Gerencia finaciera

7/22/2019 Gerencia finaciera

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TABLA DE CONVERSIONES

UNIVERSIDAD PERUANA LOS ANDES

Educacin a Distancia.

Huancayo.

Impresin Digital

SOLUCIONES GRAFICAS SAC

Jr. Puno 564 - Hyo.

Telf. 21443


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PRESENTACINEl objetivo del presente esfuerzo, es presentar un tratamiento del curso deGerencia financiera, tomando en consideracin la misma estructuracurricular que el de la modalidad presencial a partir de la sumilla alcanzadapor la jefatura de departamento

La Gerencia Financiera se considera como una accin recurrente yrelacionadora de los diversos conocimiento aprendidos en el rea definanzas durante su proceso de formacin profesional como anlisis deestados financieros, administracin financiera etc.

El propsito es que con el curso se busca presentar como una ayuda para latoma de decisiones sobre las inversiones prestamos, direccin y gestin quese derivan de ellas constituyndose en un ncleo del sistema de libremercado.

La informacin y disponer de datos vlidos y bien organizados es decircontar con una informacin valida organizada, oportuna, fidedigna de bajocosto, en tiempo real nos va permitir llegar a decisiones adecuadas, ycorrectas y por que no estratgicas, en la gestin financiera de la empresa.Para obtener una buena informacin es necesario comprender los datos de

las informaciones que le sirven de base y los instrumentos auxiliares deanlisis para su obtencin y evaluacin.

Las decisiones sobre inversiones, prestamos financiamiento aparte de lainformacin mencionada requieren tambin una capacidad de planificacin,previsin, as como un anlisis tanto interno como externo de las diversasvariables que influyen en la actividad financiera de la empresa.

No se puede gestionar lo que no se comprende ni conoce su magnitud, enamplitud ni su profundidad para poder analizar y comprender la informacinque ayude a la toma de decisiones financieras que es la esencia del

presente curso.Es por eso que el presente esfuerzo, se inicia en forma suficientementesencilla como para que sea fcil su comprensin, y estudio en su parteterica; luego iremos ingresando a terrenos algo mas complejos, hastallegar por fin lograr el propsito que perseguimos.

EL AUTOR


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INDICE

UNIDAD TEMTICA I

EL GERENTE FINANCIERO 9

El gerente financiero 9El administrador financiero 11Objetivo de la gerencia financiera 11Evolucin de gerencia financiera 13El objetivo financiero 15Las decisiones financieras 17

UNIDAD TEMTICA II

LAS ACTIVIDADES FINANCIERAS 21

La funcin financiera 21La teora financiera 25Fundamentos tericos de la economa financiera 26La direccin financiera de la empresa 27

UNIDAD TEMTICA III

LA INVERSIN ECONMICO FINANCIERA 33

El proceso de inversin 33Generacin de proyectos de inversin 34Anlisis externo e interno 35Planificacin estratgica de la cartera de inversiones 35Estimaciones de flujo de caja 36Estimaciones de los cobros y pagos 37

UNIDAD TEMTICA IV

EL COSTE DE CAPITAL 41

El coste de capital de la empresa 41El coste efectivo de las fuentes de fondos 41Interdependencia de las decisiones de inversin y financiamiento 44Metodologa para la evaluacin de proyectos de inversin 45Asignacin de recursos 46Estimacin de los flujos de tesorera 47El coste de capital en la decisin de inversin 48

UNIDAD TEMTICA V


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VALORACION DE LAS DECISIONES DE INVERSION 51

Criterios clsicos de evaluacin y seleccin de proyectos 51

Valor actual neto VAN NPV 57Las decisiones de inversin en condiciones de incertidumbre y riesgo 64Mtodos de seleccin de proyectos de inversin 68Anlisis de sensibilidad de las decisiones de inversin 71Evaluacin de inversiones en condiciones de incertidumbre 71

UNIDAD TEMTICA VI

TEORA DE LA ESTRUCTURA DE CAPITAL 75

Relacin entre endeudamiento y valor de la empresa 78

La tesis de Miller y Modigliani 80Imperfeccin del mercado 80Factores de la relacin de endeudamiento 88Flexibilidad financiera apalancamiento operativo y financiero 90Decisiones de dividendos 92

UNIDAD TEMTICA VII

TEORA DE MERCADOS FINANCIEROS 103

Mercados eficientes y valoracin de activos 103Anlisis fundamental 103Valoracin de ttulos renta variable 104Valoracin de ttulos renta fija 105Teora de mercado de capitales 105Modelos de mercado 107

UNIDAD TEMTICA VIII

EL RIESGO 111

Aproximacin ala concepto de riesgo 111La diversificacin del riesgo 115Relacin rendimiento riesgo 119La prima de riesgo del mercado 124La Beta y el alfa Jensen 129Modelo de valoracin por arbitraje APM 133


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GERENCIA FINANCIERA

Al terminar el estudio del presente fascculo, el participante:

Identifica las funciones y finalidad del gerente financiero Explica las funciones y decisiones de la gerencia financiera Identifica los principales objetivos de la gerencia financiera Determina las principales decisiones financieras

EL GERENTE FINANCIERO

"La administracin financiera esencialmente es una combinacin de

contabilidad y economa. En primer lugar, los gerentes financieros utilizan lainformacin contable -balances generales, estados de resultados, flujos decaja, estado de fuentes y usos.- con el fin de analizar, planear y distribuirrecursos financieros para las Empresas. En segunda instancia, ellosemplean los principios econmicos como gua para la toma de decisionesfinancieras que favorezcan los intereses de la organizacin. En otraspalabras, las finanzas constituyen un rea aplicada de la economa que seapoya en la informacin contable".

Puesto que las finanzas reflejan con bastante proximidad lo que agregavalor a una firma, los gerentes financieros constituyen individuos

importantes para la mayora de los negocios.

Los gerentes financieros Miden el desempeo de la compaa, determinancuales sern las consecuencias financieras si sta mantiene su actual cursoo lo modifica, y recomiendan la manera como la firma debe utilizar susactivos. ellos, asimismo, localizan fuentes externas de financiacin yrecomiendan la ms benfica combinacin de fuentes financieras, para deesta manera, DETERMINAR LAS EXPECTATIVAS FINANCIERAS DE LOSPROPIETARIOS DE LA EMPRESA.

"Todos los gerentes financieros deben estar en capacidad de COMUNICAR

ANALIZAR Y TOMAR DECISIONES con base en la informacin recopilada apartir de muchas fuentes. Para llevar a cabo esta tarea, necesitan


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ANALIZAR LOS ESTADOS FINANCIEROS, ADEMS DE PRONOSTICAR,PLANEAR Y DETERMINAR el efecto de la magnitud, el riesgo y latemporalidad de los flujos de efectivo." (Gallagher y Andrew)

Los tiempos actuales obliga a las Empresas a contar con los mediosnecesarios para poder subsistir en un ambiente muy competitivo y enconstante evolucin. Las nuevas tecnologas, las nuevas aptitudes laboralesjunto con la nueva relacin mercado - produccin, han contribuido afenmenos nunca antes vistos: la cada de fronteras comerciales en Europahan permitido la unificacin de monedas de varios pases y el comerciomundial sigue uniendo a otras naciones con propsitos econmicoscomunes. La toma de decisiones puede hacerse ya tan solo oprimiendo unbotn a kilmetros y kilmetros de distancia donde se origina latransaccin, lo que obliga a que el ejecutivo moderno deba estar al tanto delos cambios originados por aquellas personas inquietas y dinmicas que

contribuyen a la modernizacin de las Empresas y por consiguiente alnuevo mundo de los negocios.

Para contrarrestar la fuerza de la globalizacin se hace necesario crearestrategias que permitan atraer clientes por fuera de las fronterasnaturales. Toda empresa requerir "una actitud de permanente alerta,rapidez en la respuesta al cliente, flexibilidad en las estructuras internas,rapidez en las decisiones, aumento en la productividad y optimizacin de lacalidad". Todas ellas forman parte de las las habilidades esenciales queuna organizacin requiere para enfrentar los retos de un mercadoglobalizado y que pueden dirigirla a un mejor futuro. El Talento Humano es

donde existe la dinmica que permitir a los negocios percibir lasoportunidades con mayor rapidez, a tal punto de obligarlas, inclusive, aredefinir su razn de ser, a eliminar competidores renuentes a los cambios,a comprender donde es necesario invertir y a descubrir nuevos mercadosque le permitan tener una mayor ventaja competitiva.

Todas estas premisas conllevan movimiento de recursos, ya sean de capitalo humanos, todos con un valor monetario intrnseco. Es ah donde surge lanecesidad de contar con las personas indicadas que contribuyan a encauzara las Empresasa un mundo donde "quienes ganan no son los mejores sinolos que dominan el juego de los negocios". Precisamente, es en el modelo

mental del ADMINISTRADORES FINANCIEROS donde un paradigma seha establecido: Contribuir con la maximizacin de la riqueza de losinversionistas. Son ellos, los Administradores Financieros, quienes puedendisponer de esa caja mgica que todos los negocios poseen pero que poruna otra razn no se utiliza:

LA PROSPECTIVA FINANCIERA.

A dnde puede ir un negocio de continuar con su rumbo actual? A dndepuede llegar si lo modifica? Cundo se debe invertir? Cunto se debeinvertir? Qu fuentes de financiamiento se deben utilizar? Cmo se debenutilizar los activos de una empresa? Qu retorno sobre la inversin podranesperar los inversionistas en determinada inversin? Estos y muchos otrosinterrogantes pueden ser fcilmente contestados por los


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ADMINISTRADORES FINANCIEROS. Peter Drucker manifestaba que todaempresa requiere de cuatro herramientas para los actuales tiempos:Informacin fundamental, informacin sobre productividad, informacinpara el manejo de recursos escasos e informacin sobre las habilidades

esenciales. Esas cuatro herramientas las tiene el ADMINISTRADORFINANCIERO pues es l quien est en capacidad de operar con toda lainformacin que requiere un negocio.

El ADMINISTRADOR FINANCIERO es quien proporciona la informacinfundamental de la empresa a travs del diagnstico financiero, para lo cualtoma la contabilidad (el ayer), interpreta los datos fros existentes en losestados financieros y elabora con detalle la informacin que requiere laempresa para conocer su situacin actual. Con base en esta informacinproyecta a la empresa a una situacin futura y factible a travs de laplaneacin prospectiva y la planeacin estratgica financiera.

La informacin sobre productividad debe inducir a que los empresariosconozcan el VALOR ECONMICO que se destruye o se genera al interiorde la organizacin. EL ADMINISTRADOR FINANCIERO es quien indica laforma para lograr la generacin de valor, orienta adecuadamente losrecursos y da alternativas para su uso ptimo; l es quien indica la cantidadde inversin que se requiere para cumplir con su objetivo bsico y busca lafinanciacin al menor costo posible.

El Talento Humano de buen desempeo y el capital, son los recursos msescasos para toda empresa. El ADMINISTRADOR FINANCIERO se hapreparado para procesar la informacin que se requiere en el momento de

localizar esas dos fuentes tan importantes y escasas en el presente milenio.El es consciente del poder que tienen las habilidades esenciales (innovacin)de toda empresa, l ms que nadie es consciente del valor del know How dela organizacin.

GERENCIA FINANCIERA: Objetivos

LA GERENCIA FINANCIERA

OBJETIVOS RESULTADOS ESPERADOSAsegurar la liquidez de la empresa

Localizar las fuentes optimas definanciacin y recomendar la masbenfica combinacin

Maximizacin del valor de laempresa en el mercado

Orientar adecuadamente losrecursos

Recuperacin rpida de la inversin

Recomendar la forma como sedeben utilizar los activos para suuso optimo

En el espacio ciberntico podemos definir un espacio virtual donde el acceso de

cada uno a la inteligencia de los dems y a sus recursos colectivos no est

restringido por tiempo o lugar" John Kao, 1997


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Las organizaciones generalmente tienen dentro de sus estructurasorganizacionales, cinco polos muy importantes: Talento humano, recursosfinancieros, produccin, marketing e investigacin y desarrollo, y cada unode ellos conforma un rea especfica en la empresa. El rea de produccin

corresponde a la funcin de transformacin y procesamiento de insumoscon el fin de lograr un producto o servicio terminado. El rea comercial es laencargada de buscar las acciones ms efectivas para colocar en el mercadolos bienes o servicios terminados. El rea de investigacin y desarrollo tienecomo funcin importante buscar aquellos aspectos que generen algunadiferenciacin con la competencia o simplemente en buscar otrasposibilidades para satisfacer necesidades o expectativas, aspectoconsiderado de gran importancia en los tiempos actuales. Estos tres polos oreas bien demarcadas constituyen el eje central de la innovacin. Pero,qu sucede con el Talento Humano y los recursos financiero, recursosconsiderados tambin como vitales para las Empresas en la actualidad?

En el siglo pasado, Peter Drucker afirmaba que para el siglo XXI el personalde buen desempeo y el capital, seran los recursos ms valiosos y escasospara una empresa. Sin capital y sin quien lo administre efectivamente, lasempresas solo sern verdades efmeras o simplemente utopas. El talentohumano y los recursos financieros son los ejes en donde converge todo elengranaje innovador de una empresa. Las empresas estn constituidas porpersonas y las personas manejan recursos, todos ellos con un valoreconmico implcito. Qu sera de las reas comercial, produccin einvestigacin y desarrollo sino contara con un personal de buen desempeoy con los recursos econmicos necesarios para generar no solo innovacin

en sus procesos sino valor para sus propietarios y desarrollo para lacomunidad?

Un personal de buen desempeo estar en capacidades de tomar buenasdecisiones y, en cuanto a materia financiera se refiere, stas recaen sobretres aspectos importantes: financiacin, inversin y dividendos,aspectos que la Gerencia de las Empresasdeben tener en cuenta a la horade responder las preguntas claves para un inversionista: Por qu invertir?Cundo invertir? En qu invertir? Cunto invertir? Dnde invertir? Conqu invertir? Las respuestas las encontrar en la GERENCIA FINANCIERA.Es ella quien Mide El Desempeo De La Compaa, Determina Cuales Sern

Las Consecuencias Financieras Si sta Mantiene Su Actual Curso O LoModifica, Y Recomienda La Manera Como La Firma Debe Utilizar SusActivos. Ella, asimismo, Localiza Las Fuentes Externas De Financiacin YRecomienda La Ms Benfica Combinacin De Fuentes Financieras,para deesta manera, Determinar Las Expectativas Financieras De Los PropietariosDe La Empresa.

Estas funciones sern realizadas por el gerente financiero enfocando susaber-hacer-ser a lograr los siguientes objetivos: Financiar operaciones almenor costo posible, orientar adecuadamente los recursos, optimizar el usode los recursos y tener la liquidez necesaria para sus actividades normales.

De lograrse estos cuatro objetivos, el impacto financiero ser la


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maximizacin del valor de la empresa en el mercado y la prontarecuperacin de la inversin.

En Empresas nuestra accin se enfoca en conquistar los objetivos de la

Gerencia Financiera. Somos conscientes que para el inversionista lo msimportante es la maximizacin de su empresa en el mercado y la prontarecuperacin de su inversin. Siempre estamos pensando y actuando en prodel mejor futuro posible y factible para nuestros clientes y contamos con elpersonal y la tecnologa necesaria como para hacer de una Empresasunaempresa generadora de valor y de progreso.

EVOLUCIN HISTRICA DE LA FUNCIN FINANCIERA EMPRESARIAL.

En primer lugar vamos a aclarar los trminos que se usan para referirnos a

esta materia.

Se suelen utilizar indistintamente los trminos Finanzas, AdministracinFinanciera, Financiacin Empresarial, Economa Financiera de la Empresa, etc.entendiendo que abarcan tanto los problemas de financiacin como los deinversin de la empresa.

La Economa Financiera de la Empresa incluye los siguientes campos:- Anlisis Financiero.- Planificacin Financiera.- Administracin Financiera: Direccin Financiera (largo plazo) y GestinFinanciera (corto plazo).

La Direccin Financiera se considera por tanto una parte integrante de laEconoma Financiera. Desde una perspectiva sistmica, la EconomaFinanciera se centra en el estudio del subsistema de inversin-financiacin, ofinanciero simplemente.

EVOLUCION:

Las funciones del subsistema financiero de la empresa han experimentadocambios a lo largo del tiempo, paralelas a la evolucin y desarrollo de laempresa, as como a los avances cientficos en materia econmica y tcnica.

Los problemas financieros de las empresas se trataban anteriormente dentrode los problemas econmicos. Al inicio del presente siglo, las empresaslanzaron al mercado una gran cantidad de acciones y obligaciones, lo queorigin un cierto inters por el estudio de los mercados de capitales y engeneral por los problemas financieros de las empresas.


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En esta primera etapa la funcin financiera dentro de la empresa se reduca ala bsqueda de recursos financieros necesarios para llevar a cabo losproyectos de inversin decididos por la empresa. Posteriormente se dio unpaso adelante y se trataba de encontrar los recursos financieros de la formams econmica posible.

Desde el punto de vista cientfico, los temas tratados se reducen al anlisisdescriptivo de las fuentes financieras y de las operaciones financieras quese realizan en los mercados.

En los aos veinte la funcin financiera se ampla y aparecen ya dentro de laempresa estudios relacionados con la estructura, el funcionamiento externo yla liquidez de la empresa, prestando mayor atencin a la financiacin externa

que a la administracin interna financiera.

La gran crisis de sobreproduccin de 1.929 llev a la quiebra, por falta deliquidez a numerosas empresas ya que los stocks de productos terminadosse iban acumulando en los almacenes. Durante esta etapa, laadministracin financiera presta atencin a este problema de la liquidezcomo parte de la gestin financiera de la empresa, junto con las quiebras,liquidaciones y reorganizaciones. Se increment la informacin suministradapor la empresa y el anlisis financiero tradicional.

Despus de la Segunda Guerra Mundial y a comienzos de los cincuenta,

comienza lo que se puede llamar la Moderna Administracin Financierade la Empresa, pasando de la mera descripcin externa al clculo internocomo el caso del coste de capital, de la estructura financiera ptima, de lapoltica de dividendos, del modelo de equilibrio de activos financieros, delclculo del Valor Actual Neto, etc. Aparecen los modelos matemticos y laplanificacin financiera, que ayudan a la toma de decisiones de inversin yfinanciacin.

En estos aos se desplaza el inters de la parte derecha del balance, es decir,

el pasivo (fuentes de financiacin), al estudio del activo, desarrollndosemodelos de gestin de inventarios, tesorera, cuentas de clientes y activosfijos. Adems se va reconociendo la importancia de las decisiones tomadasdentro de la empresa. El estudio de los mercados e instrumentos financierosse sitan en el contexto de las decisiones financieras.

En los aos sesenta y setenta se profundiza en el estudio de cmo seleccionanlos inversores sus inversiones financieras y sus consecuencias para lasfinanzas de la empresa. Es importante saber cmo se forman los precios de

los ttulos en el mercado. As nacer la Teora de Carteras y su aplicacin a ladireccin financiera.


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En los ochenta destaca la modelizacin, la consideracin de la inflacin y delos impuestos en la toma de decisiones financieras, y el estudio de las nuevasoperaciones y de los nuevos mercados e instrumentos financieros. En laespecialidad de finanzas se estudian no slo las acciones y obligaciones, y losmercados burstiles tradicionales, sino tambin las opciones, los mercados defuturos, futuros sobre tipos de inters, operaciones como las ofertas pblicasde adquisiciones de acciones (OPAs) y toda una amplia gama de operacionescada vez ms importantes.

La funcin financiera actual presta especial atencin al coste de capitalcorrespondiente al proyecto de inversin. Otro problema prioritario es el de laestructura financiera ptima de la empresa, es decir, el nivel de

endeudamiento de la empresa que ms le conviene, cuestin quetericamente an no ha sido resuelta. Debe ocuparse tambin de la gestinde la liquidez y la tesorera, la determinacin de la poltica de dividendos, laplanificacin financiera a largo y medio plazo y el control financiero.

Puede decirse que la funcin financiera tradicional consiste en un estudiodescriptivo de la financiacin externa de la empresa, mientras que la funcinfinanciera moderna consiste en una serie de tcnicas analticas para laadopcin de decisiones internas en el campo de la inversin y financiacin de

la empresa.

EL OBJETIVO FINANCIERO.

Tradicionalmente se ha venido considerando como objetivo de la empresa lamaximizacin del beneficio. Sin embargo, este objetivo se ha criticado mucho;actualmente se defiende la existencia de un conjunto de objetivos,consecuencia de un proceso de negociacin entre los distintos participantes dela empresa, que de un modo u otro esperan algo de ella.

A pesar de que hoy da se acepta que la empresa debe alcanzar diversosobjetivos, la moderna Administracin Financiera plantea como objetivoprioritario la maximizacin del valor de mercado de la empresa desde el puntode vista de sus propietarios (accionistas, en el caso de una sociedadannima). Tambin se plantea como la maximizacin del valor de las accionesde la empresa, aunque este objetivo planteara problemas en el caso deempresas que no coticen en bolsa.

Aunque se ha criticado este objetivo, se asume de forma ms generalizadadebido a que:


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1.- Se puede compatibilizar con el objetivo de mximos beneficios: a mayorbeneficio, mayor valor de la empresa.

2.- Es operativo y sencillo.

3.- Es nico.

4.- Es un objetivo cuantificable, y por tanto susceptible de incorporar amodelos matemticos.

Hay que destacar que este objetivo es idneo para las grandes empresas quecotizan en bolsa; sin embargo, presentan dificultades operativas al intentaraplicarlo a las EMPRESAS.

Respecto a cmo se consigue este objetivo habra que considerar que la tomade decisiones no se realiza por los propietarios sino por los directivos; sinembargo existen al menos cuatro motivos por los que la actuacin de losdirectivos tender a satisfacer los intereses de los accionistas maximizando elprecio de las acciones:

1.- El primero es la existencia de un mercado de trabajo que paga ms aaquellos directivos que han conseguido mejores resultados con los preciosde sus acciones.

2.- En las pequeas empresas que no cotizan en bolsa, el motivo msevidente para que el directivo acte en inters del accionista es laamenaza de despido. Pero tambin en las grandes empresas se hanproducido casos en los que los accionistas han despedido a directivos queno actuaban en su inters.

3.- La posibilidad que ante una bajada en los precios de las acciones surjaotra empresa que desee adquirirla para cambiar la direccin y mejorarcon ello el valor de la empresa. (Es lo que se conoce como OPA hostil no

deseada por los directivos).

4.- Hay ocasiones en que los directivos son compensados con acciones antebuenos resultados por lo que son a la vez accionistas, y de esta formaestn interesados en que sus acciones valgan lo ms posible.

Este objetivo (MAXIMIZAR LA RIQUEZA DE LOS ACCIONISTAS), presenta unatriple vertiente interrelacionada, la decisin de inversin o presupuesto decapital, la decisin de financiacin y la decisin de dividendos. La optimizacin

de la decisin conjunta de perseguir siempre la maximizacin del valor de laempresa para sus accionistas, o lo que es lo mismo, la riqueza de estos.


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LAS DECISIONES FINANCIERAS.

El anlisis de las decisiones financieras se sita dentro del rea de la DireccinFinanciera y constituyen el nexo de unin entre la teora financiera y la polticafinanciera. Debido a las interacciones existentes entre las decisionesfinancieras y a su interrelacin con el objetivo de la empresa, la DireccinFinanciera se ocupa de evaluar el efecto combinado de dichas decisionessobre el objetivo financiero.

Este tipo de decisiones empresariales suponen un aumento o disminucin delempleo de los recursos de las empresas y responden a los tres interrogantesplanteados por SOLOMON:

1.- Cul debe ser la dimensin de la empresa y su ritmo de crecimiento?2.- Qu clases de activos debe poseer la empresa?3.- Cul debe ser la composicin de su pasivo?

Estas cuestiones estn estrechamente ligadas. El volumen total de activosdepender de las posibilidades especficas de inversin, as como de lasposibilidades de financiacin. Las facilidades para obtener recursos financierosdependern a su vez de la cantidad y calidad de los proyectos de inversin enlos que van a ser utilizados. Las tres cuestiones constituyen tres aspectos de

un mismo problema fundamental, las cuales deben resolversesimultneamente en la prctica.

As, la empresa ha de hacer frente a tres categoras de decisiones financieras:

1.- Volumen y destino de sus inversiones.

2.- Volumen de los dividendos a distribuir.

3.- Volumen y origen de los recursos a utilizar.

Es decir, decisiones de inversin, decisiones de dividendos y decisiones definanciacin. Cada una ha de valorarse en relacin con el grado decumplimiento del objetivo financiero de la empresa.

Quizs la decisin econmico-financiera fundamental de la empresa sea ladeterminacin del nivel y composicin de su inversin. La empresa puedeinvertir en activos fsicos o financieros (ttulos). Las decisiones de inversin dela empresa determinan la renta futura de la misma. La rentabilidad de lasinversiones se ve influida tanto por factores externos al control de la direccincomo por decisiones de produccin.


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DECISIN DE INVERSION

La decisin de inversin consiste en la colocacin de capital en proyectos deinversin de los que se esperan beneficios futuros (Van Horne, 1.986).

La direccin se encuentra con tres problemas importantes que afectan a ladecisin de inversin: el primero de ellos es localizar nuevas oportunidades deinversin; el segundo es estimar los flujos de tesorera de los proyectos; y eltercero, establecer una regla o tcnica de decisin consistente que permitaelegir entre diversos proyectos de inversin. La regla de decisin debe ofrecerla propiedad antes mencionada de maximizar la riqueza de los accionistas.

La estimacin de los flujos de caja no es sencilla debido a que son flujosesperados y por tanto futuros, por lo que no pueden estimarse con certeza.Por este motivo, los proyectos de inversin deben evaluarse en funcin de surentabilidad esperada y del riesgo econmico que llevan consigo.

Para la valoracin de proyectos de inversin a partir de la rentabilidadesperada y del riesgo se seleccionan un conjunto de proyectos de inversinpara elegir entre estos el proyecto que maximice la rentabilidad para undeterminado tipo de riesgo o bien que minimice el riesgo para un determinado

nivel de rentabilidad.

DECISIN DE FINANCIACIN

Las decisiones de financiacin determinan los medios que la empresa ha deutilizar para financiar sus inversiones.

La empresa se va a plantear si financiar sus inversiones con fondos propios ocon fondos provenientes del endeudamiento, es decir, con fondos ajenos.

Cada uno de los medios que utiliza la empresa para financiarse supone uncoste, que en su conjunto, da lugar a lo que se conoce como coste de capitalde la empresa.

El coste de capital, por consiguiente, relaciona, a travs de la tasa derendimiento requerida de los proyectos de inversin, las decisiones deinversin con las de financiacin. La empresa al conocer el coste de capital vaa seleccionar las inversiones a realizar y estas sern las que incrementen elvalor de la empresa, es decir, las inversiones cuya tasa de rendimientointerna sea mayor al coste de capital de los recursos financieros utilizados.


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DECISIN DE DIVIDENDOS

La decisin de dividendos consiste en determinar el volumen ptimo dedistribucin de beneficios que permita mantener una poltica adecuada deautofinanciacin y una retribucin suficiente a las acciones de la empresa. Portanto la poltica de dividendos supone la decisin de distribuir beneficiosversus retencin de los mismos para reinvertirlos en la empresa.

El tema central que se deriva de la decisin de dividendos es si el valor de laempresa en el mercado es independiente o no de la poltica de dividendosseguida por la empresa.

Los economistas no estn de acuerdo en esta cuestin y hay dos posturas

claramente opuestas. Por un lado, Modigliani y Miller (1.961) afirmaron quela poltica de dividendos es irrelevante para el valor de la empresa en elmercado. Por otro lado Gordon (1.962) dice que existir una poltica ptimade dividendos que maximice el valor de la empresa al suponerse que elcomprador de una accin paga sus futuros dividendos.


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BERNSTEIN Leopoldo A.(1995) Anlisis de Estados Financieros IRWIN

Espaa

DAMODARAN, Aswath (1998): Models of Risk. En BERNSTEIN, Peter

y

DAMODARAN, Aswath (1999): Applied Corporate Finance. A Users

Manual. John Wiley. Nueva York.

GITMAN Lawrence W. (1995)Administracin FinancieraHARLA MEXICO

HAMADA, Robert (1972): The Effect of the Firms Capital Structure

on the Systematic Risk of Common Stocks

INDRO, Daniel y LEE, Wayne (1997):Biases in Arithmetic and Geometric

Averages as Estimates of Long Run Expected Returns and Risk Premium.

KEOWN, Arthur; SCOTT, David; MARTIN, John y PETTY, Jay (1996):

Basic Financial Management. Prentice Hall. Englewood Cliffs (NJ).

SCOTT, David (1990): Understanding and Managing Investment Risk &

Return. McGraw Hill. Londres.

STEPHEN A. Ross y otros (1998) Finanzas CorporativasIRWIM Colombia

SUAREZ, Andrs (1997): Decisiones ptimas de Inversin y

Financiacin en la Empresa. Pirmide. Madrid. (18 ed.)

VAN HORNE James y otro (2002) Fdto de Administracin Financiera

Prentice Hall Mexico

Auto evaluacin


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LA FUNCIN FINANCIERA:

LA FUNCIN FINANCIERA Y EL OBJETIVO FINANCIERO:La empresa se enfrenta a una demanda insatisfecha y de aqu surgeuna oportunidad de generacin de valor, de generacin de riqueza, decrear un negocio.Para satisfacer a esa demanda, la empresa tiene que acometer unaactividad productiva (la empresa tiene que hacer una inversin enmedios productivos (recursos humanos, capital, ...) para esainversin), la empresa tiene una necesidad de financiacin.

La funcin financiera de la empresa es la funcin del rea funcional queconsta de tres tareas y de un objetivo (objetivo financiero de laempresa).El rea financiera de la empresa se ocupa del sistema financiero (buscamedios de financiacin) y del sistema real (donde la empresa acometesus actividades productivas).

Tareas de la funcin financiera:a) Bsqueda de financiacin:Emisin de capital: determina el grado de endeudamiento dela empresaConstruccin de deuda: determina el coste de capital (costefinanciero).

b) Inversin de los fondos en activos productivos: asignacin eficientede recursos financieros.

CMg de los fondos

IMg

I* q

IMg de la ltima unidad invertida es igual al CMg de la ltimaunidad invertida.

IMg = CMgI*es la inversin ptima.

c) Recuperacin de la inversin por explotacin del negocio.d) Remuneracin a los aportantes de fondos.e) Reinversin en la empresa de parte de los flujos de caja generados

por la empresa (autofinanciacin).

Sistema realActividades reales Sistema financierorea financiera


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Atribucin del rea financiera:1. Inversin.2. Financiacin:Endeudamientos.

Dividendos (autofinanciacin).Estas decisiones del rea financiera de la empresa, no se tomanaisladamente, sino que estn interrelacionados.

Decisiones de la empresa a tres niveles:Mercado de demanda y oferta (subsistema de mercado): Determinalos beneficios en funcin de la posicin de los productos de laempresa en el mercado.Evaluacin del mercado de capital (subsistema financiero):determina la totalidad de fondos disponibles para la empresa.Inversin (subsistema de inversin): Asignacin eficiente de los

fondos.Las decisiones influyen en cascada unas sobre otras y el sistema seretroalimenta.

Objetivo financiero de la empresa:Maximizar el beneficio. Los beneficios a maximizar son el BAIT, BAT,Beneficio Neto (Beneficio despus de intereses e impuestos, beneficiopara el accionista).El inconveniente del beneficio como objetivo es que hace sugerencia aun ejercicio econmico. Adems, no tiene proyeccin hacia el futuro ytampoco hace referencia, o no tiene en cuenta, el riesgo asumido.Actualmente se entiende como objetivo financiero de la empresa lacreacin de riqueza para el accionista. Se busca la maximizacin de laparte de riqueza de los accionistas materializado en ttulos de laempresa.Este objetivo, en ltimo trmino, nos lleva a otro, que es maximizar lariqueza de todos los aportadores de fondos de la empresa. Al

Demanda/OfertaMercado

Precio/Cantidad

BeneficiosIngresosGastos

Autofinanciacin Dividendo

Inversin:MarketingI +DEquipos

productivosFondos

disponiblesOferta de

fondosexterna que

tenga laempresa

Evaluacinpor el

mercado decapital


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maximizar la riqueza de los accionistas se maximiza, en ltimotrmino, la riqueza de los acreedores.Maximizar la riqueza de todos los que poseen ttulos o incorporanderechos sobre los flujos de caja o activos de la empresa.

El objetivo financiero de la empresa ser maximizar el valor de laempresa.El valor de la empresa puede ser de dos tipos:

Valor intrnseco.Valor de mercado.

En mercados eficientes (aquellos mercados en los que los preciosrecogen inmediatamente y de manera insesgada toda la informacinque afecta a la empresa):

Precios y volumen de contratacin pasados y los siguientes aesos.Informacin pblica.

Informacin privada.No existe discrepancia entre el valor intrnseco y el valor demercado (VI Vmdo)

En mercados eficientes, el objetivo final es maximizar el precio demercado de las acciones, objetivo al que debera tender la actividadfinanciera.

Conflicto de objetivos: cuando hay separacin entre accionistas ydirectivos.Funcin del accionista aportar fondos y asumir riesgos.Funcin del directivo gestionar esos fondos.Objetivo de la empresa maximizar valor.

Le interesa al directivo maximizar el valor de los accionistas o tieneotros objetivos?Los objetivos del directivo (decisor) son distintos de la maximizacindel valor de la empresa. El directivo quiere:

Remuneracin.Permanencia en el puesto.Cierto prestigio social.Maximizar el volumen de recursos bajo su control.

Estos objetivos pueden llevar a comportamientos oportunistas que sonnegativos para los accionistas.El directivo puede llegar a sobreinvertir: invertir cuando IMg < CMg(destruccin del valor). El directivo puede querer sobreinvertir parahacer ms grande la empresa y cobrar ms para dirigirla.El directivo puede consumir recursos en el puesto de trabajo para usopersonal (coches de empresa, pisos de empresa, ...).Rechazo por parte del directivo de proyectos rentables pero de altoriesgo porque tiene una percepcin del riesgo mucho ms acusada queel accionista, puesto que el directivo arriesga su remuneracin, supermanencia en el puesto, su prestigio social.

Por qu los directivos pueden incurrir en comportamientosoportunistas?


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Porque existe discrecionalidad directiva libertad de los directivospara incurrir en comportamientos oportunistas.Tienen esa libertad:

Existe asimetra informativa entre accionistas y directivos.

Los accionistas no supervisan a los directivos porque el beneficio desupervisin es proporcional al tamao de la cartera del accionista ysi la participacin es pequea no compensa, puesto que el coste esfijo B


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Incentivos a los directivos.Sistema de remuneracinvariable.Participacin accionarial de los

directivosIncentivos a la creacin de valor.

LA TEORA FINANCIERA:Parte de la ciencia econmica que toma cuerpo como disciplinaindividual a principios del siglo XX.Estamos en un periodo expansivo, de crecimiento. Procesos de fusin yconsolidacin.Para esto necesitan inversin y, por lo tanto, financiacin. La teora

financiera es la descripcin de medios e instituciones que proporcionanfinanciacin.Enfoque de tipo externo a los mercados.Aos 30 Crisis econmica.La teora financiera se ocupa del estudio de medios de proteccincontra la quiebra y de los problemas de falta de dinero (liquidez).Hasta la dcada de los 40 enfoque clsico o teora financiera clsica(enfoque externo y descriptivo).Crticas al enfoque clsico:

Mltiples inconsistencias (teoras parciales que no forman un cuerpoterico coherente).Predomina el punto de vista externo del aportante de fondos.Centrada en la financiacin de grandes empresas.Prima la financiacin a largo plazo y se obvia la de corto plazo.No se consideraba el efecto de las polticas financieras sobre elvalor de la empresa ni el efecto de los incentivos individuales(gestores, accionistas, acreedores, ...)

Enfoque moderno de la teora financiera:Segunda mitad de los aos 40 (periodo postguerra).Es un periodo expansivo y con una creciente competencia (hasta losaos 50).El punto de inters de este periodo sera la asignacin eficiente derecursos.Metodologas nocionales objetivo de maximizar el valor.Prima el punto de vista del decisor interno y basado en un anlisisriguroso. Teora de tipo positiva y no normativo.Limitaciones:- No considera la naturaleza de equilibrio en los mercados.- No considera la existencia de incentivos individuales.Aos 60: se comienza a estudiar la generalizacin de equilibrio en losmercados de capitales. Se desarrolla la teora de inversin financiera.Se desarrolla la teora de carteras (diversificacin del riesgo).Combinacin de ttulos financieros con la finalidad de disminuir elriesgo de la inversin.


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A partir de la teora de cartera, se genera el modelo CAPM, quepermite establecer el rendimiento esperado del ttulo considerando queel mercado solo remunera el riesgo no diversificable.El rendimiento de un ttulo es funcin del riesgo sistemtico (no

diversificable).Modelos de valoracin de opciones (Black y Scholes):Estudiar el valor de la opcin que son ttulos que producen flujos decaja en funcin del valor de un activo subyacente. Permite comprar ovender un activo en unas condiciones y fechas prefijadas de antemano.

Precio de ejercicioOpcin de compra

Momento ejecucin de laopcin

El flujo de caja depende de cul sea el valor del activo subyacente(opcin) en el mercado en el momento de ejecutar la opcin.Opcin de compra activo financiero derivado.P. ejercicio 1000Fecha de ejecucin 1/12/2003P. accin (1/12/2003) 12001/12/2003 compras a 1000 algo que en el mercado vale 1200 losflujos de caja de la opcin son 1200 1000 = 200.La empresa se puede considerar como un conjunto de opciones sobreactivos de la empresa. Se puede valorar la empresa a travs de lametodologa de Black y Scholes.Aos 80 Nuevo enfoque economa institucional.

Teora de agencia (efecto de incentivos de distintos agentesdirectivos, accionistas, acreedores) sobre polticas financieras.Teora de seales (estudia el contenido informativo de lasdecisiones financieras).

FUNDAMENTOS TERICOS DE LA ECONOMA FINANCIERA:Economa financiera: parte de la ciencia econmica que se encarga deestudiar la problemtica de la asignacin intertemporal de los recursospor parte de los agentes econmicos. Seis elementos fundamentales:1. Principio de valoracin: todas las decisiones financieras se toman

para maximizar el valor siendo el valor de activos (FCt)/(1+k)tFCtflujos de caja generados por el activo en el ao t descontadosa una tasa k ajustada al nivel de riesgo del activo.

2. Teora de los mercados eficientes: el mercado es eficiente si losprecios formados en el mercado descuentan de manera inmediata einsesgada toda la informacin (pblica, privada) relativa al ttulovalorado.Mercado eficiente no podemos hacer previsin de evolucin delos precios.El objetivo de maximizar el valor de la empresa en mercadoseficientes se convierte en maximizar los precios de los ttulos.En los mercados eficientes no hay difusin de los ttulos al emitirnuevas acciones al precio de mercado.


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Decisiones que no afectan ni a los flujos de caja ni a k (tasa dedescuento) no afectan al valor de la empresa.

3. Teora de carteras (riesgo diversificable): se hace combinacin dettulos con la finalidad de eliminar el riesgo diversificable (no

sistemtico) de cada ttulo individual. Rendimiento de cartera:media ponderada del rendimiento de ttulos indivisibles. El riesgo decartera es menor que la media ponderada del riesgo de los ttulosindividuales.A lo que lleva esta teora es a la definicin de la frontera eficientede inversin (cuya rentabilidad riesgo no es superada por ningunaotra cartera).Modelo CAPM: el rendimiento del ttulo es funcin de un coeficientejque mide el riesgo no diversificable (sistemtico).

4. Estructura financiera y el valor y coste de capital: la principalaportacin es de Miller y Modigliani que, en condiciones definidas

por mercados perfectos y eficientes, las decisiones de financiacin(dividendos, endeudamiento) son irrelevantes. Las decisiones sonindependientes.Tratan de identificar las imperfecciones del mercado que hacenrelevantes las decisiones de dividendos y endeudamiento.

5. Teora de opciones: una opcin es un ttulo que otorga la capacidadde comprar o vender un activo en unas condiciones prefijadas.Modelo de Black y Scholes (1973) valoracin de opciones.

Precio del ejercicioPrecio de la opcin Fecha de ejercicio

Nivel de riesgo del activo subyacente

Se pueden considerar los compromisos financieros (acciones ydeuda) contrados por la empresa como opciones. Podemos valorarla empresa con el modelo de Black y Scholes (modelos devaloracin de opciones).

6. Nueva economa institucional: se caracteriza por contemplar laempresa como un conjunto de contratos entre distintos agentes queaportan factores a la misma (accionistas, acreedores, directivos,proveedores, clientes). Estos agentes tienen distintos objetivos. Laempresa es un consenso de los objetivos de los distintos agentes.La nueva economa institucional es un compendio de la teora deagencia y los derechos de propiedad. En esta teora de agenciaexiste:

Separacin entre propiedad y control.No existe informacin simtrica.

Explica el comportamiento de los accionistas, directivos yacreedores que no son explicables por la teora clsica.

LA DIRECCIN FINANCIERA DE LA EMPRESA:Se puede definir como parte de la economa financiera que estudiaproblemas econmico financieros de la empresa y la relacin de laempresa con su entorno.


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Tambin se define como parte de la economa financiera que estudia laasignacin eficiente de los recursos desde una doble perspectiva:

Perspectiva externa de los mercados.Perspectiva interna de la administracin financiera propiamente

dicha.Las cuestiones objeto de estudio de la direccin financiera son:

InversinLas decisiones financieras Financiacin (endeudamiento)

Dividendos

Estudia el efecto combinado de estas polticas sobre el objetivo demaximizacin del valor de la empresa.

LA INVERSIN EN LA EMPRESA

EL CONCEPTO DE INVERSIN Y SUS ACEPCIONES.

DEFINICIN GENERAL DE INVERSIN

Inversin es un proceso mediante el cual tiene lugar el cambio de

una satisfaccin inmediata y cierta, a la que se renuncia, por una

esperanza que se adquiere en el futuro, cuyo soporte es el bien

invertido.

ELEMENTOS QUE INTERVIENEN EN EL PROCESO DE INVERSIN

1. Un sujeto que invierte. Puede ser de distinta naturaleza: personafsica o jurdica.

2. Un objeto en el que se invierte. Puede ser de naturaleza diversa.3. El coste que supone la renuncia a una satisfaccin en el

presente.4. La esperanza de una recompensa en el futuro.

Esta definicin es muy genrica. Ejemplo de inversin: estudiar una carrera.

ACEPCIONES DE INVERSIN.

La inversin en un periodo es la diferencia entre el stock de capital al inicioy al final del periodo.

1ttt SCSCI , donde:

SC = Stock de capitalt = final del periodot-1 = inicio del periodo

tI = inversin en un

periodo

Si tI es positivo: existe formacin de capital. Si tI es negativo: existe

consumo de capital.


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Ejemplo:

Una empresa que se dedica a la extraccin de ridos tiene 6 excavadoras alfinal del periodo, y al comienzo 4

1ttt SCSCI 46tI 2tI Excavadoras: inversin

La inversin es una variable flujo y el capital es una variable stock. Deestas variables se puede hablar desde tres puntos de vista:

1. Jurdico2. Financiero3. Econmico o productivo

Sentido jurdico:CAPITAL es todo aquel bien que puede ser objeto de un derecho depropiedad (casa, coche, etc.)INVERSIN es el proceso o acto mediante el cual se adquiere esapropiedad.

Sentido financiero:CAPITAL es toda la suma de dinero que no ha sido consumida por supropietario, sino que ha sido ahorrada y colocada en el mercadofinanciero con la intencin de obtener una renta posteriorINVERSIN es el proceso de colocacin de los excedentes de renta noconsumidos en el mercado financiero.

Sentido econmico o productivo:CAPITAL es todo aquel conjunto de bienes que sirve para producir otrosbienes o para prestar servicios.INVERSIN es el proceso mediante el cual se aceptan o anexan bienes

econmicos a tareas productivas.

ENFOQUES MICRO Y MACROECONMICO DE LAINVERSIN.

Los puntos de vista jurdico y financiero solo tienen sentido a nivelmicroeconmico, ya que a nivel macroeconmico se trata de transaccionesentre unidades econmicas elementales sin creacin de capital.

Ejemplo: Venta de un piso entre particulares. Desde el punto de vistamicroeconmico tiene mucha importancia para ambas personas, perocarece de importancia macroeconmica.

De las inversiones econmicas o productivas se habla desde los puntos devista macroeconmicos y macroeconmicos.

MACROECONMICO: Inversin econmica son todos los bienesmateriales o inmateriales que pueden ser destinados o afectados a unaunidad productiva.

MICROECONMICO: La inversin de una empresa se encuentra en elactivo del balance.

Las inversiones en activo fijo son inversiones a largo plazo, concarcter estratgico y comprometen a la empresa durante un largo


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periodo de tiempo, recuperndose lenta y gradualmente a travsdel proceso de amortizacin.

Las inversiones en activo circulante son inversiones a corto plazo, que serecuperan al final del ciclo dinero / mercancas / dinero (periodo demaduracin)La empresa en funcin de sus necesidades, que vendrn determinadas porla demanda, realizar inversiones en activo fijo. Estas inversiones y elperiodo de maduracin nos condicionan la inversin en activo circulante. Portanto, podemos decir que la inversin en activo circulante es una inversinderivada de la inversin en activo fijo.Ejemplo 1:Jamones de Guijuelo

ACTIVO FIJO Compra de una nave y maquinariaACTIVO CIRCULANTE: Hay que comprar cerdos, pagar al contado,sacrificarlos, despiece,, almacn (2 aos), distribucin, venta y cobro.

Periodo de maduracin muy largo.Conclusin: Alta inversin en activo circulante por el periodo de maduracinmuy largo.

Ejemplo 2: Carrefour

ACTIVO FIJO: nave, expositores, etc.

CIRCULANTE Hay que comprar productos, pagar en un gran plazo, almacn(das), venta y cobro al contado. Periodo de maduracin muy bajo.

Conclusin. La inversin en activo circulante es muy baja. El fondo derotacin es negativo.

Ejemplo 3: Industria lctea.

ACTIVO FIJO: nave, maquinaria, etc.

CIRCULANTE Hay que comprar productos, pagar a los ganaderos, vender agrandes superficies con un plazo largo en el cobro, exigencia depromociones, Periodo de maduracin muy alto.

Conclusin. Es una mala inversin.

LA DIMENSIN FINANCIERA DE LA INVERSINPRODUCTIVA.

Vamos a estudiar la inversin productiva o inversin en activos reales.Distinguimos dos conceptos: versin renta y versin monetaria de los flujosde caja.

Supongamos una empresa que se dedica a la compra-venta de sillas ymesa: La compra se formaliza mediante la factura (por tanto incurre en ungasto). El pago se realiza posteriormente. La venta se formaliza en factura(por tanto incurre en un ingreso). El cobro se produce posteriormente.

Tenemos que distinguir entre la corriente econmica y la financiera.Ejemplo: una empresa que compra mesas y luego las vende.


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Factura FacturaCompra gasto Venta ingreso corrienteeconmica.

Corriente financiera.Pago Cobro

Corriente econmica:Como entran y como salen las mesasCorriente financiera: cuando pago y cuando cobro.

COBRO PAGO = BENEFICIOTodo proyecto de inversin genera una corriente de cobros y pagos que seoriginan en el tiempo.

DIAGRAMA TEMPORAL:

jjj PCQ

Donde: A = desembolso inicial (Camin por 120.000 )Cj = los cobros o entradas de dinero que se producen al final del

periodo j.Pj = los pagos o salidas de dinero que se producen al final del

periodo j.Qj= Flujo de caja al final del periodo j. (Qj= CjPj)

Si Qj= 0 entonces Cj= PjSi Qj> 0 entonces Cj> PjSi Qj< 0 entonces Pj> Cj

n= duracin de la inversin, es decir, el nmero de periodosque distan desde el origen al periodo en que se produce elltimo cobro o pago.

PERIODO DE ANLISISEl periodo de anlisis es por lo general el ao, pero tambin puede serinferior (mes, semana, da, etc.). Normalmente la unidad ms pequea deanlisis es el da por derivacin de la norma bancaria, que calculadiariamente los saldos de valor y nos devengan intereses. Es cuando eldinero toma valor en el tiempo.

Para elegir el periodo de anlisis hay que tener en cuenta dos factores:

La facilidad y seguridad con la cual se pueden prever los flujos de caja (en elcaso de apartamentos alquilados a estudiantes tomaramos el mes, que escuando pagan y cuando nos cargan determinados gastos)

La magnitud de los tipos de inters. Cuantos mayores son los tipos, losperiodos de anlisis largos generan errores. (Brasil y Argentina)


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BERNSTEIN Leopoldo A.(1995)Anlisis de Estados FinancierosIRWIN

Espaa

BREALEY, Richard y MYERS, Stewart (2003): Principles of Corporate

Finance. McGraw Hill. Nueva York. (7 ed.)

DAMODARAN, Aswath (1999):Applied Corporate Finance. A Users


DAMODARAN, Aswath (2002): Investment Valuation. John Wiley. NuevaYork. (2 ed.).

GALITZ, Lawrence (1994):Ingeniera Financiera. Folio. Barcelona.


GRINBLATT, Mark y TITMAN, Sheridan (2003): Mercados Financieros y

Estrategia Empresarial. McGraw Hill. Madrid. (2 ed.)

MASCAREAS, Juan (1999): Innovacin Financiera. McGraw Hill. Madrid.

SCOTT, David (1990): Understanding and Managing Investment Risk &Return. McGraw Hill. Londres.






Auto evaluacin


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Rentabilidadmarginal

R /C1 1

R /C2 2

R /C3 3

Volumen de activos(Inversiones de la empresa)

A1 A2 A3

R

C

E

LAS ETAPAS DEL PROCESO DE INVERSIN.

La inversin es un proceso y como tal tiene etapas:

1. Identificacin de oportunidades de inversin: ver queoportunidades de inversin tiene la empresa. Tiene fuertesconnotaciones estratgicas.

2. Estimacin de las magnitudes de un proyecto de inversin (losflujos de caja y adicionalmente el coste del capital).

3.Valoracin de los distintos proyectos de inversin(VC, TR, ...).4. Decisin de aceptacin o rechazo del proyecto.

LA PROBLEMTICA DEL PRESUPUESTO DE CAPITAL.

El presupuesto de capital es limitado, y est formado por el capital propio yla capacidad de endeudamiento. Al ser limitado, se restringen las posiblesinversiones que la empresa puede llevar a cabo, y ello, le exige unaasignacin ptima de su presupuesto de capital.

Aquellas empresas que disponen de oportunidades de inversin rentables,pueden aumentar su presupuesto de capital en la misma cuanta en que

aumente su capacidad de endeudamiento.La empresa dar preferencia a los proyectos de inversin msrentables. Por tanto, la rentabilidad marginal es decreciente.

R = Rentabilidad marginalC = Coste marginalA = inversinSuponemos quedisponemos de 5 proyectoscon las siguientesrentabilidades y costesmarginales:

R C18 1417 1516 1615 1714 18

Primero se realizarn los proyectos ms rentables por lo que la

rentabilidad marginal decrece.


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Se utilizan las fuentes de financiacin con menor coste, ya que elcoste es creciente.

Se invierte hasta que se iguale el coste a la rentabilidad. Se invertirahasta A2, ya que en A3 el coste es superior a la rentabilidad.

La adecuada gestin de los activos (inversiones) y de los pasivos (recursosfinancieros) llevara a la empresa a realizar inversiones hasta un nivel A2,en el cual, se maximizara la riqueza de los accionistas.

LA GENERACIN DE PROYECTOS DE INVERSIN.

La primera etapa es la identificacin de proyectos que se adaptan a laestrategia elegida por la empresa. Tiene un alto componente estratgico.

Qu debe conocer la empresa para incrementar una estrategia que larelacione ventajosamente con el entorno? La empresa debe conocer dos

cosas: El campo de actividadque tiene la empresa, que viene definido por:

CLIENTES: Grupo de clientes atendidos (A quin se satisface?).

FUNCIONES: Las funciones desarrolladas por el producto o servicioprestado por la empresa (Qu necesidades se satisfacen?)

TECNOLOGA: La tecnologa empleada para ello (Cmo se satisface?).

Ejemplo: Proyeccin con manita, varita o puntero.

El diagnstico de la empresa.Se realiza a partir de:Anlisis externo que consiste en determinar las amenazas yoportunidades que se le presentan a la empresa en el desarrollo de suactividad.

Ejemplo: una empresa de comercio de seguros. Se le presenta unaoportunidad cuando surge el comercio electrnico. Una amenaza paralos fabricantes de PCS con marca es cuando ocurri el auge de la ventade clnicos.

Anlisis internoen el que se identifican las debilidades y fortalezas quetiene la empresa (puntos fuertes y dbiles).

Ejemplo: Un punto fuerte es disponer de la tecnologa (comercioelectrnico) y un punto dbil es no disponer de una cartera de clientespara una empresa de seguros.

Funciones

ClientesTecnologa


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ANLISIS EXTERNOEl anlisis externo de la empresa se hace respecto del entorno, y elelemento ms significativo de ese entorno es la situacin de la competenciadel sector industrial, que depende de las 5 fuerzas competitivas bsicas,

identificadas por Porter (1982):1. Posibilidad de entrada de nuevos competidores en el sector, que se

analiza a travs de las barreras de entrada (patentes, tecnologa,etc.).

2. Imposibilidad de salir del sector, que se debe a la existencia debarreras de salida (los altos hornos necesita unos activosgigantescos que solo sirven para esa actividad).

3. La existencia de productos sustitutivos (que por diseo o costeinferior pueden dejar a nuestro producto fuera del mercado).

4. El poder de negociacin con proveedores y clientes (grandessuperficies)

5. El grado de rivalidad entre los competidores del sector (a mayorgrado de rivalidad peor oportunidad de inversin, ya que connuestra entrada aumentara an ms la rivalidad).

ANLISIS INTERNO.El anlisis interno de la empresa abarca los siguientes elementos

1. Estructura. Hay que hacer un autoanlisis de la estructura de laempresa. Por ejemplo, una empresa con una plantilla de avanzadaedad no ser competitiva en negocios que requieran un uso masivode nueva tecnologa.

2. Tecnologa.Conocer la tecnologa es muy importante.3. Los procesos de informacin, toma de decisiones y control. Ejemplo

de informacin, en algunas actividades se necesita que los procesosde informacin sean fluidos para tomar decisiones rpidamente, porello algunas administraciones pblicas contratan empresas privadaspara realizar algunas funciones. Ejemplo de control, lasubcontratacin en la construccin y en el transporte.

PLANIFICACIN ESTRATGICA DE LA CARTERA DEINVERSIONES.

Una vez determinadas las oportunidades de inversin que se adaptan a laestrategia de la empresa, se debe proceder a la planificacin estratgicade la cartera de inversiones. En este sentido la empresa debe decidir queestrategia genrica de actuacin elige para relacionarse con el entorno.

Hay tres tipos de estrategias genricas:

1. Liderazgo en costes: Se trata de producir productos y ofertarservicios a un menor coste. Se hace a travs de economas deescala o economas de experiencia. Ejemplo: produccin en serie.

2. Diferenciacin de nuestros productos: Buscamos encontrar algoque diferencie nuestros productos para que nuestros clientesquieran comprarlos. Ejemplo coca-cola.

3. Segmentacin:orientada a: Grupo de clientes. Ejemplo jvenes.


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Lnea de producto. Ejemplo Volvo (mayor seguridad). Mercado geogrfico. Ejemplo las cementeras (el mayor de los

costes lo supone el transporte)

ESTIMACIN DE LOS FLUJOS NETOS DE CAJALa segunda parte del proyecto de inversin es estimar los flujos netos decaja.

Un flujo de caja jjj PCQ , donde:

jQ = Flujo neto del periodo j, jC = Cobros del periodo j, y jP = Pagos del

periodo j.Para su estimacin nos bastar con estimar por una parte los cobros y porotra los pagos.

EL DESEMBOLSO INICIAL.Suele ser fcil de determinar pues es el precio que debemos de

pagar por el bien objeto de la Inversin. Sin embargo hay tresobservaciones.1. En determinadas ocasiones es necesario realizar estudios previos para

ver si la inversin es adecuada. Estos estudios suponen unos costesindependientemente de que el proyecto se lleve a cabo o no. En estoscasos no debe incluirse estos costes para analizar si el proyecto se llevaa cabo o no. Hay dos excepciones a esta regla.

a. Cuando estos costes van anexados al propio proyecto deinversin.

b. Cuando me planteo si debo realizar esas pruebas o no.2. Se debe incluir como desembolso inicial o eventualmente como salida de

dinero, si se produce en periodos distintos del de origen, el rendimientodejado de obtener por activos propios anexados al proyecto de inversin(Ejemplo voy a montar un negocio y ya tengo una nave, podra venderlao alquilarla).

3. No tiene sentido incluir los incrementos de activo circulante en eldesembolso inicial del proyecto. El incremento del activo influye sobrelos flujos de los cobros y los pagos.

ESTIMACIN DE LOS COBROS.

En principio los cobros no son conocidos, la base para su estimacin ser lacorriente econmica, concretamente los ingresos, que sern una funcindirecta de las ventas. Hay casos excepcionales donde el cobro si esconocido, como una subvencin.El aspecto de previsin de los cobros se reduce, en principio, a la previsinde las ventas.La previsin de las ventas es un dato para el departamento financiero,quien fija el plazo de cobro a los clientes.Hay que tener en cuenta tambin el porcentaje de impagados, que se puedeestimar fcilmente en funcin del sector al que pertenece la empresa.

Previsin de ventas

Cobros Plazo de cobroPorcentaje de impagados


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ESTIMACIN DE LOS PAGOS.Tambin existe una serie de ellos que son fijos y, por tanto, perfectamenteconocidos (ejemplo los impuestos)Tambin seran fijas las cuotas de los arrendamientos financieros y los

prstamos, as como alquileres o incluso los salarios.Para el resto de los pagos hemos de volver a la corriente econmica. Portanto, teniendo en cuenta la corriente econmica y en funcin de lademanda, debemos hacer una previsin de las compras.Una vez conocidas las compras, teniendo en cuenta el plazo de pago anuestros proveedores podremos estimar los pagos.

Previsin de comprasPagos Plazo de pago

La previsin de los flujos de caja es un problema de diseo de un sistemade informacin

Problema 1. Empresa FLUCASALa empresa FLUCASA (FLUJOS DE CAJA, S.A.) est plantendose realizar unproyecto de inversin que tendra un carcter exploratorio del mercado, porlo que la maquinaria comprada ser de corta duracin. En concreto,nicamente durar dos perodos. Las ventas previstas para el primerperodo sern 1.000.000 de euros y 1.500.000 de euros para el segundo.Asimismo, para desarrollar su actividad necesita realizar unas compras de900.000 euros para el primer perodo y 1.000.000 de euros para elsegundo. Adems, existen otros gastos para cada uno de los perodos,donde tambin se incluye el gasto del personal por importe de 150.000euros, que se pagan siempre al contado.

La poltica de ventas a plazo es el 60% en el perodo en que se realiza laventa y el 40% para el perodo siguiente. La empresa logra cobrar todas susventas, por lo que no tiene impagados. De otra parte sus proveedores leexigen que realice el pago de las compras el 30% en el perodo que serealizan y el 70% en el siguiente.

Se desea determinar los flujos de caja de este proyecto de inversinrealizado por FLUCAJA.

PERIODO 0 1 2 3VENTAS 1.000 1.500COMPRAS 900 1.000O.GASTOS

150 150

PLAZO Cj 60% 40%PLAZO Pj 30% 70%

Periodo 1Cobros: 600000.16,0 x Pagos: 4201509003,0 x Flujos de caja: 1111 180420600 QPCQ


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Periodo 2Cobros: 300.1500.16,,0000.14,0 xx Pagos: 080.1150000.13,09007,0 xx Flujos de caja: 2222 220080.1300.1 QPCQ

Periodo 3Cobros: 600500.14,0 x Pagos: 700000.17,0 x Flujos de caja: 3333 100700600 QPCQ

SI LO HACEMOS CON EXCELDefinimos las frmulasVENTAS 1.000.000 1.500.000 0

COMPRAS 900.000 1.000.000 0

OTROS GASTOS 150.000 150.000 0

COBROS =(0,6*C2)+(0,4*B2)

PAGOS =(0,3*C3)+(0,7*B3)+C4

FLUJOS DE CAJA (Qj) =C5-C6

Arrastramos hasta completarCONCEPTOS AO 0 AO 1 AO 2 AO 3

VENTAS 1.000.000 1.500.000 0

COMPRAS 900.000 1.000.000 0

OTROS GASTOS 150.000 150.000 0

COBROS 600.000 1.300.000 600.000

PAGOS 420.000 1.080.000 700.000

FLUJOS DE CAJA (Qj) 180.000 220.000 -100.000

EL COSTE DE CAPITAL EN LA DECISIN DEINVERSIN.

Definiremos a toda la empresa como una sucesin de proyectos deinversin y financiacin.

La empresa se crea cuando existe una demanda insatisfecha. Para ellonecesita invertir en bienes necesarios para el desarrollo de la actividad.

Para organizar estas inversiones la empresa necesita recursos financieros.

As, las decisiones de inversin y financiacin son dos aspectosinterdependientes que configuran a la empresa como una verdaderaestructura econmica-financiera.

En este contexto, la empresa va a realizar inversiones siempre que larentabilidad de stas sea mayor que el coste de los recursos financierosutilizados para su financiacin. Este coste se conoce como Coste deCapitalque denominaremos [K]y que viene a ser una especie de bisagraque enlaza inversin y financiacin, fundamentales en toda empresa.


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DAMODARAN, Aswath (1999):Applied Corporate Finance. A UsersManual. John Wiley. Nueva York.DAMODARAN, Aswath (2002): Investment Valuation. John Wiley. Nueva

York. (2 ed.).



GRINBLATT, Mark y TITMAN, Sheridan (2003): Mercados Financieros y


KAPLAN, Steven y STEIN, Jeremy (1990):How Risky is the Debt of Highly

Leveraged Transactions?.Journal of FinancialEconomics27 n 1. Pp:

215-246



MASCAREAS, Juan (2007): La beta apalancada. Monografias de

Juan Mascareas sobre Finanzas Corporativas n 19.

http://www.ucm.es/info/jmas/monograf.htm

MASCAREAS, Juan (2007):Gestin de Carteras II. Modelos de

Valoracin de Activos. Monografas de Juan Mascareas sobre Finanzas

Corporativas. n6. http://www.ucm.es/info/jmas/monograf.htm




VAN HORNE James y otro (2002) Fdto de Administracin FinancieraPrentice Hall Mexico


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EL COSTE DE CAPITAL

EL COSTE DE CAPITAL EN LA EMPRESA:Coste de capital: rendimiento mnimo que deben generar lasinversiones de la empresa para que no disminuya el precio de mercadode las acciones.

Coste de capital: rendimiento que obtendran los aportantes de fondosen inversiones alternativas a la empresa con su mismo nivel de riesgo.

Es el rendimiento al que renuncian por aportar los fondos a la empresa(coste de oportunidad asumido por quien aporta los fondos, se puededeterminar como:Activo libre de riesgo (R.free (rendimiento de la deuda pblica) +prima por riesgo econmico-financiero.)

Relevancia del coste de capital:1. Relacionado con el objetivo financiero (maximizar el valor de la

empresa: [FCt/(1+k)t])2. Elemento necesario en la decisin de inversin porque representa k

(coste de capital) que es el umbral de rentabilidad de la inversin

de la empresa (la inversin es aceptable si la rentabilidad es mayorque k; rentabilidad > k condicin de supervivencia en la empresa;k condicin de aceptacin de inversin).

k = coste de capital de la empresa = CCMPk = ke*[FP/(FA+FP)] + ki*[(FA/FA+FP)]

El coste de capital de la empresa depende de:ke = coste de los FP FP/(FA+FP) Peso de los FP en lafinanciacin total de la empresa.ki = coste de los FA FA/(FA+FP) Peso de los FA en lafinanciacin total de la empresa.

k implica las decisiones de aceptacin/rechazo de la inversin, portanto, k afecta a la financiacin.

El coste efectivo de las diferentes fuentes de fondos:El coste de financiacin es una TIR: tasa de descuento que iguala elvalor actual de las entradas y salidas netas de los flujos de cajavinculados a la fuente de financiacin.

Coste de la deuda (con coste explcito):D0g0= [St/(1+ki)t]

D0= entrada neta de fondos (deuda)

g0= costes de estudio, registrales, ...St = salida de fondos vinculada a la deuda (pago de intereses ydevolucin del principal).


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ki = rentabilidad del activo financiero (de la deuda; es la TIR de laoperacin)

Si hay impuestos t = tipo impositivo del impuesto de sociedades.

ki= coste de la deuda = ki*(1-t), siendo (1-t) el ahorro fiscal vinculadoal pago de intereses.En un entorno inflacionario con f = tasa de inflacin positiva:

ki < kiki = coste aparente de la deudaki= coste real de la deuda

Hay una depreciacin de la deuda y una apreciacin de los activos:

D = [S1/(1+f)]/(1+ki) + [S2/(1+f)2]/(1+ki)2+ ... + [Sn/(1+f)n]/(1+ki)n

D = [S1/(1+ki)]*(1+f) + [S2/(1+ki)

2

]*(1+f)

2

+ ... +[Sn/(1+ki)n]*(1+f)n

(1+ki) = (1+ki)*(1+f)

Coste de la deuda (sin coste explcito): financiacin ofrecida porproveedores, trabajadores, administraciones pblicas, ...En el caso de los proveedores, implicara un coste implcito si ofrecenun descuento por pronto pago.

Ejemplo: descuento por pronto pago 2/10 neto 30.Esto significara que si se paga antes del da 10, se obtendra undescuento del 2% y si se paga despus (del da 11 al 30) habra quepagar el 100%.Si se hiciese una compra por valor de 100, se financiaran 98durante 20 das (del 11 al 30), por tanto sera un coste de 2.El tipo de inters de la operacin sera (coste de financiacin):

100 = 98*[1+(20/360)*i]i = [(100-98)*360]/(98*20) = 3673%i sera el coste de financiacin implcito

Coste de los fondos propios: coste de oportunidad para aportantes deFP. Es un coste implcito (no hay un tipo de inters pactado).Mtodos de estimacin del coste de los fondos propios: partimos de unmodelo de valoracin de fondos propios, en el cul VMFP =(FCacctas)t/(1+ke)tke= TIR = Coste de los FPFCacctas = FC de distinta naturaleza recibidos por el accionista(dividendos, ganancias de capital (precio por venta de acciones),primas por asistencia a juntas, derechos de suscripcin preferente).

Modelo de Gordon-Shapiro (para empresas cotizadas): se suponeuna tasa de rendimiento constante del dividendo.g constante VMFP = Div1/(ke-g) ke= (Div1/VMFP) + gg = tasa de crecimiento sostenible de los dividendosg = (1 Pay out)*(BN/FP) g = tasa de retencin * RF


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Cuando g = 0 (se suele aplicar a sectores maduros), el dividendo esconstante VMFP = Div/keke= Div/VMFPModelo CAPM, modelo de mercado (para empresas cotizadas):ke E(Rj) = RF + (RmRF) j

E(Rj) = rendimiento esperado del ttulo j (accin de la empresa j)suponiendo un equilibrio en el mercado de capitales.RF = Risk Free = rendimiento del activo libre de riesgo (deudapblica).Rm = rendimiento de la cartera de mercado. Rendimiento delmercado burstil de renta variable en su conjunto (ej.: rendimientode la variacin del IGBM)j = ndice del riesgo sistemtico del ttulo j (riesgo nodiversificable, que es el riesgo remunerado por el mercado, porquesi asume riesgo diversificable se podra eliminar y no lo pagara elmercado). Mide la variacin del rendimiento de la empresa j ante

una variacin en el rendimiento del mercado en su conjunto.(RmRF) = prima por unidad de riesgo sistemtico.Si = 1 nos dara la prima por una unidad de riesgo de mercado.Si < 1 riesgo menor que el del mercado, la prima sera menor.Estimacin con empresas similares del mismo sector (paraempresas no cotizadas): se utilizan los dos modelos anteriores conempresas que cotizan en bolsa del mismo sector y que seansimilares en cuanto a tamao y FP.

Coste de emisin de capital: bsicamente es igual al de los FP, perocuando se emite capital se asumen unos costes superiores al de los FP

porque: Asumimos costes de emisin (fijos y variables) Hay que hacer una rebaja en el precio de emisin sobre el precio de

mercado.Modelo Gordon Shapiro: ke emisin=[Div1/(P-Rebaja)*(1-Comisin)] +gLa comisin es variable, normalmente es un porcentaje sobre el preciode emisin.

Coste del beneficio retenido: es menor que el coste de capitalordinario, porque no existen impuestos personales ni costes detransaccin. El coste del beneficio retenido es un coste de oportunidadporque es el rendimiento que podran obtener los accionistas eninversiones alternativas con un nivel de riesgo similar al de la empresa(si se les da el beneficio retenido en forma de dividendos).kedel beneficio retenido = ke* (1 - tp) * (1 - t)tp= impuesto personalt = coste de transaccin o rebajas en la emisin de capital.

Coste de acciones preferentes o privilegiadas: son ttulos intermediosentre deuda y fondos propios. Dan derecho a un dividendo constanteque es acumulable si la empresa no tiene suficientes recursos parapagar. Tienen mayores derechos que los fondos propios ordinarios,pero esos derechos econmicos van acompaados de menoresderechos polticos (no tienen derecho de voto).keacciones preferentes = Div/P Gordon-Shapiro con g = 0


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Curva de oferta de fondos (curva de coste marginal de lafinanciacin empresarial):Cmg

32

1

q (volumen de financiacin requerido)1. La empresa se financia con una combinacin de retencin de

beneficios (fuente de FP ms barata) y endeudamiento.2. Combinacin de retencin de beneficios, emisin de capital y

endeudamiento.3. Caso de empresas que no tienen benficos para retener.Combinacin de emisin de capital y endeudamiento.

El volumen de financiacin es creciente.El coste marginal de la financiacin es creciente.

Cmg

qLa separacin (interdependencia) de las decisiones de inversin yfinanciacin:

k = coste de capital variable que interrelaciona las decisiones deinversin y financiacin.k determina la aceptacin/rechazo de una inversin.k depende de la decisin de financiacin.

Cmg de la financiacin

Imgrepresenta las oportunidades de inversin

I1 I* I2 qI*= volumen de inversin ptima de la empresaInversin y financiacin son interdependientes (adems seretroalimentan)


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METODOLOGA PARA LA EVALUACIN DE PROYECTOS DEINVERSIN:

La asignacin de recursos entre consumo e inversin:

Inversin: supone una renuncia al consumo (cierto) presente con laexpectativa de incrementar nuestro consumo futuro (incierto).Renunciamos a consumo cierto por un consumo mayor pero incierto.Decisin de inversin: asignacin eficiente de los recursos con lafinalidad de generar valor.La asignacin de recursos entre consumo e inversin nos proporcionauna base para la evaluacin de proyectos de inversin.

Generacin de valor (ACEPTACIN).Destruccin de valor (RECHAZO).

Elementos de la teora de la asignacin de recursos entre consumo einversin:

restriccin presupuestaria del decisor.Tasa de intercambio entre valores monetarios actuales yfuturos (i).Se supone una decisin racional (prefiere ms consumo amenos).

Tenemos un decisor con una renta actual de 5000 u.m. y para unmomento futuro tiene una renta esperada de 3500 u.m.

C1

C1max = 9000Restriccin presupuestaria oportunidades

C0, C1Ofrecidos por el mercado de capital.

3500

5.000 C0max= 8182 C0

El criterio de aceptacin de inversiones en activos reales consiste enaceptar aquellas inversiones en activo real que supongan una mejorade las oportunidades de consumo.

Supongamos que el decisor tiene una compra de activo real en elmomento actual (t=0), la adquisicin de activo real tiene un coste de2000 u.m. Se espera que en un ao (t=1) genere un flujo de caja de2500 u.m.La disponibilidad de renta actual (t=0) es de 5000 2000 (inversin)= 3000La disponibilidad de renta futura (t=1) es de 3500 + 2500 (FC) = 6000


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C19300

9000

6000

3500

3000 5.000 8182 8454 C0

Si me endeudo incremento C0.Si invierto incremento C1.

Si la renta actual (t=0) es de 3000 y la futura (t=1) es de 6000, cules el consumo mximo actual o el mximo endeudamiento suponiendoel tipo de inters del mercado es del 10% anual?

Max C0= 3000 + 6000/(1+01) = 8454Max C1= 6000 + 3000 * (1+01) = 9300

Mejora las oportunidades de C0 y mejoran las expectativas de C1. Lainversin en activos reales implica la mejora de las posibilidades de C0y C1ofrecidas por el mercado de capitales.Se debe aceptar la inversin actual porque mejora el consumo actual(C0).La rentabilidad de la inversin o proyecto de inversin es (criteriobsico):

(2500 2000)/2000 = 25%Esta rentabilidad es superior al tipo de inters ofrecido por el mercadoque era un 10%. Esto supone un aumento en las curvas de utilidad. Lainversin al 25% aumenta C0y C1y supone un aumento de la utilidad.

Dimensin financiera de la inversin productiva:En trminos financieros, se define un proyecto de inversin por laestructura temporal de caja, por sus flujos de caja.Parmetros:

Corriente de cobros vinculada al proyecto. C1-P1 C2-P2...................... Cn-Pn

Corriente de pagos vinculada al proyecto. 1 2.............................. n

Flujo neto de caja anual Q1, Q2, ......, Qn, que son: C1-P1,C2-P2,......,Cn-Pn.

Desembolso inicial o tamao de la inversin (P0= -A).

Duracin del proyecto: n aos.Un proyecto est definido por la estructura temporal de los flujos decaja:


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-AQ1, Q2, ...., Qn.Vida til (n aos).

Estimacin de los flujos de tesorera:Hay tres tipos de flujos de caja en un proyecto de inversin: eldesembolso inicial, los flujos de caja intermedios o diferenciales y losflujos de caja terminales o desembolso final.El flujo de tesorera producido en un periodo es el diferencial entre loscobros y los pagos (Cobros Pagos; Entrada de dinero salida dedinero).Los flujos de caja diferenciales es la variacin de los flujos de caja quese producen por la adopcin del proyecto.Nos interesan los cobros y los pagos, que no es lo mismo que ingresosy gastos.

Los gastos e ingresos no materializados en pagos y cobros sonirrelevantes, excepto por su efecto fiscal.

El coste de oportunidad por compromiso de recursos materiales en elproyecto de inversin, se valora en los 3 tipos de flujos de caja.Por ejemplo, si una empresa posee un local y ste est ocupado por lanueva inversin, el coste de oportunidad igual al precio de mercado deese local, porque la empresa estara renunciando a la venta del edificiopor utilizarlo para la nueva inversin. Esto sera un flujo de cajanegativo. Si no fuese posible la venta del edificio, el coste deoportunidad sera 0, por tanto, el precio de mercado sera 0.

Flujo de Caja inicial:- Precio de adquisicin o coste de adquisicin de los activos,

incluido los costes de instalacin y puesta en funcionamiento. Eltamao de la inversin es el desembolso inicial (-A).

- Inversin en activo circulante: se considera dentro deldesembolso inicial y son los consumibles, los repuestos, lasmaterias primas, ... En reposicin es necesario considerar elprecio de venta del activo antiguo y el efecto fiscal por esaventa. Casos:1. Precio de venta > VNC Beneficio = P.vta. VNC

Esto implica un mayor impuesto que es un flujo de cajanegativo por importe de: t(P.vta. VNC); siendo t el tipoimpositivo.

2. Precio de venta < VNC Prdida = P.vta. VNCEsto implica un menor impuesto que es un flujo de cajapositivo por importe de: t(P.vta. VNC); siendo t el tipoimpositivo.

3. Precio de venta = VNC Resultado nulo = 0 = P.vta. = VNCEsto implica un efecto fiscal nulo.

Flujos de Caja intermedios: son Q1, Q2, ..., Qn-1


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-A Q1 Q2 ............................ Qn

0 1 2 ............................. n

Hay que valorar las variaciones en cobros y pagos que surgen por lavariacin en la cifra de ingresos y gastos vinculada a la adquisicindel proyecto. Una variacin en las ventas y en los mrgenes,implica una variacin en los beneficios y, a su vez, stos implicanuna variacin en los impuestos.Se consideran variaciones en cobros y pagos incluida la variacin deimpuestos.No hay que considerar los gastos que no son pagos (por ejemplo, laamortizacin), pero s se considera su efecto fiscal.Hay que considerar cualquier coste de oportunidad que afecte a losflujos de caja intermedios (por ejemplo, el alquiler de un local que

pertenece a la empresa. Si renunciamos al alquiler para utilizarlo enel proyecto de inversin, es un coste de oportunidad, es unaprdida, el coste de oportunidad es la prdida anual del alquiler ytambin es un efecto fiscal, que sera: alquiler * (1 - t), siendo t eltipo impositivo; es un flujo de caja negativo).Si la empresa est endeudndose y supone una salida del flujo decaja como intereses (gastos financieros) para hacer el proyecto, seconsidera como coste de oportunidad, pero en forma de tasa dedescuento. No se considera como flujo de caja para calcular el valoro el coste del proyecto.Flujo de caja terminal: es el Qn.

- Se consideran todas las entradas y salidas de caja vinculadas a

la terminacin del proyecto. Puede haber un flujo de caja por laventa del activo (con sus efectos fiscales): P.vta (P.vta. VNC) * t; siendo t el tipo impositivo.

- Flujos de caja por recuperacin de inversin en activo circulante.- Cualquier flujo de caja extraordinario (no se repite a lo largo del

proyecto) vinculado a la terminacin del proyecto.

El coste de capital en la decisin de inversin:Establece la condicin bsica de aceptacin del proyecto: larentabilidad del proyecto es superior al coste de financiacin (recursosfinancieros comprometidos). El coste de financiacin es igual al umbralde rentabilidad del proyecto.En mercados de capitales imperfectos, el coste medio ponderado detodas las fuentes financieras de la empresa (CCMP) sera el coste definanciacin. La ponderacin sera el peso de esa fuente de financiacindentro del pasivo total.El CCMP es el umbral de rentabilidad del proyecto.Si la rentabilidad del proyecto es superior al coste de financiacinimplica que la inversin aumenta el valor de la empresa.


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VALORACIN DE INVERSIONES ENCONDICIONES DE CERTEZA:

Criterios Clsicos de evaluacin y seleccin de proyectos deinversin:

Mtodos en condiciones de certeza: se conoce con toda seguridadlos flujos de caja generados por la empresa relacionados con elproyecto.- Mtodos aproximados (estticos) de seleccin de inversiones: no

consideran los momentos de generacin de los flujos de caja.Consideran que todos los flujos de caja se generan en el mismomomento. Hay tres tipos:1. Pay back o plazo de recuperacin: Mide el nmero de

periodos (p) hasta que se recupera la inversin inicial. A =Qj

Este criterio es un criterio de seleccin de inversiones segnsu liquidez. El criterio de seleccin se basa en la eleccin deproyectos que tengan el menos p posible (menos pay backposible o nmero menor de periodos).Limitaciones al criterio del pay back:- No considera la estructura temporal de los flujos de caja.

Proyecto A:-9000 6000 2000 1000 2000

p = 30 1 2 3 4

Proyecto B:-9000 1000 2000 6000 2000

p = 30 1 2 3 4

Es mejor el proyecto A, porque lo recuperas antes y sepuede reinvertir; en ambos casos p = 3 porque es elperiodo donde se recupera la inversin.

- No se consideran los flujos de caja despus de larecuperacin de A.Proyecto A:

-5000 1000 4000p = 2

0 1 2


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Proyecto B:-5000 4000 1000 1000 4000

p = 20 1 2 3 4

Los dos proyectos son igual de lcitos, porque desde elpunto de vista del pay back los dos proyectos sonequivalentes. No considera los flujos de caja posteriores.La rentabilidad del proyecto B es superior a la del A.Este criterio no tiene mucho sentido desde el punto devista financiero, porque se basa en la liquidez, no en elvalor.

2. Flujo de caja neto total por u.m. desembolsada: FCt/ A-A FC1 FC2 ............................FCn

0 1 2 ............................. n

Indica el flujo de caja obtenido por cada u.m. invertida. Si essuperior a 1, se acepta el proyecto.Limitaciones:a) No considera en qu momento se generaron los flujos de

caja; el hecho de que el resultado sea mayor que 1 nogarantiza que la inversin se recupere totalmente, serecupera en trminos nominales, pero no reales.

b) Considera la rentabilidad, pero referida a toda la vida delproyecto. No se pueden comparar entre proyectos dedistinta duracin.

0 1 2 3 ......................... 8A -6000 5000 2000 1000B -6000 1000 2000 5000C -6000 1000 1000 1000 ..................... 1000

FC = 80008000/6000 = 133

A = 6000

El proyecto A genera ms rentabilidad porque se puedeninvertir los 5000 a dos aos y los 2000 a un ao.

3. Flujo de caja intermedio por u.m. desembolsada: (FCt/n) /A; si es mayor que 1/n, se acepta el proyecto.Se compara el flujo de caja medio anual con el desembolsoinicial.L

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