 93 ~ ~~

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Fuente: Banco de méxico, Indicadores económicos, varios años

Un determinate de la política monetaria en este Último sexenio es el uso de la base monetaria, la cual se apoya directamente con la aplicación del encaje promedio cero, la tasa de descuento y las operaciones de mercado abierto que como ya se dijo son los instrumentos más importantes del mecanismo de transmisión de la política monetaria, y que con su utilización se buscó controlar la liquidez, y evitar así un exceso de dinero circulante que pueda ocasionar problemas con el abatimiento contra la inflación.

Las operaciones de mercado abierto son el principal instrumento de política monetaria utilizado en el mercado de dinero para afectar la liquidez, y son realizadas por la autoridad monetaria, estos puede ser la compra y venta de valores denominados en moneda nacional mediante operaciones de reporto, la compra venta definitiva de valores y los créditos o depósitos en el Banco Central. Por lo tanto, las operaciones de mercado abierto buscan contraer o expander la base monetaria para evitar golpes inflacionarios, dichos instrumentos afectan a la oferta de base monetaria en el mercado de dinero e influye sobre su demanda, todo esto, con el objeto de dar inicio al mecanismo de transmisión. “La politica monetaria de México se opera principalmente a través del control de la liquidez que el Banco de México inyecta o retira mediante subastas diarias con los bancos comerciales. Por regla general estas operaciones se realizan con el objetivo de permitir que los bancos comerciales mantengan un promedio igual a cero en sus cuentas corrientes en el Banco Central.”41

Los medios utilizados por el Banco de México para controlar la crisis que se vivió a principios de 1995, fue la sustitución de las tasas de interés por la oferta de dinero primario, es esté último el instrumento más importante para llevar a cabo la política monetaria, ya que de esta forma se tiene el control directo de la base monetaria. “La base monetaria esta formada por los billetes y monedas en circulación y por el saldo neto total de las cuentas corrientes que las instituciones de crédito mantienen en el Banco Central. En México, el comportamiento de la base monetaria es muy similar al de los billetes y monedas en circulación debido a que, por lo regular, los bancos no intentan mantener saldos positivos en sus cuentas en el instituto emisor.TJ42

En 1995 la base monetaria se incrementó a 9,874 m.p, en tanto que los billetes y monedas en circulación lo hicieron en 9, 889, la poca diferencia entre estas dos se entiende porque bajo el régimen de encaje promedio cero, los bancos no requieren tener depósitos en el banco central. De esta forma el comportamiento de la base monetaria en ese periodo dependió de la evolución de los billetes y monedas en circulación.

“La función de ancla se pierde en un régimen de tipo de cambio de flotación, ya que el Banco Central no tiene la obligación de intervenir en el mercado de divisas, de esta forma el objetivo de la política

~ ~~~

41 Gil. Dlaz Francisco. “La política monetaria y sus canales de transmisibn en México” Pp.94 42 “La conduccibn de la política monetaria del Banco de M6xico a través del regimen de los saldos acumulados.”. PP. 5

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monetaria no es por definición el mantenimiento del precio de la moneda nacional a un cierto nivel determinado. Ante esto el tipo de cambio es determinado por el mercado.”43

Este sistema adoptado durante este último sexenio, la base monetaria es modificada por el manejo libre y sin reglas del crédito interno neto del Banco central, por ello el crédito interno neto tiene el papel fundamental en la elaboración de la política del Banco de México y en la constitución de un ancla que sujete la evolución de precios, causado por el crédito externo, es decirr que no existia un control sobre el nivel de crédito otorgado por el Banco Central y los bancos comerciales, por lo que, en 1995 se dio una limitación de 10 O00 millones de pesos al aumento del crédito interno neto del instituto central, se definió el CIN como la diferencia entre la base monetaria y la reserva internacional del Banco de México, el crédito del Banco Central se manejaría cotidianamente a manera de que la oferta de dinero primario se ajustara a la demanda de base monetaria esperada para cada día, aunque en ocasiones este comportamiento se podría modificar de acuerdo a la evolución que tuviesen indicadores como; evolución de la base monetaria en relación con su trayectoria deseada, la evolución del tipo de cambio, divergencias entre la inflación esperada y la pronosticada.

Lo importante de esto es que el Banco de México decidió generar crédito y dicho monto de crédito es lo que afectó el crecimiento de la demanda agregada y esta a los precios, de esta manera cuando el banco central contrajo su crédito interno, disminuyó el monto de crédito disponible, ello provocó una subida en las tasas de interés primarias y una disminución del crédito total, una desaceleración de la demanda agregada y esta una menor presión sobre los precios. Continuando con esta disposición, un incremento más de lo previsto de los precios, provoca que el tipo de cambio se deprecie más de lo que se espera, ante lo que el Banco central restringe su crédito y esto obliga a los bancos comerciales a contraer el suyo, ocasionando un incremento en las tasas de interés, atrayendo a sí la entrada de capitales y una revalorización del peso.

Para facilitar el manejo del crédito interno neto, el Banco de México adoptó en Marzo de 1995 un esquema de encaje promedio cero, esté mecanismo sirve para para enviar señales a los participantes en los mercados financieros, sin determinar con ello las tasas de interés y el tipo de cambio, el aspecto elemental de este sistema permite que el banco central anuncie diariamente su objetivo para el saldo acumulado de las cuentas de los bancos comerciales para la apertura del mercado del dia siguiente. “Un elemento crucial de este régimen “de encaje promedio” cero, como se le llama, es que el Banco de México anuncia diariamente su objetivo para el saldo acumulado de las cuentas de los bancos comerciales para la apertura del mercado al siguiente día.”44

En caso de que algún banco no cumpliese con lo establecido se hacía acreedor a una penalización calculada en el monto faltante acumulado y de una tasa equivalente a cuatro veces la tasa vigente de cetes. Para agosto de ese mismo año este mecanismo se afinó, al establecerse que el cumplimiento de saldo promedio fuera por lo menos igual a cero, debería producirse cada 28 días en la misma fecha para todas las instituciones, y la tasa de penalización por incumplimiento de este sistema sería dos veces la tasa vigente de cetes.

En caso de que se anuncie un objetivo de cero, la política monetaria es neutral, por otra parte si el objetivo del día siguiente es negativo, enviara una señal de restricción en las condiciones monetarias indicando que el Banco Central va a retirar liquidez al día siguiente, e influye al alza de las tasas de interés$ el objetivo es positivo será lo contrario y se inyectara liquidez al sistema, presionando a la baja de las tasas de interés. Este esquema consiste en el saldo promedio diario de las cuentas de las instituciones de crédito que deben ser cero y de no ocurrir esto la institución estaría cayendo en un sobregiro, por lo que ante esta situación la institución crediticia se hará acreedora a una penalización consistente en el pago de una determinada tasa de interés impuesta por el Banco Central. De esta manera el Banco de México abastece o retira mediante subastas diarias con los bancos comerciales, estas operaciones se realizan

43

44 Banco de MBdco. Informe Anual 1995 Gil, Díaz Francisco. “La política monetaria y sus canales de transmisión en Médco“ Pp.95

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con el objetivo de permitir que los bancos comerciales mantengan un promedio igual a cero en sus cuentas corrientes en el Banco Central.

La implementación de este esquema facilitó la conducción de la política monetaria, por que si en un determinado momento conviene restringir la demanda agregada, el banco de México induce un sobregiro de la banca de las cuentas corrientes que les lleva y para evitar la penalización los bancos comerciales tratan de generar excedentes de efectivo que pueden depositar en el banco central, para hacerse de la liquidez requerida, los bancos deben contraer su crédito y10 atraer nuevos depósitos, cualquiera de estas acciones propicia el alza de las tasas de interés y resta capacidad de gasto público.

El establecimiento del límite al crédito interno neto del Banco de México y la adopción del esquema de encaje promedio cero, fueron vitales para el manejo de la política monetaria, ya que a través de estas medidas fue posible pasar de una política monetaria que actuaba a través de la influencia directa del instituto central en la determinación de las tasas de interés, a una política orientada al cumplimiento de objetivos monetarios cuantitativos.

“El Banco de México utiliza este regimen para enviar señales al mercado sobre sus intenciones de política monetaria, mediante el anuncio diario de un objetivo para el saldo promedio o “acumulado” de la suma de los saldos diarios de las cuentas de la banca en el Banco central durante el periodo de medición de 28 días. La medición del saldo de las cuentas de la banca durante un periodo de cuatro semanas permite al Banco de México proporcionar una liquidez mayor o menor a la necesaria, obligando de esta forma a los bancos a acumular saldos positivos o a incurrir en sobregiros en sus cuentasJJ4

Esta medida tomada por las autoridades monetarias de mantener reservas obligatorias positivas y saldos iguales a cero es con el fin de evitar el exceso de volatilidad de las tasas de interés, de acuerdo al comportamiento de los bancos comerciales. “El comportamiento de los bancos en un régimen de saldos promedio contribuye así a reforzar notablemente el poder e impacto de las señales de política monetaria de un banco central, ya que los bancos reaccionarán ante las señales y, de esa manera, el ropio sistema contribuira a que las tasas se muevan en la dirección deseada por la autoridad monetaria.” E A lo largo del sexenio hubo la necesidad de realizar algunos “cortos” con el fin de influir sobre la tasa de interés al alza a causa de que al final del periodo el saldo acumulado fue negativo, ya se dijo que para ello el banco central emite señales, “en 1996 el ”corto” impuesto por el 8anco central fue para apoyar el alza de las tasas de interés o contener sus descenso, ya sea para impedir el desarrollo de alguna espiral devaluatoria o contrarrestar otras presiones inflacionarias, que llevan aun mayor aumento de los intere~es.”~~ De esa fecha hasta 1999 se volvió a recurrir al uso del “corto” ello debido a los residuos de la crisis asiatica y de Brasil con el fin de estabilizar las condiciones de los mercados financieros nacionales de tal forma que se pudiera amortiguar cualquier choque externo, resultado de la inestabilidad financiera internacional.

Estas medidas adoptadas por el Banco de México favorecieron el comportamiento del tipo de cambio, tasas de interés, índice de precios y bolsa mexicana de valores, pero para asegurar aun más la efectividad de los instrumentos de la política monetaria e influir más en el comportamiento de las tasas de interés de corto plazo, la Junta de Gobierno determinó la obligación de las instituciones de crédito de constituir depósitos en el propio instituto central a un plazo indefinido y a razón de 5 O00 m.p por día hábil hasta alcanzar un monto acumulado de 25 O00 m.p. los cuales darían intereses equivalentes a la THE a 28 días.

El Banco de México utiliza el objetivo de saldos acumulados para la suma de sus saldos diarios de las cuentas de la banca, esa señal sirve para permitir que el mercado determine con libertad las tasas de

45 ODogherty, Pascua1 “La instrumentación de de la politica monetaria por el Banco central” en Gaceta Económica. Suplemento. Pp128. 46 Lbid. PP. 129 47 Banco de M6xico. Informe anual 1996

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interés. La relevancia de que el banco central tome la iniciativa para fijar el monto de su intervención y dejar que lo anterior ocurra, es llevado a cabo a través de las operaciones de mercado abierto las cuales pueden ser diarias o en un determinado número de días, la mayoría de los bancos centrales decide operar diariamente sobre todo si se trata de influir sobre la tasa de interés de corto plazo. En especifico nuestro país tiene un objetivo de cantidad, por lo cual interviene a diario en el mercado de dinero por medio de subastas, en las que fija la cantidad y deja que el mercado determine las tasas de interés.

Las operaciones de mercado abierto consisten en compra-venta de valores gubernamentales, esta operación no implica el compromiso de llevar a cabo la operación inversa de la operación realizada, ya sea venta o compra. La inyección o contracción de liquidez es definitiva, este tipo de operación puede dar cierta disminución en la liquidez de los compradores de los titulos.

Los reportos de compra o venta, es una operación que consiste en que el banco central compra o vende valores pero con el acuerdo de realizar la operación inversa en una fecha determinada previamente. La compra en reporto se reatiza cuando el Banco central lo que quiere es inyectar liquidez temporal al sistema, y la venta en reporto se realiza cuando se pretende retirar liquidez del mercado. Este tipo de operación es preferida por los Bancos centrales ya que tienden a aumentar la liquidez del mercado del valor utilizado en el reporto.

Créditos y captación de depósitos, de igual manera se utilizan cuando la autoridad monetaria quiere recaudar o retirar liquidez, la mayor parte de créditos son otorgados por el Banco central. En todas estas operaciones, el Banco de México fija la cantidad y el mercado determina libremente las tasas de interés.

La crisis de finales de 1994 con la devaluación del peso repercutió gravemente al sistema bancario nacional, ya que se vio enfrentado a un gran faltante de liquidez en moneda extranjera, hubo vencimientos masivos de tesobonos limitando la capacidad del gobierno para cumplir los compromisos externos, esto impidió la renovación de pasivos bancarios en divisas, a esta situación se le sumo el incremento de las tasas de interés nominales que afectaban el precio de los valores de renta fija propiedad de los bancos, y conforme pasaba esto subía la presión inflacionaria y las tasas de interés, así como la disminución de la actividad económica, se afecto más la calidad de la cartera de los bancos, agudizando así aun más la crisis bancaria.

Como causa directa de la crisis de 1994, el Banco de México estableció medidas para asegurar un mejor control monetario, modifico la dinámica de subastas de crédito que el Banco Central realizaba para regular la liquidez, es decir, anteriormente el Banco Central influía directamente sobre las tasas de interés al señalar sus niveles maximos o minímos aceptables en las subastas, aspecto que en este periodo ya no es valido ya que las tasas de interés se determinan en las subastas libremente.

Generalmente la operación más utiliada es el reporto con valores gubernamentales. “Durante los tres primeros meses de 1995 el Banco de México proporcionó liquidez al mercado mediante reportos de compra de valores gubernamentales, pero a partir de abril de 1995 el banco central decidió sustituir los reportos de valores gubernamentales por subastas de crédito y aceptar los títulos emitidos por la banca comercial y la de desarrollo como garantía de los créditos otorgados.

Fue 1995 el año más afectado de la turbulencia que se vivió durante este último sexenio, en el que se aplicaron todo tipo de políticas para evitar una mayor salida de capitales foráneos y con la aplicación del régimen de flotación del tipo de cambio se logró mantener la moneda nacional no tan bajo.

Paral996, el Banco Central fijó el monto de crédito a subastar cada día, para que al final de la jornada el saldo neto total de las cuentas corrientes de la banca, fuera una cantidad predeterminada. Si era negativo el saldo era “corto” al sistema influyendo al alza a las tasas de interés, por ejemplo, el corto a ese año de 40 millones de pesos, represento tan solo seis diezmilesimas de la base monetaria promedio en el año, por lo que al ser as¡ ejerce más influencia sobre las tasas de interés la modificación de un corto que su existencia misma.

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Lo referente a la tasa de descuento se aplica cuando los bancos obtienen fondeo mediante un sobregiro en la cuenta que mantienen con el Banco de México, si un banco se sobregira el banco central le da crédito por ese sobregiro y la carga a una tasa de interés. Las operaciones llevadas a cabo por los bancos comerciales al determinar las operaciones dianas, son ventanillas que consisten en pedir créditos o depositar a cambio de tasas de interés bajo condiciones previamente determinadas por el banco central, los créditos son de corto plazo a tasas de interés altas o bajas a las que hay en el mercado. "El Banco de México tiene como objetivo instrumental el saldo de las cuentas de la banca, por lo que no utiliza las tasas de interés de sus facilidades para limitar el movimiento de las tasas de interés."

Con respecto a la evolución de los agregados monetarios hasta 1998 tenemos que, MI consiste en los billetes y monedas en poder del público y el saldo total de las cuentas de cheques denominados en moneda nacional y extranjera, en 1995 el M I subió a 6,356 m.p, pero también disminuyó el saldo de cuentas de cheques en moneda nacional, se vio además influido por los menores niveles de actividad de las empresas y por los problemas de liquidez a que se enfrentaron, pero los ahorros en cheques en moneda extranjera se incrementaron ese año a causa del mayor tipo de cambio, en 1996 se dio un incremento con respecto a 1995 de la base monetaria de 17.2 m.m.p, el agregado MI subio de 67.3 m.m.p, ello por el aumento de 13.4 m.m.p de billetes y monedas en poder del público. Lo que corresponde a 1997 también se incrementaron en 24.9 m.m.p, al pasar su saldo de 83.9 m.m.p en 1996 al 108.8 m.m.p, su saldo coincidio con el de los billetes y monedas, ellos por la adopción del régimen de encaje promedio cero, en ese mismo año también M1 aumentd, En 1998 la base monetaria si aumentó en 22.6m.m.p, con un crecimiento real del 1.8%, pero M1 se redujd poco a poco en el año, llegando a ser negativo al cierre de 1998, esto por varias razones como la menor actividad económica. La siguiente grafica muestra el comportamiento en M1, billetes y monedas y cuentas de cheques hasta 1997.

Ml, EULLETESY MONEDAS EN PODER DEL PÚSUCO Y CUENTAS DE CHEQUES EN MONEDA NAClONAL

POrQbD Tasas #e crecimiento mi anual

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Durante 1996 la economía mexicana enfrentó fuertes problemas relacionados con la inflación y las expectativas sobre su evolución próxima, que como ya se menciono en 1995 se disminuyeron los flujos netos de capital del exterior hacia México y el tipo de cambio menor depreciado, la devaluación aumentó y también la inflación con las tasas de interés reales y nominales.

También en 1996 se dio un incremento importante del PIB mayor al que se había anticipado y disminuyeron las tasa de interés nominales, esta situación sin duda debió de haber influido para que la demanda de base monetaria subiera en términos reales, aunque a finales de año lo que se observó fue una reducción de la demanda de dinero primario, esto por diversas situaciones como la caída de los salarios reales y el mayor uso de tarjetas de débito, por lo que la reducción de la demanda real de billetes y monedas se vio compensada con el crecimiento del PI6 real y el descenso de las tasas de interés.

Como el crédito interno neto se explica por la evolución de la base monetaria como de los activos internacionales netos, estos últimos aumentaron más que la Base monetaria, esto quiere decir que el crédito interno neto se tuvo que contraer para mantener la trayectoria de la base monetaria tal como se planteo en el programa monetario de 1996.

Sin duda en 1996 se lograron avances importantes dentro de los objetivos que se persiguieron en el programa económico, esto se observd con la reanudación del crecimiento económico, la disminución del desempleo, la reactivación del gasto privado, la estabilidad del mercado cambiario, al abatimiento de la inflación y de las tasas de interés reales y nominales, y la consolidación del acceso renovado de los sectores público y privado a los mercados internacionales de capital, esto no quiere decir que en los demás años ya no existieron problemas, sólo es el reflejo de una mejoría después de la crisis de 1994.

En 1997 el programa monetario nuevamente tenía como objetivo el abatimiento contra la inflación, para ello en el programa el banco de México se comprometió a no realizar operaciones de mercado abierto con el objeto de generar saldos acumulados positivos, es decir, no usaría "largos", se decidió publicar la trayectoria esperada diaria de la base monetaria para el año que en principio era congruente con la inflación de 15% siempre y cuando se materializaran los supuestos adoptados de crecimiento del PIB, tasas de interés y de remonetización. También se incorpord al programa monetario límites trimestrales a la variación del crédito interno neto del banco central. Se estableció también un compromiso mínimo de acumulación de activos internacionales netos y por último se previó que el banco de México podría variar las condiciones de suministro de crédito interno, poniendo "corto" al sistema bancario, con el objeto de promover el orden en los mercados de dinero y cambiario.

A principios de 1997, la posición acreedora del banco central se revirtió, por lo que el Banco de México empezó a retirar liquidez mediante subastas de depósito. El rápido crecimiento de la posición deudora indujó al banco central a intervenir a través de reportos de venta, y de la venta en directo de títulos gubernamentales, con el fin de aumentar el plazo de su posición deudora y poder reducir asi el monto diario de sus intervenciones en el mercado de dinero."&

En este año la inflación anual declinó 12 porciento este avance se logró gracias a la congruencia entre distintos aspectos de la política económica, esta congruencia ha sido efectiva para lograr un ajuste a la baja de las expectativas inflacionarias y algo que ha contribuido a generar expectativas favorables con respecto a la inflación es el esfuerzo del banco de México en llevar acabo sus operaciones de la manera más transparente posible, al publicar detalladamente cada una de las operaciones que ejecuta.

Como resultado del combate a la inflación del ajuste a la baja de las expectativas inflacionarias y de la relativa estabilidad del tipo de cambio, en 1997 se noto una baja considerable de las tasas de interés, así como su variabilidad la cual fue la más baja desde 1990, estas disminuciones fueron el factor más destacado para impulsar el aumento de la actividad económica y del empleo.

I

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El Banco de México operó con objetivo cero para los saldos acumulados de las cuentas que lleva el sistema bancario durante casi todo el 97, es decir, no se aplicó ningún “largo”, la postura del Banco central fue neutral, por lo tanto, la evolución que hubo en la base monetaria no fue un resultado de un relajamiento de la política monetaria, en donde el incremento de la demanda de dinero primario se dio por causas de un mayor crecimiento económico durante el año del que se había previsto al realizar el pronóstico de evolución de la base monetaria, por la disminución de la tasa de interés más de lo que se supuso en un principio en el programa monetario con respecto a la tasa de Cetes a 28 días.

AI efecto de lo anterior sobre la demanda de dinero primario, no se le dio el valor que tenía para estimar su trayectoria para 1997, a fines de ese año se observó la desviación entre la trayectoria observada y la que se pronóstico. Esta desviación de base monetaria se debió a una mayor demanda de billetes y monedas y no a un exceso de oferta monetaria. Lo que se refiere al tipo de cambio, se mantuvo estable y la tasa de interés tendió a la baja, pero lo más importante fue que la trayectoria de inflación evolucionó aproximádamente conforme a lo previsto. Ante estas circunstancia el banco central no tuvo razones para adoptar una política restrictiva que acercara la trayectoria de base monetaria observada con la pronosticada.

Si durante 1997 no hubo necesidad de realizar “cortos” o “largos”, el banco central tuvo que hacer algunos ajustes a la política monetaria, más que nada por que las tasas de interés no se comportaban conforme a lo que se había previsto por las condiciones en los mercados financieros.

Los movimientos anormales entre el tipo de cambio y la tasa de interés durante el primer semestre de 1997 se debieron a la rápida acumulación de activos internacionales netos a partir de 1996 y los primeros meses de 1997, además de que por circunstancias que se dieron en el transcurso de ese año se disminuyó el grado de competencia en el mercado de dinero a corto plazo.

Con la acumulación de activos internacionales el Banco de México tuvo que contraer su crédito interno neto para evitar un exceso de oferta de dinero por lo que el saldo de crédito interno neto del Banco de México se hizo negativo, lo que para retirar los excesos de liquidez derivada de la acumulación de activos sobre el exterior, el Banco de México captó depósitos de los bancos y vendió valores gubernamentales, en ocasiones la liquidez se quedó concentrada en pocas instituciones de crédito y estas lo aprovecharon para obtener mayores rendimientos sobre sus depósitos en el Banco de México, ante esta situación el Banco de México aplico medidas para restablecer el buen funcionamiento del mercado de dinero, estas fueron: 1) un incremento en la captación de recursos a través de la venta de valores gubernamentales y a la vez una reducción de captación mediante depósitos de las instituciones de crédito, de esta forma el Banco de México pudo seguir dotando de liquidez, esta medida ayudo a disminuir presiones al alza de la tasa de interés interbancaria, 2) se ajustaron algunos elementos del régimen de encaje promedio cero, ampliando el tope máximo de los saldos negativos que las cuentas de las instituciones de crédito en el Banco de México alcanzan cada día sin causar intereses que compensen sus saldos positivos que generen en otros días. 3) Para reforzar los dos anteriores puntos en una ocasión el banco central fijó un techo a la tasa de interés aplicable a sus operaciones pasivas a 24 horas, esto sólo se mantuvo un día.

Los resultados de la adopción de lo anterior fueron las tendencias de la tasa de interés a la baja, el techo que se les aplico ayudo a ello, aunque esta medida no se puede utilizar muy seguido, ya que de hacerlo se estarían eliminando las fuerzas del mercado en la determinación de las tasas de interés.

Una buena opción para combatir las altas tasas de interés es el uso de “largos”, pero como ya se menciono durante 1997 la junta de gobierno decidió no hacer uso de éI a menos que las tasas de interés a corto plazo no se hubieron comportado en congruencia con el tipo de cambio, sobre todo cuando la moneda nacional se esta apreciando y no existan presiones inflacionarias superiores a las previstas en el programa económico y que la inflación evolucione de manera favorable e indique que los precios son menores al objetivo previsto en el programa, que se de una apreciación del tipo de cambio insostenible, o que surjan elevadas tasas de interés y desordenes en el mercado dinero.

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Con la evolución del tipo de cambio, la liquidez observable en los mercados financieros internacionales y la conveniencia de seguir acumulando activos internacionales netos, la comisión de cambios modifico algunas veces durante 1997 el monto de las compras de moneda extranjera que el Banco de México podía realizar por medio del mecanismo de opciones puesto en marcha en 1996, y en general este mecanismo ha cumplido con su objetivo primordial para el que se creo.

En 1998 la política monetaria anticipd que en ese año habría mayor volatilidad en los mercados internacionales debido a la crisis asiática y que la disponibilidad de recursos del exterior serían más difíciles que en 1997, por lo que la junta de Gobierno del Banco de México indicó que las políticas económicas en ese año debieran ser más flexibles, de esta forma el programa monetario se diseño consciente de que se aplicaría en un ambiente adverso, así que el programa estableció el uso de reglas específicas para evitar la generación de excesos de oferta de dinero, así como la posibilidad de hacer algunos cambios o ajustar la postura de la política monetaria, de esta forma el programa contó con la flexibilidad necesaria para que el Banco central pudiera reaccionar ante situaciones inesperadas y de esta forma poder influir con mayor facilidad sobre la evolución de la inflación, buscando sobre todo que con las medidas a aplicar de política monetaria las variaciones del INPC, causadas por los problemas externos impactaran solo una vez, además de que dicho efecto no lo hiciera fuertemente a las expectativas inflacionarias, como a la inflación vigente. En la realidad nuestro país si se enfrento con una situación externa realmente desfavorable. Observándose una depreciación fuerte de la moneda nacional y con ello una mayor inflación de la que se programo.

Como respuesta a los choques inflacionarios el Banco de México restringió en Marzo de 1998 su postura de política monetaria, sobre todo en la segunda parte del año donde se observaron tasas de interés reales y nominales elevadas hasta el doble de lo observado durante el primer semestre del año. El programa monetario señaló que la política monetaria no puede sola conseguir el objetivo de inflación deseada, y considero como indispensable la coordinación con otros elementos como la política fiscal para lograrlo.

El objetivo deseado para 1998 era alcanzar la meta de inflación de 12 por ciento, contando para ello con una serie de elementos encaminados a lograrlo, estos fueron: 1) el Banco central se comprometió a ajustar diariamente la oferta de dinero primario, es decir,que esta correspondiera a la demanda de base monetaria, dicho de otra forma, que el Banco central esteriliza el impacto monetario de las variaciones de los activos internacionales netos, y de las operaciones que lleva a cabo la tesorería de la federación en su cuenta con el Banco de México. 2) El banco de México se reservó el derecho de restringir la postura de la política monetaria en caso de que las circunstancias lo requirieran. 3) El banco de México estaría pendiente de detectar cambios súbitos en el entorno económico que pudieran alterar nuestra economía, en especifico la inflación. La base monetaria durante 1998 se mantuvo en una posición en la que era probable que se consiguiera el pronostico publicado y que esta haya seguido el patrón previsto desde su publicación, se explica a través de que la inflación observada supero por más de seis puntos al objetivo para ese año. La demanda adicional de base causada por la mayor inflación se compenso por el efecto depresivo sobre la demanda de medios de pago que ejercieron las mayores tasas de interés.

El saldo de la base monetaria ha coincidido con el de billetes y monedas en circulación, debido al régimen establecido de encaje promedio cero, los billetes y monedas en circulación aumentan por lo general en la ultima parte del año, debido a los pagos que recibe la mayoría de la gente.

En 1999 la situación externa de inestabilidad siguió provocando volatilidad en los mercados internacionales, por lo que las políticas adoptadas por los miembros de la junta de gobierno del Banco de México iban enfocadas a una mayor flexibilidad para enfrentar los golpes externos que llegaran a provocar al país presiones inflacionarias mucho mayores a las previstas en el programa monetario, se previó el uso de reglas enfocadas a evitar la generación de excesos de oferta de dinero y la posibilidad de que la política monetaria se pudiera ajustar a través de acciones discrecionales del Banco central.

30

El programa monetario para 1999 tenía la meta de alcanzar una inflación del 13 porciento , dicho objetivo se previó de acuerdo a los resultados obtenidos en 1998, a la situación que se vivía en ese año ante las condiciones externas, los ajustes de los salarios mínimos y de precios, a la situación de tarifas públicas y, las medidas fiscales utilizadas para alcanzar un déficit de 1.25 por ciento del PIB.

Como resultado de la serie de políticas adoptadas en 1999, y a la restrictiva política monetaria el objetivo de inflación para ese año se mantuvo en un margen considerado estable, y una consecuencia favorable de el esquema monetario en México es sin duda que tanto el tipo de cambio y las tasas de interés son determinadas por las fuerzas del mercado, y finalmente se logro la expectativa de inflación, e incluso fue menor a la pronosticada de 13%, esta fue de 12.3%.

Para el año 2000 la Junta de Gobierno estableció una meta de inflación no mayor al IO%, como sabemos una tasa de inflación baja es condicionante para atraer o contraer el flujo de inversiones, por lo que todas las decisiones sobre las políticas aplicadas por parte del instituto central deben de estar enfocadas a la lucha contra la inflación y a la vez trabajar en conjunto con las otras políticas tanto la comercial como la fiscal, de tal forma que se establezca un ambiente favorable y estable para generar el crecimiento económico del país.

Apartir de las políticas adoptadas por el Banco de México se buscó la reducción de la demanda agregada y disminuir las expectativas de inflación para que la devaluación no afectara fuertemente el índice General de Precios, por lo que la estrategia que se sigui0 a finales de 1994 se enfoco a abatir directamente la inflación, sobre todo para poder lograr objetivos trascendentes como lo son la justicia social y el crecimiento económico acelerado y sostenible, por que si bien una política monetaria restrictiva es indispensable en el abatimiento contra la inflación, esta no es suficiente para conseguir siempre los resultados esperados.

Aun con la intervención del Banco de México, cuya función principal es la aplicación de políticas monetarias restrictivas para alcanzar el objetivo de inflación deseado para cada año, no es posible en ocasiones controlar el impacto que ejerce sobre la economía interna los choques externos que complican en el corto plazo las metas de inflación, de tal manera que las autoridades monetarias estan obligadas a redoblar esfuerzos para lograr sus objetivos, esta situación es controlada por las autoridades monetarias a través de la utilización del mecanismo de transmisión y de la intervención del banco central en el mercado de dinero, en donde “el banco central sólo puede modificar la cantidad de dinero indirectamente; sólo en la medida en que sea capaz de influir sobre la demanda de dinero, en donde uno de los canales indirectos para alrerar la demanda de dinero consiste en influir sobre la tasa de interé^"^', que como se menciono los factores externos influyen en el comportamiento monetario interno, por lo que si la tasa de interés externa se altera, la nacional también variara, modificando a su vez el tipo de cambio y la demanda agregada y estos afectan al mismo tiempo la demanda de dinero y esta el producto y /o precios,

50 Gil, Díaz francisco. La política monetaria y sus canales de transmisión en México. Pp.81

31

MODELO ECONOM~TRICO

Es conveniente realizar una serie de pruebas para comprobar que tanto influyen variables cómo, tasa de interés, PIB y tasa de inflación sobre la demanda de base monetaria en los dos periodos analizados, a través de la intervención del Banco de México en donde indirectamente influye sobre la tasa de interés para ajustar la demanda y oferta de dinero por lo que acontinuación se presentan las pruebas y resultados de un modelo económetrico.

Base activa de la base monetaria (determinantes de la demanda de dinero) se optó por realizar pruebas para dos fechas de corte en el periodo muestral, asi, el periodo I comprende 1988: O 1 - 1994: O1 y el segundo período comprende 1994: 02 - 2000: 02.

La variable dependiente es la base monetaria y las variables independientes son el PIB y la tasa de interés (CETES a 28 días), estas tres variables van a estar medidas en términos reales, como la variable PIB es medida trimestralmente se prosiguió a hacer un ajuste a las demás variables para convertirlas de mensual a trimestral, ya teniéndolas trimestral a todas las variables se resolvieron las siguientes operaciones para volverlas reales, utilizando los precios (indice de inflación) como deflactor.

BMrea, = B M ~~ ~

iip (índice de inflación)

CETES,,,, = 1 + [ ( i/4 ) / 100 ]

1 + [ ( iipt - iip., ) / iipt-1 ]

Es por eso que los modelos estimados en este trabajo considera a la demanda de dinero en terminos reales, porque la estabilidad del tiempo contribuye un elemento esencial para el adecuado diseño e instrumentación de la política monetaria. Pasando al modelo se definió de la siguiente manera:

MODELO ORIGINAL

MODELO RESTRINGUIDO

BM = p1 + p2 PlBreal + p3 CETESreal + U

Donde:

BM: Base monetaria LPIBreall: LPlBreal del primer periodo LPIBreal2 : Lpibreal del segundo período CETESreall : CETESreal del primer período CETESreal2: cetesreal del segundo período U: Error estimado

Entonces, mediante estos dos modelos se determinara si las variables independientes afectan de igual forma en los dos corte de periodo muestral, por medio del estadistico F, .

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MOb€l.O ORZ6INAL

Dependent Variable: LBASREAL Method: Least Squares Date: 1 1/28/00 Time: 1 1 : 3 4 Sample: 1988: 1 20002 Included observations: 50

-inp.pr

Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob. c1 -151.8075 25.33886 -5.991095 0.0000

CETREALl -0.484588 0.093477 -5.184059 0.0000 LPlBREALl 8.056616 1.212500 6.644630 0.0000

c2 -156.7206 21.79722 -7.189933 0.0000 CETREAL2 -0.408594 0.144400 -2.829600 0.0070 LPtBREAL2 8.270465 1.034992 7.990848 0.0000

R-squared 0.854870 Mean dependent var 16.24759 Adjusted R-squared 0.838378 S. D. dependent var 1.081 964 S.E. of regression 0.434974 Akaike info criterion 1.285107 Sum squared resid 8.324917 Schwarz criterion 1.514550 Log likelihood -26.12768 F-statistic 51.83517 Durbin-Watson stat

Se observa que la respuesta de corto plazo en la demanda de base monetaria ante cambios en la tasa de interés (CETES) es negativa y estadísticamente significativa, también las demás variables son significativas5' y el modelo en general arroja un aceptable grado de bondad de ajuste (medido en términos de la R-squared), es decir, el 85% del modelo es eficiente. AI ser todas las variables significativas y tener un R2 aceptable se pude decir que no presenta problemas de multicolinealidad, sin embargo, se presentan problemas de autocorrelación residual debido a que el estadístico Durbin-Watson: puntos de significancia de dL y du al nivel de significancia de 0.01 son los siguientes dL=10j64 du=1.587 y DW es 1.525 éste se encuentra en medio de los dos valores dL y du por lo que concluyo que hay AR.

Por otra parte el PtBraI contribuye positivamente en la explicación de la base monetaria, observAndose que la elasticidad-ingreso de corto plazo de la base monetaria en el primer período es de 8.05 y en segundo período aumento a 8.27.

Concluyendo además que por cada incremento de uno por ciento en los cetes reales, la base real tanto en el primer período como en el segundo período disminuyen en 0.484 y 0.408 respectivamente.

A continuación se presenta la prueba de park para cada una de las variables para detectar si presenta problemas de heteroscedasticidad, y la solución de autocorrelacibn.

51 Siabivamente, concluye que contribuyen positivamente a explicar la base monetaria

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pRvE;BA DE PARK

Dependent Variable: LU2 Method: Least Squares Date: 12/04/00 Time: 09: 13 Sample: 1988:l 2000:2 Included observations: 50

Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.

C -2.870887 0.301757 -9.513916 0.0000 LCETREA1 -1.375407 0.787806 -1.745869 0.0872

R-squared 0.059710 Mean dependent var -3.0051 12 Adjusted R-squared 0.040120 S.D. dependent var 2.106005 S.E. of regression 2.063326 Akaike info criterion 4.325693 Sum squared resid 204.351 1 Schwarz criterion 4.4021 74 Log likelihood -1 06.1423 F-statistic 3.048058 Durbin-Watson stat 1.81 1691 Prob(F-statistic) 0.087232 -

Test:

LN U = p1 + p2 Lcetreal + u

HO: = O Si acepto HO no hay heteroscedasticidad H1 :p# O Si rechazo HO si hay heteroscedasticidad

tc =pLcetreal 2 t, = -1.375407 = 1 -1.74587018 I ("ar f!LCetreal 0.787806

a= 0.01 tt=2.326 Como < tt concluyo que no hay heteroscedasticidad

Dependent Variable: LU2 Method: Least Squares Date: 11/28/00 Time: 12:38 Sample: 1988: 1 2000:2 Included observations: 50 -

Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prab. C -2.891662 0.424933 6.804988 0.0000

LPlBREALl -0.010871 0.028792 -0.377576 0.7074

R-squared 0.002961 Mean dependent var -3.0051 12 Adjusted R-squared -0.017810 S.D. dependent var 2.106005 S.E. of regression 2.124677 Akaike info criterion 4.384294 Sum squared resid 216.6840 Schwarz criterion 4.460775 Log likelihood -1 07.6074 F-Statistic O. 142563

LN U = PI+ pz Lpibreal 1 + u 01 = 0.01 tt = 2.326

= -0.010871 = 1 -0.37757016 I 0.028792

como & < tt acepto HO, por lo tanto, no hay heteroscedasticidad.

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Dependent Variable: LU2 Method: Least Squares Date: 12/04/00 Time: 10:04 Sample: 1988: 1 2000:2 Included observations: 50

Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob. C -2.995978 0.301204 -9.946665 O.OO00

LCETREA2 -0.313099 0.759183 -0.41241 7 0.6819

R-squared 0.003531 Mean dependent var -3.0051 12 Adjusted R-squared -0.01 7229 S.D. dependent var 2.106005 S.E. of regression 2.124070 Akaike info criterion 4.383723 Sum squared resid 216.5602 Schwarz criterion 4.460204 Log likelihood -107.5931 F-statistic O. 1 70087

LNU=p,+p2Lcetrea2+u a = 0.01 tt = 2.326

tC = -0.313099 = I -0.41241 572 I 0.7591 83

como < tt acepto HO, por lo tanto, no hay heteroscedasticidad.

Dependent Variable: LU2 Method: Least Squares Date: 12/04/00 Time: 10:22 Sample: 1988: 1 2000:2 Included observations: 50

Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob. C -3.1 18509 0.424933 -7.338833 0.0000

LPIBREAU 0.010777 0.028556 0.377397 0.7075

-

R-squared 0.002958 Mean dependent var -3.0051 12 Adjusted R-squared -0.01 781 3 S.D. dependent var 2.1 O6005 S.E. of regression 2.124680 Akaike info criterion 4.384297 Sum squared resid 216.6847 Schwarz criterion 4.460778 Log likelihood -1 07.6074 F-statistic O. 142428 Durbin-Watson stat 1.833186 Prob(F4atistic) 0.707542 - a

LN U = p, + p2 L pibreal2 + u a = 0.01 tt = 2.326

tc = 0.010777 = 0.3773988 0.028556

como < tt acepto HO, por lo tanto, no hay heteroscedasticidad.

35

Dependent Variable: LBASREAL Method: Least Squares Date: 1 1/30/00 Time: 1 1 :59 Sample(adjusted): 1988:4 2000:2 Included observations: 47 after adjusting endpoints

Cl -196.9420 29.60195 -6.653007 O.OOO0 LPlBREALl 10.22919 1.419442 7.206484 0.0000 CETREALl -0.721603 0.226856 -3.180892 0.0028

c2 -?58.3260 20.70643 -7.646222 0.0000 LPIBREAU 8.346630 0.983172 8.489492 0.0000

Adjusted R-squared 0.802970 S.D. dependent var 0.958725 S.E. of regression 0.425559 Akaike info criterion 1.265779 Sum squared resid 7.244029 Schwarz criterion 1 S1333 Log likelihood -22.74581 F-statistic 32.24456

Inverted AR Roots .19+.34¡ . I 9 -34i -.39 =

Debido a que existió evidencia de correlación serial en los errores de estimación se incluyo un término autorregresivo AR(3) para corregir este problema

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MODELO RESTRIMIbO

Dependent Variable: LBASREAL Method: Least Squares Date: 11/30/00 Time: 11 :17 Sample: 1988: 1 2000:2 Included observations: 50

Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob. C -132.2589 11.34191 -11.66108 0.0000

LPIBREAL 7.115146 0.540149 13.17257 0.0000 CETREAL -0.467693 0.078366 -5.968061 O.OOO0

R-squared 0.842733 Mean dependent var 16.24759 Adjusted R-squared 0.836041 S.D. dependent var 1 .O81 964 S.E. of regression 0.438107 Akaike info criterion 1.245418 Sum squared resid 9.021078 Schwarz criterion 1 .360139 Log likelihood -28.13544 F-statistic 125.9278 Durbin-Watson stat 1.265342 Prob(F-statistic) o. oo0ooo

AI igual que en el modelo original se observa que el PIBrd es significativo y la tasa de interés (CETES) son negativos y significativos, su R2 es de 0.842733, es decir, el 84% del modelo es eficiente. AI ser todas las variables significativas y tener un R2 aceptable se pude decir que no presenta problemas de multicolinealidad, sin embargo, se presentan problemas de autocorrelación residual debido a que el estadístico d Durbin-Watson: puntos de significancia de dL y du al nivel de significancia de 0.01 son los siguientes dL= 1.285 du= 1.446 y DW es 1.265 éste se encuentra en medio de los dos valores dL y du por lo que concluyo que hay AR.

De acuerdo a los resultados obtenidos, cuando varía en uno por ciento el PIB real, la base real varía en 7.115%, y p o r cada unidad incrementada en los cetes reales, la base monetaria disminuye en 0.467%. Es decir que al incrementarse la tasa de interés (CETES a 28 días), el impacto que recibe la base monetaria (billetes y monedas en circulación) es negativo, porque se incrementan las tasas de interés y los billetes y monedas en poder del público prefieren estar depósitados para generar intereses, por lo tanto, su circulación disminuye.

A continuación se presenta la prueba de park para cada una de las variables para detectar si presenta problemas de heteroscedasticidad, y la solución de autocorrelación.

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Dependent Variable: L u l l Method: Least Squares Date: 11/30/00 Time: 12:14 Sample: 1988: 1 2000:2 Included observations: 50 -

Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.

C -36.82512 59.23077 -0.621 723 0.5371 LPIBREAL 1.610989 2.826146 0.570030 0.5713

R-squared 0.006724 Mean dependent var -3.062314 Adjusted R-squared -0.013969 S.D. dependent var 2.325617 S.E. of regression 2.341804 Akaike info criterion 4.578899 Sum squared resid 263.2343 Schwarz criterion 4.655379 Log likelihood -1 12.4725 F-statistic 0.324935 Durbin-Watson stat 1.786752 Prob(f -statistic) 0.571316 "-

Test:

LN U = p1 + p2 Lpibreal + u a = 0.01 tt = 2.326

k = 1.610989 = 0.57000303 2.826146

como & < tt acepto HO, por lo tanto, no hay heteroscedasticidad.

Dependent Variable: L u l l Method: Least Squares Date: 12/04/00 Time: 1 1 :O0 Sample: 1988:l 2000:2 Included observations: 50

Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob. C -2.975686 0.337082 -8.827775 0.0000

LCETREAL -0.683387 0.61 1238 -1.1 18037 0.2691

R-squared 0.025381 Mean dependent var -3.062314 Adjusted R-squared 0.005076 S.D. dependent var 2.325617 S.€. of regression 2.319707 Akaike info criterion 4.559937 Sum squared resid 258.2899 Schwatz criterion 4.636418 Log likelihood -1 11.9984 F-statistic 1.250008 Durbin-Watson stat 1.845904 Prob(F-statistic) 0.2691 16 P 5

LN U = p1 + p2 Lcetreal + u a = 0.01 tt = 2.326

k = -0.683387 = I -1.1 1803749 1 0.61 1238

como tc < tt acepto HO, por lo tanto, no hay heteroscedasticidad.

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SOLUCION DE AUTOCORRELACION DE RESIDUOS

Dependent Variable: LBASREAL Method: Least Squares Date: 11/30/00 Time: 11:37 Sample(adjusted): 1990:3 2000:2 Included observations: 40 after adjusting endpoints Convergence achieved after 8 iterations

Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob C -126.4046 12.64324 -9.997802 0.0000

LPIBREAL 6.837505 0.601251 11.37214 0,0000 CETREAL -0.483228 0.1 351 35 -3.575889 0.001 O

AR( 1 O) -0.319431 0,157349 -2.030078 0.0498

R-squared 0.761274 Mean dependent var 16.59575 Adjusted R-squared 0.741380 S.D. dependent var O 851090 S.E. of regression 0.432819 Akaike Info criterion 1.257644 Sum squared resid 6.743953 Schwarz crlterion 1.426532 Log likelihood -21.15288 F-statistic 38.26688 Durbin-Watson stat 1.566586 Prob(F-statistic) 0.000000

Inverted AR Roots ,851 -.28i .85+.28i .52 -.72i .52+.72i .O0 -.89i -.00+.89i -.52 -.72i -.52+.72i

-.85+.28i -.85 -.28i

Como hubo evidencia de autocorrelación en los errores se proslguió a soluclonarlo Incluyendose un término autorregresivo AR( 1 O) Como conclusión se determina mediante el Fc si las variables independientes afectan de igual manera en los dos períodos.

Por lo tanto, se determino el F, = SCR (restrlnguldo) - SCR I1 - Ií *

k : número de betas del modelo original SCR: suma de cuadarados q : número de igualdades en HO

HO: p l = 04 H I : AI menos una de estas igualdades no se cumple p2 = p5 p3 = p6

F,= 9.021078 - 8.324917 1.226 F t = ( q , n - k )

8.324917

Por Io tanto, al 0.01 se tiene que F, = 1 226 y Ft = 4.31

Como F, < Ft acepto HO concluyendose que las variables anallzadas afectan de igual manera a la base monetaria en los dos períodos tanto en el modelo original como en el modelo restringldo, en donde la tasa de interés de corto plazo es negativa en ambos periodos sobre la base monetaria real, contrayendose de 0.484 a O 408 porciento.

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Se puede concluir que las variables instrumentales de la política monetaria por medio del Banco Central influyen en la base monetaria y a través de estas se trata de controlar el nivel de inflación, esto lo logra por medio del mecanismo de seAales en pequeños movimientos en el suministro de la liquidez (dinero primario) por lo tanto, es la oferta la que se adecua a la demanda de dinero.

En México el Banco Central tiene un objetivo de cantidad por lo que interviene todos los días en el mercado de dinero mediante los mecanismos de control de la oferta monetaria, destacando las operaciones de mercado abierto para inyectar o sustraer liquidez, operando principalmente mediante subastas diarias con los bancos comerciales, estas operaciones se realizan con el objetivo de permitir que los bancos comerciales mantengan un promedio igual acero en sus cuentas corrientes con el Banco central.

En cuanto a la inflación, como la oferta se ajusta a la demanda de dinero primario, el Banco de México ofrece la seguridad de que no creara deliberadamente excesos de base monetaria para cumplir su objetivo final de estabilidad de precios. El comportamiento de la base monetaria influye fuertemente como determinante para lograr el objetivo principal, su aumento o disminución indica si hubo incremento en precios o viceversa, es por eso que el instituto central interviene al controlar la base monetaria.

Generalizando en el periodo de 1988-1994, se implementó una política monetaria donde el tipo de cambio era fijo, aquí el Banco de México inyectaba o retiraba liquidez mediante intervenciones en el mercado de cambios, de esta manera mantenía el control del tipo de cambio. Se argument6 que la desregulación del sistema bancario mexicano, fue iniciado con la supresión del encaje legal en 1984 y la liberación total de las tasas de interés en 1988, seguida por la reprivatización de las instituciones de crédito en 1990, y finalmente por el decreto que concedió autonomía de gestión al Banco de México a partir de 1993; es decir, el Banco de México expandiría la base monetaria sólo en concordancia con sus objetivos de estabilidad de precios y no para financiar al gobierno. Todo esto porque se observaban los altos niveles de inflación experimentados en la década de los años ochenta en M6xico, por lo tanto, se proponía una reforma constitucional para dotar de autonomía al Banco de México, y así, precisar su objetivo prioritario de procurar la estabilidad del poder adquisitivo de la moneda nacional.

A fin de contribuir al control de la inflaci6n el Banco de Mhxico procurd reducir las presiones excesivas sobre el crecimiento de la oferta de base monetaria, destacando las operaciones de esterilización monetaria con el fin de compensar de forma parcial la expansión de liquidez resultante de la monetización de los cuantiosos flujos de capital que recibió la economía mexicana del exterior, buscándose con esto un crecimiento equilibrado entre la oferta y la demanda de base monetaria.

Por último, la política cambiaria continúo contribuyendo a la estabilidad de precios al propiciar la estabilidad del tipo de cambio nominal, sin detrimento de la conveniente flexibilidad que el mismo debe taner para adecuarse a los desfasamientos entre la oferta y la demanda de divisas, esta flexibilidad se garantizó gracias a la gradualmente creciente banda de flotación que existió como parte de la estrategia cambiaria.

Dado el enorme peso que se le ha otorgado al Banco Central, al menos en estos ú¡timos años, este ha establecido una serie de instrumentos para ejecutar su política monetaria, destacando la reducción de los requerimientos de reserva lo cual se ha compensado con la aplicación del encaje promedio cero que limita el nivel de los crBditos otorgados por el banco, evitando así caer en exceso de créditos en comparación con sus depósitos.

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Durante el último sexenio se vivió la crisis económica más fuerte de las ÚRimas decadas en México. Ante tal situación la postura de las autoridades monetarias se avow a controlar la salida masiva de capitales extranjeros, para ello incremento las tasas de interés aspecto que contrajo la demanda agregada afectando la inversión de nuevos proyectos, y como consecuencia disminuyó la actividad económica y por ende el desempleo.

Es por lo anterior que la aplicación de una política monetaria eficiente constituye el reflejo de una estabilidad favorecedora y atractiva que impulse nuevamente el crecimiento del producto. Los resultados obtenidos después de la aplicación de políticas eficientes se han venido incrementando aun con los abstiiculos externos como han sido las crisis de Asia y Brasil, esto quiere decir que la adopción de un régimen de flotación ha sido favorable al determinarse el tipo de cambio por el mercado de dinero.

La participación del Banco de México ha sido sin duda efectiva al fijar para cada año un objetivo de inflación, agotando todo tipo de recursos y estrategias para lograr lo proyectado, y la flexibilidad de las políticas económicas ha influido para amortiguar todo tipo de choques económicos externos.

Con respecto a los resultados obtenidos en el modelo econométrico se comprobó que la tasa de interés de corto plazo influye negativamente sobre la base monetaria real, debido a que en ambos periodos esta se contrajo de 0.484 a 0.408 porciento, así entonces, sí sube la tasa de interés disminuye la base monetaria, este aumento en las tasas de interés a la vez produce una baja en la demanda agregada y por ende en la inflación.

Por lo anterior deducimos que al incrementarse la tasa de interés en el periodo dos se atrajo la inversión de capitales externos, lograndose avances en los diversos objetivos de la política monetaria, y una mayor estabilidad en el mercado cambiario debido a la flexibilidad del tipo de cambio, por otra parte el banco central modificada la cantidad de dinero indirectamente, influyendo sobre la demanda de dinero, en donde, uno de los canales indirectos para alterar la demanda de dinero consite en influir sobre la tasa de interés; con respecto al primer periodo la tasa de interés influia sobre la base monetaria, aunque el Banco de México no tenía el control sobre esta última debido a que el tipo de cambio era fijo. Por lo tanto, se pudo comprobar que tanto en el modelo original como en el modelo restringuido las variables PIB y CETES son significativas para la base monetaria, es decir, sí se dan cambios en alguna de ellas la base monetaria también sufrira variaciones.

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