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Tres pasos cortos y rápidos seguidos de
d o s l a r g o s y l e n t o s para avanzar en la integración
financiera en la Alianza del Pacífico
Guillermo Larrain
Centro de Regulación y Estabilidad Macrofinanciera, CREMDepartamento de Economía, Universidad de Chile
Esta investigación ha contado con apoyo de BRAiN y del Banco InterAmericano de Desarrollo. Cualquier opinión es de mi exclusiva responsabilidad y no involucra ni a BRAiN ni al BID.
Presentación preparada el Taller “Integración Financiera en la Alianza del Pacífico”
Santiago, Enero 2017
La Alianza del Pacífico en 2017-2021 enfrenta un período complejo
• Integración en tiempos de Brexit y Trump
– Cuestionamiento al comercio y la integración
– Influencia política abierta en materias comerciales, de inversiones y financieras
– Esto dará ideas a muchos de derechas… e izquierdas
• Mientras menor la inercia del proceso, más fácil será detenerlo Es necesario acelerar el tranco, pero
– ¿hay quick wins? Hay que generarlos
– ¿hay liderazgos? Hay que potenciarlos
– ¿hay voluntad? Hay que construirla
Reflexión de fondo: el sector financiero es un medio, no un fin
• El sector financiero nunca debe ser visto como un fin, sino como un medio: obvio porque en su naturaleza está ser intermediario entre quienes tienen necesidades de financiamiento y quienes disponen de recursos para prestar.
• Esto es particularmente cierto en países que tienen recursos como los latinoamericanos. El sistema financiero está al servicio de la explotación racional de esos recursos y por lo tanto, al servicio de la maximización del bienestar de la población.
• Por esto no tiene sentido plantear si es deseable o no la integración financiera.• Desde el momento en que la integración económica en la ADP se está
produciendo de facto:– Inversiones– Migraciones– Turismo– Comercio
• Habrá servicios financieros que deben acompañar ese proceso: es absurdo que para ir de Lima a Bogotá haya que pasar por Londres…
Armonización Tributaria
Armonización Regulación
Altas Cumbres : HOLA Market
Complejidad técnica
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MILA
FondosDeuda Acciones
Geometría variable
Evitar “race to the bottom”
Oportunidades
MILA : precisa retomar el dinamismo integrador… y creer en él
La información oficial de MILA deja mucho que desear… La información oficial es la siguiente
Capitalización total 2016
USD 800,1 bn
Volumen negociado 2016
USD 73,7 bn
Valor de las compañías listadas
en los 4 países
Unos USD 283 millones diarios…
entre los 4 países !
MILA : precisa retomar el dinamismo integrador
El ímpetu integrador, muy fuerte en 2009 -2012, se aplacó en 2013-14. MILA no muestra en los hechos grandes avances en esta materia
El desafío es: ¿cómo crear un mercado sin 2) detonar “insana competencia” entre centros financieros
3) esperar décadas para que cambien las leyes
1) ¿Qué pasó que se aplacó el ímpetu integrador?
El ímpetu integrador se aplacó por dos procesos que llegaron a su fin
a) Proceso 1: expansión de las grandes empresas locales hacia el extranjero
i. Ya pusieron una huella en los países vecinos
ii. Se integraron a una red de otro actor regional
b) Proceso 2: iniciativa inicialmente liderada por el sector privado; luego autoridades administrativas.
En cada mercado aparecen las restricciones habituales de falta de competencia en mercados pequeños con regulación débil
Se avanzó casi todo lo que se podía con mínimos cambios legales. Para llevarlos a cabo es necesario convencer
políticamente y eso requiere otras destrezas y estrategias.
Armonización Tributaria
Armonización Regulación
Altas Cumbres : HOLA Market
Complejidad técnica
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Geometría variable
Evitar “race to the bottom”
Oportunidades
(1) Geometría variable
• Como en Europa post caída del muro, la gradual desaparición de algunos populismos latinoamericanos va a significar una demanda por participación en la Alianza del Pacífico. Ya lo estamos viendo con Argentina. • Cuidado. Cuando más avanzó la Alianza fue antes que se transformara en un tema político gracias a Alan García. • En el estado actual existe el riesgo que la inclusión de más países haga más compleja dos convergencias (tributaria y regulatoria) • Salvo que los países adopten el siguiente criterio: más que buscar una convergencia multilateral simultánea, deben privilegiarse los acuerdos bilaterales cada vez que se pueda avanzar en uno.
(2) Bi versus multilateralismo
La integración financiera no tiene en la ADP la prioridad estratégica que tuvo en Europa donde la homogeneización
regulatoria fue muy ambiciosa – y la crisis la extremó.
a) Bandwagon effect: la probabilidad que un individuo adopte un comportamiento crece con la cantidad de individuos que lo han adoptado
b) Esto sugiere que la homogeneización regulatoria puede ser un “equilibrio dominante” si la impulsamos aprovechando “ventanas de oportunidad”.
c) Es decir, no hay que esperar a que el multilateralismo logre sus frutos. Los esfuerzos bilaterales que permitan que dos partes avancen sirven de incitación para que terceros los sigan cuando sus condiciones lo permitan.
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Geometría variable
Evitar “race to the bottom”
Oportunidades
(3) Race to the bottom
El sector financiero necesita buena regulación:
mala regulación es fuente de inestabilidad macro
Cuando los países se integran, naturalmente personas y empresas buscarán localizar sus
actividades en países que ofrezcan “mejores” condiciones regulatorias
¿Por qué “mejores” y no mejores?
(3) Race to the bottom
… porque algunos emisores e inversionistas entienden las “mejores” condiciones regulatorias como las más
laxas.Caso: defensa de intereses de accionistas minoritarios.a) Los controladores de compañías usualmente pretenden que la
regulación facilite la gestión de las empresas. b) Los procedimientos de defensa de intereses minoritarios generan
costos de transacción que pueden ser interpretados como obstáculos a la gestión : venta de activos esenciales, transacciones con partes relacionadas, precios de transferencia, etc…
c) Para proteger a los minoritarios, las regulaciones generan mecanismos de control del controlador, lo que naturalmente entorpece la gestión de este. Pero para que haya mercado, debe haber un ambiente propicio para inversionistas minoritarios, en particular institucionales.
(3) Race to the bottom
La integración financiera puede desatar una carrera hacia estándares regulatorios menores
Caso: Nueva York vs Londres. Luego de Enron, en EE.UU se subieron (desmedidamente) los estándares regulatorios y Sarbanes Oxley quitó competitividad a Nueva York como centro financiero. A su vez, Londres se promovía activamente como un centro con “light touchregulation”. O sea, previo a la crisis de 2008, los estándares regulatorios tuvieron una fuerte presión a la baja.
¿No será que Brexit signifique que Londres defienda su posición (contra Frankfurt, Paris y Dublin) reiniciando esta carrera
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Geometría variable
Evitar “race to the bottom”
Oportunidades
(4) Principio de “altas cumbres”
1. Legal: convergencia en normas financieras y tributarias
a) hacia altos estándares
b) cuya dinámica no sea “a la baja”
2. Reguladores y Bolsas : Esquema pragmático de inclusión:
a) Adhesión voluntaria
b) Solución contractual de conflictos
c) “Geometría y dimensionalidad variable”
Dada la diversa naturaleza jurídica de las regulaciones, la única posibilidad de avanzar rápido es optar por los mejores estándares de manera que cada uno de los seleccionados sea igual o mejor que cualquier otro existente.
(4) Principio de “altas cumbres”
Cuando los estándares nacionales son bajos, un segmento bursátil común
puede exigir que voluntariamente se adopte el más alto de la región.
Dada la diversa naturaleza jurídica de las regulaciones, la única posibilidad de avanzar rápido es optar por los mejores estándares de manera que cada uno de los seleccionados sea igual o mejor que cualquier otro existente.
(4) Principio de “altas cumbres”
Cuando los estándares nacionales son altos, un segmento bursátil común puede exigir que voluntariamente se adopte el más bajo de la región – el que tiene un
estándar mayor por leyes internas, redunda y puede participar..
Transacciones con partes relacionadas: Identificación de Altas Cumbres
Características del proceso
Argentina Brasil Chile Colombia México Perú
¿Qué organismo aprueba las
transacciones con partes
relacionadas?
Directorio Directorio
Mayoría absoluta del Directorio, con
exclusión de los directores
involucrados. Si se convoca a junta
extraordinaria de accionistas para la
aprobación, el directorio debe designar a un
evaluador independiente para
informar a los accionistas sobre la
operación.
Los respectivos organismos de
inspección, vigilancia o
control, podrán comprobar la
realidad de las operaciones que se celebren entre
una sociedad y sus vinculados.
Consejo de Administración
Directorio, con exclusión de los
directores involucrados.
¿Qué organismo evalúa, emite
opinión?
Comité de Directorio (3 o más
miembros) con mayoría de directores
independientes
Directorio
Directorio, con exclusión de los
directores involucrados.
Los respectivos organismos de
inspección, vigilancia o
control.
Consejo de Administración
Directorio, con exclusión de los
directores involucrados.
Fuente: Leyes y regulaciones nacionales (actualizado a 2013)
Características del proceso
Argentina Brasil Chile Colombia México Perú
Participación de Directores
independientes en la evaluación
En el Comité de Directorio que
evalúa decisión está conformado por 3 o
más independientes.
Novo Mercado: El Directorio es
quien aprueba y
está formado por 20% de Directores
independientes.
El Directorio es quien aprueba y está
conformado por un Comité de Directores
(al menos 3 directores), cuya
mayoría son directores
independientes
No se especifica
Existe definición de directores
independientes, pero no se
especifica su participación en el
organismo que evalúa y aprueba transacciones con
relacionadas
No existe definición de directores
independientes. Se contempla en la
conformación del Directorio un esquema de voto acumulativo,
que obliga a las sociedades a
constituir su directorio con representación de
la minoría.
Nivel de revelación
Cuando el importe supere 1% del
patrimonio social medido conforme al
último balance aprobado.
Novo Mercado: Si
excede el1% del
patrimonio
No se define, por lo que se supone que
todas deben ser reveladas
No se define
La adquisición o enajenación de
bienes, otorgamiento de
garantías o asuncion de
pasivos, con valor igual o superior al 5% de los activos consolidados. El otorgamiento de
garantías o la asunción de
pasivos
Transacción que involucre al menos 5%
de los activos de la sociedad emisora con personas naturales o jurídicas vinculadas a
sus directores, gerentes o accionistas
que directa o indirectamente
representen más del 10% del capital de la
sociedad
Fuente: Leyes y regulaciones nacionales (actualizado a 2013)
Transacciones con partes relacionadas: Identificación de Altas Cumbres
Divulgación No se especifica
Deben ser divulgadas en las notas a los
estados financieros.
Se informa en la próxima junta de
accionistas
En el caso de grupos
empresariales, debe presentarse un
informe especial a la asamblea o junta de socios, en el que
se expresará la intensidad de las
relaciones económicas
existentes entre la controlante o sus
filiales o subsidiarias con la
respectiva sociedad controlada. Estos
informes se presentarán en las fechas en que se
realicen reuniones ordinarias
No indica periodicidad. Estas
transacciones deben ser
detalladas en un informe que
presentarán los presidentes de los
comités que ejerzan las
funciones en materia de prácticas
societarias y de auditoría
No se especifica
Novo Mercado: Reporte
mensual de actividad de
los relacionados
Fuente: Leyes y regulaciones nacionales (actualizado a 2013)
Transacciones con partes relacionadas: Identificación de Altas Cumbres
Enfoque del estudio:Análisis comparativo bidimensional
1. Tópicos de regulación financiera
a) Definición de oferta pública de valoresb) Requisitos para efectuar ofertas públicasc) Oferta de valores extranjeros en el mercado nacionald) Empresas listadas en distintos mercadose) Transacción de valores extranjerosf) Oferta de valores nacionales en el extranjerog) Requisitos de inscripción de valores nacionalesh) Intermediación de valoresi) Mercados de negociaciónj) Mercados especialesk) Oferta pública de accionesl) Emisión de deuda corporativa
2. Países: Colombia, Chile, México y Perú
El “Homogeneous Latin American Market” o HOLA Market
Segmento bursátil voluntario implantado en cada bolsa con idénticos estándar de gobierno corporativo
para emisores : ejemplo
Armonización Tributaria
Armonización Regulación
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Evitar “race to the bottom”
Oportunidades
(5) Aprovechar oportunidades
Pareciera haber algún acuerdo entre gobiernos (“Cumbre” de Frutillar) en torno a:
1. Aumentar la participación de Fondos de Pensiones en la inversión intrarregional
– ¿Activos MILA como inversión local?
2. Fomentar la inversión intrarregional en infraestructura
Aprovechar la oportunidad, es lo que hay…
Armonización Tributaria
Armonización Regulación
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Evitar “race to the bottom”
Oportunidades
(6a) Pensar políticamente
En el tema tributario el objetivo debe ser lograr un acuerdo global en la ADP.
Criterio: mantener la recaudación, una estructura tributaria que minimice distorsiones.
Por qué mantener recaudación? Los Estados de la ADP a) Tienen baja recaudación tributaria;b) Tienen crecientes necesidades de financiamiento
El empresariado debe apoyar un acuerdo regional de integración que no debilite las finanzas públicas.
Después de pagar sueldos y a sus acreedores, la principal responsabilidad de una empresa es pagar sus impuestos
(6b) Pensar políticamente
• Brexit, Trump, Le Pen, Beppe Grillo son señales potentes de que la globalización no está funcionando bien.• En economía enseñamos sobre lo positivo de la apertura comercial y la integración. Sin embargo desdeñamos mirar con detalle los costos de ajuste.• En América Latina hay un problema incubándose con los derechos previsionales de los trabajadores migrantes. ¿Qué tiene que ver con integración financiera? Mucho. • Lo obvio: facilitar la portabilidad del ahorro previsional entre países. Pero muchos migrantes no ahorran sino que envían remesas a su familia. • Hay que lograr un acuerdo para que los trabajadores puedan tener acceso en condiciones razonables a los sistemas previsionales estatales tanto para los migrantes que se establecen definitivamente en los países de destino, como los que deciden volver finalmente a casa. • Una lección de los últimos sucesos internacionales es que no hay que olvidar el lado social de la integración. Si nos quedamos en lo financiero, nunca lograremos darle prioridad política a un proceso que nos fortalece.
Tres pasos cortos y rápidos seguidos de
d o s l a r g o s y l e n t o s para avanzar en la integración
financiera en la Alianza del Pacífico
Guillermo Larrain
Centro de Regulación y Estabilidad Macrofinanciera, CREMDepartamento de Economía, Universidad de Chile
Esta investigación ha contado con apoyo de BRAiN y del Banco InterAmericano de Desarrollo. Cualquier opinión es de mi exclusiva responsabilidad y no involucra ni a BRAiN ni al BID.
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Santiago, Enero 2017
![Ritmos lentos de aprendizaje para profes [autoguardado]](https://img.pdfslide.es/doc/110x75/58ed876f1a28ab271b8b4665/ritmos-lentos-de-aprendizaje-para-profes-autoguardado.jpg)