Adm Finaciera Costo Capital

7/23/2019 Adm Finaciera Costo Capital

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COSTO DE CAPITAL

El Costo de Capital es la tasa de rendimiento que una empresa debeganar en los proyectos en los que invierte para mantener su valor de mercadoy atraer fondos. También se puede considerar como la tasa de rendimiento

requerida por los proveedores de capital del mercado para invertir su dinero enla empresa. Si el riesgo se mantiene constante, los proyectos con una tasa derendimiento por encima del costo de capital incrementarán el valor de laempresa, y los proyectos con una tasa de rendimiento por debajo del costo decapital disminuirán el valor de la empresa. El costo de capital es un concepto nanciero sumamente importanteafectado por varios factores econmicos y espec!cos de la empresa. "araaislar la estructura básica del costo de capital, #acemos algunos supuestosimportantes relativos a riesgos e impuestos$%.& Riesgo Comercial.- El riesgo de que una empresa no pueda cubrir susgastos operativos se supone que no cambia. Este supuesto signica que si laempresa acepta un proyecto dado no afecta su capacidad de cumplir con sus

costos operativos.'.& Riesgo Financiero.- El riesgo que una empresa no pueda cubrir susobligaciones nancieras (intereses, pagos de arrendamientos, dividendos) sesupone que no cambia. Este supuesto signica que los proyectos se nanciande manera que la capacidad de la empresa de cumplir con sus costos denanciamiento requerido no cambia.*.& Los Costos.- +os costos después de impuestos se consideran relevantes.En otras palabras, el costo de capital se mide después de impuestos. Estesupuesto concuerda con el criterio que se sigue en la toma de decisiones parala preparacin del presupuesto de capital.

El costo de capital se estima un punto dado en el tiempo. e-eja el costofuturo promedio esperado de fondos a largo plao. /unque las empresas por lo

com0n obtienen dinero en grandes cantidades, el costo de capital debe dere-ejar la interrelacin de las actividades de nanciamiento. "or ejemplo, siuna empresa obtiene #oy fondos mediante deuda (endeudamiento), esprobable que la pr1ima ve que requiera fondos tenga que usar alguna formade capital, como una accin ordinaria. +a mayor!a de las empresas trata demantener una combinacin ptima deseada de nanciamiento mediante deuday capital. Esta combinacin se llama com0nmente estructura de capitalobjetivo. /qu! basta decir que aunque las empresas obtengan dinero engrandes cantidades, tienden #acia algunas combinaciones de nanciamientodeseadas.Ejemplo$ 2na empresa se encuentra actualmente ante una oportunidad deinversin. Supongamos lo siguiente$

El mejor proyecto disponible #oy. Costo 3 4 %55,555 6ida 3 '5 a7os

T8 3 9:Costo de la fuente de nanciamiento más barata disponible. Capital 3 ;:



"uesto que puede ganar 9: sobre la inversin de fondos que cuesta slo ;:,la empresa toma la oportunidad. 8magine que una semana más tarde #ay unanueva oportunidad de invertir$

El mejor proyecto disponible una semana después. Costo 3 4 %55,555 6ida 3 '5 a7os

T8 3 %':Costo de la fuente de nanciamiento más barata disponible. Capital 3 %<: +a empresa acept un proyecto con un rendimiento de 9: y rec#a unocon mejor rendimiento de %':. +a empresa puede utiliar un costocombinado, el cual a largo plao producirá mejores decisiones. "onderando elcosto de cada fuente de nanciamiento por su proporcin objetivo en laestructura de capital de la empresa, ésta se puede obtener un costopromedio ponderado que re-eje la interrelacin de las decisiones denanciamiento. Ejemplo =5: deuda y =5: capital, el costo promedioponderado ser!a >(5.=51 ;: ? 5,=51%<)@ 3 %5:. Con este costo, la primeraoportunidad se #abr!a rec#aado, y se #abr!a aceptado la segunda.

COSTO DE FUENTES ESPECFICAS DE CAPITAL.& E1iste cuatro fuentesbásicas de fondos a largo plao para la empresa comercial$ deuda a largoplao, acciones preferentes, acciones ordinarias o comunes y utilidadesretenidas.

COSTO DE LA DEUDA A LAR!O PLA"O.& El costo de una deuda a largo plao(A), es el costo actual después de impuestos de obtener fondos a largo plaomediante endeudamiento. "or conveniencia, por lo general suponemos que losfondos se obtienen mediante la venta de bonos. /demás, suponemos que los

bonos pagan intereses anualmente.Bolinera E+ T8/+ S././. es una empresa industrial que está proyectandonanciarse mediante la emisin de obligaciones o bonos por SD %5,555,555con vencimiento dentro de '5 a7os y de SD %,555 cada uno como valor nominal.Estos t!tulos valores pagarán una tasa de interés anual del F:. "uesto quebonos de riesgos similares ganan rendimientos mayores a F:, la empresa debevender con un descuento del ': para compensar la tasa de interés de cupnmás baja. +os costos de emisin son ': del valor nominal del bono.

COSTO DE LA DEUDA ANTES DE I#PUESTOS.- El costo de nanciamiento através de la deuda a largo plao (préstamo a largo plao o bonos), antes deimpuestos, puede determinarse #allando la tasa interna de retorno orendimiento (T8).Aa 3 Costo apro1imado de capital de la deuda antes de impuestos.8 3 "ago anual de intereses.6G3 6alor nominal o valor de emisin del bono.6C3 6alor de colocacin o ventas del bono.G 3 G0mero de a7os de vida de la emisin del bono.



6G H 6C 8 ? &&&&&&&&&&&&&&&&&

n Aa 3 &&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&& 6C ? 6G ' 6G 3 %,555 6C 3 I (%555 H ':) &.'5@ 3 F;5

8 3 %555 1 5.5F 3 F5

/plicando la formula tenemos$

%,555 & F;5 F5 ? &&&&&&&&&&&&&&&&&&&& '5 F' Aa 3 &&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&& 3 &&&&&&&& 3 F.*F: F;5 ? %,555 FJ5 &&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&& '

COSTO DE LA DEUDA DESPU$S DE I#PUESTOS.& El costo espec!co delnanciamiento se debe establecer después de impuestos. "uesto que el interéssobre la deuda es deducible de impuesto, reduce la utilidad gravable de laempresa. El costo de la deuda después de impuestos (Ad), se puede encontrarmultiplicando el costo antes de impuestos (Aa), por % menos la tasa impositiva(t), como se establece en la ecuacin siguiente$

Ad 3 Aa ( % & t )

+a empresa molinera El trigal S././ tiene una tasa impositiva de *5:Ad 3 F.*F ( % H 5.*5) 3 ;.=9:

E%ALUACI&N DE LOS TITULOS DE DEUDA DE #EDIANO ' LAR!O PLA"O

- (ONOS +os t!tulos representativos de deuda a largo plao reciben genéricamentela denominacin de bonos. El bono es, para quien lo emite, un instrumento nanciero de deuda.Consiste en una secuencia de pagos o servicios de intereses, que pueden o noincluir pagos o servicios de amortiacin, ya que esta puede ser 0nica alvencimiento.



"ara el inversor la adquisicin de un bono consiste en lo que se conoce ennanas como un "KLECTK ME 8G6ES8NG S8B"+E, ya que su objetivo esrecibir peridicamente una renta y además la inversin efectuada.2n bono es un instrumento de deuda (obligacin), de renta ja para losinversionistas, contra!do por una empresa o por el gobierno como medio denanciamiento a largo plao, incrementando de esta forma el pasivo de la

empresa emisora.

TIPOS DE (ONOSMe acuerdo a la estructura de repago del principal, es decir la forma deamortiacin del valor nominal, y al plao #asta su vencimiento, se puedenobservar distintos tipos de bonos$(ONO CUP&N CERO.& Este tipo de bonos no paga intereses ni amortiacionesperidicas, paga el valor nominal al vencimiento, ran por la cual se negocia adescuento ejemplo los bonos emitidos por los gobiernos.(ONO CON REE#(OLSO )NICO.& 2tilia un sistema de amortiacinamericano, es decir pagos peridicos de intereses y amortiacin 0nica alvencimiento.

(ONO CON REE#(OLSO PERI&DICO.& Efect0a pagos peridicos de interesesy amortiaciones. Go necesariamente ambos conceptos coinciden, es decir,pueden pagarse intereses semestrales con amortiaciones anuales ycontemplar además periodo de gracia (durante un tiempo no se paganamortiaciones, solo intereses).

PARTICIPACI&N EN EL #ERCADO DE (ONOSEl mercado de bonos junto al mercado de acciones conforman el mercado decapitales, que es la principal fuente de nanciamiento para la empresas en losmercados desarrollados y tuvo un crecimiento importante durante la décadadel F5 con la incorporacin al mercado internacional de los denominados

mercados emergentes, conformados en su mayor!a por aquellos pa!seslatinoamericanos, asiáticos y del este europeo, que reestructuraron su deudae1terna a través del plan Orady."odrán ser E#ISORES de t!tulos de deuda tanto las empresas, como lasentidades nancieras y especialmente los gobiernos. Estos 0ltimos son los másactivos participantes en los mercados de capitales.+a diferencia de las emisiones de t!tulos con respecto al préstamo bancarioradica también en el tipo de acreedor. En el caso de la emisin de bonos elacreedor es el IN%ERSOR, bonista o tenedor de t!tulo. Entre ellos encontramosparticulares, empresas, entidades nancieras, compa7!as de seguros, fondosde seguros, fondos comunes de inversin, /P" e inversionistas e1tranjeros.

CARACTERISTICAS !ENERALES DE UN (ONO6ericada la necesidad de fondos y el objetivo de la nanciacin, como puedeser la nanciacin de un proyecto de inversin, es necesario dise7ar la emisinde bonos, por lo que es necesario denir los siguientes conceptos$#onto.& Es el valor nominal de la emisin o valor a la par sobre el que sepagarán los intereses. Se denirá en funcin de la necesidad de fondos, y elposible precio de lanamiento.



#oneda.& en funcin de las plaas nancieras donde se piensa colocar el bonopuede ser doméstica o foránea y en ese caso se tendrá en cuenta lasprincipales monedas en el conte1to internacional. "or lo tanto se deberá tenerpresente qué moneda la empresa captará en el futuro, producto del recuperode la inversin.Pla*o.- +lamado también periodo de vida o periodo al vencimiento del bono,

se considera mediano plao de = a 9 a7os y largo plao más de %5 a7os.Tasa de inter+s.& llamado también tasa de cupn puede ser ja durante todala vida del t!tulo, variables sobre una base conocida como +8OK si es unaemisin internacional, o mi1ta con un componente variable como +8OK másun margen jo.Pago de intereses& 6encidos y peridicos. En general se suele dise7arcupones semestrales o anuales.Amorti*aci,n.& Qnica al vencimiento, peridica con o sin per!odo de gracia.!arantas.& reales, anas bancarias, colateral en t!tulos o deicomiso deefectivo.Colocaci,n.- Kferta p0blica mediante la colocacin en las bolsas o mercadosorganiados o privada quedando en cartera algunos acreedores producto de

una reestructuracin de deuda.#arco de negociaci,n.& mercado primario y mercado secundario%alores del ono / rendimientos.- Conforme trascurre el tiempo, las tasasde interés cambian en el mercado. Sin embargo, los -ujos de efectivoderivados del bono permanecen constantes. Como consecuencia de ello, elvalor del bono variará$ cuando aumentan las tasas de interés del mercado, elvalor presente de los -ujos de efectivo restantes del bono disminuyen y el bonovale menos cuando las tasas de interés bajan, el bono vale más."ara determinar el valor de un bono en un momento determinado, es necesarioconocer el n0mero de periodos que faltan para el vencimiento, el valornominal, el cupn y la tasa de interés del mercado para bonos concaracter!sticas similares.

"or ejemplo$ supongamos que la empresa R+a estrellita S./.C. quisiera emitirbonos con vencimiento a %5 a7os. El bono de la empresa tiene un cupn anualde SDJ5. Oono similar tiene un rendimiento al J:. El bono pagará SD J5 anualesdurante %5 a7os como interés del cupn. Mentro de %5 a7os la empresa pagaraSD %,555 al propietario del bono.

6alor Gominal 4%,555Cupn 4J5 4J5 4J5 4J5 4J5 4J5 4J5 4J5 4J5 4J5 UUUUUUUUUU 5 % ' * < = ; 9 J F %5

P 0 I 1 2- 3 2 4 i 5

6n

7 i8 4 (73 2 4 i 5

-n

" 3 6alor presente del bono.O 3 6alor nominal del bono.8 3 8ntereses pagado por el bono. i 3 tasa de interés o rendimiento por periodo requerido por el inversionista.n 3 "eriodo #asta el vencimiento.



id3 tasa de interés pagado por el emisor del bono.

FLUCTUACIONES DEL %ALOR DE LOS (ONOS EN EL TIE#POEn el momento de emitir un bono, generalmente el cupn se establece en unnivel que iguale su precio de mercado y con su valor a la par. Si se jara unnivel más bajo, los inversionistas no estar!a dispuesto a pagar el valor de

emisin del bono en cambio, si se ofreciera un cupn más alto lo an#elar!an yofrecer!an un precio mayor que el valor de emisin.%.& Siempre que la tasa actual de interés, Vd sea igual a la del cupn, un bonode tasa ja se venderá a su valor a la par o emisin. En condiciones normalesla tasa de cupn se establece en el mismo nivel que la actual al emitir un bono,#aciendo que se venda inicialmente con un valor a la par.'.& +as tasas de interés s! cambian con el tiempo, pero la del cupn no se alterauna ve emitido el bono. Cuando la tasa actual de interés aumenta por arribade la del cupn, el precio de un bono con tasa de cupn ja caerá por debajode su valor a la par. / esto se llama ono con desc9ento.*.& Siempre que la tasa actual de interés caiga por debajo de la tasa del cupn,el precio de un bono a tasa ja aumentará por arriba de su valor a la par. /

este tipo de bono se le llama ono con prima.<.& "or tanto, un incremento de las tasas de interés #ará que caiga el precio delos bonos en circulacin, mientras un decremento lo #ará subir.=.& El valor de mercado de un bono siempre se apro1ima a su valor a la par alirse acercando a la fec#a de vencimiento, siempre y cuando la compa7!a noquebré.+os puntos anteriores son muy importantes, pues demuestran que lostenedores pueden sufrir pérdidas en capital o conseguir ganancias de capital,seg0n que las tasas aumenten o disminuyan después de comprar el bono.

%ALORACI&N DE ACCIONES

ACCIONES PREFERENTES.- +as acciones preferentes o acciones de votolimitado dieren de las acciones comunes en que tienen preferencia sobreéstas en el pago de dividendo y en la distribucin de los activos de la empresaen caso de disolucin o liquidacin. "referencia slo signica que los tenedoresde las acciones preferentes reciben un dividendo antes de que los tenedoresde acciones comunes tengan derec#o a recibir algo.+as acciones preferentes representan una forma de capital desde un punto devista jur!dico scal. Sin embargo, es importante se7alar que en ocasiones lostenedores de acciones preferentes no tienen privilegio de voto.%alor nominal.- +as acciones preferentes tienen un valor de liquidacinpactado, por lo general SD %55.55 por accin. El dividendo en efectivo seespecica en términos de unidades monetarias por accin.Di:idendos ac9m9lales / no ac9m9lales.- 2n dividendo preferente noes similar al interés de un bono. El directorio puede decidir no pagar dividendosa las acciones preferentes y dic#a decisin puede no tener relacin alguna conla utilidad neta actual de la empresa.

%ALUACI&N DE LAS ACCIONES CO#UNESE1isten al menos tres raones que #acen que en la práctica sea más dif!cilvaluar una accin com0n que un bono. "rimero, ni siquiera los -ujos de efectivo



prometido se conocen con anticipacin. Segundo, la vida de la inversin esesencialmente innita, puesto que la accin com0n no tiene fec#a devencimiento. Tercero, no #ay forma de observar con facilidad la tasa derendimiento que requiere el mercado. / pesar de todo, como verá, #ay casosen los que se puede obtener el valor presente de los -ujos de efectivo futurode una accin y determinar as! su valor.

"5 3 (M% ? "%) D (%?r)

"5 3 Es el precio actual de la accin. "% 3 "recio de la accin dentro de un periodo. Mo3 0ltimo dividendo pagado M% 3 Es el dividendo en efectivo que se paga al nal del periodo. 3 tasa esperada de crecimiento del precio de la accin. r 3 rentabilidad requerida sobre la inversin.El precio actual de la accin se puede e1presar por el valor presente de losdividendos, comenando en un periodo y continuando #asta el innito$

M% M' M* M< M= "5 3 &&&&&&& ? &&&&&&&& ? &&&&&&& ? &&&&&&& ? &&&&&&& ?&&&&&&

(%?r)% (%?r)' (%?r)* (%?)< (%?r)=

Se #a demostrado aqu! que el precio de la accin #oy es igual al valorpresente de todos los dividendos futuros, con crecimiento cero.%al9aci,n de las acciones com9nes con crecimiento constanteSupongamos que se conoce que el dividendo de cierta compa7!a crece siemprea una tasa constante. / esta tasa de rendimiento se le denominará (g). Si sedene a Mo como el dividendo que se acaba de pagar, el pr1imo dividendo M %

es$

M% 3 Mo (%?g)"or lo tanto en general podemos decir que el dividendo dentro de n periodosfuturos, Mt, se determina mediante$ Mt 3 Mo (%?g )n

2n activo con -ujos de efectivo que crecen a una tasa constante permanentese denomina perpetuidad creciente.Ejemplo$ El grupo 8dat acaba de pagar un dividendo de 4 * por accin. Eldividendo crece a una tasa constante de J: anual. Con base a estainformacin, Wcuál será el dividendo en cinco a7osX "5 3 *(% ? 5.5J)= 3 4 <.<%"or consiguiente, el dividendo aumentará en 4 %.<% durante los cinco a7os.Si el dividendo crece a una tasa constante, el problema de pronosticar unn0mero innito de dividendos futuros se #a reemplaado por el problema dedeterminar una sola tasa de crecimiento, una simplicacin importante. Eneste caso, si se considera a Mo como el dividendo que se acaba de pagar y g latasa de crecimiento constante, el valor de una accin puede e1presarse como$

Mo(% ? g)% Mo(% ? g)' Mo(% ? g)*

"o 3 &&&&&&&&&&&&&&& ? &&&&&&&&&&&&&&&& ? &&&&&&&&&&&&&&& ? &&&&&& (% ? r )% ( % ? r )' ( % ? r )*



En tanto que la tasa de crecimiento, g, sea inferior a la tasa de descuento, r, elvalor presente de esta serie de -ujos de efectivo puede e1presarse en formamuy sencilla como$

Mo ( % ? g ) M%

"o 3 &&&&&&&&&&&&&&&& 3 &&&&&&&& r & g r H g/ este resultado lo llamaremos modelo del crecimiento de di:idendos. Esun modelo muy fácil de usar.Ejemplo$ Supongamos que Mo 3 4 '.*5, r 3 %* : y g 3 = :. En este caso, elprecio por accin es$

'.*5 ( % ? 5.5= )"o 3 &&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&& 3 4 *5.%F

5.%* H 5.5=En realidad, el modelo de crecimiento de dividendos se puede usar paraobtener el precio de la accin en cualquier momento, no solo en el presente.

"or lo general, el precio de la accin en el periodo o tiempo t es$

Mt ( % ? g ) "t 3 &&&&&&&&&&&&&&&&&&

r & gContinuando con el ejemplo anterior, supongamos que interesa conocer elprecio de la accin dentro de cinco a7os, "=. "rimero, se necesita el dividendodel periodo =. "uesto que el dividendo que se acaba de pagar es de 4 '.*5 y latasa de crecimiento es del =: anual, M= es$

M= 3 '.*5 (%? 5.5=)= 3 4 '.F*=

El precio de la accin en cinco a7os es$

'.F*= ( % ? 5.5= ) "=3 &&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&& 3 4 *J.=' 5.%* & 5.5=Ejemplo$ El pr1imo dividendo de la compa7!a REl Trébol S./.CY será de 4<.55por accin. +os inversionistas requieren un rendimiento del %;: en compa7!assimilares a El Trébol. El dividendo del Trébol aumenta en un ;: anual. WCuálserá el valor dentro de cuatro a7osX.

Siendo$ M% 3 4<.55, por lo que no se multiplicará esto por (% ? g), luego$

M% < "o 3 &&&&&&&&&& "o 3 &&&&&&&&&&&&&& 3 4<5.55 r & g 5.%; H 5.5;

"uesto que ya se tiene el dividendo en un a7o, el dividendo en cuatro a7os esigual a$ "< 3 M% ( % ? g )n

"<3 < (% ? 5.5;)* 3 4 <.9;<



"or lo tanto, el precio en cuatro a7os es$

M< (% ? g ) <.9;< ( % ? 5.5; ) "< 3 &&&&&&&&&&&&&&& "< 3 &&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&& 3 4 =5.=5

r H g 5.%; H 5,5;

+uego de analiar llegamos a la conclusin que "< e1presar como$

M% ( % ? g )<

"< 3 &&&&&&&&&&&&&&&&& r & g

+uego podemos indicar que el modelo del crecimiento de dividendossupone ampl!simamente que el precio de la accin crecerá a la misma

tasa constante que el dividendo.

endimiento esperado del dividendo de una accin 3 M%D"o

endimiento del capital ganado de una accin 3 "%&"oD "o +os benecios que obtienen los propietarios de acciones comunes se producea través de$

a.&) Mividendos b.&) anancias o pérdidas de capital.

M%?"% & "o entabilidad esperada As 3 &&&&&&&&&&&&&&&&&&& "o"o 3 SD <5.55

M% 3 SD *.55 "% 3 SD <<.55 * ? << & <5 As 3&&&&&&&&&&&&&&&&&&& As 3 %9.= :

<5

M% ? "% * ? << "o 3&&&&&&&&&&&&& "o 3&&&&&&&&&&&&&& 3 SD <5.55

(% ? As ) ( %? 5.%9=)

M' ? "' *.*5 ? <J.<5

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