Temas de Presupuestos

UIGVPRESUPUESTOS: CPC Santos Alberto Farfán Peña

PRESUPUESTOSINTRODUCCIÓNUna de las Áreas más difíciles que encara el ejecutivo de hoy consiste en planear para el futuro en un mundo en que ocurren casi a diario cambios drásticos en las condiciones de la actividad económica. Las divisas principales suben y se devalúan, los precios de materias primas llegan a las nubes o se hunden súbitamente, y sus fuentes resultan cada vez más inciertas. En medio de estas crisis, el ejecutivo debe tomar decisiones claras sobre el futuro de su organización.

La mejor manera de prepararse para las condiciones cambiantes de la actividad económica consiste en adoptar un esquema que contenga un plan concreto, pero que sea lo suficientemente flexible para permitir su adaptación a cambios imprevistos. El plan de hoy debe incluir también un método de control para mañana.

Esto es precisamente lo que hace un sistema presupuestario bien concebido. El manual de práctica presupuestaria moderna que usted prepare le debe ofrecer un método con el cual la administración superior podrá planear el futuro de manera tal que se asegure el control de las operaciones. Para hacerle llegar este capítulo, hemos realizado encuestas, consultado a destacados expertos en finanzas y emprendido otros estudios de prácticas presupuestarias modernas. Hemos analizado y explicado las técnicas de presupuestación que debe conocer el planificador empresario moderno: presupuesto de ventas, presupuesto de costos de fabricación, el cálculo de costos de distribución, presupuesto de costos Administrativos y generales, y presupuestos financieros. El material se ha organizado de modo tal que el lector pueda adaptar el sistema presupuestario a cada operación concreta. Explica cómo integrar las diferentes partes del sistema presupuestario, como la coordinación de los diversos presupuestos operativos con el presupuesto financiero.

El ejecutivo que domine los conceptos que aquí exponemos estará mejor equipado para planear el futuro de su organización. Y si los acontecimientos financieros contrariaran sus mejores cálculos y previsiones, comprobará que un sistema presupuestario bien concebido le permitirá el cambio con mínimos efectos negativos.

Los presupuestos son un instrumento que permite la coordinación de la inteligencia combinada de toda una organización dentro de un plan de acción. Este plan se basa en el desempeño histórico y es gobernado por juicios racionales acerca de los factores que influyen en el curso de los negocios en el futuro. Sin la coordinación que proporcionan los presupuestos, los jefes de los departamentos pueden seguir cursos que beneficien a sus propios departamentos, pero no a la empresa en general. El control presupuestario es una operación extensiva a toda la empresa que incluye un plan de ejecución completo, un programa que abarca mucho más que los aspectos monetarios. Un gran número de factores de comportamiento intervienen en el proceso que se sigue en la preparación de presupuestos. El presupuesto maestro incluye los presupuestos de operación y financiero.

DEFINICIÓN DE PRESUPUESTOReseña total del plan de operaciones de una empresa, para un periodo futuro, expresado en términos monetarios.

Es un plan integrador y coordinador que se expresa en términos financieros respecto a las operaciones y recursos que forman parte de una empresa para un periodo determinado, con el fin de lograr los objetivos fijados por la gerencia.

Presentación cuantitativa formal de los recursos asignados para las actividades planeadas, dentro de los plazos establecidos.

EL PROCESO ADMINISTRATIVO EN LA PRESUPUESTACIÓNPor medio del proceso administrativo se logra planificar, organizar, dirigir y controlar. Cuando de hablamos de planeación decimos que es el proceso mediante el cual se establecen metas y cursos de acción idóneos para alcanzar dichas metas; de organización decimos que es la acción de agrupar actividades necesarias para alcanzar los objetivos esenciales, señalando las responsabilidades, el ejercicio de la autoridad y la creación del orden; de dirección decimos que es dotar a la organización de los recursos humanos técnicos y materiales que se requieren para lograr sus objetivos; de control decimos que es la actividad mediante la cual, quién administra se cerciora de que las cosas se hagan cuándo, cómo, dónde, por quién y con el material que se planeó. Los logros que se consiguen son:1. Planeación:

a. Establecer variables pertinentes.b. Establecer objetivos de la empresa.c. Desagregar objetivos empresariales como metas específicas.d. Desarrollar estrategias para lograr los objetivos y metas especificados.e. Operacionalizar objetivos, metas y estrategias desarrollando un plan de utilidades.

2. Organización:a. Desarrollar una estructura de las actividades a realizar para lograr los objetivos y planes empresariales.

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b. Identificar las Áreas estructurales con individuos específicos mediante la asignación de autoridades y responsabilidades.

c. Asesorar y definir necesidades de personal consistentes con los objetivos y planes empresariales.d. Dotar personal competente y desarrollar programas de entrenamiento para aumentar su capacidad.

3. Dirección:a. Ejercer liderazgo dinámico en activar y ejecutar los planes y estrategias.b. Desarrollar un ambiente de trabajo que provee motivación positiva para el individuo y los grupos.

4. Control:a. Medir continuamente la ejecución y comparar resultados reales con los planes y estándares de ejecución.b. Usar continuamente supervisión y retroalimentación para mejorar la ejecución mediante acciones correctivas.

PROCESO DE PRESUPUESTACIÓNProceso uno: Diagnóstico financieroEn este proceso se evalúan los resultados obtenidos en vigencias anteriores, se analizan las tendencias de los principales indicadores empleados para calificar la gestión gerencial (ventas, costos, precios de las acciones en el mercado, márgenes de utilidad, rentabilidad, participación en el mercado, etc.), efectúa la evaluación de Los factores ambientales m controlados por la dirección y se estudia el comportamiento de la empresa. Este diagnóstico contribuiría sentar los fundamentos del planeamiento, estratégico y táctico, de manera que exista objetividad al tomar decisiones en los campos siguientes: a. Selección de las estrategias competitivas: liderazgo en costos y/o diferenciación. b. Selección de las opciones de crecimiento: intensivo, integrado o diversificado.

Proceso dos: Formulación del PresupuestoCon base en los planes aprobados para cada nivel funcional por parte de la gerencia, se ingresa en el proceso durante el cual los mismos adquieren dimensión monetaria en términos presupuestales, procediéndose según las pautas siguientes:a. En el campo de las ventas, su valor se subordinará a las perspectivas de los volúmenes a comercializar provistos y de

los precios, Para garantizar el alcance de los objetivos mercantiles se tomarán decisiones inherentes a los medios de distribución, los canales promocionales y la política crediticia.

b. En el frente productivo se programarán las cantidades a fabricar o ensamblar, según los estimativos de ventas y las políticas sobre inventarlos.

c. Con base en los programas de producción y en las políticas que regulan los niveles de inventarlos de materias primas, insumos o componentes, se calculan las compras en términos cuantitativos y monetarios.

d. Con base en los requerimientos de] personal planteados por cada jefatura, según los criterios de la remuneración y las disposiciones gubernamentales que gravitan sobre ella, la jefatura de relaciones industriales o de recursos humanos debe preparar el presupuesto de la planilla de sueldos y salarios en todos los órdenes administrativos y operativos.

Proceso tres: Ejecución Presupuestarla En el proceso administrativo la ejecución se relaciona con la puesta en marcha de los planes y con el consecuente interés de alcanzar los objetivos trazados, con el comité de presupuestos como el principal impulsor, debido a que si sus miembros no escatiman esfuerzos cuando se busca el empleo eficiente de los recursos físicos, financieros y humanos colocados a su disposición, es factible el cumplimiento cabal de las metas propuestas.

En este proceso el director de presupuestos tiene la responsabilidad de prestar colaboración a las jefaturas en aras de asegurar el logro de los objetivos consagrados al planear. Igualmente, presentará informes de ejecución periódicos.

Proceso cuatro: Control del PresupuestoSi el presupuesto es una especie de termómetro, para medir la ejecución de todas y cada una de las actividades empresariales, puede afirmarse que su concurso seria parcial al no incorporar este proceso en el cual es viable determinar hasta qué punto puede marchar la empresa con el presupuesto como patrón de medida. Por ello, mediante el ejercicio cotidiano del control se enfrentan los pronósticos con la realidad. Las actividades más importantes por realizar en este proceso son: a. Preparar informes de ejecución parcial y acumulativa que incorporen comparaciones numéricas y porcentuales de lo

real y lo presupuestado. Cuando la cotejación se aplique a proyectos de inversión, además de aspectos monetarios deberán incluirse tópicos como el avance en obras, en tiempo y en compras expresadas en unidades ya que los contratos suscritos constituyen la base del control.

b. Analizar y explicar las razones de las desviaciones ocurridas.c. Implementar correctivos o modificar el presupuesto cuando sea necesario, como ocurre al presentarse cambios

intempestivos de las tasas de interés o de los coeficientes de devaluación que afectan las proyecciones de compañías que realizan negocios internacionales.

Proceso cinco. Evaluación del Presupuesto Al culminar el período de presupuestación se prepara un informe crítico de los resultados obtenidos que contendrá no sólo las variaciones sino el comportamiento de todas y cada una de las funciones y actividades empresariales. Será necesario

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analizar las fallas en cada una de los procesos iniciales y reconocer los éxitos, al juzgarse que esta clase de acciones son importantes como plataforma para vencer la resistencia al planeamiento materializado en presupuestos.

PRINCIPIOS DE LA PRESUPUESTACIÓN1. De planeación.- Indica el cambio para lograr los objetivos deseados. Se destacan: predictibilidad, determinación

cuantitativa y objetivo; estos recalcan la importancia del estudio anticipado de las cosas y de las posibilidades de lograr las metas propuestas. Precisión, costeabilidad, flexibilidad, unidad, confianza, participación, oportunidad y contabilidad por áreas de responsabilidad.

2. De organización.- Denotan la importancia de la definición de las actividades humanas para alcanzar las metas, como son orden y comunicación.

3. De dirección.- Indican el modo de conducir las actuaciones del individuo hacia el logro de los objetivos deseados. 4. De control.- Permiten comparaciones entre los objetivos y los logros. Se determinan con nombres como: principio de

reconocimiento, excepción, normas y conciencia de costos.

Programación del presupuesto integral

LOS PRESUPUESTOS, HERRAMIENTA DE LA ADMINISTRACION La actividad presupuestaria detalla los planes de la administración en términos cuantitativos. También ayuda a evaluar dichos planes. Los presupuestos cumplen dos funciones vitales de la administración: 1. Formulan un plan general de acción para el futuro.2. Comparan los resultados reales con el plan predeterminado

Así, pues, la planificación y el control, dos funciones primordiales de la administración, son también rasgos esenciales del proceso de elaboración de presupuestos.

El presupuesto es el plan de operaciones, preparado cuidadosamente, para un lapso determinado. El control presupuestario constituye un medio de mantener el plan de operaciones dentro de márgenes de tolerancia aceptables. El control consiste en la comparación de los resultados reales con los planes y, de existir desviaciones, en la adopción de acciones correctivas.

Sin presupuesto, la empresa se tambalea. La administración nunca sabe hacia dónde se encaminan los negocios. Aun con un presupuesto, una empresa puede no alcanzar sus metas. Pero el control presupuestario señala las desviaciones de los planes, con lo que brinda a la administración la posibilidad de tomar medidas.

Progresos importantes en la actividad presupuestariaMientras recopilaba información y datos para este capítulo, muchos ejecutivos me afirmaron que el progreso singular más importante de los últimos años en materia de práctica presupuestaria ha sido "el lograr la participación total" de todos los niveles administrativos en el proceso de presupuestación. Estos ejecutivos prominentes destacaron la necesidad de atraer a este proceso sobre todo la participación del nivel más bajo, o de supervisión. Según un ejecutivo, en su empresa el adelanto más importante fue “enseñar a los administradores de segundo y tercer nivel a utilizar y comprender el presupuesto". Estos comentarios demuestran que la práctica presupuestaria moderna no es ya de exclusiva competencia del ejecutivo principal, el director de presupuesto u otro ejecutivo prominente. Por el contrarío, todos los niveles de la empresa participaran en dicho proceso y se comprometerán a lograr las metas fijadas en el presupuesto.

En algunos países europeos, como Alemania y Suecia, la participación de los trabajadores de los niveles inferiores de la administración en el proceso presupuestario es una práctica aceptada y hasta impuesta en las grandes empresas. No ha ocurrido así en la mayoría de las compañías de las naciones industriales adelantadas. Un ejecutivo principal de una empresa norteamericana con más de 800 empleados me dijo justamente que él y otro ejecutivo asumían exclusivamente la responsabilidad por la preparación del presupuesto. Este es revisado por otros cuatro funcionarios de la compañía, que formulan sugerencias y proponen modificaciones, antes de ser presentado al Directorio para su aprobación pro forma.

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SISTEMA PRESUPUESTRIO INTEGRAL

PRESUPUESTO OPERATIVO

PRESUPUESTO FINANCIERO

PRRESUPUESTO DE INVERSIÓN

PROYECCIÓN DE

RESULTADOS

PROYECCION DEL

PATRIMONIO

ESTADO DE FLUJO DE EFECTIVO

ESTADO DE SITUACIÓN

FINANCIERA PROYECTADO

EVALUACIÓN DE PROYECTOS


En el futuro se manifestará la tendencia a aprovechar todos los recursos humanos con que cuenta una compañía para utilizarlos en la preparación y control del presupuesto. La mayor participación de un número más grande de personas las comprometerá a lograr los objetivos presupuestarios una vez establecidos. Esto tendrá resultados importantes en materia de motivación y autorrealización.

VENTAJAS DE LOS PRESUPUESTOS Los presupuestos obligan a la administración a que, antes de estructurar un programa equilibrado, investigue factores importantes como los siguientes: a. Debe calcularse el volumen de ventas para el período que abarca el presupuesto. Los cálculos deben formularse tanto

en unidades como en importes de ventas. La administraci6n debe ponderar los factores internos y externos que puedan afectar la fortuna de la firma.

b. Deben calcularse los costos de producción. Esto entraña el estudio y pronóstico de los costos de material, mano de obra y gastos generales.

c. Deben calcularse los costos de distribución y administración general para el periodo que abarque el presupuesto. d. Deben determinarse los recursos financieros disponibles. Deben preverse y planificarse todos los fondos adicionales

necesarios. e. La empresa debe integrar todos estos factores en su plan de operaciones para el período. Ello supone otra ventaja más

del control presupuestario: coordina las actividades y planes de las diferentes funciones y divisiones de la empresa. f. El presupuesto pone de relieve que todas las divisiones de una empresa se empeñan por un objetivo común.

Demuestra claramente que sólo cuando se encauzan correctamente los esfuerzos de todos, quienes trabajan en las distintas divisiones de la empresa pueden obtenerse los objetivos. Asigna a cada división su responsabilidad de cumplir su papel en la acción planeada.

g. Otra ventaja de la presupuestación se deriva de su aspecto de control. El presupuesto es un plan de operaciones para un lapso determinado del futuro. Ateniéndose al presupuesto, se controlan las operaciones durante ese período. Cuando se descubren desviaciones, la administración toma medidas para volver al cauce del presupuesto. Mediante el control, el proceso presupuestario promueve la eficiencia e impide el derroche.

h. Finalmente, la presupuestación origina un uso más racional de los recursos, instalaciones y equipo de la empresa. La administración puede calcular con más exactitud las necesidades futuras de mano de obra y de capital. Esto contribuye al bienestar de los trabajadores, así como al de los empleadores, pues tiende a estabilizar la demanda de sus servicios. Análogamente, al determinar por anticipado el capital fijo y de operaciones necesario, la administración utiliza mejor los recursos financieros de la empresa.

¿TODOS LOS NEGOCIOS NECESITAN PRESUPUESTOS? Durante la investigación comprobé que hay algunos hombres de negocios que aún discuten la necesidad de una presupuestación formal y de sistemas de control presupuestario. Hay quienes creen que sus negocios son tan pequeños que pueden ellos supervisar personalmente todas las actividades.

Aunque en una empresa pequeña, una sola persona, por lo general el dueño, controla todas las actividades, de ello no se desprende que sea innecesario hacer una planificación formal y la realizaci6n de tales planes. La planificaci6n y la vigilancia de su ejecución son tan necesarias para la empresa pequeña como para la grande. Pueden formularse planes sin hacer presupuestos. Pero la planificación bien delineada, como la que ofrece un sistema presupuestario, da resultados mucho mejores que esas ideas errantes muy generales de los que no presupuestan. El tamaño nada tiene que ver con la necesidad de la Tal vez los procedimientos resulten más sencillos en la pequeña, pero no por eso son menos importantes.

Una persona desde que nace piensa en el futuro y se imagina viviendo en él, ya sea, en su primera aula de clase, cuando se case, cuando tenga hijos, etc. antes de que ocurra el futuro él lo vive anticipadamente. Esto es planear o anticiparse al futuro. Una empresa que no planea vive en la deriva. Es verdad que el presupuesto no le resuelve los problemas empresariales pero le sirve de guía para que no cometa errores que le pueden provocar la descapitalización de sus empresas.

LIMITACIONES DE LOS PRONÓSTICOS Si bien no hay persona, grupo de personas o sistema que pueda pronosticar con precisión lo que ha de ocurrir en el futuro, tanta mayor razón existe para valerse de presupuestos. Un sistema de control presupuestario obliga a la administración a encarar el futuro y utilizar todas las técnicas que puedan ayudarle a modelar un pronóstico. No hay actividad económica que permanezca estática. Consiguientemente, hay que esforzarse por determinar el curso de los acontecimientos futuros con exactitud. Por lo menos, permite prever parte de lo que va a ocurrir. Esto ha de prevenir contra los graves desastres que podrían ocurrir si uno se conformara con salir improvisadamente al paso de los acontecimientos Aun cuando un pronóstico sea equivocado, por lo menos proporcionará bases de ajustes. Los presupuestos se mantienen flexibles para atender los cambios.

Un presupuesto operativo formulado correctamente no es un plan que predice exactamente lo que va a ocurrir. Es un plan que muestra lo que deberá ocurrir para lograr ciertos resultados en términos de utilidades. Los presupuestos como herramienta de la administraci6n asumen mayor importancia en las grandes empresas. Evidentemente, ninguna persona puede esperar controlar por sí misma enormes acumulaciones de capital y mano de obra sin la ayuda de ciertos elementos administrativos.

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Podemos resumir diciendo que la presupuestación es una importante herramienta de la administración. Las funciones básicas de la administración (planificación, coordinación, control) se incrementan con la utilización de un sistema presupuestario. Las principales ventajas de los presupuestos y el control presupuestario como herramienta de la administración son las siguientes: a. La formulación de un presupuesto obliga a los ejecutivos a determinar ventas, costos de producción, costos de

distribución y gastos financieros futuros probables. b. La planeación y los planes de ejecución obligan a una empresa a coordinar sus distintas funciones y divisiones. c. El control presupuestario impone la comparación de los resultados reales con los presupuestos, de modo tal que los

ejecutivos, conocedores de las variaciones, puedan tomar medidas correctivas.d. El control presupuestario promueve la eficacia e impide el derroche. Ayuda a garantizar un uso más económico de los

recursos, instalaciones y personas de una firma.

TIPOS DE PRESUPUESTO Y PARÁMETROS DE PRESUPUESTACIÓN Presupuesto maestro o globalEs el presupuesto que resume las actividades planeadas de todas las subunidades de una organización.

Es el resumen de los objetivos de todas las funciones de una organización, que influye ventas, producción, distribución y finanzas.

Componentes del presupuesto maestroEl presupuesto maestro esta compuesto por los siguientes presupuestos:1. Presupuesto de operación:

a. Ventasb. Producción:

Compra de materias primas Consumo de materias primas Mano de obra directa Costos indirectos de fabricación

c. Costo de los productos fabricados vendidos.d. Costo de comercializacióne. Costos administrativos.f. Estado de resultados proyectado

2. Presupuesto financiero:a. Estado de flujo de caja presupuestadob. Balance general presupuestado

Presupuesto de ventas Punto de partida en la elaboración del presupuesto maestro que se basa en productos, territorios, clientes, etc. del cual dependen todos los demás presupuestos operacionales y financieros.

Éste es el soporte para determinar los ingresos que percibirá la empresa al comercializar sus productos o servicios. Para conocer el monto de recursos líquidos que tiene la empresa para cancelar sus deudas, se recurre a la siguiente información: unidades a vender por línea de producto o tipo de servicio, periodicidad de los negocios, precios o tarifas y pautas de crédito. El pronóstico de ventas responderá a la multiplicación de las unidades por los precios. Los verdaderos recaudos corresponderán a la política de crédito fijada por la empresa en cuanto a plazos y descuentos. Definido el presupuesto de ventas, compete a las diferentes áreas organizacionales planificar los requerimientos de insumos y materiales precisados por la operación.

Presupuesto de producciónEl presupuesto de producción generalmente es una estimación de la cantidad de producción requerida, que se basa en el pronóstico de ventas más el inventario final deseado de productos terminados menos el inventario inicial de productos terminados.

Su elaboración se sustenta en el presupuesto de ventas. De este presupuesto depende el plan de requerimientos de insumos y recursos a emplear en el proceso productivo. Para estimar la cantidad a producir por cada línea de comercialización deben considerarse las siguientes variables: ventas presupuestadas por línea, inventarios finales o de seguridad esperados por línea e inventarios iniciales. El presupuesto de producción por línea corresponderá a los resultados arrojados con la aplicación de la expresión matemática "ventas pronosticadas + inventario final deseado o de seguridad - inventario inicial". Los volúmenes de producción calculados constituirán la base para la cuantificación de los costos por concepto de materiales e insumos (presupuesto de compras), mano de obra y gastos indirectos de fabricación.

En la presupuestación del costo de la mano de obra, el trabajo se fundamenta en diagnosticar claramente las necesidades de recurso humano para satisfacer la producción anual prevista. En el caso de empresas caracterizadas por la regularidad en volúmenes de producción (no sometidas a la presencia de ciclos en la comercialización), la necesidad de horas-hombre o número de operarios no varía de un mes a otro y, por tanto, la responsabilidad de quienes tienen asignada la operación fabril consistirá en determinar el número de horas-hombre (para el caso de remuneración en función del tiempo laborable)

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o de operarios (cuando se remunera el trabajo según un sueldo fijo); tales datos multiplicados por el estándar de costo por hora-hombre o por operario, darán el costo en cuanto a la mano de obra. Ante situaciones de bajas fluctuaciones en la producción, en el presupuesto de efectivo los desembolsos corresponderán al costo mensual de la mano de obra. Cuando las compañías ejecutan la comercialización con fundamento en ciclos claramente definidos, la producción y el costo de la mano de obra variarán de acuerdo con las temporadas de ventas, y los egresos por concepto de salarios oscilarán.

Respecto a los costos indirectos de fabricación, un grupo de ellos es de naturaleza fija, al no depender de los niveles de producción y, por consiguiente, darán lugar a egresos de efectivo constantes (sueldos de supervisión, mantenimiento). Otra gama de costos, entre los que se encuentra el consumo de energéticos (carbón o energía requeridos por el funcionamiento de las calderas u hornos, por ejemplo), varían según los volúmenes de producción, por lo que el cambio de costos se refleja en el desembolso de efectivo.

Presupuesto de comprasEl presupuesto de compras consolida el ejercicio del abastecimiento en los campos comerciales y de apoyo logístico. El insumo a tener en mente para elaborar el pronóstico de compras es el presupuesto de producción, que a su vez depende de las proyecciones de ventas. Con la información de producción y de los estándares técnicos de consumo de insumos por unidad producida, se calcula el volumen de unidades de cada componente de producto final para los diferentes periodos del año. El consumo mensual se multiplica por el costo unitario estimado para cada insumo, cuantificándose así el presupuesto de materias primas. Los desembolsos de efectivo se calculan según las condiciones de crédito estipuladas por los proveedores. Para determinar las adquisiciones anuales de insumos debe considerarse la aplicación de la siguiente fórmula:

Consumo anual calculado + inventario final previsto o existencias de seguridad - inventario inicial disponible.

Los pagos derivados de la operación administrativa por concepto de suministros obedecen a un plan que refleja las tendencias históricas de consumos y precios, así como el momento más oportuno para acometer el abastecimiento. Las pautas que regulan el crédito otorgado por las firmas que atienden el suministro de elementos vitales para las funciones administrativas y de apoyo logístico (papelería, consumo de combustibles, útiles de escritorio) hacen parte del plan. Presupuesto de comercialización El presupuesto de comercialización corresponde a los costos en que se incurre para llevar un producto desde el origen (fábrica) hasta el consumidor final, incluidas la publicidad, la promoción y las comisiones por ventas, entre otros. Renglones como la publicidad y la promoción pueden cuantificarse según el parámetro "metas de ventas". En el presupuesto de efectivo los egresos reales examinan las cláusulas de créditos estatuidas por los medios publicitarios y las agencias de publicidad. En cuanto a las comisiones, éstas constituyen un porcentaje sobre las ventas, por lo que los costos y las salidas de efectivo ocurren durante el periodo en que los negocios se realizan.

Presupuesto de costos administrativosEl presupuesto de costos administrativos recopila los diferentes costos causados por la gestión administrativa, o sea, interpreta el apoyo logístico humano proporcionado a las funciones del abastecimiento, la producción y el transporte hacia la empresa y desde ella. Tales costos se computan mediante la sumatoria de las remuneraciones estimadas para los cargos administrativos y las salidas de efectivo se presentan durante el periodo en que dichos costos se causan. El trabajo de confección final del presupuesto de efectivo involucra los compromisos en contra (amortización de empréstitos, pago de intereses y deudas comerciales) y a favor (cuentas por cobrar), que aparecen en el balance general. Además, en dicho presupuesto se contemplan los pagos de impuestos y dividendos programados.

Elaboración del presupuesto de efectivo El presupuesto de efectivo es el estado de entradas y salidas de efectivo esperados durante el periodo presupuestal ajustado por los saldos iniciales y finales en caja. Éste puede indicar cuándo los flujos de caja serán deficientes y cuándo se requiere financiación externa, o cuándo hay un superávit de caja que requiere invertirse a corto plazo en vez de permanecer ocioso.

A continuación se presenta el esquema general para la elaboración del presupuesto de efectivo, considerando las fuentes de información de dónde extraer los datos respectivos y las múltiples posibilidades de financiamiento con las cuales alimentar los niveles de efectivo, así como las transacciones financieras que determinan pagos con los recursos líquidos.

Esquema general aplicado a la presupuestación de caja

Conceptos Fuente de informaciónSaldo inicial de efectivo Saldo final anterior

+ Entradas de efectivo:Ventas al contado Presupuesto de ventas

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Recuperación de cartera Presupuesto de ventas (a)Intereses Inversión temporal (b)Aportes de capital Plan de financiación ©Préstamos a largo plazo Plan de financiación (c)Préstamos a corto plazo Plan de financiación (d)

= Monto de efectivo disponible- Desembolso de efectivo:

Pago a proveedores Presupuesto de compras y producción (e)Pago de salarios Presupuesto de producciónPago de sueldos Presupuesto de costos administrativosPago de comisiones Presupuesto comercialImpuestos Presupuesto de pagos tributariesDividendos Plan de distribución de utilidadesAmortización de deudas e intereses Programa de servicio de la deudaInversiones en activo fijo (f) Plan estratégicoServicios publicitarios Presupuesto comercial (g)

= Flujo neto de efectivo: FN- Saldo mínimo deseado: SM Políticas internas o saldos acordados con los bancos= Sobrantes o faltantes de efectivo- Inversión externa de los excedentes: de efectivo

(h) o financiamiento externo (i)Cuando FN > SM

= Saldo final de efectivo

Como complemento del esquema, la figura anterior recoge el proceso seguido para establecer los niveles de fondos líquidos y permite inferir que la labor presupuestal cobija los siguientes pasos:1. Conocimiento del saldo existente (SI) al comienzo del periodo de planeamiento. 2. Suma del saldo y de las entradas previstas (E) para cuantificar las disponibilidades (D = SI + E).3. Cómputo de las salidas de efectivo programadas (S). 4. Establecimiento de los saldos finales (SF = D - S), deduciendo las salidas de las disponibilidades previamente estimadas. 5. Comparación del flujo neto (FN) y los saldos mínimos (SM) requeridos, para precisar si es necesario gestionar la

contratación de créditos a corto plazo o redimir títulos valores cuando FN es inferior a SM. En el caso contrario (FN > SM), la gerencia conocerá antes en qué momento conviene colocar externamente los excedentes de liquidez y evitar la posesión de fondos no requeridos por la operación. La inmovilización de recursos, afecta las metas de rentabilidad y tienen la agravante de la pérdida del poder adquisitivo derivada de los procesos inflacionarios.

Según la figura anterior el proceso seguido para determinar las necesidades de efectivo consulta inicialmente los objetivos comerciales, dado que éstos condicionan las políticas de inventarios y los programas de producción. Las metas de ventas, unidas al conocimiento de la estructura de precios por productos, de la estacionalidad imputable a los negocios y de las condiciones de créditos que regulan las transacciones con la clientela (compradores y/o canales de distribución), permite conocer en qué momento del periodo de presupuestación ocurrirá el ingreso de fondos líquidos. En materia de desembolsos, al integrar la información de las ventas previstas por producto, los niveles medios de inventarios de productos terminados y la periodicidad de los negocios, es posible precisar los programas de producción para definir el volumen de insumos exigidos para atender la transformación o ensamble de bienes finales. Dicho volumen refleja el tamaño de la producción estimada y la composición química o física de los artículos.

Notas:a. Según el periodo de pago establecido por la empresa.b. Tienen relación con la colocación de fondos líquidos sobrantes en títulos valores redimibles corto plazo.c. Cuando en el periodo analizado se contempla emprender proyectos (sustitución o ampliación de capacidad instalada,

funciones o absorciones de empresas).d. Por lo general responde a la tenencia de líneas de crédito a corto plazo.e. Consulta los periodos de pago fijados por los proveedores de materias primas, combustibles, papelería, repuestos, etc.f. Se aplica cuando la inversión es financiada con aportes de capital.g. Según las pautas de pago señaladas por los medios de comunicación (radio, televisión, prensa, revistas) o las agencias

publicitarias.h. Deben invertirse externamente los excedentes de efectivo para evitar su ociosidad (costos de oportunidad), al

aceptarse la inmovilización de fondos en cuentas corrientes.i. Debe recurrirse al financiamiento externo cuando el flujo neto de efectivo no cubre el mínimo.

Una vez calculada la demanda de insumos o suministros por someter a procesamiento industrial, el tamaño de las compras (C) se cuantifica con base en dicha demanda (D) y en los niveles de inventarios iniciales (II), y finales (IF), así: C = D + IF – II Para determinar el nivel de efectivo óptimo, obviar los costos en que pueden incurrirse por yerros en la administración de los fondos líquidos y mejorar la posición de liquidez, la gerencia financiera sustenta la política del efectivo en limitar la ocurrencia de dos fenómenos: saturación o insuficiencia de recursos líquidos.

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En caso de saturación o tenencia de efectivo por encima de los saldos óptimos, la inmovilización de fondos influencia negativamente la rotación (factor de la rentabilidad) y constituye un represamiento de recursos que plantea la pérdida de oportunidades de obtención de ganancias en alternativas externas de inversión. Cuando el exceso de efectivo es fruto de una actitud deliberada tendiente a posponer la cancelación de los compromisos comerciales o financieros, la empresa verá restringidos sus niveles de efectivo y, hacia el futuro, no sólo deberá absorber el pago de intereses de mora, sino sufrir las consecuencias de la pérdida de imagen ante los proveedores, bancos y entidades financieras, acarreando ello la no concesión de descuentos, el no suministro de insumos y demás elementos requeridos por la operación productiva, y la negativa al financiamiento monetario. Ante situaciones de insuficiencia, si no se procede oportunamente para conseguir los préstamos que permitan cubrir los faltantes, la secuela de hechos que conducen a la merma de los rendimientos comienza por la cesación de pagos, prosigue con la cancelación del crédito, continúa con la falta de tenencia de insumos y culmina con la caída de los niveles de producción, de las ventas y de las utilidades. Al estudiar la trascendencia de una mala programación y gestión en el manejo del efectivo, plasmada en los extremos de saturación o insuficiencia, es que la formulación de su política y la estimación de los niveles óptimos deben responder a un pormenorizado planeamiento. Al final del capítulo se presenta un ejemplo completo sobre la preparación del presupuesto de efectivo, y se complementa el ejercicio con la elaboración de presupuestos (ventas, compras, gastos indirectos y administrativos). Estos presupuestos exteriorizan la planeación financiera y constituyen la base para proyectar los estados financieros convencionales, como se demuestra en el caso desarrollado.

Estado de ingresos presupuestadoEs el estado que resume los datos desarrollados en los presupuestos operativos de apoyo, como costo de producción, costo de ventas, costo de comercialización y costos operacionales.

Balance general presupuestadoEstado que empieza con el balance general corriente ajustado con la información de los presupuestos pertinentes.

A continuación se proporcionan los datos para mostrar un ejemplo completo de presupuestos.

CONTROL PRESUPUESTARIODefinición Consiste en elaborar para un período definido, un programa de provisión y administración financiera y de operación, basado en experiencias anteriores y en deducciones razonadas de las condiciones que se prevén para el futuro.

Técnica.La técnica de control presupuestario no es mas que el conjunto de formas y recursos de que se vale el analista de estados financieros para planear, coordinar y dictar medidas para controlar todas las operaciones y funciones de una empresa determinada, con el fin de obtener el máximo de rendimiento con el mínimo de esfuerzo, tiempo y dinero.

Ahora bien el administrador financiero planea, es decir emplea la técnica por medio de la cual se define el problema, se analizan las soluciones del pasado y se esbozan planes y programas a futuro que incluso pueden ameritar cambios en la estructura de la empresa.

Normas.Las normas a que se debe sujetarse el control presupuestario son las siguientes:a. Definición clara de la meta de la empresa; la mayoría de las empresas tienen como objetivo principal obtener un

rendimiento equitativo en relación con el capital invertido, tratando al mismo tiempo proporcionar los mejores satisfactores al consumidor.

b. La meta debe basarse en situaciones realizables, es decir debe establecerse de acuerdo con las circunstancias que prevalecen en la empresa, evitando que sea ambiciosa en extremo y por lo mismo irrealizable.

c. Se debe gozar del apoyo, colaboración, confianza y buena voluntad de los directores, administradores y empleados.d. Debe existir una adecuada organización en la empresa, es decir una organización que permita:

Definir áreas de responsabilidad. Delegar autoridad. Determinar responsabilidades individuales.

e. El presupuesto debe estar listo antes de su ejecución.f. Debe prepararse en forma flexible para adoptarlo a las circunstancias cambiantes que se presentan con el fin de

conocer las variaciones favorables, aprovecharlas posteriormente; las desfavorables deberán corregirse en forma conveniente y eficaz.

g. Debe existir en la empresa un sistema de contabilidad que sea acorde de presupuestos, con el objeto de obtener información oportuna, sobre todo conocer responsabilidades.

h. El sistema de control interno deberá determinar las líneas y áreas de autoridad tanto lineal como funcional.i. Las actuaciones individuales se deben evaluar acertadamente para de esta forma estimular y propagar las que sean

buenas, una actuación mala debe reprenderse en privado.j. La comunicación interna debe ser siempre:

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Por escrito y sin interrupción. En forma de órdenes o instrucciones de directores o empleados. Por sugestiones o informes a la inversa. Por memorandums en igualdad de funciones.

k. Los ejecutivos atenderán de acuerdo a su criterio, los problemas por orden de importancia.l. Deberá existir una definición perfecta de procedimientos de control interno y de actividades.

Objetivos.El propósito fundamental de este método, consiste en comparar los resultados reales con los previstos, ahora bien, al efectuarse la comparación, deberán seguirse los siguientes pasos:a. Elaboración de instructivas que sirvan como base de comparación.b. Efectuar las comparaciones de los resultados reales con los estimados.c. Interpretación de los resultados de la comparación.d. Estudio de las variaciones.e. Toma de decisiones.

Principios del presupuesto.Los presupuestos se preparan para cumplirse. Para que estos alcancen su finalidad, se requieren de la aplicación de una serie de principios presupuestarios, los que servirán de base para que el presupuesto reúna alas características que le permitirán su viabilidad.

Al hablar de viabilidad pensamos en la posibilidad de cumplirlos, puesto que se formularán tomando en consideración todos los factores conocidos. Los principios presupuestarios son:a. Principios de los objetivos.- Señala que las metas fijadas por la empresa se encuentran incorporadas dentro del

presupuesto, es decir, no sería posible un presupuesto sin las metas a alcanzar por la empresa para el ejercicio que corresponda, pues el presupuesto es un instrumento para alcanzar los objetivos iniciales planeados.

El presupuesto es una consecuencia no sólo congruente con los fines y objetivos, sino también forma parte de los mismos. Asimismo, los presupuestos deben integrarse dentro de los planes a corto y largo plazo.

b. Principio de la objetividad.- Establece que todos los cambios y estimaciones numéricas así como las condiciones en que se va a desarrollar el presupuesto, deben de ser lo mas objetivos posibles, es decir, dentro de lo que se sabe, lo más racionalmente posible, lo cual significa evitar especulaciones, cálculos arbitrarios, esperanzas cementadas, sobre b ases no firmes. Por lo contrario, debe procurarse que todo sea basado sobre los acontecimientos que el sentido común y las condiciones actuales hagan esperar.

c. Principio de la confianza.- hace hincapié en que a todos los factores incorporados al presupuesto se les tengan confianza en el sentido de que los mismos han de determinarse conforme el principio anterior, por otra parte, este principio también debe de interpretarse como la confianza que en el se tiene, puesto que se ha de cumplir, es decir, que todos los integrantes de una empresa tengan confianza en que lo señalado por el presupuesto ha de ser alcanzado.

d. Principio de la organización.- Este principio subraya que la aplicación del presupuesto se efectuará en la empresa cuya organización tenga un alto nivel de eficiencia, lo cual quiere decir que la dirección funcional de actividades esté en concordancia con las operaciones que se desarrollan; que la delegación de autoridad este acompañada con las responsabilidades relativas; que las comunicaciones ascendentes o descendentes, así como las laterales, se encuentran expeditas, que exista una coordinación eficaz entre los diferentes niveles funcionales; que tengan instructivos para todos los puestos; que existan sobre los medios físicos parta efectuar con rapidez y corrección las operaciones administrativas; que existan métodos adecuados de las retribuciones a funcionarios y empleados.

e. Principio de reconocimiento.- Indica que a todos aquellos que hayan alcanzado o superado las metas señaladas en el presupuesto, se les debe de otorgar un reconocimiento público dentro de la organización; asimismo, aquellos que por causa injusta no logren las metas presupuestarios a su cargo, deberán de ser recriminados en forma privada, tomándose posteriormente, si así son requeridas las medidas y pertinentes.

f. Principio de la participación.- Especifica que todos los integrantes de una empresa deben participar en el funcionamiento presupuestario, lo cual implica que el personal primeramente contribuya en la preparación del presupuesto y después, al conocer como pudo integrarlo, facilita su cumplimiento mediante su participación activa.

g. Principio de la oportunidad.- Los presupuestos, para que sean eficaces, necesitan ser oportunos, es decir, deben estar concluidos antes de que se inicie el período presupuestario, de tal manera que siempre exista la posibilidad de aplicarlos convenientemente.

También se refiere este principio a la presentación de informes y reportes presupuestarios, justamente en su tiempo cuando es posible tomar decisiones correctivas que se puedan aplicar oportunamente.

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Un presupuesto cuando no sea oportuno, es decir, que no sea presentado a tiempo para su aplicación, no tendrá ninguna validez y obviamente los fines que se persiguen se verán reducidos al mínimo.

h. Principio de la flexibilidad.- Se refiere a que los presupuestos deben de estar en condiciones de considerar los cambios y modificaciones que se presentan en el transcurso del período presupuestario derivado de las circunstancias.

En consecuencia el presupuesto debe tener un alto grado de flexibilidad, lo que significa, en otras palabras, el amoldamiento a las nuevas acondiciones que se vayan presentando. Esto no significa que sea posible cambiar los fines u objetivos que se persiguen, si no mas bien los medios que se utilizan para alcanzarlos.

Precisamente la técnica presupuestaria, previendo esta situación, ha desarrollado los presupuestos flexibles, los cuales están encaminados a resolver tal problema.

i. Principio de la contabilidad.- Para que un presupuesto sea eficaz, se requiere que la contabilidad general tenga propósitos comunes con el presupuesto, es decir se necesita que la estructura contable esté estrechamente ligada a la técnica presupuestario con el propósito tanto el uno como el otro cumplan sus propios objetivos.

De manera especial se pide que la contabilidad determine por acumulación de costos, los centros de responsabilidad que la administración ha señalado dentro de los presupuestos para que al establecer comparaciones entre los hechos ocurridos y contabilizados dentro de cada centro de responsabilidad con lo esperado con los presupuestos, sea posible si es que existen, el conocimiento de las desviaciones y a través del análisis de las mismas se señale a los responsables.

A lo anterior se le denomina genéricamente contabilidad por áreas de responsabilidad.

j. Principio de las excepciones.- Establece que los funcionarios y ejecutivos de una empresa no debe exigírseles el conocimiento de que como se realizan la totalidad de las operaciones, pues a parte de ser injusto, estas personas quedarían enmendadas de detalles, haciendo difícil o no práctica su labor.

Por lo tanto, se requiere que el personal de alto nivel ejecutivo esté dedicado a resolver únicamente aquellas operaciones excepcionales, encontrándose también en disposición de atender exclusivamente aquellos resultados que conforme al presupuesto se encuentran fuera del mismo, constituyendo la excepción. A esto se le denomina Administración por Excepción.

k. Principio de las variaciones.- Determina que todas las variaciones que se presentan deben ser cuidadosamente analizadas, con el fin de conocer las razones que la provocaron.

Conocidas dichas razones será necesario tomar las medidas pertinentes para evitarles en el futuro y naturalmente para conocer los responsables y exigirles el cumplimiento cabal de su trabajo. De nada servirían los esfuerzos que se hicieron para preparar el presupuesto si no se hiciera el análisis de las desviaciones.

l. Principios de autoridad.- Al preparar el presupuesto y en su estructura se deben señalar quiénes poseen autoridad para decidir, es decir se señalan a los responsables dentro de cada área de actividad de la empresa. Como se sabe, la autoridad es la facultad normalmente delegada que tiene una persona para mandar dentro del campo de sus atribuciones, es decir de su área de actividades.

Es indispensable la fijación de autoridades, pues de otra manera no será posible señalar responsabilidades. Recuérdese que el principio de organización que no hay responsabilidad sin autoridad.

m. Principio de conciencia de los costos.- De las investigaciones que han llevado a cabo en el campo de la psicología sobre la conducta del individuo, se ha observado que todas las personas, sobre todo funcionarios, tienen una actitud a la cual se ha denominado “Conciencia de los Costos” y a través de esos estudios se ha determinado que el individuo por razón natural tiende a imitar a sus semejantes. El sistema presupuestario aprovecha esos estudios tratando de educar a los funcionarios para que los subordinados los imiten.

Todas las decisiones tienen que ver o influyen en los costos, ya sea por adquisición de maquinaria, de otros activos o bien contrataciones de personal, etc. Teniendo esas decisiones trascendencia en los costos. De cada una de esas alternativas a tomar, debe elegirse siempre lo mejor conociendo la repercusión que va a tener, es decir, tener conciencia de lo que cuesta.

n. Principio de normas.- Este principio nos indica que una norma aceptada permite a los subordinados actuar dentro de los límites que dicha norma señala, sin necesidad de una vigilancia estrecha de sus superiores. Los presupuestos constituyen la norma por excelencia para todas las operaciones de la empresa.

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Período del presupuestoUn buen sistema de control presupuestario incluye cada una de las operaciones que celebrará la empresa dentro de un periodo establecido, mismo que ha sido determinado conforme a los siguientes factores:a. Periodo que abarca la rotación de inventarios para el efecto, es necesario coordinar el período del presupuesto con el

ciclo rotativo de inventarios, haciendo hincapié en que las necesidades de temporadas y las variaciones estacionales hacen alterar las ventas y éstas, los inventarios.

b. Métodos de financiamiento. Si la empresa tiene créditos de instituciones bancarias, los vencimientos nos determinarán el periodo del presupuesto.

c. Condiciones del mercado. Si las condiciones son inciertas debido a situaciones inestables en los campos económicos, políticos y sociales, se aconseja que el periodo del presupuesto sea corto; por el contrario, si la condición es regular y estable, el periodo del presupuesto puede ser largo.

d. Duración del periodo contable. es práctico y conveniente elaborar el presupuesto conforme al ejercicio contable debiéndose determinar ambos en la misma fecha, por lo regular, el periodo del presupuesto es de un año, dividido en trimestres y, éstos en meses.

Vigilancia del control presupuestario.La vigilancia de la ejecución de los presupuestos puede ser efectuada por una o varias personas, según la capacidad económica de la empresa; si son varias persona, éstas constituirán el comité de vigilancia, cuyas funciones podrán ser las siguientes:a. Tomar decisiones sobre la variación de normas y políticas que afecten a varios departamentos de la empresa.b. Aprobar los presupuestos.c. Efectuar estudios de informes de los resultados reales con los estimados.d. Recomendar en su caso la adopción de medidas correctivas.

Cronograma de elaboración de presupuestosLa manera más apropiada y útil para cronogramar la elaboración del presupuesto, es elaborando en una gráfica el flujo de la preparación del presupuesto como se muestra a continuación en la figura 8.15.

Gráfica de flujo en la elaboración de presupuestos.

Ahora bien, la persona o personas encargadas de vigilar el control presupuestario deberán reunir las siguientes características:a. Conocimiento de contabilidad en general.b. Habilidad para analizar la organización de la empresa que les permitan formular gráficas de división departamental

delineando deberes y autoridad de los principales funcionarios y empleados.c. Habilidad para revisar y modificar procedimientos y formas utilizadas en el desarrollo de los presupuestos.d. Habilidad para preparar organigramas y manuales de personal.

PRESUPUESTO DEL EFECTIVOEl presupuesto del efectivo es el proceso de proyectar (pronosticar) y resumir las entradas y salidas que una compañía espera tener durante el horizonte de planeación. El presupuesto de efectivo también muestra los saldos de efectivo mensuales y cualquiera de los préstamos a corto plazo que se usen para cubrir los déficit de efectivo. Los presupuestos de efectivo mensuales suelen tener un horizonte de planeación de seis a doce meses. Un flujo de efectivo neto positivo para un mes puede incrementar el efectivo, reducir los préstamos pendientes o usarse en alguna otra parte del negocio. De forma similar, los flujos de efectivo netos negativos pueden reducir el efectivo o compensarse con préstamos adicionales.

En general, los presupuestos de efectivo se usan en los planes a corto plazo, por lo que incluyen muchos detalles. Sin embargo, lo detallado del presupuesto también depende del tamaño de la compañía y de la etapa en que estén actualmente los proyectos dentro del horizonte de planeación. Las proyecciones más alejadas en el horizonte de planeación están menos detalladas. Las compañías pequeñas son menos complejas, y sus presupuestos de efectivo son menos detallados. Acusa de la complejidad de las compañías grandes, se requiere un mayor grado de detalle para tomar en cuenta todos los factores que afectan sus flujos de efectivo.

Los presupuestos de efectivo casi siempre se basan en pronósticos de ventas porque muchos flujos de efectivo están vinculados con las ventas. Las entradas de las ventas dependen del monto de las ventas y también de la proporción de las ventas al contado y a crédito. Los retardos que implica la cobranza de ventas a crédito dependen de las condiciones de crédito y de los patrones de pago. Varias de efectivo, también dependen de las ventas. El costo de ventas refleja las compras de materias primas, salarios y costos de producción para inventarios basados en las ventas esperadas. Los gastos de venta, que incluyen comisiones, también suelen estar ligados directamente a las ventas.

Otros egresos de efectivo no fluctúan con las ventas actuales. Éstos incluyen las inversiones de alquiler, arrendamiento y deuda; y algunos tipos de salarios e impuestos. Tales salidas de efectivo fijas se incluyen también en el presupuesto de efectivo. El siguiente ejemplo como crear un presupuesto de efectivo.

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FLUJO DE ELABORACIÓN DEL PRESUPUESTO

Presupuesto de efectivo de Saber S.A. Los gerentes de efectivo de Saber están preparando un presupuesto de efectivo para los seis meses de abril a septiembre. Su modelo de administración de efectivo se basa en los siguientes supuestos:a. Las ventas en miles recientes y pronosticadas de abril en adelante, son:

Feb. Mar. Abril Mayo Junio Julio Ago. Sept. Oct.400 500 600 700 800 800 700 600 500

b. El 20% de las ventas se cobra en el mes de la venta, el 50% se cobrará en el mes siguiente y el 30% se cobrará en el segundo mes después del de la venta.

c. Las compras son el 60% de las ventas, y se pagan un mes antes de las ventas.

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Septiembre 1Director general informa de las perspectivas y objetivos de la empresa para el ejercicio presupuestario.

Septiembre 4El comité de presupuestos evalúa los objetivos y coordina los intereses de las diferentes divisiones del negocio.

Septiembre 20 El comité de presupuestos elabora el plan de acción

Septiembre 28El comité del presupuesto discute el plan con la dirección general y obtiene su aprobación.

Septiembre 30El director del presupuesto proporciona los instructivos y formularios a todas divisiones de la empresa.

Octubre 5Los gerentes de cada división se reúnen con sus colaboradores y establecen las metas de cada departamento.

Octubre 7

Cada jefe de departamento elabora su presupuesto tentativo con bases en la estadística y de acuerdo a los instructivos y formularios recibidos.

Octubre 10El gerente de división aprueba los presupuestos departamentales de su área.

Octubre 15Los presupuestos departamentales de cada división se envían al director de presupuesto.

Octubre 20

El director del presupuesto ensambla y sumariza los presupuestos departamentales y obtiene el presupuesto tentativo.

Noviembre 3 El presupuesto tentativo se presenta al comité de presupuestos para su discusión y aprobación.

Noviembre 6 El presupuesto tentativo se presenta al director general para su aprobación.

Noviembre 15 Correcciones al presupuesto si las hay.

Diciembre 1El director del presupuesto emite el presupuesto oficial y los distribuye a los gerentes de división.

El gerente de división a su vez distribuye el presupuesto a sus jefes de departamento

Se inicia el proceso del control presupuestario.

Diciembre 15

Enero 1

Finanzas elabora la estadística de costos y gastos departamentales de ejercicios anteriores.

Finanzas distribuye esta información a cada jefe de departamento.


d. Los sueldos y salarios son el 12% de las ventas y se pagan en el mes de la venta.e. Cada mes se paga un alquiler de S/.10,000. De abril a julio, se incurrirá en gastos operativos adicionales en efectivo de

S/.30,000 mensuales, pero bajarán a S/.25,000 en agosto y septiembre.f. Se espera hacer pagos de impuestos de S/.20,000 y S/.30,000 en abril y julio, respectivamente. Habrá un egreso de

capital de S/.150,000 en junio, y la compañía tiene un pago de hipoteca de S/.60,000 en mayo.g. El saldo de efectivo a fines de marzo es de S/.150,000 y los gerentes quieren mantener un saldo mínimo de S/.100,000

en todo momento. La compañía pedirá prestadas las cantidades necesarias para asegurar que se mantenga el saldo mínimo. Cualquier efectivo por encima de mínimo se usará para pagar los préstamos hasta saldarlos.

El presupuesto de efectivo de la figura anterior se basa en estos supuestos. La parte superior de las recepciones de efectivo, que reflejan las ventas predichas en el supuesto 1 y el patrón de cobranza del supuesto 2. Los desembolsos de efectivo de cada mes reflejan los cheques que deben extenderse para satisfacer los supuestos 3 a 6. El saldo de efectivo inicial de abril es el saldo de efectivo de fines de marzo del supuesto 7. Los flujos de efectivo netos mensuales son el total de recepciones menos el total de desembolsos del mes. La porción inferior de la figura 8.17 proyecta los saldos de efectivo inicial y final para cada mes, las cantidades pedidas o restituidas por concepto de préstamos a corto plazo, y el saldo acumulado de préstamos a corto plazo. Es importante seguir la lógica de esta sección del presupuesto de efectivo.

El flujo de efectivo neto mensual más el saldo inicial del mes da un saldo disponible. Este saldo se compara con el mínimo deseado de S/.100,000. Si el saldo disponible es demasiado bajo, la compañía pide prestado lo suficiente para que el saldo vuelva a subir a S/.100,000. Cualquier cantidad más allá del mínimo puede usarse para restituir cualquiera de los préstamos a corto plazo que estén pendientes. El saldo de efectivo final es el saldo disponible más los préstamos del mes, menos las restituciones de préstamos del mes. Por último, el saldo acumulado del mes anterior más cualquier préstamo que se haya sacado en el mes menos cualquiera de las restituciones de préstamos que se hayan hecho durante el mes. Observe que Saber proyecta flujos de efectivo netos negativos para abril, mayo y junio, lo cual requerirá que la compañía pida prestado cada mes e incremente su saldo de préstamos. A partir de julio, los flujos de efectivo netos positivos proyectados permitirán a Saber saldar su saldo de préstamos pendiente y acumular un saldo en efectivo final sustancial a fines de septiembre.

PRESUPUESTO DE EFECTIVOAbril Mayo Junio Julio Agosto Septiembre

Ventas 600,000 700,000 800,000 800,000 700,000 600,000Ingresos de Efectivo:Cobranza actual, 20% 120,000 140,000 160,000 160,000 140,000 120,000Cobranza mes anterior, 50% 250,000 300,000 350,000 400,000 400,000 350,000Cobranza 2º. Mes anterior, 30% 120,000 150,000 180,000 210,000 240,000 240,000Total Ingresos de Efectivo 490,000 590,000 690,000 770,000 780,000 710,000Desembolsos de efectivo:Compras 420,000 480,000 480,000 420,000 360,000 300,000Sueldos y salaries 72,000 84,000 96,000 96,000 84,000 72,000Alquiler 10,000 10,000 10,000 10,000 10,000 10,000Gastos operativos en efectivo 30,000 30,000 30,000 30,000 25,000 25,000Pagos de impuestos 20,000 30,000Egresos de capital 150,000Pago de hipoteca 60,000 Total de Desembolsos de Efectivo 552,000 664,000 766,000 586,000 479,000 407,000Saldo de Efectivo Final:Flujo de efectivo neto -62,000 -74,000 -76,000 184,000 301,000 303,000Saldo de efectivo inicial 150,000 100,000 100,000 100,000 122,000 423,000Saldo disponible 88,000 26,000 24,000 284,000 423,000 726,000Préstamos del mes 12,000 74,000 76,000Restituciones del mes 162,000Saldo de efectivo final 100,000 100,000 100,000 122,000 423,000 726,000Saldo acumulado de préstamo 12,000 86,000 162,000 0 0 0

El propósito de un presupuesto de efectivo es asegurar la operación financiera ininterrumpida de la compañía dentro del horizonte de planeación. El presupuesto de efectivo identifica los montos y tiempos de cualesquier fondos en exceso o requeridos y es la base para planear los usos entes de fondos de la compañía. Por ejemplo, a menudo resulta provechoso equiparar por vencimiento inversiones a corto plazo y necesidades de efectivo específicas que se identifican en el eso de

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presupuestación de efectivo. Una vez cuantificadas dichas necesidades, la compañía le escoger entre las alternativas de inversión a corto plazo que vimos en el capítulo Administración del Capital de Trabajo.

El presupuesto de efectivo de Saber es un presupuesto mensual, pero podría subdividirse en flujos semanales o diarios. Existen patrones de flujos de efectivo dentro del mes que pueden incorporarse en los presupuestos semanales o diarios. Por ejemplo, los flujos de efectivo de sueldos y salarios ocurren en días que pueden predecirse. Asimismo, los pagos de alquiler, préstamos y hasta crédito comercial, a menudo se conocen con antelación. Estos presupuestos de efectivo diarios y semanales más detallados permiten a una compañía vigilar muy de cerca sus finanzas a corto plazo.

ASIGNACIÓN ESTRATÉGICA DE ACTIVOS(PRESUPUESTO DE CAPITAL)

INTRODUCCIÓNCuando los presupuestos de capital implican recursos significativos que las empresas comprometen lo largo de un período muy prolongado, se debe dedicar una gran cantidad de tiempo y de esfuerzo a evaluar las inversiones de capital propuestas. El período durante el cual las empresas comprometen recursos determina que los costos de capital sean más riesgosos que las inversiones a corto plazo. El análisis de presupuesto de capital también es de importancia fundamental porque después de hacer un compromiso para una inversión de capital, la administración puede tener problemas para recuperar el costo de otra manera que no sea usando el activo de capital adquirido. De tal modo, la adquisición de equipos con altos costos iniciales obstaculiza la capacidad de una empresa para cambiar los productos y los procesos a efecto de que éstos respondan a ciclos de vida más cortos de los productos y a los cambios en las demandas de los consumidores.

La mayoría de las empresas no tienen todos los fondos que necesitarían para financiar todos los proyectos de costos de capital propuestos. Por lo tanto, pueden asignar sus fondos disponibles a usos diferentes. Como resultado de ello, antes de empezar un programa de costos de capital que implique un fuerte desembolso de fondos que una empresa comprometería en una inversión durante varios años, la administración debe buscar la seguridad de que recibirá un rendimiento aceptable sobre la inversión. Cuando los gerentes evalúan los proyectos con base en criterios cuantitativos, comparan los flujos de efectivo pronosticados con la inversión requerida. La administración determina posteriormente si el rendimiento generado por estos proyectos supera el rendimiento mínimo aceptable. Determinar el nivel de tasas aceptable es un problema difícil que implica más conceptos financieros que contables. En este capítulo exponemos los métodos del flujo de efectivo descontado y analizamos otros métodos alternativos para evaluar los costos de capital. En párrafos posteriores de este capítulo trataremos del efecto de la automatización sobre las técnicas del presupuesto de capital, sobre el análisis de sensibilidad y sobre otros tópicos relacionados.

Presupuesto de capital.- El presupuesto de capital es el resultado de un proceso de selección de las inversiones de capital a largo plazo de la compañía. Esto incluye inversiones en terrenos, planta y equipo. El presupuesto de capital es fundamental porque una compañía está definida en esencia por sus activos y los productos y servicios que esos activos producen. También podemos decir, que el presupuesto de capital es el proceso de tomar decisiones de planeación a mediano y largo plazo. Las decisiones de inversión son:

1. Decisiones de selección en nuevas instalaciones o de expandir las existentes, tales como:a. Inversiones en activos a largo plazo.b. Inversiones en el desarrollo de nuevos productos, investigación de mercados, pago de deudas a largo plazo, etc.c. Inversiones en incrementos permanentes de los niveles de inventario o cuentas por cobrar deseados.d. Las inversiones en educación y capacitación de los empleados.e. La consolidación de una antigua emisión de bonos con una nueva emisión de interés más bajo.f. El análisis de arrendamiento financiero o compra.g. La evaluación de fusiones y adquisiciones.h. Los gastos de una campaña publicitaria.

2. Decisiones de reemplazo o sustitución de instalaciones existentes por otras nuevas.

PRESUPUESTO DE CAPITAL: Plan financiero que perfila la adquisición de activos a largo plazoParticipación de la alta dirección.- La alta dirección debe evaluar las propuestas que implican costos de capital cuantiosos porque los proyectos, individualmente considerados, deben ser coherentes con los objetivos generales de la empresa. Sin embargo, se debe delegar alguna autoridad en aquellos gerentes de nivel medio que tengan la capacidad técnica requerida para evaluar de una manera adecuada las propuestas de gastos de capital. Las compañías varían en cuanto al grado de descentralización de autoridad que concedan para la aprobación de los gastos de capital. Por ejemplo, algunas empresas otorgan a los gerentes de las divisiones una amplia discreción para seleccionar la planta y el equipo que se utilizará al operar sus divisiones. Otras empresas especifican un pequeño monto en soles como límite a las facultades de los gerentes de la división; en este caso, tan sólo la alta dirección está facultada para aprobar las propuestas de costos de capital que excedan de este monto.

Las empresas deben establecer políticas que reflejen sus metas en forma anticipada a efecto de que la evaluación de los gastos de capital de la empresa pueda ser objetiva y coherente. En los niveles administrativos más bajos es especialmente

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importante contar con lineamientos muy detallados en lo que se refiere a los costos de capital. Por lo general, los manuales de política detallan los procedimientos que se deberán adoptar y documentan el camino que deberá seguirse al administrar las propuestas de costos de capital. Los gerentes deben diseñar estos manuales de tal modo que motiven a los empleados a la búsqueda de inversiones rentables dentro de sus propias especialidades técnicas. Aunque es importante que se haga una profunda investigación, la administración no debe imponer procedimientos tan detallados y que requieran de tanto tiempo que impulse a los empleados a dudar de la conveniencia de introducir nuevos productos, lo cual impide un rápido desarrollo de los proyectos. Además, es más probable que los empleados busquen mejoramientos en las inversiones de capital cuando creen que sus propuestas serán sometidas a un análisis justo.

Efecto de los costos hundidos en las inversiones de reemplazo.- Los gerentes que se enfrentan a un reemplazo de los activos de producción deben considerar tan sólo los ahorros futuros en costos y los cambios en los ingresos. Este tipo de análisis es difícil de preparar porque los gerentes deben eliminar la vida económica de los nuevos activos además del precio de compra prospectivo y restarle cualquier valor de salvamento esperado. El valor en libros es el costo original menos la depreciación acumulada, por lo que el valor en libros del equipo que será reemplazado es un costo hundido. Toda vez que una empresa no puede cambiar el costo por cualquier decisión futura, el costo hundido es irrelevante para tomar una decisión relacionada con el reemplazo del equipo. Sin embargo, debido a las disposiciones fiscales respecto al reconocimiento de las ganancias y de las pérdidas que resultan de los intercambios de los activos de las plantas industriales, los valores en libros afectan al pasivo del impuesto sobre ingresos relacionado con las transacciones de los activos de planta.

Efecto tributario en las decisiones de inversión de capital Con frecuencia, las leyes de impuestos sobre ingresos que se aplican a las situaciones de presupuesto de capital son muy complejas. Toda vez que el principal objetivo de este libro no es explicar la legislación fiscal actual y ya que las disposiciones fiscales cambian con frecuencia, usaremos tan sólo algunas disposiciones pertinentes en nuestros ejemplos. Incluso cuando los ejemplos y los problemas representan un intento por seguir las disposiciones legales actuales relacionadas con la depreciación y otros aspectos conexos con la preparación de presupuestos de capital, la cobertura del tema no refleja necesariamente el tratamiento fiscal actual.

La depreciación debe deducirse del impuesto sobre los ingresosUna cierta porción asignada del costo de adquisición de los activos de capital es deducible como depreciación anual. Algunas veces la cantidad de depreciación autorizada es igual al costo de adquisición del activo. En otros casos, es inferior o superior al costo del activo adquirido. En aquellos países en los que las empresas pueden reclamar créditos fiscales para sus inversiones, pueden reducir la cantidad autorizada para depreciación a un monto inferior al costo del activo adquirido. Un crédito fiscal a la inversión es una reducción directa de los impuestos sobre ingresos que surgen de la adquisición de activos depreciables. Los gobiernos usan la opción del crédito fiscal a la inversión para estimular las inversiones de capital en industrias específicas y en ciertos activos. Las autoridades fiscales permiten estos tres principales métodos de depreciación que se describen más abajo: a. Depreciación en línea recta. Cada año las empresas aplican una cantidad igual de depreciación.b. Depreciación acelerada. Las empresas cancelan los activos depreciables más rápidamente que si usaran el método de

depreciación en línea recta. c. Cancelaciones porcentuales autorizadas. La legislación fiscal incluye un cuadro de porcentajes para depreciación. Por

lo general estos cuadros permiten a las empresas recuperar el costo de los activos de las plantas a lo largo de un período más corto que el de las vidas de los activos físicos. Los proyectos de capital son más atractivos porque este incentivo fiscal permite que la recuperación del costo de los proyectos sea más pronunciada en los primeros años.

Protección fiscalAunque la depreciación no implica un flujo de salida de efectivo, es deducible del ingreso gravable. De este modo, la depreciación reduce la cuantía del flujo de salida de efectivo para propósitos de impuestos sobre ingresos. Toda vez que los gastos por depreciación protegen del gravamen fiscal a una cantidad igual de ingresos, crean una protección fiscal o una serie de ahorros en impuestos. Al multiplicar la tasa fiscal por la cantidad de depreciación se obtiene la protección fiscal o el ahorro en impuestos. La fórmula que debe usarse es la siguiente:

Deducción por depreciación x Tasa fiscal = Protección fiscal

Conceptos Ingreso neto Flujo de efectivoFlujo de ingresos de efectivo 950,000 950,000Flujo de egresos de efectivo 600,000 6,010,000Flujo neto de ingresos antes de impuestos 350,000 350,000Depreciación 150,000 Ingreso neto antes de impuestos 200,000 Impuesto del 30% 60,000 60,000Flujo neto de ingresos después de impuestos 140,000 290,000Figura 10.1: Flujo de ingreso de efectivo después de impuestos

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Para ilustrar el efecto de esta protección fiscal, supóngase que una empresa está considerando la compra de una nueva máquina (robot) que tiene un costo de S/.1’200,000.00. Los gerentes esperan que la vida de la máquina sea de ocho años sin valor de salvamento alguno. Asimismo, esperan que la máquina produzca flujos de entrada de efectivo de S/.950,000.00 y flujos de salida de efectivo de S/.600,000.00 por año. Suponiendo una deducción de depreciación de S/.150,000.00 por año calculada por el método de línea recta para propósitos fiscales y una tasa fiscal del 30%, la cantidad derivada de la protección fiscal será de S/.45,000.00 (30% x S/.150,000.00 de depreciación). Considerando los impuestos y la depreciación, la figura 10.1, proporciona el flujo de entrada anual neto de efectivo generado a partir de la inversión de S/.1’200,000.00 hecha en la máquina. Si no se contara con ninguna protección fiscal a partir del gasto por depreciación, el impuesto sobre ingresos hubiera sido de S/.105,000.00 (S/.350,000.00 x 30%), y el flujo neto de entrada de efectivo después de impuestos proveniente de la inversión hubiera sido de S/.245,000.00 [S/.350,000.00 – S/.105,000.00 o S/.350,000.00 x (1 - 30%) = S/.245,000.00]. Del mismo modo que el ingreso adicional ocasiona que los impuestos sobre ingresos aumenten, los gastos por depreciación provocan que los impuestos sobre ingresos disminuyan. La protección fiscal reduce el impuesto sobre ingresos en S/.45,000.00 (S/.150,000.000 x 30%) e incrementa el flujo neto de entrada de efectivo después de impuestos proveniente de la inversión S/.45,000.00. De tal modo, la fórmula que se presenta a continuación también puede determinar el flujo neto de entrada de efectivo después de impuestos proveniente de una inversión:

Flujo neto de entrada de efectivo después de impuestos = {Flujo neto de entrada de efectivo antes de impuestos X (1–tasa fiscal)} + {Deducción por depreciación X tasa fiscal}.

CRITERIOS PARA LA INVERSIÓN DE LAS EMPRESASAl tomar decisiones sobre el presupuesto de capital, una compañía evalúa los flujos de efectivo futuros esperados en relación con la inversión inicial requerida. El objetivo es encontrar proyectos de inversión que añadan valor a la compañía. Éstos son proyectos que valen más de lo que cuestan para la compañía: proyectos con un VPN positivo. El papel decisivo del presupuesto de capital, y los riesgos asociados a las inversiones de capital, se manifiestan drásticamente al comparar la salida de efectivo inicial, que puede ser enorme, con las entradas de efectivo futuras periódicas esperadas, que relativamente son mucho más pequeñas. El riesgo es obvio sobre todo si consideramos la tremenda incertidumbre asociada a los tiempos y tamaños de los flujos de efectivo futuros. ¡Una compañía podría invertir S/.200 millones ahora, con la esperanza de obtener una utilidad neta de S/.30 millones al año después de varios años de desarrollo!

La evaluación que hace una compañía de un proyecto de inversión a largo plazo se parece a la decisión de inversión de un individuo. Los pasos son los mismos: a. Estimar los flujos de efectivo futuros esperados del proyecto. Esto es como estimar los pagos de cupón de un bono o la

serie de dividendos de unas acciones y un valor al vencimiento o precio de venta terminal.b. Evaluar el riesgo y determinar un rendimiento requerido para descontar los flujos de efectivo futuros esperados.c. Calcular el valor presente de los flujos de efectivo futuros esperados.d. Determinar el costo del proyecto y compararlo con lo que vale el proyecto. Si el proyecto vale más de lo que cuesta, si

tiene un VPN positivo, creará valor. En esta sección presentaremos el proceso de elaboración del presupuesto de capital igual que como se practica en la mayor parte de las empresas y las corporaciones, y mostraremos formas para medir qué tan atractivo es un proyecto. Como verá en la práctica persisten algunos métodos con graves defectos que pueden dar pie a decisiones incorrectas. También mostraremos cómo aplicar métodos para evaluar inversiones de las empresas con bases sólidas, tanto a proyectos propuestos como a las operaciones actuales. Si se combinan con estimados razonables de los resultados futuros, estos métodos ayudan a tomar buenas decisiones.

A lo largo de esta sección sobre presupuesto de capital, haremos caso omiso de los impuestos y de otras complicaciones para enfocarnos en los criterios de inversión básicos y el proceso de elaboración del presupuesto de capital.

Principios financieros para los criterios de inversión de las empresas a. Ideas valiosas. Busque ideas nuevas para usarlas como base de proyectos de presupuesto de capital que crearán valor.b. Ventaja comparativa. Busque proyectos del presupuesto de capital que utilicen la ventaja comparativa de la compañía

para crear valor.c. Beneficios incrementales. Identifique y estime los flujos de efectivo futuros esperados para un proyecto del

presupuesto de capital sobre una base incremental.d. Balance riesgo-rendimiento. Incorpore el riesgo de un proyecto de presupuestación de capital en su costo de capital el

rendimiento requerido del proyecto.e. Valor del dinero en el tiempo. Mida el valor actual que un proyecto del presupuesto de capital creará, su VPN.f. Opciones. Reconozca el valor de las opciones, como las opciones de expandir, posponer o abandonar un proyecto del

presupuesto de capital.g. Transacciones bipartitas. Considere por qué la otra parte de una transacción está dispuesta a participar.h. Señales. Considere los productos y acciones de sus competidores.i. Generación de ideas.

Proceso de elaboración del presupuesto de capital

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Comencemos por examinar la forma en que la elaboración del presupuesto de capital funciona en la práctica. El proceso total se puede desglosar en cinco pasos a medida que un proyecto deja de ser sólo una idea para convertirse en una realidad:a. Generar ideas para proyectos del presupuesto de capital.b. Preparar propuestas.c. Revisar los proyectos e instalaciones existentes.d. Evaluar los proyectos propuestos y crear el presupuesto de capital, el conjunto de egreso de capital planeados por la

compañía.e. Preparar solicitudes de asignación de fondos.

Generación de ideas. La primera parte, y la más importante, del proceso de elaboración del presupuesto de capital consiste en generar ideas nuevas. La importancia decisiva de esta parte es obvia por el principio de las ideas valiosas. Desafortunadamente, no podemos enseñar a la gente cómo tener ideas valiosas. Si pudiéramos, ¡ya nos habríamos hecho ricos siguiendo ese procedimiento! Sin embargo, aunque no contamos con un proceso que asegure la creación de ideas nuevas, es importante subrayar su valor. Ello hace más probable que las ideas que se nos ocurran a nosotros o a otros se estudien seriamente.

¿De dónde salen las nuevas ideas? Las ideas para proyectos del presupuesto de capital provienen de todos los niveles de una organización. En la figura 10.2 se muestra el flujo típico de ideas de inversión de capital dentro de una compañía. A menudo los gerentes de planta tienen la responsabilidad de identificar proyectos potenciales que permitirán a sus plantas operar a una escala diferente o con mayor eficiencia. Por ejemplo, un gerente de planta podría sugerir añadir 10,000 pies cuadrados de espacio de producción a una planta o sustituir un equipo por maquinaria más nueva y eficiente. Después de desechar las ideas menos provechosas o menos atractivas, el gerente enviaría las que le parecen atractivas al nivel de división, con documentación que las apoye.

La gerencia de división no sólo revisa tales propuestas, sino que añade ideas propias. Por ejemplo, la gerencia de división podría proponer la introducción de una nueva línea de productos o la combinación de dos plantas con la eliminación de la menos eficiente. ¡Es menos probable que tales ideas provengan de los gerentes de planta!

Figura 10.2: flujo típico de ideas de inversión de capital

El resultado de este proceso ascendente es la filtración de ideas hacia arriba a través de la organización. En cada nivel, las ideas presentadas por los gerentes de nivel inferior se seleccionan, y algunas se remiten al siguiente nivel. Además. Los gerentes de niveles sucesivamente más altos cuya posición les permite tener una visión más amplia de las operaciones de la compañía, añaden ideas que tal vez no sean visibles para los gerentes de nivel más bajo.

Al mismo tiempo, en la mayor parte de las compañías también opera un proceso descendente. Los planificadores estratégicos generan ideas acerca de nuevas áreas comerciales en las que debería incursionar la compañía, otras compañías que podría adquirir y formas de modificar sus operaciones actuales para ser más rentable. La planificación estratégica es un elemento determinante del proceso de elaboración del presupuesto de capital. Los procesos se complementan entre sí, el proceso descendente genera ideas más amplias, de naturaleza estratégica, mientras que el proceso ascendente genera ideas de proyecto de naturaleza específica.

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Gerencia de planta

Gerencia de producción y otros

empleados

Planificación estratégica

Investigación y desarrollo

Gerencia de división

Ideas

Ideas Ideas

IdeasIdeas Ideas


Además algunas compañías cuentan con un grupo de investigación y desarrollo, ya sea dentro de una división de producción o como departamento independiente. Un grupo de investigación y desarrollo a menudo proporciona ideas nuevas para productos que pueden enviarse después a un departamento de investigación de mercados. En la figura 10.3 se muestran las etapas típicas del desarrollo y aprobación de una propuesta de inversión de capital.

Cada etapa de la figura 10.3 implica una decisión de presupuesto de capital en uno o varios niveles de la compañía. Por lo tanto, en cada etapa, la compañía vuelve a estimar el VPN para continuar. Con esta clase de asignación secuencias de fondos, se hace cumplir una revisión de avance automática que permite la cancelación temprana de proyectos fallidos. Así, cada etapa incluye operaciones como por ejemplo abandonar, proponer, modificar o continuar.

Clasificación de proyectos de presupuesto de capital El análisis cuesta dinero. Por lo tanto, ciertos tipos de proyectos sólo se examinan superficialmente antes de aprobarse, mientras que otros se someten a un análisis profundo. En general, los proyectos menos costosos y más rutinarios se someten a una evaluación menos extensa. Como resultado, las compañías por lo regular clasifican los proyectos en categorías y los analizan hasta el nivel que e considera apropiado para su categoría. Las inversiones en cada categoría pueden tener mucho en común y podrían analizarse de forma similar. Un conjunto útil de clasificaciones de inversión es: a. Proyectos de mantenimiento.b. Proyectos para reducir costos/aumentar ganancias.c. Expansiones de capacidad en el ramo actual.d. Nuevos productos y nuevos ramos.e. Proyectos requeridos por los reglamentos del gobierno o la política de la compañía.

Proyectos de mantenimiento. En el nivel más básico, una compañía debe realizar ciertas inversiones para seguir siendo una empresa saludable y rentable. Sustituir equipo desgastado o dañado es imprescindible para continuar operando. Por lo tanto, las preguntas principales relacionadas con tales inversiones son: ¿Debernos continuar en este negocio?, y si la respuesta es afirmativa: ¿Debemos seguir usando el mismo proceso de producción? Puesto que las respuestas a estas preguntas a menudo son, sí, un proceso de toma de decisiones elaborado no representa un buen uso de los recursos, y en general, tales decisiones se prueban después de una revisión de rutina sencilla.

Reducción de costos/aumento de ganancias. Los proyectos de esta clase incluyen mejoras en la tecnología de producción para lograr ahorros en los costos, y campañas de mercadotecnia para aumentar las ganancias. La cuestión central es hacer crecer la diferencia entre los ingresos y los costos; el resultado debe ser suficiente para justificar la inversión. Las inversiones que reducen el costo no sólo implican el requisito de que la compra e instalación del equipo debe ser rentable, sino también actuar ahora es mejor que esperar; podría existir una valiosa opción de posponer. Expansión de capacidad en el ramo actual. Decidir expandir las operaciones actuales es inherentemente más difícil que aprobar propuestas de mantenimiento o reducción de costos. Las compañías tienen que considerar los aspectos

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Etapa 1: Aprobar fondos para investigación que podrían dar como resultado una idea de

producto

Etapa 2: Aprobar fondos para investigaciones de mercado que podrían dar como resultado

una propuesta de producto

Etapa 3: Aprobar fondos para el desarrollo de un producto que podría dar como resultado un

producto utilizable

Etapa 4: Aprobar fondos para planta y/o equipo para la producción y venta del nuevo

producto


económicos de expandir o añadir nuevas instalaciones. También es necesario preparar pronósticos de demanda, y el principio de las transacciones bipartitas nos recuerda que debemos considerar las probables estrategias de nuestros competidores. Los consultores de mercados pueden ayudar, pero las proyecciones de flujos de efectivo para este tipo de proyectos, por su naturaleza, tienen una mayor incertidumbre que los proyecto, de mantenimiento o reemplazo.

Nuevos productos y nuevos ramos. Los proyectos de esta categoría que incluyen actividades de investigación y desarrollo, están entre los más difíciles de evaluar. Su novedad y largos tiempos de preparación hacen que sea muy difícil pronosticar con exactitud la demanda de productos. En muchos casos, el proyecto podría tener un interés especial porque daría a la compañía la opción de incursionar en un nuevo mercado. Por ejemplo, una compañía que posee una tecnología patentada podría invertir fondos adicionales en investigación y, desarrollo en un intento por desarrollar nuevos productos basados en dicha tecnología. Si tienen éxito, esos productos nuevos podrían preparar el camino para futuras oportunidades de inversión redituables. El acceso a tales oportunidades para continuar, representa opciones para la compañía y, como ya sabemos las opciones son valiosas.

Cumplimiento de requisitos reglamentarios y de política. Los reglamentos del gobierno y/o las políticas de la compañía relacionadas, por ejemplo, con el control de la contaminación y factores de salud o seguridad, se ven como costos. A menudo, el aspecto decisivo de tales proyectos es satisfacer las normas de la forma más eficiente posible, con el costo en valor presente mínimo, más que lograr el valor agregado por el proyecto. Los análisis de ingeniería de tecnologías alternativas a menudo proporcionan información decisiva en tales casos. La compañía también debe considerar la posibilidad de que la opción de abandonar el negocio vale más que efectuar la inversión requerida y continuar.

Propuestas de presupuesto de capital Los gastos pequeños se pueden manejar informalmente, pero en general, el originador presenta una propuesta por escrito. A veces, en las compañías pequeñas de propiedad privada, las propuestas no se escriben formalmente, ya que tienden a tener estructuras de organización relativamente informales. Casi todas las compañías usan formas estándar, y éstas por lo regular se complementan con memorándums escritos en el caso de proyectos más grandes y complejos. También expertos externos podrían preparar estudios de consultoría o de otro tipo: por ejemplo, pronósticos económicos de consultores en economía. En el caso de una compañía saludable, un proyecto de mantenimiento podría requerir sólo información de apoyo limitada. En contraste, un producto nuevo requeriría una exhaustiva recolección y análisis de información. Al mismo tiempo, dentro de una categoría, los gerentes de cada nivel, por lo regular, tienen límites en cuanto a los gastos que pueden autorizar, tanto para activos individuales corno para todo el periodo de presupuestación. Así, los proyectos más requieren la aprobación de una autoridad superior.

Por ejemplo, en el nivel más bajo, un jefe de departamento podría tener la autoridad para aprobar un total de S/.25,000 en compras de equipo durante el año. Sin embargo, esa misma persona podría tener que requerir la aprobación específica de una autoridad superior para gastar más de S/.5,000 en un solo equipo. Un gerente de planta podría tener límites de autorización de S/.250,000 al año y de S/.50,000 por equipo individual, etcétera. Un sistema de autorización de este tipo requiere una revisión más extensa y más información para aprobar gastos más grandes. La estructura de revisión jerárquica refleja el hecho obvio de que juzgar mal un proyecto grande puede ser más costoso que juzgar mal un proyecto pequeño. De ahí la necesidad de efectuar un mayor número de revisiones antes de decidirse a proceder.

Presupuesto de capital y rendimiento requerido Recuerde que el rendimiento requerido es el rendimiento mínimo que necesitamos ganar para estar dispuestos a hacer una inversión. Se trata del rendimiento que refleja con exactitud el riesgo de los flujos de efectivo futuros esperados. En el presupuesto de capital, el rendimiento requerido tiene varios nombres diferentes. El término más ampliamente utilizado es el de costo de capital. Otros nombres son la tasa de umbral y la tasa de descuento apropiada, o simplemente la tasa de descuento. Si bien estos términos pueden usarse indistintamente, es importante recordar que el costo de capital refleja el riesgo de los flujos de efectivo del proyecto de presupuesto de capital, no la tasa de interés sobre sus bonos, ni el riesgo de los activos existentes de la compañía.

MÉTODOS DE EVALUACIÓN DE PRESUPUESTO DE CAPITALLa administración usa varias técnicas para evaluar las diversas propuestas de gastos de capital, las cuales oscilan desde métodos sencillos tales como el período de recuperación en efectivo hasta métodos más complejos que consideran el valor del dinero a través del tiempo para calcular un rendimiento esperado sobre la inversión. A continuación exponemos tres métodos cuantitativos para el análisis del presupuesto de capital así como sus aspectos fuertes y débiles:a. El flujo de efectivo descontadob. El método del período de recuperaciónc. El rendimiento sobre la inversión no ajustado.

Dos variaciones del método del flujo de efectivo descontado son el valor presente neto (también denominado exceso de valor presente) y la tasa interna de rendimiento (frecuentemente denominada tasa de rendimiento ajustada por el tiempo). Al evaluar aquellas propuestas que implican fuertes sumas de dinero, puede ser ventajoso el uso de más de un enfoque. Sin

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embargo, cuando se comparan varias propuestas, debemos usar las mismas técnicas de evaluación de una manera coherente para cada proyecto a través de todos los segmentos de la empresa. Toda vez que los detalles y los costos resultantes de la aplicación de cada técnica de evaluación varían, la cantidad en dólares de la inversión prospectiva se convierte en el criterio fundamental para justificar la técnica de evaluación usada.

Flujo neto de entradas de efectivo.- En la preparación de presupuestos de capital, el incremento neto del flujo de efectivo después de impuestos (o simplemente el flujo neto de entrada de efectivo) es el beneficio neto esperado en efectivo de un proyecto a lo largo de un período. El flujo neto de entrada de efectivo es la diferencia entre los flujos periódicos de entrada de efectivo y los flujos periódicos de salida de efectivo de un proyecto propuesto.

Para ilustrar el cálculo del flujo neto de entrada de efectivo, supóngase que la Saber S.A., considera la ampliación de sus instalaciones de producción, para lo cual compra un robot que tiene un costo de S/.800,000.00, que tiene una vida de cinco años. La figura 13.3 muestra los flujos de efectivo relativos a la propuesta. Usamos estos flujos de efectivo para ilustrar la aplicación de las cuatro técnicas de evaluación que se han expuesto. (Observe que en este caso hemos seguido un formato ligeramente distinto para el cálculo del flujo de efectivo después de impuestos que el que se presentó anteriormente usando los datos de la figura 13.1).

Flujo de ingresos después de impuestos para el robot de Saber Años Incremento Deducción Flujo de entrada Impuestos Incremento de entrada de la de efectivo sobre neto después de efectivo depreciación para impuestos ingresos de impuestos

1 520,000 320,000 200,000 60,000 460,000 2 460,000 176,000 284,000 85,200 374,800 3 500,000 140,000 360,000 108,000 392,000 4 580,000 104,000 476,000 142,800 437,200 5 400,000 60,000 340,000 102,000 298,000

Total 2,460,000 800,000 1,660,000 498,000 1,962,000 Figura 10.4: Flujo de ingresos después de impuestos

Para facilitar los cálculos la figura 13.4 expresa el incremento neto del flujo de efectivo después de impuestos en miles de nuevos soles exactos. Sin embargo, para llegar a estas cifras, usamos una tasa fija de impuestos sobre ingresos. El flujo de entrada de efectivo antes de impuestos es la diferencia entre los ingresos y los egresos en efectivo. Por ejemplo, suponga que el ingreso en efectivo en el año uno generado por el uso del activo de capital es de S/.920,000.00, mientras que los costos en efectivo fueron de S/.400,000.00, lo cual origina un incremento del flujo de efectivo antes de impuestos de S/.520,000.00. Los porcentajes de depreciación son del 40%, 22%, 17.5%, 13% y del 7.5% durante los años 1 a 5, respectivamente. El efecto de sustraer el impuesto sobre ingresos del incremento antes de impuestos en el flujo de efectivo consiste en volver a añadir la depreciación para medir el monto total de efectivo que fluye hacia el negocio. Una de las etapas más difíciles e importantes del proceso del presupuesto de capital implica la definición y la estimación de los flujos de efectivo.

Costo de capital.- La tasa de interés que se aplica cuando se emplean los métodos de flujo de efectivo descontado es el porcentaje mínimo que deberá ganarse para prevenir la dilución de los intereses de los accionistas. Esta tasa se conoce con el nombre de costo de capital, tasa de rendimiento requerida, tasa de valla, tasa de descuento o tasa de corte, que es la tasa a la cual descontamos los flujos de entrada de efectivo al presente. El costo de capital es un valor compuesto que se forma con base en el costo de varias fuentes de fondos tales como las deudas y el capital contable que conforman la estructura de capital de una empresa. Para obtener este promedio ponderado, determinamos los costos de los tipos individuales de capital y multiplicamos el costo de cada uno de ellos por su proporción dentro de la estructura total de capital de la empresa. Por ejemplo, suponga que una empresa requiere de tres tipos de financiamiento: deudas, capital preferente y capital común (utilidades retenidas y acciones comunes), y que los costos después de impuestos son del 5%, 16% y 12%, respectivamente. La figura 10.5 muestra un costo de capital del 12% si la deuda comprende el 20% de la estructura de capital, el capital preferente el 35%, y el capital común el 45%. Multiplicamos el costo de capital por el costo prospectivo de los diversos componentes de capital, en lugar de multiplicarlo por los costos históricos de la empresa.

Al calcular el costo de cada uno de los diversos componentes de la estructura de capital, debemos considerar la amortización de las primas o de los descuentos como parte del costo de las deudas. Toda vez que la empresa deduce los pagos de intereses cuando determina el ingreso gravable, el costo efectivo de la deuda es más bajo que el que implica la tasa de interés estipulada. Para igualar el tratamiento fiscal de las deudas y del capital contable, usamos el valor neto de la tasa de interés después de deducir la tasa fiscal aplicable y de tal modo procedemos a la determinación del costo de capital ponderado. Al calcular el costo del capital preferente, dividimos el dividendo preferente entre los fondos reales (el costo) de las acciones o el precio actual por acción. El costo del capital contable representa el componente más difícil de calcular, pero existen varios métodos que pueden usarse en el proceso de estimación.

La tasa de rendimiento histórica, la razón ganancias/precios, el modelo de crecimiento de dividendos, el modelo de valuación de los activos de capital y el rendimiento de los bonos más una prima de riesgo son cinco métodos que pueden usarse para estimar el costo del capital contable.

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Costo promedio ponderado de capitalConceptos Estructura de Costo Costo

las fuentes después de promediode capital % impuestos % ponderado

de capital %Emisión de bonos 20 5 1.00Acciones preferenciales 35 16 5.60Acciones comunes 45 12 5.40Total 100.00 12.00Figura 10.5: Costo promedio ponderado de capital

a. Al usar el método de la tasa de rendimiento histérica, calcularnos y usamos la tasa de rendimiento ganada por un inversionista, quien se supone que compró acciones en el pasado, las mantuvo hasta el presente y las vendió a los precios actuales de mercado.

b. Al dividir las utilidades por acción entre el precio promedio por acción se obtiene la razón ganancias/precio.c. El modelo de crecimiento, de los dividendos refleja un enfoque de valor de mercado para la determinación del costo

del capital contable. Este método supone que el precio de mercado de una acción es igual al flujo de efectivo proveniente de los ingresos futuros esperados tales como los dividendos y los aumentos en el precio de mercado, descontados a su valor presente.

d. El uso del modelo de valuación de los activos de capital supone que la tasa de rendimiento requerida sobre cualquier valor es igual a la tasa de interés libre de riesgo más una prima por el riesgo.

e. El so del método del rendimiento de los bonos más una prima da riesgo da como resultado que se añada una prima de riesgo la tasa de interés sobre la deuda a largo plazo de la empresa para llegar a un costo de capital estimado. La prima de riesgo es una cuestión de juicio y varía de acuerdo con las condiciones de mercado y otros factores.

Después de estimar los costos de los componentes de su estructura de capital, las empresas deben ponderar dichos componentes para calcular su costo de capital. De manera preferente, una empresa debe basar las ponderaciones en las proporciones que debería mantener en su estructura de capital fijada como meta para proporcionar así un equilibrio óptimo entre el riesgo y el rendimiento. Sin embargo, una empresa puede usar las proporciones que observen los componentes de capital existentes dentro de su balance general o las proporciones actuales de los precios de mercado de los valores en circulación de la empresa. La ventaja de usar como peso de ponderación el valor en libros del Balance General es que se preserva la coherencia, ya que este valor corresponde a las cantidades que se muestran en el estado financiero. Sin embargo, el precio de mercado de los valores de la empresa puede diferir de su valor en libros. El uso del valor de mercado como peso de ponderación es congruente con el uso de los valores de mercado para determinar el costo de los componentes individuales del capital. Finalmente, debemos multiplicar el costo de cada fuente de capital por su proporción dentro de la estructura de capital para obtener así un costo ponderado de cada elemento. La suma de estos costos ponderados es el costo de capital ponderado.

Métodos del flujo de efectivo descontado.- El método del valor presente neto y la tasa interna de rendimiento son variaciones del método de flujo de efectivo descontado, el cual considera el valor del dinero a través del tiempo. Representamos los flujos de entrada y de salida de efectivo de una inversión de capital en un punto común para lograr con ello una mejor comparación. Los modelos de flujos de efectivo descontado centran la atención en los flujos de efectivo, en lugar de centrarla en el ingreso neto. Debido a este foco de atención y al peso otorgado al valor del dinero a través del tiempo, el modelo del flujo de efectivo descontado es por lo general el modelo preferido para el análisis de las decisiones a largo plazo.

Método del valor presente neto.- El método del valor presente neto también se conoce como método del valor presente excesivo. Del mismo modo que llegamos a un valor futuro añadiendo a una inversión de hoy los intereses ganados, podemos determinar el valor presente si conocemos el valor futuro así como el interés ganado sobre el período respectivo. El método del valor presente supone una tasa mínima de rendimiento deseada o una tasa de protección para descontar al presente los flujos de entrada de efectivo. Los gerentes consideran que una propuesta de inversión de capitales aceptable cuando el valor presente neto de sus flujos de entrada de efectivo esperados a futuro es igual al monto de la inversión inicial o superior a ella. Cuando consideramos más de una inversión, los gerentes comparan el valor presente neto de cada alternativa con el de otras opciones para elegir la inversión que tenga el valor presente neto más alto.

Las tablas A-1 y A-2 indican que mientras más alta sea la tasa requerida de rendimiento, más bajo será el valor presente de los flujos de entrada de efectivo. Como resultado de ello, si los gerentes usan una tasa requerida de rendimiento más alta, un menor número de propuestas de costos de capital tendrán flujos de entrada de efectivo que excederán al flujo inicial de salida del costo de la inversión. Esto significa que una empresa puede tener que ajustar su tasa de rendimiento deseada si rechaza un número muy elevado de propuestas. De manera opuesta, si la empresa encuentra que es aceptable un número

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mayor de propuestas de las que la administración considera que están justificadas, la empresa debería considerar un aumento de la tasa de rendimiento.

Método del valor presente neto Años Flujo de Valor Valor presente

ingresos/salidas presente neto de losdespués de de 1.00 ingresosimpuestos al 12%

0 (800,000) 1.00000000 (800,000)1 460,000 0.89285714 410,7142 374,800 0.79719388 298,7883 392,000 0.71178025 279,0184 437,200 0.63551808 277,8495 298,000 0.56742686 169,093

Total 635,462Figura 10.6: Método del valor presente neto

La tasa que se usa es generalmente mayor que el nivel general de las tasas de interés a las cuales están prestando dinero los bancos y otras instituciones porque una inversión de capital que genera un mayor riesgo un préstamo bancario. Usamos este enfoque para las propuestas de inversión que se considera que implican un riesgo promedio. En el caso de los proyectos que se considera que incluyen riesgos más altos, aumentamos la tasa requerida de rendimiento para compensar esta incertidumbre. Además, la tasa de descuento puede ser aumentada en consideración a la inflación futura.

Después de que los gerentes estiman la tasa requerida de rendimiento de una empresa (el costo de capital), aplican el método del valor presente. La figura 10.6 muestra el concepto del valor presente neto usando los datos de la figura 10.4 con un costo de capital estimado del 12%. Se supone que el punto de partida de los costos de capital es el tiempo 0. De tal modo, no descontamos los desembolsos de efectivo al inicio del proyecto. Registramos estos flujos de salida de efectivo con base en su monto total.

Toda vez que el proyecto, que aparece en la figura 10.6 tiene un valor presente neto positivo, la tasa de rendimiento efectiva ganada es mayor que el 12% que se usó para el costo de capital. Cuando los flujos anuales de efectivo varían, tal como sucede en esta figura, debemos usar la tabla A-1 en el cual se muestra el valor presente de S/.1.00 para cada período. Sin embargo, si los flujos de efectivo son uniformes, usamos la tabla A-1, es decir el valor presente de S/.1.00 recibido anualmente durante n años. Multiplicamos el factor acumulativo por el flujo de efectivo de un período. Por ejemplo, si el incremento neto anual de S/.1’962,000.00 en los flujos de efectivo después de impuestos de la figura 13.3 hubiese sido ganado de manera uniforme, proporcionando un flujo de efectivo anual de S/.392,400.00 (S/.1’962,400.00/ 5 años), podríamos hacer los siguientes cálculos usando un factor acumulativo de 3.6047762 tomado de la tabla A-2 para el cálculo del flujo de efectivo anual. Valor presente de los flujos de efectivo anuales S/.392,400 x 3.6047762 = S/.1’414,414Menos inversión inicial S/. 800,000Valor presente neto S/. 614,414

Valor esperado o valor presente neto ponderado.- A partir de varios supuestos acerca de las condiciones futuras, los gerentes pueden hacer ciertas previsiones para el riesgo y para la incertidumbre determinando el valor presente neto de los flujos de efectivo de cada inversión alternativa. Por ejemplo, los gerentes deben determinar el valor presente neto de los flujos de efectivo bajo condiciones normales, bajo condiciones pesimistas y bajo condiciones optimistas. La administración determina la probabilidad de que ocurra cada una de estas condiciones y posteriormente las aplica a los flujos netos de efectivo a efecto de posibilitar el cálculo del valor presente neto ponderado, o el valor esperado. El valor presente neto que se calculó en la figura 10.6 se redondea a S/.392,000.00. Los gerentes suponen que esta suma representa la condición normal que tiene mayores probabilidades de ocurrir. Asimismo, hacen cálculos similares para llegar a un valor presente neto de S/.660,000.00 para las condiciones optimistas y de S/.300,000.00 para las pesimistas. La figura 13.7 muestra el valor presente neto ponderado, o valor presente esperado de esta inversión. En la figura 13.7 determinamos los valores presentes netos obtenidos bajo las condiciones optimistas y pesimistas usando el método del valor presente; sin embargo, los cálculos correspondientes no se muestran allí. Los gerentes emplean este método para estimar la cantidad más probable de entradas futuras de efectivo.

Valor presente neto ponderado Conceptos VPN Probabilidad VPN

ponderada PonderadoCondiciones normales 392,000 0.60 235,200Condiciones optimistas 660,000 0.25 165,000Condiciones pesimistas 300,000 0.15 45,000Valor presente neto ponderado 445,200.00Figura 13.6: Valor presente neto ponderado

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Índice de rentabilidad.- El método del valor presente neto no proporciona un método válido a través del cual se pueda asignar un rango a la contribución de los proyectos a los ingresos de la empresa o un índice deseable cuando las empresas comparan proyectos de inversión que tienen costos diferentes. Sin embargo, podemos relacionar el valor presente de los flujos de entrada de efectivo de una propuesta con el desembolso inicial para obtener un índice de rentabilidad. Como lo muestra la fórmula que se presenta a continuación, el método del índice de rentabilidad es simplemente un perfeccionamiento adicional del método del valor presente neto; ésta es la razón por la cual se le conoce con el nombre de índice del valor presente.

Índice de rentabilidad = Valor presente de los beneficios netos de efectivo después de impuestos/Desembolso inicial (o valor presente de los desembolsos de efectivo si se requiere de varios desembolsos futuros)

El uso de esta fórmula permite a los gerentes evaluar todas las propuestas posibles y asignarles un rango de acuerdo con su deseabilidad. Tan sólo aquellas propuestas que tengan un índice de rentabilidad mayor o igual a 1.00 serán elegibles para una consideración adicional. Aquellas que tengan un índice de rentabilidad de menos de 1.00 no producirían la tasa mínima de rendimiento porque el valor presente de los flujos de entrada de efectivo esperados es inferior al desembolso inicial de efectivo. Mientras más alto sea el índice de rentabilidad, más rentable será el proyecto por cada nuevo sol de inversión.

La fórmula que se muestra a continuación ilustra el uso del índice de rentabilidad cuando se utilizan los datos para el equipo tal como se describen en la figura 10.6. Observe que al calcular el índice de rentabilidad no estamos usando el valor presente de S/.635,462.00, cifra que representa el valor presente de los flujos de entrada de efectivo menos los desembolsos iniciales, como se muestra en la figura 10.6.

Para Saber sería de efectivo = S/.1’435,462.00/S/.800,000.00 = 1.79

Tasa interna de rendimiento (TIR).- Una segunda variación del método de flujo de efectivo descontado es la tasa interna de rendimiento, frecuentemente denominada tasa de rendimiento ajustada por el tiempo. De manera similar al método del valor presente, el enfoque de la tasa interna de rendimiento mide la rentabilidad de un proyecto. Sin embargo, difiere del método del valor presente neto en que con este enfoque no se conoce ninguna tasa de descuento de manera anticipada. En la figura 10.7 determinamos el cálculo mediante tanteo antes de encontrar una tasa de descuento que reditúe un valor presente neto de cero. Para tener un punto de partida, calculamos un período de recuperación aproximado dividiendo el flujo anual de efectivo promedio por el costo del activo de la planta. Por ejemplo, un flujo de efectivo promedio de S/.800,000.00 / S/.392,400.00 (determinado dividiendo S/.1’962,000.00 entre cinco años) reditúa 2.03873598. Posteriormente, en la tabla A-2 del disquete buscamos un factor de 2.03873598 en la hilera horizontal de una anualidad de cinco años. Este activo no está redituando un rendimiento del 40% y por lo tanto es necesario hacer una interpolación. Si el factor obtenido se hubiese acoplado de manera exacta al factor de uno de los rendimientos porcentuales, el activo hubiera redituado exactamente esa ganancia.

La tasa de descuento es mayor al 40% porque se produce un valor presente neto positivo, pero es inferior al 43% porque determinamos un valor presente negativo a este nivel. Si no usamos la clave del período de recuperación como punto de partida, la búsqueda por tanteo debería continuar hasta que encontremos tasas adyacentes en el cuadro de tal modo que se lograra un valor presente neto positivo con la tasa más baja y un valor presente neto negativo con la tasa más alta. Si el uso de las tablas de valores presentes no proporcionara más detalles que los que proporcionan las tablas A-1 y A-2, podemos obtener una aproximación del porcentaje por interpolación, tal como se describe a continuación:

40% + (3% x S/.31,868/S/.38,464) = 40% + (3% x 0.82851498) = 40% + 2.49% = 42.49%

Tasa interna de rendimiento Años Flujo de Valor Valor presente Valor Valor

ingresos/salidas presente neto de los presente presentede efectivo de 1.00 ingresos de 1.00 neto de los

al 40% al 43% ingresos0 (800,000) 1.00000000 (800,000) 1.00000000 (800,000)1 460,000 0.71428571 328,571 0.69930070 321,6782 374,800 0.51020408 191,224 0.48902147 183,2853 392,000 0.36443149 142,857 0.34197305 134,0534 437,200 0.26030820 113,807 0.23914200 104,5535 298,000 0.18593443 55,408 0.16723217 49,835

Total 31,868 (6,595)Figura 10.8: Método de la tasa interna de rendimiento

Al usar la tasa interna de rendimiento, la administración puede elegir la propuesta que tenga la tasa de rendimiento más alta. Este rendimiento debería ser más alto que el costo de capital de la empresa. El uso del valor presente o de la tasa interna de rendimiento no afecta de una manera normal a la deseabilidad indicada en las propuestas de inversión. Sin embargo, en el caso de inversiones mutuamente excluyentes, las asignaciones de rangos determinadas mediante la tasa interna de rendimiento frecuentemente son diferentes de aquellas asignaciones de rangos que se obtienen usando el

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método del valor presente neto. Esto puede ocurrir cuando las proposiciones mutuamente excluyentes tienen vidas desiguales o cuando el tamaño de la inversión difiere aun cuando las vidas sean idénticas. Las diferencias en estas dos variaciones del flujo de efectivo descontado surgen de los supuestos que sustenten la reinversión de la tasa de rendimiento. Con la tasa interna de rendimiento, se supone que las ganancias se reinvierten a la misma tasa ganada por el proyecto de vida más corta. Sin embargo, muchas personas sostienen que es más razonable adoptar el supuesto del método del valor presente neto, porque las ganancias sean reinvertidas a la tasa de descuento, lo cual corresponde a la tasa de rendimiento mínima de la empresa. La figura 10.9 indica las diferentes asignaciones de rangos para propuestas de inversiones de capital mutuamente excluyentes obtenidas mediante el uso de los métodos del valor presente neto y de la tasa interna de rendimiento. Con flujos netos iguales de entrada de efectivo anuales después de impuestos pero con inversiones y con años de vida variables, las asignaciones de rangos difieren. (Toda vez que la figura 10.9 omite los cálculos, verifique usted mismo su comprensión de los métodos efectuando las operaciones necesarias y usando las tablas del valor presente). Existe una cierta diferencia en los resultados porque el método de la tasa interna de rendimiento supone que el monto de la propuesta A al final del cuarto año se reinvertirá para ganar una tasa de rendimiento de 22%, Sin embargo, el método del valor presente neto supone que el monto de la propuesta A al final del cuarto año será reinvertido para ganar tan sólo un rendimiento de 12%, el cual se presume será la tasa de rendimiento mínima deseada.

Propuestas mutuamente excluyentes Propuesta Inversión Años Flujos netos VPN 12% Categoría TIR Categoría

De inversión después deimpuestos

A 25,000 4 10,000 5,373 1 22 3B 50,000 12 10,000 11,944 2 17 2C 60,000 18 10,000 12,497 3 15 1Figura 10.9: Proyectos mutuamente excluyentes

De tal modo, en tanto que la tasa de rendimiento mínima deseada sea más baja que la tasa interna de rendimiento, los proyectos que tengan vidas más cortas mostrarán un rango más alto si se considera la tasa interna de rendimiento. Una empresa que espere la reinversión a la tasa de rendimiento mínima deseada deberá usar el enfoque del valor presente neto porque éste refleja mejor la tasa de rendimiento de oportunidad. Las opiniones difieren con relación a la comparación de la rentabilidad de proyectos que tienen vidas diferentes o patrones de flujos de entrada de efectivo significativamente distintos. La tasa de rendimiento ganada sobre la reinversión de los fondos recuperados por el proyecto que tenga la vida más corta es por lo tanto un factor importante. Una forma de reflejar las diferentes vidas de los activos consiste en considerar sólo el período de inversión que tenga la vida más corta e incluir al final del período más corto una estimación del valor recuperable de aquella inversión que tenga una vida más prolongada. El análisis cubriría únicamente el período más corto, mientras que el valor recuperable de la inversión que tuviera una vida más prolongada se trataría como un flujo de entrada de efectivo al final del período.

VALOR PRESENTE NETO (VPN)El valor presente neto (VPN), es la diferencia entre lo que cuesta un proyecto de presupuesto de capital y lo que vale (su valor de mercado).

¿Puede algo realmente valer más de lo que cuesta? Sí, llega a suceder. Sin embargo, como usted es una persona escéptica y pensante, sabe que no vamos a darle una lista de tales oportunidades preferimos guardárnosla. De hecho, la dificultad principal para encontrar proyectos con VPN positivo se basa en la necesidad de ver las cosas de manera diferente de como las ven otros en el mercado. Eso se traduce en un supuesto de riesgo basado en conocimiento especial o ideas valiosas. Lo mejor que podemos hacer es estimar el VPN de un proyecto por adelantado. No conoceremos su verdadero valor de mercado, o lo que realmente vale, hasta que terminemos el proyecto y obtengamos los rendimientos.

El valor presente en el presupuesto de capitalDespués de llegar al flujo neto de entrada de efectivo después de impuestos, debemos expresar estos flujos de efectivo en nuevos soles para lograr una comparación útil. Esto requiere del descuento de los nuevos soles futuros, o bien, que dichos soles sean trasladados al presente, para lo cual utilizamos los conceptos del valor presente o actual. El valor que el dinero tiene el día de hoy es su valor presente o actual. El concepto del valor presente es importante porque la preparación de los presupuestos de capital implica proyectos a largo plazo. La mayor parte de las decisiones de presupuesto de capital implican una comparación de los flujos de efectivo que fluyen hacia el interior y exterior de la empresa. El concepto del valor del dinero a través del tiempo explica la razón por la cual un sol el día de hoy es preferible a un sol de alguna fecha futura. Por ejemplo, el valor presente de un sol es de S/.1.00, mientras que el valor presente de S/.1.00 disponible en algún momento en el futuro es inferior a sí mismo suponiendo que no hay deflación alguna. Esta preferencia se explica porque:a. Existe un cierto riesgo de que la empresa nunca reciba el dólar futuro.b. La empresa puede invertir el dólar disponible en el momento presente, lo que genera un incremento en los soles

totales obtenidos en esa fecha futura.

En términos del valor presente, los derechos a recibir efectivo en el futuro son obtenidos desde ahora. Por ejemplo, suponga que una empresa espera que una máquina que está considerando comprar genere S/.100,000.00 de efectivo

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dentro de un año. El valor presente es inferior a S/.100,000.00 porque la empresa no tendrá acceso a las entradas de efectivo durante un año.

Usamos un proceso llamado descuento (de flujos de efectivo) para convertir los flujos de entrada de efectivo de cada período en su valor presente. Para ello multiplicamos el flujo de entrada de efectivo de cada período por el factor apropiado tomado de una tabla de valor presente. El apéndice que aparece al final del libro incluye varias tablas de valor presente, las cuales facilitan la aplicación de los métodos de flujo de efectivo descontado. La tabla A-1 que aparece en el disquete y al final de este capítulo proporciona el valor presente de un solo monto que se recibirá en n períodos contados a partir de hoy. Al multiplicar el factor apropiado de valor presente de la tabla por un flujo de efectivo esperado a futuro, se puede determinar el valor presente del flujo de efectivo.

Valor presente de una anualidad.- Una anualidad es una serie de flujos de efectivo, de la misma magnitud que se encuentran igualmente espaciados en el tiempo. El término anualidad no se refiere únicamente, a que, si los flujos de efectivo se encuentran en un período de un año o trescientos sesenta días, este término es común que se refiere a períodos de un día, semana, quincena, mes, etc. Podemos usar la tabla A-2 que aparece en el disquete y al final de este capítulo para encontrar el valor presente de un flujo de entradas de efectivo de igual magnitud que son recibidos anualmente o usar la siguiente fórmula {1-1/(1+i)n}/i, de donde: n = al número de períodos o anualidades; i = tasa de requerimiento o costo de capital mínimo requerido. Dicho cálculo puede hacerse con base en cualquier número determinado de períodos. Las tablas A-1 y A-2 se basan en el supuesto de que los flujos de entrada de efectivo se reciban el último día del año o período y tan sólo una vez anualmente.

Quienes se encargan de formular políticas usan la provisión fiscal para la depreciación como un incentivo para estimular las inversiones de capital a largo plazo. Mientras más rápido depreciemos el costo de un activo para propósitos fiscales, más rápido se realizarán las reducciones de impuestos. De tal modo, mayor será el valor presente neto de la protección fiscal. Supongamos que una empresa deprecia un activo que tiene una base de depreciación fiscal de S/.2’000,000.00 a lo largo de cinco años. La figura 10.10 calcula la protección fiscal anual de la depreciación y el valor presente de la protección fiscal, usando una tasa fiscal de 30% y una tasa de descuento de 10%. No suponemos valor de salvamento alguno.

Protección tributaria de la depreciación a valor presenteAños Deducción de Protección Factor del Valor

depreciación en Tributaria valor presente presente (4)impuestos (1) 30% (2) al 10% (3)

1 3,500,000 1,050,000 0.90909091 954,5452 2,600,000 780,000 0.82644628 644,6283 1,700,000 510,000 0.75131480 383,1714 1,100,000 330,000 0.68301346 225,3945 1,100,000 330,000 0.62092132 204,904

Total 10,000,000 3,000,000 2,412,643Figura 10.10: Protección tributaria de la depreciación

La depreciación deducida para propósitos fiscales se muestra en la columna uno. La protección fiscal que se muestra en la columna dos muestra los ahorros fiscales que resultan de deducir la depreciación protegiendo así una cantidad igual de ingresos del gravamen fiscal.

Determinamos la protección fiscal multiplicando la tasa fiscal por la depreciación que se deduce. La columna tres indica los factores de valor presente que resultan del uso de la tabla A-1, la cual aparece en el disquete como Valor Presente de S/.1.00. La columna cuatro muestra el valor presente de la protección fiscal de cada año. Obsérvese que aun cuando los años 4 y 5 reportaron la misma deducción por depreciación de S/.1’100,000.00, el valor presente de la deducción por gastos del año 4 es de S/.225,394.00, mientras que la del año 5 tan sólo es de S/.204,904.00, lo cual ilustra el concepto del valor presente.

Cuando se aplica el valor presente a una inversión de capital, el rendimiento futuro se muestra bajo la forma de los flujos de entrada de efectivo generados por los activos adquiridos.

Descubrimiento de una oportunidad con VPN positivo. Suponga que vio un edificio de oficinas destartalado en el centro de la ciudad de Chicago y cree que tiene posibilidades. Usted decide comprarlo en S/.1’820,000 e invertir otros S/.1’100,000 en renovaciones durante los seis meses siguientes. Después, usted ofrece el edificio en venta y lo vende al mejor postor por S/.3’500,000. Puesto que sucedió que el edificio valía más de lo que usted pagó por él, o sea que su valor de mercado de S/.3’500,000 excedió su costo de S/.2’920,000 (S/.1’820,000 + S/.1’100,000), su operación habrá creado un valor de S/.580,000 (S/.3’500.000 – S/.2’920,000).

Aunque es agradable contemplar el dinero que usted ganó en nuestro ejemplo, piense en cómo pudo haber sabido lo suficiente para emprender este proyecto de presupuesto de capital en primera instancia. Para estimar el valor de mercado después de la renovación, tal vez haya estudiado otro, edificios en buenas condiciones para determinar su valor, y luego haya hecho ajustes por las diferencias entre esos edificios y el edificio destartalado que usted estaba pensando en comprar.

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Usted también estimaría el costo de las renovaciones necesarias y lo sumaría al costo de comprar el edificio para determinar el costo total. Por último, compararía su estimado de valor de mercado con su estimado de costo total. Si los estimados le dicen que el proyecto crea valor, y sus estimados son correctos, obtendrá el valor que se crea. ¡Queda muy clara la importancia de contar con estimados exactos!

Generalicemos nuestro ejemplo de renovación de un edificio. Podríamos averiguar el valor de mercado del edificio ofreciéndolo en venta: la oferta más alta es el valor de mercado. Sin embargo, eso sólo es posible después de efectuar las renovaciones. Aunque podría ofrecer el edificio en venta antes de hacer las renovaciones describiendo sus planes, en el mejor de los casos esto sería torpe, tardado y costoso. Además, tenga presente el principio de las transacciones bipartitas.

Una vez que usted hace ver a otras personas el valor potencial de renovar el edificio, algunas de ellas podrían decidir ofrecer por el edificio ahora más de los S/.1’820,000 que usted esperaba pagar por él.

Como alternativa, en el ejemplo se mencionó un método para estimar el valor de mercado sin ofrecer el edificio en venta; averiguar el valor de mercado de un activo similar y ajustarlo por las diferencias que haya entre los dos.

Una forma más para determinar el valor es usar un análisis de flujos de efectivo descontados (FED), y calcular el valor presente de todos los flujos de efectivo relacionados con poseer el activo. Esto es como descontar los pagos de intereses de un bono o los dividendos de unas acciones. El VPN de un proyecto de presupuesto de capital es el valor presente de todos los flujos de efectivo relacionados con el proyecto, todos sus costos e ingresos ahora y, en el futuro:

Regla de decisión para valor presente neto: realizar el proyecto de presupuestación de capital si el VPN es positivo.

Cálculo de un VPN. Supongamos que en lugar de pensar en vender el edificio después de renovarlo, usted espera rentarlo durante 20 años, después de los cuales usted estima que podrá vender el edificio por S/.1’000,000. Usted espera obtener por el arrendamiento S/.450,000 anuales. El costo de capital en este caso es del 12%. ¿Qué VPN tiene este proyecto de renovación?

Utilizando la ecuación del VPN es de S/.544,917

El VP es el valor presente de los flujos de efectivo futuros, que es S/.3’464,917 menos el inversión inicial de S/.2’920,000.

N = 20, i = 12%, VP = 3’464,917. R= 450,000, VR = 1’000,000, II = 2’920,000

Es importante señalar que la incertidumbre asociada a los supuestos relativos a los ingresos, costos y precio de venta están incluidos en el costo de capital (rendimiento requerido). Es decir, el cálculo del VPN no reduce el riesgo. Sin embargo, si los supuestos se cumplen, usted se beneficiará por haber emprendido el proyecto.

Adición de valor por acción. ¿Cuánto valor agregaría este proyecto de renovación a una acción de una compañía si la compañía se encargara del proyecto de renovación del edificio? Cada acción tiene una reclamación sobre la compañía. Por lo regular, dicha reclamación sería 1/n, donde n es el número de acciones pendientes, y la reclamación se extendería al VPN del nuevo proyecto. Suponiendo tal reclamación, entonces, si la compañía tuviera 100,000 acciones comunes en circulación y nuestros estimados fueran correctos, el proyecto simplemente agregaría una proporción fraccionaria de su VPN al precio de las acciones. Así, el precio de las acciones de la compañía aumentaría en S/.5.45 por acción (544,917/100,000).

Tasa interna de rendimiento

Otro método para evaluar un proyecto de presupuesto de capital es el llamado método de tasa interna de rendimiento. La tasa interna de rendimiento (TIR), es el rendimiento esperado del proyecto. Si el costo de capital (rendimiento requerido), es igual a la TIR (rendimiento esperado), el VPN será igual a cero. Así, una forma de ver la TIR es decir que es la tasa de descuento que hacer que el valor presente total de todos los flujos de efectivo de un proyecto sume cero. A causa del riesgo, el rendimiento requerido del proyecto con toda seguridad será diferente de su TIR. La fórmula para calcular la TIR es la siguiente:

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Supongamos que Saber S.A. puede invertir en un proyecto de presupuesto de capital que tiene un costo de capital del 12%. Los flujos de efectivo futuros netos esperados del proyecto se muestran en la figura 10.3 ¿Qué TIR tiene el proyecto de presupuesto de capital de Saber?

Si no está seguro, pruebe primero con un 10%. Con una tasa de descuento del 10%, el VPN de este proyecto sería

Años (N) Conceptos Importes S/.0 Inversión inicial -800,0001 Flujo de efectivo futuro neto (R) 300,0002 Flujo de efectivo futuro neto (R) 300,0003 Flujo de efectivo futuro neto (R) 300,0004 Flujo de efectivo futuro neto (R) 150,000

Figura 10.3: Flujo defectivo futuros netos esperados para el proyecto de presupuesto de capital de Saber

Puesto que el VPN es positivo, debemos probar una tasa de descuento más grande. Probemos con el 13%.

Ya estamos cerca para convertir el VPN en cero, podríamos continuar este proceso y averiguar que, con una precisión de cuatro decimales, la TIR es del 13.0225%. Con un costo de capital del 12%, entonces, la regla de decisión de la TIR nos diría que nos conviene emprender este proyecto, lo cual es el mismo consejo que ofrece la regla de decisión del VPN.

Uso de los criterios VPN y TIREn muchas aplicaciones, tanto el VPN como la TIR son guías valiosas par tomar decisiones de proyecto de presupuesto de capital. Con frecuencia el VPN y la TIR coinciden y podemos confiar en que proporcionan una evaluación correcta. No obstante hay algunos casos en que el VPN y la no coinciden en los méritos relativos de los proyectos, y hay otros más en los que la TIR es muy difícil de interpretar. En esta sección explicaremos cuándo podemos confiar en ambos métodos. También mostraremos casos en los que los métodos no coinciden. Si tiene dudas, use la regla del VPN.

Cuando los métodos de la TIR y el VPN coinciden: proyectos convencionales independientes. En el ejemplo que acabamos de dar, los métodos de la TIR y el VPN coinciden. Esto sucede siempre que los proyectos sean tanto independientes como convencionales. Un proyecto independiente es uno que se puede escoger independientemente de otros proyectos. Es decir, emprenderlo ni requiere ni excluye cualquier otra inversión cualquier otra inversión. Un proyecto que requiere otras inversiones simplemente forma parte de un proyecto de presupuesto de capital más grande, que debe evaluarse junto con todas sus partes. Cuando emprender un proyecto impide invertir en otro proyecto, y viceversa, decimos que se trata de proyectos mutuamente excluyentes.

Los proyectos mutuamente excluyentes, son dos proyectos de presupuesto de capital que no pueden emprenderse juntos; escoger uno excluye la selección del otro. El proyecto convencional, es el proyecto que tiene un flujo de efectivo inicial negativo (una salida), que se espera vaya seguida por uno o más flujos de efectivo futuros positivos (entradas de efectivo).

Un proyecto convencional es uno que tiene una salida inicial de efectivo seguida de una o más entradas de efectivo futuras esperadas. Es decir, después de hacerse la inversión, se espera que el flujo de efectivo total en cada año futuro sea positivo. Comprar acciones o bonos es un ejemplo sencillo de proyecto de presupuesto de capital convencional: se compran los valores (un flujo de efectivo negativo), y el precio de venta terminal y cualquier dividendo o interés que se pague mientras usted posee los valores serán flujos de efectivo positivos, o cero en el peor de los casos. Los flujos no pueden ser negativos porque usted tiene responsabilidad limitada.

Perfil del VPN. Otra forma de ver este problema es graficar el VPN en función de la tasa de descuento. Dicha gráfica se denomina perfil del VPN. El perfil del VPN es una de las herramientas más útiles de] análisis de flujos de efectivo descontados. El perfil del VPN incluye tanto el VPN como la TIR, y también muestra el valor del proyecto con diferentes costos de capital. Por lo tanto, si no se conoce con certeza el costo de capital del proyecto, se puede usar el perfil del VPN para identificar los costos de capital con los que el proyecto no crearía valor.

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Figura 10.11: Un perfil del VPN

En la figura 10.11 se presenta un perfil del VPN para nuestro ejemplo de cálculo de la TIR. Para construir este perfil, usamos los cálculos del ejemplo y unos cuantos más. Uno de los cálculos adicionales supone un costo de capital del 0%, en cuyo caso el VPN sería de +250,000. Este cálculo es sencillo porque no es más que la suma no descontada de todos los flujos de efectivo. También calculamos el VPN con tasas de descuento del 5 y el 20% para llenar los huecos de la gráfica. El perfil del VPN de la figura 10.11 muestra la relación general entre la TIR y el VPN para proyectos convencionales independientes. Si la TIR excede el costo de capital, el VPN será positivo. Si la TIR es menor que el costo de capital, el VPN será negativo. La distancia vertical entre el eje x y la línea del VPN es el VPN del proyecto para cada rendimiento requerido.

Cuando la TIR y el VPN pueden diferir: proyectos de presupuesto de capital mutuamente excluyentes. Hasta aquí hemos considerado la pregunta de si debemos o no emprender un proyecto independiente. Sin embargo, a menudo tenemos que escoger uno de un conjunto de proyectos mutuamente excluyentes. Si emprendemos uno, no podremos emprender ninguno de los otros.

Por ejemplo, una compañía que planea construir una nueva planta de ensamblado podría tener tres posibles lugares y cuatro posibles configuraciones de planta. Sin embargo, la compañía sólo necesita una planta; por lo tanto, tendrá que escoger una configuración en un lugar, y las alternativas de hecho son mutuamente excluyentes. En tales casos, los métodos de la TIR y el VPN pueden hacer recomendaciones contradictorias.

Puede haber recomendaciones contradictorias porque existe una diferencia en:a. El tamaño de los proyectos.b. Los tiempos de los flujos de efectivo.Un ejemplo de esto último ocurre cuando los flujos de efectivo de un proyecto se reciben en su mayor parte en una etapa temprana y los flujos de efectivo del otro proyecto se reciben después de más tiempo. Examinaremos cada uno de estos tipos de diferencias por turno.

Diferencias de tamaño. Cuando un proyecto es más grande que otro, el proyecto menor puede tener una TIR mayor pero un VPN menor. Por ejemplo, suponga que el proyecto A tiene un TIR del 30% y un VPN de S/.100, y el proyecto B tiene una TIR del 20% y un VPN de S/.200. La selección de uno de los dos proyectos, y por lo tanto la resolución de tales conflictos, es relativa mente sencilla: basta con decidir si prefiere tener mayor riqueza o una TIR más grande, Igual que usted, nosotros preferimos la riqueza, gracias. Así pues, la regla de decisión del VPN es la que más conviene seguir cuando proyectos mutuamente excluyentes tienen diferente tamaño. Diferencias en los tiempos de los flujos de efectivo. El problema de los tiempos de los flujos de efectivo puede surgir a causa del supuesto de tasa de reinversión. La pregunta es,¿Qué ganarán las entradas de efectivo de la inversión cuando se inviertan subsecuentemente en otros proyectos? El método de la TIR supone que las entradas de efectivo futuras ganarán la TIR del proyecto. El método del VPN supone que ganarán el costo de capital.

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El ejemplo siguiente ilustra el conflicto por supuesto de tasa de reinversión que resulta de una diferencia en los tiempos de los flujos de efectivo. Como se verá, los perfiles del VPN divergen er un punto de cruce. un costo de capital en el que los dos proyectos tienen el mismo VPN.

Comparación de la TIR con el VPN en Saber S.A. Suponga que Saber, puede invertir en sólo uno de dos proyectos, C (a corto plazo), y L (a largo plazo). El costo de capital es del 10%, y los proyectos tienen los flujos de efectivo futuros esperados que se muestran en la figura 10.12. ¿Cuál proyecto es mejor?

Año (N) Conceptos Proyecto C Proyecto L0 Inversión inicial -250,000 -250,0001 Flujo anual neto 100,000 50,0002 Flujo anual neto 100,000 50,0003 Flujo anual neto 75,000 75,0004 Flujo anual neto 75,000 100,0005 Flujo anual neto 50,000 100,0006 Flujo anual neto 25,000 125,000

VPN 76,290 94,080TIR 22.08% 20.01%

Figura 10.12: Proyectos de presupuesto de capital alternativos a corto y largo plazos

El proyecto C tiene una TIR del 22.08%, y el proyecto L tiene una TIR del 20.01 %. Por otra parte, el proyecto C tiene un VPN de S/.76,290, mientras que el proyecto L tiene un VPN de S/.94,080. Así, el método de la TIR nos dice que escojamos C, pero el del VPN nos dice que escojamos L.

Examine la figura 10.13. En ella se comparan el VPN y la TIR. Es evidente que el proyecto C tendrá un VPN más grande que el proyecto L, siempre que el costo de capital sea mayor que el 15.40%, la tasa de cruce. Ambos proyectos tendrían un VPN de S/.37,860 si el costo de capital fuera del 15,40%. También puede verse que el proyecto L tiene un perfil del VPN más empinado que el proyecto C. Esto se debe a que los valores presentes de los flujos de efectivo que ocurren más en el futuro son más sensibles a la tasa de descuento. Ya vimos esto en el caso de los bonos, donde el valor de mercado de un bono a largo plazo cambia más que el de un bono a corto plazo, como respuesta a un cambio dado en la tasa de interés.

¿Cuál método hace el supuesto más realista acerca de cuánto ganarán los flujos de efectivo reinvertidos? Si el costo de capital se calcula correctamente, es el rendimiento requerido del proyecto. Equilibradamente, el rendimiento requerido es igual al rendimiento esperado y, con el tiempo, las fuerzas competitivas empujan los rendimientos de las inversiones hacia el equilibrio.

Aunque las nuevas ideas pueden ser muy valiosas, después de algún tiempo la mayoría de la gente las estará usando y ya no producirán un VPN positivo. Así, el VPN de proyectos futuros basados en el mismo tipo de idea tenderá hacia cero. A la larga, entonces, los flujos de efectivo reinvertidos pueden devengar el costo de capital, pero no la TIR, que es más alta. Así, el supuesto del método de VPN de que la tasa de reinversión será igual al costo de capital es más razonable. Una vez más, la regla de decisión del VPN es mejor que la regla de decisión de la TIR.

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Figura 10.13: Comparación de VPN y TIR

Otro caso en el que la TIR y el VPN pueden diferirYa definimos los proyectos de presupuesto de capital convencionales en una sección anterior del capítulo. Un proyecto no convencional tiene un patrón de flujos de efectivo diferente en algunos aspectos del patrón de los proyectos convencionales. Los proyectos no convencionales pueden crear un conflicto entre las reglas de decisión del VPN y la TIR.

En algunos casos, un proyecto no convencional no es más que el inverso de un proyecto convencional, uno en el que el flujo de efectivo inicial es positivo y todos los flujos subsecuentes son negativos. Una actualidad de por vida, que las compañías de seguros venden a las personal que se han retirado, es un ejemplo. Desde el punto de vista de la compañía de seguros, se recibe una cantidad única al principio de la inversión, y luego se hacen pagos mensuales al titular de la anualidad durante el resto de su vida.

Analizar tales casos empleando la TIR es sencillo: basta con invertir la regla de decisión de la TIR. Es decir, para un proyecto convencional inverso, se emprende el proyecto si la TIR es menor que el costo de capital. Si olvidamos invertir la regla de la TIR en tales casos, tomaremos la decisión incorrecta.

Desafortunadamente, pueden surgir complicaciones. Cuando se espera que algunos flujos de efectivo futuros sean positivos y otros negativos, puede haber múltiples TIR. Tales casos pueden presentarse, por ejemplo, cuando es necesaria una limpieza del ambiente al término del proyecto. La compañía hace una inversión inicial, recibe flujos de efectivo positivos mientras el proyecto está operando, y luego debe hacer un gasto en efectivo para realizar la limpieza cuando el proyecto termina. Otro ejemplo es un proyecto que requiere una o más renovaciones importantes durante su vigencia, examinemos los tipos de conflicto que pueden surgir en estas situaciones más complejas.

Múliplos TIR para Saber S.A. Supongamos que Saber, puede invertir en un proyecto que tiene un costo inicial de S/.15,625, con flujos de efectivo futuros esperados de S/.36,875 después de un año y de S/.21,750 de dos años. Así, los flujos de efectivo netos esperados son negativo, positivo y negativo. ¿Representa esto un problema? Tal vez.

La mejor manera de ver el problema que estamos ilustrando aquí es examinar el 1 VPN para el proyecto, que se muestra en la figura 10.7 El problema salta a la vista. Con tasas de descuento posibles entre 0 y el 30%, el VPN pasa de negativo a positivo y otra vez a negativo. El proyecto tiene dos TIR, 16 y 20%. Es decir, hay dos puntos en los que el VPN sería cero si ése fuera el costo de capital. En este caso, la regla de decisión de la TIR deja de tener validez. Si aplicáramos la decisión de la TIR ciegamente a esta decisión, podríamos cometer un grave error.

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Figura 10.14: Un proyecto de presupuesto de capital con múltiples TIR

Por ejemplo, si el costo de capital fuera del 10%, emprenderíamos el proyecto porque ambas TIR exceden este valor. Sin embargo, con un costo de capital del 10%, el proyecto tiene un VPN negativo. Tampoco sirve de nada invertir la regla como hicimos en el caso de los proyectos convencionales inversos. Si el costo de capital excediera el 20%, la regla nos haría tomar una decisión incorrecta otra vez. Además, dado que no conocemos el costo de capital del proyecto, el intervalo entre 16 y 20% es una ventana muy pequeña para acertar. Por último, incluso en el intervalo en el que el VPN es positivo, éste no es muy grande, y el proyecto no crearía mucha riqueza de todos modos.

Desafortunadamente, las calculadoras y el software para PC con que se cuenta actualmente en general no están cabalmente equipados para manejar el problema de múltiples tasas internas de rendimiento. A menudo sólo se informa la TIR que el proceso de prueba y error encuentra primero. Lo que sí puede hacerse es usar la calculadora o el software para crear un perfil del VPN que, en cualquier caso, proporcione una visión mucho más completa del valor potencial del proyecto.

La tasa interna de rendimiento en perspectiva. A estas alturas tal vez usted se pregunte:¿Por qué usar la regla de la TIR cuando puede ser necesario efectuar varios cálculos de VPN para calcular la TIR. Nuestra respuesta es que no se de usar la regla de la TIR. Es mejor usar la del VPN. En la práctica, empero, la regla de la TIR se utiliza más ampliamente que la del VPN. Mucha gente prefiere la sensación intuitiva de la regla de la TIR. Después de todo, si el rendimiento, esperado es lo suficientemente grande, seguramente excederá el rendimiento requerido, y el proyecto será una buena inversión. Tal sencillez es tentadora. Por ejemplo, en los casos en que el costo capital es muy incierto, como en el caso de un producto totalmente nuevo, el uso de la regla de TIR evita tener que calcular el costo de capital con cuidado. También, si la TIR de un proyecto convencional es lo bastante grande, digamos del 88%, probablemente no vale la pena estimar el costo de capital con exactitud. Puesto que el costo de capital prácticamente nunca alcanza tales niveles, simplemente podemos emprender el provecto sin desperdiciar más recursos en el análisis.

Otros criterios de decisión sobre el presupuesto de capital en amplio uso Varios criterios de decisión sobre el presupuesto de capital además del VPN y la TIR gozan de amplio uso. Éstos incluyen el índice de rentabilidad, el tiempo de recuperación, el tiempo de recuperación descontado, la tasa promedio de rendimiento, el rendimiento de la inversión y la urgencia. Los describiremos aquí como cultura general en caso de que se tope con ellos. Dado que algunos de estos criterios no son económicamente sólidos, es indispensable conocer sus puntos fuertes y débiles.

Índice de rentabilidad. Otro método ajustado por el valor del dinero en el tiempo que puede servir para evaluar proyecto, presupuesto de capital es el índice de rentabilidad (IR), o relación beneficio-costo, como también se le conoce. El IR de un

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proyecto es igual al valor presente de los flujos de efectivo futuros dividido entre la inversión inicial. Una forma de ver el IR es que es 1 más el VPN dividido entre la inversión inicial.

Si un proyecto tiene un VPN de S/.2,400 y requiere un flujo de efectivo inicial de S/.10,000, el IR del proyecto sería de 1.24 ( 1 – 2,400/10,000).

Regla de decisión, para el índice de rentabilidad: emprender el proyecto de presupuesto de capital si el IR es mayor que 1.0.

Quizá usted se pregunte por qué nos molestamos en presentar este método, siendo obvio que la regla de decisión del VPN proporciona una recomendación idéntica. La idea en que se basa el IR es medir la "potencia por sol" del proyecto de presupuestación de capital. Si se ajusta la escala del valor presente de los flujos de efectivo futuros dividiéndolo entre el gasto inicial, podemos ver qué tanto rendimiento se obtiene por sol invertido. Por ejemplo, con un IR de 1.24, obtenemos S/.1.24 de valor presente por cada S/.1 que invertimos, o un VPN de S/.0.24 por cada S/.1 invertido.

Aunque el IR funciona bien en el caso de proyectos independientes, el problema de escala de los proyectos mutuamente excluyentes que vimos con la TIR también se presenta con el IR. Por ejemplo, suponga que el proyecto A tiene un IR de 1.6 y un VPN de S/.100. El proyecto B tiene un IR de 1.3 y un VPN de S/.200. La decisión entre estos dos proyectos es, una vez más, sencilla: ¿preferir tener más riqueza o un IR más grande? (Y otra vez, igual que usted, nos quedamos con la riqueza). Por lo tanto, la regla de decisión del VPN es la mejor cuando proyectos mutuamente excluyentes tienen diferente tamaño.

El índice de rentabilidad en perspectiva. Aunque el IR permite tener una idea la "potencia por sol", lo mejor es usarlo junto con el VPN, no en lugar del VPN. El IR se usa en la práctica, pero no tanto como la TIR. Su uso más provechoso, es en situaciones en las que la compañía está restringiendo la cantidad que invierte, en lugar de invertir en todos los proyectos que valen la pena. Tal situación se denomina racionamiento del capital, y la estudiaremos mas adelante en este capitulo.

Tiempo de recuperación. Un concepto de inversión atractivo es el de "recuperar el dinero". Aunque siempre existe riesgo, los inversionistas a menudo quieren saber más o menos cuánto tiempo tomará recuperar la salida de efectivo inicial. Cuando este tiempo se calcula sin tener en cuenta el valor del dinero en el tiempo, se le denomina tiempo de recuperación del proyecto. El tiempo de recuperación se calcula simplemente sumando todos los flujos de efectivo esperados (sin descontarlos), en orden secuencial, hasta que la suma es igual a la salida inicial.

Regla de decisión para el tiempo de recuperación: emprender el proyecto de presupuesto de capital si el tiempo de recuperación es menor que un número preestablecido de años.

Cálculo de un tiempo de recuperación. Volvamos al ejemplo de renovación de un edificio que citamos antes para ilustrar el método de VPN. Esperábamos comprar el edificio en S/.1’820,000 e invertir S/.1’100,000 en renovaciones. Después de la renovación, esperábamos poder rentar el edificio en S/.400,000 al año. Sin considerar los impuestos, esto daría los flujos de efectivo de la figura 10.8. ¿Qué tiempo de recuperación tiene este proyecto?

El tiempo de recuperación es de 6.49 años, porque S/.400,000 al año durante 6.49 años es igual a S/.2’920,000, la inversión inicial.

La idea en que se basa el método de tiempo de recuperación es sencilla: cuanto más corto sea el tiempo de recuperación, mejor. No obstante, el método tiene graves deficiencias. Seguramente ya está diciendo: "¡Es que no toma en cuenta el valor del dinero en el tiempo!”. Es verdad. Tampoco toma en cuenta las diferencias en el riesgo. De hecho, el corte es totalmente arbitrario, y se hace caso omiso de todos los flujos de efectivo posteriores al corte. Comparemos el método del tiempo de recuperación con el del VPN.

Año Flujos deEfectivo

Flujos acumulados

Tiempo de recuperación

Tiempo de recuperación acumulado

0 -2’920,000 0 0 01 450,000 450,000 1 12 450,000 900,000 1 23 450,000 1’350,000 1 34 450,000 1’800,000 1 45 450,000 2’250,000 1 56 450,000 2’700,000 1 67 450,000 220,000 0.49 6.49 años8 450,000

Figura 10.15: Tiempo de recuperación de renovación de un edificio

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Tiempo de recuperación y VPN en Saber S.A., Digamos que Saber requiere un tiempo de recuperación de dos años. El costo de capital para dos proyectos que la compañía está considerando, C (a corto plazo) y L (a largo plazo), es del 15%. Estos proyectos tienen los flujos de efectivo futuros esperados que se dan en la figura 10.26. ¿Qué aconseja la regla del tiempo de recuperación en este caso? El proyecto C tiene un tiempo de recuperación de dos años, y el proyecto L tiene un tiempo de recuperación de tres años. Por lo tanto, la regla del tiempo de recuperación nos recomendaría invertir en el proyecto C y no en el proyecto L. Pero, ¿es esto un buen consejo? Francamente, no. Primero, consideremos los VPN de los proyectos:

Año Conceptos Proyecto C Proyecto L0 Inversión inicial -1,000 -1,0001 Flujo de efectivo 500 3002 Flujo de efectivo 500 3003 Flujo de efectivo 150 4004 Flujo de efectivo 100 5005 Flujo de efectivo 0 500

Figura 10.26: Alternativas de inversión a corto y largo plazos.

¿Es esto un problema? Obviamente lo es. El proyecto C de hecho reduciría la riqueza de los accionistas, aunque tiene el tiempo de recuperación más corto; y lo contrario sucede con L. Aunque recomendaríamos a la compañía emprender L y olvidarse de C, en la práctica, las compañías requieren que los proyectos pasen varias pruebas. En este caso, una compañía que usara como criterios tanto el VPN como el tiempo de recuperación de dos años podría decidir no invertir en ninguno de los proyectos.

Como hemos visto, el tiempo de recuperación no toma en cuenta el valor del dinero en el tiempo. En realidad, el método supone que el costo de capital es del 0%. Esto subestima el tiempo que se requiere para recuperar el valor real (presente), de la inversión inicial, y podría llegar a recomendar proyectos que en realidad reducen la riqueza. Además, los gerentes que usan el tiempo de recuperación establecen un corte arbitrario para la rentabilidad de los proyectos. Si el tiempo de recuperación excede el tiempo máximo, el proyecto se rechaza y punto. Por añadidura, es imposible estimar el valor del proyecto empleando únicamente tiempo de recuperación, porque se hace caso omiso de todos los flujos de efectivo posteriores al corte del tiempo de recuperación. Obviamente, este método tiene deficiencias importantes, y podría hacer que descartáramos oportunidades a largo plazo atractivas. Valor práctico del tiempo de recuperación. A pesar ce las desventajas del método del tiempo de recuperación, la reacción instintiva de querer "al menos recuperar el dinero" es una sensación potente difícil de ignorar. Además, el tiempo de recuperación permite controlar la liquidez, ofrece un tipo diferente de control del riesgo y es fácil de calcular y de entender. El tiempo de recuperación controla la liquidez porque rechaza los proyectos a plazo demasiado largo. Esto podría ser importante para una compañía pequeña con poca liquidez, porque favorece las inversiones que devolverán efectivo más rápidamente. Ese efectivo podría reinvertirse en otros proyectos rentables.

Puede argumentarse que los flujos de efectivo más distantes en el futuro son más riesgosos. Como mecanismos de control del riesgo, el tiempo de recuperación trata esto sin miramientos olvidándose simplemente de los flujos posteriores al periodo de recuperación, que es un corte arbitrario. Por último, podríamos agregar otras dos consideraciones prácticas. Primera, la mayor parte de las inversiones con tiempo de recuperación corto y algunos beneficios adicionales también tienen un VPN positivo. Segunda, en el caso de inversiones relativamente pequeñas, el costo de un análisis exhaustivo podría exceder la pérdida potencial de cometer un error. Esto hace que la sencillez del tiempo de recuperación sea atractiva. El tiempo de recuperación en perspectiva. Probablemente gracias a las consideraciones prácticas que acabamos de señalar, la regla del tiempo de recuperación se sigue usando ampliamente en la práctica a pesar de sus graves deficiencias. Sin embargo, muy pocas compañías usan el tiempo de recuperación por sí solo; casi siempre requieren que una inversión sea aceptable también según

Otras reglas, como la del VPN. A causa de sus deficiencias, el tiempo de recuperación debe verse mejor de los casos como un complemento de las técnicas de flujos de efectivo descontados.

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Tiempo de recuperación descontado. Si una compañía quiere usar el método del tiempo de recuperación, una mejor medida es una variación llamada tiempo de recuperación descontado. El tiempo de recuperación descontado es el tiempo que los flujos de efectivo descontados del proyecto tardan en igualar el costo inicial del proyecto. La idea en que se basa el método del tiempo de recuperación descontado es incorporar el valor del dinero en el tiempo en la noción básica de recuperar nuestro dinero. Regla de decisión para el tiempo de recuperación descontado: emprender el proyecto de presupuesto de capital si el tiempo de recuperación descontado es menor que 1 corte preestablecido.

Tiempo de recuperación descontado de Saber S.A. Examinemos otra vez los dos proyectos alternativos de Saber que usamos para comparar el tiempo de recuperación y el VPN, con un corte de tiempo de recuperación descontado de cuatro años. ¿Qué tiempos de recuperación descontados tienen estas inversiones? ¿Qué decisiones de inversión implicaría la regla del tiempo de recuperación descontado?

Los cálculos del tiempo de recuperación descontado para los proyectos se muestran en la figura 10.10. El proyecto C tiene un tiempo de recuperación descontado infinito, mientras que el proyecto L tiene un tiempo de recuperación descontado de 3.87 años. La porción prorrateada del cuarto año se determina por la porción del beneficio del año 4 que se necesita para completar el costo inicial. En este caso, la porción es de 0.87 ((286 - 37)/286). Por lo tanto, la regla del tiempo de recuperación descontado nos diría que invirtamos en el proyecto L, pero no en el C.

Año Flujos de efectivo

Valor Presente Valor presente acumulado

Tiempo de recuperación

infinito0 -1,000 -1,000 -1,000 Porque no1 500 435 -565 Recupera2 500 378 -187 la inversión3 150 99 -88 Inicial4 100 57 -31 El proyecto5 0 0 -31 C

Año Flujos de efectivo

Valor Presente Valor presente acumulado

Tiempo de recuperación descontado

0 -1,000 -1,000 -1,000 3.87 años1 300 261 -7392 300 227 -5123 400 263 -2494 500 286 375 500 248 285

Figura 10.17: Tiempo de recuperación descontado para los proyectos depresupuesto de capital alternativos a corto y largo plazos.

¿Es éste un buen consejo? Por los cálculos anteriores ya sabemos que VPNc es negativo VPN L es positivo, así que la recomendación coincide con la de la regla del VPN. De hecho, es probable que se percate de que en el caso de los proyectos convencionales, que son los más comunes, un proyecto que satisfaga un corte de restitución descontada siempre tendrá un VPN positivo. Esto se debe a que el valor presente de los flujos de efectivo futuros durante el periodo de recuperación descontado por sí solos cubren el costo inicial.

El VPN del proyecto, entonces, es el valor presente de los flujos de efectivo restante: que el cálculo del periodo de recuperación descontada no toma en cuenta. Esto puede verse observando que la suma acumulativa de todos los flujos de efectivo del proyecto es igual al VPN del proyecto, S/.286. La figura 10.18 ilustra los valores presentes acumulativos de los flujos de efectivo del proyecto L.

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Figura 10.18: Valores presentes acumulados de los flujos de efectivo para el proyecto L de Saber S.A.

El método del tiempo de recuperación descontado es mejor que el del tiempo de recuperación porque incluye los efectos del valor del dinero en el tiempo. No obstante, también es un método arbitrario y tiene el inconveniente de ignorar los flujos de efectivo más allá del corte. Esto puede ser un problema importante cuando existen flujos de efectivo futuros esperados negativos. La regla puede perder su validez en tales casos.

Por ejemplo, digamos que el proyecto L tuviera un flujo de efectivo de S/. -700 en el año 6, como el relacionado con el costo de efectuar limpieza para eliminar un peligro ambiental al término del proyecto. En tal caso, el proyecto tendría un VPN de S/.-18, pero la regla del tiempo de recuperación de, contado seguiría recomendando emprender el proyecto porque el periodo de recuperación descontado seguiría siendo de 3.87 años, menos que el corte de cuatro años. Así, la regla del tiempo de recuperación descontado puede perder validez en el caso de proyectos no convencionales.

El tiempo de recuperación descontado en perspectiva. Aunque es mejor que el del tiempo de recuperación, el método del tiempo de recuperación descontado tampoco es un indicador adecuado por sí solo. En el mejor de los casos, también debe verse como un complemento del método del VPN. El tiempo de recuperación descontado no es tan conceptualmente correcto como el VPN ni tan sencillo como el tiempo de recuperación. Si usted puede entender la noción del tiempo de recuperación descontado, podrá entender y usar el valor presente neto. Así que, ¿para qué molestarse con el tiempo de recuperación descontado? Ésta es probablemente la razón por la que el tiempo de recuperación descontado no se usa mucho en la práctica.

Tasa promedio de rendimiento La tasa promedio de rendimiento (TPR), es el cociente del promedio de las entradas de efectivo entre el promedio de las cantidades invertidas:

Tasa promedio de rendimiento = TPR = Entrada de efectivo promedio / Cantidad invertida promedio Por ejemplo, considere un proyecto de presupuesto de capital que tiene un costo inicial de S/.2 millones y que produce entradas de efectivo anuales de S/.250,000 durante cinco años. La entrada de efectivo promedio es entonces simplemente S/.250,000. La inversión promedio es el promedio durante la vigencia de la inversión. En el caso típico de una tasa de declinación constante durante la vigencia, dicho promedio es simplemente el promedio de los valores inicial y final (la suma de los dos dividida entre 2). Si el proyecto no vale nada al término de los cinco años, la inversión promedio será de S/.1,000.000 ((2.000.000 + 0) / 2). Por lo tanto, la TPR en este ejemplo es del 25% (250,000 / 1’000,000).

El método de la TPR contiene un defecto fatal que lo hace totalmente inaceptable como método de decisión. Se promedian flujos de efectivo entre periodos de tiempo, distorsionando así la representación de los flujos. Después de todo, un proyecto podría ofrecer un flujo de efectivo atractivo durante uno o dos años y luego terminar sin restituir la inversión inicial. La TPR sólo considera el flujo de efectivo promedio por periodo, no el total durante la vigencia del proyecto. Observe que en el tiempo que acabamos de dar, el periodo de recuperación es infinito. Esto es, ni siquiera se espera que el proyecto devuelva la inversión inicial, sin considerar el valor del dinero en el tiempo. Así, es evidente que la cifra del 25% es una medida extraña en verdad de la tasa de rendimiento. De hecho, no tiene ningún significado económico.

La tasa de rendimiento promedio en perspectiva. La TPR no tiene características que pudieran salvarla. No la use.

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Rendimiento de la inversión (RDI) Otro criterio de inversión es el rendimiento de la inversión (RDI). Muchas compañías usan este término, para referirse a su propia medida de la rentabilidad de un proyecto. Desafortunadamente, diferentes compañías definen el RDI de diferentes maneras. Algunas definen el RDI de manera muy parecida a una TIR. Otras definen el RDI casi como la TPR, y otras más tienen definiciones exclusivas. Algunas compañías cometen el error de usar los ingresos contables en lugar de los flujos de efectivo del rendimiento de la inversión para calcular el RDI. Analizaremos los problemas relacionados con este error en la siguiente sección de este capítulo.

El rendimiento de la inversión en perspectiva. Es preciso examinar con cuidado la definición del RDI siempre que lo encuentre. Sólo después de determinar su definición precisa es posible juzgar su utilidad como método de evaluación. Si la definición difiere de la TIR, podría ser un método inadecuado que no debe usarse.

Urgencia. El último método que mencionaremos puede describirse invirtiendo el consejo de Benjamín Franklin y, preguntando: “¿Por qué hacer hoy lo que puede dejarse para mañana? El corolario de esta malsana afirmación aplicada al presupuesto de capital es: "No reemplacemos hasta que sea absolutamente necesario". No se requieren estudios de reemplazo. Esperemos hasta que la máquina se descompone y, luego pidamos que envíen una nueva por carga aérea. En ese punto, el espectro de las pérdidas por inactividad será suficiente para convencer a la gerencia de que se olvide del análisis y simplemente ordene el equipo de reemplazo.

Tal política tiene desventajas obvias, pero en el folklore industrial son comunes los relatos de plantas que tienen equipo determinante "sostenido con goma de mascar y alambre de embalar”. Los proyectos de presupuesto de capital y los equipos determinantes deben revisarse a intervalos regulares. La compañía debe crear un programa de mantenimiento preventivo y esperar una fecha de reemplazo probable cada vez que adquiere un equipo importante. Esto ayudará a asegurar que los activos se usen con la mayor eficiencia posible y que el equipo se reemplace cuando resulte más ventajoso hacerlo, ¡no cuando el alambre de embalar por fin se reviente y, el equipo deje de funcionar!

La urgencia en perspectiva. La urgencia se usa a menudo pero es una base en extremo deficiente para tomar decisiones, y debe evitarse. En vez de ello, las compañías deben planear el futuro. Para citar otra vez a Franklin, pero ahora al pie de la letra: "Una onza de prevención vale una libra de curación”. La inversión de las empresas en la prácticaEn esta sección examinaremos otros aspectos prácticos del presupuesto de capital y daremos una idea general de cómo se efectúa realmente.

Métodos de evaluación. Casi todas las compañías, usan los métodos de evaluación que acabamos de analizar, en una forma o en otra. La herramienta individual más útil es el perfil del VPN. Esto se debe a que es la que proporciona la visión más completa del proyecto. El perfil del VPN incorpora tanto el VPN como la TIR, y también arroja luz sobre el problema de un rendimiento requerido incierto.

No obstante, la mayor parte de las compañías usa más de una técnica de evaluación lo cual es comprensible. En los últimos 30 años, el uso de técnicas basadas en el valor del dinero en el tiempo, sobre todo el método del VPN, ha aumentado sustancialmente. Esperamos que esto signifique que para cuando usted salga de la universidad o este trabajando en una compañía, y aplique lo que ha aprendido aquí, podrá convencer a su patrón de usar las mejores técnicas de flujos de efectivo descontados que están disponibles para el presupuesto de capital, si es que no se están usando ya.

Asignación de fondos. Una decisión de incluir una inversión en el presupuesto de capital casi nunca implica una aprobación automática de los gastos requeridos. La mayor parte de las compañías exigen que los gerentes de planta o jefes de división presenten solicitudes de asignación de fondos detallados antes de poder liberar fondos para un proyecto.

Las compañías a menudo crean manuales que especifican cómo debe prepararse la solicitud de asignación de fondos. Esto ayuda a mantener el control gerencial sobre las inversiones y sus costos asociados. Una revisión general de los gastos de capital presupuestados inmediatamente antes de liberar los fondos, constituye una última verificación antes de efectuar el gasto. Esto puede ser valioso en los casos en que ha surgido nueva información que podría hacer ventajosos uno o más cambios.

Revisión y medición del desempeño. Como ya dijimos, el presupuesto de capital desempeña un papel determinante en el plan estratégico de la compañía. Por lo tanto, las compañías deben revisar sistemáticamente la situación de todos los proyectos. Semejante proceso recibe a veces el nombre de post-auditoría. Los gerentes deben examinar los proyectos que todavía no están totalmente en marcha para determinar si debe continuar o no el desarrollo.

Los gerentes también deben evaluar el desempeño de los activos existentes de la compañía. Se debe considerar, por ejemplo, si los proyectos deben expandirse, contraerse, liquidarse, venderse, reconfigurarse o simplemente continuarse. Las técnicas de presupuesto de capital básicas que vimos en esta sección pueden aplicarse al proceso de revisión y medición del desempeño.

La meta principal de la post-auditoría es mejorar. Las mejoras pueden efectuarse primordialmente en dos áreas:

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a. Pronóstico.b. Operaciones.

Cuando la gente sabe que se mantendrán registros de estimados, sean pronósticos o metas operativos, y que luego se compararán con los resultados reales, tiende a ser más cuidadosa al preparar sus estimados en primer lugar. El hecho de que se les esté monitoreando y saber que se les evaluará y tendrán que rendir cuentas de su trabajo suele motivar a las personas para que busquen mejores métodos y traten de eliminar predisposiciones tanto conscientes como inconscientes. Esta clase de proceso se conoce como mejoramiento continuo, y forma parte del concepto de gestión de calidad total (GCT).

Aunque en algunas situaciones son muy difíciles, las porst-auditorías son en extremo importantes por el impacto que pueden tener sobre el valor.

FLUJOS DE EFECTIVO DEL PRESUPUESTO DE CAPITALEN esta sección continuamos nuestra investigación del presupuesto de capital. En la sección anterior describimos el proceso de elaboración del presupuesto de capital y examinamos varios criterios de inversión. La may parte de los criterios de inversión, como el VPN y la TIR, dependen de los flujos de efectivo futuros esperados de un proyecto.

En esta sección explicaremos cómo estimar los flujos de efectivo futuros esperados de un proyecto de presupuesto de capital: sus flujos de efectivo incrementales después de impuestos. Tales estimados afectan drásticamente la exactitud de los distintos criterios de inversión para proyectos de presupuesto de capital. Mientras lee la sección, le recomendamos recordar cinco puntos muy importantes acerca de la estimación de flujos de efectivo. La frase flujo de efectivos incrementales después de impuestos incluye de hecho tres de ellos.a. El flujo de efectivo es en realidad lo que es importante. Le recordamos que el flujo de efectivo es distinto de la utilidad

neta contable de una compañía.b. Estos flujos de efectivo se miden después de impuestos. El flujo de efectivo pertinente es la cantidad que queda una

vez que se han pagado todos los impuestos.c. El principio de los beneficios incrementales nos recuerda que lo importante es el flujo de efectivo incremental.d. El principio del valor del dinero en el tiempo nos recuerda que el valor de un flujo de efectivo depende de cuándo

ocurre. El dinero vale más cuanto más pronto se recibe.e. La estimación estándar de un flujo de efectivo no identifica explícitamente los costos de financiamiento. Los costos de financiamiento incrementales están incluidos implícitamente en el costo del capital del proyecto: su rendimiento requerido. También examinaremos la inflación y los ciclos de reemplazo óptimos. Éstos pueden complicar la elaboración del presupuesto de capital. Sin embargo, como veremos, la clave para el tratamiento correcto de estas consideraciones en un análisis de presupuestación de capital es aplicar cuidadosamente. El principio del valor del dinero en el tiempo. Principios financieros del flujo de efectivo en el presupuesto de capital.a. Beneficios incrementales: Identifique y estime los flujos de efectivo futuros esperados incrementales después de

impuestos para los proyectos de presupuesto de capital. Se debe poner especial cuidado en el caso de proyectos que erosionarán o mejorarán las operaciones actuales de la compañía.

b. Valor del dinero en el tiempo: Mida el valor que el proyecto de presupuesto de capital creará: su VPN.c. Balance riesgo-rendimiento: Incorpore el riesgo de un proyecto de presupuestación de capital en su costo del capital

(su rendimiento requerido).d. Ideas valiosas: Busque nuevas ideas en las que basar proyectos de presupuesto de capital que creen valor.e. Ventaja comparativa: Busque proyectos de presupuesto de capital que aprovechen la ventaja comparativa de la

compañía para agregar valor.f. Opciones: Reconozca el valor de las opciones, como la opción de expandir, posponer o abandonar un proyecto de

presupuesto de capital. g. Transacciones bipartitas: Considere por qué la otra parte de la transacción está dispuesta a participar.h. Señales: Considere el comportamiento y los productos de los competidores.

Aspectos generales de la estimación de flujos de efectivo

Como preludio para el análisis más detallado de la estimación de flujos de efectivo que se hará en esta sección, nos gustaría cubrir primero algunos de los conceptos básicos que se usan en la estimación de flujos de efectivo y luego dar un ejemplo numérico sencillo. Después de este breve preámbulo, entraremos propiamente en materia.

Conceptos básicos en que se basan los flujos de efectivo del presupuesto de capital. Hay cinco conceptos básicos que debemos tener presentes al calcular los flujos de efectivo de un proyecto.a. Al igual que en cualquier inversión, los costos y beneficios de un proyecto de presupuesto de capital se miden en

términos de flujos de efectivo, no de utilidades. Esta distinción es crucial. Los cálculos de utilidades también reflejan partidas que no son efectivo, pero en última instancia, sólo los flujos de efectivo proporcionan el efectivo necesario para pagar dividendos a los depositarios, sea inmediatamente o después de obtener los rendimientos de la

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reinversión. También, incluir beneficios indirectos no en efectivo da pie a ambigüedad y a decisiones subjetivas (no financieras), que podrían ocultar problemas principalmente entre los gerentes y los depositarios.

b. Los tiempos de los flujos de efectivo son decisivos porque el tiempo afecta el valor, incluso más allá de las simples consideraciones de] valor del dinero en el tiempo. Las compañías a menudo dependen de entradas de efectivo esperadas para cumplir con sus obligaciones financieras. Una entrada de efectivo insuficiente puede impedir el cumplimiento de tales obligaciones, lo que puede dar lugar a cuotas de castigo o incluso la quiebra.

c. Este concepto importante está encarnado en el principio de los beneficios incrementales: los flujos de efectivo se deben medir sobre una base incremental, o marginal. Los flujos incrementales son la diferencia entre los flujos de efectivo de la compañía con y sin el proyecto. Por ejemplo, considere un conjunto secuencial de decisiones de presupuesto de capital relacionadas con la investigación y el desarrollo de un producto nuevo. Se gastan fondos iniciales en investigación: posteriormente, podrían o no aprobarse fondos adicionales para el desarrollo del producto, pruebas de mercadotecnia y producción. En cada etapa, los gastos previos son costos hundidos. Por lo tanto, en cada etapa del proceso de toma de decisiones, sólo los gastos y ganancias futuros son importantes para la decisión de continuar o no con el desarrollo del producto.

d. El principio de los beneficios incrementales también requiere que los flujos de efectivo futuros esperados se midan después de impuestos. A una compañía le interesan los flujos de efectivo después de impuestos por lo mismo que a usted le interesa la paga que se lleva a su casa: en última instancia, eso es lo que puede gastar. A los depositarios les interesa el aumento neto de su riqueza, y los impuestos reducen ese aumento.

e. Queremos que tenga en mente un aspecto sutil del análisis de presupuesto de capital estándar. Los costos de financiamiento no se identifican explícitamente. Sin embargo, no vaya a pensar que se han excluido. Los costos de financiamiento incrementales están incluidos implícitamente en el costo del capital del proyecto (su rendimiento requerido). En otras palabras, cuando calcularnos el VPN o la TIR de un proyecto, la tasa de descuento ya incluye el costo de oportunidad que tiene para obtener financiamiento.

Ejemplo que compara los flujos de efectivo y las utilidades de un proyecto. Examinemos primero un ejemplo simplificado, para ver el panorama general antes de entrar en detalle. Digamos que una compañía tiene el proyecto de presupuesto de capital siguiente: a. El egreso inicial es de S/.5000.b. La inversión se deprecia en línea recta hasta un valor de salvamento de S/.1,000 en cuatro años, así que la

depreciación es de 51000 al año ((5,000 - 1000)/4).c. Al término de los cuatro años, la inversión se venderá por su valor en libros neto en ese momento, que será de

S/.1,000.d. Cada año durante cuatro años, la inversión hará que las ventas aumenten en 54000 y gene- rará gastos operativos en

efectivo de S/.1,500.e. La compañía paga impuestos con una tasa del 30% sobre utilidades gravables. El costo del capital del proyecto es del

10%.

¿Qué flujos de efectivo tiene el proyecto? ¿Qué VPN y TIR tiene el proyecto? Hay tres tipos distintos de flujos de efectivo: un gasto inicial (el “costo" de la inversión), flujos de efectivo operativos anuales después de impuestos, y un valor de salvamento. El egreso inicial (en el tiempo 0), es de S/.5,000, y el valor de salvamento (en el tiempo 4), es de S/.1,000. Eso deja los flujos de efectivo operativos.

Como parte de las operaciones de la compañía, podernos pensar en la contribución del proyecto al estado de ingresos de la compañía como si fuera un "mini" estado de ingresos por sí solo, el cual se muestra en la figura 10.12. La utilidad neta del proyecto es su ingreso neto menos todos sus gastos (gastos operativos en efectivo, depreciación e impuestos sobre la renta). La utilidad neta del proyecto es de S/.1,050. Examinemos ahora en el estado de resultados aquellas transacciones que son flujos de efectivo. Puede verse que las ventas son una entrada de efectivo de S/.4,000. los gastos operativos en efectivo son una salida de S/.1,500, y los impuestos son una salida de S/.450. Así pues, el flujo de efectivo neto es de S/.2,050. Observe que no incluimos gastos de financiamiento ni de intereses en el estado de ingresos hipotético del proyecto. Este estado de ingresos muestra sólo ganancias y costos operativos. Observe también que el flujo de efectivo neto de S/.2,050 es igual a la utilidad neta más la depreciación (1,050 + 1000). La depreciación es un cargo no en efectivo, así que se lo sumamos a la utilidad neta para obtener el flujo de efectivo. Durante la vida de cuatro años del proyecto, los flujos de efectivo para nuestra inversión son los siguientes:

Años Inversión inicial

Flujos de efectivo operativos anuales

Valor de salvamento

Totales

0 -5,000 -5,0001 1,900 1,9002 1,900 1,9003 1,900 1,9004 1,900 1,000 2,900

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Para estos flujos de efectivo, el VPN (usando el costo del capital del 10%), es de S/.1,705.76. La TIR es del 23.91 %. Puesto que el VPN es positivo, se trata de una inversión rentable.

Estado de ingresos Flujos de efectivoVentas 4,000 4,000Costos operativos en efectivo 1,500 -1,500Depreciación 1,000Ingresos gravados 1,500Impuestos 450 -450Utilidad neta 1,050Flujo de efectivo neto S/.2,050

Figura 10.19: Estado de ingresos y flujo de efectivo

Cálculo de los flujos de efectivo incrementales de un proyectoLos flujos de efectivo de un proyecto de presupuesto de capital pertenecen a cuatro categorías básicas:a. Egreso por inversión inicial neta.b. Flujos de efectivo operativos netos futuros esperados.c. Flujos de efectivo no operativos para apoyar el proyecto, como los de una renovación.d. Valor de salvamento neto, que es la cantidad total de efectivo después de impuestos que se recibe y/o gasta cuando el

proyecto termina. En esta sección examinaremos por turno cada uno de estos tipos de flujos.

Egreso inicial neto. El egreso inicial neto puede desglosarse en gastos de efectivo por los nuevos activos de capital, cambios en el capital de trabajo neto, flujos de efectivo por la venta de equipo viejo y el impacto fiscal de la venta de equipo viejo: a. Efectivo pagado por nuevos activos de capital (II).b. Aumento en el capital de trabajo neto (CTN).c. Efectivo recibido por la venta de equipo viejo (V).d. Impuestos pagados (ahorrados) al vender el equipo viejo i(V-L)e. Flujo de efectivo neto de la inversión inicial = -1 – CTN + V – i(V-L)

Los signos negativos (positivos), indican salidas (entradas), de efectivo. La primera partida incluye el precio de compra, costos de transporte o embarque y costos de instalación. Un aumento en el capital de trabajo neto también forma parte del egreso, inicial del proyecto. Un aumento en la producción y en las ventas, por lo regular requiere inventarios y cuentas por cobrar adicionales, que deben financiarse. Si un proyecto reduce el capital de trabajo neto de la compañía, esos fondos quedarían libres para invertirse en alguna otra cosa. La tercera partida del egreso inicial es el flujo de efectivo neto por la venta de equipo viejo. Por último, la cuarta partida es cualquier efecto fiscal de la venta del equipo viejo. Ocurre un efecto fiscal siempre que un activo se vende por un precio de venta neto distinto al valor en libros neto del activo. Los impuestos por pagar son la tasa de impuestos multiplicada por el excedente del precio de venta sobre el valor en libros, que es i(V - L). Por ejemplo, supongamos que hace cinco años se compró un activo a S/.20,000 y que durante cada uno de los cinco años se declaró un gasto por depreciación de S/.3,000 para fines fiscales. El valor neto en libros de ese activo actualmente es de S/.5,000 (20,000 - (5)3,000). Si el activo se vende hoy por más de S/.5,000, entonces se habrá declarado "demasiada" depreciación. En tal caso, el gobierno "recapturará” el exceso de depreciación gravando la cantidad que excede el valor neto en libros. Del mismo modo, si el activo se vende hoy por menos de S/.5,000, se habrá declarado "demasiada poca" depreciación y la compañía declarará ahora la diferencia respecto al valor neto en libros como un gasto. Una posible quinta partida, un crédito fiscal por inversión, no está vigente en la actualidad, en nuestro país. Describiremos el crédito fiscal por inversión más adelante.

MÉTODOS ALTERNATIVOS PARA EL FLUJO DE EFECTIVO DESCONTADOOtras técnicas de evaluación de los costos de capital no consideran el valor del dinero a través del tiempo. Tal evaluación puede satisfacer una necesidad urgente e inmediata debido al hecho de que el tiempo o los datos no permitan un análisis más completo. Aunque estas técnicas pueden ser intuitivamente atractivas porque son fáciles (no se usan los conceptos del valor presente) o rápidas de aplicar, también tienen muchas limitaciones. El valor del dinero a través del tiempo es un concepto tan importante para la preparación del presupuesto de capital que los contadores preferimos los métodos de flujo de efectivo descontado. Los programas de computación pueden aminorar las complicaciones de los métodos de flujo de efectivo descontado. Sin embargo, todos los métodos comparten la desventaja de suponer que los flujos futuros de efectivo son ciertos.

Período de recuperación.- El método del período de recuperación es un enfoque sencillo que sirve para medir el plazo que se requerirá para recuperar el desembolso inicial de un proyecto. Aun a pesar de la falta de complejidad de este modelo, representa un mejoramiento importante sobre el hecho de basar la decisión en la intuición de los gerentes. Una empresa puede usar el método del período de recuperación cuando los gerentes deben seleccionar rápidamente las proposiciones y cuando las decisiones implican propuestas muy riesgosas. La fórmula del período de recuperación se describe a continuación:

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Período de recuperación = Inversión (flujo de salida de efectivo) / Flujo anual de entrada de efectivo después de impuestos

Si el incremento neto del flujo de efectivo después de impuestos de la figura 10.6 fuera de una cantidad uniforme de S/.392,400.00 (S/.1’962,000.00/5 años) cada año, podríamos dividir el precio de compra del activo de S/.800,000.00 entre el flujo de efectivo para obtener así un período de recuperación de 2.04 (S/.800,000.00/S/.392,400). Sin embargo, toda vez que el incremento anual neto del flujo de efectivo no es uniforme, se requiere de un cálculo diferente, como se muestra en la figura 10.20. Acumulamos los flujos netos de entrada de efectivo de cada año hasta que recuperamos la inversión inicial. Con los flujos netos de entrada de efectivo anuales como se muestran aquí, recuperamos el monto de la inversión en 2.06 años.

Periodo de recuperación para el RobotAños Flujos de Periodo de

Efectivo recuperacióndespués de añosimpuestos

1 460,000 1.002 340,000 0.91Total: 800,000 1.91Figura 11.20: Periodo de recuperación del robot

Valor recíproco del período de recuperación.- Cuando los flujos anuales de entrada de efectivo son iguales y la vida útil del proyecto es por lo menos del doble del período de recuperación, podemos usar el valor recíproco del período de recuperación para estimar la tasa de rendimiento de la inversión. El recíproco del período de recuperación para el equipo que se ilustró en la figura 10.20 es:

Recíproco del período de recuperación = 1/plazo del período de recuperación = 1/ 2,06 = 0.49 o 49%

Aun cuando el valor recíproco del período de recuperación se aproxime razonablemente a la tasa interna de rendimiento, es mejor calcular la tasa interna de rendimiento en lugar de depender de una aproximación de ella. Las empresas dudan frecuentemente de la conveniencia de aplicar métodos más complejos que el método del período de recuperación debido a que muchas decisiones de inversión deben tomarse de manera automática si la empresa desea mantener las operaciones. En estos casos la administración se basa en un juicio profesional acompañado de la información proporcionada por el método del período de recuperación. En otros casos, la administración puede decidir que las propuestas son inaceptables cuando se presentan y usar el método del período de recuperación para seleccionarlas. Este método pone de relieve la liquidez, es fácil de aplicar y de entender y, además, proporciona una evaluación rápida que ofrece algún mejoramiento sobre un juicio estrictamente intuitivo. Los inconvenientes graves que conlleva este método son que ignora el valor del dinero a través del tiempo y el valor de salvamento de la inversión así como los flujos de efectivo que se generen más allá del período de recuperación. Además, tampoco mide la rentabilidad. A pesar de estas desventajas, las empresas lo utilizan como un criterio de selección inicial para las propuestas de costos de capital. Método del período de recuperación por caución.- El método del período de recuperación por caución es una variante del método del período de recuperación, del cual difiere en que centra la atención en la medición del riesgo implícito en un costo de capital. El enfoque tradicional del período de recuperación trata de responder a la pregunta, ¿Cuándo recuperaré mi inversión si las operaciones se desarrollan como se planeó?. El método del período de recuperación por caución responde a la siguiente pregunta. Si las cosas salen mal, ¿qué alternativa ofrece la mejor protección en condiciones de precaución? Por ejemplo, si el bien de capital involucrado es de un tipo especial, y su valor residual es inferior al de un equipo estándar, el período de recuperación por caución refleja estos valores residuales. Supóngase que estamos comparando el equipo que se consideró en las figuras 10.6 y 1.18 con una máquina embotelladora que tiene un costo de S/.600,000.00 y que esperamos que produzca ahorros uniformes anuales de efectivo de S/.150,000.00. Esperarnos que el valor residual del equipo sea de S/.200,000.00 al final del año uno y que disminuya a S/.10,000.00 al final del año dos debido a la naturaleza especial de su tecnología. Esperarnos que el valor residual de la máquina embotelladora sea de S/.450,000.00 al final del año uno y que disminuya sólo S/.50,000.00 anualmente debido a su adaptabilidad general. Ambos son bienes de capital con una duración de cinco años. El período de recuperación por caución se alcanza cuando el incremento neto acumulativo del flujo de efectivo después de impuestos más el valor residual hace un total igual al costo original. Como se ve en la figura 10.21, existe un menor riesgo cuando se compra la máquina embotelladora porque alcanza su período de recuperación por caución al final del año uno. Sin embargo, como lo muestra la figura 10.21, su período de recuperación tradicional es de cuatro años, el cual es más prolongado que el período de recuperación tradicional del equipo de 2.06 años. La figura 10.21 también indica que una serie de análisis diferentes del método del período de recuperación pueden producir resultados diferentes.

Periodo de recuperación por caución Concepto Años Efectivo Valor Total

acumulado residual acumulado

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Robot 1 460,000.00 200,000.00 660,000.00 2 834,800.00 10,000.00 844,800.00El periodo por caución se encuentra entre los años 1 y 2, dependiendo de los supuestos que se hayan hecho con relación al flujo de efectivo Máquina embotelladora 1 150,000.00 450,000.00 600,000.00El periodo de recuperación por caución es al final del año 1. El periodo de recuperación tradicional de la máquina embotelladora es de S/.600,000.00 / 150,000.00 = 4 años. Figura 10.21: Periodo de recuperación por caución

Período de recuperación del valor presente.- Con el método del período de recuperación del valor presente, la administración conoce la vida mínima necesaria a lo largo de la cual un proyecto recuperará su inversión inicial y aun ganará la tasa de rendimiento deseada. La figura 10.22 muestra el número de años que se requerirán (según el período de recuperación basado en el valor presente) usando el valor presente neto del flujo proveniente de la figura 10.26. Basándose en los cálculos que aparecen en la figura 10.22, se requerirán de 2.32 años para recuperar la inversión inicial de S/.800,000.00 y ganar la tasa de rendimiento deseada del 12% sobre el saldo no recuperado de la inversión anual.

Periodo de recuperación basado en el valor presenteAños Flujos de Periodo de

Efectivo Recuperacióndespués de AñosImpuestos

1 410,714 1.002 298,788 1.003 90,498 0.32Total: 800,000 2.32Figura 10.22: Periodo de recuperación basado en el valor presente

Rendimiento sobre la inversión no ajustada.- El rendimiento sobre la inversión no ajustado también se conoce como tasa de rendimiento a valor en libros, tasa de rendimiento contable, método de los estados financieros o tasa de rendimiento aproximada. Usamos la siguiente ecuación para determinar el rendimiento sobre la inversión no ajustado:

Ingreso neto anual promedio después de impuestos / Inversión inicial

Usando los datos que se presentan en la figura 10.10, deducimos la depreciación de S/.800,000.00 del incremento neto de S/.1’962,000.00 en efectivo después de impuestos y dividimos el resto entre cinco años para obtener así una cifra de S/.232,400.00:

S/.1’962,00.00 – S/.80,000.00 / 5 años = S/.232,400.00

Ingreso anual promedio después de impuestos. Posteriormente dividimos el ingreso anual promedio entre la inversión inicial de S/.800,000.00 para obtener así un rendimiento del 23.75% como se explica a continuación:

S/.232,400.00 / S/.80,000.00 = 29.05%

En lugar de calcular el rendimiento sobre la inversión inicial, podemos determinar un rendimiento sobre el promedio de la inversión. Toda vez que en esta figura no se aplica un método de depreciación en línea recta, el valor en libros original y los valores en libros al final de cada año deben ser promediados para determinar la inversión promedio de la siguiente manera:

Año Valor en libros1 480,000.002 304,000.003 164,000.004 60,000.005 -0-

Inversión original 800,000.00Total 1’808,000.00

Inversión promedio S/.1’808,000.00/6 = S/.301,333.00

Usando estos datos, el rendimiento sobre la inversión promedio se convierte en:

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S/.232,400.00 / S/.301,333.00 = 77%

Si en lugar de lo anterior usáramos un método de depreciación en línea recta, debemos dividir la inversión original entre 2 para llegar a la inversión promedio, ya que este activo de S/.800,000.00 no tuvo valor de salvamento. Cuando un activo tiene un valor de desecho al final de su vida económica, lo añadimos para determinar la inversión promedio, independientemente del método de depreciación que hayamos usado. El valor de desecho representa la inversión al final de la vida económica.

El rendimiento sobre la inversión no ajustado aminora los inconvenientes del método del período de recuperación puesto que toma en cuenta la rentabilidad. Sin embargo, deja de considerar el valor del dinero a través del tiempo y no hace hincapié en la importancia de los flujos de efectivo. Además, la tasa de rendimiento no ajustada compara los ahorros que habrán de recibirse en el futuro con una inversión que requiere de un desembolso actual de fondos. Por lo tanto, expresamos indebidamente el verdadero rendimiento de los proyectos. Sin embargo, el rendimiento sobre la inversión no ajustado es muy popular porque se basa en el método de acumulación por devengado para la preparación de los estados financieros, fácil de aplicar. Facilita el seguimiento de los gastos porque los datos están disponibles en los registros contables. Además, guarda una estrecha relación con la evaluación del desempeño. A pesar de sus ventajas, el rendimiento sobre la inversión no ajustado no es apropiado cuando una empresa hace gastos adicionales de capital después de que el proyecto ya ha empezado.

La inversión en capital de trabajo noto Es fácil pasar por alto la inversión en capital de trabajo neto. Para operar un proyecto nuevo podrían requerirse inversiones adicionales en activos a corto plazo como efectivo, cuentas por cobrar e inventarios. También podría ocurrir cierto financiamiento a corto plazo espontáneo, como de cuentas por pagar, con el nuevo proyecto. El aumento en el capital de trabajo neto consiste en los activos circulantes adicionales requeridos menos el pasivo circulante adicional generado.

La ganancia se grava con tasas de impuestos sobre la renta ordinarias hasta que todas las deducciones por depreciación previas se han "recapturado” cabalmente. Por ejemplo, si a causa de la inflación el activo se vende por más de lo que se pagó inicialmente por él, todas las deducciones por depreciación previas se recapturan, y el exceso sobre el precio de compra original se grava como ganancia de capital.

Recuerde que el capital de trabajo neto es el activo circulante menos el pasivo circulante. Pero ¿qué es exactamente el capital de trabajo? Para entenderlo mejor, considere el siguiente ejemplo sencillo (inclusive ridículo), acerca de un niño emprendedor llamado Timoteo. Es una calurosa tarde de verano y, después de ver a la gente caminar incómodamente por el vecindario a causa del calor, Timoteo decide que sería buen negocio vender limonada. Timoteo prepara la limonada y un letrero, Limonada: 50 centavos. Después de que Timoteo hace varios viajes a la acera frente a su casa, llevando el letrero, una mesa, una silla, algunos vasos y la limonada, pasa un cliente y le pide a Timoteo un vaso de limonada. Timoteo sirve el vaso y dice: "Son cincuenta centavos, por favor". El cliente entrega a Timoteo un billete de S/.10, a lo cual Timoteo responde: "¿Quiere comprar veinte vasos”. El cliente no tiene tanta sed y pide cambio. Timoteo le pide al cliente que espere, corre al interior de su casa y pide prestado a su mamá veinte soles en monedas. Después de regresar y entregar su cambio al cliente, Timoteo continúa vendiendo limonada toda la tarde. Esa noche durante la cena el papá de Timoteo pregunta a todos cómo les fue ese día. Timoteo anuncia orgullosamente que ganó S/.32 vendiendo limonada. Esto recuerda a su mamá los veinte soles de cambio. Timoteo entrega S/.20 a su mamá y baja el estimado de sus utilidades a S/.12. Su mamá, empero, hace notar a Timoteo que el dinero tiene un valor por el tiempo y que Timoteo usó su dinero toda la tarde. Timoteo está de acuerdo y paga a su mamá la tasa de usura de dos soles de interés por el préstamo de S/.20. El capital de trabajo de Timoteo fue los S/.20 de cambio. Este capital se introdujo al principio y, cuando las operaciones cesaron, estaba ahí en el fondo de la caja registradora al final. El único costo de tener el capital de trabajo fue el valor temporal del dinero. Sin embargo, Timoteo no podía operar el puesto de limonada sin el capital de trabajo. Aunque el valor temporal del dinero es trivial para S/.20 durante una tarde, puede ser un costo sustancial, como en el caso de un proyecto de diez años que requiere un capital de trabajo de S/.5 millones. Cuando analizarnos un proyecto de presupuesto de capital, el costo de la inversión en capital de trabajo debido al valor del dinero en el tiempo se incluye en los flujos de efectivo incrementales. Los aumentos en el capital de trabajo son salidas. Las disminuciones y liberaciones de capital de trabajo son entradas. La diferencia en los valores presentes de estos flujos de efectivo es el costo por valor del dinero en el tiempo de usar el capital de trabajo durante la vida del proyecto. Consideraciones fiscales. Dos consideraciones fiscales importantes para un proyecto de presupuesto de capital son si los activos se manejarán como gastos o se capitalizarán, y las consecuencias fiscales de vender activos viejos. Otros reglamentos fiscales también podrían ser pertinentes para los flujos de efectivo de la inversión.

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Manejar como gastos o capitalizar la nueva inversión. Cuando una compañía tiene un egreso de efectivo para adquirir un activo de capital, el costo de este activo por lo regular no se reconoce de inmediato y la compañía deprecia el activo en el futuro. Capitalizar un activo implica registrar el egreso como un activo y repartir (depreciar), el costo entre periodos de tiempo futuros. La capitalización da pie a gastos por depreciación; asigna el costo del activo a dos o más periodos de tiempo. El costo total no es un gasto que se reconoce de inmediato. En vez de ello, el egreso se reconoce como una serie previamente especificada de gastos en diversos tiempos en el futuro.

En contraste, los egresos de efectivo que no deben capitalizarse pueden manejarse como gastos inmediatos. Los egresos de efectivo que se manejan como gastos se reconocen en su totalidad para fines fiscales en el momento en que incurren. Por lo tanto, las partidas de gastos no tienen consecuencias fiscales subsecuentes, porque no implican el proceso de depreciación. En general, cuanto más temprano se reconozca un gasto, más pronto ocurrirá el ahorro de impuestos correspondiente. La importancia de esto se verá en el siguiente ejemplo.

Capitalización contra gastos de Saber S.A. Supongamos que Saber va a comprar un activo que cuesta S/. 1 millón. Digamos que la tasa de impuestos marginal de Saber es del 40%. ¿Qué diferencia hay en el patrón de gastos reconocido para fines fiscales entre, capitalizar el activo por línea recta durante cuatro años y manejar el millón como gasto en este momento? ¿Cuánto se ahorra de impuesto con estos gatos? ¿Qué valor presente tiene el ahorro de impuestos descontado al 8%?

Las respuestas a estas preguntas se muestran en la figura 10.13. si la inversión se capitaliza y deprecia, el gastos total de S/. I millón se reparte entre los próximos cuatro años, a S/.250,000 por año. Los impuestos ahorrados son iguales al 40% del cargo por depreciación, o sea, S/.100,000 al año. El valor presente de los impuestos ahorrados es igual a S/.331,213. si Saber puede manejar esta partida como gastos, el costo total se reconocerá de inmediato y se tendrá un ahorro de impuestos de S/.400,000 con un valor presente idéntico. Declarar la partida como gastos, aumenta el valor presente de los impuestos ahorrados en S/.68,787, de S/.331,213 a S/.400,000. Obviamente, a Saber le convendría más manejar el egreso como gastos que capitalizar su activo.

El valor presente de los impuestos ahorrados es mayo cuanto más pronto se puede declarar el egreso, como gasto deducible de impuestos. En la medida en que una compañía pueda manejar como gastos en lugar de capitalizar un egreso, reducirá efectivamente sus impuestos.

Por ejemplo, suponga que está invirtiendo S/.100.000 y que puede manejar como gastos S/.20,000 y capitalizará el saldo de S/.80,000. Este gasto adicional reduce su egreso actual en una cantidad igual a la tasa fiscal multiplicada por ¡os S/.20,000. Con una tasa fiscal del 40%, su egreso se reducirá en S/.8,000, así que su egreso será de S/.92,000 en lugar de S/.100,000. El resultado de manejar como gastos una parte de la inversión, es una inversión capitalizada más pequeña y cargos por depreciación más bajos en el futuro.

Años Conceptos Gastos Impuestoahorrado

VP del impuesto ahorrado

0 Capitalización y 0 0 01 Depreciación de una 250,000 100,000 92,5932 Inversión de 250,000 100,000 85,7343 S/.1’000,000 250,000 100,000 79,3834 250,000 100,000 73,503

Total 1’000,000 400,000 331,213

Años Conceptos Gastos Impuestoahorrado

VP del impuesto ahorrado

0 Manejo como gastos 0 0 01 Inversión de 1’000,000 400,000 400,0002 S/.1’000,000 0 0 03 0 0 04 0 0 0

Total 1’000,000 400,000 331,213Figura 10.23: Capitalización contra manejo como gasto de una inversión

Como demuestra el ejemplo de Saber, las compañías en general no prefieren capitalizar un activo en lugar de manejarlo como gasto. Sin embargo, el código tributario exige capitalizar ciertos activos.

Impuestos sobre la venta de activos existentes. Si un proyecto implica reemplazar o deshacerse de activos existentes, puede haber consecuencias fatales. Si un activo se depreció totalmente y tiene un valor en libros de cero, habrá que pagar impuestos por el 100% del precio de venta. Si el activo tiene un valor en libros positivos, los impuestos por pagar se calcularán con base en el exceso del precio de venta sobre el valor en libros, i(V - L), o habrá un abono de im puestos igual a i(V-L) si el precio de venta es menor que el valoren libros. Por ejemplo, suponga que el valor en libros remanente L = S/.200 y que la tasa fiscal es del 40%. La consecuencia fiscal para varios precios de venta entre 0 y S/.400 es la siguiente:

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Vender activos existentes por más de su valor neto en libros genera un pasivo de impuestos que incrementa el egreso inicial. Recíprocamente, vender activos existentes por menos que su valor neto en libros genera un ahorro de impuestos que reduce el egreso inicial.

Precio de venta: (V) Exceso sobre el valor en libros: ( V-L)

Impuestos porpagar: i(V-L)

Flujos de efectivo netos: V-i(V-L)

400 200 80 320300 100 40 260200 0 0 200100 -100 -40 140

0 -200 -80 80

Otros impuestos. Hay otras consideraciones fiscales que también pueden afectar las inversiones de negocios. Una de éstas, que actualmente está vigente en varios países, es el crédito fiscal por inversión, que es un crédito contra impuestos que se deben basado en nuevas inversiones de capital. Por ejemplo, con un crédito fiscal por inversión del 10%, las empresas reciben un crédito fiscal igual al 10% en los egresos de capital nuevos. Este crédito fiscal se aplica a los impuestos Po pagar de la compañía, reduciéndolos en el monto del crédito. El efecto de semejante crédito es reducir el costo de adquirir los activos. Por ejemplo, un crédito fiscal por inversión del 10% reduciría el costo en 10%. La justificación que da el gobierno para ofrecer un crédito fiscal por inversión es estimular la inversión en empresas. Otros impuestos que pueden afectar a las compañías incluyen los impuestos por venta, los impuestos prediales, los impuestos sobre nóminas y muchos otros. Éstos por lo regular se incluyen como un costo de operación. Las empresas también reciben subsidios de los gobiernos federales o centrales, estatales y, locales que pueden reducir el costo de operación.

Flujos de efectivo operativos netos. Después de la inversión inicial, un proyecto genera entradas y salidas de efectivo futuras. Sea V el cambio en los ingresos por ventas periódicas y G el cambio en los gastos operativos en efectivo periódicos relacionados con llevar a la práctica el proyecto en cada periodo. El flujo de efectivo operativo neto. FEDI (flujo de efectivo después de impuestos), se puede expresar como V-G menos los impuestos a pagar por esta cantidad: Flujo de efectivo operativo neto = FEDI = V-G -Pasivo de impuestos.

El pasivo de impuestos depende del cambio en la depreciación, no sólo en V y G. Sea D el cambio en la depreciación: entonces el pasivo de impuestos será i(V- G - D). y el siguiente flujo de efectivo operativo será

FEDI = V – G – i(V-G-D)

Esta ecuación por lo regular se reacomoda de dos formas. La primera es:

FEDI = ( V – G ) (1 – I ) + iD

En esta forma, FEDI es los ingresos en efectivo y gastos en efectivo después de impuestos más el "escudo fiscal” del gasto por depreciación. La ecuación FEDI = V – G – i(V-G-D) puede considerarse como los flujos de efectivo operativos después de impuestos más el escudo fiscal de la depreciación. La otra forma en que suele expresarse el FEDI es:

FEDI = (V - G - D)(1 - i) + D

En esta forma, el FEDI puede verse como una utilidad neta más depreciación incremental. Esto se debe a que (V- G - D)(1 - i) sería la utilidad neta del proyecto si la compañía estuviera financiada únicamente por participación (y por lo tanto no tuviera gastos por intereses). La depreciación se suma otra vez a los ingresos netos porque es un cargo no en efectivo. El ejemplo siguiente muestra que los dos métodos para calcular el FEDI producen el mismo resultado.

Equivalencia de dos métodos para calcular FEDI. Para ilustrar la equivalencia de los dos métodos para calcular el FEDI, supongamos que V= S/.4,000, G = S/. 1,500, D = S/.1,000 e i = 40%. Tal vez reconozca estos valores como los que usamos en el ejemplo numérico al principio de esta sección. El primer método, la ecuación FEDI = ( V – G ) (1 – I ) + iD, obtiene el flujo de efectivo como flujos de efectivo operativos después de impuestos más el escudo fiscal de la depreciación:

FEDI = (V - G)(1 - i) + iD FEDI = (4,000 – 1,500)(1 - 0.40) + 0.40(1,000) FEDI = 2,500(0.60) + 0.40(1,000)

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FEDI = 1,500 + 400 = S/.1,900

Los flujos de efectivo operativos antes de impuestos son S/.2,500, y después de pagar el impuesto del 40% los flujos de efectivo operativos después de impuestos son de S/.1,500. La depreciación es de S/.1,000 que, con la tasa del 40%, proporciona un escudo fiscal de S/.400. El flujo de efectivo es de S/.1,500 más S/.400, o sea S/.1,900.

El segundo método, la ecuación FEDI = (V - G - D)(1 - i) + D, obtiene el flujo de efectivo como utilidad neta más depreciación:

FEDI= (V -G-D)(1 - i)+D FEDI = (4,000 – 1,500 – 1,000)(1 - 0.40) + 1,000 FEDI = 1500(0.60) + 1000 = 900 + 1000 = S/.1,900 La utilídad antes de impuestos es de S/.1,500. La utilidad después de impuestos es de S/.900. Si sumamos el ingreso neto y la depreciación obtenemos el flujo de efectivo neto de S/.1,900.

Obviamente, el FEDI calculado como flujos de efectivo operativos después de impuestos más el escudo fiscal de la depreciación es idéntico al FEDI calculado como utilidad neta más depreciación.

Flujos de efectivo no operativos. Los flujos de efectivo no operativos, flujos de efectivo no asociados a las operaciones, pueden ocurrir en varios puntos durante la vida de un proyecto de capital. Hay muchos ejemplos de estos flujos de efectivo no operativos. Periódicamente, puede requerirse mantenimiento o modernización, y esto se puede tratar igual que los gastos de efectivo para el egreso inicial de la inversión. Los equipos como embarcaciones, camiones o aviones pueden requerir revisiones generales de motor cada cierto número de años, mientras que el resto del vehículo necesita reparaciones importantes con menos frecuencia. Estos flujos de efectivo no operativos pueden capitalizarse o manejarse como gastos inmediatos. Los flujos de efectivo no operativos que se declaran como gastos se multiplican por (1 - i) para tener en cuenta los impuestos. Los flujos de efectivo no operativos capitalizados tienen una salida de efectivo neta no ajustada cuando ocurren, y gastos por depreciación después. Los cambios futuros en el capital de trabajo neto son otro factor no operativo común. Un aumento futuro en el capital de trabajo neto es una salida de efectivo y una reducción futura en el capital de trabajo neto es una entrada de efectivo. Estos flujos de efectivo no operativos futuros. al igual que los flujos de efectivo operativo, futuros, se descuentan hacia atrás para calcular el VPN de un proyecto.

Valor de salvamento neto. El valor de salvamento neto es el flujo de efectivo neto después de impuestos por terminar e proyecto. Este valor puede desglosarse en cuatro partes: venta de activos, impuestos por pagar ahorrados en la venta, gastos de limpieza y eliminación, y liberación de capital de trabajo neto.

Los impuestos por pagar en la venta de activos se calculan exactamente como se explicó arat para el caso del egreso inicial neto. Los impuestos por pagar son i(V - L), la tasa de impuestos multiplicada por la diferencia entre el precio de venta y el valor en libros. Los gastos de limpieza y eliminación generalmente se manejan como gastos inmediatos; por lo tanto, se multiplican por (1 – i) para ajustarlos por los impuestos. La liberación de capital de trabajo neto no es afectada por los impuestos. Las leyes fiscales la tratan como una transferencia interna de fondos. Por lo tanto, la liberación de capital de trabajo neto no es más que un flujo de efectivo que se suma. Si representamos los gastos de limpieza y eliminación como X, el valor de salvamento neto se puede desglosar en cuatro partes:a. Efectivo recibido por la venta de equipo viejo =Vb. Impuestos pagados (ahorrados) por la venta de equipo viejo = - i(V - L)c. Gastos de limpieza y eliminación después de impuestos = -(1 - i)Xd. Liberación de la inversión en capital de trabajo = CTN

Valor de salvamento neto = V – i(V - L) - (1 - i)X + CTN

El término valor de salvamento suele referirse a la diferencia antes de impuestos entre el precio de venta (V) y el gasto de limpieza y eliminación (X). Es decir, valor de salvamento = V - X

Ejemplo de análisis incremental de flujos de efectivo. Saber S.A., está pensando en reemplazar las máquinas empacadoras en su planta de Ica. Cada máquina empacadora de las que se usan actualmente tiene un valor neto en libros de un millón de soles y se seguirá depreciando en línea recta hasta un valor neto en libros de cero durante los próximos cinco años. El ingeniero de la planta estima las máquinas viejas podrán seguirse usando hasta durante diez años más. El precio de compra las máquinas nuevas es de S/.5 millones cada una, que se depreciarían en línea recta durante un período de diez años hasta un valor neto en libros de S/.500,000 cada una. Se espera que cada máquina neva produzca un ahorro operativo antes de impuestos de s/.1.5 millones al año respecto a la máquina a la que reemplazaría.

Saber estima que podría vender las máquinas empacadoras viejas a S/.250,000 cada una. Se cree que la instalación de cada máquina nueva costaría S/.600,000 además del precio de compra, de esta cantidad, S/.500,000 se capitalizarían igual que el precio de compra, y los S/.100,000 restantes se manejarían como gasto inmediato. Puesto que las nuevas máquinas son mucho más rápidas que las que sustituirían, sería necesario aumentar la cuenta de inventarios de materias primas

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promedio de la compañía en S/.30,000 por cada máquina nueva. Simultáneamente, a causa del crédito comercial, las cuentas por pagar aumentarían en S/.10,000. Por último, la gerencia cree que aunque las nuevas máquinas tendrían un valor neto en libros de S/.500,000 al término de diez años, no sería posible venderlas por más de S/.300,000, con un costo de remoción y limpieza de S/.40,000. Si Saber tiene una tasa de impuestos marginal del 30%, ¿cuáles serían los flujos de efectivo incrementales futuros esperados después de impuestos asociados a cada máquina nueva?

El flujo de efectivo neto para la inversión inicial. El flujo de efectivo neto para la inversión inicial incluye el precio de compra de S/.5 millones, el costo de instalación capitalizado de S/.500,000 y el costo de instalación de S/.100,000 manejado como gasto, para un total de S/.5.6 millones. De esta cantidad, S/.5.5 millones se depreciarán a lo largo de la vida de la inversión. El costo de instalación de S/.100,000 manejado como gasto crea un ahorro de impuestos inmediato de S/.30,000, esto es, la tasa de impuestos multiplicada por el gasto, 0.30( 100.000). Así pues, la inversión en efectivo inicial por el equipo nuevo es de S/.5.56 millones (5’600,000 - 30,000). Los aumentos en inventarios y cuentas por pagar causan un aumento requerido en el capital de trabajo neto de CTN = S/.20,000. La venta de la máquina que se esta usando tendría dos efectos sobre los flujos de efectivo futuros. Primero, recibimos una entrada de efectivo por el precio de venta de S/.250,000, junto con los impuestos por pagar o ahorrados correspondientes a la venta. En este caso, tenernos una pérdida fiscal en la venta de S/.750.000 (V – L = 250,000 - 1.000,000). Con una tasa de impuestos marginal del 30%, esto crea un ahorro fiscal de S/.225,000 (= (0.30)750,000). Este ahorro de impuestos es un flujo de efectivo positivo por este monto. El segundo efecto fiscal ocurre en los gastos por depreciación que no se declararían por la máquina vieja en cada uno de los próximos cinco años. Este efecto se tendría en cuenta en los flujos de efectivo futuros anuales esperados. Podemos calcular el egreso inicial neto usando la ecuación -1 – CTN + V – i(V-L):

Flujo de efectivo neto para el egreso inicial = -1 - CTN + V - i(V - L) = -5’560,000 - 20,000 + 250,000 - 0.30(250,000 - 1.000,000,

= -5’560.000 - 20,000 + 250.000 + 225,000 = -S/.5’105,000 Así el egreso de efectivo neto de la inversión es de S/.5.105 millones. Observe que el precio de compra original de la máquina vieja no entra en este cálculo. El costo original es un costo hundido; se efectuó en el pasado y por lo tanto la decisión de reemplazar o no la máquina vieja no puede afectarlo. Asimismo, debemos tratar correctamente los costos hundidos en los que se ha incurrido recientemente. El dinero que ya se gastó, por ejemplo, en estudios de factibilidad, investigación y desarrollo previo y preparación del sitio, no vienen al caso para los fines del análisis de presupuesto de capital: también son costos hundidos. Sea que la compañía dé luz verde al proyecto o no, los tiempos y montos de los egresos de capital anteriores no pueden cambiar, porque ya se efectuaron.

Los flujos de efectivo operativos anuales (FEDI). Los flujos de efectivo operativos netos que resultan de la compra de la nueva máquina se pueden calcular usando la ecuación FEDI = (V - G)(1 - i) + iD o bien la ecuación FEDI= (V -G-D)(1 - i)+D. El cambio en los ingresos. V es de cero. El cambio en los gastos, G, es de –S/.1.5 millones. La depreciación aumentaría en S/.500,000 anuales (=[5’500,000 - 500.000] /10) durante los próximos diez años a causa de la nueva máquina, y disminuiría en S/.200,000 al año (1’000,000 / 5) durante los próximos cinco años a causa de la venta de la máquina vieja. Por lo tanto, D = S/.300.000 (= 500,000 – 200,000) para los años 1 a 5, y, luego D = S/.500,000 para los años 6 a 10.

Usemos ahora la ecuación FEDI = (V -G-D)(1 - i)+D, los flujos de efectivo operativos después de impuestos más el escudo fiscal por depreciación. Para los años 1 a 5.

FEDI = (V - G)(1 - i) + iD

FEDI (1 a 5) = [0-(-1’500,000)](1 – 0.30) + (0.30)(300,000)

FEDI (1 a 5) = [0-(-1’500,000)]( 0.70) + 90,000

FEDI (1 a 5) = 1’050,000 + 90,000 = S/.1’140,000

Para los años 6 a 10, D=S/.500,000FEDI (6 a 10) = [0-(-1’500,000)](1 – 0.30) + (0.30)(500,000)

FEDI (6 a 10) = [0-(-1’500,000)]( 0.70) + 150,000

FEDI (6 a 10) = 1’050,000 + 150,000 = S/.1’200,000

No se esperan flujos de efectivo no operativos durante la vida de este proyecto, así que no es preciso incluir este tipo de flujos en la serie de flujos de efectivo del proyecto.

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Valor de salvamento. Aunque estas máquinas se depreciarán hasta un valor en libros de S/.500,000 después de diez años, se espera que tengan un valor de mercado de S/.300,000 al término de la vida del proyecto. Se espera un gasto de eliminación y limpieza de S/.40,000, que es deducible de impuestos. Además, se recuperará la inversión de S/.20,000 en capital de trabajo neto. Por la ecuación VSN =V – i(V - L) - (1 – i)X + CTN, el valor de salvamento neto es

Valor de salvamento neto = VSN =V – i(V - L) - (1 – i)X + CTN = 300,000 - 0.30 (300.000 - 500,000) - 0.7(40,000) + 20,000

= 300,000 - (-60,000) - 28,000 + 20,000 = S/.352,000 Durante los próximos diez años, entonces, los flujos de efectivo incrementales para este proyecto son (en millones de soles):

Año 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10FE -5.105 1.140 1.140 1.140 1.140 1.140 1.2 1.2 1.2 1.2 1.552

El paso final, calcular el valor presente neto a partir de los flujos de efectivo esperados, se muestra en el ejemplo siguiente.

Cálculo del VPN de la máquina empacadora de Saber. Continuemos nuestro ejemplo anterior del reemplazo de la máquina empacadora de Saber. Si el rendimiento requerido del proyecto es del 12%, ¿qué VPN tiene?

Calculando el VPN de los flujos de efectivo incrementales anuales del proyecto, tenemos

Así que el proyecto debe aceptarse porque tiene un VPN positivo.

Erosión y valor aumentado. La decisión de Saber de reemplazar sus máquinas empacadoras involucra muchos aspectos de las operaciones de la compañía, pero se identificaron todos los flujos de efectivo incrementales y podría tomarse la decisión con independencia de otras decisiones. Algunas decisiones de presupuesto de capital no pueden tomarse de manera tan independiente. Por ejemplo, un producto nuevo podría interactuar con los productos y servicios existentes de una compañía.

Supongamos que una compañía ha descubierto cómo hacer un producto que sería mejor que uno de sus productos existentes. Por ejemplo, supongamos que Saber S.A. crea un nuevo jabón. Tal producto nuevo puede causar lo que se conoce como erosión de uno o más productos existentes. Las ventas del nuevo producto erosionarán (reducirán), las ventas de los productos existentes.

Algo tal vez menos obvio es la declinación en el valor de mercado de las instalaciones de producción de los productos existentes causada por la innovación. Debido a la reducción o eliminación de oportunidades de venta, el valor de la planta y equipo usados por otras compañías, así como los de la compañía que introduce la innovación, declina. Por lo tanto, aunque pueda parecer lógico, lo mejor para una compañía podría ser postergar la introducción de una innovación hasta que se le pueda incorporar en el reemplazo de equipo natural de la compañía. Una compañía también podría introducir la innovación antes de lo planeado como medida defensiva contra sus competidores.

Así como una interacción entre productos podría causar una disminución de valor, otra interacción podría causar un incremento. Tal incremento se llama valor aumentado. Lo llamamos así cuando la producción y/o ventas de un producto aumentan el valor de otro. Por ejemplo una innovación que causa una reducción en el costo de fabricar o instalar una alberca doméstica podría causar un incremento en las ventas de equipo para mantenimiento de albercas (piscinas). Erosión es la innovación que tiene un impacto negativo sobre uno o más de los productos actuales de una compañía.

Nuevos sistemas de juegos de computadora en Nintendo ¿Qué pasaría si Nintendo descubriera una innovación en gráficas por computadora que requiriera un nuevo tipo de máquina, como cuando Segasa introdujo su sistema Génesis? La compañía enfrentaría los problemas de erosión y valor aumentado. Las ventas de los productos existentes, y el valor de las instalaciones de producción existentes, tanto para Nintendo como para sus competidores, probablemente serían erosionados por un sistema superior. Al mismo tiempo, un sistema nuevo podría realzar algunos productos existentes y potenciales de Nintendo. La compañía podría desarrollar el nuevo sistema a modo de facilitar tal valor aumentado.

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Es crucial incluir dependencias que causen una erosión o valor aumentado significativo para medir correctamente el VPN de un proyecto. Sin su inclusión, no se habrá medido el VPN, aunque se crea haberlo hecho. En la siguiente sección examinaremos varias interdependencias de proyectos.

IMPACTO DE LA INFLACIÓN EN EL PRESUPUESTO DE CAPITALLas expectativas acerca de la inflación afectan los rendimientos requeridos, así que el rendimiento requerido de un proyecto, su costo del capital, depende de las expectativas de inflación. Dichas expectativas también afectan los flujos de efectivo futuros esperados del proyecto. Por lo tanto, parece obvio que las expectativas de inflación pueden afectar el valor de un proyecto. No obstante, por sorprendente que parezca, los cambios podrían llegar a cancelarse mutuamente.

Es muy importante tener presente la relación entre el rendimiento requerido, los flujos de efectivo esperados y el valor presente. El valor presente depende tanto del rendimiento requerido como de los flujos de efectivo esperados. Si cualquiera de estas tres cosas cambia, al menos una de las otras deberá cambiar también. Por ejemplo, si cambia el rendimiento requerido, el valor presente disminuirá si los flujos de efectivo esperados no cambian también. Esto es lo que sucede con los bonos. Con pagos de cupón constantes, el valor de mercado de un bono cambia cada vez que cambian las tasas de interés del mercado. En consecuencia, incluso los bonos del gobierno de Estados Unidos no carecen de riesgo a causa de la incertidumbre que genera la inflación, no así, con los bonos o certificados de los gobiernos latinos o pobres. Asimismo, un aumento en los flujos de efectivo esperados incrementa el valor presente si el rendimiento requerido (y por lo tanto el riesgo) no ha cambiado.

La posibilidad que más fácilmente se olvida con respecto a las relaciones entre valor presente, rendimiento requerido y flujos de efectivo futuros esperados es que los valores presentes pueden permanecer constantes incluso si hay cambios tanto en los flujos de efectivo esperados como en el rendimiento requerido. De hecho, los cambios pueden compensarse mutuamente de manera exacta. El valor presente podría ser constante, aunque el rendimiento requerido y los flujos de efectivo esperados cambien.

Presupuesto de capital e inflación. El efecto de la inflación puede ser complejo porque el valor de los activos es función tanto del rendimiento requerido como de los flujos de efectivo futuros esperados. Como ya señalamos, la inflación afecta los flujos de efectivo futuros esperados del proyecto y también su rendimiento requerido. Pero, como también señalamos, los cambios pueden cancelarse mutuamente, dejando inalterado el VPN del proyecto. Es muy importante señalar que la medida pertinente es la de la tasa de inflación futura esperada. Ésta puede ser muy diferente de la tasa de inflación que se alcance realmente, aunque las tasas de inflación alcanzadas recientemente a menudo tienen una buena correlación con las tasas de inflación futuras esperadas.

Para analizar una decisión de presupuesto de capital, debemos incluir la inflación en todos los estimados de flujos de efectivo futuros esperados y el rendimiento requerido, o bien debemos excluir la inflación de todos los cálculos. Si un estimado incluye la inflación, se dice que se expresa en términos nominales. Si un estimado excluye la inflación, se dice que se expresa en términos reales. Así pues, para una medición correcta, todas las partes deben expresarse ya sea totalmente en términos reales o totalmente en términos nominales.

Para explorar los efectos de la inflación, examinemos primero su efecto sobre el rendimiento requerido. Sean i el rendimiento requerido en términos reales, j el rendimiento requerido en términos nominales, e ii la tasa de inflación. La tasa nominal puede obtenerse con sólo componer la tasa real y la tasa de inflación, o sea

(1 + j) = (1 + i)(1 + ii) Si multiplicamos el miembro derecho de la ecuación y reacomodamos, podremos expresar la tasa nominal en función de las tasas real y de inflación:

J = i + ii + ii(i)

Esta relación tal vez lo sorprenda. Quizá haya visto la tasa nominal expresada simplemente como la suma de las tasas real y de inflación, sin incluir el término cruzado ii(i). Puesto que el término cruzado es relativamente pequeño en comparación con los otros términos, la suma es una buena aproximación y se usa a menudo en la práctica. Sin embargo, la ecuación J = i + ii + ii(i) es la expresión correcta.

Un problema importante que se presenta con la inflación es que, mientras los ingresos y los gastos se inflan, los créditos fiscales por depreciación no lo hacen. Esto se debe a que los gastos por depreciación se basan en el costo histórico del equipo. Así, los créditos fiscales por depreciación se deben convertir a términos reales, o bien los flujos de efectivo esperados por ingresos y gastos deben convertirse a términos nominales. Este problema es evidente en el ejemplo siguiente, en el que se calcula el VPN de un proyecto en términos tanto reales como nominales.

Monogramas en Saber S.A. Suponga que Saber está pensando en comprar una máquina para bordar monogramas. La máquina tiene una vida útil de cuatro años y requeriría un egreso inicial de S/.I00,000. La máquina se depreciaría en línea

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recta hasta un valor en libros de cero durante cuatro años, así que la depreciación sería de S/.25,000 por año. La máquina generaría un incremento en los ingresos operativos de S/.50,000 por año antes de impuestos, y la tasa de impuestos pertinente es del 30%. Se espera que la inflación sea del 8% anual, y el rendimiento requerido del proyecto en términos reales sería i= 10%. ¿Qué VPN tiene la compra de esta máquina?

TIEMPO PARTIDAANTES DE

IMPUESTOSDESPUÉS DEIMPUESTOS VP AL 10%

0 Inversión inicial -100,000 -100,000 -100,0001 AL 4 V - G 50,000 anual 35,000 anual 110,9451 Depreciación 0 6,944 6,3132 Depreciación 0 6,430 5,3143 Depreciación 0 5,954 4,4734 Depreciación 0 5,513 3,765 Valor Presente Neto (VPN) 30,810

Figura 10.24: Cálculo del VPN en términos reales para la máquina bordadora de monogramas de Saber S.A.

Primero, calculemos el VPN del proyecto de Saber en términos reales. El flujo de efectivo real (V - G) antes de impuestos es de S/.50,000, y de S/.35,000 después de impuestos. La depreciación está fija en términos nominales, así que el cargo por depreciación y el escudo fiscal de la depreciación deben convertirse a términos reales. El crédito fiscal nominal para el primer año sería iD = 0.3(25,000) = 7,500. Con una inflación del 8%, esto valdría S/.6,944 (7,500/1.08) en términos reales, o soles con poder de compra constante. El crédito de impuestos para el segundo año valdría S/.6,430 (7,500/[1.08] 2). Los demás créditos fiscales se determinarían de manera similar, descontándolos a la tasa de inflación durante el número apropiado de años. El verdadero flujo de efectivo después de impuestos es la suma de S/.30.000 más el cargo por depreciación real, que se muestra en la figura 10.24. Estos flujos de efectivo reales se descuentan según el costo real de capital del 10%. Esto da un VPN final de S/.30,810.

El método alternativo para calcular el VPN es obtener los valores presentes de los flujos de efectivo después de impuestos nominales con un costo de capital nominal. La tasa de descuento nominal se calcula con la ecuación J = i + ii + ii(i) = 0.10 + 0.08 + (0.08)(0.10) = 18.8%. En soles nominales, el V- G del primer año sería de S/.54,000 (50,000[1.08]). Después de impuestos el neto es S/.37,800. La depreciación es de S/.25,000, que da un escudo fiscal por depreciación de S/.7,500 (0.3 [25,000]), así que el flujo de efectivo nominal para el primer año es de S/.45,300. El V-G del segundo año sería de S/.58,320 (50,000[1.08]2), y los flujos subsecuentes se calcularían de forma similar, capitalizándolos hacia adelante a la tasa de inflación. Sin embargo, los cargos por depreciación nominales futuros están fijos y, no aumentan. La figura 10.25 muestra los cálculos para los flujos de efectivo nominales después de impuestos en cada año del proyecto de inversión. Estos flujos de efectivo nominales se descuentan después a la tasa de descuento nominal del 18.8% para producir un VPN de S/.30,810.

Como puede verse, los dos cálculos producen exactamente el mismo VPN.

Si la inflación afecta de diferente manera los distintos flujos de efectivo componentes, por ejemplo, si se espera que las ganancias aumenten 6% anual, pero se cree que los gastos aumentarán 9% anual, esas diferencias deben incorporarse en el análisis. Las diferencias en las tasas de inflación entre flujos de efectivo pueden causar complicaciones, lo mismo que diferencias en el efecto de la inflación sobre el rendimiento requerido y los flujos de efectivo esperados. Sin embargo, todo esto sólo hace más complejo el problema; no altera la forma en que incorporamos los efectos de la inflación. Sea cual sea el caso, el análisis debe efectuarse de manera consistente, totalmente en términos reales o totalmente en términos nominales.

TIEMPO PARTIDAANTES DEIMPUESTOS

DESPUÉS DEIMPUESTOS VP AL 10%

NOMINAL 0 Inversión inicial -100,000 -100,000 -100,0001 V-G 54,000 37,800 31,8182 V-G 58,320 40,824 28,9263 V-G 62,986 44,090 26,2964 V-G 68,024 47,617 23,9051 AL 4 Depreciación 0 7,500 anual 19,865 Valor Presente Neto (VPN) 30,810

Figura 10.25: Cálculo del VPN en términos nominales para la Máquina Bordadora de monogramas de Saber S.A.

EL PRESUPUESTO DE CAPITAL Y LA INFLACIÓNUn importante aspecto relacionado con el presupuesto de capital es el efecto de la inflación sobre las técnicas de presupuestación, particularmente cuando se incorporan los cambios en el nivel de precios dentro del modelo. En una economía libre de impuestos, la inflación afectaría de manera similar a los flujos de efectivo y a la tasa de descuento

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aplicable. Por consiguiente, el efecto sobre los cálculos del valor presente sería irrelevante. Sin embargo, no vivimos en tal economía, por lo que debemos considerar el efecto de los impuestos en casi todas las decisiones de negocios. Además, suponer un nivel constante de precios es erróneo, porque dicho nivel cambia a lo largo de la vida de un proyecto. Un incremento en el índice del nivel general de precios aumenta los ingresos futuros, los sueldos, las materias primas y otros costos adicionales de los proyectos. Efecto de la inflación.- Para ilustrar el efecto de la inflación sobre el presupuesto de capital, suponga que en el año actual, 2000, una empresa está considerando la compra de un equipo con una vida útil esperada de cinco años. El contralor indica que el costo de capital de la empresa no ajustado por la inflación es del 8%. Los asesores económicos determinan que el índice del nivel general de precios debería aumentar 6% por año durante los cinco años siguientes. La empresa anticipa que las operaciones provenientes de los equipos redituarán S/.550,000.00 de ingresos en efectivo y que requerirán de S/.200,000.00 de gastos en efectivo, todo ello con base en los precios del 2000. La tasa requerida para el costo de capital, en este caso de un 8% (la tasa de descuento), se ajusta por la inflación y se redondea al 15% como se describe a continuación: 1.08 x1.06=1.145–1.000=15%.

Añadir el costo de capital a la tasa de inflación no es apropiado; en lugar de ello, estos valores deberían multiplicarse para incorporar el efecto compuesto de la inflación.

Presupuesto de capital e inflaciónConceptos 2005 2006 2007 2008 2009 Total

Ingresos 550,000 550,000 550,000 550,000 550,000 Costos en efectivo (200,000) (200,000) (200,000) (200,000) (200,000) Flujos de efectivo antes de impuestos e inflación 350,000 350,000 350,000 350,000 350,000 Índice inflacionario 1.0600 1.1236 1.1910 1.2625 1.3382 Flujos de efectivo antes de impuestos 371,000 393,260 416,856 441,867 468,379 Depreciaciones (350,000) (270,000) (180,000) (120,000) (80,000) Ingresos antes de impuestos 21,000 123,260 236,856 321,867 388,379 Impuestos 30% 6,300 36,978 71,057 96,560 116,514 Ingresos después de impuestos 14,700 86,282 165,799 225,307 271,865 Depreciaciones 350,000 270,000 180,000 120,000 80,000

Flujo neto de efectivo después de impuestos 364,700 356,282 345,799 345,307 351,865

Factor de valor presente al 15% 0.869565 0.75614 0.6500000 0.657516 0.4971767 Valor presente 317,130 269,400 224,769 227,045 174,939 1,213,284 Inversión inicial 1,000,000 Valor presente neto 213,284 Figura 13.14: Presupuesto de capital e inflación

La figura 10.24 muestra un ajuste por la inflación tanto de la tasa de descuento como de los flujos de entrada de efectivo que se han pronosticado. Durante los cinco años siguientes, cada uno de los años se ajusta con base en un incremento en la inflación del 6%; por ejemplo, en el año dos, 106% x 106% = 112.4%. De manera alternativa, en la figura 10.24 podríamos haber usado el valor estimado y específico del índice aplicable al fin del año para cada uno de los cinco anos siguientes. Los factores de valor presente obtenidos a partir de la tabla A-1 del disquete reflejan la tasa de descuento ajustada por la inflación (5% en la figura 10.24). Observe que la inflación no afecta a la depreciación ni a su protección fiscal porque debemos basar la deducción del impuesto sobre ingresos en el costo original del activo expresado en soles del 2005. Suponga que, para propósitos fiscales, deducimos una tasa fiscal de un 30% y la depreciación que aparece en la figura 10.24.

El proyecto parece ser aceptable porque los flujos reales de entrada de efectivo provenientes de la compra del equipo son adecuados. Para evitar una aceptación errónea de los proyectos de inversiones de capital y para proporcionar una asignación óptima de recursos durante las épocas de precios crecientes, el proceso del presupuesto de capital debe incorporar los efectos de la inflación

Depreciación En muchos de los ejemplos y problemas de este libro usaremos la depreciación en línea recta, aunque las compañías en realidad pueden usar cualquier sistema que les permita conocer los resultados financieros reales, un método de depreciación acelerado, para fines financieros o en los análisis de presupuesto de capital. (La mayoría de las compañías sí usa depreciación en línea recta para fines de sus informes fiscales.) La depreciación en línea recta no se usa para fines financieros a causa del valor del dinero en el tiempo. En tanto una compañía tenga tantos ingresos que pueda usar cabalmente todos sus créditos y deducciones fiscales, cuanto más pronto declare la depreciación, más pronto podrá poner a trabajar el dinero del escudo fiscal para ganar más dinero. Durante la vida de una inversión, la cantidad total de deducciones de impuestos por depreciación será la misma, sin importar el plan de depreciación que se use.

Bajo las leyes fiscales actuales, una inversión se asigna a una clase de propiedades, y cada clase tiene un plan de depreciación propio. Las propiedades se colocan en una clase con base en un estimado burdo de su vida útil. Saldo decreciente es un método de depreciación acelerada, así que los cargos por depreciación en los primeros años de la vida de

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un proyecto son más altos. Esto reduce el ingreso gravable, los impuestos y el ingreso neto durante los primeros años, pero también hace que el flujo de efectivo después de impuestos sea más alto debido a la reducción de los impuestos. ¿Cuál método de depreciación es mejor? La respuesta se obtiene determinando cuál de ellos hace que el valor presente de los créditos fiscales sea mayor (el producto de la deducción por depreciación y la tasa de impuesto marginal). La respuesta no es necesariamente la misma para todos los años, porque los métodos y. procedimientos permitidos cambian con una frecuencia alarmante. Por lo tanto, no tiene mucho caso memorizar el hecho de que un método dado es óptimo ahora, porque probablemente no lo será para cuando usted tenga oportunidad de usarlo.

No obstante, es muy provechoso describir un método general para identificar el plan de depreciación óptimo entre los planes que se permitan en el momento en que surja la necesidad de escoger uno. A pesar de todos los cambios, la forma de determinar el mejor método no ha cambiado desde que las leyes del impuesto a la renta comenzaron a exigir a las empresas que capitalizaran sus costos de equipo. Una compañía debe usar el método de depreciación que haga que los créditos fiscales por depreciación tengan el valor presente más alto.

Evaluación de ciclos de reemplazo. El reemplazo de la máquina empacadora de Saber implicó sustituir equipo especializado que está sujeto a mejoras tecnológicas periódicas en el diseño. En tales casos, la decisión de reemplazo básicamente sólo se toma una vez. Posteriormente, cuando la máquina escogida se desgasta o se vuelve lógicamente obsoleta, su reemplazo es en lo esencial un proyecto totalmente nuevo. Tal decisión de reemplazo es, de hecho, una decisión de continuar o no produciendo un producto o hasta de seguir o no en ese negocio. Sin embargo, muchas decisiones de reemplazo no son como la máquina empacadora, sino son decisiones de rutina relacionadas con maquinaria y equipo que no cambia mucho con el tiempo. El activo se reemplaza o renueva a causa del desgaste de las piezas, más que por una mejora tecnológica. En lo esencial, el nuevo activo es idéntico al que reemplaza. En tales casos existe un patrón de rutina, o cielo de reemplazo. El activo se adquiere, mantiene y reemplaza con regularidad. Un ejemplo sería un vehículo de entrega para Alicorp.

Surge un problema cuando las alternativas de inversión tienen diferentes vidas útiles. Cuando las alternativas en una decisión de reemplazo rutinaria no tienen cielos de vida idénticos, el activo con el VPN más alto para un ciclo, no es necesariamente la mejor decisión. La decisión debe lógicamente sobre una base comparable. Por ejemplo, si una compañía está escogiendo entre dos activos, uno con una vida de cinco años y el otro con una vida de diez años, se requerirían dos activos de cinco años en sucesión para efectuar el trabajo de un activo de diez años.

Una forma de escoger entre alternativas en una decisión de ciclo de reemplazo, entonces, es encontrar un horizonte común en el que cierto número de reemplazo sea igual a un número distinto de reemplazos de la alternativa. Sin embargo este enfoque puede ser laborioso.

Por ejemplo, comparar un activo tipo A de seis años con un activo tipo B de siete años implicaría un horizonte de 42 años: siete compras secuenciales de activos tipo A contra seis de activos tipo B. Si hubiera una alternativa tipo C con una vida de ocho años, el proceso se volvería aún más tedioso. Un método más conveniente para escoger entre alternativas en tales situaciones es tomar como base un costo anual equivalente.

Costo anual equivalente El costo anual equivalente (CAE), es el costo equivalente por año de poseer un activo durante toda su vida. El método es una sencilla aplicación en dos pasos de operaciones de valor del dinero en el tiempo. El primer paso es calcular el valor presente de todos los costos asociados a la posesión del activo durante toda su vida. Estos costos incluyen el precio de compra, costos de mantenimiento y costos de operación durante el periodo de posesión esperado. Sean C el egreso inicial neto y C1, C2, ... Cn, los costos FEDI anuales, donde n es la duración de la vida del activo. El costo de capital es i. El valor presente total de los costos durante la vida del activo, CT, es

El segundo paso es determinar el flujo de efectivo que, si se pagara cada año, tendría el mismo valor presente, CT. En otras palabras, ¿qué pago de anualidad tiene un valor presente de CT? Este flujo de efectivo es el costo anual equivalente (CAE), y está dado por la fórmula para determinar los pagos de una anualidad ordinaria. En notación de CAE, la fórmula es:

Como ejemplo, digamos que la Saber está considerando el reemplazo de una máquina que usa para el almacenamiento de inventarios. Saber puede comprar una de dos máquinas, A o B. ¿Cuál máquina deberá comprar Saber?

Saber debe escoger la máquina que tenga el costo anual equivalente más bajo, así que debemos calcular el CAE de cada máquina. La compra e instalación de la máquina A cuestan S/.49,000, la máquina tiene una vida de cinco años y se depreciará en línea recta durante 5 años a un valor en libros de S/.4,000, así que la depreciación será de S/.9,000 al año durante cinco años (S/.49,000 – 4000 / 5). Al término de los cinco años, Saber espera poder vender la máquina A a

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S/.10,000. Con el nivel de producción esperado, costará S/.25,000 al año operar la máquina A. La tasa de impuestos pertinente es del 30% y el costo de capital del proyecto es del 12%.

El valor presente de todos los costos de la máquina A es de S/.97,868, corno se indica empleando la ecuación anteriormente señalada:

Por comodidad, omitiremos el signo negativo del costo total (CT) al aplicar la ecuación del CAE. La máquina B tiene una vida de 10 años pero su compra e instalación cuestan S/.72,000. La máquina se depreciará en línea recta durante ocho años hasta un valor en libros de cero, así que la depreciación será de S/.9,000 al año durante los primeros ocho años (72,000/8) y de cero durante los últimos dos años de uso. Se espera que la máquina B requiera una renovación al término del año 6 que costará S/.18,000 y se manejará como gasto en lugar de capitalizarse. Al término de los 10 años Saber espera poder vender la máquina B como chatarra por una cantidad equivalente al costo de eliminación y limpieza. La máquina B es un poco menos costosa de operar que la máquina A, pues cuesta S/.24,000 al año.

El valor presente de todos los costos de la máquina B es de S/.147,127, como se indica en el cálculo aplicando la fórmula del CAE.

Con base en los CAE, entonces, Saber debería comprar la máquina B por su CAE más bajo. Observe que no tuvimos en cuenta las utilidades, porque ambas alternativas tienen las mismas utilidades y el mismo riesgo.

En la figura 10.26 se comparan los costos de usar las dos máquinas durante 10 años. La comparación muestra tanto los CAE como los valores presentes de los costos totales en un horizonte común de diez años. La figura 10.26 ilustra cómo el comparar los CAE es equivalente a comparar los costos con un horizonte común, y esto sucede en todos los casos. No obstante, como señalamos antes, el método del CAE es más cómodo, sobre todo si hay más de dos alternativas.

Años CAEA CAEB

0 0 01 27,150 26,0392 27,150 26,0393 27,150 26,0394 27,150 26,0395 27,150 26,0396 27,150 26,0397 27,150 26,0398 27,150 26,0399 27,150 26,039

10 27,150 26,039Figura 10.26: Comparación de los métodos del costo

anual equivalente y del horizonte común.

Valor presente del total de costos para la máquina A en un horizonte de 10 años

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Valor presente del total de costos para la máquina B en un horizonte de 10 años

Frecuencia de reemplazo. El ciclo de reemplazo más largo preferido en el ejemplo de Saber tiene asociada una opción adicional. Gracias al ciclo de vida más corto de la alternativa B, hay menor probabilidad de que una máquina que funciona bien mecánicamente se vuelva obsoleta por un avance tecnológico. En esencia, la compañía tiene la opción de cambiar de tecnología de producción más a menudo si compra la máquina con el cielo de vida más corto. Por lo tanto, si las dos máquinas tuvieran CAE idénticos (incluidos los costos de eliminación), se preferiría la máquina con el ciclo de vida más corto. Aunque no contamos con un modelo de valuación de opciones para hacer un estimado fácil del valor de un reemplazo más frecuente, no deja de ser una opción valiosa. En el próximo capítulo trataremos otras opciones de presupuesto de capital.

El ejemplo de Saber comparó dos máquinas alterativas. También resulta útil considerar ciclos de reemplazo alternativos para una máquina dada. El ciclo de reemplazo óptimo es el que minimiza el CAE. Los valores de salvamento y los costos de mantenimiento varían según el tipo y uso de una máquina. (El valor de salvamento también es función de los posibles usos futuros del equipo.) Un ciclo de vida no es necesariamente óptimo para todas las situaciones. Investiguemos la frecuencia de los cielos de reemplazo extendiendo el ejemplo de Saber para considerar diversos ciclos de vida para la máquina A. Observe que el plan de depreciación no cambia, a pesar del cambio de uso.

Frecuencia de los ciclos de reemplazo en Saber. Digamos que, en lugar de después de cinco años, existe la posibilidad de reemplazar la máquina antes de tiempo, al término de cuatro años. También podríamos usar la máquina un año más y reemplazarla después de seis años. Si la usamos menos, la máquina tendría un valor de reventa esperado de S/.16,000 al término de cuatro años. Con un mayor uso, la máquina requeriría mantenimiento con un costo de S/.1,000 al término del año 5, y se esperaría que tuviera un valor de salvamento de cero al término del año 6. ¿Cuál ciclo de reemplazo es mejor? El costo total a lo largo de un ciclo de vida de cuatro años es de –S/.74,220, siempre y cuando la tasa de impuestos fuese de 40%. De la ecuación del CT, el CAE para un ciclo de cuatro años es de S/.24,436.

El costo total a lo largo de un ciclo de vida de seis años es de –S/.97,223, siempre y cuando la tasa de impuestos fuese de 40%. De la ecuación del CT, el CAE para un ciclo de seis años es de S/.23,647.

Como ya señalamos, la selección de la máquina B (en lugar de la A), con su ciclo de remplazo más largo, ofrece una reflexión respecto a las innovaciones tecnológicas. Por lo mismo, en el ciclo de reemplazo de una máquina también es valiosa porque incluso si un se proyecta en un punto del tiempo, la compañía tiene la opción de cambiar la fecha de reemplazo dependiendo de las condiciones que se presenten.

En el ejemplo de frecuencia del ciclo de reemplazo los CAE alternativos son muy similares. Por lo tanto, la compañía puede comprar la máquina A, operarla durante cuatro años y reevaluar la decisión de reemplazo entonces. La reevaluación incluiría consideraciones tecnológicas, la condición de la máquina, el costo de reemplazo, los valores de salvamento, la experiencia de mantenimiento durante los cuatro años y las proyecciones de costos de mantenimiento más exactas para uso continuado, entre otras cosas.

EL VALOR PRESENTE Y LOS CAMBIOS EN LA VIDA ÚTIL DE LOS ACTIVOS DE CAPITALLas empresas también usan el análisis de sensibilidad para medir la incertidumbre asociada con la vida útil de un activo de capital. Por ejemplo, si la vida del proyecto propuesto es de tres años en lugar de cinco, el valor presente neto será de S/.4,070.00, tal como se muestra a continuación, en lugar de los S/.46,175.00 que se calcularon anteriormente:

Valor presente usando una vida revisada (S/.350,000 x 2.40183127, factor acumulativo para tres años, 12%, tabla A-2 del disquete) S/.840,641.00Menos inversión inicia 800,000.00Valor presente neto 40,641.00

Incluso cuando el valor presente neto aun excede al costo de la inversión original, este análisis no le indica a la administración cuánto le cuesta a la empresa el error de la estimación. Como se acaba de ilustrar, los errores de estimación también pueden ocurrir en la vida útil de un proyecto. Si en lugar de una vida de cinco años, la vida real del proyecto es de dos años, su valor presente neto será de:

Valor presente usando una vida revisada (S/.350,000 x 1.609005102, factor acumulativopara dos años, 12%, tabla A-2 del disquete) ..................................................... S/.591,518.00Menos inversión inicial..................................................................................... 800,000.00Valor presente neto......................................................................................... ( 208,482.00)

Toda vez que el valor presente neto es negativo, la decisión óptima consiste en no invertir en el proyecto. Si la inversión se realiza basándose en la estimación original de cinco años y si no existen inversiones alternativas, el costo del error de estimación o el costo del error de predicción será el siguiente:

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Valor presente neto de la decisión óptima de no invertir............ = S/. –0-Menos valor presente neto cuando el proyecto proporciona unflujo de efectivo de S/.200,000.00............................................ = (208,482.00)Costo del error de estimación................................................... = 208,482.00

Sin embargo, si existe una alternativa con un valor presente neto positivo de S/.50,000.00, el costo del error de estimación será de S/.286,850.00. Uso de equipos computarizados.- Diversos modelos de computación que simulan posibilidades y probabilidades ofrecen a la administración medios adicionales que permiten llevar a cabo evaluaciones que no sería factible procesar en forma manual. Por ejemplo, una simulación computarizada puede combinar las estimaciones probabilísticas de una serie de flujos de efectivo dentro de una distribución de probabilidad de la tasa interna de rendimiento. Los estudios computarizados proporcionan una información más confiable que las técnicas de evaluación de tipo manual. Los gerentes deben examinar cuidadosamente aquellos proyectos cuyos resultados pronosticados se encuentren muy cerca del punto de corte (la tasa requerida de rendimiento), porque en esos casos existirá poco espacio para los errores. Por ejemplo, si esperan que una propuesta de inversión genere un rendimiento de un 11% cuando la tasa requerida de rendimiento es del 10%, existe una zona más pequeña para los errores que la que existe en el caso de una inversión que se haya pronosticado que producirá un rendimiento de un 20%. Las empresas necesitan una evaluación más compleja para determinar mejor la rentabilidad de una propuesta. Este costo adicional está justificado cuando dos propuestas alternativas reditúan aproximadamente los mismos resultados aceptables, o cuando la evaluación indica que los resultados están cerca del punto de rechazo. Para evaluar es necesario elegir un método.- Los gerentes dudan frecuentemente de la conveniencia de aplicar el valor presente o la tasa interna de rendimiento y recurren a criterios que no implican el descuento de flujos, tales como el juicio profesional, el método del período de recuperación o la tasa de rendimiento no ajustada. Estos gerentes no aplican las técnicas de descuento porque consideran que los flujos de efectivo y la vida económica representan estimaciones tan aproximadas que muchas veces no pueden justificar el costo de aplicar métodos tan complejos. Ciertamente, es difícil determinar el costo de capital a usarse para el descuento de los flujos de efectivo. Además los flujos de efectivo utilizados son estimaciones de punto en lugar de ser estimaciones de rangos, las cuales son más realistas. Por lo tanto, es difícil relacionar esta variabilidad o riesgo con un factor de descuento apropiado. Sin embargo, las técnicas de flujo de efectivo descontado consideran el valor del dinero a través del tiempo y los flujos de efectivo a lo largo de toda la vida de un proyecto. Las técnicas de flujo de efectivo descontado tienen la ventaja de usar flujos de efectivo en lugar del ingreso contable. El uso del método del período de recuperación o del rendimiento no ajustado es comprensible si una empresa no tiene otra elección más que comprar un cierto activo. Por ejemplo, una Institución de Protección Ambiental puede requerir la adopción de un dispositivo especial para evitar la contaminación. De manera similar, la rentabilidad no es la principal consideración cuando se incurre en algunos costos de capital, tales como oficinas lujosas, debido a que estos requisitos sólo son símbolos de ciertos niveles socio-económicos.

Aun cuando la administración deba aplicar una o más técnicas de evaluación al tomar decisiones de inversión de capital, no puede ignorar factores tales como los requerimientos legales y las responsabilidades sociales. El programa de inversiones de capital también debe contemplar ciertas emergencias. Por ejemplo, una máquina que los gerentes suponen que operará eficientemente durante varios años más, puede llegar a descomponerse. Si esta máquina es de importancia fundamental para la producción, la administración no puede tener otra elección más que incurrir en gastos mayores para repararla o reemplazarla. Los gerentes deben hacer ciertas previsiones para manejar las propuestas de esta naturaleza más rápidamente que los proyectos de menor importancia.

Presupuesto de capital con el enfoque del costo total Conceptos Años Montos Factor Valor

de los al 12% presente deflujos de los flujos deEfectivo efectivo

Comprar nuevas cámaras: Inversión inicial 0 (1,500,000) 1.00 (1,500,000)Costos anuales en efectivo (1-30%)(S/.500,000) = 350,000 1 - 5 (350,000.00) 3.6047762 (1,261,672) 1 180,000.00 0.89285714 160,714 2 99,000.00 0.79719388 78,922 3 67,500.00 0.71178025 48,045 4 55,500.00 0.63551808 35,271 5 48,000.00 0.56742686 27,236 Cámaras antiguas: Efectivo recibido de la venta 0 250,000.00 1.00 250,000 Protección tributaria de la pérdida Costos de operación anuales en efectivo: Valor en libros S/.600,000

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Menos precio de venta 250,000 Pérdida 350,000 Tasa tributaria 30% Ahorros en impuestos 105,000 0 105,000.00 1.00 105,000 Valor residual de las nuevas cámaras: (1-30%) S/.180,000 = S/.12,600 5 126,000.00 0.56742686 71,496 Valor presente de los flujos de la nueva cámara (1,984,986) Costo Depre- Prot. Cámaras ciación Tributaria Depreciación: 1 1,500,000 600,000.00 180,000 2 1,500,000 330,000.00 99,000 3 1,500,000 225,000.00 67,500 4 1,500,000 185,000.00 55,500 5 1,500,000 160,000.00 48,000 Conservar las cámaras antiguas Costo de operación anual S/.620,000 Costo después de impuestos 430,400 1 - 5 (434,000.00) 3.6047762 (1,564,473)Reparaciones y mantenimiento 360,000 Costo después de impuestos 252,000 2 (252,000.00) 0.79719388 (200,893)Deducción por depreciación 120,000 Ahorros en impuestos 36,000 1 - 5 36,000.00 3.6047762 129,772 Valor residual 30,000 Flujo neto del valor residual 21,000 5 21,000.00 0.5674269 11,916 Valor pres. de seguir con las cámaras antiguas (1,623,677.82) Valor presente de comprar las nuevas cámaras (361,309)Figura 10.27: Presupuesto de capital con el enfoque del costo total

ANÁLISIS DE REEMPLAZOEl cálculo del flujo neto de efectivo es más complejo para tomar una decisión de reemplazo que para una de adquisición, porque está considerando los flujos de entrada y de salida de efectivo para el activo que está siendo reemplazado y para el nuevo activo. Las figuras 10.27 y 10.28 proporcionan un análisis explicado paso por paso en donde se ilustra la expansión del valor presente neto para incluir los enfoques de costo total y de costo diferencial cuando se consideran los impuestos sobre ingresos.

Suponga que la administración de Saber S.A.C., quien tiene un teatro, está considerando el reemplazo de sus cámaras de piso con nuevas cámaras que tienen un precio de compra de S/.1’500,000.00. Los costos anuales de operación de las antiguas cámaras de piso hacen un total de S/.620,000.00. Sin embargo, Saber obtendrá algunos ahorros con las nuevas cámaras toda vez que los costos de operación totales anuales disminuirían a S/.500,000.00. Después de un uso de cinco años, la compañía podrá vender las nuevas cámaras en S/.180,000.00, pero ignoramos este valor de salvamento al calcular los cargos anuales por depreciación. Si la compañía hace la compra, la administración no podrá vender las cámaras antiguas a su valor en libros de S/.600,000.00 porque el valor presente de salvamento esperado sólo es de S/.250,000.00.

Si la compañía no reemplaza las cámaras antiguas, el teatro podrá usarlas durante cinco años más y posteriormente venderlas como chatarra a un valor de salvamento de S/.30,000.00. (Con propósitos de simplificación, suponemos que originalmente no estimamos valor de salvamento alguno al calcular la depreciación anual sobre las cámaras antiguas). Sin embargo, en dos años más la compañía deberá hacer gastos mayores de reparaciones que tendrán un costo de S/.360,000.00 sobre las cámaras antiguas. Saber depreciaría las nuevas cámaras para propósitos fiscales como se indicó y usaría el método de depreciación en línea recta para las cámaras antiguas. La tasa fiscal del teatro es del 30%, y su costo de capital después de impuestos es del 12%. Observe que ignoramos el flujo de entrada de efectivo proveniente del ingreso generado a partir de las cámaras porque suponemos que, será el mismo independientemente de que las cámaras sean reemplazadas o no. Al decidir si se deberán mantener las cámaras antiguas o si deberán ser reemplazadas, Saber puede usar ya sea el enfoque del costo total o el del costo diferencial. Cuando sólo se tienen dos alternativas (mantener o reemplazar un activo de capital), el enfoque del costo diferencial es apropiado. Sin embargo, cuando una empresa está considerando más de dos alternativas, el enfoque del costo total refleja cálculos adicionales.

Las figuras 10.27 y 10.28 contienen una solución completa para el teatro. Presentan los flujos de efectivo relevantes por años, lo cual puede ser muy útil. Con propósitos de simplificación, suponemos que todos los flujos de entrada o de salida de efectivo ocurren al inicio o al final de un año. Además, separamos los renglones referentes a los costos de operación en efectivo y los referentes a los ahorros en impuestos sobre ingresos generados por las deducciones de depreciación aun cuando los podríamos haber combinado si así se prefiriera. La separación de estos renglones ayuda a comparar los efectos alternativos de la depreciación y permite el uso de tablas de anualidades cuando la depreciación o los costos de operación en efectivo son iguales cada año. Estamos suponiendo que cualesquiera entradas o salidas de efectivo y sus efectos fiscales respectivos ocurren en el mismo período. Podemos perfeccionar aún más el análisis para reflejar posibles retrasos en los pagos de impuestos y en los respectivos flujos de efectivo en operación antes de impuestos. Suponemos que las ganancias y las pérdidas derivadas de la disposición de los activos de capital se encuentran gravadas como ganancias y pérdidas

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ordinarias. Sin embargo, observe que las reglas sobre las tasas fiscales y otros efectos sobre los impuestos varían considerablemente según el tipo de activo y del período involucrado.

Enfoque del costo total.- Con respecto a la decisión de reemplazar o no las cámaras antiguas, el análisis que aparece en la figura 10.27 la cual usa el enfoque del costo total, indica la existencia de una ventaja de valor presente neto al mantener las cámaras antiguas. Observe que los cargos por depreciación, los cuales no requieren de un flujo de salida de efectivo, proporcionan una protección fiscal igual a la deducción multiplicada por la tasa fiscal del 30% para el teatro. Enfoque del costo diferencial.- Si en lugar de lo anterior usáramos el enfoque del costo diferencial para decidir si se deberán mantener las cámaras, incluimos tan sólo las diferencias en los costos de operación en efectivo, la protección fiscal de la depreciación y el valor de salvamento tal como se muestran en la figura 10.28. De acuerdo con los cálculos de la Figura 10.27 obtenemos la ventaja de un valor presente neto de S/.361,309.00 al mantener las cámaras antiguas.

Presupuesto de capital con el enfoque del costo diferencial Conceptos Años Montos Factor Valor

de los al 12% presente deflujos de los flujos deEfectivo efectivo

Comprar nuevas cámaras: Inversión inicial 0 (1,500,000) 1.00 (1,500,000)Costos anuales en efectivo - (1-30%)(S/.120,000) = 84,000 1 - 5 84,000.00 3.6047762 302,801 1 144,000.00 0.89285714 128,571 2 63,000.00 0.79719388 50,223 3 31,500.00 0.71178025 22,421 4 19,500.00 0.63551808 12,393 5 12,000.00 0.56742686 6,809 Cámaras antiguas: - Efectivo recibido de la venta 0 250,000.00 1.00 250,000 Protección tributaria de la pérdidda Costos de operación anuales en efectivo: Valor en libros S/.600,000 Menos precio de venta 250,000 Pérdida 350,000 Tasa tributaria 30% Ahorros en impuestos 105,000 0 105,000.00 1.00 105,000 Valor residual de las nuevas cámaras: (1-30%)S/.36,000 = S/.252,000 2 252,000.00 0.79719388 200,893 Diferencia en el valor residual S/.150,000 x 0.7 =S/.105,000 5 105,000.00 0.56742686 59,580 Valor presente de los flujos de la nueva cámara (361,309) Cámaras Cámaras Diferencia nuevas antoguas Depreciación Depreciación: 1 600,000 120,000.00 480,000 Nota: los ahorros tributarios es el 30% de 2 330,000 120,000.00 210,000 la diferencia de depreciación. 3 225,000 120,000.00 105,000 4 185,000 120,000.00 65,000 5 160,000 120,000.00 40,000 Figura 10.28: Presupuesto de capital con el enfoque del costo diferencial

PRESUPUESTO DE CAPITAL EN LA PRÁCTICALos principios y técnicas de elaboración de presupuesto de capital que hemos aprendido hasta aquí constituyen un marco excelente, pero no queremos que piense que las decisiones de presupuesto de capital son mecánicas y directas. Las realidades prácticas introducen complejidades que pueden hacer que la toma de decisiones de presupuesto de capital sea un reto intelectual. Por ejemplo, el principio de que las opciones son valiosas es sencillo, pero puede ser difícil aplicarlo a la valuación de un proyecto de presupuesto de capital. Asimismo, los costos de oportunidad desempeñan un papel muy importante en la determinación del valor de un proyecto, pero primero hay que identificarlos. En esta sección sugerimos lugares donde se pueden buscar opciones y costos de oportunidad causados por la interacción entre las operaciones existentes y los proyectos nuevos.

Otra clase de interacción entre proyectos se origina en el racionamiento de capital. El racionamiento de capital limita los gastos de una compañía, como poner un tope a la cantidad que se puede invertir en proyectos este año. Por un lado, tales límites pueden parecer malos, porque, podrían eliminar proyectos con VPN positivo. Por el otro lado, hay buenas razones

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para fijar tales límites, y lo que se conoce como racionamiento de capital "blando" puede ser una herramienta práctica para planear y coordinar el presupuesto de capital de una compañía. Controlar la responsabilidad gerencial y los incentivos son otras dos herramientas útiles para manejar las decisiones de presupuesto de capital de una compañía. La sección termina con un análisis de consideraciones prácticas adicionales en el proceso de elaboración del presupuesto de capital. Examinaremos varios factores que pueden ser sutiles y difíciles de manejar en la práctica. Por último, presentaremos un panorama general, con recordatorios prácticos de la importancia de los principios de las finanzas. Principios de finanzas para el presupuesto de capitala. Opciones: Reconozca el valor de las opciones, como las de un proyecto de presupuesto de capital.b. Transacciones bipartitas: Considere por qué la otra parte de una transacción está dispuesta a participar.c. Señales: Considere el comportamiento y los productos de sus competidores.d. Ideas valiosas: Busque nuevas ideas en las que basar proyectos de presupuesto de capital que creen valor.e. Ventaja comparativa: Busque proyectos de presupuesto de capital que utilicen la ventaja comparativa de la compañía

para agregar valor.f. Beneficios incrementales: Identifique y estime los flujos de efectivo incrernentales futuros esperados.g. Balance riesgo-rendimiento: Considere el riesgo del proyecto de presupuesto de capital al determinar el costo de

capital del proyecto, que es su rendimiento requerido.h. Valor del dinero en el tiempo: Mida el valor que el proyecto de presupuesto de capital creará: su VPN.

Expansión de capacidad: la opción de fijación de precios¿Recuerda la propuesta de la máquina empacadora de la Saber S.A. que analizamos en la sección anterior? Bueno, supongamos que además de la propuesta de la nueva máquina empacadora, Saber está considerando otros proyectos. Si se implementan, esos proyectos se financiarían con fondos de una nueva emisión de bonos que Saber hizo a principios del mes. Un proyecto es una expansión de la capacidad de producción de Saber para un producto de consumo que fabrica en su planta de Trujillo, un jabón facial especial llamado Ecosoap. Este año las ventas están rebasando significativamente las del año anterior y actualmente han llegado al tope de la capacidad de planta de 10 millones de pastillas al año. Las ventas del año próximo podrían rebasar los 11 millones de pastillas si Saber tuviera la capacidad para producir tanto jabón. Además, la gerencia estima que si Saber gastara otros S/.500,000 al año en publicidad durante cada uno de los próximos tres años, las ventas subirían a 12 millones de pastillas el próximo año, a 13 millones el año siguiente y a 14.5 millones anuales posteriormente en el futuro previsible. La propuesta que se está considerando es aumentar la capacidad de producción de jabón Ecosoap de Saber en un 65%. Se espera que los egresos iniciales antes de impuestos para el proyecto asciendan a S/.1.85 millones. De esta cantidad, S/.50,000 serían un aumento en el capital di trabajo. Los costos capitalizados de espacio y equipo serían de S/.1.45 millones, los costos de instalación que tendrían que capitalizarse serían de S/.250,000 y los costos asociados a la instalación que podrían manejarse como gastos inmediatos, serían de S/.100,000. Esta última cantidad podría manejarse como gastos inmediatos porque se derivaría de la reasignación temporal de empleados existentes (Aunque a estos empleados de todos modos se les pagará, sus sueldos se convierten en un costo de oportunidad si proyecto se emprende. Esto se debe a que la compañía perderá el trabajo que esos empleados realizarían normalmente mientras colaboran con el proceso de instalación. Este fenómeno también puede presentarse en relación con el tiempo de los gerentes). Los gastos capitalizados se depreciarían en línea recta hasta un valor en libros de cero a lo largo de ocho años. Sin embargo, se espera que las instalaciones adicionales estén en capacidad de producir durante diez años si se realiza una renovación sustancial del equipo al término del sexto año. Se espera que la renovación cueste S/.200,000 y se manejará como gastos (en lugar de capitalizarse) cuando se efectúe. Por lo tanto, la depreciación sería de S/.212.500 al año ([1,45 + 0.25]/8), durante los primeros ocho años y de cero durante los dos últimos años del proyecto. El valor de salvamento del equipo nuevo (valor como chatarra menos el costo de retiro y limpieza) sería de cero al término de los diez años.

Años CONCEPTOS FEAI FEDI VP al 16%0 Costo de instalación y equipo capitalizado -1,700,000 -1,700,000 -1,700,000 0 Costo de instalación manejado como gasto -100,000 -70,000 -70,000 0 Cambio en el capital de trabajo neto -50,000 -50,000 -50,000

1-3 Gastos adicionales en publicidad -500,000 -350,000 -786,061 1-8 Depreciación 0 85,000 369,205 1 Cambio en ingresos menos gastos 450,000 315,000 271,552 2 Cambio en ingresos menos gastos 675,000 472,500 351,144

3-10 Cambio en ingresos menos gastos 1,012,500 708,750 3,078,520 6 Gastos de renovación -200,000 -140,000 -57,462

10 Devolución de capital de trabajo neto 50,000 50,000 11,334 Valor Presente Neto 1,418,232

Figura 10.29: Cálculo del VPN para la expansión en la capacidad de producción de Saber S.A.

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El precio al mayoreo de Ecosoap es de S/.0.612 por pastilla, y el costo de producción variable es de S/.0,387 por pastilla. Por lo tanto, Saber gana un margen de contribución de S/.0.225 por pastilla de Ecosoap. Los 4.5 millones de pastillas adicionales que se venderían en los años 3 a 10 generarían entonces un incremento de S/.1’012,500 ([0.225]4.5 millones), en ingresos menos gastos cada año. El incremento para los años 1 y 2 sería de S/.450,000 y S/.675,000, respectivamente. La tasa de impuesto marginal de Saber es del 30%, y el rendimiento requerido del proyecto es del 16%. ¿Qué VPN tiene el proyecto?

En la figura 10.29 se muestra el cálculo del VPN para la expansión propuesta. Observe una vez más que los cargos por financiamiento no aparecen explícitamente en ningún punto del análisis, aunque sabemos que los fondos incrementales para el proyecto provendrán de la reciente emisión de bonos de Saber. Los costos de oportunidad del financiamiento forman parte del rendimiento requerido del proyecto, El VPN es de S/.1’418,232. Por prueba y error, se determina que la TIR es de aproximadamente el 38.2%, cifra que excede el rendimiento requerido del 16%. Por último, puesto que el VPN es positivo, el índice de rentabilidad también es positivo e igual a 1.784 (1 + 1’418,232/[1’700,000 + 60,000 + 50,000]). En este punto, sería fácil decir: "¡Hagámoslo!" Sin embargo, aunque el proyecto se ve bien hasta ahora, hemos omitido una opción importante en nuestro análisis. La opción de fijación de precios.

La opción de fijación de precios. Lo que no consideramos en nuestro cálculo del VPN es la opción de aumentar el precio al mayoreo de Ecosoap. Esa opción crea un costo de oportunidad importante.

¿Qué sucedería si aumentáramos el precio en menos de dos centavos, de S/.0.612 a S/.0.629 la pastilla? Si este incremento de precio redujera la demanda del próximo año a 10.2 millones de pastillas, la capacidad total de la planta actual de 10 millones de pastillas se podría vender al precio más alto. ¡Esto sería posible sin salidas de efectivo adicionales!

Con base a las proyecciones de ventas, se espera que la demanda con un precio al mayoreo de S/.0.629 exceda los 10 millones de pastillas al año durante los próximos 10 años. Con un aumento de S/.0.017 sobre el precio actual, Saber tendría ingresos antes de impuestos adicionales de S/.170,000 al año (0.017[10 millones]). Esto se traduce a un incremento en las utilidades después de impuestos de S/.119,000 al año (( 1 – 0.30)I70,000). Así pues, como alternativa al plan de expansión, Saber podría aumentar su precio al mayoreo y obtener un incremento de S/.119,000 en su FEDI anual, sin cambios adicionales en sus flujos de efectivo después de impuestos. Usted puede verificar que el valor presente de S/,119,000 anuales durante diez años al 16%, es de S/.575,154 que si en verdad no excede a los S/.1’418,232 del plan de expansión. Por lo tanto, aunque el plan de expansión es mejor que el statu quo, la alternativa de aumentar el precio si es verdad que todavía la alternativa de expansión es mejor, el aumentar el precio mejoró sustancialmente. Digamos que, con base en extensas investigaciones de mercados, Saber determina que la curva de demanda para el jabón Ecosoap es de 2.538 millones/precio. Saber puede optimizar su precio con base a su capacidad de producción actual. Para ello se iguala la demanda a la producción máxima (10 millones de pastillas), y se despeja el precio, que es de S/.0.633. Éste es el precio más alto posible que producirá la demanda deseada de 10 millones. Desde luego, estimar una curva de demanda no es fácil. Es preciso tomar en cuenta muchas dimensiones, como la sustitución de otros productos por parte de los clientes y la posibilidad de que aparezca un producto competidor. Pero a pesar del costo y la dificultad para obtenerlo, un estimado de la curva de demanda de un producto puede ser muy valioso. En cualquier caso, el análisis de una expansión propuesta siempre debe incluir una consideración de la opción de fijación de precio y de los costos de oportunidad asociados a ella. Otra cosa que debemos considerar es el costo de capital. El rendimiento requerido del cambio de precio al mayoreo propuesto por Saber probablemente sería menor que el rendimiento requerido para la propuesta de expansión de la capacidad. La razón es que se trata de una alternativa menos riesgosa. La compañía tendrá que comprometer más costos fijos por concepto de planta y equipo si implementa la expansión. Si la demanda declinara en el futuro, el precio podría reducirse en cualquiera de las alternativas, a fin de estimular la demanda. Sin embargo, los costos fijos de la compañía serían más altos con la alternativa de expansión. El uso de un costo de capital menor que el 16% aumentaría el VPN de la alternativa de incremento de precio. Analizaremos el costo de capital en el capítulo siguiente. La flexibilidad en la fijación de precios de los productos es otra ilustración de la importancia de las opciones ocultas y demuestra una vez más el valor de las opciones. La flexibilidad de precios es una herramienta muy valiosa. Los fabricantes de automóviles han ejercitado esta opción, popularizando las rebajas por pago al contado como una forma de reducción de precios para estimular la demanda. Asimismo, las compañías deben considerar los aumentos de precio entre sus acciones alternativas. Desde luego, en algunos casos, mantener un precio constante también puede redituar beneficios.

Opciones de presupuesto de capital Puede haber muchas opciones ligadas a cualquier inversión que una compañía podría efectuar. En el ejemplo de expansión que acabamos de dar vimos el valor de la opción de fijación de precio. En la sección primera de este capítulo analizamos la decisión de reemplazo y observamos las opciones que una compañía tiene en relación con el reemplazo de equipo. Si no se toma en cuenta una opción, la compañía podría estar incurriendo en un costo de oportunidad. Debemos considerar el valor

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de todas las opciones relacionadas con un proyecto de presupuesto de capital para medir correctamente el VPN del proyecto. ¿Cuánto valen las opciones de presupuesto de capital? Una opción es el derecho de hacer algo sin ninguna obligación de hacerlo. Si la opción no tiene costo, simplemente se suma al valor del proyecto. No todas las opciones carecen de costo, Por lo tanto, el VPN de un proyecto se puede expresar como su VPN "básico" por los flujos de efectivo descontados (FED-VPN), más el valor de todas las opciones asociadas al proyecto menos cualquier costo que implique la obtención o mantenimiento de esas opciones:

VPN = FED-VPN + Valor de opciones - Costo de opciones

Desafortunadamente, no contamos con un modelo de precios para muchas opciones, por lo que no podemos obtener fácilmente el valor de opciones para usarlo en la ecuación mostrada anteriormente. No obstante, es importante entender que la falta de un modelo de precios de opciones cómodo no menoscaba la importancia de una opción.

Se ha demostrado que las opciones gerenciales tienen un valor sustancial. Por ejemplo, considere las operaciones de minería. Una compañía minera tiene la opción de suspender las operaciones de extracción en las épocas en que el precio del mineral es demasiado bajo para que la extracción sea rentable. La compañía puede reiniciar las operaciones cuando los precios del mineral suban y la extracción vuelva a ser rentable. Esta opción incrementa sustancialmente el valor de la mina.

Las opciones son valiosas, pero existen ciertos problemas asociados a la combinación de valores de opciones. Cuando se ejercita una opción de presupuesto de capital, a menudo se descartan otras opciones. Efectivamente, cuando se ejercita una opción, otras opciones se eliminan, y simultáneamente muchos costos se convierten en costos hundidos. Por ello, la decisión de ejercitar una opción debe incluir el valor de todas las acciones alternativas en el análisis; de lo contrario, una compañía podria incurrir en un costo de oportunidad por escoger una alternativa que no era la mejor. A continuación analizaremos otras tres opciones de presupuesto de capital:a. Oportunidad de inversión futura.b. La opción de abandono.c. La opción de aplazamiento.

Oportunidades de inversión futuras. Las oportunidades de inversión futuras son opciones de identificar posibilidades de inversiones adicionales, más valiosas, en el futuro como resultado de una inversión actual. Por ejemplo, fabricar y distribuir un producto ahora crea una red de distribución y comercialización. Esto crea la opción de vender productos adicionales si llegan a desarrollarse a partir de nuevas ideas valiosas o de una ventaja comparativa. Se invierte dinero en investigación y desarrollo con la esperanza de descubrir una idea nueva primero. Ser los primeros asegura la opción de desarrollar la idea para convertirla en un producto, técnica de producción o servicio. En el capítulo de valuación de acciones, presentamos un método de valuación de acciones por crecimiento de dividendos. Vimos que el factor más importante para determinar el valor de unas acciones es el componente de ganancia de capital que se crea reinvirtiendo las ganancias de la compañía. De hecho, los gerentes a menudo dicen que la mayor parte del valor de un proyecto proviene de sus oportunidades de inversión futuras. Desafortunadamente, debemos subrayar que la medición exacta de tales oportunidad puede ser una tarea difícil, si no imposible.

Opción de inversión futura para Saber S.A. Tomy Ciclo, esta considerando la expansión de su Estudio de Contadores abriendo una oficina en una pequeña población cercana. Tomy ha considerado cuidadosamente las ganancias y costos su despacho podría generar y determina que no es redituable; el FED-VPN es de S/,50,000. No obstante, si invierte ahora, Tomy piensa que podría tener una opción futura de expandirse hacia la prestación de servicios financieros corno planificación financiera personal y asesoría de inversión. Contar con esta opción de crecimiento futuro costaría a Tomy otros S/.100,000 en costos de personal, licencias e instalaciones. ¿La opción de crecimiento hace que la inversión ahora tenga un VPN positivo? Si ocurre esta oportunidad futura, Tomy estima que el valor presente de esta opción e S/.500,000. Existe una probabilidad del 60% de que ocurra, y una probabilidad del 40% de que la inversión no valga la pena. Así, el valor esperado de la opción de inversión futura es de S/.300,000 ( 0.6[500.000]). Usando la ecuación (VPN = FED-VPN + Valor de opciones - Costo de opciones), entonces, el VPN es realmente S/.150,000:

VPN = FED-VPN + Valor de la opción -Costo de la opción = -50.000 + 300.000- 100,000 =S/.150,000. Por lo tanto, la opción de inversión futura hace que la nueva oficina de contadores sea una inversión atractiva.

La opción de abandono Otra opción que debemos considerar en el presupuesto de capital es la posibilidad de detener un proyecto antes de lo planeado. Ésta es la opción de abandono. El valor de abandonar un proyecto es simplemente el VPN de terminar el

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proyecto vendiendo o deshaciéndose de sus activos. La regla de decisión para el abandono es sencilla. Abandonar sólo si el valor de abandono es mayor que el valor presente de los flujos de efectivo futuros sin abandono.

El valor de abandono de un proyecto o activo depende de varias cosas, pero es más alto cuando existe un mercado activo de equipo usado. Las marcas genéricas y de amplio uso de activos tangibles tienen mayores probabilidades de contar con tales mercados, como sucede con los automóviles y camiones.

Los activos intangibles, como procesos de producción especiales, patentes y derechos de autor, tienen menos posibilidades de contar con mercados organizados. Por lo tanto, los activos intangibles generalmente tienen mayores costos de transacción para encontrar compradores, y son más difíciles de vender que los activos genéricos tangibles. Desde luego, disponer de un activo intangible casi nunca implica costos de limpieza o eliminación. Por consiguiente, los activos tangibles altamente especializados sujetos a obsolescencia tecnológica tienden a tener costos de transacción aún más altos que los activos intangibles. Ya consideramos la importancia de decidir si continuar desarrollando un proyecto de inversión o no, cuando tratamos el proceso de elaboración del presupuesto de capital. Ésta no es más que la opción de abandono durante la fase de desarrollo de un proyecto. Además de su importancia durante el desarrollo, la opción de abandono debe considerarse periódicamente una vez que ya está en marcha un proyecto. Es posible que el abandono de una parte de sus operaciones, o incluso de todas, tenga un VPN positivo (teniendo en cuenta que no debemos considerar los costos hundidos).

Vender o no vender Saber S.A. El restaurante Saber ha estado operando desde hace mucho tiempo. José lo ha manejado durante los últimos 18 años desde que sustituyó a su padre, Jack. El mes pasado, José fue abordado por una promotora inmobiliaria en relación con la venta del local. Diana, la promotora, no quiso decir exactamente lo que tenía en mente, excepto que José podría cambiar el restaurante de lugar si quería. A ella sólo le interesaba el terreno. Al término de su conversación, Diana le ofreció a José S/.350,000 por el terreno. José estaba seguro de que el precio era justo; de hecho, era lo más que podía esperar obtener por el local en ese momento. José pensó en mudar el restaurante, pero averiguó que no era factible mover la estructura física. Además, no había un lugar al que pudiera mudarse que estuviera lo bastante cerca como para conservar la clientela y el buen nombre de Saber S.A. Si JOsé vendiera, no tendría más opción que dejar el negocio.

José obtuvo la siguiente información para analizar su decisión de vender o no el restaurante: el precio de venta de S/.350,000 dejaría un monto después de impuestos de S/.280,000. El equipo podría venderse en subasta por unos S/.30,000, sobre lo cual tendría que pagar S/.5,000 por concepto de impuestos. El edificio requirió renovación más o menos cada 10 años. El costo anual equivalente (CAE), antes de impuestos de este mantenimiento periódico fue de S/.24,000, y el CAE después de impuestos, incluido el efecto de la depreciación, fue de S/.18,000. Los ingresos menos gastos anuales de operar el restaurante eran de $100,000, y Pete pagaba impuestos con una tasa del 25% sobre esta cantidad. José determinó que su rendimiento requerido es del 12%. Una cosa que a José casi se le olvidaba incluir en el análisis fue el costo de oportunidad de su tiempo.

Un amigo hace poco le ofreció a José S/.35,000 anuales, incluido retiro y otras prestaciones, por ir a trabajar con él. José imaginó que no sería exactamente una semana de cuarenta horas, pero que en promedio sería menos que su semana de trabajo de 55 horas en el restaurante. Con el cambio en las fuentes de ingresos, el especialista en impuestos de José estimó que los S/.35,000 anuales se gravarían con una tasa del 20%. Por último, José había estado planeando durante mucho tiempo vender el restaurante y retirarse dentro de 12 años. Él estimó que el terreno se vendería por el mismo precio entonces que ahora, después de hacer un ajuste por el efecto de la inflación.

Con esta información, y ayuda de un amigo que había tomado un curso de finanzas, José hizo el cálculo del VPN de abandonar su inversión en el restaurante (figura 10.18). Observe que los signos positivo y negativo están al revés de lo que serían normalmente, porque José esta vendiendo no emprendiendo, el proyecto. Así pues, el VPN "básico", el FED-VPN, del abandono era positivo, S/.53,494, a pesar de esto José no aceptó la oferta de Diana. Él decidió que disfrutaba de lo que hacía de lo que disfrutaría al aumentar su riqueza en S/.53,494. Queremos hacer hincapié en que ésta no fue necesariamente una decisión irracional de José. Para él, los valores no monetarios que recibía por poseer el restaurante excedían los S/.53,494. José sólo dijo que se sentía obviado de que su costo de oportunidad por quedarse con el restaurante fuera mayor, porque de alcanzar cierto monto él habría tenido que vender el restaurante, pues los valores monetarios no habrían sido lo suficientemente grandes para superar el costo de oportunidad. Epílogo: Diana regresó dos años después y ofreció a José S/.600,000 por el restaurante, y José aceptó.

Años CONCEPTOS FEAI FEDI VP al 12%0 Venta de terreno 350,000 280,000 280,000 0 Venta de equipo 30,000 25,000 25,000

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1-12 CAE de construcción (ahorrado) 24,000 18,000 111,498 1-12 V-G (renunciado) -100,000 -75,000 -464,578 1-12 Sueldos 35,000 28,000 173,442 12 Venta de terreno (renunciado) -350,000 -280,000 -71,869

Valor Presente Neto 53,493 Figura 10.30: Cálculo del VPN de abandonar Saber S.A.

En este ejemplo es necesario entender que José necesitaba tener un estimado exacto del costo de oportunidad monetario de seguir con el restaurante para poder tomar una decisión racional acerca de si los valores no monetarios excedían o no ese costo. Los valores no monetarios no carecen de importancia, pero simplemente es más correcto incluirlos después de haber incluido todos los demás costos que se pueden cuantificar más fácilmente.

La opción de aplazamiento. Ilustramos la opción de fijación de precio al principio de la sección. Otra opción lógica que debemos considerar es la opción de aplazamiento, que es la opción de posponer, en lugar de cancelar, una alternativa de expansión. Un aumento de precio ahora, seguido de una expansión en la capacidad de producción, publicidad adicional y quizá hasta una disminución del precio más adelante, podría ser superior a un simple aumento de precio ahora. Desde luego, el análisis puede volverse muy complejo cuando se incluyen tales alternativas adicionales, a causa de la integración entre las diversas alternativas. Nuestra vida personal está llena de decisiones de aplazamiento. ¿Debemos estudiar para un examen ahora o dejarlo para más adelante? ¿Debemos tratar de ingresar en un programa de maestría en administración de empresas ahora o esperar un tiempo? En los negocios, los tiempos de las inversiones son críticos. Una inversión redituable a veces es más redituable si se pospone. Las decisiones de tiempo no son fáciles, como ilustra el siguiente ejemplo, que trata de un jugador de baloncesto universitario que está considerando participar en el reclutamiento profesional antes de completar su elegibilidad universitaria.

Ingreso temprano en el reclutamiento de la NBA. Después de tres años de baloncesto universitario. A. Johnson posee casi todos los records ofensivos de su escuela. A está considerando declararse elegible para el reclutamiento de la NBA (National Baskeibail Association), y olvidarse de su último año de universidad. Si se hace profesional ahora, los agentes le dicen que su probable contrato y el resto de sus ganancias en el baloncesto tendrían un valor presente de unos S/.10 millones. ¿Qué debe hacer A.? A necesita comparar los beneficios de hacerse profesional ahora con los beneficios de aplazarlo un año. Si espera, habría la posibilidad de conseguir un contrato menos bueno el próximo año, en caso de lesionarse. Por otra parte, un año de ejercicios con pesas y más experiencia jugando podrían redituarle un contrato más jugoso. Muchos prospectos profesionales sopesan los costos y beneficios y estiman que actuar ahora es preferible al aplazamiento. Otros optan por posponer la entrada al profesionalismo.

Una advertencia acerca de las opciones de presupuesto de capital En la parte primera de este capítulo analizamos diferentes reglas de decisión que se usan para tomar decisiones de presupuesto de capital. En la práctica, es común que la gente hable de intuición o de conocimientos especiales que les permiten decir que un proyecto debe emprenderse a pesar de que al parecer no tiene un VPN positivo. Con frecuencia las opciones son lo que impulsa estas decisiones. Es difícil cuantificar su valor, así que la estrategia intuitiva a menudo no es más que hacer algo entre una conjetura y un estimado de que el proyecto es rentable y darle luz verde. Aunque la estrategia intuitiva no es del todo equivocada, sólo debe aplicarse muy de vez en cuando. De lo contrario, el valor de una o más opciones vagas puede utilizarse para justificar emprender cualquier proyecto, por poco rentable que parezca o sea realmente.

Lo mejor es cuantificar el valor adicional que tendrían que tener las opciones para justificar el proyecto. Entonces podrá verse si ese valor adicional es razonable.

Mercados de seguimiento en Saber S.A. Suponga que Saber, tiene un proyecto con un FED-VPN de S/.1 millón, antes de sumar el valor de una opción importante al cálculo del VPN. Por lo tanto, si esa opción vale más de S/.1 millón, el proyecto tendrá realmente un VPN positivo y deberá implementarse.

La opción que existe para Saber consiste en una probabilidad del 25% de poder ingresar en un nuevo mercado dentro de cinco años. El rendimiento requerido del proyecto es del 20%. ¿Qué valor futuro debe tener el ingreso en el mercado de seguimiento para que el VPN del proyecto actual sea positivo? Para que el valor presente de la opción exceda 5 1 millón. el valor futuro esperado (dentro de cinco años), debe ser mayor que aproximadamente S/.2.5 millones ([1.2]5 1’000,000 = 2’488,320). Con una posibilidad del 25% de lograr ingresar en el mercado, debe esperarse que el proyecto futuro dentro de la opción produzca casi S/.10 millones (0.25[10] + 0.75[0] = 2.5 millones), en VPN adicional (dentro de cinco años) para que el proyecto actual tenga un VPN total positivo. Esto podría ser posible ¡pero es muchísimo VPN!

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Racionamiento de capitalComo lo implica su nombre, el racionamiento de capital limita (raciona), los gastos de capital do una compañía. Una compañía puede imponer tales límites de varias maneras diferentes, pero dos de ellas se usan ampliamente.

Un método consiste en usar un costo de capital que exceda el rendimiento requerido del proyecto en, por ejemplo, 3%. Aunque ésta es una forma de racionamiento, el uso de una tasa más alta puede ser sutil, porque en muchos casos no se reconoce explícitamente. A menudo, la gerencia argumenta sobre una base conservadoras y se suman unos cuantos puntos, o el número se "redondea hacia arriba” cuando se establece un rendimiento requerido. Obviamente, el efecto de incrementar la tasa de descuento es reducir los VPN calculados de los proyectos de presupuesto de capital. Muchos proyectos que tenían VPN positivo tendrán VPN negativo con la tasa más alta y por lo tanto se eliminarán por racionarniento de los gastos de capital planeados de la compañía.

Racionamiento de capital con tasas de descuento artificialmente altas. Saber S.A. tiene cinco proyectos de presupuesto de capital que tienen VPN positivos empleando un costo de capital igual al rendimiento requerido. La gerencia quiere elevar el costo de capital en tres puntos porcentuales e invertir sólo en aquellos proyectos que sigan teniendo un VPN positivo con el costo de capital más alto. Los proyectos y sus VPN se muestran en la figura 10.31. Sin racionar el capital usando un costo de capital más alto, los cinco proyectos tienen un VPN positivo y el egreso total para los cinco proyectos es de S/.4’200,000. Si el costo de capital se eleva 3%, los proyectos 3 y 5 tienen un VPN negativo y serían rechazados. Rechazar estos proyectos reduce el egreso de capital total en S/.1’450,000, a S/.2’750,000.

PROYECTOS EGRESO VPN AL COSTO VPN AL COSTOINICLAL DE CAPITAL DE CAPITAL +3%

1 1,000,000 440,000 310,000 2 500,000 105,000 50,000 3 750,000 122,000 -40,000 4 1,250,000 210,000 110,000 5 700,000 66,000 -90,000

Figura 10.31: Proyectos de presupuesto de capital de Saber S.A.

Un segundo método de racionamiento de capital es fijar un máximo para partes del presupuesto de capital, o para todo el presupuesto. Por ejemplo, una compañía decide que invertirá un máximo de S/.1.2 millones en proyectos nuevos este año. Este segundo método de racionamiento de capital es el más visible, porque se reconoce explícitamente el racionamiento. Parece que es por este reconocimiento explícito que éste es el método más ampliamente usado de los dos.

Racionamiento de capital con una restricción de presupuesto. Saber S.A. tiene los seis proyectos que se enumeran en la figura 10.19. Los seis proyectos requieren un egreso total de S/.1’550,000 si se aceptan todos. Saber ha decidido invertir sóle S/.1’000,000, y le gustaría implementar el conjunto de proyectos de esta lista que tenga el VPN tota más alto sin exceder este presupuesto. Una forma de encontrar el conjunto óptimo de proyectos es enumerar todos los posibles conjuntos de proyectos y tomar el que tenga el VPN total más alto. Esto puede ser tedioso. Corno guía se puede usar el IR (índice de rentabilidad), para tratar de encontrar los mejores proyectos. Recuerde que el IR es el valor presente total del proyecto dividido entre el egreso inicial, o uno más el VPN dividido entre el egreso inicial. Los IR también se muestran en la figura 10.32, junto con su rango de IR, del mejor (1) al peor (6).

PROYECTOS EGRESO VPN VP IR RANGO IRA 250,000 75,000 325,000 1.30 2B 150,000 30,000 180,000 1.20 5C 300,000 120,000 420,000 1.40 1D 500,000 125,000 625,000 1.25 3E 200,000 46,000 246,000 1.23 4F 150,000 15,000 165,000 1.10 6

Figura 10.32: Seis proyectos de presupuesto de capital de Saber S.A.

En casos afortunados, los proyectos con los IR de más alto rango constituyen el conjunto óptimo. En este caso, empero, encontrar el conjunto óptimo de proyectos no es tan fácil. Los proyectos A, B, C y E tienen un egreso total de S/.900,000 y un VPN total de S/.271,000. Los proyectos C, D y E tienen un egreso total de S/.1’000,000 y un VPN total de S/.291,000. Los proyectos A, D y E tienen un egreso total de S/.950,000 y un VPN de S/.246,000. Por lo tanto, el conjunto óptimo de proyectos es C, D y E.

Escollos del racionamiento de capital. Una consecuencia obvia de usar una tasa de descuento más alta es que en el caso de proyectos convencionales (una salida seguida de una o más entradas), el VPN del proyecto se subestimará. A algunos gerentes financieros no les molesta este hecho, porque les gusta la idea de que el valor se está midiendo

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"conservadoramente". Asimismo, limitar la cantidad total de dinero que se invierte en proyectos de presupuesto de capital puede verse como conservadora. Sin embargo, este conservadurismo puede crear costos de oportunidad si la compañía pasa por alto proyectos con VPN positivo. Desafortunadamente, es posible que la gerencia esté muy dispuesta a incurrir en este costo de oportunidad a causa de un costo de agencia. El tema de enriquecimiento C describe la no diversificabilidad del capital humano. Ésta es la dificultad que la gente tiene para diversificar sus capacidades y conocimientos únicos (capital humano). Esta dificultad causa una divergencia de incentivos entre los depositarios y gerentes respecto a la selección de proyectos de presupuesto de capital.

Los depositarios mantienen carteras de inversión diversificadas y sólo les preocupa el riesgo no diversificable. En cambio, como el capital humano de los gerentes no está bien diversificado, los gerentes pueden “arruinarse" si la compañía entra en quiebra, así que a ellos les preocupa el riesgo total de la compañía (diversificadas más no diversificable). Como resultado, los gerentes podrían querer escoger proyectos de forma conservadora: es decir, sólo aquellos con un margen de seguridad considerable. De este modo, los gerentes reducen la posibilidad de quiebra, el riesgo total de la compañía y la probabilidad de perder su trabajo. Cuando los gerentes escogen proyectos de manera conservadora para reducir su riesgo personal, sus decisiones crean costos de oportunidad, que se suman a los costos de agencia de la compañía.

Racionamiento de capital y eficiencia de los mercados de capital. El racionamiento de capital se ha criticado mucho a causa de la eficiencia de los mercados de capital, que debería hacer innecesario el racionamiento. En un mercado de capital perfecto, una compañía siempre podría obtener los fondos necesarios para emprender un proyecto con VPN positivo, porque el proyecto sería mejor que otras oportunidades del mercado de capital. Por consiguiente, dado que los mercados de capital existentes son muy eficientes, las compañías simplemente deberían obtener todos los fondos adicionales que necesitan para emprender todos los proyectos con VPN positivo.

En la práctica, empero, las compañías con frecuencia racionan sus gastos de capital. Da la casualidad que el racionamiento de capital puede tener algunos beneficios prácticos.

Beneficios del racionamiento de capital. El tema de enriquecimiento A identifica tres imperfecciones persistentes de los mercados de capital: asimetrias de impuestos, asimetrías de información y costos de transacción. Mostraremos aquí cómo dos de estas imperfecciones, las asimetrías de información y los costos de transacción, pueden hacer que el racionamiento de capital sea benéfico para una compañía.

Para obtener fondos del mercado de capital, una compañía debe convencer a los inversionistas de que pueden esperar ganar al menos su rendimiento requerido. Sin embargo, recuerde el problema de la selección adversa que describimos cuando explicamos el principio de las señales, según el cual ofrecer algo en venta envía una señal aparentemente negativa. La selección adversa hace que los inversionistas pregunten: "Si esta inversión es tan buena, ¿por qué la compañía está dispuesta a que yo participe? ¿Por qué la compañía no quiere guardarse todo el VPN positivo?

Sólo los gerentes conocen la respuesta. Esto crea lo que se denomina información asimétrica entre los inversionistas y la compañía. La información asimétrica es una situación en la que algunos participantes conocen información que otros no conocen. Los inversionistas aumentan su rendimiento requerido para protegerse del riesgo de ser “timados'". El rendimiento requerido más alto reduce la cantidad de fondos que se obtienen de la venta de nuevos valores a los inversionistas externos. Como resultado, la compañía debe tener circunstancias especiales para hacer atractiva la venta de valores nuevos.

Dos de tales circunstancias especiales consisten en una oportunidad de inversión nueva "realmente grandiosa” y un conjunto de operaciones actuales “realmente malo". Los beneficios de las oportunidades de inversión nuevas realmente grandiosas son obvias, pero examinemos el segundo caso. Fondos adicionales pueden ayudar a una compañía en problemas de la siguiente manera.

Cuando la gente se entera de que las operaciones actuales de una compañía valen menos que lo que antes se creía, el valor de mercado de la compañía declina y los inversionistas incurren en una pérdida de valor. Al atraer inversionistas nuevos antes de la declinación en el valor de mercado, los inversionistas existentes se beneficiarán al compartir la pérdida de valor, pues la pérdida de valor de los inversionistas existentes será menor de lo que hubiera sido. Sin ahondar en esta idea, nuestra breve explicación deberá ayudarle a apreciar la importancia de los problemas de información asimétrica. El racionamiento de capital puede ser benéfico porque es una forma en que una compañía puede controlar los problemas y costos de la información asimétrica relacionados con la obtención de financiamiento adicional para proyectos nuevos. Los costos de transacción directos de obtener financiamiento adicional, como los costos de emisión de bonos nuevos, son otra forma en que el racionamiento de capital puede beneficiar a una compañía. Al igual que con las consideraciones de información asimétrica en los mercados de capital, examinaremos el impacto de los costos de transacción detalladamente

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en capítulos posteriores, pero trataremos, de entender un poco el problema aquí porque tiene que ver con el uso del racionamiento de capital. En términos sencillos, el costo de obtener financiamiento adicional es una función declinante de la cantidad de financiantiento nuevo. Es decir, el costo, como un porcentaje de la cantidad de financiamiento nuevo, es más bajo cuando se obtienen más fondos. Por ejemplo, los costos de flotación totales de S/.200 millones en bonos podrían ser sólo el 1 % del valor de los nuevos bonos. En contraste, S/.10 millones en bonos podrían tener costos de flotación totales del 6% o más del valor de los bonos. Digamos que una compañía tiene un proyecto con un VPN básico que es positivo, pero no suficientes fondos para ponerlo en práctica. Si los costos de trarisacción de obtener los fondos necesarios exceden el VPN del proyecto, el verdadero VPN sería negativo, y el proyecto no sería deseable después de todo. Un proceso de racionamiento de capital puede ayudar a eliminar tales situaciones. Otra imperfección del mercado que puede hacer benéfico el racionamiento de capital se presenta en los mercados de mano de obra, no de capital. Cuando una compañía invierte, necesita un gerente para el proyecto. Los gerentes existentes a menudo pueden encargarse de proyectos pequeños adicionales sin demasiada dificultad. En cambio, un proyecto nuevo grande podría requerir conocimientos gerenciales más allá de los que el personal existente de la compañía puede operar. Aunque una compañía podría confiar en la alta calidad de sus empleados actuales, no puede esta tan segura de poder contratar empleados similares así como así. Muchos empleados actuales han sido capacitados ampliamente y han madurado dentro de su, puestos actuales. Otros no fueron promovidos porque no estaban tan calificados. Una vez más, igual que entre los inversionistas y los gerentes de la compañía, existe una asimetría de información entre la compañía y los posibles empleados nuevos que podrían contratarse para que la compañía pueda emprender un proyecto con VPN positivo. Esa asimetría de información causa un incremento en los costos de transacción asociados a la implementación del proyecto propuesto y reduce el VPN. Al igual que con los costos de transacción del mercado de capital, un proceso de racionamiento de capital permite incluir costos que de otra manera no se tendrían en cuenta, y medir con mayor exactitud el VPN del proyecto. El racionamiento de capital en perspectiva. Los costos de agencia crean escollos para el uso del racionamiento de capital. Sin embargo, otras imperfecciones del mercado pueden hacer que el racionamiento de capital sea benéfico. Sospechamos que ambos factores contribuyen al hecho de que casi todas las compañías practiquen algún tipo de proceso de racionamiento de capital.

Profundizaremos en esto más adelante en el capítulo y mostraremos cómo el racionamiento de capital también puede ser benéfico en la planificación y control de gastos de capital.

Administración del presupuesto de capital de la compañía Ya antes explicamos la opción de abandono, y señalamos que las decisiones de reemplazo a menudo ofrecen oportunidades naturales para considerar el abandono. Sin embargo, lo más probable es que la opción de abandono deba considerarse en relación con las operaciones actuales de una compañía de forma más frecuente y sistemática, y no simplemente cuando se está considerando una decisión de reemplazo. También dijimos antes que el racionamiento de capital puede crear costos de oportunidad si hace que la compañía pase por alto proyectos con VPN positivo. Esto puede ser todavía más importante si los proyectos descartados son más valiosos que las operaciones actuales de la compañía. Este costo de oportunidad puede controlarse mediante el uso efectivo de la opción de abandono. U compañía puede abandonar operaciones actuales menos redituables y usar los fondos así liberados para incrementar su presupuesto de capital (racionado), y poner en práctica más proyectos nuevos VPN positivo. Como puede verse, existe una interacción importante entre el racionamiento de capital y el abandono. De hecho, hay muchas interacciones entre el racionamiento de capital y las diversas opciones de flexibilidad de precios y de reemplazo, aplazamiento, aceleración o abandono de proyectos. Estas interacciones conducen a la idea de un horizonte de planificación, donde el racionamiento de capital se puede usar como herramienta para manejar las interacciones entre las decisiones de inversión y de financiamiento de una compañía. Por ejemplo, el racionamiento de capital este año puede asegurar la disponibilidad de fondos para un proyecto que se planea implementar el año próximo. Los planes pueden cambiar por cualquier cantidad de razones. Por ejemplo, un competidor podría eliminar el atractivo de un proyecto al modificar un precio o introducir un producto nuevo. Aunque la planificación no puede garantizar un resultado excelente, puede mejorar el valor esperado del resultado. Por lo tanto, la planificación es crítica para una buena administración financiera. El racionamiento de capital como herramienta de planificación. El racionamiento de capital puede ser de dos tipos. El racionamiento de capital "duro" se refiere a la forma en que se ve el gasto total máximo, e implica que bajo ninguna circunstancia puede excederse el máximo. Cuando un conjunto de proyectos tiene un atractivo especial, la gerencia podría decidir exceder el límite de egreso de capital que ella misma impuso. De hecho, las compañías a menudo establecen una condición llamada racionamiento de capital "blando": la compañía establece un objetivo para su total de egresos de capital,

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pero dependiendo de qué tan deseables sean los proyectos y de la condición de la compañía en el momento en que se tornen realmente las decisiones, la compañía podría gastar más o menos en relación con ese objetivo.

Una compañía puede tener una buena idea de los equilibrios que implican proyectos alternativos empleando análisis de sensibilidad, que implica variar el límite de inversión máxima. Por ejemplo, una compañía podría determinar que un pequeño aumento en la inversión total le permitiría poner en práctica el siguiente proyecto más deseable, lo cual la gerencia podría considerar como un equilibrio conveniente. El software para computadora es muy útil para el racionamiento de capital blando y el análisis de sensibilidad. Una vez formulado el problema, se puede usar la computa para obtener fácilmente soluciones alternativas con sólo modificar los valores de las restricciones.

Autoridad y responsabilidad gerencial. La toma de decisiones correcta requiere cooperación. Esto también se cumple para la elaboración del presupuesto de capital. Las relaciones interpersonales pueden desempeñar un papel clave. Las enemistades entre personas y/o divisiones perjudican a la compañía. Obviamente, la gente dentro de la misma área funcional, digamos investigación de mercados, debe poder colaborar con éxito. Además, la cooperación entre los diversos niveles de toma de decisiones desempeña un papel crítico. Las buenas decisiones de presupuesto de capital también requieren que miembros de diferentes áreas funcionales trabajen juntos con éxito. Por ejemplo, investigación de mercados y finanzas deben intercambiar información para estimar los flujos de efectivo de los proyectos. Los procedimientos que confieren autoridad por área y monto, con una jerarquía de montos, están diseñados para minimizar los problemas entre individuos, niveles y áreas. Desafortunadamente, aunque tales procedimientos en general ofrecen una ganancia neta al reducir o eliminar ciertas clases de problemas podrían crear otras. En la sección inicial de este capítulo describimos un sistema de autoridad presupuestaria típica en el que un gerente podía aprobar gastos de capital, pero sólo dentro de ciertos límites. Sin embargo, un gerente puede desglosar gastos que exceden el límite en gastos más pequeños que no requieren una aprobación adicional, distribuirlos en el tiempo, o ambas cosas. De este modo, un gerente puede poner en práctica un proyecto sin tener que obtener la aprobación de un nivel de toma de decisiones más alto.

Podría parecer extremo, pero se han citado casos en los que una división de una corporación construyó y equipó toda una planta nueva empleando órdenes de gastos de planta. En un caso así, la oficina central descubrió la nueva planta sólo después de que sus gerentes presentaron una solicitud de egreso para una chimenea. Esto fue necesario porque no pudieron idear una forma dividir un componente clave del gasto de la chimenea en cantidades más pequeñas.

El problema que este ejemplo ilustra, es que la división pensaba que la compañía necesitaba la nueva planta pero sentía que la oficina central corporativa rechazaría el proyecto. En esencia, la división sentía que sabía más que la oficina central. Los gerentes de división probablemente pensaron que los gerentes en el nivel corporativo carecían del punto de vista práctico. Tal vez hayan tenido razón, pero con igual facilidad podrían haber estado equivocados. La responsabilidad de esta decisión no era suya. El punto de vista del nivel de división no abarca la amplitud de la autoridad de toma de decisiones del nivel superior. Este ejemplo ilustra un colapso drástico del sistema de autoridad y responsabilidad. La responsabilidad de la división era comunicar su punto de vista a los niveles más altos. La oficina central tenía la responsabilidad de tratar de entender ese punto de vista, sopesarlo junto con otra información, y decidir cuál era el mejor curso de acción.

En el otro extremo, hacer que la alta gerencia revise todas las decisiones podría llevar al absurdo caso en que el CEO tiene que aprobar la compra de un lápiz hecha por un representante de ventas. En esencia, la autoridad presupuestaria se diseña con miras a reducir los costos de transacción. Bajar el nivel de autoridad de toma de decisiones dentro de una compañía a reducir el costo neto de tomar decisiones, lo que incluye el costo de oportunidad del retardo cuando el tiempo es crítico.

Los problemas que acabamos de citar subrayan la necesidad de equilibrar la autoridad de toma de decisiones y los costos de transacción. A pesar de éstos y otros problemas que pueden presentarse, recuerde que en la sección inicial del capítulo, vimos que las múltiples capas de autoridad de toma de decisiones tienen una función de monitoreo que puede reducir los costos de agencia. Las múltiples capas y divisiones de autoridad dificultan la colusión de los empleados, y es menos probable que los empleados realicen acciones egoístas a expensas de los depositarios. Por lo tanto, las múltiples capas podrían reducir los costos de agencia e intervenir en la selección de la autoridad de toma de decisiones para cada nivel de la compañía.

En la práctica, los procedimientos bosquejados en las secciones del capítulo, junto con empleados inteligentes y honestos que usan al máximo sus capacidades, permiten enfrentar las complejidades que se presentan en la práctica y, en general, producir decisiones de presupuesto de capital sensatas. Incentivos gerenciales y evaluación del desempeño. El racionamiento de capital puede ofrecer oportunidades adicionales para que los gerentes se comporten de manera egoísta, aumentando así los costos de agencia de la compañía. Esto destaca una vez más el valor de los incentivos gerenciales que reducen los costos de agencia.

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Un ejemplo típico de bajos incentivos es el caso en el que los gerentes se evalúan con base al rendimiento que la compañía o la división obtiene sobre el valor en libros de los activos. Esta tasa a menudo se denomina rendimiento de la inversión (RDI). Recuerde que el RDI tiene varias definiciones distintas. Así pues, la definición de RDI no tiene una relación consistente con el VPN, y no mide el éxito de los gerentes en escoger proyectos que crean valor.

Cuando los gerentes se evalúan y recompensan según una medida del desempeño, la conducta egoísta los lleva a emprender acciones que aumenten esa medida. Por consiguiente, es in, portante escoger medidas del desempeño que sean congruentes con las metas de la compañía. De lo contrario, podríamos obtener exactamente lo que pedimos, ¡aunque eso no sea para nada lo que queríamos! Post-auditorías. Como vimos en la sección inicial del capítulo, una post-auditoría es un conjunto de procedimientos para evaluar una decisión de presupuesto de capital a posteriori. Las post-auditorías son valiosas, pero debemos ser cautelosos porque también pueden presentar retos prácticos y deben llevarse a cabo con cuidado. A veces los costos de oportunidad de alternativas y opciones descartadas simplemente son imposibles de medir. También, usar visión retrospectiva para evaluar la visión previsiva no es razonable. Pueden ocurrir resultados que ni siquiera se consideraban posibles. En algunos casos, como en el siguiente ejemplo, puede ser imposible identificar y medir los flujos de efectivo incrernentales que resultan de una decisión.

Exploradores ópticos de Saber S.A. Suponga que Saber instaló exploradores ópticos en los mostradores de caja de su tienda de abarrotes hace seis años. Los exploradores se instalaron por diversas razones. Se argumentó que mejorarían drásticamente el control de inventarios de la tienda reduciendo la posibilidad de tener existencias demasiado bajas o demasiado altas, el tiempo que toma hacer el inventario, y el costo de hacer pedidos. Además, se esperaba que se mejorara el servicio a los clientes reduciendo el tiempo de cobro de las compras. Si Saber está interesado ahora en determinar si instalar los exploradores fue una buena decisión, ¿qué puede averiguarse con una post-auditoría?

Los costos actuales de hacer pedidos e inventarios se pueden comparar con los costos antes de que se instalaran los exploradores, para medir los ahorros, si los hubo. También, podría ser posible establecer un ahorro en los costos por la reducción que se haya logrado en las existencias excesivas. Sin embargo, estimar las ganancias incrementales asociadas a una reducción en el número de ventas perdidas a causa de existencias agotadas sería muy difícil en el mejor de los casos. Un aumento observado en las ventas pudo haberse debido a muchas cosas, como una mejora en las condiciones generales de la economía. Asimismo, es imposible relacionar el nivel de ventas con una mejora en el nivel de servicio a los clientes. Aunque Saber podría encuestar a sus clientes para medir la mejora en el servicio, supongamos que las ventas totales no han aumentado. No podemos establecer cuál habría sido el nivel de las ventas si los exploradores no se hubieran instalado. Después de todo, los competidores también podrían haber instalado exploradores, y la tienda podría haber experimentado una caída sustancial en las ventas si no hubiera instalado exploradores.

En este caso, simplemente no es posible medir con exactitud las entradas de efectivo incrementales que se generaron al instalar los exploradores ópticos. A estas alturas, sólo tiene sentido establecer las condiciones financieras de toda la tienda.

A pesar de los problemas de evaluar una decisión a posteriori, las post-auditorías integradas por procedimientos de evaluación sensatos pueden ser útiles y a menudo se realizan en la práctica. Un procedimiento valioso y común consiste en evaluar algunos de los estimados de flujos de efectivo futuros esperados que se hicieron, o todos. Este proceso a menudo está encaminado más a mejorar la capacidad de los analistas para pronosticar flujos de efectivo futuros esperados en proyectos actuales y futuros que a evaluar el desempeño de los analistas. Algunos analistas tienen sesgos relativamente consistentes en sus estimados (sean optimistas y altos, o pesimistas y bajos). Podría ser posible corregir tal sesgo con el tiempo mediante la revisión y evaluación del trabajo del analista. Una segunda forma de post-auditoría consiste en determinar el valor de abandonar contra el de seguir operando, de todo un proyecto. A menudo, como en el ejemplo de los exploradores ópticos, determinar el valor de toda la operación es el único método razonable para evaluar un proyecto. Sin embargo, aunque esto podría determinar el valor actual del proyecto, no indica si una decisión en particular fue buena o mala. El valor actual es una medida del resultado de todo el conjunto de decisiones anteriores, pero ese resultado podía deberse más a la mala o buena suerte que a la mala o buena toma de decisiones.

El enfoque del presupuesto de capital El enfoque del presupuesto de capital/VPN es una herramienta útil para la toma de decisiones: se basa en técnicas y principios sólidos. No obstante, las realidades prácticas pueden complicar considerablemente su uso. En la práctica, puede haber mucho “Juego”' en el proceso de toma de decisiones, pero es importante contar con un sistema que tenga una base racional que guíe nuestras decisiones. De lo contrario, los gerentes podrían justificar decisiones egoístas con suficientes “factores subjetivos". Recuerde nuestra advertencia acerca de este problema cuando analizarnos el valor que las opciones añaden al FED-VPN de un proyecto.

No se deje convencer por argumentos de este tipo: "Puesto que estimar y planear son actividades complejas, difíciles e inciertas, a fin de cuentas todas las decisiones son subjetivas. Por lo tanto, debemos olvidarnos de todo el análisis complejo y simplemente actuar según lo que parezca mejor a ojo." Aunque la primera afirmación es verdad, la conclusión no se sigue.

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Una decisión ciertamente es más fácil de tomar si no es más que el resultado de lanzar una moneda o de usar la intuición, pero esto puede llevar al desastre. Si vale la pena considerar una decisión, y puede mejorarse si se cuenta con más información, debemos recabar el conjunto de información más redituable y tomar la decisión con base en la información. A veces la información más redituable es la que ya se tiene. En tales casos, debe escogerse la alternativa óptima con base en esa información. Sin embargo, hay muchos casos en que reunir información adicional es un método redituable para tomar una mejor decisión, aun si la información no es perfecta. Recuerde, si las decisiones de presupuesto de capital fueran triviales, no habría muchas razones para estudiar el proceso. Plantear el análisis y la decisión correctamente mejora el entendimiento y los juicios subjetivos y los coloca en el contexto correcto. Desde luego, el uso del enfoque del VPN no nos salva de los efectos de pronósticos inexactos de los flujos de efectivo incrementales, ni de los efectos del uso del costo de capital equivocado.

Otros factores que son difíciles de cuantificar Ya mencionamos varios factores que son difíciles de cuantificar en un análisis de presupuesto de capital, como las opciones, la incorporación de los efectos de la erosión y el realce, la predicción de la probabilidad de avances tecnológicos y la contratación de gerentes calificados. Pasar por alto esos factores que crean costos de oportunidad puede hacer que se tomen decisiones incorrectas. Hemos hecho hincapié en la importancia de, al realizar un análisis incremental, cuidar que refleje tales factores (cuando son importantes), al tiempo que se evita el doble conteo y/o la sobreestimación del impacto de estos factores, sobre todo en lo que respecta a las opciones.

He aquí una lista de algunos otros factores que pueden aumentar o reducir el valor de un proyecto. En su mayoría, estos factores tienen un impacto en el valor del proyecto inferior al de los ya mencionados.a. Relaciones de trabajo con los proveedores, que pueden ser buenas o malas. La importancia de las relaciones

interpersonales dentro de una compañía, que ya mencionarnos, también se extiende a las relaciones con individuos y departamentos de otras compañías. Una persona que trabaja para un proveedor puede causar un retardo costoso a causa de una enemistad personal.

b. Experiencia y conocimientos específicos sobre un proyecto, o falta de ella, entre los empleados actuales. En nuestro análisis del racionamiento de capital, subrayamos los problemas de la asimetría de información en los mercados de mano de obra y señalamos la dificultad para identificar empleados de alta calidad. Cuando es preciso incurrir en costos de transacción para identificar y contratar empleados adicionales, estos costos reducen el VPN del proyecto. Asimismo, cuando los empleados existentes tienen alguna experiencia que puede aprovecharse en un proyecto, los costos de transacción asociados a su implementación, como los de capacitación, son más bajos, lo que a su vez aumenta el VPN del proyecto.

c. Experiencia con la calidad de las máquinas y/o el servicio de fabricantes específicos. Al igual que con las relaciones con los proveedores, el buen o mal servicio o disponibilidad de refacciones de un fabricante puede reducir o aumentar los gastos de la compañía. Asimismo, cuando se sabe que una máquina tiene una relación "costo/calidad” mejor o peor, esto aumenta o reduce el VPN del proyecto. Además, un mejor conocimiento de los gastos que implica usar una máquina podría hacer más exactos los pronósticos de flujos de efectivo. Tales conocimientos mejorados son más probables cuando se trata con máquinas que usan tecnología existente, que cuando se trata con máquinas que usan tecnología innovadora.

La misma advertencia que hicimos acerca de las opciones aplica a los factores anteriores y a mos similares: en tanto una persona no aporte valores específicos que puedan examinarse minuciosamente, quien proponga un proyecto siempre podrá encontrar una lista suficientemente larga de ventajas vagas que pueden servir para acallar a los oponentes del proyecto. No se deje engañar, una lista larga no es un sustituto de un VPN grande!

Algunos consejos prácticosLa toma de decisiones en un mundo complejo es difícil porque ninguna estrategia individual funciona siempre mejor que las demás. Al igual que con la ganancia de rendimientos extraordinario en la bolsa de valores, si fuera tan fácil, todo mundo lo estaría haciendo ya. En un extremo, el analista-gerente debe recabar toda la información pertinente para tomar la decisión óptima. Claro que en casi todas las situaciones hay más información de la que puede recolectarse, así que con esa estrategia quien tiene que tomar decisiones nunca llegaría a tomar una sola. En el otro extremo, recolectar información cuesta dinero y toma tiempo. Por lo tanto, fin de minimizar el costo, podríamos concluir que el analista-gerente nunca debe recolectar más información.

De hecho, cualquiera de estas estrategias podría ser la mejor en una situación específica, pero ambas son demasiado extremas como para aplicarse a todas las situaciones. Las soluciones extrema que incluyen las palabras "siempre" o "nunca", como siempre esperar (o nunca esperar), siempre adquirir más información (o nunca adquirir más información), son demasiado simplistas para tener un éxito consistente en situaciones complejas. Nuestro consejo es desconfiar de los procedimientos de toma de decisiones simplistas que se parezcan a medicinas cura-todo, supuestamente apropiada para todas las situaciones.

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A pesar de la necesidad de ser cautelosos, el enfoque del presupuesto de capital/VPN para la toma de decisiones que describimos en las secciones anteriores de este capítulo ¡siempre es correcto! El problema es que seguir el procedimiento a veces es en extremo difícil por diversos factores que lo complica como los costos de oportunidad, las opciones, la erosión y el realce. Las herramientas que hemos descrito ofrecen métodos para sobrevivir en un entorno en el que no sólo es imposible predecir los resultados futuros, sino que a menudo es imposible describir siquiera los posibles resultados. En otras palabras, en algunos casos ni siquiera podemos imaginar algunos de los resultados.

Cuando nuestra inversión depende de eventos futuros desconocidos, simplemente hacemos mejor que podemos. Podemos hablar de la posibilidad de un avance tecnológico, pero con frecuencia no podemos decir nada acerca de él más allá de algunas afirmaciones generales como que haría obsoleta, un producto existente. También, algunos posibles resultados son tan improbables que no afecta significativamente el análisis: sin embargo, si llegara a ocurrir uno de ellos, su efecto sería catastrófico.

Como dijimos en la sección inicial de este capítulo, no sabemos de ninguna forma de enseñar a una persona cómo generar ideas nuevas. Nuestra capacidad para enseñar a una persona a asimilar información también es limitada.

Aplicación de los principios de las finanzas A pesar de todas las dificultades, es especialmente importante recordar varios principios de las finanzas cuando enfrentarnos decisiones de presupuesto de capital. a. Ideas nuevas valiosas. Las decisiones de financiamiento pueden contribuir a la compañía. Por otra parte, aunque las

buenas decisiones de financiamiento puedan contribuir la rentabilidad de una compañía, la posibilidad de un éxito extraordinario se basa primordialmente en las decisiones de inversión. Gracias a la eficiencia de los mercados de capital, una administración financiera excelente pocas veces hace que una compañía sea extraordinariamente rentable. El principio de las ideas valiosas sigue vigente. La mejor manera de lograr rendimientos extraordinarios es aprovechar ideas valiosas. Las ideas nuevas valiosas no están limitadas necesariamente a productos nuevos. Una idea nueva valiosa puede tener que ver con muchas dimensiones de la empresa. Una técnica gerencial mejorada puede ser valiosa. Saber S.A., utilizó procedimientos gerenciales nuevos valiosos para convertir a McDonald's en una corporación redituable. Él tuvo muchas ideas nuevas además de su idea de servir hamburguesas rápidamente. Por ejemplo, McDonald's introdujo la "comida rápida” en un restaurante familiar, un cambio importante respecto al puesto de hamburguesas “para llevar". Al mismo tiempo, una compañía debe hacer ajustes por la erosión o el realce. La introducción de ideas nuevas en forma de productos, servicios, administración y/o tecnología puede erosionar (reducir) el valor de las ideas actuales o incluso hacer que éstas pierdan totalmente su valor. Por ejemplo. ¿Cuánto valen las máquinas de escribir hoy, en comparación con lo que valían cuando eran nuevas?

b. Ventaja comparativa. Más allá de las ideas nuevas, una compañía debe buscar formas de aprovechar sus ventajas comparativas o sus conocimientos actuales. Entre los lugares prometedores para buscar oportunidades están el uso de patentes y redes de comercialización o distribución.

c. Eficiencia de mercad. En el capítulo valuación de bonos y acciones mostrarnos cómo pueden averiguarse fácilmente los valores de bonos y acciones consultando su último precio de operación. Sin embargo, hemos señalado que los mercados de activos físicos no son tan eficientes como los mercados de capital. A pesar de su menor eficiencia, el precio operado en el mercado de un activo físico contiene información útil. Si no va a confiar en un precio de mercado, deberá tener una buena razón para no hacerlo. Esto es cieno tanto en los mercados de activos físicos como en los mercados de capital. Desconfíe de un análisis que asigna a un activo un valor muy diferente de los precios que se observan en un mercado competitivo. Incluso si el mercado es menos eficiente que los mercados de capital, hay que tener una o más buenas razones para decir que es diferente, como una idea nueva o ventaja comparativa. Cuando existe un mercado para un activo, hay que pensarlo muy bien antes de concluir que un precio de mercado está "equivocado". Pregúntese que valor está aportando usted al activo. Es decir, ¿en qué será diferente su uso del activo, para que el activo tenga un valor mayor para usted que para los demás? Si un activo puede ser utilizado de forma más rentable por otros porque, por ejemplo, ellos tienen una patente, probablemente no será recomendable competir con ellos por el uso de ese activo.

d. Transacciones bipartitas ¿Porqué la otra parte de la transacción está dispuesta a venderle a usted el activo o a comprárselo? Por ejemplo, ¿por qué la otra parte está dispuesta a venderle el activo por menos de lo que usted cree que vale? Recuerde, quienes están del otro lado de la transacción están actuando según lo que mejor les conviene. Explicar la diferencia le ayudará a entender el proyecto que está analizando.

e. Señales. Observe a la competencia. Trate de entender su comportamiento. A menudo, aunque no siempre. su comportamiento contiene información. La pregunta es ¿qué información contiene? El comportamiento podría ser simplemente una aplicación del principio conductista, que puede dar pie a una mentalidad de "manada". Si usted es el primero en reconocer tal comportamiento, puede beneficiarse haciendo algo distinto. Por último, prevea. Emprender un proyecto importante no es tan sencillo como descontar flujos de efectivo se requiere gestión. El enfoque del presupuesto de capital VPN es útil para tomar decisiones. Siempre es correcto. La dificultad radica en estimar correctamente los valores futuros. El hecho de que esto sea difícil o complejo no justifica tirar el proceso por la ventana y simplemente lanzar una moneda. Use la información que posee de la mejor manera posible para decidir si quiere continuar, abandonar o buscar información adicional.

ANÁLISIS DE SENSIBILIDAD PARA TOMAR DECISIONES SOBRE EL PRESUPUESTO DE CAPITAL

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Los estudios de costos diferenciales y las técnicas de presupuesto de capital de tipo tradicional frecuentemente fracasan cuando los gerentes proponen la compra de un equipo automático. Los contadores comprobamos que es tÁrea difícil cuantificar muchas de las ventajas importantes de la automatización, tales como el incremento en la flexibilidad, el mejoramiento de la calidad y del servicio a los clientes y el incremento de las oportunidades para responder a los cambios, a la disponibilidad de los materiales, al diseño del producto y a la demanda de la mezcla de productos. Si las empresas ignoran las ganancias provenientes de mejorar el desempeño de la manufactura, su único propósito convencional, contar con máquinas de alto volumen, obstaculizaría introducir cambios en los productos y en las operaciones. Una estrecha interpretación de los procedimientos de flujo de efectivo descontado puede inhibir la posibilidad de elegir proyectos de inversión deseables. En los puntos anteriores se presentaron varias técnicas de evaluación para los costos de capital. En esta parte se expone el uso del análisis de sensibilidad y el efecto de los precios variables sobre el presupuesto de capital. Los cambios en el poder adquisitivo ocasionan que los flujos futuros de efectivo tengan un valor real diferente al de los dólares recibidos el día de hoy. Las propuestas de costos de capital implican no sólo adiciones de nuevos activos de planta, sino también expansión y mejoramiento de las inversiones actuales y el reemplazo de los activos de capital. La base para el análisis del mejoramiento y de los activos de capital implica la comparación de los costos de las instalaciones actuales con los ahorros futuros en costos.

Condiciones de incertidumbre.- Todos los métodos de presupuesto de capital que se presentaron anteriormente comparten el inconveniente de suponer que los flujos futuros de efectivo son ciertos. Las empresas pueden usar el análisis de sensibilidad para compensar esta debilidad referente a la incertidumbre midiendo el efecto que se produce sobre las estimaciones cuando cambian los insumos relacionados con datos de importancia vital. Las hojas electrónicas computarizadas son particularmente útiles al llevar a cabo un análisis de sensibilidad, instrumento mediante el cual se trata de determinar el efecto que se produce sobre la tasa interna de rendimiento, el valor presente neto u otros cálculos cuando las diversas predicciones, tales como los flujos de efectivo o la vida económica, cambian o están equivocadas. Por ejemplo, los contadores podemos usar el análisis de sensibilidad para determinar cuánto puede disminuir el flujo de entrada de efectivo neto antes de que el valor presente neto sea igual a cero o antes de que la tasa interna de rendimiento sea igual a la tasa requerida de rendimiento. También podemos calcular el valor presente neto y la tasa interna de rendimiento usando estimaciones optimistas y pesimistas sobre el flujo de efectivo. El análisis de sensibilidad también determina qué tan corta tendría que ser la vida útil propuesta de un activo de capital antes de que el valor presente neto sea igual a cero o antes de que la tasa interna de rendimiento sea igual a la tasa de rendimiento requerida. Además, mide los incrementos potenciales del valor presente neto y de la tasa interna de rendimiento cuando el flujo de entrada de efectivo es más grande o cuando la vida económica es más larga de lo que se esperaba. Podemos determinar el costo de los errores al estimar el flujo de efectivo o la vida de un activo suponiendo que existen o que no existen alternativas aceptables. El costo financiero de posibles errores como éstos son medidos por el análisis de sensibilidad, que ayuda a la administración a centrar la atención en decisiones más importantes y más reactivas.

Cambios en el valor presente.- Podemos usar el análisis de sensibilidad para determinar cuánto pueden disminuir los ahorros anuales de efectivo antes de que una empresa alcance el punto de equilibrio de una inversión. El análisis de sensibilidad también mide el efecto que se produce sobre el valor presente neto o sobre la tasa interna de rendimiento cuando los flujos reales de efectivo difieren de los flujos de entrada de efectivo estimados. Por ejemplo, suponga que el costo de capital de una empresa es del 12% y que la administración estima S/.350,000.00 de flujos de entrada de efectivo anuales con relación a un equipo que tiene un costo de S/.800,000.00 y una vida útil de cinco años. Los gerentes desean saber cuánto pueden disminuir estos flujos de efectivo antes de alcanzar el punto de indiferencia con relación a la inversión. Usando un factor acumulativo de 3.6047762 de la tabla A-2 del disquete, y haciendo que X= flujos de entrada de efectivo anuales y que el valor presente neto = 0, tenemos:

3.6047762 (x) – S/.800,000.00 = 03.6047762 (x) = S/.800,000.00X = S/.800,000.00 / 3.6047762 = S/.221,928.00

El análisis de sensibilidad indica que los ahorros anuales de efectivo pueden disminuir S/.128,072.00 (S/.350,000.00–S/.221,928.00) antes de que el valor presente neto sea igual a cero. En caso de que los gerentes llegaran a temer que el flujo real de entrada de efectivo pudiera ser tan sólo de S/.200,000.00 en lugar de la optimista estimación de S/.350,000.00, podrían usar el siguiente análisis de sensibilidad para medir el efecto que se produce sobre el valor presente neto como resultado de usar la estimación pesimista del flujo de efectivo.

Valor presente de S/.200,000.00 x 3.6047762 = S/.720,955.00Menos inversión inicial = S/.800,000.00Valor presente neto = S/. 79,045.00

El valor presente neto original fue de S/.461,672.00, el cual se determinó sustrayendo S/.800,000.00 de S/.1’261,672.00 (S/.350,000.00 x 3.6047762). El valor presente neto usando el flujo de entrada de efectivo revisado es de (S/.79,045.00). Esto indica que el efecto de una diferencia de S/.150,000.00 anuales en el flujo de efectivo corresponde a una diferencia de S/.540,717 en el valor presente neto (S/.79,045.00 + S/.461,672.00 = S/.540,717.00). Los errores en la estimación cuestan.- Antes de que la administración compre el equipo con valor de S/.800,000.00, los contadores calculamos el costo del error de estimación o costo del error de predicción. Éste es el costo en el cual incurre

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una empresa al estimar incorrectamente el valor de uno o más parámetros usados al evaluar un proyecto. Tales costos ocurren en dos situaciones:a. La empresa no tiene otros proyectos aceptables que elegir si los gerentes rechazan el proyecto bajo estudio.b. La empresa tiene otros proyectos aceptables a partir de los cuales puede elegir si los gerentes rechazan el proyecto en

cuestión.

Alternativas que deben ser rechazadas.- Cuando una empresa no tiene otros proyectos aceptables, el análisis del costo del error de estimación implica comparar el costo de seleccionar un proyecto con el costo de no seleccionarlo. Si el flujo de efectivo proveniente del proyecto es de sólo S/.200,000.00, el análisis de sensibilidad revela que la mejor decisión es rechazar el proyecto, porque si la empresa compra un equipo con un valor de S/.800,000.00, deberá enfrentar un costo del error de estimación de S/.79,045.00, como se describe a continuación:

Valor presente neto de la decisión óptima de no invertir = S/. –0-Menos valor presente neto cuando el proyecto proporciona unflujo de efectivo de S/.200,000.00 = S/.(79,045.00)Costo del error de estimación = S/. 79,045.00

Si en lugar de un error de S/.150,000 en los ahorros anuales de efectivo, el error es sólo de S/.50,000.00 (los flujos de efectivo son de S/.300,000.00 anuales en lugar de los S/.350,000.00 que se esperaban originalmente), el valor presente neto será positivo, tal como se describe a continuación:

Valor presente de los flujos de entrada de efectivo (S/.300,000.00 x 3.6047762) = S/.1’081,433.00Menos inversión inicial................................................................................. = S/. 808,000.00Valor presente neto..................................................................................... = S/. 281,433.00

Toda vez que el valor presente neto del equipo es positivo con un flujo de efectivo anual ya sea de S/.300,000.00 o de S/.350,000.00, en ambos casos la decisión sería invertir en el proyecto. Recuerde que el valor presente neto representa la diferencia entre el flujo de entrada y el flujo de salida de efectivo descontado. El hecho de que la diferencia sea positiva o negativa sólo indica que el rendimiento real sobre el activo de capital es más grande o más pequeño que el costo de capital.

Alternativas que no se deben rechazar.- Si la empresa tiene más proyectos aceptables que los que realmente puede emprender, la administración optará por aquel proyecto que mejor satisfaga sus metas. Cuando una empresa acepta un proyecto y rechaza otro, el costo del error de la estimación está dado por una comparación del valor presente neto de la inversión aceptada con el valor presente neto del mejor proyecto que haya sido rechazado. Usando el valor presente neto original de S/.461,672.00 que se calculó anteriormente y suponiendo que la empresa no acepta un proyecto comparable con un valor presente neto de S/.320,000.00, estos S/.320,000.00 son un costo de oportunidad que representa la mejor inversión abandonada. Sin embargo, si los S/.350,000.00 estimados para el flujo de efectivo anual son demasiado optimistas y si en realidad resulta un flujo de efectivo de S/.300,000.00 cada año, en este análisis el costo del error de la estimación sería de:

Valor presente neto de mejor alternativa abandonada..................................................... S/..320,000.00Valor presente neto del proyecto aceptado con un flujo de efectivo real de S/.300.000.00... 281,433.00Costo del error de la estimación............................................................................................ 38,567.00

El análisis de sensibilidad indica el siguiente efecto sobre la tasa interna de rendimiento cuando el flujo real de efectivo es de S/.200,000.00 en lugar de la estimación de S/.350,000.00:

TIR con flujo de efectivo esperado S/.800,000/S/.350,000 = 2.28571429; de la figura 13,7TIR con flujo de efectivo real S/.800,000/S/.200,000 = 4, por interpolaciónDiferencia en la TIR

42.49%7.94%

34.55% Si el flujo de efectivo no es tan favorable como se esperaba originalmente, seleccionar este proyecto generaría aproximadamente un rendimiento de 34.55% inferior al que se hubiera anticipado.

Consecuencias al estimar incorrectamente.- El costo de estimar una tasa interna de rendimiento incorrecta cuando no existen proyectos alternativos aceptables es la diferencia entre el rendimiento anual esperado y el rendimiento anual real. Si se supone una tasa interna de rendimiento de 42.49% y se logra un rendimiento real de 7.94%, y el flujo de efectivo es de S/.200,000.00 en lugar de S/.350,000.00, el costo del error de la estimación será de:

Rendimiento anual esperado (S/.800,000 x 42.49%).......................................... S/.339,920.00Rendimiento anual real (S/.800,000 x 7.94%)..................................................... 63,520.00Costo del error de la estimación...................................................................... 276,400.00

Un cálculo más corto consiste en multiplicar el costo del proyecto por la diferencia entre la tasa interna de rendimiento esperada y la tasa interna de rendimiento real, tal como se describe a continuación: S/.800,000.00 x 34.55% = S/.276,400.00, lo cual produce el mismo costo del error de estimación.

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Por otro lado, si la tasa interna de rendimiento de la mejor alternativa abandonada es del 10% y la del rendimiento anual real es del 7.94%, el costo del error de estimación será de: S/.800,000.00 x (10% - 7.94%) = S/.16,480.00.

EL PRESUPUESTO DE CAPITAL AUTOMATIZADOLa dificultad que implica justificar la fuerte inversión que se requiere para la computarización de una empresa es un importante obstáculo para la compra de un sistema automatizado de manufactura. El análisis tradicional de costos de capital centra la atención en los flujos futuros de entradas de efectivo que provienen principalmente de los ahorros en los costos de la mano de obra. Los modelos tradicionales frecuentemente no proporcionan a los gerentes suficientes incentivos para proceder a la adopción de los sistemas flexibles de manufactura debido a la existencia de medios inadecuados para cuantificar los beneficios provenientes de un incremento en la flexibilidad de la manufactura, de una reducción de los niveles de inventarios y de un mejoramiento de la capacidad para lograr un incremento en las innovaciones de los productos. Como resultado de lo anterior, las empresas pueden ignorar estos beneficios y demorar la automatización.

En el pasado, al estudiar los costos de capital propuestos, la mayoría de los gerentes aplicaban una filosofía para el reemplazo de los equipos la cual suponía que tan sólo se debían reemplazar aquellos equipos desgastados o imprácticos. Algunas ventajas importantes de los equipos automatizados para fábricas incluyen un incremento de la flexibilidad y la oportunidad para responder a los cambios en la disponibilidad de materias primas, en el diseño del producto o en la demanda de la mezcla de productos. La filosofía para el reemplazo de los equipos destruye las ventajas de un equipo automatizado. Por lo general, los gerentes no pueden evaluar de una manera equitativa los equipos automatizados de tipo avanzado sobre la base de máquina por máquina. Aun cuando las ventajas derivadas del reemplazo de una sola máquina tienen un cierto mérito, ésta no es la meta final. En lugar de ello, un mayor número de beneficios fluirá a partir de los cambios sistemáticos y generales, los cuales se manifestarán como reducciones en el tiempo del diseño y en el número de errores, así como en incrementos en la calidad del producto.

La adquisición de equipos capaces de manufacturar diversos productos de calidad origina un incremento de los ingresos. El nuevo equipo permite a las empresas satisfacer mejor las cambiantes necesidades de los consumidores. Las computadoras y los robots son coherentes porque desempeñan las mismas Áreas. Desafortunadamente, los seres humanos no operan de la misma manera en lo referente a cada Área porque cometen errores al azar, así como los robots y las máquinas automáticas cometen errores determinísticos. Si una computadora está programada de una manera tal que uno más uno sea igual a tres, producirá un tres cada vez que encuentre un uno más uno. Los errores determinísticos son mucho más fáciles de corregir, razón por la cual la automatización da lugar a productos de más alta calidad.

Los robots desempeñan muchas funciones de una manera más exacta y a un costo más bajo que los seres humanos. Los robots son útiles para los trabajos sucios tales como la soldadura de partes de automóviles donde los errores pueden ocasionar fuertes pérdidas. Además, también son efectivos en el caso de los trabajos intrincados y repetitivos tales como el ensamble de componentes para computadora. Sin embargo, los equipos altamente automatizados pueden no ser eficientes desde el punto de vista de los costos para las operaciones que implican corridas de producciones cortas y no repetitivas.

La administración de algunas empresas percibe a las máquinas automáticas y flexibles como equipos que ofrecen capacidades adicionales, y a la vez, desafíos aprovechables. Los robots representan inversiones en un exceso de capacidad que ejercen presión sobre la empresa para que ésta crezca, para que desarrolle nuevos productos y servicios y para que comercialice estos productos y servicios de una manera tan eficiente como agresiva. Los equipos automatizados obligan a la administración a buscar nuevos mercados o a incrementar su participación de mercado. Su incentivo es usar de una manera provechosa las capacidades de competencia y de volumen de una máquina automatizada.

La automatización también proporciona una capacidad que no existió nunca antes. Mediante dispositivos automáticos de lectura, se puede efectuar un seguimiento continuo de las partes a medida que éstas fluyen a través de la fábrica. Los gerentes conocen el valor de saber dónde se encuentran los inventarios, qué operaciones están en proceso y cuánto tiempo permanecen los inventarios en cualquier operación determinada. Los sistemas flexibles de manufactura facilitan la manufactura repetitiva, la cual implica el ensamble de varios componentes dentro de un producto en lugar de la fabricación del mismo. Las características de una manufactura repetitiva son la formación de lotes pequeños, rapidez para las operaciones de carga, sistemas de impulsión de materiales, control total de la calidad, inventarios significativamente reducidos, menores áreas "muertas" dentro de la planta, programación de tasas, encauzamientos fijos, reducción de los ciclos y una fuerza de trabajo flexible. Una manufactura repetitiva implica la eliminación de la producción por órdenes de trabajo en la cual los costos se asignan entre sí o las unidades de producción se manufacturan de acuerdo con las especificaciones de los clientes. La manufactura repetitiva también elimina la recolección de costos con base en las órdenes de trabajo.

MÉTODOS TRADICIONALES DE PRESUPUESTACIÓN DE CAPITAL Al estudiar las adquisiciones provenientes de inversiones de capital propuestas con base en una tecnología de manufactura integrada por computadora (CIM), los gerentes empezaron a reconocer la necesidad de hacer cambios en las evaluaciones de los activos de capital. La evaluación de las inversiones y los criterios de decisión deben ser más amplios cuando se considera un equipo automatizado porque estas compras implican más segmentos y actividades en la empresa. Además, los criterios incluyen más factores cualitativos que cuantitativos. De tal modo, por varias razones, los modelos tradicionales de

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presupuesto de capital fracasan cuando se pretende evaluar de una manera equitativa los sistemas automatizados de manufactura.

Con frecuencia, los modelos tradicionales de presupuesto de capital pasan por alto varios beneficios indirectos e intangibles. Los modelos de flujo de efectivo descontado centran la atención en los ahorros netos en efectivo esperados en el futuro como resultado de la reducción de los costos de la mano de obra y de energía que generará el equipo propuesto. El peligro está en basarse exclusivamente en aquellos ahorros que hayan sido fácilmente cuantificados con relación a la mano de obra, a la energía o a las materias primas provenientes de las nuevas inversiones de capital, y en ignorar aquellas ganancias subjetivas que sean más difíciles de cuantificar.

Cuando los robots y otros equipos nuevos incrementan la calidad de los productos, el análisis del presupuesto de capital debe reflejar estos beneficios. Los ahorros anticipados provenientes de un menor número de quejas de los clientes y de una reducción de los costos de las garantías como resultado del logro de una menor incidencia de defectos representan beneficios adicionales de los activos de capital propuestos. Además, los costos de capital propuestos pueden permitir programar la producción de una manera más rápida, más flexible o más confiable que reducirá los niveles de los inventarios. La decisión de compra debe incluir un decremento en los costos totales de mantenimiento de los inventarios como resultado de la liberación del espacio de la fábrica. Con un incremento del nivel de flexibilidad disponible para dar curso a los cambios en los productos, ya no se requerirá del establecimiento de niveles máximos de inventarios y el tiempo de restablecimiento puede disminuir considerablemente. La existencia de plazos de entrega más cortos permite a las empresas responder más rápidamente a las demandas de los clientes. Un incremento en la calidad de los productos también puede conducir a un aumento de la demanda.

La cuantificación de los beneficios provenientes de un incremento en la flexibilidad de la manufactura, de una reducción de los niveles de inventarios y de un mejoramiento de la capacidad para dar curso a las innovaciones de los productos es de naturaleza subjetiva. Sin embargo, esto no justifica que tales beneficios se ignoren. Si así se hace, los gerentes suponen que el valor de estos beneficios es de cero. En lugar de ello, el mejoramiento en la medición de estos factores debe promoverse una mayor congruencia y un aumento de la rentabilidad. Los gerentes ya no deberían rechazar los equipos propuestos sobre la base de ahorros insuficientes de mano de obra o de la energía sin antes considerar el efecto de dichos equipos sobre la calidad del producto o del servicio en cuestión.

Rentabilidad de la calidad.- Sin embargo, justificarlos costos de capital únicamente sobre la base de la calidad es una cuestión no aconsejable. Aun cuando la calidad es importante, el principal objetivo de una empresa consiste en ganar dinero en el presente y en el futuro. Para propósitos de relaciones públicas, las empresas anuncian que sus objetivos son proporcionar a los clientes productos con una mejor calidad; sin embargo, la rentabilidad también debería ser su meta. Por ejemplo, las empresas que fabrican computadoras personales no deberían instalar teclados costosos con capacidades de velocidad que excedan las posibilidades de tecleo de los usuarios. Para que el mejoramiento de la calidad alcance su mérito real, se deberían producir ingresos más altos y/o gastos más bajos.

Los gerentes pueden usar un nivel alto para la tasa de descuento, la tasa de valla, o la tasa de recuperación porque consideren que la automatización incrementará el apalancamiento operativo y que ello a la vez, provocará un aumento del riesgo. Sin embargo, la tasa no debería ser más alta de lo que una empresa podría ganar sobre su capital común o sobre otras inversiones. Una empresa puede justificar una tasa de valla más baja si la nueva inversión implica la instalación de sistemas flexibles de manufactura. Las nuevas tecnologías capacitan a las empresas para que manufacturen productos de mejor calidad con un menor número de rechazos y de revocaciones, reduciendo de tal modo el riesgo en el producto final y en los gastos de capital. Las técnicas tradicionales del presupuesto de capital también tratan de justificar los proyectos más que las estrategias. Con frecuencia, debido a su orientación hacia los rendimientos a corto plazo, la administración pasa por alto una oportunidad a largo plazo. Los criterios estándar de evaluación tales como el valor presente neto, el período de recuperación o el rendimiento sobre la inversión típicamente suponen que el cambio implica el reemplazo de máquinas individuales. Este supuesto refuerza el foco de atención sobre los resultados a corto plazo porque tan sólo permite la consideración de los beneficios diferenciales. Además, las empresas que son públicamente negociadas están obligadas a emitir reportes financieros trimestrales dando énfasis a una orientación a corto plazo.

Las técnicas tradicionales del presupuesto de capital que consideran el valor del dinero a través del tiempo suponen que el dinero disponible en el momento actual vale más que el dinero prometido en el futuro. Por implicación, un costo diferido es preferible a un costo incurrido. Aunque esto es algunas veces verdad y algunas veces es útil los gerentes amplían este concepto hasta el punto en el cual ellos visualizan las actividades presentes como aquellas que conllevan un riesgo pequeño o ningún riesgo del todo y contemplan las actividades nuevas como riesgosas. De tal modo, el análisis convencional del presupuesto de capital deja de cuantificar la diferencia entre el hacer la inversión o el no hacerla. Las empresas han descubierto que no solamente necesitan analizar con gran cuidado el impacto resultante de la compra de un equipo automatizado sino que también deben evaluar estrechamente el impacto de no adquirir equipos nuevos. Es probable que las empresas que gastan millones de dólares en equipos de alto volumen y confeccionados para el desempeño de un solo propósito se comprometan a sí mismas con productos y procesos no susceptibles de ser cambiados. Debido a los altos costos de la maquinaria y a la dificultad para reemplazar equipos, las empresas son frecuentemente muy

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lentas para responder a los cambiantes gustos y preferencias, con serias consecuencias para la participación de mercado y las posiciones de costos. Sin embargo, una mayor flexibilidad permite a las empresas usar equipos automatizados para las generaciones sucesivas de productos, haciendo posible así una vida útil más prolongada que la del equipo convencional. Después de la compra, es muy difícil determinar si una inversión en un robot o en una máquina de herramientas numéricamente controlada logró realmente lo que los gerentes esperaban. Una gran parte de las inversiones en las nuevas tecnologías para la manufactura proporciona un mejoramiento de la calidad, una reducción de los plazos de entrega y un máximo de flexibilidad para dar curso a los cambios en los productos o en los servicios. Después de comprar y de usar un equipo automatizado, los gerentes evalúan el efecto en dólares proveniente de una mayor flexibilidad. Aun después de cuantificar sus beneficios indirectos, la inversión puede no satisfacer las expectativas de mejoramiento de los gerentes de la producción.

Los gerentes han propuesto la posibilidad de sustituir por máquinas la mano de obra para la producción y han usado tal argumento como una justificación para automatizar las fábricas. En muchas ocasiones los robots pueden mostrar un desempeño más coherente, más exacto y con un costo más bajo que el de los seres humanos. Sin embargo, al sustituir la mano de obra de fábrica por maquinaria se presentan algunas ventajas y desventajas significativas. Al justificar la inversión en robots, en máquinas – herramientas numéricamente controladas y en otras técnicas de automatización, el flujo de efectivo descontado o los cálculos del rendimiento sobre la inversión (ROI o RSI) hacen ciertos supuestos acerca de los costos futuros de operación. La administración considera que los costos disminuirán mientras que la calidad aumentará con la automatización. Sin embargo, ésta afecta a otros costos indirectos, tales como la programación, el manejo de los materiales, las cargas de las máquinas, los niveles de inventarios y las relaciones con los proveedores. Las fábricas automatizadas requieren de un personal más altamente calificado, y las empresas pueden descubrir que tal personal no está disponible. Las reducciones en la mano de obra directa pueden haber sido ya optimizadas, por lo que los costos totales en efectivo pueden en realidad llegar a aumentar con la automatización.

DECISIÓN DE FABRICAR SUS PROPIOS ACTIVOSAl determinar el costo de los activos que las empresas deben capitalizar cuando construyen activos para su uso propio se presentan algunos problemas administrativos. El costo de los materiales, de la mano de obra y de los costos indirectos que los contadores podemos identificar directamente con los activos ofrece pocas dificultades. Sin embargo, la determinación de los costos indirectos normales que se deberán capitalizar es algo más complejo, por lo que deberíamos tratarlos con más cuidado. Al determinar la cantidad de costos indirectos que se deberá asignar, el nivel de capacidad al cual opera la planta es un factor que ejerce una influencia que se debe considerar. Por ejemplo, si la planta está operando a la capacidad planeada en el momento en el que la empresa construye el activo, la administración debe posponer la manufactura de algunos productos a efecto de que se pueda disponer del espacio de la planta, de la maquinaria y del personal que se necesitarán para construir tal activo. Bajo estas condiciones, los gerentes deben asignar al activo que se haya construido una porción justa de los costos indirectos, para lo cual deberán usar la misma base que la que se aplicó a los bienes manufacturados para su venta.

Si la planta está operando con un cierto nivel de capacidad ociosa, los gerentes pueden usar una parte de esta capacidad para manufacturar un activo en lugar de comprarlo a un proveedor externo. De tal modo, se puede uno preguntar si los gerentes deberían asignar al activo construido cualquiera de los costos indirectos generales que normalmente se asignan a las unidades producidas. No existe ninguna duda con relación a la capitalización de los materiales directos, de la mano de obra directa y de los costos indirectos adicionales ocasionados por la construcción del activo, Sin embargo, los contadores tenemos diferentes puntos de vista en lo que se refiere a los costos indirectos de tipo general.

Algunos contadores consideran que el costo total de los activos construidos debería incluir a los costos indirectos generales; de otro modo, el costo de la capacidad ociosa se verá sobrecuantificado. Debido a que apoyan la no-penalización de las operaciones normales de manufactura, proponen que se apliquen todos los costos indirectos generales cuando otros activos están usando algunas de las instalaciones. También sostienen que los períodos futuros aprovecharán el beneficio de los activos construidos. Además, estos contadores consideran que los costos deberían diferirse toda vez que no se debería dar un trato especial a estos activos.

Otros contadores afirmamos que no se deberían asignar los costos indirectos generales a los activos construidos cuando se utiliza una capacidad ociosa dentro de la planta. Argumentando que la empresa no consideró este costo en el análisis de costos diferencial que realizó al tomar la decisión de fabricar el activo. Además, alegamos que el costo de esta capacidad ociosa ocurriría independientemente de que se emprendiera o no la construcción del activo en cuestión. Por lo tanto, optan por no asignar los costos indirectos generales para no afectar al costo de producción de las unidades. Ciertamente, ambas posiciones tienen méritos. Sin embargo, estamos a favor de la asignación de una porción justa de los costos indirectos generales para determinar el costo de los activos que se hayan construido para el uso propio de una empresa. Este enfoque se ajusta de una manera más estrecha al principio del costo que afirma que se necesita una asignación para determinar los costos apropiados tanto de las unidades producidas como de los activos construidos. Esta posición no penaliza a ningún activo que esté involucrado.

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Si el costo del activo construido excede de una manera importante a su valor justo de mercado, los contadores debemos tratar al exceso del costo como un costo del período. Bajo estas condiciones, el costo total de la construcción no representa un cargo válido contra las operaciones futuras por vía de la capitalización. La empresa puede haber sido menos eficiente que un productor externo, y debería reconocer esta circunstancia en el período actual.

Después de aprobar un proyecto, los contadores debemos aplicar algunas técnicas de control para asegurarse de que realmente la empresa trata de alcanzar los objetivos planeados. De manera periódica, los contadores deben comparar los costos reales ocurridos en el proyecto con los costos presupuestados y analizar las variaciones. Si los costos reales empiezan a exceder a la estimación original, los gerentes deberán optar por aprobar las asignaciones adicionales de fondos o redefinir los planes. Una vez que el costo de capital se encuentre dentro de su fase operativa, los gerentes deben comparar su desempeño real con el desempeño esperado para determinar si se hicieron conjeturas exageradamente optimistas con relación a su eficiencia. Aun cuando la inversión represente ahora un costo hundido, esta comparación es útil para las decisiones futuras y para la evaluación de los gerentes que hayan intervenido en el proceso. Si los empleados se dan cuenta de que la empresa hace exámenes postmortem con relación a todos los gastos de capital, se desalentarán para hacer estimaciones exageradamente optimistas. En ese caso, es más probable que apoyen sus conjeturas con tantos datos como les sea posible.

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